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여행/카지노/스몰캡

하반기 본격적인 Outbound 성수기 진입

여행업

여행

업

유성만

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Contents

１

여행업 OVERWEIGHT

Analyst 유성만 02) 3787-2574

[email protected]

각종 악재에도 강한 회복력을 보여주는 해외출국자 수

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30

1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018F

(단위: 백만명)

98년 IMF

03년 SARS 파동

08~09년 리먼사태

89년 여행자유화

88년서울올림픽

자료: 한국관광공사(KATA), HMC투자증권

여행업, 해외출국자의 지속적인 증가로 인한 Outbound 성장세 지속

올해 3분기부터는 작년 말부터 연이은 악재(MERS, 유럽 테러, 지카 바이러스, 일본 규슈 지진)에서

벗어나 본격적인 Outbound 성수기의 혜택을 누릴 것으로 예상한다. 올해 상반기(5월말 기준) 해외

출국자는 YoY 13.8% 성장하였다. LCC의 증가, 소비 패턴의 변화, 해외여행 경험의 증대 등의 변화

로 인하여 지속적인 해외출국자의 증가가 예상된다.

브렉시트 이후, 엔화 급등으로 일본노선 수요감소 우려 & 파운드화, 유로화 약세로 유럽노선 기대

엔화가 급등하면서 여행사들이 환율 헷지로 단기간에 패키지 상품의 변동은 없을 것이다. 그러나 소

비 금액의 상승과 장기적인 관점에서 패키지 상품가격 상승 등의 전반적인 비용증가가 예상되어 성

장세에 있던 일본 노선의 수요가 감소될 것이다. 파운드화와 유로화의 약세는 침체되어 있던 유럽노

선의 회복에 긍정적인 신호이다. 따라서 일본노선 감소로 전체적인 송출객 수의 감소는 있겠지만,

ASP 측면에서 장거리 노선의 회복은 긍정적인 신호로 해석할 수 있다.

Top pick은 하나투어 제시: 유럽 노선의 회복 기대 & 강한 일본 자회사로 일본노선 방어 가능

하나투어는 2년 동안의 연이은 3분기 성수기 악재(세월호, MERS)에서 벗어나, 올해 모처럼 성수기

의 혜택을 누릴 수 있다. 파운드와&유로화의 약세로 부진했던 유럽 노선에의 회복에도 긍정적인 환

경이 조성되었으며, 작년 말부터 미뤄진 해외여행 수요의 이연 효과도 기대된다. 무엇보다 엔화 급

등으로 일본 노선의 훼손이 우려되는 시점에서 하나투어의 경쟁력 있는 일본 자회사들은 일본 노선

방어에 경쟁사 대비 우위를 가지고 있으며, 규슈 지진 때에 일본 자회사들의 우수성은 입증 되었다.

서울 시내면세점은 적극적인 마케팅과 인천 공항면세점의 빠른 정상화 경험을 바탕으로 월별 기준으

로 3분기에 BEP달성이 예상된다. 비즈니스 호텔은 작년 MERS의 여파에서 회복되었다. 3호점(회현

점) 오픈으로 기존 대비 2배의 객실을 바탕으로, 본격적으로 ‘여행+호텔+면세점’의 시너지 효과

를 기대한다.

하반기 본격적인 Outbound 성수기 진입

Industry Report 2016. 06. 30

２

INDUSTRY REPORT

하반기는 Outbound 회복의 시기

업종 투자의견 OVERWEIGHT 유지

여행업 투자의견

OVERWEIGHT 유지

여행업에 대한 업종 투자의견 Overweight를 유지한다. 하나투어와 모두투어 그리고 인터파크

의 투자의견 BUY를 제시하며, 목표주가를 하나투어 110,000원 유지, 모두투어 37,000원으로 하

향 그리고 인터파크를 22,000원으로 신규 커버리지를 개시한다. 해외출국자수의 증대와 저가항

공의 증대, 소비패턴의 변화 및 고령화 사회로의 진입은 여행업의 향후 주가흐름에 긍정적으로 작

용할 것이다.

올해 하반기는

여행업 회복의 시기

그 동안 2년 연속으로 3분기 성수기에는 연이은 악재(세월호, MERS)로 고생했지만, 올해 3분

기부터는 본격적인 Outbound 성수기 수혜가 기대된다. 비록 Brexit라는 대외적인 변수가 발생하

였지만, 엔화 급등으로 일본노선(단거리 노선)의 수요 감소가 불가피하나 파운드화&유로화의 약

세로 인한 유럽노선(장거리 노선)의 회복으로 장기적 관점에서는 Outbound 부문의 ASP 개선이

기대된다.

<그림1> 전체지수와 여행 산업 3사(하나투어, 모두투어, 인터파크) 주가 Performance

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50

100

150

200

250

300

15/01 15/03 15/05 15/07 15/09 15/11 16/01 16/03 16/05

KOSPI

KOSDAQ

하나투어+모두투어+인터파크

(Pt)

면세점 이슈

(2015.01.02 = 100)

MERS 사태

Brexit

자료 : Dataguide, HMC투자증권

<그림2> 급등하는 일본 엔화 <그림3> 약세를 보이는 유로화& 파운드화

6

8

10

12

14

13.1 13.5 13.9 14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5

(KRW/JYP)

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

13.1 13.5 13.9 14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5

EUR GBP(원)

자료 : Dataguide, HMC투자증권 자료 : Dataguide, HMC투자증권

３

여행/카지노/스몰캡 Analyst 유성만 선임연구원 02)3787-2574 / [email protected]

해외출국자수 증가세 지속 전망

빠르게 회복하는 해외출국자수

단기적 부정적 이슈도

해외출국자의 상승세를

막지는 못함

해외여행산업(Outbound)의 이해에 있어서 우선적으로 과거부터 현재까지의 해외출국자수의

추이를 살펴보면 몇 가지 중요한 특징을 발견할 수 있다. 첫째는 1998년 IMF사태나 2003년

SARS사태 그리고 2008~2009년 리먼 사태로 인한 해외출국자의 감소세는 단기적으로 작용할

뿐이라는 것이다. 더군다나 부정적 이슈가 발생한 다음에는 확연한 기저효과가 나타났으며, 빠르

게 해외출국자 성장세의 궤도에 복귀하는 모습을 보여주었다.

<그림4> 각종 악재에도 빠르게 회복되는 해외 출국자수 (국내기준)

0

5

10

15

20

25

30

1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018F

(단위: 백만명)

98년 IMF

03년 SARS 파동


89년 여행자유화

88년서울올림픽

자료 : 한국관광공사(KTO), HMC투자증권

<그림5> 강한 복원력을 보여주는 세계 여행객수

600

700

800

900

1,000

1,100

1,200

1,300

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

(단위: 백만명)

03년 SARS 파동



４

INDUSTRY REPORT

현재 한국의 여행산업은

3차 성장시기

둘째, 한국의 여행산업은 2008~2009년 리먼브라더스 사태 이후, 11년부터 제 3차 성장기에 진

입한 것으로 볼 수 있다. 2010년은 2009년 리먼브라더스 사태에 의한 기저효과로 보는 것이 합당

하다고 판단하며 2011년에 들어서면서 07년 이후 멈춰진 성장세를 다시 이어가는 모습을 보여주

었다. LCC(저가항공기)의 도입은 해외여행산업의 성장을 예측할 수 있었으며, 여기에 원화강세,

유가하락, 1인당 소득의 증가, 고령화 사회의 빠른 진입, 소비인식에 대한 변화 및 해외여행 경험

의 증가 등은 해외관광 수요의 증가를 촉진하게 되었다. 이러한 우호적인 요인들로 인하여 11~15

년 해외출국자수는 52.1%가 증가하였으며, 이중 하나투어와 모두투어의 패키지투어 이용자수는

각각 65.4%와 56.9%가 증가하며, 현재까지도 꾸준한 성장세를 보이고 있다. 이 부분에서 하나투

어와 모두투어의 실적 성장세에 대한 요인을 찾을 수가 있다. 전체 해외출국자수의 증가와 같은

여행산업 전반의 성장세와 더불어 이를 상회하는 패키지투어 수요증가가 여행사들의 실적에 반영

되기 때문이다.

11년 이후 여행업의

매출액은 증가

기저효과를 감안한 2010년 이후 11~14년 동안 전체 여행업 매출액은 37.3%, 일반 여행업은

39.4%, 국외 여행업은 56.6%의 매출액 성장률을 기록하였다. 국외 여행업 부문의 매출액 증가세

가 전체 여행업 대비 높은 것은 해외출국자수의 증가세에서 기인한 것으로 볼 수 있다.

<표1> 여행업 매출액 추이 (단위: 십억원)

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

전체 여행업 2,815 2,896 2,750 3,199 4,402 5,909 5,799 6,042

YoY(%)

2.9% -5.0% 16.3% 37.6% 34.2% -1.9% 4.2%

일반 여행업 1,261 1,290 1,295 1,570 2,384 3,196 3,212 3,324

YoY(%)

2.3% 0.4% 21.2% 51.9% 34.1% 0.5% 3.5%

국외 여행업 485 418 379 366 560 798 806 877

YoY(%)

-13.8% -9.3% -3.4% 53.0% 42.4% 1.0% 8.9%

자료 : 문화체육관광부, HMC투자증권

<그림6> 하나투어&모두투어 패키지 고객수 추이 <그림7> 11~14년 여행업 매출액 성장률

400

800

1,200

1,600

2,000

2,400

10 11 12 13 14

하나투어 패키지 이용자수

모두투어 패키지 이용자수

(백만명)

37.3 39.4

56.6

0

10

20

30

40

50

60

전체여행업 일반여행업 국외여행업

(%)

자료 : 각사, HMC투자증권 자료 : 문화체육관광부, HMC투자증권

５


저유가로 ‘0’원대 유류할증료 지속

유류할증료 하락/

하반기 우호적 업황 기대

2014년 3분기부터 국제유가 하락으로 항공권 유류할증료도 큰 폭으로 하락하면서 해외여행수

요에 긍정적으로 작용하였다. 유류할증료는 싱가포르 항공유(MOPS)의 2달 평균 가격이 1달러에

150센트가 넘으면 국제선에, 120센트가 넘으면 국내선에 부과된다.

2015년 9월부터 유류할증료 ‘0’원이 지속되고 있으며, 전반적인 저유가 기조는 지속될 것으

로 판단된다. 올해 5월달부터 유류할증료 부과기준이 거리비례제로 바뀌게 되어서 유류할증료 가

격왜곡의 정상화가 예상된다.

<그림8> 국제선(편도) 유류할증료 하락추이 (단위: 달러)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

14.5 14.7 14.9 14.11 15.1 15.3 15.5 15.7 15.9 15.11 16.01 16.03

일본,중국 산동

중국, 동북아

동남아

서남아/CIS

중동/대양주

유럽, 아프리카

미주

평균치

(달러)

자료 : 한국항공진흥협회, HMC투자증권

<표2> 유류할증료 관련 사례

구 분 목적지 운항거리

(mile)

이 전 변 경

부과군 유류할증료 부과군 유류할증료

(지역) ($) (mile) ($)

CASE Ⅰ

하와이ⓐ 4,577 미주 37 ⑧ 4,000~

5,000미만 30

오클랜드ⓑ 5,983 중동․대양주 30 ⑨ 5,000이상 35

차이ⓒ=ⓑ-ⓐ 1,406

△ 7

5

CASE Ⅱ

베이징ⓐ 561 중국 11 ② 500~

1,000미만 9

도쿄ⓑ 783 일본 6 ② 500~

1,000미만 9

차이ⓒ=ⓑ-ⓐ 222

△ 5

0

주: 아시아나항공 기준(인천발, 4단계)

자료 : 국토교통부, HMC투자증권 정리

６

INDUSTRY REPORT

환율은 급격한 변동이 아니면 단기에는 큰 영향 미치지 않음

환율은 해외출국자수와

큰 상관관계 없음

환율은 직접적으로 해외출국자 수에 미치는 영향이 크지 않다. 환율은 비례와 반비례 관계를 반

복하면서 해외출국자에 영향을 미치고 있으며, 원화강세(환율하락)가 심리적으로 해외여행수요에

우호적인 측면은 있지만 단기적인 관점에서 환율의 미미한 변동은 해외여행 수요에 별다른 효과

를 나타내지 못하는 것으로 나타났다.

환율의 급격한 변동은

해외출국자수에 영향

환율의 급격한 변동(예 : IMF사태)처럼 원/달러 기준 100원 이상의 이상변동현상이 나타나면

해외출국자 수요에 영향을 미친다. 환율 증가율의 폭이 증가할수록 해외출국자 증가율과 비례관

계가 나타난다. 현재와 같은 Brexit로 인한 엔화의 급등 or 파운드화의 급락으로 일본, 유럽 노선

의 수요 변화가 예상된다. 장기적인 관점에서 원화의 추세적인 강세(환율하락)이 예상되므로, 환

율부문에 있어서는 해외여행수요 심리에 우호적일 것으로 예측된다.

<그림9> 원/달러 환율과 해외출국자수의 관계

600

700

800

900

1000

1100

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1300

1400

15000

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25

1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013

해외출국자(좌) 원/달러(우, 축반전)(단위: 백만명) (단위: 원)

비례관계비례&반비례 관계반비례관계

자료 : 한국관광공사(KTO), 한국은행, HMC투자증권

<그림10> 원/달러 환율 전망 <그림11> 해외출국자 증가율과 환율 증가율 비교

900

950

1000

1050

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1150

1200

1250

1300

2015 2016F 2017F 2018F 2019F

(원)

원화강세 추세

지속예상

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

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30%

40%

50%

60%

1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

해외출국자 증가율 환율 변화율

주: 당사 환율 추정치

자료 : HMC투자증권 자료 : 한국관광공사(KATA), 한국은행, HMC투자증권

７


우리나라 GNI는 4만달러까지 성장 여유가 있음

일본과 한국과의

GNI와 출국자 비교

일본은 1991년에 1인당 GNI가 28,703달러로서 2015년도 우리나라 1인당 GNI 29,054달러와

비슷하다. 91년 당시 일본의 해외 출국자수는 1,040만명으로서 전체 일본 인구대비 8.4%에서

2009년 1,540만명으로 전체 인구 대비 12.0%까지 상승하였다. 우리나라는 2015년 현재 해외 출

국자수가 1,931만명으로서 전체 인구 대비 38%인데, 2019년에는 2,651만명으로 전체 인구 대비

52%까지 증가할 것으로 전망한다.

<그림12> 일본의 1인당 GNI와 해외출국자 수의 상관관계

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

0

4

8

12

16

20

24

1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013

해외출국자(좌) 1인당 GNI(우)(백만명) (달러)

1인당 GNI

1인당 GNI

정체구간

자료 : 일본관광협회(JATA), 일본정부관광국(JNTO), HMC투자증권

<그림13> 우리나라 1인당 GNI와 해외출국자수 전망

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

0

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28

1985 1989 1993 1997 2001 2005 2009 2013 2017F


1인당 GNI 4만달러까지 여유가 있음

주 : 1인당 GNI = (국내총생산(GDP)+국외순수취요소소득)/인구수


８

INDUSTRY REPORT

소득수준 대비 저렴해진 패키지상품 가격

소득(Income)은

여행상품 구매에

중요한 요인

여행을 결정함에 있어서 서비스나 상품은 선택적인 비용부문이고, 무엇보다 해외여행상품은 기

타 여행상품과는 달리 일정가격대 이상의 상품이라는 점을 고려하면, 소득(Income)은 여행수요

예측에 있어서 중요한 변수임에 틀림없다. 또한 해외출국자수의 향후 전망예측에 있어서도 소득

은 분명 핵심변수가 될 것이다. 2010년부터 꾸준하게 증가하는 해외출국자수에서 소득의 증가에

비해 상대적으로 낮아지는 패키지상품 가격이 여행수요를 증대시킬 것이다.

패키지상품 가격의

상대적 하락이

해외여행 수요를 촉진

우리나라 도시가구의 경상소득 대비 소비지출 비율은 60%대 이상을 유지하고 있다. 반면에 여

행사들의 패키지상품 가격은 크나큰 변화가 없는 상태에서 가처분소득 대비 패키지상품 가격의

비율이 하락하는 모습을 확인할 수 있다. 해외여행을 결정하는데 있어서 ‘가격’이 중요한 변수

인 가운데 가처분소득 대비 패키지상품 가격의 하락은 해외여행 수요에 긍정적인 신호이다. ‘소

득과 소비지출의 증대와 패키지상품가격 고정’이 맞물리면서 패키지상품 가격의 상대적 하락이

해외여행의 수요를 증대시킨다는 ‘선(善)순환’구조를 기대할 수 있다.

<그림14> 도시가구 소득과 소비지출 비교 <그림15> 가처분소득 대비 패키지가격의 하락

50%

54%

58%

62%

66%

70%

0

1

2

3

4

5

2005 2007 2009 2011 2013 2015

도시가구 경상소득 (좌)

도시가구 소비지출 (좌)

소득대비 소비지출 비율(우)

(백만원)

0%

4%

8%

12%

16%

20%

24%

28%

32%

36%

40%

2.5

2.7

2.9

3.1

3.3

3.5

2005 2007 2009 2011 2013 2015

처분가능소득(좌)

처분가능소득 대비 패키지가격 비율(우)

(백만원)

자료 : 통계청, HMC투자증권 자료 : 통계청, 각사, HMC투자증권

<표3> 해외출국자 추정 (단위: 천명)

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 2018F 2019F

출국자수(승무원 포함) 12,488 12,694 13,737 14,846 16,081 19,310 20,971 23,155 24,968 26,514

증감율(%) 31.5% 1.6% 8.2% 8.1% 8.3% 20.1% 8.6% 10.4% 7.8% 6.2%

출국자수(승무원 제외) 11,419 11,560 12,474 13,525 14,726 17,886 19,424 21,447 23,125 24,558

증감율(%) 34.4% 1.2% 7.9% 8.4% 8.9% 21.5% 8.4% 10.1% 7.9% 6.4%

전체인구 대비 비중 23.4% 23.6% 25.4% 27.5% 29.9% 35.3% 38.2% 42.1% 45.2% 47.9%

1 인당 GNI 22,170 24,302 24,696 26,179 28,180 29,054 30,129 31,213 32,368 33,533

증감율(%) 21.1% 9.6% 1.6% 6.0% 7.6% 3.1% 3.7% 3.6% 3.7% 3.6%

환율 1,156 1,108 1,127 1,095 1,053 1,178 1,200 1,150 1,130 990

증감율(%) -9.4% -4.2% 1.7% -2.8% -3.8% 11.8% 1.9% -4.2% -1.7% -12.4%

총인구 48,875 48,989 49,083 49,163 49,227 50,617 50,801 50,977 51,141 51,294

증감율(%) 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.1% 2.8% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3%

자료 : 한국은행, 통계청, 한국관광공사, HMC투자증권

９


저가항공(LCC: Low Cost Carrier)의 증가

LCC의

여객실적 점유율

증가추세

저가항공(LCC: Low Cost Carrier)는 수 년간 성공적인 이윤 창출과 성장가도를 달리면서 꾸준하

게 여행객들의 선택을 받고 있다. 2012년 우리나라 해외여객점유율의 7.6 %를 차지하던 저가 항공

사들은 2015년에 시장점유율이 16.0%에 이르면서 2배 이상의 성장률을 기록했다. 기존의 대형항공

사(대한항공&아시아나항공)이 주도하던 해외여객시장에서 LCC(에어부산, 제주항공, 진에어, 티웨

이항공, 이스타항공)가 점유율을 늘려나가는 추세이다.

<그림14> 양대항공사와 LCC의 여객실적 비교 <그림15> 양대항공사와 LCC의 여객점유율 비교

28.2 28.4 29.0 30.6

3.6 5.0

6.6 9.1

0

5

10

15

20

25

30

35

40

2012 2013 2014 2015

대형항공사 LCC(백만명)

59.1%55.6%

51.1%54.0%

7.6% 9.7% 11.6%16.0%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2012 2013 2014 2015

대형항공사 LCC

주: : 양대항공사 = 대한항공, 아시아나항공

LCC = 에어부산, 이스타항공, 제주항공, 진에어, 티웨이항공

자료 : 항공정보포탈시스템, HMC투자증권

주: : 양대항공사 = 대한항공, 아시아나항공

LCC = 에어부산, 이스타항공, 제주항공, 진에어, 티웨이항공

자료 : 항공정보포탈시스템, HMC투자증권

LCC의 증가로 인한

해외여행 기회의 확대

저가항공(LCC: Low Cost Carrier)의 보급이 활발해지며, 이전보다 저렴한 가격으로 항공권을

구입할 수 있게 되고 주머니 사정이 가벼운 젊은 연령층도 보다 용이하게 해외여행을 갈 수 있게

되었다. 하나투어와 모두투어에서 저가항공을 이용하는 고객수의 비중이 점진적으로 증가하고 있

으며, 전체 여행업계에서 차지하는 비중도 증가하고 있는 추세이다. 또한 LCC가 해외출국에서 차

지하는 비중이 점점 높아지는 것을 보면, 기존의 양대항공사(대한항공, 아시아나항공) 보다 저가

의 항공권을 선호하는 추세를 확인할 수 있다.

항공좌석 공급의 증가는

Outbound 수요의

증대 요인

LCC(국내+해외업체)와 외항사로 인한 항공권 공급의 증가는 항공사들 간에 경쟁을 야기하게 되

고, 항공권 가격 하락을 가져오게 된다. 항공권의 공급이 늘어날수록 미(未)판매의 우려가 커지므

로 항공사들은 대형 여행사에 도매로 좌석의 상당량을 미리 판매하게 된다. 따라서 하나투어와 모

두투어 같은 대형 여행사들은 보다 낮은 가격으로 패키지 상품을 구성할 수 있게 되며, 일반 항공

권도 경쟁사들보다 저렴하게 판매할 수 있다. 이로 인하여 해당 여행사 패키지 상품의 경쟁력이

올라가고 여행 수요도 증가하게 되며, 일반 항공권 판매에서의 우위와 고객 접근성의 개선이 가능

해진다. 최근 해외 LCC업체(피치항공, 에어아시아 Japan, 제트스타 Japan등)도 국내에 잇따라

진출함에 따라 LCC 공급은 더욱 증가할 전망이다. 하나투어의 LCC비중은 2005년 20%에서 19년

25%까지 증가할 전망이며, 모두투어의 LCC비중은 24%에서 19년에는 30%까지 증가할 것으로 전

망된다.

１０

INDUSTRY REPORT

<그림16> 국제선 여객수 추이 <그림17> 2015년 국제선 항공사별 여객수송 비율

0

10

20

30

40

50

60

70

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

(백만명)

대한항공,

27.7%

아시아나항공

, 20.1%LLC,

18.3%

외항사,

33.8%

자료 : 항공포탈시스템, HMC투자증권 자료 : 항공포탈시스템, HMC투자증권

<그림18> LCC 항공사 M/S 추이 <그림19> 하나투어와 모두투어 LCC비중 추이 및 전망

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

2012 2013 2014 2015

에어부산이스타항공제주항공진에어티웨이항공

0

10

20

30

40

12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F

하나투어 모두투어 전체(%)

자료 : 항공포탈시스템, HMC투자증권 자료 : 각사, HMC투자증권

<표4> LCC와 FSC의 비즈니스 모델 비교

특징 LCC FSC

브랜드 저운임 운임+서비스

요금체계 단순요금 복잡한 요금체계

판매 온라인 직접판매 다양한 판매경로(여행사, 온라인 등)

탑승수속 Ticketless IATA항공권, Ticketless

노선 지점 대 지점(Point-to-point) 항공동맹을 통한 노선공유(Code sharing)

좌석등급 동일 등급 좌석 다양한 등급 좌석

항공기운용 매우 높음 노조 협약을 통한 중급 운용

턴어라운드 시간 평균 25분 공항 혼잡이나 인력에 따라 다양

항공기단 단일기종 다양한 기종

좌석 작은 좌석 넓은 좌석

고객서비스 제한된 서비스 최상의 서비스

운용전략 여객운행에 집중 화물영업도 포함

자료 : 한국항공진흥협회, HMC투자증권 정리

１１


여행 경험(Experience)의 증대

해외여행

경험의 증가와

연령대의 하향세

최근 최초로 해외여행을 경험한 연령층이 갈수록 낮아지고 있으며, 어린 시절부터 부모님과의 동

반 해외여행, 학교 해외수학여행, 배낭여행, 어학연수 및 교환학생 등의 다양한 경로로 이전 세대보

다 이른 나이에 해외여행 경험을 쌓아가고 있다. 국민들의 해외 경험률은 1996년 전체국민의 6.1%

에서 2013년 17.2%로 3배 가까이 증가하였다. 2015년 한해 기준으로 전체 국민의 16.8%가 해외여

행을 경험하면서 경험률이 증가하고, 주5일제 근무의 실시와 대체휴일제의 시행으로 연휴(징검다리

연휴 포함)의 증가는 해외여행의 수요확대에 긍정으로 작용하고 있다.

<그림20> 연도별 해외여행 경험률 <그림21> 여행경험자 1인당 여행 지출액

12.7 12.9

13.8

16.6

10

11

12

13

14

15

16

17

18

2012 2013 2014 2015

(%)

2.5

2.5

2.6 2.7

2.4

2.5

2.5

2.6

2.6

2.7

2.7

2012 2013 2014 2015

(백만원)

자료 : 국민여행행태실태조사, HMC투자증권 자료 : 국민여행행태실태조사, HMC투자증권

<그림22> 낮은 연령층의 해외출국 증대 <그림23> 30대이하 연령층 출국자 증가율

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

유아동

10대

20대

(백만명)

0%

10%

20%

30%

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

10대 이하

20대 이하

30대 이하


<그림24> 휴일 수의 증가

자료 : 모두투어, HMC투자증권

１２

INDUSTRY REPORT

1인당 가구의 증가&소비지출 증가

1인 가구가

2인 이상 가구 대비

소비지향적

현재 우리나라의 1인 가구 비중은 전체의 가구수의 1/4 수준이며, 통계청에 따르면 2020년에는

30%에 이를 것으로 전망된다. 1인 가구수 증가의 원인은 첫째가 고령화와 남녀 평균수명의 차이와

같은 사회적 요인이 있으며, 둘째는 개인주의의 확대와 초혼 연령의 상승과 같은 문화적 요인이며,

셋째는 소득의 증가와 교육수준의 증가 그리고 여성고용의 확대와 같은 경제적 요인으로 인한 미혼

남녀의 증가로 인한 결과이다. 미혼남녀의 증가는 경제력과 사회적 지위를 두루 갖춘 30대~40대

의 남녀들(남성은 ‘바첼러’, 여성은 ‘골드미스’)과 같은 자발적인 요인과 어려워진 취업난과 빚

으로 인한 젊은 층(소위 연애, 결혼, 출산을 포기한 3포세대)과 같은 비자발적 요인에 의해서 생겨난

다. 자발적&비자발적 미혼남녀들의 특징은 기존 세대와는 다르게 가족에 대한 부양의무가 없으므

로 여가와 취미활동, 즉 ‘자기자신을 위한 소비’를 아끼지 않는다는 점이다. 1인 가구는 2인 이상

가구 대비해서 소비성향이 상대적으로 높아지는 모습을 보이며, 30대 미만과 30대의 1인가구가 2인

이상 가구 대비 훨씬 소비지향적인 모습을 확인할 수 있으며, 1인 가구의 단체여행비 지출비율도 증

가하고 있다.

<그림25> 1인 가구수 비율의 추이 <그림26> 1인가구 소득과 단체여행비 지출 비율

10

15

20

25

30

35

2006 2008 2010 2012 2014 2016F 2018F 2020F

(%)

0.0%

0.5%

1.0%

1.5%

2.0%

2.5%

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

2.0

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

소득

단체여행비 지출비율

(백만원)

자료 : 통계청, HMC투자증권 자료 : 통계청, HMC투자증권

<그림27> 가구 규모별 평균 소비성향 <그림28> 30대 평균 소비성향 비교

64

66

68

70

72

74

76

78

80

82

84

86

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

1인가구 2인이상 가구

60

65

70

75

80

85

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

1인가구 2인이상 가구

주: 평균소비성향 = 소비지출/가처분소득

자료 : 통계청, HMC투자증권

주: 평균소비성향 = 소비지출/가처분소득

자료 : 통계청, HMC투자증권

１３


FIT의 성장세와 온라인 시장의 성장

FIT시장과

온라인 시장의

지속적인 성장

‘나 홀로 여행족’을 겨냥한 FIT(Free Independent Tour, 개별 자유여행)시장이 급속도로 성장

하고 있다. 호텔이나 항공권(저가 항공권 포함) 또는 에어텔(Airtel, 항공권+호텔) 그리고 기타(렌터

카, 입장권, 보험)등만 구매하는 형태로 자유롭게 여행을 즐기는 형태가 늘어나고 있다. 소득의 증

가에 따라 여가활동이나 관광활동이 잦아지고 IT기술의 발달로 여행관련 정보 습득이 용이해졌으

며, 기존 패키지상품 관련 만족도가 떨어지고, 무엇보다 자신만의 의견을 반영한 여행에서 만족감을

느끼면서 여행에 대한 다양한 욕구가 반영된 것이다.

<그림29> FIT시장 성장 추이 <그림30> 여행산업 온라인 시장 성장 추이

6.47

7.7

34.9% 34.1% 34.7%

0

2

4

6

8

10

2013 2014 2015

온라인 판매액 온라인 판매비중(조)

자료 : 통계청, 하나투어, HMC투자증권 자료 : 통계청, 하나투어, HMC투자증권

<그림31> FIT시장 성장 추이 <그림32> 여행산업 온라인 시장 성장 추이

43%40%

34%

25%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

북미 일본 서유럽 한국

자료 : 인터파크, HMC투자증권 자료 : 인터파크, HMC투자증권

<그림33> 하나투어 FIT 매출 비중 및 전망 <그림34> 모두투어 FIT 매출 비중 및 전망

10

15

20

25

30

35

40

45

50

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

(%)

20

25

30

35

40

45

50

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

(%)

자료 : 하나투어, HMC투자증권 자료 : 모두투어, HMC투자증권

5.71

10.31

0

2

4

6

8

10

12

09 15F

(백만명)

80.3% 성장

１４

INDUSTRY REPORT

패키지 고객 수요는 유지될 전망

40대이상

여행자의 증가로

패키지 수요 견조

개별여행(FIT)의 성장에도 불구하고, 여전히 아웃바운드 여행사 매출의 80% 이상은 패키지상품

에서 창출된다. 여행의 트렌드가 FIT로 변화해서 패키지 수요의 감소에 대한 우려가 있지만, 연령대

가 높아질수록 패키지상품에 대한 수요가 증가한다. 또한 40대 이상의 출국자가 지속적으로 증가

하고 있으며, 현재 젊은 세대들도 시간이 지날수록 중년으로 접어들면 패키지 수요는 현 수준에서

큰 변화가 없을 것으로 판단된다.

<그림35> 40~60대 연령층 출국자 증대 <그림36> 40~60대 연령층 출국자 증가율

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

40대

50대

60대

(백만명)

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

50대 이하

60대 이하

70대 이하


<그림37> 40~60대 연령층 출국자 구성비 <그림38> 2015년도 출국자 연령별 구성

10%

20%

30%

40%

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

40대 이하

50대 이하

60대 이하

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

유아동 10대 20대 30대 40대 50대 60대 70대

이상

(백만명)


１５


Zero-Commission(항공권 판매수수료 지급 중지)의 수혜

Zero-Comission으로 인한

대형 여행사들의 수혜

Zero-Commission(항공권 판매수수료 지급 중지)는 하나투어와 모두투어와 같은 대형 여행사들

에게는 새로운 기회였다. 2010년에는 대한항공, 2011년 아시아나항공이 Zero-Commission을 시작

하며, 하나투어와 모두투어의 항공권 확보에서의 우위와 항공권 수수료 수입의 확대라는 결과를 가

져왔다. 중소형 여행사는 항공사에게 항공권 선수금(Deposit)을 지불하기 어려워지자 하나투어와

모두투어 같은 대형 여행사에게 항공권을 사오게 되었다. 이러한 과정에서 하나투어와 모두투어의

항공권 지배력은 더욱 강화되고 2010년부터 하나투어와 모두투어의 시장점유율 상승이 시작되었으

며, 앞으로도 이러한 성장세는 지속될 것이다.

<그림39> Zero-Commission으로 인한 대형 여행사의 M/S 상승 효과

저렴한 가격으로 항공권 구매

항공권 낮은 가격에 판매 가능패키지상품 가격 하락

패키지 시장점유율 상승 항공권 시장점유율 상승

전체 시장점유율 상승

자료 : HMC투자증권

<그림40> 하나투어 시장점유율 <그림41> 모두투어 시장점유율

0

5

10

15

20

25

30

2011 2012 2013 2014 2015 2016F

전체 시장점유율

패키지 시장점유율

항공권 시장점유율

(%)

0

2

4

6

8

10

12

14

2005 2007 2009 2011 2013 2015

전체 시장점유율

패키지 시장점유율

항공권 시장점유율

(%)

자료 : 하나투어, HMC투자증권 자료 : 모두투어, HMC투자증권

여행사의

안정적인 항공권

확보 용이

여행사들의 항공권의 안정적인 확보와 비수기 때, 남은 항공권을 안정적으로 처분하는 것이 여

행사들의 수익에 커다란 영향을 미치는데, 볼륨 인센티브는 상위 여행사들로 항공권 판매가 과점

화가 되는 구조라서 하나투어, 모두투어, 인터파크 등의 상위 여행사들에게 보다 안정적으로 항공

좌석을 확보하고 항공권 Sales Power를 강화시켜서 비수기 때에도 손실을 최소화하는 구조가 용

이하게 변화시켜 나가고 있다.

１６

INDUSTRY REPORT

우리나라는 국내 여행지 부족으로 인구대비 출국자 비중 높음

대만의 해외출국자

증가세와 비슷

우리나라는 3면이 바다로 둘러 쌓여 있고, 위로는 북한과 분단이 되어있어서 실질적으로는 ‘섬

나라’의 형국이고 일본 및 대만과 비슷하다. 국내 관광자원이 풍부한 일본과 달리 국내 관광자원이

빈약한 대만과 우리나라의 모습이 유사하다. 전체 인구대비 해외출국자 수 비중을 보면 우리나라는

상대적으로 비중이 낮은 일본과 달리 비중이 높은 대만과 유사한 모습을 보인다.

<그림42> 섬나라 대만 <그림43> 실질적 섬나라 대한민국

자료 : NAVER, HMC투자증권 자료 : NAVER, HMC투자증권

<그림44> 대만의 빈약한 관광자원 <그림45> 우리나라 국내 빈약한 관광자원


<그림46> 섬나라 일본 <그림47> 일본의 다양한 관광자원 1


１７


<그림48> 일본의 다양한 관광자원 2 <그림49> 일본의 다양한 관광자원 3


<그림50> 대만의 해외여행출구자 수 추이

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

0

4

8

12

16

1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015


86년 1인당 GNI4천달러 돌파

08년 중국 본토입국

자료 : 대만관광청, 한국은행, HMC투자증권

<표5> 한국, 일본, 대만의 인구 대비 해외출국자 비중

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

일

본 14.0% 12.7% 12.9% 10.4% 13.1% 13.6% 13.7% 13.5% 12.5% 12.0% 13.0% 13.3% 14.5% 13.7% 13.3% 12.8%

대

만 32.8% 31.7% 32.4% 26.1% 34.4% 36.0% 38.0% 38.8% 36.5% 35.0% 40.6% 41.3% 43.7% 47.5% 50.4% 56.4%

한

국 11.7% 12.8% 15.0% 14.8% 18.4% 20.9% 24.0% 27.5% 24.7% 19.5% 25.6% 25.9% 28.0% 30.2% 32.7% 38.2%

자료 : 관광지식정보시스템, 대만관광청, 일본관광협회, HMC투자증권.

１８

INDUSTRY REPORT

하반기부터 레버리지 효과 기대

이연 수요로 인한

여행수요의 회복으로

레버리지 효과 기대

여행사의 ‘패키지 수탁금’은 ‘패키지 가격’과 ‘패키지 이용자수’의 곱으로 나타난다. 즉

전체 패키지 수탁금에서 항공권과 지상비등을 차감하고 남은 금액이 실제 매출로 인식되는데 전체

수탁금의 10%정도이다. 즉, ‘항공권과 지상비’는 일종의 고정비 성격이기 때문에, 패키지 가격

or 패키지 이용자수의 증가는 ‘영업 레버리지효과’로 이어지게 된다. 올해 상반가까지는 메르스,

유럽테러, 지카바이러스, 일본 규슈 지진 등의 대외 악재로 인하여 여행사들의 과도한 할인 마케팅

으로 ASP의 손실로 역 레버리지 효과가 있었다. 하지만 하반기부터는 그 동안에 부진했던 여행 이

연 수요로 인한 정상적인 레버리지 효과가 기대된다.

<표6> 영업 레버리지 효과

패키지 수탁금 = 패키지가격(P) * 패키지이용자수(Q)

ⅰ>패키지 가격(P)↑ * 패키지 이용자 수(Q)↑ = 패키지 수탁금↑

ⅱ> 전체 수탁금↑, 항공비(고정), 지상비(고정) → 매출↑↑

자료 : HMC투자증권 정리

<그림51> MERS로 인한 피해 <그림52> 유럽 테러(프랑스 파리)


<그림53> 지카 바이러스 <그림54> 일본 규슈 지진


１９


장거리 노선의 회복으로 인한 ASP 회복 기대

장거리노선의 ASP가

단거리 노선의

2.5배 수준

여행사 패키지 상품은 장거리 노선(미주, 유럽, 남태평양)이 단거리 노선(일본, 중국, 동남아)보다

약 2.5배 정도 ASP가 높다. 즉 장거리 노선의 비중이 증가할수록 ASP가 개선되며, 단거리 노선의

증가는 ASP를 낮추게 된다. 2010년 이후로 유럽지역 해외여행 수요가 증가하면서, ‘해외출국자

수의 증가 = 장거리 노선(유럽지역 포함)의 증가’로 이어져서 Outbound 여행사들의 매출과 이익

이 동시에 증가하던 시기였다. 그러나 작년 말 프랑스 파리 테러와 최근의 일본지역 위주의 단거리

노선의 성장으로 ASP가 하락하며, 올해 상반기는‘역 레버리지 효과’가 나타나는 모습이었다.

하반기 여름 성수기

앞두고 유럽노선

회복 예상

여름방학을 앞두고 그 동안 부진했던 유럽노선의 회복이 기대된다. 6월 10일~7월 10일까지 프

랑스에서 EURO 2016(유럽축구선수권)이 개최된다. 본 대회에서 테러 사건이 발생하지 않는다면,

위축되었던 유럽여행 수요에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 판단된다. 또한 최근 Brexit 이후 파운드

와&유로화의 약세는 유럽노선 출국 수요에 우호적인 환경이다. 유럽노선의 회복이 가시화된다면 상

반기 이연 수요에 인한 하반기 여행업종의 ASP 회복과 본업에서 실적의 본격적인 성장세가 기대된

다.

<그림55> 모두투어 지역별 ASP비교(올해 1분기 기준) <그림56> 유럽여행 붐을 일으킨 ‘꽃보다 할배’

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

동남아 중국 일본 유럽 남태평양 미주

(천원)

자료 : 모두투어, HMC투자증권 자료 : NAVER, HMC투자증권

<그림57> 상반기 여행상품 과도한 할인 <그림58> EURO 2016 (프랑스 개최)

자료 : 하나투어, HMC투자증권 자료 : NAVER, HMC투자증권

２０

INDUSTRY REPORT

<표7> 여행주 Global Peer Valuation 비교

종목명 하나투어

(한국)

모두투어

(한국)

인터파크

(한국)

CTRIP

(중국)

China CYTS Tours

(중국)

HIS

(일본)

Priceline

(미국)

Expedia

(미국)

Tripadvisor

(미국)

종가(6 월 28 일,로컬) 80,800 27,000 16,350 38 19 3,285 1,186 98 60

시가총액(백만$) 800 290 460 17,064 2,111 2,203 58,875 14,678 8,747

영업실적 (백만달러, 달러)

매출액

2015 406 181 355 1,682 1,664 4,467 9,224 6,672 1,492

2016F 663 215 390 2,952 1,761 5,162 10,671 8,903 1,576

2017F 919 237 440 3,956 1,921 5,590 12,247 10,169 1,843

영업이익

2015 40 15 21 59 95 166 3,259 414 232

2016F 49 17 23 94 119 179 4,174 1,201 324

2017F 73 22 31 559 144 221 4,671 1,333 414

EBITDA

2015 48 17 29 108 117 220 3,531 914 325

2016F 71 20 33 28 148 239 4,231 1,650 422

2017F 95 25 40 605 180 303 4,920 2,055 535

순이익

2015 28 12 15 387 47 91 2,551 764 198

2016F 35 15 15 221 67 56 3,392 763 253

2017F 55 22 21 578 79 122 3,932 1,008 340

EPS

2015 2.5 1.0 0.5 1.3 0.1 1.4 50.1 5.9 1.4

2016F 3.0 1.2 0.5 0.4 0.1 0.9 67.0 5.1 1.7

2017F 4.8 1.8 0.6 1.1 0.1 1.9 78.4 6.7 2.2

영업이익률

2015 9.7% 8.1% 5.8% 3.5% 5.7% 3.7% 35.3% 6.2% 15.5%

2016F 7.3% 8.0% 6.0% 3.2% 6.8% 3.5% 39.1% 13.5% 20.6%

2017F 7.9% 9.2% 7.0% 14.1% 7.5% 4.0% 38.1% 13.1% 22.5%

ROE

2015 16.8 13.4 10.5 9.2 6.5 11.6 29.4 23.0 15.6

2016F 18.8 16.3 10.1 0.1 8.6 6.1 32.1 11.3 13.9

2017F 27.1 21.5 13.5 7.7 9.7 16.3 31.2 13.9 16.1

P/E

2015 40.0 30.5 44.1 42.2 56.9 24.4 26.0 73.3 66.7

2016F 24.7 20.1 31.6 94.1 32.5 36.3 17.7 19.3 35.2

2017F 15.5 13.7 22.6 33.6 27.2 16.4 15.1 14.8 26.8

P/B

2015 6.4 4.0 4.4 2.8 3.6 2.7 7.2 3.8 8.8

2016F 4.6 3.2 3.2 2.5 2.8 2.2 5.5 2.8 5.3

2017F 3.9 2.7 2.9 2.4 2.5 1.9 4.4 2.5 4.5

EV/EBITDA

2015 23.6 20.8 22.8 130.2 22.9 10.0 18.4 17.7 37.8

2016F 10.1 12.3 11.7 696.4 16.4 7.8 14.6 10.0 19.3

2017F 7.1 9.8 8.9 32.7 13.5 6.1 12.6 8.0 15.2

주: 하나투어와 모두투어, 인터파크는 당사 추정치, 원/달러 환율 1,150원 적용

자료 : Bloomberg, HMC투자증권

２１


아직은 아쉬운 Inbound

작년 MERS 충격에서 완전한 회복세 보임

올해 외국인 입국자는

확연한 회복세

우리나라를 방문하는 외래관광객 수는 2007년 6백 4십만명, 2012년에는 우리나라 방문객1천

만명 시대를 열었으며, 2014년에는 14백만명까지 7년 동안 120%가 증가하였다. 작년에는 MERS

로 잠시 주춤하였지만, 올해 초부터는 중국인 입국자의 회복과 일본인 입국자의 증가세로 회복세

를 보여주고 있다.

중국인 관광객과

일본인 관광객의

비중 변화

2005년에 외래관광객의 절반가량을 차지하던 일본인 관광객이 엔저(低)의 여파로 2015년도에

13.9%로 급격히 감소한 반면에, 중국인 관광객은 지리적 접근성 및 경제성장에 기인하여 2005년

도 11%에서 2015년도 45.2%를 차지함으로써, 일본관광객과 중국관광객의 위치가 바뀌게 되었으

며, 중국인은 명실상부하게 전체 외국인 입국자의 절반을 차지하면서 중국인 입국자 추이가 전체

외국인 입국자의 가장 큰 영향을 미치는 요소가 되었다.

<그림59> 외래관광객 연도별 입국자 추이

0

2

4

6

8

10

12

14

16

1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

(백만명)

03년 SARS와일본의 주도의 한류

88년 서울올림픽

99년 한류 용어의 탄생

08년 중화권 위주의한류 열풍 시작

12년 방문객 1천만 돌파

15년 MERS 사태

자료 : 한국관광공사, HMC투자증권

<표8> 주요 국가별 외국인 관광객 추이 (단위: 만명)

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

전체 6,155 6,448 ,6891 7,818 8,798 9,795 11,140 12,176 14,202 14,202

일본 2,339 2,236 2,378 3,053 3,023 3,289 3,519 2,748 2,280 2,280

비율 38.0% 34.7% 34.5% 39.1% 34.4% 33.6% 31.6% 22.6% 16.1% 13.9%

중국 897 1,069 1,168 1,342 1,875 2,220 2,837 4,327 6,127 6,127

비율 14.6% 16.6% 16.9% 17.2% 21.3% 22.7% 25.5% 35.5% 43.1% 45.2%

자료 : 문화체육관광부, HMC투자증권 정리

２２

INDUSTRY REPORT

중국인 관광객의 점진적 증가세 전망

중국 해외관광객은

지속적으로

증가할 전망

향후 5년 동안 입국자는 연평균 15%씩 증가하여 2019년에는 1,300만명에 다다를 전망이다.

(15년 메르스로 인한 16년의 기저효과 제외) 중국인 입국자는 연평균 20%씩 증가하여 2019년

에는 1,300만명에 이르는 중국인 입국자가 예상되며 전체 입국자의 60%를 차지할 것으로 전

망한다.

<표9> 중국 해외출국자수 추이 및 전망

연도 인구수

(백만명)

해외출국자

(백만명) 1인당 GNI

GNI

growth(%)

인구대비

출국자 비율

한국입국자

(백만명)

인구대비

한국입국자(%)

해외출국자 중

한국출국자 비율

2004 1299.9 28.9 1,496 17.1% 2.2% 0.6 0.0% 2.2%

2005 306.3 31.0 1,749 16.9% 2.4% 0.7 0.1% 2.3%

2006 1314.5 34.5 2,125 21.5% 2.6% 0.9 0.1% 2.6%

2007 1321.3 41.0 2,652 24.8% 3.1% 1.1 0.1% 2.6%

2008 1328.0 45.8 3,424 29.1% 3.5% 1.2 0.1% 2.5%

2009 1334.5 47.7 3,826 11.7% 3.6% 1.3 0.1% 2.8%

2010 1340.9 57.4 4,437 16.0% 4.3% 1.9 0.1% 3.3%

2011 1347.4 70.3 5,429 22.4% 5.2% 2.2 0.2% 3.2%

2012 1354.0 83.2 6,194 14.1% 6.1% 2.8 0.2% 3.4%

2013 1360.7 98.2 6,959 12.4% 7.2% 4.3 0.3% 4.4%

2014 1367.8 116.6 7,626 9.1% 8.5% 6.1 0.4% 5.3%

2015 1373.5 127.9 7,990 7.0% 10.0% 5.9 0.4% 3.5%

2016F 1408.9 167.9 8,705 7.2% 11.9% 7.5 0.5% 4.5%

2017F 1415.8 201.5 9,271 6.5% 14.2% 9.0 0.6% 4.7%

2018F 1422.1 241.8 9,873 6.5% 17.0% 10.8 0.8% 5.0%

2019F 1427.8 290.1 10,515 6.5% 20.3% 13.0 0.9% 5.2%

자료 : CEIC, 통계청, 한국관광공사 HMC투자증권

<그림60> 총 외래방문객 및 중국방문객 비중 <그림61> 중국 관광객 한국 출국자 비중 추이 및 전망

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

2

4

6

8

10

12

14

16

2001 2004 2007 2010 2013

총 외래방문객(좌)

중국 관광객(좌)

비중(우)

(십만명)

0%

2%

4%

6%

8%

0

2,000

4,000

6,000

8,000

2000 2003 2006 2009 2012 2015

한국방문객수(좌)

한국비중(우)

(천명)

자료 : CEIC, 통계청, 한국관광공사 HMC투자증권 자료 : CEIC, 통계청, 한국관광공사 HMC투자증권

２３


중국 해외여행 전면자유

화 이후 출국자수의 증대

일본은 64년도 동경올림픽을 개최하고 해외여행자유화를 시행하면서, 해외출국자의 본격적인

상승세가 시작되었고, 우리나라도 88년도 서울올림픽 개최 후, 89년도에 해외여행자유화를 실시

하면서 해외출국자의 본격적인 증가세를 보였다. 중국은 08년도 베이징올림픽과 더불어 같은 해

에 해외여행 전면자유화(이전부터 부분적 해외여행 자유화 정책 실시)를 시행하면서 해외출국자

상승세의 기울기가 가팔라지고 있다. 일본과 한국 그리고 중국이 각각 20여년의 시차를 두고 유

사한 이벤트가 진행되는 과정을 고려해 볼 때, 향후 중국의 해외출국자수는 일본과 한국의 전례

처럼 성장가도를 달릴 것으로 판단한다. 중국은 2019년도에 2억 9천만명의 인원이 해외출국을

할 것으로 예상되며, 장기적으로 해외 관광객이 전체 인구 수(14억명)의 30%(선진국 평균수준)까

지 증가하면 대략 4억명으로 현재의 4배 수준까지 증가할 수 있다.

<표10> 한국, 중국, 일본 3국 주요 이벤트 비교

일본 한국 중국

64년 동경올림픽 88년 서울올림픽 08년 베이징올림픽

64년 해외여행자유화 89년 해외여행자유화 08년 해외여행전면자유화


방한 중국인의

상대적으로 높은

1인당 지출경비

방한 중국인의 1인당 지출액은 2015년에 2,397달러를 기록하였다. 일본인 관광객보다는 3배

가까운 지출액을 보였으며, 전체 외래관광객 평균수치보다도 47.7%가 높은 수치를 보이면서 국

내 인바운드(Inbound)업계는 중국인 방문객이 주도하고 있다.

<표11> 외래관광객 국적별 1인당 지출액 비교 (단위: 달러)

구분 2011 2012 2013 2014 2015

전체외래객

개별여행객 1,343.5 1,491.8 1,610.5 1,592.2 1,673.4

단체여행객 1,617.9 1,647.6 1,799.7 1,675.1 1,908.4

에어텔여행객 1,264.7 1,469.0 1,362.1 1,470.6 1,286.2

외래객평균 1,409.7 1,529.5 1,648.2 1,605.5 1,622.7

중국관광객

개별여행객 1,928.1 2,317.5 2,523.5 2,267.6 2,483.4

단체여행객 1,991.1 1,879.8 1,987.5 1,791.4 2,080.3

에어텔여행객 1,407.0 2,125.4 2,059.8 2,863.6 2,629.1

중국인평균 1,939.6 2,153.7 2,271.9 2,094.5 2,397.6

일본관광객

개별여행객 900.9 1,023.6 931.2 995.4 778.1

단체여행객 1,392.4 1,328.2 1,139.8 1,033.2 1,038.6

에어텔여행객 1,226.5 1,400.5 1,087.2 1,003.3 878.7

일본인평균 1,081.0 1,173.1 990.0 999.1 898.5

자료 : 문화체육관광부, HMC투자증권 정리

２４

INDUSTRY REPORT

돌아오는 일본인 방문객

엔고현상으로

일본인 방문객의

증가세

2012년 9월부터 지속적으로 감소하던 일본인 방문객은 최근의 엔고현상으로 인하여 올해 2월

달부터 연속적인 YoY 성장세를 기록하고 있다. 그 동안 엔저로 인하여 한국여행을 기피하던 이연

수요와 일본 젊은층의 높은 취업률 및 ‘단카이 세대’의 은퇴로 인하여 가까운 한국으로의 방문

이 증가하였기 때문이다.

<그림62> 원/엔화 환율 추이(엔고 현상) <그림63> 월별 일본인 입국자 수 추이

6

8

10

12

14

13.1 13.5 13.9 14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5

(KRW/JYP)

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

0

50

100

150

200

250

300

14.01 14.05 14.09 15.1 15.5 15.9 16.01

일본인(좌) YoY(우)

(천명)

자료 : Dataguide, HMC투자증권 자료 : 관광지식정보시스템, HMC투자증권

<그림64> 일본 실업률 추이 <그림65> 외국인 입국자 중국인&일본인 비중 추이

0

1

2

3

4

5

6

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

(%)

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

14.01 14.05 14.09 15.1 15.5 15.9 16.01

중국인 비중 일본인 비중

자료 : 일본통계청, HMC투자증권 자료 : 관광지식정보시스템, HMC투자증권

<표12> 월별 외국인 입국자 수 추이 (단위: 천명)

15.5 15.6 15.7 15.8 15.9 15.10 15.11 15.12 16.1 16.2 16.3 16.4 16.5

전체 1,334 751 630 1,069 1,207 1,384 1,150 1,116 1,077 1,126 1,389 1,470 1,493

YoY(%) 7.6% -41.0% -53.5% -26.5% -3.1% 5.0% 2.9% 2.8% 17.5% 7.2% 12.2% 6.1% 11.9%

중국인 618 315 256 513 591 650 508 465 522 546 602 682 706

YoY(%) 19.5% -45.1% -63.1% -32.3% 4.8% 15.6% 10.2% 10.6% 32.4% 5.7% 16.8% 6.3% 14.2%

% of total 46.3% 42.0% 40.6% 48.0% 49.0% 47.0% 44.1% 41.7% 48.4% 48.5% 43.3% 46.4% 47.3%

일본인 188 101 82 149 157 180 165 160 137 144 224 175 179

YoY(%) -6.5% -41.5% -52.6% -28.6% -19.9% -5.2% -8.3% -6.2% -2.0% 1.3% 2.5% 13.5% -5.1%

% of total 14.1% 13.5% 13.0% 13.9% 13.0% 13.0% 14.3% 14.3% 12.7% 12.8% 16.1% 11.9% 12.0%

자료: 관광지식정보시스템, HMC투자증권

２５


면세점은 어찌될까?

면세점 시장의

급속한 성장세

우리나라 면세점 업계의 매출액은 2009년 3십억 달러에서 2015년 81억 달러로 약 2.7배의 급

속한 성장세를 보여주고 있다. 면세점 이용자 수 또한 2009년 2천 1백만명에서 2015년 4천 7백

만명으로 91%의 성장세를 보이고 있다.

<그림66> 면세점 업계 매출액 추이

3,034

3,917

4,863

5,608

6,241

7,903 8,143

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

0

2,000

4,000

6,000

8,000

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

내국인(좌) 외국인(좌) 합계(우)(백만달러) (백만달러)

자료 : 면세점협회, HMC투자증권

<그림67> 면세점 방문 인원수 추이

21.3

23.4

26.3

28.8 29.6

34.3

40.7

20

25

30

35

40

45

0

5

10

15

20

25

30

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

내국인(좌) 외국인(좌) 합계(우)(백만명) (백만명)

자료 : 면세점협회, HMC투자증권

시내면세점

비중의 증가

2016년 4월 기준 시내면세점이 전체 면세점에서 71.7%의 비중을 차지하고 있으며, 출국장 면

세점의 비중은 감소하고 있다. 외래관광객이 시내 면세점에서의 쇼핑을 선호하고 있으며, 특히나

중국인 관광객들이 입국증가가 주요 요인이다 향후, 신규 시내 면세점이 개장하면서 접근성이 더

욱 높아져서 시내면세점이 전체 면세점의 성장을 이끌어 나가고 있다.

２６

INDUSTRY REPORT

<그림68> 면세점 행태별 지역별현황 (16년 4월 기준) <그림69> 면세점 행태별 매출현황 (16년 4월 기준)

0

100

200

300

400

500

600

서울 인천 부산 제주 기타

내국인 외국인(백만달러)

0

100

200

300

400

500

600

700

시내 출국장 지정

내국인 외국인(백만달러)

자료 : 면세점협회, HMC투자증권 자료 : 면세점협회, HMC투자증권

중국인의 주요

방한 목적은

쇼핑

중국인이 한국을 찾는 가장 큰 목적은 쇼핑이다. 그 중에서도 향수/화장품, 의류 등을 가장 많

이 구매하는데 공항면세점과 시내면세점에서의 주요 쇼핑 품목이다. 또한 주요 방문지도 명동,

동대문, 고궁, 남산, 인사동 등 서울 시내권이며, 서울 시내면세점은 중국인 관광수요와 부합하는

아이템이다.

<그림70> 중국인의 한국여행 선택 시 고려 요인

50.4

33.123 18 17 14.4 11.8 11.8 10.3

3.8 1.7 1.6

24.9

24

119.1

4.3 6 7.7 5 50.70.51.7

0

20

40

60

80

100

쇼핑 자연풍경

세련된 문화

중국과의 거리

음식 경제적인 비용

휴양/휴식

유흥/놀이

문화유적/역사

숙박/편리한 교통

안전 기타

1순위 1+2순위(%)

자료 : 한국문화관광연구원, HMC투자증권

<그림71> 중국인 관광객 주요 쇼핑 품목 <그림72> 중국 관광객이 쇼핑하고 싶은 장소

0

20

40

60

80

향수/화장품

의류 인삼/한약재

주류/식료품

전자/전기제품

(%)

0

10

20

30

40

50

벡화점/

대형마트

공항

면세점

명동 동대문 시내

면세점

소규모

상점

남대문 인사동 이태원 아웃렛

(%)

자료 : 한국문화관광연구원, HMC투자증권 자료 : 한국문화관광연구원, HMC투자증권

２７


서울 시내면세점

경쟁심화

현재 서울 시내면세점은 경쟁이 심화되고 있다. 기존의 사업자에 올해 2분기부터 신세계와 두

산이 신규로 영업을 개시하였다. HDC 신라는 3대 명품 브랜드를 확보 하였으며, 신세계도 내년

까지는 명품 브랜드 라인업을 완료할 예정이다. 경쟁심화로 인하여 각종 할인쿠폰 발급과 가이드

에 대한 지급수수료 증가 등으로 비용의 증가가 예상된다.

내년에 추가로

4개 사업자 선정

올해 4월 말에 서울 시내면세점 4곳(대기업 3곳, 중소/중견기업 1곳)에 대하여 추가적으로 라

이선스를 발급하면서, 2017년에는 더욱 경쟁이 심화될 전망이다.

<그림73> 중국관광객 한국 주요 방문지 (2015년 기준)

0

10

20

30

40

50

60

70

명동 동대문 고궁 남산 인사동 신촌/홍대 남대문 잠실 강남역 박물관

(%)

자료 : 문화체육관광부 외래관광객 실태조사, HMC투자증권

<그림74> 서울 시내면세점 현황

자료 : NAVER, HMC투자증권

２８

INDUSTRY REPORT

올해는 하나투어

시내면세점

고전 예상

하나투어는 올해 1분기부터 서울 시내면세점 영업을 개시하였다. 2주 늦은 오픈과 4월말에서야

입점율 100%의 Grand open을 달성하는 등 초기에 적지 않은 시행착오가 발생하며 67억원의 영

업손실을 기록하였다. 2분기에는 그랜드 오픈 후 방문객의 증가와 마케팅 효과에 힘입어서 적자

폭을 줄여나가겠지만 여전히 30억대 중반의 영업손실이 예상된다. 월별기준 BEP달성은 3분기에

나 가능할 것이며, 연간기준으로는 20~30억의 적자가 예상된다.

인천공항 면세점은

올해 소폭의

흑자 예상

인천공항 면세점은 작년 4분기에 오픈했지만, 올해 1분기에 흑자전환에 성공하였다. 하나투어

의 적극적 마케팅과 업계 1위의 모객 능력을 바탕을 바탕으로 예상보다 빠른 시기에 경영정상화

에 성공하였다. 인천공항에서의 경험을 바탕으로 서울 시내면세점에서도 하나투어의 뛰어난 모객

능력과 마케팅 능력으로 올해 3분기에 경영정상화를 기대해본다.

<표13> 에스엠이즈 듀티프리 실적 추정 (단위: 십억원)

1Q16 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 2016F 2017F

매출액 34.8 47.1 103.8 99.7 70.1 109.1 169.8 87.2 285.9 436.2

서울 시내점 13.5 25.8 78.3 82.7 51.4 85.6 137.0 68.5 200.7 342.5

인천 공항점 21.3 21.3 25.6 17.0 18.7 23.4 32.8 18.7 85.2 93.7

영업이익 -6.5 -3.2 2.8 4.2 1.6 2.4 3.5 2.7 -2.8 10.7

OPM -18.7% -6.8% 2.7% 4.2% 2.3% 2.2% 2.1% 3.1% -1.0% 2.5%


모두투어도

면세점사업에

다시 뛰어들까?

올해 추가 서울 시내면세점 사업자 4곳 중 대기업 3곳이 선정되는데, 작년에 고배를 마셨던 H

사의 선정 가능성이 높다. H사는 시내면세점 사업자 선정에서 모두투어와 컨소시엄을 이루어서

입찰에 참여했던바, 모두투어의 서울 시내면세점 사업자 재진입 가능성이 남아있다. 현재 업계 1

위인 하나투어도 시내면세점에서 고전하고 있으며, 자유투어라는 대규모 적자 자회사를 거느린

모두투어의 현실상 시내면세점 사업에 진입하는 것은 어려운 결정으로 판단된다.

<그림75> H사의 면세점사업 진출 가능성 <그림76> 경쟁이 심화되는 국내 면세점 시장

자료 : NAVER, HMC투자증권 자료 : 면세점협회, HMC투자증권

２９


현재주가 (6/29)

상승여력

81,800원

34.5%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

950십억원

11,616천주

6십억원/500원

52주 최고가/최저가 187,500원/80,800원

일평균 거래대금 (60일) 13십억원

외국인지분율

주요주주

18.15%

박상환 외 22인 18.72%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M

-14.6

-13.1

3M

-13.3

-11.2

6M

-26.9

-25.8

※ K-IFRS 연결 기준

(단위: 원) EPS(16F) EPS(17F) T/P

Before 3,402 5,182 110,000

After 3,275 5,238 110,000

Consensus 3,272 4,811 117,353

Cons. 차이 0.1% 8.9% -6.3%

최근 12개월 주가수익률

0

20

40

60

80

100

120

140

160

15/06 15/08 15/10 15/12 16/02 16/04 16/06

하나투어

KOSPI

자료: WiseFn, HMC투자증권

하나투어(039130) BUY / TP 110,000원

여행/카지노/스몰캡 Analyst 유성만 02) 3787-2574 [email protected]

하반기 성수기 효과&강한 일본 자회사

요약 실적 및 Valuation 구분 매출액 영업이익 순이익 EBITDA EPS 증감율 PER PBR EV/EBITDA ROE 배당수익률

(십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) (%)

2014 385 40 33 48 2,879 -1.5 27.1 5.0 14.8 18.2 1.7

2015 459 45 32 54 2,732 -5.1 42.1 6.8 21.6 16.8 1.3

2016F 763 53 38 79 3,275 19.8 24.7 4.5 10.1 18.8 2.6

2017F 1,010 80 61 105 5,238 60.0 15.4 3.9 7.1 27.1 3.2

2017F 1,094 98 69 120 5,932 13.2 13.6 3.3 5.9 26.3 3.2

* K-IFRS 연결 기준

1) 투자포인트 및 결론

- 하나투어에 대하여 투자의견 매수, 목표주가 110,000원 유지

- 3분기 Outbound 성수기의 본격적인 수혜 기대

- 경쟁력 있는 일본 자회사들로 엔화 급등에 따른 일본노선 방어 유리

- 파운드화 & 유로화의 약세로 유럽노선 회복에 긍정적 신호

- 서울 시내면세점은 적자폭 축소 전망, 3분기부터 경영정상화 기대

- 비즈니스 호텔은 3호점(회현점) 오픈 이후, 객실 수 2배 증가

2) 주요이슈 및 실적전망

- 올해는 3분기 성수기를 앞두고 예년의 연이은 악재(세월호, MERS)가 없어서, 모처럼

Outbound 성수기의 혜택이 기대됨.

- Brexit로 엔화의 급등에 따라 일본 수요의 감소가 예상되지만, 경쟁력 있는 일본 자회사들

을 바탕으로 시장방어에 유리. 규슈 지진 때에 일본 자회사들의 역량 확인

- 파운드화의 급락과 유로화의 약세는 침체되었던 유럽노선의 회복에 긍정적 & 작년 말부

터 미뤄진 수요도 하반기에 본격적으로 나타날 전망

- 서울 시내면세점은 적자폭 축소 전망. 월별 기준으로 3분기에 BEP 달성 기대. 인천 공항

면세점의 빠른 경영정상화 노하우 접목 & 온라인 면세점 오픈 후 연계 효과 기대

- T-Mark 호텔 3호점(회현점) 오픈 후, 2배 증가된 객실 수를 바탕으로 ‘여행+호텔+면세점’

의 본격적인 시너지 효과 기대

3) 주가전망 및 Valuation

- 엔화 급등으로 일본 노선 훼손 및 서울 시내면세점 실적 우려로 단기 주가 급락

- 일본노선의 방어 여부 및 유럽노선의 회복 그리고 서울 시내면세점의 실적 개선 추이가

향후 주가의 방향 결정

- 업계 1위의 M/S와 브랜드 파워 & 우수한 일본 자회사 보유로 여행업 Top pick 제시

Company Report 2016. 06. 30

３０

INDUSTRY REPORT

하반기 성수기 효과로 ASP 회복 기대

3분기부터

여행업 성수기

진입 기대

올해 3분기부터는 여행업 성수기로 접어들면서 하나투어의 본격적인 실적상승이 기대된다. 그

동안 2014년과 2015년에 하반기 성수기를 앞두고 각각 세월호와 메르스라는 악재를 만나서, 할

인 마케팅으로 늘어나는 송출객에도 불구하고 ASP 하락을 가져왔다. 그렇지만 올해 3분기에는

특별한 대외 악재가 없는 한, 가격 정상화로 ASP의 회복과 실적 상승으로 오랜만에 3분기 여행

업 성수기의 혜택을 누릴 수 있을 것으로 기대한다.

작년 하반기부터

이어진 수요 이연효과

작년 하반기부터 연이은 악재들(메르스, 프랑스 파리 테러, 지카 바이러스, 일본 규슈 지진 등)

로 올해 상반기까지 해외여행의 억제수요가 있었다. 여행을 취소하기 보다는 뒤로 미루는 개념인

데, 하반기에는 그 동안 미뤄졌던 해외여행의 이연효과로 해외출국자의 가파른 상승이 예상된다.

또한 Brexit 이후 파운드화와 유로화의 평가절하는 부진했던 유럽노선의 회복에 긍정적인 영향을

미칠 것으로 판단된다.

<그림1> 주요 이벤트 발생과 하나투어 주가추이

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

200,000

08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01

(원)

일본 대지진,

태국홍수

세월호 사건

면세점 이슈 종료, MERS

유럽테러, 지카 바이러스

자료 : Dataguide, HMC투자증권

<그림2> 하나투어 전체 송출객 수 추이 <그림3> 하나투어 ASP 추이

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

0

100

200

300

400

500

14.01 14.05 14.09 15.1 15.5 15.9 16.01 16.05

전체(좌) YoY(우)

0

200

400

600

800

1000

1200

1Q07 3Q08 1Q10 3Q11 1Q13 3Q14 1Q16 3Q17F

(원)

ASP 상승

자료 : 하나투어, HMC투자증권 자료 : 하나투어, HMC투자증권

３１


우수한 일본 자회사 보유로 엔고에 대한 방어력 우수

관광대국으로

거듭나는 일본

2015년도 방일 외국인 수가 1,974만명을 기록하면서 처음으로 2천만명에 근접하였다. 일본은

정부차원에서 동경 올림픽이 개최되는 2020년까지 외국인 방문객 4천만명을 목표로 적극적인 관

광 인프라를 구축해 나가고 있다. 방문객 증가의 주된 요인은 중국, 베트남, 태국의 여행자 비자

발급 조건의 완화에 기인한다. 작년 외국인이 일본에서 소비한 금액은 3.2조엔이었으며, 일본의

여행수지도 2014년도부터 2년 연속 흑자를 기록하였으며, 2015년에는 1조 2,731엔의 흑자를 기

록하였다. 일본정부의 계획대로 2020년에 외국인 방문객 4천만명이 달성되면, 여행수지 흑자도

5조엔 이상일 것으로 전망되어 일본의 관광산업 육성은 앞으로도 지속될 것으로 판단된다.

우리나라 일본향

출국자의 가파른 증가

우리나라에서도 일본 대지진 이후 위축되었던 일본 여행수요가 최근에 급증하여 작년에는 YoY

45.2%가 증가한 4백만명의 일본 출국자를 기록하였다. 올해 4월달에도 일본 방문 한국인수는

YoY 16.1% 증가한 35만명을 기록하면서 2014년 9월부터 20개월 연속으로 각 달의 최고치를 갱

신하고 있다. 브렉시트 이후 엔화가 급등함에 따라 일본향 출국자 수요에 부정적 영향을 우려하

는데, 지난번 일본 규슈 지진에서 보았듯이 하나투어는 강한 일본 자회사를 기반으로 동종업계내

에서 가장 강한 일본시장 방어력을 갖추고 있다.

<그림4> 한국과 일본 외국인 입국자 비교 <그림5> 방일 한국인 관광객 수 추이

0

50

100

150

200

250

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

한국 일본(십만명)

역전

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

1

2

3

4

5

2011 2012 2013 2014 2015

출국자수(좌) 증가율(우)(백만명)

자료 : 일본정부관광국(JNTO), HMC투자증권 자료 : 하나투어, HMC투자증권

<그림6> 우리나라 여행수지 추이

-12,000

-9,000

-6,000

-3,000

0

3,000

6,000

9,000

12,000

15,000

18,000

21,000

24,000

-12,000

-9,000

-6,000

-3,000

0

3,000

6,000

9,000

12,000

15,000

18,000

21,000

24,000

85 87 89 91 93 96 98 0 02 04 06 08 10 12 14

관광수입(좌)

관광지출(좌)

관광수지(우)

(백만달러) (백만달러)

89년 해외여행자유화

03년 한류의 시작(일본 주도)

08년 한류열풍의 확산(중국, 동남아 확대)

적자폭 감소

자료 : 한국은행, HMC투자증권

３２

INDUSTRY REPORT

일본자회사의

성장예상

하나투어의 일본노선에서의 경쟁력은 우수한 일본 자회사들에서 나온다. 일본 자회사들은 하나

투어 국내외 자회사 중에서 가장 높은 이익 기여도를 가지고 있다. 동사의 작년 연결기준 영업이

익은 447억이며, 면세점 적자를 고려할 경우 영업이익은 514억 수준이다. 하나투어 재팬은 작년

영업이익 122억을 기록하여 전체 영업이익의 27%의 기여도를 차지하였다.

다양한 사업

포트폴리오 보유

주요 일본 자회사의 사업군은 인바운드(하나투어 재팬), 호텔(삿뽀로 호텔), 버스&렌터카(유아

이 버스), 사후면세점(스타샵)으로 구분된다. 인바운드는 일본 전 지역에 걸친 다양한 여행 컨텐

츠와 저가항공으로 인한 접근성 향상 등의 요인으로 일본향 방문객의 증가가 예상된다. 호텔은

현재 삿뽀로 호텔이 80%이상의 투숙률을 보이고 있으며, 향후 일본내 타 지역으로 확장이 예상

된다. 버스&렌터카는 인바운드 고객의 증가와 더불어서 성장할 것으로 예상되며, 사후면세점은

후쿠오카&오사카의 방문객 증가로 매출성장이 기대되고, 향후 북해도 지방 등으로 추가적인 확

장이 가능하다.

하나투어 재팬

내년 IPO 예정

하나투어는 일본지역에서의 사업확장에 따른 자금 조달의 일환으로 자회사인 하나투어 재팬을

내년 하반기 경에 IPO를 할 예정이다. 하나투어 재팬은 올해에도 성장을 지속하고 있기 떄문에

IPO에 있으서 긍정적 반응을 얻을 전망이다. IPO가 성공할 경우, 자금유입으로 일본 내 사업확

장의 속도가 더해져서 일본 자회사들의 성장세와 수익성이 성장할 것이다.

<그림7> 유아이 버스(도쿄, 오사카) <그림8> 하나투어 재팬


<그림9> T-Mark City 삿뽀로 호텔 <그림10> 스타샵(사후면세점)


３３


<그림11> 하나투어 지역별 인원비중 <그림12> 하나투어 지역별 매출비중

32.3 33.7 34.7 33.2 30.9

27.0 26.5 22.6 21.2 19.2

12.6 14.3 17.2 20.0 28.2

5.6 5.3 5.0 4.9 4.6 6.5 6.2 7.2 9.3 7.6 2.7 2.6 2.6 2.6 2.7

0

20

40

60

80

100

2011 2012 2013 2014 2015

동남아 중국 일본 남태평양 유럽 미주(%)

31.7 34.4 35.6 36.3 32.5

22.7 22 20.2 19.117.6

9.1 8.2 10.5 12.7 16.5

11.1 10.5 9.5 9.7 8.2

17.2 16.7 16.5 13.8 17.1

5.7 6.1 5.8 6.5 6.3

0

20

40

60

80

100

2011 2012 2013 2014 2015

동남아 중국 일본 남태평양 유럽 미주(%)


<그림13> 다양한 일본 관련 패키지 상품 <그림14> 일본 저가항공 취항지역

자료 : 하나투어, HMC투자증권 자료 : NAVER, HMC투자증권

<그림15> 하나투어 재팬 매출액&영업이익 추이 <그림16> 해외 자회사 매출액&영업이익 추이

0

2

4

6

8

10

1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F

매출액 영업이익(십억원)

0

5

10

15

20

25

1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F



３４

INDUSTRY REPORT

T-Mark 호텔 3호점 오픈으로 2배의 외형 성장

작년 MERS

층격에서

완전 회복

올해 6월부터 T-Mark 호텔 3호점(570실)이 오픈하였다. 기존의 1호점(280실), 2호점(240실)

대비 2배로 객실 수가 증가하였다. 작년 하반기 메르스 사태로 호텔 투숙률이 매우 저조 하였지

만, 올해 상반기에는 1,2호점 모두 80% 이상의 투숙률과 8~10%대의 양호한 마진을 기록하고 있

다. 새로 오픈한 3호점도 6월 첫 달에 60%대의 투숙률을 보이며 순조로운 모습을 보이고 있다.

하나투어 인바운드 고객 및 면세점과의 연계로 하나투어 비즈니스 호텔은 10%내외의 안정적인

수익을 창출할 것으로 예상된다.

<그림17> T-Mark Grand Hotel (3호점) 위치 <그림18> 하나투어 서울시내 비즈니스호텔 분포


서울 시내 면세점은 3분기부터 흑자전환 예상

올해는 하나투어

시내면세점

고전 예상

하나투어는 올해 1분기부터 서울 시내면세점 영업을 개시하였다. 2주 늦은 오픈과 4월말에서야

입점율 100%의 Grand open을 달성하는 등 초기에 적지 않은 시행착오가 발생하며 67억원의 영

업손실을 기록하였다. 2분기에는 그랜드 오픈 후 방문객의 증가와 마케팅 효과에 힘입어서 적자

폭을 줄여나가겠지만 여전히 30억대 중반의 영업손실이 예상된다. 월별기준 BEP달성은 3분기에

나 가능할 것이며, 연간기준으로는 20~30억의 적자가 예상된다.

<표1> 에스엠이즈 듀티프리 실적 추정 (단위: 십억원)

1Q16 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 2016F 2017F

매출액 34.8 47.1 103.8 99.7 70.1 109.1 169.8 87.2 285.9 436.2

서울 시내점 13.5 25.8 78.3 82.7 51.4 85.6 137.0 68.5 200.7 342.5

인천 공항점 21.3 21.3 25.6 17.0 18.7 23.4 32.8 18.7 85.2 93.7

영업이익 -6.5 -3.2 2.8 4.2 1.6 2.4 3.5 2.7 -2.8 10.7

OPM -18.7% -6.8% 2.7% 4.2% 2.3% 2.2% 2.1% 3.1% -1.0% 2.5%


３５


<표2> 하나투어 실적추이 및 전망 (단위: 십억원, 천명)

1Q16 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 2015 2016F 2017F

총 수탁금 733 651 721 710 794 743 822 867 2,816 3,227 3,702

YoY(%) 10.2% 8.0% 2.8% 11.0% 11.7% 10.0% 2.2% 10.0% 7.8% 8.3% 14.6%

패키지 수탁금 524 463 479 499 556 493 510 530 1,964 2,090 2,244

YoY(%) 4.7% 1.3% -5.0% 4.3% 6.8% 7.8% -1.7% 11.1% 1.1% 5.8% 6.4%

항공권 수탁금 209 189 242 212 238 250 312 337 851 1,137 1,459

YoY(%) 30.2% 31.1% 25.7% 30.4% 26.4% 15.8% 10.9% 7.6% 29.1% 14.5% 33.6%

해외출국자 4,355 4,095 4,667 4,769 4,628 4,352 4,960 5,068 17,886 19,008 20,399

YoY(%) 6.1% 5.1% 8.2% 16.2% 20.6% 22.7% 17.5% 25.3% 8.9% 21.5% 6.3%

패키지 송객 610 529 549 615 775 562 584 654 2,302 2,574 2,762

YoY(%) 3.9% -4.2% 2.8% 16.0% 23.8% 26.4% 12.7% 22.0% 13.1% 25.6% 8.7%

항공권 송객 340 316 387 389 326 336 411 413 1,432 1,486 1,595

YoY(%) 30.0% 28.1% 30.8% 39.0% 45.8% 38.7% 27.9% 26.4% 32.3% 33.7% 3.8%

하나투어 M/S 21.8% 20.6% 20.1% 21.0% 23.8% 20.6% 20.1% 21.0% 20.9% 21.4% 21.4%

매출액(연결) 118.2 109.2 107.2 124.9 149.0 157.0 226.0 230.8 459.4 762.9 1,010.4

본사 96.9 86.4 85.9 90.8 103.8 82.7 96.0 102.2 360.0 384.7 453.0

자회사 26.9 28.9 28.0 42.3 52.7 82.6 141.2 140.2 126.0 416.6 608.6

영업이익(연결) 16.8 11.7 7.1 9.1 9.6 9.2 16.4 18.2 44.7 53.4 80.0

본사 13.5 8.1 5.1 7.8 11.2 6.6 7.8 7.5 34.5 33.0 40.6

자회사 3.4 3.6 1.8 1.1 -1.7 2.6 8.6 10.7 10.0 20.2 39.4

영업이익률(연결) 14.3% 10.7% 6.6% 7.3% 6.4% 5.9% 7.3% 7.9% 9.7% 7.0% 7.9%

본사 13.9% 9.4% 5.9% 8.6% 10.8% 8.0% 8.1% 7.4% 9.6% 8.6% 9.0%

자회사 12.6% 12.4% 6.6% 2.7% -3.2% 3.2% 6.1% 7.6% 7.9% 4.8% 6.5%

지배주주 순이익(연결) 12.1 9.7 2.9 7.0 3.8 8.1 12.5 13.7 31.7 38.0 60.8

NIM 10.2% 8.9% 2.7% 5.6% 2.5% 5.2% 5.5% 5.9% 6.9% 5.0% 6.0%

매출액(별도) 96.9 86.4 85.9 90.8 103.8 82.7 96.0 102.2 360.0 384.7 453.0

패키지 수익 83.4 69.8 72.4 74.1 86.7 68.2 83.4 81.5 299.7 319.7 353.2

항공권 수익 3.6 3.0 2.8 2.8 2.7 2.9 3.6 7.2 12.2 16.4 45.9

기타알선수익 7.8 9.5 8.9 11.2 11.0 8.2 7.6 10.1 37.3 36.9 41.3

기타수익 2.2 4.1 1.7 2.7 3.4 3.5 1.4 3.3 10.8 11.6 12.6

영업이익(별도) 13.5 8.1 5.1 7.8 11.2 6.6 7.8 7.5 34.5 33.0 40.6

OPM(별도) 11.4% 7.4% 4.7% 6.3% 7.5% 4.2% 3.4% 3.3% 7.5% 4.3% 4.0%

자료 : 하나투어, HMC투자증권.

３６

INDUSTRY REPORT

(단위: 십억원) (단위: 십억원)

포괄손익계산서 2014 2015 2016F 2017F 2018F 재무상태표 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 385 459 763 1,010 1,094 유동자산 316 340 355 409 478

증가율 (%) 9.3 19.2 66.0 32.4 8.3 현금성자산 114 146 76 122 169

매출원가 0 0 0 0 0 단기투자자산 114 73 116 120 121

매출원가율 (%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 매출채권 50 57 90 93 108

매출총이익 385 459 763 1,010 1,094 재고자산 1 9 28 29 34

매출이익률 (%) 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 기타유동자산 38 54 45 45 46

증가율 (%) 9.3 19.2 66.0 32.4 8.3 비유동자산 121 164 165 159 154

판매관리비 345 415 709 930 996 유형자산 46 59 75 69 66

판관비율 (%) 89.5 90.3 93.0 92.1 91.1 무형자산 12 17 17 14 11

EBITDA 48 54 79 105 120 투자자산 51 74 60 62 63

EBITDA 이익률 (%) 12.3 11.7 10.3 10.4 11.0 기타비유동자산 11 14 14 14 14

증가율 (%) 4.4 13.4 45.7 33.5 14.2 기타금융업자산 0 0 0 0 0

영업이익 40 45 53 80 98 자산총계 437 504 520 568 631

영업이익률 (%) 10.5 9.7 7.0 7.9 8.9 유동부채 243 275 280 291 312

증가율 (%) 0.2 10.6 19.3 49.9 22.3 단기차입금 13 19 16 17 19

영업외손익 5 3 6 8 2 매입채무 76 75 114 118 136

금융수익 4 4 3 4 4 유동성장기부채 1 2 2 2 2

금융비용 0 0 1 1 1 기타유동부채 152 178 148 154 155

기타영업외손익 1 -1 3 5 -2 비유동부채 6 12 13 13 13

종속/관계기업관련손익 0 0 0 0 0 사채 0 0 0 0 0

세전계속사업이익 46 47 59 88 100 장기차입금 2 7 7 7 7

세전계속사업이익률 12.0 10.2 7.7 8.7 9.1 장기금융부채 (리스포함) 2 2 1 1 1

증가율 (%) -5.4 1.6 25.7 49.1 13.2 기타비유동부채 3 3 4 4 4

법인세비용 11 13 20 26 29 기타금융업부채 0 0 0 0 0

계속사업이익 35 34 39 62 70 부채총계 249 287 292 303 325

중단사업이익 0 0 0 0 0 지배주주지분 180 197 207 242 282

당기순이익 35 34 39 62 70 자본금 6 6 6 6 6

당기순이익률 (%) 9.2 7.4 5.1 6.2 6.4 자본잉여금 92 91 91 91 91

증가율 (%) -1.9 -3.5 13.7 60.0 13.2 자본조정 등 -35 -34 -34 -34 -34

지배주주지분 순이익 33 32 38 61 69 기타포괄이익누계액 -2 -1 -1 -1 -1

비지배주주지분 순이익 2 2 1 1 1 이익잉여금 119 135 144 180 220

기타포괄이익 -1 1 1 0 0 비지배주주지분 8 20 21 22 24

총포괄이익 34 35 39 62 70 자본총계 188 217 228 264 306

(단위: 십억원) (단위: 원,배,%)

현금흐름표 2014 2015 2016F 2017F 2018F 주요투자지표 2014 2015 2016F 2017F 2018F

영업활동으로인한현금흐름 104 35 15 93 92 EPS(당기순이익 기준) 3,046 2,941 3,344 5,350 6,059

당기순이익 35 34 39 62 70 EPS(지배순이익 기준) 2,879 2,732 3,275 5,238 5,932

유형자산 상각비 4 5 21 21 19 BPS(자본총계 기준) 16,184 18,706 19,612 22,769 26,351

무형자산 상각비 3 4 4 4 3 BPS(지배지분 기준) 15,521 16,952 17,798 20,844 24,299

외환손익 0 0 0 0 0 DPS 1,300 1,500 2,100 2,600 2,600

운전자본의 감소(증가) 55 -20 -51 6 -1 P/E(당기순이익 기준) 25.6 39.1 24.2 15.1 13.3

기타 7 11 1 0 0 P/E(지배순이익 기준) 27.1 42.1 24.7 15.4 13.6

투자활동으로인한현금흐름 -40 -1 -62 -22 -18 P/B(자본총계 기준) 4.8 6.1 4.1 3.5 3.1

투자자산의 감소(증가) -8 -22 15 -2 -1 P/B(지배지분 기준) 5.0 6.8 4.5 3.9 3.3

유형자산의 감소 0 0 0 0 0 EV/EBITDA(Reported) 14.8 21.6 10.1 7.1 5.9

유형자산의 증가(CAPEX) -10 -16 -31 -15 -16 배당수익률 1.7 1.3 2.6 3.2 3.2

기타 -21 37 -46 -5 -1 성장성 (%)

재무활동으로인한현금흐름 -32 -2 -25 -24 -27 EPS(당기순이익 기준) -1.9 -3.5 13.7 60.0 13.2

장기차입금의 증가(감소) 10 10 -3 1 2 EPS(지배순이익 기준) -1.5 -5.1 19.8 60.0 13.2

사채의증가(감소) 0 0 0 0 0 수익성 (%)

자본의 증가 1 -1 0 0 0 ROE(당기순이익 기준) 18.6 16.9 17.5 25.2 24.7

배당금 -14 -16 -20 -25 -29 ROE(지배순이익 기준) 18.2 16.8 18.8 27.1 26.3

기타 -29 5 -2 0 0 ROA 8.7 7.3 7.6 11.4 11.7

기타현금흐름 0 1 0 0 0 안정성 (%)

현금의증가(감소) 32 33 -71 46 47 부채비율 132.7 132.1 128.4 114.7 106.1

기초현금 82 114 146 76 122 순차입금비율 -110.8 -86.9 -72.0 -80.7 -84.7

기말현금 114 146 76 122 169 이자보상배율 148.9 110.4 104.5 155.3 173.3

K-IFRS 연결 기준

３７


모두투어(080160) BUY / TP 37,000원


일본노선 우려 & 자회사 실적개선 현재주가 (6/29)

상승여력

27,400원

35.0%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

345십억원

12,600천주

6십억원/500원

52주 최고가/최저가 45,000원/20,050원


외국인지분율

주요주주

33.07%

우종웅 외 7인 17.89%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M

-9.8

-5.4

3M

-8.9

-6.6

6M

-18.6

-19.4



Before 1,447 1,921 40,000

After 1,337 1,964 37,000

Consensus 1,402 1,858 36,654

Cons. 차이 -4.6% 5.7% 0.9%


0

20

40

60

80

100

120

140

15/06 15/08 15/10 15/12 16/02 16/04 16/06

모두투어

KOSDAQ




2014 165 17 15 19 1,218 -4.7 19.9 3.1 13.6 16.3 2.1

2015 204 16 13 20 1,051 -13.7 32.1 4.3 18.5 13.4 1.2

2016F 236 19 17 22 1,337 27.3 20.2 3.2 12.4 16.3 2.5

2017F 261 24 25 28 1,964 46.8 13.7 2.8 9.8 21.5 3.1

2017F 295 28 31 32 2,467 25.6 10.9 2.4 7.9 23.2 3.1



- 모두투어에 대하여 투자의견 매수 유지, 목표주가 37,000원으로 하향

- 브렉시트로 인한 엔화 급등으로 일본 노선의 부진 전망

- 주요 유럽통화(파운드화, 유로화)의 약세는 유럽노선 회복에 청신호

- 3분기 성수기를 앞두고 전반적인 Outbound 수혜 기대

- 자유투어의 실적 개선세 뚜렷하며, 적자폭 축소에 따른 자회사의 전반적 실적 향상

- 하반기 서울 시내면세점 추가 사업자 참여 가능성


- 브렉시트로 일본 엔화 가치가 급등하며 일본 노선 수요 감소가 예상됨. 규슈 지진으로 일

본 노선이 부진한 상태에서 동사의 일본 노선에 회복에 적지 않은 부담으로 작용

- 유럽 주요통화인 파운드화의 급락과 유로화 약세는 동사의 주력 노선인 침체된 유럽노선

회복에 큰 기대감을 부여

- 작년 말부터 연이은 악재(MERS, 유럽 테러, 지카 바이러스, 규슈 지진)로 늦춰진 수요가

하반기에는 풍선효과로 나타나서 전반적인 Outbound 성장 예상

- 자유투어는 실적 개선세가 뚜렷한 가운데, 올해 매 분기 10여억원의 적자 예상하며, 전반

적인 자회사들의 실적이 개선될 전망

- 서울 시내면세점 추가사업자 선정에 재 참여 가능성 상존. 면세점 사업자 확정시에는 동

사의 실적에 추가적인 부담으로 작용할 전망


- 브렉시트 후, 엔화 가치 급등으로 일본 노선 수요 감소에 대한 우려로 하락

- 하반기 성수기 진입에 다른 유럽노선의 회복 여부 및 일본노선의 감소 정도 & 자유투어

비롯한 자회사들의 실적 개선 여부에 따라 주가 방향 결정

- 목표주가 37,000원은 2016년 예상 EPS 1,337원에 기존 Multiple 27.8배 적용하여 산출


３８

INDUSTRY REPORT

일본 규슈 지진 여파 & 엔화 급등으로 일본노선 부진 예상

지진 여파로

일본 노선 부진

모두투어는 일본 규슈 지진 이후 경쟁사 대비 부진한 일본 노선 실적을 기록하였다. 경쟁사대

비 경쟁력 있는 일본 자회사 부재로 지진 관련 일본노선 대응에 미흡하였다. 현재는 일본 노선의

비중이 높은 구간이라 일본 노선의 부진은 단기적으로는 아쉬운 부문이다. 일본 노선의 부진에

따라 올해 Outbound 실적 전망은 소폭 감소할 것이다.

유럽노선의

더딘 회복

유럽노선은 모두투어의 주력 노선인데 작년 말(유럽 테러)부터 이어진 침체는 좀처럼 호전될

기미가 보이지 않고 있다. 여름 성수기를 앞두고 본격적인 회복세를 기대해본다. 올해 3분기는

모처럼 성수기의 효과를 기대할 수 있기 때문에, 유럽노선이 회복된다면 동사의 Outbound 실적

의 큰 개선이 예상된다. 2014년과 2015년에 세월호, MERS의 연이은 악재로 성수기 효과를 보지

못했지만, 올해에는 그 어느 때보다 성수기 효과가 기대되는 시점이다.

<그림1> 모두투어 매출액 추이 (연결기준) <그림2> 모두투어 영업이익&OPM추이 (연결기준)

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F

매출액(좌) YoY(우)(십억원)

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F

영업이익(좌) OPM(우)(십억원)

자료 : 모두투어, HMC투자증권 자료 : 모두투어, HMC투자증권

<그림3> 모두투어 지역별 매출비중(16년 1분기 기준) <그림4> 모두투어 지역별 인원비중(16년 1분기 기준)

40.7

14.9

20

9.2 10.4

4.9

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45


(%)

42

18.6

27.1

4 5.92.3

0

10

20

30

40

50


(%)


상대적으로

ASP방어 성공적

모두투어는 경쟁사 대비 상반기에 여행 상품 할인을 자제해 왔었다. 그 결과, 외형적인 성장률

은 상대적으로 적지만, ASP 하락 방어에는 우월한 모습을 보였다. 또한 자회사들의 실적도 개선

세들 보이고 있는 모습은 실적측면에서는 긍정적인 모습을 보여왔지만, M/S 확장에 있어서는 아

쉬운 모습을 보였다.

３９


<그림5> 모두투어 전체 출국자 수 추이 <그림6> 모두투어 ASP 추이

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

0

50

100

150

200

250

14.01 14.05 14.09 15.1 15.5 15.9 16.01 16.05

전체(좌) YoY(우)(천명)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1Q07 3Q08 1Q10 3Q11 1Q13 3Q14 1Q16 3Q17F

(원)(원)

ASP 상승

(원)


<그림7> 모두투어 패키지 송출객 수 추이 <그림8> 모두투어 항공권 송출객 수 추이

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

0

30

60

90

120

150

14.01 14.05 14.09 15.1 15.5 15.9 16.01 16.05

패키지(좌) YoY(우)(천명)

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

0

20

40

60

80

100

14.01 14.05 14.09 15.1 15.5 15.9 16.01 16.05

항공권(좌) YoY(우)(천명)


자회사들은 경영 정상화 순조롭게 진행 중

자회사의

실적 회복세

모두투어의 자회사들의 실적은 개선세가 뚜렷하다. 특히 주요 자회사인 모두투어의 경영 정상

화가 순조롭게 진행 중이다. 올해는 매 분기 10여억원의 적자를 기록하여, 연간 기준 40여억원의

적자를 기록할 것으로 전망된다. 자유투어가 BEP를 달성하기 위해서는 연간 기준으로 20만명의

송출객을 보내야 한다. 2015년에 10만명의 송출객을 보냈고, 올해는 15만명을 목표로 하고 있으

며 내년에 송출객 20만명을 달성하여 정상화 궤도에 진입할 예정이다.

<그림9> 자회사들 매출액 추이 <그림10> 자회사들 영업이익&OPM 추이

-100%

0%

100%

200%

300%

400%

500%

0

5

10

15

20

25

1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F


-250%

-200%

-150%

-100%

-50%

0%

50%

-2.8

-2.1

-1.4

-0.7

0.0

0.7

1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F

천



４０

INDUSTRY REPORT

<그림11> 자유투어 매출액&영업이익 추이 <그림12> 자유투어 패키지&항공권 모객추이

-3.0

-2.0

-1.0

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16F 3Q16F 4Q16F


0

5

10

15

20

25

30

35

40

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16F 3Q16F 4Q16F

패키지 항공권(천명)


<그림13> 자유투어 여행 상품 <그림14> 서울호텔관광직업전문학교

자료 : 자유투어, HMC투자증권 자료 : 모두투어, HMC투자증권

면세점 사업 재추진 가능성

모두투어도

면세점사업에

다시 뛰어들까?

올해 추가 서울 시내면세점 사업자 4곳 중 대기업 3곳이 선정되는데, 작년에 고배를 마셨던 H

사의 선정 가능성이 높다. H사는 시내면세점 사업자 선정에서 모두투어와 컨소시엄을 이루어서

입찰에 참여했던바, 모두투어의 서울 시내면세점 사업자 재진입 가능성이 남아있다. 현재 업계 1

위인 하나투어도 시내면세점에서 고전하고 있으며, 자유투어라는 대규모 적자 자회사를 거느린

모두투어의 현실상 시내면세점 사업에 진입하는 것은 어려운 결정으로 판단된다.

<그림15> H사의 면세점사업 진출 가능성 <그림16> 경쟁이 심화되는 국내 면세점 시장

자료 : NAVER, HMC투자증권 자료 : 면세점협회, HMC투자증권

４１


비지니스 호텔 사업에 중점

해외로

사업영역

확장 중

모두투어는 비즈니스 호텔 사업부에 좀 더 중점을 두고 해외로 사업영역을 확장해 나가고 있

다. 작년 MERS 사태로 비즈니스 호텔이 큰 타격을 입었지만, 올해 상반기부터는 80% 이상의 높

은 객실 점유율을 기록하며 8~10%대의 마진을 기록하고 있다. 올해 상반기 STAZ호텔 3호점(경

기도 동탄)을 오픈 하였으며, 하반기에 베트남 다낭에도 비즈니스 호텔 사업을 시작할 예정이다.

현재 제주도에 로베로 호텔을 합하면 국내에 4개의 비즈니스 호텔을 가지고 있으며, 베트남 다낭

이 오픈하면 국내외 5개의 체인이 완성된다.

모두투어 리츠

연내 상장 예정

비즈니스 호텔 전문 자기관리 회사인 모두투어 리츠는 올해 안에 상장할 예정이다. 장기적인

목표는 2020년 까지 20여개의 호텔과 3천여개의 객실을 보유하는 것이다. 모두투어 리츠의 상장

을 통해서 보다 원활한 호텔자산의 관리가 가능해지며, 우수한 호텔자산 확보 및 지속적인 증자

과정을 통해서 성장이 가능하다.

<그림17> 모두투어 STAZ 호텔 <그림18> 모두투어 제주 로베로 호텔


<그림19> 모두스테이&모두투어 리츠(모두투어자기관리부동산투자회사) 비즈니스 모델

자료 : 모두투어, HMC투자증권

４２

INDUSTRY REPORT

<표1> 모두투어 실적추이 및 전망 (단위: 십억원, 천명)

1Q16 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 2015 2016F 2017F

총 수탁금 380 422 319 346 372 385 321 357 1,470 1,460 1,451

YoY(%) 10.0% -5.5% -6.1% -2.0% -8.9% 0.5% 3.1% 4.3% 4.4% 15.3% -0.7%

패키지 수탁금 306 239 242 261 295 230 233 251 1,069 1,047 1,010

YoY(%) 4.5% -4.5% -4.5% -4.5% -3.6% -3.6% -3.6% -3.6% 2.3% 9.0% -2.0%

항공권 수탁금 116 80 105 111 90 90 124 137 401 412 441

YoY(%) 27.6% -8.4% -9.4% 4.4% -22.7% 12.8% 18.5% 22.8% 12.2% 36.7% 2.9%

해외출국자 4,665 4,352 4,960 4,371 4,967 4,670 5,322 4,691 17,886 18,348 19,650

YoY(%) 7.1% 6.3% 6.3% -8.3% 6.5% 7.3% 7.3% 7.3% 8.9% 21.5% 2.6%

패키지 송객 356 310 310 336 382 333 332 361 1,235 1,312 1,408

YoY(%) 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 7.3% 7.3% 7.3% 7.3% 4.1% 26.0% 6.3%

항공권 송객 222 157 207 219 173 168 222 235 700 805 798

YoY(%) 46.1% 6.3% 6.3% 6.3% -22.0% 7.3% 7.3% 7.3% 16.2% 55.4% 14.9%

모도투어M/S 12.4% 10.7% 10.4% 12.7% 11.2% 10.7% 10.4% 12.7% 10.8% 11.5% 11.2%

매출액(연결) 59.5 50.6 62.9 62.9 65.7 57.6 67.9 69.8 204.3 236.0 261.0

본사 53.1 44.4 52.7 51.1 55.4 45.8 50.6 52.4 182.2 201.3 204.2

자회사 6.7 7.6 10.3 11.6 11.6 13.6 17.3 17.0 24.3 36.1 59.5

영업이익(연결) 4.5 4.0 6.0 4.6 8.7 4.0 4.2 7.0 16.5 19.1 23.9

본사 6.5 5.2 7.5 6.0 9.4 4.7 4.2 6.7 20.9 25.2 25.0

자회사 -2.0 -1.2 -1.5 -1.4 -0.7 -0.7 0.0 0.3 -6.6 -6.1 -1.0

영업이익률(연결) 7.6% 7.9% 9.5% 7.4% 13.2% 7.0% 6.2% 10.1% 8.1% 8.1% 9.2%

본사 12.2% 11.7% 14.2% 11.8% 17.0% 10.2% 8.3% 12.8% 11.5% 12.5% 12.2%

자회사 -30.0% -15.7% -14.6% -12.0% -6.2% -4.8% -0.1% 2.0% -27.0% -16.8% -1.8%

지배주주 순이익(연결) 3.9 4.8 5.1 3.6 8.7 4.7 4.5 6.5 13.2 17.4 24.4

NIM 6.6% 9.5% 8.0% 5.8% 13.2% 8.2% 6.6% 9.4% 6.5% 7.4% 9.4%

매출액(별도) 53.1 44.4 52.7 51.1 55.4 45.8 50.6 52.4 182.2 201.3 204.2

패키지 43.8 36.6 43.1 39.8 47.3 38.7 41.9 41.2 150.6 163.3 169.1

항공권 4.4 4.0 5.2 5.6 4.5 4.5 6.2 6.8 16.1 19.2 22.1

기타 4.9 3.8 4.4 5.7 3.6 2.6 2.6 4.3 15.6 18.8 13.1

영업이익(별도) 6.5 5.2 7.5 6.0 9.4 4.7 4.2 6.7 20.9 25.2 25.0

OPM(별도) 10.9% 10.2% 11.9% 9.6% 14.3% 8.1% 6.2% 9.6% 10.2% 10.7% 9.6%

자료 : 모두투어, HMC투자증권.

４３




매출액 165 204 236 261 295 유동자산 132 114 132 154 179

증가율 (%) 12.1 24.1 15.5 10.6 13.0 현금성자산 55 45 44 60 78

매출원가 4 8 12 15 17 단기투자자산 42 26 41 42 44

매출원가율 (%) 2.3 4.0 5.1 5.8 5.8 매출채권 19 24 23 26 29

매출총이익 161 196 224 246 278 재고자산 0 4 4 5 6

매출이익률 (%) 97.7 96.0 94.9 94.2 94.2 기타유동자산 16 16 20 21 22

증가율 (%) 10.6 22.0 14.1 9.9 13.0 비유동자산 92 68 67 71 75

판매관리비 144 180 205 222 250 유형자산 13 15 19 22 24

판관비율 (%) 87.6 87.9 86.8 85.1 84.7 무형자산 4 5 5 5 4

EBITDA 19 20 22 28 32 투자자산 19 41 36 37 39


증가율 (%) 9.6 4.2 12.4 25.6 17.0 기타금융업자산 0 0 0 0 0

영업이익 17 16 19 24 28 자산총계 224 182 199 225 254

영업이익률 (%) 10.1 8.1 8.0 9.2 9.5 유동부채 84 76 78 71 76

증가율 (%) 5.2 -0.9 15.1 26.3 17.5 단기차입금 6 0 0 0 0

영업외손익 3 1 4 5 6 매입채무 0 0 0 0 0

금융수익 1 1 1 1 0 유동성장기부채 0 1 2 2 2

금융비용 1 0 0 1 1 기타유동부채 78 75 76 69 74

기타영업외손익 2 1 4 6 7 비유동부채 31 7 15 35 45

종속/관계기업관련손익 0 0 0 0 0 사채 0 2 2 2 2

세전계속사업이익 19 18 23 29 34 장기차입금 29 2 12 32 42


증가율 (%) -3.9 -7.0 29.3 26.9 16.0 기타비유동부채 0 2 0 0 0

법인세비용 5 5 7 9 10 기타금융업부채 0 0 0 0 0

계속사업이익 14 13 16 21 24 부채총계 115 83 93 106 121

중단사업이익 0 0 0 0 0 지배주주지분 99 100 107 123 145

당기순이익 14 13 16 21 24 자본금 6 6 6 6 6

당기순이익률 (%) 8.5 6.3 6.8 7.9 8.1 자본잉여금 28 28 28 28 28

증가율 (%) -8.1 -8.7 25.8 27.8 16.0 자본조정 등 -14 -21 -21 -21 -21

지배주주지분 순이익 15 13 17 25 31 기타포괄이익누계액 0 0 0 0 0

비지배주주지분 순이익 -1 0 -1 -4 -7 이익잉여금 78 85 93 110 131

기타포괄이익 -1 0 0 0 0 비지배주주지분 10 0 -1 -5 -12

총포괄이익 13 13 16 21 24 자본총계 109 100 106 119 133



영업활동으로인한현금흐름 15 -3 11 12 27 EPS(당기순이익 기준) 1,114 1,018 1,281 1,636 1,898

당기순이익 15 13 16 21 24 EPS(지배순이익 기준) 1,218 1,051 1,337 1,964 2,467



외환손익 1 0 0 -1 -1 DPS 510 390 680 850 850

운전자본의 감소(증가) -6 -19 -9 -11 -1 P/E(당기순이익 기준) 21.7 33.1 21.1 16.5 14.2

기타 5 0 1 0 0 P/E(지배순이익 기준) 19.9 32.1 20.2 13.7 10.9

투자활동으로인한현금흐름 -12 -6 -18 -7 -9 P/B(자본총계 기준) 2.8 4.3 3.2 2.9 2.6

투자자산의 감소(증가) -3 -22 5 -1 -2 P/B(지배지분 기준) 3.1 4.3 3.2 2.8 2.4


유형자산의 증가(CAPEX) -1 -2 -7 -7 -6 배당수익률 2.1 1.2 2.5 3.1 3.1

기타 -9 19 -16 0 -1 성장성 (%)

재무활동으로인한현금흐름 -8 -2 6 12 0 EPS(당기순이익 기준) -8.1 -8.7 25.8 27.8 16.0

장기차입금의 증가(감소) 2 -32 10 20 10 EPS(지배순이익 기준) -4.7 -13.7 27.3 46.8 25.6

사채의증가(감소) 0 2 0 0 0 수익성 (%)

자본의 증가 0 0 0 0 0 ROE(당기순이익 기준) 14.1 12.3 15.7 18.3 19.0

배당금 -5 -6 -5 -8 -10 ROE(지배순이익 기준) 16.3 13.4 16.3 21.5 23.2

기타 -5 35 1 0 0 ROA 7.5 6.3 8.5 9.7 10.0

기타현금흐름 0 0 0 0 0 안정성 (%)

현금의증가(감소) -5 -11 -1 17 17 부채비율 105.7 83.1 87.8 89.4 91.3

기초현금 42 55 45 44 61 순차입금비율 -55.4 -64.0 -62.9 -54.3 -55.7

기말현금 36 45 44 61 78 이자보상배율 23.6 37.0 76.3 31.9 26.9

K-IFRS 연결 기준

４４

INDUSTRY REPORT

인터파크(108790) BUY / TP 22,000원


공격적 마케팅 비용 부담 현재주가 (6/29)

상승여력

16,900원

30.2%

시가총액

발행주식수

자본금/액면가

558십억원

33,023천주

16십억원/5,000원

52주 최고가/최저가 25,400원/16,100원


외국인지분율

주요주주

19.57%

인터파크홀딩스 외 6인 68.73%

주가상승률

절대주가(%)

상대주가(%p)

1M

-14.6

-10.4

3M

-19.7

-17.6

6M

-26.2

-27.0



Before - - -

After 521 729 22,000

Consensus 656 862 25,700

Cons. 차이 -20.5% -15.5% -14.4%


0

20

40

60

80

100

120

15.06 15.09 15.12 16.03 16.06

인터파크

KOSDAQ




2014 407 17 11 26 339 -30.3 67.6 4.8 26.4 8.5 0.4

2015 402 23 17 33 518 52.6 44.1 4.4 20.3 10.5 1.1

2016F 449 27 17 38 521 0.7 31.4 3.2 11.5 10.1 1.8

2017F 506 36 24 46 729 39.7 22.4 2.9 8.8 13.5 2.1

2018F 581 47 32 56 967 32.8 16.9 2.7 6.6 16.4 2.1



- 인터파크에 대하여 투자의견 매수, 목표주가 22,000원으로 커버리지 개시함

- 투어, ENT, 쇼핑, 도서의 비즈니스 Portfolio 갖춘 온라인 전자상거래 회사

- 투어 사업부의 공격적 마케팅에 의한 비용 증가 우려

- ENT 사업부는 작년 MERS 여파에서 회복. 자체공연&티켓판매 호조

- 쇼핑 사업부는 외형은 성장하나 경쟁 심화로 수익성 부진

- 도서 사업부는 시장 침체 속에서 전반적인 정체 지속 예상


- 투어 사업부는 동사의 성장엔진이었으나, 최근 경쟁사들의 예약시스템 투자 강화로 M/S

방어 차원에서 공격적인 마케팅(예: 할인 프로모션 등)을 진행하여, 비용 증가에 따른 실

적 훼손 우려와 비용 대비 효과에 대한 의문점 상존 / 국내 여행 부문(국내 숙소 예약 등)

의 높은 점유율과 마진은 투어 사업부의 추가적인 성장 동력

- ENT 사업부는 작년 MERS의 악재에서 회복 되었으며, 올해 5~6개의 자체 공연이 예정되

어 있고, 프로야구 인기구단(두산베어스, LG트윈스)의 티켓대행판매 실시로 수익증가 예상

- 쇼핑 사업부는 온라인&모바일 쇼핑 시장의 성장세로 외형은 성장하나, 출혈 경쟁심화로

수익성은 부진. 도서사업부와 더불어서 기반사업으로서의 역할

- 도서 사업부는 온라인 도서 시장의 침체로 부진. 도서정가제 시행 이후 손실의 폭은 줄었

으나, 전반적인 시장의 정체는 지속될 전망


- 최근 주가는 투어사업부 마케팅 비용 증가 우려로 큰 폭의 하락세 보임

- 2분기 실적 발표 후, 마케팅 효과와 비용의 손익을 고려하여, 향후 주가방향 결정 전망

- 목표주가 22,000원은 SOTP방식을 사용하여 산정. 영업가치(6,147억)과 비영업가치(134억),

순차입금(984억) 고려하여 주주가치 7,290억 산출


COVERAGE INITIATION

４５


투자의견 BUY, 목표주가 22,000원으로 커버리지 개시

SOTP Valuation으로

주주가치 7,290억원 산정

인터파크의 투자의견 BUY 및 목표주가 22,000원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가 22,000

원은 SOTP방식으로 기존의 각 사업부분별 영업가치, 비영업가치(공연투자자산, 관계기업투자주

식) 및 순부채를 고려하여 산정하였다. 영업가치는 2016년 예상 EBITDA와 매출액을 Global

Peers 및 동종업종 회사와 비교하여 산출하였다. 동사는 투어, ENT, 쇼핑, 도서의 4가지 사업군

을 영위하기 때문에 각 사업부별로 비교대상을 달리 하였다.

<표1> 인터파크 SOTP Valuation

항목(2016F) 가치(십억원) 적용률(배,%) 적정가치(십억원) 비고

1. 영업가치 EBITDA EV/EBITDA

인터파크 투어 17.0 14.2 241.4 Global Peers 평균

인터파크 ENT 15.6 13.9 217.5 Global Peers 평균

매출액 PSR

인터파크 쇼핑 76.8 1.4 107.5 Global Peers 평균

인터파크 도서 161.2 0.3 48.4 예스24 PSR 적용

영업가치 합(십억원)

614.7

2. 비영업가치

장부가

투자자산가치

공연투자자산

9.7 9.7

관계기업투자주식

3.7 3.7

비영업가치합(십억원)

13.4

3. 순차입금(십억원)

-98.4

4. 주주가치(1+2-3)(십억원)

729.0

5. 전체주식수(천주)

32,888

6. 목표주가(원)(4/5)

22,102

7. 현재주가(원)

16,500

8. 상승여력(%)

34.0%

자료 : 인터파크, Bloomberg, HMC투자증권.

<그림1> P/E 밴드 <그림2> P/B 밴드

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

14.3 15.3 16.3

주가 60x 50x

40x 30x 20x

(원)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

14.3 15.3 16.3

주가 6.0x 5.0x

4.0x 3.0x 2.0x

(원)


４６

INDUSTRY REPORT

투어, ENT, 쇼핑, 도서의

Portfolio 구축

인터파크는 온라인 전자상거래 업체로서 투어, ENT, 쇼핑, 도서의 안정적인 비즈니스

Portfolio를 갖추었다. 계열회사인 아이마켓코리아(B2B)와의 시너지 효과 및 인터파크 글로벌쇼

핑 오픈을 통한 해외시장 진출을 꾀하고 있다.

<그림3> 전체 매출액 추이 <그림4> 전체 영업이익 & OPM 추이

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

0

50

100

150

200

1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F


0%

2%

4%

6%

8%

10%

0

2

4

6

8

10

12

14

1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F



<표2> 인터파크 실적 전망 (단위: 십억원)

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 2015 2016F 2017F

GMV 686.4 692.2 749.5 824.7 770.1 829.8 903.3 998.5 912.8 1009.4 1095.6 1198.5 2952.8 3501.7 4216.3

투어 351 374 391 367 389 472 503 479 483 602 642 611 1,482.2 1,843.5 2,338.4

ENT 121.4 104.0 138.3 202.4 131.8 108.7 147.3 218.1 140.8 115.6 157.4 233.3 566.0 605.9 647.2

쇼핑 162.5 175.3 174.3 209.2 195.2 211.1 209.6 255.3 235.6 255.1 253.6 309.3 721.3 871.2 1053.6

도서 51.5 39.2 46.0 46.5 53.9 37.7 43.6 45.9 53.1 36.6 42.4 44.9 183.2 181.1 177.0

매출액 99.6 85.6 103.8 113.1 115.3 97.3 113.0 123.5 128.5 110.7 127.6 139.1 144.9 128.1 147.6

투어 18.3 17.9 23.1 21.2 21.9 26.2 30.4 28.0 29.0 35.6 40.5 37.3 38.8 47.7 54.1

ENT 121.4 104.0 138.3 202.4 131.8 108.7 147.3 218.1 140.8 115.6 157.4 233.3 150.4 123.5 168.2

쇼핑 162.5 175.3 174.3 209.2 195.2 211.1 209.6 255.3 235.6 255.1 253.6 309.3 284.9 308.6 306.9

도서 51.5 39.2 46.0 46.5 53.9 37.7 43.6 45.9 53.1 36.6 42.4 44.9 51.9 35.7 41.4

OP 4.4 4.9 8.3 5.9 6.0 5.2 7.9 7.6 7.7 8.1 9.7 10.0 23.5 26.8 35.6

OPM 4.4% 5.8% 8.0% 5.2% 5.2% 5.4% 7.0% 6.2% 6.0% 7.3% 7.6% 7.2% 5.8% 6.0% 7.0%

투어 2.7 2.4 6.4 3.2 3.7 3.0 5.4 4.3 4.4 5.3 6.4 5.7 14.7 16.3 21.9

ENT 1.5 2.3 2.5 3.8 4.0 2.9 3.5 4.6 4.6 3.6 4.3 5.5 10.2 15.0 18.0

쇼핑 19.9 16.5 17.6 23.7 18.6 17.4 17.8 23.0 18.5 17.6 17.8 23.0 77.7 76.8 77.0

도서 0.8 (0.4) (0.4) (1.0) (0.5) (0.4) (0.6) (0.6) (0.7) (0.5) (0.6) (0.6) (1.0) (2.1) (2.2)

세전이익 4.3 5.1 7.6 5.9 5.3 4.4 7.8 6.9 7.0 7.8 9.5 9.9 22.8 24.4 34.2

NP 2.9 3.5 5.7 4.5 4.0 3.3 5.9 5.2 5.3 5.9 7.2 7.5 16.6 18.5 25.9

자료 : 인터파크, HMC투자증권.

４７


투어 사업부 마케팅 비용증가 우려

투어사업부

마케팅 비용증가 우려

인터파크에서 투어사업부는 가장 성장성이 큰 부분이다. FIT 여행 및 Airtel 수요 확대 & 오프

라인에서 온라인으로의 구매 트렌드 변화는 온라인 및 모바일 1위 사업자로서 시장지배력을 지속

적으로 확대해 나가고 있다. 그러나 최근에 경쟁사들의 예약시스템 강화로 동사도 M/S 강화를

위하여 공격적으로 마케팅(프로모션 행사 등)을 진행하였다. 따라서 투어 사업부의 실적 훼손 우

려가 예상되며 전체 실적의 감소요인으로 작용할 전망이다.

<그림5> 성장하는 해외 여행산업 <그림6> 여행산업 트렌드 변화

0

4,000

8,000

12,000

16,000

20,000

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

2006 2008 2010 2012 2014

해외 출국자

국내 BSP 발권 실적

(십억원)(만명)

38%24%

37%46%

6%

5%

5%6%17%

13%

23%14%

40%58%

37% 35%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

전체 20대 30대 40대 이상

FIT 에어텔 혼합패키지 패키지

자료 : 인터파크, HMC투자증권. 자료 : 인터파크, HMC투자증권.

<그림7> 온라인 여행시장 비중 및 확대여력 <그림8> 여행사들 트래픽 추이

43%40%

34%

25%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

북미 일본 서유럽 한국

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

Interpark H사 M사 O사

12/01 16/01(백만명)


<그림9> 경쟁사들의 예약시스템 강화 <그림10> 인터파크 프로모션

자료 : NAVER, HMC투자증권. 자료 : 인터파크, HMC투자증권.

４８

INDUSTRY REPORT

공연 회복 및 티켓판매 증가로 ENT 사업부는 성장 전망

작년 MERS

충격에서 회복

인터파크의 캐쉬카우 역할을 하는 ENT 사업부는 작년 MERS의 충격에서 완전히 회복하여 올

해는 성장가도를 달릴 것으로 예상한다. 작년에 1편 밖에 진행하지 못했던 자체 뮤지컬이 올해에

는 레미제라블, 레베카, 마타하리, 모차르트, 몬테크리스토, 팬텀 등 5~6편이 진행될 것이다. 또

한 스포츠 티켓 판매를 강화하여 프로야구 인기구단(두산 베어스, LG트윈스) 판매 대행을 추가하

여, 티켓 판매 수익도 증가할 것이다.

<표3> 인터파크 자체 뮤지컬

연도 작품명 공연일자 장소 제작사

2016

레미제라블 15.11.28~16.03.06 블루스퀘어 레미제라블코리아(인터파크 50% 지분)

레베카 16.01.06~16.03.06 예술의 전당 서클컨텐츠컴퍼니&EMK뮤지컬컴퍼니

마타하리 16.03.29~16.06.12 블루스퀘어 서클컨텐츠컴퍼니&EMK뮤지컬컴퍼니

모차르트 16.06.09~16.08.07 세종문화회관 서클컨텐츠컴퍼니&EMK뮤지컬컴퍼니

몬테크리스토 16.11~17.02 충무아트홀 서클컨텐츠컴퍼니&EMK뮤지컬컴퍼니

팬텀 16.11~17.02 블루스퀘어 서클컨텐츠컴퍼니&EMK뮤지컬컴퍼니

자료 : 인터파크, HMC투자증권.

<그림11> 뮤지컬 모차르트 <그림12> 프로야구 티켓 판매 대행


<그림13> 공연 장르별 판매금액 <그림14> 공연상품 편수

142.1 131.2 168.6 165 179.3

130 166.1178.9 195.6 191.525.1

24.4

21.6 25.4 25.3

1719.7

21.8 21.2 22.7

0

100

200

300

400

500

2011 2012 2013 2014 2105

라이브콘서트 뮤지컬 연극 클래식/무용(십억원)

8,448

9,764 10,367 10,862 11,032

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

2011 2012 2013 2014 2105

(편)


４９


쇼핑/도서 사업부의 수익 정체 지속 & 기반사업으로서의 역할

쇼핑 사업부

외형성장&경쟁심화

국내 온라인 쇼핑 시장은 소비자의 구매패턴 변화로 지속적으로 성장하고 있다. 상품 구매채널

의 확장에 따라서 모바일 커머스 시장의 성장 나타나지만, 경쟁 심화에 따른 출혈 경쟁으로 수익

성은 악화되고 있다.

도서 사업부

시장 정체 지속

2011년 이후 온라인 도서 시장은 전반적으로 정체되어 있다. 2014년 11월 도서정가제 시행으로

경쟁완화로 손실 폭은 줄어들었지만, 전체적으로 온라인 도서 시장은 정체 국면을 벗어나기 어려

울 것으로 전망된다.

<그림15> 국내 온라인 쇼핑 시장 규모 <그림16> 국내 온라인 도서 시장 규모

44,520 49,580

55,180 62,170

69,430

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

2012 2013 2014 2015P 2016F

(십억원)

875

1,030

1,169 1,274 1,273

1,196 1,280

1,151

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015P

(십억원)


<그림17> 쇼핑 사업부 매출액 추이 <그림18> 쇼핑 사업부 영업이익&OPM 추이

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

0

5

10

15

20

25

30

1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F


-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

-2

-2

-1

-1

0

1

1

1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F



<그림19> 도서 사업부 매출액 추이 <그림20> 도서 사업부 영업이익&OPM 추이

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

0

10

20

30

40

50

60

70

1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F


-10%

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

-4

-3

-2

-1

0

1

2

1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F 1Q18F



５０

INDUSTRY REPORT



매출액 407 402 449 506 581 유동자산 272 311 347 408 486

증가율 (%) 5.6 -1.3 11.7 12.7 14.8 현금성자산 60 71 84 112 145

매출원가 250 219 252 283 324 단기투자자산 40 50 55 62 71

매출원가율 (%) 61.3 54.4 56.1 55.8 55.8 매출채권 60 39 43 48 55

매출총이익 158 183 197 223 256 재고자산 35 34 37 42 48

매출이익률 (%) 38.7 45.6 43.9 44.2 44.2 기타유동자산 76 118 128 145 166

증가율 (%) 14.2 16.3 7.5 13.3 14.8 비유동자산 156 153 147 138 131

판매관리비 141 160 170 188 210 유형자산 44 44 38 32 26

판관비율 (%) 34.5 39.8 37.9 37.1 36.1 무형자산 89 85 81 76 72

EBITDA 26 33 38 46 56 투자자산 11 12 14 15 18


증가율 (%) -9.8 26.1 16.9 21.0 21.2 기타금융업자산 0 0 0 0 0

영업이익 17 23 27 36 47 자산총계 428 465 494 546 617

영업이익률 (%) 4.2 5.8 6.0 7.0 8.1 유동부채 237 262 286 322 370

증가율 (%) -16.3 37.0 14.3 32.6 31.5 단기차입금 1 0 0 0 0

영업외손익 -2 -1 -3 -2 -2 매입채무 19 24 26 30 34

금융수익 1 1 1 1 2 유동성장기부채 3 4 4 4 4

금융비용 2 2 2 2 2 기타유동부채 215 235 256 288 332

기타영업외손익 0 0 -2 -1 -2 비유동부채 37 33 37 37 37

종속/관계기업관련손익 0 0 0 0 0 사채 0 0 0 0 0

세전계속사업이익 15 23 24 34 45 장기차입금 37 33 36 36 36


증가율 (%) -10.9 48.7 7.0 39.9 32.8 기타비유동부채 0 0 0 0 0

법인세비용 4 6 6 8 11 기타금융업부채 0 0 0 0 0

계속사업이익 11 17 19 26 34 부채총계 274 296 322 358 406

중단사업이익 0 0 0 0 0 지배주주지분 154 170 171 185 205

당기순이익 11 17 19 26 34 자본금 16 16 16 16 16

당기순이익률 (%) 2.7 4.1 4.1 5.1 5.9 자본잉여금 100 102 102 102 102

증가율 (%) -15.6 50.8 11.8 39.9 32.8 자본조정 등 -4 -5 -5 -5 -5

지배주주지분 순이익 11 17 17 24 32 기타포괄이익누계액 0 0 0 1 1

비지배주주지분 순이익 0 0 1 2 2 이익잉여금 42 56 56 71 91

기타포괄이익 0 0 0 0 0 비지배주주지분 -1 0 1 3 5

총포괄이익 11 17 19 26 35 자본총계 154 169 172 188 211



영업활동으로인한현금흐름 18 26 32 46 56 EPS(당기순이익 기준) 342 506 562 785 1,043

당기순이익 11 17 19 26 34 EPS(지배순이익 기준) 339 518 521 729 967



외환손익 0 0 0 0 0 DPS 100 250 300 350 350

운전자본의 감소(증가) -4 -3 2 9 13 PER(당기순이익 기준) 67.1 45.2 29.1 20.8 15.7

기타 3 3 0 0 0 PER(지배순이익 기준) 67.6 44.1 31.4 22.4 16.9

투자활동으로인한현금흐름 -32 -10 -13 -9 -11 PBR(자본총계 기준) 4.9 4.4 3.1 2.9 2.6

투자자산의 감소(증가) -4 -2 -1 -2 -2 PBR(지배지분 기준) 4.8 4.4 3.2 2.9 2.6


유형자산의 증가(CAPEX) -6 -3 -2 0 0 배당수익률 0.4 1.1 1.8 2.1 2.1

기타 -22 -7 -10 -7 -9 성장성 (%)

재무활동으로인한현금흐름 25 -5 -5 -10 -12 EPS(당기순이익 기준) -29.2 47.9 11.1 39.7 32.8

장기차입금의 증가(감소) -17 -5 3 0 0 EPS(지배순이익 기준) -30.3 52.6 0.7 39.7 32.8

사채의증가(감소) 0 0 0 0 0 수익성 (%)

자본의 증가 41 2 0 0 0 ROE(당기순이익 기준) 8.6 10.3 10.9 14.4 17.3

배당금 0 -3 -8 -10 -12 ROE(지배순이익 기준) 8.5 10.5 10.1 13.5 16.4

기타 0 1 0 0 0 ROA 2.8 3.7 3.9 5.0 5.9

기타현금흐름 0 0 0 0 0 안정성 (%)

현금의증가(감소) 11 11 13 28 34 부채비율 178.3 174.5 187.9 190.8 192.6

기초현금 48 60 71 84 112 순차입금비율 -38.8 -49.7 -57.6 -71.2 -83.7

기말현금 60 71 84 112 145 이자보상배율 7.4 14.9 16.6 21.8 28.7


５１


▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 하나투어 주가 및 목표주가 일 자 투자의견 목표주가 일 자 투자의견 목표주가

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000

14/06 14/10 15/02 15/06 15/10 16/02

하나투어

목표주가

단위(원)

커버리지 개시

커버리지 개시 15/12/03 BUY 145,000 16/01/13 BUY 145,000 16/02/02 BUY 145,000 16/04/20 BUY 120,000 16/05/03 BUY 110,000 16/06/30 BUY 110,000

▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 모두투어 주가 및 목표주가 일 자 투자의견 목표주가 일 자 투자의견 목표주가

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

14/06 14/10 15/02 15/06 15/10 16/02

모두투어

목표주가

단위(원)

커버리지 개시

커버리지 개시 15/12/03 BUY 45,000 16/01/15 BUY 45,000 16/02/02 BUY 40,000 16/04/22 BUY 40,000 16/05/03 BUY 40,000 16/06/30 BUY 37,000

▶ 투자의견 및 목표주가 추이 ▶ 최근 2년간 인터파크 주가 및 목표주가 일 자 투자의견 목표주가 일 자 투자의견 목표주가

0

10,000

20,000

30,000

14/06 14/10 15/02 15/06 15/10 16/02

인터파크

목표주가

단위(원)

커버리지 개시

커버리지 개시 16/06/30 BUY 22,000

５２

INDUSTRY REPORT

▶ Compliance Note • 조사분석 담당자는 해당종목과 재산적 이해관계가 없습니다.

• 동 자료는 기관투자가 또는 제3자에게 사전제공한 사실이 없습니다.

• 동 자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

• 동 자료에 언급된 종목의 유가증권(DR，CB，IPO，시장조성) 발행과 관련하여 지난 6개월간 주간사로 참여하지 않았습니다.

• 이 자료에 게재된 내용들은 자료작성자 유성만의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다.

▶ 투자의견 분류 ▶ 업종 투자의견 분류 : HMC투자증권의 업종투자의견은 3등급으로 구분되며 향후 6개월간 업종 펀더멘털과 업종주가의 전망을 의미함.

• OVERWEIGHT : 업종 펀더멘털의 개선과 함께 업종주가의 상승 기대

• NEUTRAL : 업종 펀더멘털상의 유의미한 변화가 예상되지 않음

• UNDERWEIGHT : 업종 펀더멘털의 악화와 함께 업종주가의 하락 기대

▶ HMC투자증권의 종목투자의견은 3등급으로 구분되며 향후 6개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 상대수익률을 의미함.

• BUY : 추천일 종가대비 초과수익률 +15%P 이상

• MARKETPERFORM(M.PERFORM) : 추천일 종가대비 초과수익률 -15%∼+15%P 이내

• SELL : 추천일 종가대비 초과수익률 -15%P 이하

▶ 투자등급 통계 (2015.04.01~2016.03.31) 투자등급 건수 비율(%)

매수 131건 82.9%

보유 26건 16.5%

매도 1건 0.6%

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여행업 - naverimgstock.naver.com/upload/research/industry/1467244337534.pdf · 었다....

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