跟踪评级报告

大公保留对企业及相关债项信用状况跟踪评估并公布信用等级变化之权利

邳州市恒润城市投资有限公司主体与

相关债项 2016年度跟踪评级报告 大公报 SD【2016】775 号

主体信用

跟踪评级结果：AA 评级展望：稳定

上次评级结果：AA 评级展望：稳定

债项信用 债券 简称

额度 （亿元）

年限（年）

跟踪评级结果

上次评级结果

14邳州恒

润债 /14

邳恒润

12 7 AA AA

主要财务数据和指标 (人民币亿元)

项 目 2015 2014 2013

总资产 98.27 85.61 52.19

所有者权益 44.57 43.00 40.71

营业收入 4.64 4.56 4.08

利润总额 1.57 1.29 1.31

经营性净现金流 -12.64 -19.18 -4.85

资产负债率（%） 54.64 49.77 21.99

债务资本比率（%） 44.03 37.56 10.68

毛利率（%） 16.97 16.67 16.67

总资产报酬率（%） 1.60 1.68 2.91

净资产收益率（%） 3.53 2.99 3.20

经营性净现金流利息

保障倍数（倍） -7.96 -77.57 -23.09

经营性净现金流/总

负债（%） -26.25 -70.93 -58.36

评级小组负责人：王 燕

评级小组成员：彭 燕 戚 旺

联系电话：010-51087768

客服电话：4008-84-4008

传 真：010-84583355

Email ：rating@dagongcredit.com

评级观点 邳州市恒润城市投资有限公司（以下简称“恒润

城投”或“公司”）主要从事邳州市市政基础设施建

设和棚户区改造业务。评级结果反映了公司仍是邳州

市重要的基础设施建设投融资主体，邳州市经济的快

速发展为公司的发展提供了良好的外部环境，2015 年

公司盈利能力有所提升且继续得到政府的大力支持

等有利因素；同时也反映了公司未来面临一定的资本

支出压力，经营性净现金流缺乏对债务的保障能力等

不利因素。

综合分析，大公对“14 邳州恒润债/14 邳恒润”

信用等级维持 AA，主体信用等级维持 AA，评级展望

维持稳定。

有利因素

·2015 年，邳州市经济继续发展，为公司的发展提供

了良好的外部环境；

·公司仍是邳州市重要的基础设施建设投融资主体，

在邳州市社会经济发展中具有重要地位；

·2015 年，公司利润总额及净利润均有所增长，盈利

能力有所提升；

·公司继续得到邳州市政府在项目建设、政府补贴等

方面的大力支持。

不利因素

·公司在建及拟建项目拟投资额较大，未来仍面临一

定的资本支出压力；

·2015 年，公司经营性净现金流继续保持净流出，缺

乏对债务的保障能力。

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大公信用评级报告声明

为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公”）出

具的本信用评级报告（以下简称“本报告”），兹声明如下：

一、大公及其评级分析师、评审人员与发债主体之间，除因本次评级事项构成的委托关

系外，不存在其他影响评级客观、独立、公正的关联关系。

二、大公及评级分析师履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具本报告遵循

了客观、真实、公正的原则。

三、本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断，评级意

见未因发债主体和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变。

四、本报告引用的受评对象资料主要由发债主体提供，大公对该部分资料的真实性、准

确性、完整性和及时性不作任何明示、暗示的陈述或担保。

五、本报告的分析及结论只能用于相关决策参考，不构成任何买入、持有或卖出等投资

建议。

六、本报告债项信用等级在本报告出具之日至存续债券到期兑付日有效，主体信用等级

自本报告出具日起一年内有效，在有效期限内，大公拥有跟踪评级、变更等级和公告等级变

化的权利。

七、本报告版权属于大公所有，未经授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发

布；如引用、刊发，须注明出处，且不得歪曲和篡改。

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跟踪评级说明 根据大公承做的恒润城投存续债券信用评级的跟踪评级安排，大

公对公司的经营和财务状况以及履行债务情况进行了信息收集和分

析，并结合公司外部经营环境变化等因素，得出跟踪评级结论。

发债主体 恒润城投是邳州市国有独资的基础设施建设投融资主体，于 2009

年 3 月成立，主要负责邳州市市政基础设施建设和棚户区改造业务。

公司成立之初，由邳州市灯桥管理处（以下简称“灯桥管理处”）、邳

州市市政工程管理处（以下简称“工程管理处”）、邳州市路桥工程处

三家单位出资，初始注册资本 1,500 万元。根据邳政发【2013】103

号文件，邳州市人民政府于 2013年 11 月 25 日作出《关于授权邳州市

恒润城市投资有限公司出资人职责机构的决定》，决定将公司全部股权

划转至邳州市人民政府，并授权邳州市住房和城乡建设局（以下简称

“住建局”）对相应国有资产统一运营管理，履行股东的职责。截至 2015

年末，公司注册资本为 10.17 亿元，股东及实际控制人仍为邳州市人

民政府，公司纳入合并范围的子公司 1 家，为邳州市新嘉诚置业有限

公司（以下简称“新嘉诚置业”），新嘉诚置业主要负责房地产的开发

与销售业务。

本次跟踪债券概况及募集资金使用情况如下表所示：

表 1 本次跟踪债券概况及募集资金使用情况

债券简称 发行额度 发行期限 募集资金用途 进展情况

14 邳州恒润债

/14 邳恒润 12 亿元

2014.12.05～

2021.12.05

全部资金用于邳州市棚

户区改造一期项目

募集资金已全

部使用 数据来源：根据公司提供资料整理

宏观经济和政策环境

现阶段我国国民经济运行稳中有进，但市场需求疲软，结构调整

带来的经济下行压力较大，预计未来短期内我国经济仍将面临较大下

行压力，长期来看经济增长将趋于稳定，但经济运行仍面临较多的风

险因素

近年来，国民经济运行总体平稳，但仍面临较大的经济下行压力，

主要经济指标同比增速均出现不同程度的下滑。据初步核算，2015 年，

我国实现 GDP67.67 万亿元，按可比价格计算，同比增速为 6.9%，较

2014 年下降 0.4 个百分点，持续下降，规模以上工业增加值同比增长

6.1%，增速同比下降 2.2 个百分点；固定资产投资（不含农户）同比

名义增长 10.0%，较 2014 年的 15.7%降幅明显，其中房地产开发投资

仅增长 1.0%。此外，近年来国际国内需求增长减慢，2015年，社会消

费品零售总额同比名义增长 10.7%，进出口总额同比下降 7.0%。2015

年，全国公共财政预算收入同比增长 8.4%，增速较上年有所下滑，政

府性基金收入同比下降 21.8%。2016 年上半年，我国国民经济运行稳

中有进，经济增长继续放缓，GDP 同比增速为 6.7%，较上年同期下降

0.3 个百分点，全国公共财政预算收入为 8.55 万亿元，同比增长 7.1%；

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政府性基金预算收入为 1.83 万亿元，同比增长 7.5%。针对经济下行压

力增大，国家加大财政政策和货币政策领域的定向调整。此外，围绕

稳增长、促改革、调结构、惠民生和防风险的总体思路，国家着眼开

拓发展空间，促进区域协调发展和新型城镇化。继续推动东、中、西、

东北地区“四大板块”协调发展，重点推进"一带一路"建设、京津冀

协同发展、长江经济带发展“三大战略”，在基础设施建设和房地产领

域加大调控力度。2016年的政府工作报告指出，2016 年是结构性供给

侧改革将的攻坚之年，着力加强供给侧结构性改革，改造提升传统比

较优势，抓好去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板，加强风险

防控，确保经济运行处于合理区间。预计未来短期内，我国经济在平

稳运行的基础上仍面临较大下行压力，经济将继续延续低位运行态势，

长期来看，我国经济增长将面临产业结构调整、转型提质外部环境变

化等风险因素。

行业及区域经济环境 地方政府投融资平台是国家实施基础设施投融资管理及新型城镇

化战略的重要主体，随着地方政府债务管理的加强和融资平台运营的

逐步规范，未来融资平台的发展将逐步转型，但仍将与政策的变化紧

密相连

城镇化建设为我国经济发展的重点领域,在我国城镇化快速推进

过程中，地方政府投融资平台的发展，有力支持了地方城镇基础设施

建设，促进了地方经济社会发展。在满足社会公共需要和地方经济发

展的同时，投融资平台也积累了较大规模的政府性债务。截至 2014 年

末，三类债务总计为 24.0 万亿元；2015 年末，地方政府一般债务余额

9.93 万亿元，同比增长 5.30%。自 2010 年以来，国家各部委陆续开展

了一系列针对地方政府融资平台的规范管理。同时在新常态经济环境

下，为了应对不断增长的债务风险，2015 年新《预算法》开始实施，

财政部对地方政府存量债务进行甄别，存量债务将被分类纳入预算管

理。国家新型城镇化战略进一步的实施，将使得未来一定时期内我国

固定资产投资规模继续保持增长，预计未来，随着各地经济社会发展

以及新型城镇化战略的实施，我国地方基础设施建设投资仍具备继续

增长的空间，随着市场环境的改变和政府性债务管理模式的不断完善，

对融资平台的运作模式的转变也提出了更高要求。

2015 年，邳州市经济保持较快发展，为公司业务发展提供了良好

的外部环境

徐州市位于江苏省北部，是江苏省第二大城市，也是中国第二大

铁路枢纽。徐州市交通发达，京沪高铁在徐州贯穿而过，高速公路通

车里程达 350 公里，距连云港国际港口 200 公里。徐州市工业经济较

为发达，基本形成了以装备制造业、能源、食品级农副产品加工业为

主的产业格局。徐州市经济发展较快，2015 年，徐州市地区生产总值

增至 5,319.88 亿元，按可比价计算，同比增长 9.5%；实现公共财政预

算收入 530.68 亿元，同比增长 12.4%。

1992 年，邳州市经国务院、民政部批准撤县建市，由徐州市代管，

面积 2,088 平方公里，常住人口 143 万，是江苏省第二人口大县，辖

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21 个镇，4 个街道办事处、1 个省级开发区，490 个行政村。邳州市地

处苏、鲁、豫、皖接壤地区，是苏北、鲁南水陆交通枢纽，陇海铁路、

霍连高速公路与京杭大运河穿境而过，交通便利，区位优势明显。

表 2 2015 年徐州市及其下辖主要区县市经济情况（单位：亿元）

名称 地区生产总值 一般预算收入

徐州市 5,319.88 530.68

铜山区 900.42 77.20

邳州市 731.71 62.38

沛县 605.84 59.30

新沂市 507.63 51.33

数据来源：2015年徐州市主要区县市国民经济和社会发展统计公报

2015 年，邳州市实现地区生产总值 731.71 亿元，同比增长 10.4%，

实现一般预算收入 62.38 亿元，社会经济发展水平居徐州市下辖县市

前列。近年来，邳州市形成了以环保化工、新材料产业、装备制造、

板材家具等七大行业为支柱产业的发展格局，奠定了良好工业经济基

础。2015 年，邳州市实现规模以上工业总产值 2,225.10 亿元，同比增

长 12.2%。2016 年一季度，邳州市实现地区生产总值 162.21 亿元，同

比增长 7.5%；规模以上工业增加值 92.07 亿元，同比增长 11.0%，经

济继续保持增长。

表 3 2013～2015 年邳州市国民经济和社会发展主要指标（单位：亿元、%）

主要指标 2015 年 2014 年 2013 年

金额 增速 金额 增速 金额 增速

地区生产总值 731.71 10.4 684.48 11.7 599.14 13.0

人均地区生产总值（元） 51,015 - 47,761 12.1 41,799 -

规模以上工业总产值 2,225.10 12.2 2,095.83 18.0 - -

固定资产投资 652.69 19.5 545.96 21.6 449.06 21.8

社会消费品零售总额 223.55 13.0 147.97 13.6 130.26 14.2

城镇居民人均可支配收入（元） 26,334 9.0 24,151 9.5 22,473 9.4

三次产业结构 14.3:42.9:42.8 14.0:43.0:43.0 14.5:42.8:42.7

注：人均地区生产总值按常住人口计算

数据来源：2013～2015年邳州市国民经济和社会发展统计公报

总体来看，2015 年邳州市地区生产总值和一般预算收入等主要经

济指标位居徐州市下辖区县前列，经济继续保持较快增长。

地方政府财政分析

财政收入分析

2015 年，由于基金预算收入的减少，邳州市地方财政收入规模有

所下降，但一般预算收入继续保持增长；地方财政对基金预算收入的

依赖程度仍较大

2015 年，邳州市财政本年收入有所下降，地方财政收入在财政本

年收入中占比仍较高，转移性收入是财政本年收入的重要补充。

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表 4 2013～2015 年邳州市地方财政收支表（单位：亿元）

项 目 2015 年 2014 年 2013 年

财政本年收入

本年收入合计 156.88 160.51 150.73

地方财政收入 112.61 120.83 114.69

一般预算 62.38 55.58 48.88

其中：税收收入 53.29 47.25 42.05

非税收入 9.09 8.33 6.84

基金预算 49.04 68.32 64.52

预算外 1.19 1.43 1.29

转移性收入 44.27 39.67 35.74

一般预算 42.12 37.42 33.23

基金预算 2.15 2.25 2.81

财政本年支出

本年支出合计 164.59 162.74 148.30

地方财政支出 155.86 155.75 141.07

一般预算 103.43 88.62 77.74

基金预算 51.31 65.83 62.04

转移性支出 8.73 6.98 7.23

一般预算 8.21 6.96 6.75

收支

净额

本年收支净额 -7.71 -2.23 2.43

地方财政收支净额 -43.25 -34.92 -26.38

转移性收支净额 35.54 32.69 28.81

数据来源：根据邳州市财政局提供资料整理

2015 年，邳州市一般预算收入继续保持增长，其中税收收入占比

为 85.43%，仍以营业税、土地增值税和契税为主，2015 年三税合计占

一般预算收入的比例为 67.23%，税种构成较为稳定；从税源来看，2015

年，邳州市税源行业较为分散，工业企业占比较大，主要包括江苏徐

塘发电有限责任公司、江苏沂州煤焦化有限公司等。

表 5 2015 年邳州市纳税排名前十位情况（单位：万元） 排名 企业名称 行业归属 税收总额

1

1 江苏徐塘发电有限责任公司 火力发电 26,314.63

2 江苏沂州煤焦化有限公司 化工 22,580.93

3 江苏邳州农村商业银行股份有限公司 银行 16,493.16

4 徐州市烟草公司邳州分公司 烟草 12,517.39

5 江苏新春兴再生资源有限责任公司 冶炼 10,273.35

6 江苏省电力公司邳州市供电公司 电力 9,078.13

7 荣盛(邳州)房地产开发有限公司 房地产 7,811.04

8 徐州三元杆塔有限公司 水泥制品 4,600.92

9 新苏商业（邳州）有限公司 房地产 4,197.79

10 邳州市新嘉诚置业有限公司 房地产 3,977.09

合计 - - 117,844.42

数据来源：根据邳州市财政局提供资料整理

1 税收总额为地税加国税总额。

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2015 年，基金预算收入同比大幅下降，在地方财政收入中的占比

为 43.55 %，占比仍处于较高水平，邳州市财政对政府性基金收入的依

赖程度仍较大。政府性基金收入以国有土地出让收入为主，其未来收

入易受到国家土地政策和房地产市场的影响。邳州市预算外收入较少，

主要是教育收费。

同期，转移性收入是邳州市财政本年收入的重要来源，2015 年转

移性收入在财政本年收入中的占比为 28.22%。邳州市转移性收入以一

般性转移收入为主，占比在 60%左右。

总体来看，2015 年邳州市财政收入有所下降，其中一般预算收入

继续增长，基金预算收入大幅下降；财政收入对基金预算收入的依赖

程度较大，基金预算收入易受国家土地政策、市场行情等因素影响，

未来具有一定不确定性。

财政支出及政府债务

2015 年，邳州市财政支出规模继续增加，狭义刚性支出占比仍较

高

2015 年，邳州市财政本年支出规模继续增加，其中一般预算支出

同比增长 16.71%。从一般预算支出结构来看，2015 年邳州市狭义刚性

支出同比增加 7.37 亿元，其中教育支出占比最大，占比超过一般预算

支出的 25%。2015 年狭义刚性支出在一般预算支出中的占比为 51.27%，

同比略有下降，但仍处于较高水平。

表 6 2013～2015 年邳州市一般预算支出中刚性支出情况（单位：亿元、%）

项目 2015 年 2014 年 2013 年

金额 占比 金额 占比 金额 占比

一般预算支出 103.43 100.00 88.62 100.00 77.74 100.00

狭义刚性支出2 53.03 51.27 45.66 51.52 40.79 52.47

一般公共服务 7.21 6.97 6.42 7.24 6.86 8.82

教育 27.23 26.33 23.35 26.35 20.47 26.33

社会保障 8.69 8.40 7.40 8.35 6.47 8.32

医疗卫生 9.90 9.57 8.49 9.58 7.00 9.00

广义刚性支出3 61.26 59.23 52.13 58.82 45.71 58.80

数据来源：根据邳州市财政局提供资料整理

截至 2015 年末，邳州市政府负有偿还责任的债务有 43.00 亿元，

无其他债务。

经营与政府支持

2015 年，公司营业收入保持平稳增长，仍主要来源于委托代建业

务，业务构成较为单一

作为邳州市重要的市政基础设施建设投融资主体，公司负责邳州

2 狭义刚性支出包括社会保障与就业、医疗卫生、教育和一般公共服务四个支出科目。 3 广义刚性支出除包括狭义刚性支出外，还包括一般预算支出中外交、国防、公共安全、科学技术、文化教育与

传媒、环境保护等科目，但不包括城乡社区事务、农林水事务、交通运输和资源勘探电力信息事务等科目。

跟踪评级报告

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市基础设施建设和棚户区改造等项目。2015 年，公司营业收入平稳增

长，主要来源于委托代建业务，业务构成较为单一。

表 7 2013～2015 年公司营业收入和利润构成情况（单位：万元、%）

项目 2015 年 2014 年 2013 年

金额 占比 金额 占比 金额 占比

营业收入 46,438 100.00 45,607 100.00 40,780 100.00

委托代建 45,777 98.58 45,607 100.00 40,780 100.00

其他 660 1.42 - - - -

毛利润 7,882 100.00 7,601 100.00 6,797 100.00

委托代建 7,630 96.80 7,601 100.00 6,797 100.00

其他 252 3.20 - - - -

毛利率 16.97 16.67 16.67

委托代建 16.67 16.67 16.67

其他 38.18 - -

数据来源：根据公司提供资料整理

公司委托代建业务的模式为：公司自筹资金进行项目建设，待项

目完工决算后由财政局按照成本加成支付一定的代建费，因此该项业

务毛利率很稳定；2015 年，委托代建业务毛利率仍维持在 16.67%。公

司其他业务收入为土地使用权转让收入，该部分收入占比较小。

预计未来 1～2 年，公司的收入来源仍将以委托代建收入为主。

● 委托代建业务

公司仍是邳州市重要的市政基础设施建设投融资主体，邳州市各

投融资主体分工明确；公司在建及拟建项目较多，未来仍面临一定的

资本支出压力

公司是邳州市重要的基础设施建设投融资主体，此外，邳州市还

拥有三个投融资主体，分别是邳州市润城资产经营集团有限公司（以

下简称“润城集团”）、邳州经济开发区经发建设有限公司（以下简

称“邳州经发”）和邳州市高新技术产业园经发建设有限公司（以下

简称“邳州高新”），其中，恒润城投重点负责城区基础设施建设项

目、安置房建设和棚户区改造开发建设融资；润城集团重点负责水利

基础设施、农业产业化的开发建设融资及全市水务运营管理；邳州经

发主要负责邳州市经济开发区的市政基础设施建设及融资；邳州高新

主要负责邳州市高新技术产业园的市政基础设施建设及融资。根据邳

政发【2013】108 号文件，邳州市将以恒润城投和润城集团为主，进行

邳州市投融资业务的开展。因此，公司在邳州市基础设施建设投融资

主体中仍具有重要地位。

截至 2015 年末，公司以代建项目形式开展的棚户区改造和基础设

施建设项目 5 项，委托代建工程合同金额为 34.20 亿元，已完成投资

额为 21.90 亿元。

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表 8 截至 2015 年末公司主要在建项目及未来拟建项目情况（单位：亿元）

主要在建项目名称 概算投资 已完成投资 项目完工时间

安和苑小区 14.00 8.50 2017.4

宁和苑小区 10.00 5.60 2017.6

祥和苑小区 6.00 3.80 2017.2

市民活动中心 1.20 1.20 2016.6

高压线网改线工程 3.00 2.80 2016.12

合计 34.20 21.90 -

主要拟建项目情况 总投资 资金来源 项目开工时间

二庙城市花园棚改 18.55 融资 2016.3

污水污泥处理厂、管网、停车场 13.66 融资 2016.6

索家村地块棚改 12.00 融资 2017.2

火车站地块棚改 8.00 融资 2016.12

合计 52.21 - -

数据来源：根据公司提供资料整理

预计未来 1～2 年，公司将继续承担邳州市委托代建和棚户区改造

业务，在建及拟建项目较多使得公司未来面临一定的资本支出压力。

● 政府支持

公司得到政府在项目建设、土地出让金返还以及政府补助等方面

的支持

公司作为邳州市重要的市政基础设施建设投融资主体，得到政府

在资产划转、项目建设以及政府补助等方面的有利支持。

在项目建设方面，对于委托公司建设的动迁安置房或其他市政道

路等公益性项目，邳州市人民政府均与公司签订了相应的投资管理合

同或给予公司明确的授权。

在土地出让金返还方面，棚户区改造一期项目的 1,203 亩土地将

于 2016 年至 2020 年出让，土地出让金扣除相关税费及其他成本后，

将全部返还给公司，对公司投融资工作的持续开展提供了较强的保障。

在政府补助方面，2015 年公司获得邳州市人民政府的补助收入为

1.69 亿元。

总体来看，公司获得政府在项目建设、土地出让金返还和政府补

助等方面的大力支持。

公司治理与管理 截至 2015 年末，公司注册资本为 10.17 亿元，出资方和实际控制

人仍为邳州市人民政府。作为邳州市重要的市政基础设施建设投融资

主体，公司实行以政府为主导、建立职责明晰的投融资管理体制。未

来公司将继续围绕邳州市城市发展的总线，充分发挥自身投融资功能，

坚持经济与社会并重的原则，不断扩大公司规模。

在内部管理制度方面，公司具有相对完善的内控机制。公司实行

董事会领导下的总经理负责制，并对各个部门进行直接管理。公司在

邳州市市政基础设施建设、棚户区改造等方面发挥重要作用，项目具

有一定的公益性，得到政府在资金补贴、资产划拨、项目建设等方面

跟踪评级报告

10

的支持。同时，公司受住建局的直接指导，并执行较为完善的内控制

度，产权关系和管理机制较为明晰。综合来看，公司具有很强的抗风

险能力。

财务分析 公司提供了 2015 年财务报表。中兴华会计师事务（特殊普通合伙）

对公司 2015年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计

报告。

资产质量

2015 年末，随着建设项目的推进，公司资产总额继续较快增长；

公司资产仍以流动资产为主

2015 年末，随着公司代建项目的增多，公司资产规模继续较快增

长，由 2014 年末的 85.61 亿元增至 2015 年末的 98.27 亿元。在资产

结构方面，公司资产仍以流动资产为主，2015 年末流动资产为 85.42

亿元，在总资产中的占比为 86.92%。

公司流动资产主要由货币资金、应收账款、其他应收款、预付款

项和存货构成。货币资金主要是银行存款，2015 年末由于借款增多，

货币资金同比有所增长，其中其他货币资金为 6.43 亿元，主要为保证

金存款，使用受到限制；2015 年末，应收账款全部是公司应收财政局

的代建工程款，账龄在一年内的占比 40.26%；同期，公司其他应收款

为 2.85 亿元，主要是应收邳州市棚改工作领导小组办公室的棚改资金

及应收邳州市政工程管理处、邳州市润城资产经营集团有限公司、新

城区服务中心的往来款，账龄在 1 年以内和 1～2 年的比重分别为

14.11%和 75.04%。2015年末，公司预付款项继续大幅增长，达到 25.87

亿元，主要是预付徐州运成建设（集团）有限公司和邳州市建设实业

开发总公司的工程款、邳州市东湖街道办事处和邳州市运河街道办事

处的拆迁款、邳州市水利建筑安装工程有限公司的工程款；从账龄看，

一年以内的预付账款占比 47.57%，1～2 年的占比 51.73%。存货主要为

土地开发成本和建设工程成本，2015 年末存货为 26.76 亿元，其中土

地开发成本为 20.55 亿元。

表 9 2013～2015 年末公司资产构成情况（单位：亿元、%）

项目 2015 年末 2014 年末 2013 年末

金额 占比 金额 占比 金额 占比

货币资金 18.57 18.90 12.14 14.18 3.99 7.64

应收账款 11.37 11.57 12.57 14.69 8.01 15.35

其他应收款 2.85 2.90 3.48 4.07 5.72 10.97

预付款项 25.87 26.32 15.95 18.63 1.16 2.23

存货 26.76 27.23 23.74 27.73 15.05 28.83

流动资产合计 85.42 86.92 67.88 79.29 33.94 65.02

固定资产 12.85 13.08 17.73 20.71 18.25 34.97

非流动资产合计 12.85 13.08 17.73 20.71 18.26 34.98

资产总计 98.27 100.00 85.61 100.00 52.19 100.00

跟踪评级报告

11

2015 年末，公司固定资产同比减少 4.88 亿元，主要是邳州市住房

和城乡建设局划入资金4.36亿元将公司拥有的原股东邳州市灯桥管理

处于 2012年 5 月以实物方式出资注入的道路进行置换。

2015 年末，公司受限资产包括货币资金中的 6.43 亿元保证金存

款。其中公司与中国农业发展银行邳州市支行签订质押担保合同，以

0.25 亿元的定期存单为质押物；与东吴证券股份有限公司签订存单质

押担保，以 3.50 亿元定期存单为质押物。公司共有 16 宗土地和 12 处

房产用于抵押，抵押借款 10.40 亿元，其中 2 宗土地为子公司新嘉城

置业的借款抵押，其余地产和房产为公司长期借款抵押。

综合来看，2015 年，由于承建项目增多且预付账款的增加，公司

总资产规模继续增加。

资本结构

2015 年末，公司总负债规模继续较快增长，转以流动负债为主；

有息债务继续增加，资产负债率进一步提升

2015 年末，受债务融资规模扩大的影响，公司负债总额继续较快

增长；从公司负债结构来看，公司负债转变为以流动负债为主，2015

年末流动负债占总负债的比重为 51.46%。

表 10 2013～2015 年末公司负债构成情况 （单位：亿元、%）

项目 2015 年末 2014 年末 2013 年末

金额 占比 金额 占比 金额 占比

流动负债 27.63 51.46 19.07 44.75 9.98 86.93

非流动负债 26.06 48.54 23.54 55.25 1.50 13.07

负债总计 53.70 100.00 42.61 100.00 11.48 100.00

有息债务 35.06 65.29 25.87 60.71 4.87 42.42

短期借款 0.70 1.30 2.18 5.10 0.50 4.36

应付票据 1.36 2.53 0.15 0.35 5.71 49.70

一年内到期的非流动负债 6.94 12.92 - - - -

长期借款 6.02 11.20 10.25 24.06 1.50 13.07

应付债券 19.00 35.38 12.00 28.16 - -

长期应付款 1.05 1.95 1.29 3.03 - -

资产负债率 54.64 49.77 21.99

公司流动负债主要由短期借款、应付票据、应付账款、其他应付

账款、预收款项和一年内到期的非流动负债等构成。2015 年末，公司

短期借款为 0.70 亿元，全部为质押借款；应付票据同比增加 1.21 亿

元，全部为银行承兑汇票。2015 年末应付账款为 1.88 亿元，同比减少

3.88 亿元，主要是公司应付的工程款，其中账龄在 1 年以内的占比

18.30%，2～3 年的占比 81.16%。同期公司其他应付款为 14.25 亿元，

同比增加 4.08 亿元，主要是应付江苏省城乡建设投资有限公司 8.01

亿元、邳州市建设局 1.11 亿元、润城资产经营集团有限公司 2.26 亿

元和邳州市财政局 0.91亿元；从账龄结构来看，公司 1 年以内的其他

应付款占比为 81.13%，1～2 年的占比 17.99%，账龄较短。2015 年末，

公司预收款项为 2.50 亿元，同比有所增长，其中账龄在 1 年以内的占

比 80.66%。同期，一年内到期的非流动负债为 6.94 亿元，全部为一年

跟踪评级报告

12

内到期的长期借款。

公司非流动负债主要是由长期借款、应付债券和长期应付款构成。

2015 年末公司长期借款余额为 6.02 亿元，同比减少 4.23 亿元，其中

包括 10.40 亿元的抵押借款和 2.55 亿元质押借款。截至 2015 年末，

公司应付债券为 19.00 亿元，包括 2014 年发行的 12 亿元“14 邳州恒

润债/14 邳恒润”和 2015 年发行的 7 亿元非公开发行公司债。2015 年，

公司长期应付款为 1.05 亿元，同比略有减少，主要是公司于 2014 年

与华融金融租赁股份有限公司宁波分公司签订融资租赁合同取得的融

资租赁款，本金为 1.35亿元，年租息率为 5.895%，租期为 60 个月。

2015 年末，随着公司融资规模的扩大，有息债务规模达到 35.06

亿元，在总负债中占比 65.29%。从有息债务的期限结构来看，有息债

务较为分散。

表 11 截至 2015 年末公司有息负债期限结构（单位：亿元、%）

项目 ≤1 年 （1,2]年 （2,3]年 （3,4]年 （4,5]年 ＞5 年 合计

金额 9.00 5.07 5.98 4.03 3.31 7.67 35.06

占比 25.67 14.46 17.06 11.49 9.44 21.88 100.00

2015 年末，公司流动比率为 3.09 倍，速动比率为 2.12 倍，流动

资产对流动负债的覆盖程度较好。同期，公司所有者权益为 44.57 亿

元，同比增加 1.57 亿元，主要是未分配利润和盈余公积的增加所致。

2015 年末，公司对外担保余额为 5.16 亿元，担保比率为 11.58%。

被担保企业多为邳州市国有企业且行业及地域集中度较高，存在一定

的或有风险。公司提供了部分被担保企业的财务报表，详见附件 3。

表 12 截至 2015 年末公司对外担保情况（单位：万元）

被担保方 担保金额 担保期限

邳州市润田建设有限公司 5,000 2015.09.23-2016.09.23

徐州市宏达木业有限公司 4,000 2015.12.16-2016.12.16

邳州市水利建筑安装工程有限公司 3,000 2015.11.26-2017.05.26

邳州市高新技术产业园经发建设有限公司 3,0004 2015.04.14-2016.04.06

邳州市路桥工程处 1,600 2015.01.11-2017.01.10

邳州市宏通路桥工程建设有限公司 35,000 2015.06.25-2022.06.24

合计 51,600 -

数据来源：根据公司提供资料整理

整体来看，2015 年以来公司负债总额及有息债务继续较快增长，

资产负债率进一步提升。

盈利能力

2015 年公司营业收入继续稳定增长，利润总额及净利润同比有所

增长，盈利能力有所提升；政府补助仍是公司利润的主要来源

公司营业收入主要由委托代建业务构成，2015 年公司营业收入完

成 4.64 亿元，继续稳定增长；同期，毛利率为 16.97%，略有增加，利

4 截至本报告出具日，该笔借款已按期偿还。

跟踪评级报告

13

润总额及净利润同比均有所增长，公司盈利能力有所提升。

表 13 2013～2015 年公司收入及盈利概况（单位：万元、%）

项目 2015年 2014年 2013年

营业收入 46,438 45,607 40,780

营业成本 38,555 38,006 33,983

毛利率 16.97 16.67 16.67

期间费用 8,374 8,555 6,505

管理费用 6,498 6,148 4,214

财务费用 1,876 2,407 2,291

营业利润 -772 -1,115 109

营业外收支净额 16,489 14,016 12,958

利润总额 15,717 12,901 13,067

净利润 15,723 12,878 13,013

期间费用/营业收入 18.03 18.76 15.95

总资产报酬率 1.60 1.68 2.91

净资产收益率 3.53 2.99 3.20

2015 年，公司期间费用为 0.84 亿元，同比略有下降，主要是管理

费用。由于公司承担公益类基础设施建设项目，部分项目盈利能力较

弱，政府仍通过补贴在一定程度上补偿公司的投资支出。2015 年，公

司获得的政府补助金额为 1.69 亿元，占净利润的比重为 107.19%，仍

是公司利润的主要来源。

综合来看，2015 年公司营业收入稳定增长，利润总额及净利润同

比均有所增长，盈利能力有所提升；公司利润的获取仍主要依赖于政

府补助资金。

现金流

2015 年，公司经营性净现金流持续为负，缺乏对债务的保障能力；

筹资性净现金流对经营及投资活动的支撑作用明显，公司筹资压力较

大

2015 年，公司经营性净现金流持续表现为净流出，缺乏对债务的

保障能力，净流出规模同比减少 6.54 亿元，主要是收回部分应收邳州

市财政局的委托代建款。

表 14 2013～2015 年公司现金流概况（单位：亿元、倍）

项目 2015年 2014年 2013年

经营性净现金流 -12.64 -19.18 -4.85

投资性净现金流 05 -3.30 -0.22

筹资性净现金流 20.24 23.04 8.78

经营性净现金流/流动负债（%） -54.13 -132.07 -64.14

经营性净现金流/总负债（%） -26.25 -70.93 -58.36

经营性净现金流利息保障倍数 -7.96 -77.57 -23.09

5 2015年，公司投资性净现金流为-22.38万元。

跟踪评级报告

14

2015 年，公司投资性净现金流流出大幅减少，主要是公司用于构

建固定资产、无形资产的投资支出有所减少；同期，公司筹资性净现

金流为 20.24 亿元，同比有所减少，公司经营和投资活动所需资金主

要依靠筹资性净现金流满足，面临较大的筹资压力。

总体来看，2015 年公司持续为负的经营性净现金流对债务缺乏保

障能力，公司经营及投资所需资金依靠筹资性净现金流弥补，面临较

大的筹资压力。

偿债能力

2015 年末，公司总资产规模继续较快增长，债务融资规模的扩大

导致负债总额快速增加。从长期偿债指标来看，公司资产负债率继续

提高，长期债务负担有所加重；从短期偿债指标来看，2015 年末公司

流动比率和速动比率分别为 3.09 倍和 2.12 倍，流动资产对流动负债

的覆盖程度较好，短期偿债压力不大。2015 年，公司营业收入稳定增

长，利润总额及净利润同比均有所增长，盈利能力有所提升，政府补

助收入仍是公司利润的主要来源；同时，公司经营性净现金流持续表

现为净流出，缺乏对债务的保障能力。另一方面，作为邳州市重要的

基础设施建设投融资主体，公司获得邳州市政府在财政资金补贴等方

面的支持，有利于公司偿债能力的提升。综合来看，公司具有很强的

偿债能力。

债务履约情况 根据公司提供的中国人民银行企业基本信用信息报告，截至 2016

年 07 月 15 日，公司本部未曾发生信贷违约事件。截至本报告出具日，

公司在债券市场发行的“14 邳州恒润债/14 邳恒润”尚未开始偿还本

金，到期利息已按期偿付；“15 邳恒润”尚未到本息兑付日。

结论 2015 年，公司仍主要从事邳州市市政基础设施建设和棚户区改造

业务，作为邳州市重要的基础设施建设投融资主体，邳州市经济的快

速发展为公司的发展提供了良好的外部条件，公司利润总额及净利润

同比均有所增长，盈利能力有所提升，公司得到政府的大力支持。同

时，公司在建项目拟投资额较大，未来仍面临一定的资本支出压力；

经营性净现金流持续表现为净流出，缺乏对债务的保障能力。

综合分析，大公对恒润城投“14 邳州恒润债/14 邳恒润”信用等

级维持 AA，主体信用等级维持 AA，评级展望维持稳定。

跟踪评级报告

15

附件 1 截至 2015年末邳州市恒润城市投资有限公司股权结构图

邳州市人民政府

邳州市恒润城市投资有限公司

100%

邳州市新嘉城置业有限公司

100%

跟踪评级报告

16

附件 2 截至 2015年末邳州市恒润城市投资有限公司组织结构图

董事会

总经理

监事会

综

合

管

理

部

计

划

财

务

部

金

融

拓

展

部

项

目

建

设

部

资

产

管

理

部

风

险

控

制

部

邳州市恒润城市投资有限公司

跟踪评级报告

17

附件 3 主要被担保单位 2015年财务情况

单位：亿元、%

被担保企业 期末总资

产

期末资产

负债率 营业收入 净利润

经营性净

现金流

邳州市润田建设有限公司 20.56 44.84 5.34 1.03 -

徐州市宏达木业有限公司 3.86 31.09 3.04 0.24 0.15

邳州市水利建筑安装工程有限公司 15.30 66.92 5.00 0.23 0.34

邳州市高新技术产业园经发建设有

限公司 18.40 48.63 2.87 0.25 -0.35

邳州市宏通路桥工程建设有限公司 31.44 50.31 5.02 0.17 3.08

资料来源：根据公司提供资料整理

跟踪评级报告

18

附件 4 邳州市恒润城市投资有限公司主要财务指标

单位：万元

年 份 2015 年 2014 年 2013 年

资产类

货币资金 185,704 121,360 39,890

应收账款 113,713 125,739 80,132

其他应收款 28,452 34,807 57,236

存货 267,614 237,407 150,496

流动资产合计 854,514 678,780 339,376

固定资产 128,514 177,326 182,524

非流动资产合计 128,525 177,331 182,552

总资产 982,705 856,110 521,928

占资产总额比（%）

货币资金 18.90 14.18 7.64

应收账款 11.57 14.69 15.35

其他应收款 2.90 4.07 10.97

存货 27.23 27.73 28.83

流动资产合计 86.92 79.29 65.02

固定资产 13.08 20.71 34.97

非流动资产合计 13.08 20.71 34.98

负债类

短期借款 7,000 21,750 5,000

应付账款 18,770 57,551 57,056

应付票据 13,600 1,500 28,700

预收款项 25,045 4,844 3,630

其他应付款 142,534 101,686 1,463

应交税费 38 3,364 3,109

一年内到期的非流动负债 69,350 0 0

流动负债合计 276,337 190,694 99,795

长期借款 60,150 102,500 15,000

应付债券 190,000 120,000 0

长期应付款 10,484 12,906 0

非流动负债合计 260,634 235,406 15,000

负债合计 536,971 426,100 114,795

占负债总额比（%）

短期借款 1.30 5.10 4.36

应付账款 3.50 13.51 49.70

应付票据 2.53 0.35 25.00

预收款项 4.66 1.14 3.16

跟踪评级报告

19

附件 4 邳州市恒润城市投资有限公司主要财务指标（续表 1）

单位：万元

年 份 2015 年 2014 年 2013 年

其他应付款 26.54 23.86 1.27

应交税费 0.01 0.79 2.71

一年内到期的非流动负债 12.92 0 0

流动负债合计 51.46 44.75 86.93

长期借款 11.20 24.06 13.07

应付债券 35.38 28.16 0

长期应付款 1.95 3.03 0

非流动负债合计 48.54 55.25 13.07

权益类

实收资本（股本） 101,700 101,700 101,700

资本公积 272,634 272,634 262,634

盈余公积 7,258 5,629 4,321

未分配利润 64,141 50,048 38,477

归属于母公司所有者权益 445,734 430,011 407,133

所有者权益合计 445,734 430,011 407,133

损益类

营业收入 46,438 45,607 40,780

营业成本 38,555 38,006 33,983

财务费用 1876 2,407 2,291

营业利润 -772 -1,115 109

营业外收支净额 16,489 14,016 12,958

利润总额 15,717 12,901 13,067

净利润 15,723 12,878 13,013

占营业收入比（%）

营业成本 83.03 83.33 83.33

财务费用 4.04 5.28 5.62

营业利润 -1.66 -2.44 0.27

营业外收支净额 35.51 30.73 31.77

利润总额 33.85 28.29 32.04

净利润 33.86 28.24 31.91

现金流类

经营活动产生的现金流量净额 -126,397 -191,828 -48,519

投资活动产生的现金流量净额 -22 -33,001 -2,167

筹资活动产生的现金流量净额 202,378 230,425 87,841

跟踪评级报告

20

附件 4 邳州市恒润城市投资有限公司主要财务指标（续表 2）

单位：万元

年 份 2015 年 2014 年 2013 年

财务指标

EBIT 15,717 14,414 15,168

EBITDA 20,951 19,638 19,084

总有息负债 350,584 258,650 48,700

毛利率（%） 16.97 16.67 16.67

营业利润率（%） -1.66 -2.44 0.27

总资产报酬率（%） 1.60 1.68 2.91

净资产收益率（%） 3.53 2.99 3.20

资产负债率（%） 54.64 49.77 21.99

债务资本比率（%） 44.03 37.56 10.68

长期资产适合率（%） 549.60 375.24 231.24

流动比率（倍） 3.09 3.56 3.40

速动比率（倍） 2.12 2.31 1.89

保守速动比率（倍） 0.67 0.64 0.40

存货周转天数（天） 2,357.74 1,837.14 1,519.11

应收账款周转天数（天） 928.16 812.52 557.09

经营性净现金流/流动负债（%） -54.13 -132.07 -64.14

经营性净现金流/总负债（%） -26.25 -70.93 -58.36

经营性净现金流利息保障倍数（倍） -7.96 -77.57 -23.09

EBIT 利息保障倍数（倍） 0.99 5.83 7.22

EBITDA 利息保障倍数（倍） 1.32 7.94 9.08

现金比率（%） 67.20 63.64 39.97

现金回笼率（%） 78.02 52.66 20.33

担保比率（%） 11.58 0.37 7.86

跟踪评级报告

21

附件 5 各项指标的计算公式

1. 毛利率（%）＝（1－营业成本/营业收入）× 100%

2. 营业利润率（%）＝ 营业利润/营业收入×100%

3. 总资产报酬率（%）＝ EBIT/年末资产总额×100%

4. 净资产收益率（%）＝ 净利润/年末净资产×100%

5. EBIT ＝ 利润总额＋计入财务费用的利息支出

6. EBITDA ＝ EBIT＋折旧＋摊销（无形资产摊销＋长期待摊费用摊销）

7. 资产负债率（%）＝ 负债总额/资产总额×100%

8. 长期资产适合率（%）＝（所有者权益＋非流动负债）/ 非流动资产×100%

9. 债务资本比率（%）＝ 总有息债务/资本化总额×100%

10. 总有息债务 ＝ 短期有息债务＋长期有息债务

11. 短期有息债务 ＝ 短期借款＋应付票据＋其他流动负债（应付短期债券）＋ 一年内到期

的非流动负债＋其他应付款（付息项）

12. 长期有息债务＝ 长期借款＋应付债券＋长期应付款（付息项）

13. 资本化总额 ＝ 总有息债务＋所有者权益

14. 流动比率 ＝ 流动资产/流动负债

15. 速动比率 ＝（流动资产-存货）/ 流动负债

16. 保守速动比率 ＝（货币资金＋应收票据＋交易性金融资产）/ 流动负债

17. 现金比率（%）＝（货币资金＋交易性金融资产）/ 流动负债×100%

18. 存货周转天数＝ 360 /（营业成本/年初末平均存货）

19. 应收账款周转天数＝ 360 /(营业收入/年初末平均应收账款）

20. 现金回笼率（%）＝ 销售商品及提供劳务收到的现金/营业收入×100%

21. EBIT 利息保障倍数（倍）＝ EBIT/利息支出 ＝ EBIT /（计入财务费用的利息支出＋资

本化利息）

22. EBITDA 利息保障倍数（倍）＝ EBITDA/利息支出 ＝ EBITDA /（计入财务费用的利息支

出＋资本化利息）

跟踪评级报告

22

23. 经营性净现金流利息保障倍数（倍）＝ 经营性现金流量净额/利息支出 ＝ 经营性现金

流量净额 /（计入财务费用的利息支出＋资本化利息）

24. 担保比率（%）＝ 担保余额/所有者权益×100%

25. 经营性净现金流/流动负债（%）＝ 经营性现金流量净额/[（期初流动负债＋期末流动负

债）/2]×100%

26. 经营性净现金流/总负债（%）＝ 经营性现金流量净额/[（期初负债总额＋期末负债总额）

/2]×100%

27. 政府债务率＝（政府直接债务余额+政府担保债务余额+政府负有一定救助责任的债务余

额）/财政本年收入

跟踪评级报告

23

附件 6 中长期债券及主体信用等级符号和定义

大公中长期债券及主体信用等级符号和定义相同。

AAA 级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。

AA 级 ：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。

A 级 ：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。

BBB 级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。

BB 级 ：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。

B 级 ：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。

CCC 级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。

CC 级 ：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。

C 级 ：不能偿还债务。

注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行

微调，表示略高或略低于本等级。

大公评级展望定义：

正面 ：存在有利因素，一般情况下，未来信用等级上调的可能性较大。

稳定 ：信用状况稳定，一般情况下，未来信用等级调整的可能性不大。

负面 ：存在不利因素，一般情况下，未来信用等级下调的可能性较大。

跟踪评级报告

24

附件 7 短期债券信用等级符号和定义

A-1 级：为最高级短期债券，其还本付息能力最强，安全性最高。

A-2 级：还本付息能力较强，安全性较高。

A-3 级：还本付息能力一般，安全性易受不良环境变化的影响。

B 级：还本付息能力较低，有一定的违约风险。

C 级：还本付息能力很低，违约风险较高。

D 级：不能按期还本付息。

注：每一个信用等级均不进行微调。