120514 amoled산업분석 최종수정imgstock.naver.com/upload/research/industry/... · 2012. 5....

디스플레이산업

Flexible AMOLED – Time to Buy

2012. 5. 14 산업분석

Analyst 박유악

02.3772-7404 [email protected]

Flexible AMOLED관련업체 적극매수 시점

Flexible AMOLED 관련업체의 실적성장이 하반기에 집중될 전망이다. 삼성디스플레이의 합병

이슈로 A3투자가 지연된 만큼, SMD가 Flexible AMOLED의 양산일정을 맞추기 위해 장비 PO

에서 납기까지의 기간을 기존 6개월에서 3개월로 단축할 것으로 판단하기 때문이다. ‘SMD장비

주 Index’ 또한 P/E 11.7배에 불과하기 때문에, 현시점에서는 주가의 단기급등에 대한 부담보다

는 Flexible AMOLED수혜업체를 선별하여 집중 투자하는 전략이 바람직한 것으로 판단한다.

Flexible AMOLED – 가볍게 가볍게

SMD의 Flexible AMOLED는 TV보다는 5”이상의 스마트폰과 테블릿PC를 주요 타깃으로 할 것

으로 판단한다. 이는 1) HPS공정이 300ppi이상의 고해상도를 목적으로 하고 있고, 2) Flexible

AMOLED의 장점인 가벼움이 5인치 이상 Mobile제품에서 더욱 부각될 것으로 판단하기 때문이

다. SMD의 A3라인에 채택될 것으로 예상되는 HPS 유기물 증착방식은 300ppi이상의 고해상도

패널 생산을 목적으로 하기 때문에 70ppi이하의 해상도를 요구하는 TV보다는 모바일기기에 더

욱 적합하다고 판단한다. Flexible AMOLED는 Glass 1장만을 사용하기 때문에 갤럭시탭10.1에

적용될 경우 총 무게가 갤럭시탭 2개 수준으로 가벼워지는 Hardware적 강점이 지닌다.

투자의견 Overweight, Top Picks 테라세미콘, 일진디스플레이, 에스에프에이

Flexible AMOLED에서는 On-Cell이 GF터치패널로, Glass기판이 플라스틱 기판으로, FMM이

HPS으로, Glass봉지가 박막봉지로 각각 바뀔 것으로 예상하며 관련업체의 수혜를 예상한다.

테라세미콘(TP 43,000원) – 플라스틱기판 생산을 위한 Flexible Curing과 열처리장비 공급 예상

일진디스플레이(TP 22,000원) – 기존 On-Cell을 대체할 GF(Glass-Film) 터치패널 공급 예상

에스에프에이(TP 72,000원) – 일반물류, 진공물류, 유기물 증착장비(Evaporator) 공급 예상

Overweight

SMD AMOELD관련주 P/E 11.7배 불과 – 적극매수 시점

70

80

90

100

110

120

130

140

150

160

'11/11 '11/12 '12/01 '12/02 '12/03 '12/04 '12/05 '12/06 '12/07 '12/08 '12/09 '12/10

(기준일=100)

SMD장비주 Index P/E 10.5P/E 11.7 P/E 12.8P/E 14.0 P/E 15.0

SMD A3 24K발주 예상시점

SMD A3 24K 추가발주 예상시점

SMD A2-P3발주

주: SMD장비주 Index는 에스에프에이, 테라세미콘, AP시스템, 아이씨디, 원익IPS의 Price-Weighted Index임

자료: WiseFn, 한화증권 리서치센터

산업분석ㅣ철강/비철금속

2│Research Center

I. AMOLED 투자전략 및 Top Picks 3

1. Flexible AMOLED 투자전략 3

2. Top Picks - 테라세미콘, 일진디스플레이, 에스에프에이 6

II. Flexible AMOLED - 변화의 시작 7

1. Flexible - 가볍게 가볍게 7

2. Flexible - 주요공정 변화 및 수혜업체 10

III. 커버리지종목 15

테라세미콘 (123100/Buy/Initiate, TP: 43,000원) 16

일진디스플레이 (020760/Buy/Initiate, TP: 22,000원) 22

에스에프에이 (056190/Buy/Reinitiate, TP: 72,000원) 28

IV. Appendix - AMOLED 기초 33

1. OLED 개요 34

2. AMOLED 구조 및 원가 37

3. AMOLED 공정 기초 38

디스플레이ㅣ산업분석

Research Center│3

I. AMOLED 투자전략 및 Top Picks

1. Flexible AMOLED 투자전략

SMD Flexible AMOLED관련주 2월 고점대비 -22%하락 후 최근 급 반등

SMD의 A2 Phase3 장비 발주 이후 국내 주요 AMOLED 장비주의 주가는 낙폭을 확대해가며 2월 고점대

비 -22%수준까지 하락한 후 최근 반등하 다. 그 동안의 주가하락의 주요 원인은 1)SMD A2 Phase3의

가동지연과 2)A3 투자지연에 대한 우려, 그리고 3)시장의 관심이 삼성전자 갤럭시S3 수혜업체로 집중되

었기 때문인 것으로 판단한다. 최근의 주가 급등은 SMD의 A3라인 투자 재개에 대한 기대감 때문인데,

현시점부터는 SMD투자의 진정한 수혜업체를 찾아 집중하는 투자전략이 바람직한 것으로 판단한다.

[그림1] 테라세미콘 주가추이 [그림2] 에스에프에이 주가추이

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

11/11 11/12 12/01 12/02 12/03 12/04 12/05

(원)

45,000

50,000

55,000

60,000

65,000

70,000

11/11 11/12 12/01 12/02 12/03 12/04 12/05

(원)

자료: WiseFn, 한화증권 리서치센터 자료: WiseFn, 한화증권 리서치센터

[그림3] 일진디스플레이 주가추이 [그림4] AP시스템 주가추이

9,000

11,000

13,000

15,000

11/11 11/12 12/01 12/02 12/03 12/04 12/05

(원)

10,000

12,000

14,000

16,000

11/11 11/12 12/01 12/02 12/03 12/04 12/05

(원)

자료: WiseFn, 한화증권 리서치센터 자료: WiseFn, 한화증권 리서치센터

산업분석ㅣ디스플레이

4│Research Center

Flexible AMOLED관련업체 적극매수 시점

우리는 현 시점을 SMD Flexible AMOLED 관련업체에 대한 투자 적기로 판단한다. 적극매수를 추천하

는 이유는 Flexible AMOLED 관련업체의 실적성장이 하반기에 집중될 것으로 예상하기 때문이다. 그리

고 다음과 같은 우려들이 해소됨으로써 과거의 Valuation을 회복할 것으로 판단한다.

1) A2-P3양산지연 우려 → A2-P3 7월부터 본격적인 양산 예상

2) A3 투자지연 우려 → 3Q12 A3장비 1차 PO(24K), 4Q12 A3장비 2차 PO(24K) 예상

3) 추가 투자 우려 → 2013년 A3장비 3차 PO(96K) 예상

다우존스산업지수 계산방식인 Price-Weighted Index법을 사용하여 SMD 공급 장비업체로 구성한 ‘SMD장비주 Index’를 만들어 보았다. [그림 6]에서 볼 수 있듯이 현시점의 SMD장비주 Index는 P/E Band 11.7

배 불과하여 추가상승 여력이 충분한 것으로 판단한다. 따라서 단기 급등에 대한 부담감을 느끼기 보다

는 Flexible AMOLED관련업체에 대한 적극매수 관점에서 접근하는 것이 바람직한 것으로 판단한다.

[그림5] 3Q12 SMD A3발주로 실적모멘텀 시작

SMD장비업체 영업이익 합계

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12E 2Q12E 3Q12E 4Q12E

(십억원)

SMD A3 24K발주

SMD A3 24K 추가발주

주: 1) SMD장비업체는 에스에프에이, 테라세미콘, AP시스템, 원익IPS, 아이씨디 포함

2) 테라세미콘, 에스에프에이는 한화증권추정

자료: FnGuide컨센서스, 한화증권 리서치센터

[그림6] 2012년 P/E Band 11.7배 불과 – 적극매수 시점

70

80

90

100

110

120

130

140

150

160

'11/11 '11/12 '12/01 '12/02 '12/03 '12/04 '12/05 '12/06 '12/07 '12/08 '12/09 '12/10

(기준일=100)

SMD장비주 Index P/E 10.5P/E 11.7 P/E 12.8P/E 14.0 P/E 15.0

SMD A3 24K발주 예상시점

SMD A3 24K 추가발주 예상시점

SMD A2-P3발주

주: SMD장비주 Index는 에스에프에이, 테라세미콘, AP시스템, 원익IPS, 아이씨디의 Price-Weighted Index수치, 기준일 2011년 11월 1일

자료: Wisefn, 한화증권 리서치센터


Research Center│5

[표 1]에서는 SMD의 AMOELD장비의 PO와 납기일정을 확인할 수 있다. 그 동안 SMD는 장비의 PO부터

납기까지의 기간을 보통 6개월로 잡아왔기 때문에 진행률 인식기준인 장비업체의 매출액도 총 3분기에

걸쳐 인식되어 왔다. 이러한 경험적인 기준으로 판단하면 A3장비 PO시점이 2Q12에서 3Q12로 지연된 것

은 장비업체 매출액의 대부분이 2013년에 인식될 것이라는 시장의 우려를 낳기에 충분했다고 판단한다.

하지만 우리는 SMD의 장비 PO정책의 변화에 주목한다. AMOLED시장에서 압도적인 1위를 지켜오고 있

는 SMD는 Flexible AMOLED에 대한 투자를 지연할 경우 경쟁사에게 기술격차 축소의 기회를 주게 된

다. 삼성디스플레이와의 합병이라는 변수로 인해 장비 PO 일정은 지연되었지만, PO에서 납기까지의 기

간을 3개월로 단축함으로써 Flexible AMOLED양산시기를 기존 계획대로 유지할 것으로 예상한다. PO에

서 납기까지의 기간이 3개월로 짧아진 만큼 진행률 기준으로 매출을 인식하는 국내 AMOLED장비주의

실적이 3Q12와 4Q12에 집중될 것으로 판단한다.

[표1] SMD AMOLED공장 양산 스케줄 및 장비 PO/납기 예상시점

- 삼성디스플레이 합병이슈로 인해 장비 PO → 납기일정 단축

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12E 2Q12E 3Q12E 4Q12E 1Q13E 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E

A1 P.1

(4G 730x920, 2분할;730x460) P.2

P.3

A2) P.1

(5.5G 1300x1500, 4분할;650x750) P.2 PO 납기

Pilot-Flex

P.3-Flex PO 납기

A3 P.1-Flex PO 납기

PO 납기

(5.5G 1300x1500, 원판, Flexible) P.2-Flex

V1 (8G 2200x2500; 6 분할)

V2 (8G 2200x2500; 원판) 자료: DisplaySearch, 한화증권 리서치센터

[표2] SMD AMOLED Capa – Flexible AMOLED Capa (단위: K units/Month)

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12E 2Q12E 3Q12E 4Q12E 1Q13E 2Q13E 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E

Total 53 61 77 103 109 121 131 147 171 179 229 247 259 259 269 279

QoQ Growth Rate 2% 15% 26% 34% 6% 11% 8% 12% 16% 5% 28% 8% 5% 0% 4% 4%

A1 (4G 730x920, 2분할;730x460) 53 53 53 53 53 53 53 53 53 53 53 53 53 53 53 53

P.1 18 18 18 18 18 18 18 18 18 18 18 18 18 18 18 18

P.2 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10

P.3 25 25 25 25 25 25 25 25 25 25 25 25 25 25 25 25

A2 (5.5G 1300x1500, 4분할;650x750) 8 24 50 56 64 72 88 88 88 88 88 88 88 88 88

P.1 8 24 24 24 24 24 24 24 24 24 24 24 24 24 24

P.2 26 32 32 32 32 32 32 32 32 32 32 32 32

Pilot-Flex 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8

P.3-Flex 8 24 24 24 24 24 24 24 24 24

A3 (5.5G 1300x1500, 원판, Flexible) 24 32 72 80 96 96 96 96

P.1 24 32 48 48 48 48 48 48

P.2 24 32 48 48 48 48

V1 (8G 2200x2500; 6분할) 4 6 6 6 6 16 26 38 38 38 38

V2 (8G 2200x2500; 원판) 10 20 자료: DisplaySearch, 한화증권 리서치센터


6│Research Center

2. Top Picks – 테라세미콘, 일진디스플레이, 에스에프에이

AMOLED산업 내 Top Picks으로 테라세미콘, 일진디스플레이, 에스에프에이를 제시한다.

Flexible AMOLED에서는 기존 Rigid AMOLED 구조에서 총 2장의 Glass가 플라스틱소재로 전환될 것으

로 예상하며, 주요 변화는 다음과 같다. [그림 7]참조

1)기판: Glass Substrate → Polyimide Substrate

2)TFT Array: Poly-Si위한 ELA + 열처리장비 지속 공급

3)OLED Layer증착: FMM(Fine Metal Mask) → HPS(Hybrid Patterning System; LITI + Open-Mask증착)

4)봉지: Glass Encapsulation → Thin Film Encapsulation

5)터치패널: AMOLED On-Cell → Glass-Film타입의 독립 터치패널

우리는 Flexible AMOELD의 구조적 변화에 필수적인 신규장비와 터치패널의 납품 예상 업체를 주목한

다. AMOELD장비업체 중에서는 테라세미콘(TP 43,000원)과 에스에프에이(TP 72,000원)를 Top Picks으로

제시한다. 테라세미콘은 기존 열처리장비의 납품을 유지하며 Flexible Curing장비를 신규 납품할 것으로

예상되고, 에스에프에이는 기존 진공물류의 납품을 유지하며 Evaporator를 신규 납품할 것으로 예상되기

때문이다. 또한 터치패널업체 중 일진디스플레이(TP 22,000원)를 Top Pick으로 제시하며, 이는 On-Cell을

대체할 GF(Glass-Film)터치패널을 공급할 것으로 예상하기 때문이다. AP시스템은 Flexible AMOLED의

수혜가 예상되지만 주력장비인 LITI, ELA, LLO의 8세대 납품이 불확실하여 관심종목으로 선정한다.

[그림7] SMD AMOLED패널 구조 변화 예상도

[Rigid AMOLED with On-Cell Touch Sensor] [Flexible AMOLED with Glass-Film Touch Sensor]

Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation

On-Cell Touch Sensor

Cover Glass Window

Polyimide SubstrateTFT Array

OLED LayerThin Film EncapsulationGlass-Film Touch Sensor

Cover Glass Window


Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation


Cover Glass Window

Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation


Cover Glass Window



Cover Glass Window

자료: 한화증권 리서치센터

[표3] SMD AMOLED패널 구조 변화의 수혜 예상업체

Layer Rigid AMOLED Flexible AMOLED

Touch Screen Panel On-Cell SMD

Glass-Film 일진디스플레이

Encapsulation Glass AP 시스템

Thin Film(유기) 에스엔유

Thin Film(무기) ULVAC, 원익 IPS

OLED Layer 증착 Evaporator RGB: Tokki B: 에스에프에이, Tokki

LITI RG: AP 시스템

TFT Array ELA(Active Layer) AP 시스템 AP 시스템

ELA전/후 열처리(Active Layer) 테라세미콘 테라세미콘 HDP Etcher 아이씨디 아이씨디

Polyimide Substrate Flexible Curing 테라세미콘 LLO AP 시스템

Etc. 진공물류 등 에스에프에이 에스에프에이 자료: 한화증권 리서치센터


Research Center│7

II. Flexible AMOLED - 변화의 시작

1. Flexible – 가볍게 가볍게

SMD의 Flexible AMOLED는 AMOLED TV보다는 5”이상의 스마트폰과 테블릿PC를 주요 타깃으로 할 것

으로 판단한다. 이는 1) HPS공정이 300ppi이상의 고해상도를 목적으로 하고 있고, 2) Flexible AMOLED

의 장점인 가벼움이 5인치 이상 Mobile제품에서 더욱 부각될 것으로 판단하기 때문이다.

300ppi의 Flexible AMOLED – 주요 타깃은 테블릿PC와 스마트폰

SMD의 A3라인에 채택될 것으로 예상되는 HPS 유기물 증착방식은 300ppi이상의 고해상도 패널 생산을

목적으로 하기 때문에 TV용 패널을 생산하기에는 Over-Spec이다. 사람의 눈이 감지할 수 없는 Pixel의

크기는 시청 거리와 양의 상관관계를 갖기 때문에, 디스플레이와의 시청거리가 멀수록 요구되는 ppi가

낮아진다. 그래서 평균 시청거리 20cm인 스마트폰의 경우 300ppi이상, 30cm인 테블릿 PC는 250ppi,

50cm인 PC는 100ppi~150ppi, 시청거리가 가장 긴 TV는 70ppi이하의 해상도가 일반적으로 요구되는 디스

플레이의 Spec이다. 따라서 SMD A3라인의 300ppi급 Flexible AMOLED패널은 그 Spec에 부합되는 테블

릿PC 또는 스마트폰을 주요 타깃으로 할 것으로 판단한다.

[표4] Application별 디스플레이 Size와 ppi 비교 – 시청거리가 멀어질수록 요구되는 ppi가 낮다

Application Display inch H. Res D. Res ppi

스마트폰 3.5 960 640 326 아이폰 4S

(Spec: 218~326ppi) 4.3 800 480 218 갤럭시 S2

4.8 1,280 720 306 갤럭시 S3

5.3 1,280 800 285 갤럭시노트

테블릿PC 7.7 1,280 800 196 갤럭시탭

(Spec: 170~264ppi) 8.9 1,280 800 170 갤럭시탭

9.7 2,048 1,536 264 뉴아이패드

10.1 1,280 800 149 갤럭시탭

노트PC 11.6 1,366 768 135

(Spec: 130~141ppi) 12.1 1,366 768 130

13.3 1,600 900 138

15.6 1,920 1,080 141

데스크탑PC 20.0 1,680 1,050 90

(Spec: 90~109ppi) 22.0 1,920 1,080 100

24.0 1,920 1,200 94

27.0 2,560 1,440 109

TV 32.0 1,920 1,080 69

(Spec: 37~69ppi) 42.0 1,920 1,080 52

47.0 1,920 1,080 47

55.0 1,920 1,080 40

60.0 1,920 1,080 37 자료: 업계, 한화증권 리서치센터


8│Research Center

Flexible AMOLED – iPad? No. We want iPaper!

테블릿PC는 무겁다. 예로써 애플 New iPad의 무게는 652g이며 손에 들고 사용하기에 다소 부담스럽다.

[그림 8]은 10.1인치 터치패널의 종류별로 무게를 비교하고 있는데, Glass 2장을 사용하는 GG타입(150g)

과 Glass 1장을 사용하는 G1타입(80g)의 무게차이인 70g이 10.1인치 패널용 Glass의 일반적인 무게라고

추정한다. 애플의 New iPad는 [그림 9]에서 볼 수 있는 것처럼 총 4개의 Glass(Cover Glass Window +

Glass Touch Sensor + LCD Color Filter Glass + LCD TFT Backplane Glass)를 사용하고 있다. 이 Glass

4장의 무게는 총 280g으로 New iPad 전체 무게의 43%, LCD모듈과 터치패널 총 무게의 84%를 차지할

정도로 그 비중이 크다.

[그림8] 터치패널 무게 및 두께비교

- 10.1”패널 기준 무게: Film 5g, Glass 70g

G1/G2

60

80

100

120

140

160

0.6 0.7 0.8 0.9 1 1.1 1.2 1.3

(두께,mm)

(무게,g)

(Glass 2장)

(Glass 1장, Film 2장)

(Glass 1장, Film 1장)(Glass 1장)

주: GG는 Apple iPad적용, GFF는 삼성전자 갤럭시탭 적용

자료: DisplayBank, 한화증권 리서치센터

[그림9] New iPad 무게 652g – 이중 Glass 무게만 280g [그림10] Apple iPad Weight Teardown

Glass Substrate

LC Molecule + TFT Array

C/F Glass

Glass Touch Sensor

Cover Glass Window

Apple’s LCD Panel with Touch(Glass 4장 무게 280g)

Glass Substrate


C/F Glass

Glass Touch Sensor

Cover Glass Window


기타

5%

하단커버

21%

베터리 모듈

23%터치패널

28%

LCD모듈

23%

자료: 한화증권 리서치센터 자료: DisplayBank, 한화증권 리서치센터


Research Center│9

테블릿PC – Glass가 줄어든다! 가벼워진다!

SMD의 Flexible AMOLED는 앞서 제기한 무게의 이슈로부터 벗어날 수 있는 최적의 Solution이라고 판단

한다. 미국 특허청에 ‘YOUM’으로 상표 출원된 SMD의 Flexible AMOLED는 Glass 1장만을 사용한다.

[표 5] 565g의 기존 갤럭시탭10.1”은 탑재된 LCD패널을 Flexible AMOLED로 교체할 경우 총 무게 400g으

로 갤럭시노트 2개 수준에 불과하게 될 것으로 추정한다.

가벼움이라는 Hardware적 강점이 부각될 수 있는 것은 5인치 이상의 스마트폰과 테블릿PC라고 판단

하며, 삼성전자의 전략적인 채택을 예상한다. 그 동안 스마트폰에서의 선전에도 불구하고 이렇다 할 차

별화 포인트가 부족하여 테블릿PC에서 Apple의 독자노선을 지켜봐야만 했던 삼성전자가 가볍고 얇은

Hardware적 강점을 부각시킬 수 있는 테블릿PC에 Flexible AMOELD를 탑재할 것으로 예상한다.

[그림11] SMD의 Flexible Display ‘YOUM’

자료: 업계

[표5] 애플과 삼성전자 주요제품별 무게 및 Spec 비교

New iPad iPad 2 Galaxy Tab 10.1" iPhone 4S Galaxy S3 Galaxy Note

Screen Size 9.7" 9.7" 10.1" 3.5" 4.8" 5.3"

Weight 652g 601g 565g 140g 133g 182g

Display IPS LCD IPS LCD PLS LCD IPS LCD AMOLED AMOLED

Battery 11,666mAh 6,994mAh 7,000mAh 1,420mAh 2,100mAh 2,500mAh 자료: 업계, 한화증권 리서치센터

[그림12] Flexible AMOLED 10.1인치패널의 무게는 애플 iPad대비 210g이나 가벼울 것으로 추정

Glass Substrate


C/F Glass

Glass Touch Sensor

Cover Glass Window

Glass Substrate

OLED + TFT Array

Encapsulation Glass

On-cell Touch Sensor

Cover Glass Window

Plastic SubstrateOLED + TFT Array

Thin Film Encapsulation

Film Touch Sensor

Cover Glass Window


SMD’s Rigid AMOLED with Touch(Glass 3장 무게 210g)

SMD’s Flexible AMOLED with Touch(Glass 1장 무게 70g)

Glass Substrate


C/F Glass

Glass Touch Sensor

Cover Glass Window

Glass Substrate

OLED + TFT Array

Encapsulation Glass

On-cell Touch Sensor

Cover Glass Window

Plastic SubstrateOLED + TFT Array


Film Touch Sensor

Cover Glass Window


SMD’s Rigid AMOLED with Touch(Glass 3장 무게 210g)

SMD’s Flexible AMOLED with Touch(Glass 1장 무게 70g)

주: Glass무게는 10.1인치 기준 추정치



10│Research Center

2. Flexible – 주요공정 변화 및 수혜업체

Glass 2장이 빠지고 플라스틱으로 대체된다

삼성전자의 Flexible AMOLED에서는 기존 Rigid AMOLED 구조에서 총 2장의 Glass가 플라스틱소재로

전환될 것으로 예상한다. [그림 13]에서 볼 수 있듯이 기존의 Rigid AMOLED는 하부의 Glass Substrate과

중간의 Glass Encapsulation, 그리고 상단의 Cover Glass Window 총 3장의 Glass를 사용하고 있다.

Flexible AMOLED에서는 Glass Substrate을 Polyimide Substrate으로, 중간의 Glass Encap을 Thin Film

Encap으로, On-Cell을 Glass-Film방식터치로 각각 변경할 것으로 예상되어 관련업체의 수혜를 전망한다.

[그림13] SMD AMOLED Panel 구조 변화


Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation


Cover Glass Window



Cover Glass Window


Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation


Cover Glass Window

Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation


Cover Glass Window



Cover Glass Window


[그림14] SMD Flexible AMOLED 상세 예상도

Polyimide Substrate


Glass-Film Touch Sensor

Cover Glass Window

Active Layer Active Layer Active Layer

Red GreenBlue

GreenGreen Green

TFT ArrayTFT Backplane

유기물 증착

봉지

터치패널

Polyimide Substrate



Cover Glass Window

Active LayerActive Layer Active LayerActive Layer Active LayerActive Layer

Red GreenBlue

GreenGreen Green

TFT ArrayTFT Backplane

유기물 증착

봉지

터치패널


[표6] 구조변화에 따른 수혜 예상업체 – 신규진입이 예상되는 테라세미콘, 일진디스플레이, 에스에프에이에 주목

Rigid AMOLED Flexible AMOLED

Touch Screen Panel On-Cell SMD Glass-Film 일진디스플레이 Encapsulation Glass AP 시스템 Thin Film(유기) 에스엔유 Thin Film(무기) 원익 IPS, ULVAC OLED Layer 증착 Evaporator RGB: Tokki B: 에스에프에이, Tokki LITI RG: AP 시스템 TFT Array ELA(Active Layer) AP 시스템 AP 시스템 ELA전/후 열처리(Active Layer) 테라세미콘 테라세미콘 HDP Etcher 아이씨디 아이씨디 Polyimide Substrate Flexible Curing 테라세미콘 LLO AP 시스템 물류시스템 진공물류 등 에스에프에이 에스에프에이 자료: 한화증권 리서치센터


Research Center│11

TFT Backplane - 테라세미콘(Flexible Curing,열처리장비), AP시스템(LLO, ELA) 수혜 전망

기존 Rigid AMOLED의 Backplane공정에서 Poly-Si 생성을 위한 결정화 공정은 Flexible AMOLED공정에

서도 지속적으로 사용될 전망이다.

기존 Rigid AMOLED의 TFT기판 공정을 이해하기 위해 [그림 15]를 보자. SMD는 TFT Backplane의 전자

이동도를 향상시키기 위해 a-Si을 Poly-Si으로 바꾸는 결정화 공정을 사용하고 있다. 이 때 사용되는 장

비가 ELA(Exicmer Laser Annealing)와 탈수소/활성화 열처리장비로 각각 AP시스템과 테라세미콘이 납품

하고 있다. (1)Glass기판 위에 a-Si을 도포한 뒤에 (2)ELA공정의 효율성 향상을 위한 탈수소열처리를 거

치고 (3)Laser를 이용하여 a-Si을 Poly-Si으로 변형시킨다. 이후 (4)전자이동도 향상을 위한 활성화열처리

를 거치면 TFT의 Active Layer로 사용되는 Poly-Si막이 형성된다. 이러한 일련의 과정은 향 후 Flexible

AMOLED에서도 그대로 적용될 것으로 판단하기 때문에 관련업체의 지속적인 수혜를 예상한다.

[그림15] TFT Backplane 기존 장비: Poly-Si 변형을 위한 ELA와 열처리장비

Glass Carrier Plate

Poly-Si (Active Layer)

Glass Carrier Plate

탈수소열처리(테라세미콘)

ELA(AP시스템)

Glass Carrier Plate


Glass Carrier Plate활성화열처리(테라세미콘)

a-Si

1 2

34

Glass Carrier Plate


Glass Carrier Plate

탈수소열처리(테라세미콘)

ELA(AP시스템)

Glass Carrier Plate


Glass Carrier Plate활성화열처리(테라세미콘)

a-Si

1 2

34


Flexible AMOLED양산을 위해 신규로 추가될 것으로 예상되는 장비가 있는데, 바로 AP시스템의

LLO(Laser Lift-Off)장비와 테라세미콘의 Flexible Curing장비이다.

Flexible AMOLED를 위해서는 Flexible Curing과 Laser Lift-Off장비가 추가되는데, 각각 테라세미콘과

AP시스템이 납품할 것으로 예상한다. [그림 16]은 TFT기판을 Glass에서 Plastic으로 옮기기 위한 과정이

다. (1)물엿과 같은 상태의 Polyimide를 TFT기판 위에 도포한 후 (2)Polyimide막의 두께를 얇게 함과 동시

에 경화시키는 Flexible Curing장비를 거쳐, (3)Laser Lift-Off장비로 Glass기판을 분리해내면 (4)최종적인

Plastic기판의 Flexible AMOLED Backplane이 양산된다.

[그림16] Flexible Backplane 신규장비: Flexible Curing과 Laser Lift-Off장비

Glass Carrier Plate

Polyimide Substrate

Glass Carrier Plate

Polyimide Substrate

Flexible Curing(테라세미콘)

Glass Carrier Plate

Polyimide Substrate

Laser Lift-Off(AP시스템)

Polyimide Substrate

(Flexible AMOLED Backplane)

1 2

34

Glass Carrier Plate

Polyimide Substrate

Glass Carrier Plate

Polyimide Substrate

Flexible Curing(테라세미콘)

Glass Carrier Plate

Polyimide Substrate

Laser Lift-Off(AP시스템)

Polyimide Substrate

(Flexible AMOLED Backplane)

1 2

34




OLED Layer증착 - 에스에프에이(Open-Mask증착), AP시스템(LITI) 수혜 전망

Flexible AMOLED의 유기물 증착방식에도 변화가 있을 것으로 예상하는데 AP시스템과 에스에프에이가

수혜를 받을 것으로 판단한다.

기존 Rigid AMOLED의 유기물 증착 방식은 FMM(Fine Metal Mask)인데, [표 7]에서 볼 수 있듯이 240ppi

이상의 고해상도 구현이 어렵다. 따라서 FMM방식으로 양산되는 현재의 AMOLED는 iPhone의 LCD

Retina Display 대비 비교 열위에 놓여왔다. 해상도 문제를 극복하기 위해서 SMD가 Flexible AMOLED공

정에 300ppi이상을 구현할 수 있는 HPS(Hybrid Patterning System)방식을 채택할 것으로 예상한다.

[표7] 유기물 증착 – True Retina Display를 위한 HPS방식 채택 예상

FMM

(Fine Metal Mask)

HPS

(Hybrid Patterning System)

SMS

(Small Mask Scanning)

WOLED

(White OLED + C/F)

해상도(ppi) ~240 300 ~ ~250 300~

목적 초기 AMOLED 고해상도 대형화 대형화

증착(Deposition) Heat Heat, Laser Heat Heat

장비업체 Tokki AP시스템, 에스에프에이 예상 미정 미정

자료: 업계, 한화증권 리서치센터

HPS방식은 Red와 Green유기물 증착에 LITI(Laser Induced Thermal Imaging)방식을, Laser 조사 시 수명

이슈가 발생하는 Blue유기물 증착에 Evaporator방식을 각각 사용한다. [그림 18]에서 볼 수 있듯이 HPS

공정은 진공물류시스템 하에서 (1)Red와 Green 유기물 증착을 위한 LITI장비를 거쳐 (2)Open-Mask증착

장비에서 Blue유기물을 증착한 후, (3)증착 된 RGB유기물의 변질을 막기 위한 봉지공정으로 마무리 지

어진다.

[그림17] Red와 Green은 LITI, Blue는 Open-Mask Evaporator 채택 예상

Blue

Laser

Red, Green

(Open-Mask Evaporator)(LITI: Laser Induced Thermal Imaging)

Blue

Laser

Red, Green

(Open-Mask Evaporator)(LITI: Laser Induced Thermal Imaging)


[그림18] Flexible AMOLED – HPS유기물 증착방식과 박막봉지 채택 예상

Blue


Red, Green Red, Green

BlueLITI(AP시스템)

유기박막(에스엔유)무기박막(원익IPS, ULVAC)

진공물류(에스에프에이)

Open-Mask증착(에스에프에이)


유기박막

유기박막

유기박막

무기박막

무기박막

무기박막

Red, Green

1 2 3

Blue


Red, Green Red, Green

BlueLITI(AP시스템)

유기박막(에스엔유)무기박막(원익IPS, ULVAC)

진공물류(에스에프에이)

Open-Mask증착(에스에프에이)


유기박막

유기박막

유기박막

무기박막

무기박막

무기박막

Red, Green

1 2 3




봉지공정 – 에스엔유(유기박막 봉지) 수혜 전망

봉지공정도 기존 Glass봉지에서 Thin Film봉지로 변화가 예상되는데 에스엔유의 수혜를 예상한다.

[그림 19]는 기존 Rigid AMOLED에 사용되고 있는 Glass봉지박식의 공정 흐름도이다. OLED유기물 증착

후 Glass를 덮고 AP시스템의 Laser Curing장비와 테라세미콘의 Frit Sintering장비로 경화시킴으로써 공

정을 마무리 짓는다.

[그림19] Glass Encapsulation 공정도

Laser Curing (AP시스템)

Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation

FritSealant

Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation

Frit Sintering (테라세미콘)

Laser Curing (AP시스템)

Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation

FritSealant

Glass Substrate

TFT ArrayOLED Layer

Glass Encapsulation

Frit Sintering (테라세미콘)


Flexible AMOLED공정에서는 봉지소재로 Glass대신 Polymer를 사용한다. 이 때 Polymer층은 외부와의

차단 효율을 높이기 위해서 유기박막과 무기박막의 6개 층으로 구성되며, 유기박막은 에스엔유가 무기

박막은 ULVAC 또는 원익IPS가 장비를 공급할 것으로 예상한다.

[그림20] Thin Film Encapsulation 공정도


OLED Layer


OLED Layer


OLED Layer

Glass Carrier Plate


OLED Layer

Glass Carrier Plate

Glass Carrier Plate Glass Carrier Plate

유기박막 (에스엔유)

무기박막 (ULVAC, 원익IPS)


OLED Layer


OLED Layer


OLED Layer

Glass Carrier Plate


OLED Layer

Glass Carrier Plate


OLED Layer

Glass Carrier Plate

Glass Carrier Plate Glass Carrier Plate

유기박막 (에스엔유)

무기박막 (ULVAC, 원익IPS)




‘YOUM’ On-Cell 터치는 어디 갔지? - 일진디스플레이(Glass-Film 터치패널) 수혜 전망

Flexible AMOLED 터치패널은 Rigid AMOLED에 사용되던 On-Cell방식에서 GF(Glass Film)방식으로 전

환될 것으로 예상하는데, 이에 따른 일진디스플레이의 수혜를 전망한다.

기존 Rigid AMOLED는 상판의 Glass Encap위에 Touch Sensor를 증착하는 On-Cell방식의 터치패널을 사

용해왔다. On-Cell방식을 사용할 수 있었던 것은 OLED봉지 소재인 Glass가 450°C 이상의 터치센서(ITO

Sensor)증착 온도를 견디기에 충분했었기 때문이다.

Flexible AMOLED에서는 상판의 봉지소재가 고온에 약한 Polymer로 바뀌게 되어 Touch Sensor 증착에

어려움이 있을 것으로 판단한다. 따라서 봉지소재 위에 Touch Sensor를 증착하는 On-Cell방식 대신

Cover Glass과 Film Touch Sensor를 사용한 GF(Glass Film)타입의 터치패널을 채택할 것으로 판단한다.

이러한 Flexible AMOLED의 구조적인 변화는 On-Cell에 막혀 AMOLED용 터치패널에 진입하지 못했던

국내 터치패널업체에게 시장진입의 기회를 줄 것으로 판단하며, 국내 터치패널 업계 1위인 일진디스플

레이의 수혜를 예상한다.

[그림21] GF(Glass-Film)타입 터치패널로 변화 예상

Flexible AMOLED PanelRigid AMOLED Panel


Cover Glass Window


Cover Glass Window


Resin

ResinThin Film Encapsulation

Glass Encapsulation

Flexible AMOLED PanelRigid AMOLED Panel


Cover Glass Window


Cover Glass Window


Resin

ResinThin Film Encapsulation

Glass Encapsulation


[그림22] 터치패널 종류 – Flexible AMOLED를 위한 신규 터치패널 GF


Film Sensor Glass Sensor

GFF

GF

GG G1F

G2

On-Cell

In-Cell

Capacitive Touch Screen

갤럭시탭7“ 갤럭시탭10.1“ 보급형스마트폰

아이폰 아이패드

갤럭시S 갤럭시S2 갤럭시S3 갤럭시노트

Wave

Flexible AMOLED

HTC Wildfire

Touch integrated With Cover GlassAdd-on Type Touch integrated

with Display



III. 커버리지종목

테라세미콘 (123100/Buy/Initiate, TP: 43,000원)

일진디스플레이 (020760/Buy/Initiate, TP: 22,000원)

에스에프에이 (056190/Buy/Reinitiate, TP: 72,000원)



Analyst 박유악 │ 02.3772-7404 [email protected]

테라세미콘 (123100)

Buy(Initiate) 목표주가: 43,000원

주가(05/11): 32,250원

나 없인 Flexible 못해! – Flexible AMOLED 최대 수혜

Stock Data

KOSDAQ(5/11) 493.66pt

시가총액 2,616억원

발행주식수 8,111천주

52주 최고가 / 최저가 34,900 / 23,300원

90일 일평균거래대금 49.73억원

외국인 지분율 1.6%

배당수익률 (12.3E) 0.0%

BPS (12.12E) 8,089원

KOSDAQ대비 상대수익률 1개월 18.5%

3개월 4.8%

6개월 30.8%

주주구성 장택용외 8인 31.7%

국민연금공단 7.0%

열처리를 기반으로 한 SMD지분투자 장비업체

테라세미콘은 SMD가 CB(전환가 32,670원, 총액 295억원, 지분율 9.42%)투자한 열

처리 기반의 장비업체로서, 반도체 Diffusion Furnace, AMOLED 열처리장비와

Flexible Curing장비를 주력으로 한다. 고객사 내 점유율은 Diffusion Furnace장비

가 삼성전자 NAND Flash와 시스템LSI사업부 내 80%, 열처리장비와 Flexible

Curing장비가 SMD 내 90%와 100%를 각각 기록하고 있다.

Flexible AMOLED 최대수혜 – 2012년 영업이익 +178%YoY증가 예상

동사의 2012년 실적은 매출액 1,738억원(+25%YoY), 업이익 317억원(+178%YoY)

으로 AMOLED장비업체 중 가장 큰 업이익 성장률을 기록할 전망이다. 업이

익의 큰 폭 성장은 Flexible Curing장비 개발이 2011년 말로 마무리되어 R&D비용

이 감소하고 3Q12부터 SMD에 양산장비를 납품할 전망이기 때문이다.

SMD A3에 동사 열처리장비와 Flexible Curing의 납품을 예상한다. 열처리장비는

A2에 이어 A3에서도 안정적인 수주를 이어갈 전망이다. Flexible AMOLED의 플

라스틱기판 생산을 위한 Flexible Curing장비는 SMD에 독점 공급되면서 동사의

실적 모멘텀을 이끌 전망이다. 향후 전망도 긍정적인데, 동사는 8세대 AMOLED

용 SGS(ELA대체장비)와 Oxide TFT열처리장비를 SMD와 공동 개발 중이다.

투자의견 ‘매수’, 목표주가 43,000원 제시

테라세미콘에 대한 투자의견 ‘매수’와 목표주가 43,000원을 제시하며 분석을 시작

한다. 단기 급등에도 불구하고 동사의 현 주가는 ‘12년 EPS기준 P/E 10.3배에 불

과하다. 따라서 기존 열처리장비와 함께 Flexible AMOLED의 필수장비인 Flexible

Curing을 SMD A3에 납품할 것으로 예상되는 동사를 매수를 추천한다.

Stock Price Financial Data 2010 2011 2012E 2013E 2014E매출액(십억원) 46.8 139.7 173.8 227.5 255.0 영업이익(십억원) 7.7 11.6 31.7 39.1 41.3 세전계속사업손익(십억원) 6.6 11.2 31.8 39.1 41.3 순이익(십억원) 6.0 9.2 25.5 31.4 33.1 EPS(원) 741 1,141 3,142 3,870 4,089 증감률(%) 4,776.8 53.9 175.4 23.2 5.6PER(배) 37.0 24.1 10.3 8.3 7.9PBR(배) 13.7 5.5 4.0 2.7 2.0EV/EBITDA(배) 25.9 16.5 7.5 5.7 4.9영업이익률(%) 16.4 8.3 18.2 17.2 16.2EBITDA 마진(%) 18.8 9.6 19.8 18.6 17.6ROE(%) 47.2 32.7 48.0 38.5 29.1

(원)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

11/11 12/03

(pt)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

테라세미콘

KOSDAQ지수대비

순부채비율(%) 36.3 -4.0 -6.7 -19.1 -32.4

주: 2010년 이전은 K-GAAP 단독, 2011년 이후는 IFRS 개별 기준임




테라세미콘에 대한 목표주가 43,000원과 투자의견 ‘매수’를 제시한다.

목표주가는 2012년 예상실적 기준 적정 P/E Ratio 15.6배와 적정 P/B 4.5배를 적용하여 평균한 값으로,

12개월 Forward EPS기준 P/E Ratio 11.7배에 해당한다. 테라세미콘은 SMD가 CB(전환가 32,670원, 총액

295억원)투자한 장비업체인데, 현 주가는 SMD의 CB전화가액 수준이기 때문에 최근 단기 급등에 대한

부담보다는 하반기 집중될 실적 모멘텀에 대한 투자가 더 바람직한 것으로 판단한다.

동사에 대한 투자포인트는 다음과 같다.

1) 수주 안정성 확보: 기존 열처리장비는 Flexible AMOLED공정에도 지속적으로 사용될 전망

2) 신규 모멘텀 추가: Flexible AMOLED기판 생산을 위해 필수적인 Flexible Curing장비 납품 예상

3) 강력한 실적모멘텀: 2012년 매출액 1,738억원(+25%YoY), 업이익 317억원(+178%YoY) 전망

[표8] 테라세미콘 6개월 목표주가 43,000원 제시

2012E 2013E 비고

P/E Ratio EPS 3,142 3,870 Normalized ROE 38.5%

적정 P/E 15.6 15.6 Cost of Equity 9.4%

적정주가 48,968 60,322 Risk Free Rate 3.5%

P/B Ratio BPS 8,120 11,990 경쟁사 평균 52 주 베타 1.0

ROE 48.0 38.5 Risk Premium 6.0%

적정 P/B 4.5 4.5

적정주가 36,849 54,413

목표주가 - 6Mn TP 42,909

주: 테라세미콘은 상장 후 1년이 안되었기 때문에 경쟁업체 평균 52주 베타를 사용하였음


[표9] SMD CB투자 현황

발행일 2012 년 2 월 13 일

전환권 행사기간 2013 년 2 월 13 일 ~ 2017 년 1 월 17 일

사채의 권면총액 295 억원

인수자 삼성모바일디스플레이(SMD)

발행가액 32,760 원/주 자료: 테라세미콘

[그림23] 테라세미콘 지분구조

대표이사 장택용

18.31%

임원등 특수관계자

14.35%

삼성모바일디스플레이

9.42%

SVIC14호신기술사업

투자조합

3.66%

기타

54.26%

총발행주식수

9,557,890

주: 보유잠재주식수(삼성모바일디스플레이 CB등)포함 지분구조. 기준일 2012년 3월 20일

자료: 테라세미콘



테라세미콘의 열처리기반 주요장비 현황

테라세미콘은 열처리 기반의 장비업체로서 반도체 Diffusion Furnace, AMOLED 열처리장비와 Flexible

Curing장비를 주력으로 하고 있다. Diffusion Furnace는 반도체 공정 내 박막형성을 위한 고온 열처리 장

비로서 삼성전자 M/S 80%를 유지하고 있으며 주로 NAND Flash와 시스템LSI로 납품된다. AMOLED열처

리장비는 ELA공정 전후에 사용되며 탈수소화/활성화/수소화열처리 총 3개가 패키지로 납품된다.

Flexible Curing은 Flexible AMOLED의 필수공정으로 플라스틱기판 제작공정에 사용된다. SGS와 Oxide

TFT열처리 장비는 8세대 진입을 목표로 삼성전자와 계발 중이다.

[표10] 테라세미콘 주요장비 현황

주요사업 주요장비 세부설명

반도체장비 Diffusion Furnace Wet/Dry Oxidation, Cu Annealing 열처리장비

LPCVD 반도체 박막증착. ‘11 년 삼성전자로 R&D 장비 납품. ‘12 년 국산화 예상

AMOLED 장비 탈수소열처리장비 ELA 공정 전 수소 제거. Mobility 향상

활성화열처리장비 ELA 공정 후 Mobility 향상 목적

수소화열처리 증착 안정화 목적

Flexible Curing Flexible AMOLED 의 Polyimide 기판 경화 목적

SGS ALD 원리를 이용한 Poly-Si 막 생산 목적. 8G 공정 타겟

Oxide TFT 열처리 IGZO Sputtering 후 Oxide 막 안정화 목적 자료: 테라세미콘, 한화증권 리서치센터

기존 열처리장비는 그대로 – Flexible AMOLED장비는 신규 공급

기존 Rigid AMOLED의 열처리장비는 Flexible AMOLED공정에서도 지속적으로 사용될 전망이어서 SMD

A3라인 투자에 대한 동사의 수주 안정성은 확보되어 있다. 기존장비와 함께 SMD의 A3라인에서 양산될

것으로 예상되는 Flexible AMOLED공정에 동사의 Flexible Curing장비가 신규로 납품될 전망이다. 따라서

SMD의 A3투자가 집중될 것으로 예상되는 3Q12부터 강력한 실적모멘텀이 발생할 것으로 판단한다.

[그림 24]에서 볼 수 있듯이 동사의 열처리장비는 a-Si을 Poly-Si으로 변경시키는 결정화 공정에 사용되

고 있으며, Flexible Curing장비는 반고체 상태의 Polyimide기판을 얇게 함과 동시에 경화시키는 공정에

사용된다.

[그림24] Flexible Curing장비와 열처리장비 공정 흐름도




[그림25] 테라세미콘의 Batch타입 Flexible Curing장비 – 총 6개 Chamber로 구성

자료: 테라세미콘

2011년 실적부진은 Flexible AMOELD R&D투자 때문

테라세미콘은 지난 3Q11에 업적자를 기록하고 2011년 연간으로도 업이익률 8.3%에 불과해 경쟁사

인 비아트론 대비 부진한 실적을 기록하 기 때문에 시장의 우려를 낳았었다. 하지만 이러한 실적의 부

진은 Flexible Curing장비의 개발비용 증가에 의한 것이었다. Flexible Curing장비는 4Q11에 양산성 검증

을 받아 SMD A3-P3에 납품되기 시작하면서 1Q12 업이익률(20.7%) 회복에 기여했다.

2Q12 매출액 314억원(-10.7%QoQ), 영업이익 56억원(-22.2%QoQ) 전망

2Q12 실적은 매출액 314억원(-10.7%QoQ), 업이익 56억원(-22.2%QoQ)으로 1Q12 대비 하락할 전망이다.

사업별로는 반도체 134억원(+29.2%QoQ), AMOLED 176억원(-27.5%QoQ)으로 반도체부문의 성장에도 불

구하고 AMOLED부문의 매출액이 하락할 전망이다. AMOLED부문의 실적 감소는 삼성디스플레이 합병

의 이슈로 인해 2Q12 SMD의 AMOLED투자 공백이 발생할 것으로 예상되기 때문이다.

[그림26] 11년 Flexible Curing 개발비용 증가로 실적부진 → 12년 Flexible Curing양산납품으로 수익성 회복

0

10

20

30

40

50

60

70

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12E 2Q12E 3Q12E 4Q12E

(십억원)

-2

0

2

4

6

8

10

12

(십억원)

매출액(좌) 영업이익(우)

3Q12 A3 1차 PO예상

4Q12 A3 2차 PO예상




2012년 실적 전망 – 하반기에 장비수주 집중 예상

2012년 연간 실적은 매출액 1,738억원(+25%YoY), 업이익 317억원(+178%YoY)으로 업이

익이 큰 폭으로 성장할 전망이다.

주요 사업부문별 매출액은 반도체 601억원(+37.6%YoY), AMOLED 1,122억원(+18.7%YoY)으로 AMOLED

부문의 매출액이 처음으로 1,000억원을 넘어설 전망이다. 올해 +18.7%YoY인 AMOLED부문의 매출 성장

률은 다소 낮아 보일 수 있지만 해당 매출에서 발생하는 업이익의 질은 2011년과 전혀 다르다. 2011년

동사는 SMD와 함께 Flexible Curing장비를 개발하기 위해 여러 시도를 했었는데, 이에 따른 R&D비용과

장비수선비 등이 급증하면서 급기야 3Q11에는 업적자를 기록하 었다. 장비개발을 위한 여러 번의 착

오를 거친 끝에 4Q11 드디어 양산성 검증을 받았고, 2H12부터 SMD A3라인의 양산용으로 납품될 것으

로 예상되어 수익성이 회복될 것으로 판단한다.

올해 SMD의 A3라인에 총 48K/월의 Capa투자가 하반기에 발생한 것으로 예상하는데, 동사는 1)열처리

장비와 2)Flexible Curing장비 100%수주할 것으로 전망한다.

[표11] 테라세미콘 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원)

1Q12E 2Q12E 3Q12E 4Q12E 1Q13E 2Q13E 3Q13E 4Q13E 2011 2012E 2013E

매출액 35.1 31.4 51.0 56.3 56.0 56.9 60.3 54.3 139.5 173.8 227.5

Semiconductor 10.4 13.4 18.9 17.4 18.2 16.9 17.0 17.6 43.7 60.1 69.7

AMOLED 24.2 17.6 31.8 38.7 37.5 39.7 43.0 36.4 94.5 112.2 156.7

Etc. 0.5 0.4 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 0.0 0.4 0.0

매출원가 24.9 22.8 37.5 41.7 40.9 42.0 44.9 40.8 118.1 126.9 168.5

매출원가율 71% 73% 74% 74% 73% 74% 75% 75% 85% 73% 74%

매출총이익 10.2 8.5 13.5 14.6 15.1 14.9 15.4 13.6 21.5 46.9 59.0

판관비 3.1 2.8 4.5 5.0 5.0 5.1 5.4 4.8 10.3 15.5 20.2

영업이익 7.2 5.6 9.1 9.7 10.4 9.7 10.1 8.8 11.4 31.7 39.1

영업이익률 20.7% 18.0% 17.8% 17.3% 18.7% 17.0% 16.8% 16.3% 8.2% 18.2% 17.2%

법인세차감전손익 7.2 5.6 9.0 9.7 10.4 9.6 10.1 8.8 11.2 31.5 38.9

법인세비용 1.4 1.1 1.8 1.9 2.1 1.9 2.0 1.8 2.0 6.3 7.8

당기순이익 5.8 4.5 7.2 7.8 8.3 7.7 8.1 7.0 9.2 25.2 31.1

당기순이익률 16.4% 14.3% 14.2% 13.8% 14.9% 13.5% 13.4% 13.0% 6.6% 14.5% 13.7%

매출액 비중

Semiconductor 30% 43% 37% 31% 32% 30% 28% 32% 31% 35% 31%

AMOLED 69% 56% 62% 69% 67% 70% 71% 67% 68% 65% 69%

Etc. 1% 1% 1% 0% 0% 1% 0% 1% 0% 0% 0%

수주동향

신규수주 35.2 20.5 72.1 65.2 50.8 61.6 65.8 45.3 162.5 193.0 223.5

수주잔고 39.4 28.6 49.6 58.5 53.3 58.0 63.5 54.5 39.4 58.5 58.5 자료: 한화증권 리서치센터



Financial Sheets

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원)

12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E 12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E매출액 47 140 174 228 255 유동자산 19 44 61 87 124매출원가 33 118 127 169 191 현금 및 현금성자산 4 4 12 26 51매출총이익 14 22 47 59 64 단기금융상품 0 0 0 0 0판매비 및 관리비 7 10 15 20 23 매출채권 10 30 36 45 54기타손익 0 0 0 0 0 재고자산 3 7 10 14 16영업이익 8 12 32 39 41 비유동자산 21 34 47 51 54EBITDA 9 13 34 42 45 투자자산 3 4 4 4 5영업외 손익 -1 0 0 0 0 유형자산 16 27 40 44 47이자수익 0 0 0 0 0 무형자산 2 3 2 2 2

이자비용 1 0 0 0 0 자산총계 40 78 108 138 178외화관련손익 0 0 0 0 0 유동부채 20 32 36 35 42지분법손익 0 0 0 0 0 매입채무 9 27 27 26 31세전계속사업손익 7 11 32 39 41 단기차입금 7 1 6 6 7계속사업법인세비용 1 2 6 8 8 비유동성부채 4 6 6 6 6중단사업손익 0 0 0 0 0 장기금융부채 2 2 2 2 2당기순이익 6 9 25 31 33 부채총계 24 37 42 41 48지배주주지분 6 9 25 31 33 자본금 3 4 4 4 4포괄손익 6 9 25 31 33 자본잉여금 6 17 17 17 17매출총이익률(%) 30.0 15.5 27.0 25.9 24.9 자본조정 -3 0 0 0 0EBITDA마진율(%) 18.8 9.6 19.8 18.6 17.6 기타포괄손익누계액 0 0 0 0 0영업이익률(%) 16.4 8.3 18.2 17.2 16.2 이익잉여금 10 19 44 76 109당기순이익률(지배주주)(%) 12.8 6.6 14.6 13.8 13.0 지배회사지분 16 40 66 97 130ROA(%) 20.8 15.7 27.5 25.5 20.9 소수주주지분 0 0 0 0 0ROE(%) 47.2 32.7 48.0 38.5 29.1 자본총계 16 40 66 97 130ROIC(%) 42.8 31.4 50.8 44.7 39.7 순차입금 6 -2 -4 -19 -42

주요지표 (단위: 십억원) 현금흐름표 (단위: 십억원)

12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E 12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E

투자지표 영업활동 현금 6 7 19 22 30PER(배) 37.0 24.1 10.3 8.3 7.9 당기순이익 6 9 25 31 33

PBR(배) 13.7 5.5 4.0 2.7 2.0 비현금수익비용가감 3 7 3 4 4

PSR(배) 4.7 1.6 1.5 1.1 1.0 유형자산감가상각비 1 2 2 3 4

배당수익률(%) 0.0 0.0 n/a n/a n/a 무형자산상각비 0 0 0 0 0

EV/EBITDA(배) 25.9 16.5 7.5 5.7 4.9 기타현금수익비용 0 0 0 0 0

성장성(%,YOY) 영업활동 자산부채변동 -3 -8 -10 -13 -7매출액 321.2 198.8 24.4 30.9 12.1 매출채권 감소(증가) -6 -20 -6 -9 -10

영업이익 5,155.1 51.0 173.4 23.3 5.6 재고자산 감소(증가) -2 -4 -3 -4 -3

세전계속사업손익 6,049.1 71.0 182.9 23.2 5.6 매입채무 증가(감소) 5 0 -1 -1 5

지배주주지분 당기순이익 4,776.8 53.9 175.8 23.2 5.6 기타자산, 부채변동 -1 16 0 0 0

포괄손익 4,776.8 53.9 175.8 23.2 5.6 투자활동 현금 -5 -14 -16 -7 -7EPS 4,776.8 53.9 175.4 23.2 5.6 유형자산처분(취득) -6 -13 -16 -7 -6

안정성(%) 무형자산 감소(증가) -1 -1 0 0 0유동비율 96.0 138.0 167.3 247.1 295.4 투자자산 감소(증가) 0 0 0 0 0

부채비율 147.3 92.3 63.8 42.4 37.0 기타투자활동 2 0 0 0 0

이자보상배율 7.4 31.6 -559.7 -663.0 -673.1 재무활동 현금 -1 7 5 0 1순차입금/자기자본 36.3 -4.0 -6.7 -19.1 -32.4 차입금의 증가(감소) -1 -2 5 0 1

주당지표(원) 자본의 증가(감소) 0 9 0 0 0

EPS 741 1,141 3,142 3,870 4,089 배당금의 지급 0 0 0 0 0

BPS 1,998 4,978 8,120 11,990 16,079 기타재무활동 0 0 0 0 0

EBITDA/Share 1,088 1,659 4,240 5,236 5,556 현금의 증가 0 0 8 14 25CFPS 1,071 2,008 3,488 4,303 4,571 기초현금 3 4 4 12 26DPS n/a n/a n/a n/a n/a 기말현금 4 4 12 26 51




일진디스플레이 (020760)

Buy(Initiate) 목표주가: 22,000원

주가(05/11): 13,250원

On-Cell 비켜! - Flexible AMOLED 터치패널 수혜

Stock Data

KOSPI(5/11) 1,917.13pt 시가총액 3,486억원


52주 최고가 / 최저가 14,100 / 6,990원



배당수익률 (12.3E) 0.0%

BPS (12.3E) 5,142원

KOSPI대비 상대수익률 1개월 20.2%

3개월 14.6%

6개월 25.9%

주주구성 허진규외 9인 45.2%

투자포인트

1) GFF의 지위는 계속된다! GFF→ DPW 전환의 명분 약화

(터치패널 내 ITO Film 가격 비중 지속하락: 3Q10 49% → 4Q11 19%)

2) Flexible AMOLED 터치패널 수혜

(Flexible AMOLED박막봉지 On-Cell증착 어려움 → 터치패널 아웃소싱 예상)

3) Valuation 메리트

(‘12E P/E 글로벌 Peer그룹 12.9배 vs. 일진디스플레이 6.9배)

3Q12 이후를 주목하라! - Flexible AMOLED 터치패널 수혜 전망

2Q12 매출액 1,378억원(+16.8%QoQ), 업이익 131억원(+0.9%QoQ)을 전망한다.

업이익률이 9.5%로 1Q12 대비 -1.5%p 낮아질 것으로 예상하는데, 이는 갤럭시노

트10.1 터치패널의 물량증가에도 불구하고 단가인하와 R&D비용증가 때문이다.

부진한 2분기 실적보다는 하반기 이후의 실적을 주목한다. 동사는 SMD의

Flexible AMOLED용 터치패널을 공급함으로써 2012년 매출액 5,393억원(+66.2%

YoY), 업이익 553억원(+52.4%YoY)을 기록할 전망이다. 특히 개발비 증가의 주

요 원인이었던 GF타입의 터치패널이 3Q12 이후 SMD에 납품되면서 업이익률

화복을 견인할 것으로 판단한다.


동사에 대한 투자의견 ‘매수’와 목표주가 22,000원을 제시하며 분석을 시작한다.

그 동안 동사 주가의 Discount요인이었던 성장성 악화 우려는 Flexible AMOELD

용 터치패널 생산으로 해소될 것으로 예상하며, P/E 6.9배에 불과한 현시점을 동

사에 대한 저가매수의 기회로 판단한다.

Stock Price Financial Data 2010 2011 2012E 2013E 2014E매출액(십억원) 113.9 324.4 539.3 683.1 764.2 영업이익(십억원) 14.5 36.3 55.3 75.7 84.1 세전계속사업손익(십억원) 11.5 30.6 52.7 73.6 81.8 순이익(십억원) 11.5 30.7 52.8 73.7 81.9 EPS(원) 446 1,155 1,851 2,353 2,615 증감률(%) 1,528.8 159.2 60.2 27.2 11.2PER(배) 25.4 10.0 6.9 5.5 4.9PBR(배) 5.6 3.5 2.5 1.7 1.3EV/EBITDA(배) 17.3 8.0 5.3 3.4 2.6영업이익률(%) 12.7 11.2 10.3 11.1 11.0EBITDA 마진(%) 16.5 13.5 12.1 12.9 13.1ROE(%) 25.3 43.2 42.1 37.2 29.7

(원)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

11/05 11/09 12/01 12/05

(pt)

0

20

40

60

80

100

120

140

일진디스플

KOSPI지수대비

순부채비율(%) 65.5 37.5 -2.1 -19.0 -29.4





일진디스플레이에 대한 목표주가 22,000원과 투자의견 ‘매수’를 제시한다.

목표주가는 Fexlible AMOLED구조적 변화에 따른 동사 터치패널사업의 중장기 성장성을 반 하기 위해

Residual Earnings Model을 사용하여 산출하 으며, 12개월 Froward EPS기준 P/E 11.6배에 해당한다. 이

는 글로벌 터치패널업체 평균 P/E 12.9배보다 -10%낮은 수준으로 개발 중인 Flexible AMOLED용 터치패

널의 납품이 시작될 경우 Valuation 재평가 또한 가능할 것으로 판단한다.

[표12] 일진디스플레이 6개월 목표주가 22,000원 제시

Residual Earnings Model 2011 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E

Sales[십억원] 324.4 539.3 683.1 764.2 798.6 834.5Growth 184.7% 66.2% 26.7% 11.9% 4.5% 4.5%

EPS[원] 1,155 1,851 2,353 2,615 2,757 2,774Growth 159.2% 60.2% 27.2% 11.2% 5.4% 0.6%

BPS[원] 3,310 5,142 7,496 10,111 12,868 15,642Growth 63.0% 55.4% 45.8% 34.9% 27.3% 21.6%

ROCE 43.3% 43.8% 37.2% 29.7% 24.0% 19.5%

CoE 8.7% 8.7% 8.7% 8.7% 8.7% 8.7%

ROCE - CoE 34.6% 35.1% 28.6% 21.0% 15.3% 10.8%

PV of Residual Earnings 1,366 1,529 1,444 1,263 1,015Equity Beta 0.9

Risk Free Rate 3.5%

Market Risk Premium 6.0%

Terminal Growth 3.0%

Continuing Value 18,455

Beginning Common Shareholder's Equity 3,310

PV of RI for the Forcasting Period 6,617

PV of Continuing Value 12,180

Estimated Value per Share - 6M TP 22,107

주: 1) Equity Beta는 52주 주간 Beta; Risk Free Rate은 3년물 국채수익률; Market Risk Premium은 시총 1조미만 6% 적용

2) BW(행사가 5,051원, 주식수 4,117,390주) 전액 행사가정


Macro악화 가능성을 반 하기 위하여 Cost of Equity를 현수준 대비 4%이상 높이고 장기성장성이 전혀

없다(Terminal Growth Rate = 0%)고 가정하더라도 동사의 내재가치는 14,600원으로 분석된다. 우리는

동사가 Flexible AMOLED 터치패널을 공급함으로써 장기 성장성을 확보할 것으로 예상하기 때문에 현

주가를 불확실성을 충분히 반 한 저평가 상태로 판단한다.

[표13] Sensitive Analysis

Terminal Growth Rate

0% 1% 2% 3% 4% 5%

6.7% 19,599 20,919 22,634 24,956 28,271 33,396

7.7% 18,585 19,787 21,350 23,464 26,484 31,153

8.7% 17,658 18,754 20,179 22,107 24,860 29,116

9.7% 16,811 17,811 19,111 20,870 23,383 27,266

10.7% 16,036 16,949 18,136 19,742 22,037 25,584

11.7% 15,325 16,159 17,244 18,712 20,810 24,051

Cost of Equity

12.7% 14,672 15,435 16,428 17,770 19,689 22,654




삼성전자를 주요고객으로 하는 터치패널 제조업체

일진디스플레이는 터치패널과 LED웨이퍼 제조업체로 2010년 1분기 22% 던 터치패널의 매출비중이

2011년 41분기에는 95%까지 증가하면서 국내 1위 터치패널 제조업체로 변화했다. 삼성전자 내 터치패널

점유율은 테블릿PC 60%, 스마트폰 30%를 각각 기록하고 있으며, 단가와 수율 측면에서 가장 우수한

GFF(Glass Film Film)타입 터치패널을 주력으로 하고 있다.

[표14] 터치패널 비교 – 가격과 수율에 강점이 있는 GFF타입

GG On-Cell GFF G1F (DPW)

가격 $12 N.A $8~$9 $9~$10 투과율 93%~95% 94%~ 90%~92% 92%~94% 수율 85%~92% N.A 85%~95% 60%~70% 주요 Set 아이폰, 아이패드 갤럭시S3, 갤럭시노트 갤럭시탭 10.1, 보급형스마트폰 Wave

자료: DisplayBank, 한화증권 리서치센터

[그림27] 1Q10 매출비중 - LED웨이퍼 제조업체 [그림28] 4Q11 제품별 매출비중 –터치패널 제조업체로 변화

사파이어

웨이퍼

78%

터치패널

(스마트폰)

22%

1Q10 매출액

118억원

터치패널

(테블릿PC)

54%

터치패널

(스마트폰)

41%

사파이어

웨이퍼

5% 4Q11 매출액

1,006억원

자료: 한화증권 리서치센터 자료: 한화증권 리서치센터

투자포인트 1. GFF의 지위는 계속된다! GFF→ DPW 전환의 명분 약화

시장의 우려와는 달리 GFF의 산업 내 지위는 유지될 것으로 판단한다. [그림 29]의 터치패널 원가구조를

보면 2010년 ITO Film의 재료비 비중은 24%로 높았다. ITO Film의 높은 원가 부담을 낮추기 위해 G2,

G1M등의 DPW(Direct Patterned Window)의 방식이 시도되고 있다. 하지만 DPW는 수율 문제로 인해 양

산성이 좋지 않고, Film가격이 2012년 이후 지속적으로 하락하고 있기 때문에 GFF에서 다른 방식으로의

전환은 그 명분이 약해지고 있는 것으로 판단한다.

[그림29] 2010년 GFF(IC포함) 원가구조 – ITO Film 24% 차지 [그림30] ITO Film가격 지속하락 – DPW로 전환해야 할 명분 약화

FPCB + Chip

20%

Cover Lens

32%

Others

10%Protective

Film

14%

ITO Film

24%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11

ITO/터치패널재료 비중(일진디스플레이)

ITO Film가격 지속 하락 중

자료: DisplayBank(2010), 한화증권 리서치센터 자료: 일진디스플레이, 한화증권 리서치센터



투자포인트 2. Flexible AMOLED 터치패널 수혜

SMD의 Flexible AMOELD는 구조적으로 On-Cell의 사용이 어려울 것으로 판단한다. 따라서 SMD는

AMOLED용 터치패널을 Outsourcing할 것으로 판단하는데, 우리는 1)삼성전자 내 높은 점유율과, 2)95%

의 높은 수율로 GFF 터치패널을 공급하는 일진디스플레이의 수혜를 예상한다.

[그림 31]을 보면 현재 양산중인 Rigid AMOLED는 Glass Encap위에 Touch Sensor를 증착하는 On-Cell방

식을 사용하는데, SMD가 전량 자체 제작하고 있다. On-Cell방식을 사용할 수 있었던 것은 봉지소재인

Glass가 450°C 이상의 터치센서(ITO Sensor) 증착온도를 견디기에 충분했었기 때문이다. 그러나 Flexible

AMOLED에서는 상판의 봉지소재가 고온에 약한 Polymer로 바뀌게 되어 Touch Sensor 증착에 어려움

이 있을 것으로 판단한다. 따라서 봉지소재 위에 Touch Sensor를 증착하는 On-Cell방식 대신 Cover

Glass과 Film Touch Sensor를 사용한 GF(Glass Film)타입의 터치패널 방식으로 전환해야 할 것으로 판단

한다. 따라서 그 동안 AMOLED용 터치패널에 진입하지 못했던 국내 터치패널 업체에게 시장진입의 기

회를 줄 것으로 판단하며, 일진디스플레이가 현재 개발중인 GF타입이 채택될 것으로 예상한다.

[그림31] Rigid AMOLED와 Flexible AMOELD 단면도 비교

On-Cell → GF(Glass-Film) 터치패널 변화예상


[그림32] SMD의 갤럭시S와 갤럭시노트 On-Cell 터치패널




2012년 실적 전망

일진디스플레이의 2Q12 실적은 매출액 1,378억원(+16.8%QoQ), 업이익 131억원(+0.9%QoQ)을 기

록할 전망이다. 업이익률이 9.5%로 1Q12 대비 -1.5%p 낮아질 전망인데, 이는 갤럭시노트10.1

용 터치패널의 물량증가에도 불구하고 단가인하와 R&D비용증가 때문으로 예상한다.

부진한 2분기 실적보다는 하반기 이후의 실적을 주목한다. 동사는 SMD의 Flexible AMOLED용

터치패널을 공급함으로써 2012년 매출액 5,393억원(+66.2%YoY), 업이익 553억원(+52.%YoY)에

서 2013년 매출액 6,831억원(+26.7%YoY), 업이익 757억원(+36.9%YoY)으로 성장할 전망이다.

2012년 제품별 매출액은 테블릿PC용 터치패널 2,782억원(+59.0%YoY), 스마트폰용 터치패널

2,410억원(+149.8%YoY)으로 보급형 스마트폰 판매확대에 따라 스마트폰부문의 성장성이 클 전망

이다. SMD의 Flexible AMOLED 양산 본격화가 예상되는 2013년에는 테블릿PC용 터치패널이 매

출액 4,282억원(+53.9%YoY)을 기록하며 동사의 실적성장을 견인할 것으로 전망한다.

[그림33] 일진디스플레이 제품별 매출액 추이 및 전망

0

40

80

120

160

테블릿PC 스마트폰 사파이어웨이퍼

(십억원)

1Q12P 2Q12E 3Q12E 4Q12E

1Q13E 2Q13E 3Q13E 4Q13E


[표15] 일진디스플레이 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원)

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12P 2Q12E 3Q12E 4Q12E 1Q13E 2Q13E 3Q13E 4Q13E 2011 2012E 2013E

매출액 47.4 58.0 118.4 100.6 118.0 137.8 146.1 137.4 156.7 183.8 183.3 159.2 324.4 539.3 683.1터치패널 26.2 46.4 103.3 95.6 110.8 133.8 141.0 133.5 149.9 180.0 178.4 155.5 271.5 519.1 663.9

테블릿 PC 26.0 23.0 72.0 54.0 44.1 73.6 82.2 78.3 87.0 116.2 120.5 104.6 175.0 278.2 428.2

스마트폰 0.2 23.4 31.3 41.6 66.7 60.3 58.8 55.1 62.9 63.9 57.9 50.9 96.5 241.0 235.7

사파이어웨이퍼 21.1 11.7 15.1 5.0 7.2 4.0 5.1 3.9 6.8 3.8 4.9 3.7 53.0 20.1 19.1

매출총이익 7.9 10.9 14.6 16.1 17.7 18.6 20.5 19.6 21.9 27.8 27.5 25.2 49.5 76.4 102.4판관비 2.5 3.9 2.9 3.8 4.5 5.3 5.6 5.2 6.0 7.0 7.0 6.1 13.2 20.6 26.1

영업이익 5.4 7.4 12.1 11.4 13.0 13.1 15.0 14.2 15.7 20.9 20.2 18.8 36.3 55.3 75.7영업이익률 11.4% 12.7% 10.3% 11.3% 11.0% 9.5% 10.3% 10.3% 10.0% 11.4% 11.0% 11.8% 11.2% 10.3% 11.1%

법인세차감전손익 7.5 6.6 5.5 13.4 14.3 12.1 14.0 13.6 16.8 20.0 19.5 18.9 32.9 54.0 75.2

당기순이익 7.5 6.6 5.5 13.4 14.3 12.2 14.0 13.6 16.8 20.1 19.5 18.9 33.0 54.1 75.3당기순이익률 15.7% 11.3% 4.7% 13.3% 12.1% 8.9% 9.6% 9.9% 10.7% 10.9% 10.6% 11.9% 10.2% 10.0% 11.0%

매출액 비중

터치패널 55% 80% 87% 95% 94% 97% 96% 97% 96% 98% 97% 98% 84% 96% 97%테블릿 PC 55% 40% 61% 54% 37% 53% 56% 57% 55% 63% 66% 66% 54% 52% 63%

스마트폰 0% 40% 26% 41% 57% 44% 40% 40% 40% 35% 32% 32% 30% 45% 35%

사파이어웨이퍼 45% 20% 13% 5% 6% 3% 4% 3% 4% 2% 3% 2% 16% 4% 3% 자료: 한화증권 리서치센터



Financial Sheets


12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E 12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E매출액 114 324 539 683 764 유동자산 69 96 210 283 362매출원가 93 275 463 581 651 현금 및 현금성자산 10 21 79 132 192매출총이익 21 50 76 102 114 단기금융상품 3 4 5 6 6판매비 및 관리비 6 13 21 26 29 매출채권 21 34 64 74 84기타손익 0 0 -1 -1 0 재고자산 28 28 53 61 69영업이익 14 36 55 76 84 비유동자산 76 85 106 131 157EBITDA 19 44 65 88 100 투자자산 2 1 2 2 2영업외 손익 -3 -6 -3 -2 -2 유형자산 55 63 83 108 134이자수익 0 0 0 1 1 무형자산 19 21 21 21 20

이자비용 3 3 2 2 2 자산총계 145 181 316 414 519외화관련손익 0 -1 0 0 0 유동부채 88 79 138 159 181지분법손익 0 0 0 0 0 매입채무 41 29 70 81 91세전계속사업손익 12 31 53 74 82 단기차입금 44 49 66 77 87계속사업법인세비용 0 0 0 0 0 비유동성부채 5 12 17 20 22중단사업손익 0 0 0 0 0 장기금융부채 3 10 14 16 18당기순이익 11 31 53 74 82 부채총계 93 91 155 179 203지배주주지분 11 31 53 74 82 자본금 13 14 16 16 16포괄손익 11 31 53 74 82 자본잉여금 28 35 54 54 54매출총이익률(%) 18.2 15.3 14.2 15.0 14.9 자본조정 0 0 0 0 0EBITDA마진율(%) 16.5 13.5 12.1 12.9 13.1 기타포괄손익누계액 0 0 0 0 0영업이익률(%) 12.7 11.2 10.3 11.1 11.0 이익잉여금 11 42 92 165 247당기순이익률(지배주주)(%) 10.1 9.5 9.8 10.8 10.7 지배회사지분 52 90 161 235 317ROA(%) 10.7 18.8 21.3 20.2 17.5 소수주주지분 0 0 0 0 0ROE(%) 25.3 43.2 42.1 37.2 29.7 자본총계 52 90 161 235 317ROIC(%) 23.1 25.1 28.5 31.6 29.5 순차입금 34 34 -3 -45 -93


12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E 12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E


PBR(배) 5.6 3.5 2.5 1.7 1.3 비현금수익비용가감 8 16 11 13 16

PSR(배) 2.6 0.9 0.7 0.6 0.5 유형자산감가상각비 4 7 10 12 16


EV/EBITDA(배) 17.3 8.0 5.3 3.4 2.6 기타현금수익비용 0 2 1 1 1

성장성(%,YOY) 영업활동 자산부채변동 -12 -29 -15 -8 -8매출액 237.5 184.7 66.2 26.7 11.9 매출채권 감소(증가) -13 -13 -30 -10 -10

영업이익 2,494.7 150.7 52.4 36.9 11.1 재고자산 감소(증가) -21 0 -25 -8 -8

세전계속사업손익 2,082.3 165.7 72.1 39.5 11.2 매입채무 증가(감소) 23 -13 41 11 11

지배주주지분 당기순이익 2,108.0 167.3 72.1 39.5 11.2 기타자산, 부채변동 0 -2 0 0 0

포괄손익 2,108.0 167.3 72.1 39.5 11.2 투자활동 현금 -36 -19 -31 -39 -43EPS 1,528.8 159.2 60.2 27.2 11.2 유형자산처분(취득) -41 -18 -30 -37 -42

안정성(%) 무형자산 감소(증가) 0 -1 0 0 0유동비율 78.7 121.3 152.5 177.6 200.7 투자자산 감소(증가) 4 2 -1 -1 -1

부채비율 177.4 101.8 96.0 76.3 64.1 기타투자활동 1 -2 0 0 0

이자보상배율 5.4 13.4 44.0 46.6 46.2 재무활동 현금 33 14 40 13 12순차입금/자기자본 65.5 37.5 -2.1 -19.0 -29.4 차입금의 증가(감소) 33 8 21 13 12

주당지표(원) 자본의 증가(감소) 0 5 18 0 0

EPS 446 1,155 1,851 2,353 2,615 배당금의 지급 0 0 3 0 0

BPS 2,031 3,310 5,142 7,496 10,111 기타재무활동 0 0 0 0 0

EBITDA/Share 731 1,648 2,279 2,824 3,196 현금의 증가 4 12 57 53 60CFPS 764 1,767 2,222 2,776 3,142 기초현금 5 10 21 79 132DPS n/a n/a n/a n/a n/a 기말현금 10 21 79 132 192




에스에프에이 (005940)

Buy(Reinitiate) 목표주가: 72,000원

주가(05/11): 56,900원

AMOLED 대표 장비업체 – 전공정장비 국산화 수혜

Stock Data

KOSDAQ(5/11) 493.66pt

시가총액 10,216억원


52주 최고가 / 최저가 66,700 / 49,250원



배당수익률 (12.3E) 0.0%

BPS (12.3E) 22,274원

KOSDAQ대비 상대수익률 1개월 5.1%

3개월 9.0%

6개월 -8.4%

주주구성 (주)디와이에셋외 4인 36.7%

삼성전자 10.2%

국민은행(한국투신) 8.1%

삼성전자가 주요고객인 반도체, LCD, AMOLED장비업체

에스에프에이는 삼성테크윈에서 분사한 장비업체로서 반도체와 LCD, 그리고

AMOLED용 물류시스템을 삼성전자와 SMD에 공급하고 있다. 일본업체가 납품하

던 OLED증착/봉지용 진공물류장비를 국산화하여 SMD A2-P3라인에 납품한바

있고, AMOLED 전공정장비인 PECVD와 Evaporator를 SMD와 공동으로 개발하고

있기 때문에 SMD AMOLED 투자로부터의 지속적인 수혜가 예상된다.

하반기 실적 급증 전망 – Evaporator 국산화 수혜

에스에프에이의 2H12 실적은 매출액 5,630억원(+124.8%HoH), 업이익 591억원

(+75.2%HoH)으로 SMD의 A3라인 투자가 집중될 것으로 예상되는 하반기에 큰 폭

으로 성장할 전망이다. SMD A3라인에 납품될 것으로 예상되는 동사의 클린물류

장비와 OLED증착/봉지용 진공물류장비, 그리고 Evaporator장비의 총 수주예상금

액은 6,600억원으로 올해 전체 수주 예상의 64%를 차지할 것으로 예상한다.

2012년 연간실적은 매출액 8,134억원(+8.0%YoY), 업이익 928억원(+0.7%YoY)을

기록할 전망이다. 연간실적의 성장성 둔화로 보일 수 있지만, 지연되었던 SMD의

A3투자가 하반기에 집중될 전망이기 때문에 오히려 올해 하반기 이후의 분기실

적 성장에 주목하는 것이 바람직하다고 판단한다.


동사에 대한 투자의견 ‘매수’와 목표주가 72,000원을 제시하며 분석을 재개한다.

동사는 SMD의 A3라인에 기존에 공급하던 물류장비와 함께 Evaporator의 국산화

에 성공하면서 종합장비회사로 거듭날 것으로 판단한다.

Stock Price Financial Data 2010 2011 2012E 2013E 2014E매출액(십억원) 632.4 753.4 813.4 1,011.7 1,067.0

영업이익(십억원) 70.5 92.1 92.8 109.5 117.6

세전계속사업손익(십억원) 74.8 95.8 99.4 115.4 123.8

순이익(십억원) 56.3 75.6 77.9 90.0 96.6

EPS(원) 2,194 4,212 4,339 5,013 5,379

증감률(%) 118.2 92.0 3.0 15.5 7.3

PER(배) 22.3 14.5 13.1 11.4 10.6

PBR(배) 3.3 3.2 2.6 2.1 1.7

EV/EBITDA(배) 16.5 8.4 7.3 5.5 4.4

영업이익률(%) 11.1 12.2 11.4 10.8 11.0

EBITDA 마진(%) 6.7 13.4 12.2 11.5 11.7

ROE(%) 22.2 24.2 20.9 20.2 17.9

(원)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

11/05 11/09 12/01 12/05

(pt)

0

20

40

60

80

100

120

에스에프에이

KOSDAQ지수대비

순부채비율(%) -63.9 -71.4 -73.7 -77.7 -79.9





에스에프에이에 대한 목표주가 72,000원과 투자의견 ‘매수’를 제시한다.

목표주가는 2012년 예상실적 기준 적정 P/E Ratio 16.2배와 적정 P/B 2.7배를 적용하여 평균한 값으로,

12개월 Forward EPS기준 P/E Ratio 14.9배에 해당한다. 에스에프에이는 기존의 물류장비의 안정적인 수

주와 더불어 SMD AMOLED에 전공정장비를 납품하면서 종합장비업체로서의 프리미엄을 지속받을 전망

이다.

동사에 대한 투자포인트는 다음과 같다.

1) 수주 안정석 확보: 기존 일반/진공물류장비는 Flexible AMOLED공정에도 지속적으로 사용될 전망

2) 신규 모멘텀 추가: OLED 유기소재 증착장비(Evaporator) 국산화 수혜

3) 8G AMOLED PECVD 공급 예상: 4Q12 양산성 Test완료 → ‘13년 SMD 공급 예상

[표16] 테라세미콘 6개월 목표주가 72,000원 제시

2012E 2013E 비고

P/E Ratio EPS 4,388 5,375 Normalized ROE 19.7%

적정 P/E 16.2 16.2 Cost of Equity 9.2%

적정주가 71,282 87,324 Risk Free Rate 3.5%

P/B Ratio BPS 22,274 27,287 경쟁사 평균 52 주 베타 1.0

ROE 20.9 20.2 Risk Premium 6.0%

적정 P/B 2.7 2.7

적정주가 60,427 74,025

목표주가 - 6Mn TP 71,884

주: 테라세미콘은 상장 후 1년이 안되었기 때문에 경쟁업체 평균 52주 베타를 사용하였음


전공정장비 진입을 시도하는 반도체, LCD, AMOLED물류 장비업체

에스에프에이는 삼성테크윈에서 분사한 장비업체로서 반도체와 LCD, 그리고 AMOLED용 물류시스템을

삼성전자와 SMD에 공급하고 있다. 주요 사업부문은 1)반도체/LCD/OLED용 클린물류를 포함한 물류시스

템, 2)디스플레이 원판Glass 제조장비를 포함한 FGA, 3)디스플레이용 검사기, 세정기를 포함한 전용장비,

4)AMOLED Evaporator를 포함한 전공정장비로 분류된다. 특히 OLED증착/봉지용 진공물류장비의 국산

화에 성공하여 SMD A2-P3라인에 납품한바 있고, AMOLED 전공정장비인 PECVD와 Evaporator를

SMD와 공동으로 개발하고 있기 때문에 SMD AMOLED 투자로부터의 지속적인 수혜가 예

상된다

[표17] 에스에프에이 주요사업부문

주요사업부문 분류 주요 장비

물류시스템 클린물류 디스플레이/반도체 공정 물류시스템

일반물류 제조업체 포장/정재시스템, 자동창고 등

FGA FPD Glass 디스플레이 원판Glass 제조장비

(Fine Glass & Factory Automation) 자동화설비 중공업 진공/용접장비

전용장비 디스플레이 Scriber, Bonder, 검사기, 세정기 등

태양광 Laminator 등

전공정장비 디스플레이 Evaporator, PECVD, Sputter 등 자료: 한화증권 리서치센터



Blue 유기소재 증착장비 국산화 수혜

동사는 SMD의 A3에 기존의 물류시스템과 더불어 Blue유기소재 증착장비인 Evaporator를 납품할 전망이

다. Evaporator는 Tokki가 SMD에 지속적으로 공급해오던 장비로 A3부터 동사가 납품할 것으로 예상된

다.

SMD는 Flexible AMOELD의 RGB유기물 증착 방식으로 HPS(Hybrid Pattering System)를 채택할 전망이

다. HPS방식은 Red와 Green유기물 증착에 LITI(Laser Induced Thermal Imaging)방식을, Laser 조사 시

수명이슈가 발생하는 Blue유기물 증착에 Evaporator방식을 각각 사용한다. 또한 RGB 유기물 증착 후 봉

지공정을 거치게 되는데 유기물의 변질을 막기 위해서 진공물류시스템 하에서 진행된다. 세부 공정흐름

은 (1)Red와 Green 유기물 증착을 위한 LITI장비를 거쳐 (2)Open-Mask증착장비에서 Blue유기물을 증착

한 후, (3)증착 된 RGB유기물의 변질을 막기 위한 봉지공정으로 마무리 짖는다.

[그림34] 에스에프에이 Open-Mask유기물증착장비 및 진공물류 시스템 SMD A3납품 예상


[그림35] SMD R&D장비 납품됐던 에스에프에이 유기물 증착장비

자료: 에스에프에이



2012년 실적전망 - 하반기에 SMD A3수주 집중될 전망

2Q12실적은 매출액 1,501억원(+16.1%QoQ), 업이익 140억원(-29%QoQ)를 기록할 전망이다. 매출액의 성

장성이 낮은 것은 삼성디스플레이와 SMD의 합병일정으로 인해 AMOLED장비의 수주 시기가 2Q12에서

3Q12로 지연되었기 때문으로 오히려 하반기 실적 성장에 긍정적이다.

2012년은 1)진공물류장비와 2)전공정장비의 SMD A3장비 납품으로 매출액 8,134억원

(+8.0%YoY), 업이익 928억원(+0.7%YoY)을 기록하며 실적 성장세를 이어갈 전망이다.

[그림36] 2011년 사업부문별 매출비중 [그림37] 2012년 사업부문별 매출비중 – SMD 전공정장비 수혜

전용장비

13%

전공정장비

5%

FGA

18%

물류시스템

64%

2011년 매출액

7,534억원

물류시스템

48%

FGA

20% 전용장비

7%

전공정장비

25%2012년 매출액

8,423억원

자료: 에스에프에이, 한화증권 리서치센터 자료: 한화증권 리서치센터

[표18] 에스에프에이 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원)

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12E 2Q12E 3Q12E 4Q12E 1Q13E 2Q13E 3Q13E 4Q13E 2011 2012E 2013E

매출액 134.1 209.1 152.1 258.1 100.3 150.1 249.2 313.8 267.0 249.5 245.8 249.4 753.4 813.4 1,011.7

매출원가 109.1 174.8 120.8 205.8 76.9 125.3 204.4 259.2 216.3 205.9 201.6 206.0 610.4 665.8 829.7

매출원가율 81% 84% 79% 80% 77% 84% 82% 83% 81% 83% 82% 83% 81% 82% 82%

매출총이익 25.1 34.3 31.3 52.3 23.4 24.8 44.9 54.6 50.7 43.7 44.3 43.4 143.0 147.6 182.0

판관비 9.5 11.5 11.6 15.7 15.9 12.5 20.7 26.1 22.2 20.8 20.5 20.8 48.3 75.2 84.2

영업이익 17.3 27.2 14.9 32.7 19.7 14.0 27.0 32.1 31.6 25.8 26.6 25.5 92.2 92.8 109.5

영업이익률 12.9% 13.0% 9.8% 12.7% 19.7% 9.3% 10.8% 10.2% 11.8% 10.3% 10.8% 10.2% 12.2% 11.4% 10.8%

영업외손익 0.7 1.6 0.7 0.7 1.9 1.5 1.4 1.8 1.5 1.4 1.4 1.4 3.7 6.6 5.9

법인세차감전손익 18.1 28.7 15.6 33.5 21.6 15.5 28.4 33.9 33.1 27.2 28.1 27.0 95.8 99.4 115.4

법인세비용 3.7 4.1 3.9 8.6 4.4 3.1 6.5 7.5 7.3 6.0 6.2 5.9 20.2 21.5 25.4

당기순이익 14.4 24.7 11.7 24.9 17.2 12.4 21.9 26.5 25.9 21.2 21.9 21.0 75.6 77.9 90.0

당기순이익률 10.7% 11.8% 7.7% 9.6% 17.1% 8.3% 8.8% 8.4% 9.7% 8.5% 8.9% 8.4% 10.0% 9.6% 8.9%

수주동향

신규수주 114.2 224.1 111.9 323.2 113.2 182.0 387.3 402.2 194.0 222.5 238.3 252.1 773.4 1,034.8 906.9

수주잔고 235.4 251.1 210.1 275.1 288.3 241.1 379.1 467.5 394.5 367.4 359.9 362.7 275.1 467.5 467.5 자료: 한화증권 리서치센터



Financial Sheets


12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E 12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E매출액 632 753 813 1,012 1,067 유동자산 380 400 481 529 637매출원가 529 610 666 830 873 현금 및 현금성자산 68 75 113 197 260매출총이익 104 143 148 182 194 단기금융상품 113 174 184 186 211판매비 및 관리비 38 48 75 84 89 매출채권 181 134 163 130 147기타손익 4 -3 20 12 12 재고자산 6 7 9 7 8영업이익 70 92 93 110 118 비유동자산 134 158 175 170 184EBITDA 43 101 100 117 125 투자자산 36 42 51 40 46영업외 손익 4 4 7 6 6 유형자산 94 107 112 120 128이자수익 4 4 6 7 8 무형자산 4 10 12 9 11

이자비용 0 0 0 0 0 자산총계 514 559 656 699 822외화관련손익 2 1 0 0 0 유동부채 216 194 236 188 213지분법손익 0 0 0 0 0 매입채무 112 103 125 100 113세전계속사업손익 75 96 99 115 124 단기차입금 2 3 3 3 3계속사업법인세비용 18 20 22 25 27 비유동성부채 18 20 21 22 22중단사업손익 0 0 0 0 0 장기금융부채 0 0 0 0 0당기순이익 56 76 78 90 97 부채총계 234 214 256 209 235지배주주지분 56 76 78 90 97 자본금 9 9 9 9 9포괄손익 56 76 78 90 97 자본잉여금 20 20 20 20 20매출총이익률(%) 16.4 19.0 18.2 18.0 18.2 자본조정 -17 -17 -17 -17 -17EBITDA마진율(%) 6.7 13.4 12.2 11.5 11.7 기타포괄손익누계액 0 0 0 0 0영업이익률(%) 11.1 12.2 11.4 10.8 11.0 이익잉여금 268 332 388 478 574당기순이익률(지배주주)(%) 8.9 10.0 9.6 8.9 9.1 지배회사지분 280 345 400 490 586ROA(%) 13.7 14.1 12.8 13.3 12.7 소수주주지분 0 0 0 0 0ROE(%) 22.2 24.2 20.9 20.2 17.9 자본총계 280 345 400 490 586ROIC(%) 58.3 101.3 101.4 110.0 107.2 순차입금 -179 -246 -295 -381 -469


12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E 12월결산 2010 2011 2012E 2013E 2014E


PBR(배) 3.3 3.2 2.6 2.1 1.7 비현금수익비용가감 30 44 8 8 9

PSR(배) 2.1 1.5 1.3 1.0 1.0 유형자산감가상각비 5 6 7 7 8


EV/EBITDA(배) 16.5 8.4 7.3 5.5 4.4 기타현금수익비용 -1 0 1 1 1

성장성(%,YOY) 영업활동 자산부채변동 5 -1 9 -10 5매출액 106.0 19.1 8.0 24.4 5.5 매출채권 감소(증가) -119 46 -29 34 -17

영업이익 363.8 30.8 0.7 18.0 7.4 재고자산 감소(증가) -4 -1 -2 2 -1

세전계속사업손익 198.6 28.1 3.7 16.1 7.3 매입채무 증가(감소) 79 -9 22 -26 13

지배주주지분 당기순이익 212.5 34.2 3.0 15.5 7.3 기타자산, 부채변동 48 -37 17 -20 10

포괄손익 213.2 34.3 3.0 15.5 7.3 투자활동 현금 -48 -96 -33 -4 -48EPS 118.2 92.0 3.0 15.5 7.3 유형자산처분(취득) -8 -24 -12 -15 -16

안정성(%) 무형자산 감소(증가) -2 -9 -2 2 -1유동비율 175.9 206.1 204.3 282.0 299.6 투자자산 감소(증가) -50 -59 -16 5 -29

부채비율 83.8 62.1 64.1 42.7 40.1 기타투자활동 12 -4 -3 4 -2

이자보상배율 -17.0 -25.2 -16.6 -15.9 -14.0 재무활동 현금 -4 -9 -23 0 0순차입금/자기자본 -63.9 -71.4 -73.7 -77.7 -79.9 차입금의 증가(감소) 0 0 0 0 0

주당지표(원) 자본의 증가(감소) -4 -9 -23 0 0

EPS 2,194 4,212 4,339 5,013 5,379 배당금의 지급 4 9 23 0 0

BPS 14,704 19,196 22,274 27,287 32,666 기타재무활동 0 0 0 0 0

EBITDA/Share 2,370 5,627 5,545 6,502 6,981 현금의 증가 40 7 38 84 63CFPS 2,457 4,566 4,758 5,462 5,857 기초현금 28 68 75 113 197DPS 500 n/a n/a n/a n/a 기말현금 68 75 113 197 260



IV. Appendix – AMOLED 기초

1. OLED 개요

2. AMOLED구조 및 원가

3. AMOLED 공정 기초



1. OLED 개요

OLED 개념

OLED(Organic Light Emitting Diode)는 유기물 박막에 전류를 흘려주면 빛을 내는 발광 소자를 말하며,

OLED Display란 두 개의 전극 사이에 유기물 박막을 배열하고 전류를 가하여 빛을 내는 디스플레이의

한 방식이다. 디스플레이 방식 중에서 최근 시장의 주목을 받고 있는 이유는, OLED가 고속응답, 고화질,

광시야각, 저소비전력 등 차세대 디스플레이로서 필요한 모든 요소를 가지고 있을 뿐만 아니라, 미래

Flexible 디스플레이와 투명 디스플레이 제작에도 적합하기 때문이다.

[표19] OLED와 LCD 비교

OLED LCD

시약각

응답속도

박형


OLED 구동 원리

OLED는 전자(Electron)과 정공(Hole)이 만날 때 발광층의 소재가 빛을 내는 원리로 동작한다. 박막구조는

5개의 층으로 구성되어있으며, 최근 들어 EIL과 HIL을 제거한 3층 구조가 일반화되는 추세다.

전원이 공급되면, 음극에서는 EIL로 주입된 전자(-)가 ETL의 도움으로 발광층인 EML로 이동하고, 이와

동시에 양극에서는 HIL로 주입된 정공(+)이 HTL의 도움으로 EML로 이동한다. 이동한 전자와 정공은

EML에서 서로 결합함으로써 여기자(exciton)가 형성하고, 여기자가 낮은 에너지 상태로 떨어질 때 특정

한 파장의 빛이 발생한다. 이 때 발광층을 구성하고 있는 유기물질이 어떤 것이냐에 따라 빛의 색깔이

달라지며, R, G, B, W를 내는 각각의 유기물질을 이용하여 총천연색을 만들어낼 수가 있다.

[그림38] OLED와 LCD 비교




[표20] 유기소재 박막층 종류

HIL Hole Injection Layer 정공 주입층 유기소재

HTL Hole Transporting Layer 정공 수송층 유기소재

EML Emitting Layer 발광층 발광체

ETL Electron Transporting Layer 전자 수송층 유기소재

EIL Electron Injection Layer 전자 주입층 유기소재 자료:업계, 한화증권 리서치센터

OLED 분류

OLED는 발광체의 재료, 발광방식, 구동방식에 따라 분류할 수 있으나, 일반적으로 구동방식에 따라

PMOLED와 AMOLED로 구분한다. 현재는 기술적인 이유로 저분자 형광방식의 발광체가 주류를 이루고

있지만, 향 후 고분자 인광방식의 발광체로 대체될 것으로 예상한다.

[표21] OLED분류

구분방법 구분 특성

저분자 분자량이 작은 유기물질, 진공증착 방식으로 제작 발광재료

고분자 분자량이 큰 유기물질, 잉크젯프린팅 방식으로 제작

형광(Fluorescence) 최고 외부효율 약 5%로 효율성 향상에 제한 발광방식

인광(Phosphorescence) 최고 외부효율이 약 20%로 고효율의 OLED 제작 가능

Passive Matrix 양극배선과 음극배선을 교차 배열 구동방식

Active Matrix 각 화소마다 TFT 형성 자료: 업계, 한화증권 리서치센터

PMOLED vs AMOLED

OLED시장은 비교적 투자비용이 낮은 PMOLED(Passive Matrix Organic Light Emitting Diode)를 중심으

로 성장하 으나, 짧은 수명과 대화면화의 어려움으로 인해서 AMOLED(Active Matrix Organic Light

Emitting Diode)로 성장의 중심이 옮겨졌다. PMOLED는 패널에 교차 배열된 양극(Anode)과 음극

(Cathode)에 전압을 가하여 두 극의 교차점에서 빛을 발생시키는 방식이다. 초기 투자비용이 낮고 제조

방법이 간단하지만, 디스플레이가 커질수록 응답속도가 느려지고 전력이 증가하는 단점 때문에 저해상

도의 소형 디스플레이에 적합하다. AMOLED는 각 화소마다 TFT 배열하고, 배열된 TFT를 통해서 빛이

발생하는 각각의 화소를 제어하는 방식이다. 초기 투자비용이 높고 제조방법이 복잡하지만, 고해상도와

대 화면의 디스플레이 제작이 가능하다

[표22] PMOLED와 AMOLED 특성 비교

PMOLED AMOLED

구조

장점 제조 공정 단순함, 낮은 초기 투자비용 낮은 소비전력, 대화면화 가능

단점 높은 소비전력, 저해상도, 대화면화 어려움 제조공정 복잡함, 높은 초기 투자비용 자료: 업계 한화증권 리서치센터



AMOLED Unit Pixel

AMOLED는 LCD와 달리 전류에 의해 휘도 (Luminance)를 조절하는 전류구동 방식이기 때문에, 각 화소

를 구동하기 위해선 스위칭 TFT와 구동 TFT 등 2개 이상의 TFT가 필요하다. 스캔버스선에 전압이 인가

되면, 스위칭 TFT가 ON상태로 전환되어 데이터 버스선의 정보를 구동 TFT로 전달한다. 전달된 정보가

“1”이면, 구동 TFT가 ON상태로 전환되어 OLED 화소로 전류를 인가해 발광하게 한다. Capacitor는 전

달된 정보를 저장함으로써, 스캔버스선의 신호가 다음 줄로 넘어가더라도 정보를 유지하여 OLED가 빛

을 방출하도록 만든다.

[그림39] AMOLED Unit Pixel 구조


[표23] AMOLED와 LCD패널 특성 비교

특성 AMOLED TFT-LCD

두께 (Thickness) 0.05mm ~ 1cm 0.8mm ~ 3cm

명암비 (Contrast) 10,000 : 1 3,000 : 1

응답속도 (Response Time) 0.01 ms 이하 6ms 내외

시야각 (View Angle) 180° 180° 이하

밝기 (Brightness) 200 ~ 250 cd/m2 250 ~ 300 cd/m2

소비전력 (Power Consumption) TFT-LCD 대비 70% 이하 -

수명 (Life time) 150 ~ 40,000 시간 (물질에 따라 다름) 약 60,000 시간




2. AMOLED 구조 및 원가

AMOLED Module 구조

AMOLED Module은 OLED Panel 부분과 Driving Circuit Unit 으로 나누어 볼 수 있으며, 이중 OLED

Panel은 Substrate, Backplane, OLED pixel, Encapsulation으로 이루어진다.

[그림40] AMOLED Module 단면구조

자료: 전자부품연구원, 한화증권 리서치센터

AMOLED Module 원가구성

AMOLED 패널은 TFT-LCD에서 사용되는 Polarizer, Color Filter, Backlight, Inverter가 사라지고, Liquid

Crystal이 Organic Material로 교체되기 때문에, 전체 원가에서 차지하는 소재비(23.2%)와 감가상각비

(37.5%)의 비중이 증가한다.

AMOLED의 이론원가는 LCD를 구성하는 부품 중에서 Color Filter, LC, Backlight, 그리고 1장의 Polarizer

가 사라지기 때문에 32인치 패널기준으로 LCD 대비 Cell당 $57의 재료비 절감이 가능하다

[그림41] LCD 원가구성비 [그림42] AMOLED 원가구성비

PCB, 8.4%

Other

Materials,

4.8%

Glass,

6.5%

Depreciation,

16.6%

Color Filter,

13.5%

Inverter,

5.2%

Backlight,

15.0%

Driver IC,

3.8%

Labor Cost,

9.7%

기타

4.6%

Yield Loss,

2.3%

Polarizer,

6.5%

LC, 3.2%

Driver IC

3.4%

PCB, 7.6%

Materials,

4.3%

Glass

5.9%

Yield Loss

5.1%기타, 4.2%

Organic

Maerial,

23.2%

Depreciation,

37.5%

Labor Cost,

8.8%

자료: DisplaySearch, 한화증권 리서치센터 자료: DisplaySearch, 한화증권 리서치센터



3. AMOLED 공정 기초

AMOLED 공정 개요

AMOLED는 구동 소자인 TFT와 각종 배선을 형성하는 TFT Process(Backplane 공정), 유기물을 형성시키

는 OLED Process, 소자의 보호를 위한 Encapsulation Process, 구동 부를 붙이는 Module Process의 순으

로 이루어 진다.

LCD 공정에 비해서 유기물을 증착(Evaporation)하는 공정과 봉지(Encapsulation)공정이 추가되는 반면,

Color Filter, Liquid Crystal 주입, Assembly, Backlight Unit Assembly의 공정이 불필요하다

[그림43] AMOLED와 LCD 공정 비교

AMOLED

TFT-LCD

TFT(Poly-Si)Process

OLED Process(Evaporation) Encapsulation Polarizer Circuit & D-IC

TFT(a-Si)Process

LC Filling Assembly Polarizer Circuit & D-IC Backlight Unit Assembly

Color Filter

AMOLED

TFT-LCD

TFT(Poly-Si)Process

OLED Process(Evaporation) Encapsulation Polarizer Circuit & D-IC

TFT(a-Si)Process

LC Filling Assembly Polarizer Circuit & D-IC Backlight Unit Assembly

Color Filter


Backplane (TFT Process)

AMOLED와 LCD 모두 유리 기판에 TFT를 배열시키지만, poly-Si TFT를 사용하는 AMOLED가 더욱 복

잡하다. LCD에 사용되는 a-Si을 poly-Si으로 변형시키는 결정화 공정 (ELA Process)이 추가될 뿐만 아니

라, Unit Pixel마다 2개 이상의 TFT가 사용되기 때문이다. OLED는 전류 량에 따라 휘도가 결정되기 때

문에, 디스플레이의 Contrast를 향상 시키기 위해 구동 TFT에 많은 전류를 흘러야 한다. LCD에 사용되

는 a-Si TFT는 저항성분이 크기 때문에 많은 전류를 흘릴 경우 TFT의 열화현상이 발생하며 전류구동

방식의 AMOLED에 적합하지 않다. 따라서, AMOLED에서는 저항성분이 상대적으로 작은 poly-Si TFT를

사용하고 있으며, a-Si을 poly-Si으로 변형시키는 공정(ELA Process)이 추가된다.

[표24] a-Si과 Poly-Si의 결정 비교

a-Si poly-Si

무질서 부분 규칙성

결정 구조

장점 대면적 양산기술 이미 확보 poly-Si 대비 낮은 공정 단가

AMOLED 에 적합 Mobility = ~100cm2/Vs

단점 AMOLED 에 부적합 Mobility = ~1cm2/Vs

대형화를 위한 기술 부족 a-Si 대비 높은 공정단가




ELA와 같이 레이저를 이용한 결정화 공정의 가장 큰 이슈는 소자의 불 균일성에 있다. 레이저 공정으로

만들어진 poly-Si은 다양한 크기와 위치를 갖는 grain을 형성하게 된다. TFT의 특성은 이 grain에 따라

각기 다른 특성을 갖게 되기 때문에, 대화면화 시에 역별로 특성이 달라지는 문제를 야기한다.

레이저 공정에 의해서 발생하는 TFT의 불균일성을 보상하기 위해서 균일도 보상회로가 일반적으로 사

용되고 있다. 하지만, 균일도 보상회로 방식은 TFT의 개수를 증가시키기 때문에, 개구율을 줄일 뿐 아니

라 TFT의 불량 가능성을 높인다. 이러한 불균일성은 레이저 결정화에 의한 poly-Si TFT에서 가장 심하

게 나타나므로 앞에서 설명한 것처럼 일정한 크기의 Grain을 갖는 poly-Si을 제조하는 SGS방식과 Oxide

TFT방식이 연구되고 있다.

[그림44] ELA Process

Poly-Si (Active Layer)Glass Carrier Plate

Laser

Glass Carrier Platea-Si Poly-Si

Glass Carrier Platea-Si Poly-Si (Active Layer)

Glass Carrier Plate

Laser

Glass Carrier Platea-Si Poly-Si

Glass Carrier Platea-Si


화소 형성 기술(OLED Process)

유기소재를 패널에 삽입하는 화소 형성 기술은 크게 4가지로 나누어 볼 수 있다. 현재 양산에 적용되고

있는 방법은 FMM(Fine metal mask)를 사용하는 진공 증착법으로, 양산을 위한 기술의 검증이 되어 있고

이를 위한 재료 및 장비의 개발도 상당한 완성도를 보이고 있다. 그러나 진공 증착법은 대화면 패널과

고해상도 구현에 있어서 치명적인 문제점을 가지고 있으며, 고가의 장비사용에 따른 생산 단가 절감이

본질적으로 어렵다는 단점을 가지고 있다. 그러므로, 대화면화와 고해상도의 구현을 위해서 Color

change 방식, Solution Printing 방식, Transfer Tech 방식 등이 연구되고 있다.

[그림45] 화소 형성 기술의 종류

진공 증착법 (Thermal Evaporation)

화 소형 성기 술

Color Chage (White EL + Color Filter)

Solution PrintingRoll Printer

Transfer Tech (LITI)

Ink-Jet Printing

진공 증착법 (Thermal Evaporation)

화 소형 성기 술

Color Chage (White EL + Color Filter)

Solution PrintingRoll Printer


Ink-Jet Printing




Thermal Evaporation

OLED의 사용되는 금속 전극, cathode는 전자 주입 특성을 향상시키기 위하여 낮은 일 함수의 물질로

만들어진다. 이 금속 전극 물질과 화소 생성을 위한 유기물질은 모두 물과 산소에 매우 취약하기 때문

에, 금속 전극 및 유기물질을 형성하는 공정은 물과 산소로부터 차단된 진공 상태에서 이루어져야 한다.

진공 증착법은 유기물과 금속을 진공 상태에서 열을 가해 증발시킴으로써 패널에 증착 시키는 방식이다.

유기물이 증착된 후에는 photolithography와 같이 공기 및 각종 용매에 노출되는 공정을 수행 할 수 없기

때문에, OLED 화소 형성 공정은 증착과 동시에 패터닝이 이루어져야 한다. 따라서 진공에서 증착 시

FMM(Fine Metal Mask)을 이용하여 필요 역에만 유기물을 증착하는 방식이 적용된다

[그림46] FMM을 이용한 진공 증착법


진공 증착으로 유기물과 금속을 증착하는 방법은 메탈 마스크의 종류에 따라 FMM을 사용하는 공정과

공통마스크를 사용하는 공정으로 나눌 수 있는데, FMM은 화소를 형성할 때 사용하며 공통마스크는 따

로 패턴이 필요하지 않은 공통층, HIL, HTL, ETL, cathode를 형성할 때 사용한다. 메탈마스크는

15~30um의 얇은 금속 막에 수십 um정도의 매우 정교한 화소 패턴이 뚫려진 형태로 제작된다.

FMM는 현재 양산에 적용되고 있지만 난점들이 존재한다. 첫째, 고해상도의 디스플레이 화면을 제작하

기 위해서는 화소 크기와 화소 간의 간격이 작아져야 하지만, FMM의 두께 때문에 화소의 크기에 제한

을 받게 된다. 둘째, 증발원을 사용하여 증착하다 보니 유리 기판과 마스크가 위쪽에 놓이게 되는데, 유

리와 마스크가 얇고 넓은 면적을 갖기 때문에 처짐 문제가 발생하게 된다. 유리와 마스크 처짐은 기판

크기가 증가할 수록 증가하며, 이로 인해 스크래치 등의 불량이 발생해 화소의 정확도가 떨어진다.

[그림47] FMM을 이용한 진공 증착법




WOLED (Color Change)

증착 공정의 한계를 극복하고 고화질의 대면적 패널을 양산하기 위해서 White emitter + Color Filter 기

술이 연구 중 이다. 이 Color Change 기술을 a-Si backplane을 이용하기 때문에, 대화면 시에 문제가 되

는 FMM이 불필요하다. 하지만, 아직 Display의 Color Gamut, 시야각, 효율저하, 높은 구동전압 등의 난

제 등이 남아있다.

[표25] a-Si과 Poly-Si의 결정 비교

구조a-Si TFT + White EL + Color Filter Bottom

Emission

장점a-Si 사용으로 인한 대화면 대응 가능 중착공정

대비 공정 단순화

단점

White EL + Color Filter 에 따른 효율 저하

White EL 에 따른 구동전암 증가 박막 간섭에

따른 시약각 및 Color Shift


Solution Printing (Ink-Jet Printing)

유기 용매에 쉽게 녹는 OLED 유기물의 특성을 이용하여, 유기물을 용액화시켜서 화소에 인쇄시키는 방

법에 대한 연구가 진행되고 있다. 대표적인 것은 Ink-Jet Printing방식으로, 디스플레이에 특화된 헤드를

사용하여 인쇄 공정을 진행한다. 이 방식은 원하는 부분에만 재료를 형성시킬 수 있기 때문에, 재료의

이용효율이 높을 뿐만 아니라 대형화에 용이한 장점을 가지고 있다. 또한 Photo Mask나 FMM과 같은 물

리적인 마스크가 아니라 인쇄될 위치에 대한 도면만 있으면 작업이 가능하기 때문에, 비용절감이 가능하

고 다품종 제작에 매우 유리하다.

[그림48] Ink-Jet Printing 공정 흐름




잉크젯으로 공정을 하기 위해서는 정확한 잉크 방울의 크기와 위치의 조절, 잉크 방울에 의해 형성된 막

의 두께 및 모양을 균일하게 유지해야 한다. AMOLED의 경우, 막의 두께와 모양에 따라 구동전압 및 빛

의 밝기 등이 달라지기 때문에, 잉크 방울의 크기는 특히 중요하다. 아직까지는, 이러한 잉크방울의 정확

한 제어와 다층 구조의 소자 제작이 어렵기 때문에, 상용화 적용까지는 시간이 필요하다.

[그림49] Ink Drop방식과 불량화소 발생 예


Solution Printing (Roll Printer)

Ink-Jet Printing방식 외에, 최근 각광 받고 있는 방식은 Roll Printer 방식이다. 이 방식은 정밀한 화소를

형성하기에는 재료나 Roll 가공기술, 공정기술 등이 부족하기 때문에, 디스플레이 보다는 OLED 조명 쪽

에서 먼저 적용될 수 있을 것으로 예상한다.

[그림50] Roll Printer방식과 OLED조명의 예



전사 방식(Transfer Technology)은 필름이나 유리기판의 모 기판에 유기막을 미리 코팅시켜 놓은 후에,

레이저를 이용하여 원하는 기판 위에 전사시키는 방법이다. 모기판의 재료와 전사를 위한 에너지원에 따

라 LITI (Laser Induced Thermal Imaging), RIST(Radiation Induced sublimation Transfer), RIPS(Laser

Induced pattern-wise sublimation) 방법으로 나뉘며, 각각 SMD, Kodak, Sony에 의하여 제안되고 있다.

FMM이 불필요하고, 고해상도 대 화면의 디스플레이 구현이 가능하지만, 유기물을 모 기판에 코팅하고

다시 TFT Array 기판으로 옮기는 과정을 거치기 때문에 OLED유기소재의 효율 및 수명이 저하되는 단

점이 존재한다.



[그림51] LITI 공정


봉지공정 (Encapsulation)

증착된 OLED는 공기 중에 방치되면, 물과 산소에 반응하여 산화되어 버리기 때문에 수명이 단축된다.

따라서, 증착된 유기물을 보호하기 위해서 유기물 위에 봉지(Capsule)을 씌워주는 봉지공정(Encapsulation

Process)가 필요하다. 현재 양산에 적용되고 있는 것은 Glass를 이용한 봉지공정이며, Flexible AMOLED

에는 박막봉지(TFE, Thin Film Encapsulation) 공정 사용될 것으로 예상한다.

[그림52] Glass Encapsulation




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일 시 2012.01.02 2012.05.14

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10/05 10/09 11/01 11/05 11/09 12/01 12/05

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투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy 담당자변경

목표가격 62,000 62,000 62,000 62,000 62,000 71,000 77,000 박유악

일 시 2012.05.14

투자의견 Buy

목표가격 72,000

투자 등급 예시 (6개월 기준) 기업 산업

Buy(매수) 시장대비 초과수익률 20% 이상 기대 Overweight 비중확대

Outperform(시장수익률 상회) 시장대비 초과수익률 10% ~ 20% 기대 Neutral 중립

Marketperform(시장수익률) 시장대비 초과수익률 -10% ~ 10% 기대 Underweight 비중축소

Underperform(시장수익률 하회) 시장대비 초과수익률 -10% 이하 기대

N/R(Not Rated) 투자의견 없음

120514 amoled산업분석 최종수정imgstock.naver.com/upload/research/industry/... · 2012. 5....

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