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TEXTO UNIVERSITARIO
COMPILADO DE FINANZASINTERNACIONALES
Baldemar Quiroz Calderón
Código………………..
Compilador
Chimbote, Perú
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FINANZAS INTERNACIONALES
Serie UTEX
Primera Edición 2015
Baldemar Quiroz Calderón
De esta edición Universidad Católica Los Ángeles de Chimbote
Jr. Leoncio Prado N° 443 Chimbote, Ancash – Perú
Telf.: (043) 327846.
Texto digital
Decreto Legislativo 822 – Ley sobre el Derecho de Autor
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INDICE GENERAL
Contenido
INDICE GENERAL .................................................................................................................................. i
PRESENTACIÓN DEL DOCENTE ........................................................................................................... 5
INTRODUCCIÓN .................................................................................................................................. 6
PRIMERA UNIDAD: LA GLOBALIZACIÓN Y LAS FINANZAS INTERNACIONALES, EL SISTEMA
MONETARIO INTERNACIONAL, BALANZA DE PAGOS, MERCADO DE DIVISAS ................................... 8
CAPITULO I: LA GLOBALIZACIÓN ECONÓMICA Y LAS FINANZAS INTERNACIONALES ...................... 10
1.1 La globalización, significado e importancia ...................................................................... 10
1.2 Las fuerzas motrices de la globalización .......................................................................... 11
1.2.1 El crecimiento del comercio mundial y la inversión extranjera directa .......................... 11
1.2.2 La formación de los bloques económicos ....................................................................... 14
1.2.3 El progreso en la tecnología del transporte, la informática y las telecomunicaciones ... 16
1.2.4 La globalización de los mercados financieros ................................................................. 16
1.2.5 La convergencia en un modelo de economía de mercado ............................................. 19
1.3 Las grandes oleadas de la globalización ........................................................................... 19
1.4 La globalización y la cultura ............................................................................................. 21
1.5 La globalización y los problemas de inequidad ................................................................ 22
1.6 El rol de las empresas multinacionales en la globalización .............................................. 23
1.7 La globalización y sus implicancias sobre el desempleo .................................................. 24
1.8 Globalización y competitividad en la empresa ................................................................ 26
1.9 Método de internacionalización de las empresas ........................................................... 27
1.10 El comercio internacional ................................................................................................. 28
1.10.1 Las subcontrataciones ................................................................................................... 29
1.10.2 Acuerdos de licencia ...................................................................................................... 29
1.10.3Otorgamiento de franquicias ......................................................................................... 30
1.10.4Alianzas estratégicas ...................................................................................................... 31
1.10.5 La adquisición de empresas .......................................................................................... 36
CAPITULO II: EL SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL, BALANZA DE PAGOS, MERCADO DE
DIVISAS ............................................................................................................................................. 40
1.1 El Sistema Monetario Internacional (SMI) ....................................................................... 40
1.1.1 Objetivos del Sistema Monetario Internacional ............................................................. 41
1.1.2 Características de un Sistema Monetario Internacional ................................................. 41
1.1.3 Indicadores de desempeño del SMI ................................................................................ 41
1.1.4 Evolución del SMI ............................................................................................................ 43
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1.2 El Fondo Monetario Internacional ................................................................................... 52
1.2.1 El Sistema Monetario Europeo ........................................................................................ 73
1.2.2 La Unión Monetaria Europea de 1999 ............................................................................ 78
1.2.3 Situación actual en materia del tipo de cambio .............................................................. 79
1.2.4 Implicancias futuras del Tratado de Maastricht ............................................................. 79
1.2.5 La nueva arquitectura financiera internacional .............................................................. 80
1.3 La balanza de Pagos ......................................................................................................... 83
1.3.1 Estructura básica de la Balanza de Pagos. ....................................................................... 84
1.3.2 La Balanza de Pagos como fuente de información Microeconómica ............................. 90
1.3.3 Ajustes a la Balanza Comercial ........................................................................................ 91
1.4 El Mercado de Divisas ...................................................................................................... 91
1.4.1 Las funciones de una moneda internacional .................................................................. 911.4.2 Funciones del Mercado de Divisas .................................................................................. 92
1.4.3 Organización del Mercado de Divisas ............................................................................. 93
1.4.4 Tamaño del Mercado y principales centros financieros internacionales ....................... 94
1.4.5 Participantes del mercado .............................................................................................. 95
1.4.6 Segmentos del Mercado de Divisas. ............................................................................. 101
1.4.7 Eficiencia de los Mercados de Divisas. .......................................................................... 105
1.4.8 Teoría de la Paridad de las Tasas de Interés ................................................................. 107
1.4.9 Operaciones Forward en el Mercado de Divisas ........................................................... 108
1.4.10 La Expresión del Tipo de Cambio ................................................................................ 108
1.4.11 Eficiencia en el mercado de divisas ............................................................................. 110
RESUMEN ....................................................................................................................................... 112
AUTOEVALUACIÓN ......................................................................................................................... 116
SOLUCIONARIO DE AUTOEVALUACIÓN.......................................................................................... 118
REFERENCIAS BIBLIOGRAFICAS ...................................................................................................... 121
SEGUNDA UNIDAD: LOS RIESGOS FINANCIEROS INTERNACIONALES ........................................... 122
CAPITULO I: LOS RIESGOS FINANCIEROS INTERNACIONALES ........................................................ 124
1.1 Definición de riesgo ........................................................................................................ 124
1.2 Los riesgos financieros internacionales en la empresa ........................................................ 124
1.2.1 El riesgo del tipo de cambio .......................................................................................... 125
1.2.2 Riesgo de tasas de interés ............................................................................................. 131
1.2.3 Riesgo de comodities .................................................................................................... 133
1.2.4 Identificación a la exposición a los riesgos financieros internacionales. ...................... 134
1.2.5 La exposición de una empresa a la exposición del tipo de cambio .............................. 1351.2.6 Razones para gestionar los riesgos financieros internacionales ................................... 136
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1.3 Administración de los riesgos internacionales ..................................................................... 137
1.3.1 La aparición de los instrumentos compensadores de riesgos ...................................... 138
1.3.2 La actitud de la alta dirección frente al riesgo. ............................................................. 139
1.3.3 El porqué de la administración del riesgo ..................................................................... 139
1.3.4 Políticas y procedimientos ............................................................................................ 140
1.4 Definición de Contratos Forward ......................................................................................... 141
1.4.1 Agentes que participan en un mercado forward .......................................................... 142
1.4.2 Principales características de un contrato forward ...................................................... 143
1.4.3 Ventajas de los contratos forward ................................................................................ 144
1.4.4 Desventajas de los contratos forwar ............................................................................. 144
1.4.5 Riesgos de un contrato forward .................................................................................... 144
1.4.6 Determinación del precio de un contrato de forward .................................................. 1451.5 Los Mercados de Futuros ............................................................................................... 147
1.5.1 Características de los mercados de futuros .................................................................. 147
1.5.2 Agentes individuales en un mercado de futuros .......................................................... 148
1.5.3 Agentes institucionales en un mercado de futuros ...................................................... 150
1.6 El Mercado de Opciones ................................................................................................ 151
1.6.1 Definición ...................................................................................................................... 152
1.6.2 Estructura de un contrato de opción ............................................................................ 153
1.6.3 Tipos de opciones .......................................................................................................... 154
1.6.4 Características de las opciones ..................................................................................... 155
1.6.5 Participantes del mercado de opciones ........................................................................ 155
1.6.6 Funcionamiento del mercado de opciones ................................................................... 159
1.7 El Mercado de Swaps ..................................................................................................... 159
1.7.1 Origen de las operaciones swaps .................................................................................. 159
1.7.2 Estructura básica de un préstamo paralelo .................................................................. 160
1.7.3 Préstamo bact to back ................................................................................................... 161
1.7.4 Los objetivos de los usuarios de swaps. ........................................................................ 162
1.7.5 Participantes en el mercado de swaps .......................................................................... 162
1.7.6 Principales características de un mercado de swap ...................................................... 163
1.7.7 Swaps de divisas ............................................................................................................ 165
1.7.8 Objetivos de los usuarios de un Swaps de divisas ......................................................... 166
1.8 El Mercado de los Derivados de Crédito ........................................................................ 166
1.8.1 Origen de los derivados de crédito ............................................................................... 166
1.8.2 La necesidad de gestionar el riesgo de crédito ............................................................. 1671.8.3 Concepto de derivado de crédito .................................................................................. 168
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1.8.4Las principales ventajas de los derivados de crédito ..................................................... 169
1.8.5 Principales críticas a los derivados de créditos ............................................................. 171
1.8.6 Los principales actores de los mercados de derivados ................................................. 171
1.9 El Mercado de Derivados de Energía ............................................................................. 172
1.9.1 Los productos energéticos como un gran commoditie ................................................. 172
1.9.2 Los principales actores de la demanda mundial de petróleo ....................................... 174
1.9.3 Los principales actores de la oferta mundial de petróleo ............................................. 174
1.9.4 Principales actores de la demanda de gas mundial ...................................................... 175
1.9.5 La oferta mundial de gas natural .................................................................................. 176
1.9.6 El mercado de electricidad ............................................................................................ 177
1.9.7 Los principales actores del consumo mundial de electricidad ...................................... 177
1.9.8 Los principales actores de la oferta mundial de electricidad ........................................ 178RESUMEN ....................................................................................................................................... 180
AUTOEVALUACIÓN ......................................................................................................................... 181
SOLUCIONARIO DE AUTOEVALUACIÓN.......................................................................................... 182
BIBLIOGRAFÍA ................................................................................................................................. 184
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PRESENTACIÓN DEL DOCENTE
El docente, Baldemar Quiroz Calderón es egresado de la Escuela de
Economía de la Universidad Nacional de Trujillo, con título profesional
de Economista, con maestría en administración de empresas y negociosen la Universidad Privada San Pedro, en convenio con la Universidad
Los Lagos de Chile, Con diplomado en Comercio Internacional, se
desempeña como docente universitario en la Universidad Católica los ángeles de
Chimbote, en la Escuela Profesional de Contabilidad. Además como consultor y asesor en
Proyectos y Finanzas.
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INTRODUCCIÓN
Estimado estudiante:
La asignatura de Finanzas Internacionales se encuentra en el VI Ciclo de estudio
de la Carrera Profesional de Contabilidad. Esta asignatura es fundamental, dado que le
permitirá dar respuesta a una serie de interrogantes de carácter económico teniendo en
cuenta el contexto nacional e internacional.
Con la finalidad de proporcionar un material didáctico de apoyo a los alumnos del
área de Contabilidad, Administración y en general a los interesados en las ciencias
Económicas, se consideró necesario elaborar esta obra compilada.
Las finanzas internacionales constituyen una rama de la economía que se encarga
de la administración del dinero. Las finanzas internacionales, por lo tanto, estudian el flujo
de efectivo entre distintos países.
Esta obra consta de dos unidades, con una estructura similar en cada uno de ellos.
En la primera unidad se hace un enfoque ordenado sobre la globalización, sus
fuerzas motrices, la globalización y los grandes cambios en la cultura, la equidad, el
desempleo y la pobreza en los países subdesarrollados. De igual modo se hace una
explicación ordenada respecto al Sistema Monetario Internacional, el Fondo Monetario
Internacional, la Balanza de Pagos y el Mercado de Divisas.
En la segunda unidad, se trata de los riesgos financieros internacionales y los
diferentes tipos de riesgos, la administración de los riesgos y los diferentes tipos de
mercados.
Es bueno resaltar que siempre será indispensable la labor del profesor como
acompañante en el proceso de enseñanza-aprendizaje, no tanto enseñando conocimientos
que tendrán una vigencia limitada y estarán siempre accesibles, sino como motivador a
que los estudiantes "aprendan a aprender" de manera autónoma en una cultura de grandes
cambios, promoviendo el desarrollo cognitivo y personal de los alumnos mediante
actividades que motiven el pensamiento crítico y aplicativo, aprovechando la información
disponible y las herramientas TIC, exigiendo un procesamiento activo e interdisciplinario
de la información para que construyan sus propios conocimientos y no se limiten a realizar
una simple recepción pasiva y memorización de la información.
Baldemar Quiroz Calderón
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UNIDADES DE APRENDIZAJE
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PRIMERA UNIDAD: LA GLOBALIZACIÓN Y LAS FINANZASINTERNACIONALES, EL SISTEMA MONETARIO
INTERNACIONAL, BALANZA DE PAGOS, MERCADO DEDIVISAS
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El contenido de la primera Unidad de Aprendizaje ha sido tomado de:
Tomado de Pérez J. (2014) Finanzas internacionales: cómo gestionar los riesgos
financieros internacionales. 1ra ed. Santiago de Chile: Editorial Universidad de Santiago
de Chile. Págs. 22-150.
Friedman, T. (1999). The Lexus and the olive tree, Farrar, Strauss, and Giroux . New York.
FMI, (2005). outlook, april. Globalization and external imbalances . World economic
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CAPITULO I: LA GLOBALIZACIÓN ECONÓMICA Y LASFINANZAS INTERNACIONALES
1.1 La globalización, significado e importancia
Tomado de Pérez J. (2014) Finanzas internacionales: cómo gestionar los riesgos
financieros internacionales. 1ra ed. Santiago de Chile: Editorial Universidad de Santiago
de Chile. Págs. 22-50.
El primero en utilizar el término Globalización fue Levitt (1983), en su trabajo sobre
globalización de los mercados donde lo describe como un proceso en el cual el concepto
de producción, basado sobre ciclos del producto, estaba siendo reemplazado por un nuevo
concepto de mercado global. En una primera etapa, ellos fueron comercializados en países
más desarrollados hasta que quedaron obsoletos. En seguida, fueron orientados a las
economías menos desarrolladas hasta que desaparecieron del mercado. En la segunda
etapa los mismos productos son vendidos a través del mundo usando los mismos métodos
y técnicas. Esto reduce los costos y armoniza los gustos de los consumidores sobre una
base global.
De acuerdo con este primer concepto, la saturación de los mercados en los países
desarrollados obliga a las empresas de estos países a buscar oportunidades de mercado
más allá de sus fronteras de origen, pero también el crecimiento que registran laseconomías de menor desarrollo, así como su aumento poblacional constituyen incentivos
adicionales para la proyección internacional de sus actividades. Así, sobre una base global
las empresas buscan homogeneizar los gustos de los consumidores.
Para Carbaugh (2008), es el proceso de una mayor interdependencia entre los
países y sus ciudadanos. Así mismo, consiste en una integración creciente de los
productos y recursos a través del mercado entre los países, vía el comercio, inmigración e
inversión extranjera; esto es, vía los flujos internacionales de los bienes y servicios, de laspersonas, y de inversión; tales como: equipamiento, fábricas, acciones y bonos. También
incluye elementos no económicos, tales como: la cultura y el medio ambiente.
Ciertamente, este segundo concepto destaca los alcances de la globalización que
enfrenta el mundo a la hora actual, poniendo énfasis en sus implicancias políticas,
económicas, tecnológicas y culturales, que trataremos de dilucidar en éste y los siguientes
capítulos. También es preciso señalar que para los europeos la expresión más adecuada
corresponde al de mundialización, que más que un problema semántico refleja la búsqueda
de su propio posicionamiento en este proceso. Nosotros en el marco de este texto
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usaremos la expresión globalización, señalando que las dos expresiones se refieren al
mismo proceso.
1.2 Las fuerzas motrices de la globalización
La globalización ha sido un proceso facilitado por la interacción de una serie de fuerzas
motrices que han contribuido a su rápido desarrollo por lo que nos parece relevante
realizar una revisión desagregada de aquellos más importantes.
1.2.1 El crecimiento del comercio mundial y la inversión extranjera directa
Desde siempre el comercio internacional ha sido un factor de vinculación entre las
economías del mundo. Los países han buscado permanentemente insertarse en la red del
comercio mundial, convencidos de que es el camino hacia el crecimiento de sus
economías, de la producción, del empleo y en último término del mejoramiento de la calidad
de vida de sus habitantes. En este sentido, los gobiernos nacionales han impulsado
políticas que han facilitado el proceso de globalización, mediante la adopción de medidas
más y más liberales para que sus economías se transformen en economías de mercado
mediante la reducción de barreras arancelarias y no arancelarias, facilitando con ello losintercambios de bienes, servicios y capital. Este proceso se inició a comienzos del último
siglo, pero las dos guerras mundiales y la gran depresión de los años 1930, interrumpieron
su evolución.
No obstante, el mayor impulso se registró después de la Segunda Guerra Mundial,
con la creación de organismos internacionales de cooperación financiera y comercial, tales
como: el Acuerdo General de Aranceles y Comercio (GATT), hoy Organización Mundial del
Comercio (OMC) desde el año 2001, el Fondo Monetario Internacional (FMI), BancoMundial (BM) y la Organización Económica para la Cooperación al Desarrollo (OECD).
Impulsados por estos organismos, los países han suscrito acuerdos bilaterales, regionales
y multilaterales, para liberalizar el comercio, flexibilizar las normas sobre inversión
extranjera directa o suprimiendo los controles a los movimientos de capitales y controles
de cambio.
Los resultados de estas decisiones están a la vista, según un informe del FMI (2005),
el promedio de los aranceles ha bajado de 30% en 1980 a 12% el 2000, en los países en
desarrollo y de 10% a 4% en los países industrializados. El comercio global de bienes y
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servicios ha aumentado del 20% del PIB en los años 1970 a cerca del 55% del PIB en
2003. Según un reciente informe de la OMC (2010), durante el período 2000-2008, las
exportaciones mundiales crecieron en promedio un 5,0% más que el PIB real, con
excepción del 2001, en que el comercio disminuyó marginalmente a causa del “pinchazo
de la burbuja.com”. Por su parte, las exportaciones de productos manufacturados crecieron
un 7,5% en volumen en 2007, comparado contra el 10%, registrado el 2006. El cuadro que
sigue permite apreciar mejor este comportamiento.
Tabla: 1.1 Globalización Económica y las Finanzas Internacionales.
Crecimiento del volumen de las exportaciones y la producción mundiales de Mercancías 2000-
2008 (variación % anual).
Exportaciones mundiales de mercancías 2000-2008 2006 2007 2008
Exportaciones mundiales de mercancías 5,0 8,5 6,0 1,5
Producción mundiales de mercancías 2,5 4,0 1,5 0,5
PBI mundial rea 3,0 3,5 3,5 1,5
Fuente: Organización Mundial del Comercio.
Pero un país que ha cambiado las revoluciones del comercio mundial ha sido China,
que desde su incorporación en diciembre del 2001 a la OMC se ha convertido en un
competidor global. Se comprometió con la OMC a una apertura de su mercado para los
bienes industriales, servicios y agrícolas, para tal efecto, debía reducir sus aranceles a lasimportaciones de un promedio del 24,6% a 9,4% dentro de los tres a cinco años siguientes.
El artífice de las reformas Deng Xiaoping que comenzó introduciendo reformas en el sector
rural en los años 1970, luego creó zonas económicas especiales. En 1992 la adopción de
una Constitución que consagra el concepto de economía socialista de mercado, acelerando
con ello la apertura de su economía. En 1993 permite la formación de sociedades
conjuntas. Pero no cabe duda que las reformas económicas más importantes fueron
emprendidas después de su ingreso a la OMC. Así, Zhang (2004), destaca que en el primer
semestre del 2002, más de 2.300 regulaciones fueron abolidas o revisadas por 30
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departamentos dependientes del Consejo del Estado, mejorando la eficiencia del mercado
en la economía China. Por consiguiente, ha suscrito acuerdos bilaterales con una docena
de países miembros de la OMC.
Entre 1978 y 2006, su PIB registró un crecimiento promedio anual del 9,67%, queconstituye el más rápido crecimiento que cualquier país en el mundo durante 28 años.
Desde 1991, ha atraído los montos más importantes de inversión extranjera directa entre
los países en vías de desarrollo cada año. Es así como, el último informe de la OMC (2008),
confirma la presencia relevante de China en el comercio mundial, situándola en segunda
posición con casi el 9% de las exportaciones mundiales detrás de Alemania, desplazando
a Estados Unidos a la tercera posición y a Japón a la cuarta. Sin embargo, es importante
subrayar que el año 2010, año en que el mundo comienza a salir de la Crisis Subprime,
puede ser la oportunidad para que China pase a la primera posición en las exportacionesmundiales, teniendo en cuenta que la proyección de crecimiento para Alemania es una
caída neta en su PIB, mientras que China proyecta un crecimiento de su PIB por el 6%.
Pero hay otras economías emergentes que registran un protagonismo igualmente
importante en el comercio mundial, es el caso de la India que desde el año 2000, registra
un crecimiento anual de sus exportaciones del orden del 19%. Brasil que también desde el
año 2000 mantiene un crecimiento promedio anual del 17%, aunque en las exportaciones
mundiales representa un porcentaje levemente superior al 1%.
Junto con el crecimiento del comercio mundial, la inversión extranjera directa (IED)
ha sido otro motor importante de la globalización, y representan transferencias de capital
financiero destinados a la compra o creación de empresas en el extranjero. Se trata de
inversiones como dice El Mouhoud (2007) que implican una relación de largo plazo,
traducidos en la toma de participación por una empresa no residente en el capital de una
empresa residente, con el objetivo de controlar no solamente el capital sino también la
actividad de gestión y de producción. Debe representar al menos el 10% de los derechos
de votación.
La IED incluye: inversión de capital en especies, préstamos intragrupo, préstamos de
la casa matriz a una de sus filiales en el extranjero, la reinversión de beneficios por las
filiales en el extranjero. Según un informe de la (UNCTAD) los flujos de IED tuvieron el
siguiente comportamiento según el grado de desarrollo de los países.
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Tabla 1.2 Globalización económica y las finanzas internacionales
Distribución del ingreso de flujos de IED (en %)
Región 1986-1990 1991-1998 1999-2000 2005-2006
Países desarrollados 82,41 60,95 78,25 64,30
Países en desarrollo 17,44 35,50 19,57 30,59
Países menos desarrollados 0,40 0,65 0,38 0,74
Fuente: UNCTAD, DMI.
Los datos son muy elocuentes para reflejar que los flujos de inversión siguen
fuertemente concentrados en los países más desarrollados, por el contrario los de menor
desarrollo siguen al margen de la presencia de flujos de inversión directa. En 2011, la IED
supera el nivel pre-crisis de 2008. A nivel mundial la IED creció hasta USD 1.525 miles de
millones superando al promedio que existía entre 2005 y 2007 previo a la crisis subprime
que estuvo en USD 1.473 miles de millones. Asia y la Unión Europea los principales con28% cada una, seguido de Estados Unidos 18% y Latinoamérica 14%. Es claro, que los
flujos crecientes tienden a orientarse hacia las economías emergentes, que ofrecen
oportunidades de inversión altamente atractivas, es el caso de China que en 1978 se abre
a la IED, constituyéndose en los últimos años en el país receptor más importante de flujos
de IED, Rusia fija su Ley sobre IED en 1991. Con todo, según un informe de la (UNCTAD
2005), las 500 más grandes empresas multinacionales (EMN) son responsables de más
del 80% del stock mundial de inversión directa al extranjero, 90 de las 100 empresas más
grandes tienen su sede en los países de la llamada tríada (formado por Estados Unidos,Unión Europea y Japón). Los Estados Unidos representan más del 25% de estas sedes
contra diez en Japón.
1.2.2 La formación de los bloques económicos
La formación de los bloques económicos regionales, ha sido una fuerza motriz
relevante en la globalización de la economía mundial, por su atractivo interno y externo.Internamente los países participantes han buscado liberalizar su comercio intrabloque,
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mediante una eliminación gradual de las barreras aduaneras en pos de tener un comercio
de bienes y servicios más fluido, con el objetivo final de lograr para cada país miembro un
crecimiento de su economía, de su producción, mejorar los niveles de empleo y en último
término mejorar la calidad de vida de sus habitantes. En una perspectiva de largo plazo
lograr la libre circulación también de los capitales y las personas y si las condiciones lo
permiten alcanzar una coordinación de las políticas económicas, formando una Unión
Económica, y por qué no una cooperación monetaria, y así llegar a una Unión Monetaria.
Externamente, el mercado ampliado representa para los flujos de inversión directa
una oportunidad de rentabilizar capitales cubriendo la demanda intraregión y respondiendo
desde el interior del bloque a la demanda de otros países o bloques económicos.
En todos los continentes funcionan bloques económicos, destacaremos solamente
los más importantes por su mayor presencia en la economía mundial. Así tenemos en
América: el Mercado Común del Sur (MERCOSUR),la Comunidad Andina de Naciones
(CAN), el Acuerdo de libre Comercio de América del Norte (ALCAN). En Europa: la Unión
Europea (UE), el Acuerdo de Libre Comercio de Europa Central (ALCEC). En África: la
Comunidad de Estados de África del Oeste (CDEAO), En Asia: la Asociación de Países del
Sudeste Asiático (ASEAN).
La formación de bloques económicos ha generado un fortalecimiento de las
relaciones comerciales internas, en los bloques formados por los países de mayor
desarrollo, no así, en los países de menor desarrollo donde el comercio extrabloque ha
tenido mayor significación, como puede apreciarse en el informe de la (OMC 2008).
Tabla 1.2 Globalización económica y las finanzas internacionales
Proporción de las Exportaciones totales de mercancías en el Marco de Acuerdos ComercialesRegionales 2007
ALCAN COMUNIDAD
ANDINA
MERCOSUR UNIÓN
EUROPEA
ASEAN
Comercio intrarregional 51% 8% 14% 68% 25%
Comercio extra regional 49% 92% 86% 32% 75%Fuente: OMC, 2008.
Como se puede apreciar, la Unión Europea es el bloque económico de mayor integración, pues las dos terceras partes
de sus exportaciones se orientan dentro de la región.
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1.2.3 El progreso en la tecnología del transporte, la informática y lastelecomunicaciones
El progreso registrado en el desarrollo de nuevas tecnologías en transporte,
informática y telecomunicaciones, se han traducido en significativas reducciones de costos
de procesamiento de datos y almacenamiento de la información. Según un informe del FMI
(2005), el costo de una llamada por teléfono por tres minutos entre Nueva York y Londres
en 1930 era de USD 300, en 1960 de USD 50 y hoy de algunos centavos de dólar. El costo
de procesamiento de información por computador cayó de USD 100 por segundo en 1975
a centavos en 1995. Hoy el costo es justo de USD 0,001 por segundo. La red de Internet
constituye una de las redes de información más extendidas a nivel mundial, aun cuando es
preciso reconocer que el acceso es aún desigual y que existe todavía una fuerte
concentración en los países más desarrollados. Peor aún, al interior de un mismo país, hay
sectores de la población marginados del acceso a la información.
El número de usuarios de Internet como porcentaje de la población total ha crecido
del 1% en 1990 a 14% el año 2000 como promedio en el mundo. Pero algunos países
registran tasas más altas: Estados Unidos 55%, Unión Europea 45%, Japón 37%. El
descubrimiento del microchip y la revolución de la informática.
El desarrollo de Internet y el World Wide Web así como el uso de contenedores que
permite combinar los medios de transporte por vía marítima, terrestre y aérea, forman parte
de las nuevas tecnologías, contribuyendo como dice (De la Dehesa 2006) a reducir las
barreras naturales de tiempo y espacio entre los países, minimizando los costos de envío
de bienes, servicios, personas, capital, tecnología, o información de un punto a otro.
La revolución tecnológica ha permitido también el llamado trabajo virtual, donde los
trabajadores de una organización desarrollan sus funciones desde sus casas u otros
lugares.
1.2.4 La globalización de los mercados financieros
La integración y globalización de los mercados financieros se ha visto fuertemente
impulsado gracias a los avances tecnológicos en los campos de la informática y las
telecomunicaciones. Favorecido por la supresión de restricciones que frenan los flujos de
capitales internacionales, identificado por Allemand y Ruano-Borbalan (2008), como la
regla de las 3 D. La desreglamentación o liberalización de los mercados financieros,
traducido en flexibilización de las normas que rigen el funcionamiento de los mercadosmonetarios y de capital así como el funcionamiento de las instituciones financieras
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participantes, El control de los poderes públicos sobre las operaciones nacionales e
internacionales se flexibilizan. Actualmente la comunicación por Internet permite a los
inversionistas de cualquier parte del mundo acceder a noticias relevantes que afectan el
funcionamiento de los mercados, realizar transacciones en línea, para comprar, desinvertir
en valores. En consecuencia, permite a las empresas acceder fácilmente al financiamiento
internacional, vía emisión de títulos de deuda, acciones, contratos de leasing , obteniendo
recursos, muchas veces con costos de capital más bajos de los que pueden obtener en su
mercado interno.
La desintermediación, permite que los agentes económicos puedan cubrir sus
necesidades de financiamiento directamente en los mercados financieros y no sólo con los
Bancos, esto implica que las empresas pueden hacer emisiones de títulos de deuda o
acciones u otras formas de financiamiento para captar los recursos que necesitan.
Por último, la descompartimentalización o sea, la eliminación de las fronteras entre
los mercados financieros; esto es, mercado de divisas, mercado del dinero, mercado de
capitales, generando una fuerte interrelación e integración entre ellas.
Según Amable (2008), la globalización financiera comenzó en los años 1970, luego
del fracaso del Acuerdo de Bretton Woods y los dos shocks petroleros, 1973-1974 y 1978-
1979, propagándose en tres etapas:
La primera comienza en los años 1980 con el término del sistema soviético
generando un cambio del poder financiero de los deudores hacia los acreedores, pero
también de los directivos de empresa hacia los accionistas, con el rebrote de la inflación y
el aumento de las tasas de interés reales. Las innovaciones financieras se multiplicaron
para reducir los costos de los créditos y para gestionar los riesgos relacionados con la
volatilidad de los mercados.
La segunda fase, cubre el período que va de comienzos de los años 1990 a las crisisasiática y rusa (1997-1998). Es la época llamada del consenso de Washington, vivido como
la proyección del capitalismo occidental sobre el mundo entero. Los países llamados
emergentes fueron empujados a adoptar las instituciones occidentales pretendidamente
universales y de abrirse sin restricciones a la entrada de capitales por la vía de los
mercados financieros internacionales. Es un período en que se desencadenan excesos de
inversión y una especulación inmobiliaria en Asia, el robo sistemático de la propiedad
pública por las mafias en Rusia y un aumento en el consumo de las clases acomodadas
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en América Latina, proceso que se quiebra con las grandes crisis financieras de fines del
Siglo XX.
La tercera etapa, es la de la reafirmación de la diversidad de los capitalismos a
comienzos del siglo XXI, pero también de los peligrosos desequilibrios financieros. Lospaíses emergentes han restablecido su soberanía sobre sus economías, desprendiéndose
de la tutela del Fondo Monetario Internacional. Los países deficitarios, pasaron a ser
superavitarios, los deudores en dólares pasan a ser acreedores de Estados Unidos. La
globalización financiera funciona al revés del período precedente sin mayor estabilidad, por
el aumento desmedido de sus déficits externos. Los Estados Unidos concentran los
desequilibrios de la economía mundial de una manera que les ha permitido consumir más
allá de sus medios y de financiar una gigantesca especulación inmobiliaria hasta la
explosión de la crisis del 2007.
La globalización financiera permite a las empresas acceder a las diferentes plazas
financieras internacionales sin restricciones y muchas veces sin control, para conseguir los
financiamientos necesarios con menores costos de capital, cubrir sus demandas internas
o emprender nuevas actividades productivas en el extranjero y facilitar su implantación.
Pero la globalización financiera, si bien permite el acceso a financiamientos en distintos
mercados y diversificar las inversiones geográficamente, lo cierto es que los capitales no
siempre se dirigen a las economías con mayor dinamismo económico, sino a las plazasfinancieras de mayor desarrollo. Así se puede observar que los abundantes ahorros que
registran los países asiáticos y los países productores de materias primas se orientan a la
demanda de títulos de deuda americana, lo que para Carton (2008), no puede ser sino
transitorio, pues induce a una dinámica de endeudamiento que no es sostenible.
En suma, la globalización financiera ha abierto una multitud de canales que vuelven
los sistemas financieros nacionales vulnerables y más interdependientes, lo que demanda
de los países emergentes, mantener la debida prudencia a la hora de iniciar un proceso de
liberalización financiera de sus mercados de capitales, ya que la apertura impone una
disciplina macroeconómica y un marco institucional sólido. El principal riesgo de la
integración de los mercados financieros es el denominado “efecto contagio”, que se puede
manifestar cuando ocurre una crisis en alguna región del mundo, repercutiendo
automáticamente a los demás mercados financieros.
En este sentido, es interesante destacar el planteamiento de Krugman (2000), quién
señala que “la globalización creciente predispone a la economía mundial a exponerse a un
ciclo de crisis más y más grave, pues la integración genera presiones sobre los gobiernos
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para que liberalicen las economías y luego relajen los controles financieros, incluidos los
flujos de capitales”.
1.2.5 La convergencia en un modelo de economía de mercado
Finalmente, una fuerza motriz relevante de la globalización ha sido la aceptación
creciente por los países de un modelo de economía de mercado. Este proceso –como
dice Intriligator (2004) – comienza con cambios en el sistema político y económico,
destacando China con la adopción del Sistema Socialista de Mercado. La India, comienza
en los años 1980, disminuyendo el proteccionismo y alentando la inversión extranjera, el
término del monopolio público en numerosos sectores de la actividad y la liberación del
comercio y los servicios. La disolución de la Unión Soviética en 1991 y su conversión en15 estados independientes. Varios de ellos, hoy integrados a la Unión Europea, otros en
camino de hacerlo, transitando a un sistema de economía de mercado y propiedad
privada.
Pero la economía de mercado no ha sido capaz de generar un efecto de
redistribución de la riqueza resultante de la mayor actividad económica mundial,
obligando a los gobiernos de muchos países a impulsar programas sociales destinados a
corregir los problemas de concentración de la riqueza en un porcentaje muy reducido dela población.
1.3 Las grandes oleadas de la globalización
El proceso de globalización ha experimentado en el tiempo, períodos tanto de fuerte
dinamismo como períodos de calma, hasta llegar en nuestros días, a una crisis que remece
al mundo y sin mucha claridad sobre los plazos de recuperación de las economías. Para
Carbaugh (2008), el mundo ha vivido tres oleadas de globalización, la primera de 1870 a
1914, caracterizado por una reducción de las barreras aduaneras y las nuevas tecnologíasque resultaron en una disminución de los costos de transporte, por vía marítima y ferrocarril.
Hubo una gran movilidad de los capitales y de la mano de obra unida a un fuerte
auge comercial.
Los conductores de la globalización fueron empresas americanas y europeas, así
como individuos. Las exportaciones casi duplicaron como porcentaje del ingreso mundial y
el ingreso per cápita aumentó en 1,3% promedio anual. Los países actores relevantes de
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la globalización como los Estados Unidos e Inglaterra se convirtieron en los nuevos ricos
del mundo. Este período de bonanza se interrumpe con la Primera Guerra Mundial.
La segunda oleada cubre el período 1945-1980, esto es, después de la II Guerra
Mundial, se inicia una nueva etapa en la globalización, incluye la crisis del Acuerdo deBretton Woods, los dos shocks petroleros de 1973-1974 y 1978-1979. Es un período en
que los costos de transporte siguen bajando más rápido que el crecimiento del comercio.
También los países lograron que sus gobiernos cooperaran en la disminución de las
barreras arancelarias fijadas en los años anteriores. Se produce una creciente movilidad
de los capitales derivados de las alzas en los precios del petróleo los que son reciclados
por la banca internacional. Se crean las principales instituciones internacionales de
cooperación comercial y financiera y expansión del comercio de productos manufacturados
entre países desarrollados. En los países en desarrollo se libera sólo los productosagrícolas que no compiten con los productos agrícolas de países desarrollados. Para los
productos manufacturados los países en desarrollo mantuvieron barreras altas.
Los países desarrollados se especializaron en nichos de productos manufacturados,
ganando en productividad a través de economías de aglomeración. En esta oleada muchos
países en desarrollo no participaron del crecimiento de la manufactura global y del
comercio de servicios. Siguieron dependiendo de sus productos agrícolas y recursos
naturales. Por ende, se da una limitada movilidad de la mano de obra.
La última oleada de la globalización, comienza en los años 1980 con características
muy diferentes. La incorporación al comercio mundial de economías emergentes, como
India, Brasil, de ex países socialistas (Europa del Este) o comunistas (China, Vietnam).
Pero también hay países en desarrollo crecientemente marginados de la economía mundial
con disminuciones en sus ingresos y pobreza creciente. Aumenta la presencia en el mundo
de empresas transnacionales que funcionan como sistemas de producción integrados, se
generan grandes movimientos de capital, se imponen restricciones a la movilidad de la
mano de obra, particularmente en los países desarrollados.
Un aspecto destacable de esta tercera oleada, es el hecho de que algunos países
en desarrollo tuvieron éxito gracias a su abundante mano de obra barata proporcionándoles
una ventaja competitiva a manufacturas intensivas en mano de obra. Destacando, México,
China, Malasia, Turquía, Hungría, Indonesia, Tailandia, Filipinas y Vietnam.
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1.4 La globalización y la cultura
La globalización está cambiando la cultura mundial, buscando una homogeneización
de los medios, las artes y la cultura popular, y con el inglés como idioma de comunicación
global, que constituye el primero o segundo idioma de importancia en las comunicaciones
de las grandes economías, por ello su uso tiene una difusión acelerada gracias al desarrollo
de Internet.
Para Friedman (1999), la globalización en muchos aspectos es americanización. Los
medios de comunicación de Estados Unidos y especialmente la televisión tienen cada vez
una mayor influencia en el mundo, a través de Hollywood produciendo películas, nuevos
canales como CNN, NBC, CBS y FOX. La guerra vivida en directo a través de CNN. Las
seriales de TV, canales de música y diversión difundidas por grandes cadenas americanas.
Luego está el desarrollo de Internet dominado por el idioma inglés, con una masiva
predominancia de portales y navegadores de Estados Unidos. En suma, la industria
produciendo contenidos y medios de comunicación claves son propiedad generalmente de
Estados Unidos desde AOL, a Time Warner, a Disney, Microsoft y Viacom a Yahoo y
Google.
Este desarrollo cultural como réplica a la irrupción tecnológica de Estados Unidos, es
visto por los países europeos como un intento de globalización de la cultura de Estados
Unidos, por lo que decidieron aprobar su propia Directiva con alcance para la Unión
Europea, estableciendo que el 50% de las películas exhibidas deben ser producidas por la
Unión Europea.
La globalización de los mercados implica competencia a nivel mundial de las
empresas en la producción de bienes culturales, tales como discos compactos, películas,
programas, diarios, libros y equipamiento de todo tipo, pero también cuidados de salud,
turismo, educación. Todo este cuadro puede influenciar elementos básicos de nuestras
culturas, por ejemplo, el deterioro de las lenguas nativas, pero es difícil pensar que ellovaya a traducirse en una cultura homogénea. En este sentido, estudios realizados por el
sociólogo americano Ronald Inglehart establecen que las sociedades se diferencian según
la importancia otorgada, por un lado, a la religión y a los valores familiares tradicionales y,
por otro, a los valores de autorrealización personal. Mantouseé (2006).
El desarrollo de la industria cultural está concentrado en países industrializados de
América del Norte, Europa y Asia, que tienen la hegemonía en la producción de bienes y
servicios culturales. Para Warnier (2007), la globalización de la cultura es impropia por las
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desigualdades entre países y entre categorías sociales al interior de un mismo país, ante
los flujos mundiales de la cultura industrializada.
Con todo, en la globalización cultural, no todo es negativo hay información y
entretenimiento accesible a precios muy razonables e Internet ha creado un fórum públicopara muchas culturas y minorías étnicas que previamente no disponían de un canal de
comunicación tan efectivo y poderoso.
1.5 La globalización y los problemas de inequidad
La globalización ha sido fuente de inequidad en dos sentidos, por un lado a nivel de
países, el crecimiento de la economía mundial ha seguido beneficiando en gran medida alos países desarrollados quienes han acentuado la brecha con las economías en
desarrollo, concentrándose el crecimiento de la actividad económica mundial en los
bloques económicos de mayor desarrollo. Aun cuando es preciso reconocer que hay
economías emergentes que han tenido un rol destacado en el comercio mundial, como son
el caso de China, India, Vietnam, Rusia y Brasil, pero cuyas exportaciones corresponden
fundamentalmente a productos primarios, con excepción de China. Pero hay otro grupo de
países, principalmente africanos que no son actores relevantes en el comercio mundial,
por el contrario, han quedado marginados de los beneficios de la globalización.
Un segundo plano de inequidad se manifiesta a nivel de la distribución de la riqueza
al interior de las economías emergentes que han logrado ingresar a la red del comercio
mundial, quienes presentan como gran debilidad una gran inequidad en la distribución de
la riqueza, aún más al interior de un mismo país, hay regiones que están mucho más
integradas a la economía globalizada y por tanto, con mejor calidad de vida y otras en
cambio no registran mayor progreso. Puede sin duda haber otros factores de carácter
interno, ajenos a la globalización que pueden explicar los problemas de inequidad; talescomo: las políticas macroeconómicas, problemas de infraestructura, desarrollo
institucional, ec.
Para De La Dehesa (2006), hay al menos tres determinantes importantes en la
brecha registrada en la distribución de la riqueza entre algunos países ricos y algunos
países pobres, destacando en primer término el crecimiento poblacional. Como segunda
fuente de inequidad identifica, la tecnología, que con el desarrollo. Observado en la
tecnología de la información, biotecnología y genética tienen un efecto negativo en la
distribución del ingreso mundial. Finalmente, para De La Dehesa, la ubicación geográfica
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juega un papel importante en su futuro. Expone como ejemplo, un estudio realizado sobre
modelos de desarrollo global, por el Instituto de Desarrollo de Harvard entre 1965 y 1990,
bajo la dirección de Jefrey Sachs, quien demostró que en promedio los países
enclaustrados o sin costa tienden a crecer a una tasa más baja que los situados en la costa,
debido al aumento de los costos de transporte y precios de importaciones especialmente
para países montañosos. Aquellos situados en los trópicos tienden a crecer 1,3 puntos
menos que aquellos en zonas temperadas, reflejando los costos de un clima inferior,
problemas de salud, y agricultura menos productiva.
De acuerdo con las proyecciones de la Comisión Europea y del FMI la economía
mundial durante el año 2009, ha evidenciado su peor desempeño desde la II Guerra
Mundial y los países desarrollados su peor recesión. Para las economías emergentes con
participación activa en el comercio mundial, como China, India, según FrançoisBourguignon (2009), antiguo economista jefe del Banco Mundial, deberían seguir
mejorando su distribución del ingreso per cápita, en cambio, en las economías
desarrolladas registrarán un claro retroceso, permitiéndoles a los primeros reducir la brecha
existente, sin embargo, para la mayoría de los países en desarrollo subsistirán los
problemas de distribución del ingreso.
1.6 El rol de las empresas multinacionales en la globalización
Una empresa multinacional o transnacional, según la ONU es una empresa, que a
partir de una base nacional, implanta varias filiales en uno o varios países, de acuerdo con
una estrategia diseñada por la casa matriz.
Para General Electric, según su página Web, “globalización no se refiere sólo a
vender bienes y servicios en mercados globales, hoy es más valioso innovar y entregar
soluciones visionadas, diseñadas, construidas y ofrecidas a escala global”. Su estrategiaglobal: “proporcionar productos y servicios con alto valor global creados por talento global
y para un mercado global”.
Las empresas multinacionales (EMN), han jugado un rol importante en el proceso de
globalización, teniendo como foco inicial el mercado local han ido extendiendo sus
actividades en términos de mercado, plantas de producción y centros de investigación y
desarrollo con un alcance global. Así como dice Intriligator (2004), los cambios en la
estructura industrial les ha permitido adquirir mayor poder, mayores rentabilidades y mayor
productividad, logrando tener fuentes de materias primas, componentes, plantas de
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producción y mercados en muchas partes del mundo, siendo capaces de adaptarse a las
condiciones cambiantes de los mercados.
Para Allemand (2008) por su parte, las EMN son los nuevos “amos del mundo”, por
el poder dominante en el sistema político y económico mundial. Hoy se cuentan 77.000 através del mundo contra 37.000 a comienzos de los 90, totalizando 770.000 filiales contra
70.000. De los 100 primeros 95 tienen su sede en la llamada tríada: América del Norte,
Europa y Japón. En los años 90 surgen multinacionales en los países emergentes, China
(Lenovo, Hawei…), India (Tata, Mittal Steel…), México (Cemex). Algunos constituyen
verdaderos imperios, llamados en lenguaje de la ONU transnacionales y cuyos presidentes
son recibidos como verdaderos jefes de estado.
No todos los países tienen los medios para resistir el poder de las multinacionales,
pero los países desarrollados sí. (Allemand y Ruano-Borbalan 2008) destacan la Ley
Antitrust de Estados Unidos que obligó el 2004 a Microsoft a pagar indemnizaciones a
empresas de la competencia y de los Estados Americanos. La Comisión Europea, a cargo
de la competencia ha condenado el abuso de posición dominante y distorsión de la misma,
confirmado por la corte europea de justicia el 2007.
El comercio mundial está dominado por los intercambios entre filiales de una misma
multinacional, llamado comercio intrafirma. Los sectores que destacan, según Mercier-
Suiss y Bouveret-Rivat (2007), son el automotriz (62% de importaciones y 70% de
exportaciones), farmacia (59% y 53%), equipamiento eléctrico (48% y 40%), petróleo (40%
y 57%), química (38% y 42%). Siendo marginal en textil (10% y 17%) y ropa (12% y 30%).
Los intercambios son más y más de productos intermedios que no pasan por el mercado.
1.7 La globalización y sus implicancias sobre el desempleo
La globalización favorece la inserción de los países en el comercio mundial, en
especial de los países menos desarrollados, permitiéndoles aumentar su producciónorientada al mercado internacional y con ello estimular la generación de empleo, aumentar
el poder de compra de los consumidores con el consiguiente impacto sobre la demanda de
nuevos productos nacionales o importados, mejorando en definitiva la calidad de vida de
los habitantes del país.
Las economías emergentes con especialización en actividades productivas muy
intensivas en mano de obra no calificada y de bajo costo, han entrado en competencia con
otras economías en desarrollo, provocando quiebras de empresas, como en el sector textil,
y con ello aumento en los niveles de desempleo. Pero la competencia que han generado,
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también ha afectado a los países desarrollados con empresas en sectores sensibles a la
presencia de productos baratos debiendo suprimir miles de empleos.
Las EMN por su parte, para mantener su competitividad han debido trasladar sus
actividades productivas a países con abundante mano de obra barata no calificada,proceso que en Europa es conocido como deslocalización, provocando la pérdida de
empleos en sectores tradicionales (textil, calzados,...) en sus países de origen cifradas en
algunos cientos de miles. También han deslocalizado actividades altamente
especializadas, Carbaugh (2008) muestra los casos de Boeing que usa especialistas
aeronáuticos en Rusia para el diseño de partes de las alas y depósitos de equipaje de su
línea de jets, el costo de un master o un doctor en aeronáutica en Rusia es de USD 650 en
Estados Unidos de USD 6.000; el otro caso es el de Texas Instruments que contrata
ingenieros en China e India para desarrollar chips a cambio de USD 1.000 contra USD7.000 en Estados Unidos. Pero la deslocalización también ha afectado las actividades de
servicio, así según Michalet (2007), Hewlett Packard emplea en la India, 10.000 personas
y General Electric 22.000.
No obstante, la deslocalización no sólo tendría efectos negativos para los países
desarrollados, por el contrario, según El Mouhoud (2007), el mejoramiento en la calidad de
la educación en los países en desarrollo y la atracción que ejercen los países desarrollados
estaría produciendo una migración de trabajadores calificados, mediante la apertura decuotas a favor de estas personas en los países desarrollados. Ello es confirmado para el
caso de Suecia, a partir de un estudio realizado por Lipsey y otros (2000), quienes
concluyen un efecto positivo de la deslocalización sobre el trabajo calificado.
La tecnología también está afectando la necesidad del trabajo humano en todos los
campos, por el simple hecho de que las máquinas son más económicas que el hombre.
Esta tendencia ha permitido masificar los productos, pero además ha significado una
reconversión a nivel del mercado laboral. Se prevee para los próximos años, un aumento
en los niveles de desempleo en el mercado de servicios, en la educación, en la salud, en
la entretención y en el esparcimiento.
Esto ha hecho necesario contar con programas de ayuda que permita a la gente a
cambiar de trabajo a medida que la ventaja comparativa cambia rápidamente de una
actividad a la siguiente. Esto significa menores fricciones en los mercados laborales y un
sistema regulatorio que ayude a la inserción.
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Significa un sistema de educación que dote a los futuros profesionales competencias
genéricas y específicas que les permita movilidad y desempeñarse en distintas áreas de
su disciplina. Hecho que beneficia la sinergia del sistema global y local.
Estados Unidos gasta USD 1.000 millones al año en ayuda a los trabajadoresdesplazados. Pero, la economía como un todo gana, según una estimación, USD 3.000
millones al año provenientes del mercado más libre.
Por su parte, la Unión Europea ha creado recientemente un Fondo de Ajuste de
Globalización por € 500 millones para ofrecer asesorías de trabajos, entrenamiento y otras
ayudas cuando más de 1.000 personas de una empresa o industria pierdan sus trabajos a
causa de cambios estructurales en los patrones mundiales del comercio.
Pero la crisis que enfrenta el mundo, plantea un escenario dramático para el empleo.
Según un informe de la OIT (2010), el desempleo subió al 6,6% en 2009, lo que representa
un aumento del 0,9 puntos porcentuales comparado con 2007.
El número de trabajadores pobres (no más de dos dólares al día por persona), puede
aumentar hasta un total de 1.400 millones, lo cual representaría el 45% de los trabajadores
a nivel mundial.
Las tres regiones asiáticas – Asia Meridional, Asia Sudoriental y el Pacífico y Asiaoriental – representan el 57% de la creación del empleo en el mundo en 2008. En las
economías desarrolladas y la Unión Europea, la creación neta de empleo en 2008 fue
negativa. El número de desempleados el 2008 alcanzó los 32,3 millones de personas.
1.8 Globalización y competitividad en la empresa
La competitividad está referida al grado o nivel en que los bienes de una empresa o
industria pueden competir en el mercado, esta competitividad depende de los precios
relativos y de la calidad de los productos. Si Toyota puede producir autos móviles a un preciomás bajo que General Motors, se dice que el primero es más competitivo que el segundo,
Carbaugh (2008).
La competencia se ha vuelto global; hace 30 años, los mayores fabricantes de
automóviles en el mundo eran General Motors, Ford y Chrysler. Hoy empresas como
Toyota, Honda, BMW, Hyundai, Daimler son nombres que destacan en el competitivo
mercado del automóvil. De igual forma, en computadores personales, destacaba IBM, hoy
en el mercado compiten, Dell y Compac de Estados Unidos; Samsung de Corea del Sur,Sony y Toshiba de Japón, Acer de Taiwán entre otros.
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La competitividad es un concepto eminentemente dinámico, donde el cambio es una
constante y la competitividad de la empresa es su capacidad para gestionar y adaptarse a
los continuos cambios del entorno. Un elemento determinante de la competitividad de una
empresa es su productividad; esto es, la eficiencia en el uso de sus recursos.
En 1990, el Instituto Global MacKinsey realizó una investigación sobre productividad
laboral en las industrias manufactureras de Japón, Alemania y Estados Unidos,
concluyendo que Japón tiene ventajas en cinco industrias: automóviles, partes y piezas de
automóviles, electrónica de consumo, acero y metalurgia. Estados Unidos: en
computadoras, alimentos procesados, productos de limpieza y cerveza; y Alemania: en
ninguna de las estudiadas fue más productiva. Carbaugh (2008).
Claramente, el recurso humano, la capacidad de gestión así como el nivel de
desarrollo tecnológico son elementos centrales en la competitividad de las empresas de un
país.
1.9 Método de internacionalización de las empresas
La globalización crea para las empresas multinacionales la oportunidad de expandir
sus actividades más allá de sus mercados de origen, explicado por un lado, por la creciente
saturación de los mercados internos y por otro, por la oportunidad de rentabilizar en muchos
casos tecnologías que en sus países de origen han quedado obsoletos. Asimismo, el
crecimiento económico que registran los países en desarrollo, así como su crecimiento
poblacional constituyen un atractivo adicional para la internacionalización.
Globalizarse para una empresa significa, según El Mouhoud (2007), desplegar las
actividades de producción, de montaje o de ensamblaje, de distribución y de innovación
(Investigación y Desarrollo) de su país de origen hacia otro país (o varios países). Pudiendo
ser ésta absoluta o relativa; es absoluta cuando la empresa suprime sus actividades en su
país de origen para transferirlo a otro. Relativa cuando todo el crecimiento de la producción,
inversión o empleos se orientan a sus filiales en el extranjero antes que en el país de origen.
Este proceso de expandir las actividades de una empresa a nivel internacional, se
conoce en Europa como deslocalización, que no es otra cosa que transferir todo o parte de
una actividad productiva, comercial, de investigación y desarrollo al extranjero a fin de
reimportar a menor costo todo o parte al territorio nacional.
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La creación de filiales (plantas de producción, investigación y desarrollo, de
ensamblaje, de distribución), las fusiones y compras de empresas, las alianzas
estratégicas, las sociedades conjuntas, las subcontrataciones, constituyen las formas en
que las empresas han enfrentado su proceso de deslocalización o internacionalización.
Nuestro interés en esta parte, es examinar estas distintas estrategias de
penetración que las empresas han seguido en su proceso de internacionalización,
destacando:
1. EL COMERCIO INTERNACIONA
2. LAS SUBCONTRATACIONES
3. ACUERDOS DE LICENCIA
4. OTORGAMIENTO DE FRANQUICIAS
5. ALIANZAS ESTRATÉGICAS
6. SOCIEDADES CONJUNTAS ( JOINT VENTURES )
7. ADQUISICIONES DE EMPRESAS
1.10 El comercio internacional
El comercio internacional constituye la forma más conservadora de penetración de
mercados externos, ya sea exportando o importando.
Muchas empresas se iniciaron en el comercio internacional, a través de la
exportación; es decir, vendiendo parte de la producción normal en otro país. Para muchas
pequeñas empresas es su única opción para vender en el mercado internacional. Esto
supone una baja inversión, lo que minimiza los riesgos. Hay al menos tres alternativas para
exportar y por tanto, es necesario elegir: la exportación indirecta, la exportación cooperativa
y la exportación directa.
La exportación indirecta consiste en vender los productos en los mercados
internacionales, recurriendo a un intermediario ubicado en el país de interés. Es una forma
rápida de tomar contacto con el mercado internacional, con poco riesgo involucrado, sin
embargo, se tiene poco o ningún control sobre el producto, lo que puede ser negativo para
la imagen de la empresa o su marca.
La exportación cooperativa, consiste en usar la red de distribución internacional de
otra empresa (local o extranjera) para vender sus productos en el mercado internacional.
Por último, la exportación directa, implica crear una unidad dentro de la empresa encargada
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de la exportación de los productos al mercado internacional. Puede crearse una red de
distribución propia, con lo cual se tiene una retroalimentación directa del mercado. Pero es
una opción que implica comprometer más recursos humanos y financieros y por
consiguiente mayor riesgo.
Por su parte, las importaciones constituyen posiblemente la forma más común de
comercio exterior, permite a las empresas obtener suministros a bajo costo. Si la empresa
sufre una baja en sus exportaciones o importaciones, normalmente puede reducir o
suspender esta parte de su negocio con un costo bajo.
1.10.1 Las subcontrataciones
La subcontratación también llamada externalización, consiste según Mercier y
Bouveret (2007), en transferir todo o parte de una función (sistema de información, R & D)
o de una actividad (producción, mantención,...) hacia un prestatario especializado, en el
país o el extranjero.
Muchas empresas han logrado descomponer sus procesos de producción, en una
serie de procesos relacionados, que le permiten subcontratar partes del producto final. Esta
práctica está muy difundida en la industria del automóvil, lo que ha aumentado
notablemente el comercio de partes y piezas, componentes módulos destinados a ser
usados como bienes intermedios en la producción.
1.10.2 Acuerdos de licencia
El otorgamiento de una licencia obliga a una empresa a proporcionar su tecnología
(derechos de propiedad intelectual, patentes, marcas registradas, procedimientos de
ventas o nombres comerciales) a cambio de regalías o de otros beneficios específicos.
El otorgamiento de licencias le permite a una empresa utilizar su tecnología en
mercados extranjeros sin incurrir en inversiones significativas en esos países, y sin costos
de transporte que implica la exportación.
Por lo general, el que obtiene la licencia llamado licenciatario paga una suma fija al
firmar el contrato de licenciamiento y luego paga regalías del orden del 2 al 5% de las
ventas durante la vigencia de su contrato (cinco a siete años, con opción de renovación).
La cantidad exacta de las regalías dependerá de la ayuda brindada y el poder de
negociación relativo de ambas partes.
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Sin embargo, se licencia más que los simples conocimientos. En el mundo de la
moda, cierto número de diseñadores licencia el uso de sus nombres. Pierre Cardin, el
mayor de tales otorgantes, tiene 840 licencias en todo el mundo sobre todo tipo de cosas,
desde esquíes hasta sartenes. Esto le reditúa 75 millones de dólares al año, incluyendo 12
millones de 32 licenciatarios en Estados Unidos. Incluso Rusia le paga 750 millones de
dólares al año.
¿Le da usted publicidad gratuita a Coca-Cola en una camiseta? El director para
licenciamiento de mercancía de la empresa espera que ésta obtenga millones de dólares
por un acuerdo con la fundadora de Gloria Vanderbilt. El funcionario declara que la
empresa aceptó el acuerdo porque “la ropa ensalza nuestra imagen. El dinero no es
importante”.
Otra industria, la publicación de revistas, otorga licencias para ediciones en el
exterior. Usted puede comprar Cosmopolitan en más de una docena de idiomas, Playboy
en diez y Penthouse en cinco. Tokio Disneyland, operado por Oriental Land Company, bajo
licencia de Disney, debe pagar royalties.
Proporciona una manera rentable de penetrar mercados externos. Representa baja
exposición a los riesgos políticos y económicos.
A pesar de la oportunidad de obtener un considerable ingreso por las licencias,muchas empresas, en especial las que producen o fabrican artículos de alta tecnología, no
otorgan licencias. Temen que un licenciatario se vuelva competidor a la expiración del
contrato, o bien que éste sea demasiado emprendedor y trate de vender los productos
fuera de su territorio.
Una desventaja importante del otorgamiento de licencias es la dificultad para
asegurar el control de calidad en el proceso de producción en el extranjero.
1.10.3Otorgamiento de franquicias
Estos acuerdos permiten al franquiciado el derecho a usar el nombre comercial del
franquiciador, marca comercial, modelo de negocios y Saber-Hacer en un territorio dado y
por un período de tiempo especificado en el contrato. A cambio, el franquiciador recibe
pagos de royalties y otros derechos.
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Ejemplos de franquicias son Manpower, Coca-Cola, etc. McDonald´s, Pizza Hut,
Blockbuster Video, Manpower, Coca-Cola, etc.
El otorgamiento de franquicias le permite a las empresas penetrar mercados
extranjeros sin realizar una importante inversión en los mismos, con bajo riesgo político yun conocimiento del mercado local. La principal desventaja es la dificultad para controlar
las operaciones del franquiciado.
1.10.4Alianzas estratégicas
Una alianza estratégica es un convenio de largo plazo que combina los recursos
(humanos, industriales y financieros) de dos o más empresas para alcanzar un objetivocomún, pero que no se traduce necesariamente en un intercambio de títulos de propiedad
entre los socios.
1.10.1.1 ¿Québu sca un a emp resa co n un a alianza?
Buscan una entrada rápida al mercado mediante el acceso a nuevos productos,
tecnologías y mercados; y compartir costos, recursos y riesgos.
Las Alianzas Estratégicas Internacionales son una manera de configurar en forma
conjunta las actividades que integran la cadena de valor agregado desde una perspectiva
mundial.
Un buen ejemplo de alianzas estratégicas es la que nos proporcionan Hamdouch y
Depret (2002), respecto a las cinco principales redes en el transporte aéreo mundial. Hoy,
cerca de los dos tercios de los ingresos del transporte aéreo mundial pasan por una de las
cinco grandes redes (alianzas globales) de compañías aéreas, se trata de:
a) Star Alliance (19,3% del mercado mundial) lanzado en mayo de 1997 por Air
Canadá, Lufthansa, SAS, Thai Airways International y United Airlines, se unen más tarde
Varig Airlines y Singapure Airlines.
b) WINGS (12%) creado por KLM Northwest Airlines en 1997, al que se integran
Broathen, Continental Airlines y Kenya Airlines.
c) Qualiflyer (3,3%) creado en 1998 por Swissair, Delta Airlines (que después se
integra a Skyteam), Austrian Airlines (después pasa a Star Alliance), TAP Air Portugal,
Turkish Airlines y AOM, pronto se suman Air Litoral, Air Europe, CROSSAIR entre otros.
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Según Peter Drucker una alianza para ser exitosa debe cuidar los siguientes
aspectos claves:
Antes de sellar la alianza las partes deben pensar en sus objetivos y en los
objetivos del “hijo”. Debe lograrse un acuerdo previo acerca de cómo se administrará la alianza.
Es necesario pensar cuidadosamente quién administrará la alianza.
Cada socio debe tomar medidas dentro de su propia estructura para asegurar
buenas relaciones con la empresa conjunta y con los demás socios.
Debe existir un acuerdo para resolver desacuerdos. La mejor manera es nombrar
un árbitro que todos acepten.
Las alianzas deben comenzar como un matrimonio entre iguales. Mantenga el
compromiso de sus altos ejecutivos con la alianza. Pérez Barbeito, Jorge. Finanzas internacionales: cómo gestionar los riesgos
financieros internacionales. Chile: Editorial de la Universidad de Santiago de Chile,
2014. ProQuest ebrary. Web. 23 February 2015.
Copyright © 2014. Editorial de la Universidad de Santiago de Chile. All rights
reserved.
Los pasos necesarios para asegurar una alianza exitosa son:
Encontrar al socio correcto.
Construir una relación de colaboración.
Definir objetivos específicos para el acuerdo.
Reciprocidad.
Probar un Plan de Negocios en el peor escenario, ante reacción de la competencia.
Las alianzas suelen utilizarse para cambiar las capacidades y la posición
estratégica de una empresa como la de Xerox (fabricante de impresoras y
fotocopiadoras) y Corning (fabricante de vidrio y sistemas en Estados Unidos)
destinada a ingresar a nuevos mercados en el exterior y lograr acceder a nuevastecnologías.
No hay duda que ha habido experiencias exitosas de alianzas que alcanzaron las
metas que se buscaban al establecerlas. No obstante, también hay experiencias de
fracaso, o bien en que uno de los socios se hace cargo de la sociedad. La empresa
consultora en administración Mc Kinsey & Co. Encuestó a 150 compañías comprometidas
en alianzas que se cancelaron: se descubrió que en tres cuartas partes de las alianzas los
socios japoneses tomaron el control.
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1.10.1.2 Sociedades con juntas y joint venture
a) Concepto
“ Joint ” significa común o conjunto, mientras que “ venture ”, procede de adventure
, es decir una aventura, un proyecto, una empresa. Ello implica que hay esfuerzos
y riesgos por delante, pero también la posibilidad de un resultado positivo, una
utilidad, un beneficio.
Se puede también definir sociedad conjunta como la asociación de dos o más
personas naturales o jurídicas que por medio de un acuerdo de cooperación recíproca
buscan realizar un proyecto económico de interés común.
Actualmente, muchas empresas penetran en mercados extranjeros realizando un
Joint Venture con empresas que residen en esos mercados. La mayor parte de ellos le
permiten a las empresas aplicar sus ventajas comparativas respectivas en un determinado
proyecto. Un ejemplo, es el Joint Venture celebrado entre Xerox Corporation (E. Unidos) y
Fuji Co. (Japón), acuerdo que le permitió al primero penetrar el mercado japonés y al
segundo entrar al negocio del fotocopiado.
b) Características Esenciales
Se considera que, por lo menos cinco factores reflejan las características esenciales
de las sociedades conjuntas.
(1) Acuerdo entre dos partes con objetivos económicos comunes y de largo plazo,
ya sea de producción, de compra, de venta, de mantención, de reparación, de
investigación y desarrollo, de consultoría o de finanzas u otros tipos de servicios.
(2) Puesta de activos en común, por las partes –tales como dinero, planta, recursos
naturales, maquinarias, equipo, tecnología y derechos de propiedad intelectual,
management y capacidad de marketing – para el logro de objetivos
determinados. Existen contribuciones y comunidad de intereses.
(3) Caracterización de esos activos puestos en común, como contribuciones de
capital de las partes, que a la vez buscan una utilidad común, pero también
afrontan las eventuales pérdidas. Logro de los objetivos comunes que se verifica
a través de un equipo directivo independiente de aquel que poseen cada una
de las partes.
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(4) Logro de los objetivos comunes que se verifica a través de un equipo directivo
independiente de aquel que poseen cada una de las partes.
(5) Los socios comparten usualmente en proporción a sus respectivascontribuciones de capital, las ganancias resultantes o las pérdidas asociadas,
siendo su responsabilidad limitada a las contribuciones de capital.
c) Las motivaciones para formar un Joint Venture
Existen variadas motivaciones para formar una sociedad conjunta y ello puede variar según
el tamaño de la empresa, de si es local o extranjera dentro de la empresa conjunta, del
país huésped donde se realizará, del tipo de industria y producto, de las prácticas
comerciales, del respaldo financiero con que se cuente, de las tecnologías existentes y de
la capacidad de gestión de que se disponga entre otros factores.
En general, podemos decir que las empresas que operan internacionalmente,
buscan formar una sociedad conjunta en un cierto mercado, por diferentes motivos a saber:
necesidad, conveniencia, obligación o política empresarial.
Por necesidad, porque el socio potencial posee atributos indispensables que de
alguna forma monopoliza y que aseguran el éxito del negocio. Por ejemplo, el sociopotencial puede tener un monopolio en la producción de un insumo importante para el
proceso productivo a desarrollarse.
Por conveniencia, cuando resulta el esquema más ventajoso para operar
exitosamente en un mercado. Aquí el socio posee atributos que pueden complementarse
perfectamente bien con las cualidades de la empresa en cuestión. Cabe distinguir del caso
anterior, la situación en que la empresa tiene acceso a alternativas, inclusive no asociarse,
pero le resulta más conveniente incorporar un asociado. Por ejemplo, el socio puede tenercontrol sobre un canal de distribución más eficiente y si bien existirían otras opciones, las
mismas no serían óptimas.
Por obligación, porque el gobierno del país receptor, a través de su política,
incentiva la inversión externa vía una asociación con empresarios locales o el propio
Estado.
Por política empresarial, porque la empresa puede definir que su inserción
internacional sea a través de sociedades conjuntas. Este tipo de política suele ser frecuente
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en ciertos sectores productivos. A continuación presentamos una serie de motivaciones
para formar una sociedad conjunta:
Compartir costos y riesgos.
Obtención de recursos naturales.
Obtener financiamiento para complementar la capacidad de endeudamiento de la
empresa.
Compartir capacidades de producción subutilizadas.
Inteligencia: obtener nuevas tecnologías.
Crear prácticas innovativas de dirección y administración. Retener gerentes-
empresarios.
d) Los fracasos de algunas Sociedades Conjuntas
Muchos de los estudios sobre sociedades conjuntas, localizados tanto en
naciones industrializadas como en desarrollo, se han preocupado de analizar las
razones de la sobrevivencia o el fracaso de dichos emprendimientos. A pesar de
las notables ventajas que generalmente se presenta en el análisis de la formación
de empresas conjuntas, la investigación empírica demuestra que también existen
variados factores que hacen que muchas empresas se desanimen de formar
sociedades conjuntas o que una vez formadas terminen prematuramente sus
acuerdos, tanto sea por la vía de la liquidación, el pase del control al otro socio o
por medio de la asunción completa de la propiedad y el control por parte de uno de
los miembros.
Una buena parte de los estudios que demuestran o tratan de explicar porqué
fallan las sociedades conjuntas, señalan ciertos elementos en común a saber:
Productos, tecnologías o plantas obsoletas. Interpretación errónea de las
necesidades del mercado.
Elevación de costos.
Depresión de los precios.
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Cambios imprevistos en la economía.
Acciones gubernamentales.
Nuevas normas financieras internacionales.
Problemas internos entre los socios de la empresa.
1.10.5 La adquisición de empresas
Una forma alternativa de penetrar mercados extranjeros, es ya sea, creando de cero
empresas nuevas o comprando empresas existentes en otros países.
Las compras permiten a las empresas tener un control total sobre los negocios en el
extranjero y obtener con mayor prontitud el control de una parte importante del mercado.
Sin embargo, la adquisición de empresas ya existentes representa un mayor riesgo sobre
todo de carácter político, comparativamente a los métodos analizados, pues supone un
tamaño de inversión significativa. Además, si los negocios no marchan bien en el
extranjero, no siempre es fácil desinvertir a un precio razonable.
La alternativa de iniciar actividades en el exterior, creando filiales puede significar un
tiempo de penetración de mercado mayor comparado con la compra de una empresa ya
existente.
Es importante destacar que con frecuencia la adquisición de empresas sigue al
comercio exterior. Cuando los ejecutivos de una empresa observan que un país importa
grandes cantidades de los bienes que producen, estudian la factibilidad de instalar allí una
planta de producción. Se les obliga a actuar porque todos saben que los competidores
realizan análisis similares y tal vez lleguen a las mismas conclusiones.
Con frecuencia el mercado local no es lo bastante grande para permitir la producción
local de todas las empresas que exportan hacia él, y el siguiente paso en la situación
consiste en determinar quién se establecerá primero.
Los ejecutivos experimentados también saben que muchas veces los gobiernos limitan
el número de empresas que fabrican un producto determinado en el país, para asegurar a
quienes establecen un negocio rentable y continuo
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CAPITULO II: EL SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL,BALANZA DE PAGOS, MERCADO DE DIVISAS
1.1 El Sistema Monetario Internacional (SMI)
Tomado de Pérez J. (2014) Finanzas internacionales: cómo gestionar los riesgos
financieros internacionales. 1ra ed. Santiago de Chile: Editorial Universidad de Santiago
de Chile. Págs. 58-150.
El SMI, constituye el conjunto de reglas, regulaciones y convenciones 1 que rigen las
relaciones comerciales y financieras entre los países, con el objetivo de crear las
condiciones necesarias para un fluido intercambio comercial y financiero; y de contribuir a
la creación y regulación de la liquidez internacional. Es importante que estas normas o
reglas sean asumidas y observadas por todos los países para que tengan efectividad. Portanto, el SMI, no sólo facilita los flujos internacionales de bienes, servicios y capitales, sino
también permite determinar los sistemas de tipo de cambio y resolver los problemas de
balanza de pagos.
Su principal función es permitir que los procesos económicos fundamentales de
producción y distribución de bienes y servicios entre los países operen tan fluida y
eficientemente como sea posible.
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1.1.1 Objetivos del Sistema Monetario Internacional
Los dos objetivos fundamentales asignados al Sistema Monetario Internacional son:
Contribuir al crecimiento de la Producción Mundial y del Empleo, y
Contribuir a una distribución deseable de bienestar económico entre los países, así
como entre los diferentes grupos al interior de cada país.
El logro de estos objetivos debe cumplirse en un marco de cooperación internacional,
derivado del objetivo común de maximizar la producción mundial y promover así un mayor
nivel de bienestar general. Por lo tanto, esta empresa exige reducir los conflictos de interés
entre los países.
Un buen SMI es el que maximiza el flujo del comercio y las inversiones internacionales, y
logra distribuir sus beneficios entre los países de manera “equitativa” 2 .
Del mismo modo, debe reducir los conflictos de interés entre países o grupos de
países, preservando el conjunto de beneficios que la economía mundial puede lograr a
través de una división internacional del trabajo eficiente.
1.1.2 Características de un Sistema Monetario Internacional
El sistema monetario internacional debe facilitar la corrección de los desequilibrios
que enfrentan los países en sus pagos internacionales, contribuir a la creación de activos
de reserva que representan la liquidez y la gestión centralizada que el sistema incorpora,
incluyendo la cuestión de quién es el responsable de asegurar la coherencia de las políticas
adoptadas.
De tales aspectos, los referidos a la corrección de los desequilibrios de balanza depagos y la creación de la liquidez internacional, constituyen los fundamentos en todo
sistema monetario internacional.
1.1.3 Indicadores de desempeño del SMI
Existen tres indicadores que permiten evaluar el desempeño del SMI. Estos corresponden
a: ajuste, liquidez y confianza. Es importante tenerlos presentes porque la crisis monetaria
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internacional de 1971 que se examina más adelante fue el resultado de la falta de operacionalidad
de estos tres indicadores.
1.1.1.1 Ajuste
Se refiere a la capacidad de los países para mantener y restablecer el equilibrio en
sus balanzas de pagos, es decir, el equilibrio entre los ingresos y los pagos. La esencia del
problema está en que toda política de ajuste involucra costos económicos. Si tanto los
costos de ajuste como el ajuste mismo son inevitables, la función del SMI será la de permitir
que los países escojan aquellas políticas (o combinaciones de ellas) tales que:
Minimicen el costo global del ajuste.
Distribuyan ese costo mínimo equitativamente entre todos los países.
Minimicen el tiempo requerido para el ajuste.
Existen dos formas diferentes de ajuste de la oferta y demanda de divisas:
Ajuste por las Cantidades.
Ajuste por los Precios.
Bajo el primer sistema, el tipo de cambio de la respectiva moneda se mantiene fija. Para
asegurar la rigidez de éste, es necesario que la oferta y demanda de divisas en los
diferentes mercados, sean equivalentes permanentemente. Para ello, se debe recurrir a
una intervención externa, que juega el rol de contrapartida cuando un desequilibrio
momentáneo aparece. En principio, son los Bancos Centrales los encargados de asumir
esta tarea. Así, por ejemplo, cuando la oferta de pesos colombianos es superior a la
demanda del mercado, el Banco Central de este país procede a comprar “Pesos
colombianos Contra Divisas”, éstas corresponden a las reservas 3 oficiales que mantiene
dicho Banco. En cambio, cuando la oferta de pesos colombianos es inferior a la demanda,
éste procede a vender pesos a cambio de divisas, las cuales aumentan las reservas
oficiales de Colombia. En el primer caso el Banco Central vende divisas y, en el segundo,compra divisas en el mercado colombiano aumentando así la oferta o la demanda, según
sea el caso.
Bajo el sistema de “Ajuste por los Precios”, éste se produce a través de una variación
continua del precio de la moneda extranjera en términos de la moneda nacional, en función
de la oferta y demanda relativa de la moneda extranjera. En este caso, los Bancos
Centrales no tienen por qué intervenir, ya que el mercado se encarga de fijar el nivel del
tipo de cambio en todo momento. Claro está, que el inconveniente de esto, es que los tipos
de cambio fluctúan constantemente, ya sea debido a una depreciación o a una apreciación
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de las diferentes monedas involucradas, lo que introduce un factor de incertidumbre
respecto al nivel que puede asumir el tipo de cambio a futuro. De ahí, la calificación de
sistema monetario de “Tipo de Cambio Flotante”.
1.1.1.2 L iqu ides
Se refiere al volumen de reservas internacionales, en términos brutos, que mantiene
un país. Un buen SMI debe proporcionar una oferta adecuada de liquidez acorde a las
necesidades de transacción, reservas, etc., de cada momento. Durante mucho tiempo, el
oro fue utilizado como el medio de pago más importante, actualmente la mayor parte de
esta liquidez está formada por reservas internacionales; es decir, divisas de uso
internacional que mantienen los Bancos Centrales (reservas oficiales) y los BancosComerciales. La principal función de la liquidez es facilitar el financiamiento de los
desequilibrios transitorios de la balanza de pagos, hacer frente a las demandas de divisas
para importaciones, pago de servicios de deudas, remesas de dividendos, repatriación de
capitales, etc.
1.1.1.3 Con fian za
La existencia de varios activos de reserva, plantea el peligro de desplazamientos
desestabilizadores de un activo de reserva por otro, como lo predice la ley de Thomas
Gresham: “El Dinero Malo Desplaza al Bueno”. La confianza necesar ia para un
funcionamiento fluido del SMI, se refiere al deseo de los tenedores de los diferentes activos
de reserva de continuar manteniéndolos. Esta confianza significa, esencialmente, la
ausencia de transferencias de un activo de reserva a otro, provocado, generalmente por el
riesgo de una eventual pérdida de valor de uno de estos activos. Un buen SMI debe tener
resguardos en contra de la ocurrencia de crisis de confianza o por lo menos, debe sercapaz de sortear satisfactoriamente tales crisis.
1.1.4 Evolución del SMI
En el análisis de la evolución del Sistema Monetario Internacional podemos
distinguir dos grandes períodos: el primero que podemos llamar la historia del dinero y el
segundo que corresponde al SMI contemporáneo. No existe necesariamente entre ambos
períodos un enlace temporal.
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La base de todo sistema monetario, aunque suene redundante, es la existencia de
la moneda, ésta se ha ido desarrollando en conjunto con los mercados de bienes y servicios
y el mercado financiero. Adicionalmente, “El dinero nunca se ha dado en un vacío cultural
o social. No es un objeto sin vida; sino una institución social”. Para que opere enteramente
como dinero, un material determinado no puede existir puro y simplemente como un objeto,
requiere de un sistema social y cultural en particular”.
1.1.1.4 Prim er perio do : his toria del din ero.
a) Bienes de uso común como medio de intercambio
A esta etapa corresponden los sistemas más antiguos y básicos de
comercio, tales como el trueque entre personas con distintas necesidades. Por logeneral se asocia a comercio local o en pequeñas áreas geográficas, se encuentran
en el período de la historia universal anterior al surgimiento del comercio de los
bienes producidos por los artesanos y dado el grado de estandarización de los
medios de intercambio y la exigencia de que coincidieran las necesidades. Esta
etapa es temporal.
b) “Mercancías” como medio de cambio
Las mercancías presentan la ventaja de ser bienes de consumo y a la vez
ser un medio de intercambio aunque, al no ser durables, presentan la desventaja
de no servir como reserva en esta etapa y dependiendo de cuál sea el eje central
de la cultura que estemos analizando, los precios son expresados en función de un
bien central que cumple la función de medio de intercambio, como ejemplo de ello
tenemos la utilización de almendras en ciertas regiones de India, el maíz para los
guatemaltecos, la cebada para los antiguos babilonios y asirios, la sal en el norte
del África y el Mediterráneo; en otros pueblos cuyo eje económico central era el
ganado, éste se ha utilizado como medio de pago e incluso en otras la tasación de
los bienes se hacía en función de esclavos.
En esta etapa se encontraban los aztecas a la llegada de los españoles. El
eje central de su economía era la semilla del cacao y aunque era utilizada como
medio de intercambio, no era valorada de la misma forma por los primeros piratas
europeos que, al capturar un cargamento de semillas de cacao, pensando que se
trataba de excremento de conejo, lo arrojaron al mar. En esta etapa el comercio era
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intenso según el tipo de imperio en el que se desarrollara, quedando restringida el
área comercial a los límites de la influencia cultural del imperio.
c) Metales como medio de intercambio
La principal desventaja que presentaba el metal como medio de pago era su
dificultad de transporte y el bajo nivel de estandarización en las medidas. Esto llevó
a que en Lidia (reino que en los siglos VIII a. C. se enriqueció gracias al comercio),
bajo el imperio de Creso (560-546 a. C.) se acuñaran las primeras monedas de oro
y plata, cuyo sentido era proporcionar un medio de pago estandarizado para que
los comerciantes negociaran las necesidades cotidianas de su existencia. Es en
este período histórico donde podemos hablar del nacimiento del mercado de
servicios según lo observó Herodoto:
Todas las jóvenes de Lidia se prostituyen, y con ello se procuran su
dote; así después disponen de sus personas como consideran adecuado.
Las maneras y costumbres de los lidios no difieren esencialmente de las de
Grecia, salvo en esta prostitución de las muchachas. Son el primer pueblo del que
se tiene noticia que acuñó oro y plata en monedas, y comerció al detalle”.
Al caer Lidia frente al imperio persa, el uso de monedas fue adquirido
parcialmente por las culturas cercanas, en Grecia la aparición de la moneda
provoca un endeudamiento insostenible para los más pobres, quienes en busca de
tierras forman la primera emigración de griegos al área de Asia menor, en Jonia,
donde nacen como ciudades comerciales Éfeso y Mileto, siendo esta última la
ciudad representativa de la primera etapa del imperio griego denominado periodo
Arcaico y que va de los siglos VIII al VI a. C., es en esta ciudad donde nace la
filosofía y se dice que también la primera operación de mercados a futuros, ambos
con Tales de Mileto quien ante la certeza de problemas con las cosechas aseguró
a través de contratos un precio para las semillas al final de la cosecha.
d) Billetes con valor en metal como medio de intercambio
Los billetes fueron inventados por el emperador Chino como una forma de
atraer al palacio imperial todos los metales preciosos, emitiendo para esto “papeles”
con el sello real, que eran utilizados por el imperio como medio de pago. La formade conseguir su amplio uso por parte de la población era con pena de muerte por
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negarse a recibirlos como pago o no entregar sus metales preciosos. Esto fue lo
que encontró Marco Polo en su viaje a oriente y que describe en su libro. Mientras
en occidente, como respuesta a la tradicional búsqueda del hombre por burlar las
leyes, en este caso a través de la disminución del metal precioso en la acuñación
de monedas (causa de la primera crisis inflacionaria en la historia ocurrida en el
tiempo de los romanos) o de la costumbre de “hacer sudar las monedas” antes de
pagar con ellas, agitándolas en bolsos de cuero y guardando para si el polvillo entre
otras, llevaron a que se promulgara la única ley económica que no ha encontrado
refutación, haciendo que el hombre pagara siempre con la moneda de menor valor,
guardando para sí la mejor moneda. Esto llevó a la necesidad de garantizar el
contenido de las monedas. Primero, a través de sello en bolsas de cuero donde
eran guardados los metales, los que por su dificultad de transporte y la posibilidad
de que el metal que contuviese la funda no fuera lo que prometía, pronto fueron
reemplazados por documentos como certificados de depósitos y que eran
libremente convertibles en oro que estaba depositado en alguna ciudad.
1.1.1.5 La his toria más reciente d el Sistema Monetario Internacio nal.
a) El Patrón Oro: 1870 – 1914
El Patrón Oro Internacional tuvo su origen con el uso de las monedas de orocomo medio de cambio, unidad de cuenta y reserva de valor. Anteriormente no
existía lo que es básico en el sistema del Patrón Oro: la fijación del valor de la
unidad monetaria nacional en relación a una moneda de oro estándar. Este Patrón
Oro ganó aceptación en Europa occidental como Sistema Monetario Internacional
en 1870, Inglaterra lo adoptó en 1821. Estados Unidos se integró oficialmente en
1879. El Patrón Oro se implementó también a través de Asia, adoptándolo Japón
en 1897 e India en 1898. China fue uno de los pocos países importantes que en
1914 todavía estaba usando el Patrón Plata. En América Latina, continuó siendocomún el papel moneda inconvertible, pero varios países pusieron en
funcionamiento el Patrón Oro y los demás aspiraban a la implementación de este
sistema.
Las “Reglas del Juego” bajo el Patrón Oro eran claras y simples:
Cada país adscrito al sistema, fija el valor de su moneda en términos de una onza
de oro. A ese precio o paridad, el gobierno del país en cuestión se compromete a
comprar o vender oro, garantizando la convertibilidad 8 de su moneda. Si dos
monedas tienen fijados sus valores en oro, se puede deducir fácilmente el tipo de
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cambio resultante entre tales monedas. Por ejemplo, si el país A define su moneda
como equivalente a un gramo de oro mientras que el país B establece que su
moneda es igual a dos gramos de oro, la relación de intercambio será 2 monedas
de A=1 moneda de B.
Libre comercio de oro, asegurando de esta forma que los tipos de cambio de
mercado no se desvíen excesivamente de las paridades establecidas respecto al
oro en más o menos de lo que suponían los costos de transportar oro de un país a
otro. Como el oro era muy incómodo de llevar, los gobiernos tuvieron que emitir
inevitablemente certificados de papel convertibles en ese metal.
Mantenimiento, por los respectivos Bancos Centrales de los países adscritos al
sistema, de reservas en oro en relación directa a la oferta monetaria. El país
excedentario de oro, deberá permitir el incremento en la cantidad de dinero,
mientras que el país deficitario, que lo pierde, deberá reducirla. Por tanto, la
creación de dinero está en función del respaldo en oro que posea un país. Si la
cantidad de dinero aumentaba, era como consecuencia del crecimiento del stock
de oro. Esto otorgaba mucha confianza a los agentes económicos.
Este período se caracteriza por un gran crecimiento económico y estabilidad en lamayor parte del mundo. Inglaterra era la primera potencia económica, comercial y
financiera del mundo. Londres era el único centro financiero internacional y la libra
inglesa, la principal divisa. Por tanto, había mucha confianza en la moneda. Se calcula
que más del 90% del comercio mundial estaba financiado por Londres. Se decía que
el oro era el monarca anónimo y la libra esterlina, el poder detrás del trono. Según
Bourget, Figliuzzi y Zenou (2002) Inglaterra contaba en 1913 con £ 28.700.000 de
billetes en circulación respaldados por £ 37.600.000 en oro, con tasa de cobertura del
131%.
El mecanismo automático de ajuste bajo el Patrón Oro operaba a través de cambios
en la oferta monetaria de los países. En el país con déficit de balanza de pagos la oferta
monetaria disminuye y en países con superávit sucede lo contrario. Este proceso
equilibra las balanzas de pagos en forma automática. El éxito del sistema del Patrón
Oro, se debía a la credibilidad que representaba el compromiso de los países para
convertir el papel moneda en oro a un precio fijo.
El Patrón Oro funcionó adecuadamente hasta que la Primera Guerra Mundialinterrumpió el flujo comercial y el movimiento libre de oro. Esto hizo que las principales
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naciones comerciales suspendieran la convertibilidad de las monedas en oro.
Inglaterra, cuya moneda se había aceptado como alternativa al oro, no pudo seguir
siendo el proveedor de bienes y servicios del resto del mundo. Emergen otros países
suministradores de productos, y también porque la libra comienza a ser rechazada
como medio de pago al no tener respaldo en oro. Los principales inconvenientes del
sistema del Patrón Oro:
Beneficiaba a los países poseedores de oro.
Estimulaba el desequilibrio inicial entre países que tenían oro y los que no lo tenían.
La cantidad de dinero en circulación estaba limitada por la cantidad de oro existente.
La falta de liquidez provocaba un aumento de la deflación y de los desequilibrios
que afectaban a cada economía nacional.
b) El período entre guerras: 194 – 1944
En 1914 tanto Inglaterra como Estados Unidos contaban con el 9,5% y el
22% respectivamente del stock de oro mundial. Con el inicio de la Primera Guerra
Mundial termina el Patrón Oro, se suspende la convertibilidad de las monedas enoro y se aplican prohibiciones a las exportaciones de oro. Se aplica un sistema de
tipos de cambio flotantes. Desafortunadamente, estos no contribuyeron a mantener
el equilibrio, por el contrario, los especuladores internacionales vendían las
monedas débiles, por un precio inferior, haciendo que su valor cayera más allá del
explicado por factores económicos reales. Con las monedas fuertes sucedió lo
contrario. Las fluctuaciones en los valores de las monedas no pudieron ser
contenidas por el mercado de divisas a futuro relativamente incipiente sino a un
costo exorbitante. El resultado neto fue que el volumen del comercio mundial nocreció en los años 20 en proporción al producto nacional bruto 11 (PNB) mundial y
declinó a un nivel muy bajo en la depresión de 1930.
La guerra impone a los países comprometidos, un esfuerzo presupuestario
mayor, recurren a la aplicación de nuevos impuestos que son insuficientes, utilizan
avances del Instituto Emisor, que pasa a ser una práctica muy difundida, se emiten
bonos gubernamentales a corto plazo. Las emisiones sin respaldo en oro
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aumentan. En 1919 el stock de oro de Estados Unidos representa el 50% del oro
mundial.
En este periodo, Inglaterra quedó muy comprometida financieramente,
perdiendo la influencia y el poder que demostró en la época del Patrón Oro.
En el período 1918-1923 Alemania y otros países experimentaron
problemas de hiperinflación, sin precedentes en la historia. Para Bourget, Figliuzzi
y Zenou (2002), su origen está en la indemnización que exigen los aliados de
Alemania, que una Comisión fijó en 132 mil millones de DM oro a título de
reparaciones, con pago en anualidades de 2 mil millones. Esto genera desconfianza
en la moneda y precipita alzas de precios internos. Las empresas no retornan los
ingresos por exportaciones, los que tienen recursos y los especuladores compran
divisas extranjeras, los pagos de impuestos se atrasan, los poseedores de bonos
exigen su reembolso. El 15 de noviembre de 1923, se emite una moneda transitoria
llamada RENTENMARK, un RENT igual a 1.000.000.000.000 Marcos, se aplica una
política de austeridad, se anulan todas las deudas, se piden créditos a Inglaterra y
Estados Unidos y se suscribe un nuevo acuerdo sobre las reparaciones.
Se hicieron varios intentos de volver al Patrón Oro. La Conferencia de
Ginebra de 1922, buscó restablecer la libre convertibilidad en oro, pero los países
no estaban en condiciones de asumir un compromiso porque no disponían de este
metal en cantidad, se permite por tanto, que los países puedan cubrir su moneda
de papel, no con oro sino con monedas convertibles en oro. Este nuevo sistema es
llamado Patrón de Cambio Oro. Los Estados Unidos volvieron al oro en 1919, Gran
Bretaña en 1925 y Francia en 1928. La revaluación de la libra inglesa en abril de
1925 desde un rango que fluctuaba entre USD 3, 40/GBP y USD 4, 00/GBP en
1921, a USD 4, 8665/GBP resultó en un aumento del desempleo y en unestancamiento económico en Inglaterra, todo en orden a restablecer la confianza
en el sistema de tipos de cambio. El problema de encontrar valores razonablemente
estables de nueva paridad para el oro nunca fue solucionado y es así como la Gran
Depresión Mundial de 1929 13 que trajo consigo el derrumbe del sistema capitalista,
traducido en grandes desequilibrios de las balanzas de pagos, desequilibrios en los
mercados de bienes y servicios, con fuertes presiones inflacionarias y luego
recesión y desempleo.
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a cargo del secretario del tesoro de Estados Unidos H. D. White, en esta
oportunidad participaron 44 países y los tres objetivos fijados para la Conferencia
fueron:
Establecer un Sistema Monetario Internacional, con tipos de cambio estable.
Eliminar los controles de cambio existentes.
Permitir la libre convertibilidad de una moneda en cualquier otra moneda.
J. M. Keynes proponía la creación de una moneda internacional (el Bancor) emitida por
un Banco Central internacional, pero se impone la propuesta americana de White.
El acuerdo significó la adopción de un sistema de tipo de cambio fijo ajustable como
parte de las negociaciones de Bretton Woods (Estados Unidos, 1944). En el acuerdo, se
estableció un sistema monetario internacional que fue en esencia un sistema basado en el
dólar. Se crearon instituciones para ayudar a los países con déficit en sus balanzas de
pagos y a fijar políticas de tipo de cambio (Fondo Monetario Internacional), así como
proporcionar financiación a largo plazo (Banco Internacional para la Reconstrucción y el
Desarrollo, hoy Banco Mundial).
Según los términos del acuerdo, se exigía a los países fijar el valor de paridad de su
moneda en términos de oro o dólar y un compromiso de su Banco Central de defender la
paridad declarada, con un margen de fluctuación del ±1%, con intervenciones en el
mercado. Es decir, comprarían su moneda a cambio de oro o divisas si aquella tendiera a
la baja, y la venderían, comprando las monedas que se les ofrecieran, si tendiera al alza.
Para modificaciones superiores al 1% debía pedirse autorización del Fondo Monetario, el
que la otorgaría previa verificación de que el país solicitante estuviera en una situación de
“desequilibrio fundamental” 14 en sus pagos internacionales. Una fuerza importante que
afecta los tipos de cambio de las monedas es la balanza de pagos de los países miembros.
El dólar se fijaba en relación al oro, a la paridad constante de USD 35 por onza de oro.
Los dólares mantenidos por los Bancos Centrales eran libremente convertibles en oro, sin
restricciones o limitaciones. Se acordó también, asignar a otras divisas valores llamados a
la par en relación con la moneda estadounidense, de este modo, a partir del acuerdo de
Bretton Woods, el SMI quedó configurado como se muestra en la figura II.2 15 , y el dólar
pasa a ser la moneda clave como medio de pago internacional y como activo de reserva.
Al término de la Segunda Guerra Mundial, Estados Unidos tenía en stock el 75% de todo
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el oro del mundo. Por el contrario, “Inglaterra, país que había jugado un rol destacado en
el período del Patrón Oro, presentaba una situación dramática, no contaba con reservas y
el poco oro que tenía estaba destinado a pagar los aprovisionamientos militares enviados
por Estados Unidos al inicio de la guerra”
1.2 El Fondo Monetario Internacional
El Fondo Monetario Internacional fue establecido para dar asistencia temporal a los
países que trataban de defender sus monedas de problemas cíclicos, temporales o
fortuitos, pero también para hacer observar a los países miembros las reglas del juego que
éstos se han comprometido a cumplir. El FMI puede también ayudar a un país que tenga
problemas estructurales de comercio en la medida que ese país tome las medidas
adecuadas para solucionar sus problemas. Sin embargo, si ocurre déficit persistente, elFMI no puede salvar a un país de la devaluación.
A cada país miembro del FMI se le asignó una cuota en función de su importancia
económica y del volumen de su comercio exterior. El 25% debía ser aportado en oro y el
75% en su propia moneda. Cualquier país miembro podía girar hasta un 25% de su pago
original en oro o moneda convertible, llamado tramo de súper oro, en cualquier período de
12 meses, más un 100% de su cuota original cada cinco años. Así, un miembro podía girar
125% de sus divisas u oro. El FMI impuso restricciones a los retiros mayores al primer 25%
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de la cuota, para asegurarse de que se estaban tomando medidas para corregir los
problemas monetarios del país girador.
Con los años, se fue liberalizando gradualmente el acceso a los préstamos del FMI,
en la actualidad, cada uno de los 184 países miembros puede recibir préstamos
anualmente hasta el 150% de su cuota, o hasta 450% en un período trienal. El acceso
acumulativo, considerando los pagos establecidos, puede llegar hasta un 600% de la cuota
del país.
La distribución relativa de las cuotas es importante para determinar la participación
relativa del poder de votos. Los países industrializados han mantenido siempre el control
de votación ya que han suscrito la mayoría de las cuotas. Hoy, los Estados Unidos tienen
algo más que el 19,1% del control de los votos. Otros grandes derechos de voto pertenecen
a Inglaterra (6,6%), Alemania (5,8%), Francia (4,8%), Japón (4,5%), Arabia Saudita (3,5%)
y Canadá (3,2%).
Además de los recursos aportados por las cuotas, que fueron expandidos hasta 180
mil millones de dólares en 1990, el FMI, tiene acceso bajo ciertas circunstancias a fondos
que puede obtener de los principales países industrializados. Bajo el Acuerdo General de
Préstamos (AGP) y otros acuerdos asociados, el FMI, puede usar los fondos de préstamo
no sólo para ayudar a los miembros del AGP 17 en sus problemas temporales de pagos,
sino también asistir a países no miembros, tales como aquellos con fuertes problemas dedeuda externa.
La Vía Hacia El Colapso Del Acuerdo
La era de Bretton Woods se puede dividir en dos períodos:
El período de escasez de dólares que va de 1944 a 1958, y
El período de exceso de dólares que cubre el período 1959-1971.
El primer período se caracteriza por déficit moderado en la balanza comercial de los
Estados Unidos que alcanzan a USD 1.000 millones anuales. Es importante destacar que
la única forma de proveer liquidez al Sistema Monetario Internacional era a costa de déficit
en la balanza comercial de Estados Unidos. Este déficit permitió que crecieran las reservas
internacionales del Japón y de los países europeos. “En 1948, se implementa el Plan
Marshall, de ayuda americana para la reconstrucción de Europa, se crea la Organización
Europea de Cooperación Económica, que a partir de 1955, se convierte en Organización
Económica para la Cooperación al Desarrollo (OECD). La contabilidad de las operaciones
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de cambio entre los países adherentes fue centralizado en el Banco de Pagos
Internacionales, basado en Basilea Suiza”
En 1958 dicho déficit salta a USD 3.500 millones. Éste fue el período de la escasez del
dólar. 1959 marcó también el comienzo de grandes déficit en la balanza Comercial de los
Estados Unidos, pero no fue sino hasta los primeros años de la década de los sesenta que
se reconoció un dilema de reservas monetarias internacionales. De hecho, en 1960 por
primera vez el stock de oro de Estados Unidos fue inferior a los dólares poseídos por no
americanos. A medida que los déficit en la balanza Comercial de Estados Unidos persistían
y se incrementaban con los años, las reservas de oro de los Estados Unidos disminuían
aceleradamente y paralelamente aumentaban las reservas de dólares de los tenedores
extranjeros.
Desafortunadamente, mientras algunos países proveedores de divisas incurrían en
déficit, especialmente los Estados Unidos, Inglaterra y Francia, se desarrolló un problema
de credibilidad. Los especuladores monetarios y los Bancos Centrales empezaron a dudar
de la capacidad de los países oferentes de divisas de continuar convirtiendo su moneda en
oro (en el caso del dólar) y en dólares (en el caso de otras divisas). Una evidencia de esta
desconfianza se manifestó en el mercado de Londres al registrar el precio del oro grandes
variaciones por sobre los USD 35/oz de tasa oficial y en el drenaje de oro y divisas de los
países deficitarios.
Para resolver el problema de especulación, los Estados Unidos, junto a Gran Bretaña,
Francia, Alemania, Italia, Bélgica, Países Bajos y Suiza instauraron el pool del oro. Los
diferentes países se comprometieron a vender oro contra el dólar para mantener la
cotización del oro alrededor de USD 35 la onza. En contrapartida a la creación de este
pool, Estados Unidos se compromete a reducir su déficit de balanza comercial. El pool del
oro fue un fracaso. Estados Unidos no hizo nada para reducir su déficit de Balanza
Comercial y los gobiernos de algunos países europeos comienzan a exigir de nuevo la
conversión de sus dólares en oro.
En 1965 el General De Gaulle, decide no sostener más el dólar, abandona el sistema
y comienza a convertir sus reservas de dólares en oro. También prescinde del pool del oro.
Inglaterra se vio forzada a devaluar la libra en más de 14% en 1967 después de varios
años de crisis y rumores de devaluación. Francia, devaluó el franco en 1969. Estados
unidos reaccionó a su continuo déficit de balanza de pagos en 1963 estableciendo un
impuesto de nivelación por los préstamos obtenidos por extranjeros en el mercado de
capitales de Estados Unidos. Este impuesto forzó efectivamente a los solicitantes de
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préstamos a buscar capitales de largo plazo en otra parte y aceleró el desarrollo del
mercado de Euro bonos. Al continuar el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos,
se impuso en 1965 controles voluntarios a los flujos de nuevos capitales en dólares a las
empresas estadounidenses. Éstos fueron seguidos en 1968 por controles obligatorios a la
inversión en el extranjero por firmas norteamericanas y restricción del crédito para
préstamos al exterior por los Bancos de ese país. A pesar de estas precauciones, la
posición de la balanza de pagos de Estados Unidos continuó empeorando. Sus reservas a
marzo de 1968 alcanzaban a los USD 10,7 mil millones, el Congreso vota suspensión
inmediata de la convertibilidad externa del dólar en oro. El 17 de marzo de 1968 los países
más ricos, exceptuando Francia, deciden crear a petición de Estados Unidos, un doble
mercado del oro, uno para Bancos Centrales a USD 35 la onza y otro para particulares y
empresas sujeto a oferta y demanda. La credibilidad se sigue deteriorando hasta la crisis
de 1971, hecho que se analiza más adelante.
Derechos Especiales de Giro
Una solución más duradera a la necesidad de crecimiento de las reservas monetarias
mundiales comenzó con la creación de los “Derechos Especiales de Giro” por parte del
FMI, constituyendo una unidad alternativa de reserva. La creación de los DEG buscaba
resolver los problemas de liquidez, el problema del control y la variabilidad de la unidad decuenta.
A fines de 1967, en Río de Janeiro, se alcanzó un acuerdo sobre un sistema por el cual
el FMI crearía nuevas reservas llamadas “derechos especiales de giro” (DEG) y las
distribuiría a cada país miembro según su cuota. El objetivo era hacer del DEG el principal
activo de reserva en el Sistema Monetario Internacional. Los DEG serían intercambiados
sólo entre Bancos Centrales y podrían ser convertidos en otra moneda pero no en oro. El
FMI emitió los primeros DEG en 1970, y hacia mediados del 90, tenían validez un poco
más de DEG 26 billones (USD 26 mil millones), representando cerca del 4% de las reservas
mundiales que no eran oro.
El valor de los DEG se basó inicialmente (1976-1980) en el valor promedio de una
canasta de 16 monedas consideradas de acuerdo a su importancia relativa en el comercio
mundial. La primera unidad de DEG fue igual a 1 US Dólar, pero el valor del DEG fluctúa
en relación al dólar dependiendo del comportamiento individual de las monedas de la
canasta. En enero de 1981, la canasta de monedas fue reducida de 16 a 5. En 2005 se
reducen a cuatro monedas con las siguientes ponderaciones: dólar 44%, euro 31%, yen
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14%, y libra 11%. El supuesto base para la creación de los DEG fue la esperanza de que
haría posible que las reservas aumentaran lo suficiente sin producir déficit para los Estados
Unidos y que capacitarían a éstos para mantener la convertibilidad del dólar en activos de
reserva sin disminución de sus reservas en oro 21 . Eso no ha sucedido, a fines de 1990
la tenencia de DEG en los países miembros era de sólo el 4% de sus reservas que no eran
oro. Esta falta de entusiasmo en el uso de los DEG puede ser explicado por la mayor
flexibilidad de uso que tienen el dólar y otras divisas; por lo general pagan intereses también
más elevados. En suma, la introducción de los DEG en carácter de reservas
complementarias no corrigió los defectos de fondo que padecía el sistema.
La Crisis de Agosto de 1971
La falta de confianza en el sistema monetario internacional y en el dólar en particular
hizo crisis en agosto de 1971, cuando se hizo evidente que los Estados Unidos
presentaban un déficit de su balanza de pagos constituyéndose en la más grande de su
historia, que alcanzó finalmente a USD 29,6 mil millones para 1971. En este año la tesorería
de Estados Unidos disponía sólo de 22 centavos de oro por cada dólar en manos de los
Bancos Centrales.
El 15 de agosto se suspendió la compra y venta oficial de oro por el Tesoro
Norteamericano al sufrir los Estados Unidos un flujo al exterior de casi un tercio de sus
reservas oficiales de oro en los primeros meses del año. Más aún, Estados Unidos impuso
un impuesto de 10% a todas sus importaciones de todos los países industrializados con
excepción de Canadá, y congeló los precios internos al nivel de ese momento.
Debido a que el precio del oro de USD 35/oz permaneció sin variación, no hubo un
impacto inmediato en la cantidad de reservas monetarias internacionales. Sin embargo, los
Estados Unidos notificaron al mundo que el dólar no podría usarse más como base para el
Patrón Oro de intercambio. Mientras tanto, los tipos de cambio de muchos de los grandespaíses comerciales se dejaron flotar en relación al dólar e indirectamente en relación al oro.
A fines de 1971 la mayor parte de las monedas de uso comercial se habían fortalecido
respecto del dólar, con la consiguiente devaluación para ésta última. Si bien la razón más
inmediata del colapso de Bretton Woods, fue el enorme déficit de la balanza de pagos de
los Estados Unidos entre 1970 y 1971, la explicación última debe buscarse en los
indicadores de desempeño: ajuste, liquidez y confianza, que simplemente no operaron.
Pero no cabe duda que un hecho que también contribuyó a precipitar la crisis fuera el
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financiamiento que los países aportaron para mantener un déficit creciente en la balanza
de pagos de Estados Unidos.
Entre las principales causas que explican el fracaso de Bretón Woods, destacan:
La dirección del comercio internacional empezó a cambiar, otros países al margende Estados Unidos pasaron a ser oferentes importantes de productos.
Los costos de extracción de oro pasan a ser crecientes.
Las fuertes fluctuaciones experimentadas en las monedas de algunos países
europeos.
La desviación de recursos por parte de Estados Unidos para financiar los conflictosinternacionales en que se ve involucrado.
d) Acuerdo Smithsoniano de 1971
Tras el fracaso de Bretton Woods, se produce una reunión en 1971 en el
Institute Smithsonian de Washington, conocida después como el Acuerdo
Smithsoniano, a la que concurrieron los diez países más industrializados del mundo
(Grupo de los Diez) donde se alcanzó un acuerdo internacional para realinear los
tipos de cambio.
Los Estados Unidos se comprometen a devaluar el dólar de un nivel de USD
35 a USD 38/oz de oro (8,57% de devaluación). A cambio, los otros miembros del
Grupo acordaron revaluar sus monedas en relación al dólar en magnitudes
específicas que en su conjunto eran equivalentes a esta devaluación.
Las reevaluaciones reales variaron desde un 7,4% para el caso de Canadá
hasta un 16,9% para Japón. Aún más, la banda de fluctuación alrededor del valorpar fue ampliada del ±1% existente a ± 2,25% lo que significó un movimiento
máximo de ±4,5% con respecto al dólar y los Estados Unidos dejaron sin efecto la
sobretasa arancelaria del 10% a las importaciones que había impuesto para forzar
el acuerdo.
En el segundo semestre de 1972, estaban siendo utilizadas nuevas
alineaciones de monedas. El dólar estaba débil por el déficit de la balanza de pagos
de Estados Unidos. Más aún, su convertibilidad en oro estaba todavía suspendida
y con pocas posibilidades de revertirse en el futuro próximo. De hecho, el precio del
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oro en el mercado libre de Londres pasó a USD 70/oz en agosto en vez de USD
35/oz.
A menos de un año del Acuerdo las presiones del mercado obligaron a
modificar las nuevas tasas de cambio. La libra flotó en junio de 1972 y el franco
suizo en enero de 1973. Al mismo tiempo, el dólar fue objeto de presiones
especulativas forzando una nueva devaluación del 10% esta vez a USD 42,22/oz.
En septiembre de 1972 el FMI, designó al comité para la Reforma del
Sistema Monetario Internacional, una versión ampliada del Grupo de los Diez para
sugerir revisiones del sistema monetario internacional para julio de 1974.
A fines de febrero de 1973 se observa claramente que no era posible
mantener un sistema de tipo de cambio fijo, dadas las extremadas olas de flujos de
capitales especulativos huyendo del dólar hacia otras monedas. A esto se agrega
el embargo petrolero de la OPEP, lo que agrava aún más la situación. Los
principales mercados de divisas fueron cerrados por varias semanas en marzo de
1973 y cuando reabrieron, muchas monedas fueron dejadas flotando a niveles
determinados por las fuerzas del mercado. Los valores de paridad fueron dejados
sin cambios. Hacia junio, el dólar había flotado a la baja en un promedio del 10%.
Los países firmantes del Acuerdo Smithsoniano reconocieron que el tiempo
había llegado para cambios de mayor trascendencia en el sistema monetario
internacional diseñado en Bretton Woods en 1944, pero no había acuerdo sobre
qué cambios serían deseables. Algunos sentían que el regreso a tipos de cambio
fijo era imperativo, pero la mayoría creía que una suerte de flotación dirigida sería
necesaria para controlar el enorme incremento del “dinero caliente” potencial, en
particular, el inmenso excedente de dólares mantenido por los Bancos Centrales,
el sistema de Bancos Comerciales mundial y los particulares.
La primera crisis del petróleo que sobrevino enseguida y las agudas
discrepancias dentro del comité causaron que fallara en su tarea, pero sentó las
bases para el encuentro del FMI en Jamaica en enero de 1976.
e) Acuerdo de Jamaica de enero de 1976
En Jamaica se alcanzó un acuerdo que proporcionó las reglas del juego para
el sistema que rige actualmente. Las tasas flotantes fueron declaradas aceptables,y se permitió a los Bancos Centrales que intervinieran y que administraran sus
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flotaciones para prevenir una volatilidad indebida. Los países pueden elegir el
sistema de cambios que más les convenga. El oro fue desmonetizado como valor
de reserva (ya no es el pivote del Sistema Monetario Internacional). El FMI acordó
devolver 25 millones de onzas a sus países miembros y vender otros 25 millones
de onzas al valor de mercado (cerca de USD 2 mil millones de dólares). Los fondos
de la venta se mantendrían en un fideicomiso para ayudar a las Naciones más
pobres. Los países miembros podrían vender sus reservas de oro al precio de
mercado. Pero a la hora actual el FMI posee aún reservas de oro por 103 millones
de onzas.
Las cuotas del FMI, fueron aumentadas a USD 41 mil millones.
Subsecuentemente fueron aumentadas hasta los actuales USD 180 mil millones.
Los países menos desarrollados no exportadores de petróleo obtuvieron acceso
mejorado a los préstamos del FMI. El FMI tiene como rol central, prevenir la
ocurrencia de crisis financiera. Los derechos a voto fueron ajustados para reflejar
la nueva distribución del comercio y las reservas, incluyendo un total de 10% de
poder de voto para los países de la OPEP. Un cuadro del panorama existente a
fines de 1981 en el Sistema Monetario Internacional, es el que se presenta en la
figura Nº II.3.
.
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f) La crisis de la Deuda Externa 1892
En dos siglos, las economías de América Latina han sido golpeadas por
cuatro crisis de la deuda.
La primera se declaró en 1826 y se prolongó hasta la mitad del siglo XIX. La
segunda comenzó en 1876 y terminó en los primeros años del siglo XX. La tercera
comenzó en 1931 y se terminó a fines de los 40. La cuarta estalló en 1982.
Una de las causas más importantes del crecimiento de la deuda externa de
los países no exportadores de petróleo, en particular América Latina fueron los dos
shock del petróleo registrados en los años 1973-1974 y 1979-1980. Los precios del
petróleo subieron dramáticamente y los productores principalmente países árabes
depositaron grandes cantidades de dinero en Bancos Comerciales occidentales.
Estas instituciones prestaron con mucho entusiasmo el dinero a países en
desarrollo sin evaluar cuidadosamente su capacidad de reembolso, menos que
anticiparan la probabilidad de una crisis de pagos.
Éstos otorgaron los créditos a tasas flotantes lo que permitió que el riesgo
de inflación se transfiriera a los prestatarios. Alrededor de dos tercios de la deuda
de los países en vías de desarrollo estaba basado en el LIBOR.
El FMI, así como otros organismos internacionales alentaron a los gobiernos
latinoamericanos a endeudarse de manera inédita entre 1975 y 1982.
La deuda externa de los países en desarrollo creció de 180.000 millones de
dólares a 406.000 millones sólo en 1975. Es así como entre 1975 y 1979 el monto
de la deuda se triplicó.
En 1979, Paul Volcker para controlar la inflación de Estados Unidos subió
las tasas de Interés.
El segundo shock petrolero de 1979 (originado por la revolución islámica de
IRÁN) afectó las Balanzas de Pagos de países importadores de petróleo. Los
países industrializados, en su totalidad, registraron un cambio en sus balanzas de
USD 31 mil millones positivos en 1978 a 51 mil millones negativos en 1980. En los
países en desarrollo, el déficit de quienes no formaban parte de la OPEP creció
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enormemente de 41 mil millones en 1978 a 108 mil millones en 1981. Estos déficits
fueron financiados a través de los mercados de capitales.
En 1980 asume en Estados Unidos el Presidente Reagan, quien abre las
puertas a un período de crecientes déficits en el presupuesto y en la balanza de
pagos del país. El dólar sufre una fuerte apreciación durante la primera mitad de la
década de 1980 por la masiva entrada de capital extranjero atraído por las altas
tasas de interés reales que ofrecía el país para financiar sus déficits.
El análisis de los hechos demuestra que fueron los Bancos privados de los
países industrializados los que provocaron la crisis, al reducir de manera drástica
los préstamos concedidos a México en 1982. Advertidos de que el Tesoro público
mexicano había utilizado casi todas las divisas disponibles para pagar la deuda,
consideraron que ya era tiempo de restringir los préstamos.
En febrero de 1982 el peso mexicano se había devaluado en casi 50%. Se
producen fugas de capitales. El 12 de agosto de 1982, el ministro de finanzas se
vio forzado a reconocer que México no podía cumplir con sus obligaciones de deuda
externa.
El 12 de agosto de 1982, el ministro de finanzas se vio forzado a reconocer
que México no podía cumplir con sus obligaciones de deuda externa.
La crisis de la deuda externa de América Latina había comenzado. Llegó a
ser universal y fue seguida por otros 30 países latinoamericanos en 1983, hecho
que obligó a los países latinoamericanos a restringir sus importaciones para poder
continuar pagando sus servicios de deuda y por primera vez América Latina se
convirtió en un exportador importante del capital neto.
La Comisión Económica para América Latina (CEPAL) indica que la
transferencia neta de capitales a los acreedores del norte alcanzó sumas colosales.
Entre 1982 y 2000, América Latina devolvió como servicio de la deuda USD
1.452.000 millones, es decir más de cuatro veces el stock total de su deuda, que se
elevaba a USD 333.200 millones en 1982.
Una de las medidas más seguidas por los países endeudados fue la
renegociación con los Bancos privados internacionales, buscando ampliar los
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plazos de amortización, así como la reducción de los intereses y la obtención de
nuevos préstamos.
Los Bancos, sin embargo comenzaron a exigir condiciones para garantizar
la solvencia del pago de la deuda contraída. La principal condición fue que los
países endeudados tenían que llegar a un acuerdo con el FMI y someterse a sus
políticas estabilizadoras, conocidas como Planes de Ajuste Estructural.
g) Los Acuerdos Plaza y del Louvre de 1985 y 1987
A comienzos de la década de los ochenta, el dólar registraba un persistente
aumento en su valor, lo cual a juicio de muchos economistas era el resultado de un
creciente déficit fiscal de Estados Unidos, que por su tamaño era difícil de financiar
con ventas de bonos estadounidenses y que requeriría de préstamos provenientes
de ahorros extranjeros vía venta de bonos, pero las compras de bonos por países
extranjeros significaban una demanda de dólares que impulsaba hacia arriba su
precio.
Así, surge la necesidad de presionar a la baja el dólar mediante
intervenciones concertadas en los mercados de divisas. La decisión de adoptar esta
nueva política se toma durante una reunión celebrada en 1985 por el grupo de los
cinco países más desarrollados (Inglaterra, Estados Unidos, Francia, Alemania y
Japón) en el Hotel Plaza de Nueva York.
Este acuerdo de intervención coordinada produjo una caída sistemática del
dólar, junto con un empeoramiento de la balanza comercial de Estados Unidos. Las
intervenciones de los Bancos Centrales no fueron en general necesarias ni
significativas.
En 1987, la atención está centrada en la caída del dólar y en cómo evitar la
volatilidad de los tipos de cambio. Esto da lugar a una reunión cumbre de losMinistros de Finanzas de los siete países más industrializados (Estados Unidos,
Gran Bretaña, Alemania, Francia, Canadá, Italia y Japón) en París destinada a
limitar la caída del dólar que consideran excesiva.
El Acuerdo llamado del Louvre incluye la decisión de cooperar en la
estabilización de los tipos de cambio. El acuerdo de intervenir en forma conjunta en
los mercados de divisas incluye también el interés de mayores consultas y
coordinación en el campo de la política fiscal y monetaria.
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Es importante subrayar que el Acuerdo del Louvre implica operar con tipos
de cambio flexibles, pero permite a los países difundir los tipos de cambio que
consideren apropiados.
h) La crisis del peso mejicano de 1994
En los tres años anteriores a 1994 ingresaron al país USD 45.000 millones
en efectivo proveniente de grandes fondos de inversión.
El 20 de diciembre de 1994 el gobierno de México devaluó el peso en 14%
frente al dólar.
La decisión provocó una estampida para vender pesos, bonos y accionesmejicanas.
A principios de 1995, el peso llegó a devaluarse frente al dólar en 40% lo
que obligó al Banco Central a dejar flotar la moneda.
La crisis del peso no tardó en extenderse a otros mercados financieros de
Latinoamérica y Asia. Ante la inminencia de un incumplimiento de pagos del
gobierno mexicano y la posibilidad de un efecto financiero global, el gobierno de
Clinton con apoyo del FMI y el BID armó un paquete de apoyo por USD 53 milmillones. Sin embargo, dado la fuerte oposición del Congreso, el Grupo de los 7
países más industrializados terminó apoyando con un fondo de USD 50.000
millones administrado por el FMI. Entre las principales razones que explican la
crisis, destacan:
La negativa a revelar el nivel real de las reservas internacionales.
El grave déficit de la balanza comercial.
La principal lección que deja la crisis mejicana es la excesiva dependencia de la
inversión extranjera indirecta (inversión de cartera) para financiar el desarrollo económico.
i) La crisis asiática 1997
El origen de la crisis monetaria asiática radica en los cambios fundamentales que
experimentaron las economías de la región, que pasaron de exportadores deproductos agrícolas a importadores de insumos y tecnología. Estas importaciones
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crecientes demandaban mayores flujos de capitales para sustentar sus monedas.
Los flujos crecientes de capital eran obtenidos a corto plazo y colocados a largo
plazo en proyectos de infraestructura, plantas manufactureras, inmobiliarios y no
siempre luego de una evaluación técnica de su viabilidad económica lo que frente
a cualquier interrupción de los flujos de capital provocaría presiones sobre las
monedas de los países.
La situación financiera de los Bancos y empresas, fuertemente endeudadas
a corto plazo en dólares y yenes se deteriora rápidamente, muchas de ellas
enfrentan insolvencia financiera, lo que genera fugas de capitales.
Así, uno de los primeros países en enfrentar presiones sobre su moneda fue
Tailandia, su balanza corriente alcanzó un déficit del 8% del PIB, obligando al Banco
Central a intervenir directamente en el mercado, con base en sus reservas, incluso
consiguió dólares con los Bancos Centrales de países vecinos a cambio de sus
Bath para hacer más efectiva sus intervenciones. Éstas significaron perder reservas
por USD 23 mil millones.
También subió la tasa de interés como una forma de evitar las salidas de
capitales, sin embargo, el 2 de julio de 1997, tuvo que dejar flotar su moneda,
llegando a depreciarse para noviembre de ese año en alrededor del 38%.
La crisis se extiende rápidamente a otros países del área, produciéndose
ataques especulativos contra el peso filipino, el ringgit malayo y la rupiah de
Indonesia, los cuales a noviembre de ese año habían sufrido una caída en el valor
de sus monedas de 20,6%, 28,6% y 33,3% respectivamente. Taiwán por su parte,
realizó una sorpresiva devaluación competitiva de su moneda en alrededor del 15%.
Según un estudio realizado por Zhiwei (2001), los ataques especulativos
contra las monedas asiáticas siguieron el siguiente orden: Bath en mayo de 1997,
la Rupiah Indonesia y el Peso filipino en julio una vez que el Bath entró en flotación
y el won coreano fue atacado en octubre de 1997.
Las monedas que mantuvieron su valor fueron el dólar de Hong Kong y el
renminbi chino, porque no eran libremente convertibles. El won coreano no tuvo la
misma suerte, pues se depreció en tres semanas en más de un 45% respecto aldólar. La situación pudo ser controlada gracias a una ayuda internacional por USD
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57 mil millones. La crisis asiática se transformó en recesión regional, con una caída
en la actividad económica que se tradujo en una menor demanda mundial por los
principales productos, especialmente commodities.
j) La crisis rusa de 1990
La crisis de agosto de 1998 fue simplemente la culminación de un proceso
de deterioro continuo de la economía rusa. Entre 1995 y 1998, Rusia obtuvo de la
banca occidental, grandes cantidades de préstamos a corto plazo, exactamente al
mismo tiempo que retiraban capitales de Asia oriental. Las inversiones en títulos de
deuda rusos alcanzaban solamente 8 mil millones de dólares en 1996, pero se
incrementaron a 13 en la primera mitad de 1997 y llegaron a más de 30 en la
segunda mitad de ese año. Estas crecientes emisiones de bonos del tesoro ruso a
corto plazo, así como la emisión de moneda, estaban destinados a financiar los
persistentes déficits presupuestarios. Como es natural, los Bancos trataron de
tomar ventaja de las altas tasas de interés en rublos, con la expectativa de que el
tipo de cambio sería estable.
La confianza en la estabilidad del tipo de cambio del rublo fue sacudida en
el último trimestre de 1997 debido a una abrupta caída en los precios del petróleo
y un crecimiento rápido de su deuda, generando dudas sobre su capacidad para
servir USD 160 mil millones de deuda externa.
La crisis asiática afectó los ingresos por exportaciones de Rusia, dado que
su canasta de exportaciones estaba conformado principalmente por commodities,
el precio internacional del petróleo cae como resultado de la menor demanda de los
países en crisis, afectando su capacidad de servicio de la deuda.
La moneda rusa, operaba bajo un sistema de flotación dirigida. El BancoCentral ruso aceptó que el rublo se transara dentro de una banda. Esto implica que
cuando el tipo de cambio toca los límites, intervenía comprando y vendiendo rublos,
en base a sus reservas de monedas extranjeras y oro.
Los especuladores iniciaron una serie de ataques contra el rublo, haciendo
que el gobierno subiera las tasas de interés hasta alcanzar un nivel de 150%.
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A pesar de un préstamo del FMI por USD 4,3 mil millones la moneda rusa,
tuvo una fuerte presión derivada de la fuga de capitales que significó la venta de
títulos y acciones, desplomando el mercado.
El 7 de agosto, el Banco Central de Rusia anunció que en la última semana
la posición de sus reservas cayó en USD 800 millones, quedando en un nivel de
USD 18,4 mil millones y que se emitirían bonos en monedas extranjeras para
ayudar a pagar. El rublo siguió cayendo, transándose en una banda muy estrecha
de Ru 6,24/USD a Ru 6,26/USD. El índice de precios al consumidor pasa del 11%
en 1997 a 80% en 1998.
En junio el presidente Boris Yeltsin prescindió de su ministro Víctor
Chernomirdin, reemplazándolo por Sergueri Kirisjenko, buscando recuperar la
confianza del mercado, lo que no ocurrió.
El 13 de agosto el Ministro de Finanzas, anunció que era inevitable la
devaluación, informa la moratoria de su deuda y un aumento en la banda de
flotación del rublo.
A comienzos de 1999 el rublo logró estabilizarse en RU 25 por USD desde
un nivel de RU 6,30/USD. El apoyo global del FMI alcanzo los USD 23 mil millones.
k) La crisis brasileña de 1999
En 1995 bajo el gobierno de Fernando Cardoso, se comenzó a utilizar el
endeudamiento para estabilizar el valor de la moneda. El Plan Real estaba basado
en tipo de cambio fijo, y si bien redujo rápidamente la inflación, provocó una
revaluación del real afectando el comercio exterior y por ende el crecimiento. El
gobierno trató de mantener la actividad económica aumentando el gasto público vía
endeudamiento interno y externo.
Las tasas de interés eran elevadas y la deuda pesó fuertemente en las
cuentas fiscales.
El gobierno no fue capaz de resolver el déficit en cuenta corriente que llegó
al 8% del PIB.
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Los déficit fiscal y de cuenta corriente unido a problemas políticos internos,
afectaron la confianza en el Real, provocando fugas de capital que llegaron a los
USD 40.000 millones en 1998. A fines de ese año el gobierno llegó a un acuerdo
con el FMI, quien brindó un apoyo por USD 41.500 millones, con el compromiso de
implementar un programa que incluyó un ajuste fiscal, restricción monetaria y
privatización de las jubilaciones.
El acuerdo no logró evitar la devaluación del real en enero de 1999 que pasó
de R$ 1,21/USD a R$ 1,32/USD. Con todo, evitó que el país entrara en default
(cesación de pagos).
El tipo de cambio se deja flotar frente a las principales monedas de uso
internacional.
l) La crisis argentina del 2001
A comienzos del 2001, fuimos testigos del mayor incumplimiento en el pago
de la deuda externa en Argentina. La economía se contrajo en 1% en 2001. El
desempleo alcanzó el 25% y las cuentas bancarias permanecieron congeladas. En
diciembre 2001, el gobierno suspendió los pagos de la deuda externa que
alcanzaban a USD 141 mil millones, el gobierno con mayor default en la historia.
Miles de establecimientos comerciales fueron cerrados por una semana. En 2002
la economía tuvo una caída del 8%.
La primera razón de la crisis está ligada a su propio sistema monetario.
Durante una década el gobierno mantuvo un tipo de cambio fijo, un peso argentino
igual a un dólar, que provocó una sobrevaloración de la moneda afectando su
competitividad con otras monedas depreciadas. Tres meses más tarde, se eliminó
la convertibilidad del peso en dólares, el tipo de cambio llegó a 3 pesos por dólarcon una depreciación del 67%. La segunda razón tiene que ver con la gran deuda
externa pública contraída con acreedores privados. Argentina ha experimentado
por años un déficit crónico en los gastos del gobierno. La deuda externa pasó de
representar el 35% del PIB en 1997, al 55% en 2001, y al 150% a fines del 2002.
La deuda impulsa al alza la tasa de interés, provocando el cierre de muchas
empresas, lo que generó desempleo. No obstante, la devaluación de la moneda
permitió proteger el mercado interno y estimular la exportación, la creación de
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empleo, y mejoró las expectativas de los agentes económicos. Recién a fines del
2002, se detuvo la formación de activos en el exterior, es decir la fuga de capitales.
En septiembre del 2003, con ocasión de la reunión anual del FMI y del Banco
Mundial, realizada en Dubai (capital de los Emiratos Árabes Unidos), el gobierno
argentino ofreció a los acreedores privados con acreencias en default , un canje de
bonos que implicaba una reducción del 75% de la deuda entre capital e intereses.
Canje que pudo materializarlo a partir de mayo del 2005. A fines del 2004, la deuda
pública alcanzaba los USD 182.000 millones, con USD 82.000 en default, Sevares
(2005).
m) La crisis hipotecaria subprime
Las causas de la crisis subprime y sus factores desencadenantes
Actualmente estamos enfrentados a la peor crisis financiera que haya conocido el
mundo desde 1929.
Ello debido al alcance, gravedad y profundidad de la crisis actual. Esto se
explica por el entorno de globalización financiera que ha hecho a los países mucho
más interdependientes unos de otros y donde cualquier choque que emerja en
alguna parte del mundo, se difunde con facilidad debido al desarrollo experimentado
por la informática y las telecomunicaciones.
El origen de la crisis Soros (2008) se sitúa en la explosión de la burbuja
Internet a fines del año 2000, en que el Banco de la Reserva Federal de Estados
Unidos responde rebajando la tasa de fondos federales de 6,5% a 3,5% en el lapso
de algunos meses. Después sobrevino el ataque terrorista del 11 de septiembre del
2001, la FED a fin de evitar el riesgo de perturbaciones en la economía siguióbajando la tasa hasta llegar a 1% en julio del 2003, permaneciendo a este nivel –el
más bajo en 50 años – durante más de un año, coincidiendo con el período de más
rápido aumento en los precios de las viviendas. Además, durante 31 meses
seguidos, desde octubre 2002 a abril del 2005, Shiller (2008) la tasa real (corregido
por la inflación) de fondos federales fue negativo.
Las bajas tasas de interés fruto de una política monetaria flexible, por parte
de la Reserva Federal, impulsaron el precio de los activos especialmente
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inmobiliarios, lo que a su vez contribuyó al uso de instrumentos de deuda
complejos, creando una espiral de endeudamiento que sólo ahora comienza a
desenmarañarse. Cuando el dinero es fácil de obtener, un prestador racional
continúa prestando hasta que no haya nadie a quien prestar Soros (2008).
El Informe De Larosière (2009), identifica la abundancia de liquidez y la
debilidad de las tasas de interés como los principales factores del origen de la crisis
actual, subrayando que la innovación financiera ha amplificado y acelerado las
consecuencias de un exceso de liquidez y de una rápida expansión del crédito.
La expansión rápida del crédito estaba sustentada en entradas masivas de
capital proveniente de las principales economías emergentes, con fuertes
superávits en sus cuentas externas, como el caso de China, Rusia, etc., pero
también de economías muy industrializadas como Japón. En este contexto de
abundante liquidez y bajos rendimientos, los inversionistas buscaron instrumentos
con mayor rentabilidad y no siempre con una adecuada evaluación de sus riesgos.
Los emisores de instrumentos de inversión desarrollan todo su talento y
creatividad para poner a punto instrumentos más innovadores y sofisticados con
rendimientos más elevados, pero que implican también altos niveles de
apalancamiento, sin internalizar adecuadamente su riesgo sistémico. El riesgo
sistémico empeora según Socasa (2008) si muchos participantes emplean modelos
similares y terminan con posiciones de mercado parecidos.
Los Bancos flexibilizan sus condiciones para otorgar créditos, dado que la
gestión del riesgo ya no constituye un problema. Esta flexibilización se traduce en
la concesión de créditos a personas que presentan insuficientes respaldos. Los
préstamos «Alt-A» (también llamados préstamos para mentirosos) otorgados enbase a antecedentes pobres incluso inexistentes al otro extremo están los
préstamos llamados «NINJA» (non income, non job, non assets).
Los Bancos de inversión son aún más ingeniosos, crean los llamados
Vehículos para Propósitos Especiales que les permiten realizar agrupaciones de
activos en tramos de riesgo, con diferentes niveles de apalancamiento. Así, nacen
los ABS (Asset Backed Securities), los títulos de deuda garantizados (CDOs),
valores respaldados por hipotecas (Mortgate Backed Securities-MBS), etc.
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La falta de transparencia y la complejidad de la creciente variedad de
productos de crédito estructurado ocultaron, incluso a veces a las propias
instituciones financieras, la ubicación, el tamaño y el apalancamiento de las
posiciones asumidas, Kodres (2008). Edmund Phelps, Premio Nobel de Economía
2006, es muy crítico de los servicios financieros de hoy cuando dice que: “Los
modelos de evaluación y administración de riesgos nunca estuvieron bien
cimentados”, había una mística en la idea de que los participantes del mercado
conocían el precio asignable a éste o aquél riesgo. Pero es imposible imaginar que
un sistema tan complejo pudiera ser comprendido con facilidad y exactitud… las
necesidades de información más allá de nuestras habilidades para reunirla The
Economist a), (2009).
Algunos antecedentes que ponen de relieve el desarrollo de esta burbuja
inmobiliaria residencial, sobre todo en Estados Unidos, son muy ilustrativos sobre
la evolución de la crisis:
En los Estados Unidos, el ahorro de las familias cayó de 7% del ingreso disponible
en 1990 a menos del 0% en 2005 y 2006. El crédito al consumo y el crédito
hipotecario tuvieron un rápido desarrollo, en particular los préstamos hipotecarios
“subprime” aumentaron de manera significativa en los Estados Unidos pasando de
USD 180 mil millones en 2001 a USD 625 mil millones en 2005. La deuda de las
familias y las empresas crecieron en E. Unidos de 118% a 173% del PIB entre 1994
y el 2007. La deuda de los hogares se aceleró aún más a partir del 2000, y en siete
años pasa de 98% a 136% del ingreso personal disponible.
Los precios de las viviendas aumentaron entre el 2000 y mediados del 2005 en más
de 50%, lo que contribuyó a darle vitalidad a la actividad de la construcción y
sectores relacionados. Pero este aumento de más del 10% por año en los precios
de las viviendas ha alimentado la especulación, ya que cuando se espera que elvalor de la vivienda tenga una progresión mayor que el costo del crédito, hay mucho
interés en comprar una segunda vivienda, como residencia secundaria o inversión.
Según Martin Feldstein, antiguo Presidente del Consejo Asesor Económico del
Gobierno de Estados Unidos (1982-1984), los consumidores americanos pudieron
pedir prestado entre 1997 y 2006, más de USD 9 mil millones, con cargo a la mayor
revalorización de su patrimonio inmobiliario.
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Charles Kindleberger, destaca que en un clima de excesivo optimismo la gente tiende
a tomar ventaja de una economía fuerte, en lugar de protegerse contra la posibilidad de
una mayor corrección, una eventualidad que les parece totalmente remota, Shiller (2008).
Para John Maynard Keynes, en un boom, los inversionistas demasiado confiados aceptan
apuestas que más tarde se encuentran incapacitados de cumplir, The Economist b), (2009).
Son varias las debilidades que contribuyeron a la formación de la burbuja inmobiliaria
y su posterior explosión, pudiéndose destacar que los organismos multilaterales, tales
como el FMI no estuvieron a la altura de los acontecimientos, al no actuar eficazmente en
la corrección oportuna de los desequilibrios macroeconómicos.
Las autoridades de regulación y supervisión de los países, tampoco actuaron con la
fuerza y diligencia para procurarse la información sobre los niveles de endeudamiento que
se estaban generando, concentrándose más en el control de los riesgos de instituciones
financieras individuales, antes que en una evaluación global de los riesgos. Las prácticas
de gestión del riesgo, su divulgación, regulación y supervisión no evolucionaron al ritmo de
la innovación, favoreciendo la toma excesiva de riesgos junto con un aumento en los
precios de los activos.
El mercado de productos derivados, en particular los derivados de crédito tuvieron un
desarrollo explosivo, la complejidad de algunos productos estructurados, tales como: los
CDOs ( Credit Default Obligations ), plantearon dificultades a la evaluación de riesgos, tantopor parte de las instituciones financieras como por parte de las autoridades responsables
de la regulación y supervisión.
Las instituciones financieras practicaban el otorgar y repartir, esto es, una vez otorgado
el crédito podían transferir los derechos a través de instrumentos derivados como los Swap
de Incumplimiento de Crédito ( credit default swap ), permitiéndoles mantener fuera de
balance el valor de los créditos y con ello reducir las exigencias de capital que imponen las
normas.
Las Agencias de Calificación de Riesgo, asignaron notas generosas a instrumentos
derivados complejos y de alto riesgo, basándose en la poca información histórica disponible
usando metodologías de evaluación de bonos corporativos. La generosidad en las
calificaciones puede explicarse por el uso del modelo emisorpagador esto es, quien solicita
la calificación paga el servicio, lo que le asegura una evaluación atractiva al producto,
planteando un conflicto de interés y contribuyendo a subestimar los riesgos de
incumplimiento de contrato. Las Agencias justifican su trabajo, señalando que sólo evalúan
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riesgo de crédito, pero la crisis puso en evidencia que hay otros riesgos presentes como
los de liquidez, operacional y de mercado.
Los Directorios de las instituciones financieras, tampoco escapan a su cuota de
responsabilidad en la generación de la crisis, pues por un lado, no dimensionaron
adecuadamente la magnitud de los riesgos presentes en los nuevos productos más
complejos, así como tampoco aplicaron controles adecuados para limitar los altos niveles
de apalancamiento. Por el contrario, fijaron adicionalmente, sistemas de incentivos que
alentaron la toma de riesgos por parte de sus operadores de mercado.
Según The Economist © (2009), los políticos también jugaron un rol importante en la
formación de la burbuja inmobiliaria. El mercado habitacional norteamericano –el origen de
los mayores excesos – tuvo a dos instituciones del gobierno como actores relevantes. Las
empresas Fannie Mae y Freddie Mac, antes de que fueran expropiadas contaban con una
garantía implícita del Gobierno. Tal como lo indicaron Charles Calomiris de la Universidad
de Columbia y Peter Wallison del American Enterprise Institute, una de las razones de por
qué explotó el mercado de las hipotecas subprime después del 2004, fue porque estas
instituciones comenzaron a comprar carteras de hipotecas subprime a partir de un
instructivo del Gobierno de expandir el acceso al financiamiento de viviendas.
La crisis explota según De Larosière (2009), cuando las presiones inflacionarias en la
economía de Estados Unidos imponen una rigidización de la política monetaria a partir demediados del 2006, año en que la burbuja inmobiliaria explota en un contexto de tasas de
interés crecientes. La exposición a las pérdidas estaba repartida entre los establecimientos
financieros del mundo entero, particularmente a través de los instrumentos derivados de
crédito.
Las instituciones financieras que debían contabilizar su portafolio de activos a precios
de mercado se ven en la necesidad de revalorizar a la baja el valor de los activos
registrados en el balance cuando los mercados comienzan a reducir el efecto de
apalancamiento.
Las Agencias de Calificación, reexaminan las notas asignadas a los instrumentos
financieros estructurados, obligando a los bancos a ajustar el nivel de sus fondos propios.
La crisis crediticia va a dañar no sólo la reputación del sistema financiero, sino también
las vidas de los que pierden sus casas, sus negocios, y sus trabajos. The Economist d),
(2009).
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Hay un creciente consenso en que la única salida para enfrentar la crisis dada su
profundidad y consecuencias y así evitar la ocurrencia de nuevas crisis, es realizando una
reforma mayor del sistema financiero internacional.
1.2.1 El Sistema Monetario Europeo
En 1972, los países que en ese entonces formaban parte de la Comunidad
Económica Europea (CEE) acuerdan crear en Basilea-Suiza la Serpiente Monetaria
Europea. Su fin último sería el establecimiento de un sistema autónomo de tipos de cambio
entre los países miembros y la supresión gradual de los márgenes de fluctuación entre las
monedas de los países del mercado común.
Según el acuerdo suscrito por los bancos centrales, los valores de las monedas de
los países miembros serían mantenidos dentro de una banda de fluctuación de ± 2,25%
con respecto a cada par de monedas. Asimismo, se les permitió flotar dentro de una banda
de ± 4,5% respecto del dólar, como lo permitía el Acuerdo Smithsoniano. Esta movilidad
dentro de una banda recibió el nombre de “la Serpiente en el Túnel”. Yendo más allá, los
daneses y los belgas acordaron mantener una banda aún más estrecha del ±1% entre
ellos. Este arreglo fue conocido como “El Gusano dentro de la Serpiente dentro del Túnel”.
Pero el dólar era muy inestable y las bandas de fluctuación fijadas muy estrechas lo que
impuso mucha presión al sistema.
En el plazo de dos meses, sin embargo, las presiones del mercado obligaron al Reino
Unido a retirarse de la “Serpiente”, seguido rápidamente de Dinamarca. Aunque ésta última
volvió a la “Serpiente” en octubre de 1972, Ita lia se retiró en febrero del 73. Francia ha
pasado por momentos difíciles en su participación en el plan, del que se retiró en 1973,
volvió a entrar en 1975 y salió por segunda vez en 1976. Suecia se apartó en agosto de
1977.
A los límites superior e inferior de dicha banda de fluctuación se les denomina Margen
de Intervención, dado que si el tipo de cambio excede dicho margen, los Bancos Centrales
de los dos países intervendrían en los mercados de divisas comprando o vendiendo su
propia moneda contra dólares, según si la tendencia fuera depreciadora o apreciadora
respectivamente. Pero cada país tenía diferentes tasas de inflación, políticas fiscales y
monetarias, así como balanza de pagos. Así, las presiones del mercado empujaron a los
tipos de cambio de las divisas fuera de los límites acordados y los países no tuvieron la
voluntad política ni los recursos para restaurar dicha paridad, entonces la divisa salía del
sistema en forma automática. A pesar de que a partir de junio de 1973 contaban con el
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apoyo del Fondo Europeo de Cooperación Monetaria (FECOM) que se hace cargo de la
compensación de los créditos y deudas hasta entonces bilaterales.
Las condiciones caóticas en los mercados de divisas en 1978 aceleraron la
necesidad de crear mecanismos que impulsaran mayor estabilidad. Uno de éstos, surgió
de las cenizas de la “Serpiente”. En marzo del 1979, los nueve Estados miembros de la
CEE (Alemania, Francia, Inglaterra, Holanda, Italia, Irlanda, Luxemburgo, Dinamarca y la
incorporación el mismo año de Grecia) establecieron el Sistema monetario europeo (SME).
Los objetivos básicos asignados al SME son:
Crear una zona de estabilidad monetaria interna y externa en Europa, lo que
implicaba bajas tasas de inflación y estabilidad en los tipos de cambio.
Establecer un marco para una mayor cooperación económica entre los estados
miembros, con el objetivo último de lograr una convergencia de las economías, así
como el fomento del crecimiento y el incremento del empleo. Contribuir a la
reducción de la inestabilidad monetaria mundial mediante una actuación común
frente a terceras monedas y mediante el reparto de la repercusión de las
perturbaciones monetarias externas entre todas las monedas participantes.
El SME estaba compuesto por tres elementos básicos: (1) el Mecanismo de Tasas de
Cambio, (2) el Conjunto de Tasas Centrales de Cambio entre las Monedas Miembros y (3)
la Unidad de Moneda Europea (European Currency Unit-ECU).
El Mecanismo de Tasas de Cambio (MTC) es el proceso por el cual los países
miembros mantienen las tasas de cambio administradas. EL MTC involucraba a diez países
que manejaban activamente sus monedas en orden a mantener las paridades del MTC.
Este tiene tres rasgos: (1) fija una responsabilidad bilateral para el mantenimiento de los
tipos de cambio: (2) proporciona disponibilidad de mecanismos de apoyo adicional que
proveen los medios y recursos para mantener las paridades y (3) funciona como válvula de
seguridad o último recurso sobre realineaciones cuando las monedas irreparablemente
difieren de la paridad.
Las Tasas Centrales del MTC son las tasas de cambio bilaterales especificadas entre
todas las monedas de los países miembros, en realidad constituye una red de tasas de
cambio bilaterales entre todos los miembros. La tasa central del ECU se usaba para
calcular las tasas bilaterales.
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Por ejemplo, si la tasa central para el DM (Marco Alemán) y el FF (Franco Francés)
eran:
ECU1 = DM3
ECU1 = FF9
Luego, el valor par bilateral sería:
DM1 = FF3
Cada moneda puede entonces variar entre ± 2,25% a partir de estas tasas centrales.
Cuando la fluctuación de la moneda de un país miembro alcanza el 75% del rango que le
está permitido, se llega al “umbral de divergencia” y se espera que el país adopte medidas
correctivas para impedir que su moneda fluctúe fuera de los límites permitidos. Si el tipo de
cambio toca el límite inferior o superior, los dos Bancos Centrales realizarán acciones
destinadas a asegurar la mantención del tipo de cambio central.
La Unidad Monetaria Europea (ECU), estaba formado por una canasta o moneda
índice. Su valor estaba determinado por un promedio ponderado de todas las monedas
miembros. Cada una de ellas se definía en términos de unidades por ECU. Las
ponderaciones se basaban en la proporción de comercio intra europeo de cada miembro y
el tamaño relativo de su PNB. El ECU valía originalmente USD 1,40, pero su valor variaba
con el tiempo, cuando las monedas de los países miembros flotaban conjuntamente conrespecto al dólar y otras monedas no miembros.
Los Bancos Centrales de los países miembros intervenían en los mercados de divisas
a través del sistema de facilidades para créditos mutuos. Cada país miembro podía pedir
prestada una cantidad limitada de moneda extranjera de los otros miembros por períodos
de hasta tres meses. Una segunda línea de defensa incluyó préstamos que podían
extenderse hasta por nueve meses, pero la cantidad total disponible estaba limitada a un
fondo de crédito, originalmente de cerca de 14 mil millones de ECU y por el tamaño de lacuota del país miembro en el fondo. Dineros adicionales estaban disponibles para
vencimientos de dos a cinco años de un segundo fondo, originalmente de cerca de 11 mil
millones de ECU, pero para usarlos, el país solicitante debía corregir las políticas
económicas domésticas que estaban causando la desviación de su moneda. El Fondo de
Cooperación Monetaria Europeo (FCME) fue establecido en 1982 como una institución
para administrar las diferentes facilidades de crédito y proporcionar un abastecimiento
inicial de ECU a los países miembros similar a la forma en que el FMI suministra los DEG.
Los miembros depositaban 20% de sus reservas de oro y dólares en él, a cambio de unacantidad correspondiente de ECU. Según Patal Jean-Pierre (2005), “hasta 1991 hubieron
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12 realineaciones de paridad. Se considera exitosa la experiencia en el plano de los tipos
de cambios y la baja de inflación. La inflación pasa del 11,2% en 1980 al 2,2% en 1987.
Las principales críticas estaban en el plano del crecimiento medido por el PIB, ya que de
3,9% en 1980 se pasa al 2% en 1987”.
Pero la evolución del SME enfrentó su peor crisis en 1992, según Kim y Seung (2006)
como resultado de la inflación causada por la unificación alemana, el Bundesbank subió la
tasa de interés. Alemania asumió el compromiso de invertir fuertemente en la recuperación
de Alemania del Este y también financiar el retiro de las tropas rusas de Alemania. Estos
eventos se tradujeron en una inflación de casi 4%, alto para los estándares de Alemania.
El Bundesbank pensó controlar la inflación usando las tasas de interés, subiéndolas entre
8% y 9%, atrayendo flujos importantes de capitales. Esta decisión puso a los países en una
encrucijada, entre subir las tasas o gastar grandes sumas de dinero para apoyar susmonedas. Los otros bancos centrales deciden alinearse antes que mantenerse al margen
del Marco. Esto trajo consigo desempleo y caída en la inversión en los otros países, lo que
a su vez produce dudas sobre sus participaciones en el mecanismo de cambio
comprometiendo seriamente su adhesión a la moneda única.
El itinerario final sobre el futuro del SME lo establece con mucha claridad el Informe de
Jacques Delors fijando las etapas a seguir en pos de la Unión Monetaria. Estas etapas
comprenden:
a) Inicio el 1º de julio de 1990, concluyendo con una mayor convergencia de los
resultados económicos de los diferentes países y con un fortalecimiento de la
Coordinación de las Políticas Económicas y Monetarias.
b) Creación del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC).
c) Fijación irrevocable de las paridades cambiarias. Este itinerario fue reforzado por el
posterior Tratado de Maastricht.
Este itinerario fue reforzado por el posterior Tratado de Maastricht.
1. Los Criterios de Convergencia de Maastricht. Holanda 1992
Según el proyecto de Maastricht, los requisitos cuyo cumplimiento significaría
acceder a la “tercera etapa de la Unión” (Moneda única) 27 , son:
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Una tasa de inflación en el último año, no superior en más de 1,5 puntos a la media
de los tres países de la Unión Europea que tengan la menor inflación.
Un tipo de interés a largo plazo, al menos en los dos últimos años, no superior en
más de dos puntos al promedio de las tasas de los tres países de la Unión Europea
con inflación más baja.
Un tipo de cambio estable en los dos últimos años en banda estrecha del SME sin
realineamientos. Un nivel de déficit público no superior al 3% del PIB.
Un nivel de endeudamiento público no superior al 60% del PIB.
Un nivel de endeudamiento público no superior al 60% del PIB.
La moneda considerada como moneda única por el Tratado era el ECU.
Los dos primeros criterios buscan asegurar una convergencia hacia la estabilidad
monetaria (“alto grado de estabilidad de precios” y “carácter duradero de la convergencia”,
según la redacción revisada del artículo 109 F del Tratado de Maastricht); la tercera se
refiere a la estabilidad cambiaría, y los dos últimos tratan de garantizar una “situación
sostenible” de las finanzas públicas.
Estos requisitos han sido criticados por ser considerados excesivos. Asimismo han sido
considerados inadecuados, especialmente en los requisitos fiscales (deuda y déficit), y por
la omisión de rasgos relativos a “convergencia real” (por ejemplo, tasa de ahorro o de
desempleo). Desde 1994, inicio de la segunda fase, funciona el Instituto Monetario Europeo
(IME), con sede en Frankfurt. Sus funciones en materia de fomento de la coordinación y
preparación de la tercera fase (Sistema Europeo de Bancos Centrales) están sujetas a las
vicisitudes de todo el proceso.
Desde 1994, inicio de la segunda fase, funciona el Instituto Monetario Europeo (IME),
con sede en Frankfurt. Sus funciones en materia de fomento de la coordinación y
preparación de la tercera fase (Sistema Europeo de Bancos Centrales) están sujetas a las
vicisitudes de todo el proceso.
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1.2.2 La Unión Monetaria Europea de 1999
La introducción del Euro constituye sin lugar a dudas el acontecimiento más
trascendente en la evolución del SME, con miras a configurar la Unión Monetaria Europea,
entendida como un área geográfica con una moneda única controlada por un único Banco
Central.
La nueva moneda cuya creación fue acordada en Madrid en 1995 está destinada a
jugar un rol de creciente importancia en el SMI. Por su mayor estabilidad pasará a
constituirse en la segunda moneda de mayor atracción después del dólar, no sólo como
moneda clave en las transacciones comerciales y financieras, sino también como moneda
de reserva de los Bancos Centrales, reemplazando desde el 2002 las reservas formadas
por las monedas antiguas del SME.
Un reciente estudio de J. A. Frankel y Mengie Chinn, destaca que existen dos
razones que sustentan la declinación del dólar como moneda de reserva. El primero dice
relación con el déficit que presenta Estados Unidos, tanto en su cuenta corriente, como en
sus cuentas fiscales desde los años 2001, y la pérdida continua de valor del dólar frente a
otras monedas de uso internacional, como el Euro, Yen y la Libra Esterlina. El segundo de
carácter geopolítico relacionado con la pérdida de influencia global por parte de Estados
Unidos, lo que resta atractividad a su moneda.
Algunos países petroleros han decidido facturar las exportaciones de petróleo en
Euros, entre ellos Irán, Irak y Corea del Norte, argumentando razones políticas. Otros
países como Venezuela, Rusia y China han diversificado sus reservas de sus Bancos
Centrales a favor del Euro. Los bonos del tesoro de Brasil se cotizan en Euros y Cuba
prohibió el uso de dólares, así toda moneda norteamericana que ingrese deberá pagar un
impuesto del 10%, lo que no afecta al Euro.
Pero también resulta importante destacar, la entrada en funcionamiento en 1998
del Banco Central Europeo, que a través de su Consejo de Gobernadores tiene laresponsabilidad de fijar la política monetaria, para los 16 países que son parte del sistema
Su objetivo principal mantener la estabilidad de precios en la zona euro.
El Sistema Europeo de Bancos Centrales, que dirige la política monetaria en la
euro-zona, se compone del Banco Central Europeo, con sede en Frankfurt; y dieciséis
Bancos Centrales Nacionales, que ahora desempeñan un papel análogo al de los bancos
regionales de la Reserva Federal en Estados Unidos. La responsabilidad del tipo de cambio
del Euro es compartida entre el BCE y el Consejo formado por los ministros europeos de
economía y finanzas. Es importante destacar que el Banco Central Europeo, ha adoptado
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una posición neutral en cuanto a la internacionalización de su moneda, lo que significa que
ni fomenta ni obstaculiza este proceso.
1.2.3 Situación actual en materia del tipo de cambio
El actual sistema de tipos de cambio internacionales continúa usando al dólar como
moneda base, muchos de los cuales dependen de sus relaciones comerciales con los
Estados Unidos para su crecimiento económico. Adicionalmente al dólar, el Euro es la
moneda base para muchos países, sumándose también como moneda base los DEG del
FMI. Algunos países están agrupados en un bloque monetario para estabilizar sus tipos de
cambio entre ellos y permitir al mismo tiempo, que sus monedas fluctúen respecto al resto
del mundo. Es el caso del Sistema Monetario Europeo.
El dólar según cifras publicadas por el FMI a octubre del 2005, sigue siendo lamoneda dominante en las reservas oficiales del mundo con el 66%, seguido del euro con
un 25%, el yen con un 4% y la libra con un 3%.
La economía global está siendo dominada crecientemente por tres bloques
monetarios mayores. El dólar norteamericano, el euro y el yen japonés, cada uno con una
“esfera de influencias” en otras monedas, muchas de las cuales son geográfica, política y,
lo más importante, económicamente relacionadas con estas tres potencias industriales. La
economía japonesa a pesar de su estancamiento de los últimos diez años sigue jugando
un rol protagónico en los mercados mundiales, asignándole a su moneda el yen un papel
de mayor importancia. Una vez más, los mercados han tomado muchas de las decisiones
monetarias sin la cooperación de los gobiernos.
1.2.4 Implicancias futuras del Tratado de Maastricht
En la actualidad dieciséis países 29 utilizan el Euro como moneda única en
transacciones comerciales y financieras a través de transferencias electrónicas y otrasCapítulo dos: El Sistema Monetario Internacional formas de pago. No cabe duda de que el
euro producirá un fortalecimiento de las relaciones comerciales entre los países
participantes, que repercutirá positivamente en una mayor integración de los demás países
europeos.
El euro les permite a los países participantes realizar flujos comerciales y de
capitales, sin necesidad de realizar las conversiones de una moneda a otra, reduciendo en
consecuencia los costos asociados a la transacción de monedas y la exposición a lasvariaciones de tipo de cambio. Es importante destacar que la eliminación del riesgo de tipo
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de cambio ocurre al interior de la comunidad de países participantes, no así frente a otras
monedas europeas o del resto del mundo, donde el euro fluctúa en función de las
condiciones de oferta y demanda.
Por su parte, el Banco Central Europeo (Frankfurt, Alemania) tiene la responsabilidad
de fijar la política monetaria con alcance para el grupo de bancos centrales que forman el
Eurosistema y controlar los niveles de inflación para los países participantes, como un todo,
a fin de propiciar la estabilidad del sistema y con ello favorecer la posición del euro, frente
a otras divisas internacionales. El Euro es gestionado y es responsabilidad del Banco
Central Europeo, siendo ésta una entidad independiente. Los gobiernos nacionales
mantienen el control de la política fiscal. Tiene el derecho exclusivo de autorizar la emisión
de billetes en euros por los bancos centrales de la zona del Euro, que comparten la
responsabilidad de emitirlos y ponerlos en circulación.
Para los países que no forman parte del sistema monetario europeo, la introducción
del euro plantea desafíos importantes en términos de la conformación de reservas
internacionales del comercio internacional, inversión y de financiamiento, utilizando como
moneda de denominación el euro.
En resumen, el factor determinante de su relevancia a nivel internacional será su
estabilidad, tanto interna como externa; pues sin esta condición es muy difícil que pueda
cumplir el rol de moneda internacional. Pero también son relevantes su importanciaeconómica, financiera y la cobertura geográfica en que la moneda tiene curso legal.
1.2.5 La nueva arquitectura financiera internacional
Las Reformas que vienen a nivel de la Supervisión Internacional La supervisión es
un proceso destinado a controlar los establecimientos financieros a fin de garantizar la
buena aplicación de las reglas y normas De Larosière, (2009). La crisis puso en evidencia
las debilidades en materia de supervisión de las instituciones financieras que operan en el
mercado, al no cubrir la globalidad del mercado, dejando al margen instituciones como las
Clasificadoras de Riesgo, los Fondos de Cobertura entre otros.
Las reformas al sistema de supervisión internacional, implican un diseño a dos
niveles, por un lado, está el sistema de supervisión internacional y por otro, está la
supervisión a nivel de cada país en particular.
En el primer nivel, el rol debe ser asumido por un organismo internacional. Pero ¿Qué
organismo internacional de los varios existentes está en condiciones de asumir un rol de
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coordinación efectiva de los gobiernos nacionales del mundo? A la hora actual, ninguno.
La Organización de las Naciones Unidas, que es un organismo político por excelencia, que
podría ser una alternativa, cuenta con un Consejo de Seguridad de cinco miembros con
poder de veto sobre las medidas que adopte, su composición no se ha modificado en
muchos años. Ni la Organización Mundial del Comercio (OMC), cuyo objetivo es promover
el comercio mundial, ni la Organización Internacional del Trabajo, cuyo centro de atención
son los temas laborales y el bienestar de los trabajadores del mundo están en condiciones
de asumir este desafío por el rol específico que cumplen. El Fondo Monetario Internacional
(FMI), donde la mayor parte de los países está representado, pero donde el poder de voto
está concentrado en un grupo de países industrializados y con críticas severas a su
desempeño e incapacidad para anticipar las grandes crisis que ha enfrentado el mundo, a
pesar de que luego de la crisis asiática fue dotado de un Foro de Estabilidad Financiera
responsable de monitorear las condiciones de funcionamiento de la economía mundial.
En el primer nivel, el rol debe ser asumido por un organismo internacional. Pero ¿Qué
organismo internacional de los varios existentes está en condiciones de asumir un rol de
coordinación efectiva de los gobiernos nacionales del mundo? A la hora actual, ninguno.
La Organización de las Naciones Unidas, que es un organismo político por excelencia, que
podría ser una alternativa, cuenta con un Consejo de Seguridad de cinco miembros con
poder de veto sobre las medidas que adopte, su composición no se ha modificado en
muchos años. Ni la Organización Mundial del Comercio (OMC), cuyo objetivo es promoverel comercio mundial, ni la Organización Internacional del Trabajo, cuyo centro de atención
son los temas laborales y el bienestar de los trabajadores del mundo están en condiciones
de asumir este desafío por el rol específico que cumplen. El Fondo Monetario Internacional
(FMI), donde la mayor parte de los países está representado, pero donde el poder de voto
está concentrado en un grupo de países industrializados y con críticas severas a su
desempeño e incapacidad para anticipar las grandes crisis que ha enfrentado el mundo, a
pesar de que luego de la crisis asiática fue dotado de un Foro de Estabilidad Financiera
responsable de monitorear las condiciones de funcionamiento de la economía mundial.
En esta línea, en octubre del 2008, Gordon Brown, Primer Ministro del Reino Unido,
decía: «Nosotros debemos reformar ahora el Sistema Financiero Internacional en torno a
principales acuerdos sobre transparencia, integridad, responsabilidad, gobierno del país y
cooperación internacional Marshall, (2009)». Un artículo de The Telegraph, (2008),
informaba que Gordon Brown quería «ver al FMI reformado para pasar a ser un Banco
Central Global, monitoreando de cerca la economía internacional y el sistema financiero».
Para otros, el Banco de Pagos Internacionales (BPI) con sede en Basilea (Suiza) es el másindependiente y mejor posicionado para enfrentar el desafío, en la medida que cuente con
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el poder y los recursos para hacerlo. Sin embargo, se encuentran asociados solamente
una cincuentena de Bancos Centrales, cuyos acuerdos tienen aplicación voluntaria.
Un segundo nivel de análisis, de la supervisión internacional corresponde a la definición
de un regulador sistémico a nivel de cada país. Su objetivo será el de asegurar la salud y
estabilidad financiera del sistema financiero en su conjunto. Este regulador sistémico sería
el Banco Central de cada país, con poder de regulación contracíclica, como dice Aglietta
(2009), fijándoles como objetivo la estabilidad financiera, y no más solamente, la estabilidad
de precios. Su rol de supervisión debería ampliarse a los bancos de inversión y los fondos
especulativos ( hedge funds ) que tienen importancia sistémica, amén de las otras
instituciones financieras. La supervisión debe implicar la aplicación correcta de un conjunto
de normas mínimas exigentes a las instituciones financieras; de manera de preservar la
estabilidad financiera y mantener la confianza en el sistema financiero en su conjunto,garantizando en todo momento la protección de los usuarios del sistema. Debe reunir,
analizar y proporcionar información sistémica. ¿Por qué debe ser el Banco Central quien
asuma este rol de regulador sistémico? Squam Lake Working Group on Financial
Regulation (2009), proporciona cuatro razones para elegir al Banco Central como regulador
sistémico:
El Banco Central realiza operaciones diarias con los participantes del mercado
como parte de su función principal de implementación de la política monetaria y
está bien posicionado para monitorear los eventos del mercado y disminuir los
problemas inminentes en el sistema financiero.
El Banco Central está mandatado para preservar la estabilidad macroeconómica,
por ello muy ajustado al rol de asegurar la estabilidad del sistema financiero.
Los Bancos Centrales están entre las agencias de gobierno más independientes.
El éxito de la regulación sistémica requiere centrar el foco en el largo plazo. El
respeto y la independencia de que gozan los Bancos Centrales, los hacen los
candidatos naturales a reguladores sistémicos.
El Banco Central es el prestamista de última instancia.
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1.3 La balanza de Pagos
En su forma más simple, ésta puede definirse como un registro estadístico de las
transacciones económicas entre los residentes 2 (familias, empresas, gobierno) de un país
con el resto del mundo, en un período dado. Un residente es una persona física que tiene
una actividad en una economía o una persona jurídica que posee filiales, sucursales y/o
agencias en una economía. De este modo, una empresa que tiene una actividad en Bélgica
es una empresa residente belga, aunque su capital esté en manos de no residentes en un
100%. Un vehículo comprado por la embajada de Japón en Suecia, es considerado una
exportación sueca a Japón.
Para efectos de la Balanza de Pagos, la economía de un país se compone por su
gobierno, las empresas que operan dentro de su territorio y las personas físicas residentes
en el país. El gobierno incluye no sólo las dependencias ubicadas en su territorio sino
también otras localizadas en el exterior, tales como embajadas y fuerzas armadas. El
personal de una embajada, las fuerzas armadas y sus familias son consideradas residentes
de su propio país, independiente del status legal de las sucursales y subsidiarias
extranjeras de una compañía, éstas son consideradas parte de la economía del país donde
se encuentran operando. Los organismos internacionales oficiales como la CEPAL, el FMI,
Banco Mundial no son residentes de ningún país, ni aún del de su localización geográfica.
Las transacciones internacionales implican el intercambio de valores económicos.Estos valores económicos pueden ser bienes, servicios (incluidos los pagos a los factores
productivos) o activos financieros. Los intercambios pueden ser entonces: (1) entrega de
bienes y servicios a cambio de los mismos y (2) entrega de bienes y servicios a cambio de
activos financieros o intercambio de éstos. El primer caso se llama trueque, y no es
demasiado común en transacciones internacionales. El segundo da origen a un movimiento
neto de capital, cuya contrapartida se llama transferencia real. Este intercambio produce
una variación en la posición deudora o acreedora de un país respecto a otro.
Por ejemplo, la compra de bienes en un país extranjero, financiado con un crédito
otorgado por ese mismo país, hace que el residente adquiera una deuda a cambio de tener
los bienes, y se transforma por tanto en un deudor neto de ese país extranjero.
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1.3.1 Estructura básica de la Balanza de Pagos.
La Balanza de Pagos incluye: la Cuenta Corriente, la Cuenta de Capital y Financiera, la
cuenta Errores y Omisiones. Una representación esquemática se puede observar en la
tabla.
Tabla 1.2 Estructura de la Balanza de Pagos
I. CUENTA CORRIENTE
A. BIENES, SERVICIOS Y RENTA
1.Balanza Comercial
Exportaciones FOB
Importaciones FOB
2. Servicios no Financieros
3. Servicios Financieros
B.TRANSFERENCIAS UNILATERALES
II. CUENTA CAPITAL Y FINANCIERA
A. CUENTA CAPITAL
1. Transferencias de Capital por cobrar y por pagar entre Residentes y no Residentes
2. Adquisición y disposición de Activos no Financieros no producidos entre Residentes y no Residentes.
B. CUENTA FINANCIERA
1. Inversión Directa
2. Inversión de Cartera
3. Instrumentos Financieros Derivados
4.Otras inversiones
5.Activos de Reservas
III. ERRORES Y OMISIONESSaldo de Balanza de Pagos
1.3.1.1 Cuenta Corrien te
La cuenta corriente refleja la posición, superavitaria o deficitaria, de un país en
relación con el resto del mundo en materia de intercambio de bienes, servicios, rentas y
transferencias. En el caso de Chile, ver cuadro III.1. se puede observar una posición
deficitaria entre los años 2008 y 2011, que coincide con el comienzo de la crisis subprime
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del 2008 y explicado por una balanza de rentas también altamente deficitaria, así como el
comportamiento deficitario de los servicios.
El déficit de cuenta corriente de Estados Unidos al 2005 fue igual al 6% del PIB, es
el más alto que se tenga registro, pero ¿Cómo es posible que este país haya podido
mantener este nivel de déficit, en circunstancias que México y Tailandia con déficit iguales
al 7% y 8,1 sobre el PIB, enfrentaron grandes crisis, con sus consiguientes contagios a
otros países? La explicación tiene que ver con el hecho de que el resto del mundo le sigue
financiando, a través de la compra de sus papeles, los que en 2004 ascendieron a US$
295 mil millones y el 2003 de US$ 175 mil millones.
1.3.1.2 Compo sic ión de la Cuenta Corriente
Los resultados de la cuenta corriente, a los que hemos hecho referencia, determinantres sub-balanzas: Balanza Comercial, Balanza de Servicios, Rentas y Transferencias
Corrientes.
1.3.1.2.1 La Balanza Comercial
Llamada también balanza de comercio visible, para distinguirla de aquellas
transacciones que no son productos físicos, se define como la diferencia entre el valor de
las exportaciones e importaciones a precios FOB y es considerada en la mayoría de los
países como un indicador básico de la competitividad de su economía en el comercio
internacional.
Es el intercambio de bienes con el exterior lo que se conoce normalmente como
balanza comercial. En otras palabras, es todo lo que las empresas o personas residentes
compran y venden al resto del mundo.
En el informe de la Organización Mundial del Comercio (OMC, 2008), se entregan
antecedentes interesantes respecto a los principales actores del comercio mundial. En el
cuadro que sigue se presenta a los cinco primeros actores, tanto en exportaciones como
en importaciones:
Tabla: 2.2. Principales exportadores e importadores mundiales de mercancías
Año 2007 (en %)
País Exportaciones País Importaciones
Alemania 9,5 1.Estados Unidos 14,2
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China 8,7 2.Alemania 7,4
Estados Unidos 8,3 3.China 6,7
Japón 5,1 4.Japón 4,4
Francia 4,0 5.Reino Unido 4,4
Fuente: OMC
1.3.1.2.2 La Balanza de Servicios
Llamado también balanza de invisibles, corresponden a las transacciones de
servicios que demandan o generan divisas para un país.
Las principales transacciones incluyen:
Embarques: Pagos por Fletes, seguros y otros servicios de distribución
relacionados con las mercancías y otros bienes muebles.
Otros Transportes: Costos de transporte de pasajeros y gastos relacionados
(consumo a bordo, combustible, etc.).
Turismo y Viajes: Bienes y servicios adquiridos por viajeros (consumo en el
extranjero, regalos, etc.).
Según el informe de la OMC, Australia ha pasado a ser el 2007, el cuarto exportador
mundial de servicios de viajes y el 2° entre los países asiáticos después de China. Los
servicios de viaje de turismo educativo representaron el 46% del total de sus exportaciones
de servicios de viajes en 2007, convirtiéndose en la principal categoría de servicios
exportados por el país.
1.3.1.2.3 Balanza de RentasSe incluyen:
Renta de la Inversión: Ingreso de factores, obtenido de los activos reales y financieros.
Incluye utilidades (reinvertidas y distribuidas) de la inversión directa, intereses de la
deuda externa, comisiones pagadas a bancos extranjeros, etc.
Rentas del Trabajo.
Otros Bienes, Servicios: Categoría residual. Incluye gastos de embajadas y otros, servicios
militares (transacciones oficiales) de patentes y seguros no relativos a mercancías(transacciones privadas), entre otros.
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1.3.1.2.4 Los Pagos por Transferencias
Las transferencias de bienes son los movimientos de divisas sin contraprestación
por parte del país receptor, y corresponden a:
Transferencias Unilaterales: Se refieren a donaciones o regalos hechos por los
particulares o el gobierno a los extranjeros y a los regalos recibidos de extranjeros.
Como fue mencionado, transferencia es un valor económico ficticio, creado para
contabilizar de acuerdo al principio de partida doble.
Transferencias Privadas: De emigrantes (contrapartida del flujo real o financiero
originado por la migración), remesas de trabajadores (lo que mandan losemigrantes a sus países de origen una vez radicados en el exterior). Estas remesas,
constituyen para muchos países una fuente interesante de divisas, en particular
para países como: El Salvador, México, Egipto, India, Cuba, Marruecos y Bolivia; y
otras (Ej. padres que remesan dinero a sus hijos que estudian en el exterior).
Transferencias Oficiales: Donaciones de gobiernos, de organismos multilaterales,
servicios de asistencia técnica.
1.3.1.3 Cuen ta de Capi tal
Incluye las transacciones referidas a transferencias de capital por cobrar y por pagar
entre residentes y no residentes, así como, la adquisición y disposición de activos no
financieros no producidos entre residentes y no residentes (recursos naturales, tierras,
derechos minerales, derechos forestales, contratos, arrendamientos, licencias, marcas
comerciales, etc.).
1.3.1.4 Cuenta Financiera
Comprende operaciones financieras, tales como:
Inversión Directa, Incluye activos y pasivos relacionados con una participación
permanente y efectiva en la propiedad de una empresa situada en un país distinto
al del inversionista y su objetivo es influir en sus órganos de dirección. La inversióndirecta puede ser en el extranjero, (inversión de residentes) o en el país receptor,
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(inversión de extranjeros). El 80% de la IED está concentrada en países de la OECD
Esta partida incluye inversiones en acciones y en otras participaciones de capital
(ej. pagarés de la deuda externa abonados como inversión directa), reinversión de
utilidades, créditos obtenidos de las casas matrices, incluidos los préstamos,
cualquiera sea su plazo, etc.También se incluye la inversión en inmuebles.
Estas inversiones directas, son por naturaleza de largo plazo e influenciadas
principalmente por factores tales como: los costos de mano de obra, situación del mercado,
condición impositiva existente en los países, etc.
Un estudio realizado por De Mello (1997) sobre el impacto de la inversión extranjera
directa, destaca las maneras en que afecta positivamente el crecimiento económico. Por
un lado, señala que se trata de una importante fuente de capital humano y cambio
tecnológico para los países en desarrollo, al facilitarles a la empresas nacionales el mayor
uso de tecnologías avanzadas, dándoles acceso a conocimientos y habilidades que
aumentan la productividad de los trabajadores; y por otro, impulsa las tasas de crecimiento
promoviendo la incorporación de nuevas tecnologías y nuevos insumos en la función de
producción de las economías en desarrollo. No solamente en las empresas directamente
afectadas por la inversión, sino también en otras empresas a través del efecto difusión y
sus externalidades.
1.3.1.5 Inver sión de Cartera
Incluye bonos a largo plazo tanto, del sector público como privados, (obligaciones
cuyo plazo de emisión es superior a un año), acciones y fondos de inversión. Por definición,
se considera capital de largo plazo y no tiene que ver con intenciones de control de una
empresa, sino con decisiones de diversificación de portafolio. Lo anterior, hace que en
general la inversión de cartera sea menos riesgosa que la inversión directa, por ser más
fácil de liquidar y por tratarse de portafolios diversificados de inversiones.
También incluye instrumentos del mercado monetario (títulos cuyo plazo de emisión
es igual o inferior a un año).
Las inversiones de cartera están influidas por las tasas relativas de interés que
presentan los diferentes países, por sus políticas tributarias y por su riesgo país.
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1.3.1.6 Otras Inversio nes
Incluye las operaciones de préstamos comerciales y financieros, separando el corto
del largo plazo; las operaciones de depósito, incluida la posesión de billetes extranjeros y
las REPO.
1.3.1.7 Reservas
Un país debe contar con suficientes reservas (existencias) de divisas de otros
países o derechos especiales de giro, a fin de enfrentar los períodos transitorios de tensión
que se genera cuando el monto de los pagos que debe efectuarse son mayores a los que
se reciben. Las monedas que se mantienen en reserva son las que tienen una aceptación
general, ya sea por su amplia utilización y por la conservación de su poder adquisitivo .
La cuenta de reservas de la balanza de pagos, mide el cambio en los activos de
reserva oficial de un país y el de los activos oficiales extranjeros en el país durante el año
e incluye:
Oro Monetario: Consiste en el oro en manos de las autoridades que es mantenido
como activo financiero, ya sea bajo la forma de monedas o en barras. El oro en
manos de otras entidades o de las autoridades, pero no en calidad de activo
financiero, se considera no monetario y es una mercancía.
Derechos Especiales de giro (DEG): Estos activos se emitieron por el FMI a
principios de los años 70, fueron asignados a cada país miembro según su cuota
en el FMI. Actualmente los DEG pueden ser usados para pagar algunos créditos,
bajo determinadas condiciones (por ejemplo, créditos del FMI).
Posición de Reservas en el FMI: Cada país tiene una cuota dentro de la cuenta
general del FMI, el 25% de ésta la constituye con moneda extranjera y el 75%
restante con su propia moneda.
Activos en Divisas y Otros: Moneda extranjera o cualquier derecho o título del
crédito frente a no residentes que posean las autoridades centrales (Ej.
Corresponsales en el exterior, depósitos a la vista y plazo con bancos en el exterior,
bonos de gobiernos, instituciones y bancos extranjeros, letra del tesoro de
gobiernos extranjeros, etc.).
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Uso del Crédito del FMI: Línea del FMI que se utiliza para financiamiento
compensatorio (financiamiento excepcional). Un giro no altera el saldo de Balanzas
de Pagos pues aumentan los activos en divisas junto con aumentar un pasivo con
el FMI.
1.3.2 La Balanza de Pagos como fuente de información Microeconómica
En la gestión de empresas, la balanza de pagos cumple un doble rol informativo.
Por un lado, ayuda a pronosticar el potencial de mercado de un país, especialmente en el
corto plazo. Un país con déficit importará probablemente menos, que un país con superávit.
Las empresas exportadoras deben informarse sobre la solvencia externa de los
países con los cuales buscan realizar operaciones comerciales, efectuando las consultas
pertinentes ante los bancos o las compañías de seguro de crédito a la exportación.
Realizar grandes esfuerzos de exportación en relación a países que no tienen
medios de pago externos resulta peligroso por mucho que en ellos se hayan encontrado a
clientes con una posición financiera sólida, pero que a corto o a largo plazo pueden
enfrentar restricciones cambiarias o limitaciones a las importaciones que reducirán el
atractivo de los negocios.
Por otro lado, la Balanza de Pagos es un importante indicador de las presiones
sobre el tipo de cambio, que pueden traducirse en pérdidas o ganancias para la empresa
que participa en comercio exterior o invierte en el extranjero. Si se esperan resultados
positivos de las transacciones comerciales y financieras del país con el resto del mundo, la
moneda nacional se fortalece –debido al mayor flujo de moneda extranjera – haciendo bajar
las tasas de interés, producto de la mayor liquidez; y subir los precios de las acciones. Lo
contrario ocurre cuando el desempeño es percibido como negativo por los mercados
financieros.
El superávit o déficit de la balanza de pagos, es útil (según Kim y Seung, 2006) para
los bancos, empresas, gestores de portafolios y el gobierno. Con ello se consigue:
Anticipar las presiones sobre el tipo de cambio.
Anticipar acciones de política del gobierno.
Evaluar el riesgo de crédito y político del País.
Evaluar la salud económica del País.
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1.3.3 Ajustes a la Balanza Comercial
Los Superávit o Déficit de Balanza de Pagos no deseados, generan desequilibrios
que afectan el desempeño de la economía de un país. Estos problemas de desequilibrios
se reflejan generalmente en el comportamiento del PGB, los precios, el empleo, la
inestabilidad del tipo de cambio, la variabilidad de las tasas de interés, etc. Para restituir el
equilibrio, se deben llevar a cabo diversas políticas de ajuste, tales como: Políticas
Monetarias y Fiscales, Modificación de las Tasas Arancelarias, Barreras Proteccionistas,
etc.
1.4 El Mercado de Divisas
Se dice que una moneda es convertible cuando su poseedor puede sustituirla por
cualquier otra divisa sin restricción alguna. También se puede explicar diciendo que hay
libre convertibilidad cuando los residentes y no residentes de un país pueden cambiar
libremente moneda nacional por moneda extranjera. Por tanto, las monedas nacionales
que no pueden comprarse y venderse se llaman inconvertibles.
La mayoría de los países disponen en la actualidad de convertibilidad para no
residentes o externa; sin embargo, existen monedas que siendo de otro país, no son
libremente convertibles como el caso de la moneda cubana.
La convertibilidad de las monedas es fundamental para el fortalecimiento del comercio
internacional y la eficiencia económica. Las monedas fuertes o duras, como el dólar
estadounidense, él euro, el yen, la libra inglesa, entre otros son monedas plenamente
convertibles. Asimismo, su valor es relativamente estable o tienden a ser más sólidas que
otras monedas. Se trata por lo tanto, de activos deseables. Las monedas que no son
plenamente convertibles se llaman monedas débiles o blandas.
1.4.1 Las funciones de una moneda internacional
Krugman, (1991), hace una distinción entre las funciones que cumple una moneda
internacional, a nivel del sector privado (exportadores, importadores, inversores, etc.) y el
sector público (gobierno y bancos centrales).
Tabla 3.2 Funciones de una moneda internacional
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ROL DEL SECTOR PRIVADO ROL DEL SECTOR PÚBLICO
Moneda de Pago Moneda Vehículo Moneda de Inversión
Moneda de Cuenta Moneda de Pago Moneda de Anclaje
Moneda de Valor Moneda de Inversión Moneda de Reserva
Fuente: FMI
Por el lado del sector privado, una moneda vehículo es aceptada en pago de bienes
y servicios o de activos financieros más allá de las fronteras del país que la emite: por
ejemplo, la mayor parte de las exportaciones e importaciones de los Estados Unidos son
pagados en dólares, cualquiera sea el país contraparte. El pago en una moneda
internacional vuelve los precios más visibles para todos los compradores, cualquiera que
sea su origen: por ejemplo, el precio del petróleo se paga en dólares. Por último, una
moneda es un objeto de inversión para los no residentes, cuando los mercados financierosdel país son líquidos y cuando su economía inspira confianza.
1.4.2 Funciones del Mercado de Divisas
La principal función del mercado de divisas es la de facilitar el comercio
internacional mediante las transferencias de fondos o poder de compra de un país, y
moneda, a otro. El comercio internacional se realiza con diferentes monedas nacionales y
que están ligadas por los precios relativos llamados tipos de cambio. Las transacciones
entre monedas de distintos países se realizan en el mercado de divisas.
Considérese, a modo de ejemplo, una exportación de fruta chilena a Estados
Unidos. El precio de venta puede estipularse en pesos, dólares o en cualquier otra moneda,
pero lo cierto es que el exportador, en el caso de Chile, necesita pesos para pagar a sus
empleados, proveedores nacionales, etc., mientras que el importador estadounidense
obtiene dólares de la venta de la fruta en el mercado doméstico de su país. Por tanto, uno
de los dos, exportador o importador (si se utiliza dólar o peso como moneda de
denominación), o ambos (si se utiliza una tercera moneda) necesitan efectuar una
transferencia de poder adquisitivo de su moneda a la denominación fijada en el contrato.
El mercado de divisas proporciona el mecanismo para llevar a cabo estas transferencias.
Sin embargo, es preciso reconocer que lo más probable es que el peso chileno no sea
aceptado como moneda de transacción, por no ser de uso internacional.
Una segunda función del mercado de divisas dice relación con la administración de
riesgos (protección frente al riesgo de variación del tipo de cambio), pero también, como
veremos más adelante se pueden realizar operaciones de arbitraje y especulación.
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Estrechamente relacionado con lo anterior, es frecuente considerar como una
tercera función de los mercados de divisas, la de proporcionar financiamiento a las
transacciones comerciales internacionales. Tal función se pone de manifiesto cuando la
divisa toma la forma de algún efecto comercial: Carta de Crédito, Pagaré, Letras de
Cambio, etc. El crédito en moneda extranjera puede estar destinado a la preparación de
un embarque de exportación; crédito post embarque, destinado a facilitar el funcionamiento
de la empresa mientras ésta recibe el retorno de sus exportaciones, etc.
1.4.3 Organización del Mercado de Divisas
El carácter del mercado es más bien virtual ya que, sin emplazamiento físico determinado,
compradores y vendedores se mantienen sistemáticamente en contacto a través de lossistemas modernos de comunicación (teléfono, fax, etc.), negociando a través de
plataformas electrónicas tales como: REUTERS Dealing y Electronic Brockerage System y
con el apoyo de redes de información especializados como Reuters, Bloomberg, etc.
Además de los medios tradicionales se usa un sistema de comunicaciones por
computadora SWIFT (Society for worldwide International Financial Telecomunications).
Este sistema, creado en 1977, en Bruselas (Bélgica), pone en contacto a todos los
participantes del mercado de divisas (7.800 usuarios de 200 países, transfieren cerca de
USD 1.000.000.000 mil millones por día) y asegura los cambios internacionales. El sistemaes continuamente modernizado e incorpora lo último en materia de computación, software
y telecomunicaciones. Su éxito se debe a dos características:
Técnico: jamás el receptor y el emisor están en relación directa, a diferencia de lo
que sucede con el teléfono. La normalización de los mensajes, concebido para
tratar las relaciones entre bancos. Se usan mensajes tipo. Cada banco tiene una
cuenta con esta empresa.
La normalización de los mensajes, concebido para tratar las relaciones entre
bancos. Se usan mensajes tipo. Cada banco tiene una cuenta con esta empresa
La moneda real rara vez es vista, dado que los fondos son transferidos
electrónicamente de cuenta a cuenta entre bancos.
El mercado de divisas es un mercado over the counter 2 no se encuentra en un lugar
físico determinado, sino diseminado por todo el mundo. No conoce fronteras. Cada
operador entra en contacto con los demás, buscando el mejor precio a través de los
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sistemas de comunicación ya señalados. Por tanto, no existe un contacto físico. Una vez
acordados los términos básicos de la operación, ambas entidades confirmarán la misma y
fijarán los detalles de la liquidación y transferencia. Así, por ejemplo, un operador de un
banco localizado en Tokio acordará las condiciones de un intercambio de yenes por libras
con un banco localizado en Londres, telefónica o electrónicamente. Cada operador
registrará la operación en el sistema informático de su banco y, a partir de ahí, ambas
entidades se remitirán los correspondientes mensajes de confirmación relativos a los
detalles de la operación y acordarán la forma de liquidación de ese contrato establecido
por los operadores en escasos segundos. El banco de Tokio establecerá un depósito en
yenes a favor del banco británico y éste hará lo propio con un depósito en libras esterlinas.
Ambas operaciones se efectuarán electrónicamente.
1.4.4 Tamaño del Mercado y principales centros financieros internacionales
El mercado de divisas es, actualmente, el de mayor volumen de actividad de todos los
mercados financieros. Desde finales de los años setenta, en que el nivel diario de actividad
estaba cifrado en 75.000 millones de dólares, se ha pasado según datos del Banco de
Pagos Internacionales a más de USD 3,981 millón de millones (USD 3.981.000.000.000)
en 2010, considerando el conjunto de los centros financieros.
Los principales mercados de divisas son: Londres, con cerca del 30% de las
transacciones, Nueva York alrededor del 20%, Tokio próximo al 12%. Otras plazasimportantes son: Frankfurt, Zurich, Hong Kong y Singapur, aunque con un menor volumen
de actividad, ocupan igualmente una posición destacada. Geográficamente, estos centros
están separados pero están integrados mediante operaciones de arbitraje. El progreso
experimentado por las técnicas de comunicación han contribuido mucho a su interrelación.
Londres es el centro financiero más grande e importante del mundo porque tiene varias
ventajas: tradición e historia, ubicación geográfica, oferta diversificada de divisas y una
fuerte regulación del mercado. Las plazas financieras con mayor actividad se pueden
apreciar en el siguiente cuadro:
Tabla:3.2 Plazas Financieras
Plazas Financieras con mayor actividad diaria (en %)
2001 2004 2007
Tokio, Japón 9,1 8,3 6,0
Londres, Inglaterra 31,2 31,3 34,2
Nueva York, Estados Unidos 15.7 19,2 16,8
Singapur 6.2 5,2 5,6
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Fuente: BIS, septiembre 2007. Triennal Central Bank Survey of Foreign Exchange And Derivatives Market
Activity, in april 2007, preliminary global resultats september, 2007.
Entre las operaciones más frecuentemente realizadas destacan las de contado y
forward que reúnen en conjunto cerca del 95%. Para Dusoulier, (2008), el 95% de las
operaciones diarias en el mercado de divisas corresponden a especulación y solo el 5% a
operaciones de empresas que compran o venden productos y servicios en un país
extranjero.
Las monedas extranjeras de mayor transacción son: el dólar estadounidense que en
el 2010 representaron el 84,9%, el euro con un 39,1%, otras monedas con un nivel de
operaciones igualmente interesantes son: el yen japonés, la libra esterlina inglesa, el franco
suizo, el dólar australiano, entre otros. La introducción del Euro en 1999, ha permitido que
hoy sea la segunda moneda de mayor transacción después del dólar. El par de monedasmás transado entre el 2001 y el 2010, fue el USD/EUR, siguiéndole en importancia el
USD/JPY y USD/GBP.
El corazón del mercado de divisas se está desplazando hacia Oriente. Es destacable
a este respecto la importancia creciente que está adoptando la plaza de Tokio con un
volumen de actividad diaria que supera en un 140% al de hace tres años.
Además de la gran importancia que ha adquirido Tokio como centro de contratación
de divisas, erigiéndose en uno de los vértices del triángulo Nueva York-Londres-Tokio, sehan desarrollado también de forma espectacular numerosos centros de negociación en la
Cuenca del Pacífico, entre ellos el de SINGAPUR, hasta el punto de que existen mercados
operando durante las veinticuatro horas del día. Como dice Kindleberger, “los mercados de
cambios actuales siguen el trayecto del sol alrededor del globo por intermedio de los
satélites de comunicaciones”.
1.4.5 Participantes del mercado
En este mercado pueden participar todos los agentes económicos que actúen comooferentes o demandantes de divisas. Uno de los rasgos que ha caracterizado el proceso
de crecimiento del mercado de divisas desde finales de los setenta ha sido precisamente
la presencia de múltiples oferentes y demandantes (desde bancos comerciales a
departamentos de tesorería de empresas, fondos de inversión, e incluso agentes
individuales). Lo que antes era un mercado con un número reducido de bancos comerciales
y sus respectivos Bancos Centrales, se ha transformado en una red institucional más
compleja.
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Los agentes participantes pueden clasificarse en: agentes no financieros
(fundamentalmente empresas, inversionistas institucionales, particulares), agentes
financieros (bancos comerciales), brokers y Bancos Centrales.
Las empresas productivas y comerciales actúan básicamente a través de la oferta o
demanda de divisas, la contratación de créditos (denominadas en divisas contra moneda
nacional), resultantes de operaciones de comercio exterior y/o de financiamiento o
inversión internacional. Adicionalmente, tales agentes pueden acudir al mercado, en la
medida que la regulación específica lo permita, para efectuar transacciones ligadas a la
gestión del riesgo de cambio 4 . En la mayoría de los casos, las empresas no intervienen
directamente en los mercados de divisas, sino que lo hacen principalmente a través del
sistema bancario. En todo caso, determinadas empresas multinacionales realizan
actividades en varios países utilizando una amplia gama de divisas, suficientementeimportante, lo que les permite acceder directamente al mercado.
Dentro de este grupo de participantes no financieros se encuentran los inversionistas
institucionales, tales como: Administradoras de Fondos de Pensiones, Compañías de
Seguros, Fondos Mutuos, Fondos de Cobertura (Hedge Funds), quienes administran
recursos por tamaños importantes y han pasado a constituirse en actores de creciente
importancia en el mercado de divisas, superando a las realizadas por las empresas
productivas y comerciales.
Por último, en este grupo se encuentran las personas naturales, tales como: los
turistas, los inmigrantes, quienes usan los servicios de un banco comercial para comprar o
vender monedas extranjeras, realizar transferencias, o invertir. Pero la presencia de
plataformas de negociación electrónicas, que presentan la información en tiempo real, así
como la posibilidad de tomar posiciones en el mercado hasta por 50 veces la inversión
realizada, atrae de manera creciente la presencia de inversores particulares.
Este grupo de participantes del mercado, son “tomadores de precios” en el mercado
de los hacedores del mercado (marked makers).
La participación más importante está constituida por el sistema bancario. Los bancos
comerciales generan beneficios a partir de dos tipos de operaciones: comerciales y
financieras, la primera corresponde a transacciones de compra y venta con sus clientes y
la segunda a la toma de posiciones de cambio en diversas monedas. Por tanto, su
participación se realiza a dos niveles: atendiendo las necesidades de sus clientes
(empresas, turistas, etc.), y manteniendo una participación activa en el mercado
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interbancario. De hecho, dos tercios de todas las operaciones con divisas son
interbancarias.
Los bancos comerciales son los hacedores del mercado o market makers , constituyen,
de hecho, el canal natural a través del cual tienen lugar la mayoría de las operaciones de
compra y venta de divisas. Los market makers son los que actúan como contraparte de
toda orden de compra o de venta sobre el mercado interbancario o de divisas, proponen
cotizaciones permanentemente. Para ser market makers , deben tener renombre, capital y
estatura internacional. En la realización de sus operaciones, ya sea de servicios a sus
propios clientes o de gestión de su posición, el banco buscará la obtención de un beneficio
cifrado esencialmente en el diferencial entre los tipos de cambio de oferta y de demanda,
así como, los derivados de operaciones de inversión y arbitraje con monedas extranjeras.
Los brokers cumplen la función de poner en contacto a oferentes y demandantes de
divisas a cambio de una comisión. Es un intermediario puro, no hace mercado, ni toma
posiciones con monedas por cuenta propia. Actúa como intermediario entre bancos.
Asegura la fluidez del mercado y facilita el encuentro de una contraparte. El broker
transferirá información a sus clientes de modo que estén perfectamente informados sobre
la situación del mercado, pero no dará a conocer el nombre del participante en la operación
hasta que no esté formalizada. La calidad de su trabajo está en función de la cantidad y
calidad de las relaciones que mantenga con instituciones financieras en el mercado de
divisas.
La aparición de plataformas de negociación electrónica, tales como: Reuters Dealing,
Globex, Electronic Broking Service (EBS) entre otros, han permitido que los operadores del
mercado puedan negociar directamente en monedas extranjeras, haciendo menos
importante la presencia de los brokers, sin embargo, su rol se ha ido fortaleciendo al
incorporar nuevos productos del mercado monetario y derivados fuera de bolsa a su oferta
tradicional.
Los Bancos Centrales realizan tres funciones principales: el control del mercado, la
gestión de sus reservas y la intervención en el mismo de acuerdo con directrices políticas.
Las intervenciones de un banco central en el mercado de divisas dependerán
fundamentalmente, del sistema de tipos de cambio con que opera el sistema de pagos del
país respectivo.
Es importante distinguir dos niveles diferentes, en los que se llevan a cabo las
intervenciones:
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En un sistema de cambio fijo, el tipo de cambio es mantenido en un determinado
nivel, o dentro de una banda de fluctuación. El banco central debe mantener un
gran volumen de reservas para enfrentar las presiones especulativas. El objetivo
de su participación radica habitualmente en el mantenimiento de los tipos de cambio
contado, de sus respectivas monedas, en el intervalo o margen de fluctuación
deseado, absorbiendo o inyectando divisas cuando, en función del objetivo
establecido, el precio de su moneda en términos de otra supera el límite inferior o
superior de la banda de flotación establecida. Por tanto, mientras el tipo de cambio
se mantenga dentro de la banda el Banco Central no interviene, pero cada vez que
toca el techo o piso está obligado a intervenir. Si los Bancos Centrales de varios
países suscriben un acuerdo para intervenir conjuntamente con el propósito de
fortalecer o debilitar una moneda determinada, se habla de una intervención
cooperativa o concertada. Hay evidencias que confirman que este tipo de
intervenciones son más efectivas que las individuales, para incidir sobre el nivel y
trayectoria del tipo de cambio.
Si un gobierno mantiene una situación de pérdida sistemática de divisas, producto de
intervenciones que pretenden evitar la devaluación de la moneda como medida correctiva,
probablemente deberá recurrir a la aplicación de controles de cambio para evitar una crisis
cambiaria. Los controles de cambio restringen la convertibilidad de la moneda doméstica amoneda extranjera, y por tanto buscan reducir o racionar la demanda por monedas
extranjeras; o eliminar la pérdida de divisas del Banco Central.
Respecto al sistema de cambio flotante, Milton Friedman decía: “dejar que el perro
mueva la cola, antes que la cola mueva al perro”; es decir, dejar que el tipo de
cambio se adapte a las condiciones económicas fundamentales antes que
presionar la economía para que ella se adapte por artificios (y de sacrificios
sociales) a un tipo de cambio arbitrario Descamps y Soichot, (2006).
En el caso de un tipo de cambio flotante, los bancos centrales también pueden
intervenir, llamándose a esto flotación sucia o dirigida. En este sistema la participación de
los bancos centrales en los mercados es reducida, actuando como elemento de
compensación o amortiguación en momentos de especial tensión en los mercados, aunque
a medida que crece el volumen de operaciones, la posibilidad de tales intervenciones en
los mercados es menor. Las intervenciones se realizan normalmente de manera discreta,
buscando reducir la volatilidad del tipo de cambio, pero incurriendo en pérdidas de susreservas.
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En 1999, según Neely (2001) el Banco de Pagos Internacionales envió un cuestionario
sobre la práctica de las intervenciones a 44 bancos centrales, incluyendo el banco central
europeo. De los 44, 22 respondieron parte o todo el cuestionario. El banco de reserva de
Nueva Zelanda fue la única que informo que no había intervenido en los últimos 10 años.
Entre las motivaciones para la intervención, destacaban el interés por chequear las
tendencias de corto plazo y corregir los desalineamientos a largo plazo, en cuanto a los
efectos sobre la influencia sobre el tipo de cambio, van desde algunos minutos hasta
algunos días. Mientras que hay un acuerdo unánime que las intervenciones influencian los
tipos de cambio.
Una intervención del Banco Central puede ser directa o indirecta. La intervención es
directa cuando el Banco Central sale a vender divisas que mantiene en reservas, con lo
cual inyecta dólares 6 al mercado y retira moneda doméstica. El resultado de estaintervención será la depreciación del dólar y el fortalecimiento de la moneda doméstica. De
igual modo, al reducir la disponibilidad de moneda doméstica, tenderá a subir la tasa de
interés en dicha moneda, atrayendo capital extranjero, pero también reduciendo la
inversión productiva y el consumo. De la misma forma, el Banco Central puede esterilizar
su intervención en el mercado de divisas, efectuando operaciones del mismo monto pero
en sentido contrario en el mercado de dinero. Esto es, comprando bonos en moneda
doméstica por la misma cantidad. Por tanto, si los bonos comprados tienen el mismo valor
que los dólares vendidos. La cantidad de dinero en manos del público permanececonstante.
Una intervención también será directa cuando el Banco Central sale a comprar dólares
al mercado usando moneda doméstica. Con esta acción se fortalece el dólar frente a la
moneda doméstica y aumenta la oferta de esta última. El aumento de la oferta monetaria
puede ser esterilizado (neutralizado) con operaciones simultáneas de mercado abierto,
esto es, con la venta de títulos de deuda del Banco Central, que buscan retirar moneda
doméstica del mercado.
La esterilización consiste en operaciones de mercado abierto (compra o venta de bonos
en el mercado del dinero) de igual magnitud pero de signo contrario que la intervención en
el mercado de divisas.
Si el Banco Central no hace operaciones de mercado abierto para controlar el
crecimiento de la oferta monetaria y su efecto sobre el nivel de las tasas de interés, se dice
que la intervención en el mercado de divisas es no esterilizada.
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Un interesante caso de intervención de la Reserva Federal americana es destacado
por Shapiro y Sarin (2008), señalando que en ocho intervenciones durante la
Administración Clinton entre 1993 y 2000, tuvo poco efecto sobre el valor del dólar o sobre
su nivel.
La intervención es indirecta cuando el Banco Central sube las tasas de interés para
frenar el consumo, tanto de bienes nacionales como importados reduciendo con ello la
importación de productos y desalentando la salida de capitales. Todo esto, presiona a la
baja, al tipo de cambio.
La extensión de la participación en el mercado de divisas, así como las monedas
presentes en el mismo, depende esencialmente de las regulaciones y mecanismos legales
de cada país en particular.
A este conjunto de actores del mercado de divisas los podemos clasificar según sus
objetivos en tres grandes categorías: hedgers, especuladores y arbitradores.
1.4.1.1 Herdgers .
Los Hedgers son aquellos participantes del mercado de divisas que buscan cubrir un riesgo
de variación del tipo de cambio.
Ejemplo: La empresa francesa IKEA debe pagar en 90 días una deuda de 200.000 dólares,
lo que lo enfrenta al riesgo de una eventual alza en el valor del dólar con respecto al EURO,
por lo que buscará protección frente a esta posibilidad en este mercado.
1.4.1.2 Especu lador es.
Son agentes que buscan anticipar los cambios en los precios y obtener una ganancia
de la compra y posterior venta de divisas. Los especuladores obtienen beneficios cuando
hay un cambio en el nivel de precios y ellos han pronosticado los cambios mejor que el
mercado. El verdadero especulador es aquel que se documenta, que estudia y que toma
en consecuencia opciones y riesgos. Así como dijo un economista inglés, el especulador
es aquel que tiene la audacia de creer que él tiene la razón contra el conjunto del mercado.
En el momento en que el mercado es pesimista, compra; y en el momento en que el
mercado es optimista, vende.
Los especuladores pueden ser estabilizadores o desestabilizadores del mercado. Elestabilizador compra una divisa cuando su precio en moneda local está bajo o a la baja,
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con la expectativa de que luego subirá, generando así un beneficio. O bien, vende cuando
el tipo de cambio sube o está alto, con la esperanza de que pronto caerá. En cambio el
desestabilizador vende una moneda extranjera cuando el tipo de cambio cae o es bajo, con
la expectativa de que caerá aún más en el futuro y en ese momento lo recomprará a menor
precio, para hacer la diferencia; o compra cuando el tipo de cambio sube o es alto,
esperando que aumente en el futuro, para en ese momento vender la moneda y obtener
un beneficio, dado por la diferencia de precios.
1.4.1.3 A rbitr ado res.
Los arbitradores buscan generar beneficios aprovechando anomalías en las
cotizaciones de las monedas (por ejemplo, cuando un tipo de cambio asume dos valoresdiferentes en dos centros financieros al mismo tiempo).
Ejemplo: Una persona que compra libras a un precio bajo en Londres y las vende al
mismo tiempo en Nueva York a un precio más alto es un arbitrador, y su acción hace bajar
el precio en Nueva York y subir en Londres, produciendo rápidamente un equilibrio
intermercado.
1.4.6 Segmentos del Mercado de Divisas.
El mercado de divisas, en función de la fecha de liquidación de las operaciones, se
divide en dos segmentos básicos, que configuran dos grupos específicos de operaciones
y dos precios o tipos de cambio, que son:
1. Mercado Contado o Spot
2. Mercado a Plazo o Forward.
1.4.1.4 El Mercado Con tado o Spot
En una operación al contado, la liquidación de la transacción 9 se verifica en forma
inmediata; esto quiere decir, que si un banco ofrece una cotización contado para el peso
argentino de $A 6,93 por dólar, sólo será válido si en ese momento se hace la operación.
Pero también se acepta como contado aquella que tiene lugar en un plazo no superior al
segundo día hábil posterior a la fecha en que se hizo la transacción, al tipo de cambio
fijado. Este plazo está pensado para facilitar a las instituciones, a hacer efectiva la
confirmación de la transacción y la compensación. En otras palabras, dar las instrucciones
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necesarias para cargar y abonar a las cuentas bancarias en el país y en el exterior. Cuando
las monedas objeto de transacción tienen como emisores a países que están en la misma
zona horaria, la liquidación tiene lugar generalmente un día después. Si un banco de Tokio
realiza una operación con un banco de Nueva York es necesario considerar una diferencia
de casi un día completo, ya que hay un desfase de 12 horas, entre Tokio y Londres 7 horas,
entre Londres y Nueva York 5 horas.
El mercado spot implica tres tipos de riesgo importantes: el de liquidez, riesgo de
crédito y riesgo Hersttat o de entrega.
El riesgo de liquidez, es la posibilidad que tiene una de las partes de no cumplir con
su contraparte al no contar con la divisa acordada, pero que está en condiciones de hacerlo
posteriormente. Esto puede ocurrir por una falta de liquidez momentánea en el mercado,
en el peor de los casos por un cierre del mercado. Es importante tener presente que una
operación spot se liquida hasta dentro de las 48 horas siguientes. Este problema es
particularmente común en mercados emergentes donde la infraestructura física para pagos
y liquidación pueden no ser adecuados para ajustarse a las transacciones crecientes en
tamaño y número.
El riesgo de crédito, corresponde al incumplimiento de la contraparte, al no entregar la
moneda contratada, lo que puede traducirse en una pérdida parcial o total. Según el
informe Allsopp (1996), corresponde al riesgo en que una de las partes entrega la divisaque ella ha vendido, sin recibir la divisa que ella ha comprado. Se origina en la falta de
sincronización de las dos operaciones spot que la componen, por un lado las liquidaciones
tienen lugar entre dos plazas financieras diferentes, y por otro, la existencia de dos
sistemas de pagos independientes uno del otro.
1.4.1.5 Mercado a Plazo o Forw ard.
El fin fundamental que lleva a participar en este mercado forward es el de cobertura
de los riesgos derivados de las fluctuaciones del tipo de cambio. Es decir, asegurar en el
momento presente el tipo de cambio al que se va ejecutar más tarde la operación
concertada. Ejemplo: Si una empresa noruega debe pagar en tres meses una importación
denominada en Dólares o debe amortizar un préstamo expresado en esa misma moneda,
si desea en ambas situaciones cubrirse de una eventual alza del tipo de cambio, puede
hacerlo comprando, mediante un contrato forward , la divisa requerida, a 3 meses plazo.
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El mercado forward comprende dos tipos de transacciones: las operaciones forward
simple y los swaps de cambio.
El forward simple, consiste en un contrato ya sea de compra o venta de divisas a un
precio convenido para una fecha futura.
Los forward simples generalmente se realizan entre los bancos hacedores de mercado
y sus empresas clientes. El mercado interbancario en el que se negocian, este tipo de
contratos, no es muy significativo.
Una segunda característica de importancia del mercado forward simple, es que las
negociaciones son menos internacionales que otros segmentos del mercado. La mayor
parte de todas las negociaciones se concluyen con contrapartes que se localizan en el
mismo país.
La importancia relativa de las operaciones del mercado de divisas, así como su
evolución se puede apreciar en el siguiente cuadro:
Tabla 4.2 Actividad sobre Mercados de Divsas
Actividad sobre los Mercados de Divisas Promedio diario a abril sobre el conjunto de
las plazas financieras (En miles de millones de USD)
Categoría de Operaciones 2001 2004 2007 2010 Crecimiento anual
Conjunto Operaciones 1.239 1.934 3.324 3.891 +49,33%
Spot 386 631 1.005 1.490 +56,67%
Forward 130 209 362 475 +55,0%
Swap de Cambio 656 954 1.714 1.765 +42,67%
Swap de Divisas 7 21 31 43 +30,0%
Operaciones y Otros Productos 60 110 212 207 +58,0%
Fuente: BIS Triennial Central Bank Surbey, Descember 2010.
Un swap de cambio es simplemente una combinación de dos operacionessimultáneas: una spot y otra forward. Por ejemplo, una transacción de swap de cambio es
aquella en que un operador acuerda vender una moneda y simultáneamente a recomprarlo
(así se revierte la operación) en una fecha futura a un tipo de cambio fijado ahora.
Ejemplo: Si PETROBRAS, empresa petrolera de Brasil, cuenta con USD 1 millón en
efectivo, puede vender los dólares en el mercado spot a BRL 2,87/USD y simultáneamente
suscribir un contrato forward para recomprar de vuelta el mismo millón de dólares a 60 días
a un precio de BRL 3,100 por dólar. ¿Qué hace Petrobas con los reales Brasileños? Los
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puede por ejemplo, invertir por un plazo de 60 días, en bonos del gobierno brasileño, al
cabo de los cuales recompra los dólares al precio forward (cotización conocida).
El swap de cambio se encuentra fuertemente concentrado en el dólar estadounidense.
Este tipo de operaciones son principalmente internacionales, dado que la mayor parte de
ellas concluye con contrapartes que se localizan en el extranjero.
Respecto a las formas en que puede expresarse el tipo de cambio forward, existen al
menos dos maneras diferentes de presentarlo. La primera es una sencilla relación entre
dos monedas, por ejemplo, un dólar igual a 1,5950 francos suizos (CHF) para entrega a
tres meses plazo, o sea, se refiere a la cantidad de moneda local (CHF) con la que se podrá
comprar una unidad de moneda extranjera (USD), tal como se realiza en las operaciones
al contado. Esta cotización es la que realizan habitualmente los bancos a sus clientes.
Una segunda forma consiste en cotizaciones en puntos bid-offer forward. En este caso,
si los puntos bid-forward son menores que los puntos offer-forward, se suman los puntos
bid-offer forward a las cotizaciones bid-offer spot, y viceversa.
Premios o descuentos en las cotizaciones forward, también llamado spread forward o
margen forward y corresponde a la diferencia entre el tipo de cambio forward a un plazo
determinado respecto de la tasa spot. Dicho margen puede implicar un descuento o un
premio de la cotización forward respecto de la cotización spot. Se dice que una moneda
presenta un descuento forward, cuando el tipo de cambio forward de la misma es superior
a su cotización spot (cotización europea). En el caso inverso, hablamos de Prima o premio.
Si ambas tasas, spot y forward, son iguales, se dice que la moneda está “Flat” o que el
spread es cero.
Así por ejemplo, si para el peso chileno la tasa spot fuera de CLP 620/USD y la tasa
Forward a 3 meses fuera de CLP 630/USD, se dice que el dólar se cotiza con premio y el
peso con descuento. El mayor valor del Dólar se concreta en el mayor número de pesos
que a ese plazo es preciso intercambiar por un Dólar.
Cobertura frente al riesgo de tipo de cambio, los importadores han de hacer frente, por
lo general, a pagos futuros en moneda extranjera a sus proveedores, por lo que están
asumiendo un riesgo de tipo de cambio que pueden desear cubrir. El mercado de divisas
forward es una vía natural de cobertura de este riesgo, para lo cual el importador debería
proceder a comprar con el mismo vencimiento de su pasivo la cantidad de moneda
extranjera necesaria a cambio de moneda doméstica. Con ello tendría certeza sobre la
cantidad de moneda nacional que debe pagar al vendedor de la moneda extranjera en la
fecha de liquidación de la operación.
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También podría cubrir dicho riesgo sin utilizar el mercado de divisas teniendo en
cuenta la estrecha relación que existe, (que se analiza después en el punto VII) entre los
tipos de cambio spot y forward y las tasas de interés de las monedas. En particular, se
podría haber optado por tomar un préstamo en moneda local por el plazo de cobertura,
cambiarlos a moneda extranjera en el mercado spot y depositar las divisas obtenidas por
el mismo plazo del préstamo. En la fecha de liquidación de la operación el principal y los
intereses del depósito en divisas serían utilizados para el pago de la importación, en tanto
que, en esa misma fecha, el importador debería hacer frente al reembolso del principal de
la deuda más intereses en moneda doméstica. Para el importador el conjunto de
operaciones descritas o la utilización directa del mercado forward son alternativas que le
permiten hacer frente al riesgo de tipo de cambio.
El planteamiento en el caso del exportador es análogo, aunque, como es lógico, ensentido opuesto, ya que su posición en divisas es larga frente a la posición corta del
importador. Para ilustrar esta situación utilizaremos el ejemplo de la empresa colombiana
“La Guajira”, que es presentado a continuación:
Ejemplo: “La Guajira” realiza una exportación de café a Estados Unidos por valor de
USD100.000, con un plazo de pago de 90 días. La tasa spot al momento de la exportación
es de $C1.280/USD. La empresa colombiana puede pedir un préstamo en dólares de
Estados Unidos a una tasa del 10% anual, e invertir pesos colombianos en el mercado
monetario al 18% anual. Las etapas que sigue el análisis de cobertura en este mercado
son las siguientes:
1.4.7 Eficiencia de los Mercados de Divisas.
Un mercado de divisas es eficiente si los precios reflejan toda la información
disponible. Se puede asegurar que un mercado de divisas es eficiente si los tipos de cambio
a plazo o forward pronostican con precisión los futuros tipos de cambio spot . Es decir, lostipos de cambio a plazo reflejan toda la información de que se dispone y se ajustan con
rapidez a los nuevos datos, de manera que los inversionistas no puedan obtener beneficios
consistentes e inusuales al utilizar cualquier información disponible.
Para (Kim y Seung, 2006), los mercados de divisas son eficientes en las siguientes
condiciones:
Hay muchos inversores bien informados, con grandes recursos para arbitrar cuando
hay oportunidades.
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No hay barreras a los movimientos de capital de un país a otro
Los costos de transacción son despreciables.
Bajo estas tres condiciones, los tipos de cambio reflejan toda la información disponible.
Se han realizado varias pruebas destinadas a medir la eficiencia de los mercados de
divisas. La mayor parte de los estudios parecen destinados a medir y a indicar que los
mercados de divisas son competentes según esta definición de eficiencia.
Relación entre los Tipos de Cambio y las Tasas de Interés, la relación entre la tasa
spot y forward se produce debido al denominado “arbitraje de tasas de interés con
cobertura” 16 , el que a su vez permite equilibrar los dos segmentos del mercado de divisas
( spot y forward ) y los mercados monetarios de las divisas en cuestión.
El atractivo de esta operación radica en que los recursos financieros disponibles para
inversiones a corto plazo se dirigen a aquel centro financiero (nacional o extranjero) cuyos
rendimientos sean más elevados. Sin embargo, solo en ausencia de riesgo de tipo de
cambio, es suficiente la comparación entre las tasas de interés como elemento de decisión
para la localización de los fondos entre distintos centros financieros o entre distintos activos
denominados en distintas monedas. Así, si la tasa de interés en dólares es del 9% frenteal 10% en libras, un inversionista encontrará rentable invertir sus fondos en libras si y sólo
si el precio de la moneda inglesa se mantiene constante respecto al Dólar. El inversor
americano que desee hacerlo en Londres tendrá que comprar en el momento actual
(mercado spot) las libras esterlinas necesarias y venderlas mediante un forward con
vencimiento al término de su inversión para repatriar sus fondos en dólares. Si la cotización
en dólares de la libra se mantiene estable al final del período, obtendrá un rendimiento del
1% extra. Si la libra tuviera una depreciación, la rentabilidad obtenida por el inversor
americano, medido en dólares, se verá reducida en un porcentaje equivalente a ladepreciación de la libra ajustada por el período de la inversión. Lo contrario sucede ante
una revalorización.
En resumen, siempre que el diferencial de tasas de interés entre dos centros financieros
(o dos activos) fuera superior al tipo de cambio al término de la vida de la inversión, el
inversor obtendría un rendimiento en moneda extranjera, superior al que obtendría en
moneda local.
La posibilidad de depreciación de la moneda extranjera, según acabamos de ver,constituirá el principal factor de riesgo en la evaluación de las inversiones que impliquen
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un desplazamiento de fondos hacia centros con distinta moneda. El mercado forward
proporciona la cobertura frente a una variación del tipo de cambio, posibilitando la compra
o venta de la moneda en cuestión a un plazo equivalente a la vida útil de la inversión. En
el ejemplo que vimos anteriormente, el inversionista estadounidense podrá hacer una
evaluación de su inversión en Londres, en la que el riesgo de depreciación de la libra quede
descartado mediante la contratación de un forward de venta, a un plazo igual al del
vencimiento de la inversión. En estas condiciones, la eventual pérdida en que incurriría se
vería compensada por la utilidad en la venta a futuro de las divisas o viceversa.
1.4.8 Teoría de la Paridad de las Tasas de Interés
Según la paridad de las tasas de interés, la diferencia de las tasas de interés de dosdivisas cualesquiera, debería ser igual al descuento (depreciación) que experimente la
moneda con mayor tasa de interés a futuro.
La teoría de la paridad de las tasas de interés dice que el dinero se desplazará siempre
que exista un diferencial de tasas de interés. Las transacciones causadas por posibles
diferenciales de tasas de interés (después de haber protegido del riesgo de cambio) anulan
estas mismas diferencias: es decir, afectan a las tasas de interés respectivas y por lo tanto
a las cotizaciones contado y/o forward, hasta que lleguen al punto de equilibrio, donde se
interrumpen los movimientos de fondos que buscan la mayor rentabilidad posible.
Fue J. M. Keynes, quién mostró en 1923 el rol central de las tasas de interés en las
relaciones entre las monedas, introduciendo la noción de paridad de tasas de interés. En
efecto, los arbitradores buscan dinero arbitrando no solamente sobre las cotizaciones de
las monedas, sino también sobre los diferenciales de tasas de interés entre las monedas.
Esta teoría se funda en el supuesto de que el dinero es fungible y fluye
automáticamente hacia donde las tasas de interés sean más elevadas. Otro supuesto de
esta teoría es que los inversores que originan estos flujos quieren recuperar su dinero,
después de cumplido el objetivo de su inversión (maduración) en la moneda original. Por
lo tanto, aunque ya conocen perfectamente la tasa spot, también quieren saber a qué tipo
de cambio podrán luego volver a convertir su dinero en moneda nacional. A tal efecto,
pueden vender mediante un contrato forward el producto de su inversión.
Un caso especial de la ley económica afirma que, en ausencia de costos de
transacción, idénticos bienes serán vendidos a precios idénticos en diferentes segmentos
de un mismo mercado. En nuestro caso, los bienes son activos financieros a corto plazo
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situados en el mercado internacional. La existencia de diferentes precios para idénticos
bienes en varios submercados proporciona la oportunidad para realizar operaciones
rentables de arbitraje que desplazarán los bienes desde el submercado con más bajo
precio hacia el de mayor precio; estas operaciones de arbitraje tenderán a eliminar los
diferenciales en precios de bienes idénticos.
1.4.9 Operaciones Forward en el Mercado de Divisas
En una operación forward se fija hoy por contrato el tipo de cambio al cual se
intercambiarán monedas a una fecha específica en el futuro. Esto significa que hoy solo se
fijan las condiciones de la operación, los flujos de caja ocurrirán en la fecha pactada por
contrato.
En el contrato se establecen: el monto o tamaño de la operación, el número de días
que involucra el contrato, la plaza o mercado en que tendrá lugar la liquidación el banco en
que se realizarán los cargos y abonos correspondientes y la fecha de liquidación.
El fin fundamental que lleva a participar en este mercado forward es el de cobertura
de los riesgos derivados de las fluctuaciones del tipo de cambio. Es decir, asegurar en el
momento presente el tipo de cambio al que se va ejecutar más tarde la operación
concertada.
Ejemplo: Si una empresa noruega debe pagar en tres meses una importación
denominada en Dólares o debe amortizar un préstamo expresado en esa misma moneda,
si desea en ambas situaciones cubrirse de una eventual alza del tipo de cambio, puede
hacerlo comprando, mediante un contrato forward , la divisa requerida, a 3 meses plazo.
Pero también, la existencia de un mercado forward permite realizar operaciones
distintas a la simple cobertura del riesgo, tales como arbitraje y especulación. En este último
caso, el mercado forward permite a los especuladores actuar en él, en base a sus propiasexpectativas, asumiendo posiciones de riesgo independiente de operaciones reales de
intercambio comercial.
1.4.10 La Expresión del Tipo de Cambio
El mercado forward comprende dos tipos de transacciones: las operaciones
forward simple y los swaps de cambio. El forward simple, consiste en un contrato ya sea
de compra o venta de divisas a un precio convenido para una fecha futura.
Esquemáticamente se puede ilustrar como sigue:
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Los forward simples generalmente se realizan entre los bancos hacedores de mercado
y sus empresas clientes. El mercado interbancario en el que se negocian, este tipo de
contratos, no es muy significativo. Una segunda característica de importancia del mercado
forward simple, es que las negociaciones son menos internacionales que otros segmentos
del mercado. La mayor parte de todas las negociaciones se concluyen con contrapartes
que se localizan en el mismo país. La importancia relativa de las operaciones del mercado
de divisas, así como su evolución se puede apreciar en el siguiente cuadro:
Un swap de cambio es simplemente una combinación de dos operaciones
simultáneas: una spot y otra forward . Por ejemplo, una transacción de swap de cambio es
aquella en que un operador acuerda vender una moneda y simultáneamente a recomprarlo(así se revierte la operación) en una fecha futura a un tipo de cambio fijado ahora. En el
siguiente esquema se puede ver su operatoria:
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Ejemplo: Si PETROBRAS, empresa petrolera de Brasil, cuenta con USD 1 millón en
efectivo, puede vender los dólares en el mercado spot a BRL 2,87/USD y simultáneamente
suscribir un contrato forward para recomprar de vuelta el mismo millón de dólares a 60 días
a un precio de BRL 3,100 por dólar. ¿Qué hace Petrobas con los reales Brasileños? Los
puede por ejemplo, invertir por un plazo de 60 días, en bonos del gobierno brasileño, al
cabo de los cuales recompra los dólares al precio forward (cotización conocida).
1.4.11 Eficiencia en el mercado de divisas
Un mercado de divisas es eficiente si los precios reflejan toda la información
disponible. Se puede asegurar que un mercado de divisas es eficiente si los tipos de cambio
a plazo o forward pronostican con precisión los futuros tipos de cambio spot. Es decir, lostipos de cambio a plazo reflejan toda la información de que se dispone y se ajustan con
rapidez a los nuevos datos, de manera que los inversionistas no puedan obtener beneficios
consistentes e inusuales al utilizar cualquier información disponible.
Para (Kim y Seung, 2006), los mercados de divisas son eficientes en las siguientes
condiciones:
Hay muchos inversores bien informados, con grandes recursos para arbitrar cuando
hay oportunidades, No hay barreras a los movimientos de capital de un país a otro,Los costos de transacción son despreciables.
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No hay barreras a los movimientos de capital de un país a otro,
Los costos de transacción son despreciables.
Bajo estas tres condiciones, los tipos de cambio reflejan toda la información disponible.
Se han realizado varias pruebas destinadas a medir la eficiencia de los mercados de
divisas. La mayor parte de los estudios parecen destinados a medir y a indicar que los
mercados de divisas son competentes según esta definición de eficiencia.
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RESUMEN
La globalización constituye la creciente interdependencia de las economías. Abre a
las empresas nuevas oportunidades de negocios, pero también nuevos riesgos asociados
a distintas monedas, distintas costumbres, inflaciones, etc.
La globalización como instrumento ha permitido profundizar las corrientes
comerciales, de inversión y de tecnología, contribuyendo a la expansión y modernización
de los sectores exportadores de muchas economías.
La globalización ha tenido también un fuerte impacto en el Mercado de Capitales,generando una rápida integración del sector financiero, a objeto de satisfacer las crecientes
necesidades de financiamiento e inversión de las empresas.
Los beneficios derivados de una creciente integración financiera pueden resumirse
en que los ahorros se asignan a aquellos sectores y países, que en el ámbito mundial, son
más productivos.
El mundo ha vivido tres oleadas de globalización, la primera de 1870 a 1914, la
segunda de 1945-1980 y la tercera de 1980 hacia delante, teniendo como característicadistintiva, la incorporación de economías emergentes como India, Brasil, ex países de la
Europa del Este o comunistas como el caso de China y Vietnam.
La globalización ha sido fuente de inequidad, por un lado a nivel de países,
acentuándose la brecha entre países desarrollados y países en desarrollo. Por otro, las
manifestaciones de inequidad al interior de un mismo país.
Las empresas multinacionales han jugado un rol importante en el proceso de
globalización, teniendo como foco inicial el mercado local para luego extender susactividades en términos de mercado, plantas de producción y centros de investigación y
desarrollo con un alcance global.
Las empresas en su afán por aprovechar las oportunidades de negocio que ofrece
una economía crecientemente globalizada, han seguido distintas estrategias de
internacionalización, que van desde las exportaciones que suponen una inversión menor,
a la inversión extranjera directa que implica inversiones significativas y de alto riesgo.
Las otras formas de internacionalización corresponden a los acuerdos de licencias,que consisten en proporcionar tecnología a cambio de regalías u otros beneficios
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específicos. Las franquicias por su parte, constituyen una estrategia para penetrar
mercados extranjeros, sin realizar una inversión importante en los mismos.
Las franquicias por su parte, constituyen una estrategia para penetrar mercados
extranjeros, sin realizar una inversión importante en los mismos.
Un Joint Venture o sociedad conjunta, es la asociación de dos o más personas
naturales o jurídicas que por medio de un acuerdo de cooperación recíproca buscan
realizar un proyecto económico de interés común. Un Joint Venture constituye una buena
alternativa para penetrar mercados externos, compartiendo inversiones y riesgos.
Por último, la compra de empresas es la alternativa para controlar la propiedad de
ésta en el exterior y obtener rápidamente una importante participación de mercado. Sin
embargo, la adquisición de empresas existentes representa un mayor riesgo, al implicar un
tamaño de inversión significativo. Además, si los negocios no marchan bien, el costo de
desinversión es normalmente alto.
La Balanza de Pagos es un registro estadístico estructurado de acuerdo a pautas que
establece el FMI e incluye las transacciones económicas entre los residentes de un país
con el resto del mundo en un período dado, valorizadas en dólares.
Las transacciones económicas implican el intercambio de valores económicos ya
sea de bienes, servicios o activos financieros. Esto da lugar a una variación de la posicióndeudora o acreedora de un país respecto de otro.
La cuenta corriente; representa la posición de superávit o déficit de la Balanza de
Pagos, incorpora el saldo neto de Exportaciones menos Importaciones a valor FOB, es un
indicador de la competitividad de la economía de un país, representa las transacciones de
servicios que demandan o generan moneda extranjera y los…
Los déficits o superávit no deseados pueden ser corregidos mediante la aplicación
de diversas políticas de ajuste, tales como los de política monetaria y fiscal; ajustes sobreel tipo de cambio; cambio de tasas arancelarias y/o la implantación de barreras
proteccionistas.
El mercado cambiario es el encargado de facilitar los intercambios internacionales
que involucran intercambio de monedas, reflejando las variaciones del comercio exterior
de las inversiones, por lo tanto tiene una estrecha relación con la balanza de pagos. Como
resultado del gran avance en materia de comunicaciones, por su homogeneidad y alto
grado de movilidad los mercados se caracterizan por un alto nivel de transparencia y
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114
perfección. Aunque no pueden ser considerados mercados 100% libres debido a la
intervención de los Bancos Centrales y a su influencia en la formación de precios.
El Mercado de divisas cumple al menos tres funciones básicas; a) facilita la
transferencia de fondos o poder de compra de un país y moneda a otro, b) permite realizar
operaciones de cobertura frente al riesgo cambiario, operaciones de arbitraje y de
especulación y c) proporciona financiación a las transacciones internacionales.
En el mercado cambiario intervienen distintos agentes económicos, que actúan
como oferentes o demandantes de moneda extranjera, y que pueden ser clasificados como
agentes financieros, no financieros, brokers y Bancos Centrales. Los agentes financieros
(especialmente bancos comerciales), tienen la participación más importante ya que
constituyen el canal natural para la mayoría de las operaciones de compraventa de divisas
tras la obtención de un beneficio originado en diferencial cambiario y comisiones asociadas
a sus servicios.
Los Bancos Centrales ejercen las siguientes funciones: a) Control del mercado, b)
Gestión de reservas y c) Intervención en los tipos de cambio. Respecto de esta última
función y en un sistema de tipos de cambio fijo intervienen a fin de mantener la estabilidad
del tipo de cambio. En un sistema de tipos de cambio flexible no tienen participación,
aunque lo pueden hacer discrecionalmente. Hedgers, Especuladores y Arbitradores son
agentes del mercado, según los objetivos que persigan con su participación, sea buscandocobertura al riesgo cambiario o aprovechando imperfecciones de mercado.
El SMI es el conjunto de reglas, regulaciones y convenciones que rigen las
relaciones comerciales y financieras entre los países, a fin de facilitar un intercambio
comercial y financiero fluido. Tiene como indicadores de desempeño: el ajuste, la liquidez
y la confianza.
Un análisis de la evolución del SMI nos permite distinguir dos grandes períodos: el
primero que analiza la historia del dinero y un segundo, que corresponde al SMIcontemporáneo.
Desde 1870 el primer patrón, denominado Patrón Oro se basaba en la confianza,
en la convertibilidad de la moneda en oro; se produjo una tendencia hacia las
devaluaciones competitivas entre los países, incorporándose diversas medidas restrictivas
a la convertibilidad y comercio de oro durante la Segunda Guerra Mundial. Como una forma
de abordar el problema y organizar la economía mundial se arribó al Acuerdo de Bretton
Woods, por parte de los países aliados, triunfadores en la guerra. Los tipos de cambio se
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encontraban fijados al oro o al dólar de Estados Unidos. Se crea el Fondo Monetario
Internacional como un organismo encargado de velar por la administración del sistema.
En 1976 se llega al Acuerdo de Jamaica, en el cual se establece un nuevo sistema
monetario internacional y se aceptan definitivamente los tipos de cambio flotantes.
En 1979 se crea el Sistema Monetario Europeo, aun cuando su origen se remonta
a 1972, con la creación de la serpiente monetaria europea, el nuevo sistema monetario fija
la administración de las tasas de cambio entre los países miembros del SME, actuando
como bloque respecto de otras monedas, estableciéndose un sistema de tasas de cambio
cooperativo entre los países miembros del SME. El mismo año se alza el embargo petrolero
produciéndose una nueva alza en los precios del crudo.
En 1982 se produce la crisis de endeudamiento de los países del tercer mundo, con
la declaración de moratoria de México y luego de Argentina y Brasil, a causa del deterioro
de los términos de intercambio, de una rápida apreciación del dólar, de altas tasas de
interés y del uso de deuda para favorecer el consumo.
En 1987, con el acuerdo del Louvre, se marcó la tendencia de cambio hacia tipos
de cambio flexibles. Los cinco países más industrializados declaran que intensificarán la
coordinación de políticas económicas tras el crecimiento global y tras la corrección de los
desajustes externos.
En 1990 se produce la unificación de las dos Alemanias tras la caída del muro de
Berlín, tomando como moneda común al Marco, esta tendencia hacia la unión se
materializa posteriormente, en 1992: con el tratado de MAASTRICHT se da vida al Banco
Central Europeo, se crea la moneda única de Europa llamada EURO, la que a partir de
enero de 1999 está operando en transacciones financieras, emisión de instrumentos
financieros, etc., para luego en enero del 2002 incorporar el uso de billetes, provocando el
retiro gradual de las monedas participantes y dejando como moneda única en junio del
2002, al euro.
Tras la crisis financiera, económica y cambiaria experimentada en las últimas
décadas, se puso de manifiesto la necesidad de revisar el Sistema Monetario y Financiero
Internacional y en particular las normas, reglas e instituciones que de ben regular el
funcionamiento del SMI, dando origen a las reformas en el sistema financiero internacional.
La principal tarea debiera centrarse en el fortalecimiento de las instituciones
financieras internacionales, de manera de que sean más eficaces en la prevención y
administración de las crisis generadas por los movimientos de capital, además debenpromover una distribución más equitativa de los costos de la estabilización de los
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gobiernos, vigilar la participación del sector privado en la prevención y regulación de crisis
financieras y promover mecanismos de protección a los país más vulnerables de manera
de contribuir a la prosperidad de éstos.
Los organismos internacionales están adoptando medidas de transparencia, pero
todavía está pendiente una revisión de su funcionamiento y de sus esquemas de gobierno
para hacerlas más eficientes y responsables.
.
AUTOEVALUACIÓN
Grupo “A”
1. Defina el significado de globalización.
2. Identifique las fuerzas motrices de la globalización.
3. Explique en qué consiste la globalización de los mercados.
4. Explique el comercio internacional.
5. Explique en que consiste la formación de los bloques económicos
6. Rol de la empresa multinacional en la globalización
7. Explique en que consiste los acuerdos y licencias
8. Franquicias
9. Explique el enfoque conceptual de una alianza estratégica
10. El término de globalización
Grupo “B”
1. Explique el enfoque del Sistema Monetario Internacional.
2. Al riesgo de tipo de cambio se define como.
3. La principal finalidad del FMI fue.
4. Explique la definición de la balanza de pagos
5. Explique la importancia de la convertibilidad de las monedas.
6. Explique la principal función del mercado de divisas
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7. Explique las características del mercado de divisa.
8. Explique la teoría de la paridad cambiaria.
9. Explicar la expresión del tipo de cambio.
10. Explique la situación actual del mercado de divisas.
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SOLUCIONARIO DE AUTOEVALUACIÓN
RESPUESTAS “A”
1 La globalización ha sido un proceso facilitado por la interacción de una serie de
fuerzas motrices que han contribuido a su rápido desarrollo por lo que nos parece
relevante realizar una revisión desagregada de aquellos más importantes.
2 a)El crecimiento del comercio mundial y la inversión extranjera directa, b) la formación de
los bloques económicos, c) el progreso en la tecnología del transporte, la informática y las
comunicaciones, d) la globalización de los mercados financieros, e) la convergencia en una
economía de mercado.
3 La globalización de los mercados implica competencia a nivel mundial de las
empresas en la producción de bienes culturales, tales como discos compactos,películas, programas, diarios, libros y equipamiento de todo tipo, pero también
cuidados de salud, turismo, educación
4 El comercio internacional constituye la forma más conservadora de penetración de
mercados externos, ya sea exportando o importando.
5 La formación de los bloques económicos regionales, ha sido una fuerza motriz
relevante en la globalización de la economía mundial
6 Una empresa multinacional o transnacional, según la ONU es una empresa, que a
partir de una base nacional, implanta varias filiales en uno o varios países, deacuerdo con una estrategia diseñada por la casa matriz.
7 El otorgamiento de una licencia obliga a una empresa a proporcionar su tecnología
(derechos de propiedad intelectual, patentes, marcas registradas, procedimientos
de ventas o nombres comerciales) a cambio de regalías o de otros beneficios
específicos.
8 Estos acuerdos permiten al franquiciado el derecho a usar el nombre comercial del
franquiciador, marca comercial, modelo de negocios y Saber-Hacer en un territorio
dado y por un período de tiempo especificado en el contrato. A cambio, el
franquiciador recibe pagos de royalties y otros derechos
9 Una alianza estratégica es un convenio de largo plazo que combina los recursos
(humanos, industriales y financieros) de dos o más empresas para alcanzar un
objetivo común, pero que no se traduce necesariamente en un intercambio de
títulos de propiedad entre los socios.
10 El primero en utilizar el término Globalización fue Levitt (1983), en su trabajo sobre
globalización de los mercados donde lo describe como un proceso en el cual el
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concepto de producción, basado sobre ciclos del producto, estaba siendo
reemplazado por un nuevo concepto de mercado global.
RESPUEATAS “B”
1. El SMI, constituye el conjunto de reglas, regulaciones y convenciones 1 que rigen
las relaciones comerciales y financieras entre los países, con el objetivo de crear
las condiciones necesarias para un fluido intercambio comercial y financiero; y de
contribuir a la creación y regulación de la liquidez internacional.
2. El riesgo de tipo de cambio se define como la pérdida potencial que resulta de
mantener posiciones en monedas extranjeras y como consecuencia de
movimientos adversos en el tipo de cambio.
3. Para establecido para dar asistencia temporal a los países que trataban de
defender sus monedas de problemas cíclicos, temporales o fortuitos, pero también
para hacer observar a los países miembros las reglas del juego que éstos se han
comprometido a cumplir.
4. Esta puede definirse como un registro estadístico de las transacciones económicas
entre los residentes 2 (familias, empresas, gobierno) de un país con el resto del
mundo, en un período dado.
5. La convertibilidad de las monedas es fundamental para el fortalecimiento delcomercio internacional y la eficiencia económica.
6. La principal función del mercado de divisas es la de facilitar el comercio
internacional mediante las transferencias de fondos o poder de compra de un país,
y moneda, a otro.
7. El sistema monetario internacional debe facilitar la corrección de los desequilibrios
que enfrentan los países en sus pagos internacionales, contribuir a la creación de
activos de reserva que representan la liquidez y la gestión centralizada que el
sistema incorpora, incluyendo la cuestión de quién es el responsable de asegurarla coherencia de las políticas adoptadas.
8. La teoría de la paridad de las tasas de interés dice que el dinero se desplazará
siempre que exista un diferencial de tasas de interés
9. El mercado forward comprende dos tipos de transacciones: las operaciones forward
simple y los swaps de cambio. El forward simple, consiste en un contrato ya sea de
compra o venta de divisas a un precio convenido para una fecha futura.
Esquemáticamente se puede ilustrar como sigue
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10. El actual sistema de tipos de cambio internacionales continúa usando al dólar como
moneda base, muchos de los cuales dependen de sus relaciones comerciales con
los Estados Unidos para su crecimiento económico.
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REFERENCIAS BIBLIOGRAFICAS
Tomado de Pérez J. (2014) Finanzas internacionales: cómo gestionar los riesgos
financieros internacionales. 1ra ed. Santiago de Chile: Editorial Universidad de Santiago
de Chile. Págs. 22-150.
Friedman, T. (1999). The Lexus and the olive tree, Farrar, Strauss, and Giroux . New York.
FMI, (2005). outlook, april. Globalization and external imbalances . World economic
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SEGUNDA UNIDAD: LOS RIESGOS FINANCIEROSINTERNACIONALES
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El contenido de la segunda Unidad de Aprendizaje ha sido tomado de:
Tomado de Pérez J. (2014) Finanzas internacionales: cómo gestionar los riesgos
financieros internacionales. 1ra ed. Santiago de Chile: Editorial Universidad de Santiago
de Chile. Págs. 22-150.
Friedman, T. (1999). The Lexus and the olive tree, Farrar, Strauss, and Giroux . New York.
FMI, (2005). outlook, april. Globalization and external imbalances . World economic
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CAPITULO I: LOS RIESGOS FINANCIEROSINTERNACIONALES
1.1 Definición de riesgo
El riesgo se puede definir como la probabilidad de sufrir o exponerse a un daño o
pérdida.
Este concepto de riesgo incorpora dos elementos que deben ser considerados:
Probabilidad de ocurrencia, lo cual puede o no ser deseado y,
Consecuencias que surgirán si ocurre o no el acontecimiento.
Un buen ejemplo de como un riesgo exógeno puede afectar los resultados es el que le
tocó enfrentar a British Airways, en agosto del 2005 cuando se declaró una huelga en la
empresa de su proveedor de alimentos preparados Gate Gour met, enfrentado a este
problema British Airways decide suspender el servicio a bordo, afectando con ello su
imagen de marca, pero además su personal de tierra decide solidarizar con su proveedor
provocándole una pérdida en dos días de £ 40 millones. ¿Era previsible este riesgo por
parte de la Dirección de la empresa? Vivimos en un entorno de cambio continuo, donde es
cada vez más difícil comprender, analizar y tomar decisiones racionales bien informadasen situación de incertidumbre. Un estudio realizado por ATKearney (empresa consultora
en estrategia) en septiembre 2004, subrayaba que un gran número de presidentes de
Fortune 100, imputaban a diferentes riesgos exógenos su fracaso en satisfacer las
expectativas de los mercados en términos de resultados.
En este capítulo se revisarán cuatro aspectos de estos riesgos: I. Los riesgos
financieros internacionales en la empresa; II. Identificación de la exposición a estos riesgos
financieros; III. El tipo de exposición que presenta una empresa al riesgo financiero; y IV.
Razones para administrar los riesgos financieros.
1.2 Los riesgos financieros internacionales en la empresa
Decíamos que las empresas enfrentan riesgos financieros internacionales
relacionados con el tipo de cambio, las tasas de interés y los precios de commodities, que
afectan el valor de sus activos, pasivos y flujos de caja. Una de las responsabilidades del
gerente de finanzas de una empresa es entender la naturaleza de estos riesgos; y las
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acciones que puede tomar para minimizar sus potenciales efectos negativos, así como los
costos que implica una u otra alternativa de acción.
El riesgo se asocia con lo inesperado, con lo no deseado. Una definición más
aceptable señala que el riesgo es cualquier variación en un resultado respecto al esperado.
Esta definición es útil porque incluye tanto los resultados deseables como los no deseables.
El riesgo financiero puede definirse como la exposición de las utilidades, flujos de caja,
o valor de mercado a factores exógenos, como las tasas de interés, los tipos de cambio y
el precio de los commodities.
El riesgo financiero surge de las posiciones abiertas que toma la empresa. Estas se
originan a partir de la mantención de activos o pasivos en moneda extranjera, a tasa flotante
como el LIBOR (London Inter Bank Offer Rate), de importar o exportar productos cuyos
precios varían en el tiempo.
1.2.1 El riesgo del tipo de cambio
Finanzas internacionales. Cómo gestionar los riesgos financieros internacionales 1.
RIESGO DE TIPO DE CAMBIO El riesgo de tipo de cambio se define como la pérdida
potencial que resulta de mantener posiciones en monedas extranjeras y como
consecuencia de movimientos adversos en el tipo de cambio.
También se define como la posibilidad de que una empresa incurra en pérdidas
como resultado de cambios en los precios de las monedas extranjeras, afectando la
capacidad de creación de riqueza para sus accionistas. De este modo, una empresa estará
expuesta al riesgo de tipo de cambio, si realiza operaciones en monedas distintas a la
nacional, con pago diferido y se producen variaciones inesperadas en el tipo de cambio.
Un concepto importante en la evaluación del riesgo de tipo de cambio, es el de la
posición de cambios o exposición cambiaria y corresponde a la diferencia positiva o
negativa entre los activos y pasivos en moneda extranjera. Esta exposición debe ser
medida por cada moneda extranjera con que trabaja la empresa.
Los activos en moneda extranjera corresponden a los depósitos en moneda
extranjera, cuentas por cobrar en moneda extranjera, etc. y los pasivos o cuentas por pagar
también en moneda extranjera. Así tenemos que, si:
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Es importante destacar, que cuando los activos y los pasivos se igualan, no hay
exposición al riesgo de tipo de cambio, sin embargo, ello supone que los vencimientos de
los activos coinciden con los vencimientos de los pasivos, lo que en la práctica es muy
difícil que ocurra. Por tanto, aun cuando activos y pasivos se igualen, existe un nivel de
riesgo presente. Con mayor razón cuando los activos son > o < que los pasivos, en este
caso no solo la diferencia representa riesgo, sino también la falta de calce en los
vencimientos agrega un riesgo adicional.
El riesgo de cambio se manifiesta cada vez que una moneda nacional se aprecia o deprecia
con relación a la moneda extranjera.
Entre los principales factores que pueden incidir en el tipo de cambio, destacan:
Diferenciales de tasas de interés netas de inflación esperada.
Situación de la balanza comercial.
Situación de la balanza financiera.
Deuda externa
Estabilidad política y económica
Política monetaria
Fundamentales de la economía
Las empresas con operaciones internacionales enfrentan tres tipos de riesgos de
cambio: riesgo de cambio de transacción, riesgo de cambio operacional y riesgo de cambio
de conversión o de consolidación.
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1.4.1.6 Riesgo de t ipo de cambio de transacción.
La exposición a este riesgo, llamado también contractual (por la presencia de un
contrato suscrito que respalda la operación) se refiere a las utilidades o pérdidas que se
pueden generar cuando éstas deban ser liquidadas en moneda extranjera.
Este tipo de exposición se presenta cuando una empresa mantiene cuentas por cobrar
o cuentas por pagar en monedas extranjeras. Un cambio en el valor relativo de la moneda
extranjera, puede significar que los flujos de caja proyectados en moneda nacional a recibir
o pagar sean mayores o menores a los planeados. La exposición al riesgo de cambio de
transacción surge de:
Comprar o vender bienes o servicios con pago diferido y cuyos precios están fijados
en moneda extranjera.
Solicitar préstamos cancelables en monedas extranjeras.
Comprar activos expresados en moneda extranjera, con pago en fecha posterior.
La identificación y medición de este tipo de riesgo, así como la representación
gráfica de su perfil de riesgo se puede entender con ayuda de algunos ejemplos.
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Por su parte, las empresas con cuentas por cobrar en monedas extranjeras también se
enfrentan a riesgos de tipo de cambio de transacción, es el caso típico de las empresas
exportadoras que postergan el cobro del valor exportado, manteniendo cuentas por cobrar
y exponiéndose a una caída del tipo de cambio.
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La empresa chilena podría evitar el riesgo de cambio de transacción facturando en pesos
chilenos. De hacerlo, debería enfrentar dos problemas: primero, el peso chileno no es una
moneda de uso internacional que el importador pueda procurarse con facilidad en los
mercados de divisas; y segundo, el riesgo de cambio lo asume el importador, por lo que
esperará una compensación, en forma de rebaja por este concepto, en el valor del
producto.
Podemos sintetizar en el siguiente cuadro los efectos que produce en los resultados
de la empresa, una variación en el valor de la moneda extranjera:
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1.4.1.7 Riesgo de t ipo de cambio o peracional o económico .
La exposición al riesgo de tipo de cambio operacional o riesgo competitivo, dice
relación con cambios en los flujos de caja esperados, debido a una variación inesperada
en el tipo de cambio. No se trata sólo de una transacción, sino de una actividad permanentede la empresa.
Dado que el valor de mercado de la empresa está relacionado con los flujos de caja
futuros esperados, esta exposición requiere estimar el impacto de las variaciones del tipo
de cambio sobre los flujos de caja actuales y futuros esperados. La volatilidad del tipo de
cambio puede afectar la posición competitiva de la empresa a través de variaciones en los
precios, costos de producción o volumen de ventas.
Este riesgo es más amplio, y se refiere a la competitividad relativa de dos empresas,una con respecto a la otra. Un exportador de fruta español que vende en Estados Unidos,
no solo está preocupado del valor del dólar con relación al euro, sino también del valor de
las monedas de sus competidores (Ej.: dólar de Nueva Zelanda) de otros países, respecto
al dólar. Si las monedas de los otros exportadores competidores de España se deprecian,
entonces para los compradores estadounidenses, esas frutas se hacen más baratas que
las españolas, y las ventas, de aquellos exportadores, se verán afectadas positivamente.
Otro ejemplo de exposición operacional es la que enfrenta el centro de esquí de
Chamonix en los Alpes franceses, pues en la medida que se produzcan variaciones en el
valor del euro se producirá efectos sobre su posición competitiva, si el euro, se debilita
frente al dólar ello generará un mayor flujo de turistas de Estados Unidos, en razón de que
es más económico esquiar en Francia que en Aspen Colorado Estados Unidos, haciendo
más competitiva a la empresa, lo que se traducirá en mayores ingresos y utilidades. De la
misma forma, un centro de ski chileno como el de Valle Nevado, será afectado por la
debilidad o fortaleza del peso chileno respecto del dólar, así tenemos que si el peso chileno
se deprecia frente al dólar, los flujos de caja operacionales de la empresa mejorarán por la
mayor presencia de skiadores nacionales y extranjeros, pero si el peso se aprecia, los
skiadores nacionales y extranjeros buscarán pasar sus vacaciones en otros centros
internacionales provocando contracción en sus flujos de caja.
La exposición operacional es mucho más importante para el funcionamiento de una
empresa en el largo plazo. Es inevitablemente subjetiva, pues depende de las estimaciones
sobre los cambios en los flujos futuros de caja durante un período de tiempo arbitrario. Por
lo tanto, surge de los análisis del entorno económico que enfrenta la empresa.
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1.4.1.8 Riesgo de cambio de con versión o consol id ación
La exposición al riesgo de consolidación se refiere a los efectos inesperados que las
variaciones en los tipos de cambio spot o contado pueden tener sobre el balance general
consolidado de una empresa y sus estados de resultados.
Este tipo de riesgo, es propio de las empresas internacionales y surge de la necesidad
que tienen estas organizaciones de evaluar el balance de una filial en términos de la
moneda de la casa matriz. Con este propósito deben traducir los estados financieros de las
filiales (expresados en la moneda de cada filial) a la moneda utilizada por la casa matriz,
para que esta última pueda preparar los estados financieros consolidados.
Si el tipo de cambio ha sufrido una variación desde el último estado financiero, aquellos
activos, pasivos, ingresos, gastos, ganancias y pérdidas que están expresados en
monedas extranjeras resultarán en pérdidas o ganancias generadas por la variación del
tipo de cambio. La magnitud de estas ganancias o pérdidas es medida por la exposición al
riesgo de consolidación.
La exposición al riesgo de consolidación es simplemente la diferencia entre los activos
expuestos y pasivos expuestos, tal diferencia depende del método de consolidación
utilizado.
La exposición al riesgo de consolidación no representa pérdidas o ganancias en
efectivo, sino que son resultados sólo en libros. Se convierten en ganancias o pérdidas en
el estado de resultados solo cuando los activos o pasivos extranjeros son liquidados.
1.2.2 Riesgo de tasas de interés
El riesgo de tasas de interés, se puede definir según Jeannicot y Ben Larbi (2004)
como la probabilidad de un impacto desfavorable sobre la rentabilidad o valor de los activos
como resultado de cambios en las tasas de interés. Un agente económico se expone al
riesgo de tasas de interés, cuando realiza préstamos o inversiones a corto o largo plazo.
Estas operaciones ya realizadas o por realizar, con remuneración fija o variable pueden
afectar los márgenes de la empresa, su competitividad o aún el valor real de su patrimonio.
El siguiente cuadro resume las situaciones que generan exposición y sus impactos,
según se trate de alzas o bajas en las tasas.
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El riesgo de tasas de interés lo asumen aquellas empresas que contraen deudas a
tasas flotantes (LIBOR, PRIME, EURIBOR, etc.), pues si éstas suben, también lo hacen
los pagos del servicio de sus deudas. Por otra parte, quién presta a tasas de interés flotante
también se expone a una caída en dichas tasas. Por lo tanto, tiene sentido pensar que
cualquier variación 3 de la tasa de interés, al alza o a la baja, beneficiosa o perjudicial, es
un riesgo.
La presencia del riesgo de tasas de interés en la vida de las empresas y los gobiernos
se sitúa en 1979, cuando el entonces presidente de Estados Unidos, Jimy Carter
desbordado por la inflación nombra a Paul Volcker a la cabeza de la Reserva Federal.
Volcker conocido economista monetarista, quiere retomar el control de la inflación que bajo
el efecto de las alzas en los precios del petróleo y de una política monetaria poco restrictiva,
no cesaba de aumentar. La llegada al poder del presidente Reagan en enero de 1980,
significa la implementación de una política económica liberal y conservadora, cuyo eje
central implica dejar libre la evolución de la tasa de interés, en función del mercado.
Además se consideraba un recorte considerable de impuestos, con gastos del gobierno
crecientes, con déficit en el presupuesto federal.
Las consecuencias de esta política fueron inmediatas, las tasas de interés subieron
rápidamente primero en Estados Unidos y después en el mundo. Para los países
endeudados las consecuencias fueron dramáticas. Para cubrirse del riesgo de un alza en
las tasas los bancos habían prestado más y más a tasas variables, la decisión de la
Reserva Federal aumenta bruscamente las cargas financieras sobre una parte de la deuda
acumulada, desencadenando una recesión mundial. La recesión contrae la demanda de
materias primas, cuyos precios caen (excepto el petróleo).
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Atraídos por las altas tasas de interés y la expansión del mercado financiero
americano, los capitales de los países con excedentes (Alemania y Japón particularmente)
buscan colocaciones en Estados Unidos financiando, así los déficit gemelos (déficit
presupuestario y déficit de la balanza comercial).
Un dólar fuerte (entre 1979 y 1985 aumentó su valor en 50%) y tasas de interés
elevadas se combinan para alimentar la crisis de la deuda que afecta a los países en
desarrollo, comenzando con México en 1982.
1.2.3 Riesgo de comodities
Dice relación con el riesgo que corren las empresas de que suban los precios que
deben pagar por sus insumos y/o bajen los precios que reciben por los productos que
venden. Un ejemplo, lo constituye la empresa CODELCO Chile que vende cobre, oro y
plata en los mercados internacionales y por este hecho sus flujos de ingresos están
expuestos a las variaciones que experimentan los precios de estos productos en los
mercados externos.
El cobre es un típico Commodity, transado internacionalmente en bolsas
especializadas, almacenable, no renovable y con reservas mundiales conocidas pero no
fijas, utilizado tanto como materia prima industrial, como medio de inversión, con miles deagentes económicos interviniendo directa o indirectamente en los mercados en que se
transa.
Por lo tanto, los precios a que se llega son esencialmente volátiles e impredecibles o
bien, con precios anticipables pero siempre dentro de un rango muy amplio. El precio al
cual se transan todos los productos de cobre (cátodos, refinado a fuego, blister,
concentrados), se fija diariamente en la bolsa de metales de Londres. Por tanto, existe
riesgo de productos toda vez que una empresa mantiene productos con fines especulativos
o para sus propias actividades, pero también, cuando un determinado producto interviene
de manera significativa en su proceso productivo o explica parte importante de sus flujos
de entrada.
Un caso real nos puede ayudar a ilustrar esta última situación; “Mas de 20 empresas
exportadoras han quebrado por la crisis del café. Las empresas sufrieron graves problemas
financieros por la caída del precio internacional del café, pues quedaron con mucho grano
almacenado, que tuvieron que vender a un valor muy inferior al de compra, explicó el
presidente de la Asociación de Exportadores de Café de Honduras.
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El cierre de esas empresas también afectó a varios bancos privados que les habían
concedido créditos y que en algunos casos no pudieron recuperar ni mediante el remate
de bienes. Tegucigalpa, AC AN-EFE julio 5 de 2000.
Un estudio realizado por Ernst & Young (2003) con los miembros de la Asociación de
Tesoreros Corporativos encontró que la exposición más común en commodities, era la
exposición al precio del petróleo y gas, seguido de la electricidad y precios de los metales
básicos. Los precios de los commodities pueden ser influenciados, según Horcher (2005)
por un número de factores que incluyen:
Niveles esperados de inflación, particularmente para los metales preciosos.
Tasas de interés.
Tipos de cambio, dependiendo de cómo se determinan los precios.
Condiciones económicas generales.
Costos de producción y capacidad para entregar a los compradores.
Disponibilidad de sustitutos y cambios en los gastos y consumo.
El clima particularmente para los productos agrícolas y energía, y
Estabilidad política, particularmente para los productos como la energía y metales
preciosos.
1.2.4 Identificación a la exposición a los riesgos financieros internacionales.
La gestión de los riesgos financieros internacionales, tiene su punto de partida en la
identificación y su posterior medición. La identificación de los riesgos consiste en
determinar cuáles son las exposiciones más importantes que enfrenta la empresa en todo
momento, a nivel global y en forma desagregada por cada unidad de negocio.
La identificación y medición de los diferentes tipos de riesgos financieros, se puede
entender mejor con el uso de algunos ejemplos.
Ejemplo: la empresa mejicana TRIBASA, hace una importación de equipos de
Estados Unidos por valor de USD 500.000, con un compromiso de pago en 90 días, esta
empresa está claramente expuesta al riesgo de variación del tipo de cambio. En el plazo
de tres meses puede producirse un alza inesperada en el tipo de cambio, con lo cual su
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cuenta por pagar sería mayor en pesos mejicanos. Si suponemos que al momento de hacer
la importación el tipo de cambio está en MXN 11,1500 por dólar, la deuda en pesos
mejicanos asciende a MXN 5,575 millones. Sin embargo, si el tipo de cambio sube en los
siguientes 90 días a MXN 12,0500 por dólar, TRIBASA tendría que desembolsar MXN
6,025 millones; esto es, MXN 450.000 adicionales para satisfacer su compromiso.
Ejemplo: ilustrativo del riesgo financiero de tasas de interés, corresponde a una
empresa brasileña que contrae una deuda en euros a tasa flotante, como puede ser el
EURIBOR a 3 meses. En este caso si la tasa EURIBOR a tres meses sube, el servicio de
su deuda aumentará, con las consiguientes mayores cargas financieras que afectarán sus
resultados medidos en su moneda que es el Real. En este caso, la empresa enfrenta
además un riesgo de tipo de cambio.
Ejemplo: Supongamos ahora el caso de una empresa exportadora de cobre de
Mozambique que vende el 2 de enero 100 TM (toneladas métricas) de cobre para entrega
el 2 de marzo, al precio contado vigente en la Bolsa de Metales de Londres del 2 de marzo.
Si el 2 de enero el precio de la TM es de USD 800, la empresa corre el riesgo de una
disminución en el precio contado de entrega y con ello de percibir menores ingresos por
sus exportaciones.
1.2.5 La exposición de una empresa a la exposición del tipo de cambio
El riesgo cambiario se mide por medio de la varianza del valor de un activo, de un
pasivo, o de un ingreso operacional expresado en moneda nacional y que es atribuible a
las variaciones no anticipadas en los tipos de cambio. Por su parte, se llama exposición
cambiaria a la diferencia existente entre los activos y pasivos en moneda extranjera.
La exposición a un tipo de cambio no representa un riesgo cuando éste es
perfectamente predecible. De igual modo, la impredecibilidad de los tipos de cambio no
significa un riesgo cambiario en el caso de aquellas partidas que no se encuentran sujetos
a una exposición cambiaría.
Si el monto de los activos en moneda extranjera es igual al valor de los pasivos en la
misma moneda extranjera, se dice que la posición es cerrada. En cambio, si no se produce
un calce entre ambos valores, se dice que la posición es abierta al riesgo. Si se mantiene
una posición abierta y los tipos de cambio fluctúan, se producirá una ganancia o pérdida
de tipo de cambio que estará asociada a la posición abierta. La posición es corta si el monto
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de los pasivos es superior a los activos en moneda extranjera. A la inversa, la posición es
larga si el monto de los activos en divisas es superior a los pasivos en divisas.
Es importante definir la posición de cambios de una empresa en función de cada una
de las divisas en que mantiene sus activos y pasivos en monedas extranjeras, así como
sus fechas de vencimiento.
Pero como hemos visto, las empresas no solo enfrentan problemas con el tipo de
cambio, sino también con las tasas de interés y las variaciones de los precios de los
commodities, los cuales deben ser identificados y cuantificados para su adecuada gestión.
1.2.6 Razones para gestionar los riesgos financieros internacionales
La razón por la cual las empresas se ven enfrentadas a riesgos financieros
internacionales, dice relación con el hecho de que ellas necesitan abrirse a otras
economías, realizar inversiones en otros países, instalarse con filiales en otros lugares,
etc., lo que con mayor frecuencia las enfrenta a una falta de estabilidad en sus negocios
debido a la volatilidad de los tipos de cambio, inestabilidad en las tasas de interés en los
mercados, en la solvencia de otros países y en resumen, un mayor riesgo en el conjunto
de operaciones financieras y comerciales. Muchas empresas se han dado cuenta de que
esa inestabilidad les puede causar una gran dificultad en la consecución de sus objetivosfinancieros, en los flujos de caja proyectados y en algunos casos, llevarlos a la quiebra o
tener que tomar decisiones para reducir los impactos negativos sobre los resultados de la
empresa.
Un artículo publicado en el periódico jurídico de Estados Unidos, North Eastern
Reporter, en junio 1° de 1992, comentaba la disposición de la Corte de Apelaciones de
Indiana, sobre el caso de una pequeña cooperativa de cereales rural y la acción de los
cooperados contra los directores por las pérdidas que la cooperativa sufrió en 1980, como
resultado del fracaso de estos directores por no proteger adecuadamente su posición.
La empresa se pudo haber cubierto en el mercado de futuros de cereales del Chicago
Board of Trade.
Cerca del 90% de los negocios de la cooperativa eran comprar y vender granos. Los
directores se reunían mensualmente para recibir el informe del gestor que manejaba las
transacciones de granos y los informes financieros preparados por el contador de la
cooperativa. Los beneficios habían caído sucesivamente durante años desde 1977 y
después de una pérdida sustancial en 1979 el Contador recomendó a los directores que
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cubrieran la posición de granos de la cooperativa contra pérdidas futuras. Los directores
autorizaron al gestor a cubrir la posición pero a pesar de que las ventas sumaron USD
7.300.000 sólo se realizaron coberturas por USD 20.050. En 1980 se produjo una caída en
el precio del grano, que ocasionó pérdidas por USD 424.039.
La corte de apelaciones estableció que los directores incumplieron su obligación de
tener cuidado. Incumplieron sus obligaciones al mantener a un gestor inexperto en cubrir
el riesgo; fracasaron en mantener una supervisión razonable sobre él y fracasaron en
alcanzar el conocimiento de los fundamentos de la cobertura para ser capaces de dirigir
las actividades de cobertura y supervisión del gestor apropiadamente, lo que causó su gran
desatención y fracaso en proteger los beneficios del grano provocando pérdidas para la
cooperativa. La corte dictaminó que “la norma judicial de los negocios” protege a los
directores de las obligaciones sólo si sus decisiones fueron informadas.
De aquí podemos concluir que, mientras mayor sea la volatilidad de las variables
económicas, mayor es la justificación para administrar las posiciones que permitan evitar
las posibles pérdidas que esas variables puedan generar para las empresas. Tasas de
interés en niveles muy bajos se presentan como una buena oportunidad para fijar el costo
de futuras decisiones de financiamiento. Lo mismo sucede con las paridades cambiarias
de algunas monedas que se sitúan en niveles muy distintos a los que su historial indica, lo
cual claramente representa riesgos para los agentes económicos.
1.3 Administración de los riesgos internacionales
La administración del riesgo no es una invención moderna. El viejo testamento cuenta
la historia de un faraón egipcio que había soñado que siete reses saludables eran
devoradas por siete reses enfermas y que siete mazorcas saludables eran destruidas por
siete mazorcas enfermas. Confuso con el sueño, el faraón le pidió a José que lo
interpretara. Según José, esto pronosticaba que siete años de abundancia iban a serseguidos por siete años de hambruna. El faraón, para cubrir ese riesgo, compró y almacenó
grandes cantidades de maíz. Egipto prosperó durante la hambruna, José se convirtió en el
segundo hombre más poderoso de Egipto, los hebreos lo siguieron a él.
La administración de los riesgos financieros internacionales tiene por objetivo reducir
la incertidumbre relacionada con las variaciones en las cotizaciones de las divisas, en los
precios de los productos y el costo de los financiamientos internacionales, en el marco de
las políticas que cada empresa debe fijarse para la administración de sus riesgos.
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La identificación de las posiciones abiertas al riesgo constituye el primer paso para
administrar los riesgos a los que una empresa está expuesta. La administración de los
riesgos busca cerrar las posiciones abiertas que presenta una empresa.
Las políticas que la empresa fije deben definir los instrumentos con que ella puede
controlar los riesgos a los que está expuesto.
Por ejemplo, si la empresa desea operar con instrumentos de alta liquidez, es decir,
fáciles de vender y comprar, deberá cubrirse usando instrumentos estandarizados que se
tranzan en bolsa, evitando posiciones de alto apalancamiento financiero 1 , que podrían
acentuar sus posiciones de riesgo.
Las últimas décadas se han destacado porque los diversos participantes en el mercado
financiero han ideado métodos para administrar sus riesgos financieros. Así, muchas
Bolsas e instituciones financieras desarrollaron productos que permiten una redistribución
del riesgo de manera más eficiente.
En general, los Bancos ofrecen a sus clientes productos derivados fuera de bolsa,
permitiendo a las empresas lo que ha dado en llamarse “La administración de Riesgos”
que representa un nuevo campo de actuación para la gerencia de finanzas. La
administración de riesgos se lleva a cabo mediante el uso de cuatro instrumentos básicos:
Contratos Forward , Futuros, Opciones y Swaps.
1.3.1 La aparición de los instrumentos compensadores de riesgos
Los primeros instrumentos en ser utilizados fueron los foward, siendo los agricultores
y ganaderos de Estados Unidos, quienes en el siglo pasado los usaron para protegerse de
las significativas bajas de precios que se producían en la época de cosechas.
Los contratos de Futuros financieros se introdujeron al mercado en 1972, mientras que
la mayoría de los contratos más utilizados se empezaron a ofrecer públicamente en la
década de los ochenta. Las opciones sobre acciones que se comercializan en Bolsa
aparecieron en 1973, aunque el uso de opciones sobre divisas y tasas de interés no se
extendió sino hasta mediados de los ochenta. El primer Swap de divisas y el primero de
tasas de interés se negociaron en 1983, y no fue sino hasta 1985 cuando la International
Swap Dealers Association (ISDA) emitió un código para estandarizar los términos sobre
los acuerdos de Swaps de Divisas y de Tasas de Interés.
La administración de los riesgos es un área de creciente importancia para lasempresas, y cada vez más participantes de los mercados internacionales están utilizando
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este nuevo concepto. En el caso de América Latina, uno de los mercados de mayor
desarrollo, es el brasileño, destacándose por su profundidad, sofisticación y volumen de
operaciones, situándose entre los más importantes del mundo. Chile por su parte, registra
cierta importancia a nivel de operaciones fuera de bolsa, donde son actores importantes
de grandes empresas y sobre todo la banca comercial.
1.3.2 La actitud de la alta dirección frente al riesgo.
La administración de riesgos en el caso de una empresa estará influenciada por la
actitud de la gerencia frente al riesgo; esto es, frente a las posiciones de riesgo que
presenta la empresa. La actitud constituye una especie de caja negra que incluye muchos
elementos subjetivos: un modo de ser, de hacer y de sentir. Pero los elementos
determinantes de la actitud frente al riesgo son entre otros: las condiciones en que se toma
la decisión, la proporción de recursos que ella afecta, la situación de la organización y las
expectativas que sienten sus miembros. Una gerencia con alta aversión al riesgo, se
inclinará por cubrir todos los riesgos que enfrenta su empresa. Si se toma la cobertura
como alternativa, la elección de los instrumentos estará determinada por las necesidades
de cobertura, liquidez de los instrumentos, documentación requerida, consideraciones
tributarias, costos, etc. Por tanto, si una empresa actúa de manera similar al modo en que
los individuos actúan, y además cómo los individuos desean minimizar la volatilidad, las
empresas que gestionan sus riesgos crean un mayor valor para los accionistas, tal como
comentaremos más adelante.
1.3.3 El porqué de la administración del riesgo
La globalización de la economía y la gran competencia que enfrentan las empresas en
los mercados domésticos, las ha llevado a incursionar en otros mercados. El auge de las
exportaciones en los últimos años, ha generado para las empresas oportunidades de
crecimiento que les han permitido lograr una mayor proyección internacional, pero también
les ha significado nuevos problemas que deben ser capaces de enfrentar como son loscambios en variables económicas que las empresas no pueden controlar, tales como: el
tipo de cambio, tasas de interés de uso internacional, precio de commodities, etc.
Por esta razón, constituye un desafío y una prioridad administrar las posiciones de
riesgo a fin de evitar consecuencias negativas para la empresa. A mayor volatilidad y mayor
volumen de operaciones, mayor es la justificación para administrar los riesgos.
Pero la alta volatilidad también se presenta en las variables económicas de un país,
constituyéndose en uno de los principales factores de riesgo que enfrentan las empresasy que hace por tanto necesaria su administración. Un estudio realizado en Estados Unidos
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demostró que las empresas que cubrían su exposición al riesgo de tipo de cambio contaban
con una valorización extra del 5% sobre las que no lo hacían.
Otra razón, del por qué las empresas necesitan administrar sus riesgos financieros
tiene que ver con el hecho de que toda empresa necesita asumir riesgos para obtener
utilidades y maximizar sus flujos de caja esperados. La habilidad de una empresa para
aprovechar al máximo las oportunidades de negocios son mayores en la medida en que
sean capaces de anticipar y administrar su exposición a una amplia gama de riesgos.
Cada empresa debe realizar esfuerzos sistemáticos para identificar los riesgos que
asume producto de sus actividades y negocios, medirlos oportuna y correctamente,
controlar el grado de exposición a dichos riesgos y ajustar los límites asignados para operar
con instrumentos compensadores de riesgo cada vez que las condiciones o tolerancia al
riesgo cambien, creando instancias expeditas y conocidas para autorizar excepciones o
cambios a los límites cuando se justifique, y monitorear periódica y permanentemente los
niveles de riesgo asumidos.
De este modo, resulta fundamental definir políticas de acción. La definición de dichas
políticas se ha vuelto imprescindible, dada la importancia que han adquirido las actividades
y negocios financieros en cada empresa en los últimos años, tanto por los volúmenes
involucrados en éstos, como por su creciente sofisticación y relevancia en el aporte a los
resultados. Existe entonces, la necesidad de generar Políticas Específicas que inspiren yenmarquen la gestión de los riesgos financieros de la empresa en las actividades y
negocios que desarrolla.
1.3.4 Políticas y procedimientos
El Directorio de la empresa (en algunos países Consejo de Administración) así como
los directivos superiores son los responsables de fijar las políticas sobre administración de
riesgos, en particular de los riesgos financieros. La política proporciona y formaliza un
marco para la toma de decisiones y refleja la posición de la empresa acerca del riesgo.Debe definir un sistema que permita identificar claramente los riesgos, su sistema de
cobertura, su significación e importancia relativa, la tolerancia al riesgo de la empresa
(cobertura parcial o total). La tolerancia al riesgo, consiste en determinar el nivel de riesgo
aceptable por la empresa. En este sentido, es interesante la acotación hecha por un
Gerente de Fortune 500: “cobertura entre 30% y 50% si nosotros pensamos que el mercado
se moverá a nuestro favor, 100% si pensamos que el movimiento será en contra nuestra”
(Dolde, 1990), el tipo de instrumentos derivados que son aceptables, así como un sistema
de control y supervisión que permita evaluar sus resultados y mejorar las decisiones
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futuras. Un caso para ilustrar los problemas que trae consigo, las debilidades en la
supervisión es el de Daiwa Bank. La corte japonesa ordenó a los ejecutivos a pagar USD
775 millones en daños por fallas para supervisar a un operador (trader) basado en Nueva
York, escondiendo perdidas por USD 1,1 mil millones de operaciones con bonos no
autorizados.
1.4 Definición de Contratos Forward
Un forward constituye un acuerdo privado entre un vendedor y un comprador, donde
el vendedor se obliga a entregar un activo real (productos como el trigo, maíz, oro, etc.) o
financiero (divisas, tasas e interés, etc.) específico (LLAMADO ACTIVO SUBYACENTE) al
comprador en una fecha futura especificada, y el comprador se obliga a pagar al vendedor
un precio acordado (el precio del contrato) a la entrega. Por tanto, un contrato forward debe
incluir información sobre el activo objeto de la transacción, el precio acordado, la fecha de
vencimiento y la forma de liquidación del contrato. La forma de liquidación de un forward al
vencimiento puede ser por entrega física del activo o por compensación (también llamado
por diferencia entre el precio forward pactado y el precio spot al vencimiento). Los contratos
forward deben entregar mucha claridad, sobre todo, cuando éstos están referidos a
productos, en aspectos tales como: el lugar de entrega, la calidad, peso, tamaño, la
oportunidad del pago (¿pago contra entrega?), forma de pago (transferencia electrónica,
carta de crédito, orden de compra, etc.), exigencias de garantía, etc.
Es importante destacar que al momento de suscribir el contrato no se produce ningún
flujo de caja. Por tanto, al momento en que una empresa y un banco llegan a fijar las
condiciones del contrato forward , el valor de éste es cero. Claro está que, si transcurrido
algún tiempo del momento de la firma del contrato, el nuevo precio forward difiere del
pactado, entonces el valor del contrato será distinto de cero.
Ejemplo: Estamos a comienzos de octubre y usted decide comprar un automóvil
nuevo. Visita una automotora y elige el auto y el vendedor le dice que si hace el pedido hoy
y deja un depósito, en tres meses tendrá el auto. El depósito le permite fijar el precio y el
vendedor garantiza que lo entregará.
Este es un ejemplo, de un contrato a plazo o forward donde usted tiene derechos y
obligaciones. La característica de este contrato es que hoy se fijan todas las condiciones
de una operación que tendrá lugar en tres meses más.
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Los contratos forwards están insertos en las operaciones llamadas over the counter
(OTC) , es decir fuera de bolsa y se negocian principalmente en el mercado interbancario.
Se caracterizan por no tener una localización específica y por contar con una
reglamentación simple que favorece su internacionalización.
En estas operaciones quien compra contratos forward asume una posición larga y
quien vende, una posición corta.
El código por el cual se rigen estas operaciones es “la palabra del operador” y se
perfeccionan en su primera fase telefónicamente. Las conversaciones telefónicas en el
mercado OTC son normalmente grabadas como una forma de respaldar los acuerdos
alcanzados.
Según un estudio realizado por el FMI Canales-Kriljenko (2004) solamente el 9% de
las respuestas obtenidas de los mercados emergentes consideraba que su mercado
forward de monedas extranjeras era desarrollado, líquido y profundo, mientras que 30%
consideró estar subdesarrollado, ilíquido y poco profundo, los contratos forward simple (
outright forward ) estaban permitidos en alrededor del 75% de los que respondieron.
1.4.1 Agentes que participan en un mercado forward
1. Los Arbitradores: Son los que buscan obtener beneficios libres de riesgo aprovechando
las diferencias en las cotizaciones interbancarias y/o en las tasas de interés entre países.
Ellos usan los contratos forward para eliminar el riesgo de tipo de cambio involucrado en la
transferencia de fondos de un país a otro.
2. Los Hedgers: Son aquellos agentes que tienen una posición abierta al riesgo de cambioy por tal razón buscan cubrir sus riesgos, mediante el uso de un contrato forward de
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compra, o venta, según la posición de riesgo que presenten. Así, en el caso de nuestro
exportador de manzanas, que mantiene activos en moneda extranjera, el riesgo es que
caiga el tipo de cambio. Frente a esta eventualidad, la empresa puede vender hoy sus
retornos (que ocurrirán en 45 días) y pactar el tipo de cambio de la operación y así lograr
certeza sobre los flujos en pesos que tendrá al cabo de 45 días lo que le permite planificar
desde ya el destino que le dará a esos recursos.
3. Los Especuladores: La especulación consiste en asumir posiciones de riesgo
explícitamente con el objetivo de obtener una ganancia incierta. Los especuladores
desempeñan un rol importante en los mercados forward al estar dispuestos a asumir
riesgos. Es posible que no siempre exista el mismo número de administradores de riesgos
que quiera cubrirse de un aumento en el tipo de cambio, en comparación con aquellos que
deseen cubrirse de un descenso en el tipo de cambio, en estas circunstancias la disposiciónde los especuladores a asumir riesgos permite una mejor distribución de recursos. A
diferencia del Hedger, el especulador acepta e incluso busca ese riesgo, o posición abierta,
con el propósito de obtener un beneficio. Si el especulador anticipa correctamente el
comportamiento futuro de los tipos de cambio, puede obtener beneficios importantes, si se
equivoca puede incurrir en pérdidas importantes.
1.4.2 Principales características de un contrato forward
Un contrato forward tiene las siguientes características importantes:
Se trata de un contrato en que todas las condiciones quedan por escrito al momento
de su firma.
La negociación es bilateral, es decir, se realiza entre dos empresas, entre dos
instituciones financieras o entre una institución financiera y una empresa.
El contrato fija el tamaño de la operación, el tipo de cambio y vencimiento.
No hay transferencia de flujos de caja al momento de suscribir el contrato.
Es un contrato que se ajusta a la medida de las necesidades de cobertura
específica.
Es un contrato garantizado sólo por la solvencia de las partes contratantes.
Para asegurar el cumplimiento por parte del cliente, el banco que negocia contratos
forward tiene varias alternativas, si el cliente tiene cuentas en el banco y goza de
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buena reputación, el banco no exigirá garantías. Pero si su comportamiento no ha
sido positivo le puede exigir abrir una línea de crédito para respaldar el contrato,
pero si no mantiene cuentas corrientes, ni línea de crédito el banco puede exigirle
un depósito de garantía por un porcentaje del valor del contrato.
1.4.3 Ventajas de los contratos forward
Normalmente, no hay exigencias de garantías para respaldar los contratos.
Son contratos que permiten lograr una cobertura perfecta.
1.4.4 Desventajas de los contratos forwar
Son contratos de baja liquidez y por tanto no endosables. La ausencia de
estandarización dificulta encontrar otro agente económico, que desee comprar
exactamente el mismo contrato que una de las partes contratantes desea ceder.
Eventualmente pueden haber exigencias de garantías, para respaldar el contrato,
sobre todo cuando una de las partes contratantes es una empresa. Un banco que
tiene poca confianza en un cliente que interviene en un contrato forward o no
dispone de mayor información de él, puede exigirle un depósito cuya cuantía está
en función de la pérdida máxima potencial en el contrato forward (muchas veces
son el 10% del valor del contrato). En el caso de nuestro exportador de manzanas,
si el banco le exigiera una garantía del 10%, debería entregar en dinero un monto
de USD 10.000 (USD 100.000*0.1), bajo la forma de un depósito a plazo o de un
instrumento equivalente.
1.4.5 Riesgos de un contrato forward
Riesgo de crédito o de Incumplimiento de Contrato: Es el que resulta del hecho que
una de la partes contratantes no cumpla con las obligaciones que le impone el
contrato, al haber evolucionado el mercado de una forma que le es desfavorable 3
. En nuestro ejemplo, si el día 45 el tipo de cambió llegó a CLP 600/USD, el
exportador puede no querer entregar los dólares por sólo CLP 585/USD, ya que ello
le significaría dejar de ganar CLP 15 por cada dólar.
Riesgo de Liquidez de Contrato: Es el que proviene de la imposibilidad de que cada
parte contratante transfiera los derechos y obligaciones en él estipulados a untercero. Siguiendo con el caso del exportador de manzanas, si a las dos semanas
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de suscrito el contrato de venta, desea deshacerse de él, es muy probable que no
lo consiga, puesto que no existe un mercado secundario que permita transar el
contrato. Los contratos forward , en general, son considerados ilíquidos por esta
razón.
1.4.6 Determinación del precio de un contrato de forward
La determinación del precio de un contrato forward es un proceso que involucra
factores de oferta y demanda, basado en las diferentes expectativas que tienen los
participantes respecto al precio del activo a la fecha de vencimiento del contrato. El proceso
a través del cual se determina el precio para la mayoría de los activos físicos se conoce
como precio de Hallazgo (Discovery Price), que incluye costos de almacenaje, seguros,
transporte, etc. En el caso de los activos financieros este proceso es más directo y se
conoce por el nombre de costo de mantener. Pero en la práctica, ¿Cómo un banco entrega
la cotización forward cuando un cliente lo solicita? Para ilustrar el procedimiento que sigue
un banco, utilizaremos un ejemplo. La empresa francesa Saint Gobain, exporta a Estados
Unidos por valor de USD 10.000.000 con un plazo de pago a 3 meses. El gerente de
finanzas de la empresa, teme que una variación en el tipo de cambio durante los próximos
tres meses afecte sus retornos en términos de su moneda el Euro. Por lo que decide
solicitar una cotización para la venta forward a 3 meses de sus cuentas por cobrar en
dólares a cambio de euros.
El banco debe entregarle una cotización forward comprador, pero al mismo tiempo
debe cubrirse. ¿Cómo lo hace para cotizar y cubrirse?
Supongamos la siguiente información de mercado:
Los pasos que sigue el banco para entregar la cotización a Saint Gobain son los
siguientes:
Paso 1: El banco al entregar la cotización forward comprador, se compromete con
Saint Gobain, a comprarle los USD 10.000.000 al cabo de tres meses, lo que equivale atomar una posición larga en dólares. Posición que el banco va a cubrir vendiendo dólares
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1.5 Los Mercados de Futuros
Los futuros son posteriores en su origen a los forwards y surgen de la necesidad de
crear contratos que fueran más estandarizados, de forma tal que no fuera necesaria la
existencia de una contraparte con idénticas necesidades en cuanto a monto, plazo, precio,
etc.
Los primeros en aparecer fueron los futuros sobre productos agrícolas,
posteriormente lo hacen los futuros sobre minerales y productos energéticos; los tres
corresponden a los futuros sobre commodities. En la década de los setenta surgen los
futuros sobre divisas, luego de la crisis de Bretton Woods, que da lugar al uso de tipos de
cambio variable. Por último, a fines de los 70 y comienzos de los 80 emergen los futuros
financieros, sobre tasas de interés e índices bursátiles así como sobre acciones de
empresas como respuesta al desarrollo de los mercados financieros y a los riesgos de
volatilidad en el tipo de cambio y en las tasas de interés, entre otros.
1.5.1 Características de los mercados de futuros
Los mercados de futuros son aquellos en los cuales se transan contratos de compra
y venta de commodities (productos agrícolas, minerales, energéticos) o activos financieros
(monedas extranjeras, acciones, índices bursátiles, etc.) estandarizados, donde las partes
involucradas en tales transacciones, oferente y demandante, adquieren el compromiso de
entregar y recibir, respectivamente, en una fecha futura determinada, un activo, en
condiciones de precio, calidad y cantidad especificadas. Por tanto, no hay ninguna
transacción al momento de celebrar el contrato.
Para la Chicago Board of Trade, “un contrato de futuro es un compromiso
legalmente exigible para entregar o recibir determinada cantidad o calidad de un
commodity, por el precio acordado en la rueda de negociaciones de una Bolsa de futuros,
en el momento en que el contrato es ejecutado. El vendedor tiene la obligación de entregar
la mercadería en algún momento del mes específico de entrega futura”.
Los mercados de futuros tienen como principales características las siguientes:
Los contratos de futuros están estandarizados en cuanto a monto o tamaño del
contrato, a la calidad del producto, a las fechas de maduración o vencimiento. Así
por ejemplo, un contrato a futuro de dólares en la Bolsa de Mercaderías y Futuros
de Brasil es por USD 50.000 y tiene como vencimientos el tercer miércoles de
enero, marzo, mayo, julio, septiembre y noviembre, con límites de variaciones en
sus precios de ± 5%.
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Existe un gran número de compradores y vendedores, poder suficiente para
controlar el mercado (atomicidad).
Estos mercados tienen un alto grado de transparencia: acceso ilimitado a toda la
información disponible acerca de los distintos productos e instrumentos financieros.
Los precios de los productos transados se establecen abiertamente, mediante
llamados de posturas y ofertas, de manera que todos tienen la misma oportunidad
de comprar y de vender al mejor precio del momento.
Sus operaciones deben ser transadas en bolsa, lo que permite formalizar el
negocio.
La liquidez de estos mercados es total, toda vez que la contraparte de los
compradores y vendedores está representada por una Cámara de Compensación.
Pero la liquidez también surge por la presencia de un gran número de agentes
compradores y vendedores del mismo activo que están ubicados físicamente en el
mismo lugar. Así como también por el volumen de negociación y las posiciones que
se mantienen abiertas (open interest).
1.5.2 Agentes individuales en un mercado de futuros
Al igual que en el mercado forward , existen tres razones por las cuales un agente
puede estar interesado en participar en este tipo de mercado:
Como un medio para eliminar la incertidumbre acerca del precio de un activo
(divisas, productos, etc.) en el futuro; esto es, cobertura.
Como un medio de especulación.
Como un medio de arbitraje.
En los mercados futuros organizados participan una gran cantidad de agentes y
entidades de diversa índole, que tienen distintas motivaciones.
Siendo posible distinguir tres tipos de agentes que operan en estos mercados:
1. Coberturistas
Son aquellos agentes que desean cubrirse de los riesgos resultantes de eventuales
fluctuaciones de precios en los productos con los cuales negocian, de variaciones en
el valor de los instrumentos financieros que conforman sus activos o, cuando se trata
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de comercio exterior, en las fluctuaciones en el precio de la moneda extranjera en el
que se han pactado las transacciones.
Estos agentes prefieren asegurar un precio hoy con el fin de disminuir probables
pérdidas, incluso sacrificando posibles utilidades. Por lo tanto, los Hedgers pueden
definirse como personas o empresas adversas al riesgo y corresponden principalmente
a exportadores, importadores, bancos, etc. Toman posiciones en el mercado de futuros,
buscando generar resultados que compensen las variaciones de precios registrados en
el mercado spot.
En general, a quienes efectúan operaciones a futuro para cubrir posiciones en
mercado spot de activos reales o financieros se les denomina hedgers, en cambio a
quienes no los tienen, se les llama especuladores. Por ejemplo, usted es un hedger
cuando posee 10 mil quintales de trigo y mediante contratos de futuros vende 10 mil
quintales. Usted fijó un precio de venta para su stok de trigo, en esta posición, si el
precio sube diez centavos, estará ganando diez centavos en el mercado spot del cereal
y perdiendo diez centavos en el mercado de futuros, compensando, por tanto beneficios
y pérdidas. Si por el contrario, el mercado del trigo cae perderá en mercado spot y
ganará en mercado de futuros. De este modo, una posición cubierta permite establecer
un cerco contra las variaciones de precios.
Un segundo ejemplo permite ilustrar la posición de un coberturista, es el caso deuna Joyería que necesitará comprar oro de sus proveedores en seis meses más. El
gerente general de la joyería teme que el precio del oro suba en los próximos meses
encareciendo los precios de sus productos.
A través del mercado de futuros el puede comprar oro para entrega a seis meses,
a un precio de USD 1000 la onza. Si seis meses más tarde el precio spot del oro sube
efectivamente el tendría que pagar a su proveedor un mayor valor para adquirirlo.
2. Especuladores
Son aquellos agentes que están dispuestos a asumir el riesgo de fluctuaciones de
precios, motivados por las expectativas de realizar una ganancia de capital. El reducido
monto que se necesita para invertir u operar en este mercado resulta bastante atractivo
para aquellos inversionistas que desean actuar como especuladores. En la medida que
sus expectativas respecto de la evolución de los precios se cumplan, obtendrá
beneficios. Dispone de un capital de riesgo para sacar ventaja de las fluctuaciones
favorables en los precios de mercado.
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3. Arbitradores
Los arbitradores son los agentes que buscan obtener un beneficio seguro, sin
riesgos, pues compran y venden al mismo tiempo contratos de futuros buscando
beneficiarse de las diferencias de precios entre mercados y/o bolsas.
Si los precios de los futuros están bastante altos respecto al mercado spot , los
arbitradores venderán futuros y comprarán en el mercado spot . Si los precios de los
futuros están bastante bajos respecto al mercado spot , los arbitradores compraran
futuros y venderán en el mercado spot .
1.5.3 Agentes institucionales en un mercado de futuros
1. Las Bolsas de Futuros
Constituyen el lugar físico donde se efectúan las transacciones diarias, a ella
concurren compradores y vendedores, representados por sus corredores. Las
operaciones se realizan en la rueda, donde los corredores o brokers deben hacer sus
ofertas a viva voz, según lo establezcan las normas internas de la Bolsa, con el fin de
que todos los corredores presentes oigan las ofertas y tengan la posibilidad de
concretar una operación. Sin embargo, la tendencia actual es a realizar negociaciones
mediante sistemas electrónicos, a través de terminales de computación e Internet. La
negociación a través de plataformas electrónicas, presenta una serie de ventajas conrespecto a la forma tradicional de negociación, destacando la rapidez, transacciones
en línea en tiempo real, ejecución instantánea de la operación y su correspondiente
confirmación al cliente e información directa a la Cámara de Compensación, mayor
confiabilidad en la ejecución de las órdenes, transparencia y menores costos de
transacción.
2. Corredores
Son los encargados de realizar todas las transacciones. Los interesados enparticipar en este mercado deben dirigirse a este intermediario, para colocar la orden
de compra o de venta, pues su función básica es actuar como nexo entre los clientes y
la Cámara de Compensación. Las órdenes de los clientes se transmiten
telefónicamente a los operadores ubicados cerca del piso o rueda de operaciones de
la Bolsa de futuros. Los operadores de las empresas de corretaje hacen sus ofertas a
viva voz y utilizando señas con las manos, especifican la cantidad de contratos que
desean comprar o vender. Por cada comprador de un contrato de futuros hay un
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correspondiente vendedor. Un comprador de futuros se dice que esta en “posición larga
sobre futuros”, mientras que un vendedor de futuros estará en “posición corta”.
3. Cámara de Compensación
La función primordial de esta Cámara de Compensación es la de ser contraparte detodos los compradores y vendedores de Futuros que transan en la Bolsa y fue creada
por ésta como una persona jurídica distinta, administradora y controladora del mercado
de futuros que garantiza a compradores y vendedores el cabal cumplimiento de sus
contratos. Por tal razón, cada transacción de Futuros que realicen los corredores, por
encargo de sus clientes, debe ser registrada en esta Cámara que es también la
depositaria de las garantías iniciales exigidas por cada contrato, liquida diariamente las
pérdidas o ganancias 4 de cada participante y fija los márgenes máximos de variación
diaria que pueden tener los precios de los contratos. Al proceso de ajuste diario de
precios se le conoce como marking to market.
Concluida cada jornada diaria de transacciones, la Cámara elabora un informe
respecto a la situación de cada contrato, debiendo los corredores tomar conocimiento
diario de las pérdidas o ganancias que deben pagar o recibir sus clientes. El ajuste
diario es calculado para cada contrato y con relación al precio de cierre del mercado y
se hace siempre en dinero. Un aumento en el precio del contrato de un día a otro
representa una ganancia, una disminución corresponde a una pérdida. Al final, la sumade todas las ganancias y pérdidas es justamente igual a la diferencia entre el precio de
compra y el precio de venta del contrato de futuros.
Al ser la Cámara de Compensación contraparte de compradores y vendedores,
éstos tienen la seguridad de que sus contratos serán cumplidos estrictamente al
vencimiento. Por tanto, pueden entrar al mercado sin preocuparse del riesgo crediticio
de la contraparte ya que, sin importar quien esté al otro lado, su contraparte legal será
siempre la Cámara de Compensación, quien elimina el riesgo de incumplimiento de
contrato.
1.6 El Mercado de Opciones
Los contratos de opciones son una de las piezas fundamentales de un mercado
financiero moderno. La idea más generalizada entre los inversionistas y profesionales es
que las opciones son instrumentos de corto plazo que constituyen uno de los elementos
más representativos, quizá, el más importante, del proceso de innovación financiera. El
primer mercado de opciones, con cierto nivel de organización, aparece en Holanda en el
siglo XVII. En dicho mercado se negociaban opciones de compra o venta de bulbos de
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tulipán para entrega en una fecha futura predeterminada. Mediante estos contratos, los
comerciantes holandeses aseguraban el precio de compra de las partidas de tulipanes que
deberían entregar a sus clientes en el futuro y los agricultores podían comprar el derecho
de vender su cosecha futura a un precio establecido previamente.
Una fecha importante en la historia de las opciones es el 26 de abril de 1973. En
dicha fecha comienza a operar el CBOE (Chicago Board Options Exchange), que
constituye el primer mercado organizado que se crea en el mundo. Los primeros contratos
eran contratos de opciones sobre acciones, eligiéndose inicialmente solo 16 empresas,
sobre las que se podía negociar opciones. En la actualidad, el mercado de capitales de
Estados Unidos sigue siendo el de mayor desarrollo y utilización de opciones. La opción
más transada en las Bolsas de opciones de Estados Unidos es la opción Call sobre el
índice de precio de acciones S & P 100.
El mercado de opciones con transacción en Bolsa tuvo un éxito inesperado, ya que
cinco años después, se transaban en el CBOE diariamente 10 millones de opciones sobre
acciones. Más tarde, (en 1975), se incorporan otras Bolsas importantes como la AMEX, y
otro tipo de opciones tales como: opciones sobre divisas, sobre índices de acciones, de
bonos del tesoro de Estados Unidos, sobre contratos a futuro de T-Bonds, opciones sobre
acciones de empresas, entre otros.
1.6.1 Definición
Una opción es un contrato que da derecho pero no la obligación a su poseedor a
vender o comprar un activo (por ejemplo, commodities, monedas extranjeras, acciones,
etc.) a un precio previamente establecido, en cualquier momento hasta el día de
vencimiento si es opción americana y sólo el día de vencimiento si la opción es de tipo
europeo. Para obtener este derecho se debe comprar la opción pagando un precio o prima
que representa un porcentaje pequeño del precio del activo.
Por tanto, las opciones incorporan derechos de compra o derechos de venta, lo quenos permite realizar una primera clasificación, distinguiéndolas entre opciones de compra
(opciones Call) y opciones de venta (opciones Put), las que a su vez pueden ser
americanas o europeas, según la oportunidad en que puede ser ejercido el derecho de
compra o venta.
La opción nace de un contrato entre oferentes y demandantes en el cual quien
compra adquiere el derecho, pero no la obligación, a comprar o a vender un determinado
activo durante o en una fecha futura dada, en las condiciones definidas previamente.
Vencido este plazo, el poseedor tiene dos alternativas: ejercer o no ejercer su opción, ya
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que después del vencimiento, la opción carece de valor. Por otra parte, el emisor se obliga
a entregar o comprar, según se trate de Put o call, el activo durante o al final de ese período,
sí así lo decide el comprador de la opción.
La opción constituye el único instrumento que se transa tanto en Bolsa como fuera
de Bolsa. La principal novedad de las transacciones por Bolsa es la presencia de una
entidad llamada Cámara de Compensación, cuya principal función es actuar de contraparte
de compradores y vendedores, eliminando el riesgo de incumplimiento de contrato (riesgo
de crédito o de contraparte).
El tipo de activos sobre los cuales se pueden suscribir contratos de opciones es
muy variado y puede incluir:
Productos (minerales, energéticos, agrícolas, etc.).
Acciones
Índices de acciones.
Monedas extranjeras (divisas).
Instrumentos de deuda.
Contratos a futuro
Otros
1.6.2 Estructura de un contrato de opción
Un contrato de opciones debe contener, al menos, lo siguiente:
Nombre del activo sobre el cual se suscribe la opción.
Precio unitario (ejercicio) al cual el adquirente de la opción, puede comprar o vender
el activo subyacente.
Tipo de la opción (put o call).
Fecha de expiración o vencimiento (mes/día).
Precio (prima) en que la opción se está transando, por unidad.
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El precio de mercado del activo o valor al cierre.
1.6.3 Tipos de opciones
1. OPCIÓN CALL
Es un contrato que da a su propietario o tenedor el derecho a comprar un
activo (por ejemplo acciones), a un valor prefijado, (precio de ejercicio) durante o
en la fecha de vencimiento.
El derecho a comprar o vender el activo es otorgado por el vendedor o
emisor del contrato de opción a cambio del pago de una prima. La prima por tanto,
es el precio por el cual quien compra una opción adquiere el derecho, y siempre es
cancelada por el comprador y recibida por el vendedor.De hecho, quien compra la opción, se asegura el derecho a adquirir el activo
en el futuro, resguardándose de probables subidas en el precio y con un riesgo
conocido, ya que si no ejerce la opción el comprador de la opción call, solamente
perderá el valor de la prima cancelada al inicio.
Al vencimiento, si el precio de la acción en el mercado es menor al precio de
ejercicio, nuestro inversionista experimentará una pérdida. Si es igual al precio de
mercado, no tiene sentido ejercer la opción y, finalmente, si el precio de mercado
es mayor al de ejercicio, generará una ganancia.Desde el punto de vista del emisor del contrato, el atractivo de emitir una
opción de compra es el de obtener una ganancia adicional, equivalente a la prima,
sobre las acciones que tiene; y un resguardo sobre una probable caída en el precio
de las acciones objeto de la opción. Sin embargo, debemos destacar, que el emisor
tiene la obligación de vender el activo materia del contrato, si el poseedor ejerce su
opción.
2. OPCIÓN PUT
Es un contrato que otorga a su tenedor el derecho a vender un activo (por
ejemplo, una cantidad de acciones de una emisión particular), a su valor prefijado
(precio de ejercicio) durante o en la fecha de vencimiento. La expectativa del
comprador de una put es que el precio de mercado del activo caiga y se sitúe por
debajo del precio fijado en el contrato. Si al vencimiento de la opción (europea), el
valor del activo en el mercado es superior al precio de ejercicio, no ejercerá su
derecho y tendrá como resultado una pérdida igual al valor de la prima. Si el precio
de ejercicio menos la prima igualan al precio de mercado (punto de equilibrio), el
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inversionista no experimentará ni pérdida ni ganancia; y por último, si el valor de
mercado es inferior al precio de ejercicio, el beneficio será igual al precio de ejercicio
menos la prima. Quien vende una opción de venta se compromete a adquirir o
recibir el activo al precio de ejercicio, siempre que el comprador ejerza la opción. El
vendedor espera que el precio de mercado del activo sea mayor que el precio de
ejercicio, de tal modo que no le hagan efectiva la opción lo que le permite obtener
un beneficio igual a la prima.
1.6.4 Características de las opciones
Entre sus principales características destacan:
Contribuyen realizar coberturas eficientes.
Permiten un mayor apalancamiento del que pueden brindar los instrumentos
financieros por sí mismos (acciones, bonos, etc.).
Permiten una eficiente redistribución del riesgo existente en el mercado. Tienen un
valor neto agregado nulo, esto es, que lo que gana el comprador lo pierde el
vendedor, y viceversa.
Facilitan el uso de variadas estrategias, que, en su combinación, determinan
resultados diferentes.
Promueven la evolución de los mercados hacía su madurez y transparencia, incluso
involucrando menores costos de operación que otros instrumentos.
Las opciones por Bolsa son estandarizados, esto significa que son por tamaños
definidos. Por ejemplo, una opción sobre acciones comprende 50 o 100 acciones
dependiendo de la Bolsa en que se negocie. En el caso de las monedas extranjeras,
el cuadro que sigue presenta los tamaños que comprende cada contrato, en la
Bolsa de Filadelfia.
1.6.5 Participantes del mercado de opciones
Se debe recordar que las operaciones con opciones son del tipo “suma cero”, esto
es, lo que un agente gana, necesariamente lo pierde el otro; lo que permite decir que las
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opciones no generan riqueza por sí mismas, sino sólo un traspaso del riesgo a cambio del
pago de una prima.
Dependiendo de los propósitos de los agentes que participan en el mercado de
opciones, los podemos agrupar en dos categorías: individuales donde encontramos a los
compradores y vendedores que asumen los roles de hedgers, especuladores, arbitradores,
y corredores; y una segunda categoría que corresponde a las instituciones, tales como:
Bolsas, Cámara de Compensación, Corporaciones liquidadoras, e instituciones
reguladoras.
1. AGENTES INDIVIDUALES
a) Hedger :
Es un agente cuyo principal objetivo es el de efectuar una cobertura a sus posiciones deriesgo o descubiertas, en acciones, divisas y/o tasas de interés. Con ello un hedger podrá
eliminar o al menos reducirá el riesgo de variabilidad en las operaciones, traspasándolo a
otro agente, que esté dispuesto a asumirlo.
Una empresa que usa opciones para cubrir riesgos financieros de largo plazo, es Microsoft
que según (Stulz, 2002), usa típicamente contratos forward para cubrir exposiciones de
corto plazo y opciones para cubrir exposiciones de largo plazo.
b) Especulador:
Es aquél agente que participa en el mercado comprando o vendiendo opciones,
precisamente para asumir riesgos, con la expectativa de obtener beneficios potenciales.
Dichos participantes pueden comprar opciones put o call (en función de la expectativa
sobre el precio futuro del activo subyacente que pueden ser a la baja o al alza) y/o pueden
también vender opciones, si su expectativa es de estabilidad en el precio del activo
subyacente o de alza o baja en el precio de mercado. La ventaja para este agente es que
el operar con opciones le brinda un alto grado de apalancamiento con un riesgo conocido,al tener que invertir sólo una pequeña porción del activo subyacente del contrato (precio
de la opción), y poder beneficiarse del eventual movimiento positivo si logra anticipar los
movimientos del mercado.
Las opciones ofrecen una mayor flexibilidad al inversionista o especulador, diversificando
alternativas de inversión: en términos de variabilidad, seguridad y retorno; lo que le permite
además asumir niveles de riesgo conocidos.
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c) Arbitrador:
Se define como aquél agente que busca obtener un beneficio libre de riesgo,
aprovechándose de las imperfecciones del mercado, tales como, existencia de monopolio,
altos costos de transacción, información incompleta, etc. Con su participación, el arbitrador
permite conducir el mercado hacia el equilibrio. El mercado de opciones atrae gran cantidad
de estos agentes.
d) Corredores:
Constituyen las instancias de intermediación especializadas en opciones, entre los
diferentes participantes, que están autorizados a operar en Bolsas por cuenta de otros. Su
acción es remunerada mediante comisiones. Su trabajo es asegurar el mejor precio yejecutar la orden rápidamente, ya sea físicamente en rueda o bien electrónicamente, a
través de un terminal conectado con la Bolsa.
2. AGENTES INSTITUCIONALES
Los mercados opcionarios desarrollados, al menos distinguen las siguientes instituciones
operativas, normativas y contraloras en su gestión.
a) Bolsa de Valores como Operadora de Opciones
Constituye el lugar físico donde se comercializan los contratos de opciones. Las
órdenes de compra o venta de los agentes son ejecutadas en rueda regulada y cualquier
transacción es conducida de forma transparente, abierta y competitiva, generalmente a
través de una subasta pública e informada.
Pero cada vez más, se imponen las plataformas de negociación electrónica que
permiten calces automáticos de las órdenes de compra y venta, informando directamente
a la Cámara de Compensación de la operación realizada. Así tenemos, el International
Securities Exchange (ISE) introducido por la Chicago Board Options Exchange, se
constituyó en el primer mercado de opciones totalmente electrónico, abierto en marzo del
2000, pasando a constituirse en el sistema con mayores negociaciones de opciones sobre
acciones. Existen otras plataformas importantes como: New Globex 2, Project AC, Globex,
que permiten igualmente tomar posiciones de cobertura o especulación.
b) Organización Liquidadora de Opciones
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Este tipo de organismo surge en el mercado americano y como intermediario
promueve la reventa de opciones y sirve como mercado secundario a través de todo el
ciclo de vida del instrumento.
Debe procurar:
Controlar y regular el mercado, y supervisar cuales son las opciones que pueden
transarse formalmente, garantizando su cumplimiento.
Publicar diariamente información de las opciones.
Proporcionar asesoría y servicios a sus miembros, e implementar nuevas
tecnologías que faciliten las transacciones de opciones.
c) Cámara de Compensación (Clearing House)
Este organismo, que es complementario a la organización liquidadora de opciones,
garantiza y controla las transacciones, constituyéndose en la contraparte de cada una de
ellas. Con esto se elimina el riesgo de crédito o de incumplimiento de la contraparte.
Los contratos de opciones están garantizados por una Cámara de Compensación,
que otorga la certeza de que los emisores cumplirán con sus obligaciones.
Entre sus principales funciones destacan:
La Cámara recibe de los corredores la garantía o margen, que es en general
exigible solamente a los vendedores o emisores, con excepciones como las del
LIFFE (London International Financial Futures Exchange) que exige garantías tanto
al vendedor como al comprador. Estas garantías reciben una remuneración
equivalente a la tasa de mercado.
Informa a los corredores sobre cualquier exceso o insuficiencia de garantías.
Establece el precio de ejercicio y el plazo de las opciones.
Fija límites (máximos y mínimos) a las variaciones en los precios diarios.
Organiza el procedimiento de entrega, ya que ha asumido ambas posiciones,
compradora y vendedora.
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Notifica cuando el comprador decide ejercer la opción. Mediante un sorteo
determina a cuál de los emisores corresponde la opción ejercida.
Permite a los participantes del mercado retirarse anticipadamente de algún contrato
en que se han involucrado. Para ello, si se ha comprado una opción, bastará emitirotra, de idénticas condiciones. La Cámara automáticamente cancelará ambas
posiciones.
d) Organismos de regulación del mercado
Uno de los objetivos de la regulación de los mercados es la protección de los
inversores, las regulaciones cubren aspectos relativos al funcionamiento de las Bolsas, en
este caso de opciones, los participantes del mercado y las exigencias en términos degarantías, límites a las posiciones que pueden tomar, los límites al ejercicio de las opciones,
el funcionamiento de las Cámaras de Compensación, y los organismos de gobierno de los
cuales dependen y a los cuales entregan informes periódicos para monitorear el
funcionamiento del mercado.
1.6.6 Funcionamiento del mercado de opciones
Como todo mercado de valores su funcionamiento se materializa a través de
Ruedas, donde concurren corredores especializados en representación de compradores yvendedores de opciones. Cuando no se ejerce una opción y se la deja expirar, por lo
general no se incurre en el pago de comisiones.
1.7 El Mercado de Swaps
Un swap es una de las técnicas para administrar los riesgos cambiarios y de tasas
de interés y significa permuta, canje o intercambio. Un swap es un acuerdo reflejado en un
documento sencillo, en el que dos partes, llamadas contrapartes, acuerdan hacerse pagos
periódicos entre sí, derivados de un intercambio de deudas o de tasas de interés, en una
o varias divisas, donde quedan fijadas de antemano las condiciones relativas tanto a los
pagos por intereses como a la amortización del principal.
1.7.1 Origen de las operaciones swaps
Los swaps surgen inicialmente en forma de préstamos paralelos a principios de la
década de los 70, luego del fracaso del acuerdo de Bretton Woods.
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Los préstamos paralelos fueron usados como un medio de financiamiento mediante
el cual las empresas inglesas podían obviar los controles de cambio sobre los flujos de
capital que salían del país. En ese tiempo, el Banco Central de Inglaterra exigió que todas
las inversiones extranjeras fueran efectuadas a través de compras de dólares con una
prima sobre la tasa “ spot ” (tasa contado) de la moneda. Hoy en día ellos proveen a las
empresas de financiamiento alternativo, con riesgos de cambios más limitados, y al mismo
tiempo movilizan flujos de caja que se encontraban inmovilizados.
Los swaps eliminaron estos problemas haciendo mucho más fácil la cobertura de
riesgos de tipo de cambio y tasas de interés. Este mercado tuvo una mayor formalización
a partir de la creación de la International Swap Dealers Association (ISDA). Esta Asociación
publicó un código para estandarizar los términos, el que es actualizado año a año. Así,
existen formatos estándar de convenios de swap de tasas de interés y de divisas. Existeun código alternativo, publicado por la British Bankers Association, que es muy usado por
bancos ingleses, pero el Código del ISDA es el de mayor aceptación internacional.
1.7.2 Estructura básica de un préstamo paralelo
El objetivo básico de un préstamo paralelo es el de resolver un problema de
financiación de dos filiales situadas en dos países distintos y cuyas casas matrices están
radicadas en el país de la otra. El acuerdo entre las dos empresas matrices, permite
proporcionar financiamiento a la Compañía filial de la otra en la divisa del país donde éstaopera.
Características relevantes de este tipo de contrato son:
Las dos empresas tienen igual posición de liquidez. Permite obviar cualquier control
de cambios relevante, pues no hay necesidad de utilizar el mercado de divisas.
Evita que cada filial incurra en costos más altos, al procurarse los fondos por su
cuenta.
El tamaño de los préstamos son por montos equivalentes calculados a la tasa spot
vigente.
Cada préstamo está respaldado por un acuerdo, que involucra a las dos empresas
y sus respectivas subsidiarias.
Las tasas de interés pueden ser fijas o variables con pagos a intervalos iguales.
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Plazo de amortización entre 5 y 10 años. No se incluye un derecho de
compensación.
Un acuerdo adicional puede asegurar que los montos a rembolsar sean los mismos
en caso de que haya variación en la tasa spot inicial.
Una dificultad importante en este tipo de préstamos es encontrar una contraparte, con
requerimientos financieros exactamente iguales: esto se conoce como necesidades
concordadas. Los costos de búsqueda de la contraparte pueden ser considerables,
suponiendo que haya una parte exactamente igual a la otra. Los Bancos comerciales,
consideran a estos préstamos como una forma de competencia y rara vez, aceptan ser
intermediarios en estos acuerdos, con excepción de los Bancos de inversión.
1.7.3 Préstamo bact to back
Su propósito es también resolver un problema de financiación de las filiales de dos
empresas matrices.
Un préstamo back to back (espalda con espalda) involucra a dos empresas matrices
radicadas en dos países diferentes, que se ponen de acuerdo para prestarse en sus
respectivas monedas durante un período específico de tiempo, posteriormente al
vencimiento del contrato se reembolsan las monedas que se prestaron.
Las principales características del préstamo Back to Back son:
Las compañías matrices de dos empresas se prestan mutuamente en las divisas
apropiadas, que luego transfieren a sus filiales en el exterior.
Las necesidades de financiación provienen de las filiales, pero el acuerdo lo
suscriben sólo las compañías matrices.
El intercambio de divisas se hace al tipo de cambio contado vigente.
Incluye un derecho de compensación frente al riesgo de incumplimiento.
La operación se hace fuera del mercado de divisas.
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1.7.4 Los objetivos de los usuarios de swaps.
Reducción de costos financieros. Los costos financieros pueden reducirse si se
aprovechan las deficiencias en la determinación de precios, si se pueden evitar
controles cambiarios y otras regulaciones y se establece una cobertura de riesgosde cambio y tasas de interés. Los swaps pueden proporcionar acceso a mercados
a los que las empresas tal vez no tengan acceso habitual.
Cobertura de riesgos de cambio y tasas de interés. Una cobertura es una posición
que se toma con el fin de reducir el riesgo asociado con otra posición. Esta
reducción se realiza tomando una posición con un riesgo opuesto a aquel que tiene
nuestra posición inicial.
Creación de instrumentos sintéticos. Un instrumento sintético es una combinación
de dos o más instrumentos, los cuales se comportan como un instrumento diferente.
Por ejemplo, un inversionista con un Bono a tasa fija puede crear un Bono sintético
a tasa flotante con sólo acordar un swap de tasas de interés fija por flotante.
Superar las barreras de acceso a los mercados financieros. Una empresa puede
tener dificultades para acceder a un mercado financiero, ya sea porque tiene
copada sus posibilidades o porque es desconocida en el mercado.
1.7.5 Participantes en el mercado de swaps
Los participantes en un mercado de swap pueden clasificarse como usuarios finales
e intermediarios.
Los usuarios finales pueden ser empresas financieras, industriales y/o comerciales;
además de empresas multinacionales, agencias gubernamentales, agencias multilaterales
(Banco Mundial, BID, etc.). No hay barreras de acceso al mercado de swaps , la solaexigencia es que tengan buena calificación crediticia.
Los intermediarios de swaps están constituidos por los swap broker y los swap
dealers. Los swap broker o corredores nunca actúan como contraparte, solo desempeñan
labores de búsqueda y localización de las partes con necesidades no armonizadas, y
después negocia con cada una de ellas en beneficio de ambas, cobrando una comisión.
Por tanto, no toman ninguna posición en el swap ni asumen riesgos. Por su parte, los swap
dealer pueden cumplir un doble rol: armar un swap poniéndose al medio, por tanto
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intermediando, pero también pueden participar en un swap haciendo de contraparte y por
tanto, tomando una posición y asumiendo riesgos.
Los intermediarios cumplen tres funciones muy relacionadas:
Poner en contacto a las dos partes de un contrato.
Diseño o estructuración de los contratos a fin de considerar las diferentes
necesidades de los usuarios finales y sus expectativas.
Tomar posición como uno de los lados de la transacción, con el fin de lograr la venta
del contrato.
Normalmente los detalles del contrato son fijados verbalmente y posteriormente
confirmados por correo electrónico. Hecho esto, se suele firmar unos contratos más
detallados que cubre todos los aspectos de la operación, incluyendo la cláusula de términoanticipado del swap.. La mayoría de los intermediarios utilizan formatos tipo en los
contratos que facilitan su completación.
1.7.6 Principales características de un mercado de swap
1. CONTRAPARTES
La identidad y naturaleza jurídica de las dos partes involucradas en un contrato
swap (entidades contrapartes) debe estar perfectamente definida. Es necesario saber no
solamente de que entidad se trata, sino también si se trata de la casa matriz, una agencia,
una sucursal, una filial o de otro tipo de ente jurídico. Esta información es básica para
evaluar el riesgo de crédito involucrado.
2. FECHAS
En un swap existen una serie de fechas claves, que definen el desarrollo de la
operación.
Fecha de contratación: momento en que las partes deciden suscribir el contrato y
definen las características de la operación.
Fecha de inicio: momento en que se inicia la operación, generalmente dos días
laborales después de la fecha de negociación, aunque también puede pactarse el
inicio de la operación para otra fecha futura ( swap diferidos).
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Fecha de liquidación: son los diferentes momentos del tiempo en que se generan
flujos de caja por alguna de las partes. Para los flujos calculados en base a la
evolución de una tasa de referencia variable en las fechas de liquidación se fija
también la tasa para el siguiente período.
Fecha de vencimiento: corresponde al vencimiento del contrato, generalmente es
una fecha fija, aunque existen estructuras en que no se conoce con certeza la fecha
de finalización (swap prorrogables y swap cancelables). El intervalo de tiempo que
media entre la fecha de inicio y la de vencimiento es el plazo del swap.
3. FRECUENCIA
Otro factor clave que define la estructura concreta de un swap es la frecuencia de
liquidación de los flujos fijos y variables. Con el fin de reducir el riesgo de crédito, confrecuencia se hace coincidir las oportunidades de liquidación con el intercambio de flujos,
aunque éstas pueden no coincidir (ej. Fijo anual contra variable semestral).
Existen estructuras de swaps en que las frecuencias de intercambio de los flujos no
coinciden, ya sea porque se producen intercambios irregulares en la parte fija ( swap cupón
cero y swap con tasa fija diferida) o en la parte variable ( swap con tasa variable diferida),
o porque se devengan flujos al inicio ( swap emitidos sobre o bajo la par).
4. BASE DE CÁLCULO
Es un dato útil para el cálculo de los flujos ya que representa la base de cálculo de
días que deben ser considerados en relación a un año. La base de cálculo puede o no
coincidir para las dos corrientes de flujos intercambiadas en un swap . Las bases de cálculo
que se utilizan habitualmente para determinar los flujos de los swap son: año calendario
365 días o año comercial de 360 días.
5. CONTRATO
Aunque generalmente los swaps son contratados por teléfono y posteriormente
confirmados vía correo, debido a que este tipo de acuerdo se suscriben fuera de Bolsa, es
necesario formalizarlos mediante la firma de un contrato por ambas partes. En estos
contratos además de las características financieras de la operación, se incluyen las
cláusulas de resguardo por las que se regirá el acuerdo, con el fin de resolver los problemas
que puedan surgir si una de las dos partes incumple sus compromisos de pago.
La mayoría de las entidades financieras que operan en el mercado de swaps
disponen de un acuerdo marco 1 del contrato de swap , por lo que el contrato es firmado
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de forma inmediata. Los acuerdos marco más utilizados son las del International Swap and
Derivatives Association (ISDA).
6. TASA FIJA
Corresponde a una tasa fija que permite calcular los flujos fijos del swap .Generalmente es una tasa constante, aunque existen estructuras en los que la tasa fija
puede aumentar ( swap con tasa fija creciente) o disminuir ( swap con tasa fija decreciente).
7. TASA FLOTANTE
Es la tasa de referencia (LIBOR, PRIME, EURIBOR, etc.) en base a la cual se
calcula la corriente de flujos variables, que es revisada con una determinada frecuencia.
Junto con determinar la tasa de referencia, debe establecerse la fuente de información
(ejemplo: pantalla Reuters, Bloomberg, etc.).
8. LIQUIDACIÓ
Se liquidan normalmente por compensación, esto es, por diferencias, estableciendo
la contraparte al que favorece el diferencial y por tanto, la dirección que tomará el flujo.
1.7.7 Swaps de divisas
El primer swap de divisas importante tuvo lugar en 1981, cuando Salomon Brothers
estructuró un swap entre el Banco Mundial y la IBM. El Banco Mundial tenía preferencia
natural por deudas de cupones bajos, principalmente en marcos alemanes y francos
suizos. Sin embargo, a pesar de su clasificación AAA, su constante acceso a estos
mercados había reducido la demanda por sus papeles, con el consiguiente aumento de
sus costos. El mercado de Estados Unidos, mantenía el interés por sus papeles, lo que le
permitía obtener dólares a tasas atractivas. Por su parte, IBM tenía facilidad para acceder
a los mercados del marco y del franco suizo, y conseguir buenas tasas pero en realidad
tenía necesidad de dólares americanos.
La solución permitió que el Banco Mundial emitiera deuda en dólares americanos;
la IBM, en francos suizos y marcos, y que los dos emisores hicieran un swap (canje) de
sus respectivas obligaciones. Resultado, ambos emisores obtuvieron tasas por debajo de
las que habrían obtenido con emisiones directas en sus mercados de preferencia.
1. CONCEPTO
Un swap de divisas es un contrato legal entre dos partes que acuerdan intercambiar
no solamente un mismo monto de dinero en dos monedas diferentes, sino también lospagos de tasas de interés, por un período de tiempo especificado. Por tanto, existe un
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intercambio inicial de divisas y un reintercambio al vencimiento. Un swap de divisas es
viable siempre y cuando una de las contrapartes tenga acceso comparativamente más
barato a una divisa que lo que pueda tener otra contraparte.
1.7.8 Objetivos de los usuarios de un Swaps de divisas
Entre los principales objetivos de los usuarios de un swap de divisas destacan:
La protección frente a una exposición de un activo o pasivo existente, en moneda
extranjera, frente a fluctuaciones del tipo de cambio a largo plazo.
La reducción de los costos de financiamiento en la moneda deseada, mediante un
endeudamiento en la moneda en que se tenga ventaja comparativa y posterior
intercambio por la moneda preferida a un costo menor.
El acceso a mercados deseados, a los cuales existen restricciones de acceso o son
de alto costo. La diversificación de la exposición en monedas extranjeras a un costo
razonable.
1.8 El Mercado de los Derivados de Crédito
1.8.1 Origen de los derivados de créditoEl concepto de derivados de crédito surge formalmente por primera vez en el marco
de una conferencia organizada por la International Swap Dealers Association (ISDA) en
1992, como una respuesta a las debilidades presentadas por los instrumentos y métodos
tradicionales que usaban los bancos para gestionar el riesgo de crédito. Sin embargo, es
importante reconocer que las primeras operaciones con derivados de crédito surgen en
1991, cuando Banker Trust, emite notas estructuradas relacionadas con un portafolio de
bancos japoneses, y colocados con inversionistas japoneses. Estas notas le permitieron al
banco cubrir su exposición al riesgo de crédito de los bancos subyacentes al producto, a
quienes se les había vendido títulos de deuda ligadas al índice Nikkei. Durante el mismo
año, Banker Trust, armó el primer contrato swap (canje) sobre rendimiento total con Mellon
Bank, permitiéndole a este último anticipar un nuevo préstamo a uno de sus clientes
importantes, transfiriendo el riesgo asociado al Banker Trust. A partir de 1992, otros
grandes bancos americanos comienzan a ofrecer notas y productos fuera de balance, bajo
forma de Swap y opciones sobre riesgo de crédito.
Inicialmente, son utilizados como instrumentos de cobertura del riesgo de crédito,que brindan retribuciones muy superiores al mercado para créditos con calificación
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comparables. El principio de la cobertura es simple, se trata de tomar una posición en el
mercado de derivados de crédito, de modo que la pérdida registrada en el activo
subyacente en el mercado contado, puede ser compensada por la obtención de un
beneficio en la posición con derivados.
Las razones que explican, según Bruyère (2004), el rápido desarrollo
experimentado por el mercado de los derivados de crédito, dicen relación con:
La decisión de los intermediarios financieros de protegerse contra el riesgo de
crédito de manera más eficaz.
La constatación de la brecha existente entre los métodos de gestión de riesgos de
mercado, tales como: riesgo de tipos de cambio, tasas de interés, etc. de creciente
sofisticación y las de gestión del riesgo de crédito.
La reglamentación prudencial fijada para los Bancos por el acuerdo de Basilea en
1988, que impone a los intermediarios financieros la exigencia de un mayor
conocimiento de la relación riesgo/rentabilidad, particularmente en términos de
consumo de capital, y una relación más dinámica de la relación activos/pasivos.
El crecimiento exponencial de las transacciones de productos derivados fuera de
Bolsa (Over The Counter) y el fuerte involucramiento de los Bancos excediendo los
límites de contraparte autorizada.
Por último, por el rol jugado por intermediarios financieros mas sofisticados, con
capacidad de innovación creando nuevos nichos de mercado generadores de una
rentabilidad mayor a los productos derivados tradicionales, que registran márgenes
de intermediación en baja.
1.8.2 La necesidad de gestionar el riesgo de crédito
El riesgo de crédito surge como consecuencia de las relaciones comerciales o
financieras que mantienen las empresas con sus clientes otorgando facilidades de pago,
que les permiten aumentar el volumen de sus ventas, dando origen al crédito comercial.Pero el crédito puede tomar otras formas, dependiendo de quién es el originador. En el
caso de las instituciones financieras, tal como el caso de los bancos, otorgan créditos de
consumo a particulares, créditos a empresas, créditos para compra de viviendas
residenciales, emiten tarjetas de crédito, etc. Para el originador del crédito, sea esta
empresa comercial, productiva o una institución financiera como un banco, los créditos
representan activos y como todo activo generan rentabilidad. Sin embargo, esta
contribución al éxito económico de la empresa está en función al desempeño de la
contraparte, “el beneficiario del crédito”, quien debe satisfacer los compromisos que implica
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el crédito, representado por pagos intermedios y reembolso del principal al vencimiento.
Todos los activos de crédito implican riesgos y retornos sobre el activo, y la probabilidad
de no obtener el retorno esperado es el riesgo inherente a un activo de crédito. El activo
de crédito puede finalmente traducirse en una pérdida total o parcial, lo cual es un caso de
volatilidad de retorno.
La exposición al riesgo de crédito se origina por decisiones que se toman para
otorgar un crédito o un préstamo, en base a un análisis interno y un análisis externo. En el
plano interno, las herramientas que usan en particular los bancos para una decisión de
otorgar o no otorgar un préstamo, son los sistemas expertos o el credit scoring. Dietsch y
Petey, (2003).
Los sistemas expertos son de naturaleza cualitativa, buscan reproducir de manera
coherente las reglas de decisión de expertos en materia de crédito o su sistema de
evaluación del riesgo. Se determinan estas reglas de manera totalmente empírica,
preguntando a los expertos –los responsables del crédito – sobre sus prácticas,
confrontando su opinión y pidiéndoles validar colectivamente las reglas de decisión
emergente de las discusiones y confrontaciones. Este conjunto de reglas provistas de
ponderaciones servirá para describir las características de riesgo del prestatario y asignarle
una nota. Un ejemplo de este sistema es el método de ratios, como el método de las cinco
“C”, útil para decisiones de créditos de consumo.
En el caso de empresas, es importante disponer de información sobre:
Su situación financiera.
El mercado en que operan y su posición competitiva.
Los sistemas de Credit Scoring, son herramientas de medida del riesgo que
trabajan con datos históricos y técnicas estadísticas. Permiten obtener scores que
son notas que miden el riesgo de no pago de prestatarios potenciales o reales.
El análisis externo requiere el concurso de una agencia clasificadora quien emite unaopinión sobre la capacidad y obligación legal de un emisor de un título de deuda para hacer
pagos oportunos de principal e intereses, basado en un análisis formal de factores de
riesgo relevantes.
1.8.3 Concepto de derivado de crédito
Un derivado de crédito es un instrumento financiero diseñado para transferir (una
parte o el total) el riesgo de crédito de un activo o un portafolio de activos subyacentes.
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Se trata de contratos llamados Over The Counter (OTC) o fuera de bolsa donde la
parte compradora de protección, adquiere protección (cobertura) contra el riesgo de crédito
de un emisor o grupo de emisores. Por su parte, la parte vendedora de protección, está
dispuesta a brindar dicha protección respondiendo por las pérdidas resultantes ante la
ocurrencia de un determinado evento de crédito con la expectativa de obtener beneficios
en caso de que tal evento no se produzca.
Para J.P. Morgan, un derivado de crédito es un contrato financiero bilateral que
aísla aspectos específicos del riesgo de crédito de un instrumento subyacente y transfiere
ese riesgo entre dos partes. Por su parte, para Eales y Moorad (2003), son contratos
financieros destinados a reducir o eliminar la exposición al riesgo de crédito proporcionando
protección contra pérdidas sufridas debido a eventos de crédito. El pago en este tipo de
contratos es activado por un evento de crédito.
A partir de estas definiciones podemos destacar las siguientes características:
El derivado de crédito, separa los riesgos de mercado (riesgo de tasas de interés,
tipos de cambio, etc.) del riesgo de crédito.
Se trata de contratos financieros que se negocian entre dos partes, la parte que
vende el riesgo de crédito (transfiere el riesgo) y la parte que compra el riesgo de
crédito (que se hace cargo del riesgo).
Se negocian entre dos partes, fuera de la bolsa, por tanto, son contratos llamadosover the counter (OTC).
Existe un activo subyacente o un portafolio de activos subyacentes cuyo riesgo de
default se negocia.
Son contratos destinados a brindar protección, pero también pueden ser utilizados
para operaciones de especulación y arbitraje. Permiten la transferencia del riesgo
sin abandonar la propiedad del activo.
Su principal característica por tanto, es el de extraer el riesgo de crédito de un activo
(crédito) sin transferir la propiedad y la gestión. Son instrumentos fuera de balance,
negociados OTC, transfiriendo el riesgo de crédito de un activo de referencia hacia el
vendedor de protección.
1.8.4Las principales ventajas de los derivados de crédito
Su simplicidad y confidencialidad. Aunque este aspecto puede ser contrario a la
transparencia.
Facilita la separación de la transferencia del riesgo del financiamiento. La mayor diversificación de la exposición al riesgo de crédito.
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Pero sin duda, un defensor de renombre de los derivados de crédito, es el ExPresidente
de la Reserva Federal, Alan Greenspan, quien en el marco de una conferencia sobre
estructura y competencia bancaria, en mayo de 2003, señalaba refiriéndose a estos
productos. La confianza juega un rol crucial en uno de los segmentos de nuestro sistema
financiero de mas rápido crecimiento, el mercado de los derivados over the counter. Este
mercado ha jugado un importante y exitoso rol en la gestión de riesgo de las instituciones
financieras, un elemento principal de su gobierno corporativo. El éxito no se habría
alcanzado si las contrapartes no hubieran contado con substanciales libertades, de las
restricciones regulatorias sobre los términos de los contratos OTC. Esta libertad permite
que las contrapartes de los derivados se involucren en contratos que transfieren riesgos en
forma más efectiva, ya que están más dispuestos y financieramente capaces de
absorberlos.
El éxito no se habría alcanzado si las contrapartes no hubieran contado con
substanciales libertades, de las restricciones regulatorias sobre los términos de los
contratos OTC. Esta libertad permite que las contrapartes de los derivados se involucren
en contratos que transfieren riesgos en forma más efectiva, ya que están más dispuestos
y financieramente capaces de absorberlos.
El uso de una creciente selección de derivados y la aplicación de métodos más
sofisticados para evaluar y gestionar riesgos son factores claves que apuntalan el aumento
del fortalecimiento de nuestras grandes instituciones de intermediación.
Los derivados de crédito entrañan una serie de riesgos, que son claramente precisados
por Bomfim, (2005):
El riesgo de crédito de la entidad de referencia.
El riesgo de crédito del vendedor de protección.
El riesgo de correlación entre la entidad de referencia y el vendedor de protección.
Tasa esperada de recuperación, relacionada con la entidad de referencia y el
vendedor de protección.
Otros potenciales factores de riesgo señalados, dicen relación con el riesgo legal,
referido a la incertidumbre acerca de los detalles del contrato, y el riesgo del modelo
utilizado para la valoración del contrato de derivado de crédito, que puede ya sea,
subestimar o sobreestimar el valor del contrato.
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1.8.5 Principales críticas a los derivados de créditos
La posibilidad de que los participantes del mercado, principalmente los bancos sean
más agresivos en la otorgación de créditos, dado que ellos pueden transferir el
riesgo de crédito. La ausencia de un mercado secundario que facilite transferir posiciones en
derivados de crédito.
La falta de transparencia respecto a las posiciones asumidas, a la valoración de los
contratos de derivados de crédito.
1.8.6 Los principales actores de los mercados de derivados
El mercado de los derivados de crédito comprende primero a los usuarios finalesque se reparten en compradores de protección, formado sobre todo por bancos, y los
vendedores de protección constituida principalmente por Compañías de Seguros,
Compañías de Reaseguro. Paralelamente, tenemos a los intermediarios financieros que se
especializan en este nuevo tipo de productos, incluso sin estar expuestos al riesgo de
crédito. Corresponden a las grandes instituciones financieras de nivel mundial,
particularmente bancos de inversión y hege funds que juegan el rol de tenedores de
mercado, marcando la pauta en la fijación de precios de referencia, precios a los cuales
están dispuestos a intervenir ya sea como compradores o vendedores de protección,
interponiéndose entre los usuarios finales.
Los grandes bancos de inversión participan en este mercado no solamente en
busca de altos retornos, sino también han sido artífices en la concepción de una forma de
securitización sintética, que tiene la particularidad de no requerir activos o portafolio de
activos de referencia, sino que ellos son creados sintética o virtualmente. Así, un banco
comercial que posee una cartera de créditos, puede conservar su propiedad y transferir
solamente el riesgo de crédito pagando al vendedor de protección una prima periódica porhacerse cargo del riesgo.
Las compañías de seguros, según Bomfim (2005), actúan como vendedores netos
de protección. El estudio realizado por FitchRatings en 2003, sugiere tres principales
razones para la participación de las compañías de seguros como vendedores de
protección: Las compañías de seguros miran el default de las corporaciones como
generalmente no correlacionados con sus riesgos intermediados, y así vendiendo
protección contra el riesgo de crédito constituyen un mecanismo de diversificación de
portafolio.
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Las agencias clasificadoras de riesgo, son también actores relevantes de este
mercado, teniendo como función básica reducir la asimetría de información entre emisores
e inversores, durante un proceso de emisión de títulos a través de una evaluación
independiente. Permitiendo así a los inversores, la formación de portafolios de inversión a
bajos costos, dado que no necesitan reunir información sobre la calidad de crédito de los
emisores. Estas agencias asignan una nota que resume su apreciación de la calidad de
crédito de un deudor y de su capacidad para hacer frente a sus compromisos. La nota es
asignada luego de un proceso de análisis fundamental que combina metodologías
cuantitativas (por ejemplo análisis de los estados financieros) y cualitativas (análisis
estratégico, entrevistas con la sociedad emisora, etc.).
Los organismos reguladores, de supervisión y control del mercado, han tomado una
serie de iniciativas destinadas a reducir las oportunidades de riesgo, en un mercadointerconectado a nivel global. En este sentido, destacan los Acuerdos de Basilea I y II, las
normas sobre registro e información de los contratos. La participación del ISDA ha sido
importante en la búsqueda de una mayor estandarización de los contratos, publicando en
1999, un documento destinado a facilitar la elaboración de un contrato de derivado de
crédito, reduciendo con ello los costos necesarios a la estructuración de estos contratos.
1.9 El Mercado de Derivados de Energía
El mercado de los derivados de energía, ha cobrado una gran relevancia a partir delos grandes shock petroleros que ha enfrentado el mundo, reflejados en un aumento
significativo de los precios internacionales de los productos energéticos, especialmente del
petróleo con el consiguiente impacto en las balanzas de pagos de los países importadores,
exportadores, los costos de producción y competitividad de las empresas. Este capítulo,
está destinado a dar claridad sobre el significado e importancia de los productos
energéticos, para la actividad económica mundial, los principales actores de este mercado
como oferentes o demandantes de productos energéticos, los principales riesgos que
asumen los actores del mercado y la necesidad de gestionar tales riesgos, los mercados
que ofrecen las alternativas de cobertura, especulación y arbitraje, la convergencia
creciente observada entre los mercados de derivados por bolsa y fuera de bolsa. Concluye
el capítulo con la presentación del uso de derivados de energía.
1.9.1 Los productos energéticos como un gran commoditie
Los commodities son productos negociados en mercados altamente competitivos,dónde interactúan muchos compradores y muchos vendedores, son productos que reúnen
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condiciones de homogeneidad, fácilmente estandarizables, por tanto, no todos los
productos pueden ser considerados commodities. Los commodities están formados por
productos agrícolas, tales como: soya, maíz, trigo, avena, ganado vivo, etc.; los productos
minerales, tales como: oro, cobre, plata, estaño, etc. y los productos energéticos que,
incluyen:
Fuels (combustibles): petróleo, gas, carbón y sus derivados y subproductos.
Electricidad.
Clima. En este capítulo, nuestro foco de atención está centrado en los productos
energéticos, tales como: petróleo, gas y electricidad, por el desarrollo
experimentado por el mercado de derivados en la oferta de instrumentos para la
gestión de riesgos relacionados con las variaciones de precios de estos productos.
El petróleo crudo (crude oil) es el petróleo en su estado natural. El mercado del petróleo
crudo es el mercado de commodities más grande del mundo. Desde los años 1970 esta
rankeado entre las materias primas política y económicamente más críticas del mundo. Los
centros de negociación más importantes del mundo son Nueva York, Londres y Singapur.
Estos centros transan tanto petróleo crudo, como productos refinados tales como: la
gasolina y el heating oil (gas licuado).
El petróleo crudo presenta una amplia variedad de grados, determinado por su
densidad y contenido de sulfuro. Las diferencias determinan su facilidad de refinación. Lostérminos comúnmente utilizados para describir el petróleo, incluyen: light (liviano), heavy
(pesado), sour (ácido) y sweet (dulce). El crudo liviano y pesado dicen relación con la
densidad o peso por volumen, medido por la American Petroleum Institute como la
gravedad (API gravedad), expresado en grados. La industria define crudo liviano cuando
tiene un API gravity mayor a 39 grados, mientras que un crudo pesado tiene un API gravity
menor a 22 grados, un crudo mediano se sitúa entre ambos. El crudo liviano tiene un mayor
valor en razón de que es menos cara su refinación. Por su parte, el crudo dulce o ácido,
tiene que ver con el contenido de azufre, el crudo dulce contiene poco azufre, mientras queel crudo ácido tiene un mayor contenido de azufre. El crudo dulce tiene un mayor valor en
razón de que es más fácil y menos costosa su refinación.
El petróleo crudo es la base para la generación de un serie de productos, entre los
más importantes destacan: la gasolina, jet fuel, diesel, gas licuado, pero también da vida a
una variedad de productos petroquímicos, tales como: los plásticos, fertilizantes;
insecticidas, ceras, adhesivos, alimentos, cosméticos, farmacéuticos y textiles. El siguiente
cuadro, permite apreciar los principales productos que se originan en un barril de petróleo.
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1.9.2 Los principales actores de la demanda mundial de petróleo
Según Azelton Aaron M. y Teufel Andrew S. (2008), la demanda de petróleo está
impulsada por el crecimiento de la economía mundial. Constituye la sangre vital de la
economía mundial, siendo el combustible básico para el transporte de todo tipo de
productos y la fuente de energía para innumerables industrias. El crecimiento del PIB real
tiene un efecto directo en la demanda de petróleo. Azelton y Teufel, establecen una positiva
correlación entre crecimiento anual del PIB real y el crecimiento del consumo de petróleo.
Un fuerte crecimiento del PIB históricamente ha conducido a un aumento en la demanda
de petróleo, con el consiguiente aumento en los precios. En períodos de recesión baja la
demanda de petróleo por la menor actividad económica, con la consiguiente baja en los
precios.
La demanda mundial de petróleo está concentrada en algunos de los países mas
desarrollados y en las grandes economías emergentes conocidas como BRIC, formadas
por Brasil, Rusia, China e India. El cuadro que sigue permite apreciar a los consumidores
top a nivel mundial al año 2011.
1.9.3 Los principales actores de la oferta mundial de petróleo
El petróleo crudo domina el mercado de la energía, representando el 40% de la
oferta mundial sobre la base de energía equivalente. Los tres productores más grandes de
petróleo son: Arabia Saudita, Rusia y Estados Unidos. Más de la mitad de las reservas
mundiales se encuentran en el medio oriente. A partir de los años 1970, el mercado del
petróleo ha registrado periodos de gran volatilidad en los precios, debido principalmente al
control de la propiedad que ejercen los gobiernos del medio oriente, pasando las empresas
a manos de los gobiernos de los países productores o a sus empresas nacionales de
petróleo. Con ello la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP), pasó a
constituirse en el principal poder en la fijación de precios, aunque la producción mundial de
petróleo está en manos de dos grupos de países: los países de la OPEP y los países no
OPEP. La OPEP constituye una organización creada en 1960, y que a la hora actual está
integrada por 13 países en desarrollo, formado por Arabia Saudita, Argelia, Irán, Ecuador,
Emiratos Árabes Unidos, Kuwait, Indonesia, Irak, Nigeria, Venezuela, Angola y Libia. Los
representantes de estos países se reúnen en su sede principal, Viena (Austria), para
analizar la situación mundial de la industria y establecer políticas con alcance para el grupo.
Las políticas que fija el grupo, surge bajo la forma de cuotas de producción para los países
miembros.
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Con la OPEP se han producido cambios importantes en la oferta y el aumento de
precios, influenciado por factores políticos y económicos.
El mundo ha conocido tres grandes shock petroleros, el de los años 1973-1974,
1978-1979 y la última de los años 2006-2008, en que el precio llegó como nunca antes a
los USD 155 el barril, con todas las implicancias que ello tiene para la actividad económica
de los países, sobre todo de quienes tienen una mayor dependencia de esta materia prima
considerada crítica. El cuadro que sigue, muestra a los países que forman la OPEP y su
contribución a la producción mundial al año 2006.
Como puede observarse los países que no forman parte de la OPEP realizan un
aporte mucho mayor a la producción mundial, sin embargo las mayores reservas mundiales
están concentradas en los países que forman la OPEP, especialmente los países del medio
oriente (cuentan con reservas explotables por sobre el 50% mundial). Los países que no
forman parte de la OPEP, son importantes para la estabilidad de los precios
internacionales, sin embargo, cuando ellos no están en condiciones de responder al
crecimiento de la demanda mundial, los países de la OPEP pueden influenciar los precios
fijando cuotas de producción a sus países miembros.
1.9.4 Principales actores de la demanda de gas mundial
El gas natural tiene algunas particularidades que lo diferencian del petróleo, es difícil
de transportar desde los centros de producción hasta los usuarios finales. El gas natural
líquido GNL derivado del petróleo, se usa como combustible en la manufactura
petroquímica, incluyendo detergentes, drogas, fertilizantes, pinturas, plásticos, neumático
sintético, nylon, acrílico, poliéster y otras fibras sintéticas.
El gas natural extraído al margen de los depósitos de petróleo crudo puede también
producir GNL. Esto se logra por presurización del gas en estado líquido. El líquido toma
menos espacio que el gas original y fácilmente transportable entanques poco presurizado.
La presión del aire cambia el líquido a gas. Los dos principales componentes del GNL sonel propano y el butano. Propano, butano o una combinación de ambos es conocido como
gas licuado de petróleo, gas LP o gas embotellado y es usado como combustible para la
calefacción (Heating oil) en la industria y los hogares.
La demanda de gas natural en el corto plazo está influenciado por una combinación
entre la actividad económica y el clima. El gas natural es utilizado para cinco principales
usos: industrial (35%), plantas generadoras de electricidad (29%), uso residencial (20%),
uso comercial (13%) y transporte (3%). El consumo residencial aumenta en invierno y con
ello los precios y baja en verano y el consiguiente efecto de baja en los precios. Los
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principales participantes en el mercado del gas natural son: los productores de gas, las
compañías de gaseoducto, las compañías locales de entrega, los consumidores y los
comercializadores que actúan como intermediarios gestionando las interacciones entre las
otras partes.
Entre los consumidores más importantes a nivel mundial figuran Estados Unidos y
Rusia que en conjunto representan más de un tercio del consumo mundial. Entre los
consumidores top figuran además Irán, China, Japón, Alemania, Inglaterra, Arabia Saudita,
Canadá e Italia, que representan al año 2010, el 59,55% de la demanda mundial. Entre los
importadores top 10 figuran: Estados Unidos (10,44%), Alemania (9,83%), Japón (9,74%),
Italia (7,43%), Inglaterra (5,29%), Francia (4,82%), Corea del Sur (4,19%), Rusia (3,77),
Turquía (3,75%) y España (3,62%). Como puede apreciarse hay países que figuran como
consumidores mundiales pero que no figuran como importadores, como el caso de Irak y Arabia Saudita, esto significa que tienen producción propia para cubrir su demanda interna.
1.9.5 La oferta mundial de gas natural
La oferta de gas natural en el mundo está influenciada por la capacidad de los
países para producir gas doméstico, pero también por la seguridad para importar y
satisfacer su demanda. Un medio de transporte es el gaseoducto y la otra a través de
barcos gasíferos. Para el transporte en barco del gas, éste debe estar en estado líquido, el
GNL es almacenado y transportado a una presión atmosférica a una temperatura de -260°F. Llegado el barco a destino éste debe ser regasificado para reconvertirlo en gas para la
distribución local vía gaseoductos. Hay factores importantes que afectan la producción
mundial y los precios del gas, es el caso de los huracanes y tornados en el golfo de México,
los conflictos geopolíticos como el caso de Rusia y Ukrania, el primero abastece a Europa
a través de un gaseoducto que atraviesa por territorio de Ucrania, este último país es
abastecido también por el primero y han enfrentado disputas relativas a precios, generando
interrupciones en el suministro de gas a Europa con el consiguiente impacto en las
importaciones y los precios.
En cuanto a los principales países exportadores de gas natural figuran a diciembre
del 2010: Rusia (22,23%), Noruega (9,95%), Qatar (9,39%), Canadá (9,14%), Holanda
(5,89%), Argelia (5,52%), Indonesia (4,08%), Estados Unidos (3,19%), Malasia (3,17%) y
Australia (2,4%). Comparando esta información con el cuadro anterior, se observa que
Estados Unidos pasa a la octava posición. A nivel de reservas mundiales hay tres países
que concentran más del 50%, siendo en orden de importancia: Rusia, Irán y Qatar.
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1.9.6 El mercado de electricidad
El mercado eléctrico constituye el más nuevo de todos los mercados de energía,
como resultado de desregulaciones aplicadas a nivel de Estados Unidos en 1992, con la
dictación de la Energy Policy Act, el Congreso abrió la industria a ventas al por mayor, a
través de líneas de transmisión entre países. La siguiente fase fue la implementación de
las ventas al detalle, donde los consumidores pueden elegir la fuente generadora que
ofrecerá su electricidad.
En el caso de Europa la desregulación se produce en el año 2007, trayendo consigo
una fuerte competencia en el mercado y también una mayor volatilidad en los precios.
La electricidad no es un producto almacenable para stock pensando en su posterior
venta, debe abastecerse en forma continua, todos los días del año, garantizando un
suministro completo, lo que exige un equilibrio entre la oferta y demanda.
1.9.7 Los principales actores del consumo mundial de electricidad
El consumo de electricidad tiene una variación diaria muy marcada y bastante
predecible, a partir de las 12 de la noche, el consumo baja rápidamente y llega a un mínimo
por la madrugada, hacia las 6 de la mañana comienza otra vez a aumentar, alcanzando su
máximo a media mañana, disminuye ligeramente hacia el mediodía y tiene un techo
secundario a última hora de la tarde. El consumo de electricidad también varía a lo largodel año: suele ser mínimo en verano (con excepción de las ciudades que atraen
veraneantes), que coincide con un período vacacional y altas temperaturas y alcanza un
máximo en invierno. Los consumidores en los mercados desregulados del mundo tienen
libertad para elegir la empresa suministradora que deseen, en función de la calidad de
suministro y el precio. Sin embargo, no es ésta la realidad de la mayoría de los países en
desarrollo, donde simplemente no existe esta libertad de elección. Los principales usuarios
de la electricidad son las fábricas, el transporte, la agricultura, el comercio y los hogares.
Los consumidores top de electricidad a nivel mundial, se presentan en el cuadro
que sigue, calculado en base a un promedio simple del período 2006-2009:
Consumo neto promedio de electricidad período 2006-2009 (en billones de KWh).
N° País Consumo Promedio % consumo promedio mundial
1 Estados Unidos 3.824,01 22,42%
2 China 2.908,37 17,05
3 Japón 973,378 5,714 Rusia 831,50 4,87
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5 India 596,54 3,50
6 Alemania 537,17 3,15
7 Canadá 524,50 3,07
8 Francia 450,99 2,64
9 Brasil 406,57 2,38
10 Corea del sur 390,32 2,29
Resto del mundo 5,614,78 32,92
Total mundial 17.058,13 100,00
Fuente: Energy Information Administration al 31.12.2010
Los dos consumidores que se destacan a nivel mundial son Estados Unidos y
China, que en conjunto representan cerca del 40% del consumo mundial. La evolución que
se observa en el consumo de electricidad de China, se acercará rápidamente a los niveles
registrados por Estados Unidos.
1.9.8 Los principales actores de la oferta mundial de electricidad
La oferta de electricidad entraña tres tipos de actividades: Generación, distribución
y servicios complementarios. Los productores de electricidad: las centrales nucleares
(combustible nuclear), las centrales térmicas (carbón, fuel, gas natural), las centrales
atmosféricas (embalse de agua, viento), y las centrales fotovoltaicas (luz solar), realizan
ofertas de venta de determinadas cantidades de electricidad a determinado precio, para
cada una de las horas del día. Al mismo tiempo, los consumidores sobre todo calificados
hacen ofertas de compra. Fijándose el precio por calce entre oferta y demanda. Los
principales países productores de electricidad a nivel mundial, son los que se presentan en
el cuadro que sigue:
Producción neta mundial de electricidad promedio periodo 2006 – 2009
(en billones de KVh)
N° País Consumo Promedio
2006 - 2009
% consumo promedio mundial
1 Estados Unidos 4,072,79 12,75%
2 China 3.06,44 16,59%
3 Japón 1,23,63 5,47%
4 Rusia 953,09 5,10%
5 India 782,09 4,18%
6 Alemania 607,19 3,24%
7 Canadá 582,01 3,11%
8 Francia 531,83 2,84%
9 Brasil 440,91 2,36%10 Corea del sur 406,02 2,17
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Resto del mundo 6.215,22 33,20
Total mundial 18.722.03 100.00
Fuente: Energy Information Administration al 31.12.2010
Como se puede ver, los principales países productores son también los mayores
consumidores a nivel mundial. También hay países que teniendo la capacidad suficiente
para cubrir su demanda interna, están obligados a importar para cubrir las necesidades de
regiones fronterizas, así como también hay países que como Paraguay que son
exportadores netos de electricidad, figurando en tercera posición a nivel mundial detrás de
Francia y Alemania.
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RESUMEN
El mercado de la energía, es altamente competitivo y sujeto a contingencias políticas
y económicas, lo que incide fuertemente en el nivel de precios de mercado y con el
consiguiente impacto sobre las balanzas de pagos de los países que dependen en gran
medida de la energía importada. Esta mayor presión competitiva ha sido impulsada por
importantes economías emergentes que han pasado a ser actores relevantes en la
economía mundial, formando parte del grupo de países productores y consumidores top
de energía como son los países llamados BRIC (Brasil, Rusia, India y China). Pero también,
los países de la OPEP, a partir de los años 70, han pasado a conformar un cartel clave en
la fijación de los precios, en el establecimiento de cuotas de producción para sus países
miembros, buscando con ello incidir en los precios.
El mundo seguirá dependiendo en los próximos años de la energía tradicional,
representado por el petróleo y sus derivados, pues la llamada energía alternativa no
registra un aumento en la oferta que pueda incidir de manera importante en reducir esta
dependencia. Los países, principalmente desarrollados realizan esfuerzos destinados a
incentivar el uso de energía limpia como la energía, solar, eólica, eléctrica, entregando
subsidios a nivel de hogares.
La creciente desregulación de los mercados, principalmente de los países
desarrollados ha generado una mayor volatilidad en los precios, obligando a los actores
del mercado a gestionar activamente este riesgo, sin embargo, una buena gestión
demanda de los actores, la definición de una política corporativa de gestión de riesgos,
aprobado por el Directorio de la organización e implementado por los directivos superiores.
La política sobre gestión de riesgos debe fijar claramente los objetivos deseados, las
unidades responsables de su aplicación, los niveles de tolerancia al riesgo, los
instrumentos derivados aplicables, la evaluación y reporte de las posiciones con derivados,
el monitoreo de las posiciones y la retroalimentación que ayude a mejorar la gestión de los
riesgos.
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AUTOEVALUACIÓN
Responder a las preguntas:
1. Riesgo financiero y su importancia en el enfoque de las finanzas internacionales.
2. Objetivos de la administración de los riesgos internacionales
3. Explique el enfoque Forward.
4. Explique el mercado Swaps.
5. Explique el concepto de un derivado de crédito.
6. Explique un riesgo de tasa de interés
7. Explique el concepto de opción calls
8. Explique las ventajas de los derivados de crédito.9. Explique en enfoque de los arbitradores.
10. Una característica de un derivado de crédito.
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SOLUCIONARIO DE AUTOEVALUACIÓN
RESPUESTAS
1 El riesgo se puede definir como la probabilidad de sufrir o exponerse a un daño o
pérdida.
2 Tiene por objetivo reducir la incertidumbre relacionada con las variaciones en las
cotizaciones de las divisas, en los precios de los productos y el costo de los
financiamientos internacionales, en el marco de las políticas que cada empresa
debe fijarse para la administración de sus riesgos.
3 Un forward constituye un acuerdo privado entre un vendedor y un comprador,
donde el vendedor se obliga a entregar un activo real (productos como el trigo,
maíz, oro, etc.) o financiero (divisas, tasas e interés, etc.) específico (LLAMADO
ACTIVO SUBYACENTE) al comprador en una fecha futura especificada, y el
comprador se obliga a pagar al vendedor un precio acordado (el precio del
contrato) a la entrega.
4 Un swap es una de las técnicas para administrar los riesgos cambiarios y de tasas
de interés y significa permuta, canje o intercambio. Un swap es un acuerdo
reflejado en un documento sencillo, en el que dos partes, llamadas contrapartes,
acuerdan hacerse pagos periódicos entre sí, derivados de un intercambio de
deudas o de tasas de interés, en una o varias divisas, donde quedan fijadas deantemano las condiciones relativas tanto a los pagos por intereses como a la
amortización del principal.
5 Un derivado de crédito es un instrumento financiero diseñado para transferir (una
parte o el total) el riesgo de crédito de un activo o un portafolio de activos
subyacentes.
6 El riesgo de tasas de interés, se puede definir según Jeannicot y Ben Larbi (2004)
como la probabilidad de un impacto desfavorable sobre la rentabilidad o valor de
los activos como resultado de cambios en las tasas de interés7 Es un contrato que da a su propietario o tenedor el derecho a comprar un activo
(por ejemplo acciones), a un valor prefijado, (precio de ejercicio) durante o en la
fecha de vencimiento.
8 Su simplicidad y confidencialidad. Aunque este aspecto puede ser contrario a la
transparencia. a) Facilita la separación de la transferencia del riesgo del
financiamiento. b) La mayor diversificación de la exposición al riesgo de crédito.
9 Son los que buscan obtener beneficios libres de riesgo aprovechando las
diferencias en las cotizaciones interbancarias y/o en las tasas de interés entre
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países. Ellos usan los contratos forward para eliminar el riesgo de tipo de cambio
involucrado en la transferencia de fondos de un país a otro
10 El derivado de crédito, separa los riesgos de mercado (riesgo de tasas de interés,
tipos de cambio, etc.) del riesgo de crédito.
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BIBLIOGRAFÍA
Pérez Barbeito, Jorge. Finanzas internacionales: cómo gestionar los riesgos financieros
internacionales. Chile: Editorial de la Universidad de Santiago de Chile, 2014. ProQuest
ebrary. Web. 26 February 2015.
Copyright © 2014. Editorial de la Universidad de Santiago de Chile. All rights reserved.
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