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请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明

指数

名称收盘涨跌（％）（点） 1日 5日 1月

上证指数 2924.20

0.79 -0.22

1.18

深证综指 1560

.27 0.75 0.23 3.70

风格指数昨日表现（％）

1个月表现（％）

6个月表现（％）

大盘指数 1.06 2.81 20.68 小盘指数 0.53 -0.04 11.27

中盘指数 0.77 1.37 15.81

行业涨幅前 5名

昨日涨幅（％）

1个月涨幅（％）

6个月涨幅（％）

黄金 4.55 18.73 -0.27 航运 3.04 0.21 -21.01

酒店 2.76 1.44 -38.80

房地产开发 2.32 5.30 -11.08

仪器仪表 2.09 3.71 -31.09 行业跌幅前 5名

昨日跌幅（％）

1个月跌幅（％）

6个月跌幅（％）

种植业 -1.92 -9.42 -27.71

光学光电子 -0.37 4.72 -16.81

林业 -0.36 -12.55 -40.32

塑料 -0.36 2.36 -41.69

金属非金属

新材料

-0.25 -2.91 -7.81

证券分析师

郦悦轩 A0230518120002

[email protected]

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科创板首批上市企业全景透视

五个视角（板块分布、募资金额、创新属性、短期业绩和长期业绩）概览首批科创板公司整体情况：

行业分布上，信息技术和高端装备、医药生物“三足鼎立”。已经受理的 149 家公司来看，信息技术、高端装备和医药生物是受理企业占比最高的领域，占比 41%、22%和 22%。首批企业中高端装备板块数量占比最高（44%），其次是信息技术（32%）和新材料（12%）。

短期业绩凸显高成长属性：中报业绩增速中位数高达 31%，近五成公司业绩增速环比上行。

首批公司整体超募比例（短期估值溢价程度）仅为 19.1%，个股平均超募比例为 35.2%，较为稳健。而首批 28 家创业板公司整体超募比例高达 130%（同一个月主板和中小板的超募比例仅为 52%和 28%），这28 家公司的平均超募比例也高达 125%

不同的交易制度安排下，新股上市首月的溢价率呈现出迥然不同的特征，科创板会如何演绎仍存较大不确定性。(1）创业板“上市首日没有涨跌停限制+发行市盈率没有限制”的交易制度下，28 只首批新股上市前 30个交易日溢价率呈现出快速下降-平台震荡-逐步上升的特征，第 3 个交易日是溢价率快速下滑后的低点。（2）当前 A 股新股”上市首日 44%涨跌幅+发行市盈率设置上限”的交易制度下，我们观察到的 18 年以来上市新股前 30 个交易日溢价率呈现出快速抬升后维持高位振荡的特征。

(联系人：林丽梅/毛成学/王胜)

中微公司（688012）新股分析：MOCVD与刻蚀机双驱动，打造国产

设备领军

采用 PS 估值，我们研判公司目标市值 162 亿元。选取可比公司北方华创、上海新阳，公司半导体设备公司中的代表性公司，在 MOCVD 拥有最多的客户，在刻蚀机不断突破，享受龙头的估值溢价，我们选取可比公司对应 2019 平均 PS 为 8.9 倍。考虑中微公司刻蚀机和 MOCVD 相较于可比公司拥有更好的客户和产品议价权,给予公司 2019 年 PS 为 11 倍，则中微公司目标市值 162 亿元，对应发行后总股本的合理股价为 30.29元。

(联系人：梁爽/谈必成)

2019 年 7 月 22 日星期一

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http://www.hibor.com.cn

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申万宏源晨会纪要申万宏源晨会纪要

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 1 页共 38 页简单金融成就梦想

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中微公司（688012）新股分析：MOCVD 与刻蚀机双驱动，打造国产设备领军

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快递行业 2019 年 6 月数据点评：顺丰控股增速回升态势明显，加盟快递价格战压力加大

石油化工行业 2019 年中报业绩前瞻——上游油服景气回升，下游景气回落，PTA、涤纶表现

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高速公路行业点评：上半年车流稳增 7.44%，建议布局股息防守及稳健成长两线条

7 月国际原油价格跟踪点评——OPEC+延长减产叠加美国原油产量回落，供应紧张但需求端承

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溢价

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饰行业 2019 年半年度业绩前瞻

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方邦股份（688020）深度：FPC 上游材料国产替代先锋

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地产周期 vs 居民消费：拉动还是抑制？——宏观经济周报第 27 期（2019.07.21）

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整体持仓占比处历史低位，零部件仓位小幅下滑，确定性龙头仍为核心偏好—2019Q2 汽车行

业基金持仓分析

交运周报（07/15-07/21）：BDI 维持高速上涨，二季度龙头快递公司大幅跑赢行业

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五个视角（板块分布、募资金额、创新属性、短期业绩和长期业绩）概览首批科创板公司整体情况：

行业分布上，信息技术和高端装备、医药生物“三足鼎立”。已经受理的 149 家公司来看，信息技术、高

端装备和医药生物是受理企业占比最高的领域，占比 41%、22%和 22%。首批企业中高端装备板块数量

占比最高（44%），其次是信息技术（32%）和新材料（12%）。

募资金额体量适中，而并非单纯的小型初创公司。募资金额合计 370.2 亿元，除中国通号和澜起科技外，

其余 23 家公司的募资金额均集中在 5-20 亿之间。2018 年来主板、中小板和创业板新上市公司的平均融

资规模分别为 14.2 亿元、10.9 亿元和 8.1 亿元，而剔除中国通号后的首批科创板企业的平均融资规模为

11.0 亿元。

具备较强的研发强度，较为符合科创板自身的科创定位。研发支出占营收比重比高达 10.3%，而同期，主

板、中小板和创业板研发支出占营收比重仅为 2.5%、4.0%和 6.6%，大幅低于首批科创板首批企业。

短期业绩凸显高成长属性：中报业绩增速中位数高达 31%，近五成公司业绩增速环比上行。

自下而上中长期业绩依然能维持高增长：根据申万宏源研究所分析师预测，首批科创板公司 2019-2021

年的整体归母净利润增速 25%、23%和 20%，首批科创板公司（剔除中国通号）2019-2021 年的整体归

母净利润增速 37%、34%和 26%

四把尺子（相对估值、估值-业绩匹配度、超募情况和国际对标）度量首批科创板公司发行价估值：

相较 A 股可比公司，科创板企业发行价呈现高 PE、低 PB 特征，体现高盈利能力。首批科创板企业发行

价对应的 PE-2018 和 PB-2018 中位数 41.19 和 9.06，而首批科创板企业可比公司的 PE(TTM)和 PB(LF)

中位数 58.09 和 5.13

相较海外可比公司，科创板发行估值溢价与高成长相匹配。具备海外可比公司的首批科创板公司样本（共

22 个）发行价对应的 PE-2018 和 PB-2018 的中位数 41.19 倍和 9.83 倍，而海外可比公司最新的 PE(TTM)

和 PB(LF) 19.25 倍和 2.41 倍。从市值角度来看，首批科创板公司发行市值的中位数仅 58 亿元，而海外

可比公司的市值中位数高达 202 亿元。从利润增速角度来看，2018 年科创板公司样本归母净利润增速中

位数为 67%，大幅高于海外可比公司的 40%，可见高速的业绩增长同样是贡献估值溢价的重要因素。

与 A股市场主要指数 PB-ROE的比较来看，科创板发行价呈现出相对高 ROE和高 PB的格局。首批科创

板摊薄前的整体 ROE-2018 为 14.2%，超过了深证 100、上证 50 和沪深 300 等典型白马指数。如果从中

剔除中国通号，首批科创板摊薄前的整体 ROE-2018 更是高达 18.1%。首批科创板发行价对应的 PB(2018)

为 4.57 倍，与创业板指的 4.50 倍较为接近。

首批公司整体超募比例（短期估值溢价程度）仅为 19.1%，个股平均超募比例为 35.2%，较为稳健。而

首批 28 家创业板公司整体超募比例高达 130%（同一个月主板和中小板的超募比例仅为 52%和 28%），

这 28 家公司的平均超募比例也高达 125%

不同的交易制度安排下，新股上市首月的溢价率呈现出迥然不同的特征，科创板会如何演绎仍存较大不确定性。

(1）创业板“上市首日没有涨跌停限制+发行市盈率没有限制”的交易制度下，28 只首批新股上市前 30 个交

易日溢价率呈现出快速下降-平台震荡-逐步上升的特征，第 3 个交易日是溢价率快速下滑后的低点。（2）当前

A 股新股”上市首日 44%涨跌幅+发行市盈率设置上限”的交易制度下，我们观察到的 18 年以来上市新股前

30 个交易日溢价率呈现出快速抬升后维持高位振荡的特征。

(联系人：林丽梅/毛成学/王胜)

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中微公司（688012）新股分析：MOCVD 与刻蚀机双驱动，打造国产设备领军

全球半导体设备后起之秀，聚焦刻蚀设备+MOCVD双布局。中微公司自 2010 年起切入 MOCVD 领域， 2018

年占据全球氮化镓基 LED 用 MOCVD 新增市场 41%份额，2018 年 H2 占比更是达到了 60%以上。公司核心管

理团队稳定，联合创始人、核心技术人员和高管团队等均有数十年产业从业经验。

中微MOCVD技术突破，把握国产替代关键节点。技术限制与市场推广为国产替代过程中的主要壁垒。中微产

品在关键性能指标均达国际水平，核心技术均为自主研发，拥有专利保护。公司 2017 年起得到国内 LED 龙头

厂商的大规模批量订单，一举打破了 MOCVD 市场垄断格局。在技术上的差异逐渐缩小后，售后运维能力便成

为了客户关键考量因素。

刻蚀设备高景气，国产化空间广阔。国内集成电路设备自给率 5%左右，占全球市场比重仅 1-2%，进口依赖严

重，国产化刻不容缓。刻蚀设备为集成电路前道生产工艺中最重要设备之一，占晶圆制造价值量约 24%。集成

电路线宽微小化，结构 3D 化的趋势，导致对刻蚀技术的精确度和重复性要求更高，设备投资占比持续提升。

采用 PS估值，我们研判公司目标市值 162亿元。选取可比公司北方华创、上海新阳，公司半导体设备公司中

的代表性公司，在MOCVD拥有最多的客户，在刻蚀机不断突破，享受龙头的估值溢价，我们选取可比公司对

应 2019平均 PS为 8.9倍。考虑中微公司刻蚀机和MOCVD相较于可比公司拥有更好的客户和产品议价权,

给予公司 2019年 PS为 11倍，则中微公司目标市值 162亿元，对应发行后总股本的合理股价为 30.29元。

(联系人：梁爽/谈必成)

今日推荐报告

互联网传媒 19中报前瞻：职教、新媒体和游戏龙头高景气，出版龙头依旧稳健

我们对重点跟踪的27家计算机上市公司2019中报净利润的预测：增速高于50%的公司有 3 家；增速在 20-50%

的公司有 5 家；增速低于 20%的公司有 9 家；增速-20%-0 的公司有 2 家；增速低于-20%的公司有 8 家。

职教、新媒体和游戏龙头高景气，出版龙头依旧稳健。2019 年中报来看，政策是决定细分赛道景气度的核心

因素，而景气度高的细分赛道龙头明显领跑。中报业绩较好的个股主要集中在职教、游戏和新媒体三个领域的

龙头公司。

维持行业“看好”评级，关注各主线重要公司。1）教育：推荐规模效应突显的职教龙头【中公教育】， 2）游

戏：推荐核心产品生命周期长【吉比特】，Q2 利润率有望回暖的【三七互娱】，虽然电视剧略低于预期但游戏

兑现高增长的【完美世界】。3）新媒体：推荐内容渠道一体化的国有新媒体巨头【芒果超媒】，享受牌照优势

和大屏红利的【新媒股份】。4）出版：推荐经营稳健的【中信出版】【新经典】【中南传媒】。广告周期性明

显，【分众传媒】低估值情况下积极关注广告主拓展的边际变化。电影、电视剧仍需观察监管环境变化，等待

行业拐点来临。。

核心假设的风险：内容产品上线进度及表现不及预期风险；文化产业监管趋严风险；行业竞争加剧风险。

(联系人：林起贤)

交控科技（688015）新股分析：CBTC 自主可控领军者，受益城轨大发展

轨交信号解决方案领跑者，国内首家自主掌握 CBTC技术的企业。公司背靠北京市政府及北交大科研资源，以

CBTC 技术为核心，主要从事城市轨道交通信号系统的研发、关键设备的研制、系统集成以及信号系统总承包，

产品涵盖：基础 CBTC 系统、I-CBTC 系统、FAO 系统。2016-2018 公司营收分别为 8.87、8.80、11.63 亿元，

CAGR 为 14.51%。

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城镇化助力轨交发展，尽享千亿蓝海市场。轨交信号系统是城轨交通自动化系统中的重要组成部分，产值占比

约 2.7%~3.15%。随着中国城镇化率的持续提升，城市轨交将保持高速发展。其中，在新建线路、既有线路改

造和重载铁路方面，城市轨道交通信号系统市场容量为 761.10、90.41 和 214.65 亿元，合计 1066.16 亿元，

未来公司有望从中受益。

技术优势筑牢护城河，品质优良保障长久发展。公司拥有明显的技术先发优势，2010 年成功研制并应用自主

化 CBTC 核心技术，率先突破国外垄断。同时公司向交大思诺采购应答器子系统，并获得相对较低的产品价格，

具备成本优势。根据《中国轨道交通发展报告（2017 年）》，公司的自主 CBTC 系统在开通第一年故障率低

于 0.1，明显低于进口 CBTC 系统故障率（0.3-0.4），比照最新国际标准，公司产品具备高可靠性。

盈利预测与估值：受益于订单增长，公司业绩有望进一步增厚。2019-2021 年可比公司的 PE 均值为 24X、21X、

16X，考虑到公司未来订单仍有较大增长空间，我们给予公司 2019 年 25-30X 估值，根据我们的盈利预测，

对应 2019 年市值约为 24.75-29.7 亿元，对应股价 15.47-18.56 元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日新股具有明显的溢价特征，按照可比机械设备行业统计：溢

价率在-3%-10%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 15-20.42 元。

风险提示：城轨建设及招标低于预期、城市轨交建设政策变动的风险。

特别提示：本报告所预测新股定价不是上市首日价格表现，而是现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格

区间。

(联系人：韩强/吉晟/吉晟)

天宜上佳（688033）新股分析：国内领先的列车制动闸片制造商，高铁建设加速公司不断成长

国内列车制动闸片供应商，专注高铁动车组用粉末冶金闸片。公司是国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供

应商，2018 年粉末冶金闸片营收占比达到 99.16%。公司实际控制人吴佩芳及其一致行动人持有公司 35.68%

股权(发行前)。2016-2018 年公司实现营收 4.86 亿元、5.07 亿元、5.58 亿元，实现归母净利润 1.95 亿元、

2.22 亿元、2.63 亿元。

更新需求维持广阔市场规模，市场竞争格局有序稳定。列车制动时会产生大量的热能及热冲击，加速制动闸片

的磨损、老化，因此列车制动闸片属于易耗品，列车运行长期需要制动闸片的更新。随着中国高铁动车领域的

快速发展，中国高速列车存量持续增高，带来制动闸片广阔更新市场空间。同时，高铁动车组闸片行业供应商

相对集中，合作关系相对有序，变动较少，竞争格局稳定。

公司拥有行业内最多 CRCC证书，是“复兴号”核心供应商。《铁路产品认证证书》是中国铁路市场销售相关

产品的必备资格证明，认证证书相对较难取得，公司持有 6 张 CRCC 动车组闸片认证证书且证书覆盖车型国内

最多。公司生产的粉末冶金闸片 TS588A/32，拥有 CRCC 正式认证证书，专门应用于时速达 350 公里的“复

兴号”CR400AF、CR400BF 两种车型，是国内第一家获得“复兴号”动车组闸片 CRCC 认证证书的企业。

盈利预测与估值：中国铁路列车设备持续增加，轨道交通设备行业持续向好，公司拥有技术与客户双重优势，

未来有望持续增长，预计 2019-2021 年归母净利润 3.08/3.62/4.25 亿元，我们使用 PE 法对公司进行估值，

给予公司 2019 年 30-35 倍 PE，对应 2019 年市值 92.50-107.92 亿元，对应合理股价区间 20.61-24.05 元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日新股有明显的溢价特征，按照可比机械设备行业统计，溢价

率在-3%-10%，因此公司上市期间有可能的价格波动区间为 20.00-26.45 元。

风险提示：铁路产品认证失败、市场竞争加剧、安全事故等。


区间。

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天准科技（688003）新股分析：国内机器视觉工业应用领先者，智能制造助力高增长

国内领先的机器视觉工业应用设备制造商，盈利能力强。公司以机器视觉为核心技术，主要产品为精密测量仪

器、智能检测装备、智能制造系统等，产品应用在尺寸与缺陷检测、自动化生产装备等工业领域中的多个环节，

目前主要下游行业为消费电子、汽车制造、光伏半导体等。2016-2018 年公司营收分别为 1.80、3.19、5.08

亿元，2016-2018 年归母净利润分别为 0.31、0.52、0.94 亿元，盈利能力较强。

工业自动化加速机器视觉发展，行业空间超百亿。下游需求：1）短期看消费电子：受益于智能手机需求，国

内消费电子 CAGR 有望保持 9.1%，预计 2023 年，市场规模将达到 1785.6 亿美元；2）长期看技术延展：机

器视觉是人工智能的分支，技术占比超 40%，目前国内机器视觉行业规模已突破 100 亿元，随着人工智能技

术的普及，机器视觉有望在更多领域获得新的市场增量。

高研发投入确保技术水平领先，优质客户背书斩获大量在手订单。公司十分注重研发投入，2016-2018 年研发

投入营收占比 26.22%、18.66%、15.66%，处于行业较高水平。公司技术水平国内领先，部分领域达到国际

领先水平，深度绑定苹果公司，在手订单十分充足，未来业绩成长可期。

盈利预测与估值。预计 2019-2021 年归母净利润 1.37/1.94/2.44 亿元，复合增速 37.4%，我们使用 PE/PEG

估值法对公司进行估值，考虑到公司目前具有一定的稀缺性，且公司具有上游核心技术研发能力，未来有望受

益国产替代和技术延展双重利好，我们给予公司 35-40X 估值，对应 2019 年市值为 47.95-54.80 亿元，对应

股价 24.77-28.31 元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日新股具有明显的溢价特征，按照可比机械行业统计：溢价率

在-3%-10%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 24.03-31.14 元。

风险提示：客户集中度高；行业竞争加剧；消费电子需求大幅下滑等。


区间。


沃尔德（688028）新股分析：国内超硬刀具领先品牌，受益于消费电子与汽车行业较快发展

全球超硬刀具供应商，进口替代领航者。公司深耕超硬材料领域近 20 年，主要产品涵盖超高精密刀具、高精

密刀具和超硬材料制品。产品广泛应用于消费电子类玻璃触摸屏、显示屏的切割和汽车制造领域中核心部件的

切削。公司产品钻石刀轮、可转位 PCD 铣刀盘打破国外一流厂商垄断，实现了高端加工领域的进口替代。

2016-2018 年公司营收分别为 1.75、2.33 和 2.62 亿元，三年 CAGR 为 14.50%。

超硬材料渗透替代，高端刀具仍有较大潜力。超硬材料性能、效率俱佳，逐渐替代高速钢、硬质合金等传统刀

具，2013 年超硬材料在高速切削加工领域市占率 10%。2009-2017 年，我国机床平均消费额达 1934 亿元，

同期刀具平均消费额仅 334 亿元，占比 17%，远小于全球 40%的占比。随着机床消费向高端制造演进，超硬

刀具行业仍有较大发展空间。

教授级高工领衔团队，四大核心技术领跑国内超硬市场。公司研发团队由陈继锋先生（教授级高工）领衔，多

年研究与行业经验，团队拥有“超硬材料激光微纳米精密加工技术”、“真空环境加工技术”等四类核心技术。

本次公司拟募集 4.07 亿用于超硬刀具产能扩增及研发升级，公司核心竞争力有望进一步提高。

盈利预测与估值：受制于产能限制，公司业绩短期难以快速释放，预计 2019-2021 年归母净利润分别为 0.72、

0.82、1.15 亿元。我们建议采用 PE 法进行估值，2019 年可比公司的 PE 均值为 29X、22X、17X，考虑到公

21663765/36139/20190722 09:00


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司仍处在较快发展阶段，我们给予公司 2019 年 29-34X 估值，对应 2019 年市值合理市值区间为 20.88-24.48

亿元，对应发行后总股本的合理股价区间为 26.1-30.6 元。


价率在-3%-10%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 25.32-33.66 元。

风险提示：面板技术升级；消费电子需求减弱；汽车销量不达预期等。


区间。


海康威视（002415）中报点评：利润表全面超预期！成本管控与软化效果全体现

半年报收入/利润/毛利率均超预期。海康威视披露 2019半年报，2019上半年实现营业收入 239.23亿元，同比增

长 14.60%；归属于上市公司股东的净利润 42.17亿元，同比增长 1.67%。同时预告 1-9月利润增速 0%-15%，

反算 2019Q3单季利润同比增速-2%~32%。

收入结构变化、增值税政策变化等因素使得毛利率提升，国内毛利率首次超海外 1%以上，验证软件附加值提

升逻辑。1）低毛利率工程施工业务上半年下滑 56%影响收入结构；2）二季度汇率波动对毛利率有正向影响；

2）汇率、增值税率降低对毛利率正向贡献；3）2019H1 国内毛利率为 46.78%，高于海外；4）海康在国内不

断推广高附加值、软件占比高的嵌入式解决方案，毛利率逐渐从接近硬件公司的 30%上升至接近软件的 50%。

管理费用控制效果明显，预计随着算法产品化率提升还有进一步改善空间！1）2019Q2 单季管理费用、研发

费用同比增长分别为 18.4%、22.7%2）现金流量表及资产负债表合计 2019Q2 职工薪酬为 23.25 亿元，同比

仅 16%；3）预计未来随着核心算法产品化模块化提升，嵌入式软件能在不同的项目之间提升复用率，管理费

用仍有进一步优化空间。

应收账款保持低比例稳健，存货主要为原材料体现外部风险应对，单季度经营性净现金流 26亿与净利润匹配。

1）半年报应收账款相比年初增加 25 亿元，占半年报营业收入的 10.5%，占比较低且与 2018Q2 比例基本一

致；2）存货增长主要为原材料，为应对外部风险进行了准备；3）Q2 经营性现金流 26 亿，与净利润匹配度高，

比例与 18Q2 相同。

创新业务占比提升，中心控制增长隐含 AI推进，PBG/EBG/SMBG部门调整到位。1）19 年上半年创新业务

收入增长 56.21%，智能家居、海康机器人等业务均实现高增；2）中心控制设备上半年收入增长 24.59%，中

心控制设备中包含数据中心等，与 AI 类业务有一定相关性，中心控制项目持续增长隐含 AI 推进； 3）公司自

2018 年底开始优化重组 PBG、EBG、SMBG 三大业务群，截至二季度部门调整已经基本到位。

2019 半年报体现了公司在行业周期低点清晰自我认知与有效内部管理能力。1）在收入出现下行拐点前

2018Q2-2019Q1 分别完成存货与应收款管理，并在 19Q2 维持稳健；2）提前布局核心研发产品化，及时做

出人员管用调整；3）应对外部环境不确定性、政府支出周期波动，提出 AI 渗透增加软件粘性。海康威视未来

5 年的经营周期性将逐渐减弱。

预计 2019 年利润增速逐渐加速，由于 Q2 经营全面超预期，维持“买入”评级。维持盈利预测不变，预计

2019-2021年利润为 125.8、150.6、180.7亿元。维持“买入”评级。

(联系人：洪依真/施鑫展/刘洋/骆思远/马晓天)

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光峰科技（688007）新股分析：ALPD 技术开拓者，引领激光显示产业化

全球激光显示领域领军企业，十年技术积累奠定行业地位。光峰科技为全球领先的激光光学引擎和激光投影整

机生产厂商。公司首创可商业化的基于蓝色激光的荧光激光显示技术，并为该技术注册 ALPD®商标，重点解

决了激光显示的产业化难题，使得激光显示技术真正应用于市场化、规模化的产品应用中，确立了其在国际激

光显示领域的先导地位。

激光显示多元应用，市场规模空间广阔。激光显示技术应用范围广泛，电影、电视、户外展示、AR 显示等家

用商用教育领域全方位覆盖。公司在 2018 年已在全国部署 1.4 万套激光电影放映光源，渗透率 39%，市场占

有率约 60%；激光电视机渗透率低于 1%，公司市占率超 30%；激光商教投影机光机出货 5.03 万台，渗透率

低于 1%，市场占有率约 28%。

盈利能力稳定逐年上升，毛利率、净利率均保持稳定，且优于同行业其他公司。公司具有较为稳定的盈利能力，

呈现逐年上升的良好发展趋势。近三年公司高速成长，营业收入为 3.6/8.06/13.86 亿元，复合增长率达 97.58%；

归母净利润为 0.14/1.05/1.77 亿元，年复合增长率高达 255.6%。公司综合毛利率整体保持在较高水平，公司

综合毛利率（2018 年 44%）高于可比公司平均水平（30-40%）。主营业务盈利状况良好且持续快速增强，

营业收入（2018yoy+72%）和净利润（2018yoy+68%）均呈持续大幅度增长态势。

给予公司 2019年 30-36倍 PE，对应市值区间 75-90亿元。预计公司未来三年收入 18.2/25.1/33.5亿元，

归母净利润分别为 2.51/3.3/4.35亿元。选取业务具有可比性的公司：鸿合科技、视源股份、锐科激光、帝尔

激光。根据 wind 一致预期，截止至 2019 年 7 月 18 日，2019 年 PE 平均为 29 倍。考虑到公司属于全球领先、

拥有原创技术、专利、核心器件研发制造能力的激光显示企业,，毛利率高于可比公司平均水平，参考可比公司

的估值水平，给予公司 2019年 30-36倍 PE，对应 2019年 2.51亿净利润预期，对应市值区间为 75-90亿

元，对应发行后总股本的合理股价区间为 16.6-19.9元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照 2018 年全部新股统计数据：

溢价率在 47%-69%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 24.4-33.6 元。

风险提示：激光显示技术被替代的风险；与影院的租赁服务业务到期后退租风险；激光电视价格较高难以推广；

教育行业智能交互平板渗透率高，激光投影仪较难替代。

特别提示：本报告所预测合理股价区间不是上市初期价格表现，而是现有市场环境基本保持不变情况下的合理

价格区间。

(联系人：任慕华/马晓天)

华兴源创（688001）新股分析：面板检测设备领军企业，战略布局半导体检测领域

深耕面板检测领域十余年，未来重点布局集成电路测试设备。公司的主要产品为 LCD 检测设备及 OLED 检测

设备，凭借领先的技术水平及服务能力，积累了丰富的客户资源，包括苹果公司、三星、LG、夏普、JDI、京

东方等。我们认为公司未来的重点，一方面持续开发以京东方为代表的国内面板企业客户，提供 OLED 检测设

备及高世代 LCD 面板线需要的检测设备；另外一方面，自 2017 年初成立半导体事业部以来，销售额逐年快速

增长，并且部分产品已取得大规模订单，多项产品进入客户验证及试生产环节，将成为新的利润增长点。

国内面板检测设备主要集中在Module制程，随着近几年面板企业资本开支增加，将带动国产供应商崛起。全

球半导体产业也向大陆转移，设备国产化迎来机遇，预计 2019-2020 年大陆半导体设备销售额分别为 125 亿

美元（yoy-4%）、170 亿美元（yoy+36%），假设测试设备占比 8%，则 2019-2020 年规模将达到 10、13.6

亿美元。

预计公司未来三年收入 13.25、17.03、22.39亿元，归母净利润分别为 2.98、4.02、5.67亿元。估值参考

可比公司包括精测电子、联得装备、劲拓股份、北方华创、至纯科技。

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PS估值讨论：A 股最具可比性的精测电子 2019-2021 年 PS 分别为 6/5/4 倍，若考虑其他相关面板设备企业

2019-2021 年平均 PS 为 5/4/3 倍，考虑半导体设备企业平均 PS 为 6/4/3，综合考虑平均 PS 分别为 5/4/3

倍。并且从业务角度看，精测电子与公司可比性最高，给予公司 2019 年 PS 估值区间为 5-7 倍，预计 2019

年收入为 13.25 亿元，对应市值区间 66-93 亿元。

PE估值讨论：A 股最具可比性的精测电子 2019-2021 年 PE 分别为 32/23/17 倍，若考虑其他相关面板设备

企业 2019-2021 年平均 PE 为 30/22/17 倍，考虑其他半导体设备企业平均 PE 为 62/40/29 倍，综合考虑平

均 PE 分别为 43/29/22 倍。由于公司目前半导体设备占比较低，给予公司 2019 年 PE 估值区间为 30-40 倍，

预计 2019 年净利润为 2.98 亿元，对应市值区间 89-119 亿元。

考虑到公司作为科创板第一家上市公司，具有一定稀缺性，并且研发实力雄厚，考虑到国内面板企业检测设备

的国产替代空间，以及公司的技术储备；结合 PS及 PE估值，对应 2019年公司收入及利润，预计合理市值范

围预计为 90-119亿元，对应发行后总股本的合理股价区间为 22.4-29.7元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照 2018 年全部新股统计数据：

溢价率在 47%-69%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 32.9-50.2 元。

风险提示：公司客户集中风险，大客户依赖大，导致收入随单一客户波动风险大；市场竞争加剧；部分原材料

进口，易受到汇率波动影响；新产品开拓风险。


价格区间。

(联系人：任慕华/马晓天/韩强)

澜起科技（688008）新股分析：内存接口芯片行业龙头，背靠优势打造服务器 CPU

澜起科技专注的业务模式和领先的技术水平使公司成为半导体集成电路全新优质标的。公司主要产品包括内存

接口芯片、津逮®服务器 CPU 以及混合安全内存模组。2018 年，公司 99%的营收来源于内存接口芯片，公司

综合毛利率快速上升。公司注重研发投入，2018 年研发技术人员占比高达 70.98%。

内存接口芯片行业属于技术密集型行业。DRAM 存储器市场是内存接口芯片的直接下游，内存接口芯片的市场

规模与 DRAM 存储器市场直接挂钩。在服务器整机数量和单机 DRAM 装载量双重作用下，预计服务器 DRAM

在 2018 年增长或达 28.6%。2018 年全球内存接口芯片市场规模约为 5.7 亿美元，占全球服务器市场规模份额

的 0.81%。

公司在内存接口芯片领域深耕十多年，成为全球可提供从 DDR2到 DDR4内存全缓冲/半缓冲完整解决方案的

主要供应商之一。澜起科技发明的 DDR4 全缓冲“1+9”架构被采纳为国际标准，澜起科技、IDT 和 Rambus

占据全球市场的主要份额。内存接口芯片行业为技术驱动行业，一旦获取行业领先地位就拥有很高的技术壁垒，

存活下来的公司也将获得更大利润空间。

采用 PE估值，我们研判公司目标市值 367.2亿元。选取可比公司兆易创新、汇顶科技、圣邦股份，公司是半

导体细分市场的全球龙头，市场未来成长稳定且高壁垒。公司现阶段已经是内存接口芯片的绝对龙头，并且在

新技术 DDR5的应用上做好技术的储备，公司的竞争优势在后续市场竞争中依旧可以维持。考虑澜起科技 2018

年利润体量为 7.37亿，同时又是细分行业龙头，与汇顶科技可比度更高，因此给予公司 2019年 PE为 40倍，

则澜起科技目标市值 367.20亿元，对应发行后总股本的合理股价为 32.5元。

(联系人：梁爽)

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南微医学（688029）新股分析：微创医疗器械领先企业，持续创新推动高增长

公司深耕微创医疗器械二十载，业绩增长迅速。公司主要从事微创医疗器械研发、制造和销售。经过近 20 年

的发展，形成了“1+3+N”的持续创新模式：1 个平台（医学创新成果转化平台）+3 大产品系（内镜诊疗、

肿瘤消融、OCT）+新产品系，为业绩高增长注入可持续性。2018 年公司收入 9.22 亿元，增长 44%，14-18

年收入 CAGR 为 46%；2018 年公司归母净利润 1.93 亿元，增长 90%，14-18 年归母净利润 CAGR 为 60%。

内镜诊疗产品结构丰富，响应实际临床需求，核心技术过硬。公司的内镜微创诊疗器械包括活检类、止血及闭

合类、EMR/ESD 类、扩张类、ERCP 类、EUS/EBUS 类等六大子系列产品，其中可携带 125I 放疗粒子支架技

术被评为世界首创、超声内镜引导下的吻合支架及电植入系统被评为中国首创。公司内镜诊疗产品规格型号丰

富满足不同临床需求，同等性能价格优势明显，具有较强的进口替代能力与优势。预计随着内镜检查普及度的

提升，相关耗材也有望放量，我们测算我国内镜诊疗耗材市场空间 2025年有望达 60亿元。

肿瘤消融和 EOCT：丰富公司产品线，公司技术领先。公司通过控股康友医疗进入微波消融领域，康友消融产

品整体技术位居行业前列，国内市占率约为 23%。根据测算，我们预计国内热消融市场 2025年有望超 18亿

元。另外，公司国内首创 EOCT 产品，是无创光学活检新技术，可用于早癌筛查和手术规划，已获得 FDA 批

准（全球第二家），且在国内纳入 NMPA 创新器械审批绿色通道，预计 20 年底或 21 年初可在国内上市。

盈利预测与估值：我们预计归母净利润分别为 2.81、3.74、4.86 亿元，分别增长 45.9%、33.1%、29.8%，对

应发行后总股本的 EPS 分别为 2.11、2.81、3.64 元。我们采取 PE 相对估值法和 FCFF 绝对估值法相结合的方

式对公司进行估值，PE 法下我们给予公司 2019 年 30-35 倍 PE 区间，对应合理市值区间为 84-98 亿元；三阶

段 FCFF 估值法下，我们得到公司的合理市值为 81 亿元，结合两种估值法，我们认为公司的合理市值区间为

81-98亿元，对应发行后总股本的合理股价区间为 60.7-73.5元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照可比行业/公司统计：溢价率

在 24%-39%，因此上市公司上市初期有可能的价格波动区间为 75.3-102.2 元。

风险提示：产品认证风险；专利诉讼风险；市场竞争风险；研发风险。


价格区间。

(联系人：熊超逸/闫天一)

心脉医疗（688016）新股分析：主动脉介入器械龙头，积极布局外周血管介入产品

深耕主动脉介入医疗器械，市场份额国产第一。公司是国内主动脉介入医疗器械领域产品种类最齐全的企业之

一。按手术量计算，公司市场份额全国第二，国产排名第一。公司产品线丰富，包括国内输送鞘外径最细的胸

主动脉支架 Hercules Low Profile、全球首款获批上市的分支型主动脉支架 Castor 以及拥有国内最细输送鞘

外径的腹主动脉覆膜支架 Minos 等。

血管介入治疗渗透率低，市场持续高增长。当前国内血管介入器械市场增速在 15%以上，手术量增速维持在

20%以上。预计到 2022 年，我国主动脉支架介入手术量将超过 5 万台，外周动脉介入手术量将超过 17 万台。

根据流行病学和治疗指南保守计算，我国每年新发主动脉夹层和主动脉瘤患者中有 9.5 万人适合接受介入手术

治疗，而存量主动脉瘤患者中有超过 100 万人适合接受外科开放式手术或介入手术。2017 年我国主动脉和外

周动脉介入手术量仅为 25621 台和 99400 台，渗透率提升空间巨大。

长远布局外周血管介入器械，2021年后将逐步贡献业绩。外周血管介入市场规模较主动脉市场更大，目前国

内外周血管介入医疗器械市场主要由跨国医疗器械厂商所垄断。药物球囊扩张导管、髂静脉支架系统、腔静脉

滤器、静脉取栓系统等外周血管介入产品是公司当前重点研发方向。公司外周介入产品预计将于 2021-2025

年集中上市，随着产品线逐年完整，外周介入产品将成为公司新的业绩增长点。

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盈利预测与估值：受益于产品推陈出新和经销网络搭建的初步完成，公司业绩呈现高增长态势。我们预计 19-21

年的归母净利润分别为 1.15、1.50、1.99 亿元，分别增长 26.6%、31.1%、32.0%，对应发行后总股本的 EPS

分别为 1.59、2.09、2.76 元。我们采取 PE 相对估值法和 FCFF 绝对估值法相结合的方式对公司进行估值，PE

法下我们给予公司 2019 年 30-35 倍 PE 区间，对应合理市值区间为 34.5-40.3 亿元；三阶段 FCFF 估值法下，

我们得到公司的合理市值为 33.7 亿元，结合两种估值法，我们认为公司的合理市值区间为 33.7-40.3亿元，

对应发行后总股本的合理股价区间为 46.8-56元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照可比行业/公司统计：溢价率

在 24%-39%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 58-77.8 元。

风险提示：产品降价风险；市场竞争加剧风险；研发风险。

(联系人：熊超逸/闫天一)

煤炭行业周报（2019.07.15-2019.07.19）：安监利好影响遭遇高库存压制，煤价震荡运行

本期投资提示：

本周电厂日耗均值与上周基本持平，但下半周随着气温升高明显增加，据发改委测算，随着夏季的临近，今年

迎峰度夏期间全国日发电量峰值预计将达到 245 亿千瓦时，将高于去年水平，日耗可期，需求端回暖。同时，

由于近期矿难仍时有发生，内蒙、山西等主要产地的安监检查高压将持续，产地复产缓慢，供给量持续偏紧，

有利于煤价走高。但是港口和电厂的库存高位运行，秦皇岛港及广州港库存本周库存均环比增长约 4%，沿海六

大电厂库存较去年同期高出 15%左右，电厂可用天数仍处 30 天左右的高位，高库存抑制了煤价上行的进程。

炼焦煤市场有望企稳回升，国内供给收缩叠加澳洲煤进口受限，钢厂压缩成本增加焦煤使用，促焦煤价格持续

上涨，首推低估值国企改革焦煤股标的平煤股份、阳泉煤业和西山煤电。

重要信息回顾：

产地安监高压持续，动力煤价格震荡：7 月 15 日至 7 月 31 日内蒙将对全区的煤矿开展专项督察，打击煤矿企业违

法违规承包（托管）等行为，同时 7 月 17 日开始，内蒙古生态环境厅将开展全区第一批生态环境督察工作，对

乌海、包头等 6 盟市加强燃煤散烧的督察力度。本周河南义马一煤气公司发生爆炸致 10 人以上死伤，河南地区

预计将进一步加强当地安全生产检查力度。各类安监环保检查、煤管票管控、拉煤车治超、扫黑除恶等预计将

在产地贯穿全年，产地供应紧张的情况预计将持续。加之澳洲进口煤受限、通关时间延长、进口量环比继续回

落，供给端料将持续承压，煤价有望高位盘整。

国际油价高位盘整：截至 7 月 20 日，布伦特原油期货结算价环比下跌 4.25 美元/桶，至 62.47 美元/桶，跌幅 6.37%。

截至 7 月 12 日，按热值统一为吨标准煤后，目前国际油价与国际煤价比值 3.46，环比减少 0.08 点，降幅 2.38%；

国际油价与国内煤价比值 3.16，环比减少 0.12 点，降幅 4.87%。美国能源信息局公布的上周美国汽油库存增

加 356.5 万桶，此前预估为减少 92.5 万桶；精炼油库存增加 568.8 万桶，此前预估为增加 61.3 万桶，由于当

前为驾车出行的旺季，该数据显示当前汽油消费量低迷。需求端的拖累使得国际油价持续下跌。

下游采购意愿低，秦港库存增加、吞吐量减少：本周秦港煤炭日均调入量 53.04 万吨，减少 5.07 万吨，降幅 8.73%；

日均调出量 49.61 万吨，减少 3.79 万吨，降幅 7.09%。截至 7 月 19 日，秦港库存 624.5 万吨，周环比增加

24 万吨，增幅 4.00%。广州港煤炭库存 211.30 万吨，周环比增加 8 万吨，增幅 3.99%。本周秦皇岛港和曹妃

甸港日均锚地船舶共 27 艘，环比减少 6 艘，环比降幅20.43%；预到船舶日均 12 艘，环比增加 2 艘，增幅23.53%。

本周电厂库存虽有下降，但是仍处于较高水位，高库存严重制约电厂采购积极性，导致秦港调出量减少。

高温天气来临，电厂日耗下半周回升：本周六大电厂日均耗煤 60.96 万吨，环比基本持平。截至 7 月 20 日，库存周

环比减少 23.32 万吨至 1782.07 万吨，降幅 1.29%；存煤可用天数减少 0.8 天至 29.43 天。本周上半周持续的

凉爽天气抑制了日耗的增加，但是下半周随着快速的升温，日耗明显上升，至周五时已达到 65 万吨/日以上的

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水平，周末随着高温的来临，日耗有望进一步增加。

可用运力减少，国内运费上涨：截至 7 月 19 日，国内主要航线平均海运费环比上涨 1.13 元/吨，报收 29.03 元/吨，

增幅 8.37%。截至 7 月 18 日，澳洲纽卡斯尔港-中国青岛港煤炭海运费（载重 15 万吨）环比上涨 1.00 美元/

吨，涨幅 6.90%，报收 15.50 美元/吨。随着台风天气的来临，部分船舶停航避风，加之长江沿线部分港口水流

急，卸货困难，可用运力有限，沿海运费上涨。

(联系人：孟祥文/刘晓宁/施佳瑜)

快递行业 2019 年 6 月数据点评：顺丰控股增速回升态势明显，加盟快递价格战压力加大

事件：国家邮政管理局公布 2019 年 6 月年邮政行业运行情况，6 月业务量同比增长 29.13%，业务收入同比增

长 26.5%。圆通、韵达、申通和顺丰单量增速分别为 35.91%、54.78%、54.42%和 15.79%。

电商促销带动快递单量持续高增长态势。6 月 18 日前后，以京东为代表的电商平台举行了年中促销活动，快递

业务量迎来新高峰。根据国家邮政局，6 月 1 日-18 日，618 年中旺季全行业共揽收快件 31.9 亿件，同比增长

26.6%；6 月份行业单量增速 29.13%，1-6 月份行业的增速为 25.7%；从 A 股三家电商快递公司来看，韵达

股份、申通快递、圆通速递的单量增速分别为 54.78%、54.42%和 35.91%。从上半年需求端来看，樱桃、荔

枝、杨梅、水蜜桃等应季水果大量上市为快递单量增长注入了动力，同时农村消费潜力在加速释放，农村地区

的网络零售额增速比城市地区高 5 个百分点，快递单量则是高 10 个百分点。

加盟快递价格压力环比加大。以申通快递为例，6 月份单件收入为 2.85 元，环比 5 月份下降 6%，可比口径同

比下降 16%左右，无论是可比还是同比跌幅均呈现扩大的态势，显示出公司在分拨中心直营化后迅速提升单量

市占率的战略决心。从短期来看，Q3 对于加盟快递公司而言是一个产能与需求错配的季节，基于短期内产能

利用率提升的压力，Q3 单价预计将迎来更大的压力。从横向来看，几家公司产能投放的计划以及网购的需求

情况是影响单价的两个核心要素，而对于申通快递而言，分拨中心直营化后相当于是全网络产能的一个较大提

升，产能利用率的提升是申通快递短期内的主要目标。从长期来看，价格战的压力将会加快二三线公司退出的

速度。以价格压力比较大的金华市为例，今年上半年单量同比增长 62.9%，单件收入同比下降 20%左右，CR8

则达到了 94.7%。

顺丰控股环比出现改善情况，建议重点关注长期配置机会。顺丰控股 6 月份单量增速达到 15.79%，对比近 3

个月约 10%的增速，顺丰在 6 月份的业务量回升态势非常明显，数据回升是源于顺丰自 5 月起推出的针对电商

件市场的产品。从 2018 年来看，新业务开拓投入以及 2018Q3、2018Q4 宏观经济的影响，利润承压。2019

年是公司成本管控重要的一年，就 2019Q1 来说，在收入同比增长 17%的情况下，营业利润同比增长 40%。

我们预计，随着二三季度收入增速的上升，公司将营业盈利能力的拐点。

投资建议。总体来看，我们判断中小公司退出市场的速度将会超过市场预期，而总部成本管控能力最终影响末

端的揽件竞争力，仍然是短期内投资通达系快递股重要的观察指标。因此电商快递我们看好的是业绩成长性最

稳定的韵达股份，重点推荐盈利能力即将迎来拐点的顺丰控股，同时关注资产投入优化带来成本下降的圆通速

递。

风险提示。行业增速不及预期，激烈的价格战，行业重大安全事故

(联系人：游道柱/闫海)

石油化工行业 2019 年中报业绩前瞻——上游油服景气回升，下游景气回落，PTA、涤纶表现亮眼

原油价格同比、环比下跌，成品油价格上调。2019 年 4、5、6 月 Brent 原油期货结算价分别为 72、70、63 美元/

桶，波动区间为 60—75 美元。2019Q2 均价为 68 美元/桶，环比上涨 7%，同比下跌 14%。2019H1 均价为

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66 美元/桶，环比下跌 8%，同比下跌 7%，截至 2019 年 6 月 28 日，收于 67 美元/桶。19H1 汽油、柴油价格

累计上调 8 次、下调 4 次，除 3 月 29 日因增值税下调而下调外，其余均因油价变化而调整，分别累计上调 265

元/吨、275 元/吨。

政策推进国内油服行业景气度回升。IHS 的预测 2019 年全球上游油气勘探开发投资将达到 4,721 亿美元，比 2018

年增加 15.63%，叠加国家政策进一步推进三桶油资本支出增加，合计支出计划增长约为 19%~22%，带动国

内油服行业景气度持续回升。

化工品价差大部分小幅收窄，涤纶长丝价差扩大较多：19Q2 乙烯与石脑油平均价差为 381 美金/吨，环比收窄 155

美金/吨，低于 469 美金/吨的历史平均水平；19Q2 丙烷裂解丙烯平均价差为 363 美金/吨，环比收窄 28 美金/

吨，平于 363 美金/吨的历史平均水平；丁二烯价格持续回升，与石脑油平均价差 439 美金/吨，环比收窄 144

美金/吨，低于 940 美金/吨的历史平均水平；PX 与石脑油价差为 372 美金/吨，收窄 187 美金，低于 438 美金

/吨的历史水平；因 PTA 价格跌幅小于 PX，19Q2PTA-0.66*PX 价差为 1441 元/吨，扩大 708 元；因涤纶长丝

POY 价格小幅上升，19Q2 平均价差 1413 元/吨，扩大 190 元。

行业重点公司 2019H1 业绩预测如下。中国石油—5 月份油价下跌，二季度天然气业务进入淡季，预计净利润 230

亿（YoY-15%）；中国石化——5 月份油价下跌，销售公司成品油陷入价格战，预计净利润为 295 亿（YoY-29%）；

广汇能源——二季度天然气业务进入淡季，甲醇价格下跌，预计净利润为 7.6 亿（YoY-12%）；荣盛石化——PX

盈利同比下降同时 PTA 好转，预计净利润 12 亿（YoY+8%）；恒逸石化——PTA 盈利好转，预计净利润 12.3

亿（YoY+12%）；恒力石化——二季度 PTA 盈利好转，预计净利润 16 亿（YoY-15%）；上海石化—— 乙烯及

石化产品下行，预计净利润 13 亿（YoY-63%）；卫星石化——丙烯酸表现较弱，但公司新的 PDH 项目投产，

预计净利润 5.3 亿（YoY+62%）；新奥股份——甲醇价格下跌，预计净利润 6.4 亿（YoY-9%）；中海油资本支

出增长，国内海上油服公司景气向上，预计中海油服——工作量回升带来毛利率向上，预计净利润 5 亿（去年

同期亏损 3.75 亿），海油工程——新签海外订单量，后续订单有望持续向好，预计净利润 0.5 亿（去年同期亏损

1.82 亿）。

投资建议。政策驱动国内油服行业景气走高，推荐关注业绩底部反转的公司，如中海油服、中油工程、海油工程等；

推荐低估值、现金流良好，有望保持分红的中国石化，以及油价弹性标的中国石油；随着民营炼化项目投产以

及产业链产能扩张带来成长性，推荐聚酯产业链龙头恒力石化、荣盛石化和恒逸石化；推荐未来有乙烯项目投

产的烷烃、氢气综合利用标的卫星石化，以及布局天然气产业链，下半年项目投产的带来业绩释放广汇能源。

风险提示。油价大幅下跌，化工品盈利大幅下降。

(联系人：徐睿潇/谢建斌)

高速公路行业点评：上半年车流稳增 7.44%，建议布局股息防守及稳健成长两线条

行业当前情况解析：

上半年高速车流量同比增长 7.44%，基于车辆保有量增长及出行频次增加，行业具有被动稳健增长性。根据交

通运输部统计，上半年全国高速公路车流量 52.48 亿辆，同比增长 7.44%，其中客车流量仍占高位，占比 77.9%

达 40.89 亿辆，同比增长 7.7%，货车流量占 22.1%达 11.58 亿辆，同比增长 6.6%。整体看，高速车流量基于

车辆保有量增长及出行频次增加，最终继续维持稳健增长势态，同时客车占比维持 78%左右高位，降低对经济

的敏感性，行业具有被动稳健增长性的同时进一步提升稳定性。

取消省界收费站，长期降费增效利于行业发展。年初国务院及交通运输部相继提出取消省界收费站，要求两年

内基本取消全国高速公路省界收费站，实现不停车快捷收费的要求。省界收费站本身对高速收费没有太大影响，

主要由各省各自收费变为下口收费省间分账。长期看，一方面将减少收费人员从而降低人工成本，另一方面将

较少收费站拥堵提升通行效率，降费增效，将利于行业发展。

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推广安装 ETC，短期收入或有少许影响，但影响相对较小。配合取消省界收费站，交通运输部大力推广车辆安

装 ETC，要求 19 年底前，争取 ETC 安装率达 80%，高速 ETC 结算率达 90%，同时对 ETC 用户给予不少于 5%

折扣。对于 ETC 推广安装折扣，短期或将影响行业收入，但我们基于三方面测算，影响相对较小：1）各省原

有 ETC 用户原本已经享受九五折优惠，此折扣仅影响原人工结算转 ETC 结算部分，按我们此前对东部沿海测

算，现有 ETC 结算收入占 25%-35%，我们以 30%测算，则路费收入的 60%左右将进行 5%折扣，按此计算为

3%；2）各高速企业路产收费收入占总收入 80%左右，按此计算折扣影响总收入 2.4%左右；3）按 2019 年

Q1 板块净利润率 38.6%计算，则折扣对利润影响在 4.7%左右。以上为我们按最大影响情况测算，考虑到最终

实施进程以及各高速企业对收入的弥补措施等，最终对利润影响有望在 4%以下，我们认为影响相对较小。

投资角度建议布局股息防守及稳健成长两线条：

股息防守：建议布局粤高速 A及宁沪高速。东部沿海省份高速企业现金流良好，具有高分红能力，从股息角度

看具有与防守配置价值。其中粤高速承诺 2018-2020 年现金分红比率 70%，根据我们此前预测 2019 年归母

净利润 15.66 亿元，对应 7 月 19 日收盘价股息率将达 7%，具有短期高分红特性。宁沪高速分红政策基于每

股分红，分红数额不低于前一年，公司 14-18 年每股分红分别 0.38 元/0.40 元/0.42 元/0.44 元/0.46 元，线性

推测 19 年每股分红有望达 0.48 元，对应 7 月 19 日收盘价股息率 4.8%，具有长期股息稳健性。

稳健成长：建议关注招商公路及山东高速。招商公路作为市值龙头，背靠招商局布局路产，在股息框架之外具

有稳健成长性，基于路产投资利润增速行业领先，18 年及 19Q1 归母净利润分别同比增长 16.1%/16.9%，当

前 19PE 仅 11 倍。山东高速一方面对外投资方向回归路产主业，有望提升投资回报率，另一方面在济青高速改

扩建结束后，2020 年转固压力降被收入消化，此后有望带来利润大幅提升。

风险提示：高速收费折扣进一步加大；货车计费方式转变带来负面影响。

(联系人：匡培钦/闫海/游道柱/郭晶)

7 月国际原油价格跟踪点评——OPEC+延长减产叠加美国原油产量回落，供应紧张但需求端承压致

油价回落

供应紧张但需求拖累，油价反弹后继续回落。国际油价从 2019 年 5 下旬开始一路下跌，虽然美国制裁导致伊朗出

口大幅下滑，OPEC 减产执行率进一步保持高位，以及页岩油钻数持续回落等因素使得供给端支撑持续较强；

但在经济增速的放缓影响下，市场对全球原油的需求增长预期不断下调，Brent 油价在 6 月最低跌破了 60 美元

/桶，之后反弹回升至 65 美元/桶以上，目前虽然中东海地缘政治紧张局势仍然十分紧张，但国际油价没有体现

出没有真正的供应溢价，7 月受到需求的拖累进一步下跌，至 7 月 19 日收盘 Brent 原油期货收于 62.47 美元/

桶。

19QH1需求端增长较弱，下半年增长将明显回升。前期 IEA 在 4 月报中对 2019 年的原油需求增长预期预测为 140

万桶/日，5、6 月报连续下调，截至 7 月 18 国际能源署(IEA)署长发表讲话下调了对 2019 年全球原油需求增长

预测至 110 万桶/日，主要原因为受外部环境影响拖累全球经济增速放缓，2019 年第一季度全球需求增长预计

仅为 31 万桶/日（较上次预测增加 1 万桶/日），第二季度为 80 万桶/日（较上次预测减少 40 万桶/日），上半

年的需求不振主要受到全球经济增速放缓的影响，我们维持上期判断下半年需求增长应该会改善，本期 IEA 对

下半年的增长预计达到 180 万桶/日（较上次预测增加 20 万桶/日），同时预计 2020 年的全球需求增长 140 万

桶（与上次预测一致）。

OPEC+达成协议继续减产至 2020年 3月，美国原油产量增长放缓。2019 年 7 月 2 日，OPEC 和非 OPEC 产油国

达成继续减产协议，将维持 120 万桶/日的减产规模延长 9 个月至 2020 年 3 月。2019 年 1 月新的一轮减产以

来 OPEC 持续超额减产，平均减产执行率为 132%，同时被豁免减产的伊朗产量下滑了 110 万桶/日，委内瑞拉

产量较减产前下滑了 47 万桶/日，截至 6 月 OPEC 原油产量平均为 2983 万桶/日。非 OPEC 产油国方面 IEA

预计 2019 年产量将增长 200 万桶/日，主要来自美国，截至 2019 年 7 月美国页岩油钻机数已经回落到了 2018

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年 1 月左右的水平，而 7 月 12 日当周美国原油产量为 1200 万桶/天，回落至 3 月 8 日当周来最低水平，较一

年前增加 100 万桶/天，EIA 预计 2019~2020 年美国原油产量的增长分别 140 万桶/日和 90 万桶/日。

2020年原油市场供应或宽松化，带来库存回升。根据 IEA，5 月 OECD 石油库存增加 2280 万桶至 29.06 亿桶，比

五年平均水平高出 670 万桶，6 月初步数据显示美国和日本库存下降，欧洲库存增加。IEA 预计 2020 年非 OPEC

产量将增长 210 万桶/日，虽然 OPEC 维持了减产至 2020 年一季度的决定，但受到 2019 年需求的增长放缓的

影响以及 2020 年新增供应的增长需求增长的 140 万桶/日，即使 OPEC 的日产量保持在目前的 3000 万桶左右，

到 2020 年第一季度末石油库存可能会净增加 1.36 亿桶。

投资建议：随着原油市场进入消费旺季需求逐步回升，油价在目前水平有支撑，预计 2019 年 Brent 油价中枢在 65

美元/桶之上，全球油服市场将会进一步复苏，受益我国政策强化三桶油资本支出提升，国内油服市场景气度回

升表现将更加突出，其中海洋和非常规油气领域最为受益，优先推荐复苏顺序领先的中海油服。另外 PTA 景气

较高，随着民营炼化项目投产以及产业链产能扩张带来成长性，推荐聚酯产业链龙头恒力石化、荣盛石化和恒

逸石化。

(联系人：徐睿潇/谢建斌)

中国通号（688009）新股分析：新增需求叠加升级更新，轨交控制龙头扬帆远航

全球最大的轨道交通控制系统提供商，布局全产业链。中国通号是世界上最大的轨交控制系统供应商，产品涵

盖了设计、研发、制造、安装调试、运营维护等所有环节。同时，公司还进行轨道交通配套基础设施工程及智

慧城市等建设工程的承建。2016-2018 年公司实现营收 297.70、345.86、400.13 亿元，实现归母净利润 30.45、

32.22、34.09 亿元。

新增需求托底，更新需求贡献业绩弹性。1）新增需求：根据《中长期铁路网规划（2016 年）》数据，预计到

2025 年铁路网规模达到 17.5 万公里，其中高速铁路 3.8 万公里，预计新增铁路控制系统市场空间年均 120 亿

元。城市轨道交通快速发展，目前已批复在实施的城轨建设规划线路总长 7,611 公里，预计城市轨道交通信号

系统每年市场空间为 121-182 亿元。2）更新需求：由于高铁轨道交通控制系统的生命周期一般在 10 年左右，

2018 年，中国首条高速铁路京津城际铁路（2008 年开通）正式升级改造，未来将有更多高铁进入升级改造期，

预计每年高铁控制系统更新需求在 70-85 亿元。

行业竞争格局稳定，公司地位难以撼动。国内主要竞争对手有铁科院、和利时、交控科技等，国际竞争对手主

要有阿尔斯通、西门子等，行业竞争格局稳定。在高铁领域，公司的核心产品及服务所覆盖的总中标里程居世

界第一。2018 年公司城轨中标线路市占率 34.62%，位居国内第一,公司龙头地位难以撼动。

盈利预测与估值。预计 2019-2021 年归母净利润分别为 38.34/41.77/45.35 亿元，使用 PE 分部估值法选取可

比公司后给与两项业务合计市值 619 亿元。另外，由于公司已在 H 股上市，目前股价 5.37 元（2019/7/18），

我们保守给予公司 20%溢价，对应公司市值为 682 亿元，综上，我们认为公司合理市值区间为 619-682 亿元，

对应股价 5.85-6.44 元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日新股具有明显的溢价特征，按照可比机械行业统计，溢价率

在-3%-10%，因此公司上市初期可能的价格波动区间为 5.67-7.09 元。

风险提示：铁路、城轨投资不及预期；高铁控制系统更新周期延长；重大安全事故等。


区间。


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容百科技（688005）新股分析：高镍正极材料产业化领军企业

动力电池正极材料领军企业，营收、利润高速增长。公司成立于 2014 年 9 月，实际控制人白厚善，曾任当升

科技总经理，间接控制公司 42.05%股权。公司主要从事锂电池正极材料及其前驱体的研发、生产和销售，主

要产品包括 NCM523、NCM622、NCM811、NCA 等三元正极材料及其前驱体。根据 GGII 调研数据，2018

年我国三元材料产量 13.68 万吨，对应前驱体需求量约 13.5 万吨，公司 2018 年产量 1.43 万吨，市占率 11%。

2018 年公司实现营收 30.41 亿元，归母净利润 2.13 亿元，基本每股收益 0.56 元；2016-2018 年公司营收

复合增速达到 85%，归母净利润复合增速达到 456%。

高研发投入打造持续技术优势，客户结构优质推动高端产品产业化。公司致力于成为全球领先的新能源材料企

业，设立伊始就确立了高能量密度及高安全性的产品发展方向，以产品差异化来提升竞争实力。公司拥有一支

国际化的管理及研发团队，是国内首家实现高镍产品量产的正极材料生产企业，NCM811 产品的技术成熟度

与生产规模均处于全球领先，2016-2018 年公司研发费用占收入比重保持在 4%左右，申请专利遍布中国、韩

国及美国。公司与宁德时代、比亚迪、LG 化学、天津力神、孚能科技等主流锂电池厂商建立良好合作关系，

并通过持续的技术优化和产品迭代深化客户合作。

募集资金扩产，享受行业需求扩张。公司 IPO 发行 4500 万股，募集资金 16 亿元用于 2025 动力型锂电材料

综合基地（一期）项目，完成后将建成年产 6 万吨三元正极材料前驱体生产线。公司力争 2019 年跻身全球三

元材料行业第一梯队；2021 年进入全球新能源材料企业前两位；2023 年成为全球综合第一的新能源材料企

业；2028 年成为全球领先的新能源企业集群。根据全球主流车企的新能源汽车销量规划，预计 2030 年全球

动力三元材料需求将达到 428 万吨，行业成长空间巨大。

盈利预测与估值：我们预计公司 2019-2021 年实现归母净利润 3.84、5.59、7.18 亿元，对应发行后 EPS 0.87、

1.26、1.62 元/股。公司系高镍正极材料产业化领军企业，已持续盈利、成长性高，因此采用 PE 估值法。参考

当升科技、璞泰来等可比公司估值水平，锂电材料行业平均 PE 估值区间为 22-30 倍。容百科技属于业内少有

的技术领先者，产品高端、客户优质的优势将为公司带来更强的盈利持续性与投资回报率，理应享有一定估值

溢价。我们给予公司 2019 年 PE 相对于可比公司 15%溢价，对应估值区间 25.3~34.5 倍，对应股价区间

22.01-30.02 元/股，对应市值区间 98-133 亿元。

新股溢价效应：根据历史数据，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照全行业统计，溢价率在 47%~69%，

因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 32.36~50.73 元/股。

风险提示：研发进度不达预期，下游需求波动。


价格区间

(联系人：郑嘉伟)

瀚川智能（688022）新股分析：汽车电子自动化优秀企业，汽车“四化”带来新机遇

国内汽车电子自动化优秀企业。公司是智能制造装备整体解决方案供应商，汽车电子领域营收占比超过 85%。

公司在汽车电子细分领域的连接器和传感器方面技术水平达到国内领先水准。公司近三年业绩爆发式增长，

2018 年公司净利润为 7025.66 万元，同比+118.2%。

汽车“四化”趋势加快，智能制造尽享汽车电子万亿市场。近年来汽车行业逐渐步入“四化”进程：电动化、

智能化、网联化、共享化。2018 年中国汽车电子市场规模达到 6496 亿元，未来万亿可期。由于汽车电子的制

造技术比较复杂，同时其生产流程对可靠性、精确性、稳定性要求很高，因此汽车电子设备生产线需要实现生

产、检测、包装等工艺的全自动化和智能化，汽车电子行业的快速发展将带来对智能化汽车电子生产线的巨大

需求。

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合作客户优质稳定，公司主动布局国际市场。公司智能制造设备的设计与制造服务以项目为单位，为大客户提

供非标定制化服务，客户粘性较强。公司的主要客户包括泰科电子、博世、大陆集团等国际知名的行业龙头企

业，客户资源优质。公司积极开展海外业务，加深客户壁垒，2018 年，公司的海外业务营收占比达到 20.66%，

是公司增长的重要驱动力。

盈利预测与估值：受益于汽车电子快速发展，公司业绩增长迅速。预计 2019-2021 年归母净利润 1.06/1.47/1.93

亿元，建议采用 PE 估值法对公司进行估值，考虑到汽车电子行业景气度较高，且公司客户优质，未来业绩有

望持续增长，我们给予公司 25-30X 估值，对应 2019 年市值合理区间为 26.62-31.94 亿元，对应合理股价区

间为 24.64-29.57 元。


价率在-3%-10%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 24.04-35.65 元。

风险提示：客户集中度较高、公司下游市场拓展速度不及预期、汽车行业周期性波动。


区间。


杭可科技（688006）新股分析：国内领先的锂电池后处理设备供应商

公司是具备一流集成能力和一线客户资源的锂电池后处理设备供应商。公司主要从事充放电设备等锂离子电池

生产线后处理系统核心设备的研发、生产和销售，是目前国内极少数可以整机成套设备出口并与三星、LG 等主

流锂电池厂商紧密合作的后处理设备厂商之一。2015-2018 年公司归母净利润年均复合增速为 71.47%。此次

登陆科创板发行 4100 万股新股，发行价格 27.43 元/股。

动力电池扩产驱动锂电设备需求快速提升，绑定高端客户有望保持技术领先。锂电池电芯的生产程序分为极片

制作、电芯组装、后处理，其中后处理环节设备价值量占比约 1/3。高工锂电预计 2019-2023 年全球锂电池出

货量年均复合增速约 21.77%，主要增量由动力电池贡献，预计未来五年全球动力锂电池后处理设备市场空间

为 363 亿元。目前我国后处理设备已完成国产化，但国内锂电设备厂商普遍规模较小，且多供应国内客户。锂

电设备是由需求驱动与主动开发相结合的定制化产品，杭可科技与海外多巨头深度合作，有利于紧密跟踪下游

先进的工艺与设备需求，维持已有且领先的技术优势。

技术领先+产品线齐全打造高毛利、优质现金流龙头，募投项目投产后盈利有望大幅提升。公司生产的充放电

设备检测精度、充放电效率行业领先，产品覆盖全主流电池形态。2018 年公司入库量占国内后处理设备产值

的 20%，截至 2019 年 3 月底公司在手订单 19 亿元，后续将持续贡献收入。公司毛利率维持在 45%以上，下

游客户回款及时，公司应收账款周转率行业最高，整体现金流状况良好。募投产线建设期 1.5 年，预计达产后

项目年均利润总额 2.45 亿元，接近公司 2018 年全年净利润。

投资建议：预计公司 2019-2021 年实现归母净利润 4.03/6.69/9.51 亿元，对应发行后 EPS 分别为

1.00/1.67/2.37 元。未来五年动力电池行业有望迎来寡头竞争格局，公司属于锂电池充放电设备细分行业的技

术领先者，且具有完整后处理设备的集成能力和国际一线优质客户资源，近年已持续盈利、成长性高，因此采

用 PE 估值法，参考赢合科技、星云股份等可比公司估值水平，锂电设备行业 2019 年 PE 区间为 21-26 倍，考

虑到公司 ROE 水平、现金回流情况和未来三年归母净利润的复合增速好于可比公司，因此给予公司 2019 年

PE 估值相对于可比公司 15%溢价，对应估值区间为 24.2-29.9 倍，对应股价区间为 24.2-29.9 元/股，对应市

值区间为 97~120 亿元。

新股溢价效应：根据历史数据，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照全行业统计，溢价率在 47%~69%，

因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 35.5~50.5 元/股。

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风险提示：新能源汽车需求下滑，动力电池扩产不及预期


价格区间。

(联系人：韩启明)

食品饮料行业周报（2019/7/15-2019/7/19）：板块持仓接近高点景气和外资偏好将长期支撑溢

价

一周板块回顾：上周食品饮料板块下跌 3.15%，其中白酒下跌 3.19%，上证综指下跌 0.22%，跑输大盘 2.93pct，

在申万 28 个子行业中排名第 27。涨幅前三位为农林牧渔（3.59%），房地产（2.72%），有色金属（2.41%）；

个股方面，涨幅前三位为得利斯（11.16%）、盐津铺子（6.79%）、酒鬼酒（6.47%）；跌幅前三位为金种子

酒（-14.33%）贝因美（-12.62%）和双塔食品（-8.58%）。

投资建议：进入三季度以来，食品饮料板块跑平大盘，白酒板块由于估值相对合理，增长确定，7 月来仍保持

0.7pct 超额收益，大众品由于二季度大幅跑赢且估值偏贵，7 月来跑输 3.2pct，调味品、啤酒回调幅度较大。

我们认为当前时点要结合基本面、行业比较、海外资金三方面看板块行情。一是龙头公司业绩增长的确定性和

持续性，由于板块在 Q1-Q2 连续跑赢且超额收益绝大部分由估值贡献，因此进入下半年更多需要看业绩，估值

切换需要业绩具有确定性、持续性和相对较快的增长速度，从这点看白酒龙头和少部分的食品公司可以满足；

二是从行业比较角度，目前食品饮料板块仍处景气向上周期，政策有利，减税降费等刺激消费的政策效果未来

有望逐步显现；三是估值的国际化，尽管受人民币汇率贬值影响 Q2 北上资金有阶段性卖出，但中长期看，外

资持股比例提升是大势所趋，食品饮料板块最为受益。我们继续建议持有白酒龙头和有估值支撑的优质食品股，

白酒策略“抓两头找确定”，“寻变化、待弹性”，推荐五粮液、泸州老窖、贵州茅台、顺鑫农业、洋河股份、

古井贡酒、山西汾酒、今世缘；大众消费立足格局，关注改善，中长布局，重点推荐伊利股份、中炬高新、双

汇发展、洽洽食品、涪陵榨菜。

基金持仓：本周公募基金发布中报，食品饮料持仓比例环比提高明显，接近历史高点。从重仓口径看，公募在

食品饮料板块19Q2 的持仓比例为 17.5%，环比增加3.21pct，白酒板块期末持仓比例 13.08%，环比增加2.84pct，

大众品 19Q2 持仓比例 4.42%，环比增加 0.36pct。食品饮料整体和白酒板块持仓比例均接近 2012 年高点。

板块目前的配置系数为 2.3，白酒的配置系数为 2.5，均处于明显超配状态。我们认为机构超配食品饮料的主要

原因也即我们前面提到的三点，基本面景气度、行业比较和海外增量资金。从长期趋势看，食品饮料多数成熟

行业已经从过去产能推动的粗放式增长，进入到品牌、品质推动下的精细化增长阶段，在消费升级和需求总量

增幅放缓的大背景下，市场份额向品牌企业和龙头企业集中的长期趋势是确定的。此外，A 股国际化带来海外

资金持股比例提升是大势所趋，外资持股占比已经接近或超过公募，而海外资金更倾向于配置市场空间大、商

业模式稳定、盈利能力和成长性确定的必选消费品，未来海外资金在食品饮料板块的配置还会持续提升，龙头

的定价权可能从内资转向外资。因此我们认为，除非行业比较层面发生重大变化，否则板块将继续处于显著超

配状态。

(联系人：吕昌/周缘/毕晓静/赵玥)

航天宏图（688066）新股分析：卫星遥感及北斗数据处理软件领军者

公司为国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商,专注于卫星应用软件国产化、行业应用产业化、应用服务商

业化。公司研发并掌握了具有完全自主知识产权的基础软件平台和核心技术，为政府、军队、企业提供基础软

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件产品、系统设计开发和数据分析应用服务。公司专注于遥感图像处理基础软件平台开发及相关服务提供，其

中遥感图像处理基础软件平台 PIE 于 2017 年入选中央国家机关软件协议供货清单，是遥感类唯一入选的产品。

公司营业收入高速增长，客户结构稳定，盈利能力强。公司处于高速成长期，2017/2018 年营收增速

51.98%/42.85% 。公司毛利率近年来保持稳定，并处于较高水平， 2016-18 年毛利率为

63.28%/59.63%/61.70% 。公司极为重视研发， 2016-2018 年研发投入占营收比重分别为

16.52%/12.66%/11.87%，研发费用绝对额持续增长且占比稳定。公司整体净利率水平较高，2016-2018 年

分别为 16.80%/16.06%/15.02%，反映产品整体盈利能力以及成本、费用控制能力较强。

盈利预测与估值：预计公司 19/20/21 年的 EPS 分别为 0.48/0.63/0.82 元/股，发行价 17.25 元，对应 2019-21

年 PE 分别为 36/28/21 倍。综合国内卫星应用领域上市公司：四维图新、超图软件、欧比特、中海达等估值水

平，再考虑航天宏图为卫星产业链下游核心应用标的，资产较为优质。且公司具有卫星应用基础软件平台研发

能力，未来有望双重受益下游客户拓展及技术演进，基于以上原因我们建议航天宏图 PE 估值区间预计合理值

在 45-55 倍，对应市值 36-44 亿元，对应发行后的总股本的合理股价区间为 21.6-26.4 元/股。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显的溢价特征，根据 2018 年以来全行业新股统

计：溢价率在 47%-69%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 31.75-44.62 元/股。

风险提示：PIE 软件降价风险；卫星应用行业竞争加剧风险；研发进度不达预期。


区间。

(联系人：高晗/韩强/王贺嘉/王加煨/李蕾)

西部超导（688122）新股分析：国内航空高端材料供应龙头

公司是国内航空新材料供应龙头，近期拟登陆科创板。公司成立于 2003 年，2014 年在新三板挂牌，2019 年

拟登陆科创板。公司是我国高端钛合金棒丝材、锻坯主要研发生产基地之一；是目前国内唯一的低温超导线材

商业化生产企业，也是目前全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业。目前主要从事高端

钛合金材料、高性能高温合金材料、超导材料的研发、生产和销售。公司为典型的混合所有制企业，大股东为

西北院。

公司钛合金产品聚焦高端，或受益于行业高增长。1）公司的钛合金产品保障了国家急需关键材料供应，但钛

合金性能优越且行业参与壁垒较高；2）钛材市场空间巨大，未来十年仅航空领域可达 3.5 万吨；3）公司是航

空高端钛材供应核心企业，产能提升及新一代型号布局或使得公司保持中长期受益。

超导及高温合金需求巨大，公司或可中长期受益。1）两机专项拉动高温合金刚性需求，公司募投项目叠加型

号布局奠定未来增长基础；2）超导行业市场空间巨大，MRI 设备国产化趋势或助推行业增长，公司作为国内

唯一商业化企业将优先受益。

盈利预测与估值：受益于钛行业景气度提升、下游军用钛产品放量及 MRI 设备国产化趋势，公司业绩呈现高增

长态势。我们预计归母净利润分别为 1.90、2.57、3.36 亿元，分别增长 40.80%、35.27%、30.80%，对应发

行后总股本的 EPS 分别为 0.43、0.58、0.76 元。我们采取 PEG 相对估值法和 PE 相对估值法相结合的方式对

公司进行估值，PEG 法下,我们保守给予公司 PEG1.0X，对应 PE 约 41X，对应合理市值约 78 亿元；PE 法下，

我们保守给与公司 36X 估值，对应合理市值约 68 亿，结合两种估值法，我们认为公司的合理市值区间为 68-78

亿元，对应发行后总股本的合理股价区间为 15.48-17.63元。

新股溢价效应：根据 2018 年以来新股上市 30 个交易日内整体溢价的数据统计，上市前 30 日的新股具有明显

溢价特征，按照统计：溢价率为 47%-69%，因此预计公司上市初期有可能的价格波动区间为 22.76-29.79 元。

风险提示：原材料价格波动风险；下游军民不及预期；超导和高温合金项目不及预期等

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区间。

(联系人：李蕾/韩强/王贺嘉/王加煨/高晗)

光威复材（300699）点评：依托内蒙古低价能源建设大丝束碳纤维，进一步提升风电碳量业务竞

争力

公司公告：公司与内蒙古包头市九原区人民政府和内蒙古包头九原工业园区管理委员会（合称“九原区”、“甲方”）、

维斯塔斯风力技术（中国）有限公司（简称“维斯塔斯”、“丙方”）共同签署了《万吨级碳纤维产业园项目入园

协议》。项目拟总投资 20 亿元，分三期建设：一期总投资约 5 亿元，建设 2000 吨/年碳纤维生产线 1 条（包括原

丝、碳化车间及相关配套车间、装置），建设期为 2-3 年；根据一期建设、投产情况及产能消化，结合市场需求进

行二、三期建设，最终实现 10000 吨/年碳纤维的能力。协议内容提出甲方负责落实项目建设、运营所需用电、天

然气、蒸汽的优惠价格，同时将协调包头市人民政府落实丙方参与风场资源投标，力争协调给丙方优先配置风场资

源及/或优先采购丙方的风机订单，且使用项目公司所生产的碳纤维。

依托内蒙古低价能源建设大丝束碳纤维，进一步提升风电碳量业务竞争力。根据赛奥碳纤维技术统计，2018

年全球风电用碳纤维消耗量约 2.2 万吨，占全球应用市场约 23%，为第一大应用领域。全球风电领导者维斯塔

斯 2018 年陆上风机新增装机容量高达 10.09 GW，以 22%的全球陆上风电新增市场份额遥遥领先。维斯塔斯

基本掌握了全球最低成本的碳纤维资源（大约 13-14 美元/公斤），加上专利保护的拉挤板粘接梁帽的低成本

复材技术，基本垄断了碳纤维风电碳梁市场。公司 2017 年碳梁业务维斯塔斯供应体系，营业收入快速增长，

2017 年同比增长近 700%，2018 年同比增长约 100%，达到 5.21 亿元。根据公司投资者关系活动记录披露，

预计今年风电碳梁用大丝束碳纤维采购量 5000 吨以上，其中约 3000 吨采购自台塑，其余采购自土耳其和吉

林精功。公司此次在包头投资建设大丝束碳纤维项目，依托包头电力、天然气、蒸汽等低成本能源，实现碳纤

维低成本制造，提升盈利能力，同时自主化生产保障供应链安全。此外 2018 年公司与维斯塔斯签署《合作谅

解备忘录》，就公司配合维斯塔斯的全球业务布局达成初步意向，2019 年公司拟在墨西哥建设碳梁工厂，以

满足维斯塔斯全球叶片工厂对碳梁供应的时效性要求，提高公司碳梁业务的全球竞争力。

军品业务稳健增长，项目认证多点开花。公司 2019 年 3 月 19 日公告签订两个《武器装备配套产品订货合同》，

总金额为 9.27 亿元（含增值税金额），执行期 2019/1/1 至 2020/1/1。订单总金额同比增长 24.9%，保证军

品业务稳健增长。公司 2000 吨/年的 T700S、T800S 碳纤维以及 20 吨/年的高强高模型碳纤维 M40J/M55J

级碳纤维的募投项目正在有序推进，QM4050（M55J 级）碳纤维通过了科技部 863 项目课题验收，并在某

直升机和数个航天型号开展验证工作；湿纺国产 T800H 碳纤维在某型号实现首飞，预示着一条龙项目取得标

志性进展；TZ700S 碳纤维通过了航天某型号地面试验，国产碳纤维在航天领域的国产化替代取得重要进展；

QZ6026（T1000 级）碳纤维在工程化生产线上实现连续生产成功，公司碳纤维产品在国产大飞机上的国产化

替代验证有序推进。

投资建议：维持“增持”评级，由于军品交付季度波动较大，维持盈利预测，预计 2019-21 年归母净利润 4.40、

5.76、7.30 亿元，对应 EPS 0.85、1.11、1.41 元，PE 42X、33X、26X 。

风险提示：军品供货时间分布不均导致季度业绩波动较大，军品认证未通过，民品市场竞争加剧

(联系人：沈衡/宋涛)

建筑装饰行业点评：公装受益政府投资景气度提升，基建业绩下半年有望加速改善——建筑装饰

行业 2019 年半年度业绩前瞻

预计部分重点公司 2019年上半年业绩情况如下，更多公司的预测可见表 1：

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预计业绩增速在 30%以上的重点公司：东南网架（80%）、精工钢构（68%）、上海建工（56%）、四川路

桥（40%）、山东路桥（37%）。

预计业绩增速在 15%至 30%的重点公司：鸿路钢构（30%）、东华科技（30%）、中设集团（26%）、中国

化学（25%）全筑股份（25%）、苏交科（23%）、洪涛股份（20%）、江河集团（20%）、粤水电（20%）、

龙元建设（20%）。

预计业绩增速 0至 15%的公司：中国核建（15%）、中国建筑（13%）、中国中冶（13%）、中国电建（12%）、

中国交建（12%）、中国中铁（11%）、隧道股份（10%）、金螳螂（10%）、中材国际（10%）、宁波建工

（10%）、华建集团（10%）、中国海诚（10%）、安徽水利（8%）、文科园林（5%）、宏润建设（5%）、

航天工程（5%）、勘设股份（2%）。

以申万建筑团队跟踪的上市公司为预测样本，2019 年上半年建筑行业整体净利润增速 9.6%，较 2018 年全年

增速提高了 3.8 个百分点，整体来看上半年稳增长政策效果有所体现，但由于政策的滞后性叠加去年同期基数

较高，行业上半年增速较 19Q1 下滑了 5.6 个百分点，展望三、四季度，随着逆周期调节加快落地，企业订单

快速增长，下半年低基数影响下，业绩有望逐季改善：1）基建板块受益稳增长政策倾斜，基本面持续改善，

订单高增长，业绩确定性强。2）公装 19 年受益政府投资提振，迎来景气度拐点，订单大幅增长，19Q2 业绩

处于加速改善中；3）专业工程公司受益于上游企业盈利，CAPEX 支出增加，17-18 年订单高增长，在手项目

执行顺利，但在 18 年较高基数下 19 年上半年业绩增速有所放缓；4）国际工程公司 19 年上半年受此前项目

生效略有放缓一定程度拖累业绩，且去年同期人民币小幅贬值，汇兑收益减少，综合影响下净利润增速有所下

行；5）生态园林公司业绩继续大幅下滑，此前扩张步伐过快导致杠杆率较高，且上半年仍有较大债务偿还压

力，在 18 年同期高基数的情况下，预计 19年上半年业绩将延续大幅度下滑，下半年在低基数效应下增速有望

改善。

看好施环节景气度上行，行业建安投资加速：合同交付是企业面临的硬约束，地产商拿地-新开工-预售-在施-

竣工链条中，房企竣工情况受资金影响较大，但在施作为预售后的必要环节 19 年已出现明显改善，特别是在

龙头集中的背景下房建企业需求端改善愈加明显，看好施工环节受益的中国建筑、上海建工。

经济压力犹在，下半年逆周期调节力度加大叠加低基数效应，基建投资有望提速：1）铁公机等国家重点支持

项目有望受益专项债作为资本金模式，在适度加杠杆下实现快速推进，推荐大型基建央企，中国中铁、中国交

建、中国建筑等；2）区域基建是今年布局的重点，尤其是长三角经济发达区域，有数据验证、有主题催化，

推荐上海建工、华建集团、隧道股份；3）看好设计，基建产业链前端设计类企业率先受益行业回暖，设计公

司业绩增速确定，估值便宜，推荐苏交科、中设集团；4）信用环境改善，边际受益最大的优质民企预计可获

得估值修复，关注蒙草生态、铁汉生态、岭南股份、东珠生态等。

推荐装配式产业链，长期看存量经济下效率提升和人力替代是必然趋势，短期看：1）政府有需求。今年投资

的主体是政府，特别是长三角，珠三角，京津冀区域，对于自身大力推广的装配式会加大使用。2）考核更明

确。特别是发达地区对装配化率的考核，真正有技术优势的企业会很快确立品牌优势。3）上市公司有突破。

精工无论是技术授权还是工程订单都在加速落地，亚厦装配式装修订单储备丰富。4）后续有催化。随着国家

对科技创新和产业升级的重视，有望带动装配式估值提升，推荐精工钢构、亚厦股份。

家装板块：家装具有周期与成长的双重属性，现金流好，资产负债表健康，19年一二线地产销售边际改善，建

议关注金螳螂（标准化家装规模领先）、东易日盛（传统家装积累深厚）。

(联系人：李峙屹/黄颖)

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福光股份（688010）新股分析：领先的光学镜头厂商，积极践行军民融合

老牌光学镜头厂商，源于军工，耕于民用。1）军用产品广泛应用于“神舟系列”、无人机等重大国防任务和

尖端武器装备，核心客户涵盖中科院及各大军工集团下属科研院所、企业，为国内最重要的军用光学镜头、光

电系统提供商之一。2）民用产品广泛应用于平安城市、智慧城市、物联网、车联网、智能制造等领域，是华

为、安讯士、博世、霍尼韦尔、海康、大华等国内外知名企业的主要镜头提供商。据 TSR 报告，2017 年公司

在全球安防镜头销量市占率达到 11.8%，全球排名第三。其中，变焦镜头是公司优势产品，全球销量排名第二，

市占率约为 8.9%。

军民融合发展是公司的独特竞争优势。公司源于 1958 年成立的国营八四六一厂，积累了深厚的军用光学技术

和人才资源，探索出了行之有效的军民融合发展道路，在研发资源共享、军民技术相互转换等方面卓有成效。

18 年公司定制产品的销售增长率达到 88%，占收入比重为 12.7%，毛利率高达 62.3%，军品成为公司重要的

增长极。同时，公司通过军品研发掌握了多项核心技术，将其应用到民用领域后，推动了民用产品的性能飞跃。

积极开拓新兴领域客户。光学系统及镜头演变为物联网、人工智能系统最前端感知层的核心器件，公司全面进

入各个应用场景，如人脸识别、车载成像、机器视觉、智慧城市、智能家居等。目前，公司已与华为、旷视、

依图、云从、地平线、海康、大华等企业在人工智能领域建立了合作关系。且随着 5G 建设的落地，超高清视

频获得加速发展，公司已在国内率先开发出 8K 高清连续变焦镜头，可享受超高清升级带来的红利。

盈利预测与估值：预计公司 19-21 年实现归母净利润分别为 1.08/1.21/1.33 亿元，对应发行后总股本的 EPS

分别为 0.70/0.79/0.86 元。考虑到公司已持续盈利、业务相对成熟，因此采用 PE 估值法，参照联合光电、中

光学等可比公司估值水平，给予公司 19年 33-43倍 PE区间，对应合理股价区间为 23.1-30.1元/股，对应合

理市值区间为 35-46亿元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照电子行业统计：溢价率在

2%-34%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 23.6-40.3 元。

风险提示：研发项目进度不达预期；非定制产品市场竞争加剧；对下游大客户的新品认证不达预期。

(联系人：马晓天/施鑫展)

嘉元科技（688388）新股分析：技术领先的超薄锂电铜箔龙头！

公司是国内第二大锂电铜箔生产商。公司主营业务为锂离子电池负极集流体应用的 6～12μm 各类高性能电解

铜箔及 PCB 用电解铜箔的研究、生产和销售。公司实际拥有 1.83 万吨锂电铜箔年产能，是国内第二大锂电铜

箔生产商。

新能源汽车产业链较高的准入壁垒将保证公司未来长期成长性。铜箔属于资本密集型和技术密集型行业，公司

核心产品 6-8μm 锂电铜箔主要供给宁德时代、新能源科技、比亚迪等下游龙头客户，未来随着新能源汽车的高

速发展，核心下游电池龙头对锂电铜箔需求量将快速提升，公司作为主要供应商将充分受益行业高速发展红利。

公司是少数掌握超薄锂电铜箔生产能力的龙头企业，高附加值的 6μm锂电铜箔将逐渐成为主流。长期看新能源

汽车动力电池企业将紧跟政策和车企对能量密度的要求，加速改善材料体系提升能量密度进程，更轻薄的 6μm

锂电铜箔将快速成为主流，公司 6μm 产品产量加速提升，预计 2019 年公司 6μm 产品占比将达到 60%以上，

产品结构升级将保证未来公司的持续盈利能力。

合理估值区间 27.74元/股—29.9元/股，上市发行价格 28.3元/股位于合理区间。预计 2019-2021 年公司归

母净利润分别为 3.42 亿元、4.41 亿元、4.57 亿元。采用绝对估值法，无风险利率 3.2%，股票市场溢价为 5%，

1 倍 Beta 对应公司股权成本为 8.2%，结合公司未来长期盈利预测预计公司 IPO 后绝对估值为 61.36 亿元，对

应每股价格 27.74 元。采用相对估值法的可比公司 ROE/PB 法，综合可比公司估值和未来行业趋势变化我们给

予公司发行前 PB 估值为 6.6 倍（考虑到超薄铜箔竞争加剧，公司未来盈利优势或有所减弱，因此估值采用可比

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公司 2016-2018 年 ROE/PB 法计算得到的公司 PB8.8 的 75%），对应 IPO 前市值 51.7 亿元，对应每股价格

29.9 元。因此给予公司合理估值区间 27.74 元/股—29.9 元/股。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，2018 年以来新股平均溢价率

47%-69%，因此公司上市初期可能价格波动区间为 40.78-50.53 元/股。


价格区间。

风险提示： PCB 铜箔转产锂电铜箔较多导致加工费下降、新能源汽车需求低预期。

(联系人：徐若旭/王宏为)

新光光电（688011）新股分析：导弹光学仿真测试细分龙头，进军制导模块拓宽成长赛道

公司为国内军用光学仿真领域领军者,专注于导弹光学仿真与制导、测试模块研发与制造。公司光学仿真及制导、

测试模块主要用于军队和军工集团科研院所进行导弹武器系统的研制和测试工作。公司导弹光学仿真技术处于

国内领先地位，目前已研制四代产品，技术指标覆盖可见光、红外、激光和毫米波等波段，已应用于多个重点

型号研制过程，并于 2016 年获得国防科技进步一等奖。

公司营业收入增长稳定，盈利能力强。公司营业收入增长较为稳定。公司 2017-18 年营收增速分别为

14.81%/14.48% 。公司毛利率近些年略有下降，但仍处于较高水平， 2016-18 年毛利率为

72.25%/65.29%/48.59%，毛利率略有下降主要是由于之前年度军品补价收入较高、同时 2018 年度毛利率较

高的光学制导和测试产品收入下降所致。公司重视研发，近 3 年研发投入占比逐年提升，2017-18 年研发费用

营收占比分别为 4.96%/5.88%，研发投入绝对额增长且占比增加。

公司当前收入构成中研发阶段产品占比较高，依据现行军品定价机制建议采用 PB/PE估值法。考虑到公司收入

由科研及量产两部分产品构成，依据现行军品定价机制，科研阶段产品采用暂定价，价格仅与产品成本保持相

当水平，待产品最终价格确定后依据差价予以补偿，因此公司当前利润水平及其对应 PE 不能完全反映实际经

营状况，建议首先采用 PB 估值法，以 PE 估值为辅。预计公司 19/20/21 年的 BVPS 分别为 12.42、13.43、

14.75 元/股，发行价 38.09 元，对应 PB 分别为 3.1/2.8/2.6 倍。可比公司 2019-21 年 PB 均值水平为 4.9/4.5/3.9，

建议给予 PB 估值 3.5-4.5 倍。结合 PB 估值法，我们认为公司合理市值 43.5-55.9 亿元。对应发行后总股本的

合理股价区间为 43.5-55.9 元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，根据 2018 年以来全行业新股统计：

溢价率在 47%-69%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间在 63.95-94.47 元。

风险提示：产品定型风险、研发进度不达预期风险、市场竞争加剧风险。


区间。

(联系人：高晗/韩强/王贺嘉/王加煨/李蕾)

乐鑫科技（688018）新股分析：小而美的物联网 WIFI MCU 新锐，AI-IOT 时代迎发展良机

物联网WiFi MCU新锐，全球市场 Tier 1。乐鑫科技成立于 2008 年，自成立起便深耕于 WiFi MCU 领域，

产品覆盖物联网多维度应用场景。2018 年出货量占比 33.59%，市场份额第一。16-18 年产品销量市场份额均

超 10%，且逐年提升。16-18 年营收净利润均高增长，步入收获期。

WiFi MCU为物联网主流方案，下游全面高景气推动需求爆发。WiFi 技术特性与智能家居、智能 POS 等 IOT

应用场景高度匹配，将成为 IOT 主流方案之一。据 IDC 数据，全球 Wifi 芯片出货量将于 2022 年达 49 亿颗，

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占主流互联方案出货量逾 40%。WiFi MCU 以 IOT 为主要领域，为 WiFi 芯片重要细分，下游高景气推动增速

远高于市场整体增速，16-18 年年均增速超 50%。我们研判 WiFi MCU 占比将持续提升，成长性与空间兼备。

乐鑫差异化竞争优势契合行业核心需求。低功耗与高集成度是 IOT 芯片关键因素之一。物联网仍处互联生态培

育期，芯片的绝对性能并非硬件厂商首要考量，降低设计和准入门槛才是关键。乐鑫差异化在于集成度高、尺

寸小、功耗低，与竞争对手同类产品相比，在关键参数上具有很强的均衡度与全面性。IOT 终端快速普及的关

键因素之二是性价比，公司芯片总体均价处于 5 元左右，模组均价处于 10-11 元区间，均大幅低于行业平均。

其背后并非激进售价策略，而是研发实力与研发效率的综合体现。

采用 PE估值，给予公司目标市值 63.4亿。选取汇顶科技、全志科技作为可比公司。其中全志科技与公司业务

具有一定匹配度，产品细分虽不同，但均属于智能终端主控芯片。可比公司 19 年平均 PE 为 43 倍，考虑公司

下游需求增速在 19-21 年相较可比公司更快，且规模较小，仍处较早成长阶段，给予公司 19 年 50 倍的估值，

则乐鑫科技目标市值为 63.4 亿，对应发行后总股本的合理股价为 79.24 元。

风险提示：新产品迭代不及时，研发风险。

(联系人：梁爽/谈必成/谈必成)

铂力特(688333)新股分析：航天航空金属 3D打印龙头，技术与品牌优势显著

公司是 A 股稀缺的金属 3D 打印龙头。公司由西工大孵化，62.2%的收入来自于航天航空客户，产品通过了空

客认证，彰显了公司技术实力。

大市场高增长，金属 3D打印商业化提速。全球 3D 打印市场近百亿美元，预计 19-24 年年复合增长率 23.6%，

而中国是最具潜力的地区之一，预计未来 5 年增速保持在 30%以上。1）看好金属 3D打印专业级市场。2018

年美国金属 3D 打印公司增长了 41.9%，过去 5 年中，增长均超过 40%；2）航空航天和汽车应用加速，从原

型生产走向直接制造。工业机械、航空航天和汽车是需求的三大主要领域，而后两者在过去几年中上升最快；

3）“粉末床激光选区熔化”和”定向能量沉积”为主要的技术路径，金属粉末材料技术壁垒高，进口依赖度

大。

各方势力涌入，“技术+服务”是竞争关键。1）全球 3D 打印市场巨头与初创公司并存，巨头拼命收购，以建

立 3D 打印全产业链服务能力；而国外初创公司善长于技术创新，国内企业则走先服务后自研的道路。这条路

能走通是由于 3D 打印需要与工艺结合，具有强服务属性；铂力特在技术和品牌两方面均硕果累累。1）公司采

用的 SLM、LSF 技术是国际主流技术，短期被颠覆可能性低；2）公司的 SLM 设备高端型号已经达到国际先进

水平，研发的专用粉末在国内领先，钛合金粉末达到国际水平；3）公司在航空航天领域市占率高，航发集团、

航天科工等均为公司客户。

盈利预测与估值：我们预计公司自研设备、金属粉末材料、定制化产品服务将同时成为业绩引擎。预计公司 19-21

年收入为 4.05 亿、5.27 亿、6.99 亿，三年复合增长 33.9%，归母净利润分别为 6122 万、8197 万和 1.11 亿，

扣除 18 年营业外收入影响后，2019-2021 年分别增长 34.9%、33.9%和 35.1%。由于公司业务实质靠近航天

航空零部件制造，在 A 股缺乏 3D 打印对标的情况下，我们将其与爱乐达等飞机零部件精密加工公司对标，给

予公司 42-45 倍 19 年 PE，对应合理市值为 25.7-27.6 亿，每股合理价格为 32.1-34.4 元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照全行业统计：溢价率在


风险提示：3D 打印技术推广慢于预期，下游客户过于集中的风险


价格区间。

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(联系人：刘靖/韩强)

方邦股份（688020）深度：FPC 上游材料国产替代先锋

定位为高端电子材料及解决方案供应商。2010 年，方邦成立于广州市，是高端电子材料及解决方案供应商，

主要产品包括电磁屏蔽膜、导电胶膜、极薄挠性覆铜板及超薄铜箔等，均属于高技术含量的产品。2012 年起，

方邦实现电磁屏蔽膜国产替代，目前营收占比 99%。方邦电磁屏蔽膜在超薄化、屏蔽效果方面表现优异。30dB

以上可以达到电子产品，方邦产品屏蔽效果达 82dB；超薄化产品厚度达 8um，处于行业较为领先地位。

方邦产品已获国内外优质 FPC 客户认可，募投项目增强头部优势。我们预计电磁屏蔽膜市场规模 21-31 亿，

利基市场头部优势尤为关键。方邦电磁屏蔽膜已应用于三星、华为、OPPO、VIVO、小米等众多品牌终端，并

积累了旗胜、BH CO., LTD、Young Poong Group、弘信电子、景旺电子、三德冠、上达电子等国内外知名

FPC 客户。随着募投项目的投产，方邦电磁屏蔽膜产品规划产能将达 860 万平米，规模位于行业前列。

采用可比公司 PE 估值法，给予目标市值 44 亿元。预测公司 2019-2021 年营收为 3.26、3.87、5.48 亿元；

归母净利润为 1.46、1.81、2.07 亿元。考虑可比公司，给予方邦股份 19 年 PE 值 30.38 倍，目标市值为 44

亿元，目标价 55.44 元。

新股溢价：根据历史统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照 2018 年以来的电子行业新股溢价率在

2%-34%，因此方邦上市初期价格可能波动区间为 56.55-74.29 元。

风险提示：新产品研发及推广不及预期。

(联系人：杨海燕/骆思远)

睿创微纳（688002）新股分析：红外热成像国产化领军，军民融合驶入成长快车道

国内领先的红外热成像企业，成长性优异。公司产品包括非制冷红外热成像 MEMS 芯片、探测器、机芯、红

外热像仪及光电系统等，广泛应用于军用及民用领域。受益于下游应用的扩展以及国产替代进程的加速，公司

获得高速成长：2016 到 2018 年，营收增长 538%、归母净利润增长近 12 倍，同时毛利率维持在 60%以上。

公司登陆科创板后，募集资金投向技术研发及产能扩建，将为公司的持续高增长再添动力。

军民领域需求旺盛，新应用不断涌现。1）全球军用红外市场规模近百亿美元，主要由欧美发达国家企业主导。

目前公司已实现核心部件的国产替代，突破技术垄断及产品禁运，来自国内军用红外市场的增量可期。2）全

球民用红外市场规模约 50 亿美元，增速长期维持在 10%以上，2023 年将达到 75 亿美元。车用 ADAS 系统、

热成像安防像机、智慧工厂等将成为红外成像的重要新兴增长极。

核心技术比肩全球主流水平，产业化落地顺畅。公司是“核高基”国家科技重大专项研发任务的牵头单位，在

国内率先发布了 12 微米 1280×1024 百万级像素数字输出红外 MEMS 芯片，大幅拉近了与 FLIR 等国际巨头

的差距。与此同时，公司积极推动晶圆级封装产品量产、ASIC芯片集成及太赫兹探测等前沿技术的研发应用。

2018 年，公司拥有研发人员 221 人，同比增长 64%，占总人数的 37%。公司目前已获 96 项专利、14 项集

成电路布图设计权以及软件著作权 38 项，均已在公司产品上实现落地应用。

盈利预测与估值：预计公司 19-21 年实现归母净利润分别为 2.06/2.89/3.94 亿元，同比增长分别为

64.8%/40.4%/36.1%，对应发行后总股本的 EPS 分别为 0.46/0.65/0.89 元，考虑到公司已持续盈利、成长性

高、业务相对成熟，采用 PE 估值法，参照大立科技、高德红外等可比公司估值水平，给予公司 19 年 45-55

倍 PE区间，对应合理股价区间为 20.7-25.3元/股，对应合理市值区间为 92-113亿元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照全行业统计：溢价率在


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风险提示：新项目研发失败、核心技术人员流失、需求不及预期导致募投产能过剩、客户集中度较高、实际控

制人持股比例较低。

(联系人：马晓天/刘洋/洪依真/施鑫展)

虹软科技（688088）新股分析：“量价齐升”的 AI 视觉领先挑战者

公司公告/新闻（请在此行撰写公司公告或新闻内容）

从数字图像到视觉 AI，手机摄像绝对龙头。第一阶段是前身创建阶段，在图像处理领域深厚积淀；第二阶段虹

软科技成立，看准移动互联网，专注移动设备的图像处理；第三阶段顺势而为瞄准 AI，布局视觉人工智能技术。

2018 年手机业务收入 4.39 亿元，占到公司收入的 96.57%，属于“现金牛业务”。

5G换机潮全球共振，量价齐升拉动主业持续增长。“量”：预计 5G 换机潮带动手机出货量增长，拉动公司手

机业务持续增长。中国 4G 手机出货量在 2013 至 2016 年连续高增长，4 年内 4G 手机出货量实现 36.5 倍的

增长，2014 年和 2015 年 4G 手机出货量增速高达 1215.6%和 148.9%。“价”：多摄渗透率不断提升，带

来客单价的提升目前公司已经推出多摄解决方案，但双摄解决方案营收占比 27%，双摄/多摄占比 11%，随着

渗透率的提升，预计单个客户的客单价将大幅提升。

IoT新业务未来可期。IoT 和智能汽车业务虽然目前业务占比不算很高，但未来有望成为公司的利润增长点。

综合两种估值方法得出市值范围 116-127亿。预计 2019-2021 年营业收入为 6.10、8.02、10.93 亿元，归母

净利润为 2.35、3.36、4.76 亿元。采用 PEG 估值，目标市值 116 亿元；采用 PE 估值，目标市值 127 亿元。

得出公司目标市值为 116-127 亿元，以公开发行后总股本为 4.06 亿股，对应股价 28.57-31.28 元。

新股溢价效应：根据历史数据统计，上市前 30 日的新股具有明显溢价特征，按照 2018 年计算机板块新股统计

数据：溢价率在 53%-71%，因此公司上市初期有可能的价格波动区间为 43.71-53.49 元。

风险提示：手机出货量下滑风险；算法进展不及预期风险。


价格区间。

(联系人：宁柯瑜/刘洋)

比音勒芬(002832)点评：库龄结构健康行业领先，大股东承诺彰显信心

事件：公司发布公告，对门店经营开支、存货库龄结构、募集资金投向的“智能化仓储中心”等经营细节进行

了详细披露；大股东在锁定期基础上，追加两年不减持承诺彰显信心

库龄结构健康，一年内占比 76.6%处于行业领先水平。公司披露库龄结构，2018 年存货库龄在 1 年内比例为

76.6%，2 年内合计比例为 95.5%，库龄较短，产品结构良好，表明公司存货的增加主要来源于新增渠道和单

店业绩的增加，公司存货消化良好。从行业对比来看，2018 年服装行业龙头公司中，库龄 1 年内存货余额占比

情况包括：男装龙头公司海澜之家为 74.3%，九牧王为 66.5%，安正时尚为 53.4%，太平鸟为 50.7%。我们认

为公司当前的存货结构健康程度处于行业内领先水平、动销通畅，存货的库龄较短基本处于适销期，且拥有过

季服装销售渠道，存货跌价准备的计提情况较为谨慎且充分。

终端渠道优化升级带动店效提升，门店运营及装修费用同步增长表现合理。1）优化渠道升级，新开店数量大于

净开店规模。公司近两年来致力于扩大营销网络开新店与店铺形象改造升级并行，注重精品店和大型体验店的

打造，实施“调位置、扩面积”的店铺改造计划。从拓展成果来看，公司 2017、2018 年净开门店数量分别为

50 家、112 家，新开门店数量分别为 97 家、154 家。通过不断地优化渠道结构，公司近年来有效地持续提升

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了单店销售业绩与平效产出，同店收入增速领跑行业。2）门店费用伴随规模增长。2017、2018 年公司门店运

营费用分别同比增长 23.30%、17.20%；装饰装修费用分别同比增长 40.92%、13.47%，基本低于营业收入增

速，表明公司规模扩张下成本管控能力提升。其中 2017 年装饰装修费用增速较快，主要因为公司当年发力扩大

营销网络开新店与店铺形象改造升级，该项费用较 16 年迅速提升，18 年增速即回归合理水平。会计确认方面，

公司装修装饰费主要包括直营门店装修支出、加盟门店装修支持费用两项。其中直营门店费用支归集于长期待

摊费用并分 3 年摊销，加盟门店装修费用计入当期损益，因此利润表中装修装饰费与长期待摊费用中装修费的

新增部分理应存在一定差额。

建设智能化仓储中心，布局长远发展，已完成设计并开始进场建设。公司拟投资 2.2 亿元建设智能化仓储中心，

以减少公司产品流通环节，降低运营成本，进一步提升公司盈利能力。公司持续积极推进项目的进展，目前项

目已完成前期设计工作，并已进场建设，支付桩已完工，后期会集中全部力量，促进项目的顺利进行，并保障

在规定的时间内完成交付工作，推动“比音勒芬智能化仓储中心”尽快投入使用，为发力长远发展打下坚实基

础。

公司是服饰行业内生增速领先的稀缺标的，实控人承诺彰显信心，维持“买入”评级。公司实控人在上市后三

年锁定期内不减持的基础上，追加承诺锁定期满后两年不减持，彰显实控人长期发展信心。公司卡位优质赛道

打造护城河，主品牌渠道扩张节奏稳健、开店拓展进行顺利，门店店效表现领跑行业持续超预期，威尼斯品牌

拓展势头积极，第二期员工持股计划进一步彰显长期发展信心。我们维持原预测，预计 19-21 年 EPS 为

1.3/1.8/2.2 元，对应 19-21 年 PE 为 19/14/11 倍。我们预计公司未来三年净利润复合增速超过 30%，给予

19 年 30 倍 PE 的目标估值，对应目标价 39.9 元，维持“买入”评级！

(联系人：王立平/陈泽人)

地产周期 vs居民消费：拉动还是抑制？——宏观经济周报第 27期（2019.07.21）

上周，央行公布《中国区域金融运行报告（2019）》，在官方文件中首次指出居民杠杆率水平与消费增长呈负

相关关系。这很大程度上显示，政策层面可能已经认为，房地产市场的高增对消费增长的影响更多是负面的，

而非其他一些分析所认为的上下游拉动作用。

地产周期与居民消费：正相关还是负相关？地产周期对居民消费的影响，存在两方面相反的逻辑假说。1）正

相关：财富效应和下游商品需求释放效应。这一逻辑认为，房价上涨可能导致租金和住宅销售收入上升，居民

财富增长或在一定程度上强化居民消费信心，同时房地产交易较为活跃的阶段，购房者可能集中释放汽车、家

电、家具等可选消费品需求。2）负相关：预算约束下的替代效应。另一逻辑假说认为，随着房价的持续走高，

购房支出在居民收入中的占比持续增加，预算约束收紧，居民可用于商品消费的收入减少，购房需求对居民消

费形成替代，从而高房价或导致居民消费需求减弱。

数据的直观体现：居民杠杆攀升，地产对消费从拉动转为抑制。08 年后，我国转向“内需拉动地产基建”发展

模式，居民杠杆率快速攀升，趋势延续至今。考虑到我国居民收入分配占比低于发达经济体，实际的居民收入

杠杆率已略超日本、欧元区的水平。从数据表现看，随着房价和居民杠杆率的持续走高，地产周期对消费的影

响，已从“正相关的财富效应”扭转为 15 年之后的“负相关的替代效应”。这反映出上一轮地产上行周期之

后，购房者普遍受到较强的预算约束限制，房地产周期与居民消费之间的关系已经逆转为负相关，高房价开始

对居民消费形成抑制。这一直观结论与央行报告提供的分析结果相互支持。

未来政策选择：进一步鼓励买房还是持续促进消费？消费需求、尤其是高端可选商品消费需求的趋弱，不利于

制造业高质量发展目标、乃至经济中长期的可持续发展。当前购房需求和消费需求相互替代，政策导向不言自

明：房地产仍将坚持价量平稳的政策目标，在此过程中财政政策预计进一步发力增加居民收入分配比重，从而

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在中期引导居民可选商品消费偏好提升，促进商品消费持续升级。预计政策组合将着力避免调降基准利率等刺

激居民短期进一步加杠杆购房行为。房地产政策或在中长期保持以稳为主、略有偏紧的态势。

(联系人：秦泰/余子珍/汤莹)

申万宏源农业周报 (2019.07.15-2019.07.19)——猪价涨速放缓，震荡之后或将再上

本周申万农林牧渔指数上涨 3.59%，同期沪深 300指数下跌 0.02%，位列市场第 1位。子行业方面：本周畜

禽养殖本周上涨 6.03%，其次为饲料（5.91%），种植业（0.92%）。个股方面：本周行业内涨幅前 3 的个股

分别为：益生股份（8.96%）、天康生物（7.11%）、牧原股份（6.85%）。涨跌幅后 3 的个股分别为金新农

（-12.59%）、大北农（-13.87%）、獐子岛（-15.43%）。

供给收缩，产能下降继续推升生猪价格。根据猪易通数据，7 月 21 日全国生猪均价约为 18.92 元/公斤，周涨

幅 0.28 元/公斤，部分地区（以销区为主）猪价已超过 20 元/公斤，广东地区尤为明显。两湖地区和四川地区

疫情加重引起的抛售并未引发全国猪价承压，可见供给缺口已经开始体现。截至目前，生猪全国均价同比上涨

已经超过 50%，并且南北方猪价皆处于历史较高的位置，产能去化已经导致全国生猪供给下滑。

生猪价格快速上涨之后，猪价或短期高位震荡。短期来看，6 月以来生猪价格已经大幅上涨，而现阶段还是猪

肉消费淡季，从农贸市场草根调研情况来看，猪肉价格的快速上涨也压制了部分猪肉的消费需求。屠宰企业和

肉贩猪肉走货水平并不高。我们认为短期猪价或在高位震荡，让消费者逐步接受高猪价的常态。四季度价格上

涨空间或将进一步提高：夏季疫情可能再次高发，特别是近期南方地区降雨明显增多出现了水灾，病死猪传播

途径或伴随着水灾而进一步扩大，由此使得疫情再次扩散。目前复养成功概率仍然不高，复养难度加大致使生

猪供给缺口在短期恢复的概率较低。由此推高未来的生猪历史高价，提升上市公司盈利水平，继续看好生猪养

殖板块。

本周鸡苗价格继续回暖，毛鸡快速回落。7 月 21 日，山东肉鸡苗价格约为 4.69 元/羽，周环比回升 12.20%；

山东肉毛鸡价格 3.73 元/斤，周环比下跌 8.13%。鸡苗价格经过前期超季节性的下滑之后继续保持回升态势，

体现相对旺盛的养殖户补栏积极性；毛鸡方面：由于北方天气炎热，毛鸡出栏量较之前又有增加，出栏量有加

速趋势。而屠宰企业借机压价意图明显，导致毛鸡价格相对较为低迷，本周回落幅度较大。养殖盈利方面：此

次补栏的高鸡苗价格对应较低的毛鸡价格亏损较为严重，而屠宰环节利润有望增加，后期鸡肉价格也有望逐步

上升，屠宰环节利润同比、环比都有上升的空间。维持之前的观点不变，主要逻辑：从季节性来看，团膳、渠

道补库存将使得 8 月底毛鸡价格出现季节性上涨，对应 7 月中下旬的商品代鸡苗价格将出现季节性上涨。从往

年来看，8 月底出栏的毛鸡价格普遍都比较高，主因团膳渠道补库存拉高毛鸡和鸡肉价格。而这批毛鸡往上推

演相对应的正好是 7 月中下旬开始补栏的商品鸡苗。8 月中下旬开始北方天气逐步下降，也有利于肉鸡的养殖，

几个因素相叠加使得 7 月份的鸡苗逐步上涨，而 8 月份的毛鸡也有较好的行情。持续推荐白羽肉鸡板块。

投资建议：持续推荐生猪养殖和白羽肉鸡养殖板块。生猪养殖板块推荐上市公司：牧原股份、温氏股份、正邦

科技，其他涉及生猪养殖业务的上市公司包括新希望、唐人神、大北农、新五丰、天康生物、海大集团、金新

农、傲农生物、中粮肉食等。白羽肉鸡板块推荐圣农发展、仙坛股份、益生股份、民和股份、禾丰牧业。

风险因素：生猪价格上涨幅度低于预期；下半年白羽肉鸡供给增加，价格逐步回落等。

(联系人：赵金厚/王承/冯新月/朱珺逸)

整体持仓占比处历史低位，零部件仓位小幅下滑，确定性龙头仍为核心偏好—2019Q2 汽车行业基

金持仓分析

2019第二季度汽车重仓股市值占全部重仓股市值比为 1.91%，环比减少 0.39pct ，仍处历史最低水平，其中

零部件公司仓位下滑幅度相对较大。根据 2008-2019Q2 基金持仓规模分析，汽车股配置仓位自 2018 三季度

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以来一直处于小幅下降趋势，2019 年二季度持仓占比处于底部。细分来看各子版块均有不同幅度下滑，其中

汽车零部件行业持仓比重下滑幅度最多，二季度下滑 0.25pct 至 1.14%。此外汽车整车行业占比 0.67%，其他

交运设备Ⅱ行业占 0.01%，汽车服务Ⅱ行业占 0.08%。

2019Q2汽车行业陆股通持股总市值达 317亿元，同比-10%，环比-5%。陆股通持仓市值前 20 名变化不大，

前五名稳定为上汽集团、福耀玻璃、潍柴动力、华域汽车和宇通客车。总体来看，2019 年 Q2 陆股通持仓市值

上升前三名为比亚迪（2.20 亿元）、上汽集团（1.76 亿元）、华域汽车（1.34 亿元），下降幅度最大前三名

为均胜电子（-3.42 亿元）、威孚高科（-4.66 亿元）和福耀玻璃（-11.38 亿元）。

2019年第二季度，汽车行业基金重仓股排名前 20标的名单相较上一季度变化不大，主要呈现为三个特点：①

整车龙头持仓小幅上升，市场销量边际回暖、行业盈利修复预期下长城汽车持仓总市值较 19 年一季度环比上升

8%。上汽集团仓位同样有小幅改善，持仓占重仓股比重回升至 0.31%，江铃汽车仓位排名上升 2 位。②零部件

公司除部分具有内生增长的公司（星宇股份）外均出现持仓下滑情况。受行业上半年整体低景气影响，零部件

公司二季度盈利普遍下滑，仓位排名同样出现下降，如福耀玻璃、保隆科技、拓普集团等。③重卡产业链仓位

出现下滑，比如潍柴动力持仓总市值为 34 亿，环比下滑 20%，但仍维持汽车行业第 2 大基金重仓的排名。威

孚高科、中国重汽排名也小幅下滑。此外，本季度仓位排名显著上升的还有自身具备确定性增长的公司，如星

宇股份等们判断 2019 年二季度是国内汽车行业重要分水岭。理由在于：①库存去化效果良好，6 月份经销商库

存预警指数为 50.4%，环比下降 3.6pct，同比下降 8.8pct，自 4 月大规模去国五库存以来连续 2 个月环比回落。

②6 月起批发端开始逐步回暖，中汽协 6 月批发端数据显示销量下滑 9.6%，跌幅收缩 6.8pct 环比改善。经销

商进入补库存周期，拉动批发销量修复行业利润表。同时 2018 年同期三季度销量和业绩基数均较低，三季度行

业利润表逐渐改善。

核心资产偏好仍然显著，机构偏好确定性高的龙头，前五大基金重仓标的仓位环比上升 2.4%。但由于增速低

于市场平均水平，导致占重仓股总体权重小幅下滑。统计汽车行业前五大基金重仓标的可以发现，前五大标的

持仓市值总量由 19 年一季度的 149 亿元上升至 153 亿元，增长幅度略低于市场平均水平，持股占重仓股总市

值比重由 1.50%小幅下滑至 1.44%，但仍占整个汽车行业重仓股总市值的 74.60%。

投资建议：①零售有大约 35-40万辆透支，预计在 7-8月份消化，因此 7-8月可能出现同比-30%、-4%的下

滑。但自 9月份开始同比转正，预计 9-12月销量同比增速分别为 3%、7%、13%、16%。②7月批发数据即

使按照环比持平，仍然可实现 3%的正增长。行业复苏，批发转正过程中伴随折扣率下降，三季度利润表有望得

到修复，继续推荐龙头公司华域汽车、星宇股份、上汽集团、爱柯迪、德赛西威。

核心风险：乘用车销量与折扣改善不及预期。

(联系人：宋亭亭)

交运周报（07/15-07/21）：BDI 维持高速上涨，二季度龙头快递公司大幅跑赢行业

航运：本周克拉克森 VLCC TCE 上涨 5%至 12144 美元/天，OPEC 减产等因素淡季环比下跌，但同比仍上涨

87%。关注俄罗斯北极 LNG2 项目谈判情况，LNG 业务成长性有望得到验证。油轮上行周期仍在，Q4 旺季前

仍是布局阶段。本周 SCFI 下跌 3.3%至 791 点，美西下跌 7.2%至 1539 美元/FEU。今年淡旺季节奏被打乱，

驱动运价主要为竞争格局改善下的运力投放控制而非货量。继续推荐长期受益于竞争格局改善的中远海控 H。

本周 BDI 报 2170 点，上涨 16.35%。Vale 货量陆续恢复后补库存周期叠加限硫令带来的运力退出仍为本阶段

主逻辑，铁矿石港口库存从年初下滑至 1.14 亿吨后，上周出现了库存反弹的信号，环比至 1.17 亿吨。BDI 本

轮暴涨再次印证了在整体相对过剩情况下航运运价仍有巨大弹性。我们认为下半年 BDI 同比仍将维持在上行阶

段，限硫令带来的运力退出仍将维持 9-12 月，环比走势需密切关注铁矿石价格能否维持高位。散货 A 股标的

较少，关注招商轮船、中远海特以及 H 股太平洋航运。散货股中报预计同比大幅下滑，如果因历史业绩因素出

现回调是较好买点。

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快递：龙头公司单量增速继续大幅跑赢行业。根据国家邮政局，6 月行业单量增长 29.1%，1-6 月行业增速为

25.7%。A 股三家电商快递公司韵达、申通、圆通单量增速分别为 54.78%、54.42%和 35.91%，合计市占率

超过 41%。从上半年需求来看，樱桃、荔枝等应季水果大量上市为单量增长注入动力，同时农村消费潜力在加

速释放，农村网络零售额增速比城市高 5PT，快递单量则高 10PT。单件收入方面，剔除其他收入后均价为 8.65

元，同比下降 5.3%，其中同城件延续量价齐跌态势，其中申通单件收入环比跌幅扩大。行业集中度方面，上半

年 CR8 为 81.7，较 1-5 月上升 0.1，延续逐月新高态势，行业集中度提升的背后仍然是二三线快递在掉队。另

一方面，顺丰控股 6 月快递业务量 3.74 亿票，同比增加 15.79%。对比近 3 个月约 10%的增速，顺丰 6 月份

业务量回升态势非常明显，数据回升是源于顺丰自 5 月起推出针对电商件市场的产品。总体来看，电商件快递

公司业绩分化主因仍然是成本管控能力，持续看好业绩成长最稳定的韵达股份、收入与成本费用端均在改善的

顺丰控股。

航空：本周布伦特原油价格波动较小，叠加去年高基数效应，旺季油价成本压力大幅下降。租赁准则实施后经

营租赁并表，折旧成本与财务费用大幅上涨，营业成本变化仍需密切关注。与此同时汇率弹性变大，外部因素

直接影响值得关注，但同时可观察外部环境演进后飞机引进是否受到影响，进而影响供给降速。FAA 已成立联

合技术评估机构，共同评估 MACS 系统安全性，目前仍未有 FAA 审批消息，年底前 737MAX 复飞概率低。随

着供给侧改革持续推进，航司盈利能力仍处于长期上升通道，加之 7 月起民航发展基金收费标准下调，三大航

利润直接增厚 5 至 7 亿，业绩弹性仍在逐步兑现。我们继续重点推荐业绩更为稳定的中国国航

铁路公路港口：新高速车型分类发布，同时两部门印发方案推进 ETC 应用。为配合取消省界收费站、提升收费

合理化方便化，一方面将计重收费调整为统一按车型轴型收费，另一方面发改委和交通部印发 ETC 推进实施方

案，要求年底前 ETC 收费率达 90%，同时给予 ETC 车辆不少于 5%通行费优惠，对高速收入增长带来小幅冲

击，但此前部分路段已有优惠，冲击可能低于预期。从投资角度看，若不考虑政策不确定性，一方面建议长期

防守配置高现金分红比例的宁沪高速、粤高速 A 等，另一方面建议关注不受地域限制全国布局的高速投资运营

龙头招商公路。铁路板块建议关注资产证券化带来的板块性行情，其中进攻继续看好利空出尽具有估值修复空

间的广深铁路，防守建议布局高股息业绩稳定的大秦铁路。港口板块，建议关注日照港，及业绩相对高增长同

时股息有待修复的青岛港。

风险提示：经济增速低于预期。

(联系人：闫海/游道柱/郭晶/匡培钦)

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行业增速继续回落关注运营企业发力-环保行业 2019 年重点公司中报前瞻刘晓宁，分机 7415

预计上半年净利润同比增 6 成，关注下半年低基数效应-证券业 2019 年中

报前瞻马鲲鹏,王丛云

关注基本面持续改善，看好优秀中小银行-银行业 1H19 中报前瞻马鲲鹏

近六成公司业绩同比增长，聚焦 5G/云等长趋势-2019 通信行业半年报前瞻朱型檑

业绩分化，Q2 禽养殖业绩超预期，生猪养殖开始盈利-农林牧渔 2019 年中

报前瞻赵金厚，分机 7449

产量重回年内高位附近，库存继续积累 - 公历第 29 周钢铁库存数据

点评姚洋，分机 7447

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油服上游景气回升，下游景气回落，PTA、涤纶表现亮眼-石油化工 2019

年中报业绩前瞻谢建斌,徐睿潇

继续看好竞争格局更优的包装印刷与轻工消费板块-轻工造纸行业 2019 年

中报业绩前瞻屠亦婷,周海晨，分机 7510

业绩增速环比略有下滑，建议关注确定性高的龙头公司-机械行业 2019 年

中报业绩前瞻韩强，分机 7709

航空板块业绩持续向好，坚定看好军工全年投资机会-国防军工行业 2019

年中报业绩前瞻韩强，分机 7709

区域火电盈利提升水电彰显稳健优势-公用事业行业 2019 年中报前瞻刘晓宁,王璐，分机 7415

新能源电池龙头以量补价风光高景气有望维持- 电新行业 2019 年上半年

重点公司中报前瞻韩启明,刘晓宁,郑嘉伟，分机 7424

空调进入去库周期，寡头垄断集中度提升-2019 年 6 月家电零售和企业出货

端数据解读刘正,周海晨

公装受益政府投资景气度提升，基建业绩下半年有望加速改善-建筑装饰行

业 2019 年半年度业绩前瞻李峙屹，分机 7373

职教、新媒体和游戏龙头高景气，出版龙头依旧稳健-传媒互联网行业 2019

年中报前瞻林起贤

医药板块持续分化，寻找景气与避险的交集-医药生物行业 2019 年中报业

绩前瞻闫天一,熊超逸，分机 7560

拉卡拉（300773）深度：支付领军，商户创新服务迎来爆发刘洋,刘畅，分机 7428

中远海能（600026）点评：业绩预告符合预期，关注北极 LNG2 项目进展闫海，分机 7469

宁波银行（002142）点评：稳定高盈利，拨备水平再创新高马鲲鹏

南京新百（600682）点评：丹瑞项目定增完成，打造更加广阔的细胞治疗

平台赵令伊

嘉元科技（688388）新股分析：技术领先的超薄锂电铜箔龙头徐若旭,王宏为，分机 7427

澜起科技（688008）新股分析：内存接口芯片行业龙头，科创板全新优质

标的梁爽，分机 7310

中微公司（688012）新股分析：MOCVD 与刻蚀机双驱动，打造国产设备

领军梁爽,马晓天，分机 7310

乐鑫科技（688018）新股分析：小而美的物联网 WIFI MCU 新锐，AI-IOT

时代迎发展良机梁爽，分机 7310

方邦股份（688020）新股分析：FPC 上游材料国产替代先锋杨海燕，分机 7467

容百科技（688005）新股分析：高镍正极材料产业化领军企业韩启明,刘晓宁,郑嘉伟，分机 7424

光峰科技（688007）新股分析：ALPD 技术开拓者，引领激光显示产业化任慕华,马晓天，分机 7568

福光股份（688010）新股分析：领先的光学镜头厂商，积极践行军民融合马晓天，分机 7545

虹软科技（688088）新股分析：“量价齐升”的 AI 视觉领先挑战者刘洋，分机 7428

杭可科技（688006）新股分析：国内领先的锂电池后处理设备供应商韩启明,刘晓宁,郑嘉伟，分机 7424

南微医学（688029）新股分析：微创医疗器械领先企业，持续创新推动高

增长熊超逸,闫天一

心脉医疗（688016）新股分析：主动脉介入器械龙头，积极布局外周血管

介入产品熊超逸,闫天一

新光光电（688011）新股分析：导弹光学仿真测试细分龙头，进军制导模韩强，分机 7709

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块拓宽成长赛道

航天宏图（688066）新股分析：卫星遥感及北斗数据处理软件领军者韩强，分机 7709

西部超导（688122）新股分析：国内航空高端材料供应龙头韩强,徐若旭，分机 7709

天准科技（688003）新股分析：国内机器视觉工业应用领先者，智能制造

助力高增长韩强，分机 7709

铂力特(688333)新股分析：航天航空金属 3D 打印龙头，技术与品牌优势显

著刘靖,韩强，分机 7461

瀚川智能（688022）新股分析：汽车电子自动化优秀企业，汽车“四化”

带来新机遇韩强，分机 7709

天宜上佳（688033）新股分析：国内领先的列车制动闸片制造商，高铁建

设加速公司不断成长韩强，分机 7709

中国通号（688009）新股分析：新增需求叠加升级更新，轨交控制龙头扬

帆远航韩强，分机 7709

沃尔德（688028）新股分析：国内超硬刀具领先品牌，受益于消费电子与

汽车行业较快发展韩强，分机 7709

交控科技（688015）新股分析：CBTC 自主可控领军者，受益城轨大发展韩强，分机 7709

中小创 19H1 中报业绩修复，建议关注中报超预期个股-中小创 2019 年中

报业绩前瞻马晓天，分机 7545

全球货币政策宽松进程加快，维持看好 5 月-8 月债市观点不变——2019

年 7 月 18 日债市日评孟祥娟，分机 7396

荣晟转债（113541）投资价值分析朱岚，分机 7354

汇编早间版 190719 谢高翔，分机 7413

综合版 190719：横盘等待突破庄杨，分机 7586

【申万宏源晨会纪要】首推拉卡拉深度报告及轻工造纸行业 2019 中报前瞻丁智艳，分机 7580

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有关报告或销售服务请联系机构销售部。网址：www.swsresearch.com；电话总机：（8621）23297818

机构客户中心联系名单

姓名分工直线分机 E-mail

王征负责人 23297518 7518 [email protected]

华东机构部

李晨华东机构部负责人 23297589 7589 [email protected]

郑敏销售经理 23297240 7240 [email protected]

金芙蓉销售经理 23297531 7531 [email protected]

茅炯销售经理 23297219 7219 [email protected]

吴蓓销售经理 23297322 7322 [email protected]

周为为销售经理 23297348 7348 [email protected]

张道武销售经理 23297512 7512 [email protected]

徐琥销售经理 23297315 7315 [email protected]

郭颖销售经理 23297209 7209 [email protected]

浦洁销售经理 23297526 7526 [email protected]

李可销售经理 23297529 7529 [email protected]

贾济恺销售经理 23297543 7543 [email protected]

宋宇韬销售经理 23297570 7570 [email protected]

宋心竹销售经理 23297524 7524 [email protected]

王珠琳销售经理 23297319 7319 [email protected]

胡洁云销售经理 23297247 7247 [email protected]

何颖仪销售经理 23297535 7535 [email protected]

李玉婷销售经理 23297475 7475 [email protected]

陈陶销售助理 23297221 7221 [email protected]

华北机构部

李梦杰华北机构部负责人 010-66500627 [email protected]

张笑荣销售经理 010-66500628 [email protected]

姚明昊销售经理 010-66500625 [email protected]

刘蒙销售经理 010-66500620 [email protected]

孙利群机构销售 010-66500618 [email protected]

许钱乾机构销售 010-66500630 [email protected]

吴昊机构销售 18566668114 [email protected]

杨墨机构销售 010-66500629 [email protected]

王梦颖机构销售 010-66500621 [email protected]

刘琳机构销售 010-66500616 [email protected]

李丹销售助理 010-66500631 [email protected]

华南机构部

谢文霓华南机构部负责人 23297211 7211 [email protected]

夏苏云销售经理 0755-83027814 [email protected]

陈左茜销售经理 0755-23832751 [email protected]

周虹销售经理 0755-23832993 [email protected]

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胡强销售经理 0755-88284495 [email protected]

李振销售经理 0755-88280095 [email protected]

包金梅销售经理 0755-23832423 [email protected]

海外业务部

韩宜庭销售经理 0755-88285336 [email protected]

胡馨文销售经理 23297753 7753 [email protected]

程斐销售助理 23297213 7213 [email protected]

朱凡销售经理 23297573 7573 [email protected]

产品发展部

孙琛产品发展部负责人 23297252 7252 [email protected]

左孝鹏业务经理 23297528 7528 [email protected]

陈梦妮业务经理 23297483 7483 [email protected]

张新苗业务经理 23297239 7239 [email protected]

雷芮业务经理 23297280 7280 [email protected]

综合业务部

王莉娟综合业务部负责人 23297248 7248 [email protected]

武颖川业务发展经理 23297271 7271 [email protected]

鲍丽萍业务发展经理 23297258 7258 [email protected]

周杨业务发展经理 23297215 7215 [email protected]

张鹰飞业务发展经理 23297476 7476 [email protected]

客户服务部

丁芳艳客户服务部负责人 23297466 7466 [email protected]

朱芳业务支持小组 23297233 7233 [email protected]

徐雄健业务支持小组 33388216 [email protected]

管莉莉业务支持小组 23297235 7235 [email protected]

余洁业务支持小组 33388247 [email protected]

程晓昀客户关系小组 23297406 7406 [email protected]

廖筱婕客户关系小组 23297208 7208 [email protected]

陈桂兰客户关系小组 33388220 [email protected]

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信息披露

证券分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究

方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中

的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

与公司有关的信息披露

本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在

法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依

法合规地履行披露义务。客户可通过 [email protected] 索取有关披露资料或登录 www.swsresearch.com 信息披

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机构销售团队联系人

华东陈陶 021-23297221 13816876958 [email protected]

华北李丹 010-66500631 13681212498 [email protected]

华南谢文霓 021-23297211 18930809211 [email protected]

海外胡馨文 021-23297753 18321619247 [email protected]

A股投资评级说明证券的投资评级：

以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

买入（Buy）：相对强于市场表现 20％以上；增持（Outperform）：相对强于市场表现 5％～20％；中性 (Neutral) ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动；减持 (Underperform) ：相对弱于市场表现5％以下。

行业的投资评级：

以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平；看淡 (Underweight) ：行业弱于整体市场表现。

本报告采用的基准指数：沪深300指数

港股投资评级说明证券的投资评级：

以报告日后的 12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

买入（Buy）：相对强于市场表现 20％以上；

增持（Outperform）：相对强于市场表现 10％～20％；

中性（Hold）：相对市场表现在－10％～＋10％之间波动；

减持（Underperform）：相对弱于市场表现10％～20％以下。

卖出（Sell）：相对弱于市场表现20％以下。

行业的投资评级：

以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

超配（Overweight）：行业超越整体市场表现；

标配（Equalweight）：行业与整体市场表现基本持平；

低配（Underweight）：行业弱于整体市场表现。

本报告采用的基准指数：恒生中国企业指数（HSCEI）我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；

投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。

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法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。

客户应当认识到本晨会报告为相关研究报告的节选摘要，有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本

公司 http://www.swsresearch.com 网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。

本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客

户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反

映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可

发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。

客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出

投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何

形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，

不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑

本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述

的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责

任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释

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本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的

版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再

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服务标记及标记。

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