CJ제일제당 (097950)

미국 쉬완스 인수, 결과적으로 긍정적

2018년 11월 16일

음식료 Analyst 박애란

02-6114-2939 aeranp@kbfg.com

미국 쉬완스의 지분 80%를

18.4억 달러에 인수

쉬완스는 미국 냉동식품업체,

네슬레에 이어 냉동피자 2위 차지

쉬완스 인수 통해 미국시장 내

품목 및 유통망 확장 가능할 전망

인수자금 조달에 따른 비용 증가 고려해도

EPS가 훼손될 가능성은 낮다고 판단

CJ제일제당이 미국 냉동식품업체 쉬완스를 인수했다. 지분율은 80%, 인수금액은 18.4억 달러

(2.1조원)이다. 이는 2018~2019년 예상 EV/EBITDA 기준 8.5~8.7배 수준이며, CJ제일제당

13.4억 달러 및 인수금융 5.0억 달러로 구성 (그림 3)된다. CJ제일제당의 인수금액 중 40%는

CJ헬스케어 매각차익 잔여현금, 60% (약 1조원)는 차입으로 우선 조달하고, 추후 유휴자산 유동화

등이 활용될 전망이다. 쉬완스의 Home service 부문 (매출액 0.8조원, 영업이익률 -4.0%)은

인수 대상에서 제외된다. 이외에 기존에 예상되었던 인수금액 2.8조원 (지분율 100%)보다

낮아졌고, 재무적투자자로 언급되었던 JKL파트너스는 참여하지 않는다.

쉬완스는 미국 냉동식품업체로 품목별 비중은 피자 48%, 파이 18%, 애피타이저 11% 등으로

구성된다. 네슬레에 이어 냉동피자시장 내 2위, 냉동파이와 냉동아시안애피타이저 (냉동만두 포함)

시장에서는 1위를 차지하고 있다. 2017년 실적은 매출액 2.2조원 (+0.8% YoY), 영업이익

1,729억원 (-6.2% YoY, 영업이익률 8.0%)을 기록했다.

CJ제일제당의 쉬완스 인수에 대해 긍정적으로 평가한다. 2018년 CJ제일제당의 미국 가공식품

매출액은 3,606억원 (+28.5% YoY), 이 중 냉동만두 매출액은 2,000억원 (최근 5년간 CAGR

32%)을 돌파할 전망이다. 쉬완스 인수를 통해 CJ제일제당이 냉동만두와 클럽채널을 중심으로

고성장한 미국시장 내 품목 및 유통망 확장이 가능해 보인다. CJ제일제당의 Asian 제품에 쉬완스의

Western 제품, CJ제일제당의 동/서부지역에 쉬완스의 동/중부지역이 더해질 전망이다.

CJ제일제당의 연결 순차입금 규모가 7.24조원 (3Q 별도 기준 4.48조원)이기 때문에 1조원 추가

차입과 인수금융에 대한 이자비용 부담이 우려될 수 있다. 자체 차입 시의 이자율 2.8%, 인수금융

이자율 3.5%를 가정한 연간 이자비용은 455억원 (표 1, 2017년 순이자비용 1,849억원) 증가할

전망이다. 다만 이자비용과 인수 이후 투자에 따른 감가비 증가 등을 고려해도 쉬완스로부터

유입되는 예상 지배순이익이 800억원 (2017년 순이익 1,026억원에 지분율 80% 고려) 규모인

점을 고려하면 EPS가 훼손될 가능성은 낮다고 판단된다.

Buy 유지

목표주가 (유지, 원) 425,000

Upside / Downside (%) 17.6

현재가 (11/15, 원) 361,500

Consensus Target Price (원) 443,000

시가총액 (조원) 5.6

Trading Data

Free float (%) 51.9

거래대금 (3M, 십억원) 11.6

외국인 지분율 (%) 21.0

주요주주 지분율 (%) CJ 외 8 인 45.5

국민연금 11.9

Forecast earnings & valuation

결산기말 2017A 2018E 2019E 2020E

매출액 (십억원) 16,477 18,387 20,135 21,153

영업이익 (십억원) 777 840 954 1,040

지배주주순이익 (십억원) 370 959 411 465

EPS (원) 25,536 58,523 25,099 28,405

증감률 (%) 34.1 129.2 -57.1 13.2

PER (X) 14.3 6.2 14.4 12.7

EV/EBITDA (X) 10.5 9.9 9.1 8.6

PBR (X) 1.6 1.2 1.1 1.0

ROE (%) 10.9 23.0 8.0 8.4

배당수익률 (%) 0.8 0.8 0.8 0.9

Share price performance

주가상승률 (%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 12.3 4.9 2.8 -7.3

시장대비 상대수익률 15.3 13.5 21.1 11.8

자료: CJ제일제당, KB증권

200,000

260,000

320,000

380,000

440,000

-20

-10

0

10

20

17.11 18.2 18.5 18.8 18.11

시장대비 주가상승률 (좌)

주가 (우)(%) (원)

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

2

투자의견과 위험요소 점검

Bull-case Scenario

440,000원 (음식료 평균 PER 15.0배)

Base-case Scenario (목표주가)

425,000원 (음식료 평균 PER 5% 할인)

Bear-case Scenario

400,000원 (음식료 평균 PER 10% 할인)

현재주가

361,500원

Base-case Scenario: 향후 주가 동인

1) 국내외 가공식품 성장

2) 바이오 실적 안정성 강화

Bull-case Scenario: 목표주가를 상회할 위험요소

1) 해외 가공식품 성장률 확대와 M&A 현실화

2) 글로벌 사료용 아미노산 영업환경 개선

Bear-case Scenario: 목표주가를 하회할 위험요소

1) 가공식품 비용 증가 (원부재료, 마케팅비용 등)

2) 사료용 아미노산가격 약세

실적추정 변경

(십억원, %) 수정 전 수정 후 변동률

2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E

매출액 18,387 20,135 18,387 20,135 0.0 0.0

영업이익 840 954 840 954 0.0 0.0

지배주주순이익 959 411 959 411 0.0 0.0

자료: KB증권 추정

컨센서스 비교

(십억원, %) KB증권 컨센서스 차이

2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E

매출액 18,387 20,135 18,349 20,194 0.2 -0.3

영업이익 840 954 839 964 0.1 -1.0

지배주주순이익 959 411 964 400 -0.5 2.7

자료: Fnguide, KB증권 추정

밸류에이션 및 목표주가 산정 기준

1) 밸류에이션 사용기준 (방법):

SOTP Valuation

각 사업부문마다 EV/EBITDA 차등 적용

2) 목표주가 산정:

Fwd 12개월 예상 EPS x PER 14.5배

Target PER은 음식료업종 평균과 유사

3) 목표주가의 업사이드 ~ 다운사이드:

440,000원 ~ 400,000원

4) 목표주가 도달 시 밸류에이션:

Fwd 12개월 예상 PER 14.5배, PBR 1.3배

매출액 구성 (2019E, %) 실적민감도 분석

(%) EPS 변동률

2018E 2019E

환율 1% 상승 시 -0.4 -1.0

금리 1%p 상승 시 -4.6 -10.6

자료: KB증권 추정

PEER 그룹 비교

(백만USD, X, %) 시가총액 PER PBR ROA ROE 배당수익률

2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E

Nestle 255,620 21.7 20.0 4.2 4.2 15.2 14.3 19.6 21.4 3.0 3.1

Ajinomoto 9,265 18.1 16.5 1.6 1.5 9.1 8.7 9.1 9.5 1.7 1.8

Meihua 1,931 10.9 10.6 1.4 1.3 6.4 6.6 13.8 12.0 - -

Fufeng 1,132 6.5 4.9 0.8 0.7 4.0 3.6 12.1 14.6 4.2 5.2

자료: Bloomberg, KB증권

17.2%

35.8%25.8%

21.2%

소재식품

가공식품

바이오

생물자원

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3

그림 1. 쉬완스 (Schwan’s Company) 개요

자료: 언론 보도, 쉬완스, CJ제일제당, KB증권

그림 2. 미국 냉동식품시장 현황

자료: 언론 보도, KB증권

구분 내용

개요 1952년 설립된 미국 냉동식품업체, 주력 제품은 냉동피자와 냉동디저트

연혁 설립 1952년 아이스크림 배달 사업으로 시작, Holiday Ice Cream Company 인수

1957년 Vita-sun 주스, 유제품 등으로 품목 확장

1962년 축산물과 수산물 등으로 냉동 품목 확장, 딜리버리 서비스 확대

1969년 샌드위치로 품목 확장

1970년 Tony's pizza 인수하면서 냉동피자사업 시작

1975년 학교 및 급식장에 냉동피자와 일반 식품 공급

1986년 Sabatasso Foods 인수 통해 Kentucky-based pizza 생산 시작

1996년 프랑스 냉동식품업체 La Roue du Pay d'auge 인수

2001년 사모투자 운용사인 Ripplewood Holdings로부터 냉동디저트업체 Edward's find foods 인수

2003년 냉동디저트업체 Mrs. Smith's dessert 인수

2006년 Holiday foods 인수

2017년 냉동피자업체 MaMa rosa's pizza, Better baked foods, Drayton foods 등 인수

실적 2017년 매출액 2조 1,725억원과 영업이익 1,729억원, EBITDA 2,385억원 기록 (환율 1,100원 적용 기준)

매출구성 B2C: Consumer Brand 41%, B2B: Food Service 21%, Home Service 31% (Home Service는 인수부문에서 제외)

주요 브랜드 Red Baron, Tony’s, Fight’n Tomato Pizza Co., Freschetta pizza 등

시장 내 입지 냉동피자 MS 18%로 2위 (경쟁사 1위 네슬레, MS 42%), 학교 급식 피자 MS 1위, 냉동디저트 MS 1위

품목 및 채널 확장

M&A 통해 성장

0

1

2

3

4

5

2014 2015 2016

(%)Schwan's 간편식 점유율

0

2

4

6

8

10

12

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

영업이익 EBITDA

(%)(억원)Schwan's 실적

실적 수익성

- 과거 Euromonitor 자료에 따르면 2016년 미국 냉동식품 매출액은 129억달러로 전년대비 0.1% 감소

- 웰빙 트렌드 확산 속 신선식품, 냉장식품, 밀키트 등에 밀려 소비 위축되었던 상황

- 그런데 미국 시장분석업체 RBC 캐피탈마켓에 따르면 2017년 미국 냉동식품 판매량이 5년 만에 증가세 기록

- 최근 Euromonitor도 미국 냉동식품시장에 대한 전망 수정

- 시장조사기관 IBIS World에 따르면 2017년 미국 냉동식품 도매시장 규모는 2.1% 성장, 2018년 1조 218억달러 (1,100.5조원)에 달할 전망, 향후 5년간 연평균 성장률 2.1% 예상

Euromonitor의 기존 전망

(억달러, %) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E

냉동 간편식 129 129 128 128 127 127 127 냉동즉석식품 매출액은 81.0억달러로 지난 5년간 11.3% 감소 (금액 기준 10억달러)

YoY (0.1) (0.7) (0.3) (0.4) (0.1) (0.3) 그나마 냉동피자 매출액은 47억달러로 전년대비 0.7% 증가

간편식시장 내 비중 45.5 42.7 41.2 39.5 37.6 35.4 32.9 건강식 찾는 소비자가 원하는 제품 개발 필요

Euromonitor의 최근 전망 및 기타 언론 보도

(억달러, %) 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E

냉동 간편식 주요 업체가 기술력 투자하면서 소비자 인식 변화에 노력

YoY 0.6 1.5 2015년부터 시장 반전, 2017년 1.5% 성장

냉동과일 및 야채 70 85 냉동식품 중에서도 건강에 신경쓰면서 냉동과일 및 야채가 인기

4.0

2016~2021E CAGR 비고

-0.4

2016~2021E CAGR 비고

2017~2022E CAGR

16.1%

13.1%

10.9%

10.4%7.5%

7.0%

5.6%

5.4%

5.3%

18.7%

미국 냉동식품시장 내 품목별 비중

아이스크림

디저트류

냉동피자

전채요리

가공계육

일반계육

새우

육류

해산물

기타 -2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

아이스크림/샤베트 디저트류 냉동피자 파스타

(%)2016년 냉동식품 품목별 성장률

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

4

표 1. CJ제일제당의 쉬완스 인수 영향

자료: CJ제일제당, KB증권 추정

주1: 상기한 표는 대략적인 추정이며, 쉬완스 인수 딜 클로징 이후 실질적으로 실적이 반영되는 시점과 자금조달 규모 등을 고려하여 업데이트할 예정

주2: 국내 가공식품 실적에 있어서는 지난 10월 말부터 신규 가동된 진천공장 영향 반영

기존 ① ② ①+②

연결 매출액 145,633 164,771 183,867 201,347 207,530

YoY 13.1 11.6 9.5 12.9

영업이익 8,436 7,766 8,396 9,537 10,162

% 매출액 5.8 4.7 4.6 4.7 4.9

YoY -7.9 8.1 13.6 21.0

EBITDA 13,749 13,425 14,544 15,869 18,221

% 매출액 9.4 8.1 7.9 7.9 8.8

YoY -2.4 8.3 9.1 25.3

식품 매출액 46,125 50,908 52,360 57,038 63,221

YoY 10.4 2.9 8.9 20.7

영업이익 3,519 3,627 3,806 4,388 5,013 가정 ① 비고

% 매출액 7.6 7.1 7.3 7.7 7.9 기존 가공식품 매출액 증가 5.0%

YoY 3.1 4.9 15.3 31.7 진천공장 매출액 추가 3,000 억원 외부 OEM 생산했던 품목의 내재화도 가능

EBITDA 5,379 5,551 5,922 6,928 9,279 진천공장 1차 가동 감가비 추가 300 억원

% 매출액 11.7 10.9 11.3 12.1 14.7 진천공장 영업이익 추가 150 억원

YoY 3.2 6.7 17.0 56.7 진천공장 영업이익률 5.0%

가공식품 매출액 27,423 31,294 34,243 38,525 39,914

YoY 14.1 9.4 12.5 16.6 진천공장 외 매출액 증가액 1,382 억원

영업이익 2,650 2,841 2,816 3,347 3,205 진천공장 외 영업이익 증가액 132 억원

% 매출액 9.7 9.1 8.2 8.7 8.0 진천공장 외 영업이익률 9.5%

YoY 7.2 -0.9 18.9 13.8

국내 매출액 23,412 26,119 27,641 30,633 32,023 가정 ② 비고

HMR 1,000 2,400 3,496 4,885 2019년 쉬완스 매출액 23,307 억원 홈서비스 제외한 2018년 회사 측 전망치

기타 22,412 23,719 24,145 25,748 2019년 쉬완스 영업이익 1,808 억원 홈서비스 제외한 2018년 회사 측 전망치

영업이익 2,489 2,609 2,500 2,924 2,782 2019년 쉬완스 EBITDA 2,465 억원 홈서비스 제외한 2018년 회사 측 전망치

% 매출액 (가공식품 평균보다 높다고 가정) 10.6 10.0 9.0 9.5 8.7 2019년 쉬완스 감가비 657 억원 홈서비스 제외한 2018년 회사 측 전망치

해외 매출액 4,011 5,175 6,602 7,891 7,891 31,198

영업이익 161 233 316 423 423 2,231 참고로 회사 측이 제시한 연간 CAPEX 규모는 1,500억원

% 매출액 (전체에서 국내 차감) 4.0 4.5 4.8 5.4 5.4 7.1 (공장 효율화 관련 CAPEX 1,000억원 포함한 기준)

미국 매출액 2,440 2,806 3,606 4,237 27,544 과거 2013~2014년에는 투자가 소극적으로 진행

영업이익 236 255 297 368 2,176 2015~2016년에 투자 확대 구간, 유지 보수와 증설 관련된 CAPEX 규모 약 1,500억원 수준

% 매출액 (가공식품 평균 가정) 9.7 9.1 8.2 8.7 7.9

쉬완스 매출액 23,682 21,161 23,307 23,307 쉬완스 인수가 손익에 미치는 영향 비고

영업이익 2,026 1,690 1,808 1,808 2019년 매출액 23,307 억원 홈서비스 제외한 2018년 회사 측 전망치

% 매출액 8.6 8.0 7.8 7.8 2019년 영업이익 1,808 억원 홈서비스 제외한 2018년 회사 측 전망치

EBITDA 2,329.0 2,385.0 2,465.0 2,465 2019년 순이익 1,026 억원 2017년 순이익, ①

% 매출액 9.8 11.3 10.6 10.6 이자비용 증가액 ② 455 억원 기존 2017년 CJ제일제당의 연간 순이자비용 1,849억원

적용환율 1,209 1,071 1,132 280 억원 CJ제일제당 차입금 1조원 * 이자율 2.8%

기타 매출액 1,571 2,369 2,997 3,655 3,655 175 억원 인수금융 5,000억원 * 이자율 3.5%

중국 1,360 1,428 1,821 2,185 감가비 증가액 ③ 225 억원 향후 3년간 CAPEX 1,500억원, 증가액으로 추정은 어려움

기타 211 941 1,176 1,470 인수 이후 비용 증가액 680 억원 감가비 + 이자비용만 고려, ④ = ② + ③

영업이익 -74 -22 19 55 55 비용 증가액 차감한 실질 순이익 346 억원 ⑤ = ① - ④

% 매출액 -4.7 -0.9 0.6 1.5 1.5 지분율 80% 고려 109 억원 ⑥ = ⑤ * 80%

가공식품 매출비중 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 EPS 증가율 2.7 % CJ제일제당의 2019년 지배순이익 4,112억원 추정

국내 85.4 83.5 80.7 79.5 50.7

해외 14.6 16.5 19.3 20.5 49.3 기타

가공식품 영업이익비중 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 쉬완스의 기존 홈서비스 매출액은 0.8조원, 영업이익률 -4.0% 수준

국내 93.9 91.8 88.8 87.4 55.5 쉬완스 생산시설에 대한 현재 시가 평가 시 6~7조원 규모로 회사 측은 추산

해외 6.1 8.2 11.2 12.6 44.5 과거 쉬완스 순이익 2015 2016 2017

(억원) 772 1,312 1,026

(재무상태표, 억원, %)

쉬완스 2015 2016 2017

자산 17,121 18,345 16,570

부채 5,840 5,714 4,335

자본 11,281 12,630 12,235

부채비율 51.8 45.2 35.4

순차입금 거의 없는 것으로 파악

순차입금비율

CJ제일제당 2015 2016 2017 2018E 2019E

자산 157,662 168,681 194,679 201,140 210,392

부채 97,058 107,243 120,779 123,276 127,839

자본 60,605 61,439 73,900 77,864 82,553

부채비율 160.1 174.6 163.4 158.3 154.9

순차입금 56,639 63,296 64,049 64,472 63,617 추가적으로 1조원 차입 시 변동 가능

순차입금비율 93.5 103.0 86.7 82.8 77.1

(억원, %) 2016 2017 2018E2019E

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

5

그림 3. 인수 및 지배구조 그림 4. 쉬완스 실적 추이

자료: CJ제일제당, KB증권 자료: CJ제일제당, KB증권

주1: 원/달러 환율 1,100원으로 통일 적용

주2: 2017~2018년 실적은 자연재해 복구 비용 등 일회성 항목 반영된 조정 수치

그림 5. 쉬완스의 품목별 매출비중 그림 6. 쉬완스의 사업부문별 매출비중

자료: CJ제일제당, KB증권 자료: CJ제일제당, KB증권

주1: Home service 부문은 인수대상에서 제외

주2: Home service 부문의 매출액은 0.8조원, 영업이익률은 -4.0%

주3: Home service 부문은 기존 주주 Trust가 운영하게 되며, 쉬완스는 Trust의 Home service

사업에 있어 일부 제품 공급 역할만 담당 (매출액 3,000억원, 영업이익률 BEP 추산)

표 2. 쉬완스의 사업부문별 개요

자료: CJ제일제당, KB증권

CJ제일제당

(80%, $13.4억)

SPC

SPC

Trust

(20%, $3.4억)

인수금융

$5.0억

0

3

6

9

12

20,000

21,000

22,000

23,000

16 17 18E

(%)(억원)매출액 (좌) EBITDA 마진 (우) 영업이익률 (우)

48%

18%

11%

23%

피자

파이

애피타이저

기타

41%

21%

31%

7%

Consumer Brand

Food service

Home service

기타

사업부문2017년 매출액

(조원)

매출비중

(%)비고

Consumer Brands 1.1 41%- 약 3만개의 그로서리 및 클럽 채널 등을 통해 소비자에게 직접 판매

- 오랜 업력과 다양한 제품 라인업으로 높은 소비자 브랜드 인지도 보유

Food Service 0.6 21%

- 피자도우에서 완제품, 디저트, 애피타이저에 이르는 다양한 제품 라인업 보유

- 학교, 병원, 레스토랑 체인, 편의점 등 폭넓은 B2B 거래처

- 평균 10년 이상 장기 계약 기반 안정적인 거래관계

Strategic Partner Solutions 0.2 7%- Conagra, Nestle, Costco 등 F&B/리테일 업체 대상 제품 제조 (PB) 및 패키징

- 보유 설비 효율성 높이며 13년 이후 90% 성장

Home service 0.8 31%

- 직접 고객 접점 냉동식품 네트워크

- 홈서비스 전용 ~ 375개 SKU

- 자사 (25%), 타사(75%) 제품 라스트마일 배송

- 미국 48개주, 190만명 고객 378개 전국분포 창고운영

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

6

그림 7. 미국 냉동식품시장 내 카테고리별 성장률

미국 냉동식품시장 성장률은 미미,

하지만 건강 중시하는 소비트렌드 확산 속

아시안 냉동식품은 전체 시장 성장률을 상회,

아시안 냉동식품시장 규모는 B2C 1.6조원 및

B2B 3.1조원으로 추정

자료: CJ제일제당, KB증권

주: 냉동만두는 냉동아시안애피타이저에 포함

그림 8. 쉬완스의 B2C 주요 품목별 시장점유율

쉬완스는 미국 냉동피자시장 내 점유율 18% 차지,

1위 네슬레에 이은 2위 업체

자료: CJ제일제당, KB증권

주: 냉동만두는 냉동아시안애피타이저에 포함

그림 9. 미국 냉동피자시장 내 업체별 점유율 그림 10. 미국 냉동 아시안 애피타이저시장 내 업체별 점유율

자료: CJ제일제당, KB증권 자료: CJ제일제당, KB증권

1.6

2.32.5

7.8

0

2

4

6

8

10

전체냉동 아시안 냉동 전체 냉동 아시안 냉동

(%)

2018-2025년 CAGR 전망2014-2017년 CAGR

네슬레 42% 쉬완스 47% 쉬완스 42%

쉬완스 18%

Conagra 41%Ajinomoto

Windsor 30%

General Mills 8%

Tyson 6%

Conagra 9%

기타 32%

기타 6%기타 19%

0

20

40

60

80

100

냉동피자 냉동파이 냉동아시안애피타이저

(%)

0

5

10

15

20

Schw

an's

RIC

H'S

Co

nag

ra

Tyso

n

Na

tio

n P

izza

an

d F

oo

ds

Nard

on

e B

ros

Ne

stle

Ary

zta

Litt

le L

ad

y

(%)

0

5

10

15

20

25

Schwan's Ajinomoto

Windsor

Amy's Progressive Nipponham

Group

Baily

(%)

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

7

표 3. CJ제일제당과 쉬완스의 미국 내 영업채널 비교

자료: CJ제일제당, KB증권

그림 11. 쉬완스의 Consumer Brand (B2C) 부문 채널비중 그림 12. 쉬완스의 Food service (B2B) 부문 채널비중

자료: CJ제일제당, KB증권 자료: CJ제일제당, KB증권

그림 13. CJ제일제당과 쉬완스의 미국 내 물류 인프라

자료: CJ제일제당, KB증권

주: 전국 분포의 생산 및 물류 인프라 확보, 총 17개 공장과 5개 R&D 센터, 10개의 DC 보유

CJ제일제당

(냉동만두/면/롤)

쉬완스

(냉동피자/파이)

B2C Grocery 3천점 3만점

Club Costco 중심 Sam's 중심

B2B 식당Chinese Chain

중심

Western 식당

중심

학교 일부 K-12, College

C-Store세븐일레븐

서클-K

유통사 Sysco, US Foods

기존 피자 중심에서 메뉴 제안형 사업모델로

진화하며 College 경로 확대

C-Store 내 Asian 제품 입점

제품 포트폴리오 강화로 대형 식자재 유통

거래선과의 직접 영업 확대

유통현황 CJ제일제당 + 쉬완스

전체 Grocery 입점

양사 차별적 교섭력 활용 클럽채널 대응 강화

CJ제일제당 제품력 기반 레스토랑 채널 확대

52%

31%

2% 10%

5%

그로서리

매스

할인점

클럽

기타

49%

21%

19%

11%

학교 급식

비영리기관 및 벤딩머신

편의점

대형체인

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

8

그림 14. 미국 식품시장 내 품목별 규모

자료: 언론 보도, KB증권

그림 15. 미국 간편식시장 현황

자료: 언론 보도, KB증권

(억달러, %) 2012 2013 2014 2015 2016 2017

전체 가공식품 3,469 3,545 3,624 3,687 3,732 3,776 유로모니터 전망치

YoY 2.2 2.2 1.7 1.2 1.2 2022E 2012~2017 CAGR

이유식 66 68 69 69 70 70 3,967 억달러 1.7 %

YoY 3.7 1.0 0.7 0.8 0.9

제과류 530 546 554 563 577 586 2017~2022E CAGR

YoY 3.0 1.5 1.6 2.5 1.6 1.0 %

아침용시리얼 116 113 109 108 107 105

YoY (2.6) (2.8) (1.0) (0.9) (1.7) 최근 시장 트렌드 요약

과자 303 310 316 357 332 338 - 최근 5년간 미국 가공식품시장은 경제 성장과 함께 꾸준히 증가

YoY 2.4 1.9 12.7 (6.9) 1.7 - 2017년 시장 규모 3,776억달러 기록, 전년대비 1.2% 증가

유제품 598 611 638 642 638 641 - 유로모니터는 2022년 시장 규모를 3,967억달러로 예상

YoY 2.2 4.4 0.6 (0.6) 0.5 - 품목 중 성장률이 부각된 것은 제과류, 소스류, 스낵 등

식용유 34 34 34 35 35 37 - 특히, 제과류 성장은 라이프스타일의 변화로 끼니를 챙기기보다 빠르고

YoY 0.6 0.4 0.9 0.9 4.3 간편한 식사대용 스낵을 즐기는 소비층 확대에서 기인

아이스크림 149 149 149 152 157 162 - 이와 함께 20~40대 젊은 소비자를 중심으로 다문화가 확산되면서

YoY (0.1) 0.5 1.8 3.6 2.8 핫소스 등 이국적인 맛의 소스류 수요도 증가하는 추세에 있음

가공 과일 및 채소 145 145 145 146 147 147 - 반면, 아침용 시리얼과 스프시장은 지난 5년간 위축

YoY 0.4 0.0 0.8 0.7 0.1 - 이는 웰빙트렌드 확산에 따라 과도한 나트륨 함량, 인공향 등 피해야 할

가공육 및 해산물 322 336 347 352 347 345 성분을 따지게 된 것에서 기인, 밀키트 성장과 간편식 다양화도 영향

YoY 4.5 3.3 1.3 (1.5) (0.5)

간편조리식 255 254 255 260 264 269

YoY (0.5) 0.5 1.8 1.5 1.8 미국 가공식품시장 내 주요 업체별 점유율

면류 74 75 76 78 79 80 - 시장 내 매우 많은 업체 존재

YoY 1.4 1.1 3.0 0.6 1.1 - 점유율 상위 10개 기업 제외한 모든 기업이 1.5% 미만의 점유율에 그침

소스류 225 228 232 238 244 248 - 일부 3~4개 업체가 시장 대부분을 선점하고 있는 국내 시장과의 차이점

YoY 1.4 2.0 2.3 2.6 1.8

스낵 397 412 430 444 457 466 (%) 점유율

YoY 3.7 4.3 3.3 2.9 2.1 Frito-Lay America 5.2

스프 48 48 48 47 46 46 The Kraft-Heinz Company 5.1

YoY 1.4 (0.1) (3.4) (1.4) (0.0) General Mills Inc 2.4

스프레즈 39 40 40 40 41 41 Hershey Company 2.4

YoY 2.7 0.5 (0.4) 1.1 0.8 Mars Wrigley Confectionery 2.3

비스킷, 바, 과일스낵 169 175 180 187 193 195 Walmart PL Brand 1.5

YoY 3.6 2.6 4.0 2.9 1.1 Others 81.1

- 미국의 가구당 식품 소비 지출액은 연평균 2.2% 증가

- 미국 경제의 견조한 회복세가 가처분소득 증가, 구매력 향상, 간편식 소비 확대 등에 긍정적으로 작용

- 또한 증가한 가처분소득으로 소비자들은 더 자주 외식을 즐기고 맛, 건강, 편리함에 중점을 둔 간편식 제품을 찾는 경향 뚜렷해짐, 시장 내 1위 Nestle, 2위 Kraft-Heinz, 3위 Conagra로 구성

- 특히, 베이비부머 세대는 삶의 질을 높이기 위해 건강한 먹거리에 대한 수요가 높은 편, 자녀에게도 건강한 식습관의 중요성을 강조

(달러, %) 2011 2012 2013 2014 2015 2016

가구당 식품 소비 지출액 6,458 6,599 6,602 6,758 7,023 7,203

YoY 5.4 2.2 0.0 2.4 3.9 2.6

가정 내 식사 비용 3,838 3,921 3,977 3,971 4,015 4,049

YoY 5.9 2.2 1.4 -0.2 1.1 0.8

외식 비용 2,620 2,678 2,625 2,787 3,008 3,154

YoY 4.6 2.2 -2.0 6.2 7.9 4.9

간편식 분류 유형 미국 식품 예시

즉석섭취식품 특별한 조리과정 없이 포장을 냉장식품: 샌드위치, 스시, 롤, 샐러드류

RTE (Ready to Eat) 제거한 이후 바로 먹는 식품 손질된 과일과 채소, 도시락, 선식 등

즉석가열식품 전자레인지, 오븐, 끓는 물 등으로 냉장/냉동식품: 피자, 면류, 볶음밥 등

RTH (Ready to Heat) 열을 가해 데워 먹는 식품 건조제품: 액상/분말스프

즉석조리식품 직접 조리해서 먹는 식품 냉장/냉동식품 (육류와 가금류,

RTC (Ready to Cook) 재료 손질이 완료되어 조리법 단순 해산물 등 포함) 식사

미국의 간편식시장은 상온 간편식, 건조 간편식, 냉장 간편식, 냉동 간편식, 포장 샐러드, 식사 대용식, 밀키트 등 7개 부문으로 세분화

구분 내용

상온 간편식 밀봉 포장재를 이용하여 상온에서 장기 보관이 가능한 식품

건조 간편식 -

냉장 간편식 냉장런치키트, 냉장즉석식품, 냉장피자 등으로 구분

냉동 간편식 냉동피자와 냉동즉석식품으로 구분

포장 샐러드 손질된 채소와 소스를 기본으로 가금류나 해산물 등이 함께 있어 한 끼 식사로 제공

식사 대용식 이름 그대로 식사를 대체할 수 있도록 만든 식품, 영양 바 또는 영양 쉐이크 등으로 제공

밀키트 가정에서 손쉽게 요리할 수 있도록 손질된 식재료와 소스, 조리법 등을 함께 박스에 담아 집 앞까지 배달해주는 서비스

0

20

40

60

80

100

2011 2012 2013 2014 2015 2016

(%) 가정 내 식사 비중 외식 비중

0

2

4

6

6,000

6,500

7,000

7,500

2011 2012 2013 2014 2015 2016

(%)(달러)가구당 식품 소비 지출액 (좌) YoY (우)

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

9

그림 16. 미국 간편식시장 규모 및 전망

자료: 언론 보도, IBIS World, KB증권

그림 17. 미국 간편식시장 내 업체별 점유율

자료: 언론 보도, KB증권

- 2016년 미국의 간편식시장 규모는 302.3억달러로 전년대비 1.1% 증가

- 밀레니얼 세대의 구매력 향상, 유통채널 다변화, 제품 다양화 등에 따라 향후 성장세 지속될 전망

- 품목별 비중은 냉동 간편식이 42.7%로 가장 컸고, 이어서 포장 샐러드 17.1%, 식사 대용식 11.1%, 냉장 간편식 10.5% 차지

- 건강식 선호도 높아지면서 포장 샐러드, 냉장 간편식, 식사 대용식 매출액이 증가하는 추세

- 반면, 신선식품 선호도 상승과 인공 첨가물이 많이 든 식품에 대한 기피 현상이 뚜렷해지면서 상온 간편식과 냉동 간편식의 매출액은 감소

(억달러, %) 2012 2013 2014 2015 2016 2017

간편조리식 255 254 255 260 264 269

YoY (0.5) 0.5 1.8 1.5 1.8

자료: Euromonitor International 최신버전, 아래 수치와 다를 수 있음, 트렌드만 참고

(억달러, %) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E

간편식시장 규모 284 302 311 324 338 359 385 전체 식품시장 성장률 상회

YoY 6.3 3.0 3.9 4.6 6.2 7.3 편리성 추구하면서 시장 내 수요 확대

상온 간편식 18 17 17 17 17 17 16 품질이 낮고 나트륨 함량이 높다는 부정적 인식 속 2012년부터 하락세

YoY (5.0) (0.7) (0.5) (0.7) (1.1) (1.0) 향후 전망도 그리 밝지 않다고 봄

비중 6.3 5.6 5.4 5.2 4.9 4.6 4.2 혁신적인 제품 개발이 뒷받침되지 않는 한 지속적으로 감소할 전망

건조 간편식 24 24 25 25 25 26 26 인공 첨가물과 나트륨, 설탕 등의 함량이 높아 기피 대상 품목

YoY (0.5) 1.1 1.9 1.7 2.0 1.5 하지만 건조 기술 발달로 건강을 생각한 제품이 다양해지면서 수요 회복

비중 8.6 8.0 7.9 7.7 7.5 7.2 6.8 특히, 동결 건조기술의 등장으로 방부제 없이도 장기 유통 가능해짐

냉장 간편식 31 32 32 33 33 34 35 냉장런치키트 매출액 18.0억달러로 절반 이상 차지, 신선함 내세워 수요 증가

YoY 1.3 2.6 1.6 1.7 1.9 1.5 냉장즉석식품 매출액은 10.9억달러로 전년대비 5.5% 증가

비중 11.0 10.5 10.4 10.2 9.9 9.5 9.0 냉장피자 매출액은 2.2억달러로 전년과 유사

냉동 간편식 129 129 128 128 127 127 127 냉동즉석식품 매출액은 81.0억달러로 지난 5년간 11.3% 감소 (금액 기준 10억달러)

YoY (0.1) (0.7) (0.3) (0.4) (0.1) (0.3) 탄탄한 소비층이 형성되어 있는 냉동피자는 47억달러 매출액 기록하여 전년대비 0.7% 증가

비중 45.5 42.7 41.2 39.5 37.6 35.4 32.9 건강식 찾는 소비자가 원하는 제품 개발 필요

포장 샐러드 49 52 53 54 56 57 58 직장인들과 밀레니얼 세대가 주요 소비층

YoY 6.0 3.3 2.2 1.9 2.1 2.4 향후 5년간 연평균 성장률 7.6% 예상

비중 17.1 17.1 17.1 16.8 16.4 15.8 15.1

식사 대용식 33 34 35 36 38 40 41 웰빙 트렌드 효과를 톡톡히 보고 있는 대표적인 품목

YoY 2.3 4.1 4.2 3.9 4.9 3.8 분말 제품 57.4%, 영양 쉐이크 34.2% 등 차지

비중 11.5 11.1 11.2 11.2 11.2 11.0 10.7 이외에 영양 바, 스프 등이 포함

밀키트 15 21 30 42 59 82 도시 인구 변화, 건강한 식습관, 조리의 간편성 추구 등이 성장 견인

YoY - 40.0 42.9 40.0 40.5 39.0

비중 0.0 5.0 6.7 9.3 12.4 16.4 21.3

-0.8

5.0

2016~2021E CAGR 비고

40.5

4.2

2.4

-0.4

1.8

1.6

0

2

4

6

8

0

100

200

300

400

500

2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E

(%)(억달러)미국 간편식시장 규모 (좌) YoY (우)

- 미국 간편식 1위 업체는 Nestle, 2016년 점유율 18.1% 기록, 시장 내 1~2위 브랜드인 Stouffer's와 Digiorno 보유, 기타 브랜드로는 Lean Cuisine이 있음

- 2위 업체는 Kraft-Heinz, 2016년 점유율 12.5% 기록

- 2014년 Kraft-Heinz는 오스카 메이어 브랜드 출시, 육류와 치즈, 견과류 등을 포함한 단백질 식품으로 구성된 P3 Portable Protein Pack을 출시한 이후 꾸준히 성장 중

- 3위 업체는 ConAgra Foods, 2016년 점유율 10.4% 기록

- 이외에 건강함, 천연, 편리함 등을 강조한 제품에 대해 수요가 증가하면서 Ready Pac Product, Birds Eye Foods, Annie's 등이 크게 성장

(%) 2014 2015 2016 ▶ Nestle 주요 브랜드

Nestle 18.1 17.9 18.1

Kraft-Heinz 12.7 12.7 12.5

Conagra Foods 11.4 10.8 10.4

Chiquita Brands 4.7 4.9 5.1

Schwan's Food 4.7 4.5 4.3

Hormel Foods 4.3 4.0 3.7

General Mills 3.7 3.5 3.4

Dole Food 2.5 2.6 2.7

Unilever United States 2.7 2.7 2.6

Ready Pac Produce 1.7 2.0 2.3

Amy's Kitchen 1.3 1.4 1.5

Michelina's 1.3 1.3 1.4

WhiteWave Foods 1.4 1.5 1.3

Birds Eye Foods 1.0 1.1 1.3

Pinnacle Foods 1.0 0.9 0.9 ▶ Kraft-Heinz 주요 브랜드 ▶ Ready Pac Product의 포장샐러드

Smithfield Foods 0.8 0.8 0.8

Quaker Oats 0.8 0.8 0.7

Annie's 0.5 0.5 0.6

Campbell Soup 0.6 0.5 0.5

Uncel Ben's 0.2 0.2 0.2

B&G Foods 0.3 0.3 0.2

Tyson Foods 0.4 0.3 0.2

Mama Rosa 0.2 0.2 0.2

Kashi 0.2 0.2 0.2

Others 23.9 24.5 24.9

Total 100.0 100.0 100.0

18.1%

12.5%

10.4%

5.1%4.3%3.7%

3.4%

42.5%

미국 간편식 업체별 점유율 (2016)

Nestle

Kraft-Heinz

Conagra Foods

Chiquita Brands

Schwan's Food

Hormel Foods

General Mills

Others

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

10

그림 18. 최근 미국 내 냉동식품시장이 성장 전환한 이유

자료: 언론 보도, aT, KB증권

그림 19. Conagra의 Pinnacle 인수 사례

자료: 언론 보도, aT, KB증권

최근 냉동식품시장이 성장하는 이유

① 인구 구조 변화

- 2016년 미국의 1인 가구 비중은 28.1% 기록, 이는 1970년 17%보다 11%p 확대된 수치

- 1인 가구 증가가 냉동식품 수요 확대로 연결, 국내와 동일

- 1인 가구는 외식과 간편식, 음식 배달 서비스를 자주 이용

② 가정 내 식사 준비 참여 증가

- 미국 내 가사 노동 시간은 축소된 반면, 식사 준비에 참여하는 시간의 비중은 확대

- 노동 통계청에 따르면 2016년 미국인의 하루 평균 가사 노동 시간은 여성 2.6시간, 남성 2.0시간으로 2003년보다 4.4%, 5.6% 감소

- 그럼에도 불구하고 식사 준비에 참여하는 시간의 비중은 여성 70%, 남성 45%로 2003년보다 각각 4%p, 10%p 확대

- 집에서 요리하는 것을 즐기거나 재택 근무를 하는 사람이 늘어난 데에서 기인

③ 제품 다양화

- 최근 냉동식품시장의 핵심 트렌드는 '건강'

- 과거 냉동식품 소비 위축 요인이었던 인공 조미료와 값싼 식재료 대신 자연에서 얻은 천연 재료를 사용하기 시작

- 뿐만 아니라 Non-GMO, Certified-organic 등의 클린 라벨을 활용하여 서서비 소비자 신뢰 회복

- 또한 신선식품 종류인 과일과 야채 종류도 소비자들에게 큰 인기

④ R&D 기술 향상

- 냉동식품이 신선식품, 냉장식품보다 건강에 좋지 않다는 인식을 바꾸기 위해 업체들도 노력

- Nestle, Kraft-Heinz, Conagra 등 주요 업체들이 대규모 투자 진행

기업 내용

Nestle 2015년부터 5,000만달러 투입하여 냉동식품 전문 연구소 설립

2017년에는 '와일드스케이프'라는 냉동식품 브랜드를 신규 런칭, 건강한 식재료를 사용하여 색색가지 플라스틱 통에 담아서 판매

예상보다 수요가 더 커지면서 공급이 부족하기도 함

2018년에는 3,000여개 점포에 '와일드스케이프' 제품을 납품하면서 본격적인 영업 시작

Kraft-Heinz 건강 냉동식품 브랜드 '스마트메이드' 출시하면서 시장 공략 중

냉동식품 부문에서만 매출액 1억달러 달성

Conagra 브랜드 '헬시 초이스 파워 보울' 출시한 이후 2017년 매출액 전년대비 20% 증가

이 중 '헬시 초이스 파워 보울' 매출액만 4억달러 기록

2018년 82억달러 투자하여 식품회사 'Pinnacle foods' 인수 계획 발표, 냉동식품 라인업 확장 진행 중

0

20

40

60

80

100

1995 2000 2005 2010 2015 2016

(%) 1인 2인 3인 4인 5인 이상

① Conagra 개요

- 1919년 미국 네브라스카주의 제분공장으로 시작

- 미국의 대표적인 식품업체로 성장

- 2017년 매출액 78.3억달러 (-9.7% YoY)과 영업이익 9.3억달러 (+128.6% YoY, 영업이익률 4.7%) 기록

② 이슈

- Conagra가 2018년 6월 미국 식품업체 Pinnacle 인수

- 인수금액은 81억달러, 부채 포함 시 109억달러

- 기존 Pinnacle 주주는 보통주 1주당 현금 43.1달러와 함께 Conagra 주식 0.6494주 취득

- 제품 라인업 확장이 인수 목적

③ Pinnacle 개요

- 1998년 Campbell Soup로부터 스완슨, Vlasic 피클즈 등을 인수

- 이를 통해 Vlasic Foods International로 시작

- 미국 최대 식품업체 중 하나, 버드아이푸드, 던칸하인즈, 헝그리맨 등 다양한 유명 브랜드 보유

- 2017년 매출액 31.4억달러 (+0.5% YoY)과 영업이익 4.5억달러 (-6.5% YoY, 영업이익률 15.3%) 기록

④ 시너지

- 제품 라인업 확장, Pinnacle은 냉동식품, 냉장식품, 상온식품 등으로 연간 30억달러 이상의 매출액 창출

- 기존 Conagra와의 매출액 합산 시 연간 110억달러 규모로 성장 가능

- 또한 Conagra 측은 2022년까지 연간 2.2억달러 규모의 비용 절감 시너지도 예상한다고 밝힘

매출액

구분

Conagra

Pinnacle

0

3,000

6,000

9,000

12,000

15,000

2016 2017 2018E 2019E

(백만달러)Conagra와 Pinnacle 합산 매출액

Conagra Pinnacle

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

2016 2017 2018E 2019E

(백만달러)

Conagra와 Pinnacle 합산 영업이익

Conagra Pinnacle

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

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표 4. 쉬완스의 Peer Valuation

자료: Bloomberg, KB증권

(백만USD, 달러, %, 배) 매출액 YoY 영업이익 YoY EPS YoY 영업이익률 ROE PER PBR

Kraft Heinz 2017 26,232 -1.0 6,773 10.3 9.0 218.0 25.8 17.8 21.7 1.4

2018E 26,299 0.3 6,392 -5.6 3.2 -65.0 24.3 6.6 14.3 1.0

2019E 26,583 1.1 6,637 3.8 3.8 19.0 25.0 6.8 13.8 0.9

Hormel Foods 2017 9,168 -3.7 1,280 -3.3 1.6 -4.8 14.0 18.0 19.4 3.3

2018E 9,589 4.6 1,201 -6.2 1.9 15.9 12.5 19.1 24.5 4.9

2019E 9,835 2.6 1,254 4.4 1.8 -1.0 12.7 16.6 24.8 4.5

Conagra Brands 2017 7,827 -9.7 925 128.6 2.0 흑전 11.8 16.6 20.2 4.1

2018E 9,731 24.3 1,520 64.4 2.1 3.7 15.6 15.8 15.1 1.8

2019E 11,299 16.1 1,909 25.6 2.4 13.7 16.9 13.5 13.4 1.8

Pinnacle Foods 2017 3,144 0.5 449 -6.5 4.5 148.6 14.3 24.6 24.7 3.0

2018E 3,134 -0.3 586 30.7 2.9 -36.5 18.7 14.1 22.8 3.1

2019E 3,196 2.0 625 6.6 3.2 10.8 19.6 14.3 21.0 2.7

Flower Foods 2017 3,921 -0.2 163 -38.3 0.7 -8.9 4.2 12.2 21.5 3.3

2018E 3,940 0.5 271 66.1 0.9 25.7 6.9 25.8 21.2 3.2

2019E 4,018 2.0 316 16.9 1.0 10.8 7.9 - 20.4 3.0

Core-Mark Holdings 2017 15,688 8.0 38 -58.3 0.7 -38.5 0.2 6.2 38.5 2.6

2018E 16,441 4.8 76 103.2 1.0 31.9 0.5 7.9 21.9 -

2019E 16,952 3.1 88 15.5 1.2 23.3 0.5 10.1 19.7 -

Coca Cola 2017 35,410 -15.4 7,501 -13.0 0.3 -80.8 21.2 6.2 24.0 11.4

2018E 31,835 -10.1 10,069 34.2 1.7 499.0 31.6 49.5 23.9 11.4

2019E 33,111 4.0 10,828 7.5 2.2 28.1 32.7 50.3 22.4 11.1

Pepsico 2017 63,525 1.2 10,509 7.4 3.4 -22.6 16.5 44.3 22.9 15.7

2018E 64,683 1.8 10,619 1.0 5.4 60.2 16.4 73.4 20.7 15.4

2019E 66,515 2.8 11,194 5.4 5.9 8.6 16.8 76.1 19.6 14.6

Mondelez International 2017 25,896 -0.1 3,506 36.5 1.9 80.4 13.5 11.4 20.5 2.4

2018E 25,927 0.1 4,360 24.4 2.2 15.7 16.8 13.9 18.1 2.5

2019E 25,943 0.1 4,366 0.2 2.4 5.8 16.8 13.5 17.7 2.5

Constellation Brands 2017 7,332 12.0 2,399 35.9 11.9 122.0 32.7 22.8 27.6 4.5

2018E 8,145 11.1 2,665 11.1 13.5 13.1 32.7 21.8 20.8 3.3

2019E 8,713 7.0 2,917 9.5 10.2 -23.9 33.5 16.9 19.2 2.9

Sysco 2017 55,371 9.9 2,053 11.0 2.7 65.1 3.7 39.0 21.3 11.2

2018E 60,742 9.7 2,684 30.7 3.3 20.8 4.4 64.7 19.4 12.3

2019E 63,135 3.9 2,928 9.1 3.7 12.0 4.6 62.5 17.6 10.0

Keurig Dr Pepper 2017 6,690 3.9 1,388 -3.1 5.9 29.3 20.7 46.9 21.9 7.1

2018E 11,052 65.2 2,595 87.0 0.9 -84.7 23.5 7.7 26.6 1.8

2019E 11,321 2.4 2,889 11.3 1.2 35.0 25.5 6.9 22.6 1.7

Monster Beverage 2017 3,369 10.5 1,199 10.5 1.5 19.8 35.6 22.7 47.3 9.2

2018E 3,780 12.2 1,295 8.0 1.8 21.0 34.2 25.7 31.3 7.7

2019E 4,154 9.9 1,443 11.5 2.0 11.9 34.7 26.9 27.8 7.0

General Mills 2017 15,620 -5.7 2,566 -5.2 3.7 30.4 16.4 30.1 18.6 6.3

2018E 17,093 9.4 2,808 9.4 3.0 -19.7 16.4 25.6 14.8 3.8

2019E 17,320 1.3 2,914 3.8 3.2 7.8 16.8 25.3 14.0 3.6

Tyson Foods 2017 38,260 3.7 2,931 3.5 8.3 흑전 7.7 17.6 13.3 2.5

2018E 41,078 7.4 3,170 8.2 5.9 -28.2 7.7 16.6 9.9 1.6

2019E 42,200 2.7 3,245 2.4 6.2 4.7 7.7 - 9.5 1.5

Kellogg 2017 12,923 -0.7 1,946 39.5 3.7 84.3 15.1 61.6 17.0 10.6

2018E 13,549 4.8 1,907 -2.0 4.6 24.8 14.1 61.6 14.5 7.1

2019E 13,803 1.9 1,948 2.1 4.0 -11.6 14.1 54.2 14.5 5.7

Hershey 2017 7,515 1.0 1,275 5.7 3.7 10.3 17.0 92.1 23.3 26.1

2018E 7,811 3.9 1,595 25.2 4.8 30.9 20.4 119.8 20.2 20.6

2019E 7,946 1.7 1,664 4.3 5.6 15.5 20.9 132.8 19.2 16.5

Mccormick& Co 2017 4,834 9.6 702 9.6 3.8 1.1 14.5 22.8 24.0 5.2

2018E 5,467 13.1 969 37.9 7.1 87.8 17.7 26.4 29.8 5.2

2019E 5,646 3.3 1,038 7.2 5.3 -25.0 18.4 17.5 27.6 4.7

JM Smucker 2017 7,392 -5.4 1,032 -9.9 11.7 103.2 14.0 8.5 19.5 2.1

2018E 7,908 7.0 1,462 41.7 7.2 -38.8 18.5 10.0 13.5 1.5

2019E 7,936 0.4 1,458 -0.2 7.2 0.7 18.4 8.8 13.4 1.3

Campbell Soup 2017 7,890 -0.9 1,400 45.8 0.9 -52.2 17.7 56.1 17.4 9.7

2018E 9,845 24.8 1,350 -3.6 2.4 179.7 13.7 45.7 16.1 6.1

2019E 9,851 0.1 1,393 3.2 2.6 6.9 14.1 38.1 15.0 5.0

Lamb Weston Holdings 2017 3,168 5.8 518 38.8 2.8 44.8 16.4 - 19.7 -

2018E 3,644 15.0 623 20.2 3.0 4.9 17.1 - 27.4 -

2019E 3,819 4.8 671 7.7 3.3 10.1 17.6 - 24.6 -

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

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표 5. CJ제일제당의 3Q18 실적 요약

자료: Fnguide, CJ제일제당, KB증권 추정

주1: 3Q17 및 4Q17 영업외수지 항목에는 각각 삼성생명 지분 매각 차익, 기부금 136억원 증가 및 무형자산손상차손 발생 (약 150억원, 바이오 일부 제품의 개발 중단 결정 영향) 등이 반영

주2: 2Q18 영업외수지 항목에는 CJ헬스케어 매각 차익 반영 (종속기업투자주식처분이익 9,957억원)

표 6. CJ제일제당의 주요 사업부문별 실적 추이 및 전망

자료: CJ제일제당, KB증권 추정

주1: 2018년 사업부문 조정에 따라 공통비 배분 이슈 발생, 2017년 수치부터 변경된 기준으로 작성

주2: 3Q17 및 4Q17 영업외수지 항목에는 각각 삼성생명 지분 매각 차익, 기부금 136억원 증가 및 무형자산손상차손 발생 (약 150억원, 바이오 일부 제품의 개발 중단 결정 영향) 등이 반영

주3: 2Q18 영업외수지 항목에는 CJ헬스케어 매각 차익 반영 (종속기업투자주식처분이익 9,957억원)

발표치 KB 추정 컨센서스 YoY QoQ KB 추정 컨센서스

매출액 44,107 42,911 43,486 44,537 49,456 47,312 47,243 12.1 11.0 4.5 4.7

영업이익 2,693 1,504 2,103 1,846 2,652 2,833 2,660 -1.5 43.7 -6.4 -0.3

세전이익 3,645 245 1,122 10,481 1,624 1,883 1,803 -55.4 -84.5 -13.8 -10.0

순이익 2,635 152 721 7,834 1,208 1,309 1,246 -54.2 -84.6 -7.8 -3.1

영업이익률 6.1 3.5 4.8 4.1 5.4 6.0 5.6 -0.7 1.2 -0.6 -0.3

세전이익률 8.3 0.6 2.6 23.5 3.3 4.0 3.8 -5.0 -20.2 -0.7 -0.5

순이익률 6.0 0.4 1.7 17.6 2.4 2.8 2.6 -3.5 -15.1 -0.3 -0.2

증감률 (%, %p) 차이(억원, %) 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18

3Q18P

1Q 2Q 3Q 4Q 연간 1Q 2Q 3Q 4Q 연간 1Q 2Q 3QP 4QE 연간E 1QE 2QE 3QE 4QE 연간E

35,340 36,096 36,790 37,406 145,633 38,665 39,089 44,107 42,911 164,771 43,486 44,537 49,456 46,388 183,867 47,947 49,896 52,794 50,710 201,347

식품 11,598 11,035 12,439 11,053 46,125 13,203 11,764 14,395 11,546 50,908 13,162 12,292 14,564 12,343 52,360 14,377 13,331 15,949 13,381 57,038

소재 4,777 4,731 4,779 4,415 18,702 5,396 4,656 5,363 4,199 19,614 4,627 4,597 4,842 4,051 18,118 4,724 4,690 4,963 4,136 18,514

가공 6,821 6,304 7,660 6,638 27,423 7,807 7,108 9,032 7,347 31,294 8,535 7,695 9,721 8,291 34,243 9,653 8,641 10,985 9,245 38,525

생명공학 5,459 5,813 5,859 6,028 23,159 5,753 6,009 7,067 7,934 26,763 7,066 6,141 7,357 6,790 27,354 6,556 7,100 7,154 7,002 27,811

바이오 4,282 4,558 4,560 4,616 18,016 4,523 4,692 5,714 6,697 21,626 5,920 6,141 7,357 6,790 26,208 6,556 7,100 7,154 7,002 27,811

제약 1,177 1,255 1,299 1,412 5,143 1,230 1,317 1,353 1,237 5,137 1,146 - - - 1,146 0 - - - 0

생물자원 4,892 5,214 4,786 5,237 20,129 5,017 5,466 5,284 5,361 21,128 4,894 5,242 5,530 5,709 21,375 5,261 5,635 5,876 5,995 22,767

물류 13,391 14,034 13,706 15,088 56,220 14,692 15,850 17,361 18,070 65,972 18,364 20,862 22,005 21,545 82,776 21,753 23,830 23,816 24,332 93,731

13.3 14.0 9.3 14.3 12.7 9.4 8.3 19.9 14.7 13.1 12.5 13.9 12.1 8.1 11.6 10.3 12.0 6.8 9.3 9.5

식품 10.6 11.1 8.0 15.5 11.1 13.8 6.6 15.7 4.5 10.4 -0.3 4.5 1.2 6.9 2.9 9.2 8.5 9.5 8.4 8.9

소재 2.5 6.1 2.7 8.9 4.9 13.0 -1.6 12.2 -4.9 4.9 -14.3 -1.3 -9.7 -3.5 -7.6 2.1 2.0 2.5 2.1 2.2

가공 17.1 15.1 11.6 20.4 15.8 14.5 12.8 17.9 10.7 14.1 9.3 8.3 7.6 12.9 9.4 13.1 12.3 13.0 11.5 12.5

생명공학 7.5 6.4 1.7 6.4 5.4 5.4 3.4 20.6 31.6 15.6 22.8 2.2 4.1 -14.4 2.2 -7.2 15.6 -2.8 3.1 1.7

바이오 6.6 5.1 -1.8 4.9 3.6 5.6 2.9 25.3 45.1 20.0 30.9 30.9 28.8 1.4 21.2 10.7 15.6 -2.8 3.1 6.1

제약 11.1 11.1 16.6 11.7 12.6 4.5 4.9 4.2 -12.4 -0.1 -6.8 - - - -77.7 - - - - -

생물자원 10.4 22.1 6.4 7.9 11.5 2.6 4.8 10.4 2.4 5.0 -2.5 -4.1 4.7 6.5 1.2 7.5 7.5 6.3 5.0 6.5

물류 19.5 17.2 15.2 19.3 17.8 9.7 12.9 26.7 19.8 17.3 25.0 31.6 26.8 19.2 25.5 18.5 14.2 8.2 12.9 13.2

2,328 2,106 2,433 1,569 8,436 1,925 1,644 2,693 1,504 7,766 2,103 1,846 2,652 1,796 8,396 2,425 2,159 2,963 1,990 9,537

식품 1,181 844 1,143 351 3,519 996 685 1,665 281 3,627 1,168 686 1,392 560 3,806 1,303 829 1,585 671 4,388

소재 434 279 203 -47 869 161 95 455 75 786 315 186 411 79 990 338 194 421 89 1,041

가공 747 565 940 398 2,650 835 590 1,210 206 2,841 854 500 981 481 2,816 965 635 1,164 582 3,347

생명공학 498 469 537 595 2,099 480 419 501 780 2,180 604 449 544 560 2,157 475 586 644 630 2,335

바이오 314 298 398 410 1,420 299 240 305 522 1,366 484 449 544 560 2,037 475 586 644 630 2,335

제약 184 171 139 185 679 181 179 196 258 814 120 - - - 120 0 - - - 0

생물자원 151 208 181 87 627 -34 -63 -64 -83 -244 -65 177 175 183 470 180 190 186 192 748

물류 498 585 572 536 2,191 483 603 591 526 2,203 396 534 541 493 1,964 467 553 549 497 2,066

6.6 5.8 6.6 4.2 5.8 5.0 4.2 6.1 3.5 4.7 4.8 4.1 5.4 3.9 4.6 5.1 4.3 5.6 3.9 4.7

식품 10.2 7.6 9.2 3.2 7.6 7.5 5.8 11.6 2.4 7.1 8.9 5.6 9.6 4.5 7.3 9.1 6.2 9.9 5.0 7.7

소재 9.1 5.9 4.2 -1.1 4.6 3.0 2.0 8.5 1.8 4.0 6.8 4.0 8.5 1.9 5.5 7.1 4.1 8.5 2.1 5.6

가공 11.0 9.0 12.3 6.0 9.7 10.7 8.3 13.4 2.8 9.1 10.0 6.5 10.1 5.8 8.2 10.0 7.4 10.6 6.3 8.7

생명공학 9.1 8.1 9.2 9.9 9.1 8.3 7.0 7.1 9.8 8.1 8.5 7.3 7.4 8.3 7.9 7.3 8.3 9.0 9.0 8.4

바이오 7.3 6.5 8.7 8.9 7.9 6.6 5.1 5.3 7.8 6.3 8.2 7.3 7.4 8.3 7.8 7.3 8.3 9.0 9.0 8.4

제약 15.6 13.6 10.7 13.1 13.2 14.7 13.6 14.5 20.9 15.8 10.5 - - - 10.5 - - - - -

생물자원 3.1 4.0 3.8 1.7 3.1 -0.7 -1.2 -1.2 -1.5 -1.2 -1.3 3.4 3.2 3.2 2.2 3.4 3.4 3.2 3.2 3.3

물류 3.7 4.2 4.2 3.6 3.9 3.3 3.8 3.4 2.9 3.3 2.2 2.6 2.5 2.3 2.4 2.1 2.3 2.3 2.0 2.2

3.3 9.8 9.3 40.4 12.3 -17.3 -21.9 10.7 -4.1 -7.9 9.2 12.3 -1.5 19.4 8.1 15.3 16.9 11.7 10.8 13.6

식품 6.6 6.3 -13.3 33.0 1.0 -15.7 -18.8 45.7 -19.9 3.1 17.3 0.1 -16.4 99.2 4.9 11.6 20.9 13.8 19.9 15.3

소재 -1.8 -3.1 -57.4 적전 -33.0 -63.0 -65.9 124.0 흑전 -9.6 95.8 95.5 -9.7 0.0 25.9 7.4 4.5 2.5 12.6 5.2

가공 12.1 11.7 11.6 128.9 21.1 11.8 4.4 28.7 -48.4 7.2 2.2 -15.2 -18.9 133.8 -0.9 13.1 27.0 18.6 21.1 18.9

생명공학 -20.3 -22.1 56.6 74.5 9.8 -3.6 -10.7 -6.7 31.1 3.9 25.8 7.2 8.6 -28.2 -1.0 -21.3 30.5 18.4 12.5 8.2

바이오 -37.7 -37.5 70.8 135.6 2.3 -4.8 -19.5 -23.4 27.3 -3.8 61.9 87.1 78.4 7.3 49.1 -1.8 30.5 18.4 12.5 14.6

제약 52.1 36.8 26.4 10.8 29.8 -1.6 4.7 41.0 39.5 19.9 -33.7 - - - -85.3 - - - - -

생물자원 62.4 58.8 67.6 -36.5 33.7 적전 적전 적전 적전 적전 적지 흑전 흑전 흑전 흑전 흑전 7.5 6.3 5.0 59.3

물류 16.4 49.7 25.7 42.7 32.9 -3.0 3.1 3.4 -1.9 0.5 -18.0 -11.4 -8.5 -6.2 -10.8 18.0 3.6 1.4 0.8 5.2

2,039 1,325 1,653 266 5,283 1,252 702 3,645 245 5,843 1,122 10,481 1,624 436 13,663 1,786 1,291 2,315 624 6,017

세전이익률 5.8 3.7 4.5 0.7 3.6 3.2 1.8 8.3 0.6 3.5 2.6 23.5 3.3 0.9 7.4 3.7 2.6 4.4 1.2 3.0

YoY 47.3 49.9 89.8 -47.7 44.8 -38.6 -47.0 120.4 -8.0 10.6 -10.4 1,393.0 -55.4 78.0 133.8 59.2 -87.7 42.6 43.3 -56.0

1,494 719 1,167 155 3,535 910 431 2,635 152 4,127 722 7,834 1,208 330 10,093 1,319 954 1,711 461 4,445

순이익률 4.2 2.0 3.2 0.4 2.4 2.4 1.1 6.0 0.4 2.5 1.7 17.6 2.4 0.7 5.5 2.8 1.9 3.2 0.9 2.2

YoY 49.4 15.4 132.4 -62.3 39.4 -39.1 -40.1 125.8 -2.2 16.8 -20.7 1,717.6 -54.2 117.9 144.6 82.8 -87.8 41.6 39.7 -56.0

20,772 20,807 21,785 20,906 84,270 22,743 21,922 25,393 23,604 93,662 23,976 23,675 27,451 24,843 99,944 26,194 26,066 28,978 26,378 107,617

YoY 9.7 12.2 5.5 11.1 9.5 9.5 5.4 16.6 12.9 11.1 5.4 8.0 8.1 5.2 6.7 9.3 10.1 5.6 6.2 7.7

1,646 1,350 1,722 848 5,566 1,261 862 1,906 720 4,749 1,587 1,312 2,111 1,303 6,312 1,958 1,605 2,415 1,493 7,471

영업이익률 7.9 6.5 7.9 4.1 6.6 5.5 3.9 7.5 3.1 5.1 6.6 5.5 7.7 5.2 6.3 7.5 6.2 8.3 5.7 6.9

YoY -3.5 -3.7 3.7 47.4 4.2 -23.4 -36.1 10.7 -15.1 -14.7 25.9 52.2 10.7 80.9 32.9 23.4 22.4 14.4 14.6 18.4

영업이익

영업이익률

YoY

물류/제약 제외한 매출액

물류/제약 제외한 영업이익

2016 2019E2017 2018E

세전이익

순이익

(억원, %)

매출액

YoY

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

13

표 7. 주요 바이오 품목의 분기별 예상 판매량과 판가

자료: CJ제일제당, KB증권 추정

주1: 공통비 배분 이슈로 인해 과거와 동일 기준으로 비교하기 어렵고 IFRS15 영향을 기타부문으로 반영

주2: 위 표는 참고용으로 활용하는 지표이며, KB증권 자체 추정치이기 때문에 CJ제일제당의 실제 수치와 차이가 있을 수 있음

주3: 라이신과 쓰레오닌 판가 단위는 달러/톤이며, 이외 품목은 달러/kg

주4: 발효 대두박업체인 브라질 세멘테스셀렉타 실적은 3Q17부터 반영, 지분 90%에 대한 총 인수금액 3,600억원 중 CJ제일제당이 2,200억원 부담

1Q 2Q 3Q 4Q 연간 1Q 2Q 3Q 4Q 연간 1Q 2Q 3QE 4QE 연간E 1QE 2QE 3QE 4QE 연간E

바이오 매출액 4,282 4,558 4,560 4,616 18,016 4,523 4,692 5,714 6,697 21,626 5,920 6,141 7,357 6,790 26,208 6,556 7,100 7,154 7,002 27,811

YoY 6.6 5.1 -1.8 4.9 3.6 5.6 2.9 25.3 45.1 20.0 30.9 30.9 28.8 1.4 21.2 10.7 15.6 -2.8 3.1 6.1

영업이익 314 298 398 410 1,420 299 240 305 522 1,366 484 449 544 560 2,037 475 586 644 630 2,335

영업이익률 7.3 6.5 8.7 8.9 7.9 6.6 5.1 5.3 7.8 6.3 8.2 7.3 7.4 8.3 7.8 7.3 8.3 9.0 9.0 8.4

YoY -37.7 -37.5 70.8 135.6 2.3 -4.8 -19.5 -23.4 27.3 -3.8 61.9 87.1 78.4 7.3 49.1 -1.8 30.5 18.4 12.5 14.6

라이신 매출액 1,917 2,064 2,232 2,164 8,377 2,103 2,148 2,232 2,325 8,809 2,260 2,262 2,370 2,412 9,304 2,488 2,475 2,441 2,384 9,789

YoY -10.8 -4.1 8.3 23.1 3.2 9.7 4.1 0.0 7.4 5.2 7.5 5.3 6.2 3.7 5.6 10.1 9.4 3.0 -1.1 5.2

영업이익 -96 -41 67 43 -27 2 2 2 76 82 73 79 113 121 386 131 130 131 128 519

영업이익률 -5.0 -2.0 3.0 2.0 -0.3 0.1 0.1 0.1 3.3 0.9 3.3 3.5 4.8 5.0 4.1 5.3 5.3 5.4 5.4 5.3

YoY 적지 적지 흑전 흑전 적지 흑전 흑전 -96.7 74.6 흑전 3,392.4 3,585.9 4,943.1 59.6 370.2 77.8 64.1 16.0 5.8 34.5

판매량 133,000 146,000 158,000 149,000 586,000 145,436 154,000 159,000 163,000 621,436 163,000 163,408 164,225 165,046 655,678 165,458 165,872 166,287 166,702 664,319

YoY -5.7 -1.4 12.9 19.2 5.8 9.4 5.5 0.6 9.4 6.0 12.1 6.1 3.3 1.3 5.5 1.5 1.5 1.3 1.0 1.3

QoQ 6.4 9.8 8.2 -5.7 0.0 -2.4 5.9 3.2 2.5 0.0 0.0 0.3 0.5 0.5 0.0 0.3 0.2 0.2 0.2 0.0

판가 1,200 1,215 1,260 1,255 1,232 1,253 1,235 1,240 1,290 1,255 1,293 1,284 1,287 1,293 1,289 1,296 1,298 1,299 1,300 1,298

YoY -13.4 -8.3 0.0 3.3 -4.9 4.4 1.6 -1.5 2.8 1.8 3.2 3.9 3.8 0.2 2.8 0.2 1.1 1.0 0.6 0.7

QoQ -1.2 1.3 3.7 -0.4 0.0 -0.2 -1.4 0.4 4.0 0.0 0.2 -0.7 0.3 0.5 0.0 0.3 0.1 0.1 0.1 0.0

핵산 매출액 505 537 534 551 2,126 539 614 635 605 2,394 558 585 624 644 2,410 636 646 643 633 2,557

YoY 6.8 1.3 -2.9 -4.7 -0.2 6.8 14.4 19.0 9.9 12.6 3.5 -4.8 -1.8 6.4 0.7 14.0 10.4 3.1 -1.6 6.1

영업이익 76 82 107 110 375 116 123 127 121 487 112 117 125 129 482 127 129 129 127 511

영업이익률 15.0 15.3 20.0 20.0 17.6 21.5 20.0 20.0 20.0 20.3 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0

YoY -19.9 3.0 94.1 90.6 30.6 53.1 50.1 19.0 9.9 30.0 -3.8 -4.8 -1.8 6.4 -1.0 14.0 10.4 3.1 -1.6 6.1

판매량 6,000 6,500 6,800 6,900 26,200 6,720 8,000 7,900 7,500 30,120 7,125 7,481 7,668 7,860 30,135 7,663 7,855 7,953 8,053 31,525

YoY 13.2 2.4 5.4 -6.8 2.7 12.0 23.1 16.2 8.7 15.0 6.0 -6.5 -2.9 4.8 0.0 7.6 5.0 3.7 2.5 4.6

QoQ -18.9 8.3 4.6 1.5 0.0 -2.6 19.0 -1.3 -5.1 0.0 -5.0 5.0 2.5 2.5 0.0 -2.5 2.5 1.2 1.2 0.0

판가 7.0 7.1 7.0 6.9 7.0 7.0 6.8 7.1 7.3 7.0 7.3 7.3 7.3 7.3 7.3 7.2 7.2 7.2 7.2 7.2

YoY -13.6 -6.6 -4.1 2.2 -5.9 -0.7 -4.2 1.4 5.8 0.5 5.0 6.6 2.1 -0.7 3.2 -2.1 -1.4 -1.4 -1.4 -1.5

QoQ 3.7 1.4 -1.4 -1.4 0.0 0.7 -2.2 4.4 2.8 0.0 0.0 -0.7 0.0 0.0 0.0 -1.4 0.0 0.0 0.0 0.0

트립토판 매출액 256 296 269 317 1,138 341 389 442 537 1,709 635 526 467 481 2,108 508 514 518 514 2,053

YoY -44.3 -18.4 -18.3 9.7 -21.0 33.2 31.2 64.3 69.6 50.2 86.3 35.4 5.6 -10.6 23.4 -20.0 -2.3 10.8 7.0 -2.6

영업이익 38 37 54 48 177 94 97 133 210 533 254 158 112 108 632 119 126 129 128 503

영업이익률 15.0 12.5 20.0 15.0 15.5 27.5 25.0 30.0 39.0 31.2 40.0 30.0 24.0 22.5 30.0 23.5 24.5 25.0 25.0 24.5

YoY -83.3 -74.5 -45.6 9.7 -65.8 144.1 162.4 146.5 340.9 201.6 171.0 62.5 -15.5 -48.4 18.5 -53.0 -20.2 15.4 18.8 -20.4

판매량 3,000 3,800 3,200 3,700 13,700 3,690 4,000 4,200 4,500 16,390 4,568 4,705 4,869 5,099 19,240 5,252 5,331 5,410 5,465 21,457

YoY 14.3 44.8 10.0 15.6 20.6 23.0 5.3 31.3 21.6 19.6 23.8 17.6 15.9 13.3 17.4 15.0 13.3 11.1 7.2 11.5

QoQ -6.3 26.7 -15.8 15.6 0.0 -0.3 8.4 5.0 7.1 0.0 1.5 3.0 3.5 4.7 0.0 3.0 1.5 1.5 1.0 0.0

판가 7.1 6.7 7.5 7.4 7.2 8.0 8.6 9.3 10.8 9.2 13.0 10.4 8.6 8.3 10.1 8.3 8.4 8.5 8.5 8.4

YoY -55.3 -46.8 -22.7 -5.1 -37.6 12.7 28.4 24.0 45.9 27.9 62.0 20.6 -8.0 -22.8 9.6 -35.7 -19.2 -1.0 2.5 -16.1

QoQ -9.0 -5.6 11.9 -1.3 0.0 8.1 7.5 8.1 16.1 0.0 20.0 -20.0 -17.5 -2.5 0.0 0.0 0.5 1.0 1.0 0.0

쓰레오닌 매출액 216 210 184 177 788 137 131 125 132 525 129 128 132 131 520 136 135 132 129 531

YoY -40.9 -23.4 -21.1 -27.2 -29.5 -36.5 -37.9 -32.1 -25.5 -33.4 -6.2 -1.7 5.6 -0.6 -0.9 5.4 4.9 0.2 -1.8 2.2

영업이익 -15 -17 -15 2 -45 -7 -5 -4 4 -12 -3 -6 -7 -3 -20 -1 -1 -1 -1 -5

영업이익률 -7.0 -8.0 -8.0 1.0 -5.7 -5.0 -3.5 -3.5 3.0 -2.3 -2.5 -5.0 -5.0 -2.5 -3.8 -1.0 -1.0 -1.0 -1.0 -1.0

YoY 적전 적전 적지 흑전 적전 적지 적지 적지 123.4 적지 적지 적지 적지 적전 적지 적지 적지 적지 적지 적지

판매량 9,000 9,900 9,000 9,000 36,900 7,000 6,800 6,500 6,700 27,000 6,750 6,750 6,750 6,750 27,000 6,813 6,813 6,813 6,813 27,250

YoY -5.3 -1.0 -10.0 -14.3 -7.8 -22.2 -31.3 -27.8 -25.6 -26.8 -3.6 -0.7 3.8 0.7 0.0 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9

QoQ -14.3 10.0 -9.1 0.0 0.0 -22.2 -2.9 -4.4 3.1 0.0 0.7 0.0 0.0 0.0 0.0 0.9 0.0 0.0 0.0 0.0

판가 2,000 1,825 1,825 1,700 1,838 1,700 1,700 1,700 1,780 1,720 1,780 1,762 1,745 1,718 1,751 1,718 1,718 1,718 1,718 1,718

YoY -42.9 -27.0 -8.8 -15.0 -26.5 -15.0 -6.8 -6.8 4.7 -6.4 4.7 3.7 2.6 -3.5 1.8 -3.5 -2.5 -1.5 0.0 -1.9

QoQ 0.0 -8.8 0.0 -6.8 0.0 0.0 0.0 0.0 4.7 0.0 0.0 -1.0 -1.0 -1.5 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

메치오닌 매출액 875 855 660 694 3,084 672 762 811 669 2,914 796 925 289 863 2,873 848 853 878 921 3,501

YoY 736.8 52.7 -26.8 -25.3 23.6 -23.2 -10.8 23.0 -3.7 -5.5 18.5 21.4 -64.4 29.0 -1.4 6.5 -7.8 204.1 6.8 21.8

영업이익 262 171 132 104 669 57 0 16 60 134 80 93 -79 43 136 55 64 75 78 272

영업이익률 30.0 20.0 20.0 15.0 21.7 8.5 0.0 2.0 9.0 4.6 10.0 10.0 -27.5 5.0 4.7 6.5 7.5 8.5 8.5 7.8

YoY 1,908.3 1.8 -51.2 -62.7 -8.3 -78.2 - - -42.2 -80.1 39.4 - 적전 -28.3 1.8 -30.7 - 흑전 81.6 100.2

판매량 18,200 21,000 17,300 20,000 76,500 22,386 27,000 28,100 22,400 99,886 27,500 33,000 9,900 32,486 102,886 32,500 34,500 37,000 39,886 143,886

YoY 810.0 110.0 9.8 9.6 66.3 23.0 28.6 62.4 12.0 30.6 22.8 22.2 -64.8 45.0 3.0 18.2 4.5 273.7 22.8 39.8

QoQ -0.3 15.4 -17.6 15.6 0.0 11.9 20.6 4.1 -20.3 0.0 22.8 20.0 -70.0 228.1 0.0 0.0 6.2 7.2 7.8 0.0

판가 4.0 3.5 3.4 3.0 3.5 2.6 2.5 2.6 2.7 2.6 2.7 2.6 2.6 2.4 2.6 2.3 2.2 2.1 2.1 2.2

YoY -15.8 -31.4 -30.6 -31.8 -27.4 -35.0 -28.6 -25.0 -10.0 -25.5 3.8 4.0 2.0 -13.0 -1.0 -16.7 -17.3 -19.2 -10.6 -16.1

QoQ -9.1 -12.5 -2.9 -11.8 0.0 -13.3 -3.8 2.0 5.9 0.0 0.0 -3.7 0.0 -9.6 0.0 -4.3 -4.4 -2.3 0.0 0.0

셀렉타 매출액 - - - - - - - 515 1,500 2,015 650 839 1,800 1,500 4,789 715 1,275 1,500 1,538 5,028

YoY - - - - - - - - - - - - 249.5 0.0 137.7 10.0 52.0 -16.7 2.5 5.0

영업이익 - - - - - - - 30 100 130 0 50 180 165 395 7 99 154 169 429

영업이익률 - - - - - - - 5.8 6.7 6.5 0.0 6.0 10.0 11.0 8.3 1.0 7.8 10.3 11.0 8.5

YoY - - - - - - - - - - - - 500.0 65.0 204.0 2,760.0 97.6 -14.6 2.5 8.5

기타 매출액 513 596 682 712 2,503 731 648 953 929 3,260 892 875 1,675 761 4,203 1,225 1,202 1,043 882 4,352

YoY 10.0 31.0 19.4 18.4 19.5 42.4 8.7 39.8 30.4 30.2 22.1 35.0 75.8 -18.1 28.9 37.3 37.4 -37.8 16.0 3.5

영업이익 49 66 53 103 271 37 22 1 -48 12 -32 -41 101 -2 26 37 39 28 1 106

영업이익률 9.5 11.1 7.8 14.5 10.8 5.1 3.5 0.1 -5.2 0.4 -3.5 -4.7 6.0 -0.3 0.6 3.0 3.3 2.7 0.1 2.4

YoY -51.0 -14.0 810.1 298.2 30.5 -23.7 -66.1 -97.7 적전 -95.5 적전 적전 8,079.1 적지 109.2 흑전 흑전 -71.8 흑전 311.5

(억원, %)2016 2017 2018E 2019E

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

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그림 20. 월평균 국제 곡물가격 그림 21. 원화 기준 곡물 투입단가

자료: Bloomberg, KB증권 자료: Bloomberg, 한국은행, KB증권 추정

주: 곡물가격 6개월, 원/달러 환율 3개월 시차 고려

표 8. 2016년 이후 CJ제일제당의 다양한 M&A 사례와 국내외 가공식품 투자계획

자료: CJ제일제당, KB증권

주1: 진천공장은 2018년 10월 완공 이후 1차 가동 중, 1차 가동 CAPA는 6,000억원 규모이며 주요 생산품목은 햇반/조리냉동/조리육 등

주2: 진천공장의 2차 가동은 2019년 말로 예상되며 주요 생산품목은 피자/김치/HMR 등으로 파악

그림 22. 국내 가정간편식 (HMR) 매출액 그림 23. 가공식품부문 내 국내외 매출비중

자료: CJ제일제당, KB증권 추정

주: 연간 매출액은 2016년 1,000억원→2017년 2,400억원→2018년 3,490억원 예상

자료: CJ제일제당, KB증권 추정

주: 2018년 지역별 매출액 미국 3,606억원 (+28.5% YoY), 중국 1,821억원 (+27.5% YoY) 예상

0

200

400

600

800

05 07 09 11 13 15 17

(달러/톤)소맥 옥수수 원당 대두

0

10

20

30

40

50

60

14 15 16 17 18E 19E

(만원/톤)원당 소맥 대두 옥수수

업체명 업종 인수금액 비고 실적 요약

M&A (인수일) 2016년 초 지상쥐 중국 파오차이(중국식 김치) 업체 - - 2015년 매출액 671억원

2016년 2월 킴앤킴(옹킴스) 베트남 김치 업체 30억원 - -

2016년 3월 코휘드 한국 사료 업체 / 중국 영업 350억원 지분 70% 인수 2014년 매출액 560억원

2016년 3월 하이더 중국 아미노산 업체 360억원 지분 100% 인수 2015년 매출액 400억원

2016년 9월 메타볼릭스 미국 바이오 업체 112억원 자산 인수 -

2016년 12월 까우째 베트남 냉동식품 업체 170억원 지분 51.6% 인수 -

2017년 4월 민닷푸드 베트남 미트볼 가공업체 150억원 지분 64.9% 인수 2016년 매출액 약 130억원

2017년 5월 까우째 베트남 냉동식품 업체 93억원 지분 20% 추가 매입 -

2017년 6월 라비올로 러시아 냉동식품 업체 300억원 지분 100% 인수 2016년 매출액 450억원 기록

2017년 8월 세멘테스셀렉타 브라질 농축대두단백 제조기업 3,600억 4,600만원 지분 90% 인수 2016년 매출액 3.6억달러 기록

국내외 가공식품 투자계획

구분

③ 중국: 2017년 매출액 1,430억원 기록, 사드 여파 완화되는 가운데 온라인 채널 전략 수립 중이며 요성 라이신공장 부지 활용하여 만두공장 투자 진행 중

② 미국: 매출액 2016년 2,500억원→2017년 2,800억원 기록, 동서부 만두공장 1개씩 보유, 뉴저지 신공장 건립 중이며 서부지역은 상온기지 검토 중

① 국내: 2020년 매출액 9조원 목표, 2018년 HMR Full Capa 예상되어 진천 식품기지 (총 20만평) 건립 중, 이외에 M&A 통한 매출액도 3.3조원 목표

① 국내: 진천 식품기지 매출액 기준 Capa는 1.2조원 추정되며, 현재 외부 OEM 생산 중인 제품의 일부 내재화도 진행될 전망

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1QE19 3QE19

(억원)

0

20

40

60

80

100

14 15 16 17 18E 19E

(%) 국내 해외

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그림 24. 주요 바이오 품목별 2019년 영업이익비중 그림 25. 주요 바이오 품목별 연간 영업이익비중

자료: CJ제일제당, KB증권 추정 자료: CJ제일제당, KB증권 추정

그림 26. 중국 라이신 및 메치오닌가격 그림 27. 유럽 라이신 및 메치오닌가격

자료: Wind, KB증권

주: 스팟가격 기준이며 CJ제일제당 판가와는 차이 존재

자료: efeedlink, KB증권

주: 스팟가격 기준이며 CJ제일제당 판가와는 차이 존재

그림 28. 중국 트립토판 및 쓰레오닌가격 그림 29. 베트남 돈가

자료: Wind, KB증권

주: 스팟가격 기준이며 CJ제일제당 판가와는 차이 존재

자료: CJ제일제당, KB증권

주1: 분기 평균 베트남 돈가는 kg당 3Q17 28천동→4Q17 25천동→1Q18 28천동→2Q18 40천동→

3Q18 48천동 (+74% YoY, +21% QoQ)까지 상승

주2: 베트남 돈가의 BEP 수준은 35천동으로 추정

22%

22%

22%0%

12%

18%

5%라이신

핵산

트립토판

쓰레오닌

메치오닌

셀렉타

기타

-50

0

50

100

150

15 16 17 18E 19E

(%)라이신 헥산 트립토판 쓰레오닌 메치오닌 셀렉타 기타

0

20

40

60

80

100

120

140

0

5

10

15

20

25

10 11 12 13 14 15 16 17 18

(위안/kg)

천

(위안/kg)

천

라이신 (좌) 메치오닌 (우)

0

1

2

3

4

5

6

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18

(유로/kg)(유로/kg)라이신 (좌) 메치오닌 (우)

0

10

20

30

40

0

50

100

150

200

250

11 12 13 14 15 16 17 18

(위안/kg)(위안/kg)트립토판 (좌) 쓰레오닌 (우)

0

10

20

30

40

50

60

70

07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18

(천동/kg)

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그림 30. 인도네시아 사료시장 내 주요 업체별 점유율 그림 31. 인도네시아 사료업체 ‘자파 (Japfa)’ 실적

자료: FAO, KB증권 자료: Bloomberg, KB증권

주: 인도네시아 사료시장 2위 업체인 자파의 2017년 영업이익률도 전년대비 3.9%p 하락했으나,

Bloomberg 추정치 기준 2018년 영업이익률은 3.3%p 상승할 것으로 전망

표 9. 목표주가 산출

자료: Quantiwise, CJ제일제당, KB증권 추정

그림 32. PER Band 그림 33. PBR Band

자료: Quantiwise, KB증권 자료: Quantiwise, KB증권

0

5

10

15

20

25

30

35

0

100

200

300

400

500

CP Japfa CJ제일제당 Malindo

Feedmill

Cargill

(%)(만톤)판매량 (좌) 점유율 (우)

0

2

4

6

8

10

12

14

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

05 07 09 11 13 15 17 19E

(%)(백만달러)매출액 (좌) 영업이익률 (우)

2017 2018E 2019E Fwd 12M

영업가치 93,037 95,214 108,240 108,836

식품 매출액 46,125 50,908 52,360 57,038 10.1 최근 3년간 평균

(소재/가공) 영업이익 3,519 3,627 3,806 4,388 Target EV/EBITDA

EBITDA 5,379 5,551 5,922 6,928 56,024 59,769 69,921 68,669

바이오 매출액 18,016 21,626 26,208 27,811 7.6 글로벌 바이오 평균

(아미노산) 영업이익 1,420 1,366 2,037 2,335 (Ajinomoto, Meihua 등)

EBITDA 2,820 2,805 3,620 4,076 21,285 27,470 30,931 30,504

생물자원 매출액 20,129 21,128 21,375 22,767 6.5 국내 사료 평균

(사료) 영업이익 627 -244 470 748

EBITDA 930 103 843 1,140 668 5,463 7,388 7,150

자산가치 CJ대한통운 지분율 50.5% 11/15 시가총액 30% 할인 반영 12,087

기타 장부가 30% 할인 반영 257

순차입금 63,296 64,049 64,472 64,420

적정가치 (억원)

발행주식수 ㈜ 자사주 제외

산출주가 (원)

목표주가 (원) 기존 목표주가 유지

현 주가 (11/15)

상승여력 (%)

361,500

17.6

비고적정가치

54,248

12,819,451

423,168

425,000

(억원, 배, 원, %) 2016 2017 2018E 2019E Target multiple

5.0배

16.3배

27.5배

38.8배

50.0배

0

50

100

150

200

250

300

350

10.1 12.1 14.1 16.1 18.1

(만원)12개월 선행 EPS 기준

12개월 선행 BPS 기준

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

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표 10. CJ제일제당의 Global Peer Valuation

자료: Bloomberg, KB증권

(백만달러, 영업이익률, 배) 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E

Ajinomoto 매출액 9,992 9,789 9,911 10,682 11,894 12,625 14,132 15,174 14,189 9,899 9,203 9,887 9,938 10,253 10,571

YoY -2.0 1.2 7.8 11.3 6.1 11.9 7.4 -6.5 -30.2 -7.0 7.4 0.5 3.2 3.1

영업이익 660 534 546 531 408 690 812 920 862 625 681 821 750 843 903

영업이익률 6.6 5.5 5.5 5.0 3.4 5.5 5.7 6.1 6.1 6.3 7.4 8.3 7.5 8.2 8.5

YoY -19.2 2.3 -2.6 -23.2 69.3 17.6 13.3 -6.3 -27.6 9.1 20.5 -8.7 12.5 7.1

PER 19.0 23.4 29.0 24.1 - 38.8 19.9 16.9 19.0 21.2 33.5 23.5 22.3 18.1 16.5

PBR 1.8 1.5 1.6 1.1 0.8 1.1 1.0 1.2 1.4 1.5 2.3 2.4 1.7 1.6 1.6

EBITDA 1,071 929 972 1,059 1,014 1,342 1,448 1,531 1,403 1,097 1,098 1,178 1,193 1,293 1,293

EV/EBITDA 7.9 8.7 8.7 6.7 5.9 5.9 5.2 6.0 7.6 8.6 14.0 10.7 10.1 9.1 8.7

ROE 10.0 7.0 5.5 4.7 -1.7 2.8 5.0 6.9 7.8 6.9 7.3 9.8 8.4 9.1 9.5

ROA 5.0 3.7 2.9 2.6 -0.9 1.6 2.8 3.8 4.4 3.9 4.0 5.1 5.1 4.7 5.0

Meihua 매출액 49 64 91 124 595 738 1,058 1,180 1,260 1,597 1,878 1,649 1,737 1,770 1,868

YoY 31.1 41.4 36.7 379.9 23.9 43.3 11.6 6.7 26.8 17.7 -12.2 5.3 1.9 5.5

영업이익 4 5 6 7 101 133 152 160 85 144 145 180 136 230 210

영업이익률 8.8 7.8 6.1 5.3 16.9 18.1 14.3 13.6 6.7 9.0 7.7 10.9 7.9 13.0 11.2

YoY 16.2 11.3 17.1 1,447.6 32.1 13.8 5.6 -47.1 70.5 0.2 24.4 -24.2 68.2 -8.5

PER 51.8 42.2 95.5 65.0 3.6 10.9 30.8 24.7 48.0 44.8 65.3 19.5 17.3 10.9 10.6

PBR 1.9 2.0 5.0 2.2 0.6 6.1 4.4 2.7 2.4 2.7 3.4 2.2 1.7 1.4 1.3

EBITDA 6 7 7 8 145 186 227 259 226 317 341 364 335 405 390

EV/EBITDA 11.1 12.7 26.3 11.8 3.4 26.2 19.6 14.2 18.8 16.2 16.5 10.0 8.3 6.4 6.6

ROE 3.7 5.0 5.5 3.4 30.2 17.9 14.3 11.4 6.0 6.2 5.1 12.0 9.6 13.8 12.0

ROA 1.1 1.4 1.5 0.9 16.8 9.9 6.2 3.9 2.3 2.5 2.2 5.9 4.7 - -

Fufeng 매출액 158 224 322 516 678 948 1,300 1,761 1,849 1,834 1,787 1,777 1,630 2,030 2,354

YoY 41.7 43.5 60.5 31.4 39.8 37.1 35.5 5.0 -0.8 -2.6 -0.5 -8.3 24.5 15.9

영업이익 29 32 5 51 153 168 127 114 156 187 163 227 201 360 287

영업이익률 18.2 14.3 1.6 9.9 22.5 17.7 9.8 6.5 8.4 10.2 9.1 12.8 12.3 17.7 12.2

YoY 11.5 -83.8 881.2 199.8 9.9 -24.2 -10.4 36.2 20.5 -13.1 39.6 -11.8 79.3 -20.1

PER - - 23.4 2.5 8.8 10.0 8.2 11.2 9.8 8.9 12.0 6.6 9.4 6.5 4.9

PBR - - 0.8 0.4 3.4 3.2 1.5 1.3 1.1 1.1 1.1 1.1 1.2 0.8 0.7

EBITDA 33 39 19 73 182 203 184 201 268 296 282 356 303 380 417

EV/EBITDA - - 10.0 2.1 6.7 7.7 6.7 6.9 5.4 5.1 5.2 3.8 5.0 4.0 3.6

ROE 101.0 55.1 4.6 18.5 44.9 34.9 18.4 11.8 11.8 12.3 9.2 17.3 14.7 12.1 14.6

ROA 32.1 16.6 1.9 9.6 24.7 17.6 7.3 3.9 4.1 4.8 3.7 7.7 7.1 7.3 8.9

Nestle 매출액 73,209 78,630 89,709 95,491 92,909 84,676 94,844 95,949 99,710 100,467 92,607 91,171 96,442 91,127 94,686

YoY 7.4 14.1 6.4 -2.7 -8.9 12.0 1.2 3.9 0.8 -7.8 -1.6 5.8 -5.5 3.9

영업이익 9,542 10,623 12,480 11,609 11,951 13,178 14,807 14,721 16,355 15,486 14,638 13,366 14,246 15,066 16,130

영업이익률 13.0 13.5 13.9 12.2 12.9 15.6 15.6 15.3 16.4 15.4 15.8 14.7 14.8 16.5 17.0

YoY - 11.3 17.5 -7.0 3.0 10.3 12.4 -0.6 11.1 -5.3 -5.5 -8.7 6.6 5.8 7.1

PER 18.9 18.3 18.7 20.8 19.4 21.1 18.2 18.6 20.8 16.1 25.7 26.5 21.0 21.7 20.0

PBR 3.2 3.3 3.7 3.0 3.6 2.9 3.0 3.1 3.3 3.3 3.7 3.5 3.5 4.2 4.2

EBITDA 11,734 13,068 15,158 14,618 14,734 14,744 17,431 17,537 17,522 15,322 16,365 16,546 18,026 18,785 20,077

EV/EBITDA 11.2 10.9 12.1 10.7 12.4 11.9 12.1 12.8 13.8 17.5 15.7 14.9 14.9 15.2 14.3

ROE 18.6 18.7 20.6 34.9 20.9 61.8 16.0 17.4 16.2 21.8 13.7 13.4 16.3 19.6 21.4

ROA 8.5 9.0 9.8 16.3 9.6 30.8 8.4 8.5 8.1 11.4 7.0 6.7 7.8 8.2 8.4

Evonik 매출액 - 17,746 19,800 23,347 14,667 17,644 20,246 17,186 16,880 17,160 14,993 14,092 17,601 16,910 17,289

YoY - 11.6 17.9 -37.2 20.3 14.7 -15.1 -1.8 1.7 -12.6 -6.0 24.9 -3.9 2.2

영업이익 - 687 1,272 1,137 1,014 1,829 2,704 2,825 2,058 1,586 1,883 1,517 1,908 1,976 1,956

영업이익률 - 3.9 6.4 4.9 6.9 10.4 13.4 16.4 12.2 9.2 12.6 10.8 10.8 11.7 11.3

YoY - - 85.1 -10.6 -10.8 80.4 47.8 4.5 -27.2 -22.9 18.7 -19.4 25.7 3.6 -1.0

PER - - - - - - - - 22.1 21.9 14.2 17.7 13.5 10.6 11.0

PBR - - - - - - - - 2.0 2.0 1.9 1.7 1.8 1.6 1.5

EBITDA - 2,312 2,779 2,783 1,961 2,739 3,597 3,318 2,283 2,290 2,752 2,344 2,891 2,894 2,914

EV/EBITDA - - - - - - - - 7.7 7.1 5.3 5.7 6.9 6.2 6.2

ROE - - 20.6 6.0 5.1 14.5 17.8 20.5 33.9 8.6 14.2 11.1 11.7 14.4 13.1

ROA - - 4.3 1.4 1.2 3.7 5.4 6.8 12.4 3.6 6.1 4.6 5.0 5.5 5.1

ADM 매출액 35,944 36,596 44,018 69,816 69,229 61,682 80,676 90,559 89,696 81,201 67,702 62,346 61,780 65,204 67,273

YoY - 1.8 20.3 58.6 -0.8 -10.9 30.8 12.3 -1.0 -9.5 -16.6 -7.9 -0.9 5.5 3.2

영업이익 1,351 1,773 2,042 2,455 2,645 2,440 2,620 1,958 2,179 2,990 2,010 1,584 1,575 2,287 2,484

영업이익률 3.8 4.8 4.6 3.5 3.8 4.0 3.2 2.2 2.4 3.7 3.0 2.5 2.5 3.5 3.7

YoY - 31.3 15.2 20.2 7.7 -7.8 7.4 -25.3 11.3 37.2 -32.8 -21.2 -0.6 45.2 8.6

PER 16.2 21.0 14.1 12.0 10.3 8.4 9.8 12.3 20.3 14.2 14.1 21.4 18.4 13.1 12.6

PBR 1.6 2.8 1.9 1.6 1.3 1.1 1.1 1.0 1.4 1.7 1.2 1.5 1.4 1.3 1.3

EBITDA 2,015 2,430 2,743 3,176 3,457 3,357 3,566 2,584 2,780 3,650 2,692 2,484 2,743 3,561 3,760

EV/EBITDA 7.7 12.2 9.2 9.7 6.7 6.5 8.1 9.6 11.3 10.1 9.6 12.9 11.1 9.2 8.7

ROE 13.0 14.4 20.5 14.6 12.4 13.7 12.2 7.3 6.9 11.3 9.9 7.3 7.6 10.8 10.4

ROA 5.5 6.6 9.3 5.8 4.9 6.1 5.5 3.2 3.0 5.1 4.4 3.2 3.6 5.3 5.3

(배) 2016 2017 2018E 2019E Fwd 12개월 예상 기준

글로벌 평균 PER 19.2 17.0 13.5 12.6 12.7

글로벌 평균 EV/EBITDA 9.7 9.4 8.4 8.0 8.1

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

18

그림 34. Global Peer 영업이익률 비교 그림 35. Global Peer PER 비교

자료: Bloomberg, KB증권 추정 자료: Bloomberg, KB증권 추정

주: CJ제일제당의 2018년 PER은 일회성이익 제거한 기준 (포함 시 PER 5.7배)

0

5

10

15

20

Nestle Fufeng Evonik Meihua Ajinomoto CJ제일제당 ADM

(%)2018E 2019E

0

5

10

15

20

25

Nestle AjinomotoCJ제일제당 ADM Evonik Meihua Fufeng

(X)2018E 2019E

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

19

포괄손익계산서 재무상태표

(십억원) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E (십억원) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E

(적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C)

매출액 14,563 16,477 18,387 20,135 21,153 자산총계 15,766 16,868 19,468 20,114 21,039

매출원가 11,275 12,922 14,707 16,080 16,874 유동자산 4,881 4,963 6,057 5,916 6,112

매출총이익 3,288 3,555 3,680 4,054 4,279 현금 및 현금성자산 644 591 1,281 1,065 1,188

판매비와관리비 2,444 2,778 2,841 3,101 3,238 단기금융자산 375 234 410 420 428

영업이익 844 777 840 954 1,040 매출채권 2,029 2,254 2,311 2,345 2,380

EBITDA 1,375 1,343 1,454 1,587 1,684 재고자산 1,280 1,304 1,466 1,488 1,511

영업외손익 -315 -192 527 -352 -340 기타유동자산 547 577 589 598 604

이자수익 18 19 32 28 31 비유동자산 10,886 11,905 13,411 14,198 14,928

이자비용 179 204 222 218 219 투자자산 996 593 652 662 675

지분법손익 1 -5 1 2 2 유형자산 7,281 8,179 9,654 10,474 11,227

기타영업외손익 -104 -254 782 -120 -120 무형자산 2,334 2,758 2,753 2,709 2,673

세전이익 528 584 1,366 602 700 기타비유동자산 244 329 285 285 285

법인세비용 175 172 357 157 183 부채총계 9,706 10,724 12,078 12,328 12,784

당기순이익 354 413 1,009 445 517 유동부채 4,699 5,497 6,224 6,352 6,670

지배주주순이익 276 370 959 411 465 매입채무 1,114 1,292 1,389 1,486 1,582

수정순이익 276 370 959 411 465 단기금융부채 2,594 2,848 3,275 3,111 3,158

기타유동부채 988 1,352 1,554 1,749 1,924

성장성 및 수익성 비율 비유동부채 5,007 5,227 5,854 5,976 6,113

(%) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 장기금융부채 4,088 4,307 4,821 4,821 4,821

매출액 성장률 12.7 13.1 11.6 9.5 5.1 기타비유동부채 94 164 206 267 361

영업이익 성장률 12.3 -8.0 8.1 13.6 9.1 자본총계 6,060 6,144 7,390 7,786 8,255

EBITDA 성장률 11.3 -2.4 8.3 9.1 6.1 자본금 72 73 82 82 82

지배기업순이익 성장률 45.8 34.2 159.0 -57.1 13.2 자본잉여금 924 930 1,546 1,546 1,546

매출총이익률 22.6 21.6 20.0 20.1 20.2 기타자본항목 -302 -321 -290 -290 -290

영업이익률 5.8 4.7 4.6 4.7 4.9 기타포괄손익누계액 148 -210 -171 -171 -171

EBITDA이익률 9.4 8.2 7.9 7.9 8.0 이익잉여금 2,567 2,903 3,813 4,176 4,594

세전이익률 3.6 3.6 7.4 3.0 3.3 지배지분 계 3,409 3,375 4,979 5,342 5,760

당기순이익률 2.4 2.5 5.5 2.2 2.4 비지배지분 2,651 2,769 2,411 2,444 2,496

현금흐름표 주요투자지표

(십억원) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E (X, %, 원) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E

영업활동 현금흐름 800 1,181 1,094 1,358 1,407 Multiples

당기순이익 354 413 1,009 445 517 PER 18.8 14.3 6.2 14.4 12.7

유무형자산상각비 531 566 615 633 644 PBR 1.5 1.6 1.2 1.1 1.0

기타비현금손익 조정 425 338 -424 155 181 PSR 0.4 0.3 0.3 0.3 0.3

운전자본증감 -359 -24 -15 226 208 EV/EBITDA 9.6 10.5 9.9 9.1 8.6

매출채권감소 (증가) 0 -273 46 -35 -35 EV/EBIT 15.7 18.2 17.2 15.2 13.9

재고자산감소 (증가) -171 8 -251 -22 -22 배당수익률 0.7 0.8 0.8 0.8 0.9

매입채무증가 (감소) 75 401 -209 97 97 EPS 19,044 25,536 58,523 25,099 28,405

기타영업현금흐름 -151 -112 -91 -102 -143 BPS 235,302 232,686 303,963 326,124 351,591

투자활동 현금흐름 -1,409 -1,464 -490 -1,430 -1,382 SPS (주당매출액) 1,005,184 1,136,731 1,122,400 1,229,105 1,291,248

유형자산투자감소 (증가) -807 -1,424 -1,535 -1,350 -1,300 DPS (주당배당금) 2,500 3,000 3,000 3,000 3,250

무형자산투자감소 (증가) -61 -79 -61 -60 -60 배당성향 (%) 12.8 11.5 5.0 11.7 11.2

투자자산감소 (증가) 91 301 -18 -10 -13 수익성지표

기타투자현금흐름 -595 -368 1,145 0 0 ROE 8.4 10.9 23.0 8.0 8.4

재무활동 현금흐름 726 265 67 -144 99 ROA 2.4 2.5 5.6 2.3 2.5

금융부채 증감 802 510 284 -164 47 ROIC 5.5 4.6 4.6 5.0 5.3

자본의 증감 1 4 625 0 0 안정성지표

배당금 당기지급액 -54 -50 -52 -48 -48 부채비율 160.2 174.6 163.4 158.3 154.9

기타재무현금흐름 -23 -197 -789 68 100 순차입비율 93.5 103.0 86.7 82.8 77.1

기타현금흐름 -3 -36 18 0 0 유동비율 1.0 0.9 1.0 0.9 0.9

현금의 증가 (감소) 115 -54 690 -216 124 이자보상배율 (배) 4.7 3.8 3.8 4.4 4.8

기말현금 644 591 1,281 1,065 1,188 활동성지표

잉여현금흐름 (FCF) -7 -243 -441 8 107 총자산회전율 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0

순현금흐름 -661 -666 -75 -42 86 매출채권회전율 8.0 7.7 8.1 8.7 9.0

순현금 (순차입금) -5,664 -6,330 -6,405 -6,447 -6,362 재고자산회전율 12.3 12.8 13.3 13.6 14.1

자료: CJ제일제당, KB증권 추정

CJ제일제당(097950) 2018년 11월 16일

20

투자자 고지 사항 투자의견 및 목표주가 변경 내역 (주가 ━, 목표주가 ━)

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투자등급 비율 (2018. 09. 30 기준)

매수 (Buy) 중립 (Hold) 매도 (Sell)

75.2 24.8 -

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종목 투자의견 (6개월 예상 절대수익률 기준)

Buy: 15% 초과 Hold: 15% ~ -15% Sell: -15% 초과

비고: 2017년 2월 23일부터 KB증권의 기업 투자의견 체계가 4단계 (Strong BUY, BUY,

Marketperform, Underperform)에서 3단계 (Buy, Hold, Sell)로 변경되었습니다.

산업 투자의견 (6개월 예상 상대수익률 기준)

Positive: 시장수익률 상회 Neutral: 시장수익률 수준 Negative: 시장수익률 하회

비고: 2017년 6월 28일부터 KB증권의 산업 투자의견 체계가 (Overweight, Neutral,

Underweight)에서 (Positive, Neutral, Negative)로 변경되었습니다.

CJ제일제당 (097950)

변경일 투자의견 목표주가

(원) 평균 최고/최저

17-04-10 Buy 450,000 -19.67 -14.00

17-08-06 Buy 425,000 -15.78 -11.29

17-11-05 Buy 470,000 -19.13 -11.49

18-02-09 Buy 450,000 -26.26 -21.56

18-03-22 Buy 400,000 -17.39 -10.13

18-05-11 Buy 415,000 -16.17 -13.37

18-06-04 Buy 425,000

괴리율 (%)

200,000

280,000

360,000

440,000

520,000

16.11 17.3 17.7 17.11 18.3 18.7 18.11

CJ제일제당(원)