第 6 章 证券投资对象的分析
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第 6 章 证券投资对象的分析. 第一节 债券分析. 一、债券投资分析. （一）中央政府债券和政府机构债券分析 债券规模分析 国债发行额 1 、国债依存度 = ×100% 财政支出. 国债发行额 2 、国债负债率 = ×100% 国民生产总值 当年还本付息额 3 、还债比率 = ×100% 财政支出. 未清偿债务 4 、人均债务 = 人口数 - PowerPoint PPT PresentationTRANSCRIPT
第 6 章 证券投资对象的分析
第一节 债券分析
一、债券投资分析
（一）中央政府债券和政府机构债券分析 债券规模分析 国债发行额 1 、国债依存度 = ×100%
财政支出
国债发行额 2 、国债负债率 = ×100% 国民生产总值
当年还本付息额 3 、还债比率 = ×100% 财政支出
未清偿债务 4 、人均债务 = 人口数
当年财政赤字 5 、赤字率 = ×100%
当年财政支出
案例 : 2008年 10月 , 受到信贷危机冲击，冰岛银行业陷入
空前危机，该国银行的总债务已攀升至全国经济规模的近12倍。冰岛政府 9 日宣布，将接管该国第一大银行Kaupthing。至此，冰岛市值排名前三位的银行已全部被政府接管。３家银行所欠债务共计６１０亿美元，是冰岛经济总量的１２倍。以冰岛大约３２万人口计算，这大致相当于包括儿童在内的每名冰岛公民身负２０万美元债务。
鉴于冰岛国内金融业和经济的严峻形势，多家评级机构下调对该国的各类评级。穆迪 8 日宣布，下调对冰岛的主权信贷评级三档，至 A1。惠誉昨天也宣布，下调对冰岛的长期外币发行人违约评级，评级前景维持为“负面”。
（二）地方政府债券
特点：本金安全、收益稳定、税收优惠。 信用和流通性不及中央政府债券。基本种类： 1 、一般责任债券 用于无盈利的公共项目 2 、收益担保债券 用于特定的公用事业项目
地方政府债券分析
1 、地方经济发展水平和经济结构2 、地方政府财政收支状况3 、地方政府的偿债能力4 、人口增长对地方政府还债能力的影响
案例 : 中国首度发行地方政府债券 当农历牛年到来的时候，发愁“钱从哪来”的地方政府
终于收到了来自中央政府总额或可高达 2000亿元的“财政大礼包”。
由于财政部已经获准代发地方政府债券，在准备送交全国人大审议的 2009年度财政预算报告当中，地方财政预算将出现 2000亿元的“赤字”，这是中国建国以来首度允许地方财政预算出现赤字。
这 2000亿元的“地方财政赤字”将主要通过代发地方政府债券的形式“弥补”，牛年春节过后，财政部代发的地方政府债券将通过国债渠道发行，并在银行间市场以“地方政府债券（代发）”的名义予以流动。“大投资刺激内需”的年代，很多既有规则将在牛年被打破。在此之前，按照《预算法》的规定，地方政府不允许出现赤字，亦不允许发行债券，这一次允许地方政府出现预算赤字，实属突破。
财政部于４月２０日开始代理发行２００９年江苏省政府债券８４亿元。 根据财政部公告，本期债券期限３年，经投标确定的票面年利率为１．８２％，２００９年４月２０日开始发行并计息，４月２２日发行结束，４月２４日起在各交易场所以现券买卖和回购的方式上市交易。本期债券通过全国银行间债券市场和证券交易所市场（以下简称各交易场所）面向社会各类投资者发行。 本期债券为固定利率附息债，利息按年支付，利息支付日为每年的４月２０日（节假日顺延，下同），２０１２年４月２０日偿还本金并支付最后一年利息。本期债券还本付息事宜由财政部代为办理。
在合理分配资金方面， 84亿资金中由省政府直接使用40亿元，转贷给各市、县政府使用 44亿元。用于支持保障性安居工程、农村民生工程与农村基础设施建设、社会事业发展、生态建设及其他重大基础设施等公益性项目建设。
（三）公司债券分析1 、公司债的还本能力：债务与资本净值比率 长期债务对固定资产比率2 、公司债的付息能力：现金流量、利息保付率 利息保付率：综合费用法 累积折扣法
例 6-1 某公司本年度税前利润为 2688万元 , 未清偿债务有以下三种 :1,不动产抵押债券 , 发行金额 3000万元 , 年利率10%,应付利息 300万元 ;2,无抵押债券 , 发行金额 2000万元 , 年利率 11%,应付利息 220万元 ;3,次级无抵押债券 , 发行金额 1000万元 , 年利率 12%,应付利息 120万元 .应付利息总额 640万元 .
综合费用法计算 : 税前利润 / 利息总额 =2688/640=4.2倍累积折扣法计算 :1 、不动产抵押债券的利息抵补比率：税前盈利 / 不动产抵押债券利息 =2688/300=8.96倍2 、无抵押债券的利息抵补比率：税前盈利 / （不动产抵押债券利息 + 无抵押债券利息） =2688/（ 300+220） =5.17倍
3 、次级无抵押债券的利息抵补比率：税前盈利 / 利息总额 =2688/（ 300+220+120） =4.2倍利用累积折扣法可以看出三种债券付息的安全性是递减的。
3 、公司盈利能力和信用状况：财务报表分析 信用分析
低的财务杠杆大的和稳定的利润大的公司规模大的现金流从属债务少
对公司债券而言，好的级别一般与下列条件有关：
债券有违约风险，计算期望到期收益率(expected yield-to-maturity)
只要有违约或者推迟支付的可能，期望收益就会小于承诺收益 (promised yield)
一般来说，违约的风险越大，违约时损失的数量越大，在收益上的差别越大。
二、债券价格分析（一）债券价格决定因素
1 、现金流量
2 、合理到期收益率
3 、债券期限
债券的价格决定： 任何资产的内在价值都是在投资者预期的资产可获得现金收入的基础上进行贴现决定的。
又称贴现现金流法，或贴现法、折现法 债券的内在价值等于债券的利息与本金的现值总和
所以，决定债券价格的因素：预期的现金流、合理的到期收益率和债券的期限。
贴现率的选择 以市场平均利率水平为基准 根据债券的风险大小进行调整
（二）债券的定价模型
1 、一次还本付息债券的定价模型
nr
inVp
)1(
)1(
2 、附息债券的定价模型（按年付息）
其中： P-债券价格 V-债券面值 r-到期收益率 n-债券期限 C-年付利息
nt
n
t r
V
r
Cp
)1()1(1
附息债券的价格模型（半年付息）
n
n
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V
r
CP 2
2
1
21
21
21
3 、零息债券定价模型
nrV
P
1
（三）债券价格变动的特征
1 、债券价格和债券预期收益率呈反方向变
动，但价格与收益率变动并非线性关
系。通常称这种非线性关系为凸性。
2 、在收益率变化相同的条件下，不同债券 价格的变动是不同的
（ 1 ）债券的期限越长，价格变动越大 例如票面利率为 9%的 5 年期、
10 年期、 20 年期的债券，收益率减少 100个基点， 价格上升的百分比分别为
4.02%、 6.65% 、 9.38% 。
（ 2 ）债券的票面利率越低，价格变动越大 例如，票面利率分别为 0%、 7%、
9% 、 12%的 10 年期债券，收益率增加 100个基 点，价格下降的百分比分别 9.06% 、 6.40%、 6.10%、 5.77% 。
3 、债券的价格随时间的变化而变化（ 1 ）溢价发行的债券，随着时间的流逝，价 格不断下降（ 2 ）折价发行的债券，随着时间的流逝，价 格不断上升（ 3 ）平价发行的债券，价格不因时间流逝而 变动（ 4 ）当债券逼近到期日时，债券价格趋近于 票面价值。债券价格的变化速度随着到
期日的接近而逐渐减少，直至趋近于零
（五）债券定价定理马奇尔总结了债券价格波动的五条规律
１、债券的市场价格与到期收益率呈反方向变动，债券的价格上涨，则收益率下降，如果债券市场价格下降，则收益率上升．
投资启示：预测市场利率将要下降时，应及时买入债券；预测市场利率将要上升时，应及时卖出手中持有的债券．
２、如果债券的收益在到期日之前不变，则它的折价或者溢价的大小将随着到期日的临近而逐渐减少，直到到期日时价格等于债券面值。
例：债券Ｂ期限５年，面值 1000 元，年利息 60 元，目前售价 883.31 元，则收益率为 9% 。一年后，若收益率仍为 9% ，则售价为 902.81 元，折扣从 116.69 元下降到97.19 元，减少了 19.5 元。启示：如果两种债券的其他条件一样，则期限较长的债券销售折价或溢价较大，债券价格对市场利率变化较敏感，一旦市场利率有所变化，长期债券价格变动幅度大，潜在的收益和风险较大。
３、如果一种债券的收益率在整个有效期内不变，则其折价或溢价减少的速度将随着到期日的临近而逐渐加快。
例：同样是债券Ｂ，两年后收益率仍为 9%，售价为 924.06元，折扣为 75.94元，折扣变化额为 21.25元。
折扣 116.69 97.19 75.94折扣变化 19.5 21.25
启示：如果预测市场利率将下降，在其他条件相同的前提下，应选择离到期日较远的债券投资。
４、当债券的收益上升和下降相同的数量时，收益上升导致价格下降的幅度，小于收益下降导致价格上升的幅度。
例：债券Ｃ的期限为５年，息票利率为 7%, 由于现行售价等于面值 1000 元，收益率为 7% ，如果收益率提高 1%,为 8%,则售价降为 960.07 元，变化额为 39.93 元，如果收益率降低 1% ，变为 6%,售价提高到 1042.12 元，变化额为 42.12 元。启示：在市场利率分别以相同的幅度下降或上升时，买入债券持有的收益将大于卖出债券的收益。
５、债券的息率越高，由收益变化导致的价格变化的百分比越小。
Bond C:息率 =7%, 收益率 =7%, P=1000Bond D:息率 =9%,收益率 =7%, P=1082当收益率变化到 8%
bond C: 价格从 1000变到 960.03,下降 3.993% bond D:价格从 1082变到 1039.93，下降 3.889%启示：对于到期日相同且到期收益率也相同的两种债券 ,如果投资者预言市场利率将下降，应选择买入票面利率较低的债券。注意：这一定理不适用于一年期的债券和永久债券。
（四）影响债券价格的主要因素1 、市场利率2 、债券供求关系3 、社会经济发展状况4 、财政收支状况5 、货币政策6 、国际间利差和汇率的影响
债券买卖时机的确定1 、利率。当物价指数和利率同步下跌时，可以买入国
债；当物价上升，利率下跌时，应逐步卖出债券；当物价与利率同步上升时，坚决卖出债券；当物价下跌，利率上升时，应等待合适的时机买入债券。
2 、经济周期。经济由高峰向下滑落时，可以逐步买入债 券；经济接近谷底时，同时利率由高探底，应逐步派发；经济逐步向好，出现通货膨胀时，可以卖出债券。
3 、市场供求情况。当供大于求时，卖出债券；反之则买 入债券。
4 、税费因素。交易税费下调，则买入债券；反之则出。5 、相关市场变化。如果债回购市场活跃，在一定程度上
将刺激国债市场上扬，卖出国债。反之，可以吸纳国债。6 、市场主力。国家在公开市场上的业务操作，在一定程
度上能左右行情。
（五）债券市场价格分析1 、债券发行价格分析平价发行（面值发行）（市场利率不变）例：债券面值为１０００元，息票利率 10％， 期限为 3 年，市场利率为 10％。其发行 价为：
332 %)101(
1000
%)101(
%10*1000
%)101(
%10*1000
%)101(
%10*1000
P
2 、折价发行（市场利率上升）当市场利率为 12％时，其发行价为：
元98.951%)121(
1000
%)121(
%101000
%)121(
%101000
%)121(
%101000332
p
3 、溢价发行（市场利率下降） 若上例中，债券发行时，市场利率为 8 ％， 则发行价为：
元54.1051%)81(
1000
%)81(
%101000
%)81(
%101000
%)81(
%101000332
p
2. 债券交易价格分析
（ 1 ）债券的报价方式 为交易方便，交易商报出的价格是面值的百分数。
以面值出售的债券报价为 100 以折价出售的债券报价小于 100 以溢价出售的债券报价大于 100 例：百分比报价为 98，转化为小数形式为0.98，面值为 1000元的债券，实际价格为 980元。
2 、全价交易和净价交易（ 1 ）全价交易 债券价格是含息价格。由于应计利息 随时间推移不断变化使债券价格发生 变动，无法反映市场利率变动对债券 价格产生的影响。（ 2 ）净价交易 债券价格不含应计利息。债券价格准 确反映市场利率变动及其对债券价格 的影响，有利于投资者的投资判断。净价价格 = 全价价格 - 应计利息
（ 3 ）应计利息的计算 当投资者处于两次息票支付之间的债券时，必须补偿给卖方的利息。应计利息 = （债券票面利息 /365） *已计息天数例 6-3 2005年 10月 13日证券交易所 96国债 6 的报价是 107.70元（净价），该国债是期限为 10年的附息国债，年息票利率为 11.83%，每年 6 月 14日附息。该债券的应计利息为：（ 11.83/365） *121=3.9217，最后成交的全价为3.9217+107.7=111.622
(4) 利息支付日之间交易价格的确定1 、计算比率系数（ W ）W=交割日到下一期付息日之间的天数 / 两次付息间隔天数 （ 6-8）
2 、修正后附息债券的定价公式为：
其中， w = 交割日到下一个付息日之间的天数 / 两次付息日的间隔天数 C 为各期利息收入 V 为债券面值或转让价格
11
1
11
)1()1(
)1()1()1(
wn
n
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r
V
r
CP
r
VC
w
C
r
Cp
3. 债券定价方法的应用
基本方法：收入资本化定价方法 1 、估算内在价值，与市场价格比较 用净现值法 2 、估算实际到期收益率，与合理到期 收益率比较 用内部收益率法
例 6-4：某附息债券票面金额为 1000元，票面利率为 6%，期限为 3 年。该债券的现行市场价格为 900元，投资者认为它的必要收益率为9%。该债券是否值得以当前价格投资？方法一：计算债券内在价值、比较内在价值与 市场价格
元08.924)09.01(
1060
)09.01(
60
09.01
6032
V
净现值（ NPV） =V-P=924.08-900=24.08 元 说明该债券价格低估方法二 : 比较债券实际到期收益率和必要的合 理到期收益率求解 :
r=10.02%,如果分析表明 , 该债券必要收益率为9%,
说明该债券市场价格低估
32 )1(
1060
)1(
60
1
60900
rrr
三、债券的信用评级（一）信用评级的意义 1 、定义 债券信用评级是指按一定的指标体系对准备发行 债券还本付息的可靠程度作出客观公正的评定。 2 、意义 （ 1 ）对发行者 （ 2 ）对投资者 （ 3 ）对管理者
（二）信用评级机构（三）债券的信用级别
标准普尔公司 穆迪公司 AAA Aaa 高安全性 AA Aa A A 投资级 BBB Baa BB Ba 未达标准 B B CCC Caa CC Ca C C 投机级 D
四、利率的期限结构
债券的收益率曲线及其运用1 、什么是收益率曲线 收益率曲线 (Yield Curve)是指附息债券到期收益率(Yield to Maturity) 和剩余年期的关系，代表着如果当下持有这个剩余年期的债券而且持有到期，包含期间所有的利息收入与期末的本金返还，整体的内部投资报酬率 (Internal Rate of Return)。横轴为各到期期限 (Time to Maturity)，纵轴为相对应之到期收益率 (Yield to Maturity)，用以描述两者之关系。
2 、为何需要估计收益率曲线从固定收益证券的投资与操作来看，掌握市场的收益率曲线
是进行投资的首要工作，因为收益率曲线具有下列义涵：（ 1 ）代表性收益率曲线代表一个市场的利率结构，能够真实反应出一个
市场短中长期利率的关系，对投资者操作长天期或短天期债券十分重要。
（ 2 ）操作性收益率曲线是根据市场上具有代表性的交易品种所绘制出来
的利率曲线，这些具代表性的品种称为指标债券，由于指标债券必须具备流动性大、交投热络的条件，因此具备可操作性。投资者可以根据收益率曲线上的利率进行操作
（ 3 ）解释性收益率曲线对固定收益证券的价格具有极强的解释性，了解曲线的结构有助于了解债券价格。如果某一支债券价格偏离了根据收益率曲线推算出来的理论价格，通常会有两种情况：一是该支债券流动性不足，因此偏离的价格无法透过市场机制加以修正，二是该支债券流动性足够，这种偏差将只是短暂现象，很快就会被拉回合理价位。
（ 4 ）分析性在进行债券的资产管理与风险分析时，收益率曲线是必要参考的数据：在许多财务金融的应用上，如未来开放利率衍生性商品后，对于这相商品的订价，以及利率相关商品风险管理制度等，收益率曲线均是不可缺少之基本数据。
即期利率与远期利率到期收益率中暗含的假设
即所得到的利息的再投资收益率与到期收益率相同。显然，这与市场的实际情况是不相符的，如在市场利率较高时购买的长期债券，其利息的再投资收益率肯定不会保持在较高的水平。
一、即期利率 (spot rate) 某一给定时间点上无息债券的到期收益率。
二、远期利率 (forward rate) 目前所确定的、用于未来的即期利率。
二、远期利率你想签订一个远期合约，该合约规定在一年后借入资金，两年后偿还，你如何确定该合约的利率（即远期利率）？
远期利率与即期利率的关系 远期利率是预期未来即期利率的平均值。 含义：
为了得到两年后的 1 元钱，可以有两种方法：一是按两年期即期利率直接购入与其等值的两年期债券，二是先按远期利率确定与其等值的一年后的价值，再按一年期即期利率确定其现值。两种投资方式等价即可得到上式。
示例：假设一年期即期利率和二年期即期利率分别为 S1=7%和 S2=8% ，于是，从第一年到第二年的远期利率f12=9.01%。
一般的看法是，认为一年后的即期利率应该上升到9.01%。
（一）利率期限结构的意义 利率期限结构是指不同期限债券利率之间的关系。
收益率曲线是用以描述某一特定时点上同类债券的期限与到期收益率之间关系的曲线。
收益率曲线定义：
某一特定的时间点上，以到期时间为横轴、以到期收益率（或即期利率）为纵轴的债券到期收益率（或即期利率）的图形。
类型： 通常有下面几种形状：向上倾斜、水平、向下倾斜、拱形的。显示出不同的利率的期限结构。
实际上，由于附息债券的特性、到期收益率的缺陷，使得到期收益率图形并不严格符合上述几种情形。因此，通常采用即期利率。
利率期限结构描述利率的期限结构：不同期限债券利率之间的关系．正收益率曲线：短期债券利率低于长期债券，债券期限越长，
利率越高．正常情况反收益率曲线：短期债券利率高于长期债券，债券期限越长，
利率越低．出现在紧缩信贷，抽紧银根的时候，短期融资偏紧，供不应求．
平收益率曲线：短期债券利率等于长期债券．短暂过渡．拱收益率曲线：某一期限之前是正收益率曲线，某一期限之后
是反收益率曲线．短期融资偏紧，紧缩政策时．
问题
第一个问题：为什么不同期限的利率不同？第二个问题：为什么这种不同会随着时间的变化而变化，为什么有时长期现货利率比短期现货利率高，而有时又正好相反？
二、利率期限结构理论1. 期限结构预期说 无偏差预期假设 (Unbiased expectations hypothesis)
2. 流动性偏好理论 流动性偏好假设 (Liquidity preference hypothesis)
3. 市场分割理论 市 场 分 割 假 设 (Market segmentations hypothesis)
4. 经验证据
1.期限结构预期说认为远期利率代表了对所考虑的未来时期即期利率的预期的平均看法（无偏估计）。于是， 一个上升的即期利率系列可解释为市场预期未来的即期利率将上升；
反过来，一个下降的即期利率系列可解释为市场预期未来的即期利率将下降。
其原因被认为是预期通胀率上升或下降。 在对未来通胀率做出预期后，也就对未来即期利率做出了预期。因此，
如果预期未来通胀上升，利率期限结构将上倾 ; 如果预期未来通胀下降，利率期限结构将下倾。
例如：考虑某投资者准备做一个二年期的债券投资，他有三种方式：一是直接购买二年期债券；二是先买一年期债券、投资收回后再买一年期债券；三是买一年期债券并且鉴定一个一年期远期合约。其中后两种方式需要对未来即期利率做出预期。
假设我们知道一年期即期利率 S1=7% ，二年期即期利率S2=8% ，如果投资者采用第一种方式投资 1 美元，两年后增至 1.1664美元（即 1.08*1.08）。如果采用第二种投资方式，假设预期未来即期利率为 10%，投资者预期投资 1美元两年后增至 1.177 美元（即 1.07*1.10 ）；假设预期未来即期利率为 6%，投资者预期投资 1 美元两年后增至1.1342美元（即 1.07*1.06）
显然，由于对未来即期利率的预期，会使得投资者在不同投资方式之间选择。根据预期理论，如果二年期即期利率 S2=8%，则一年后即期利率上升至 9.01%，或远期利率等于 9.01%，后两种投资方式的收益与第一种相同
2. 流动性偏好理论认为投资者偏好于短期债券，即使有能力投资长期债券的投资者也宁愿作几次短期投资，因为市场利率变动使长期债券的市价变动要大于短期债券，投资者不愿意承受流动性风险．由于对短期债券的过度需求导致其收益率下降，所以利率期限结构通常出现正收益率曲线．当某个高利率时期所预测的未来短期利率较低时，期限结构就会缓缓下降．
流动性偏好理论认为期限结构的上升情况要多于期限结构下降情况．
３ . 市场分割理论市场分割理论 (market segmentation theory)：
长、短期债券的投资者是分开的，因此它们的市场是分割的，各有自己独立的均衡价格。利率的期限结构是由不同期限市场的均衡利率决定的。
4. 经验证据统计研究表明 市场分割理论的支持较弱，预期理论和流动性偏好理论的支持较强，同时更倾向于对后者的支持。
大量的经验证据表明，远期利率是未来即期利率的有偏估计，具体来说，远期利率一般会高估未来的即期利率
（四）收益率曲线的应用
由于利率不断变化 , 收益率曲线也在变 , 可通过观察同种债券在不同日期的收益率 , 从中选择合适的投资对象 .
一、选择收益率高的债券；二、收益率曲线呈现拱形时，关注处于拐点的债券；
三、在不同投资方案之间选择。
我们可以从以下几个方面运用收益率曲线。（ 1 ）合理价格区间法。
投资人可以在债券收益率散点图设定上下合理利率范围，当债券的收益率散点落于该曲线范围内，则价格视为合理，如果落于曲线范围之外，代表相对不合理，便有了介入的机会（因为至少当下立即卖掉债券可以买入同年期、收益率更高的债券，或是当下持有到期比从市场上另外买入同年期的债券获得更高的收益率）。
（ 2 ）浮动利率债券分析法 由于国内的浮动利率债券票面基础利率是按照一年期定期存款利率设定的，该利率又是人民银行所规定、非市场交易的结果，因此常常市场利率大幅波动时定期存款利率并不会改变。但是正向浮动利率债券 (Positive Floaters) 却可以在未来利率上升时获得票面的补偿、弥补利率上升时的跌价损失，反向的浮动利率债券 (Negative Floaters) 则可以在未来利率下跌时获得票面的补偿、增加利率上升时的升值空间，因此浮动利率债券搭配债券收益率散点图会对国内这种基础利率不变动的情形起了很大的指导作用。
将浮动利率债券的基础利率按照当前基础利率推展，使之成为一个固定利率债券，按照当前市价可以推算出一个到期收益率，把这个到期收益率与债券剩余年限的关系以散点形式画在散点图上，如果是一个正向浮动利率债券、散点落于曲线下方，代表着价格较高，则投资人会普遍存着未来利率上升的期待（如当前本范例中的 010004, 010010两债券）。反之如果散点在曲线上方，则代表未来有降息的可能。 所以用债券收益率散点图搭配浮动利率债券，可以观察出市场的利率走向与预期。
（ 3 ）分段利率曲线分析法 分析收益率曲线的形状与散点可以发现投资机会。例如，一般债券期限越长风险越大。那么如果收益率曲线在 5 年— 20年期是扁平的， 5 年的到期收益率几乎等于 20年期，如果不考虑再投资风险，那么选择 5 年期债券是较好的选择。又如，收益率曲线呈现拱形的（先上升，然后在某一年限转折向下），某投资者准备投资 3 个月的债券，发现收益率曲线在 2 年处转弯下降，并且认为收益率曲线会保持不变，这时，他买入 2 年起债券 3 个月后变现比买入 3 个月期债券的投资收益高。
图
债券的久期与凸性（ 1 ）久期债券投资者需要对债券价格波动性和债券价格利率风险进行计算。这里介绍久期与凸性。债券久期的定义就是测量债券持有人平均收到现金支付的期限。测量一个 n 年的零息债券，其久期就是 n 年。然而，测量一个 n 年的附息债券，其久期就要小于 n 年。因为在第 n 年以前，债券持有人就收到了一些现金支付。假定债券发行者在时间 提供债券持有人现金为，债券的价格为P ，到期收益率为 Y （以连续复利计算），则：
n
i
yti
iecP1
则这个债券的久期定义为：
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1
P
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ii
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对公式 Y 微分 , 可以得到：
n
i
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代入方程，可以得到：
即
可以计算出当到期收益率变动 0.1% 时，债券价格会如何变化？
例 已知某 20年期的债券的久期为 15.55年，现价为 98.60元，假设未来预期利率上升 0.2%，求该债券下跌的幅度为多少？解：
98.60—3.07=95.53，债券价格将从 98.60元跌到95.53元。
（元）07.3002.055.156.98 yPDP
（ 2 ） 久期
上面我们分析的基础是建立在假定 y 为连续复利。如果 y 用每年的复利表示，我们可以得到以下公式：
y
yPDP
1
如果每年支付 m 次利息，则：
my
yPDP
/1
my
DD
/1*
令
*D 为修正久期，则有：
yPDP *
（ 3 ） 凸性
大多数债券价格与收益率的关系都可以用一条向下弯曲的曲线来表示，这条曲线的曲率就被称为债券的凸性。由于存在凸性，债券价格随着利率的变化而变化的关系就接近一条凸函数而不是直线函数。 当收益率变动时，用修正久期来计算得债券价格变动与实际的价格变动总是存在误差。当收益率降低时，估算的价格上升幅度小于实际的价格上升幅度；当收益率上升时，估算的价格下降幅度又大于实际价格的下降幅度。凸性的作用在于可以弥补债券价格计算的误差，更准确地衡量债券价格对收益率变化的敏感度。
2* )2
1yyD
P
P
（凸性
当利率变动比较小时我们可以不考虑凸性，当利率变动比较大时，我们就要考虑凸性。
20
021
)(
2
rP
PPP
近似凸性值
1P
2P
r
式中： ：当收益率上升 X 个基本点时的价格；
：当收益率下降 X 个基本点时的价格；
0P ：起始价格；
r ：假定的收益率变化。
债券组合管理债券组合管理分为积极的债券组合管理与消极的债券组合管理。积极的债券组合
管理有水平分析、债券互换、应急免疫、乘骑收益率曲线等方法。消极的债券组合分为指数化投资与免疫策略。这里介绍水平分析、债券互换、指数化投资与免疫策略。
１、水平分析水平分析是一种基于对未来利率预测的债券组合管理策略，被称为利率预期策略。
在这种策略下，债券投资者基于对未来利率水平的预期来调整债券资产组合，以使其保持对利率变动的敏感性。由于久期是衡量利率变动敏感性的重要指标，这意味着如果预期利率上升，就应当缩短债券组合的久期；如果预测利率下降，则应当增加债券组合的久期。
２ 、债券互换债券互换就是同时买入和卖出具有相近特性的 2 个以上债券品种，从而获取收益
级差的行为。例如，当债券投资者在观察 AAA级和 A 级的债券收益时，如果发现二者的利差从大约 75个基点的历史平均值扩大到 100个基点，而投资者判断这种对平均值的偏离是暂时的，那么投资者就应买入 A 级债券并卖出AAA级债券，直到两种债券的利差返回到 75个基点的历史平均值。
３ 、指数化策略指数化策略的目标是使债券投资组合达到与某个特定指数相同的收益。基金实行指数化策略的主要原因是指数化投资组合相对积极的债券组合管理管理费用更低，因此这种基金的表现就比大多数采用积极组合管理策略的基金业绩要好。指数化的构造有分层抽样法、优化法、方差最小法。
４ 、免疫策略 所谓免疫策略，是指构造这样一种投资组合，以至于任何由利率变化引起
的资本损失 ( 或利得 ) 能被再投资的回报 ( 或损失 ) 所弥补。免疫之所以能够避免利率波动的影响，原理在于一只给定久期的附息债券可以精确地近似于一只久期相同的零息债券。
免疫的例子：假如在第 2 年后需要偿付一笔 100万元的债务，希望目前投资一定的金额以保证到期偿还。我们考虑投资两种债券，一种为期限 3 年的债券，久期 2.78年到期收益率 10%的债券；另外一种是期限 1 年，票面利率 7%，到期收益率 10%的债券。
现在债券经理可以有多种选择。他可以将所有的资金投在 1 年期债券上， 1年后将所有的收入再投资另一个 1 年期债券。但是这样做会冒一定的风险。因为如果下一年利率下降，则从第一年投资回收的收入就不得不投资于收益率低于 10%的债券。这样，债券投资经理就会面临再投资风险，因为一年以后收回的资金再投资时利息率可能较低。
第二种方法是将所有的资金投资于 3 年期债券。但是，这也同样要冒风险。因为这些 3 年期债券在 2 年以后必须出售以满足 100万元付款的要求，而在此之前如果利率上升，则债券价格一般会下跌，售价将低于 100万元。债券经理将面临利率风险。 另一种可行方法就是将一部分债券投资于 1 年期债券，而其余资金投资于 3 年期债券。如何分配资金？如果运用免疫资产，解下列联立方程就可以得出答案：
2)78.23()11(
131
WW
WW
其中 W1和 W3分别表示组合中 1 年期债券和 3 年期债券的资金分配比重（权数）。解联立方程得到： W1=0.4382;W2=0.5618。
在这个例子中，债券经理需要投资 826446元 [=1000000/（ 1.1 ） 2]来购买债券以构成充分的免疫资产。其中 362149元 []用来购买 1 年期债券， 464297元 [=]用来购买 3 年期债券。
免疫资产如何发挥作用呢？从理论上说，如果收益率上升，则组合因为 2 年以后贴现 3 年期债券所招致的损失正好能够被 1 年以后 1年期债券到期所收回的收入（以及 3 年期债券的第一年的息票利息），再进行高利率投资所带来的额外收益所补偿。相反，如果收益率下降，则 1 年以后 1 年期债券到期所收回的收入（以及 3 年期债券的第一年的息票利息），再进行低利率投资所遭受的损失，正好可以被 2 年以后出售 3 年期债券的价格升值所抵补。因此，该债券组合可以免受因未来利率变动所带来的任何影响。
六、投资策略的选择１ 、如果投资者认为市场效率较强时，可采用指数化的投资策略。２ 、但投资者对未来的现金流量有特殊的需求时，可采用免疫和现金
流量匹配策略。３ 、当投资者认为市场效率低，而自身对未来现金流没有特殊的需求时，
可采取积极的投资策略。
第二节 股票分析
一、股票的理论价格（一）股票为什么有价格 代表资产的价值和收益的价值（二）现值理论 有价证券的理论价格就是以一定市场利 率折算出来的未来收益的现值。
（三）股价的基本评估模型
1 、零增长模型
)1()1)(1()1()1)(1(
)1()1)(1()1)(1(1
2121
321
3
21
2
1
1
nn iii
F
iii
Dn
iii
D
ii
D
i
Dp
1 2 3
1 2 3
2 3(1 ) (1 ) (1 ) (1 ) (1 )
n
n
D D D D
i i i i
n
D D D D FP
i i i i i
设
则
)1()1()1()1(
0)1(
110
32 i
D
i
D
i
D
i
Dp
i
Fii
则
i
D
ii
Dp
iiii
Dp
11
1
1
)1(
)1(
1
)1(
1
)1(
11
)1( 12
[例 ] 津克公司在未来无限期支付每股股利为 8 美元，现股价 65美元，必要收益率为 10%，评价该股票并计算内部收益率。
解： 1 ）、 该股票的内在价值为：
股）美元 /(80%10
81 k
DV
美元）(156580 PVNPV
这股票被低估 15美元，因此建议购买该股票。
2 ）、内部收益率
%3.1265
81* P
DK
12.3%＞ 10%,建议买入。
2 、不变增长模型设：股利永远按不变的增长率（ g ）增长则： Dt=Dt-1（ 1+g） =DO（ 1+g） t
将上式置换入方程：
1 (1 )
t
tt
Dp
i
得出：
如果 gi 且 0, 当 n→∞时 多项式是发散的 , 即现值不存在
t
t
t
ot
go
t i
gDp
i
Dp
t
)1(
)1(
)1( 1
)1(
1
D0
当 gi 时
在等式两边同时乘以 , 则有 :
n
n
i
g
i
g
i
gP D )1(
)1(
)1(
)1(
1
12
2
0
g
i
1
1
1
1
2
2
0 )1(
)1(
)1(
)1(
1
11
1
1n
n
i
g
i
g
i
gP
g
iD
因为 gi ，当 n→∞时，则 → 0 即
n
n
i
g
)1(
)1(
1)1(
)1(1
n
n
i
g
n
n
n
n
i
gP
g
gi
i
gP
g
i
D
D
)1(
)1(1
1
)1(
)1(11
)1(
)1(
0
0
则：
或：
)(
)1(
gi
gDp
O
gi
Dp
1
[ 例 已知某股票去年支付股利 0.2元，预计在未来日子其股利将按每年 15%的速度增长，期望收益率为 17%，现股价 7 元，评价该股票，并计算内部收益率。
股）元解： /(5.1115.017.0
15.12.0)1(0
gk
gDV
05.475.11 NPV
该股票被低估，建议购买该股票。
%17%28.1815.07
15.12.0
0
1*
gP
DK内部收益率
被低估。
对不变增长模型的讨论1 、不变增长模型适用于处于稳定增长阶段并 能稳定派发股息的公司2 、公司的利润也能稳定增长，可用利润增长 率替代股息增长率3 、稳定的增长率是合理的增长率，即不会长 期超过期望的名义经济增长率4 、对增长率循环变化的公司，可用公司的平 均增长率代替稳定增长率
3 、多元增长模型 设股利收入分两部分，一部分从t=0到 T,该时期内股利为不同的测算量，其现值用 VT-表示 :
VT-=
第二部分从 T 到以后的时期中股利以不变增长率 G 增长，用 VT表示：
VT=DT+1[1/（ i-g） ]
T
tt
t
i
D
1 )1(
VT+=
P=V=VT-+VT+=
TT
TTigi
D
iV
11
1 1
iD
iD
TT
T
tt
t
gi 11 )(
1
1
多元增长模型适用于增长呈现阶段性的公司 ,如初始阶段增长率很高 ,后续阶段增长稳定且持续时间长久。当前 n 年的超常增长率和股息派发率保持不变时，公式可简化为：
n
n
nn
n
iigi
ig
g
gDD
P )1)(()(
)1()1(
1)1(1
0
0
其中， =股票的当前价值 =第 t 年的预期每股股息 =股票投资的必要收益率 =前 n 年的超常增长率 =n 年后的稳定增长率g
DP
n
t
g
i
0
例 假设麦克利公司 D0为 0.75美元， D1为 2 美元， D2为 3 美元，从T=2时起，预期在未来无限时期，股利按每年 10%的速度增长，给定必要收益率为 15%，目前股价 55美元，评价该股票并计算内部收益率。
解： 1 ）、 D3=3×(1+10%)=3.3 美元
（美元）92.53)15.01)(1.015.0(
3.3
)15.01(
3
)15.01(
2
)1)(()1( 22!
1
m
mm
tt
t
kgk
D
k
DV
和 55美元基本相同，该股票定价相当公平。
对多元增长模型的讨论： 多元增长模型适用于有各不相关增长阶段的公司 ;
对超常增长阶段时间长度的估计，可用产品生命周期或行业周期估计 ;
从超常增长阶段到稳定增长阶段一般为逐渐回落，而非瞬间完成 ;
对稳定增长阶段的增长率的预期属于对远期的预期。
4.股息贴现模型的应用
例 6-5 某公司 2006年的每股收益为 4.24元 , 股息派发比率为 50%,预计未来的股息将长期保持稳定。 公司的 β值为 0.85,同期股价综合指数的收益率为 7%, 国库券利率为3.5%,公司股票当前的市场价格为 35元。则：公司当年的每股股息 =4.24*50%=2.12必要收益率 =3.5%+0.85×7%=9.45%股票理论价值 =2.12/(9.45%)=22.43元净现值 =V-P= 22.43-35=- 12.57元公司股票的市场价格被高估。
例 6-6 某公司 2005年的每股收益为 3.82元 , 股息派发比率为 65%,预计未来的股息将长期保持 6%的增长。公司的 β值为 0.95,同期股价综合指数的收益率为 7%, 国库券利率为 3.5%,公司股票当前的市场价格为 55元。则：公司当年的每股股息 =3.82*65%=2.48必要收益率 =3.5%+0.95×7%=10.15%股票理论价值 =2.48*(1+6%)/（ 10.15%-6% ） =63.34元净现值 =V-P= 63.34-55=8.58元公司股票的市场价格被低估。
( 二 ) 相对价值度量 1 、市盈率法 2 、市净率法 3 、价格与每股现金流比率法 4 、价格与销售收入比率法
根据预期，选择其认为合适的估价方法和模型，如市盈率法，对公司股票内在价值的估计，为动态变化的市场价格。
如果合并双方均为上市公司，且股票市价充分合理反映了双方的内在价值，可以直接根据合并双方的股票市价确定换股比例。但由于影响股票市场价格因素甚多，市场价格通常高估或低估公司内在价值。
可比公司比率法又可分为市盈率法、股票价格 / 销售收入法、股票价格 / 帐面价值法和股票价格 / 每股现金流法等。
市场比率 (market Ratio)法
市盈率是股票价格与每股收益的比率，即单位收益的价格，实际上衡量的是投资回报期，若股票的理论市盈率高于实际市盈率，说明股票价值被低估。
基于市盈率的股票定价模型
首先寻找一组可比公司；随后根据它们的市盈率估计所选用市盈率的数值；最后根据被估价公司与可比公司组的差异作相应的调整。如果可比公司数量大，并在市场上进行交易，这种估价方法是合理的。但是如果因为被估价公司的独特性或市场中公司数量有限而无法找到足够的可比公司，采用截面数据的回归方程估计比率将更为合理。比率法暗含一个假设：市场在整体上能够正确反映公司的价值。
市盈率方法的步骤
较长时间的历史平均市盈率更能平缓经济周期涨落所引起的股票价值高估或低估所产生的影响；使用市盈率方法使股票价格更多地与每股收益相关；使用其它估价方法，则会使股票价格更多地受诸如股利分派、现金流量和销售情况等因素的影响。由于每股收益的推测采用的是历史增长率的方法，对于销售和利润水平大起大落的公司不适合。
市盈率方法的问题
优点：简单易用，尤其是有大量“可比”资产进行交易、且在平均水平上对这些资产的定价正确的时候。缺点：该方法容易被误用和操纵，“可比”资产的可比性具有主观性，分析人员有偏见或有目的选择“可比”资产，可高估或低估资产价值；市盈率模型理论基础较为薄弱，而股息贴现模型的逻辑性较为严密；对于那些不支付股息的股票，市盈率模型同样可以对股票价值进行判断，而股息贴现模型则不能使用；
市盈率方法的评价
（三）股票价值及价格的种类
1 、票面价值2 、内在价值3 、帐面价值4 、清算价值5 、市场价格
二、影响股票价格的因素（一）公司经营状况 1 、资产净值 6 、销售收入 2 、盈利水平 7 、原材料与产品价格
3 、派息政策 8 、经营者更替 4 、股票分割 9 、公司改组或合并 5 、增资与减资 10、灾害
（二）宏观经济因素
1 、经济增长 5 、市场利率 2 、经济周期 6 、通货膨胀 3 、货币政策 7 、汇率变化 4 、财政政策 8 、国际收支状况
（三）政治因素 1 、战争 3 、政策因素 2 、政治事件 4 、国际政治形势
（四）心理因素（五）管理因素（六）投机因素
三、股价平均数和股价指数
股票价格指数，简称股价指数，是用来衡量计算期一组股票价格相对于基期一组股票价格的变动状况的指标，是股票市场总体或局部动态的综合反映。它具有三个基本的功能：反映功能、分析功能和测评功能。
（ 1 ）反映功能： 是指股价指数可以反映股票市场整体或局部综合变动程度；（ 2 ）分析功能： 是指股价指数能为我们具体分析市场价格变化提供相关的信息；
（ 3 ）测评功能： 是指股价指数能为我们对股票市场变动进行综合测评提供必要的信息。
股票价格指数是将计算期的股价与某一基期相比较的相对变化指数，用以反映市场股票价格的相对水平。股票价格指数的编制分为四步：第一，选择样本股。第二，选定某基期，并以一定方法计算基期平均股价。第三，计算计算期平均股价并作必要的修正。第四，指数化。股价指数的编制方法有简单算术股价指数和加权股价指数两类。
1 2 1
N
iN i
PP P P
PN N
（一）股价平均数的计算1 、股价算术平均数 股价算术平均数 = 采样股票总价格 / 采样股票
例 ： 假 设 某 股 市 采 样 的 股 票 为A 、 B 、 C 、 D 四种，在某一交易日的收盘价分别为 10 元、 15 元、 25 元、 30 元，计算市场股价平均数。股价算术平均数 = （元）
204
30251510
2 、加权平均股价
其中： Wi- 样本股发行量或成交量
i
n
i
ii
n
i
W
Wp
p
1
1
以成交量为权数的加权平均股价 样本股成交总额 =
同期样本股成交总量
以发行量为权数的加权平均股价 样本股票市价总额 =
同期样本股发行总量
3 、修正平均股价 (1)调整股价法 P=1/n[P1+P2+---+(1+R)Pj’+---+Pn]
Pj=(1+R)Pj’
Pj’—拆股后的股价 R—拆股增加的股数 Pj—拆股前的股价
（ 2 ）修正除数法① 新除数 = 拆股后的总价格拆股前的平均数② 修正股价平均数 = 拆股后的总价格新除数 例 6-8：有 A 、 B 、 C 三种股票，市价分别为 60、 50、40元，它们的算术平均股票价格为：
P=（ 60+50+40） 3=50元，假设 A 股票被分割成 4 股，每股价格 15元，在分割日，按前一天三种股票的收盘价计算新除数，则，
新除数 = （ 15+50+40） 50=2.1如果在分割日，股票市场看涨， A 、 B 、 C 股票收盘价分别为 16、 54、和 42元，则修正股价平均数为
P=（ 16+54+42） 2.1=53.33元 若不修正 :P=（ 16+54+42） 3=37.33元
（三）股价指数的计算
1 、简单算术股价指数（ 1 ）相对法
股价指数 = 固定乘数
n
i i
i
PP
n 1 0
11
（ 2 ）总和法
股价指数 = 固定乘数
其中： — 基期样本股价格 — 计算期样本股价格
n — 样本股票数
n
ii
n
ii
P
P
10
11
Poi
P i1
2 、加权股价指数（ 1 ）基期加权股权指数 - 拉氏式
交量基期样本股发行量或成其中
固定乘数股价指数
i
ii
n
i
ii
n
i
Q
Qp
Qp
0
001
011
（ 2 ）计算期加权股价指数 - 派许式
成交量计算期样本股发行量或
固定乘数股价指数
_1
101
111
i
ii
n
i
ii
n
i
Q
Qp
Qp
（ 3 ）几何平均股价指数
1/ 2
1 0 1 11 1
0 0 0 11 1
n n
i i i ii in n
i i i ii i
p Q p Q
p Q p Q
股价指数
四、股票价格的修正—除息与除权（一）除息 1 、定义 除息是指除去交易中股票领取股息的权利。 2 、与除息有关的日期—宣布日、股权登记日、 除息日、派息日。 3 、除息报价 除息报价 = 除息日前一天收盘 - 现金股息 填息与贴息
例某公司于２月２８日召开股东大会，审议通过了公司上年度财务报告和盈利分配方案，并宣布３月３１日发放０ . ５元现金股息，规定３月１５日为股权登记日，３月１６日为除权日。３月１６日及以后买入股票的将得不到本次股息，如果３月１５日收盘价为１２元，除息报价应为１１ . ５元。
（二）除权1 、定义 除权是指除去交易中股票配送股的权利。2 、与除权有关的几个日期—宣布日、股权登记日、 除权日、股权发放日3 、取得股权的途径和方式
股票股息 送股（ 1 ）途径 资本公积金转增（ 2 ）方式 增资配股 增资配股 送配股 连权带息
4 、除权报价（ 1 ）无偿送股方式 除权日前一天收盘价 除权报价 = 1+送股率
例：除权报价 =14.10/(1+0.1)=12.82(元)
（ 2 ）有偿增资配股方式
除权日前一天收盘价 + 新股配股价配股率
除权报价 = 1+配股率
例： 27.90+10 0.4
除权报价 = =22.79(元 )
1+0.4
（ 3 ）有偿无偿搭配方式 除权日前一天收盘价 + 配股价配股率 除权报价 = 1+配股率 + 送股率
例： 37.60+10 0.6 除权报价 = =21.37(元 )
1+0.6+0.3
（ 4 ）连息带权搭配方式 除息除权报价 = 除权日前一天收盘价 - 现金股息 + 新股配股价配股率 1+配股率 + 送股率
例 : 12.00-1.00+4.50 0.2除息除权报价 = =8.50( 元 )
1+0.2+0.25 、权值其杠杆作用权值 = 除权日前一天收盘价—除权报价
五、几种著名的股价指数（一）道 ·琼斯股票价格平均数（二）标准普尔指数（三）纽约证券交易所综合股价指数（四）美国证券交易所市场价格指数（五）全美证券交易商协会自动报价指数（六）《金融日报》指数（七）日经股价指数
1 、道 ·琼斯股票价格平均数 (DJIA)： 1884年开始公布共 11种股票的股价指数， 1938年定为 65种，沿用至今，采用简单算术平均数。共分为四组：第一组工业股价平均数，由 30种工业股票构成 ; �第二组是运输业股价平均数，包括 20种铁路、公路、航空股票构成 ; 第三种是公用事业股价平均数，共 15种 ; 第四组是综合指数，是 65种股票的平均数。
道 ·琼斯股票价格指数1906年 1月 12 日，首次升上 100 点，以 100.25 点报收。1972年 11月 14 日，首次突破 1000 点，以 1003.16点报收。1999年 3月 29 日，报收于 10006.78 点。2007年 4月 26 日，报收于 13000 点。2008年 12月 31 日，受金融危机冲击，报收于 8776点。2012 年 3 月 10 日， 12951 点。
2 、标准 ·普尔股票价格指数（ S&P500） 1923年开始编制，采用加权平均法，最初采样股票共 233种，目前共 500种股票组成，包括工业股票 400 种，运输业 20 种，公用事业 40种，金融业 40种。
由于该指数采用纽约证券交易所中 90%的普通股票计算，代表性较大，对专业投资者尤为重要。
3 、 NASDAQ综合指数 NASDAQ综合指数是以在 NASDAQ市场上市的所有本国和外国公司的普通股为基础计算的。基准点为 100，于 1971年 2月 5 日启用。
1991年达到 500点， 1995年 7 月达到1000点。
2000年 3 月 10日达到顶峰 5048.62点。2012年 3 月 10日，至 2992点。
4 、恒生指数 香港恒生银行所属的恒指服务有限公司于1969年开始编制，采用加权平均法。包括33种股票，其中金融业 4 种，公用事业 6种，地产类 9 种，其它行业 14种。该指数的成份股分布在相干的主要行业，较有代表性
5 、金融时报 100指数（ FT—SE 100） 由英国《金融时报》公布，是伦敦股票市场最权威的股票指数，采用算术平均法计算。包括 30种有代表性的工业和商业股票，以灵敏反应英国股市动向著称。6 、日经 225股价指数（ Nikkei 225） 日本经济新闻社于 1950 年开始编制。一种是 225 �种平均股价指数，用以观察长期性变动；另一种是 500种平均股价指数。
五、我国主要的股价指数（一）沪深 300指数、中证流通指数（二）上证综合指数、新上证综合指数、 上证 180指数、上证 50指数、 上证红利指数（三）深证综合指数、深证新指数、 深圳成分股指数、中小企业板指数（四）恒生指数、国企指数和红筹股指数
1 ．上海证券交易所股价指数（ 1 ）指数系列目前，上海证券交易所股价指数系列共包括四类十个指数：第一， 成份指数：上证 180指数，其前身为上证 30指数。第二，综合指数：上证综合指数。第三，分类指数：上证 A 股指数、上证 B 股指数、上证工业类指数、上证商业类指数、上证房地产业类指数、上证公用事业类指数、上证综合业类指数。第四，基金指数：上证基金指数。以上 10项指数中，上证综合指数最常用。
1．上海证券交易所股价指数（ 2 ）采样范围纳入指数计算范围的股票称为指数股。纳入指数计算范围的前提条件是该股票在上海证券交易所挂牌上市。上证 180指数的样本股是在所有 A 股股票中抽取最具市场代表性的 180种样本股票。综合指数类的指数股是全部股票（ A 股和 B 股）。分类指数类是相应行业类别的全部股票（ A 股和 B股）。
1．上海证券交易所股价指数（ 3 ）选样原则 ①上证 180指数的选样标准是遵循规模（总市值、流通市值）、流动性（成交金额、换手率）、行业代表性三项指标，即选取规模较大、流动性较好且具有行业代表性的股票作为样本。
②上证 180指数样本股的调整方法 上证成份指数依据样本稳定性和动态跟踪相结合的原则，每半年调整一次成份股，每次调整比例一般不超过 10%。特殊情况时也可能对样本进行临时调整。
1．上海证券交易所股价指数 （ 4 ）计算方法 上证指数系列均以“点”为单位。A ．基日、基期（除数）与基期指数B ．计算公式：
其中，调整市值 = ∑（市价×调整股本数），基日成份股的调整市值亦称为除数，调整股本数采用分级靠档的方法对成份股股本进行调整。 C ．指数的实时计算。
1000基日成分股的调整市值
值报告期成分股的调整市报告期指数
上证综合指数 上证综合指数是上海证券交易所于19917 月 15 日开始编制和公布的，以1990年 12月 19 日为基期，基期指数为100 ，以全部上市股票为样本，以股票发行量为权数编制。如遇股票扩股或新增时，作相应调整。
上证综合指数1990年 12月 19日为基期，基期指数为 100，1992年 5 月 25日，达到 1421.57，1992年 11月 17日， 393.52，2005年 6 月 3 日， 1013.64.2007年 10月 16日，达到 6124.04点。2012年 3 月 9 日， 2439.46点。
上证 180指数 即上证成份指数（简称上证 180指数），是在所有 A 股股票中抽取最具市场代表性的 180种样本股票，以 2002年 6 月 28日的上证 30指示收盘点位为基点而编制的。
2．深圳证券交易所股价指数 （ 1 ）指数种类：深圳证券交易所股价指数共有3 类 13项，其中最有影响的是深证成份指数。 （ 2 ）基日与基日指数（ 3 ）计算范围（ 4 ）成份股选取原则：①有一定的上市交易日期。 ②有一定的上市规模。 ③交易活跃。
（ 5 ）计算方法：综合指数类和成份股指数类均为派许加权价格指数，即以指数股的计算日股份数作为权数，采用连锁公式加权计算
深证综合指数以在深圳证券交易所上市的全部股票为样本股，以1991年 4 月 3 日为基期，基期指数定为 100，以指数股计算日股份数为权数进行加权平均计算。
计算公式为：即日指数 = 即日指数股总市值÷基日指数股总市值×基日指数若样本股的股本结构有所变动，则改用变动之前一营业日为新基日，并以新基数计算。今日即时指数 = 上日收市指数×（今日即时指数股总市值÷经调整上日指数股收市总市值）
2 ．深证综合指数以在深圳证券交易所上市的全部股票为样本股，以 1991年 4 月 3 日为基期，基期指数定为 100，以指数股计算日股份数为权数进行加权平均计算。
计算公式为：即日指数 = 即日指数股总市值÷基日指数股总市值×基日指数
若样本股的股本结构有所变动，则改用变动之前一营业日为新基日，并以新基数计算。
今日即时指数 = 上日收市指数×（今日即时指数股总市值÷经调整上日指数股收市总市值）
新综指样本股是全部上证所上市的已完成股权分置改革的沪市上市公司股票。
分类指数的成份股是相应股票类别或行业类别的全部股票
基金指数的成份股是所有在上海证券交易所上市的证券投资基金
股票价格指数的功能与波动
1 、股票价格指数的功能 股价平均数和股票价格指数是衡量股票市场总体价格水平及其变化趋势的尺度，也是反映一个国家或地区社会政治经济发展状况的灵敏信号。
2 、股票价格指数的波动股票价格指数先于一国的经济发展周期而上下波动。
第三节 其他投资工具分析
一、优先认股权（一）优先认权的意义 优先认股权是普通股股东的优惠权。 优先认股权实际上是一种短期的看涨期权。
（二）优先认股权的价值 1 、附权优先认股权的价值
其中： R1- 股票附权时一个优先认股权的价值 P0- 附权股票的市场价格 S-新股认购价格 N-买一股新股所需股权数
10
1
N
SPR
优先认股权的价值附权优先认股权的价值：Ｐ０是股票的市场价格，Ｓ是新股认购价格，Ｎ是买一股新股所需股权数．
10
1
101
0
N
SPR
SNRPR
SRN
SRN
P
）（所以，权的价值。差额就是一个优先认股
）。这两种方案的新股的成本为（，此时投资者买入一股，优惠认购价，并再付出每股新股的为若干优先认购权，价格
一股新股票所需的先认购权；也可以买进得到一股股票和一个优
买入一股股票，种选择，一是以市价投资者在除权日前有两
例某公司发行优先认股权，股票现在市场价格是每股１２ . ４元，新股发行的优惠认购价是每股１０元，买一股新股需要５个优先认股权，则每个优先认股权的理论价值为：
（１２ . ４ - １０） / （５ + １）＝０ . ４
优先认股权的价值除权优先认股权的价值：Ｐ１是股票的市场价格，Ｓ是新股认购价格，Ｎ是买一股新股所需股权数．
N
SPR
1
2
优先认股权的杠杆作用
Ｓ和Ｎ均为定量，Ｒ随Ｐ的变化而变化；当Ｐ＜Ｓ，股东会放弃这权利．当Ｐ＞Ｓ，股东会执行这权利，并且股票价格越高，优先认股权价格越涨，涨幅比股价涨幅大，出现杠杆作用．
例某公司发行优先认股权，股票现在市场价格是每股１２ . ４元，新股发行的优惠认购价是每股１０元，买一股新股需要５个优先认股权，则每个优先认股权的理论价值为：
（１２ . ４ - １０） / （５ + １）＝０ . ４如果在优先认股权的有效期限内，股价涨至１４ . ８元，则每个优先认股权的理论价值为：
（１４ . ８ - １０） / （５ + １）＝０ . ８
二、权证
（一）权证的定义 权证是允许持有人有权在未来某一特定时间以约定的价格购买或出售一定数量标的金融资产的特定合约。
(二 ) 权证分类 1 、按基础资产分类 股权类权证 债权类权证 其他权证 2 、按基础资产的来源分类 股本权证 备兑权证（创设权证）
3 、按持有人的权利分类 认购权证 认售（沽）权证 4 、按行权时间分类 欧式权证 美式权证
5 、按权证内在价值分类 平价权证 价内权证 价外权证 6 、按结算方式分类 证券给付结算权证 现金结算权证
( 三 ) 权证要素
1 、标的金融资产 股票、债券、外币、指数、商品、其他 金融工具 2 、执行比例 每一单位权证可以认购或认售标的金融 资产的数量
3 、行权价格 权证持有人认购或认售标的金融资产的约
定价格4 、权利金 权证的价格，权证购买者为获得相应权利
而付出的代价
5 、行权时间 美式、欧式6 、行权方式 实物给付、现金结算7 、到期日 权证持有人行权的最后一个交易日
1. 认股权证及特征
认股权证全称股票认购授权证。它由上市公司发行，表明持有人具有在规定时间内以事先确定的价格购买一定数量的该公司股票的权利凭证。
是一种看涨期权，执行价格高于当时的市价．
（四）认股权证与优先认股权比较
优先认股权限 认股权证 增资配股，发行普通股 发行债券、优先股 普通股老股东的优惠权 债权人、优先股东的 优惠权 期限短， 15-30天 期限长， 5-10年 甚至更长 认股价低于发行时 认股价高于发行时 普通股市价 普通股市价
(五 ) 权证的发行与交易
1 、权证的发行——共同发行、单独发行 2 、权证的交易——交易所交易、柜台交易
权证市价 × 每手权证数量行使价 = + 行权价 每手权证的认购 (认售 ) 数量
（六）权证的理论价值 1 、权证的价值 内在价值、时间价值 2 、认购权证的内在价值 = 标的金融资产价格 - 行权价格 认售权证的内在价值 = 行权价格 - 标的金融资产价格
VW= （ PM-P0） M
其中： VW——认股权证价值 PM——普通股市价 P0——认股权证认股价 M—— 每份认股权证认购的普通股数
（七）影响权证价格的因素1 、标的资产价格2 、行权价格3 、标的资产价格波动程度4 、剩余期限5 、标的资产股息或利息6 、无风险利率
三、可转换证券（一）可转换证券的意义和特点 1 、意义 可转换证券的持有者可以在一定时期内按一定比例或价格将其持有的可转换证券转换成一定数量的另一种证券。
2 、可转换证券的特征（ 1 ）既具有债券和优先股的特征，又有普 通股特点（ 2 ）证券形式和持有者身份随证券的转换 而相应转换（ 3 ）可转换证券实际上是一种普通股票的 看涨期权，其价格变动比一般债券和 优先股频繁，而且随普通股票价格的 升降而增减
（二）可转换证券的转换条件 1 、转换比例或转换价格 可转换证券面值 转换比例 = 转换价格 可转换证券面值 转换价格 = 转换比例 2 、转换期限
3 、赎回条款—指可转换证券发行文件中规定的公司有权按事先约定的价格买回尚未转换的可转换证券的条款。
4 、回售条款—指可转换证券发行文件中规定的可转换证券持有人有权按事先约定的价格将所持证券卖给发行人的条款。
5 、票面利率和股息率—指可转换证券作为债券所具有的票面利率或作为优先股所具有的票面股息率。6 、修正条款
（三）可转换证券的价值和价格
1.转换价值 = 普通股票市场价格×转换比例 即： CV=P0R
当预期股价上涨时，证券的转换价值为： Pt=P0(1+g)t
CV= P0(1+g) t •R= Pt •R
其中： P0 -股票当前市价 Pt -t期末股票市价 g -股票价格预期增长率长率 R -转换比例 CV -转换价值
2.可转换债券的理论价值
re—转债的必要到期收益率 re＞可转换债券利率 n—转换前年份数
n
n
tt i
cv
i
cpb )1()1(1
例：某一可转换债券，面值为 1000元，票面利率为 8%，一年付一次利息。可转换比例为 40，转换期限为 5 年。若当前普通股的市价为 26元 / 股，股票价格预期每年上涨 10%，投资者预期的市场收益率 5%，则该可转换债券的
理论价值为： CV1=26元 ×40=1040元 CV2=P0（ 1+g)t•R=26 ×(1+10%)5 ×40=1675元
元29.1442%)51(
1675
%)51(
%810005
1
n
ttbP
3.可转换证券的市场价格 1 、转换平价：债券市价 = 理论价值 2 、转换升水：债券市价 > 理论价值 3 、转换贴水：债券市价 < 理论价值
转换升水的计算： (1)根据债券的转换价值计算
其中： P1—转换升水或贴水 PM— 债券的当前市价 CV—转换价值
CVPm1 P %1001
CV
CVPP m
上例中，若债券市价为 1100元，则：
CV=P0×R=26元×40=1040元 P1=1100-1040元 =60元或： P1=[（ 1100-1040） /1040] ×100%=5.77%
（ 2 ）根据债券的投资价值计算 投资价值（ I ）：债券不具转换性时的售价
上例中，若投资价值 I 为 960元，则：
%1002
2
I
ICVP
ICVP
%338%100960
9601040
809601040
2
2
P
P 元元元