2019년 10월 2일(수) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2.0

Meritz Research 2

Strategy Idea

기술혁명의 시대에서 산다는 것

▲ 투자전략

Analyst 이진우 02. 6454-4890 jinwoo.lee@meritz.co.kr

기술 발전이 야기한 부작용: Social Media의 구조적 결함

Social Media 시대에 ‘선거’의 인디케이터는 ‘팔로워 수’

기술 혁명 기업에게 ‘유동성’은 핵심 지표. ‘비전펀드’에 관심이 가는 이유

기술의 발전은 때로는 예상치 못한 변화를 야기

기술혁명은 양면성을 지닌다. 기술의 발전이 삶에 주는 효용도 크지만 때로는 예

상치 못한 변수가 생겨나기 때문이다. 우리가 기대했던 세상과는 다른 결과를 낳

기도 한다. 모두가 만족하는 기술혁명은 존재하지 않는 이유다.

대표적인 예가 Social Media이다. YouTube, Facebook, Twitter 등으로 지칭되는

정보의 ‘공유’는 이제는 일상 생활의 한 축으로 자리매김 했다. 라디오에서 TV시

대로, TV에서 모바일 시대로 넘어오는 과정에서의 결과물이다. 그리고 그 모바일

내에서 핵심 컨텐츠들이 바로 Social Media들이다. 그러나 역기능도 적지 않다.

정보의 공유가 갈등의 기폭제 역할을 하는 경우가 있기 때문이다. 기술혁명 시대

에 산다는 것은 어떤 의미일까?

그림1 일간 평균 소비 시간: TV에서 모바일로, 모바일 내에서는 Social Media가 절반 이상

자료: Report digital 2019, 메리츠종금증권 리서치센터

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(분)Social Media Mobile TV

Social Media

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Meritz Research 3

‘공유’의 역설: 단순한 정보 공유가 아니라면 ‘불확실성’을 증폭

Social Media는 순수한 목적에서 출발했을 가능성이 높다. ‘모두가 실시간으로 정

보를 공유할 수 있다면’ 좀 더 생산적인 네트워크를 구축할 수 있기 때문일 테다.

하지만 ‘단순한 정보’의 공유가 아닌 ‘목적’이 있는 도구로 활용될 때 문제가 발생

한다.

트럼프의 Tweet만 봐도 그렇다. 일 평균 트럼프의 Tweet 수(리트윗 포함)는

2016년말 대선 전후 급증한 이후 올해부터 다시 가파르게 늘어나고 있다. 9월 한

달만 놓고 보면 하루 20~30건에 육박한다. 금융시장 불확실성의 궤적도 이와 다

르지 않다. 2018년 이후 정책 불확실성 지수는 꾸준히 상승하다 올해는 급등했다.

투자자들의 피로감을 본다면 무소식이 희소식이었을 정도다.

그림2 트럼프 일평균 트윗 건수: 올해 들어 급증 그림3 금융시장의 불확실성도 동반 상승 중

주: 1주일 이동평균, 리트윗 포함

자료: Trackalytics, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Econic Policy Uncertainty, 메리츠종금증권 리서치센터

하버드대 역사학 교수인 니얼 퍼거슨을 비롯 여타 사회학자들은 Social Media의

‘구조적’인 결함을 지적한다. 트럼프 대통령 개인에 특수성도 있지만 시스템의 문

제로 접근해야 한다는 뜻이다. 무엇보다 이들은 Social Media의 알고리즘이 ‘분절

된’ 사회를 가속화 시키고 있다는 점에 공감한다. 그 알고리즘이란 YouTube,

Facebook, Twitter 내에서 사용자가 구독한 컨텐츠와 유사한 정보를 끊임없이 전

달해주고, 사용자를 좀 더 자극적인 컨텐츠로 유도하는 기능이 뜻한다. 여기에 보

고 싶은 보고 싶어하는 사용자의 자기편향적 사고도 한 몫을 했을 가능성이 크다.

정치적으로 민감한 사안이라면 더욱 교묘해지고 복잡해진다. 사용자 입장에서는

알고리즘을 통해 전달되는 자극적인 컨텐츠에 몰입되게 되고 정보의 진위여부를

당장 알기는 어렵다. 미국을 비롯 여러 국가에서 ‘Fake News’의 부작용을 지적하

는 이유도 여기에 있다. 우려되는 점은 이러한 Social Media의 역기능을 통제한

장치가 없다는 점이다. Social Media의 주체인 기업 역시 아직은 이 사안에 대해

소극적이다.

Social Media의 구조적 결함에

주목: 알고리즘

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(pt)(pt) Global Policy Uncertainty

Trade Uncertainty (우)

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(건) Trump 일평균 Tweets

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Meritz Research 4

일례를 보자. 2016년말 미국 대선 이야기다. 당시 모두의 예상을 깨고 민주당의

힐러리 클린턴이 아닌 공화당의 도널드 트럼프가 당선이 된 것을 두고 하나의 사

건으로 인식됐다. 전통적인 방식의 여론 조사와 다른 결과였기 때문이다. 당시 언

론에서는 서프라이즈의 배경을 ‘샤이 트럼프(Shy Trump: 공개적인 지지를 밝히

기 꺼려하는 숨은 지지자)’ 효과라 분석했지만 대선 이후 사회학자들의 조사 결과

(2017), Social Media의 힘이 크게 작용했다는 분석을 내 놓았다.

어떤 일이 있었을까? 아래 두 개의 그림을 보자. 미국 대선 전후 Social Media를

통해 전달(공유)된 매체는 정치 성향에 따라 양분되는 모습을 보였다. 1) 진보적

(Liberal, 파랑) 성향을 띈 사용자는 Huffington Post, 2) 중도성향의 사용자는 뉴

욕타임즈, 워싱턴포스트, CNN, 3) 보수적 정치성향의 사용자는 Breitbart, Fox

New와 같은 매체를 공유했다[그림4]. 문제는 사용자들 간에 공유하는 방식이다.

그림4 2016년 미국 대선 전후 정치 성향별 미디어 공유 흐름: 언론 편중 현상 뚜렷

주: 원의 크기는 2016년 미국 대선기간 중 Social Networks를 통한 공유 비중. 빨간색은 보수적, 파랑색은 진보적 성향

자료: Columbia Journalism Review(2017), 메리츠종금증권 리서치센터

그림5 도덕적 & 이념적 감염 현상: 정치적 성향이 유사한 집단끼리 정보 공유 활발

주: ‘정치적 주체’가 포함된 메시지 발송 및 리트윗 활동을 나타낸 그래프. 평균 이데올로기적 성향에 따라 두 개의 그룹으로 구분. 빨강(보수적)과 파랑(진보적)으로 표시

자료: William J Brady(2017),메리츠종금증권 리서치센터

Social Media

Social Media가 이념 편향을

가중 시켰다

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Meritz Research 5

Social Media의 순기능보다는 역기능이 작동하기 시작했다. 사용자 간 정보가 융

합이 되기보다는 갈등이 가속화됐다. 진보적 성향을 가진 사용자와 보수적 성향의

사용자 간 정보가 서로 공유되기보다는 ‘그들’만의 정보 공유로 나뉘게 되었고, 이

들 간의 간극은 더욱 확대됐다. William J Brady(2017)는 이를 두고 ‘도덕적 혹은

이념적 감염(Moral Contagion)’이라 지칭한다.

Social Media 시대에서 ‘선거’의 인디케이터는 ‘팔로워 수’

결과적으로 2016년 대선의 판도를 가늠하는 핵심 인디케이터는 단순한 ‘지지율’이

아닌 ‘트위터 팔로워 수’였다. 비슷한 생각, 이념을 가진 집단이 클수록 신뢰도는

높을 수밖에 없다. 대선을 앞두고 트럼프와 클린턴의 ‘트위터 팔로워’ 수의 격차가

크게 벌어졌고, 트럼프의 팔로워 수는 주요 언론사들에 육박하는 수준이었다.

Social Media가 만든 새로운 기준점인 셈이다.

그림6 2016년 전후 트럼프 트위터 팔로워 수(단위: 백만): 정답은 여기에 있었다(?)

자료: Economist, 메리츠종금증권 리서치센터

내년 미국 대선도 다르지 않을 것으로 본다. 민주당 경선주자로 조 바이든, 버니

샌더스, 엘리자베스 워렌이 경쟁하고 있고, 이 중 언론사의 지지율을 보면 조 바이

든이 가장 앞서고 있는 것으로 집계된다. 금융시장에서는 조 바이든이 트럼프의

지지율을 앞서고 있고, 가장 온건한 정책기조를 감안한다면 조 바이든이 당선되는

것이 긍정적이라 해석하고 있다.

하지만 ‘트위터 팔로워 수’를 보면 얘기가 달라진다. 민주당 경선주자 내에서 조

바이든은 상대적으로 더디기 때문이다. 팔로워만 놓고 본다면 버니 샌더스가 가장

앞서고 있고, 엘리자베스 워렌이 빠르게 조 바이든을 추격하고 있기 때문이다.

아직까지는 민주당 경선주자 모두 트럼프에게 위협적이지는 않는 듯 하다. 가장

많은 팔로워 수를 갖고 있는 샌더스 역시 트럼프의 1/6 수준에 그치고 있기 때문

이다. 내년 대선에 임박헤서 판도가 달라질 수 있겠지만, 현재의 스캔들(탄핵)이

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예상 밖으로 커지지 않는다면 현재까지는 트럼프의 영향력, 재선 가능성이 높다고

보는 것이 현실적이다. 투자로 돌아가 보자.

그림7 민주당 경선후보 지지율 추이: 바이든이 가장 앞서는 것으로 집계되나…

자료: Wikipedia, 메리츠종금증권 리서치센터

그림8 트럼프 팔로워 수는 6,500만명 그림9 샌더스는 972만명, 바이든은 378만명 수준

자료: Trackalytics, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Trackalytics, 메리츠종금증권 리서치센터

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Joe Biden Bernie Sanders Elizabeth Warren

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(백만) Donald Trump

Hilary Clinton

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'15.1 '16.1 '17.1 '18.1 '19.1

(백만) Sanders Biden Warren

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Meritz Research 7

기술혁명 기업의 인디케이터: ‘유동성(VC Fund)’

기술혁명이 예상치 못한 변화를 야기하고 있고 그로 인한 기준이 달라져야 한다면

이들 기업에 대한 투자를 어떻게 해야 할까? 특히 투자자들의 기대감이 가장 강하

게 투영되어 있는 ‘유니콘’ 기업에 대한 접근법은 무엇일까?

기술의 발전으로 본다면 지금은 2000년 IT 붐과 유사한 면이 많다. 당시에는 인

터넷의 대중화가 핵심이었고, 지금은 모바일을 중심으로 한 플랫폼 기업이 중심에

있다. 걱정도 비슷하다. 2000년 IT 붐이 결국 ‘과열’과 ‘부실’로 버블이 붕괴됐는

데, 현재 IPO 기업들의 부실이 관찰되고 있기 때문이다. IPO 기업 내 적자 기업

비중이 IT버블 붕괴 당시와 유사한 81%에 달하고 있다. 최근 WeWork의 상장

지연도 같은 맥락이다.

필자가 이번 기술혁명과 관련 투자 인디케이터로 생각하는 것은 ‘유동성’이다. 벤

쳐캐피탈(VC)로 표현되는 유동성의 위축 여부가 핵심일 가능성이 높다.

그림10 적자 기업 수 비중은 IT버블과 유사한 81%에 육박 그림11 이번 IPO 기업의 특징은 유동성이 핵심 Key

자료: IPO Statistics(2018), 메리츠종금증권 리서치센터 자료: IPO Statistics(2018), 메리츠종금증권 리서치센터

그림12 비전펀드 1호, 2호 규모 표1 비전펀드 1호 투자 기업 리스트(투자액 상위)

기업명 산업 구분 투자액(십억달러)

Uber 운송, 물류 9,250

ARM 첨단기술 8,000

DiDi 운송, 물류 5,600

WeWork 부동산 5,400

NVIDIA 첨단기술 5,000

Alibaba 유통, 커머스 4,000

Grab 운송, 물류 2,500

GM Cruise 운송, 물류 2,250

Coupang 유통, 커머스 2,000

Paytm 핀테크 1,845

자료: SoftBank Group, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: SoftBank Group, 메리츠종금증권 리서치센터

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(%)(건) 테크기업 IPO 수

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(%)(건) 전체 IPO 기업수

적자 기업비중(우)

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비전펀드 1호 비전펀드 2호(예상)

(십억달러)애플 등기타투자자 아부다비 국부펀드사우디국부펀드 소프트뱅크

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지금이 IT버블 붕괴 시기와 가장 큰 차이점은 당시에는 IPO 기업 수 약 500여개,

이 중 테크기업이 370개 수준으로 기술 기업에 대한 과열과 쏠림이 심했던 반면,

지금은 전체 IPO 기업 수 130여 개 중 테크기업은 30개 수준에 불과하다. 적자

기업 비중이 높아졌다는 것은 분명 경계해야 하지만 ‘과열’과는 거리가 있다는 뜻

이다.

오히려 중요한 것은 이번 사이클은 ‘유동성 효과’가 강하다는 점이다. VC를 통한

IPO 상장 기업 비중은 역대 최고 수준이고 평균 80%에 달한다. 그래서 IPO 기업

자체의 펀더멘털도 중요하지만, 이들에게 집중되어 있는 유동성의 변화가 생겨날

지가 ‘인디케이터’로 판단한다.

대표적으로 소프트뱅크의 ‘비전펀드’를 눈 여겨 보는 것도 방법일 듯 하다. 그간

글로벌 IPO 시장을 주도했던 대표 유동성이고, 상장 후 어려움을 겪고 있는 우버

를 비롯 상장에 차질을 빚고 있는 WeWork에 대한 익스포져가 크기 때문이다.

‘유니콘’ 기업이 상장 초기에 어려움을 겪는 것은 당연한 수순이지만, 소프트뱅크

의 ‘비전펀드’의 자금 조달 구조상 어려움이 장기간 지속된다면 시장의 불확실성을

키울 수 있다는 점이 문제다.

비전펀드는 소프트 뱅크가 순수 Equity로 출자를 하는 구조이고 여타 투자자들은

보통주(Class A)와 우선주(Class B)를 혼합해서 투자하는 구조이다. 특히 우선주

의 경우 고정 수익(연 7% 수준)을 주는 구조로 되어 있어 신규 IPO를 통해 투자

자금 회수가 지연되거나 예상 밖의 손실을 입게 된다면 투자자들 수익배분에 어려

움을 겪게 될 가능성이 높다.

그림13 소프트뱅크 비전펀드의 구조 그림14 비전펀드 투자 Class(A, B)

주: 1) 미국과 일본에 기반을 둔 소프트뱅크의 투자자문 회사(SBIA: Soft Bank Investment advisory), 2) 비전펀드 운용을 담당하는 소프트뱅크의 자회사

자료: SoftBank Group, 메리츠종금증권 리서치센터

주: 1) 가장 우선적으로 지급되는 이자 성격(연 7%)

자료: SoftBank Group, 메리츠종금증권 리서치센터

운용

완전자회사

완전자회사소프트뱅크

비전펀드

투자자문

자문수수료

성과보수

운용보수

소프트뱅크그룹

SBIA US*1

/SBIA JP*1

GP(General Partners)

/SBIA UK*2

Limited Partnership (Fund)

피투자회사 (포트폴리오)

투자 투자수익(배당/자본이득)

모회사

영업비용

부채

이자비용

대주단및외부투자자

LP(Limited Partners)

소프트뱅크그룹

기타투자자

출자

분배

LP (Class B: 우선주, 고정 금리)

투자원금배당

(Coupon*1)기타투자자

고정금리

GP/SBIA UK. LP (Class A: 보통주, 성과기준분배)

투자원금

자본이득/배당수익

성과보수

분배

소프트뱅크그룹

기타투자자

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Meritz Research 9

이런 맥락에서 본다면 비전펀드의 지주 역할을 하고 있는 소프트뱅크의 주가가 힌

트가 될 듯 하다. 최근 일련의 이슈로 주가 하락, 부도위험이 소폭 높아지고 있다.

아직은 2016년초의 어려움보다는 덜한 듯하다.

그림15 비전펀드의 지주 역할을 하고 있는 소프트뱅크의 움직임이 힌트가 될 것

자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터

기술 혁명의 시대를 산다는 것은 새로운 판단 기준이 필요하다는 의미

변화가 많다는 것은 예상치 못한 변수 또한 언제든지 일어날 수 있음을 뜻한다.

기술혁명 시대를 산다는 것이 그렇다. Social Media는 사회 전반에 걸쳐 긍정적인

변화를 이끌고 있지만 동시에 구조적인 문제점을 내포하고 있다. 투자의 관점에서

해야 할 일은 달라진 판단 기준을 잡아내는 일이다. 내년 미국 대선을 본다면 ‘팔

로워’ 속에 숨겨져 있는 ‘Shy Voter’가 어떻게 변하는 지를 파악하는 것이고, 기술

기업 투자에 있어서는 ‘유동성’의 훼손이 없어야 할 듯싶다.

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