인터넷/게임/통신 이민아

mina.lee@ktb.co.kr

NAVER (035420)

Issue & Pitch

장기 레이스 돌입

Oct. 2018

1

▶ Issue

3Q18 Preview 및 최근 동향 점검

▶ Pitch

- 광고, 비즈니스 플랫폼의 하반기 매출 성장은 둔화될 전망. 1) 알파벳의 PER을 그

대로 적용하기에는 무리가 있다고 판단, 10% 할인한 19.7배를 포털 부문 Target

PER로 적용. 2) 라인의 경우 최근 진행하고 있는 핀테크 사업 기대감을 반영하여 적

정 시총 12.8조원(지분율 73%, 할인율 20% 감안 시 지분가치 7.5조원)으로 평가.

3) 기존 1조원 가치로 valuation에 반영했던 스노우는 수익화에 대한 불확실성이

높다고 판단, 금번부터 제거. 순현금과 자사주를 가산하여 산출한 TP는 83만원

▶ Rationale

- 3분기 매출액은 1.43조원(YoY 19.1%, QoQ 4.9%), 영업이익은 2,472억원(YoY -

20.8%, QoQ -1.3%)으로 영업이익은 컨센서스 2,563억원을 하회할 전망

- 광고(CPM) 매출 성장률은 둔화될 전망. 모바일 디스플레이 광고 인벤토리 확대 및

CPM 단가 상승이 진행되었던 전년의 높은 기저 효과에 기인. 4분기부터는 10월 10

일 공개될 모바일 메인 화면 개편안(10월 베타, 11월 정식 서비스)에 따른 향후 광

고 매출 영향도 주목할 필요

- 비즈니스 플랫폼(CPC/CPS) 매출 성장 역시 둔화. 상반기까지 이어져 왔던 높은 기

저(10%대 후반 성장) 효과 및 추석 연휴 반영 시점 변경(17년은 4분기, 18년은 3분

기) 영향도 일부 있었을 것으로 추정

- 비용 증가 추세는 지속. 인력 충원 이어지며 플랫폼 개발/운영비 1,950억원(YoY

22.2%, QoQ 2.5%)으로 증가할 전망. 마케팅비는 925억원(YoY 32.2%, QoQ 9.0%)으로

증가. 네이버 페이 포인트 비용 증가 및 국내외 웹툰 서비스 확대 등의 영향

- 3분기 라인 매출액은 5,331억원(YoY 17.5%, QoQ 9.7%), 영업이익은 -104억원

(YoY, QoQ 적전)으로 라인 영업이익 역시 컨센서스 246억원을 하회할 전망

- 라인 디스플레이 광고 매출은 지속적인 광고주 확대에 힘입어 1,039억원(YoY

31.6%, QoQ 12.4%)으로 증가할 전망(뒷 장에 계속)

▶ Earnings Forecasts (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E

매출액 4,023 4,678 5,577 6,292 6,889 7,454 7,827

영업이익 1,102 1,179 1,013 1,118 1,298 1,474 1,604

EBITDA 1,265 1,385 1,292 1,457 1,698 1,935 2,123

순이익 759 770 809 764 885 1,003 1,051

자산총계 6,371 8,019 9,003 9,858 10,814 11,893 12,981

자본총계 4,130 5,305 6,093 6,838 7,697 8,669 9,678

순차입금 (3,017) (3,182) (3,687) (4,013) (4,460) (5,015) (5,643)

매출액증가율 23.6 16.3 19.2 12.8 9.5 8.2 5.0

영업이익률 27.4 25.2 18.2 17.8 18.8 19.8 20.5

순이익률 18.9 16.5 14.5 12.1 12.8 13.5 13.4

EPS증가율 44.4 3.1 6.1 (2.8) 15.1 12.9 4.8

ROE 26.5 18.4 15.7 12.9 13.2 13.1 12.2

Note: K-IFRS 연결 기준 / Source: KTB투자증권

BUY

현재 직전 변동

투자의견 BUY 유지

목표주가 830,000 870,000 하향

Earnings 유지

Stock Information

현재가 (9/28) 716,000원

예상 주가상승률 15.9%

시가총액 236,013억원

비중(KOSPI내) 1.51%

발행주식수 32,963천주

52주 최저가 / 최고가 652,000 - 950,000원

3개월 일평균거래대금 591억원

외국인 지분율 60.9%

주요주주지분율(%)

NAVER 자사주 11.3

국민연금공단 10.0

OFI (외 18인) 5.1

Valuation wide

2017 2018E 2019E

PER(배) 37.1 28.8 29.6

PBR(배) 6.5 4.5 4.0

EV/EBITDA(배) 18.4 15.4 13.4

배당수익률(%) 0.2 0.2 0.3

Performance

1M 6M 12M YTD

주가상승률(%) (5.3) (8.7) (2.3) (17.7)

KOSPI대비 상대수익률(%) (7.0) (5.5) (1.1) (12.7)

Price Trend

50

64

78

92

106

120

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

17.9 18.1 18.5 18.9

주가(좌,원) KOSPI지수대비(우, p)

2 page

Issue & Pitch | NAVER

- 반면 라인 페이 관련 마케팅비 증가는 우려. 라인 페이 가맹점과 가입자 확보를 위한

마케팅비 지출이 지속되고 있으며, 특히 8월부터는 라인 페이 유저들을 대상으로 최대

5%에 달하는 인센티브 제공 중. 1.5조원의 CB 발행을 통해 확보한 현금 역시 향후 라인

페이 관련 프로모션, AI 관련 투자 및 광고 등에 활용하겠다고 밝힌 바 있어 향후 비용

확대 추세는 지속될 전망

- 실적 부진으로 인한 밸류에이션 부담에도 라인 주가는 핀테크 사업 관련 기대감에 힘

입어 4,600~5,000엔 내외에서 유지 중. 1) 라인 페이 GMV의 빠른 성장, 2) QUICPay와의

제휴를 통한 라인 페이 가맹점 확대 전략, 3) 스마트폰 보험 판매 서비스 개시(가을경),

4) 대만 인터넷 전문은행 설립 계획 등 적극적 사업 확대 전략은 긍정적이라고 판단

- 다만 관련 사업의 가시적인 성과 확인까지는 상당 시일이 소요될 전망이라는 점은 부

담. 가까운 예로 인터넷 전문은행 설립에 따른 기대감이 주가에 강하게 반영되었던 카카

오 주가 역시 본인가 획득(17년 4월), 영업 개시(17년 7월) 등의 이벤트 종료 이후 10월

고점을 형성한 뒤 약 40% 조정 기록. 해당 시기 카카오에 대한 시장의 요구 역시 가시적

인 성과에 대한 확인이었음

- 이러한 점을 고려하면 라인 주가의 추세적 상승은 아직 시기상조라는 판단. 다만, 실

적 악화에도 핀테크 사업 기대감에 힘입어 라인 주가의 박스권이 유지된다면 NAVER 주가

역시 하방은 지지될 수 있다는 판단(끝)

Fig. 01: NAVER 목표주가 산출

구분 내용 주요 가정

12MF 포털 순이익(십억원) 742.0

Target PER 19.7x 알파벳 12MF PER 21.9배를 10% 할인 적용

포털 적정가치(십억원) 14,590.9

12MF 라인 매출액(십억원) 2,189.5

Target PSR 5.9x

라인 적정가치(십억원) 12,808.7 현재 라인 시총 11.4조원 대비 9.2% upside

NAVER 보유 라인 지분율 72.7%

할인율 20.0%

라인 지분가치(십억원) 7,449.5

순현금(십억원) 2,832.2 2분기 말 사업보고서 기준

자사주(십억원) 2,571.9 현재 주가 기준

합계(십억원) 27,444.5

주식 수 (천주) 32,962.0

적정 주가(원) 832,611

목표 주가(원) 830,000 목표주가의 Implied PER은 38.2배 수준

현재 주가(원) 716,000

상승 여력 15.9%

카카오 12MF PSR 3.9배에 해외 사업 성과와 확장 가능성 고려해 50% 할증

Source: KTB투자증권

Fig. 02: 광고(CPM) 매출액 추이 및 전망 Fig. 03: 비즈니스 플랫폼(CPC/CPS) 매출액 추이 및 전망

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E

광고(CPM)(좌) YoY 성장률(우)(십억원) (%)

0

5

10

15

20

25

30

0

100

200

300

400

500

600

700

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E

비즈니스플랫폼(CPC/CPS)(좌)

YoY 성장률(우)

(십억원) (%)

Source: NAVER, KTB투자증권 Source: NAVER, KTB투자증권

3 page

Issue & Pitch | NAVER

Fig. 04: 라인 페이 거래액(GMV) 추이 Fig. 05: 라인 페이 송금액 추이(주간)

106117

228

173

195

0

50

100

150

200

250

2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18

(십억엔) 대만 일회성

보험료 납부

프로모션 영향

Source: LINE Corp, KTB투자증권 Source: LINE Corp, KTB투자증권

Fig. 06: 라인 페이 일본 사업 현황 Fig. 07: 라인 페이 유저를 위한 인센티브 제공 계획

Source: LINE Corp, KTB투자증권 Source: LINE Corp, KTB투자증권

Fig. 08: 라인 파이낸셜 사업 계획

Source: LINE Corp, KTB투자증권

4 page

Issue & Pitch | NAVER

Fig. 09: 라인 주가 추이 및 주요 이벤트 Fig. 010: 카카오 주가 추이 및 주요 이벤트

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

5,500

17.01 17.03 17.05 17.07 17.09 17.11 18.01 18.03 18.05 18.07 18.09

(엔)

라인컨퍼런스기대감(18/06)라인핀테크사업기대감

실적부진 vs. 핀테크 사업기대감4,500~5,000엔박스권유지중

라인 퍼포먼스형광고 성장 기대감

3,000

23,000

43,000

63,000

83,000

103,000

123,000

143,000

163,000

183,000

17.01 17.03 17.05 17.07 17.09 17.11 18.01 18.03 18.05 18.07 18.09

(원)

인터넷 전문은행본인가 획득

영업 개시

4분기부터 실적 부진신규 사업 성과 미미, 주가 하락

점진적인 신규사업 성과 가시화

Source: Bloomberg, KTB투자증권 Source: Bloomberg, KTB투자증권

Fig. 011: Global Peer Valuation

Amazon Alphabet Facebook Twitter Microsof t Tencent Baidu Alibaba NAVER Kakao LINE

Code AMZN US GOOG US FB US TWTR US MSFT US 700 HK BIDU US BABA US 035420 KS 035720 KS 3938 JP

시가총액(U$B) 976.9 834.7 474.8 21.6 877.0 393.3 80.1 427.1 21.3 8.9 10.2

주가수익률 1M -0.5 -2.0 -6.4 -19.1 1.8 -4.9 1.0 -5.9 -4.8 -4.8 -6.3

3M 17.8 7.0 -15.4 -34.8 16.0 -17.9 -5.9 -11.2 -6.2 3.9 4.0

P/E 2018 74.9 23.2 20.3 41.6 26.7 33.3 22.3 29.2 27.7 89.7 255.1

(x) 2019 54.1 20.9 17.3 36.9 23.3 25.9 19.7 21.7 25.6 56.4 89.7

P/B 2018 23.1 4.7 5.4 3.7 9.0 8.2 3.8 6.3 4.0 1.9 6.0

(x) 2019 16.1 3.9 4.2 3.2 7.1 6.5 3.2 5.0 3.5 1.8 5.7

P/S 2018 4.2 7.6 8.6 7.4 7.1 8.4 5.3 7.4 4.2 4.1 5.4

(x) 2019 3.4 6.2 6.9 6.5 6.4 6.3 4.4 5.3 3.7 3.6 4.7

EV/EBITDA 2018 31.2 14.6 13.0 17.6 15.7 22.8 17.5 21.3 16.3 32.6 43.3

(x) 2019 23.7 12.1 11.1 15.0 13.9 18.3 14.8 15.9 13.5 23.9 31.7

매출액 2018 235,069.7 109,837.1 55,502.9 2,913.2 123,018.9 46,573.4 15,068.9 57,559.6 5,002.9 2,165.4 1,897.3

(U$M) 2019 286,709.2 133,903.8 69,033.8 3,297.8 136,078.8 62,188.2 18,131.7 79,890.2 5,766.1 2,486.9 2,185.3

영업이익 2018 11,029.5 28,280.8 24,577.9 616.1 40,104.8 15,014.4 3,529.8 10,909.4 952.2 103.1 123.6

(U$M) 2019 17,216.6 39,782.5 28,067.3 762.2 45,857.2 18,552.2 4,432.8 16,667.6 1,156.0 180.2 200.4

순이익 2018 13,245.8 36,581.9 24,692.0 531.7 33,122.3 11,670.6 3,562.9 14,748.7 746.6 89.5 35.8

(U$M) 2019 18,632.0 41,009.3 28,090.7 605.7 37,750.9 14,734.2 4,021.4 19,910.6 808.9 144.2 104.1

OP Margin 2018 4.7 25.7 44.3 21.1 32.6 32.2 23.4 19.0 19.0 4.8 6.5

(%) 2019 6.0 29.7 40.7 23.1 33.7 29.8 24.4 20.9 20.0 7.2 9.2

NP Margin 2018 5.6 33.3 44.5 18.2 26.9 25.1 23.6 25.6 14.9 4.1 1.9

(%) 2019 6.5 30.6 40.7 18.4 27.7 23.7 22.2 24.9 14.0 5.8 4.8

매출액 성장률 2018 32.6 23.6 37.8 21.6 12.4 23.4 12.2 47.0 15.2 18.5 18.8

(%) 2019 22.0 21.9 24.4 13.2 10.6 33.5 20.3 38.8 15.3 14.8 15.2

영업이익 성장률 2018 216.0 -23.9 26.7 37.7 16.9 13.1 47.7 -1.9 -15.3 -38.9 -53.6

(%) 2019 56.1 40.7 14.2 23.7 14.3 23.6 25.6 52.8 21.4 74.7 62.1 Source: Bloomberg, KTB투자증권

5 page

Issue & Pitch | NAVER

Fig. 012: NAVER 연결 실적 추정 표

(십억원) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 2017 2018E 2019E

매출액 1,082.2 1,129.6 1,200.7 1,265.9 1,309.1 1,363.6 1,430.4 1,473.8 4,678.4 5,576.9 6,292.5

광고(CPM) 112.2 133.8 132.9 150.5 133.1 148.7 145.7 166.6 529.4 594.1 658.4

비즈니스플랫폼(CPC/CPS) 510.5 521.8 549.8 575.6 592.7 611.6 627.7 640.9 2,157.7 2,472.9 2,710.5

IT플랫폼 43.4 49.4 58.6 66.4 72.5 85.7 89.9 95.2 217.8 343.3 430.8

콘텐츠서비스 24.7 25.0 27.2 27.6 29.6 31.7 34.1 37.3 104.5 132.7 173.4

LINE 및 기타플랫폼 391.4 399.6 432.2 445.8 481.2 485.9 533.1 533.8 1,669.0 2,034.0 2,319.4

YoY Growth rate 15.5% 14.4% 18.5% 16.7% 21.0% 20.7% 19.1% 16.4% 16.3% 19.2% 12.8%

광고(CPM) 37.7% 38.5% 35.1% 22.4% 18.6% 11.1% 9.6% 10.7% 32.5% 12.2% 10.8%

비즈니스플랫폼(CPC/CPS) 13.5% 12.9% 18.9% 17.2% 16.1% 17.2% 14.2% 11.3% 15.7% 14.6% 9.6%

IT플랫폼 92.0% 75.8% 90.3% 70.3% 67.1% 73.5% 53.4% 43.4% 80.7% 57.6% 25.5%

콘텐츠서비스 -19.8% -8.8% 20.9% 22.7% 19.8% 26.8% 25.5% 35.0% 1.3% 27.0% 30.7%

LINE 및 기타플랫폼 11.0% 7.2% 8.3% 8.9% 22.9% 21.6% 23.3% 19.7% 8.8% 21.9% 14.0%

QoQ Growth rate -0.3% 4.4% 6.3% 5.4% 3.4% 4.2% 4.9% 3.0% - - -

광고(CPM) -8.8% 19.3% -0.7% 13.2% -11.6% 11.7% -2.0% 14.4% - - -

비즈니스플랫폼(CPC/CPS) 3.9% 2.2% 5.4% 4.7% 3.0% 3.2% 2.6% 2.1% - - -

IT플랫폼 11.3% 13.8% 18.6% 13.3% 9.2% 18.2% 4.9% 5.9% - - -

콘텐츠서비스 9.8% 1.2% 8.8% 1.5% 7.2% 7.1% 7.7% 9.2% - - -

LINE 및 기타플랫폼 -4.3% 2.1% 8.2% 3.1% 7.9% 1.0% 9.7% 0.1% - - -

영업비용 791.5 844.5 888.5 974.7 1,052.1 1,113.0 1,183.2 1,215.4 3,499.2 4,563.7 5,174.5

플랫폼개발/운영 148.1 151.3 159.6 146.6 183.2 190.2 195.0 198.4 605.6 766.8 815.9

대행/파트너 188.7 204.3 215.7 248.5 240.4 262.2 275.1 284.4 857.2 1,062.1 1,237.5

인프라 50.1 55.2 58.0 61.7 60.3 63.8 65.1 66.4 225.0 255.6 279.1

마케팅 47.2 58.2 70.0 67.0 71.0 84.9 92.5 101.8 242.4 350.2 438.6

LINE 및 기타 357.4 375.5 385.2 450.9 497.2 511.9 555.5 564.4 1,569.0 2,129.0 2,403.4

매출 대비 영업비용 비중 73.1% 74.8% 74.0% 77.0% 80.4% 81.6% 82.7% 82.5% 74.8% 81.8% 82.2%

플랫폼개발/운영 13.7% 13.4% 13.3% 11.6% 14.0% 13.9% 13.6% 13.5% 12.9% 13.8% 13.0%

대행/파트너 17.4% 18.1% 18.0% 19.6% 18.4% 19.2% 19.2% 19.3% 18.3% 19.0% 19.7%

인프라 4.6% 4.9% 4.8% 4.9% 4.6% 4.7% 4.5% 4.5% 4.8% 4.6% 4.4%

마케팅 4.4% 5.2% 5.8% 5.3% 5.4% 6.2% 6.5% 6.9% 5.2% 6.3% 7.0%

LINE 및 기타 33.0% 33.2% 32.1% 35.6% 38.0% 37.5% 38.8% 38.3% 33.5% 38.2% 38.2%

영업이익 290.7 285.1 312.2 291.2 257.0 250.6 247.2 258.4 1,179.2 1,013.2 1,117.9

영업이익률 26.9% 25.2% 26.0% 23.0% 19.6% 18.4% 17.3% 17.5% 25.2% 18.2% 17.8%

순이익 210.9 171.4 215.8 172.0 153.8 313.9 167.9 174.3 770.1 809.8 764.2

순이익률 19.5% 15.2% 18.0% 13.6% 11.7% 23.0% 11.7% 11.8% 16.5% 14.5% 12.1% Source: NAVER, KTB투자증권

Fig. 013: NAVER 연간 실적 추정 변동

(십억원)

2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E

매출액 5,538.3 6,243.8 6,833.8 5,576.9 6,292.5 6,889.3 0.7 0.8 0.8

영업이익 1,018.9 1,154.2 1,328.8 1,013.2 1,117.9 1,297.6 (0.6) (3.1) (2.4)

영업이익률(%) 18.4 18.5 19.4 18.2 17.8 18.8 (0.2) (0.7) (0.6)

EBITDA 1,297.5 1,492.5 1,727.5 1,292.1 1,457.4 1,698.1 (0.4) (2.4) (1.7)

EBITDA이익률(%) 23.4 23.9 25.3 23.2 23.2 24.6 (0.3) (0.7) (0.6)

순이익 813.8 780.7 896.0 809.0 764.2 884.6 (0.6) (2.1) (1.3)

변경전 변경후 차이(%,%P)

Source: NAVER, KTB투자증권

Fig. 014: NAVER 분기 실적 추정 변동

(십억원)

3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E

매출액 1,403.2 1,462.4 1,489.4 1,544.6 1,430.4 1,473.8 1,501.4 1,553.6 1.9 0.8 0.8 0.6

영업이익 248.2 263.1 262.5 286.1 247.2 258.4 252.1 275.2 (0.4) (1.8) (4.0) (3.8)

영업이익률(%) 17.7 18.0 17.6 18.5 17.3 17.5 16.8 17.7 (0.4) (0.5) (0.8) (0.8)

EBITDA 319.7 338.3 341.4 368.8 318.8 333.7 331.3 358.1 (0.3) (1.4) (3.0) (2.9)

EBITDA이익률(%) 22.8 23.1 22.9 23.9 22.3 22.6 22.1 23.1 (0.5) (0.5) (0.9) (0.8)

순이익 168.5 178.4 178.0 193.6 167.9 174.3 172.7 188.2 (0.4) (2.3) (3.0) (2.8)

변경전 변경후 차이(%,%p)

Source: NAVER, KTB투자증권

6 page

Issue & Pitch | NAVER

Fig. 015: LINE 실적 추정 표(원화 기준)

(십억원) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 2017 2018E 2019E

매출액(기타 손익 포함) 418.0 533.2 458.6 475.1 495.4 578.3 533.1 533.8 1,885.0 2,140.5 2,319.4

매출액(기타 손익 제외) 414.5 424.0 453.6 468.3 481.2 485.9 533.1 533.8 1,760.5 2,034.0 2,319.4

Core Business 381.7 380.5 410.5 406.5 421.4 427.8 464.9 462.9 1,579.2 1,777.0 1,968.3

커뮤니케이션 82.3 77.0 77.0 69.6 73.2 70.2 73.3 71.2 305.8 287.7 284.9

컨텐츠 106.5 102.8 101.1 95.7 91.2 89.7 92.7 87.3 406.1 360.8 324.2

광고 186.2 195.3 225.4 232.9 248.5 260.7 291.3 296.8 839.7 1,097.3 1,326.9

어카운트 광고 107.5 103.5 117.7 123.9 133.1 134.4 145.3 145.4 452.7 558.2 626.6

디스플레이 광고 51.3 57.9 80.1 83.2 90.1 88.0 103.9 109.1 272.6 391.0 532.9

포털 광고 27.3 33.8 27.6 25.7 25.4 38.3 42.1 42.2 114.4 148.0 167.4

기타 6.8 5.4 7.0 8.4 8.5 7.2 7.7 7.7 27.5 31.2 32.2

Strategic Business 32.8 43.6 43.2 61.8 59.8 58.1 68.1 70.9 181.3 257.0 351.1

라인 프렌즈 26.9 25.4 31.1 40.2 33.5 39.3 44.4 47.2 123.7 164.4 181.0

핀테크/AI/커머스/모바일 5.9 18.1 12.1 21.6 26.3 18.8 23.8 23.7 57.7 92.5 170.1

영업비용 376.9 384.2 398.8 469.3 483.1 491.2 543.5 552.4 1,629.2 2,070.2 2,363.4

결제 수수료 및 라이센싱 78.4 74.9 74.6 71.4 72.1 75.2 82.5 82.6 299.3 312.3 347.9

인건비 99.1 97.4 110.5 121.8 133.2 133.2 149.0 153.7 428.8 569.0 664.1

마케팅비 41.1 39.1 26.0 49.9 38.8 44.7 53.3 58.7 156.0 195.5 255.1

인프라 및 통신비 21.8 22.9 22.8 24.3 25.7 23.8 26.1 26.2 91.8 101.8 113.7

아웃소싱비 49.1 57.3 64.8 71.0 78.3 66.9 73.4 73.5 242.3 292.2 319.5

유무형 감가상각비 15.1 15.7 19.1 22.2 23.0 25.1 26.9 26.7 72.1 101.7 112.1

기타 72.4 77.0 81.0 108.6 112.1 122.3 132.3 131.1 338.9 497.8 551.0

영업이익 41.1 149.0 59.8 5.9 12.3 87.0 -10.4 -18.6 255.7 70.3 -44.0

영업이익률 9.9% 35.1% 13.2% 1.3% 2.6% 17.9% -2.0% -3.5% 14.5% 3.5% -1.9%

순이익 16.6 91.0 16.4 -39.3 -17.8 35.5 -8.4 -14.9 84.7 -5.5 -35.2

순이익률 4.0% 21.5% 3.6% -8.4% -3.7% 7.3% -1.6% -2.8% 4.8% -0.3% -1.5% Source: LINE Corp, KTB투자증권

Fig. 016: LINE 실적 추정 표(엔화 기준)

(십억엔) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18E 4Q18E 2017 2018E 2019E

매출액(기타 손익 포함) 41.0 52.3 44.8 48.4 50.2 60.3 52.9 54.6 186.5 218.0 237.1

매출액(기타 손익 제외) 40.6 41.6 44.3 47.7 48.7 50.6 52.9 54.6 174.2 206.9 237.1

Core Business 37.4 37.3 40.1 41.4 42.7 44.6 46.2 47.3 156.2 180.8 201.2

커뮤니케이션 8.1 7.5 7.5 7.1 7.4 7.3 7.3 7.3 30.2 29.3 29.1

컨텐츠 10.4 10.1 9.9 9.7 9.2 9.3 9.2 8.9 40.1 36.7 33.1

광고 18.3 19.1 22.0 23.7 25.2 27.2 28.9 30.3 83.1 111.6 135.6

어카운트 광고 10.5 10.1 11.5 12.6 13.5 14.0 14.4 14.9 44.8 56.8 64.0

디스플레이 광고 5.0 5.7 7.8 8.5 9.1 9.2 10.3 11.2 27.0 39.8 54.5

포털 광고 2.7 3.3 2.7 2.6 2.6 4.0 4.2 4.3 11.3 15.1 17.1

기타 0.7 0.5 0.7 0.9 0.9 0.8 0.8 0.8 2.7 3.2 3.3

Strategic Business 3.2 4.3 4.2 6.3 6.1 6.1 6.8 7.2 18.0 26.1 35.9

라인 프렌즈 2.6 2.5 3.0 4.1 3.4 4.1 4.4 4.8 12.3 16.7 18.5

핀테크/AI/커머스/모바일 0.6 1.8 1.2 2.2 2.7 2.0 2.4 2.4 5.7 9.4 17.4

영업비용 37.0 37.7 39.0 47.8 49.0 51.2 54.0 56.5 161.4 210.6 241.6

결제 수수료 및 라이센싱 7.7 7.3 7.3 7.3 7.3 7.8 8.2 8.4 29.6 31.8 35.6

인건비 9.7 9.5 10.8 12.4 13.5 13.9 14.8 15.7 42.5 57.9 67.9

마케팅비 4.0 3.8 2.5 5.1 3.9 4.7 5.3 6.0 15.5 19.9 26.1

인프라 및 통신비 2.1 2.2 2.2 2.5 2.6 2.5 2.6 2.7 9.1 10.4 11.6

아웃소싱비 4.8 5.6 6.3 7.2 7.9 7.0 7.3 7.5 24.0 29.7 32.7

유무형 감가상각비 1.5 1.5 1.9 2.3 2.3 2.6 2.7 2.7 7.1 10.3 11.5

기타 7.1 7.5 7.9 11.1 11.4 12.8 13.1 13.4 33.6 50.6 56.3

영업이익 4.0 14.6 5.9 0.6 1.2 9.1 -1.0 -1.9 25.1 7.4 -4.5

영업이익률 9.9% 35.1% 13.2% 1.3% 2.6% 17.9% -2.0% -3.5% 14.4% 3.6% -1.9%

순이익 1.6 8.9 1.6 -4.0 -1.8 3.7 -0.8 -1.5 8.1 -0.4 -3.6

순이익률 4.0% 21.5% 3.6% -8.4% -3.7% 7.3% -1.6% -2.8% 4.7% -0.2% -1.5% Source: LINE Corp, KTB투자증권

7 page

Issue & Pitch | NAVER

재무제표 (K-IFRS 연결)

대차대조표

(단위:십억원) 2016 2017 2018E 2019E 2020E

유동자산 4,199.9 4,784.2 5,385.1 5,842.9 6,398.9

현금성자산 3,394.3 3,597.3 4,102.5 4,428.8 4,875.4

매출채권 693.8 1,014.1 1,106.1 1,231.8 1,336.2

재고자산 10.3 36.2 38.5 42.9 46.5

비유동자산 2,170.7 3,235.0 3,617.8 4,015.1 4,414.6

투자자산 1,195.3 1,745.5 1,816.4 1,890.1 1,966.9

유형자산 863.3 1,150.0 1,458.1 1,778.2 2,097.6

무형자산 112.1 339.5 343.3 346.9 350.2

자산총계 6,370.6 8,019.3 9,002.9 9,858.1 10,813.5

유동부채 1,803.9 2,302.7 2,484.6 2,579.7 2,661.1

매입채무 424.8 543.6 711.5 792.4 859.5

유동성이자부채 227.3 361.0 361.0 361.0 361.0

비유동부채 437.1 411.3 425.6 440.4 455.9

비유동이자부채 150.0 54.5 54.5 54.5 54.5

부채총계 2,241.0 2,714.1 2,910.2 3,020.1 3,116.9

자본금 16.5 16.5 16.5 16.5 16.5

자본잉여금 1,217.2 1,507.9 1,507.9 1,507.9 1,507.9

이익잉여금 3,810.2 4,555.5 5,343.0 6,088.3 6,946.9

자본조정 (1,449.1) (1,317.5) (1,317.5) (1,317.5) (1,317.5)

자기주식 (1,356.0) (1,172.2) (1,172.2) (1,172.2) (1,172.2)

자본총계 4,129.6 5,305.2 6,092.7 6,838.0 7,696.6

투하자본 542.3 896.2 1,128.6 1,495.8 1,853.9

순차입금 (3,017.0) (3,181.7) (3,686.9) (4,013.2) (4,459.8)

ROA 14.1 10.7 9.5 8.1 8.6

ROE 26.5 18.4 15.7 12.9 13.2

ROIC 144.5 105.9 69.6 57.1 51.9

현금흐름표

(단위:십억원) 2016 2017 2018E 2019E 2020E

영업현금 1,164.0 940.0 1,211.1 1,126.7 1,317.3

당기순이익 759.1 770.1 809.0 764.2 884.6

자산상각비 163.0 206.3 278.9 339.4 400.5

운전자본증감 88.3 (138.5) 86.3 (36.5) (28.0)

매출채권감소(증가) (56.4) (176.2) (91.9) (125.8) (104.4)

재고자산감소(증가) 0.0 0.0 (2.3) (4.4) (3.6)

매입채무증가(감소) 10.5 96.6 167.9 80.9 67.1

투자현금 (941.7) (1,310.3) (741.9) (819.8) (885.9)

단기투자자산감소 (361.0) 264.0 (68.6) (71.4) (74.3)

장기투자증권감소 (105.2) (651.5) (61.4) (63.5) (65.6)

설비투자 (153.8) (472.2) (562.8) (635.1) (695.3)

유무형자산감소 36.0 (22.0) (28.0) (28.0) (28.0)

재무현금 697.8 636.2 (32.6) (52.0) (59.1)

차입금증가 (340.7) 48.1 0.0 0.0 0.0

자본증가 (32.1) 465.9 (32.6) (52.0) (59.1)

배당금지급 32.1 32.6 32.6 52.0 59.1

현금 증감 912.8 181.3 436.7 254.9 372.3

총현금흐름(Gross CF) 1,383.3 1,433.5 1,124.8 1,163.2 1,345.3

(-) 운전자본증가(감소) (184.6) 16.3 (86.3) 36.5 28.0

(-) 설비투자 153.8 472.2 562.8 635.1 695.3

(+) 자산매각 36.0 (22.0) (28.0) (28.0) (28.0)

Free Cash Flow 529.9 (15.4) 469.2 306.9 431.4

(-) 기타투자 105.2 651.5 61.4 63.5 65.6

잉여현금 424.8 (666.9) 407.8 243.5 365.8

자료: KTB투자증권

손익계산서

(단위:십억원) 2016 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 4,022.6 4,678.5 5,576.9 6,292.5 6,889.3

증가율 (Y-Y,%) 23.6 16.3 19.2 12.8 9.5

영업이익 1,102.0 1,179.2 1,013.2 1,117.9 1,297.6

증가율 (Y-Y,%) 32.7 7.0 (14.1) 10.3 16.1

EBITDA 1,265.0 1,385.4 1,292.1 1,457.4 1,698.1

영업외손익 29.7 16.6 149.3 22.7 22.7

순이자수익 37.3 47.1 34.0 38.0 38.0

외화관련손익 0.9 (15.9) 0.0 0.0 0.0

지분법손익 9.8 (13.2) (11.6) (11.6) (11.6)

세전계속사업손익 1,131.8 1,195.8 1,162.5 1,140.6 1,320.3

당기순이익 759.1 770.1 809.0 764.2 884.6

지배기업당기순이익 749.3 772.9 820.1 797.4 917.7

증가율 (Y-Y,%) 46.8 1.5 5.0 (5.5) 15.8

NOPLAT 750.7 761.9 705.1 749.0 869.4

(+) Dep 163.0 206.3 278.9 339.4 400.5

(-) 운전자본투자 (184.6) 16.3 (86.3) 36.5 28.0

(-) Capex 153.8 472.2 562.8 635.1 695.3

OpFCF 944.4 479.7 507.4 416.9 546.6

3 Yr CAGR & Margins

매출액증가율(3Yr) 21.2 19.3 19.7 16.1 13.8

영업이익증가율(3Yr) 29.6 15.9 6.9 0.5 3.2

EBITDA증가율(3Yr) 25.6 15.4 9.4 4.8 7.0

순이익증가율(3Yr) (26.3) 19.5 16.1 0.2 4.7

영업이익률(%) 27.4 25.2 18.2 17.8 18.8

EBITDA마진(%) 31.4 29.6 23.2 23.2 24.6

순이익률 (%) 18.9 16.5 14.5 12.1 12.8

주요투자지표

(단위:원,배) 2016 2017 2018E 2019E 2020E

Per share Data

EPS 22,732 23,447 24,879 24,190 27,841

BPS 105,653 134,177 157,952 180,455 206,402

DPS 1,131 1,446 1,580 1,790 1,940

Multiples(x,%)

PER 34.1 37.1 28.8 29.6 25.7

PBR 7.3 6.5 4.5 4.0 3.5

EV/ EBITDA 17.8 18.4 15.4 13.4 11.3

배당수익율 0.1 0.2 0.2 0.3 0.3

PCR 18.5 20.0 21.0 20.3 17.5

PSR 6.4 6.1 4.2 3.8 3.4

재무건전성 (%)

부채비율 54.3 51.2 47.8 44.2 40.5

Net debt/Equity n/a n/a n/a n/a n/a

Net debt/EBITDA n/a n/a n/a n/a n/a

유동비율 232.8 207.8 216.7 226.5 240.5

이자보상배율 n/a n/a n/a n/a n/a

이자비용/매출액 0.2 0.0 1.6 1.3 1.2

자산구조

투하자본(%) 10.6 14.4 16.0 19.1 21.3

현금+투자자산(%) 89.4 85.6 84.0 80.9 78.7

자본구조

차입금(%) 8.4 7.3 6.4 5.7 5.1

자기자본(%) 91.6 92.7 93.6 94.3 94.9

8 page

Issue & Pitch | NAVER

▶ Compliance Notice ▶ 투자등급 관련사항

당사는 본 자료를 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.

당사는 본 자료 발간일 현재 해당 기업의 인수·합병의 주선 업무를 수행하고 있지 않습니다.

당사는 자료작성일 현재 본 자료에서 추천한 종목의 지분을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다.

당사는 본 자료 발간일 현재 해당 기업의 계열사가 아닙니다.

당사는 동 종목에 대해 자료작성일 기준 유가증권 발행(DR, CB, IPO, 시장조성 등)과 관련하여 지난

12개월간 주간사로 참여하지 않았습니다.

당사는 상기 명시한 사항 외에 고지해야 하는 특별한 이해관계가 없습니다.

본 자료를 작성한 애널리스트 및 그 배우자는 발간일 현재 해당 기업의 주식 및 주식 관련 파생상품

등을 보유하고 있지 않습니다.

본 자료의 조사분석담당자는 어떠한 외부 압력이나 간섭 없이 본인의 의견을 정확하게 반영하여

작성하였습니다.

아래 종목투자의견은 향후 12개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함.

ㆍSTRONG BUY: 추천기준일 종가대비 +50%이상.

ㆍBUY: 추천기준일 종가대비 +15%이상~+50%미만.

ㆍREDUCE: 추천기준일 종가대비 -5%미만.

ㆍHOLD: 추천기준일 종가대비 -5%이상∼ +15%미만.

ㆍSUSPENDED: 기업가치 전망에 불확실성이 일시적으로 커졌을 경우 잠정적으로 분석 중단. 목표가는 미제시.

당사의 투자의견 중 STRONG BUY, BUY는 "매수", HOLD는 "중립", REDUCE는 "매도"에 해당.

투자 의견이 시장 상황에 따라 투자등급 기준과 일시적으로 다를 수 있음

동 조사분석자료에서 제시된 업종 투자의견은 시장 대비 업종의 초과수익률 수준에 근거한 것으로, 개별 종

목에 대한 투자의견과 다를 수 있음.

ㆍOverweight: 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 상회할 것으로 예상하는 경우

ㆍNeutral: 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률과 유사할 것으로 예상하는 경우

ㆍUnderweight: 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 하회할 것으로 예상되는 경우

주) 업종 수익률은 위험을 감안한 수치

▶ 투자등급 비율

BUY : 85% HOLD : 15% SELL : 0%

▶ 최근 2년간 투자의견 및 목표주가 변경내용

NAVER (035420)

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

Oct-16 Feb-17 Jun-17 Oct-17 Feb-18 Jun-18 Oct-18

(원) NAVER 목표주가

일자 2016.9.19 2017.1.31 2017.3.3 2017.9.4 2017.10.30 2018.4.26

투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY

목표주가 970,000원 900,000원 960,000원 870,000원 1,100,000원 900,000원

일자 2018.5.28 2018.10.1

투자의견 BUY BUY

목표주가 870,000원 830,000원

목표주가

대비

실제주가

괴리율

일자 목표주가 평균주가 최고가 평균주가 괴리율(%) 최고가 괴리율(%)

2017-10-30 1,100,000원 784,076원 950,000원 -28.72 -13.64

2018-04-26 900,000원 730,165원 782,000원 -18.87 -13.11

2018-05-28 870,000원 734,869원 782,000원 -15.53 -10.11

* 괴리율 적용 기간: 최근 1년내 목표주가 변경일로부터 최근 종가 산출일(2018년 9월 28일)

** 괴리율 적용 산식: (실제주가 – 목표주가) / 목표주가

본 자료는 고객의 투자 판단을 돕기 위한 정보제공을 목적으로 작성된 참고용 자료입니다. 본 자료는 조사분석 담당자가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보를 토대로 작성한 것이나, 제공되는 정보의 완전성이나 정

확성을 당사가 보장하지 않습니다. 모든 투자의사결정은 투자자 자신의 판단과 책임하에 하시기 바라며, 본 자료는 투자 결과와 관련한 어떠한 법적 분쟁의 증거로 사용될 수 없습니다. 본 자료는 당사의 저작

물로서 모든 저작권은 당사에 있으며, 당사의 동의 없이 본 자료를 무단으로 배포, 복제, 인용, 변형할 수 없습니다.