판매 채널을 활용한 cj제일제당의 가공식품 매출 성장...

Summary 3

Key Chart 4

PART1. CJ그룹 중국 Food & Food Service 사업 전망 6

중국 마트/식자재유통 시장과 동반 성장하는 CJ프레시웨이 8

(1) 중국 대형마트를 캡티브로한 소싱 매출 성장

(2) 중국 식자재유통 시장의 성장과 JV2의 점유율 확대

(3) 한식당 및 한국계 프랜차이즈는 고객 선점효과 기대

판매 채널을 활용한 CJ제일제당의 가공식품 매출 성장 16

소싱 채널을 기반으로 한 CJ푸드빌의 프랜차이즈 출점 확대 18

PART2. 2016년 하반기 음식료 산업 전망 21

PART3. 음식료 주요종목 1Q16 실적 Preview 22

기업분석 23

음식료

Meritz Research 3

Summary

CJ프레시웨이와 영휘마트의 JV사업으로 식자재유통 사업의 해외 진출과 CJ그룹

중국 식품 사업의 시너지 효과가 기대된다. 16F 중국 사업의 매출 성장 기여도는

CJ프레시웨이 12.8%, CJ제일제당 6.4%이며 20F은 각각 43.7%, 51.1%이다. 장

기 성장의 기반이 되는 중국 사업을 포함한 기업가치를 CJ프레시웨이 16F 8,862

억원, 20F 2.6조원, CJ제일제당 16F 5.9조원, 20F 14.0조원으로 전망한다. After

Rally국면(11~15년 음식료 지수 110.7% 상승)을 맞이한 음식료 섹터 내 장기

성장 모멘텀을 보유한 기업이며, 섹터 조정(음식료 지수 15.7월 이후 -7.5%) 상

황에서 저평가 매력(12M Fwd PER CJ프레시웨이 26.2배, CJ제일제당 15.5배)도

부각되고 있다. 16년 음식료 섹터 Top picks로 CJ프레시웨이와 CJ제일제당을 제

시한다.

CJ프레시웨이의 JV1은 영휘마트가 필요한 수입품의 글로벌 소싱 업무를 담당할

계획이다. 영휘마트의 수입 비중은 매출원가의 15% 수준으로 예상(롯데마트, 이

마트 참고)되며 수입 비중 내 JV1의 비중이 16F 4% → 20F 35%로 확대됨을 가

정하였다. 소싱 비중 35%는 글로벌 소싱에 대한 영휘마트의 니즈와 CJ프레시웨

이와의 공동구매를 통한 원가절감 효과를 감안한다면 무리하지 않은 수준이라고

판단한다. JV2는 중국 내 식자재유통업을 담당하는 CJ프레시웨이와 같은 성격의

법인으로 산업화 초기 선점 효과를 누릴 것으로 기대된다. 점유율 전망은 과거

SYSCO의 초창기 점유율 상승폭인 연간 0.1%pt의 상승을 가정하였다. JV1과

JV2는 타 지역 유통업체와의 확장 가능성이 있으므로 17~18F 영휘마트와 계열

관계인 중백그룹과 옌화슈퍼와의 법인 설립이 예상된다. 이후에는 매출 2~3조원

규모의 지역 강소 유통업체와 추가적인 JV 설립이 예상되며, 이것은 장기 성장을

가능케하는 핵심 포인트다.

CJ프레시웨이가 구축한 유통 구조를 통해 CJ제일제당의 판매채널 확보와 CJ푸드

빌의 소싱 채널 확보가 예상된다. CJ제일제당의 해외매출 규모를 고려할 때 중국

가공식품 매출은 가공식품 타겟 성장률 10% 중에서 2~3%의 성장률을 담당할

전망이다. 15년말 진출한 이랜드 자연별곡의 성공적인 출점 및 영업상황을 고려한

다면 CJ푸드빌 계절밥상의 중국진출도 가능성이 높다고 판단한다. 영휘마트의 연

간 매입규모(약 5조원)를 참고할 때 한국산/중국산 식재료 모두 경쟁력 있는 소싱

이 가능할 전망이다. 시너지 효과를 고려한 CJ식품 사업의 20F 중국 매출은 2.3

조원으로 전망하며 업체별로는 CJ프레시웨이 0.9조원, CJ제일제당 0.5조원, CJ푸

드빌 0.8조원이 예상된다.

Industry Indepth

4 Meritz Research

Key Chart

그림1 CJ그룹 Food & Food Service Big Picture: CJ제일제당과 CJ푸드빌이 CJ프레시웨이의 유통 인프라를 활용하는 구조

자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터

음식료

Meritz Research 5

표1 CJ그룹의 Food & Food Service 사업 2016F~2020F 매출 추정

(억원) 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F

Market (조원) 중국 외식 시장 368 430 489 533 580 650 710 774 843 922 1,007

중국 식자재유통 시장 152 170 183 193 204 220 234 248 265 279 294 중국 식품 시장 344 426 501 623 706 793 883 979 1,087 1,212 1,351

% YoY 중국 외식 시장 16.9 13.6 9.0 9.0 12.0 9.2 8.9 9.0 9.3 9.3 중국 식자재유통 시장 11.3 8.0 5.5 5.3 8.1 6.2 6.0 6.7 5.3 5.3 중국 식품 시장 24.1 17.7 24.3 13.2 12.3 11.4 10.9 11.0 11.5 11.5

CJ프레시웨이 CJ프레시웨이 연결매출 10,204 16,026 18,727 18,769 17,953 20,724 23,989 28,607 34,329 40,858 47,672 국내 식자재유통 8,135 13,612 15,851 16,011 15,319 17,514 19,910 22,905 26,125 29,616 33,221 푸드서비스 1,304 1,504 1,747 1,956 2,182 2,702 3,100 3,410 3,683 3,904 4,060

해외 및 기타 765 910 1,130 802 452 508 559 615 677 744 819 소싱 매출 (연결, JV1) 419 1,677 3,844 6,594 9,571

-영휘마트 419 1,306 2,376 3,607 4,960

-옌화슈퍼 224 617 1,014 1,416 -중백그룹 147 418 713 1,033 -A mart 197 584 1,014

-B mart 235 676 1,148 식자재유통 매출 (지분법, JV2) 200 716 1,558 2,533 3,552

-영휘마트 200 539 924 1,341 1,800

-옌화슈퍼 107 255 395 526 -중백그룹 70 173 277 384 -A mart 94 241 395

-B mart 112 279 447

% YoY CJ프레시웨이 연결매출 57.1 16.9 0.2 -4.4 15.4 15.8 19.3 20.0 19.0 16.7

국내식자재유통 67.3 16.4 1.0 -4.3 14.3 13.7 15.0 14.1 13.4 12.2 푸드서비스 15.3 16.2 12.0 11.6 23.8 14.8 10.0 8.0 6.0 4.0 해외 및 기타 19.0 24.1 -29.0 -43.7 12.5 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0

소싱 매출 (연결, JV1) 300.4 129.2 71.5 45.2 -영휘마트 212.0 81.9 51.8 37.5 -옌화슈퍼 175.5 64.4 39.6

-중백그룹 185.4 70.5 44.8 -A mart 195.7 73.8 -B mart 187.5 69.9

식자재유통 매출 (지분법, JV2) 258.0 117.6 62.6 40.2 -영휘마트 169.5 71.5 45.1 34.2 -옌화슈퍼 138.0 55.0 33.4

-중백그룹 146.5 60.8 38.4 -A mart 155.4 63.9 -B mart 148.4 60.2

CJ제일제당 가공식품 연결매출 15,347 18,874 21,001 20,194 20,978 23,680 26,210 29,064 32,417 35,674 39,514 기존 가공식품 15,347 18,874 21,001 20,194 20,978 23,680 25,148 27,632 30,209 31,988 33,867 중국 가공식품 1,062 1,432 2,208 3,686 5,647

기존채널 가공식품 매출 1,000 1,100 1,265 1,455 1,673 영휘마트 62 277 660 1,484 2,366 옌화슈퍼 33 131 282 583

중백그룹 22 89 198 425 A mart 29 124 282 B mart 35 143 319

% YoY 가공식품 연결매출 23.0 11.3 -3.8 3.9 12.9 10.7 10.9 11.5 10.0 10.8 기존 가공식품 23.0 11.3 -3.8 3.9 12.9 6.2 9.9 9.3 9.2 9.0

중국 가공식품 34.8 54.3 66.9 53.2 기존채널 가공식품 매출 10.0 15.0 15.0 15.0 영휘마트 347.3 138.5 124.9 59.4

옌화슈퍼 295.1 115.5 106.8 중백그룹 309.2 123.5 114.5 A mart 324.0 127.9

B mart 312.3 122.8

CJ푸드빌 기존외식사업(15년까지 해외포함) 7,382 8,403 9,033 10,968 12,195 13,280 14,608 15,923 17,197 18,401 19,505 중국외식사업 280 960 3,520 6,080 8,640

비한식 (뚜레쥬르, 투썸 등) 240 800 2,600 4,400 6,200 한식 (비비고, 계절밥상 등) 40 160 920 1,680 2,440

% YoY 국내외식사업 27.7 15.0 42.8 22.4 17.8 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 중국외식사업 242.9 266.7 72.7 42.1 비한식 (뚜레쥬르, 투썸 등) 233.3 225.0 69.2 40.9

한식 (비비고, 계절밥상 등) 300.0 475.0 82.6 45.2


Industry Indepth

6 Meritz Research

PART1. CJ그룹 중국 Food & Food Service 사업 전망

CJ프레시웨이와 영휘마트의 JV사업으로 식자재유통 사업의 해외 진출과 CJ그룹

중국 식품 사업의 시너지 효과가 기대된다. 16F 중국 사업의 매출 성장 기여도는

CJ프레시웨이 12.8%, CJ제일제당 6.4%이며 20F은 각각 43.7%, 51.1%이다. 장

기 성장의 기반이 되는 중국 사업을 포함한 기업가치를 CJ프레시웨이 16F 8,862

억원, 20F 2.6조원, CJ제일제당 16F 5.9조원, 20F 14.0조원으로 전망한다. After

Rally국면(11~15년 음식료 지수 110.7% 상승)을 맞이한 음식료 섹터 내 장기

성장 모멘텀을 보유한 기업이며, 섹터 조정(음식료 지수 15.7월 이후 -7.5%) 상

황에서 저평가 매력(12M Fwd PER CJ프레시웨이 26.2배, CJ제일제당 15.5배)도

부각되고 있다. 16년 음식료 섹터 Top picks로 CJ프레시웨이와 CJ제일제당을 제

시한다.

CJ프레시웨이의 JV1은 영휘마트가 필요한 수입품의 글로벌 소싱 업무를 담당할

계획이다. 영휘마트의 수입 비중은 매출원가의 15% 수준으로 예상(롯데마트, 이

마트 참고)되며 수입 비중 내 JV1의 비중이 16F 4% → 20F 35%로 확대됨을

가정하였다. 소싱 비중 35%는 글로벌 소싱에 대한 영휘마트의 니즈와 CJ프레시

웨이와의 공동구매를 통한 원가절감 효과를 감안, 무리하지 않은 수준이라고 판단

한다. JV2는 중국 내 식자재유통업을 담당하는 CJ프레시웨이와 같은 성격의 법인

으로 산업화 초기 선점 효과를 누릴 것으로 기대된다. 점유율 전망은 과거

SYSCO의 초창기 점유율 상승폭인 연간 0.1%pt의 상승을 가정하였다. 참고로

SYSCO와 CJ프레시웨이는 점유율 1~2%를 달성한 이후에는 매년 1%pt의 상승

세를 기록했다. JV1과 JV2는 타 지역, 타 유통업체와의 확장 가능성이 있으므로

17~18F 영휘마트와 계열관계인 중백그룹과 옌화슈퍼와의 법인 설립이 예상된다.

이후에는 매출 2~3조원 규모의 지역 강소 유통업체와 추가적인 JV 설립이 예상

되며, 이것은 장기 성장을 가능케하는 핵심 포인트다.

그림2 중국 소싱 매출 비중 16F 1.7% → 20F 20.1% 그림3 가공식품 매출 중국 비중 16F 4.1% → 20F 14.3%

자료: CJ프레시웨이, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: CJ제일제당, 메리츠종금증권 리서치센터

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'10 '11 '12 '13 '14 '15 '16F '17F '18F '19F '20F

(억원)

소싱매출 (연결, JV1)해외 및 기타푸드서비스국내식자재유통

CJ프레시웨이

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'10 '11 '12 '13 '14 '15 '16F '17F '18F '19F '20F

(억원)

중국가공식품

기존가공식품

CJ제일제당

음식료

Meritz Research 7

CJ프레시웨이가 구축한 유통 구조를 통해 CJ제일제당의 판매채널 확보와 CJ푸드

빌의 소싱 채널 확보가 예상된다. CJ제일제당의 해외매출 규모를 고려할 때 중국

가공식품 매출은 가공식품 타겟 성장률 10% 중에서 2~3%의 성장률을 담당할

전망이다. 15년말 진출한 이랜드 자연별곡의 성공적인 출점 및 영업상황을 고려한다

면 CJ푸드빌 계절밥상의 중국진출도 가능성이 높다고 판단한다. 영휘마트의 연간 매

입규모(약 5조원)를 참고할 때 한국산/중국산 식재료 모두 경쟁력 있는 소싱이 가능

할 전망이다. 시너지 효과를 고려한 CJ식품 사업의 20F 중국 매출은 2.3조원으로 전

망하며 업체별로는 CJ프레시웨이 0.9조원, CJ제일제당 0.5조원, CJ푸드빌 0.8조원이

예상된다.

표2 CJ프레시웨이와 CJ제일제당의 2016F~2020F 기업가치 전망

(억원) 2015 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F 비고

CJ프레시웨이 494 628 849 1,090 1,348 1,573

국내 식자재유통 EBITDA 278 397 597 780 946 1,040

푸드서비스 EBITDA 216 230 241 261 280 297

해외 JV관련 EBITDA 0 0 11 48 122 236

합계 8,200 11,008 14,389 19,163 24,482 29,368 EV/EBITDA 멀티플

국내 식자재유통 가치 6,255 8,934 11,944 15,598 18,916 20,807 22.0배 SYSCO 성장기 배수 10% 할인

푸드서비스 가치 1,945 2,074 2,167 2,353 2,522 2,669 9.0배 국내 가공식품 업체 평균

해외 JV 가치 0 0 278 1,212 3,044 5,892 25.0배 SYSCO 성장기 배수

+ 현금 및 비영업가치 113 124 136 150 165 181

- 우선주 자본금&기타 -8 -8 -8 -8 -8 -8

- 총부채 2,079 2,279 2,479 2,679 2,879 3,079

Equity value 6,242 8,862 12,055 16,642 21,776 26,478

CJ제일제당 8,372 9,222 10,465 12,250 14,252 15,394

가공식품 EBITDA 2,939 3,473 3,990 4,436 4,880 5,399

소재식품 EBITDA 1,780 1,687 1,645 1,720 1,801 1,889

제약 EBITDA 612 666 631 670 711 779

해외바이오 EBITDA 2,485 2,687 3,404 4,548 5,896 6,268

사료 EBITDA 556 709 796 876 963 1,059

합계 78,538 86,682 109,021 128,996 151,545 163,525 EV/EBITDA 멀티플

가공식품 가치 26,451 31,255 39,900 44,364 48,801 53,991 9.0배 국내 가공식품 업체 평균

소재식품 가치 14,243 13,495 14,801 15,480 16,211 16,998 8.0배 국내 소재식품 업체 평균

제약 가치 5,507 5,996 6,305 6,701 7,112 7,788 9.0배 국내 제약 업체 평균 40% 할인

해외바이오 가치 27,337 29,553 40,851 54,571 70,753 75,212 11.0배 글로벌 아미노산 업체 평균

사료 가치 5,001 6,383 7,164 7,880 8,668 9,535 9.0배 국내외 사료 업체 평균

+ 현금 및 비영업가치 12,654 12,529 12,654 12,654 12,654 12,654

- 우선주 자본금&기타 2,721 2,721 2,721 2,721 2,721 2,721

- 총부채 40,432 37,054 36,054 35,054 34,054 33,054

Equity value 48,038 59,436 82,900 103,875 127,424 140,404


그림4 CJ프레시웨이 기업가치 16F 0.9조원 → 20F 2.6조원 그림5 CJ제일제당 기업가치 16F 5.9조원 → 20F 14.0조원

자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터

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'15 '16F '17F '18F '19F '20F

(억원)사료 가치제약 가치소재식품 가치해외바이오 가치가공식품 가치

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'15 '16F '17F '18F '19F '20F

(억원)해외 JV 가치

푸드서비스 가치

국내 식자재유통 가치

Industry Indepth

8 Meritz Research

중국 마트/식자재유통 시장과 동반 성장하는 CJ프레시웨이

(1) 중국 대형마트를 캡티브로한 소싱 매출 성장 전망

CJ프레시웨이의 첫번째 매출 성장 요인은 중국 대형마트/슈퍼마켓을 캡티브로한

소싱 매출의 확대이다. 중국의 식품 시장규모는 793조원이며 직전 5개년 평균 성

장률은 13.7%를 기록했다. 가공식품 시장규모는 212조원으로 동기간 11.3%의

성장률을 기록했다. GDP성장률 대비 3~4% 초과 성장세가 지속되고 있으며 15년

이후 9~10%의 안정화된 성장이 예상된다. 식품 시장의 성장과 동반한 식품 수입

도 꾸준한 증가 추세를 보였다. 15년 농식품 수입액은 78조원으로 직전 5개년 평

균 성장률은 16.0%를 기록했다. 식품시장의 성장세와 동행하고 있으며 국가 전체

수입 품목 내 비중도 10년간 2.1%에서 3.2%로 확대되었다. 식품시장의 성장과

이에 동반한 수입식품 시장의 성장은 CJ프레시웨이의 글로벌 소싱사업의 성장을

뒷받침 하는 주 요인으로 판단한다.

그림6 식품시장 성장 GDP대비 3~4% 초과성장 전망 그림7 수입 농식품 규모 8~10% 성장, 수입품내 비중 확대

자료: 중국 국가통계국, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 중국 국가통계국, 메리츠종금증권 리서치센터

표3 영휘마트 외 JV설립이 예상되는 중국 마트현황 그림8 낮아지는 중국 지역별 Top 10 리테일러 점유율 추이

업태 브랜드 매출액(조원) 점포 수(개) 주요 지역

대형마트 RT마트 18.4 372 중국 전역

슈퍼마켓 Wal Mart 13.2 411 중국 전역

Vanguard 15.3 765 중국 전역

Carrefour 8.4 237 중국 전역

영휘마트 6.2 337 복건, 충칭

옌화슈퍼 5.0 4,325 상하이

중백그룹 2.9 674 후베이성

A mart 2.1 450 후난성

B m t 3.2 540 베이징

편의점 Meiyijia 1.4 6,390 광저우

C&U Grou 0.9 1,693 절강성

TJcvs 0.6 1,340 산서성

365 그룹 0.5 1,040 하북성

자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: CJ프레시웨이, 메리츠종금증권 리서치센터

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300

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16F '17F

(%)(조원)가공식품 시장규모가공식품 성장률(우)GDP성장률(우)

0%

1%

2%

3%

4%

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

'05

'06

'07

'08

'09

'10

'11

'12

'13

'14

'15

F

'16

F

'17

F

(%)

전체수입액(천만달러)농식품 관련 수입액 (백만달러)식품 관련 수입 비중(우)

0

10

20

30

40

50

60

70

도시전체 북부 남부 동부 서부

(%)

2Q13 2Q14 2Q15

음식료

Meritz Research 9

중국 마트 시장의 까르푸, RT마트, 월마트 등을 제외한 로컬 업체들은 지역을 거

점으로 발전한 상황이다. CJ프레시웨이의 JV 설립 후보군은 지역기반의 강소 마

트들로 예상된다. 영휘마트의 경우 급속한 성장을 겪으면서 제품 소싱이 로컬 물

량에만 집중됐고 글로벌 Packer들과의 네트워크는 제한적이다. 기본적인 소싱 상

품들은 용과, 포도, 빠샤 등인데 현재 로컬 에이젼트를 경유하고 있는 실정이다.

동시에 글로벌 소싱에 대한 니즈는 점차 강화되고 있는 상황인데 안정 성장기에

돌입한 현 시점에서 소싱원가 절감의 필요성이 대두됐기 때문이다. JV1의 경우 로

컬 에이젼트를 통하는 기존 수입상품의 대체가 예상되며 향후 우육/양고기/수산물

등 영휘가 진입 못한 제품군으로 JV1의 소싱 품목 확대를 전망한다. 영휘마트 이

하 2~5조원의 매출이 발생하는 지역 강점의 마트/슈퍼마켓 역시 글로벌 소싱 네

트워크는 취약한 상황이다. 글로벌 직소싱은 재고 Risk, Cash Flow 부담으로 일

정 규모 도달 전 시도가 어렵다는 측면에서 이들 중소 마트들은 잠재적인 JV 설

립 후보라고 판단한다.

그림9 CJ프레시웨이의 글로벌 소싱망 22개국, 3만개 공급처

자료: CJ프레시웨이, 메리츠종금증권 리서치센터

그림10 분화된 중국 슈퍼마켓 사업, 지역별 중소 강자들이 다수 분포

자료: 영휘마트, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Indepth

10 Meritz Research

(2) 중국 식자재유통 시장의 성장과 JV2 의 점유율 확대

중국의 외식 시장과 식자재유통 시장 확대는 CJ프레시웨이의 JV2 법인의 성장을

위한 주 요인이다. 중국 외식산업 성장률은 직전 5개년 평균 13.1%을 기록했으며

향후 GDP성장률 대비 3~4%를 초과하는 8~9%의 안정 성장이 예상된다. 선진

사례를 참고할 때 미국의 1988년, 한국의 2008년은 외식 시장 성장률이 고성장

기에서 안정성장기로 전환되는 시점이었다. 10~15% 성장률을 하회하면서도 10

년 이상 8~10%의 안정적인 성장률을 유지했다. 소득/소비 증가, 도시화율 상승

등 산업화 초기 단계인 중국 외식 시장 상황을 고려하면 선진국 사례의 안정 성장

기를 답습할 가능성이 높다. 더불어 중국은 미국에 이은 최대 규모의 시장이다. 외

식 시장규모는 646조원으로 한국의 8배 수준이며, 식자재유통 시장은 220조원으

로 한국의 10배에 달한다. 반면 중국의 인당 총소득은 한국의 25.7% 수준으로 시

장규모의 성장 잠재력 역시 충분하다.

그림11 안정적인 8~9% 성장이 예상되는 중국 외식 시장 그림12 중국의 거대한 외식 시장/식자재유통 시장규모

자료: 중국 국가통계국, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 국가별 통계청, 메리츠종금증권 리서치센터

그림13 1인당 GDP 고려 시 중국 시장의 성장잠재력 높음 그림14 한국과 중국의 외식업소 점포당 매출액

자료: IMF, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 국가별 통계청, 메리츠종금증권 리서치센터

0

5

10

15

20

25

30

'03 '05 '07 '09 '11 '13 '15 '17F '19F

(%)

외식산업 성장률GDP 성장률

8,154

28,338

33,223

56,421

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

중국 한국 일본 미국

($)

1인당 GDP

7.6

12.9

0

3

6

9

12

15

중국 한국

(천만원)

점포당 매출

24 40

220

294

84

244

646 661

0

100

200

300

400

500

600

700

한국 일본 중국 미국

(조원)

식자재유통 시장규모

외식 시장 규모

음식료

Meritz Research 11

중국 외식 시장의 특징으로는 카테고리 킬러보다 다양한 메뉴를 취급하는 식당이

많아 원스탑소싱을 원하는 수요가 풍부하다는 점이다. 또한 레스토랑의 비중이 높

으면서도 프랜차이즈 비중이 14%에 불과해 한국의 30%, 미국의 50%에 미치지

못하고 있다. 프랜차이즈 비중의 확대로 토탈 서비스 제공이 가능한 기업형 식자

재유통업체에 대한 니즈가 확대될 전망이다. 식자재유통시장은 전체 외식 시장의

34% 비중을 차지하고 있으며 수입 식재료 비중이 빠르게 성장하고 있다는 점이

특징이다. 품목별 수입 비중이 높은 제품군은 우육(20%), 수산(30%), 야채/과일

(20%) 등이며 7~8%의 성장세가 이어질 전망이다.

식자재유통 산업 내 매출액 전망을 위해서 사업 초창기 SYSCO의 점유율 확대 사

례를 참고하였다. SYSCO의 경우 사업 초기에는 0.1%pt의 꾸준한 상승세를 기록

했다. 한편, 79년 매출 규모가 1조원에 도달하며 2%의 점유율을 확보한 이후에는

연평균 1%pt의 점유율 상승으로 고속 성장기에 돌입했다. CJ프레시웨이의 경우도

마찬가지로 매출액 5,000억원을 달성한 04년 이후 10년간 1.8%의 점유율에서

7.1%로 확대되며 고속 성장기를 경험하였다. JV2의 경우 중국 식자재유통 시장의

선두 업체로서 과거 SYSCO와 CJ프레시웨이의 성장 히스토리를 답습할 가능성이

높다고 판단한다.

그림15 중국은 프랜차이즈 산업의 성장 여력이 높음 그림16 SYSCO/CJ프레시웨이 시장 선점 후 뚜렷한 MS상승

자료: 국가별 통계청, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

9%

04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15

79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90

(%)

CJ프레시웨이 식자재유통 점유율(2004~2015)

SYSCO의 식자재유통 점유율(1979~1990)

16.4

30.8

48.2

0

10

20

30

40

50

60

중국 한국 미국

(%)

외식산업 내 프랜차이즈 비중

Industry Indepth

12 Meritz Research

그림17 미국, 한국, 중국 외식 시장과 식자재유통 시장 성장비교

자료: 국가별 통계청, 메리츠종금증권 리서치센터

0

5

10

15

0

100

200

300

400

1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999

(% YoY)(십억달러) 미국 외식 시장 규모성장률(우)

-5

0

5

10

15

0

50

100

150

200

1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999

(% YoY)(십억달러) 미국 식자재 시장 규모성장률(우)

0

10

20

30

0

2

4

6

8

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016F 2018F 2020F 2022F 2024F 2026F

(% YoY)(조위안) 중국 외식 시장 규모성장률(우)

0

5

10

15

20

25

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016F 2018F 2020F 2022F 2024F 2026F

(% YoY)(조위안) 중국 식자재 시장 규모성장률(우)

-20

-10

0

10

20

30

0

10

20

30

1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016F 2018F 2020F

(% YoY)(조원)한국 식자재 시장 규모성장률(우)

-20

-10

0

10

20

30

0

50

100

150

1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016F 2018F 2020F

(% YoY)(조원) 한국 외식 시장 규모성장률(우)

음식료

Meritz Research 13

(3) 한식당 및 한국계 프랜차이즈 고객 선점효과 기대

중국 내 한식 음식점과 중국에 진출한 한국 브랜드의 프랜차이즈 점포는 식자재유

통업 초반 수주 가능성이 높은 고객군이 될 전망이다. 2014년 중국 내 한식업체

매장 수는 전년 대비 20.7% 증가한 16,852개를 기록했으며 시장규모로 환산 할

경우 외식 시장규모 5.6조원, 식자재유통 시장규모 2조원이다. 국내 외식기업의

해외 진출 역시 활발하게 진행 중이다. 진출 업체 수는 전년(120개)대비 15.0%,

매장 수는 전년(3,726개)대비 25.0% 증가했고 총 진출 44개국 중에서 중국의

점포 비중은 39%로 높은 수준이다. 도시별로는 상해의 진출이 가장 활발하며, 북

경 > 청도 > 광저우 순으로 분포되어 있다.

그림18 중국 내 한식 업체 20%의 증가 추세 그림19 중국 내 한국 프랜차이즈 매장 수 증가세

자료: 중국 국가통계국, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: aT한국농수산식품유통공사, 메리츠종금증권 리서치센터

그림20 향후 진출을 희망하는 국가도 중국이 압도적 그림21 해외 진출 업체 수는 지속적인 증가세

자료: aT한국농수산식품유통공사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: aT한국농수산식품유통공사, 메리츠종금증권 리서치센터

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

'99 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14

(개)

연도별 진출업체 수

0

10

20

30

40

50

60

70

80

중국 베트남 일본 미국 대만 필리핀 몽골 태국 싱가포르 호주

(개)

국가별 진출 희망 업체 수

0

5

10

15

20

25

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

2010 2011 2012 2013 2014

(%)(개)

중국 내 한식 외식업체

증가율(우)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

2013 2014 2015

(개)

중국 내 한국 프랜차이즈 매장 수

Industry Indepth

14 Meritz Research

한국 프랜차이즈는 식재료의 44.2%를 현지조달하고 있는 상황이며 국내에서 직

접 조달하는 품목은 소스류에 국한되어 있어 농/수/축산물의 현지 조달 니즈가 높

을 것으로 판단한다. 더불어 프랜차이즈 성공을 위한 조건으로 물류 공급체계와

현지 네트워크 구축이 꼽히는데 이미 진출한 업체의 수주 확대와 향후 동반 진출

을 가능케하는 요인이라고 판단한다. 프랜차이즈 업체의 식재료 비 수출 이유로

물류비용, 보관/유통, 통관 문제 등이 꼽히는 점도 식자재유통업체인 JV2의 수주

강점이 될 수 있는 포인트이다.

그림22 한국 프랜차이즈의 경우 44.2%는 현지 조달 그림23 수출 품목은 대부분 소스류에 집중


그림24 해외 프랜차이즈 성공을 위한 주요인 그림25 식재료 비수출 이유는 물류비, 운송거리, 보관 등


0

10

20

30

40

50

60

70

소스류

(액상)

소스류

(파우더)

육류 시럽류 채소류 장류 기타

(%)

식재료 수출 품목

현지 물류 공급체계 확보

23.8%

현지 네트워크 구축

23.0%

현지 관련 법규에 대한 이해

17.5%

해외진출사업 예산 확보

12.8%

현지 직원 채용 및 교육

12.3%

해외진출 전담부서 구성

9.8%

기타

0.8%

0

10

20

30

40

50

60

70

물류비용의

부담

수입국의

검역 및

통관

보관/유통

상의

어려움

현지까지의

배송 기간

제조

원가의

부담

기본 물량

확보의

어려움

(%)

식재료 비수출 이유

수출

55.8%

비수출

44.2%

음식료

Meritz Research 15

표4 국내 주요 프랜차이즈의 국가별 진출 현황 (개)

업체명 브랜드명 주요메뉴 구분 중국 미국 베트남 필리핀 기타 총매장

㈜카페베네 카페베네 커피, 디저트 비한식 538 134 2 5 42 721 ㈜파리크라상 파리바게트 제빵 비한식 134 44 8 0 8 194 ㈜이원 투다리 닭꼬치 등 비한식 130 0 1 0 13 144 ㈜엠피케이그룹 미스터피자 피자 비한식 100 4 0 3 0 107 씨제이푸드빌㈜ 뚜레쥬르 제빵 비한식 100 33 30 17 30 210 ㈜정성본 만커피 커피, 디저트 비한식 80 0 0 0 0 80 54번가푸드컨설팅 피자투어 피자 비한식 70 0 1 1 7 79 ㈜제너시스비비큐 비비큐, 비비큐치킨앤비어 치킨 비한식 54 20 20 16 240 350 ㈜서래스터 서래갈매기 육류 구이 한식 35 0 0 0 8 43 ㈜할리스에프앤비 할리스커피 커피, 디저트 비한식 31 0 1 2 5 39 ㈜빅바이트에프앤비 먹쉬돈나 분식 한식 30 0 0 0 0 30 ㈜대호가 죽이야기 죽 한식 28 1 0 0 3 32 휴롬팜 휴롬주스카페 생과일 비한식 22 4 2 0 2 30 ㈜지핸즈 핸즈커피 커피 비한식 21 0 0 0 0 21 리치푸드㈜ 치르치르 치킨 비한식 20 0 0 0 4 24 태영에프앤비㈜ 주커피 커피 비한식 20 0 0 0 0 20 ㈜케이에이치컴퍼니 망고식스 음료 비한식 18 2 0 0 2 22 ㈜놀부 놀부부대찌개&철판구이 부대찌개 한식 17 0 0 0 0 17 ㈜더본코리아 본가 우삽겹 한식 16 0 1 1 11 29 ㈜롯데리아 롯데리아 버거 비한식 16 0 208 0 118 342 ㈜한스앤컴퍼니 한스델리 패밀리레스토랑 비한식 16 0 0 0 0 16 ㈜참이맛 참이맛감자탕 감자탕 한식 14 0 0 0 0 14 ㈜페리카나 페리카나 치킨 비한식 14 1 0 0 2 17 (유)디딤푸드 신마포갈매기 갈매기살 한식 12 1 0 0 4 17 ㈜행복한상상에프앤비 화통삼 삼겹살 한식 12 0 0 0 0 12 본아이에프㈜ 본죽 죽 한식 12 5 0 0 2 19 ㈜정명라인 본스치킨 치킨 비한식 12 8 1 0 2 23 ㈜육칠팔 백정 삼겹살 한식 11 4 1 0 1 17 ㈜명동 명동칼국수샤브샤브 칼국수, 샤브샤브 한식 10 0 0 0 0 10 ㈜이앤피푸드 빠나미, 엠마 제과 비한식 10 0 0 0 1 11 ㈜참에프앤디 크레이지떡 분식 한식 9 0 0 0 0 9 ㈜김가네 김가네김밥 분식 한식 8 0 0 0 0 8 코푸 안동찜닭 찜닭 한식 8 0 0 0 3 11 ㈜GKPlace 델리앤젤라또 커피, 아이스크림 비한식 7 0 0 0 0 7 ㈜더본코리아 백스비빔밥 비빔밥 한식 6 0 0 0 5 11 씨제이푸드빌㈜ 비비고 한식, 면요리 한식 6 2 0 0 7 15 ㈜행복을굽는사람들 오발탄 양대창 한식 6 0 0 0 0 6 ㈜엔케이로지스틱스 임실N치즈피자 피자 비한식 6 0 0 0 0 6 ㈜인토외식산업 와바 맥주, 소시지 비한식 6 0 0 0 1 7 교촌에프앤비㈜ 교촌치킨 치킨 비한식 6 4 0 3 11 24 기타업체 - - - 144 1177 16 147 378 1,862전체 1,815 1,444 292 195 910 4,656

자료: aT한국농수산식품유통공사, 메리츠종금증권 리서치센터

그림26 중국 진출 프랜차이즈는 상해와 북경에 집중 그림27 국가별로는 중국 39%, 미국 31%의 비중이 높음


0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

상해 북경 청도 광저우 심천 연길 기타

(%)

2014년 기준2015년 기준

중국

1,815개

39.0%

미국

1,444개

31.0%

베트남

292개

6.3%

필리핀

195개

4.2%

기타

910개

19.5%

Industry Indepth

16 Meritz Research

판매채널을 활용한 CJ제일제당의 가공식품 매출 성장

CJ제일제당의 중국 가공식품은 CJ프레시웨이의 JV1을 통해 중국 유통업체에 공

급될 전망이다. 중국 내에서 선호도가 높은 한국산 가공 식품군은 장류(고추장, 된

장), HMR류(탕류, 가공밥), 올리고당, 김치, 냉동식품 등이다. CJ제일제당의 주력

품목과 연관성이 높으며 확고한 판매망이 확보될 경우 제조를 위한 소재 식품과

편의성을 중시하는 가공식품의 매출 확대가 예상된다.

그림28 중국의 선호도가 높은 한국산 식품군 그림29 일반식료품과 한국산식료품의 구입 장소 비중


그림30 중국 가공식품 수출 규모 그림31 중국 가공식품 수출 비중

자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

대형

마트

인터넷 백화점

식품관

수입

매장

한인

마트

재래

시장

슈퍼

마켓

(%)

일반 식료품 구입 장소한국산 식료품 구입 장소

소스류

345억원

7.9%

당류

1,157억원

26.6%

음료

1,073억원

24.7%

빵

582억원

13.4%

면류

567억원

13.0%

기타 가공식품

626억원

14.4%

-10

0

10

20

30

40

50

60

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

'04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(%)(억원)對 중국 가공식품 수출규모

성장률(우)

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

고추

장

즉석

냉면

탕류

된장

올리

고당

김치

가공

밥

완자

류

핫바

간장

(%)유통 관계자 평균소비자 평균전체 평균

음식료

Meritz Research 17

물론 현시점에서의 중국向 가공식품 매출 규모를(연간 800~1,000억원) 고려한다

면 전체 가공식품 성장을 주도적으로 견인할 수 있는 상황은 아니다. 하지만 중국

소비자와의 접점인 대형마트 채널을 확보했다는 점에서 의미가 크고 미국 시장에

성공적으로 진입한 비비고 만두(15년 800억원 → 16F 1,000억원) 사례를 참고

한다면 CJ제일제당의 가공식품 타겟 성장률 10%에서 1~2%의 성장률은 중국시

장을 통해 확보할 수 있다고 판단한다.

그림32 CJ제일제당과 밀접한 제품군의 중국 수출 추이 그림33 CJ제일제당과 밀접한 제품군의 중국 수출 비중

자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터

그림34 중국의 냉동식품 시장규모 그림35 냉동식품 시장의 절반은 만두시장

자료: KOTRA, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: KOTRA, 메리츠종금증권 리서치센터

물만두

50%

탕위엔

20%

기타

30%

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

0

200

400

600

800

1,000

1,200

'04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(%)(억원) 기타당류장류수산가공품기타가공식품성장률(우)

0

20

40

60

80

100

120

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

'04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14F '15F

(%)(조원)

중국 냉동식품 시장규모

성장률(우)

기타가공식품

543억원

48.1%

수산가공품

343억원

30.4%

장류

98억원

8.7%

기타당류

144억원

12.7%

Industry Indepth

18 Meritz Research

소싱 채널을 기반으로 한 CJ푸드빌의 프랜차이즈 출점 확대

이랜드 자연별곡의 성공적인 출점 및 운영상황을 고려하면 CJ푸드빌 계절밥상의

중국 진출도 가능성이 높다고 판단한다. 이랜드는 15.11월 상해의 쇼핑몰 정따광

창에 한식뷔페 ‘자연별곡(自然別谷: 쯔란비에구)’ 중국 1호점을 오픈했다. 한식뷔

페로는 최초의 해외 진출이며 총 200평 규모에 한식 메뉴(춘천 닭갈비, 제주 삼겹

살구이, 전주 비빔밥 등)와 건강식품을 다양하게 배치했다.

그림36 이랜드 자연별곡 상해 매장 현황

자료: 이랜드, 언론보도, 메리츠종금증권 리서치센터

그림37 이랜드 자연별곡 중국 출점 계획 그림38 이랜드 자연별곡 중국 매출 전망

자료: 이랜드, 언론보도, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 이랜드, 언론보도, 메리츠종금증권 리서치센터

210

200

0

50

100

150

200

250

'15 '16F '17F '18F '19F '20F

(개)

이랜드 자연별곡 출점 계획

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

'16F '17F '18F '19F '20F

(억원)

이랜드 자연별곡 매출전망

음식료

Meritz Research 19

이랜드는 이번 1호점을 시작으로 2020년까지 중국 전역에 200여개 매장을 오픈

한다는 계획을 갖고 있다. 1~2호점 출점이 이어지며 100일만에 매출 20억원을

달성했고 일 평균 고객 수는 1천여명 수준이다. 이랜드의 성공적인 출점에 비춰볼

때 유사한 컨셉을 보유한 CJ푸드빌의 계절밥상도 해외 진출을 충분히 고려해 볼

수 있는 상황이다. 식자재유통 업체인 JV2를 통해 식재료를 공급 받는다면 로컬

식재료의 안정적인 저가 소싱이 가능할 것으로 기대된다. 기존 계획인 비한식 점

포 뚜레쥬르의 마스터프랜차이즈 계약 효과도 기대되는 상황에서 한식/비한식 프

랜차이즈 매출은 16F 280억원, 20F 8,640억원 규모로 성장할 전망이다.

그림39 계절밥상 국내 현황, 비비고 중국 현황, 프랜차이즈와 연계한 HMR 제품 출시

자료: CJ푸드빌, CJ제일제당, 언론보도, 메리츠종금증권 리서치센터

그림40 계절밥상 출점 추이 그림41 CJ푸드빌 해외 매장 출점 추이

자료: CJ푸드빌, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: CJ푸드빌, 메리츠종금증권 리서치센터

0

10

20

30

40

50

'13.7월 '14 '15 '16.4월

(개)

계절밥상 국내 매장 수

0

50

100

150

200

250

300

'10 '11 '12 '13 '14 '15 '16.4월

(개)

CJ푸드빌 해외 매장 수

Industry Indepth

20 Meritz Research

표5 중국 상위 20개 프랜차이즈 브랜드 현황

브랜드 업종 직영 가맹 매출액(억원) 점당매출(억원)

KFC 서양패스트푸드 6,600 500 91,260 12.9

Mcdonalds 서양패스트푸드 2,100 0 20,700 9.9

Dicos 서양패스트푸드 2,277 2,148 15,592 3.5

Little Lamb 화로 298 264 7,071 12.6

C.straits Café 카페 752 623 6,586 4.8

Quanjude 중국식정찬 104 76 5,897 32.8

Macau Beans Fishing 화로 340 89 5,584 13.0

Huangjihuang 화로 492 102 5,258 8.9

Morals Village 화로 534 482 4,709 4.6

Dong Lai Shun 화로 158 132 3,587 12.4

Yonghe King 중국식정찬 314 17 3,179 9.6

Awa Shanzhai 중국식정찬 236 230 3,014 6.5

Diocoffee 카페 678 646 2,743 2.1

Maojiafandian 중국식정찬 254 249 2,574 5.1

Regius Beef 화로 164 101 2,466 9.3

Gil Wonton 중국식정찬 2,600 2,294 1,858 0.4

Babela's Kitchen 서양패스트푸드 138 80 1,800 8.3

Popland 음료 750 730 1,346 0.9

Bianyifang 중국식정찬 59 28 1,203 13.8

Big Pizza 서양패스트푸드 140 99 1,180 4.9

상위 20개 전체 - 18,988 8,890 187,606 6.7

자료: 중국프랜차이즈협회, 메리츠종금증권 리서치센터

그림42 중국 주요 프랜차이즈 브랜드별 매출액 그림43 주요 글로벌 프랜차이즈의 중국 출점 추이

자료: 중국프랜차이즈협회, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

1996 2005 2014 현재

(개)

Starbucks

Mcdonalds

KFC

0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000

Dong Lai Shun

Morals Village

Huangjihuang

Macau Beans Fishing

Quanjude

C.straits Café

Little Lamb

Dicos

Mcdonalds

KFC

(억원)

매출액

음식료

Meritz Research 21

PART2. 하반기 음식료 산업 투자의견 ‘Neutral’ 제시

16년 하반기 음식료 산업을 전망하는 현 시점에서 P, Q, C와 밸류에이션을 살핀

다면 전년대비 큰 폭으로 개선되는 요인을 찾기 어렵다. ① 지난 3년간 안정화된

곡물가 환경이 이어져 Price 인상 모멘텀이 부재하고, ② 낮아지는 경제성장률

(2.8%→2.6%)을 고려할 때 개별 기업의 신제품 출시효과를 제외하면 산업 전반

의 Quantity 성장은 한계가 있다. ③ 엘니뇨/라니냐 환경은 4~5월이 중요한 변곡

점이 될 전망이다. 라니냐가 늦어질 경우 곡물 가격 상승이 제한되지만, 추가적인

하락 여력도 크지 않아 전년비 원가 개선효과를 누리긴 어렵다. ④ 음식료 산업

Fwd PER 26배, Fwd PBR 2.2배를 기록한 이후 각각 18배, 1.8배로 조정받은 상

황에서 지수 상승의 축은 밸류에이션에서 EPS로 옮겨질 전망이다. 음식료 산업에

대한 투자의견을 Neutral로 제시하며 자체 성장 모멘텀을 보유한 음식료 업체에

대한 선별 투자를 추천한다.

그림44 음식료 지수와 KOSPI 지수, 곡물가격 지수 추이

자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터

그림45 음식료 산업 Fwd PER 밴드 챠트 그림46 음식료 산업 Fwd PBR 밴드 챠트

자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터

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50

100

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200

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700

'00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16

음식료-KOSPI음식료KOSPI곡물가격 지수(우)

(pt) (pt)

14x

18x

22x

26x

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20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

2005-12 2008-12 2011-12 2014-12 2017-12

(원)

Market Cap.

1.0x

1.4x

1.8x

2.2x

0

10,000

20,000

30,000

40,000

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60,000

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90,000

100,000

2005-12 2008-12 2011-12 2014-12 2017-12

(원)

Market Cap.

Industry Indepth

22 Meritz Research

PART3. 음식료 주요 종목 1Q16 실적 Preview

표6 1Q16 실적 Preview Table

1Q16E 1Q15 컨센서스 1Q15 대비 (%) 컨센서스 대비 (%)

(억원) 매출액 영업이익 매출액 영업이익 매출액 영업이익 매출액 영업이익 매출액 영업이익

CJ프레시웨이 5,273 63 4,672 33 5,243 57 12.9 89.1 0.6 11.6

CJ제일제당 36,103 2,245 31,199 2,254 34,310 2,188 15.7 -0.4 5.2 2.6

오리온 6,519 1,080 6,264 1,069 7,002 1,081 4.1 1.0 -6.9 -0.1

KT&G 10,115 2,991 11,369 4,285 9,953 2,801 -11.0 -30.2 1.6 6.8

롯데칠성 5,393 380 5,187 361 5,506 395 4.0 5.3 -2.1 -3.7

하이트진로 4,333 316 4,310 263 4,416 320 0.5 20.3 -1.9 -1.2

농심 5,684 322 5,399 277 5,805 326 5.3 16.2 -2.1 -1.3

현대그린푸드 5,455 247 5,116 231 5,795 266 6.6 7.0 -5.9 -7.0

신세계푸드 2,338 49 2,107 46 2,323 50 11.0 6.0 0.6 -1.7

롯데푸드 4,278 149 4,048 129 4,215 148 5.7 15.6 1.5 1.3

자료: 메리츠종금증권 리서치센터

표7 1Q16 실적 Comment

CJ프레시웨이 외형성장 13~15%로 양호. 비수기 감안 OP 63억원 예상

식자재유통 매출 전 부문 13~15%의 양호한 성장 달성 전망. 외식/급식 부문 은 꾸준한 거래처 증가세가 뒷받침되고 있으며, 프레시원向 매출은 법인 설립 예정 업체와의 우선적인 거래가 이뤄지며 15.4Q부터 자체 매출 증가세로 전환. 1분기가 전통적인 비수기이고 저수익성 매출처 비중이 높은 점을 감안해 영업이익은 63억원으로 전망. 중국 JV법인 매출은 ‘16.5월부터 발생 예상

CJ제일제당 해외바이오 역기저 부담을 식품부문의 양호한 성장으로 만회

전년도 해외바이오 부문이 쓰레오닌과 트립토판의 일회성 이익으로 부담이 높지만 가공식품 부문의 두 자릿수 외형성장과 10~11% 마진율이 유지, 소재 부문은 저가 곡물가 투입과 고마진 제품의 믹스 개선효과가 긍정적. 지난해는 가동 초기였던 메티오닌도 16년부터는 실적이 온기로 반영. 제약 부문과 사료 부문 전년 대비 개선된 실적 흐름 이어지고 있음

오리온 낮아진 매출 기대감, 양호한 이익 확인 후 관심은 2분기로

15년 역기저 부담은 현실화되며 1Q16 로컬 기준 중국 제과 성장률은 5% 전망. 국내는 역신장 상황 지속, 이천 공장 화재 등 매출 감소 요인이 산재한 반면, 16년 출시 신제품 호조는 긍정적. 초도물량 성공적인 판매 이후 2분기 역신장 방어에 기여할 전망. 베트남은 과도한 시장 경쟁 완화 및 인접 국가 수출 성장 지속. 러시아는 환율 악영향을 떨쳐내는 초기국면 돌입

KT&G 쉽지 않은 금연→빠른 수요 회복→일회성 감안, 양호한 실적

1Q16 국내 담배 수요는 30% 회복이 전망되고, 점유율은 59% 유지가 예상. 담배 ASP는 805~810원 달성이 가능할 전망이며 가격인상 외에도 믹스개선 효과가 반영. 절대 가격 상승 이후 프리미엄 제품에 대한 거부감이 사라진 영향으로 4,700~5,000원대 제품의 판매 확대됨. 담배 수출은 주력 시장 및 신시장 판매 호조, 홍삼은 외형 성장세 지속 예상

롯데칠성 음료 증익을 주류 감익이 상쇄하며 소폭의 이익 개선 전망

1Q16 음료부문은 5~6% 성장 예상 전년도 부진했던 커피 음료 회복이 두드러지는 가운데 탄산수, 생수 카테고리 성장 지속. 음료 마진은 전년비 0.3%pt 개선 예상. 주류부문 성장세가 기대치를 하회. 소주부문은 가격 인상 수준인 4~5% 성장, 15년말 가수요 영향이 반영. 맥주 부문 4~5% 성장으로 부진. B2B채널 침체와 B2C채널 수입맥주 고성장에 따른 피해가 원인

하이트진로 소주 정체, 맥주 부진 이익 증가는 기대치를 하회할 전망

1Q16 소주 부문은 가격인상 수준의 매출 증가세를 보이며 물량 정체구간에 돌입. 15년말 가수요 효과에서 벗어나지 못하고 있는 상황. 맥주 부문은 2월 누계로 2~3% 감소를 보이며 부진. B2B채널 침체(주점업 지수 하락, 74로 역대 최저치)와 B2C채널 수입맥주 고성장에 따른 피해가 원인

농심 프리미엄 라면이 이끄는 매출 증가와 마케팅 부담이 상존

짜왕/맛짬뽕 월 매출액은 130억원으로 안정세. 프리미엄 라면의 ASP상승 효과와 판매량 증가로 라면 매출은 전년비 5% 성장 전망. 경쟁사와의 프리미엄 라면 경쟁 상황은 여전히 지속되고 있어 광고비/판촉비 부담은 4Q15에 이어 지속되고 있음. 더불어 중국 백산수 사업이 본격화됨에 따라 분기별 비용 증가 분은 40억원으로 예상

현대그린푸드 일회성 부진 요인 해소되며 급식 부문 점진적 회복 예상

급식 매출 성장 전환, 전분기 계열사들의 일회성 악재로 매출 부진했던 상황에서 회복 예상. 해외 급식 부문은 멕시코 기아차 공장 수주가 2월부터 반영되면서 견조한 성장 예상. 식자재 부문은 신규 거래처 확보, 유통 매출은 판교 백화점 온기 반영, 김포/동대문 아울렛 추가도 매출 성장을 견인. 급식 매출 성장 전환으로 급식 마진률 회복이 전체 이익 증가에 기여 예상

신세계푸드 급식/유통 사업 양호하지만 외식과 제조업 부담은 여전

전년도 베이스가 낮은 급식 부문과 식자재유통 부문은 10.0%의 양호한 성장 흐름 이어갈 전망. 본업의이익흐름은 양호하지만 외식부문과 HMR 제조사업의 비용 부담이 이어지고 있음. 스무디킹과 세린식품 인수 후 정상화를 위한 시간 소요 예상

롯데푸드 4Q15 육가공 일시적 부진에서 완만한 회복흐름 예상

4Q15 WHO 육가공 사태에 따른 부진에서 회복되고 있지만 회복세는 강하지 않음. 파스퇴르 부문은 견조한 성장을 이어가고 있지만 유지사업, 빙과사업은 전년대비 소폭 개선흐름 지속. 중국 분유 수출 관련 PB비중이 45%로 높아, 향후 규제가 확정될 경우 분유 수출 실적에 영향 불가피

자료: 메리츠종금증권 리서치센터

음식료

Meritz Research 23

기업분석

종목 투자판단 목표주가

CJ프레시웨이 (051500) Buy (신규) 75,000원

CJ제일제당 (097950) Buy (신규) 450,000원

오리온 (001800) Buy (신규) 1,250,000원

KT&G (033780) Buy (신규) 130,000원

롯데칠성 (005300) Buy (신규) 2,500,000원

하이트진로 (000080) Buy (신규) 33,000원

농심 (004370) Hold (신규) 450,000원

현대그린푸드 (005440) Buy (신규) 28,000원

신세계푸드 (031440) Hold (신규) 130,000원

롯데푸드 (002270) Hold (신규) 900,000원

Industry Indepth

24 Meritz Research

Industry Indepth

2016. 4. 19

CJ프레시웨이 051500 중국 식품 사업의 선봉장(先鋒將)

▲ 음식료

Analyst 김정욱 02. 6098-6689 [email protected]

결론: 확고한 국내외 성장 동력 보유, 과도한 조정 국면은 매수 기회

1Q16 Preview: 외형성장 13~15%로 양호. 비수기를 감안 OP 63 억원 예상

Investment Point: CJ그룹, 중국 식품 사업 확대의 선봉장(先鋒將)

Buy(신규) 결론: 확고한 국내외 성장 동력 보유, 과도한 조정 국면은 매수 기회

CJ프레시웨이에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 75,000원 제시. 국내/해외 사

업 모두 장기 성장 동력을 확보한 업체로서 연초 이후 과도한 조정 국면을 매

수 기회로 추천. 목표주가는 부문별 12M Fwd EBITDA에 타겟 EV/EBITDA 배

수 식자재유통 22배, 푸드서비스 9배 적용. 식자재유통은 실적 개선 국면 초입

의 동사의 히스토리컬 배수를 적용하였으며 푸드서비스는 내수기반 식품 업체

의 평균 배수를 적용

1Q16 Preview: 외형성장 13~15%로 양호. 비수기 감안 OP 63 억원 예상

식자재유통 매출 전 부문 13~15%의 양호한 성장 달성 전망. 외식/급식 부문

은 꾸준한 거래처 증가세가 뒷받침되고 있으며, 프레시원向 매출은 법인 설립

예정 업체와의 우선적인 거래가 이뤄지며 15.4Q부터 자체 매출 증가세로 전환.

1분기가 전통적인 비수기이고 저수익성 매출처 비중이 높은 점을 감안해 영업

이익은 63억원으로 전망. 중국 JV법인 매출은 ‘16.5월부터 발생 예상

Investment Point: CJ 그룹, 중국 식품 사업 확대의 선봉장(先鋒將)

CJ프레시웨이가 구축한 유통 구조를 통해 CJ제일제당의 판매채널 확보와 CJ

푸드빌의 소싱 채널 확보가 예상. 중국에서 소싱업과 유통업을 담당하는 JV는

타 지역 유통업체와의 확장 가능. 국내 식자재유통의 산업화 수혜와 중국 진출

을 통한 해외 성장 모멘텀을 동시에 확보함

목표주가 (12 개월) 75,000 원현재주가 (4/18) 54,900 원

상승여력 36.6%

KOSDAQ 695.34pt

시가총액 6,518억원

발행주식수 1,187만주

유동주식비율 52.3%

외국인비중 12.70%

52주 최고/최저가 90,400원 / 49,100원

평균거래대금 21.5억원

주요주주(%)

CJ 외 1인 47.7

알리안츠글로벌인베스터스자산운용 11.25

EFG PRIVATE BANK SA 10.95

주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월

절대주가 -13.68 -26.31 10.24

상대주가 0.88 0.73 1.07

주가그래프

(십억원)

매출액 영업이익

순이익

(지배주주) EPS (원)(지배주주)

증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013 1,877 8 -14 -1,290 15,825 1.9 19.9 -8.6 226.1

2014 1,795 27 11 975 10,596 47.3 4.4 15.5 5.6 244.6

2015E 2,072 31 11 957 -1.8 10,661 86.8 7.8 23.9 5.5 269.2

2016E 2,399 43 24 2,061 115.4 12,844 26.6 4.3 15.9 11.3 267.4

2017E 2,861 63 39 3,304 60.3 16,248 16.6 3.4 11.5 15.9 256.2

0

100

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'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

CJ프레시웨이 주가

코스닥지수(우)(천원) (pt)

음식료

Meritz Research 25

표8 CJ프레시웨이 연결 실적 Table

(억원) 2014 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 2015 1Q16E 2Q16E 2Q16E 4Q16E 2016E 2017E 2018E

매출액 17,953 4,672 5,178 5,409 5,465 20,724 5,273 6,000 6,319 6,397 23,989 28,607 34,329

식자재유통 15,319 3,988 4,357 4,584 4,585 17,514 4,491 4,944 5,258 5,218 19,910 22,905 26,125

외식/급식유통 7,855 1,969 2,247 2,386 2,270 8,872 2,264 2,528 2,756 2,542 10,091 11,705 13,403

중소제휴(JV) 3,968 1,120 1,262 1,247 1,300 4,929 1,282 1,483 1,409 1,560 5,735 7,054 8,535

1차도매 및 원료 3,495 899 848 950 1,014 3,711 944 933 1,093 1,115 4,085 4,146 4,187

푸드서비스 2,182 590 697 704 711 2,702 679 781 788 853 3,100 3,410 3,683

해외 및 기타 452 94 124 121 169 508 103 136 134 186 559 615 677

중국 JV 연결 매출 140 140 140 419 1,677 3,844

yoy(%) -4.4 9.1 22.7 16.3 13.9 15.4 12.9 15.9 16.8 17.0 15.8 19.3 20.0

식자재유통 -6.2 7.8 21.6 15.3 12.9 14.3 12.6 13.5 14.7 13.8 13.7 15.0 14.1

외식/급식유통 12.5 15.2 11.5 14.5 10.9 13.0 15.0 12.5 15.5 12.0 17.0 16.0 14.5

중소제휴(JV) 7.3 21.6 34.7 29.8 13.1 24.2 14.5 17.5 13.0 20.0 17.5 23.0 21.0

1차도매 및 원료 -36.7 -15.7 34.4 1.9 17.2 6.2 5.0 10.0 15.0 10.0 3.5 1.5 1.0

푸드서비스 11.3 25.0 28.8 24.5 17.7 23.8 15.0 12.0 12.0 20.0 15.0 10.0 8.0

해외 및 기타 - -16.1 31.6 9.9 25.2 12.5 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0

중국 JV 연결 매출 300.4 129.2

매출총이익 2,097 560 690 717 743 2,710 659 801 847 883 3,190 3,776 4,549

GPM 11.7 12.0 13.3 13.3 13.6 13.1 12.5 13.4 13.4 13.8 13.3 13.2 13.3

yoy(%) 46.1 36.7 31.1 27.2 24.4 29.2 17.8 16.1 18.1 18.8 17.7 18.4 20.5

판관비 1,824 526 572 615 683 2,396 596 666 724 774 2,759 3,147 3,707

of sales 10.0 11.3 11.0 11.4 12.5 11.6 11.3 11.1 11.5 12.1 11.0 11.0 10.8

yoy(%) 35.1 35.9 30.0 31.3 29.2 31.3 15.2 15.2 15.2 15.2 15.2 14.0 17.8

영업이익 273 33 118 102 60 315 63 135 123 109 430 629 841

식자재유통 166 20 67 58 12 157 42 86 85 50 264 450 618

푸드서비스 106 14 51 44 49 158 21 49 38 58 167 171 184

중국 JV 영업이익 0 0 0 0 8 38

yoy(%) 221.3 50.0 36.7 7.3 -12.3 15.5 89.1 14.4 20.3 81.2 36.7 46.3 33.6

식자재유통 454.5 10.9 25.2 -16.1 -54.0 -5.7 111.8 29.0 46.1 326.3 68.2 70.8 37.3

푸드서비스 93.8 210.3 56.8 68.6 13.7 48.7 55.9 -5.6 -13.5 20.2 5.4 2.4 8.0

OPM 1.5 0.7 2.3 1.9 1.1 1.5 1.2 2.2 2.0 1.7 1.8 2.2 2.5

식자재유통 1.1 0.5 1.5 1.2 0.3 0.9 0.9 1.7 1.6 0.9 2.1 2.2 -0.1

푸드서비스 4.6 2.2 7.1 5.8 6.8 5.4 3.0 6.0 4.5 6.0 5.0 5.0 5.0

세전이익 107 5 94 46 -25 120 38 110 98 84 330 529 741

세전이익률 0.6 0.1 1.8 0.9 -0.4 0.6 0.7 1.8 1.6 1.3 1.4 1.9 2.2

yoy(%) 흑전 흑전 64.7 -42.4 적지 12.9 674.6 17.0 113.0 흑전 174.1 60.3 40.0

순이익 93 3 71 28 -35 67 30 86 77 65 258 413 578

순이익률 0.5 0.1 1.4 0.5 -0.6 0.3 0.6 1.4 1.2 1.0 1.1 1.4 1.7

yoy(%) 흑전 흑전 59.6 -56.3 적지 -28.2 1,030.6 20.4 176.0 흑전 287.1 60.3 40.0

자료: CJ프레시웨이, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Indepth

26 Meritz Research

CJ 프레시웨이(051500)

Income Statement Statement of Cash Flow

(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 1,795 2,072 2,399 2,861 3,433 영업활동현금흐름 32 -18 41 53 66

매출액증가율 (%) -90.4 15.4 15.8 19.3 20.0 당기순이익(손실) 9 7 26 41 58

매출원가 1,586 1,801 2,080 2,483 2,978 유형자산감가상각비 10 12 5 6 7

매출총이익 210 271 319 378 455 무형자산상각비 3 6 4 4 3

판매비와관리비 5 7 12 13 16 운전자본의 증감 -4 -52 -10 -13 -16

영업이익 27 31 43 63 84 투자활동 현금흐름 -30 -38 -10 -29 -40

영업이익률 (%) 1.5 1.5 1.8 2.2 2.4 유형자산의 증가(CAPEX) -9 -19 -10 -30 -40

금융수익 -5 -6 -5 -5 -5 투자자산의 감소(증가) 4 -5 -3 -4 -5

종속/관계기업관련손익 -1 0 0 0 0 재무활동 현금흐름 -6 60 -22 -22 -22

기타영업외손익 -11 -14 0 0 0 차입금증감 0 70 1 1 2

세전계속사업이익 11 12 33 53 74 자본의증가 0 40 0 0 0

법인세비용 1 5 7 12 16 현금의증가 -4 4 9 1 5

당기순이익 9 7 26 41 58 기초현금 11 7 11 20 21

지배주주지분 순이익 11 11 24 39 55 기말현금 7 11 20 21 26

Balance Sheet Key Financial Data

(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 349 418 497 585 700 주당데이터(원)

현금및현금성자산 7 11 20 21 26 SPS 165,431 182,534 202,067 240,973 289,166

매출채권 196 213 249 295 352 EPS(지배주주) 975 957 2,061 3,304 4,625

재고자산 114 172 201 238 284 CFPS 3,124 3,290 4,936 6,518 8,345

비유동자산 324 340 344 369 403 EBITDAPS 3,731 4,352 4,392 6,094 7,984

유형자산 216 225 230 254 287 BPS 10,596 10,661 12,844 16,248 20,953

무형자산 77 80 76 72 69 DPS 200 200 200 200 200

투자자산 13 18 21 24 29 배당수익률(%) 0.4 0.2 0.4 0.4 0.4

자산총계 673 759 841 954 1,103 Valuation(Multiple)

유동부채 413 463 518 587 675 PER 47.3 86.8 26.6 16.6 11.9

매입채무 235 250 293 346 414 PCR 14.8 25.3 11.1 8.4 6.6

단기차입금 50 138 138 138 138 PSR 0.3 0.5 0.3 0.2 0.2

유동성장기부채 50 0 0 0 0 PBR 4.4 7.8 4.3 3.4 2.6

비유동부채 65 91 94 99 104 EBITDA 40 49 52 72 95

사채 0 70 70 70 70 EV/EBITDA 15.5 23.9 15.9 11.5 8.7

장기차입금 40 0 0 0 0 Key Financial Ratio(%)

부채총계 478 553 612 686 780 자기자본이익률(ROE) 5.6 5.5 11.3 15.9 18.8

자본금 11 12 12 12 12 EBITDA 이익률 2.3 2.4 2.2 2.5 2.8

자본잉여금 62 101 101 101 101 부채비율 244.6 269.2 267.4 256.2 241.2

기타포괄이익누계액 14 21 21 21 21 금융비용부담률 0.3 0.2 0.9 0.7 0.6

이익잉여금 44 49 72 108 161 이자보상배율(x) 5.9 6.1 2.1 3.0 3.9

비지배주주지분 3 -1 0 3 5 매출채권회전율(x) 8.5 10.1 10.4 10.5 10.6

자본총계 195 206 229 268 323 재고자산회전율(x) 20.9 14.5 12.9 13.0 13.2

음식료

Meritz Research 27

Industry Indepth

2016. 4. 19

CJ제일제당 097950 국내 식품 1 위+글로벌 아미노산 1 위

▲ 음식료


결론: 단기 악재 보다는 식품/아미노산의 장기 성장성에 집중할 때

1Q16 Preview: 해외바이오 역기저 부담을 식품부문의 양호한 성장으로 만회

Investment Point: 국내 가공식품 1위, 글로벌 아미노산 1위

Buy(신규) 결론: 단기 악재 보다는 식품/아미노산의 장기 성장성에 집중할 때

CJ제일제당에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 450,000원 제시. 목표주가는 부

문별 12M Fwd EBITDA에 타겟EV/EBITDA 배수 해외바이오 11배, 식품 및 기타

사업부8~9배 적용(부문별 Peer 기업의 EV/EVITDA 평균 배수 적용). 최근 원

당 가격 상승, 아미노산 가격 약세, 설탕 소비 규제 이슈 등 외부 악재들이 노

출되며 주가 등락을 이어가고 있음. 12M Fwd PER 15배 수준으로 밸류에이션

매력도 높으며 가공식품의 장기 성장, 매화 인수 이후 아미노산 헤게모니 확보

등은 장기 주가 성장을 이끄는 요인

1Q16 Preview: 해외바이오 역기저 부담을 식품부문의 양호한 성장으로 만회

전년도 해외바이오 부문이 쓰레오닌과 트립토판의 일회성 이익으로 부담이 높

지만 가공식품 부문의 두 자릿수 외형성장과 10~11% 마진율이 유지, 소재 부

문은 저가 곡물가 투입과 고마진 제품의 믹스 개선효과가 긍정적. 지난해는 가

동 초기였던 메티오닌도 16년부터는 실적이 온기로 반영. 제약 부문과 사료 부

문 전년 대비 개선된 실적 흐름 이어지고 있음

Investment Point: 국내 가공식품 1 위, 글로벌 아미노산 1 위

성공적인 프리미엄 신제품 출시가 이어지며 15년에 이어 16년에도 견조한 외

형 성장세를 이어가고 있음. CJ프레시웨이가 구축한 유통 구조를 통해 중국

식품 시장에도 CJ제일제당의 판매채널 확보가 예상되며, 16년말로 예상되는

매화 인수가 마무리될 경우 중국 아미노산 시장의 헤게모니를 쥐고 시장 재편

을 주도할 전망

목표주가 (12 개월) 450,000 원

현재주가 (4/18) 368,000 원

상승여력 22.3

KOSPI 2,009.10pt





52주 최고/최저가 458,500원 / 334,000원


주요주주(%)

CJ 외 6인 37.82

국민연금 13.27


절대주가 -5.15 -4.17 -11.22

상대주가 0.97 0.99 0.84

주가그래프

(십억원)


순이익


증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013 10,848 345 117 8,722 -63.0 77,627 31.8 3.6 15.1 4.0 170.2

2014 11,702 580 92 6,806 -22.0 85,304 45.0 3.6 11.2 3.1 170.4

2015E 12,924 751 189 14,136 107.7 97,045 26.7 3.9 10.1 6.2 155.4

2016E 14,895 925 299 22,476 59.0 120,268 16.4 3.1 9.9 9.1 152.3

2017E 16,329 1,070 357 26,852 19.5 147,172 13.7 2.5 8.8 10.0 145.9

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

2,200

0

100

200

300

400

500

'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

CJ제일제당 주가

코스피지수(우)(천원) (pt)

Industry Indepth

28 Meritz Research

표9 CJ제일제당 연결 실적 Table


매출액 117,018 31,199 31,650 33,664 32,732 129,245 36,103 36,343 38,631 37,871 148,948 163,290 175,972

식품 38,399 10,486 9,934 11,515 9,569 41,504 11,220 10,621 12,294 10,271 44,407 47,628 51,344

생명공학 19,082 5,076 5,465 5,759 5,664 21,964 6,161 6,325 6,638 6,708 25,832 27,807 28,916

사료 16,177 4,430 4,272 4,497 4,855 18,054 5,095 4,913 5,172 5,583 20,762 23,357 25,693

대한통운/기타 43,360 11,207 11,979 11,893 12,644 47,723 13,628 14,485 14,527 15,308 57,947 64,497 70,019

(YoY) 7.9% 10.6% 11.9% 13.2% 6.3% 10.4% 15.7% 14.8% 14.8% 15.7% 15.2% 9.6% 7.8%

식품 1.9% 8.7% 6.6% 11.1% 5.5% 8.1% 7.0% 6.9% 6.8% 7.3% 7.0% 7.3% 7.8%

생명공학 0.8% 11.1% 22.3% 24.8% 4.3% 15.1% 21.4% 15.7% 15.3% 18.4% 17.6% 7.6% 4.0%

사료 4.4% 16.0% 11.9% 12.1% 7.2% 11.6% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 12.5% 10.0%

대한통운/기타 17.5% 10.1% 12.2% 10.8% 7.4% 7.0% 21.6% 20.9% 22.1% 21.1% 21.4% 11.3% 8.6%

영업이익 5,799 2,254 1,917 2,225 1,118 7,514 2,245 2,114 2,677 2,217 9,253 10,702 12,618

식품 3,223 1,108 794 1,319 264 3,485 1,083 847 1,328 668 3,925 4,277 4,663

생명공학 748 625 602 343 341 1,911 452 501 550 663 2,167 2,730 3,782

사료 344 93 131 108 137 469 153 152 150 167 623 701 771

대한통운/기타 1,484 428 390 455 376 1,649 557 614 649 719 2,538 2,995 3,402

(YoY) 67.8% 92.0% 55.3% 33.1% -34.9% 29.6% -0.4% 10.3% 20.3% 98.3% 23.1% 15.7% 17.9%

식품 45.1% 16.8% -0.1% 23.8% -36.2% 8.1% -2.2% 6.6% 0.6% 153.1% 12.6% 9.0% 9.0%

생명공학 2.9% 흑전 흑전 62.4% -45.4% 155.3% -27.6% -16.8% 60.6% 94.5% 13.4% 26.0% 38.6%

사료 -33.6% 17.7% 8.3% 18.7% 158.5% 36.3% 64.3% 16.3% 38.9% 22.3% 32.8% 12.5% 10.0%

대한통운/기타 흑전 130.6% 6.8% 49.2% -40.1% 11.2% 30.0% 57.5% 42.6% 91.0% 53.9% 18.0% 13.6%

(% of sales) 5.0% 7.2% 6.1% 6.6% 3.4% 5.8% 6.2% 5.8% 6.9% 5.9% 6.2% 6.6% 7.2%

식품 8.4% 10.6% 8.0% 11.5% 2.8% 8.4% 9.7% 8.0% 10.8% 6.5% 8.8% 9.0% 9.1%

생명공학 3.9% 12.3% 11.0% 6.0% 6.0% 8.7% 7.3% 7.9% 8.3% 9.9% 8.4% 9.8% 13.1%

사료 2.1% 2.1% 3.1% 2.4% 2.8% 2.6% 3.0% 3.1% 2.9% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0%

대한통운/기타 3.4% 3.8% 3.3% 3.8% 3.0% 3.5% 4.1% 4.2% 4.5% 4.7% 4.4% 4.6% 4.9%

세전이익 2,430 1,384 884 871 509 3,648 1,307 1,163 1,727 1,288 5,484 6,482 8,597

(YoY) 77.6% 67.6% 33.7% 71.4% 17.1% 50.1% -5.6% 31.6% 98.3% 152.9% 50.3% 18.2% 32.6%

당기순이익 1,379 1,000 623 502 412 2,537 969 871 1,325 961 4,157 4,873 6,269

(YoY) 70.7% 90.1% 75.5% 119.2% 53.2% 84.0% -3.1% 39.7% 164.0% 133.3% 63.9% 17.2% 28.6%

자료: CJ제일제당, 메리츠종금증권 리서치센터

음식료

Meritz Research 29

CJ 제일제당(097950)


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 11,702 12,924 14,895 16,329 17,597 영업활동현금흐름 689 1,155 1,259 1,366 1,530

매출액증가율 (%) -89.2 10.4 15.2 9.6 7.8 당기순이익(손실) 138 254 413 487 627

매출원가 9,258 10,038 11,632 12,788 13,685 유형자산감가상각비 361 394 259 271 294

매출총이익 2,443 2,886 3,262 3,541 3,912 무형자산상각비 86 89 63 60 57

판매비와관리비 71 70 52 55 59 운전자본의 증감 -123 138 -103 -73 -64

영업이익 580 751 925 1,070 1,262 투자활동 현금흐름 -537 -693 -474 -619 -800


금융수익 -230 -263 -625 -594 -558 투자자산의 감소(증가) -86 -44 -116 -82 -73

종속/관계기업관련손익 1 21 -1 -3 -7 재무활동 현금흐름 -141 -364 -741 -744 -747

기타영업외손익 -108 -145 0 0 0 차입금증감 98 -204 4 3 2

세전계속사업이익 243 365 548 648 860 자본의증가 15 9 0 0 0

법인세비용 105 111 136 161 233 현금의증가 4 94 45 2 -17

당기순이익 138 254 413 487 627 기초현금 432 436 530 575 577

지배주주지분 순이익 92 189 299 357 482 기말현금 436 530 575 577 560


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 3,973 4,019 4,611 5,002 5,328 주당데이터(원)

현금및현금성자산 436 530 575 577 560 SPS 892,529 982,900 1,131,829 1,240,780 1,337,149

매출채권 1,550 1,623 1,878 2,059 2,219 EPS(지배주주) 6,806 14,136 22,476 26,852 36,383

재고자산 1,066 1,098 1,270 1,392 1,500 CFPS 74,111 89,095 113,792 121,528 138,881

비유동자산 9,409 9,733 9,927 10,279 10,801 EBITDAPS 78,374 93,922 94,741 106,427 122,544

유형자산 6,384 6,690 6,831 7,161 7,667 BPS 85,304 97,045 120,268 147,172 181,106

무형자산 1,751 1,737 1,675 1,615 1,558 DPS 2,000 2,500 2,500 2,500 2,500

투자자산 696 740 856 938 1,011 배당수익률(%) 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7

자산총계 13,383 13,751 14,538 15,281 16,130 Valuation(Multiple)

유동부채 4,122 4,336 4,610 4,805 4,977 PER 45.0 26.7 16.4 13.7 10.1

매입채무 830 849 982 1,077 1,161 PCR 4.1 4.2 3.2 3.0 2.6

단기차입금 1,568 1,441 1,441 1,441 1,441 PSR 0.3 0.4 0.3 0.3 0.3

유동성장기부채 895 1,148 1,148 1,148 1,148 PBR 3.6 3.9 3.1 2.5 2.0

비유동부채 4,310 4,030 4,166 4,262 4,347 EBITDA 1,028 1,235 1,247 1,401 1,613

사채 1,818 2,242 2,242 2,242 2,242 EV/EBITDA 11.2 10.1 9.9 8.8 7.8

장기차입금 1,594 848 848 848 848 Key Financial Ratio(%)

부채총계 8,433 8,366 8,776 9,067 9,324 자기자본이익률(ROE) 3.1 6.2 9.1 10.0 12.2

자본금 72 72 72 72 72 EBITDA 이익률 8.8 9.6 8.4 8.6 9.2

자본잉여금 914 923 923 923 923 부채비율 170.4 155.4 152.3 145.9 137.0


이익잉여금 2,187 2,334 2,608 2,938 3,373 이자보상배율(x) 2.9 4.2 1.3 1.5 1.8

비지배주주지분 1,965 2,242 2,345 2,467 2,624 매출채권회전율(x) 8.0 8.1 8.5 8.3 8.2

자본총계 4,950 5,385 5,762 6,214 6,806 재고자산회전율(x) 11.3 11.9 12.6 12.3 12.2

Industry Indepth

30 Meritz Research

Industry Indepth

2016. 4. 19

오리온 001800 성장률 1 등, 타당한 프리미엄

▲ 음식료


결론: 중국 시장대비 초과 성장률과 확고한 지역확장 가능성에 주목

1Q16 Preview: 낮아진 매출 기대감, 양호한 이익 확인 후 관심은 2 분기로

Investment Point: 시장이 부진해도 1등 성장률에는 프리미엄이 타당함

Buy(신규) 결론: 중국 시장대비 초과 성장률과 확고한 지역확장 가능성에 주목

오리온에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 1,250,000원 제시. 중국 성장률은 시

장 대비 초과성장에 주목할 시점이며 지역 확장에 따른 성장 기반은 확고함.

12M Fwd EPS 41,951원에 PER 배수 30배 적용. 고성장기 히스토리컬 PER

45.0배를 안정 성장기인 점을 감안, 30% 할인 적용

1Q16 Preview: 낮아진 매출 기대감, 양호한 이익 확인 후 관심은 2 분기로

15년 역기저 부담은 현실화되며 1Q16 로컬 기준 중국 제과 성장률은 5% 전망.

국내는 역신장 상황 지속, 이천 공장 화재 등 매출 감소 요인이 산재한 반면,

16년 출시 신제품 호조는 긍정적. 초도물량 성공적인 판매 이후 2분기 역신장

방어에 기여할 전망. 베트남은 과도한 시장 경쟁 완화 및 인접 국가 수출 성장

지속. 러시아는 환율 악영향을 떨쳐내는 초기국면 돌입

Investment Point: 시장이 부진해도 1 등 성장률에는 프리미엄이 타당함

중국 내 로컬업체들의 성장률이 0%~-8%에 그쳐 상대적으로 견조한 동사의

성장률은 지속적으로 부각될 전망. 동사의 프리미엄을 정당화하는 요인.

16.1~2월 +3%로 회복한 중국 제과 시장 성장률은 16년 가이던스 달성 가능성

을 높임. 15년과 달리 선제적으로 신제품을 출시하며 바나나/토마토 플레이버

시장을 주도하고 있다는 점은 국내 매출 역신장 방어가 기대되는 포인트

목표주가 (12 개월) 1,250,000 원

현재주가 (4/18) 987,000 원

상승여력 26.6%

KOSPI 2,009.10pt


발행주식수 598만주



52주 최고/최저가 1,374,000원 / 857,000원


주요주주(%)

이화경 외 5인 28.46

국민연금 9.08


절대주가 8.58 0.30 -25.00

상대주가 1.06 0.99 0.71

주가그래프

(십억원)


순이익


증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013 2,485 259 146 24,407 -14.2 174,916 38.9 5.4 16.0 13.8 134.3

2014 2,200 249 163 27,363 12.1 202,079 37.1 5.0 17.1 13.8 109.1

2015E 2,382 299 162 27,164 -0.7 221,840 42.9 5.3 15.8 12.4 96.5

2016E 2,532 371 251 41,943 54.4 263,916 23.5 3.7 12.6 16.8 85.9

2017E 2,761 407 306 51,121 21.9 309,756 19.3 3.2 11.7 17.5 77.0

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

2,200

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

오리온 주가 코스피지수(우)(천원) (pt)

음식료

Meritz Research 31

표10 오리온 연결 실적 Table


매출액 21,998 6,264 5,126 6,394 6,040 23,824 6,519 5,429 6,913 6,460 25,320 27,615 30,287

제과 사업 21,131 6,018 4,867 5,855 5,637 22,377 6,273 5,288 6,231 6,063 23,855 26,108 28,742

국내 6,853 1,768 1,609 1,529 1,585 6,491 1,697 1,593 1,544 1,633 6,467 6,661 6,841

중국 11,614 3,537 2,681 3,727 3,384 13,329 3,820 3,070 4,044 3,722 14,656 16,561 18,813

베트남 1,320 447 266 297 387 1,397 478 298 321 414 1,511 1,600 1,697

러시아 826 124 163 161 134 582 135 179 180 147 642 706 812

조정 516 142 148 142 147 579 142 148 142 147 579 579 579

투표권 사업 2,641 720 650 2 0.3

미디어 720 237 133 662 389 1,421 246 141 682 397 1,466 1,507 1,545

기타 147 9 126 -123 14 26 0 0 0 0 0 0 0

yoy % -11.5 6.9 3.2 15.2 7.4 8.3 4.1 5.9 8.1 7.0 6.3 9.1 9.7

제과 사업 -0.1 6.4 1.7 12.4 2.8 5.9 4.2 8.6 6.4 7.6 6.6 9.4 10.1

국내 -3.6 -1.4 -6.8 -7.2 -6.0 -5.3 -4.0 -1.0 1.0 3.0 -0.4 3.0 2.7

중국 4.3 13.0 9.3 24.4 11.5 14.8 8.0 14.5 8.5 10.0 10.0 13.0 13.6

베트남 58.3 6.2 -2.6 12.9 6.6 5.8 7.0 12.0 8.0 7.0 8.2 5.9 6.0

러시아 -49.3 -32.6 -18.9 -9.6 -49.2 -29.6 9.0 10.0 12.0 10.0 10.3 10.0 15.0

투표권 사업 4.9 4.2 -4.1

미디어 및 기타 -33.7 92.9 -11.9 106.2 50.0 97.4 3.8 6.0 3.0 2.0 3.1 2.8 2.5

매출원가 13,606 3,201 2,792 3,594 3,089 12,677 3,928 3,271 4,165 3,892 15,256 16,611 18,188

yoy % -3.4 2.4 4.7 20.6 -9.0 -6.8 22.7 17.1 15.9 26.0 20.4 8.9 9.5

매출원가율 % 61.9 51.1 54.5 52.2 58.9 60.4 60.3 60.3 60.3 60.3 60.3 60.2 60.1

매출총이익 8,392 3,063 2,333 2,800 2,951 11,147 2,591 2,158 2,748 2,568 10,064 11,004 12,099

yoy % -22.1 12.1 1.6 8.9 32.4 32.8 -15.4 -7.5 -1.9 -13.0 -9.7 9.3 10.0

GPM % 38.1 48.9 45.5 43.8 48.9 46.8 39.7 39.7 39.7 39.7 39.7 39.8 39.9

판관비 5,903 1,994 1,859 2,014 2,288 8,154 1,511 1,393 1,717 1,734 6,355 6,934 7,434

yoy % -27.8 5.9 -2.1 9.5 33.0 38.1 -24.2 -25.0 -14.7 -24.2 -22.1 9.1 7.2

판관비율 % 26.8 31.8 36.3 31.5 37.9 34.2 23.2 25.7 24.8 26.8 25.1 25.1 24.5

영업이익 2,489 1,069 474 786 664 2,993 1,080 764 1,031 834 3,709 4,070 4,665

제과 사업 2,527 962 588 893 680 3,123 1,030 749 963 782 3,524 3,889 4,479

국내 726 302 273 193 183 951 240 271 216 212 939 966 1,060

중국 1,625 569 297 669 470 2,005 680 430 687 521 2,318 2,650 3,104

베트남 121 85 5 11 32 133 95 27 32 37 191 192 221

러시아 55 7 13 20 -5 35 15 22 27 12 75 81 94

투표권 사업 198 105 29 -12 -10 112 0 0 0

미플/기타 17 21 3 86 30 140 50 16 68 52 185 181 185

기타/연결조정 -55 86 -117 -193 -46 -270 0 0 0

yoy % -4.1 26.0 19.1 7.2 30.5 20.3 1.0 61.1 31.1 25.7 23.9 9.7 14.6

제과 사업 8.5 22.5 44.5 21.3 16.8 23.6 7.1 27.4 7.8 15.1 12.8 10.4 15.2

국내 -2.4 38.5 31.0 31.0 -11.6 31.0 -20.5 -0.8 12.0 16.0 -1.2 2.8 9.8

중국 16.5 16.6 36.9 18.4 32.0 23.4 19.5 44.7 2.8 10.9 15.6 14.3 17.2

베트남 -20.9 26.9 -28.6 -35.3 6.7 9.9 11.8 436.3 191.6 16.5 43.7 0.5 14.8

러시아 -27.6 -46.2 -18.8 0.0 -183.3 -36.4 112.4 65.5 35.2 -335.1 114.8 8.0 16.0

투표권 사업 8.9 45.8 -21.6

미플/기타 적전 흑전 -70.0 적지 적지 흑전 138.1 416.9 -20.7 71.9 적전 -2.4 2.5

OPM % 11.3 17.1 9.3 12.3 11.0 12.6 16.6 14.1 14.9 12.9 14.6 14.7 15.4

제과 사업 12.0 16.0 12.1 15.3 12.1 14.0 16.4 14.2 15.5 12.9 14.8 14.9 15.6

국내 10.6 17.1 17.0 12.6 11.5 14.7 17.0 17.0 14.0 13.0 14.5 14.5 15.5

중국 14.0 16.1 11.1 18.0 13.9 15.0 17.8 14.0 17.0 14.0 15.8 16.0 16.5

베트남 9.2 19.0 1.9 3.7 8.3 9.5 17.0 9.0 10.0 9.0 12.7 12.0 13.0

러시아 10.7 4.9 8.8 14.1 -3.4 6.0 11.0 12.0 15.0 8.0 13.0 11.5 11.6

투표권 사업 7.5 14.6 4.5

미플/기타 2.4 8.9 2.3 13.0 7.7 9.9 13.0 11.0 10.0 13.0 12.6 12.0 12.0

세전이익 2,289 987 414 586 531 2,518 1,000 684 951 754 3,389 3,820 4,415

yoy % 0.8 38.8 40.8 -9.7 -16.4 10.0 1.3 65.3 62.3 41.9 34.6 12.7 15.6

of sales % 10.4 15.8 8.1 9.2 8.8 10.6 14.0 11.0 12.0 10.0 13.4 13.8 14.6

당기순이익 1,743 851 209 408 303 1,771 758 519 721 572 2,610 2,941 3,399

yoy % 8.8 43.0 -18.1 -25.4 -12.3 1.6 -11.0 147.8 76.9 88.6 47.4 12.7 15.6

of sales % 7.9 13.6 4.1 6.4 5.0 7.4 11.6 9.6 10.4 8.8 10.3 10.7 11.2

자료: 오리온, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Indepth

32 Meritz Research

오리온(001800)


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 2,200 2,382 2,532 2,761 3,029 영업활동현금흐름 216 482 389 426 485

매출액증가율 (%) -91.1 8.3 6.3 9.1 9.7 당기순이익(손실) 174 177 257 294 340

매출원가 1,162 1,268 1,526 1,661 1,819 유형자산감가상각비 94 104 110 125 142

매출총이익 1,037 1,115 1,006 1,100 1,210 무형자산상각비 52 78 21 6 2

판매비와관리비 14 17 18 21 24 운전자본의 증감 -136 49 1 1 2

영업이익 249 299 371 407 466 투자활동 현금흐름 -121 -302 -327 -388 -444


금융수익 -48 -40 -14 -7 1 투자자산의 감소(증가) 1 -100 -9 -13 -15

종속/관계기업관련손익 1 0 0 0 0 재무활동 현금흐름 -112 -144 -32 -32 -32

기타영업외손익 26 -7 0 0 0 차입금증감 -78 -24 0 0 0

세전계속사업이익 229 252 339 382 441 자본의증가 1 0 0 0 0

법인세비용 52 75 82 88 102 현금의증가 -17 36 30 7 10

당기순이익 174 177 257 294 340 기초현금 233 216 253 283 290

지배주주지분 순이익 163 162 251 306 374 기말현금 216 253 283 290 299


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 1,029 962 1,041 1,116 1,206 주당데이터(원)

현금및현금성자산 216 253 283 290 299 SPS 368,220 398,693 423,694 462,085 506,808

매출채권 152 157 168 183 201 EPS(지배주주) 27,363 27,164 41,943 51,121 62,630

재고자산 216 188 201 219 241 CFPS 74,311 85,225 81,083 88,025 100,026

비유동자산 1,904 2,037 2,215 2,448 2,719 EBITDAPS 66,173 80,595 83,981 89,926 102,114

유형자산 1,727 1,757 1,948 2,173 2,431 BPS 202,079 221,840 263,916 309,756 362,714

무형자산 40 53 32 26 25 DPS 6,000 6,000 6,000 6,000 6,000

투자자산 33 133 142 155 170 배당수익률(%) 0.6 0.5 0.6 0.6 0.6


유동부채 864 742 769 807 851 PER 37.1 42.9 23.5 19.3 15.8

매입채무 100 122 131 143 156 PCR 13.7 13.7 12.2 11.2 9.9

단기차입금 261 177 177 177 177 PSR 2.8 2.9 2.3 2.1 1.9

유동성장기부채 185 177 177 177 177 PBR 5.0 5.3 3.7 3.2 2.7

비유동부채 666 730 736 743 752 EBITDA 395 482 502 537 610

사채 339 329 329 329 329 EV/EBITDA 17.1 15.8 12.6 11.7 10.3


부채총계 1,530 1,473 1,505 1,550 1,603 자기자본이익률(ROE) 13.8 12.4 16.8 17.5 18.4

자본금 30 30 30 30 30 EBITDA 이익률 18.0 20.2 19.8 19.5 20.1

자본잉여금 67 67 67 67 67 부채비율 109.1 96.5 85.9 77.0 69.0

기타포괄이익누계액 -13 -12 -12 -12 -12 금융비용부담률 1.6 1.2 1.1 1.0 0.9

이익잉여금 1,200 1,330 1,560 1,828 2,143 이자보상배율(x) 7.2 10.1 13.0 14.3 16.4

비지배주주지분 155 147 143 137 130 매출채권회전율(x) 13.8 15.4 15.6 15.7 15.8

자본총계 1,403 1,526 1,752 2,014 2,323 재고자산회전율(x) 9.9 11.8 13.0 13.1 13.2

음식료

Meritz Research 33

Industry Indepth

2016. 4. 19

KT&G 033780 담배 ASP 가 시나브로 올라간다

▲ 음식료


결론: ASP 상승과 수출 성장으로 외형 성장이 열려있는 기업

1Q16 Preview: 쉽지 않은 금연→빠른 수요 회복→양호한 실적

Investment Point: 안정적인 성장과 배당 매력은 저 성장기 부각되는 포인트

Buy(신규) 결론: ASP 상승과 수출 성장으로 외형 성장이 열려있는 기업

KT&G에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 130,000원 제시. 목표주가 산출을 위

한 영업가치는 12M Fwd EBITDA 15,326억원에 목표 EV/EBITDA 10.4배를 적

용. 적용 배수는 글로벌 Peer의 12M Fwd EV/EBITDA 평균 13.0배를 20% 할

인. 3,400원에서 하방이 있는 배당금은 10~10.5만원 주가를 지지하는 포인트.

ASP 상승 가능성과 수출 성장은 주가의 상승 요인

1Q16 Preview: 쉽지 않은 금연→빠른 수요 회복→일회성 감안, 양호한 실적

1Q16 국내 담배 수요는 30% 회복이 전망되고, 점유율은 59% 유지가 예상.

담배 ASP는 805~810원 달성이 가능할 전망이며 가격인상 외에도 믹스개선

효과가 반영. 절대 가격 상승 이후 프리미엄 제품에 대한 거부감이 사라진 영

향으로 4,700~5,000원대 제품의 판매 확대됨. 담배 수출은 주력 시장 및 신

시장 판매 호조, 홍삼은 외형 성장세 지속 예상

Investment Point: 안정적인 성장과 배당 매력은 저 성장기 부각되는 포인트

안정적인 성장성과 배당매력은 음식료 산업 저성장기 지속적으로 부각될 수

있는 포인트. 2,000원의 높은 가격인상에도 수요 감소는 15년 20%에 그쳤으며

16F 연간 수요회복은 5~6%예상. 장기적으로 담배가격은 꾸준한 인상이 가능

하다는 인식변화와 2~3년 단위로 순증하는 배당금은 주가 하방을 지지하는

요인

목표주가 (12 개월) 130,000 원

현재주가 (4/18) 114,500 원

상승여력 13.5%

KOSPI 2,009.10pt





52주 최고/최저가 118,500원 / 90,200원


주요주주(%)

국민연금 8.59

중소기업은행 6.93


절대주가 6.51 3.15 25.00

상대주가 1.04 1.04 1.17

주가그래프

(십억원)


순이익


증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013 3,822 1,013 571 4,157 -21.3 36,727 17.9 2.0 8.0 11.0 31.9

2014 4,113 1,172 826 6,013 44.7 39,883 12.7 1.9 7.3 15.1 30.0

2015E 4,170 1,366 1,036 7,544 25.4 44,456 13.9 2.4 8.5 17.5 38.2

2016E 4,311 1,334 1,105 8,046 6.7 48,837 14.2 2.3 9.7 17.0 41.5

2017E 4,519 1,439 1,188 8,656 7.6 53,798 13.2 2.1 8.9 16.6 38.3

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

2,200

0

20

40

60

80

100

120

140

'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

KT&G 주가 코스피지수(우)(천원) (pt)

Industry Indepth

34 Meritz Research

표11 KT&G 연결실적 Table


매출액 41,129 11,369 10,319 11,344 8,667 41,699 10,115 10,532 11,898 10,562 43,107 45,195 46,420

KT&G 27,427 7,698 6,763 7,028 6,728 28,217 6,512 7,102 7,588 7,460 28,661 30,156 30,751

국내담배 19,669 5,693 4,486 4,754 4,334 19,267 3,909 4,379 4,909 4,495 17,692 18,178 18,300

해외담배 5,331 1,359 1,817 1,883 1,751 6,810 1,795 2,099 2,092 2,143 8,129 9,389 10,844

부동산 등 2,427 646 459 392 643 2,140 809 624 586 822 2,841 2,589 1,607

KGC 8,129 2,389 2,147 2,833 1,808 9,177 2,628 2,324 3,129 1,955 10,036 10,429 10,846

국내홍삼 7,291 2,205 1,899 2,584 1,672 8,360 2,426 2,051 2,842 1,806 9,125 9,398 9,680

해외홍삼 838 184 248 249 136 817 202 273 286 150 911 1,030 1,165

기타 5,573 1,282 1,409 1,483 131 4,305 976 1,107 1,181 1,147 4,411 4,610 4,823

yoy % 7.6 18.0 4.0 2.5 -17.5 1.4 -11.0 2.1 4.9 21.9 3.4 4.8 2.7

KT&G 9.2 22.0 0.7 -2.7 -6.3 2.9 -15.4 5.0 8.0 10.9 1.6 5.2 2.0

국내담배 4.1 33.1 -8.1 -11.1 -16.0 -2.0 -31.3 -2.4 3.3 3.7 -8.2 2.8 0.7

해외담배 17.8 -8.9 53.2 39.7 34.2 27.7 32.0 15.5 11.1 22.4 19.4 15.5 15.5

부동산 등 44.1 18.9 -28.7 -25.8 -9.7 -11.8 25.2 35.9 49.6 27.9 32.8 -8.9 -37.9

KGC 3.6 15.6 14.3 16.7 2.9 12.9 10.0 8.2 10.4 8.2 9.4 3.9 4.0

국내홍삼 5.3 17.5 15.0 16.4 8.4 14.7 10.0 8.0 10.0 8.0 9.1 3.0 3.0

해외홍삼 -9.2 -2.6 9.7 19.7 -36.7 -2.5 10.0 10.0 15.0 10.0 11.5 13.1 13.1

기타 5.9 1.9 5.8 5.0 -91.7 -22.7 -23.9 -21.5 -20.3 775.4 2.4 4.5 4.6

매출총이익 22,720 7,266 5,820 6,578 5,728 25,392 5,858 6,219 7,017 6,173 25,268 26,594 27,531

yoy % 6.5 37.2 6.0 5.8 0.2 11.8 -19.4 6.9 6.7 7.8 -0.5 5.2 3.5

GPM % 55.2 63.9 56.4 58.0 66.1 60.9 57.9 59.1 59.0 58.4 58.6 58.8 59.3

판관비 11,002 2,981 2,731 2,872 3,090 11,673 2,867 2,928 3,110 3,023 11,929 12,200 12,598

yoy % -1.7 10.7 3.8 1.4 8.6 6.1 -3.8 7.2 8.3 -2.2 2.2 2.3 3.3

판관비율 % 26.7 27.8 26.5 25.3 27.0 28.0 28.3 27.8 26.1 28.6 27.7 27.0 27.1

영업이익 11,719 4,285 3,090 3,706 2,639 13,719 2,991 3,291 3,907 3,150 13,340 14,393 14,934

KT&G 10,545 3,800 2,707 3,164 2,703 12,373 2,479 2,951 3,319 3,067 11,815 12,775 13,210

KGC 1,301 481 313 530 9 1,333 503 316 553 30 1,402 1,457 1,516

기타 -127 4 70 12 -73 13 9 25 35 54 122 161 208

yoy % 15.6 64.7 7.9 9.6 -8.1 17.1 -30.2 6.5 5.4 19.4 -2.8 7.9 3.8

KT&G 14.2 67.0 4.8 6.1 -0.1 17.3 -34.8 9.0 4.9 13.5 -4.5 8.1 3.4

KGC 4.1 32.6 -2.8 21.3 -95.0 2.5 4.5 0.8 4.3 233.3 5.1 4.0 4.0

기타 적지 흑전 흑전 흑전 적지 흑전 125.4 -64.7 184.7 흑전 831.2 31.5 29.1

OPM % 28.5 37.7 29.9 32.7 30.4 32.9 29.6 31.2 32.8 29.8 30.9 31.8 32.2

KT&G 38.4 49.4 40.0 45.0 40.2 43.9 38.1 41.6 43.7 41.1 41.2 42.4 43.0

KGC 0.0 0.7 0.7 0.6 0.2 0.1 0.4 0.4 0.3 0.4 0.1 0.0 0.0

기타 -2.3 0.3 4.9 0.8 -55.7 0.3 0.9 2.2 2.9 4.7 2.8 3.5 4.3

세전이익 11,579 4,194 3,543 4,204 2,022 13,943 3,183 3,630 4,043 3,130 13,986 15,059 15,596

yoy % 31.3 55.5 41.7 11.5 -22.6 20.4 -24.1 2.4 -3.8 54.8 0.3 7.7 3.6

세전이익률 % 28.2 36.9 34.3 37.1 23.3 33.4 31.5 34.5 34.0 29.6 32.4 33.3 33.6

순이익 8,138 3,088 2,583 3,006 1,622 10,192 2,321 2,647 2,948 2,282 10,197 10,994 11,387

yoy % 45.5 64.1 40.2 12.6 -7.0 25.2 -24.8 2.4 -1.9 40.7 0.0 7.8 3.6

순이익률 % 19.8 27.2 25.0 26.5 18.7 24.4 22.9 25.1 24.8 21.6 23.7 24.3 24.5

자료: KT&G, 메리츠종금증권 리서치센터

음식료

Meritz Research 35

KT&G(033780)


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 4,113 4,170 4,311 4,519 4,642 영업활동현금흐름 765 1,259 703 1,127 1,131

매출액증가율 (%) -89.2 1.4 3.4 4.8 2.7 당기순이익(손실) 814 1,032 1,020 1,099 1,139

매출원가 1,841 1,631 1,784 1,860 1,889 유형자산감가상각비 149 151 144 142 193

매출총이익 2,272 2,539 2,527 2,659 2,753 무형자산상각비 13 11 6 6 5

판매비와관리비 46 44 40 39 53 운전자본의 증감 -316 13 -396 -35 -113

영업이익 1,172 1,366 1,334 1,439 1,493 투자활동 현금흐름 -343 -748 -367 -449 -529

영업이익률 (%) 28.5 32.8 30.9 31.8 32.2 유형자산의 증가(CAPEX) -330 -210 0 -500 -500

금융수익 44 75 60 62 62 투자자산의 감소(증가) -98 -163 -191 -17 -55


기타영업외손익 -61 -41 0 0 0 차입금증감 63 55 0 0 0

세전계속사업이익 1,158 1,414 1,399 1,506 1,560 자본의증가 0 -3 0 0 0

법인세비용 344 382 379 406 421 현금의증가 68 130 -98 243 167

당기순이익 814 1,032 1,020 1,099 1,139 기초현금 348 416 546 449 692

지배주주지분 순이익 826 1,036 1,105 1,188 1,234 기말현금 416 546 449 692 859


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 4,409 5,571 6,572 6,914 7,397 주당데이터(원)

현금및현금성자산 416 546 449 692 859 SPS 29,957 30,372 31,398 32,918 33,810

매출채권 899 1,032 1,257 1,277 1,342 EPS(지배주주) 6,013 7,544 8,046 8,656 8,987

재고자산 1,983 2,119 2,582 2,624 2,757 CFPS 10,015 11,456 10,766 11,428 12,129

비유동자산 3,010 3,102 3,143 3,512 3,868 EBITDAPS 9,716 11,128 10,810 11,563 12,323

유형자산 1,753 1,790 1,646 2,003 2,310 BPS 39,883 44,456 48,837 53,798 59,044

무형자산 155 105 99 94 88 DPS 3,400 3,400 3,400 3,400 3,400

투자자산 710 873 1,064 1,081 1,136 배당수익률(%) 4.5 3.3 2.9 2.9 2.9


유동부채 1,125 1,872 2,230 2,262 2,365 PER 12.7 13.9 14.2 13.2 12.7

매입채무 96 104 126 128 135 PCR 7.6 9.1 10.6 10.0 9.4

단기차입금 142 206 206 206 206 PSR 2.5 3.4 3.6 3.5 3.4

유동성장기부채 1 28 28 28 28 PBR 1.9 2.4 2.3 2.1 1.9

비유동부채 586 526 619 627 654 EBITDA 1,334 1,528 1,484 1,587 1,692

사채 8 9 9 9 9 EV/EBITDA 7.3 8.5 9.7 8.9 8.2


부채총계 1,711 2,398 2,849 2,889 3,019 자기자본이익률(ROE) 15.1 17.5 17.0 16.6 15.7

자본금 955 955 955 955 955 EBITDA 이익률 32.4 36.6 34.4 35.1 36.4

자본잉여금 487 485 485 485 485 부채비율 30.0 38.2 41.5 38.3 36.6

기타포괄이익누계액 -95 -125 -125 -125 -125 금융비용부담률 0.3 0.2 0.1 0.1 0.1

이익잉여금 4,622 5,232 5,827 6,503 7,217 이자보상배율(x) 107.0 144.1 243.2 262.4 272.2


자본총계 5,708 6,275 6,866 7,537 8,247 재고자산회전율(x) 2.1 2.0 1.8 1.7 1.7

Industry Indepth

36 Meritz Research

Industry Indepth

2016. 4. 19

롯데칠성 005300 경쟁사 가격 인상은 M/S 확대의 기회

▲ 음식료


결론: 주류 주력제품의 점유율 확대의 확인이 필요할 때

1Q16 Preview: 음료 증익을 주류 감익이 상쇄, 소폭 이익 개선 전망

Investment Point: 맥주의 부진한 상황을 반영한 주가 바닥은 170~180만원

Buy(신규) 결론: 주류 주력제품 점유율 확대의 확인이 필요할 때

롯데칠성에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 2,500,000원 제시. 목표주가 산출

을 위한 영업가치는 12M Fwd EBITDA에 음료부문 9배, 주류부문 10배 적용.

음료 부문 가치 1.6조원, 주류 부문 가치 1.2조원, 비영업가치 1.1조원(투자 부동

산 및 국내외 지분가치)으로 산정. 안정적인 현금 창출이 예상되는 음료부문과

점유율 확대가 예상되는 주류부문의 EV/EBITDA 배수를 각각 9배, 10배로 적

용

1Q16 Preview: 음료 증익을 주류 감익이 상쇄하며 소폭의 이익 개선 전망

1Q16 음료부문은 5~6% 성장 예상 전년도 부진했던 커피 음료 회복이 두드러

지는 가운데 탄산수, 생수 카테고리 성장 지속. 음료 마진은 전년비 0.3%pt 개

선 예상. 주류부문 성장세가 기대치를 하회. 소주부문은 가격 인상 수준인

4~5% 성장, 15년말 가수요 영향이 반영. 맥주 부문 4~5% 성장으로 부진.

B2B채널 침체와 B2C채널 수입맥주 고성장에 따른 피해가 원인

Investment Point: 맥주의 부진한 상황을 반영한 주가 바닥은 170~180 만원

음료부문의 안정적인 캐쉬카우 역할과 주류부문의 점유율 확대가 포인트였다

면, 최근 소주/맥주 모두 점유율 성장이 다소 둔화된 상황. 매출 1,000~1,200

억원의 맥주 사업의 가치는 3,300~3,900억원(EV/EBITDA 11~13배)으로 예상.

당분간 모멘텀은 부재하지만 170~180만원을 보수적인 맥주 상황을 가정한 주

가 바닥으로 판단. 경쟁사의 맥주가격 인상 시, 이에 동참하지 않으며 점유율

확대를 노리는 전략 기대

목표주가 (12 개월) 2,500,000 원

현재주가 (4/18) 1,911,000 원

상승여력 30.8%

KOSPI 2,009.10pt



유동주식비율 45.76


52주 최고/최저가 2,753,000원 / 1,814,000원


주요주주(%)

신격호 외 8인 54.24

국민연금 11.64


절대주가 -6.60 -16.22 -8.61

상대주가 0.91 0.85 0.84

주가그래프

(십억원)


순이익


증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013 2,216 172 101 81,289 21.9 1,517,107 18.8 1.0 8.7 4.3 63.2

2014 2,184 93 19 14,618 -82.0 1,372,421 101.6 1.1 12.5 0.8 77.0

2015E 2,299 143 100 79,620 444.7 1,443,062 27.9 1.5 13.2 4.3 85.5

2016E 2,398 170 110 87,655 10.1 1,522,295 21.8 1.3 10.4 4.6 83.5

2017E 2,535 190 125 99,910 14.0 1,612,243 19.1 1.2 9.4 5.0 82.0

1,600

1,800

2,000

2,200

0

1,000

2,000

3,000

'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

롯데칠성 주가코스피지수(우)

(천원) (pt)

음식료

Meritz Research 37

표12 롯데칠성 연결실적 Table


매출액 21,841 5,187 6,209 6,455 5,141 22,992 5,393 6,499 6,733 5,354 23,978 25,347 26,856

연결음료 14,404 3,220 4,190 4,197 3,177 14,784 3,349 4,344 4,328 3,272 15,293 15,651 15,957

연결주류 7,437 1,967 2,020 2,258 1,964 8,208 2,044 2,155 2,405 2,081 8,685 9,696 10,899

yoy % -1.4 2.0 5.6 6.1 7.3 5.3 4.0 4.7 4.3 4.1 4.3 5.7 6.0

연결음료 0.3 -0.6 1.5 11.7 2.6 4.0 3.7 3.1 3.0 3.4 2.3 2.0

연결주류 4.8 21.3 15.9 0.8 10.4 3.9 6.7 6.5 6.0 5.8 11.6 12.4

매출총이익 8,779 2,259 2,651 2,779 2,120 9,808 2,359 2,794 2,919 2,272 10,344 11,010 11,763

yoy % -5.8 3.4 6.6 9.9 34.0 11.7 4.4 5.4 5.0 7.2 5.5 6.4 6.8

of sales % 40.2 43.5 42.7 43.1 41.2 42.7 43.1 43.1 43.1 43.1 43.1 43.4 43.8

판관비 8,556 1,898 2,159 2,240 2,083 8,380 1,979 2,240 2,316 2,105 8,686 9,106 9,668

yoy % 12.7 5.0 -1.3 1.1 -11.2 -2.1 4.3 3.8 3.4 1.1 3.7 4.8 6.2

of sales % 39.2 36.6 34.8 34.7 40.5 36.4 36.7 34.5 34.4 39.3 36.2 35.9 36.0

영업이익 930 361 492 540 37 1,429 380 554 603 167 1,704 1,905 2,095

yoy % -46.1 -3.9 65.3 71.5 -163.9 53.6 5.3 12.6 11.8 355.1 19.2 11.8 10.0

of sales % 4.3 7.0 7.9 8.4 0.7 6.2 7.0 8.5 9.0 3.1 7.1 7.5 7.8

세전이익 325 313 428 477 -238 979 332 489 541 92 1,454 1,655 1,845

yoy % -78.2 4.2 121.2 88.1 -43.6 201.6 6.1 14.5 13.3 -138.7 48.5 13.8 11.5

당기순이익 206 228 652 342 -219 1,003 252 371 410 70 1,102 1,255 1,399

yoy % -80.1 -0.2 380.9 84.1 -36.4 388.0 10.2 -43.1 20.0 -131.8 9.9 13.8 11.5

자료: 롯데칠성, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Indepth

38 Meritz Research

롯데칠성(005300)


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 2,184 2,299 2,398 2,535 2,686 영업활동현금흐름 145 275 260 291 315

매출액증가율 (%) -90.1 5.3 4.3 5.7 6.0 당기순이익(손실) 21 100 110 125 140

매출원가 1,271 1,318 1,363 1,434 1,509 유형자산감가상각비 100 110 126 136 145

매출총이익 913 981 1,034 1,101 1,176 무형자산상각비 23 23 10 10 9

판매비와관리비 39 38 41 45 47 운전자본의 증감 -45 5 13 19 21

영업이익 93 143 170 190 209 투자활동 현금흐름 -387 -329 -245 -267 -274


금융수익 -42 -18 -18 -18 -18 투자자산의 감소(증가) 207 -61 -37 -55 -60

종속/관계기업관련손익 0 -1 0 0 0 재무활동 현금흐름 231 149 -12 -12 -12

기타영업외손익 -19 -25 0 0 0 차입금증감 269 170 0 0 0

세전계속사업이익 32 98 145 166 185 자본의증가 0 0 0 0 0

법인세비용 19 37 35 40 45 현금의증가 -12 95 3 12 29

당기순이익 21 100 110 125 140 기초현금 120 108 203 206 218

지배주주지분 순이익 19 100 110 125 139 기말현금 108 203 206 218 247


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 832 955 989 1,047 1,127 주당데이터(원)

현금및현금성자산 108 203 206 218 247 SPS 1,765,356 1,858,353 1,938,103 2,048,722 2,170,708

매출채권 239 239 249 263 280 EPS(지배주주) 14,618 79,620 87,655 99,910 111,475

재고자산 262 241 251 266 282 CFPS 201,273 246,640 244,165 267,848 289,314

비유동자산 3,268 3,427 3,527 3,636 3,742 EBITDAPS 174,185 223,167 248,276 272,027 293,822

유형자산 1,854 1,988 2,062 2,126 2,181 BPS 1,372,421 1,443,062 1,522,295 1,612,243 1,712,304

무형자산 411 378 367 357 348 DPS 4,900 9,200 9,200 9,200 9,200

투자자산 825 885 921 976 1,037 배당수익률(%) 0.3 0.4 0.5 0.5 0.5


유동부채 1,012 837 860 894 932 PER 101.6 27.9 21.8 19.1 17.1

매입채무 185 191 199 210 224 PCR 7.4 9.0 7.8 7.1 6.6

단기차입금 105 179 179 179 179 PSR 0.8 1.2 1.0 0.9 0.9

유동성장기부채 420 106 106 106 106 PBR 1.1 1.5 1.3 1.2 1.1

비유동부채 771 1,182 1,196 1,215 1,237 EBITDA 216 276 307 337 364

사채 382 744 744 744 744 EV/EBITDA 12.5 13.2 10.4 9.4 8.6


부채총계 1,783 2,019 2,055 2,109 2,169 자기자본이익률(ROE) 0.8 4.3 4.6 5.0 5.3

자본금 7 7 7 7 7 EBITDA 이익률 9.9 12.0 12.8 13.3 13.5

자본잉여금 21 21 21 21 21 부채비율 77.0 85.5 83.5 82.0 80.3


이익잉여금 1,878 1,964 2,061 2,173 2,300 이자보상배율(x) 3.4 5.6 6.6 7.4 8.2


자본총계 2,317 2,363 2,460 2,573 2,701 재고자산회전율(x) 9.0 9.2 9.8 9.8 9.8

음식료

Meritz Research 39

Industry Indepth

2016. 4. 19

하이트진로 000080 맥주가격 인상 카드가 남아있다

▲ 음식료


결론: 맥주가격 인상 모멘텀은 여전히 유효한 포인트

1Q16 Preview: 소주 정체, 맥주 부진 이익 증가는 기대치를 하회할 전망

Investment Point: 맥주 가격 1% 인상에 따른 이익 증가는 연간 100억원

Buy(신규) 결론: 맥주가격 인상 모멘텀은 여전히 유효한 포인트

하이트진로에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 33,000원 제시. 목표주가 산출을

위한 영업가치는 12M Fwd EBITDA에 사업부별 EV/EBITDA 배수 소주 11배, 맥

주 10배 적용. 소주 부문 가치 2조원, 맥주 부문 가치 0.9조원, 기타 및 비영업

가치 0.5조원. 국내 1등 지위와 가격 결정력, 맥주사업은 2등의 시장 지위를

감안 EV/EBITDA 배수를 각각 11배, 10배로 적용

1Q16 Preview: 소주 정체, 맥주 부진 이익 증가는 기대치를 하회할 전망

1Q16 소주 부문은 가격인상 수준의 매출 증가세를 보이며 물량 정체구간에 돌

입. 15년말 가수요 효과에서 벗어나지 못하고 있는 상황. 맥주 부문은 2월 누

계로 2~3% 감소를 보이며 부진. B2B채널 침체(주점업 지수 하락, 74로 역대

최저치)와 B2C채널 수입맥주 고성장에 따른 피해가 원인

Investment Point: 맥주 가격 1% 인상에 따른 이익 증가는 연간 100 억원

경쟁사의 의사 결정을 기다리는 상황이지만 1) 선거 일정을 고려 시, 2~3년내

유일한 인상 기회라는 점과 2) 오비맥주의 15년 실적 부진(매출액 -2.5% yoy,

영업이익 +17.5% yoy, 매출액 06년 이후 첫 감소, 판관비 축소를 통한 이익

개선)을 감안하면 맥주 가격 인상 가능성은 높은 상황. 맥주 가격 1% 인상에

따른 이익 증가는 연간 100억원으로 전망

목표주가 (12 개월) 33,000 원

현재주가 (4/18) 26,850 원

상승여력 22.9%

KOSPI 2,009.10pt





52주 최고/최저가 31,500원 / 20,700원


주요주주(%)

하이트진로홀딩스 외 1인 53.84

국민연금 6.05


절대주가 -14.49 15.98 9.37

상대주가 0.85 1.17 1.02

주가그래프

(십억원)


순이익


증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013 1,897 161 79 1,119 -23.9 16,211 19.7 1.4 10.0 5.7 156.9

2014 1,872 94 21 285 -74.6 15,509 81.7 1.5 12.8 1.6 157.7

2015E 1,907 134 53 743 161.0 15,592 31.5 1.5 10.3 4.0 161.2

2016E 1,960 163 93 1,313 76.8 16,036 20.4 1.7 10.3 7.0 160.9

2017E 2,028 179 106 1,495 13.8 16,654 18.0 1.6 9.5 7.8 159.3

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

2,200

0

5

10

15

20

25

30

35

'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

하이트진로 주가


Industry Indepth

40 Meritz Research

표13 하이트진로 연결 실적 Table

(단위: 억원) 2014 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 2015 1Q16E 2Q16E 2Q16E 4Q16E 2016E 2017E 2018E

매출액 18,723 4,310 4,793 5,019 4,952 19,075 4,333 4,941 5,213 5,112 19,599 20,279 20,962

맥주 7,833 1,690 2,055 2,290 1,972 8,006 1,656 2,075 2,335 1,992 8,058 8,300 8,632

소주 9,468 2,301 2,352 2,311 2,641 9,605 2,347 2,470 2,449 2,773 10,039 10,441 10,754

생수 732 150 189 193 157 690 160 199 203 165 727 763 802

기타 690 170 197 226 182 774 170 197 226 182 774 774 774

yoy % -1.3 5.3 -2.2 -0.4 5.6 1.9 0.5 3.1 3.9 3.2 2.7 3.5 3.4

맥주 -5.8 11.0 0.0 -1.5 2.7 2.2 -2.0 1.0 2.0 1.0 0.7 3.0 4.0

소주 25.4 -0.1 -3.2 0.3 7.5 1.4 2.0 5.0 6.0 5.0 4.5 4.0 3.0

생수 6.6 -0.2 -10.6 -10.0 8.5 -5.8 7.0 5.0 5.0 5.0 5.4 5.0 5.0

기타 -71.5 46.0 -2.8 14.3 8.5 12.3 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

매출총이익 7,839 1,823 2,057 2,223 2,101 8,204 1,854 2,169 2,346 2,161 8,531 9,029 9,438

yoy % -4.7 12.8 -1.5 1.1 8.5 4.7 1.7 5.5 5.5 2.8 4.0 5.8 4.5

GPM % 41.9 42.3 42.9 44.3 42.4 43.0 42.8 43.9 45.0 42.3 43.5 44.5 45.0

판관비 6,902 1,560 1,776 1,741 1,787 6,864 1,538 1,779 1,799 1,789 6,905 7,240 7,517

yoy % 4.3 3.3 -0.1 -4.3 -0.4 -0.5 -1.4 0.2 3.3 0.1 0.6 4.9 3.8

판관비율 % 36.9 36.2 37.0 34.7 36.1 36.0 35.5 36.0 34.5 35.0 35.2 35.7 35.9

영업이익 937 263 281 482 314 1,340 316 391 547 372 1,626 1,789 1,921

.맥주 -191 -42 -95 154 -56 -40 -30 7 70 91 138 213 293

소주 1,146 300 356 276 359 1,290 350 400 450 350 1,550 1,610 1,650

생수 -40 0 15 16 1 33 2 -3 2 -4 -3 9 21

기타 49 24 14 45 27 110 -6 -13 25 -65 -58 -42 -42

조정 및 제거 -26 -18 -10 -8 -17 -53 - - -

yoy % -41.8 148.6 -9.7 27.4 121.3 43.0 20.3 39.1 13.5 18.4 21.4 10.0 7.4

맥주 적전 적지 적지 280.3 적지 적지 적지 흑전 -54.5 흑전 흑전 54.9 37.5

소주 20.2 13.4 -4.6 -10.4 79.3 12.6 16.8 12.2 63.2 -2.4 20.1 3.9 2.5

생수 적지 흑전 흑전 흑전 흑전 흑전 566.7 적전 -87.9 적전 적전 흑전 140.6

기타 -79.6 1375.6 6.3 11.8 흑전 124.8 적전 적전 -43.0 적전 적전 적지 적지

OPM % 5.0 6.1 5.9 9.6 6.3 7.0 7.3 7.9 10.5 7.3 8.3 8.8 9.2

맥주 -2.4 -2.5 -4.6 6.7 -2.9 -0.5 -1.8 0.3 3.0 4.6 1.7 2.6 3.4

소주 12.1 13.0 15.1 11.9 13.6 13.4 14.9 16.2 18.4 12.6 15.4 15.4 15.3

생수 -5.5 0.2 7.9 8.5 0.7 4.7 1.2 -1.7 1.0 -2.4 -0.5 1.1 2.6

기타 7.1 14.1 7.2 19.8 15.0 14.2 -3.6 -6.4 11.3 -35.8 -7.5 -5.5 -5.5

세전이익 379 115 145 335 204 798 169 244 412 374 1,198 1,361 1,493

yoy % -75.5 273.3 1.8 39.2 흑전 110.5 46.8 68.4 23.1 83.3 50.1 13.6 9.7

세전이익률 % 2.0 2.7 3.0 6.7 4.1 4.2 3.9 4.9 7.9 7.3 6.1 6.7 7.1

순이익 213 64 80 246 143 534 132 190 321 291 934 1,062 1,165

yoy % -73.1 -514.6 -3.0 27.3 -395.3 151.1 107.0 136.5 30.3 103.4 75.1 13.6 9.7

순이익률 % 1.1 1.5 1.7 4.9 2.9 2.8 3.0 3.8 6.2 5.7 4.8 5.2 5.6

자료: 하이트진로, 메리츠종금증권 리서치센터

음식료

Meritz Research 41

하이트진로(000080)


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 1,872 1,907 1,960 2,028 2,096 영업활동현금흐름 247 304 219 232 241

매출액증가율 (%) -90.1 1.9 2.7 3.5 3.4 당기순이익(손실) 21 53 93 106 116

매출원가 1,088 1,087 1,107 1,125 1,152 유형자산감가상각비 113 110 107 106 106

매출총이익 784 820 853 903 944 무형자산상각비 10 10 8 8 7

판매비와관리비 23 22 24 24 23 운전자본의 증감 50 54 10 12 12

영업이익 94 134 163 179 192 투자활동 현금흐름 -68 -78 -102 -102 -102


금융수익 -53 -43 -43 -43 -43 투자자산의 감소(증가) 12 4 -2 -2 -2


기타영업외손익 -3 -11 0 0 0 차입금증감 -137 -52 0 0 0

세전계속사업이익 38 80 120 136 149 자본의증가 0 0 0 0 0

법인세비용 17 26 26 30 33 현금의증가 -9 104 47 60 69

당기순이익 21 53 93 106 116 기초현금 63 54 158 206 265

지배주주지분 순이익 21 53 93 106 116 기말현금 54 158 206 265 335


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 733 852 921 1,006 1,100 주당데이터(원)

현금및현금성자산 54 158 206 265 335 SPS 26,697 27,198 27,945 28,914 29,889

매출채권 496 519 536 555 573 EPS(지배주주) 285 743 1,313 1,495 1,641

재고자산 136 138 143 147 152 CFPS 3,614 4,173 3,918 4,129 4,295

비유동자산 2,690 2,609 2,595 2,583 2,572 EBITDAPS 3,086 3,620 3,957 4,177 4,353

유형자산 2,283 2,241 2,235 2,229 2,223 BPS 15,509 15,592 16,036 16,654 17,411

무형자산 222 213 205 197 189 DPS 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000

투자자산 59 55 57 59 61 배당수익률(%) 4.3 4.3 3.7 3.7 3.7


유동부채 1,311 1,436 1,461 1,489 1,517 PER 81.7 31.5 20.4 18.0 16.4

매입채무 102 156 161 166 172 PCR 6.4 5.6 6.9 6.5 6.3

단기차입금 417 453 453 453 453 PSR 0.9 0.9 1.0 0.9 0.9

유동성장기부채 206 200 200 200 200 PBR 1.5 1.5 1.7 1.6 1.5

비유동부채 784 700 708 716 724 EBITDA 216 254 278 293 305

사채 499 469 469 469 469 EV/EBITDA 12.8 10.3 10.3 9.5 8.9


부채총계 2,094 2,136 2,169 2,205 2,241 자기자본이익률(ROE) 1.6 4.0 7.0 7.8 8.3

자본금 369 369 369 369 369 EBITDA 이익률 11.6 13.3 14.2 14.4 14.6

자본잉여금 709 709 709 709 709 부채비율 157.7 161.2 160.9 159.3 156.6


이익잉여금 343 336 360 396 442 이자보상배율(x) 1.7 2.9 3.8 4.2 4.5


자본총계 1,328 1,325 1,348 1,385 1,431 재고자산회전율(x) 13.5 13.9 14.0 14.0 14.0

Industry Indepth

42 Meritz Research

Industry Indepth

2016. 4. 19

농심 004370 매출 증가와 마케팅 부담이 상존

▲ 음식료


결론: 라면의 이익 증가와 중국 생수 사업의 이익 감소분의 상쇄 예상

1Q16 Preview: 프리미엄 라면이 이끄는 매출 증가와 마케팅 부담이 상존

Investment Point: 라면시장의 히트제품은 출시 후 5개월이 정점

Hold(신규) 결론: 라면의 이익 증가와 중국 생수 사업의 이익 감소분의 상쇄 예상

투자의견 Hold, 목표주가 450,000원 제시. 목표주가 산출은 16M Fwd EPS

18,154원에 히스토리컬 PER 밴드 상단 25배 적용. 16년 주가의 변수는 국내

라면 이익 성장과 중국 생수 사업에 대한 성공 여부. 16년 영업이익은 국내 라

면의 이익 증가와 중국 생수 사업의 이익 감소분의 상쇄예상. 16년 중국 생수

사업 성공여부에 대한 우려가 부각될 전망

1Q16 Preview: 프리미엄 라면이 이끄는 매출 증가와 마케팅 부담이 상존

짜왕/맛짬뽕 월 매출액은 130억원으로 안정세. 프리미엄 라면의 ASP상승 효과

와 판매량 증가로 라면 매출은 전년비 5% 성장 전망. 경쟁사와의 프리미엄 라

면 경쟁 상황은 여전히 지속되고 있어 광고비/판촉비 부담은 4Q15에 이어 지

속되고 있음. 더불어 중국 백산수 사업이 본격화됨에 따라 분기별 비용 증가

분은 40억원으로 예상

Investment Point: 라면시장의 히트제품은 출시 후 5 개월이 정점

라면시장의 히트제품 히스토리를 살펴보면 출시 후 5개월, 최대 매출액을 기

록한 후 모멘텀이 둔화되는 양상을 보임(꼬꼬면 140억원, 나가사끼 짬뽕 120억

원, 짜왕 160억원). 동사의 프리미엄 제품 매출도 정점을 지나 안정화 단계에

돌입했다고 판단. 적정 주가와의 괴리율 30% 이상 확대 시 매수 기회로 추천

목표주가 (12 개월) 450,000 원

현재주가 (4/18) 381,500 원

상승여력 18.0%

KOSPI 2,009.10pt





52주 최고/최저가 534,000원 / 243,500원


주요주주(%)

농심홀딩스 외 3인 45.49

국민연금 11.07

한화자산운용 외 1인 5.16


절대주가 -12.50 7.92 56.03

상대주가 0.89 1.09 1.43

주가그래프

(십억원)


순이익


증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013 2,087 93 88 14,532 240,629 17.3 1.0 6.4 6.0 46.1

2014 2,042 74 65 10,687 -26.5 246,631 23.6 1.0 7.5 4.3 43.2

2015E 2,182 118 117 19,291 80.5 259,461 22.8 1.7 11.4 7.4 46.9

2016E 2,302 127 101 16,687 -13.5 272,548 22.9 1.4 8.3 6.1 46.8

2017E 2,408 153 125 20,486 22.8 289,429 18.6 1.3 7.0 7.1 45.9

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

2,200

0

100

200

300

400

500

600

'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

농심 주가 코스피지수(우)(천원) (pt)

음식료

Meritz Research 43

표14 농심 별도 기준 실적 Table


총매출액 19,342 4,991 4,906 5,040 5,228 20,165 5,204 5,093 5,284 5,437 21,019 21,785 22,433

라면 13,235 3,263 3,291 3,447 3,669 13,670 3,426 3,423 3,619 3,816 14,283 14,855 15,300

스낵 3,259 934 837 767 796 3,335 945 856 800 821 3,422 3,456 3,491

햅쌀밥 118 22 32 25 24 103 22 32 25 24 103 103 103

네슬레 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

기타 2,730 772 745 800 739 3,057 811 782 840 776 3,210 3,371 3,539

yoy % -3.3 -2.6 5.3 8.6 6.3 4.3 4.3 3.8 4.9 4.0 4.2 3.6 3.0

라면 -6.4 -7.7 4.2 10.9 -0.8 3.3 5.0 4.0 5.0 4.0 4.5 4.0 3.0

스낵 5.7 16.2 1.7 -5.2 -4.0 2.3 1.2 2.2 4.2 3.2 1.3 1.0 1.0

햅쌀밥 -26.1 -25.8 14.8 -30.0 -10.0 -12.4 0.0 -5.0 10.0 -2.0 0.0 0.0 0.0

네슬레 - - - - - - - - - - - - -

기타 3.9 2.5 15.1 16.2 0.0 12.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0

순매출액 18,013 4,664 4,571 4,693 4,859 18,787 4,837 4,734 4,912 5,054 19,537 20,249 20,852

yoy % -3.7 -2.5 5.8 8.8 5.7 4.3 3.7 3.6 4.7 4.0 4.0 3.6 3.0

영업이익 709 263 197 318 275 1,053 314 241 339 339 1,233 1,438 1,480

yoy % -23.0 -16.9 90.9 142.5 73.3 48.5 19.6 22.8 6.4 23.2 17.1 16.6 3.0

(of sales) 3.9 5.6 4.3 6.8 5.7 5.6 6.5 5.1 6.9 6.7 6.3 7.1 7.1

세전이익 1,004 317 451 353 362 1483 345 272 369 369 1,354 1,559 1,602

yoy % -18.3 -17.0 140.0 85.9 48.7 47.8 8.6 -39.8 4.7 1.9 -8.7 15.1 2.7

(of sales) 5.6 6.8 9.9 7.5 7.4 7.9 7.1 5.7 7.5 7.3 6.9 7.7 7.7

순이익 681 238 341 267 306 1,152 268 211 287 286 1,029 1,185 1,217

yoy % -26.5 -17.9 144.3 87.8 179.7 69.2 12.7 -38.2 7.3 -6.2 -10.6 15.1 2.7

(of sales) 3.8 5.1 7.5 5.7 6.3 6.1 5.5 4.5 5.8 5.7 5.3 5.9 5.8

자료: 농심, 메리츠종금증권 리서치센터

표15 농심 연결 기준 실적 Table


매출액 20,417 5,399 5,295 5,460 5,662 21,816 5,684 5,566 5,794 5,977 23,021 24,081 24,876

yoy % -2.2 -0.4 8.0 11.9 8.7 6.9 5.3 5.1 6.1 5.6 5.5 4.6 3.3

영업이익 735 277 242 375 289 1,183 322 248 348 350 1,268 1,529 1,632

yoy % -20.6 -16.8 144.9 145.1 91.3 60.8 16.2 2.5 -7.3 21.1 7.2 20.6 6.7

(of sales) 3.6 5.1 4.6 6.9 5.1 5.4 5.7 4.5 6.0 5.9 5.5 6.4 6.6

세전이익 973 319 481 383 352 1,535 342 269 368 365 1,345 1,646 1,749

yoy % -17.6 -17.8 181.8 93.8 62.4 57.7 7.2 -44.2 -3.9 3.9 -12.4 22.4 6.2

(of sales) 4.8 5.9 9.1 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0

순이익 645 234 365 292 283 1,174 260 201 279 272 1,012 1,242 1,334

yoy % -25.8 -19.3 201.0 93.0 244.1 82.2 11.1 -45.1 -4.4 -4.0 -13.8 22.8 7.4

(of sales) 3.2 4.3 6.9 5.3 5.0 5.4 4.6 3.6 4.8 4.6 4.4 5.2 5.4

자료: 농심, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Indepth

44 Meritz Research

농심(004370)


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 2,042 2,182 2,302 2,408 2,488 영업활동현금흐름 99 202 211 238 250

매출액증가율 (%) -90.2 6.9 5.5 4.6 3.3 당기순이익(손실) 64 117 101 124 133

매출원가 1,456 1,510 1,610 1,686 1,741 유형자산감가상각비 80 79 97 103 109

매출총이익 585 672 692 722 746 무형자산상각비 1 1 1 1 1

판매비와관리비 28 28 34 36 38 운전자본의 증감 -75 -13 11 10 7

영업이익 74 118 127 153 163 투자활동 현금흐름 -68 -168 -175 -172 -166


금융수익 7 3 41 56 72 투자자산의 감소(증가) 0 -33 -2 -2 -1

종속/관계기업관련손익 0 0 0 0 0 재무활동 현금흐름 -27 18 -23 -23 -23

기타영업외손익 17 32 0 0 0 차입금증감 0 57 0 0 0

세전계속사업이익 97 154 134 165 175 자본의증가 -2 -1 0 0 0

법인세비용 33 36 33 40 41 현금의증가 4 53 13 43 61

당기순이익 64 117 101 124 133 기초현금 112 115 169 182 225

지배주주지분 순이익 65 117 101 125 134 기말현금 115 169 182 225 286


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 900 998 1,057 1,141 1,232 주당데이터(원)

현금및현금성자산 115 169 182 225 286 SPS 335,661 358,664 378,468 395,902 408,966

매출채권 196 210 222 232 240 EPS(지배주주) 10,687 19,291 16,687 20,486 22,006

재고자산 173 173 183 191 197 CFPS 31,379 39,062 31,872 37,214 38,950

비유동자산 1,324 1,421 1,474 1,522 1,563 EBITDAPS 25,412 32,587 37,070 42,338 44,878

유형자산 1,088 1,133 1,186 1,232 1,273 BPS 246,631 259,461 272,548 289,429 307,825

무형자산 34 57 56 54 53 DPS 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000

투자자산 7 40 42 44 46 배당수익률(%) 1.6 0.9 1.0 1.0 1.0


유동부채 554 634 664 691 710 PER 23.6 22.8 22.9 18.6 17.3

매입채무 272 285 301 314 325 PCR 8.0 11.3 12.0 10.3 9.8

단기차입금 75 97 97 97 97 PSR 0.8 1.2 1.0 1.0 0.9

유동성장기부채 1 0 0 0 0 PBR 1.0 1.7 1.4 1.3 1.2

비유동부채 117 138 142 147 150 EBITDA 155 198 225 258 273

사채 0 0 0 0 0 EV/EBITDA 7.5 11.4 8.3 7.0 6.3


부채총계 671 772 807 837 860 자기자본이익률(ROE) 4.3 7.4 6.1 7.1 7.2

자본금 30 30 30 30 30 EBITDA 이익률 7.6 9.1 9.8 10.7 11.0

자본잉여금 122 121 121 121 121 부채비율 43.2 46.9 46.8 45.9 44.4


이익잉여금 1,461 1,554 1,632 1,733 1,844 이자보상배율(x) 37.2 61.6 16.2 19.6 20.9


자본총계 1,553 1,646 1,724 1,826 1,936 재고자산회전율(x) 12.4 12.6 12.9 12.9 12.8

음식료

Meritz Research 45

Industry Indepth

2016. 4. 19

현대그린푸드 005440 본업의 안정성과 자산가치 부각의 시기

▲ 음식료


결론: 자산가치 7,000 억원 고려 시 영업가치 저평가 매력 부각

1Q16 Preview: 일회성 부진 요인 해소되며 급식 부문 점진적 회복 예상

Investment Point: 본업의 안정성과 자산가치, M&A는 플러스 알파 요인

Buy(신규) 결론: 자산가치 7,000 억원 고려 시 영업가치 저평가 매력 부각

투자의견 BUY와 목표주가 28,000원 제시. 부동산/지분/순현금 등 비영업가치

7,000억원 평가. 영업가치는 16F EPS 1,224원에 13~16년 히스토리컬 밴드 하

단 20배 적용. 지난 4분기 급식 부문의 일회성 부진 요인과 음식료 섹터 조정

영향으로 최근 주가 하락 국면 경험. 급식 부문의 실적 회복 및 급식/식자재유

통/B2C유통의 현금창출 능력을 활용한 M&A 가능성, 자산가치를 고려한다면

저평가 매력 부각될 전망

1Q16 Preview: 일회성 부진 요인 해소되며 급식 부문 점진적 회복 예상

급식 매출 성장 전환, 전분기 계열사들의 일회성 악재로 매출 부진했던 상황에

서 회복 예상. 해외 급식 부문은 멕시코 기아차 공장 수주가 2월부터 반영되

면서 견조한 성장 예상. 식자재 부문은 신규 거래처 확보, 유통 매출은 판교

백화점 온기 반영, 김포/동대문 아울렛 추가도 매출 성장을 견인. 급식 매출

성장 전환으로 급식 마진률 회복이 전체 이익 증가에 기여 예상

Investment Point: 본업의 안정성과 자산가치, M&A 는 플러스 알파 요인

현대백화점 그룹 내 종합식품회사를 목표로 현대H&S, 현대F&G, 현대푸드 시

스템 등의 합병으로 사업의 틀을 갖춤. 현대그린푸드는 사업회사+지주회사 성

격이 강화되고 있으며 본업 외 건자재공급, 가구, LED, 법인여행 등의 사업을

영위하는 종속 회사를 보유. 견조한 국내 급식 유지, 계열사를 통한 해외 급식

의 성장이 예상되며 지속되는 M&A는 플러스 알파 요인

목표주가 (12 개월) 28,000 원

현재주가 (4/18) 19,200 원

상승여력 45.8%

KOSPI 2,009.10pt





52주 최고/최저가 28,000원 / 18,400원


주요주주(%)

정교선 외 5인 37.68

국민연금 12.85


절대주가 0.00 -19.83 4.07

상대주가 0.98 0.82 0.96

주가그래프

(십억원)


순이익


증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013 1,763 68 91 930 12.5 13,153 18.1 1.3 17.5 6.6 35.1

2014 1,966 78 98 999 7.4 12,733 19.0 1.5 17.3 7.0 36.3

2015E 2,113 88 91 929 -7.0 13,584 26.7 1.8 21.2 6.4 33.1

2016E 2,261 97 104 1,069 15.0 14,599 18.0 1.3 14.8 6.9 39.5

2017E 2,462 104 110 1,122 5.0 15,667 17.1 1.2 12.8 6.8 39.7

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

2,200

0

5

10

15

20

25

30

'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

현대그린푸드 주가


Industry Indepth

46 Meritz Research

표16 현대그린푸드 연결 실적 Table


매출액 19,659 5,116 4,979 5,339 5,693 21,128 5,455 5,362 5,716 6,081 22,615 24,620 26,244

식재사업 2,560 718 743 760 864 3,085 826 906 889 1,037 3,658 4,390 5,048

푸드서비스사업 6,122 1,508 1,575 1,569 1,726 6,377 1,613 1,654 1,663 1,847 6,776 7,251 7,686

유통사업 4,045 1,174 942 1,250 923 4,289 1,233 999 1,300 951 4,482 4,931 5,177

법인영업 5,412 1,344 1,308 1,300 1,686 5,638 1,397 1,374 1,378 1,736 5,885 6,180 6,427

여행사업 176 41 50 43 49 183 44 54 46 51 195 208 214

LED사업 193 38 62 67 93 260 45 72 84 102 303 333 350

기타사업 1,151 295 298 350 353 1,296 298 304 357 357 1,315 1,329 1,342

yoy % 12% 13% 7% 10% 2% 7% 7% 8% 7% 7% 7% 9% 7%

식재사업 29% 22% 21% 10% 8% 21% 15% 22% 17% 20% 19% 20% 15%

푸드서비스사업 8% 8% 9% 10% 5% 4% 7% 5% 6% 7% 6% 7% 6%

유통사업 -6% 4% 5% 9% 6% 6% 5% 6% 4% 3% 4% 10% 5%

법인영업 20% 25% 1% 6% -7% 4% 4% 5% 6% 3% 4% 5% 4%

여행사업 14% 9% 7% -3% -7% 4% 7% 8% 6% 5% 7% 7% 3%

LED사업 22% 6% 55% 45% 25% 35% 20% 15% 25% 10% 17% 10% 5%

기타사업 37% 7% 1% 22% 20% 13% 1% 2% 2% 1% 1% 1% 1%

매출총이익 2,553 702 696 755 687 2,840 738 739 797 722 2,995 3,260 3,475

yoy % 10% 12% 10% 17% 6% 11% 5% 6% 6% 5% 5% 9% 7%

of sales % 13% 14% 14% 14% 12% 13% 14% 14% 14% 12% 13% 13% 13%

영업이익 782 231 249 233 167 880 247 283 267 172 970 1,039 1,128

식재사업 118 31 37 34 33 136 37 41 41 40 159 195 229

푸드서비스사업 98 33 115 54 6 209 39 91 67 9 205 240 260

유통사업 152 71 32 75 32 210 80 45 81 30 236 244 262

법인영업 169 39 52 24 56 172 45 58 34 56 192 190 202

여행사업 74 14 23 15 16 68 15 26 17 18 76 78 82

LED사업 10 -1 6 7 1 14 1 5 7 3 15 19 20

기타사업 160 43 -17 22 22 70 31 18 21 16 86 72 75

yoy % 14.5% 20.1% 10.3% 20.8% -2.4% 12.5% 7.0% 13.8% 14.9% 3.3% 10.3% 7.0% 8.6%

식재사업 46.6% 14.3% 22.4% 11.7% 13.9% 15.6% 16.7% 9.7% 20.4% 21.8% 17.0% 22.9% 17.3%

푸드서비스사업 -26.4% -5.0% 147.4% 785.4% -37.8% 113.3% 16.2% -21.2% 23.1% 45.5% -1.7% 16.9% 8.1%

유통사업 1.3% 47.5% 42.6% 17.6% 86.2% 38.5% 12.2% 40.8% 6.8% -3.6% 12.3% 3.4% 7.1%

법인영업 51.7% 57.5% -1.8% -35.3% 4.3% 1.4% 13.7% 11.1% 40.9% -0.7% 12.1% -1.2% 6.1%

여행사업 126.9% 3.5% 2.9% -24.0% -14.4% -8.4% 10.6% 10.0% 15.7% 15.4% 12.6% 2.2% 5.1%

LED사업 -29.2% 484.5% 295.4% 240.7% -79.6% 37.9% -168.0% -21.4% -10.1% 84.6% 2.7% 26.0% 7.1%

기타사업 -0.1% -1.4% -134.9% -30.8% -38.4% -56.5% -26.8% -206.0% -6.9% -27.3% 23.5% -16.2% 3.0%

of sales % 4.0% 4.5% 5.0% 4.4% 2.9% 4.2% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.2% 4.3%

식재사업 4.6% 4.4% 5.0% 4.5% 3.8% 4.4% 4.4% 4.5% 4.7% 3.9% 4.4% 4.4% 4.5%

푸드서비스사업 1.6% 2.2% 7.3% 3.4% 0.4% 3.3% 2.4% 5.5% 4.0% 0.5% 3.3% 3.3% 3.4%

유통사업 3.8% 6.1% 3.4% 6.0% 3.4% 4.9% 6.5% 4.5% 6.2% 3.2% 4.9% 5.0% 5.1%

법인영업 3.1% 2.9% 4.0% 1.9% 3.3% 3.0% 3.2% 4.2% 2.5% 3.2% 3.0% 3.1% 3.1%

여행사업 42.0% 34.3% 46.6% 34.3% 32.3% 37.2% 35.5% 47.5% 37.4% 35.5% 37.2% 37.5% 38.3%

LED사업 5.4% -2.1% 10.2% 11.1% 1.5% 5.5% 1.2% 7.0% 8.0% 2.5% 5.5% 5.6% 5.7%

기타사업 13.9% 14.5% -5.8% 6.4% 6.2% 5.4% 10.5% 6.0% 5.8% 4.5% 5.4% 5.4% 5.6%

세전이익 1,281 379 344 333 150 1,206 391 374 362 249 1,376 1,444 1,534

yoy % 8% 1% -4% 15% -42% -6% 3% 9% 9% 66% 14% 5% 6%

of sales % 7% 7% 7% 6% 3% 6% 7% 7% 6% 4% 6% 6% 6%

순이익 971 290 268 259 98 915 297 284 275 190 1,046 1,098 1,166

yoy % 6% 0% 0% 19% -50% -6% 14% 14% 14% 14% 14% 5% 6%

자료: 현대그린푸드, 메리츠종금증권 리서치센터

음식료

Meritz Research 47

현대그린푸드(005440)


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 1,966 2,113 2,261 2,462 2,624 영업활동현금흐름 62 54 131 149 157

매출액증가율 (%) -88.8 7.5 7.0 8.9 6.6 당기순이익(손실) 98 91 105 110 117

매출원가 1,711 1,829-36 1,962 2,136 2,277 유형자산감가상각비 14 18 22 33 35

매출총이익 255 284 299 326 348 무형자산상각비 0 1 0 0 0

판매비와관리비 3 5 7 11 11 운전자본의 증감 -44 -70 4 6 5

영업이익 78 88 97 104 113 투자활동 현금흐름 -48 -46 -197 -157 -127


금융수익 11 2 9 9 9 투자자산의 감소(증가) 138 -116 -65 -91 -74

종속/관계기업관련손익 37 30 0 0 0 재무활동 현금흐름 -17 -9 95 -5 -5

기타영업외손익 3 1 0 0 0 차입금증감 -14 -4 100 0 0

세전계속사업이익 129 121 138 144 153 자본의증가 0 0 0 0 0

법인세비용 31 29 33 35 37 현금의증가 -2 -1 29 -13 25

당기순이익 98 91 105 110 117 기초현금 27 24 23 52 39

지배주주지분 순이익 98 91 104 110 116 기말현금 24 23 52 39 64


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 660 601 669 711 780 주당데이터(원)

현금및현금성자산 24 23 52 39 64 SPS 20,120 21,624 23,146 25,199 26,860

매출채권 287 287 307 334 356 EPS(지배주주) 999 929 1,069 1,122 1,191

재고자산 82 101 108 117 125 CFPS 1,168 1,308 1,692 1,908 2,015

비유동자산 1,223 1,353 1,517 1,624 1,703 EBITDAPS 947 1,086 1,217 1,406 1,518

유형자산 166 177 275 292 296 BPS 12,733 13,584 14,599 15,667 16,805

무형자산 133 135 135 135 135 DPS 60 60 60 60 60

투자자산 846 962 1,028 1,119 1,193 배당수익률(%) 0.3 0.2 0.3 0.3 0.3


유동부채 284 267 385 410 430 PER 19.0 26.7 18.0 17.1 16.1

매입채무 177 164 175 190 203 PCR 16.2 19.0 11.3 10.1 9.5

단기차입금 7 5 105 105 105 PSR 0.9 1.1 0.8 0.8 0.7

유동성장기부채 2 2 2 2 2 PBR 1.5 1.8 1.3 1.2 1.1

비유동부채 217 219 233 254 270 EBITDA 93 106 119 137 148

사채 0 0 0 0 0 EV/EBITDA 17.3 21.2 14.8 12.8 11.6


부채총계 501 486 619 663 700 자기자본이익률(ROE) 7.0 6.4 6.9 6.8 6.8

자본금 49 49 49 49 49 EBITDA 이익률 4.7 5.0 5.3 5.6 5.7

자본잉여금 388 388 388 388 388 부채비율 36.3 33.1 39.5 39.7 39.2


이익잉여금 757 839 939 1,043 1,154 이자보상배율(x) 72.6 71.8 7.6 7.2 7.8


자본총계 1,382 1,468 1,567 1,672 1,783 재고자산회전율(x) 26.6 23.2 21.7 21.9 21.7

Industry Indepth

48 Meritz Research

Industry Indepth

2016. 4. 19

신세계푸드 031440 기대감보다는 실적 확인이 필요

▲ 음식료


결론: 반복된 실적 부진으로 누적된 실망감, 조정 이후 횡보 흐름 예상

1Q16 Preview: 급식/유통 사업 양호하지만 외식과 제조업 부담은 여전

Investment Point: HMR 기대감 충분히 반영, 개선된 실적을 기다릴 시기

Hold(신규) 결론: 반복된 실적 부진으로 누적된 실망감, 조정 이후 횡보 흐름 예상

투자의견 Hold와 목표주가 130,000원 제시. 유통업에서 식품제조 업체로 전환

되고 있는 가운데 더딘 매출 성장 속도와 외식 부문의 지속된 적자는 부담 요

인. 최근 조정폭을 회복하는 수준의 제한적 주가 상승을 예상. 목표주가 산정

은 16F EPS 4,206원에 목표 PER 30.0배 적용

1Q16 Preview: 급식/유통 사업 양호하지만 외식과 제조업 부담은 여전

전년도 베이스가 낮은 급식 부문과 식자재유통 부문은 10.0%의 양호한 성장

흐름 이어갈 전망. 본업의 이익흐름은 양호하지만 외식부문과 HMR 제조사업

의 비용 부담이 이어지고 있음. 스무디킹과 세린식품 인수 후 정상화를 위한

시간 소요 예상

Investment Point: HMR 기대감 충분히 반영, 개선된 실적을 기다릴 시기

15년 이마트向 HMR 브랜드 매출은 200억원, 16년 300~400억원 예상. 장기

적으로 동사의 계열사 유통채널의 물량을 확보할 수 있는 성장 동력을 보유한

부분은 장점 요인. 그러나 기대대비 매출 증가 속도는 더딘 상황. 주가 급등기

미래 성장에 대한 기대감이 상당부분 반영됐으며 추가적인 주가 상승을 위해

서는 실적 개선을 통한 EPS 증가가 필요하다고 판단

목표주가 (12 개월) 130,000 원

현재주가 (4/18) 126,000 원

상승여력 3.2%

KOSPI 2,009.10pt





52주 최고/최저가 244,000원 / 120,000원


주요주주(%)

이마트 외 3인 55.49

국민연금 11.66

알리안츠글로벌인베스터스자산운용 5.03


절대주가 -10.32 -30.00 -8.70

상대주가 0.89 0.71 0.85

주가그래프

(십억원)


순이익


증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013

2014

2015E 906 9 7 1,727 56,566 100.2 3.1 21.0 2.3 75.3

2016E 973 13 8 1,987 15.1 58,254 63.4 2.2 12.9 2.7 74.9

2017E 1,041 14 9 2,316 16.6 60,263 54.4 2.1 12.6 3.0 75.8

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

2,200

0

50

100

150

200

250

300

'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

신세계푸드 주가


음식료

Meritz Research 49

표17 신세계푸드 연결 실적 Table


매출액 6,521 2,107 2,208 2,364 2,385 9,064 2,338 2,380 2,552 2,459 9,729 10,409 11,270

단체급식 2,434 563 635 682 690 2,571 620 667 696 697 2,679 2,787 2,870

외 식 1,074 769 781 781 790 3,121 807 812 820 814 3,253 3,351 3,418

식자재유통 2,904 748 762 871 821 3,202 823 800 914 837 3,374 3,543 3,649

기타매출 109 27 29 30 30 117 28 31 32 32 123 129 133

피코크 60 70 90 80 300 600 1,200

yoy(%) -9.6 32.6 40.7 48.8 34.4 39.0 11.0 7.8 7.9 3.1 7.3 7.0 8.3

단체급식 -4.7 -3.8 -0.4 17.6 9.4 5.6 10.0 5.0 2.0 1.0 4.2 4.0 3.0

외 식 37.3 285.3 281.5 230.7 82.1 190.5 5.0 4.0 5.0 3.0 4.2 3.0 2.0

식자재유통 -23.1 -4.1 9.1 16.9 20.6 10.2 10.0 5.0 5.0 2.0 5.4 5.0 3.0

기타매출 10.2 13.8 5.0 9.5 2.1 7.3 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 3.0

피코크 100.0 100.0

매출총이익 850 248 259 227 261 996 279 284 296 294 1,154 1,249 1,352

GPM 13.0 11.8 11.7 9.6 11.0 11.0 12.0 12.0 11.6 12.0 11.9 12.0 12.0

판관비 770 201 208 217 282 908 230 224 234 242 931 992 1,067

of sales 11.8 9.6 9.4 9.2 11.8 10.0 9.9 9.4 9.2 9.8 9.6 9.5 9.5

영업이익 80 46 51 10 -21 87 49 60 62 53 224 257 285

yoy(%) -64.7 -687.2 37.1 -74.0 -272.3 9.1 6.0 17.1 518.4 -356.7 156.4 15.0 11.0

OPM 1.2 2.2 2.3 0.4 -0.9 1.0 2.3 2.3 2.3 2.3 2.3 2.5 2.5

세전이익 70 48 49 80 (98) 79 45 56 58 49 209 237 266

세전이익률 1.1 2.3 2.2 3.4 -4.1 0.9 1.9 2.4 2.3 2.0 2.1 2.3 2.4

순이익 40 36 40 40 -50 67 35 44 45 38 163 185 207

순이익률 0.6 1.7 1.8 1.7 -2.1 0.7 1.7 1.7 1.7 1.7 1.7 1.8 1.8

자료: 신세계푸드, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Indepth

50 Meritz Research

신세계푸드(031440)


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 906 973 1,041 1,127 영업활동현금흐름 13 37 38 40

매출액증가율 (%) 7.3 7.0 8.3 당기순이익(손실) 7 8 9 10

매출원가 807 864 916 992 유형자산감가상각비 25 29 30 30

매출총이익 100 109 125 135 무형자산상각비 2 1 1 1

판매비와관리비 3 4 4 4 운전자본의 증감 -32 0 -1 -1

영업이익 9 13 14 15 투자활동 현금흐름 -112 -30 -36

영업이익률 (%) 1.0 1.3 1.3 1.3 유형자산의 증가(CAPEX) -93 -30 -35 -35

금융수익 0 -1 -1 -1 투자자산의 감소(증가) 0 0 0 0

종속/관계기업관련손익 0 0 0 0 재무활동 현금흐름 96 -2 -2 -2

기타영업외손익 -1 0 0 0 차입금증감 107 0 0 0

세전계속사업이익 8 10 12 13 자본의증가 90 0 0 0

법인세비용 1 2 3 3 현금의증가 -3 5 1 2

당기순이익 7 8 9 10 기초현금 10 7 12 13

지배주주지분 순이익 7 8 9 10 기말현금 7 12 13 15


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 141 150 161 175 주당데이터(원)

현금및현금성자산 7 12 13 15 SPS 234,063 251,245 268,795 291,023

매출채권 67 69 74 80 EPS(지배주주) 1,727 1,987 2,316 2,618

재고자산 47 49 52 56 CFPS 12,082 10,156 10,555 11,066

비유동자산 362 362 367 371 EBITDAPS 9,321 11,124 11,347 11,915

유형자산 240 240 246 250 BPS 56,566 58,254 60,263 62,566

무형자산 68 67 67 66 DPS 500 500 500 500

투자자산 0 0 0 0 배당수익률(%) 0.3 0.4 0.4 0.4

자산총계 503 512 527 546 Valuation(Multiple)

유동부채 93 96 102 110 PER 100.2 63.4 54.4 48.1

매입채무 29 29 31 34 PCR 14.3 12.4 11.9 11.4

단기차입금 4 4 4 4 PSR 0.7 0.5 0.5 0.4

유동성장기부채 0 0 0 0 PBR 3.1 2.2 2.1 2.0

비유동부채 123 124 125 127 EBITDA 36 43 44 46

사채 0 0 0 0 EV/EBITDA 21.0 12.9 12.6 11.9

장기차입금 102 102 102 102 Key Financial Ratio(%)

부채총계 216 220 227 237 자기자본이익률(ROE) 2.3 2.7 3.0 3.3

자본금 19 19 19 19 EBITDA 이익률 4.0 4.4 4.2 4.1

자본잉여금 70 70 70 70 부채비율 75.3 74.9 75.8 77.0

기타포괄이익누계액 0 0 0 0 금융비용부담률 0.1 0.3 0.2 0.2

이익잉여금 200 205 212 220 이자보상배율(x) 8.0 5.1 5.4 6.0

비지배주주지분 0 0 0 0 매출채권회전율(x) 13.5 14.2 14.5 14.6

자본총계 287 293 300 308 재고자산회전율(x) 19.2 20.3 20.6 20.8

음식료

Meritz Research 51

Industry Indepth

2016. 4. 19

롯데푸드 002270 HMR 실적 기여는 하반기로…

▲ 음식료


결론: 중국 분유 규제는 주가 상승의 부담요인으로 아직은 기다릴 때

1Q16 Preview: 4Q15 육가공 일시적 부진에서 완만한 회복흐름 예상

Investment Point: HMR 실적 기여는 공장 완공 이후인 하반기 예상

Hold(신규) 결론: 중국 분유 규제는 주가 상승의 부담요인으로 아직은 기다릴 때

투자의견 Hold와 목표주가 900,000원 제시. 식자재유통/급식 사업 등을 영위

하지만 식품제조업 비중이 절대적인 부분은 부담 요인이므로 최근 조정폭을

회복하는 수준의 제한적 주가 상승을 예상. 중국 분유 규제와 관련된 요인은

주가의 부담요인으로 지속될 전망. 목표주가 산정은 12M Fwd EPS 45,764원에

목표 PER 20.0배 적용

1Q16 Preview: 4Q15 육가공 일시적 부진에서 완만한 회복흐름 예상

4Q15 WHO 육가공 사태에 따른 부진에서 회복되고 있지만 회복세는 강하지

않음. 파스퇴르 부문은 견조한 성장을 이어가고 있지만 유지사업, 빙과사업은

전년대비 소폭 개선흐름 지속. 중국 분유 수출 관련 PB비중이 45%로 높아,

향후 규제가 확정될 경우 분유 수출 실적에 영향 불가피

Investment Point: HMR 실적 기여는 공장 완공 이후인 하반기 예상

육가공 부문의 마진 회복은 1Q16이후 점진적으로 개선. 유지 부문은 기존 마

진을 유지하는 수준에서 판가를 관리하고 있으며, 유가공 부문은 분유의 온라

인 판매 및 중국 수출이 성장을 이끌고 있음. HMR 신제품 런칭은 긍정적이나

실질적인 매출 기여는 공장 완공 이후인 하반기로 예상

목표주가 (12 개월) 900,000 원

현재주가 (4/18) 810,000 원

상승여력 11.1%

KOSPI 2,009.10pt





52주 최고/최저가 1,189,000원 / 747,000원


주요주주(%)

롯데제과 외 11인 50.16

국민연금 12.89

삼성자산운용 외 3인 5


절대주가 -13.46 -16.84 5.33

상대주가 0.87 0.84 0.98

주가그래프

(십억원)


순이익


증감률(%)

BPS(원)

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA (배)

ROE(%)

부채비율(%)

2013 1,568 74 114 83,227 72.2 523,556 9.0 1.4 9.0 16.5 46.1

2014 1,633 66 60 43,721 -47.5 564,073 13.3 1.0 7.9 7.5 43.4

2015E 1,706 69 50 36,711 -16.0 610,513 25.9 1.6 11.3 5.8 44.3

2016E 1,798 78 63 45,764 24.7 652,611 17.7 1.2 8.6 6.8 42.8

2017E 1,898 85 67 49,177 7.5 698,039 16.5 1.2 8.0 6.9 41.6

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

2,200

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

'15.4 '15.8 '15.12 '16.4

롯데푸드 주가


Industry Indepth

52 Meritz Research

표18 롯데푸드 개별 실적 Table


매출액 16,330 4,048 4,432 4,696 3,887 17,062 4,278 4,681 4,957 4,063 17,980 18,977 19,684

유지식품 6,764 1,746 1,838 1,839 1,791 7,214 1,833 1,985 1,986 1,899 7,703 8,634 9,325

빙과 등 4,511 971 1,343 1,361 899 4,574 981 1,384 1,415 908 4,687 4,392 4,348

육가공 등 5,055 1,331 1,250 1,496 1,197 5,274 1,464 1,313 1,556 1,257 5,589 5,952 6,011

yoy 4.1 5.6 4.1 6.3 1.7 4.5 5.7 5.6 5.6 4.5 5.4 5.5 3.7

유지식품 -4.6 4.0 7.1 8.5 6.9 6.7 5.0 8.0 8.0 6.0 6.8 12.1 8.0

빙과 등 2.7 3.7 2.4 0.6 -1.2 1.4 1.0 3.0 4.0 1.0 2.5 -6.3 -1.0

육가공 등 20.3 9.1 1.7 9.2 -3.2 4.3 10.0 5.0 4.0 5.0 6.0 6.5 1.0

매출총이익 3,215 766 959 1,052 708 3,486 814 1,018 1,116 745 3,692 3,916 4,082

yoy 1.4 5.9 8.6 9.7 9.3 8.4 6.2 6.1 6.0 5.1 5.9 6.1 4.2

GPM 19.7 18.9 21.6 22.4 18.2 20.4 19.0 21.7 22.5 18.3 20.5 20.6 20.7

판매비와관리비 2,555 637 713 751 693 2,794 664 743 783 716 2,751 3,071 3,177

of sales 15.6 15.7 16.1 16.0 17.8 16.4 15.5 15.9 15.8 17.6 15.3 16.2 16.1

영업이익 659 129 247 301 15 692 149 275 333 28 785 845 905

유지식품 259 91 95 120 62 368 81 102 130 46 358 389 420

빙과 등 358 50 165 134 -16 333 44 138 139 9 331 337 305

육가공 등 42 -12 -13 47 -30 -8 25 34 63 -26 96 119 180

yoy -10.6 -11.1 1.7 14.2 91.7 5.0 15.6 11.3 10.5 84.3 13.4 7.7 7.1

유지식품 -56.1 16.2 13.2 62.0 170.7 41.9 -11.6 8.0 8.0 -26.3 -2.6 8.5 8.0

빙과 등 -19.7 88.5 18.0 -0.5 -127.9 -7.2 -11.5 -16.0 4.0 -156.6 -0.5 2.0 -9.6

육가공 등 161.0 -129.4 -164.2 -14.3 -57.9 -119.1 -308.0 -373.9 35.6 -13.2 -1,294 24.1 51.5

OPM 4.0% 3.2% 5.6% 6.4% 0.4% 4.1% 3.5% 5.9% 6.7% 0.7% 4.4% 4.5% 4.6%

유지식품 3.8% 5.2% 5.1% 6.5% 3.4% 5.1% 4.4% 5.1% 6.5% 2.4% 4.5% 4.5% 4.5%

빙과 등 7.9% 5.1% 12.3% 9.8% -1.8% 7.3% 4.5% 10.0% 9.8% 1.0% 7.3% 7.3% 7.3%

육가공 등 0.8% -0.9% -1.0% 3.1% -2.5% -0.2% 1.7% 2.6% 4.1% -2.1% 1.0% 2.0% 3.0%

세전이익 732 134 210 220 62 626 155 280 338 33 872 911 959

of sales 4.5 3.3 4.7 4.7 1.6 3.7 3.6 6.0 6.8 0.8 4.5 4.6 4.7

당기순이익 599 110 181 189 23 503 120 218 263 26 680 710 748

of sales 3.7 2.7 4.1 4.0 0.6 2.9 2.8 4.7 5.3 0.6 3.5 3.5 3.7

자료: 롯데푸드, 메리츠종금증권 리서치센터

음식료

Meritz Research 53

롯데푸드(002270)


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E (십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

매출액 1,633 1,706 1,798 1,898 1,968 영업활동현금흐름 35 125 101 106 117

매출액증가율 (%) -89.6 4.5 5.4 5.5 3.7 당기순이익(손실) 60 50 63 67 72

매출원가 1,312 1,358 1,429 1,506 1,560 유형자산감가상각비 42 44 42 44 49

매출총이익 321 349 369 392 408 무형자산상각비 4 4 2 1 1

판매비와관리비 7 8 7 8 9 운전자본의 증감 -67 18 -5 -7 -5

영업이익 66 69 78 85 91 투자활동 현금흐름 -95 -42 -59 -82 -107


금융수익 1 2 5 5 5 투자자산의 감소(증가) -41 -22 -10 -13 -9

종속/관계기업관련손익 9 -6 -1 -1 -1 재무활동 현금흐름 12 14 -9 -9 -9

기타영업외손익 -3 -2 0 0 0 차입금증감 18 25 0 0 0

세전계속사업이익 73 63 81 87 93 자본의증가 0 0 0 0 0

법인세비용 13 12 18 19 21 현금의증가 -49 96 34 16 2

당기순이익 60 50 63 67 72 기초현금 67 18 114 148 164

지배주주지분 순이익 60 50 63 67 72 기말현금 18 114 148 164 166


(십억원) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2014 2015E 2016E 2017E 2018E

유동자산 405 494 545 583 600 주당데이터(원)

현금및현금성자산 18 114 148 164 166 SPS 1,192,478 1,245,949 1,312,960 1,385,783 1,437,361

매출채권 171 182 190 201 208 EPS(지배주주) 43,721 36,711 45,764 49,177 52,586

재고자산 187 158 165 174 181 CFPS 83,676 89,639 91,060 96,509 104,284

비유동자산 788 794 810 846 905 EBITDAPS 81,600 85,472 89,458 95,158 103,114

유형자산 514 502 509 535 585 BPS 564,073 610,513 652,611 698,039 746,799

무형자산 60 57 55 54 52 DPS 2,500 4,780 4,780 4,780 4,780

투자자산 201 217 227 239 248 배당수익률(%) 0.4 0.5 0.6 0.6 0.6


유동부채 191 229 237 246 252 PER 13.3 25.9 17.7 16.5 15.4

매입채무 70 77 80 85 88 PCR 6.9 10.6 8.9 8.4 7.8

단기차입금 5 34 34 34 34 PSR 0.5 0.8 0.6 0.6 0.6

유동성장기부채 22 35 35 35 35 PBR 1.0 1.6 1.2 1.2 1.1

비유동부채 170 166 169 174 177 EBITDA 112 117 123 130 141

사채 83 85 85 85 85 EV/EBITDA 7.9 11.3 8.6 8.0 7.3


부채총계 361 395 406 420 430 자기자본이익률(ROE) 7.5 5.8 6.8 6.9 6.9

자본금 7 7 7 7 7 EBITDA 이익률 6.8 6.9 6.8 6.9 7.2

자본잉여금 73 73 73 73 73 부채비율 43.4 44.3 42.8 41.6 40.0


이익잉여금 699 746 802 862 928 이자보상배율(x) 14.9 19.5 39.0 41.4 44.0


자본총계 832 893 949 1,010 1,075 재고자산회전율(x) 10.1 9.9 11.1 11.2 11.1

Industry Indepth

54 Meritz Research

Compliance Notice

동 자료는 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 2016년 4월 19일 현재 동 자료에 언급된종목의 유가증권(DR, CB, IPO, 시장조성 등) 발행 관련하여 지난 6개월 간 주간사로 참여하지 않았습니다. 당사는 2016년 4월 19일 현재 동 자료에 언급된 종목의지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사의 조사분석 담당자는 2016년 4월 19일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 보유하고 있지 않습니다. 본 자료에게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. (작성자: 김정욱)

동 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 동 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추정치로서 오차가발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 동 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다.

투자등급 관련사항 투자의견 비율

기업 향후 12 개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미 투자의견 비율

추천기준일 종가대비 4 등급 Strong Buy 추천기준일 종가대비 +50% 이상

Buy 추천기준일 종가대비 +15% 이상 ~ +50% 미만 매수 79.6%

Hold 추천기준일 종가대비 +5% 이상 ~ +15% 미만 중립 18.4%

Reduce 추천기준일 종가대비 +5% 미만 매도 2.0%

산업 시가총액기준 산업별 시장비중 대비 보유비중의 변화를 추천 2016 년 3 월 31 일 기준으로 최근 1 년간 금융투자상품에 대하여 공표한 최근일 투자등급의 비율 추천기준일 시장지수대비 3 등급 Overweight (비중확대)

Neutral (중립)

Underweight (비중축소)

CJ 프레시웨이 (051500) 투자등급변경 내용

추천확정일자 자료형식 투자의견 목표주가(원) 담당자 주가 및 목표주가 변동추이

2016.04.19 산업분석 Buy 75,000 김정욱

CJ 제일제당 (097950) 투자등급변경 내용


2014.04.17 산업분석 Buy 350,000 송광수

2014.04.25 기업브리프 Buy 350,000 송광수

2014.05.09 기업브리프 Buy 400,000 송광수

2014.06.26 기업브리프 Buy 400,000 송광수

2014.07.16 산업분석 Buy 400,000 송광수

2014.10.10 기업브리프 Buy 500,000 송광수

2014.10.16 산업분석 Buy 500,000 송광수

2015.02.11 기업브리프 Buy 500,000 송광수

2015.04.07 기업브리프 Buy 500,000 송광수

2015.04.20 산업분석 Buy 500,000 송광수

2015.05.08 기업브리프 Buy 500,000 송광수

2015.05.20 산업브리프 Buy 500,000 송광수

2015.06.26 산업분석 Buy 500,000 송광수

2015.07.20 산업분석 Buy 500,000 송광수

2015.08.05 기업브리프 Buy 500,000 송광수

2015.10.02 기업브리프 Buy 500,000 송광수

2015.10.14 산업분석 Buy 500,000 송광수

담당자 변경

2016.04.19 산업분석 Buy 450,000 김정욱

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

CJ프레시웨이 주가목표주가

(원)

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

CJ제일제당 주가목표주가

(원)

음식료

Meritz Research 55

오리온 (001800) 투자등급변경 내용


2014.04.17 산업분석 Buy 1,250,000 송광수

2014.06.20 기업브리프 Buy 1,250,000 송광수

2014.07.16 산업분석 Buy 1,250,000 송광수

2014.09.16 기업브리프 Buy 1,250,000 송광수

2014.10.16 산업분석 Buy 1,250,000 송광수

2014.11.26 기업브리프 Buy 1,250,000 송광수

2015.03.25 기업브리프 Buy 1,250,000 송광수

2015.04.20 산업분석 Buy 1,600,000 송광수

2015.05.20 산업브리프 Buy 1,600,000 송광수

2015.07.20 산업분석 Buy 1,600,000 송광수

2015.08.24 기업브리프 Buy 1,600,000 송광수

2015.10.07 기업브리프 Buy 1,600,000 송광수

2015.10.14 산업분석 Buy 1,600,000 송광수

담당자 변경

2016.04.19 산업분석 Buy 1,250,000 김정욱

KT&G (033780) 투자등급변경 내용


2014.04.17 산업분석 Buy 95,000 송광수

2014.05.30 기업브리프 Buy 95,000 송광수

2014.07.16 산업분석 Buy 115,000 송광수

2014.09.22 기업브리프 Buy 115,000 송광수

2014.10.16 산업분석 Buy 115,000 송광수

2015.01.28 기업분석 Buy 115,000 송광수

2015.03.31 기업브리프 Buy 115,000 송광수

2015.04.20 산업분석 Buy 115,000 송광수

2015.04.24 기업브리프 Buy 115,000 송광수

2015.05.20 산업브리프 Buy 115,000 송광수

2015.06.18 기업브리프 Buy 115,000 송광수

2015.07.20 산업분석 Buy 115,000 송광수

2015.07.24 기업브리프 Buy 115,000 송광수

2015.10.06 기업브리프 Buy 115,000 송광수

2015.10.14 산업분석 Buy 115,000 송광수

2015.11.13 기업브리프 Hold 115,000 송광수

담당자 변경

2016.04.19 산업분석 Buy 130,000 김정욱

롯데칠성 (005300) 투자등급변경 내용


2014.04.17 산업분석 Buy 1,800,000 송광수

2014.07.16 산업분석 Hold 1,800,000 송광수

2014.10.16 산업분석 Hold 1,800,000 송광수

2015.03.31 산업분석 Hold 1,800,000 송광수

2015.04.20 산업분석 Hold 2,000,000 송광수

2015.05.20 산업브리프 Reduce 2,000,000 송광수

2015.07.20 산업분석 Reduce 2,000,000 송광수

2015.10.14 산업분석 Hold 2,000,000 송광수

담당자 변경

2016.04.19 산업분석 Buy 2,500,000 김정욱

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

오리온 주가목표주가

(원)

0

50,000

100,000

150,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

KT&G 주가목표주가

(원)

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

2,500,000

3,000,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

롯데칠성 주가목표주가

(원)

Industry Indepth

56 Meritz Research

하이트진로 (000080) 투자등급변경 내용


2014.04.17 산업분석 Hold 26,000 송광수

2014.07.16 산업분석 Hold 26,000 송광수

2014.10.10 기업브리프 Hold 26,000 송광수

2014.10.16 산업분석 Hold 26,000 송광수

2015.04.20 산업분석 Hold 26,000 송광수

2015.05.20 산업브리프 Hold 26,000 송광수

2015.07.20 산업분석 Hold 26,000 송광수

2015.08.19 기업브리프 Hold 26,000 송광수

2015.10.08 기업브리프 Hold 26,000 송광수

2015.10.14 산업분석 Hold 26,000 송광수

담당자 변경

2016.04.19 산업분석 Buy 33,000 김정욱

농심 (004370) 투자등급변경 내용


2014.04.17 산업분석 Hold 290,000 송광수

2014.10.16 산업분석 Hold 290,000 송광수

2015.04.20 산업분석 Hold 290,000 송광수

2015.05.20 산업브리프 Hold 290,000 송광수

2015.07.20 산업분석 Hold 290,000 송광수

2015.10.14 산업분석 Hold 290,000 송광수

담당자 변경

2016.04.19 산업분석 Hold 450,000 김정욱

현대그린푸드 (005440) 투자등급변경 내용


2016.04.19 산업분석 Buy 28,000 김정욱

신세계푸드 (031440) 투자등급변경 내용


2016.04.19 산업분석 Hold 130,000 김정욱

0

10,000

20,000

30,000

40,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

하이트진로 주가목표주가

(원)

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

농심 주가 목표주가(원)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

현대그린푸드 주가목표주가

(원)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

신세계푸드 주가목표주가

(원)

음식료

Meritz Research 57

롯데푸드 (002270) 투자등급변경 내용


2016.04.19 산업분석 Hold 900,000 김정욱

0

500,000

1,000,000

1,500,000

'14.4 '14.10 '15.4 '15.10 '16.4

롯데푸드 주가목표주가

(원)

판매 채널을 활용한 cj제일제당의 가공식품 매출 성장...

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