buy - eugenefn.com · 리서치센터장 박희운상무 ☎368-6101 [email protected]...

에스원 (012750)

험한 세상의 다리같은 주식

목표주가

현재가 (7/14)

예상주가상승률 (12M)

주가상승률

KOSPI대비상대수익률(%)

BUYInitiation

Target Price & Expected Return

Trading Data

Performance

Price Trend

72,000원

72,000원

59,000원

22%

시가총액

비중(KOSPI내)

발행주식수

52주최저가 / 최고가

3개월일평균거래대금

외국인지분율

주요주주지분율

일본 SECOM

삼성계열사

22,419억원

0.28%

37,999천주

42,600 - 68,100원

60억원

50.2%

24.6

20.5

15 July 2008

1M 6M 12M

(6.1) 6.4 20.7

5.9 18.4 37.8

Analyst 최찬석☎ 02) 368-6155

[email protected]

Junior Analyst 김별님☎ 02) 368-6576

[email protected]

1) 투자 요인

① M/S 확대경쟁에서승리후영업레버리지증가중

- 경쟁사들이수익관리전략으로선회

- 고가상품영업과가격정상화로 ARPU 반등시작

- 인당매출증가와감가상각비비중감소로영업레버리지증가중

②보안경비시장성장여력충분

- GDP의 0.2%인 2조원으로선진국대비낮음

- 인구구조변화는산업발전에호의적 : 1인 / 여성 / 노인가구증가

- 경찰력의답보상태 : 검거율하락과경찰력 1인당인구수선진국대비낮음

- 동사의상업용침투율은 30%, 가정용은 4%로확대여력존재

③실적의높은 Visibility

- 경기방어적인실적 : IMF 포함한지난 10년간매출 CAGR 11.4% 증가

- 안정적인성장 : 지난 30년간매출, 이익, ROE, 배당지속적으로증가

- 단순경비에서 IT와결합한종합보안경비사업으로발전전망

2) 위험 요인

①순증가입자감소 : 시장성장둔화보다는회사의저가상품영업지양에따른것

②경비원관련인적리스크 : 도덕적해이로인한소송과배상, 이미지실추가능성

1) 투자의견 BUY, 목표주가 72,000원 제시

- DCF 기준 (WACC 9% : Rf 5%, Beta 0.8, Risk premium 5%, 영구성장률 2%)

- Target PER기준 20배수준으로Historical PER Band의중간값수준

▶ Investment Point

▶ Valuation

항목/결산기 2006 2007 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E

매출액

증가율(%)

영업이익

영업이익률(%)

EBITDA

EBITDA이익률(%)

순이익

EPS

DPS

PER

EV/EBITDA

PBR

ROE

배당수익률

683 742 785 830 874 919 966

8.9 8.7 5.8 5.7 5.3 5.2 5.1

110 138 165 183 201 219 239

16.2 18.6 21.0 22.1 23.0 23.8 24.7

171 201 227 250 270 291 314

25.0 27.1 28.9 30.1 30.9 31.6 32.5

83 104 133 147 161 175 190

2,171 2,737 3,508 3,868 4,228 4,594 5,001

900 1,050 1,100 1,150 1,200 1,250 1,300

20.0 20.6 16.7 15.1 13.9 12.8 11.7

8.4 9.1 8.0 6.8 5.8 4.9 4.0

4.2 4.6 4.2 3.5 2.9 2.5 2.1

20.9 23.6 26.2 24.8 22.7 21.0 19.6

2.1 1.9 1.9 2.0 2.0 2.1 2.2

▶ Earnings Forecasts(단위: 십억원, 원, %, 배)

자료: 유진투자증권

Contents

I. Executive Summary

II. Valuation

III. 투자요인

IV. 위험 요인

V. 실적 현황 및 전망

V-1. 회사 개요

V-2. 매출 구조

V-3. 비용 구조

Ⅵ. 재무제표

3

4

7

14

16

16

17

19

21

리서치센터장

박희운상무

☎ [email protected]

매크로팀경제분석

정용택 팀장연구위원


경제분석

김유미 선임연구원


주식전략

박석현 책임연구원


선물시황박문서 연구위원


계량분석

정재현 책임연구원


스몰캡김희성 연구위원


신용분석

이현석 연구위원


통신서비스/인터넷/미디어통신서비스

송재경 팀장연구위원


인터넷/미디어/SW

최찬석 책임연구원


IT 디스플레이/가전

민천홍연구위원


반도체

최성제책임연구원


산업재자동차

공정호 연구위원


조선/기계

이봉진책임연구원


소재화학/정유

유영국연구위원


철강/비철금속

하종혁책임연구원


내수건설

백재욱연구위원


음식료/담배

김민정책임연구원


제약/교육

이혜린책임연구원


유통/화장품

유정민책임연구원


지주서비스김장환연구위원


금융은행/카드홍헌표연구위원☎ 368-6272

[email protected]

www.eugenefn.com

Company Report 3

에스원Analyst 최찬석 / Junior Analyst 김별님

I. Executive Summary

- DCF 기준으로 밸류에이션한 동사의 목표주가는 72,000원 (WACC 9% :Rf 5%, Beta 0.8,

Risk premium 5%, 영구성장률 2%)

- 2008년말EPS 기준으로는PER 20배수준으로서. 동사의Historical PER인15배와25배의중간에위치

- 3,200억원의현금보유하고있으며자사주매입과배당을통해 ROE는 25%에육박

- 동사의과거배당성향은 35~40% 수준이며금년에도크게변동이없을것

1) 가격경쟁에서승리후영업레버리지증가중

- 저가정책으로시장점유율을확대하려던경쟁사들이 2007년부터수익성관리로전략선회

- 동사도저가TAS 재계약을지양하고영상관제시스템과같은고가상품영업에집중함과동시에

서비스품질향상을통해가격정상화중이며, 이로인해ARPU는2007년4분기부터12만원에서반등중

- 매출대비감가상각비비중감소와 1인당매출증가로영업레버리지증가중

2) 보안경비시장성장여력충분

- 국내보안경비시장은GDP의 0.2%인 2조원수준으로서일본의 0.7% 뿐만아니라선진국과비교

해도낮은수준

- 강력범죄의잦은발생으로보안수요증가하나경찰력은1인당500명수준으로전세계최다수준이고

검거율은 30%대로하락중

- 1인가구수, 여성의사회활동증가, 노인인구증가와같은인구구조변화는가정의침입방어력

약화시켜보안수요창출

- 동사의상업용시장침투율은 30%, 가정용은 4%로수요확대여력이충분한편

- 중장기적으로단순경비사업에서 IT와결합한종합보안경비사업으로발전하게될것

3) 사업의높은 Visibility

- 과거 30년간매출, 이익, ROE, 배당모두꾸준히증가. 최근 10년간성장률의CAGR은 11.4%

- 1998년 IMF 당시에도전년대비성장하면서경기방어적인특징보여줌.

1) 최근의가입자순증세둔화

- 이유는시장자체의성장둔화보다는TAS와같은저가상품재계약지양이라는회사정책적판단에

따른것

2) 경비원관련인적리스크발생가능성

- 미국경비사의도산의주된이유는직원들의비리와태만에따른소송과배상에따른것

- 최근국내사에서도경비원들의도덕적해이발생이빈번해지고있음

Valuation

배당

투자요인

위험요인

동사 밸류에이션에 가장 적합한 방법은 DCF라고 판단한다. 그 이유는 동사는 안정적인 현금 흐름을

창출하고있을뿐만아니라시장규모가GDP 규모와연동되기때문이다.

WACC 9% (Rf 5%, Beta 0.8, Risk premium 5%, 영구성장률 2%)로 추정한 동사의 목표주가는

72,000원이다. 이는 2008년말 PER 기준으로는 20배이며, 동사의 Historical PER인 15배와 25배의

중간수준이다.

DCF Valuation

4 Company Report


II. Valuation

2007 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E

EBIT (세전영업이익) 1,380 1,649 1,834 2,009 2,188 2,387

EBIT에대한세금 377 421 477 522 569 621

NOPLAT (세후영업이익) 1,003 1,228 1,357 1,487 1,619 1,766

감가/무형자산상각비 631 623 661 690 721 754

총현금유입 1,634 1,851 2,018 2,176 2,340 2,520

운전자본의증감 -239 -243 -249 -275 -299 -322

설비투자 (CAPEX) 510 644 747 786 827 870

투자현금흐름 401 498 512 528 548

FCF 1,450 1,520 1,665 1,812 1,973

PV of FCF 1,450 1,395 1,401 1,399 1,398

Terminal Growth

0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0%

WACC 8.0% 80,435 80,613 80,790 80,968 81,146 81,323 81,501 81,679 81,856

8.2% 78,641 78,811 78,981 79,151 79,321 79,491 79,661 79,832 80,002

8.4% 76,934 77,097 77,260 77,423 77,586 77,749 77,912 78,075 78,238

8.6% 75,309 75,466 75,622 75,778 75,935 76,091 76,247 76,404 76,560

8.8% 73,760 73,910 74,060 74,210 74,360 74,510 74,660 74,810 74,960

9.0% 72,283 72,427 72,571 72,715 72,859 73,003 73,147 73,291 73,434

9.2% 70,871 71,009 71,148 71,286 71,424 71,562 71,701 71,839 71,977

9.4% 69,521 69,654 69,787 69,920 70,053 70,186 70,319 70,452 70,585

9.6% 68,230 68,357 68,485 68,613 68,741 68,869 68,996 69,124 69,252

9.8% 66,993 67,115 67,238 67,361 67,484 67,607 67,730 67,853 67,976

10.0% 65,807 65,925 66,043 66,161 66,280 66,398 66,516 66,635 66,753

1~10년차잉여현금흐름의현가 13,266

영속가치의현가 (CV) 11,162

기업가치 (EV) 24,428

비업무용자산의가치 3,258

부채 0

우선주가치 0

자기자본가치 27,686

적정주가 72,859

<표 1> DCF Valuation


A. FCF Forecasting (단위 : 억원)

B. DCF Valuation (단위 : 억원, 원)

WACC 9.0%

Rf 5.0%

Risk premium 5.0%

Beta 0.8

영구성장률 2.0%

C. Basic Assumption

D. Sensitivity Analysis (단위 : 원)

국내의 ADT 캡스나 KT 링커스 등은 비상장 기업이므로 Multiple의 직접 비교가 불가능하다. 해외의

보안경비 기업으로는 SECURITAS, SECOM, TAICO, BRINKS(BHS) 등이 있으며 SECURITAS,

SECOM 등이상장되어있으나성숙기시장에존재하는관계로Multiple은높지않은편이다.

SECURITAS는스웨덴소재기업으로서전세계 30개국에총 20만명의직원을보유하고있고 Fortune

100 기업 중 80%의 기업에 보안경비 서비스를 제공하고 있다. 2007년말 매출은 10조원, 영업이익

3,274억원, 순이익 875억원을달성하고있다. 시가총액은 4조원수준이며 PER은 2008년 EPS 기준 11배

수준이다.

SECOM은 일본 소재 기업으로서 전세계 11개국에 진출해 있으며, 3만명의 직원을 보유하고 있다.

2007년말본사기준매출액 3조 2천억원, 영업이익 7,340억원, 순이익 4,724억원을달성하였으며연결

기준으로는 6조 1천억원, 영업이익 9,784억원, 순이익 5,829억원을 달성하였다. 시가총액은 11조원

규모이며 PER은 2008년 EPS 기준 23배수준이다.

Peer Group

Company Report 5


시가총액 주가 상대수익률 P/E ROE

($USB) ($USD) 1W 1M 3M 6M 1Y 2008E /Mkt 2009E /Mkt 2007 2008E 2009E

SECOM 10.6 45.5 (3.2) (0.9) (8.2) (9.0) 16.9 23.0 147% 11.2 81% 11.1 11.5 10.9

SECURITAS 3.9 11.5 3.2 6.0 (8.0) 6.4 (11.1) 11.1 NA 9.9 NA 5.7 23.4 23.0

<표 2> Peer Group

자료: IBES, 유진투자증권


<그림 1> PER Band

PER Band


<그림 2> PBR Band

PBR Band

6 Company Report


자료: 에스원, SECOM, 유진투자증권

<그림 3> 에스원 VS 일본 SECOM ROE 추이 (단위 : %)

자료: 에스원, SECOM, 유진투자증권

<그림 4> 에스원 VS 일본 SECOM 배당 추이 (단위 : 원) 1

1 본리포트는양사의비교가능성을높이기위해 1엔=10원으로환산해서분석하였다.

동사는 3,200억원의현금을보유하고있으며자사주매입과배당을통해ROE는 25%에육박하고있다.

동사의배당성향은 35~40% 수준이며금년에도크게변동이없을것으로예상한다.

자사주는전체발행주식수의 9.5%인 362만주보유하고있으며이중일부는 43만주의스톡옵션행사시

활용될것이다.

배당

Company Report 7


1) 전국네트워크 : 보안경비사업의가장중요한인프라는네트워크로, 동사는통합관제를통한전국

네트워크가 구축되어 있다. 우리나라처럼 관제에서 출동까지 통합 시스템으로 운영되는 체제하에

서는선발기업을둘러싼진입장벽이더높아지는데그이유는관제센터, 네트워크, 차량, 인원등

초기투자규모가크기때문이다.

2) 브랜드파워 : 일반인들이무인경비시장전체를 'SECOM'으로인식할만큼강력한브랜드파워를

보유하고있다.

3) 품질경쟁력 : 출동인력수준, 출동시간 (평균 7분), 평시고객방문, 콜센터대응여부, 공사상태,

시스템우수성, 보험커버리지등의서비스경쟁력이경쟁사대비우수하다.

네트워크와브랜드의

진입장벽보유

최근까지KT의자회사인KT링커스의 '텔레캅'이저가정책으로시장점유율확대를가속화하였고, 이로

인해최근까지동사의ARPU는 12만원까지하락한바있다. 2

하지만소비자들이보안경비서비스를가격중심으로선택하지않자경쟁사들은가격경쟁에서도태

되었고, 2006년 11월텔레캅이 KT에서분사하면서효율중심으로경영함에따라경쟁구조는완화되고

있다.

특히 동사는 2007년에 월정액 17만원 수준의 영상 보안 관제 시스템3 을 본격 출시하고, 20,000원

미만의 ARPU와 1년 기준으로 계약이 갱신되는 TAS 가입건수를 지속적으로 축소하면서 서비스

품질 향상을 통한 월 정액 정상화를 통해 ARPU가 12만원 대에서 반등하고 있다. 동사는 향후에도

일괄적인가격인상보다는리스크등을고려한제값받기에집중할계획이다.4

가격경쟁완화로

ARPU 반등

III. 투자요인

2 참고로 2위사업자인텔레캅은동사의 70~80%수준의가격을, 3위인캡스는 50~60%의가격을책정하고있다.

3 영상관제시스템의비중은 5% 미만에서최근크게늘고있지않다. 일본 SECOM의경우전체계약건수의 17~18% 수준이다.

4 반면일본시장은주택비중이계속커지면서 ARPU가한화기준 8만원수준으로점진적으로하락하고있다.

자료: 에스원, 유진투자증권

<그림 5> 에스원 경비 시스템

8 Company Report


자료: 전자공시시스템, 유진투자증권

<그림 8> 경쟁사 매출 현황 (단위 : 억원)

자료: 전자공시시스템, 유진투자증권

<그림 9> 경쟁사 영업이익 현황 (단위 : 억원)


<그림 6> 에스원 ARPU 추이 (단위 : 원)

자료: SECOM, 유진투자증권

<그림 7> SECOM ARPU 추이 (단위 : 원)

동사는 1977년설립이후 30년동안매출, 이익, ROE, 배당모든면에서꾸준히성장을지속하였으며

최근 10년간매출도 CAGR로 11.4% 성장하였다. 동사는심지어 IMF 시기였던 1998년에도전년대비

성장했던, 불황에도강한 회사이다. 그 이유는 경비 시스템이 필수 소비재로 보기는 다소 애매하지만

가입자들이필요에의해선택하는관계로필수소비재에준하는성격을가지고있기때문이다.

30년간꾸준히성장

Company Report 9


Freedonia와 SECURITAS등의 전망에 따르면 전세계 보안경비 시장은 2007년말 현재 139조원

규모이며 유럽과 미국이 70%의 시장 점유율을 보유하고 연간 8% 정도의 성장을 지속하고 있다.

기타 지역은 두 자리수로 성장하고 있으며 2015년에는 230조원으로 전세계 보안경비 시장의

35%를 차지하게 될 것으로 전망하고 있다.

부문별로는 경비 부문이 전체 시장의 47%, 경보기 (하드웨어) 부문이 30%, 현금 수송 부문이

9%를 차지하며 7%의 연간 성장률을 달성할 것으로 예상된다. 그러나, 경비 부문의 성장률은

유럽, 미국, 일본의 성숙 시장(4~6%)과 아시아, 남미의 성장 시장(10~12%)에서 뚜렷한 차이를

보여주고 있다. 경비부문의 시장 점유율은 현재 25%에서 2015년에는 37%에 이를 것이다.

국내 시장 규모를 정확히 추정한 학계의 자료는 존재하지 않는다. 하지만 통계청에서 조사한

경비업 및탐정업의 2007년말매출액총액은 1조 9천억원수준이고이중동사가사업을영위하는

시스템 경비업은 1조 2천억원 수준이다.

1980년에 전국적으로 13개에 불과하던 보안경비 업체는 1990년에 252개에서 2006년에

2,577개로 급증하였다. 민간 경비원수도 1980년에 5,632명에 불과했으나 1990년에 21,557명,

2000년에 81,618명으로 5년 마다 2배씩 증가하고 있다. 특히 2001년에는 97,117명으로 경찰

관수를 능가하기 시작하였고 2006년 현재 126,126명에 달한다. 5

Freedonia에서 발표한 인구당 GDP와 보안경비 시장 규모 Matrix를 살펴보면 한국은 개발

도상국과 선진국 사이에 존재하고 있다. 각 국가별로 보안경비 시장의 환경을 결정하는 범죄율

이나 개인 주택수 등의 차이는 있겠지만, GDP가 증가할수록 대표적인 선진국형 산업인 보안경비

산업이 성장한다는 점을 확인할 수 있다.

특히 국내의 보안경비 시장은 전체 GDP의 0.2% 수준인 2조원 수준에 그치고 있지만 가까운

일본의 경우 0.7%를 넘는 35조원 시장을 형성하고 있다. 물론 일본의 단독 주택률은 61%로

국내의 45%보다높아국내시장또한단순히 0.8% 수준으로성장할것이라는가정은 다소 무리가

있긴 하지만 선진국 시장에 준하는 성장을 할 것이라는 점은 짐작할 수 있다.

GDP 대비 0.2%로

성장여력충분

5 한편일본의경우 2005년말기준업체수는 9,266개, 인원수는 481,794명으로더이상증가하지않고있으며국내의 4배규모이다.

10 Company Report


<그림 10>인구당 GDP와 보안경비 시장 규모 (단위 : 달러)

자료: 통계청, 한국은행, 유진투자증권

<그림 11> 국내보안경비시장규모 / GDP 대비비중 (단위 :억원)

자료: 일본통계청, 한국은행, 유진투자증권

<그림 12> 일본보안경비시장규모 / GDP 대비비중 (단위 :억원)

자료: 경찰청, 유진투자증권

<그림 13> 국내업체및경비원수 (단위 : 개,명)

자료: 일본전국경비업협회, 유진투자증권

<그림 14> 일본 업체 및 경비원 수 (단위 : 개,명)

자료: Freedonia, 유진투자증권

Company Report 11


자료: 통계청, 유진투자증권

<그림 15> 주거형태별가구수 (단위 : 가구)


<그림 16> 1인 및 여성 가구 비율 (단위 : 가구, 비율)


<그림 17> 여성경제활동인구 (단위 : 명, 비율)


<그림 18> 사업체수 (단위 : 개)

1) 1인가구가증가하고있다. 1980년에전체가구의 4.8%에불과하였던 1인가구가 1990년에는 9.0%,

2005년에는 20%를초과하였다. 향후에도결혼적령기상승, 이혼과독신의증가등으로완만하게증가

할 것으로전망하고있다. 이는가구의범죄방어능력을낮춰보안경비수요를창출하는요인이다.

2) 여성의경제활동도증가하고있다. 1980년에 42.8%였던것이 2007년에는 1,000만명으로 50%를

차지하고있다. 여성가구비율은 22% 수준으로완만하게증가하고있다. 이로인해빈집이증가

하게되어보안경비수요를창출하게될것이다.

3) 청소년인구가감소하고안전에대한수요가높은노인인구비중이증가하고있다. 1980년에전체

인구의 3.8%에그쳤던 65세이상노인인구는 2005년에 10%에육박할정도로증가하였다. 2020년

에는전체인구의 15.6%, 2030년에는전체인구의 32.5%를차지할것으로전망하고있다.

4) 사업체수도 1999년 292만개에서 2006년 332만개로완만하게증가하고있다.

인구구조의변화는

동사에호의적

12 Company Report


소득 수준의 향상과 삶의 질을 추구하는 중산층의 확대는 보안경비 산업 성장의 중요한 원동력이다.

일반적으로생산물과교역의증가는이를보호하기위한보안경비서비스에대한수요를증가시키는데

그이유는GDP 증가와대량생산및소비사회로전환하면서증가하는대형상업시설들때문이다. 또한

소득수준과교육수준이높은중산층의확대로삶의질에대한추구와함께인간의기본적인욕구인

안전에대한욕구가증가하게된다.

더욱이물질적으로풍족해지면서가족해체, 생활수준의양극화, 노사갈등, 체제불만등으로사회

범죄는더욱증가하고있는추세이다.

즉, 인간의 합리적인 사고가 비이성적인 자본의 논리에 종속되면서 안전 불감증과 위기 관리 능력의

제도적부재현상이나타났고, 범죄구역의광역화와범죄대상의무차별성으로표출되고있는상황이다.

또한최근의글로벌경제환경에서의국가주의및민족주의의도래와이에수반하는테러리즘및대량

살상무기의위협등은새로운보안경비수요를창출할것으로전망한다.

David H. Bayley의 'Police for the future'의 연구 결과 등에 따르면 보다 많은 범죄가 발생

하는 도시일수록 보다 많은 경찰력을 보유하고 있는 것으로 조사되었다. 그 이유는 다음과 같다.

1)경찰인력의증가보다범죄증가율이빠르게증가하고있다. 아래의그림처럼최근경찰인력은

완만한 상승세를 보이고 있고, 경찰관 1인당 담당인구 수도 크게 변화하지 않고 있다. 특히

경찰 1인당 담당 국민수가 500여명이 넘고 있어 선진국의 200~300명과 비교할 수 없는 수

준이다.

2)경찰 예산은 매년 물가 상승률을 감안했을 때 획기적으로 늘어나지 않고 있다. 2003년 5조

4,760억원에서 2004년 5조 4,269억원으로 오히려 감소한 바 있고 2005년엔 5조 8,234억

원, 2006년 6조 2,512억원으로 증가했지만 연평균 증가율은 물가상승률과 비슷한 4.7% 수

준이다. 이런 이유로 경찰의 방범 장비가 부족할 뿐만 아니라 노후화되고 있다.

3)이런 이유로 침입 강도와 침입 절도의 검거율이 각각 60%, 30%대로 하락하고 있다. 절도는

국민이 가장 흔하게 피해를 보기 때문에 절도 검거율이 낮으면 경찰 수사능력에 대한 국민의

체감지수가 낮아지게 된다. 주된 이유는 2003년부터 효율성을 높인다는 명목으로 3~4개 파

출소를 묶어 하나의 지구대로 편성했기 때문으로 보인다.

소득수준의향상과부작용

경찰력의한계


<그림 19> 칩입강도 및 절도 검거율 (단위 : 비율)


<그림 20> 경찰 1인당 담당 인구수 (단위 : 명)

Company Report 13


1) 향후보안경비산업은지금까지의건물, 기계경비등유형자산에대한하드웨어적인경비에서건강,

기업정보등보이지않는자산을관리하는소프트웨어적인영역으로확대될것이다. 또고령화사회가

도래함에 따라 노인과 환자를 돌보는 헬스케어 사업이 각광 받고 있다. 실제로 일본의 SECOM은

독거노인을지원하는 '개호서비스'를실시하고있다.

2) IT기술의활용범위가넓어져서로봇에의한경비, 화상감시등과같은첨단무인화경비가확대될

것이다. 참고로독일로보워치의경비로봇 'Ofro'는독일월드컵에서냄새로위험물질을감지하고

경기장구석구석의영상을중앙관제실로전송했다. 일본 SECOM은 2003년환자에게밥을떠먹여

주는로봇인 'My spoon'을만들어판매하고있다.

3)'작은정부'를지향하는추세에맞춰공공부문의보안경비서비스가점차민영화될것이다. 미국의경우

정부기관, 금융, 산업시설, 원자력발전소, 공항, 항만, 교량, 교도소등중요시설의경비의대부분이

국가차원이아닌수익자부담에의한전문보안경비회사들에의해운영되고있다.

단순경비에서

IT 기반의

종합보안서비스로진화

자료: 각사홈페이지, 유진투자증권

<그림 21> 일본 SECOM의 My spoon

자료: 각사홈페이지, 유진투자증권

<그림 22> 독일의 경비로봇 Ofro

IV. 위험 요인

동사의유지가입자수는지속적으로늘어나고있으나, 순증가입자수 (신규가입자수-해약가입자수)는

지속적으로 감소하고 있다. 순증 가입자수가 감소하는 이유도 질적인 성장을 위한 회사의 정책으로

TAS 해약이늘어나고있고신규가입자수는둔화되기때문이다.

가입자는상업용이 82%이고, 주택및아파트가 18%를차지하고있다. 일본 SECOM의경우상업용이

62%, 가정용이 38%를차지하고있다.

동사의가정용비중은 5년~6년전에 10%에서 20%까지높아졌다가 TAS가해지되면서최근 18%대로

낮아졌다. 상업용은과거와지금이유사한수준이다.

동사의가입자중주택의비중은과거에도큰변동없는 20% 수준으로일본의 38% 수준에비해낮은

편이다. 그이유는아파트중심의국내주거문화와도관계가있다. 물론상업용비중이높다는점은고가

제품이많아이익률이높아지는근거이긴하지만향후에는주거용시장의확산도기대할수있다.

현재동사의상업용시장침투율은 30% 수준, 가정용의시장침투율은 4% 수준이다. 일본 SECOM의

상업용시장침투율이40%, 가정용이5% 수준이라는점을고려했을때가입자수가증가할수있는여력이

있다.

가입자수증가는둔화되지만

회사정책에의한것

14 Company Report



<그림 23> 에스원가입자수추이 (단위 : 명, 개)


<그림 24> 일본 SECOM가입자수 추이 (단위 : 명, 개)

Company Report 15


경비원들의자질은안전산업의수준을좌우하며, 경비업계가신뢰를받는데중요한요소임에도불구

하고, 민간경비원의자질문제에대한일반시민들의인식은상당히낮은편이다. 그이유는업무와관련된

훈련의수준이낮고, 학력도낮은편이기때문이다. 또한최저수준의임금과낮은승진기회로인해

대체적으로실직자나노약자들이주를이루었다. 이로인해높은이직률과비효율적인업무수행, 전문성

결여등의문제점에노출된바있다.

미국의 경우 보안경비 업체가 도산하는 주된 이유 중 하나가 직원들의 비리와 태만으로 인한 소송과

배상 때문인 경우가 많다. 실질적으로 배상 책임 보험을 가입하고 있어 직접적 손실은 최소화 가능

하지만회사이미지실추의리스크가클수있다.

국내에서도 최근 보안경비 업체의 경비원들이 오히려 절도에 가담하는 사례가 적발되면서 인적인

리스크의수준이높아지고있다.

이러한문제는채용단계에서인성검사와신원조회등을통한밀착관리와함께, 출동차량의위치를

확인할수있는동선관리, 심리상담실제공등을통해서미연에방지하고있다.

경비원관련인적리스크


<그림 25> 에스원가입자분포


<그림 26> 일본 SECOM 가입자 분포

16 Company Report


동사는 1977년 한국경비실업으로 설립되었으며, 1980년 일본 SECOM으로부터의 기술 도입을 통해

진출하였다.

1981년부터국내에무인경비기계를도입하였고 1996년가정용상품을개발하여보안경비시장에진출

하였다.

1998년에는경제위기로인해해약이증가했음에도불구하고주택, 빌딩등의대체수요가증가하였다.

1999년에는시스템경비와출입관리, 설비제어감시등을통합한 BMS (빌딩)를출시하였고, 2002년

FS (상업용, 가정용), 2003년에는BMS를업그레이드한 SBMS 출시등변화하는시장환경에적극적으로

대응하였다.

2006년에는영상관제시스템 (SECOM VIEW), 무선시스템 (SECOM FREE)등 IT 기술을접목한보안

상품을출시하였다.

동사는무인경비시스템과스마트카드사업에이어첨단 IT 기술을통한종합보안업체를추구하고

있다. 대표이사는동사의미래를 'RFID와로봇, 생체인식등이활성화되는유비쿼터스시대의선두기업'

이라고정의하고있다. 즉단순경비업체에서벗어나고객의모든생활을통합관리해주는보안업체로

거듭나겠다는의지를가지고있다.

현재 시스템 경비 부분은 Big 3 경비 업체 중 에스원이 2007년말 기준 66%의 시장 점유율로 1위를

달리고있고, ADT캡스는 23%, 텔레캅서비스는 13%의시장점유율을보유하고있다.

동사는 현재 24시간 관제 센터와 콜센터를 서울과 수원에 2개 보유하고 있고, 500여대의 출동 차량

(오토바이포함 1,300여대)을보유하고있다. 현재지점수는 170여개, 직원수는 4,387명에달한다.

동사의주요주주는일본SECOM 24.6%, 삼성 SDI 11.03%, 삼성생명 5.34% 등삼성계열사 20%로구성

되어있다. 기타투자자도장기투자자가많아거래량이많지않은편이다.

대표적인보안경비회사

V.실적 현황 및 전망V-1. 회사개요

Company Report 17


경비대상물에설치된기기와중앙관제와의통신망을통해이상감지와대처가이루어지는상품으로

경비대상물건에따라가정용, 사무실및점포용, 금융기관용, 빌딩및공장용, TAS (Total Apartment

Security, 아파트보안관리시스템)으로나누어진다.

매출액중시스템경비가차지하는비중은 76% 이며, 구성은용역매출과공사매출로구분된다. 용역

매출은시스템을렌탈해주고매월수취하는이용료이고공사매출은최초설치관련한매출이다. 지금

까지는사무실, 점포등이주요고객이었으나최근에는가정, 공공기관등으로시장저변이확대되고

있다.

Freedonia 등의 전망 자료에는 시스템 경비 사업이 향후에도 연 8% 정도의 성장할 것으로 전망하고

있으나우리는다소보수적으로GDP 성장률과유사한 5%대성장을하는것으로가정하였다.

산업보안이중요한빌딩, 산업체등의대규모시설물에로컬관제센터를구축하여기계경비시스템에

의한통합보안경비서비스를제공하는사업이다.

즉, 시스템경비는현장요원을출동시키는개념이지만통합보안은자체관제센터를가지고운영하는

개념이다. 매출액비중은10%이며주고객은삼성전자의수원및탕정공장으로, 매년약800억원규모의

계약을갱신하고있고향후에도큰변동은없을것으로추측한다.

보안경비및안전전반에관한컨설팅과적합한보안경비서비스를제공하기위한보안경비상품등의

판매사업을의미한다. 즉, 이는 SI성사업으로서렌탈개념이아니라일회성판매후에거래가종료되는

사업이다.

동사는삼성서초사옥 3개동의삼성그룹사원증버전업을실시했으며이미 A동과 B동은이미매출로

인식되었고현재 C동관련하여매출이인식되고있으며 2008년 3분기정도까지인식될것으로전망

한다.

또한서울시청과국세청, 상암동월드컵경기장, 인천국제공항등국가주요시설의경비망을수주했

으며GOP 과학화경계시스템시범사업등을수주한바있다.

매출 비중은 10% 수준으로 크지 않으며 수주 여부에 따라 실적의 변동성이 있는 사업 부문이므로

실적전망에는신규수주를고려하지않았다.

스마트카드는출입통제, 근태관리, 식당이용, 주차관리, PC 보안및금융기능등을하나의카드로

처리할 수 있는 카드로서 시스템 경비와 연계된다. 기존의 마그네틱 카드를 스마트 카드로 교체하는

추세이지만 경쟁도 심하고 수요도 아직은 많지 않은 상황이다. 동사는 스마트 카드 제작 및 솔루션

제공하는사업을진행중이며매출액비중은 2% 미만이다.

동사는 1999년 사업에 뛰어 들어 2001년에는 자체 운영 시스템을 개발하였고 2002년에는 삼성그룹

전임직원에게스마트카드가장착된사원증을보급하기도했다.

시스템경비

통합보안부문

(인력경비+ 기계경비)

상품판매부문

스마트카드

V-2. 매출구조

18 Company Report



<그림 27> 부문별 매출 현황 (단위 : 억원)

Company Report 19


1) 동사의비용중가장큰부분은인건비이다. 직원수는 4,400명수준으로관리되고있는데 2007년

4분기에는 별도 충원이 없는 상태에서 자연 퇴직인원이 발생하였다. 2008년 2분기에는 연초에

삼성 특검으로 연기되었던 충원과 승진인사 및 임금 인상이 이루어질 것으로 예상한다. 동사의

인당매출은완만하게증가하고있으며일본 SECOM의 70% 수준이다.

2) 판관비와감가상각비의증가세가둔화되고있다. 특히감가상각비가감소하는이유는 2~3년전에

구축이완료된관제센터와네트워크망구축의감가상각비가정률법적용으로인해감소되기때문

이다. 감가상각비의절대금액은계속증가하고있지만매출액대비비율은8%대까지하락하고있다.

3) 영업전문직과관련된판매수수료가감소하였다. 2006년 8월경비업법상문제가있는영업전문직

약 560명과의계약해지로판매수수료가대폭축소되었다. 이들의주된영업대상은해약률이높은

저가가입자가많았기때문에최근의가입자수둔화세와도관계가있을것으로추측한다. 현재는내부

판매직 800여명을활용하여영업하고있다.

4) 일본 SECOM에는 2003년 11월부터 2008년 11월까지계약기간동안일년에두차례 (3월, 9월)

로열티를제공하고있으며연 30억원 (순매출액의 0.70%) 수준이다.

5) CAPEX는연간 600억원수준으로유지될것으로전망한다. CAPEX의 80% 정도는보안컨트롤러의

하청제작에지출된다.

6) 최근영업이익률은 20%를초과하고있으며향후에도영업레버리지효과 (종업원생산성향상,

감가상각비증가율둔화, ARPU 증가, 비용절감노력등)로영업이익률은완만하게증가할것으로

전망한다. 참고로일본 SECOM의영업이익률은 23% 수준이다.

주요비용구조및영업이익

V-3. 비용구조


<그림 28> 에스원직원수분포 (단위 : 명, 원)


<그림 29> 일본 SECOM 직원수 분포 (단위 : 명, 원)

20 Company Report



<그림 30> 에스원 VS 일본 SECOM 매출성장률추이 (단위 : %)


<그림 31> 에스원 VS 일본 SECOM 영업이익률 추이 (단위 : %)


<그림 32> 에스원실적추이 (단위 : 억원)


<그림 33> 일본 SECOM 본사 기준 실적 추이 (단위 : 억원)


<그림 34> 매출액대비감가상각비비중 (단위 : 억원)


<그림 35> 매출액 대비 인건비 비중 (단위 : 억원)


Ⅵ. 재무제표

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계유동부채

매입채무

단기차입금

유동성장기부채

비유동부채

사채및장기차입금

기타비유동부채

부채총계자본금

자본잉여금

자본조정

자기주식

이익잉여금

자본총계총차입금

순차입금(순현금)

투하자본

매출액증가율 (%)

매출총이익

매출총이익율 (%)

판매비와관리비

증가율 (%)

영업이익증가율 (%)

EBITDA증가율 (%)

영업외손익이자수익

이자비용

외화관련손익

지분법손익

기타영업외손익

세전계속사업손익법인세비용

중단사업이익

당기순이익증가율 (%)

당기순이익률 (%)

EPS 증가율 (%)

완전희석EPS

증가율 (%)

주당지표(원)

EPS

BPS

DPS

밸류에이션(배,%)

PER

PBR

PCR

EV/ EBITDA

배당수익율

수익성 (%)

영업이익율

EBITDA이익율

순이익율

ROE

ROIC

안정성 (%,배)

순차입금/자기자본

유동비율

이자보상배율

활동성 (회)

총자산회전율

매출채권회전율

재고자산회전율

매입채무회전율

영업활동현금흐름

당기순이익

유무형자산상각비

기타비현금손익가감

운전자본의변동

매출채권감소(증가)

재고자산감소(증가)

매입채무증가(감소)

기타

투자활동현금흐름

단기투자자산처분(취득)

장기투자증권처분(취득)

설비투자

유형자산처분

무형자산감소(증가)

재무활동현금흐름

차입금증가(감소)

자본증가(감소)

배당금지급

현금의 증가(감소)

기초현금

기말현금

Gross cash flow

Gross investment

Free cash flow

대차대조표 손익계산서

현금흐름표 주요투자지표

12월결산 (십억원) 2006A 2007A 2008F 2009F 2010F 12월결산 (십억원) 2006A 2007A 2008F 2009F 2010F

12월결산 (십억원) 2006A 2007A 2008F 2009F 2010F 12월결산 2006A 2007A 2008F 2009F 2010F

264.9 356.4 438.9 561.7 697.7

211.9 313.5 398.5 520.1 655.1

28.2 19.0 15.2 14.8 14.4

15.6 14.3 15.2 16.0 16.8

327.9 319.4 323.6 336.6 350.9

75.6 81.6 84.0 87.4 91.0

241.2 226.3 229.4 240.1 251.7

11.1 11.5 10.3 9.1 8.2

592.8 675.8 762.6 898.3 1,048.7

131.1 144.9 166.8 192.8 221.3

19.9 14.9 10.8 10.3 9.6

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

59.2 52.3 55.8 58.1 60.4

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

59.2 52.3 55.8 58.1 60.4

190.3 197.3 222.6 250.8 281.7

19.0 19.0 19.0 19.0 19.0

192.9 192.9 192.9 192.9 192.9

(112.3) (109.0) (107.8) (107.8) (107.8)

(115.5) (111.2) (110.5) (110.5) (110.5)

302.9 375.7 435.8 543.4 662.8

402.5 478.5 539.9 647.5 766.9

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

(211.9) (313.5) (398.5) (520.1) (655.1)

180.6 152.7 128.4 113.8 97.7

176.5 187.4 203.0 264.1 287.2

82.5 104.0 133.3 147.0 160.7

60.6 63.1 62.3 66.1 69.0

29.4 25.4 24.0 26.2 30.2

4.1 (5.2) (16.6) 24.9 27.5

7.1 8.3 3.5 0.3 0.4

(4.4) (2.3) (1.9) (0.8) (0.8)

2.6 (4.9) (4.1) (0.6) (0.7)

(1.2) (6.3) (14.0) 25.9 28.6

(97.3) (151.3) (141.3) (183.5) (197.0)

(40.5) (94.0) (77.5) (109.1) (118.6)

(0.1) 0.3 0.8 1.3 1.3

(54.9) (51.0) (64.4) (74.7) (78.6)

0.1 0.1 0.5 0.0 0.0

(1.9) (2.9) (1.1) (1.1) (1.1)

(68.1) (28.5) (35.8) (39.4) (41.2)

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

(68.1) (28.5) (35.8) (39.4) (41.2)

28.1 30.8 36.1 39.4 41.2

11.2 7.6 7.5 12.6 16.4

69.2 80.4 88.0 95.4 108.0

80.4 88.0 95.4 108.0 124.4

172.5 192.5 219.6 239.3 259.8

52.7 62.5 80.4 49.6 50.9

119.8 130.0 139.2 189.7 208.9

2,171 2,737 3,508 3,868 4,228

10,300 12,290 13,939 16,799 19,965

900 1,050 1,100 1,150 1,200

20.0 20.6 16.7 15.1 13.9

4.2 4.6 4.2 3.5 2.9

9.6 11.1 10.1 9.3 8.6

8.4 9.1 8.0 6.8 5.8

2.1 1.9 1.9 2.0 2.0

16.2 18.6 21.0 22.1 23.0

25.0 27.1 28.9 30.1 30.9

12.1 14.0 17.0 17.7 18.4

20.9 23.6 26.2 24.8 22.7

40.7 60.2 87.4 112.0 140.6

(52.6) (65.5) (73.8) (80.3) (85.4)

202.1 245.9 263.1 291.4 315.3

(13.8) (11.5) (9.2) (10.0) (10.5)

1.2 1.2 1.1 1.0 0.9

20.9 31.4 46.0 55.4 59.8

44.2 49.6 53.3 53.3 53.3

36.7 42.6 60.9 78.7 88.0

682.8 742.1 785.1 829.7 873.5

8.9 8.7 5.8 5.7 5.3

268.7 298.1 329.1 352.6 375.6

39.3 40.2 41.9 42.5 43.0

158.3 160.2 164.1 169.3 174.7

4.4 1.2 2.5 3.1 3.2

110.4 138.0 164.9 183.4 200.9

7.0 25.0 19.6 11.2 9.6

170.9 201.1 227.2 249.5 269.9

6.1 17.6 13.0 9.8 8.2

1.6 5.1 14.1 15.3 16.2

8.0 12.0 18.0 18.3 19.2

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

1.4 2.4 1.8 1.8 1.8

(7.8) (9.2) (5.8) (4.8) (4.9)

111.9 143.1 179.0 198.6 217.1

29.4 39.1 45.7 51.6 56.4

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

82.5 104.0 133.3 147.0 160.7

13.6 26.1 28.2 10.3 9.3

12.1 14.0 17.0 17.7 18.4

2,171 2,737 3,508 3,868 4,228

13.6 26.1 28.2 10.3 9.3

3,508 3,868 4,228

10.3 9.3

Company Report 21


22 Company Report


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확인합니다.

아래종목투자의견은향후 12개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함.

상기투자등급은 2008년 4월 1일부터변경적용함.

Compliance Notice

종목추천관련 투자등급

일자 2008.7.15

투자의견 BUY

목표주가 72,000

최근 2년간 투자의견 및 목표주가 변경

ㆍBUY 1: 추천기준일종가대비+25%이상.

ㆍBUY 2: 추천기준일종가대비+15%이상 ~ +25%미만.

ㆍHOLD: 추천기준일종가대비+5%이상∼+15%미만.

ㆍREDUCE: 추천기준일종가대비+5%미만.

ㆍSTRONG BUY: 추천기준일종가대비+50%이상.

ㆍBUY: 추천기준일종가대비+15%이상 ~ +50%미만.

ㆍHOLD: 추천기준일종가대비+5%이상∼+15%미만.

ㆍREDUCE: 추천기준일종가대비+5%미만.

변경후 변경전

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최근 2년간목표주가추이

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최근 2년간 투자의견 및 목표주가 변경

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본사 및 지점망

본 사

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자산관리영업부 02)368-6979 서울시영등포구여의도동 23-9 (유진투자증권빌딩 15층)

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광화문자산관리센터 02)2075-7300 서울시종로구종로 1가 24 (르메이에르 2층)

구의지점 02)444-0300 서울시광진구광장동 470-10 (원준빌딩 2층)

갤러리아지점 02)3446-8800 서울시강남구청담동 79 (청담Trinity Place 3층)

도곡지점 02)555-6811 서울시강남구역삼동 755 한솔필리아 1층 (구, 삼호쇼핑)

도곡자산관리센터 02)3452-3800 서울시강남구대치동 651 (여천빌딩 3층)

대방동지점 02)823-0111 서울시동작구대방동 501 (대림쇼핑타운 2층)

대치지점 02)554-6500 서울시강남구대치동 509번지 (하이마트빌딩 5층)

로데오지점 02)3443-0456 서울시강남구신사동 666-14 (배강빌딩 2층)

명동VIP지점 02)755-6900 서울시중구명동1가 5-1 (보림빌딩 4층)

명일동자산관리센터 02)3428-3456 서울시강동구명일동 306-1 시온캐슬3층

삼일로지점 02)773-4100 서울시중구장교동 1번지 (장교빌딩 B1층)

서초동지점 02)3474-3232 서울시서초구서초동 1600-3 (대림빌딩 3층)

서초G-five지점 02)3477-9955 서울시서초구서초동 1685-8 (지파이브센트럴프라자 2층)

석관동지점 02)960-4321 서울시성북구석관동 242-1 (대성플라자 2층)

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압구정지점 02)547-5404 서울시강남구신사동 616-8 (가남빌딩 1층)

압구정자산관리센터 02-3446-1123 서울시강남구신사동 616-8 (가남빌딩 2층)

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잠실지점 02)413-5588 서울시송파구잠실동 196 (올림피아빌딩 2층)

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수원지점 031)245-7771 경기도수원시팔달구중동 35-1 (신한은행 2층)

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대구서지점 053)256-2200 대구시중구동산동 623 (동산빌딩 2층)

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포항지점 054)275-3344 경북포항시남구대이동 650-1 (이동프라자 2층)

부산경남지역

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부전지점 051)811-1800 부산시부산진구부전동 341-5 (대림빌딩 3층)

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울산지점 052)260-0165 울산시남구삼산동 1497 (대성빌딩 1층)

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호남지역

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