project financing risks 분석 및 대책

22nd., Sep., 2001

Project Financing Risks 분석 및 대책

IBS Korea Co., IBS Korea Co., Ltd.Ltd.

정진훈 ([email protected])

2A.T. Kearney 48/00000/ProductionKTA-0000/ 04/20/23 /SY

1. Project Finance Risk 분석 및 대책

Project Finance

정의 : 특정한 Project 로 부터 미래에 발생하는 현금흐름 (Cash Flow) 을 담보로 하여 당해 프로젝트를 수행하는 데 필요한 자금을 조달하는 금융기법을 총칭하는 개념

이러한 용어는 해외건설 및 대형 프로젝트에서 빈번히 등장하고 있으며 , 자금조달의 기초를 프로젝트를 추진하려는 사업주의 신용이나 물적 담보의 가치에 두지 않고 , 동 프로젝트 자체의 수익성에 두는 일종의 금융기법

최근 붕괴직전의 건설경기 활성화 방안으로 정부에선 산업은행 등 금융기관에 보이지 않는 압력을 통해 활성화 시킬 예정

Project Finance 의 특성을 실현하기에 가장 적합한 금융 조건

• Off-Balance, Non/Limited Recourse 의 목적과 효과를 실현하는 구조

• 대주가 수용 가능한 수준으로 리스크를 경감하는 구조

• 프로젝트의 현금흐름을 감안한 융자조건의 설계

보험회사의 위험경감 당사자로서의 역할

• 재난발생시 수령하는 보험금에 대한 담보권 행사는 중요한 채권보전수단

• 사업주에 대한 소구권행사가 제한되어 있는 Project Finance 에서는 프로젝트 자산손실 및 예상

위험에 대비한 보험가입이 필수적

• 발생가능한 각종 손해에 대하여 보험주선인과 긴밀히 협의하여 리스크를 적절히 담보



Project Finance

프로젝트 파이낸싱의 특징

• 상환자원을 동 프로젝트에서 산출되는 현금흐름 / 수익에 한정

• 이런 의미에서 프로젝트 파이낸싱 방식으로 대출한 금융기관은 채권자이면서 동시에 프로젝트의

성패에 영향을 받는 이해관계자로서의 성격을 가지게 된다 .

• 대출은행은 차입자와 사업 위험을 함께 부담한다고 할 수 있기 때문에 , 가령 프로젝트의 경영이

나빠지는 경우에도 프로젝트의 실질적인 소유자인 사업주에게 책임을 묻지 못하고 , 프로젝트 내에서

해결을 도모하지 않으면 안된다 . 이러한 금융 구조를 비소구비소구 (Non-Recourse Finance)(Non-Recourse Finance) 이라고 한다 .

• 실제거래에서는 대출은행과 프로젝트 사업주 사이에는 여러 가지 직간접적인 위험배분의 조합이

원용되므로 완전한 비소구 방식은 거의 없으며 , 사업주가 여신 위험의 일부를 부담하는 제한 소구 (

Limited Recourse) 가 일반적이다 .

• 채권보전 수단이 일차적으로 프로젝트의 조업결과 창출되는 현금수지의 잉여에 한정하고 ,

이차적으로는 제 3 자의 직간접 보증 (direct or indirect guarantees) 에 둔다 .

• 프로젝트 파이낸스는 대출 대상의 프로젝트에서 산출되는 현금수지에 최대한 의존하는 대출 , 즉

현금수지에 기초한 여신 (cash flow lending) 이라는 큰 특징을 가지고 있다 .


장점

1. 사업주 입장

- 위험의 전가 (Non recourse or Limited financing)

- 부외 금융 (Off-balance sheet treatment)

- 외부 차입에 있어 제한 회피 (High-leveraged debt financing)

- 세제상 의 혜택 (Tax treatment)

2. 대주 입장

- 높은 수익성 (High profitability)

- 프로젝트 위험 축소 (Risk reduction)

- 비용 절감 (Expense reduction)

Project Finance



단점

1. 장기의 복잡한 사업 구조 (Long, complex, and cumbersome structuring process)

2. 높은 금융 및 부대 비용 (Expensive structuring costs, insurance coverage, and higher

financial cost)

3. 이해 당사간 조정 ( 위험 배분 및 금융 조건 결정 과정 에서 협상과 조정의 어려움 )

Project Finance



성공요건

Feasibility StudyFeasibility Study Controlling RiskControlling RiskStructuring &Funding

Structuring &Funding

기술적 분석

경제적 분석

재무적 분석

조달 단계

자금 형태

조달 기관

위험의 인식

위험의 형태

관리의 수단

Project Finance




Project Finance

프로젝트 파이낸싱의 발전과정

• ‘ 민자유치촉진법’ 제정 이후 본격화

• 민자유치촉진법에서는 생산활동의 기반이 되고 국민생활의 편익을 도모하는 사회간접자본시설을

확충하는 민자유치사업에 대하여 , 각종 인허가상의 의제처리 , 재정적인 지원 , 토지수용지원 등

사업추진과정에서 지원과 출자총액제한 예외인정 , 사회간접자본채권 발행허용 , 상업차관 도입기준

완화 등 자금조달에 대한 규제완화를 통하여 프로젝트 파이낸싱 활용을 위한 사업추진과 자금조달을

지원하고 있다 .

• 1995 년 이화령터널 사업을 시초로 현재 수도권 신공항고속도로 등 현재 시행중인 민자유치사업의

대부분이 프로젝트 파이낸싱을 활용하고 있다 .

• 또한 민간투자법에 의해 99 년 12 월에 2,200 억원의 자본으로 설립된 ‘한국인프라투융회사’는

증권투자회사법에 의한 증권투자회사로서 SOC 사업에 대한 지분참여 , 융자 , 융자주선 , 보증 ,

채권매입 등의 기능을 수행하기 시작 .


The Project Phase

Construction phase

공사단계에 따른 자금 인출

건설 기간 중 발생 이자의 대출 원금화

보증은행보증은행

Security trusteeSecurity trustee

LendersLenders프로젝트회사프로젝트회사

사업주사업주시공업자시공업자

이행보증서건설비용 대출

이자 원금화

사업주보증

건설단계 대출구조

Project Finance



Operation phase

대주는 프로젝트의 판매 수익및 다른 수입에 대한 추가담보 설정

원리금 상환규모 는 예상 Cash flow 의 크기에 따라 결정

프로젝트 회사프로젝트 회사

Security trusteeSecurity trusteeBeneficiaryBeneficiary

LendersLenders

생산물 원리금 상환 후 잉여금

Purchase price

Debt service

운영단계 대출구조

Loan agreement

Project Finance



Structuring (Production Payments) 개발단계- 석유 . 가스 . 광산자원 개발 PF 에 주로 쓰이는 방법으로 양도나 Mortgage 가 아닌 소유의 형태로 담보를 확보하는 Non 또는 Limited-recourse 방식임 .

- 원리금 상환 원천은 PF 생산물이며 대주는 SPV 를 통하여 인수대금을 대출하고 개발회사는 판매대금으로 상환 .

BanksBanks

Security trusteeSecurity trustee

Oil Co.Oil Co.SPVSPV

Purchase price for int. in production

Production payment obligation

담보 및 판매계약

Loan

ContractorContractor

Payment of development costs

Project Finance



운영단계

- 생산 개시 와 더불어 Oil Co. 는 SPV 의 대리인으로서 구매자에게 Oil 을 판매 .

- 대금은 Production Payment 의무 이행을 위하여 사용 .

BanksBanks

PurchasersPurchasersSecurity trusteeSecurity trustee

Oil CoOil CoSPVSPV

Loan repaid with interest Production Payment obligation

Sells product as agent for SPV

Sells proceeds

Project Finance



Structuring (BOT) 양허 단계 (Concession)

- Sponsor 는 Concession Agreement 를 이행 하기 위하여 SPV 를 설립하고 Shareholder 는 정부 기

관 앞 Comfort letter 를 발급 .

- 자본금 부족으로 SPV 의 재정적 의무 이행에 차질이 있을 경우 Sponsor 가 지원

정부기관정부기관 SponsorSponsorSPVSPV

Comfort Letters

Concession

Agreement

Shareholders’

Agreement

Project Finance



건설 단계 (Construction)

- Sponsor 는 건설계약을 체결 하고 시공사 로 부터 완공 보증서 및 Sub-Contractor 와 자재 공급자

의 보증서를 양수 .

- BOT 의 건설계약 방식은 Turn-key base 이며 독립된 공사 감리 기관 선정

SPVSPV

Sub-ContractorSub-ContractorOperatorOperator

SuppliersSuppliersContractors(Consortium)

Contractors(Consortium)

거래은행거래은행

운영계약

건설계약 보증서

보증서보증채권

Project Finance



운영 단계 (Operation)

- SPV 는 운영회사와 운영계약을 체결하고 운영회사 및 관리회사는 완성된 설비를 인수하고 또

한 대주단과 대출계약을 체결 하고 은행은 PF 담보 취득 .

- Project Co. 는 수익금을 담보 수탁자에게 양도 하여 차입금과 이자 및 배당금 지급 .

SecurityTrustee

SecurityTrustee PurchasersPurchasers

EximbankEximbankContractorsContractorsSPVSPV

BanksBanks

대출계약 지급보증

공급자신용 계약

구매자신용계약

OperatorOperator

운영계약

차입금 및 이자 상환

신탁 계약

구매대금

Project Finance



Funding Global Financial Market

Internal Market(National Market)

Internal Market(National Market)

External Market(Offshore market or Euro Market)

External Market(Offshore market or Euro Market)

Domestic marketDomestic market Foreign marketForeign market

- at issuance they are offered to investors in a number of countries.

- they are issued outside the jurisdiction of any single country.

- Yankee market

- Samurai market

- Bulldog market

Project Finance



종류 (Types)

지분 투자 (Equity)

- 적정 부채비율 (Debt to equity ratio) 과 출자자의 신용

대출 (Bank loan)

- 금융 구조상에 의한 분류 : TBV ( 신탁기구 ) 와 Syndication 방식에 의한 대출

- 대출 제공자에 의한 분류 : 제 3 자 대출과 사업주에 의한 대출

- 대출 수혜자에 의한 분류 : 공급자 신용과 구매자 신용

리스 (Lease)

직접금융

- 주식 , 채권 ( 전환사채 , 신주 인수권부 사채 ), 외화증권

Mezzanine Capital

후순위 채 (Subordinated debt), 우선주 (preferred stock)

Project Finance



사업주사업주

리스사리스사

은행은행

리스 보증리스 보증

대출 보증대출 보증

리스리스

대출대출

Project Co.Project Co.자본자본

복합 Facilities

Project Finance



Captive Financing Vehicle

CFVCFV

51% ownership51% ownership

Operation agreementOperation agreement

Asset transferAsset transfer

ConsiderationConsideration

Project AProject A

Project BProject B

FIN

AN

CIA

L M

AR

KE

TF

INA

NC

IAL

MA

RK

ET

SecuritizationSecuritization

DispositionDisposition

Debt financingDebt financing

Equity financingEquity financing

ONSHORE OFFSHORE

Equity contribution

or Subordinated loan

Leveraged lease

or loan

Holding CoHolding Co

Instruments Used

Project Finance



Project Finance Fund

INV

ES

TO

RS

INV

ES

TO

RS

PF Fund/Infra Fund

PF Fund/Infra Fund

Project AProject A

Project BProject B

Project CProject C

Project DProject D

InvestmentInvestment

Prinipal &InterestPrinipal &Interest

CashCash

Project bondProject bond

Project Finance



Pooled Equity Vehicle

Pooled EquityVehicle

Pooled EquityVehicleHolding CoHolding Co

Project A

Project D

Project B

Project C

Investors

Investors

51%ownership Funds

Operation &Construction




Enron Corporation

Enron Global power & Pipelines

Project Finance



ABS (Asset Backed Securities)

BeneficiaryBeneficiary

InvestorsInvestorsProject CompanyProject Company

Service ProviderService Provider

Trust or SPVTrust or SPV

Hard currency

payments

Debt service

PaymentsServices

Excess

Cash

Project Finance



민간투자법의 제정 / 민간투자지원센터의 설치정부는 민자유치 대상사업의 수익성 확보와 원활한 금융지원을 위해 1999.4.1 “ 사회간접자본시설에 대한 민간투자법”을 제정

선정결과사업 선정시 타당성 조사를 의무화

민자대상사업 선정결과에 대한 객관성과 신뢰성이 제고

민간제안대상사업 , 제안절차 등 민간제안 추진절차를 구체화하였고 , 민간제안의 활성화를 위하여 총평가 점수의 10% 이내에서 제안자에게 가점을 부여할 수 있도록 함

민자사업의 추진 틀이 정부고시사업 위주에서 민간제안사업으로 전환

민자사업의 수익률은 주무관청과 사업시행자간의 협상을 통하여 결정

수익율 결정시 일반대출금리 수준 , 개별사업의 위험도 (Project Risk) 등 고려

민간투자지원센터를 국토연구원에 설치하고 , 타당성 분석 등 수익성 있는 사업의 발굴 , 각종 인허가 사항에 대한 One Stop 서비스 제공 등의 업무를 수행하도록 함

민자사업에 대한 종합지원

Project Finance



실제 운영수입이 실시협약 체결시 정한 운영수입의 90%( 민간제안사업 : 80%) 에 미달한 경우 부족분은 정부에서 보장하도록 하되 , 110%( 민간제안사업 : 120%) 초과분은 국가 또는 지방자치단체로 환수

사업시행자의 운영수입 리스크를 완화

20% 이상 환율변동으로 발생한 환차손에 대해서는 사용료 조정 또는 재정지원이 가능하도록 하되 , 환차익이 발생한 경우에는 국가 또는 지방자치단체로 환수

사업시행자의 환리스크를 완화

국가에 소유권이 귀속되는 시설의 사업시행자가 천재지변 등 불가피한 사유로 동 시설의 건설 또는

관리운영이 어려운 경우 , 당해 사업의 매수를 국가 또는 지방자치단체에 요청할 수 있도록 함

민자사업추진 과정에서 사업시행자의 예상치 못한 위험을 완화

Project Finance



SOC 시장의 변화

민간투자법의 제정

민자의 원활한 유치에 대한 걸림돌 제거

국가신인도의 회복

외국기관의 국내 SOC 참여증가

국내 채권시장의 활성화

장기 SOC 채권 / 유동화채권의 활용

국내금융기관의 참여증가

은행간 경쟁구도 형성

SOC 시장 변화에 따른시장참여자들의

요구 변화

민간투자지원센터의 설치

민자사업에 대한 종합지원

Project Finance



고속도로항만 · 부두

공항역사

화물터미널터널

발전소지역개발

1995 6.7 조원

1996 8.3 조원

1997 10.3 조원

1998 11.6 조원

1999 13.4 조원

2000 14.1 조원

2001-2004 100 조원 (E)

23.9%

24.1%

12.6%

15.5%

5.2%

1995 년 이후 국내 SOC 시장은 도로 , 항만 , 부두 , 발전소 뿐만 아니라 테마파크 등 지역개발 분야까지 그 영역 및 규모가 증가 함 .

연도 시장규모 성장률

SOC 시장 규모

Project Finance



민간투자법 제정으로 인한 사업의 신뢰성 제고

민간사업자의 사업위험 완화장치 마련

장기채권의 수요기반 형성

외국기관의 국내민간사업 참여 증가 자금조달기법의 다양화금융기관간

경쟁구도 형성

시장변화의

근거

시장변화의양상

시장참가자의 요구변화

사업타당성분석

Deal Structuring

실시협약 협상 Financing

금융자문사선정

Project Finance



① 상업적 위험 (Commercial risks) :

- 미완공 및 부실 시공 , 공사비 초과 , 공사 지연 , 원자재 수급 및 가격 변동 위험

환 . 금리 위험 , 인플레 위험 .

② 정치적 위험 (Political risks)

- 금수 조치 , 외환 송금 및 상품 이동 규제 등 정부 인허가 위험 , 외채 상환 정책의 변동 위험 .

③ 불가항력적 위험 (Force majeure)

- 화재 . 홍수 . 지진 등 천재 지변과 전쟁 . 폭동 . 공장폐쇄에 대한 위험

④ 법률 및 환경 위험 (legal & environmental risks)

- 담보제도 , 계약 , 소유권 등에 관한 법률 체계와 환경 보호 정책 및 규제 , 환경 비용 발생 위험 .

Project Finance

1. Project Finance Risk 분석 및 대책 ※ 위험의 유형


① 신용위험 (Credit Risks) : 보증인의 파산 / 졸속 경영 / 매장량 과대평가 ( 자원개발시 ) / 합작출자자의 탈퇴

, 분쟁발생 , 계약 불이행 / 사업주 파산 또는 출자 수준의 적정성과 참여 관심

- 대주인 금융기관은 원칙적으로 신용위험 이외의 위험을 부담하지 않는다 .

- 신용위험 : 프로젝트 참가자 , 특히 출자자 (Sponsor) 와 구매업자 , 시공회사등이 파산등 이유로 계약을

이행할 수 없는 상황에 이르는 위험

② 건설위험 : 공사준공지연 / 시운전비의 과다 / 기술적 실패 / 비부보 보험사고 발생 / 건설비등 비용초과

위험

- 공사비초과 (Construction Cost Overrun) : 인플레이션 , 부정확한 공사 설계 및 건설기간 중 운영비 과다

등 원인

- 완공지연 (Delay in Completion) : 설계 및 기술상의 하자 , 시공업자의 무능력 또는 파산 ,

대체투자액의

과다로 인한 추가자금조달 부진등의 사유로 당초 예정된 공기내에 공사를 완료하지 못하게 되는 위험

- 시운전비의 과다 (Start-up Cost Overrun) : 부정확한 생산공정예측 , 최종 제품의 품질이나 규격에 관한

부정확한 설계 등으로 시운전 비용이 초과

- 기술위험 (Technical Risks) : 채용된 기술의 부조화로 프로젝트가 실패할 위험

Project Finance

1. Project Finance Risk 분석 및 대책 ※ 위험의 유형 (Cont.) : 일반적인 분류


③ 시장위험 (Market Risks) : 시장여건의 변화 , 그로 인한 제품의 시장성 저하

- 시장 여건의 불확실성에 따른 위험으로서 프로젝트의 실제수익이 예상에 미달하는 위험 .

- 판매의 확실성 / 판매계약의 타당성 / 구매자의 신용

④ 운영위험 (Operating Risks) : 비부보 보험사고 발생 / 프로젝트 기술의 노후 / 생산물의 판매시장으로의

운송계획 차질 / 통신수단의 적정성 / 생산위험

- 일정수준 이하의 비용으로 계획제품을 계속적으로 생산할 수 있는가에 대한 불확실성

- 운영비용의 초과형태

- 생산성이 낮은 공정의 채택 , 생산 유지비나 부품 등의 가격상승

- 해외소재 프로젝트의 경우 현지 노동자의 저생산성 등

⑤ 공급위험 (Supplier Risks) : 원자재 또는 에너지가격의 인상 또는 부족사태 발생

- 원재료위험

- 프로젝트 기간 중 원자재가 적정한 품질과 가격으로 조달될 수 있는가에 대한 불확실성

- 공급의 확실성 : 공급처의 특정지역편중 , 매장량 추정의 오류 등

- 공급계약의 타당성 및 원재료 반입을 위한 운송수단의 구비여부

Project Finance



⑥ 재무위험 (Financial Risks) : 환율위험 / 인플레이션과 이자율 위험

- 환위험 : 프로젝트의 자금조달에 사용된 통화와 프로젝트로부터의 수입통화간의 불일치로 발생하는

위험 . 특히 현지시장의 수요에 의존하는 프로젝트의 경우 노출가능성이 크다 .

- 금리위험 : 건설기간 중에는 건설이자의 상승으로 인한 공사비 초과를 초래하고 운영기간 중에는 지

급이자의 상승에 따른 원리금상환비율의 악화를 초래 , 특히 차입금규모 및 비율이 높고 장기일수록

노출위험이 크다 .

⑦ 국가위험 (Country Risks) : 정부의 간섭 / 몰수 , 징용 , 수용 / 프로젝트 소재국 지급불능사태발생 /

담보

획득문제

- 프로젝트가 소재하는 국가 또는 지역의 특수성에 기인하는 모든 위험

- 특정국의 정치적 여건 변화에 따라 발생하는 위험을 정치적 위험 (Political Risks)

- 주권위험 (Sovereign Risks) : 주권국가가 투자자로 참여하는 프로젝트에 대출하는 경우 발생하는 위험

- 비상위험 : 외환거래의 제한 및 금지 , 송금허가를 얻지 못해 일방적으로 계약취소 , 국유화등에 의한 결

제대금의 몰수 , 전쟁등에 의한 외환거래의 두절 등

- 간접위험 : 과세율변경 , 보호정책의 중지 등 정책변화

Project Finance



⑧ 환경위험 (Environmental Risks) : 환경적 위험

- 프로젝트의 생산공정 및 운영실태가 일반 국민의 건강이나 복지에 나쁜 영향을 미칠수 있는 경우

- 오염배출 , 산업쓰레기 , 유해물질 수송등이 환경보호법률이나 규제정책에 위반되어 프로젝트 실패를

야기할 수 있는 위험 .

⑨ 불가항력 위험 (Force Majeure) : 천재지변 , 전쟁 등 불가항력적 위험발생

- 천재지변 , 정치적 폭동발생 , 전쟁 , 국유화등 불가항력이 발생할 위험

Project Finance



1. Project Finance Risk 분석 및 대책 (Cont.)

Project Finance

※ ※ 전통적 보험대책 방안전통적 보험대책 방안

건설공사보험 , 조립보험 , 완성토목물공사보험 , 기계보험 , 공사중의 제 3 자에 대한 배상책임보험 (General Liability

), 산재보험 및 사용자배상책임보험 , 적하보험 , 건축사배상책임보험

Advanced loss of profit : 공사착공지연에 따른 손해담보

※ ※ 파생금융상품 활용파생금융상품 활용

프로젝트파이낸스에 있어서 파생상품 및 금융공학 기법을 적용할 수 있는 분야 : 가격위험 , 금리 및 환위험

가격위험헤지 : 제품가격의 변동은 현금흐름에 큰 영향을 미치는 위험

- 가격스왑거래나 장기선물거래에 의해 위험을 헤지

- 상품 선물거래를 이용하여 가격 위험을 헤지하는 것은 시장위험을 제 3 자에게 이전하는 수법

금리 및 환위험 헤지 : 다양한 금융선물거래가 활용

- 금리 : 이자율스왑을 이용하여 고정금리로 바꿀 수 있으며 , Cap 을 이용하여 금리 상한선을 초과하는 위험을

헤지



＊신상품 대책방안 (Swiss Re.)

Project Finance

A Financial Guarantee Insurance

• A surety bond, insurance policy or, when issued by an insurer, an indemnity contract, and any guarantees similar to

the foregoing types, under which an insurer is obliged to indemnity a creditor, insured claimant, obligee or indemni

tee, for a loss, upon proof of occurrence of a financial loss

• Guarantees the timely payment of principal and interest due on a specific maturity date in exchange for a fee

Finite Solutions(Financial Insurance)

• A finite risk program is generally geared to a single risk or a well defined basket of risks

• Risk which have traditionally been considered uninsurable can be mitigated and spread over a period of time



＊보증보험성격의 대책방안

Project Finance

담보물 처분에 따른 손실에 대한 보증 (Deficiency Guarantee)

• 프로젝트회사가 파산하게 되어 , 담보물을 처분하게 되는 경우 담보물의 장부가격과 처분가격 사이에

차이가 발생할 수 있는 바 , 이 처분손실을 보증

• 대부분의 경우 처분손실 전체보다는 일정범위를 보증하는 데 , 예를 들어 20% Deficiency Guarantee 라

하면 , 담보물 원가의 20% 를 보증상한으로 한다 .

• 현재 삼성화재가 Royal&SunAlliance plc. 와 인가받은 Residual Value Insurance( 잔존물가치보험 ) 으로

언제든 담보 가능 .



＊ Real Estate Financing

Project Finance

Financial enhancement of transaction • Reduce financing costs• Reduce amount of equity• Minimize lease payments• More secured financing arrangements• Enhance liquidity of loan financing

Market Competition • Allianz, Zurich, Chubb • Alternative structures : REITS, Pension Funds

Distribution Method • Investment banks • Investors • Real estate advisors• Specialty Brokers

project financing risks 분석 및 대책

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