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아이씨디 (040910/KQ｜매수(신규편입)｜T.P 24,000원)

2017년이 기대되는 Flexible OLED 핵심장비사

Flexible OLED 핵심 장비기업 아이씨디에 대해 커버리지를 개시합니다. 우리가 아이씨디

에 대해 주목하는 두 가지 이유는 ① AMOLED ‘식각공정 장비(Etcher)’ 분야의 압도적인

퍼스트 벤더이고 ② 글로벌 OLED 증착장비 선두업체와 협력해 ‘증착물류 반송시스템’을

공급하고 있기 때문입니다. 2016년 실적개선에 성공한 아이씨디는 2017년에도 성장을

이어갈 것으로 전망됩니다.

주가 및 상대수익률

주가상승률 절대주가 상대주가

1개월 5.6% 1.7%

6개월 21.2% 34.2%

12개월 134.3% 153.2%

글로벌 AMOLED 식각장비 1위 기업

아이씨디는 AMOLED 공정의 HDP Etcher 장비를 과점 공급하는 OLED 핵심 디스플

레이 장비사다. 2006년에 국내 최초로 주요 고객사 향 공급을 시작한 이래 현재 점유율

이 90%에 달하는 것으로 보아 성능 및 품질이 검증됐다고 판단되고, 이렇게 검증 받은

트랙 레코드를 바탕으로 향후에는 폭증하는 중국 OLED 투자의 수혜가 전망된다.

OLED 슈퍼 싸이클과 함께 동반 성장할 아이씨디 식각장비에 주목한다.

2017년에도 실적개선 지속

아이씨디는 2017 년에 매출액 3,027 억원 (YoY +34%), 영업이익 440 억원 (YoY

+134%)을 달성할 것으로 추정된다. 그리고 매출액 중, Dry Etcher와 증착물류 반송시

스템은 각각 67%, 30%를 차지할 것으로 예상된다. 고객사별 매출비중의 경우, 상반기

에는 국내 주요 고객사가 높고, 하반기부터는 중화권 패널 제조사로의 비중이 점진적으

로 상승할 것이다. 중화권 고객사들의 본격적인 AMOLED 설비투자가 집행됨에 따라

동사의 장비 공급이 늘어나기 때문이다.

신규편입: 투자의견 매수, 목표주가 24,000원

목표주가 24,000원은 2017 년 연말 EPS 기준 PER 12.0배 수준이고, 2018년 기준은

PER 8.0배다. 목표주가는 국내 디스플레이 장비사들의 평균 멀티플 11.0배(‘17년 연말

EPS 기준)와 비교 시 고평가 수준이다. 그러나 글로벌 AMOLED 산업 내 1위 식각 장

비사로 향후 디스플레이 제조사의 투자 확대에 따라 수혜가 기대되는 점을 감안하면, 타

겟 멀티플 12배는 정당하다고 판단한다.

영업실적 및 투자지표

구분 단위 201309 201409 201509 2016E 2017E 2018E 매출액 억원 810 76 239 2,251 3,027 3,812

yoy % -0.2 -90.7 215.9 0.0 34.5 25.9

영업이익 억원 91 -146 -70 188 440 591

yoy % -30.6 적전 적지 0.0 133.8 34.4

EBITDA 억원 122 -110 -25 222 479 633

세전이익 억원 87 -150 -65 180 429 576

순이익(지배주주) 억원 72 -111 -47 138 330 443

영업이익률% % 11.2 -193.2 -29.3 8.4 14.5 15.5

EBITDA% % 15.0 -145.1 -10.5 9.9 15.8 16.6

순이익률 % 8.9 -147.4 -19.9 6.2 10.9 11.6

EPS 원 454 -686 -289 841 2,004 2,692

PER 배 27.0 N/A N/A 21.3 8.0 5.9

PBR 배 1.9 1.1 1.2 2.8 1.9 1.4

EV/EBITDA 배 14.3 -7.1 -41.8 12.3 4.5 2.8

ROE % 7.1 -11.2 -5.2 13.0 26.8 27.5

순차입금 억원 -255 -258 -23 -279 -551 -936 부채비율 % 17.9 19.2 23.0 30.2 33.4 13.5

자본금 82 억원

발행주식수 1,645 만주

자사주 39 만주

액면가 500 원

시가총액 2,632 억원

주요주주

이승호(외5) 27.13%

외국인지분률 2.30%

배당수익률 N/A

주가(17/01/15) 16,000 원

KOSDAQ 634.68 pt

52주 Beta 1.19

52주 최고가 17,950 원

52주 최저가 6,980 원

60일 평균 거래대금 48 억원

Analyst

박형우/도홍탁(R.A)

hyungwou@sk.com

02-3773-8889

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

5,000

7,000

9,000

11,000

13,000

15,000

17,000

19,000

16.1 16.4 16.7 16.10 17.1

아이씨디

KOSDAQ 대비상대수익률

SK Company Analysis

박형우 hyungwou@sk.com / 02-3773-8889

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1. 결론 3

2. 모바일 OLED 슈퍼 싸이클 4

3. 아이씨디의 사업구조 및 주요 장비 7

4. 성장 연혁 9

5. 투자포인트 두 가지 10

6. 실적전망 및 밸류에이션 12

아이씨디

3

1. 결론

1. 투자포인트

아이씨디는 AMOLED 전공정의 핵심 장비사다. 동사의 투자포인트는 다음과 같다.

1) AMOLED 식각공정 장비 (HDP Etcher) 퍼스트 벤더

2) 글로벌 OLED 증착기 선두업체의 핵심 협력사

3) 중화권 제조사로 장비 공급 확대 시, 수익성 개선 가속화

2. 리스크

1) 삼성디스플레이의 추가 투자가 지연될 경우

2) 중화권 업체들의 AMOLED 중장기 투자규모 축소될 경우

OLED 출하량 산업 규모 전망

1.5

2.3

3.3

4.3

5.1

6.0

6.5

0

1

2

3

4

5

6

7

2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

스마트폰

기타어플리케이션

(억대)

자료 : IHS, SK증권

SK Company Analysis

박형우 hyungwou@sk.com / 02-3773-8889

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2. 모바일 OLED 슈퍼 싸이클

1. OLED가 주도하는 모바일 디스플레이 트렌드

AMOLED의 채용이 가장 빠르게 증가하는 산업은 스마트폰이다. 스마트폰의 OLED

채용은 삼성전자 갤럭시 S 시리즈가 필두로 시작했고, 2015 년부터는 중화권 제조사들

도 합류하며 빠르게 확산되고 있다. 2017년에는 Apple이 7,800만대의 iPhone8을 생

산하기 위해 약 9,000 만대의 Flexible OLED 를 주문할 것으로 전망된다. 스마트폰용

OLED 시장규모는 ‘16년 3.3억대 → ‘17년 4.3억대로 증가할 것으로 추산된다.

OLED 패널은 잔상(응답속도), 얇은 두께, 형태 변형, 전력소모, 색 재현성 등에서

LCD 대비 강점을 가지고 있어 Entertainment Technology 등 미래 IT 기술 방향에 적

합하다. 향후, 스마트폰 외에도 VR, 웨어러블, 폴더블 기기 등에도 OLED 패널이 주력

으로 채용됨에 따라, 모바일 디스플레이 트렌드는 OLED가 주도할 것으로 예상된다.

글로벌 스마트폰 시장의 OLED 채용 비중 삼성전자 스마트폰의 OLED 채용 비중

28%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

2014 2015 2016F 2017F

Global Total

77%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2014 2015 2016F 2017F

삼성전자

자료 : SA, SK 증권 자료 : SA, SK 증권

Apple 스마트폰의 OLED 채용 비중 중화권 제조사 스마트폰의 OLED 채용 비중

34%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

2014 2015 2016F 2017F

Apple

19%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

2014 2015 2016F 2017F

중화권

자료 : SA, SK 증권 자료 : SA, SK 증권

스마트폰용 OLED 시장규모는

2016년 3.3억대

→ 2017년 4.3억대로 성장 전망

향후, VR, 웨어러블, 폴더블 기기

등에도 OLED 패널이 주력으로

채용될 것으로 전망

아이씨디

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2. 삼성전자 AMOLED 사업 전략

디스플레이 산업 내 BOE, LG 디스플레이, GVO(GoVisionox) 등 다수의 제조사들이

AMOLED 설비투자를 단행 중이지만 의미 있는 수준의 Mobile OLED 공급 능력을

보유하고 있고, Flexible OLED의 생산이 가능한 기업은 여전히 삼성디스플레이(SDC)

뿐이다. SDC 는 2016 년, 105K 의 Flexible OLED 투자를 시작했고, 2017 년에는

30~45K 의 증설을 계획 중이며, 2018 년과 2019 년에도 각각 약 30K 의 생산능력

(capacity) 상향이 전망된다.

SDC의 중소형 OLED 시장 선도는 지난 해에 이어 2017년에도 지속될 전망이다. 이

는, ① 경쟁사들이 Flexible OLED 수율 확보에 어려움을 겪고 있고, ② AMOLED 유

기물 증착기 공급이 제한적인 상황이며, ③ SDC 만큼의 Flexible OLED 트랙 레코드

(Track Record, 생산, 공급 실적)를 확보한 회사가 없기 때문이다. 2018년부터 삼성전

자는 Foldable OLED 를 채택한 스마트 디바이스에 대한 공격적인 출시 전략을 갖고

있다. 삼성전자는 Foldable OLED를 채택한 스마트폰은 물론, Tablet PC까지 대체하

려는 계획을 추진하고 있다. 따라서 6G Flexible OLED 투자는 단기적인 이벤트로 끝

나지 않고, LCD 7G Fab을 모두 Flexible OLED로 전환할 때까지 지속될 것이다.

삼성전자 Flexible OLED 증설 예상 스케쥴

15K 15K 15K 15K 30K 30K 30K 30K

60K 45K 45K

15K 15KOthers

2018.1H

60K

45K

45K

2017.9 iPhone 10주년 폰 출시

- 5.8” iPhone pro는 OLED 채택

- Apple pencil 사용 가능 예상

2018.3 iPhone 8 출시?

- 삼성처럼 반기별 모델 출시 가능

- 4.8~5.0” Size의 OLED 채택

2018년 삼성전자 차별화 필요

- Foldable Phone 출시 전략

2016.2H2016.1H 2017.2H2017.1H

삼성디스플레이 OLED 패널 및 모듈 증설 예상시기

삼성디스플레이 OLED 일체형 모듈 양산 예상시기

설비입고

양산개시

설비입고

양산개시

설비입고 양산개시

자료 : SK증권

Apple 및 중국향 수요의 급증으로

삼성디스플레이(SDC)의 투자는

중장기적으로 확대될 것으로 전망

Foldable OLED에 대한 폭발적

수요 전망되며, LCD 7G Fab은

6G Flexible OLED로 전환될 것

SK Company Analysis

박형우 hyungwou@sk.com / 02-3773-8889

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3. 중화권 디스플레이 제조사들의 Flexible OLED 투자 전망

2017년 하반기 이후부터는 삼성디스플레이(SDC) 외에도 LG 디스플레이, 중국, 대만,

일본 패널업체들의 투자가 가속화될 전망이다. 중국 패널 업체들은 이미 지방정부와의

JV를 추진하는 등 향후 수년간 공격적인 OLED 투자를 단행할 것으로 예상된다. 특히

중국 BOE의 B11 6G OLED Fab은 전체 투자금액 대비 자기 부담률이 15%, EDO는

10% 미만에 불과하다. 중국의 OLED 산업 육성은 대단히 공격적이다.

2019 년까지 중화권 제조사들의 Flexible OLED 투자 계획을 살펴보면 6 세대에서는

BOE, CSOT, Tianma, EDO, Truly, GVO(장쑤 Visionox 포함), MGV Tech 가 약

270K를, 5.5세대에서는 Tianma, GVO, Royole이 총 45K의 캐파 확보를 목표하고

있다. 이에 따라, SDC 수요 이상의 OLED 장비 수요 확대가 기대 가능한 것이다.

문제는 양산이 가능한 패널 생산 라인 구축이다. Apple은 삼성디스플레이(SDC) 의존

도를 줄이기 위해 LG디스플레이, FoxConn-Sharp, BOE 등의 업체에 투자를 독려하

고 있으나, Canon-Tokki의 증착장비를 적용한 6G Flexible OLED Fab에서 생산된

제품만을 채택하겠다는 원칙을 아직까지는 고수하고 있다. Flexible OLED 시장을 공략

하기 위해서는 삼성전자와 Apple의 하이엔드 제품에 대한 공략이 우선되어야 하는데,

아직까지 6G Flexible OLED Fab을 운영해 본 적이 없는 중화권 업체들은 삼성디스플

레이(SDC)에 납품 경험이 있는 검증된 업체들을 선호할 수 밖에 없다.

2017년까지 삼성위주, 18년 이후 중화권 OLED 투자 급증 (단위 : m ^2)

자료 : IHS, SK증권

중국정부의 공격적인 OLED산업

육성전략으로, 중국 패널업체들은

JV 형태로 투자부담 대폭 경감

Apple향 납품의 필요조건은

Canon-Tokki 증착기 채택한 6G

Flexible OLED Fab에서의 양산,

검증된 장비업체 선호 불가피

아이씨디

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3. 아이씨디의 사업구조 및 주요 장비

1. 사업구조

아이씨디의 사업부는 크게 장비사업, 부품사업, 의료기기 사업, 3개의 분야로 구분된다.

주력 사업은 단연 장비 개발/생산이다. 동사는 전통적인 디스플레이 전공정용 식각장비

‘Etcher’의 강자로 알려져 있다. 또한, AMOLED 장비 중에서는 증착장비의 파트인 증

착물류 반송시스템도 매출액 내 중요한 부분을 차지하고 있다. 동사는 글로벌 증착기

선두 기업과 2011 년부터 협업 관계를 이어오고 있고, 증찰물류 반송시스템을 증착기

협력사로 공급한다. 그 외, 부품 사업에서 ESC(Electro Static Chuck)는 Dry Etcher에

사용되는 소모성 핵심부품으로 동사의 장비에서 기판의 온도를 유지시키고, 기판을 흔

들리지 않게 고정시키는 역할을 수행한다.

글래스 성형 사업과 의료헬스 분야는 미래 사업이다. 글래스 성형은 Flexible OLED 및

폴더블 디스플레이에 채용되는 커버 글라스의 가공 기술로, 기존 업체들의 프레스 방식

과는 다른 아이씨디의 독자적인 방식이기에 향후 매출발생 여부에 주목한다. 신규 비즈

니스인 의료헬스 분야에서는 동사의 강점인 플라즈마 기술을 기반으로 중장기 관점에

서 R&D를 전개 중이다. 다만, 매출 발생까지는 다소 시간이 걸릴 것으로 전망된다.

아이씨디 사업구조

자료 : 아이씨디, Dart, SK증권 / 주 : 연두색은 주력사업, 노란색은 R&D 진행 사업

아이씨디는 디스플레이 식각장비

산업 내 강자. 증착물류 반송시스템

사업은 글로벌 선두 기업과 협업 중

장비 사업 외에도 중장기 관점에서

부품과 의료헬스 분야 기술 R&D

진행 중

SK Company Analysis

박형우 hyungwou@sk.com / 02-3773-8889

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2. 주요 장비

아이씨디 주요 장비 설명

기술 제품명 내용

AMOLED

HDP Etcher AM-OLED LTPS Array 공정중. TI/Al/TI 등의 박막을 Etching 하는 식각장비

Plasma Asher R/G/B, 전극수송층, 정공수송층 등을 증착하기 전 OLED 재료의 발광효율을 높일 수 있도록 전처리 하는 장비

증착기 Organic Light Emitting Diode의 기능 구현을 위해 R/G/B, Metal 등의 유기 발광재료를 증착 하는 장비 (아이씨디는 증착장비의 파트인 증착물류 반송시스템을 제조)

TFT-LCD

Dry Etcher a-Si, n+ 반도체 막질의 etching 을 통하여, Gate전극의 신호를 Data 전극으로 선택적으로 보낼 수 있는 반도체 막을 형성시키는 장비

Plasma Asher TFT Glass 와 CF의 배향막 (Poly-imide)을 선택적으로 제거하여 Array / CF Glass 의 공정 완료된 Glass 를 재사용할 수 있게 하는 장비

기타

Parts 매출 HDP Etcher / Dry Etcher Parts(부품) 매출

용역수익 HDP Etcher / Dry Etcher 용역수익

자료: Dart, 아이씨디, SK증권

아이씨디 OLED 장비 라인업

자료 : 아이씨디, SK증권

아이씨디

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4. 성장 연혁

2000 년에 설립된 아이씨디는 Plasma 발생과 Vacuum 제어 기술을 기반으로 드라이

Etcher 를 개발했으나 공급경험의 부재로 국내 디스플레이 업체들로의 장비공급에 어

려움을 겪었다. 동사는 해결책으로 Plasma Asher 장비를 개발해 대만 등 해외시장을

우선적으로 공략했고, 이 공급 실적을 바탕으로 국내 고객사에도 진입했다. 이후, 2005

년에는 삼성디스플레이로 4.5 세대 AMOLED HDP Etcher(박막 식각장비)의 공급에

성공하며 성장의 초석을 다졌다. 그러나 2013 년 이후 삼성디스플레이(SDC)의

AMOLED 투자가 지연됨에 따라 아이씨디의 장비 공급은 급감했다. 그리고 2016 년

SDC가 AMOLED 대규모 투자를 결정하며 현재 본격적인 실적개선을 누리고 있다.

아이씨디 2000~2017년 실적 추이 및 전망

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

-500

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016E

매출액 (좌) OPM (우)(억원)

자료 : Dataguide, Dart, SK 증권 추정 / 주 : -5% 이하의 영업이익률 미표기

아이씨디 성장연혁

자료 : 아이씨디

2000년 설립

2005년 HDP Etcher 공급 시작

2013년 삼성디스플레이 투자지연

2016년 실적개선

SK Company Analysis

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5. 투자포인트 두 가지

1. AMOLED 식각장비 시장 내, 압도적인 기술 선도 장비사

아이씨디는 Flexible OLED 슈퍼 싸이클의 중장기적인 수혜를 누릴 수 있을 것으로 전

망된다. 그 이유는 동사가 OLED 박막 공정 중 식각(Etching)에 필요한 ‘Etcher’장비의

대표 기업이기 때문이다. AMOLED 공정에서 필수적으로 채택하고 있는 HDP Etcher

의 경우, 이미 주요 고객사의 수요를 대부분 수주하고 있다. (HDP Etcher: High

Density Plasma, 플라즈마의 밀도를 높여 일반 Dry Etcher보다 향상된 성능 보유)

동사 HDP Etcher 장비의 성장성에 주목하는 이유는 ① AMOLED 6개 핵심 식각공

정에서 모두 대응 가능하고, ② 주요 고객사 향으로 2006년 국내 최초로 공급을 시작

한 이래 현재 점유율이 90%에 달하는 등 대규모 양산시 성능 및 품질이 검증됐다고

판단되며, ③ 이렇게 검증 받은 트랙 레코드를 바탕으로 향후 폭증하는 중국 OLED 투

자의 수혜를 누릴 수 있을 것으로 전망되기 때문이다.

중화권 업체들 일부는 동사의 제품이 아닌 경쟁업체의 Etcher 를 공급받았다. 하지만

삼성디스플레이(SDC)와 다른 장비들을 선정한 패널업체들의 생산라인들은, 고해상도

Flexible OLED제품 양산이 지연되고 있다. 향후 대규모 투자가 예정되어 있는 중국의

디스플레이 패널 업체들은, 양산성 검증이 완료된 국내 패널 제조사의 장비 벤더들에게

주목할 수 밖에 없는 것이다. 2017 년 하반기부터 본격적으로 진행될 6 세대 Flexible

OLED 투자 경쟁에서, 아이씨디의 주력제품인 HDP Etcher의 판매는 확대될 것이다.

OLED 주요 전공정 내, 식각장비(Etcher) 경쟁사 현황

박막 (中 식각) 열처리 증착 봉지

아이씨디

TEL

원익IPS

와이엠씨

DMS

인베니아

자료 : SK증권

고해상도 Flexible OLED 양산 및

생산성 개선을 위한 HDP Etcher

중요성은 더욱 높아지게 될 전망

6G Flexible OLED에 대규모

투자하는 중화권 업체들은 양산성이

검증된 장비업체 선호 불가피

아이씨디

11

2. 글로벌 OLED 증착 장비사와 협업 중

아이씨디가 생산하는 또 하나의 주력 제품은 ‘ 증착물류 반송시스템’이다. 동사는

AMOLED 시장 내 유일하게 양산성이 검증된 증착 장비사와 협업 중으로, 해당 협력

사에 증착물류 반송시스템을 공급한다. 그리고 협력사는 동사의 물류시스템 파트에 유

기실과 금속실을 붙여 완제품 증착기를 제조한다. 협력사의 증착기 생산능력(capacity)

은 2016년 4대(60k 대응 가능) → 2017년 8대(120k)로 증가할 전망이다. 이에 대한

아이씨디의 수주는 2020년까지 완료된 상태이다.

최근 LG 디스플레이와 BOE, 로욜 등은 선익시스템과 에스에프에이의 증착장비를 구

매했다. 그러나 아직은 국산 증착기를 채용한 생산라인에서 고해상도 Flexible OLED

의 양산성이 확보되지 않은 것으로 파악되고, 충분한 공급능력 확보에도 다소 시간이

걸릴 것이다. 따라서, 삼성, 애플 등 글로벌 주요 세트 제조사들 역시 양산성 검증을 이

유로 아이씨디 협력사의 증착기를 선호하는 것으로 파악된다. 2020년까지 협력사의 증

착기 공급은 Tight 한 상황이 지속될 것이고, 아이씨디의 증착물류 반송시스템도 견조

한 매출을 이어갈 것으로 전망된다.

OLED 주요 전공정 내, 증착장비 경쟁사 현황

박막 (中 식각) 열처리 증착 봉지

T사(社)

에스에프에이

에스엔유

선익시스템

야스

Hitachi

자료 : SK증권

6G OLED 투자의 핵심 증착장비

업체와의 전략적 협업 관계도 확대,

2020년까지 수주 완료되어 있으며

Capa 확대시 동사의 수혜도 확대

글로벌 1위 증착장비 업체와의

협업으로, 글로벌 OLED 투자에

대한 수혜도 안정적 증가할 것

SK Company Analysis

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6. 실적전망 및 밸류에이션

1. 실적전망

아이씨디의 4Q16 실적은 매출액 761억원, 영업이익 99억원으로 전망된다. 3Q16에

이어 4 분기에도 주요 고객사로의 장비 공급이 지속된 것으로 파악된다. 최근 고객사

향 장비공급이 지연됨에 따라, 4Q16 매출 일부는 2017년 1분기로 이연 발생될 수 있

다. 2016년 큰 폭의 실적개선에 성공한 동사는 2017년에도 성장을 이어갈 전망이다.

아이씨디는 2017 년에 매출액 3,027 억원 (YoY +34%), 영업이익 440 억원 (YoY

+134%)을 기록할 것으로 추정한다. 그리고 매출액 중, Etcher와 증착물류 반송시스템

은 각각 67%, 30%를 차지할 것으로 예상된다. 고객사별 매출비중의 경우, 상반기에는

국내 주요 고객사가 높고, 하반기부터는 중화권 패널 제조사로의 비중이 점진적으로 상

승할 것이다. 중화권 고객사들의 본격적인 AMOLED 설비투자가 집행됨에 따라 동사

의 장비 공급이 늘어나기 때문이다.

아이씨디 실적전망 : 2017년에도 OLED 수혜 지속 (단위: 억원)

1Q16 2Q16 3Q16 4Q16E 1Q17E 2Q17E 3Q17E 4Q17E 2016E 2017E 2018E

전사 매출액 87 557 846 761 801 829 686 712 2,251 3,027 3,812

주요 AMOLED 장비 62 540 817 749 780 807 664 691 2,168 2,941 3,722

기타 장비 9 0 15 0 6 5 7 4 24 22 22

부품 및 서비스 16 17 14 12 15 17 16 16 59 64 68

기타 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

매출비중 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

주요 AMOLED 장비 71% 97% 97% 98% 97% 97% 97% 97% 96% 97% 98%

기타 장비 10% 0% 2% 0% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 1%

부품 및 서비스 18% 3% 2% 2% 2% 2% 2% 2% 3% 2% 2%

기타 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%

Operating Income -27 23 94 99 119 126 95 99 188 440 591

OPM (%) -31.2% 4.0% 11.1% 13.0% 14.9% 15.2% 13.8% 13.9% 8.4% 14.5% 15.5%

자료: Dart, SK 증권 추정

2016년 큰 폭의 실적개선에 성공한

아이씨디는 2018년까지 장기적

성장 이어질 전망

아이씨디

13

2. Valuation – RIM

투자의견 매수, 목표주가 24,000원으로 아이씨디의 커버리지를 개시한다. 목표주가 산

정에는 RIM(잔여이익모델) 가치평가법을 사용했다. 베타 1.28(1 년, Weekly), 시장위

험프리미엄 5.5%, 무위험수익률 3.5%를 대입한 자기자본비용(COE, Cost of Equity)

10.5%를 적용했다.

목표주가 24,000원은 2017년 연말 EPS 기준 PER 12.0배 수준이고, 2018년 기준은

PER 8.0배다. 국내 디스플레이 장비사 평균 멀티플 11.0배(‘17년 기준)와 비교 시 고

평가 수준이다. 그러나 글로벌 AMOLED 산업 내 1위 식각 장비사로 향후 디스플레

이 제조사의 투자 확대에 따라 수혜가 기대되는 점을 감안하면, 타겟 멀티플 12 배는

정당하다고 판단한다.

아이씨디 Valuation Model : RIM모형 (단위: 억원, 배)

2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E

당기순이익 138 330 443 788 867 953 1,049 1,154 1,269 1,396 1,535 1,658

자기자본 1,065 1,395 1,822 2,610 3,476 4,430 5,478 6,632 7,901 9,296 10,832 12,490

자기자본이익률 (ROE) 13% 24% 24% 30% 25% 22% 19% 17% 16% 15% 14% 13%

Cost of Equity (COE) 10.5% 10.5% 10.5% 10.5% 10.5% 10.5% 10.5% 10.5% 10.5% 10.5% 10.5% 10.5%

ROE-COE 2.5% 13.1% 13.8% 19.7% 14.4% 11.0% 8.6% 6.9% 5.5% 4.5% 3.6% 2.7%

잔여이익 (RI, Residual Income)

140 192 358 376 382 382 376 367 355 339 298

잔존가치 (CV, Continuing Value)

2,829

현가계수 1.0000 0.9087 0.8222 0.7439 0.6730 0.6089 0.5509 0.4985 0.4510 0.4080 0.3692 0.3340

잔여이익의 현재가치 (PV of RI)

127 158 266 253 233 210 188 166 145 125 99

Cost of Equity (COE) 10.5%

베타 1.28

시장기대수익률 (Rm) 5.5%

무위험수익률 (Rf) 3.5%

초기 자기자본 1,065

잔여이익의 현재가치 합계 1,870

(NPV of RI)

잔존가치의 현재가치 합계 1,044

(NPV of CV)

기업가치 3,980

상장주식수 (백만주) 16

목표가 24,195

현재가 16,000

상승여력 51%

자료: Dataguide, SK 증권

투자의견 매수, 목표주가

24,000원으로 커버리지 개시

목표주가 24,000원은

2017년 PER 12.0배

2018년 PER 8.0배

SK Company Analysis

박형우 hyungwou@sk.com / 02-3773-8889

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3. Peer Group Valuation Table

국내 디스플레이 장비 Peer Valuation Table (단위: 억원, 배, %)

기업명 아이씨디 원익IPS 에스에프에이 AP시스템 테라세미콘 비아트론 주성엔지니어링 인베니아

현재가(원) 16,000 25,450 68,800 27,600 27,100 23,800 9,960 5,920

시가총액(억원) 2,632 10,504 12,353 7,068 3,063 2,883 4,806 1,373

매출액 2014 76 - 4,151 1,754 716 328 1,420 1,069

2015 239 - 5,261 2,932 1,067 451 1,756 895

2016F 2,251 3,336 11,673 4,448 1,579 - 2,669 -

2017F 3,027 5,445 13,591 7,639 2,063 - 3,216 -

2018F 3,812 5,932 14,206 7,797 2,400 - 3,361 -

영업이익 2014 -146 - 457 37 48 8 96 -62

2015 -70 - 580 121 42 83 154 46

2016F 188 460 949 240 332 - 366 -

2017F 440 1,015 1,301 778 471 - 508 -

2018F 591 1,172 1,337 864 530 - 560 -

순이익 2014 -111 - 413 13 30 20 -211 -40

2015 -47 - 308 86 25 70 77 12

2016F 138 435 846 184 223 - 289 -

2017F 330 810 1,068 639 368 - 433 -

2018F 443 909 1,092 700 483 - 452 -

PER 2014 - - 21.1 103.4 60.0 53.2 - -

2015 - - 28.0 31.6 87.3 33.5 49.3 69.8

2016F 21.3 28.1 14.5 38.7 13.6 - 16.6 -

2017F 8.0 13.0 11.5 11.2 8.3 - 11.1 -

2018F 5.9 11.5 11.3 10.2 6.3 - 10.6 -

PBR 2014 1.0 - 1.8 1.3 3.0 1.8 1.5 2.8

2015 1.1 - 1.7 2.6 3.3 3.5 3.3 2.5

2016F 2.8 4.8 2.1 4.5 3.1 - 3.4 -

2017F 1.9 3.6 1.8 3.2 2.5 - 2.8 -

2018F 1.4 2.8 1.6 2.4 2.0 - 2.3 -

ROE 2014 -11.2% - 8.8% 1.3% 5.1% 3.4% -20.5% -11.5%

2015 -5.2% - 6.3% 8.4% 3.9% 10.9% 7.0% 3.6%

2016F 13.0% 18.7% 15.4% 13.7% 27.5% - 23.0% -

2017F 26.8% 31.8% 16.8% 33.1% 33.9% - 28.1% -

2018F 27.5% 27.9% 14.9% 27.2% 35.4% - 24.2% -

자료: Bloomberg, Dataguide, SK 증권

아이씨디

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투자의견변경 일시 투자의견 목표주가

2017.01.16 매수 24,000원

3,000

8,000

13,000

18,000

23,000

28,000

15.1 15.8 16.3 16.10

(원)

수정주가 목표주가

▪ 작성자(박형우)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게 작성되었음을 확인합니다.

▪ 본 보고서에 언급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본인의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다.

▪ 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3자에게 사전 제공된 사실이 없습니다.

▪ 당사는 자료공표일 현재 해당기업과 관련하여 특별한 이해 관계가 없습니다..

▪ 종목별 투자의견은 다음과 같습니다.

▪ 투자판단 4단계 (6개월 기준) 25%이상 → 적극매수 / 10%~25% → 매수 / -10%~+10% → 중립 / -10%미만 → 매도

SK 증권 유니버스 투자등급 비율 (2017 년 1 월 16 일 기준)

매수 94.56% 중립 5.44% 매도 0%

SK Company Analysis

박형우 hyungwou@sk.com / 02-3773-8889

16

재무상태표 포괄손익계산서

월 결산(억원) 201309 201409 201509 2016E 2017E 월 결산(억원) 201309 201409 201509 2016E 2017E

유동자산 632 433 366 545 947 매출액 810 76 239 2,251 3,027 현금및현금성자산 179 229 76 544 947 매출원가 615 66 197 1,948 2,460

매출채권및기타채권 268 24 91 0 0 매출총이익 195 9 42 303 567 재고자산 57 94 160 0 0 매출총이익률 (%) 24.1 12.1 17.5 13.5 18.7

비유동자산 611 686 717 842 913 판매비와관리비 104 155 112 115 127 장기금융자산 53 54 56 58 58 영업이익 91 -146 -70 188 440 유형자산 402 469 405 531 592 영업이익률 (%) 11.2 -193.2 -29.3 8.4 14.5

무형자산 138 125 201 182 167 비영업손익 -4 -4 5 -8 -11

자산총계 1,243 1,119 1,083 1,387 1,861 순금융비용 -3 -2 0 2 8 유동부채 118 121 151 214 154 외환관련손익 -11 -10 11 6 6 단기금융부채 13 13 46 214 154 관계기업투자등 관련손익 0 0 0 0 0 매입채무 및 기타채무 78 71 76 0 0 세전계속사업이익 87 -150 -65 180 429 단기충당부채 0 0 0 0 0 세전계속사업이익률 (%) 10.7 -198.5 -27.3 8.0 14.2

비유동부채 70 59 51 108 312 계속사업법인세 14 -39 -18 42 99

장기금융부채 31 19 6 52 242 계속사업이익 72 -111 -47 138 330 장기매입채무 및 기타채무 0 1 1 2 2 중단사업이익 0 0 0 0 0 장기충당부채 8 3 1 0 0 *법인세효과 0 0 0 0 0

부채총계 189 180 203 322 466 당기순이익 72 -111 -47 138 330 지배주주지분 1,054 939 880 1,066 1,395 순이익률 (%) 8.9 -147.4 -19.9 6.2 10.9 자본금 80 82 82 82 82 지배주주 72 -111 -47 138 330 자본잉여금 501 519 519 519 519 지배주주귀속 순이익률(%) 8.91 -147.4 -19.88 6.15 10.89

기타자본구성요소 -18 -41 -37 -33 -33 비지배주주 0 0 0 0 0 자기주식 -23 -45 -45 -45 -45 총포괄이익 71 -112 -47 138 330

이익잉여금 491 379 316 497 827 지배주주 71 -112 -47 138 330 비지배주주지분 0 0 0 0 0 비지배주주 0 0 0 0 0

자본총계 1,054 939 880 1,066 1,395 EBITDA 122 -110 -25 222 479 부채와자본총계 1,243 1,119 1,083 1,387 1,861

현금흐름표 주요투자지표

월 결산(억원) 201309 201409 201509 2016E 2017E 월 결산(억원) 201309 201409 201509 2016E 2017E

영업활동현금흐름 318 167 -43 392 367 성장성 (%) 당기순이익(손실) 72 -111 -47 153 330 매출액 -0.2 -90.7 215.9 0.0 34.5

비현금성항목등 95 95 166 113 150 영업이익 -30.6 적전 적지 0.0 133.8 유형자산감가상각비 21 24 23 16 24 세전계속사업이익 -30.0 적전 적지 0.0 138.2 무형자산상각비 11 12 21 18 16 EBITDA -22.6 적전 적지 0.0 115.9 기타 45 52 126 30 9 EPS(계속사업) -26.8 적전 적지 0.0 138.2

운전자본감소(증가) 146 193 -175 211 10 수익성 (%) 매출채권및기타채권의 감소(증가) 95 233 -69 313 0 ROE 7.1 -11.2 -5.2 13.0 26.8 재고자산감소(증가) 61 -37 -67 52 0 ROA 6.0 -9.4 -4.3 10.0 20.3 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) -3 -7 6 -52 0 EBITDA마진 15.0 -145.1 -10.5 9.9 15.8

기타 -7 4 -46 -102 10 안정성 (%) 법인세납부 4 -9 14 -85 -123 유동비율 534.8 357.4 242.0 254.9 616.4

투자활동현금흐름 -296 -88 -118 -137 -86 부채비율 17.9 19.2 23.0 30.2 33.4 금융자산감소(증가) -122 60 58 -2 0 순차입금/자기자본 -24.2 -27.5 -2.7 -26.2 -39.5 유형자산감소(증가) -174 -154 -81 -131 -85 EBITDA/이자비용(배) 59.1 -81.0 -30.9 87.3 52.5 무형자산감소(증가) 0 0 -97 -2 -2 주당지표 (원) 기타 1 6 2 -2 1 EPS(계속사업) 454 -686 -289 841 2,004

재무활동현금흐름 -8 -20 4 214 122 BPS 6,589 5,710 5,351 6,477 8,480 단기금융부채증가(감소) 0 0 0 165 -60 CFPS 650 -462 -15 1,048 2,246 장기금융부채증가(감소) 0 0 0 52 191 주당 현금배당금 0 100 0 0 100

자본의증가(감소) 6 -6 0 0 0 Valuation지표 (배) 배당금의 지급 0 0 -16 0 0 PER(최고) 35.4 N/A N/A 21.3 8.9

기타 -2 -1 -1 -2 -9 PER(최저) 23.3 N/A N/A 7.8 8.0 현금의 증가(감소) 9 50 -153 468 403 PBR(최고) 2.4 2.2 1.8 2.8 2.1

기초현금 170 179 229 76 544 PBR(최저) 1.6 1.1 0.9 1.0 1.9 기말현금 179 229 76 544 947 PCR 18.8 -13.2 -409.9 17.1 7.1

FCF 94 -40 -338 237 291 EV/EBITDA(최고) 19.3 -16.0 -63.3 12.3 5.1

자료 : 아이씨디, SK증권 추정 EV/EBITDA(최저) 11.7 -7.0 -31.1 3.8 4.5

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