o2o 시장의 지배자 -...

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금융시장

2015년 하반기 주요 산업 전망

Analyst

공영규

☎ 02-3772-1527

[email protected]

인터넷/게임

O2O 시장의 지배자

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- Summary

- Review & Preview

- 하반기 전망: 간편결제 확산 & O2O 시장 진출

- 중장기 전망: O2O 기반 롱테일 광고 시장 확대

- 이슈분석: 라인 상장은 잠재적인 리스크 요인

- 투자전략: ① 중국 후강통 Long/Short

② 글로벌 Long/Short

③ 커버리지 종목 투자지표

- Top Picks: NAVER, 다음카카오, 엔씨소프트

Contents

금융시장

2015년 하반기 주요 산업 전망

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Summary

모바일 플랫폼 + 소셜 데이타, 결제 정보 → O2O 커머스 플랫폼(광고, 상거래)으로 진화

2015년 라인 광고 +105% YoY, 카카오 광고 +72% YoY 성장 예상

엔씨소프트 2분기 모멘텀 집중: 리니지이터널 기대감에 주목

간편 결제 확산 & O2O 시장 진출 → 롱테일 광고 침투 확대 → 주가 리레이팅 기대

이슈분석: 대주주 지분 가치 관점에서 라인 상장 가능성 낮음

Top Picks: NAVER, 다음카카오, 엔씨소프트

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Review & Preview

KOSPI 대비 국내 인터넷 업종 주가 상대 강도, 모바일 메신저 광고 매출액 추이 및 전망

자료: 회사 자료, QuantiWise, 신한금융투자 추정

2015년 국내 인터넷 업종, 간편결제 사업 불확실성 증가 → 글로벌 업종과 디커플링

상반기 O2O 사업 확장 → 주가 리레이팅 기대(2015년 예상 PER 텐센트 40배, NAVER 27배)

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01/13 07/13 01/14 07/14 01/15 07/15

라인+카카오 광고 매출(우축)

KOPSI대비 인터넷 업종 주가 상대강도(좌축)

(십억원)(2013/01/01=100)

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하반기 전망: 간편결제 확산 & O2O 시장 진출

인터넷 광고, 모바일과 O2O로 진화하다

인터넷 광고는 PC포털에서 모바일 플랫폼(메신저, SNS)으로 헤게모니 이동 → 24시간 온라인 환경에 노출

사용자 정보 활용한 성과형 광고 가능 → 오프라인 시장 전반(Online to Offline)으로 인터넷 광고 영역 확대

인터넷 광고 시장의 진화(PC → 모바일)

자료: 신한금융투자

종류 오프라인 온라인

광고매체 TV, 신문 PC 포털 모바일 메신저, SNS

광고형태 불특정 다수 노출 검색: 특정 소비자 노출(성과형 광고)

배너: 불특정 다수 노출 옴니채널: 특정 소비자 노출

(성과형 광고)

광고주 대기업, 중견기업 중상공인 소상공인, 자영업자

광고영역 소품종, 대량생산 (자동차, 식품)

다품종, 대량생산 (쇼핑몰, 게임)

다품종, 소량생산 기존 오프라인 마케팅 전 영역 (요식업, 배달, 소매판매, 금융)

광고 예산(월) 최소 수억원 100~200만원 10~20만원

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모바일 플랫폼 + 소셜 데이터, 결제 정보 → O2O 시장 확대

자료: 회사 자료, 신한금융투자 추정

SNS, 결제는 O2O 시장 진출을 위한 교두보

PC포털 광고주는 인터넷 기반 사업자들 위주(10~15만), 모바일 광고는 오프라인 마케팅 전 영역으로 확산

모바일 플랫폼 + 소비자의 소셜 데이타, 결제 정보 → O2O 커머스 플랫폼(광고, 상거래)으로 진화

모바일 플랫폼(메신저,SNS) 24시간 온라인 환경

+

소셜 DATA 결제 정보

소비자 광고주

기존 오프라인에 속한 모든 마케팅 영역 (배달, 요식업, 금융, 교육, 미용 등),

자영업자 565만명

O2O 시장 확대

(Offline to Online)

PC포털 온라인/오프라인 시공간 분리

검색

소비자 광고주

(10~15만명) 인터넷 기반 사업자

(쇼핑몰, 게임)

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글로벌 대장주, 텐센트 모멘트 광고 개시

텐센트의 간편결제 서비스인 텐페이는 택시 서비스(디다다처)를 시작으로 오프라인 시장으로 확대

2015년 모멘트(SNS) 광고 시작, 텐센트 추산 2015년 예상 매출 규모는 1조원(광고주 50개, 평균 광고 단가 18억원)

중국 QR코드를 활용한 오프라인 결제

자료: 언론자료, 신한금융투자

위챗 모멘트 광고 화면

자료: 언론 자료, 신한금융투자

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2015년 라인 광고 매출 3,157억원(+105% YoY) 전망

하반기 라인엣(중소형 광고 계정)과 라인페이 시너지 기대, 라인엣 매출 비중 1Q15 6% → 4Q15 17% 확대 예상

4Q15 라인엣 계정 56만개(4Q14 13만개) 예상, 2015년 라인 광고 매출 3,157억원(+105% YoY) 전망

라인 광고 매출 추이 및 전망


라인 광고주 수 추이 및 전망


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1Q14 3Q14 1Q15 3Q15F 1Q16F 3Q16F 1Q17F 3Q17F

일본 공식 계정

일본 라인엣

글로벌 공식 계정

기타

(십억원)

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1Q14 3Q14 1Q15 3Q15F 1Q16F 3Q16F 1Q17F 3Q17F

일본 공식 계정(좌축)

글로벌 공식 계정(좌축)

일본 라인엣 계정(우축)

(개) (만개)

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2015년 카카오 광고 매출 1,275억원(+72% YoY) 전망

카카오스토리 광고, 다음카카오 기존 광고주 풀 프로모션 진행, 2분기부터 매출 성장 재개 예상

카스 MAU(Monthly Active User) 당 광고 수익 4Q15 750원(4Q14 422원) 예상, 2015년 카카오 광고 매출 1,275억원

(+72% YoY) 전망

카카오 광고 매출 추이 및 전망


카카오 스토리 MAU, MAU당 광고 수익 추이 및 전망


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플러스친구

B2B이모티콘

카카오스토리

플러스친구mini

카카오톡PC

(십억원)

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카카오 스토리 MAU(좌축)

MAU당 광고 수익(우축)

(백만명) (원)

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하반기 게임 시장 전망: 모바일 게임 마케팅 경쟁 과열

2015년 국내 온라인 게임 시장 5.5조원(+4.4% YoY), 모바일 게임 시장 2.7조원(+12.3% YoY) 예상

모바일 게임 산업 TV, 인터넷 광고 확대 → 마케팅 비용 증가 & 수익성 부진 예상

국내 모바일 게임 시장 추이 및 전망

자료: 게임백서, 신한금융투자 추정

국내 온라인 게임 시장 추이 및 전망

자료: 게임백서, 신한금융투자 추정

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국내 온라인 게임 시장(좌축)

증감률(우축)

(십억원) (%)

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모바일 게임 시장(좌축)

증감률(우축)

(십억원) (%)

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하반기 게임 시장 전망: 엔씨소프트, 리니지이터널 기대감에 주목

엔씨소프트 2분기 모멘텀 집중: 리니지이터널, MXM 1차 CBT, 블소 모바일, 길드워2 확장팩 OBT 예상

현재 주가 대비 PER 18배, CBT 이후 신작 기대감 반영되면 PER 25~30배 리레이팅 가능(2016년 추정치 상향)

엔씨소프트의 주가와 주요 모멘텀 추이

자료: QuantiWise, 신한금융투자

엔씨소프트의 12개월 Forward PER 밴드 추이

자료: QuantiWise, 신한금융투자 추정

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(원)

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아이온

CBT

아이온

OBT

블소 티저공개

블소플레이

영상 공개

블소 1차 CBT

블소 2차 CBT

블소 3차 CBT, OBT

블소 흥행 둔화

중국 블소 OBT

서버 증가(11월)

G스타 리니지이터널

모바일 공개(11월)

1H15 1차

리니지이터널CBT 예상

(만원)

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중장기 전망: O2O 기반 롱테일 광고 시장 확대

국내 O2O 시장, 오프라인 마케팅 전 영역으로 확장 예상

온라인 마케팅 영역, 오프라인 소비 시장(택시 5조원, 배달 12조원, 요식업 65조원 등)으로 확산

소상공인, 자영업자 광고주 흡수 → 인터넷 광고의 롱테일 광고 시장 침투 확대

국내 O2O 시장 현황

자료: 한국온라인쇼핑협회, 통계청, 중소기업청, 신한금융투자

온오프라인 전업종 온라인 쇼핑

시장규모: 713조원 50조원

자영업자: 565만명

외식업 65조원

배달 음식점 종사자 115만명

12조원

택시 5조원

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한국, 일본, 중국의 소비 시장 분석

2014년 소비 시장 규모 추정: 한국(713조원), 일본(2,594조원), 중국(4,067조원)

O2O 광고 시장 규모는 전체 소비 시장 대비 2~5% 수준으로 추정

한국, 일본, 중국 소비 시장 비교

자료: 한국은행, CEIC, Datastream, IMF, 신한금융투자 추정

GDP(조원)

중국

내수소비시장(조원)

외식산업(조원)

자영업자수(만명)

2014년

11,175

일본 한국

5,117 1,485

713

65

565

2,594

230

590

4,067

430

9,330

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하반기 주가 할인률 축소, 리레이팅 기대

페이스북, 텐센트의 평균 PER은 45배, NAVER, 다음카카오의 평균 PER은 28배(40% 할인 거래)

2015년 하반기 간편 결제 확산 & O2O 시장 진출 → 롱테일 광고 침투 확대 → 주가 리레이팅 기대

글로벌 업종 밸류에이션

자료: Bloomberg, 신한금융투자

인터넷 업종 시가총액, 메신저 광고 매출 추이 및 전망


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01/13 07/13 01/14 07/14 01/15 07/15 01/16 07/16

라인+카카오 광고 매출(우축)

NAVER+다음카카오 시가총액(좌축)

(십억원)(조원)

Naver

다음카카오

Google

Tencent

Facebook

Baidu

Twitter

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PER 110EPS Growth 258

EPS Growth (%)

PER (x)

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이슈분석: 라인 상장은 잠재적인 리스크 요인

라인 상장 시 Line Long, NAVER Short pair-trading 유리

알리바바 상장 시점에 소프트뱅크의 시가총액은 지분 가치보다 낮은 수준 유지, 라인 상장시 네이버 보유 매력 하락

대주주 지분 가치 관점에서 라인 상장 가능성 낮음, 상장할 경우 Line Long, NAVER Short pair-trading 전략 유리

알리바바, 소프트뱅크 상대 주가 추이


NAVER-라인 지배 구조

자료: 회사 자료, 신한금융투자

(50)

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09/14 10/14 11/14 12/14 01/15 02/15 03/15 04/15

Alibaba

Softbank

(%)

NAVER

100%

60%

40%

이해진 의장

8%

LINE +

LINE Corp.

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투자전략: 중국 후강통 Long/Short

Long: 선전킹덤과학기술, Short: 중국소프트웨어

선전킹덤과학기술: 금융 소프트웨어 개발 업체(텐센트와 모바일 증권 플랫폼 개발), 중국 지수 거래량 폭증 수혜

중국소프트웨어: 국가 매출 비중 높고 영업적자 지속

중국 IT서비스 업체 상대 주가 추이


2015년 Peer Group의 예상 영업이익 성장률-PER 비교


항생전자

선전킹덤

ORACLEIBM

SAP

SKC&C 삼성SDS

Accenture

뉴소프트

북경용우

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영업이익성장률 (%)

PER (X)(50)

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01/14 04/14 07/14 10/14 01/15 04/15

(2014/01/01=0)

항생전자

선전킹덤과학기술

북경용우소프트웨어

중국소프트웨어

뉴소프트

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투자전략: ② 글로벌 Long/Short

중국 모바일 헤게모니에 베팅, 텐센트 Long, 바이두 Short

회사명 매출액 영업이익 순이익 PER PBR EV/EBITDA

(십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배)

NAVER 2014 2,759 758 455 51.6 13.1 24.9

2015F 3,288 997 714 30.0 8.7 17.1

다음카카오 2014 499 176 150 20.2 2.9 32.6

2015F 1,080 278 225 29.1 2.5 13.5

Google 2014 69,521 17,376 15,214 26.2 4.3 13.9

2015F 64,074 22,813 20,799 19.8 3.8 10.9

Facebook 2014 13,131 5,260 3,081 70.9 6.0 33.2

2015F 18,339 9,574 6,068 40.8 8.4 20.4

Tencent 2014 13,496 4,037 4,071 34.9 12.4 29.1

2015F 17,147 6,244 5,293 38.4 14.9 28.0

Baidu 2014 8,387 2,189 2,255 37.9 9.6 27.9

2015F 11,707 2,697 2,919 28.5 9.0 22.5

자료: Bloomberg, 신한금융투자 추정

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투자전략: ③ 커버리지 종목 투자지표

모바일과 결제 플랫폼의 Winner = O2O 시장의 지배자

NAVER

투자의견

목표주가 (원)

매출 성장률 (%)

영업이익 증가율 (%)

EPS 증가율 (%)

PER (배)

PBR (배)

다음카카오

엔씨소프트

위메이드

2015년

매수 850,000 19.2 31.5 57.2 30.0 8.7

매수 150,000 116.4 57.3 (37.8) 29.1 2.5

매수 260,000 4.6 14.7 8.7 18.1 3.0

매수 55,000 45.8 흑전 (90.6) 33.7 1.6

2015년 4월 30일 종가 기준

컴투스 중립 33.7 37.2 42.7 16.3 5.7

게임빌 중립 30.7 43.7 58.0 21.5 3.4

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NAVER (035420) - 매수, 목표주가 850,000원

LINE에서 LIFE로 진화

2015년 라인 매출액 1.1조원(+50% YoY) 예상

2015년 라인 광고 매출 3,157억원(+105% YoY) 예상(일본 공식 계정 150개, 라인엣 계정 56만개 가정)

2015년 라인 매출액 1.1조원(+50% YoY), 영업이익률 40% 예상

2015년 영업이익 9,971억원(+32% YoY) 예상

2015년 검색 광고 +8% YoY, 배너 광고 +4% YoY 성장 예상

2015년 전체 매출액 3.3조원(+19% YoY), 영업이익 9,971억원(+32% YoY) 예상

투자의견 매수, 목표주가 850,000원

목표주가는 2015년 예상 EPS 21,668원에 Target PER 39배를 적용하여 계산

Target PER 39배는 페이스북과 텐센트 주가의 2015년 예상 PER 평균값

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NAVER (035420) - 매수, 목표주가 850,000원

주가추이 투자의견 및 목표주가 추이

12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율

(십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (원) (배) (배) (배) (%) (%)

2013 2,259.1 506.5 439.7 1,897.5 45,425 300.4 44,636 15.9 36.4 16.2 112.7 (42.4)

2014 2,758.5 758.2 658.8 454.5 13,787 (69.6) 54,486 51.6 24.9 13.1 27.8 (56.1)

2015F 3,287.7 997.1 1,088.4 714.2 21,668 57.2 74,367 30.0 17.1 8.7 33.6 (62.2)

2016F 4,110.1 1,492.0 1,615.6 1,066.3 32,349 49.3 105,643 20.1 11.4 6.2 35.9 (69.1)

2017F 5,334.7 2,268.4 2,451.1 1,617.7 49,078 51.7 153,648 13.2 7.0 4.2 37.9 (86.1)

90

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04/14 08/14 12/14 04/15

NAVER 주가 (좌축)

KOSPI지수대비상대지수 (우축)

(원) (04/14=100)

종합주가지수=100

250,000

500,000

750,000

1,000,000

1,250,000

04/13 01/14 10/14

목표주가 (좌축)

NAVER 주가(좌축)

투자판단 (우축)

(원)

Trading BUY

매수

중립

축소

21

다음카카오 (035720) - 매수, 목표주가 150,000원

카카오 택시를 시작으로 O2O 시장 진출

2015년 카카오 매출액 4,742억원(+35% YoY) 예상

2015년 카카오 광고 매출 1,275억원(+72% YoY) 예상(4Q15 카스 광고 매출 비중 48%(+12%p YoY) 예상)

2015년 카카오 매출액 4,742억원(+35% YoY) 예상

2015년 영업이익 2,775억원(+33% YoY) 예상

2015년 검색 광고 +6% YoY, 배너 광고 7% YoY 성장 예상

2015년 전체 매출액 1.08조원(+20% YoY), 영업이익 2,775억원(+33% YoY) 예상



Target PER 39배는 페이스북과 텐센트 주가의 2015년 예상 PER 평균값

22

다음카카오 (035720) - 매수, 목표주가 150,000원




2013 210.8 65.9 60.4 61.4 4,532 (19.9) 13,072 18.5 13.9 6.4 17.7 (72.5)

2014 498.9 176.4 168.8 150.1 6,116 35.0 42,218 20.2 32.6 2.9 11.4 (26.0)

2015F 1,079.8 277.5 274.8 225.3 3,806 (37.8) 44,174 28.3 13.1 2.4 8.9 (22.3)

2016F 1,249.4 406.8 407.3 325.8 5,492 44.3 48,669 19.6 11.9 2.2 11.8 (28.8)

2017F 1,418.1 531.3 539.1 465.5 7,846 42.9 55,518 13.8 9.6 1.9 15.1 (36.8)

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04/14 08/14 12/14 04/15

다음카카오 주가 (좌축)

KOSDAQ지수대비 상대지수 (우축)

(원) (04/14=100)

코스닥지수=100

50,000

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150,000

200,000

250,000

04/13 01/14 10/14

목표주가 (좌축)다음카카오주가 (좌축)투자판단 (우축)

(원)

Trading BUY

매수

중립

축소

23

엔씨소프트 (036570) - 매수, 목표주가 260,000원

2분기 신작 모멘텀 집중

2015년 2분기 신작 모멘텀에 주목할 시점

리니지이터널, MXM 1차 CBT 예상, 블소 모바일, 길드워2 확장팩 OBT 예상

리니지이터널은 온라인 게임 최대 기대작, 테스트 결과 긍정적이면 2016년 컨센서스 상향 가능

2015년 영업이익 3,190억원(+15% YoY) 예상

2015년 리니지 매출 +14% YoY, 전체 매출액 8,769억원(+5% YoY) 전망

1분기를 저점으로 실적 개선 기대, 2015년 영업이익 3,190억원(+15% YoY) 예상



배당 매력(1.5%)으로 주가 하락 제한적, 신작 모멘텀 발생으로 주가 리레이팅 기대

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엔씨소프트 (036570) - 매수, 목표주가 260,000원




2013 756.7 205.2 216.2 158.8 7,245 1.8 52,076 34.3 19.9 4.8 14.8 (57.8)

2014 838.7 278.2 289.0 230.0 10,487 44.7 62,045 17.4 9.9 2.9 18.4 (65.2)

2015F 876.9 319.0 329.0 250.0 11,402 8.7 69,448 17.9 9.5 2.9 17.3 (70.6)

2016F 977.2 399.1 413.6 314.3 14,334 25.7 78,784 14.3 7.3 2.6 19.3 (74.5)

2017F 1,083.2 446.8 466.9 359.9 16,413 14.5 90,199 12.5 6.0 2.3 19.4 (80.2)

90

95

100

105

110

100,000

150,000

200,000

250,000

04/14 08/14 12/14 04/15

엔씨소프트 주가 (좌축)

KOSPI지수대비 상대지수 (우축)

(원) (04/14=100)

종합주가지수=100

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

04/13 01/14 10/14

목표주가 (좌축)

엔씨소프트주가 (좌축)

투자판단 (우축)

(원)

Trading BUY

매수

중립

축소

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