개별주식선물 시장 개장 - ssfutures.com1208733809524].pdf · 모멘텀 거래와 hedging:...

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Derivatives Issue 2008. 4. 18

전 균 (02)2020-7044 [email protected]

성수연 (02)2020-7823 [email protected]

목 차

Top 15 개별주식선물 ...............2

‘Short’의 재발견 .....................9

모멘텀거래와 Hedging ........... 12

차익거래와 Long/Short........... 17

Signal or Noise .................... 22

개별주식선물 시장 개장

Signal or Noise

개별주식선물시장, 5월 6일 개장: 개별주식선물 기초자산 15개의 누적시가총액이 KOSPI200

의 52%를 차지함. 거래승수(10배)와 위탁증거금(18%) 등이 KOSPI200 선물거래와 상이

함. 초기에는 KOSPI200 선물시장의 개인투자자 일부와 증권사 상품운용 등이 주도할 것임.

‘Short’의 재발견: 개별주식선물은 제약없는 매도거래가 가능해 주식투자자에게 새로운 수익

창출의 수단을 제공할 것임. 또한 대차거래 시장과 보완적인 성장을 당분간 진행할 것임.

모멘텀 거래와 Hedging: 개별주식선물로 Market timing과 Dedicated Short Bias 전략 등을

추구할 수 있음. 기관투자자 입장에서 Dynamic Hedging과 M&A 거래 등에서 개별주식선

물을 적용할 수 있음.

차익거래와 Long/Short: 개별주식과 개별주식선물간의 차익거래가 본격화될 것임. 기초자산

으로 구성된 현물 바스켓 또는 하위 바스켓과 개별주식선물 또는 지수선물간의 Long/Short

등을 수행할 수 있음. VWAP 차익거래는 물론 Regulation 차익거래도 기대됨.

Signal or Noise: 개별주식선물이 미래가격을 예시하는 Signal인지 시장의 변동성을 높이는

Noise인지에 대한 논란이 거듭될 것임. 개별주식선물 도입으로 주변 파생상품시장, 즉 개별주

식옵션과 KOSPI200 선물시장에서 의미있는 변화가 나타날 것으로 예상됨.

KOSPI200 시가총액의 52%를 차지하는 15개 기초자산

33.4

11.3

8.2

47.1

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

1~5 6~10 11~15 16~200

(%)

(시가총액 순위)

개별주식선물 대상자산

참고: 4월 15일 종가 기준, 15위까지는 개별주식선물 대상자산의 누적 시가총액

자료: 증권선물거래소, 삼성증권

Derivatives Issue

2

Top 15 개별주식선물

KOSPI200 (유동) 시가총액의 52% 차지

삼성전자 등 15개 종목을 기초자산으로 하는 개별주식선물시장이 5월 6일 개설됨. 금번 개장되

는 개별주식선물시장에서 대상 기초자산은 모두 KOSPI200 구성 종목이며, 이들 종목의 누적 시

가총액은 KOSPI200 (유동) 시가총액의 52%를 상회함. 즉 15개 종목으로 KOSPI200의 절반을

아우를 수 있음.

표 1. 개별주식선물 15개 기초자산의 시가총액 비중

현재가

(원)

유동주식기준 시가총액

(백만원)

KOSPI200 내 시가총액 비중

(%)

누적 시가총액

(%)

삼성전자 658,000 72,692,223 14.71 14.71

POSCO 452,000 33,497,182 6.78 21.49

국민은행 65,900 21,059,015 4.26 25.76

신한지주 54,700 19,504,906 3.95 29.71

현대중공업 369,000 18,228,600 3.69 33.40

LG전자 133,000 12,504,804 2.53 35.93

현대차 80,500 12,389,889 2.51 38.43

SK텔레콤 196,500 11,168,195 2.26 40.70

한국전력 31,400 10,072,613 2.04 42.73

LG디스플레이 41,300 9,605,562 1.94 44.68

KT 49,300 9,497,235 1.92 46.60

하나금융지주 47,500 9,559,803 1.94 48.54

신세계 630,000 8,911,586 1.80 50.34

KT&G 77,700 8,748,554 1.77 52.11

우리금융 19,400 3,909,174 0.79 52.90

참고: 4월 15일 기준


그림 1. 개별주식선물 대상자산의 KOSPI200 내 시가총액 비중

참고: 4월 15일 기준, 15위까지는 개별주식선물 대상자산의 누적 시가총액


KOSPI200 시가총액

52% 차지

33.4

11.3

8.2

47.1

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

1~5 6~10 11~15 16~200

(%)

(시가총액 순위)

개별주식선물 대상자산

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

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개별주식선물 시장의 개설로 인해 주식관련 장내 파생상품시장이 1차적으로 완비되었음. 즉 주식

시장을 둘러싸고 지수선물(1996년 개장)과 지수옵션(1997년 개장), 그리고 개별주식옵션(2002

년 개장)과 개별주식선물(2008년 개장)이 거래됨에 따라 시장 전체와 개별 주식에 대한 선물옵

션 거래구조가 완성된 것임. 1차적이라는 의미는 이미 해외에서 거래되고 있는 섹터지수선물/옵

션이나 외국 주가지수선물, 또는 Flex 옵션이나 CFD(Contracts For Difference) 등의 다양한

파생상품거래가 추가로 상장되어야 하기 때문에 적용한 것임.

KOSPI200 vs 개별주식선물

기존 KOSPI200 선물옵션 거래계좌를 활용하여 개별주식선물의 거래를 수행할 수 있음.

KOSPI200선물과 개별주식선물은 유사한 거래제도를 갖추었으며, 거래승수와 증거금 등에서 일

부 차이가 존재함.

우선 거래승수가 10배이므로, 개별주식선물 1계약 = 개별주식 10주로 계산됨. 가격 표시방법과

호가 단위 역시 주식거래 방식을 준용하였음. 위탁증거금은 거래대금의 18%이며, KOSPI200 선

물의 15%에 비해 상향조정 되었음. 가격제한폭이 15%이기 때문에, 극단적인 기초자산 가격의

급변동이 발생할 경우 개별주식선물의 유지증거금 12%를 상회할 수 있음. 호가 한도수량과 임의

적인 거래 중단조치(Circuit break) 역시 KOSPI200 선물거래와 상이한 조건이 적용됨.

표 2. 개별주식선물과 KOSPI200 선물의 거래제도 유사점 (1)

항목 개별주식선물 KOSPI200 선물

거래승수 10배 50만원

상장월물 3, 6, 9, 12월물 좌동

최종 거래일 결제월의 두번째 목요일 좌동

최종 결제방법 최종거래일 대상자산의 종가와의 차이 현금정산 좌동

호가가격 단위 현물 호가 단위의 ½ 0.05pt

호가 공개범위 매도/매수 연속 10개 우선호가 수량 매도/매수 연속 5개 우선호가

가격 표시방법 원 Pt

가격 제한폭 기준가격 상하 15% 기준가격 상하 10%

증거금율 유지증거금 12%, 위탁증거금 18% 유지 10%, 위탁 15%

결제시한 T+1일 좌동

스프레드 거래 1, 2, 3 스프레드 거래 좌동

자료: 증권선물거래소

표 3. 개별주식선물과 KOSPI200 선물 거래의 유사점 (2)

항목 개별주식선물 K200 Futures

거래 시간 09:00 ~ 15:15 (최종거래일 09:00 ~ 14:50) 좌동

호가 접수시간 08:00 ~ 15:15 (최종거래일 08:00 ~ 14:50) 좌동

호가 종류 지정가, 시장가, 조건부지정가, 최유리지정가 좌동

호가 한도수량 5,000계약 1,000계약

Circuit break 전체 주식시장의 매매거래 중단시 괴리율 상하 5% & 가격 상하 5%

기초주권의 매매거래 중단,정지시

지수선물 CB 발동시 주식선물 거래중단 없음

기본 예탁금 고객별로 차등 적용 좌 동


주식관련 장내파생상품

시장의 1차적인 완비

거래승수, 위탁증거금,

가격제한폭 등에서 차이

Derivatives Issue

4

호가 단위의 경우, 단일 기초자산을 거래하는 KOSPI200 선물은 기초자산의 표시방법(pt)과

1tick(호가 단위) = 0.05pt의 기준을 적용할 수 있지만, 개별주식선물은 종목별로 가격 수준이

상이하기 때문에, 기초자산 가격의 수준에 따라 호가 단위를 구분함.

이에 따라 호가 단위의 구분 기준가격에 근접해 있는 개별주식선물의 경우, 호가 단위의 변동에

따른 bid-ask spread 충격을 고려해야 함. 또한 호가 단위가 250원이 적용되는 POSCO와 현대

중공업, LG전자와 SK텔레콤의 호가 단위와 현재 가격의 비율을 보면, 가격이 낮은 LG전자와

SK텔레콤의 1호가단위의 수익률이 POSCO와 현대중공업의 2배 가까이 나타남.

표 4. 개별주식선물의 호가단위 구분

선물 가격 주식시장 호가 단위 (적용 종목) 개별주식선물 호가단위

5,000원 미만 5원 (-) 5원

5,000원 ~ 10,000원 미만 10원 (-) 5원

10,000원 ~ 50,000원 미만 50원 (LGPL, 한국전력, KT, 하나금융, 우리금융) 25원

50,000원 ~ 100,000원 미만 100원 (신한지주, 국민은행, 현대차, KT&G) 50원

100,000원 ~ 500,000원 미만 500원 (POSCO, 현대중공업, LG전자, SK텔레콤) 250원

500,000원 이상 1,000원 (삼성전자, 신세계) 500원

참고: 4월 15일 현재


표 5. 개별주식선물 가격과 호가단위 비교

종목 현재가 (원) 호가단위 (원) 호가/현재가 (%)*

삼성전자 658,000 500 0.08

POSCO 452,000 250 0.06

국민은행 65,900 50 0.08

신한지주 54,700 50 0.09

현대중공업 369,000 250 0.07

LG전자 133,000 250 0.19

현대차 80,500 50 0.06

SK텔레콤 196,500 250 0.13

한국전력 31,400 25 0.08

LG디스플레이 41,300 25 0.06

KT 49,300 25 0.05

하나금융지주 47,500 25 0.05

신세계 630,000 500 0.08

KT&G 77,700 50 0.06

우리금융 19,400 25 0.13

참고: 4월 15일 기준, *은 1 호가단위의 현재가 대비 수익률로 표시


호가 단위, 종목별

주가수준에 따라 차등화

주가 수준에 따라

1호가단위의 수익률

차이발생

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

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효율적인 증거금 운용 필요

KOSPI200 선물옵션 계좌를 이용하여 개별주식선물을 거래할 수 있음. 다만 KOSPI200 선물옵

션 거래에 소요되는 증거금과 개별주식선물의 증거금이 별도로 징수된다는 점에서, KOSPI200

선물옵션 거래자가 개별주식선물 거래를 하기 위해서는 효율적인 증거금 운용이 필요할 것임.

또한 개별주식선물 15개 종목은 상관관계가 높은 종목 상호간에 증거금의 상쇄(trade-off)가

가능하기 때문에, 증거금 관리를 위한 Basket 매매 또는 종목간 Long/Short 매매를 통한 증거

금 최적화가 가능할 것임.

예를 들어 KOSPI200 선물과 STAR선물을 각각 반대방향으로 미결제약정을 보유하였을 경우에

는 한편의 증거금이 50% 상쇄됨. 그러나 KOSPI200 선물과 삼성전자 선물을 각각 반대방향으

로 보유하더라도 각각의 증거금을 납부해야 함. 다만 국민은행 선물과 신한금융지주 선물을 각각

반대방향으로 보유할 경우에는 한편의 증거금에서 30%의 상쇄를 받을 수 있음. 또한 Class

group 별로 증거금의 상쇄율이 다르게 적용되기 때문에, 투자자금의 운용에 있어 증거금에 대한

치밀한 관리가 필수적임.

표 6. 주가지수 및 개별주식 상품별 증거금 구조

Product group

Class Group

증거금률

(%)

스프레드

증거금

최소

증거금

상쇄율

(%)

주가지수 IP 1 KOSPI200 15 150만원 5만원

STAR 15 75만원 1만원50

주식 SP1 SKT, KT 20

SP2 국민, 신한, 우리, 하나 30

SP3 현대차, (기아차) 30

SP4 삼성전자, LG전자 20

SP5 한전, (가스공사) -

SP6 POSCO, (현대제철) -

SP7 ~ KTG, 신세계, 현대중공업, LGD

18 일정률 일정률

-

참고: SP 7 이상부터는 각 개별주식선물간 증거금의 상쇄가 이루어지지 않음.

( )의 종목은 개별주식옵션만 상장되어 있는 기초자산임


미결제약정 보유한도

상장 주식을 대상으로 한 주식선물거래이므로 특정 투자자가 특정 종목에 대한 선물 미결제약정

을 대량으로 보유할 경우에는, 주식선물의 결제가 현금결제방식을 취하더라도 막대한 주식선물의

보유량으로 해당 주식의 주가 움직임에 일정한 영향력을 행사할 가능성이 존재함.

이 때문에 증권선물거래소는 계좌당 미결제약정을 보유할 수 있는 한도를 ‘상장주식수의 0.3%에

해당하는 규모’로 제한을 두었음. 참고로 계좌당 미결제약정의 제한규모를 2008년 3월 종목별

일평균 거래량과 비교하면, 유동성이 풍부한 일부 종목을 제외할 경우 평균 1.2배 수준에 달함.

KOSPI200 선물옵션

계좌에서 개별주식

선물거래가 가능

종목간 증거금 상쇄 가능

Class group별로

증거금 상쇄율 상이

대규모 미결제약정 보유에

따른 시장충격 고려해야

계좌당 미결제약정 제한규모

= 상장주식수의 0.3%

Derivatives Issue

6

표 7. 개별주식선물 미결제약정 보유한도

종목명

미결제약정

제한계약

3월 일평균

거래량 (주)

거래량/

제한약정 (배)

종목명

미결제약정

제한계약

3월 일평균

거래량 (주)

거래량/

제한약정 (배)

삼성전자 44,000 496,864 1.13 LGD 107,000 4,602,345 4.3

POSCO 26,000 367,758 1.41 SK텔레콤 24,000 268,286 1.11

현대중공업 22,000 349,104 1.58 한국전력 192,000 2,205,570 1.15

국민은행 100,000 2,476,518 2.47 KT 83,000 793,223 0.95

신한지주 118,000 1,507,627 1.27 하나금융 63,000 885,854 1.4

LG전자 43,000 1,171,215 2.72 신세계 5,000 62,759 1.25

현대차 65,000 2,141,637 3.29 KT&G 43,000 400,187 0.93

우리금융 241,000 2,697,930 1.12


수급 전망

초기 개별주식선물시장에 참여가 가능한 투자자 그룹은 1) KOSPI200 선물옵션 거래 중인 일반

개인투자자 일부 2) 증권사 상품운용 3) 신규 참여 개인투자자 4) 일부 외국인투자자 등으로 예

상됨. 기관투자자의 경우 유동성 확보와 가격 형성의 안정화 등을 관찰하면서 점진적으로 시장에

진입할 것으로 예상됨.

우선 KOSPI200 선물옵션 거래 중인 일부 개인투자자의 입장에서는 거래비용의 절감과 높은 가

격 변동성 측면에서 개별주식선물에 대한 관심을 보일 것으로 예상됨. 일단 KOSPI200 선물의

1계약당 소요되는 증거금은 15% 현금증거금을 기준으로 최근 가격 수준에서 약 1.2억원이 소요

됨. 반면 15개 종목 중 가장 높은 주가를 기록하고 있는 삼성전자의 경우 최근 18% 현금 증거

금을 적용하더라도 1계약당 120만원에 불과함. 종목별 변동성이 주가지수의 변동성에 높은 것

역시 투기적 성향의 투자자를 유인하는 변수로 작용할 것임.

또한 2007년 현재 KOSPI200 선물시장에서 개인투자자들이 차지하는 비중은 36.0%에 불과함.

2004년 54.0%를 정점으로 빠르게 비중이 감소하고 있음. 상대적으로 전문투자자인 외국인투자

자와 증권사 상품운용이 시장을 장악하고 있음. KOSPI200 선물시장에서 주도권을 상실하고 있

는 개인투자자 입장에서 개별주식선물시장은 그야말로 ‘Blue Ocean’이므로, 적극적인 시장참여

가 예상됨.

증권사 상품운용은 초기 가격형성의 불완전성을 차익거래 등의 매매기회로 활용할 것임. 물론 유

동성 공급자 역할을 맡은 증권사의 시장 조성도 증권사 매매로 포함될 것이지만, ELW의 LP와

같은 적극적인 유동성 공급기능을 기대하기 어렵다는 점에서, 증권사 매매는 대부분 상품의 투기

적 매매 또는 차익거래 등으로 이루어질 것임.

개인투자자와 증권사

상품운용, 일부 외국인투자자

중심으로 초기시장 형성할

듯

거래비용의 절감으로

KOSPI200 선물시장의

개인투자자들 일부가

이동할 듯

개인투자자,

개별주식선물시장이 새로운

Blue Ocean

증권사, 가격형성의

불완전성을 차익거래 기회로

삼을 듯

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

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그림 2. KOSPI200 선물시장 투자자별 거래비중

참고: 금액기준


외국인투자자의 개별주식선물에 대한 시각은 아직 회의적임. 선진국 자본시장에서 개별주식선물

시장이 성공한 사례가 미미하기 때문에 성공적인 정착에 대한 기대가 낮은 편임. 또한 국내 개별

주식옵션 시장이 전혀 유동성을 확보하지 못하고 있기 때문에 개별주식선물의 헤징 수단이 충분

하지 않다는 점도 개별주식선물시장에의 적극적인 참여를 꺼리는 이유임. 더구나 헤지펀드의 경

우 Prime Broker를 통해 주식 매도를 위한 대차가 이미 가능하기 때문에, 초기 불안정한 개별주

식선물시장에 참여할 필요성을 크게 느끼지 못하고 있음.

다만 외국인투자 제한종목 또는 비정상적인 가격형성으로 인한 차익거래 발생 기회가 빈번하게

나타날 경우에는 소극적으로 참여할 가능성이 있는 것으로 보임.

마지막으로 신규 참여 가능한 개인투자자들로서, 가장 현실적으로 접근이 가능한 투자자는 현재

ELW 거래를 하고 있는 투자자들임. ELW시장이 꾸준한 성장을 하고 있지만, 일부 개인투자자들

의 경우 여전히 ELW 프리미엄의 적정성 여부와 유동성공급자(LP)의 기능에 대해 의구심을 갖

고 있음. 반면 개별주식선물은 대상 기초자산의 주가 흐름과 거의 일치하는 가격 행태를 보이기

때문에, 가격의 투명성 측면에서 ELW에 비해 우위를 보일 것임. 또한 개별주식선물 역시 레버리

지 기능(5.5배)을 내포하고 있기 때문에, 투기적 거래를 추구하는 ELW 투자자들의 성향과 일치

하는 분이 존재함. 따라서 ELW 투자자의 일부가 개별주식선물시장에 진입할 것으로 예상됨.

결국 개별주식선물시장은 올해 말까지 개인투자자와 증권사 상품 운용이 주도적인 위치에서 투

기적 거래행태를 보일 것임. 기관투자자와 외국인투자자의 시장진입은 올해 후반부터 점진적으로

이루어질 것임.

외국인투자자, 소극적인

시장참여 기대

ELW 투자자의

개별주식선물로의 이동

가능성

올해는 개인과 증권사의

주도적인 시장 예상

32.28

36.00

25.75

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

증권 투신 개인 외국인

(%)

Derivatives Issue

8

세계는 한국을 주목하고 있다

현재 전 세계적으로 개별주식선물이 가장 활발하게 거래되고 있는 시장은 남아프리카 공화국

(JSE)와 인도(NSE)임. 이들 거래소에서 거래된 개별주식선물 계약수는 상위 5개 거래소 거래

량의 75%에 달해, 이들 거래소가 전 세계 개별주식선물시장의 거래를 주도하고 있는 것임.

한편 Tier-2 그룹으로 유럽권 거래소가 차지하고 있으며, 아시아권에서는 개별주식선물이 상장

된 국가가 호주 이외에는 전무한 상태임. 이 때문에 금번 한국에서 상장되는 개별주식선물은 전

세계적으로 주목을 받고 있음.

이미 KOSPI200 선물옵션시장의 성공을 바탕으로 ELW 시장이 개설 2년 만에 세계 4위의 수준

으로 성장했으며, 주가연계증권(ELS)의 폭발적인 증가 등을 고려하면 국내 투자자들의 파생상품

에 대한 이해도가 매우 높은 상태임. 더구나 한국 자본시장의 경쟁력이 전 세계의 상위권이라는

점에서, 한국에서의 개별주식선물 성공은 여타 주변 국가로의 전파를 촉진할 수 있는 계기로 작

용할 것이기 때문임.

표 8. 2007년 개별주식선물 거래량 상위 5개 거래소

거래소 2007년 거래량 (계약) 2006년 거래량 (계약) 증가율 (%)

JSE 265,040,263 69,663,332 280.5

National Stock Exchange of India 179,324,970 100,430,505 78.6

Euronext.liffe 75,890,097 29,515,726 157.1

Eurex 52,454,783 35,589,089 47.4

BME Spanish Exchanges 21,294,315 21,120,621 0.8

자료: WFE

남아공과 인도가 전 세계

개별주식선물시장을 주도

아시아에서는 개별주식선물

거래 미미

한국, 기존 파생상품시장의

성공을 바탕으로

개별주식선물의 성공적인

안착 기대

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

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“Short”의 재발견: 개별주식선물의 매도거래

주식에서의 매도

일반적인 주식거래에서 ‘매도’는 기본의 보유 종목을 ‘이익실현(trailing stop)’ 하거나 ‘손절매

(Stop loss)’ 하는 것으로 구분됨. 매입 당시에 비해 주가상승으로 이익실현을 취하고 다른 종목

으로 교체하는 것도 ‘이익실현’ 주식매도에 포함될 것임. 또한 주식 매도는 해당 주식에 대한 배

당청구권과 주총에서의 의결권을 타인에게 이전하는 행위임.

한편 일반적인 주식매도 거래 이외에 특수한 매도거래, 즉 ‘공매도(Short Sale)’는 보유하지 않

은 종목을 매도해야 하기 때문에, 주식의 대차거래가 개입하게 됨. ‘공매도’는 특정 목적

(Long/Short 거래, 차익거래 등)을 달성하기 위해 수행되는 거래이므로, 거래 주체의 제한과 거

래시점의 제약이 존재함. 다시 말해 매도거래를 통한 주가의 ‘음(-)의 수익률’ 구간을 수익의 원

천으로 활용하기에는 제약이 따르는 것임

주식의 매도거래는 결국 해당 주식의 권리를 포기하는 대신 수익 또는 손실제한을 위해서, 그리

고 특정한 투자전략의 실행을 위해서 이루어짐. 따라서 적극적인 매도거래를 통해 주가 변동의

모든 구간을 수익의 원천으로 활용하지 못한 채 제한적인 수준에 그치는 것임.

개별주식선물의 매도

선물거래의 매도는 기초자산의 가격 하락을 아무런 제약없이 시세차익의 원천으로 활용할 수 있

음. 더구나 선물거래의 결제방식이 실물 인수도가 아닌 현금 차액정산일 경우에는 해당 기초자산

을 보유하지 않더라도 매도거래가 가능함.

더구나 보유하고 있는 기초자산을 매도하지 않고도 해당 기초자산의 비중을 줄이는 것이 선물의

매도거래로 가능함. 따라서 기존 보유 주식의 의결권이나 배당청구권을 그대로 간직한 채 해당

주식에 대한 매도 효과를 얻을 수 있다는 점은 주식 투자자에게 매우 획기적인 사건임.

기존 주가지수선물거래 역시 매도거래가 가능하지만, 개별 주식에 대한 간접적인 매도거래라는

점에서 제한적인 효과를 거둘 뿐임. 반면 금번 개별주식선물의 도입은 주식 투자에 있어 ‘Short’

의 재발견과 같은 획기적인 사건임.

한편 ‘공매도’와 주식선물의 매도거래를 비교하면, 거래 비용 측면에서 주식선물이 자금활용 측면

에서 유리함. 공매도를 위한 대차거래 비용과 세금, 그리고 개별주식선물에 내재된 레버리지 기

능으로 인해 개별주식선물의 매도거래가 유리함. 즉 ‘공매도’의 경우 최대 수익이 매매수수료를

제외한 주가 하락분에 그치지만, 개별주식선물은 가격 하락분 대비 실제 투자금액(증거금)의 수

익임. 또한 ‘공매도’를 위한 주식 대차거래가 이루어질 경우 대차거래 수수료와 주식매도에 따른

거래세까지 고려하여야 함. 명목금액 상으로는 동일한 수익임에도 불구하고 거래비용과 투자자금

을 감안할 경우, 개별주식선물의 투자 수익률이 월등하게 높음.

제약없는 매도거래,

선물시장의 매도

의결권과 배당을 보유한 채

주식 매도의 효과 얻어

개별주식선물,

'Short'의 재발견

주식 공매도에 비해

투자수익률과 거래비용

측면에서

개별주식선물 매도가 유리

주식매도는 이익실현 또는

손절매 중 하나, 배당과

의결권을 이전하는 행위

공매도, 제약이 많은 적극적

매도의사

주가변동의 모든 구간을

수익원천으로 활용하지

못하는 주식투자

Derivatives Issue

10

표 9. 주식 공매도와 주식선물 매도의 수익률 비교

(원, %) 주식 공매도 개별주식선물 매도 비고

초기 가격 100,000 100,000 주가와 선물가격 동일 가정

주수 10주 1계약 개별주식선물 거래승수 10배

하락 가격 900,000 900,000

수익 100,000 100,000

매매수수료

3,200 100 주식매도세금 및 수수료 0.32%,

선물매도수수료 0.01%

대차수수료 8,333 - 연 대차수수료 5.0%

재투자수익 8,333 - 대출이자율 5.0%

순수익 96,800 99,900 수익 – 수수료 - 재투자수익

투자금 대비 수익률 (%) 9.68 55.5 선물 위탁증거금 18% 적용

참고: 대차거래 통한 공매도, 투자기간 2개월, 주식매도 수수료에는 세금포함

자료: 삼성증권

Cost - Average 효과: hedging의 단계적 실행

적립식 투자는 등락을 보이는 주가의 평균 가격에 투자함으로써, Cost-average 효과를 얻기 위

한 투자방식의 하나임. 주가가 상승하는 국면에서는 적립식 투자의 수익률이 열위이지만, 주가가

하락하는 국면에서는 주가 하락분에 비해 상대적으로 우위를 점하게 됨.

그럼에도 불구하고 적립식 투자는 현재의 주가 하락분을 일정 기간 후에는 반영할 수 밖에 없다

는 점에서, 주가 하락에 따른 수익률 저하를 완전하게 회피할 수 없음. 이때 개별주식선물의 매

도를 주가 하락국면에서 활용할 경우에는 주가 하락에 따른 가치 감소의 위험을 회피하고 오히려

추가적인 수익을 얻을 수 있음. 하단의 그림에서 적립식 투자의 수익률이 감소하는 시점에서 일

별 주가 변동에 대해 20%의 개별주식선물 매도 헤지를 병행할 경우, 기초자산 가격의 하락에도

불구하고 안정적인 수익을 기대할 수 있음.

그림 3. 적립식투자와 적립식투자&선물매도

참고: 적립식 투자는 10일 이동평균으로 가정, 선물매도는 일별 주가 변동분의 20%를 매일 매도,

선물매도 시작은 적립식 투자의 수익률이 감소하기 시작하는 시점


적립식투자 - Cost-average

효과 추구

적립식투자, 주가 하락위험을

완전하게 헤징못해

적립식투자 +

선물매도헤징으로 안정적

수익 추구가능

90

95

100

105

110

115

1 11 21 31 41 51 (기간)

(%)

주가

적립식

적립식+

선물매도

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

11

대차잔고와 개별주식선물

2008년 3월말 현재 KOSPI 구성종목에 대한 대차잔고는 29.4조원, 6.2억주에 달하는 것으로 알

려짐. 증권예탁결제원의 2008년 1분기 대차거래 관련 보도자료에서는 1분기에 증권예탁결제원

을 통해 이루어진 주식 대차거래가 26.5조원, 6.2억주를 기록한 것으로 나타남. 또한 주식대차거

래 중 체결수량의 94.9%, 체결금액의 93.8%가 외국인에 의한 거래였음. 내국인의 대차거래가

미진한 것은 대차거래 비용뿐만 아니라 대차거래를 수익원(대여자) 또는 투자수단(차입자)으로

활용하지 못하는 시장 인식 때문이기도 함.

한편 개별주식선물의 도입으로 대차거래가 위축될 가능성은 낮은 것으로 판단됨. 우선 개별주식

선물의 대상종목이 15개에 그치는 반면, 대차거래는 현재 460여 종목에 달할 정도로 광범위하게

이루어지고 있으며, 외국인의 대차거래가 주로 Prime broker의 수익사업으로 이루어지고 있기

때문임.

국내 대차거래는 외국인 주도로 향후 2~3년간 현 수준에 비해 100% 이상 증가할 것으로 보이

며, 개별주식선물은 그동안 대차거래에서 소외된 국내 기관투자자의 참여가 점진적으로 이루어질

것임. 따라서 대차거래 시장과 개별주식선물시장은 향후 2~3년간 동반 성장할 것으로 전망됨.

참고로 올해 4월 15일 현재 KOSPI 구성종목의 대차잔고는 31조 2,750억원이며, 개별주식선물

기초자산 15개 종목의 대차잔고 합계는 12조 8,740억으로, KOSPI 전체에서 41.1%의 비중을

차지하고 있음. KOSPI200 구성종목의 대차잔고는 29조 3,710억원으로, 15개 종목의 대차잔고

는 전체의 43.8%를 차지함.

표 10. 개별주식선물 기초자산의 대차잔고 현황

(천주) 3월말 2월말 2007년 연말 2007년 10월말

삼성전자 2,455 2,254 1,906 1,962

POSCO 6,927 5,381 5,365 5,223

국민은행 8,113 9,683 17,911 14,472

신한지주 6,830 7,018 7,253 18,399

현대중공업 3,748 4,108 2,037 2,477

SK텔레콤 971 724 586 505

한국전력 9,342 6,042 3,828 5,310

현대차 24,765 26,860 17,946 15,072

LG필립스LCD 16,086 17,679 11,894 21,212

KT 2,008 1,938 1,716 1,277

하나금융지주 2,923 3,838 5,012 2,564

KT&G 1,704 1,515 1,817 3,341

LG전자 11,274 11,452 7,508 8,989

신세계 512 500 549 363

우리금융 12,427 16,198 7,805 8,965

참고: 3월말 현재

자료: 증권전산, 삼성증권

2008년 1분기 대차거래

26.5조원 중 93.8%가

외국인에 의한 거래

개별주식선물 도입에도

불구하고 대차거래는 성장세

이어갈 것

대차거래 소외된

국내 투자자의 개별주식선물

활용 기대

15개 종목의 대차잔고,

KOSPI 전체 대차잔고의

41.1%

Derivatives Issue

12

Momentum거래와 Hedging

Momentum Player

모멘텀 거래는 투기거래(Speculation)에 해당하는 것으로, 자산의 보유와는 무관하게 주가 변동

의 위험을 감수하면서 시세차익을 얻고자 하는 투자전략임. 개별주식선물을 활용한 모멘텀 거래

는 각 기업의 펀드멘털 지표의 변화에 따라 Market Timing 형태의 적극적인 주식투자를 하는

것과 다를 바 없음. 또는 기술적인 접근으로 해당 주식의 과매도 또는 과매수 시점에서

Contrarian approach를 하는 것 역시 개별주식선물에도 적용 가능함.

기관투자자 입장에서는 보유 주식의 모멘텀 변화에 따라 해당 주식의 비중을 조절하는 수단으로

개별주식선물을 활용할 수 있음. 펀드멘털 지표의 개선/악화가 예상되거나 시장 대비

overweight / underweight 조정을 위해 실물 주식을 시장에서 매입/매도할 수 있지만, 대형 기

관 투자자의 경우 포지션 노출 또는 추종매매를 유발할 가능성에 매매 제약을 받을 수 있음. 반

면 보유 주식을 유지한 채 해당 개별주식선물로 매도/매수 미결제약정을 취득하여 실질적인 비중

조절을 수행할 수 있음. 특히 주식거래에서 매도의 제약을 벗어날 수 있는 개별주식선물의 매도

거래가 모멘텀 거래의 중요한 비중을 차지할 것임.

개별 기업의 모멘텀 약화를 이용하여 매도 위주의 거래전략을 추구하는 헤지펀드의 사례를 보면,

개별주식선물을 활용하여 새로운 수익구조를 창출할 수 있음. Hedge Fund Index를 제공하는

Credit Suisse / Tremont 사의 정의에 따르면, Hedge Fund의 투자유형 중 ‘Dedicated Short

Bias 투자전략은 매수비중에 비해 매도비중이 높은 포트폴리오를 유지하면서, 개별 기업에 대한

리서치를 통해 주로 Cash flow 창출이 취약한 종목을 대상으로 대차거래를 통한 공매도나 주식

선도거래(Equity Forward) 전략을 취하는 것임.

이에 해당하는 Hedge Funds는 Credit Suisse / Tremont 사의 분류에서 10여개 내외로 소수이

며, 성과는 최근 6개월 동안 S&P500이 -12.4%의 약세를 기록한 반면 Short Bias 유형은

+18.2%의 높은 수익을 기록함. 주식시장의 약세국면에서 모멘텀 거래로서의 매도 위주의 투자

전략이 높은 성과를 발휘하는 것을 확인할 수 있음. 따라서 개별주식선물의 매도거래를 모멘텀

거래의 주요 활용수단으로 적용할 경우, 주가 하락국면에서 ‘+알파’를 창출할 수 있음.

표 11. Dedicated Short Bias 헤지펀드 투자전략의 성과

투자성과

Dedicated Short Bias

(달러)

Credit Suisse/Tremont Hedge Fund Index

(달러)

S&P 500

(달러)

3개월 9.83% (2.01%) (9.44%)

6개월 18.21% 0.34% (12.46%)

1년 14.58% 6.73% (5.08%)

3년 연평균 3.60% 10.22% 5.85%

5년 연평균 (3.94%) 10.85% 11.32%

참고: 2008년 3월말 현재

자료: Credit Suisse / Tremont, 삼성증권

개별주식선물의 모멘텀 투자,

일반 주식투자의

Market timing과 같은 접근

Dedicated Short Bias

Hedge Fund

보유 주식비중의 조절을

위해 개별주식선물 활용

최근 6개월간

Dedicated Short Bias는

+18.2% 성과,

S&P500은 -5.08%

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

13

다양한 Momentum: CDS premium

모멘텀 거래의 판단 지표로 각 기업의 펀드멘털 지표와 기술적인 과매도/과매수 신호 등은 물론

해당 기업에 대한 CDS(Credit Default Swap)의 프리미엄 추이도 활용할 수 있음. CDS 프리미

엄은 해당 기업의 신용위험 수준을 평가할 수 있는 척도로서, 프리미엄의 상승은 신용위험의 증

가로 CDS 거래를 위한 비용이 상승하는 것을 의미함. 특히 한국의 경기 상황에 대한 평가가 동

시에 반영되기 때문에, 한국 주식시장에 대한 종합적인 평가지표의 하나로 활용될 수 있음.

특정 기업의 CDS 프리미엄이 이전의 추세에 비해 급등할 경우에는, 해당 기업의 신용위험 또는

한국 주식시장에 대한 부정적인 시각이 높아지는 것을 의미하므로, 해당 기업에 대한 비중을 축

소하는 모멘텀으로 활용할 수 있음. 반면 CDS 프리미엄의 하락 반전은 투자자의 불안감이 완화

되고 있음을 의미하는 것이므로, 해당 기업에 대한 매수비중을 높이는 계기로 작용할 수 있음.

특히 단수한 과매도 상태에서의 기술적 반등과 펀드멘털 지표의 개선을 반영하는 시점과는 시차

가 발생할 수 밖에 없지만, CDS 프리미엄의 변동은 주가와 펀드멘털 지표 사이의 gap을 메울 수

있는 보조지표임.

한국 국채의 CDS 프리미엄 추이를 보면, 지난 2007년 7월 CDS 프리미엄이 급반등한 시점에서

국내 주식시장은 1차 경고를 받은 상태임. 이후 연말까지 CDS 프리미엄의 상승이 이어지면서,

한국 금융시장에 대한 불안감이 반영되기 시작함. 올해 3월 CDS 프리미엄이 2007년 이후 최고

치를 기록하는 시점에서 국내 주식시장은 큰 폭의 급락을 기록하기도 하였음.

한편 CDS 프리미엄의 추이는 대체로 비가역적(非可逆的)인 성향을 보이기 때문에, 급등한 CDS

프리미엄이 이전 수준으로 회귀하는 것은 해당 기초자산의 펀드멘털이 확연하게 개선된 이후에

이루어짐. 즉 KOSPI200의 역사적 변동성이 올해 들어 하향 안정화되고 있으며 국내 주식시장

역시 지난 해 CDS 프리미엄이 급등하기 직전 수준에 있지만, CDS 프리미엄은 지난 연말 수준에

서 유지되고 있음.

CDS 프리미엄, 모멘텀

지표의 하나로 활용 가능

CDS 프리미엄의 상승/하락,

해당 기업에 대한 비중

조절의 계기

한국 CDS 프리미엄,

지난 해 7월

이미 주식시장에 경고

CDS 프리미엄,

비가역적(非可逆的) 성향

그림 4. 한국CDS와 KOSPI200 추이

0

30

60

90

120

150

180

07년 1월 07년 6월 07년 11월 08년 4월

100

140

180

220

260

300

KOSPI200 (우측)

CDS Premium (좌측)

(bp) (pt)

자료: 국제금융센터, 증권선물거래소, 삼성증권

그림 5. 한국 CDS와 KOSPI200 역사적 변동성 추이

0

20

40

60

80

100

120

140

07년 1월 07년 6월 07년 11월 08년 4월

0

10

20

30

40

50

60

KOSPI200 역사적 변동성 (우측)

CDS Premium (좌측)

(bp) (%)

참고: 역사적 변동성은 Garch 모형으로 산출

자료: 국제금융센터, 증권선물거래소, 삼성증권

Derivatives Issue

14

아래의 표에서는 2008년 들어 한국물 CDS 프리미엄이 모두 상승하였지만, 전기말 대비하여 현

재는 큰 폭의 하락을 기록한 상태임. 한국 주식시장의 반등과 글로벌 신용경색의 완화로 CDS 프

리미엄이 하향 안정된 것으로 평가할 수 있음.

표 12. CDS 프리미엄 수준과 변동폭

(bp) T일 전기말 대비 전년말 대비

KOREA(5yr) 82 (15) 37

국민은행 152 (23) 78

우리은행 188 (42) 78

신한금융 179 (56) 90

삼성전자 91 (20) 55

한국전력 114 (34) 75

POSCO 93 (19) 55

KT 103 (34) 52

현대차 275 (55) 162

참고: 5년만기 중간값 (mid price), 4월 11일 기준

자료: 국제금융센터

위험회피자 - Hedger

개별주식에 대한 직접적인 Hedging 성과를 얻을 수 있다는 점에서, 기관투자자 중심으로 개별주

식선물의 활용이 기대됨. 또한 운용 포트폴리오의 종목별 비중 조절 또는 종목의 베타조정 헤징

을 위해 개별주식선물을 활용할 수 있음.

예를 들어 상장 예정인 15개 기초자산에 대한 기관투자자의 매매현황을 보면, 2007년 이후 현재

까지 국내 기관투자자는 주요 종목에 대해 매수우위를 유지하였음. 그러나 일부 종목은 지난 해

평균 주가에 비해 저조한 실적을 기록하고 있어, 해당 종목의 평가손이 발생한 것으로 추정됨.

해당 종목의 가격 하락위험을 회피하거나 완화할 수 있는 수단의 하나가 개별주식선물을 이용한

매도 헤지거래임.

표 13. 2007년 이후 종목별 투자자 순매수 현황과 주가성적

(십억원, %) 외국인 증권 보험 투신 연기금 주가 성적

삼성전자 (2,742) 296 355 342 924 14.4

POSCO (7,145) 435 217 1,249 602 (13.9)

국민은행 (704) 177 92 (429) 333 (8.9)

신한지주 (250) 165 217 119 406 0.3

현대중공업 (1,975) 165 33 555 123 (1.2)

SK텔레콤 (505) 393 54 (340) 59 (7.0)

한국전력 (252) 131 (75) (698) (30) (19.3)

현대차 (1,859) 53 178 775 319 14.5

LG필립스LCD (653) 41 263 894 427 (5.5)

KT (209) 52 30 (171) 189 7.4

하나금융지주 (540) 52 (1) 281 219 4.3

KT&G (502) 56 34 (272) 26 5.8

LG전자 (818) 14 147 1,204 199 50.5

신세계 (442) 83 85 443 186 (1.1)

우리금융 354 139 49 80 (67) (4.0)

참고: 2007년 1월2일~2008년 4월 15일, 주가성적은 52주 평균주가와 4월 15일 종가의 비율


주요 종목에 대한 국내

기관투자자의 매수우위,

일부 종목은 평가손 상태

2008년 2분기 들어 한국물

CDS 프리미엄 하락반전

기관투자자의 주요 활용방안

- Hedging

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

15

Dynamic Hedging - Put options의 델타 복제

개별 주식에 대한 동적 헤징을 해당 개별주식선물로 실행할 수 있음. 동적 헤징의 방법 중에서

투자 기간에 해당하는 장기 Put options을 보유한 것으로 가정하고, Put options의 delta를 개별

주식선물로 복제를 할 수 있음. 즉 주식 보유와 장기 put options 매입의 포트폴리오를 구축하는

것이며, Put options의 delta를 개별주식으로 복제하여 실제로는 주식 보유와 개별주식선물 매도

의 포트폴리오를 구성하는 것임. 주가 하락시에는 Put options의 delta가 상승함에 따라 선물 매

도 계약수를 늘리고, 주가 상승시에는 반대로 Put options의 delta가 하락함으로 선물 매도 계약

수를 줄이는 것임. 이 전략은 주가 상승시 Put options의 가치가 감소하므로, 보유 주식의 상승

분을 향유할 수 있으며, 주가 하락시에는 Put options의 주가 방어로 인해 포트폴리오의 가치가

하락하는 것을 막아주게 됨.

예를 들어 삼성전자의 2006년 1월부터 2007년 12월까지의 주가 흐름에 대해 2년간 장기 Put

options을 보유한 것으로 가정하고, 해당 Put options의 delta를 삼성전자 선물로 복제하는 포트

폴리오를 구축한 결과를 아래의 그림에서 확인할 수 있음. 실제 주가 흐름에 비해 헤지된 포트폴

리오의 수익률이 안정적이며, 포트폴리오의 분산 역시 삼성전자 보다 낮은 수준임. 다만 헤징을

위한 개별주식선물의 거래비용이 수반된다는 점에서, 추가적인 현금지출이 불가피함.

장기 투자자 입장에서 주식시장의 조정이 장기화될 경우, 주식과 채권의 배분비율 조정은 물론

해당 주식에 대한 장기 헤징전략을 개별주식선물로 활용할 수 있을 것임.

그림 6. 삼성전자에 대한 동적헤징 결과

참고: 2006년 1월~2007년 12월, 삼성전자 1.0만주에 대한 헤징 성과

행사가격은 2006년 1월 삼성전자 가격의 100%(ATM), 변동성은 30일rolling EWMA를 적용

무위험 이자수익률은 91일물 CD금리 적용, 선물가격은 이론 선물가격으로 대체함


개별주식선물을 이용한

동적 헤징

- Put options의 delta를

개별주식선물로 복제

삼성전자 2년간의

주가흐름에 대한 동적헤징

시뮬레이션

개별주식선물의 유용성

확인가능

5,000

5,500

6,000

6,500

7,000

7,500

0 100 200 300 400 500

삼성전자+Put매수

삼성전자

(백만원)

(기간)

Derivatives Issue

16

M&A Player

개별주식선물의 대상 기초자산이 증가할 경우, M&A 이슈가 걸린 해당 주식에 대해 당사자 또는

제 3자가 시세차익 또는 M&A 실패에 따른 헤징을 위해 개별주식선물을 활용할 가능성도 제기

할 수 있음. 또한 M&A 차익거래 과정에서 매도 대상 기업의 개별주식선물을 적용할 수 있음.

제 3자, 특히 White Knight(백기사) 입장에서는 지원 기업의 지분을 취득하면서, 해당 지분에

대한 적절한 헤징 수단을 확보하지 못하는 경우가 존재함. 이에 따라 지원 기업의 주가가 하락할

경우, 보유 지분의 평가손실을 감수해야 하는 상황이 발생할 수 있음. 따라서 해당 기업의 개별

주식선물이 존재할 경우에는 White Knight가 보유 지분의 평가손을 헤징하기 위해 개별주식선물

을 활용할 수 있음.

또한 Black Knight(흑기사) 입장에서는 M&A 실패로 인한 주가 하락 가능성을 헤징하기 위해

대상 기업의 개별주식선물을 헤징 수단으로 활용할 수 있음. 적대적 M&A의 한 방법으로 널리

알려져 있는 ‘Perry’ 기법은, Hedge Fund가 Prime broker 등으로부터 차입한 자금으로 M&A

대상 기업의 주식을 매입한 후, 매입 주식을 기초자산으로 하는 Equity swap 거래를 IB와 체결

하여 주가 등락에 따른 위험을 헤지하는 방법임. 보유 주식으로 적대적 M&A를 시도하고 이 과

정에서 시세 차익을 취하면서 주식을 매각하여 차입금을 상환하고, M&A 실패시에도 equity

swap으로 보유 주식의 헤징이 이루어져 있기 때문에 금리 변동의 위험만 감수하면 됨. 국내에서

는 M&A 당사자가 ‘Perry’ 기법을 채용할 경우를 대비하여 5% 이상 지분 보유자가 지분공시를

할 때 주요 계약 내용에 ‘손실 회피를 위한 헤지 계약’이 포함되어 있는지를 감독당국에 보고하

도록 하고 있음.

‘Perry’기법이 거래 상대방인 증권사에게 보유 주식의 주가변동 위험을 이전하기 위해 Swap거

래를 사용하는 것이라면, 장외 파생상품 거래를 체결하지 않고도 자체적으로 보유 주식의 주가변

동 위험을 회피하기 위한 방법으로 개별주식선물로 Hedging 포지션을 설정하는 방안도 고려할

수 있음.

한편 영국에서는 개별주식선물과 유사한 CFD(Contract For Difference, 차액정산결제)를 이용

한 적대적 M&A 사례도 발견됨. Hedge Fund가 개입한 사례로서, Hedge Fund와 거래 증권사

간의 대규모 CFD 거래약정을 체결하면서 거래 증권사가 자체 헤지를 위해 매입한 현물 주식을

청산일에 재매입하는 계약을 맺음. 따라서 실제 의결권이 부여되지 않은 CFD 약정을 가진

Hedge Fund가 잠재적인 지분 보유자로 M&A 거래에 개입하여 주가 상승을 유도하는 사례가

나타난 것임. 이 사례로 영국에서는 CFD 등 주식파생상품(실물 인수도 결제방식을 취한 주식파

생상품)을 이용한 ‘간접 대량보유지분’에 대해 공시의무를 부과해야 하는 지에 대한 논란이 이루

어지고 있음 (芦田毅, “M&A市場の攪亂要因となつているCFD取引”, 知的資産創造, 2007.10,

Nomura Research Institute, LTD 참조).

적대적 M&A를 위한

Perry 기법-

Hedge Fund의

주식스왑 이용

백기사의 보유 지분

평가손을 헤징하기 위한

수단으로 개별주식선물

활용 가능

Perry 기법의 대안 =

개별주식선물을 이용한

자체 헤징

영국의 CFD를 이용한

적대적 M&A 사례

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

17

차익거래와 Long/Short

개별주식과 개별주식선물의 차익거래

개별주식과 개별주식선물의 차익거래는 이론적으로 보유비용을 감안한 선물 이론가격과 현선물

거래에 수반되는 거래비용을 고려한 가격 수준(차익거래 불가능 영역)을 벗어나는 선물의 시장

가격이 형성될 경우, 고평가된 자산의 매도와 동시에 저평가된 자산의 매입을 통해 현선물 가격

간의 괴리를 차익으로 추구하는 전략임.

예를 들어 주가 55만원의 주식과 개별주식선물 사이에 차익거래가 발생하기 위해서는 개별주식

선물가격의 이론가(보유비용: 이자율 5.85%와 잔존기간 25일, 배당금 0원)인 55.25만원과 제반

거래비용(주식과 선물의 수수료, 주식 매도 거래세) 0.38만원을 고려하면, 매수차익거레가 가능

한 선물가격은 55.65만원 이상, 매도차익거래가 가능한 선물가격은 54.85만원 이하에서 형성되

어야만 가능함.

차익거래 가능 가격대는 현 주가 55만원 대비 -0.27% ~ +1.18% 구간을 벗어나는 수준으로,

호가단위(tick)로 환산하면 -3tick ~ +13tick 수준임. 선물 이론가격 대비 -0.7% ~ +0.7% 구

간을 벗어나는 가격대이며, 호가 단위로는 -8tick ~ +8tick 수준임. 이 같은 호가단위(tick)은

현재 증권거래소가 추진하고 있는 유동성 공급자의 호가 스프레드 구간(10호가 간격)을 벗어나

는 수준이기 때문에, 현실적으로 이론적인 차익거래 실행은 용이하지 않음.

표 14. 차익거래 사례

주가 550,000원 수수료 주식 0.1%

금리 5.85% 선물 0.01%

잔존일 25일 세금 주식 0.3%

배당금 0원 매수차익 불가능영역 556,500원 이하

선물 이론가격 552,500원 매도차익 불가능영역 548,500원 이상

참고: 주식 매도는 보유분을 매도하는 것으로 가정(대차거래 배제함)


초기 시장상황에서 선물가격의 비정상적인 형성이 이루어질 경우, 일시적인 차익거래가 발생할

수 있지만, 주식선물시장이 안정되면서 선물가격이 효율적으로 형성될 경우에는 이론적인 차익거

래 불가능영역을 대입한 차익거래는 용이하지 않을 것임. 이를 극복할 수 있는 방안으로 현재

KOSPI2000선물과 현물 바스켓 간에 활발하게 이루어지고 있는 ‘Basis Trading’을 적용할 수

있지만, 이 역시 유동성 위험(liquidity risk)를 감수해야 할 것임.

때문에 개별주식선물과 주식간의 차익거래가 원활하게 이루어지기 위해서는 무엇보다도 호가 스

프레드를 축소할 수 있는 개별주식선물시장의 유동성이 절대적임.

이에 따라 개별주식선물과 주식간의 일상적인 차익거래보다는 소위 ‘현선물 스위칭(switching)’

과 같이 포지션 설정과 청산이 만기일 단위로 이루어지는 거래가 보다 활발하게 이루어질 것으로

예상됨. 예를 들어 직전월물의 만기일 직전에 차근월물 선물이 이론가격 대비 현저하게 저평가

상태를 보일 경우 차근월물 선물을 매입하고 보유 현물을 선물 비중만큼 축소(현물에서 선물로

전환)하는 전략임. 이후 해당 선물의 만기일에 선물을 청산하고 현물을 재매수하는 거래(선물에

서 현물로 전환)를 할 수 있음.

Basis trading은

유동성 위험 감수해야

현선물 차익거래

65만원 주가 대비 이론적인

차익거래 불가능영역은

이론적인 차익거래

가능가격대,

선물 이론가격 대비 상당한

스프레드가 불가피

호가 스프레드를 극복할 수

있는 유동성이 필요하다

현선물 스위칭 거래가

활발할 듯

Derivatives Issue

18

인덱스 바스켓에 주식선물을 편입하는 것은 시한폭탄을 짊어지는 것

Index Fund 입장에서 현물 바스켓 구성 종목 중 일부의 개별주식선물이 현저하게 저평가되어

거래되고 있다면, 현물 바스켓에 포함된 해당 주식의 비중을 줄이거나 제외하고 개별주식선물을

바스켓에 편입하는 전략을 구사할 수 있음. 일종의 현선물 스위칭 거래임.

그러나 이 같은 거래는 개별주식선물의 가격이 안정적으로 유지될 수 있다는 전제가 필요함. 대

부분의 Index Fund가 벤치마크 대비 소액의 +알파를 추구하는 ‘Enhanced Index Fund’라는 점

에서, 개별주식선물의 가격이 불안정한 경로를 보일 경우, 해당 인덱스 펀드의 기준가 역시 등락

폭이 확대될 수 있음.

더구나 현물 바스켓과 지수선물을 별도의 계좌를 통해 거래하는 상황에서, 일부 종목을 개별주식

선물로 전환할 경우 현물 바스켓의 평가와 선물 구성(지수선물, 개별주식선물)의 평가가 용이하

지 않을 것임. 이를 극복하기 위해서는 운용사와 증권사의 평가 시스템의 개발은 물론 펀드평가

사의 평가 체계 역시 개선해야 할 것임.

바스켓별 Long/Short

현재 15개 기초자산에 대한 개별주식선물이 상장되므로, 15개 구성종목과 지수선물 사이의

Long/Short 거래, 15개 구성종목 내에서 수개의 바스켓을 분할하여 바스켓 간의 Long/Short 거

래나 바스켓과 대응 선물집단간의 Long/Short 거래 등을 고려할 수 있음.

우선 15개 기초자산으로 이루어진 시가총액 가중방식의 지수(이하 15지수)와 KOSPI200의 성

과를 살펴보면, 2007년 이후 ‘15지수’와 KOSPI200의 상관계수는 0.97로 높게 나타나지만, 성

과 측면에서는 ‘15지수’가 상대적으로 저조함. 이에 따라 15개 종목으로 구성된 바스켓(15지수

추적)과 KOSPI200 지수선물의 Long/Short 거래, 15개 종목으로 구성된 바스켓과 KOSPI200

을 추적하는 ETF와의 Long/Short 거래 등이 가능할 것임. 또한 15개 종목의 바스켓과

KOSPI200 선물, 그리고 ETF를 연결한 삼각 차익거래도 고려할 수 있는 투자전략임.

그림 7. KOSPI200과 개별주식선물 기초자산의 지수 추이

참고: 2006년 1월 = 100, 2008년 4월 15일 현재, 두 지수의 상관관계는 0.97


15개 구성종목으로

바스켓 운용

바스켓 내부의 종목과

개별주식선물간의 스위칭

개별주식선물 가격의

불안정은 인덱스 펀드

기준가의 불안정을 초래

선물과 현물간의 평가와

비교, 시스템의 확충이 시급

15개 종목의 바스켓과

KOSPI200 선물

Long/Short 거래

50

70

90

110

130

150

170

06년 1월 06년 7월 07년 2월 07년 9월 08년 4월

(%)

KOSPI200

15 stock index

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

19

한편 15개 구성종목을 수개의 바스켓으로 분할하여, 각각의 바스켓간의 차익거래 또는 바스켓과

해당 개별주식선물 묶음과의 차익거래도 가능할 것임. 예를 들어 현재 거래소는 개별주식선물의

유동성 공급을 위해 5개 종목으로 구성된 그룹별로 유동성 공급자가 호가 제공을 수행하도록 하

였음.

표 15. 유동성 공급 대상그룹별 구성종목

유동성 공급대상 그룹 구성종목

A그룹 삼성전자, POSCO, 현대중공업, 하나금융, 신세계

B그룹 현대차, 국민은행, 한국전력, KT&G, 우리금융

C그룹 LG디스플레이, LG전자, 신한지주, SK텔레콤, KT


따라서 유동성 공급자 입장에서는 유동성 공급 대상그룹별로 바스켓을 구성하여 각 개별주식선

물의 호가 제공으로 발생하는 헤지 수요를 각 바스켓으로 충족하고, 또한 해당 바스켓과 개별주

식선물 간의 차익거래 기회까지 모색할 수 있을 것임.

아래의 그림에서 확인할 수 있듯이 바스켓의 구성방식에 따라 바스켓의 성과가 상이하게 나타나

게 되며, 바스켓 간의 성과 차이도 발생하고 있음. 따라서 A그룹의 현물 바스켓과 A 그룹의 개

별주식선물 묶음의 Long/Short 거래는 물론 A그룹과 B그룹의 개별주식선물 묶음 간의

Long/Short 거래도 발생할 수 있음.

그림 8. 시가총액 가중방식으로 구성한 바스켓의 성과

60

90

120

150

06년 1월 06년 9월 07년 6월 08년 4월

A그룹

B 그룹

C그룹

(%)

참고: 2006년 1월 = 100


그림 9. 균등비율방식으로 구성한 바스켓의 성과

0

50

100

150

200

250

300

06년 1월 06년 9월 07년 6월 08년 4월

A그룹

C그룹

B그룹

(%)

참고: 2006년 1월 = 100


15개 종목을 수개의

바스켓으로 분할하는 방안

유동성 공급대상

개별주식선물과 바스켓간의

차익거래 기회

바스켓과 대상 선물묶음과의

Long/Short 등

Derivatives Issue

20

VWAP(Volume Weighted Average Price) 차익거래

VWAP은 장중 구간별 가격을 해당 구간의 거래량으로 가중평균한 것으로, 선진국에서 활발하게

적용하고 있는 Algorithmic trading의 기본 지표 중의 하나임. 트레이더의 매매성과를 평가하는

보조지표(VWAP 대비 체결가격의 고/저 판단)로 활용되기도 함.

VWAP을 기준으로 VWAP 대비 낮은 가격 상태에서 매수 시점을, VWAP 대비 높은 가격 상태

에서 매도 시점을 모색하는 것이 Algorithmic trading의 기본 매매전략임. 따라서 High

Frequency data를 이용한 장중 통계적 차익거래 전략에서는 VWAP 대비 낮은 가격에서 매수하

고 VWAP 대비 높은 가격에서 매도하는 방법을 채택하고 있음.

개별주식선물이 상장되어 유동성이 확보될 경우, VWAP을 기준으로 장중 통계적 차익거래를 실

행할 수 있을 것임. 기존의 차익거래는 주식과 개별주식선물의 가격 괴리율 또는 Basis를 차익거

래의 판단지표로 활용하지만, VWAP을 기준으로 한 통계적 차익거래에서는 VWAP 대비 주가와

선물가격의 괴리수준을 판단지표로 활용하는 것임. 다만 VWAP을 활용한 통계적 차익거래는 장

중의 High Frequency Data를 이용한 장중 거래에 치중한다는 점에서, 개별주식선물의 유동성이

전제되어야 함.

그림 10. VWAP 활용한 주식 - 개별주식선물 차익거래 예시도


Regulation 차익거래

대상 주식에 대한 제도적인 제약이 존재할 때 주식 원주의 대안(proxy)으로 개별주식선물을 활

용할 수 있음. 개별주식선물은 주식의 기본권리인 의결권과 배당청구권이 없기 때문에, 지분 보

유에 따른 제도적인 제약들을 피해갈 수 있는 우회 수단으로 활용될 수 있음.

예를 들어 외국인투자자에게 투자제한을 부과하고 있는 종목에 대한 대체재로서 개별주식선물이

활용 가능할 것임. 국내에서는 방송과 통신, 그리고 국가 기간산업에 대해 외국인투자자의 지분

참여를 일정 수준으로 제한하고 있음. 이 때문에 일부 통신주는 이미 외국인투자자의 한도소진율

이 95% 이상을 기록하고 있음. 따라서 보유 주식의 추가 매입이나 비중 축소가 용이하지 않은

편임.

외국인투자자의

투자제한 종목

제도 제약의 우회수단

VWAP, 트레이더 매매성과

판단기준

VWAP을 활용한 통계적

차익거래

VWAP 대비 괴리를

기준으로 하는

주식과 개별주식선물간의

장중 차익거래

VWAP

Stock

SSF

진입 청산 진입 청산 진입 청산

VWAP

Stock

SSF

진입 청산 진입 청산 진입 청산

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

21

다만 해당 종목에 대한 개별주식선물을 외국인투자자들이 활용하기 위해서는 한도 소진을 우회

할 수 있는 다른 대안, 즉 equity swap 등과의 거래비용 측면에서 개별주식선물이 유리한 상황

이 형성되어야 할 것임. 즉 무엇보다 대량 거래가 가능한 시장의 유동성 확보가 전제되고, 호가

스프레드의 의미있는 축소가 이루어져야 할 것임.

표 16. 외국인 투자제한종목 현황

종목 한도율 (%) 한도소진율 (%) 보유율 (%)

SK텔레콤 49.00 98.50 48.28

KT 49.00 95.50 46.78

한국전력 40.00 71.50 28.65

참고: 4월 15일 종가, 보유율 - 전체 상장주식 대비 외국인 대비


Derivatives Issue

22

Signal or Noise

개별주식선물에 대한 시장의 우려는 크게 두 단어로 집약될 수 있음. 선물거래는 투자자들의 합

리적인 의사결정에 의해 미래 가격을 예시할 수 있는 가격발견의 기능을 내재하고 있음. 때문에

개별주식선물의 거래가 활발하게 이루어질 경우 해당 종목의 주가흐름에 대한 예시기능(Signal)

로 작용할 가능성이 있음. 반면 Market leader가 특정 종목에 대한 대규모 개별주식선물의 미결

제약정을 취득할 경우, 여타 투자자들의 다양한 반응으로 인해 시장의 변동성이 확대될 수 있다

는 점에서 시장의 정상적인 가격형성에 잡음(Noise)을 유발할 수 있다는 점임.

선진국에서조차 신규 파생상품의 도입과정에서 언제나 해당 파생상품의 순기능과 역기능에 대한

많은 논란이 발생함. 미국에서 개별주식선물의 도입을 둘러싸고 2002년 이후 상당한 논쟁이 진

행된 것이 좋은 사례임. 당시 미국에서는 개별주식선물에 대한 감독당국의 권한 논쟁은 물론 개

별주식선물의 유용성 논란, 개별주식선물로 인한 불공정거래 논란 등이 다루어졌으며, 제도적인

보완과 시장 참여자의 합의를 통해 2002년 연말에 겨우 개별주식선물의 상장에 도달하였음.

금번 개별주식선물의 도입으로 국내에서도 이를 둘러싼 논쟁과 주가의 이상현상(Anomaly)이 나

타날 여지가 있음. 이 때문에 개별주식선물로 인한 Signal과 Noise 기능에 대한 논란이 예상됨.

그러나 상장 초기에 각 개별주식선물의 유동성 부족으로 인한 이상현상과 그로 인한 주가의 변동

성 확대는 불가피한 부분이며, 이를 가지고 개별주식선물의 무용론/폐해론을 전개하는 것은 성급

한 논의임.

만기일을 생각하면

개별주식선물의 만기일과 기존 KOSPI200 지수선물과 지수옵션의 만기일이 3, 6, 9, 12월 두번

째 목요일로 일치함. 개별주식옵션의 거래가 이루어지지 않지만 소위 ‘Quadruple Witching Day’

의 상황이 조성될 수 있음. 참고로 지수선물과 개별주식선물의 만기일의 일치에 대한 논란은 주

식시장의 변동성 확대여부와 투자자의 효용 침해여부를 고려하여 결정된 것으로 이해됨.

국내 주식관련 장내파생상품의 특징은 실물인수도가 아닌 현금 차액정산 결제를 취하고 있다는

점임. 따라서 만기일 종가에 형성되는 가격의 향방에 따라 당일 보유하고 있는 미결제약정의 손

익이 극단적으로 구분되는 구조임. 또한 KOSPI200 선물과 현물 바스켓의 차익거래가 만기일마

다 청산과 roll-over를 반복하고 있기 때문에, 만기일은 극단적인 주가 흐름이 나타날 개연성이

높은 상태임.

개별주식선물의 거래가 본격적으로 이루어지게 되면, 만기일 상황은 더욱 복잡하게 전개될 수 있

음. 예를 들어 KOSPI200 지수선물과 현물 바스켓의 매수차익거래가 설정된 상태에서 만기일 해

당 차익거래 잔고를 청산을 시도할 수 있음. 이에 따라 만기일에 프로그램 매도가 집중적으로 출

회될 수 있음. 반면 개별주식선물과 개별주식 사이에서는 매도차익거래가 이미 설정되어 있는 상

황에서 만기일에 해당 차익거래 잔고를 청산하기 위해서는 주식 매입이 불가피함. 즉 프로그램

매도가 출회되는 와중에 특정 종목은 해당 주식선물과의 매도차익잔고 청산으로 인한 주식 매입

으로 인해 주가의 변동성이 확대될 수 있음.

Quadruple Witching Day

개별주식선물,

Signal인가 Noise인가

현금결제 특성으로 인한

만기일 현상

지수선물과 개별주식선물의

상반된 매매결과로 인한

주가의 변동성 확대고려

미국의 개별주식선물 시장을

둘러싼 논란

시장 초기의 이상현상은

불가피한 현실

전 균 (02)2020-7044

성수연 (02)2020-7823

23

의도적인 개별주식선물 포지션 구축

Market leader의 보유 주식에 대한 대규모 선물 미결제약정 취득에 대한 시장의 반응이 Signal

로 받아들일 것인가 아니면 Noise로 받아들일 것인가는 당시 시장의 상황에 따라 다르게 판단될

것임. 적어도 Market leader 입장에서는 보유 주식에 대한 전략적인 판단에 따라 선물 미결제약

정을 확보할 수 있기 때문임.

오히려 특정 주체가 의도적으로 자신의 개별주식선물의 대량 취득을 공개적으로 시장에 노출시

키는 경우에는 해당 미결제약정에 대한 해석이 해당 주가에 Noise로 작용할 가능성이 높음. 해

당 주식에 대한 대규모 선물 미결제약정의 설정이 해당 주식에 대한 매도압력으로 작용할 가능성

을 배제할 수 없으며, 이로 인해 실제 주가의 하락이 실현되었을 경우 특정 주체의 선물 매도 미

결제약정은 상당한 수익을 얻을 수 있기 때문임. 즉 실물 주식에 대한 간접적인 압력을 개별주식

선물로 행사할 경우, 이는 시장의 NOISE로 작용할 수 있음.

이는 유동성이 부족한 개별주식선물에서 상대적으로 큰 영향력을 발휘할 수 있음. 그러나 이 같

은 현상은 개별주식선물시장의 거래가 활발하게 이루어지면서 다양한 투자자들이 시장에 참여하

는 시점에서는 일방적으로 왜곡된 시장정보를 강요하지 못할 것임.

대형 우량주, 개별주식선물에 노출되다

결과적으로 금번 상장되는 개별주식선물의 15개 대형 우량주는 개별주식선물의 영향력에 노출될

수 밖에 없음. 더구나 현물 주식의 유동성이 상대적으로 낮은 종목에 대한 개별주식선물의 영향

력은 결과적으로 KOSPI200과 KOSPI200 지수선물옵션, 그리고 프로그램 매매와 시장 전체로

확산될 수 있는 연쇄 반응을 유발할 수 있음. 이전에 유동성 낮은 대형 우량주를 매집함으로써

KOSPI200에 대한 영향력을 극대화하려는 시도가 나타났다면, 향후에는 개별주식선물을 통해

간접적으로 시장에 영향력을 행사할 가능성도 배제할 수 없는 부분임.

뿐만 아니라 이전에는 KOSPI200 선물의 차익거래를 위해 수행되는 프로그램 매매가 개별 투자

자의 보유 주식에 영향을 미치는 상황이 전개되었음. 이 때문에 프로그램 매매 동향을 시장 수급

의 참고변수로 여겼음. 그러나 향후에는 KOSPI200선물의 차익거래로 인한 프로그램 매매는 물

론 개별주식선물과 주식간의 차익거래가 발생할 수 있음. 즉 시장(KOSPI200 선물)을 통한 간접

적인 영향력은 물론 직접적인 영향력도 시장 수급 변수로 참고해야 하는 상황임.

선의의 거래에도 불구하고

시장의 반등이 상반될

가능성

의도적인 선물거래로 해당

주식에 대해 간접적인

영향력을 행사할 가능성도

고려해야

유동성 확보되면 안정화될

수 있어

개별주식선물에서 시장으로

연쇄반응을 유발할 수도

있어

간접 영향(프로그램 매매) vs

직접적인 영향

(주식과 개별주식선물의

차익거래)

Derivatives Issue

24

개별주식옵션시장이 살아야 한다

KOSPI200 선물시장의 유동성이 증가한 배경에는 기초자산인 국내 주식시장의 높은 변동성과

시장 참여자의 리스크 선호경향뿐만 아니라 연계거래가 가능한 KOSPI200 옵션시장의 풍부한

유동성도 존재함. 특히 KOSPI200 선물시장에서 외국인투자자의 비중이 급증한 것은

KOSPI200 옵션시장에 Market Maker(외국인투자자)의 진입과 같은 시점임. 실물 자산이 아닌

파생상품으로서 파생상품을 헤징할 수 있기 때문에, 거래비용의 절감과 새로운 매매기회의 확보

가 가능함.

개별주식선물시장 역시 개별주식옵션시장의 동반 성장이 이루어지지 않을 경우에는 당분간 반쪽

짜리 시장으로 남을 수 밖에 없음. 개별주식선물에 대한 헤징을 현물로 수행하기에는 과도한 거

래비용 때문에 용이하지 않기 때문임.

개별주식옵션시장에서도 개별주식선물의 도입은 부활의 계기로 작용할 것임. 개별주식 옵션시장

에 대한 거래소 당국의 개선노력(2005년 기초자산 확대와 현금결제로의 전환 등)에도 불구하고,

2005년 이후 개별주식옵션시장의 거래는 거의 전무한 상태임. 더구나 ELW 시장의 개설로 인해

개별주식옵션에 대한 시장의 관심이 멀어졌음.

그러나 개별주식선물에 대한 유동성 공급자 조건 중에는 1) 기초자산의 그룹별로 주식선물에만

유동성 공급을 하거나 2) 기초자산의 그룹별로 주식선물과 주식옵션에 모두 유동성 공급을 하는

방안이 제시되어 있음. 유동성 공급업자 측면에서도 개별주식선물에 대한 유동성 공급에 따른 헤

징을 현물 주식으로 하는 것보다는 개별주식옵션으로 수행하는 것이 유리하다는 측면에서, 일부

종목에 한해서는 개별주식옵션에 대한 유동성 공급이 이루어질 가능성이 있음. 개별주식옵션시장

에의 유동성 공급이 제한적으로나마 이루어질 경우에는 개별주식선물과 개별주식옵션간의 연계

거래를 모색하는 투자자의 참여를 유발할 수 있음. 즉 개별주식선물시장의 도입으로 개별주식옵

션시장의 부활을 기대할 수 있음.

KOSPI200 선물옵션시장의 유동성 잠식 우려: 대안은 Mini

개별주식선물시장에 주된 참여자로서 KOSPI200 선물시장의 개인투자자 일부가 개별주식선물시

장으로 이동할 가능성이 높음. 주된 투기거래자인 개인투자자의 개별주식선물시장으로의 이동은

KOSPI200 선물시장의 유동성을 잠식하는 결과를 초래할 수 있음. 초기에는 KOSPI200 선물시

장의 유동성에 영향을 미치지 않더라도, 개별주식선물시장의 거래가 증가할수록 KOSPI200 선

물시장과 경쟁관계를 보일 수 있음.

KOSPI200 선물의 유동성을 보강하기 위해서 우선 KOSPI200 선물의 mini선물을 도입하는 것

도 고려해야 할 것임. 일본 OSAKA 증권거래소의 NIKKEI225 선물은 지난 2006년 6월 mini

선물의 도입과 함께 원 지수선물의 거래량 증가세가 더욱 배가되고 있는 것으로 나타남. 지난

2007년말 기준으로 주가지수선물 거래량 전 세계 5위에 OSAKA 증권거래소의 주가지수선물이

올라선 것 역시 mini 선물의 폭발적인 거래량 증가 때문임.

mini선물의 도입으로 원 지수선물과의 차익거래, 주가지수옵션과의 차익거래는 물론 ETF와

mini 선물간의 차익거래 등 보다 다양한 거래가 창출될 수 있음. 이를 통해 원 지수선물인

KOSPI200 지수선물의 유동성을 보강할 수 있을 것으로 예상됨. 더구나 거래단위가 낮아진

mini선물과 개별주식선물간의 차익거래 역시 원 지수선물에 비해 원활하게 수행할 수 있을 것임.

개별주식옵션시장 거래전무

주식선물+주식옵션 연계

유동성 공급자,

개별주식옵션의 거래 부활의

계기로 작용할 것

선물과 옵션시장의

병행발전이 바람직

투기거래자의

개별주식선물로의 이전,

KOSPI200 선물의 유동성

잠식우려

mini선물 도입을 통한

원지수와 min선물의

동반성장 고려해야

mini선물을 활용한 다양한

매매전략 가능

개별주식선물에 대해

옵션으로 헤징이 유리

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표 17. Osaka 증권거래소 NIKKEI225 선물과 mini 선물 거래량

(계약) NIKKEI225 NIKKEI225 Mini

2002 10,841,300

2003 13,058,425

2004 14,415,884

2005 17,909,404

2006 25,151,924 6,348,382

2007 30,084,781 49,107,059

참고: mini선물은 2006년 6월에 개장됨

자료: OSAKA 증권거래소, 삼성증권

Derivatives Issue

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