CMB on economics, fx, rates: February 2012CMB on economics, fx, rates: February 2012

byby

1

byby

Kobsidthi Silpachai, CFAKobsidthi Silpachai, CFA

Puttikul AckarachalanonthPuttikul Ackarachalanonth

Capital Markets ResearchCapital Markets Research

���������� ������:� ตลาดยังมีมุมมองที่เปนบวกตอการเติบโตของเศรษฐกิจโลก ... แตเมื่อพิจารณาจากสภาพแวดลอมปจจุบัน...เรายังสงสัย

� 13 เปนเลขอับโชคจริงๆ: 13 ม.ค. S&P ปรับลดอันดับความนาเชื่อถือของหลายประเทศในยุโรป...ตามดวยมูดีสวันที่ 13 ก.พ.

� ชวงนี้ ตลาดการเงินไดรับการกระตุนจากการอัดฉีดสภาพคลอง ไมวาจะเปนการขยายวงเงิน LTRO (Long Term Refinancing Operations) ของธนาคารกลางยุโรป หรือการที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ ใหคํามั่นวาจะยืดเวลาการคงดอกเบี้ยในระดับต่ําออกไป

� แตเราตองตื่นจากความฝนเหลานี้ การอัดฉีดสภาพคลองเพียงแตชวยยืดเวลาออกไปเทานั้น ไมใชเปนการแกปญหาที่แทจริง...ดูอยางประเทศญี่ปุน...ธนาคารหลายแหงที่ควรจะลมไปแลวแตยังอยูไดเพราะธนาคารกลาง: ธนาคารผีดิบ (zombie bank)

� ความยั่งยืนของสกุลเงินยูโรยังเปนคาํถามอยู หากไมมีการเปลี่ยนแปลงใดๆในเศรษฐกิจของประเทศเหลานี้...ชาวยุโรปมคีวาม

2

� ความยั่งยืนของสกุลเงินยูโรยังเปนคาํถามอยู หากไมมีการเปลี่ยนแปลงใดๆในเศรษฐกิจของประเทศเหลานี้...ชาวยุโรปมคีวามแตกตางมากมาย จากประเทศหนึ่งไปอีกประเทศหนึ่ง นอกจากนี้ ยูโรโซนไดปลอยปละละเลยปญหาหนี้มานานเกินไป

� เปาหมาย USD/THB ของเราในปลายป 2012 ยังอยูที่ 29.50 ที่สําคัญการพิมพเงินจากฝากตะวันตกยังดําเนินตอไป และตลาดการเงินยังอยูในชวงที่พรอมจะเปลี่ยนทิศทางการลงทุนไดทุกเมื่อ (จะเลี่ยงหรือสะสมความเสี่ยง?) ปจจัยเหลานี้จะทําใหตลาดอัตราแลกเปลี่ยนผันผวน

� นอกจากนี้ ภาระหนี้กองทุนฟนฟูฯ ที่ธปท.ตองดูแลจะเริ่มสรางขอจาํกัดในการแทรกแซงคาเงินของ ธปท. ซึ่งการแทรกแซงคาเงิน= การซื้อประกัน FX ใหแกภาคเอกชน โดยแลกดวยทุนของธปท.เอง

� อัตราดอกเบี้ยนโยบายมีแนวโนมทรงตัวที่ 3.00% แตประมาณการของ ธปท. สะทอนวาเศรษฐกิจไทยอาจเรงตัวเกินระดับศักยภาพในชวงปลายป โดยไดรับการกระตุนทางการคลัง... ซึ่งอาจสรางกดดันดานเงินเฟอไดอนาคต

� เราแนะนําวา เวลามคีา และ เวลาก็เปนเงินเปนทอง เงินทองมีคาดั่งชีวิต อยางนอยในมุมมองของสังคมทุนนิยม เมื่อ เวลา = ชีวิต เราจึงแนะนําใหทานอยามัวเสียเวลา และเริ่มปองกันความเสี่ยง

��ก�������������� ����� (������?) �����ก��� ก��!"��#$�%�&��'�'()

33

Source: Bloomberg

��ก�������������� ����������ก�������*��#))+��������,+-

44

Source: Bloomberg

�.�����)�ก��...+ �"(��������ก�� �-�01����+�,�+#2��

55

Source: Bloomberg

3+������ก��)%���4�"�3����$"��)-3)�!�ก�����

66

Source: Bloomberg

�������5�-����,+��ก 0�" EUR: ก�3ก$�: �'%ก� ;-(�((ก!�(�ก�������5�-����,+��ก 0�" EUR: ก�3ก$�: �'%ก� ;-(�((ก!�(�ก

7

Country S&P credit rating Outlook Date of change Moody's rating Outlook Date of change FITCH credit rating Outlook

AUSTRALIA AAAu STABLE 25/02/2011 Aaa STABLE 24/05/2006 AAA STABLE

CANADA AAA STABLE 14/10/1992 Aaa STABLE 24/05/2006 AAA STABLE

DENMARK AAA STABLE 27/07/1992 Aaa STABLE 24/05/2006 AAA STABLE

FINLAND AAA NEG 13/01/2012 Aaa STABLE 24/05/2006 AAA STABLE

GERMANY AAAu STABLE 13/01/2012 Aaa STABLE 24/05/2006 AAA STABLE

HONG KONG AAA STABLE 16/12/2010 Aa1 POS 10/11/2010 AA+ STABLE

NETHERLANDS AAAu NEG 13/01/2012 Aaa STABLE 15/07/1999 AAA STABLE

NORWAY AAA STABLE 17/03/1995 Aaa STABLE 13/05/1999 AAA STABLE

SINGAPORE AAAu STABLE 25/02/2011 Aaa STABLE 14/05/2003 AAA STABLE

SWEDEN AAA STABLE 10/08/1993 Aaa STABLE 15/11/2003 AAA STABLE

� # 13 ��>�� #3�����"(�,�.�?

8

SWEDEN AAA STABLE 10/08/1993 Aaa STABLE 15/11/2003 AAA STABLE

SWITZERLAND AAAu STABLE 17/02/2011 Aaa STABLE 15/11/2003 AAA STABLE

BRITAIN AAAu STABLE 17/02/2011 Aaa NEG 13/02/2012 AAA STABLE

AUSTRIA AA+ NEG 13/01/2012 Aaa NEG 13/02/2012 AAA STABLE

FRANCE AA+u NEG 13/01/2012 Aaa NEG 13/02/2012 AAA NEG

UNITED STATES AA+u NEG 05/08/2011 Aaa NEG 02/08/2011 AAA NEG

BELGIUM AAu NEG 13/01/2012 Aa3 NEG 16/12/2011 AA NEG

NEW ZEALAND AA STABLE 29/09/2011 Aaa STABLE 13/05/1999 AA STABLE

JAPAN AA-u NEG 25/02/2011 Aa3 STABLE 24/08/2011 AA NEG

SPAIN A NEG 13/01/2012 A3 NEG 13/02/2012 A NEG

IRELAND BBB+ NEG 13/01/2012 Ba1 NEG 17/12/2010 BBB+ NEG

ITALY BBB+u NEG 13/01/2012 A3 NEG 13/02/2012 A- NEG

ICELAND BBB- STABLE 17/05/2011 Baa3 NEG 29/07/2010 BB+ STABLE

PORTUGAL BB NEG 13/01/2012 Ba3 NEG 13/02/2012 BB+ NEG

GREECE CC NEG 27/07/2011 Ca DEVELOP 25/07/2011 CCC N/A

!"�"���-���3?��ก���)!�$�������3 �����+ก�5� @��"ก ��A

9

2,000

2,500

3,000

"+�ก� Q.E. (LTRO) #(� ECB �#$"#$�#2��&)�+$ก��#(�H%$������"� Draghi

10

500

1,000

1,500

06 07 08 09 10 11 12

Fed's balance sheet, USD bn ECB balance sheet, EUR bn

EUR bn 09/12/2011 16/12/2011 23/12/2011 30/12/2011 06/01/2012 13/01/2012 20/01/2012 27/01/2012 03/02/2012

ECB Balance Sheet Tot Assets 2,461 2,494 2,733 2,736 2,688 2,677 2,706 2,683 2,662

Gold & Gold Receivables 420 420 420 423 423 423 423 423 423

Receivables From the IMF 81 83 84 86 86 86 86 86 86

Banks Security Investments 153 152 153 159 160 160 160 159 160

Claims on Euro Area Residents 70 73 95 98 96 95 95 97 100

Security Investments & Loans 28 30 26 25 25 23 26 25 24

Credit Facility under ERM 2 - - - - - - - - -

Claims on Non Euro Area 28 30 26 25 25 23 26 25 24

Main Refinancing Operations 252 292 169 145 131 111 127 130 116

�,�0 #(� ECB: ���������5��?)�

11

Main Refinancing Operations 252 292 169 145 131 111 127 130 116

Long Term Refinancing 383 369 704 704 704 704 701 677 677

Fine Tuning Reverse Operations - - - - - - - - -

Structural Reverse Operations - - - - - - - - -

Marginal Lending Facility 7 5 6 15 1 2 3 2 3

Credits Margin Calls 0 0 0 0 0 0 0 0 0

Euro Area Credit Institutions 90 90 95 79 67 70 76 72 73

Securities of Euro Residents 607 610 611 619 619 623 624 625 623

ECB Balance Sheet Govt Debt 34 34 34 34 34 34 34 34 31

Other Assets 335 336 337 349 342 346 352 352 345

ECB ใหธนาคารในภูมิภาคกูเพิ่ม

EUR bn 09/12/2011 16/12/2011 23/12/2011 30/12/2011 06/01/2012 13/01/2012 20/01/2012 27/01/2012 03/02/2012

ECB Balance Sheet Tot Liabilities 2,461 2,494 2,733 2,736 2,688 2,677 2,706 2,683 2,662

Banknotes in Circulation 880 883 891 889 884 877 872 869 872

Current Accounts 139 298 265 224 156 133 135 89 84

Deposit Facility 335 214 412 414 464 493 492 489 511

Fixed Term Deposits 207 208 211 211 212 213 217 219 219

Liabilities Fine Tuning - - - - - - - - -

Deposit Margin 0 0 0 1 1 2 2 1 1

Other Liabilities Credit Inst 3 3 3 2 1 1 1 2 2

Debt Certificates Issued - - - - - - - - -

�,�0 #(� ECB: ������ ������� 3 �50�

12

Debt Certificates Issued - - - - - - - - -

General Govt Liabilities 62 46 66 65 80 77 99 126 84

Other Liabilities 9 10 12 14 11 11 10 10 10

Liabilities to Non Euro 89 93 132 157 124 118 119 119 122

Liabilities to Euro Residents 4 4 5 5 6 3 2 3 4

Deposits & Balances 9 9 9 9 8 10 10 10 10

Credit Facility under ERM 2 - - - - - - - - -

Special Drawing Rights 54 54 54 56 56 56 56 56 56

Other Liabilities 205 208 208 214 210 208 216 215 212

Revaluation Accounts 383 383 383 394 394 394 394 394 394

Capital & Reserves 81 81 81 81 82 82 82 82 82

เงินสวนใหญกลับเขามาสู ECBในรูปเงินฝากระยะสั้น (สภาพคลองสวนเกิน) แตบางสวนเขาสูเศรษฐกจิ

ECB ������ LTRO ��5��$+ �����/?��P,�+�5�-'%ก3.�3#��ก �,"�%��ก+�

13

100

120

140

160

180

200สวนตางของอัตราดอกเบี้ยยิ่งสูงเทาไหร ภาวะความตึงตวัของการกูยืมระยะสั้นระหวางธนาคารยิ่งมีมากเทานั้น

ก�ก%$);"������P���� �(�+��#2��...3+�(�+��(ก�,��))�����!ก �ก����,�ก+�

0

20

40

60

80

100

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

Euro LIBOR-OIS (Overnight Index Swap) spread, bps

14

5

6

7

8

%

LTRO .��)5��$�(ก�,��)ก%$);"����,�����ก��� �ก#(�)%���4� � �...Q +(����

ECB ใหกูผาน LTRO �ธนาคารใน EU � ซื้อพันธบัตร EU…ชวยลดตนทุนการกูยืม…เศรษฐกิจหลักของ EU จึงไมตองเผชิญกับอัตราดอกเบี้ย 7% ซึ่งพวกเขาจายไมไหว

15

0

1

2

3

4

Aug-09 Dec-09 Apr-10 Aug-10 Dec-10 Apr-11 Aug-11 Dec-11

Italy Spain Germany 7% line

200,000

400,000

600,000

800,000

P���?Q�.)���)0������>�+$(��?�-"50������5�!�P���?Q�.)���)0������>�+$(��?�-"50������5�!�??

นักลงทุนยงัคงหลีกเลี่ยงทีจ่ะลงทุนในหุนของธนาคารในยุโรป ซึ่งทาํใหคาดวาธนาคารในยุโรป

-600,000

-400,000

-200,000

0

200,000

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Euro Stoxx bank index, market cap less book value implied recapitalization, EUR mn

16

ธนาคารในยุโรปอาจจะตองระดมทุนครั้งใหญ...อยางนอยที่สุดก็ประมาณ 3.73 แสนลานยโูร

โปรแกรม LTRO ของธนาคารกลางยโุรป…การปลอยกูดอกเบี้ยต่ําเพื่อที่จะชวยอุดหนนุการเพิ่มทนุของธนาคารในยโุรป...แตนี่เปนภาวะภยัทางศีลธรรม….รางวัลสําหรับพฤติกรรมทีไ่มเหมาะสม….เหมือนกับในกรณี FIDF ของไทย ที่ตอนนี้ผูฝากเงนิตองเขามารวมรับผิดชอบหนี้กอนนี้ดวย….

Fiscal discipline annual deficits shall not exceed 3% of GDP and total government debt shall not exceed 60% of GDP

Common markets development

Inflation should not exceed by more than 1.5% that of the three best performing Member States in terms of price stability in the previous year

��P��� "�5��ก+� S��� �ก#(�����)%�� S '%ก"(�#$"?

Currency stability The country’s currency must have remained within the normal fluctuation margins of the European Monetary System (EMS) for at least 2 years prior to joining the EMS

Similar borrowing costs (reflecting inflation, credit worthiness, fiscal discipline)

Long term interest rates shall not exceed by more than 2% the average of 3 Member States with the lowest rates in the Union

17

�ก0 ���� EUR �.$"+���ก�H%ก������...!"�3+ก+���ก������,5ก�(��T 2540

1818

Source: Bloomberg

100

120

140

160

!"�"�กY#(�����$�����)� ... ������ก��43 ��)(�"��

40

60

80

100

91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Greece CPI, 1999 based German CPI 1999 based

19

150

200

250

300

����,��#(�Z:[�+����+ก3 �+����((ก#(������*3+ก+��ก�����"Q 10% � ������"� ก�����5�- 2

0

50

100

150

14 18 22 26 30 34 38 42 46 50 54 58 62 66 70 74 78 82 86 90 94 98 02 06 10

CPI Los Angeles CPI Tri-state: New York, New Jersey, Connecticut

20

Issuer Cpn Maturity Amt Out mln Curr Mty Type Cntry Cpn Freq Cpn Type

Italy Buoni Poliennali Del Tesoro 3 03/01/12 14,871 EUR BULLET IT SEMI ANNUAL FIXED

Italy Buoni Poliennali Del Tesoro 4 04/15/12 15,064 EUR BULLET IT SEMI ANNUAL FIXED

Italy Buoni Poliennali Del Tesoro 2.5 07/01/12 17,054 EUR BULLET IT SEMI ANNUAL FIXED

Italy Buoni Poliennali Del Tesoro 1.85 09/15/12 10,438 EUR BULLET IT SEMI ANNUAL FIXED

Italy Buoni Poliennali Del Tesoro 4.25 10/15/12 18,373 EUR BULLET IT SEMI ANNUAL FIXED

Italy Buoni Poliennali Del Tesoro 2 12/15/12 18,685 EUR BULLET IT SEMI ANNUAL FIXED

Spain Government Bond 8.7 02/28/12 1,338 EUR BULLET ES ANNUAL FIXED

Spain Government Bond 2.75 04/30/12 11,939 EUR BULLET ES ANNUAL FIXED

Spain Government Bond 5 07/30/12 12,873 EUR BULLET ES ANNUAL FIXED

���,���� %ก'��!�?

21

Spain Government Bond 5 07/30/12 12,873 EUR BULLET ES ANNUAL FIXED

Spain Government Bond FLOAT 10/29/12 5,299 EUR BULLET ES QUARTERLY FLOAT

Spain Government Bond 3.9 10/31/12 14,967 EUR BULLET ES ANNUAL FIXED

Hellenic Republic Government Bond 4.3 03/20/12 14,435 EUR BULLET GR ANNUAL FIXED

Hellenic Republic Government Bond 5.25 05/18/12 8,000 EUR BULLET GR ANNUAL FIXED

Hellenic Republic Government Bond 5.25 06/20/12 414 EUR BULLET GR ANNUAL FIXED

Hellenic Republic Government Bond 1 06/30/12 139 EUR BULLET GR ANNUAL FIXED

Hellenic Republic Government Bond 4.1 08/20/12 7,720 EUR BULLET GR ANNUAL FIXED

Hellenic Republic Government Bond ZERO 12/22/12 2,013 EUR BULLET GR ANNUAL ZERO

Hellenic Republic Government Bond FLOAT 12/31/12 23 EUR SINKING FUND GR SEMI ANNUAL FLOAT

Portugal Obrigacoes do Tesouro OT 5 06/15/12 10,163 EUR BULLET PT ANNUAL FIXED

Ireland Government Bond 3.9 03/05/12 5,545 EUR BULLET IE ANNUAL FIXED

Ireland Government Bond 8.75 09/30/12 18 EUR BULLET IE SEMI ANNUAL FIXED

Total of PIIGS group 189,371

����5�!5)�����&%"���3 $���;(5�- ������������P�Q�+�(����?� = 40%+ ?

2222

Source: Bloomberg

22

FED ก ���%��$�5��%� Q.E. �(,��"�FED ก ���%��$�5��%� Q.E. �(,��"�

23

� Information received since the Federal Open Market Committee met in December suggests that the economy has been expanding moderately, notwithstanding some slowing in global growth. While indicators point to some further improvement in overall labor market conditions, the unemployment rate remains elevated. Household spending has continued to advance, but growth in business fixedinvestment has slowed, and the housing sector remains depressed. Inflation has been subdued in recent months, and longer-term inflation expectations have remained stable.

� Consistent with its statutory mandate, the Committee seeks to foster maximum employment and price stability. The Committee expects economic growth over coming quarters to be modest and consequently anticipates that the unemployment rate will decline only gradually toward levels that the Committee judges to be consistent with its dual mandate. Strains in global financial markets continue to pose significant downside risks to the economic outlook. The Committee also anticipates that over coming quarters, inflation will run at levels at or below those consistent with the Committee's dual mandate.

�3' ���),)ก�����#(��`����5�- 25 ".�.

24

or below those consistent with the Committee's dual mandate.

� To support a stronger economic recovery and to help ensure that inflation, over time, is at levels consistent with the dual mandate, the Committee expects to maintain a highly accommodative stance for monetary policy. In particular, the Committee decided today to keep the target range for the federal funds rate at 0 to 1/4 percent and currently anticipates that economic conditions--including low rates of resource utilization and a subdued outlook for inflation over the medium run--are likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate at least through late 2014.

� The Committee also decided to continue its program to extend the average maturity of its holdings of securities as announced in September. The Committee is maintaining its existing policies of reinvesting principal payments from its holdings of agency debt and agency mortgage-backed securities in agency mortgage-backed securities and of rolling over maturing Treasury securities at auction. The Committee will regularly review the size and composition of its securities holdings and is prepared to adjust those holdings as appropriate to promote a stronger economic recovery in a context of price stability.

� Voting for the FOMC monetary policy action were: Ben S. Bernanke, Chairman; William C. Dudley, Vice Chairman; Elizabeth A. Duke;Dennis P. Lockhart; Sandra Pianalto; Sarah Bloom Raskin; Daniel K. Tarullo; John C. Williams; and Janet L. Yellen. Voting against the action was Jeffrey M. Lacker, who preferred to omit the description of the time period over which economic conditions are likely to warrant exceptionally low levels of the federal funds rate.

+��ก���ก�Q�5������ก��#(�P���ก ������ *+��ก���ก�Q�5������ก��#(�P���ก ������ * Variable Unit: % 2012 2013 2014 Longer run 2012 2013 2014 Longer run Change in real GDP 2.2 to 2.7 2.8 to 3.2 3.3 to 4.0 2.3 to 2.6 2.1 to 3.0 2.4 to 3.8 2.8 to 4.3 2.2 to 3.0

November projection 2.5 to 2.9 3.0 to 3.5 3.0 to 3.9 2.4 to 2.7 2.3 to 3.5 2.7 to 4.0 2.7 to 4.5 2.2 to 3.0 Unemployment rate 8.2 to 8.5 7.4 to 8.1 6.7 to 7.6 5.2 to 6.0 7.8 to 8.6 7.0 to 8.2 6.3 to 7.7 5.0 to 6.0

November projection 8.5 to 8.7 7.8 to 8.2 6.8 to 7.7 5.2 to 6.0 8.1 to 8.9 7.5 to 8.4 6.5 to 8.0 5.0 to 6.0 PCE inflation 1.4 to 1.8 1.4 to 2.0 1.6 to 2.0 2.0 1.3 to 2.5 1.4 to 2.3 1.5 to 2.1 2.0

November projection 1.4 to 2.0 1.5 to 2.0 1.5 to 2.0 1.7 to 2.0 1.4 to 2.8 1.4 to 2.5 1.5 to 2.4 1.5 to 2.0 Core PCE inflation 1.5 to 1.8 1.5 to 2.0 1.6 to 2.0 1.3 to 2.0 1.4 to 2.0 1.4 to 2.0

November projection 1.5 to 2.0 1.4 to 1.9 1.5 to 2.0 1.3 to 2.1 1.4 to 2.1 1.4 to 2.2

Central tendency Range

25

� ตารางนี้เปนการคาดการณของธนาคารกลางสหรัฐฯ ที่มีการทบทวนใหมเมื่อ มกราคม 55 เทียบกับการคาดการณเมื่อเดือนพฤศจิกายน 2554

� สังเกตวาอัตราการขยายตัวทางเศรษฐกิจหรือจีดีพไีดถูกปรับลดลงไปประมาณ 0.20%-0.30%

� อัตราการวางงานยังคงเปนการวางงานที่เกิดจากปญหาโครงสราง ซึ่งเปนสาเหตสุําคัญที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ ไดขยายเวลาการคงอัตราดอกเบี้ยที่ใกลระดับ 0% จากกลางป 2556 ไปจนถึงปลายป 2557 ตามการวิเคราะหของเรา อัตราการวางงานจําตองลดลงไปอยูที่ระดับ 7% กอนที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ จะเริ่มปรับเพิ่มอัตราดอกเบี้ยนโยบาย

� ธนาคารกลางสหรัฐฯ ไดประกาศใชนโยบายการกําหนดเปาหมายเงินเฟอ โดยกําหนดเปาหมายเงินเฟอพื้นฐานไวที่ระดับ 2% ดวยเหตุนี้ จึงไดมีการปรับประมาณการณกรอบบนของเงินเฟอพื้นฐานไมใหเกิน 2% ซึ่งปจจุบัน เงินเฟอพื้นฐานอยูที่ 1.7%

y = -0.0512x3 + 1.4195x

2 - 12.91x + 38.706

R2 = 0.9414

1.75

2.00

2.25

2.50

2.75

3.00Fed Funds rate, %

7% looks to

be the

thresehold

before a

��"��"?��P������� (�+��(ก�,��)#(��`� 3 � (�+�ก������

26

8.3

0.00

0.25

0.50

0.75

1.00

1.25

1.50

1.75

4.00 4.50 5.00 5.50 6.00 6.50 7.00 7.50 8.00 8.50 9.00 9.50 10.00

unemployment rate,%

The reverse path Fed Funds as a

function of unemployment rate

before a

credible

reversal of

rising Fed

Funds

0.25

7.00

134,000

136,000

138,000

140,000

ก��$���()%�������,5�-����ก�0��%��0� 5.6 $���

27

128,000

130,000

132,000

134,000

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

non-farm payrolls, k

130,000

140,000

150,000

160,000

non-farm payrolls, k

��"��"?��P� ���"Q������"�")3�,(M1) vs. ก��$����(ก&��ก�+� .���ก�(���กe+� ��3"�,���(���

กอนวิกฤตเลหแมน M1 จํานวน 1 พันลานดอลลารสหรํฐฯ = 48,985 ตําแหนงงาน

y = 48.985x + 67749

R2 = 0.9057

80,000

90,000

100,000

110,000

120,000

400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800

USD M1, bn

28

130,000

140,000

150,000

160,000

170,000

non-farm payrolls, k

��"��"?��P� ���"Q������"�")3�,(M1) vs. ก��$����(ก&��ก�+� .���� ����กe+� ��3"�,���(���

หลังวิกฤตเลหแมน…ไมไดเปนตามกรณีนั้นแลว…ตอนนี้ M1 จํานวน 1 พันลานดอลลารสหรัฐฯ = 828

y = 35.034x + 80035

R2 = 0.7574

80,000

90,000

100,000

110,000

120,000

130,000

400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2200 2400

USD M1, bn

สหรัฐฯ = 828 ตําแหนงงาน

29

y = 0.0001x2 - 0.2413x + 121.68

R2 = 0.9338

120

140

160

180

200

ICI global bonds, net assets, USD bn

���"Q����M1 vs. ก� �50���?��P,�+�#(�, �.�����* (5�-�� ก) +���3+��T 2000

แตเมื่อธนาคารกลางสหรัฐฯ ไดตดัสินใจควบคุมเศรษฐกิจโดยการควบคุมปริมาณเงิน…จะมีทางเลือกไหนเหลืออีก นอกจากการพิมพเงินออกมา

0

20

40

60

80

100

120

1000 1200 1400 1600 1800 2000 2200 2400

USD M1 money supply, bn

เมื่อปริมาณเงินในรุปของ M1 มากขึ้น เงินก็ไดเขาไปอยูในกองทนุตราสารหนี้ทัว่โลก

30

150

200

250

300

600

800

1000

1200

ก� �50����0$�#(�+ ��ก����"���), �.�����* (���5��?)��05P�) vs. SET Index

ดัชนี SET ของไทยกอ็ยูภายใตการชี้นาํของกองทุนรวมสหรัฐฯ ที่ลงทุนในหุนของตลาดเกิดใหมตัง้แตชวงลมสลายของเลหแมน

-

50

100

150

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

0

200

400

600

ICI EM Equity net assets, USD bn, left SET index, right

31

��&��5�-��"H��H���?�-"#2��...!"����"(�#$"ก��l(�ก����"���-)���&��5�-��"H��H���?�-"#2��...!"����"(�#$"ก��l(�ก����"���-)�

32

40%

60%

80%

100%

120%

Over / undervalued vs USD

currency overvalued vs. USD

กY��"�5��5�)"ก��#(�(��4;�( (PPP)��5$(��� THB �����3#����#2��

ราคาของ Big Mac ในไทยเมื่อแปลงเปนดอลลารสหรัฐฯ แลวยงัถูกกวาที่

33

2.35

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

- 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00

price of a Big Mac, USD per hamburger

price of a

Big Mac in

Thailand

currency undervalued vs. USD

สหรัฐฯ แลวยงัถูกกวาที่ขายในสหรัฐฯ ถึง 40%

38

40

42

44

46

48KBank USD/THB model

������ USDTHB �� � �!��%�����, 29.50 Q �����T

34

28

30

32

34

36

38

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

actual model

3+������� ���+ ����� USDTHB (��� � �(�ก!�$!"�"ก

3535

Source: Bloomberg

-20

246

810

�%�ก#$("% 5��5���� USDTHB )��()%���5��5�##2��

36

-12-10

-8-6-4

-2

Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12

bearish bullish

ก���ก�Q�H ก!��กก�';( USD/Asia '2�� )�T

3737

Source: Bloomberg

Trade Balance+

Service Account=

Current account balance

Balance of Payments Company CashflowsCashflow from Operations

+Cashflow from Investing

=Free cashflow

�0 ก�.������#(�����5� vs. ก��3������"0����)���,����5

38

Private capital flows+

Public capital flows=

Capital inflows / outflows

Change in debt +

Dividends / new equity=

Cashflow from Financing

Balance of Payments Net cash flow

Forex reserves Cash equivalents

100000

150000

200000

�0 ก�.���������" vs. ������(�����������5� + �� 4;�( �����$

ความแตกตางระหวางกราฟ 2 เสนนี้คือ:

1) ผลของการคํานวณมูลคาทรัพยสินสุทธิโดยใหสะทอนราคาตลาดที่เปนธรรมเชน พันธบัตรทีอ่ยูในรูปสกุลเงินยโูรที่แปลงใหอยูในรูปของสกุลเงินดอลลารสหรัฐฯ หรือ พันธบัตรที่ราคาปรับขึ้น

-50000

0

50000

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

TH balance of payments, USD mn, left FX reserves, spot + fwd, USD mn

2) การแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยนเพื่อใหความผันผวนลดลง

39

30000

40000

50000

60000 28

30

32

34

36

������(�����������5� S �0 ก�.���������" vs. USD/THB

สังเกตวาเมื่อ USD/THB ปรับตัวลง สวนตางระหวางเงินสํารองระหวางประเทศและดุลการชําระเงนิจะปรับเพิ่มขึ้น ซึ่งก็หมายความวา ธปท.เขาซื้อ USD/THB ทําใหเงนิสํารองระหวางประเทศเพิ่มขึ้นมากกวานัยยะที่ดุลการชําระเงินบอกไว

-10000

0

10000

20000

30000

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

38

40

42

44

46

48

FX reserves less cumulative BOP, USD mn, left USD/THB, right

40

4,763,96260%

70%

80%

90%

100%

2,639,488

421,989

1,248,569

60%

70%

80%

90%

100%

�,�0 P�5. (�����>��������) ��5$(���"!"��(�� $(�ก��#(����5��?)�3 ��������

…แตกิจกรรมดังกลาวเพิ่มความไมสอดคลองกันระหวางสกุลเงินของสินทรัพยและหนี้สิน

1,400,080

0%

10%

20%

30%

40%

50%

1

Others Non resident securities

589,328

499,818

990,115

2,639,488

0%

10%

20%

30%

40%

50%

1

Equity Others Loans Bonds Deposits Bank notes

หนี้สิน

สงผลใหมีความผันผวนในสวนทุนและความสามารถในการชําระหนี้ FIDF

41

4

5

6

7

8

9

����"H��H��(�(, 30 ���)#(� USD/THB

0

1

2

3

4

08 09 10 11 12

USD/THB 30 day vols

42

6.07.08.09.010.011.012.0

30 day vols%

����"H��H��#(� USD/THB �5�),�ก0 �����(�.�)(;-�

0.01.02.03.04.05.06.0

USD/CNY

USD/SGD

USD/TWD

USD/KRW

USD/PHP

USD/IDR

USD/INR

USD/HKD

USD/MYR

USD/THB

43

3����$"(�+��(ก�,��)������5�3����$"(�+��(ก�,��)������5�

44

ก���ก�Q������ก��3 ������`l(#(�P�5. ��0�

%YoY 2011 2012 2013

GDP 1.0 4.9 5.6

Headline 3.8 3.2 2.9

� �����ก��� ก�������� ��� ����������������������� �����ก����� �!"#� $$�%ก��&'(�) ��#�*+� �����ก�����,#�����-�$�,�����)�"���ก��%.�����ก�)�/"�"�ก� ก

� ��+0ก�Q�(05ก&�)���0�)�������ก��/1�"�กก���1#2 ��/�� ���ก��3��ก��&'(�&� ����������,��ก���1#2� �����"��/�� ก��0��)��ก� 3"���4��ก)�-�/)�"��1#2 3

45

Headline CPI

3.8 3.2 2.9

Core CPI 2.4 2.2 1.7

ก��3��ก��&'(�&� ����������,��ก���1#2� �����"��/�� ก��0��)��ก� 3"���4��ก)�-�/)�"��1#2 3

� 3��ก�����$������ l̀(�� 3���� ��กก��&'(�) �������� .-�����1�1#2���,��ก���1#2 �� �� ���� ��� � %6.����,���,���) �)�"�����ก���ก �7�� �1#218�-�� ��"��#2�����������&9�-�����)��/�� � �"#����3���

� ก��. ����"����� -�����1#2 ��"��#2�����������&9�"#/"�"�ก �%�1#2�7$�������ก���ก1#2�;���;+�� � ���4��7�� ��3)��ก������) ���������ก��/1� �*�"#")���4���ก< �1.-�� �(�+��(ก�,��)��),) ���>� 3.00%

Source:BoT Inflation Report

�""+���ก������"Qก�#(�P�5.ตัวแปรสําคัญ การคาดการณ

ราคาน้าํมันดิบดูไบเฉลี่ยอยูที่ 106.3 ดอลลาร/บารเรลในป 54 และมีแนวโนมที่จะลดลงไปอยูที่ 103.3 ดอลลาร/บารเรลในปนี้ และ 100 ดอลลาร/บารเรลในป 56

ราคาสินคาโภคภัณฑ (ทีไ่มใชเชื่อเพลิง)

มีแนวโนมชะลอตัวลง โดยเฉพาะกลุมสินคาที่นํามาใชในการผลิตและวัตถุดบิทางการเกษตร ป 55ราคาอาจจะหดตัว 10.3% (ขยายตัว 17.7% ในป 54)

ราคาสินคาเกษตร มีแนวโนมที่จะปรับตัวสูงขึ้น 9.6% yoy ในปนี้ และเพิ่มขึ้นอีก 2.8% yoy ในป 56

46

คาจางขั้นต่ําเฉลี่ย ในป 54: 215 บาทตอวัน ในป 55: 279 บาทตอวัน ในป 56: 300 บาทตอวัน

การใชจายภาครัฐ (ทัว่ไปและลงทุน)

การใชจายของรัฐบาลคาดวาจะเรงตัวขึ้นในป 55 และจะชะลอตัวลงในป 56 โดยการลงทุนภาครัฐอาจจะขยายตัวสูงถึง 29% ในปนี้ขณะที่การบริโภคภาครัฐอาจจะโตขึ้น 15%

อัตราดอกเบี้ยนโยบายสหรัฐฯ ทรงตัวอยูที่ระดับเฉลี่ย 0.13% จนถึงปลายป 2013

เศรษฐกิจประเทศคูคา และคาเงินในภูมิภาค

เศรษฐกจิประเทศคูคาของไทยขยายตัวประมาณ 5.2% ในป 54 แตมีแนวโนมชะลอตัวลงในปนี้ โดยจะขยายตัวประมาณ 4.8% กอนที่จะเรงตัวขึ้นสูการขยายตัว 5.5% ในป 56 ธปท.คาดวาคาเงินในภูมิภาคจะเปลี่ยนแปลงไมมากในปนี้เมื่อเทียบกับป 54

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

6.00

6.50

7.00

7.50

%%

Repo, deposit rate เพราะเหตุใดเราจึงคิดเชนนี?้

• เศรษฐกิจอยูในภาวะฟนตัวอยางคอยเปนคอยไป

• อัตราเงินเฟอมีแนวโนมทรงตัวอีกระยะ

������(�+��(ก�,��)"�3����$"5��+�����T 55

47

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-11 Jan-12

4.00

4.50

5.00

5.50

Repo rate 12m deposit rate MLR (right axis)

MLR

• อัตราเงินเฟอมีแนวโนมทรงตัวอีกระยะ

• ความตองการสินเชื่ออยูในระดับสูง

• การแขงขันดานเงนิฝากยังคงมีมาก

10

15

20

% yoy

ความตองการสินเชื่อจากภาคธุรกิจและครัวเรือนสงผลใหสินเชื่อภาคเอกชนเติบโตในระดับสูงตลอดป 2554 เราคาดวาความตองการนีจ้ะทรงตัวอยูในระดับสูงปนี ้

����Zก"�3����$"#))+��.$ก������ก%$

48

-5

0

5

Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11

Private credit Private deposits M2

ในระดับสูงปนี ้

เงินฝากยังมีแนวโนมขยายตัวแตนอยกวาสินเชื่อ

อีกเหตุผล – ผูออมทยอยออมเงินในรูปแบบอื่นมากขึ้น เชน กองทุนและตราสารหนี้ตางๆ

3.75

4.00

4.25

%

คาดวาอัตราผลตอบแทนพันธบตัรระยะยาวจะขยับ

สูงขึ้นมากกวาของพันธบัตรระยะสั้น: รัฐบาลกูมากขึ้นและอัตราเงินเฟอมีโอกาส

ปรับสูงขึ้นชวงปลายป

(�+��(ก�,��)��),)��()%�5�- 3.00% + (��T 3 �(�+�H +(,35�?��P,�+����,+��#2��()����()��>���()!�

49

2.75

3.00

3.25

3.50

Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-11 Nov-11 Dec-11 Jan-12 Feb-12

Bond 2Y Bond 5Y Bond 10Y repo

100

150

200

Bonds Equities

THB bn Foreign net-buying volume in Thailand's bonds and equities

#$("% ��0� 14 ก.?.

��ก �50�+��.+��#$4;�(5����0$�3 �?��P,�+�"กก��5�-#).���+$��T

50

-50

0

50

100

Apr-11 Jun-11 Aug-11 Oct-11 Dec-11 Feb-12

3.25

3.50

3.75

% Implied bond yield curve shifts (current market's pricing)

������$��(ก�,��)��5$(���+ �)��!"�"�"0""(�5�-3���(���ก

51

2.75

3.00

3.25

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14

Feb-12 May-12 Aug-12 Feb-13 tenor (yrs)

y = 10041x - 9E+06

R2 = 0.9237

3,500,000

4,000,000

4,500,000

5,000,000The blue is a simple trend line of Real GDP (excludes price effects),Higher than the blue line = getting too hot,Lower than the blue line = getting too cold

P�5.���"Qก������ก��"�3����$"����#2���ก������,��ก)&?.���� )�T

52

2,000,000

2,500,000

3,000,000

3,500,000

93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13

Thai GDP, 1998p implied BOT estimates Linear (Thai GDP, 1998p)

5%

10%

15%

4

5

6

This scale is now in percentage, and now this is the blue line

P�5.���"Qก������ก��"�3����$"����#2���ก������,��ก)&?.���� )�T

53

-15%

-10%

-5%

0%

93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

0

1

2

3

Output Gap implied by BOT GDP forecast policy rate, % , right axis

Taking consideration the BOT’s forecast, rates might have to rise in 4Q12

� Time = money

� …for many in a capitalistic society….Money = LIFE

� …hence

Just a few more thoughtsJust a few more thoughts

54

� …hence

� Time = LIFE….

� so don’t waste your lives….HEDGE not tomorrow….but today….

What are implied forwards?What are implied forwards?

55

Implied forwards

What is the 1yr interest rate, 1 yr from now?

If 2yr interest rate now is 5%

If 1yr interest rate now is 3%

Implied forwards

(1 + 2yr i, now) 2 = (1 + 1yr i, now) x (1 + 1yr i, 1yr from now)

(1 + 5%)2 = (1 + 3%) x (1 + ?)

? = 7%

56

If ? is not 7%, there will be an arbitrage

If ? < 7%....what would you do?

Remember….buy low, sell high?

You would lend 2yr money and borrow 1yr money at 3% now and borrow 1yr money, 1yr from today at less than 7%borrow 1yr money, 1yr from today at less than 7%

57

If ? is not 7%, there will be an arbitrage

If ? > 7%....what would you do?

Remember….buy low, sell high?

You would borrow 2yr money and lend 1yr money at 3% now and lend 1yr money, 1yr from today at less than 7%lend 1yr money, 1yr from today at less than 7%

58

59