kbank multi asset strategies oct 2011 thai

11

1

.Mean S

Key Parameters & Forecasts at Year-end 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E GDP, % YoY 6.3 4.6 5.2 4.9 2.5 -2.3 7.8 3.8 4.5 Consumption, % YoY 6.2 4.6 3.0 1.6 2.7 -1.1 4.8 3.6 3.8 Investment Spending, % YoY 13.2 10.5 3.9 1.3 1.2 -9.2 9.4 6.3 5.8 Govt Budget / GDP % -0.2 0.3 -0.7 -1.5 -1.0 -5.6 -3.2 -4.0 -4.5 Export, % YoY 21.6 15.2 17.0 17.3 15.9 -14.0 28.5 20.0 10.0 Import, % YoY 25.7 25.8 7.9 9.1 26.5 -25.2 36.8 24.0 12.0 Current Account (USD bn) 2.77 -7.6 2.3 14.1 1.6 21.9 14.8 12.9 8.1 CPI % YoY, average 2.8 4.5 4.6 2.3 5.5 -0.9 3.3 3.8 3.7 USD/THB 38.9 41.0 36.1 33.7 34.8 33.3 31.4 29.0 28.0 Fed Funds, % year-end 2.25 4.25 5.25 4.25 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25 BOT repo, % year-end 2.00 4.00 5.00 3.25 2.75 1.25 2.00 3.50 3.50 Bond Yields

2yr, % year-end 2.78 4.94 5.02 3.91 1.98 2.17 2.35 3.60 3.60 5yr, % year-end 4.0 5.3 5.1 4.5 2.2 3.6 2.75 3.65 3.65 10yr, % year-end 4.9 5.5 5.4 4.9 2.7 4.3 3.25 3.80 3.80

USD/JPY 102.5 118.0 119.1 111.8 90.7 93.0 82.0 77 81 EUR/USD 1.36 1.18 1.32 1.46 1.40 1.43 1.40 1.35 1.40 SET Index 668.1 713.7 679.8 858.1 450.0 734.5 1040 812 1320 Source: Bloomberg, CEIC, KBank, KResearch, KSecurities

Kobsidthi Silpachai, CFA –Kasikornbank [email protected] Susheel Narula – KSecurities [email protected] Kavee Chukitkasem – KSecurities [email protected] KResearch [email protected]

การคาดการณเศรษฐกิจโลกในชวงนี้สะทอนวา เรายังไมไดเตรียมความพรอมสําหรับสถานการณที่เลวรายที่สุด เราจะไหวตัวชาเหมือนชวงป 2008/2009 หรือไมในรอบนี้?

การคาดการณเงินบาทลําบากมากขึ้นกวาเดิม เราจึงนําเสนอปจจัยสองดานเพื่อใหผูประกอบการเห็นแนวโนมและความผันผวนที่อาจจะเกิด

การใช ในการปองกันความเสี่ยงดานอัตราแลกเปลี่ยนนาจะเปนสิ่งที่ดีที่สุดเนื่องจากความไมแนนอนของเศรษฐกิจและวิกฤตดานสังคมในตางประเทศ

เราปรับประมาณการณอัตราดอกเบี้ยนโยบายของไทยลงสู 3.50% ณ สิ้นปนี้ โดยการปรับเปลี่ยนเปาหมายเงินเฟอและการชะลอตัวของเศรษฐกิจยุโรปทําใหธปท.อาจพิจารณายืนอัตราดอกเบี้ยไวที่ระดับปจจุบัน

KBank Multi Asset Strategies เรากาํลังพลาดสัญญาณวิกฤตเพราะการมองโลกในแงดีเกินไปหรือไม ?

Strategies Macro / Multi Asset October 2011 Volume 53

WWW.KASIKORNBANKGROUP.COM

“KBank Multi Asset Strategies” can now be accessed on Bloomberg: KBCM <GO>

Disclaimer: This report must be read with the Disclaimer on page 38 that forms part of it

22

2

KBank Thai Government Bond Rich / Cheap model

-20.00

-15.00

-10.00

-5.00

0.00

5.00

10.00

15.00

20.00

LB12

3A

LB13

3A

LB13

7A

LB14

5B

LB14

DA

LB15

5A

LB15

DA

LB16

7A

LB16

NA

LB17

5A

LB18

3B

LB19

1A

LB19

6A

LB19

8A

LB19

DA

LB21

3A

LB24

DA

LB26

7A

LB28

3A

LB29

6A

LB39

6A

3 mth avgNow

Bps (actual YTM vs. model)

Source: Bloomberg, KBank

KBank THB NEER Index KBank USD/THB – FX Reserves / USD Majors model

KBank THB Trade Weighted Index

75

80

85

90

95

100

105

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Jan 1995 = 100

+ 1 std d

-1 std dev

average

2830323436384042444648

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

actual model

KBank USD/THB model

Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank

FX reserves – USD/THB model DXY – USD/THB model

y = -7.4157Ln(x) + 69.035R2 = 0.8878

262830323436384042444648

25 50 75 100 125 150 175 200 225 250FX reserves to USD/THB mapping current 2011 forecast

USD/THB

FX reserves, USD bn

y = 29.695Ln(x) - 95.504R2 = 0.7685

25

30

35

40

45

50

70 75 80 85 90 95 100 105 110 115 120 125

DXY to USD/THB mapping current

USD/THB

DXY

since 2001


33

3

KBank BOT repo model SET forward dividend yield vs. 10yr bond yield

0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.05.5

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13actual model

%

0123456789

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

10yr yields SET forward dividend yields

%


Thai inflation parameters Thai contribution to GDP growth

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

05 06 07 08 09 10 11

CPI yoy PPI yoy Core CPI yoy

-15

-10

-5

0

5

10

15

1Q09 3Q09 1Q10 3Q10 1Q11Private consumption Government Consumption Gross fixed capital formation

Inventory change Net exports GDP yoy

% yoy

Source: CEIC, KBank Source: NESDB, KBank

Implied forward curve: swaps Implied forward curve: TGBs

2.50

2.70

2.90

3.10

3.30

3.50

3.70

3.90

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10Oct-11 Jan-12 Apr-12 Oct-12

%

tenor (yrs)

Implied forward rate shifts (IRS)

3.25

3.50

3.75

4.00

4.25

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14

Oct-11 Jan-12 Apr-12 Oct-12

%

tenor (yrs)

Bond yields implied curve shifts


44

4

US 2yr yields and implied forward US 5yr yields and implied forward

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

2yr yields, % implied forwards

012345678

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

5yr yields, % implied forwards


KBank EUR/THB model KBank JPY/THB model

34.036.038.040.042.044.046.048.050.052.054.056.0

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

actual model

EUR/THB

25.027.029.031.033.035.037.039.041.043.0

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

actual model

JPY/THB


KBank GBP/THB model KBank CNY/THB model

43.0

48.0

53.0

58.0

63.0

68.0

73.0

78.0

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

actual model

GBP/THB

4.04.24.44.64.85.05.25.45.65.8

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

actual model

CNY/THB


KBank THB/VND model KBank AUD/THB model

300350400450500550600650700750800

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

actual model

THB/VND

21.0

23.0

25.0

27.0

29.0

31.0

33.0

35.0

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

actual model

AUD/THB


55

5

เรากาํลังพลาดสัญญาณวิกฤตเพราะการมองโลกในแงดีเกินไปหรือไม ?

จากประมาณการเศรษฐกิจป 2011 และโดยเฉพาะอยางยิ่งป 2012 ดูเหมือนวานักเศรษฐศาสตรไมไดแยแสการทํานายของนอสตราดามุส วาเมื่อถึงวันที่ 21 ธันวาคม 2012 โลกอาจจะไมอยูในสภาพเดิมที่เราตางรูจัก โดยตัวเลขประมาณการลาสุดของกองทุนการเงินระหวางประเทศ (IMF) มองวาเศรษฐกิจโลกจะขยายตัว 4.0% ในป 2012 ในขณะที่กิจกรรมทางเศรษฐกิจของประเทศไทยมีโอกาสปรับตัวสูงขึ้น 4.8% อยางไรก็ดี ดูทาทางฟาจะเปนใจกับคนที่เห็นตางมากกวา สังเกตไดจากสภาวะของตลาดการเงินในชวงนี้ที่มีลักษณะคลายกับป 2008 ทําใหหลายๆคนรูสึกเหมือนเปน déjà vu กอนเกิดวิกฤตการเงินป 2008 โครงสรางดอกเบี้ยของสหรัฐฯแบนราบมากเปนพิเศษในชวงป 2006-2007 (โดยบางชวงกลายเปน invert yield curve) ชวงตนป 2008 ธนาคารวาณิชธนกิจขนาดใหญที่ชื่อ Bear Stearns (มูลคาตลาดชวงที่สูงสุดคือ 24.88 พันลานดอลลารสหรัฐฯ) ถูกยุบและถูกซื้อโดยธนาคาร JP Morgan สําหรับสภาวะเศรษฐกิจ มหภาค เดือนมกราคม 2008 เปนชวงที่การจางงานนอกภาคเกษตรอยูในระดับสูงสุดที่ 138 ลานตําแหนง และลดลงอยางตอเนื่องหลังจากนั้น นําไปสูการผิดชําระหนี้ของภาคครัวเรือนในตลาดอสังหาริมทรัพย (mortgage delinquencies) ที่เพิ่มขึ้นอยางรวดเร็ว รูปที่ 1. ตัวเลขประมาณการเศรษฐกิจโลกจาก IMF รูปที่ 2. ตัวเลขประมาณการเศรษฐกิจไทย

-1

0

1

2

3

4

5

6

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

World economic growth, % IMF projections, %

-3-2-10123456789

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Thai economic growth, % IMF projections, %

Source: IMF Source: IMF

นอกจากลางไมดีเหลานี้ เครื่องวัดความเสี่ยงตอการเกิดวิกฤตทางการเงินเต็มรูปแบบอีกอยางคือ credit spreads ณ ที่นี้เราจะหมายถึงสวนตางของอัตราดอกเบี้ย LIBOR และ OIS (overnight-index swap หรือ อัตราดอกเบี้ยสว็อประยะสั้น) ซึ่งก็คือความแตกตางระหวางตนทุนการกูยืม(เงินกอน)ระหวางธนาคารและอตัราดอกเบี้ยสว็อประหวางธนาคาร (แลกเปลี่ยนเฉพาะสวนที่เปนดอกเบี้ย - เสมือนเครื่องมือปองกันความเส่ียงดานดอกเบี้ย) สรุปคือ หากสวนตางนี้ปรับตัวสูงขึ้น นั่นสะทอนวาการกูยืมระหวางธนาคารมีเงื่อนไขที่เขมงวดมากขึ้น

Kobsidthi Silpachai, CFA - Kasikornbank [email protected] Nalin Chutchotitham – Kasikornbank [email protected] Amonthep Chawla, Ph.D. – Kasikornbank [email protected]

66

6

รูปที่ 3. สวนตางอัตราดอกเบี้ย USD Libor และ OIS รูปที่ 4. สวนตางอัตราดอกเบี้ย EUR Libor และ OIS

050

100150200

250300

350400

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

US LIBOR OIS (Overnight Index Swap), bps

020406080

100120140160180200

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Euro LIBOR OIS (Overnight Index Swap), bps

Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank

USD/THB ยังตองเผชิญความผันผวนตอไปในระยะสั้น ในตารางดานลาง เราสรุปปจจัยที่อาจทําให USD/THB ปรับสูงขึ้นและลดลงในระยะ 1-2 ไตรมาสขางหนา เพื่อใหผูประกอบการไดมีมุมมองที่กวางขึ้นและปองกันความเสี่ยงตามลักษณะของธุรกิจ ตารางที่ 1. ปจจัยทีส่ําคัญตอการเคลื่อนไหวของ USD/THB

USD/THB ปรับสูงขึ้น USD/THB ปรับลดลง The US economy is still floundering. With unemployment very

elevated at 9%+, economic stimulus no doubt is needed Fiscal constraints means that stimulus in the form of

expansionary fiscal policy is not an option …hence QE3, 4, …. is still needed…..meaning the Fed will

printing more US dollars to monetize and reduce their indebtedness

The European authorities, despite having demonstrated shortcoming of leadership, solidarity and efficiency in dealing with the sovereign debt / banking crisis, is able to prevent or postpone a full blown crisis

Thailand is seen to post current account surpluses, meaning sellers of USD/THB outnumber buyers of USD/THB at the current level

China proceeds with CNY appreciation. This allows regional currencies including the Thai baht to appreciate as well without significant implications on competitiveness

Thai baht remains undervalued e.g. the Economist Big Mac index estimates Thai baht is 42.3% undervalued relative to the US dollar.

Bureaucracy of the EU system limits the speed of how

European authorities can effectively respond and resolve the crisis and allows the Eurozone to implode into a full fledge sovereign domino defaults and bank runs / closures

Risk aversion kicks in and investors further reduced investment positions in all sorts of risk asset classes including emerging markets equities and bonds

Higher risk perception of the EUR will prompt a shift of reserves away from the 17 nation currency (market share of 27%) and towards the US dollar (market share of 60%)

The Fed is contented with just the 2011 version of “Operation Twist”. This means that the Fed will not expand its balance sheet and slows down the pace of US dollar printing i.e. M1 money supply

The Bank of Thailand adopts a wait and see stance on monetary policy amidst lack clarity on the global economic front. This reduces support for the baht as policy rates stay at 3.50%

Source: KBank Source: KBank

USD/THB มีโอกาสปรับตัวสูงขึ้นอีก

ในเดือนพฤษภาคม 2010 กรีซเขาขอความชวยเหลือทางการเงินจากประเทศยูโรโซนและIMF เปนครั้งแรก ในชวงตอมา ไอรแลนดและโปรตุเกสก็ตกอยูในสภาพเดียวกัน มาจนถึงวันนี้ ซึ่งเปนระยะเวลาประมาณปเศษหลังจากกรีซเขาขอความชวยเหลือ ดูเหมือนวาประเทศเหลานี้จะไมสามารถทําตามคํามั่นสัญญาที่ได

77

7

ใหไวแกผูสนับสนุนเงินทุน ไมวาจะเปนการปรับโครงสรางเศรษฐกิจหรือการลดการขาดดุลงบประมาณ โดยเฉพาะอยางยิ่งในกรณีของกรีซ ในที่สุด ปญหาทางการคลังของรัฐบาลที่ยังไมไดรับการแกไข เริ่มทําใหธนาคารพาณิชยในยุโรปออนแอลง เพราะธนาคารเหลานี้ถือครองพันธบัตรรัฐบาลที่อยูในยูโรโซนดวยกันเองในขนาดมากเกินไป หากเราจะเปรียบเปรยวาปญหาของยูโรโซนคือวิกฤตซับพรามในสหรัฐฯในป 2008 ส่ิงที่คลายคลึงกับ CDOs (collateralized debt obligations) หรือตราสารหนี้ที่มีหลักประกัน ก็คือพันธบัตรรัฐบาลของประเทศที่มีปญหาหนี้ในกลุมเศรษฐกิจที่ออนแอในยูโรโซนหรือ PIIGS นั่นเอง รูปที่ 5 แสดงใหเห็นวา ยิ่งราคาพันธบัตรกรีซตกต่ําขึ้นเรื่อยๆ ดัชนีหุนของธนาคารยูโรป (Euro STOXX Bank index) ก็ลดลงไปตามกัน (ดัชนีธนาคารประกอบดวย 32 ธนาคารยุโรปที่มีสินทรัพยรวม 5.0 ลานลานยูโร สูงกวาขนาดเศรษฐกิจของยูโรโซนที่มีมูลคา 29 ลานลานยูโร สะทอนความเสี่ยงที่มหาศาลของระบบธนาคารในยุโรป) รูปที่ 6 แสดงใหเห็นวา เราสามารถประมาณการการเพิ่มทุนที่อาจจําเปนสําหรับธนาคารเหลานี้ได ในเมื่อมูลคาทางตลาด (market capitalization) ของธนาคารเหลานี้มีต่ํากวามูลคาตามบัญชี (Book value) ของพวกเขาในปจจุบัน วิธีงายๆของเราคือการนํามูลคาตลาดของธนาคารในดัชนีมารวมกัน แลวลบออกดวยมูลคาตามบัญชี ปรากฏวาทั้ง 32 ธนาคารอาจตองเพิ่มทุนถึงประมาณ 367พันลานยูโร เพื่อใหมูลคาทางตลาดกลับมาเทาเทียมกับมูลคาตามบัญชี อยางไรก็ดี ราคาหุนของธนาคารยังคงผันผวนและเปลี่ยนแปลงไดอีกมากตามการคาดการณของนักลงทุนและผูถือหุน อีกประเด็นสําคัญที่ราคาหุนไดสะทอนออกมากคือ ผูถือหุนหลายรายไดถอนตัวออกจากธนาคารเหลานี้แลว โดยการขายหุนออกมาหรือตีราคาการเขาซื้อหุนที่ถูกลง หากเราพิจารณาจุดที่วา ธนาคารระดมทุนไดสองทาง คือ การรับฝากเงินและการเสนอขายหุนของตัวเอง ส่ิงที่เราควรระวังในชวงตอไปวาธนาคารจะมีเงินทุนเพียงพอหรือไมคือ จับตาการเคลื่อนไหวของผูฝากวาจะถอนตัวเชนผูถือหุนดวยหรือไม และพวกเขาเหลานั้นมีจํานวนมากหรือนอย

รูปที่ 5. อัตราผลตอบแทนพันธบัตรกรีซและดัชนีหุนธนาคารยุโรป รูปที่ 6. อัตราการเพิ่มทุนที่อาจจะเปน (implied) ของธนาคารยุโรปในกลุมดัชนี Euro stoxx bank index

2030405060708090

100110

Mar-10 Jun-10 Sep-10 Dec-10 Mar-11 Jun-11 Sep-11100120140160180200220240260

Greece 10yr bond, % of par (left) Euro Stoxx Bank index (right)

-600,000

-400,000

-200,000

0

200,000

400,000

600,000

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Euro Stoxx bank index, market cap less book value implied recapitalization, EUR mn


88

8

ทั้งนี้ ยุโรปมีการตอบรับความเสี่ยงของวิกฤติที่อาจเกิดขึ้นอยางไรบาง? คําตอบก็คือส่ีตัวอักษรเล็กๆ กับงานชิ้นใหญ EFSF (European Financial Stability Facility) ก็คือ กองทุนรักษาเสถียรภาพการเงินยุโรป ซึ่งกอตั้งขึ้นมาดวยแนวคิดที่คลายกับกองทุนฟนฟูและพัฒนาสถาบันการเงินของไทยในชวงป 1997 ในชวงวิกฤตของไทยนั้น หนึ่งในความพยายามของกองทุนฟนฟูฯคือการระงับ bank run หรือการถอนเงินฝาก จากธนาคารเปนจํานวนมากจากภาคประชาชน อยางไรก็ดี ทายที่สุดบริษัทเงินทุน 56 แหงเปนอันตองปดลงถึงแมวาจะมีกองทุนฟนฟูฯ ทั้งนี้ก็เพื่อหลีกเลี่ยงภัยพิบัติสําหรับเศรษฐกิจทั้งประเทศหากบริษัทฯที่มีปญหาเหลานี้ยังเปดทําการตอ เมื่อเร็วๆนี้ เจาหนาหนาที่ของสหภาพยุโรปพยายามผลักดันการขยายวงเงินของ EFSF จาก 440 พันลาน ยูโรเปน 780 พันลานยูโร ซึ่งหมายถึงภาระผูกพัน(การรับประกันเงินกู)โดยประเทศในกลุมยูโรโซนจะสูงขึ้นกลไกของ EFSF คือ เปนตัวแทนรัฐบาลกลุมยูโรโซนที่จะทําหนาที่หาเงินทุนในตลาดพันธบัตรจากการออกพันธบัตรซึ่งมีเงินทุนจากรัฐบาลค้ําประกันอีกที ปจจุบัน EFSF ไดออกพันธบัตรไปแลว 3 งวด (ยอดระดมทุน 13 พันลานยูโร) และไดใหเงินกูแกหนวยงานหรือองคกรที่กองทุนเห็นวามีความจําเปนตองชวยเหลือ (ไอรแลนดและโปรตุเกส) ตารางที่ 2. ภาระผูกพันของประเทศในกลุมยูโรโซนในกองทุน EFSF เทียบการขาดดุลการคลังและหนี้สาธารณะ

Country Guarantee commitments, EUR mn budget / GDP, % public debt/ GDP, % Kingdom of Belgium 27,032 -4.1 96.8 Federal Republic of Germany 211,046 -3.3 83.2 Ireland 12,378 -32.4 96.2 Kingdom of Spain 92,544 -9.2 60.1 French Republic 158,488 -7.0 81.7 Italian Republic 139,268 -4.6 119.0 Republic of Cyprus 1,526 -5.3 60.8 Grand Duchy of Luxembourg 1,947 -1.7 18.4 Republic of Malta 704 -3.6 68.0 Kingdom of the Netherlands 44,446 -5.4 62.7 Republic of Austria 21,639 -4.6 72.3 Portuguese Republic 19,507 -9.1 93.0 Republic of Slovenia 3,664 -5.6 38.0 Slovak Republic 7,728 -7.9 41.0 Republic of Finland 13,974 -2.5 48.4 Hellenic Republic 21,898 -10.5 142.8 Republic of Estonia 1,995 0.1 6.6 Total Guarantee Commitments 779,783

Source: http://www.efsf.europa.eu/about/index.htm

ในกรณีที่ผูกูไมสามารถชําระคืนเงินกูใหแก EFSF เจาหนี้ของ EFSF จะสามารถเรียกรองการชําระเงินจากประเทศในกลุมยูโรโซนได แตประเด็นที่สําคัญอยูที่ ประเทศกลุมยูโรโซนสวนใหญ ไมไดมีฐานะการคลังที่

99

9

แข็งแกรงเพียงพอที่จะรับภาระผูกพันนี้ได เศรษฐกิจของเยอรมนีที่ยิ่งใหญเองมีอัตราสวนหนี้สาธารณะตอเศรษฐกิจสูงถึง 83% ซึ่งเกินกวาขีดจํากัด 60%ของสนธิสัญญามาสทริกท (Maastricht Treaty) ดังนั้น ตัวตนที่แทจริงของ EFSF ก็คือความพยายามของประเทศที่ออนแอหรือใกลลมละลายที่จะพยุงตัวเองโดยอาศัยการกระจายความเสี่ยงของแตละประเทศ แตกองทุนนี้จะยืนอยูบนความนาเชื่อถือยิ่งขึ้นหากนักลงทุนในเอเชีย/ธนาคารกลางเอเชีย/หรือกองทุนการลงทุนของรัฐบาลเอเชีย ที่มีเงินทุนสวนเกินชวยเขาไปซื้อพันธบัตร EFSF ดังนั้น ตลาดยังคงมีความกังวลวาเงินยูโรจะอยูรอดไปไดอีกนานเทาไหร ในการประชุมนโยบายการเงินครั้งสุดทายของ Jean-Claude Trichet เขากลาววาเงินยูโรจะยังคงอยูในอีก 10 ปขางหนา แลวถาส่ิงที่เขาคาดการณไวไมเปนจริงหละ? ถึงจุดนั้น ตลาดก็ไมมีทางเลือกแตตองกลับไปถือเงินดอลลารสหรัฐฯ แมนวาเงินดอลลารมีความไมสมบูรณแบบของตัวมันเองอยูหลายประการ ยอนไปชวงการใชเงินยูโรเริ่มแรก ชวงนั้นประเทศที่ทําการคากับเยอรมันนีตองเปลี่ยนการถือดอยซมารกในเงินทุนสํารองตางประเทศของตนมาเปนเงินยูโรแทน รูปที่ 10 แสดงใหเห็นวาสวนแบงการตลาดของเงินยูโรเพิ่มขึ้นจาก 18% มาเปน 26% และสวนแบงการตลาดของเงินดอลลารสหรัฐฯลดลงจาก 72% สู 60%

รูปที่ 7. สัดสวนการถือสินทรัพยตามสกุลเงินของธนาคารกลางทั่วโลก รูปที่ 8. สัดสวนการถือสินทรัพยสกุลเงินดอลลารและยูโรในทุนสํารองตางประเทศทั่วโลก

USD60.2%

EUR26.7%

JPY3.9%

CHF0.1%

GBP4.2%

Other4.9%

60

62

64

66

68

70

72

74

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 201116

18

20

22

24

26

28

30

% holding in USD (left axis) % holding in EUR (right axis)

World's breakdown of reserve currency


Operation Twist เปนอีกปจจัยที่ทําใหแนวโนมการออนคาของดอลลารสหรัฐฯเปลี่ยนเปนแนวโนมแข็งคา คําแถลงจากธนาคารกลาง หรือ Fed ณ วันที่ 21 กันยายนคือ :

”เพื่อสนับสนุนการฟนตัวอยางแข็งแกรงของเศรษฐกิจและเพื่อชวยใหแนใจวาอัตราเงินเฟอในระยะยาวจะกลับไปสูระดับที่สอดคลองกับเปาหมายนโยบายการเงิน คณะกรรมการตัดสินใจที่จะขยายอายุเฉล่ียหลักทรัพยที่ถือครองอยู คณะกรรมการตั้งใจที่จะซื้อหลักทรัพยที่จะครบกําหนดไถถอนภายใน 6- 30 ป ในปริมาณ 4 แสนดอลลาร และขายหลักทรัพยที่จะครบกําหนดไถถอน

1010

10

ภายใน 3 ปในปริมาณเทากัน โดยจะดําเนินการใหเสร็จส้ินภายในเดือนมิถุนายน ค.ศ. 2012 โครงการนี้ จะเพิ่มแรงกดดันใหอัตราดอกเบี้ยระยะยาวลดลงและเอื้อใหเงื่อนไขทางการเงินผอนคลายมากขึ้น อยางไรก็ดี คณะกรรมการจะทบทวนขนาดและองคประกอบของหลักทรัพยที่ถือครองอยูอยางสม่ําเสมอ”

การซื้อและขายหลักทรัพยในจํานวนที่เทาๆกันหมายถึงการคงขนาดของงบดุลของเฟด ดังนั้นมาตรการนี้เปนการเปลี่ยนการถือครองหลักทรัพยใหมีอายุยาวขึ้นเทานั้น (sector rotation) แตเปนวิธีการลดการทํา gapping ของนักลงทุน และกดดันใหธนาคารพาณิชยลดการหากําไรจากการกูส้ันปลอยยาวกับรัฐบาล (ซึ่งมีเพียงความเสี่ยงดานระยะเวลา หรือ duration risk) และพลักดันใหธนาคารปลอยกูใหแกภาคเอกชนมากขึ้น (และรับความเสี่ยงดานเครดิตดวย) สละความเสี่ยงเครดิต บิดดําเนินการคือการออกฝูงชนที่ไมใชสวนตัวกิจกรรม simulative ภาคเชนการกูยืมเงินจากเฟดและใหยืมไปยังคลังสหรัฐแทนการใหกูยืมเงินแกภาคเอกชน ภาพที่ 11 แสดงใหเห็นวาอัตราดอกเบี้ย Fed และรูปรางของเสนอัตราผลตอบแทนยายไปในทิศทางที่ตรงขามที่เปนกองทุนรวมที่เพิ่มขึ้น Fed ที่ steepens เสนอัตราผลตอบแทน ในขณะที่เมื่อกองทุนเฟดตรงเสนโคง flattens เฟดมีความตั้งใจในการทําเครื่องหมายเพื่อใหอัตราส้ัน ๆ ที่พวกเขาอยูในระดับต่ําเชน ดังนั้นใหเรียบเสนอัตราผลตอบแทนที่จะสนับสนุนใหธนาคารเพื่อการใชความเสี่ยงดานเครดิตเฟดที่มีการซื้อลงวันที่ครบกําหนดคลังอีกตอไป รูปที่ 11 แสดงถึงความสัมพันธของอัตราดอกเบี้ยนโยบายของเฟด และสวนตางระหวางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 และ 10 ป ในอดีตในชวงที่เศรษฐกิจเริ่มฟนตัว เฟดจะปรับอัตราดอกเบี้ยระนะสั้น คือ อัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้น เพื่อใหสวนตางดอกเบี้ยแคบลง ซึ่งเปนปจจัยกดดันใหธนาคารแสวงหากําไรจากการปลอยกูมากขึ้น เมื่อมีมาตรการเชนนี้ ก็หมายความวาเฟดยังไมรีบรอนที่จะพิมพเงินหรืออัดฉีดสภาพคลองเพิ่มขึ้น ดังนั้นจึงยังไมมีปจจัยดานสภาพคลองหนุนให USD/THB ลดลงอีก รูปที่ 9. อัตราดอกเบี้ยนโยบายของเฟด และสวนตางระหวางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 และ 10 ป

รูปที่ 10. การปลอยกูภาคธนาคารของสหรัฐฯฟนตัวอยางเชื่องชา

-100-50

050

100150200250300350

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 110

1

2

3

4

5

6

7

US 10yr yield less 2yr yield, left Fed Funds, right

correlation is -93%

%bps

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11Loans and leases, USD bn


1111

11

รูปที่ 11. ความสัมพันธระหวางงบดุลของเฟดและปริมาณเงินในระบบ รูปที่ 12. ความสัมพันธระหวางปริมาณเงินและUSD/THB

y = 0.0002x2 - 0.4615x + 1711.7R2 = 0.8832

1400

1500

1600

1700

1800

1900

2000

2100

2200

800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2200 2400 2600 2800 3000

USD M1 money supply, USD bn

Fed's balance sheet, USD bn

2108.8

y = -0.0188x + 65.37R2 = 0.9398

262830323436384042444648

1000 1100 1200 1300 1400 1500 1600 1700 1800 1900 2000 2100 2200

without Sept 2006 to Dec 2008 period

USD/THB

USD M1, bn


แคทรีนาประเทศไทย หรือ 10-11 รูปที่ 13. ธนาคารแหงประเทศไทยตั้งอยูที่ขางแมน้ําเจาพระยา รูปที่ 14. พื้นที่ที่ไดรับผลกระทบใกลลุมแมน้ําเจาพระยา

Source: Google Maps Source: wikipedia

เหตุการณน้ําทวมในปจจุบันไดทําใหเกิดความเสียหายประมาณ 59 จังหวัดอจากจํานวนจังหวัดทั้งหมด 77 จังหวัด เทียบไดกับผลกระทบของสหรัฐฯจากเฮอรริเคนแคทรีนาและผลกระทบจากแผนดินไหวที่ญี่ปุน การสูญเสียทางเศรษฐกิจและสังคมที่ มีในขณะนี้ยังยากที่จะประเมิน อยางไรก็ดี รัฐมนตรีวาการกระทรวงการคลังกลาววา ความสูญเสียที่เกี่ยวเนื่องกับเศรฐกิจอาจจะอยูที่ 6 หมื่นลานบาทในขณะที่คณะกรรมการพัฒนาการเศรษฐกิจและสังคมแหงชาติ (สศช. ) ประมาณการความสูญเสียที่ 8-9 หมื่นลาน

1212

12

บาท และธนาคารแหงประเทศไทยที่ตั้งอยูที่ขางแมน้ําเจาพระยาก็คาดวาจะคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายแทนการปรับขึ้น เพราะสถานการณเศรษฐกิจทั้งภายในและนอกประเทศตางมีความไมแนนอนสูง ซึ่งหมายความวาการทํา carry trade โดยการกูเงินดอลลารและลงทุนในประเทศไทยเพื่อไดรับกําไรจากการแข็งคาของคาเงินบาทจะนาสนใจนอยลง รูปที่ 15. อัตราดอกเบี้ยนโยบายของไทยและสหรัฐฯ รูปที่ 16. การคาดการณอัตราดอกเบี้ยนโยบายของตลาดในอีก 1 ปขางหนา

0

1

2

3

4

5

6

7

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

BOT repo Fed Funds

% change : 1yr rate, 1yr from now

-0.30-0.20-0.100.000.100.200.300.400.50

US CH ID MY UK KR EU SG TH

% change : 1yr rate, 1yr from now


USD/THB ปรับตัวลดลงเนื่องจากปจจัยอะไร วันศุกรแรกของทุกๆเดือนเปนอีก 1 วันที่ตลาดเฝารอคอยมากที่สุดเนื่องจากมีการประกาศตัวเลขการจางงานของสหรัฐฯ สําหรับเดือนกันยายนการจางงานเพิ่มขึ้นอีก 103,000 ตําแหนง สูงกวาที่นักเศรษฐศาสตรไดคาดการณไวที่ 60,000 ตําแหนง ตลาดการเงินตอบรับขาวดี สงผลใหอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปของสหรัฐฯปรับตัวสูงขึ้นเปน 2.0% (เกิดขึ้นภายหลังการประกาศoperation twist ของ Fed) ซึ่งเปนส่ิงที่ไมนาเฉลิมฉลองซักเทาไหรในขณะที่เศรษฐกิจของสหรัฐฯยังฟนตัวอยางออนแอ โดยตลาดแรงงานของสหรัฐฯยังไมปรับสูจุดที่สมดุล สังเกตจากจํานวนคนที่มีงานทํานอกภาคเกษตรที่ 138 ลานคนในชวงที่การจางงานอยูในจุดสูงสุดและ ณ เดือนกันยายนที่ระดับ 131.3 ลานคน รูปที่ 17. การเปลี่ยนแปลงของแรงงานนอกภาคเกษตรและการคาดการณ รูปที่ 18. การจางงานนอกภาคเกษตร (หนวย พันคน)

-1000-800-600-400-200

0200400600800

Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11

non farm payroll - actual survey

'000

128,000

130,000

132,000

134,000

136,000

138,000

140,000

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

non-farm payrolls, k


1313

13

สรุปแลวการฟนตัวของการจางงานในสหรัฐฯยังออนแอมากจนแทบจะไมมีนัยยะสําคัญ อยาลืมวาเศรษฐกิจสหรัฐฯนั้นถูกขับเคลื่อนโดยการบริโภคเปนสวนใหญ ดังนั้น ยังมีความเสี่ยงในชวงตอไปวาเศรษฐกิจสหรัฐฯจะไมสามารถฟนตัวไดอยางยั่งยืนเพราะ งานไมมี = คาจางไมมี = ไมมีรายได = ไมมีเงินใชจาย = ไมมีการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจ ดังนั้น สหรัฐฯตองกระตุนเศรษฐกิจใหมีการเจริญเติบโตในอัคราที่จะสรางงานเพิ่มขึ้นอีก รูปที่ 19 เราแสดงถึงความสัมพันธระหวาง การจางงานนอกภาคเกษตรและอัตราการเติบโตของเศรษฐกิจ ซึ่งชี้ใหเห็นวาเศรษฐกิจสหรัฐฯตองการที่จะเติบโตอยางนอย 1% เพียงเพื่อทําใหอัตราการจางงานมีการเปลี่ยนแปลงที่เปนบวกตอไป แตนาเสียดายที่การกระตุนเศรษฐกิจผานนโยบายการคลังจะเพิ่มความเสี่ยงดานหนี้สาธารณะขึ้นไปอีก และเราอาจจะเสี่ยงตอการเกิดวิกฤตหนี้สหรัฐฯ เชนเดียวกับ วิกฤตหนี้ยูโรโซน รูปที่ 19.ความสัมพันธระหวาง การจางงานนอกภาคเกษตรและอัตราการเติบโตของเศรษฐกิจ

รูปที่ 20. อัตราการเติบโตของเศรษฐกิจสหรัฐฯจากการคาดการณของ IMF

y = 0.5025x - 0.0048R2 = 0.6318

-2.0%

-1.5%

-1.0%

-0.5%

0.0%

0.5%

1.0%

-2.5% -2.0% -1.5% -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0%

change in non-farm payrolls

change in nominal GDP

since 2000

0102030405060708090

100110120

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

US GDP % IMF projections

Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: IMF

หลังจากที่ปรับใหคาของเงินดอลลารถูกลงโดยการปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายใหต่ํา อีกวิธีหนึ่งที่สหรัฐฯสามารถนํามาใชเพื่อกดดันใหคาของเงินถูกลงคือผานอัตราแลกเปลี่ยนเงินตราตางประเทศ รูปที่ 21 เราแสดงถึงความสัมพันธระหวางเศรษฐกิจสหรัฐและคาเงินดอลลาร (ถวงน้ําหนักสองตัวแปรโดยสัดสวนการคาและตะกราเงิน) รูปนี้ (scatterplot) สะทอนวาการออนคาของเงินดอลลารมักจะสนับสนุนการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจของสหรัฐฯ นี่คือเหตุผลวาทําไมฝายนิติบัญญัติของรัฐบาลสหรัฐฯมีความพยายามพิเศษในการพลักดันรางกฎหมายฉบับใหมเกี่ยวกับการคาระหวางประเทศที่เสมอภาคยิ่งขึ้น หรือที่ตลาดใหชื่อเลนวาเปนราง "ตอตานสกุลเงินหยวน" และกฎหมายฉบับนี้มีแนวโนมที่จะจุดประกายสงครามการคารอบใหมขึ้นมาอีกครั้ง ยอนไปเมื่อปหลัง 1930 บทเรียนที่ขมขื่นจากวิกฤต Great Depression คือการปกปองการสงออกและกีดกันทางการคาทําใหภาวะเศรษฐกิจเลวรายยิ่งขึ้น อยางไรก็ดี รูปที่ 22 แสดงถึงแรงพลักดันของทางสหรัฐฯในการ

1414

14

ผานรางกฎหมายฉบับนี้ – การขาดดุลการคากับจีนยิ่งมีเพิ่มขึ้น จํานวนการจางงานภาคอุตสาหกรรมในสหรัฐฯยิ่งแยลงกวาเดิม รูปที่ 21. ความสัมพันธระหวางเศรษฐกิจสหรัฐและคาเงนิดอลลาร (ถวงน้ําหนักสองตัวแปรโดยสัดสวนการคาและตะกราเงิน)

รูปที่ 22. การขาดดุลการคากับจีนและการจางงานภาคอุตสาหกรรมในสหรัฐฯ

74, 13,272 y = -49.137x + 16851R2 = 0.8366

10500

11000

11500

12000

12500

13000

13500

60 70 80 90 100 110 120 130

US chain weighted real GDP, US bn

DXY, US dollar index

-350-300-250-200-150-100

-500

94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 1111.012.013.014.015.016.017.018.019.0

US trade balance with China, 12mth moving sum, USD bn (left axis)US non-farm payrolls, manufacturing, mn (right axis)

ρ = 92%


ตลาดคาดการณวาแนวโนมการลดลงจอง USD/CNY อาจจะมีไมมากในระยะสั้น โดยสังเกตจากระดับของ USD/CNY12mth NDF (คาเงินหยวนลวงหนาที่ไมมีการสงมอบ) ที่อยูใกลเคียงกับ spot USD/CNY เปนเรื่องเกี่ยวกับในระดับเดียวกัน หากการดําเนินนโยบายเรงการแข็งคาของเงินหยวนดําเนินตอไปในสหรัฐฯ อาจสงผลใหตลาดมีการเปลี่ยนแปลงคาดการณแนวโนมของเงินหยวน และเราคาดวาจะสงผลตอการเคลื่อนไหวของ USD/THB ตามที่แสดงในรูปที่ 24 รูปที่ 23. USD/CNY 12mth NDF, USD/CNY รูปที่ 24. USD/CNY 12mth NDF, USD/THB

6.0

6.2

6.4

6.6

6.8

7.0

7.2

7.4

Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11293031323334353637

USD/CNY 12mth NDF (left axis) USD/THB spot (right axis)

correlation coefficient = 0.93

6.348, 30.88

y = 6.3239x - 9.664R2 = 0.9411

2830323436384042444648

6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 8.5 9.0USD/CNY NDF

USD/THB spot


1515

15

เราจะไดเห็นการแกปญหาเศรษฐกิจของสหรฐัฯ และยุโรปแบบญี่ปุนๆหรือไม

ประสบการณของประเทศญี่ปุนในชวงปทศวรรษ 1990 หรือชวงที่เศรษฐกิจไมไดเติบโตมากนัก นับเปนหนึ่งในตัวอยางสําคัญที่สหรัฐฯและยูโรโซนควรพยายามหลีกเล่ียง

สหรัฐฯและยูโรโซนใชมาตรการที่จริงจังในการแกปญหาเศรษฐกิจ ไมเชนนั้นแลวพวกเขาจะลงเอยเชนญี่ปุนซึ่งรัฐบาลลังเลที่จะไมทําอะไรนอกจากการพิมพเงินใหมากขึ้น

สหรัฐอาจใชนโยบายทางการคลังและการปฏิรูปเศรษฐกิจที่จะเนนการสงออกมากขึ้นในขณะเดียวกัน การลดคาเงินดอลลารจะยังเปนเครื่องมือสําคัญในการลดภาระหนี้

แนวทางการแกปญหาหนึ่งสําหรับยูโรโซนคือการยอมรับที่จะใชขั้นตอนที่จริงจัง แมจะเจ็บปวดบาง การผิดนัดชําระหนี้คงไมใชคําถามอีกตอไปแลวเมื่อกรีซไมสามารถชําระหนี้ไดโดยไมไดรับการปรับโครงสรางการชําระเงินกับเจาหนี้

ความขัดแยงระหวางสหรัฐอเมริกาและจีนเกี่ยวกับคาเงินหยวน จะยังคงมีอยู และจะเปนสวนหนึ่งของความผันผวนของเศรษฐกิจโลกสําหรับปถัดไป

อยาเลียนแบบญี่ปุน ประสบการณของประเทศญี่ปุนในชวงทศวรรษที่ 1990 เมื่อเศรษฐกิจอยูในขั้นซบเซา หรือที่เรียกวาทศวรรษที่หายไป (lost decade) เปนหนึ่งในตัวอยางสําคัญที่สหรัฐและยูโรโซนอาจพยายามหลีกเลี่ยง ตนเหตุของการเกิดวิกฤติเศรษฐกิจในสหรัฐอเมริกาและญี่ปุนมีลักษณะคลายกัน นั่นคือการระเบิดแตกของราคาสินทรัพยที่เปนฟองสบู ตลาดหุนญี่ปุนทรุดลงในป 1990 ในขณะที่ราคาที่อยูอาศัยของสหรัฐฯหดตัวในป 2008 ซึ่งทั้งสองเหตุการณนําไปสูการเกิดวิกฤติการณดานการธนาคาร รัฐบาลมีสวนรวมในการรักษาเสถียรภาพตลาดการเงินโดยการอัดฉีดเงินจํานวนมากเพื่อใหธนาคารสามารถดํารงอยูได อยางไรก็ดีการผอนคลายนโยบายทางการเงินไดนําไปสูการเพิ่มขึ้นของปริมาณเงินหมุนเวียนและอัตราดอกเบี้ยระดับที่ต่ํา กับดักสภาพคลอง (liquidity trap) เปนความทาทายที่สําคัญตอการฟนตัวทางเศรษฐกิจ เนื่องจากผูกูยังคงลังเลที่จะลงทุนแมอัตราดอกเบี้ยอยูในระดับต่ํา การออกพันธบัตรกอใหเกิดการเพิ่มขึ้นของหนี้สาธารณะ ซึ่งนําไปสูคําถามเกี่ยวกับความยั่งยืนทางการคลัง ดวยเหตุนี้รัฐบาลทั้งในสหรัฐอเมริกาและญี่ปุนไดถูกปรับลดอันดับความนาเชื่อถือลง แลวยูโรโซนหละ? สาเหตุของวิกฤติที่เกิดขึ้นมาจากการเขาไปมีสวนรวมของภาครัฐในการแกปญหาวิกฤติการณทางการเงินในป 2008 เมื่อธนาคารไมยอมปลอยกูไปยังธนาคารอื่น จากความกังวลวาธนาคารอื่นอาจลมตามที่เห็นในเลหแมน บราเธอรส (Lehman Brothers) รัฐบาลยูโรโซนกระตุนเศรษฐกิจดวยการฉีดเงินเขาไปในระบบ ซึ่งภายหลังไดพัฒนาไปเปนวิกฤติหนี้ เมื่อภาครัฐกลายเปนปญหาทางเศรษฐกิจเสียเอง คงไมมีใครเหลือที่จะชวยเหลือพวกเขา ญี่ปุน สหรัฐ และยูโรโซนมีบางสิ่งบางอยางรวมกัน ซึ่งนั่นคือปญหาของหนี้สาธารณะที่มีขนาดใหญ สหรัฐและยูโรโซนจะทําอยางไรเพื่อหลีกเลี่ยงที่จะตามรอยของญี่ปุน ที่สงผลใหเศรษฐกิจหยุดการเติบโตเปนทศวรรษ

1616

16

ที่จริงวิธีการที่สหรัฐฯและยูโรโซนใชในการแกปญหาเศรษฐกิจของพวกเขามีลักษณะคลายกับที่ญี่ปุนใชเมื่อสองทศวรรษกอน ซึ่งใชวิธีการไมทําอะไร และเลื่อนการแกปญหาออกไป ไมมีใครยอมแกปญหาอยางจริงจัง เรายังไมไดเห็นการปฏิรูปที่สําคัญใด ๆ ในประเทศเหลานี้ โครงสรางทางเศรษฐกิจยังคงสภาพเดิมกอนที่จะเกิดวิกฤติ ผูบริโภคชาวอเมริกันยังคงเพลิดเพลินกับการกอหนี้ภาคครัวเรือน ในขณะที่การสงออกถูกขัดขวางดวยการแข็งคาของเงินดอลลารในชวงนี้ กรีซและประเทศอื่น ๆ ในกลุม PIIGS ยังลังเลที่จะใชมาตรการเขมงวดทางการคลัง แมจะมีความเจ็บปวดอยูบาง ประเทศเหลานี้ไมสามารถบรรลุเปาหมายที่พวกเขาสัญญาไวกอนหนานี้ เยอรมันและฝรั่งเศสไดใหความชวยเหลือทางการเงินแกประเทศเหลานี้ ดวยเกรงวารัฐบาลประเทศเหลานี้จะผิดนัดชําระหนี้ ธนาคารเยอรมันและฝรั่งเศสจะมีปญหา เนื่องจากพวกเขาถือพันธบัตรรัฐบาลไวมาก ดังนั้นวิธีการแกปญหาในอดีตนั้นงายมาก นั่นคือเขาหวังวาจะมีส่ิงมหัศจรรยเกิดขึ้น แนนอนวาไมมีความมหัศจรรยทางเศรษฐกิจเพื่อแกปญหาหนี้ภาครัฐของกลุม PIIGS ยิ่งเจาหนี้รอนานขึ้น พวกเขาก็ยิ่งจะเจ็บปวดมากขึ้น เมื่อเผชิญกับการขาดทุนตามขนาดของเงินกูยืมมีเพิ่มขึ้นมากกวากอนไดรับเงินชวยเหลือ สหรัฐฯและยูโรโซนควรใชมาตรการจริงจังในการแกปญหาเศรษฐกิจของพวกเขา ไมเชนนั้นพวกเขาอาจลงเอยเชนญี่ปุนซึ่งรัฐบาลลังเลที่จะไมทําอะไรเวนจากการพิมพเงินออกมา อยาลืมวาญี่ปุนอยูในสถานะที่ดีกวาสหรัฐฯและยูโรโซน จากที่ชาวญี่ปุนอดออมเกงกวา และการสงออกของประเทศญี่ปุนมีความสามารถในการแขงขันมากกวา รูปที่ 25. การเจริญเติบโตของปริมาณเงินในประเทศญี่ปุน รูปที่ 26. การเจริญเติบโตของปริมาณเงินในประเทศสหรัฐฯ

Japan money supply

-505

101520253035

May-01 May-02 May-03 May-04 May-05 May-06 May-07 May-08

Growth of M1 (% yoy)

% yoy

US money supply

-5

0

5

10

15

20

25

Aug-06 Aug-07 Aug-08 Aug-09 Aug-10 Aug-11Growth of M1 (% yoy)

% yoy


จะมีวิธีการออกหรือไม? แนนอนวามีทางออกในการแกปญหาเศรษฐกิจของสหรัฐฯและยูโรโซน สําหรับสหรัฐอเมริกานโยบายทางการเงินคงไมสามารถใชได กับดักสภาพคลองจากอัตราดอกเบี้ยที่ต่ํายังเปนประเด็น ดังนั้นเครื่องมือที่เหลืออยูคือนโยบายทางการคลัง มันยังคงเปนเรื่องยากที่จะจินตนาการวานี่เปนวิธีการแกปญหา โดยเฉพาะหลังจากที่มีความตึงเครียดทางการเมืองระหวางพรรคเดโมแครท และรีพับลิกันจากการเพิ่มเพดานหนี้และการตัดงบการขาดดุลงบประมาณ อยางไรก็ดีสหรัฐฯยังคงมีชองวางในการเพิ่มคาใชจายของ

1717

17

รัฐบาลในการสรางงานและกระตุนการบริโภคภาคเอกชน หากไมมีการแขงขันทางการเมือง รัฐบาลสหรัฐก็คงมีเครื่องมือที่มีประสิทธิภาพเหลืออยู หากทําเชนนี้ สหรัฐฯควรมีการปฏิรูปเศรษฐกิจเพื่อเนนการสงออกมากขึ้น ในขณะเดียวกัน การลดคาเงินดอลลารฯจะยังเปนเครื่องมือที่สําคัญในการลดภาระหนี้ แลวยูโรโซนหละ? นักการเมืองในยูโรโซนยังคงปฏิเสธความจริงที่พวกเขาไมสามารถชวยเหลือ PIIGS ได หากพวกเขายังคงอัดฉีดเงินมากขึ้นเพื่อชวยเหลือกรีซและประเทศอื่น ๆ สุดทายพวกเขาจะโอนเงินเพื่อให PIIGS หรือใหเงินชวยเหลือธนาคารของตัวเอง และแมวาพวกเขายังคงใหเงินมากขึ้น สุดทายจะเปนการทําราย PIIGS เพิ่มเติมเอง เปนขอสังเกตวาประเทศที่มีภาระหนี้มากมีแนวโนมที่จะเติบโตชากวากอน นั่นคือความสัมพันธเชิงลบระหวางภาระหนี้และการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจ เมื่อหนี้สาธารณะเพิ่มขึ้นอยางรวดเร็ว นักลงทุนมีแนวโนมที่จะตองกังวลเกี่ยวกับความยั่งยืนทางการคลังซึ่งในที่สุดนําไปสูวิกฤติภาคการธนาคาร ธนาคารอาจไดรับการลงโทษอันเปนผลจากการซื้อพันธบัตรรัฐบาล หนี้สาธารณะที่สูงขึ้นจะนําไปสูการชําระเงินที่สูงกวากอน ซึ่งจะใชงบประมาณของรัฐบาลมากขึ้น รัฐบาลจะมีทรัพยากรนอยลงในการลงทุน ดังนั้นการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจจะชาลง จากทุนที่นอยลงซึ่งไมสามารถที่จะทําใหเกิดผลิตภาพแรงงานที่สูงขึ้น อันนําไปสูการชะลอลงของการผลิตทางเศรษฐกิจ ทางออกที่เปนรูปธรรมสําหรับยูโรโซนคงเปนการใชมาตรการที่แมจะเจ็บปวดแตมีความหมาย คงไมตองถามวากรีซจะผิดนัดชําระหนี้หรือไม เพราะเห็นชัดวากรีซคงจะไมสามารถชําระหนี้ไดโดยไมมีการปรับโครงสรางการชําระเงินกับเจาหนี้ เจาหนี้รวมทั้งผูเสียภาษีจะตองยอมรับการสูญเสีย คําถามที่ตามมาคือประเทศอื่น ๆ ในกลุม PIIGS จะผิดนัดชําระหนี้หรือไมและธนาคารจะตองเพิ่มทุนเทาไร คงยังไมมีคําตอบใหคําถามเหลานี้เนื่องจากยังไมทราบวานักลงทุนจะยังคงขายหุนและผูฝากเงินอาจจะตกใจและเริ่มที่จะถอนเงินจากธนาคารที่มีการถือหนี้ PIIGS ในระดับสูง มันหลีกเลี่ยงไมไดที่ทายสุดธนาคารในยูโรโซนจะถูกปรับลดอันดับความนาเชื่อถือลง หากพวกเขาลมเหลวในการเพิ่มทุนหรือปองกันภาวะการขาดสภาพคลอง รูปที่ 27. ภาพลอเลยีนสหรัฐฯ และยูโรโซนแบบญี่ปุน รูปที่ 28. หนี้สาธารณะของ PIIGS ที่ถือครองโดยธนาคารฝรั่งเศสและเยอรมัน

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

Dec-11French banks

Mar-11 Dec-11German banks

Mar-11 Dec-11Other banks

Mar-11

Portugal Ireland Italy Greece Spain

USD bn Foreign claims on public debt by nationality of reporting banks

Source: The Economist, July 30, 2011 Source: Bloomberg, KBank

1818

18

Dexia และธนาคารอื่น ๆ ที่จะตามมา Dexia (ธนาคารเด็กเซีย) อาจจะดูเปนสัญลักษณของชวงเริ่มตนของวิกฤติการธนาคารในยูโรโซน Dexia เปนธนาคารฝรั่งเศส-เบลเยียมที่มีปญหาจากการถือหนี้ของกรีซ และกลุม PIIGS ในระดับที่สูง Dexia ใชเงินทุนระยะสั้นเพื่อนําเงินใหกูยืมระยะยาวจึงเกิดปญหาขาดสภาพคลองในชวงวิกฤติหนี้ยูโรโซน นักลงทุนมีความกังวลเกี่ยวกับสภาพทางการเงินของธนาคารจึงนําไปสูการลดลงของทุนของธนาคาร รัฐบาลฝรั่งเศสและเบลเยียมพยายามที่จะชวยเหลือ Dexia ดวยการอัดฉีดเงินทุนผาน EFSF และ ECB คลายกับโครงการ TARP ของสหรัฐฯในป 2008 อยางไรก็ดีแผนการดังกลาวไดตกไป เนื่องจากมันจะทําใหเงินทุนของ EFSF ซึ่งควรจะใชเปนแหลงสุดทายลดลง ประเทศฝรั่งเศสและเบลเยี่ยมไดพยายามใหความชวยเหลือทางการเงินแก Dexia ยังตองลมเหลวในการแยกธนาคารไมดี (bad bank) ออกมา ตอมา Dexia ไดถูกเบลเยียมซื้อมาเปนของรัฐ ซึ่งตามมาดวยคําเตือนของมูดี้สที่จะลดอันดับความนาเชื่อถือของเบลเยียมลงจากระดับ Aa1หากใหความชวยเหลือทางการเงิน ดังตัวอยางนี้เราจะเห็นการแทรกแซงของรัฐในการซื้อธนาคาร หรืออัดฉีดสภาพคลองเพื่อเพิ่มทุน ถาธนาคารลมลงความวุนวายทางการเงินในยูโรโซนจะตามมา ยูโรโซนมีแนวโนมที่จะทีการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจชาลงในปขางหนา จนกวาธนาคารจะสามารถประสบความสําเร็จในการเพิ่มทุน และมีสถานะการเงินที่ดี นอกจากนี้การปฏิรูปทางการคลังเปนส่ิงที่จําเปนเพื่อใหรัฐบาลสามารถลดหนี้สาธารณะลง เพราะกลัววาจะขัดขวางการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจในอนาคต BRICS และฟนตัวของเศรษฐกิจโลก ประเทศกลุม BRICS ไดแก บราซิล รัสเซีย อินเดีย จีน และแอฟริกาใต ซึ่งเปนประเทศที่มีการเติบโตทางเศรษฐกิจสูง ในชวงวิกฤตเศรษฐกิจในป 2008 BRICS สามารถมีการขยายตัวทางเศรษฐกิจอยางนาทึ่งแมจะมีการลดลงของอุปสงคทั่วโลก ปจจัยสําคัญคือการอาศัยการบริโภคภายในประเทศและการลงทุนเพื่อสรางการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจ พวกเขาจะสามารถฟนฟูเศรษฐกิจโลกที่ออนแอนี้อีกครั้งไดหรือไม เวลานี้คําตอบเต็มไปดวยความไมแนนอน หลังวิกฤติป 2008 ที่สหรัฐฯ เฟดไดนํา QE1 และ QE2มาใช ซึ่งกอใหเกิดการไหลของเงินทุนอยางรวดเร็วสู BRICS และภูมิภาคอื่น ๆ การไหลของเงินทุนไดนําไปสูการเพิ่มขึ้นของอุปสงคสําหรับสกุลเงินทองถิ่น สงผลใหอัตราแลกเปลี่ยนแข็งคาเมื่อเทียบกับเงินดอลลารสหรัฐฯ เพื่อรักษาความสามารถในการแขงขันในการสงออกของธนาคารกลางหลายแหงแทรกแซงตลาดดวยการสะสมเงินสํารองตางประเทศมากขึ้น เพื่อใหการแข็งคาของเงินสกุลตัวเองชาลง ความพยายามนี้ไดรับความสนใจไปสูประเด็นสงครามคาเงิน ที่ประเทศใดประเทศหนึ่งไดพยายามที่จะทําใหอัตราแลกเปลี่ยนของตนมีคาต่ําเพื่อสงเสริมการแขงขันมากขึ้นกับประเทศอื่น สหรัฐฯคอนขางขัดแยงกับประเทศจีนในการทําใหหยวนมีมูลคาต่ําเกินจริง และขูวาจะผานกฎหมายคาเงินที่จะลงโทษประเทศจีน สหรัฐฯอางวากฎหมายดังกลาวจะสรางงานมากขึ้นหากหยวนแข็งคามากกวานี้ อยางไรก็ตามจีนเตือนสหรัฐวาสงครามคาเงินอาจนําไปสูสงครามการคา ความขัดแยงนี้จะยังคงอยูและจะเปนสวนหนึ่งของความผันผวนของเศรษฐกิจโลกสําหรับปตอไป

1919

19

A 8แนวโนมอัตราดอกเบี้ยชวงเศรษฐกิจชะลอตัวและการหยุดการปรับขึ้นอัตรา

ดอกเบี้ยนโยบายนโยบาย

เราปรับลดเปาหมายของเราสําหรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ 3.50% สําหรับส้ินปนี้ โดยการปรับเปล่ียนเปาหมายเงินเฟอและการชะลอตัวของเศรษฐกิจยุโรปทําใหธปท.อาจพิจารณายืนอัตราดอกเบ้ียไวที่ระดับปจจุบัน

เปาหมายนโยบายการเงินใหมและการคาดการณของ ธปท.ที่อัตราเงินเฟอทั่วไปจะชะลอตัวลงในปหนา นาจะทําให ธปท.มีความจําเปนนอยลงในการปรับอัตราดอกเบ้ียขึ้นอีก

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรมีความผันผวนในไตรมาสที่ 3 แต yield curve ยังคงแบนราบ

เดือน กันยายน นักลงทุนตางชาติขายพันธบัตรไทยออกมามากกวาที่ซื้อเปนครั้งแรกในรอบหลายเดือน และยังมีความเส่ียงของการขายออกมาอีกหากวิกฤตหนี้ยุโรปแยลง

อุปทานพันธบัตรไตรมาสที่ 1 ปงบประมาณ 2555 นอยกวาคาดมากจาก ความลาชาในการสรุปงบประมาณของรัฐฯ เงินคงคลังที่อยูในระดับสูงและการระดมทุนจาก P/N

แผนการระดมทุนเปลี่ยนแปลงเล็กนอย: เพ่ิมการออกพันธบัตรระยะยาว และลดการออกพันธบัตรอายุ 3 ป

เรายังคงคาดวาเสนอัตราผลตอบแทนจะอยูในลักษณะแบนราบ แตความไมแนนอนในตลาดการเงินโลกอาจนําไปสูการเล่ียงความเส่ียง (จากตลาดเกิดใหม) เรายังแนะนําใหจํากัด duration ของพอรตไวในระดับต่ํา

การเคลื่อนไหวของอัตราดอกเบี้ยในชวงเดือนกันยายน - ตุลาคม

ในชวง 3 สัปดาหที่ผานมา สถานการณดานวิกฤตหนี้ของยุโรปแยลงอยางรวดเร็ว (โดยเฉพาะที่เกี่ยวเนื่องกับกรีซ) สงผลใหอัตราผลตอบแทนพันธบัตรและอัตราดอกเบี้ย IRS ของไทยเคลื่อนตัวไปในทิศทางที่แตกตางกัน โดยเสนอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลปรับตัวสูงขึ้นอันเปนผลมาจากการที่นักลงทุนขามชาติขายสินทรัพยของประเทศตลาดเกิดใหมออกมาเพื่อเล่ียงความเสี่ยง สวนการลดลงของอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น THBFIX และอัตราดอกเบี้ย IRS นั้นเปนผลพวงมาจากความกังวลดานสภาพคลองของการกูยืมเงินเหรียญสหรัฐฯในตลาดโลก อยางไรก็ดี ในชวงตนเดือนตุลาคม แนวโนมดังกลาวเริ่มที่จะเคลื่นไหวไปในทิศทางตรงกันขาม กลาวคืออัตราผลตอบแทนพันธบัตรเริ่มลดลงในขณะที่อัตราดอกเบี้ย IRS ปรับเขาสูระดับปกติมากขึ้น ในชวงตอไป เราคาดวาอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น (<1ป) จะทรงตัวอยูในระดับต่ําตอไป (ต่ํากวาอัตราดอกเบี้ยนโยบาย) โดยสวนหนึ่งมาจากปจจัยการคาดการณของตลาดวาธนาคารแหงประเทศไทย (ธปท.) จะไมปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้นอีกจนถึงส้ินป และปจจัยดานความกังวลตอเนื่องเกี่ยวกับสภาพคลองของเงินกู

2020

20

ระยะสั้นสกุลดอลลารสหรัฐฯ ดังนั้น เราคงมุมมองของในรายงานเดือนกอนวาชวงนี้ยังเปนโอกาสดีสําหรับภาคธุรกิจในการปองกันความเสี่ยงตนทุนการกูยืม แตอยางไรก็ดี อาจจะไมตองรีบรอนในชวงนี้ รูปที่ 1.อัตราผลตอบแทนพันธบัตรปรับตัวสูงขึ้น รูปที่ 2. อัตราดอกเบี้ย IRS

3.55 3.55 3.533.48

3.53 3.533.64 3.67 3.69

3.64

3.453.36 3.32 3.31 3.33 3.35 3.38 3.41 3.41 3.4

3.563.63 3.61 3.58 3.62

3.693.77 3.81 3.82 3.83

3.00

3.20

3.40

3.60

3.80

4.00

1y 2y 3y 4y 5y 6y 7y 8y 9y 10yTTM

%

07-Oct-11 22-Aug-11 26-Sep-11

Government bond yield curve

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-11

IRS 2Y IRS 5Y IRS 10Y repo

%


รูปที่ 3. อัตราผลดอกเบี้ยระยะสั้น THBFIX และสวนตางอัตราแลกเปลี่ยนลวงหนา 6m swap point

รูปที่ 4. สวนตางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรและอัตราดอกเบี้ย IRS

20

25

30

35

40

45

50

Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-112.25

2.50

2.75

3.00

3.25

3.50

3.75

USD/THB 6m forward point 6M THBFIX

%satangs

-80-60-40-20

020406080

Jan-11 Feb-11 Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-11

2Y bond-swap spread 5Y bond-swap spread 10Y bond-swap spread

bps


นักลงทุนตางชาติมียอดขายตราสารหนี้เงินบาทสุทธิเปนครั้งแรกในรอบกวาหนึ่งปในชวงเดือนกันยายน และในชวงเดือนเดียวกันนี้ นักลงทุนตางชาติยังลดการลงทุนในตลาดหุนไทยดวยเชนกัน (ขายสุทธิ 541.5ลานดอลลาร) ทําใหคาเงินบาทปรับตัวออนคา 4.01% เทียบเงินดอลลารในเดือนกันยายนกอนที่จะปรับแข็งคาขึ้นประมาณ 1.0% ในเดือนตุลาคม ที่สําคัญ การคาดการณวาคาเงินบาทจะไมแข็งคาขึ้นตอเนื่องในระยะสั้นเปนหนึ่งปจจัยสําคัญที่ทําใหชาวตางชาติลดการลงทุนในตราสารหนี้เงินบาทในตลาดเงิน (rollover สวนที่ครบกําหนด) เปนผลใหการถือครองตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทุนตางชาติลดลงจาก 438.6พันลานบาท ณ ส้ินเดือนสิงหาคม สู 434.2พันลานบาท ณ ส้ินเดือนกันยายน และตอไป 425.6พันลานบาท บาท ณ วันที่ 7 ตุลาคม นอกจากนี้ ยังคงมีความเสี่ยงที่เงินทุนตางชาติจะไหลออกจากตลาดตราสารหนี้ไทยอยางฉับพลันหากสถานการณตลาดการเงินโลกเลวรายมากกวาที่ไดประเมินกันไว ซึ่งตรงจุดนี้ เราตั้งขอสังเกตวา การถือครองตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทุนตางชาติไดเพิ่มขึ้น 3 แสนลานบาทในระยะสั้นๆ

2121

21

เพียง 12 เดือนจากในเดือนกันยายน ปพ.ศ. 2553 อยางไรก็ดี หากไมเกิดวิกฤตการเงินโลกเปนครั้งที่สอง (หลังจากที่เพิ่งผานป 2008 มาหยกๆ) เราคาดวานักลงทุนยังคงใหความสําคัญกับการลงทุนในตลาดตราสารหนี้ของประเทศตลาดเกิดใหม โดยเฉพาะอยางยิ่งประเทศที่มีฐานะการคลังแข็งแกรงและเศรษฐกิจมรการขยายตัวด ี ในชวงที่ผานมา (ที่มีการเทขายในปริมาณมาก) เราไดสังเกตเห็นอะไร 2 อยาง ปจจัยแรก เสนอัตราผลตอบแทนไมไดชันขึ้นมาก ซึ่งอาจสะทอนวาอุปสงคของพันธบัตรระยะยาวยังคงมีอยูและอาจจะใกลเคียงกับพันธบัตรระยะกลาง ในความเปนจริง เสนอัตราผลตอบแทนในชวงปลายเดือนสิงหาคมปรับราบลงมากโดยสวนตางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 ปและ 10 ปเหลือเพียง 1bp การขายพันธบัตรชวงเดือนกันยายนจึงชวยแกไขความไมสมดุลนี้ไปบางสวน (เปน 20bp) อยางไรก็ดีสวนตางปรับลดลงอีกเปน 9bp เมื่อวันที่ 7 ตุลาคม สอดคลองกับมุมมองที่เราคาดไววา บริษัทประกันภัยฯและกองทุนบําเหน็จบํานาญตางๆยังคงมีความตองการลงทุนในพันธบัตรพอสมควร นอกจากนี้ แผนการประมูลพันธบัตรของรัฐบาลมีสัดสวนการออกพันธบัตรพันธบัตรระยะสั้นและยาวที่คอนขางสมดุล โดยสํานักงานบริหารหนี้สาธารณะจะระมัดระวังเรื่องการทําใหภาระการกูยืมระยะยาวนั้นลดลง ประการที่ 2 รูปที่ 8 แสดงใหเห็นวา บริษัท บริหารสินทรัพยและบลจ.อื่นๆในประเทศยังคงมีการซื้อสุทธิในตลาดรองในตลาดตราสารหนี้ที่มีฐานะสุทธิซื้อทันทีที่เพิ่มขึ้นสําหรับเดือนที่สองในเดือนกันยายน รูปที่ 5. การถือครองตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทนุตางชาติ รูปที่ 6. การซ้ือสุทธิตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทนุตางชาติ

-50

100150200250300350400450500

Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11

foreign holding in Thai fixed income, THB bn

Bt bn

73

4016

71

127

84 79

163

19 28

128

45

3.7

-1.5-200

20406080

100120140160180

Sep Nov Jan Mar May Jul Sepforeign net-buy in THB bonds (billion baht)

THB bn

up till Oct 7th

Source: PDMO, KBank Source: PDMO, KBank

2222

22

รูปที่ 7. การซ้ือตราสารหนี้ของตางชาติกระจุกตัวที่ตราสารหนี้ในตลาดเงิน รูปที่ 8. การซ้ือสุทธิตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทนุในประเทศเริ่มสูงขึ้น (ที่เปนกองทุนรวม)

Composition of bond traded by Non-resident

0

20

40

60

80

100

Jul-10

Aug Sep Oct Nov Dec Jan-11

Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep

%

0-1 Y 1-3 Y 3-5 Y 5-10 Y > 10 Y

0

100

200

300

400

500

600

Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct

Mutual fund net-buy in THB bonds (billion baht)

THB bn

up till Oct 7th


คาดธปท.หยดุการปรับขึน้อัตราดอกเบี้ยเพราะแนวโนมเศรษฐกิจโลกที่เลวลง เราไดปรับเปาหมายอัตราดอกเบี้ยนโยบายสิ้นปนี้ลงเปน 3.50% จากการคาดการณกอนหนา 4.00% สําหรับป พ.ศ. 2555 เราคาดวาธปท.จะยังคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ระดับนี้ตอไป เนื่องจากแรงกดดันดานเงินเฟอมีแนวโนมลดลงอยางมีนัยสําคัญจากการชะลอตัวของเศรษฐกิจ สวนอัตราดอกเบี้ย MLR เราจะคาดวาจะทรงตัวที่ระดับปจจุบันที่ 7.25% (คาเฉลี่ย 4 ธนาคารพาณิชยขนาดใหญ) ตามอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ในขณะเดียวกันเราคาดวาอัตราดอกเบี้ยเงินฝากประจํามีแนวโนมที่จะทรงตัวเชนกันหรืออาจขยับขึ้นอีกเพียงเล็กนอยจากการแขงขันระดมเงินฝากของธนาคารพาณิชย เมื่อเปนเชนนี้ อัตราดอกเบี้ยนโยบายและอัตราดอกเบี้ยเงินฝากระยะ 1 ปที่แทจริงจะยังคงอยูในระดับนอยกวา 0% ไปอีกประมาณสองไตรมาสหากเราใหสมมติฐานวาดัชนีราคาผูบริโภค (CPI) เพิ่มขึ้น 0.23% ในแตละเดือน (คาเฉลี่ยนี้ไดมาจากการอัตราการเพิ่มขึ้นของ CPI ทุกเดือนตั้งแตป 2544) สภาพดังกลาวสะทอนวานโยบายการเงินยังคงคอนขางผอนคลาย และเอื้อตอการเติบโตของเศรษฐกิจไทยในชวงตอไป รูปที่ 9. อัตราดอกเบี้ย MLR และอัตราผลดอกเบี้ยนโยบาย รูปที่ 10. อัตราเงินเฟอทั่วไปและประมาณการตามสมมติฐาน

0.0

1.0

2.0

3.04.0

5.0

6.0

7.0

8.0

Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11

MLR Repo rate%

461bp

375 bp

444bp

-6-4-202468

10

Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12Headline CPI yoy

%


2323

23

เหตุผลของเรามีดังนี:้

1. แนวโนมเศรษฐกิจโลกแยลงอยางชัดเจน: เครื่องชี้เศรษฐกิจจากสหรัฐฯและยุโรปสะทอนวาการฟนตัวยังคงออนแอมากในหลายภาคสวนของเศรษฐกิจ 2. รัฐบาลยุโรปยังขาดประสิทธิภาพในการรวมกันกูวิกฤตหนี้สาธารณะ ซึ่งไดนําไปสูสถานการณที่เลวรายมากขึ้น ความเชื่อม่ันในตลาดการเงินโลกลดลง เศรษฐกิจของยุโรปออนแอมากขึ้นและกําลังบั่นทอนเสถียรภาพของระบบธนาคารในยุโรป ซึ่งอาจทําใหธปท.เห็นความจําเปนคงอัตราดอกเบี้ยไวกอนและรอดูสถานการณตอไปเพื่อประเมินผลกระทบตอเศรษฐกิจไทย 3. เปาหมายนโยบายการเงินของธปท.กําลังจะเปลี่ยนไป โดยธปท.จะหันมาใชการอัตราเงินเฟอทั่วไปแทนการใชอัตราเงินเฟอพื้นฐาน (กระทรวงการคลังไดอนุมัติในหลักการ แตรอครม.อนุมัติ) เปาหมายที่เสนอเปน 3.00% (แตแกวงตัวได +/-150bp) นอกจากนี้ ธปท.อาจจะใชอัตราเงินเฟอเฉล่ียทั้งปแทนคาเฉลี่ยรายไตรมาส ซึ่งหมายความวาความเสี่ยงที่อัตราเงินเฟอในปหนาจะหลุดกรอบนั้นลดลง 4. นโยบายการคลังยังไมชัดเจน 100% ในขณะเดียวกัน ธปท.ยังมีมาตรการอื่นๆเพื่อสามารถนํามาใชดูแลความเสี่ยงเฉพาะได (macro prudential measures) เชน การกําหนดใหกูซื้อที่อยูอาศัยไดในอัตราตอมูลคาสินทรัพยที่ต่ํากวาเดิม (ประกาศเมื่อปที่แลว)

แผนการกูเงนิของรฐับาล - สวนที่เปลีย่นแปลง ในปงบประมาณ 2555 รัฐบาลมีความตองการระดมทุนรวม 6.9 – 7.1 แสนลานบาท จากการประมาณการการขาดดุลงบประมาณ 3.5 แสนลานบาท (คาดการณกอนหนานี้อยูที่ 4 แสนลานบาท) และการปรับโครงสรางหนี้กองทุนฟนฟูฯ (3.4 แสนลานบาท) นอกจากนี้ สบน.อาจตองระดมทุนอีก 1.49 แสนลานบาทเพื่อชําระเงินกู (เงินกูธนาคาร) ลวงหนาบางสวนของโครงการไทยเขมแข็ง อยางไรก็ดี เราคาดวามีความเส่ียงที่ระดับการระดมทุนอาจจะเพิ่มขึ้นระหวางปจากการขาดดุลงบประมาณของรัฐบาลอาจสูงกวาที่ประมาณการไว ซึ่งอาจมีสาเหตุมาจากหลายปจจัยเชน การชะลอตัวของเศรษฐกิจทั่วโลกอาจทําใหการจัดเก็บภาษีลดลง การลดภาษีน้ํามันและรายจายเงินอุดหนุนอื่นๆของภาครัฐทําใหมีภาระสูงขึ้น สําหรับนโยบายกระตุนการลงทุนในชวงตอไปก็สามารถทําใหรายจายสูงขึ้นเชนกัน และรวมถึงคาใชจายเพื่อการฟนฟูหลังอุทกภัยในปนี้ สําหรับไตรมาสนี้ ตลาดตราสารหนี้ยังมีแนวโนมที่ดี เพราะมีปจจัยสนับสนุนจากการออกพันธบัตรรัฐบาลในระดับต่ํา ทั้งนี้เนื่องจากกระทรวงการคลังยังมีเงินคงคลังในระดับสูงและงบประมาณป 2555 อาจจะผาน

2424

24

มติสภาฯในชวงตนป 2555 ในการแสวงหาเงินทุนเพื่อวัตถุประสงคในการขาดดุลทางการเงิน ดังนั้น ออกพันธบัตรรัฐบาลในไตรมาสนี้จึงมีเพียง 32 พันลานบาท และจะมีการประมูลในเดือนพฤศจิกายนเทานั้น แผนการประมูลแบงออกเปนพันธบัตรอายุ 5 ปรุนใหม 15 พันลานบาท พันธบัตรอายุ 7 ปรุนใหม 9 พันลานบาท และพันธบัตรอัตราดอกเบี้ยลอยตัว (4 ป) อีก 8 พันลานบาท สวนการปรับโครงสรางหนี้พันธบัตรกองทุนฟนฟูฯ สบน.จะดําเนินการผานการออกตั๋วสัญญาใชเงิน (P/N) 39 พันลานบาท และสุดทายงบประมาณสําหรับการออกตั๋วเงินคลังจะไดรับการจัดสรรเปนพันธบัตรออมทรัพยเพื่อรายยอยใหม (ขายผานทางตูเอทีเอ็มและที่เรากลาวถึงในรายงานฉบับกอนหนา) นอกจากนี้ สบน.จะลดการออกพันธบัตรอายุ 3 ป (benchmark ใหม) เหลือ 50 พันลานบาทจากที่ประกาศไวกอนหนาที่ 1 แสนลานบาท เหตุผลหลักคืออัตราดอกเบี้ยระยะสั้นยังอยูในระดับสูงในขณะที่พันธบัตรระยะยาวมีตนทุนที่คอนขางต่ํา ทั้งนี้ สบน. กลาววาจะไปเพิ่มงบประมาณการออกพันธบัตรอายุ 30 ปและ 50 ปแทน โดยเพิ่มขึ้นอีกรุนละ 1 หมื่นลานบาท รูปที่ 11. การออกพันธบัตรรัฐบาลในแตละปงบประมาณ รูปที่ 12. การเปลี่ยนแปลงของเครื่องมือการระดมทุน

178 207

365 340 35046

154

29 24 5047 46

504060

22

0

100

200

300

400

500

600

FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012

Benchmark bonds (LBs) Non-benchmark bonds (LBs)Floating-rate bonds (4Y) Inflation-linked bonds

Bt bn

0

20

40

60

80

100

120

140

5Y 7Y 10Y 15Y 20Y 30Y 50Y

FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012Bt bn


ตารางที่ 1. ตารางการประมูลพันธบัตรรัฐบาลในไตรมาสที่ 1 ปงบประมาณ 2555 หนวย: ลานบาท

Auction Date LB176A LB193A LB157B (Float-rate) Total

Oct-11 - - - - 02-Nov-11 - 9,000 - 9,000 09-Nov-11 15,000 - - 15,000 16-Nov-11 - - 8,000 8,000 23-Nov-11 - - - - 30-Nov-11 - - - -

Dec-11 - - - - Total 15,000 9,000 8,000 32,000

2525

25

ตารางที่ 2. แผนการประมูลพันธบัตรรัฐบาล หนวย: พันลานบาท

Auction frequency Month no. Per auction size

(THB bn) Total end FY2012 outstanding

Benchmark bonds (LBs)

New LB176A 5Y 6x even 15.0 - 20.0 100.0 100

New LB193A 7Y 6x odd 9.0 - 15.0 65.0 65

LB21DA 10Y 6x odd 9.0 - 15.0 60.0 100 - 120

New 15Y 6x even 5.0 - 9.0 35.0 35

new 20Y 6x odd 5.0 - 9.0 35.0 35

LB416A 30Y 6x even 3.0 - 5.0 30.0 57

LB616A 50Y 6x odd 2.0 - 2.5 25.0 28

Non-benchmark bonds

New FRB LB157B 4Y 6x odd 8.0 - 11.0 50.0 50.0

ILB217A 10Y 4x every quarter 10.0 - 15.0 60.0 100.0

new LB 3Y 6x odd 15.0 - 20.0 (may be

subjected to changes) 50.0 50.0

source: PDMO แนวโนมตลาดในชวงตอไป เราคาดวาเสนอัตราผลตอบแทนจะคงอยูในลักษณะแบนราบตอไป แตความไมแนนอนในตลาดการเงินทั่วโลกอาจนําไปสูการเลี่ยงความเสี่ยงและลดการลงทุนในพันธบัตรระยะยาวของประเทศตลาดเกิดใหมในชวงตอไป ในขณะเดียวกันเราคาดวาอุปสงคจากนักลงทุนในประเทศและตางประเทศยังคงรวมตัวอยูที่พันธบัตรระยะปานกลางกลาง ดวยเหตุนี้ เราคาดวาสวนตางระหวางพันธบัตรอายุ 2 และ 5 ปจะทรงตัวที่ระดับต่ําตอไป ( 5bp) สําหรับกลยุทธการลงทุน เรายังคงแนะนําใหคง duration ของพอรตใหต่ํากอนการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินวันที่ 19 ตุลาคม โดยเฉพาะอยางยิ่งหากคําแถลงของกนง.สงสัญญาณที่ dovish มากขึ้น หรือสัญญาณวาแรงกดดันดานเงินเฟอลดลงและความเสี่ยงดานการเติบโตทางเศรษฐกิจมีมากขึ้น ทั้งนี้ สวนตางระหวางพันธบัตรระยะยาวและระยะสั้นอาจจะยังไมคุมคาความเสี่ยงสําหรับนักลงทุนในชวงนี้เชนกัน ตารางที่ 3. ประมาณการใหมของ KBank

Actual rates 2011 forecasts

% Aug 30th Oct 5th Old New

Policy rate 3.50 3.50 4.00 3.50

2Y 3.50 3.57 4.20 3.60

5Y 3.42 3.56 4.30 3.65

10Y 3.51 3.69 4.40 3.80

Source: KBank, Bloomberg

2626

26

ตารางที่ 4. แผนการระดมทุนของรัฐบาล หนวย: พันลานบาท

FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012* Treasury bills 0.0 134.0 -127.0 26.0 30.0 Benchmark bonds (LBs) 177.6 207.3 364.8 339.9 350.0 5Y 72.0 74.4 121.6 93.0 100.0 7Y - - 55.0 63.0 65.0 10Y 52.6 62.7 71.3 59.0 60.0 15Y 24.1 26.7 47.0 43.0 35.0 20Y 24.0 38.0 50.0 41.9 35.0 30Y 5.0 5.5 20.0 27.0 30.0 50Y - - - 13.0 25.0 Non-benchmark bonds (LBs) 45.7 154.0 29.0 24.0 50.0 2Y - 88.0 - - - 3Y (new benchmark in 2012) 12.7 50.0 - - 50.0 8Y 10.0 - 12.0 - - 12Y 8.0 16.0 17.0 24.0 - 14Y 15.0 - - - - Floating-rate bonds (4Y) - 22.0 47.0 46.0 50.0 Inflation-linked bonds - - - 40.0 60.0

Total Bonds (LBs) 223.4 383.3 440.8 449.9 510.0

Saving (SBs) and "retail investor" bonds 18.0 80.0 82.2 50.6 100.0 P/N 31.0 50.7 61.2 88.6 170.1 (4Y and above) 31.0 50.7 61.2 54.0 125.1 Restructuring (12 and above) - - - 34.6 45.0 Net bank loans 0.0 30.0 177.8 -58.7 -149.1 2-4Y - 30.0 260.0 58.9 - Restructuring (prepayment) - - -82.2 -117.6 -149.1 Others - - - - 49.1

Total financing requirement 272.3 678.0 635.0 556.5 710.1*

Source: PDMO * According the PDMO’s comments given to Reuters News on 26th September, the total funding needs should be around THB 690bn. Due to the lack of further information (other than presented here and PDMO’s document given in early September), our number currently does not tally with the news report.

2727

27

สรุปภาวะเศรษฐกจิไทย ► เครื่องชี้เศรษฐกิจสําคัญของไทยเดือนสิงหาคม 2554 สวนใหญยังคงอยูในเกณฑที่ดี ► การสงออกที่ไมรวมทองคํายังคงขยายตัวแข็งแกรง แตการเรงตัวขึ้นของการนําเขา ทําให

ดุลการคาเดือนสิงหาคมบันทึกการเกินดุลลดลง และสงผลใหดุลบัญชีเดินสะพัดพลิกขาดดุล ► การผลิตภาคอุตสาหกรรมฟนตัว สอดคลองกับการขยายตัวของการสงออก ► แมความเชื่อมั่นภาคเอกชนในเดือนสิงหาคมจะมีทิศทางที่ปะปนกัน สวนใหญไดรับผลกระทบ

จากความเสี่ยงเศรษฐกิจโลกที่เพ่ิมขึ้น และภาวะอุทกภัยในประเทศ แตการบริโภค-การลงทุนภาคเอกชนยังคงขยายตัวจากเดือนกอนหนาและชวงเดียวกันปกอน

► ราคาพลังงานที่ลดลง ทําใหอัตราเงินเฟอทั่วไปในเดือนกันยายน 2554 ชะลอตัวลง แตอัตราเงินเฟอพื้นฐานยังคงปรับขึ้น ขณะที่ การปรับกรอบเปาหมายเงินเฟอในป 2555 ของธนาคารแหงประเทศไทย จะเพิ่มความยืดหยุนใหกับการดําเนินนโยบายการเงิน โดยเฉพาะทามกลางสถานการณความไมแนนอนทางเศรษฐกิจที่เพ่ิมขึ้นทั้งในและตางประเทศ

► ศูนยวิจัยกสิกรไทย ประเมินเบ้ืองตนวา ภาวะอุทกภัยที่ความเสียหายสวนใหญเกิดขึ้นในชวงไตรมาสสุดทายของป 2554 จะทําใหอัตราการขยายตัวของจีดีพีไตรมาส 4/2554 ลดต่ําลงมาที่รอยละ 2.0-3.8 (YoY) และมีผลตออัตราการขยายตัวของจีดีพีทั้งป 2554 ใหลดลงจากคาดการณเดิมรอยละ 0.69-1.04 มาที่รอยละ 2.9-3.6 (YoY) โดยกรณีพ้ืนฐานคาดวาจะขยายตัวรอยละ 3.3

► สําหรับผลจากวิกฤตหนี้ในยุโรปตอแนวโนมเศรษฐกิจไทยในป 2555 นั้น ศูนยวิจัยกสิกรไทย ไดประเมินเปน 2 กรณี คือ กรณีวิกฤตยุโรปจํากัดขอบเขต และกรณีวิกฤตยุโรปลุกลามรุนแรง ซึ่งจะสงผลใหอัตราการขยายตัวของจีดีพีไทยในป 2555 ปรับตัวอยูระหวางรอยละ 1.0-4.5 (YoY)

KResearch [email protected]

2828

28

ตารางที่ 1. สรุปเครื่องชี้เศรษฐกิจที่สําคัญของไทย Units: YoY %, or indicated otherwise 2010 2011

YTD. 1Q 2Q Jul Aug Sep Composite Private Consumption Index 5.9 4.2 4.3 4.3 2.1 5.4

• Sales Volume of Benzine and Gasohol -1.4 0.5 1.4 0.4 -3.8 2.3 • Value-added Tax at 1995 prices 15.5 11.3 10.6 13.3 4.6 13.8 • Imports of Consumer Goods at 1995 prices 22.6 13.9 16.7 11.6 9.5 17.1 • Passenger Car Sales 50.7 25.6 60.3 0.3 12.2 26.4 • Motorcycle Sales 22.9 15.4 14.6 18.2 0.4 26.1

Private Investment Index (PII) 18.5 11.0 14.8 7.7 6.5 8.3 • Sales Volume of Domestic Cement 8.8 3.8 3.6 1.4 6.6 11.7 • Sales Volume of Commercial Cars 42.3 18.4 31.7 3.1 10.1 15.7 • Imports of Capital Goods at 1995 prices 24.9 17.4 24.5 12.7 10.4 17.0 • Value of BOI Applications -33.9 41.8 8.1 63.2 154.3 24.2

Manufacturing Production Index 14.4 -1.0 -2.1 -2.5 -0.7 7.0 • Industrial Capacity Utilization 63.2 61.6 62.6 59.1 63.1 64.7

Agriculture Production Index -2.1 7.9 14.8 7.0 -7.1 3.5 • Agriculture Price Index 24.3 17.6 25.4 17.6 4.8 9.0

Exports (in $) 28.5 25.5 27.3 19.2 36.4 28.5 • Unit Value 9.1 6.8 6.7 7.0 7.1 6.7 • Volume 18.0 17.4 19.3 11.5 27.4 20.3

Imports (in $) 36.7 27.9 27.0 28.0 13.1 45.8 • Unit Value 8.1 10.7 8.9 11.5 12.1 11.8 • Volume 27.1 15.5 16.6 14.7 0.9 30.4

Trade Balance ($ millions) 32,212 20,516 7,963 7,296 4,552 705 Current Account ($ millions) 13,661 10,047 5,909 1,396 3,438 -697 Broad Money 10.9 17.5 13.2 16.3 17.6 17.5 Headline CPI 3.3 3.8 3.0 4.1 4.1 4.3 4.0 USD/THB (Reference Rate) 1.0 2.2 1.5 2.4 2.6 2.9 2.9 Source: BOT, MOC, OAE, and OIE

การสงออกที่ไมรวมทองคําเดือนสิงหาคม 2554 ยังคงขยายตัวอยางแข็งแกรง ขณะที่การนําเขามีมูลคาสูงสุดเปนประวัติการณ

แมการสงออกในเดือนสิงหาคม 2554 จะขยายตัวในอัตราที่ชะลอลงมาที่รอยละ 28.4 (YoY) (จากการขยายตัวรอยละ 36.4 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554) เนื่องจากผลของฐานเปรียบเทียบ และการสงออกทองคําที่ลดลง (ลดลงจาก 994.9 ลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม 2554 มาอยูที่ระดับ 385.5 ลานดอลลารฯ ในเดือนสิงหาคม 2554) อยางไรก็ดี การสงออกที่ไมรวมทองคําในเดือนสิงหาคม 2554 เพิ่มขึ้นจากเดือนกอน (MoM) โดยบันทึกมูลคาที่ระดับ 20.6 พันลานดอลลารฯ จาก 20.1 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม 2554 สงผลใหการสงออกที่ไมรวมทองคําขยายตัวชะลอลงนอยกวาการสงออกรวม โดยขยายตัวรอยละ 26.7 (YoY) เทียบกับการขยายตัวรอยละ 30.2 ในเดือนกรกฎาคม 2554

2929

29

รูปที่ 1. ผลของฐานกดดันใหการสงออกเติบโตในอัตราที่ชะลอลง (YoY) ในเดือนสิงหาคม 2554

รูปที่ 2. ปริมาณการสงออกขยายตัวในอัตราที่ชะลอลงเชนกัน จากเหตุผลเดียวกัน

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

Feb-10 May -10 Aug-10 Nov -10 Feb-11 May -11 Aug-11

Expo

rt Va

lue (U

SD M

illion

)

0%

10%

20%

30%

40%

50%

% Y

oY

Ex ports Ex ports (ex cluding gold)% YoY for Ex ports % YoY for Ex ports ex clud. Gold

-30-20-10

010203040

Oct-09 Feb-11 Apr-11 Jun-11 Aug-11

% Y

oY

Export Price Import PriceExport Quantity Import Quantity

Sources: BOT, MOC, KResearch Sources: BOT, KResearch

ทั้งนี้ การขยายตัวจากเดือนกอน (MoM) ของการสงออกที่ไมรวมทองคํา นําโดยการฟนตัวอยางตอเนื่องของการสงออกยานยนตและชิ้นสวน (แมวาจะหดตัวลงเมื่อเทียบกับชวงเดียวกันปกอน (YoY) อันเนื่องมาจากผลของฐานที่ในเดือนสิงหาคม 2553 มีการสงออกรถยนตประหยัดพลังงานรุนใหม) สอดคลองกับการฟนตัวของเศรษฐกิจญี่ปุน ขณะที่ การสงออกสินคาเกษตรและอาหาร โดยเฉพาะยางพารา มันสําปะหลัง และน้ําตาล ขยายตัวเชนกัน นอกจากนี้ การสงออกสินคาที่ใชเทคโนโลยีสูง อาทิ คอมพิวเตอรและชิ้นสวน เครื่องใชไฟฟา และเคมีภัณฑ ก็ฟนตัวหลังจากที่หดตัวลงในชวงกอนหนา หากพิจารณาประเทศคูคาหลัก พบวา การสงออกไปยังญี่ปุนขยายตัวสูงขึ้นมาที่รอยละ 25.5 (YoY) จากรอยละ 22.9 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 รวมทั้ง การสงออกไปยังอาเซียนขยายตัวสูงขึ้นมาที่รอยละ 36.8 (YoY) จากรอยละ 34.7 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 ขณะที่ การสงออกไปยังสหภาพยุโรป ชะลอลงทั้งจากเดือนกอนหนา (MoM) และชวงเดียวกันของปกอน (YoY) โดยขยายตัวรอยละ 26.7 (YoY) ในเดือนสิงหาคม 2554 จากรอยละ 35.5 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554

รูปที่ 3. การสงออกสินคาที่ใชเทคโนโลยีสูงฟนตัวจากการหดตัวลงในชวงกอนหนา รวมทั้งการสงออกสินคาเกษตรบางรายการยังคงขยายตัวอยางแข็งแกรง

รูปที่ 4. การสงออกไปยังอาเซียนยังคงขยายตัวอยางแข็งแกรง ขณะที่ การสงออกไปยังญ่ีปุนที่ฟนตัว สะทอนภาพการฟนตัวขึ้นของเศรษฐกิจญี่ปุน

(60)(40)(20)

020406080

100120140

Jun-10 Aug-10 Oct-10 Dec-10 Feb-11 Apr-11 Jun-11 Aug-11

% Y

oY

Vehicles & Parts Rubber Computer & PartsElectrical Appliances Rice IC and PartsTapioca Products

0102030405060708090

U.S. China Japan EU (15) ASEAN (9) India Middle East

% Y

OY

4Q10 1Q11 2Q11 Jul-11 Aug-11

Sources: BOT, KResearch Sources BOT, MOC, KResearch

3030

30

จากการปรับฐานขอมูลของธนาคารแหงประเทศไทย การนําเขาในเดือนสิงหาคม 2554 บันทึกมูลคาสูงสุดเปนประวัติการณที่ 20.2 พันลานดอลลารฯ จากที่บันทึกมูลคา 16.5 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม 2554 สงผลใหการนําเขาขยายตัวสูงขึ้นมาที่รอยละ 45.9 (YoY) จากรอยละ 13.2 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 นําโดยการขยายตัวของการนําเขาทองคํา ยานยนตและชิ้นสวน (ทามกลางการฟนตัวอยางตอเนื่องของการสงออกรถยนต) น้ํามันดิบ (จากการเรงนําเขาเพื่อนํามาผลิตกอนปดปรับปรุงโรงกลั่นในชวงเดือนขางหนา) และการนําเขาเครื่องจักรในอุตสาหกรรมปโตรเลียม แตหากพิจารณาการนําเขาที่ไมรวมทองคํา พบวา ขยายตัวอยูที่รอยละ 41.2 (YoY) ในเดือนสิงหาคม 2554 เทียบกับการขยายตัวรอยละ 22.2 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 นอกจากนี้ การนําเขาที่ปรับตัวดีขึ้นชัดเจน ยังรวมถึงการนําเขาในหมวดสินคาทุน สินคาเพื่อการอุปโภคบริโภค วัตถุดิบ และสินคาขั้นกลาง ซึ่งขยายตัวอยางแข็งแกรง

รูปที่ 5. การนําเขาเรงตัวสูงขึ้นแตะระดับสูงสุดเปนประวตัิการณ โดยการขยายตัวปรากฏในเกือบทุกหมวดสินคาหลัก

รูปที่ 6. ดุลบัญชีเดินสะพัดพลิกขาดดลุ

(60)(40)(20)

020406080

100120140

Jun-10 Aug-10 Oct-10 Dec-10 Feb-11 Apr-11 Jun-11 Aug-11

% Y

oY

Imports Consumer GoodsRaw & Intermediate Goods Capital GoodsCrude Oil Vehicles & Parts

(4,000)(3,000)(2,000)(1,000)

01,0002,0003,0004,0005,0006,000

Aug-10 Nov-10 Feb-11 May-11 Aug-11

Ext

erna

l Bal

ance

s (U

SD

mill

ion)

Trade Service Current Account Balance

Sources: BOT, MOC, KResearch Sources: BOT, MOC, KResearch

จากการนําเขาที่เรงขึ้นและการสงออกที่ชะลอลง สงผลใหดุลการคาในเดือนสิงหาคม 2554 บันทึกยอดเกินดุลลดลงมาที่ 704.8 ลานดอลลารฯ เทียบกับที่เกินดุล 4.6 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม 2554 อยางไรก็ดี หากไมรวมรายการทองคํา ดุลการคาเกินดุล 1.9 พันลานดอลลารฯ เทียบกับที่เกินดุล 4.3 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม ขณะที่ รายไดบริการ สินคาขั้นปฐมภูมิและสินคาทุติยภูมิ บันทึกยอดขาดดุลถึง 1.4 พันลานดอลลารฯ แยลงจากยอดขาดดุล 1.1 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม อันเนื่องมาจากการสงเงินกําไรจากการลงทุนกลับคืนตางประเทศ สงผลใหดุลบัญชีเดินสะพัดบันทึกยอดขาดดุล 697 พันลานดอลลารฯ ในเดือนสิงหาคม จากที่บันทึกยอดเกินดุล 3.4 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม

3131

31

ภาคการทองเที่ยวยังคงขยายตัวอยางแข็งแกรง แตภาวะอุทกภัยครั้งรุนแรงอาจสงผลตอภาคการทองเที่ยวในระยะถัดไป

ในเดือนสิงหาคม 2554 จํานวนนักทองเที่ยวตางชาติเพิ่มขึ้นติดตอกันเปนเดือนที่ 3 มาที่ 1.72 ลานคน จาก 1.52 ลานคนในเดือนกรกฎาคม 2554 โดยขยายตัวรอยละ 35.4 (YoY) สูงขึ้นจากการขยายตัวรอยละ 18.8 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 ขณะที่ อัตราการเขาพักแรมยังคอนขางทรงตัวอยูที่รอยละ 57.7 อยางไรก็ด ีคาดวาภาวะอุทกภัยที่ขยายวงกวางอาจสงผลกระทบตอภาคการทองเที่ยวในชวงเดือนกันยายนและตุลาคม 2554 นอกเหนือไปจากผลกระทบเชิงลบที่จะเกิดขึ้นจากความเสียหายในผลผลิตภาคเกษตรและภาคการผลิต จากการหยุดชะงักกิจการของหลายนิคมอุตสาหกรรมสําคัญ รูปที่ 7. จํานวนนักทองเที่ยวตางชาติเพิ่มขึ้นตอเนื่อง รูปที่ 8. อัตราการเขาพักแรมปรับตัวดีขึ้น

0

500

1000

1500

2000


No.

of F

orei

gn T

ouris

t Arr

ival

s (M

illion

)

0

10

20

30

40

50

60

70

% Y

oY

Foreign Tourist Arrivals (lhs) % YoY (rhs)

01020304050607080

Total Central South North Northeast

%

4Q10 1Q11 2Q11 Jul-11 Aug-11

Sources: TAT, BOT, KResearch Sources: TAT, BOT, KResearch

การผลิตภาคอุตสาหกรรมฟนตัวในทุกหมวดหลัก หลังจากหดตัวทั้ง MoM และ YoY ในเดือนกรกฎาคม 2554 ดัชนีผลผลิตอุตสาหกรรม (MPI) ที่รายงานโดยสํานักงานเศรษฐกิจอุตสาหกรรม (สศอ.) กระทรวงอุตสาหกรรม ไดพลิกกลับมาขยายตัวรอยละ 3.9 (MoM) และรอยละ 7.0 (YoY) ในเดือนสิงหาคม 2554 (เทียบกับที่หดตัวรอยละ 0.7 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม) โดยมาจากการขยายตัวของการผลิตในทุกหมวดหลัก ทั้งนี้ การผลิตในหมวดอุตสาหกรรมที่เนนเพื่อสงออก (การผลิตที่มีสัดสวนสงออกมากกวารอยละ 60 ของการผลิตรวม) พลิกจากที่หดตัวรอยละ 2.1 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 มาเปนการขยายตัวที่รอยละ 6.6 (YoY) ในเดือนสิงหาคม 2554 จากแรงหนุนการผลิตในหมวดฮารดดิสกไดรฟและยางพาราที่ไดรับอานิสงสจากความตองการสั่งซื้อจากจีน ขณะที่ การผลิตในหมวดอุตสาหกรรมที่เนนเพื่อขายในประเทศขยายตัวรอยละ 3.3 (YoY) เรงขึ้นจากที่ขยายตัวรอยละ 0.3 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม จากการเรงกําลังการผลิตของผลิตภัณฑปโตรเลียม (กอนที่จะมีการปดปรับปรุงโรงกลั่นน้ํามันเพื่อใหไดมาตรฐาน รวมทั้งเพื่อรองรับความตองการที่เพิ่มขึ้นหลังจากรัฐบาลไดยกเวนการนําสงเงินเขากองทุนน้ํามันเชื้อเพลิง

3232

32

สําหรับน้ํามันขายปลีกบางประเภทตั้งแตปลายเดือนสิงหาคม 2554) สําหรับการผลิตในหมวดอุตสาหกรรมที่เนนเพื่อจําหนายทั้งในประเทศและสงออกก็เรงขึ้นจากที่ขยายตัวรอยละ 2.9 (YoY) มาที่รอยละ 15.1 (YoY) อันเนื่องมาจากการผลิตยานยนตที่เรงขึ้นเพื่อสงมอบรถยนตตามคําส่ังซื้อคงคาง สําหรับอัตราการใชกําลังการผลิตเดือนสิงหาคม 2554 ปรับตัวสูงขึ้นในทิศทางเดียวกัน โดยอยูที่รอยละ 64.7 จากรอยละ 63.1 ในเดือนกรกฎาคม 2554 รูปที่ 9. การผลิตภาคอุตสาหกรรมและอัตราการใชกําลังการผลิตฟนตัวจากเดือนกอนหนา

รูปที่ 10. การขยายตัวของภาคการผลิตเปนการขยายตัวทีก่ระจายไปในทุกหมวดการผลิต

-10-8-6-4-202468

10


% Y

oY o

f MPI

50525456586062646668

% C

apac

ity U

tilizati

on R

ate

% Capacity Utilization (rhs) MPI (lhs)

-30-20-10

0102030405060

May-10 Aug-10 Nov-10 Feb-11 May-11 Aug-11

% Y

oY o

f MPI

exports < 30% 30% < exports < 60% exports > 60%

Sources: OIE, KResearch Sources: OIE, KResearch

ความเชื่อมั่นภาคเอกชนใหภาพที่ปะปนกัน ตรงกันขามกับทิศทางในเดือนกอนหนา ดัชนีความเชื่อมั่นผูบริโภค (CCI) ในเดือนสิงหาคม 2554 ปรับลดลง สวนดัชนีความเชื่อมั่นภาคอุตสาหกรรม (TISI) ปรับลดลงเปนเดือนที่ 3 ติดตอกัน โดยไดรับผลกระทบจากความกังวลที่เพิ่มขึ้นเกี่ยวกับภาวะอุทกภัยที่ขยายวงกวาง ความไมแนนอนของเศรษฐกิจโลก และความคาดหวังที่เบาบางลงตอการดําเนินนโยบายเพิ่มรายไดใหกับประชาชนของภาครัฐ ในทางตรงกันขาม ดัชนีความเชื่อมั่นทางธุรกิจ (BSI) ปรับขึ้นจากเดือนกอนหนา จากแรงหนุนของตนทุนการผลิตที่ลดลง (อันเนื่องมาจากราคาพลังานที่ลดลงจากการเวนเงินนําสงเขากองทุนน้ํามันเชื้อเพลิงสําหรับน้ํามันบางประเภท) รวมทั้งการลงทุนและการผลิตที่ดีขึ้น อยางไรก็ดี การปรับขึ้นดังกลาวอาจเกิดขึ้นเพียงชั่วคราว ทามกลางสภาวะแวดลอมทางเศรษฐกิจที่มีความเสี่ยงมากขึ้นทั้งในและตางประเทศ

3333

33

รูปที่ 11. ความเชื่อมั่นภาคเอกชนใหภาพที่ปะปนในเดือนสิงหาคม 2554 รูปที่ 12. การบริโภคและการลงทุนภาคเอกชนพลิกกลับมาขยายตัวอยางแข็งแกรง

40

45

50

55

60

Feb-10 May-10 Aug-10 Nov-10 Feb-11 May-11 Aug-11

BSI

60

70

80

90

100

110

120CCI & TISI

BSI BSI (Expected for the next 3 mths) CCI TISI

-20-10

010203040506070

PCI PII PassengerCar Sales

CementSales

CommercialCar Sales

Imports ofCapitalGoods

Imports ofConsumer

Goods

% Y

oY

4Q10 1Q11 2Q11 Jul-11 Aug-11

Sources: BOT, UTCC, FTI, KResearch Sources: BOT, KResearch Note: Figures for PCI and PII component compiled from non-seasonally adjusted series by the BOT

การใชจายภาคเอกชนพลิกกลับมาขยายตัวอยางแข็งแกรง หลังจากที่ปรับตัวไรทิศทางระหวางการขยายตัวเล็กนอยและการหดตัวลงในชวง 4 เดือนที่ผานมา การใชจายภาคเอกชนสามารถฟนตัวกลับมาอยางแข็งแกรงในเดือนสิงหาคม 2554 โดยดัชนีการอุปโภคบริโภคภาคเอกชน (PCI) ขยายตัวรอยละ 3.6 (MoM) จากที่หดตัวรอยละ 2.3 (MoM) ในเดือนกรกฎาคม 2554 ขณะที่ เมื่อเทยีบกับชวงเดียวกันปกอน (YoY) ดัชนีการอุปโภคบริโภคภาคเอกชนขยายตัวรอยละ 5.4 เทียบกับการขยายตัวรอยละ 2.1 ในเดือนกรกฎาคม 2554 ในทิศทางที่สอดคลองกัน ดัชนีการลงทุนภาคเอกชน (PII) ในเดือนสิงหาคม 2554 เพิ่มขึ้นรอยละ 1.9 (MoM) (เทียบกับที่เพิ่มขึ้นรอยละ 0.4 (MoM) ในเดือนกรกฎาคม 2554) สงผลใหอัตราการขยายตัวเรงขึ้นมาที่รอยละ 8.3 (YoY) จากรอยละ 6.5 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 เครื่องชี้หลักที่หนุนใหการใชจายภาคเอกชนปรับเพิ่มขึ้น ไดแก การจัดภาษีมูลคาเพิ่ม ณ ราคาคงที่ การนําเขาสินคาทุน (เพื่อรองรับการขยายตัวของการผลิตในหมวดยานยนต อิเล็กทรอนิกส และเครื่องใชไฟฟา) ยอดขายรถยนต (จากปญหาการขาดแคลนชิ้นสวนยานยนตที่ทยอยคลี่คลาย) รวมทั้งปริมาณการจําหนายน้ํามันเบนซินและดีเซล (จากแรงกระตุนของมาตรการภาครัฐที่เวนการนําสงเงินเขากองทุนน้ํามันเชื้อเพลิงสําหรับน้ํามันบางประเภท) ราคาพลังงานที่ลดลง ชวยใหอัตราเงินเฟอทั่วไปเดือนกันยายน 2554 ชะลอตัวลง แตอัตราเงินเฟอพื้นฐานยงัคงปรับขึ้นตอเนื่อง

อัตราเงินเฟอทั่วไป (Headline CPI) ในเดือนกันยายน 2554 ลดแรงกดดันลง โดยดัชนีราคาผูบริโภคทั่วไปลดลงรอยละ 0.33 (MoM) จากที่เพิ่มขึ้นรอยละ 0.43 ในเดือนสิงหาคม 2554 สงผลใหอัตราเงินเฟอทั่วไปชะลอลงมาที่รอยละ 4.03 (YoY) จากรอยละ 4.29 ในเดือนสิงหาคม ทั้งนี้ แรงกดดันดานราคาที่ลดลงดังกลาว มาจากการลดลงรอยละ 8.02 (MoM) ของราคาขายปลีกน้ํามันในประเทศ โดยเฉพาะน้ํามันดีเซล

3434

34

และเบนซิน จากการออนตัวลงของราคาน้ํามันตลาดโลก และการเวนเงินนําสงเขากองทุนน้ํามันเชื้อเพลิงตามนโยบายภาครัฐ (มีผลตั้งแตปลายเดือนสิงหาคม 2554) รวมไปถึงการดําเนินมาตรการลดภาระคาครองชีพอยางตอเนื่องผานการใหบริการขนสงสาธารณะ (คาโดยสารสาธารณะลดลงรอยละ 0.99 (MoM)) การลดลงของราคาพลังงาน ชวยบรรเทาผลจากการเพิ่มขึ้นรอยละ 4.14 (MoM) ของราคาผักและผลไม ในชวงเทศกาลกินเจ และที่ไดรับผลกระทบจากภาวะอุทกภัยในหลายพื้นที่ ดานดัชนีราคาผูบริโภคพื้นฐานเดือนกันยายน 2554 ยังคงขยับขึ้นรอยละ 0.1 (MoM) (เทียบกับการเพิ่มขึ้นรอยละ 0.27 ในเดือนสิงหาคม 2554) สงผลใหอัตราเงินเฟอพื้นฐานปรับขึ้นสูระดับสูงสุดในรอบ 3 ปครั้งใหมที่รอยละ 2.92 (YoY) จากรอยละ 2.85 ในเดือนสิงหาคม มองไปในระยะที่เหลือของป 2554 แมวาอัตราเงินเฟอพื้นฐานจะยังคงเพิ่มขึ้น (MoM) แตการรวงลงแรงของราคาพลังงาน (โดยเฉพาะในเดือนกันยายน) มีสวนชวยลดโอกาสที่อัตราเงินเฟอพื้นฐานจะเกินกรอบเปาหมายเงินเฟอปจจุบันของธนาคารแหงประเทศไทยที่รอยละ 0.5-3.0 ขณะที่ การปรับกรอบเปาหมายเงินเฟอในป 2555 มากําหนดเปนอัตราเงินเฟอทั่วไปเฉลี่ยรายปที่รอยละ 3.0 (+/- รอยละ 1.5) ก็ทําใหคณะกรรมการนโยบายการเงินมีความยืดหยุนมากขึ้นในการดําเนินนโยบายการเงินในปหนาดวย

รูปที่ 13. อัตราเงินเฟอพื้นฐานเดอืนกันยายน 2554 ยังคงเพิ่มขึ้น

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

Sep-10 Jan-11 May-11 Sep-11

% M

oM

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

% Y

oY

Headline CPI (MoM-lhs) Core CPI (MoM-lhs)Headline CPI (YoY-rhs) Core CPI (YoY-rhs)

Sources: MOC, KResearch

วิกฤตหนี้ในยุโรป...ปจจัยเส่ียงสําคัญตอเศรษฐกิจไทยในระยะ 6-12 เดือนขางหนา

ในระยะ 2 เดือนที่ผานมา ภาวะการลงทุนในตลาดการเงินไดรับผลกระทบจากความกังวลที่เพิ่มขึ้นตอวิกฤตหนี้ในยุโรป โดยเฉพาะความเปนไปไดที่กรีซอาจไมสามารถชําระหนี้และการเลื่อนการพิจารณาแผนอนุมัติเงินชวยเหลือกรีซครั้งที่ 6 ของ ’ทรอยกา’ (ประกอบดวย ผูนําจากสหภาพยุโรป กองทุนการเงินระหวางประเทศ และธนาคารกลางยุโรป) ออกไปเปนเดือนพฤศจิกายน 2554 นอกจากนี้ ยังมีความวิตกใน

3535

35

วงกวางตอความเปนไปไดที่ประเทศในยุโรปจะถูกปรับลดอันดับความนาเชื่อถือเพิ่ม และปญหาที่อาจลุกลามไปสูภาคธนาคารในยุโรป จากการดําเนินกิจการที่ประสบปญหาของธนาคารเด็กเซียของเบลเยียมและฝรั่งเศส จากสถานการณดังกลาว ศูนยวิจัยกสิกรไทยจึงประเมินผลกระทบจากวิกฤตหนี้ในยุโรปตอแนวโนมเศรษฐกิจไทย เปน 2 กรณี ดังนี้

ตารางที่ 2. การประเมินผลกระทบเบื้องตนจากวิกฤตหนี้ในยุโรปตอแนวโนมเศรษฐกิจไทย 2554F 2555F

กรณี 1: วิกฤตยุโรปจํากัดขอบเขต

กรณี 2: วิกฤตยุโรปลุกลามรุนแรง

สมมติฐานหลัก • ครอบคลุมสถานการณที่ทางการยูโรโซนใชบทบาทของกองทนุ EFSF และ Safety Net Packages อื่นๆ ในการแกไข เยียวยา และสกัดการลุกลามของวิกฤตหนี้ยุโรป ไมใหกระจายไปในวงกวางนอกเหนอืไปจากประเทศกรีซ ไอรแลนด และโปรตุเกส (ประเทศกลุม PIG)

• มีความเปนไปไดที่จะมีการผิดนัดชําระหนี้ในกลุม PIG บางประเทศ (Orderly หรือ Managed Defaults)

• เศรษฐกิจยุโรปอาจสามารถรักษาอัตราการเติบโตเปนบวกไดในป 2555 ขณะที่เศรษฐกิจสหรัฐฯ และจีน ขยายตัวในระดับที่ตํ่ากวาศักยภาพ

• ครอบคลุมกรณีที่ตลาดการเงินประเมินวา ทางการยูโรโซนไมสามารถผลักดันมาตรการแกวิกฤตที่มีขนาดที่เหมาะสมเพียงพอ และทันตอสถานการณที่เลวรายเหนือการควบคุม (Out-of-Control Scenario)

• มีโอกาสที่ประเทศสมาชิกยูโรโซนที่มีขนาดเศรษฐกิจคอนขางใหญ อาทิ อิตาลี สเปน และฝรั่งเศส จะเผชิญการลุกลามของปญหาหนี้สาธารณะ และตนทุนการระดมทุนที่สูงผิดปกติ

ประมาณการเศรษฐกิจไทยโดยศูนยวจิัยกสิกรไทย (หนวย: % YoY) อัตราการขยายตัวของจีดีพี (กรณีพื้นฐาน)

2.9-3.6% (3.3%)

4.5% 1.0%

การสงออก 16.5-21.5% (19.5%)

10.0% -7.0%

อัตราเงินเฟอทั่วไป 3.8-4.0% (3.8%)

3.7% 2.8%

Sources: KResearch, as of September 16, 2011

3636

36

• กรณี 1: วิกฤตยุโรปจํากัดขอบเขต ในกรณีที่ทางการยูโรโซนประสบความสําเร็จในการใชมาตรการทั้งเชิงปริมาณและเชิง

คุณภาพในการเรียกฟนความเชื่อม่ันของตลาด ศูนยวิจัยกสิกรไทย ประเมินวา ความเสี่ยงตอการชะลอตัวของการสงออกของไทยอาจมีจํากัด โดยอาจขยายตัวไดประมาณรอยละ 10.0 (YoY) ซึ่งเมื่อผนวกกับการดําเนินนโยบายกระตุนเศรษฐกิจจากภาครัฐที่คาดวาจะชวยสนับสนุนการเติบโตทางเศรษฐกิจประมาณรอยละ 1.5 ของจีดีพี ทําใหคาดวาอัตราการขยายตัวของจีดีพีในป 2555 อาจขยับขึ้นไปที่รอยละ 4.5 ในกรณีนี้

• กรณี 2: วิกฤตยุโรปลุกลามรุนแรง การแกปญหาหนี้ของทางการยูโรโซนที่ไมสามารถพลิกฟนความเชื่อม่ันของตลาดไดอยาง

สมบูรณ จนเพิ่มความเสี่ยงมากขึ้นกับประเทศสมาชิกที่มีขนาดเศรษฐกิจคอนขางใหญ อาทิ อิตาลี สเปน และฝรั่งเศส รวมทั้งมีความจําเปนเรงดวนที่จะตองเพิ่มระดับความเขมขนในการดําเนินการของกองทุน EFSF (ทั้งในประเด็นดานขนาด ความยืดหยุน และ/หรือขอบเขตความรับผิดชอบ) และเรงกระบวนการของ European Stability Mechanism (ESM) ที่จะเขามาทดแทนกองทุน EFSF อยางถาวรเร็วขึ้นกวากําหนดการเดิมในชวงกลางป 2556 นั้น คงจะทําใหการสงออกของไทยอาจขยายตัวติดลบหรือหดตัวรอยละ 7.0 (YoY) ในป 2555 อันสงผลใหอัตราการขยายตัวของจีดีพีลดลงมาอยูที่เพียงรอยละ 1.0 (YoY) ขณะที่ การใชจายภายในประเทศที่ชะลอตัวอาจลดแรงกดดันเงินเฟอ โดยอัตราเงินเฟอทั่วไปในป 2555 อาจลดลงมาอยูที่รอยละ 2.8 (YoY) เทียบกับที่คาดวาจะอยูที่รอยละ 3.7 (YoY) สําหรับกรณี 1

อยางไรก็ดี เนื่องจากยังคงมีอีกหลายเหตุการณในระยะขางหนาที่อาจเปล่ียนแปลงทิศทางหรือพัฒนาการของวิกฤตหนี้ในยุโรป ไมวาจะเปนการประชุมสุดยอดผูนํายุโรป (EU Summit) วันที่ 17-18 ตุลาคม การประชุมธนาคารกลางยุโรป การประชุม G-20 และการประชุมรัฐมนตรีคลังยุโรป ในชวง 2 สัปดาหแรกของเดือนพฤศจิกายน เพิ่มเติมจากการประชุมของทรอยกาเพื่ออนุมัติแผนเงินชวยเหลือกรีซครั้งที่ 6 ในชวงเวลาใกลกัน ซึ่งคงจะไดมีการติดตามเหตุการณและพัฒนาการตางๆ อยางใกลชิด เพื่อนําไปปรับการประเมินภาพแนวโนมเศรษฐกิจไทยตอไป สําหรับในระยะที่เหลือของป 2554 นั้น นอกจากความเสี่ยงจากเศรษฐกิจโลกที่เพิ่มขึ้นชัดเจนแลว ภาวะอุทกภัยในประเทศครั้ ง รุนแรงที่ เกิดขึ้น ยังสรางความเสียหายใหกับผลผลิตภาคการเกษตร ภาคอุตสาหกรรม โรงแรมและภัตตาคาร รวมถึงภาคบริการอื่นๆ เชน คาปลีก โลจิสติกส และกอสราง โดยประเมินมูลคาความสูญเสียสุทธิเบื้องตนเปนจํานวน 75,000-113,000 ลานบาท ซ่ึงจะสงผลกระทบใหอัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจไทยในป 2554 ลดลงรอยละ 0.69-1.04 ลงมาอยูในกรอบรอยละ 2.9-3.6 (YoY) โดยกรณีพื้นฐานคาดวาจะขยายตัวรอยละ 3.3 (จากกรอบคาดการณเดิมที่รอยละ 3.5-4.2 และกรณี

3737

37

พื้นฐานที่รอยละ 3.8) ทั้งนี้ ความเสียหายสวนใหญเกิดขึ้นในชวงไตรมาสสุดทายของป อันคาดวาจะสงผลใหจีดีพีในไตรมาส 4/2554 ขยายตัวต่ําลงเหลือรอยละ 2.0-3.8 (YoY) เทียบกับเดิมที่คาดวาจะขยายตัวรอยละ 4.0-5.8 แนวโนมในเดือนถัดไป

จากความเสี่ยงเศรษฐกิจโลกที่เพิ่มขึ้น และผลของฐานเปรียบเทียบ ทําใหคาดวาการสงออกในเดือนกันยายน 2554 อาจจะไมสามารถขยายตัวไดในอัตรารอยละ 28.4 (YoY) ที่ทําไวเมื่อเดือนสิงหาคม 2554 เชนเดียวกับดัชนีผลผลิตอุตสาหกรรม (MPI) เดือนกันยายน ที่นาจะขยายตัวชะลอลง จากที่ขยายตัวรอยละ 7.0 (YoY) ในเดือนสิงหาคม ขณะที่ อัตราเงินเฟอทั่วไปเดือนตุลาคม 2554 คาดวาจะยังคงมีระดับที่สูงกวารอยละ 4.0 (YoY) จากการปรับตัวขึ้นของราคาอาหาร ซึ่งเปนผลจากภาวะอุทกภัยที่ขยายวงกวาง สวนอัตราเงินเฟอพื้นฐาน นาจะยังคงมีระดับใกลเคียงกับในเดือนกันยายนที่อยูที่รอยละ 2.92 (YoY)

3838

38

Disclaimer For private circulation only. The foregoing is for informational purposes only and not to be considered as an offer to buy or sell, or a solicitation of an offer to buy or sell any security. Although the information herein was obtained from sources we believe to be reliable, we do not guarantee its accuracy nor do we assume responsibility for any error or mistake contained herein. Further information on the securities referred to herein may be obtained upon request.

kbank multi asset strategies oct 2011 thai

Documents

usd cny 12mth ndf

overnight index swap

usd bn

bd kasikornresearch

market share

exports

farm payrolls

core cpi