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2018년 9월 17일

Mid-Small Cap (Positive)

Post IPO – 꺼진 불도 다시 보자

올해 하반기 코스닥 Post IPO 종목들의 수익률이 유독 부진합니다. 코스닥

벤처펀드 출시로 인한 공모가 과열의 부메랑과 미·중 무역전쟁에 따른

투자심리 위축에 기인한 것으로 판단됩니다. 그러나 Post IPO 종목에 대해

재고가 필요한 시점으로 보입니다. 대외 불확실성 지속, 금리 상승세 둔화

등을 고려할 때 대형주보다 중소형주에 유리한 여건으로 판단되기

때문입니다. 따라서 그간 조정이 지속되며 가격 메리트가 생긴 Post

IPO 종목에 대해 관심이 제고될 수 있습니다. 과거 코스닥과 Post IPO

종목들의 월별 평균 수익률도 3 분기말부터 개선되는 모습을 나타낸 점도

긍정적입니다. 관심종목으로 클래시스, 아이큐어, JTC, 엠코르셋을 제시해

드립니다.

| C o n t e n t s |

I. 옥석 가리기가 중요하다 ...........................................................03

II. 올해 하반기 유독 부진한 이유는? ............................................04

III. 투자 아이디어...........................................................................07

IV. 투자 전략..................................................................................10

V. 분석대상 종목...........................................................................13

1. 클래시스 (214150) .............................................................14

2. 아이큐어 (175250) .............................................................17

3. JTC (950170) .......................................................................20

4. 엠코르셋 (204020) .............................................................23

5. 씨티케이코스메틱스 (260930) ...........................................26

6. 모트렉스 (118990) .............................................................29

7. 케어랩스 (263700) .............................................................32

Mid-Small Cap | Post IPO – 꺼진 불도 다시 보자 [한화리서치]

3

I. 옥석 가리기가 중요하다

높은 초기 수익률의 명암 주식시장에서 IPO(신규상장) 투자는 주요 Theme 중 하나이다. 이에 청약경쟁률은 전반

적으로 매우 높은 수준을 유지하고 있다. IPO 종목이 통상 높은 초기 수익률(시초가/공

모가)을 시현하기 때문이다. 상장사 대비 부족한 정보 속에 낙관적 기대가 더해지며 나

타나는 현상으로 파악된다. 그러나 IPO 이후에는 반대이다. 높아진 Valuation의 정상화

과정, 초과 수요로 인한 수급 부담 등으로 주가가 상당 기간 하락하는 양상을 나타냈다.

Stock Picking이 중요 실제 `10년부터 Post IPO(상장 이후) 종목 과반 이상이 1년 간 저성과 현상을 보이고 있

다. 반면 전체 평균은 시장 대비 상회하는 성과를 시현했다. 개별 종목들의 수익률 편차

가 크다는 것을 의미한다. 수익률 상·하위 10% 종목군의 평균 수익률 갭이 114%p로

편차가 상당하다. 수익률 상위 10% 종목군의 경우 IPO종목 초기 수익률보다 양호한

성과를 기록했다. 즉, 옥석만 잘 가린다면 Post IPO 종목은 꽤 괜찮은 투자처이다.

[그림1] 청약경쟁률 추이 – 투자자들 IPO 매력적 투자처로 인식 [그림2] IPO 종목의 초기 수익률 평균치

자료: KRX, 한화투자증권 자료: KRX, 한화투자증권

[그림3] 1 년 간 Post IPO 종목의 시장 대비 수익률 [그림4] 1 년 후 시장 대비 수익률 상·하위 10%의 평균·중간값

주: 시장 조정 수익률=종목 수익률 – 시장 수익률

자료: Dataguide, 한화투자증권


0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

1 21 41 61 81 101 121 141 161 181

(대 1)

Moving Average (10개사)

38

31

46 45

39

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

`15 `16 `17 `18 Total

(%)

-15

-10

-5

0

5

10

15

Day T+60 T+120 T+180 T+240

(%)

Average Median

시장 조정 수익률 평균의 누적치

시장 조정 수익률 중간값의 누적치

기간: `10~`171H

77

64

-37 -36

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

Average Median

(%)

상위 10% 하위 10%


4

II. 올해 하반기 유독 부진한 이유는?

근래 부진한 Post IPO 종목 평균치를 보면 Post IPO 종목 수익률은 수급 이슈 등으로 시장 수익률을 1~2개월 하회

후 점차 상회하는 패턴을 보인다. 그러나 올해 4월 이후 상장한 종목들은 다른 모습이

다. 방향성은 유사하나 상대적으로 수익률 부진의 폭이 크고 기간이 길기 때문이다. 미·

중 무역전쟁 등 대외 불확실성의 영향도 있지만 초과 수요(코스닥 벤처펀드)로 인한 공

모가 상승 및 높은 초기 수익률이 Valuation 부담으로 작용한 바가 크다고 판단된다.

부메랑 효과 `15년 이후 Data를 분석하면 초기 수익률과 달리 Post IPO 종목 수익률은 공모가 책정

수준과 반대 양상을 나타내기 때문이다. 공모가가 희망 공모가 Band 하단이나 하회한

Post IPO 종목들의 수익률은 양호했다. 남북경협 이슈의 영향이 있지만 올해 초 상장해

2배 이상 상승한 SG, 에코마이스터도 그 예이다(희망 공모가 Band 하회). 반면 공모가

가 희망 공모가 Band를 상회했던 종목들은 수익률이 확연하게 부진했다.

[그림5] 올해 하반기 들어 유독 부진한 모습을 보이는 Post IPO 종목


[그림6] 올해 상반기 코스닥 벤처펀드로 인한 IPO 초과 수요 발생 – 높게 책정되는 공모가

자료: KRX, 한화투자증권

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

T T+20 T+40 T+60

`15~`17 1H `18.01~`18.03 `18.04~`18.07

(%pt)

-60

-40

-20

0

20

40

60

1 21 41 61 81 101 121 141 161 181

(%)

Moving Average (10개사)

`18.04

공모가/희망공모가밴드상·하단 평균


5

[그림7] 공모가 책정에 따른 시장 대비 수익률 차이(평균)

주: ̀15년 이후

자료: KRX, Dataguide, 한화투자증권

[그림8] 공모가 책정에 따른 시장 대비 수익률 차이(중간값)


[그림9] 시간이 갈수록 수익률 갭 확대


-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

하회 하단 중간 상단 상회

(%pt)

T+20 T+40 T+60 T+80 T+100

-30

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

하회 하단 중간 상단 상회

(%pt)

T+20 T+40 T+60 T+80 T+100

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

T-Day T+20 T+40 T+60 T+80 T+100 T+120 T+140 T+160 T+180 T+200 T+220 T+240

(%pt)

Total 상단 및 상회

시장 조정 수익률 평균의 누적치

악순화: 부진한 수익률 ☞ 기대치 하락 ☞ 실망 물량 출회


6

[표1] 올해 4 월 이후 IPO 종목 현황 – 희망 공모가 Band 상단이나 상회에서 책정되는 공모가 (단위: 원)

기업명 희망 공모가 경쟁률 공모가 시초가 시초/공모 첫날 종가 현재가 현재/첫날

JTC 6,200 ~ 7,600 466 8,500 14,050 65% 16,300 9,230 -43%

제노레이 17,500 ~ 20,500 1,029 23,000 45,900 100% 37,350 28,050 -25%

세종메디칼 10,800 ~ 13,700 923 15,000 23,100 54% 30,000 17,250 -43%

현대사료 5,700 ~ 6,600 1,690 6,600 13,200 100% 17,150 25,450 48%

파워넷 5,500 ~ 6500 1,144 6,500 10,100 55% 7,750 5,390 -30%

EDGC 4,700 ~ 5,700 810 6,500 9,000 38% 10,800 8,100 -25%

SV인베스트먼트 5,600 ~ 6,300 974 7,000 9,000 29% 7,710 5,250 -32%

아이큐어 44,000 ~ 55,000 331 65,000 58,500 -10% 60,600 44,850 -26%

올릭스 26,000 ~ 30,000 847 36,000 72,000 100% 65,600 53,700 -18%

엠코르셋 10,100 ~ 11,500 51 11,500 11,050 -4% 12,950 13,100 1%

한국유니온제약 13,500 ~ 16,000 1,015 18,000 23,000 28% 19,500 16,800 -14%

휴네시온 8,700 ~ 10,000 828 10,000 15,000 50% 16,350 12,000 -27%

에스에스알 6,600 ~ 7,500 1,232 9,000 18,000 100% 23,400 16,900 -28%

디아이티 9,400 ~ 10,400 11 10,000 10,550 5% 10,650 7,810 -27%

대유 8,900 ~ 10,000 12 9,000 13,250 47% 12,400 32,500 162%

바이오솔루션 24,000 ~ 29,000 303 29,000 28,200 -3% 28,500 46,500 63%

에이피티씨 11,500 ~ 13,000 23 9,000 9,310 3% 7,980 7,170 -10%

오파스넷 8,500~9,700 1,401 11,000 18,000 64% 14,200 12,100 -15%

액트로 20,000 ~ 24,000 545 20,000 20,700 4% 18,000 17,100 -5%

디지캡 8,500 ~ 10,500 932 12,000 13,250 10% 10,900 10,300 -6%

명성티엔에스 16,100 ~ 18,700 805 20,000 22,000 10% 28,600 28,600 0%

주: 현재가 9월 13일 기준



7

III. 투자 아이디어

과거 사례 점검 공모가 측면에서 본다면 현재 상황은 Post IPO 종목 투자에 불리한 여건이다. 이에 과

거(`15~`171H 기준) 공모가가 높게 책정된 종목군 중 상장 이후 1년 간 양호한 성과를

시현한 종목(저점일<고점일, 즉 주가 우상향 흐름이 나타난 사례)들을 점검했다. Case

종목들의 저점일과 고점일에 유사한 특징이 발견된다면 이를 통해 주가 우상향 가능성

이 있는 종목 선별에 참고할 수 있을 것이다.

[그림10] Case 종목들의 시장 대비 수익률 평균 누적치


기간 측면 ⅰ. 저점일: 기간 측면에서는 20일 이내 저점을 형성했던 확률이 67%로 가장 높았다.

50일 이내로는 91%의 확률로 대부분 종목들이 포함됐다. 최대 80일 이내 모든 종목들

이 저점을 형성하는 결과를 나타냈다. 상기 언급했듯 일반적으로 상장 이후 수급 부담

등으로 1~2개월 주가가 조정 받는 패턴이 나타나는데 Case 종목들의 상당 수가 이 조

정 구간에서 저점을 형성한 것으로 보인다.

[그림11] Case 종목들의 저점 형성 시기


-20

-10

0

10

20

30

40

50

T-Day T+20 T+40 T+60 T+80 T+100 T+120 T+140 T+160 T+180 T+200 T+220 T+240

(%pt)

Case Total 상단 및 상회

67

8 11

6 3

0

6

0

10

20

30

40

50

60

70

~20일 20일~30일 30일~40일 40일~50일 50일~60일 60일~70일 70일~80일

(%)

91%


8

가격 측면 가격 측면에서는 공모가를 기준으로 했다. 공모가는 상장 당시 투자자들이 합의한 적정

가격인 만큼 Post IPO 종목의 기술·심리적으로 중요하다고 판단했기 때문이다. Case 종

목들의 경우 공모가보다 낮은 가격에서 저점이 형성된 확률은 53%였다. 그러나 최저가

(저점)/공모가 비율을 10% 이하로 확대할 때 그 확률이 약 70%까지 상승했다. 주가가

50일 이내에 최소 공모가 수준까지 하락한다면 일단 관심이 필요하다는 것을 시사한다.

[그림12] Case 종목들의 최저가/공모가 비율 분포


수급 측면 수급 측면은 총 공모주식 수에서 저점일까지 기관·외국인 합산 순매도(수) 수량 비율을

기준으로 했다. 기관·외국인 합산 순매도 수량이 총 공모주식 수의 30%~40%일 때 저

점일이 형성될 확률이 약 30%로 가장 높았다. 그러나 기간·주가 측면과 달리 유사성이

낮아 결과를 참고하기는 어려워 보인다. 이는 구주, Trading, 개인 등 다양한 변수들이

영향을 준 것으로 판단된다.

[그림13] Case 종목들의 저점일까지 기관·외국인 합산 순매도(수) 수량/총 공모주식 수 비율 분포


3

11 11

14 14

17

8

11

3

8

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

-40

%~

-40

%~

-30

%

-30

%~

-20

%

-20

%~

-10

%

-10

%~

0%

0%

~1

0%

10

%~

20

%

20

%~

30

%

30

%~

40

%

40

%~

(%)

69%

22

3

8

28

8

11

14

3

0

5

10

15

20

25

30

-60

%~

-60

%~

-50

%

-50

%~

-40

%

-40

%~

-30

%

-30

%~

-20

%

-20

%~

-10

%

-10

%~

-0%

0%

~1

0%

(%)


9

실적 측면 ⅱ. 고점일: 고점일 형성은 분기 실적 추이에 영향을 크게 받는 것으로 나타났다. 상장

이후 실적 피크 아웃 사례가 많아 연간 실적 전망에 대한 신뢰보다는 분기 실적 확인의

필요성이 크기 때문인 것으로 판단된다. 상장일이 포함된 분기를 시점으로 고점일까지

분기 실적 추이를 보면 전반적으로 고점일이 포함된 분기나 다음 분기 실적이 악화되는

모습을 나타내고 있다.

[표2] 분기 실적에 크게 영향 받는 고점일 형성 (단위: 일, 억원)

종목명 저점일 고점일 상장일 당분기 +1분기 +2분기 +3분기 +4분기 +5분기

베셀 46 168 150619 12 25 24 -4 5 -3

에스엔텍 14 216 150626 14 15 33 35 17 -17

유테크 39 229 150630 23 -8 -16 -25 -29 -21

펩트론 58 116 150722 -8 -8 -9 -8 -8 -11

로지시스 18 38 150729 3 -4 1 0 3 2

아이쓰리시스템 17 56 150730 14 17 14 16 15 16

아시아경제 134 246 150731 16 30 18 37 14 24

칩스앤미디어 13 236 150805 8 18 5 1 10 11

제너셈 17 210 150925 16 13 -1 -11 -10 -2

에이티젠 7 185 151023 -12 -16 -34 -25 -3 -20

연우 7 150 151102 61 59 102 55 33 23

나무가 7 70 151112 56 23 16 4 -49 -69

케어젠 21 157 151117 0 35 102 21 99 46

리드 23 157 151120 0 -2 -12 -16 37 37

유니트론텍 7 178 160202 21 23 13 28 14 7

씨엠에스에듀 31 127 160407 17 12 37 49 22 19

코스메카코리아 20 139 161028 36 48 52 5 4 6

인크로스 6 125 161031 28 9 28 29 37 25

클리오 44 124 161109 25 59 2 12 37 6

뉴파워프라즈마 2 156 161130 31 68 71 65 25 46

오션브릿지 3 115 161201 0 25 31 30 29 20

퓨전데이타 17 81 161221 5 4 -19 -5 -58 17

코미코 14 243 170323 49 71 87 58 89 102

서진시스템 5 118 170327 68 19 38 53 96 107

와이엠티 1 165 170427 27 59 45 33 14

하나머티리얼즈 5 217 170428 39 78 79 104 110

브이원텍 1 102 170713 43 26 44 43

셀트리온헬스케어 31 112 170728 403 687 84 152

디앤씨미디어 40 180 170801 14 14 14 18

펄어비스 1 110 170914 65 335 548

앱클론 11 43 170918 -7 -1 -6

엠플러스 15 115 170920 17 -11 15

신흥에스이씨 10 230 170927 23 22 51

에스엔피월드 9 145 170928 -1 0 4


요약 및 결론 3가지 기술적 요소(기간, 가격, 수급) 중심으로 저점일을 살펴 본 결과 ①기간: 유의미,

②가격: 대략적 범위 참고 가능, ③수급: 유사성 낮음으로 나타났다. 고점일은 분기 실

적의 영향이 컸다. 상장 이후 실적 Peak인 분기에 고점이 형성됐기 때문이다. 이를 고려

시 공모가 측면에서 매력이 낮어도 기간·가격 요소에서 저점 형성 가능성이 있고, 분기

실적 개선이 확인 또는 예상되는 Post IPO 종목은 관심을 가져볼만 하다.


10

IV. 투자 전략

최악은 지난 듯 올해 공모가 부담(코스닥 벤처펀드), 대외 불확실성 증대 등으로 코스닥 Post IPO 종목

들의 수익률은 과거보다 유독 저조했다. 그러나 코스닥 Post IPO 종목에 대한 재고가

필요하다 판단된다. 그 간의 가격 조정, 대외 불확실성에 대한 시장의 내성, 금리 상승

세 둔화세 등을 고려할 때 투자심리 개선이 기대되기 때문이다. 코스닥 지수와 Post

IPO 종목들의 월별 평균 수익률 또한 3분기말부터 개선되는 모습을 보여 왔다.

[그림14] 국채 3 년물과 코스닥 지수 전년 대비 동월비 추이(2011 년 이후)

자료: 한국은행, 한화투자증권

[그림15] `10 년 이후 코스닥 지수 월별 평균 수익률 [그림16] `15 년 이후 Post IPO 종목 월별 평균 수익률

자료: Dataguide, 한화투자증권 자료: Dataguide, 한화투자증권

관심종목 당사 코스닥 Post IPO 관심종목으로 클래시스, 아이큐어, 엠코르셋, JTC를 제시한다. 클

래시스는 스팩 합병상장이라는 점에서 차이점이 있지만 양호한 분기 실적 지속이 예상

되기 때문이다. 아이큐어, 엠코르셋, JTC의 경우 상장 이후 충분한 가격 조정, 개별 성

장 모멘텀을 고려 시 향후 양호한 주가 흐름이 기대된다. 이외 바이오 등 성장주 계통의

종목, 최근 공모가가 낮게 책정된 종목들도 관심이 필요한 Post IPO 종목군들이다.

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

31-Jan 31-Jan 31-Jan 31-Jan 31-Jan 31-Jan 31-Jan 31-Jan

국채 3년물 (yoy) 코스닥 지수 (yoy)

(%)

2.0

1.2

2.3

1.1

-0.9 -0.6

1.7

-1.6

0.8 1.2

-0.9

1.1

-3

-2

-1

0

1

2

3

1월 2월 3월 4월 5월 6월 7월 8월 9월 10월 11월 12월

(%)

9.0

-1.9

3.8 3.9

0.5

-0.3

0.2 0.1

2.6

1.3 1.0

3.0

-4

-2

0

2

4

6

8

10

1월 2월 3월 4월 5월 6월 7월 8월 9월 10월 11월 12월

(%)


11

[표3] 올해 4 월 이후 상장한 코스닥 종목의 최저가/공모가와 고·저점일 현황 (단위: 원, 일)

종목명 공모가 책정 현재가 최저가 최저가/공모가 고점일 저점일 Sector

JTC 상회 9,230 9,150 8% 9 86 도소매

제노레이 상회 28,050 22,150 -4% 1 15 의료 장비

세종메디칼 상회 17,250 16,950 13% 2 64 의료 장비

현대사료 상단 25,450 17,150 160% 11 1 식료품

파워넷 상단 5,390 4,895 -25% 2 34 전기장비

EDGC 상회 8,100 5,530 -15% 1 37 바이오

SV인베스트먼트 상회 5,250 5,010 -28% 1 13 창업투자

아이큐어 상회 44,850 36,850 -43% 1 25 개인생활용품

올릭스 상회 53,700 41,250 15% 2 21 바이오

엠코르셋 상단 13,100 10,700 -7% 9 3 섬유 및 의복

한국유니온제약 상회 16,800 15,350 -15% 1 15 제약

휴네시온 상단 12,000 11,100 11% 1 8 소프트웨어

에스에스알 상회 16,900 16,550 84% 3 25 IT 서비스

디아이티 사이 46,500 26,300 -9% 17 9 바이오

대유 사이 32,500 10,700 19% 24 2 화학

바이오솔루션 상단 46,500 26,300 -9% 17 9 바이오

오파스넷 상회 12,100 11,800 7% 2 12 IT 서비스

액트로 하단 17,100 15,800 -21% 2 11 휴대폰 부품

디지캡 상회 10,300 10,300 -14% 1 5 소프트웨어

명성티엔에스 상회 28,600 28,600 43% 1 1 전자장비/기기



12

V. 분석대상 종목

클래시스 (214150)

아이큐어 (175250)

JTC (950170)

엠코르셋 (204020)

씨티케이코스메틱스 (260930)

모트렉스 (118990)

케어랩스 (263700)

2018년 9월 17일

기업분석

클래시스 (214150) Beauty 산업의 Hidden Champion

▶Analyst 김동하 [email protected] 02-3772-7674

Not Rated

현재 주가(9/14) 5,700원

상승여력 -

시가총액 3,532억원

발행주식수 61,973천주

52 주 최고가 / 최저가 7,370 / 2,705원

90 일 일평균 거래대금 22.61억원

외국인 지분율 0.2%

주주 구성

정성재(외 3인) 88.6%

주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 11.5 14.7 6.9 36.0

상대수익률(KOSDAQ) 2.0 18.1 12.8 10.6

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2015 2016 2017 2018E

매출액 15 27 35 44

영업이익 4 8 11 13

EBITDA 4 8 11 14

지배주주순이익 5 7 -5 11

EPS 1,705 2,572 -1,369 184

순차입금 -8 -12 1 -8

PER 2.4 1.6 -4.2 31.7

PBR 1.2 0.7 10.0 7.7

EV/EBITDA 0.9 -0.1 32.8 25.5

배당수익률 n/a n/a 0.1 -0.3

ROE n/a 55.3 -19.9 27.5 주가 추이

피부 탄력 개선용 미용의료기기 제조 업체입니다. 높은 Valuation 과

적은 유통 주식 수는 부담 요소입니다. 그러나 성장 시장에서 빠르게

글로벌 점유율을 높이고 있어 성장주로써의 매력 부각이 기대됩니다.

HIFU 기술 기반의 피부 미용의료기기 제조 업체

클래시스는 병원시술·에스테틱용 피부 미용의료기기 업체이다. `07년

설립 후 `17년 말 KTB SPAC 2호와 합병하며 상장했다. 주력 제품은

집속초음파(HIFU) 기술 기반의 피부 리프링 기기인 슈링크(울트라포

머Ⅲ)이다. 1H18 기준 제품별 매출액 비중은 클래시스(병원용) 55%,

클루덤(에스테틱용) 10%, 소모품(카트리지) 31%, 화장품 3%이다.

수출과 내수 모두 성장 중

ⅰ. 수출: 대리점 체제로 60여개국에 수출하고 있다. `16년 슈링크 출시

후 수출이 큰 폭 성장했다. 1H18 매출액 내 수출 비중은 65%이다. 글

로벌 기업 대비 뛰어난 가성비, 인지도 상승세, 개화기에 진입한 HIFU

리프팅 시장을 고려 시 향후 수출을 통한 성장 잠재력이 상당히 크다.

ⅱ. 내수: 1H18 내수 매출액(소포품, 화장품 제외)은 예상보다 높은 성

장을 시현했다(yoy +27%). 향후에도 내수시장의 성장 여력은 크다. ①

낮은 침투율(10%, 잠재고객 추정: 1만여 개 의원), ②지방 수요 확대,

③최근 관심이 확산 중인 개인용 미용기기 시장 진출 등 때문이다.

ⅲ. 소모품: 소모품은 일정 사용 후 교체가 필요하다. 기기 누적 판매대

수와 시술 수요에 영향을 받는다. 국내외 양호한 기기 판매 추세, HIFU

리프팅 대중화(경쟁으로 시술가 하락세), 인지도 확산(최근 웹예능 프로

그램 방영 등)을 감안 시 소모품의 高 성장세는 지속될 전망이다.

부담 요소 상존하나 성장에 대한 매력이 더 커

`18년 매출액 441억원(yoy +27%), 영업이익 133억원(yoy +23%)으로

재차 사상 최대 실적 경신이 예상된다. 현재 주가는 `18F P/E 32x 수준

으로 Valuation 부담이 적은 편은 아니다. 적은 유통주식 수도 부정적

측면이다. 그러나 이제 개화하는 성장 시장에서 뛰어난 경쟁력을 통해

점유율 확대 흐름이 지속될 가능성이 높다는 점에서 성장주로써의 매

력이 부각될 수 있다. 중장기적으로 주가의 우상향 흐름이 기대된다.

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2,000

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17/09 18/02 18/07

(pt)(원) 클래시스

KOSDAQ지수대비

클래시스 (214150) [한화리서치]

15

[그림17] 제품별 매출액 추이 [그림18] 내수 및 수출 매출액 추이

자료: 클래시스, 한화투자증권 자료: 클래시스, 한화투자증권

[그림19] Classys 브랜드 내 제품군 [그림20] Cluederm 브랜드 내 제품군


[그림21] 소모품(카트리지) 매출액 추이와 전망 [그림22] 클래시스 매출액 및 영업이익률 추이와 전망


109 112

179 209

117

3 2

36

39

22 19 36

55

91

67

2

9

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250

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`14 `15 `16 `17 `18 1H

(억원)

Classys Cluederm 소모품 화장품

76 68 84 113

75

55 82

188

235

138

0

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250

300

350

400

`14 `15 `16 `17 `18 1H

(억원)

내수 수출

19

36

55

91

144

14.5

24.0

20.2

26.1

32.7

0

5

10

15

20

25

30

35

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20

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60

80

100

120

140

160

`14 `15 `16 `17 `18E

(억원)

소모품 매출 매출액 비중

(%)

0

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10

15

20

25

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350

400

450

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`14 `15 `16 `17 `18E

(억원)

매출액 영업이익률

(%)

클래시스 (214150) [한화리서치]

16

[ 재무제표 ]

손익계산서 (단위: 십억 원) 재무상태표 (단위: 십억 원)

12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

매출액 0 15 27 35 44 유동자산 0 10 18 28 37

매출총이익 0 11 19 24 30 현금성자산 0 8 12 19 28

영업이익 0 4 8 11 13 매출채권 0 1 2 2 3

EBITDA 0 4 8 11 14 재고자산 0 2 4 5 5

순이자손익 0 0 0 0 0 비유동자산 0 2 4 35 37

외화관련손익 0 0 0 0 0 투자자산 0 2 3 3 4

지분법손익 0 0 0 0 0 유형자산 0 0 1 32 33

세전계속사업손익 0 5 9 -3 14 무형자산 0 0 0 0 0

당기순이익 0 5 7 -5 11 자산총계 0 12 22 63 74

지배주주순이익 0 5 7 -5 11 유동부채 0 3 6 14 15

증가율(%) 매입채무 0 0 1 1 1

매출액 n/a n/a 81.7 28.0 26.6 유동성이자부채 0 0 0 7 7

영업이익 n/a n/a 107.8 30.7 22.7 비유동부채 0 0 0 14 14

EBITDA n/a n/a 106.1 31.6 25.4 비유동이자부채 0 0 0 13 13

순이익 n/a n/a 50.8 적전 흑전 부채총계 0 3 6 28 28

이익률(%) 자본금 0 0 5 6 6

매출총이익률 n/a 75.3 68.3 69.3 67.4 자본잉여금 0 0 0 18 18

영업이익률 n/a 26.5 30.3 31.0 30.0 이익잉여금 0 9 16 11 22

EBITDA이익률 n/a 27.1 30.8 31.6 31.3 자본조정 0 0 -5 0 0

세전이익률 n/a 36.3 32.2 -9.0 31.1 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 n/a 31.3 26.0 -14.7 25.1 자본총계 0 9 16 35 46

현금흐름표 (단위: 십억 원) 주요지표 (단위: 원, 배)

12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

영업현금흐름 0 3 6 9 11 주당지표

당기순이익 0 5 7 -5 11 EPS n/a 1,705 2,572 -1,369 184

자산상각비 0 0 0 0 1 BPS n/a 3,363 5,937 580 756

운전자본증감 0 -1 -2 0 0 DPS 0 0 0 8 -20

매출채권 감소(증가) 0 0 -1 -1 0 CFPS n/a 1,767 3,316 3,072 179

재고자산 감소(증가) 0 -2 -2 -1 0 ROA(%) n/a n/a 41.0 -12.0 16.2

매입채무 증가(감소) 0 0 0 0 0 ROE(%) n/a n/a 55.3 -19.9 27.5

투자현금흐름 0 0 0 -21 -1 ROIC(%) n/a n/a 223.1 38.4 28.7

유형자산처분(취득) 0 0 0 -32 -1 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) 0 0 0 0 0 PER n/a 2.4 2.3 -4.2 31.7

투자자산 감소(증가) 0 1 1 0 0 PBR n/a 1.2 1.0 10.0 7.7

재무현금흐름 0 -1 0 19 0 PSR n/a 0.7 0.6 0.6 8.0

차입금의 증가(감소) 0 0 0 19 0 PCR n/a 2.3 1.8 1.9 32.5

자본의 증가(감소) 0 -1 0 0 0 EV/EBITDA n/a 0.9 41.5 32.8 25.5

배당금의 지급 0 1 0 0 0 배당수익률 0.0 0.0 0.0 0.1 -0.3

총현금흐름 0 5 9 12 11 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) 0 -1 1 0 0 부채비율 n/a 35.0 35.0 80.0 62.3

(-)설비투자 0 0 0 32 1 Net debt/Equity n/a -81.1 -74.1 4.1 -16.5

(+)자산매각 0 0 0 0 0 Net debt/EBITDA n/a -184.5 -144.4 13.0 -54.6

Free Cash Flow 0 5 8 -21 9 유동비율 n/a 320.1 333.4 192.1 251.2

(-)기타투자 0 3 2 -11 0 이자보상배율(배) n/a 3,628.3 22,398.3 85.8 70.2

잉여현금 0 2 6 -9 9 자산구조(%)

NOPLAT 0 3 7 8 11 투하자본 n/a 15.6 21.8 61.6 53.9

(+) Dep 0 0 0 0 1 현금+투자자산 84.4 78.2 38.4 46.1

(-)운전자본투자 0 -1 1 0 0 자본구조(%)

(-)Capex 0 0 0 32 1 차입금 n/a 0.4 0.0 37.3 31.3

OpFCF 0 4 5 -24 10 자기자본 n/a 99.6 100.0 62.7 68.7

주: IFRS 연결 기준

2018년 9월 17일

기업분석

아이큐어 (175250) 패치형 치매 치료제 개발로 Level-up 기대


Not Rated

현재 주가(9/14) 44,550원

상승여력 -



52 주 최고가 / 최저가 60,600 / 36,850원



주주 구성

최영권(외 16 인) 22.5%

국민연금공단


절대수익률 15.7 #N/A #N/A #N/A

상대수익률(KOSDAQ) 6.1 #N/A #N/A #N/A

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2015 2016 2017 2018E

매출액 19 27 40 45

영업이익 -1 -3 0 0

EBITDA 0 -3 0 1

지배주주순이익 -3 -3 1 0

EPS n/a n/a n/a 73

순차입금 1 4 16 24

PER n/a n/a n/a 565.8

PBR n/a n/a n/a 11.4

EV/EBITDA -1.7 -1.6 923.2 245.7

배당수익률 n/a n/a 0.0 0.0

ROE n/a -28.3 3.1 2.0 주가 추이

피부를 통해 약물을 전달하는 기술을 가진 업체입니다. 현재 개발 중인

개량 신약은 패치형 치매 치료제입니다. 과거 사례를 감안한다면 상용

화가 기대되는 2020년부터 실적 퀀텀점프가 가능할 것으로 보입니다.

TDDS 기술을 통해 패치제형의 개량신약 개발 업체

동사는 경피 약물전달 시스템(TDDS)의 개발·제조 및 화장품 사업(자

체 브랜드, ODM)을 영위하는 업체이다. TDDS란 피부를 통해 약물을

효율적으로 전달하고 방출을 제어할 수 있도록 제형화하는 개량신약

기술이다. 1H18 기준 사업부문별 매출액 비중은 제약 44%, 화장품

56%이다. 지난해 동사는 신공장 증설과 개발비 목적으로 150억원 전

환사채를 발행했다. 다음달 말부터 전환이 가능하다(시총 5.5% 수준).

성장 모멘텀은 패치형 치매 치료제

향후 성장 동력은 도네페질 성분의 치매 치료 패치제이다. `16년 기준

국내 치매 치료제 시장 내 도네페질 성분의 M/S는 74%로 1,200억원

규모이다. 신약 출시 시 빠른 시장 침투가 예상된다. 치매 환자의 과다

복용이나 미복용 문제 해소, 경구제 대비 일정한 유효 혈중농도 등 패

치제의 장점은 상당하기 때문이다. 과거 타 치매 치료제(엑셀론)이 제

형 변환(경구☞패치) 후 약 2년 간 대체율이 50%에 이른 사례가 있다.

현재 한국 및 3개국에서 임상 3상을 진행 중이다. 2H19 임상 3상 통

과 후 `20년부터 상용화 가능할 것으로 예상하고 있다. TDDS 같은 개

량신약은 약품에 대한 검증과정이 신물질신약 대비 다소 유연해 임상

3상 통과 가능성은 높아 보인다. `19년 중 미국에서 임상 1상을 진행할

계획이다(통과 시 판매신청). `20년부터 국내외 시장에 높은 수익성의

도네페질 패치제 판매가 확대되며 실적 퀀텀점프가 기대된다.

성장 잠재력은 TDDS 플랫폼 기술의 확장성

동사의 핵심은 TDDS 플랫폼 기술의 확장성이다. 즉, 기존 치료제에서

제형 변환 시 효과가 큰 질환으로 라인업 확장이 용이하다. 치매 이후

Target 질환은 파킨슨이다. 또한 화장품 부문도 이 기술을 활용해 2H

17 자체 더마 화장품(Medi-time)을 홈쇼핑에 런칭하며 양호한 성과를

시현했다. 올해 제품 라인업·유통 채널 확대로 성장이 기대된다. 늦여

름부터 성수기 진입해 하반기 동사 실적에 긍정적 기여가 예상된다.

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18/07 18/08 18/09

(pt)(원)

아이큐어

KOSDAQ지수대비

아이큐어 (175250) [한화리서치]

18

[그림23] 부문별 매출액 추이 [그림24] 경구/주사제형 대비 TDDS 제형(패치제) 장점

자료: 아이큐어, 한화투자증권 자료: 아이큐어, 한화투자증권

[그림25] 치매 치료제 유효성분별 국내시장 점유율 [그림26] `07 년 노바티스 엑세론 패치제 허가 후 대체율

자료: IMS data 2017, 한화투자증권 자료: 아이큐어, 한화투자증권

[그림27] 도네페질 패치제 개발 일정

자료: 아이큐어, 한화투자증권

81 85 97 156

79

69 102

176

242

100

0

50

100

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250

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`14 `15 `16 `17 `18 1H

(억원)

제약 화장품

959 1,090

1,199

240 210

171 115 149

169 95

86 89

0

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600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

`14 `15 `16

(억원)

도네페질 리바스티그민 메만틴 갈란타민

50%50%

8%

92%

경구제

패치제

`09`13

아이큐어 (175250) [한화리서치]

19

[ 재무제표 ]


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

매출액 15 19 27 40 45 유동자산 6 19 13 22 15

매출총이익 3 4 5 13 19 현금성자산 0 14 2 10 2

영업이익 2 -1 -3 0 0 매출채권 4 3 5 5 5

EBITDA 2 0 -3 0 1 재고자산 2 2 4 4 5

순이자손익 -1 -1 0 0 0 비유동자산 8 7 18 32 42

외화관련손익 0 0 0 0 0 투자자산 0 1 2 2 1

지분법손익 0 0 0 1 1 유형자산 6 6 15 26 37

세전계속사업손익 1 -3 -3 0 0 무형자산 1 0 2 4 4

당기순이익 1 -3 -3 0 0 자산총계 14 26 32 54 57

지배주주순이익 1 -3 -3 1 0 유동부채 13 8 12 13 14

증가율(%) 매입채무 4 4 6 7 7

매출액 59.7 25.1 46.1 45.9 13.8 유동성이자부채 8 4 5 5 6

영업이익 흑전 적전 적지 적지 흑전 비유동부채 4 12 3 24 26

EBITDA 흑전 적전 적지 흑전 287.1 비유동이자부채 3 11 1 20 20

순이익 흑전 적전 적지 흑전 7.2 부채총계 17 20 15 37 39

이익률(%) 자본금 1 2 2 2 2

매출총이익률 20.2 20.2 18.4 32.1 41.9 자본잉여금 1 12 26 26 26

영업이익률 10.9 -5.1 -11.3 -0.8 0.4 이익잉여금 -5 -8 -11 -11 -10

EBITDA이익률 15.3 -1.7 -9.2 0.7 2.5 자본조정 0 0 0 0 0

세전이익률 6.4 -15.4 -11.8 0.9 0.8 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 6.4 -15.4 -11.9 0.8 0.8 자본총계 -3 6 17 17 18


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

영업현금흐름 1 0 -4 1 2 주당지표

당기순이익 1 -3 -3 0 0 EPS n/a n/a n/a n/a 73

자산상각비 1 1 1 1 1 BPS -1,210 1,631 3,452 3,560 3,633

운전자본증감 0 0 -3 0 0 DPS 0 0 0 0 0

매출채권 감소(증가) -2 0 -3 0 0 CFPS n/a n/a n/a n/a 396

재고자산 감소(증가) 0 0 -2 -1 0 ROA(%) 7.1 -14.3 -11.2 1.3 0.6

매입채무 증가(감소) 1 0 2 1 0 ROE(%) - - -28.3 3.1 2.0

투자현금흐름 0 0 -14 -12 -10 ROIC(%) 13.8 -9.8 -16.9 -1.2 0.5

유형자산처분(취득) 0 0 -11 -10 -11 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) 0 1 -2 -2 -1 PER n/a n/a n/a n/a 565.8

투자자산 감소(증가) 0 0 -1 0 0 PBR n/a n/a n/a n/a 11.4

재무현금흐름 -1 15 5 19 1 PSR n/a n/a n/a n/a 4.5

차입금의 증가(감소) -1 15 -4 19 1 PCR n/a n/a n/a n/a 104.8

자본의 증가(감소) 0 0 9 0 0 EV/EBITDA 4.6 -1.7 -1.6 923.2 245.7

배당금의 지급 0 0 0 0 0 배당수익률 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

총현금흐름 1 0 -1 1 2 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) -1 0 4 0 0 부채비율 n/a 338.6 86.0 212.0 223.9

(-)설비투자 0 0 11 10 11 Net debt/Equity -381.9 9.0 24.4 90.6 135.3

(+)자산매각 0 1 -2 -2 -1 Net debt/EBITDA 460.6 -169.9 -164.1 5,353.7 2,109.0

Free Cash Flow 2 1 -18 -11 -9 유동비율 47.6 242.5 113.6 171.5 106.1

(-)기타투자 1 2 -1 1 -1 이자보상배율(배) 2.5 n/a n/a n/a 0.5

잉여현금 1 0 -17 -11 -8 자산구조(%)

NOPLAT 1 -1 -2 0 0 투하자본 90.9 29.0 86.3 73.8 91.4

(+) Dep 1 1 1 1 1 현금+투자자산 9.1 71.0 13.7 26.2 8.6

(-)운전자본투자 -1 0 4 0 0 자본구조(%)

(-)Capex 0 0 11 10 11 차입금 134.2 71.1 25.5 59.4 59.8

OpFCF 3 0 -17 -9 -10 자기자본 -34.2 28.9 74.5 40.6 40.2


2018년 9월 17일

기업분석

JTC (950170) 유효한 성장 Story, 아쉬운 Trigger 부재


Not Rated 현재 주가(9/14) 9,230원

상승여력 -



52 주 최고가 / 최저가 19,050 / 9,150원



주주 구성

구철모(외 8인) 0.0%

Ura Yoshira 0.0%


절대수익률 -4.6 -32.1 N/A N/A

상대수익률(KOSDAQ) -14.2 -28.7 N/A N/A

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2015 2016 2017 2018E

매출액 627 533 533 574

영업이익 90 27 31 42

EBITDA 0 0 0 0

지배주주순이익 60 15 25 30

EPS n/a n/a n/a n/a

순차입금 0 0 0 0

PER n/a n/a n/a n/a

PBR n/a n/a n/a n/a

EV/EBITDA n/a n/a n/a n/a


ROE n/a n/a n/a n/a 주가 추이

국내와 달리 일본에서는 사후면세점이 발달했습니다. 방일 관광객의 지

속적 증가 추세 가운데 내년 일본 소비세율 인상, 2020년 도쿄 올림픽

등은 동사 성장에 촉매제로 작용할 것으로 기대됩니다.

일본 사후면제점 업계 수위 업체

`93년 설립하여 `04년부터 본격적으로 방일 관광객을 대상으로 사후면

세점을 운영하는 업체이다. 현재 25개 점포로 일본 전역을 Coverage

하고 있으며, 점포 총 면적 기준으로 업계 2위이다. 주요 Target 대상

은 단체 관광객이다. `17년 기준 국적별 내점 고객 매출액 비중은 중국

7 6%, 한국 21%, 기타 3%이다. `14년부터 방일 중국인 단체 관광객의

급증에 따라 동반 성장을 하고 있다(`14년 중국인 매출액 비중 57%).

Q는 양호하고 P는 개선된다

ⅰ. Q(내점 고객수): Q 측면은 양호해 보인다. 방일 중국인 관광객의

구조적 증가가 기대되기 때문이다. 중국 경제 성장에 따른 해외 여행

수요 증가(일본 선호도 1위), `20년 도쿄 올림픽, `25년 카지노 복합리조

트 개장 등에 근거한다. 개별 관광 선호 추세에도 불구 모수 자체가 증

가하는 만큼 내점 고객 증가는 무리 없을 것으로 예상된다. 동사도 개

별 관광객 유치를 위해 신규점(도톤 플라자) 출시로 대응 중이다.

ⅱ. P(객단가): P 측면은 점차 개선될 것으로 예상된다. `16년 중국 폭매

금지령으로 방일 중국 관광객 인당 쇼핑 지출액이 급감하며 동사는 역

성장을 기록했다(매출액 yoy -24%). 그러나 내년 P 증가 모멘텀 있다.

내년 10월 일본의 소비세율 인상(8%☞10%)이 예상되기 때문이다. `14

년 소비세 인상 후 `15년 방일 관광객 인당 쇼핑 지출액이 38%(중국인

27%) 증가했던 사례를 볼 때 금번도 긍정적 효과가 기대된다.

자연재해는 일시적 악재, 추후 상승 Trigger는 환율

`18FY 실적은 매출액 5,742억원(yoy +8%), 영업이익 415억원(yoy

+33%)으로 예상된다(원/엔 환율 1,000원). 양호한 1Q 실적에도 최근

일본의 잦은 자연재해 발생으로 주가가 부진한 상황이다. 현재 주가 `18F

P/E 11x 수준이다. 성장 모멘텀(소비세율 인상, 도쿄 올림픽, 국내 사전

면세점 진출 가능성), Peer 대비 Valuation 매력 등을 고려 시 크게 부담

없는 구간이다. 위안화 절상이 상승 Trigger로 작용할 것이다.

0

50

100

150

0

10,000

20,000

30,000

18/04 18/05 18/06 18/07 18/08 18/09

(pt)(원)

JTC

KOSDAQ지수대비

JTC (950170) [한화리서치]

21

[그림28] `16~`17 년 국적별 내점 고객 매출액 비중 [그림29] 방일 한국인과 중국인 월별 추이

자료: JTC, 한화투자증권 자료: 일본 관광청, 한화투자증권

[그림30] 중국인이 가고 싶은 여행지 [그림31] 한국인과 중국인 단체 관관갱 비중

자료: UBS Evidence Lab, 한화투자증권 자료: 일본 관광청, 한화투자증권

[그림32] 방일 관광객 1 인당 쇼핑 지출액 추이 [그림33] 방일 중국인 1 인당 쇼핑 지출액과 위안/엔 상관관계

자료: 일본 관광청, 한화투자증권 자료: Bloomberg, 한화투자증권

83.9

13.92.2

76.3

20.5

3.2중국

한국

기타

`16년`17년

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1,000

Jan-14 Sep-14 May-15 Jan-16 Sep-16 May-17 Jan-18

(천명)

한국 중국

35

23 22 21 20 18

15 15 13

11

0

5

10

15

20

25

30

35

40

일본

호주

한국

태국

싱가포르

미국

몰디브

뉴질랜드

프랑스

영국

(%)

42

38

27

36

43

36

31

26

21

25

14 16

11 13

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(%)

중국 한국

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

`11 `12 `13 `14 `15 `16 `17

(천엔)

중국 전체

y = 9235x - 27836

R² = 0.9047

60

80

100

120

140

160

180

12 14 16 18 20

(천엔)

(위안)

2018년 9월 17일

기업분석

엠코르셋 (204020) China가 성공하면 차이나


Not Rated

현재 주가(9/14) 12,850원 12,250원

상승여력 - -

시가총액 1,294억원 1,234억원

발행주식수 10,074천주 10,074천주

52 주 최고가 / 최저가 15,200 / 10,700원 15,200 / 10,700원

90 일 일평균 거래대금 138.73억원 169.억원

외국인 지분율 0.0% 0.0%

주주 구성

문영우(외 5인) 41.2% 41.2%

강우석(외 4인) 14.7% 14.7%

케이투세이프티(외 2인) 7.6% 주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 14.7 N/A N/A N/A

상대수익률(KOSDAQ) 5.2 N/A N/A N/A

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2015 2016 2017 2018E

매출액 102 106 126 137

영업이익 7 5 10 14

EBITDA 8 5 11 15

지배주주순이익 6 4 8 10

EPS n/a n/a n/a 1,165

순차입금 -19 -17 -9 -19


PBR n/a n/a n/a 1.7

EV/EBITDA -2.4 -3.1 10.3 7.1


ROE 13.5 7.5 15.2 16.9 주가 추이

요즘 Trendy 업태는 아닙니다. 그러나 확산되는 인터넷 구매, 중국 여

성들의 Underwear 소비량 증가 등 이해하기 쉬운 포인트를 통해 양·

질적 성장이 기대된다는 점에서 관심을 가져 볼만한 업체로 보입니다.

온라인 채널에 강점을 지닌 여성 Underwear 업체

엠코르셋은 업계 4위권 여성 언더웨어 업체이다. 美 최대 언더웨어 업

체인 HBI에서 주요 브랜드 판권(한/중/동남아)을 확보해 판매하고 있

다. `17년 브랜드별 매출액 비중은 Wonderbra 43%, Playtex 20%, 기타

37%이다. 주요 판매 채널은 홈쇼핑, 인터넷이다. `17년 매출액의 80%

비중이다. 그 간 정체 양상을 보이던 중국법인은 지난해 중국 Big3 온

라인몰(T-mall, 징동, VIP)에 입점 완료 후 성장세가 재개되고 있다.

실적 개선의 Catalyst: 인터넷 채널 판매 확대 & 중국

ⅰ. 인터넷 채널: 동사는 과거 홈쇼핑에 기반하여 성장했다(`17년 매출

액 비중 64%). 그러나 최근 소비자 취향 다양화에 따라 인터넷을 통한

매출액 비중이 확대되고 있다. 홈쇼핑 대비 수수료율이 낮어 동사 수익

성 개선에 기여할 수 있다. 특히 ‘Wonderbra mall’ 등 高 수익성(Opm

35%)의 자사몰 판매 호조(인터넷 매출액 내 비중 `17년 33% ☞ `18년

예상 50%) 지속 시 수익성 개선 폭이 확대될 것으로 예상된다.

ⅱ. 중국 성장 본격화: `05년 상해 동방CJ홈쇼핑을 통해 중국에 진출했

다. `15년 Wonderbra의 중국 온라인 쇼핑몰 판권 획득 후 `16~`17년

중국 Big3 온라인몰에 입점했다. 이를 통해 `17년 매출액은 15억원(yoy

+193%)으로 큰 폭 성장했다. ①인지도 상승, ②동사 강점과 맞물리는

중국 언더웨어 소비자 특성(온라인 구매, 수입브랜드, 패션/기능성 선

호) 등을 고려 시 중국 向 매출 증가 흐름은 이어질 것으로 보인다.

`2018년 사상 최대 실적 기대

`18년 매출액 1,370억원(yoy +8.9%), 영업이익 138억원(yoy +36.4%),

영업이익률 10.1%(yoy +2.0%p)으로 사상 최대 실적이 예상된다. 중국

向 매출액 증가와 인터넷 채널 및 자사몰 매출액 비중 확대에 따른 수

익성 개선 등에 기인한다. 현재 주가는 `18F P/E 11x 수준이다. 향후

수익성 개선 여지와 시작되는 중국 성장 Story의 매력을 충분히 반영

하지 못한 주가 수준으로 보인다.

0

50

100

150

0

5,000

10,000

15,000

20,000

18/07 18/08 18/09

(pt)(원)

엠코르셋

KOSDAQ지수대비

엠코르셋 (204020) [한화리서치]

23

[그림34] 국내 언더웨어 시장점유율 (`17 년) [그림35] 주요 브랜드별 매출액 비중 (`17 년)

자료: 엠코르셋, 한화투자증권 자료: 엠코르셋, 한화투자증권

[그림36] 중국 여성 언더웨어 시장 규모 추이와 전망 [그림37] 중국 언더웨어 구매 채널 비중 추이와 전망

자료: Qianinfo Consulting, 한화투자증권 자료: Statista, 한화투자증권

[그림38] 인터넷 채널 내 자사몰 매출액 비중 [그림39] 엠코르셋 연간 매출액 및 영업이익률 추이와 전망

자료: 엠코르셋, 한화투자증권 자료: 엠코르셋, 한화투자증권

0 2 4 6 8

신영와코루

남영비비안

BYC

엠코르셋

좋은사람들

코웰패션

쌍방울

휠라 언더웨어

코튼클럽

티에스 인터내셔날

(%)

43%

20%

11%

8%

4%

14%

원더브라

플레이텍스

저스트마이사이즈

크로커다일

미싱도로시

기타

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

`12 `13 `14 `15 `16 `17 `18E `19E `20E `21E

(억 위안)

CAGR 12%

65%58% 54% 51% 50%

35%42% 46% 49% 50%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

`17 `18E `19E `20E `21E

Off-Line On-Line

81.2

18.8

67.5

32.5

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

인터넷 쇼핑몰 자사 온라인

쇼핑몰

인터넷 쇼핑몰 자사 온라인

쇼핑몰

`15 `17

(%)

10.9

7.0

4.4

8.1

10.1

0

2

4

6

8

10

12

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

`14 `15 `16 `17 `18E

(억원)


(%)

엠코르셋 (204020) [한화리서치]

24

[ 재무제표 ]


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

매출액 100 102 106 126 137 유동자산 46 50 57 65 74

매출총이익 61 60 62 75 82 현금성자산 18 21 22 16 25

영업이익 11 7 5 10 14 매출채권 9 6 7 11 10

EBITDA 11 8 5 11 15 재고자산 18 20 25 37 38

순이자손익 0 0 0 0 0 비유동자산 5 6 8 8 8

외화관련손익 0 0 0 0 0 투자자산 3 3 4 5 5

지분법손익 0 0 0 0 0 유형자산 1 1 2 1 1

세전계속사업손익 10 8 5 10 13 무형자산 1 2 3 2 2

당기순이익 7 6 3 8 10 자산총계 52 56 65 73 82

지배주주순이익 7 6 4 8 10 유동부채 11 10 15 17 18

증가율(%) 매입채무 4 4 7 7 8

매출액 6.6 2.6 3.0 19.1 8.9 유동성이자부채 3 3 5 6 6

영업이익 -18.7 -34.1 -35.1 117.5 36.2 비유동부채 0 0 0 0 0

EBITDA -18.9 -32.2 -27.9 101.0 34.0 비유동이자부채 0 0 0 0 0

순이익 -25.8 -17.4 -44.1 134.3 30.2 부채총계 11 10 15 17 18

이익률(%) 자본금 2 2 4 4 4

매출총이익률 61.0 58.6 58.4 59.6 59.5 자본잉여금 8 8 6 6 6

영업이익률 10.9 7.0 4.4 8.1 10.1 이익잉여금 30 35 37 44 52

EBITDA이익률 11.3 7.4 5.2 8.8 10.8 자본조정 0 0 1 1 0

세전이익률 9.6 7.4 4.4 7.8 9.4 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 7.1 5.7 3.1 6.1 7.3 자본총계 41 46 49 56 64


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

영업현금흐름 5 6 1 -6 12 주당지표

당기순이익 7 6 3 8 10 EPS n/a n/a n/a n/a 1,165

자산상각비 0 0 1 1 1 BPS 9,526 10,580 5,661 6,450 7,317

운전자본증감 -2 0 -4 -15 1 DPS 0 0 0 0 300

매출채권 감소(증가) -1 2 -1 -4 1 CFPS n/a n/a n/a n/a 1,206

재고자산 감소(증가) -1 -3 -5 -12 -1 ROA(%) 16.3 10.9 5.9 11.5 13.0

매입채무 증가(감소) 0 0 3 -1 1 ROE(%) 20.4 13.5 7.5 15.2 16.9

투자현금흐름 -10 -4 -4 5 9 ROIC(%) 38.6 21.2 11.2 20.2 23.6

유형자산처분(취득) 0 0 -1 0 0 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) -1 0 -1 0 0 PER n/a n/a n/a n/a 10.5

투자자산 감소(증가) -7 -3 -1 6 10 PBR n/a n/a n/a n/a 1.7

재무현금흐름 4 -2 2 1 -2 PSR n/a n/a n/a n/a 0.8

차입금의 증가(감소) -1 -1 2 2 0 PCR n/a n/a n/a n/a 10.2

자본의 증가(감소) 5 -1 -1 -1 -2 EV/EBITDA -1.3 -2.4 -3.1 10.3 7.1

배당금의 지급 3 1 1 1 2 배당수익률 0.0 0.0 0.0 0.0 2.4

총현금흐름 10 8 6 11 10 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) 8 0 3 14 -1 부채비율 25.9 22.5 31.1 30.7 28.7

(-)설비투자 0 0 1 0 0 Net debt/Equity -36.6 -40.8 -35.0 -16.8 -29.7

(+)자산매각 -1 0 -1 0 0 Net debt/EBITDA -133.0 -243.2 -314.7 -85.0 -127.7

Free Cash Flow 1 7 0 -3 12 유동비율 437.0 488.7 370.7 376.8 404.5

(-)기타투자 -5 1 1 2 0 이자보상배율(배) 57.6 51.8 28.2 41.1 41.2

잉여현금 6 6 0 -5 12 자산구조(%)

NOPLAT 8 6 3 8 11 투하자본 55.0 52.2 55.8 69.6 59.8

(+) Dep 0 0 1 1 1 현금+투자자산 45.0 47.8 44.2 30.4 40.2

(-)운전자본투자 8 0 3 14 -1 자본구조(%)

(-)Capex 0 0 1 0 0 차입금 7.7 5.7 8.4 10.1 9.0

OpFCF 0 5 0 -5 13 자기자본 92.3 94.3 91.6 89.9 91.0


2018년 9월 17일

기업분석

씨티케이코스메틱스 (260930) 동트기 전이 가장 어둡다


Not Rated

현재 주가(9/14) 23,200원 22,050원

상승여력 - -


발행주식수 10,122천주 10,122천주

52 주 최고가 / 최저가 46,000 / 21,250원 46,000 / 21,250원

90 일 일평균 거래대금 7.95억원 7.14억원

외국인 지분율 0.0% 0.3%

주주 구성

정인용 50.7% 50.7%

스마일게이트인베스트먼트(외

3인)

16.9% 16.9%

홍창윤 0.1% 0.1% 주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 0.2 -37.0 -35.9 N/A

상대수익률(KOSDAQ) -9.4 -33.5 -30.0 N/A

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2015 2016 2017 2018E

매출액 61 134 113 96

영업이익 12 27 24 5

EBITDA 13 27 25 6

지배주주순이익 10 23 15 4

EPS n/a n/a 1,514 407

순차입금 0 -11 -138 -131

PER n/a n/a 14.6 54.1

PBR n/a n/a 1.3 1.3

EV/EBITDA 0.0 -0.4 3.4 15.5


ROE n/a 100.5 14.7 2.4 주가 추이

IPO 이후 연이은 실적 부진으로 주가 약세가 지속되고 있습니다. 그러

나 하반기 악재가 점차 해소되고 있어 실적 개선세가 예상됩니다. 4Q

부터 실적 정상화 시 내년 큰 폭의 실적 개선이 가능한 업체입니다.

화장품 Full Service 플랫폼 업체

동사는 화장품 Full Service 플랫폼 업체이다. 완제 화장품을 브랜드 업

체들의 요구에 맞춰 Turn-key 방식으로 공급하는 사업 모델이다. 제품

기획, 마케팅, R&D 등 무형자산이 핵심 역량이다. 생산은 별도의 시설

없이 외주를 통해 진행하고 있다. 대부분의 매출은 수출에서 발생하고

있다. 주요 고객은 L`Oreal, LVMH 등 글로벌 브랜드 업체들로 매출액

비중은 80% 이상이다. 지역별로는 미국이 대부분을 차지하고 있다.

하반기부터 점진적 실적 정상화 예상

올해 2분기 연속 영업적자를 기록했다. 1Q 외주사 FDA 이슈로 해당

OTC 제품 생산 정체, 생산이원화(미국+국내) 관련 비용 발생 등으로

외형이 감소했다. 2Q 생산이 정상화됐지만 해외생산 경험 부족에 따른

생산원가율 상승, 사업 확장으로 인한 고정비 증가 등으로 수익성 개선

이 동반되지 못했다. FDA 이슈로 파생된 문제들의 해결 과정이고, 신

규국 런칭을 감안 시 하반기부터 실적은 점진적 정상화가 기대된다.

신규 사업인 브랜드 랩과 풀필먼트 센터 성장 기대

브랜드 랩은 브랜드 설립 컨설팅 후 동사가 제조해 Captive 매출을 발

생시키는 사업 모델이다. 브랜드 진입 장벽이 낮아지며 화장품 사업을

희망하는 잠재적 고객군이 증가하고 있다. 최근 MOU를 체결한 태국

유통 대기업인 CMG가 한 사례이다. 풀필먼트 센터는 미국 내 증가하

는 기존 고객사들의 물류서비스 수요를 충족시키고, 잠재적 신규고객

확보에 기여할 것으로 기대된다. 내년 온기로 매출이 시현될 전망이다.

악재는 반영되고 기대치는 낮은 주가 수준

`18년 실적은 매출액 961억원(yoy-15%), 영업이익 49억원(yoy-80%)

수준으로 추정된다. 4Q부터 실적이 정상화되며 내년 큰 폭의 실적 개

선을 예상한다. 상장 이후 실적 부진으로 주가 약세가 지속되고 있다.

하반기 실적 체크를 요하나 주가가 악재를 충분히 반영했고, 내년 실적

턴어라운드 가능성도 있어 동사에 관심이 필요한 시점으로 보인다.

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20,000

40,000

60,000

17/12 18/05

(pt)(원)

씨티케이코스메틱스

KOSDAQ지수대비

씨티케이코스메틱스 (260930) [한화리서치]

26

[그림40] Full-Service 의 사업 모델과 OEM/ODM 업체와의 차별성

자료: 씨티케이코스메틱스, 한화투자증권

[그림41] 주요 제품별 매출액 비중 (`18 1H) [그림42] `16 년~`17 년 브랜드별 매출액 비중

자료: 씨티케이코스메틱스, 한화투자증권 자료: 씨티케이코스메틱스, 한화투자증권

[그림43] 분기별 매출액과 영업이익률 추이 [그림44] Fulfillment Center 개요

자료: 씨티케이코스메틱스, 한화투자증권 자료: 씨티케이코스메틱스, 한화투자증권

69.2

11.9

2.1

16.5

0.4

0

10

20

30

40

50

60

70

80

색조 기초 기타 Package 물류서비스

Full Service Package Fulfillment

(%)

47

71

35

13

6 5

12 11

0

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30

40

50

60

70

80

90

100

`16 `17

(%)로레알 LVMH 에스티로더 기타

27.4 27.2

13.7

8.9

-3.9 -2.9 -10

-5

0

5

10

15

20

25

30

0

50

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250

300

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1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q

`17 `18

(억원)


(%)

씨티케이코스메틱스 (260930) [한화리서치]

27

[ 재무제표 ]


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

매출액 0 61 134 113 96 유동자산 0 25 64 164 157

매출총이익 0 18 38 35 22 현금성자산 0 3 24 138 131

영업이익 0 12 27 24 5 매출채권 0 18 35 20 21

EBITDA 0 13 27 25 6 재고자산 0 4 4 4 4

순이자손익 0 0 0 1 1 비유동자산 0 6 11 22 30

외화관련손익 0 1 2 -6 0 투자자산 0 1 2 3 3

지분법손익 0 0 0 0 0 유형자산 0 5 8 18 27

세전계속사업손익 0 13 30 19 5 무형자산 0 0 0 0 0

당기순이익 0 10 23 15 4 자산총계 0 31 74 185 187

지배주주순이익 0 10 23 15 4 유동부채 0 19 37 12 13

증가율(%) 매입채무 0 13 17 11 12

매출액 n/a n/a 119.3 -15.6 -15.0 유동성이자부채 0 3 14 0 0

영업이익 n/a n/a 114.0 -8.5 -80.0 비유동부채 0 2 1 2 2

EBITDA n/a n/a 111.7 -7.9 -76.4 비유동이자부채 0 0 0 0 0

순이익 n/a n/a 126.3 -34.4 -73.1 부채총계 0 21 38 13 14

이익률(%) 자본금 0 1 1 5 5

매출총이익률 n/a 30.0 28.7 31.3 23.4 자본잉여금 0 0 3 119 119

영업이익률 n/a 20.4 19.9 21.6 5.1 이익잉여금 0 10 33 48 49

EBITDA이익률 n/a 21.1 20.3 22.2 6.2 자본조정 0 0 0 0 0

세전이익률 n/a 20.6 22.4 16.7 5.3 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 n/a 16.9 17.4 13.5 4.3 자본총계 0 10 36 172 173


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E


당기순이익 0 10 23 15 4 EPS n/a n/a n/a 1,514 407

자산상각비 0 0 1 1 1 BPS n/a 100,973 349,252 16,954 17,046

운전자본증감 0 -9 -14 9 1 DPS 0 0 0 320 90

매출채권 감소(증가) 0 -15 -16 14 -1 CFPS n/a n/a n/a 2,169 546

재고자산 감소(증가) 0 -1 0 1 0 ROA(%) n/a n/a 44.2 11.8 2.2

매입채무 증가(감소) 0 8 3 -6 1 ROE(%) n/a n/a 100.5 14.7 2.4

투자현금흐름 0 -2 -7 -109 37 ROIC(%) n/a n/a 120.0 69.6 10.9

유형자산처분(취득) 0 -2 -4 -11 -10 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) 0 0 0 0 0 PER n/a n/a n/a 14.6 54.1

투자자산 감소(증가) 0 0 0 -95 47 PBR n/a n/a n/a 1.3 1.3

재무현금흐름 0 0 13 106 -3 PSR n/a n/a n/a 2.0 2.3

차입금의 증가(감소) 0 0 10 -2 0 PCR n/a n/a n/a 10.2 40.4

자본의 증가(감소) 0 0 3 108 -3 EV/EBITDA n/a 0.0 -0.4 3.4 15.5

배당금의 지급 0 0 0 1 3 배당수익률 0.0 0.0 0.0 1.5 0.4

총현금흐름 0 13 30 22 6 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) 0 6 10 -3 -1 부채비율 n/a 207.9 105.1 7.8 8.4

(-)설비투자 0 2 5 11 10 Net debt/Equity n/a 3.7 -29.5 -80.4 -75.9

(+)자산매각 0 0 1 0 0 Net debt/EBITDA n/a 2.9 -39.3 -550.5 -2,210.8

Free Cash Flow 0 5 16 14 -4 유동비율 n/a 132.4 173.8 1,369.2 1,212.9

(-)기타투자 0 2 6 -3 0 이자보상배율(배) n/a 87.8 310.4 3,085.9 n/a

잉여현금 0 3 10 17 -4 자산구조(%)

NOPLAT 0 10 21 20 4 투하자본 n/a 71.0 48.1 18.5 23.2

(+) Dep 0 0 1 1 1 현금+투자자산

29.0 51.9 81.5 76.8

(-)운전자본투자 0 6 10 -3 -1 자본구조(%)

(-)Capex 0 2 5 11 10 차입금 n/a 25.4 27.2 0.0 0.0

OpFCF 0 2 6 12 -4 자기자본 n/a 74.6 72.8 100.0 100.0


2018년 9월 17일

기업분석

모트렉스 (118990) 매출처 다변화가 기대되는 AVN 전문 업체


Not Rated 현재 주가(9/14) 6,120원 6,240원

상승여력 - -


발행주식수 27,251천주 27,251천주

52 주 최고가 / 최저가 7,690 / 5,060원 7,690 / 5,060원

90 일 일평균 거래대금 24.46억원 24.56억원

외국인 지분율 1.1% 1.0%

주주 구성

이형환(외 22 인) 58.2% 58.2%

모트렉스 자사주 7.0% 7.0%

최기상 0.0% 0.0% 주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 20.9 -8.2 -7.1 -3.9

상대수익률(KOSDAQ) 11.4 -4.8 -1.3 -29.4

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2015 2016 2017 2018E

매출액 165 235 255 253

영업이익 3 21 27 17

EBITDA 5 25 32 25

지배주주순이익 -4 20 20 16

EPS n/a n/a 745 603

순차입금 24 26 -44 -34

PER n/a n/a 8.4 10.3

PBR n/a n/a 1.2 1.2

EV/EBITDA 4.4 1.0 3.9 5.4


ROE -9.7 38.7 20.1 11.5 주가 추이

동사는 현대·기아차 신흥국 向 자동차의 AVN을 제조, 장착하는 PIO

업체입니다. 신흥 자동차 시장 성장, 신흥국 AVN 및 전장제품 장착률

상승, 매출처 다변화 등을 통해 성장할 것으로 기대됩니다.

HMG 신흥국 向 AVN의 PIO 업체

차량용 AVN(Audio, Video, Navigation) 관련 업체이다. 동사의 제품

은 PIO(Post Installed Option) 방식으로 장착되어 공급되고 있다. 사양

결정을 완성차와 협의 후 동사가 제품 개발과 생산하여 고객 차량 인

도 전(항구, 차량 조립라인이 아닌 자동차 공장 내) 장착하는 사업 모

델이다. 주요 시장은 인도, 멕시코 등 신흥국과 호주 등이다. 1H18 기

준 제품별 매출액 비중은 AVN 28%, AV 37%, 기타 35%이다.

성장 Point: 신흥국 AVN 장착률 상승과 매출처 다변화

ⅰ. 기존 사업: `17년 HMG 글로벌 판매 내 신흥국(Target 시장) 비중

은 36%로 약 260만대이다. 그 중 AVN 장착 차량은 20%에 불과한

51만대이다. 향후 소득수준 증가 시 장착률 상승이 예상돼 성장 여지

가 커 보인다. 특히 신흥국은 대형 OEM들이 물량 대비 다양한 조건

(규제, 니즈 등)을 맞추기 어려워 동사의 경쟁 우위 지속이 예상된다.

향후 품목 추가(HUD, RSE 등)를 통해 대당 매출액 증가도 기대된다.

ⅱ. 매출처 다변화 기대: 올해 8월 알제리 자동차 업체 TMC와 10년

간 4,479억원 규모의 차량용 인포테인먼트 공급을 계약했다. 내년부터

연 450억원 내외의 추가 매출이 가능하다. 또한 현재 노력 중인 타 자

동차 업체 진출 성공 시 매출처 다변화는 가속화될 것으로 보인다. 이

란 국영 자동차 업체 IKCO에 대한 AVN 납품 건이 미국의 이란 제재

로 불확성이 커진 점은 아쉽다. 사업 재개 시점은 지켜볼 필요가 있다.

내년 실적 개선 기대

`18년 실적 매출액 2,525억원(yoy-1%), 영업이익 175억원(yoy-34%)

으로 추정된다. 올해 AVN 매출이 부진하나 신흥국의 낮은 AVN 장착

률을 고려 시 구조적 문제는 아닐 것으로 판단돼 큰 우려 사항은 아니

다. 점차 HMG 신흥국 판매 호조, 해외 수주의 실적 반영, Capa 증설

등을 통한 내년 실적 개선 가능성이 부각될 것으로 기대된다. 매출처

다변화 및 ADAS 제품 매출 증가 등이 주가 Multiple 상승 요소이다.

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150

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5,000

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17/09 18/02 18/07

(pt)(원)

모트렉스

KOSDAQ지수대비

모트렉스 (118990) [한화리서치]

29

[그림45] 모트렉스 사업 구조 (PIO)

자료: 모트렉스, 한화투자증권

[그림46] 제품별 매출액 추이 [그림47] 핵심기술력 - 애플·구글 인증 및 현지 최적화

자료: 모트렉스, 한화투자증권 자료: 모트렉스, 한화투자증권

[그림48] 현대·기아차 신흥국 판매와 신흥국 시장 AVN 장착률 [그림49] 현대·기아차 신흥국 공장 출하량 추이

자료: 모트렉스, 한화투자증권 자료: 현대·기아차, 한화투자증권

1,085 1,120

1,527 1,330

328

0 55

407 711

434

88 73

91 100

78

137 219

191 393

316

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

`14 `15 `16 `17 `18 1H

(억원)

AVN AV 기타 Service 상품

40 51

191

209

0

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100

150

200

250

300

`16 `17

(만대)

AVN 장착 AVN 미장착

장착률

19.6%장착률

17.3%

0

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200

250

300

350

400

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1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(천대)

모트렉스 (118990) [한화리서치]

30

[ 재무제표 ]


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

매출액 146 165 235 255 253 유동자산 59 69 92 147 141

매출총이익 44 24 50 63 50 현금성자산 9 5 9 62 52

영업이익 26 3 21 27 17 매출채권 22 27 38 39 45

EBITDA 28 5 25 32 25 재고자산 25 36 44 43 42

순이자손익 0 0 -1 -2 -1 비유동자산 25 36 44 55 70

외화관련손익 -2 -4 1 -4 0 투자자산 6 4 5 9 9

지분법손익 0 0 0 0 0 유형자산 15 17 18 19 25

세전계속사업손익 24 -4 20 22 17 무형자산 4 14 21 27 37

당기순이익 17 -4 21 20 16 자산총계 84 105 137 202 211

지배주주순이익 17 -4 20 20 16 유동부채 33 57 66 60 59

증가율(%) 매입채무 21 29 32 37 35

매출액 4.8 13.3 42.5 8.3 -0.9 유동성이자부채 8 25 27 13 13

영업이익 13.0 -88.1 575.8 25.1 -34.5 비유동부채 3 4 8 5 5

EBITDA 11.1 -80.2 366.8 26.5 -22.3 비유동이자부채 2 4 8 5 5

순이익 -18.7 적전 흑전 -2.1 -18.8 부채총계 36 62 74 65 64

이익률(%) 자본금 0 0 0 3 3

매출총이익률 30.1 14.6 21.2 24.8 19.6 자본잉여금 1 1 1 58 58

영업이익률 18.2 1.9 9.0 10.4 6.9 이익잉여금 47 41 61 81 93

EBITDA이익률 18.9 3.3 10.8 12.6 9.9 자본조정 1 1 -1 -5 -7

세전이익률 16.2 -2.2 8.3 8.7 6.8 자기주식 0 0 0 -7 -7

순이익률 11.5 -2.5 8.7 7.9 6.5 자본총계 48 43 62 137 148


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

영업현금흐름 2 -6 10 30 17 주당지표

당기순이익 17 -4 21 20 16 EPS n/a n/a n/a 745 603

자산상각비 1 2 4 6 8 BPS 488,970 43,742 62,216 5,014 5,415

운전자본증감 -15 -11 -19 -5 -6 DPS 0 0 0 713 110

매출채권 감소(증가) -9 -6 -10 -2 -6 CFPS n/a n/a n/a 1,413 825

재고자산 감소(증가) -15 -13 -9 -2 2 ROA(%) 22.7 -4.7 16.8 11.8 7.9

매입채무 증가(감소) 9 9 2 0 -2 ROE(%) 41.3 -9.7 38.7 20.1 11.5

투자현금흐름 -6 -14 -11 -65 3 ROIC(%) 51.7 4.0 20.0 27.1 16.3

유형자산처분(취득) -4 -3 -2 -2 -7 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) -2 -10 -9 -9 -16 PER n/a n/a n/a 8.4 10.3

투자자산 감소(증가) 1 0 0 -50 26 PBR n/a n/a n/a 1.2 1.2

재무현금흐름 -3 17 6 35 -4 PSR n/a n/a n/a 0.7 0.7

차입금의 증가(감소) -1 19 5 -14 0 PCR n/a n/a n/a 4.4 7.6

자본의 증가(감소) -2 -1 1 58 -4 EV/EBITDA 0.0 4.4 1.0 3.9 5.4

배당금의 지급 3 1 0 0 4 배당수익률 0.0 0.0 0.0 11.4 1.8

총현금흐름 28 5 30 38 22 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) 15 7 12 -6 6 부채비율 74.5 142.4 119.0 47.3 43.2

(-)설비투자 4 3 2 2 7 Net debt/Equity 1.8 55.5 41.2 -32.1 -22.9

(+)자산매각 -2 -10 -9 -9 -16 Net debt/EBITDA 3.1 440.5 101.0 -136.6 -135.1

Free Cash Flow 7 -15 7 32 -6 유동비율 178.9 120.8 139.1 245.4 240.4

(-)기타투자 1 5 6 14 0 이자보상배율(배) 80.1 6.5 18.2 13.3 10.6

잉여현금 6 -19 1 18 -6 자산구조(%)

NOPLAT 19 2 15 24 17 투하자본 74.9 88.2 86.1 56.1 64.8

(+) Dep 1 2 4 6 8 현금+투자자산 25.1 11.8 13.9 43.9 35.2

(-)운전자본투자 15 7 12 -6 6 자본구조(%)

(-)Capex 4 3 2 2 7 차입금 17.7 39.9 35.6 11.6 10.9

OpFCF 1 -5 5 34 11 자기자본 82.3 60.1 64.4 88.4 89.1


2018년 9월 17일

기업분석

케어랩스 (263700) 사업 확장을 통해 성장 모색 중인 플랫폼 업체


Not Rated

현재 주가(9/14) 30,400원

상승여력 -



52 주 최고가 / 최저가 61,200 / 25,200원



주주 구성

(주)옐로오투오(외 18인) 65.8%

이종우 12.4%

녹십자홀딩스 5.1% 주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 -3.2 -12.5 N/A N/A

상대수익률(KOSDAQ) -12.8 -9.1 N/A N/A

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2015 2016 2017 2018E

매출액 11 19 39 52

영업이익 1 2 6 9

EBITDA 1 2 7 9

지배주주순이익 1 2 5 7

EPS n/a n/a n/a 1,441

순차입금 -1 -3 -4 -10


PBR n/a n/a n/a 4.7

EV/EBITDA -0.8 -1.4 25.9 18.4


ROE n/a 31.7 28.3 24.9 주가 추이

헬스케어, 플랫폼이라는 성장 잠재력이 큰 Item을 가지고 있는 업체입

니다. 따라서 단기 성과보다는 플랫폼을 이용한 신사업들의 성공적 안

착 여부가 동사 가치에 영향을 미칠 것으로 보여집니다.

헬스·뷰티케어 플랫폼 업체

`12년에 설립된 헬스·뷰티케어 플랫폼 업체이다. `16년 합병 및 사업인

수를 통해 사명을 바이브알씨에서 케어랩스로 변경했다. 1H18 기준 사

업부문별 매출액 비중은 미디어 플랫폼(굿닥, 바비톡 등 모바일 플랫

폼) 34%, 디지털 마케팅(병원/법인 광고 기획, 운영 등) 46%, 헬스케어

솔루션(병원 CRM S/W, 처방전보안시스템) 20%이다. 종속회사로는

`17년 인수한 이디비(처방전 보안시스템, 약국 청구 프로그램)가 있다.

성장의 견인차는 미디어 플랫폼 사업부문

핵심 사업부문은 미디어 플랫폼이다. 사업 확장성 용이에 따른 성장 잠

재력, 낮은 원가에 따른 高 수익성 때문이다. 올해 상반기 역시 이디비

인수 효과를 제외한다면 미디어 플랫폼 사업부문의 매출액은 전년동기

대비 16% 성장하며 동사 성장을 견인했다. 주요 수익 모델은 굿닥(모

바일 의료 정보 서비스)과 바비톡(성형/미용 관련 정보 공유 서비스)을

통한 광고 수익(Cost Per Action 방식)이다.

향후에도 성장세 지속이 기대된다. 최근 성장이 둔화된 굿닥은 신사업

인 ‘원스톱 접수 시스템’ 보급이 확대되며 약제비 결제·자동 보험청구

수수료의 점진적 증가가 예상된다. 바비톡도 빠르게 증가 중인 MAU

바탕으로 한 광고단가 인상, 뷰티쿠폰 발행(판매중개 수수료)을 통해

성장확대가 가능할 것이다. 7월 인수한 국내 1위 소셜데이팅 플랫폼

(`18E OP 20억원, OPM 18%) 또한 실적 개선에 기여할 전망이다.

하반기 양호한 실적 기대

`18년 사측의 예상 실적은 매출액 520억원(yoy+31%), 영업이익 85억

원(yoy+36%), 영업이익률 16.6%(yoy+0.7%p)이다. 상반기 대비 큰

폭 실적 개선이 필요한 수치이다. 소셜데이팅 플랫폼 인수 효과, 성형

관련 성수기 도래, 바비톡 단가 상승 등을 고려 시 달성 여지는 있어

보인다. 현재 주가는 `18F P/E 21x 수준이다. 플랫폼을 통한 신사업들

의 성공적인 안착 시 Valuation 재평가 흐름이 기대된다.

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(pt)(원)

케어랩스

KOSDAQ지수대비

케어랩스 (263700) [한화리서치]

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[그림50] 케어랩스 Business Model [그림51] 굿닥 원스톱 접수 시스템

자료: 케어랩스, 한화투자증권 자료: 케어랩스, 한화투자증권

[그림52] 국내 소셜 데이팅 시장 규모 추이와 전망 [그림53] 소셜 데이팅 플랫폼 - 평균 월별 결제액

자료: App Annie, 한화투자증권 자료: 케어랩스, 한화투자증권

[그림54] 굿닥 - 누적 다운로드 수와 평균 MAU 추이 [그림55] 바비톡 - 누적 다운로드 수와 평균 MAU 추이

자료: 케어랩스, 한화투자증권 자료: 케어랩스, 한화투자증권

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`17 `18 1H

(억원)

사랑애(`17.11 출시) 스윗미 당연시

141.9 260.9 295.2 330.4 345.4

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(만건)

누적 다운로드 수 평균 MAU

(만건

31.6 57.0 119.8 170.0 194.7 3.3

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`14 `15 `16 `17 `18 1H

(만건)

누적 다운로드 수 평균 MAU

(만건)

케어랩스 (263700) [한화리서치]

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[ 재무제표 ]


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E

매출액 0 11 19 39 52 유동자산 0 3 6 16 22

매출총이익 0 11 19 39 52 현금성자산 0 1 3 11 17

영업이익 0 1 2 6 9 매출채권 0 1 1 3 3

EBITDA 0 1 2 7 9 재고자산 0 0 0 0 0

순이자손익 0 0 0 0 -1 비유동자산 0 0 10 24 26

외화관련손익 0 0 0 0 0 투자자산 0 0 1 1 1

지분법손익 0 0 0 0 0 유형자산 0 0 0 4 4

세전계속사업손익 0 1 2 6 8 무형자산 0 0 9 19 20

당기순이익 0 1 2 5 7 자산총계 0 3 16 40 47

지배주주순이익 0 1 2 5 7 유동부채 0 1 5 8 9

증가율(%) 매입채무 0 1 2 1 2

매출액 n/a n/a 62.5 111.5 31.0 유동성이자부채 0 0 0 3 3

영업이익 n/a n/a 57.5 201.4 36.4 비유동부채 0 0 0 5 5

EBITDA n/a n/a 64.1 214.9 36.0 비유동이자부채 0 0 0 4 4

순이익 n/a n/a 51.5 165.1 30.3 부채총계 0 2 5 13 14

이익률(%) 자본금 0 0 0 2 2

매출총이익률 n/a 100.0 100.0 100.0 100.0 자본잉여금 0 0 6 13 13

영업이익률 n/a 11.5 11.2 15.9 16.6 이익잉여금 0 2 4 9 15

EBITDA이익률 n/a 11.6 11.7 17.4 18.1 자본조정 0 0 0 0 0

세전이익률 n/a 12.1 11.3 15.4 15.3 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 n/a 11.2 10.4 13.0 13.0 자본총계 0 2 10 27 34


12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E 12월 결산 2014 2015 2016 2017 2018E


당기순이익 0 1 2 5 7 EPS n/a n/a n/a n/a 1,441

자산상각비 0 0 0 1 1 BPS n/a 178,245 479,940 5,059 6,500

운전자본증감 0 -1 0 -3 1 DPS 0 0 0 0 0

매출채권 감소(증가) 0 -1 0 -1 0 CFPS n/a n/a n/a n/a 1,568

재고자산 감소(증가) 0 0 0 0 0 ROA(%) n/a n/a 20.0 17.2 15.3

매입채무 증가(감소) 0 0 0 -1 1 ROE(%) n/a n/a 31.7 28.3 24.9

투자현금흐름 0 -1 0 -12 -8 ROIC(%) n/a n/a 46.7 35.6 32.0

유형자산처분(취득) 0 0 0 0 0 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) 0 0 0 -1 -2 PER n/a n/a n/a n/a 21.1

투자자산 감소(증가) 0 -1 1 -7 -6 PBR n/a n/a n/a n/a 4.7

재무현금흐름 0 0 0 9 0 PSR n/a n/a n/a n/a 2.7

차입금의 증가(감소) 0 0 0 2 0 PCR n/a n/a n/a n/a 19.4

자본의 증가(감소) 0 0 0 7 0 EV/EBITDA n/a -0.8 -1.4 25.9 18.4

배당금의 지급 0 0 0 0 0 배당수익률 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

총현금흐름 0 2 2 7 7 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) 0 1 -3 2 -1 부채비율 n/a 94.9 52.4 48.2 41.4

(-)설비투자 0 0 0 0 0 Net debt/Equity n/a -61.6 -28.3 -16.3 -30.6

(+)자산매각 0 0 0 -1 -2 Net debt/EBITDA n/a -82.8 -135.0 -63.7 -110.1

Free Cash Flow 0 1 5 3 6 유동비율 n/a 218.4 105.7 206.6 253.4

(-)기타투자 0 0 3 4 0 이자보상배율(배) n/a 150.8 126.2 44.4 14.7

잉여현금 0 0 2 -1 6 자산구조(%)

NOPLAT 0 1 2 5 7 투하자본 n/a 28.7 64.7 64.3 55.3

(+) Dep 0 0 0 1 1 현금+투자자산 71.3 35.3 35.7 44.7

(-)운전자본투자 0 1 -3 2 -1 자본구조(%)

(-)Capex 0 0 0 0 0 차입금 n/a 14.4 3.3 20.8 17.3

OpFCF 0 1 5 4 9 자기자본 n/a 85.6 96.7 79.2 82.7


Mid-Small Cap(118990) | Post IPO – 꺼진 불도 다시 보자 [한화리서치]

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[ Compliance Notice ] (공표일: 2018년 9 월 14 일)

이 자료는 조사분석 담당자가 객관적 사실에 근거해 작성하였으며, 타인의 부당한 압력이나 간섭없이 본인의 의견을 정확하게

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[ 종목 투자등급 ]

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익률 -15~+15%가 예상되는 종목에 대해 Hold(보유) 의견을, -15% 이하가 예상되는 종목에 대해 Sell(매도) 의견을 제시합니다. 밸류

에이션 방법 등 절대수익률 산정은 개별 종목을 커버하는 애널리스트의 추정에 따르며, 목표주가 산정이나 투자의견 변경 주기는 종

목별로 다릅니다.

[ 산업 투자의견 ]

당사는 산업에 대해 향후 1년간 해당 업종의 수익률이 과거 수익률에 비해 양호한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Positive(긍정

적) 의견을 제시하고 있습니다. 또한 향후 1년간 수익률이 과거 수익률과 유사한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Neutral(중립적)

의견을, 과거 수익률보다 부진한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Negative(부정적) 의견을 제시하고 있습니다. 산업별 수익률 전

망은 해당 산업 내 분석대상 종목들에 대한 담당 애널리스트의 분석과 판단에 따릅니다.

[ 당사 조사분석자료의 투자등급 부여 비중 ] (기준일: 2018년 06 월 30 일)

투자등급 매수 중립 매도 합계

금융투자상품의 비중 85.6% 14.4% 0.0% 100.0%

post ipo 다시 보자 - mkfile.mk.co.kr/imss/write/20180917135814__00.pdf2018년 9월 17일...

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