OKTOBER 2017

I DENNE UDGAVE

Børsnotering af AIF’er

- Hvilke AIF’er kan optages til handel? - Hvilke fordele er der forbundet med optagelse til handel? - Hvad kræves for at blive optaget til handel? - Ansøgningsprocessen - Hvordan forbereder man sig på at ansøge om optagelse til handel?

Reelle ejere

Reglerne om PRIIP

FAIF-NYHEDSBREV

2 | FAIF Nyhedsbrev

FAIF-NYHEDSSERVICE

I dette nyhedsbrev sættes der fokus på de krav og regler der gælder for alternative investeringsfondes optagelse til handel på børsens AIF-segment, samt hvilke overvejelser man bør gøre sig, hvis man ønsker at børsnotere en alternativ investeringsfond. Der afsluttes med nogle få bemærkninger om de nye regler om registrering af reelle ejere samt PRIIP.

INDLEDNING

For mange danske selskaber kan en børsnotering være et attraktivt alternativ til andre, mere konventionelle finansieringsformer. Dette gælder også for selskaber, der efter FAIF-loven kvalificeres som alternative investeringsfonde (”AIF’er”). Den omfattende FAIF-regulering, samt diversiteten af de enkelte AIF’ers porteføljeaktiver, har imidlertid gjort det vanskeligt at gennemskue, hvilke krav og regler der gælder i forbindelse med børsnoteringen af AIF’er.

I efteråret 2016 valgte Nasdaq Copenhagen (”Børsen”) derfor at udskille handlen med andele i AIF’er til et særskilt AIF-segment. Udskillelsen medfører, at AIF’er ikke længere er listet sammen med de ”normale” aktieselskaber mv., men selve handlen med AIF-andele er fortsat underlagt de samme vilkår, der gælder for alle andre børsnoterede værdipapirer. Dog har oprettelsen af AIF-segmentet medført den væsentlige ændring, at AIF’er, der ønsker at blive børsnoteret, nu ikke længere skal opfylde Børsens almindelige regler for aktieselskaber mv., men i stedet er underlagt nogle særlige regler, der udelukkende gælder for AIF’er (”Udstederreglerne”).

Formålet med dette nyhedsbrev er at give aktørerne på det danske marked for AIF’er et indblik i børsnoteringsprocessen, herunder Udstederreglerne og nogle af de overvejelser man som ledelse typisk bør gøre sig, såfremt man er interesseret i at få en AIF optaget til handel på et reguleret marked.

Derudover omtales afslutningsvist reglerne vedrørende reelle ejere (hvor der er frist for registrering den 1. december 2017) samt PRIIP-forordningen1, der træder i kraft den 1. januar 2018.

BØRSNOTERING AF AIF’ER

Hvilke AIF’er kan optages til handel?

Hverken FAIF-loven eller Udstederreglerne indeholder bestemmelser om, at det kun er en bestemt type AIF’er (f.eks. AIF’er organiseret som aktieselskaber), der kan ansøge om at blive optaget til handel. Principielt vil enhver AIF – uanset organisationsform – derfor kunne optages til handel. Dette gælder dog ikke de AIF’er, der er etableret som anpartsselskaber, idet et anpartsselskab i henhold til selskabslovens § 1, stk. 3 ikke kan udbyde sine anparter til offentligheden, hvilket udelukker at anparterne optages til offentlig handel.

Det må imidlertid forventes, at en børsnotering først og fremmest vil være relevant for de AIF’er, der er organiseret som aktieselskaber, idet de øvrige organisationsformer (kommanditselskaber og partnerselskaber m.v.) typisk vil have indrettet sig ud fra et ønske om, at AIF’en skal have en begrænset kreds af investorer. Således udgør aktieselskaber da også seks ud af de i alt ti AIF’er, der i skrivende stund er optaget til handel på AIF-segmentet.

Hvilke fordele er der forbundet med optagelse til handel?

En børsnotering er typisk en omfattende og kompliceret proces, og hvilke fordele den enkelte AIF vil kunne opnå ved at blive optaget til handel, vil altid afhænge af AIF’ens konkrete forhold og struktur. Dette afsnit har alene til formål at give et summarisk overblik over nogle af de fordele, som en AIF typisk vil kunne opnå ved at få andele optaget til handel på AIF-segmentet.

1 Forordning (EU) Nr. 1286/2014 af 26. november 2014 om dokumenter med central information om sammensatte og forsikringsbaserede investeringsprodukter til detailinve-storer (PRIIP’er) (”PRIIP-forordningen”).

Af: Patrick Krintel Johansen & Martin Chr. Kruhl

3 | FAIF Nyhedsbrev

Den mest åbenlyse konsekvens af, at AIF’ens andele optages til offentlig handel på et åbent marked, er, at andelenes likviditet forøges. En børsnotering giver således en ny (yderligere) mulighed for at rejse ny kapital, ligesom det alt andet lige bliver nemmere at sælge en del af den eksisterende kapital til nye ejere.

Derudover vil en børsnotering ofte blive betragtet som et kvalitetsstempel blandt såvel investorerne som eksterne långivere, dvs. i praksis AIF’ens bankforbindelse, og den øgede bevågenhed fra offentligheden, aktieanalytikere, pressen, tilsyn m.v. samt de skrappere krav til rapportering og information til markedet vil ofte øge tilliden til AIF’en og dens ledelse.

Hvad kræves for at blive optaget til handel?

Som nævnt ovenfor tager FAIF-loven ikke stilling til, hvorvidt en AIF kan optages til handel på et reguleret marked, eller hvilke krav en AIF i givet fald vil skulle opfylde. Optagelse til handel på AIF-segmentet kræver dermed ”bare” at AIF’en opfylder de krav, der følger af Børsens egne Udstederregler.

Udstederreglernes krav for optagelse til handel på AIF-segmentet kan overordnet inddeles i to kategorier: de krav, der stilles til selve AIF’en, og de krav, der stilles til AIF’ens andele.

Krav til AIF’en

For at blive optaget til handel på AIF-segmentet er det naturligvis først og fremmest en betingelse, at den enhed, hvis andele ønskes optaget til handel, opfylder betingelserne for at være en AIF. En AIF er i FAIF-lovens § 3, stk. 1, nr. 1, defineret som en kollektiv investeringsenhed eller investeringsafdelinger deraf, der rejser kapital fra en række investorer med henblik på at investere denne i overensstemmelse med en defineret investeringspolitik til fordel for disse investorer.

Udstederreglerne indeholder derudover nogle specifikke krav til AIF’en såvel som AIF’ens forvalter. Disse krav kan i punktform listes således:

• AIF’en skal være retmæssigt stiftet samt have de nødvendige lovmæssige og andre godkendelser fra de kompetente myndigheder.

• AIF’ens forvalter skal være godkendt af Finanstilsynet (medmindre AIF’en er selvforvaltende).

• AIF’en skal i god tid inden børsnoteringen etablere og opretholde hensigtsmæssigt procedurer, kontroller og systemer, herunder systemer og procedurer for regnskabsaflæggelse, for at kunne opfylde de oplysningsforpligtelser, der gælder efter optagelsen til handel, og for at kunne give markedet rettidige, pålidelige, nøjagtige og ajourførte oplysninger, som AIF’en har pligt til at offentliggøre i medfør af udstederreglerne.

• AIF’en skal have det nødvendige antal medarbejdere til at analysere AIF’ens regnskabsmateriale, således at AIF’en kan kommentere udviklingen i eksterne rapporter på en måde, der er relevant for børsmarkedet.

Det påhviler principielt AIF’en at opfylde disse krav, idet det er AIF’en, der ”udsteder” de børsnoterede andele. AIF’en vil dog typisk have uddelegeret samtlige opgaver vedrørende driften til en ekstern forvalter, hvorfor det i praksis vil være forvalteren, der er ansvarlig for, at udstederreglerne overholdes. I selvforvaltende AIF’er vil det påhvile AIF’ens ledelse at sikre, at AIF’en opfylder kravene.

Krav til AIF’ens andele

For at kunne optages til handel på AIF-segmentet kræves yderligere, at AIF’ens andele opfylder følgende betingelser:

• Andelene må ikke være underlagt omsætteligheds-begrænsninger. Begrænsninger i andelenes omsættelighed vil typisk fremgå af AIF’ens vedtægter. De i praksis oftest forekommende eksempler er bestemmelser i vedtægterne om, at en person eller selskab har forkøbsret til andelene, eller at overdragelse af andelene alene kan ske med AIF’ens bestyrelses samtykke.

• Børsnoteringen skal omfatte samtlige andele i en afdeling (dvs. i praksis samtlige aktier i den pågældende aktieklasse). Det er derimod ikke et krav, at alle AIF’ens aktieklasser børsnoteres.

• Der skal på tidspunktet for AIF’ens børsnotering være en tilstrækkelig spredning af AIF’ens andele. Alternativt skal der ske løbende emission (kapitalforhøjelse).

• Der skal være en tilstrækkelig spredning af AIF’ens andele i offentligheden, og AIF’en skal have et passende antal investorer.

4 | FAIF Nyhedsbrev

Ansøgningsprocessen

Rent formelt indledes noteringsprocessen ved, at AIF’en udarbejder og tilsender en ansøgning om optagelse til handel til Børsen. Ansøgningen skal indeholde række nærmere oplysninger, herunder bl.a. basisoplysninger om AIF’ens investeringsstrategi og risikoprofil, oplysninger om AIF’ens formue og investorerne, navnet på det selskab, der forestår optagelsen til handel (i praksis forvalteren), samt AIF’ens ISIN-kode (jf. nærmere nedenstående). Derudover skal en række dokumenter medsendes ansøgningen, herunder AIF’en og forvalterens vedtægter, udkast til tidsplan for optagelsen til handel, det af AIF’en udarbejdede prospekt, udbudsdokument eller andet informationsdokument, dokumentation for at AIF’en, forvalteren og AIF’ens depositar har de relevante tilladelser fra Finanstilsynet m.v.

Børsen vil typisk være i dialog med AIF’en allerede længe før den formelle ansøgningsproces iværksættes med henblik på at sikre, at AIF’en og AIF’ens andele opfylder ovennævnte krav.

Hvordan forbereder man sig på at ansøge om optagelse til handel?

Som anført ovenfor kan der være mange fordele at opnå for den AIF, som barsler med tanken om en børsnotering. En børsnotering sker dog ikke henover natten, og alt afhængig af den enkelte AIF’s organisation, struktur og investormålgruppe er det vigtigt, at man på ledelsesniveau gør sig nogle tanker om, hvilke tiltag der kan gennemføres for at sikre, at børsnoteringsprocessen forløber så smidigt og omkostningslet som muligt. Dette afsnit har til formål at give et ikke-udtømmende overblik over nogle af de forhold, der kan være relevant at overveje forinden der ansøges om optagelse til handel på AIF-segmentet.

Skal AIF’en have tilladelse til at markedsføre sig over for detailinvestorer?

Det er Finanstilsynets opfattelse, at en optagelse til handel af AIF’er på AIF-segmentet skal anses for markedsføring over for detailinvestorer. Dermed skal forvalteren af den AIF, hvis andele ønskes optaget til handel på AIF-segmentet i medfør af FAIF-lovens § 5, stk. 4, som udgangspunkt have Finanstilsynets tilladelse til at markedsføre AIF’en overfor detailinvestorer. En af forudsætningerne for at opnå en sådan tilladelse er, at der skal

udarbejdes et dokument med væsentlig investorinformation, hvilket ikke sjældent vil være en relativt omfangsrig opgave. Derudover kan en forvalter, der alene er registreret , men ikke har tilladelse, som forvalter af AIF’er hos Finanstilsynet, ikke opnå tilladelse til markedsføring af AIF’en over for detailinvestorer. En registreret forvalter vil derfor først skulle ansøge om tilladelse hos Finanstilsynet, hvilket i sig selv er en tidskrævende proces, og derefter ansøge om tilladelse til at markedsføre AIF’en over for detailinvestorer.

Det følger dog af undtagelsesbestemmelsen i FAIF-lovens § 5, stk. 5, at kravet om markedsføringstilladelse i FAIF-lovens § 5, stk. 4, ikke gælder, såfremt den pågældende investor (i) forpligter sig til at investere mindst 100.000 euro, og (ii) i et særskilt dokument erklærer, at investoren er bekendt med de risici, der er forbundet med investering i AIF’en.

Fra et omkostningsmæssigt synspunkt kan forvalteren og AIF’en, hvis AIF’en ikke forud for optagelsen til handel på AIF-segmentet var markedsført over for detailinvestorer, have en interesse i, at AIF’en også efter optagelse til handel ikke markedsføres over for detailinvestorer med den konsekvens, at forvalteren bliver nødt til at ansøge om ovennævnte tilladelser samt udarbejde et dokument med væsentlig investorinformation. I så fald bør AIF’en sikre sig, at udbuddet omfattes af undtagelsesbestemmelsen i FAIF-lovens § 5, stk. 5, hvilket i praksis kræver, at udbudsdokumentet indeholder bestemmelse om, at investorerne som minimum skal investere 100.000 euro, og at investorerne samtidigt skriftligt erklærer at være bekendt med de risici, der er forbundet med investering i AIF’en.

Skal der udarbejdes prospekt i forbindelse med børsnoteringen?

Det følger af Udstederreglerne, at AIF’en som led i ansøgningsprocessen skal fremsende et prospekt, udbudsdokument eller andet informationsmateriale. I det omfang AIF’en ikke er underlagt de danske prospektregler fremsendes det udbudsdokument, som AIF’ens forvalter har udarbejdet i henhold til FAIF-lovens § 62, stk. 1. Udarbejdelsen af et egentligt prospekt er en omfattende proces, hvorfor det er væsentligt at få afklaret, hvorvidt AIF’en er omfattet af prospektreglerne – og dermed forpligtet til at udarbejde et prospekt fra bunden – eller om AIF’en kan nøjes med at fremsende det allerede udarbejdede udbudsdokument.

5 | FAIF Nyhedsbrev

Ethvert offentligt udbud af værdipapirer (herunder andele i en AIF), der gennemføres ved at andelene optages til handel på et reguleret marked (f.eks. Børsen), er som hovedregel omfattet af prospektreglerne i værdipapirhandelsloven. Udgangspunktet er således, at der, inden AIF’ens andele kan optages til handel på AIF-segmentet, skal udarbejdes et prospekt. Hertil gælder imidlertid, at udbud af andele i AIF’er undtaget fra prospektpligten, men kun såfremt den pågældende AIF kan kategoriseres som en åben (”open ended”) AIF.

Som en AIF af den åbne type anses en AIF, hvis andele på anmodning af en eller flere investorer tilbagekøbes eller indløses før AIF’en likvideres eller afvikles efter de procedurer og med den hyppighed, der er fastsat i dens regler eller vedtægter, prospekter eller udbudsdokumenter. For at en AIF kan kategoriseres som en åben AIIF, er det således som udgangspunkt alene afgørende, hvorvidt investorerne kan anmode om indløsning eller tilbagekøb i henhold til AIF’ens vedtægter, prospekter eller udbudsdokumenter. Derimod vil bestemmelser i AIF’ens vedtægter m.v., der indskrænker investorernes indløsnings-/tilbagekøbsret (f.eks. således at investorerne alene kan kræve indløsning/tilbagebetaling i bestemte perioder eller med x antal måneders mellemrum) som udgangspunkt ikke medføre, at AIF’en må kategoriseres som lukket. Begrænsningerne må dog ikke være så vidtgående (f.eks. at der er ret til indløsning hvert 100 år), at investorernes indløsning-/tilbagekøbsret reelt bliver indholdsløs.

Der kan således være besparelser i forhold til prospekt-udarbejdelse ved at indrette AIF’en som fond af den åbne type fremfor som en fond af den lukkede type. Er fonden ikke i forvejen åben, vil dette kræve, at fondens vedtægter ændres. Hertil kommer, at optagelse til handel på AIF-segmentet formentlig under alle omstændigheder vil kræve, at udbudsdokumentet efter FAIF-lovens § 62, stk. 1, opdateres og tilpasses, så det afspejler AIF’ens nye virkelighed som børsnoteret virksomhed.

Skal AIF’ens andele registreres i værdipapircentralen?

Det følger af Udstederreglerne, at AIF’en som led i ansøgningsprocessen skal oplyse ISIN-koden for de andele, der ønskes optaget til handel. For at få tildelt en ISIN-kode er det nødvendigt at AIF’ens andele registreres som dematerialiserede værdipapirer i værdipapircentralen (VP SECURITIES A/S). Det vil være hensigtsmæssigt at drage omsorg for, at en sådan registrering er gennemført, inden ansøgningsprocessen iværksættes.

Skal vedtægterne tilpasses?

Som nævnt ovenfor vil en AIF, der i forbindelse med en forestående børsnotering overgår fra at være en fond af den lukkede type til en fond af den åbne type, typisk skulle tilpasse sine vedtægter. Derudover vil vedtægterne også skulle tilpasses, såfremt AIF’en er omfattet af de særlige regler for børsnoterede (aktie)selskaber i selskabsloven (hvilket formodningsvist vil være tilfældet for de fleste AIF’er der optages til handel på AIF-segmentet, jf. ovenstående).

Selskabsloven bestemmer for sådanne selskaber, at en aktionærs ret til at deltage i en generalforsamling og at afgive stemme i tilknytning til aktionærens aktier fastsættes i forhold til de aktier, som aktionæren besidder på registreringsdatoen, at generalforsamlingen skal indkaldes tidligst fem uger og, medmindre vedtægterne foreskriver en længere frist, senest tre uger før generalforsamlingen, og at selskabet i forbindelse med afholdelsen af generalforsamlingen skal gøre visse oplysninger tilgængelige på selskabets hjemmeside. Herudover vil vedtægterne også generelt skulle opdateres og tilpasses som følge af optagelsen til handel, ligesom det kan være relevant at opdatere AIF’ens forretningsorden.

Der kan således være besparelser i forhold til prospektudarbejdelse ved at indrette AIF’en som fond af den åbne type fremfor som en fond af den lukkede type.

““

6 | FAIF Nyhedsbrev

REELLE EJERE

Den 23. maj 2017 trådte lov om etablering af et register for virksomheders reelle ejere i kraft. Loven omfatter som udgangspunkt alle typer af virksomheder, herunder også (F)AIF’er. Fristen for registrering af reelle ejere i nuværende virksomheder er den 1. december 2017, hvor oplysningerne om reelle ejere senest skal være registreret.

Ved ”reelle ejere” forstås den eller de fysiske personer, der i sidste ende direkte eller indirekte ejer eller kontrollerer en tilstrækkelig del af ejerandelene eller stemmerettighederne (som udgangspunkt 25 %), eller som udøver kontrol ved hjælp af andre midler.

Det er den samlede de facto indflydelse i virksomheden, der er afgørende for, om personen er reel ejer af virksomheden. Der skal derfor altid foretages en konkret vurdering af forholdene i den konkrete virksomhed.

REGLERNE OM PRIIP

Efter at have været udskudt i et år træder PRIIP-forordningen officielt i kraft den 1. januar 2018. PRIIP-forordningen indeholder nye krav til udfærdigelse af et dokument med central information for sammensatte investeringsprodukter og forsikringsbaserede investeringsprodukter (samlet benævnt ”PRIIP’er”), når disse udbydes til detailinvestorer.

Det er på nuværende tidspunkt uafklaret i hvilket omfang udbud af andele i AIF’er vil være omfattet af PRIIP-forordningen, herunder om pligten til at udarbejde central investorinformation også vil omfatte registrerede forvaltere, der markedsfører AIF’er/PRIIP’er overfor detailinvestorer i medfør af FAIF-lovens § 5, stk. 5 (de ”semi-professionelle investorer”).

PRIIP-forordningen indeholder hjemmel til, at de nationale tilsynsmyndigheder (dvs. Finanstilsynet) ved overtrædelse af forordningens regler kan udstede bødepålæg på op til 5.000.000 euro eller 3 % af den samlede årsomsætning for juridiske personer og op til 700.000 euro for fysiske personer. Det er derfor i sagens natur af afgørende betydning for forvalterens retsstilling, at få afklaret om, og i hvilket omfang, den pågældende forvalters markedsføringsaktivitet er omfattet af reglerne i PRIIP-forordningen.

For at komme denne usikkerhed til livs har DLA Piper Denmark medio oktober rettet henvendelse til Finanstilsynet med anmodning om at få tilsynets vurdering af PRIIP-forordningens anvendelsesområde i forhold til FAIF. Det vil sammen med relevante problemstillinger i relation til PRIIP-forordningen blive behandlet i vores næste FAIF-nyhedsbrev.

DLA Piper DenmarkKøbenhavn • Aarhus • dlapiper.dkCVR 35 20 93 52