Caso Aplicado de Valorizacin de Empresas

Alumnos : Cristian Carreo.

David Godoy. Ramn Valenzuela.

Ctedra: Direccin de Finanzas II.

Fecha de Entrega: 14 de Diciembre de 2014. Acadmico : Oscar Elvira.

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ndice Pgina 1.1 Descripcin de la Compaa...3 1.2 Posicin Competitiva4 1.3 Estrategia Competitiva.5 2.0 Entorno Econmico...6 3.0 Mtodos de Valorizacin..7 3.1 Mtodos Estticos....7 3.1.1 Mtodo del Valor Contable.7 3.2 Mtodos Dinmicos..8 3.2.1 Mtodo de Descuento de Flujo de Caja..8 3.2.2 Mtodo de Descuento de Flujo de Caja Libre..10 3.3 Mtodos de Ratios..11 3.3.1 Mtodo PER ( Precio por Accin / Beneficio por Accin).12 3.3.2 Mtodo P/Vtas ( PrecioP/Vtas )12 4.0 Valor Real de la Accin Vs Valores Estimados.13 5.0 Comentarios y Conclusiones....14

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1.1 Descripcin de la Empresa Salfa Corp S.A con 85 aos de trayectoria en Chile es una sociedad annima abierta que est a la vanguardia de la Ingeniera, Construccin y sector Inmobiliario en Chile, participando en obras emblemticas del pas, gracias a su gran variedad de servicios para la Minera, Energa, Construccin y el sector Inmobiliario, entre otros.

Actualmente exporta toda su experiencia en el desarrollo de proyectos en Latinoamrica, el Caribe y EEUU marcando fuerte presencia en Per, Colombia, Panam, Estados Unidos y China con oficina comercial.

El desarrollo de la compaa se ha logrado a travs de un slido modelo de negocios que contempla la diversificacin y complementariedad de las reas de Ingeniera y Construccin e Inmobiliaria; su experimentado equipo humano, la amplia gama de servicios para diversas industrias y zonas geogrficas, con objeto de satisfacer las necesidades especficas de sus clientes.

A travs de normas ISO, polticas de seguridad, salud ocupacional y medio ambiente, vela por la seguridad de sus trabajadores, cumple con los requisitos legales del cliente y previene la contaminacin de los lugares en que ejecuta sus proyectos.

Entre las dcadas del 50 al 80 acenta su desarrollo a travs de una especializacin cada vez mayor y en los 90 se realiz la apertura de la Empresa de Montajes Industriales Salfa S.A., que se transform en uno de los actores ms destacados de esa industria. Ese mismo ao se constituye la Sociedad Salfa Inmobiliaria S.A. que participa activamente en el mercado inmobiliario.

El ao 2003 se obtuvo la certificacin internacional ISO 9001:2000 en seis de las empresas pertenecientes al holding, distinguiendo el trabajo de Salfa Construccin, Constructora Salfa, Salfa Montajes, Salfa Industrial, Novatec y Proing.

El ao 2004 la compaa incursiona en la Bolsa de Valores de Chile, obteniendo recursos suficientes para comenzar un plan de expansin que contempl, entre otros aspectos, la inversin en terrenos para acelerar el crecimiento del rea Inmobiliaria y apoyar el desarrollo de la Unidad de Ingeniera y Construccin.

El ao 2007 se destaca la fusin con la empresa Aconcagua y el fuerte crecimiento de Ingeniera y Construccin lo cual permite situarlo como el conglomerado ms importante del sector construccin e inmobiliario en Chile, proyectando un enorme potencial en los proyectos inmobiliarios, obras de

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construccin, montajes industriales y nuevos negocios tales como Mantenciones Industriales, Desarrollo Minero y Obras Martimas.

En paralelo a este crecimiento se suma la internacionalizacin a los mercados de Latinoamrica.

Al 2014 SalfaCorp cuenta con ms de 25 empresas operativas, siendo la compaa del rubro con mayor cantidad de servicios a disposicin de sus clientes.

1.2 Posicin Competitiva La construccin es uno de los sectores de mayor relevancia en la economa chilena, que ha representado un promedio de 7% del Producto Interno Bruto (PIB) durante los ltimos aos. El sector construccin se caracteriza por ser pro-cclico; esto es, su producto es ms sensible a perodos de expansin y contraccin de la economa, siendo las variables ms relevantes las expectativas econmicas (tasas de inters, tasas de desempleo e inflacin, etc.) y las condiciones de financiamiento. La industria se compone principalmente de nueve constructoras que tienen presencia tanto en Chile como en Sudamrica que son: SalfaCorp, Besalco, Socovesa, Claro Vicua Valenzuela, Belfi, Ingevec, Moller & Prez-Cotapos, Echeverra Izquierdo e Icafal. SalgaCorp S.A se desempea en dos reas: Ingeniera y Construccin, y Desarrollo Inmobiliario. El rea de Ingeniera y Construccin abarca la inversin en infraestructura pblica y privada del pas, a travs de obras civiles, montaje industrial y concesiones. En tanto, el rea de Desarrollo Inmobiliario considera la inversin en vivienda pblica y privada. Cabe notar que SalfaCorp S.A. mantiene una posicin activa en los segmentos de infraestructura productiva privada y vivienda privada. En el siguiente grfico se muestra la importante posicin que ocupa SalfaCorp S.A en el mercado chileno.

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Grfico 1: Participacin de SalfaCorp S.A en la industria de la Construccin de

Chile Fuente: SalfaCorp S.A y Cmara Chilena de la Construccin

La Compaa ha logrado esta posicin gracias a su slido modelo de negocios - estructurado para crecer en forma planificada y ordenada y que se basa en unidades de negocio independientes entre s y diversificadas, que comprenden especialidades replicables en otros mercados, tal como se aprecia en la expansin internacional que ha llevado a cabo la Compaa. A lo anterior, se suma un experimentado equipo humano, profesionalismo y rigurosidad, una estrecha relacin con sus clientes, una amplia gama de servicios para diferentes industrias y especialidades como para diferentes zonas geogrficas. 1.3 Estrategia Competitiva Es importante destacar que la Compaa progresivamente ha enfocado su negocio en lneas de mayor valor agregado donde puede optar a mejores mrgenes relativos. Este esfuerzo ha sido complementado con una estrategia de desarrollo orgnico y adquisiciones de especialidades constructivas asociadas a la minera y de mayor uso de recursos tecnolgicos, tanto en la operacin como en la gestin del negocio. En este sentido destaca el crecimiento de estas especialidades y asimismo la reduccin de lneas de menor rentabilidad relativa como es el segmento de obras civiles e infraestructura. La implementacin de esta estrategia ha resultado ser positiva durante los ltimos aos y no slo ha permitido potenciar nuevos mercados y diversificar sus fuentes de ingresos sino que tambin contar con ingresos ms recurrentes. Al cierre de 2013, los contratos vigentes de las

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lneas de negocio de Minera Subterrnea (Geovita) y Mantencin Industrial (Montajes) son los que proveern de ingresos durante los prximos aos. En general se trata de segmentos con inversiones de largo plazo, que mitigan los riesgos de menor actividad ante fluctuaciones puntuales que puedan tener las economas. De esta manera, la Compaa concreta su oferta de valor al cliente, a travs de una amplia gama de especialidades constructivas, que abordan los diferentes proyectos en todas sus etapas. La compaa ha continuado desarrollando su estrategia de agregacin de valor en el rea inmobiliaria, donde destaca la innovacin constructiva en este aspecto, por ejemplo, con el desarrollo de proyectos con lagunas cristalinas-; la diversificacin geogrfica y una oferta de productos que abarca prcticamente la totalidad de los segmentos socioeconmicos locales, lo que en s mismo le imprime una mayor solidez para enfrentar los vaivenes de la economa. Durante el 2013 la empresa ha continuado implementando una cultura de sistematizacin de la innovacin de acuerdo con la estrategia elaborada en el programa Innovation Manager. Esto significa una bsqueda constante para agregar valor a la ejecucin de los proyectos y a los diferentes procesos transversales de soporte requeridos para su concrecin. 2.0 Entorno Econmico Luego que la inversin en construccin de 2013 experimentar una moderacin sustancial en su ritmo de crecimiento anual, las expectativas de los empresarios se han tornado cada vez ms pesimistas. Al mismo tiempo, gran parte de los indicadores adelantados de actividad auguran que la inversin en construccin privada y estatal continuar exhibiendo una tendencia bajista durante 2014. Esto ltimo se condice con un escenario macroeconmico en el que la actividad agregada y la demanda interna mantienen un bajo dinamismo, a la vez que las estimaciones de los agentes privados sobre el crecimiento del PIB total para el ao 2014 continan corrigindose a la baja, segn se desprende de las encuestas de expectativas econmicas del Banco Central. Un escenario algo mas alentador se espera para 2015, pero con varios riesgos dados por un mayor deterioro de las condiciones financieras externas que impactara negativamente las ya restringidas condiciones de acceso a crdito a nivel local. Adems, se acentuara una conducta mas cautelosa de los hogares y empresas contrayendo aun mas la demanda de crditos hipotecarios.

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3.0 Mtodos de Valorizacin En los siguientes captulos se valorizar el precio de accin para SalfaCorp SA a travs de diversas metodologas. Se considera vital el uso de Informe Corp Research del Banco Corpbanca, Diciembre de 2013, Martn Antnez. El cual fue seleccionado especficamente para validar si la proyeccin realizada hace un ao se mantena al compararla hoy en da con el valor real. 3.1 Mtodos Estticos Se caracterizan por no valorizar lo que es capaz de generar en el futuro la empresa a travs de sus flujos monetarios, por lo que normalmente slo se toman como referencia y no como mtodos de decisin final. 3.1.1 Mtodo del Valor Contable En el siguiente punto se presentara la primera valorizacin que corresponde al mtodo contable, el cual es muy criticado por no considerar aspectos de rentabilidad de los activos y depende de los criterios contables usados. Para el caso de Salfa Corp, se tiene, segn los datos del estudio realizado por Corp Research del Banco Corpbanca en diciembre de 2013 y considerando las siguientes relaciones:

1) Valor de la Empresa = Recursos Propios 2) Recursos Propios = Capital + Reservas

3) Capital + Reservas = Activo Total Pasivo Exigible 4) Valor Empresa = Activo Total Pasivo Exigible

Tabla 1: Balance Salfa Corp aos reales y estimados (e).

Fuente: Informe Corp Research del Banco Corpbanca, Dic 2013, Martn Antnez.

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Y con un nmero de acciones de 437,6 millones, se tiene que el valor por accin es de para el ao 2014 :

Valor accin 2014: 777 (Pesos)

3.2 Mtodos Dinmicos 3.2.1 Mtodo de Descuento de Flujos Futuros Este mtodo dinmico de los flujos futuros permite obtener el valor de la compaia a travs de los flujos futuros que es capaz de generar, es decir, es el valor de su capacidad de generar riqueza futura. Para aplicar este mtodo, se utilizar lo siguiente: Dnde:

Para el valor de k, se utiliz una tasa de descuento de 9,0% ( WACC ) , para la cual se consider una tasa libre de riesgo de 5,0% (BCU-1), un beta de 1,40 y un premio por riesgo de 5,5%. Adems se considera una tasa de impuestos de 25%.

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Estos datos son los entregados por Corp Research del Banco Corpbanca, Para el caso la tasa de crecimiento g se tomar, considerando que la Cmara Chilena de la Construccin proyecta que contine la desaceleracin de la inversin en el sector construccin, con lo que para el ao 2013 se esperaba una tasa de crecimiento de 5,0% de la inversin la que para el 2014 debera ubicarse en torno al 4,0%. La siguiente tabla muestra los flujos de caja y los flujos de caja libre estimados, segn el informe de CorpBanca.

Tabla 2: Flujo de Caja Salfa Corp aos reales y estimados (e)

Fuente: Informe Corp Research del Banco Corpbanca,diciembre de 2013, Martn Antunez.

En la valorizacin, consideramos el Flujo de Caja como el resultados operacional + depreciacin & amortizacin impuestos ajustados. Se tomo como referencia el ao 2012, con lo que en los aos venideros el flujo de cada se hizo crecer a una tasa de 4,0 %, de modo que el flujo de caja utilizado fue de:

Con lo que el Valor de la Empresa en miles de millones es de:

= 47

(1+ 0,09)! +49+ 1022(1+ 0,09)!

= ( Miles de Millones de Pesos)

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Y con un nmero de acciones de 437,6 millones, se tiene que el valor por accin es de :

Valor accin 2014: 2159 (Pesos)

3.2.2 Mtodo de Descuento de Flujo de Caja Libre La utilizacin de este mtodo, a diferencia del anterior Mtodo de Descuento de Flujo de Caja, considera los compromisos en Activos No Corrientes y Activos Corrientes, es decir el flujo necesario para cubrir las necesidades de Capex. Si se toma entonces los datos de la tabla 2:

Tabla 3: Necesidad de Flujo de Caja Libre.

Fuente: Informe Corp Research del Banco Corpbanca,diciembre de 2013, Martn Antunez.

=

( + , )+ + , /(, , )

( + , )

V=734 ( Miles de Millones de Pesos)

Y con un nmero de acciones de 437,6 millones, se tiene que el valor por accin es de :

Valor accin 2014: 1677 (Pesos)

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3.3 Mtodo de Ratios Para utilizar estos mtodo es necesario contar con el Estado de Resultados Real + Estimado, el cual es el siguiente segn el informe de Corp Banca:

Tabla 3: Estado de Resultados Proyectado ao real + estimado. Fuente: Informe Corp Research del Banco Corpbanca, diciembre de 2013, Martn Con la anterior informacin se realizar la obtencin del valor de la accin por dos mtodos de ratio: PER y P/Vtas.

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3.3.1 Mtodo PER ( Precio por Accin / Beneficio por Accin) Para estimar el valor de la accin a travs del mtodo PER ( Precio Accin / Utilidad por Accin) se obtendr la utilidad por accin estimada, considerando un total de 437,6 millones de acciones y conocida la utilidad proyectada:

Si se observa la tabla de mltiplos, para obtener el valor estimado de la accin para el ao 2013, 2014, 2015 y 2016 se tom como base el indicador P/U del ao 2012 constante de 19 y se utiliz el UPA ( Utilidad por Accin) definido ms arriba. Lo anterior permite obtener un valor de accin para el 2014 de:

Valor accin 2014: 682 (Pesos)

3.3.2 Mtodo Precio/Vtas Para estimar el valor de la accin a travs del mtodo Precio/Vtas se considera los ingresos estimados en el Estado de Resultados Proyectado junto con mantener constante el indicador de P/Vtas del ao 2012 lo que da como resultado la siguiente tabla:

Valor accin 2014 : 920 (Pesos)

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4.0 Valor Real de la Accin Vs Valores Estimados La siguiente tabla muestra las variaciones porcentuales respecto del valor real obtenido a diciembre de 2014. Los resultados muestran alta variacin respecto del valor real a diciembre de 2014 (el valor promedio del mes diciembre). Las razones pueden estar dadas por los supuestos realizados al realizar cada mtodo, como el porcentaje de crecimiento de los flujos de caja, la tasa de descuento WACC utilizada, el precio tomado como referencia que corresponda a 2012, una estimacin de los ingresos errnea, fluctuaciones negativas del mercado macroeconmico que generan un nivel de mayor incertidumbre en el mercado de renta variable entre otros. A la luz de los resultados, y considerando que el valor de cierre de la accin del SalfaCorp SA el da viernes 12 de Diciembre de 2014 fue de 450,86 pesos y que el obtenido por el mtodo PER fue de 682 pesos se observa que existe una infravaloracin por parte del mercado y se recomienda comprar acciones.

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5.0 Conclusiones y Comentarios El estudio del posicionamiento y valorizacin de SalfaCorp S.A deja las siguientes conclusiones:

SalfaCorp S.A. es el mayor grupo empresarial del sector de la construccin en Chile, con un indiscutible liderazgo que ha cultivado durante sus 85 aos de historia.

Para la realizacin de los diferentes mtodos de valorizacin realizados

deben tomarse supuestos respecto de la proyeccin de diversas herramientas financieras tales como el Estado de Resultados, Balance, Capital de Trabajo y Flujos de Caja/Flujos de Caja Libres, los cuales fueron tomados del informe financiero de CorpResearh al 11 de Diciembre de 2013 (Se consider realizar el anlisis con informacin con un ao de antigedad para probar la veracidad de las proyecciones de hace un ao atrs).

Los supuestos utilizados en las diversas proyecciones asumen un

crecimiento en los ingresos de la empresa bastante conservadores al igual que el % de Margen Bruto con un nivel de inversin en Capex en torno al promedio histrico de la empresa los ltimos 3 aos a contar desde 2012.

Los diversos mtodos de valorizacin entregan variados valores de la

accin estimada para 2014. La que resulta estar mas cercana es la del PER debido a una estimacin razonablemente buena de los ingresos de la empresa. Por otro lado, el mtodo que arroja el valor mas alejado es el de Flujos Descontados, se atribuye esto a que el crecimiento del sector de la construccin en el pas ha sido mucho menor a lo previsto, lo que ha impactado en la generacin de los flujos de caja con lo cual el valor de la accin a tendido a decaer.

A la luz de los resultados, y considerando que el valor de cierre de la accin de SalfaCorp S.A el da viernes 12 de Diciembre de 2014 fue de 450,86 pesos y que el obtenido por el mtodo PER ( el ms cercano) fue de 682 pesos se observa que existe una infravaloracin por parte del mercado y se recomienda comprar acciones.