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[table_main] 行业深度模板证券研究报告·行业深度

锂电材料之“锂电铜箔超级

成长周期”

锂电铜箔：被忽视的、不可或缺的锂电基础材料

铜箔在锂电池中充当负极材料载体及负极集流体，是锂电池的重

要材料。锂电池严苛的工作环境与性能要求，对铜箔的厚度、抗

氧化性能及粘附性能提出了多方面的要求。作为锂电池的关键原

材料，铜箔的厚度、抗拉强度、伸长率、均匀性、表面性能等指

标直接影响到锂电池的循环性能、能源密度等指标。

新能源汽车推动锂电铜箔进入新一轮需求高景气周期：五年三倍

新能源汽车的快速发展已经深入人心，在 2020 年全球新能源汽

车销量达到 300 万辆的基准假设下，锂电铜箔（含动力电池用和

非动力电池用）将从目前的 7-8 万吨需求量，攀升至 20 万吨附近。

国内锂电铜箔需求量则从 3-4 万吨攀升至 10 万吨一线，占全球消

费量的 50%+。“五年三倍”成长空间值得期待。

供不应求或将成常态，盈利周期已然开启

相较于需求的爆发式增长，锂电铜箔生产企业明显未做好准备，

供应捉襟见肘。15-16 年更多是在产企业调整产品结构满足需求，

但转产和弹性生产空间极其有限，随着 16 年下半年国内各项新

能源汽车政策的明朗，锂电铜箔供需矛盾将再次被激化。

考虑到，高资本开支、长建设周期、较高市场/技术壁垒，我们预

计锂电铜箔供不应求局面或将维持到 2018 年。锂电铜箔已经全

面转向卖方市场。

而盈利周期也已经开启，主流锂电铜箔企业毛利率水平已经从 15

年的 13-15%攀升至 23-25%。

投资评价和建议

综上所述，我们认为在新能源汽车的推动下，锂电铜箔将迎来一

轮为期 2-3 年的“超级成长周期”，建议积极把握“五年三倍空间”

带来的投资机遇。具体投资标的参见正文相关部分。

风险提示：1）锂电铜箔产能释放快速预期，导致行业盈利能力

下降；2）锂电铜箔需求受到新能源汽车骗补等政策打压，而出

现回落。

[table_invest] 0414 维持买入

谢鸿鹤

[email protected]

021-68805905

执业证书编号：S1440516030001

陈炳辉

[email protected]

021-50113453

执业证书编号：S1440516050001

发布日期： 2016 年 6 月 13 日

市场表现

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行业深度研究报告

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[table_page] 有色金属

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目录

锂电铜箔：被忽视的、不可或缺的锂电基础材料................................................................................................ 1

新能源汽车推动锂电铜箔进入新一轮需求高景气周期：五年三倍 .................................................................... 5

供不应求或将成常态，盈利周期已然开启 ........................................................................................................... 8

投资评价和建议：积极把握“锂电铜箔超级成长周期” ...................................................................................11

风险分析 ................................................................................................................................................................. 12

附 1：铜箔以电解铜箔为主，主要用于电子、电池等领域 ............................................................................... 13

附 2：压延铜箔产量回暖，但国内产出刚起步 .................................................................................................. 15

附 3：我国电解铜箔的主要生产企业 .................................................................................................................. 16

1





锂电铜箔：被忽视的、不可或缺的锂电基础材料

按照铜箔的应用领域，可以将铜箔划分为三大品类：1）覆铜箔层压板（CCL）及印制线路板用铜箔（PCB），

普遍应用于电子信息产业，也是铜箔应用最为广泛的领域，占到了国内铜箔总产出的 80%。厚度一般在 12-70

μm（标准铜箔），和 105-420μm（超厚铜箔）；2）锂离子二次电池用铜箔，包括动力电池用锂电铜箔和非动力

电池用锂电铜箔，为铜箔第二大应用领域，占到了国内铜箔总产出的 13%左右。厚度一般在 7-20 微米（即锂电

铜箔）；3）电磁屏蔽用铜箔，主要应用于医院、通信、军事等需要电磁屏蔽的部分领域。

表 1：铜箔的主要分类及应用领域

产品说明产出占比（2014 年，中国区域）

锂电铜箔用于锂离子电池生产领域，名义厚度 7μm～20μm的两面光、单面毛、双面毛

电解铜箔

标准铜箔

用于电子信息产业，如较低功率印刷电路板（PCB）及特种汽车用大功率 PCB

的印制电路用 1/3oz-1/2oz(名义厚度 12μm -70μm）的标准轮廓（S）、低轮

廓（LP）、甚低轮廓（VLP）高强延展性（THE）电解铜箔

超厚铜箔用于电子信息产业，印制电路用 3oz-12oz（名义厚度 105μm -420μm）的甚低

轮廓高温延展性超厚电解铜箔（VLP-THE-HF）

来源：中信建投证券研究发展部

具体铜箔背景资料详见附录部分，下面我们重点论述下锂电铜箔。如图 1 所示，锂电铜箔是锂电池重要的

基础材料之一。锂电池是利用储存在正极材料中的锂离子以及电子在充电放电过程中反向移动从而实现正常工

作的，其主要结构为正极、负极和电解液。锂电铜箔在锂电池中既充当负极活性材料的载体，又充当负极电子

收集与传导体：1）锂电池一般都将负极材料（石墨）均匀地涂覆在一层极薄铜箔上，经干燥、滚压、干切等工

序后，制得负极电极，在此过程中，铜箔充当了负极材料的载体；2）而负极集流体的作用则是将电池活性物质

产生的电流汇集起来，以产生更大的输出电流。集流体要具有尽可能小的内阻，且易于加工的特点。铜箔因导

电性良好，质地较软，制造技术成熟，价格也相对低廉，自然而然成为锂离子电池负极集流体的首选材料。

2





图 1：典型的锂电池构造：铜箔充当着负极材料载体及集流体

来源：《铜箔在锂离子二次电池中的应用与发展》，中国有色金属学报，中信建投证券研究发展部

与大众认识不同，锂电铜箔有着较高的技术要求，绝非铜箔“大路货”。锂电池严苛的工作环境，对铜箔提

出了多方面的技术要求，包括：1）厚度非常小，以满足锂离子电池的高体积容量要求；通常厚度多在 8-12μm

之间。2）与负极活性材料层的粘合强度高，表面能均匀地涂敷负极活性材料而不脱落；3）化学与电化学性能

稳定（抗氧化），具有良好的耐蚀性；4）电导率高；5）成本低，从而尽可能的降低锂电池成本。

表 2：锂电铜箔的性能要求

产品规格双面光单面毛双面毛

铜箔厚度/μm 8 9 9 10 10 12

质量/g.m-2 70-74 85-90 85-90 95-100 85-90 105-110

σb/N.mm -2 > 350 > 350 > 350 > 350 > 350 > 350

延伸率/% > 4 > 5 > 3 > 3 > 3 > 3

其他要求：抗氧化性能（180℃×60 min)好；亲水性良好；无斜纹、毛刺、针孔、油污、折皱、缺裂口、凹凸点、铜粉；波浪边≤ 3mm

接头≤ 2 个/卷；表面色泽均一、清洁、光滑、平整、无花纹

来源：中信建投证券研究发展部

锂电铜箔的性能也对锂电池质量密切相关，铜箔是名副其实的被忽视的、不可或缺的锂电基础材料。如铜

箔厚度的均匀性对电池容量和一致性会产生直接影响。

3





表 3：锂电铜箔性能的直接影响与间接影响

铜箔性能指标直接影响对锂电池性能的间接影响

铜箔抗拉强度及伸长率铜箔断裂或裂缝影响负极制作的成品率、电池容量、内阻和循环寿命等

铜箔表面粗造度影响铜箔的亲水性，导致负极活性材料在铜箔表

面附着力下降

影响到电池内阻和循环寿命等电池性能

铜箔表面质量影响负极材料在铜箔上的附着力等对电池容量、内阻、循环寿命等产生很大的影响。

铜箔厚度均匀性负极涂敷活性物质的质量的波动对电池容量和一致性产生直接影响

铜箔的抗氧化性及耐蚀性影响铜箔氧化膜的厚度，耐腐蚀性影响电池内阻、电池容量等

来源：《铜箔在锂二次电池中的应用与发展》，中信建投证券研究所

表 4：锂电铜箔表面性能对电池制作与电池性能的影响

表面缺陷对制作过程的影响对电池性能的影响

污物、斑点附着力降低，易露馅容量降低，循环性能差

油印、指印附着力降低，易露馅容量降低，循环性能差

表面缺陷出现阴阳面内阴增大，循环性能差

表面皱褶涂布断片或附料不均内阴增大，循环性能差

针孔易露馅容量降低，循环性能差

色差附着力不均循环性能差

条纹附料不均循环性能差

来源：《锂离子电池用铜箔的应用与发展现状》，中信建投证券研究所

更进一步，动力电池对锂电铜箔则有着更高的要求。如上文所述，锂电铜箔又可以分为动力电池用和非动

力电池用（如 3C、储能等）两大品类；因新能源汽车锂电池使用量大，能源密度与循环次数要求高、工作或制

造过程中，温度较高，这些对动力电池锂电铜箔也就提出了更高的要求：

1）屈服强度要求更高。新能源汽车在追求高能量密度，而使用新型负极材料时，对铜箔的屈服强度（即抵

抗微量塑性变形的应力）提出了更高的要求。

2）高温稳定性要求更高。如在锂离子电池制作过程中，铜箔会被加热至 200℃左右，因此要求铜箔在加热

200℃时不发生软化且维持初始的屈服强度。

3）从减重、轻量化的角度出发对铜箔的厚度提出了更高的要求。尤其是纯电动汽车配备的电池单元数量比

较多，仅铜箔的重量就达 10 kg 以上（与电池容量有关）。因此，减轻电池上铜箔的质量，降低铜箔原材料成本，

同时提供高能量密度，成为对未来锂离子电池用铜箔的又一要求。要达到这一要求，当前最主要的方式是减小

铜箔厚度，目前，主流锂离子电池铜箔的厚度为 8～10 μm（其中，动力电池多采用 8μm 双面光锂电铜箔，

而 3C 电池则可采用 9μm 以上或单面毛的产品）。或者采用打孔等方式降重，如日本三井金属公司开发出空隙

率为 50％的铜箔。

4）一致性要求更高。新能源汽车因电池使用量大，对锂电铜箔产品性能的一致性要求也就更高。

4





图 2：锂电铜箔产品实例

数据来源：联合铜箔网站，中信建投证券研究发展部

表 5：锂电铜箔性能指标

性能面密度/g.m-2

抗拉强度 Kg.m-2 延伸率（%）抗氧化性

常温 180 ℃条件下常温 180 ℃条件下

9μm 单面毛 85～90 ≥25 ≥15 ≥2.5 ≥2 恒温 160℃/10 min

无氧化变色 10μm（单）双面毛 95～100 ≥25 ≥15 ≥2.5 ≥2

12μm（单）双面毛 105～110 ≥25 ≥15 ≥2.5 ≥2

18μm（单）双面毛 120～125 ≥30 ≥20 ≥5.0 ≥3.0

注：铜箔抗氧化性能、面密度指标可协商。品质保证期限自收货日 90 天。

数据来源：联合铜箔网站，中信建投证券研究所

5





新能源汽车推动锂电铜箔进入新一轮需求高景气周期：五年三倍

锂电池传统上主要应用于 3C 产品当中，在经历了智能手机、平板电脑产品创新后，2012-2013 年之后 3C

产品用锂电池的需求增速已经有所放缓。但在国内、外新能源汽车放量的推动下，动力电池消费需求迅速兴起，

已然接替 3C产品成为锂电池消费增长的主要动力——2015 年，全球新能源汽车销量为 73万辆，同比增长 108%；

锂电池产量也从 2014 年 72GW，升至 100GW，同比增长 40%；动力电池在锂电池产量中的占比也由 2014 年的

14%快速提升到 2015 年的 28%。

图 3：锂电池产量快速增长图 4：动力锂电池占比快速上升

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全球锂电池产量合计:GW 同比增速

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2011 2012 2013 2014 2015

小型电池动力电池储能电池

数据来源：赛迪顾问，ITRI,中信建投证券研究发展部数据来源：赛迪顾问，ITRI,中信建投证券研究发展部

这对锂电铜箔需求的拉动是显而易见的。2014 年国内锂电铜箔产量为 3.15 万吨，同比增长 46%；初步估计

2015 年锂电铜箔产量将达到 3.9 万吨，保持 22%左右的高速增长。

图 5：我国锂电铜箔产量增长较快

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2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

锂电铜箔产量（吨）锂电池铜箔/铜箔总产量（%）

数据来源：《我国电子铜箔产业经济运行现况与分析》，中信建投证券研究发展部

往后看，我们认为新能源汽车产业链上，有三个基准判断毋庸置疑：

1）新能源汽车快速发展毋庸置疑。在国内、外补贴优惠政策的推动，民众节能减排意识及对新能源汽车认

识不断深化的影响之下，国内、外新能源汽车的产销增速仍将保持快速增长势头。我们预计，2016 年国内新能

6





源汽车的产销量将达到 67 万辆（增长 80%），而全球的产销量水平将上升到 110 万辆以上；2020 年全球新能源

汽车将突破 300 万辆。2016 年下半年，随着国内骗补调查进入尾声，地方补贴政策趋于明朗，新能源汽车的销

售也或将拾级而上。

图 6：2016 年，中国新能源汽车量将达 67 万辆图 7：2016 年，全球新能源汽车产量有望超过 110 万辆

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中国新能源汽车销量（万辆）

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中国新能源汽车销量（万辆）欧洲美国日本其他

数据来源：赛迪顾问，ITRI,中信建投证券研究发展部数据来源：赛迪顾问，ITRI,中信建投证券研究发展部

2）新能源汽车动力电池将继续推动锂电池需求的快速增长。2014 年新能源汽车锂电池需求为 11GW，2015

年在我国新能源汽车大幅增长的驱动下，动力锂电池需求增长至 25GW；我们预计新能源汽车的持续增长将使

2016 年动力锂电池的需求上升至 42GW，年增长率达 70%。以动力锂电池为核心驱动力，2016 年全球锂电池的

需求量将达到 120GW 附近。

3）动力电池用锂电铜箔需求的快速增长也毋庸置疑，将从 2015 年的 2 万吨增长至 2020 年的 10 万吨。2014

年动力电池用锂电铜箔需求量仅为 1 万吨左右，2015 年这一数值为 2 万吨。锂电池中负极集流体铜箔用量大约

为 2-3.5g/Ah，考虑材料使用率，按平均 3g/Ah，假设电池输出电压为 3.6V，进行计算可以得到（即也可以理解

为度电所需铜箔为 0.83 公斤），2020 年全球新能源汽车动力电池用铜箔的使用量将达 10.5 万吨。计入非动力电

池用锂电铜箔后，全球锂电铜箔将从 2015 年的 7-8 万吨，增加至 20 万吨。

国内锂电铜箔需求量的占比也将从 2014 年的 39%升至 2020 年的 54%。按照我们的测算，国内锂电铜箔需

求量将从 2015 年的 3-4 万吨增加至 2020 年的 10 万吨；其中，动力电池用锂电铜箔需求量将从 2015 年的 1.3

万吨飙升至 2020 年的 6.2 万吨。

表 6：新能源汽车产业链（整车-动力电池-锂电铜箔）预测分析表

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2020/2015

新能源汽车销量（万辆） 73.4 113.8 147.3 199.3 253.2 314.4 428%

中国 37.4 67.4 89.5 112.9 142.6 175.5

中国外地区 35.9 46.4 57.7 86.4 110.5 138.8

锂电池需求量（GW） 94.8 118.3 138.2 167.9 197.4 229.6 242%

动力电池用锂电池需求 25 42 55 78 101 126

折合每辆车电容量（kwh） 35 37 38 39 40 40

非动力电池用锂电池需求 69 76 83 90 97 104

全球锂电铜箔需求量（万吨） 7.90 9.86 11.52 13.99 16.45 19.13 242%

7





假设电压 3.6 3.6 3.6 3.6 3.6 3.6

用量（g/ah） 3 3 3 3 3 3

折合每千瓦时用箔量(kg) 0.83 0.83 0.83 0.83 0.83 0.83

动力电池用箔需求 2.12 3.52 4.61 6.53 8.40 10.49 495%

非动力电池用箔需求 5.78 6.34 6.91 7.47 8.05 8.64 149%

中国锂电铜箔需求（万吨） 3.7 5.2 6.3 7.4 8.8 10.2 280%

中国占比 46.2% 52.7% 54.6% 53.1% 53.5% 53.5%

其中，动力电池铜箔 1.3 2.4 3.1 4.0 5.1 6.2 478%

非动力电池铜箔 2.4 2.8 3.2 3.5 3.7 4.0 171%

数据来源：ITRI，中信建投证券研究发展部

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供不应求或将成常态，盈利周期已然开启

相较于锂电铜箔需求的快速放量式增长，供应则明显捉襟见肘。我们从市场调研中明显感觉到，与新能源

汽车产业链中不少其他环节的企业类似，对于锂电铜箔需求的快速放量，铜箔生产企业似乎并没有完全准备好，

锂电铜箔已经成为新能源汽车基础原材料中一个不得不正视的“短板”：

1）2015 年锂电铜箔需求，尤其是动力电池用锂电铜箔，主要通过在产企业产品结构调整实现。面对 2015

年国内新能源汽车的爆发式增长，上游锂电铜箔部分生产企业通过主动调整产品结构、利用产能的弹性空间，

将原 PCB 标准铜箔生产线用于扩大锂电铜箔的产出量（6μm 等高档铜箔的利润空间将比普通箔的附加值高

13000 元/吨）。

但这一转换产品结构，也是极为有限度的。PCB 铜箔和锂电铜箔在生产设备和工艺上都有差别，虽然从理

论上来讲，两者可相互转换，但受到原有设备限制，将 PCB 铜箔切换至生产锂电铜箔，有较大的困难，并且需

要相当的技术和工艺积累才能切换成功。这也是为何尽管国内整个铜箔市场的产能有 30 万吨，产量在 29 万吨

左右，但细分锂电池铜箔市场在 2015 年却形成了很明显的灵宝华鑫、诺德股份、广东嘉元、铜冠铜箔、湖北中

一等五强主导的竞争格局，而传统的 PCB 等电子信息用铜箔生产商如建韬铜箔、南亚铜箔等企业并未在此细分

领域取得明显份额。如下表所示，我们预计当前国内锂电铜箔的供给能力约为 4 万吨左右，而上述五家企业的

锂电铜箔产量则占到了近 9 成。同时根据我们的市场调研信息，预计 2016 年企业的转产也将进入尾声，产能腾

挪空间依然不大。

表 7：国内锂电铜箔生产企业概况

企业电解铜箔产能锂电铜箔产量产能扩张计划备注

诺德股份 27100 吨 15600 吨拟将产能提升到7-8万

吨，

新设青海诺德 4万吨锂电铜箔项目获国开行 1.4亿资

金支持，拟 2017年新投产 1 万吨，2018 投产 2 万吨，

2019 年再投产 1 万吨

灵宝华鑫 18000 吨 12000 吨 2016 年在扩建 4000 吨 2016年 8 月份新建产能进行试生产

广东嘉元 5000 吨 5300 吨

1500 吨技改项目将于

2016 年年中到年底逐

步投产。

后续规划投建 5000吨，总产能达到 1 万吨左右

铜陵有色 35000 吨约 5000 吨

公司于 2014年建设了铜冠铜箔 1.5 万吨二期，锂电

铜箔产能 5000 吨。

湖北中一 8000 吨约 2000 吨公司正投1.3亿进行新

增 3000 吨技改项目

湖北中一产能 2000吨，2015 年收购湖北中科铜箔，

该公司电解铜箔产能 6000吨，2015 年产量 1200吨。

东莞华威

1500-2000吨

公司 2013 年此前计划投资 1 亿美元，建设 7500 吨扩

建项目，建成后产能达 10500吨/年。

建韬铜箔 72000 吨少量

九江德福 5000 吨 1000-2000吨投资 4 亿进行技改，产

能扩张至 10000吨

2015 年产量 4677吨，锂电客户包括中航锂电、亿纬

锂能等，2016年产量目标 7000吨

超华惠州合正 5000 吨无投资新建 3000 吨产能

含 1000 吨锂电铜箔公司已于 2015 年底签协议采购日本设备

注：其他锂电铜箔的供应商包括清景铜箔，江铜-耶兹也有约 2000 吨可用于锂电铜箔生产

来源：公司数据，中信建投证券研究发展部

9





2）锂电铜箔新建产能建设周期长、投资规模大同样是限制产能释放的客观原因，2018 年才可能迎来第一

轮投产高峰。按照主流生产企业的投扩建信息，新建项目每万吨投资规模在 6-7 个左右（若采用国内设备，至

少也需要 5 个亿）。同时，由于铜箔生产需要大量的基建工作，管路工程较大，建设周期通常较长，新建产能的

建设周期大约需要 18-24 个月，考虑到投产和达产的过程，达产需要的时间可能会更长。而按照目前已经在规

划的投产项目来看，2018 年才会迎来第一轮投产高峰，并且集中在诺德股份一家企业。

表 8：铜箔项目投资规模大

投资规模(万元) 设备投资(万元) 流动资金(万元) 建设周期产能规模(吨) 建设年份

铜陵有色 119,150 108,799 10,351 18 个月 15000 2014

诺德股份 121,054 102,772

24 个月 15000 2010-2012

来源：公司公告，中信建投证券研究发展部

3）与此同时，由 PCB 铜箔转向生产锂电铜箔，或者新进入到锂电铜箔行业，企业会面临技术与市场两大

壁垒，产能的投放或许更长的时间：

在技术壁垒方面，锂电铜箔的生产技术是一种以经验积累为主的制造技术，需要通过长期的生产实践

摸索、总结与创新才能获得，如复合添加剂的制备技术、生箔技术、后处理技术等，均无法通过简单

复制被新进生产厂商所掌握。锂电铜箔的技术含量高，对生产工艺与设备的要求严格。国内新进厂商

需具备自行设计、加工高档电解铜箔生产的关键设备的能力，同时在购置该等关键设备时则需要具有

非常充足的资金实力。国内现有的锂电铜箔生产企业，在实现批量化供应锂电铜箔之前都经历了 1-2

年（甚至更长）的产能建设及产品开发过程。

在市场壁垒方面：锂电铜箔的质量对于锂电池的性能有着直接的影响，锂电池企业，特别是动力电池

企业，对供应商有着较为严格的供应认证体系，对于新从事锂电铜箔生产的企业来说，通过认证、试

样、再到大批量供应需要较长的时间。

资本壁垒也比较强：即进入锂电铜箔行业，企业不但需要大规模的资本开支，同时对现金流的要求也

非常高，通常需要现金支付上游铜线原料，下游可能会被电池企业拖欠帐期。

10





综合来看，我们认为 2016 年锂电铜箔的供需矛盾将进一步激化，行业整体供给不足或将延续到 2018 年。

锂电铜箔将迎来一轮为期 2-3 年的“超级周期”！这一点，其实在各主流生产企业 2016 年一季报中得到了体现，

锂电铜箔已经成为卖方市场，加工费水平水涨船高（在过去一个季度加工费平均上调了 2000-3000 元/吨），主流

锂电铜箔企业的盈利能力飙升，我们判断行业平均毛利水平在 1.5 万元/吨左右，正常生产经营企业的平均单吨

净利应该在 0.5 万元/吨。而随着供给进一步紧张，加工费不排除进一步上调的可能，行业盈利能力也将进一步

抬升。

图 8：锂电铜箔供给不足将在 16 年激化，18 年才有所缓解图 9：依靠“加工费↑+成本↓”，企业盈利能力飙升

12.49 13.19 13.87

17.75

25.38

0

5

10

15

20

25

30

2013 2014 2015Q1 2015 2016Q1

嘉元科技（%）诺德股份（%）

数据来源：ITRI，中信建投证券研究发展部数据来源：公司公告，中信建投证券研究发展部

11





投资评价和建议：积极把握“锂电铜箔超级成长周期”

综上所述，我们认为在新能源汽车的推动下，锂电铜箔将迎来一轮为期 2-3 年的“超级周期”，建议积极把

握“锂电铜箔超级成长周期”带来的投资机遇，可重点关注诺德股份、铜陵有色，并建议投资者根据自己的投

资偏好选择相应的投资标的。具体上市公司对比分析参见下表：

表 9：锂电铜箔相关上市公司对比表

上市公司市值（亿元）锂电铜箔产能（万吨）扩产计划备注

诺德股份 89 2.71 2019 年锂电铜箔总产

能将扩产至 7-8万吨

A 股最纯正锂电铜箔企业，但历史包袱过重，

管理费用、财务费用侵蚀盈利能力

铜陵有色 247 0.5 - 市值偏大，业务受到传统铜开采、冶炼业务

影响较大

嘉元科技（新三板） 7 0.5

2016 年底 1500 吨技

改扩建投产，未来将

再扩产 5000吨

新三板最纯正锂电铜箔企业

灵宝黄金（H 股） 10 1.2 2016年 8月新建 4000

吨锂电铜箔产能投产传统黄金开采、冶炼业务侵蚀公司盈利

来源：WIND，公司公告，中信建投证券研究发展部

12





风险分析

1. 锂电铜箔产能释放快速预期，导致行业盈利能力下降。

2. 锂电铜箔需求受到新能源汽车骗补等政策打压，而出现回落。

13





附 1：铜箔以电解铜箔为主，主要用于电子、电池等领域

铜箔是电子、电池工业的基础原材料。业界一般将采用压延、电解、溅射等方法形成一定厚度以下的铜带(片)

称为铜箔。美、日等国多以 0.1mm 作为区分标准，0.1mm 以下的为铜箔。在我国，铜箔指横断面呈矩形,厚度均

一并等于或小于 0.15 mm 的轧制(压延)或电沉积产品。近几年铜箔技术水平的发展，铜箔和铜带的界限变得模

糊起来，电解与压延铜箔的使用界限变得模糊起来。例如，超厚铜箔(指标称厚度在 3 oz-14 oz(105um～500 um)

的铜箔)虽然压延法生产难度较大，但已经有电解铜箔企业可以生产出超厚铜箔了。

铜箔的应用领域：铜箔不仅是制造 CCL 及 PCB 的重要基础材料，而且在其它领域也具有广泛应用，主要

有锂离子电池负极载体、等离子平板显示器用屏蔽材料、热敏电阻、太阳能背板、散热材料等。

铜箔按照制备工艺不同可以分为压延铜箔和电解铜箔。铜箔的制备工艺经历了“压延-电解-电解压延互补”

的过程。最初，各厂商的产品主要以压延铜箔为主。后来，由于压延铜箔在幅宽上的限制，难以满足需求，逐

渐被电解铜箔所替代。近几年，随着电子产品的发展对铜箔的功能提出了更高的要求，压延铜箔又逐渐因为其

自有的特性而有了生命力。

压延铜箔，是将厚铜板加热到退火温度，然后进行轧制，退火和轧制重复多次，制成达到厚度要求的

原箔。然后根据使用要求对原箔表面进行处理，最终制备得到符合使用要求的铜箔。压延铜箔生产工

艺复杂、流程长、一次性投入高、成本高，铜箔的极限厚度也受轧辊限制，优点是采用压延方法生产

的铜箔一般具有较好的性能。

电解铜箔是以硫酸铜溶液为原料，在以不溶性材料为阳极、底部浸在硫酸铜电解液中恒速旋转的阴极

辊为阴极的电解槽中进行电解，溶液中的铜沉积到阴极辊筒的表面形成铜箔，铜箔的厚度由阴极电流

密度和阴极辊的转速所控制。待铜箔随辊筒转出液面后，再连续地从阴极辊上剥离，经水洗、干燥、

卷取，制成原箔。在此基础上对原箔进行后续处理得到最终铜箔。电解铜箔工艺复杂，但是成本较压

延铜箔低，产品厚度也较易控制。

图 10：压延铜箔生产工艺图 11：电解铜箔生产工艺

数据来源：电解铜箔与压延铜箔技术与差异，中信建投证券研究发展部

数据来源：电解铜箔与压延铜箔技术与差异，中信建投证券研究发展部

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压延铜箔、电解铜箔，各有优劣。压延铜箔以物理锻造法制造原箔，而电解铜箔以电化学沉积法制造

原箔。通过不断的轧制，压延铜箔通常具有更好的物理性能，如铜的纯度要高，并具有列优异的强度、

韧性和抗弯曲性能，弹性系数/致密度/延展性要高。但电解铜箔的这些物理性能，特别是弯曲性能要差。

压延铜箔的厚度与宽度会受到轧辊尺寸的限制，电解铜箔的尺寸约束更少。在成本方面，压延铜箔的

固定资产投产较大，而且生产成本较高，电解铜箔在成本方面具有优势。在生产技术方面，压延铜箔

的生产技术要求高，工艺复杂、流程长，同时，生产技术多掌握在日本、美国企业手中，生产多有专

利限制。

表 10：压延铜箔与电解铜箔工艺与性能的对比

主要指标压延铜箔电解铜箔

生产方法将铜带轧制成一定厚度的

原箔，然后进行表面处理。

以硫酸铜溶液为原料，采用电解方法制成原箔，

然后进行表面处理。

生产流程工艺复杂，流程长工艺较复杂

设备精度高较高

生产成本一次性投入与生产成本高一次性投入与生产成本低

纯度/强度高较高

韧性/抗弯曲性能好较好

弹性系数/致密度/延展性高较高

结晶结构轧制组织铜微粒针状结晶

厚度极限厚度受到限制很薄

宽度受轧辊限制根据工艺要求决定

毛面光滑粗糙

表面粗糙度低不同类型有差别

外观一致性差好

来源：各公司年报或网站，中信建投证券研究所

目前世界铜箔的发展，整体格局还是以电解铜箔为主，压延铜箔为补充。大致经历了“压延——电解——

电解压延互补”的过程。在覆铜板最初生产时期，世界上大多数都是使用压延铜箔。后来由于它在幅宽上的限

制，难以满足大尺寸覆铜板的生产需要，且成本较高，从上世纪 60 年代末至 70 年代初开始，压延铜箔逐渐被

电解铜箔所替代。近几年，可携式电子产品的普及，对高频高速化、薄型化、功能化产品提出更高的要求，压

延铜箔由于其自有的特性，其重要性又凸显了出来。但即便如此，压延铜箔的产值和电解铜箔相比也不在再一

个量级上。

15





图 12：电解铜箔是铜箔的主要类型（单位：百万美元）图 13：压延铜箔的全球产量（吨）

4593 4587 4726

175 295 294

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

2012 2013 2014（e）

电解铜箔（百万美元）压延铜箔（百万美元）

0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

14000

16000

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

压延铜箔全球产量

数据来源：我国电子铜箔产业经济运行现况与分析，中信建投证券研究发展部

数据来源：压延铜箔生产现状介绍与分析，中信建投证券研究发展部

附 2：压延铜箔产量回暖，但国内产出刚起步

全球压延铜箔的产量回升。由于其制造难度以及在高端产品中的应用，其产量跟电解铜箔也没法比较。世

界用于 PCB 的压延铜箔在 2013 年产销量达到 9780 吨，比 2012 年增加了 5.9％。2012 年世界压延铜箔的产量达

到了 9230 吨，全年产值达到 2.89 亿美元，比 2011 年增加了 9.2%。对 2012 年全球压延铜箔产量进行分析，厚

度 18 微米铜箔占市场比例最高为 76%，其次是 12 微米的占 15%，35 微米的占 9%。目前对薄规格（如 6 微米，

8，10 等）压延铜箔需求不大。

高精压延铜箔主要集中于国外厂商。由于高精压延铜箔的技术门槛较高，所以全书主要的压延铜箔集中于

几家厂商：Nippon Mining(日矿)、Fukuda(福田金属)、Olin brass（美国奥林）和 Hitachi Cable（日立电线）等。

可以看出，压延铜箔领域，日企的水平处于领先地位。

国内压延铜箔需求主要通过进口来满足，国内压延铜箔企业正在起步。经过数年的摸索、大规模的设备引

进之后，国内的压延铜箔生产企业正在突破压延铜箔的壁垒。2014 年在中国的企业（包括外资企业）还产销压

延铜箔 282 吨（约有 90 吨用于 FPC 中）。到 2014 年底，国内已有中铝上海铜业、苏州福田、山东天和、灵宝

金源朝辉等四个厂家的压延铜箔已形成产能，总产能达到 1.14 万吨，但产出有限。在国内供应能力不足的情况

下，国内压延铜箔的需求主要通过进口来满足。

16





图 14：2012 年全球压延铜箔的应用领域图 15：全球压延铜箔的供应结构

57%25%

7%

4%3%

3% 1%

双面FPC 单面FPC

锂离子电池负极载体多层FPC

刚-挠FPC 刚行PCB（含大电流基板等）

其他

64%

25%

6%

4% 1%

JX日矿金属（日）福田金属（日）

奥森铜业（美）日本其他厂家（日立电线等）

其他

数据来源：压延铜箔生产现状与分析，中信建投证券研究发展部数据来源：压延铜箔生产现状与分析，中信建投证券研究发展部

压延铜箔主要应用于覆铜板、锂电池行业。

压延铜箔最大的最直接的应用市场是挠性覆铜板（FCCL）制造业，最大的间接应用市场是挠性改制电

路板（FPC）。挠性覆铜板制造业需求的压延铜箔量，约占整个压延铜箔产销量的 82%（其中双面 FPC

占 57%，单面 FPC 占 25%）。

锂离子电池负极载体领域的压延铜箔占整个压延铜箔使用量的７％左右(2012 年)。由于锂离子电池市场

在近两年扩大，这一压延铜箔的市场比例比前几年有所提高（2009 年的 4%、2010年的 6%）。

附 3：我国电解铜箔的主要生产企业

表 11：我国内地主要电解铜箔生产企业情况

企业生箔年产能

（吨) 技术来源企业性质及情况

建滔铜箔股份有限公司 72,000 部分日本、台湾

技术

香港建滔化工控股的新加坡上市公司，是内地最大的铜箔生产企业，在清

远的佛冈、连州有 2 个生产基地，90%产品集团自用

南亚铜箔(昆山)有限公

司 45,900 台湾技术台塑集团下属企业，生产 PCB用铜箔，产品提供同一母公司下游厂家使用

招远金宝电子有限公司 20,000

部分自行开发，

部分引进日本

技术

香港合资企业（中方控股），可生产 18μm铜箔，也生产少量锂离子电池

用铜箔，大部分产品自用

诺德股份 27,100

部分引进美国、

日本技术，部分

自行研发

公司下属公司，主要生产锂离子电池用铜箔和 105—400μm 甚低轮廓度铜

箔

灵宝华鑫铜箔有限公司 15,000 部分韩国技术 PCB铜箔及锂电铜箔

苏州福田金属有限公司 12,000 日本技术日资控股公司，生产 18--105μmPCB 用 STD、HTE、DST、ACC 铜箔

广东嘉元科技股份有限 5,000 部分日本技术生产锂离子电池用铜箔

17





公司

咸阳华纳铜业科技有限

公司 1,100 招远金宝技术内资企业，生产 35μm铜箔

惠州合正科技电子有限

公司 4,800 日本技术

台资企业，大部分产品自用，主要生产 PCB用 SD 铜箔，另外也批量生产用

于电源印制电路板、大功率印制电路板的 180--300μm 厚铜箔，在市场也

有少量该企业生产的锂离子电池用铜箔销售

航天星源公司西安铜箔

厂 1,000

部分招远金宝

技术国有企业，主要生产 35μm，供自身覆铜板厂使用

广东梅县超华铜箔公司 1,200 来源 884厂民营企业，主要生产 35μm，供自身覆铜板厂使用

江铜—耶兹公司 12,000 美国技术中美合资企业，一期工程 6000 吨/年，已经建成投产，主要生产 PCB用

12-35μm 铜箔

九江德福电子材料有限

公司 2,000 招远金宝技术民营企业，生产锂离子电池用铜箔

湖北中一科技 2000 锂电铜箔为主

湖北中科铜箔科技有限

公司 6,000 部分日本技术生产 PCB用标准铜箔，2015年被湖北中一收购，2015 年产量 1200吨

贵州鑫铜博电子有限公

司 700 部分美国技术

由于原始设计的工艺、设备布局不合理，经过近二年的调整，目前大约形

成 60吨/月生产能力，主要生产锂离子电池用铜箔

本溪市金源铜箔有限公

司 2,000 自行开发国有企业，只生产 35μm 铜箔供应纸基板

烟台晨煜电子有限公司 180 招远金宝技术生产锂离子电池用铜箔

安徽南陵恒昌铜箔制造

有限公司 200 自有技术民营企业

镇江藤枝铜箔有限公司 3,000 部分美国技术 2013 年停产

赣州逸豪实业有限公司 5,000 部分美国技术生产 18、35μm铜箔

来源：，中信建投证券研究发展部

18





[table_research] 分析师介绍

谢鸿鹤：西安交大经济学学士，香港城市大学金融学硕士；七年有色金属行业研究经

验。在“新财富最佳分析师”评比中，2010 年获得第二名（团队），2011 年第一名（团

队），2013 年第三名（团队），2014 年第四名（团队）。曾任国信证券、高盛高华证券、

招商证券等有色金属行业分析师。

陈炳辉：有色金属行业分析师，毕业于上海财经大学，先后就职于东北证券、国金证

券。

研究服务社保基金销售经理

彭砚苹 010-85130892 [email protected]

姜东亚 010-85156405 [email protected]

机构销售负责人

赵海兰 010-85130909 [email protected]

北京地区销售经理

张博 010-85130905 [email protected]

程海艳 010-85130323 [email protected]

李祉遥 010-85130464 [email protected]

朱燕 010-85156403 [email protected]

黄玮 010-85130318 [email protected]

李静 010-85130595 [email protected]

赵倩 010-85159313 [email protected]

黄杉 010-85156350 [email protected]

任师蕙 010-85159274 [email protected]

王健 010-65608249 [email protected]

上海地区销售经理

黄方禅 021-68821615 [email protected]

戴悦放 021-68821617 [email protected]

李岚 021-68821618 [email protected]

孙宇 021-68808655 [email protected]

何利丽 021-68805267 [email protected]

潘振亚 021-68821619 [email protected]

深广地区销售经理

曹加 0755-23952703 [email protected]

胡倩 0755-23953859 [email protected]

芦冠宇 0755-23953859 [email protected]

张苗苗 020-38381071 [email protected]

券商私募销售经理

任威 010-85130923 [email protected]

19





评级说明

以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准。

买入：未来 6 个月内相对超出市场表现 15％以上；

增持：未来 6 个月内相对超出市场表现 5—15％；

中性：未来 6 个月内相对市场表现在-5—5％之间；

减持：未来 6 个月内相对弱于市场表现 5—15％；

卖出：未来 6 个月内相对弱于市场表现 15％以上。

重要声明

本报告仅供本公司的客户使用，本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户。

本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，

也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更，且本报告中的资料、意见和预测均仅反映本报告发

布时的资料、意见和预测，可能在随后会作出调整。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参

考，不构成投资者在投资、法律、会计或税务等方面的最终操作建议。本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建

议做任何担保，没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺。投资者应自主作出投资决策并

自行承担投资风险，据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关。

在法律允许的情况下，本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公

司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。

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何机构和个人如引用、刊发本报告，须同时注明出处为中信建投证券研究发展部，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、

删节和/或修改。

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