6528 food 20090610 -...

2009. 06

음식료/담배 Overweight(비중확대,유지)

10년 만에 돌아온 어닝 모멘텀

위기의 시기에 더욱 빛을 발하는 음식료 업종 – 10년 전 상황의 재현

음식료 업종은 IMF 외환 위기 시기인 98년 1~2분기에 대대적인 판매 가격 인상을

단행하였다. 환율 상승에 따른 원재료 가격 상승이 제품 가격 인상의 주요 요인이었다.

그 후 환율은 전 저점 수준까지 하락하였지만 음식료 기업들은 인상된 판가를 그대로

유지하여 98년 3분기부터 수익성은 대폭 개선되었다. 10년 뒤인 08년 상반기 곡물 가

격은 바이오 연료의 원료 사용 가능성으로 폭등하였고 08년 2~3분기에 음식료 기업

들의 제품 가격 인상 러쉬가 이루어졌다. 그 후 곡물 가격은 전 저점 수준까지 하락하

였고 음식료 기업들은 10년 만에 수익성 개선을 도모할 수 있는 환경을 맞이하였다.

환율 상승으로 수익성 개선 속도 1~2분기 지연 전망

98년 IMF 시기와 달리 09년 1분기에는 환율 상승이 복병으로 등장하였다. 98년 IMF

시기에는 원가 상승 요인이었던 환율이 다시 하락하여 수익성 개선이 대폭으로 이루어

졌지만 09년에는 곡물 가격 하락은 전 저점 수준까지 하락하였지만 환율이라는 새로

운 복병이 등장하였다. 08년 말부터 09년 1분기까지 지속된 환율 상승은 음식료 기업

의 수익성 개선 시기를 1~2분기 정도 지연시킬 전망이다. 따라서 09년 상반기보다는

하반기가 음식료 업종의 수익성이 본격적으로 개선되는 시기가 될 전망이며 그 절정은

09년 4분기가 될 것으로 판단된다.

국내에서의 성장 정체를 해외에서 회복하고 있는 오리온(001800)

곡물 가격 하락, 환율 하락의 최대 수혜주인 CJ제일제당(097950)

사업 다각화(소주 부문), 부동산 가치 부각이 예상되는 롯데칠성(005300)에 관심을

국내에서의 성장성 정체를 해소하기 위해 해외 영업에 적극적이며 글로벌 퍼포먼스가

뛰어난 오리온은 글로벌 기업으로서 재탄생할 것으로 예상된다. 음식료 업종 수익성

개선의 주요 요인인 곡물 가격 하락과 환율 하락에 따른 업체별 수혜 정도는 각각 다

를 전망이다. CJ제일제당은 곡물 가격 하락과 환율 하락에 따른 수익성 개선 수혜가

가장 큰 기업이 될 것으로 예상된다.

Industry Research

(자료 공표일: 6월 10일)

Analyst 이정기

☎ 769-3102 [email protected]

KOSPI 1,371.84

시가총액(십억원) 17,177

시가총액비중(%) 2.17

최근1 년간베타(Daily) 0.30 주가상승률(%) 절대주가 상대주가

1 개월 -3.1 -0.2

6 개월 -6.4 -30.5

12 개월 -19.4 4.7 Top Picks

종목명 투자의견 목표주가

오리온 Buy 257,000 원

롯데칠성 Buy 1,450,000 원

CJ 제일제당 Buy 198,000 원

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

00.01 01.09 03.05 05.01 06.09 08.050

500

1,000

1,500

2,000

2,500

초과수익률(%) 산업지수

KOSPI(우)

Ⅰ. IMF 시기에 빛났던 업종 – 위기에 더욱 강한 업종 ..................... 03

Ⅱ. 1998년 Vs 2009년 -10년 전 상황의 재현 ................................ 04

Ⅲ. 판가인상 & 원가(곡물, 환율)하락 – 수익성 개선 가속 ............ 07

Ⅳ. 업체별 수익성 개선폭은 얼마나?........................................................................ 12

Ⅵ. 맥도날드, 펩시코, 네슬레 – 그들은 무엇을 했나? ............................15

Ⅴ. 기업분석 ....................................................................................................................................... 17

오리온(000000)

진정한 중국 수혜주+자회사 매각을 통한 재무구조 건전화 추진....................... 18

CJ제일제당(097950)

원가 하락에 따른 수익성 개선이 주가 견인.................................................................... 20

롯데칠성(005300)

두 차례의 가격 인상 + 소주 부문 인수 + 서초동 부동산이 주가 견인........ 22

산업분석 I 음식료/담배 이정기 (769-3102)

3

EXECUTIVE

SUMMARY IMF 시기에 빛났던 업종 – 위기에 더욱 강한 업종

위기에 더욱 강한 업종

- 금융 비용 부담 전무

- 필수소비재로 판매량 유지

- 판가 인상으로 수익성 보전

98년 초 IMF 외환 위기 때 대부분의 업종은 환율 상승에 따른 원가 부담, 이자율 상승으로

인한 금융 비용의 과다, 수요 감소로 인한 출하량 저조 등으로 상당히 어려운 시기를 보냈다.

그러나 음식료 업종은 ① 환율 상승, 곡물 가격 상승에 따른 원가 상승의 위기를 제품 가격을

인상하여 수익성을 확보하였고 또한 ② 전통 산업으로 현금 흐름이 좋고 유동성이 풍부해 금

융 비용 부담이 타 산업 대비 크게 존재하지 않았다. ③ 필수소비재인 음식료품은 경기 침체

국면에서 출하량이 크게 감소하지 않기 때문에 수요 감소도 없었다. 수요 감소가 없고 판매

가격 인상으로 원가 상승 요인도 상쇄하여 음식료 업종은 IMF 외환 위기 때 펀더멘탈 훼손

이 크게 나타나지 않았다.

98년 판가 인상 및

환율 하락으로 수익성 가속화

음식료 업종은 IMF 시기 환율 상승에 따른 원가 부담을 줄이기 위해 98년 1~2분기 중에

가격 인상을 주로 단행하였는데 98년 3분기부터 환율이 하락하기 시작하여 가격 인상 효과

와 원감 하락 요인이 하반기에 동시에 발생하면서 98년 3분기부터 수익성 개선이 본격화 되

었다. 가격 인상과 환율 하락에 따른 수익성 개선 요인은 3~4년 동안 지속되었고 01년까지

이익 성장이 이어져 음식료 업종은 98년 이후 4~5년 동안 호황 사이클을 이어갔다.

08년 곡물 가격 폭등으로

음식료품 가격 인상

- 환율 상승이 수익성 저해

07년 하반기부터 08년 6월까지 음식료 업종의 주요 원재료인 곡물은 바이오 연료 원료로서

의 사용과 투기적 거래로 인해 가격이 큰 폭으로 상승하였다. 음식료 회사들은 주요 원재료

인 곡물 가격의 폭등으로 원가 부담이 커졌고 수익성 회복을 위해 08년 2~3분기 중에 판매

가격 인상을 곧바로 단행하였다. 그러나 08년 말 환율 상승으로 인해 수익성은 가격 인상 직

후 곧바로 개선되지 않았다. 환율은 09년 2분기에 안정을 되찾고 있으며 환율 안정과 더불어

09년 하반기부터 음식료 업종의 수익성 개선은 본격화될 전망이다.

09년 곡물 가격, 환율

이중 부담

- 3분기부터 해소 전망

09년 하반기 음식료 업종은 98년 IMF 외환 위기 때와 같은 고민을 하고 있다. 98년에는 환

율 상승에 따른, 09년에는 곡물 가격 상승에 따른 원가 부담이다. 그러나 09년은 환율 상승

이라는 추가적인 부담이 있다. 따라서 판매 가격 인상을 대대적으로 단행하였지만 98년과 같

이 수익성 개선이 곧바로 이어지지는 않을 전망이다. 다만 환율이 2분기 중에 안정되고 있기

때문에 09년 3분기부터는 수익성 개선이 본격화될 전망이며 4분기에는 수익성 개선 폭이 극

대화될 것으로 예상된다.

음식료업종 영업이익 및 영업이익률 추이 Kospi 대비 음식료 업종은 Outperform

자료: 각 사(대신증권 음식료업종 유니버스), 대신증권 리서치센터 자료: 각 사(대신증권 음식료업종 유니버스), 대신증권 리서치센터

0

2

4

6

8

10

12

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 100

2

4

6

8

10

12

14

영업이익 영업이익률(조원) (%)

IMF 시기 가격인상으로

수익성 개선

할인점 등장으로수익성 악화

(마케팅비용 증가)

08년 상반기가격인상으로영업이익 증가

(우)

0

2

4

6

8

10

12

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 100

2

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6

8

10

12

14

영업이익 영업이익률(조원) (%)

IMF 시기 가격인상으로

수익성 개선

할인점 등장으로수익성 악화

(마케팅비용 증가)

08년 상반기가격인상으로영업이익 증가

(우)

0

50

100

150

200

250

300

350

400

98.1 98.4 98.7 98.10 99.1 99.4 99.7 99.10

음식료업종지주

종합주가지수

98년 1월 3일 = 100

0

50

100

150

200

250

300

350

400

98.1 98.4 98.7 98.10 99.1 99.4 99.7 99.10

음식료업종지주

종합주가지수

98년 1월 3일 = 100

산업분석 I 음식료/담배 Daishin Securities Research Center

4

I. 1998년 Vs 2009년 -10년 전 상황의 재현

1. 원가 상승 요인 발생 : 98년 환율 상승, 09년 곡물 가격 상승

98년 대신곡물투입지수

- 210에서 전저점까지 하락

(수익성 개선의 주요인)

98년 1분기 환율 상승으로 대신 곡물투입지수는 100 전후에서 210을 상회하며 약 2배 이

상 상승하였다. 그러나 환율 하락으로 98년 4분기에는 대신 곡물투입지수는 전 저점 수준까

지 하락하였다. 98년 상반기 환율 상승으로 음식료 기업들은 제품 가격 인상을 대대적으로

단행하였고 98년 하반기에는 원가 상승 요인이었던 환율까지 하락하여 음식료 업종의 수익

성 개선속도가 더욱 가속화되었다.

09년 수익성 개선은

1분기 지연

- 하반기부터 본격

08년 역시 곡물 가격 상승이라는 원가 상승 요인 발생으로 08년 2~3분기 중에 제품 가격

인상 러쉬가 이루어졌지만 09년 상반기에 곧바로 수익성 개선이 나타나지 않았다. 08년 말

환율 상승으로 인해 원가 상승 요인이 발생하였기 때문이며 09년 2분기부터 환율이 안정되

고 있기 때문에 수익성 개선은 09년 하반기에 비로서 나타날 전망이다.

IMF 전후의 환율 및 CRB 곡물 지수 음식료업체 합산 영업이익(률) 추이

400

800

1,200

1,600

2,000

95.1 95.9 96.5 97.1 97.9 98.5 99.1 99.9 00.550

100

150

200

250

월평균환율(좌)

CRB 곡물지수(우)

대신 곡물투입지수(우)

(환율:원) (1995년=100)

100

150

200

250

300

94 95 96 97 98 99 00 0128%

30%

32%

34%

36%음식료업종 합산 매출총이익(좌)

음식료업종 매출총이익률(우)

(백억원)

주: 대신 곡물투입지수는 환율과 곡물 가격을 고려한 실제 투입되는 곡물 지수

자료: Bloomberg, 통계청, 대신증권 리서치센터 주: 대신 곡물투입지수는 환율과 곡물 가격을 고려한 실제 투입되는 곡물 지수

자료: Bloomberg, 통계청, 대신증권 리서치센터

2008년 금융 위기 전후의 환율 및 CRB 곡물 지수 음식료업체 합산 영업이익(률) 추이

800

1,200

1,600

05.1 05.7 06.1 06.7 07.1 07.7 08.1 08.7 09.1 09.780

120

160

200




(환율:원) (2005년=100)

100

150

200

250

300

350

400

450

94 96 98 00 02 04 06 08 10F28%

30%

32%

34%

36%

38%음식료업종 합산 매출총이익(좌)

음식료업종 매출총이익률(우)

(백억원)


자료: Bloomberg, 통계청, 대신증권 리서치센터 주: 대신 곡물투입지수는 환율과 곡물 가격을 고려한 실제 투입되는 곡물 지수



5

2. 1998년 Vs 2009년 – 10년 전 상황의 재현 : 곡물 투입 시뮬레이션

제품 가격 인상 이후

통상적으로

원가 상승 요인 사라져

- 수익성 개선은 가속

음식료 기업들은 통상 원재료 가격이 추가적으로 상승할 것으로 예상하거나 그 동안 원재료

가격이 오르는 동안 축소되었던 이익을 보전하기 위하여 과거의 인상 못했던 부분까지 고려

하여 제품 가격 인상을 단행한다.(하단의 왼쪽 그래프) 음식료 기업의 제품 가격 인상 폭이

타 산업 대비 비교적 크게 나타나는 이유이다. 그러나 원재료 인상 요인(환율 상승, 곡물 가

격 상승)은 큰 폭의 폭등 조정을 받기 때문에 큰 폭의 원가 인상 요인을 고려한 제품 가격

인상은 음식료 기업에게 추가적인 이익을 가져다 준다. (하단 오른쪽 그래프) 즉, 환율이나

곡물 가격의 고점 부근에서 제품 가격 인상을 단행하기 때문에 환율과 곡물 가격의 하락은

음식료 기업의 이익 증가 속도가 가속화된다.

09년 곡물 가격은 하락했으나

환율 상승 이어져

- 수익성 개선 1~2분기 지연

08년 2~3분기 가격 인상으로 08년 4분기부터 음식료 기업들은 수익성 개선이 시작될 것으

로 예상되었다. 그러나 08년 4분기부터 09년 1분기까지 환율 상승으로 음식료 기업들의 이

익 모멘텀은 2분기 정도 늦춰질 것으로 전망된다. 따라서 음식료 기업의 본격적인 이익 개선

은 09년 3분기부터(③번 시기이 곡물이 투입되는 시점) 시작될 전망이며 09년 4분기에는

이익 개선이 최고점(④번 시기의 곡물이 투입되는 시점)에 다다를 것으로 예상된다.

곡물가격 변화에 따른 GP 곡선(곡물가격 지속 상승) 곡물가격 변화에 따른 GP 곡선(곡물가격 하락 가정)

자료: Bloomberg, 한국수입업협회, 통계청, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 한국수입업협회, 통계청, 대신증권 리서치센터

환율과 곡물 가격을 고려한 곡물 지수의 투입 시기

100

120

140

160

180

200

07.1 07.4 07.7 07.10 08.1 08.4 08.7 08.10 09.1 09.4 09.7

① ② ③ ④①구간:여전히 높은 수준의 곡물 지수 유지

- 09년 1분기에 투입

②구간:곡물 지수 하락하기 시작하여

GP마진 개선 구간


③구간:곡물가격 하락하였으나 환율 상승으로

하락 추세 둔화 - 09년 3분기에 투입

④구간:곡물가격과 환율이 동시에

하락하여 의미있는

GP마진 개선 가능


대신 곡물투입지수

주: 음식료 기업은 곡물 수입 후 투입 시기까지의 래그가 약 6개월(하역, 운반, 재고 기간). 그러나 CJ제일제당은 약 3개월 추가적

으로 더 길어질 전망. 08년 하반기 곡물 가격 폭등으로 높은 가격 수준의 곡물을 대량으로 선물 매입한 것으로 추정됨.

자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터

곡물가격

음식료품 판매가격

GP마진율(매출총이익률)

이익 부족, GP 하락

(원재료 상승, 판가 정체)

이익 초과, GP 상승 추세 지속

(원재료 상승 후 하락, 판가 상승 유지)

가격

곡물가격

음식료품 판매가격

GP마진율(매출총이익률)

이익 부족, GP 하락

(원재료 상승, 판가 정체)

이익 초과, GP 상승 후 하락

(원재료 상승, 판가 상승 후 유지)

가격


6

3. 1998년 Vs 2009년 – 10년 전 상황의 재현 : 가격 인상은 그대로 유지

98년 원가 상승 요인 제거

- 판가는 여전히 높은 수준

- 이익 모멘텀 극대

98년 2분기부터는 음식료 업종의 주요 원가 상승 요인이었던 환율이 의미 있게 하락하기 시

작하였고 판매 가격 인상도 동시에 진행되었기 때문에 수익성 개선이 98년 3분기부터 본격

적으로 나타나기 시작하였다. 그러나 환율 하락으로 원가 상승 요인이 제거되었음에도 불구

하고 제품 가격은 인상 이후의 수준을 유지하였다. 즉 원가 하락과 제품 가격 인상 상황이 유

지되면서 음식료 기업은 수익성 개선을 다방면에서 향유할 수 있었다.

09년 역시 곡물 가격 하락과

환율 안정 예상

- 판가 인하는 없을 전망

- 수익성 개선 최상 시나리오

08년 역시 원가 상승 요인이었던 곡물 가격의 상승 이후 음식료 기업들은 제품 가격을 일제

히 인상하였다. 제품 가격 인상 이후 곡물 가격은 전 저점 수준까지 하락하여 원가 하락 요인

이 발생하였음에도 불구하고 음식료 기업들은 제품 가격을 인상한 수준에서 유지하고 있다.

오히려 09년 1분기 중에는 환율 상승으로 추가적인 가격 인상을 단행하기도 하였다. 환율 상

승이라는 원가 상승 요인이 단기적으로 수익성 개선 지연을 야기시키겠지만 결국 환율이 의

미 있는 수준으로 회귀할 것으로 전망되기 때문에 음식료 기업들은 98년과 같은 이익 개선

의 선순환 구조 속에서 이익 모멘텀이 09년 3분기부터는 더욱 크게 발생할 것으로 예상된다.

환율과 CRB 곡물지수를 가공한 곡물 지수 주요 음식료품의 생활물가지수

400

800

1,200

1,600

2,000

95.1 97.1 99.1 01.1 03.1 05.1 07.1 09.150

100

150

200

250

300




(환율:원) (1995년=100)

50

60

70

80

90

100

110

120

130

140

150

96.1 98.1 00.1 02.1 04.1 06.1 08.1

생활물가지수 두부 물가지수

라면 물가지수 스낵과자 물가지수

빙과 물가지수

물가지수

(2005년=100)

환율 상승에 따른

원가 상승으로 제품

가격 인상

원재료 가격 인상에

따른 원가 상승으로

제품 가격 인상



자료: Bloomberg, 통계청, 한국은행, 대신증권 리서치센터


7

II. 판가인상 & 원가(곡물,환율)하락 – 수익성 개선 가속

1. CJ 제일제당 : 곡물 수입액이 가장 많은 기업으로 환율 하락 최대 수혜

CJ제일제당

- 곡물수입액 최대 업체

CJ제일제당의 연간 곡물 수입액은 약 9,800억 원으로 전체 매출액 대비 약 28.6%에 해당된

다. 음식료 기업 중 곡물 수입액이 가장 높은 기업이며 따라서 환율 하락과 곡물 가격 하락

시 가장 큰 이익 증가가 기대되는 업체이다.

환율 하락, 곡물 가격 하락 시

- 최대 수혜 업체는

CJ제일제당

CJ제일제당의 주요 원재료인 소맥, 대두, 원당은 큰 폭의 상승 이후 전 저점 수준까지 가격

이 하락하였으며 09년 2분기 소폭의 기술적 반등을 시도하고 있다. 그러나 원유 가격 하락으

로 바이오 연료에 대한 수요가 급증하지 않을 전망이며 상품에 대한 투기적 세력의 이탈로

소폭의 기술적 반등을 제외하고는 추가적인 곡물 가격 상승은 없을 전망이다. CJ제일제당의

주요 제품 가격은 곡물 가격 고점 수준에 맞춰 가격 인상을 해 놓은 상황이다. 따라서 환율

안정이 이어지는 09년 2분기로부터 1분기 정도의 환율 래깅 시기를 고려한 09년 3분기부터

는 수익성 개선이 본격화될 전망이다.

08년 만기가 긴 곡물선물계약

- 이익 개선 시점

1~2분기 지연

그러나 CJ제일제당은 곡물 가격 고점 시점인 08년 2~3분기에 곡물 가격의 추가 상승을 염

두에 두고 통상 계약하는 곡물 선물보다 약 2~3개월 더 긴 곡물 선물을 계약하여 수익성 개

선은 예상하는 시점보다 2~3개월 더 지연될 전망이다. 따라서 09년 3분기보다는 09년 4분

기에 수익성 개선이 더욱 큰 폭으로 나타날 전망이다.

주요 곡물 국제 가격 CJ제일제당 관련 주요 제품 생활물가지수

0

400

800

1,200

1,600

95 97 99 01 03 05 07 090

5

10

15

20소맥(좌)

대두(좌)

원당(우)

(cent/부셀) (cent/파운드)

50

70

90

110

130

150

170

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

설탕 물가지수

국수 물가지수

식용유 물가지수

물가지수

(2005년=100)

자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: 통계청, 대신증권 리서치센터


8

CJ제일제당 GP, GP마진 추이

0

20

40

60

80

100

120

140

94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09F 10F25

30

35

40

CJ 제일제당 GP(좌) CJ 제일제당 GP Margin(우)(백억원) (%)

자료: CJ제일제당, 전망은 대신증권 리서치센터

소맥 가격과 소맥 재고율 추이에 따른 소맥 가격 전망 옥수수 가격과 옥수수 재고율 추이에 따른 옥수수 가격 전망

18%

20%

22%

24%

26%

28%

04 05 06 07 08 09 10200

400

600

800

1,000

1,200소맥 재고율 소맥가격(우)

높은 재고율 유지로 추가적인

곡물 가격 상승 없을 전망

13%

15%

17%

19%

21%

23%

25%

04 05 06 07 08 09 100

100

200

300

400

500

600

700

800옥수수 재고율 옥수수 가격(우)

재고율 상승으로 곡물가격

하락할 것으로 전망

자료: 미국농무성, Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: 미국농무성, Bloomberg, 대신증권 리서치센터

대두 가격과 대두 재고율 추이에 따른 대두 가격 전망 원당 가격과 원당 재고율 추이에 따른 원당 가격 전망

17%

19%

21%

23%

25%

27%

29%

04 05 06 07 08 09 100

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600대두 재고율 대두가격(우)



4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

20%

04 05 06 07 08 09 104

6

8

10

12

14

16

18

20원당 재고율 원당가격(우)



자료: 미국농무성, Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: 미국농무성, Bloomberg, 대신증권 리서치센터


9

2. 농심 : 07, 08년 두 차례의 가격 인상으로 이익 개선 극대화 전망

농심

- 07, 08년 두 차례 가격인상

농심은 07년 2월, 08년 2월 두 차례에 걸쳐 제품 가격 인상을 단행하여 제품 가격 인상에

따른 수익성 개선 효과가 가장 큰 기업이 될 전망이다. 주요 원재료인 전분, 소맥, 팜유 가격

역시 큰 폭으로 하락하여 수익성 개선을 가속화 시킬 것으로 예상된다.

최근 팜유 가격 상승

- GP 마진 1%p 하락에 그쳐

직접 해외에서 수입하고 있는 팜유의 가격이 전 고점 대비 약 55% 상승하여 수익성 훼손이

예상되지만 그 폭은 크지 않을 전망이다. 전체 원,부재료비 약 7,900억원 중 팜유의 비중은

약 6.2%(연간 수입 금액 약 490억원)로 팜유의 가격이 50% 정도 상승한다 하여도 GP 마

진은 약 1.2%p 하락하는데 그칠 전망이다.

주요 곡물 국제 가격 농심 관련 주요 제품 생활물가지수

0

1,000

2,000

3,000

4,000

95 97 99 01 03 05 07 090

200

400

600

800

1,000

1,200팜유(좌)

소맥(우)

(말레이$/톤) (원/kg)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

라면 물가지수

스낵과자 물가지수

물가지수

(2005년=100)


농심 GP, GP마진 추이

0

10

20

30

40

50

60

70

94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09F 10F20

22

24

26

28

30

32

34

36

38

40농심 GP(좌) 농심 GP Margin(우)(백억원) (%)

자료: 농심, 전망은 대신증권 리서치센터


10

3. 오리온 : 고가의 프리미엄급 제품 비중 확대로 ASP 추가 상승

밀가루, 설탕, 전분 등

주요 원재료 가격

추가 인상 없어

- 판가 인상 효과 지속 향유

오리온은 밀가루, 설탕, 전분 등 주요 원재료를 국내 업체에서 구입한다. 밀가루, 설탕, 전분

등은 원재료인 소맥, 원당, 옥수수 가격의 하락으로 09년 3분기 이후 추가적인 가격 인상은

없을 것으로 예상된다. 따라서 지난 해 제품 가격 인상에 따른 수익성 개선 효과는 지속적으

로 나타날 전망이다. 또한 전분 가격이 09년 3~4월부터 본격적으로 하락하고 있기 때문에

추가적인 원가 개선 요인이 발생할 전망이다.

프리미엄 제품 비중 확대,

가격 인상

- 다방면에서 수익성 개선

08년 2~3분기 오리온은 원재료 가격 인상으로 초코파이 및 스낵류의 가격을 약 13% 인상

하였다. 그러나 최근 마켓오, 닥터유 등 고가의 프리미엄 제품군의 매출 호조로 09년 전체

제품의 ASP는 한 차례 더 레벨업 될 전망이다. 오리온의 국내 제과 부문은 08년 2~3분기

가격 인상, 원재료 가격의 하향 안정, 프리미엄 제품군의 매출 호조에 따른 ASP 상승 등으로

수익성 개선이 다방면에 걸쳐 진행될 전망이다.

주요 곡물 국제 가격 오리온 관련 주요 제품 생활물가지수

0

400

800

1,200

1,600

95 97 99 01 03 05 07 090

5

10

15

20소맥(좌) 원당(우)(cent/부셀) (cent/파운드)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

초코파이 물가지수

스낵과자 물가지수

물가지수

(2005년=100)


오리온 GP, GP마진 추이

0

5

10

15

20

25

94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09F 10F34

38

42

오리온 GP(좌) 오리온 GP Margin(우)(백억원) (%)

자료: 오리온, 전망은 대신증권 리서치센터


11

4. 롯데삼강, 빙그레 : 가격 인상에 따른 수익성 개선 최대 수혜는 빙과 부문

빙그레

- 제품 가격 인상 폭 최대

빙그레는 3년만의 원유 가격 상승으로 유제품 및 빙과 가격 인상을 대폭으로 인상하였다. 유

제품의 가격은 약 13%, 빙과의 가격은 약 17% 인상하였다. 가격 인상이 다른 음식료 기업

대비 비교적 큰 폭으로 진행되어 가격 인상에 따른 수익성 개선 수혜가 가장 클 전망이다.

롯데삼강

- 빙과 부문 2분기 최성수기

- 유지 부문은 Cash Cow

롯데삼강 역시 전체 매출 비중의 약 39%를 차지하는 빙과 부문의 가격 인상을 약 18% 인

상하였기 때문에 아이스크림 제품군의 성수기인 2분기부터 수익성 개선이 본격적으로 진행

될 전망이다. 유지는 B2B 제품군으로 원가와 제품과의 가격 연동성이 크기 때문에 수익성은

꾸준히 유지될 전망이며 가격 인상이 전반적으로 단행되었기 때문에 수익률 개선은 없지만

이익 규모는 크게 확대될 전망이다.

주요 곡물 국제 가격 롯데삼강, 빙그레 관련 주요 제품 생활물가지수

0

1,000

2,000

3,000

4,000

95 97 99 01 03 05 07 09400

500

600

700

800

900팜유(좌) 원유(우)(말레이$/톤) (원/kg)

20

40

60

80

100

120

140

160

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

빙과 물가지수

발효유 물가지수

우유 물가지수

물가지수

(2005년=100)


롯데삼강, 빙그레 GP마진 추이

20

22

24

26

28

30

32

34

36

38

40

94 96 98 00 02 04 06 08 10F

롯데삼강 GP Margin

빙그레 GP Margin

(%)

자료: 빙그레, 롯데삼강, 전망은 대신증권 리서치센터


12

III. 업체별 수익성 개선폭은 얼마나?

1. 환율 하락에 따른 GP 마진 개선폭

음식료 업종 주요 원재료인

곡물 – 90%를 수입에 의존

음식료 업종의 주요 원재료인 곡물의 약 90%는 수입에 의존하고 있다. 따라서 음식료 업종

은 환율 변동에 따른 원가율 등락이 다른 업종 대비 크게 나타난다. 원재료 수입액은 소재 가

공 식품 즉 1차 가공품인 밀가루, 원당, 전분 및 유지의 비중이 높은 기업들에게 높게 나타나

는데 CJ제일제당, 농심, 대상, 롯데삼강, 오뚜기 등이 원재료 수입액이 높은 기업군이다.

원재료 수입 비중 큰 업체가

환율 하락 시 수혜 업체

-CJ제일제당, 농심, 롯데삼강

CJ제일제당의 경우 원재료 수입액이 무려 1조원을 상회하고 있어 환율 10원 하락 시 영업이

익이 무려 58억원 개선될 전망이다. 농심, 롯데삼강, 오뚜기 등도 원재료 수입금액이 높아 환

율 10원 하락 시 영업이익 개선은 10억 원을 상회할 전망이다. 따라서 영업이익 규모가 작

은 대상, 롯데삼강 등은 스몰캡 기업군에서 환율 수혜가 가장 큰 기업이 될 전망이다. 그러나

KT&G, 오리온 등은 수출 비중 확대로 환율 하락 시 영업이익은 오히려 축소될 전망이다.

영업외 부문의 외환손실은

대부분 업체 헤지

영업외 부문에서의 외환차손과 외화환산손실 역시 원재료 수입액 규모가 커 유산스 금액과

외화 부채가 큰 CJ제일제당과 농심, 오리온 등이 크게 나타날 것으로 예상되지만 CJ제일제

당과 농심을 제외한 나머지 음식료 기업들은 외화 자산(부채)에 대해 환헷지를 하기 때문에

외환관련손실(이익)이 전혀 발생하지 않는다.

CJ제일제당, 농심만이

외환관련손실 발생

10원 상승 시 약 60억 원의 외환관련손실이 발생하는 CJ제일제당 역시 09년 1분기 이후 외

화 부채 규모의 약 30~50%를 헤지하고 있기 때문에 기존의 외환관련손실 폭보다 작은 약

30~40억 원(환율 10원 상승 시)의 손실만 입게 될 전망이다.

환율 하락에 따른 음식료업종 주요 기업 영업이익 및 당기순이익 변동표

원재료

수입액 수출액 외화 부채 외화 자산

영업이익 변동

/-10원

외환손익 변동

/-10원

당기순이익변동

/-10원

KT&G 1,300 5,130 76 3,941 -27.8 0 -27.8

CJ제일제당 10,008 1,988 8,732 831 58.2 57.4 115.6

하이트맥주 880 166 573 32 5.2 0 5.2

농심 2,851 795 1,175 162 14.9 7.4 22.3

오리온 223 421 2,544 235 -1.4 0 -1.4

롯데칠성 752 259 63 12 3.6 0 3.6

롯데제과 1,800 590 1,598 58 8.8 0 8.8

롯데삼강 1,844 64 267 5 12.9 0 12.9

대상 2,271 956 962 892 9.5 0 9.5

오뚜기 2,823 752 179 51 15 0 15.0

빙그레 56 152 0 3 -0.7 0 -0.7

주: 원재료 가격이 일정하다고 가정하였을 때의 환율 변화에 따른 이익 변동표 기준 환율은 09년 1분기말 환율 1,377원을 가정

자료: 각 사, 한국은행, 대신증권 리서치센터


13

2. 곡물가격 하락에 따른 매출총이익률 개선폭

09년 원.부재료비 전년 대비

6~14% 하락 전망

음식료 업종의 원.부재료는 상당히 다양하여 원,부재료의 가격 인하 폭을 정확하게 추정하기

는 쉽지 않다. 그러나 주요 원,부재료를 기준으로 각 음식료 기업의 원,부재료비 평균 인하

폭을 추정하였을 때 08년 하반기 대비 09년 하반기는 약 6~14%정도 원,부재료비가 감소할

전망이다. 매출 원가 중 원,부재료비 비중이 높은 롯데삼강, 롯데칠성, 농심, 하이트맥주, CJ

제일제당 순으로 원,부재료비 하락에 따른 GP 마진 개선이 크게 이루어질 전망이다.

곡물 가격 하락 시

원재료비 비중 높은 기업 수혜

- 롯데삼강, CJ제일제당 등

환율이 일정하다고 가정하였을 때 각 기업의 원,부재료 가격 인하에 따른 예상 GP 마진은 롯

데삼강, 롯데칠성, CJ제일제당, 하이트맥주 등의 순서로 개선될 전망이다. 롯데삼강의 경우

원,부재료 가격 인하 폭은 9%에 불과하지만 원,부재료비 비중이 매출원가의 80%에 육박하

기 때문에 원재료비 하락에 따른 GP 마진 개선이 가장 크게 나타날 전망이다.

원,부재료비 하락에 따른 음식료업종 주요기업 매출총이익률 변동 예측

매출원가 원, 부재료비원, 부재료비

비중(%)

원, 부재료 가격

인하 폭(%)

08년 GP

마진(%)

GP마진

개선폭(%)

09년 예상

GP마진(%)

KT&G 10,230 7,538 73.7 -6 61.3 -1.7 59.6

CJ제일제당 23,857 10,861 45.5 14 31.7 4.4 36.1

하이트맥주 2,625 1,955 74.5 12 52.2 4.3 56.5

농심 11,996 10,020 83.5 6 28.4 3.6 32.0

오리온 3,449 1,452 42.1 8 38.2 2.1 40.3

롯데칠성 7,390 5,288 71.5 11 37.5 4.9 42.4

롯데제과 7,610 4,572 60.1 7 38.9 2.6 41.5

롯데삼강 3,527 2,800 79.4 9 22.0 5.6 27.6

대상 6,231 2,380 38.2 12 32.2 3.1 35.3

오뚜기 9,779 5,004 51.2 7 21.9 2.8 24.7

빙그레 4,198 1,415 33.7 9 29.3 2.1 31.4

주: 환율이 일정하다고 가정하였을 때를 가정. 원,부재료의 종류가 많기 때문에 주요 원재료의 가격 변동폭을 가지고 추정

자료: 각 사, 한국은행, 통계청, 대신증권 리서치센터


14

3. 마케팅비용 축소에 따른 이익 개선

음식료 업종

- 저성장 산업으로

산업 내 경쟁 치열

음식료 업종은 판매량 및 출하량 증가가 크게 일어나지 않는 저성장 성숙 산업이다. 따라서

산업 내 동업종의 기업 간 경쟁이 치열하다. 경쟁은 주로 마케팅 비용(광고선전비 + 판매촉

진비)의 지출을 통해 이루어지고 있으며 할인점의 Buying Power가 강력해진 00년 이후 모

든 음식료 기업들은 높은 수준의 마케팅 비용을 지출하고 있다.

마케팅 비용 지출 과다

- 경기 침체 시 절감 비중

가장 큰 비용은 마케팅비용

그러나 마케팅비용은 이익 개선이 지속되고 업종이 호황 국면일 때 사용 비중이 높아진다.

98년, 08년~09년 환율 상승, 곡물 가격 폭등과 같이 업종 리스크가 확대되고 원가 상승이

지속될 때는 수익성 개선을 위해 음식료 기업들은 마케팅 비용을 절감하기 마련이다. 특히

필수소비재인 음식료 업종의 마케팅 비용은 경쟁사의 M/S 침투를 막기 위한 지출 비용이므

로 수익성을 확보해야 되는 시기에는 모든 음식료 기업들이 일제히 마케팅 비용을 동시에 축

소시키는 비용 계정이다.

하이트맥주,오리온,CJ제일제당

- 마케팅 비용 축소 비중

높은 기업군

산업 내 Player 들의 시장 지배가 확고해 신규 Player의 진입이 어려운 분야일수록 호황 시

기에 마케팅 비용 지출 규모가 큰데, 이는 신규 Player 진입을 막기 위해 진입 장벽을 더욱

공고히 하기 위한 목적과 더불어 과점 형태 산업의 참여자로서 GP 마진이 높기 때문에 판관

비 지출에 대한 비용 확보가 용이하기 때문이다. 따라서 하이트맥주, 오리온, CJ제일제당 등

이 마케팅 비용 절감을 통한 수익성 개선 시도가 가장 적극적으로 나타날 수 있는 기업으로

판단된다.

주요 음식료 기업 마케팅비용 비중 주요 음식료 기업 마케팅비용 비중

2

3

4

5

6

7

8

9

10

94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09F

농심

오리온

빙그레

CJ 제일제당

(%:매출액 대비 마케팅비용 비중)

0

2

4

6

8

10

12

14

94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09F

하이트맥주 롯데제과

롯데칠성 오뚜기

(%:매출액 대비 마케팅비용 비중)

주: 마케팅비용(광고선전비 + 판매촉진비). 마케팅비용 비중은 매출액 대비 비중

자료: 각 사, 대신증권 리서치센터 주: 마케팅비용(광고선전비 + 판매촉진비). 마케팅비용 비중은 매출액 대비 비중

자료: 각 사, 대신증권 리서치센터


15

IV. 맥도날드, 펩시코, 네슬레 – 그들은 무엇을 했나?

1. 글로벌, 사업다각화(M&A), 수익성 개선, 웰빙전략이 음식료 생존 법칙

글로벌 Player의 성공 전략

- 글로벌화, 사업다각화

수익성개선, 웰빙전략

전세계 글로벌 음식료 기업의 가장 큰 고민은 음식료 업종이 저성장 성숙 산업이라는 것이

다. 유수의 글로벌 음식료 Player들은 이러한 저성장을 극복하고 한 단계 더 레벨업 된 기업

포지션을 확보하기 위해 여러 가지 전략을 구사하여 성공적인 기업으로 거듭나고 있다. 성공

한 음식료 기업의 전술 중 중요 전술을 순서대로 나열하면 글로벌, 사업다각화(M&A), 수익

성 개선, 웰빙전략 등 크게 4가지로 압축된다.

맥도날드, 펩시코, 네슬레

- 글로벌, 사업다각화로 성공

맥도날드는 글로벌과 수익성 개선을, 펩시코와 네슬레는 글로벌과 사업다각화(M&A)를 성공

적으로 수행하였다. 공통 분모는 High Quality를 통한 글로벌화 및 기업 규모를 키우기 위한

사업다각화(M&A)로 압축된다. 전통 산업으로서 Cash Cow 비즈니스를 통한 풍부한 현금

흐름과 현금 확보가 기업 덩치를 키워줄 수 있었다고 판단된다.

오리온, KT&G, CJ제일제당

음식료 성공 전략 수행 성공적

국내 음식료 기업 중에는 오리온, KT&G, 롯데제과, 농심이 한국 제품 글로벌화에 가장 근소

하게 접근해 있으며 CJ제일제당이 사업(제품)다각화와 M&A를 가장 성공적으로 수행한 기

업으로 판단된다.

해외 성공 기업의 경영 전략 사례와 국내 음식료 기업의 비교

M&A 글로벌화 사업다각화 수익성 개선 웰빙전략

해외 성공 기업

맥도날드 중국 내 매장 1,050개 24시간 영업점, 맥카페

1달러짜리 메뉴 출시 계란,샐러드 메뉴 출시

펩시코 게토레이 인수

해외 비중 80% 제과 부문 확장 주스(틈새시장) 공략 Smart Spot 라는 자체인증제

네슬레 페리에, General Mills 인수

77개국에 현지 법인 8,500개 브랜드, 의료, 화장품 High-end 제품 적극 출시

국내 주요 음식료 기업

KT&G 영진약품 러시아,중앙 아시아 홍삼, 바이오 등 진출 외산 담배잎 비중 확대 저타르 제품 비중 확대

CJ제일제당 음식료 회사 중 가장 적극적

미국 ,중국 시장 초기 진입 지속적인 신제품 출시 판관비, 원가 절감 프로젝트

오리온 중국에서 가장 성공한 기업 미디어, 엔터, 복권 사업

고급 제품 출시로 ASP 인상

마켓오,닥터유 출시

농심 중국, 미국 중심. 이익 미미 프랜차이즈 외식업 진출

스프 제조 과정 효율화

쌀을 원재료로 사용

하이트맥주 소주 회사 진로 인수

중국 소주 시장 진출 준비 생수 사업 확장 예정 저알콜 제품 출시

롯데칠성 두산 주류BG 인수

중국에 롯데홀딩스 설립 맥주 회사 인수에 관심 주류 부문의 높은 이익 기여

주스 비중 확대

롯데제과 중국, 인도 등. 이익 미미 프리토레이와 전략적 제휴

원가 절감 프로젝트 시행

마더스핑거 브랜드 출시

롯데삼강 2등 업체 웰가 인수

식자재 유통업 관심 (롯데마트)

고급콘 출시

빙그레 크라운제과 CB 인수

High-end 제품 출시(끌레도르) 원재료 사용의 이원화(빙과, 유제품)

대상 인도네시아 생산 법인 설립 바이오, 홍초, 천연조미료 등

인력, 라인 구조 조정 천연조미료 영업에 집중

자료: 각 사, 대신증권 리서치센터


16

맥도날드

- 중국 진출

- 24시간 영업 전략

- 1달러 메뉴 출시

다우존스 대비 400% 상승

맥도날드는 01년 이후 고성장을 멈추고 동종 기업과의 경쟁, 단순한 제품 포트폴리오 등으로

03년까지 침체기를 걸었다. 그러나 03년 이후 순차적으로 중국을 필두로 한 글로벌화, 24시

간 영업점 확대를 통한 영업 전략 다변화, 계란과 샐러드 메뉴를 통한 웰빙 전략 등으로 07

년까지 기업 체질을 꾸준히 개선하였다. 또한 07~08년에는 경기 침체로 인한 고가 메뉴의

실적 부진을 개선하기 위해 1달러 햄버거와 맥카페(저가 커피) 등을 출시해 경기 침체 국면

에서의 리스크 해결을 위한 모범 답안을 제시하였다. 03년 이후 인스턴트 식품의 대명사 ‘맥도날드’가 다우존스 산업지수 대비 약 400% 이상의 Outperform을 한 이유이기도 하다.

펩시코

- 콜라 대신 주스 선택

- 코카콜라 추월

콜라시장에서의 마이너리거로서의 약점을 딛고 펩시코는 04년 이후 코카콜라의 주가와 매출

액, 당기순이익을 차례대로 앞지르기 시작했다. 콜라 시장이 점점 축소되고 있다는 것에 주목

하여 주스 브랜드인 ‘트로피카나’에 영업을 집중하여 웰빙 트렌드에 적절히 대응하였고 게토

레이, 프리토레이 등으로 기업 포트폴리오 다양화하여 콜라에 안주하던 코카콜라보다 더 많

은 기회를 확보하였다.

맥도날드 주가 Vs 다우존스 지수 펩시코 주가 Vs 코카콜라 주가

0

100

200

300

400

500

03 04 05 06 07 08 09

DOW JONES 산업지수 맥도날드(2003=100)

60

80

100

120

140

160

180

04 05 06 07 08 09

코카콜라 펩시코(2004=100)

자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터

기업분석

오리온 (001800)

진정한 중국 수혜주 + 자회사 매각을 통한 재무구조 건전화 추진

CJ제일제당 (097950)

원가 하락에 따른 수익성 개선이 주가 견인

롯데칠성 (005300)

두 차례의 가격 인상 + 소주 부문 인수 + 서초동 부동산이 주가 견인


18

오리온 (001800) Buy (매수,유지)

진정한 중국 수혜주 + 자회사 매각을 통한 재무구조 건전화 추진

해외 부문 이익 회수 본격. 09 년 해외 부문 당기순이익 236 억원 예상

해외 자회사의 이익 회수가 본격화 되고 있고 프리미엄 제품의 실적 호조로 국내 제

과 부문의 수익성 개선이 예상되어 투자의견 매수(BUY)를 유지하고 목표주가를

11.3% 상향 조정하여 257,000원을 제시한다. 오리온의 투자의견 매수와 목표주가

상향 조정의 근거는 ① 중국을 필두로 한 해외 부문의 실적 호조가 지속되고 09년 1

분기부터 의미 있는 이익 규모 창출이 가능할 것으로 판단되기 때문이다. 해외 부문의

09년 당기순이익은 전년 대비 약 752%가 증가한 409억원을 기록할 전망이다. ② 마

켓오’와 ‘닥터유’의 매출 호조, 지난 해 2분기 판매 가격 인상에 따른 가격 인상 효과

로 인해 국내 제과 부문의 수익성도 큰 폭으로 개선될 전망이다. ③ 또한 비핵심 사업

부문의 구조조정 및 매각을 통해 신규 투자 재원을 확보하여 핵심 사업 부문에 집중

투자될 것으로 예상되어 투자 매력이 풍부해 질 것으로 예상된다. ④ 2011년 하반기

해외 부문의 지주회사인 ‘팬오리온’의 IPO가 예상되는데 해외 부문의 IPO는 오리온

그룹의 재무 계획의 중장기적 비젼의 핵심 역할을 할 것으로 예상된다. 즉 비핵심 사

업 부문의 매각을 통한 해외 부문으로의 투자 → 해외 사업 부문의 IPO → 기업 공개

를 통한 새로운 투자 자금의 확보라는 선순환적 재무 계획이 달성될 시 오리온의 기

업 위상은 한 단계 더 진화할 것으로 기대된다.

큰 그림으로 오리온 지켜봐야 할 때 - 자회사 매각, 해외 지주사 IPO

지난 00년 초반 오리온은 제과업 이외의 비즈니스로의 집중 투자로 현재 재무 안정성

이 현저히 악화된 상황이다. 따라서 오리온 그룹은 재무 구조의 안정성 및 새로운 성

장 동력 확보를 위해 사업 재편(구조조정)을 진행할 것으로 예상되며 향후 핵심 사업

부문은 ① Cash Cow 역할을 하는 국내 제과 부문과 ② Rising Star로서 해외 비즈니

스(제과업과 메가박스의 영화 상영업) 그리고 ③ 전혀 새로운 사업 부문으로 ㈜메가

마크가 사업 주체가 되는 건설업 등 크게 3부문으로 재편될 것으로 예상된다. 특히 해

외 비즈니스는 09년부터 본격적인 이익 창출이 가능하여 오리온의 수익성 개선과 주

가 상승 Catalyst가 될 전망이다.

영업실적 및 주요 투자지표

2007 2008 2009 2010 2010

매출액(십억원) 536 558 597 609 632

영업이익(십억원) 30 32 47 54 52

세전순이익(십억원) 92 -12 98 126 139

순이익(십억원) 66 -29 76 96 107

EPS(원) 11,114 -4,881 12,796 16,181 17,886

증감율(%) -39.9 적전 흑전 26.4 10.5

PER(배) 22.5 -37.4 16.3 12.9 11.7

ROE(%) 14.9 -6.4 16.0 17.5 16.8

자료: 오리온, 전망은 대신증권리서치센터

목표주가 257,000원

현재가('09/06/09) 208,500원

예상주가상승률(6M) 23.3%

시가총액 12,415억원

시가총액비중 0.2%

자본금(보통주) 298억원

액면가 5,000원

52주 최고/최저 240,000원 / 127,500원

120일 평균거래대금 98억원

KOSPI 1,371.84

발행주식수 5,955천주

외국인지분율 11.0%

자사주 5.77%

주요주주

이화경 14.53%

담철곤 12.94%

미래에셋자산운용투자신탁 10.30%

배당수익률(08년) 0.96%

Performance

주가상승률(%) 절대주가 상대주가

1 개월 0.2 3.2

6 개월 51.6 18.5

12 개월 -2.8 28.2

50

100

150

200

250

08.06 08.09 08.12 09.03

(천원)

-40

-30

-20

-10

0

(%)수정주가

초과수익률(우)


19

손익계산서 (단위: 십억원, %) 대차대조표 (단위: 십억원, %)

2007A 2008A 2009F 2010F 2011F 2007A 2008A 2009F 2010F 2011F

매출액 536 558 597 609 632 유동자산 171 165 178 212 233

증가율, YoY -1.3 4.2 6.9 2.0 3.8 현금등가물 8 23 19 50 65

매출원가 334 345 365 371 390 단기금융상품 15 0 0 0 0

증가율, YoY -0.2 3.3 5.8 1.6 5.2 매출채권 102 96 110 113 117

매출액 대비 62.3 61.8 61.1 60.8 61.6 재고자산 42 37 40 41 42

매출총이익 202 214 232 238 242 비유동자산 801 926 962 1,001 1,041

매출액 대비 37.7 38.2 38.9 39.2 38.4 투자자산 554 622 637 660 685

판관비 172 182 185 184 190 유형자산 236 239 259 275 289

증가율, YoY -4.9 5.5 2.1 -0.7 3.3 무형자산 3 4 4 4 4

매출액 대비 32.1 32.5 31.1 30.3 30.1 기타비유동자산 9 62 62 63 64

영업이익 30 32 47 54 52 자산총계 972 1,091 1,140 1,213 1,274

증가율, YoY 10.1 6.1 47.2 15.4 -3.7 유동부채 238 266 269 272 266

매출액 대비 5.6 5.7 7.9 8.9 8.3 매입채무 37 37 40 40 42

EBITDA 49 50 68 78 78 단기차입금 33 86 96 109 121

증가율, YoY 10.2 3.7 35.5 13.6 -0.2 유동성장기부채 130 90 80 70 50

매출액 대비 9.1 9.0 11.5 12.8 12.3 비유동부채 273 382 362 352 332

영업외손익 62 -44 51 72 87 사채 172 223 203 193 173

순이자비용 -15 -21 -23 -22 -19 장기차입금 64 89 89 89 89

지분법손익 73 -2 70 91 104 부채총계 511 648 631 624 598

외환손익 -2 -62 -30 0 0 부채비율 52.6 59.4 55.3 51.5 46.9

기타 5 41 34 2 2 자본금 30 30 30 30 30

세전계속사업이익 92 -12 98 126 139 자본잉여금 130 132 132 132 132

법인세비용 26 17 22 30 33 자본조정 -15 -35 -35 -35 -35

세율 28.0 0.0 22.5 23.5 23.5 기타포괄손익누계액 1 40 40 40 40

중단사업손익 0 0 0 0 0 이익잉여금 315 275 342 422 509

당기순이익 66 -29 76 96 107 자본총계 461 442 509 589 676

증가율, YoY -39.7 -144.0 -362.3 26.4 10.5 차입금 399 514 494 487 459

매출액 대비 12.3 -5.2 12.8 15.8 16.8 순차입금 376 491 475 437 394

EPS 11,114 -4,881 12,796 16,181 17,886 순차입금 비율 81.5 111.1 93.3 74.2 58.3

Valuation 지표 (단위: 원, 배, %) 현금흐름표 (단위: 십억원, %)

2007A 2008A 2009F 2010F 2011F 2007A 2008A 2009F 2010F 2011F

EPS 11,114 -4,881 12,796 16,181 17,886 영업활동현금흐름 -22 29 -7 -24 -27

PER 22.5 (37.4) 16.3 12.9 11.7 당기순이익 66 -29 76 96 107

BPS 77,592 74,308 85,562 98,916 113,504 비현금항목 가감 -43 30 -69 -118 -129

PBR 3.2 2.5 2.4 2.1 1.8 감가상각비 19 19 21 24 25

EBITDAPS 8,202 8,484 11,488 13,054 13,029 외환손익 2 60 30 0 0

EV/EBITDA 38.2 31.3 25.1 21.6 21.1 지분법손익 -73 2 -70 -91 -104

SPS 90,323 93,840 100,294 102,258 106,171 기타 10 -51 -50 -50 -50

PSR 2.8 1.9 2.1 2.0 2.0 자산부채 증감 -45 28 -14 -2 -4

CFPS 14,252 -1,756 16,401 20,139 22,152 투자활동현금흐름 -96 -56 32 79 89

DPS 2,250 1,750 3,000 3,500 4,000 투자자산 -59 -37 54 68 78

유형자산 -45 -59 -41 -38 -38

재무비율 (단위: 원, 배, %) 기타 8 40 19 49 48

2007A 2008A 2009F 2010F 2011F 재무활동현금흐름 119 42 -29 -24 -48

성장성 단기차입금 6 53 10 13 12

매출액 증가율 -1.3 4.2 6.9 2.0 3.8 사채 120 100 -20 -10 -20

영업이익 증가율 10.1 6.1 47.2 15.4 -3.7 장기차입금 0 0 0 0 0

순이익 증가율 -39.7 -144.0 -362.3 26.4 10.5 유상증자 -12 -12 -9 -17 -20

수익성 현금배당 0 0 0 0 0

ROIC 7.8 10.6 11.7 12.3 11.2 기타 5 -98 -10 -10 -20

ROE 14.9 -6.4 16.0 17.5 16.8 현금의 증감 7 8 23 19 50

안정성 기초 현금 8 23 19 50 65

부채비율 110.9 146.5 123.8 106.0 88.5 기말 현금 -11 50 11 -7 -12

순차입금비율 81.5 111.1 93.3 74.2 58.3 Unleveraged CFO 22 32 36 41 40

이자보상배율 1.8 1.4 1.9 2.3 2.2 NOPLAT 0 0 0 0 0

자료: 오리온. 전망은 대신증권리서치센터


20

CJ제일제당 (097950) Buy (매수,유지)

원가 하락에 따른 수익성 개선이 주가 견인

환율 하락과 값 싼 곡물 투입이 3 분기 이후의 수익성 개선 견인

CJ제일제당의 목표주가 198,000원과 투자의견 BUY(매수)를 유지한다. 08년 4분기

와 09년 1분기 원재료 가격 상승과 고환율로 인해 수익성이 악화되고 외환관련손실

증가로 09년 1,2분기 실적 저조가 예상됨에도 불구하고 투자의견 BUY(매수)와 목표

주가를 유지하는 근거는

① 원맥, 대두 등 주요 원재료 가격이 지난 해 하반기부터 하락하여 값 싼 곡물이 09

년 5월부터 본격적으로 투입될 것으로 예상되기 때문이다. 09년 2분기부터는 값

싼 원재료의 투입으로 원가 개선이 본격적으로 이루어질 전망이다.

② 또한 환율이 4월부터 하향 안정되고 있기 때문에 원재료 수입 비중(매출액 대비

약 28.6%)이 높은 CJ제일제당에게는 환율 하락이 또 다른 이익 증가 모멘텀으로

작용할 전망이다.

③ 외환관련 손실로 인해 지난 해 4분기 당기순손실을 기록하였으나 09년 2분기부터

는 환율 하락으로 외환관련 수지가 흑자 전환하여 오히려 이익 증가 속도를 가속

화 시킬 전망이다.

④ 동사는 원가 부문에서의 이익 훼손을 보전하기 위해 판관비 절감을 위한 내

부 통제를 지난 해 3분기부터 진행하여 기존의 25%대의 판관비율을 약

2%p 개선하였다. 이러한 비용 절감 노력 역시 동사의 수익성 호전을 뒷받

침할 전망이다.

영업실적 및 주요투자 지표

2007A 2008A 2009F 2010F 2011F

매출액(십억원) 1,003 3,495 3,835 3,975 4,180

영업이익(십억원) 90 262 256 316 339

세전순이익(십억원) 28 43 241 267 301

순이익(십억원) 16 25 183 202 228

EPS(원) 4,314 2,009 15,540 17,033 19,230

증감율(%) 0.0 -53.4 673.6 9.6 12.9

PER(배) 68.6 89.1 10.7 9.7 8.6

PBR(배) 4.7 1.3 1.1 1.0 0.9

ROE(%) 4.6 2.2 10.9 10.9 11.2

자료: CJ제일제당, 전망은 대신증권리서치센터

목표주가 198,000원

현재가('09/06/09) 166,000원





액면가 5,000원

52주 최고/최저 276,000원 / 101,000원


KOSPI 1,371.84



자사주 0.09%

주요주주

CJ 37.17%

국민연금기금 8.39%

배당수익률(08년) 0.56%

Performance


1 개월 -2.4 0.5

6 개월 17.3 -8.3

12 개월 -35.5 -15.0

50

100

150

200

250

300

08.06 08.09 08.12 09.03

(천원)

-20

-10

0

10

20

30

40

50

(%)수정주가



21


2007A 2008A 2009F 2010F 2011F 2007A 2008A 2009F 2010F 2011F

매출액 1,003 3,495 3,835 3,975 4,180 유동자산 631 978 1,000 1,046 1,169

증가율, YoY 0.0 248.5 9.7 3.7 5.2 현금등가물 12 14 54 63 140

매출원가 646 2,386 2,699 2,668 2,809 단기금융상품 0 4 5 5 5

증가율, YoY 0.0 269.3 13.1 -1.2 5.3 매출채권 156 247 230 258 272

매출액 대비 64.4 68.3 70.4 67.1 67.2 재고자산 343 567 550 556 585

매출총이익 357 1,109 1,136 1,307 1,371 비유동자산 1,566 2,775 2,845 2,924 3,027

매출액 대비 35.6 31.7 29.6 32.9 32.8 투자자산 471 607 654 716 789

판관비 266 848 880 991 1,032 유형자산 1,026 2,097 2,119 2,136 2,167

증가율, YoY 0.0 218.1 3.8 12.6 4.1 무형자산 16 13 13 13 13

매출액 대비 26.6 24.3 22.9 24.9 24.7 기타비유동자산 52 57 58 58 59

영업이익 90 262 256 316 339 자산총계 2,197 3,752 3,845 3,970 4,196

증가율, YoY 0.0 189.6 -2.3 23.6 7.3 유동부채 1,162 1,391 1,458 1,340 1,450

매출액 대비 9.0 7.5 6.7 7.9 8.1 매입채무 130 171 188 195 205

EBITDA 120 351 342 401 426 단기차입금 307 641 701 721 671

증가율, YoY 0.0 192.0 -2.5 17.1 6.3 유동성장기부채 402 154 145 0 150

매출액 대비 12.0 10.0 8.9 10.1 10.2 비유동부채 328 772 629 691 602

영업외손익 -62 -219 -14 -49 -38 사채 0 286 141 141 91

순이자비용 -17 -55 -62 -56 -52 장기차입금 300 254 254 314 274

지분법손익 -18 -26 3 17 28 부채총계 1,490 2,163 2,087 2,030 2,052

외환손익 -5 -206 -66 4 -3 부채비율 67.8 57.6 54.3 51.1 48.9

기타 -22 68 110 -14 -11 자본금 68 68 68 68 68

세전계속사업이익 28 43 241 267 301 자본잉여금 690 690 690 690 690

법인세비용 12 17 58 65 73 자본조정 -56 -47 -47 -47 -47

세율 42.9 40.7 24.2 24.3 24.2 기타포괄손익누계액 -11 838 838 838 838

중단사업손익 0 0 0 0 0 이익잉여금 16 42 210 392 597

당기순이익 16 25 183 202 228 자본총계 707 1,589 1,758 1,940 2,144

증가율, YoY 0.0 56.0 620.6 10.7 12.9 차입금 1,009 1,336 1,242 1,177 1,187

매출액 대비 1.6 0.7 4.8 5.1 5.5 순차입금 996 1,318 1,183 1,109 1,042

EPS 4,314 2,009 15,540 17,033 19,230 순차입금 비율 140.9 82.9 67.3 57.2 48.6


2007A 2008A 2009F 2010F 2011F 2007A 2008A 2009F 2010F 2011F

EPS 4,314 2,009 15,540 17,033 19,230 영업활동현금흐름 200 -41 405 275 295

PER 68.6 89.1 10.7 9.7 8.6 당기순이익 16 25 183 202 228

BPS 62,716 140,933 148,045 163,330 180,562 비현금항목 가감 76 159 187 103 102

PBR 4.7 1.3 1.1 1.0 0.9 감가상각비 30 89 87 85 87

EBITDAPS 26,597 25,958 25,321 29,639 31,498 외환손익 5 63 66 -4 3

EV/EBITDA 39.0 10.1 9.6 8.0 7.4 지분법손익 18 26 -3 -17 -28

SPS 266,062 309,921 326,009 334,707 351,995 기타 23 -19 38 40 40

PSR 1.1 0.6 0.5 0.5 0.5 자산부채 증감 109 -225 35 -30 -35

CFPS 12,223 10,159 22,903 24,163 26,522 투자활동현금흐름 -95 -211 -257 -180 -204

DPS 0 1,000 1,750 2,000 2,250 투자자산 -30 -11 -45 -45 -45

유형자산 -64 -310 -105 -99 -115

재무비율 (단위: 원, 배, %) 기타 0 111 -106 -37 -44

2007A 2008A 2009F 2010F 2011F 재무활동현금흐름 -113 253 -108 -86 -14

성장성 단기차입금 -60 291 60 20 -50

매출액 증가율 0.0 248.5 9.7 3.7 5.2 사채 0 247 -145 0 -50

영업이익 증가율 0.0 189.6 -2.3 23.6 7.3 장기차입금 0 0 0 0 0

순이익 증가율 0.0 56.0 620.6 10.7 12.9 유상증자 0 0 -14 -21 -24

수익성 현금배당 0 0 0 0 0

ROIC 8.5 8.4 7.9 9.7 10.2 기타 -53 -286 -9 -85 110

ROE 4.6 2.2 10.9 10.9 11.2 현금의 증감 20 12 14 54 63

안정성 기초 현금 12 14 54 63 140

부채비율 210.7 136.1 118.7 104.7 95.7 기말 현금 210 -8 452 317 334

순차입금비율 140.9 82.9 67.3 57.2 48.6 Unleveraged CFO 52 155 194 239 257

이자보상배율 5.0 4.2 3.8 5.0 5.5 NOPLAT 0 0 0 0 0

자료: CJ제일제당. 전망은 대신증권리서치센터


22

롯데칠성 (005300) Buy (매수,유지)

두 차례의 가격 인상 + 소주 부문 인수 + 서초동 부동산이 주가 견인

가격 인상 + 위스키 부문 수익성 회복 + 소주 부문 가세로 이익 개선 모멘텀 강화

롯데칠성의 투자의견과 목표주가를 종전 그대로 매수(BUY)와 1,450,000원을 유지

한다. 투자의견과 목표주가를 유지하는 근거는 ① 08년, 09년 두 차례의 가격 인상으

로 인해 음료 부문에서의 수익성 개선이 대폭으로 진행될 것으로 예상되기 때문이다.

09년 4월 소폭의 가격 인하를 단행하였지만 정부의 압력에 따른 것으로 가격 인하 폭

은 약 4~5%에 그쳐 수익성 훼손은 크게 없을 전망이다. ② 위스키 사업부는 08년

공격적인 마케팅으로 인해 수익성이 크게 훼손되었다. 경쟁사인 디아지오코리아의 영

업정지를 틈타 M/S 확대를 위해 공격적인 마케팅을 진행하였으나 큰 실효가 없어 09

년 2분기부터는 수익성 위주의 영업 전략을 구사할 것으로 전망된다. Cash Cow 사업

부로서의 위상을 되찾아 올 것으로 기대된다. ③ 지난 1월 두산 주류BG로부터 인수

한 소주 사업부는 동사의 예상 영업이익률인 8% 보다 높은 15% 대의 영업이익률을

기록하며 동사의 ROE 개선을 가속화시킬 것으로 예상된다. ④ 2% 부족할 때, 미녀는

석류를 좋아해, 망고쥬스 이후에 약 2년간 히트시킨 신제품이 없어 성장성 부재가 지

속되었지만 최근 커피 음료 시장에서 ‘칸타타’의 매출 호조와 하반기 신제품 출시가

예정되어 있기 때문에 성장성 측면에서도 긍정적으로 판단된다.

현재 주가 수준 영업 가치만 반영. 자산 가치 반영 시 주가 상승 여력 77.2%

롯데칠성의 현재 주가는 영업 가치만 반영된 수준으로 판단된다. 롯데칠성의 09년 예

상 EBITDA는 1,650억원으로 현재 EV/EBITDA는 약 6배 수준으로 음식료 평균 대

비 현저히 저평가되어 있는 수준이다. 따라서 롯데쇼핑, 롯데삼강, 롯데주류BG 등 투

자 유가 증권(자회사)의 지분 가치 및 서초동 물류센터의 부동산 가치를 고려하였을

때 동사의 주가는 77% 상승 여력이 있다고 판단된다.

롯데칠성 Valuation Table

세부분류 가치(억원) 비 고

영업가치 롯데칠성 9,012 EV/EBITDA 5.5배 적용

(09년 예상 EBITDA 1,502억원)

쇼핑,삼강 등 상장사 3,600 09년 4월 평균 주가에서 30% 할인

롯데주류BG 2,200 롯데주류BG의 순자산 가격 자회사 및

지분 가치

비상장사 530 각 자회사의 장부가격

부동산 가치 서초동 부지 4,500 시가에서 기부체납 고려 50% 할인

순차입금 -1,700 08년말 기준 순차입금

합계 18,142 목표주가: 1,450,000원

자료: 롯데칠성, 대신증권리서치센터

목표주가 1,450,000원

현재가('09/06/09) 818,000원





액면가 5,000원

52주 최고/최저 1,057,000원 / 566,000원


KOSPI 1,371.84



자사주 0.00%

주요주주

롯데제과 9.88%

롯데알미늄 8.87%

미래에셋자산운용 5.52%

배당수익률(08년) 0.26%

Performance


1개월 -7.5 -4.7

6개월 7.8 -15.8

12개월 -22.5 2.2

200

400

600

800

1000

1200

08.06 08.09 08.12 09.03

(천원)

-30

-20

-10

0

10

20

30

(%)수정주가



23


2007A 2008A 2009F 2010F 2011F 2007A 2008A 2009F 2010F 2011F

매출액 1,110 1,181 1,261 1,313 1,361 유동자산 538 519 572 642 717

증가율, YoY 3.0 6.4 6.8 4.1 3.6 현금등가물 54 76 39 88 144

매출원가 683 739 773 804 830 단기금융상품 278 198 278 289 299

증가율, YoY 3.8 8.2 4.6 4.0 3.2 매출채권 93 99 105 110 114

매출액 대비 61.5 62.5 61.3 61.2 61.0 재고자산 94 127 131 136 141

매출총이익 428 442 488 509 530 비유동자산 1,374 1,224 1,275 1,317 1,362

매출액 대비 38.5 37.5 38.7 38.8 39.0 투자자산 711 525 530 534 539

판관비 364 382 396 407 420 유형자산 636 667 707 736 766

증가율, YoY 6.9 5.1 3.7 2.8 3.1 무형자산 2 2 2 2 2

매출액 대비 32.8 32.4 31.4 31.0 30.9 기타비유동자산 24 30 37 45 55

영업이익 64 60 92 102 110 자산총계 1,912 1,743 1,847 1,960 2,079

증가율, YoY -20.4 -6.0 52.9 10.6 8.6 유동부채 258 279 288 294 300

매출액 대비 5.8 5.1 7.3 7.7 8.1 매입채무 115 137 146 152 158

EBITDA 125 131 165 178 188 단기차입금 0 0 0 0 0

증가율, YoY -10.1 4.4 26.6 7.6 6.1 유동성장기부채 0 0 0 0 0

매출액 대비 11.3 11.0 13.1 13.5 13.9 비유동부채 184 99 99 99 99

영업외손익 24 18 38 44 46 사채 0 0 0 0 0

순이자비용 17 19 18 21 25 장기차입금 0 0 0 0 0

지분법손익 6 -5 21 24 22 부채총계 442 378 387 393 399

외환손익 0 0 0 0 0 부채비율 23.1 21.7 20.9 20.1 19.2

기타 1 5 -1 -1 -2 자본금 7 7 7 7 7

세전계속사업이익 88 78 130 146 156 자본잉여금 249 249 249 249 249

법인세비용 23 19 32 36 38 자본조정 0 0 0 0 0

세율 26.3 24.8 24.5 24.5 24.5 기타포괄손익누계액 418 258 258 258 258

중단사업손익 0 0 0 0 0 이익잉여금 796 852 947 1,054 1,168

당기순이익 65 59 98 110 118 자본총계 1,470 1,365 1,460 1,567 1,681

증가율, YoY -10.0 -8.8 66.7 11.9 6.9 차입금 0 0 0 0 0

매출액 대비 5.8 5.0 7.8 8.4 8.7 순차입금 -332 -274 -317 -377 -443

EPS 52,088 47,474 79,566 89,052 95,174 순차입금 비율 -22.6 -20.0 -21.7 -24.1 -26.4


2007A 2008A 2009F 2010F 2011F 2007A 2008A 2009F 2010F 2011F

EPS 52,088 47,474 79,566 89,052 95,174 영업활동현금흐름 108 124 170 182 194

PER 20.1 20.2 10.3 9.2 8.6 당기순이익 65 59 98 110 118

BPS 1,187,992 1,103,586 1,180,405 1,266,457 1,358,631 비현금항목 가감 75 98 73 76 79

PBR 0.9 0.9 0.7 0.6 0.6 감가상각비 61 70 73 76 78

EBITDAPS 92,151 96,161 121,696 130,930 138,867 외환손익 0 0 0 0 0

EV/EBITDA 8.3 7.3 4.4 3.8 3.2 지분법손익 -6 5 -21 -24 -22

SPS 897,514 954,913 1,019,616 1,061,462 1,099,825 기타 20 22 21 24 24

PSR 1.2 1.0 0.8 0.8 0.7 자산부채 증감 -31 -33 -1 -4 -3

CFPS 101,757 104,637 138,796 150,571 158,345 투자활동현금흐름 -100 -99 -204 -130 -134

DPS 2,500 2,500 3,000 3,000 3,250 투자자산 -16 -69 -64 8 7

유형자산 -119 -107 -112 -105 -107

재무비율 (단위: 원, 배, %) 기타 36 77 -28 -32 -34

2007A 2008A 2009F 2010F 2011F 재무활동현금흐름 -3 -3 -3 -4 -4

성장성 단기차입금 0 0 0 0 0

매출액 증가율 3.0 6.4 6.8 4.1 3.6 사채 0 0 0 0 0

영업이익 증가율 -20.4 -6.0 52.9 10.6 8.6 장기차입금 0 0 0 0 0

순이익 증가율 -10.0 -8.8 66.7 11.9 6.9 유상증자 -3 -3 -3 -4 -4

수익성 현금배당 0 0 0 0 0

ROIC 8.6 7.4 10.6 11.1 11.5 기타 0 0 0 0 0

ROE 4.4 4.2 7.0 7.3 7.3 현금의 증감 48 54 76 39 88

안정성 기초 현금 54 76 39 88 144

부채비율 30.1 27.7 26.5 25.1 23.7 기말 현금 96 110 157 166 175

순차입금비율 -22.6 -20.0 -21.7 -24.1 -26.4 Unleveraged CFO 47 45 69 77 83

이자보상배율 41,081.5 1,717.3 0.0 0.0 0.0 NOPLAT 0 0 0 0 0

자료: 롯데칠성. 전망은 대신증권리서치센터


24

Compliance Notice

금융투자업규정 4-20조 1항5호사목에 따라 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없으며, 당사의 금융투자분석사는 자료

작성일 현재 본 자료에 관련하여 재산적 이해관계가 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며

당사의 금융투자분석사는 본 자료의 작성과 관련하여 외부 부당한 압력이나 간섭을 받지 않고 본인의 의견을 정확하게 반영

하였습니다 (작성자: 이정기).

▶ 투자등급관련사항

산업 투자의견

- Overweight(비중확대): 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률 대비 초과 상승 예상

- Neutral(중립): 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률과 유사한 수준 예상

- Underweight(비중축소): 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률 대비 하회 예상

기업 투자의견

- Buy(매수): 향후 6개월간 시장수익률 대비 10%p 이상 주가 상승 예상

- Marketperform(시장수익률): 향후 6개월간 시장수익률 대비 –10%p~10%p 주가 변동 예상

- Underperform(시장수익률 하회): 향후 6개월간 시장수익률 대비 10%p 이상 주가 하락 예상

오리온(001800) 투자의견 및 목표주가 변경 내용

제시일자 09.06.10 09.05.18 09.05.16 09.04.23 09.03.26 09.02.23 09.02.13 09.02.05 08.11.19 08.11.16 08.11.13

투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy

목표주가 257,000 231,000 231,000 231,000 193,000 193,000 193,000 235,000 235,000 235,000 235,000

제시일자 08.08.29 08.08.29 08.07.04 08.06.13 08.05.16 08.05.14 08.04.02 07.11.16 07.11.15 07.08.17 07.08.16

투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy

목표주가 340,000 340,000 340,000 340,000 340,000 340,000 340,000 445,000 445,000 355,000 355,000

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

07.06 07.09 07.12 08.03 08.06 08.08 08.11 09.02 09.05

Adj.Price Adj.Target Price

CJ제일제당(097950) 투자의견 및 목표주가 변경 내용

제시일자 09.06.10 09.05.16 09.04.16 09.03.12 09.01.16 08.05.09 08.01.25 07.11.02 07.09.28

투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy

목표주가 198,000 198,000 181,000 181,000 181,000 305,000 305,000 305,000 305,000

제시일자

투자의견

목표주가

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

07.06 07.09 07.12 08.03 08.06 08.08 08.11 09.02 09.05



25

롯데칠성(005300) 투자의견 및 목표주가 변경 내용

제시일자 09.06.10 09.05.17 09.05.16

투자의견 Buy Buy Buy

목표주가 1,450,000 1,450,000 1,450,000

제시일자

투자의견

목표주가

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

07.06 07.09 07.12 08.03 08.06 08.08 08.11 09.02 09.05


본 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사

리서치센터의 추정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 본 자료를 이용하시는 분은 동

자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다.

6528 food 20090610 -...

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