pohjoismainen mallisalkku - nordea.fi · pohjoismainen mallisalkku paino m.arvo %meur1 kk. 3 kk. 12...

Pohjoismainen mallisalkku

Paino M.arvo% mEUR 1 kk. 3 kk. 12 kk. 2016 2017 2016 2017

EnergiaAker Asa Norja 1.6 2,047 255.0 NOK 1 46 72 nm nm 3.9 5.7Petroleum Geo Services Norja 3.2 493 18.99 NOK 6 -23 -44 nm nm 0.0 0.0

PerusteollisuusBoliden Ruotsi 6.5 5,394 187.1 SEK 1 27 43 14.2 8.8 2.1 5.7Stora Enso Suomi 6.5 6,490 8.22 EUR 1 9 7 11.2 9.8 4.4 4.9

TeollisuustuotteetCaverion Suomi 1.6 773 6.18 EUR 4 0 -31 20.7 14.2 4.5 4.9Eltel Ruotsi 1.6 564 85.50 SEK -3 -8 -4 13.1 10.5 3.8 4.8NKT Holding Tanska 3.2 1,240 390.1 DKK 15 7 6 15.6 13.0 2.0 2.6PKC Group Suomi 1.6 452 18.75 EUR 11 6 7 22.1 15.1 3.7 4.0Sandvik Ruotsi 6.5 12,503 94.55 SEK 3 13 18 18.6 16.6 2.6 2.6Trelleborg Ruotsi 6.5 4,612 161.4 SEK 4 5 20 16.8 13.3 2.6 2.9Valmet Suomi 3.2 1,821 12.15 EUR 0 9 37 15.8 14.7 3.3 3.7Volvo Ruotsi 6.5 19,409 90.7 SEK 2 -2 2 14.2 12.6 3.9 4.4

KulutustavaratAutoliv Ruotsi 6.5 8,391 903.5 SEK -3 -11 9 15.9 13.4 2.5 2.7Hennes & Mauritz Ruotsi 6.5 45,765 262.3 SEK 2 2 -19 22.4 18.2 3.7 3.9

PäivittäistavaratSw edish Match Ruotsi 6.5 5,703 301.8 SEK -3 5 22 18.3 16.0 3.1 3.5

TerveydenhuoltoElekta Ruotsi 6.5 2,964 73.8 SEK 7 10 40 30.3 22.4 0.7 1.4

RahoitusDanske Bank Tanska 6.5 24,514 190.4 DKK 5 1 -5 10.2 9.4 4.7 5.3Investor Ruotsi 6.5 23,843 297.4 SEK 0 2 1 3.7 4.0Jyske Bank Tanska 3.2 3,855 312.3 DKK 15 17 -14 10.8 8.4 2.7 3.9Sampo Suomi 6.5 20,989 37.48 EUR 0 -7 -11 11.6 13.9 6.3 6.8

InformaatioteknologiaTietoliikennepalvelut

Millicom Ruotsi 3.2 4,719 449.0 SEK 0 -4 -17 20.0 11.5 4.9 4.9

Sektori/yhtiö Muutos, %Maa Osake-kurssi

Osinko, %P/E

29/08/2016

Aker ASA

Lähde: Factset, Nordea Ennusteet Nordea Markets

Norjalainen sijoitusyhtiö Aker on kiinnostava tapa päästä mukaan energiasektorille alennushinnoitellulla osakkeella. Näkemyksemme mukaan yhtiöllä on riittämiin voimavaroja hyödyntää heikomman markkinatilanteen avaamia mahdollisuuksia. Odotamme Akerin olevan aktiivinen tulevissa yritysjärjestelyissä ja mahdollisten transaktioiden voikin odottaa pienentävän osakkeen perusteettoman suurta aliarvostusta.

Aker ASA:n osake tarjoaa mielenkiintoisen optiomahdollisuuden. Yhtiön kautta on mahdollisuus päästä osalliseksi arvoa tuottaviin yritysjärjestelyihin joko Akerin omistusyhtiöiden kautta tai suoraan yhtiön omien järjestelyiden mukana. Akerin osake on arvostettu jopa 38 % alle sen omistusten markkina‐arvon. Mahdolliset järjestelyt Akerin omistusportfoliossa voisivat nostaa arvostusta, sillä ne muuttaisivat markkinoiden käsitystä Akerista omistajana aiempaa dynaamisempaan ja aktiivisempaan suuntaan.

Akerilla on 2,6 miljardin dollarin edestä likvidejä varoja ja lisäksi mahdollisuus nostaa miljardin dollarin arvosta lainarahaa. Yhtiön vakaa taloudellinen asema antaakin sille mahdollisuuksia tarttua energiasektorin yritysjärjestelyjen kautta avautuviin mahdollisuuksiin. Yritysjärjestelyjä odotellessa osake tarjoaa myös vuolaan 6 %:n osinkotuoton. Näkemyksemme kaikista Akerin merkittävistä listatuista salkkuyhtiöistä on positiivinen, mikä tekee 38 %:n arvostusalennuksesta entistä kutkuttavamman. Jos salkkuyhtiöt arvostetaan Nordea Marketsin tavoitehintojen mukaisesti, olisi Akerin omistusten arvo (NAV) yli 20 % nykyistä korkeampi.

Perustelut poiminnalle

Sijoitusyhtiö Akerin omistukset painottuvat energiasektorille. Yhtiön suurin yksittäinen omistus on norjalainen öljy‐yhtiö Det norske oljeselskap, jonka osuus on 28 % Akerin omistuksista. Varustamoyhtiö Ocean Yield on toiseksi suurin omistus vastaten 19 %:n osuutta Akerin sijoitusten yhteisarvosta. Öljypalvelut muodostavat yhteensä 16 % sijoituksista Aker Solutionsin ollessa suurin 10 %:n osuudellaan. Muita sijoituksia Akerilla on mm. rahastoissa (9 % varoista). Kaikkiaan listattujen osakkeiden osuus on noin 70 % Akerin omistuksista.

Yhtiökuvaus

Kurssikehitys 12 kk (indeksoitu)

Suositus OstaTavoitehinta NOK 270Osakekurssi NOK 255Markkina-arvo (mEUR) 2,047Maa NorjaSektori EnergiaISIN NO0010234552

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 4% - -EPS-kasvu 19% -100% -EBIT-marginaali 8% - -ROCE 6% - -EV/EBIT 11.2 - -P/E 3.3 - -Osinkotuotto 6.1% 3.9% 5.7%Nettovelat/EBITDA 2.8 - -Vapaan kassavirran tuotto

-42.7% -34.7% 0.0%

7090

110130150170190

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Aker MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta SEK 1138Osakekurssi SEK 903.5Markkina-arvo (mEUR) 8,391Maa RuotsiSektori KulutustavaratISIN SE0000382335

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu -1% 11% 8%EPS-kasvu 8% 4% 18%EBIT-marginaali 10% 9% 9%ROCE 17% 17% 20%EV/EBIT 12.7 10.9 9.1P/E 19.5 15.9 13.4Osinkotuotto 1.9% 2.5% 2.7%Nettovelat/EBITDA 0.4 0.6 0.6Vapaan kassavirran tuotto

1.4% 2.0% 7.4%

Autoliv



Autoteollisuuden alihankkijoiden osakkeiden arvostus on usein keskimääräistä edullisempi. Ruotsalaisen Autolivin lähivuosien kasvunäkymät ovat kuitenkin niin suotuisat, että näemme perusteita huomattavallekin arvostuskertoimien nousulle. Lisäksi avokätinen voitonjako (yhteensä 7‐8 %:n osinkotuotto ja omien osakkeiden takaisinosto) jarruttaa osakkeen laskuriskiä ja osaltaan lisää nykykurssin houkuttelevuutta.

Japanilaisen Takatan turvatyynyjen laatuongelmat ovat johtaneet miljoonien autojen takaisinkutsuihin, minkä myötä uskomme Autolivin kasvattavan merkittävästi markkinaosuuttaan. Jos Autoliv kahmii 12 prosenttiyksikköä Takatan 20 %:n markkinaosuudesta, mitä ruotsalaisyhtiön nykyinen tilauskertymä indikoi, lisäisi se Autolivin myynnin kasvua 5 prosenttiyksiköllä seuraavan viiden vuoden aikana. Kesäkuun lopussa Toyota ilmoitti takaisinkutsuista myös Autolivin toimittamiin turvatyynykomponentteihin liittyen. Takaisinkutsu vaikuttaa kuitenkin mittakaavaltaan kohtuulliselta, eikä Autolivin osista ole aiheutunut vaaraa.

Sekä Euroopassa että Pohjois‐Amerikassa autojen törmäystestien vaatimuksia on edelleen kiristetty, minkä odotetaan lisäävän edelleen turvatekniikan määrää kypsillä länsimarkkinoilla. Samaan aikaan kehittyvien maiden vaurastuminen lisää autojen turvatekniikkaa myös halvemman hintaluokan autoissa.

Aktiiviset turvalaitteet (jarruavustimet, kaistavahdit jne.) ovat viime vuosina tuoneet merkittävän osan yhtiön kasvusta (noin 2 prosenttiyksikköä kokonaiskasvusta). Samanaikaisesti Autoliv on onnistunut kasvattamaan vahvasti markkinaosuuttaan rakenteellisella kasvusektorilla viime vuosien aikana.


Autoliv on maailman johtava valmistaja sekä passiivisissa (turvatyynyt, turvavyöt) että aktiivisissa turvalaitteissa (mm. hätäjarruavustimet) noin 40 %:n ja 20 %:n markkinaosuuksillaan. Turvalaitteet yleistyvät jatkuvasti, mikä tuo yhtiölle rakenteellista kasvua niin kehittyvillä kuin kehittyneillä markkinoilla.

Yhtiökuvaus

8090

100110120130140

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Autoliv MSCI Nordic

Boliden


Boliden on mielestämme hyvä tapa ottaa näkökantaa teollisuusmetalleihin, varsinkin sinkkiin, jossa näemme tarjonnan olevan kysyntää pienempi viimeaikaisten kapasiteetin leikkausten jälkeen. Ennusteet Bolidenin kasvulle ovat mielestämme liian varovaiset, ja odotamme tuloskasvun yltävän jopa 30 %:iin ensi vuonna. Tuoteportfolion entistä parempi hajautus pienentää lisäksi liiketoiminnan riskiä.

Boliden on kasvattanut sulattojensa kapasiteettia sekä kaivosliiketoimintaansa viimeisten vuosien aikana. Yhtiö on myös onnistunut parantamaan tulostaan tuntuvasti hyödyntämällä myös heikkolaatuisempaa raaka‐ainetta sulatoissaan sekä pienentämällä kustannustasoaan. Ensi vuodelle ennustamme jopa 30 %:n tuloskasvua, mikä on selvästi markkinoiden odotuksia myönteisempi näkemys.

Bolidenin hajautus eri metalleihin on kasvanut, mikä pienentää liiketoiminnan riskiä. Kullan ja hopean osuus yhtiön tuloksesta on kasvanut viime vuosina huomattavasti. Jalometallien hintaliikkeet poikkeavat usein teollisuusmetallien kuten sinkin ja kuparin hintaliikkeistä, joten Bolidenin kokonaisriski on näin ollen matalampi kuin aikaisemmin.

Bolidenin osake tarjoaa mielestämme houkuttelevan tavan päästä hyötymään vahvistuvista teollisuusmetallien markkinoista, varsinkin sinkistä. Sinkki vastaa noin 39 % Bolidenin tuloksesta, ja ennustamme vahvaa kehitystä sinkin hinnassa; varastotasot ovat matalammillaan sitten vuoden 2009 ja maailmanlaajuiset kapasiteetin leikkaukset ajavat ennusteemme mukaan tarjonnan alle kysynnän tason jo kuluvan vuoden jälkipuoliskolla, mikä on jo alkanut näkymään sinkin hinnassa.


Boliden on perusteollisuusyhtiö joka pyörittää niin kaivoksia kuin sulattoja. Sulattoliiketoiminta on noin 80 % yhtiön liikevaihdosta ja noin 60 % liikevoitosta. Sinkki ja kupari ovat yhtiölle tärkeimmät metallit, ja vastaavat yhteensä 68 %:sta yhtiön liikevoitosta. Liikevoitosta noin 27 % tulee nykyään kullasta ja hopeasta.

Yhtiökuvaus


70

90

110

130

150

170

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Boliden MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta SEK 210Osakekurssi SEK 187.1Markkina-arvo (mEUR) 5,394Maa RuotsiSektori PerusteollisuusISIN SE0000869646

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 9% -1% 6%EPS-kasvu 34% 42% 62%EBIT-marginaali 9% 12% 18%ROCE 11% 12% 17%EV/EBIT 12.5 12.3 7.4P/E 15.4 14.2 8.8Osinkotuotto 2.2% 2.1% 5.7%Nettovelat/EBITDA 0.8 1.0 0.4Vapaan kassavirran tuotto

6.6% -4.2% 9.9%

Caverion


Katastrofaalisen alkuvuoden jälkeen, johon kuului kaksi negatiivista tilannepäivitystä, kaksi tulosvaroitusta sekä mahdollinen lahjontatapaus, ymmärrämme että on houkuttelevaa unohtaa osake kunnes luottamus on saatu palautettua. Olemme tosin sitä mieltä, että sijoittajat jättävät alla olevat valonpilkahdukset huomioimatta ja osake on mielestämme yksinkertaisesti liian halpa jättää huomioimatta.

Caverionin taival itsenäisenä yhtiönä on edennyt haparoiden. Kömmähdyksistä huolimatta kannattavuus on tähän mennessä parantunut joka vuosi sen jälkeen kuin yhtiö irtautui YIT:stä.

Kuluvan vuoden alussa Caverion yllätti sijoittajat kahdella negatiivisella tilannepäivityksellä sekä kahdella tulosvaroituksella, jotka kaikki julkaistiin erillisinä ajankohtina. Lisäksi yhtiö löysi sisäisissä tutkimuksissaan mahdollisen lahjontaepäilyn Saksassa, joka on peräisin irtautumista edeltävältä ajanjaksolta. Tulosvaroituksista ja selvästä kommunikaatiovirheestä huolimatta, jotka johtivat toimitusjohtajan vaihtoon, uskomme, että Caverion on edelleen matkalla kohti kohenevaa kannattavuutta tulevina vuosina.

Alkuvuoden ongelmat pohjautuivat matalaan kapasiteetin käyttöasteeseen teknisissä asennuksissa sekä heikkoon kysyntään Norjassa. Kertaluonteiset tekniset asennukset eivät kuulu yhtiön tulevaisuuden tärkeimpiin kasvuajureihin, ja ovat mielestämme siksi vähemmän tärkeitä. Uskomme suurimman osan Caverionin liiketoiminnasta olevan raiteillaan, jota alleviivaa tilauskirjan 14 %:n kasvu. Ongelmakohtiin puututaan ja odotamme uuden toimitusjohtajan nimityksen tuovan yhtiön strategisiin suuntauksiin selkeyttä.


Caverion on kiinteistötekniikka‐ ja palveluyhtiö, jolla on markkinajohtajan asema niin Suomessa kuin Norjassa. Odotamme yhtiön hyötyvän rakennusten energiatehokkuuden sekä digitalisaationtrendeistä. Yhtenä markkinajohtajana hajanaisilla markkinoilla uskomme Caverionin olevan hyvissä asemissa hyötyäkseen näistä trendeistä.

Yhtiökuvaus


50

70

90

110

130

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Caverion MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta EUR 8Osakekurssi EUR 6.18Markkina-arvo (mEUR) 773Maa SuomiSektori TeollisuustuotteetISIN FI4000062781

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 2% 0% 2%EPS-kasvu 48% -38% 46%EBIT-marginaali 3% 2% 3%ROCE 18% 10% 18%EV/EBIT 14.2 20.7 10.5P/E 18.7 20.7 14.2Osinkotuotto 3.1% 4.5% 4.9%Nettovelat/EBITDA 0.3 3.1 0.5Vapaan kassavirran tuotto

4.4% -1.5% 7.5%

Danske Bank


Danske Bank on suosikkipoimintamme Pohjoismaisesta pankkisektorista. Alueen suurten pankkien joukosta sillä on parhaat edellytykset parantaa oman pääoman tuottoaan, ja parannus‐mahdollisuudet ovat pitkälti kiinni pankin omista toimista. Danske Bankin vakavaraisuus on korkealla tasolla, mikä mahdollistaa jopa 10 %:n kokonaisvoitonjaon osinkojen ja omien osakkeiden takaisinostojen muodossa.

Mielestämme Danske Bankilla on suurista pohjoismaisista pankeista parhaat edellytykset kasvattaa oman pääoman tuottoaan. Yhtiöllä on suuri kustannussäästöpotentiaali, jota se pyrkii hyödyntämään strategian toteutuksen kautta. Onnistuessaan tässä kustannustason laskussa, Danske Bankin tehokkuus nousisi lähemmäs sen kilpailijoiden tasoa. Tämä on paras tapa nostaa kannattavuutta, sillä luottotappiot ovat jo valmiiksi alle pitkän aikavälin keskiarvoa.

Tällä hetkellä Danske Bank on arvostettu alle sen pohjoismaisten kilpailijoiden tason P/E‐luvulla mitattuna vuoden 2018 ennusteilla. Taseperusteisella P/TBV‐luvulla laskettuna yhtiön arvostus on niin ikään selvästi alle sen kilpailijoiden. Näin ollen tulevien vuosien odotettua tulosparannusta ei mielestämme ole hinnoiteltu tarpeeksi osakkeessa.

Danske Bank on jo hyvässä asemassa uusien vakavaraisuusvaatimusten suhteen, ja pystyy siten myös ylläpitämään korkeaa voitonjakoa. Yhtiön osakkeenomistaja voi odottaa saavansa takaisin yli kolmasosan sijoituksestaan osinkoina ja omien osakkeiden takaisinostojen kautta tulevan kolmen vuoden aikana. Odotamme tämän trendin jatkuvan, kun Danske Bankin tuloskunto kohenee tulevina vuosina.


Danske Bank on yksi johtavista pankeista Pohjoismaissa. Tanska on yhtiön suurin markkina, ja esimerkiksi konsernin koko lainakannasta maan osuus on noin puolet. Perinteinen luotonanto on pankin suurin liiketoiminta, seuraavaksi tärkeimmät ovat palkkiot ja kaupankäynnin tuotot.

Yhtiökuvaus

75

85

95

105

115

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Danske Bank MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta DKK 230Osakekurssi DKK 190.4Markkina-arvo (mEUR) 24,514Maa TanskaSektori RahoitusISIN DK0010274414

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 1% 0% 2%EPS-kasvu 35% 8% 9%RoE 8% 12% 12%P/E 10.7 10.2 9.4P/BV 1.2 1.2 1.1Osinkotuotto 4.3% 4.7% 5.3%


Elekta


Elekta on maailman johtavana sädehoito‐ ja neurokirurgisten laitteiden valmistajana hyvässä asemassa hyötyäkseen toimialan rakenteellisesta kasvusta. Syöpäsairauksien yleistymisen ja kehittyneiden hoitomuotojen myötä toimialan ennustetaan kasvavan 6 ‐ 7 % vuodessa. Osakkeen arvostus omaan historiaansa nähden on houkutteleva ja näemme osakkeessa 50 %:n nousupotentiaalin 100 kruunun tavoitehintaan.

Elektalla on käynnissä useita toimenpiteitä luottamuksen ja kannattavuuden parantamiseksi viimeaikaisen vaisuhkon kurssikehityksen kääntämiseksi. Uuden johdon toimenpiteiden myötä odotamme paranevan kassavirran ja tuloskunnon palauttavan sijoittajien uskon yhtiön toimiin.

Uuden, ensi vuonna julkaistavan, syövän hoitoon käytettävän Atlantic lineaarisen kiihdyttimen kasvunäkymät ovat erittäin vahvat. Näkemyksellemme vahvistusta saimme kesäkuussa Yhdysvalloissa järjestetyssä toimialan seminaarissa, joka vahvisti magneettikuvauksen ja sädehoidon yhdistäminen syövän hoitomuotona olevan yleistymässä uuden teknologian myötä. Viesti tukee entisestään Elektanuuden keihäänkärkituotteen vahvoja kasvunäkymiä.

Elektan osake on maltillisesti hinnoiteltu kasvupotentiaalinsa nähden. Rakenteellisen kasvuyhtiön näkymät ovat houkuttelevat sekä lyhyellä tähtäimellä että pidemmällä aikavälillä. Lyhyellä tähtäimellä parantuva kassavirta, valuuttamyötätuuli sekä uudet tuotejulkaisut tekevät yhtiöstä mielenkiintoisen, kun taas pidemmän aikavälin kasvunäkymät syöpäsairauksien yleistymisen ja hoitomuotojen kehittymisen myötä ovat houkuttelevat.


Ruotsalainen Elekta on maailman johtava sädehoito‐ ja neuro‐kirurgisten laitteiden valmistaja. Yhtiöllä on vahva noin 40 %:n markkina‐osuus toimialalla. Kustannuksista merkittävä osuus on puntamääräistä, kun taas iso osa myynnistä suuntautuu Yhdysvaltoihin. Punta ja dollari ovat näin ollen yhtiön tuloskehityksen kannalta merkittävässä asemassa.

Yhtiökuvaus


Suositus OstaTavoitehinta SEK 105Osakekurssi SEK 73.75Markkina-arvo (mEUR) 2,964Maa RuotsiSektori TerveydenhuoltoISIN SE0000163628

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 4% 1% 4%EPS-kasvu 1% 35% 35%EBIT-marginaali 10% 13% 16%ROCE 9% 12% 15%EV/EBIT 21.9 20.5 15.1P/E 32.4 30.3 22.4Osinkotuotto 0.9% 0.7% 1.4%Nettovelat/EBITDA 2.2 0.6 -0.1Vapaan kassavirran tuotto

1.8% 4.9% 5.5%

80

100

120

140

160

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Elekta MSCI Nordic

80

90

100

110

120

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Eltel MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta SEK 110Osakekurssi SEK 85.5Markkina-arvo (mEUR) 564Maa RuotsiSektori TeollisuustuotteetISIN SE0006509949

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 1% 14% 6%EPS-kasvu 13% 18% 25%EBIT-marginaali 5% 5% 5%ROCE 8% 9% 11%EV/EBIT 12.2 11.3 9.4P/E 15.8 13.1 10.5Osinkotuotto 2.6% 3.8% 4.8%Nettovelat/EBITDA 2.5 2.5 1.5Vapaan kassavirran tuotto

0.0% 4.7% 9.9%

Eltel


Tukholman pörssiin helmikuussa 2015 listautuneen infrastruktuuriyhtiö Eltelin osakkeen arvostus on houkutteleva, jos sitä suhteuttaa yhtiön vakaan vahvoihin kasvunäkymiin. Yhtiön toimialojen vuosikasvu on 4‐5 %:n luokkaa mm. kiristyvien viranomaissääntelyjen ansiosta. Lisäkasvua odotetaan yrityskaupoista, joissa yhtiö on perinteisesti ollut aktiivinen. Osake lisäksi notkahti, kun yhtiö kertoi elokuussa isosta varauksesta liittyen Norjassa toteutetun raideprojektin lisäkorjauksiin.

Eltelin odotetaan kykenevät bkt‐kasvua voimakkaampaan kasvuun lähivuosina, sillä sähköverkkojen uusiminen ja nykyaikaistaminen on Euroopassa laajasti edessä. Esimerkiksi uusien etäluettavien sähkömittarien eli ns.älymittarien markkina pelkästään Saksassa ja Isossa‐Britanniassa arvioidaan olevan 4 miljardin euron luokkaa seuraavan 10 vuoden aikana. Pohjoismaissa Eltel on älymittareiden asennusten markkinajohtaja noin 60 %:n markkinaosuudellaan, mikä tarkoittaa yli viittä miljoonaa asennettua sähkömittaria. Lisä markkinapotentiaalia Eltelille tarjoaa mm. sähkönjakeluverkkojen massiiviset uusimisinvestoinnit Suomessa, Ruotsissa ja Norjassa, joiden suunnitelmat ovat paikoin jo pitkällä.Yrityskaupat ovat olleet keskeisessä roolissa Eltelin strategiaa koko yhtiön historian ajan. Tukevan taseensa ja useiden potentiaalisten yritysostokohteiden ansiosta odotamme, että yhtiö pystyy orgaanisen liikevaihdon kasvun päälle kasvattamaan liikevaihtoaan yrityskaupoilla jopa 5 % vuodessa. Eltelin viime vuosien näytöt toteutetuista yrityskaupoista ovat hyvät. Kauppoja on tyypillisesti onnistuttu tekemään houkuttelevilla arvostuskertoimilla ja niistä on saatu synergioita irti.. Vahvan kassavirran ansiosta Eltelin ennustettu vapaan kassavirran tuotto lähivuosille on lähes 10 %. Ensi vuoden tulosennusteilla laskettuna Eltelin osakkeen P/E‐luvuksi tulee vain 10,4, mikä on houkutteleva taso huomioiden yhtiön kasvunäkymät.


Alunperin Fortumista 2000‐luvun alussa irrotettu Eltel on erikoistunut yhteiskunnan kriittisten infrastruktuuriverkkojen suunnitteluun, asennuksiin ja ylläpitopalveluihin. Yhtiö jakautuu kolmeen segmenttiin: sähköverkkoyksikkö Poweriin, televerkkoihin keskittyvään Communication‐segmenttiin, sekä mm. liikennehankkeita toteuttavaan Transport & Security‐yksikköön. Eltel toimii Pohjoismaisen ohella mm. Baltiassa, Puolassa, Saksassa Isossa‐Britanniassa sekä myös Afrikassa.

Yhtiökuvaus


Hennes & Mauritz


Varovaiset markkinaodotukset, poikkeuksellisen leveä aliarvostus suhteessa pääkilpailija Inditexiin sekä pääomistajan hiljattain tekemät osakeostot puoltavat myönteistä näkemystä Hennes & Mauritzin osakkeesta. Lisämahdollisuuksia tulosparannukselle tarjoavat yhtiön mittava investointiohjelma sekä odotukset hintojen korotuksista.

Näemme H&M:llä kasvupotentiaalia niin länsimaissa kuin kehittyvillä markkinoilla sekä verkkokaupan että uusien myymälöiden avaamisen ansiosta. Odotamme, että yhtiöllä on edellytyksiä kasvaa noin 10 %:n tahdilla lähivuosina. Hennes & Mauritzin kannattavuutta on nakertanut vahvistunut dollari sekä nousseet tuotantokustannukset. Toisin kuin monilla muilla toimialoilla, joissa nousseet kustannukset vyörytetään asiakkaille, ei H&M ole toistaiseksi nostanut hintojaan. Dollarin vahvistuminen ja kustannusten nousupaineet ovat kuitenkin hellittämässä. Kun samaan aikaan yhtiö harkitsee arviomme mukaan hintojen korotuksia, tukee se odotuksia bruttomarginaalin paranemisesta tulevina vuosina.

Viimeisen viiden vuoden aikana H&M:n tulosennusteet ovat olleet paineessa ja markkinoilla on odotettu isojen verkkokauppainvestointien alkavan tuottaa tulosta. Nykyennusteissa kannattavuuspaineiden odotetaan tänä vuonna jatkuvan ja marginaalivaisuuden kantavan tätäkin pidemmälle. Positiivisempaa näkemystä kuitenkin puoltaa se, että jo edellisneljänneksellä H&M:ntulosmarginaalit itse asiassa ylittivät odotukset ja odotamme kannattavuuden paranemisen yltyvän vuoden jälkimmäisellä puoliskolla.


Hennes & Mauritz on maailman johtava edulliseen muotiin keskittyvä yhtiö, jolla on yli 4000 myymälää yli 60 maassa. Yhtiön odotetaan lisäksi laajentavan verkkokauppansa vuoden loppuun mennessä yli 30 maahan. H&M on jo 20 vuoden ajan kasvattanut kauppojensa määrää yli 10 %:n vuositahdilla.

Yhtiökuvaus

60708090

100110120

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Hennes & Mauritz MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta SEK 325Osakekurssi SEK 262.3Markkina-arvo (mEUR) 45,765Maa RuotsiSektori KulutustavaratISIN SE0000106270

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 19% 7% 11%EPS-kasvu 5% -7% 23%EBIT-marginaali 15% 13% 14%ROCE 43% 38% 42%EV/EBIT 19.4 17.0 13.8P/E 25.6 22.4 18.2Osinkotuotto 3.0% 3.7% 3.9%Nettovelat/EBITDA -0.4 -0.3 -0.3Vapaan kassavirran tuotto

2.2% 3.1% 4.0%


Investor


Investorin omistamien listaamattomien yhtiöiden orgaanin kasvu on vahvaa. Mielestämme Investorin osakkeen nykyinen alihinnoittelu suhteessa omistusten arvoon on perusteettoman suuri, sillä läpinäkyvyys listaamattomissa omistuksissa on kasvanut ja hallintokustannukset ovat laskeneet huomattavasti. Parempi läpinäkyvyys on seurausta korkeaan aktiviteettitasoon EQT‐salkussa sekä voitonjakotasoon Mölnlyckessä ja 3 Scan‐dinaviassa.

Investor tarjoaa hajautetun salkun höystettynä mielenkiintoisilla listaamattomilla omistuksilla. Viime vuonna listaamattomat yhtiöt maksoivat voitonjakoa noin 11 miljardia kruunua, kun listatut omistukset maksoivat noin 8 miljardia. Pienemmätkin omistukset, kuten Permobil, tuottavat niin ikään vahvaa kassavirtaa ja odotamme uudempien omistusten aloittavan voitonjaon kun velkataso on laskenut. Näkemyksemme on myös myönteinen useimmissa listatuissa omistuksissa.

Mölnlycke kasvaa orgaanisesti noin 6 %:n vuosivauhtia tasaisella 30 %:n kannattavuustasolla ja vahvalla kassavirtatuotolla. Lisäksi yhtiöllä on kiikarissa useita mahdollisia yritysostokohteita ja yhtiö tavoittelee lähes 13 %:n kasvutahtia vuodessa aina vuoteen 2020 saakka.

Vahvan kassavirtatuoton lisäksi Investor on pienentänyt hallinnointikustannuksiaan huomattavasti ja parantanut listaamattomien omistustensa läpinäkyvyyttä. Mielestämme tämän pitäisi jatkossa näkyä pienempänä aliarvostuksena suhteessa omistusten arvoon.


Sijoitusyhtiö Investor, joka viettää 100‐vuotisjuhliaan tänä vuonna, omistaa laajan ja houkuttelevan salkun. Salkku on jakautunut listattujen omistusten (noin 70 % koko salkusta) ja listaamattomien omistusten kesken (noin 30 % salkusta). Merkittäviin listaamattomiin omistuksiin kuuluvat leikkaussali‐ ja haavanhoitotuotteita valmistava Mölnlycke ja pääomasijoittaja EQT, jotka molemmat omaavat vahvat kassavirtatuotot.

Yhtiökuvaus


Suositus OstaTavoitehinta SEK 370Osakekurssi SEK 297.4Markkina-arvo (mEUR) 23,843Maa RuotsiSektori RahoitusISIN SE0000107419

2015 2016 2017P/BV -34.7 -15.7 -9.9Osinkotuotto 3.2% 3.7% 4.0%

80

90

100

110

120

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Investor MSCI Nordic

60708090

100110120

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Jyske Bank MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta DKK 360Osakekurssi DKK 312.3Markkina-arvo (mEUR) 3,855Maa TanskaSektori RahoitusISIN DK0010307958

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu -14% -5% 9%EPS-kasvu -30% 11% 29%RoE 9% 9% 10%P/E 12.0 10.8 8.4P/BV 1.0 0.9 0.9Osinkotuotto 1.7% 2.7% 3.9%

Jyske Bank


Asuntorahoitukseen erikoistuneen BRF‐kredit ‐luottolaitoksen oston myötä Jyske Bankin asema luottomarkkinoilla vahvistui merkittävästi. Matalassa korkoympäristössä ja hitaassa lainankasvu‐ympäristössä vahva asema asuntorahoitusmarkkinoilla tekee Jyske Bankista houkuttelevan poh‐joismaisella pankkisektorilla. Jyske Bank on vahvasti pääomitettu ja omien osakkeiden takaisinosto‐ohjelman myötä kokonaisvoitonjako lähestyy pohjoismaista kilpailijakenttää. Tästä huolimatta Jyske Bankin arvostus on selvästi alle pohjoismaisen pankkisektorin keskiarvon.

Tanskan lainamarkkinoilla on meneillään muutostrendi, jossa yhä useampi laina otetaan perinteisen pankkien sijaan asuntoluottolaitokselta. Jyske Bankilla asuntolainojen osuus kokonaislainakannasta on suurin suhteessa kilpailijoihin. Omistamansa BRF‐kredit ‐asuntoluottolaitoksen myötä Jyske on hyvin asemoitunut paikallisessa kilpailukentässä ja odotamme vahvan kasvun jatkuvan tulevien neljännesten aikana.

Kilpailijoistaan poiketen Jyske Bank ei ole nostanut asuntoluottojen marginaaleja. Tämän myötä pankin markkinaosuus asuntoluottomarkkinoilla on kasvanut viimeisen vuoden aikana vahvasti. Näkemyksemme mukaan Jyske Bank kuitenkin seuraa kilpailijoitaan ja aloittaa marginaalien korotukset vuoden 2017 alussa. Uskomme marginaalien korotusten tukevan pankin tuloksentekoa matalassa korko‐ja lainankasvuympäristössä.

Jyske Bank on vahvasti pääomitettu pankki, jonka voitonjakopotentiaali on merkittävä. Viime vuonna pankki aloitti ensimmäisen kerran omien osakkeiden takaisinostot, joiden odotamme jatkuvan myös ensi vuonna. Osinkotuottoennuste ensi vuodelle on 3 % ja kokonaisvoitonjaon osalta Jyske on aikaisempaa kilpailukykyisempi kilpailijoihin verrattuna.


Jyske Bank on Tanskan kolmanneksi suurin pankki, jonka konttoriverkosto koostuu 99 paikallisesta konttorista sekä kahdesta ulkomailla sijaitsevasta toimipisteestä. Jyske Bankilla on vahva asema Tanskan asuntoluottomarkkinoilla omistamansa asuntorahoitusyhtiö BRF‐kredit kautta.

Yhtiökuvaus


Millicom


Millicom hyötyy kehittyvien markkinoiden keskiluokkaistumisesta ja kasvavasta mobiili‐ ja kaapeliverkkojen kapasiteetti‐tarpeesta. Uuden johdon myötä yhtiön kasvuinvestoinnit kes‐kittyvät kannattaviin Latinalaisen Amerikan kaapeliverkkoihin ja samanaikaisesti kustannussäästöohjelma etenee vahvasti. Viimeisimmän Kongon yrityskaupan myötä näemme yhtiön Afrikan omistusten olevan aliarvostettuja ja odotamme lisää osakekurssia tukevia yrityskauppauutisia alueelta.

Millicomin uuden johdon fokusalue ovat kustannussäästöt ja kannattavuuden parantaminen. Yhtiön tavoitteena on saavuttaa vähintään 35 %:n käyttökate. Uskomme yhtiön pääsevän tavoitteeseensa Afrikan liiketoimien uudelleenjärjestelyjen ja Kolumbiasta ostetun kaapelioperaattorin synergioiden myötä. Lisäksi näemme yhtiöllä merkittävää kustannussäästöpotentiaalia, jonka myötä odotamme yhtiön saavuttavan käyttökatetavoitteensa vuonna 2017.

Millicom myi hiljattain Kongossa omistamansa mobiilioperaattorin 200 miljoonalla dollarilla. Kauppahinnan myötä näemme yhtiön omistusten Afrikassa olevan tällä hetkellä aliarvostettuja. Viimeaikaisten huhujen mukaan Millicom olisi suunnittelemassa myös muiden Afrikan liiketoimien myymistä, pois lukien Tansania. Osien summa ‐analyysin perustella Afrikan liiketoimien arvo on noin 20 % Millicomin velattomasta arvosta, huolimatta siitä että Afrikan osuus yhtiön käyttökatteesta on vain 10 %. Latinalaisen Amerikan kaapeliverkkoinvestoinnit tuovat yhtiölle kannattavaa kasvua. Kaapeliverkkoinvestointien kasvuvauhti on kaksinkertainen muihin yhtiön liiketoimiin verrattuna. Investointien takaisinmaksuaika on vain 15 kuukautta. Mielestämme kasvuinvestointien tuoma tulospotentiaali ei ole hinnoiteltu tämänhetkiseen osakekurssiin.


Teleoperaattori Millicom tarjoaa matkapuhelin‐ ja viestintä‐palveluja Latinalaisessa Amerikassa ja Afrikassa. Yhtiön liikevaihdosta matkapuhelinpalvelut tuovat merkittävän osan ja vahvasti kasvava kaapeliverkkoliiketoiminta tällä hetkellä noin neljänneksen. Millicom tarjoaa myös verkkomaksupalveluja.

Yhtiökuvaus

50

70

90

110

130

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Millicom MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta SEK 640Osakekurssi SEK 449Markkina-arvo (mEUR) 4,719Maa RuotsiSektori TietoliikennepalvelutISIN SE0001174970

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 5% -4% 8%EPS-kasvu -39% 94% 73%EBIT-marginaali 14% 17% 20%ROCE 9% 11% 14%EV/EBIT 12.8 10.2 7.9P/E 42.1 20.0 11.5Osinkotuotto 4.6% 4.9% 4.9%Nettovelat/EBITDA 2.0 1.8 1.5Vapaan kassavirran tuotto

7.1% 10.4% 9.8%


NKT Holding


Mahdollinen NKT Cablesin myynti lähenee, ja näemme sen positiivisena NKT:n osakkeelle. Tällöin markkinat keskittyisivät Nilfiskiin, jossa arvostus on korkeampi. NKT:n arvostus matelee usean Nilfiskin pettymyksen jälkeen, kun yhtiö muutti myyntistrategiaan. Odotamme kuitenkin Nilfiskinparantavan menoaa tänä vuonna, mikä tukee NKT:n osaketta.

Kaapelimarkkinoita leimaavat kova kilpailu ja tarve konsolidaatiolle. Uskomme NKT:n olevan ostokohde ja että mahdollinen kauppa vapauttaisi arvoa osakkeessa. NKT Cables on parantanut kannattavuuttaan parin viime vuoden aikana ja on hiljattain saanut useita merkittäviä tilauksia. Yhtiölle tärkeä Kölnin tehdas on nyt täystyöllistetty tälle ja ensi vuodelle. Tämä vähentää riskiä mahdolliselle ostajalle, ja pidämme kauppaa varsin todennäköisenä tämän vuoden loppupuolella tai ensi vuoden alussa

Nilfiskin kannattavuus on historiallisesti ollut toista kymmentä prosenttia, ja kasvu ollut vahvaa. Yhtiö otti käyttöön uuden myyntistrategian, mikä osoittautui odotettua haastavammaksi. Odotamme Nilfiskin palaavan raiteilleen kuluvan vuoden aikana, minkä odotamme tukevan kasvua ja kannattavuutta. Markkinoilla tälle ei vielä anneta täyttä arvoa usean viimevuotisen pettymyksen jälkeen.

NKT toimii mielestämme tällä hetkellä heikommalla kannattavuudella kuin normaalisti. Tämä on johtanut siihen, että koko konserni arvostetaan yhtä halvasti kuin NKT Cablesin kilpailijat. Arvostuksessa ei oteta huomioon mahdollinen kaapeliliiketoiminnan myynti tai korkeammat arvostuskertoimet omaavan Nilfiskin tulosparannuspotentiaali.


NKT on teollisuuskonserni, jolla on kolme liiketoiminta‐aluetta. Nilfisk tuottaa pääosin teollisia puhdistuslaitteita ja NKT Cables valmistaa sähköjohtoja ja ‐kaapeleita. Nämä kaksi yksikköä vastaavat valtaosasta yhtiön arvosta. NKT Photonics tuottaa valokuitukaapeleita ja niihin liittyviä mittalaitteita.

Yhtiökuvaus


80

90

100

110

120

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

NKT Holding MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta DKK 480Osakekurssi DKK 390.1Markkina-arvo (mEUR) 1,240Maa TanskaSektori TeollisuustuotteetISIN DK0010287663

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 4% -4% 5%EPS-kasvu -5% 33% 20%EBIT-marginaali 4% 5% 6%ROCE 9% 11% 12%EV/EBIT 13.1 12.4 10.4P/E 18.9 15.6 13.0Osinkotuotto 1.1% 2.0% 2.6%Nettovelat/EBITDA 0.6 0.9 0.5Vapaan kassavirran tuotto

7.2% 2.4% 6.7%

PGS


2015 oli brutaali vuosi öljynetsintäyrityksille. Dolphin Group ajautui konkurssiin, CGG järjesti osakeannin, joka liudensi vanhojen osakkeenomistajien omistuksen 80 %:lla, Polarcus ajautui velkasaneeraukseen ja Petroleum Geo‐Services järjesti osakeannin. Kaiken tämän seurauksena öljynetsintäalusten määrä on 53 % alle vuosien 2012/13 tason, joten käyttöasteiden odotetaan paranevan tänä vuonna. 40 %:n markkinaosuutensa, 497 miljoonan dollarin käytettävissä olevien likvidien varojensa ja vain 0,5:n P/B‐kertoimen ansiosta PGS:n osake on houkutteleva, vaikka yhtiö ajautuisikin hakemaan pääomia.

Petroleum Geo‐Servicesin kalusto on toimialan modernein ja kustannustehokkainta. Tämän ansiosta odotamme yhtiön selviytyvän öljy‐yhtiöiden investointilamasta suhteellisena voittajana. PGS:n markkinaosuus on noussut lähes 40 %:iin, kun olemassaolostaan kamppailevat pienemmät kilpailijat vähentävät aluskalustoaan. PGS ilmoitti hiljattain uudelleenjärjestelleensä luottolimiittinsä. Uutinen oli myönteinen, sillä uudelleenjärjestelyn myötä yhtiöllä on käytettävissä 497 miljoonan dollarin likvidit varat. Samalla velkakovenanttien rajoja helpotettiin, mikä vähentää huolia yhtiön maksuvalmiudesta.

Seismisen tutkimukseen erikoistuneen alusten tarjonta on supistunut alle puoleen vuosien 2012–13 tasosta, mikä vaikuttaa positiivisesti jäljellä olevien tutkimusalusten käyttöasteisiin. PGS on hiljattain raportoinut alustensa tutkimustoimeksiantojen lisääntymisestä, mikä tukee näkemystämme kysynnän ja tarjonnan tasapainottumisesta. Öljytynnyrin hinnan elvyttyä 50 dollarin tuntumaan lisääntyy todennäköisesti PGS:n palvelujenkin kysyntä, mikä mahdollistaisi hinnankorotusten aloittamisen. Kun tästä saadaan todisteita, voi markkinatunnelman toimialan osakkeiden ympärillä odottaa kääntyvän ja arvostuskertoimien nousevan.


Norjalainen Petroleum Geo‐Service on yksi suurimpia merenalaisten öljy‐ ja kaasuvarantojen paikantamiseen ns. seismisen luotauksen avulla keskittyneitä yhtiöitä lähes 40 %:n markkinaosuudellaan. Yhtiö omistaa sekä seismisen tutkimuksen laitteet että tutkimusalukset ja tekee myös merenpohjaluotausten analysoinnin.

Yhtiökuvaus


40

60

80

100

120

140

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16Petroleum Geo-ServicesMSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta NOK 35Osakekurssi NOK 18.99Markkina-arvo (mEUR) 493Maa NorjaSektori EnergiaISIN NO0010199151

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu -34% -19% 20%EPS-kasvu -340% 95% -102%EBIT-marginaali 2% -12% 8%ROCE 1% -3% 3%EV/EBIT 117.8 - 24.1P/E - - -Osinkotuotto 2.2% 0.0% 0.0%Nettovelat/EBITDA 2.0 3.6 2.6Vapaan kassavirran tuotto

6.2% -42.7% -2.9%

PKC Group

Näemme houkuttelevan pitkän tähtäimen kasvumahdollisuuden PKC Groupissa, kun yhtiö on levittäytymässä uusille markkina‐alueille ja hajauttamassa tarjontaansa kiskokalustomarkkinoille. Mielestämme vahva kassavirta, entistä parempi liiketoiminnan hajautus yhdistettynä kunnianhimoiseen kasvutavoitteeseen luo houkuttelevan sijoitustarinan, jolle ei vielä anneta ansaitsemaansa arvoa.

PKC:n markkinaosuus Kiinan raskaiden kuorma‐autojen johdin‐sarjoissa on nousemassa noin 15 %:iin lähivuosina yhtiön sovittua toisesta merkittävästä yhteistyösopimuksesta kuluvan vuoden alussa. Tiukentuvat päästövaatimukset Kiinassa nostavat johdinsarjojen arvoa kuorma‐autoa kohden, ja monimutkaisemmat johdinsarjat tekevät PKC:sta houkuttelevan kumppanin.

PKC laajeni viime vuonna kiskokalustomarkkinoille ostamalla puolalaisyhtiön, joka toimittaa sähkönjakelujärjestelmiä kahdelle alan suurimmalle toimijalle vain paikallisesti. Toukokuussa PKC otti askeleen kohti tavoitettaan tulla globaaliksi toimittajaksi kolmelle suurimmalle toimijalle solmimalla globaalin sopimuksen Bombardier Transportationin kanssa. Tavoitteena on laajentaa sopimukset myös kahden jäljelle jäävän suurtoimijan kanssa jatkossa.

Viimeisen parin vuoden aikana PKC on muokannut tuotantorakennettaan siirtämällä tuotantoa tehokkaampiin tehtaisiin, mikä on vaikuttanut kannattavuuteen laskevasti. Prosessi on kuitenkin loppusuoralla, ja odotamme säästöjen vähitellen näkyvän tuloksessa. PKC:n perinteiset markkinat vaikuttavat kokonaisuudessaan tasapainoisilta. Euroopassa kuorma‐autotuotanto on kasvussa ja USA:ssa uskomme tilanteen tasaantuvan alkuvuoden notkahduksen jälkeen.


PKC Group on johtava sähkönjakelujärjestelmiä lähinnä kuorma‐autoteollisuudelle valmistava yhtiö. Pohjois‐Amerikka on yhtiölle tärkein markkina‐alue yli 50 % osuudellaan liikevaihdosta ja Eurooppa toiseksi tärkein yli 30 %:n osuudellaan. Kaikki suuret länsimaiset kuorma‐autovalmistajat ovat asiakkaita ja viime vuonna PKC laajensi myös Kiinaan sekä uuteen segmenttiin ostamalla junateollisuudelle sähkönjakelujärjestelmiä tarjoavan yhtiön.

Yhtiökuvaus


70

80

90

100

110

120

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

PKC Group MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta EUR 21Osakekurssi EUR 18.75Markkina-arvo (mEUR) 452Maa SuomiSektori TeollisuustuotteetISIN FI0009006381

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 10% -4% 8%EPS-kasvu - 25% 46%EBIT-marginaali 3% 4% 5%ROCE 9% 11% 14%EV/EBIT 14.4 14.4 10.5P/E 24.0 22.1 15.1Osinkotuotto 4.3% 3.7% 4.0%Nettovelat/EBITDA 0.9 0.8 0.4Vapaan kassavirran tuotto

-5.9% 5.2% 6.5%


Sampo


Sammon osake on kehittynyt viime aikoina heikohkosti, kun haastavat sijoitusmarkkinaolosuhteet ja epävarmuus osingon kasvutahdista ovat pitäneet sijoittajat varovaisina. Yhtiön johto on kuitenkin kommentoinut luottavasti osinkonäkymää ja noin 6 %:n osinkotuotto rajoittaakin osakkeen laskuriskiä. Näemmekin nykykurssin houkuttelevana ja Nordea‐omistuksen tarjoavan lisäpotentiaalia.

Sammon osake on kehittynyt vaisusti viime kuukausina mm. Nordean osakkeen oltua heikko. Matala korkotaso sekä pääomamarkkinoiden heilunta ovat myös tuoneet oman vastatuulensa liiketoiminnalle. Sammon osakkeen nykyarvostus huomioi kuitenkin jo paljon heikkoutta, minkä näemme liioiteltuna. Liiketoimintaympäristön haasteista huolimatta Sampo on jatkanut vahvojen tulosten tehtailua.

Vahinkovakuutusyksikkö if on ollut Sammon viime vuosien erinomaisen tuloskunnon takana ja sen liiketoimintanäkymät ovat edelleen myönteiset. Ruotsi on if:n suurin yksittäinen markkina, joka kasvaa orgaanisesti noin 5 %:n tahdilla. Vahinkovakuutusyksikön yhdistetty kulusuhde oli viime vuonna erinomaisella 86,5 %:n tasolla. Henkivakuutusliiketoiminta, joka keskittyy Suomeen, on kärsinyt haastavista markkinaolosuhteista. Kuitenkin mm. sijoitussidonnaisten tuotteiden kasvu on tukenut henkivakuutusliiketoimintaa osaltaan.

Nordea on myös saanut osansa pääomamarkkinoiden vastatuulesta. Nordean osuus on keskeinen Sammon osingon kasvun kannalta, joten Nordean tuloskehitys ja osingon kasvu ovat myös keskeisiä Sammon kurssiajureita. Nykyennusteilla Sammon osake tarjoaa noin 6 %:n osinkotuottoa, minkä odotamme tukevan osakekurssia.


Vakuutuskonserni Sammon liiketoiminta jakautuu henkivakuutukseen ja vahinkovakuutukseen. Sampo on myös Nordean pää‐omistaja reilun 21 %:n osuudellaan. Nordean ohella myös vakuutusyhtiö Topdanmark on Sammon osakkuusyhtiö, sillä Sampo (if) omistaa tanskalaisyhtiöstä 29,98 %. Sampo toimii Pohjoismaissa ja Baltiassa ja se on Pohjoismaiden johtava vahinkovakuuttaja.

Yhtiökuvaus

70

80

90

100

110

120

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Sampo MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta EUR 44Osakekurssi EUR 37.48Markkina-arvo (mEUR) 20,989Maa SuomiSektori RahoitusISIN FI0009003305

2015 2016 2017EPS-kasvu 7% 5% -17%RoE 15% 13% 13%P/E 15.2 11.6 13.9P/BV 2.3 1.8 1.8Osinkotuotto 4.6% 6.3% 6.8%


708090

100110120130

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Sandvik MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta SEK 105Osakekurssi SEK 94.55Markkina-arvo (mEUR) 12,503Maa RuotsiSektori TeollisuustuotteetISIN SE0000667891

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu -3% -6% 0%EPS-kasvu -1% 9% 12%EBIT-marginaali 12% 13% 14%ROCE 14% 13% 14%EV/EBIT 12.0 14.4 12.5P/E 15.8 18.6 16.6Osinkotuotto 3.4% 2.6% 2.6%Nettovelat/EBITDA 2.8 2.0 1.7Vapaan kassavirran tuotto

9.6% 6.7% 5.9%

Sandvik


Ruotsalaisen konepajayhtiö Sandvikin osakkeen riski‐tuotto suhde näyttäytyy houkuttelevana. Sandvikin tulosennusteet ovat kääntyneet nousuun ja odotamme kannattavuuden jatkavan parantumistaan. Ulkomaalaisomistus kaivosteollisuus‐liitännäisissä konepajayhtiössä on historiallisen matala ja tulosennusteiden nousun jatkuminen lisää kiinnostusta yhtiötä kohtaa.

Näkemyksemme mukaan Sandvikin kaivosliiketoiminta‐alueen tuloksen osalta pohjat on nähty. Tilauskanta kasvoi toisen neljänneksen aikana 10 % edelliseen verrattuna ja odotamme kysyntänäkymien ja kannattavuuden parantuvan edelleen tulevien neljännesten aikana. Kaivosyhtiöiden kasvanut kysyntä tuotantolaitosten huolto‐ ja korvausinvestoinneille hyödyttää Sandvikia, sillä kaivosliiketoimintayksikön huolto‐ ja palveluliiketoimet tuovat 70‐75 % yksikön liikevaihdosta.

Odotamme yhtiön kannattavuuden jatkavan nousu‐uralla aikaisemmin ilmoitettujen kustannussäästöohjelmien parantaessa kannattavuutta. Kustannussäästöjen myötä Sandvik tavoittelee nykyisellä liikevaihdon tasolla 15 %:n liikevoittomarginaalia vuoteen 2018 mennessä. Markkinoiden konsensusennusteet ovat 4 %:n liikevaihdon kasvu ja 14 %:n kannattavuus vuosille 2016‐18. Odotamme kustannussäästöjen tukevan yhtiön tulosennusteiden käännettä myös jatkossa.

Sandvikin tulosennusteissa on nähtävissä trendikäänne. Pohjoismaisessa tarkastelussa yhtiö näyttäytyy erittäin houkuttelevalta sekä tulosennustenostojen että suositusmuutosten osalta. Erityisesti ulkomaalaisomistus Sandvikissa ja sen pohjoismaisissa verrokeissa on historiallisen matala ja odotamme sijoittajien kiinnostuksen yhtiötä kohtaan kasvavan edelleen tulosennusteiden käänteen myötä.


Ruotsalainen Sandvik on maailmanlaajuisesti toimiva metalli‐ ja kaivosalan teollisuuskonserni. Yhtiöllä on toimintaa 130 maassa ja työllistää 45 000 ihmistä.

Yhtiökuvaus


Stora Enso


Stora Enson kurssikehitys on jäänyt kilpailijoista, kun epävarmuus mittavan investointiohjelman ympärillä sekä laskevat selluhinnat ovat painaneet osaketta. Pidämme huolia ylimitoitettuina ja mielestämme Stora Enson osake tarjoaa houkuttelevan arvostuksen, paranevaa kassavirtaa sekä kasvavia osinkoja. Uskomme arvostuseron suhteessa kilpailijoihin kaventuvan, kun sellunhinnat vakautuvat ja tieto laskevista investointi‐suunnitelmista saa vahvistuksen.Stora Enson suositusta ei päivitetä, sillä Nordea toimii yhtiön neuvonantajana joukkolainan liikkeeseenlaskussa

Stora Enson osake on jäänyt jälkeen kilpailijoistaan varsinkin alkuvuodesta, jolloin osaketta painoi pelko Kiinan talouskasvun hidastumisesta ja sen vaikutuksista yhtiön toimintaan ja investointeihin maassa. Pidämme huolia ylimitoitettuina ja uskomme että hiljattain valmistunut kartonkikoneinvestointi Kiinassa osoittautuu onnistuneeksi. Yhtiön johto on useaan otteeseen pitänyt kiinni siitä, että Stora Enson investointitaso tulee laskemaan kohti sen vuosittaisten poistojen tasoa. Tämä tarkoittaisi investointien määrän laskua noin 600 miljoonan euron tasolle, kun se viime vuosina (2012‐2015) on ollut keskimäärin 870 miljoonaa euroa. Uskomme tämän alleviivaavan paranevaa kassavirtaa ja vahvistavan tasetta, mikä mahdollistaa korkeampien osinkojen maksun.

Sijoittajien pelot sellunhintojen laskun jatkumisesta ovat painaneet osaketta. Mielestämme pelko on ylimitoitettu, sillä markkinoilla on merkkejä hintojen tasaantumisesta sekä jopa pienestä noususta. Stora Enso on sellun nettomyyjä, joka vastaa noin 10 % konsernin liikevaihdosta. Pitkäkuitusellun hinnat ovat vakaantuneet ja jopa nousseet hieman. Lyhytkuitusellun hinta on sen sijaan laskenut 15 % viimeisen puolen vuoden aikana. Nyt tilanne näyttäisi helpottavan vahvistuvan kiinalaiskysynnän avulla.


Stora Enso on yksi suurimmista paperintuottajista globaalisti. Yhtiö käymässä läpi muodonmuutosta, jossa se siirtyy paperinvalmistuksesta uusiutuvia pakkausmateriaaleja ja biomateriaaleja tuottavaksi kasvuyhtiöksi. Uusiutuvien tuotteiden kasvua tukevat megatrendit kuten urbanisaatio, laajeneva keskiluokka kasvumarkkinoilla sekä verkkokaupan kasvu.

Yhtiökuvaus


Suositus OstaTavoitehinta -Osakekurssi EUR 8.22Markkina-arvo (mEUR) 6,490Maa SuomiSektori PerusteollisuusISIN FI0009005961

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu -2% -2% -1%EPS-kasvu 32% -13% 15%EBIT-marginaali 9% 9% 10%ROCE 9% 9% 9%EV/EBIT 10.8 10.2 9.4P/E 10.0 11.2 9.8Osinkotuotto 3.9% 4.4% 4.9%Nettovelat/EBITDA 2.3 2.0 1.7Vapaan kassavirran tuotto

4.3% 9.8% 8.5%

80

90

100

110

120

130

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Stora Enso MSCI Nordic

Swedish Match


Uskomme Swedish Matchin liiketoiminnan olevan varsin vakaata ja kasvunäkymien suotuisia. Lisäksi yhtiö saattaa pystyä nostamaan nuuskahintojaan Ruotsissa sekä kasvaa muissa tuotekategorioissa uusilla tuoteinnovaatioilla. Osakkeesta tekee houkuttelevan myös omistajaystävällinen voitonjakopolitiikka (vajaan 8 %:n kokonaistuotto) sekä kilpailijoita maltillisempi arvostus.

Nuuskamarkkinoiden kasvu on taas saamassa vauhtia. Halvimpien laatujen osuus ei ole kasvussa ja Swedish Match puolustaa hyvin omaa markkinaosuuttaan. Skandinaavisten nuuskantuottajien tuloksentekokykyä tukevat myös alkuvuodesta ilmoitetut hinnankorotukset. Swedish Match on tuomassa USA:n markkinoille piippu‐sikarin, mitä pidämme kiinnostavana lisänä ottaen huomioon yhtiön aiemman menestyksen uusien kilpailukykyisesti hinnoiteltujen tuotteiden lanseerauksessa.

Hieman pidemmällä tähtäimellä vakaantuvat markkinaosuudet rohkaisevat kilpailijoita nostamaan hintojaan, mikä vahvistaisi alan tuloksentekokykyä. Hiljattain tästä on ollut merkkejä, mm. kun suurin kilpailija (Imperial Tobacco) nosti yhden korkealaatuisen tuotteensa hintaa. Odotamme lähivuosina Swedish Matchilta 10 %:n vuotuista osakekohtaisen tuloksen kasvua nuuskassa ja sikareissa. Osakkeen arvostus on 10‐15 % matalampi kuin sen kilpailijoilla, mutta odotamme osakkeen arvostuksen korjaavantuvan. Tämän luonteeltaan defensiivisen osakkeen houkuttelevuutta lisää jopa 8 %:iin yltävä kokonaistuotto (osinko ja omien osakkeiden takaisinostot).


Swedish Match on tupakkatuotteiden valmistaja. Yhtiö keskittyy lähinnä nuuskaan, mutta tuottaa myös sikareita ja purutupakkaa. Yhtiön on markkinajohtaja nuuskassa Skandinaviassa mutta myös purutupakassa USA:ssa, jossa yhtiöllä on noin 40 %:n markkinaosuus. Nuuska on SwedishMatchin suurin tuotealue, se toi viime vuonna noin 35 % liikevaihdosta noin 55 % liikevoitosta.

Yhtiökuvaus

Suositus OstaTavoitehinta SEK 365Osakekurssi SEK 301.8Markkina-arvo (mEUR) 5,703Maa RuotsiSektori PäivittäistavaratISIN SE0000310336

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 9% 6% 6%EPS-kasvu 11% 12% 14%EBIT-marginaali 28% 28% 29%ROCE 37% 46% 60%EV/EBIT 15.7 14.5 13.3P/E 20.4 18.3 16.0Osinkotuotto 2.7% 3.1% 3.5%Nettovelat/EBITDA 1.8 1.8 2.1Vapaan kassavirran tuotto

5.7% 5.7% 6.2%

80

90

100

110

120

130

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Swedish Match MSCI Nordic


Trelleborg


Hiljattain toteutettu CSG‐yritysosto sekä aiempi TrelleborgVi‐bracustic‐yksikön divestointi ovat parantaneet yhtiön tulosennustettavuutta. Yhtiön pidemmän aikavälin odotettu kannatta‐vuustaso on noussut ja nykyinen Trelleborg on hyvissä asemissa tarttuakseen tuleviin kasvuaihioihin. Myönteiset muutokset eivät kuitenkaan näy osakkeen arvostuksessa, vaan Trel‐leborgin osake on hinnoiteltu edelleen reippaasti verrokkijoukkoaan edullisemmilla kertoimilla.

TrelleborgVibracoustic ‐yksikön myynnin ja rengasyhtiö ČGS:n oston jälkeen noin kaksi kolmasosaa yhtiön tuloksesta kertyy Sealing Solutions ‐tiivisteyksiköstä ja maatalousrenkaista. Uskomme, että molemmilla on edellytyksiä markkinoita nopeampaan kasvuun keskipitkällä aikavälillä lähinnä yhtiön sisäisten toimien ansiosta.

Arviomme mukaan osakemarkkinoilla aliarvioidaan tulostuki, jota Trelleborg saa tehostustoimistaan ja kustannussäästöistään (jotka itse asiassa jatkuvat aiempaa laajempina). Arvioimme että uudelleenjärjestelyjen myötä yhtiöllä on edellytyksiä rakenteellisesti korkeampiin tulosmarginaaleihin, vaikka liikevaihdon kasvu onkin yhtiön ykköstavoite.

Siitä huolimatta, että odotamme Trelleborgin kasvavan markkinakasvua ripeämmin, on osakkeen arvostus houkutteleva. Arvioimme myös, että yhtiön rakenteellisesti paraneva kannattavuustaso aliarvioidaan analyytikkoennusteissa. Nordea Marketsin vuoden 2017 tulosennusteilla osakkeen P/E‐luku on 12.8, mikä on noin 15‐20 % alle pohjoismaisen verrokkijoukon.


Polymeereihin erikoistunut Trelleborgin pääliiketoiminta‐alueet ovat teollisuuden tiivisteitä toimittava Sealing Solutions sekä Wheel Systems ‐rengasyksikkö. Trelleborg ilmoitti huhtikuussa myyvänsä TrelleborgVibracoustic ‐yksikön, joka on keskittynyt etenkin autoteollisuuden komponentteihin. Yhtiö myös osti viime vuonna tšekkiläisen maatalouskoneiden renkaisiin keskittyvän ČGS‐yhtiön, jonka jälkeen yhtiö on aiempaa fokusoituneempi kahteen pääliiketoiminta‐alueeseensa.

Yhtiökuvaus


80

90

100

110

120

130

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Trelleborg MSCI Nordic


2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 10% 10% 15%EPS-kasvu 14% -15% 26%EBIT-marginaali 16% 14% 15%ROCE 16% 11% 13%EV/EBIT 13.7 14.6 11.6P/E 14.6 16.8 13.3Osinkotuotto 2.4% 2.6% 2.9%Nettovelat/EBITDA 1.6 2.4 1.7Vapaan kassavirran tuotto

4.8% -5.8% 5.1%

Valmet


Myönteinen näkemyksemme Valmetista perustuu yhtiön vakuuttavaan kannattavuus‐käänteeseen sekä osakkeen houkuttelevaan arvostukseen. Yhtiö on luottavainen, että se pystyy parantamaan marginaalejaan entisestään sisäisten tehostus‐toimiensa avulla. Myös kannattavamman palveluliiketoiminnan hyvä vire pönkittää osaltaan tulosparannusta. Osake hinnoitellaan 2017 tulosennusteilla kertoimin 10 EV/EBIT, joten osake on kurssinoususta huolimatta edelleen edullinen. Valmetin itsenäisen pörssihistorian pidentyessä odotamme osakkeen arvostuksen jatkavan nousuaan kohti pohjoismaisen konepajasektorin keskiarvoa.

Valmet on parantanut kannattavuuttaan jo seitsemän vuosineljännestä putkeen, mutta osakemarkkinoilla tälle ei ole annettu täysimääräistä tunnustusta. Tämä johtunee ainakin osittain Valmetin vielä lyhyestä historiasta itsenäisenä pörssiyhtiönä. Arvioimme kuitenkin, että Valmetin osoittaessa pystyvänsä myönteisen kehityksen jatkamiseen, nousee osakkeen arvostus lähemmäs pohjoismaalaisen konepajasektorin keskiarvoa.

Ennen Valmetin irrottautumista Metsosta omaksi yhtiökseen ei Valmetin palveluliiketoiminta ollut järin korkealla johdon agendalla, mutta nykyisin se on nostettu ykkösprioriteetiksi. Valmetin edellytyksiä haalia lisää markkinaosuuksia palveluliiketoiminnassa parantaa se, että yhtiöllä on pitkäaikaista osaamista asiakastoimialojen koko arvoketjusta. Tämä antaa yhtiölle selkeää kilpailuetua suhteessa pienempiin toimijoihin.

Huoltotoiminnan menestystä tukevat markkinaosuuden kasvun ohella yhtiön säästöohjelmat. Konserni keskittyy edelleen sisäisin toimin kannattavuutensa parantamiseen, mutta myös kasvutavoitteet huolto‐ sekä automaatioliiketoiminnalle ovat entistä korkeammalla. Yhtiö päivittikin alkukesällä kasvu‐ sekä kannattavuustavoitteitaan tuntuvasti.


Valmet on maailman johtavia teknologia‐, automaatio‐ ja palvelutoimittajia sellu‐ paperi ja energiateollisuudelle. Yhtiön markkina‐asema on vahva kaikilla sen liiketoiminta‐alueilla. Maailmanlaajuiset megatrendit kuten kaupungistuminen ja kehittyvien maiden keskiluokan vaurastuminen ovat sen pitkän aikavälin ajureita.

Yhtiökuvaus


80

100

120

140

160

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Valmet MSCI Nordic

Suositus OstaTavoitehinta EUR 13.5Osakekurssi EUR 12.15Markkina-arvo (mEUR) 1,821Maa SuomiSektori TeollisuustuotteetISIN FI4000074984

2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 18% 3% -1%EPS-kasvu 72% 18% 8%EBIT-marginaali 5% 6% 6%ROCE 10% 11% 12%EV/EBIT 11.6 13.0 11.3P/E 13.7 15.8 14.7Osinkotuotto 3.9% 3.3% 3.7%Nettovelat/EBITDA 0.9 0.7 0.1Vapaan kassavirran tuotto

-22.9% 3.2% 11.3%

Volvo


Kuorma‐autoyhtiö Volvon tulos ja osake ovat kehittyneet viimeisen vuoden ajan alakuloisesti, kun kysyntä on ollut ailahtelevaa. Samaan aikaan yhtiö on tehnyt paljon sisäisiä tehostus‐toimia. Yhtiö on tehostanut tuotantoaan, leikannut kustannuksia, vahvistanut kassavirtaansa, lyhentänyt velkojaan ja uudistanut kuorma‐autoyksikön organisaationsa. Näkemyksemme mukaan markkinoilla aliarvioidaan uudistusten teho ja pidämme osakkeen aliarvostusta perusteettoman suurena.

Ailahtelevat kuorma‐auto‐ ja maansiirtokonemarkkinat ovat painaneet Volvon osaketta viimeisen vuoden aikana. Mielestämme yhtiö on kuitenkin luovinut heikomman suhdanteen läpi taidokkaasti ylittäen markkinaodotukset jo neljä vuosineljännestä putkeen parantaen tulostaan sekä 2014 että 2015. Myös Pohjois‐Amerikan kuorma‐automarkkinoilta on kuultu vakaantumisen merkkejä. Samaan aikaan Euroopan markkinoiden odotetaan jatkavan vireinä myös vuonna 2017.

Suhtaudumme ilolla uuden johdon kommentteihin, joiden mukaan Volvon strategiassa keskitytään kannattavuuteen kasvun sijaan. Osana tätä strategiaa yhtiöllä on meneillään 10 miljardin Ruotsin kruunun suuruinen kulujen karsinta. Säästöohjelma ei ainoastaan tue kannattavuusmarginaaleja, vaan sen odotetaan ohjaavan yhtiötä myös kohti tehokkaampia toimintatapoja. Lisääntyvät jälkipalvelut ja huoltotoiminta vakauttavat tulostasoa ja nostavat pitkän aikavälin kannattavuustasoja syklistä riippumatta. Uuden johdon myötä yhtiön kassavirranhallinta on tehostunut ja yhtiön odotetaan olevan nettovelaton vuoden 2016 loppuun mennessä. Tätä ovat avittaneet pienentyneet investoinnit ja tehostunut käyttöomaisuuden hallinta. Nykyinen markkinatilanne huomioiden oikaistu vapaan kassavirran tuotto on jopa 12 %.


Volvo suunnittelee, valmistaa ja myy kuorma‐autoja, busseja ja maansiirtokoneita. Yhtiön liiketoiminta on maailmanlaajuista, mutta kolmasosa liikevaihdosta tulee Pohjois‐Amerikasta ja noin 40 % Euroopasta. Kuorma‐autot ovat selkeästi tärkein tuoteryhmä tuoden noin kaksi kolmasosaa konsernin liikevaihdosta. Kannattavat jälkimarkkinaliiketoiminnat, kuten huolto tuo vain ~23 % liikevaihdosta, mutta arviomme mukaan jopa 55 % yhtiön tuloksesta.

Yhtiökuvaus


70

80

90

100

110

120

08/15 11/15 02/16 05/16 08/16

Volvo MSCI Nordic


2015 2016 2017Liikevaihdon kasvu 10% -5% 3%EPS-kasvu 92% -1% 12%EBIT-marginaali 7% 7% 7%ROCE 10% 10% 10%EV/EBIT 10.1 9.1 8.1P/E 12.3 14.2 12.6Osinkotuotto 3.8% 3.9% 4.4%Nettovelat/EBITDA 0.4 0.3 0.1Vapaan kassavirran tuotto

7.1% 8.8% 9.6%

VastuuvaraumaPohjoismainen mallisalkkuPohjoismaisen mallisalkun osakkeet on poimittu siten, että salkusta muodostuu hajautettu pohjoismainen osakesalkku. Mallisalkun tavoitteena on saavuttaa VINX Benchmark ‐tuottoindeksiä parempi tuotto. Pohjoismainen mallisalkku ei pyri seuraamaan indeksin rakennetta ja täten indeksin ja mallisalkun väliset painoerot voivat olla merkittäviä. Mallisalkkuyhtiöt ovat yhtiöitä, joiden katsomme olevan houkuttelevia sijoituskohteita osana osakesalkkua seuraavan 12 kuukauden aikana. Mallisalkkuyhtiöiden painot määritellään kolmiportaisella asteikolla, jossa likviditeetti päivävaihdolla mitattuna määrittelee yhtiön salkkupainon. Mallisalkku julkaistaan verkkopankissa yhtiökatsausten kera. Salkun kokoonpanoon voidaan kuitenkin tehdä muutoksia milloin tahansa. Muutoksista raportoidaan aamu‐ ja viikkoraporteissa.

Nordea Investment Strategy & AdviceNordea Investment Strategy & Advice tarjoaa sijoitusneuvontaa, Nordean henkilöasiakkaille sekä pienille ja keskisuurille yritysasiakkaille. Sijoitusneuvonta kattaa suositukset omaisuuslajijakaumalle sekä konkreettiset sijoitussuositukset kotimaisille, pohjoismaisille ja kansainvälisille osakkeille, joukkovelkakirjalainoille sekä muille vastaavanlaisille arvopapereille. Voidaksemme tarjota parasta mahdollista neuvontaa olemme koonneet analyysi‐ ja strategiaosaamisemme yhteen yksikköön ‐ Nordea Investment Strategy and Adviceen. (jäljempänä ”Investment Strategy & Advice”). Investment Strategy & Advice koostuu seuraavista yksiköistä: Asset Allocation, Equities ja Fixed Income.

Tietojen antaminen ja vastuuvapauslausekeJulkaisun tai raportin alkuperä Tämän julkaisun tai raportin ovat laatineet: Nordea Bank AB (publ), Nordea Bank Danmark A/S, Nordea Pankki Suomi Oyj ja Nordea Bank Norge ASA (yhdessä ”konserniyhtiöt”), Nordea Investment Strategy & Advice ‐yksikkönsä välityksellä. Konserniyhtiöitä valvoo kunkin yhtiön kotimaan finanssivalvontaviranomainen.

Julkaisun tai raportin sisältöTämä julkaisun tai raportin on laatinut yksin Investment Strategy & Advice. Investment Strategy & Advicen antamat suositukset ja arviot voivat poiketa Nordea Marketsin (konserniyhtiöihin kuuluva yksikkö) tai muiden Nordea‐konsernin yksiköiden tai konserniin kuuluvien yhtiöiden tai Standard & Poor’sin antamista suosituksista ja arvioista. Tämä voi johtua esimerkiksi erilaisista tarkasteluajanjaksoista, arvostusmenetelmistä, julkaisun tai raportin käyttötarkoituksesta, riskienhallintaa tai salkun koostumusta koskevasta lähestymistavasta taikka muista tekijöistä.

Suositukset, tavoitehinnat ja laskelmat perustuvat yhteen tai useampaan arvostusmenetelmään, kuten kassavirta‐analyysiin, tunnuslukujen käyttöön tai markkinoiden tekniseen analyysiin sekä korkoja ja valuuttoja koskeviin ennusteisiin julkaisuhetken markkinatilanne ja tarkasteluajanjakso huomioon ottaen. Julkaisussa tai raportissa siteeratut suositukset ja tavoitehinnat sekä ennusteiden taustalla olevat keskeiset oletukset perustuvat nimettyyn lähdemateriaaliin. Niiden julkaisuajankohta ilmenee lainatusta materiaalista. Ennusteita ja arvioita voidaan muuttaa, mikäli asianomaista yhtiötä/liikkeeseenlaskijaa arvioidaan uudelleen lähdemateriaalin myöhemmissä versioissa.

Julkaisussa tai raportissa mainittujen arvopapereiden liikkeeseenlaskijat eivät ole tarkastaneet julkaisun tai raportin sisältöä ennen sen julkaisemista.

Julkaisun tai raportin oikeellisuusKaikki tässä julkaisussa tai raportissa esitetyt arviot ja ennusteet on lähteestä riippumatta annettu vilpittömässä mielessä. Ne saattavat pitää paikkansa vain julkaisussa tai raportissa mainittuna ajankohtana, ja niitä voidaan muuttaa ilman eri ilmoitusta.

Ei yksilöllistä sijoitus‐ tai veroneuvontaaTämän julkaisun tai raportin tarkoitus on ainoastaan tarjota yleistä ja alustavaa tietoa sijoittajille, eikä sitä tule sellaisenaan käyttää sijoituspäätösten perustana. Investment Strategy & Advice on laatinut tämän julkaisun tai raportin yleisesti tiedoksi henkilökohtaiseen käyttöön niille sijoittajille, joille se on jaettu. Julkaisua tai raporttia ei ole tarkoitettu tiettyjä arvopapereita tai sijoitusstrategioita koskeviksi sijoitusneuvoiksi, eikä se ota huomioon kenenkään yksittäisen sijoittajan henkilökohtaista taloudellista tilannetta, olemassa olevia omistuksia tai vastuita, sijoituskokemusta tai ‐tietämystä, sijoitustavoitetta ja ‐aikaa tai riskiprofiilia ja mieltymyksiä. Sijoittajan tulee itse varmistua siitä, että sijoitus soveltuu hänen taloudelliseen tilanteeseensa, verotuskohteluunsa ja sijoitustavoitteisiinsa. Sijoittaja vastaa kaikista sijoituspäätöksiinsä liittyvistä tappioriskeistä. On suositeltavaa, että sijoittaja ottaa yhteyttä taloudelliseen neuvonantajaansa ennen kuin tekee sijoituspäätöksiä tässä julkaisussa tai raportissa esitettyjen tietojen perusteella.

Tämän tutkimusraportin tietoja ei tule pitää sijoituspäätöksen veroseuraamuksia koskevana neuvontana. Kunkin sijoittajan tulee itse arvioida sijoituspäätöstensä veroseuraamukset sekä muut taloudelliset hyödyt tai haitat.

LähteetTämä julkaisu tai raportti voi perustua seuraavista lähteistä peräisin oleviin tietoihin, arvioihin, ennusteisiin, suosituksiin, tavoitehintoihin ja arvostuksiin ja sisältää niitä: Investment Strategy & Advicen neuvojat ja strategit, julkisesti saatavilla olevat tiedot, Nordea Markets, muilta Nordea‐konserniin kuuluvilta yhtiöiltä ja yksiköiltä saadut tiedot, Standard and Poor’s tai muut nimetyt lähteet.

Sikäli kun tämä julkaisu tai raportti perustuu muista lähteistä (”muut lähteet”) kuin Investment Strategy & Advicesta peräisin oleviin tietoihin tai sisältää tällaisia tietoja (”ulkopuoliset tiedot”), Investment Strategy & Advice on arvioinut muut lähteet luotettaviksi. Nordea‐konserniin kuuluvat yhtiöt, Nordea Markets, Standard & Poor’s sekä edellä mainittujen yhtiöiden osakkuus‐ tai tytäryhtiöt taikka muut henkilöt eivät kuitenkaan takaa, että ulkopuoliset tiedot ovat paikkansapitäviä, riittäviä tai täydellisiä. Mainitut hinnat ovat pörssin virallisia päätöskursseja, jollei nimenomaan toisin mainita.

Arvioiden tai suositusten (esim. osta, myy tai muut vastaavat ilmaukset) merkitys saattaa vaihdella lähteestä ja arvopaperilajista riippuen, joten ilmaukset on tarpeen vaatiessa määritelty nimetyssä lähdemateriaalissa taikka niiden julkaisemisesta vastaavien tahojen Internet‐sivulla. Tietoa Standard & Poor’sin suositusten rakenteesta ja jakelusta, niissä käytetystä sijoitusajasta jne. on saatavilla osoitteessa http://wcms.nordea.com/sitemod/upload/root/www.nordea.com/SPStarDistribution.pdf. Tietoa Nordea Marketsin suositusten rakenteesta ja jakelusta ja niissä käytetystä sijoitusajasta jne. on saatavilla osoitteessa www.nordea.com/equitydisclosure.

Tietoa muita kuin pohjoismaisia yrityslainoja koskevien suositusten rakenteesta ja jakelusta ja niissä käytetystä sijoitusajasta jne. on saatavilla osoitteessa www.nordea.com/distributionnonnordic.

VastuuvaraumaVastuuvaraumaMikään Nordea‐konserniin kuuluva yhtiö, Nordea Markets, Standard & Poor’s tai edellä mainittujen yhtiöiden osakkuus‐ tai tytäryhtiö ei vastaa sijoittajan tämän julkaisun tai raportin perusteella tekemistä arvopapereiden ostamiseen, myymiseen tai pitämiseen liittyvistä päätöksistä. Nordea‐konserniin kuuluvat yhtiöt, Nordea Markets, Standard & Poor’s ja edellä mainittujen yhtiöiden osakkuus‐ tai tytäryhtiöt eivät vastaa tässä julkaisussa tai raportissa esitetyistä tiedoista aiheutuvista välittömistä, välillisistä, satunnaisista tai erityisistä vahingoista, olivatpa ne ennakoitavissa tai eivät.

Arvopapereihin liittyvät riskitTiettyihin, myös tässä asiakirjassa mainittuihin, arvopapereihin liittyy yleisesti ottaen korkea riski. Tämä johtuu siitä, että niiden markkina‐arvoon vaikuttavat monet tekijät, kuten arvopaperin liikkeeseenlaskijan operatiivinen ja taloudellinen tilanne, kasvunäkymät, luottoluokituksen ja korkotason muutokset, taloudellinen ja poliittinen toimintaympäristö, valuuttakurssit, markkinoiden likviditeetti, muutokset sijoittajien odotuksissa jne. Mikäli arvopaperin liikkeeseenlaskija ajautuu maksukyvyttömyystilanteeseen tai muuhun sitä vastaavaan tilanteeseen, on mahdollista, ettei arvopaperilla voi käydä kauppaa. Mikäli arvopaperi noteerataan muussa kuin sijoittajan kotivaluutassa, valuuttakurssien muutos voi joko heikentää tai parantaa sijoituksen arvoa, hintaa tai tuottoa. Historialliset tuotot eivät ole tae tulevasta kehityksestä. Julkaisussa tai raportissa esitetyt ennusteet perustuvat oletuksiin, jotka eivät välttämättä toteudu. Yksittäisiin arvopapereihin sijoitetun pääoman voi menettää joko kokonaan tai osittain.

EturistiriidatNordea‐konserniin kuuluvat yhtiöt ja konsernin osakkuusyhtiöt sekä Nordea‐konsernin henkilöstö voivat tarjota palveluja julkaisussa mainituille yhtiöille, pyrkiä saamaan niiltä liiketoimintaa, omistaa pitkiä tai lyhyitä positioita niissä tai olla muulla tavalla osallisena niiden sijoituksissa (johdannaiset mukaan lukien).

Mahdollisten eturistiriitojen ja sisäpiiritiedon väärinkäytön ehkäisemiseksi Investment Strategy & Advicen neuvojat ja strategit ovat sitoutuneet noudattamaan pankin sisäisiä ohjeita eettisistä toimintatavoista, sisäpiiritiedon hallinnoinnista, julkaisemattoman tutkimusmateriaalin käsittelystä, muiden konserniyhtiöihin kuuluvien yksiköiden kanssa tehtävästä yhteistyöstä sekä henkilökohtaisesta kaupankäynnistä. Sisäiset ohjeet ovat voimassaolevan lainsäädännön ja alan markkinakäytäntöjen mukaiset. Sisäisten ohjeiden tarkoituksena on varmistaa esimerkiksi, että neuvojat tai strategit eivät käytä väärin luottamuksellista tietoa tai myötävaikuta luottamuksellisen tiedon väärinkäyttöön. Investment Strategy & Advicen periaatteena on, että pääomamarkkinatoiminnan tuottojen ja yksittäisen neuvojan tai strategin palkitsemisen välillä ei ole yhteyttä. Konserniyhtiöt ovat kansallisten arvopaperinvälittäjien yhdistysten jäseniä siinä maassa, jossa konserniyhtiöllä on päätoimipaikka. Sisäiset ohjeet on laadittu arvopaperinvälittäjien yhdistysten suositusten mukaisesti. Tämä julkaisu tai raportti noudattaa Nordea‐konsernin eturistiriitoja koskevia periaatteita, jotka ovat luettavissa osoitteessa www.nordea.com/mifid. Tutustu myös tähän tutkimusmateriaaliin liittyviä etuja ja eturistiriitoja koskeviin tietoihin osoitteessa www.nordea.com/equitydisclosure. Investment Strategy & Advicen arvopaperikohtaisia sijoitussuosituksia laativien neuvojien ja strategien henkilökohtaiset omistukset: http://www.nordea.fi/sitemod/upload/root/fi_org/appx/fin/hen/sasi/pdf/netbank/Omistukset.pdf

JakeluTämä julkaisu ei sisällä tarjousta käyttää jotakin palvelua sellaisella lainkäyttöalueella, jolla konserniyhtiöillä tai niiden osakkuusyhtiöillä ei ole tarvittavaa toimilupaa. Tässä julkaisussa tai raportissa mainituilla arvopapereilla ei välttämättä voi käydä kauppaa kaikilla lainkäyttöalueilla. Tätä tutkimusraporttia ei ole tarkoitettu eikä sitä saa jakaa Isossa‐Britanniassa tai Yhdysvalloissa asuville yksityishenkilöille.

Tämän julkaisun tai raportin jakelijana voi toimia Nordea Bank Luxembourg S.A., 562, rue de Neudorf, L‐2015 Luxembourg, jota valvoo Commission de Surveillance du Secteur Financier, www.cssf.lu.

Tämän julkaisun tai raportin jakelijana voi toimia Nordea Bank S.A., Luxemburg, Zweigniederlassung Zürich, jota valvoo sveitsiläinen Swiss Financial Market Supervisory Authority, www.finma.ch.

Tämän julkaisun tai raportin jakelijana voi toimia Nordea Bank S.A., Singaporen konttori, jota valvoo Monetary Authority of Singapore, www.mas.gov.sg. Tämä tutkimusraportti on tarkoitettu ainoastaan Singaporessa toimiville akkreditoiduille sijoittajille, asiantuntijasijoittajille tai institutionaalisille sijoittajille ja sitä saa jakaa ainoastaan heille.

Tätä julkaisua tai raporttia tai sen osaa ei saa monistaa, kopioida tai muuten jäljentää siihen soveltuvien tekijänoikeuslakien mukaisesti.

Nordea Bank AB (publ) Nordea Bank Danmark A/S Nordea Pankki Suomi Oyj Nordea Bank Norge ASA17 Smålandsgatan 3 Strandgade (PO Box 850) 2 7A Fleminginkatu, Helsinki 7 Middelthuns gateSE-105 71 Stockholm DK-0900 Copenhagen C FI-00020 Nordea N-0107 OsloSweden Denmark Finland NorwayPuh. +46 8 614 7000 Puh. +45 3333 3333 Puh. +358 9 1651 Puh. +47 2248 5000Faksi +46 8 534 911 60 Faksi +45 3333 1520 Faksi +358 9 165 59710 Faksi +47 2256 8650Rek.nro 516406-0120 Rek.nro 2649 5903 Rek.nro 399.326 Rek.nro 983 952 291Stockholm Copenhagen Helsinki Oslo

Nordea Bank S.A. Luxemburg Nordea Bank S.A. Nordea Bank S.A., Singapore Branch562 Rue de Neudorf Zweigniederlassung Zürich 3 Anson Road,L-2220 Luxembourg Mainaustrasse 21-23 #20-01 Springleaf TowerLuxemburg CH-8008 Zürich Singapore 07 9909Puh. +352 43 88 77 77 Switzerland Puh.+6565971070Faksi +352 42 44 95 Puh. +41 44 421 42 42 Faksi + 65 6597 1080Rek.nro B 14157 Faksi +41 44 421 42 82 [email protected] Rek.nro CH – 0520.9.001.063-7

Zürich

pohjoismainen mallisalkku - nordea.fi · pohjoismainen mallisalkku paino m.arvo %meur1 kk. 3 kk. 12...

Documents