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2013 年 5 月 22 日

军工行业

军工第三波：科研院所改制是主要推动力

军工行业系列报告之四十九

◆军工科研院所最具科技实力 是代表技术创新的国家队

军事工业在任何国家任何时期都处在技术研发和技术创新的前沿，它

代表了一个国家的综合科学技术发展水平和国家科技的战略高度。就中国

而言，最尖端的军工技术蕴藏在广大军工科研院所中。受益于国家长期持

续的巨大投入，受益于一代代科技人员的自主创新、集成创新和引进消化

吸收再创新，在国内各类企事业单位中，可以毫不夸张地说，军工科研院

所的科技实力最为雄厚、生产产品的附加值最高、盈利能力也最强。

◆军工科研院所盈利能力最强 资产相对较轻

由于军工研究所获得了大量的国家拨款，其产品研制的资本性开支全

部或大部分由国家承担。再加上人少包袱轻、资产折旧低的优势，导致其

盈利能力远远高于以制造加工为主的军工企业。同时，研究所的产品往往

附加值和技术含量较高，更多地体现为高科技产品，或者是某类武器装备

中最具技术含金量的关键部件，占据产业链的高端，因此能享受较高的溢

价，这也是其较高的人力资本决定的。

◆军工科研院所集中在两大航天集团、中航工业集团和中国电子科技集团

军工科研院所主要集中在航天科技集团、航天科工集团、中航工业集

团、中国电子科技集团和兵器工业集团，其中以航天和电子科技集团为主，

“以研带产”的特征突出。此前两年，由于改制成本较高以及考虑到职工

稳定等因素，军工科研院所改制工作进展缓慢。我们分析认为，本届政府

的态度是加快督导，将采取新老划断的办法解决事业单位人员身份的转变

和事业费拨款问题。

◆军工科研院所改制注入上市公司 估值与业绩双提升

国际军工实例证明，通过产研结合，军工企业能够有效的整合内部分

散的科研资源，改变机制体制，使得先进科研成果能第一时间转化为生产

力。我们预测，随着国家国防科工局相关改制试点政策及细则的出台，以

往制约改制进展的涉及部门较多，改制成本较高、职工身份转换等问题将

逐步解决，改制步伐有望明显加快。军工研究所类资产重组不仅可以提升

上市公司业绩，更可以提升估值，打开相关标的广阔的成长空间。

◆重点推荐“小公司、大院所”的重组标的

“小公司、大院所”最受益于军工科研院所改制，弹性和空间最大。

因此，我们重点推荐四创电子（大股东中国电科 38 所）、中航电子（大股

东拥有 5 家航空电子类研究所）、中国卫星（大股东航天五院）和航天电子

（大股东航天九院）。同时，航天动力（大股东航天六院）也可关注。

证券

代码

公司

名称 股价

EPS PE 投资

评级 12A 13E 14E 12A 13E 14E

600990 四创电子 27.20 0.41 0.53 0.68 68 47 37 买入

600372 中航电子 27.83 0.36 0.45 0.56 77 62 50 买入

600118 中国卫星 18.61 0.30 0.38 0.47 57 45 36 买入

买入（维持）

分析师

陆洲 ((执业证书编号：S0930511010007) 021-22169322 luzhou@ebscn.com

行业与上证指数对比图

-40%

-28%

-15%

-3%

10%

05-12 08-12 11-12 01-13

机械行业 沪深300 相关研报

山雨欲来风满楼

············································ 2013-05-01

蜀道难 直升机临危受命挑大梁

············································ 2013-04-21

钢铁长城——抗震救灾凸显军队提高装备水平的极端必要性

············································ 2013-04-21

2013-05-22 军工行业

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1、军工科研院所是最优质的军工资产

军事工业在任何国家任何时期都处在技术研发和技术创新的前沿，它代表了

一个国家的综合科学技术发展水平和国家科技的战略高度。毋庸臵疑，国防

军事工业可以从某个侧面反映出一个国家的科学技术发展的综合实力。

就中国而言，最尖端的军工技术蕴藏在广大军工科研院所中。我国的军工科

研院所在长期的管理实践中，形成了较为完善的科研生产管理以及大型系统

的组织、开发能力。以航空、航天、船舶、兵器和核工业等十大军工总公司

为例，就集中了 200 余个军工科研院所，几十万科研人员，不仅是国防建设

的主要力量，而且也是国民经济建设中一支强大的科技队伍。

经过近 60 年的发展，我国军工科研院所积聚了大量的技术、人才、资本、

经验和教训，在产品设计、制造、工艺、管理等方面已经日趋成熟。军工行

业作为技术创新的排头兵，会在国家政策和财政投入方面获得一定的倾斜。

受益于国家长期持续的巨大投入，受益于一代代科技人员的自主创新、集成

创新和引进消化吸收再创新，在国内各类企事业单位中，可以毫不夸张地说，

军工科研院所的科技实力最为雄厚、生产产品的附加值最高、盈利能力也最

强。

图表 1：国防科技工业承担的新技术突破项目案例

编

号

项目名称 项目类型 主要承担行业

1 大飞机项目 国家科技重大专项 航空工业

2 高分辨对地观测系统 国家科技重大专项 航天工业

3 载人与探月工程 国家科技重大专项 航天工业

4 新型航空发动机 航空工业

5 复合材料的突破 航空航天等

6 北斗导航系统 航天工业

资料来源：国家国防科技工业局

一般而言，由于军工研究所获得了大量的国家拨款，其产品研制的资本性开

支全部或大部分由国家承担，导致其盈利能力远远高于以制造加工为主的军

工企业。同时，研究所生产的产品往往附加值和技术含量较高，更多地体现

为高科技产品，或者是某类武器装备中最具技术含金量的关键部件，占据产

业链的高端，因此能享受较高的溢价。

我们虽然没有收集到足够的数据证明这一观点，但在我们调研过程中已经可

以发现，大部分实力较强的军工科研院所比军工厂的效益要好得多。特别是

部分总体所、型号系统的总体部，在承揽型号设计、分配子系统任务、确定

部件定点生产方面拥有极大的话语权，牢牢占据的产业链的至高点。如果这

类院所在民品开发上又开动脑筋，辅之以恰当的激励机制，则如虎添翼，发

展空间不可限量。

2013-05-22 军工行业

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2、航空航天和电子科技集团是科研院所集中地

军工科研院所主要集中在航天科技集团、航天科工集团、中航工业集团、中

国电子科技集团和兵器工业集团，其中以航天和电子科技集团为主，其“以

研带产”的特征突出。

航天科技集团目前正在推进大型科研生产联合体院级实体公司建设，并以

一、七、八院为试点，其本质是按照市场化体制机制建设、运行的专业公司。

我们认为，航天科技集团进行的院级实体公司建设是为研究院所的改制探索

道路。

图表 2：航天两大集团主要上市公司情况

集

团

成员单位 情况介绍 资产、收入、利润情况 上 市

公司

上市公司主要业务

航

天

科

技

集

团

一院

（运载火箭研究

院）

研 制 生 产 运 载 火

箭，尤其大型运载

火箭。

目前拥有资产总额约 654.3 亿元，研

究院下属 8 个研究所、2 个实体单位、

1 个产研一体化单位、2 个生产厂、1

个职工医院、2 上全资子公司、1 个香

港上市公司及若干控参股公司

四院

（航天动力技术

研究院）

固体火箭发动机基

础理论研究、设计、

研制、生产和试验

基地

固定资产总额 55 亿元。2012 年实现

总收入 60 亿元。拥有 5 个研究所、3

个生产企业、5 个公司以及若干附属

配套单位

五院

(中国空间技术

研究院)

参与制定国家空间

技术发展规划；研

究、探索和开发利

用外层空间的技术

途径。

资产总额约 443 亿元。主要产品包括

返回式遥感卫星、“东方红”通信广播

卫星、“风云”气象卫星、“实践”科学探

测与技术试验卫星、“资源”地球资源

卫星和“北斗”导航定位卫星等 6 个卫

星系列，"神州"系列飞船。

中 国

卫星

卫星及相关产品的研发、设

计、制造、销售；航天技术

应用及相关产品的研发、设

计、制造、销售。

六院

（航天推进技术

研究院）

我国液体火箭发动

机研制中心。

总收入 64 亿元，营业收入 52 亿元，

工业总产值 36 亿元，增加值 17 亿元，

全员劳动生产率 12 万元/年，利润总

额 4.8 亿元。是我国唯一的集运载火

箭主动力系统、轨姿控动力系统及空

间飞行器推进系统研究、设计、生产、

试验为一体的专业研究院。

航 天

动力

八院

（上海航天技术

研究院）

产品主要涉及战术

导弹、运载火箭、

应用卫星、载人航

天、深空探测等。

总资产规模 3.64 亿元，2010 年主营

业务收入 17111 万元，利润 468 万元。

航 天

机电

卫星及应用、运载火箭应用

等，多晶硅、太阳能电池、

电池组件及光伏电站系统集

成等。

九院，十院

（中国航天时代

电子公司）

惯性导航、遥测遥

控、航天计算机及

软件、微电子、机

电组件等

截至 2011 年底，航天电子公司的总

资产 67.95 亿元，净资产 32.69 亿元

航 天

电子

航天电子测控、航天电子对

抗、航天制导、航天电子元

器件专业

一院

（中国航天科工

信 息 技 术 研 究

院）

小卫星、卫星应用、

信息技术等领域的

技术研究、产品研

制及产业化工作

2010 年全院实现营业收入 7.4 亿元，

利润总额 6601 万元

航 天

信息

计算机系统应用的开发、生

产、系统集成和推广应用。

税控机。

2013-05-22 军工行业

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航

天

科

工

集

团

二院

（中国航天科工

防 御 技 术 研 究

院）

国家导弹武器控制

系统专业技术研究

院。

2008 年，资产总额超过 179 亿元。

重点在武器系统总体、导弹总体、精

确制导、雷达探测、目标特性及目标

识别、仿真按术、军用计算机及共性

软件、地面设备及发射技术和先进制

造技术。

航 天

长峰

平安城市、智慧城市、应急

反恐、信息安全、医疗器械、

医疗信息化等领域。

三院

（中国航天科工

飞 航 技 术 研 究

院）

飞航导弹科研生产

基地，研制成功舰

舰、岸舰、空舰等

多系列、多型号飞

航导弹 20 余种。

2008 年，资产总额超过 180 亿元。 航 天

科技

航天飞行器和汽车电子产品

制造、资本经营等。未来将

形 成 以 军 民 两 用 智 能 机 器

人、环保新能源装备设计与

制造为主业。

四院

（中国航天科工

运 载 技 术 研 究

院）

地（潜）地导弹武

器系统,特种车辆、

成套机械设备、压

力容器、软管、艺

术制像等产品系列

资产总额 26 亿元 航 天

晨光

交运设备、环保设备及环卫

车辆、管类产品及配件、压

力容器；激光陀螺及其惯性

测量组合系统、动中通等。

六院

（航天固体火箭

发动机技术研究

院）

固体火箭发动机

航 天

通信

有线、无线通信设备、近程

防御系统产品、技术的研发、

制造等。

061 基地

（贵州航天工业

公司）

机械、电子、电源、

电器、冶金等行业，

形成了专业化分工

和协作配套的完整

体系

资产总值 118 亿元。 航 天

电器

电子元器件行业高端领域、

高端产品研制生产的主要企

业之一。公司跨地域、集团

化经营，分别在上海、苏州、

泰州和遵义设有子公司。

资料来源：光大证券研究所

图表 3：航天两大集团主要科研院所情况

集团 成员单位 主要科研院所及院所下属企业

航天科技集团

一院 北京航天发射技术研究所

北京航天伺服技术研究所

中国亚太移动通信卫星国际有限责任公司。

四院 湖北航天化学技术研究所，

陕西宇航科技工业公司，

西安航天动力测控技术研究所（401 所）

西安航天动力机械厂（7414 厂）

西安航天化学动力厂（7416 厂）

五院

西安空间无线电技术研究所

北京空间机电研究所

兰州空间技术物理研究所

北京空间科技信息研究所

山东航天电子技术研究所

北京东方计量测试研究所

汕头电子技术研究所

山西航天机电设备研究所

北京卫星制造厂

六院

2013-05-22 军工行业

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北京航天动力研究所

北京航天试验技术研究所

上海空间推进研究所

陕西航天动力高科技股份有限公司

西安航天发动机厂

西安航天动力研究所

西安航天华阳印刷包装设备有限公司

西安航天动力试验技术研究所"

八院 上海机电工程研究所（上海） 509 所

上海卫星工程研究所（上海） 800 所

上海精密机械研究所（上海） 801 所

上海航天动力机械研究所（上海） 802 所

803 所 上海航天控制技术研究所（上海）

804 所 上海航天电子通讯设备研究所（上海）

805 所 上海宇航系统工程研究所（上海）

806 所 上海航天动力技术研究所（上海）

807 所 上海航天基础技术研究所（上海）

808 所 上海精密计量测试研究所（上海）

809 所 上海航天计算机技术研究所（上海）

811 所 上海空间电源研究所（上海）

812 所 上海航天控制工程研究所（上海）

813 所 上海航天测控通信研究所（上海）

814 所 上海新光电讯厂（上海）

上海航天无线电设备研究所（上海）

九院，十院 北京控制仪器研究所（13 所）、

北京遥测技术研究所（704 所）、

西安微电子技术研究所（771 所）、

北京微电子技术研究所（772 所）、

陕西苍松机械厂（16 所）、

上海空间电子设备研究所（539 厂）

航天科工集团

一院 中国航天科工信息技术研究院、

中国航天科工八五一一研究所、

北京航天测控技术开发公司、

中国航天系统工程公司

二院 1 个工程总体设计部，

10 个专业研究所，

1 个仿真中心，

3 个工厂，

9 个技工贸结合的公司，

1 所学校，

1 所职工医院

三院

四院 第四总体设计部（四部）、

控制系统总体研究所（十七所）、

导弹总装测试厂（南京三○七厂）、

指挥自动化技术研发与应用中心

六院

061 基地

资料来源：光大证券研究所

2013-05-22 军工行业

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图表 4：中航工业集团主要研究所

类型 研究所名称 类型 研究所名称

飞机整机 西安飞机设计研究所

上海飞机研究所

成都飞机设计研究所

沈阳飞机设计研究所

中国飞机强度研究所

中国直升机设计研究所

中国特种飞行器研究所

材料 北京航空材料研究院

济南复合材料特种结构研究所

导弹类 中国空空导弹研究院 气动 沈阳空气动力研究所

哈尔滨空气动力研究所

机载设备 中国航空精密机械研究所

中国航空救生研究所

中国航空系统工程研究所

测控 北京长城航空测控技术研究所

上海航空测控技术研究所

航电系统 洛阳电光设备研究所

西安飞行自动控制研究所

中国雷华电子技术研究所

中国航空计算技术研究所

中国航空无线电电子研究所

制造 上海航空技术研究所

北京航空工艺研究所

北京长城计量测试技术研究所

中国航空附件研究所

发动机 沈阳航空发动机研究所

中国燃气涡轮研究院

无锡航空发动机研究所

株洲航空动力机械研究所

资料来源：光大证券研究所

图表 5：中国电子科技集团主要研究所资产

代号 驻地 名称 代号 驻地 名称

电科院 北京 电子科学研究院 28 所 南京 南京电子工程研究所

2 所 太原 西北电子装备技术研究所 29 所 成都 西南电子设备研究所

3 所 北京 电视电声研究所 30 所 成都 西南通信研究所

7 所 广州 广州通信研究所 32 所 上海 华东计算技术研究所

8 所 淮南 安徽光纤光缆传输技术研究所 33 所 太原 太原磁记录技术研究所

9 所 绵阳 西南应用磁学研究所 34 所 桂林 桂林激光通信研究所

10 所 成都 西南电子技术研究所 36 所 嘉兴 江南电子通信研究所

11 所 北京 华北光电技术研究所 38 所 合肥 华东电子工程研究所

12 所 北京 北京真空电子技术研究所 39 所 西安 西北电子设备研究所

13 所 石家庄 河北半导体研究所 40 所 蚌埠 蚌埠接插件继电器研究所

14 所 南京 南京电子技术研究所 41 所 蚌埠 华东电子测量仪器研究所

15 所 北京 华北计算技术研究所 43 所 合肥 华东微电子技术研究所

16 所 合肥 合肥低温电子研究所 44 所 重庆 重庆光电技术研究所

18 所 天津 天津电源研究所 45 所 平凉 平凉半导体专用设备研究所

20 所 西安 西安导航技术研究所 46 所 天津 天津电子材料研究所

21 所 上海 上海微电机研究所 47 所 沈阳 东北微电子研究所

22 所 新乡 中国电波传播研究所 48 所 长沙 长沙半导体工艺设备研究

2013-05-22 军工行业

敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告

23 所 上海 上海传输线研究所 49 所 哈尔滨 东北传感技术研究所

24 所 重庆 四川固体电路研究所 50 所 上海 上海微波技术研究所

26 所 重庆 四川压电与声光技术研究所 51 所 上海 上海微波设备研究所

27 所 郑州 中原电子技术研究所 52 所 杭州 杭州计算机外部设备研究所

53 所 锦州 东北电子技术研究所

54 所 石家庄 石家庄通信测控技术研究所

55 所 南京 南京电子器件研究所

58 所 无锡 无锡微电子研究所

资料来源：中国电子科技集团

3、军工科技院所改制步伐明显加快

一直以来，我国军工科研院所科研活动的成果全部属国家所有，未经国家批

准，成果不得转让、销售，更不得出口。也就是说，军工科研院所的全部科

研活动由国家控制和垄断。目前，军品科研任务一直是军方和院所之问以经

济合同方式完成的，而事实上，如果仅仅依靠合同经费，是根本无法保证任

务完成的。在此期间，需要国家除给予事业费（财政补贴）和各种优惠政策

外，还要进行大量的保障条件和军工技改的投入。

按照科研经费投入结构分，国外军工科研院所结构一般分为两大类。即：发

展中国家的“政府主体型”（政府投入经费份额占 50％以上）和发达国家的

“企业主体型”（企业投入份额占 50％以上）。西方军工大公司所属的科研

机构所需巨额科研经费及其它开支的大部分由公司提供，且 90%以上的军工

企业都是军民双重产品结构。我国则属于“政府主体型”，基本上全部由国

家投入经费。

图表 6：中美俄三国的军工科研投入方式比较

国别 军工科研投入方式

美国 除洛克希德、波音、雷声、休斯等著名公司拥有一支实力强劲的

科研队伍外，军方也保有庞大的科技力量，仅海军试验室工作人

员就达２万人。总体看，美国军工科研院所的科研经费由企业投

入为主，国家则给予企业政策及订货等方面的支持，这与国家的

整体经济实力、市场化水平和国防军费的开支有关。

俄罗斯 由于整体经济实力较弱、市场化水平较低和国防军费开支有限，

只能建设既适应市场经济竞争又保证国防需要的国防工业管理体

系及运行机制，把大型军工集团、设计局逐步成为具有独立法人

地位的经济实体，直接从事武器装备的研究发展及民品开发，建

成了多种所有制的混合型经济体系，逐渐减少科研经费的投入，

把军工科研院所推向市场，争取实现由“政府主体型”向“企业

主体型”转变。

中国 我国的经济实力、市场化水平和国防军费开支具体情况与俄罗斯

比较相似。目前，我国国防工业绝大部分企事业单位没能走向市

场，基本上由国家下达任务并给予一定的经费，企事业单位以完

成任务为主，市场化运作程度不够，军工科研院所大部分经费由

2013-05-22 军工行业

敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告

国家投入。

资料来源：光大证券研究所

目前，单一体制下的国防科研院所存在较多问题：如国防科研的巨大耗资与

和平时期的经济建设的矛盾：庞大的军工科研院所在计划体制下的“吃皇粮”

与其直接的经济效益较低；军品科研项目与民品项目开发发展不均衡的矛盾

等。这些问题必须通过彻底改革国军工研究院所管理体制加以解决。

图表 7：我国军工科研院所面临的问题

体制机制 主要问题

经营机制 （1）政事职责不分、社会化程度不高、财政负担沉重；

（2）缺乏竞争机制和自我发展、自我约束机制，发展和需要脱节；

（3）内设机构臃肿、人员结构不合理以及产品和技术与市场兼容性差等。

科 技 管 理

机制

军民分离。军民相互分割的管理体制造成了军用技术的研究与开发很少考虑民用的前景和

利用民用技术的可能，民用技术的开发也很难与军用挂钩，造成重复开发，难于协同攻关

和科技资源的有效运用，从而也影响了军民两用技术的发展；

在成果转化方面，由于受原有体制和旧机制的束缚，科技成果转化的中间环节薄弱，大量

具有民用发展前景的科技成果滞留在军工科研院所之中，制约了军民两用科技成果商品化，

产业化的进程，同时，民用部门可军用的先进技术也很难被军事领域所采用；

市场开发方面，多数军工科研院所由于主要是从事军品研制，缺乏与民用市场的联系，市

场开发能力相对较弱，而民用单位也很难挤进军工市场的圈子，不能平等参与竞争；

资料来源：光大证券研究所

2010 年的“国发 37 号文”明确提出要在三到五年内使军工科研院所改革取

得积极进展；2011 年，《关于分类推进事业单位改革的指导意见》提出要

在今后 5 年之内基本完成从事生产经营活动的事业单位的转企改制；2012

年国防科技工业工作会议提出全面展开“三大战役”，军工科研院所改革占

据其一。

图表 8：近年来涉及我国军工企事业单位改革发展的主要政策法规

政策文件 颁布时间 颁布部门 涉及领域

《国家中长期科学和技术发展规划纲要

(2006—2020 年)》

2006 年 国务院 发展战略规划

实施《国家中长期科学和技术发展规划纲要

(2006—2020 年)》的若干配套政策

2006 年 国务院 税收、财政、金融、政

府采购等配套政策

《军工企业股份制改造实施暂行办法》 2007 年 国防科工委 投资体制改革制度设计

《国防科工委关于非公有制经济参与国防科技

工业建设的指导意见》

2007 年 国防科工委 投资体制改革制度设计

《深化国防科技工业投资体制改革的意见》 2007 年 国防科工委 投资体制改革制度设计

《关于推进军工企业股份制改造的指导意见》 2007 年 国防科工委

发改委

国资委

投资体制改革制度设计

2013-05-22 军工行业

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《国务院中央军委关于建立和完善军民结合寓

军于民武器装备科研生产体系的若干意见》

2010 年 国务院

中央军委

投资体制改革制度设计

资料来源：光大证券研究所

2012年4月16日，国务院出台了《关于分类推进事业单位改革的指导意见》，

按照该指导意见。文件中提到“今后5年，在清理规范基础上完成事业单位分

类，承担行政职能事业单位和从事生产经营活动事业单位的改革基本完

成……推进转企改制……事业单位转企改制后，要按照现代企业制度要求，

深化内部改革，转变管理机制，并依照政企分开、政资分开的原则，逐步与

原行政主管部门脱钩，其国有资产管理除国家另有规定外，由履行国有资产

出资人职责的机构负责。”由于国防工业体系中大部分研究院所都是从事生产

经营活动，因此我们认为在该指导意见的基础上，大部分国防研究院所将变

成企业。

根据国发37号文的要求，要按照有利于提升自主创新能力、增强公益服务职

能、保障军品任务完成的原则，稳步推进军工科研院所改革，加强改革配套

政策的衔接与分类指导。按照国家创新体系建设的总体部署和要求，积极推

进军民结合、寓军于民的国防科技创新体系建设。

图表9：军工科研院所分类改革办法

研究所类型 改制方案

应用型科研院所 积极推进企业化转制，建立现代企业

制度，或转为大企业的研发中心；对于

面向国防科技工业全行业服务的

面向国防科技工业全行业服务的公

益性、基础性科研院所

建立现代科研院所制度，创新管理模

式，加强公益服务。

关系国家战略安全的科研院所 重在创新机制，积极探索有效的管理方

式。

资料来源：国发37号文

2011 年 12 月召开的国防科技工业工作会议上，国防科工局局长陈求发强调

2012 年国防科技工业的三大战役之一就是“全面展开军工科研院所改革战

役，完成清理规范和分类方案编制。”2011 年 12 月，军工科研院所改革工作

领导小组第一次会议在北京召开。按照这个要求，我们分析在 2012 年底或

2013 年初国防科工局就会开始启动研究院所改制，这为研究院所注入上市

公司创造了必要条件。

我们判断，继 2007 年和 2010 年后，今明两年我国军工企业的市场化改革

和资本化运作将迎来高潮。未来 5 到 10 年内国防建设的巨大突破对军事工

业提出了更高要求，这就要求我国军工企业必须以更新的技术、更高的质量、

更短的进度和更低的成本为部队提供装备，而要获得这种能力，军工企业必

须通过市场化改革和军民融合提升自身竞争力。因此，国发 37 号文提出用

三至五年的时间，基本完成军工企业的股份制改造，在军工科研院所改革方

面取得积极进展，实现国防科技与民用科技、国防科技工业与民用工业的互

通、互动、互补，使武器装备发展的产业基础明显增强。

2013-05-22 军工行业

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这就意味着，未来三到五年内，5 年 8 万亿体量的国防工业中，除战略装备

外，资产质量最好盈利能力最强的研究所等所有军工业务资产都将进行市场

化改革，5 年内军工资产证券化比例有望提高 2 到 3 倍，市值有望增长 5 到

10 倍，这一过程将带来巨大的投资机会。

4、标的推荐

按照“小公司、大院所”的标准选择，我们首推四创电子（600990）。公司

大股东是中国电科 38 所，拥有较强的科研生产实力，旗下还拥有博微广成、

博微长安、田村电气、博微瑞达等优质资产。

同时，中国卫星大股东航天五院拥有西安空间无线电技术研究所、北京空间

机电研究所、兰州空间技术物理研究所、北京空间科技信息研究所、山东航

天电子技术研究所、北京东方计量测试研究所、汕头电子技术研究所、山西

航天机电设备研究所、北京卫星制造厂等优质资产。

航天电子大股东航天九院拥有西安微电子技术研究所、北京航天控制仪器研

究所、西安航天精密机电研究所、北京微电子技术研究所等科研院所。这些

院所 2012 年末净资产达 30 亿元，2012 年实现收入 23 亿元，净利润 3 亿

元。

中航工业集团下属 30 多家科研院所，分布于航电、机电、发动机等业务板

块，均是有待重组的潜在优质资产，但需以改制成功为前提。综合考虑各业

务板块企业化资产的整合情况，以及研究所资产的规模和盈利能力，我们认

为航电板块的研究所改制进程可能最快。航电系统下属中航电子（600372）

和中航光电（002179）两家上市公司。

图表10：航电系统公司研究所主要业务一览

研究所名称 主要产品

雷电院 机载雷达系统、综合显示与控制系统、高精度传感器

光电所 火控系统、瞄准显示系统、光电探测系统、悬挂物管理系统

无线电所 座舱显示与控制系统、航空无线电通讯导航系统

飞控所 电传飞行控制系统、综合惯性导航系统、制导系统

计算所 机载、弹载计算机系统、航空软件

资料来源：中航工业集团

图表 11：重点推荐标的与大股东待注入资产对比

上市公司 大股东 主要科研类资产情况

四创电子 中电38所 拥有国家级集成电路设计中心、俄罗斯新技术研发中心、中国电科集团公司浮

空平台研发中心、安徽省汽车电子工程研究中心、安徽省公共安全信息技术重

点实验室、安徽省北斗卫星导航重点实验室、合肥公共安全技术研究院、两个

博士后科研工作站等研发平台。下属企业包括雷达第一股四创电子、安徽博微

长安电子有限公司、中日合资合肥博微田村电气有限公司、安徽博微广成信息

科技有限公司、芜湖博微瑞达电子科技有限公司、0871厂等多家产业化公司。

中国卫星 航天五院 五院资产总额约443亿元。主要产品包括返回式遥感卫星、“东方红”通信广播卫

星、“风云”气象卫星、“实践”科学探测与技术试验卫星、“资源”地球资源卫星和“北

2013-05-22 军工行业

敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告

斗”导航定位卫星等6个卫星系列，"神州"系列飞船。

中航电子 中航航电系

统公司

下属五个研究院所（自控所、计算所、上电所、雷电院、电光所）2012年的收

入合计130亿元，利润总额近17亿元。

高淳陶瓷 中电14所 中电14所目前拥有多个专业研究部、工厂、两座大型试验基地、一个国家级重

点实验室和一个博士后工作站及若干控股企业。截至2008年年末，14所总资产

和净资产分别约为71.45亿元和30.03亿元，2008年实现了43.42亿元的营业收入

和3.79亿元的净利润。除了拥有的军品业务外，14所目前拥有的与民品业务相

关资产包括国睿集团控股75%的中电科技、14所直接控股51%的扬州宝军和达

智公司，此外14所还分别持有48%股权的华士电子和天擎公司。

航天电子 航天九院 西安微电子技术研究所、北京航天控制仪器研究所、西安航天精密机电研究所、

北京微电子技术研究所等科研院所2012年末净资产30亿，收入23亿，净利润3

亿。其中，西安微电子所持有通过中兴新间接持有中兴通讯10.45%的股权。

资料来源：光大证券研究所

图表 12：2012年 5月 20日-2013 年 5月 20日申万航空航天设备指数

资料来源：WIND

图表 13：12·5 军工行情系列报告

时间 报告题目 报告类型

2013-5-21 军工第三波 军工系列报告之四十八

2013-5-20 拳头对拳头 军工系列报告之四十七

2013-5-16 再论中日第二波：冲绳点燃新火种 军工系列报告之四十六

2013-5-14 洪都航空无人机“利剑”出鞘 军工系列报告之四十五

2013-5-14 头盔瞄准关键技术突破 光电系统改装升级空间巨大 军工系列报告之四十四

我们提出：军

工第二波

我们明确看多军工

我们提出：

军 工 第 三

波

2013-05-22 军工行业

敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告

2013-5-13 中国梦 梦军工 军工系列报告之四十三

2013-5-13 哈飞直九出口形势极好 加班成常态 军工系列报告之四十二

2013-5-12 首支舰载航空兵组建——机队扩充大势所趋 军工系列报告之四十一

2013-5-8 中日争端第二季：琉球 军工系列报告之四十

2013-5-2 山雨欲来风满楼 军工系列报告之三十九

2013-4-25 通用航空大爆发助推公司业绩高增长 军工系列报告之三十八

2013-4-23 救命神鹰 就看哈飞 军工系列报告之三十七

2013-4-21 钢铁长城——抗震救灾凸显军队提高装备水平的极端必要性 军工系列报告之三十六

2013-4-21 蜀道难 直升机临危受命挑大梁 军工系列报告之三十五

2013-4-16 中国亮剑——《2013年中国国防白皮书》发布 军工系列报告之三十四

2013-4-16 战争远未结束 军工系列报告之三十三

2013-4-10 哈飞股份 2013年业绩锁定高增长 从一季度开始 军工系列报告之三十二

2013-4-8 陆军信息化 首选184 军工系列报告之三十一

2013-4-7 战争的边缘 军工系列报告之三十

2013-4-7 L-15高教机展翅翱翔指日可待 军工系列报告之二十九

2013-4-1 苏-27坠毁 三代高教机迫在眉睫 军工系列报告之二十八

2013-3-26 国防科工局换帅将带来什么？ 军工系列报告之二十七

2013-3-24 中俄军工联手 重塑战略基石 军工系列报告之二十六

2013-3-12 中航飞机：新舟60转型海监巡逻机 军工系列报告之二十五

2013-3-6 改变世界的一天 军工系列报告之二十四

2013-3-5 7200亿国防预算意味着什么 军工系列报告之二十三

2013-2-26 航空发动机：起飞倒计时 军工系列报告之二十二

2013-2-18 军工第二波：军事紧张仍在持续 军工系列报告之二十一

2013-2-8 军工第二波：春节风不止 军工系列报告之二十

2013-2-7 军工第二波：我们再推什么？ 军工系列报告之十九

2013-2-6 军工第二波：针尖对麦芒 军工系列报告之十八

2012-2-4 加强国防建设与坚守和平底线——再论军工第二波 军工系列报告之十七

2013-2-3 军工第二波，中航电子腾飞在即 军工系列报告之十六

2013-1-31 军工第二波，首推372 军工系列报告之十五

2013-1-29 再论新的“两弹一星”时代的到来——从试射中段反导拦截和

运20首飞看我国军工产业发展

军工系列报告之十四

2013-1-28 中航飞机：“鲲鹏”运20成功首飞,中航飞机从此大不同 军工系列报告之十三

2013-1-28 再论军工第二波 军工系列报告之十二

2013-1-25 重组有望接过军工第二波上涨的接力棒 军工系列报告之十一

2013-1-24 信息化兵器产品订单爆发，买入军工龙头光电股份 军工系列报告之十

2013-05-22 军工行业

敬请参阅最后一页特别声明 -13- 证券研究报告

2013-1-20 新的“两弹一星”时代的到来——从国家最高科技奖看我国军

工产业的发展

军工系列报告之九

2013-1-17 现在到底怎么看军工——我们的思考和感悟 军工系列报告之八

2013-1-16 基本面已经反转，大周期再度开启，变革与重组成为主题——

再论军工板块的长期投资价值

军工系列报告之七

2013-1-17 中国重工：中国海军受益第一股 军工系列报告之六

2013-1-17 中国重工：深蓝海军和海洋强国的必然选择 军工系列报告之五

2013-1-16 咬定飞机不放松 战略空军换装高潮渐行渐近 军工系列报告之四

2013-1-15 信息化战争时代，我国军费开支的追赶战略遐想 军工系列报告之三

2013-1-15 东风吹战鼓擂，中国军工昂首迈进光荣绽放新时代 军工系列报告之二

2013-1-15 运20试飞在即，大型军用运输机千亿市场空间打开 军工系列报告之一

2013-05-22 机械行业

敬请参阅最后一页特别声明 -14- 证券研究报告

分析师声明

负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券

所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准

确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬

的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。

分析师介绍

陆洲，北京大学硕士，财政部财科所博士在读，主要从事军工行业研究。曾任中国证券报公司新闻部记者。

优势：与军工行业公司长期联系，行业内人脉关系深厚，能够敏锐洞察国防科技工业政策面和公司基本面的变化，

善于从宏观层面和产业链角度分析军工上市公司，对军工行业有较为深刻的理解。

最熟悉板块：兵器、航空、航天

最熟悉公司：光电股份、中航飞机、哈飞股份、中国重工、中航电子、中航动控、海特高新、中兵光电、中国卫星、

洪都航空、航空动力、北方创业、晋西车轴、凌云股份。

投资建议历史表现图

机械行业

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

Ma

y-1

2

Ju

n-1

2

Ju

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2

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2

Oct-

12

No

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2

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2

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n-1

3

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3

Ma

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3

Ap

r-1

3

Ma

y-1

3

机械行业 沪深300

资料来源：光大证券研究所

日期 评级

2013-04-01 买入

2013-04-01 买入

2013-04-07 买入

2013-04-10 买入

2013-04-16 买入

2013-04-16 买入

2013-04-21 买入

2013-04-21 买入

2013-05-01 买入

2013-05-07 买入

买入— 增持— 中性—

减持— 卖出—

行业及公司评级体系

买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；

增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；

中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；

减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；

卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；

无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出

明确的投资评级。

市场基准指数为沪深 300 指数。

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及

模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

2013-05-22 机械行业

敬请参阅最后一页特别声明 -15- 证券研究报告

特别声明

光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券

公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号：z22831000。

公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公

司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资

产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。

本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完

整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更

新有关信息，但不保证及时发布该等更新。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。

本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整。报告中的信息或所表达的意

见不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议作出任何形式的保

证和承诺。

在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或

正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益

冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素。

在任何情况下，本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议，本公司及其附属机构（包括光大证券研究所）

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孙威(执行董事) 010-56513038 - sunwei@ebscn.com

郝辉 010-56513031 - haohui@ebscn.com

黄怡 010-56513050 - huangyi@ebscn.com

梁晨 010-56513153 - liangchen@ebscn.com

上海 严非(执行董事) 021-22169086 - yanfei@ebscn.com

周薇薇 021-22169087 - zhouww1@ebscn.com

徐又丰 021-22169082 - xuyf@ebscn.com

韩佳 021-22169491 - hanjia@ebscn.com

冯诚 021-22169083 - fengcheng@ebscn.com

任静雯 021-22169131 - renjingwen@ebscn.com

席代昭 021-22167056 - xidz@ebscn.com

深圳 黎晓宇(副总经理) 0755-83553559 - lixy1@ebscn.com

黄鹂华(执行董事) 0755-83553249 - huanglh@ebscn.com

李潇 0755-83559378 - lixiao1@ebscn.com

罗德锦 0755-83551458 - luodj@ebscn.com

机构业务部 姓名 办公电话 手机 电子邮件

濮维娜(副总经理) 021-62152373 13611990668 puwn@ebscn.com

上海 顾超 021-22167106 18616658309 guchao@ebscn.com

计爽 021-22167101 18621181721 jishuang@ebscn.com

北京 朱林 010-59046212 18611386181 zhulin1@ebscn.com

徐放 010-56513051 18618469955 xufang@ebscn.com

国际业务 陶奕 021-62152393 18018609199 taoyi@ebscn.com

戚德文 021-22169152 13585893550 qidw@ebscn.com

顾胜寒 021-22167094 18352760578 gush@ebscn.com