АНАЛИТИЧЕСКИЙ ОБЗОР 40% 30 ноября 2018 г. 30% ·...

АНАЛИТИЧЕСКИЙ ОБЗОР 30 ноября 2018 г.

+7 (495) 258-19-88 [email protected]

Данные аналитические материалы ИК «Велес Капитал» могут быть использованы только в информационных целях. Компания не дает гарантий относительно полноты приведенной в них информации и ее достоверности, а также не несет ответственности за прямые или косвенные убытки от использования данных материалов не по

назначению. Данный документ не может рассматриваться как основание для покупки или продажи тех или иных ценных бумаг.

Все права на данный бюллетень принадлежат ИК «Велес Капитал». Воспроизведение и/или распространение аналитических материалов ИК «Велес Капитал» не может осуществляться без письменного разрешения Компании. © Велес Капитал 2018 г.

НЛМК Цель: 199 руб. (+24%) «ПОКУПАТЬ»

Возобновление покрытия Аналитик: Сидоров Александр

Эл.почта: [email protected]

НЛМК запомнился в 2018 г. сильными финансовыми результатами и щедрыми дивидендами благодаря хорошей рыночной конъюнктуре и высокой операционной эффективности. На протяжении всего года акции компании показывали стабильный рост и, согласно нашим расчетам, потенциал реализован не полностью. В начале 2019 г. НЛМК представит стратегию развития на ближайшие годы, что приведет к переоценке рынком перспектив роста компании. До этого момента мы присваиваем акциям НЛМК целевую цену в размере 199 руб. и рекомендацию «Покупать» с потенциалом роста 24% от текущего значения.

Рекордная EBITDA и FCFF по итогам 2018 г. EBITDA НЛМК за 9 месяцев 2018 г. выросла на 47% г/г до 2 742 млн – это самый высокий прирост показателя среди отчитавшихся за этот период российских металлургов. Темп роста свободного денежного потока был также самым высоким в секторе – 43% г/г. Основными предпосылками сильных результатов стали рост цен на сталь и ослабление рубля на фоне улучшения продуктовой корзины компании, а также меры по повышению эффективности производства. По итогам года мы прогнозируем EBITDA компании в размере 3,7 млрд долл. (+39% г/г) и свободный денежный поток в размере 2,1 млрд долл. (+62% г/г).

Низкая долговая нагрузка. НЛМК придерживается консервативной финансовой политики: чистый долг на конец сентября 2018 г. составил 865 млн долл. против 743 млн долл. годом ранее. Соотношение «Чистый долг/EBITDA» находится на уровне 0,25х. Долговая нагрузка может незначительно увеличиться в ближайшие годы из-за роста Capex, но потенциал до достижения критического значения очень большой.

Рост инвестпрограммы. НЛМК сообщил о начале активной инвестиционной фазы в 2019 г. и ожидаемом росте Capex, при этом основные затраты пойдут на капремонт текущих мощностей, который компания должна проводить раз в несколько лет. НЛМК не раскрывает детали инвестпрограммы в части новых

НЛМК vs Индекс Мосбиржи

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

ноя 17 мар 18 июл 18 ноя 18

НЛМК Индекс МосБиржи

Источник: данные биржи; оценка Велес Капитал

Информация об акциях компании

Тикер на МосБирже НЛМК

Текущая цена, руб. 160

Мин/макс цена, 12м, руб. 129 / 184

Справедливая цена, руб. 199

Потенциал 24%

Рекомендация Покупать

Источник: данные биржи, прогноз Велес Капитал

Финансовые показатели

млн долл. 2017 2018П 2019П 2020П

Выручка 10065 11801 11114 10774

EBITDA 2 655 3 695 3 350 3 117

Рентабельность EBITDA

26% 31% 30% 29%

Чистая прибыль 1 450 2 352 2 077 1 890

Чистая рентабельность

14% 20% 19% 18%

EPS, долл. 0,24 0,39 0,35 0,32

Источник: данные компании; прогноз Велес Капитал

Мультипликаторы

2017 2018П 2019П 2020П

EV/S 1,6 1,3 1,4 1,5

EV/EBITDA 5,9 4,3 4,7 5,1

P/E 10,3 6,3 7,2 7,9

Источник: прогноз Велес Капитал

а н а л и т и ч е с к и й о б з о р

Стр. 2

мощностей, отмечая, что кратного роста Capex не произойдёт, и что он будет сопоставим с показателями за предыдущие периоды. Подробная информация будет представлена в начале следующего года на презентации стратегии развития.

Дивиденды. НЛМК планирует удерживать высокую дивидендную доходность акций, так как рост капзатрат будет умеренным. По нашим расчетам, показатель по итогам 2018 г. с учетом уже выплаченных дивидендов составит 14%. В следующем году мы ожидаем снижения дивидендной доходности акций до 11,5% на фоне ожидаемого снижения финансовых результатов и роста капзатрат.

Мультипликаторы

Исходя из консенсус-прогноза Bloomberg, НЛМК несколько переоценен по мультипликатору EV/EBITDA 2018 и P/E 2018, которые составляют для компании 4,6х и 7,1х против рыночной медианы 4,4х и 6,7х. Мультипликаторы компании на 2019 г. примерно на 12% превышают медиану.

Прогнозы

Цены в текущем году и прогноз на следующий год.

2018 г. выдался крайне благоприятным для российских металлургов. Высокий спрос на сталь в Китае и Европе разогнали цены на металлопродукцию выше самых оптимистичных прогнозов на начало года. Ограничительная политика Китая по сокращению сталелитейных мощностей существенно повлияла на баланс спроса и предложения в мире. Большой эффект на финансовые результаты российских металлургов оказала девальвация рубля в результате санкционной политики США по отношению к России, в результате чего рентабельность экспорта существенно выросла. Средняя цена реализации металлопродукции российских металлургов увеличилась примерно на 17% г/г за 9 месяцев 2018 г.

На фоне позитивной динамики цен на сталь стоимость коксующегося угля и железорудного сырья была относительно стабильной, что привело к расширению спреда между ними и взлету операционных доходов. Таким образом, рекордная рентабельность российских металлургов стала результатом одновременного действия многих позитивных факторов, и мы считаем, что их одновременное существование в долгосрочной перспективе маловероятно, а рентабельность будет стремиться к нормализованному значению. В своих прогнозах мы исходим из нескольких предпосылок: 1) меры Китая по сокращению угольных и металлургических мощностей будут иметь ограниченный характер, так как многие производители

Мультипликаторы на основе консенсус-прогноза

EV/EBITDA P/E

2018П 2019П 2018П 2019П

Северсталь 4,4 5,1 6,4 7,8

НЛМК 4,6 5,8 7,1 8,9

ММК 3,2 3,9 7,3 10,0

Мечел 5,1 9,8 - 4,2

Евраз 4,1 5,2 5,4 7,2

Медиана 4,4 5,2 6,7 7,8

Источник: Bloomberg

Спред между ценами на сталь и ценами на ресурсы,

долл./тонна*

0

100

200

300

400

500

600

700

янв 17 апр 17 июл 17 окт 17 янв 18 апр 18 июл 18 окт 18

Железная руда Уголь Сляб

* Цены на уголь и железную руду представлены с производственными

коэффициентами 0,6 и 1,6 на тонну стали соответственно

Источник: Metal Expert

Прогноз цен на сталь и ресурсы

долл./тонна 2017

2018П 2019П 2020П

Сляб, FOB Черное море 442 518 456 424

Изменение 17% -12% -7%

ГК прокат, EXW РФ 530 567 499 464


Тв. кокс. уголь, РФ FCA 166 174 150 140


ЖРС, РФ FCA 55 59 60 60

Изменение 7% 2% 0%

Источник: Bloomberg, Metal Expert, прогноз Велес Капитал


Стр. 3

уже модернизировали производства для соответствия стандартам; 2) протекционизм и торговые войны продолжат оказывать давление на цены; 3) спред между ценами на сталь и ценами на ресурсы будет стремиться к нормализованному значению. Мы закладываем снижение цен на сталь на 12% и 7% в следующие два года.

Финансовые показатели сегментов

Плоский прокат Россия. Это самый крупный дивизион группы, на который в текущем году пришлось 77% произведенной стали и 65% EBITDA группы. 33% продукции поставляется в виде слябов на американские и европейские заводы и относится к внутренним продажам, российский рынок занимает 30%-ную долю в продажах дивизиона, а оставшиеся 37% экспортируются в более чем 70 стран. Таким образом, сегмент плоского проката примерно в равной степени зависит от конъюнктуры на внутреннем и внешнем рынках.

По итогам 9 месяцев 2018 г. производство металлопродукции дивизиона выросло на 1,3% до 10 млн тонн, и мы прогнозируем годовой показатель в среднесрочной перспективе в размере 14 млн тонн в год, что соответствует его целевому уровню. В последние несколько лет доля продукции с высокой добавленной стоимостью находилась возле отметки в 25%, и в отсутствие сообщений компаний о планах увеличить производство высокомаржинальной продукции мы прогнозируем сохранение ее доли у текущего значения. Необходимо отметить, что НЛМК может сообщить о планах нарастить мощности или модернизировать производство в ходе предстоящей презентации. Доля слябов, продаваемых третьим сторонам, составляет 18% от объема производства дивизиона, или 2,5 млн тонн в год в абсолютном выражении. Таким образом, у НЛМК есть огромный потенциал увеличения продукции с высокой добавленной стоимостью, что могло бы усилить финансовые показатели: в среднем спред между ценами на холоднокатаный, оцинкованный прокат и прокат с полимерным покрытием и ценой на сляб в России в текущем году находился на уровне 115, 224 и 411 долл./тонну соответственно.

На сегодняшний день рыночный консенсус таков, что потребление плоского проката в России будет стагнировать в 2019 г., после чего наметится небольшой рост. Спрос на экспортных рынках останется высоким, однако рынки выглядят перегретыми, поэтому динамика цен на сталь, вероятнее всего, будет отрицательной. Исходя из этого, мы ожидаем более слабых результатов сегмента в следующем году и, учитывая его высокий вес в консолидированных

Рентабельность и цены на сталь, Плоский прокат Россия

0%

10%

20%

30%

40%

50%

300

350

400

450

500

550

600

650

1кв 17 2кв 17 3кв 17 4кв 17 1кв 18 2кв 18 3кв 18

Цена сляба, FOB Черное море, $/т Рентабельность EBITDA, %

Источник: НЛМК, Metal Expert

Структура производства, Плоский прокат Россия

54% 51% 56% 60% 57% 55% 58%

21% 22% 19% 18% 19% 19% 16%

24% 27% 25% 23% 24% 25% 25%

1кв 2017 2кв 2017 3кв 2017 4кв 2017 1кв 2018 2кв 2018 3кв 2018

Слябы и чугун Горячекатаный прокат Высокомарж. продукция

Источник: НЛМК

Прогноз EBITDA, Плоский прокат Россия, млн долл.

1 722

2 304

1 8661 634

22%

27%

23%21%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

500

1 000

1 500

2 000

2 500

2017 2018П 2019П 2020П

EBITDA Рентабельность



Стр. 4

результатах, снижение доходов этого дивизиона станет основной причиной падения EBITDA всей группы в 2019 г. Необходимо отметить, что предпосылок для резкого снижения цен на сталь нет, поэтому мы ожидаем умеренной динамики.

Сортовой прокат Россия. Сегмент сортового проката производит 19% стали всей группы, доля EBITDA в консолидированном показателе составила 7% по итогам 9 месяцев 2018 г.

Финансовые результаты этого дивизиона главным образом определяются спредом между ценами на лом и сортовой продукцией, а также объемом продаж. В частности, EBITDA за 9 месяцев выросла на 83% г/г до 183 млн долл. благодаря высокому спросу в России, расширению ценовых спредов и эффекту программ повышения эффективности.

Мощности сортового дивизиона составляют 3,3 млн тонн стали в год, при этом в текущем году загрузка мощностей приближается к 100%, тогда как в 2017 г. она составила 92%. Мы ожидаем, что темп роста спроса на сортовой прокат в ближайшие годы будет одним из самых высоких среди других видов металлопродукции благодаря инвестициям в инфраструктуру внутри страны: затраты на выполнение майских указов президента РФ Владимира Путина в части инфраструктурных проектов оцениваются в 6,8 трлн руб. В эти проекты входят программа реновации Москвы, 296 проектов по строительству дорог и мостов, увеличение мощности Байкало-Амурской магистрали, расширение дорожных сетей региональных аэропортов и многое другое.

Несмотря на высокий потенциал роста этого направления, мы не ожидаем его большого влияния на результаты группы. Как мы указали выше, вклад сегмента в EBITDA группы составляет всего 7%, а его загрузка близка к 100%. Мы полагаем, что EBITDA сегмента будет несколько выше показателя за 2018 г. благодаря высокому спросу и росту цен на сортовую продукцию.

Сегмент добычи и переработки сырья. В ресурсный дивизион входят Стойленский ГОК, Стагдок и Доломит. Практически вся железорудная продукция направляется на заводы НЛМК. Обеспеченность сырьем НЛМК составляет 94%, окатышами – 86%, благодаря чему группа хорошо защищена от волатильности на рынке железной руды.

В конце 2016 г. НЛМК ввел в эксплуатацию фабрику окомкования стоимостью 34 млрд руб., мощность которой составляет 6 млн тонн окатышей в год с потенциалом роста до 7,2 млн к 2022 г. В текущем году в структуре выручки продажи железорудного

Рентабельность и цены на сталь, Сортовой прокат Россия

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

250

300

350

400

450

500

550

1кв 17 2кв 17 3кв 17 4кв 17 1кв 18 2кв 18 3кв 18

Цена на арматуру, Россия EXW, $/т Рентабельность EBITDA, %


Структура производства, Сортовой прокат Россия

13%24% 20%

31% 28% 25% 21%

63%57% 59%

51% 50% 52% 61%

25% 19% 21% 18% 22% 24% 18%

1кв 2017 2кв 2017 3кв 2017 4кв 2017 1кв 2018 2кв 2018 3кв 2018

Товарная заготовка Арматура Прочее


Прогноз EBITDA, Сортовой прокат Россия, млн долл.

152

200 213 229

11%12%

13%14%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

0

50

100

150

200

250

2017 2018П 2019П 2020П



Рентабельность EBITDA и цены на железную руду

56%

68%

80%

92%

104%

116%

10

30

50

70

90

110

1кв 17 2кв 17 3кв 17 4кв 17 1кв 18 2кв 18 3кв 18

Железная руда, РФ FCA, $/т Окатыш, РФ FCA, $/т

Рентабельность, %



Стр. 5

концентрата и окатышей находились примерно в равной пропорции. Рентабельность EBITDA дивизиона в последние два года находится около 70%, а доля показателя в консолидированных результатах составляет 26%. Мы прогнозируем небольшой рост EBITDA сегмента на фоне запланированного роста операционных показателей и стабильных цен.

НЛМК США. Введение 25% пошлин на импорт слябов в США 8 марта 2018 г. оказало резкий негативный эффект на рентабельность заводов НЛМК в США, при этом падения производства не произошло. По оценке компании, суммарные потери превысили 100 млн долл., что заставило ее сократить поставки слябов в регион и увеличить закупки у третьих сторон. Несмотря на 40% рост цен на сталь в регионе за этот период, рентабельность EBITDA сегмента по итогам 9 месяцев 2018 г. выросла всего до 12% против 10% за 9 месяцев 2017 г. Таким образом, пошлины «съели» практически весь эффект от благоприятной конъюнктуры. Рынок США перегрет, и мы ожидаем сужения спреда между ценами на сталь и ценами на ресурсы в США, что может резко снизить рентабельность вплоть до уровня, когда заводы выгоднее будет остановить или продать. Напомним, что в 2014 г. Северсталь продала сталелитейные заводы в США, а часть вырученных средств выплатила в виде спецдивидендов. Мы полагаем, что такой исход является реалистичным в случае ухудшения конъюнктуры. На сегмент приходится 7% EBITDA всей группы, поэтому влияние на консолидированные показатели будет умеренным при любом исходе.

НЛМК DanSteel и сеть продаж толстого листа. Основным активом дивизиона является датский завод по производству толстолистового проката DanSteel мощностью в 500 тыс тонн в год. Финансовые показатели сегмента зависят преимущественно от спреда между ценами на слябы, которые завод поставляет с липецкой площадки, и ценами на толстолистовой прокат в Европе. В последние 3 года EBITDA дивизиона находилась в районе нулевой отметки и практически не делала вклад в консолидированные результаты группы, и мы не ожидаем изменения динамики сегмента в будущем.

Инвестиции в NBH. Этот сегмент представлен совместным с бельгийской SOGEPA предприятием, которое включает в себя производителей плоского проката и толстого листа на территории Бельгии, Франции и Италии. Результаты NBH отражаются в отчетности как доля в результатах СП, и в последние 4 года она была отрицательной. Из-за слабых результатов дивизиона в декабре 2017 г. группа внесла вклад в уставный капитал NBH в размере 84 млн долл., а

Структура производства, железорудное сырье, млн т

2,6 2,4 2,3 2,3 2,5 2,5 2,5

1,1 1,6 1,7 1,61,7 1,7 1,7

0,40,4 0,4 0,4

0,4 0,4 0,4

0

1

2

3

4

5

1кв 17 2кв 17 3кв 17 4кв 17 1кв 18 2кв 18 3кв 18

Железная руда Окатыши Аглоруда


Структура продаж, НЛМК США, млн т

0,3 0,3 0,3 0,3 0,3 0,40,3

0,1 0,1 0,1 0,1 0,10,1

0,1

0,1 0,1 0,1 0,1 0,1

0,10,2

0,0

0,1

0,2

0,3

0,4

0,5

0,6

0,7

1кв 17 2кв 17 3кв 17 4кв 17 1кв 18 2кв 18 3кв 18

Г/к прокат Х/к прокат Оцинкованный прокат


Показатели НЛМК DanSteel, млн долл.

1 0 0 -16

-1 3 -6 -5 -5 1

-20

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1К16 2К16 3К16 4К16 1К17 2К17 3К17 4К17 1К18 2К18 3К18

Выручка EBITDA


Доля в результатах СП НЛМК, млн долл.

-103

-61

-90

-115

2015 2016 2017 9М2018



Стр. 6

балансовая оценка инвестиций в это СП снизилась с 194 млн долл. на конец 2017 г. до 70 млн долл. на конец третьего квартала 2018 г. Мы использовали балансовое значение инвестиций в СП на последнюю дату отчетности (70 млн долл. для NBH и 10 млн долл. для TBEA & NLMK) для их учета при оценке капитализации всей группы.

Резюме

Мы прогнозируем снижение рентабельности EBITDA НЛМК с 31% в 2018 г. до 30% и 29% в 2019 и 2020 гг. соответственно как следствие снижения доходов в сегменте плоского проката и в американском дивизионе. Поддержку окажут сильные продажи в сортовом сегменте, при этом небольшой рост будет демонстрировать сегмент добычи и переработки сырья.

Дивиденды

НЛМК стремится выплачивать дивидендами 100% свободного денежного потока за год, при этом норма выплат может сильно меняться от квартала к кварталу. В текущем году квартальная доходность составляла примерно 3,5%, а по итогам года достигнет 14%, по нашим оценкам, что является высоким для российского фондового рынка, но нормальным для металлургического сектора значением. Мы не ожидаем резкого ухудшения рыночной конъюнктуры в среднесрочной перспективе ввиду отсутствия предпосылок для развития такого сценария, поэтому считаем, что акции НЛМК продолжат оставаться одними из наиболее доходных с точки зрения дивидендов на российском фондовом рынке. Этот тезис также подтверждается сообщениями компании об умеренном росте капзатрат в ближайшие годы и намерении сохранять высокую доходность в дальнейшем.

Так как мы прогнозируем снижение цен на большинстве основных рынков продаж компании в 2019 г. и закладываем рост Capex на 100 млн долл. до 800 млн долл., мы ожидаем снижения свободного денежного потока с 2,1 млрд долл. в 2018 г. до 1,7 млрд долл. в 2019 г. Эти предпосылки соответствуют годовым дивидендам 2019 г. в размере 18,7 руб. на акцию или 4,7 руб. в среднем за квартал. Исходя из текущих котировок, годовая дивидендная доходность составила бы 11,5%.

Мы считаем акции НЛМК идеальным выбором для инвесторов, ориентирующихся на акции с высокими дивидендами, так как по сравнению с другими представителями сектора для НЛМК существенно ниже риск падения дивидендной доходности благодаря крайне низкой долговой нагрузке и менее масштабной инвестпрограмме на ближайшие годы.

Прогноз EBITDA НЛМК, млн долл.

2 655

3 6953 350 3 117

26%

31%

30%

29%

23%

24%

25%

26%

27%

28%

29%

30%

31%

32%

0

500

1 000

1 500

2 000

2 500

3 000

3 500

4 000

2017 2018П 2019П 2020П



Дивидендные выплаты в 2015-2018 гг.

6,00

0%

50%

100%

150%

200%

250%

0

1

2

3

4

5

6

7

1К15

2К15

3К15

4К15

1К16

2К16

3К16

4К16

1К17

2К17

3К17

4К17

1К18

2К18

3К18

4К18

П

Дивиденды, руб./акция (левая ось) % FCFF (правая ось)

Источник: НЛМК, прогноз Велес Капитал


Стр. 7

Прогноз финансовых показателей НЛМК

Отчет о прибылях и убытках,

млн долл.2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П) WACC

Выручка 10 065 11 801 11 114 10 774 2,9%

Операционные расходы (8 034) (8 656) (8 313) (8 207) 1,7%

EBITDA 2 655 3 695 3 350 3 117 Beta leveraged 0,87

Амортизация и корректировки (624) (550) (549) (549) 7,9%

EBIT 2 031 3 145 2 801 2 568 Стоимость СК 11,4%

Прочие доходы/расходы (208) (208) (208) (208) Стоимость долга до налогов 6,0%

Прибыль до налогообложения 1 823 2 937 2 593 2 360 Доля СК 88%

Налог на прибыль (371) (587) (519) (472) Доля долга 12%

Доля миноритариев (2) (3) (3) (3)

Чистая прибыль 1 450 2 352 2 077 1 890 WACC 10,6%

Баланс, млн долл. 2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П) 2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П)

Внеоборотные активы 6 285 6 435 6 686 6 936 2 031 3 145 2 801 2 568

Основные средства и НМА 5 549 5 699 5 950 6 200 Налог на прибыль (-) 371 587 519 472

Прочие внеоборотные активы 736 736 736 736 Изменение ОК (-) 426 354 333 323

Оборотные активы 4 711 5 042 5 074 4 991 Амортизация ОС (+) 624 550 549 549Дебиторская задолженность 1 228 1 440 1 356 1 315 Кап. затраты (-) 592 700 800 800

Денежные средства и

эквиваленты301 271 469 453 Свободный денежный поток 1 266 2 053 1 698 1 522

Прочие оборотные активы 3 182 3 331 3 249 3 224

Итого активы 10 996 11 477 11 760 11 927

Средства акционеров 6 646 7 001 7 353 7 542 3,0%

Нераспределенная прибыль 12 029 12 384 12 736 12 925 11 325

Прочее (5 383) (5 383) (5 383) (5 383) 7 520

Долгосрочные обязательства 2 351 2 351 2 351 2 351 18 845

Кредиты и займы 1 901 1 901 1 901 1 901 Чистый долг (-) 865

Прочие обязательства 450 450 450 450 NBH и TBEA & NLMK (+) 80Краткосрочные обязательства 1 999 2 124 2 055 2 034 16

Краткосрочные займы 380 380 380 380 18 044

Прочие обязательства 1 619 1 744 1 675 1 654 199

Итого пассивы 10 996 11 477 11 760 11 927

2 017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П)

Движение денежных средств,

млн долл.2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П)

EV/Sales 1,6 1,3 1,4 1,5

Основная деятельность 1 899 2 667 2 723 2 485 EV/EBITDA 5,9 4,3 4,7 5,1

Чистая прибыль 1 450 2 352 2 077 1 890 EV/EBIT 7,8 5,0 5,6 6,1

Амортизация 624 550 549 549 P/E 10,3 6,3 7,2 7,9

Изменение оборотного (559) (235) 96 45 P/BV 2,2 2,1 2,0 2,0

Прочее 384 (0) 0 0 FCF Yield 9% 14% 11% 10%

Инвестиционная деятельность (758) (700) (800) (800) EPS, долл. 0,24 0,39 0,35 0,32

Приобретение ВА активов (592) (700) (800) (800)Покупка/продажа НМА и фин. 0 0 0 0 Коэффициенты 2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П)Прочее (166) 0 0 0 Рентабельность по EBITDA 26% 31% 30% 29%Финансовая деятельность (1 459) (1 997) (1 725) (1 701) Рентабельность по чистой 14% 20% 19% 18%Изменение долга (105) 0 0 0 Кап. затраты / выручка -6% -6% -7% -7%Выплата дивидендов (1 285) (1 997) (1 725) (1 701) ROE 22% 34% 28% 25%Прочее (69) 0 0 0 ROIC 16% 25% 22% 19%Изменение денежных средств (318) (30) 198 (16) Долг/EBITDA, х 0,86 0,62 0,68 0,73

Чистый долг/EBITDA, х 0,75 0,54 0,54 0,59Долг/собственный капитал 0,34 0,33 0,31 0,30

Стоимость бизнеса компании

Стоимость акционерного капитала

Доля миноритарных акционеров (-)

Справедливая стоимость обыкновенных акций, руб. (12м)

Рыночные мультипликаторы, x

Безрисковая ставка

Страновой риск

Рыночная премия за риск

Свободный денежный поток, млн долл.

EBIT (+)

Оценка стоимости акций, млн долл.

Рост в ПП период

Сумма ДДП (+)

Терминальная стоимость (+)

Источник: оценка Велес Капитал

Анализ чувствительности

WACC/TGR 1,0% 2,0% 3,0% 4,0% 5,0%

9,0% 213 226 245 270 309

10,0% 191 201 214 231 254

10,6% 180 188 199 212 230

12,0% 160 165 172 180 191

13,0% 148 152 157 164 171 Источник: прогноз Велес Капитал


30 ноября 2018 г. Стр. 8

Раскрытие информации Заявление аналитика и подтверждение о снятии ответственности

Настоящий отчет подготовлен аналитиком (ами) ИК «Велес Капитал». Приведенные в данном отчете оценки отражают личное мнение аналитика (ов). Вознаграждение аналитиков не зависит, никогда не зависело и не будет зависеть от конкретных рекомендаций или оценок, указанных в данном отчете. Вознаграждение аналитиков зависит от общей эффективности бизнеса ИК «Велес Капитал», определяющейся инвестиционной выгодой клиентов компании, а также доходами от иных видов деятельности ИК «Велес Капитал».

Данный отчет, подготовленный Аналитическим управлением ИК «Велес Капитал», основан на общедоступной информации. Настоящий обзор был подготовлен независимо от других подразделений ИК «Велес Капитал», и любые рекомендации и суждения, представленные в данном отчете, отражают исключительно точку зрения аналитика (ов), участвовавших в написании данного обзора. В связи с этим, ИК «Велес Капитал» считает необходимым заявить, что аналитики и Компания не несут ответственности за содержание данного отчета. Аналитики ИК «Велес Капитал» не берут на себя ответственность регулярно обновлять данные, находящиеся в данном отчете, а также сообщать обо всех изменениях, вносимых в данный обзор.

Данный аналитический материал ИК «Велес Капитал» может быть использован только в информационных целях. Компания не дает гарантий относительно полноты и точности приведенной в этом отчете информации и ее достоверности, а также не несет ответственности за прямые или косвенные убытки от использования данных материалов. Данный документ не может служить основанием для покупки или продажи тех или иных ценных бумаг, а также рассматриваться как оферта со стороны ИК «Велес Капитал». ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия, а также сотрудники, директора и аналитики ИК «Велес Капитал» имеют право покупать и продавать любые ценные бумаги, упоминаемые в данном обзоре.

ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия могут выступать в качестве маркет-мейкера или нести обязательства по андеррайтингу ценных бумаг компаний, упоминаемых в настоящем обзоре, могут продавать или покупать их для клиентов, а также совершать иные действия, не противоречащие российскому законодательству. ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия также могут быть заинтересованы в возможности предоставления компаниям, упомянутым в данном обзоре, инвестиционно-банковских или иных услуг.

Все права на данный бюллетень принадлежат ИК «Велес Капитал». Воспроизведение и/или распространение аналитических материалов ИК «Велес Капитал» не может осуществляться без письменного разрешения Компании. © Велес Капитал 2018 г.

Принцип определения рекомендаций

Инвестиционные рекомендации выносятся исходя из оценки доходностей акций компаний. Основу при расчете ожидаемой стоимости компании составляет оценка по методу дисконтированных денежных потоков (DCF). В некоторых оценках применяется оценка по методу сравнительных коэффициентов, а также смешанная оценка (методу DCF и по методу сравнительных коэффициентов). Все рекомендации выставляются исходя из определенной нами справедливой стоимости акций в последующие 12 месяцев.

В настоящее время инвестиционная шкала ИК «Велес Капитал» представлена следующим образом:

ПОКУПАТЬ – соответствует потенциалу роста акций в последующие 12 месяцев на 10% и более.

ДЕРЖАТЬ – соответствует потенциалу роста (снижения) акций в последующие 12 месяцев от -10% до 10%.

ПРОДАВАТЬ – соответствует потенциалу снижения акций в последующие 12 месяцев на 10% и более.

В некоторых случаях возможны отклонения от указанных выше диапазонов оценки, исходя из которых устанавливаются рекомендации, что связано с высокой волатильностью некоторых бумаг в частности и рынка в целом, а также с индивидуальными характеристиками того или иного эмитента.

Для получения дополнительной информации и разъяснений просьба обращаться в Аналитическое управление ИК «Велес Капитал».


30 ноября 2018 г. Стр. 9

Департамент активных операций

Аналитический департамент

Евгений Шиленков Директор департамента [email protected]

Александр Цветков Начальник управления фондовых операций [email protected]

Павел Алтухов Зам. начальника управления фондовых операций [email protected]

Алексей Никогосов Старший трейдер [email protected]

Владимир Наумов Трейдер [email protected] ru

Ольга Баклунова Трейдер [email protected]

Роман Назаров Начальник отдела брокерских операций на рынке акций [email protected]

Михаил Кантолинский Старший сейлз-трейдер [email protected]

Владимир Мартыненко Старший сейлз-трейдер [email protected]

Артем Кокорев Сейлз Трейдер [email protected]

Алексей Костиков Сейлз Трейдер [email protected]

Иван Манаенко Директор департамента [email protected]

Ольга Николаева Долговые рынки [email protected]

Юрий Кравченко Банковский сектор, Денежный рынок [email protected]

Александр Сидоров Нефтегазовый сектор и металлургия [email protected]

Алексей Адонин Электроэнергетика [email protected]

Артем Михайлин Телекоммуникации и IT [email protected] Айнур Дуйсембаева Глобальные рынки [email protected]

123610, Россия, Москва, Краснопресненская наб., д. 12, под. 7, эт. 18 Телефон: +7 (495) 258 1988, факс: +7 (495) 258 1989 www.veles-capital.ru

Cyprus, Nicosia Kennedy, 23 GLOBE HOUSE, 5th floor 1075 Телефон: +357 (22) 87-33-27, факс: +357 (22) 66-11-64 www.veles-int.com

mailto:[email protected]

АНАЛИТИЧЕСКИЙ ОБЗОР 40% 30 ноября 2018 г. 30% ·...

Documents