j.kornas, podstawy prawa rynku kapitałowego

1

Podstawy prawa rynku kapitałowego

Joanna Kornas

Katedra Prawa Handlowego

Wydział Prawa i Administracji UW

11 czerwca 2014 r.

Spotkanie Koła Naukowego Prawa Spółek

przy Wydziale Prawa i Administracji Uniwersytetu Warszawskiego

2

źródła

3 Joanna Kornas, Katedra Prawa Handlowego WPiA UW, Podstawy prawa rynku kapitałowego, 11 czerwca 2014

Źródła prawa

• Ustawa z 29.07.2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi – ObrIFin

• Ustawa z 29.07.2005 r. o ofercie publicznej i wprowadzaniu instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółce publicznej – OfPubl

• Ustawa z 29.07.2005 r. o nadzorze nad rynkiem kapitałowym

• Ustawa z 21.07.2006 r. o nadzorze nad rynkiem finansowym

• rozporządzenia wykonawcze


Źródła prawa • Dyrektywa MiFID (2004/39/WE) – wejście w życie

1.11.2007 r.

• MiFID Implementing Directive (2006/73/WE) – zwana w Polsce „MiFID II” (mylące w kontekście projektu dyrektywy MiFID II, która ma zastąpić obecną MiFID)

• Rozporządzenie 1287/2006

• PROJEKTY: MiFID II oraz MiFIR (rozporządzenie), które mają zastąpić obecne regulacje

• http://ec.europa.eu/internal_market/securities/isd/mifid2/index_en.htm

http://ec.europa.eu/internal_market/securities/isd/mifid2/index_en.htm

http://ec.europa.eu/internal_market/securities/isd/mifid2/index_en.htm


Źródła prawa

• Ustaw

• o obrocie instrumentami finansowymi i

• o ofercie publicznej

• nie stosuje się do weksli i czeków • art. 1 ust. 2 ObrIFin

• art. 2 pkt 1 OfPubl


Literatura

• M. Wierzbowski, L. Sobolewski, P. Wajda (red.), Prawo rynku kapitałowego. Komentarz, Warszawa 2012, Beck

• M. Romanowski, Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi, Warszawa 1999, 2000, 2003, Beck

• System Prawa Prywatnego, tom 19, Warszawa 2006, Beck

• A. Chłopecki, M. Dyl, Prawo rynku kapitałowego, Warszawa 2012, Beck

7

wstęp


Wstęp

• Prawo rynku kapitałowego to przede wszystkim prawo spółki publicznej

• Spółka publiczna to spółka z rozproszonym akcjonariatem, której akcje są oferowane do nabycia szerokiej publiczności (potencjalnie nieograniczony krąg odbiorców)

• Spółka publiczna to modelowa spółka akcyjna (ew. S.K.A.)

• Historycznie: kompanie handlowe


Wstęp

• Prawo rynku kapitałowego kieruje się aksjologią prawa konsumenckiego

• Akcje spółki są towarem, jej nabywcy są jak konsumenci

• Naturalna asymetria informacji

• „Nieustający proces due diligence” – prospekt emisyjny i obowiązki informacyjne


Wstęp

• Corporate governance – zasady ładu korporacyjnego

• Sens w spółce publicznej

• Soft law

• Zasada comply or explain (przestrzegaj lub wyjaśnij)

• Dobre Praktyki Spółek Notowanych na GPW

• http://www.corp-gov.gpw.pl/lad_corp.asp

http://www.corp-gov.gpw.pl/lad_corp.asp




Klient profesjonalny i detaliczny

• art. 3 pkt. 39b i 39c, art. 3a ObrIFin

• Rozróżnienie NIE pokrywające się z tradycyjnym podziałem na konsumenta i przedsiębiorcę

• Na rzecz obu podmiotów świadczone są czynności maklerskie (art. 69 ust. 2 i 4 ObrIFin)

• Profesjonalny: posiada doświadczenie i wiedzę, pozwalające na podejmowanie właściwych decyzji inwestycyjnych oraz na właściwą ocenę ryzyka związanego z tymi decyzjami

• wymienione w ObrIFin instytucje finansowe (katalog pozornie zamknięty)


Klient profesjonalny i detaliczny

• Detaliczny: podmiot nie będący klientem profesjonalnym

• Na pisemne żądanie: uznanie detalicznego za profesjonalnego (brak automatyzmu – wiedza, doświadczenie, ocena ryzyka)

• Na pisemne żądanie lub z inicjatywy firmy inwestycyjnej: uznanie profesjonalnego za detalicznego (brak dodatkowych przesłanek)

13

struktura rynku finansowego


Rynek finansowy

Rynek finansowy

Rynek pieniężny

Rynek kapitałowy

Rynek walutowy

Rynki terminowe

inne

• Rynek pieniężny: finansowanie bieżącej działalności, instrumenty dłużne do 1 roku (np. weksel)

• Rynek kapitałowy: pozyskiwanie środków na rozwój – instrumenty dłużne i udziałowe średnio- (1-3 lat) oraz długoterminowe (powyżej 3 lat)


Rynek finansowy

• Kryteria podziału rynku finansowego są niejednolite:

• na rynek pieniężny i kapitałowy oparte są o czas inwestycji

• na rynki walutowe i terminowe są w istocie oparte o przedmiot obrotu (waluta, derywaty)

• inne to np. rynek nieruchomości

• Rynki terminowe oraz nieruchomości traktuje się nieraz jako część rynku kapitałowego


Rynki terminowe

• Rynki terminowe to inaczej rynki instrumentów pochodnych (tzw. derywatów, z angielskiego derive)

• Derywaty to instrumenty, których wartość i konstrukcja opiera się na innym instrumencie finansowym albo towarze (np. opcje na akcje, opcje walutowe, kontrakty na ropę)

• Instrumenty te mogą mieć cel zabezpieczający lub spekulacyjny


Rynki terminowe

• http://www.gpw.pl/kontrakty_terminowe_instrumenty

• UWAGA! Nie ma prawnej definicji instrumentu pochodnego

• Są podejmowane próby zdefiniowana go w MiFID II

• Definicja potrzebna: bo jak karać za nielegalne operacje na derywatach, skoro nie wiadomo, czym jest derywat?

http://www.gpw.pl/kontrakty_terminowe_instrumenty

http://www.gpw.pl/kontrakty_terminowe_instrumenty


Rynki terminowe

• Jeśli chcę zabezpieczyć się przed spadkiem/ wzrostem w przyszłości cen towaru, waluty albo instrumentu finansowego,

• mogę kupić dziś instrument, który gwarantuje mi, że w określonym czasie w przyszłości będę mogła nabyć ten towar/ walutę/ instrument finansowy za cenę ustaloną dziś

• W określonym momencie w przyszłości mogę sprzedać lub kupić towar/ walutę/ instrument po określonej z góry cenie

• Jeśli cena zmieniła się dla mnie korzystnie – nie skorzystam z instrumentu pochodnego (albo stracę)


Rynki terminowe

• Rynek instrumentów pochodnych nazywany jest rynkiem terminowym (forward market)

• ponieważ czas realizacji rozliczenia pieniężnego albo dostarczenia towaru/ instrumentu jest odroczony w czasie

• Rynek, na którym transakcje rozliczane są „natychmiast” (w ciągu kilku dni/ tygodni) nazywany jest rynkiem kasowym (spot market)

• NIE należy mylić rynku kasowego z pieniężnym!


Rynek kapitałowy

• Rynek kapitałowy jest miejscem, w którym koncentruje się popyt i podaż na kapitał

• W tym miejscu dokonywane są transakcje między tymi, którzy potrzebują kapitału na rozwój, a tymi, którzy chcą udzielić tego kapitału w zamian za wizję określonego zysku

• Prawny podział RK (następny slajd) oparty jest o kryterium stopnia regulacji obrotu (transakcji) dokonywanych na RK


Rynek kapitałowy

źródło: opracowanie własne 2014


Obrót zorganizowany

22

• Definicja (art. 3 pkt 9 ObrIFin):

• Ilekroć w ustawie jest mowa o obrocie zorganizowanym – rozumie się przez to

• obrót papierami wartościowymi lub innymi instrumentami finansowymi

• dokonywany na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej

• na rynku regulowanym albo w alternatywnym systemie obrotu


Rynek regulowany

23

• Definicja (art. 14 ust. 1 ObrIFin), z której wynika, że rynek regulowany (RR) to:

• System obrotu instrumentami finansowymi (dopuszczonymi do obrotu na RR),

• O charakterze zorganizowanym, • Działający w sposób stały (trwałość w czasie), • Zapewniający inwestorom powszechny i równy

dostęp do informacji rynkowej – w tym samym czasie przy kojarzeniu oferty zbycia i nabycia (niwelowanie asymetrii informacji!),


Rynek regulowany

24

• Definicja (art. 14 ust. 1 ObrIFin), rynek regulowany – cd.

• Podlegający nadzorowi właściwego organu [Komisja Nadzoru Finansowego],

• Uznany przez państwo członkowskie [Polskę] za spełniający powyższe warunki (element kontroli państwa) oraz

• Wskazany Komisji Europejskiej jako rynek regulowany – Informacja wiążąca dla KE


Rynek regulowany

• Papiery wartościowe dopuszczone do obrotu na RR podlegają obowiązkowej dematerializacji (art. 5 ust. 1 ObrIFin)

• Rozliczenie transakcji zawieranych na RR jest zapewnione przez fundusz rozliczeniowy, którym zarządza KDPW (art. 65 ObrIFin)


Rynek giełdowy i pozagiełdowy

• Rynek giełdowy: sformalizowany w najwyższym stopniu

• Giełda to rynek sformalizowany przestrzennie, czasowo, technologicznie i prawnie (ograniczenia autonomii woli)

• Rynek pozagiełdowy to wciąż rynek regulowany, a więc sformalizowany!

• Charakteryzuje się on jednak nieco mniejszym formalizmem niż rynek giełdowy


Alternatywny system obrotu (ASO) • ASO – ang. Multilateral Trading Facility (MTF)

• Procedury istniejące na rynku giełdowym, pozagiełdowym i ASO oparte są na tym samym schemacie (dokument informacyjny emitenta, obowiązki informacyjne bieżące i okresowe, nadzór KNF, regulamin jako podstawowe źródło zasad obrotu)

• ASO: poza rynkiem regulowanym = (możliwie) pełna zasada swobody umów

• Możliwość dopasowania rynku ASO do potrzeb określonych inwestorów


Alternatywny system obrotu (ASO)

• Definicja (art. 3 pkt 2 ObrIFin): Ilekroć w ustawie jest mowa o alternatywnym systemie obrotu

• – rozumie się przez to organizowany przez firmę inwestycyjną lub podmiot prowadzący rynek regulowany,

• poza rynkiem regulowanym, • wielostronny system kojarzący oferty kupna i sprzedaży

instrumentów finansowych • w taki sposób, że do zawarcia transakcji dochodzi w

ramach tego systemu, zgodnie z określonymi zasadami;



• Definicja (art. 3 pkt 2 ObrIFin):

• nie stanowi alternatywnego systemu obrotu

• rynek organizowany przez Narodowy Bank Polski,

• jak również organy publiczne, którym powierzono

• zarządzanie długiem publicznym lub które uczestniczą w takim zarządzaniu,

• w tym lokując środki pochodzące z tego długu


Cechy ASO

• Mniejsze restrykcje

• Mniejsze koszty pozyskania kapitału

• (Potencjalnie) większe zyski

• Większe ryzyko

• Niższe standardy ochrony inwestorów



• Papiery wartościowe wprowadzone do ASO są – co do zasady – zdematerializowane

• Papiery wartościowe wprowadzone wyłącznie do ASO mogą jednak nie podlegać dematerializacji, jeśli emitent tak postanowi (dematerializacja fakultatywna) – art. 5 ust. 3 ObrIFin

• W praktyce regulamin ASO wymusza dematerializację


ASO: NewConnect • Start: 30 sierpnia 2007 r.

• NewConnect jest rynkiem zdematerializowanych*

udziałowych papierów wartościowych: • akcji, PDA, praw poboru, kwitów depozytowych oraz

innych udziałowych p.w. emitowanych na podstawie właściwych przepisów prawa polskiego lub obcego

• NC to „mała giełda”, dla spółek, które nie kwalifikują się na główny parkiet

• NC przeznaczony jest dla małych i średnich rozwijających się firm z różnych branż, w tym działających w obszarze nowych technologii (spółki „innowacyjne”)

• *wymóg regulaminu ASO


Catalyst Start: 30 września 2009 r.

Czym Catalyst nie jest?

Nie jest wyodrębnioną formą obrotu zorganizowanego ani prawnie zdefiniowaną formą obrotu zorganizowanego

Catalyst jest systemem obrotu zdematerializowanymi dłużnymi instrumentami finansowymi (obligacje, listy zastawne) na rynkach organizowanych przez GPW i BondSpot

Catalyst to przede wszystkim produkt

Dokumentem pełniącym funkcję regulaminu rynku Catalyst są Zasady Działania Catalyst

Szczegółowe zasady obrotu dłużnymi in.fin. na Catalyst określają przepisy właściwych regulaminów rynków Catalyst


Catalyst

Catalyst to 4 platformy obrotu:

rynek regulowany prowadzony przez Giełdę – detaliczny

rynek regulowany prowadzony przez BondSpot – hurtowy

alternatywny system obrotu prowadzony przez Giełdę – detaliczny

alternatywny system obrotu prowadzony przez BondSpot – hurtowy


OTC (over the counter)

OTC




• Nie ma jednej definicji OTC

• Określenie OTC bywa używane na określenie rynku pozagiełdowego

• Nie jest to jednak prawidłowe, skoro rynek pozagiełdowy jest obecnie rynkiem regulowanym, a więc częścią obrotu zorganizowanego



• Właściwe jest używanie określenia OTC na ten obszar rynku, który nie podlega jakiejkolwiek szczegółowej regulacji prawa rynku kapitałowego

• OTC jest poza obrotem zorganizowanym

• W obszarze OTC zastosowanie mają inne przepisy prawa powszechnie obowiązującego

• Obowiązuje tam swoboda umów i brak obowiązkowej standaryzacji instrumentów, którymi odbywa się handel



• Cechą OTC jest przede wszystkim brak publicznej informacji o transakcjach i anonimowość uczestników obrotu

• OTC to na przykład rynek wymiany walut (Forex – foreign exchange)

• Do OTC zalicza się także transakcje indywidualne – np. wystawianie przez banki opcji na potrzeby konkretnych przedsiębiorców


OTF

• OTC zaczyna kłuć w oczy światowych regulatorów

• Kolejne zmiany prawne dążą do doregulowania rynku instrumentów pochodnych

• MiFID II i MiFIR mają wprowadzić kategorię OTF (Organised Trading Facility) – pewien obszar OTC zostanie zorganizowany

• Nie jest jasne, czy OTF stanie się częścią RynReg, czy też będzie trzecią kategorią, obok RynReg i ASO

• http://www.wbresearch.com/tradetecheurope/organised-trading-facilities.aspx#

http://www.wbresearch.com/tradetecheurope/organised-trading-facilities.aspx







Rynek finansowy

Rynek finansowy

Rynek pieniężny

Rynek kapitałowy

Rynek walutowy

Rynki terminowe

inne



Rynek kapitałowy

OTC



Architektura rynku kapitałowego

źródło: http://www.gpw.pl/architektura_rynku_kapitalowego [9.06.2014]

http://www.gpw.pl/architektura_rynku_kapitalowego


Architektura (stara)

źródło: http://www.gpw.pl

http://www.gpw.pl/

44

pojęcia

instrument finansowy papier wartościowy

[list zastawny] znak legitymacyjny


Instrument finansowy

• art. 2 ust. 1 ObrIFin

• Pojęcie instrumentu finansowego jest szersze niż pojęcie papieru wartościowego

• Instrumenty finansowe to papiery wartościowe (w rozumieniu ObrIFin) oraz instrumenty finansowe NIE będące p.w.

• Nie prawnej definicji, która wskazywałaby na istotę instrumentu finansowego


Papier wartościowy

• art. 3 pkt 1 ObrIFin definiuje papier wartościowy przez wymienienie

• Definicja NIE obejmuje weksli i czeków

• NIE jest to jednak prywatnoprawna definicja papieru wartościowego!

• Jest to jedynie definicja administracyjnoprawna, na potrzeby zorganizowanego obrotu

• Nie ma legalnej definicji p.w. na potrzeby prawa prywatnego


Papier wartościowy

• Każdy papier wartościowy jest umową nazwaną, regulowaną przez normy kogentywne i skuteczną erga omnes

• Papier wartościowy cechuje standaryzacja – patrz punkt wyżej (skuteczność względem wszystkich i zakaz dowolnego zmienia treści p.w. wpływa na bezpieczeństwo obrotu)

• Zasada numerus clausus


Papier wartościowy

• Istota papieru wartościowego przejawia się w połączeniu w tej instytucji prawnej dwóch funkcji:

• legitymacyjnej

• obiegowej


Papier wartościowy

• Funkcja legitymacyjna oznacza, że każdy typ papieru wartościowego ma ściśle oznaczone reguły identyfikowana osoby uprawnionej i zobowiązanej z papieru

• Funkcja obiegowa oznacza łatwość przenoszenia praw


Papier wartościowy

• Obie funkcje oddziałują na siebie

• Dzięki legitymacji, łatwo zbyć papier (mam pewność, kto jest uprawniony do zbycia)

• Potrzeba łatwego i pewnego zbycia-nabycia prawa wymusza formalne reguły identyfikowania uprawnionych do zbycia

• Standaryzacja p.w. zmniejsza koszty transakcyjne

51 Joanna Kornas, Katedra Prawa Handlowego WPiA UW

Struktura rynku kapitałowego. Podstawowe pojęcia rynku kapitałowego, 15 kwietnia 2013

Papier wartościowy

Legitymacja

• p.w. imienne

• p.w. na zlecenie

• p.w. na okaziciela

• p.w. rejestrowe (zdematerializowane)

* art. 169 KC nie ma zastosowania, ponieważ p.w. nie jest rzeczą!!!

Obiegowość*

• p.w. zbywane przez przelew połączony z wydaniem dokumentu

• p.w. zbywane przez indos połączony z wydaniem dokumentu

• p.w. zbywane przez wydanie dokumentu

• p.w. zbywane przez zapis na rachunku papierów wartościowych


Papier wartościowy

• Papiery wartościowe z ObrIFin można podzielić na trzy grupy:

• udziałowe p.w.

• dłużne p.w.

• instrumenty pochodne, dla których p.w. (udziałowy albo dłużny) jest instrumentem bazowym


Papier wartościowy

• art. 3 pkt 1 lit. a ObrIFin

• Papiery udziałowe:

– akcje

– prawa poboru

– PDA (prawa do akcji)

– warranty subskrypcyjne

– kwity depozytowe


Papier wartościowy

• art. 3 pkt 1 lit. a ObrIFin

• Papiery dłużne:

– obligacje

– listy zastawne [uprawnione do emisji:

tylko banki hipoteczne]

– certyfikaty inwestycyjne [zamknięte fundusze inwestycyjne]


List zastawny

• Ustawa o listach zastawnych i bankach hipotecznych

• Art. 6a Ustawy o Banku Gospodarstwa Krajowego

• art. 129 CRR (Capital Requirements Regulation, rozporządzenie 575/2013)

• CRR: część tzw. „pakietu CRD IV”

• polski list zastawny jest „obligacją zabezpieczoną” (covered bond, gedeckte Schuldverschreibung) w rozumieniu prawa Unii Europejskiej

• Prawo upadłościowe i naprawcze, art. 442-450


List zastawny

• dawniej:

• Dyrektywa 2006/48/WE Parlamentu Europejskiego i Rady w sprawie podejmowania i prowadzenia działalności przez instytucje kredytowe – „Dyrektywa Kapitałowa”/ „CRD III”

– CRD III: Załącznik VI, Część 1, tytuł 12, pkt. 68-71

• przyszłość: http://legislacja.rcl.gov.pl/lista/1/projekt/199050

http://legislacja.rcl.gov.pl/lista/1/projekt/199050

http://legislacja.rcl.gov.pl/lista/1/projekt/199050


List zastawny

• Zasada specjalizacji: banki hipoteczne + BGK

• Dwa rodzaje:

• Hipoteczny list zastawny

• Publiczny list zastawny

• Odrębna masa upadłości służąca zabezpieczeniu wierzycieli listów zastawnych

• Imienny, na okaziciela, zdematerializowany

• Może być warunkowy

58

List zastawny – po co tworzyć obligację,

która może być emitowana tylko przez określonego typu

podmiot?


List zastawny

• Bezpieczeństwo!

• Finansowanie budownictwa mieszkaniowego • Udzielenie kredytów refinansowanie przez bezpieczny instrument dłużny

• Bezpieczny emitent = ograniczony zakres działalności

• Bezpieczny = pewna spłata dla wierzyciela + pewne zabezpieczenie w razie braku spłaty


Bank hipoteczny

• Nie może przyjmować depozytów ludności (konflikt interesów: depozytariusze-wierzyciele listów zastawnych)

• Może m.in.:

• Udzielać kredyty hipoteczne

• Nabywać wierzytelności hipoteczne

• Udzielać kredyty podmiotom publicznym

• Emitować hipoteczne i publiczne listy zastawne

• Emitować obligacje


Hipoteczny list zastawny

• Podstawa emisji: pula kredytów • Każdy kredyt zabezpieczony hipoteką z

najwyższym pierwszeństwem w księdze wieczystej

• Wszystkie emisje zabezpieczone są całą pulą – brak przyporządkowania klas zabezpieczenia do transz emisji (to nie sekurytyzacja)

• Sens: z ekonomicznego punktu widzenia listy zastawne są spłacane przez kredytobiorców

• Zaprzestanie spłacania kredytu: egzekucja z nieruchomości


Znak legitymacyjny

• Jaka jest funkcja znaków legitymacyjnych?

• Funkcja legitymacyjna (znak ma jedynie identyfikować uprawnionego, nie inkorporuje prawa)

• Znaki legitymacyjne są niejednorodną kategorią

• Z natury niektórych wynika ich przenoszalność (np. bilety autobusowe na okaziciela) bądź niezbywalność (np. bilet lotniczy)

• Odpowiednie stosowanie przepisów o p.w.

63

dematerializacja

rachunki papierów wartościowych rachunki zbiorcze

rozliczenie i rozrachunek oferta publiczna spółka publiczna

wezwania


Dematerializacja

• art. 5, 7, 6, 5a oraz 8 ObrIFin, art. 12 OfPubl

• Dematerializacja jest zjawiskiem cywilizacyjnym i technicznym

• Nie ma prywatnoprawnej definicji dematerializacji, podobnie jak nie ma definicji papieru wartościowego

• Definicja dematerializacji istnieje na potrzeby obrotu zorganizowanego


Dematerializacja

• Zgodnie z ObrIFin, dematerializacja polega na tym, że p.w. nie mają formy dokumentu od chwili zarejestrowania ich w depozycie papierów wartościowych (prowadzonym przez Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych – KDPW)

• Dematerializacja jest obowiązkowa w przypadku: – oferty publicznej p.w.

– dopuszczenia p.w. do obrotu na RynReg

– wprowadzenia p.w. do ASO

– emisji p.w. przez Skarb Państwa lub NBP


Dematerializacja

• Wyjątki od obligatoryjnej dematerializacji (p.w. mogą mieć formę dokumentu):

– p.w. są przedmiotem oferty publicznej, ale nie będą podlegać dopuszczeniu do obrotu na RynReg

– p.w. będą wprowadzone wyłącznie do ASO*

* w praktyce regulamin jedynego działającego w Polsce ASO wymaga dematerializacji


Dematerializacja

• Prawa ze zdematerializowanych papierów wartościowych powstają z chwilą ich zapisania na rachunku papierów wartościowych

• Przysługują posiadaczowi rachunku

• Zbycie takich p.w. wymaga odpowiedniego zapisu na rachunku (czynność quasi-realna)


Dematerializacja

• Powstanie:

• a co z akcją jako p.w. deklaratywnym?

• dematerializacja wtórna: pozbawienie formy dokumentu już istniejących p.w.

• Takie dokumenty tracą moc prawną z chwilą zarejestrowania ich w depozycie papierów wartościowych (znaczenie prawne zapisów na rachunkach papierów wartościowych)


Rachunki papierów wartościowych

• Rachunki papierów wartościowych prowadzone są przez firmy inwestycyjne (np. domy maklerskie)

• Prawa ze zdematerializowanych papierów wartościowych powstają z chwilą ich zapisania na rachunku papierów wartościowych


Rachunki zbiorcze

• art. 8a ObrIFin

• Rachunki zbiorcze (omnibus accounts)

• Rachunki, na których rejestrowane są p.w. nienależące do osób, które są posiadaczami takich rachunków

• Papierów zapisanych na rachunkach zbiorczych NIE zapisuje się na rachunkach p.w.


Rachunki zbiorcze

• Prowadzącemu rachunek zbiorczy wskazywana jest osoba uprawniona z papierów wartościowych

• Zasadniczo do ustalenia osób uprawnionych z p.w. NIE stosuje się prawa polskiego!!!

• Anonimowość – niemożność ustalenia prawnego beneficjenta p.w.


Rachunki zbiorcze

• Ułatwienia dla zagranicznych inwestorów

• Nie muszą otwierać w Polsce rachunków p.w. (dodatkowe formalności i koszty)

• Wystarczy, że ich rodzima instytucja depozytowa otworzy rachunek zbiorczy, a inwestorzy mają rachunek w tej instytucji, w kraju macierzystym

• Łatwiejsze wejście na polski rynek kapitałowy

• Możliwość zwiększenia płynności polskich skarbowych papierów wartościowych (SPW)


clearing & settlement

• art. 45b ObrIFin – rola KDPW

• Rozliczenie: ustalenie wysokości świadczeń pieniężnych i niepieniężnych wynikających z transakcji (clearing) – „co/ ile się komu należy”

• Rozrachunek: obciążenie lub uznanie rachunku p.w./ pieniężnego konkretnymi instrumentami finansowymi i kwotami (settlement) – „wymiana świadczeń z transakcji”


Oferta publiczna – kiedyś

• Kiedyś: pojęcie publicznego proponowania nabycia papierów wartościowych

• Do 22.04.2013 r.: „Publicznym proponowaniem nabycia papierów wartościowych jest proponowanie odpłatnego nabycia papierów wartościowych w dowolnej formie i w dowolny sposób…”

• „Publiczne proponowanie nabycia papierów wartościowych może być dokonywane wyłącznie w drodze oferty publicznej”


Oferta publiczna – teraz

• art. 3 OfPubl od 23.04.2013 r.

• Ofertą publiczną jest udostępnianie, co najmniej 150 osobom lub nieoznaczonemu adresatowi

• w dowolnej formie i w dowolny sposób

• informacji o papierach wartościowych i warunkach ich nabycia

• stanowiących wystarczającą podstawę do podjęcia decyzji o nabyciu tych papierów wartościowych


Prospekt emisyjny

• Oferta publiczna wymaga sporządzenia prospektu emisyjnego, zatwierdzenia go przez KNF i udostępnienia go do publicznej wiadomości

• Oferta publiczna jest udostępnianiem informacji

• Prospekt jest formą udostępnienia wymaganych prawem informacji


Definicja spółki publicznej


Spółka publiczna • art. 4 pkt 20 OfPubl

• Definicja spółki publicznej została powiązana z faktem posiadania przez taką spółkę przynajmniej jednej zdematerializowanej (w rozumieniu ObrIFin) akcji

• Co do istoty spółką publiczną jest spółka, która oferuje nabycie swoich akcji szerokiej publiczności (ad incertas personas) i której akcje przeznaczone są do obrotu na rynku regulowanym

• Taka spółka powinna być bardzo przejrzysta i dostarczać na rynek pełnej informacji o swojej działalności

• Temu służy prospekt informacyjny i informacje bieżące („nieustający proces due diligence”)


Spółka publiczna

• Definicja spółki publicznej nie oddaje jej istoty

• Sprawia, że spółki notowane na NewConnect (ASO) są – zgodnie z prawem – spółkami publicznymi, chociaż mają znacznie mniejsze obowiązki informacyjne niż spółki z głównego parkietu GPW

• Są to więc spółki, których sytuacja jest mniej przejrzysta niż prawdziwych spółek publicznych (giełdowych)

• Definicja jest nierealna – po co dematerializować jedną akcję?


Spółka publiczna – PUN

• Należy pamiętać, że pewne przepisy Prawa upadłościowego i naprawczego (PUN) odnoszą się wprost do spółki publicznej

• We wniosku o ogłoszenie upadłości dłużnika należy wskazać, czy jest on spółką publiczną (art. 22 ust. 1 pkt 5 PUN)

• Jeśli upadły jest spółką publiczną, postanowienie o ogłoszeniu upadłości doręcza się dodatkowo Przewodniczącemu KNF (art. 53 ust. 4 PUN)


Spółka publiczna – PUN

• W razie likwidacji masy upadłości przez sprzedaż przedsiębiorstwa spółki publicznej, syndyk ma obowiązek zasięgnąć opinii Przewodniczącego KNF przed sprzedażą (art. 316 ust. 3 PUN)

• Szczególny termin w razie sprzedaży przedsiębiorstwa spółki publicznej (art. 320 ust. 1 pkt 2 PUN)


(Oferta publiczna – PUN)

• W razie upadłości układowej, jeśli propozycja układowa zawiera konwersję wierzytelności na akcje, którą należałoby zakwalifikować jako ofertę publiczną nabycia p.w.

• Nie sporządza się prospektu emisyjnego (art. 7 ust. 1 OfPubl)

• Nie trzeba korzystać z pośrednictwa firmy inwestycyjnej (art. 19 ust. 1 pkt 2 ObrIFin)

• art. 270 ust. 3 PUN


(Oferta publiczna – PUN)

• W razie upadłości likwidacyjnej, jeśli następuje sprzedaż akcji przysługujących upadłemu przez syndyka, którą należałoby zakwalifikować jako ofertę publiczną nabycia papierów wartościowych

• Nie sporządza się prospektu emisyjnego (art. 7 ust. 1 OfPubl)

• Nie trzeba korzystać z pośrednictwa firmy inwestycyjnej (art. 19 ust. 1 pkt 2 ObrIFin)

• art. 334 ust. 3 PUN (ust. 4 dotyczy instrumentów na RynReg)


Subemisje

• Usługowa – subemitent nabywa papiery całej emisji na pniu; emitent ma zapewnioną „sprzedaż” całej emisji, problemem subemitenta jest dalsza odsprzedaż (art. 15 OfPubl)

• Inwestycyjna – subemitent zobowiązuje się nabyć określoną część emisji, jeśli emitent nie uplasuje instrumentów na rynku (art. 14 OfPubl)


Wezwania • art. 69-71 (obow.inf.), 72-81 (wezwania), 82-86 (squeeze out i prawa

mniejszości), 87-90a (przepisy szczególne) OfPubl

• Wezwania są procedurą, która ma zapewnić mniejszości możliwość wyjścia ze spółki w razie zamiaru przejęcia nad nią kontroli przez jednego akcjonariusza

• Uważa się, że w Polskich warunkach, przy apatii akcjonariuszy, wystarczy posiadanie 30% głosów na WZA, by kontrolować spółkę publiczną

• Chęć przekroczenia określonego progu głosów wymaga ogłoszenia oferty kupna lub zamiany akcji (wezwania na sprzedaż lub zamianę), dających 66%/ 100% głosów na WZA


Zniesienie dematerializacji

• art. 91-92 OfPubl

• Dematerializacja akcji jest procesem odwracalnym

• De-dematerializacja wymaga zgody KNF • Wymagana uchwała WZA: 4/5 głosów, quorum: ½

kapitału zakładowego • Zabawne: art. 91 ust. 5 OfPubl odsyła do

art. 400 § 1 KSH i wyłącza zastosowanie § 2 • Ale art. 400 KSH został w międzyczasie

znowelizowany, co prowadzi do absurdalnych wniosków



• Obecne brzmienie art. 400 KSH: • § 1. Akcjonariusz lub akcjonariusze reprezentujący co

najmniej jedną dwudziestą kapitału zakładowego mogą żądać zwołania nadzwyczajnego walnego zgromadzenia i umieszczenia określonych spraw w porządku obrad tego zgromadzenia; statut może upoważnić do żądania zwołania nadzwyczajnego walnego zgromadzenia akcjonariuszy reprezentujących mniej niż jedną dwudziestą kapitału zakładowego.

• § 2. Żądanie zwołania nadzwyczajnego walnego zgromadzenia należy złożyć zarządowi na piśmie lub w postaci elektronicznej.

• Wyłączenie stosowania § 2 byłoby obecnie absurdalne


Zniesienie dematerializacji • Pierwotne brzmienie art. 400 KSH: • § 1. Akcjonariusz lub akcjonariusze reprezentujący co

najmniej jedną dziesiątą kapitału zakładowego mogą żądać zwołania nadzwyczajnego walnego zgromadzenia, jak również umieszczenia określonych spraw w porządku obrad najbliższego walnego zgromadzenia. Żądanie takie należy złożyć na piśmie do zarządu najpóźniej na miesiąc przed proponowanym terminem walnego zgromadzenia.

• § 2. Statut może przyznać uprawnienia, o których mowa w § 1, akcjonariuszom reprezentującym mniej niż jedną dziesiątą kapitału zakładowego.

• Sens wyłączenia stosowania § 2: wzmocnienie zasady władzy większości kapitałowej


Jak należy obecnie interpretować odesłanie z art. 91 ust. 5 OfPubl?

Należy uznać, że wyłączony jest przepis obecnego art. 400 § 1 zd. 2 KSH:

„statut może upoważnić do żądania zwołania nadzwyczajnego walnego

zgromadzenia akcjonariuszy reprezentujących mniej niż jedną

dwudziestą kapitału zakładowego”



• Akcjonariusz(e) żądający umieszczenia w porządku obrad NWZA podjęcia uchwały znoszącej dematerializację

• ma(ją) obowiązek uprzedniego ogłoszenia wezwania na 100% akcji spółki

91

mgr Joanna Kornas Katedra Prawa Handlowego

Wydział Prawa i Administracji UW

11 czerwca 2014 r.

[email protected]

Dziękuję!

mailto:[email protected]

j.kornas, podstawy prawa rynku kapitałowego

Law