2013년 0월 0일 - mkfile.mk.co.kr/imss/write/20190226130429__00.pdf · 2019-02-26 ·...

CONTENTS

Part 1. 의료기기 5

2016년 정젅으로 시가총액 상위주 주가흐름 부짂, 중/소형주도 동반 소외 5

대형주 중심의 실적악화, 내수시장에서의 경쟁심화가 주요읶으로 작용 7

동기갂 중/소형주는 매출성장률 회복, 수익성도 개선 8

헬스케어 시장 확대는 불변의 짂리, 결국 차별화가 관건 9

Part 2. 건강기능식품 10

전어지는 소비자, 기능성 건강기능식품 수요 증가 10

자체 소재 개발능력 확보와 함께 유통채널 다각화된 업체에 주목 11

Top picks 및 관심종목 12

의료기기

디오(039840) 13

제노레이(122310) 19

클래시스(214150) 22

레이얶스(228850) 26

읶터로조(119610) 29

엘앢씨바이오(290650) 32

건강기능식품

뉴트리(270870) 36

비피도(238200) 40

의료기기/건강기능식품 Analyst 이정기/김두현/앆주원 02-7771-7522/8542/3125

2

의료기기/건기식 시장 여전히 매력적, 결국 차별화가 관건

Industry In-depth

Overweight

Top picks 및 관심종목

종목명 투자의견 TP(12M) CP(2웏25읷)

디오(039840) BUY 44,700웎 30,750웎

제노레이(122310) BUY 38,700웎 22,500웎

클래시스(214150) BUY 9,500웎 6,040웎

레이얶스(228850) BUY 22,900웎 16,550웎

읶터로조(119610) BUY 31,300웎 24,200웎

엘앢씨바이오(290650) BUY 33,300웎 22,600웎

뉴트리(270870) BUY 26,100웎 14,750웎

비피도(238200) Not Rated - 28,500웎

Analyst 이정기

02-3771-7522

[email protected]

Analyst 김두현

02-3771-8542

[email protected]

Analyst 앆주원

02-3771-3125

[email protected]

의료기기 시장 지속 성장, 기술력+해외 모멘텀 보유 업체 주목

헬스케어 시장 성장성에는 의심의 여지가 없다. 특히 의료기기

시장은 제약/바이오 다음으로 가장 많은 비중을 차지하는 시장

으로 고령화, 신흥국의 경제성장, 기술혁신 등을 감안 시 향후

지속적인 성장이 가능하다. 글로벌 헬스케어 시장은 2015년 7

조달러에서 2020년 9조달러에 달할 것으로 전망되고 있다. 국

내 의료기기 시장도 2017년 기준 6조원에 달하고 있으며, 매

년 연평균 10%씩 성장하고 있는 만큼 전망은 밝다. 결국 시장

확대 속에서 일반적인 의료기기 사업을 전개하고 있는 업체들

에 대한 기대치는 낮추고 기술적 진입장벽을 형성하고 있으며,

높은 시장지위를 확보하고 있고, 해외 시장 모멘텀이 있는 업

체들에 대한 투자확대가 필요한 시점이다.

젊어지는 소비자, 기능성 건기식 수요 증가로 관련업체 부각

향후 건강기능식품 시장은 건강에 대한 관심이 지속 높아짐에

따라 안정적인 성장세를 유지할 것으로 전망된다. 시장이 성장

하는 가운데 건강기능식품 소비층도 젊어지고 있다. 특히, 1인

가구가 증가하고 자신을 위해 소비하는 젊은층들이 늘어나면서

건강기능식품의 새로운 타겟 소비층으로 떠오르고 있다. 이처럼

연령이 낮아질수록 가격에 민감하고 기능성이 뛰어난 건기식을

찾기 때문에 향후에는 뛰어난 효능과 함께 편리한 제형도 동시

에 갖추고 있는 제품 수요가 많이 늘어날 것으로 예상한다.

Top Picks: 제노레이, 디오(의료기기), 뉴트리(건강기능식품)

의료기기 Top Pick은 제노레이와 디오, 건강기능식품 Top Pick은

뉴트리를 제시한다. 이 외 의료기기에서는 클래시스, 레이언스, 인

터로조, 엘앤씨바이오를 추천하며 건강기능식품에서는 비피도를

매수 추천한다. 제노레이는 메디컬과 덴탈 장비 부문에서 꾸준한

신제품 출시로 고른 성장을 보이고 있으며, 올해에도 시장이 큰 미

국과 중국을 중심으로 해외지역에서의 활약이 기대된다. 디오는

국내 유일 풀 디지털 임플란트 솔루션 업체로 제품 경쟁력을

높이면서 수익성도 동시에 도모하는 기술집약적 임플란트 기업

으로 거듭나고 있다.

2019년 2월 26읷 I Equity Research

의료기기/건기식, 기해년엔 무엇을 살까?


3

Summary - 의료기기

2016년 정점으로 의료기기 시가총액 상위주 주가흐름 부짂, 중/소형주 동반 소외

코스닥 의료기기 업종 지수 시가총액

상위주들 실적 부짂 영향으로 하락,

중/소형주 주가도 동반 하락하며

시장에서 소외

코스닥 의료기기 업종 지수는 2017년 이후 하락하고 있으며, 과거 2015년 지수 상승이 시

작되기 전 수준으로 회귀했다. 이유는 그 동안 지수 상승을 이끌었던 피부미용/치과/진단 업

체들(매출액 500억원 이상 기준)의 실적악화에 따른 주가하락 때문이다. 분석결과 2017년

도부터 의료기기 업체들의 매출성장률 둔화 및 수익성 악화가 진행되었으며, 업종별로는 피

부미용 영업이익률이 2015년 분기평균 30%대에서 2018년 20%대로 하락하며 수익성 부진

이 두드러졌다. 이처럼 시가총액 상위 업종들의 주가흐름 부진으로 인해 업종 내 중/소형주

주가도 동반 하락했으며 업종 내 소외현상이 심화되었다.

2018년 들어서며 중/소형주는 매출성장률 회복, 수익성도 개선

중/소형주는 2018년 접어들며

매출성장률 회복, 수익성도 개선

기타 중/소형 업체들은 2018년에 접어들면서 매출 성장률이 회복하고 있으며, 영업이익률도

2015년 14%에서 2018년 15%로 개선되고 있다. 위 업체들은 각기 다른 업종에 분포하고

있으며, 차별화된 기술력을 기반으로 높은 해외매출 비중, 포트폴리오 다각화에 집중하고 있

다. 1) 제노레이는 국내외 유일 메디컬 & 덴탈 엑스레이 장비 사업을 영위하면서 안정성과

성장성을 동시에 보여주고 있으며, 꾸준한 신제품 출시로 해외입지를 더욱 공고히 하고 있

다. 2) 레이언스는 국내 디텍터 매출 1위 업체로 관련 기술을 모두 내재화 하고 있으며, 기

존 의료기기 산업에서 반도체/2차 전지 등 산업용 디텍터로의 사업 다변화를 진행하고 있

다. 3) 인터로조도 치열해진 국내 렌즈시장에서 신기술을 장착한 신제품을 내놓으며 제품 차

별화를 꾀하고 있으며, 기술력을 인정받아 해외 ODM 전략을 확대하고 있는 중이다.

헬스케어 시장 확대는 불변의 짂리, 결국 차별화가 관건

헬스케어 시장 확대는 지속,

결국 차별화가 관건

헬스케어 시장 성장성에는 의심의 여지가 없다. 특히 의료기기 시장은 제약/바이오 다음으로

가장 많은 비중을 차지하는 시장으로 고령화, 신흥국의 경제성장 기술혁신 등을 감안 시 향

후 지속적인 성장이 가능하다. 글로벌 헬스케어 시장은 2015년 7조달러에서 2020년 9조달

러에 달할 것으로 전망되고 있다. 국내시장도 2017년 기준 6조원에 달하고 있으며, 매년 연

평균 10%씩 성장하고 있는 만큼 전망은 밝다. 결국 시장확대 속에서 일반적인 의료기기 사

업을 전개하고 있는 업체들에 대한 기대치는 낮추고 기술적 진입장벽을 형성하고 있으며, 높

은 시장지위를 확보하고 있고, 해외 시장 모멘텀이 있는 업체들에 대한 투자확대가 필요한

시점이다.

Top Picks: 제노레이, 디오

Top Picks: 제노레이, 디오 의료기기 Top Picks은 제노레이와 디오를 제시한다. 제노레이는 국내외 유일 메디컬 & 덴탈

엑스레이 장비 사업을 영위하면서 안정성과 성장성을 동시에 보여주고 있으며, 꾸준한 신제

품 출시로 해외입지를 더욱 공고히 하고 있다. 디오는 국내 유일 풀 디지털 임플란트 솔루션

업체로 제품 경쟁력을 높이면서 수익성도 동시에 도모하는 기술집약적 임플란트 기업으로

거듭나고 있다.


4

Summary - 건기식

2018년 국내 건강기능식품 시장 4.3조원, 연평균 8% 성장 중

국내 건강기능식품 시장

연평균 8%씩 성장 중

국내 건강기능식품 시장은 2018년 기준 4.3조원으로 연평균 8%씩 성장하고 있다. 시장확대

에는 온라인 유통채널로의 구매자 유입 영향이 가장 컸으며, 구매건수 기준으로 인터넷몰 점

유율이 36%, 대형할인점 16%, 다단계 13%, 약국 11% 로 나타났다.

품목별로는 매출액 상위 5개인 홍삼, 비타민, 프로바이오틱스, 밀크씨슬, 개별인정형 등이

81.7%로 가장 높은 비중을 차지하고 있으며, 홍삼은 저가형 PB, 복합형 홍삼, 편의성이 강

조된 홍삼 등 다양화되면서 경쟁은 치열해지고 있는 것으로 파악된다.

젊어지는 소비자, 기능성 건강기능식품 수요 증가

소비 연령층 낮아지면서

기능성 건강기능식품 수요 증가

향후 건강기능식품 시장은 건강에 대한 관심이 지속 높아짐에 따라 안정적인 성장세를 유지

할 것으로 전망된다. 시장이 성장하는 가운데 건강기능식품 소비층도 젊어지고 있다. 특히,

1인가구가 증가하고 자신을 위해 소비하는 젊은층들이 늘어나면서 건강기능식품의 새로운

타겟 소비층으로 떠오르고 있다. 이는 최근 4년간 눈, 전립선, 간, 관절 등 특정 부위 기능

성을 강화하는 건강기능식품 성장률이 30% 로 높았던 점과 미용 관련 건강기능식품 확장으

로 품목 다변화가 빠르게 나타나고 있는 점에서도 알 수 있다.

이처럼 연령이 낮아질수록 가격에 민감하고 기능성이 뛰어난 건기식을 찾기 때문에 향후에

는 뛰어난 효능과 함께 편리한 제형도 동시에 갖추고 있는 제품 수요가 많이 늘어날 것으로

예상한다.

자체 소재 개발능력 확보와 함께 유통채널 다각화된 업체에 주목

소재 개발능력과 함께 다각화된

유통채널 확보된 업체에 주목

Top Pick: 뉴트리

국내 건강기능식품 시장의 소비층이 젊어지고 유통채널이 다각화 됨에 따라 제품개발능력부

터 다각화된 유통망 확보 및 영업력이 뛰어난 업체들에 주목해야 할 것으로 판단한다. 1)

뉴트리는 자체 소재개발부터 식약처 개별인증 획득을 통해 높은 진입장벽을 형성하고 있다.

이와 함께 오프라인에서부터 온라인, 텔레마케팅 등 다양한 유통포트폴리오를 확보하며 판

매채널 경쟁력을 강화하고 있다. 2) 비피도는 급격히 성장 중인 프로바이오틱스 시장에서

30여년간 축적된 비피도박테리움 균주 개발능력을 기반으로 건기식 및 바이오 사업으로의

확장을 꾀하고 있다.

국내 건강기능식품 시장 규모 건강기능식품 품목별 비중

3.2

3.4

3.6

3.8

4.0

4.2

4.4

16 17 18

(조웎)건강기능식품시장 규모

홍삼

52%

비타민및

무기질

11%

프로바이오틱

스

11%

밀크씨슬

5%

기타

21%

주: 핚국건강기능식품협회, 하나금융투자 자료: 핚국건강기능식품협회, 하나금융투자


5

Part 1. 의료기기

2016년 정점으로 시가총액 상위주 주가흐름 부짂, 중/소형주도 동반 소외

코스닥 의료기기 업종 지수

2017년 이후 지속 하락,

시가총액 상위주들의

실적 부짂 영향으로

중/소형주 동반 소외

코스닥 의료기기 업종 지수는 2017년 이후 지속 하락세를 보이고 있으며, 과거 2015년 지

수 상승이 시작되기 전 수준으로 회귀했다. 그 이유는 그 동안 지수 상승을 이끌었던 피부미

용/치과/진단 업체들(매출액 500억원 이상 기준)의 실적악화에 따른 주가하락 때문이다. 업

종별로 살펴보면 시가총액에서 56%로 가장 큰 비중을 차지하는 피부미용의 경우 2018년

시가총액이 6.7조원으로 전년대비 11% 감소했으며, 치과(임플란트 포함)는 2.3조원으로 전

년대비 16% 감소, 진단업종은 1.3조원으로 전년대비 41% 감소했다. 이처럼 시가총액 상위

업종들의 주가흐름 부진으로 인해 업종 내 중/소형주 주가도 동반 하락했으며, 시가총액도

2016년 2.0조원에서 2018년 1.6조원까지 감소했다.

그림 1. 코스닥 의료기기 업종 지수 추이

코스닥 의료기기 업종 지수는

대형주 중심의 실적둔화에 따른

주가 하락으로 2015년 수준으로 회귀

100

120

140

160

180

200

220

240

260

280

14.1 14.4 14.7 14.1015.1 15.4 15.7 15.1016.1 16.4 16.7 16.1017.1 17.4 17.7 17.1018.1 18.4 18.7 18.10

(pt)의료기기업종 지수

주: 2015년=100pt 기준

자료: Quantiwise, 하나금융투자

그림 2. 코스닥 지수 vs 의료기기 업종 지수 추이

2017년 코스닥 의료기기

업종 지수는코스닥 지수와

디커플링 되기 시작했으며,

2018년 코스닥 지수 하락과

함께 지속 레벨 다운

50

100

150

200

250

300

80

100

120

140

160

180

200

16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7

(pt)(pt)KOSDAQ(좌) 의료기기업종(우)

주: 2015년=100pt 기준



6

그림 3. 코스닥 의료기기 업종별 비중 추이

19.1 15.8 11.2

44.7 52.9 56.0

19.1 19.2 19.4

17.1 12.0 13.4

0

20

40

60

80

100

16 17 18

(%)짂단기기 피부미용 치과(임플띾트포함) 기타

주: 2018년 기준, 매출액 500억웎 이상 업체 기준


그림 4. 피부미용 업종 시가총액 추이 그림 5. 치과(임플란트 포함) 업종 시가총액 추이

7.6

6.7

6.0

6.4

6.8

7.2

7.6

8.0

17 18

(조웎) 피부미용

2.8

2.3

2.0

2.2

2.4

2.6

2.8

3.0

17 18

(조웎) 치과(임플띾트포함)

자료: Quantiwise, 하나금융투자 자료: Quantiwise, 하나금융투자

그림 6. 짂단기기 업종 시가총액 추이 그림 7. 기타 중/소형주 시가총액 추이

2.3

1.3

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

17 18

천

(조웎) 짂단기기

1.7

1.6

1.4

1.5

1.6

1.7

1.8

17 18

(조웎)기타 중소형주



7

대형주 중심의 실적악화, 내수시장에서의 경쟁심화가 주요읶으로 작용

업종별로 실적 부짂 짂행되었으며,

특히 피부미용/치과는

매출액의 절반을 차지하고 있는

내수시장에서의 과다경쟁이

실적악화 요읶으로 작용

분석결과 2017년도부터 의료기기 업체들의 매출성장률 둔화 및 수익성 악화가 주가 하락 요

인으로 작용했다. 매출액 절대규모는 2015년 분기평균 5,000억원에서 2018년 7,000억원

대까지 확대되었으나 성장률은 지속 둔화되고 있으며, 영업이익은 동기간 분기평균 900억원

에서 2017년 1,400억원까지 늘어났다가 2018년에는 1,300억원으로 축소되었다. 영업이익

률도 2015년 분기평균 20% 수준을 유지했으나, 2018년에는 16%로 내려앉으며 수익성도

안 좋아졌다. 특히 피부미용은 영업이익률이 2015년 연평균 30%대에서 2018년 20%대로

하락하며 수익성 부진이 두드러졌다. 진단 및 치과업종도 2015년 이후 영업이익률은 지속

하락했으며, 피부미용과 치과업종의 경우 전체 매출액에서 약 50%를 차지하고 있는 내수시

장에서의 경쟁심화가 수익성 부담 요인으로 작용한 것으로 판단한다.

그림 8. 의료기기 업종 분기별 매출액과 영업이익률 추이 그림 9. 업종별 분기별 영업이익률 추이

0

5

10

15

20

25

0

150

300

450

600

750

900

1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18

(%)(십억웎)매출액(좌) 영업이익률(우)

-5

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18

(%)피부미용 치과 짂단 기타 중소형주


그림 10. 피부미용 지역별 매출 비중 추이 그림 11. 치과 지역별 매출 비중 추이

내수

46%

수출

54%

내수

48%수출

52%



8

동기갂 중/소형주는 매출성장률 회복, 수익성도 개선

중/소형 업체들은 2018년 접어들며

실적 회복, 차별화된 기술력과

높은 해외 매출 비중 및

포트폴리오 다각화 짂행

동기간 기타 중/소형 업체들은 2018년에 접어들면서 매출 성장률이 회복하고 있으며, 영업

이익률도 2015년 분기평균 14%에서 2018년 15%로 개선되고 있다. 위 업체들은 각기 다른

업종에 분포하고 있으며, 차별화된 기술력을 기반으로 높은 해외매출 비중, 포트폴리오 다각

화에 집중하고 있다. 1) 레이언스는 국내 디텍터 매출 1위 업체로 관련 기술을 모두 내재화

하고 있으며, 기존 의료기기 산업에서 반도체/2차 전지 등 산업용 디텍터로의 사업 다변화

를 진행하고 있다. 2) 인터로조도 치열해진 국내 렌즈시장에서 신기술을 장착한 신제품을 내

놓으며 제품 차별화를 꾀하고 있으며, 기술력을 인정받아 해외 ODM 전략을 확대하고 있는

중이다. 3) 제노레이는 국내외 유일 메디컬 & 덴탈 엑스레이 장비 사업을 영위하면서 안정

성과 성장성을 동시에 보여주고 있으며, 꾸준한 신제품 출시로 해외입지를 더욱 공고히 하고

있다.

그림 12. 기타 중소형주 매출액과 증가율 추이 그림 13. 업종별 영업이익률 추이

-5

0

5

10

15

20

25

30

0

5

10

15

20

25

30

35

1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18

(%)(십억웎) 매출액(좌) 증가율(우)

-5

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18

(%)피부미용 치과 짂단 기타중소형주


표1. 기타 중소형주 분기별 영업이익률 추이 (단위: %)

1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18

뷰웍스 20.2 23.5 24.3 32.6 23.7 23.5 24.2 21.4 13.9 14.4 20.6

읶터로조 33.7 30.6 33.6 29.2 32.9 31.3 32.5 23.9 25.3 28.5 19.4

레이얶스 19.2 19.9 21.1 13.6 17.4 15.1 18.0 14.4 18.2 20.7 19.1

유비케어 8.9 10.8 12.4 5.3 9.7 11.0 9.1 7.3 6.7 12.1 12.9

세욲메디칼 20.3 26.0 22.3 13.4 21.1 22.1 20.9 17.3 22.4 22.3 24.0

휴비츠 18.7 20.5 13.6 21.2 10.9 17.1 11.6 11.8 7.5 14.1 12.9

제노레이 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 22.1 14.6

메디아나 15.0 17.7 14.1 16.8 13.5 18.1 9.1 4.6 2.1 5.9 6.4

씨유메디칼 2.6 1.3 1.8 (1.1) 5.2 1.3 (2.8) (13.6) 1.3 1.8 3.0

합계(평균) 15.1 16.4 15.9 14.4 14.5 15.0 14.5 12.0 11.7 16.8 15.4



9

헬스케어 시장 확대는 불변의 짂리, 결국 차별화가 관건

헬스케어 시장 확대 속 기술적 짂입

장벽 형성, 높은 시장지위 및

해외시장 모멘텀 있는 업체들에 대한

투자확대 시점

헬스케어 시장에 대한 성장성은 의심할 여지가 없다. 특히 의료기기 시장은 제약/바이오 다

음으로 가장 많은 비중을 차지하는 시장으로 고령화, 신흥국의 경제성장 기술혁신 등을 감안

시 향후 지속적인 성장이 가능하다. 글로벌 헬스케어 시장은 2015년 7조달러에서 2020년

9조달러에 달할 것으로 전망되고 있다. 국내 의료기기 시장도 2017년 기준 6조원에 달하고

있으며, 매년 연평균 10%씩 성장하고 있는 만큼 전망은 밝다.

결국 시장확대 속에서 일반적인 의료기기 사업을 전개하고 있는 업체들에 대한 기대치는 낮

추고 기술적 진입장벽을 형성하고 있으며, 높은 시장지위를 확보하고 있고 해외 시장 모멘텀

이 있는 업체들에 대한 투자확대가 필요한 시점이다

그림 14. 분야별 헬스케어 시장 비중 그림 15. 각 국가별 헬스케어 지출 전망

제약/바이오

67%

의료기기

21%

헬스케어 IT

6%

체외짂단

4%

의료영상장비

2%

0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000

Transition economies

Middle East & Africa

Latin America

Asia & Australasia

Western Europe

North America

Global

(십억USD)

15 20F

주: 2018년 기준 자료: Global Healthcare Industry Outlook, 하나금융투자 자료: The Economic Intelligence, 하나금융투자

그림 16. 국내 의료기기 시장 규모

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

10 11 12 13 14 15 16 17

(십억웎)의료기기총생산

자료: 식품의약품앆젂처, 하나금융투자


10

Part 2. 건강기능식품

2018년 국내 건강기능식품 시장 4.3조원, 연평균 8% 성장 중

국내 건강기능식품 시장

연평균 8%씩 성장 중

국내 건강기능식품 시장은 2018년 기준 4.3조원으로 연평균 8%씩 성장하고 있다. 시장확대

에는 온라인 유통채널로의 구매자 유입 영향이 가장 컸으며, 구매건수 기준으로 인터넷몰 점

유율이 36%, 대형할인점 16%, 다단계 13%, 약국 11% 로 나타났다.

품목별로는 매출액 상위 5개인 홍삼, 비타민, 프로바이오틱스, 밀크씨슬, 개별인정형 등이

81.7%로 가장 높은 비중을 차지하고 있으며, 홍삼은 저가형 PB, 복합형 홍삼, 편의성이 강

조된 홍삼 등 다양화되면서 경쟁은 치열해지고 있는 것으로 파악된다.

젊어지는 소비자, 기능성 건강기능식품 수요 증가

소비 연령층 낮아지면서

기능성 건강기능식품 수요 증가

향후 건강기능식품 시장은 건강에 대한 관심이 지속 높아짐에 따라 안정적인 성장세를 유지

할 것으로 전망된다. 시장이 성장하는 가운데 건강기능식품 소비층도 젊어지고 있다. 특히,

1인가구가 증가하고 자신을 위해 소비하는 젊은층들이 늘어나면서 건강기능식품의 새로운

타겟 소비층으로 떠오르고 있다. 이는 최근 4년간 눈, 전립선, 간, 관절 등 특정 부위 기능

성을 강화하는 건강기능식품 성장률이 30% 로 높았던 점과 미용 관련 건강기능식품 확장으

로 품목 다변화가 빠르게 나타나고 있는 점에서도 알 수 있다.

이처럼 연령이 낮아질수록 가격에 민감하고 기능성이 뛰어난 건기식을 찾기 때문에 향후에

는 뛰어난 효능과 함께 편리한 제형도 동시에 갖추고 있는 제품 수요가 많이 늘어날 것으로

예상한다.

그림 17. 국내 건강기능식품 시장 규모 그림 18. 건강기능식품 품목별 비중

3.2

3.4

3.6

3.8

4.0

4.2

4.4

16 17 18

(조웎)건강기능식품시장 규모

홍삼

52%

비타민및

무기질

11%

프로바이오틱

스

11%

밀크씨슬

5%

기타

21%

주: 핚국건강기능식품협회, 하나금융투자 자료: 핚국건강기능식품협회, 하나금융투자


11

자체 소재 개발능력 확보와 함께 유통채널 다각화된 업체에 주목

소재 개발능력과 함께 다각화된

유통채널 확보된 업체에 주목

국내 건강기능식품 시장의 소비층이 젊어지고 소비채널이 다양해짐에 따라 제품개발능력부

터 다각화된 유통망 확보 및 영업력이 뛰어난 업체들에 주목해야 할 것으로 판단한다. 1)

뉴트리는 자체 소재개발부터 식약처 개별인증 획득을 통해 높은 진입장벽을 형성하고 있다.

이와 함께 오프라인에서부터 온라인, 텔레마케팅 등 다양한 유통포트폴리오를 확보하며 판

매채널 경쟁력을 강화하고 있다. 2) 비피도는 급격히 성장 중인 프로바이오틱스 시장에서

30여년간 축적된 비피도박테리움 균주 개발능력을 기반으로 건기식 및 바이오 사업으로의

확장을 꾀하고 있다.

그림 19. 국내 건강기능식품 채널별 소비 비중

온라읶

47%

대형핛읶젅

21%

다단계

17%

약국

15%

주: 핚국건강기능식품협회, 하나금융투자

그림 20. 국내 면역기능 관련 건강기능식품 시장규모 그림 21. 국내 프로바이오틱스 시장규모 추이 및 전망

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

14 15 16 17 18F

(십억웎)

0

50

100

150

200

250

300

350

12 13 14 15 16 17 18F 19F 20F

(십억웎)

CAGR 31%

자료: 식약처, 하나금융투자 자료: 식약처, 하나금융투자

의료기기/건강기능식품 Overweight

Top Picks 및 관심종목

의료기기

디오(039840) 13

제노레이(122310) 19

클래시스(214150) 22

레이얶스(228850) 26

읶터로조(119610) 29

엘앤씨바이오(290650) 32

건강기능식품

뉴트리(270870) 36

비피도(238200) 40


13

2019년 2월 26읷

디오(039840)

디지털 임플란트 시대 ‘개화’, 디오가 이끈다!

Top picks

BUY(싞규)

I TP(12M): 44,700원(싞규) I CP(2월25읷): 30,750원

Key Data Consensus Data

KOSDAQ 지수 (pt) 750.40 2018 2019

52주 최고/최저(웎) 44,950/25,500 매출액(십억웎) N/A N/A

시가총액(십억웎) 466.5 영업이익(십억웎) N/A N/A

시가총액비중(%) 0.18 순이익(십억웎) N/A N/A

발행주식수(천주) 15,171.4 EPS(웎) N/A N/A

60읷 평균 거래량(천주) 54.9 BPS(웎) N/A N/A

60읷 평균 거래대금(십억웎) 1.6

18년 배당금(예상,웎) 0 Stock Price

18년 배당수익률(예상,%) 0.00

50

60

70

80

90

100

110

120

130

23

28

33

38

43

48

18.2 18.5 18.8 18.11 19.2

(천웎)디오(좌)

상대지수(우)

외국읶지붂율(%) 20.65

주요주주 지붂율(%)

디오홀딩스 외 2 읶 21.75

김짂철 외 5 읶 8.34

주가상승률 1M 6M 12M

젃대 16.0 (5.2) (21.0)

상대 10.0 0.8 (7.8)

Financial Data

투자지표 단위 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 십억웎 88.0 94.5 90.9 132.8 165.7

영업이익 십억웎 26.6 23.8 18.8 40.7 54.0

세젂이익 십억웎 25.6 15.2 17.5 39.1 52.2

순이익 십억웎 20.5 10.0 12.4 28.2 37.0

EPS 웎 1,352 658 814 1,862 2,440

증감률 % 91.5 (51.3) 23.7 128.7 31.0

PER 배 29.25 53.89 35.30 16.52 12.60

PBR 배 5.00 3.97 2.95 2.65 2.19

EV/EBITDA 배 20.56 20.23 19.94 10.78 8.33

ROE % 22.24 8.94 10.07 19.75 21.07

BPS 웎 7,913 8,924 9,738 11,600 14,040

DPS 웎 0 0 0 0 0

Analyst 앆주원

02-3771-3125

[email protected]

Analyst 이정기

02-3771-7522

[email protected]

RA 이정원

02-3771-3124

[email protected]

RA 정민구

02-3771-3429 [email protected]

투자의견 BUY, 목표주가 44,700원으로 커버리지 개시

디오에 대해 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 44,700원으로 커버리

지를 개시한다. 목표주가 44,700원은 2019년 예상 EPS에

Target PER 24.0배를 적용했다. 글로벌 Top Tier 임플란트사

인 스트라우만의 PER 42배 대비 40% Discount와 국내 의료

기기 평균 PER 18배 대비 20% Premium의 평균값으로 산출

하였다. 아직 글로벌 2nd Tier이긴 하나, 디오는 국내 유일 풀

디지털 임플란트 솔루션 업체이고, 높은 기술력으로 미국 대형

병원 진출 등 해외시장에서 적극적으로 거래처를 늘려나감으로

써 향후 외형성장이 더욱 기대되는 시점이다.

국내 유읷 풀 디지털 임플란트 구축 + 해외시장 기반 외형성장

디오는 국내 유일 풀 디지털 임플란트 솔루션 업체로서, 차별화

된 기술기반으로 해외 임플란트 시장의 성공적 진입과 매출증가

가 기대된다. 디오의 풀 디지털 임플란트 솔루션은 스캐닝부터

임플란트 식립까지 모든 과정을 제공하여 높은 수익성을 가지고

있다. 또한, 높은 식립정확도, 적은 통증, 짧은 시술시간 등의

편리성으로 향후 더욱 보편화 될 전망이다. 이러한 기술력을 인

정받아 디오는 미국 대형병원과의 계약을 성사 시켰으며, 미국

내 센터를 적극 운영하며 미국 대형병원 거래처를 19년 약 10

여 곳으로 늘릴 계획이다. 또한 매년 19.5%씩 빠른 성장 중인

중국 임플란트 시장에서 디지털 임플란트의 보편화를 현지 치과

의사 교육을 실시하고 있으며, 이를 기반으로 중국 거래처 증가

및 영업망을 확대해 나가고 있는 만큼, 중국 시장에서의 매출증

가로 이어질 전망이다.

2019년 실적은 매출액 1,328억원과 영업이익 407억원 전망

2019년 실적은 매출액 1,328억원(+46.1%, YoY)과 영업이익

407억원 (+116.5%, YoY)으로 전망한다. 미국 내 센터 증가

및 영업인력 보강을 통한 대학병원 추가 계약 가시화와 중국

풀 디지털 임플란트 추가 공급처 확보로 매출을 견인할 것으로

예상된다. 성장하는 디지털 임플란트 시장의 최고 권위기업인

만큼 지속적 수익성 개선이 예상되며, 디오의 현 주가는 올해

예상실적 기준 16.5배 수준으로 올해 성장의 기반을 다진 만

큼 매수 적기라고 판단한다.


14

1. 밸류에이션

1.투자의견 BUY, 목표주가 44,700원으로 커버리지 개시

투자의견 BUY,

목표주가 44,700원 제시

현 주가 대비 45% Upside 보유

디오에 대해 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 44,700원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가

44,700원은 2019년 예상 EPS에 Target PER 24.0배를 적용했다. 글로벌 Top Tier 임플란

트사인 스트라우만의 PER 42배 대비 40% Discount와 국내 의료기기 평균 PER 18배 대비

20% Premium의 평균값으로 산출 하였다. 40% Discount는 디오가 높은 기술력으로 미국

프리미엄 임플란트 시장에 진입하였으나 아직 글로벌 2nd Tier 업체라는 점, 그리고 해외 계약

이 성공적으로 이루어지고 있지만 풀 디지털 임플란트가 점진적으로 성장하고 있는 점을 감안

하였다. 또한 국내 의료기기 평균 PER의 20% Premium에 대한 근거로 국내 의료기기 업체

대비 미국,중국 등 해외 진출이 활발한 점, 임플란트 시술과정 수직 통합함으로써 타 업체 대

비 개선된 사업구조를 가지고 있는 점을 감안하였다.

그림 1. 스트라우만 PER 변동 추이

19년도 기준 스트라우만

PER 42배의 40% 할읶 적용

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

10.1 10.7 11.1 11.7 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7 19.1

(배)

자료: Bloomberg, 하나금융투자


15

2.투자포읶트

1. 국내 유읷 풀 디지털 임플란트 솔루션 기술 보유

1) 빠르고 효과좋은 디지털 임플란트의 절대강자

국내 유읷 풀 디지털 임플띾트

솔루션 기술 보유 기업

디오는 최근 성장중인 디지털 임플란트 분야에서 국내 임플란트 제조 기업 중 유일한 풀 디

지털 임플란트 솔루션 플랫폼 보유업체이다. 2014년 출시된 DIOnavi를 시작으로 지속적 연

구개발 및 메디테크 업체와의 협업을 통해 임플란트 시술과정을 수직 통합하는 토탈 솔루션

을 완성시켰다. 또한 시술 6가지 단계들을 끊임없이 업그레이드하여 기존 수작업으로 진행

되었던 들어갔던 프로세스들을 AI를 적용한 실시간 자동화 Merge & Planning 기술 및 3D

프린팅을 이용한 Sergical Guide 및 임시보철 출력으로 시술단계의 효율을 극대화 하고 있

다. 디오 또한 단순 임플란트 제품 판매를 넘어 임플란트 가이던스 소프트웨어 운영 및 3D

프린팅 기기 대여, 3D프린트 소재 판매 등 사업을 다각화 할 수 있는 영업이익률 높은 사업

구조로 변모 할 수 있을 것으로 기대된다.

2) 앆정성과 편의성으로 더욱 성장할 디지털 임플란트 시장

풀 디지털 임플띾트 솔루션의

높은 수익성, 시술 앆전성,

그리고 홖자의 편의성

기존 임플란트 시술은 잇몸 절개 수술기반으로 진행되어 출혈, 통증, 붓기 및 감염위험 노출

과 의료사고로 이어질 수 있는 가능성이 높은 고난이도 시술이었다. 하지만 디지털 임플란트

(=구강 CT 및 스캐너 촬영으로 골조직 파악 후 Sergical Guidance를 따라 홀 펀칭 방식의

무절개로 진행)가 등장하며 기존 시술 대비 시술 위험도 낮추고 정확도는 높혔다. 특히 디오

의 DIOnavi 디지털 임플란트 솔루션은 출시 이후 축적된 20만 케이스의 의료데이터로 미세

한 오차범위 이내의 임플란트 식립정확도를 자랑하며, 광범위한 케이스 (상악동 거상술, 완

전 무치악, 뼈이식 필요 수술 등)의 솔루션 제공이 가능하다. 또한 시술의 안전성뿐만 아니

라 기존 절개 수술 대비, 통증 최소화, 5~10분 내의 짧은 시술시간으로 환자의 편의성을 도

모하는 만큼 향후 디지털 임플란트 시술은 더욱 보편화 될 전망이다.

그림 2. 디오 디지털 임플란트 Work Flow

디지털지웎시스템

상담

C T & SCANM e rge Pl anning 의사 확읶 Surgical Guide

출력

임플띾트

식립

임시보철

장착최종보철

자료: 디오, 하나금융투자


16

2. 해외시장 기반 성장동력 확보

1) 미국 대형병원 거래 성사를 통한 미국 프리미엄 임플란트 시장 짂입

디오나비 기술력으로 미국 프리미엄

임플띾트 시장 짂입

디오는 최근 미국 덴탈 시장의 인허가 획득, 영업조직 구축 및 시스템 교육 등 제반 인프라

확충 기간을 거쳐 미국 대형병원에 성공적으로 진입하였다. 미국 덴탈 업계의 경우 대형병원

과 소규모 치과병원으로 양분화 되어 있으며, 대형병원에 남품할 경우 소규모 치과 대비 약

10배 이상의 매출 증대 효과를 누릴 수 있다. 미국 대형병원시장은 진입장벽이 높아 스트라

우만 등 해외 프리미엄 임플란트 업체만 납품하는 상황이었다. 하지만 디오의 풀 디지털 임

플란트 기술력을 인정받아 대형병원과의 계약을 맺을 수 있었고 향후 지속적인 마케팅으로

대형병원 거래처를 19년 하반기까지 10곳 내외로 증가 시킬 계획이다. 기존 소규모 치과병

원 거래처에 이익률 높은 대형병원납품까지 더해져 매출증가에 기여할 전망이다.

2) 현지 치과의사 대상 디오 아카데미 운영으로 중국 내 디지털 임플란트 보편화

중국 디지털 아카데미 운영으로 디오

나비 전문읶력 양성 및 잠재적 거래

처 증가

디오는 중국 현지 치과의사들을 위한 디오 디지털 아카데미를 운영하고 있으며, 디오나비 전

문가 양성을 통해 디오나비 토탈 솔루션 판매 등 매출에 기여하고 있다. 중국시장은 연 평균

19.5%로 빠른 성장률을 보이고 있지만 중국 내 임플란트 식립 치과의사 비중은 약 6.2% 내

외로 수요에 비해 시술 가능인력이 턱없이 부족한 상황이다. 디오는 디지털 아카데미를 운영

하며 중국 시장 내 디오나비 전문인력 수를 증가시켜 잠재적 거래처를 늘리는 전략을 취하

고 있다. 실제로 디오는 교육을 이수한 중국 치과의사들의 높은 계약률을 보이고 있다. 그로

인해 낮은 단가의 덤핑 판매를 기본 판매전략으로 해야 하는 타사와 달리, 디오는 수직적 임

플란트 토탈 솔루션을 제공함으로써 양질의 매출 성장을 이루고 있다. 또한 디오는 중국 내

디지털 임플란트 증가 수요에 맞추어 유통망 및 영업인력의 확대로 중국 내 판매 가능 지역

을 넓혀, 19년에는 150억원, 20년에는 300억원의 매출액을 목표로 하고 있다.

그림 3. 디오 해외/국내 매출 비중 추이 그림 4. 디오 국가별 매출액 추이

42.6 47.1 42.7 39.4 45.2

29.3

40.9 51.8 51.5

87.6

0

20

40

60

80

100

120

140

15 16 17 18F 19F

(십억웎)내수 수출

3.0 4.4 4.1 6.3

23.76.8 8.4 6.1

9.6

15.1

0.05.1

16.216.5

17.5

19.5

23.0

25.4 19.1

31.2

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

15 16 17 18F 19F

(십억웎)미국 중국 이띾 기타

자료: 디오, 하나금융투자 자료: 디오, 하나금융투자


17

3. 실적전망


2019년 실적은 매출액 1,328억원과

영업이익 407억원 전망

2018년 실적은 매출액 909억원 (-3.8%, YoY)과 영업이익 188억원 (-21.0%, YoY)으로

전망한다. 디지털 임플란트 플랫폼으로의 사업구조변화 및 해외영업지점 증설로 인해 상승

된 비용으로 매출액과 영업이익이 소폭 낮을 전망이다.

2019년 실적은 매출액 1,328억원(+46.1%, YoY)과 영업이익 407억원 (+116.5%, YoY)으

로 전망한다. 미국 내 센터 증가 및 영업인력 보강을 통한 대학병원 추가 계약 가시화와 중

국 풀 디지털 임플란트 추가 공급처 확보로 매출을 견인할 것으로 예상된다. 성장하는 디지

털 임플란트 시장의 최고 권위기업인 만큼 지속적 수익성 개선이 예상되며, 디오의 현 주가

는 올해 예상실적 기준 16.5배 수준으로 올해 성장의 기반을 다진 만큼 매수 적기라고 판단

한다.

표 1. 디오 연갂실적 추이 및 전망 (단위:십억웎, %)

15 16 17 18F 19F

매출액 71.9 88.0 94.5 90.9 132.8

증가율(YoY) 15% 22% 7% -4% 46%

내수 42.6 47.1 42.7 39.4 45.2

미국 3.0 4.4 4.1 6.3 23.7

중국 6.8 8.4 6.1 9.6 15.1

이띾 0.0 5.1 16.2 16.5 17.5

기타 19.5 23.0 25.4 19.1 31.2

영업이익 20.1 26.6 23.8 18.8 40.7

영업이익률 28% 30% 25% 21% 31%

당기순이익 9.1 20.9 11.1 13.7 31.3

순이익률 13% 24% 12% 15% 24%

자료: 디오, 하나금융투자


18

추정 재무제표

손익계산서 (단위: 십억웎) 대차대조표 (단위: 십억웎)

2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 88.0 94.5 90.9 132.8 165.7 유동자산 89.5 97.1 95.2 118.5 144.7

매출웎가 29.7 29.7 28.5 41.7 52.0 금융자산 9.0 8.7 8.0 11.4 11.0

매출총이익 58.3 64.8 62.4 91.1 113.7 현금성자산 6.9 8.3 7.6 10.8 10.3

판관비 31.7 41.1 43.5 50.4 59.7 매출채권 등 61.6 68.6 66.0 76.0 94.8

영업이익 26.6 23.8 18.8 40.7 54.0 재고자산 12.7 16.3 18.0 26.3 32.8

금융손익 (0.5) (1.2) (1.5) (1.4) (1.4) 기타유동자산 6.2 3.5 3.2 4.8 6.1

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 60.8 78.6 92.1 110.9 134.2

기타영업외손익 (0.6) (7.4) 0.1 (0.2) (0.4) 투자자산 0.5 0.8 0.7 1.1 1.4

세젂이익 25.6 15.2 17.5 39.1 52.2 금융자산 0.5 0.6 0.6 0.9 1.1

법읶세 4.6 4.1 3.8 7.8 11.1 유형자산 51.5 74.2 87.8 106.3 129.4

계속사업이익 20.9 11.1 13.7 31.3 41.1 무형자산 0.5 1.5 1.4 1.4 1.3

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 8.3 2.1 2.2 2.1 2.1

당기순이익 20.9 11.1 13.7 31.3 41.1 자산총계 150.3 175.7 187.3 229.4 278.9

비지배주주지붂 순이익 0.4 1.1 1.4 3.1 4.1 유동부채 33.8 38.7 36.7 46.1 53.5

지배주주순이익 20.5 10.0 12.4 28.2 37.0 금융부채 9.1 16.0 14.9 14.9 14.9

지배주주지붂포괄이익 20.2 16.2 13.6 31.0 40.6 매입채무 등 10.2 10.9 10.5 15.3 19.1

NOPAT 21.8 17.3 14.8 32.7 42.5 기타유동부채 14.5 11.8 11.3 15.9 19.5

EBITDA 29.5 27.8 23.2 45.6 59.6 비유동부채 6.3 16.0 15.9 17.2 18.3

성장성(%) 금융부채 2.5 13.0 13.0 13.0 13.0

매출액증가율 22.4 7.4 (3.8) 46.1 24.8 기타비유동부채 3.8 3.0 2.9 4.2 5.3

NOPAT증가율 55.7 (20.6) (14.5) 120.9 30.0 부채총계 40.1 54.7 52.6 63.4 71.8

EBITDA증가율 32.3 (5.8) (16.5) 96.6 30.7 지배주주지붂 106.8 116.6 128.9 157.1 194.2

영업이익증가율 32.3 (10.5) (21.0) 116.5 32.7 자본금 7.6 7.6 7.6 7.6 7.6

(지배주주)순익증가율 120.4 (51.2) 24.0 127.4 31.2 자본잉여금 79.1 79.7 79.7 79.7 79.7

EPS증가율 91.5 (51.3) 23.7 128.7 31.0 자본조정 (13.5) (19.5) (19.5) (19.5) (19.5)

수익성(%) 기타포괄이익누계액 9.3 14.8 14.8 14.8 14.8

매출총이익률 66.3 68.6 68.6 68.6 68.6 이익잉여금 24.3 34.0 46.4 74.6 111.6

EBITDA이익률 33.5 29.4 25.5 34.3 36.0 비지배주주지붂 3.4 4.4 5.8 8.9 12.9

영업이익률 30.2 25.2 20.7 30.6 32.6 자본총계 110.2 121.0 134.7 166.0 207.1

계속사업이익률 23.8 11.7 15.1 23.6 24.8 순금융부채 2.6 20.3 19.9 16.5 16.9

투자지표 현금흐름표 (단위: 십억웎)

2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

주당지표(웎) 영업홗동 현금흐름 11.5 5.8 17.9 27.3 30.0

EPS 1,352 658 814 1,862 2,440 당기순이익 20.9 11.1 13.7 31.3 41.1

BPS 7,913 8,924 9,738 11,600 14,040 조정 6.5 8.1 4.1 5.1 7.0

CFPS 2,182 1,948 1,526 3,020 4,009 감가상각비 2.9 4.0 4.3 4.9 5.6

EBITDAPS 1,943 1,832 1,526 3,006 3,930 외홖거래손익 (1.7) 3.8 (0.3) 0.2 1.5

SPS 5,802 6,231 5,990 8,753 10,922 지붂법손익 0.0 0.3 0.0 0.0 0.0

DPS 0 0 0 0 0 기타 5.3 (0.0) 0.1 (0.0) (0.1)

주가지표(배) 영업홗동 자산부채 변동 (15.9) (13.4) 0.1 (9.1) (18.1)

PER 29.3 53.9 35.3 16.5 12.6 투자홗동 현금흐름 (9.0) (15.8) (17.5) (24.1) (30.6)

PBR 5.0 4.0 3.0 2.7 2.2 투자자산감소(증가) 0.2 (0.3) 0.0 (0.3) (0.3)

PCFR 18.1 18.2 18.8 10.2 7.7 유형자산감소(증가) (10.1) (15.0) (17.8) (23.3) (28.7)

EV/EBITDA 20.6 20.2 19.9 10.8 8.3 기타 0.9 (0.5) 0.3 (0.5) (1.6)

PSR 6.8 5.7 4.8 3.5 2.8 재무홗동 현금흐름 2.4 11.3 (1.2) 0.0 0.0

재무비율(%) 금융부채증가(감소) (8.1) 17.3 (1.2) 0.0 0.0

ROE 22.2 8.9 10.1 19.7 21.1 자본증가(감소) 13.4 0.5 0.0 0.0 0.0

ROA 15.0 6.1 6.8 13.6 14.6 기타재무홗동 (2.9) (6.5) 0.0 0.0 0.0

ROIC 18.9 12.5 9.4 18.3 19.6 배당지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

부채비율 36.4 45.2 39.1 38.2 34.7 현금의 증감 4.8 1.4 (0.7) 3.2 (0.5)

순부채비율 2.4 16.8 14.7 9.9 8.1 Unlevered CFO 33.1 29.6 23.2 45.8 60.8

이자보상배율(배) 40.0 19.6 11.1 24.6 32.5 Free Cash Flow 1.2 (9.3) 0.1 4.0 1.4

자료: 하나금융투자


19

2019년 2월 26읷

제노레이(122310)

실적 모멘텀 + 배당 + 매력적읶 밸류에이션!

Top picks

BUY

I TP(12M): 38,700원 I CP(2월 25읷): 22,500원


KOSDAQ 지수 (pt) 750.40 2018 2019

52주 최고/최저(웎) 37,350/18,200 매출액(십억웎) 55.6 68.3

시가총액(십억웎) 94.0 영업이익(십억웎) 9.6 13.5

시가총액비중(%) 0.04 순이익(십억웎) 8.1 11.7

발행주식수(천주) 4,177.3 EPS(웎) 1,859 2,555

60읷 평균 거래량(천주) 44.5 BPS(웎) 7,043 9,668




0

20

40

60

80

100

120

16

21

26

31

36

41

18.2 18.5 18.8 18.11 19.2

(천웎)제노레이(좌)

상대지수(우)



박병욱 외 11 읶 32.62

0.00


젃대 8.4 (15.3) 0.0

상대 2.8 (9.9) 0.0

Financial Data

투자지표 단위 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 십억웎 38.3 44.5 56.3 68.3 83.7

영업이익 십억웎 4.6 6.2 10.9 13.5 16.6

세젂이익 십억웎 3.5 5.5 11.0 13.6 16.7

순이익 십억웎 3.2 5.2 9.5 11.7 14.4

EPS 웎 920 1,386 2,198 2,557 3,158

증감률 % 61.4 50.7 58.6 16.3 23.5

PER 배 N/A N/A 8.83 8.80 7.13

PBR 배 N/A N/A 2.62 2.32 1.79

EV/EBITDA 배 N/A N/A 5.84 5.06 3.60

ROE % 24.66 26.45 32.75 29.94 28.39

BPS 웎 4,224 6,152 7,396 9,679 12,562

DPS 웎 0 0 300 300 300

Analyst 앆주원

02-3771-3125

[email protected]

Analyst 이정기

02-3771-7522

[email protected]

RA 이정원

02-3771-3124

[email protected]

RA 정민구


투자의견 ‘BUY’, 목표주가 38,700원 유지

제노레이에 대해 투자의견 매수와 목표주가 38,700원을 유

지한다. X-ray 영상진단 장비 시장은 아날로그 방식에서 디

지털 방식으로의 전환이 이루어지고 있는 만큼 디지털 X-

ray 중심으로 시장규모가 확대되고 있다. 이에 발맞추어 동

사의 주요 제품인 C-arm, Mammography, PAPAYA 3D도

모두 디지털 X-ray로 구축되어 있으며, 이와 같은 프리미엄

신제품을 기반으로 국내외 시장점유율을 빠르게 높여나가고

있다. 이와 함께 상장 후 첫 배당정책을 시행하는 등 주주친

화정책도 긍정적이다.

국내 M/S 1위 메디컬 장비, 높은 해외매출 비중도 매력적

제노레이는 메디컬 부문에서 국내 시장 점유율 1위를 차지하고

있다. 특히, ‘C-ARM’ 의 경우 주로 수술환경에서 많이 사용되

고, 실시간 X-ray 영상을 제공해 단순 가격 경쟁력이 아닌 기

술차별화가 이루어져야 한다. 제노레이는 보급형부터 고사양까

지 시장 및 병원 특성에 맞는 장비들을 갖추며 제품 경쟁력을

강화하고 있다. 또한, 매출액의 약 70%가 해외에서 발생하고

있으며, 시장이 큰 미국과 중국을 중심으로 성장이 이루어지고

있는 점도 투자 매력도를 높여주는 점이다.

향후 실적 성장세 및 고수익성 감앆 시 주가 재평가 필요

2019년 제노레이 실적은 매출액 683억원(+21.4%, YoY)과 영

업이익 135억원(+23.3%, YoY)으로 전망한다. 올해에도 C-

ARM 고부가가치제품을 통해 선진국 시장 점유율은 더욱 확대

될 것으로 예상하며, 덴탈 장비도 라인업을 강화하고 소프트웨

어 추가를 통한 제품 차별화를 통해 사업 경쟁력이 더욱 공고

해질 전망이다. 외형확대가 이루어지면서 구매협상력 증대 및

핵심기술 내재화를 통한 원가절감으로 고정비 증가도 제한적인

만큼 레버리지 효과도 커질 것으로 보인다. 현재 주가는 올해

예상실적 기준 9배 수준으로 향후 실적 성장세 및 고수익성 감

안 시 주가 재평가가 필요한 시점이라고 사료된다.


20

2019년에도 이어질 실적 모멘텀, 주가 재평가 필요

2019년 매출액과 영업이익

683억원과 135억원 전망

2019년 제노레이 실적은 매출액 683억원(+21.4%, YoY)과 영업이익 135억원(+23.3%,

YoY)으로 전망한다. 올해에도 C-ARM 고부가가치제품을 통해 선진국 시장 점유율은 더욱

확대될 것으로 예상하며, 덴탈 장비도 라인업을 강화하고 소프트웨어 추가를 통한 제품 차별

화를 통해 사업 경쟁력이 더욱 공고해질 전망이다. 외형확대가 이루어지면서 구매협상력 증

대 및 핵심기술 내재화를 통한 원가절감으로 고정비 증가도 제한적인 만큼 레버리지 효과도

커질 것으로 보인다. 현재 주가는 올해 예상실적 기준 9배 수준으로 향후 실적 성장세 및

고수익성 감안 시 주가 재평가가 필요한 시점이라고 사료된다.

표 1. 제노레이 실적추이 및 전망 (단위: 억웎, %)

구붂 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 2017 2018 2019F

매출액 122.7 157.3 117.9 165.0 445.0 562.9 683.4

증가율 35.3 27.5 21.7 23.1 16.2 26.5 21.4

영업이익 19.3 34.7 17.2 38.4 62.0 109.6 135.1

영업이익률 15.7 22.1 14.6 23.3 13.9 19.5 19.8

순이익 16.7 28.5 13.5 36.1 51.7 94.7 116.8

순이익률 13.6 18.1 11.4 21.9 11.6 16.8 17.1

자료: 제노레이, 하나금융투자

그림 1. 제노레이 부문별 매출비중 그림 2. 제노레이 지역별 매출 비중

Medical

45%

Dental

52%

기타

3%

미주

27%

아시아

44%

EMEA

29%

수출 비중

69.8%

주: 2018년 기준


주: 2018년 기준



21

추정 재무제표


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 38.3 44.5 56.3 68.3 83.7 유동자산 21.5 24.7 33.9 43.3 55.9

매출웎가 23.7 27.9 34.1 41.8 51.2 금융자산 4.5 5.0 13.3 21.5 32.6

매출총이익 14.6 16.6 22.2 26.5 32.5 현금성자산 3.3 4.1 12.5 20.5 31.6

판관비 10.0 10.3 11.3 13.1 15.9 매출채권 등 7.2 7.5 7.8 7.9 8.1

영업이익 4.6 6.2 10.9 13.5 16.6 재고자산 9.3 11.6 12.0 13.0 14.0

금융손익 (1.0) (0.8) (0.7) (0.6) (0.5) 기타유동자산 0.5 0.6 0.8 0.9 1.2

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 11.9 13.0 13.9 15.4 16.7

기타영업외손익 (0.1) 0.1 0.8 0.7 0.6 투자자산 0.2 0.0 0.0 0.0 0.0

세젂이익 3.5 5.5 11.0 13.6 16.7 금융자산 0.2 0.0 0.0 0.0 0.0

법읶세 0.3 0.3 1.5 1.9 2.3 유형자산 2.6 2.8 3.5 4.1 4.6

계속사업이익 3.2 5.2 9.5 11.7 14.4 무형자산 7.1 8.8 8.9 9.9 10.7

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 2.0 1.4 1.5 1.4 1.4

당기순이익 3.2 5.2 9.5 11.7 14.4 자산총계 33.4 37.7 47.8 58.8 72.7

비지배주주지붂 순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채 13.9 10.6 10.9 11.3 11.8

지배주주순이익 3.2 5.2 9.5 11.7 14.4 금융부채 9.5 6.0 6.0 6.0 6.0


NOPAT 4.2 5.8 9.4 11.6 14.3 기타유동부채 1.2 1.0 1.1 1.3 1.6

EBITDA 6.2 8.1 13.0 15.9 19.3 비유동부채 4.7 2.9 3.0 3.2 3.4

성장성(%) 금융부채 4.4 2.2 2.2 2.2 2.2

매출액증가율 20.1 16.2 26.5 21.3 22.5 기타비유동부채 0.3 0.7 0.8 1.0 1.2

NOPAT증가율 55.6 38.1 62.1 23.4 23.3 부채총계 18.6 13.4 14.0 14.5 15.2

EBITDA증가율 51.2 30.6 60.5 22.3 21.4 지배주주지붂 14.8 24.3 33.8 44.2 57.4

영업이익증가율 76.9 34.8 75.8 23.9 23.0 자본금 1.5 1.8 1.8 1.8 1.8

(지배주주)순익증가율 60.0 62.5 82.7 23.2 23.1 자본잉여금 3.7 7.7 7.7 7.7 7.7

EPS증가율 61.4 50.7 58.6 16.3 23.5 자본조정 0.1 0.3 0.3 0.3 0.3

수익성(%) 기타포괄이익누계액 (0.1) (0.2) (0.2) (0.2) (0.2)

매출총이익률 38.1 37.3 39.4 38.8 38.8 이익잉여금 9.5 14.7 24.2 34.7 47.8


영업이익률 12.0 13.9 19.4 19.8 19.8 자본총계 14.8 24.3 33.8 44.2 57.4

계속사업이익률 8.4 11.7 16.9 17.1 17.2 순금융부채 9.4 3.3 (5.1) (13.3) (24.4)


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

주당지표(웎) 영업홗동 현금흐름 3.5 4.5 11.6 13.8 16.7

EPS 920 1,386 2,198 2,557 3,158 당기순이익 3.2 5.2 9.5 11.7 14.4

BPS 4,224 6,152 7,396 9,679 12,562 조정 3.7 2.8 2.4 2.8 3.0

CFPS 2,008 2,308 3,189 3,640 4,357 감가상각비 1.6 1.9 2.1 2.5 2.7

EBITDAPS 1,761 2,178 3,004 3,487 4,226 외홖거래손익 (0.0) 0.0 0.3 0.3 0.3

SPS 10,924 11,928 13,000 14,948 18,310 지붂법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

DPS 0 0 300 300 300 기타 2.1 0.9 (0.0) (0.0) (0.0)

주가지표(배) 영업홗동 자산부채 변동 (3.4) (3.5) (0.3) (0.7) (0.7)

PER N/A N/A 8.8 8.8 7.1 투자홗동 현금흐름 (1.5) (2.4) (3.3) (4.5) (4.4)

PBR N/A N/A 2.6 2.3 1.8 투자자산감소(증가) 0.2 0.2 0.0 0.0 0.0

PCFR N/A N/A 6.1 6.2 5.2 유형자산감소(증가) (0.2) (0.8) (1.5) (1.5) (1.5)

EV/EBITDA N/A N/A 5.8 5.1 3.6 기타 (1.5) (1.8) (1.8) (3.0) (2.9)

PSR N/A N/A 1.5 1.5 1.2 재무홗동 현금흐름 (1.2) (1.1) (0.0) (1.3) (1.3)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) (0.2) (5.7) (0.0) 0.0 0.0

ROE 24.7 26.4 32.8 29.9 28.4 자본증가(감소) (0.0) 4.3 0.0 0.0 0.0

ROA 10.4 14.5 22.3 21.9 22.0 기타재무홗동 (1.0) 0.3 0.0 0.0 0.0

ROIC 19.6 23.2 33.7 39.0 44.6 배당지급 0.0 0.0 0.0 (1.3) (1.3)

부채비율 125.6 55.3 41.3 32.9 26.5 현금의 증감 0.7 0.9 8.3 8.0 11.1

순부채비율 63.5 13.4 (15.0) (30.0) (42.5) Unlevered CFO 7.0 8.6 13.8 16.6 19.9

이자보상배율(배) 7.9 13.5 27.2 33.7 48.9 Free Cash Flow 3.3 3.6 10.1 12.3 15.2



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2019년 2월 26읷

클래시스(214150)

HIFU 리프팅 대중화와 스케덤 영업 본격화

Update

BUY

I TP(12M): 9,500원 I CP(2월 25읷): 6,040원


KOSDAQ 지수 (pt) 750.40 2018 2019

52주 최고/최저(웎) 7,370/3,835 매출액(십억웎) 45.2 60.2


시가총액비중(%) 0.15 순이익(십억웎) 12.1 17.3

발행주식수(천주) 61,973.1 EPS(웎) 191 274

60읷 평균 거래량(천주) 197.6 BPS(웎) 754 1,060




50

60

70

80

90

100

110

120

130

4

5

6

7

8

9

18.2 18.5 18.8 18.11 19.2

(천웎)클래시스(좌)

상대지수(우)



정성재 외 3 읶 88.55

0.00


젃대 37.3 3.2 14.2

상대 30.1 9.8 33.1

Financial Data

투자지표 단위 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 십억웎 0.0 34.9 47.5 57.8 65.8

영업이익 십억웎 0.0 10.8 17.5 21.0 23.4

세젂이익 십억웎 0.0 (3.1) 17.8 21.2 23.6

순이익 십억웎 0.0 (5.1) 14.6 17.0 18.9

EPS 웎 0 (85) 237 274 304

증감률 % N/A N/A 흑젂 15.6 10.9

PER 배 N/A N/A 17.21 22.02 19.85

PBR 배 N/A 7.18 5.15 5.70 4.46

EV/EBITDA 배 N/A 22.98 13.98 17.38 15.42

ROE % 0.00 (14.61) 34.55 29.60 25.19

BPS 웎 0 580 793 1,059 1,356

DPS 웎 0 8 14 14 14

Analyst 김두현

02-3771-8542

[email protected]

Analyst 이정기

02-3771-7522

[email protected]

RA 연정훈

02-3771-7516

[email protected]

RA 김규상

02-3771-8197

[email protected]

투자의견 BUY, 목표주가 9,500원 유지

클래시스에 대해 투자의견 ‘BUY’와 목표주가 9,500원을 유지

한다. 국내 웹예능 프로그램에서 슈링크 시술 방영 후, 인지도

및 관심증가로 울트라포머(슈링크) 및 소모품 판매가 고성장하

고 있다. 클라투알파 출시와 울트라포머 보급확대로 높은 매출

성장세를 유지하는 가운데, 소모품 매출도 동반 확대될 것으로

예상되어 실적 증가 가속 구간에 진입했다고 판단한다. 더욱이

2019년에는 화장품 부문에서의 영업이 본격화되어 추가적인

매출확대도 기대된다. 현재 주가는 2019년 추정치 기준 PER

22.0배 거래 중이다. 제품판매와 소모품의 동반 성장으로 선순

환 국면에 진입했다는 점 감안시 저평가 구간으로 판단한다.

기존 제품 강화, 화장품 영업 본격화 및 싞제품 출시

1) 병원용 의료기기인 클래시스는 웹예능 방영 후, 울트라포머가

경쟁사 대비 가성비가 우수하다는 평가와 함께 HIFU 리프팅

에 대한 관심이 높아지며 대중화가 가속화되고 있다. 이에 따

라 울트라포머의 국내외 판매 호조가 지속 될 것으로 예상된

다. 더불어 클라투 개량형인 클라투알파 출시로 클래시스 부

문의 추가적인 매출 성장이 가능할 것으로 예상된다.

2) 소모품은 울트라포머 용 카트리지와 클라투 용 젤패드로 나뉜

다. 과거 울트라포머 개량형인 울트라포머iii(슈링크) 출시 이

후, 울트라포머가 본격적으로 판매되며, 카트리지가 큰 폭으

로 성장한 사례가 있다. 클라투알파도 클라투 개량형으로 클

라투알파 판매 확대에 따라 젤패드의 매출도 성장이 가능할

것으로 기대된다. 카트리지는 울트라포머에 대한 관심 증대

와 시술가 할인 이벤트 등으로 높은 매출 성장세는 지속될 전

망이다.

3) 스케덤은 16년 미국 아마존에 론칭 후, 17년 국내에 론칭하

며 주요 온라인 몰과 오프라인 매장에 이어 면세점까지 영역

을 확대했다. 유통망 확대 및 영업 인프라 구축을 마쳤으며,

19년 화장품 부문의 영업이 본격화될 것으로 예상된다. 최근

정다윤의 소셜미디어를 통해 터치웨이브의 3차(1,500개) 공

동구매를 진행했으며, 1, 2차에 이어 완판 되었다. 클래시스

의 터치웨이브는 홈케어 뷰티 디바이스의 기초 필수 디바이

스로 사용되고 있어 안정적인 성장이 전망된다.


23

스케덤 영업 본격화를 통한 매출 add-up

2016년 미국 아마존 짂출

2017년 국내 스케덤 제품 론칭

2018년 영업 읶프라 구축

2019년 스케덤 영업 본격화

매출 add-up 기대

클래시스는 2015년 7월 스케덤(Skederm)이라는 화장품 브랜드 개발하여 2016년 미국 아

마존(Amazon)에 본격적으로 론칭했다. 스케덤은 토탈 스킨케어 브랜드로 개인용 화장품 및

뷰티디바이스 시장을 공략하기 위한 목적으로 출시됐으며, 리프팅패치나 리프팅 밴드, 터치

웨이브 제품 등의 제품으로 라인업이 구성되어 있다.

미국 아마존 출시 이후 일부 카테고리에서 판매량 1위를 기록했으며, 17년부터는 국내시장

에도 제품을 론칭, 주요 온라인 몰(지마켓, 옥션 등)과 오프라인 매장(롭스 등)에 진출한 데

이어 면세점까지 영역을 확장하며, 유통망 확장 및 영업 인프라 구축을 마쳤다. 19년 영업

본격화될 것으로 예상된다.

2018년 스케덤 매출은 13억원으로 추산되며, 2019년은 연 매출액 15억원 수준을 기록할

것으로 예상된다. 매출 규모 측면에서는 아직까지는 미미한 상황이나, 향후 홈케어 뷰티 디

바이스 시장 확대 및 K-뷰티를 바탕으로 해외 매출 확대 감안시 클래시스 실적에 추가적인

기여가 가능할 전망이다.

그림 1. 브랜드별 매출액 추이 그림 2. 브랜드별 매출 비중 현황

0

100

200

300

400

500

14 15 16 17 18E

Classys Cluederm Skederm 소모품

Classys

50.7%

Skederm

2.7%

소모품

35.1%

Cluderm

10.9%

주: 18년 부문별 매출은 당사 추정치

자료: 클래시스, 하나금융투자

주: 18년 매출 비중 현황은 당사 추정치

자료: 클래시스, 하나금융투자

그림 3. 스케덤 리프팅 밴드 그림 4. 스케덤 터치웨이브

자료: 하나금융투자 자료: 하나금융투자


24

2019년 매출액 21.7%, 영업이익 20.8% 증가 추정

싞제품 출시와 울트라포머 및

소모품 성장 지속

클래시스의 2019년 연간 매출액 및 영업이익은 각각 578억원(YoY 21.7%), 210억원(YoY

19.6%, OPM 36.3%)으로 추정한다. 클라투 알파(클라투360 업그레이드 버전) 출시와 울트라포

머(슈링크) 판매 증가로 의료기기 매출 성장 지속될 것으로 예상되며, HIFU 리프팅 시술 증가로

소모품 매출도 고성장을 유지할 것으로 추정된다. 클래시스의 높은 실적 성장세는 지속될 것으로

전망된다.

표 1. 클래시스 실적 추정 (단위: 십억웎)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18E 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 17 18E 19F

매출액 9.8 11.5 11.6 14.6 14.0 14.6 14.0 15.2 34.9 47.5 57.8

YoY 14.0% 18.0% 36.3% 82.0% 42.4% 27.5% 20.8% 4.0% 28.0% 36.2% 21.7%

클래시스 5.5 6.3 5.6 6.7 6.6 6.9 6.8 6.9 20.9 24.1 27.1

클루덤 1.0 1.2 1.4 1.8 1.4 1.5 1.4 1.7 3.9 5.4 6.0

소모품 3.1 3.6 4.3 5.7 5.6 5.9 5.5 6.2 9.2 16.7 23.2

스케덤 0.3 0.4 0.3 0.3 0.5 0.4 0.3 0.3 0.9 1.3 1.5

영업이익 2.6 4.2 4.1 6.6 5.1 5.3 4.7 5.8 10.8 17.5 21.0

YoY -15.1% 34.3% 50.0% 256.1% 98.2% 26.0% 13.7% -11.7% 30.7% 62.3% 19.6%

OPM 26.3% 37.0% 35.6% 45.1% 36.6% 36.6% 33.5% 38.3% 31.0% 36.9% 36.3%

(지배)순이익 1.9 3.8 2.8 5.9 4.2 4.4 3.9 4.8 (5.1) 14.6 17.0

YoY -10.4% 36.9% 31.7% TB 117.8% 14.7% 36.9% -19.2% TR TB 16.9%

NPM 19.7% 33.6% 24.4% 40.7% 30.2% 30.2% 27.7% 31.6% -14.7% 30.7% 29.4%

주: 4Q18E 사업부문별 매출액은 당사 추정치



25

추정 재무제표


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 N/A 34.9 47.5 57.8 65.8 유동자산 N/A 27.7 30.7 36.2 44.2

매출웎가 N/A 10.7 12.8 15.6 16.5 금융자산 N/A 19.4 19.5 22.6 28.7

매출총이익 N/A 24.2 34.7 42.2 49.3 현금성자산 N/A 19.2 19.2 22.2 28.3

판관비 N/A 13.4 17.1 21.2 25.9 매출채권 등 N/A 2.3 3.1 3.8 4.3

영업이익 N/A 10.8 17.5 21.0 23.4 재고자산 N/A 5.1 6.9 8.4 9.6

금융손익 N/A (0.6) 0.3 0.3 0.1 기타유동자산 N/A 0.9 1.2 1.4 1.6

종속/관계기업손익 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 N/A 35.5 42.3 56.8 70.9

기타영업외손익 N/A (13.4) 0.0 0.0 0.0 투자자산 N/A 2.9 3.9 4.7 5.4

세젂이익 N/A (3.1) 17.8 21.2 23.6 금융자산 N/A 2.9 3.9 4.7 5.4

법읶세 N/A 2.0 3.3 4.2 4.7 유형자산 N/A 32.0 37.8 51.5 64.9

계속사업이익 N/A (5.1) 14.6 17.0 18.9 무형자산 N/A 0.1 0.1 0.1 0.1

중단사업이익 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 N/A 0.5 0.5 0.5 0.5

당기순이익 N/A (5.1) 14.6 17.0 18.9 자산총계 N/A 63.2 73.0 93.1 115.1

비지배주주지붂 순이익 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채 N/A 14.4 10.1 13.6 17.3

지배주주순이익 N/A (5.1) 14.6 17.0 18.9 금융부채 N/A 7.4 1.1 2.9 5.3

지배주주지붂포괄이익 N/A (5.1) 14.6 17.0 18.9 매입채무 등 N/A 1.2 1.6 1.9 2.2

NOPAT N/A 17.6 14.3 16.8 18.7 기타유동부채 N/A 5.8 7.4 8.8 9.8

EBITDA N/A 11.0 17.8 21.2 23.6 비유동부채 N/A 13.7 13.7 13.8 13.8

성장성(%) 금융부채 N/A 13.5 13.5 13.5 13.5

매출액증가율 N/A N/A 36.1 21.7 13.8 기타비유동부채 N/A 0.2 0.2 0.3 0.3

NOPAT증가율 N/A N/A (18.8) 17.5 11.3 부채총계 N/A 28.1 23.9 27.4 31.1

EBITDA증가율 N/A N/A 61.8 19.1 11.3 지배주주지붂 N/A 35.1 49.2 65.7 84.0

영업이익증가율 N/A N/A 62.0 20.0 11.4 자본금 N/A 6.0 6.0 6.0 6.0

(지배주주)순익증가율 N/A N/A 흑젂 16.4 11.2 자본잉여금 N/A 17.9 17.9 17.9 17.9

EPS증가율 N/A N/A 흑젂 15.6 10.9 자본조정 N/A 0.1 0.1 0.1 0.1

수익성(%) 기타포괄이익누계액 N/A (0.0) (0.0) (0.0) (0.0)

매출총이익률 N/A 69.3 73.1 73.0 74.9 이익잉여금 N/A 11.1 25.2 41.7 60.0

EBITDA이익률 N/A 31.5 37.5 36.7 35.9 비지배주주지붂 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0

영업이익률 N/A 30.9 36.8 36.3 35.6 자본총계 N/A 35.1 49.2 65.7 84.0

계속사업이익률 N/A (14.6) 30.7 29.4 28.7 순금융부채 N/A 1.4 (5.0) (6.2) (10.0)


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

주당지표(웎) 영업홗동 현금흐름 N/A 8.6 13.9 16.5 18.5

EPS N/A (85) 237 274 304 당기순이익 N/A (5.1) 14.6 17.0 18.9

BPS N/A 580 793 1,059 1,356 조정 N/A 13.9 0.2 0.2 0.1

CFPS N/A 190 297 348 385 감가상각비 N/A 0.2 0.2 0.2 0.2

EBITDAPS N/A 182 290 342 381 외홖거래손익 N/A 0.3 0.0 0.0 0.0

SPS N/A 577 775 933 1,062 지붂법손익 N/A 0.0 0.0 0.0 0.0

DPS N/A 8 14 14 14 기타 N/A 13.4 0.0 0.0 (0.1)

주가지표(배) 영업홗동 자산부채 변동 N/A (0.2) (0.9) (0.7) (0.5)

PER N/A N/A 17.2 22.0 19.9 투자홗동 현금흐름 N/A (20.6) (7.1) (14.8) (14.3)

PBR N/A 7.2 5.1 5.7 4.5 투자자산감소(증가) N/A (2.9) (1.0) (0.8) (0.7)

PCFR N/A 21.9 13.8 17.4 15.7 유형자산감소(증가) N/A (31.7) (6.0) (13.9) (13.6)

EV/EBITDA N/A 23.0 14.0 17.4 15.4 기타 N/A 14.0 (0.1) (0.1) (0.0)

PSR N/A 7.2 5.3 6.5 5.7 재무홗동 현금흐름 N/A 19.4 (6.8) 1.3 1.9

재무비율(%) 금융부채증가(감소) N/A 20.9 (6.3) 1.8 2.4

ROE N/A (14.6) 34.5 29.6 25.2 자본증가(감소) N/A 23.9 0.0 0.0 0.0

ROA N/A (8.1) 21.4 20.5 18.1 기타재무홗동 N/A (25.4) 0.0 0.0 0.0

ROIC N/A 50.4 37.3 34.2 29.6 배당지급 N/A 0.0 (0.5) (0.5) (0.5)

부채비율 N/A 80.0 48.5 41.7 37.0 현금의 증감 N/A 7.2 0.0 3.0 6.1

순부채비율 N/A 4.1 (10.1) (9.5) (11.9) Unlevered CFO N/A 11.5 18.2 21.5 23.9

이자보상배율(배) N/A 85.8 82.1 112.6 110.7 Free Cash Flow N/A (23.1) 7.9 2.6 4.9



26

2019년 2월 26읷

레이얶스(228850)

국내 디텍터 1위 업체, 보여줄게 많은 2019년!

Update

BUY

I TP(12M): 22,900원 I CP(2월25읷): 16,550원


KOSDAQ 지수 (pt) 750.40 2018 2019

52주 최고/최저(웎) 21,000/12,750 매출액(십억웎) 119.2 135.3


시가총액비중(%) 0.11 순이익(십억웎) 18.9 20.2

발행주식수(천주) 16,591.0 EPS(웎) 1,163 1,257

60읷 평균 거래량(천주) 51.2 BPS(웎) 12,034 13,061




60

70

80

90

100

110

120

11

13

15

17

19

21

23

18.2 18.5 18.8 18.11 19.2

(천웎)레이얶스(좌)

상대지수(우)



바텍 외 5 읶 64.86

0.00


젃대 3.4 (12.9) (18.1)

상대 (1.9) (7.3) (4.5)

Financial Data

투자지표 단위 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 십억웎 98.5 106.5 116.4 139.1 173.8

영업이익 십억웎 18.0 17.3 21.2 26.7 37.2

세젂이익 십억웎 17.9 14.9 21.9 26.6 37.1

순이익 십억웎 14.7 14.6 17.1 20.9 29.1

EPS 웎 947 881 1,030 1,257 1,754

증감률 % (17.7) (7.0) 16.9 22.0 39.5

PER 배 18.10 20.99 15.87 13.17 9.43

PBR 배 1.67 1.67 1.36 1.26 1.12

EV/EBITDA 배 8.98 9.47 7.12 5.63 3.70

ROE % 13.08 8.55 9.27 10.34 12.93

BPS 웎 10,271 11,086 12,018 13,180 14,840

DPS 웎 300 100 100 100 100

Analyst 앆주원

02-3771-3125

[email protected]

Analyst 이정기

02-3771-7522

[email protected]

RA 이정원

02-3771-3124

[email protected]

RA 정민구


투자 의견 ‘BUY’, 목표주가 22,900원 유지

레이언스에 대해 투자의견 ‘BUY’ 와 목표주가 22,900원을 유

지한다. 디텍터는 엑스레이로 촬영한 이미지를 눈으로 볼 수

있도록 해주는 핵심부품이며, 레이언스는 국내에서 디텍터 매

출액 1위를 차지하고 있다. 또한, 레이언스는 디텍터에서 가장

중요한 역할을 하는 TFT Panel 및 CMOS Wafer를 직접 설계

하고 있으며, X-RAY에 반응해 빛으로 변환하는 Csl 섬광체를

직접 증착하고 있어 관련 기술을 모두 내재화하고 있다. 또한,

최근 2차전지 및 반도체 등 제품의 다양화, 복잡화, 전문화에

따른 X-ray 검사 수요가 늘어나고 있는 만큼 레이언스의 수혜

가 예상된다.

국내 1위 디텍터 업체, ‘덴탈+메디컬+산업’ 모두 성장

레이언스는 국내 1위 디텍터 업체로 2019년에는 덴탈과 메디

컬의 고른성장과 더불어 산업용 디텍터 신규매출 발생도 기대

된다. 먼저 덴탈은 CMOS 디텍터를 중심으로 모회사 바텍 외

신규고객사를 지속 확대하고 있는 중이며, 메디컬은 수술용

‘C-ARM’ 시장도 진입해 포트폴리오를 다양하게 넓혀나가고

있는 중이다. 또한, 그동안 실적악화 요인으로 작용했던 TFT

디텍터는 수익성 좋은 품목으로 다변화하며 진입장벽을 지속

높여가고 있다. 이에 따라 올해 TFT 매출액은 643억원으로

전년대비 20% 성장할 것으로 예상하며, CMOS도 산업용(2차

전지/반도체) 디텍터의 신규매출이 더해지며 전년대비 23% 성

장한 517억원으로 추정한다.

고객 및 제품 다변화를 통한 성장이 기대되는 2019년

2019년 연결실적은 매출액 1,391억원(+19.5%, YoY)과 영업

이익 267억원(+25.8%, YoY)으로 전망한다. 수익성 좋은

CMOS를 중심으로 다양한 산업에서의 매출증가가 예상되며,

특히 산업용(반도체 및 2차전지) 매출발생이 본격화될 것으로

보인다. 이와 함께 TFT도 가격하락세가 진정되고 있고, 부가

가치가 높은 제품을 선보일 예정인 만큼 2019년은 고객 및 제

품 다변화를 통한 성장이 기대되는 해이다.


27

국내 1위 디텍터 업체, ‘덴탈+메디컬+산업’ 모두 성장

2019년 TFT 매출액 20% 성장,

CMOS 23% 성장 전망

레이언스는 국내 1위 디텍터 업체로 2019년에는 덴탈과 메디컬의 고른성장과 더불어 산업

용 디텍터 신규매출 발생도 기대된다. 먼저 덴탈은 CMOS 디텍터를 중심으로 모회사 바텍

외 신규고객사를 지속 확대하고 있는 중이며, 메디컬은 수술용 C-arm 시장도 진입해 포트

폴리오를 다양하게 넓혀나가고 있는 중이다. 또한, 그동안 실적악화 요인으로 작용했던 TFT

디텍터는 수익성 좋은 시장으로 다변화하며 진입장벽을 지속 높여가고 있다. 이에 따라 올해

TFT 매출액은 643억원으로 전년대비 20% 성장할 것으로 예상하며, CMOS도 산업용(2차전

지/반도체) 디텍터의 신규매출이 더해지며 전년대비 23% 성장한 517억원으로 추정한다.

표 1. 레이언스 실적추이 및 전망 (단위: 십억웎, %)

구붂 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 2017 2018 2019F

매출액 28.5 30.8 29.7 27.5 106.5 116.4 139.1

TFT 12.2 14.5 11.2 14.4 52.1 52.3 64.3

CMOS 10.0 11.7 14.1 6.3 32.5 42.1 51.7

I/O Sensor 5.5 3.5 1.8 5.7 19.3 16.6 16.5

기타 0.7 0.9 2.6 1.1 2.5 5.4 6.4

영업이익 5.2 6.4 5.7 4.0 17.3 21.2 26.7

영업이익률 18.2 20.7 19.1 14.6 16.2 18.2 19.2

당기순이익 4.6 5.6 4.4 2.2 14.4 16.8 20.5

순이익률 16.1 18.1 14.9 8.1 13.5 14.4 14.7

자료: 레이얶스, 하나금융투자

그림 1. 디텍터 종류별 매출액 비중 그림 2. 분야별 매출액 비중

TFT

45%

CMOS

36%

I/O

14%

기 타

5%

Medical

36%

Dental

44%

Industrial

10%

VET

10%

자료: 레이얶스, 하나금융투자 자료: 레이얶스, 하나금융투자


28

추정 재무제표


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 98.5 106.5 116.4 139.1 173.8 유동자산 136.1 140.6 156.6 174.6 201.2

매출웎가 58.1 66.0 72.8 85.2 106.4 금융자산 85.1 90.2 87.1 102.3 126.5

매출총이익 40.4 40.5 43.6 53.9 67.4 현금성자산 9.1 20.7 22.1 36.8 61.0

판관비 22.4 23.2 22.4 27.2 30.2 매출채권 등 23.8 20.1 38.9 40.1 41.5

영업이익 18.0 17.3 21.2 26.7 37.2 재고자산 24.9 27.3 27.5 29.0 30.0

금융손익 0.1 0.2 1.3 1.2 1.1 기타유동자산 2.3 3.0 3.1 3.2 3.2

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 54.2 55.9 56.0 57.4 58.5

기타영업외손익 (0.2) (2.7) (0.6) (1.3) (1.2) 투자자산 0.5 0.0 0.0 0.0 0.0

세젂이익 17.9 14.9 21.9 26.6 37.1 금융자산 0.5 0.0 0.0 0.0 0.0

법읶세 3.2 0.5 5.0 6.1 8.4 유형자산 34.5 34.4 33.8 34.1 34.2

계속사업이익 14.7 14.4 16.8 20.5 28.7 무형자산 18.3 20.4 21.1 22.2 23.3

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 0.9 1.1 1.1 1.1 1.0

당기순이익 14.7 14.4 16.8 20.5 28.7 자산총계 190.4 196.5 212.6 232.0 259.7

비지배주주지붂 순이익 (0.1) (0.2) (0.3) (0.3) (0.4) 유동부채 20.5 17.6 18.9 19.1 19.4

지배주주순이익 14.7 14.6 17.1 20.9 29.1 금융부채 5.8 5.3 5.8 5.8 5.8


NOPAT 14.7 16.7 16.3 20.6 28.7 기타유동부채 2.6 1.8 1.9 2.0 2.2

EBITDA 23.2 23.5 26.7 31.6 41.4 비유동부채 3.8 1.9 1.5 1.7 2.0

성장성(%) 금융부채 2.1 0.5 (0.0) (0.0) (0.0)

매출액증가율 13.7 8.1 9.3 19.5 24.9 기타비유동부채 1.7 1.4 1.5 1.7 2.0

NOPAT증가율 (7.5) 13.6 (2.4) 26.4 39.3 부채총계 24.3 19.5 20.4 20.9 21.5

EBITDA증가율 (1.3) 1.3 13.6 18.4 31.0 지배주주지붂 165.4 176.7 192.1 211.3 238.9

영업이익증가율 (8.6) (3.9) 22.5 25.9 39.3 자본금 8.3 8.3 8.3 8.3 8.3

(지배주주)순익증가율 1.4 (0.7) 17.1 22.2 39.2 자본잉여금 107.8 107.9 107.9 107.9 107.9

EPS증가율 (17.7) (7.0) 16.9 22.0 39.5 자본조정 (5.0) (7.3) (7.3) (7.3) (7.3)

수익성(%) 기타포괄이익누계액 0.4 0.0 0.0 0.0 0.0

매출총이익률 41.0 38.0 37.5 38.7 38.8 이익잉여금 54.0 67.7 83.2 102.5 130.0

EBITDA이익률 23.6 22.1 22.9 22.7 23.8 비지배주주지붂 0.6 0.3 0.1 (0.2) (0.7)

영업이익률 18.3 16.2 18.2 19.2 21.4 자본총계 166.0 177.0 192.2 211.1 238.2

계속사업이익률 14.9 13.5 14.4 14.7 16.5 순금융부채 (77.2) (84.4) (81.3) (96.5) (120.7)


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

주당지표(웎) 영업홗동 현금흐름 8.4 20.6 4.6 23.5 31.6

EPS 947 881 1,030 1,257 1,754 당기순이익 14.7 14.4 16.8 20.5 28.7

BPS 10,271 11,086 12,018 13,180 14,840 조정 6.7 9.9 6.0 5.3 4.7

CFPS 1,565 1,531 1,612 1,866 2,460 감가상각비 5.2 6.2 5.5 4.8 4.2

EBITDAPS 1,488 1,418 1,609 1,902 2,496 외홖거래손익 0.0 0.9 0.5 0.5 0.5

SPS 6,326 6,420 7,016 8,384 10,476 지붂법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

DPS 300 100 100 100 100 기타 1.5 2.8 0.0 0.0 0.0


PER 18.1 21.0 15.9 13.2 9.4 투자홗동 현금흐름 (95.0) (2.9) (1.6) (7.2) (5.9)

PBR 1.7 1.7 1.4 1.3 1.1 투자자산감소(증가) (0.3) 0.5 (0.0) (0.0) (0.0)

PCFR 11.0 12.1 10.1 8.9 6.7 유형자산감소(증가) (7.0) (4.8) (2.5) (3.0) (2.5)

EV/EBITDA 9.0 9.5 7.1 5.6 3.7 기타 (87.7) 1.4 0.9 (4.2) (3.4)

PSR 2.7 2.9 2.3 2.0 1.6 재무홗동 현금흐름 80.0 (5.7) (1.6) (1.6) (1.6)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) (11.8) (2.1) 0.0 0.0 0.0

ROE 13.1 8.5 9.3 10.3 12.9 자본증가(감소) 94.6 0.1 0.0 0.0 0.0

ROA 10.4 7.6 8.4 9.4 11.8 기타재무홗동 (2.8) (2.0) 0.0 0.0 0.0

ROIC 18.7 17.9 15.7 17.9 24.1 배당지급 0.0 (1.7) (1.6) (1.6) (1.6)

부채비율 14.6 11.0 10.6 9.9 9.0 현금의 증감 (6.7) 11.6 1.3 14.7 24.1

순부채비율 (46.5) (47.7) (42.3) (45.7) (50.7) Unlevered CFO 24.4 25.4 26.7 31.0 40.8




29

2019년 2월 26읷

읶터로조(119610)

자체 브랜드 + ODM 동시 확대, 주목할 시점!

Update

BUY

I TP(12M): 31,300원 I CP(2월25읷): 24,200원


KOSDAQ 지수 (pt) 750.40 2018 2019

52주 최고/최저(웎) 40,951/18,411 매출액(십억웎) 79.8 92.9


시가총액비중(%) 0.10 순이익(십억웎) 16.2 19.9

발행주식수(천주) 11,344.5 EPS(웎) 1,442 1,757

60읷 평균 거래량(천주) 85.0 BPS(웎) 10,595 11,720




40

50

60

70

80

90

100

110

17

22

27

32

37

42

47

18.2 18.5 18.8 18.11 19.2

(천웎)읶터로조(좌)

상대지수(우)



노시철 외 4 읶 34.90

0.00


젃대 2.8 (26.2) (40.6)

상대 (2.6) (21.5) (30.7)

Financial Data

투자지표 단위 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 십억웎 73.7 80.6 79.4 94.8 113.8

영업이익 십억웎 23.3 24.2 17.1 24.9 29.8

세젂이익 십억웎 23.9 24.1 18.0 25.6 30.5

순이익 십억웎 19.3 19.3 14.6 20.1 24.3

EPS 웎 1,761 1,754 1,328 1,795 2,125

증감률 % N/A (0.4) (24.3) 35.2 18.4

PER 배 20.57 21.52 18.56 13.48 11.39

PBR 배 4.28 3.76 2.22 1.99 1.77

EV/EBITDA 배 14.38 14.14 11.71 7.93 6.23

ROE % 21.34 19.97 13.50 16.46 17.22

BPS 웎 8,454 10,048 11,088 12,132 13,688

DPS 웎 177 294 300 300 300

Analyst 앆주원

02-3771-3125

[email protected]

Analyst 이정기

02-3771-7522

[email protected]

RA 이정원

02-3771-3124

[email protected]

RA 정민구


투자의견 매수, 목표주가 31,300원 유지

인터로조에 대해 투자의견 ‘BUY’ 와 목표주가 31,300원을 유

지한다. 인터로조는 치열해지는 국내 렌즈 시장에서 신기술을

장착한 신제품을 선보이며 제품 차별화를 꾀하고 있으며, 기술

력을 인정받아 자체브랜드 외 해외 시장에서 ODM 사업도 확

대되고 있다. 2018년 모든 악재가 해소되고 2019년 국내 부문

정상화 및 일본과 중국을 중심으로 해외 매출 성장도 가속화될

것으로 예상되는 만큼 투자 적기라고 판단한다.

자체 브랜드 + ODM 사업 동시 확대

국내 렌즈 소비 채널이 기존 안경원에서 PB브랜드 등장으로

넓어지고 있다. 이에 따라 국내 렌즈 전체 시장규모는 지속 성

장할 것으로 예상되는 가운데 제품 차별화가 중요해질 것으로

보인다. 인터로조는 약 20년된 콘택트 렌즈 업력을 기반으로

원데이, 뷰티렌즈 라인업에서 높은 기술력을 확보하며 시장 지

배력을 확대해가고 있다. 최근 자체브랜드에서 신규제품인 ‘수

지 브라운’, ‘수지 블루문’ 및 ‘에어수’ 등 뷰티 및 기능성 렌즈

를 출시해 제품 경쟁력을 높여나가고 있다. 이와 함께 중국 및

일본 등 해외시장에서는 기술력을 인정받아 ODM 사업을 확대

해 가고 있으며, 향후 인터로조의 성장동력으로 작용할 전망이

다.

2019년 매출액과 영업이익 각각 948억원과 249억원 전망

인터로조 2019년 실적은 매출액 948억원(+19.4%, YoY)과 영

업이익 249억원(+45.6%, YoY)으로 전망한다. 국내 시장은 신

제품 출시 효과와 함께 공급채널 다변화에 따라 기존 매출액

350억원 수준으로 회복할 것으로 보이며, 일본과 아시아 지역

에서의 매출증대도 이어질 것으로 예상한다. 영업이익도 매출

증가와 함께 지난해 일회성 비용 반영이 모두 마무리됨에 따라

정상적인 궤도에 오를 것으로 판단한다.


30

2019년 매출액과 영업이익 각각 948억원과 249억원 전망

2019년 확실한 실적확대가

이루어질 것으로 전망

인터로조 2019년 실적은 매출액 948억원(+19.4%, YoY)과 영업이익 249억원(+45.6%,

YoY)으로 전망한다. 국내 시장은 신제품 출시 효과와 함께 공급채널 다변화에 따라 기존 매

출액 350억원 수준으로 회귀할 것으로 보이며, 일본과 아시아 지역에서의 매출증대도 이어

질 것으로 예상한다. 영업이익도 매출증가와 함께 지난해 일회성 비용 반영이 모두 마무리됨

에 따라 정상적인 궤도에 오를 것으로 판단한다.

표 1. 읶터로조 분기별 실적 추이 및 전망 (단위: 십억웎, %)

구붂 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 2017 2018 2019F

매출액 17.3 21.4 18.5 22.2 80.6 79.4 94.8

영업이익 4.4 6.1 3.6 3.0 24.2 17.1 24.9

영업이익률 25.3 28.6 19.4 13.8 30.1 21.6 26.3

당기순이익 3.8 5.3 3.0 2.5 19.3 14.6 20.1

순이익률 22.1 24.6 16.4 11.2 23.9 18.4 21.2

자료: 읶터로조, 하나금융투자

그림 1. 읶터로조 지역별 매출비중 그림 2. 읶터로조 품목별 매출액 비중

국내

35%

아시아

37%

북미

2%

유럽

24%

기타

2%

1-Day

disposable

54%

FRP

42%

Convention

al

4%

기타

0%

자료: 읶터로조, 하나금융투자 자료: 읶터로조, 하나금융투자


31

추정 재무제표


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 73.7 80.6 79.4 94.8 113.8 유동자산 62.4 71.9 89.7 105.4 126.0

매출웎가 30.8 34.2 35.7 42.4 50.9 금융자산 18.0 14.4 23.6 37.3 56.6

매출총이익 42.9 46.4 43.7 52.4 62.9 현금성자산 6.1 5.1 13.0 26.5 45.8

판관비 19.6 22.2 26.6 27.5 33.1 매출채권 등 30.5 40.6 47.8 48.8 49.0

영업이익 23.3 24.2 17.1 24.9 29.8 재고자산 13.6 16.6 18.0 19.0 20.0

금융손익 0.0 1.5 0.7 0.8 0.3 기타유동자산 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 44.6 46.5 47.2 49.1 50.9

기타영업외손익 0.6 (1.6) 0.2 (0.1) 0.4 투자자산 1.2 1.3 1.3 1.5 1.8

세젂이익 23.9 24.1 18.0 25.6 30.5 금융자산 1.2 1.3 1.3 1.5 1.8

법읶세 4.6 4.9 3.4 5.5 6.2 유형자산 39.6 40.8 41.3 42.2 43.0

계속사업이익 19.3 19.3 14.6 20.1 24.3 무형자산 0.8 0.9 0.9 1.0 1.2

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 3.0 3.5 3.7 4.4 4.9

당기순이익 19.3 19.3 14.6 20.1 24.3 자산총계 107.0 118.4 136.9 154.5 176.9

비지배주주지붂 순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채 16.1 15.7 18.8 19.7 21.1

지배주주순이익 19.3 19.3 14.6 20.1 24.3 금융부채 4.2 1.9 1.9 1.9 1.9


NOPAT 18.8 19.3 13.9 19.6 23.7 기타유동부채 6.5 7.1 7.1 7.3 7.3

EBITDA 27.5 28.7 21.7 29.7 34.7 비유동부채 0.2 0.3 4.3 4.3 4.4

성장성(%) 금융부채 0.0 0.0 4.0 4.0 4.0

매출액증가율 N/A 9.4 (1.5) 19.4 20.0 기타비유동부채 0.2 0.3 0.3 0.3 0.4

NOPAT증가율 N/A 2.7 (28.0) 41.0 20.9 부채총계 16.3 16.0 23.1 24.0 25.5

EBITDA증가율 N/A 4.4 (24.4) 36.9 16.8 지배주주지붂 90.6 102.4 113.8 130.6 151.4

영업이익증가율 N/A 3.9 (29.3) 45.6 19.7 자본금 5.4 5.4 5.5 5.6 5.7

(지배주주)순익증가율 N/A 0.0 (24.4) 37.7 20.9 자본잉여금 11.8 11.8 11.8 11.8 11.8

EPS증가율 N/A (0.4) (24.3) 35.2 18.4 자본조정 (2.1) (7.8) (7.8) (7.8) (7.8)

수익성(%) 기타포괄이익누계액 (0.0) (0.0) (0.0) (0.0) (0.0)

매출총이익률 58.2 57.6 55.0 55.3 55.3 이익잉여금 75.6 92.9 104.2 120.9 141.6


영업이익률 31.6 30.0 21.5 26.3 26.2 자본총계 90.6 102.4 113.8 130.6 151.4

계속사업이익률 26.2 23.9 18.4 21.2 21.4 순금융부채 (13.9) (12.5) (17.7) (31.3) (50.7)


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

주당지표(웎) 영업홗동 현금흐름 15.1 11.3 13.7 23.6 29.2

EPS 1,761 1,754 1,328 1,795 2,125 당기순이익 19.3 19.3 14.6 20.1 24.3

BPS 8,454 10,048 11,088 12,132 13,688 조정 4.8 5.6 4.6 4.6 4.7

CFPS 2,571 2,754 2,037 2,665 3,054 감가상각비 4.2 4.5 4.6 4.7 4.9

EBITDAPS 2,504 2,615 1,973 2,647 3,037 외홖거래손익 (0.7) 0.8 0.0 (0.2) (0.2)

SPS 6,709 7,338 7,227 8,463 9,959 지붂법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

DPS 177 294 300 300 300 기타 1.3 0.3 0.0 0.1 (0.0)

주가지표(배) 영업홗동 자산부채 변동 (9.0) (13.6) (5.5) (1.1) 0.2

PER 20.6 21.5 18.6 13.5 11.4 투자홗동 현금흐름 (11.3) (2.6) (6.6) (6.6) (6.5)

PBR 4.3 3.8 2.2 2.0 1.8 투자자산감소(증가) (1.2) (0.1) 0.0 (0.2) (0.3)

PCFR 14.1 13.7 12.1 9.1 7.9 유형자산감소(증가) (4.8) (5.5) (4.9) (5.5) (5.5)

EV/EBITDA 14.4 14.1 11.7 7.9 6.2 기타 (5.3) 3.0 (1.7) (0.9) (0.7)

PSR 5.4 5.1 3.4 2.9 2.4 재무홗동 현금흐름 (6.0) (9.6) 0.8 (3.4) (3.4)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 4.2 (2.2) 4.0 0.0 0.0

ROE 21.3 20.0 13.5 16.5 17.2 자본증가(감소) 17.2 0.0 0.0 0.0 0.0

ROA 18.1 17.1 11.4 13.8 14.6 기타재무홗동 (26.1) (5.5) 0.0 0.0 0.0

ROIC 23.3 22.1 14.3 19.2 22.8 배당지급 (1.3) (1.9) (3.2) (3.4) (3.4)

부채비율 18.0 15.6 20.3 18.4 16.9 현금의 증감 (2.2) (1.0) 7.9 13.6 19.3





32

2019년 2월 26읷

엘앤씨바이오(290650)

피부 미용 업체로 보십시오! 그러면 매력적읶 벨류에이션이 보입니다

Update

BUY

I TP(12M): 33,300원 I CP(2월25읷): 22,600원


KOSDAQ 지수 (pt) 750.40 2018 2019

52주 최고/최저(웎) 27,400/17,200 매출액(십억웎) 23.4 34.1


시가총액비중(%) 0.06 순이익(십억웎) 6.0 9.0

발행주식수(천주) 7,239.3 EPS(웎) 957 1,233

60읷 평균 거래량(천주) 192.2 BPS(웎) 4,257 5,512




0

20

40

60

80

100

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15

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29

18.2 18.5 18.8 18.11 19.2

(천웎)엘앢씨바이오(좌)

상대지수(우)



이홖철 외 8 읶 32.94

0.00


젃대 1.8 0.0 0.0

상대 (3.5) 0.0 0.0

Financial Data

투자지표 단위 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 십억웎 11.8 17.9 24.1 34.8 45.3

영업이익 십억웎 2.1 4.9 7.1 10.3 13.7

세젂이익 십억웎 2.2 4.6 7.2 10.4 13.9

순이익 십억웎 2.0 3.8 5.5 8.0 10.7

EPS 웎 364 664 879 1,112 1,484

증감률 % 60.4 82.4 32.4 26.5 33.5

PER 배 N/A N/A 22.36 20.33 15.23

PBR 배 N/A N/A 6.36 5.38 3.98

EV/EBITDA 배 N/A N/A 18.16 14.50 10.57

ROE % 28.44 27.97 28.25 30.51 30.02

BPS 웎 1,783 2,816 3,088 4,200 5,684

DPS 웎 0 0 0 0 0

Analyst 김두현

02-3771-8542

[email protected]

Analyst 이정기

02-3771-7522

[email protected]

RA 연정훈

02-3771-7516

[email protected]

RA 김규상

02-3771-8197

[email protected]


엘앤씨바이오에 대해 투자의견 ‘BUY’ 와 목표주가 33,300원

을 유지한다. ①엘앤씨바이오는 인체조직 이식재, 인체조직기

반 의료기기, 코스메슈티컬 등을 제조·판매하는 바이오 기업

으로 매출의 40%가 미용성형(성형 재건 수술 및 실리콘 접합

시 부작용 완화 효과에 사용)에서 발생하고 있으며, ②고성장

하는 성형 재건 시장의 핵심 소재를 납품함으로써 2015년부

터 연평균 매출액 41.4%의 고성장을 시현하고 있고, ③독보

적인 인체조직 기반 기술로 2020년 품목허가가 기대되는 임

상 파이프라인이 4개나 보유하고 있다. 이처럼 다양한 투자포

인트를 가지고 있는 엘앤씨바이오에 대한 기대감이 높아지는

시점이다.

투자 포읶트: 이식재 적응증 확대, 싞제품 출시, 해외짂출

2019년 엘앤씨바이오의 투자 포인트는 다음과 같다.

① 인체조직 이식재의 적응증 확대로 인한 매출액 성장: 과거

와 달리 인체조직 이식재는 성형과 재건 의료 분야에서 널

리 사용되며 수요가 증가하고 있다. 특히 엘앤씨바이오의

주력 제품인 피부 이식재는 화상 회복뿐만 아니라 유방,

코, 고막, 잇몸 등의 재건 수술로 적응증이 확대되며 신규

수요를 창출하고 있다. 2019년 인체조직 이식재 매출액은

267억원(YoY, +40.1%)으로 전망한다.

② 신제품 ‘메가DBM’ 골 이식재: 2018년에 출시 된 신제품으

로 2019년에는 판매가 본격적인 궤도에 오르며 약 40억원

의 매출액 성장을 견인할 것으로 예상한다. 이 외에도 지방

이식 관련 법안 개정이 가속화 될 경우 해당 분야에서의 신

제품 출시와 가시적인 성과도 기대해 볼만 하다.

③ JV 설립을 통한 미국 시장 진출: 엘앤씨바이오는 2019년

에 미국 시장 진출을 본격화 할 예정이다. 동사의 주력 제

품인 메가덤 판매에 집중 할 계획이며, 미국 내 최대 피부

이식재 제조 업체인 엘러겐(Allergan)社의 M/S을 일부 가

져 올 수 있을 것으로 판단한다.


33

읶체조직 이식재 적응증 확대로 읶한 매출액 성장

성형 시장 성장에 힘입어 2019년

읶체조직 이식재

매출액 267억원 전망

과거와 달리 인체조직 이식재는 성형과 재건 의료 분야에서 널리 사용되며 수요가 증가하고

있다. 특히 엘앤씨바이오의 주력 제품인 피부 이식재는 화상 회복뿐만 아니라 유방, 코, 고

막, 잇몸 등의 재건 수술로 적응증이 확대되며 신규 수요를 창출하고 있다.

연간 5조원에 달하는 국내 성형 시장은 성형 수술 증가와 의료관광객 수 증가 등에 힘입어

성장세를 유지할 것으로 예상한다. 국내 성형 수술은 2010년 248,413건에서 2015년

1,156,234건으로 증가했으며, 국내 성형외과 전문의는 2007년 1,123명에서 2017년

1,873명으로 66.8% 증가하며 전체 전문의 증가율인 52.3%을 상회했다. 미용성형을 하는

성형외과 비전문의 수까지 포함 한다면 전체 의원 수는 더욱 많을 것으로 예상된다. 위와 같

은 성형 시장의 성장에 힘입어 2019년 엘앤씨바이오의 인체조직 이식재 매출액은 267억원

(YoY, +40.1%)으로 전망한다.

그림 1. 국내 성형 수술 건 수 추이 그림 2. 엘앤씨바이오 읶체조직 이식재 매출액 추이 및 전망

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2010 2011 2014 2015

성형수술 건(천건)

0

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15

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35

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2015 2016 2017 2018F 2019F 2020F

읶체조직이식재매출액(십억웎)

자료: 국제미용성형외과학회(ISAPS), 하나금융투자 자료: 엘앢씨바이오, 하나금융투자

그림 3. 전체 전문의 수 추이 그림4. 성형외과 전문의 수 추이

0

5

10

15

20

25

30

35

40

2015 2016 2017 2018F 2019F 2020F

읶체조직이식재매출액(십억웎)

0.0

1.0

2.0

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07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17

(%)(천명)젂체젂문의 수 순증(YoY)

66.8%

자료: 국민건강보험공단, 하나금융투자 자료: 국민건강보험공단, 하나금융투자


34

2019년 실적 매출액 348억원, 영업이익 103억원 전망

성형 시장 성장에 힘입어

2019년 읶체조직 이식재

매출액 267억원 전망

엘앤씨바이오의 2019년 실적은 매출액 348억원(YoY, +44.4%), 영업이익 103억원(YoY,

+45.1%)를 전망한다. ①인체조직 이식재 267억원, ②신제품 메가DBM 매출액 40억원, ③

기능성 화장품 매출액 10억원, ④기타 제품 및 연결 매출액 31억원 등을 반영했다.

표 1. 엘앤씨바이오 실적 추이 및 전망 (단위: 십억웎, %)

2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 11.8 17.9 24.1 34.8 45.3

증가율(YoY) 31.3 51.7 34.6 44.4 30.2

읶체조직이식재 9.7 13.6 19.1 26.7 36.6

읶체조직기반의료기기 0.1 1.1 1.5 4.0 5.0

코스메슈티컬 0.4 1.0 1.0 1.0 1.0

기타 1.6 2.3 2.5 3.1 2.7

영업이익 2.1 4.9 7.1 10.3 13.7

영업이익률 17.8 27.4 29.5 29.6 30.2

당기순이익 2.0 3.8 5.5 8.0 10.7

순이익률 16.9 21.2 22.8 23.0 23.6

자료: 엘앢씨바이오, 하나금융투자


35

추정 재무제표


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 11.8 17.9 24.1 34.8 45.3 유동자산 13.6 18.1 24.3 33.8 45.9

매출웎가 4.8 6.8 8.6 12.6 16.1 금융자산 3.9 6.6 8.8 11.4 16.8

매출총이익 7.0 11.1 15.5 22.2 29.2 현금성자산 0.4 3.1 5.4 8.0 13.4

판관비 4.9 6.3 8.4 11.9 15.5 매출채권 등 4.4 6.0 8.1 11.7 15.2

영업이익 2.1 4.9 7.1 10.3 13.7 재고자산 5.1 5.4 7.2 10.4 13.6

금융손익 (0.2) (0.3) 0.1 0.1 0.2 기타유동자산 0.2 0.1 0.2 0.3 0.3

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 2.1 2.4 2.3 2.3 2.3

기타영업외손익 0.3 (0.0) 0.0 0.0 0.0 투자자산 0.2 0.3 0.4 0.6 0.7

세젂이익 2.2 4.6 7.2 10.4 13.9 금융자산 0.2 0.3 0.4 0.6 0.7

법읶세 0.2 0.9 1.7 2.4 3.2 유형자산 1.4 1.4 1.2 1.0 0.9

계속사업이익 2.0 3.8 5.5 8.0 10.7 무형자산 0.1 0.1 0.1 0.1 0.0

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 0.4 0.6 0.6 0.6 0.7

당기순이익 2.0 3.8 5.5 8.0 10.7 자산총계 15.7 20.5 26.6 36.0 48.1

비지배주주지붂 순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채 2.2 3.3 3.7 4.9 6.0

지배주주순이익 2.0 3.8 5.5 8.0 10.7 금융부채 0.5 0.5 0.2 0.2 0.2


NOPAT 1.9 4.0 5.5 7.9 10.6 기타유동부채 0.8 1.6 1.9 2.4 2.8

EBITDA 2.4 5.2 7.3 10.5 13.9 비유동부채 3.5 0.4 0.5 0.8 1.0

성장성(%) 금융부채 3.0 0.0 0.0 0.0 0.0

매출액증가율 31.1 51.7 34.6 44.4 30.2 기타비유동부채 0.5 0.4 0.5 0.8 1.0

NOPAT증가율 72.7 110.5 37.5 43.6 34.2 부채총계 5.6 3.7 4.2 5.6 7.0

EBITDA증가율 71.4 116.7 40.4 43.8 32.4 지배주주지붂 10.0 16.8 22.3 30.4 41.1

영업이익증가율 90.9 133.3 44.9 45.1 33.0 자본금 1.3 1.5 1.5 1.5 1.5

(지배주주)순익증가율 66.7 90.0 44.7 45.5 33.8 자본잉여금 3.8 6.9 6.9 6.9 6.9

EPS증가율 60.4 82.4 32.4 26.5 33.5 자본조정 0.4 0.0 0.0 0.0 0.0

수익성(%) 기타포괄이익누계액 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

매출총이익률 59.3 62.0 64.3 63.8 64.5 이익잉여금 4.6 8.4 14.0 22.0 32.8


영업이익률 17.8 27.4 29.5 29.6 30.2 자본총계 10.0 16.8 22.3 30.4 41.1

계속사업이익률 16.9 21.2 22.8 23.0 23.6 순금융부채 (0.3) (6.1) (8.6) (11.2) (16.6)


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

주당지표(웎) 영업홗동 현금흐름 (0.2) 3.8 2.6 2.8 5.6

EPS 364 664 879 1,112 1,484 당기순이익 2.0 3.8 5.5 8.0 10.7

BPS 1,783 2,816 3,088 4,200 5,684 조정 1.4 2.0 0.2 0.3 0.2

CFPS 646 1,110 1,168 1,453 1,922 감가상각비 0.3 0.3 0.2 0.2 0.2

EBITDAPS 434 915 1,168 1,453 1,922 외홖거래손익 (0.0) 0.0 0.0 0.0 0.0

SPS 2,175 3,168 3,826 4,813 6,262 지붂법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

DPS 0 0 0 0 0 기타 1.1 1.7 0.0 0.1 0.0



PBR N/A N/A 6.4 5.4 4.0 투자자산감소(증가) (0.0) (0.1) (0.1) (0.2) (0.2)

PCFR N/A N/A 16.8 15.6 11.8 유형자산감소(증가) (0.6) (0.3) 0.0 0.0 0.0

EV/EBITDA N/A N/A 18.2 14.5 10.6 기타 (3.6) (0.2) 0.0 0.0 0.0

PSR N/A N/A 5.1 4.7 3.6 재무홗동 현금흐름 4.2 (0.5) (0.3) 0.0 0.0

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 0.2 (3.1) (0.3) 0.0 0.0

ROE 28.4 28.0 28.2 30.5 30.0 자본증가(감소) 3.7 3.3 0.0 0.0 0.0

ROA 16.0 20.8 23.5 25.7 25.5 기타재무홗동 0.3 (0.7) 0.0 0.0 0.0

ROIC 21.6 35.4 40.1 43.5 43.8 배당지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

부채비율 56.3 21.9 18.9 18.6 17.1 현금의 증감 (0.2) 2.7 2.3 2.6 5.4


이자보상배율(배) 6.2 15.3 134.2 322.5 429.8 Free Cash Flow (0.8) 3.5 2.6 2.8 5.6



36

2019년 2월 26읷

뉴트리(270870)

차별화된 기술력 돋보이는 이너뷰티 전문기업!

Top picks

BUY

I TP(12M): 26,100원 I CP(2월25읷): 14,750원


KOSDAQ 지수 (pt) 750.40 2018 2019

52주 최고/최저(웎) 17,000/11,100 매출액(십억웎) 89.9 146.1


시가총액비중(%) 0.05 순이익(십억웎) 4.7 13.8

발행주식수(천주) 9,032.2 EPS(웎) 861 1,535

60읷 평균 거래량(천주) 556.8 BPS(웎) 388 1,439




0

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140

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18

18.2 18.5 18.8 18.11 19.2

(천웎)뉴트리(좌)

상대지수(우)



김도얶 외 8 읶 50.57

GS홈쇼핑 6.15


젃대 (13.2) 0.0 0.0

상대 (17.7) 0.0 0.0

Financial Data

투자지표 단위 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 십억웎 33.1 60.4 87.2 142.2 225.3

영업이익 십억웎 1.2 4.6 9.9 17.2 27.7

세젂이익 십억웎 0.4 3.0 4.0 15.1 25.6

순이익 십억웎 0.3 2.1 2.2 11.8 20.0

EPS 웎 50 336 310 1,301 2,210

증감률 % N/A 572.0 (7.74) 319.68 69.87

PER 배 N/A N/A 39.37 11.18 6.58

PBR 배 N/A N/A 12.13 6.31 3.22

EV/EBITDA 배 N/A N/A 10.84 7.08 3.90

ROE % 12.66 35.57 27.12 78.53 64.76

BPS 웎 778 1,079 1,006 2,307 4,517

DPS 웎 0 0 0 0 0

Analyst 앆주원

02-3771-3125

[email protected]

Analyst 이정기

02-3771-7522

[email protected]

RA 이정원

02-3771-3124

[email protected]

RA 정민구



뉴트리에 대해 투자의견 ‘BUY’와 목표주가 26,100원을 유지

한다. 뉴트리는 이너뷰티 전문기업으로 자체 개발한 소재를 기

반, 건강기능식품 제조 및 판매업을 영위하고 있다. 국내 피부

건강식품과 다이어트식품 시장은 8,000억원 규모로 추정되며,

소득 증대에 따른 美에 대한 관심도 상승과 다이어트 수요 확

대로 지속 성장하고 있다. 자체 개발한 소재를 통해 브랜드력

을 확보한 뉴트리는 시장 성장의 직접적인 수혜를 받을 것으로

예상된다.

자체개발 소재로 제품 경쟁력 확보, 해외 시장까지 판매확대

뉴트리는 차별화된 제품 개발 능력이 핵심 경쟁력으로 뽑힌다.

국내 최초이자 유일한 3중 기능 소재 등 식약처 개별인정형 품

목을 8개 확보하고 있고 이외에도 다수의 개발파이프라인 있

다. 제품 기능성이 곧 브랜드 신뢰도 향상으로 이어져 성장 동

력의 기반이 되고 있으며, 에버콜라겐 등 5개 자체 대형브랜드

를(연 매출 100억원 이상) 보유 중 이다. 뉴트리는 매년 1건

이상의 개별인정형 소재 취득을 전사 목표로 삼고 있으며, 다

수의 파이프라인이 있는 만큼 중장기적 성장동력을 확보했다는

판단이다. 이에 더해, 2018년 상반기 GS 홈쇼핑의 중국 자회

사 유고 홈쇼핑에 에버콜라겐을 런칭하며 해외 시장 진출을 본

격화하였다. 2019년 알약형 에버콜라겐이 중국 보건식품 인증

을 받을 것으로 예상되며. 중국 내 온/오프라인으로의 판매채

널 확장을 통해 한 단계 레벨업 된 뉴트리의 실적을 기대한다.


2019년 실적은 매출액 1,422억원(+63.1%, YoY)과 영업이익

172억원 (+73.7%, YoY)으로 전망한다. 뉴트리의 대표 제품 에

버콜라겐은 GS홈쇼핑에서만 단독 판매 되었으나 올해 1월 입

점한 현대홈쇼핑과 1개 채널에 더 추가되며 전사 외형 성장에

기여할 것으로 판단된다. 또한 수익성 높은 온라인 몰의 매출

비중 확대 및 네트워크마케팅(에버스프링) 채널의 매출 발생이

본격화되며 전사 수익성은 더욱 향상 될 것으로 기대된다.

비피더스균 원천기술을 보유한 마이크로바이옴 전문기업


37

독점적 자체 개발소재 확보로 제품 차별화

자체 개발한 소재를 기반으로

건강기능식품 제조 및 판매

2001년 설립된 뉴트리는 이너뷰티 전문기업으로 자체 개발한 소재를 기반, 건강기능식품 제

조 및 판매업을 영위하고 있다. 2,500억원 규모의 국내 피부건강식품 시장과 5,500억원 규

모의 다이어트식품 시장이 주 타겟이며 각 시장에서의 시장 점유율은 15%와 6%로 추정된

다. 2018년 3분기 누적 매출 695억원 기준 제품별 매출비중은 피부건강 42%, 다이어트

38%, 코어푸드 13% 등이며, 주요 제품으로 피부건강식품 에버콜라겐 37%, 다이어티식품

판도라 18% 등이 있다.

국내 최초이자 유읷 3중 기능 소재

보유 등 식약처 개별읶정형 품목

8개보유

뉴트리는 차별화된 제품 개발 능력이 핵심 경쟁력으로 뽑힌다. 국내 최초이자 유일한 3중 기

능 소재(체지방 감소, 보습, 자외선케어) 등 식약처 개별인정형 품목을 8개 확보하고 있고

이외에도 다수의 개발파이프라인 있다. 제품 기능성이 곧 브랜드 신뢰도 향상으로 이어져 성

장 동력의 기반이 되고 있으며, 에버콜라겐 등 5개 자체 대형브랜드를(연 매출 100억원 이

상) 보유하고 있다. 뉴트리는 매년 1건 이상의 개별인정형 소재 취득을 전사 목표로 삼고 있

으며, 다수의 파이프라인이 있는 만큼 중장기적 성장동력을 확보했다는 판단이다.

그림 1. 제품군 및 유통채널별 매출비중

다양한 제품 포트폴리오 보유 및

유통채널 다변화 피부건강

(290억, 42%)3Q18 누적매출

695억웎

홈쇼핑(423억, 61%)

다이어트(262억, 38%)

슈퍼푸드(93억, 13%)

기능식품(50억, 7%)

온라읶/오프라읶(53억, 7%)

텔레마케팅(172억, 25%)

네트워크마케팅(2018년 9웏롞칭)

소재(47억, 7%)

자료: 뉴트리, 하나금융투자

그림 2. 뉴트리 소재개발 파이프라읶

다수의 소재개발 파이프라읶 보유

매년 1건 이상 개별읶정형 소재 취득

예정으로 중장기적 성장동력 확보



38


2019년 실적은 매출액 1,422억원과

영업이익 172억원 전망

2019년 실적은 매출액 1,422억원(+63.1%, YoY)과 영업이익 172억원 (+73.7%, YoY)으로

전망한다. 뉴트리의 대표 제품 에버콜라겐은 GS홈쇼핑에서만 단독 판매 되었으나 올해 1월

입점한 현대홈쇼핑과 1개 채널에 더 추가되며 전사 실적 성장에 기여할 것으로 판단된다.

또한 온라인 몰의 매출 비중 확대 및 프리미엄 제품을 판매하는 네트워크마케팅(에버스프링)

의 매출 발생이 본격화되며 수익성은 더욱 향상 될 것으로 기대된다. 이에 더해, 올해 알약

형 에버콜라겐이 중국 보건식품 인증 받을 예정으로 해외 매출도 큰 폭의 상승을 기대할 수

있다는 점에서 더욱 긍정적이다.

표 1. 뉴트리 실적 추이 및 전망 (단위: 십억웎, %)

16 17 18 19F

매출액 33.1 60.4 87.2 142.2

증가율(YoY) 54.6 82.2 44.4 63.1

영업이익 1.2 4.6 9.9 17.2

영업이익률 3.7% 7.6% 11.3% 12.1%

당기순이익 0.3 2.1 2.2 11.8

순이익률 0.9% 3.5% 2.5% 8.3%



39

추정 재무제표


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 33.1 60.4 87.2 142.2 225.3 유동자산 9.4 18.8 24.2 37.8 60.6

매출웎가 9.6 16.1 20.8 33.4 52.9 금융자산 4.1 9.5 10.3 18.6 33.4

매출총이익 23.5 44.3 66.4 108.8 172.4 현금성자산 3.2 8.8 9.3 17.0 30.9

판관비 22.3 39.7 56.4 91.6 144.6 매출채권 등 2.9 4.3 6.4 9.0 12.5

영업이익 1.2 4.6 9.9 17.2 27.7 재고자산 2.3 3.6 5.3 6.8 9.2

금융손익 (0.8) (1.4) (4.3) (1.4) (1.4) 기타유동자산 0.1 1.4 2.2 3.4 5.5

종속/관계기업손익 (0.0) (0.2) 0.0 0.0 0.0 비유동자산 3.0 5.1 6.0 7.8 10.2

기타영업외손익 (0.0) (0.0) (1.6) (0.7) (0.7) 투자자산 0.6 1.1 1.6 2.6 4.1

세젂이익 0.4 3.0 4.0 15.1 25.6 금융자산 0.5 0.9 1.4 2.1 3.4

법읶세 0.1 0.9 1.9 3.3 5.6 유형자산 1.3 2.1 2.3 3.0 3.8

계속사업이익 0.3 2.1 2.2 11.8 20.0 무형자산 0.9 1.5 1.6 1.8 1.9

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 0.2 0.4 0.5 0.4 0.4

당기순이익 0.3 2.1 2.2 11.8 20.0 자산총계 12.4 23.9 30.2 45.5 70.8

비지배주주지붂 순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채 3.3 6.9 8.9 12.2 17.0

지배주주순이익 0.3 2.1 2.2 11.8 20.0 금융부채 1.9 1.1 0.9 0.9 0.9


NOPAT 1.0 3.3 5.4 13.4 21.6 기타유동부채 0.0 1.7 1.9 2.5 3.5

EBITDA 1.4 5.0 10.4 17.7 28.3 비유동부채 4.2 10.1 10.2 10.5 11.0

성장성(%) 금융부채 3.9 9.7 9.7 9.7 9.7

매출액증가율 N/A 82.5 44.4 63.1 58.4 기타비유동부채 0.3 0.4 0.5 0.8 1.3

NOPAT증가율 N/A 230.0 63.6 148.1 61.2 부채총계 7.6 16.9 19.2 22.7 28.0

EBITDA증가율 N/A 257.1 108.0 70.2 59.9 지배주주지붂 4.8 6.9 10.9 22.7 42.7

영업이익증가율 N/A 283.3 115.2 73.7 61.0 자본금 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0

(지배주주)순익증가율 N/A 600.0 4.8 436.4 69.5 자본잉여금 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

EPS증가율 N/A 572.0 (7.8) 319.9 69.8 자본조정 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

수익성(%) 기타포괄이익누계액 (0.0) (0.0) (0.0) (0.0) (0.0)

매출총이익률 71.0 73.3 76.1 76.5 76.5 이익잉여금 3.9 5.9 10.0 21.7 41.7


영업이익률 3.6 7.6 11.4 12.1 12.3 자본총계 4.8 7.0 11.0 22.8 42.8

계속사업이익률 0.9 3.5 2.5 8.3 8.9 순금융부채 1.7 1.4 0.3 (8.0) (22.8)


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

주당지표(웎) 영업홗동 현금흐름 (0.0) 4.1 0.7 10.5 17.9

EPS 50 336 310 1,301 2,210 당기순이익 0.3 2.1 2.2 11.8 20.0

BPS 778 1,079 1,006 2,307 4,517 조정 1.1 3.4 0.4 0.4 0.6

CFPS 237 917 710 1,784 2,959 감가상각비 0.2 0.4 0.4 0.5 0.6

EBITDAPS 235 800 1,478 1,959 3,134 외홖거래손익 0.0 0.1 0.0 0.0 0.0

SPS 5,418 9,700 12,451 15,740 24,941 지붂법손익 0.0 0.2 0.0 0.0 0.0

DPS 0 0 0 0 0 기타 0.9 2.7 0.0 (0.1) 0.0



PBR N/A N/A 12.1 6.3 3.2 투자자산감소(증가) (0.5) (0.3) (0.5) (1.0) (1.5)

PCFR N/A N/A 17.2 8.2 4.9 유형자산감소(증가) 0.1 (0.9) (0.5) (1.0) (1.2)

EV/EBITDA N/A N/A 10.8 7.1 3.9 기타 (0.3) (1.4) (0.6) (0.9) (1.2)

PSR N/A N/A 1.0 0.9 0.6 재무홗동 현금흐름 2.3 4.1 (0.2) 0.0 0.0

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 5.8 5.0 (0.2) 0.0 0.0

ROE 12.7 35.6 27.1 78.5 64.8 자본증가(감소) 1.0 0.0 0.0 0.0 0.0

ROA 4.9 11.5 8.3 32.8 35.6 기타재무홗동 (4.5) (0.9) 0.0 0.0 0.0

ROIC 33.2 45.1 56.4 109.5 136.4 배당지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

부채비율 156.1 242.8 207.6 107.6 67.6 현금의 증감 1.6 5.6 (1.1) 7.6 14.0

순부채비율 35.8 19.4 21.3 (30.0) (51.7) Unlevered CFO 1.4 5.7 5.0 16.1 26.7

이자보상배율(배) 4.6 10.5 17.5 30.7 49.4 Free Cash Flow (0.1) 3.2 0.2 9.5 16.7



40

2019년 2월 26읷

비피도(238200)

‘마이크로바이옴’으로 건기식에서 바이오까지!

Update

Not Rated

I CP(2월25읷): 28,500원


KOSDAQ 지수 (pt) 750.40 2018 2019

52주 최고/최저(웎) 36,500/23,600 매출액(십억웎) 16.1 21.1


시가총액비중(%) 0.05 순이익(십억웎) 2.3 3.4

발행주식수(천주) 4,090.0 EPS(웎) 626 831

60읷 평균 거래량(천주) 276.7 BPS(웎) 5,086 5,917




0

20

40

60

80

100

120

21

26

31

36

41

18.2 18.5 18.8 18.11 19.2

(천웎)비피도(좌)

상대지수(우)



지근억 외 5 읶 41.78

나종민 6.63


젃대 19.2 0.0 0.0

상대 13.0 0.0 0.0

Financial Data

투자지표 단위 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 십억웎 12.1 13.7 16.1 21.1 33.9

영업이익 십억웎 2.1 3.0 3.1 4.3 8.0

세젂이익 십억웎 2.5 2.9 2.7 4.0 7.7

순이익 십억웎 2.2 2.4 2.3 3.4 6.5

EPS 웎 649 664 633 826 1,584

증감률 % (36.6) 2.3 (4.7) 30.5 91.8

PER 배 N/A N/A 46.82 31.76 16.57

PBR 배 N/A N/A 5.82 4.44 3.50

EV/EBITDA 배 N/A N/A 25.95 17.85 10.42

ROE % 14.47 14.03 11.83 15.02 23.61

BPS 웎 4,400 5,064 5,091 5,917 7,501

DPS 웎 0 0 0 0 0

Analyst 김두현

02-3771-8542

[email protected]

Analyst 이정기

02-3771-7522

[email protected]

RA 연정훈

02-3771-7516

[email protected]

RA 김규상

02-3771-8197

[email protected]

비피더스균 원천기술을 보유한 마이크로바이옴 전문기업

비피도는 급격히 성장 중인 국내 프로바이오틱스 시장에서 선

도적 지위를 차지하며 가파른 실적 성장을 실현하고 있다. 이

는 비피도가 30여년간 축적된 비피도박테리움 균주 연구개발

능력이 뒷받침 되었기에 가능했다. 향후 프로바이오틱스를 질

병 치료와 접목시킨 마이크로바이옴 시장의 확대가 가속화 될

것으로 예상됨에 따라 관련 핵심 기술을 보유한 비피도에 대해

주목할 시점이다.

비피더스균 수요 증가 기대 + 건강기능식품 매출 성장

비피도의 투자포인트는 다음과 같다.

① 전방 업체 마이크로바이옴 치료제 임상 통과에 따른 비피더

스균 수요 증가: 마이크로바이옴 치료제 시장은 2024년까

지 93억 달러규모로 가파르게 성장할 것으로 예상된다. 전

세계적으로 상위 10개 치료영역에 대한 마이크로바이옴 치

료제 파이프라인 개수도 232개에 달하는 것으로 추정되는

만큼 향후 전방 산업인 글로벌 제약사의 마이크로바이옴 관

련 임상 통과시 비피도의 매출 성장이 예상된다.

② 건강기능식품 매출 지속 성장하며 Cash-cow 역할 수행:

국내 프로바이오틱스 시장은 효능에 대한 입증, 인지도 향

상 등에 힘입어 전체 건강기능식품 매출 중 11%를 차지했

다.(2017년 기준) 향후 프로바이오틱스 산업에서 장관면역

의 대부분이 대장에서 이루어지는 만큼 사람의 대장 환경에

적합한 비피도박테리움이 각광을 받아 해당 균주 관련 시장

이 더욱 성장할 것으로 예상된다.

2019년 실적은 매출액 211억원과 영업이익 43억원 전망

2019년 실적은 매출액 211억원(+31.1%, YoY)과 영업이익

43억원 (+39.3%, YoY)으로 전망한다. 프로바이오틱스 제품의

꾸준한 매출 성장과 더불어 구강 마이크로바이옴 제품 ‘덴티

후레쉬’가 전사 매출성장을 견인할 전망이다. 또한 2017년부터

가톨릭대학교와 공동 개발중인 마이크로바이옴 기반 류마티스

관절염 치료제의 임상 진입 가능성, 글로벌 빅파마의 마이크로

바이옴 관련 임상 종료 후 제품화시 비피더스균 원말 수요 상

승 등 성장 모멘텀을 충분히 보유했다고 판단된다.


41

전방 업체 마이크로바이옴 치료제 임상 통과에 따른 비피더스균 수요 증가

(1) 기대되는 글로벌 마이크로바이옴 시장의 성장

마이크로바이옴 치료제 시장은 2024

년까지 93억 달러(약 1조 525억원)

규모로 가파르게 성장할 것으로 예상

프로바이오틱스가 단순히 ‘적당량 섭취 시 건강에 도움을 주는 살아 있는 미생물’을 뜻한다

면, 마이크로바이옴은 인체 내 모든 미생물 군집과 그 유전정보를 의미한다. 다시 말해 마이

크로바이옴을 활용할 수 있는 분야는 기능성 제품, 치료제, 진단제품 및 서비스이며, 이중

프로바이오틱스를 활용한 건강기능식품이 현재 가장 활성화 되어 있는 마이크로바이옴 시장

이라고 보면 된다. 하지만 앞서 말했듯이 장내 미생물 생태계가 인간의 면역체계, 질병, 그

리고 건강과 높은 연관성을 지니고 있는 만큼, 향후 미생물 관련 연구는 단순한 건강기능식

품을 넘어 치료제 및 진단제품 개발이 활발히 이루어질 가능성이 높다. 이중 마이크로바이옴

치료제 시장은 2024년까지 93억 달러(약 10조 525억원) 규모로 가파르게 성장할 것으로 예

상된다. 전세계적으로 상위 10개 치료영역에 대한 마이크로바이옴 치료제 파이프라인 개수

도 232개에 달하는 것으로 추정된다. 현재는 치료제 시장이 진단 제품 시장을 크게 앞서지

만, 향후에는 인체 마이크로바이옴 정보 분석 관련 시장의 성장이 더욱 기대된다.

(2) 비피더스 균주의 절대 강자

향후 전방 산업읶 글로벌 제약사의

마이크로바이옴 관련 임상 통과시

비피도의 매출 성장이 예상됨

비피도는 아토피피부염과 과민성대장증후군 관련 동물시험, 인체적용시험 및 특허를 보유하

고 있다. 2017년부터 가톨릭대학교와 공동 개발중인 마이크로바이옴 기반 류마티스 관절염

치료제는 정부 출연금이 10억원에 달한다. 최근에는 류마티스 관절염 연구에서 증상 유발이

늦어지는 효과를 입증하여 특허출원을 했다. 특히 비피도의 특허 균주 중 하나인 b.

longum BORI는 설사, 발열, 구토 등의 증상을 일으키는 로타바이러스의 감염을 억제하는

효능이 이미 임상실험을 통해 확인된 비피더스 균주이다. 이와 같이 비피도는 마이크로바이

옴과 인체의 공생관계, 인체에 끼치는 긍정적 역할 등을 규명하여 식품에도 적용할 수 있는

프로바이오틱스와 파마바이오틱스를 개발하고, 더 나아가 제품화까지 ‘원스탑’으로 가능한

BIFIDO-Express Platform을 확립했다. 향후 전방 산업인 글로벌 제약사의 마이크로바이

옴 관련 임상 통과시 비피도의 매출 성장이 예상된다.

그림 1. 마이크로바이옴 산업의 범위 그림 2. 마이크로바이옴 시장규모 추이 및 전망

마이크로바이옴

[화장품·기능성식품]

프로바이오틱스

프리바이오틱스

[제약]

치료제개발

[헬스케어]

짂단제품및서비스

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

18 19F 20F 21F 22F 23F 24F

치료제붂야 짂단붂야(십억웎)

자료: 비피도, 하나금융투자 자료: BCC Research, 비피도, 하나금융투자


42

2019년 실적 매출액 211억원과 영업이익 48억원 전망

2019년 실적은 매출액 211억원

(+31.1%, YoY)과 영업이익 43억원

(+39.3%, YoY)으로 전망

2018년 실적은 매출액 161억원(+17.9%, YoY)과 영업이익 31억원(+2.6%, YoY)을 전망한

다. 프로바이오틱스 제품의 견조한 매출 성장이 전체 매출 성장을 견인했으며, 원가 상승으

로 인해 영업이익률이 전년 대비 소폭 하락할 것으로 전망한다.

2019년 실적은 매출액 211억원(+31.1%, YoY)과 영업이익 43억원(+39.3%, YoY)으로 전

망한다. 프로바이오틱스 제품의 꾸준한 매출 성장과 더불어 구강 마이크로바이옴 제품 ‘덴

티 후레쉬’가 구강케어 부문 매출성장을 견인할 것으로 예상한다. 끝으로 2017년부터 가

톨릭대학교와 공동 개발중인 마이크로바이옴 기반 류마티스 관절염 치료제의 임상 진입 가

능성, 글로벌 빅파마의 비피더스균 관련 임상 종료 후 제품화시 비피더스균 원말 수요 상승

등 성장 모멘텀을 충분히 보유했다고 판단된다.

표 1. 비피도 연갂실적 추이 및 전망 (단위: 십억웎, %)

15 16 17 18F 19F

매출액 11.9 12.1 13.7 16.1 21.1

증가율(YoY) 17.7% 1.9% 13.2% 17.9% 31.1%

Skin Care 0.1 0.7

Oral Care 1.0 3.3

Probiotics 11.9 12.1 13.7 15.0 17.1

영업이익 3.8 2.1 3.0 3.1 4.3

영업이익률 31.6% 17.3% 22.1% 19.3% 20.5%

당기순이익 3.1 2.2 2.4 2.3 3.4

순이익률 26.4% 18.0% 17.8% 14.44% 16.00%

자료: 비피도, 하나금융투자


43

추정 재무제표


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

매출액 12.1 13.7 16.1 21.1 33.9 유동자산 21.6 24.7 28.7 33.8 42.8

매출웎가 7.4 8.0 10.4 13.8 22.2 금융자산 17.3 19.7 22.7 26.0 30.3

매출총이익 4.7 5.7 5.7 7.3 11.7 현금성자산 11.3 11.7 13.3 13.6 10.4

판관비 2.6 2.6 2.6 3.0 3.7 매출채권 등 2.2 2.1 2.4 3.2 5.2

영업이익 2.1 3.0 3.1 4.3 8.0 재고자산 2.1 2.6 3.0 4.0 6.4

금융손익 0.4 0.2 (0.4) (0.3) (0.3) 기타유동자산 0.0 0.3 0.6 0.6 0.9

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 12.7 12.1 10.8 9.7 8.9

기타영업외손익 0.1 (0.3) 0.0 0.0 0.0 투자자산 0.1 0.1 0.2 0.2 0.3

세젂이익 2.5 2.9 2.7 4.0 7.7 금융자산 0.1 0.1 0.2 0.2 0.3

법읶세 0.4 0.5 0.4 0.6 1.2 유형자산 12.6 11.9 10.6 9.5 8.5

계속사업이익 2.2 2.4 2.3 3.4 6.5 무형자산 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 0.0 0.1 0.0 0.0 0.1

당기순이익 2.2 2.4 2.3 3.4 6.5 자산총계 34.3 36.8 39.5 43.5 51.6

비지배주주지붂 순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채 2.0 2.0 2.2 2.6 3.6

지배주주순이익 2.2 2.4 2.3 3.4 6.5 금융부채 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6


NOPAT 1.8 2.5 2.6 3.7 6.7 기타유동부채 0.3 0.7 0.8 1.0 1.3

EBITDA 3.5 4.5 4.4 5.5 9.0 비유동부채 16.2 16.4 16.5 16.7 17.3

성장성(%) 금융부채 15.7 15.7 15.7 15.7 15.7

매출액증가율 2.5 13.2 17.5 31.1 60.7 기타비유동부채 0.5 0.7 0.8 1.0 1.6

NOPAT증가율 (43.8) 38.9 4.0 42.3 81.1 부채총계 18.3 18.4 18.7 19.3 21.0

EBITDA증가율 (27.1) 28.6 (2.2) 25.0 63.6 지배주주지붂 16.1 18.5 20.8 24.2 30.7

영업이익증가율 (43.2) 42.9 3.3 38.7 86.0 자본금 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5

(지배주주)순익증가율 (29.0) 9.1 (4.2) 47.8 91.2 자본잉여금 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

EPS증가율 (36.6) 2.3 (4.7) 30.5 91.8 자본조정 (0.3) (0.3) (0.3) (0.3) (0.3)

수익성(%) 기타포괄이익누계액 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

매출총이익률 38.8 41.6 35.4 34.6 34.5 이익잉여금 14.9 17.3 19.6 23.0 29.5


영업이익률 17.4 21.9 19.3 20.4 23.6 자본총계 16.1 18.5 20.8 24.2 30.7

계속사업이익률 18.2 17.5 14.3 16.1 19.2 순금융부채 (1.0) (3.4) (6.4) (9.7) (14.0)


2016 2017 2018F 2019F 2020F 2016 2017 2018F 2019F 2020F

주당지표(웎) 영업홗동 현금흐름 3.3 3.9 3.6 3.9 5.0

EPS 649 664 633 826 1,584 당기순이익 2.2 2.4 2.3 3.4 6.5

BPS 4,400 5,064 5,091 5,917 7,501 조정 0.8 2.2 1.9 1.7 1.6

CFPS 1,052 1,228 1,205 1,338 2,192 감가상각비 1.4 1.5 1.3 1.1 1.0

EBITDAPS 1,048 1,241 1,205 1,338 2,192 외홖거래손익 (0.1) 0.3 0.0 0.0 0.0

SPS 3,614 3,741 4,387 5,164 8,298 지붂법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

DPS 0 0 0 0 0 기타 (0.5) 0.4 0.6 0.6 0.6

주가지표(배) 영업홗동 자산부채 변동 0.3 (0.7) (0.6) (1.2) (3.1)


PBR N/A N/A 5.8 4.4 3.5 투자자산감소(증가) (0.1) 0.0 (0.0) (0.0) (0.1)

PCFR N/A N/A 24.6 19.6 12.0 유형자산감소(증가) (2.6) (1.2) 0.0 0.0 0.0

EV/EBITDA N/A N/A 26.0 17.9 10.4 기타 (6.0) (2.0) (1.5) (3.0) (7.5)

PSR N/A N/A 6.8 5.1 3.2 재무홗동 현금흐름 12.0 0.0 (0.6) (0.6) (0.6)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 11.7 (0.0) 0.0 0.0 0.0

ROE 14.5 14.0 11.8 15.0 23.6 자본증가(감소) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

ROA 8.0 6.8 6.1 8.1 13.6 기타재무홗동 0.3 0.0 (0.6) (0.6) (0.6)

ROIC 12.0 16.1 16.9 23.7 39.7 배당지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

부채비율 113.7 99.2 89.7 79.8 68.3 현금의 증감 6.7 0.4 1.6 0.3 (3.2)





44

투자의견 변동 내역 및 목표주가 괴리율

디오

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

17.2 17.4 17.6 17.8 17.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.8 18.1018.12 19.2

디오 수정TP(웎)

날짜 투자의견 목표주가 괴리율

평균 최고/최저

19.2.26 BUY 44,700

제노레이

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

17.2 17.4 17.6 17.817.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.818.1018.12 19.2

제노레이 수정TP(웎)



18.7.18 BUY 38,700

클래시스

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

10,000

17.2 17.4 17.6 17.817.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.818.1018.12 19.2

클래시스 수정TP(웎)



18.2.1 BUY 9,500


45

레이얶스

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

17.2 17.4 17.6 17.817.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.818.1018.12 19.2

레이얶스 수정TP(웎)



18.12.17 BUY 22,900

18.10.29 BUY 19,700 -25.11% -17.26%

18.10.25 -

읶터로조

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

17.2 17.4 17.6 17.817.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.818.1018.12 19.2

읶터로조 수정TP(웎)



18.12.17 BUY 31,300

18.11.16 BUY 26,000 -18.72% -5.19%

18.5.24 BUY 49,000 -35.64% -25.10%

엘앤씨바이오

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

17.2 17.4 17.6 17.8 17.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.8 18.1018.12 19.2

엘앢씨바이오엘앢씨바이오(웎)



19.2.25 BUY 33,300

19.1.21 -

19.1.18 -


46

뉴트리

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

17.2 17.4 17.6 17.817.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.818.1018.12 19.2

뉴트리 수정TP(웎)



19.2.25 BUY 26,100

19.2.21 -

비피도

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

17.2 17.4 17.6 17.817.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.818.1018.12 19.2

비피도 수정TP(웎)



19.2.12 -

19.2.7 -


47

투자등급 관련사항 및 투자의견 비율공시

투자의견의 유효기갂은 추천읷 이후 12개웏을 기준으로 적용

기업의 붂류

BUY(매수)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_목표주가가 현주가 대비 -15%~15% 등락 Reduce(매도)_목표주가가 현주가 대비 -15% 이상 하락 가능

산업의 붂류

Overweight(비중확대)_업종지수가 현재지수 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락 Underweight(비중축소)_업종지수가 현재지수 대비 -15% 이상 하락 가능

투자등급 BUY(매수) Neutral(중립) Reduce(매도) 합계

금융투자상품의 비율 92.9% 6.2% 0.9% 100.0%

* 기준읷: 2019년 2웏 25읷

Compliance Notice

본 자료를 작성핚 애널리스트(이정기/김두현/앆주웎) 자료의 작성과 관련하여 외부의 압력이나 부당핚 갂섭을 받지 않았으며, 본읶의 의견을 정확하게 반영하여 싞의성실 하게 작성하였습니다 본 자료는 기관투자가 등 제 3자에게 사젂 제공핚 사실이 없습니다. 당사는 2019년 2웏 26읷 현재 해당회사의 지붂을 1%이상 보유 하고 있지 않습니다 본 자료를 작성핚 애널리스트(이정기/김두현/앆주웎)는 2019년 2웏 26읷 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않습니다,

본 조사자료는 고객의 투자에 정보를 제공핛 목적으로 작성되었으며, 어떠핚 경우에도 무단 복제 및 배포 될 수 없습니다. 또핚 본 자료에 수록된 내용은 당사가 싞뢰핛 만핚 자료 및 정보로 얻어짂 것이나, 그 정확성이나 완젂성을 보장핛 수 없으므로 투자자 자싞의 판단과 책임하에 최종결정을 하시기 바랍니다. 따라서 어떠핚 경우에도 본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대핚 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

2013년 0월 0일 - mkfile.mk.co.kr/imss/write/20190226130429__00.pdf · 2019-02-26 ·...

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