NR. 302Tirsdag 31. desembeR 2013 | LØssaLg Kr 30,— | ÅRGANG 22 |

Bergen Bærum Drammen Førde Gjøvik Haugesund Kristiansand Kristiansund Lillestrøm Moss Oslo Ski

Stavanger Tromsø Trondheim Tønsberg Ålesundwww.slettvoll.com

JanuarsalgUtvalgte utstillingsmodeller 20 – 50 %

Bestillingsvarer 10 %

10 Tirsdag 31. desember 2013

Innsidesalgene er de viktigste

– Lenge har vi visst at innsidehand-ler skal gjøre det bedre enn resten av markedet de påfølgende seks månedene. Det er godt å få slått det fast, sier Stig Myrseth, investerings-direktør i Litauen-baserte Dovre Forvaltning.

Trofaste lesere av Finansavisen vil kjenne til både Innsideporte-føljen på lørdager og Dovre-porte-føljen på mandager. Sistnevnte slo nok engang hovedindeksen med god margin (se egen sak), mens vår egenkomponerte innsideportefølje ikke var stort verre:

Oppgangen endte på 53 prosent gjennom 2013. I 17 av 18 år har Innsideporteføljen gjort det bedre enn hovedindeksen på Oslo Børs.

Har regnet på detMyrseth og hans team nøyde seg ikke med vissheten om at det van-ligvis er slik når innsidere med høy kjennskap til selskapene handler aksjer. De ville gå i dybden.

Ved hjelp av rådata fra 33.441 innsidehandler mellom 2001 og 2013 i Stockholm, samt 3.538 inn-sidehandler mellom 2009 og 2013 i Oslo, har matematiker Kestutis Baltakys og professor II ved det BI-eide ISM-universitetet i Litauen, Asta Klimaviciene, jobbet for å finne ty-deligere mønstre i innsidesuksessen.

– Mange har kjøpt forklaringen fra selgerne om at det ikke er noe signal – enten er det ingen begrunnelse, eller så er det skils-misse eller noe annet pengene skal brukes på. Men faktum er at et innsidesalg er et sterkere signal enn et innsidekjøp. Det hadde vi ikke regnet med. Tallene viser at aksjene underpresterer de påfølgende seks månedene etter et salg, sier Myr-seth.

Signifikant også i de størsteIkke overraskende er innsideeffek-ten generelt større i mindre selska-

per. Dette gjelder særlig ved kjøp. Én måned etter en innsidehandel (utelukkende innsidehandel den

aktuelle måneden, tall fra Oslo Børs) skilte det 8,3 prosentpoeng i utviklingen mellom de store og små selskapene ved kjøp, mens det kun skilte 2,7 prosentpoeng ved salg.

Ergo er salgssignalene de mest robuste. Likevel er det betydelige kursutslag målt mot referanse-indeksen også etter innsidekjøp i de største selskapene.

– At utfallsrommet er større for små selskaper er som forventet. Det som overrasker, er den store effekten selv for store selskaper. En

meravkastning etter innsidekjøp på fire–fem prosent i large caps hadde vi ikke regnet med. Vi begynte å lure på om vi hadde regnet feil, sier Myrseth.

Utfordringen var ikke avansert matematikk, men de enorme data-mengdene.

– Vi har hatt to personer som har gjort de samme beregningene, og begge kom frem til like tall ved hjelp av to ulike systemer. ISM- universitetet prøver nå å rekonstrue-re beregningene for akademisk bruk – det er snakk om 25.000 transak-sjoner.

Tåkete i StockholmInformasjonsflyten i Stockholm og Oslo er imidlertid vidt forskjel-lig. Den norske børsen, som tidvis har vært utskjelt som en småsus-pekt innsidebørs hvor informasjon holdes skjult for den gemene hop, utmerker seg ved å være mest trans-parent. Her må innsidebevegelser som kjent kunngjøres umiddelbart via børsmeldinger – i Sverige blir de kun meldt til Finansinspektionen,

som deretter legger informasjonen ut på sine hjemmesider – uten å nevne prising.

Denne forskjellen påvirker tidspunktet for kursbevegelsene.

– I Sverige er kurs-effekten sterkest den første måneden, for deretter å avta gradvis ut den sjette måneden etter handelen, sier Myrseth, som påpe-ker at innsidereffekten uansett blir gradvis mindre over tid.

– I Norge er det slik at effekten tiltar etter den første måneden, til måned to og tre, og deretter fader ut.

– Hvorfor er det slik?– Jeg tror det kommer av at inn-

sidehandlene blir mer lagt merke til i Norge. Her er det mange som ser på dette som viktig informasjons-flyt, mens i Sverige er det lost history dagen etter.

Mange kjøp, få salgTallene viser også et «misforhold»

mellom kjøp og salg: På Oslo Børs er det fire ganger så mange kjøp som salg, mens det gjennomsnittlige inn-

sidesalget er fire gan-ger så stort som kjøpet. På Stockholmsbörsen er innsidesalgene flere, og dermed av lavere verdi.

– Det synes som om aversjonen mot å foreta innsidesalg er større i Norge enn i Sverige. Innsiderne

i Norge vet at dette er et signal, og det skyldes nok i stor grad Finans-avisens innsideportefølje. I Sverige er det mye mindre oppmerksomhet rundt dette, og innsiderne føler de står friere, sier Myrseth.

Riktigere timingDovre Forvaltning styrer selv et fond som handler ut fra innside-bevegelser. Verdistigningen i Dovre Inside Nordic, som har drøyt 100 millioner kroner under forvaltning, havner rundt 29 pro-sent i år.

GARD SETSAASGARD.SETSAAS@FINANSAVISEN.NO

STARTET FORSKNING PÅ INNSIDEHANDLER MARKANTE FORSKJELLER MELLOM NORGE OG SVER IGE

FINANS: Dovre Forvaltning hyret inn professoral hjelp til en omfattende studie av innsidehandler på børsene i Oslo og Stockholm. De gjorde interessante funn.

Vi begynte å lure

på om vi hadde regnet feilSTIG MyRSETH, DOVE FORVAlTNING

Det synes som om

aversjonen mot å foreta innsidesalg er større i Norge enn i SverigeSTIG MyRSETH, DOVE FORVAlTNING

�Gir sterkere signaler enn kjøp

Utviklingsdirektør Magne Nor-mann i DNO International har solgt 322.943 aksjer i selskapet, opplyser DNO i en melding.

Aksjene ble solgt for 24,59

kroner pr. aksje, eller totalt 7,94 millioner kroner.

Salget ble gjort 27. desember, og bringer Normanns beholdning i selskapet ned til 949.053 aksjer. FA

Storsalg av DNO-innsider

11Tirsdag 31. desember 2013

Slo børsen for tiende år på radDet lyktes igjen, som året før og året før der igjen: Dovre Forvalt-nings børsføljetong på mandager i Finansavisen har slått hoved-indeksen med solid margin.

Med 67,7 prosents stigning gjennom 2013, mot hoved- indeksens 23,8 prosent (ut uke 52), er utklassing et egnet ord.

– Det har vært et godt mar-ked. I år har gudene absolutt vært med oss. Man blir alltid litt ydmyk når man har hatt et år der man føler ting har gått så bra, sier Myrseth.

Men slik var det også i 2012, da Dovre-porteføljen skjøt til værs med 53,6 prosent – mot hovedindeksens 18,7 prosent. Om man inkluderer tilsva-rende porteføljer Myrseth har styrt for tidligere arbeidsgivere og andre publikasjoner, kan han se tilbake på en uavbrutt seiersrekke i ti år.

– Ingen andre aksjeplukkere har greid det samme?

– Det vet jeg ikke. Vi har hatt grisef laks, sier Myrseth, som selv kan nok om statistikk til å vite at en slik forklaring er lite sannsynlig.

God stemning i glasskulenÅret som kommer ser han lyst på. Til tross for nedsiderisiko i olje og kraftig redusert investe-ringstakt med potensielt store ringvirkninger for oljeservice-næringen, mener han hoved-indeksen vil bikke 600 poeng.

– Jeg tror på 15 prosents økning.

Det forutsetter imidlertid at hans største bekymring ikke materialiserer seg: En knekk i Kina, som er inne i en bryt-ningstid med liberalisering av finansmarkedene.

– Kinesiske pengemarkeds-renter har steget kraftig det siste halvåret. Om Kina får et pro-blem i 2014, vil det være relatert til banksektoren. Ting er ganske stabilt så langt, men kinesisk økonomi blir stadig mer giret.

– Men jeg tror det går bra. Den som vedder mot Kina har historisk hatt veldig dårlige odds. De har stort sett greid å lande på bena og gjøre det mye bedre enn andre land – uten at det betyr at de ikke kan feile.

Ok med nedtrappingDen andre store bekymringen er oljeprisen, der økende tilbud av skiferolje stagger prisveksten som ellers ville kommet med en temmelig sterk oppdrift i ame-rikansk økonomi.

– Statoil har negativ kon-tantstrøm selv ved 110 dollar fatet, og 90 dollar ville komme til å gjøre veldig vondt, sier han.

Den tredje og siste bekym-ringen er effekten av Feds ned-trapping av QE-programmet (støttekjøp av obligasjoner).

Sentralbanken kunngjorde de første skrittene mot en normali-sering tidligere denne måneden, men signaliserte samtidig at sty-ringsrenten først ville bli hevet på et lavere nivå for arbeids-ledighet enn tidligere antydet.

– Jeg tror markedet kan leve godt med nedtrappingen så lenge den skyldes økt vekst og ikke økt inflasjon.

Dyrt og deilig i USAAlt i alt ser han gode utsikter for børsvekst, særlig i USA. Han mener det «ikke er usannsyn-lig» at markedet stiger med over 20 prosent.

– Renten i USA vil være null hele neste år, det kan man si med sikkerhet. Samtidig tror jeg vi er tilbake til en mer nor-mal verden hvor USA kan gå mot en høykonjunktur. Dette er godt nytt for aksjemarkedet.

– Hva med prisingen i USA?– Med hensyn til inntje-

ning er amerikanske aksjer for dyre, men i det store bildet er amerikanske aksjer likevel mer attraktive enn europeiske, fordi inntjeningen er bedre.

Skryt til TysklandDet som overrasket Myrseth mest gjennom 2013, er at finans-markedene er blitt så mye roli-gere enn de var for ett år siden.

– Brannene i Sør-Europa f ikk man kontroll over, og amerikansk økonomi har vært mye mer robust enn man trodde på forhånd. Dette har vært den store nyheten i år, at det ikke har vært mange sjokk eller overraskelser. Det var vel

egentlig ingen som hadde tenkt at dette skulle gå så fort.

– Er Sør-Europa friskmeldt?– I alle fall snakker man ikke

lenger om en statsfinansiell krise og bankkonkurser. Nå er vi tilbake til litt mer «normale problemer» – ikke problemer som setter hele det kapitalistis-ke systemet på prøve, sier han.

– All ære til Den europeiske sentralbanken og europeiske politikere som etterhvert klarte å løse f loken. Særlig Tyskland har imponert.

«Griseflaks» kaller Stig Myrseth utviklingen i Finansavisens Dovre-portefølje. Statistisk sett er det en syltynn forklaring, etter nok et år med kraftig opptur.

0 %

25 %

50 %

75 %

1. januar 31. desember

Dovre-porteføljen

Hovedindeksen

Utklassing også i 2013

FORT GLEMT: Ved inngangen til 2013 var det frykten for «Fiscal Cliff» som dominerte Wall Street. Istedet ble året preget av opptur. FOTO: LINUS SUNDAL-DJERF

BRANNEN SLUKKET: Nå er det tilbake til «vanlige problemer» – som jo kan være ille nok – i Hellas, Italia, Spania og Portugal. FOTO: NTB SCANPIX

FÅR SKRYT: Tysklands kansler, Angela Merkel, bevarte roen til tross for sterke protester sør i Europa.

FOTO: NTB SCANPIX

– Med denne studien har vi fått mye mer informasjon for å agere riktig. Tidligere brukte vi veldig mye skjønn og var mer tilbøyelig til å ignorere salg. Nå ser vi at det ikke haster like mye å handle i Norge som i Sverige, sier

Myrseth.– Men når det er sagt; å følge

innsidehandler er ikke ufeilbarlig. Ut fra vår strategi ville porteføljen gjort det dårligere enn børsen i tre av tolv år. I hele tolvårsperioden er imidlertid snittet positivt.

Innsidesalgene er de viktigste

Portefølje 1 måned 3 måneder 6 månederStore, kjøp 3,23 % 7,99 % 1,45 %Store, siste kjøp 3,50 % 12,50 % 4,58 %Store, bare kjøp 6,41 % 13,01 % 3,83 %Små, kjøp 15,32 % 23,10 % 11,23 %Små, siste kjøp 17,25 % 23,92 % 11,04 %Små, bare kjøp 14,67 % 21,19 % 10,32 %

Store, salg -14,93 % -1,74 % -5,02 %Store, siste salg -16,56 % -9,00 % -14,65 %Store, bare kjøp -15,17 % -16,42 % -8,99 %Små, salg 2,40 % -2,64 % -2,31 %Små, siste salg -7,31 % -8,11 % -7,30 %Små, bare salg -17,91 % -15,12 % -19,39 %

Kjøp: Har hatt et innsidekjøp de siste 1/3/6 mnd.Siste kjøp: Det siste kjøpet de siste 1/3/6 mnd. var et innsidekjøpBare kjøp: Kun innsidekjøp de siste 1/3/6 mnd.Tilsvarende for salg. Handler på Oslo Børs mellom 2009 og 2013.

Utvikling for innsideaksjene målt mot referandeindeks

MARKANTE FORSKJELLER MELLOM NORGE OG SVER IGE

PÅ INNSIDEN AV TALLENE: Stig Myrseth i Dovre Forvaltning etterlyste kunnskap om kursbevegelser etter at folk på innsiden hadde kjøpt og solgt aksjer – og fikk det. FOTO: LinaS ZukauSkaS