收益率指标 优质信用债投资价值凸显 (%) -...
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固定收益研究
证券研究报告
信用债周报 2018 年 08 月 01 日
[Table_Title]
收益率指标
[Table_AmountInfo] 期限(年) AA 城投债(%)
1 4.85
3 5.06
5 5.37
7 5.95
10 6.01
15 6.21
国债及中票收益率周变化(BP)
[Table_QuoteInfo]
-40.00
-30.00
-20.00
-10.00
0.00
1年 3年 5年
国债 AAA AA
资料来源：WIND,海通证券研究所
相关研究
[Table_ReportInfo] 《债市步入牛陡，信用开始分化（海通债
券每周交流与思考）》2018.07.08
《货币宽松超预期，信用紧缩难缓解（海
通债券每周交流与思考）》2018.07.01
《信用紧缩仍堪忧》2018.06.27
[Table_AuthorInfo]
分析师:姜超
Tel:(021)23212042
Email:[email protected]
证书:S0850513010002
分析师:朱征星
Tel:(021)23219981
Email:[email protected]
证书:S0850516070001
联系人:杜佳
Tel:(021)23154149
Email:[email protected]
优质信用债投资价值凸显 [Table_Summary] 投资要点：
本周专题：债券型基金二季报点评：配臵债券久期明显拉长。1. 债券型基金大类资
产配臵情况：利率债配臵规模明显上升。今年第二季度债券型基金对权益类资产的
配臵有所减少，如混合债券型二级基金对股票的配臵占比从一季度的 9.8%下降到了
8.4%。与其相对，今年二季度债券型基金对债券，尤其是利率债的配臵大幅增加。
具体而言，二季度债券型基金对利率债的配臵从一季度的 19.8%上升 23.9%，其中
政策性金融债的配臵比例从 17.9%上升到了 22.3%。2. 债券型基金重仓券整体变
化：短期债券配臵减少。由于今年债牛的影响，短期限的债券配臵（短期融资券和
同业存单）显著降低，而长期限的债券配臵明显提升。具体而言，2018 年一季度所
有债券型基金前五大重仓券的平均加权久期为 1.89 年，而二季度上升到了 2.38 年，
久期明显拉长。3. 债券型基金重仓券中信用债的变化：城投债有所减少。二季度债
券型基金重仓信用债中城投债的数量明显降低。具体来看，二季度债券型基金重仓
信用债中共有 748 只城投债，市值共计 411 亿元，而一季度债券型基金重仓信用债
中共有 832 只城投债，市值共计 441 亿元。与一季度相比，二季度债券型基金明显
减少了对城投债的持有比例，这主要是受年初以来频繁爆发的城投平台违约事件的
影响。此外，今年二季度债券型基金重仓信用债的主体评级整体有所上升。
一周市场回顾：供给小幅减少，收益率下行为主。上周一级市场净供给 586.6 亿元，
较前一周小幅减少。从评级来看，AAA 等级占比第一为 47%。从行业来看，综合类
以 31%的占比居第一。在发行的 150 只主要品种信用债中有 19 只城投债，占比较
前一周增加。二级市场交投增加，收益率下行为主。具体来看，以中票短融为例，1
年期品种中，AA 等级收益率下行 34BP，AAA-等级收益率下行 27BP，AA+等级收
益率下行 26BP，超 AAA 等级收益率下行 25BP，AAA 和 AA-等级收益率均下行
24BP；3 年期品种中，AA 等级收益率下行 18BP，AA+等级收益率下行 17BP，AAA-
等级收益率下行 14BP，AAA 等级收益率下行 12BP，超 AAA 等级收益率下行 10BP，
AA-等级收益率下行 7BP；5 年期品种中，AA 等级收益率下行 12BP，AA+等级收
益率下行 11BP，超 AAA、AAA 和 AAA-等级收益率均下行 7BP，AA-等级收益率基
本持平；7 年期品种中，AAA、AAA-和 AA+等级收益率均下行 1BP，超 AAA 等级
收益率上行 2BP。
一周评级调整回顾：评级调整数量大幅增加。上周有 25 项信用债主体评级向上调
整行动，同时公告 10 项主体评级向下调整行动，其中 6 项为评级下调，4 项为展望
下调。与前一周相比，向上调整、向下调整评级数目均大幅增加。评级上调（包括
展望上调）的主体有 13 个为城投平台，评级下调（包括展望下调）的主体有 2 个
为城投平台。
投资策略：优质信用债投资价值凸显。上周信用债收益率大幅下行。下一步表现如
何？建议关注以下几点：
1）信用债收益率大幅下行。上周 AAA 级企业债收益率平均下行 9BP，AA 级企业
债收益率平均下行 13BP，城投债收益率平均下行 14BP。
2）低等级债券仍无起色。7 月以来，受央行指导银行投债、理财新规松于预期等影
响，债市情绪好转，高等级债券收益率大幅下行，但低等级债券无论是一级发行量
还是二级收益率均无明显起色，7 月以来，主体 AA 及以下债券周度净发行量仍在
-100 亿左右，周度总发行量 200 亿左右，也未达到今年 3 月和 4 月的水平。7 年
AA-债券收益率较月初甚至上行了 15BP。这意味着市场对低等级信用债仍较谨慎，
信心恢复仍待时日。
3）优质信用债投资价值凸显。上半年信用债中表现最好的是高等级长久期品种，随
着货币政策转向宽松、融资环境边际改善、投资者预期有所好转，下半年投资机会
将下移至中高等级，AA+级信用债面临整体投资机会。而受益于资管产品的期限匹
配和久期控制原则，短久期品种投资价值凸显。但低等级长久期信用债仍需谨慎，
一方面，宽货币若不能向宽信用传导，融资环境好转的预期将被证伪，长期仍有不
确定性，另一方面，老产品倾向于配臵过渡期之前到期的品种，长久期品种需求趋
降。
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目 录
1. 债券型基金二季报点评：配臵债券久期明显拉长 ...................................................... 5
1.1 债券型基金大类资产配臵情况：利率债配臵规模明显上升 ............................. 5
1.2 债券型基金重仓券整体变化：短期债券配臵减少 ............................................ 7
1.3 债券型基金重仓券中信用债的变化：城投债有所减少 ..................................... 8
2. 一级市场：供给小幅减少 .......................................................................................... 9
2.1 净供给小幅减少 ............................................................................................... 9
2.2 估值收益率全面下行 ..................................................................................... 10
3. 二级市场：交投增加，收益率下行为主................................................................... 11
3.1 银行间市场：收益率下行为主 ....................................................................... 11
3.1.1 中票短融：收益率下行为主 ................................................................. 11
3.1.2 企业债：收益率全面下行 ..................................................................... 11
3.2 交易所市场：指数小幅上涨 .......................................................................... 12
3.3 城投债：企业债收益率涨跌参半 ................................................................... 12
3.3.1 企业债 .................................................................................................. 12
3.3.2 中期票据 .............................................................................................. 13
3.4 产业债：收益率下行为主 .............................................................................. 13
3.4.1 地产债 .................................................................................................. 13
3.4.2 钢铁债 .................................................................................................. 14
3.4.3 煤炭债 .................................................................................................. 14
3.4.4 电力债 .................................................................................................. 15
4. 上周评级调整回顾：评级调整数量大幅增加 ........................................................... 15
5. 投资策略：优质信用债投资价值凸显 ...................................................................... 17
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图目录
图 1 债券型基金规模变化（万亿元） ......................................................................... 5
图 2 债券型基金资产配臵情况（2018 年第二季度） ................................................. 6
图 3 债券型基金资产配臵情况（2018 年第一季度） ................................................. 6
图 4 今年二季度各类债券型基金对不同资产的配臵比重较一季度的变化 .................. 6
图 5 债券型基金对利率债和同业存单配臵比重的变化 ............................................... 7
图 6 债券型基金对信用债配臵比重的变化 .................................................................. 7
图 7 今年一二季度债券型基金重仓券分券种对比（亿元） ........................................ 7
图 8 今年一二季度债券型基金重仓信用债券久期变化（年） ..................................... 8
图 9 债券型基金重仓信用债行业分布（市值，亿元） ............................................... 9
图 10 债券型基金重仓信用债行业分布（数量，只） ................................................. 9
图 11 今年一二季度债券型基金重仓信用债券各主体评级市值占比变化 ................... 9
图 12 银行间企业债收益率（AAA，%） .................................................................. 12
图 13 银行间企业债收益率（AA，%） .................................................................... 12
图 14 交易所各主要债指近期变化 ............................................................................ 12
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4
表目录
表 1 2018 年第二季度债券型基金各券种中最偏好的债券 .......................................... 8
表 2 近期公告发行债券的期限分布（7 月 23 日- 7 月 27 日） ................................ 10
表 3 近期公告发行债券的评级分布（7 月 23 日- 7 月 27 日） ................................ 10
表 4 近期公告发行债券的行业分布（7 月 23 日- 7 月 27 日） ................................ 10
表 5 交易商协会估值中枢变化（相比 7 月 18 日）.................................................. 11
表 6 相比 7 月 20 日收益率变化幅度-收益率曲线（BP） ........................................ 11
表 7 流动性较好的城投企业债收益率变动 ............................................................... 13
表 8 流动性较好的城投中票收益率变动 .................................................................. 13
表 9 流动性较好的地产债表现 ................................................................................. 14
表 10 流动性较好的钢铁债表现 ............................................................................... 14
表 11 流动性较好的煤炭债表现 ............................................................................... 15
表 12 流动性较好的电力债表现 ............................................................................... 15
表 13 评级上调行动（包括展望上调，7 月 23 日- 7 月 29 日） .............................. 16
表 14 评级下调行动（包括展望下调，7 月 23 日- 7 月 29 日） .............................. 17
表 15 主要品种信用利差监测（%） ........................................................................ 17
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1. 债券型基金二季报点评：配臵债券久期明显拉长
受益于国债收益率的持续走低，今年二季度债券型基金和货币市场型基金规模均较
上季度小幅增加。具体来看，根据 Wind 数据，今年二季度债券型基金和货币市场型基
金规模共计 10.82 万亿元，较上季度增长 6.25%。其中，二季度中长期纯债型基金规模
为 1.60 万亿元，较上季度增长 5.56%；混合债券型一级基金规模为 0.07 万亿元，较上
季度增长 0.32%；混合债券型二级基金规模为 0.18 万亿元，较上季度减少 4.98%；货
币市场型基金规模为 8.96 万亿元，较上季度增长 6.68%。中长期纯债型基金和货币市场
型基金的规模上升较快。
另外，从数量上来看，今年二季度债券型基金数量也有所增加。根据 Wind 数据，
今年二季度开放式债券型基金数量新增78只，到期39只，存量基金数量从一季度的1186
只上升至二季度的 1225 只。
图1 债券型基金规模变化（万亿元）
0.00
1.00
2.00
3.00
4.00
5.00
6.00
7.00
8.00
9.00
10.00
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
1.6
1.8
2.0
15Q1 15Q2 15Q3 15Q4 16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2
中长期纯债型基金
混合债券型一级基金
混合债券型二级基金
货币市场型基金（右轴）
资料来源：WIND，海通证券研究所
1.1 债券型基金大类资产配臵情况：利率债配臵规模明显上升
今年第二季度债券型基金对权益类资产的配臵有所减少。具体来看，今年二季度中
长期纯债基金配臵转债占所有资产的的比重从一季度的 0.3%下滑至了 0.2%；混合债券
型一级基金配臵转债和股票占所有资产的的比重从一季度的 7.9%下滑至了 7.2%；混合
债券型二级基金配臵转债和股票占所有资产的的比重从一季度的 20.0%下滑至了
19.2%。此外，在权益类资产中，债券型基金对股票的配臵明比例显下降，如混合债券
型二级基金对股票的配臵占比从一季度的 9.8%下降到了 8.4%，而转债的比例反而略有
上升。
与其相对，今年二季度债券型基金对债券，尤其是利率债的配臵大幅增加。具体来
看，今年二季度债券型基金对多种债券的配臵均有明显的提升。总体来看，二季度债券
型基金对利率债的配臵从一季度的 19.8%上升 23.9%，其中政策性金融债的配臵比例从
17.9%上升到了 22.3 %，国债的配臵比例则略有下降；二季度债券型基金对信用债的配
臵比重变化不大，从一季度的 50.9%小幅上升至 51.6%，但其中短期融资券的配臵比重
有所下降，从一季度的 14.7%下降到了 12.9%，这反映了基金对配臵债券的久期有所拉
长。同样，二季度债券型基金对同业存单的配臵大幅减少，从第一季度的 10.7%减少到
了 6.2%。
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6
图2 债券型基金资产配臵情况（2018 年第二季度）
2%
6%
6%
22%
21%
13%
18%
1%
1%
10%
国债
同业存单
非政策性金融债
政策性金融债
企业债
短期融资券
中期票据
转债
股票
其他资产
资料来源：WIND，海通证券研究所
图3 债券型基金资产配臵情况（2018 年第一季度）
2%
11%
4%
18%
20%
15%
16%
2%
1%
12%
国债
同业存单
非政策性金融债
政策性金融债
企业债
短期融资券
中期票据
转债
股票
其他资产
资料来源：WIND，海通证券研究所
分不同基金种类来看，中长期纯债基金和混合债券型二级基金在二季度大幅减少了
对同业存单和短期融资券的配臵，转而增加了金融债（包括非政策性金融债和政策性金
融债）、企业债和中期票据的比重。此外，混合债券型一级基金还大幅减少了企业债的配
臵，而中期票据的比重增幅较大，从一季度的 17.9%上升到了 23.4%。
图4 今年二季度各类债券型基金对不同资产的配臵比重较一季度的变化
-6.00%
-4.00%
-2.00%
0.00%
2.00%
4.00%
6.00%
8.00%
国债 同业存单 非政策性金
融债
政策性金融
债
企业债 短期融资券 中期票据 转债 股票
中长期纯债基金
混合债券型一级基金
混合债券型二级基金
资料来源：WIND，海通证券研究所
目前债券型基金对利率债的配臵比重处于历史高位，而信用债的配臵比重相对较
低。具体来看，2016 和 2017 年债券型基金配臵利率债的平均比重分别为 16.8%和
19.0%，而今年二季度债券型基金配臵利率债的比重为 23.9%，明显较高。其中，国债
的比重为 1.6%，低于 2016 和 2017 年的平均比重（分别为 3.7%和 2.5%），而政策性
金融债的比重为 22.3%，高于 2016 和 2017 年的平均比重（分别为 13.1%和 16.4%）。
对于信用债，今年二季度债券型基金对其的配臵比重为 51.6%，与 2017 年的平均比重
（50.5%）大致相当，而远低于 2016 年的平均比重（63.5%）。其中，今年二季度债券
型基金对短期融资券的配臵比重明显走低，而对中期票据的配臵比重有所上升。随着货
币宽松格局持续，投资者对信用债的风险偏好将有所恢复，与历史水平相比，信用债的
配臵占比仍有上升空间。此外，同业存单在债券型基金的资产配臵中明显降低，目前约
为 6.2%，而 17 年的平均比重为 10.3%，缩水近四成。
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图5 债券型基金对利率债和同业存单配臵比重的变化
0.00%
10.00%
20.00%
30.00%
2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1
国债
政策性金融债
利率债（国债及政策性金融债）
同业存单
资料来源：WIND，海通证券研究所
图6 债券型基金对信用债配臵比重的变化
0.00%
10.00%
20.00%
30.00%
40.00%
50.00%
60.00%
70.00%
80.00%
2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1
企业债短期融资券中期票据信用债
资料来源：WIND，海通证券研究所
1.2 债券型基金重仓券整体变化：短期债券配臵减少
我们对债券型基金的前五大重仓券进行了整理和分析，得到今年二季度所有债券型
基金前五大重仓券共 2648 只，市值约为 5041 亿元。其中，国债共 40 只，市值约 48
亿元；地方政府债共 33 只，市值约 149 亿元；政策性金融债共 167 只，市值约为 2284
亿元；信用债共 1881 只，市值约为 1390 亿元；同业存单共 201 只，市值约为 368 亿
元。
与一季度对比可得，二季度债券型基金的重仓券中国债的市值明显降低，从一季度
的 80 亿元下降到了 48 亿元，而政策性金融债的市值显著提升，从一季度的 1569 亿元
上升到了 2284 亿元。二季度债券型基金的重仓券中信用债的市值较一季度基本持平，
但内部结构有了一定的变化：短期融资券的市值大幅降低，从一季度的 512 亿元下降到
了 393 亿元；中期票据和公司债的市值有所提升，分别从一季度的 269 亿元和 475 亿元
上升到了 295 亿元和 534 亿元。此外，重仓券中同业存单的市值明显降低，从一季度的
717 亿元下降到了 368 亿元。总体而言，由于今年债牛的影响，短期限的债券配臵（短
期融资券和同业存单）显著降低，而长期限的债券配臵明显提升。具体而言，2018 年一
季度所有债券型基金前五大重仓券的平均加权久期为 1.89 年，而二季度上升到了 2.38
年，久期明显拉长。
图7 今年一二季度债券型基金重仓券分券种对比（亿元）
0
500
1000
1500
2000
2500
国债 地方政
府债
政策性
金融债
非政策
金融债
企业债 公司债 中期票
据
短期融
资券
资产支
持证券
可转债 可交换
债
政府支
持机构
债
同业存
单
2018年第一季度 2018年第二季度
资料来源：WIND，海通证券研究所
从债券型基金偏好的债券来看，二季度债券型基金最偏好的政策性金融债为 18 国
开 05，共有 185 只债券型基金重仓持有了这只债券，而一季度债券型基金最偏好的政
策性金融债为 17 国开 05，两者相比，18 国开 05 截止今年 6 月 30 日的剩余期限为 9.88
年，远高于 17 国开 05 截止 3 月 31 日的 2.05 年。另外，二季度债券型基金重仓持有
市值位列第二的 17 国开 15，截止 6 月 30 日的剩余期限也长达 9.40 年。信用债中，第
二季度最受债券型基金偏好的企业债、公司债、中期票据和短期融资券分别为 10 国网
债 01、16 电投 03、16 中石油 MTN001 和 17 中节能 CP001，全部为中央国有企业发
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行的债券。
表 1 2018 年第二季度债券型基金各券种中最偏好的债券
债券分类 债券代码 债券简称 重仓券中市值
（亿元）
剩余期限
（年）
国债 180011.IB 18 附息国债 11 5.60 9.88
地方政府债 130887.SH 16 贵州 01 29.93 0.77
政策性金融债 180205.IB 18 国开 05 176.95 9.61
非政策金融债 1312001.IB 13 中信银行债 33.89 0.37
企业债 1080022.IB 10 国网债 01 16.13 1.60
公司债 136513.SH 16 电投 03 7.64 1.02
中期票据 101651005.IB 16 中石油MTN001
19.47 0.59
短期融资券 04175 015.IB 17 中节能 CP001 7.76 0.17
资料来源：WIND，海通证券研究所整理
注：所有数据均截止今年 6 月底
1.3 债券型基金重仓券中信用债的变化：城投债有所减少
重仓信用债久期拉长。二季度债券型基金的重仓券中信用债的市值共计 1390 亿元，
与一季度的 1455 亿元基本持平，但久期明显拉长。具体来看，二季度债券型基金重仓
信用债的加权久期为 1.74 年，高于一季度的 1.53 年。细分来看，中期票据的加权久期
明显拉长，从一季度的 1.86 年上升至二季度的 2.09 年，而企业债、公司债和短期融资
券的加权久期变动不大，但是短久期的短期融资券市值明显减少，使得所有信用债的加
权久期随之拉长。
图8 今年一二季度债券型基金重仓信用债券久期变化（年）
0
0.5
1
1.5
2
2.5
3
企业债 公司债 中期票据 短期融资券 所有信用债
一季度 二季度
资料来源：WIND，海通证券研究所
从行业分布来看，二季度数量占比最高的债券型基金重仓信用债行业为制造业，共
计 356 只，但较一季度（415 只）有所下降，市值也从一季度的 246 亿元下降到了 237
亿元。其余占比较高的行业为综合业、建筑业以及房地产业。从行业变化来看，与一季
度相比，重仓券中电力、热力、燃气及水生产和供应业信用债的数量较一季度上升明显，
从 146 只提升到了 159 只，金融业信用债的数量也有所上升。与其相对，建筑业、制造
业以及交通运输、仓储和邮政业的重仓信用债数量下降明显，分别减少了 63 只、59 只
元和 30 只。
二季度债券型基金重仓信用债中城投债的数量明显降低。具体来看，二季度债券型
基金重仓信用债中共有 748 只城投债，市值共计 411 亿元，而一季度债券型基金重仓信
用债中共有 832 只城投债，市值共计 441 亿元。与一季度相比，二季度债券型基金明显
减少了对城投债的持有比例，这主要是受年初以来频繁爆发的城投平台违约事件的影
响。
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图9 债券型基金重仓信用债行业分布（市值，亿元）
0 50 100 150 200 250 300
科学研究和技术服务业居民服务、修理和其他服务业
卫生和社会工作住宿和餐饮业
农、林、牧、渔业文化、体育和娱乐业
信息传输、软件和信息技术服务业租赁和商务服务业
水利、环境和公共设施管理业批发和零售业
金融业采矿业
交通运输、仓储和邮政业房地产业建筑业
电力、热力、燃气及水生产和供应业综合
制造业
二季度
一季度
资料来源：WIND，海通证券研究所
图10 债券型基金重仓信用债行业分布（数量，只）
0 100 200 300 400 500
居民服务、修理和其他服务业科学研究和技术服务业
卫生和社会工作住宿和餐饮业
信息传输、软件和信息技术服务业农、林、牧、渔业
文化、体育和娱乐业水利、环境和公共设施管理业
租赁和商务服务业金融业
批发和零售业采矿业
交通运输、仓储和邮政业电力、热力、燃气及水生产和供应业
房地产业建筑业
综合制造业
二季度
一季度
资料来源：WIND，海通证券研究所
最后，从债券型基金重仓信用债的主体评级变化来看，今年二季度重仓信用债的主
体评级有所上升。具体来看，二季度 AAA 等级重仓信用债市值的占比约为 75%，较一
季度的 69%有所提升，而 AA+和 AA 等级重仓信用债市值的占比分别从一季度的 17%
和 13%下降到了 15%和 10%，债券型基金的风险偏好有所降低。
图11 今年一二季度债券型基金重仓信用债券各主体评级市值占比变化
0.00%
10.00%
20.00%
30.00%
40.00%
50.00%
60.00%
70.00%
80.00%
AAA AA+ AA AA- A+ C CC
一季度 二季度
资料来源：WIND，海通证券研究所
2. 一级市场：供给小幅减少
2.1 净供给小幅减少
根据 Wind 统计，上周短融发行 824.1 亿元，到期 671.5 亿元；中票发行 382.7 亿
元，到期 70.1 亿元；企业债发行 22.5 亿元，到期 134.3 亿元；公司债发行 466.6 亿元，
到期 233.3 亿元。上周主要信用债品种共发行 1695.9 亿元，到期 1109.2 亿元，净供给
586.6 亿元，较前一周的 658.7 亿元的净供给，上周信用债供给小幅减少。
主要发行品种来看，短融超短融共发行 74 只，中期票据（包括 PPN）共发行 34
只，公司债发行 39 只，企业债发行 3 只。从评级来看，AAA 等级占比第一为 47%。从
行业来看，综合类以 31%的占比居第一。在发行的 150 只主要品种信用债中有 19 只城
投债，占比较前一周增加。
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10
表 2 近期公告发行债券的期限分布（7 月 23 日- 7 月 27 日）
期限（年） 短期融资券 公司债 企业债 中期票据 总计
0.5 20 20
0.75 45 45
1 9 9
2 1 1
3 14 19 33
5 24 1 14 39
7 2 2
15 1 1
总计 74 39 3 34 150
资料来源：WIND，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日，且不考虑提前偿还
表 3 近期公告发行债券的评级分布（7 月 23 日- 7 月 27 日）
评级 短期融资券 公司债 企业债 中期票据 总计
AAA 32 22 1 16 71
AA+ 27 9 13 49
AA 15 8 2 5 30
总计 74 39 3 34 150
资料来源：WIND，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日
表 4 近期公告发行债券的行业分布（7 月 23 日- 7 月 27 日）
行业 短期融资券 公司债 企业债 中 票据 总计
采掘业 2 2 3 7
传播与文化产业 1 1 2
电力、煤气及水的生
产和供应业 5 2 1 8
房地产业 9 5 3 17
建筑业 10 3 1 10 24
交通运输、仓储业 6 1 4 11
金融、保险业 2 2 1 5
农、林、牧、渔业 1 1
批发和零售贸易 3 3 6
社会服务业 1 1 1 3
信息技术业 1 1
制造业 14 3 2 19
综合类 19 18 9 46
总计 74 39 3 34 150
资料来源：WIND，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日
2.2 估值收益率全面下行
相比 7 月 18 日协会估值，上周（7 月 25 日）估值收益率全面下行。
具体来看，1 年期品种中，AA+和 AA 等级收益率均下行 13BP，AAA 等级收益率
下行 12BP，重点 AAA 和 AA-等级收益率均下行 9BP；3 年前品种中，AA+和 AA 等级
收益率均下行 8BP，AAA 等级收益率下行 7BP，重点 AAA 和 AA-等级收益率均下行
5BP；5 年期品种中，AA+等级收益率下行 7BP，重点 AAA 和 AAA 等级收益率均下行
6BP，AA 等级收益率下行 4BP，AA-等级收益率下行 3BP；7 年期品种中，AAA 和 AA+
等级收益率均下行 3BP，重点 AAA 和 AA 等级收益率均下行 2BP，AA-等级收益率下
行 1BP；10 年期品种中，AAA、AA+和 AA 等级收益率均下行 2BP，重点 AAA 等级收
益率下行 1BP，AA-等级收益率基本持平；15 年期品种中，重点 AAA 和 AAA 等级收益
率均下行 2BP，AA+、AA 和 AA-等级收益率均下行 1BP；20 年期品种中，所有等级收
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11
益率均下行 1BP；30 年期品种中，重点 AAA 等级收益率下行 2BP，AAA、AA+、AA
和 AA-等级收益率均下行 1BP。
表 5 交易商协会估值中枢变化（相比 7 月 18 日）
发行主体
评级
1 年期 3 年期 5 年期 7 年期
最新
（%）
变化
（BP）
最新
（%）
变化
（BP） 最新（%）
变化
（BP）
最新
（%）
变化
（BP）
重点 AAA 4.37 -9 4.63 -5 4.80 -6 5.07 -2
AAA 4.53 -12 4.78 -7 5.02 -6 5.33 -3
AA+ 4.78 -13 5.07 -8 5.36 -7 5.85 -3
AA 5.11 -13 5.51 -8 5.78 -4 6.41 -2
AA- 6.21 -9 6.62 -5 6.99 -3 7.69 -1
发行主体
评级
10 年期 15 年期 20 年期 30 年期
最新
（%）
变化
（BP）
最新
（%）
变化
（BP） 最新（%）
变化
（BP）
最新
（%）
变化
（BP）
重点 AAA 5.28 -1 5.72 -2 5.91 -1 6.17 -2
AAA 5.52 -2 6.01 -2 6.30 -1 6.60 -1
AA+ 6.06 -2 6.67 -1 7.01 -1 7.31 -1
AA 6.68 -2 7.35 -1 7.73 -1 8.04 -1
AA- 8.02 0 8.49 -1 9.17 -1 9.19 -1
资料来源：银行间市场交易商协会，海通证券研究所
3. 二级市场：交投增加，收益率下行为主
上周主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）的总成交额为 4608.7 亿元，
较前一周 3847.3 亿元的成交量增加了 761.4 亿元。
3.1 银行间市场：收益率下行为主
3.1.1 中票短融：收益率下行为主
上周国债收益率下行为主，1 年期国债收益率下行 15BP，3 年期国债收益率下行
12BP，5 年期国债收益率下行 2BP，7 年期国债收益率上行 1BP。
1 年期品种中，AA 等级收益率下行 34BP，AAA-等级收益率下行 27BP，AA+等级
收益率下行 26BP，超 AAA 等级收益率下行 25BP，AAA 和 AA-等级收益率均下行 24BP；
3 年期品种中，AA 等级收益率下行 18BP，AA+等级收益率下行 17BP，AAA-等级收益
率下行 14BP，AAA 等级收益率下行 12BP，超 AAA 等级收益率下行 10BP，AA-等级收
益率下行 7BP；5 年期品种中，AA 等级收益率下行 12BP，AA+等级收益率下行 11BP，
超 AAA、AAA 和 AAA-等级收益率均下行 7BP，AA-等级收益率基本持平；7 年期品种
中，AAA、AAA-和 AA+等级收益率均下行 1BP，超 AAA 等级收益率上行 2BP。
表 6 相比 7 月 20 日收益率变化幅度-收益率曲线（BP）
期限/评级 1 年 3 年 5 年 7 年
国债收益率 -15 -12 -2 1
超 AAA -25 -10 -7 2
AAA -24 -12 -7 -1
AAA- -27 -14 -7 -1
AA+ -26 -17 -11 -1
AA -34 -18 -12
AA- -24 -7 0
资料来源：Wind，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日
3.1.2 企业债：收益率全面下行
上周银行间企业债收益率全面下行。具体地，AAA 品种中，5 年期 AAA（城投债）
收益率下行 7BP，5 年期 AAA（2）（城投债）收益率下行 12BP；7 年期 AAA（城投债）
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12
和 7 年期 AAA（2）（城投债）收益率均下行 1BP。就 AA 品种来说，5 年期 AA（城投
债）收益率下行 12BP，5 年期 AA（2）（城投债）收益率下行 25BP，7 年期 AA（城投
债）收益率下行 1BP，7 年期 AA（2）（城投债）收益率下行 7BP。
图12 银行间企业债收益率（AAA，%）
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
5.5
6.0
6.5
7.0
Aug/12 Aug/13 Aug/14 Aug/15 Aug/16 Aug/17
银行间固定利率企业债到期收益率(AAA):5年银行间固定利率企业债到期收益率(AAA):7年银行间固定利率企业债到期收益率(AAA(2)):5年银行间固定利率企业债到期收益率(AAA(2)):7年
资料来源：WIND，海通证券研究所
图13 银行间企业债收益率（AA，%）
3.0
4.0
5.0
6.0
7.0
8.0
9.0
Aug/12 Aug/13 Aug/14 Aug/15 Aug/16 Aug/17
银行间固定利率企业债到期收益率(AA):5年
银行间固定利率企业债到期收益率(AA):7年
银行间固定利率企业债到期收益率(AA(2)):5年
银行间固定利率企业债到期收益率(AA(2)):7年
资料来源：WIND，海通证券研究所
3.2 交易所市场：指数小幅上涨
上周交易所债券市场中的企业债指数与公司债指数走势均上行。相比前一周，上证
企业债指数上行 0.13%，公司债指数上行 0.14%。
图14 交易所各主要债指近期变化
140
150
160
170
180
190
200
210
220
230
135
145
155
165
175
185
195
Oct-12 Apr-13 Oct-13 Apr-14 Oct-14 Apr-15 Oct-15 Apr-16 Oct-16 Apr-17 Oct-17 Apr-18
上证公司债指数，左 上证企业债指数,右
资料来源：WIND，海通证券研究所
3.3 城投债：企业债收益率涨跌参半
3.3.1 企业债
在我们观测的样本中，代表性债券收益率涨跌参半。其中，12 嘉善债收益率上行
274BP，14 邵阳城投债收益率上行 133BP，16 龙岩铁建债收益率上行 42BP，17 蚌城
投债收益率上行 14BP，15 盘锦双台债收益率上行 6BP，18 伟驰债 01 收益率上行 3BP，
18 钱投停车债收益率下行 11BP，14 雨花城投债收益率下行 40BP，09 沪国盛债 02 收
益率下行 47BP，12 沪建债收益率下行 48BP。
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13
表 7 流动性较好的城投企业债收益率变动
债券名称 剩余期限(年) 所属 债项评级 7/20 收盘收益率
（%）
7/27 收盘收益率
（%）
收益率变动
（BP）
12 嘉善债 0.86 浙江省 AA+ 4.1 6.9 274.3
14 邵阳城投债 2.48 湖南省 AA+ 5.0 6.4 133.3
16 龙岩铁建债 4.71 福建省 AA 7.5 7.9 41.8
17 蚌城投债 5.71 安徽省 AA 6.5 6.7 13.9
15 盘锦双台债 3.49 辽宁省 AA 7.4 7.5 5.5
18 伟驰债 01 6.71 江苏省 AA 8.0 8.0 3.1
18 钱投停车债 6.64 浙江省 AAA 5.1 5.0 -11.4
14 雨花城投债 2.73 湖南省 AA 5.8 5.4 -40.1
09 沪国盛债 02 1.40 上海 AAA 4.7 4.2 -46.5
12 沪建债 1.01 上海 AAA 4.6 4.1 -47.5
资料来源：WIND，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日
3.3.2 中期票据
在我们观测的样本中，中票收益率下行为主。其中，17 贵州高速 MTN001 收益率
上行 17BP，14 贵州高速 MTN001(5+2 年期)收益率上行 9BP，18 陕交建 MTN001 收
益率上行 1BP，14 陕交建 MTN002 收益率下行 7BP，15 黔铁投 MTN001 收益率下行
12BP，15 渝开乾 MTN001 收益率下行 25BP，15 津保障房 MTN001 收益率下行 28BP，
18 渝江北嘴 MTN001 收益率下行 46BP，18 川高速 MTN001 收益率下行 49BP，16 皖
交通 MTN001A 收益率下行 98BP。
表 8 流动性较好的城投中票收益率变动
债券名称 剩余期限(年) 所属 债项评级 7/20 收盘收益率
（%）
7/27 收盘收益率
（%）
收益率变动
（BP）
17 贵州高速 MTN001 2.17 贵州省 AAA 5.4 5.5 16.8
14 贵州高速 MTN001(5+2 年期) 3.35 贵州省 AAA 5.6 5.7 8.6
18 陕交建 MTN001 4.63 陕西省 AAA 5.0 5.0 0.5
14 陕交建 MTN002 6.36 陕西省 AAA 5.4 5.3 -7.2
15 黔铁投 MTN001 2.02 贵州省 AA+ 5.8 5.6 -11.7
15 渝开乾 MTN001 2.26 重庆 AA 7.3 7.0 -25.2
15 津保障房 MTN001 2.07 天津 AA+ 5.3 5.1 -28.1
18 渝江北嘴 MTN001 4.51 重庆 AA+ 5.7 5.3 -45.8
18 川高速 MTN001 4.55 四川省 AAA 5.5 5.0 -48.6
16 皖交通 MTN001A 2.62 安徽省 AAA 4.8 3.8 -97.7
资料来源：WIND，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日
3.4 产业债：收益率下行为主
3.4.1 地产债
上周我们观测的地产债样本收益率下行为主。其中，17 荣盛地产 MTN003 收益率
上行 40BP，16 富力 11 收益率上行 6BP，18 滨江房产 MTN001 收益率下行 6BP，15
中天城投 MTN001 收益率下行 7BP，17 绿城房产 MTN004 收益率下行 17BP，15 金街
01 收益率下行 31BP，16 华润臵地 MTN001(3 年期)收益率下行 34BP，14 保利房产
MTN001 收益率下行 36BP，17 大连万达 MTN001 收益率下行 44BP，16 隆远 01 收益
率下行 120BP。
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14
表 9 流动性较好的地产债表现
债券名称 剩余年限(年) 债项评级 7/20 收盘收益率
（%）
7/27 收盘收益率
（%）
收益率变动
（BP）
17 荣盛地产 MTN003 2.03 AA+ 6.9 7.3 40.2
16 富力 11 4.23 AAA 5.3 5.4 6.0
18 滨江房产 MTN 01 2.63 AA+ 5.6 5.5 -5.9
15 中天城投 MTN001 2.22 AA+ 4.3 4.3 -7.2
17 绿城房产 MTN004 4.03 AAA 5.5 5.3 -17.2
15 金街 01 3.07 AAA 4.7 4.4 -30.5
16 华润臵地 MTN001(3 年期) 0.84 AAA 4.3 3.9 -33.7
14 保利房产 MTN001 1.42 AAA 4.4 4.0 -35.7
17 大连万达 MTN001 1.62 AAA 7.6 7.2 -44.0
16 隆远 01 1.10 AA 9.6 8.4 -120.2
资料来源：WIND，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日
3.4.2 钢铁债
上周我们观测的钢铁债样本收益率下行为主。其中，17 河钢集 MTN007 收益率下
行 6BP，18河钢集MTN003收益率下行 15BP，16鞍钢集MTN001和 16河钢集MTN001
收益率均下行 22BP，18 河钢集 MTN001 收益率下行 30BP，16 鞍钢 MTN001 收益率
下行 34BP，16 宝山钢铁 MTN001 收益率下行 39BP，17 苏沙钢 MTN005 收益率下行
45BP，15 鞍钢 MTN002 收益率下行 46BP，17 鞍钢 CP004 收益率下行 51BP。
表 10 流动性较好的钢铁债表现
债券名称 剩余年限(年) 债项评级 7/20 收盘收益率
（%）
7/27 收盘收益率
（%）
收益率变动
（BP）
17 河钢集 MTN007 7.88 AAA 5.1 5.0 -5.7
18 河钢集 MTN003 2.71 AAA 4.6 4.5 -15.2
16 鞍钢集 MTN001 0.60 AAA 4.8 4.6 -21.9
16 河钢集 MTN001 0.63 AAA 4.1 3.9 -22.0
18 河钢集 MTN001 2.53 AAA 4.7 4.4 -29.5
16 鞍钢 MTN001 0.65 AAA 4.5 4.2 -33.7
16 宝山钢铁 MTN001 0.65 AAA 4.2 3.9 -39.2
17 苏沙钢 MTN005 2.00 AAA 5.5 5.1 -45.2
15 鞍钢 MTN002 0.35 AAA 4.2 3.7 -46.1
17 鞍钢 CP004 0.32 A-1 4.1 3.6 -50.5
资料来源：WIND，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日
3.4.3 煤炭债
上周我们观测的煤炭债样本收益率下行为主。其中，14 大同煤业 MTN001 收益率
上行 12BP，13 神华 MTN1 收益率下行 8BP，13 中煤 MTN001 收益率下行 18BP，16
晋焦煤 MTN001 收益率下行 23BP，13 豫煤化 MTN001 收益率下行 24BP，15 陕煤化
MTN003 收益率下行 31BP，12 中煤 MTN1 收益率下行 60BP，14 神华 MTN003 收益
率下行 68BP，16 阳煤股份 MTN001 收益率下行 147BP，15 阳泉股 MTN001 收益率下
行 178BP。
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15
表 11 流动性较好的煤炭债表现
债券名称 剩余年限(年) 债项评级 7/20 收盘收益率
（%）
7/27 收盘收益率
（%）
收益率变动
（BP）
14 大同煤业 MTN001 0.80 AAA 5.3 5.4 12.0
13 神华 MTN1 4.66 AAA 4.4 4.3 -7.7
13 中煤 MTN001 1.99 AAA 4.4 4.2 -18.0
16 晋焦煤 MTN001 2.70 AAA 4.6 4.4 -23.3
13 豫煤化 MTN001 0.30 AAA 6.3 6.1 -24.3
15 陕煤化 MTN003 2.24 AAA 4.7 4.4 -31.1
12 中煤 MTN1 1.15 AAA 4.5 3.9 -60.1
14 神华 MTN003 1.16 AAA 4.5 3.8 -68.0
16 阳煤股份 MTN001 0.75 AAA 6.4 4.9 -147.4
15 阳泉股 MTN001 0.30 AAA 6.7 4.9 -178.2
资料来源：WIND，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日
3.4.4 电力债
上周我们观测的电力债样本收益率下行为主。其中 17 华能集 MTN002 收益率下行
20BP，18 国电集 MTN003 收益率下行 21BP，11 华润电 MTN1 收益率下行 28BP，17
粤电MTN001收益率下行 29BP，16国电集MTN001收益率下行 48BP，15三峡MTN002
收益率下行 68BP，17 粤发电 MTN001 收益率下行 71BP。
表 12 流动性较好的电力债表现
债券名称 剩余年限(年) 债项评级 7/20 收盘收益率
（%）
7/27 收盘收益率
（%）
收益率变动
（BP）
18 南电 MTN001 4.71 AAA 4.3 4.2 -8.0
15 南电 MTN002 2.08 AAA 4.1 4.0 -12.3
17 大唐集 MTN005 2.41 AAA 7.8 7.7 -15.1
17 华能集 MTN002 2.21 AAA 4.3 4.1 -19.7
18 国电集 MTN003 2.73 AAA 4.3 4.1 -21.0
11 华润电 MTN1 0.27 AAA 3.7 3.4 -27.7
17 粤电 MTN001 2.09 AAA 4.4 4.1 -29.4
16 国电集 MTN001 0.75 AAA 4.2 3.7 -48.3
15 三峡 MTN002 1.76 AAA 4.7 4.0 -67.5
17 粤发电 MTN001 3.74 AA+ 5.6 4.9 -71.1
资料来源：WIND，海通证券研究所
注：数据截至 7 月 27 日
4. 上周评级调整回顾：评级调整数量大幅增加
上周有 25 项信用债主体评级向上调整行动，其中 20 项为评级上调，5 项展望上调，
同时公告 10 项主体评级向下调整行动，其中 6 项为评级下调，4 项为展望下调。评级上
调（包括展望上调）的主体有 13 个为城投平台，评级下调的主体有 2 个为城投平台。
评级上调的发行人中，建筑业占比最高为 40%，其次是制造业和综合业。此外，电
力/热力/燃气及水生产和供应业、房地产业、交通运输、仓储和邮政业、金融业以及租
赁和商务服务业均有 1 家主体发生评级向上调整行动。从评级调整来看，有 9 家主体评
级从 AA+上调至 AAA，7 家主体评级从 AA 上调至 AA+，3 家主体评级从 AA-上调至 AA，
1 家从 A+上调至 AA-。各主体评级上调的主要原因是公司运营态势稳定，盈利能力增强，
公司财务稳健度高，债务规模有所下降且债务结构改善，债务偿付能力强。特别地，对
于城投平台，评级上调主要获益于地方政府支持力度的加大，公司外部环境相对较好。
评级下调的发行人涉及行业包括房地产业、交通运输、仓储和邮政业、金融业、农、
林、牧、渔业、批发和零售业、制造业、综合业和租赁和商务服务业，其中制造业占比
最高为 30%。从评级调整来看，有 3 家主体评级从 AA 下调至 AA-，1 家主体评级从 AAA
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下调至 AA+，1 家主体评级从 BB 下调至 CCC，1 家从 BBB-下调至 CC。其中：
雏鹰农牧集团股份有限公司来自农林牧渔业，信用评级上周从 AA 下调至 AA-，公
司受猪肉价格持续下行的影响出现亏损，且公司的债权类投资面临一定资金回收风险。
此外，公司存在内部控制审计报告被出具否定意见、控股股东所持有公司股份被全部冻
结、公司年报被深交所问询以及公司收到深交所中小板公司管理部关注函等问题。
三胞集团有限公司来自批发和零售业，信用评级上周从 AA 下调至 AA-，主要原因
是于 2016 年 12 月发行的“和合资管-安盈宝 6 号三胞集团集合资产管理计划”的相关
资金最终用于受让三胞集团持有的股权收益权的受让价款 ，而公司未能在约定时间内支
付回购价款总额，使得该资管计划未能如期获得本金和投资收益，这对公司的再融资能
力有一定的影响。
表 13 评级上调行动（包括展望上调，7 月 23 日- 7 月 29 日）
发行人 行业 评级机构 最新评级
日期
最新主
体评级
评级展
望
上次主体
评级 代表债券
广州越秀融资租赁
有限公司 金融业 中诚信国际信用评级有限责任公司 2018/7/23 AAA 稳定 AA+ 17 越租 01
湖南湘投控股集团
有限公司 综合 大公国际资信评估有限公司 2018/7/24 AA+ 稳定 AA
14 湘投MTN001
遵义市汇川区城市建设
投资经营有限公司 建筑业 鹏元资信评估有限公司 2018/7/24 AA 稳定 AA- 16 遵汇 02
北京首农食品集团
有限公司 制造业 联合资信评估有限公司 2018/7/25 AAA 稳定 AA+
17 首农MTN001
广东省建筑工程集团
有限公司 建筑业 联合资信评估有限公司 2018/7/25 AAA 稳定 AA+
16 粤建筑MTN002
青岛地铁集团有限公司 建筑业 中诚信国际信用评级有限责任公司 2018/7/25 AAA 稳定 AA+ 15 青岛地铁
MTN001
唐山港口实业集团
有限公司
交通运输、仓储和
邮政业 大公国际资信评估有限公司 2018/7/25 AAA 稳定 AA+
16 唐山实业MTN001
北京海纳川汽车部件
股份有限公司 制造业 大公国际资信评估有限公司 2018/7/26 AA+ 稳定 AA
16 海纳川MTN001
杭州萧山环境集团
有限公司
电力、热力、燃气
及水生产和供应业 大公国际资信评估有限公司 2018/7/26 AA+ 稳定 AA
14 萧山水务MTN001
江苏南通二建集团
有限公司 建筑业 联合资信评估有限公司 2018/7/26 AA+ 稳定 AA
17 南通二建MTN001
江苏润企万国实业
有限公司 综合 鹏元资信评估有限公司 2018/7/26 AA- 稳定 A+
16 睢宁棚改项
目 NPB
七冶建设集团
有限责任公司 建筑业 东方金诚国际信用评估有限公司 2018/7/26 AA 稳定 AA-
15 七冶建设MTN001
山西路桥建设集团
有限公司 建筑业 东方金诚国际信用评估有限公司 2018/7/26 AA+ 稳定 AA
17 晋路桥MTN001
天津中环电子信息集团
有限公司 制造业
上海新世纪资信评估投资服务有限
公司 2018/7/26 AA+ 稳定 AA
16 中环电子MTN001
我爱我家控股集团股份
有限公司 房地产业 中诚信国际信用评级有限责任公司 2018/7/26 AA 稳定 AA-
16 昆明百货MTN001
珠海大横琴投资有限公
司 建筑业
上海新世纪资信评估投资服务有限
公司 2018/7/26 AAA 稳定 AA+
17 大横琴MTN001
杭州余杭创新投资
有限公司 建筑业 大公国际资信评估有限公司 2018/7/27 AA+ 稳定 AA
15 余创MTN001
金川集团股份有限公司 制造业 大公国际资信评估有限公司 2018/7/27 AAA 稳定 AA+ 15 金川MTN004
南通城市建设集团
有限公司 建筑业 中诚信国际信用评级有限责任公司 2018/7/27 AAA 稳定 AA+
17 南通城建MTN001
上海华虹(集团)有限公司 制造业 上海新世纪资信评估投资服务有限
公司 2018/7/27 AAA 稳定 AA+
16 华虹集团MTN001
四川科伦药业股份
有限公司 制造业 中诚信国际信用评级有限责任公司 2018/7/23 AA+ 正面 AA+ 18 科伦 01
绵阳科技城发展投资(集
团)有限公司 租赁和商务服务业 联合资信评估有限公司 2018/7/26 AA 稳定 AA 12 绵阳科发债
中国第一重型机械
股份公司 制造业 大公国际资信评估有限公司 2018/7/26 AA- 稳定 AA-
15 中国一重MTN001
中国新兴集团
有限责任公司 综合
上海新世纪资信评估投资服务有限
公司 2018/7/26 AA+ 稳定 AA+
15 新兴MTN001
福建建工集团
有限责任公司 建筑业 中诚信国际信用评级有限责任公司 2018/7/27 AA 正面 AA
18 闽建工SCP001
资料来源：WIND，海通证券研究所
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表 14 评级下调行动（包括展望下调，7 月 23 日- 7 月 29 日）
发行人 行业 评级机构 最新评级
日期
最新主
体评级
评级展
望
上次主体
评级 代表债券
安徽盛运环保(集团)
股份有限公司 制造业
中诚信国际信用评级有限责
任公司 2018/7/24 CC BBB- 17 盛运 01
中融双创(北京)科技集团
有限公司 制造业 大公国际资信评估有限公司 2018/7/24 CCC 负面 BB 16 长城 01
雏鹰农牧集团股份有限公司 农、林、牧、渔
业 联合信用评级有限公司 2018/7/26 AA- 负面 AA 14 雏鹰债
三胞集团有限公司 批发和零售业 中诚信国际信用评级有限责
任公司 2018/7/26 AA- AA 16 三胞 04
印纪娱乐传媒股份有限公司 租赁和商务服
务业
上海新世纪资信评估投资服
务有限公司 2018/7/26 AA- 负面 AA
17 印纪娱乐MTN001
中国中材集团有限公司 制造业 中诚信国际信用评级有限责
任公司 2018/7/26 AA+ AAA
14 中材集MTN001
龙翔投资控股集团有限公司 金融业 联合资信评估有限公司 2018/7/24 AA+ 负面 AA+ 16 龙翔投资
MTN001
天津市公共交通集团(控股)
有限公司
交通运输、仓储
和邮政业 大公国际资信评估有限公司 2018/7/25 AA 负面 AA
14 津公交MTN001
上海新黄浦臵业股份有限公司 房地产业 上海新世纪资信评估投资服
务有限公司 2018/7/26 AA 负面 AA
16 黄浦臵业MTN001
青海省国有资产投资管理
有限公司 综合 大公国际资信评估有限公司 2018/7/27 AAA 负面 AAA
16 青国投MTN001
资料来源：WIND，海通证券研究所
5. 投资策略：优质信用债投资价值凸显
上周信用债收益率大幅下行。下一步表现如何？建议关注以下几点：
1）信用债收益率大幅下行。上周 AAA 级企业债收益率平均下行 9BP，AA 级企业
债收益率平均下行 13BP，城投债收益率平均下行 14BP。
2）低等级债券仍无起色。7 月以来，受央行指导银行投债、理财新规松于预期等影
响，债市情绪好转，高等级债券收益率大幅下行，但低等级债券无论是一级发行量还是
二级收益率均无明显起色，7 月以来，主体 AA 及以下债券周度净发行量仍在-100 亿左
右，周度总发行量 200 亿左右，也未达到今年 3 月和 4 月的水平。7 年 AA-债券收益率
较月初甚至上行了 15BP。这意味着市场对低等级信用债仍较谨慎，信心恢复仍待时日。
3）优质信用债投资价值凸显。上半年信用债中表现最好的是高等级长久期品种，
随着货币政策转向宽松、融资环境边际改善、投资者预期有所好转，下半年投资机会将
下移至中高等级，AA+级信用债面临整体投资机会。而受益于资管产品的期限匹配和久
期控制原则，短久期品种投资价值凸显。但低等级长久期信用债仍需谨慎，一方面，宽
货币若不能向宽信用传导，融资环境好转的预期将被证伪，长期仍有不确定性，另一方
面，老产品倾向于配臵过渡期之前到期的品种，长久期品种需求趋降。
表 15 主要品种信用利差监测（%）
五年超
AAA 中
票与国债
利差
五年政
策性金
融债与
国债利
差
五年 AA
中票与
国债利
差
五年
AAA 企
业债与
国债利
差
五年AA
企业债
与国债
利差
五年超
AAA 中
票与政
策金融
债利差
五年 AA
中票与
政策金
融债利
差
五年
AAA 企
业债与
政策金
融债利
差
五年 AA
企业债
与政策
金融债
利差
五年 AA
中票与超
AAA 利
差
五年企
业债 AA
与 AAA
利差
最低值 0.41 0.15 0.95 0.53 1.07 0.04 0.49 0.08 0.62 0.39 0.27
1/4 数 1.03 0.49 1.91 1.10 1.93 0.29 1.27 0.41 1.32 0.79 0.81
中位数 1.25 0.66 2.17 1.34 2.25 0.41 1.54 0.59 1.63 1.01 1.01
3/4 数 1.42 0.81 2.50 1.55 2.64 0.70 1.75 0.84 1.88 1.16 1.15
最高值 2.19 1.42 3.51 2.32 3.77 1.48 2.99 1.61 3.25 1.91 2.08
现值 0.96 0.68 2.03 1.05 2.03 0.27 1.34 0.36 1.34 1.07 0.36
资料来源：WIND，海通证券研究所，数据区间为 2009 年至 2018 年 7 月 27 日。
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信息披露
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[Table_Analysts] 姜超 固定收益研究团队
朱征星 固定收益研究团队
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均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，
结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。
法律声明
本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，
本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致
的任何损失负任何责任。
本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能
会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。
市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的
投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属
关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。
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复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公
司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且
不得对本文进行有悖原意的引用和删改。
根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。
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姜 超 副所长
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程碧升(021)23154171 [email protected]
相 姜(021)23219945 [email protected]
政策研究团队
李明亮(021)23219434 [email protected]
陈久红(021)23219393 [email protected]
吴一萍(021)23219387 [email protected]
朱 蕾(021)23219946 [email protected]
周洪荣(021)23219953 [email protected]
王 旭(021)23219396 [email protected]
石油化工行业
邓 勇(021)23219404 [email protected]
朱军军(021)23154143 [email protected]
联系人
胡 歆(021)23154505 [email protected]
医药行业
余文心(0755)82780398 [email protected]
郑 琴(021)23219808 [email protected]
孙 建(021)23154170 [email protected]
联系人
贺文斌(010)68067998 [email protected]
吴佳栓(010)56760092 [email protected]
范国钦 02123154384 [email protected]
汽车行业
王 猛(021)23154017 [email protected]
杜 威(0755)82900463 [email protected]
公用事业
吴 杰(021)23154113 [email protected]
张 磊(021)23212001 [email protected]
戴元灿(021)23154146 [email protected]
联系人
傅逸帆(021)23154398 [email protected]
批发和零售贸易行业
汪立亭(021)23219399 [email protected]
李宏科(021)23154125 [email protected]
联系人
互联网及传媒
钟 奇(021)23219962 [email protected]
郝艳辉(010)58067906 [email protected]
孙小雯(021)23154120 [email protected]
刘 欣(010)58067933 [email protected]
强超廷(021)23154129 [email protected]
联系人
毛云聪(010)58067907 [email protected]
陈星光(021)23219104 [email protected]
有色金属行业
施 毅(021)23219480 [email protected]
联系人
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陈晓航(021)23154392 [email protected]
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甘嘉尧(021)23154394 [email protected]
房地产行业
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谢 盐(021)23219436 [email protected]
杨 凡(021)23219812 [email protected]
联系人
金 晶(021)23154128 [email protected]
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电子行业
陈 平(021)23219646 [email protected]
联系人
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尹 苓(021)23154119 [email protected]
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煤炭行业
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戴元灿(021)23154146 [email protected]
吴 杰(021)23154113 [email protected]
电力设备及新能源行业
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房 青(021)23219692 [email protected]
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基础化工行业
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张翠翠(021)23214397 [email protected]
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计算机行业
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黄竞晶(021)23154131 [email protected]
杨 林(021)23154174 [email protected]
鲁 立(021)23154138 [email protected]
联系人
洪 琳(021)23154137 [email protected]
通信行业
朱劲松(010)50949926 [email protected]
余伟民(010)50949926 [email protected]
联系人
张峥青(021)23219383 [email protected]
非银行金融行业
孙 婷(010)50949926 [email protected]
何 婷(021)23219634 [email protected]
联系人
夏昌盛(010)56760090 [email protected]
李芳洲(021)23154127 [email protected]
交通运输行业
虞 楠(021)23219382 [email protected]
联系人
李 丹(021)23154401 [email protected]
党新龙(0755)82900489 [email protected]
纺织服装行业
梁 希(021)23219407 [email protected]
联系人
盛 开(021)23154510 [email protected]
刘 溢 021-23219748 [email protected]
建筑建材行业
钱佳佳(021)23212081 [email protected]
冯晨阳(021)23212081 [email protected]
联系人
申 浩(021)23154114 [email protected]
机械行业
佘炜超(021)23219816 [email protected]
耿 耘(021)23219814 [email protected]
杨 震(021)23154124 [email protected]
沈伟杰(021)23219963 [email protected]
联系人
钢铁行业
刘彦奇(021)23219391 [email protected]
联系人
周慧琳(021)23154399 [email protected]
刘 璇(0755)82900465 [email protected]
建筑工程行业
杜市伟(0755)82945368 [email protected]
李富华(021)23154134 [email protected]
农林牧渔行业
丁 频(021)23219405 [email protected]
陈雪丽(021)23219164 [email protected]
陈 阳(021)23212041 [email protected]
食品饮料行业
闻宏伟(010)58067941 [email protected]
成 珊(021)23212207 [email protected]
唐 宇(021)23219389 [email protected]
军工行业
蒋 俊(021)23154170 [email protected]
刘 磊(010)50949922 [email protected]
联系人
张宇轩(021)23154172 [email protected]
银行行业
孙 婷(010)50949926 [email protected]
联系人
林加力(021)23214395 [email protected]
谭敏沂(0755)82900489 [email protected]
社会服务行业
汪立亭(021)23219399 [email protected]
陈扬扬(021)23219671 [email protected]
家电行业
陈子仪(021)23219244 [email protected]
联系人
朱默辰(021)23154383 [email protected]
刘 璐(021)23214390 [email protected]
李 阳(021)23154382 [email protected]
造纸轻工行业
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