Apuntes para la Gestión y Auditoría de la Deuda Pública

Mayo 2006

Luis Becerra

¿Cómo se Genera la Deuda Pública?

Para cubrir déficits fiscales, que no sean cubiertos con emisión monetaria o uso de reservas.

Para financiar proyectos de inversión.

Por créditos comerciales.

Por avales al sector privado o gobiernos subnacionales.

Para refinanciar vencimientos de deudas preexistentes.

Para desarrollar el mercado de capitales.

Para saldar demandas sociales.

Como instrumento de Política Monetaria.

Principios para la Gestión de la Deuda

La gestión de la deuda es el conjunto de operaciones necesarias para obtener recursos financieros en los montos y tiempos requeridos y cumplir con los servicios (de capital e intereses) al menor costo posible.

La gestión debería garantizar la liquidez del Tesoro, buscando una adecuada coordinación con los mercados de capitales externos e internos y lograr delinear curvas de rendimiento que fijen las tasas de interés relevantes de la economía (como piso de las inversiones productivas).

Principios para la Gestión de la Deuda

• El diseño de la administración, rendiciones de cuentas y la fiscalización debe hacerse sobre las mismas bases para posibilitar su seguimiento en series históricas.

• A nivel internacional es usual el uso de “benchmarks” o valores de referencia, que miden la performance de la deuda.

Indicadores de Performance

Deuda Total/PBI ; Déficit o Superavit/PBI; Servicios (capital + intereses)/PBI.

Deuda/Ingresos Fiscales; Déficit o Superavit/Ingresos Fiscales; Servicios (capital + intereses) /Ingresos Fiscales.

Tasas de Crecimiento de la Deuda vs. Tasas de Crecimiento del PBI y de los Ingresos Fiscales.

Calidad de Activos Financieros (Reservas Internacionales o Acumulación de Activos Públicos).

Riesgo de Mercado (Spreads).

Plazos de Vencimientos Promedio de la Deuda (Vida Promedio y Duración).

Indicadores de Performance

Tasa de Interés Promedio (en moneda homogénea).

Vencimientos de Corto Plazo.

Impacto de las fluctuaciones de tasas de interés y cambiarias.

Deuda en Moneda Nacional vs. Deuda en Moneda Extranjera.

Deuda interna (ley local) vs. Deuda Externa (ley extranjera).

Acceso al Financiamiento (liquidez local e internacional)

• Financistas Institucionales Locales : Bancos, Compañías de Seguros, Fondos de Pensiones, Fondos Comunes de Inversión.

• Otros Financistas Locales: Empresas y Personas Físicas.• Financistas Externos: Fondos, Bancos, Estados, Capitalistas Individuales,

Organismos Internacionales.

Curvas de Rendimientos - Bonos Soberanos en USD

4,5%

5,0%

5,5%

6,0%

6,5%

7,0%

7,5%

8,0%

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9,0%

0 5 10 15 20 25 30 35

Plazo en Años

Ren

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USA

SPREADS

Marco Legal y Administrativo

La mayoría de los gobiernos incluyen en sus constituciones políticas los lineamientos generales que hay que observar para la aprobación, contratación y gestión de la deuda pública soberana.

Usualmente la aprobación recae en los Parlamentos mientras que la gestión en los Ejecutivos. Es importante una clara determinación de las responsabilidades.

Las auditorias están a cargo de órganos que responden indistintamente al Ejecutivo o al Legislativo.

Marco Legal y Administrativo

Cada Estado debe determinar los siguientes aspectos:

Formulación de estrategias de Deuda. Definición de objetivos y destino de la deuda.

Responsables para contraer créditos a nombre de la Nación y ordenar el pago de las deudas contraídas.

Órgano responsable de la evaluación y aprobación de la deuda.

Entidad autorizada para registrar y administrar la deuda, así como proporcionar garantías crediticias.

Casos en los que el gobierno otorga Avales o Garantías.

Información Pública Periódica del Estado de la Deuda.

¿Qué es lo que hay que Auditar?

Préstamos de Organismos Multilaterales (FMI, BID, BIRF, CAF, Fonplata, etc).

Operaciones de financiamiento del Tesoro de Mercado Abierto, interno o externo.

Operaciones de Manejo de Pasivos.

Operaciones “quasi-compulsivas”, de carácter no voluntario por parte de los acreedores.

Operaciones del Banco Central para manejo de la política monetaria - Letras de absorción. (No siempre incluidas como Deuda Pública)

Préstamos Multilaterales

Todos los préstamos multilaterales tienen “condicionalidades” tanto políticas como económicas. Se requiere una lectura puntual de los contratos para determinar los requerimientos de los Organismos en cada caso.

Los créditos que otorga el FMI tienen como destino casi exclusivo socorrer situaciones financieras extremas y son desembolsados a los Bancos Centrales. No financian proyectos de inversión ni de “reformas estructurales”.

En los préstamos que financian proyectos, en general existen comisiones up-front (contado) y comisiones de “compromiso” sobre saldos no desembolsados.

Préstamos Multilaterales

Los préstamos son estructurados en varios desembolsos en función de los avances de los proyectos y cumplimiento de las condicionalidades y la prórroga de los desembolsos genera costos adicionales por comisiones de compromiso.

Hay que discernir que porción de esos préstamos son para los proyectos en sí mismos y cuanto va a financiar “consultorías”, que pueden ser por valores millonarios.

Hay que analizar si los fondos se destinaron específicamente a los proyectos o fueron desviados a otros destinos.

En general las condiciones financieras son estándares (para cada Organismo) y responden a la situación de cada país en una tablatura interna de esos organismos, por lo cual el margen de negociación es escaso o nulo.

Operaciones de financiamiento del Tesoro de Mercado Abierto.

Los gobiernos pueden obtener fondeo del mercado doméstico o del internacional, por procesos de licitación o por colocaciones directas a través de instituciones financieras.

En los procesos de licitación debe cuidarse que las “tasas de corte” estén en línea con los rendimientos prevalecientes en el mercado, excepto que causas excepcionales lleven a los gobiernos a fondearse a costos mas elevados (circunstancias políticas y/o económicas muy adversas)

En las colocaciones directas se debe controlar que las decisiones estén respaldadas por informes técnicos con todo el grado de complejidad que ellos requieran que justifiquen esas deudas y también monitorear las condiciones financieras contra el mercado.

En todos los procesos hay que controlar el pago de las comisiones a los intermediarios por comparación internacional.

Debe observase también el costo total, que incluye todas las comisiones, los gastos para la implementación de la operación (por ej. gastos legales) y el rendimiento medido como TIREA.

Se debe controlar que no haya “filtración de informaciones al mercado” que permitan que ciertos operadores logren ganancias de arbitraje.

Operaciones de financiamiento del Tesoro de Mercado Abierto.

Operaciones de Manejo de Pasivos

En general, los gobiernos recurren a cambiar la estructura de su deuda, ya sea mediante Canjes o Reestructuraciones o bien contratando protecciones (productos derivados) por varios motivos:

Extensión de plazos de vencimientos. Postergación de obligaciones de pago a corto plazo. Reducción de los valores nominales de la deuda. Protección frente a subas en las tasas de interés (por deudas

a tasas variables). Protección por probables variaciones en los tipos de cambio. “Estilización” de las Curvas de Rendimiento.

Operaciones de Manejo de Pasivos

Con excepción de la “estilización” de la curva que puede tener un costo o un beneficio instantáneo por el arbitraje que efectúe el propio Estado, los otros motivos generalmente tienen un costo inicial (que puede o no tener efectos positivos en el futuro):

Las “protecciones” pueden asemejarse a seguros, donde se pagan primas.

Todo lo que implique extensión de plazos promedios (“durations”), va a tener un costo asociado por la pendiente generalmente positiva de la curva de rendimientos.

Operaciones “Quasi Compulsivas”

Emisiones de Deuda excepcionales, para “saneamientos” del sistema financiero (por ejemplo por canjes de depósitos)

Emisiones para saldar deudas sociales, sin contrapartida en ingresos (por ejemplo para pagar a jubilados o empleados públicos)

Emisiones para cubrir hechos de jurisdicciones subnacionales (ej. En Argentina, las “cuasi-monedas” provinciales).

¿Que es “lo importante” en la Deuda Pública?

¿El Valor Nominal o “Monto de Deuda”?

¿Los intereses de la deuda?

¿Los vencimientos de capital de la deuda?

¿La capacidad de refinanciamiento?

¿La “base inversora”, es decir los acreedores?

¿Que es “lo importante” en la Deuda Pública?

Lo importante es el flujo negativo de fondos generado por la exigibilidad real de pago.

Una deuda de pago único de $110 que vence a muy largo plazo es mucho menos peligrosa que una de $100 que vence hoy.

Saber quién es el acreedor siempre da mayor margen de negociación a la hora de refinanciaciones.

Los acreedores pueden ser sujetos económicos “sensibles”, como bancos, fondos de pensión y compañías de seguros locales, empleados públicos, jubilados, proveedores.

También puede haber bancos y fondos extranjeros, especuladores habituales, fondos buitres, empresas nacionales o extranjeras, otros estados, organismos internacionales, etc.

¿Cual es la deuda pagable o “socialmente sustentable”?

Es aquella que se puede pagar con un porcentaje del ingreso presupuestario tolerable socialmente, tal que el “cash flow” negativo por la deuda sea menor o igual al “cash flow” positivo generado por la porción de ingresos presupuestarios aplicables al pago de la deuda (más eventualmente, nuevos financiamientos).

La deuda es un instrumento de política económica y no debe impedir el desarrollo de los pueblos. Debe contraerse con objetivos específicos y debe ser controlada socialmente para evitar desmanejos del poder y corrupción.

Resumiendo lo que hay que ver:

Que se haya cumplido el marco legal y administrativo.

Que las condiciones financieras de cada emisión respondan a parámetros de mercado (tasas de interés, comisiones y gastos)

Que el destino de las deudas haya sido el prefijado.

Que no se hayan aceptado condicionalidades incumplibes.

Y además…que los funcionarios o terceros allegados no hayan incrementado sus patrimonios en mas de lo que sus ingresos normales le hubieran permitido (Ver Declaraciones Juradas).

ADVERTENCIAS® El costo de oportunidad del inversor o prestamista se

mide por la curva de rendimientos del país, pero…

® …el costo de oportunidad del pagador (Estado) se debe medir por la capacidad de generar ingresos para el pago. Una aproximación es la tasa de crecimiento de la recaudación tributaria (que puede ser elástica o inelástica respecto del PBI).

® De nada sirve a los Estados fondearse “barato”, por ejemplo al 3 ó 4% anual, si la recaudación y el PBI no crecen: La participación de los intereses en el presupuesto aumentará, y el costo social también.

ADVERTENCIAS

® Las políticas de “No Pago” son medidas revolucionarias y excepcionales, que deben ser consecuentes con las realidades políticas de cada Estado Nacional.

® Es necesario discriminar acreedores en este tipo de políticas, sobretodo para no perjudicar a sectores sociales que pueden resultar aliados a la política de Estado.

® Para adoptar estas políticas revolucionarias hay que asegurar a futuro el financiamiento del Estado sin recurrir nuevamente al endeudamiento con los acreedores que se vean perjudicados por el No Pago.