기업가치 평가 ( evaluation )
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종합진단 표준모델 역량강화. 기업가치 평가 ( Evaluation ). 목 차. Page. 7.1 기업가치평가 개요 - - - - - - 3 7.2 과거 실적 분석 - - - - - - - - - 8 7.3 자본비용 - - - - - - - - - - - - - 11 7.4 미래실적 예측 - - - - - - - - - 18 7.5 DCF 모형 - - - - - - - - - - - - 26 - PowerPoint PPT PresentationTRANSCRIPT
기업가치 평가(Evaluation)
종합진단 표준모델 역량강화
22
목 차
7.1 기업가치평가 개요 - - - - - - 3
7.2 과거 실적 분석 - - - - - - - - - 8
7.3 자본비용 - - - - - - - - - - - - - 11
7.4 미래실적 예측 - - - - - - - - - 18
7.5 DCF 모형 - - - - - - - - - - - - 26
7.6 EVA 모형 - - - - - - - - - - - - 31
7.7 요약 - - - - - - - - - - - - - - - - 37
Page
7.1 기업가치 평가 개요 기업가치평가 목적기업가치의 Framework
평가모델 선정기업가치 평가절차
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기업 가치평가 목적
기업의 과거 재무자료와 미래실적의 예측 및 추정으로부터 자본비용을 추정하고 기업가치를 산정하며 가치창조경영의 실천지침으로부터 약점을 개선하고 강점을 강화하며 가치창조의 산출결과를 분석하여 경영층에 보고
최근에 들어와서 첨단기술산업의 급속한 발전에 따라 경영환경이 매우 불확실해지고 있다 . 기술이 급격히 변화 , 진보하면서 기술의 라이프사이클이 급속히 변화하고 있다 . 또한 우리나라도 첨단기술산업에서 선진국과 대등한 경쟁을 하게 되었음 . 이러한 상황에서는 경영자의 특정한 의사결정이 기업의 운명에 결정적인 영향을 미칠 수도 있다 . 따라서 경영자들은 투자자산의 적정한 활용과 전략적인 기업활동에 의해 이윤을 극대화 할 수 있도록 보다 정교화된 의사결정기법이 필요하게 되었음 .
배경
주요 내용
기업가치 평가
가치평가의 기반구축 기업가치의 평가 분석 및 개선
평가모델선정과거실적분석자본비용추정 미래실적예측
DCF 모형 EVA 모형
주가배수모형
가치평가결과 분석재무분석
보고서작성가치창조경영M&A 기업가치평가
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가치평가의 Framework
대차대조표와 손익계산서 등의 자료로부터 재무적인 과거정보의 수집과 검토 타인자본비용과 자기자본비용으로부터 가중평균자본비용의 추정 그리고 과거정보에 기초한 미래실적을 추정하고 예측하는 활동임
가치평가의 기반구축
평가모델 선정
과거실적 분석
미래실적 예측
자본비용 추정
평가모델의 선정은 기업가치를 평가할 때 각 평가대상 기업이 처해 있는 여러 가지의 기업 내적인 요소와 외적인 요소 등의 제반 상황을 고려하여 그 기업의 상황에 가장 적합하고 타당성 있는 기업평가방법론을 선정하는 일련의 과정임
과거실적 분석이란 기업의 재무제표 등의 정보와 자료로부터 과거실적에 대한 분석과 검토를 통하여 미래실적에 대한 적절한 예측을 추정하고 평가하는 데 필수적이고 종합적인 자료와 시각을 갖는 것이다 .
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평가모델 선정
상황에 따라 그 특성에 맞는 모델을 사용함 . 다만 ,
둘이상의 모델을 같이 사용하는 것이 일반적임
상황에 따라 그 특성에 맞는 모델을 사용함 . 다만 ,
둘이상의 모델을 같이 사용하는 것이 일반적임
현금흐름할인법
n
가치 = ∑ t=1
CFt
(1 + r)t
상대적가치법
모델의 선정모델의 선정
상대가치평가법 에서는 현금흐름이나 순이익 또는 매출액과 같은 공통변수를 사용하여 표준화시킨 비교자산의 가치로부터 당해 자산의 가치를 결정
Ex) 배당성향 , 순이익성장율 , 위험 등을 비교함
상대가치평가법 에서는 현금흐름이나 순이익 또는 매출액과 같은 공통변수를 사용하여 표준화시킨 비교자산의 가치로부터 당해 자산의 가치를 결정
Ex) 배당성향 , 순이익성장율 , 위험 등을 비교함
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기업가치의 평가절차
과거실적 분석
자본비용 추정
미래실적 예측
가치산출(EVA)
가치산출(FCF)
결과분석
평가모형이 선정되면 기업가치의 평가절차를 밟게 된다 . 기업가치의 평가절차는 다음과 같은 과정을 거치게 된다 .
① 과거실적의 분석② 가중평균자본비용의 추정③ 예상되는 미래실적의 추정④ EVA 방법이나 FCF 방법에 의한 기업가치의 평가⑤ 기업가치의 평가결과에 대한 분석
7.2 과거 실적분석 과거 실적분석 용어 정리
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과거실적 분석
과거실적 분석이란 기업의 재무제표 등의 정보와 자료로부터 과거실적에 대한 분석과 검토를 통하여 미래실적에 대한 적절한 예측을 추정하고 평가하는 데 필수적이고 종합적인 자료와 시각을 갖는 것이다 .
□ 과거실적 분석의 산출물• IC 계산표• NOPLAT 계산표• ROIC 계산표• EVA 계산표• FCF 계산표• 차트분석표
< 주요내용 >
과거실적의 분석은 ROIC 와 성장률로 대변되는 핵심가치창출요소에 초점이 맞춰져야 한다 . 기업은 WACC를 초과하는 ROIC 를 얻을 수 있을 때 주주들에게 가치를 창출해 줄 수 있으므로 ROIC 는 가장 중요한 가치창출의 요소이다 . ROIC 와 기업의 이윤 중에서 성장을 위하여 투자하는 부분이 FCF 를 창출해 내며 FCF 는 기업의 가치를 창출해 낸다 .
과거실적분석이 효과적으로 되려면 기업가치분석의 과정이 통합된 과정으로 이루어져야 한다 . ROIC 는 IC 회전율과 영업이익마진으로 나눌 수 있듯이 ROIC 와 성장률은 다시 각각의 구성요소로 세분화할 수 있다 .
1010
용어 정리
용어 개념 비고
IC
(Invested Capital)총 투하된 자본의 합임
•모든 자기자본•이자비용을 발생시키는 부채
NOPLAT
(Net Operating Profit Less Adjusted Tax)
세금을 차감한 세후 영업이익 •EBIT-Adjusted Tax
EBIT
(Earnings before interest and Tax)이자비용 차감전 세전영업이익
ROIC
(Return On IC)투하자본에 대한 수익 •NOPLAT/IC
EVA
(Economic value added)경제적 부가가치
•EVA = IC * (ROIC - WACC)
•EVA = NOPLAT - 자본비용•EVA = NOPLAT-(IC * WACC)
FCF
(Free Cash Flow)영업활동의 세후 현금흐름
•FCF = NOPLAT – 순투자
•FCF = (NOPLAT+Dep.)-( 순투자 -Dep.)
7.3 자본비용 추정 자본비용 개요자기자본비용타인자본비용가중평균자본비용
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자본비용 개요
현재가치할인모형에 의하여 기업가치를 평가하기 위해서는 미래가치의 할인도구로서 가중평균자본비용이 필요하게 되며 자본비용의 추정이란 이러한 도구로서의 기업의 자본비용을 추정하는 절차이다
□ 자본비용 추정의 목적 • 현재가치계산에 필요한 자본비용의 산정 • 자본자산가격결정모형을 이용한 자본비용의 측정 • 시장위험프리미엄 및 무위험이자율의 산정 • 배당할인모형을 이용한 자본비용의 측정 • 가중평균자본비용의 측정
□ 자본비용 추정의 산출물 • 주식베타 산정표 • 자본자산가격결정모형을 이용한 자본비용 산정표 • 배당할인모형을 이용한 자본비용 산정표
□ 자본비용 추정의 구성요소 • 시장의 지표로부터 주식베타의 산정 • 시장위험프리미엄 및 무위험이자율의 산정 • 자본자산가격결정모형에 의한 자본비용의
측정 • 배당할인모형에 의한 자본비용의 측정
1313
자기자본비용
1.CAPM주식투자에 대한 요구수익률은 다음의 3 가지 정보를 함① 무위험자산의수익률 (Rf) ② 시장위험프리미엄 [E(Rm) - Rf] ③ 주식의 체계적위험 (βe)
앞의 3 가지 정보를 이용한 CAPM 의 계산 산식은 다음과 같이 된다 . ke = Rf + βe [E(Rm)-Rf]
ke
E(Rm)
Rf
1.0 ββe
E(R)
□ 무위험이자율의 추정 일반적으로 무위험자산의 수익률 Rf 에 대한 적절한
추정치로는 현재의 장기국채수익률을 사용하며 , 자본비용을 산정하는 현재 시점의 국채수익률을 주로 사용
□ 시장위험프리미엄의 추정 시장위험프리미엄은 시장포트폴리오 기대수익률과 무위험이자율과의 차이를 의미한다 . 시장위험프리미엄을
추정하는 방법은 일반적으로 장기간에 대한 주식시장수익률과 국채수익률의 차이를 평균화하는 방법을 사용한다 . 수익률 차이를 장기간으로 할수록 발생 가능한 갖가지 상황이 모두 반영되므로 추정오차를 줄일 수 있을 것이라는 가정에 입각하고 있다 .
□ 베타의 추정 개별기업의 주식베타는 주로 다음의 세 가지 변수에 의하여 결정된다 . ① 기업의 사업유형 ② 기업의 영업레버리지도 ③ 기업의 재무레버리지도
1414
자기자본비용
2. 배당할인모형
배당할인모형은 자기자본비용을 추정하는 데 이용되는 모형 중의 하나로서 안정적으로 성장하는 기업을 평가하는 데 유용한 자기자본비용 평가모형이다 . 순이익과 배당 면에서 안정적으로 성장하는 기업의 자기자본비용은 다음과 같이 구할 수 있다 .
Po ( 기대배당금의 현재가치 ) =DPS1
ke-g
Po : 현재 주식가격DPS1 : 다음해의 주당 기대배당ke : 자기자본비용g : 배당성장률이 공식을 바꿔보면
ke =DPS1
+ gPo
= 기대배당수익률 + 배당성장률 (또는 순이익성장률 )
1515
타인자본비용
타인자본비용이란 기업이 새로이 부채를 조달할 때 채권자가 요구하는 수익률을 말하는데 이것은 부채에 대한 이자율로 볼 수 있다
◇타인자본비용의 측정사례 A 등급의 3 년 만기 채권의 자본비용을 추정하고자 할 경우에 신용등급 평가기관으로부터 최근에 A 등급 판정을 받은 3 년 만기 채권들의 금리의 평균치를 이용한다 . 예를 들어 1 년 전에 3 년 만기 채권을 표면금리 10%로 연 1 회 이자를 지급하기로 하고 액면가 100,000원에 발행했는데 현재 채권의 시세가 97,216원에 거래된다면 다음과 같이 현재의 타인자본비용은 8%로 추정된다 .
97,216 =10,000
10,000
100,000
1.08 1.082 1.082
여기서 8%는 채권자의 입장에서 인식하는 기회비용이며 기업의 입장에서는 타인자본비용이 8%보다 낮다고 볼 수 있는데 세무처리상 부채조달에 대한 이자지급액은 비용으로 처리되어 법인세율만큼 과세대상 이익을 줄여 주기 때문이다 .
◇회사채의 만기수익률에 의해 측정 기존에 발행되어 유통중인 회사채의 만기수익률로부터 측정한다 . 액면가액이 F 이고 표면금리가 연 c% 이며 만기일이 n 년 후인 회사채의 현재가격이 P 라면 다음과 같은 관계가 성립하는데 다음 식의 양변을 일치시켜 주는 할인율 k 가 채권자의 요구수익률이며 납세전 타인자본비용이다 .
P =c Fⅹ
+c Fⅹ
+ ··· +c Fⅹ
+F
(1 + k) (1 + k)2 (1 + k)n (1 + k)n
1616
타인자본비용
■ 법인세비용을 고려한 타인자본비용의 측정 다음의 표는 부채에 대한 이자비용의 손비처리효과를 보이기 위하여 동일한 영업이익으로부터 당기순이익이 계산되는 과정을 비교하여 표시하고 있다 .
( 부채 100,000원 이자 12% 일 때 )
A 경우 ( 손비불인정시 ) B 경우 ( 손비인정시 )
영업이익 20,000원 영업이익 20,000원
법인세비용 (30%) 6,000 이자비용 12,000
세후이익 14.000 세전이익 8,000
이자비용 12,000 법인세비용 (30%) 2,400
당기순이익 2,000 당기순이익 5,600
■ 타인자본비용의 측정 시 유의사항- 타인자본비용을 측정할 때에는 자금조달을 목적으로 이자지급을 수반하는 부채만을 대상으로 하므로 외상매입금 이나 지급어음처럼 영업활동의 수행과정에서 자연적으로 발생하는 비이자지급부채는 매출원가를 통하여 자본비용 이 반영되겠지만 측정이 곤란하므로 자본비용 계산에서 제외한다 .
- 기업이 생산설비나 기계 등의 고정자산을 직접 구입하지 않고 리스를 이용하는 경우와 같이 실질적으로 타인자본 조달의 효과가 있는 거래는 자본비용의 계산시에 고려하여야 한다 .
1717
가중평균자본비용 (WACC)
자기자본과 타인자본 등 여러 자금조달원으로부터 자본을 조달하였을 경우에는 기업의 현금흐름을 가중평균자본비용으로 할인하여 기업가치를 측정하는데 가중평균자본비용은 다음의 산식과 같이 각 원천 별 자본비용을 각 자본의 구성비율로 가중 평균하여 계산한다 .
n WACC = ∑ki x Wi i=1 ki : i 번째 자금조달원의 납세 후 자본비용 Wi : i 번째 자금조달원의 비중
□ 가중평균자본비용 (WACC)의 계산사례( 주 ) 한국은 표면금리 10%인 10년 만기의 회사채를 액면가액기준으로 5 억원어치 발행하였다 . 이 채권은 현재 액면가 10,000원당 9,850원에 시장에서 거래되고 있다 . 또한 보통주식수는 5 만주이며 1 주당 주가는 21,000원이다 . (주 ) 한국 주식의 베타 값은 1.2이며 1 년 만기 국채수익률은 7%이고 시장포트폴리오의 대용치로서 종합주가지수의 기대수익률은 12%로 추정되며 법인세율은 30%이다 .
( 주 ) 한국의 시장가치기준 자본구성비율은 부채 (B)와 자기자본 (S)이 각각 32%와 68%이다 .
B = 4 억 9250만원 WB = 32%
S =10억 5000
만원WS = 68%
V =15억 4250
만원
9,850 =1,000(PVIFA, k%, 10
년 )+
10,000
(1 + k)10
가중평균자본비용은 다음과 같이 11.14%로 측정된다 . WACC = 0.68(13.0) +0.32(7.18) = 11.14%
타인자본비용 kd : k=10.25% kd = 10.25(1-0.3) = 7.18%
자기자본비용 ke : ke = 7+1.2(12-7)=13%
7.4 매래 실적 예측 미래실적 예측 개요기업환경분석추정재무제표 작성매출액 추정추정손익계산서추정대차대조표
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미래실적 예측 개요
미래실적 예측이란 평가대상기업의 과거의 경영성과와 사업실적을 분석하고 평가하여 향후의 가능한 사업성과와 성장률을 추정하고 예측하여 추정손익계산서와 추정대차대조표 등의 추정재무제표를 작성하는 것이다 .
□ 미래실적 예측의 목적
• 기업의 외부환경과 내부환경을 분석하고 검토
• 매출액 백분율법 등의 방법에 의한 매출액의 추정
• 추정손익계산서의 작성
• 추정대차대조표 작성
□ 미래실적 예측의 산출물
• 미래의 매출실적 추정표
• 향후 10 년간 발생비용 추정표
• 향후 10 년간 자산과 부채 및 자본 추정표
• 추정손익계산서 작성표
• 추정대차대조표 작성표
• 차트분석표
기업환경 분석
매출액 추정
추정 손익계산서 작성
추정대차대조표 작성
미래실적 예측준비 및 착수
미래실적 예측
2020
기업환경 분석
1. 기업환경분석
1.1 외부환경1.1.1 거시환경
1) 정치적 환경 : 정부정책 , 법규제정 , 조세정책 등
2) 경제적 환경 : 이자율 , 실업률 , 경제성장율 , 물가상승율 , 환율 등
3) 기술적 환경 : 기술시장의 성숙도 , 신기술의 개발방향 , 특정 기술의 진보사항
1.1.2 산업환경
1) 인구통계
2) 문화적 환경
3) 시장환경 : 시장규모와 성숙도 , 산업구조 , 경쟁상황 , 라이프 사이클 , SWOT
1.2 내부환경1.2.1 생산능력 : 총생산능력 및 가동율 , 설비투자계획 , 추가생산능력
1.2.2 매출능력 : 매출추세 , 매출추정
1.2.3 마케팅능력 : 차별화된 마케팅 능력 , 신제품 개발 및 특허현황 , 신시장 개척 , 물류비 절감
1.2.4 수주능력 : 확정된 수주물량 , 미래 추가 수주
2121
추정재무제표 작성추정재무제표란 미래의 일정 기간에 걸친 기업의 경영활동을 추정하여 작성된 미래의 예상손익계산서와 예상대차대조표를 말한다 . 현금예산의 경우처럼 추정재무제표는 추정매출액에 대한 예측치에 근거하여 작성된다 .
추정재무제표의 작성순서는 추정손익계산서를 먼저 작성하고 추정대차대조표를 작성한다 . 그리고 추정손익계산서에서 금융비용의 산출은 재무계획에 의한 운전자금의 규모가 정해지거나 설비자산의 증설에 따른 자금조달의 성격이나 규모가 정해져야 추정을 할 수 있다 . 추정재무제표를 작성하기 위해서 다음과 같은 사항을 추정하여야 한다 . ① 매출액 추정 ② 매출원가 추정③ 재고자산 추정 - 재고자산의 구성을 감안하여 추정하거나 재고자산회전율 (= 매출액 / 재고자산 ) 을 이용함④ 매출채권 추정 - 매출채권회전율 (= 매출액 / 매출채권 ) 을 산정하여 차기 예정 매출액에 대한 매출채권을 추정⑤ 매입채무 추정 - 매입채무회전율 (= 매출액 / 매입채무 ) 을 산정하여 차기 예정 매출액에 대한매입채무를 추정⑥ 고정자산 추정 - 향후의 신규투자계획을 감안하여 추정⑦ 차입금을 산출 – 차기의 소요자금 중 타인자본으로 적정하게 조달할 수 있는 자금규모를 추정하여 산출⑧ 금융비용 추정 - 평균차입금리나 금융비율분담률을 산출하여 추정⑨ 자기자본 추정
2222
매출액의 추정
매출액 추정은 현금흐름을 추정하는데 기본이 되는 가장 중요한 요소로서 제일 먼저 추정하게 된다 .
□ 매출액 추정시 주의사항
(1) 매출액의 예측의 중요성(2) 기업의 과거성과와 매출액 예측의 부합성(3) 매출액의 예측과 매출액에 연동되는 항목들의 예측과의 일관성 : 운전자본 등
□ 매출액의 추정방법
1) GNP 탄성치에 의한 매출액 추정법 GNP 탄성치에 의한 매출액 추정법은 정부나 각 기관에서 예측하는 GNP 성장률 등이 신뢰성이 있고 매출액도 이 수치에 탄력적이고 안정적으로 반영되는 기업에 적용할 수 있다 .
2) 시장점유율에 의한 매출액 추정법 기업의 시장점유율이 일정하면 이 방법을 사용하는데 이 방법은 철강산업이나 정유산업 등 설비투자의 과다 등으로 신규산업진입이 어려운 기업에 주로 사용한다 . 추정매출액 = 추정판매액 X 당해 기업의 시장점유율 추정판매량 = 업계 전체 예상판매량 X 당해 기업의 시장점유율
3) 과거 평균성장률을 이용한 매출액 추정법 이 방법은 과거 평균성장률을 이용하여 매출액을 추정하는 방법으로 독과점체제를 구축하여 경쟁자가 많지 않고 시장에서의 수요량도 큰 변화 없이 일정한 증가추세를 보이는 안정된 산업에 속한 담배 , 제당 등의 기업에 주로 이용된다 . 추정매출액 = 전년도 매출액 X (1 + 과거 평균매출액 증가율 )
4) 회귀분석법회귀분석법은 매출액과 각 자산 항목간의 관계가 직선식으로 나타난다고 추정한다 . 회귀식은 단순회귀분석법과 다중회귀분석법을 생각할 수 있는데 단순회귀분석법은 다음과 같은 산식으로 표현할 수 있다 .Yi = ai + bXi + e회귀선의 추정은 예측오차 e의 제곱의 합계를 최소화하는 절편 a와 기울기 b를 찾는 것이다 .
2323
추정손익계산서
계정과목 가중치 참고자료
매출액
매출액의 추정 F(1, 2, 3, )‥
1. 외부환경 산업 전망자료
2. 내부환경 기업내부자료
3. 경기전망 (성장률 , 금리 , 물가 등 ) 경기전망자료
매출원가
매출원가율 , 구성요소 등의 변화 추세 원자재 수급전망
1. 재료비 원자재 가격전망
2. 노무비 평균입금 추세분석
3. 제경비 감가상각계획 등
매출총이익 매출액 - 매출원가
판매관리비매출액 대비 판매관리비의 증가 추세 과거 수치와 대비
감가상각비 , 인건비 등 중요한 비용 추세 과거 수치와 대비
영업이익 매출총이익 - 판매관리비
영업외수익 이자수익과 기타영업외수익
영업외비용
이자비용 이자비용부담률
평균차입금리와 평균차입금 규모
기타 영업외비용
매출액 구성비율
경상이익 영업이익 + 영업외수익 - 영업외비용
특별손익 특별손익 합리성 검토
법인세 법인세율
2424
추정대차대조표
□ 매출액 백분율법 매출액 백분율법은 대차대조표상의 각 자산과 부채 항목을 매출액의 백분율로 표시한 후 미래의 기대매출액에 이 비율을 곱하여
추정대차대조표를 작성한다 .
□ 계정과목의 유형분류 대부분의 대차대조표의 자산과 부채 항목들은 매출액과 직간접적으로 연계되어 있다 . 그러나 매출액과 직접적인 관계없이 발생하는
자산과 부채 항목도 있다 . 따라서 추정대차대조표를 작성하기 위해서는 먼저 평가대상기업의 성격을 파악한 후 매출액과 대차대조표 항목들간의 연계에 따라 대차대조표의 자산과 부채 항목들을 다음과 같은 유형으로 분류하는 일이다 .
① 매출액의 변화에 직접적으로 변화하는 자산과 부채 – 매출채권과 매입채무 , 재고자산 등 ② 매출액의 변화에 다소 불규칙적으로 변화하는 자산과 부채 – 고정자산 , 고정부채 , 이익잉여금 등 ③ 매출액과 직접적인 관계없이 발생하는 자산과 부채 - 투자유가증권 , 장기차입금 , 자본금 등
□ 계정과목 유형별 금액의 추정 자산과 부채의 현재 수준은 현재 매출액 수준에 대하여 최적 상태에 있다 . 완전가동 상태에 있는 기업의 각 자산항목은 매출액 수준의
증가에 따라 같이 증가해야 할 것이며 자산이 증가하면 부채 및 자본도 증가해야 한다 . 매출액이 증가함에 따라 매출채권도 증가할 것이며 원재료의 증가는 매입채무를 증가시킬 것이다 . 또한 더 많은 노동을 필요로 하고
이에 따라 미지급비용과 미지급금이 증가할 것이다 . 매출액이 증가함에 따라 생산시설을 확대하여야 하며 이에 따라 고정자산이 증가할 것이며 이는 당연히 고정부채도 증가시킬 것이다 .
또한 생산에 필요한 운전자금이 증가할 것이며 이에 따라 유동부채도 증가할 것이다 .
2525
추정 대차대조표
계정과목 가중치 참고자료
자산 총자산에 대한 비율 검토
매출채권 매출예상액 , 매출증가율
재고자산 매출채권회전율 , 생산계획
투자자산 취득 및 처분계획 설비투자계획서
유가증권 투자유가증권 여부 검토
현금 및 예금 영업활동에 필요한 현금 및 예금
유형고정자산 투자계획 , 감가상각예상액 설비투자계획서
부채 금융비용 부담률 평균차입금리 비교 매입채무 매입채무회전율
장단기 차입금 전기 말 금액으로부터의 변화
유동부채 매출액 등 영업활동관련지표비율
부채성 충당금 관련 비용과의 적절성
자본 총자산에 대한 비율 검토
자기자본 유상증자 , 내부유보 , 자사주 구입
7.5 DCF 모형 DCF 모형 개요
잉여현금흐름접급법 (FCF)
잉여현금흐름
잉여현금흐름 추정요령
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DCF 모형 개요
DCF 모형은 기업의 부가가치 창출력을 잉여현금흐름액으로 측정하는 잉여현금흐름 (FCF) 등의 모형에 의하여 기업의 미래의 현금유입액과 현금유출액을 추정하고 평가하여 이로부터 기업의 가치를 평가하고 산출하는 것이다 .
□ DCF 모형의 목적 • 부가가치 창출력을 잉여현금흐름액으로 측정하는 잉여현금흐름 (FCF) 의
측정 • 과거의 재무제표와 영업성과로부터 미래의 현금유입액의 추정 • 과거의 재무제표와 영업성과로부터 향후의 예상 현금유출액의 측정 • 현금흐름할인에 의한 기업가치의 평가
□ DCF 모형의 산출물 • 영업으로부터 발생한 EBIT 계산표 • EBIT 에 대한 법인세 계산표 • NOPLAT 계산표 • FCF 계산표 • 투자자에게 귀속 가능한 현금흐름 계산표 • 차트분석표
현금유입액의 추정
현금유출액의 추정
잉여현금흐름의추정
기업가치의추정
DCF 모형준비 및 착수
DCF모형
2828
잉여현금흐름 (FCF) 접근법
잉여현금흐름이란 본업활동이 창출해 낸 현금유입액에서 당해 년도 중에 새로운 사업에 투자하고도 남는 현금유입액 이라고 정의한다 .
기업가치 = ΣPV(FCF) + 잔여가치
잔여가치란 사업의 예측기간이 끝난 이후에 기업이 동 사업으로부터 계속 얻을 것으로 추정되는 경제적 부가가치액의크기라고 정의할 수 있음 .
n
기업가치 (FCF) = ∑PV(CFt - △ICt - DEVAt) + 잔여가치
t=i
잔여가치 =
FCFnX
1혹은
WACC (1 + WACC)n
사업종료 전 n개년간 FCF평균X
1
WACC (1 + WACC)5
FCFt = CFt - △ICt - DEpt
여기서 △ ICt = 매기 투하자본 순증가액
DEpt = 매기 감가상각비
2929
잉여현금흐름
잉여현금흐름을 구성하는 필요정보는 다음과 같다 .① 영업이익② 영업이익에 대한 법인세③ 감가상각비④ 순운전자본 증가액⑤ 시설자금 증가액
미래의 잉여현금흐름액을 예측하기 위하여 과거의 추세가 계속될 것으로 가정하고 위의 항목들과 관련된 재무비율이 일정하게 유지될 것이라는 가정하에 각 항목의 예측치를 추정해 볼 수 있을 것이다 . 이때에는 당해 기업의 시계열자료에 의한 재무비율 분석과 동종업계의 횡단면적인 평균 재무비율분석 등을 활용할 수 있을 것이다 .
기업환경이안정적인전통기업
기업환경이안정적인전통기업
미래의 가능성이높은벤처기업
미래의 가능성이높은벤처기업
미래의 현금흐름 예측이불가능한 기업
미래의 현금흐름 예측이불가능한 기업
FCF모형EVA모형
Real 옵션가치평가모형Dynamic DCF모형
주가배수모형
3030
잉여현금흐름 추정요령
◆잉여현금흐름 추정요령
현금흐름을 추정할 때 일반적인 원칙은 다음과 같다 .
(1) 현금흐름시산표를 작성할 때 EBIT 는 손익계산서상의 매출액 , 매출원가 , 판매비와 관리비 , 감가상각비 등의 수치를
이용
(2) 법인세 절감효과 고려 : 이자비용 , 이자수익 . 이연법인세
(3) 현금흐름시산표상에서 총현금흐름유입액은 NOPLAT 에 감가상각비를 더하여 계산한다 .
(4) 현금흐름시산표상의 총현금흐름유입액에서 투하자본의 순증가액을 차감하여 잉여현금흐름액을 추정 한다 .
(5) 유동자산 중에서 시장성유가증권은 본업자산으로 보지 않으며 유동부채 중에서 단기차입금은 본업의 운전자본을
경감시켜주는 비이자지급 부담부채로 보지 않는다 .
(6) 고정자산만을 사업자산으로 간주하며 영업권 , 기타자산 , 출자자산 등은 사업자산으로 보지 않으며 잉여현금흐름을
추정할 때 당기의 감가상각비를 NOPLAT 에 합산하여 총현금유입액을 산출한다 .
(7) 잉여현금흐름은 총현금유입액에서 순운전자본의 증가액과 시설자금 증가액의 합계액을 차감하여 계산한다 .
7.6 EVA 모형 EVA 모형 개요EVA
MVA
EVA 계산 요소EVA 계산 방법
3232
EVA 모형 개요
EVA 모형은 기업의 세전영업이익에서 영업이익에 대한 법인세를 차감한 후의 금액인 세후영업이익에서 다시 자본비용을 차감하여 계산되는 경제적 순부가가치 (EVA) 를 이용하여 기업의 가치를 평가하고 산출하는 것이다 .
□ EVA 모형의 목적 • 영업으로부터 발생한 EBIT 로부터 NOPLAT 의
산출 • 시장부가가치 (MVA) 의 산출자료 제공 • EVA 와 MVA 로부터 기업가치의 계산 • EVA 트리를 통한 기업내부의 경영지침 제공 • 가치창조경영의 기본자료 제공
□ EVA 모형의 산출물 • 자금운용측면의 총투하자금 (IC) 계산표 • 자금조달측면의 총투하자금 (IC) 계산표 • 영업투하자본이익율 (ROIC) 계산표 • 경제적순부가가치 (EVA) 계산표 • 차트분석표
NOPLAT와 자본비용의 산출
EVA의 산출
MVA의 산출
기업가치의산출
EVA모형준비 및 착수
EVA모형
3333
EVA
□ EVA 모형의 수행방법
1. EVA 의 개념 EVA 는 기업의 사업실적지표인 스프레드와 투자규모를 결합시켜 그 기업의 성과를 비율이 아닌 금액으로 측정하는 방법이다 . EVA
는 특정기간 동안 당해 기업에 의해서 창출된 경제적 가치를 금액으로 측정한 것이라고 할 수 있으며 산식으로 나타내면 다음과 같다 .
- EVA = IC X (ROIC – WACC)
EVA 는 다음과 같이 정의될 수도 있다 .
- EVA = NOPLAT – 자본비용
여기서 자본비용은 (IC X WACC) 이므로 다음과 같이 쓸 수도 있다 .
- EVA = NOPLAT – (IC X WACC)
EVA 는 IC 와 NOPLAT 의 크기 그리고 ROIC 를 하나로 결합시켜 보여주기 때문에 중요한 척도가 되고 있다 .
2. EVA 의 유용성 EVA 는 기업의 경영성과를 측정하기 위한 여러 경우에 다양하게 적용되고 있는데 특히 기업가치평가모형으로 많이 사용되고 있다 .
또한 EVA 를 다각화 기업의 가치평가에 적용시켜 각 사업단위 별로 사업의 가치를 평가하고 이를 종합적으로 검토하여 집중해야 할 핵심사업과 철수해야 할 한계사업을 결정하는 데에 유용하게 활용될 수 있다 .
3434
MVA
◆ MVA 의 개념 MVA( 시장 부가가치 ) 는 시장에서 형성된 기업가치에서 주주와 채권자의 실제 투자액을 차감한 금액을 의미한다 . 효율적 시장에서의 주가는 미래의 모든 예상 현금흐름을 반영하게 되므로 MVA 는 미래의 초과이익 ( 경제적 부가가치 , EVA) 의 현재가치의 합계로 나타낼 수 있다 . MVA 는 미래의 여러 기간에 대한 예상 초과이익의 할인가로서 주식시장의 영향을 받게 되지만 EVA 는 매기의 초과이익을 나타내는 단기성과지표라는 장점이 있기 때문에 경영관리분야에서는 단기성과를 표현할 수 있는 EVA 가 더욱 유용한 수단 으로 각광을 받고 있다 .
◆ EVA 와 MVA 의 관계 기업가치는 미래의 현금흐름을 현재가치로 할인한 현재가치의 합계라고 할 수 있다 . 여기서 예상되는 미래의 현금흐름을 자본비용 부분과 이를 상회하는 초과이익 부분으로 나눌 수 있는데 이 금액이 불변이라고 가정하면 기업가치는 다음 식 으로 나타낼 수 있다 . - 기업가치 = 자본비용의 현재가치 + 초과이익의 현재가치
위의 식은 다음과 같이 쓸 수도 있다 . - 기업가치 = IC + 초과이익의 현재가치 = IC + MVA
투하자본 중에서 기업의 본업에 사용되지 않는 자산이 있으면 기업가치는 다음과 같이 계산된다 .총기업가치 = IC + MVA + 비사업자산가치 주주지분기업가치 = 전체기업가치 - 이자지급부채
MVA =NOPLAT
- ICWACC
V(기업가치 ) = IC + MVA
V =NOPLAT
WACC
V =IC X ROIC
WACC
V
=
ROIC
=
MV
ICWACC
BV
3535
EVA 계산 요소
1) 충당금 : NOPLAT 에 충당금의 증가액을 가산 ex) 대손충당금 , 퇴직급여충당금 , 하자보증충당금
2) 이연법인세 : 이연법인세대의 순증분은 비현금성비용이므로 실제적으로 납부할 가능성이 거의 없는 경우에는 NOPLAT 에 가산한다 .
3) 감가상각비 : 감가상각비는 NOPLAT 의 산출시 포함되어 있기 때문에 추가로 감가상각비에 대한 조정을 할 필요가 없다 .
4) 영업권상각 : NOPLAT 의 계산시에 영업권상각액을 영업이익에 가산하고 투하자본의 계산시에는 영업권을 비상각자산으로 간주하여 매기의 상각누계액을 투하자본에 가산한다 .
5) 리스자산 : 리스자산은 금융리스의 경우처럼 실질적으로 리스자산을 취득한 효과가 인정되면 해당 자산과 그에 상응하는 부채를
계상할 필요가 있다 . 운용리스로 계상되었다 하더러도 영업활동에 지속적으로 사용되는 운용리스처럼 EVA 계산 목적상 필요하다면 자본화된 리스로 수정하여 줄 필요가 있다 .
6) 연구비 : NOPLAT 의 수정은 투하자본으로 계상한 연구비의 당해 년도 상각액을 판매관리비에 가산하는 방식으로 처리한다 .
7) 특별손익 고정자산처분손익 등과 같은 일회성 특별손익은 투하자본의 계산에는 가감하고 NOPLAT 의 계산에는 포함시키지 않는다 . 왜냐하면 고정자산처분손익 등은 투하자본의 계산시에 고정자산을 취득원가로 기록하고 있기 때문에 발생하였으므로 처분손실을 투하자본에 가산하고 처분이익은 투하자본에서 차감하여 원상복귀 시켜주는 방식으로 이를 조정 한다 .
8) 준자기자본 투하자본에 가산되는 충당금이나 이연법인세 그리고 자본화된 연구개발비에 상당하는 자본 등은 준자기자본으로 본다 .
준자기자본과 대차대조표상의 자기자본과의 합계액을 주주가 제공하는 투하자본 ( 조정된 자기자본 ) 으로 본다 . NOPLAT 산출시의 여러 수정항목들은 준자기자본의 당해 년도 증감액인 경우가 많이 있다 . 투하자본을 계산할 때 우선주와 소수주주지분도 사업용 투하자본에 포함되어야 할 것이다 .
3636
EVA 계산 방법
사업용 투하자본 계산
운전자본
+ 순유형자산 (사업관련 )
+ 순무형자산 (사업관련 )
+ 기타 사업관련자산
- 기타 비이자지급 고정부채
투하자본
운전자본은 사업관련 유동자산에서 사업관련 유동부채를 공제한 금액으로 영업활동에 쓰이는 현금예금과 매출채권 ,
재고자산 및 기타 유동자산에서 매입채무와 기타 비이자지급 유동부채를 공제한 금액이 되는데 여기서 유휴현금과
시장성 유가증권은 제외되어야 할 것이다 .
사업용 투하자본에 포함되는 순운전자본은 유동자산에서 비이자지급 부채를 차감한 순금액으로 계상되기 때문
비이자지급 유동부채는 투하자본 계산시 제외시켜 주어야 한다 .
투하자본에 포함이 되지 않는 자산은 비이자지급 부채 외에 적정시재 이상의 현금이나 시장성 유가증권 등
단기금융자산과 투자유가증권 그리고 건설중인 자산 등이 있다 .
세후영업이익은 생산과 영업활동 등 사업 본연의 활동을 통해 창출된 이익에서 해당 법인세를 차감한 것이다 .
EVA 계산시 이용되는 NOPLAT( 세후영업이익 ) 는 손익계산서상의 영업이익에서 판매비와 일반관리비 항목을 일부
조정하고 영업외손익과 특별항목에 포함된 영업관련 항목을 가감하여 조정된 세전영업이익에서 관련 법인세를
공제하면 세후영업이익을 얻게 된다 .
EVA 는 NOPLAT( 세후영업이익 ) 에서 자본비용 ( 사업용 투하자본 X 가중평균자본비용 ) 을 차감하여 계산한다 .
7.7 요약 기업가치평가 절차기업가치평가에 필요한 요소현금흐름의 예측ROV 과 동태적 DCF 법미래의 현금흐름 산출과 가치평가사례
3838
기업가치평가 절차
재무분석보고서재무분석보고서
기업가치평가보고서기업가치평가보고서
가치창조경영보고서가치창조경영보고서
과거실적 분석과거실적 분석 자본비용 측정자본비용 측정 미래실적 예측미래실적 예측
기업환경이안정적인전통기업
미래가능성이높은벤처기업
미래의현금흐름예측이불가능한 기업
FCF모형EVA모형
ROV 모형동적DCF 모형
주가배수모형
재무분석재무분석
기업가치분석기업가치분석
가치창조요소분석가치창조요소분석
◆기업가치평가의 목적(1) 투자자의 입장에서는 투자우선순위
결정 및 투자수익의 극대화를 위하여 그 기업의 재무 상태 , 현재 및 미래의 업무수행능력 , 투자의 수익성 및 투자회수의 시간성 , 최고경영자의 경영능력 등을 예측하여 투자의 결정을 위한 지표로 사용하기 위하여 기업의 가치를 평가한다 .
(2) 기업의 인수나 합병 , 사업단위의 매각 등과 같은 전략적인 거래를 행하고자 할 때 보다 유리한 협상고지를 점령하고 사업을 평가하여 그 기업의 적정가격을 산정하는 자료로 사용하기 위하여 기업의 가치를 평가한다 .
(3) 계속기업의 자산가치와 청산가치를 산정하고 그 결과를 비교 검토하여 기업의 구조조정 방향과 생존여부를 결정하기 위한 자료로 사용하기 위하여 기업의 가치를 평가한다 .
(4) 최고경영자의 입장에서는 기업의 향후 진행 방향과 사업목표를 설정하고 경영전략을 수행하기 위한 자료로 활용하기 위하여 기업의 가치를 평가한다 .
(5) 설비자산의 신규투자 , 합작투자 ,
신상품의 개발 , 새로운 시장으로의 진출 등 기업전략 및 사업단위전략의 가치평가를 위하여 기업의 가치를 평가한다 .
3939
기업가치평가에 필요한 요소
V( 기업가치 ) = ∑PV(cashflow)
현금흐름의크기
현금흐름의 지속성
자본비용의크기
기업가치평가
기업가치평가
(1) 현금흐름의 크기
현금흐름의 크기는 투하자본의 부가가치 창출력을
나타내 주는데 현금흐름은 현금유입액과 현금유출액의
차액인 순현금흐름 이라고 해야 할 것이다 . 그러나
현금흐름이라고 하면 현금유입액을 의미하는 경우가 많
다 . 현금유출액은 일반적으로 사업투자액 , 즉
투하자본이라고 부르기 때문에 문맥상 오해가 생기는
경우가 많지 않기 때문이다 .
(2) 현금흐름의 지속성
부가가치를 창출할 수 있는 현금흐름의 지속기간이
기업의 경제적 수명이다 . 현재와 같이 기술개발속도가
급격한 환경에서는 기업의 기술개발력이 경쟁사에 비하여
뒤쳐지면 기업의 수명이 줄어들 수 있다 .
(3) 자본비용의 크기
투자사업에서 창출되는 현금흐름의 시점이 각각 다르기
때문에 이러한 현금흐름을 현재가치로 할인하여야 현재의
기업가치를 계산할 수 있다 . 따라서 할인율을 알아야
하며 이 때 사용되는 할인율이 자본비용이다 .
4040
현금흐름의 예측1. 기업가치 평가의 정보와 재무제표 (1) 평가대상이 되는 기업의 내부정보와 외부정보
내부정보는 손익계산서와 대차대조표 등의 재무제표 자료를 말하며 외부정보는 시장정보라고도 할 수 있는데 손익계산서에 계상된 매출액 정보는 내부정보이지만 시장의 정보를 반영한 외부정보로 볼 수도 있다 . 손익계산서의 매출액은 제품가격에 대한 정보와 제품의 제조 및 판매정보로 구성되는데 제품가격에 대한 정보는 제품시장에서 확인할 수 있는 외부정보이다 .
(2) 평가대상이 되는 기업의 회계정보와 자본시장정보 재무관리론적 접근법에서 기업가치평가에 필요한 필수적인 정보는 다음과 같다 . ①판매정보 : 매출액 ②코스트정보 : 제조원가 , 매출원가 , 판매비와 관리비 등 생산과 판매를 위해 지출되는 비용 ③ 이익정보 : 영업이익 , 경상이익 , 당기순이익 등 이익관련정보 ④운전자본 투자정보 : 매출채권 , 재고자산 , 매입채무 등 생산과 판매를 위한 투자액 ⑤시설자금 투자정보 : 토지 , 건물 , 기계장치 등 생산과 판매를 위한 투자액⑥자금조달정보 : 운전자본 및 시설자금의 투자에 소요되는 자금의 원천별 자금조달액 현금유입액은 기업이 생산과 판매라는 본원적 활동을 통해 창출하는 부가가치를 의미하며 현금유출액은 기업의 본원적 활동에 투자된 투하자금을 의미한다 .
(3) 평가대상이 되는 기업의 과거정보와 미래예측정보 기업가치의 정확한 평가를 위해서는 미래예측정보가 필수적인데 미래정보를 얻기 위해서는 예측이 필요하며 이러한 예측에는 필수적으로 오류가 따르게 된다 . 따라서 미래예측정보는 신뢰성이 떨어지게 되고 이에 따라 전체적인 가치평가의 과정과 결과가 무의미하다고 보게 되는 원인이 된다 . 미래는 불확실하기 때문에 미래에 대한 예측 또한 매우 어려운 일이다 .
2. 기업가치 평가와 자본시장정보 기업가치의 평가에는 회계정보에서 취득한 현금흐름 정보 이외에도 자본시장정보가 필요하다 . 생산과 판매라는 기업의 본원적 활동에 필요한 투하자본은 자기자본과 타인자본으로 조달되는데 투하자본의 조달비중은 대차대조표로 확인할 수 있다 .
4141
ROV 법과 동태적 DCF 법
-10-10
-20-20
-20-20
1010
2020
3030
9090
1단계 성공(0.3)
1단계 실패(0.7)
2단계 실패(0.2)
2단계 성공(0.8)
2단계 실패(0.2)
2단계 성공(0.8) 동태적 DCF 법은 미래에 발생
가능한 여러 시나리오의 현금흐름을
위험이 반영된 할인율을 이용하여
할인하고 이를 주어진 사전확률로
가중평균하는 방법이다 .
그러나 ROV법은 미래에 발생
가능한 시나리오에 사전확률을 통하여
산출한 위험중립확률을 적용하고
여기에 위험이 헷지된 상태를 가정한
무위험할인율을 적용한다 .
4242
미래의 현금흐름 산출과 가치 평가
◆ 대차대조표와 손익계산서로부터 현금흐름의 추정
기업의 가치를 평가하려면 미래의 현금흐름을 예측해야 한다 . 이를 위해서는 과거의 기록으로부터
현금흐름을 산출하여 추세를 분석해야 한다 .
미래의 현금흐름을 예측하는 데는 과거 자료가 미래에 대한 등대가 된다 . 과거 자료의 검토 및 분석에서
어떤 유형들이 발견되면 이것은 미래의 예측에 있어서 중요한 근거가 된다 . 또한 과거의 자료는 미래의
실적예상치를 검증하는데 이용될 수도 있는데 미래의 예측치가 과거의 성과치와 매우 다르다면 미래의
현금흐름 예측치에 대한 재검토가 이루어져야 할 것이다 . 그러나 기업이 성숙해질수록 성장은 둔화되듯이
과거와 다르게 미래가 예측되는 경우도 있을 것이다 .
이상의 내용을 종합하여 우리상사의 향후 10년간 추정대차대조표와 추정손익계산서를 작성해 보면
다음과 같다 . 이를 토대로 우리상사의 기업가치를 산출해보자 .
4343
추정손익율 - 예시
추정지표 7 기 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
매출액증가율 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 4.0% 4.0% 4.0% 4.0% 4.0%
매출원가율 55.0% 55.0% 55.0% 55.0% 55.0% 53.0% 53.0% 53.0% 53.0% 53.0%
금융비용 ( 장기 ) 7.0% 7.0% 7.0% 7.0% 7.0% 6.2% 6.2% 6.2% 6.2% 6.2%
이자수익 ( 기타유동자산 ) 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2%
판매관리비율 ( 매출액 ) 29.3% 29.3% 29.3% 29.3% 29.3% 28.7% 28.7% 28.7% 28.7% 28.7%
감가상각비 ( 순유형자산 ) 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5%
영업권상각 ( 영업권 ) 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5%
영업외항목 이익 ( 투유 ) 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0%
법인세율 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6%
배당률 36.0% 36.0% 36.0% 38.0% 38.0% 38.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0%
4444
추정손익계산서우리상사의 손익계산서 (IS) ( 단위 : 천원 )
예상 손익계산서
6 기 7 기 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
매출액 337,033 353,885 371,579 390,158 409,666 430,149 447,355 465,249 483,859 503,213 523,342
이자수익 196 186 195 205 215 181 188 195 203 211 220
총수익 337,229 354,070 371,774 390,363 409,881 430,330 447,543 465,445 484,062 503,425 523,562
매출원가 180,786 194,637 204,368 214,587 225,316 236,582 237,098 246,582 256,445 266,703 277,371
판매 · 관리비 100,029 103,688 108,873 114,316 120,032 126,034 128,391 133,527 138,868 144,422 150,199
감가상각비 11,786 9,488 8,696 9,136 10,548 12,551 12,330 11,245 10,160 9,075 7,990
영업권상각 1,328 1,400 1,417 1,434 1,451 1,468 1,713 1,713 1,713 1,713 1,713
이자비용 7,138 3,923 3,595 3,777 4,361 5,189 4,816 4,392 3,969 3,545 3,121
비용합계 301,067 313,136 326,949 343,250 361,708 381,825 384,349 397,459 411,155 425,458 440,394
영업외항목 반영전 이익 36,162 40,935 44,824 47,112 48,172 48,505 63,194 67,985 72,908 77,967 83,167
영업외항목의 이익( 손실 )
3,984 248 248 248 248 248 248 248 248 248 248
세전이익 40,146 41,183 45,072 47,360 48,420 48,753 63,442 68,233 73,156 78,215 83,415
법인세율 29.5% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6% 28.6%
법인세비용 11,843 11,778 12,891 13,545 13,848 13,943 18,144 19,515 20,923 22,369 23,857
당기순이익 28,303 29,405 32,182 33,815 34,572 34,810 45,298 48,719 52,233 55,845 59,559
자본변동사항 6 기 7 기 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
당기순이익 28,303 29,405 32,182 33,815 34,572 34,810 45,298 48,719 52,233 55,845 59,559
배당금 10,707 10,586 11,585 12,174 13,137 13,228 17,213 19,487 20,893 22,338 23,823
기타자본 (1,909)
영업권상각 누계액 12,616 14,016 15,433 16,866 18,317 19,786 21,499 23,212 24,925 26,638 28,351
4545
추정대차대조표율
추정지표 7 기 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
영업현금예금 ( 매출액 ) 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3%
유휴유가증권 ( 투자유가 ) 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5%
매출채권 8.5% 8.5% 8.5% 8.5% 8.5% 8.5% 8.5% 8.5% 8.5% 8.5%
재고자산 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0%
기타유동자산 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5%
유형자산 0.0% 0.0% 7.0% 12.0% 14.0% 7.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
감가상각누계액 증가액 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5%
( 전기유형자산의 4.5%)
영업권 증가율 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
기타투자무형자산 ( 매출 ) 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1%
투자유가증권 증가율 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
단기차입금 ( 매입채무 ) 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0%
유동성장기부채 ( 고정부채 ) 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0%
매입채무 ( 매출원가 ) 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0%
미지급금 ( 매출원가 ) 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0%
기타유동부채 ( 고정부채 ) 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0%
고정부채 ( 유형자산순액 ) 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0%
퇴직급여충당금 ( 매출 ) 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5%
일반충당금 ( 매출 ) 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3%
기타고정부채 ( 유형자산순액 ) 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0%
이연법인세대 ( 법인세 ) 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0%
자본금 증가율 0.0% 0.0% 50.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
자본잉여금 증가율 0.0% 0.0% 50.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
여유자금 - 장기금융상품에 투자함
부족자금 - 장기차입금으로 조달함
4646
추정 대차대조표우리상사의 대차대조표 (BS)
예상 대차대조표
6 기 7 기 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
자산
영업현금 · 예금 3,393 4,601 4,831 5,072 5,326 5,592 5,816 6,048 6,290 6,542 6,803
유휴유가증권 ( 초과분 ) 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860
매출채권 34,278 30,080 31,584 33,163 34,822 36,563 38,025 39,546 41,128 42,773 44,484
단기대여금 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
재고자산 37,932 42,466 44,589 46,819 49,160 51,618 53,683 55,830 58,063 60,386 62,801
기타 유동자산 13,050 12,386 13,005 13,656 14,338 15,055 15,657 16,284 16,935 17,612 18,317
유동자산 합계 88,653 91,392 95,869 100,570 105,505 110,687 115,040 119,568 124,276 129,173 134,265
유형자산 219,936 219,936 219,936 235,332 263,571 300,471 321,504 321,504 321,504 321,504 321,504
감가상각누계액 91,437 101,334 111,231 121,128 131,718 143,579 157,100 171,568 186,036 200,503 214,971
순유형자산 128,499 118,602 108,705 114,203 131,853 156,892 164,404 149,936 135,469 121,001 106,533
장기금융상품 0 0 6,518 37,660 54,029 69,383 93,019 122,441 153,898 187,443 223,136
장기대여금 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
영업권 46,110 46,663 47,223 47,790 48,363 48,944 48,944 48,944 48,944 48,944 48,944
기타투자 · 무형자산 8,004 3,893 4,087 4,292 4,506 4,732 4,921 5,118 5,322 5,535 5,757
투자유가증권 ( 비영업 ) 24,795 24,795 24,795 24,795 24,795 24,795 24,795 24,795 24,795 24,795 24,795
투자자산 · 무형자산 합계 78,909 75,351 82,624 114,537 131,694 147,853 171,679 201,298 232,959 266,717 302,632
자산총계 296,061 285,345 287,197 329,309 369,052 415,433 451,123 470,802 492,704 516,891 543,430
부채와 자본
단기차입금 3,893 4,087 4,292 4,506 4,732 4,742 4,932 5,129 5,334 5,547
유동성장기부채 35,061 12,453 11,414 11,991 13,845 16,474 17,262 15,743 14,224 12,705 11,186
매입채무 8,700 9,732 10,218 10,729 11,266 11,829 11,855 12,329 12,822 13,335 13,869
미지급금 27,144 29,195 30,655 32,188 33,797 35,487 35,565 36,987 38,467 40,005 41,606
미지급비용 · 세금 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
기타유동부채 0 12,453 11,414 11,991 13,845 16,474 17,262 15,743 14,224 12,705 11,186
유동부채 합계 70,905 67,726 67,789 71,192 77,259 84,995 86,686 85,735 84,866 84,085 83,394
장기차입금 0 13,146 0 0 0 0 0 0 0 0 0
고정부채 ( 이자지급 ) 76,473 49,813 45,656 47,965 55,378 65,895 69,050 62,973 56,897 50,820 44,744
영업 ( 퇴직급여 ) 충당금 0 8,847 9,289 9,754 10,242 10,754 11,184 11,631 12,096 12,580 13,084
일반 ( 경상 ) 충당금 0 4,601 4,831 5,072 5,326 5,592 5,816 6,048 6,290 6,542 6,803
기타고정부채 30,189 27,278 25,002 26,267 30,326 36,085 37,813 34,485 31,158 27,830 24,503
이연법인세대 27,927 1,060 1,160 1,219 1,246 1,255 1,633 1,756 1,883 2,013 2,147
고정부채 합계 134,589 104,745 85,938 90,277 102,518 119,581 125,495 116,894 108,324 99,786 91,281
자본금 6,364 6,364 6,364 9,546 9,546 9,546 9,546 9,546 9,546 9,546 9,546
자본잉여금 19,093 19,093 19,093 28,640 28,640 28,640 28,640 28,640 28,640 28,640 28,640
이익잉여금 68,598 87,417 108,013 129,655 151,090 172,672 200,756 229,987 261,327 294,834 330,570
해외사업환산대 (1,579) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
기타자본조정 (1,909) 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
자본합계 90,567 112,874 133,470 167,840 189,275 210,857 238,942 268,173 299,513 333,020 368,755
부채와자본총계 296,061 285,345 287,197 329,309 369,052 415,433 451,123 470,802 492,704 516,891 543,430
유휴현금 · 예금 ( 초과보유액 ) : 매출액의 약 0.5 ~ 2% 초과분
유휴유가증권 ( 초과보유분 ) : 매출액의 약 0.5 ~ 2% 초과분
4747
NOPLAT
당기순이익으로부터 영업외항목에 대한 조정을 거쳐 NOPLAT(세후 영업이익 ) 산출
( 단위 : 천원 )
NOPLAT 7 기 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
당기순이익 29,405 32,18
2 33,81
5 34,57
2 34,81
0 45,29
8 48,71
9 52,23
3 55,84
5 59,55
9
+ 이연법인세대의 증 ( 감 )(26,867
)100 59 27 9 378 123 127 130 134
+ 영업권상각 1,400 1,417 1,434 1,451 1,468 1,713 1,713 1,713 1,713 1,713
+ 일반 ( 경상 ) 충당금 증가액 4,601 230 242 254 266 224 233 242 252 262
조정후 당기순이익 8,538 33,92
9 35,54
9 36,30
4 36,55
3 47,61
3 50,78
8 54,31
5 57,94
0 61,66
7
+ 세후이자비용 2,801 2,567 2,697 3,114 3,705 3,439 3,136 2,834 2,531 2,228
투자자에게 귀속 가능한 총이익 11,339 36,49
6 38,24
6 39,41
8 40,25
8 51,05
1 53,92
4 57,14
8 60,47
1 63,89
6
- 세후이자수익 133 139 146 154 129 134 140 145 151 157
- 세후영업외이익 177 177 177 177 177 177 177 177 177 177
NOPLAT 11,029 36,17
9 37,92
3 39,08
7 39,95
2 50,74
0 53,60
7 56,82
6 60,14
3 63,56
2
4848
NOPLAT ( 손익계산서 재구성 )
NOPLAT 7 기 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
매출액 353,885 371,57
9 390,15
8 409,66
6 430,14
9 447,35
5 465,24
9 483,85
9 503,21
3 523,34
2
매출원가 194,637 204,36
8 214,58
7 225,31
6 236,58
2 237,09
8 246,58
2 256,44
5 266,70
3 277,37
1
판매비와관리비 103,688 108,87
3 114,31
6 120,03
2 126,03
4 128,39
1 133,52
7 138,86
8 144,42
2 150,19
9
감가상각비 9,488 8,696 9,136 10,548 12,551 12,330 11,245 10,160 9,075 7,990
일반 ( 경상 ) 충당금 증가액 4,601 230 242 254 266 224 233 242 252 262
영업으로부터 발생한 EBIT
50,672 49,872 52,360 54,023 55,248 69,759 74,128 78,628 83,265 88,043
EBIT에 대한 법인세 12,776 13,792 14,496 14,963 15,305 19,397 20,644 21,928 23,252 24,616
이연법인세대의 증 ( 감 )(26,867
)100 59 27 9 378 123 127 130 134
NOPLAT 11,029 36,179 37,923 39,087 39,952 50,740 53,607 56,826 60,143 63,562
(EBIT에 대한 법인세 )
법인세비용 11,778 12,891 13,545 13,848 13,943 18,144 19,515 20,923 22,369 23,857
이자비용에 대한 절세액 1,122 1,028 1,080 1,247 1,484 1,377 1,256 1,135 1,014 893
이자수익에 대한 법인세 53 56 59 62 52 54 56 58 60 63
영업외수익에 대한 법인세 71 71 71 71 71 71 71 71 71 71
EBIT에 대한 법인세 12,776 13,792 14,496 14,963 15,305 19,397 20,644 21,928 23,252 24,616
4949
IC 산출
우리상사의 IC(영업투하자본 ) 산출 ( 단위 : 천원 )
IC 7 기 8 기 9 기 10 기 11 기 12 기 13 기 14 기 15 기 16 기
업무용 유동자산 89,533 94,009 98,710 103,645 108,828 113,181 117,708 122,416 127,313 132,406
업무용유동부채 ( 비이자지급 ) 51,381 52,288 54,909 58,908 63,790 64,682 65,060 65,513 66,046 66,660
업무용 순운전자본 38,152 41,722 43,801 44,738 45,038 48,499 52,648 56,903 61,267 65,745
순유형고정자산 118,602 108,705 114,203 131,853 156,892 164,404 149,936 135,469 121,001 106,533
기타 업무용순자산 (23,386) (20,915)(21,975
)(25,820) (31,354) (32,892) (29,368)
(25,835)
(22,295) (18,746)
업무용 IC(영업권 제외 ) 133,368 129,512 136,029 150,771 170,576 180,011 173,217 166,536 159,973 153,533
영업권 ( 상각누계액 포함 ) 60,679 62,656 64,656 66,681 68,729 70,442 72,155 73,868 75,581 77,294
업무용 IC(영업권 포함 ) 194,048 192,168 200,686 217,451 239,306 250,453 245,372 240,405 235,555 230,827
유휴현금 유가증권초과분 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860 1,860
비업무용 투자자산 24,795 31,313 62,455 78,824 94,178 117,814 147,236 178,693 212,238 247,931
총투하자금 220,702 225,340 265,000 298,135 335,343 370,127 394,468 420,957 449,652 480,618
자기자본 112,874 133,470 167,840 189,275 210,857 238,942 268,173 299,513 333,020 368,755
영업권상각 누계액 14,016 15,433 16,866 18,317 19,786 21,499 23,212 24,925 26,638 28,351
이연법인세대 1,060 1,160 1,219 1,246 1,255 1,633 1,756 1,883 2,013 2,147
일반 ( 경상 ) 충당금 4,601 4,831 5,072 5,326 5,592 5,816 6,048 6,290 6,542 6,803
조정후 자기자본 132,550 154,893 190,998 214,164 237,490 267,889 299,189 332,611 368,213 406,056
이자지급부채 79,305 61,157 64,248 73,729 87,100 91,054 83,648 76,250 68,860 61,477
퇴직급여충당금 8,847 9,289 9,754 10,242 10,754 11,184 11,631 12,096 12,580 13,084
총투하자금 220,702 225,340 265,000 298,135 335,343 370,127 394,469 420,957 449,653 480,617
5050
FCF
우리상사의 FCF(영업활동의 순현금흐름 ) 산출 ( 단위 : 천원 )
FCF 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
EBIT 49,872 52,360 54,023 55,248 69,759 74,128 78,628 83,265 88,043
EBIT에 대한 법인세 13,792 14,496 14,963 15,305 19,397 20,644 21,928 23,252 24,616
이연법인세대의 증 ( 감 ) 100 59 27 9 378 123 127 130 134
NOPLAT 36,179 37,923 39,087 39,952 50,740 53,607 56,826 60,143 63,562
감가상각비 8,696 9,136 10,548 12,551 12,330 11,245 10,160 9,075 7,990
총현금유입 44,876 47,059 49,635 52,503 63,070 64,852 66,986 69,218 71,552
운전자본의 증가 ( 감소 ) 3,569 2,079 936 300 3,461 4,150 4,255 4,364 4,478
설비투자 ( 유형자산투자 ) 증가액 (1,201)
14,635 28,198 37,591 19,842 (3,222) (4,308) (5,393) (6,478)
기타순자산의 증가 ( 감소 ) 2,471 (1,060) (3,845) (5,534) (1,538) 3,524 3,532 3,540 3,549
총투자 ( 총현금유출 ) 4,840 15,654 25,290 32,357 21,765 4,451 3,480 2,512 1,549
FCF(영업권 감안 전 ) 40,036 31,405 24,346 20,146 41,306 60,401 63,507 66,706 70,002
영업권에 대한 투자 ( 조정 ) 1,977 2,000 2,024 2,049 1,713 1,713 1,713 1,713 1,713
FCF(영업권 감안 후 ) 38,059 29,405 22,321 18,098 39,593 58,688 61,794 64,993 68,289
비영업 현금흐름 (5,899)
(17,772)
(15,705)
(14,665)
(23,029)
(28,798)
(30,814)
(32,885)
(35,012)
이자수익 ( 세후 ) 139 146 154 129 134 140 145 151 157
유휴유가증권의 증가 ( 감소 ) 0 0 0 0 0 0 0 0 0
외화환산 ( 손 ) 익 0 0 0 0 0 0 0 0 0
투자자에게 귀속 가능한 현금흐름 32,300 11,779 6,770 3,562 16,698 30,029 31,125 32,259 33,434
( 재무적 현금흐름 )
이자비용 ( 세후 ) 2,567 2,697 3,114 3,705 3,439 3,136 2,834 2,531 2,228
부채의 ( 증가 ) 감소 18,147 (3,091) (9,481)(13,371
)(3,954) 7,406 7,398 7,390 7,382
배당금 11,585 12,174 13,137 13,228 17,213 19,487 20,893 22,338 23,823
재무적 현금흐름의 총계 32,300 11,779 6,770 3,562 16,698 30,029 31,125 32,259 33,434
5151
ROIC
우리상사의 ROIC(영업투하자본이익율 ) 산출
ROIC 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
NOPLAT 36,179 37,923 39,087 39,952 50,740 53,607 56,826 60,143 63,562
업무용 IC(기초 )133,36
8 129,51
2 136,02
9 150,77
1 170,57
6 180,01
1 173,21
7 166,53
6 159,97
3
ROIC 27.13% 29.28% 28.73% 26.50% 29.75% 29.78% 32.81% 36.1% 39.7%
업무용 IC(평균 )131,44
0 132,77
1 143,40
0 160,67
4 175,29
4 176,61
4 169,87
7 163,25
5 156,75
3
ROIC(평균 IC 사용한 경우 ) 27.53% 28.56% 27.26% 24.87% 28.95% 30.35% 33.45% 36.8% 40.5%
영업권 60,679 62,656 64,656 66,681 68,729 70,442 72,155 73,868 75,581
업무용 IC(기초 , 영업권 포함 )
194,048
192,168
200,686
217,451
239,306
250,453
245,372
240,405
235,555
ROIC(기초 IC, 영업권 포함 ) 18.64% 19.73% 19.48% 18.37% 21.20% 21.40% 23.16% 25.0% 27.0%
5252
EVA
우리상사의 EVA (경제적부가가치 ) 산출 ( 단위 : 천원 )
영업권을 제외한 경우 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
ROIC(영업권 제외 ) 27.13% 29.28% 28.73% 26.50% 29.75% 29.78% 32.81% 36.11% 39.73%
WACC 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50%
스프레드 14.63% 16.78% 16.23% 14.00% 17.25% 17.28% 20.31% 23.61% 27.23%
IC(기초 )133,36
8 129,512 136,029 150,771 170,576 180,011 173,217 166,536
159,973
EVA(영업권 제외 ) 19,508 21,734 22,083 21,106 29,418 31,106 35,174 39,326 43,565
NOPLAT 36,179 37,923 39,087 39,952 50,740 53,607 56,826 60,143 63,562
자본비용 16,671 16,189 17,004 18,846 21,322 22,501 21,652 20,817 19,997
EVA(영업권 제외 ) 19,508 21,734 22,083 21,106 29,418 31,106 35,174 39,326 43,565
MVA(시장부가가치 )156,06
6 173,873 176,667 168,845 235,345 248,847 281,393 314,608
348,519
V(기업가치 )289,43
5 303,385 312,697 319,616 405,921 428,857 454,610 481,144
508,492
V/IC = ROIC/WACC 2.17 2.34 2.30 2.12 2.38 2.38 2.62 2.89 3.18
*단위 : 천원
영업권을 포함한 경우 8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
ROIC(영업권 포함 ) 18.64% 19.73% 19.48% 18.37% 21.20% 21.40% 23.16% 25.02% 26.98%
WACC 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50% 12.50%
스프레드 6.14% 7.23% 6.98% 5.87% 8.70% 8.90% 10.66% 12.52% 14.48%
IC(기초 )194,04
8 192,168 200,686 217,451 239,306 250,453 245,372 240,405
235,555
EVA(영업권 포함 ) 11,923 13,902 14,001 12,771 20,827 22,301 26,155 30,092 34,117
NOPLAT 36,179 37,923 39,087 39,952 50,740 53,607 56,826 60,143 63,562
자본비용 24,256 24,021 25,086 27,181 29,913 31,307 30,672 30,051 29,444
EVA(영업권 포함 ) 11,923 13,902 14,001 12,771 20,827 22,301 26,155 30,092 34,117
5353
재무분석우리상사의 재무분석 ( 단위 : 천원 )
8 기 9 기 10기 11기 12기 13기 14기 15기 16기
이자보상률
EBIT 49,872 52,360 54,023 55,248 69,759 74,128 78,628 83,265 88,043
이자비용 3,595 3,777 4,361 5,189 4,816 4,392 3,969 3,545 3,121
EBIT/이자비용 13.9 13.9 12.4 10.6 14.5 16.9 19.8 23.5 28.2
자본구조
이자지급부채총액 61,157 64,248 73,729 87,100 91,054 83,648 76,250 68,860 61,477
총투하자금 225,340 265,000 298,135 335,343 370,127 394,468 420,957 449,652 480,618
부채 / 총투하자금 ( 장부가 ) 27.1% 24.2% 24.7% 26.0% 24.6% 21.2% 18.1% 15.3% 12.8%
부채 / 총투하자금 ( 시가 )
투자율
순투자 (3,857) 6,518 14,741 19,806 9,434 (6,794) (6,681) (6,563) (6,441)
NOPLAT 36,179 37,923 39,087 39,952 50,740 53,607 56,826 60,143 63,562
순투자율 -10.7% 17.2% 37.7% 49.6% 18.6% -12.7% -11.8% -10.9% -10.1%
총투자 4,638 39,660 33,135 37,208 34,784 24,341 26,489 28,695 30,965
총현금유입 44,876 47,059 49,635 52,503 63,070 64,852 66,986 69,218 71,552
총투자율 10.3% 84.3% 66.8% 70.9% 55.2% 37.5% 39.5% 41.5% 43.3%
배당
보통주에 대한 배당 11,585 12,174 13,137 13,228 17,213 19,487 20,893 22,338 23,823
보통주에 귀속 가능한 순이익 32,182 33,815 34,572 34,810 45,298 48,719 52,233 55,845 59,559
배당률 36.0% 36.0% 38.0% 38.0% 38.0% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0%
재무적 현금흐름
세후이자수익 ( 차감 ) 139 146 154 129 134 140 145 151 157
유가증권의 증가 ( 감소 ) 0 0 0 0 0 0 0 0 0
세후이자비용 ( 가산 ) 2,567 2,697 3,114 3,705 3,439 3,136 2,834 2,531 2,228
부채의 ( 증가 ) 감소 18,147 (3,091) (9,481) (13,371) (3,954) 7,406 7,398 7,390 7,382
배당금 11,585 12,174 13,137 13,228 17,213 19,487 20,893 22,338 23,823
재무적 현금흐름의 총계 32,300 11,779 6,770 3,562 16,698 30,029 31,125 32,259 33,434