Download - FORMUE 2004/04
HedgefondeDummere end politiet tillader Ti bud på 2005
F O R M U E P L E J E
F O R M U E MAGASINO K T O B E R 2 0 0 4
– er det guld på gaden? Nyt år, nye bekymringer – eller ...?Selskabsform giver double-up
J A N U A R 2 0 0 5
20. ÅRGANG, JANUAR 2005
Redaktion og kursopdatering er afsluttet 31. december 2004.
Indhold
310-års rekord
4Ti bud på 2005
8Aktiemarkedet
7Valuta markedet
Magasinets formål er:• at orientere om udviklingen i Formueplejeselskaberne og Adagio• at valuere fi nansmarkederne og fremlægge investeringsstrategier• at informere om ny viden og lovgivning om formuepleje i Danmark• at vurdere investeringsprodukter og
faldgruber .
Redaktion
Direktør Erik Møller (ansvarshavende)IR-konsulent Peter Rahbek Elbrønd
Produktion
Grafi sk design: DeForm, TilstOffsettryk: Delta Grafi sk A/S, Århus V
Formuemagasinet
Magasinet udgives af Formuepleje-selskaberne og Formuepleje Adagio.
Udkommer fi re gange årligt,2. uge i kvartalet.Oplag: 3.000 eksemplarer.
6Obligations-markedet
Bidragydere
Direktør Erik MøllerDirektør Brian LeanderInvesteringschef Søren AstrupSeniorkapitalforvalter Nicolai Borcher HansenKapitalforvalter Peter Brink MadsenFormuerådgiver Jakob Madsen
Faktasider
10Hedgefonde
12Set og sket
17Formuepleje-selskaberne
16Øger Penta inve-steringsrisikoen?
14Dummere end politiet tillader
18Pareto
19Safe
20Epikur
21Penta
22Merkur
23Adagio
13Finanskalender 2005
2F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
3F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
F O R M U E MAGASIN
13
F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Finanska
lender
2005
Finanska
lender
2005
Dato Selskab
Aktivitet
Kommentar
Januar
1.
Epikur, Penta
Årsafslutning
3.
Alle
Månedsrapport
10.
Alle
Ekstraordinær generalforsamling
14.
Alle
Formuemagasin
Februar
1.
Alle
Månedsrapport
7.
Alle
Formueplejedag i København
Tilbageblik på ’04, temaer og strategi for ’05
9.
Alle
Formueplejedag i Århus
Tilbageblik på ’04, temaer og strategi for ’05
Marts
1.
Alle
Månedsrapport
8.
Safe, Epikur, Penta
Bestyrelsesmøde
9.
Pareto, Merkur
Bestyrelsesmøde
9.
Adagio
Bestyrelsesmøde
15.
Epikur
Generalforsamling
17.
Penta
Generalforsamling
April
1.
Alle
Månedsrapport
12.
Adagio
Generalforsamling
15.
Alle
Formuemagasin
30.
Safe
Årsafslutning
Maj
2.
Alle
Månedsrapport
Juni
1.
Alle
Månedsrapport
30.
Pareto
Årsafslutning
Juli
1.
Alle
Månedsrapport
15.
Alle
Formuemagasin
August
1.
Alle
Månedsrapport
September
1.
Alle
Månedsrapport
28.
Pareto
Generalforsamling
30.
Merkur
Årsafslutning
Oktober
3.
Alle
Månedsrapport
14.
Alle
Formuemagasin
November
1.
Alle
Månedsrapport
24.
Merkur
Generalforsamling
December
1.
Alle
Månedsrapport
31.
Epikur, Penta, Adagio Årsafslutning
F O R M U E P L E J E
SE
LS
KA
BE
RN
E
Formuepleje A/SPeter Rahbek Elbrønd
IR-konsulent
2F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
3F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
De seneste 10 år har aktionærerne i Formueplejeselska-
berne fået et afkast på mellem 335 pct. og 570 pct. efter
omkost ninger og selskabsskat. Det svarer til mellem 17 pct.
og 23 pct. p.a. De globale aktiemarkeder – repræsenteret
ved gennemsnittet af aktieinvesteringsforeninger i Danmark
– har givet 7,6 pct. p.a. (både i USA og Europa), og Japan
har givet minus 2,8 pct. p.a.
Man skal ikke tro på alt, hvad man læser …Her ved starten af 2005 kan vi ikke fi nde porteføljeinveste-
ringer i Danmark, der har givet et bedre afkast end Formue-
plejeselskaberne de seneste 10 år.
Ja, men – kan den skeptiske læser spørge – er det ikke
blot et ”lucky punch”, at alle tre Formueplejeselskaber,
der har eksisteret i 10 år, har givet afkast på dette niveau?
Svar: Det ældste selskab, Formuepleje Safe, har siden star-
ten i maj 1988 givet et afkast på næsten 950 pct. efter skat
og omkostninger.
Ja, men det lyder næsten for godt til at være sandt. Næsten
1000 pct. på 17 år – det er jo mere end 50 pct. om året?
Svar: Formuepleje Safe har givet et afkast på 15 pct. om året
siden 1988, men på grund af rentes-rente-effekten er 15
pct. p.a. ”nok” til at give et samlet afkast på næsten 1000
pct. (976 pct.) over 17 år. Så resultater i denne størrelses-
orden er ikke urealistiske, men blot beviset på, hvor vigtigt
det er at investere ”for the long run”.
Ja, men så må risikoen også have været usædvanlig høj?
Svar: Nej, risiko målt som kursudsving har været på niveau
med andre aktieinvesteringer, og Formuepleje Safe har givet
overskud i 15 af 17 regnskabsår. Det er noget usædvanligt i
en periode, hvor investorerne har oplevet det største aktie-
krak i 85 år.
Ja, men kan I garantere, at en investering i Formuepleje-
selskaberne altid giver overskud, bare fordi det er gået godt,
når vi ser 5, 10 eller 15 år tilbage.
Svar: Vi laver ikke garantiinvesteringer, fordi investorerne
ikke er tjent med det. Men vi har gennemført en snes aktie-
emissioner over 18 år – heraf 12 de seneste 3 år – og alle
investorer har overskud på deres aktier.
Ja, men kan I fortsætte med
at give afkast på 15 pct. om
året?
Svar: Det bliver en udfor-
dring. Vi budgetterer med 12
pct. I lavinfl ationssamfundet
må vi forvente, at alle afkast-
procenter i fremtiden bliver
lavere. 12 pct. p.a. svarer
til en egen kapitalfordobling
hvert 6. år.
Ja, men er et budgettal på 12 pct. så troværdigt?
Svar: Da vi startede Formuepleje Safe i 1988 var det budget-
terede afkast på 15 pct. p.a. Afkastet har svinget omkring
dette tal og er her ved starten af 2005 netop 15,14 pct. p.a.
målt siden starten. Vi fi nder 12 pct. p.a. i dagens marked
ligeså troværdigt, som 15 pct. p.a. var det i 1988.
Ja, men …?
Svar: 50 afl agte regnskabsår i Formueplejeselskaberne i
modvind og medvind har givet os en erfaring, der forplanter
sig direkte i porteføljerne. Det er måske den vigtigste enkelt-
faktor for at opnå et godt resultat blandt dagens mange
investeringstilbud – også i 2005.
Godt nytår.
“It’s time – not timing – that matters”
10-års rekord
“If you’re so smart
– how come it’s me, that’s
so rich?”
Warren Buffetts svar til økonomerne, der argu-
menterer for, at ingen kan slå markedet.
��
����
����
����
����
����
����
���� ������ ����� �������� ��� ��
����������� �� ����� ���� � ����� ����
Erik Møller, DirektørFormueplejeselskaberne
4F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
5F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
En frisk startStår vi på tærsklen til en ny tid? Bliver 2005 helt anderle-
des end 2004? Én ting vil helt sikkert være den samme:
Dagsordenen på de finansielle markeder vil blive præget
af historier, som kommer og går. Få af disse ”historier”
vil få afgørende betydning for, hvordan afkastet i Formue-
plejeselskaberne har
udviklet sig om 12,
24 eller 36 måneder,
og langt de fleste vil
blot få spalteplads i
avisernes markeds-
kommentarer.
De ”historier”, for-
hold og begivenheder
på finansmarkederne,
som vi forventer får
størst betydning for
Formueplejeselska-
berne, er gengivet her. Nogle måske mere overraskende for
læseren end andre - døm selv!
IDen globale vækst forbliver høj2004 blev året, hvor den globale vækst var den højeste i
30 år. 2005 vil ligeledes byde på høj vækst – om end i en
noget mere afdæmpet form. Igen vil USA og de asiatiske
økonomier være vækstlokomotiverne, mens EU kører lidt
på frihjul. Frygten for, at EU er efterladt på perronen og
ikke får del i væksten, deler vi ikke. Væksten i Euroland
bliver langt fra prangende, men den bliver højere end i
2004!
IIUSD-kollaps er slut – for en tid ...Det står ringe til med påholdenhed i Guds eget land, og
amerikanernes evne til at bruge en dollar, før den er tjent, vil
heller ikke fejle noget i 2005. Derfor vil den gennemsnitlige
amerikaner fortsat bruge en stor del af sin indkomst på billi-
ge og konkurrencedygtige varer fra Kina og det øvrige Asien
og medvirke til, at handelsbalancen fortsat kører med solidt
underskud. Dette, kombineret med, at de offentlige finanser
i USA i den grad lider under de seneste års overforbrug og
skattelettelser fik – med genvalget af Bush-administrationen
– for alvor USD til at falde i 2004.
Alting har en ende …Faktum er dog, at væksten i USA er ganske høj, og at Den
Amerikanske Centralbank vil fortsætte med at hæve den
korte rente. Det er den højere rente i USA, som denne gang
vil tiltrække kapital til USA og redde finansieringen af det
gigantiske betalingsbalanceunderskud.
Samtidig indeholder den høje vækst ikke kun problemer
i form af en stadig forværring af handelsbalancen. Væk-
sten indeholder også en
fantastisk mulighed for at
føre en strammere finans-
politik, uden at skade vækst
og beskæftigelse.
Derfor er buddet her-
fra, at George W. Bush får
endnu en ”vækkelse”, som
udmønter sig i en stram
finanspolitik. På kort sigt
ikke det bedste valgflæsk,
men på længere sigt den
eneste mulighed, republika-
nerne har for at forblive ved
magten om fire år. Fokus vil
derfor flytte fra ”balance-
problemerne” til en stærk
(men ikke helt sund) amerikansk økonomi, og USD bør
derfor styrkes betydeligt.
Får amerikanerne i mellemtiden ikke forbedret deres
handelsbalanceunderskud – og det er ikke sandsynligt - vil
fokus før eller siden igen rette sig mod ubalancerne, så USD
igen kan falde.
IIIRentehop i Schweiz udgør ingen trussel! Argumentet for renteforhøjelserne i Schweiz i 2004 var, at
alpeøkonomien nu var kommet pænt ud af recessionen i
2003 og tilbage på vækstsporet. Argumentet holder også
i 2005. Schweizerne vil derfor fortsætte med at hæve ren-
terne i 2005 – fra et meget lavt niveau til et lavt niveau. Men
forudsætningen for at hæve renten er, at økonomien har
det godt, og den schweiziske økonomi har det kun godt,
når eksporten har det godt. Eksporten har det kun godt, så
længe CHF ikke er for stærk. Derfor har schweizerne stadig
intet ønske om en stærk CHF, og de vil gøre meget for at
svække CHF, hvis den bliver uventet stærk. Dette – blandt
flere argumenter – betyder, at CHF vil være hjørnestenen i
selskabernes finansiering i 2005.
Ti bud på 2005Nyt år, nye bekymringer – eller ...? Formuepleje A/S
Søren AstrupInvesteringschef
George W. BushUSA’s præsident siden 2000
4F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
5F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
IVDeja vu? – renterne stiger! Var der lagt i kakkelovnen til rentestigninger for 12
måneder siden, så er der nu hældt tændvæske ovenpå!
Rentestigningerne udeblev for de toneangivende, 10-
årige renter i 2004, og buddet om højere renter i 2005
kan lyde hult. Faktum er dog, at realrenter på 1,5-2 pct.-
point kombineret med pæn vækst, høje råvarepriser og
pæne forventninger til fremtiden fra både forbrugere og
industri ikke er gangbart i længden. Så selvom inflationen
holdes i skak, vil de toneangivende renter derfor stige i år
– mest i USA og mindre i EU.
VECB overrasker markedet og sætter renten op!Obligationsmarkedet forventer ikke længere, at ECB hæver
renten i 2005 – flere håber derimod på – og positionerer sig til
– en rentenedsættelse. En række nøgletal indikerer da også,
at det går for langsomt for den europæiske økonomi. Fakta
er, at netop derfor er den
korte rente i EU fortsat den
laveste i ca. 60 år, og pen-
gepolitikken er i den grad
ekspansiv.
Begyndende tegn på
inflation vil give ECB mulig-
heden for at hæve de korte
renter, og – for første gang
i sin levetid at – vinde mar-
kedets troværdighed. Dette
gøres som bekendt ved at
gøre det, man siger, man vil gøre. Og da Trichet & Co. gen-
tagne gange retorisk har forsøgt at forberede markedet ...
VIObligationsboblen brister!Eller mere præcist: ”Luften siver gradvist ud af den hårdt
pumpede obligationsballon” Efter endnu et år, der bød på
”kursfest” for de fleste obligationer, vil 2005 forventeligt
blive noget mere udfordrende. Eneste chance for, at festen
fortsætter, er ny bundrekord for de europæiske renter. Dette
er ikke sandsynligt, hvorimod investorer i lange obligationer
om et år vil have genopdaget betydningen af begrebet ren-
terisiko. Derfor skal obligationsinvestorer træde særdeles
varsomt, hvis de vil opnå andet end ”afkastfri risiko”.
VIIAktier vil give højeste afkast ...... i forhold til obligationer og andre aktivklasser såsom
emerging markets-obligationer, ejendomme, hedgefonde
etc. Buddet er, at aktier bør generere et afkast, der svarer
til fremgangen i indtjeningen i virksomhederne, og derfor
vil et afkast i underkanten af 10 pct. bestemt være inden
for rækkevidde.
VIIIAppetit på europæiske aktier vender tilbage ...... og forretten – i form af et pænt, positivt afkast i 2004
– skærper i sig selv investorappetitten til hovedretten i 2005.
Buddet er, at også investorerne i den hårdt prøvede pensions-
og forsikringsbranche for alvor igen vil få øje på det gunstige
afkast-risiko-forhold i aktiemarkedet. Særligt mange euro-
pæiske aktier vil komme på indkøbssedlen, fordi de er billige,
og den globale vækst gør det muligt, at der kan sættes nye
indtjeningsrekorder.
IXSmå (danske) aktier bliver udfordretI næsten 5 år har små selskaber givet et bedre afkast end de
store, og det kursefterslæb, som skulle indhentes, er mere
end indhentet. Mange små selskaber – herunder danske
selskaber – er blevet alt for dyre, og i 2005 vil de mellem-
store og store selskaber løbe fra de små. Så farvel til Torm,
Mols-Linien og provinsbankerne og goddag til ISS, TDC, A.P.
Møller og Allianz.
XSå høj en aktieandel som muligt ...... ved indgangen til det nye år vil lægge kimen til et godt
resultat i 2005.
Det er svært at spå ...... og hvad med olieprisen, den
kinesiske valuta, geopolitikken,
flodbølger etc.? Fakta er, at mange
andre forhold end de første 9 kan
få indflydelse på finansmarkederne
i 2005. Et er dog sikkert. I Formue-
plejeselskaberne skaber hverken
dommedagsprofetier eller filan-
tropiske udsagn værdi i sig selv,
og vores mission for 2005 er at skabe det bedste resultat for
vores kunder. Her synes kun et udsagn sikkert for 2005:
Risikoen både kan og vil vi styre og effektivt tage hånd om.
Ti bud på 2005
Jean-Claude TrichetPresident for European Central Bank
6F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
7F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Heller ikke vi ramte midten af skiven …Det er nemmere at fejle i flok end at fejle alene. Denne hold-
ning ligger til grund for investeringsbranchens mani med at
følge et benchmark – hvor kapitalforvalternes rolle er begræn-
set til at afvige sit mål på anden decimal.
I Formuepleje mener vi, at vores mål om at skabe
merværdi for kunderne ikke kan opnås ved at følge et
benchmark. Efter omkostninger og skat kan dette på sigt
udelukkende resultere i et afkast under markedets. For 2004
betyder det, at Formueplejeselskaberne har ligget med en
lavere rentefølsomhed end det generelle marked.
På trods af, at vi ikke investerer efter et benchmark, har
vi fejlet sammen med størstedelen af markedet, idet mange
investorer og analytikere havde forudsagt en markant ren-
testigning i 2004.
Olien og ”de sædvanlige mistænkte”Forklaringerne på rentefaldet i 2004 er mange, men de mar-
kante olieprisstigninger var en uforudset faktor. Efterfølgende
har de vigende oliepriser dog ikke resulteret i stigende rente.
Fokus er derimod sidst på året blevet rettet mod den svage
USD og den vækstdæmpende effekt, den vil have på den euro-
pæiske økonomi. Vi vurderer, at de historisk lave renteniveauer
skal forklares ved en fortsat overflod af likviditet i den globale
økonomi.
Argumenterne er blevet forstærkedeEt væsentligt forhold, der adskiller sig fra situationen for et år
siden, er, at mange analytikere ikke længere er så markante
i deres udmeldinger. Flere forudser nu yderligere rentefald.
Vi mener imidlertid, at vores argumenter for rentestigninger
er intakte. Realrenterne er stadig historisk lave, væksten er
svagt aftagende, men høj i USA og Asien. Europa med und-
tagelse af Tyskland oplever en moderat vækst. Samtidig er
risikoen for en stigning i inflationen højere end risikoen for
deflation, ikke mindst i USA.
Rentestigningerne kommer først og stærkest i USADen løbende reducering af renterisikoen – målt ved varighe-
den – i Formueplejeselskaberne, er foretaget ved at sælge
10-årige rentefutures på amerikanske statsobligationer.
Dette er motiveret af to faktorer.
For det første vil betalingsbalance- og budgetunderskud-
dene i USA sammen med den svage USD betyde, at investo-
rerne vil kræve en højere kompensation i form af en højere
rente for at fortsætte finansieringen af det amerikanske
overforbrug.
For det andet oplever USA stadig en væsentligt højere
vækst end Europa, og inflationstendenser er synlige i dele
af økonomien. Siden Formueplejeselskaberne solgte ame-
rikanske futures for første gang, er rentespændet mellem
Tyskland og USA udvidet fra 0 pct. til 0,60 pct., så strategien
har givet en relativ profit. Vi forventer, at den amerikanske
10-årige rente vil være over 1 pct. højere, end den tilsva-
rende tyske rente i løbet af 2005.
Ordsproget gælder stadig – ”Do not fight the FED”Den politiske vilje til at normalisere renteniveauet er stadig
en faktor, som ikke skal negligeres. FED har igennem 2004
hævet den korte rente fra 1,00 pct. til 2,25 pct. uden dette
har påvirket de lange renter. Direkte adspurgt, om marke-
derne er forberedt på rentestigninger, var Alan Greenspans
klare svar:
”Rising interest rates have been advertised for so long and
in so many places that anyone who has not appropriately
hedged this position by now obviously is desirous of losing
money” .
Obligationsmarkedet– renten stiger i 2005
ResuméDe ventede rentestigninger udeblev i 2004. En over-
flod af likviditet i den globale økonomi har været med
til at holde renteniveauet historisk lavt. Udsigterne for
2005 ligner til forveksling udsigterne for et år siden
– den væsentligste forskel er, at argumenterne for
rentestigninger er endnu mere udtalte i dag.
Rentestigningerne forventes at komme tidligere og
stærkere i USA, og derfor har Formueplejeselskaberne
negativ renterisiko i amerikanske statsobligationer.
Formuepleje A/S
Peter Brink MadsenKapitalforvalter
����
����
����
����
����
����
����
����
����
������ ������ ������ ������ ������ ������ ������
��������� � �������� ������� ������� ����� �� ������� �����
������������������������������ ����������� � ���
������������ ������ �� �� ���� ������� ��� ���� �������������� ������ ���������
6F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
7F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Gevinst på finansiering af Formuepleje-selskaberneEn kraftig svækkelse af USD på godt 10 pct. alene i fjerde
kvartal har bevirket, at finansieringen af Formueplejeselska-
berne for 2004 samlet set har givet en gevinst. CHF som
primær finansieringsvaluta er styrket 0,80 pct. år til dato,
men den lavere rente i Schweiz har sikret, at finansieringen
i CHF har været billigere end en tilsvarende finansiering i
danske kroner.
Strategi tilpasset i fjerde kvartal af 2004USD har været den sekundære finansieringsvaluta i For-
mueplejeselskaberne siden efteråret 2003. Strategien blev
dengang ændret, så lån i japanske yen blev omlagt til den
amerikanske valuta. Ændringen af strategien blev foretaget
ud fra den vurdering, at USD var overvurderet, og at struk-
turelle problemer i den amerikanske økonomi, herunder
betalingsbalanceunderskuddet, ville medføre en svækkelse
af USD. Strategien har båret frugt. Den seneste svækkelse
har imidlertid betydet, at Formuepleje har valgt at reducere
andelen af lån i USD, så selskaberne i dag har en tredjedel af
den oprindelige finansiering.
Valutamarkedet– et storpolitisk spil
Kritik styrer dagsordenenNormalt varetager FED den indenlandske pengepolitik og
overlader valutakurspolitikken til Finansministeriet. I en tale
udtrykte Alan Greenspan, formand for FED, imidlertid bekym-
ring over de amerikanske ubalancer og tilføjede, at det er
meget tvivlsomt, om udenlandske investorer og centralbanker
vil fortsætte deres finansiering af underskuddene. Denne højst
usædvanlige udmelding satte for alvor fart i dollarens deroute.
Udmeldinger fra præsident Bush og finansminister Snow om,
at USA stadig har en ”stærk USD-politik”, men at markederne
skal sætte kurserne, har ingen afbødende effekt haft på USD.
Europa er politisk set det svageste ledUdmeldinger fra Den Europæiske Centralbank (ECB) om, at
ekstreme valutabevægelser ikke vil blive tolereret, har kun
ringe troværdighed i markedet. Af samme grund har euroen
taget den største del af svækkelsen i USD og kan ikke læn-
gere betegnes som overvurderet over for EUR. Derfor har vi
foretaget reduceringen i USD-finansieringen i Formuepleje-
selskaberne. USD er stadig overvurderet over for de asiatiske
valutakryds, men den politiske vilje til at fastholde svage,
nationale valutaer gennem intervention og fastkurspolitik-
ker er meget stærk.
USA’s valuta, men Europas problem …Det politiske spil om den igangværende USD-deroute og
Europas svage, politiske standpunkt har en meget stærk
sammenhæng med de udeblevne rentestigninger omtalt
under kommentaren til obligationsmarkedet. Den stærke
EUR lægger en dæmper på vækstpotentialet i Europa.
CHF stadig primær finansieringsvalutaDen schweiziske valuta fastholdes som primær valuta for
2005, men finansieringen i USD vil blive reduceret yderli-
gere, hvis svækkelsen fortsætter.
ResuméEn højst usædvanlig udtalelse fra Den Amerikanske
Centralbank (FED) satte for alvor fart på svækkelsen af
USD i 2004. Svækkelsen har forstærket det politiske
magtspil med tomme europæiske trusler fra den ene
side og en hul udmelding om ”en stærk USD-politik”
fra amerikansk side. Formueplejeselskaberne har sam-
let tjent på finansieringen i USD og CHF i 2004 – valu-
tastrategien er blevet justeret i fjerde kvartal.
Formuepleje A/S
Peter Brink MadsenKapitalforvalter
������� ������� �����
����
����
����
����
����
����
����
����
����
����
����
����
����
����
������ ������ ������ ������ ������ ������ ������
��� ������� �� ���������� ������
��� ����������� ��������� ���������� ����� ������������� � ���
���
���
���
���
���
��
��
��
��
������ ������ ������ ������ ������ ������ ������
������������ ������������������������� ������� ��� ���
For nøjagtigt et år siden skrev vi i denne aktieklumme:
For 2004 er en ting sikkert. Det bliver ikke som 2003!
2003 var året, hvor økonomer og investorer atter vovede
at tro på morgendagen. 2004 var derimod præget af en
udbredt mistro til, om økonomien vitterlig var i fremgang.
Sagt og gjort i 2004Mangt og meget har vi sagt og skrevet om aktiemarkedet i
årets løb. Noget med større præcision end andet. Vi vover
alligevel at følge op på fire hovedpostulater, som blev præ-
senteret i Formuemagasinerne i 2004.
Postulat #1: Positive takter i 2004Vi forventer overordnet set et positivt aktieår med moderate
afkast i størrelsesordenen 9-15 pct.
(Formuemagasin, januar 2004)
Sådan gik det:Året var præget af store udsving på de globale aktiemarke-
der. I flere perioder lå aktiemarkedet til at give et negativt
afkast. Med undtagelse af det amerikanske marked sluttede
alle indeksene dog med hæderlige afkast. Det danske KFX-
indeks markerede sig atter med imponerende afkast.
I lokal valuta gav det amerikanske aktiemarked (S&P 500) 9
pct. Dollarens kraftige svækkelse ift. danske kroner (DKK)
betød dog, at afkastet målt i DKK blev beskedne 2 pct. 1)
Postulat #2: To kedelige frem for én spændendeSom udgangspunkt er det vores vurdering, at teknologisekto-
ren under ét ikke indeholder det store afkastpotentiale, og sam-
menholder man sektoren med resten af markedet, er den dyr.
(Formuemagasin, april 2004)
Sådan gik det:Årets store taber blev, som det ses af grafen øverst næste
spalte, netop teknologisektoren. Oven på et godt år i 2003
var investorerne i 2004 mere forsigtige og foretrak at øge
investeringerne i energi-, forsynings- og industriselskaber.
8F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
9F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Postulat #3: Europa er død – længe leve Europa!Europa er i bedring. Regnskaberne fra toneangivende euro-
pæiske selskaber melder om fortsat fremgang.
(Formuemagasin, juli 2004)
Sådan gik det:Europa er i bedring. På et overordnet niveau befinder Europa
sig dog fortsat på vågeblus. Det indenlandske forbrug er
svagt, og arbejdsløsheden i bl.a. Tyskland befinder sig på et
uholdbart højt niveau.
Som det fremgår af figuren, ser udsigterne på virksomheds-
niveau dog ikke dystre ud. Opsvinget i den amerikanske
økonomi og et umætteligt kinesisk marked har betydet, at
eksportdrevne europæiske virksomheder realiserer impone-
rende vækstrater.
1) Vi har i Formueplejeselskaberne afdækket valutarisikoen på vores investeringer i amerikanske aktier.
AktiemarkedetSagt og gjort Formuepleje A/S
Nicolai Borcher HansenSeniorkapitalforvalter
Resumé2004 var præget af en udbredt mistro til styrken af det
økonomiske opsving. Alligevel sluttede aktiemarkedet
med acceptable afkast. En rekordhøj oliepris betød, at
energisektoren lagde sig i front, mens teknologisek-
toren gav negative afkast. 2005 bliver overgangen til
mere ”normale” tider. En attraktiv prisfastsættelse og
en fortsat økonomisk fremgang betyder, at aktiemar-
kedet også i 2005 vil byde på fornuftige afkast.
���� � ���� ���������� ���� � ���� ��������������
��
��
��
��
��
��
���
���
���
��
��
��
���
���
���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
���� �������� � ��������
��� ��� �� �� �� �� ��� ��� ���
������������ � ����
��
���������
������� �������
������� �������
������
�������
����������
��������
���������
������
8F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
9F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Postulat #4: Vi fastholder, at aktier er billigeVores vurdering er, at aktiemarkedet målt på egne nøgletal
er billigt … Stemningen blandt aktieinvestorer er ganske
enkelt for negativ.
(Formuemagasin, oktober 2004)
Sådan gik det:Kombinationen af et veloverstået præsidentvalg, hvor der
ikke var tvivl om resultatet, stærke regnskaber og en fald-
ende oliepris betød, at investorer atter vovede at købe
aktier. Det, der frem til medio oktober lignede et dårligt år
for aktier, sluttede dermed som et acceptabelt år.
Fra holdning til konsekvensVi har igennem 2004 været begrundede optimister. Det er
dog ikke nok blot at kommunikere holdninger. Til forskel fra
en analytiker skal en kapitalforvalters vurderinger udmønte
sig i investeringsbeslutninger.
Konkret har vores investeringer især været rettet mod:
• Industri: Fremgangen i de globale økonomier bety-
der, at virksomhederne atter er begyndt at investere i
nyt kapitalapparat.
• Finanssektoren: Stigende præmieindtægter og
fremgang på aktiemarkedet skaber gunstige forhold
for forsikringssektoren.
• Cyklisk forbrug: Fremgangen i økonomien og især
de asiatiske markeder har skabt en stigende efter-
spørgsel efter luksusgoder.
Fire gode grunde til at købe aktier i 2005Vores vurdering er, at 2005 bliver det første år i en årrække,
hvor vi vender tilbage til en ”normal” hverdag.
1) Fortsat indtjeningsfremgangHalvandet års rekordhøj indtjeningsvækst vil i 2005 blive
afløst af en vækstafbøjning. Dette er dog ikke ensbety-
dende med tilbagegang i virksomhedernes indtjening. Vores
vurdering er, at indtjeningen vil vokse i omegnen af 10 pct.
2) Attraktiv prisfastsættelseIndtjeningsfremgangen har været større end kursstigning-
erne. Prisen for en indtjeningskrone (P/E) er dermed lavere
end ved årets begyndelse. Det europæiske aktiemarked pris-
fastsat til, at virksomhederne ikke realiserer indtjeningsfrem-
gang de næste fem år. Det vurderer vi er for pessimistisk.
3) En fortsat for høj risikopræmieTil trods for, at 2004 var præget af væsentligt færre usikker-
heder end tidligere år, steg risikopræmien i løbet af året. 2)
2) Risikopræmien er den kompensation, investorer kræver for at inve-stere i aktier frem for obligationer.
Baseret på den økonomiske udvikling samt virksomhedernes
reduktion af gæld vurderer vi, at risikopræmien bør nærme
sig det historiske gennemsnit.
4) Sunde balancerVirksomhedernes indtjening er i vid udstrækning blevet
brugt til at nedbringe gældsposter.
Det betyder, at virksomhederne under ét befinder sig i en
fase, hvor der atter er luft til at deltage i større profitska-
bende aktiviteter.
2005 – atter hverdagPerioder med moderat økonomisk fremgang og en fornuftig
indtjeningsvækst har historisk set vist sig som gode aktieår.
Vores vurdering er, at 2005 kommer til at minde om et
”normalt” år med aktieafkast i niveauet 10 pct. Til pessi-
misterne er der kun ét at sige: Jo, udfordringerne er stadig
mangfoldige, men som vi ser verden, er der aktuelt ikke
meget, der minder om begyndelsen på en recession.
Aktiemarkedet
����
����
����
����
����
����
����
��� ��� ��� ��� ��� ������ ��� ��� ��� ��� ���
������ ��� ������������ � ����
�������������� ���������� ����������
������� ������������������������
�����
���
���
���
���
���
���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
���� ����� ����� ������������ �� �������
��������� ���������� ����������
�������� ���������� ������������������� ����
10F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
11F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Hedgefonde er blevet meget kritiseret det
seneste år. Kritikken har blandt andet ret-
tet sig mod faldende afkast som følge af
skærpet konkurrence, ændrede markedsbe-
tingelser, mangel på talentfulde hedgefond-
forvaltere og øget fokus på høje aflønninger.
Hedgefondene gør deres indtog i Danmark
netop nu, men er de en god investering?
Grundlæggende søger hedgefonde at lukrere på struktu-
relle skævheder i de finansielle markeder gennem gearede
strategier. Følgende citat understreger kernen af tankegan-
gen bag hedgefonde:
”Hvis venture-kapital er ligesom at spille poker, er hedge-
fonde som at spille skak. Alle kigger på det samme bræt. Hvis
de andre spillere kan se mat i 4 træk, kan du se mat i 3?”
Joseph Grundfest, Professor ved Stanford Law School.
Forvalterne aflønnes typisk med et fast gebyr på 1-2 pct. af
den forvaltede kapital plus 20 pct. af afkastet.
Én spændende og én kedeligMangfoldigheden illustreres bedst ved at skitsere to af de
30-40 strategier, som hedgefonde opererer med:
Lange/korte aktierKøb af undervurderede aktier og lån af overvurderede, som
sælges i markedet. Målet er at neutralisere markedsrisikoen,
så der kan tjenes penge i et faldende marked. Der er ingen
eller kun meget konservativ gearing i denne type strategi.
Global makroøkonomiEn gearet strategi, som investerer i aktier, valuta, renter,
råvarer og andre afledte aktiver. Investor søger at profitere på
afvigelser fra den langsigtede makroøkonomiske ligevægt.
Disse strategier er risikomæssigt meget forskellige. Lange/
korte aktier indebærer mindre risiko end en investering i
globale aktier, mens risikoen i en global, makroøkonomisk
strategi vil variere fra fond til fond – men enkelte fonde vil
have en risiko, som er højere end en global aktieinvestering
afhængig af gearing.
Lukket land for den danske investorHedgefonde er relativt nye produkter i Danmark, og indtil nu
har den private investor kun haft begrænsede muligheder for
at investere i dem. De tilgængelige fonde er oftest struktureret
på en uhensigtsmæssig måde for at omgå de danske regler på
området. Rene udenlandske fonde er lukket land for danske inve-
storer af skatteårsager, og indekserede obligationer har været en
metode til at omgå skatteproblemet, men den mulighed er luk-
ket nu. En opløsning af begrænsningerne på området betyder,
at regulære hedge-inv.foreninger nu er en realitet i Danmark.
Den internationale udvikling i antallet af hedgefonde og
størrelsen af aktiver under forvaltning tegner et tydeligt bil-
lede af en industri i ekspansiv udvikling.
Fra ”black-box” … Inden konkurrencen havde udvandet de lukrative strategier,
var den enkelte hedgefond en ren ”black-box” for investor
– en investering, hvor penge blev puttet ind i den ene ende,
og 2-3 år senere kom der (måske) penge ud af den anden
– kun forvalteren af hedgefonden vidste, hvordan afkastet var
skabt. Investor indgik tillige ofte en bindingsperiode på op til 3
år! Fondene var forbeholdt velhavende investorer for at sikre,
at ”den almindeligt begavede investor” ikke bevægede sig ud,
hvor han eller hun investeringsmæssigt ikke kunne bunde.
1) Se Intelligent Hedge Fund Investing af Peter Brink Madsen m.fl., Risk Books 2004.
Hedgefonde– er det guld på gaden? Formuepleje A/S
Peter Brink MadsenKapitalforvalter
�
�����
�����
�����
�����
�����
�����
�����
�
���
���
���
���
���� �
��������� � ���������� �� �������� ���������
�� �� �� �� �� �� �� ���� �� �� �� �� �� �� ��
����� ����� �������
Hvad er en hedgefond?Hedgefonde er strukturerede som private investerings-
selskaber, som foretager puljede investeringer. Begre-
bet ”hedgefond” dækker imidlertid over en bred kam
af vidt forskellige investeringsstrategier – fra konser-
vative, markedsneutrale investeringer til højtgearede,
markedsafhængige investeringer. Mangfoldigheden
blandt hedgefonde betyder, at den almindelige inve-
stor skal træde varsomt, når hedgefonde bliver ind-
lemmet i et investeringsunivers, som hidtil har været
udgjort af to aktiver – aktier og obligationer. 1)
Kilde: Morgan Stanley
Hedgefonde
10F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
11F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
… til folkeejeI dag er hedgefonde i USA og Europa ikke længere for-
beholdt velhavende investorer, og informationsniveauet
omkring investeringsstrategierne er hævet væsentligt. Mere
registrering og overvågning af de tidligere uregulerede
fonde har gjort hedgefonde tilgængelige for flere.
Høj variation i afkastI de senere år har afkastene ikke kunnet stå mål med afka-
stene i det meste af 90’erne og i starten af 2000, men hvad
viser tallene på længere sigt?
Enkelte strategier giver et højt, risikojusteret afkast, mens
andre ligger under det forventede afkast i forhold til risi-
koen. Mest bemærkelsesværdigt er det, at hedgefondin-
deksene har leveret et bedre afkast end verdensindekset,
alle til en lavere risiko.
Salg af katastrofeforsikringHedgefondes attraktive egenskaber i en porteføljesammen-
hæng har været det centrale emne i markedsføringen. Det
optimale i en portefølje af aktiver er, at de ikke bevæger
sig ens – dette reducerer den samlede risiko for porteføljen.
Dog har historien vist, at hedgefonde som aktivklasse på
højde med aktier, obligationer og valuta er af en helt anden
kaliber, hvor de finansielle grundregler for et symmetrisk
forhold mellem risiko og afkast ikke altid holder vand.
Forholdet kan sidestilles med at sælge katastrofeforsik-
ring. Pengene strømmer ind – lige indtil den dag, stormen
rammer. Problemerne forstærkes oftest af, at mange fonde
er placeret i mindre likvide aktiver, hvor markedet ophører
med at eksistere, når det virkeligt begynder at blæse.
Én overlever – ti bliver lagt i gravenEn anden faldgrube, når man analyserer indeksdata for
hedgefondes performance, er de markante skævheder, der
er i data. Kutymen i branchen er, at der jævnligt startes en
række fonde, og heraf vil ofte kun én enkelt give afkast over
markedet. Denne fond markedsføres, mens de resterende
afvikles. Ligeledes inkluderer indeks ikke fonde, som er gået
konkurs. Data vil derfor give et for positivt billede af afkast
i forhold til risiko.
Faldgruberne er mange – men der er dygtige fonde Det afgørende for investor er, at man kender den konkrete
strategi og derved kan kvantificere risici ved den enkelte
hedgefond. Ikke en nem opgave for den almene investor.
For den dygtige, professionelle investor kan hedgefonde
eller separate hedgefondstrategier være med til at optimere
det risikojusterede afkast som en ekstra aktivklasse i en
diversificeret portefølje.
Formuepleje Hedgefond – et nyt produkt i 2005?Svaret er ligetil – nej. En hedgefond kan være med til at
optimere afkastet inden for risikorammerne, men Formue-
pleje har igennem mange år anvendt de bedste elementer af
det, som hedgefonde kan tilbyde. Et separat selskab vil ikke
tilføre merværdi for vores kunder.
Cremen af hedgefonduniversetFormueplejeselskaberne har de seneste mange år aktivt
anvendt strategier og værktøjer, som nu introduceres som
investeringsprodukt for danske investorer. Det er derfor vig-
tigt at understrege én ting – Formueplejeselskaberne er ikke
hedgefonde. Vi tillader os blot at være kræsne og udvælge
de bedste elementer fra en meget kompleks værktøjskasse.
Blandt disse elementer kan nævnes:
• Konservativ gearing til optimering af den finansielle
teori
• Udnyttelse af makroøkonomiske skævheder i finansie-
ringen af selskaberne
• Anvendelse af finansielle instrumenter til risikostyring
og optimering af afkast
• Resultatafhængig aflønning og fokus på merafkast
– ikke benchmark.
I bestræbelserne på at skabe det højeste afkast inden for
risikorammerne efter omkostninger og skat vil disse elemen-
ter fortsat være en del af konceptet bag Formueplejeselska-
berne.
��
����
����
����
����
����
����
�� �� ���
������ �������������������
��� ��� ���
������ �� ������� ����������������� ���������������
����
�������� ���������������������������
����������� ������
�������������
Kilde: Formuepleje og Hedgeindex
12F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
13F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Årets Jantelovsknuser-kommentar
»Jeg havde ikke som spil -
ler kvaliteterne til at kun-
ne spille i en bundklub, og
det tror jeg heller ikke,
jeg har som træner,«
Michael Laudrup, Dagbladet Børsen
Michael Laudrup har altid spillet i
store klubber, hvor kravet var titler
og mesterskaber. Kravet til Laudrup
som træner er det samme. Artiklen
blev den mest læste artikel i Børsen
i hele december 2004 – netop fordi
udtalelsen får enhver dansker til at
spidse øren.
Hvad koster en krones overskud?
En opgørelse over udlejningsejen-
domme til salg i Århus og Køben-
havn viser, at prisen per en indtje-
ningskrone (P/E) er dobbelt så høj
ved køb af udlejningsejendomme,
som ved køb af aktier.
Det si’r han ikke!Det er helt uhørt, at en national-
bankdirektør forsøger at tale sit
lands valuta ned, når valutaen i for-
vejen falder som en sten. Men som
det er sket tidligere år går prisen
for årets udtalelse på de finansielle
markeder til Alan Greenspan, USA’s
næsten ufejlbarlige nationalbankdi-
rektør.
På et seminar i Frankfurt den 19.
november gav Greenspan grønt lys
for yderligere dollarfald med udta-
lelsen:
”Udenlandske investo-
rer vil nå en grænse for
deres lyst til at finan-
siere betalingsbalanceun-
derskuddet eller forlange
højere renter for at gøre
det. Det synes indly -
sende, når man kender
størrelsen af det ameri -
kanske betalingsbalance-
underskud, at appetitten
for at købe dollaraktiver
må mindskes på et tids-
punkt.”
Set og sket
Sandheden er ilde hørt – specielt efter skatInvesteringsforeningsrådet offentlig-
gjorde i 2004 efter flere års arbejde
statistik for de fleste investeringsfor-
eningers afkast efter skat på hjemme-
siden www.ifr.dk.
Man har i årtier opgjort afkast på
obligationer efter skat, fordi det er
indlysende, at skatten kan afgøre, om
det er en klog disposition. Sjovt nok
har man måttet vente længe på at få
samme mulighed for investeringsfor-
eninger. Humlen er, at de skatteplig-
tige beløb styres af foreningen og
de sælgende investorer, mens skat-
tepligten er flyttet over hos investoren
(transparensprincippet).
Forskellene i afkast
før og efter skat er
mildest talt overra-
skende. Der er ikke
mange aktieafdelin-
ger blandt investe-
ringsforeninger, der
har givet overskud
de seneste 5 år. Men tager vi Danmarks
bedste afdeling (før skat!) for danske
aktier på 5 år, Alfred Berg Danmark, er
afkastet før skat 76 pct., men efter skat
29 pct. Men i alle statistikker og Mor-
ningstar-stjerner indgår altid de 76 pct.
Som en københavnsk ejendomsud-
byder siger det: ”Det er ikke, hvad du
tjener – det er, hvad der er tilbage.”
�
��
��
��
��
��� ������������ ��������������������
������ ��� ������������������
Formuepleje A/S
Peter Rahbek ElbrøndIR-konsulent
I Netto tæller kun de 29 %
12F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
13F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Finanskalender 2005
Formueplejedag 7. og 9. februar
Tema: Fup eller fakta i investe-ringsverdenen.
På Formueplejedagene informerer vi
om de strategier, vi anvender for at
skabe størst mulig merværdi til vores
investorer. Vi fortæller blandt flere
emner om, hvordan vi styrer risikoen,
minimerer skatten og fordeler selska-
bernes investeringer. Dagsaktuelle
temaer bliver også behandlet.
Temaet for forårets Formuepleje-
dag er: Fup eller fakta i investerings-
verdenen.
Vi vil kigge frem og komme med
vores bud på, hvad der vil præge
investeringsverdenen i 2005 – og vi vil
kigge tilbage på 2004 - hvad lykkedes
og hvad lykkedes mindre godt?
København7. februar kl. 16.00
FUHU
Fiolstræde 44
København K
Århus9. februar kl. 16.00
Scandinavian
Congress Center
Margrethepladsen 1
8000 Århus C
De kan tilmelde Dem på telefon
86 19 59 11. Der udsendes indbydelse
senere i januar.
Finanskalender 2005
Dato Selskab AktivitetJanuar1. Epikur, Penta Årsafslutning3. Alle Månedsrapport10. Alle Ekstraordinær generalforsamling14. Alle FormuemagasinFebruar1. Alle Månedsrapport7. Alle Formueplejedag i København9. Alle Formueplejedag i ÅrhusMarts1. Alle Månedsrapport8. Safe, Epikur, Penta Bestyrelsesmøde9. Pareto, Merkur Bestyrelsesmøde9. Adagio Bestyrelsesmøde15. Epikur Generalforsamling17. Penta GeneralforsamlingApril1. Alle Månedsrapport12. Adagio Generalforsamling15. Alle Formuemagasin30. Safe ÅrsafslutningMaj2. Alle MånedsrapportJuni1. Alle Månedsrapport30. Pareto ÅrsafslutningJuli1. Alle Månedsrapport15. Alle FormuemagasinAugust1. Alle MånedsrapportSeptember1. Alle Månedsrapport28. Pareto Generalforsamling30. Merkur ÅrsafslutningOktober3. Alle Månedsrapport14. Alle FormuemagasinNovember1. Alle Månedsrapport24. Merkur GeneralforsamlingDecember1. Alle Månedsrapport31. Epikur, Penta, Adagio Årsafslutning
F O R M U E P L E J ES E L S K A B E R N E
Formuepleje A/S
Peter Rahbek ElbrøndIR-konsulent
14F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
15F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Næsten alle politikere taler om at fremme den private opspa-
ring og aktiekulturen – men man skal som investor tænke
sig godt om, for ikke at blive snydt af skattesystemet.
Den private investor, der placerer sine midler direkte i
aktiemarkedet eller via aktieinvesteringsforeninger, dummer
sig rent skattemæssigt.
Private aktieinvesteringer – en dyr fornøjelseHvis man for private midler (personligt, ikke i selskab eller
pension) investerer i aktier, vil man ved enhver porteføljeom-
lægning få inddraget en del af gevinsten som skattebetaling.
Realiserer man inden 3 år, bliver det til 59 pct. beskatning og
efter 3 år til ca. 40 pct. Det betyder, at porteføljestyring i privat
regi er næsten umulig – specielt, hvis man har fået betydelige
kursstigninger kan det betyde en egentlig indlåsning af aktie-
porteføljen pga. den store potentielle skattebetaling.
Udbytter = (høj) beskatning i utide99 pct. af alle aktieinvesteringsforeninger er udbyttebetalen-
de, dvs. at hovedparten af foreningens kursgevinster, udbytter
og renter skal udloddes til beskatning med op til 59 pct. hos
ejeren af investeringsforeningsbeviset. Udbytterne er hovedsa-
geligt kapitalindkomst, fordi gevinster realiseres inden 3 år og
beskattes på toppen af den personlige indkomst.
Naboen styrer din selvangivelseDet skattetekniske set-up i
aktieinvesteringsforeninger
er så usmart indrettet, at
hverken investeringsfor-
eningen eller den investor,
der har beholdt sine inve-
steringsbeviser i fl ere år, har
megen indfl ydelse på skat-
testyringen.
Det er den investor, der forlanger sit bevis indløst, der tvin-
ger foreningen til at realisere en del af den underliggende
aktiebeholdning og dermed fremtvinger skattepligten for
alle de tilbageblivende investorer.
Billedligt talt er det din nabo, der styrer, hvad der står på
din selvangivelse.
Dødsstødet til akkumulerende foreningerDe få akkumulerende investeringsforeninger bliver fra 1.
januar 2005 lagerbeskattet, så investor skal medtage gevin-
ster på sin selvangivelse, selvom hverken foreningen eller
investor har realiseret gevinster. Det bliver dødsstødet for
disse foreninger.
En tretrinsraketSiden Formueplejeselskaber-
ne startede i 1988 har vores
investorer opnået over 15
pct. i afkast efter omkost-
ninger og selskabsskat.
Men det er kun den
ene del af en tretrinsraket.
Anden del er, at 15 pct. i
afkast siden 1988 er blevet
til mere end en 10-dobling
af den oprindelige inve-
stering i selskabet, fordi
beskatningen i selskabet
kan styres konsekvent efter
3-årsreglen, og fordi den
enkelte aktionærs salg ikke
påvirker de andre aktionæ-
rers eller selskabets skat.
Det 3. trin er, når aktionæ-
ren har behov for pengene
og bevidst vælger at realise-
re en del af sin gevinst, efter
at have har udskudt skatten
i årevis. Alle 3 trin gør, at
slutafkastet hos investoren
bliver yderst attraktivt pga.
skatteudskydelsen til realisa-
tionstidspunktet.
Dummere end politiet tillader Investering via selskab giver double-up Formueplejeselskaberne
Erik MøllerDirektør
skattevæsenet
”Indkomstskatten
er det sværeste
at forstå i denne
verden.”
Albert Einstein, tysk nobelpris-modtager, 1879-1955
14F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
15F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
15 pct. om året i 15 årHvad betyder disse overvejelser i praksis? Her følger en
række sammenligninger med andre investeringsmiljøer med
udgangspunkt i de opnåede resultater i Formueplejeselska-
berne – populært sagt 15 pct. om året i 15 år.
Valg af investeringsmiljø = gratis double-upHer er vist, hvad nettoafkastet har været efter omkostninger,
selskabsskat og personskat over en 15-års periode. Afkastet
i Formueplejeselskabet, som er akkumuleret i 15 år, og deref-
ter realiseret en gang efter 15 år, har givet netto 428 pct.
Til sammenligning har den
investor, der har realiseret en
gevinst på 15 pct. hvert år,
kun opnået 145 pct. i alt
– eller kun ca. 1/3. Personen,
der har ventet og realiseret
gevinster hvert 3. år, har
opnået 290 pct. Og hvis der
fandtes en investeringsforening, der kunne forrente kapitalen
med 15 pct. p.a., ville nettoresultatet være ca. 217 pct.
Formueplejeselskaber = perfekt til akkumulationMed en startinvestering på kr. 300.000 blev nettoresultatet
1.284.000 kr. for den tålmodige investor i Formueplejesel-
skabet, men kun kr. 435.000
for den utålmodige aktie-
investor, der har realiseret
gevinster hvert år. Vi taler
om den samme investering,
og alligevel er resultatet
næsten 3 gange større.
Formueplejeselskabet er
det perfekte akkumuleringsinstrument, fordi skatten udsky-
des til præcist det tidspunkt, hvor man har brug for pen-
gene, og fordi portefølje-, risiko- og skattestyringen sker i
selskabet, uden at der kommer en krone til beskatning hos
investor.
Umuligt at konkurrere med selskabI tabellen ses, hvad andre investeringsmiljøer skal give i
afkast for at kunne konkurrere med 15 pct. p.a. i Formue-
plejeselskabet.
Personen, der handler
aktier hvert år, skal opnå over
28 pct. p.a. for at få samme
afkast efter skat. Og afkastet
fra en aktieinvesteringsfor-
ening skal op på ca. 23 pct.
p.a. for at konkurrere. Det
må betragtes som økonomisk urealistisk at opnå et afkast,
der kan konkurrere med 15 pct. i Formueplejeselskabet.
Er 7 pct. i selskab = 10 pct. i inv.forening?Det er ikke realistisk at forvente, at en investering i en aktie-
investeringsforening over en årrække kan give mere end 10
pct. i afkast, og tabellen viser, hvad andre investeringsmil-
jøer skal give i afkast for at kunne konkurrere med et sådant
10 pct.-afkast.
Et afkast på 7,1 pct.
p.a. akkumuleret i et
Formueplejeselskab er
nok til at matche et
afkast på 10 pct. i inve-
steringsforeningen.
Personen, der selv
investerer i aktier og
kun realiserer aktier efter 3 år, kan nøjes med 8,1 pct. p.a.,
og personen, der realiserer hvert år, skal op på 12,2 pct.,
fordi hans adfærd betinger en højere skatteprocent.
Karl Smart-dealer er til grinDenne tabel viser, hvad man skal have i afkast for at matche
10 pct. i afkast p.a. for en person, der handler aktier hvert
år. Resultatet taler for sig selv. Det er ikke særligt efter-
tænksomt at handle
aktier/realisere gevin-
ster hvert år – betale
den højere skat og de
større omkostninger
– og samtidig forven-
te, at man netto får et
bedre afkast.
KonklusionSelskabsformen er det absolut perfekte investeringsmiljø
– specielt for langsigtede aktieinvesteringer. Hvis man inve-
sterer personligt eller via investeringsforening, betales skat-
ten tidligere og/eller med højere procenter.
For en vellykket investering på blot 300.000 kr. bliver det
til over 100.000 kr. i for meget betalt skat over en 10-årig
periode.
Det er da dummere end politiet tillader.
Skatteprocenter:
Aktieskat, person < 3 år: 59 pct., > 3 år: 40 pct.
Aktieinv.forening: aktieudbytte og gev. >3 år: 40 pct., < 3 år: 59 pct. – forudsat 1⁄2 til 40 pct. og 1⁄2 til 59 pct.
Aktieskat, selskab: < 3 år: 28 pct., >3 år: 0 pct. + 40 pct. ved aktionærens salg.
Dummere end politiet tillader skattevæsenet
Break even-afkast p.a.For at matche 10% p.a. i inv.foreningSelskab . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7,1%Person hvert år . . . . . . . . . . . . 12,2%Person hvert 3 år . . . . . . . . . . . 8,1%Investeringsforening . . . . . . . . 10,0%
Break even-afkast p.a.For at matche 10% p.a. - person 1 årSelskab . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5,9%Person hvert år . . . . . . . . . . . . 10,0%Person hvert 3 år . . . . . . . . . . . 6,7%Investeringsforening . . . . . . . . 8,2%
15% i afkast i 4 miljøerSelskab . . . . . . . . . . . . . 428%Person hvert år . . . . . . . 145%Person hvert 3 år . . . . . 290%Investeringsforening . . . 217%
Kr. 300.000 i 4 miljøerSelskab . . . . . . . . . 1.284.000Person hvert år . . . . . 435.000Person hvert 3 år . . . 870.000Inv.forening . . . . . . . 651.000
Break even-afkast p.a.For at matche 15% p.a. i selskabSelskab . . . . . . . . . . . . 15,0%Person hvert år . . . . . . 28,6%Person hvert 3 år . . . . 18,4%Investeringsforening . . 23,4%
16F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
17F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Nogle investorer tror, at der er en høj risiko forbundet med
at investere i Formueplejeselskaberne. Virkeligheden tegner
et andet billede. Investor kan opnå en lavere risiko i sin por-
tefølje ved at investere op til 70 pct. af porteføljen i f.eks.
Formuepleje Penta A/S. Resten kan bibeholdes i et verdens-
indeks eller andet, som har en ren aktiemarkedsrisiko.
Hvordan måler man risiko?En udbredt metode til at måle investeringsrisiko er at måle de
løbende udsving i afkastene. De kaldes også for standardafvi-
gelser. En stor risiko medfører store udsving i værdien af inve-
steringerne – en lille risiko medfører små udsving i værdien.
Verdensindekset målt som Financial Times’ verdensindeks
i danske kroner har et udsving på ca. 18 pct. om året. Til
sammenligning svinger KFX-indekset ca. 20 pct. om året.
Formuepleje Penta A/S svinger ligeledes ca. 20 pct. om året.
Hvad giver 18 pct. + 20 pct. i risiko?Den dygtige investor vil svare ca. 16, fordi de enkelte inve-
steringers risici ikke kan lægges sammen. To begavede inve-
steringer medfører lavere risiko end kun én investering. Det
skyldes det gamle princip om gyngerne og karrusellerne.
Princippet går igen i flere investeringssammenhænge. Hvis
man både har aktier og obligationer, vil aktierne normalt
stige, når obligationerne falder – og omvendt.
Inden for aktieinvesteringer vil et flyselskab falde i kurs,
når olien stiger i pris – omvendt vil et olieselskab stige i kurs,
når olien stiger. Når Formueplejeselskaberne både låner i
CHF og i f.eks. USD, skyldes det, at når USD stiger, vil CHF
normalt falde – og omvendt.
Hvorfor løbe en risiko?Man skal kun løbe en risiko, hvis risikoen modsvares af et
fornuftigt afkast. Det gælder om at opnå det højeste risi-
kojusterede afkast efter skat inden for den enkelte investors
risikoprofil. Investorer er forskellige, og derfor er porteføljer
ikke ens. Da Formueplejeselskaberne har et højt risikojuste-
ret afkast, vil den enkelte investor med fordel kunne inklu-
dere et eller flere Formueplejeselskaber i porteføljen.
Køb Formuepleje Penta A/S og reducer risikoenInvestor kan formindske sin investeringsrisiko ved at inve-
stere op til ca. 70 pct. af sin portefølje i Formuepleje Penta
A/S. Det fremgår af grafen øverst, som viser risikoen i por-
teføljer med forskellige beholdninger af Formuepleje Penta
A/S kombineret med verdensindekset i DKK.
Som det ses bør investor købe op til 40 pct. af sin porte-
følje i Formuepleje Penta A/S. Det er her, investeringsrisikoen
er mindst. Investor kan faktisk have op til 70 pct. af sine inve-
steringer i Formuepleje Penta A/S uden at løbe større risiko
end aktiemarkedsrisikoen, som for investor var udgangs-
punktet, før Penta-aktierne blev inkluderet i porteføljen.
Afkastet de seneste 10 årNedenfor er udviklingen af to investeringer på 100 kr. i 1995
indtegnet. Den ene investering er i verdensindekset – den
anden er i lavrisikoporteføljen (40 pct. Formuepleje Penta
A/S og 60 pct. i verdensindekset).
Investeringen, som kombinerer verdensindekset og Formue-
pleje Penta A/S, har de bedste resultater. Den er 150 pct.-point
bedre end den rene investering i verdensindekset – opnået til
en lavere risiko og opgjort efter skat og omkostninger.
Investor bør således have mellem 40 og 70 pct. af sin inve-
stering i ét eller flere Formueplejeselskaber, fordi afkastet er
højere og investeringsrisikoen for porteføljen mindre – eller
på niveau med alternative aktieinvesteringer.
Dette vil nok være nyt for nogle investorer i Danmark
Formuepleje PentaØger Penta investeringsrisikoen?
���
���
���
���
���
�� � ���� � ��
�� � ���� � ��
�� � ���� � ��
�� � ���� � ��
�� � ����� � �� � ���
������������������ ���������
��������� �� ����� ���� �������� � ���
��
���
���
���
���
���
���
���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
������� �������������� ����� � ���
Formuepleje A/S
Jakob MadsenFormuerådgiver
16F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
17F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Med afkast fra ca. 2 til 8 pct. i Formueplejeselskaberne
afsluttede 4. kvartal et nogenlunde tilfredsstillende 2004.
Med undtagelse af Pareto sluttede året i all-time-high-
kurser, ligesom alle selskaber i årets løb har været i stand til
at give et højere afkast end det globale aktiemarked – dog
til en væsentlig lavere risiko.
Lange renter forblev laveTvivlen om det globale opsvings styrke vedblev at præge de
finansielle markeder, og fokus på manglende jobskabelse og
ledig kapacitet i både USA og Europa betød, at de toneangi-
vende 10-årige renter endte i lavere niveauer end ved årets
start. Også den rekordhøje oliepris bidrog til en pessimistisk
stemning, ligesom det markante USD-fald i løbet af 4. kvar-
tal sendte de europæiske renter ned.
Via finansieringen i USD nød alle Formueplejeselskaber
godt af den faldende USD. USD påvirkede ikke selskabernes
amerikanske aktieinvesteringer negativt, da valutarisikoen
var afdækket.
Et udfordrende 2005Den seneste udvikling viser, at de europæiske rentemarke-
der ikke tror på fremgang i 2005, mens aktiemarkederne
er præget af pæn fremgang i indtjeningen – også blandt
europæiske virksomheder. Vores vurdering er, at aktiemar-
kederne i 2005 vil levere ganske fornuftige afkast og at risi-
koen for rentestigninger frem for rentefald er betydelig.
Formueplejeselskaberne2004 blev et tilfredsstillende år Formuepleje A/S
Søren AstrupInvesteringschef
�� �� �� �� ��� ���
���������� �� �����������
������������������
������������� ���
�����
������
������
����
������
������� �� ������� ������� �������
��
��
��
��
���
���
���
�� �� �� �� ��� ��� ��� ���
������ �������������������
������ �� ������ � ����
������ ������������
������� ��������������� � ���
������
������
����
�����������
�� ������ ������� ���� �����
���
���
���
���
���
���
���
���
����
����
����
����
����
����
������ ������ ������ ������ ������ ������ ������
���������� ������ ��� �� ����������
Budgetforventninger pr. ultimo 2004
Pro anno-afkastAktier . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10%
Obligationer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4%
Valuta – kursbevægelser og lånerenter . . . . . . . . -1%
Strategi:Aktier – maksimal udnyttelse af risikorammer
Obligationer – meget lav varighed
Valuta – CHF primær og USD sekundær lånevaluta
ValutabevægelserValuta Seneste Seneste kvartal 12 månederCHF . . . . . . . . . . . . . . . . . 0,2% . . . . . . . . . . . . . . . 0,9%USD . . . . . . . . . . . . . . . . -8,3% . . . . . . . . . . . . . . -7,2%JPY . . . . . . . . . . . . . . . . . -1,7% . . . . . . . . . . . . . . -3,1%
December 2004
18F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
19F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Target: 250% * dansk obligationsindeks + 0% * FT-World-indeks
Budget december 2005: 234Indre værdi: 209,7
Obligationsbeholdning
LøbetidsfordelingKort . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72%Mellemlang. . . . . . . . . . . . . . . . . 28%Lang . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 0%
VarighedsfordelingPorteføljens varighed . . . . . . . . . . 1,7Futuresposition . . . . . . . . . . . . . . -1,25Samlet varighed . . . . . . . . . . . . . 0,45
Varighed obl.indeks . . . . . . . . . . 4,65
FølsomhedMed baggrund i den aktuelle balance er selskabets følsomhed målt på egenka-pitalen efter skat:
Ændring +/-. . . . . . . . . Effekt +/-1% i obligationskurs . . . . . . . . . 3,5%1%-point i lånerente . . . . . . . . 2,8%1% valutakursændring . . . . . . . 2,8% ����
����
��
���
���
���� ���� ���� ���� ����
��� ������������ ���������
����
����
������ ��������
�������� ��� ����� ���� ��������� ��� ����� ����
����� ����� ���� ����� ��
�� ����� ���
�� ����� ��
������ ���
�� ����� ���
���������� �� ������������ �������� ��
�� ����� ��
�� ����� ��
�� ����� ��
�� ����� ��� �������� ���
��
��
���
���
���
���
���
���
���
���
������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������
���� �� ������
������� ��������
������
����� ����
���� ����
������������� �����
������������� ������
�� ������� ��� ��� ���
������������� ��� ������� � �������� ���������
��������
������
������ �������� ���
����������
��������
������
������ �������� ���
����������
� ��� �������� ��������������
��
���
���
���
� ��� �������� ��������������
��
��
���
���
F O R M U E P L E J EP A R E T O
December 2004
18F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
19F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Target: 150% * dansk obligationsindeks + 100% * FT-World-indeks
Budget december 2005: 119Indre værdi: 104,1
Største aktiepositionerSelskabets aktieportefølje består af 99 selskaber. Her er listet de 10 største.
% af aktiebeh.
1 A.P. Møller Mærsk . . . . . . . 4,0%2 Altria Group Inc. . . . . . . . . . 3,0%3 Aviva . . . . . . . . . . . . . . . . . 3,0%4 Lloyds . . . . . . . . . . . . . . . . . 2,7%5 GlaxoSmithKline PLC. . . . . . 2,5%6 Nestle . . . . . . . . . . . . . . . . . 2,4%7 Allianz AG. . . . . . . . . . . . . . 2,3%8 ABB . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2,2%9 SLM Corp.. . . . . . . . . . . . . . . 2,1%10 The Swatch Group AG. . . . . . 2,1%
FølsomhedMed baggrund i den aktuelle balance er selskabets følsomhed målt på egenka-pitalen efter skat:
Ændring +/-. . . . . . . . . Effekt +/-1% i aktiekurs . . . . . . . . . . . . . 0,7%1% i obligationskurs . . . . . . . . . 2,4%1%-point i lånerente . . . . . . . . 2,2%1% valutakursændring . . . . . . . 2,2%
��
����
����
���
���
���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
��� ������������ ���������
����
����
�����
���� ��������
�������� ��� ����� ���� ��������� ��� ����� ����������� ���
���� �������� ��
������������ ��
����� ����� ��
�� ����� ���
�� ����� ���� ����� ��
�� ����� ���� ����� ���
�� ����� ���
���������� �������������� ���
����� ��
�������� ����������� ���
��
��
��
��
��
���
���
���
������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������
���� �� ������
����
����� ����
���� ����
������������� �����
������� �����������������
������������� ������
�� ������� ��� ��� ���
������������� ��� ������� � �������� ���������
��������
����
������ �������� ���
����������
��������
����
������ �������� ���
����������
� ��� �������� ��������������
���
��
���
���
� ��� �������� ��������������
��
��
���
���
F O R M U E P L E J ES A F E
December 2004
20F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
21F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Target: 125% * dansk obligationsindeks + 125% * FT-World-indeks
Budget december 2005: 524Indre værdi: 457,1
Største aktiepositionerSelskabets aktieportefølje består af 110 selskaber. Her er listet de 10 største.
% af aktiebeh.
1 A.P. Møller Mærsk B . . . . . . 3,3%2 Electrolux . . . . . . . . . . . . . . 2,8%3 Conocophillips . . . . . . . . . . 2,5%4 ISS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2,5%5 GlaxoSmithKline PLC. . . . . . 2,2%6 Altria Group Inc . . . . . . . . . . 2,1%7 The Swatch Group AG. . . . . 2,0%8 Allianz AG. . . . . . . . . . . . . . 2,0%9 Hewlett-Packard Co.. . . . . . 2,0%10 Constellation Brands . . . . . . 1,9%
FølsomhedMed baggrund i den aktuelle balance er selskabets følsomhed målt på egenka-pitalen efter skat:
Ændring +/-. . . . . . . . . Effekt +/-1% i aktiekurs . . . . . . . . . . . . . 1,0%1% i obligationskurs . . . . . . . . . 1,8%1%-point i lånerente . . . . . . . . 1,8%1% valutakursændring . . . . . . . 1,8%
��
����
����
���
���
��� ������������ ���������
���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
����
����
�����
������ ��������
�������� ��� ����� ���� ��������� ��� ����� ����
������� ���
���� ��
������ ��
����� ����� ��
�� ����� ��
�� ����� ���� ����� ���
�� ����� �� �� ����� ���������� ���
�������� ���
������������ ��
�� ����� ���
���������� �� ������������ �������� ��
��
���
���
���
���
���
���
���
���
���
���
���
������
���� �� ������
������ ������ ������ ������ ������ ������ ������
������� �����������������
������
����� ����
���� ����
������������� �����
������������� ������
�� ������� ��� ��� ���
������������� ��� ������� � �������� ���������
��������
������
������ �������� ���
����������
��������
������
������ �������� ���
����������
� ��� �������� ��������������
���
��
���
���
� ��� �������� ��������������
��
��
���
���
F O R M U E P L E J EE P I K U R
December 2004
20F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
21F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Target: 75% * dansk obligationsindeks + 150% * FT-World-indeks
Budget december 2005: 295Indre værdi: 257,2
Største aktiepositionerSelskabets aktieportefølje består af 111 selskaber. Her er listet de 10 største.
% af aktiebeh.
1 A.P. Møller Mærsk . . . . . . . . 3,1%2 TDC . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2,7%3 ISS - B. . . . . . . . . . . . . . . . . 2,6%4 Group 4 Security . . . . . . . . . . 2,1%5 Safeway Inc. . . . . . . . . . . . . 1,9%6 Royal & Sun Alliance . . . . . 1,8%7 Conocophillips . . . . . . . . . . 1,8%8 Constellation Brands . . . . . . 1,8%9 Hewlett-Packard Co.. . . . . . 1,8%10 Pfi zer Inc. . . . . . . . . . . . . . . 1,8%
FølsomhedMed baggrund i den aktuelle balance er selskabets følsomhed målt på egenka-pitalen efter skat:
Ændring +/-. . . . . . . . . Effekt +/-1% i aktiekurs . . . . . . . . . . . . . 1,2%1% i obligationskurs . . . . . . . . . 1,2%1%-point i lånerente . . . . . . . . 1,3%1% valutakursændring . . . . . . . 1,3%
��
����
����
���
���
��� ������������ ���������
���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
����
����
����� �����
����� ��������
�������� ��� ����� ���� ��������� ��� ����� ����
�������� ����������� ���
������ �������������� ��
����� ����� ��
�� ����� ��
�� ����� ��
�� ����� ���
�� ����� ���� ����� ��
�� ����� ��
���� ���
������������ �������� ��������� ���
�� ����� ���
���������� ��
��
���
���
���
���
���
���
���� �� ������
������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������
������� ����������������
�����
����� ����
���� ����
������������� �����
������������� ������
�� ������� ��� ��� ���
������������� ��� ������� � �������� ���������
��������
�����
������ �������� ���
����������
��������
�����
������ �������� ���
����������
� ��� �������� ��������������
���
��
���
���
� ��� �������� ��������������
���
��
���
���
F O R M U E P L E J EP E N T A
December 2004
22F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
23F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
Target: 175% * dansk obligationsindeks + 75% * FT-World-indeks
Budget december 2005: 222Indre værdi: 202,6
Største aktiepositionerSelskabets aktieportefølje består af 4 selskaber.
% af investeringer
1 Formuepleje Pareto . . . . . . . 4,4%2 Formuepleje Safe . . . . . . . . 0,3%3 Formuepleje Epikur . . . . . . . 0,2%4 Formuepleje Penta . . . . . . . . 9,1%
Beholdningen er relativt lille, fordi efterspørgslen efter Formueplejeaktier er steget markant. Der åbnedes derfor for aktietegning i Formuepleje Penta den 18. oktober.
FølsomhedMed baggrund i den aktuelle balance er selskabets følsomhed målt på egenka-pitalen efter skat:
Ændring +/-. . . . . . . . . Effekt +/-1% i aktiekurs . . . . . . . . . . . . . 0,3%1% i obligationskurs . . . . . . . . . 1,9%1%-point i lånerente . . . . . . . . 1,6%1% valutakursændring . . . . . . . 1,6%
��� ������������ ���������
��
����
����
���
���
���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
��������
������ ��������
�������� ��� ��� ���� ��������� ��� ��� ����
�� ����� ��
�� ����� ���
�� ����� ��
�� ����� ���
�������� ����������� ���
������������ �������� ������������������
����� ����� ��
�� ����� ���
���������� ��
������� ����������������
��
���
���
���
���
���
���
���
���
���
������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������ ������
���� �� ������
������
����� ����
���� ����
������������� �����
�������������������
�� ������� ��� ��� ���
������������� ��� ������� � �������� ���������
��������
������
������ �������� ���
����������
��������
������
������ �������� ���
����������
� ��� �������� ��������������
���
���
���
���
� ��� �������� ��������������
��
��
���
���
F O R M U E P L E J EM E R K U R
22F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
23F O R M U E M A G A S I N - J A N U A R 2 0 0 5
December 2004
Target: J.P. Morgans danske obligationsindeks
Indre værdi: 101,130 Budget december 2005: 104,400
AfkastmålDet er den professionelle mål-
sætning over 2-3-års perioder
at levere et afkast, der efter alle
omkostninger i afdelingen som
minimum er på niveau med det
målte afkast før omkostninger i
J.P. Morgans danske obligations-
indeks.
����������� ����� ���� ������ ������� �� ��������
�� ����� ���
�� ����� ��� ���� ���
���� ������� ������ ������ ��
�� ����� ���� ����� ��
�� ����� ��
�� ����� ���
�� ����� ��
�� ���� ����� ���
���������� ��
���
���
���
���
���
���
���
���
���
���
������
������ ������ ������ ������ ������ ������
���� �� ������
������
����� ����
���� ����
�������������������
2004Adagio fi k i 2004 et afkast på 1,13 pct.
Siden starttidspunktet i juli måned har
Adagio fastholdt en lav renterisiko i
forventning om et højere renteniveau.
Imidlertid har stigende oliepriser og pres
på dollaren fået de lange obligations-
renter længere ned, hvorfor benchmark
er steget 4,8 pct.
Lav renterisikoSelvom forudsigelsen om et højere
renteniveau ikke blev indfriet i 2004, er
vi klar til at prøve samme prognose for
2005. Et endnu lavere renteniveau kan
kun retfærdiggøres, ved at væksten i
verdens største økonomi (USA) falder
betydeligt under potentialet. Det er dog
meget usandsandsynligt, og desuden er
den økonomiske vækst fornuftig. Der-
for fastholder vi, at renten er kommet
for langt ned.
Afdeling ex-udbytte 2004Fra den 14. januar og indtil den ordi-
nære generalforsamling den 12. april
2005 udsteder Adagio andele uden ret
til udbytte for 2004. Fordelen er, at nye
investorer ikke får udbetalt skattepligtigt
udbytte kort tid efter købet. Til gengæld
modtages der heller intet udbytte efter
afholdt generalforsamling. Den mid-
lertidige fondskode i ex-udbytte 2004
sammenlægges med moderfondskoden
efter forårets generalforsamling.
FaktaboksStiftet . . . . . . . . . . . . . . 24. maj 2004Fondskode . . . . . . . . . DK0016271638Afdelingens CVR.-nr. . . . 27 63 52 96Finanstilsynsnr. . . . . . . . . FT. nr. 11152
Kursoplysning . . . www.formuepleje.dk. . . . . . . . . . . . . . . . . www.xtralist.dk. . . . . . . . . . . . Avisernes fi nanssektion
Stykstørrelse. . . kr. 100.000 pr. andelKategori . . . . . . . Danske obligationerType/udbytte . . . . . UdbyttebetalendeNotering . . . . . . . . . . . . . . . . UnoteretPensionsdepot . . . . . . . . . . . . . . . . Ja
Emissionstillæg 0,10 % til indre værdi.Emissionsfradrag 0,10 % fra indre værdi.
F O R M U E P L E J EA D A G I O
A D A G I O S A F E E P I K U R P E N TA M E R K U R
MISSION
Det er Formueplejes mission at skabe det højeste
afkast efter skat og omkostninger inden for kundens
risikoniveau – med så få bekymringer, så få beslutnin-
ger og så lidt papir som muligt.
MÅL
Sikre aktionærerne afkastet fra både aktiemarkedet og
obligationsmarkedet på samme tid med én aktie.
PA R E T O
Vestre Palæ, Vester Allé 7
DK-8000 Århus C
Telefon.: 86 19 59 11
Fax: 86 19 51 44
www.formuepleje.dk
E-mail: [email protected]
F O R M U E P L E J E