암호화폐 열풍 속, 블록체인에 주목하라 · 산 데이터베이스 구조를 가지고...

3 Nov. 2017

종목명 투자의견 목표가 Top pick

SBI핀테크솔루션 N/R

아이씨케이 N/R

블록체인암호화폐 열풍 속, 블록체인에 주목하라

비트코인, 이더리움 등 암호화폐 등장 이후, 블록체인 기술의 각 산업별 적용 분야 확대 중.

암호화폐에 대한 직접적인 투자보다, 블록체인 기술이 가진 확장성에 주목. 최근 민간기업들의

블록체인 기술을 적용한 新 비즈니스 모델 확보가 증가하고 있으며, 이에 따른 수혜주로

SBI핀테크솔루션(950110)과 아이씨케이(068940)를 제시

Pitch

•암호화폐 열풍: 비트코인 이후, 현재 1,100개가 넘는 암호화폐들이 발행/유통 중. 암호화

폐 열풍 이후, 기업들의 블록체인 기술 적용이 빠르게 진행

•암호화폐 활용 新 비즈니스 모델: 중앙 시스템이 필요하지 않아 중개 비용 절감 및 해킹

위험에서 자유로운 구조. 궁극적으로 은행을 거치지 않는 송금, 무계좌 저축, 중개자 없는 채권

발행 가능

•국내 기관/기업의 블록체인 기술 활용 현황

1) 업무 효율화: 한국은행은 블록체인 기반의 은행간 자금이체 시스템 시범사업을 2017년 진행

2) 보안 비용 절감: KT는 IoT 및 AI사업에 블록체인을 적용하여 보안성을 증대할 계획

3) 유통 비용 절감: 삼성SDS는 해운물류 시스템에 2017년 말까지 블록체인 적용 예정

•ICO 열풍은 지속: 가트너 추정, 블록체인 시장은 17년 3억달러→ 22년 100억 달러 수준

으로 성장 전망

관심주

•SBI핀테크솔루션(950110): 블록체인 기술을 활용한 Ripple Network로 일본-태국간

국제 송금서비스 제공 중. 기존 국제 송금서비스 대비 대폭 낮은 수수료를 통한 일본 내 시장

점유율 확대가 기대되며, 국내에서도 국제 송금서비스를 시작할 예정

•아이씨케이(068940): 5월 미국 Luxury 카드사 향 600만 달러 규모의 메탈카드 추가공급

계약. 자체 보유 블록체인 기술을 활용한 TSM 시스템의 2018년 구축 또한 기대

RationaleCompanies on our radar

Small Cap

스몰캡 김재윤

* [email protected]

인터넷의 등장이 아마존, 이베이, 구글을 탄생시켰듯, 암호화폐(Crypto Currency)와 함께

등장한 블록체인(Block Chain) 또한 시대를 변화시킬 것

Issue

CONTENTS03

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Ⅰ. Executive summary & Focus Chart

II. 암호화폐로 시작되는 신(新)비즈니스 모델II-1. 비트코인과 블록체인

II-2. 암호화폐, 블록체인에 대한 국가별 규제 트렌드

II-3. 암호화폐를 활용한 신(新)비즈니스 모델

III. 블록체인의 무한한 확장성Ⅲ-1. 다양한 분양에서 시작되는 블록체인의 활용

Ⅲ-2. 기회의 땅, 블록체인

IV. 종목별 투자의견IV-1. SBI핀테크솔루션 (950110)_Top Pick

IV-2. 아이씨케이 (068940)

3 Page

KTB투자증권 스몰캡팀은 이번 자료에서 최근 가격 급등 이후 전세계적인 이슈가 되고 있는 암호화

폐(Crypto Currency), 그리고 블록체인(Block Chain) 기술에 대해 다루고자 한다. 기존 자료들이 암호

화폐와 블록체인의 1)이론/원리에 대한 서술 혹은 2)암호화폐에 대한 직접적인 투자 아이디어 제시

에 중점을 뒀다고 한다면 당사 스몰캡팀은 암호화폐의 응용과 블록체인 기술의 활용, 향후 가능성에

대해 제시하고자 한다. 특히, 블록체인을 활용하고 있거나 활용 가능한 산업 및 기업에 대한 분석을

통해, 향후 급속히 커질 블록체인 시장의 유망 중소형주 발굴에 도움이 되고자 한다.

투자포인트 I. 암호화폐로 시작되는 신 비즈니스 모델

2009년 1월 3일 비트코인의 Genesis Block 발행을 시작으로 최초의 암호화폐가 세상에 모습을 드러

낸 이후, 현재 1,100개가 넘는 암호화폐가 발행/유통되고 있다. 비트코인을 비롯한 모든 암호화폐는

블록체인 기술을 바탕으로 하며, 이는 특정한 중앙 데이터 서버가 필요 없는 P2P 네트워크 기반의 분

산 데이터베이스 구조를 가지고 있다. 기존 화폐 체계와는 다르게 블록체인 세상에서는 모든 사용자

가 모든 거래기록을 보유함에 따라 거래 기록의 오류, 해킹, 인증이 필요 없어지며, 인증 및 보안을 위

한 중앙관리체제가 필요 없게 된다. 블록체인을 통한다면 어떠한 중앙관리체제(은행, 정부기관 등)의

인증 및 보안도 필요 없어짐에 따라 수수료 등 제반 비용이 사라지게 되는 것이다. 궁극적으로 암호

화폐를 통해 카드회사, 결제회사 없이 결제가 진행되고 은행 없이 개인간 송금이 진행되며, 저축 계

좌 없이 화폐의 저장이 가능하며 주식 계좌 없이 주식 거래가 가능케 된다.

비록 현재 비트코인, 이더리움등 암호화폐에 대한 직접 투자가 각광을 받고 있는 것은 사실이나, 암호

화폐에서 파생되는 시장은 무궁무진하다. 높은 변동성 및 정책 리스크를 가진 암호화폐에 대한 직접 투

자보다, 암호화폐의 활용을 통한 새로운 금융 비즈니스에 진출 가능한 기업에 대한 투자를 추천한다.

투자포인트 II. 블록체인의 확장성

비록 암호화폐가 블록체인의 시작을 열었으나, 암호화폐는 블록체인의 확장성 감안 시, 극히 일부분에

불과하다. 가트너에 따르면 블록체인 시장은 2022년까지 약 100억 달러 시장이 될 것이란 전망을 내놓

았으며, 현재 업종을 따지지 않고 블록체인을 활용한 사업모델이 등장하고 있다. 이러한 움직임은 선

진국, 특히 금융권을 중심으로 확산되고 있다. 국내에서도 블록체인 기술의 활용이 시작되고 있다.

국내 은행권은 블록체인을 활용한 플랫폼 구축을 진행하고 있으며 대기업, 정부기관도 암호화폐를

활용한 새로운 서비스를 준비하고 있다. 또한 블록체인은 중소업체 및 스타트업이 기존 대형 업체의

독과점 등, 높은 진입장벽을 허물 수 있는 무기가 된다. 블록체인의 P2P 성격을 활용하면 자금력이

약한 중소업체, 스타트업의 혁명이 가능하다. 중앙 집중식 중개가 필요 없는 블록체인 기술을 통해

대규모 투자 없이 아이디어를 통한 비즈니스를 실현할 수 있다.

따라서 현재 블록체인 기술을 보유하고 있고, 이를 활용한 비즈니스를 시작하는 기업에 대한 투자가

필요한 시점이다. 인터넷의 등장이 아마존, 이베이, 구글을 탄생시켰듯, 암호화폐와 함께 등장한 블

록체인 또한 새로운 구글을 탄생시킬 것이다.

I. Executive summary & Focus Charts

In-Depth�스몰캡


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Focus Charts

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(USD)이더리움 코인 당 달러

Focus Chart 01

비트코인 가격은 2010년 이후 현재 약 6,300달러 수준으로 약 7만배 상승

Source: coindesk, KTB투자증권

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Source: coinmarketcap, KTB투자증권

Focus Chart 02

2015년 탄생한 이더리움은 발행 이후 약 1,000배 상승, 현재 암호화폐 시가총액 2위를 기록 중

Focus Chart 03 블록체인을 통한 거래는 모든 참여자들이 거래 정보에 대한 유효성을 상호 검증하며 진행

A B

A B

A가 B에게 송금을 시도

A가 B에게 송금 완료

거래 정보가 Block으로 생성

검증이 완료된 블록은블록체인에 등록

해당 Block이 모든 참여자에게 전송

모든 참여자들은 Block(거래정보)에 대한 유효성을 상호검증

참여자 6의 Block 4에 대한해킹시도

참여자6의 해킹의 성공을 위해서는 Block 4의 기록을 가지고 있는 Block 5의 데이터까지 수정한 후, 생성중인 Block 6의 데이터까지 수정해야함

나머지 참여자들이 Block 6에 대한 블록을 생성하고 있을 경우, 참여자 6는 참여자 1~5 보다 빠른 속도로 Block 6를 생성해야함

Source: 피넥터, KTB투자증권

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Focus Chart 04

기존 전자금융거래와 블록체인 기반 전자금융거래의 가장 큰 차이점은 중앙집중형 대 분산형 구조의 차이. 블록체인 기반의 전자금융거래에서는 모든 참여자들이 중앙 중개자 역할을 하게 됨

- 중앙집중형 구조

- 개인과 '제 3자 신뢰기관'간 거래

- 중앙 서버가 거래 공증 및 관리

- 분산형 구조

- 거래 내역이 모든 네트워크 참여자에게 공유 및 보관

- 모든 거래 참여자가 거래 내역을 확인하는 공증 및 관리

- 장점: 빠른 거래 속도

- 단점: 해킹에 취약,

중앙시스템 보안 위험 및 관리 비용이 높음

- 장점: 거래 정보의 투명성,

적은 시스템 구축 및 유지 비용, 해킹 불가능

- 단점: 상대적으로 느린 거래 속도, 제어의 복잡성

Source: 금융보안원, KTB투자증권

Focus Chart 05

블록체인에 대한 해킹은 해킹하고자 하는 블록의 기록을 보유한 모든 블록을 해킹한 후, 다른 모든 참여자들 보다 빠른 연산으로 신규 블록을 생성해야 함

A B

A B










Source: IEEE Spectrum(2015.07), KTB투자증권


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Focus Chart 06 암호화폐를 활용한 글로벌 금융 서비스 추진 현황

Source: 소프트웨어정책연구소, KTB투자증권

사업 추진 현황

글로벌 R3 CEV 20개 대형은행들인 뱅크오브아메리카, 씨티그룹, 골드만삭스 등 미국 핀테크 기업 R3와의 제휴를 통해 블록체인 표준 플랫폼 공동 개발

블록체인CG 금융 외 다양한 산업에 적용 가능한 블록체인 표준화 연구. 2016년 7월 블록체인 기술의 장단점을 기록한 백서 출판 예정

VISA 디지털 화폐 결제 업체 시프트 페이먼츠(Shift Payments)와 협업을 통해 비트코인 결제 가능한 비자 직불 카드를 출시

Hyperledger 2016년 1월 JP모건, 웰스파고, 스테이트스트리트, 영국 런던거래소 등 금융 대기업이 참가하는 '오픈레저(Open Ledger)' 프로젝트를 세워

기업의 최적화된 블록체인 기술 개발 지원(인텔과 시스코 등 다른 IT업체들도 프로젝트 참여

미국 금융안정위원회 2016년 2월 총회의 특별세션으로 블록체인에 대한 회의를 개최하고, 이에 맞춰 금융기업 또한 블록체인 기술을 활용하기 위한 투자와 핀테크

(FCB) 스타트업과 제휴를 본격적으로 추진

나스닥 OMX그룹 2015년 말 장외시장 거래 플랫폼인 링크시스템(Linq system)에 블록체인 도입, 거래 성립부터 결제까지 미국에서 3일 유럽에서 2일에서

각 10분으로 단축

미국증권거래위원회 지난달 온라인 소매업체 오버스톡이 블록체인 기술을 사용해 증권거래소 등을 통하지 않고 유가증권을 발행한다는 계획을 승인 (2016-01 기준)

시티그룹 자사 운영 송금 및 결제 기반으로 블록체인을 쓰는 방안을 추진

JP모건체이스 2015년 금융 관련 IT기술에 약 90억 달러를 투자함

유럽 바클레이스은행 2015년 10월 무역 결제 관련 데이터 관리를 위해 미국 블록체인 벤처 웨이브와 계약

독일도이치 은행 블록체인 기술을 활용한 시스템 구축 및 표준 추진을 위해 글로벌 은행과 R3간 파트너십 체결에 참여

독일피도르 은행 가상통화환전을 제공하기 위해 유럽에서는 카르켄, 독일에서는 bitcoin Deutschland GmbH와 파트너십을 계약.

출금 계좌 이체 서비스를 제공하는 리플 연구소와 제휴

아시아 중화인민은행(PBoC) 2014년 전자통화 전담팀 구성2016년 1월 블록체인 기반 자체 전자통화 발행을 고려중

일본MUFG은행 블록체인과 분산장부 기술을 기반으로 전자통화인 "MUFG코인" 개발

일본미즈호 은행 2015년 10월 R3에 참여 해외 기관투자자의 일본증권 거래를 대상으로 블록체인 기반 국경 간 증권거래시스템을 테스트 함

싱가포르DBS 은행 스탠다드 차티드 은행과 파트너십 체결. 블록체인과 유사한 전자 송장 플랫폼을 개발 중

차이나레저얼라이언스 중국의 증권사들이 단독으로 구성한 블록체인 연합체. 완샹 블록체인 랩스가 주축이 되어 중국에서 적용이 가능한 분산원장 솔루션 개발연구 중

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Focus Chart 09 비트코인 관련 세계 각국의 규제 현황

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대학, 18 연구소, 3

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Focus Chart 07 블록체인 연간 특허출원 건수 현황

Source: 특허청, KTB투자증권

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Focus Chart 08 블록체인 주체별 특허출원 건수 현황

국가 규제 주요 내용

미국 - 2017.07 미국 증권거래위원회, 증권으로 해석 가능한 가상화폐 ICO에 대해 자본시장법 적용하겠다는 방침 밝힘

- 1) 금전의 투자, 2) 이익의 기대, 3) 투자자의 관여가 사업 성공에 중요한 요인이 되지 않을 때 추상적 개념의 증권으로 간주하겠다는 입장

중국 - 2017.09 중국 인민은행 등 7개 부처, 신규 ICO를 통한 융자를 전면 중단한다고 밝힘- 어떤 ICO 플랫폼도 법정화폐와 가상화폐간 환전 불가 방침

일본 - 2017.04 일본, 자금결제법 개정하면서 비트코인의 성격을 재화 아닌 통화로 재정립- 2017.07부터 가상화폐 거래에 부과하던 부가가치세 과세 중지

스웨덴 - 2017.10 스웨덴, 회사가 내는 세금의 일부를 비트코인으로 받을 수 있도록 허용

- 자체 가상화폐인 e-Korona 도입 준비중- 2015년 화폐 크로나와 비트코인을 교환하는 것은 화페간 교환으로 인정해 부가가치세 면제

한국 - 2017.09 금융위원회, 모든 형태의 가상화폐 ICO 금지하기로 결정

영국 - 2017.06 FCA(금융감독청) 전략 담당 이사, 가상화폐의 금융권 도입과 상용화는 충분히 신중하게 결정되어야 하지만, 금융규제 당국 차원에서

시중은행들의 디지털 거래를 막을 생각은 없다고 밝힘- 2014년 가상화폐 거래에 부가하던 부가가치세 폐지

러시아 - 2017.10 러시아 푸틴 대통령, 가상화폐 규제 체계 만들 것을 정부에 지시. 가상화폐 금지할 의도는 없으며, 오히려 통제할 수 있는 방법 만들어

관리하려는 의도

캐나다 - 2017.10 캐나다 증권위원회, 가상화폐와 ICO 지원하겠다는 의사 표명하고 전담팀 구성- 비트코인 공식 화폐로 인정, 자체 가상통화인 CAD Coin

도입 추진 중



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Infrastructure45.3

Trading & Investing12.3

Content Management9.5%

Events & Entertainment7.8%

Commodities7.3

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Finance9.4

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Focus Chart 10 2017년 ICO 분야별 비중

Source: coinschedule, KTB투자증권

Infrastructure45.3




Commodities7.3

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Focus Chart 11 2016년 ICO 분야별 비중

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(십억달러) 블록체인기술 시장

블록체인기술 파생 시장

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Focus Chart 12 2017년 Top 10 ICO 프로젝트 및 모집 금액


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Focus Chart 13 2016년 Top 10 ICO 프로젝트 및 모집 금액

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Focus Chart 14 블록체인 기술 글로벌 투자 규모 전망

Source: AITE Group, KTB투자증권

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CAGR: 61.6%

Source: Gartner, KTB투자증권

Focus Chart 15 블록체인 시장 규모 전망

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II. 암호화폐로 시작되는 신(新)비즈니스 모델 II-1. 비트코인과 블록체인

2009년 1월 3일 비트코인의 Genesis Block 발행을 시작으로 최초의 암호화폐가 세상에 모습을 드러내

었다. 이후 리플, 대쉬등 다양한 알트코인(alternative coin, 비트코인외 암호화폐를 지칭)이 등장했으

며, 플랫폼 확장 기능을 갖춘 최초의 알트코인 이더리움이 2015년 성공적으로 탄생했다. 약 8년간 비

트코인 가치는 약 7만배 상승했으며 이더리움은 1,000배 상승했다. 현재 1,100개가 넘는 암호화폐가

발행/유통되고 있으며, 그 중 대다수 암호화폐는 화폐의 기능이 없다고 해도 무방한 상황이다. 비록, 비

트코인 거래가 가능한 분야가 점차 늘어나며 암호화폐의 활용이 증가하고 있지만, 대중들에게는 비트

코인, 이더리움과 같은 시가총액 상위 화폐 조차도 아직 화폐의 개념 보다 투자 혹은 투기의 개념으로

접근되고 있다. 이렇듯 High Return 이지만 High Risk를 가진 암호화폐와 달리, 암호화폐의 근간이 되

는 블록체인 기술은 산업 전반에 응용될 미래핵심기술로 주목 받고 있다.

KTB투자증권 스몰캡팀은 암호화폐에 대한 직접적인 가격 예측보다, 각 산업 분야에서 블록체인 활용,

향후 가능성에 대해 제시하고자 한다.

최초의 블록체인에 대한 개념은 2008년 익명의 개발자로부터 시작되었다. ‘나가모토 사토시(예명,

한 명 혹은 다수)’의 논문 ‘Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System(비트코인: P2P 전자

화폐 시스템)’에서 처음으로 제시된 비트코인은 P2P 네트워크를 통한 화폐 거래로부터 탄생하였다.

P2P 네트워크를 통한 화폐의 보증과 이중지불 금지를 가능케 하며 최초의 암호화폐 비트코인이 등장

하였으며, 비트코인의 핵심이 되는 P2P 네트워크 기술이 바로 블록체인이다. 암호화폐 또한 데이터의

한 종류임을 파악한다면, 세상 모든 데이터 공유에 대해 블록체인이 적용될 것임을 알 수 있다.

비트코인, 이더리움, 리플 등 모든 암호화폐는 블록체인을 활용한 한가지 시스템일 뿐이며, 블록체인

은 비트코인에 국한되지 않는 개념이다. 블록체인은‘P2P 공유 데이터베이스’이다. 특정한 중앙 데

이터 서버가 필요 없는 P2P 네트워크 기반의 분산 데이터베이스 구조이며, 이를 통해 각 데이터들의

교환 및 저장이 이루어진다. 이러한 블록체인의 개념을 바탕으로 모든 데이터의 교환과 저장이 가능케

되며, 블록체인은 데이터가 필요한 모든 분야에 응용되어 탈중앙화 된 데이터 교환/저장을 통해 ‘진

정한 P2P’가 정립된다. 기존 P2P 서비스는 우버, 에어비앤비, 카카오드라이버 등 P2P 중개를 위한

중개회사들이 존재한다. 하지만 블록체인이 택시, 숙박, 대리운전 사업에 적용된다면 우버 등 중개회

사의 존재는 필요가 없게 된다. 사용자와 공급자는 블록체인 내 데이터 교환을 통해 서로의 신뢰성을

확인하고, 서비스에 대한 사용 및 결제가 가능하다. 이 외에도 블록체인은 P2P 서비스뿐 만이 아닌, 모

든 데이터 교환/공유에 적용 가능하다.


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Figure 01 비트코인 가격 추이

Source: coindesk, KTB투자증권

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2015-08 2016-02 2016-08 2017-02 2017-08


Figure 02 이더리움 가격 추이

Source: coinmarketcap, KTB투자증권

Figure 03 나가모토 사토시의 논문 ‘비트코인: P2P 전자 화폐 시스템’ 의 기본원칙

Source: 비트코인: P2P 전자 화폐 시스템, 비즈니스블록체인, KTB투자증권

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Figure 04 비트코인의 작동원리

Block 1Header

Block 2Header

Block 3Header

Hash Of PreviousBlock Header

Block 1Transactions

Block 2Transactions

Block 3Transactions



Merkle Root Merkle Root Merkle Root

Simplified Bitcoin Block ChainSimplified Bitcoin Block Chain

Source: hackernoon, KTB투자증권

Figure 05 블록체인을 기반으로 한 비트코인의 구조

APP#1

APP#2

APP#3

APP#4

APP#5

APP#6

Source: hackernoon, KTB투자증권


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Figure 06 암호화폐 시가총액 순위(11/02 기준) (단위: 억달러)

Source: coinmarketcap.com, KTB투자증권

Note: 500위 이하 암호화폐들은 Market cap 50만달러 이하 수준

# Name Market Cap Price($) Volume (24h) Circulating Supply Change (24h)

1 Bitcoin 1,221.0 7,329.2 38.0 16,659,700 BTC 11.5%

2 Ethereum 268.7 296.4 7.5 95,474,850 ETH -6.0%

3 Bitcoin Cash 98.1 0.2 14.8 16,753,213 BCH 19.2%

4 Ripple 70.8 329.2 1.1 38,531,538,922 XRP * -7.4%

5 Litecoin 27.4 55.4 1.6 53,645,657 LTC -7.2%

6 BitConnect 19.9 289.7 0.3 7,353,962 BCC 10.8%

7 Dash 19.5 0.2 0.6 7,658,060 DASH -8.0%

8 NEO 15.3 29.1 0.6 65,000,000 NEO * -12.7%

9 NEM 13.8 194.9 0.1 8,999,999,999 XEM * -14.0%

10 Monero 12.6 87.3 0.5 15,299,275 XMR -5.3%

11 Ethereum Classic 9.6 0.5 0.4 97,048,256 ETC -7.0%

12 IOTA 9.0 10.5 0.1 2,779,530,283 MIOTA * -13.9%

13 Qtum 6.9 10.6 0.4 73,631,560 QTUM * -9.2%

14 OmiseGO 5.8 7.9 0.5 98,312,024 OMG * -9.7%

15 Zcash 5.5 0.0 0.5 2,531,556 ZEC -3.5%

16 Cardano 4.9 0.0 0.1 25,927,070,538 ADA * -26.1%

17 Lisk 4.6 5.3 0.1 114,339,200 LSK * -11.0%

18 Tether 4.5 215.2 3.2 452,061,667 USDT * 0.4%

19 EOS 4.2 1.0 0.8 443,846,370 EOS * 21.8%

20 Stellar Lumens 4.0 4.0 0.2 16,588,213,481 XLM * -15.5%

21 Hshare 3.3 3.8 0.2 33,767,173 HSR -5.3%

22 Waves 2.7 10.0 0.1 100,000,000 WAVES * -8.6%

23 Stratis 2.5 2.7 0.2 98,605,962 STRAT * -18.2%

24 Bytecoin 2.5 0.0 0.0 183,253,534,612 BCN -5.2%

25 Komodo 2.1 1.0 0.0 100,945,510 KMD 2.6%

26 Steem 2.0 0.5 0.0 245,289,614 STEEM -8.9%

27 Ardor 1.9 0.2 0.0 998,999,495 ARDR * -9.7%

28 Ark 1.9 3.7 0.0 97,981,284 ARK * -20.3%

29 Augur 1.8 1.9 0.0 11,000,000 REP * -10.2%

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II-2. 암호화폐, 블록체인에 대한 국가별 규제 트렌드

아직 암호화폐에 대한 명확한 법률, 제도가 존재하지 않는 만큼, 암호화폐에 대한 각 국의 입장은 다양

하다. 미국은 암호화폐에 대해 테러 및 자금세탁, 탈세에 대한 우려로 규제 강화에 나서고 있으며, 미

증권거래위원회(SEC)는 암호화폐를 증권법 규제 대상으로 적용하여 ICO 및 암호화폐 거래에 대한 관

리를 시작했다. 비트코인 최대 보유 국가인 중국 또한 ICO 전면 금지뿐 아니라 거래소 폐쇄 조치를 내

리며 강한 규제를 시행하고 있다.

반면, 일본과 캐나다, 스웨덴등은 암호화폐에 대한 긍정적인 입장이다. 일본은 올해 4월 자금결제법을

개정하며 비트코인의 성격을 재화가 아닌 통화로 재정립하였으며, 일본 3대 은행들은 암호화폐 통일

화에 대한 협의회 설립을 결정하였다. 캐나다 증권위원회는 지난 10월 암호화폐와 ICO에 대한 지원

을 표명하였으며, 비트코인을 화폐로 인정했을 뿐만 아니라 자체 암호화폐인 CAD Coin 도입 또한 추

진 중이다. 스웨덴 또한 10월 법인세 일부에 대한 비트코인 납부를 허용하였으며 자체 암호화폐

e-Korona 도입을 준비하고 있다.

이러한 각국의 상반된 움직임 속에서 우리나라는 암호화폐에 대한 규제를 강화하고 있다. 정부는 9월

29일 모든 형태의 ICO에 대해 전면 금지하였으며, 거래소에 대한 관리, 감독을 강화하였다. 또한 암호

화폐 거래 차익에 대한 과세도 검토 중이다.

암호화폐에 대한 각 국가별 입장은 다양하나, 블록체인 기술에 대한 입장은 동일하다. 현재 세계 각 국

은 블록체인 기술을 4차 산업혁명의 핵심 기술로 판단하고, 정부 기관 차원의 지원이 확대되고 있다.

IBM과 Economic Intelligence Unit의 최근 설문조사에 따르면, 전 세계 90%의 정부기관이 2018년 까

지 금융거래 관리, 자산 관리, 계약 관리 등에 활용할 블록체인 기술에 투자할 계획이다.

우리나라 정부 또한 암호화폐에 대한 규제와는 반대로, 블록체인에 대한 지원을 계속 확대 중이다. 정

부는 블록체인 확산 기반을 위한 플랫폼 구축을 준비 중으로, 2018년 시험 테스트베드를 설립예정이

다. 또한 비금융분야 블록체인 기술적용 확산을 위한 법/제도 연구에도 돌입했다. 한국인터넷진흥원

(KISA)는 ‘블록체인 확산지원센터’를 설립하고 블록체인 스타트업 발굴, 컨설팅 지원, 인력 양성, 핵

심 기술 개발을 진행할 계획이다. 과학기술정보통신부에서도 블록체인에 대한 중장기 정책 지원을 시

작하였다. 기존 IoT 및 보안 R&D 예산을 일부 활용해 블록체인 기반의 IoT 및 핵심 기술 개발에 나설

예정이며, 2018년에는 45억원 규모의 블록체인 R&D 전용 예산을 신규 편성할 계획이다.


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Figure 07 암호화폐를 활용한 글로벌 금융 서비스 추진 현황


국가 규제 주요 내용

미국 - 2017.07 미국 증권거래위원회, 증권으로 해석 가능한 가상화폐 ICO에 대해 자본시장법 적용하겠다는 방침 밝힘

- 1) 금전의 투자, 2) 이익의 기대, 3) 투자자의 관여가 사업 성공에 중요한 요인이 되지 않을 때 추상적 개념의 증권으로 간주하겠다는 입장

중국 - 2017.09 중국 인민은행 등 7개 부처, 신규 ICO를 통한 융자를 전면 중단한다고 밝힘- 어떤 ICO 플랫폼도 법정화폐와 가상화폐간 환전 불가 방침

일본 - 2017.04 일본, 자금결제법 개정하면서 비트코인의 성격을 재화 아닌 통화로 재정립- 2017.07부터 가상화폐 거래에 부과하던 부가가치세 과세 중지

스웨덴 - 2017.10 스웨덴, 회사가 내는 세금의 일부를 비트코인으로 받을 수 있도록 허용

- 자체 가상화폐인 e-Korona 도입 준비중- 2015년 화폐 크로나와 비트코인을 교환하는 것은 화페간 교환으로 인정해 부가가치세 면제

한국 - 2017.09 금융위원회, 모든 형태의 가상화폐 ICO 금지하기로 결정

영국 - 2017.06 FCA(금융감독청) 전략 담당 이사, 가상화폐의 금융권 도입과 상용화는 충분히 신중하게 결정되어야 하지만, 금융규제 당국 차원에서

시중은행들의 디지털 거래를 막을 생각은 없다고 밝힘- 2014년 가상화폐 거래에 부가하던 부가가치세 폐지

러시아 - 2017.10 러시아 푸틴 대통령, 가상화폐 규제 체계 만들 것을 정부에 지시. 가상화폐 금지할 의도는 없으며, 오히려 통제할 수 있는 방법 만들어

관리하려는 의도

캐나다 - 2017.10 캐나다 증권위원회, 가상화폐와 ICO 지원하겠다는 의사 표명하고 전담팀 구성- 비트코인 공식 화폐로 인정, 자체 가상통화인 CAD Coin

도입 추진 중

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II-3. 암호화폐를 활용한 신(新)비즈니스 모델

최근 암호화폐에 대한 직접적인 사용, 투자를 넘어, 암호화폐를 활용한 다양한 비즈니스 모델이 생겨

나고 있다. 이러한 점은 암호화폐의 주요 특성인 익명성, 탈중앙성, 분산네트워크, 투명성, 무제한적인

참여, 논스톱 작동 등에 기인하며, 암호화폐는 기존화폐의 모든 부문에 대한 응용이 가능하다. 각 금융

회사에서 담당하는 화폐의 1)이전(결제, 송금), 2)저장(저축, 투자), 3)대여(대출, 채권)에 대한 암호화폐

의 활용은 기존 재래식 금융 서비스에 대한 혁명이자 신(新)시스템의 창조가 될 것이다.

기존 화폐 체계에서는 화폐의 이전/저장/대여 등 거래 기록의 신뢰, 사실관계를 입증하기 위해 은행 및

각종 금융기관, 정부기관등 중앙관리체계의 인증이 필요하다. 하지만 블록체인 세상에서 모든 거래 기

록은 모든 사용자에게 저장된다. 즉, 모든 사용자가 모든 거래기록을 보유함에 따라 거래 기록의 오류,

해킹, 인증이 필요 없어지며 인증 및 보안을 위한 중앙관리체제가 필요 없게 된다. 블록체인을 통한다

면 어떠한 중앙관리체제(은행, 정부기관 등)의 인증 및 보안도 필요 없으며, 이에 따른 수수료 등의 제

반 비용이 사라지게 된다.

또한 블록체인은 최근 빈번히 발생하는 금융 사고의 원천적 방지가 가능하다. 중앙 시스템이 존재하지

않는 특성상 해킹 및 서버 공격 자체가 불가능하며, 블록체인상 절대다수의 거래 기록을 해킹하지 않

는 이상 거래 기록에 대한 조작도 불가능하다. 즉, 암호화폐 활용을 통해 기업은 제반비용 및 처리 시

간의 단축이 가능하며, 국가 기관 또한 효율적인 업무 처리가 가능해진다. 또한 보안에 들어가는 천문

학적인 비용 절감이 가능하며 이론적으로 해킹이 불가능한 시스템이 완성된다.

궁극적으로 암호화폐를 통해 카드회사, 결제회사 없이 결제가 진행되고 은행 없이 개인간 송금이 진행

되며, 저축 계좌 없이 화폐의 저장이 가능하며 주식 계좌 없이 주식 거래가 가능케 된다. 또한 중개자

를 끼지 않고 채권 발행이 가능해지며 개인 대출시, 제반 서류 업무에 대한 대폭적인 축소가 가능하다.

특히, 최근에는 국제 송금에 있어 암호화폐를 활용하는 경우가 많아지고 있으며, 주식거래에 있어서도

암호화폐를 활용하려는 움직임이 늘어나고 있다.

실제로 지난 8월 우리은행은 국내 은행 최초로 자체 암호화폐(위비코인) 발행을 통해 1)자체 암호화폐

의 주거래 대학 내 사용과 2) 해외송금에 활용할 계획을 밝혔다. 암호화폐를 통한 서비스 진행으로 우

리은행은 전용선 사용 비용과 수수료 비용을 절감할 수 있으며, 신속한 서비스 처리가 가능할 것으로

예상된다. 또한 작년 12월 금융위원회는 ‘금융권 공동 블록체인 컨소시움 구성’을 통해 암호화폐 및

블록체인 기술을 인증, 자금이체, 무역거래 등에 활용할 계획이다.

이미 암호화폐를 활용한 상용화 사례도 생겨나고 있다. 그 중 암호화폐를 활용한 국제송금 서비스는

전세계적으로 다양한 기업에서 시도하고 있으며, 기존 송금 방식대비 대폭 낮은 비용의 송금이 가능해

향후 성장성이 돋보이는 분야이다. 당사 스몰캡팀은 일본 내에서 암호화폐를 활용한 국제 송금서비스

를 제공하고 있으며, 국내 서비스도 준비중인 SBI핀테크솔루션(950110)을 탑픽으로 제시한다.


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Figure 08 암호화폐를 활용한 글로벌 금융 서비스 추진 현황


사업 추진 현황

글로벌 R3 CEV 20개 대형은행들인 뱅크오브아메리카, 씨티그룹, 골드만삭스 등 미국 핀테크 기업 R3와의 제휴를 통해 블록체인 표준 플랫폼 공동 개발

블록체인CG 금융 외 다양한 산업에 적용 가능한 블록체인 표준화 연구. 2016년 7월 블록체인 기술의 장단점을 기록한 백서 출판 예정

VISA 디지털 화폐 결제 업체 시프트 페이먼츠(Shift Payments)와 협업을 통해 비트코인 결제 가능한 비자 직불 카드를 출시

Hyperledger 2016년 1월 JP모건, 웰스파고, 스테이트스트리트, 영국 런던거래소 등 금융 대기업이 참가하는 '오픈레저(Open Ledger)' 프로젝트를 세워

기업의 최적화된 블록체인 기술 개발 지원(인텔과 시스코 등 다른 IT업체들도 프로젝트 참여

미국 금융안정위원회 2016년 2월 총회의 특별세션으로 블록체인에 대한 회의를 개최하고, 이에 맞춰 금융기업 또한 블록체인 기술을 활용하기 위한 투자와 핀테크

(FCB) 스타트업과 제휴를 본격적으로 추진

나스닥 OMX그룹 2015년 말 장외시장 거래 플랫폼인 링크시스템(Linq system)에 블록체인 도입, 거래 성립부터 결제까지 미국에서 3일 유럽에서 2일에서

각 10분으로 단축

미국증권거래위원회 지난달 온라인 소매업체 오버스톡이 블록체인 기술을 사용해 증권거래소 등을 통하지 않고 유가증권을 발행한다는 계획을 승인 (2016-01 기준)

시티그룹 자사 운영 송금 및 결제 기반으로 블록체인을 쓰는 방안을 추진

JP모건체이스 2015년 금융 관련 IT기술에 약 90억 달러를 투자함

유럽 바클레이스은행 2015년 10월 무역 결제 관련 데이터 관리를 위해 미국 블록체인 벤처 웨이브와 계약

독일도이치 은행 블록체인 기술을 활용한 시스템 구축 및 표준 추진을 위해 글로벌 은행과 R3간 파트너십 체결에 참여

독일피도르 은행 가상통화환전을 제공하기 위해 유럽에서는 카르켄, 독일에서는 bitcoin Deutschland GmbH와 파트너십을 계약.

출금 계좌 이체 서비스를 제공하는 리플 연구소와 제휴

아시아 중화인민은행(PBoC) 2014년 전자통화 전담팀 구성2016년 1월 블록체인 기반 자체 전자통화 발행을 고려중

일본MUFG은행 블록체인과 분산장부 기술을 기반으로 전자통화인 "MUFG코인" 개발

일본미즈호 은행 2015년 10월 R3에 참여 해외 기관투자자의 일본증권 거래를 대상으로 블록체인 기반 국경 간 증권거래시스템을 테스트 함

싱가포르DBS 은행 스탠다드 차티드 은행과 파트너십 체결. 블록체인과 유사한 전자 송장 플랫폼을 개발 중

차이나레저얼라이언스 중국의 증권사들이 단독으로 구성한 블록체인 연합체. 완샹 블록체인 랩스가 주축이 되어 중국에서 적용이 가능한 분산원장 솔루션 개발연구 중

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Figure 09 블록체인의 거래 흐름

A B

A B










Source: 피넥터, KTB투자증권

Figure 10 블록체인의 높은 보안성

A B

A B










Source: IEEE Spectrum(2015.07), KTB투자증권


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Figure 11 중앙 기관이 필요한 거래와 블록체인을 이용한 거래 비교




- 분산형 구조









Source: 금융보안원, KTB투자증권

Figure 12 블록체인 신분증 도입 개인정보 확인 절차




- 분산형 구조









Source: 언론보도, KTB투자증권

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III. 블록체인의 무한한 확장성 III-1. 다양한 분양에서 시작되는 블록체인의 활용

비록 암호화폐가 블록체인의 시작을 열었으나, 암호화폐는 블록체인의 확장성을 감안 시, 극히 일부분

에 불과하다. 가트너에 따르면 블록체인 시장은 2022년까지 약 100억 달러 시장이 될 것이란 전망을

내놓았으며, 현재 업종을 따지지 않고 블록체인을 활용한 사업모델이 등장하고 있다. 이러한 움직임은

선진국, 특히 금융권을 중심으로 확산되고 있다. 블록체인 기술을 금융에 특화시킨 R3컨소시움은 현

재 글로벌 최대 금융 블록체인 컨소시움으로 확대되었으며, 약 80여개 이상의 글로벌 금융업체로 구

성된 R3컨소시움은 블록체인을 활용한 해외송금, 보험, 증권 분야 진출을 계획 중이다.

국내에서도 블록체인 기술의 활용이 시작되고 있다. 국내 은행권은 블록체인을 활용한 플랫폼 구축을

진행하고 있으며 삼성SDS, KT등 대기업뿐 아니라 한국조폐공사 등 정부 기관 또한 암호화폐를 활용

한 새로운 서비스를 준비하고 있다.

한국은행은 블록체인 기반의 결제시스템 테스트를 시작하며 블록체인 기술을 기반으로 한 은행간 자

금이체 IT시스템을 설계할 계획이다. 한국조폐공사도 내부 블록체인 전담 팀을 구성하여 프라이빗 블

록체인을 기반으로 한 모바일 신분증 및 모바일 상품권을 준비 중이다.

전국은행연합회는 삼성SDS와 합께 은행권 공동 블록체인 인증 시스템 구축사업을 진행하고 있다. 이

는 18개 은행 공동 인증 시스템 구축사업으로 삼성SDS의 블록체인 플랫폼을 활용하여 2018년 상반기

내 전 은행권에서 상용 서비스를 시작할 예정이다.

증권사 본인인증에도 10월 31일부터 블록체인 기반의 인증 서비스(Chain ID)가 도입된다. 이번 시범

사업에는 11개 증권사가 참여했으며, 개인 인증정보를 블록체인을 활용하여 각 증권사 네트워크에 분

산하여 관리하게 된다. 이를 통해 하나의 증권사에서 인증 절차를 거치면 모든 증권사에서도 별도의

인증 없이 주식 거래가 가능케 된다.

또한 삼성SDS는 해운물류 시스템에 블록체인을 활용한 프로세스 효율화를 달성할 계획이다. 해운물

류 과정에서 수집되는 데이터를 블록체인상에 저장하여, 모든 참여 주체가 데이터의 활용이 가능하게

함으로써 운송 프로세스의 효율성을 극대화 할 수 있게 된다. 또한 삼성SDS 컨소시움은 해운관련 금

융 및 보험업무까지 블록체인에 엮을 계획으로, 이에 따른 금융업무 전 과정에 걸친 비용 절감 및 시간

단축이 가능할 것으로 예상된다.

심지어 통신업에서도 블록체인 활용이 시작되고 있다. KT 또한 자사의 IoT 및 AI 사업에 있어 각 기기

간 데이터 전송에 블록체인을 활용할 것으로 밝혔다. 수많은 IoT 기기 사이의 데이터 전송에 블록체인

을 활용할 경우 중앙 서버가 불필요하며 해킹에 대한 안전성이 확보된다.


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Figure 13 블록체인 연간 특허출원 건수 현황


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개인, 39

대학, 18 연구소, 3

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Figure 14 블록체인 주체별 특허출원 건수 현황


Figure 15 리플(Ripple)의 암호화폐를 통한 해외송금 서비스 개요

Source: Ripple, KTB투자증권

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Figure 16 블록체인을 통한 IT 진화

1994 2015

Source: 비즈니스블록체인(2017), KTB투자증권

Figure 17 블록체인의 기존 웹 어플리케이션 대체

Source: 비즈니스블록체인(2017), KTB투자증권

단계 목표 기존 대상 성과

커뮤니케이션 소통의 경계 몰락 우체국 개인 간 커뮤니케이션

출판 아이디어 전파 출판 매체 자가 출판

상거래 거래 공급망/오프라인 매장 전자상거래

사회적 상호작용 교류 현실 세계 소셜 웹

자산 거래 보유 자산 관리 현존 관리 기구 신뢰 기반 서비스


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III-2. 기회의 땅, 블록체인

블록체인은 중소업체 및 스타트업이 기존 대형 업체의 독과점 등, 높은 진입장벽을 허물 수 있는 무기

가 된다. 블록체인의 P2P 성격을 활용하면 자금력이 약한 중소업체, 스타트업의 혁명이 가능하다. 중

앙 집중식 중개가 필요 없는 블록체인 기술을 통해 대규모 투자 없이 아이디어를 통한 비즈니스가 가

능하다. 또한 ICO(Initial Coin Offering)를 활용하여 그 어떤 수단보다 빠르고 저렴한 자금 조달이 가능

하다. 2016년 이후 스타트업의 ICO 또한 급속히 늘어나고 있다. ICO란 IPO와 유사한 개념으로 대중

에게 해당 프로젝트의 지분을 코인으로 공개 판매하는 것이며, 이더리움의 ICO 성공 이후 ICO 시장은

급속히 커지고 있다. 올해만 약 202건의 ICO가 있었으며 약 30억달러에 달하는 자금이 모였다. ICO는

자금 조달이 힘든 초기 스타트업에게 큰 기회가 되며, 기존에 시도하지 못한 사업에 대한 시도를 가능

케 한다.

현재 ICO의 트렌드는 블록체인 활용이 가능한 모든 분야로의 확장이다. 농업, 광업 등 1차 산업에서부

터 위성, 항공등 첨단 산업까지 아우르고 있으며 스타트업 위주였던 ICO는 현재 중견기업의 참여도 많

아지고 있다. 블록체인을 교육시장에 활용한 글로벌 취업 시장 플랫폼(BitJob), 부동산 시장의 계약 플

랫폼(Real), 항공 데이터 수집, 관리, 추적 솔루션(Aeron), 치과 진료 플랫폼(Denta), 온라인 경매 시스

템(DomRaider), 심지어 블록체인을 글로벌 대마초 거래에 적용한 플랫폼(Paragon)까지 ICO가 진행되

었다. 이외에도 다양하고 많은 수의 ICO가 진행되고 있으며 전세계적으로 매달 수십건의 ICO가 올라

오고 있다.

다만, 최근 ICO는 과거 2000년 닷컴 버블을 뛰어넘는 과열 현상을 보이며 실체가 없는 ICO 사기 또한

많이 생겨났다. 이에 따라 세계 주요국의 규제가 강화되고 있으며 7월 미국, 8월 싱가포르, 9월 중국에

이어 국내 정부 또한 9월 29일 국내 ICO에 대한 규제 조치를 시행했다. 국내의 경우 증권 발행 형태의

ICO 뿐 아니라 모든 형태의 ICO를 금지하는 조치로 업계의 반발이 거센 상황이다.

ICO에 대한 투자에 있어 객관적인 가치 판단이 중요한 시점이나, ICO를 통한 블록체인 시장 성장은

지속될 것으로 판단한다. 닷컴 버블이 버블이었음에도 불구하고, 아마존, 이베이 그리고 구글을 낳았

듯, 블록체인 열풍이 시대의 흐름인 것은 사실이다. 버블이란 큰 파도가 지나간 뒤는 이미 우리가 알던

지형이 모두 바뀐 뒤가 될 것이다.

따라서 국내 중소형 상장사들 중, 이러한 블록체인 기술을 선점하고 새로운 비즈니스를 준비하는 기업

들을 살펴볼 필요가 있다. 다양한 기업들이 블록체인에 대한 준비를 하고 있으며 미래 성장동력을 찾

기 위해 노력 중이다. 당사 스몰캡팀은 블록체인에 대한 원천특허를 보유하고, 이를 활용한 TSM 시스

템의 내년 구축을 준비중인 아이씨케이(068940)를 블록체인 환경 수혜주로 제시한다.

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Infrastructure45.3




Commodities7.3

Etc.17.8

(%)

Infrastructure

,

37.0


Finance9.4

Data Storage8.8

Payments6.6

Etc. 25.3

(%)

,,,,,,,,

Figure 18 2017년 ICO 분야별 비중


Infrastructure45.3




Commodities7.3

Etc.17.8

(%)

Infrastructure

,

37.0


Finance9.4

Data Storage8.8

Payments6.6

Etc. 25.3

(%)

Figure 19 2016년 ICO 분야별 비중


0

50

100

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250

300

024681012141618


0

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300

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500

2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E

(백만달러)

0.3

2.3

10

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2

4

6

8

10

12

2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E



CAGR: 61.6%

Figure 20 2017년 Top 10 ICO 프로젝트 및 모집 금액


0

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024681012141618


0

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300

400

500

2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E

(백만달러)

0.3

2.3

10

0

2

4

6

8

10

12

2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E



CAGR: 61.6%

Figure 21 2016년 Top 10 ICO 프로젝트 및 모집 금액


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024681012141618


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300

400

500

2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E

(백만달러)

0.3

2.3

10

0

2

4

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12

2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E



CAGR: 61.6%

Figure 22 블록체인 기술 글로벌 투자 규모 전망

Source: AITE Group, KTB투자증권

0

50

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300

024681012141618


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300

400

500

2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E

(백만달러)

0.3

2.3

10

0

2

4

6

8

10

12

2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E



CAGR: 61.6%

Figure 23 블록체인 시장 규모 전망

Source: Gartner, KTB투자증권


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Figure 24 현재 진행 중인 ICO 리스트

Source: Coin Schedule, KTB투자증권

Name Category Start Date Starts In

CopPay Token sale Payments Oct 30th 2017 12:00 UTC 6 hoursExxor ICO Infrastructure Oct 30th 2017 12:00 UTC 6 hoursSTK Pre-Sale and ICO Payments Oct 30th 2017 17:00 UTC 11 hoursSwarm Market Token Sale Privacy & Security Oct 30th 2017 19:00 UTC 13 hoursHacken ICO Compliance & Security Oct 31st 2017 18 hoursBrickblock ICO Real Estate Oct 31st 2017 10:00 UTC 1 daySnovio ICO Data Analytics Oct 31st 2017 12:00 UTC 1 dayNAU ICO Commerce & Advertising Oct 31st 2017 12:00 UTC 1 dayCrypterium ICO Payments Oct 31st 2017 14:00 UTC 1 dayBonpay Finance Oct 31st 2017 14:00 UTC 1 dayMunchee ICO Social Network Oct 31st 2017 18:00 UTC 2 daysArtCoin pre-ICO Launch Trading & Investing Nov 1st 2017 2 daysProof - Token Sale Finance Nov 1st 2017 2 daysNEX ICO Trading & Investing Nov 1st 2017 2 daysCryptoSoft CrowdSale50! Mining Nov 1st 2017 2 daysGladius Token Sale Infrastructure Nov 1st 2017 02:00 UTC 2 daysScriptDrop Token Sale Drugs & Healthcare Nov 1st 2017 03:00 UTC 2 daysPlaykey ICO Gaming & VR Nov 1st 2017 03:00 UTC 2 daysesports.com ICO Gaming & VR Nov 1st 2017 11:00 UTC 2 daysXRED ICO Real Estate Nov 1st 2017 12:00 UTC 2 daysPeerity Crowdfund Social Network Nov 1st 2017 13:00 UTC 2 daysJavvy ICO Finance Nov 1st 2017 13:00 UTC 2 daysWAX Token Sale Gaming & VR Nov 1st 2017 13:00 UTC 2 daysTokens.Property ICO Real Estate Nov 1st 2017 21:00 UTC 3 daysConfideal ICO Infrastructure Nov 2nd 2017 3 daysSmartlands ICO Trading & Investing Nov 2nd 2017 12:00 UTC 3 daysUTRUST ICO Payments Nov 2nd 2017 14:00 UTC 3 daysVezt Token-Generating Event Events & Entertainment Nov 3rd 2017 04:00 UTC 4 daysDmarket ICO Gaming & VR Nov 3rd 2017 16:00 UTC 4 daysConnectius Commerce & Advertising Nov 5th 2017 12:00 UTC 6 daysWishfinance ICO Trading & Investing Nov 6th 2017 7 daysAmical Properties ICO Identity & Reputation Nov 6th 2017 7 daysAppCoins Pre-Sale Payments Nov 6th 2017 7 daysfidentiaX Crowd Token Contribution Finance Nov 6th 2017 01:00 UTC 7 daysInspeer Finance Nov 6th 2017 12:00 UTC 7 daysSharpe Capital Pre-Sale Trading & Investing Nov 6th 2017 14:00 UTC 7 daysGEE Token Sale Privacy & Security Nov 7th 2017 09:00 UTC 8 daysCYBERTRUST ICO Finance Nov 7th 2017 12:00 UTC 8 daysDIMND PRE-ICO Trading & Investing Nov 7th 2017 12:00 UTC 8 daysLeverj Trading & Investing Nov 7th 2017 16:00 UTC 8 daysCommerceBlock Token Generation Event Finance Nov 8th 2017 9 daysBitClave ICO Social Network Nov 8th 2017 9 daysICO DAO Playmarket 2.0 Infrastructure Nov 8th 2017 9 daysindaHash Pre-ICO Commerce & Advertising Nov 8th 2017 15:00 UTC 9 daysRemechain Pre-ICO Supply & Logistics Nov 9th 2017 14:00 UTC 10 daysSRG Community ICO Gaming & VR Nov 10th 2017 11 daysLocal World Forwarders ICO Supply & Logistics Nov 10th 2017 09:00 UTC 2 weeksMonaize - Banking meets Blockchain Finance Nov 10th 2017 12:00 UTC 2 weeksRefereum Gaming & VR Nov 13th 2017 12:00 UTC 2 weeksTopiaCoin Data Storage Nov 13th 2017 12:00 UTC 2 weeksAdpump ICO Commerce & Advertising Nov 13th 2017 12:00 UTC 2 weeksSharpe Capital Crowdsale Trading & Investing Nov 13th 2017 14:00 UTC 2 weeksJury.Online ICO Legal Nov 13th 2017 14:00 UTC 2 weeksAmmbr Token Sale Infrastructure Nov 14th 2017 01:00 UTC 2 weeksTokenBox ICO Trading & Investing Nov 14th 2017 11:00 UTC 2 weeksSimple Token ICO Infrastructure Nov 14th 2017 13:00 UTC 2 weeksCryptonetix ICO Data Analytics Nov 15th 2017 2 weeksLevelNet ICO Privacy & Security Nov 15th 2017 2 weeksTeleX AI ICO Trading & Investing Nov 15th 2017 12:00 UTC 2 weeksMilkCoin ICO Commodities Nov 15th 2017 12:00 UTC 2 weeksHOLDME ICO Machine Learning & AI Nov 15th 2017 12:00 UTC 2 weeks

25 Page


IV. 종목별 투자의견

SBI핀테크솔루션 (950110)_Top Pick

아이씨케이 (068940)

현재가 (10/31)

예상 주가상승률

시가총액

비중(KOSPI내)

발행주식수

52주 최저가 / 최고가

3개월 일평균거래대금

외국인 지분율

주요주주지분율(%)

에스비아이홀딩스

SBI액시즈 자사주

5,940원

n/a

1,465억원

0.06%

24,657천주

3,515 - 6,570원

12억원

15.5%

68.2

7.6

Not Rated

Stock Information

Performance

Price Trend

주가(좌)KOSDAQ 지수대비(우)


60

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0

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6,000

7,000

16.11 17.2 17.5 17.8

60

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1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

16.11 17.2 17.5 17.8

(원) (p)

(원) (p)

SBI핀테크솔루션 (950110)

블록체인을 통해 국제 송금 시장에 진출하다

1M 6M 12M YTD

1.5 35.8 47.8 58.8

(4.8) 25.3 36.6 48.9

(%)

주가상승률

KOSDAQ대비 상대수익률

투자의견

목표주가

Earnings

N/A

Valuation wide

2015 2016 2017

27.2 20.4 32.8

2.5 3.3 5.8

0.0 1.9 8.4

0.0 0.0 1.5

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)

현재 직전 변동

Top-Pick

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블록체인을 활용한 국제 송금서비스 사업 확대 진행 중

Issue

일본 해외 송금서비스 1위 업체로 리플 네트워크를 활용한 국제 송금 서비스 확대 전망.

국내에서도 동일 서비스가 오픈 예정으로 향후 성장성이 기대됨

Pitch

•SBI핀테크솔루션은 일본 SBI그룹내 결제서비스, 송금서비스, 백오피스 지원, 보안

서비스 등을 담당하는 종합 Fintech 기업

•주요 사업부문은 각 자회사들이 담당하며, 1)결제서비스, 2)개인머니서비스, 3)기업

지원서비스 사업으로 나뉨

•사업부별 매출 비중은 결제서비스 68.0%, 개인머니서비스 23.3%, 기업지원서비스

8.7%. 반면 영업이익에서는 개인머니서비스가 43.6%로 가장 큰 비중을 차지

•동사는 올해 상반기 SBI소셜렌딩, SBI레밋, SBI비즈니스솔루션즈 3개사를 100%

자회사로 편입하며, 개인머니서비스 부문을 신규 확보

•특히, SBI레밋의 경우 일본 내 최저 수준의 수수료로 국제 송금 서비스를 제공 중.

현재 국제송금 시장 일본 MS 1위로 일본 내 외국인 노동자가 주요 타깃

•또한 리플 네트워크(Ripple Network)를 활용하여 블록체인 기반의 일본-태국간

국제 송금 서비스를 개시

•국내에서도 블록체인을 활용한 국제 송금 서비스를 준비 중. 올해 7월 국내 암호화폐

거래소를 운영하는 블록체인 벤쳐 코인플러그와 합작사(SBI코스머니)를 설립하고 서

비스 오픈 준비 중인 것으로 파악. 현재 주한 외국인은 200만명 이상, 국내의 잠재적

인 국제송금 시장은 12조원 이상으로 추산됨

Rationale

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

매출액 n/a 64.4 63.8 53.1 58.3 69.0 85.7

영업이익 n/a 15.2 12.2 2.4 3.0 4.6 5.7

EBITDA n/a 16.2 13.1 3.2 4.0 5.9 7.0

순이익 n/a 8.6 8.0 1.5 2.4 4.3 3.9

순차입금 n/a -103.0 -108.8 -71.4 -76.9 -76.0 -67.7

매출증가율 n/a n/a -1.0 -16.9 9.9 18.2 24.3

영업이익률 n/a 23.6 19.2 4.4 5.2 6.7 6.6

순이익률 n/a 13.4 12.5 2.8 4.2 6.2 4.5

EPS증가율 n/a n/a -7.6 -81.3 63.4 75.5 -9.8

ROE n/a n/a 27.5 4.2 7.9 14.4 12.5

(단위: 십억원, %)Earnings Forecasts

Source: K-IFRS 연결 기준, KTB투자증권

Note: 동사는 일본 기업으로 3월 결산

27 Page


자회사 SBI Remit을 통한 국제 송금 서비스 개시

동사는 올해 상반기 100% 자회사로 편입한 SBI레밋을 통해 한국 국제 송금 서비스 시장에 진출할 계

획이다. SBI레밋의 경우 일본 내 최저 수준의 수수료로 국제 송금 서비스를 제공 중에 있으며 현재 국

제송금 시장 일본 MS 1위를 기록 중이다. 특히, 일본 내 외국인 노동자가 주요 타깃이며 최근 2년간 송

금건수는 2.3배, 송금금액은 3.1배로 증가하며 높은 성장세를 이어가고 있다. 또한 리플 네트워크

(Ripple Network)를 활용하여, 블록체인 기반의 일본-태국간 국제 송금 서비스를 개시하며 M/S 확장

에 나서고 있다. SBI레밋은 국내에서도 블록체인을 활용한 국제 송금 서비스를 준비 중이다. 올해 7월

암호화폐 거래소를 운영하는 블록체인 벤쳐 코인플러그와 합작사 SBI코스머니를 설립하고 서비스 오

픈을 준비 중이며, 암호화폐를 활용한 송금 시스템인 만큼 기존 플레이어 대비 대폭 낮은 수수료로 서

비스 가능할 것으로 예상된다.

최근 카카오 뱅크가 국제 송금 서비스 시장에 진출하며 업계 최저 수수료(국가별 차등은 있으나, 송금

수수료 최저 5,000원)를 제시하며 공격적인 마케팅을 펼치고 있다. 하지만 암호화폐를 활용한 국제 송

금은 송금 금액 당 1% 수준의 낮은 수수료가 예상된다. 카카오 뱅크의 경우 시티은행 금융 네트워크

를 이용해 기존 은행 대비 전신료 및 중개수수료가 없다는 장점이 있으나, 해외 은행에서 돈을 찾을 경

우 현지 수수료는 동일하다. 반면, 암호화폐를 활용할 경우 기존 금융망 자체가 필요 없게 되어 전신료,

중개수수료 뿐 아니라 현지 은행 수수료까지 없어진다. 현재 주한 외국인은 200만명이상, 국내의 잠재

적인 국제송금 시장은 12조원 이상으로 추산된다. 동사의 국제 송금 서비스는 외국인 노동자를 타깃

으로 하며 낮은 수수료를 바탕으로 한 시장 점유율 확대가 기대된다.

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2012 2013 2014 2015 2016 2017

매출액 (좌) 영업이익 (우)(억원) (억원)

0 500 1,000 1,500 2,000

Zeus

Axes

SBI 레밋

SBI 소셜랜딩

SBI 비지니스솔루션

SEARCH (백만엔)

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23%

9%

결제서비스

개인머니서비스

기업지원서비스

40%

44%

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결제서비스



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30%

30%

송금수수료

외환수익

입금수수료

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25,000

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35,000

40,000

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17

송금금액 (좌) 송금건수 (우)(백만엔) (천건)

Figure 01 SBI핀테크솔루션 연간 실적 추이

Source: SBI핀테크솔루션, KTB투자증권

Note: 동사는 일본 기업으로 3월 결산

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2012 2013 2014 2015 2016 2017


0 500 1,000 1,500 2,000

Zeus

Axes

SBI 레밋

SBI 소셜랜딩


SEARCH (백만엔)

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23%

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결제서비스



40%

44%

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결제서비스



40%

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송금수수료

외환수익

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1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17


Figure 02 자회사별 매출액 규모 (2Q17 기준)



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SBI 레밋

SBI 소셜랜딩


SEARCH (백만엔)

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결제서비스



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결제서비스



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Figure 03 사업부문별 매출액 비중


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SBI 레밋

SBI 소셜랜딩


SEARCH (백만엔)

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결제서비스



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결제서비스



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송금수수료

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Figure 04 사업부문별 영업이익 비중


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0 500 1,000 1,500 2,000

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SBI 레밋

SBI 소셜랜딩


SEARCH (백만엔)

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결제서비스



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결제서비스



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송금수수료

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1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17


Figure 05 국제 송금서비스 수익구조


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2012 2013 2014 2015 2016 2017


0 500 1,000 1,500 2,000

Zeus

Axes

SBI 레밋

SBI 소셜랜딩


SEARCH (백만엔)

68%

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결제서비스



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결제서비스



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Figure 06 SBI레밋 일본 내 해외송금건수 및 금액 추이


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Figure 07 SBI레밋의 국제송금서비스

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2012 2013 2014 2015 2016 2017


0 500 1,000 1,500 2,000

Zeus

Axes

SBI 레밋

SBI 소셜랜딩


SEARCH (백만엔)

68%

23%

9%

결제서비스



40%

44%

16%

결제서비스



40%

30%

30%

송금수수료

외환수익

입금수수료

0

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15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17



Figure 08 국내에서 준비 중인 소액 해외 송금 서비스

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0 500 1,000 1,500 2,000

Zeus

Axes

SBI 레밋

SBI 소셜랜딩


SEARCH (백만엔)

68%

23%

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결제서비스



40%

44%

16%

결제서비스



40%

30%

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송금수수료

외환수익

입금수수료

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25,000

30,000

35,000

40,000

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17



30 Page

(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율

이자비용/매출액

자산구조

투하자본(%)

현금+투자자산(%)

자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감

매출채권감소(증가)

재고자산감소(증가)

매입채무증가(감소)

투자현금

단기투자자산감소

장기투자증권감소

설비투자

유무형자산감소

재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감

총현금흐름(Gross CF)

(-) 운전자본증가(감소)

(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익

세전계속사업손익

당기순이익

지배기업당기순이익

증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep

(-) 운전자본투자

(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins

매출액증가율(3Yr)

영업이익증가율(3Yr)

EBITDA증가율(3Yr)

순이익증가율(3Yr)

영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무

유동성이자부채

비유동부채

비유동이자부채

부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC

대차대조표 손익계산서

현금흐름표 주요투자지표

재무제표 (SBI핀테크솔루션)

2013 2014 2015 2016 2017E

117.5 79.5 84.3 92.5 85.5

112.3 74.5 79.6 84.5 75.4

3.0 2.5 2.6 4.9 6.9

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

8.9 7.4 9.4 16.9 24.5

4.9 3.9 5.5 12.0 15.0

2.3 1.7 1.3 1.0 (0.1)

1.6 1.8 2.5 3.8 9.7

126.4 86.9 93.7 109.3 110.0

86.6 54.1 63.7 74.3 74.1

1.7 0.8 0.9 2.0 1.8

3.5 3.1 2.8 4.0 4.0

0.5 0.5 0.5 5.0 4.2

0.0 0.0 0.0 4.5 3.7

87.1 54.5 64.2 79.3 78.3

9.5 8.3 7.4 8.2 8.2

15.3 13.4 11.5 12.8 12.8

14.6 10.5 10.6 14.2 15.9

0.0 0.1 0.0 (5.2) (5.2)

0.0 0.0 (0.1) (5.4) (5.4)

39.3 32.3 29.5 30.0 31.7

(69.5) (39.1) (49.8) (55.0) (47.3)

(108.8) (71.4) (76.9) (76.0) (67.7)

6.4 1.4 2.7 4.2 3.5

27.5 4.2 7.9 14.4 12.5

na na na na na

2013 2014 2015 2016 2017E

4.2 (20.5) 17.5 5.3 0.9

11.4 2.7 3.6 5.0 3.9

0.9 0.9 1.0 1.2 1.3

(1.4) (22.3) 14.4 0.2 (2.3)

(0.9) (0.2) (0.2) (1.9) (2.1)

0.0 0.1 0.0 0.0 (0.0)

(0.0) (21.4) 14.8 3.8 (0.2)

(0.3) (0.6) (3.0) (7.0) (7.8)

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

0.0 0.0 (2.4) 0.0 (1.7)

(0.2) (0.6) (0.1) (0.2) (0.2)

(0.7) (0.7) (0.4) (1.5) (5.9)

14.2 (3.8) (1.5) (1.9) (2.2)

(2.5) 0.0 0.0 5.5 0.0

16.7 (3.8) (1.0) (2.2) (2.2)

0.0 3.8 1.0 2.2 2.2

18.7 (24.3) 13.6 (4.3) (9.1)

11.7 3.7 4.0 6.2 3.1

15.4 31.8 (10.2) (6.1) 2.3

0.2 0.6 0.1 0.2 0.2

(0.7) (0.7) (0.4) (1.5) (5.9)

(4.7) (29.4) 13.7 10.7 (5.2)

0.0 0.0 2.4 0.0 1.7

(4.7) (29.4) 11.3 10.7 (6.9)

2013 2014 2015 2016 2017

374 70 114 201 181

1,764 1,430 1,262 1,227 1,031

0 0 0 0 90

10.9 45.4 27.2 20.4 32.8

2.3 2.2 2.5 3.3 5.8

n/a n/a n/a 1.9 8.4

0.0 0.0 0.0 0.0 1.5

7.5 18.2 16.7 14.1 40.4

1.4 1.3 1.1 1.3 1.5

221.6 168.6 217.5 264.3 247.1

n/a n/a n/a n/a n/a

n/a n/a n/a n/a n/a

135.7 147.0 132.4 124.4 115.3

691.1 313.9 5,147.4 1,400.6 n/a

0.1 0.0 0.0 0.1 n/a

(145.3) (99.4) (140.7) (132.7) (109.8)

245.3 199.4 240.7 232.7 209.8

8.3 8.8 8.6 22.2 19.6

91.7 91.2 91.4 77.8 80.4

2013 2014 2015 2016 2017E

63.8 53.1 58.3 69.0 85.7

(1.0) (16.9) 9.9 18.2 24.3

12.2 2.4 3.0 4.6 5.7

(19.4) (80.8) 29.0 52.5 22.5

13.1 3.2 4.0 5.9 7.0

0.8 0.5 0.8 0.0 0.1

(0.0) (0.0) (0.0) (0.0) 0.1

0.9 0.5 0.8 (0.5) (0.1)

0.0 0.0 0.0 0.5 0.0

13.1 2.8 3.8 4.7 5.7

8.0 1.5 2.4 4.3 3.9

8.0 1.5 2.4 4.3 3.9

(7.6) (81.3) 63.4 75.5 (9.8)

7.5 1.3 2.0 4.3 3.8

0.9 0.9 1.0 1.2 1.3

15.4 31.8 (10.2) (6.1) 2.3

0.2 0.6 0.1 0.2 0.2

(7.2) (30.3) 13.0 11.4 2.6

n/a n/a (3.3) 2.6 17.3

n/a n/a (41.5) (27.7) 34.1

n/a n/a (37.1) (23.6) 29.8

n/a n/a (34.4) (18.7) 37.3

19.2 4.4 5.2 6.7 6.6

20.6 6.0 6.9 8.5 8.2

12.5 2.8 4.2 6.2 4.5



현재가 (10/31)

예상 주가상승률

시가총액

비중(KOSPI내)

발행주식수

52주 최저가 / 최고가

3개월 일평균거래대금

외국인 지분율

주요주주지분율(%)

김남주 (외 8인)

아이씨케이 자사주 펀드

아이씨케이 자사주

2,505원

n/a

781억원

0.03%

31,180천주

1,752 - 2,505원

8억원

0.0%

27.0

1.7

1.6

Not Rated

Stock Information

IC카드 제조업체에서 블록체인 기술을 확보한 FinTech 기업으로의 변화 체크

Issue

Performance

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16.11 17.2 17.5 17.8

(원) (p)

(원) (p)

아이씨케이 (068940)

카드 시장의 블록체인 블록버스터

1M 6M 12M YTD

9.9 38.7 39.2 39.9

3.5 28.2 28.0 30.0

(%)

주가상승률

KOSDAQ대비 상대수익률

투자의견

목표주가

Earnings

N/A 메탈카드를 통한 해외 VIP 카드 시장 진출 시작. 자체 블록체인(Block chain) 기술을

활용한 TSM 시스템 구축기대

Pitch

•아이씨케이는 신용카드 전문 제조 업체로 VISA, Master Card, JCB, AMEX등의

제조인증을 받아 은행 및 카드사로 신용카드를 공급

•동사는 단순 신용카드 제조뿐 아니라 카드용 IC Chip에 대한 기술까지 보유

•국내 카드 시장은 성숙기 단계로 낮은 이익률과 성장성을 보이나, 세계 최초로 메탈

카드 개발에 성공하며 15년 VIP 카드시장에 성공적으로 진출

•2015년 미국 Luxury 카드사와 600만달러 규모의 카드 공급 계약을 채결하였으며,

올해 5월 Luxury 카드사 요청으로 59억원 규모의 추가 공급계약 체결

•동사의 메탈카드가 들어갈 수 있는 VIP 카드시장은 1.4조원 수준인 것으로 파악되며,

글로벌 Top player 향 추가 공급이 기대되는 상황

•메탈 카드의 경우 ASP가 약 20달러 수준으로 기존 IC 카드 대비 높은 수익성 확보가 가능

•동사는 지난 10월 세계 최대 Fintech 행사인 Money 2020에 IoC 카드를 출품하며

자사의 TSM(Trusted Service Management) 시스템을 공개

•TSM 시스템은 금융 거래에 대한 중개 시스템으로 금융 서비스 제공자를 다양한 서비스

제공자와 연결 시키는 역할을 함

•동사는 자사 보유 블록체인 기술을 활용한 TSM 시스템을 2018년까지 구축할 계획.

이는 자사의 IoC카드와 연동되어 높은 시너지 효과가 나타날 것으로 기대

•2017년 실적은 매출액 293억원(YoY +18.8%), 영업이익 8억원(YoY +376.4%) 전망

Rationale


Valuation wide

2015 2016 2017E

85.6 312.5 154.2

2.0 3.0 2.9

35.8 33.2 50.4

0.0 0.0 0.0

PER(배)

PBR(배)

EV/EBITDA(배)

배당수익률(%)

현재 직전 변동

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E

매출액 39.6 46.6 33.7 25.3 29.9 24.7 29.3

영업이익 7.7 6.5 0.4 (2.1) 0.1 0.2 0.8

EBITDA 8.6 7.6 1.5 (1.0) 1.4 1.5 2.2

순이익 6.1 5.3 0.5 (1.7) 0.6 0.2 0.5

순차입금 (5.3) (7.3) (9.3) (7.2) (3.7) (6.2) (5.4)

매출증가율 13.0 17.5 (27.7) (24.9) 18.4 (17.6) 18.8

영업이익률 19.5 13.9 1.1 (8.3) 0.4 0.7 2.7

순이익률 15.4 11.5 1.3 (6.5) 2.1 1.0 1.7

EPS증가율 55.1 (18.5) (91.7) 적전 흑전 (60.4) 102.6

ROE 27.3 19.6 1.5 (5.6) 2.2 0.9 1.8

(단위: 십억원, %)Earnings Forecasts

In-Depth

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2012 2013 2014 2015 2016

(원)

Figure 01 아이씨케이 연간 실적 추이

Source: 아이씨케이, KTB투자증권

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2012 2013 2014 2015 2016 2017E


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2012 2013 2014 2015 2016

(원)

Figure 02 아이씨케이 IC카드 ASP 추이


Figure 03 아이씨케이 메탈카드 제품 사진

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2012 2013 2014 2015 2016

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Figure 04 TSM 시스템에 대한 모식도

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2012 2013 2014 2015 2016

(원)


33 Page

(단위: 원, 배)

Per share Data

EPS

BPS

DPS

Multiples(x,%)

PER

PBR

EV/EBITDA

배당수익율

PCR

PSR

재무건전성(%)

부채비율

Net debt/Equity

Net debt/EBITDA

유동비율

이자보상배율

이자비용/매출액

자산구조

투하자본(%)

현금+투자자산(%)

자본구조

차입금(%)

자기자본(%)

(단위: 십억원)

영업현금

당기순이익

자산상각비

운전자본증감

매출채권감소(증가)

재고자산감소(증가)

매입채무증가(감소)

투자현금

단기투자자산감소

장기투자증권감소

설비투자

유무형자산감소

재무현금

차입금증가

자본증가

배당금지급

현금 증감

총현금흐름(Gross CF)

(-) 운전자본증가(감소)

(-) 설비투자

(+) 자산매각

Free Cash Flow

(-) 기타투자

잉여현금

(단위: 십억원)

매출액

증가율 (Y-Y,%)

영업이익

증가율 (Y-Y,%)

EBITDA

영업외손익

순이자수익

외화관련손익

지분법손익

세전계속사업손익

당기순이익

지배기업당기순이익

증가율 (Y-Y,%)

NOPLAT

(+) Dep

(-) 운전자본투자

(-) Capex

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins

매출액증가율(3Yr)

영업이익증가율(3Yr)

EBITDA증가율(3Yr)

순이익증가율(3Yr)

영업이익률(%)

EBITDA마진(%)

순이익률 (%)

(단위: 십억원)

유동자산

현금성자산

매출채권

재고자산

비유동자산

투자자산

유형자산

무형자산

자산총계

유동부채

매입채무

유동성이자부채

비유동부채

비유동이자부채

부채총계

자본금

자본잉여금

이익잉여금

자본조정

자기주식

자본총계

투하자본

순차입금

ROA

ROE

ROIC

대차대조표 손익계산서

현금흐름표 주요투자지표

재무제표 (아이씨케이)

2013 2014 2015 2016 2017E

28.7 25.4 26.6 31.6 33.3

15.2 13.4 10.4 16.4 15.9

3.7 3.2 9.8 8.6 9.6

6.6 8.0 5.3 5.1 6.1

11.8 13.4 12.8 10.0 9.4

2.9 3.7 3.7 1.3 1.5

7.9 7.3 7.1 6.8 6.4

1.0 2.3 2.0 1.9 1.5

40.6 38.8 39.4 41.5 42.7

7.9 7.8 8.5 10.3 11.1

1.2 1.6 1.2 0.6 1.1

4.9 5.1 6.7 8.6 9.0

2.2 2.8 2.0 3.1 2.9

1.0 1.0 0.0 1.5 1.5

10.1 10.5 10.5 13.3 14.0

6.2 6.2 6.2 6.2 6.2

5.2 5.2 5.2 5.2 5.2

19.0 16.8 17.6 17.8 18.3

0.0 0.0 0.0 (1.0) (1.0)

0.0 0.0 0.0 (1.0) (1.0)

30.4 28.3 29.0 28.2 28.7

20.1 20.0 24.3 21.6 22.8

(9.3) (7.2) (3.7) (6.2) (5.4)

1.1 (4.2) 1.6 0.6 1.2

1.5 (5.6) 2.2 0.9 1.8

1.4 (7.6) 0.5 0.5 2.6

2013 2014 2015 2016 2017E

1.6 (0.9) (2.9) 1.4 0.5

0.5 (1.7) 0.6 0.2 0.5

1.2 1.1 1.3 1.3 1.4

0.4 (0.7) (5.1) (0.9) (1.7)

(0.4) 0.4 (6.4) 1.2 (1.0)

2.1 (1.4) 2.7 0.2 (1.1)

(0.3) 0.5 (0.5) (0.5) 0.4

(4.9) (1.1) 0.9 3.5 (0.3)

(4.0) (1.0) 1.3 1.6 1.0

(0.0) 1.0 0.0 0.0 (0.7)

(1.2) (0.4) (0.7) (0.5) (0.6)

0.1 (0.2) (0.0) 0.2 0.0

0.7 (0.0) 0.3 2.2 0.4

0.9 0.2 0.6 3.4 0.4

0.0 0.0 0.0 0.0 (0.0)

0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

(2.7) (1.9) (1.7) 7.6 0.5

2.4 (0.5) 2.2 2.4 2.1

0.2 (1.1) 5.0 (0.9) 1.7

1.2 0.4 0.7 0.5 0.6

0.1 (0.2) (0.0) 0.2 0.0

1.0 (0.1) (3.6) 2.9 (0.2)

0.0 (1.0) 0.0 0.0 0.7

1.0 0.9 (3.6) 2.9 (0.8)

2013 2014 2015 2016 2017E

15 (53) 20 8 16

945 832 866 843 873

0 0 0 0 0

50.6 n/a 123.6 312.5 154.2

0.8 2.3 2.9 3.0 2.9

8.9 n/a 52.9 48.2 33.6

0.0 0.0 n/a n/a n/a

9.7 n/a 35.3 33.2 36.5

0.7 2.4 2.6 3.2 2.7

33.3 37.2 36.1 47.3 48.7

n/a n/a n/a n/a n/a

n/a n/a n/a n/a n/a

362.1 327.3 314.6 307.9 299.9

n/a 7.2 n/a n/a n/a

0.6 0.9 0.8 0.9 0.8

52.5 53.9 63.3 55.0 56.7

47.5 46.1 36.7 45.0 43.3

16.4 17.9 18.8 26.4 26.8

83.6 82.1 81.2 73.6 73.2

2013 2014 2015 2016 2017E

33.7 25.3 29.9 24.7 29.3

33.2 (24.9) 18.4 (17.6) 18.8

0.4 (2.1) 0.1 0.2 0.8

흑전 적전 흑전 22.1 376.4

1.5 (1.0) 1.4 1.5 2.2

0.2 0.2 0.6 0.2 (0.1)

0.2 0.3 0.1 0.1 0.3

0.1 0.1 0.3 0.6 0.3

(0.1) (0.1) (0.0) (0.6) (0.6)

0.6 (1.9) 0.7 0.3 0.7

0.5 (1.7) 0.6 0.2 0.5

0.5 (1.7) 0.6 0.2 0.5

흑전 적전 흑전 (60.4) 102.6

0.3 (1.5) 0.1 0.1 0.6

1.2 1.1 1.3 1.3 1.4

0.2 (1.1) 5.0 (0.9) 1.7

1.2 0.4 0.7 0.5 0.6

(0.0) 0.2 (4.4) 1.8 (0.3)

(1.4) (13.9) (13.7) (9.9) 5.0

(56.6) n/a (72.5) (22.9) n/a

(34.4) n/a (43.1) (1.0) n/a

(51.2) n/a (50.9) (18.0) n/a

1.1 (8.3) 0.4 0.7 2.7

4.6 (3.8) 4.7 6.0 7.4

1.3 (6.5) 2.1 1.0 1.7




34 Page

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아래 종목투자의견은 향후 12개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함.

ㆍSTRONG BUY : 추천기준일 종가대비 +50%이상.

ㆍBUY : 추천기준일 종가대비 +15%이상 ~ +50%미만.

ㆍHOLD : 추천기준일 종가대비 -5% ~ +15%미만.

ㆍREDUCE : 추천기준일 종가대비 -5% 미만.

ㆍSUSPENDED : 기업가치 전망에 불확실성이 일시적으로 커졌을 경우 잠정적으로 분석 중단.

목표가는 미제시.

투자의견이 시장 상황에 따라 투자등급 기준과 일시적으로 다를 수 있음.

동 조사분석 자료에서 제시된 업종 투자의견은 시장대비 업종의 초과수익률 수준에 근거한 것으로,

개별종목에 대한 투자의견과 다를 수 있음.

ㆍOverweight : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 상회할 것으로 예상하는 경우

ㆍNeutral : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률과 유사할 것으로 예상하는 경우

ㆍUnderweight : 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 하회할 것으로 예상되는 경우

주) 업종 수익률은 위험을 감안한 수치

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투자의견 비율

BUY : 83% HOLD : 16% SELL : 1%

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