2018년 1월 30일 I Equity Research

한미약품 (128940)

실적보다는 R&D 모멘텀을 보면 여전히 매력적

Earnings Review

BUY

I TP(12M): 770,000원 I CP(1월 29일): 592,000원

Key Data Consensus Data

KOSPI 지수 (pt) 2,598.19 2017 2018

52주 최고/최저(원) 620,000/262,330 매출액(십억원) 919.0 1,003.6

시가총액(십억원) 6,740.3 영업이익(십억원) 103.0 120.1

시가총액비중(%) 0.56 순이익(십억원) 73.3 91.1

발행주식수(천주) 11,385.7 EPS(원) 5,531 6,991

60일 평균 거래량(천주) 75.0 BPS(원) 63,268 69,178

60일 평균 거래대금(십억원) 42.7

17년 배당금(예상,원) 0 Stock Price

17년 배당수익률(예상,%) 0.00

70

90

110

130

150

170

190

210

236

336

436

536

636

736

17.1 17.4 17.7 17.10 18.1

(천원)한미약품(좌)

상대지수(우)

외국인지분율(%) 14.04

주요주주 지분율(%)

한미사이언스 외 3 인 41.39

국민연금 9.22

주가상승률 1M 6M 12M

절대 1.4 60.9 125.7

상대 (3.7) 48.7 81.0

Financial Data

투자지표 단위 2015 2016 2017F 2018F 2019F

매출액 십억원 1,317.5 882.7 916.5 955.1 1,100.5

영업이익 십억원 211.8 26.8 83.7 71.8 101.8

세전이익 십억원 209.6 8.0 60.2 44.3 62.3

순이익 십억원 154.4 23.3 60.6 34.3 48.3

EPS 원 13,565 2,049 5,324 3,015 4,240

증감률 % 330.1 (84.9) 159.8 (43.4) 40.6

PER 배 49.23 136.78 109.70 196.32 139.63

PBR 배 11.23 4.77 9.12 8.83 8.30

EV/EBITDA 배 29.41 49.75 54.44 63.58 49.81

ROE % 25.69 3.50 8.79 4.66 6.20

BPS 원 59,469 58,735 64,059 67,074 71,314

DPS 원 2,000 0 0 0 0

Analyst 선민정

02-3771-7785

rssun@hanafn.com

RA 박현욱

02-3771-7606

auseing@hanafn.com

4분기 실적 컨센서스 하회

한미약품 4분기 연결기준 매출액은 2.326억원(YoY, 35.2%),

영업이익은 29억원(흑자전환, OPM, 1.3%)을 기록 컨센서스

대비 영업이익이 87.1%나 하회하면서 어닝 쇼크 수준의 실적

을 시현하였다. 세전이익은 6억원(흑자전환), 당기순이익은

109억원(흑자전환)을 기록하였다. 1,2,3분기 연속으로 각각 아

테넥스사와 로슈사로부터 추가 마일스톤 유입으로 인해 실적이

양호했던 것과는 달리 4분기에는 추가 기술료 수익이 인식되지

않은 채, 제품믹스 악화와 상품으로 인식되는 제이브이엠 수출

증가로 인해 원가가 전분기 대비 약 169억원 정도 증가하였

고, 성과급과 연차보상금 등 4분기 몰려 있는 각종 비용증가로

인해 판관비도 전분기 대비 약 122억원 가량 증가하였다.

매출은 주력제품인 ‘아모잘탄’과 ‘아모디핀’이 연간으로 각각

640억원(YoY, -5.3%)과 237억원(YoY, -8.1%)을 달성하며

순환기 제품 매출을 양호하게 유지하고 있으며, 크레스토(로수

바스타틴)과 바이토린(에제티미브)의 복합제인 로수젯이 전년

대비 약 64.3% 성장하였고, 발기부전치료제인 팔팔과 구구도

각각 전년대비 14.1%와 30.8%로 성장하면서 로수젯,구구와

같은 신제품들이 매출 성장에 기여하였다.

전임상 단계의 파이프라인 임상으로 대거 진입

한미약품은 작년 말 LAPS-Tri agonist의 IND를 획득 올해 2월부

터 임상 1상 환자 투여가 개시될 예정이다. 더불어 LAPS-Combo

를 위해 필요한 지속형 인슐린 제제인 LAPS-Insulin의 임상 1상

이 작년 말 개시되었다. 항암제인 FLT3 저해제의 임상 1상과 선천

성고인슐린증 치료제인 LAPS-Glucagon, 단장증후군 치료제인

LAPS-GLP2 analog의 임상 1상이 올해 상반기 진행될 예정이다.

이와 같이 작년에 전임상 단계에 있었던 물질들의 임상이 진행되면

서 연구개발비는 2017년 1,707억원을 크게 상회하여 약 2,000억

원 이상 소요될 것으로 예상된다. 이와 같은 R&D비용 확대로, 추가

유입되는 마일스톤 기술료가 없다면 영업이익은 전년대비 약 15%

정도 감액이 불가피할 것으로 예상된다.

실적은 실망스럽지만 R&D모멘텀을 고려하면 여전히 매력적

2015~2016년 기술이전되었던 물질들의 임상진행으로 인해

작년 말부터 시작되었던 R&D 모멘텀이 2018년도에는 본격화

될 수 있을 것으로 예상된다. 일라이릴리에 기술이전되었던

HM71224(BTK 저해제)와 로슈에 기술이전되었던 HM95573

의 임상결과에 주목할 필요가 있다. 4분기 실적은 부진했지만

R&D 모멘텀을 고려했을 때 한미약품은 여전히 매력적이며,

최선호주로 추천한다.

한미약품 (128940) Analyst 선민정02-3771-7785

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표 1. 한미약품 4Q17 실적 리뷰 (단위: 십억원, %)

4Q17P 4Q16 YoY Consen %Variance

매출액 232.6 172.1 35.2 235.2 (1.1)

영업이익 2.9 (16.0) 흑전 22.6 (87.1)

세전이익 0.6 (49.0) 흑전 23.6 (97.3)

순이익 10.9 (38.3) 흑전 10.2 7.3

OPM % 1.3 (9.3) 9.6

NPM % 4.7 (22.3) 4.3

자료: 하나금융투자

표 2. 한미약품 실적 전망 (단위: 십억원)

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P 1Q18F 2Q18F 3Q18F 4Q18F 16 17P 18F

매출액 233.5 222.8 227.6 232.6 239.8 231.7 242.0 241.6 882.7 916.5 955.1

YoY -8.9% -5.0% 3.6% 35.2% 2.7% 4.0% 6.3% 3.9% -33.0% 3.8% 4.2%

한미약품 178.1 171.9 174.4 178.2 178.7 176.3 183.6 188.2 687.8 702.6 726.7

YoY -8.9% -10.2% -1.5% 44.0% 0.3% 2.6% 5.3% 5.6% -38.2% 2.2% 3.4%

영업 157.0 152.0 155.8 165.8 169.6 167.2 174.5 179.1 639.7 630.6 690.3

YoY 0.0% -8.2% 3.3% -0.3% 8.0% 10.0% 12.0% 8.0% 10.2% -1.4% 9.5%

기술료 17.3 16.3 14.9 9.2 9.1 9.1 9.1 9.1 27.6 57.7 36.4

YoY -47.6% -23.5% -39.9% TB -47.4% -44.2% -38.9% -1.1% 0.0% 109.1% -36.9%

북경한미 55.6 49.5 54.0 55.1 61.1 55.4 58.3 58.4 192.8 214.1 233.3

YoY -7.3% 16.9% 26.7% 15.1% 10.0% 12.0% 8.0% 6.0% 0.0% 11.1% 8.9%

한미정밀화학 21.9 24.9 21.1 19.2 22.6 25.7 21.7 19.8 93.1 87.2 89.8

YoY 0.3% -2.7% -3.2% -19.1% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 0.0% -6.3% 3.0%

기타 (22.1) (23.4) (22.0) (19.9) (22.6) (25.7) (21.7) (24.7) (90.9) (87.4) (94.7)

매출총이익 134.4 125.5 135.2 123.3 139.1 129.8 137.9 132.9 460.9 518.4 539.6

YoY -6.5% -0.6% 9.9% 82.0% 3.5% 3.4% 2.0% 7.8% -49.9% 12.5% 4.1%

GPM 57.5% 56.3% 57.0% 56.0% 58.0% 56.0% 57.0% 55.0% 52.2% 56.6% 56.5%

영업이익 31.4 21.5 27.8 2.9 21.6 13.9 19.4 16.9 26.8 83.7 71.8

YoY 39.0% 236.9% 102.2% TB -31.2% -35.5% -30.5% 483.3% -87.4% 212.5% -14.2%

OPM 13.4% 9.7% 12.2% 1.2% 9.0% 6.0% 8.0% 7.0% 3.0% 9.1% 7.5%

순이익 24.6 12.1 22.8 10.9 20.8 (3.4) 11.8 10.6 30.3 70.4 39.9

YoY -39.9% -43.5% 261.9% TB -15.5% -127.9% -48.3% -2.8% -81.3% 132.4% -43.4%

NPM 10.6% 5.4% 10.0% 4.7% 8.7% -1.5% 4.9% 4.4% 3.4% 7.7% 4.2%

자료: 하나금융투자

표 3. 한미약품 주요제품 매출현황 (단위: 십억원)

물질명 2017 2016 YoY 4Q17 3Q17 QoQ

아모잘탄 64.0 67.6 -5.3% 15.1 16.5 -8.5%

로수젯 38.6 23.5 64.3% 10.4 10.4 0.0%

팔팔/츄 29.2 25.6 14.1% 7.1 7.5 -5.3%

아모디핀 23.7 25.8 -8.1% 5.6 6.1 -8.2%

에소메졸 22.6 21.2 6.6% 5.9 5.8 1.7%

로벨리토 19.8 19.9 -0.5% 5.0 5.0 0.0%

구구 17.4 13.3 30.8% 3.5 5.5 -36.4%

카니틸 16.2 16.5 -1.8% 4.1 4.3 -4.7%

낙소졸 12.5 12.1 3.3% 2.9 3.4 -14.7%

피도글 10.6 8.7 21.8% 2.8 2.9 -3.4%

자료: 한미약품, 하나금융투자,

한미약품 (128940) Analyst 선민정02-3771-7785

3

표 4. 한미약품 2018년 R&D 모멘텀

물질명 기술이전 사 적응증 1H18 2H18

에페글레나타이드 사노피 당뇨치료제 글로벌 임상 3상 진행

HM71224

(BTK 저해제) 일라이릴리 류마티스관절염

임상 2상 중간결과 발표

학회에서 포스터발표 기대

HM95573 제넨텍 항암제 글로벌 임상 2상 개시 기대

6월 ASCO 학회에서 임상 1상 결과 포스터 발표 기대

롤론티스 스펙트럼 호중구 감소증 1분기 임상 3상 중간결과 발표 4분기 BLA 제출

포지오티닙 스펙트럼 항암제 미국 임상 2상 진행

LAPS-GLP1/GCG 얀센 당뇨/비만 글로벌 임상 2상 개시

LAPS-Tri agonist - 당뇨/비만 임상 1상 진행

LAPS-Insulin - 당뇨치료제 임상 1상 진행

LAPS-GCG analog - 선천성 고인슐린증 임상 1상 개시

LAPS-GLP2 analog - 단장증후군 임상 1상 개시

LAPS-Combo - 당뇨치료제 임상 1상 개시

HM43239

(FLT3 저해제) - 항암제 1분기 임상 1상 개시

자료: 하나금융투자

표 5. 한미약품 R&D 파이프라인

전임상 임상 1상 임상 2상 임상 3상

당뇨/비만 /비알콜성지방간염

(NASH)

HM14420 (LAPS Insulin Combo)

당뇨(사노피)

HM15211 (LAPS Triple Agonist)

NASH/비만

Efpeglenatide (LAPS Exd4 Analog)

당뇨

HM12480 (LAPS Insulin148)

당뇨

HM12525A (LAPS GLP/GCG)

당뇨/비만(JANSSEN)

HM12460A

(LAPS Insulin) 당뇨

HM12470

(LAPS Insulin Analog) 당뇨

항암제

HM43239 (FLT3 Inhibitor)

급성골수성백혈병

HM9557 (Pan-RAF Inhibitor) 고형암(GENENTECH)

Poziotinib (Pan-HER Inhibitor)

고형암(SPECTRUM/LUYE)

Rolontis™ (Eflapegrastim)

호중구감소증(SPECTRUM)

HM21001 (GMB Stem Cell Therapy)

교모세포종

Oratecan™ (Irinotecan+HM30181A)

고형암(ATHENEX)

Oraxol™ (Paclitaxel+HM30181A)

고형암(ATHENEX)

BH2950 (PD-1/TAA BsAb)

면역.표적 이중항체 (북경한미/INNOVENT)

KX2-391 (Src/Tubulin Inhibitor)

고형암(ATHENEX)

Olita® (Olmutinib)

비소세포폐암(ZAI LAB)

BH2941 (PD-1/PD-L1 BsAb)

면역.표적 이중항체(북경한미)

BH2954 (PD-1 BsAb)

면역.표적 이중항체(북경한미)

자가면역 HM71224

(BTK Inhibitor) 자가면역질환(ELI LILLY)

희귀질환

HM15136 (LAPS GCG Analog) 선천성 고인슐린증

HM15450 (LAPS ASB)

뮤코다당체 침착증

HM15910 (LAPS GLP-2 Analog)

단장증후군

기타

Efpegsomatropin

(LAPS hGH) 성장호르몬 결핍증

Luminate®

(Integrin Inhibitor) 망막질환(ALLEGRO)

자료: 한미약품, 하나금융투자

한미약품 (128940) Analyst 선민정02-3771-7785

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추정 재무제표

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원)

2015 2016 2017F 2018F 2019F 2015 2016 2017F 2018F 2019F

매출액 1,317.5 882.7 916.5 955.1 1,100.5 유동자산 1,145.1 840.7 871.4 964.8 1,129.4

매출원가 398.3 421.9 398.1 415.4 481.4 금융자산 182.5 330.2 341.3 412.5 492.9

매출총이익 919.2 460.8 518.4 539.7 619.1 현금성자산 138.3 130.4 133.8 196.2 243.8

판관비 707.5 434.1 434.8 467.9 517.2 매출채권 등 784.6 271.6 282.0 293.8 338.6

영업이익 211.8 26.8 83.7 71.8 101.8 재고자산 158.1 190.4 197.7 206.0 237.3

금융손익 (11.3) (2.0) (6.1) (2.5) (1.6) 기타유동자산 19.9 48.5 50.4 52.5 60.6

종속/관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비유동자산 577.5 756.2 722.1 691.1 667.9

기타영업외손익 9.1 (16.8) (17.3) (25.0) (37.9) 투자자산 54.1 43.3 44.9 46.8 54.0

세전이익 209.6 8.0 60.2 44.3 62.3 금융자산 54.1 43.3 44.9 46.8 54.0

법인세 47.5 (22.3) (10.1) 4.4 6.2 유형자산 415.7 598.9 566.1 535.8 508.0

계속사업이익 162.1 30.3 70.4 39.9 56.0 무형자산 67.2 40.1 37.2 34.5 32.0

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 40.5 73.9 73.9 74.0 73.9

당기순이익 162.1 30.3 70.4 39.9 56.0 자산총계 1,722.6 1,597.0 1,593.5 1,655.9 1,797.3

비지배주주지분 순이익 7.6 7.0 9.8 5.5 7.8 유동부채 673.6 544.1 464.2 479.9 539.4

지배주주순이익 154.4 23.3 60.6 34.3 48.3 금융부채 103.2 171.3 77.5 77.5 77.5

지배주주지분포괄이익 147.9 12.1 49.2 27.9 39.2 매입채무 등 278.5 274.7 285.2 297.2 342.4

NOPAT 163.8 101.4 97.7 64.6 91.7 기타유동부채 291.9 98.1 101.5 105.2 119.5

EBITDA 261.9 65.6 119.4 104.7 132.2 비유동부채 304.2 318.3 324.3 331.2 357.1

성장성(%) 금융부채 264.4 160.9 160.9 160.9 160.9

매출액증가율 73.1 (33.0) 3.8 4.2 15.2 기타비유동부채 39.8 157.4 163.4 170.3 196.2

NOPAT증가율 300.5 (38.1) (3.6) (33.9) 42.0 부채총계 977.8 862.5 788.5 811.1 896.5

EBITDA증가율 338.0 (75.0) 82.0 (12.3) 26.3 지배주주지분 674.9 659.4 720.1 754.4 802.7

영업이익증가율 513.9 (87.3) 212.3 (14.2) 41.8 자본금 25.6 26.1 26.1 26.1 26.1

(지배주주)순익증가율 334.9 (84.9) 160.1 (43.4) 40.8 자본잉여금 417.8 417.3 417.3 417.3 417.3

EPS증가율 330.1 (84.9) 159.8 (43.4) 40.6 자본조정 (2.2) (9.3) (9.3) (9.3) (9.3)

수익성(%) 기타포괄이익누계액 5.6 (3.5) (3.5) (3.5) (3.5)

매출총이익률 69.8 52.2 56.6 56.5 56.3 이익잉여금 228.1 228.9 289.5 323.8 372.1

EBITDA이익률 19.9 7.4 13.0 11.0 12.0 비지배주주지분 69.9 75.1 84.8 90.3 98.1

영업이익률 16.1 3.0 9.1 7.5 9.3 자본총계 744.8 734.5 804.9 844.7 900.8

계속사업이익률 12.3 3.4 7.7 4.2 5.1 순금융부채 185.1 2.0 (102.8) (174.0) (254.5)

투자지표 현금흐름표 (단위: 십억원)

2015 2016 2017F 2018F 2019F 2015 2016 2017F 2018F 2019F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 101.7 413.0 107.4 74.1 91.6

EPS 13,565 2,049 5,324 3,015 4,240 당기순이익 162.1 30.3 70.4 39.9 56.0

BPS 59,469 58,735 64,059 67,074 71,314 조정 57.8 51.2 36.7 33.9 34.4

CFPS 24,820 8,989 8,888 7,077 8,612 감가상각비 50.1 38.9 35.8 32.9 30.3

EBITDAPS 23,005 5,765 10,490 9,195 11,609 외환거래손익 (5.0) 1.1 1.0 1.0 4.0

SPS 115,718 77,529 80,500 83,883 96,655 지분법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

DPS 2,000 0 0 0 0 기타 12.7 11.2 (0.1) 0.0 0.1

주가지표(배)

영업활동 자산부채

변동 (118.2) 331.5 0.3 0.3 1.2

PER 49.2 136.8 109.7 196.3 139.6 투자활동 현금흐름 (114.4) (355.1) (10.3) (11.6) (44.0)

PBR 11.2 4.8 9.1 8.8 8.3 투자자산감소(증가) (4.1) 10.8 (1.7) (1.9) (7.1)

PCFR 26.9 31.2 65.7 83.7 68.7 유형자산감소(증가) (119.4) (199.6) 0.0 0.0 0.0

EV/EBITDA 29.4 49.7 54.4 63.6 49.8 기타 9.1 (166.3) (8.6) (9.7) (36.9)

PSR 5.8 3.6 7.3 7.1 6.1 재무활동 현금흐름 94.5 (62.9) (93.8) 0.0 0.0

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 95.4 (35.4) (93.8) 0.0 0.0

ROE 25.7 3.5 8.8 4.7 6.2 자본증가(감소) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

ROA 11.2 1.4 3.8 2.1 2.8 기타재무활동 (0.9) (7.1) 0.0 0.0 0.0

ROIC 20.1 11.9 12.5 8.6 12.5 배당지급 0.0 (20.4) 0.0 0.0 0.0

부채비율 131.3 117.4 98.0 96.0 99.5 현금의 증감 85.9 (8.0) 3.3 62.5 47.6

순부채비율 24.9 0.3 (12.8) (20.6) (28.3) Unlevered CFO 282.6 102.3 101.2 80.6 98.1

이자보상배율(배) 17.3 2.7 10.2 10.5 14.8 Free Cash Flow (19.4) 212.7 107.4 74.1 91.6

자료: 하나금융투자

한미약품 (128940) Analyst 선민정02-3771-7785

5

투자의견 변동 내역 및 목표주가 괴리율

한미약품

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

700,000

800,000

900,000

1,000,000

16.1 16.3 16.5 16.7 16.916.1117.1 17.3 17.5 17.7 17.917.11

한미약품 수정TP(원)

날짜 투자의견 목표주가 괴리율

평균 최고/최저

18.1.16 BUY 770,000

17.11.3 BUY 568,904 -2.06% 8.98%

17.6.9 BUY 441,391 -9.51% 14.44%

17.1.9 BUY 321,033 -5.35% 19.77%

16.11.22 BUY 504,480 -40.72% -33.00%

16.11.21 Analyst

Change 0 -

16.2.3 BUY 825,513 -33.42% -18.00%

15.4.23 BUY 104,450 353.22% 630.17%

투자등급 관련사항 및 투자의견 비율공시

투자의견의 유효기간은 추천일 이후 12개월을 기준으로 적용

기업의 분류

BUY(매수)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_목표주가가 현주가 대비 -15%~15% 등락

Reduce(매도)_목표주가가 현주가 대비 -15% 이상 하락 가능

산업의 분류

Overweight(비중확대)_업종지수가 현재지수 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락

Underweight(비중축소)_업종지수가 현재지수 대비 -15% 이상 하락 가능

투자등급 BUY(매수) Neutral(중립) Reduce(매도) 합계

금융투자상품의 비율 91.4% 7.9% 0.7% 100.0%

* 기준일: 2018년 1월 28일

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