한양대 CCM 과정

부동산 개발금융과 프로젝트 파이낸스

경희대 법대 교수 경희대 법대 교수 박 훤 일박 훤 일http://onepark.netian.com

onepark@khu.ac.kr

2004. 6. 9

목 차

문제의 제기

프로젝트 파이낸스

부동산 개발금융

Project Finance + ABS

문제의 제기 인천 Free Economic Zone - 컨벤션센터 , 호텔 등 인프라 건설에 202 조원 소요 예상 - 국고 · 인천시 14 조원 , 토지매각대금 ? - 나머지는 미국 게일사 $127 억 등 외자유치로 조달 - 다국적기업 , 병원 · 학교의 유치 , 바이오단지 조성 - 華人資本의 유치 - China City 조성 약속

서울시 뉴타운 건설 - 기존 토지소유자 + 시공회사 ⇒ 일본 롯본기 재개발 방식

개성공단 개발 - 언제까지 토지공사가 건설 ? - 개성공단 입주업체의 자금조달 방안은 ?

도쿄 롯본기힐스 민간주도개발 사업

- 롯본기 뉴타운 건설 논의에 14 년 , 시공에 3 년- 복합상가인 모리타워 , 에도식 정원 , 주거용 맨션으로 구성

도쿄 롯본기힐스 모리타워

검토할 사항 사업주체는 누구 ? - 정부 / 지자체 , 주공 /SH 공사 등 공기업 - 프로젝트 시행주체 - 개별 기업 / 투자조합

프로젝트 참가자의 역할분담을 명확히 할 필요 - 사업추진 / 자금조달의 주체 → Special Purpose Company - 프로젝트 이익의 수혜자 → 개별 기업 , 투자조합 - 프로젝트의 후견인 → Host Government, Contractor, Supplier, Buyer

⇒ Project Finance 가 유일하지는 않아도 유력한 해결방안

프로젝트 파이낸스

대형 프로젝트의 자금조달 방법 ?

금융구조 , 재원 , 투자금회수 , 리스크관리의 특수성

- 로마제정 트라야누스 황제의 건설사업

- 영국 BP 의 북해유전 개발 - 호프웰 그룹의 광동성 발전소 건설

- 외환위기 전 한보철강의 효과적인 파이낸싱 방법 ? - Privately Financed Infrastructure Project 의 의미 - 중국의 국토개발에 적용

트라야누스 황제의 SOC 건설 - 시오노 나나미 , [ 로마인이야기 6]

프로젝트 파이낸스의 역사 프로젝트 금융의 원조 : 로마제국의 트라야누스 황제 - 로마는 정책적으로 주변민족과의 평화로운 교류를 통하여 Pax Romana 건설 - 다키아 정복후 107-112 년간 내탕고를 지출하여 도로 , 교량 , 공공건물 건설 - 아폴로도로스라는 천재적인 엔지니어의 도움

SPV: British Petroleum 과 북해유전 - Non-Recourse Financing = Aggressive Financing

BOT: Hopewell Holdings 의 中國심천 화력발전소

PFI (Private Finance Initiative) - DBFO (Design-Build-Finance-Operate)

프로젝트 파이낸스의 개념

프로젝트의 중요성 → 창출되는 수익 (Cash Flow) → 원리금회수의 충분성 = Debt Service Cover Ratio

자금조달의 특수성 → SPV 가 주체 = Off Balance Sheet Financing → Sponsor 의 분리 = Non-/Limited Recourse Financing

프로젝트의 관리 → 프로젝트 리스크 관리의 필요성 → 담보취득은 교환가치 파악이 아니라 사업권 확보 목적

프로젝트 파이낸스의 재원조달방법

구 분 자금 조달 방법

자기자본

- 시공회사 , Supplier, Buyer 의 출자- 금융기관의 자본참가- 인프라 펀드의 참여- 공모주 발행

타인자본

- 프로젝트 파이낸스- 공공차관 도입- 상업차관 도입- 사모채 (SEC144A) 발행- 사채의 공모발행- 후순위채 발행

프로젝트 금융의 재원조달 방법

국가 (ECA) - 국제금융기구의 공공차관

상업금융기관 : Co-financing, Syndicated Loan

SEC Rule 144A 에 의한 사모사채 발행

ABS 기법을 이용한 유동화증권

초장기의 본격적인 SOC 채권의 등장

헤지펀드 성격의 인프라 펀드 (Infrastructure Fund)

프로젝트 리스크의 대응책 내 용 리스크 축소 방안

공사완성 리스크

-완공의 지연-공사비 초과

- 시공회사의 손해배상보험 가입- 고정가격 , 턴키베이스 공사계약

운 영 리스크

- 생산능력 미달- 관리 , 운영의 미숙

- 시설의 결함- 불가항력

- 손해배상액의 예정- 검증되지 않은 신기술사용 불허- 관리운영회사의 보증서 징구- 부품 ,장비 공급자의 보증서 징구- 보험 가입

시 장 리스크

- 생산물 판매 부진- 금리 , 환율의 변동

-장기판매계약의 체결- 적절한 리스크관리계약 체결

정치적 리스크

- 현지정부의 간섭 , 강제수용- 이용료 , 환경문제 대두

-Letter of Undertaking 수령- 프로젝트수행을 보장하는 법규- 현지법규 준수 , NGO 관계개선- 보험 가입

에셋 파이낸스 (asset-based finance)※ 보유자산을 이용하여 자금을 조달하는 각종 금융기법 → LHS Funding

자산유동화 (asset-backed securitization: ABS): CBO, CLO

부동산담보부채권의 유동화 (mortgage-backed securitization: MBS)

부동산투자신탁 (real estate investment trusts: REITs): 간접투자

프로젝트 금융 (project financing)

팩토링 (factoring): 채권양도의 특례

에셋 파이낸스 (2)

SPV의 특징

- 매매 , 양도 등으로 기동성 있는 자금조달 가능 - Off-Balance Sheet Financing 으로 BIS 자기자본 비율 개선

- Conduit 성격의 투자기구를 통하여 조세절감 → 조세특례제한법상의 근거 필요 - Bankruptcy Remote 등 법률 리스크 해소 → 일본에서는 不動産特定共同事業法에 의한 민법상의 임의조합 , 상법상의 익명조합을 설립 , 투자자 모집

부동산 개발금융

부동산 개발에 소요되는 자금 조달 - 부동산 자체를 담보로 제공하고 은행 대출 신청 - 금융기관은 건설업체에 대한 대출에 소극적 , 신용보증기금의 보증도 제한적 - 부동산 개발후의 현금흐름을 기대하고 자금조달 → 프로젝트 금융

부동산의 자산가치를 이용하여 자금 조달 - 유동화전문회사 (SPC) 에 부동산을 양도하고 유동화증권 발행 - 부동산 투자목적의 부동산투자회사 (K-REITs) 를 설립하여 투자자 모집

리츠 (REITs)

계약형 : 1998 신탁업법시행령 개정 - 각 은행의 부동산투자신탁 상품

과세 논란 속에 CR-REITs 등장 - Mutual Fund 형태의 한시적 Paper Company 이므로 AMC(자산관리회사 ) 필요 → 자격요건 제한

투자자의 이익을 위하여 부동산에 투자하는 회사

회사형 : 2001. 7 부동산투자회사법 시행 - K-REITs(상법상의 주식회사 )의 설립 - Equity, Mortgage, 혼합형으로 운영 - 개발투자 , 자본금 등 제한 완화 예정

부동산신탁과 부동산펀드구 분 부동산신탁 부동산펀드

성 격 신탁업법에 의한 신탁채권

간접투자자산운용업법에 의한 간접투자용 펀드

판매회사 은행 증권사 , 은행 , 보험투자방법 부동산개발사업자에

대한 대출부동산개발사업자에 대한 대출 , 수익성 부동산 매입 , 임대개발사업 투자 , 프로젝트금융 등

투자기간 주로 2-3 년 주로 2-10 년

중도 환매 불가 ( 담보대출은 가능 ) 상장형인 경우 매각 가능최소가입금액 제한 없음 제한 없음투자자보호 은행 자율 공시의무 , 수익자총회 ,

참가기관의 상호감시와 견제

부동산금융과 자산유동화

- 안정된 Cash Flow- SPV 의 설립 (structuring)

자산관리자

유동화전문회사SPV

투 자 자투 자 자

자산보유자Originator

신용보강기관

신용평가

True Sale

대 금

ABS 발행

원리금 지급

수탁관리회사

자산관리

부동산금융과 자산유동화 (2)

이용가능한 재원 : 규모의 경제 확보 필요 - 정부 등 발주처에 대한 공사대금 할부채권

- 미분양 아파트 처분신탁 → 부동산신탁회사 선순위 신탁수익권증서는 SPC 에 , 후순위 수익권증서는 아파트건설회사에 양도 → 선순위 수익권증서 + 신용보강 =공모채 발행 발행대전중 신탁수수료 공제후 건설회사에 지급

- 대한주택보증의 시공 아파트 유동화 → 건설회사별 임대아파트를 SPC 에 매각 → 제 3 자 (주공 )의 Buy-back Option 으로 Guarantee → 임대아파트 공사비 절감 , 조기 공급가능

프로젝트 파이낸스 + 자산유동화 (CLO)

천안 - 논산고속도로주식회사

Servicer

산업은행

유동화전문회사

투 자 자

대출

담보제공

대출채권 및 담보권 양도

자산관리위탁

원리금회수

CLO 발행 채권대금

Credit Line 설정

P/F + ABS 의 고려사항

대출시장의 경색 , 채권시장의 풍부한 유동성

자금을 고정금리부로 장기 조달할 필요성

대출구조와 채권구조의 연계

채권투자자의 담보권 공유

위험의 분산 (Risk Allocation)

- 재무적 , 기술적 타당성분석에 철저

P/F + ABS 의 조건 검토 Collateralized Loan Obligation 의 활용 - Borrower 가 직접 채권을 발행한 것과 같은 효과

Security Package - Ramp-up 기간중 출자자 보증 , 자금보충약정 - Financial Covenants → 주식처분 , 채무부담 , 담보제공 금지 ; 이익배당 제한 - 주식에 대한 질권 설정 - 관리운영권에 대한 근저당권 설정 - 기타 계약상의 권리에 대한 양도담보 약정

자금관리 : Escrow Account 이용 - 채무불이행에 대한 특별취급

SOC 채권의 특징

투자대상 : 사회간접자본 (SOC) 시설 건설 - 민간투자법 제 58조

본래 SEC Rule 144A 에 의하여 사모사채 발행

10 년 이상의 장기채로 발행

High Risk High Return 기대

신용보강을 통하여 Rating 개선 가능

자산유동화 기법을 적용하여 공모발행 - 최근 들어 Non-ABS 채권도 증가

천안 · 논산 고속도로 SOC 채권 (2001. 2) - 당초 7300 억원을 프로젝트 금융으로 조달 예정 - 시장여건을 고려 , 산은 단독 대출후 유동화 - 대출조건과 채권발행조건을 일치 (pass-through) - 교통량 · 타당성조사에 만전 - 5-15년 만기 6종류의 채권 - All-in-Cost 8.59%

⇒ 프로젝트 금융과 자산유동화 (CLO) 를 접목

- SPV 를 주체로 한 Structured Financing 의 공통점 - 발행자 , 투자자 , 주선은행 공히 Win-Win 거래

SOC 채권의 사례 연구

SOC 채권의 전망 금융 이노베이션 활기 , ABS 제도개선 기대

P/F 기법을 이용한 대규모 파이낸싱의 활성화

전력산업의 민영화 → 민영화 좌초비용 (Stranded Cost) 의 유동화

남북경협 활성화에 따른 금융지원 증가 예상 → ABS 을 이용함으로써 새로운 재원 확보 가능

BOT 대신 PFI 방식을 적용하는 것도 가능 - Private Finance Initiative = DBFO - 정부가 Client 로서 안정된 Cash Flow 보장

프로젝트 파이낸스의 장래

민간투자법 시행의 개선 - 민간제안사업의 활성화 - BOT 방식의 개선 - 법인 아닌 Joint Venture형 사업시행자 허용 - PFI 방식의 적용

국영기업의 민영화에 적극 활용 - 한전 산하 발전회사 민영화에 난항

프로젝트 금융에 대한 재원조달 극대화

- 사모펀드 (Private Equity Fund) 의 참여 촉진 - 자산유동화 (ABS) 기법의 활용

통일시대 SOC 건설재원의 확보

土地 공유 – 임대 - 지역별로 地代 수입을 통합 관리 , 住民들에 귀속 - 국영기업의 私有化時에도 주민들에 Voucher 교부

PFI (private finance initiative) 의 적용 - BLT (build-lease-transfer) 와 유사

ABS 와 Project Finance 를 결합한 금융거래 - Primary CBO/CLO 거래의 성행

과다한 통일비용 부담없는 균형있는 발전 도모