沉浮后家电行业未来发展之路—— 2016年家电行业策略报告（ppt）.pdf

沉浮后家电行业未来发展之路

证券分析师刘迟到 A0230515050001周海晨 A0230511040036研究支持：丁智艳2015.11.24

—— 2016年家电行业策略报告

2

家电板块投资逻辑变化

需求结构变化，毛利率

提升

需求量增加拉动业绩快

速提升

3

主要内容

1.家电板块回顾

2.家电行业现状：黑白电需求进入饱和期

3.家电行业变革之路：智能化推进产品结构改善和效率提升

4.投资逻辑与金股推荐

www.swsresearch.com4

1.1 2015年家电板块回顾

上半年申万28个一级行业指数涨跌幅

家电分行业涨跌幅

资料来源:Wind、申万宏源研究


0102030405060708090

白电黑电零部件厨电小家电

家电公司涨跌幅情况

截止 11 月 19 日家电板块上涨31.71% ，涨幅在28个行业中排名18；小家电与厨电板块上涨幅度较大，白电涨幅居末位

彻底转型公司奥马电器（ 434.31% ）、德奥通航（ 218.14% ）、禾盛新材（210.94%）领涨


-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

非银

金融

银行

煤炭

沪深

300

钢铁

有色

金属

食品

饮料

建筑

材料

建筑

装饰

公用

事业

房地

产家

用电

器交

通运

输汽

车商

业贸

易国

防军

工机

械设

备化

工医

药生

物电

气设

备农

林牧

渔综

合休

闲服

务电

子通

信传

媒纺

织服

装轻

工制

造计

算机

0%50%

100%150%200%250%300%350%400%450%500%

*ST厦

华海信

科龙

青岛

海尔

美菱

电器

惠而

浦圣

莱达

万家

乐三花

股份

盾安

环境

华帝

股份

四川

长虹

海信

电器

兆驰

股份

澳柯

玛爱

仕达

浙江

美大

小天

鹅A

开能

环保

老板

电器

蒙发

利康盛

股份

台海

核电

长青

集团

华声

股份

乐金

健康

和晶

科技

天际

股份

奋达

科技

雷科

防务

德奥

通航

5

主要内容





www.swsresearch.com

-5%0%5%10%15%20%25%30%35%

0100020003000400050006000

洗衣机销量（万台）增长率

负

馈

反

馈

资料来源:产业在线、申万宏源研究资料来源:产业在线、申万宏源研究

6

2.1 家电行业处于发展瓶颈期 2015年1-9月冰箱、洗衣机、空调和彩电销量为5858万台、4115万台、

8973万台和8921万台，同比分别下降4.6%、0.76%、5.6%和2.6%。空调库存预计明年3-6月份回到正常水平，预计未来五年冰洗、彩电销量保持-5%—5%的稳定增速。

-5%0%5%10%15%20%25%

02000400060008000

100001200014000

彩电销量（万台）增长率

-10%0%10%20%30%40%

02000400060008000

10000

冰箱销量(万台) 增长率

-10%0%10%20%30%40%50%60%

02000400060008000

100001200014000

2001

年

2002

年

2003

年

2004

年

2005

年

2006

年

2007

年

2008

年

2009

年

2010

年

2011

年

2012

年

2013

年

2014

年

2015

年1-

9月

空调销量（万台）增长率

资料来源:产业在线、申万宏源研究资料来源:产业在线、申万宏源研究

冰箱销量洗衣机销量

空调销量彩电销量


2.2 家电行业需求驱动力减弱

冰箱、洗衣机无论在城镇市场还是农村市场均已接近饱和，农村市场平板电视对CRT替代进入中期阶段；农村家庭空调仍处于起步阶段，城镇市场也距离天花板仍有一定空间

资料来源:Wind，申万宏源研究资料来源:Wind，申万宏源研究

家电每百户保有量 GDP/支配收入增速进入换挡期

房地产新建住房面积与销售

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

商品房销售面积(万平方米）竣工房屋面积（万平方米）

销售增速竣工增速


0

20

40

60

80

100

120

140

冰箱洗衣机空调电视

城镇农村

0%

5%

10%

15%

20%

25%

0100000200000300000400000500000600000700000

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

GDP(亿) 国民可支配收入（亿）

GDP增速可支配收入增速

8

主要内容






3.1穷则变，变则通——家电行业全面改革转型

家电企业在生产制造环节、销售环节、产品与服务终端环节、家电后市场环节与组织管理等5个环节进行全方位变革

资料来源:申万宏源研究

家电行业价值链图


3.2 从“制造”到“智造”+个性化定制或成方向之一

原有生产模式：人工占比大，信息化与自动化程度低

互联网思维+工业4.0重新定义制造：生产过程高度信息化与自动化、制造模式从大批量生产走向了个性化定制

实现效果：质量提升、效率提高、快速响应、个性化需求得到满足、过程可视

智慧工厂2

智能机器2

智能机器1

APP

智慧工厂1

物理信息系统

物料

产品

顾客

供应商

智能制造模式

资料来源：申万宏源研究


3.2 从“制造”到“智造”

智能制造海尔模式：海尔互联工厂

• 互联网工厂提供个性化产品的全流程可视化消费体验

外观、面板、功能、容量、服务等个性定制

用户在10个关键性生产节点可视化

• 背后是模块化、自动化、数字化的支撑

• 优势：制造效率的提升带来成本的下降；个性化定制满足消费者个性需求，带来销量上升；C2F2C模式减少中间环节，提升毛利率

海尔个性化定制界面

资料来源：海尔官网、申万宏源研究

海尔互联网工厂工作机制

资料来源：互联网、申万宏源研究

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2015家电线上、线下增速

资料来源：家电网购分析报告

12

3.3 营销：渠道多元化、扁平化、协同化

12

家电网购市场蓬勃发展：2015 年上半年B2C销售额达700亿元，同比增长64%

渠道呈现扁平化趋势，代理商话语权减弱

线上、线下营销协同体系建设

网上电商

线下零售

B2C

C2C 官方商城

家电连锁商超

社区店

体验店

服务网点

物流中心

线上APP

社会化营销

O2O

线上线下协同合作


产品一级经销商

二、三级经销商

商超、电商、KA

消费者

产品

消费者

传统家电企业

互联网渠道

电商


传统线下销售体系与互联网销售体系对比


3.3 营销：用互联网思维做营销互联网上产品丰富，消费者陷入选择恐惧症；聚焦头部市场，打造爆款，能

够降低供应链成本，提高产品口碑与人气

爆款产品背后离不开大数据精准支持，个性化定制、社会化营销和粉丝经济的支持

2015年双十一，美的电饭煲MB-WFS4066销售额1134万，美的电磁炉WK2012T销售额1014万，美的挂烫机MY-GD20D1销售额1478万，美的榨汁机MJ-WJS1241E销售额为677万，美的电水壶TM1502销量56162万。

爆款模式


美的双十一爆款产品

资料来源：互联网，申万宏源研究


3.4 家电产品方向：节能、高端、智能

白电与厨电：产品结构升级成主要驱动力

• 节能、高端

政策：冰箱新国标、家电能效“领跑者”细则相继推出，推动家电产品向节能化发展

• 智能化

智能家居是未来发展方向：产品互联互通、人与产品交互、自适应、云服务、个性化增值服务

目前盈利模式不清晰，平台众多，互不兼容，条件不成熟

黑电：智能电视拓展盈利链条

• 硬件+内容+运营（电视游戏、视频、教育、广告）

• 参与者众多，模式逐步成熟


3.4.1黑电：客厅经济风起

家电厂商盈利模式重塑：终点变成盈利起点

• 从单纯卖硬件转向“硬件+内容+运营”，参与后续盈利分成

电视端视频点播、游戏、电商、教育、广告价值逐步显现

• 根据奥维咨询预测，2015 年客厅经济的价值将达 98 亿元，盈利模式逐渐成熟


后端内容市场平台运营渠道提供

电视剧

影视制作公司

自制内容

电视台/用户

电视游戏

互联网教育

生活

电子商务

本地服务

远程医疗

.......

电视台广播有线网络

内容服务平台

集成播控牌照

电视

终端用户

公共互联网

资源（视频、游戏、生活）变现收入分成

内容硬件

电视机厂商

黑电家庭互联网入口模式

2355

120190

10

25

45

110

3

9

23

5

15

25

46

0

50

100

150

200

250

300

350

400

2014 2015E 2016E 2017E

视频游戏电商教育其他

未来三年客厅经济价值变化

资料来源:奥维咨询，申万宏源研究


3.4.2黑电：客厅经济风起

入口价值明显，诸多企业跨界加入智能电视行业

• 跨界目的是为了抢占客厅互联网入口，并非为了硬件利润

开放生态是行业主流发展方向

• 互联网电视的产业链条很长，涉及硬件设计与制造、操作系统、牌照、内容资源、后续运营等不同的专业壁垒，难以一家全部掌控，开放合作是行业生态建立的基础，封闭链条并不能带来竞争优势

资料来源:申万宏源研究资料来源:申万宏源研究

互联网电视不同模式

互联网电视

跨界进入互联网电视行业

开放生态：股权与战略合作（代表：风行

TV）

开放生态：战略合作——自有硬件+合作内容与牌照（小

米）

封闭生态：自有硬件+自有内容（代表：

乐视）


3.4.3 TCL全球播案例 “全球播”业务携手电影科研所，打造家庭院线，目前B轮融资中

• 先收款,再结算分成，资金沉淀；全球播分成比例为30%-50%左右票房

• 用户数350多万，TCL电视用户比例下降为53%，

• 普通影片 5-10 元一部,大片 15 元一部，今年预计票房可达3000-4000万

全球播平台 TV通道税收

消费者付费

广告商付费

100%

8% 10-15%

制作人

发行人

30-50%

25%

或者30-50%

全球播收入分成图

资料来源：TCL集团、申万宏源研究

流量互导

用户共享

全球播电视院线（以云服务技术与平台为基础）

首发影院（新媒体版权模式）

同步院线（电影院线模式）

院线窗口期

与内容方采用票房分账模式

符合电影播放技术的国家标准KDM

纳入全国票房统计口径，接受国家监管

主动观看广告

数据分析精准投放

海外电视直播业务

零花钱广告企业用户

服务和广告营销平台

消费者用户

积分、金币通存通兑平台

海外地区已经上线一年

多，覆盖15万用户规模

全球播业务模式

资料来源：TCL集团、申万宏源研究

全球播电视院线（以云服务技术与平台

为基础）

零花钱广告

GoLive TV海外电视直播业务

同步院线电影院线模式

首发影院新媒体版权模式

消费者用户积分、金币通存通

兑平台

企业用户服务和广告营销平台

海外地区已经上线一年多，覆盖15万

用户积分


3.5 家电后市场：万亿规模新蓝海

用户体验差，用户存在诸多痛点

• 初始购买时网络购物往往存在买后无法安装的尴尬

• 空调、洗衣机等产品清洗难度较大，用户对专业清洗需求大

• 产品维修存在价格与服务不透明问题

• 产品回收不便，存污染问题

目前针对家电安装、清洁、维修、回收的等售后服务专业市场处于空白

模式：O2O上门服务

家电后市场



3.6组织扁平化，从公司走向孵化器

公司组织需要与业务模式相适应，企业层级减少，结构扁平化是趋势，反馈与沟通更及时有效，能缩短与用户距离

部分企业组织结构开始打碎，成为众多小微创业团队的创新孵化器

• 有利于产品、商业模式与技术保持领先，

• 享受创投高回报

• 案例：海尔小微生态圈、美的美创平台组织结构变革


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0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%

100%

2013

年1月

2013

年3月

2013

年5月

2013

年7月

2013

年9月

2013

年11

月

2014

年1月

2014

年3月

2014

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2014

年7月

2014

年9月

2014

年11

月

2015

年1月

2015

年3月

2015

年5月

2015

年7月

2015

年9月

单门双门三门多门

0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%

100%

变频定频

20

3.7 白电与厨电：产品结构升级

资料来源:中怡康，申万宏源研究资料来源:中怡康，申万宏源研究

冰箱：三门以上占比洗衣机：滚筒占比

空调：变频占比厨电：大风量油烟机占比

产品结构向高端化演进，带来价格提升，提升企业毛利率水平

0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%

100%

2013

年1月

2013

年3月

2013

年5月

2013

年7月

2013

年9月

2013

年11

月

2014

年1月

2014

年3月

2014

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2014

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2014

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2014

年11

月

2015

年1月

2015

年3月

2015

年5月

2015

年7月

2015

年9月

单缸双缸波轮滚筒

0%20%40%60%80%

100%

13立方米/分钟以下 13-15立方米/分钟

15-16.9立方米/分钟及以上 17立方米/分钟及以上

资料来源:中怡康，申万宏源研究资料来源:中怡康，申万宏源研究


3.7.1 白电与厨电：终端售价持续提升

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

2014

-09-

01

2014

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01

2014

-11-

01

2014

-12-

01

2015

-01-

01

2015

-02-

01

2015

-03-

01

2015

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01

2015

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01

2015

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01

2015

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01

2015

-08-

01

2015

-09-

01

空调冰箱洗衣机

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

油烟机燃气灶

2015年1-9月份，冰箱、洗衣机平均单价分别为3192元/台、2354元/台，同比分别上涨4.97% 、5.19% ，空调平均单价3769元/台，同比下降3.73%

油烟机平均单价2629元/台，同比增长5.75%，燃气灶平均单价1315元/台，同比增长4.42%

白电价格走势（元/台）

油烟机和燃气灶价格（元/台）




3.7.1 白电与厨电：毛利率将持续提升

05

10152025303540

格力电器青岛海尔美的集团小天鹅A 美菱电器

0

10

20

30

40

50

60

老板电器华帝股份万和电气

2010年-2014年，格力电器、青岛海尔和美的集团，毛利率分别提升14.5、4.1、7.4和10.2个百分点；老板电器、华帝股份和万和电器毛利率分别提升1.94、1、1.54个百分点



白色家电毛利率（%）

厨房电器毛利率（%）

23

主要内容1.家电板块回顾





4.1投资逻辑：关注变革红利行业增速放缓下，原来依靠销量增长带来业绩提升的阶段已暂告一段落，家电

行业投资逻辑需要转变

行业拐点下，企业为走出困境而积极变革，往往带来超预期的变革红利

投资机会时间先后梳理——近期关注渠道变革、产品升级、客厅经济三大机会

• 渠道与营销变革目前正在进行中；产品结构升级在未来几年会逐步推进；客厅经济参与者增多，行业生态圈逐步成熟，变现可期；智能制造海尔处于领先，但行业机会整体来临仍需时间；智能家居目前还处于起步阶段


“变革”投资逻辑兑现先后顺序


4.2投资逻辑：关注变革红利

白电厨电：产品升级，毛利率提升

• 行业龙头企业：产品结构升级下，行业竞争由数量竞争走向利润竞争，高毛利产品占比提升弥补销量增速放缓不利影响；核心技术、产品力，品牌定位是主要考量指标

推荐青岛海尔、老板电器，关注格力电器、美的集团

• 核心配件企业：行业会出现分化行情，在高端、智能、节能背景下，下游企业对配件要求提高，技术实力弱的配件企业会陷入困境，技术实力强的企业因所供应部件技术不可替代性而提升行业议价能力；技术是主要考量指标（聚隆科技是申万宏源投行项目，不做评价，可重点关注）。

推荐天银机电

客厅经济：硬件升级+盈利链条拓展

• 黑电龙头：有竞争力的硬件产品抢占家庭互联网入口，后续内容与服务运营获取分成；硬件实力与互联网布局是主要考量指标

推荐海信电器

渠道与营销：扁平化提升毛利率，减少销售费用

• 利好家电行业龙头企业


4.3 投资逻辑：业绩+估值+外延预期

根据我们的判断，2016年家电行业仍可能面临严峻压力，因此，业绩是我们选股的第一要素，首先选择净利润增速相对有保障的公司。

家电行业作为耐用消费品，估值水平仍是考量选股的主要因素之一，因此，选择估值目前相对合理的公司。

家电行业增长面临一定的瓶颈期，因此，外延预期也可作为我们考量的因素。

证券代码证券简称投资评级 2015-11-19 PB 申万预测EPS PE收盘价(元) 总市值（亿元2014A 2014A 2015E 2016E 2014A 2015E 2016E

000651 格力电器买入 18.75 1127.95 2.51 2.35 2.08 2.59 7.97 9.01 7.24000333 美的集团买入 28.47 1214.45 2.55 2.46 2.94 3.44 11.56 9.68 8.28600690 青岛海尔增持 9.92 607.42 2.49 0.82 0.63 0.76 12.17 15.75 13.05002668 奥马电器 - 106.26 175.70 10.51 1.23 1.88 2.34 86.49 56.65 45.48000921 海信科龙 9.03 123.05 3.14 0.49 1.20 1.20 18.30 7.55 7.55000418 小天鹅A 增持 22.25 140.73 2.90 1.10 1.48 1.79 20.16 15.01 12.45600983 合肥三洋增持 14.88 114.05 2.58 0.38 0.60 0.72 38.84 24.62 20.56000404 华意压缩 - 8.86 49.58 2.25 0.33 0.45 0.54 26.49 19.87 16.49002050 三花股份增持 9.36 164.28 3.96 0.28 0.34 0.41 33.68 27.74 23.00002032 苏泊尔增持 25.49 161.32 3.88 1.09 1.29 1.51 23.38 19.76 16.88002242 九阳股份增持 23.95 183.88 5.84 0.69 0.80 0.90 34.59 30.09 26.63002035 华帝股份增持 17.40 62.44 4.30 0.78 1.10 1.39 22.21 15.75 12.56002508 老板电器买入 41.18 200.17 6.94 1.18 1.60 2.06 34.85 25.74 19.99002543 万和电气增持 17.89 78.72 2.85 0.61 0.75 0.82 29.49 23.80 21.81300247 桑乐金增持 20.75 70.40 4.92 0.08 0.08 0.08 276.15 276.15 245.47002677 浙江美大增持 19.28 77.12 7.87 0.34 0.35 0.41 55.99 54.59 47.47000100 TCL集团 - 4.14 506.10 2.10 0.26 0.32 0.40 15.90 12.92 10.33



推荐标的：海信电器(600060)—黑电龙头电视游戏或打开客厅经济市场

ULED 系列智能电视

• 公司推出搭载VIDAA3系统的ULED 系列产品，在对比度方面，ULED 电视的表现优于 OLED，且价格优势明显，有望取得良好业绩

客厅经济成效显著

• 海信智能电视注册用户不断增长，已经达到 1000万，奠定了良好的增值业务入口；内容领域着力布局视频、电商、在线教育、电视游戏、社交与医疗等6大板块，与韩国企业合作建立跨境电商平台、与 CNTV 和华数在内容和牌照上进行合作，联合腾讯进军电视游戏市场

收购夏普墨西哥工厂，提升海外影响力

• 公司收购夏普墨西哥工厂，并将获得夏普品牌和渠道在美洲市场的使用权，加快海外布局

股价表现的催化剂：月流水过百万的电视游戏推出

投资与评级估值：“U+X”战略转型，建议“买入”

• 估值与盈利预测：我们维持公司2015—2017年每股收益分别为1.14元、1.29元、1.34元的盈利预测，以11月19日的股价17.14元/股计算，对应的动态市盈率分别为15倍、13倍和13倍，维持“买入”投资评级


推荐标的：老板电器（002508）—厨电龙头业绩持续高增长

业绩增长是王道

• 上市4年以来，平均净利润复合增长率达到43.8% 。2015年前三季度实现营业收入31.21亿元，同比增长25.18%，净利润4.88亿元，同比增长41.11%，预计全年营收增速25-30%，净利润增速保持在40%-45%

渠道分拆激发活力

• 将原有62家代理商进行拆分，增加至77家，最终将达到300家左右，渠道进一步下沉和扁平化。推出代理商持股计划捆绑利益，促进渠道变革顺利推进，三四线城市仍具备成长空间

拓展产品种类发展，未雨绸缪

• 收购收购凯芙隆 10%的股权，切入净水器领域；烤箱、洗碗机等新品类搭配销售

股价表现的催化剂：利润增速超预期

投资与评级估值：利润持续高速增长，建议“买入”

• 估值与盈利预测：我们维持公司2015—2017年每股收益分别为1.6元、2.06元、2.69元的盈利预测，以11月19日的股价41.18元/股计算，对应的动态市盈率分别为26倍、20倍和15倍，维持“买入”投资评级


推荐标的：美的集团（000333）—综合白电龙头结构治理完善

白电龙头产品结构升级，盈利能力显著提高

• 预计全年收入同比略微下滑，但随着产品结构提升，毛利率走高，预计2015年净利润同比增长20%左右，公司目前是三大白电龙头中表现最好的企业

品类齐全，布局智能家居生态圈优势明显

• 公司产品线齐全，白电、小家电、厨电在研发、制造销售具有协同性，智能家居时代多品类经营有利于行业布局；M-smart平台持续搭建中，智能单品上市超80多款，与华为、阿里云、小米等互联网公司在智能家居领域持续深度合作

与安川、库卡合作机器人业务

• 工业机器人助力智能工厂，服务型机器人未来在助老助残领域发力

股价表现的催化剂：机器人新品推出，利润增速超预期

投资与评级估值：白电龙头防御性强，建议“买入”

• 估值与盈利预测：我们维持公司2015年—2017年的每股收益分别为2.94 元、3.44 元和 4.11的盈利预测，以11月19日的收盘价28.47元/股计算，对应的动态市盈率分别为10倍、8倍、7倍，维持“买入”评级


推荐标的：东方电热（300217）——油服和工业电加热器双轮驱动公司发展

民用电加热器稳定成长

• 公司前三季度净利同比下滑4.57%，未来空调电加热器保持稳定，而小家电、水电、新能源汽车和轨道交通电加热器业务高速发展

工业电加热器重新进入爆发期

• 国内唯一一家规模化多晶硅工业电加热器企业，随着产能扩张、多晶硅电加热棒进入更新高峰期以及大额订单催化，2015工业电加热器业务收入至少达到8千万元以上

油服业务开拓海内外市场

• 目前油价处于底部，未来油服业务增长空间较大，国内获中海油等大额订单，未来通过外延进入海外市场

股价表现的催化剂：外延收购预期落地

投资与评级估值：业绩提供估值底线，外延提供弹性，建议“买入”

• 估值与盈利预测：我们预计公司未来三年的每股收益分别为0.35元、0.50元和0.67元，以11月19日12.02元/股测算，对应的动态市盈率分别为34倍、24倍和18倍，鉴于公司外延式并购预期强烈，且估值安全边际较高，维持“买入”评级


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