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后智能化时代--电子制造走向智造

电子行业2014年年度投资策略

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2013年电子板块呈现全面上涨的态势，估值已经处于历史高位。 2014电子行业将进入后智能化时代，苹果、三星等龙头将持续推出智能机等新品。同时，智能化的趋势将会扩散，越来越多的传统设备将会实现智能化。未来大机遇将会持续不断 金属机壳将是智能机领域的亮点。市场空间与企业业绩将支撑此块发展，看好长盈精密与大族激光的投资机遇 LED照明渗透率持续提升，行业整合加速，集中度提升，首推三安光电 安防产业将依托民生投资，强者恒强将是主要逻辑，看好海康威视与大华股份

投资参考

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目 录

一、持续上涨，基本面支撑强

二、后智能化时代的投资机遇剖析

三、金属机壳—外观创新的直接受益点

四、LED行业受益于照明渗透率提升

五、安防：民生投资下的产业新契机

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年初以来，电子板块持续走强于大盘，反映了投资者对于中国电子产业有能力实现强势崛起的良好预期 电子行业中各家企业的良好业绩表现，兑现了大众的预期

全年电子板块具有相对超额收益

图1： 年初至今电子指数相对大盘走势

资料来源：Wind，长江证券研究部

图2： 电子板块相对各板块年初至今走势

资料来源：Wind, 长江证券研究部

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申万电子 沪深300-40.00

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信息

服务

信息

设备

电子

家用

电器

医药

生物

轻工

制造

交运

设备

餐饮

旅游

综合

商业

贸易

农林

牧渔

机械

设备

公用

事业

交通

运输

纺织

服装

化工

金融

服务

建筑

建材

房地

产

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饮料

黑色

金属

采掘

有色

金属

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当前申万电子板块PE为41倍，相对于沪深300PE为4.64，整个估值水平处于历史中高位 同时，大陆电子股票与台股及美股相比，市盈率较高。

估值方面：高估值与高成长相呼应

图3： 申万电子与沪深300PE对比

资料来源：Wind，长江证券研究部

图4： 全球各市场电子股票与主板市盈率对比(12.03数据）

资料来源：Bloomberg, 长江证券研究部

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申万电子 沪深300 相对PE(右轴)

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美国 台湾 韩国 中国大陆电子 主板

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日本、北美半导体设备订单出货比在今年持续处于高位，景气度高 半导体设备是整个电子行业的最上游，其订单出货比向好反映了行业扩产的信心在增加

行业数据指标：走势强劲 基本面有支撑

图5： 10月北美半导体设备订单出货比1.05

资料来源：SEMI，长江证券研究部

图6： 10月日本半导体设备订单/出货比1.59

资料来源：SEAJ, 长江证券研究部

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订单/出货比值

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2013年前三季度，在电子行业的17个细分行业中有9个子行业实现了营业收入和净利润同时增长。增速较快的子行业为电声、电池行业

部分子行业数据指标：走势强劲 基本面有支撑

表1： 2013年电子细分行业同比营收增长率和同比净利润增长率

资料来源：Wind，长江证券研究部

同比营收增长率

同比净利润增长率

行业 细分行业 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q1 2013Q2 2013Q3

消费电子链

成长类

天线 38.18% 50.00% 33.37% -193.45% -147.02% -150.19%

电声 50.75% 36.23% 32.59% 52.59% 42.53% 37.81%

触摸屏 107.33% 92.17% 96.02% 27.41% 28.65% 24.57%

连接器 20.52% 28.76% 28.53% 11.88% 11.36% 12.50%

结构件 71.49% 56.94% 50.62% 89.68% 23.62% -0.31%

电池 10.05% 16.70% 19.38% 53.66% 58.00% 48.39%

光学 -20.52% -18.97% -19.91% -44.39% -22.83% -45.12%

激光 -0.12% 9.85% 0.00% -56.98% -29.39% -38.73%

安防 38.92% 44.57% 44.74% 42.98% 42.79% 47.08%

周期类

半导体制造及封测

23.44% 20.92% 21.28% 1.72% 19.57% 29.55%

液晶面板 73.19% 56.01% 47.50% 206.86% 297.16% 939.94%

被动器件 -3.45% 1.74% 5.31% 0.77% -3.59% -0.12%

PCB 3.50% 5.12% 1.95% -20.89% -18.48% 4.58%

LED

芯片 15.69% 12.80% 12.08% -22.84% -15.92% -0.39%

封装 35.45% 36.05% 32.73% 9.08% 14.53% 18.45%

应用 20.52% 23.16% 25.15% 9.14% 7.76% 0.57%

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目 录

一、持续上涨，基本面支撑强

二、后智能化时代的投资机遇剖析

三、金属机壳—外观创新的直接受益点

四、LED行业受益于照明渗透率提升

五、安防：民生投资下的产业新契机

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智能化的潮流将扩散，形式将不拘泥于具体的形态 智能终端方面，手机依然为主导，在移动互联的浪潮下，它已经升级成为个人信息处理的终端。其衍生出的移动支付、无线充电都将是未来投资机遇 智能化将会全面铺开，可穿戴设备、智能汽车、智能家居都将是未来的主要议题

后智能化时代的产业逻辑

图7：手机—信息处理的终端

资料来源：长江证券研究部

图8：后智能化时代的产业逻辑

资料来源：长江证券研究部

智能手机

运算 屏幕 网络

通话：更好的通话体验 社交

办公：无线互联支撑娱乐，替代游戏机

智能手机

智能电视、可穿戴设备

智能家居

智能汽车

智能城市

网络

核心

近期

中期

远期

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图11： 2010-2017全球智能电视出货量（百万台）

资料来源：iSuppli，长江证券研究部

图12：2012-2017全球可穿戴设备出货量（百万台）

资料来源：BI Intelligence, 长江证券研究部

图 9：2009-2017全球智能手机出货量（百万台）

资料来源：IDC，长江证券研究部

图10：2010-2017全球平板电脑出货量（百万台）

资料来源：Gartener, 长江证券研究部

主要智能终端出货量预估

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出货量 增长率

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智能机整体增速在减缓，全球智能机增速在25%左右 未来换机需求将是最重要的驱动力，构成换机需求的动力主要来自于4G网络升级以及低价格手机性能不断提升。 产品层面的小幅升级将带来结构性的机遇：金属机壳机遇较为明显。

智能手机—换机需求成增长力，金属机壳是亮点

图13：智能机换机动力构成

资料来源：长江证券研究部

智能机

需求端的增长

网络层面

产品层面

4G部署带动中国移动8亿用户的换机潮

同样性能情况下，进一步降低的智能机售价

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电子产业的本质为制造业，因此制造升级是迫切的话题 在人工成本高企的阶段，自动化水平低的企业将难以为继 谷歌及苹果均将部分产品的组装回迁到美国，人力成本已经不是主要考量，大规模自动化生产的使用是这些企业降低成本的关键

电子制造业的突围—转向自动化

表2： 2013各地最低工资标准及涨幅

资料来源：长江证券研究部

图14： 谷歌在德州的X Phone生产厂房

资料来源：长江证券研究部

上海 广东 天津 浙江 北京 山东 江西

月最低工

资 标 准

（元）

1620 1550 1500 1470 1400 1380 1290

涨幅 11.7

% 19.2% 14.5% 12.2% 11.1% 11.3% 14.7%

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后智能化时代—产业机遇纷繁

消费电子与智能终端将会持续呈现创新机遇，但类似于前两年的趋势性机遇将不大，更多的是结构性机遇，比如金属机壳。而在这之外，LED、安防等均是明后年投资亮点 LED：照明渗透率提升，行业整合加速，集中度提升 安防：政策强度大，海外市场空间大，国内安防企业有望进一步升级

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目 录

一、持续上涨，基本面支撑强

二、后智能化时代的投资机遇剖析

三、金属机壳—外观创新的直接受益点

四、LED行业受益于照明渗透率提升

五、安防：民生投资下的产业新契机

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智能机领域，核战步伐已经减缓，性能提升将不再以核数升级为考量 创新趋势将是从内到外，外观结构件方面将是创新的重点 智能机外观革新，最主要的途径即是机壳的金属化

金属外观件—智能机外观创新的直接手段

2011年主流 2012年主流 2013年主流 2014猜想

处理器核数 1-2核 2-4核 4核 4-8核

处理器主频 1.5-2GHz 2GHz 2GHz 2GHz

屏幕尺寸 3.5-4寸 4-5寸 4-5寸 4-5寸

屏幕分辨率 半高清 全高清 全高清 全高清

触摸屏 G-G GFF、OGS GFF、OGS OGS、Film

摄像头像素 500w 800w 800-1300w 1300W

表3：智能终端内部组件升级趋势 图15：苹果引领外观创新潮流

第一代iPhone，上半部铝合金、下半部塑料

iPhone 3G/3GS背部全部使用

塑料

iPhone 4/4s使用玻璃背板外加全铝边框

iPhone 5采用全铝合金一体成型，背面使用阳极氧化表面

处理

iPhone 5s增加金色金属外壳

iPhone 5c提供多种聚碳酸酯塑胶壳选择

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智能机金属壳机遇来临 四年内10倍空间

厂商发力，金属机壳渗透率大幅攀升 手机金属机壳是未来亮点，将持续渗透

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市场空间(亿美元) YoY

图16：金属机壳渗透率预估

图17：金属机壳市场容量预估

手机结构件金属化

优 1

优 4 优 3

缺信号屏蔽

更好结构支撑

更优触感体验

电磁屏蔽 导热性好

优 2

厚9.3mm厚7.6mm

重112克 重140克 （-20%）

（-18%）

天线设计技术进步

解决

减少对人体的伤害

多核、多功能化带来的散热问题

轻薄化 大屏化

“瘦身”

“游戏电影视觉震撼”

“容纳更多信息量”

“更优阅读体验”

“更适合触摸操作”

“显脸小”

用户体验升级

图18：手机金属外壳一触即发

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金属外观件的生产工艺流程为一次成型加工-二次加工-后端表面处理 直通下来，真实产能并不大，更多的掌握在台湾厂商手里 金属化趋势的扩散，需要更多的厂商参与进来

金属外观件面临产能不足的情况

金属机壳厂商

供应客户及产品 中期客户与产品 远期产品 CNC数量

可成

Sony Xperia智能机、亚马逊kindle fire平板、苹果

Macbook、iPad 5、HTC

One

iPhone 5s、iPad

Mini 2，三星金属壳智能机

iPhone 6 1.6万

鸿准 XBox游戏机、iPhone、

iPad 5 iPad 6 iPhone 6 1.2万

铠胜 iPad 5、iPad Mini iPad Mini 2 5000-

6000

表4：台湾三大金属机壳厂供应客户及产品

资料来源：长江证券研究部

图19：金属机壳加工流程

资料来源：长江证券研究部

金属材料

前段工艺—成型

压铸

冲压

锻造

二次加工

CNC铣

抛光

碾磨

后段加工—表面处理

激光雕

喷砂

阳极氧化

挤型

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长盈精密—金属外观件的直接受益者

图20：公司历年营业收入增长率 图21：公司历年营业利润情况

资料来源：公司公告，长江证券研究部 资料来源：公司公告，长江证券研究部

专注电子零组件的开发设计等主营业务 主力大客户三星、中兴华为等，新添诺基亚、LG与亚马逊 极强的模具设计开发能力是公司核心竞争力 积极购进新设备，开启金属外观件新篇章 2013-2015EPS为0.91、1.51、2.07元

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毛利 营业利润

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大族激光——CNC及蓝宝石业务将全面开花

图22： 大族激光2014年主要看点

资料来源：长江证券研究部

受益于电子制造升级，从传统激光设备企业升级为光、机、电一体的龙头厂商 3月发布CNC新产品，价格相对竞争对手便宜30%-40% 苹果资本开支明年增长40%，大族作为一线设备商，机遇充足。蓝宝石或将成为下一代iPhone Cover Lense 材料，对激光切割需求提升，公司激光切割机在代工厂试用效果良好 2013-2015年EPS为0.64、0.61、0.73元

大族激光明后年看点

苹果业务

自身经营

新产品

资本开支增长40%

新品大改款，值得期待

蓝宝石的大规模应用

整合及处置不赚钱资产

事业部效率不断提升

CNC，静待苹果代工厂需求兴起

3D打印，政府牵头，企业主导

或采取外延式扩张方式

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目 录

一、持续上涨，基本面支撑强

二、后智能化时代的投资机遇剖析

三、金属机壳—外观创新的直接受益点

四、LED行业受益于照明渗透率提升

五、安防：民生投资下的产业新契机

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LED照明渗透率快速提升，行业景气度向上

图23：照明市场升温驱动因素 图24：LED照明渗透率快速上升，万亿空间打开

资料来源：长江证券研究部 资料来源：LEDinside，CSA，长江证券研究部

在政策、降价、渠道的三重推动下，照明渗透率快速提升，景气度向上 照明渗透率从10%快速上升，未来三年渗透率超过50%，照明市场万亿空间打开

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市场空间（亿元） 渗透率

驱动因素 发展应用

政府政策

价格

户外工程照明（路灯、隧道灯）

商用照明（学校、医院、商场）

民用照明（市内通用照明）

直接影响 间接影响

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盈利模式将从政府补贴转向市场化，行业整合将加速

图25：LED产业链各环节集中度及驱动因素 图26：竞争不断加剧，毛利率下滑加速

资料来源：CSA，长江证券研究部 资料来源：WInd，长江证券研究部

LED初期是靠外部力量去推动，政府政策促使产能剧烈扩张，竞争不断加剧 毛利率下滑加速，三季报各个LED上市公司毛利率普遍下滑亦印证了这点 随着政策补贴减少，盈利模式将从政府补贴转向市场化，未来行业整合将加速

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外延芯片 封装 照明

企业数量 集中度

规模成本驱动

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品牌渠道驱动

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芯片 封装 应用

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整合的两种路径：产业链垂直一体化&横向整合 拥有资本优势的企业通过设立公司、兼并收购、战略联盟三种方式实现产业垂直一体化。对上游芯片企业来说，自身具备技术壁垒，通过资本优势，可快速向下游渗透。 上游产业格局逐渐明晰，以三安光电为首的公司已初步形成第一梯队，多数企业规模较小、技术较弱，未来必然是被整合的对象。

图27：产业链垂直整合路径（芯片—封装—应用） 表5：2012年以来芯片环节整合事件

资料来源：长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

实现的方式：内部开发、收购兼并、战略联盟实现的方式：内部开发、收购兼并、战略联盟

上游：芯片 中游：封装 下游：应用上游：芯片 中游：封装 下游：应用

较易实现 较难实现

时间 事件

2012年8月 晶元光电砸下40亿新台币通过股权转让的方式收购了广镓光电，成为其全资控股公司

2012年11月 三安光电计划收购璨圆光电约19.9%的股份

2012年12月 德豪润达购买雷士照明的股份，成为雷士第一大股东

2013春节前夕 亚威朗光电股东发生剧烈震荡，公司停产歇业，随后启动重组

2013年4月 乾照光电拟通过从自有资金受让金鹰科技持有的东莞洲磊电子有限公司100%股权的

方式控股东莞洲磊

2013年4月 圆融光电收购江西睿能科技（睿能科技具备一定的外延芯片生产条件，可以尽快形成

产能，唯一缺乏的是管理、技术和市场）

2013年6月 三安光电全资子公司以自有资金2200万美元收购美国流明100%股权

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三安光电——LED巨头雏形已现

图28： 三安光电主要投资逻辑

资料来源：长江证券研究部

它是国内的芯片龙头，世界LED巨头雏形已现，具备短中长期推荐逻辑的LED优质品种，2013-2015年EPS为0.74、1.04、1.4元

长期逻辑

中期逻辑

短期逻辑•下游需求爆发增长，LED照明万亿市场

空间打开

•公司明年产能投放力度大

•作为国内芯片龙头，通过收购流明，参

股璨圆，解决海外出专利问题，未来成

为世界前五；

•具备资金、人才、技术优势，是未来行

业整合的最大胜出者

•芯片国产化采购比例提升，公司中高

端产品已基本实现进口替代

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目 录

一、持续上涨，基本面支撑强

二、后智能化时代的投资机遇剖析

三、金属机壳—外观创新的直接受益点

四、LED行业受益于照明渗透率提升

五、安防：民生投资下的产业新契机

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安防—民生投资下的产业新契机 平安中国的路径已经在十八大三中全会中提及，安防投入将会以民生投资的角度来进行 新型城镇化背景下，安防需求将会持续，换机及监控产品向高清化、智能化方向发展趋势将长期持续 安防双寡头的格局将会长期存在，产业进入大者恒大的局面。龙头厂商会引领产业趋势

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中国安防产值 YoY

图29：中国安防产业年产值(亿元) 图30：安防行业指数走势

资料来源：中安网，长江证券研究部 资料来源：中安网，长江证券研究部

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海康威视—伟大企业基因已具 业绩稳健增长，公司前三季度业绩呈现加速的迹象 海外市场将是未来看点，比重持续提升以及话语权将逐步加强 向设备集成领域发展、成为一家伟大企业是公司始终的目标。维持“推荐”，2013-2015年EPS为0.74、1.01、1.34元

海康威视 华为技术

龙头地位 安防监控设备全球第一 通信设备全球第一，手机全球前五

竞争对手 国内：大华股份；国外：ADT、三星等

国内：中兴通讯；国外：爱立信、阿朗、诺西

市场空间 万亿级 数万亿级

产业属性 以政府机构为主要客户，提供系统化的解决方案

以大型运营商为主要客户，提供完整方案

产品属性 监控产品具有高技术含量 通信设备具有较高壁垒

核心技术 核心算法的自主研制与编解码芯片的研发

核心通信协议以及华为海思的解码芯片

未来发展 民用安防与安防服务 大数据与大管道

海外扩张 不断提升的海外业务占比 海外业务为主

图31：海康海外收入占比提升 表6：海康与华为的对比—伟大企业将成

资料来源：Wind，长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

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大华股份—产品为导向，业绩高增长无忧

图32 ：海康威视与大华股份市值对比

资料来源：Wind，长江证券研究部

公司通过技术革新，以化解价格战带来的影响，国内市场竞争力不断提升，未来将会以国际竞争力的提升为整体诉求 垂直一体整合是公司未来的关键，突出芯片、镜片等核心器件的研发是未来的重点 维持对大华股份的“推荐”评级， 2013-2015年EPS为1.04、1.66、2.53元。

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海康威视 大华股份 市值比

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长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：Z24935000。

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高小强，经济学硕士，多年产业经验，长江证券电子行业分析师

Tel: 8621 6875 1090 Email: gaoxq1@cjsc.com.cn 执业证书编号:S0490513070002

电子行业研究小组介绍

莫文宇，佛罗里达大学电子工程硕士，长江证券电子行业分析师

Tel: 8627 6579 9824 Email: mowy@cjsc.com.cn

余璇，上海财经大学金融学硕士，复旦大学物理学学士，长江证券电子行业分析师

Tel: 8621 6875 1090 Email: yuxuan@cjsc.com.cn