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Informe Semanal
18 de septiembre de 2017
2 Informe Semanal
Escenario Global
Otro banco central en (suave) retirada: el BOE
Gran semana para la libra (+3,6% vs. euro), adelantando una subida de tipos
de interés que según los implícitos tendría una probabilidad superior al 60%
para la próxima cita del BoE, a primeros de noviembre
• Inflación como catalizador, con un IPC que sorprendió al alza, más allá
de la reaceleración esperada y tanto en tasa general (2,9% YoY vs. 2,8%
est. y 2,6% ant.), como en subyacente (2,7% vs. 2,5% est. y 2,4% ant.).
Debilidad de la libra como claro factor explicativo. Mirando a octubre, la
previsión oficial es que esta tendencia continúe, superando la inflación el
3% YoY.
• Precios que “pesan más” que los salarios, con sueldos que se quedan
por detrás de la subida de la inflación, lo que implica pérdida de poder
adquisitivo, aunque está lejos de ser fenómeno inhabitual en Reino Unido
tras la gran crisis. Tasa de paro en el 4,3%, mínimo histórico, recordando
en este punto al dibujo del empleo en EE UU.
• Y en este punto, el BOE lanzó un mensaje claro, más allá de que no
haya cambios en la distribución de partidarios de mantener tipos frente a
los que los subirían (7-2), el mercado se fijó en el mensaje: «la mayoría
de miembros ve margen para reducir el estímulo monetario en los
próximos meses», con una menor capacidad ociosa que reduce la
tolerancia ante la mayor inflación.
• BOE que sostiene que el mercado infravalora las subidas de tipos que
serían en todo caso limitadas, graduales (cómo en EE UU, aunque con
precios más bajos…). Parcialmente cierto, puesto que ya recogen
una probabilidad del 80% de subida en febrero y de más del 60%
para noviembre…
• Junto a la fuerte subida de la libra, ventas de la curva británica,
adelantando en el tiempo las subidas de tipos y con la cita de noviembre
más que abierta a cambios. Tras la reunión, el Gobernador Carney vino a
matizar que las subidas serían limitadas y desde mercado se cuestiona la
conveniencia de hacer un solo movimiento aislado (25 p.b.).
• Vista puesta ahora en las próximas semanas con el discurso de
May. Técnicamente la apreciación de la libra podría tener cierta
continuidad en el corto plazo. Recordamos nuestro objetivo corporativo de
0,87 vs. EUR. Más allá, los datos y el Brexit mandan.
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Precios vs. salarios en Reino Unido
Crecimiento salarios en términos reales Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
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IPC (YoY) Libra
Reino Unido: libra débil, inflación alta
Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
3 Informe Semanal
Escenario Global
FED: ¿luz verde a la reducción del balance?
Reserva Federal, un paso más adelante que otros bancos centrales, y de la se
espera que inicie la reducción del tamaño de su balance en la cita del 20S
• Así como algunos miembros de la FED han cuestionado la conveniencia de
subir tipos, ninguno se ha pronunciado a favor del retraso en el anuncio
de reducción del balance. Ya tenemos los datos del ritmo esperado,
queda saber el momento de inicio que bien podría ser ya.
• Desde la última reunión, los datos vienen al alza, con clara mejora de las
sorpresas macro y encuestas que apuntalan el crecimiento cercano. ¿Y la
inflación? Tras seis meses de decepción, la última cifra ofrece un respiro:
ligeramente por encima de lo esperado, tanto en la tasa general (1,9%
YoY vs. 1,7% ant. Y 1,8% est.) como en la subyacente (1,7% act. y ant.
vs. 1,6% est.). ¿Se rompe la racha de sorpresas negativas desde los
precios? Pronto para cantar victoria: la tasa mensual de la subyacente
(0,14% MoM) mejora frente a otras bajas lecturas vistas en 2017, pero
está en línea con la media histórica de agosto (0,15% MoM).
• Atentos a las nuevas previsiones y a la nube de puntos. ¿Seguirán
apuntando a una subida de tipos adicional en 2017 y 3 para 2018? Los
implícitos descuentan una probabilidad de subida de tipos del 78% para
septiembre 2018, muy por encima de la cifra de la semana pasada (<
50%), pero alejada de la media de los miembros de la FED.
• Otro de los factores a considerar, la reforma fiscal, que podría presentarse
la semana del 25 de septiembre. Según el Secretario de Estado
americano, Mnuchin la Administración Trump podría intentar llevar la
reforma fiscal con efectos retroactivos a primeros de 2017, planteando
dudas sobre la bajada del tipo de sociedades a los niveles del 15% de
campaña electoral. Tras las idas y vueltas de las expectativas sobre
este tema, claro catalizador de los distintos mercados, lo más
prudente parece ser “esperar y ver”.
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Precios en EE UU
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Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
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SORPRESAS MACRO USA
Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
4 Informe Semanal
Escenario Global
En Europa: post-BCE…
Próximos a las elecciones alemanas, con una reforma laboral en Francia a la
que las manifestaciones parecen haber hecho poco daño, ha sido semana de
más palabras que datos (en línea)
• Sobre la inflación….Praet, «pronto para cantar victoria con las dinámicas
actuales de inflación»: recuperación sólida y de amplia base pero sin que
exista aún la traslación a precios, lo que sigue demandando una política
monetaria acomodaticia. Pocas prisas…Coeure con un análisis sobre el
impacto de la divisa en la inflación, poniendo de manifiesto que el efecto
de la apreciación/depreciación de la divisa ha ido a menos en los últimos
años, que el euro impacta menos en crecimiento de lo que lo hacía en el
pasado y que lo que importa es el tipo de shock detrás del
movimiento de la divisa. «La política monetaria probablemente
compense el impacto negativo de la divisa sobre la inflación». Euro que
modula la política monetaria del BCE pero sin el impacto pasado.
• Sobre la normalización monetaria… Constancio: el “BCE debe seguir
empleando hasta cierto punto el forward guidance” reconociendo que es
una herramienta imperfecta. Se pregunta por el tamaño del balance a
mantener en el largo plazo, “los tipos de interés negativos son un
instrumento a vigilar de cerca”. Schäuble (que seguiría siendo Ministro de
Finanzas con Merkel): pese a la confianza en Draghi recalca que “lleva
tiempo defendiendo la visión de que es momento de empezar la salida. No
veo la política monetaria excepcional como sostenible en el largo plazo”. Y
Hansonn para quien «la normalización ya ha comenzado; el QE ha llevado
a reformas menos ambiciosas en algunos caso»
• Y sobre el futuro de la UE, Juncker, en el debate sobre el estado de la
Unión, apuntando a nuevos pasos de integración: desde la extensión del
euro a otros países, a nuevos miembros, la ampliación de los socios
comerciales/cambios de los acuerdos actuales (Japón, México, Australia,
Nueva Zelanda), un Ministro de Finanzas europeo, la transformación
paulatina del ESM hacia un “FMI europeo”…Una “lista de cosas a hacer”
de aquí a 2025. Positivo ver a una UE que piensa pero que no
resulta frenada por el Brexit.
5 Informe Semanal
Escenario Global
La semana macro en gráficos
Junto a EE UU y Reino Unido, lo más destacado lo hemos tenido en China
• Decepcionantes cifras en China, producción industrial y ventas al por
menor por debajo de lo esperado. Desaceleración lenta, esperada.
• En Brasil, ventas al por menor en línea, con crecimientos que deberían de
acompañar a una estabilización de la tasa de paro. Las Actas de la última
reunión del Banco central en agosto apuntaron a un comportamiento
favorable de los precios, con expectativas del 3,4% 2017 y por encima del
4% 2018-2019, y a una recuperación gradual del crecimiento. Entorno
compatible con tipos a la baja.
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CHINA: ventas al por menor
Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
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CHINA: PMI manufacturero y Producción Industrial
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Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
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Brasil: empleo y ventas al por menor
Evolución ventas al por menor (esc. izqda) Tasa desempleo (esc. dcha) Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
6 Informe Semanal
Renta Variable.
Telecomunicaciones. El peor sector del mes
• El sector de telecomunicaciones fue el peor en el año 2016. Aunque el inicio
de 2017 fue mejor, vemos en el cuadro adjunto que el mes de septiembre
vuelve a situarlo a la cola, tanto en Estados Unidos como en Europa, siendo
ya el peor en EE.UU en el año y el cuarto peor en Europa.
• Aunque el bono ha vuelto a caer en TIR, lo cierto es que la correlación de las
Telecoms, es menor que otros sectores como Inmobiliario, Utilities o
Alimentation.
• Lo que sí ha ocurrido es que el componente de precios del IPC ligado
a telefonía ha empeorado, lo que ha llevado a importantes revisiones de
las ventas a la baja. Tanto como para esperar un decrecimiento del 2% en
los próximos 12 meses por parte de los analistas.
• Lo cierto es que el sector vuelve a estar muy barato, con
rentabilidades por dividendo muy superiores a la TIR de sus bonos y en un
contexto bastante mejor que el que teníamos en los últimos años.
• En nuestra opinión se trata de un sector a aprovechar para toma r
de nuevo en estos momentos
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Div Yield 12 Meses Sector Telecomunicaciones
7 Informe Semanal
Renta Variable.
• Entre los valores que seguimos viendo potencial están Deutsche Telekom
y Telecom Italia. La compañía alemana sería la opción más segura,
mientras que Telecom Italia es una opción de más riesgo, más apalancada,
pero cuya exposición al ciclo italiano y su posible recuperación le otorga un
potencial elevado.
• Como en tantas ocasiones la idea es combinar dos empresas en distintos
momentos de evolución y muy compatibles. Ambas opciones presentan
buenas valoraciones, con DT alcanzando ya medias de Ev/Ebitda (5x) y
Telecom Italia con uin enorme FCF yield de casi 15X.
• En ambos casos estamos ante empresas que han conseguido crecer en los
últimos trimestres, mostrando un punto de inflexión, que aporta a la
valoración mejora de la cuenta de resultados.
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FCF Yield. Telecom Italia
Telecomunicaciones. El peor sector del mes
8 Informe Semanal
• Uno de los grandes tópicos que más peso está ganando en los
últimos meses es la incorporación de fondos de renta fija flexible en
carteras.
• La principal razón que hay detrás del uso cada vez mayor de esta
categoría de activo, es la pérdida de brillo en las rentabilidades de la
los activos tradicionales de renta fija, por ello la búsqueda de
estrategias flexibles en la implementación de estrategias se configura
como una decisión “necesaria” para mejorar la construcción y
estructura en las carteras de fondos desde un punto de vista de
riesgo/rentabilidad.
• Pero, ¿son todos los fondos de renta fija alternativa realmente
flexibles? ¿pueden tener duraciones negativas?
• La verdad es que muchos de estos fondos son flexibles con la
duración, pero tienen una limitación, y es el hecho de poder tener
duraciones negativas. Básicamente porque el coste de este
posicionamiento es elevado en términos de derivados, y el
apalancamiento que estos conllevan supone, que si no se acierta el
movimiento, las potenciales pérdidas que suponen.
• En el actual contexto de mercado en el mundo de la renta fija, la
incorporación de fondos que puedan tener duraciones negativas,
como inversión táctica nos parece una buena decisión.
Inversión en fondos de renta fija flexible
Evolución Treasury amercicano y Bund con Bancos centrales
Fuente: Commerszbank
Evolución 10Y Treasury
9 Informe Semanal
Schroder ISF Strategic Bd EUR Hdg
ISIN LU0201323531
• Fondo de renta fija global y flexible con un objetivo de rentabilidad de
Libor + 400 pb en un ciclo de tipos de interés (que estiman que son 5-7
años).
• Destaca la flexibilidad que implementan en la duración, que puede ír
desde -3 a +6 años. A día de hoy tiene una duración neta negativa de
0,98% si bien durante el verano estuvo con duraciones superiores al -2
años.
• Yield actual de cartera 1,48%
• Límite máximo en High yield del 40% (14% actualmente) y el resto de
la cartera invertido en grado de inversión (actualmente más del 70%).
El resto se encuentra en liquidez para buscar oportunidades y hacer
frente a las garantías de derivados para tomar las posiciones cortas a
través de bonos de gobierno
• Por sectores, el mayor posicionamiento que posee actualmente se
centra en el sector financiero (con bonos senior y subordinados) con
un peso >19%.
• Destacar que posee titulizaciones con un peso del 14% (ABS, MBS,
RMBS, CMBS)
Evolución fondos RF Flexible
Inversión en fondos de renta fija flexible
Matriz de correlaciones
10 Informe Semanal
Entradas y Salidas de Listas Recomendadas
11 Informe Semanal
Listas Recomendadas: Entradas y Salidas
ENTRADAS SALIDAS
BRITISH AMERICAN TOBACCO ← REYNOLDS AMERICAN (RV US) ING (RV GLOBAL)
ANDRITZ (RV GLOBAL)
AHOLD (RV EU)
PROSIEBEN (RV EU, RV DIV)
REYNOLDS AMERICAN → BRITISH AMERICAN TOBACCO (RV US)
CAIXABANK (RV ESPAÑA)
PIMCO INCOME FUND (RF GLOBAL)
GS EMERGING MARKETS CORE EQUITY (RV EMERGENTE)
RENTA
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FONDOS
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12 Informe Semanal
Información de Mercado
13 Informe Semanal
Tabla de mercados
País ÍndiceÚltimo
Var. 1 semana
(%)Var. 1 mes (%)
Var. 1 año
(%)Var. 2017 (%) DVD (%) PBV Price/EBITDA 2016 Último Est.2017 Est.2018
España Ibex 35 10,321 1.89 -1.5 18.4 10.4 3.7% 1.5 6.0 21.0 15.8 14.5 13.3
EE.UU. Dow Jones 22,203 1.92 0.9 21.9 12.4 2.4% 3.7 10.5 18.8 18.9 18.2 16.6
EE.UU. S&P 500 2,496 1.24 1.3 16.2 11.5 2.0% 3.2 11.2 21.1 21.4 19.1 17.2
EE.UU. Nasdaq Comp. 6,429 0.49 1.5 22.5 19.4 1.1% 4.1 #N/A N/A 33.5 40.6 24.1 20.6
Europa Euro Stoxx 50 3,522 2.14 1.7 18.4 7.0 3.4% 1.7 7.1 21.6 18.0 15.0 13.9
Reino Unido FT 100 7,204 -2.35 -2.4 7.0 0.9 4.2% 1.8 7.9 17.0 24.4 14.9 14.0
Francia CAC 40 5,218 2.04 1.5 19.3 7.3 3.2% 1.6 7.8 15.4 18.6 15.4 14.2
Alemania Dax 12,542 1.94 3.0 20.2 9.2 2.9% 1.8 6.0 17.9 17.5 13.8 12.9
Japón Nikkei 225 19,910 3.29 0.8 21.4 4.2 1.9% 1.7 7.6 24.8 18.0 17.1 15.5
EE.UU.
Large Cap MSCI Large Cap 1,637 1.43 1.3 16.5 12.0
Small Cap MSCI Small Cap 604 1.66 2.6 15.8 6.8
Growth MSCI Growth 3,892 0.56 1.5 19.9 17.0 Sector ÚltimoVar. 1 semana
(%)
Var. 1 mes
(%)Var. 1 año (%) Var. 2017 (%)
Value MSCI Value 2,439 1.98 0.9 13.5 5.2 Bancos 184.1 3.83 -0.59 29.16 8.11
Europa Seguros 278.8 2.85 -1.19 19.44 3.40
Large Cap MSCI Large Cap 911 1.71 1.3 11.9 4.3 Utilities 302.2 -1.15 0.60 6.39 9.17
Small Cap MSCI Small Cap 452 0.83 1.8 18.2 14.0 Telecomunicaciones 284.9 0.89 -2.75 -1.62 -2.50
Growth MSCI Growth 2,480 0.65 1.3 11.3 10.4 Petróleo 295.9 2.54 3.73 7.63 -8.24
Value MSCI Value 2,339 1.48 0.4 17.6 4.7 Alimentación 660.4 0.09 0.62 3.75 8.36
Minoristas 299.7 3.01 -0.75 -0.72 -4.59
Emergentes MSCI EM Local 58,250 1.26 3.7 20.8 22.2 B.C. Duraderos 846.1 -0.21 0.51 11.38 9.75
Emerg. Asia MSCI EM Asia 879 1.41 3.9 24.0 27.0 Industrial 517.3 2.50 3.46 16.59 11.21
China MSCI China 83 2.24 5.9 32.4 42.4 R. Básicos 427.2 -0.35 5.48 40.59 7.76
India MXIN INDEX 1,200 1.53 3.3 13.2 22.0
Emerg. LatAm MSCI EM LatAm 84,690 1.41 4.8 19.1 17.8
Brasil BOVESPA 74,657 1.69 9.2 28.9 24.0
Mexico MXMX INDEX 5,959 0.02 -1.5 18.3 26.9
Emerg. Europa Este MSCI EM E. Este 292 0.93 5.6 12.6 -0.3
Rusia MICEX INDEX 2,051 0.88 5.1 2.7 -8.2 Datos Actualizados a viernes 15 septiembre 2017 a las 13:57 Fuente: Bloomberg, Andbank España
SECTORIAL EUROPEO (Stoxx 600)
MERCADOS DE RENTA VARIABLE RATIOS FUNDAMENTALES
PER
14 Informe Semanal
Tabla de mercados
2015 2016 2017e 2018e 2015 2016 2017e 2018e
Mundo 3.1% 2.9% 3.4% 3.5% Mundo 3.0% 3.1% 3.0% 3.0%
EE.UU. 2.4% 1.6% 2.2% 2.3% EE.UU. 0.1% 1.3% 2.0% 2.0%
Zona Euro 1.5% 1.7% 2.0% 1.7% Zona Euro 0.0% 0.2% 1.5% 1.4%
España 3.2% 3.2% 3.0% 2.5% España -0.6% -0.4% 1.9% 1.5%
Reino Unido 2.2% 2.0% 1.5% 1.2% Reino Unido 0.0% 0.7% 2.7% 2.6%
Japón 0.6% 1.0% 1.5% 1.1% Japón 0.8% -0.1% 0.5% 0.7%
Asia ex-Japón 5.9% 5.7% 5.9% 5.9% Asia ex-Japón 1.5% 1.9% 1.9% 2.5%
Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Petróleo Brent 55.6 53.8 50.8 46.6 Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Oro 1,322.4 1,346.5 1,271.5 1,314.7 Euribor 12 m -0.17 -0.16 -0.16 -0.05
Índice CRB 183.3 182.9 176.3 180.7 3 años -0.13 -0.17 -0.17 -0.07
Aluminio 2,098.0 2,107.0 2,023.0 1,586.0 10 años 1.60 1.54 1.47 1.07
Cobre 6,498.0 6,898.5 6,397.0 4,771.5 30 años 2.86 2.80 2.77 2.27
Estaño 20,535.0 20,750.0 20,300.0 19,200.0
Zinc 3,006.0 3,129.0 2,917.0 2,274.0
Maiz 353.0 344.3 355.3 330.0 Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Trigo 441.8 437.8 456.0 484.5 Euro 0.00 0.00 0.00 0.00
Soja 971.8 962.0 924.3 939.0 EEUU 1.25 1.25 1.25 0.50
Arroz 12.8 12.7 12.5
Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año España 1.60 1.54 1.47 1.07
Euro/Dólar 1.20 1.20 1.17 1.12 Alemania 0.43 0.31 0.43 0.03
Dólar/Yen 111.25 107.84 110.46 102.26 EE.UU. 2.20 2.05 2.27 1.69
Euro/Libra 0.88 0.91 0.91 0.85
Emergentes (frente al Dólar)
Yuan Chino 6.54 6.49 6.69 6.67
Real Brasileño 3.12 3.10 3.19 3.34 Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Peso mexicano 17.69 17.71 17.82 19.25 Itraxx Main 51.4 -2.2 -5.0 -20.9
Rublo Ruso 57.61 57.36 59.71 64.77 X-over 227.6 -6.0 -16.8 -60.2
Datos Actualizados a viernes 15 septiembre 2017 a las 13:57 Fuente: Bloomberg, Andbank España
Tipos de Interés a 10 años
Diferenciales Renta fija corporativa
MATERIAS PRIMAS
DIVISAS
IPC
DATOS MACRO
MERCADOS DE RENTA FIJA
PIB
Tipos de Interés en España
Tipos de Intervención
15 Informe Semanal
Calendario Macroeconómico
Fuente: investing.com
16 Informe Semanal
Calendario Dividendos
Fuente: investing.com
17 Informe Semanal
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