这里首先需要说明一下： 因为海天味业是调味品，是大家每天都用的，业务也很容易理解。

每个人的餐饮口味都不同，所以，有人喜欢，有人不喜欢，很正常。

1. 海天的产品线 ：

海天的主业是酱油，产品线有酱油，还有蚝油，调味酱。

上图是抓自海天的官网主页中的产品页。具体分析：

一、酱油类：

1、 经典酱油属于海天的优势项目：具体产品为草菇老抽、金标生抽。

2、 鲜味酱油和功能酱油是当前的发展方向：具体产品鱼生酱油，特级味极鲜，蒸鱼豉油

等。这目前属于海天的弱势。优势产品为味事达味极鲜、欣和六月鲜、李锦记蒸鱼豉

油、加加面条鲜。

3、 高端酱油和健康酱油，主打头道概念和有机、少盐概念，目前处于海天领先，但是其

余厂家在跟随。：具体产品为零添加头道酱油、有机酱油。海天的产品已经在超市上

架，其余的厂家尚未跟随到位。

二、蚝油类。

这属于典型的双寡头。李锦记和海天。李锦记属于优势，但是海天的市场份额大于李

锦记。金标蚝油和蚝油皇。在市场上以低端为主。李锦记旧庄蚝油稳稳占据高端市场。低

端的财神蚝油也比金标蚝油等有价格稍高。蚝油皇价格也属于中低端。

三、酱类

主打产品为拌饭酱。自从 2011 年推出后增长飞快。主打产品是

这属于海天产品中增长比较快的产品。另外在黄豆酱上主要对手是李锦记、欣和。

酱类产品是海天将来一个利润增长点。另外新推出的酱类：

四、醋类。主推产品海天苹果醋。另外也有黑米醋，甜醋等。

2。 产品构成比例及销售区域比例：

从销售数据可以看出，其实，海天的产品是全国性的，北、东、南比例差不多，中部和

西区稍微少点。

3. 再看产品结构比例的变化：

可以看出，海天除了酱油外，其蚝油和调味酱的销售量也在增长。

具体的比例数据如下：

4. 海天的产品构成比例数据：

可以看到，酱油、调味酱的毛利率都很高，超过 40%，蚝油的毛利率也有 37%。

根据以上我们来分析一下，海天的增长空间有多大，就是天花板如何，维持这样的毛利率

能维持多久，如何保持：

首先来说增长空间。海天目前的主要收入构成为酱油，蚝油，调味酱。另外开始推出醋类

产品，这可能会在将来构成新的收入和利润增长点。

一、酱油类。

目前，中国酱油总的市场规模在 360 亿左右，年增长率为 11%左右，海天占比第一，

大概在 16%左右，欣和，李锦记，六月鲜，加加加在一起占比大概和海天类似。根据将

来品牌占有率进一步提高，这几大加在一起将来应该能占到 50%以上。那大概海天会有

5%到 10%的市场占有率增长，海天大概在 5 年内会增长 50 亿。

从产品构成来看，2011 到 2013 年酱油中老抽占比飞速降低，从 70%降至 45%，或

者将来几年还会继续降低。生抽和鲜味功能酱油占比提升极快，尤其是功能酱油飞速发展，

占比从 0 增长到 15%，增长超过生抽的增长。从功能性酱油知名品牌来看，海天在鲜味

和功能酱油上已经落伍不少，这部分新增市场海天占比不高。

当前，海天在新增酱油产量释放的情况下。如何将这部分酱油产量变成销量成为主要

议题。海天的策略是推出高端酱油，推出了有机酱油和头道酱油概念，引导酱油发展概念

是一个方向，但是功能酱油也是目前增加销量的主要手段，一家可以不止两瓶酱油（老抽

和生抽）。比如说红烧酱油，鱼生酱油，蒸鱼豉油，面条酱油，凉拌酱油。功能性的区分

是当前热门的发展方向。目前尚无法看出高端的经营情况。海天的发展方向就是将产品比

例从 2:6:2，改成 3:6:1。这应该会提升利润率，但是对市场占比提升还有待观察。

二、调味酱类。

调味酱是一个非常庞杂的门类。市场总空间为 260 亿元左右，老干妈属于一枝独秀，

但是目前这几个酱油厂家竞争的主要方向是黄豆酱。主要竞争对手为李锦记，欣和。海天

的黄豆酱发展也很快。这几年对公司的收入和利润贡献提升很快。

海天推出的拌饭酱、桂林辣椒酱，太子剁椒酱。其中 2011 年推出的拌饭酱目前销售

已经过亿，而 2014 年又新推出的太子剁椒酱。在这个没有知名品牌的调味酱领域在今后

5 年内海天将有巨大的发展。占比进一步提升到 15%左右，增长空间 20 亿左右。

三、蚝油类。

蚝油市场整体份额较小，2013 年大概 32 亿左右。海天占比超过 40%，李锦记占比为

7%，安记占比 6%左右。CR3 已经超过 53%。海天发展份额提升空间有限。

三、醋类。

醋市场规模大概在 160 亿左右，龙头为恒顺醋业，占比为 7%。对比酱油，调味酱，

和蚝油，醋行业集中度较低。前几名恒顺，水塔，紫林，市场占比约 22%。目前海天主

推海天苹果醋。认为在 2015 年将会有一个发力过程。很有品牌提升空间。

5. 品牌影响力

先来看看公司自己是怎么说的？

当然，公司自己吹牛的不能全信，卖瓜的王婆永远不会说自己家的瓜苦！

我们还是自己调查吧。

正如我们前面说的，由于每个人的口味不同，对品牌认可度不同。另外，“草根式”的

调研不具有普遍性。正如我在超市拍的照片一样，有很大的局限性。那么怎么看它的品牌

影响力？

（1） 中国 10 大酱油品牌 -- 去网上搜一下就出来了：

海天、李锦记、厨邦、加加都有了。

（2） 销售量调查

-- 超市调研的局限性很大，我们看网店，毕竟网店是全国性的，更具有普遍性：

先看酱油 ，我们选京东商城： 在搜索栏里直接找酱油类：主要品牌都出来了。

按照销售量排名 （从高到低的顺序：前三名：海天、六月鲜、厨邦 ）

再看蚝油 ：一样的方法-- 先输入蚝油，搜索，再看销量排名：

销量前三名 ： 李锦记，李锦记， 海天。

换一个网站 -- 天猫 -- 用同样的办法来看：

先看酱油 ：

再来看蚝油 ：

上面数据的都看到了吧？ 大数据时代，我们要尽量忽略自己的感觉，让数据说话，

而且，样本数据的选择要尽量足够大范围，而不是在自己身边，自己家里，自己的口中 ！！

对于海天品牌的影响力，因为海天拥有强大品牌，渠道优势，海天进入调味品其它潜

力领域只是时间问题。海天目前已经在醋、料酒、腐乳、酱菜、等子行业开始布局。根据

海天自己的预计是 5 年再造一个海天。那就是 2019 年营业收入达到 200 亿。

6 下面来看海天的业绩表现 - 刚刚发布的 Q3 数据已经反映在里面了。

（1） 盈利能力

（2） 资本结构与偿债能力

-- 各位注意：公司没有 1 分钱的贷款 ！资产负债率只有 18%

（3） 成长能力

各位注意，这里的数据都不是一期报表的数据。

这样的盈利能力，资产结构，偿债能力和成长性没啥挑剔的！

7. 那么，海天的核心竞争力在哪里？

我们看公司的表述，自己分析，这些表述都是实实在在的，并不是吹牛逼的话。

这一段，主要看看海天的护城河如何？

一、品牌优势；二、渠道；三、成本的控制；四、精细化管理。

海天的品牌不用再讲了。渠道，海天对下游经销商采取的是先款后货的政策。这样就

对于生产来说好控制生产周期。09 到 13 年大豆和白糖处于上升周期。但是海天仍然

能够保持 40%左右的毛利率，说明海天在成本议价上的优势。这一加一减。今年毛利

率还上升了 0.8 个点。牛。到 2014 年年底。大宗商品价格下行。海天的成本下降，到

年底应该毛利率还会进一步上升。

目前调味品支出占居民可支配收入不到 2%。而且酱油等调味品，对于用户来说，

价格敏感度低。前一段 2014 年底。海天提价后，基本上没有看到什么反应。因此酱油

等调味品，价格依然有升的余地。随着整体经济的恢复。海天仍会有一段快速发展的

时期。这就是几个大品牌对调味品市场进行跑马圈地的时候。

8. 同业比较。

我们直接来比较申万二级行业--食品加工行业的 31 家公司，就不用仅仅在调味品这

个细分的子行业来比较了 （如果仅仅在这个子行业比较，其它几家都弱爆了 ，没得

比），比什么指标？ 当然是 ROE ！！ 而且，我们不能仅仅看一期的数据，来看三期

吧 ：

（1） 2014 中报 （Q3 很多公司的数据还没发布，没法做比较）

（2）2014 一季度

（3） 2013 年报

三期报表，全行业 31 家公司中均名列第一 （各位再注意一下表中的“行业均值”

和“行业中值” 数据是多少，与海天的差距有多大 ） 。

9. 海天的产品质量如何保证。

入口食品，最大的风险在于产品的质量以及口味发生变化，影响公司品牌和销售最

大风险也是质量出问题（正如以前牛奶塑化剂事件一样）。

（1) 海天采用自动化工业机器人建立“智能化工厂”，一方面降低人工成本，提升利

润空间，同时，也通过机器人流水线方式，保证配方、质量和产品口味的一致性。

（2） 海天建立了一个“海天阳光城” 旅游项目。不断的邀请各种团体来参观海天

的整个生产制造流程，同时，这种方式也是品牌营销的有效手段。

（3） 通过对外举办“海天酱油阳光工厂” 系列活动，也展示了海天对自己的生产

流程和质量的信心。

10. 管理层和股东

（1） 10 大股东 -- 中报数据显示，10 大股东都在增持！

（2) 10 大流动股东 -- 中报数据显示，10 大流通股东基本都是“大基金”，都在增持。

值得注意的是，海天的股东都承诺 3 年的锁定期。

（注：上面两段中股东“增持”，是由于转增股本原因引起的持股数量增加，数据来

源网站这样标注的，我自己看数据时没有仔细核对，帖子发出后各位网友提醒才发现

的。这里特别做个注释 ）。

（3） 股权激励计划 ：

最重要的一句话 ： 2017 年的净利润较 2013 年的增长比例不低于 107.1% ！ 翻

倍！

而且， 海天的公司官方网站上直接打出“五年再造一个海天，给你看得见的未来”

的大幅标语 ！

11. 看分红

-- 当年上市，当年分红，而且分红金额是融资额的将近 10%。其实，这公司不差

钱，不需要融资完全可以，跟“老干妈”一样。

但是，融资上市有好处，一方面公司管理可以规范化，另一方面对于品牌建设非常

有帮助。同时，由于 10 大股东持股比例很高，不担心其它人对公司“指手画脚”。

12. 估值。买股票不看估值？当然不行！

我们来看看海天在全部食品加工业 31 家公司中的估值对比 ：

看到了吧， 在整个食品加工行业中，除了双汇发展，伊利股份和恰恰食品外，海

天的估值算是最便宜的了！

严格的说，29 倍的市盈率真的不便宜，是的。但是，看跟谁比了。行业平均值为

28.88，行业中值为 39 倍！

所以，我买了。但是，我不忽悠大家买，嫌贵的，也许可以等到更便宜时候再买

（本来我也想再等等的，仔细研究之后我还是决定先建仓了，如果跌了，还可以加仓。）