Татнефть tatn: 987 tatnp: 671 %) «ПОКУПАТЬ» v2.pdf · Татнефть...

АНАЛИТИЧЕСКИЙ ОБЗОР 28 сентября 2018 г.

+7 (495) 258-19-88 [email protected]

Данные аналитические материалы ИК «Велес Капитал» могут быть использованы только в информационных целях. Компания не дает гарантий относительно полноты приведенной в них информации и ее достоверности, а также не несет ответственности за прямые или косвенные убытки от использования данных материалов не по

назначению. Данный документ не может рассматриваться как основание для покупки или продажи тех или иных ценных бумаг.

Все права на данный бюллетень принадлежат ИК «Велес Капитал». Воспроизведение и/или распространение аналитических материалов ИК «Велес Капитал» не может осуществляться без письменного разрешения Компании. © Велес Капитал 2018 г.

Татнефть

Цель TATN: 987 руб. (+19%) «ПОКУПАТЬ»

Цель TATNP: 671 руб. (+19%) «ПОКУПАТЬ»

Пересмотр целевой цены Аналитик: Сидоров Александр Эл.почта: [email protected]

Мы обновили финансовую модель Татнефти с учетом данных Стратегии-2030 и повысили оценку справедливой стоимости обыкновенных и привилегированных акций Татнефти на 16% и 5% соответственно. Мы считаем, что информация, представленная на презентации стратегии, делает Татнефть одной из самых быстрорастущих компаний сектора и создает основу для роста капитализации компании в будущем. Согласно нашим расчетам, справедливая стоимость обыкновенных акций Татнефти составляет 987 руб., привилегированных – 671 руб. с потенциалом роста в 19% и рекомендацией «Покупать» для обоих видов акций.

Татнефть представила амбициозную программу развития компании до 2030 г., раскрыв прогноз операционных и финансовых показателей по основным направлениям деятельности. Ранее Татнефть достаточно подробно освещала планы развития сегмента нефтепереработки, а относительно сегмента геологоразведки и добычи ограничивалась общими комментариями о наличии потенциала роста добычи нефти. Поэтому, на наш взгляд, именно информация о сегменте Upstream является наиболее ценной в презентации, и мы ожидаем переоценки рынком Татнефти на свежих данных о перспективах ее роста.

Помимо раскрытия данных по направлениям деятельности Татнефть представила консолидированные оценки основных показателей: CapEx, FCFE, EBITDA. Суммарный объем инвестиций в 2019-2030 гг. составит 1,16 трлн руб. или 97 млрд руб. в год в среднем. Свободный денежный поток акционерам за этот период составит 3,6 трлн руб. или 299 млрд руб. в год в среднем.

Татнефть ожидает EBITDA в 2030 г. в размере 519 млрд руб., что почти в 3 раза выше уровня 2017 г., а свободный денежный поток вырастет со 105 млрд руб. в 2017 г. до 430 млрд руб. В результате капитализация Татнефти, по ее прогнозам, вырастет с текущих 28 млрд долл. до 36 млрд долл. к 2030 г. в базовом сценарии. Наша оценка капитализации Татнефти на конец 2018 г. составляет 37 млрд долл.

Татнефть vs Индекс Мосбиржи

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

09/17 11/17 01/18 02/18 04/18 06/18 07/18 09/18

Татнефть ао Татнефть ап Индекс Мосбиржи

Источник: данные биржи; оценка Велес Капитал

Информация об акциях компании

Тикер на МосБирже TATN / TATNP

Текущая цена, руб. 827 / 563

Справедливая цена, руб. 987 / 671

Потенциал 19% / 19%

Рекомендация Покупать / Покупать

Источник: данные биржи

Финансовые показатели

млрд руб. 2017

2018П 2019П 2020П

Выручка 681 885 954 1 022

EBITDA без СП 186 267 298 327

Рентабельность EBITDA

27% 30% 31% 32%

Чистая прибыль 123 194 216 237

Чистая рентабельность

18% 22% 23% 23%

EPS, руб. 57 89 99 109

Источник: прогноз Велес Капитал

Мультипликаторы

2017

2018П 2019П 2020П

EV/S 2,7 2,1 1,9 1,8

EV/EBITDA 10,0 6,9 6,2 5,7

P/E 15,3 9,7 8,7 8,0

Источник: данные биржи, прогноз Велес Капитал

а н а л и т и ч е с к и й о б з о р

28 сентября 2018 г. Стр. 2

На наш взгляд, базовый прогноз Татнефти собственных финансовых показателей сделан на основе консервативных предпосылок. В текущем году Татнефть закладывает среднюю цену Urals в размере 71 долл. за баррель и курс рубля к доллару на уровне 63 руб./$. Компания ожидает, что к 2024 г. цена на нефть снизится до 54 долл. за баррель, после чего начнется последовательный рост на 1 долл./баррель в год. Рубль, по прогнозам Татнефти, будет снижаться к доллару в среднем на 1 рубль в год на всем горизонте прогнозирования. Необходимо отметить, что Татнефть придерживается хорошей дисциплины в части выполнения своих прогнозов, и с учетом использования компанией консервативных предпосылок мы высоко оцениваем вероятность достижения поставленных компанией целей.

В течение многих лет добыча нефти компании находилась примерно на одном и том же уровне. Средний темп роста добычи нефти в обновленной стратегии составит 2,2% в год, а к 2030 г. Татнефть будет добывать 38,4 млн тонн нефти в год по сравнению с 28,9 млн тонн в 2017 г. Согласно нашим расчетам на основе данных презентации, 57% роста EBITDA к 2030 г. обеспечит сегмент Upstream, который будет развиваться за счет сверхвязкой нефти, активов в ЯНАО до 2025 г., после – за счет внедрения инновационных методов добычи и доразведки месторождений. 23% роста обеспечит сегмент нефтепереработки за счет роста мощности с текущих 9 до 15 млн тонн нефти в год и роста доли бензина и дизеля в продуктовой корзине. Остальной вклад придется на нефтехимию, шинный бизнес, энергетику, банковское направление и трейдинг.

Татнефть видит большой потенциал в нефтехимии и планирует ее активно развивать. Согласно нашим расчетам, EBITDA нефтехимического направления и шинного бизнеса должны расти в среднем по 13% в год, чтобы достичь таргета компании по этому показателю к 2030 г. Прочие направления должны расти на 10% в год для достижения цели компании.

Для оценки Татнефти мы использовали операционные данные из Стратегии-2030. Мы позаимствовали из презентации прогноз капитальных затрат, а также финансовых показателей по сегментам нефтехимии, шинного бизнеса и направления «Прочее» из-за их низкой прогнозируемости. Мы использовали прогноз средней цены на нефть в размере 70 долл. за баррель при среднем курсе рубля к доллару на уровне 61 руб./$ на всем периоде с 2018 по 2030 гг. В результате наша оценка EBITDA Татнефти в 2030 г. составила 469 млрд руб. при прогнозе компании в 519 млрд руб.

Прогноз добычи нефти, млн тонн

25

27

29

31

33

35

37

39

41

20

17

20

18

20

19

20

20

20

21

20

22

20

23

20

24

20

25

20

26

20

27

20

28

20

29

20

30

Традиционная нефть ЯНАО

Сверхвязкая нефть Инновации и доразведка

Источник: Татнефть

Прогноз производства нефтепродуктов, млн тонн

0

2

4

6

8

10

12

14

16

20

17

20

18

20

19

20

20

20

21

20

22

20

23

20

24

20

25

20

26

20

27

20

28

20

29

Бензин Дизель Прочее


Прогноз рублевой цены на нефть Татнефти в базовом сценарии и прогноз, используемый нами в оценке,

руб./баррель

3 000

3 200

3 400

3 600

3 800

4 000

4 200

4 400

4 600

4 800

20

18

20

19

20

20

20

21

20

22

20

23

20

24

20

25

20

26

20

27

20

28

20

29

20

30

Татнефть Велес Капитал

Источник: Татнефть, прогноз Велес Капитал

Прогноз Татнефти своей капитализации в разных сценариях к 2030 г., млрд долл.

28,5 3136

50

0

10

20

30

40

50

60

Текущая

капитализация

Пессимистичный Базовый Оптимистичный




Татнефть торгуется с премией к остальным представителям сектора: EV/EBITDA на конец 2018 г. составляет 6,9 при медиане отрасли 4,1, P/E Татнефти на конец 2018 г. составляет 9,1 при медиане 5,3. Высокая капитализация и, как следствие, премия по мультипликаторам, в первую очередь означает высокие рыночные ожидания роста финансовых показателей компании. Так как в дополнение к ранее анонсированной программе развития сегмента нефтепереработки теперь добавилась амбициозная программа развития сегмента геологоразведки и добычи, мы полагаем, что Татнефть стоит относить к компаниям роста, и поэтому считаем ее премию к аналогам оправданной.

Согласно нашим расчетам, годовая дивидендная доходность акций Татнефти обоих видов по итогам 2018 г. уступит лишь доходности акций Башнефти обоих видов и привилегированным акциям Сургутнефтегаза. Мы прогнозируем суммарные дивиденды Татнефти по итогам 2018 г. в размере 61 руб. на оба вида акций с годовой доходностью на уровне 7,3% и 10,9% для обыкновенных и привилегированных акций соответственно, исходя из текущих котировок.

Мультипликаторы нефтегазовых компаний РФ

Компания EV/EBITDA P/E

Газпром 2,5 3,1

Роснефть 4,5 7,2

Лукойл 3,9 5,9

Сургутнефтегаз 0,5 3,5

Газпром нефть 4,3 4,7

Новатэк 13,1 13,0

Татнефть 6,9 9,1

Башнефть 1,9 3,2

Медиана 4,1 5,3

Источник: данные биржи

Прогноз дивидендов по итогам 2018 г., руб./акция

Компания Дивиденды Доходность

Башнефть ап 291 16%

Сургутнефтегаз ап 6,2 16%

Башнефть ао 291 15%

Татнефть ап 61 11%

Татнефть ао 61 7%

Роснефть 24 5%

Газпром нефть 18 5%

Газпром 8,0 5%

Лукойл 235 5%

Новатэк 20 2%

Сургутнефтегаз ао 0,6 2%




Приложение. Оценка и прогноз финансовых показателей Татнефти

Отчет о прибылях и убытках,

млрд руб.2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П) WACC

Выручка 681 885 954 1 022 4,2%

Операционные расходы (520) (644) (685) (727) 20,0%

EBITDA 186 267 298 327 12,1%

Амортизация и корректировки (25) (26) (29) (32) 1,12

EBIT 163 242 269 295 6,0%

Прочие доходы/расходы 1 2 2 2 98,9%

Прибыль до налогообложения 164 244 271 297 1,1%

Налог на прибыль (40) (49) (54) (59)

Доля миноритариев 1 1 1 1 WACC 12,0%

Чистая прибыль 123 194 216 237

2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П)

163 242 269 295

Баланс, млрд руб. 2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П) (33) (49) (54) (59)

Внеоборотные активы 822 894 967 1 084 35 (14) (5) (5)

Основные средства и НМА 651 723 796 914 25 26 29 32

Прочие внеоборотные активы 171 171 171 171 (85) (99) (147) (132)

Оборотные активы 285 374 431 453 105 106 92 131

Дебиторская задолженность 62 80 86 92

Денежные средства и

эквиваленты43 82 122 127

Прочие оборотные активы 181 212 223 233 3,0%

Итого активы 1 107 1 268 1 397 1 537 1 398

Средства акционеров 719 816 924 1 043 903

Нераспределенная прибыль 624 721 830 948 2 301

Прочее 94 94 94 94 1

Долгосрочные обязательства 82 82 82 82 (35)

Кредиты и займы 7 7 7 7 5

Прочие обязательства 76 76 76 76 83

Краткосрочные обязательства 306 370 391 412 2 250

Краткосрочные займы 40 40 40 40 987

Прочие обязательства 266 330 351 372 Дисконт 32%

Итого пассивы 1 107 1 268 1 397 1 537 671

Движение денежных средств,

млрд руб.2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П) 2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П)

Основная деятельность 112 234 250 274 EV/Sales 2,7 2,1 1,9 1,8

Чистая прибыль 123 194 216 237 EV/EBITDA 10,0 6,9 6,2 5,7

Амортизация 25 26 29 32 EV/EBIT 11,4 7,7 6,9 6,3

Изменение оборотного (36) 14 5 5 P/E 15,3 9,7 8,7 8,0

Прочее 0 (0) (0) (0) P/BV 2,6 2,3 2,0 1,8

Инвестиционная деятельность (171) (97) (102) (150) FCF Yield 6% 6% 5% 7%

Приобретение ВА активов (48) (97) (102) (150) EPS (per share), RUB 57 89 99 109

Покупка/продажа НМА и фин. 0 0 0 1Прочее (124) 0 0 (1) Коэффициенты 2017 2018 (П) 2019 (П) 2020 (П)

Финансовая деятельность (88) (97) (108) (119) 27% 30% 31% 32%Изменение долга (7) 0 0 0 18% 22% 23% 23%

Выплата дивидендов (62) (97) (108) (119) 12% 11% 15% 13%Прочее (19) 0 0 0 17% 25% 25% 24%

Изменение денежных средств (147) 39 40 6 16% 24% 24% 23%Долг/EBITDA, х 0,25 0,18 0,16 0,14

Чистый долг/EBITDA, х 0,02 -0,13 -0,25 -0,25

Долг/собственный капитал 0,07 0,06 0,05 0,04

Безрисковая ставка

Налоговая ставка

Стоимость СК

Beta leveraged

Стоимость долга (до налогов)

Изменение ОК

Амортизация ОС

Кап. затраты

Свободный денежный поток

Доля СК

Доля долга

Свободный денежный поток, млрд руб.

EBIT

Налог на прибыль

Оценка стоимости акций, млрд руб.

Рентабельность по EBITDAРентабельность по чистой прибылиКап. затраты / выручка

ROEROIC

Доля миноритарных акционеров (-)

Общая стоимость привилегированых акций (-)Стоимость акционерного капитала

Справедливая стоимость обыкновенных акций, RUB (12м)

Справедливая стоимость привилегированных акций, RUB (12м)

Рыночные мультипликаторы, x

Рост в ПП период

Сумма ДДП (+)

Терминальная стоимость (+)

Доля в зависимых компаниях (+)

Стоимость бизнеса компании

Стоимость чистого долга (-)


Анализ чувствительности

Обыкновенные акции Привилегированные акции

WACC/TGR 1,0% 2,0% 3,0% 4,0% 5,0%

10,0% 1 140 1 205 1 289 1 402 1 559

11,0% 1 011 1 059 1 118 1 194 1 296

12,0% 908 944 987 1 041 1 110

13,0% 822 848 880 919 968

14,0% 750 770 794 823 858

WACC/TGR 1,0% 2,0% 3,0% 4,0% 5,0%

10,0% 775 819 877 953 1 060

11,0% 688 720 760 812 881

12,0% 618 642 671 708 755

13,0% 559 577 598 625 658

14,0% 510 524 540 560 584 Источник: прогноз Велес Капитал



Раскрытие информации

Заявление аналитика и подтверждение о снятии ответственности

Информация, представленная в настоящем отчете, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, и финансовые инструменты либо операции, упомянутые в ней, могут не соответствовать Вашему инвестиционному профилю и инвестиционным целям (ожиданиям). Определение соответствия финансового инструмента либо операции Вашим интересам, инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и уровню допустимого риска является Вашей задачей. ООО «ИК ВЕЛЕС Капитал» не несет ответственности за возможные убытки в случае совершения операций либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в данной информации, и не рекомендует использовать указанную информацию в качестве единственного источника информации при принятии инвестиционного решения.

Настоящий отчет подготовлен аналитиком (ами) ИК «Велес Капитал». Приведенные в данном отчете оценки отражают личное мнение аналитика (ов). Вознаграждение аналитиков не зависит, никогда не зависело и не будет зависеть от конкретных рекомендаций или оценок, указанных в данном отчете. Вознаграждение аналитиков зависит от общей эффективности бизнеса ИК «Велес Капитал», определяющейся инвестиционной выгодой клиентов компании, а также доходами от иных видов деятельности ИК «Велес Капитал».

Данный отчет, подготовленный Аналитическим управлением ИК «Велес Капитал», основан на общедоступной информации. Настоящий обзор был подготовлен независимо от других подразделений ИК «Велес Капитал», и любые рекомендации и суждения, представленные в данном отчете, отражают исключительно точку зрения аналитика (ов), участвовавших в написании данного обзора. В связи с этим, ИК «Велес Капитал» считает необходимым заявить, что аналитики и Компания не несут ответственности за содержание данного отчета. Аналитики ИК «Велес Капитал» не берут на себя ответственность регулярно обновлять данные, находящиеся в данном отчете, а также сообщать обо всех изменениях, вносимых в данный обзор.

Данный аналитический материал ИК «Велес Капитал» может быть использован только в информационных целях. Компания не дает гарантий относительно полноты и точности приведенной в этом отчете информации и ее достоверности, а также не несет ответственности за прямые или косвенные убытки от использования данных материалов. Данный документ не должен рассматриваться как оферта со стороны ИК «Велес Капитал». ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия, а также сотрудники, директора и аналитики ИК «Велес Капитал» имеют право покупать и продавать любые ценные бумаги, упоминаемые в данном обзоре.

ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия могут выступать в качестве маркет-мейкера или нести обязательства по андеррайтингу ценных бумаг компаний, упоминаемых в настоящем обзоре, могут продавать или покупать их для клиентов, а также совершать иные действия, не противоречащие российскому законодательству. ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия также могут быть заинтересованы в возможности предоставления компаниям, упомянутым в данном обзоре, инвестиционно-банковских или иных услуг.

Все права на данный бюллетень принадлежат ИК «Велес Капитал». Воспроизведение и/или распространение аналитических материалов ИК «Велес Капитал» не может осуществляться без письменного разрешения Компании. © Велес Капитал 2019 г.

Принцип определения рекомендаций

Инвестиционные рекомендации выносятся исходя из оценки доходностей акций компаний. Основу при расчете ожидаемой стоимости компании составляет оценка по методу дисконтированных денежных потоков (DCF). В некоторых оценках применяется оценка по методу сравнительных коэффициентов, а также смешанная оценка (методу DCF и по методу сравнительных коэффициентов). Все рекомендации выставляются исходя из определенной нами справедливой стоимости акций в последующие 12 месяцев.

В настоящее время инвестиционная шкала ИК «Велес Капитал» представлена следующим образом:

ПОКУПАТЬ – соответствует потенциалу роста акций в последующие 12 месяцев более 10%.

ДЕРЖАТЬ – соответствует потенциалу роста (снижения) акций в последующие 12 месяцев от -10% до 10%.

ПРОДАВАТЬ – соответствует потенциалу снижения акций в последующие 12 месяцев более 10%.

В некоторых случаях возможны отклонения от указанных выше диапазонов оценки, исходя из которых устанавливаются рекомендации, что связано с высокой волатильностью некоторых бумаг в частности и рынка в целом, а также с индивидуальными характеристиками того или иного эмитента.

Для получения дополнительной информации и разъяснений просьба обращаться в аналитический департамент ИК «Велес Капитал».



Департамент активных операций

Евгений Шиленков Директор департамента [email protected]

Александр Цветков Начальник управления фондовых операций [email protected]

Павел Алтухов Зам. начальника управления фондовых операций [email protected]

Алексей Никогосов Старший трейдер [email protected]

Владимир Наумов Трейдер [email protected] ru

Роман Назаров Начальник отдела брокерских операций на рынке акций [email protected]

Михаил Кантолинский Старший сейлз-трейдер [email protected]

Владимир Мартыненко Старший сейлз-трейдер [email protected]

Алексей Костиков Сейлз Трейдер [email protected]

Аналитический департамент Иван Манаенко Директор департамента [email protected]

Юрий Кравченко Банковский сектор, Денежный рынок [email protected]

Александр Сидоров Нефтегазовый сектор и металлургия [email protected]

Алексей Адонин Электроэнергетика [email protected]

Артем Михайлин Телекоммуникации и IT [email protected]

Айнур Дуйсембаева Глобальные рынки [email protected]

Россия, Москва, 123610, Краснопресненская наб., д. 12, под. 7, эт. 18

Телефон: +7 (495) 258 1988, факс: +7 (495) 258 1989 www.veles-capital.ru

mailto:[email protected]

Татнефть tatn: 987 tatnp: 671 %) «ПОКУПАТЬ» v2.pdf · Татнефть...

Documents