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2013. 4. 26

금융Analyst 서영수 02) 3787-5111

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Private Banking 산업의 개화 !

Money Move:

예금에서 중·저 위험 자산으로

2

Private banking 산업의 개화

Contents

Part I Summary

Part II 새정부의부동산대책과시사점

Part III Move Move I : 부동산에서금융자산으로!!

Part IV Move Move II : 예금에서중·저위험자산으로!!

Part V PB시대의도래Part I : 변액보험/연금의진화

Part VI PB시대의도래Part II : 채권(국채)시장의개화

Part VII 증권산업투자전략

Part VIII Top-Pick 선정기준

Part IX 투자유망종목

3


SummaryPart I

4


Move Move : 부동산(예금)에서 금융자산(중·저 위험자산) 으로 !!

새 정부 부동산 대책, 부양책보다는 시장 구조 개편에 초점을 맞춘 것으로 수급 상황을 고려해 볼 때 부동산 시장 침체 지속 전망

양극화에 따른 HNW(고액자산가)의 부의 증가 과정에서 부동산 → 금융자산 포트폴리오 재편은 금융자산 증가에 긍정적 기여

금융소득 종합과세 기준 강화, 지하 경제 양성화로 고액자산가 금융자산, 예금에서 비과세 금융자산으로 이동할 듯

→ 지하경제 양성화 정책을 고려할 경우 금융소득 종합과세 기준은 1.2억 원에서 2천만 원으로 낮추어진 것으로 평가

Private Bank 산업의 개화 !

단순 상품 판매 중심의 PB 산업에서 1:1 자산관리 서비스 중심의 PB 산업으로 재편될 전망

HNW, 저금리 기조 심화되면서 예금에서 변액보험, 국내외 채권, ELS 등 중·저 위험자산으로 수요 패턴이 달라질 듯

→ 변액보험 : 비과세 자산관리 서비스 Flatform으로 진화, 즉시연금을 대체하는 HNW 최고의 선호 상품으로 부상할 전망

→ 국채 : 정기예금 금리 하락에 따른 가격 경쟁력 제고와 더불어 절세 수요 확대로 HNW의 국채 수요 급증할 전망

새 정부, 국채 발행 수요가 확대된 상황에서 국채의 장기화, 안정화를 위해 개인의 보유 비중 확대를 위한 정책적 지원 예상

PB 시장 성장의 수혜주 : 상업은행 보다는 자산관리형 증권사

비용 효율성을 확보한 증권사, 변액보험, 채권 등 중·저 위험자산에 대한 적극적인 가격 정책으로 PB시장 점유율 확대 예상

증권사, 상품 개발 능력, 리서치 능력 등에서 은행 대비 우위를 점하고 있어 자산관리 서비스 측면에서도 경쟁 우위를 점할 듯

ODS (방문판매) 관련 법안 통과로 활성화될 경우 증권사의 은행 대비 취약했던 채널 경쟁력 크게 제고될 것으로 예상됨

투자유망종목: 중·저위험 자산관리 시장에 경쟁력을 확보한 미래에셋증권, 삼성증권

Summary

5


새 정부의부동산 대책과시사점

Part II

6


자료: 국토교통부

비아파트 비중이 증가하면서 가격의 신축성 높아짐


도시형 생활주택 증가, 신축성 제고의 주요인

Ⅱ. 새 정부의 부동산 대책과 시사점

◎ 수급 관점에서 볼 때 부동산 가격 하락 추세가 지속될 가능성 높음

수도권 아파트 입주 물량 대비 2인 가구 순증 규모가 현저히 축소, 공급 과잉 현상 지속될 듯

도시형 생활주택, 다세대주택 등 주택공급이 용이한 비 아파트의 공급 확대로 공급의 신축성 크게 개선

주거용 부동산 시장, 수급적으로도 공급 과잉 상태에 직면해 주택가격 조정 불가피한 상황임

→ 수도권 인구 유입 축소, 1인 가구 급증으로 아파트의 신규 수요 크게 둔화되는 것으로 나타나

→ 수도권 미분양 아파트, 10년 내 최고 수준인 33,674호로 분양 물량 감소에도 미분양 계속 증가함

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2004 2006 2008 2010 2012

(%)(천호) 아파트제외(좌)

아파트제외 비중(우)

1

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72

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0

30

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2009 2010 2011 2012

(천가구)(천호) 원룸 인허가 (좌)

수도권1인가구 순증 (우)

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자료: 금융감독원

비거치식 대출의 확대, 실질 구매력 약화의 요인

자료: 한국은행 금융안정보고서주: 1)분할상환/(분할상환+일시상환), 기말대출잔액기준

2) 2011년말 분할상환대출(일시상환대출 제외) 기준

거치식 대출의 만기도래, 가계의 실질 구매력 약화 요인


◎ 대출 구조의 변화, 가계의 주택에 대한 실질 구매 여력을 약화시키는 요인으로 작용

거치식·만기 일시상환 대출 중심에서 원리금 분할 방식으로 대출구조가 변경되면서 가계의 실질 구매력이

크게 약화됨

→ 금융위, 가계부채 종합대책을 통해 ’16년까지 비거치식 대출의 비중을 30%로 확대하도록 규제함

→ 원리금 상환 대출 중심으로 대출 구조를 변경할 경우 DTI,LTV 규제의 강도는 약화될 수 있음

거치식 대출의 거치기간 만기 도래로 원리금 상환 부담은 빠르게 증가할 것으로 예상됨

→ 원리금 상환이 가파르게 늘어나면서 하우스 푸어의 주택 매도가 본격화될 것으로 예상됨

6.4 7.7 13.9

93.6 92.3 86.1

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'10 '11 '12

(%) 거치식, 일시상환비중 비거치식 대출 비중

'16년말

목표

=30%

19.2 24.6

37.5

0

20

40

60

0

30

60

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2003 2005 2007 2009 2012 2014

(조원)(%) 분할상환대출 거치기간 종료규모(우)

분할상환대출비중(좌)

8


자료: 주택금융공사, 국민은행, 키움증권 추정만기 20년, 금리 4.2%, LTV 70% 적용

가계 소득 여건을 감안할 때 주택가격은 고평가 상태

자료: 키움증권 추정

가계의 소득 여력 감안 시 주택 구매보다는 임대 선택


◎ 소득 대비 주택 구매 여력 고려해 볼 때 수도권 주택가격은 하락 가능성 높아

원리금 분할 상환 구조하에서 소득 대비 구매 여력(DTI)을 30% 로 가정할 때 가계의 월 평균 소득으로

구매 가능한 주택가격은 2.2억 수준으로 서울 및 주요 수도권 아파트를 구매하기 어려움

중산층 무주택자의 현재 소득을 고려해 볼 때 아파트의 주거 방식은 구매보다는 전·월세일 가능성이 높음

2기 신도시 지역 등 경기지역 아파트 가격이 평균 280백만 원 수준으로 가계의 평균 소득으로 구매 가능

→ 교통, 교육, 제반 시설 등 인프라 문제가 해결되어야 만 주택 수요로 연결. 문제 해결 시 대체 수요 발생,

서울 및 주요 지역의 가격 하락 요인 발생할 수 있음

612.1

516.0

399.0 356.6

100

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300

400

500

600

700

강남 서울 강북 수도권 전국 6대

광역시

(백만원)평균APT가격

DTI 40%=2.9억원

DTI 30%=2.2억원

DTI 20%=1.5억원

DTI 50%=

매입가능금액 3.7억원

221

355

539

0

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자가소유 월세 전세

(백만원)

경기도 평균 280백만원

강북 평균 404백만원

서울 평균 527백만원

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자료: 한국은행

은행, 가계 신용위험 매우 보수적으로 평가

자료: 한국은행주: ’13년 1분기는 1~2월 수치임

은행, ’13년 이후 대출태도 보수적으로 변경 중


◎ 금융기관, 향후 가계 대출태도를 보수적으로 변경할 가능성이 높아

국내 은행, 가계 신용위험에 대해 부정적으로 평가했음에도 문제를 미루기 위해 대출 확대 지속해 와···

→ 산은지주, 우리금융지주 등 금융지주 회장의 교체는 금융기관 대출 태도 변화의 결정적인 요인으로 작용할 듯

가계 부채 구조조정, 금융기관 대출 태도 보수화의 결정적인 계기로 작용할 전망

→ 하우스 푸어 등 가계 문제 해결을 위한 별제권 제한, 채무불이행자에 대한 채무 탕감 확대는

대출 태도 변화의 요인

별제권 제한을 통해 채무 탕감을 하우스푸어까지 확대할 경우 신용회복 신청자는 급증할 것이며

이에 따라 금융기관의 대출태도도 급격히 악화될 것임

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1Q03 1Q05 1Q07 1Q09 1Q11 1Q13

국내은행의 차주별 신용평가지수 추이 및 전망

중소기업

가계

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4Q09 3Q10 2Q11 1Q12 4Q12

(조원) 모기지론

비은행예금취급기관

예금은행

10


자료: 국민은행, 국토교통부주: 2009년 12월말 대비 ’12년 12월 상승률

실 거래가격이 공표 가격보다 큰 폭으로 하락

자료: 국토교통부, 국민은행

부동산 수요가 위축 되면서 부동산 거래 침체 심화


◎ 부동산 시장 침체의 문제점은 거래 부진에 따른 내수 경기 부진

매도자와 매수자간 호가 갭이 확대되면서 부동산 거래가 급격히 축소, 부동산관련 내수 경기 악화의 요인으로 작용

→ 건설 및 부동산관련 산업이 GDP에서 차지하는 비중이 ’07년 4분기 13.6%에서’12년 4분기 11.6%까지 감소함

대표 가격인 국민은행 주택가격 지수의 경우 호가 기준으로 서울 지역 아파트 가격은 ’09년 말 대비 7.1%하락

하였지만 실거래가 기준으로 13.2% 하락, 가격 괴리 현상이 심화됨

2012년 전국 주택거래는 73.5만호, 수도권 27.1 만호가 거래, ’06년 이후 최저 수준 기록

→ 주거 이동률이 ’10년 35%로 선진국(16%) 대비 높아 주택시장이 성숙기에 진입하면서 하락할 가능성이 높음

-7.5 -7.1 -6.3

12 .3

42 .0

-15.9 -13.1 -11.3

7 .5

32 .6

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0

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50

강남 서울 수도권 전국 부산

( 2006.01=100) 국민은행 지수 등락율

실거래가 지수 등락율 0

20

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1000

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200

2Q06 2Q08 2Q10 2Q12

(%,축반전)(천호) 수도권주택거래(좌)

매도우위비중(우)

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자료: 국민은행

부동산, 자산가격 상승 기대감 희석되면서 전세가 급등

자료: 국토교통부, LH연구원 보건복지포험 자료 인용

주거비 급등, 가계의 실질 소득 악화의 주요인으로 작용


◎ 부동산 시장 침체의 가장 큰 문제는 전·월세 상승과 같은 주거비 급등

전국의 전세가격은 최근 5년 간 35.2% 상승하였으며 서울지역은 37.5%, 7천만 원 상승함

→ ’12년 추정 전세 시가총액은 600조 원 내외로 5년 동안 200조원이 증가한 것으로 추정됨

→ 부동산을 자산에서 재화로 인식하면서 보유자의 주거비용, 기회 비용에 대한 인식이 확산된 데 따름

전·월세가격 상승, 가계의 실질소득 악화에 따른 가계부채 문제 심화, 내수 침체의 요인으로 작용

→ 국토교통부 조사에 따르면 소득대비 임대료 부담비율이 ’12년 26.4%까지 상승한 것으로 드러나 가계 실

질 소득 악화의 결정적인 요인으로 작용한 것으로 평가

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250

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서울 경기도 수도권 전국

(백만원) 07.12

12.12

37.5%

( 7천4백만원)

34.6%

( 4천만원)

33.8%

( 4천9백만원)35.2%

( 3천9백만원)

(25.5%)(31.9%)

22.9 22.8 23.1

26.4

0.0

0.5

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3.5

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19.0

23.0

27.0

2006 2008 2010 2012

(백만가구)(%) 소득대비 임대료 30% 초과 지출 가구(우)

소득대비 임대료 부담비율 (좌)

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자료: 한국은행, 국민은행

전세가격, 이론가격대비 저평가되어…

자료: US CENSUS BURUEAU, 부동산114, 주택금융공사주: 모기지원리금부담율 = 원리금 / 주택가격. 대출만기는 20년,

모기지금리 4.2% 적용미국의 경우 만기 30년, 모기지 금리 3.75% 적용전세이율과 월세이율은 서울 주요지역의 가격을 평균한 수치임

모기지 원리금 부담율 여전히 높아…


◎ 전·월세 가격 급등에 대한 대응으로 주거복지가 정책의 우선순위가 될 가능성이 높음

전·월세 이율이 과도하게 낮았던 점을 고려해 볼 때 향후 전·월세 이율의 상승은 불가피할 것으로 예상됨

→ 수도권 기준 평균 전세이율(=전세가율×평균집값×정기예금금리)은 1.7%로 미국과 비교해 볼 때 지나치게 낮음

→ 주택가격이 하락하면서 정기예금금리와 전세 평균 금리간 격차 축소, 궁극적으로 역전될 것으로 예상됨

만기 20년, 4.2% 금리 기준으로 원리금 분할상환대출의 모기지 부담율이 7.4%에 달해 전세 세입자가

전세가격 상승으로 주택 구매하기로 결정하기 어려울 듯

→ 미국의 경우 모기지부담율이 월세이율보다 낮은 점이 주택 수요 증가를 유발, 가격 상승의 주된 요인으로 작용

-20

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30

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1

2

3

4

5

99.12 02.12 05.12 08.12 11.12

(%,YoY)(%) 정기예금금리-전세평균금리(좌)

서울주택가격변화율(우)7.4

5.4

3.6

6.3

2.3

0.0

1.0

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3.0

4.0

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7.0

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한국(만기 20년) 미국(만기 30년)

(%) 모기지원리금부담율

월세이율

전세이율

13


자료: 국토교통부, 키움증권 정리


4.1 부동산 대책

주택시장 정상화

주거용 부동산 시장↑

주거용 부동산 시장 ↓

가계부채 구조조정 주거 복지 확대

주거용 부동산 시장↓ 주거용 부동산 시장↓

1) 거래비용축소

- 취·등록세 , 양도세 감면

2) 주택 지분가치 제고

- 리모델링 수직증축허용

- 공공분양주택 물량 축소,도시형생활주택

규제 강화

3) 주택수요제고

- DTI,LTV 제한적 규제완화

1) 채무재조정 범위 확대

- 하우스푸어에 대한

채무재조정

2) 임대 구조의 전환

(전세 → 월세)

- 목돈 안드는

전세제도 도입

- 주택바우처 제도 도입

1) 임대주택 공급확대

- 임대주택

연간 13만호 공급

- 5년간 20만 호의

행복주택 공급

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◎ 새정부의 부동산 정책은 부동산 부양책이 아니라 가계 부채 구조조정 지원 대책

양도세 인하 대상을 제한적으로 허용함: 1 주택보유자, 85㎡ 이하 또는 6억 원 이하 대상

생애최초구매자에 대해 지원 확대: 실질 구매 여력이 낮아 지원 확대의 영향은 제한적

→ 가계의 실질 소득 악화, 원리금 대출 비중 확대로 정부 지원에도 무주택자가 대출 확대를 통해 주택을 구

매하는 사례는 많지 않을 듯

수직 증축 허용 등 리모델링 규제 개선: 안정성이 확보되는 경우로 제한, 실질적 효과는 크지 않을 듯


주택시장 정상화를 위한 주요 대책

주요내용

1) 양도세 인하13년 12월말까지 주택구매자 양도세 면제

( 85㎡ 이하 또는 6억 원 이하, 신규,미분양 주택 또는 1주택 보유자)

2) 취·등록세 인하 13년 6월까지 한시적 감면 연장(3.22일 국회통과)

3) 생애최초 구매자 지원금리(3.8%→ 3.3~3.5%) 우대, LTV 70% 상향, DTI 자율 적용

취득세 한시 면제 ('13년 12월 31일)

4) 무주택자 지원 전세거주자가 해당주택을 매매로 전환할 경우 구매 지원

- 85㎡ 이하, 주택가격 6억 이하, LTV 70% 이상인 주택

5) 리모델링 규제 개선 -15년 이상 경과된 아파트, 안정성 확보 가능 범위에서 수직증축 허용

6) 주택공급물량 조절 공공분양 물량 축소(연 7만→2만호), 도시형생활주택 규제 강화

15



양도세 적용 제외 주택 가구수와 비중

자료: 안전행정부, 주: 2005년 기준

지역별 2주택이상 보유자 보유 주택 비중 비교


◎ 부동산 시장 정상화 대책, 하우스 푸어를 위한 정책적 지원으로 평가

양도세 인하는 고가의 대형 평형 아파트(85㎡, 6억원 이상) 보유자에는 적용되지 않는 것으로 결정

→ 전체 주택의 4%인 27만 가구로 서울이 전체의 95%를 차지함. 시가총액 기준으로15~20%에 해당될 듯

전체 주택의 20% 정도를 보유한 2주택 보유자(일시적 2주택자 제외)에 대해 적용하기로 결정됨

→ 2주택자는 가격이 높은 재건축 아파트 중심으로 보유, 시가총액 기준으로는 40~50%를 차지할 것으로 추정

일반적인 무주택자(실수요자)의 경우 3년 이상 보유시 양도세가 면제되어 왔기 때문에 실질적 효과는 제한적

하우스 푸어의 주택과 다주택자 주택간 수요 양분 현상이 발생, 하우스 푸어의 주택 매도에는 긍정적 기여

203

66

14

0

50

100

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200

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서울 경기.인천 지방

(천호)(16.3%)

(2.8%)

(0.4%)

25.121.0

19.719.619.319.0

18.418.418.118.017.8

17.2

0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0

확인불가

제주도

서울

경상남도

부산

수도권

대전

울산

경기도

경북

광주

대구

인천

(%)

전국평균

16



가계부채 구조조정 대책과 주거복지 대책

자료: 국토교통부, 2013년 이후 비중은 키움증권 추정

임대주택 공급 확대, 주택가격 하락요인으로 작용


◎ 주택시장 정상화와 보다는 가계 부채 구조조정과 주거복지에 초점이 맞추어짐

가계 부채 구조조정을 적극적으로 추진하면 부동산 시장 부양은 현실적으로 도달하기 어려운 목표

→ 하우스 푸어로 가계 부채 구조조정을 확대할 경우 가계 부채 구조조정이 본격적으로 이루어질 것임

목돈 안 드는 전세제도, 주택지분 매각제도 도입은 전세의 월세 전환을 유도하는 것으로 잠재적

주택 구매 수요를 약화할 가능성 높음

임대주택 공급 확대, 주택 바우처 제도 도입 등 서민 주거 복지 강화는 잠재적 주택 수요를 제한하는 요인임

75 93 103 106 133 108 77 74 61 130

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'03 '05 '07 '09 '11

(천호)(%) 임대공급량(우)

전체공급물량대비 비중(좌)

새정부의공공임대

공급 계획

주요내용

1) 가계부채구조조정 추진

• 신용회복위원회의 수혜 범위를 주택담보대출까지 확대- 별제권 제한: 담보채권자의 동의 요건을 1/2로 완화• 캠코를 통해 3개월 이상 연체자에 장기분할 상환 전환

2) 주택지분매각제도도입

• 하우스 푸어의 선순위 주택담보대출 매입후• 채무 재조정

3) 렌트푸어 지원

• 목돈 안 드는 전세제도 도입(집주인 대출시 LTV 70% 완화)

4) 서민주거복지강화

• 임대주택을 연간 13만호 공급,행복주택 공급(5년간, 총 20만 호 공급)

• 저소득층 월세 부담 완화 : 주택 바우처 제도 도입

17


Move Move I 부동산에서금융자산으로 !!

Part III

18



금융위기 이후 가계 금융자산 증가 추세 지속

자료: 하나금융경영연구소

부유층 가계 금융자산, 가파르게 증가한 것으로 나타나

Ⅲ. Move Move I 부동산에서 금융자산으로 !!

◎ 가계 금융자산, 명목 GDP 이상의 양호한 성장 추세 지속 전망

가계의 금융자산, ’08년 이후 명목 GDP 성장률을 상회하는 높은 성장률을 지속적으로 시현

→ ’08년 이후 연평균 10%의 높은 금융자산 성장률을 시현함 , 명목 GDP는 같은 기간 평균 5% 성장에 그쳐…

’13년에도 가계 금융자산은 8% 수준의 높은 성장률을 시현한 것으로 예상됨

금융자산 성장의 주요인은

1) 가계의 부동산 자산 비중의 축소 → 금융자산 비중 확대

2) 빈부 격차 심화에 따른 부유층의 높은 금융자산 증가율 시현

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2006 2008 2010 2012

(%)(조원) 가계금융자산순증(좌)

가계금융자산 증가율(우)

명목GDP성장률 (우)

21.9

9.2

30.6

38.3

0 20 40

부동산-금융자산

구성 유지, 투자내용 변화

금융자산 비중축소,

부동산 비중확대

부동산 비중축소,

금융자산비중확대

현재의 자산구성 유지

(%)

19



부유층, 부동산 보유비중을 지속적으로 축소

자료: 금융투자협회 재인용

한국, 실물자산의 비중이 과도하게 높은 것으로 평가


◎ 부동산 보유 비중의 축소, 금융자산 증가의 주된 요인으로 작용할 듯

고액자산가를 중심으로 부동산 비중은 축소한 반면 금융자산 비중은 확대한 점이 금융자산 증가의 주요인

→ 가계의 실물자산 비중은 ’05년 86%에서 ’12년에는 75.1%까지 감소한 것으로 추정

→ 하나금융연구소에 따르면 고액자산가의 부동산 비중이 ’08년 51%에서 45%로 감소한 것으로 추정

HNW(고액 자산가)는 부동산 비중을 적극적으로 줄이는 한편 금융자산의 비중을 늘릴 것으로 예상됨

→ 전체의 30%가 부동산 비중을 줄일 계획을 가진 반면 9.2%만이 부동산 비중을 늘리려고 해···

해외 사례를 볼 때 한국 가계가 상대적으로 실물자산의 비중이 높은 반면 투자상품 및 보험·연금 상품의

비중이 낮은 것으로 평가됨

5149

48 48

45

86.0

78.676.8

75.1

65.0

70.0

75.0

80.0

85.0

90.0

30

35

40

45

50

55

2005 2008 2009 2010 2011 2012

(%)(%)

부자 자산에서 차지하는 부동산 비중 (좌)

가계자산 중 비금융자산 비중 (우)

한국

미국

일본

영국

유로존

호주

0

10

20

30

40

50

60

20 30 40 50 60 70 80

(실물자산,%)

(투자상품,보험,연금,%)

20


자료: 한국은행주: 소비자동향의 현재생활형편 CSI

부유층과 중산층 이하간 생활 수준 격차 확대

자료: 제로인, 국민은행, 한국거래소, 금융투자협회

주요 투자상품의 3년간 수익률, 격차 큰 것으로 나타나


◎ 부유층과 중산층 이하간의 소득 격차 확대가 금융자산 증가의 주요인으로 작용

부유층과 중산층 이후 계층간 명목 소득 격차가 갈수록 확대되고 있는 것으로 추정

→ 한국은행에서 조사한 가계의 현재 생활 형편에 대한 설문조사에 따르면 금융위기 직후인 ’09년 대비

’12년 말이 상대적으로 더 악화 된 것으로 나타남

부유층과 중산층 이하간 소득격차가 확대된 요인은 자산 가격 상승률 격차의 확대 탓

→ 부유층이 선호하는 해외채권펀드, 주식형펀드 등은 높은 수익률을 시현한 반면 수도권 아파트 가격

은 3년 동안 7.1% 하락, 물가 상승률을 크게 하회한 것으로 나타나

87

94

101

79

84

92

60

70

80

90

100

110

200만원미만 200-400만원 400만원 이상

09.12

12.12

46.6

24.6

23.0

17.9

17.8

13.8

7.2

7.1

-7.1

-10 0 10 20 30 40 50

중소형펀드

전세가격

해외채권

주식형펀드

KOSPI

채권형펀드

KOSDAQ

부동산펀드

수도권아파트

(%)

소비자물가지수 상승률= 8.3%

21



고액자산가, 부의 증가 가속화 진행 중

자료: 하나금융경영연구소, 한국은행가계자산은 한국은행 자금순환표 상 자산

부유층, 최근에는 전체 가계금융자산 성장을 주도함


◎ 고액자산가, 금융위기 이후 전체 가계 금융자산의 성장을 주도함

10억 원 이상 부유층은 총 15.6만 명으로 461조원의 금융자산을 보유한 것으로 추정 (하나금융연구소)

→ 최근 3년 평균 가계금융자산 증가율은 7.4%이지만

부유층의 가계금융자산 증가율은 8.9%로 전체 성장률을 상회

고액자산가의 가계금융자산 증가율이 상대적으로 높은 이유

1) 양극화 심화에 따른 근로 소득 격차 확대, 금융자산 수익률 상승 등으로 인한 자산 소득 격차 확대 등

2) 부동산 시장 침체 이후 나타난 주거비 상승 등 인플레이션 심화

3) 부동산 시장 침체에 따른 고액자산가의 부동산 보유비중 축소

287323

307

357

399422

461

8.810.1 9.7

11.413

1415.6

200

300

400

500

600

0

3

6

9

12

15

18

2006 2008 2010 2012

(조원)(만명) 보유 금융자산 규모(우)

국내 부자 인구 수(좌) 10.8

7.4 7.5

8.9

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

06~'09 09~'12

(%) 전체가계자산 증가율

부유층자산증가율

22



시중 자금, ‘안전자산 선호 현상 가속화 중

자료: 금융투자협회, 한국거래소

안전자산 선호, 위험금융자산 가격 상승과 무관


◎ 금융자산 성장, 위험금융자산보다는 안전금융자산 중심으로 성장할 것

가계의 안전 금융자산에 대한 비중은 2009년 이후 지속적으로 증가한 것으로 나타나

→ 예금, 채권, 보험 및 연금과 같은 안전금융자산이 전체 금융자산에서 차지하는 비중이 ’12년 71.9%를 차지

위험금융자산의 자금 이탈 현상은 위험금융자산의 가격과 무관하게 지속됨

→ 지수의 상승 과정에도 주식형펀드와 주식은 지난 5년간 총 57조원이 이탈한 것으로 추정

→ 주식 등 위험금융자산을 선호하는 중산층의 금융자산 증가율은 하락한 반면 부유층의 금융자산 증가율이

상대적으로 높은 점이 주된 이유

60.0

62.0

64.0

66.0

68.0

70.0

72.0

74.0

0

50

100

150

200

250

2006 2008 2010 2012

(%)(조원) 예금+채권+보험및연금 순증(좌)

안전금융자산 비중(우)

8.3

-6.9 -6.5

17.326.3

64.6

15.2

-12.3

-30.7

-4.1

-25.4 -1,000

-500

0

500

1,000

1,500

-40

-20

0

20

40

60

80

100

02.12 04.12 06.12 08.12 10.12 12.12

(조원)(조원) 주식형펀드순증+주식순매수 (좌)

코스피+코스닥 시총 (우)

23


Move Move II 예금에서중·저위험 자산으로 !!

Part IV

24


자료: 키움증권 정리주: 2008년 기준

금융소득 종합과세 한도 확대의 영향 분석 (단위: 백만원)

Ⅳ. Move Move II 예금에서 중·저위험 자산으로 !!

◎ 새 정부의 금융소득 종합과세 기준 강화, 자금 흐름 변화의 결정적 변수가 될 듯

새 정부, 금융소득 종합과세 적용 기준을 1인 4천만 원에서 2천만 원으로 강화함

→ 기준 강화로 금융소득 종합과세가 적용될 수 있는 자산은 65조원 ~ 80조원에 달할 것으로 추정

→ 금융소득 종합과세 추가 적용 인원은 166천명으로 잠재적 대상자를 고려할 경우 추가 인원은 20만

~30만 명에 달할 것으로 추정

예금 등 안전자산에서 보험, 연금 등 비과세 자산, 국채 등 분류과세 자산으로 자금 이동 가속화 예상

인원(천명)

1인당금융 소득 규모

1인당금융자산

일인 평균추가 적용 금융자산

추가 적용 금융자산(십억원)

2~4천만원 166 30 756 -256 -42,438

4천만원 이상 48 204 5,104 -500 -24,000

합계 214 69 1,731 -310 -66,483

25


자료: 금융연구원, 국세청, 키움증권 정리

지하경제 양성화를 위한 제도 개편 주요 내용


◎ 지하경제 양성화, 금융소득 종합과세 영향 강화 기여 예상

증여 기준을 인출기준에서 입금 기준으로 변경하는 등 국세청이 세수 확대를 위해 규제 강화 추진

→ 가족 계좌로 분산 예치해 종합과세를 회피한 점 감안 시 1.2억 원(3인 가족)에서 2천만 원으로 인하한 효과 발생

상호금융조합의 ’12년 9월말 기준 96조원에 달하는 비과세 예탁금에 대한 규제 강화

→ 무자격자 조합 가입, 차명 가입 등 조합원, 준 조합원 적용에 대한 감독 강화

10억 원 이상 해외금융계좌(합계)에 대해 신고 의무화하는 한편 50억 이상 넘는 해외계좌에 대해 형사 처벌 실시함

→ 예금 대상에서 채권, 파생상품, 집합투자증권 거래계좌도 포함, 미국과 양자협정을 체결,

한미 상호간 계좌 정보 교환 통해 세수 확대 추진

주요 항목 주요내용

Ⅰ. 차명계좌에 대한 규제 강화• 차명계좌 신고포상금제 신설• 증여기준을 인출 기준에서 입금 기준으로 변경• 의심거래, 고액현금거래 보고 제도화, 국세청에 FIU 정보 제공 확대

Ⅱ. 역외탈세 규제강화

• 10억 원 이상 해외금융계좌(합계)에 대해 신고 의무화• 50억 이상 넘는 해외 계좌에 대해 형사 처벌 실시함• 예금 대상에서 채권, 파생상품, 집합투자증권 거래계좌도 포함• 미국과 양자 협정을 체결, 한미 상호간 계좌 정보 교환 통해 세수 확대 추진

Ⅲ. 귀금속, 미술품 규제 강화• 귀금속, 미술품, 골동품 사업자에 대해 의심거래 보고 의무화• 자금 세탁 방지 신 국제기준을 이행, '16년 이행에 대한 평가를 받을 계획

Ⅳ. 상호금융조합 규제 강화• 16년까지 비과세 예탁금, 출자금 폐지• 무자격자 조합 가입, 차명 가입 등 조합원, 준 조합원 적용에 대한 감독 강화

26


자료: 서울신문 참조, 키움증권 재 정리

금융소득 종합과세 기준 강화 이후 수요 증가가 예상되는 금융상품


◎ HNW, 비과세 상품, 분리과세 및 분류 과세 상품에 대한 수요 급증

브라질 채권, 변액보험, 골드바 등 비과세 상품에 대한 수요 증가 예상

→ 브라질채권의 경우 조세협정에 따라 전액 비과세. 변액보험은 10년 이상 비월납식은 2억원 이하 비과세

분리과세 대상이 되는 10년 이상 장기채권과 분류 과세되는 해외 ETF 수요 증가 예상

→ 채권의 경우 표면이율을 낮출 경우 과세 적용 범위가 축소될 수 있음

분류 이름 특징

비과세

브라질 채권 • 헤알화 가치 하락하면 환 위험 투자 시 브라질 토빈세 부담 , 투자 시 브라질 토빈세 부담

물가연동국채 • 물가 상승에 따른 원금 상승분 비과세, 이자는 분리과세. 2014년까지 운영

국민주택채권 • 과세기준인 표면이율이 0%로 사실상 비과세

골드바 • 금값 상승에 따른 차익 비과세, 매입 시 부가가치세 10% 부과

변액유니버셜 보험 • 10년 이상 월 납입식 비과세, 10년 이상 납입 보험료 2억 원 이하 비월납입식 비과세

분리과세

장기채권 • 만기 10년 이상 채권 이자 분리과세, 금리 상승 시 가격 하락 가능성

유전펀드 • 원유 및 천연가스 판매 수익 분배 펀드, 액면가 3억 원까지 5.5%, 3억 원 초과분 15.4% 과세

공모주 펀드 • 채권 수익에는 과세, 공모 차익은 비과세

분류과세 해외주식,해외 ETF • 해외 주식, ETF는 직접투자양도소득세로 분류과세 적용

27


자료:한국은행 자금순환표, 하나금융연구소 Korean Wealth Report

HNW, 안전자산 선호도가 상대적으로 더 높아

자료: 하나금융연구소 Korean Wealth Report

HNW, 예금, 주식 보다 채권 등 중·저위험자산 선호


◎ HNW, 예금예서 보험 및 연금, 채권으로 자금 이동 예상

HNW, 예금 중심으로 구성되어 있는 자산을 채권형펀드, 보험 등으로 재편할 것으로 예상

→ 예금 비중이 41.7%로 가장 많지만 향후 예금의 수요는 22.3%로 크게 감소해

HNW, 주식 등 위험자산에 대한 수요는 당분간 크게 증가하기 어려운 것으로 판단됨

→ 비과세 상품에 대한 수요가 충족된 이후 주식에 대한 수요가 늘어날 것으로 예상됨

41.7

19.8 24.5

13.8

38.9

27.4

9.2

15.9

0

10

20

30

40

50

예금 보험/연금 등 펀드,채권 주식

(%) HNW

가계평균

13.5

1.0

4.7

6.7

14.5

15.5

21.8

22.3

0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0

기타

대체투자펀드

ETF

주식형펀드

ELS

CD, MMF 등

채권형 펀드

은행 정기예금

(%)

28


자료:한국은행 자금순환표

개인, 전체 자산에서 은행 예금 비중을 축소

자료: 한국경제신문 4월 15일자 참조주: 국민,신한,우리,하나 등 4대 시중은행 기준, 월말 기준

5억 원 이상 거액 예금 이탈 가속화되고 있어…


◎ 금융소득 종합과세 강화로 예금에 대한 수요는 크게 둔화될 것으로 예상됨

예금에 대한 수요 감소 요인

1) 금융소득 종합과세 기준의 강화에 따른 거액 고객의 예금 수요 둔화

2) 은행의 예금 금리 인하에 따른 금리 경쟁력 약화

→ 은행간 경쟁 완화와 더불어 여신의 Deleverage를 위해 예금금리를 적극적으로 낮출 것으로 예상됨

거액 고객의 예금이탈 현상이 뚜렷이 나타나는 것으로 분석

→ 5억 원 이상 정기예금, ’12년 말 19.2조원에서 ’13년 3월말 17.9조원으로 감소한 것으로 나타나

25

30

35

40

45

0

20

40

60

80

100

120

2007 2008 2009 2010 2011 2012

(%)(조원) 순증(좌)

잔액비중 (우)

19.2 18.5 18.1 17.9

15.3

14.6

14.1 13.9

11.5

12.5

13.5

14.5

15.5

16.0

17.0

18.0

19.0

20.0

21.0

2012.12 2013.01 2013.02 2013.03

(천개)(조원) 잔액(좌)

계좌수(우)

29


자료:한국은행

개인, 퇴직자산과 채권자산의 비중이 급격히 증가해

자료: 한국은행, 미국FRB, 영국 통계청, ECB, 호주 통계청, 금융투자협회주: 분모는 실물+금융 자산 기준임

한국, 선진국과 비교해 볼 때 퇴직상품의 비중 낮아


◎ 개인, 예금 비중을 줄이는 반면 보험·연금과 채권의 비중은 지속적으로 확대할 듯

보험 및 연금과 같은 은퇴자산은 비과세 수요 확대와 더불어 고령화 영향으로 급격히 성장할 것으로 예상됨

→ ’09년 전체 자산의 각각 23.7%, 4.0%를 차지했던 보험·연금과 채권이 ’12년 각각 27.4%, 5.7%로 성장

선진국과 비교해 볼 때 한국 가계의 금융자산에서 보험·연금 등 은퇴자산과 채권자산이 차지하는 비중이

상대적으로 낮아 향후 가장 성장 가능성이 높은 것으로 판단됨

→ 한국의 경우 전체금융자산에서 차지하는 비중이 8.1%로 영국, 미국, 호주 등의 1/3 수준에 불과함

0

5

10

15

20

25

30

35

40

-30

0

30

60

90

120

150

2007 2008 2009 2010 2011 2012

(%)(조원) 채권순증(좌)

보험·연금순증(좌)

보험,연금,채권 비중 (우)

0.5

6.0

0.1 1.3 2.9

1.4

26.7 19.5

21.9

16.7 12.6

6.6

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

영국 미국 호주 일본 유로존 한국

(%) 보험, 연금

채권

(27.2)(25.5)

(22.0)

(18.0)(15.5)

(8.1)

보험/연금+채권

30


자료:금융감독원

특정금전신탁, CP 등 채권 중심으로 급성장

자료: 증권전산

ELS, 대표적인 부유층 투자 자산으로 부상


◎ 신탁, ELS와 같은 중·저위험 자산의 수요도 동반하여 성장

중·저위험 자산에 대한 수요가 증가하면서 CP,채권 , 예금 자산 관리 상품인 특정금전신탁에 대한 수요 급증

→ CP, 채권 등 저 위험자산과 ELS 등 중 위험 자산 중심의 CP가 큰 폭으로 증가함

예금 수요가 감소하면서 ELS, DLS와 같은 중·저위험 자산에 대한 수요도 동반하여 증가할 것으로 예상됨

→ ’12년 49조원의 자금이 유입, 주식, 펀드를 대체하는 대표적인 투자자산으로 부상

→ ELS가 40조원 순증, 전체에서 차지하는 비중은 높지만 DLS도 가파르게 성장하고 있음

주식형 펀드 수요는 인덱스 펀드나 스타일 펀드 중심으로 점진적으로 증가할 것으로 예상됨

-15

-5

5

15

25

35

0

30

60

90

120

150

180

09말 10말 11말 12말

(%)(조원) 주식관련 기타

정기예금형

MMT

채권형(CP등)

비중

-2 -4

22 36 39 3 2

4

6 13

-500

-400

-300

-200

-100

0

100

200

300

-10

0

10

20

30

40

50

60

09.03 10.03 11.03 12.03 13.03

(조원)(조원) DLS 순증 (좌)

ELS 순증 (좌)

ELS+DLS잔액 (우)

31


PB시대의 도래 Part I변액보험/연금의 진화

Part V

32


자료:생명보험협회주: 특별계정이 제외된 수치임

즉시연금 중심으로 생명보험 판매 급증

자료: 생명보험협회주: 특별 계정을 포함한 수치임

은행 방카 중심으로 생명보험 판매 실적 급증

V. PB시대의 도래 Part I 변액보험/연금의 진화

◎ 연금 및 보험, 고액자산가의 절세 수요가 확대되면서 급증할 것으로 예상됨

금융소득종합과세 기준 강화가 예고되면서 고액자산가, 절세 목적으로 즉시연금 등 은퇴상품 수요 급증

→ 분기 2조원 수준이었던 초회보험료가 연금이 급증하면서 8조원 대로 급증

(FY12 전체 판매실적의 63% 차지)

은행의 방카가 전체 보험 판매의 74%를 차지, 은행 PB가 절세 목적으로 고액자산가에 판매한 것으로 추정

→ 정기예금형 연금 상품으로 기존 설계사보다는 HNW 고객을 확보한 은행 PB가 즉시연금 시장을 주도함

1.0 0.9 1.0 1.2 1.3 0.9 1.1 1.1 2.0 2.2

5.2 5.1 2.2 2.1 2.2 3.0 3.42.5 2.6 2.4

4.2 4.3

8.07.6

67

0

10

20

30

40

50

60

70

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

4Q09 2Q10 4Q10 2Q11 4Q11 2Q12

(%)(조원) 변액+퇴직(좌)

사망+혼합(좌)

연금(좌)

연금 비중(우)

3.9 4.0 4.5 3.8 5.1 7.5 7.9

22.6 45

43

67

74

30

40

50

60

70

80

0

5

10

15

20

25

30

05.12 07.12 09.12 11.12

(%)(조원) 초회보험료

방카 비중 (우)

33



◎ 변액보험 및 연금, 자산관리 계좌로 진화하면서 급성장할 것으로 예상됨

변액보험 및 연금이 주식형 또는 채권형의 단순 투자 상품에서 고액자산가의 비과세 자산관리 계좌로 진화함

→ 변액보험이 국내외 채권을 저렴한 매매 비용으로 보유·관리할 수 있는 비과세 통장으로 진화

→ 10년 보유 시 납입보험료 2억 원 내에서 ELS, 채권 등 과세상품을 비과세로 투자할 수 있는 통장으로 변화

자산관리 계좌로 진화하면서 PB의 자산관리 수요가 증가하는 본격적인 계기가 됨

→ 계좌 내 자산을 지속적으로 교체, 안정적인 수익을 시현하기 위해서는 PB의 지속적인 자산관리 서비스가

필수적 요소로 부상

주: 비중은 개인이 정하는 형태로 PB나 설계사의 도움을 받아 설정하며 미래에셋생명의 경우 비중 변화에 따른 수수료는 무료임ELF, 릿츠, 멀티에셋 등 스페셜티 펀드도 추가될 것으로 예상됨

자료: 키움증권 정리

표준화된 상품에서 자산관리 플랫폼으로 진화된 변액보험

저위험자산 고위험자산

국내채권펀드

( 10%)

해외채권펀드

( 20%)

ELF( 20%)

MMF( 10%)

변액보험

국내성장형펀드(10%)

해외주식형 펀드(10%)

국내Value주식형펀드

( 10%)

이머징마켓주식형펀드

( 10%)

34


자료:생명보험협회주: 초기비용 = 신계약비+ 초기 유지비와 사업비

월유지비합 = 월 유지비용 10년치를 단순 합산한 수치임

보험사간 판매수수료 경쟁 본격화 시작···

자료: 생명보험협회주: 국내 채권형과 국내 주식형 보수임

보험사간 펀드 수수료도 차이가 크게 발생


◎ 판매 수수료(사업비)의 인하, 변액보험 시장 성장의 결정적인 계기가 될 듯

변액보험 신상품 수수료 급락하면서 상품보다는 비과세 자산관리 계좌로 부상할 듯

→ 한화, 푸르덴셜 등 기존 변액보험 상품 대비 라이나, 미래 등 신상품의 수수료는 절반 이하로 하락함

증권사 PB, 추가 납입 활성화를 통해 수수료를 인하된 수준의 절반으로 낮춤으로써 투자 매력도 제고

→ 추가납입 판매 수수료는 1.5% 수준으로 최대 초회보험료의 2배까지 납입, 수수료는 3% 수준으로 낮춤

→ 기존 보험 설계사의 수입 감소 문제로 추가 납입 판매에 대해 소극적으로 대응해 왔음

보유 펀드의 교체에 따른 수수료 비용이 없는 데다 해지에 따른 별도 비용도 없어 관리 비용측면에서도 가격

경쟁력을 확보한 것으로 평가

→ 기존 펀드의 경우 선취 수수료를 지급해야 하며 중도환매 시 이익금의 일정부분을 환매수수료로 지급함

0.4

0 .6

0 .4

0 .2

0 .5 0 .5 0 .5

0 .2

0 .4 0 .4 0 .4 0 .5

0 .6 0 .6 0 .6 0 .7

0 .9 0 .9 0 .9 1 .0

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

PCA BNP

파리바

흥국 미래

에셋

푸르

덴셜

메트

라이프

라이나 AIA 한화 ACE

(%) 채권형 보수주식형 보수

4.1 4 .3 4 .8 5 .5 5 .7 7 .0 6 .5 5 .3 6 .5 5 .1

2 .4 2 .4 2 .4 2 .4 2 .4 1 .2 2 .4 6 .0 4 .8 7 .2

0

4

8

12

16

라이나 미래

에셋

카디프 메트

라이프

PCA ACE AIA 흥국 푸르

덴셜

한화

(%) 월유지비합초기비용

(6 .5) (7 .2) (7 .9) (8 .1) (8 .2) (8 .9)

(11.3) (1 1.3)(1 2.3)

총판매수수료(10년

(6 .7)

35


자료:생명보험협회, 키움증권 추정

즉시연금 중심으로 생명보험 판매 급증

자료: 미래에셋증권

변액보험은 고액자산가의 안정형 자산관리 수단


◎ 변액보험, 비과세 자산관리 계좌로 진화하면서 즉시연금 수요를 대체할 전망

시장금리가 하락하면서 즉시연금 등 예금형 상품보다 변액보험 등 투자형 상품의 수요가 크게 증가할 전망

→ 시장금리가 하락하면서 즉시연금 상품의 사업비를 제외한 실질 수익률이 3% 이내로 하락, 투자매력도 약화

→ FY12 2분기 5.3%까지 하락한 변액보험 판매 비중이 FY15에는 30%까지 증가할 것으로 예상됨

고액자산가가 선호하는 중·저위험 자산 중심으로 변액보험 구조가 재편, 경쟁력을 제고할 것으로 예상됨

→ 신상품의 자산운용 패턴, 글로벌, 국내 채권 등 채권형이 96%를 차지하는 것으로 나타나

0

10

20

30

40

50

60

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

07.03 09.03 11.03 13.03E 15.03E

(%)(십억원) 변액초회보험료 합계(좌)

초회보험료 중 변액 비중(우)

선진국

채권형

3%

주식형

4%

국내채권형

5%

글로벌

채권형

88%

36


PB시대의 도래 Part II

소매 채권(국채)시장의

개화

Part VI

37


자료:한국은행, 본드웹

은행 예금 금리 급락으로 금리 경쟁력 약화

자료: 본드웹

개인의 국채 보유 증가하지만 여전히 미미한 수준

Ⅵ. PB시대의 도래 Part II 소매 채권(국채)시장의 개화

◎ 고액자산가, 금리 매력도 제고와 세제 혜택으로 국채 수요 크게 증가할 것으로 예상됨

정기예금 금리가 빠르게 하락하면서 국채금리와의 갭이 크게 축소, 국채의 투자매력도 개선

→ 금리하락 기대감이 높아지면서 장기채권에 대한 수요가 크게 늘어날 것으로 예상됨

금융소득 종합과세 기준이 강화되면서 10년 이상 국채의 경우 분리과세가 가능한 데다 표면이율이 낮은

채권의 경우 비과세가 가능, 투자 매력도가 높아짐

→ 물가연동채권, 국민주택채권 2종(표면이율 0%) 등 장기 국채의 투자매력도가 크게 제고

최근 국채의 수요 증가에도 개인의 국채 보유 비중이 전체 국채 발행액의 1.4%에 불과해 향후 급증할

가능성이 높음

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

09.10 10.10 11.10 12.10

(%p)(%) 정기예금-국고채(우)1년 국고채(좌)1년 정기예금(특판)(좌)

정기예금금리 하락하면서

국채의 투자 매력도 개선

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

0

1

2

3

4

5

6

09.09 10.06 11.03 11.12 12.09

(%)(조원) 개인 국채 보유 잔액(좌)

국채 중 개인 비중(우)

38


자료: 기획재정부

MB정부, 공기업 중심으로 공적 부채 늘여와···

자료: 기획재정부, 안전행정부, 연합뉴스 , 키움증권 추정주: ’12년 지방공기업과 준정부기관 자료는 키움증권 추정치임

공기업 부채, 정부부채 규모를 상회하는 것으로 나타나


◎ 새정부, 재정지출 확대 위해 국채 발행 큰 폭으로 늘릴 것으로 예상됨

새 정부, 경기 침체 문제에 따른 세수 부족, 추경 확대를 위해 국채 발행 늘려야 할 듯

복지 확충 등 재정지출 확대를 위해 국채 발행의 필요성이 확대되고 있음

공기업의 부담 여력 축소로 MB정부에서와 같이 공기업 부채 확대를 통해 정부 지출을 늘리기는

어려울 것으로 판단

→ MB정부 이후 공기업 순증이 차지하는 비중, 62%까지 증가함(’04~’07년 순증 비중 38%)

최근에는 공기업, 지방공기업, 준정부기관 부채 규모가 정부부채보다 더 큰 것으로 나타나 공기업

부채문제 새 정부의 현안으로 부상

0.00

20.00

40.00

60.00

80.00

100.00

0

20

40

60

80

100

120

140

2004 2006 2008 2010 2012

(%)(조원) 정부부채 순증(좌)공기업 부채 순증(좌)순증 중 공기업 비중(우)

17.2 26.7

22 .1 26 .1

30 .4

35 .1

38 .8 40 .9

0

10

20

30

40

50

0

200

400

600

800

2005 2007 2009 2011

(%)(조원) 정부부채(좌)

공기업+지방공기업+준정부기관부채(좌)

광의의 GDP대비 정부부채(우)

GDP대비 공기업+준정부 부채(우)

39


자료: KIS-Line주: 4대 한계 기업은 STX조선, 성동조선해양, SPP조선, 금호산업·타이어를 말함

국책은행, 잠재 부실 자산 적지 않을 것으로 추정

자료:KIS Line 주: 두산= 두산건설+중공업, 한진= 중공업+해운, 동부=건설, 하이텍, 제철 금호 = 타이어+산업, 4대 국책 은행그룹 = 산업은행, 농협은행, 수출입은행, 우리금융부동산 PF, CP 등의 수치 중 일부는 제외되었음

금융위기 이후 주요 기업, 국책은행 비중이 높아져


◎ 과도한 지원에 따른 부실화로 국책은행의 정책 기능 역할 크게 축소된 것으로 판단

성동조선해양, STX조선해양, 금호산업·타이어, SPP조선 등 한계기업과 주거래 대기업에 대한

국책은행의 여신 비중이 크게 늘어난 것으로 분석

→ 주요 국책은행, 전 정부에서는 정책 기능 강화보다는 한계기업의 자금 지원을 통한 부실화

지연에 주력함

산업은행, 수출입은행 등 한계 기업에 대한 익스포저 많아 정책 금융 역할 크게 축소 될 것으로 전망됨

→ 국책은행의 정책 금융 역할 약화는 정부 부채 증가의 결정적인 요인으로 작용할 듯

89 86

53

77 74

77

63

75

94 92 90 85

81 79 74 74

40

50

60

70

80

90

100

성동

조선

STX 한라

건설

금호 동부 현대

상선

한진 두산

(%) 09.12

13.03 ( 72 .6%)

( 4 .9%) ( 14 .3%)

( 14 .9%)( 27 .9%)

( 6 .4%)

( 7 .5%) ( 12 .3%)

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

수은 산은+

정책금융

우리금융 농협

(조원) 4대 한계기업

기타주요기업자기자본

대비 비율

40


자료:기획재정부주: 국채의 만기별 규모와 비중

국채, 단기 비중이 여전히 높은 것으로 나타나

자료: 본드웹

국채의 외국인 비중은 큰 폭으로 증가


◎ 새정부, 국채 발행 확대를 위해 개인 보유 비중을 높여야 함

국채의 개인 비중 확대, 국채 만기의 장기화를 통해 발행 증가에 따른 유동성 문제 완화가 절실한 상황임

→ ’13년 3월말 현재 외국인은 전체 국채 발행잔액의 17%, 57.7조원의 국채를 보유함

→ 3년 이전 만기 도래 국채 규모가 43%, 평균 만기가 5.3년 수준으로 외국인 이탈 시 외환시장 영향이 적지 않음

일본의 경우 GDP대비 정부부채가 많지만 외국인 비중이 8.7%로 낮은 점이 유동성 문제의 노출

가능성이 낮은 이유임

1년 미만

47.4조원

12%

1~3년

124.6조원

31%3~5년

91.7조원

23%

5~10년

90.1조원

22%

10년이상

49.1조원

12%

0

5

10

15

20

25

0

10

20

30

40

50

60

70

80

09.03 09.12 10.09 11.06 12.03 12.12

(%)(조원) 외국인 국채보유 잔액(좌)

국채 중 외국인 비중(우)

41


증권산업

투자 전략Part VII

42


자료: 각 사주: 증권사의 영업수익에는 유가증권 손익을 차감한 수치임

영업수익대비 비중을 볼 때 증권사가 상대적으로 높아

자료: 각사주: 은행 자산관리수익 = 펀드판매수수료 + 방카슈랑스 수수료+ 신탁보수

증권 : 펀드판매+신탁보수+랩어카운트+기타 수수료연간순이익은 CY로 환산한 수치임

은행·증권 자산관리 수익, 전반적으로 감소 추세 지속

VII. 증권산업 투자 전략

◎ PB 중심의 자산관리 시장 성장, 은행보다는 자산관리형 증권사 수혜 폭이 클 듯

자산관리형 증권사, 자산관리 수익 비중이 높아 PB 시장 성장의 수혜 폭이 상대적으로 클 것으로 예상됨

→ 자산관리형 증권사의 자산관리 수익 비중은 15~35% 로 은행 대비 상대적으로 높은 것으로 나타나

→ 은행의 경우 이탈된 예금이 펀드, 신탁 등으로 이동하는 것으로 실질적 수익 개선 효과는 미미함

HNW(고액자산가) 선호 자산이 은행 예금에서 국내외 해외채권, 안정형 펀드, ELS 등 증권사 상품으로

가격 경쟁력 측면에서 자산관리형 증권사가 은행 PB 대비 경쟁 우위를 점할 것으로 예상됨

상품 판매 중심에서 자산관리 서비스 중심으로 PB의 역할이 진화하면서 서비스 경쟁력의 중요성 높아질 전망

→ 리서치 조직 보유 등 중·고위험 자산에 대한 서비스 능력에서 자산관리증권사가 상대적으로

우위를 점하고 있음

574.3

329.4

221.1 211.5

167.4 150.0 111.0

0

200

400

600

800

KB 신한B 우리B 하나B 삼성 미래 한투

(십억원) 2008

201233.4

25.2

16.8

8.8 7.2 5.8 3.5

0

10

20

30

40

미래 삼성 한투 KB 하나B 신한B 우리B

(%) 2008

2012

43


자료: 금융감독원주: 국내증권사 기준

증권사, 적극적인 구조조정을 통해 비용 효율화 구축

자료: 금융감독원주: 국내은행 기준

은행, 취약한 지배구조 문제로 구조조정 지연


◎ 안정형 자산 중심의 PB 시장 경쟁력 제고를 위해서는 비용 효율화가 필요함

안정형 자산 중심의 PB 시장 성장 구도하에서는 비용 효율화를 통한 가격 경쟁력 제고가 매우 중요함

증권사, 적극적인 지점 및 인력 구조조정을 통해 비용 효율화를 추진 중인 것으로 분석

→ ’12년 12월 현재 증권사 임직원과 지점수는 전년 동기 대비 각각 3%, 9% 감소함

은행, 여신 성장률 둔화, 순이자마진 하락 등 악화되는 외부 환경에도 지점 및 인력을 지속적으로 확대해 와..

→ ’12년 12월 현재 국내 은행 임직원과 지점수는 전년 동기 대비 각각 2%, 1 % 증가함

은행, 취약한 지배구조, 비용 경직성 등 구조적인 문제로 비용 효율화에 어려움이 적지 않을 듯

1,694

1,814 1,794 1,830 1,811

1,644 30

32

34

36

38

40

42

44

46

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

07.12 08.12 09.12 10.12 11.12 12.12

(천명)(개) 영업점(좌)

총임직원(우)

6,786 7,027 6,920 6,995 7,123 7,228

75

80

85

90

95

100

105

6,000

6,500

7,000

7,500

8,000

07.12 08.12 09.12 10.12 11.12 12.12

(천명)(개) 영업점(좌)

총임직원(우)

44


자료: 생명보험협회주:1) 메트라이프 실버플랜 , 동부생명은 스텝플러스, 동양생명은 리셋플러스, 신한생명 Biglife, 교보생명은 교보 100세시대, 한화생명은 행복플러스UP 적용2) 수수료는 10년간 보유한데 따른 수수료를 단순 합산한 수치임

추가납입 활용을 통해 판매수수수료 인하 유도

자료:서울경제신문 참조

증권사 별 ODS(방문판매) 준비 상황


◎ 증권사, 비용효율성을 기반으로 PB시장에서 적극적인 가격 경쟁을 유도할 것으로 예상

HNW, ODS (방문판매) 중심으로 자산관리 서비스 진화하면서 채널의 신축성, 다양성이 높은 자산관리형

증권사가 은행 대비 경쟁 우위를 점할 것으로 예상됨

→ ODS 관련 법안이 상정, 통과 이후 자산관리 서비스는 지점 중심에서 ODS 중심으로 다변화될 것으로 예상됨

증권사, 자산관리 계좌인 변액보험을 적극적으로 활용하여 은행이 보유한 HNW 고객 확보하려 할 듯

→ 증권사는 판매 수수료가 낮은 상품, 추가납입을 활성화함으로써 변액보험 판매수수료를 ¼ 수준으로 낮춤

→ PCA의 경우 4월 1일부터 추가 납입 수수료를 면제함으로써 수수료 경쟁이 더욱 촉발될 것으로 예상

은행, 보험 판매 고객의 대부분이 기존 예금 고객으로 수익성 악화를 이유로 적극적으로 수수료 인하 경쟁에

뛰어들 가능성은 높지 않음

8.16.7

7.9 7.69.3 9.8

12.1 12.3

2.7 3.2 3.3 3.9 4.4 4.6 5.7 5.8

0.01.53.04.56.07.59.0

10.512.0

PCA 미래

변액

메트

라이프

동부

생명

동양

생명

신한

생명

교보

생명

한화

생명

(%) 추가납입 전추가납입 후

(0.0)(1.5)

(1.0) (2.0)(2.0)

(2.0)(2.5) (2.5)

추가납입수수료

증권사 시행(예정)

한화신한·미래에셋 2월

하나대투증권 6월 이후

KDB대우증권 4월 이후

삼성증권 상반기 내

우리투자증권 4월 이후

45



채권형 펀드시장에서도 증권사가 경쟁 우위를 점함


신탁시장에서도 경쟁우위를 점유하는 증권사


4.0

9.2

1.8

12.3

2.4

4.0

10.3

14.7

8.0 7.7 7.4 6.3 6.1

3.8

0

2

4

6

8

10

12

14

16

미래 하나B 우리B 한투 KB 신한B 삼성

(%) 08.12

12.12

13.720.2

11.2

7.4

12.5 32

0

40

80

120

160

200

0

10

20

30

40

50

2009 2010 2011 2012

(조원)(조원) 보험순증 (좌)증권순증 (좌)은행순증 (좌)특정금전신탁 (우)

◎ 증권사, 채권, 신탁 등 중·저위험 자산시장에서는 대등한 경쟁력을 보유해····

예금을 제외한 중·저위험 자산의 상품 공급 능력은 증권사가 은행 대비 우위를 점하고 있는 것으로 평가

→ 증권사, ELS, 채권 등 유가증권 공급 능력에서 상대적으로 우위를 점하고 있음

채권형 및 채권혼합형 펀드 시장에서도 미래, 한투, 삼성 등 자산관리형 증권사가 경쟁 우위를 점함

은행이 주도했던 신탁시장, CP 및 채권 등을 적극 활용하여 저위험 고수익상품을 개발한 결과 증권이 시장을 주도하고 있는 것으로 분석됨→ 증권사의 신탁 시장 점유율 ’12년에는 51.1%까지 증가, 주도적 사업자로 부상한 것으로 나타나

46



대형사의 점유율, 수수료율 하락 추세 지속

자료: Datastream

코스닥 시장과 무관하게 수수료수입 감소 지속


◎ 위험금융자산 수요가 증가는 가계 부채 구조조정이 마무리된 이후 가능할 듯

과거 전통적 추세와 달리 KODAQ 시장, 중소형주의 강세에도 거래대금 부진 양상이 지속됨에 따라 증권사

의 위탁 수수료 수입 감소 추세가 지속되고 있음

→ 4/4분기 일 평균 거래대금 5.9조원으로 전년 동기 대비 29% 감소함(분기 평균 코스닥지수는 3% 상승)

하반기 말 이후 위험자산 수요가 증가하면서 거래대금이 증가할 것으로 예상됨

→ 위험자산을 선호하는 중산층의 실질 소득 감소로 개인의 안전자산 선호현상은 당분간 지속될 것으로 예상됨

→ 가계 및 기업 부채 구조조정 과정에서 가계의 위험자산 기피 현상이 더욱 심화될 가능성이 높음

→ 정부의 복지 지출 확대, 내수 부양 정책의 효과가 가시화되는 하반기 말 이후 위험자산 수요가 증가할 듯

이를 반영하여 FY13, FY14 전체 거래대금 가정을 각각 9.0조원, 10.2조원에서 7.8조원, 8.9조원으로 하향

조정함

0.10

0.20

0.30

0.40

25

45

65

85

3Q04 1Q06 3Q07 1Q09 3Q10 1Q12

(%)(%) 개인거래비중(좌)대형 6사 MS(좌)대형6사 수수료율(우)

0

200

400

600

800

0

200

400

600

800

1,000

1Q08 4Q08 3Q09 2Q10 1Q11 4Q11 3Q12

(pt)(십억원) 위탁수수료(주식+선물)(좌)

KOSDAQ지수(우)

47


자료: 키움증권 정리

증권사별 투자의견 및 Valuation 요약


◎ 증권업종 : 투자의견 Overweight 의견 유지

새 정부의 정책 기조, 자본시장 및 금융산업 육성으로 전환됨에 따라 증권산업이 수혜를 받을 것으로 예상됨

→ 정부의 창조경제 활성화를 위한 정책적 지원으로 IB 및 벤처캐피탈 산업 성장 가능성 대두

자산관리형 증권사 중심으로 HNW의 자산구조 개편에 따른 Private Banking 산업 성장의 수혜 예상

개인의 위험자산 비중 축소 현상 심화로 개인거래 비중은 지속적으로 감소,

브로커리지 중심 증권사의 수익성 부진은 지속될 것으로 예상됨.

(FY13 일 평균 거래대금을 9.0조원에서 7.8조원으로 하향, 수익추정 일괄 하향 조정)

증권업종 Top-Pick : 자산관리형 증권사이자 대표적인 Private Bank인 미래에셋증권, 삼성증권

삼성 한국금융 미래 우리투자 대우 현대 대형사 평균

투자판단 BUY(Maintain)Outperform

(Downgrade) BUY(Maintain)

Outperform(Maintain)

Marketperform(Maintain)

Marketperform(Maintain)

Overweight

목표주가(원) 65,000 55,000 60,000 13,000 10,000 7,300

(상승여력,%) 27.0 16.0 40.8 14.0 -8.7 -6.3

Target PBR(FY13기준) 1.18 1.15 1.09 0.78 0.77 0.51 0.86

Target PER(FY13기준) 15.3 13.8 11.9 12.8 14.9 12.6 13.2

FY13F PER(배) 12.1 11.9 8.5 11.2 16.3 13.4 12.2

FY13F PBR(배) 0.93 0.99 0.77 0.69 0.84 0.55 0.77

FY13F 배당수익률(%) 2.0 1.9 1.9 1.1 3.2 1.9 1.99

FY13F ROE(%) 8.0 8.7 9.6 6.2 5.3 4.2 6.78

FY11~FY13 EPS 성장률 26.5 -13.9 42.3 2.9 -10.9 -10.2 2.0

현재가(04월25일) 현재 51,200 47,400 42,600 11,400 10,950 7,790

48


Top-Pick

선정 기준

Part VIII

49


자료: 키움증권

PER 밸류에이션이 낮은 증권사가 더 매력적

자료: 키움증권, 주: CAGR

이익 성장성, 향후 주가 상승의 중요한 변수임

VIII. Top-Pick의 선정기준

◎ PER 밸류에이션 매력도 대비 성장성이 높은 증권사, Top-Pick의 선정 조건

미래에셋, 삼성증권이 높은 이익성장률을 시현하는 반면 상대적으로 PER 밸류에이션 매력도가 높음

→ 미래와 삼성증권의 FY13 PER이 각각 8.5배, 12.1배로 경쟁사 대비 상대적으로 매력적임

→ 미래와 삼성증권의 이익 성장률은 각각 42.3%, 26.5%로 상대적으로 높은 것으로 분석

대우, 대신, 현대 등 위탁 비중이 높은 증권사의 경우 상대적으로 이익성장성이 낮고 PER 밸류에이션이 높음

→ 상대적으로 낮은 수익성으로 대우, 대신, 현대증권의 PER은 각각 16.3배, 15.4배, 13.4배로 매력도가 떨

어짐

당사는 PBR 밸류에이션보다는 PER과 EPS 성장률을 더 중요한 투자 지표로 판단함

8.5

11.2

11.9

12.1

13.4

15.4

16.3

0 5 10 15 20

미래

우리투자

한국금융

삼성

현대

대신

대우

(배)

주요 증권사

FY13F PER

-13.9-10.9 -10.2

2.9

26.5

42.3

-20

-10

0

10

20

30

40

50

한국금융 대우 현대 우리투자 삼성 미래

(%) EPS 성장률

FY11~FY13

50



수익성이 낮은 증권사의 PBR이 상대적으로 낮아


미래, 한국, 삼성 등 자산관리형 증권사의 ROE가 높아


◎ 자본이익률 대비 낮은 PER 수준을 보유한 증권사를 Top-Pick으로 제시함

미래에셋증권은 대형사 대비 높은 ROE를 기록할 것으로 예상되며 PBR 밸류에이션 매력도도 상대적으로

높음

→ PBR과 ROE 기준으로 볼 때 미래에셋증권이 가장 투자 매력도가 높음

ROE 기준으로 볼 때 미래에셋증권, 한국금융지주, 삼성증권이 상대적으로 매력적임

→ 증시 부진 장기화로 자산관리 수익 비중이 높은 증권사가 상대적으로 ROE가 높은 것으로 분석됨

현대, 대우 등 낮은 PBR에도 수익구조가 열악해 매우 낮은 ROE를 기록하는 증권사의 경우 감자 등 적극적

인 자본 정책을 취한 이후에나 투자의견을 재검토할 계획임

0.46

0.55

0.69

0.77

0.84

0.93

0.99

0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2

대신

현대

우리투자

미래

대우

삼성

한국금융

(배)

주요 증권사

FY13F PBR

3.2

4.6

6.0 6.6

9.0 9.2 9.9

0

2

4

6

8

10

12

대신 현대 대우 우리 삼성 한국 미래

(%) 2개년 평균 ROE

FY13~FY14

51


자료: 각사, 금융감독원

ODS 중심의 PB 영업 고려시 점포 축소는 불가피한 선택

자료: 각사, 키움증권

ODS 중심의 PB 영업 고려시 점포 축소는 불가피한 선택


◎ 비용 효율성 확보 여부, 향후 자산관리 시장의 핵심적인 경쟁 요소가 될 것임

중·저 위험 자산 중심의 Money Move 현상 재현 시 비용 효율성 확보를 통한 경쟁력 제고가 중요함

→ 채권, ELS 등 중·저 위험 자산 관리 시장에서 핵심 경쟁력은 가격이 될 가능성이 높기 때문

미래에셋증권 등 자산관리형 증권사 인력 구조조정과 지점 축소를 통해 비용 효율성 확보에 전력을 기울임

→ 대부분 증권사가 전반적으로 비용율이 하락하였지만 적극적인 구조조정을 추진한 미래 등 자산관리형 증

권사의 비용율 하락 폭이 더 큼

조기에 ODS(방문판매) 등 서비스 부문의 경쟁력 제고에 주력한 증권사가 향후 자산관리시장에서 우위를 점

할 것임

50

70

90

110

130

현대 우리 한국 대우 삼성 대신 미래

(개) 3Q10 3Q12

-33%

-4%

-6%

-2%-12%

9%

-10%

84.9 77.8 71.9

71.3 67.3

64.1 56.3

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

대신 현대 삼성 대우 한투 우투 미래

(%) FY12

FY13F

52



대신, 한투 등이 상대적으로 주식 관련 수익 비중이 높아


미래와 삼성증권이 중·저 위험자산 관리 수익비중이 높음


◎ 중·저 위험 자산관리 비중이 높은 증권사가 향후 Money Move 현상 재현 시 수혜 폭이 클 듯

미래, 삼성 등 대표적인 자산관리형 증권사가 중·저 위험 자산관리 비중이 상대적으로 높음

→ 미래에셋증권이 22%, 삼성이 12.6%로 상대적으로 비중이 높은 반면 대신, 현대, 대우 등이 낮음

→ 채권형펀드, 신탁, 변액보험 등 안정형 자산 관리 수익은 증시 부진에도 불구하고 안정적 성장 추세가 지

속될 것임

주식 위탁 및 주식형 펀드 등 위험자산 관리 수익의 비중이 높은 증권사는 당분간 실적 부진 추세 지속될 듯

→ 대신, 한투, 현대 등이 상대적으로 위험자산관리 + 주식 위탁 수익의 비중이 높은 것으로 나타나

HNW 중심의 Money Move 현상이 예상되는 상황에서는 안정형 자산관리 수익의 비중이 Top-Pick 기준

의 중요한 변수가 될 수있음 → 미래, 삼성증권의 Top-Pick의 주요 요인

22.0

12.6 10.4 10.3 9.2 8.4 7.5

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

미래 삼성 한투 우투 대우 현대 대신

(%) FY12

FY13F 42.4 41.5 40.9 39.6 38.2 34.7

25.4

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

대신 한투 현대 삼성 대우 우투 미래

(%) FY12

FY13F

53


자료: 각사, 키움증권 추정

증권사별 분기 순이익 추이 및 전망


◎ 주요 대형 증권사 4분기, 실적 부진 지속 가운데 증권사간 실적 차별화 심화

한국, 미래, 삼성 등 자산관리형 증권사의 4분기 실적이 상대적으로 양호했던 반면 위탁 중심 증권사는 부진한 실적

지속

→ HNW 중심의 Money Move 현상 재현에 따라 자산관리 수익 비중이 높았던 삼성, 미래에셋증권의 경우 실적이

예상보다 양호했던 것으로 판단

미래에셋증권: 자산관리 실적 호조, 판관비 축소, IB 부문 실적 호조 등의 영향으로 실질 기준으로 사상최대 실적 시현

한국금융지주: 4분기 가장 많은 실적을 시현했지만 비경상적 이익 탓으로 이를 제외할 경우 다소 부진

우리투자증권, 대우증권, 현대증권 등 위탁 중심의 증권사는 사업 구조조정 지연으로 여전히 낮은 ROE를 기록하고

있음

당기순이익 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12E QoQ(%) YoY(%) 1Q13E 2Q13E삼성 29.0 59.2 15.1 54.0 257.1 -6.5 63.7 65.4 대우 24.4 51.5 13.2 37.3 182.5 -54.1 52.2 52.1 우리 19.3 34.4 2.1 31.9 1451.0 -52.6 55.2 52.8 미래 11.0 41.1 37.3 44.4 19.1 61.6 50.7 50.7 한국지주 15.7 26.1 86.7 62.6 -27.8 83.0 56.9 57.3 현대 -9.5 15.7 -67.2 6.9 흑.전 125.9 29.6 30.9 6대 증권사 합계 90.0 228.0 87.2 237.1 171.9 -12.5 308.3 309.3 ROE(%) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12E QoQ(%) YoY(%) 1Q13E 2Q13E삼성 3.6 7.3 1.8 6.5 4.7 -1.3 7.6 7.7 대우 2.5 5.2 1.3 3.7 2.3 -6.2 5.0 5.0 우리 2.3 4.0 0.2 3.7 3.4 -5.1 6.3 6.0 미래 2.2 8.2 7.3 8.6 1.3 2.9 9.7 9.5 한국 2.5 4.2 13.6 9.7 -3.9 2.8 2.0 2.0 현대 -1.3 2.1 - 8.9 0.9 9.8 0.5 3.9 4.1 6대 증권사 평균 2.0 5.1 2.6 5.5 2.9 -1.1 5.7 5.7

54


Part IX 종목별 투자의견

55


미래에셋증권(037620): Private Banking의 새로운 리더 BUY (Maintain)

◎ 높은 이익 성장성과 안정성에도 밸류에이션 관점에서 투자 매력도 높음 양호한 수익성에도 2014년 3월말 기준 PBR은 0.77배, FY13 PER은 8.5배로 대형 증권사 중 가장 매력적

펀더멘탈의 변화를 고려해 볼 때 향후 한국, 삼성 수준의 밸류에이션이 적용될 가능성이 높음

◎ PB시장의 새로운 리더로 HNW 중심 Money Move의 최대 수혜주 지점 축소, 인력 재편을 통해 비용 효율성을 구축, 경쟁력 있는 Private Bank로의 기반을 마련함

주식 중심의 증권사에서 HNW 중심의 안정형 자산관리 PB로 사업 구조를 재편, 향후 Money Move 현상 가속화의 최대 수혜주가 될 것임

◎ 4분기에도 전분기에 이어 실질 기준으로 업계 최고 실적 시현 자산관리 수익 급증, 비용 감소, 투자금융 부문의 실적 호전에 힘입어 4분기 순이익, 전 분기 대비 19.1% 증가한

444억 원의 연결 순이익을 시현함. (별도 순이익은 482억 원으로 전분기 대비 95.1% 증가함)

HNW의 Money Move 현상 지속에 따른 실적 개선을 고려해 볼 때 증시 여건과 무관하게 FY13 이후 실적 개선추세는 가파르게 진행될 것으로 판단

주가(04/25): 42,600원/TP: 60,000원

KOSPI(04.25) 1,951.60pt

시가총액 17,846억원

52주 주가동향 최고가 최저가

44,600원 27,100원

최고/최저가 대비 등락율 -4.5% 57.2%

상대수익률 절대 상대

1M 5.8% 8.1%

6M 41.5% 39.6%

12M 23.1% 25.0%

발행주식수 41,892천주

일평균거래량(3M) 147천주

외국인 지분율 19.5%

배당수익률(13E) 1.9%

BPS(13.E) 55,098원

-35

-30

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

'12/4 '12/8 '12/12 '13/4

(%)(원) 수정주가(좌)

상대수익률(우)

투자지표 FY2010 FY2011E FY2012E FY2013E FY2014E

순영업수익 537.3 505.8 492.3 553.4 613.1

증감율(%YoY) 1.8 -5.9 -2.7 12.4 10.8

영업이익 182.1 153.5 190.1 240.6 270.9

증감율(%YoY) -6.4 -15.7 23.8 26.5 12.6

경상이익 142.1 102.5 122.6 207.4 240.4

증감율(%YoY) -8.6 -27.9 19.6 69.2 15.9

당기순이익 142.1 111.2 141.0 185.4 208.4

지배주주순이익 142.1 102.5 133.8 207.4 240.4

EPS(원) 3,449 2,491 3,253 5,041 5,842

EPS G/R(%YoY) -8.8 -27.8 30.6 55.0 15.9

BPS(원) 46,067 48,448 50,671 55,098 60,126

PER(배) 13.3 17.0 13.1 8.5 7.3

PBR(배) 1.00 0.88 0.84 0.77 0.71

ROE(%) 7.8 5.3 6.6 9.6 10.2

ROA(%) 1.5 0.7 0.8 1.1 1.3

56


삼성증권(016360): 국내 최대 Private Banking BUY (Maintain)

◎ PB시장에 강점을 지닌 대표적인 자산관리형 증권사 2014년 3월말 기준 PBR이 0.93배로 주가 하락으로 밸류에이션 매력도 크게 개선

대형 증권사 중 HNW 고객을 가장 많이 보유, Private Banking 시장에서 가장 시장 지배력이 높은 대표적인 자산관리형 증권사

중·저 위험자산 관리 부문에 상대적으로 강점을 지닌 자산관리형 증권사로 중·저 위험자산 중심의 PB시장 성장의 수혜가 상대적으로 클 것으로 예상됨

◎ 시장 거래대금 감소에 따른 수익성 둔화를 반영하여 목표주가 65,000원으로 하향 시장 거래대금 감소에 따른 수익성 둔화를 반영하여 수익추정을 하향, 목표주가를 65,000원으로 하향

조정함

랩어카운트 사태 이후 소극적인 경영 전략으로 일관, 자금 흐름 변화에 적극적으로 대응하지 못하고 있는 점이 단점으로 판단

주가(04/25): 51,200원/TP: 65,000원

KOSPI(04.25) 1,951.60pt



58,700원 45,050원

최고/최저가 대비 등락율 -12.8% 13.7%


1M -4.3% -2.2%

6M 5.7% 4.2%

12M 1.0% 2.2%





BPS(13.E) 54,925원

-35

-30

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

'12/4 '12/8 '12/12 '13/4




순영업수익 976.1 975.3 792.4 924.9 1,068.7

증감율(%YoY) 12.2 -0.1 -18.8 16.7 15.6

영업이익 351.5 282.9 175.6 322.7 431.7

증감율(%YoY) 11.4 -19.5 -37.9 83.8 33.8

당기순이익 233.4 134.7 146.9 244.6 327.2

증감율(%YoY) -4.8 -42.3 9.1 66.5 33.8

지배주주순이익 233.4 171.5 157.3 274.6 365.7

EPS(원) 3,607 2,651 2,432 4,244 5,652

EPS G/R(%YoY) -5.0 -26.5 -8.3 74.5 33.2

BPS(원) 42,198 50,174 51,482 54,925 59,283

PER 21.7 21.7 22.0 12.1 9.1

PBR 1.86 1.14 1.04 0.93 0.86

ROE 14.4 5.9 4.8 8.0 10.0

ROA 2.4 1.0 0.9 1.5 1.9

57


한국금융지주(071050): 증권업계의 신한지주 Outperform (Downgrade)

◎ 증권, 운용, 저축은행, 벤처 캐피탈을 보유한 증권계 금융지주 IB 시장, 벤쳐캐피탈 시장에서 강점을 지닌 증권사로 새 정부 정책의 수혜를 많이 받을 수 있을 듯

경쟁력있는 자산운용사를 보유해 해외 상품 등 고객 수요에 맞는 상품 제조 능력을 보유함

상대적으로 양호한 수익성 지속할 것으로 예상. 목표주가는 55,000원으로 상향 조정함

◎ 주가 상승에 따른 Valuation 매력도 약화로 투자의견 “Outperform”으로 하향 주가 상승으로 ’14년 3월말 PBR 0.99배, FY13 PER 11.9배로 밸류에이션 상 매력도 약화

주식 부문에서는 강점을 지니고 있지만 중·저 위험자산 관리 부문은 상대적으로 취약한 자산관리형 증권사로 중·저 위험자산 중심의 PB 시장 성장의 수혜가 상대적으로 적을 듯

전체 수익에서 주식관련 위험자산 관련 수익 비중이 상대적으로 높아 당분간 수익 부진 양상 지속될 것으로 예상됨

주가(04/25): 47,400원/TP: 55,000원

KOSPI(04.25) 1,951.60pt



48,000원 31,300원

최고/최저가 대비 등락율 -1.3% 51.4%


1M 7.2% 9.5%

6M 27.1% 25.3%

12M 13.9% 13.6%





BPS(13.E) 47,706원

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

35

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

'12/4 '12/8 '12/12 '13/4




지주당기순이익 175.9 270.6 191.1 233.1 278.2

증권순영업수익 703.0 756.0 596.8 716.7 716.7

증감율(%YoY) -6.1 7.5 -21.1 20.1 0.0

증권영업이익 233.6 268.8 113.6 223.6 223.6

증감율(%YoY) -19.7 15.1 -57.7 96.8 0.0

증권순이익 179.7 214.6 191.7 222.5 222.5

증감율(%YoY) -18.6 19.5 -10.7 16.1 0.0

EPS(원) 3,012 4,634 3,273 3,992 4,765

EPS G/R(%YoY) -17.0 53.8 -29.4 22.0 19.4

BPS(원) 38,070 42,745 44,428 47,706 51,556

PER(배) 13.1 9.7 13.5 11.9 9.9

PBR(배) 1.03 1.05 0.99 0.99 0.92

ROE(%) 7.9 10.4 7.6 8.7 9.6

ROA(%) 1.0 1.3 1.0 0.6 1.0

58


자료: 키움증권 추정

증권사별 분기 순익 추이 및 전망

IX. 종목별 투자의견

◎ 주요 증권사, 거래대금 가정을 하향 조정하면서 목표주가를 하향 조정함

우리투자증권 (037620) : 목표주가 15,000원→ 13,000원으로 하향, 투자의견 “Outperform”

→ 우리금융 민영화의 대표적의 수혜주. 위탁부문에 강점을 지닌 증권사로 거래대금 부진 영향이 클 듯

대우증권 (006800) : 목표주가 12,000원 → 10,000원으로 하향, 투자의견 “Marketperform”

→ 과잉 자본에 따른 ROE 문제 해결 여부, 향후 주가 상승의 관건이 될 듯

현대증권(033450) : 목표주가 8,000원→ 7,300원으로 하향, 투자의견 “Marketperform”

→ 지배구조 문제를 갖고 있는 상황에서 급변하는 금융시장 변화에 대응하지 못한 결과 경쟁력 약화 불가피

할 듯

FY12 YoY(%) FY13E YoY(%) FY14E YoY(%) FY15E YoY(%)당기순이익삼성 157.3 (8.3) 274.6 74.5 365.7 33.2 431.3 17.9 대우 126.5 (24.2) 224.3 77.4 299.4 33.5 326.9 9.2 우리 87.6 (47.2) 221.2 152.4 262.8 18.8 300.8 14.5 미래 133.8 30.6 207.4 55.0 240.4 15.9 264.0 9.8 한국 191.1 (29.4) 233.1 22.0 278.2 19.4 320.5 15.2 현대 (54.1) (139.6) 127.9 (336.2) 159.6 24.8 181.4 13.7 6대 증권사 합계 642.2 (36.7) 1288.5 100.6 1606.1 24.7 1825.0 13.6 ROE삼성 4.8 (1.1) 8.0 3.2 10.0 2.0 10.8 0.9 대우 3.1 (2.0) 5.3 2.1 6.8 1.5 7.4 0.6 우리 2.5 (3.0) 6.2 3.6 7.0 0.8 8.0 1.0 미래 6.6 1.3 9.6 3.0 10.2 0.6 11.2 1.0 한국 7.6 (2.8) 8.7 1.1 9.6 1.0 10.2 0.6 현대 (1.8) (6.7) 4.2 6.0 5.1 0.9 5.8 0.7 6대 증권사평균 3.8 (2.4) 7.0 3.2 8.1 1.1 8.9 0.8

59


투자의견 변동내역 및

목표주가 그래프

◎ 투자의견 적용기준

당사는 4월 25일 현재 상기에 언급된 종목들의 발행주식을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다.당사는 동 자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.동 자료의 금융투자분석사는 자료 작성일 현재 동 자료상에 언급된 기업들의 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다.동 자료에 게시된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다.

기업 적용기준(6개월) 업종 적용기준(6개월)

Buy(매수)Outperform(시장수익률 상회)Marketperform(시장수익률)Underperform(시장수익률 하회)Sell(매도)

시장대비 +20% 이상 주가 상승 예상시장대비 +10∼+20% 주가 상승 예상시장대비 +10~ -10% 주가 변동 예상시장대비 -10~ -20% 주가 하락 예상시장대비 -20% 이하 주가 하락 예상

Overweight (비중확대)Neutral (중립)Underweight (비중축소)

시장대비 +10% 이상 초과수익 예상시장대비 +10~-10% 변동 예상시장대비 -10% 이상 초과하락 예상

60


투자의견 변동내역 및 목표주가 그래프

종목명 일자 투자의견 목표주가

우리투자증권 2011/02/16 BUY(Maintain) 30,000원

(005940) 2011/08/26 BUY(Maintain) 20,000원

2011/10/11 Outperform(Downgrade) 13,000원

2012/03/05 Outperform(Maintain) 15,500원


2012/11/05 BUY(Upgrade) 14,000원

2012/11/07 BUY(Maintain) 14,000원

2012/11/28 BUY(maintain) 14,000원



미래에셋증권 2012/02/20 Buy(Maintain) 45,000원

(037620) 2012/02/27 Buy(Maintain) 47,000원



2012/11/07 BUY(Upgrade) 39,000원

2012/12/10 BUY(Maintain) 43,000원

2013/02/25 BUY(Maintain) 52,000원

2013/03/08 BUY(Maintain) 55,000원

2013/04/01 BUY(Maintain) 60,000원

2013/04/26 BUY(Maintain) 60,000원


삼성증권 2010/11/12 BUY(Maintain) 86,000원

(016360) 2010/11/23 BUY(Maintain) 90,000원

2011/02/14 BUY(Maintain) 105,000원

2011/05/30 BUY(Maintain) 105,000원

2011/08/29 BUY(Maintain) 80,000원

2011/10/11 BUY(Maintain) 70,000원

2011/11/28 BUY(Maintain) 60,000원





2012/11/07 BUY(Upgrade) 63,000원

2013/02/28 BUY(Maintain) 71,000원

2013/04/26 BUY(Maintain) 65,000원

대우증권 2011/08/29 Outperform(Downgrade) 17,000원

(006800) 2011/09/08 Marketperform(Downgrade) 15,000원

2011/10/11 Marketperform(Maintain) 12,000원






한국금융지주 2010/11/23 BUY(Maintain) 48,000원

(071050) 2011/10/11 BUY(Maintain) 45,000원

2011/11/30 BUY(Maintain) 50,000원

2012/01/20 BUY(Maintain) 52,000원

2012/02/06 BUY(Maintain) 52,000원

2012/02/13 BUY(Maintain) 52,000원

2012/02/20 BUY(Maintain) 52,000원

2012/03/05 BUY(Maintain) 56,000원

2012/03/19 BUY(Maintain) 59,000원

2012/05/31 BUY(Maintain) 59,000원

2012/06/04 BUY(Maintain) 59,000원

2012/06/05 BUY(Maintain) 59,000원

2012/11/05 BUY(Maintain) 49,000원

2012/11/07 BUY(Maintain) 49,000원


현대증권 2012/02/08 Outperform(Re-initiate) 12,500원

(003450) 2012/02/09 Outperform(Maintain) 12,500원






2012/12/03 Marketperform(Downgrade) 8,000원


61


투자의견 변동내역 및 목표주가 그래프

우리투자증권 (005940) 삼성증권 (016360)) 한국금융지주 (071050) 미래에셋증권(037620)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

'11/4/26 '12/4/26 '13/4/26

(원) 주가

목표주가

0

50,000

100,000

150,000

'11/4/26 '12/4/26 '13/4/26

(원) 주가

목표주가

15,000

35,000

55,000

75,000

'11/4/26 '12/4/26 '13/4/26

(원) 주가

목표주가

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

'11/4/26 '12/4/26 '13/4/26

(원)

주가목표주가

대우증권(006800) 현대증권(003450)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

'11/4/26 '12/4/26 '13/4/26

(원) 주가

목표주가

0

5,000

10,000

15,000

'11/4/26 '12/4/26 '13/4/26

(원)

주가

목표주가

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