Vækst og innovationRettidige og gode generationsskifter

skaber fremtidens vindere

“Tænk, hvor har vi i det danske samfund dog rige muligheder for fortsat vækst – hvis bare vi vil”.

Et citat fra LETTs bog om vækst og innovation gennem rettidige og gode generationsskifter.

Som en aktiv deltager i dansk erhvervsliv og som en del af det danske samfund er vi i LETT glade

for at medvirke til at sætte yderligere fokus på vækst, innovation og generationsskifter. Ikke blot

sætter vi fokus herpå, men vi gør meget for at understøtte og deltage i væsentlige initiativer herom.

LETTs ønske er, at vi gennem denne bog – med så mange fremragende bidragydere – får sat fokus

på nytænkning og evnen til eksekvering i virksomhederne, blandt ejere, ledelser og i samfundet

generelt.

Vi håber, at vi gennem dette er med til at skabe en brændende platform, der kan være grundlaget

for de mange muligheder, vi har.

Vækst og innovation: Rettidige og gode generationsskifter skaber frem

tidens vindere

ISBN 978-87-994977-2-0

Danmark har brug for vækst og innovationVækst og innovation er nøglen til at sikre Danmarks fremtid. Et væsentlig bi-drag hertil er gennemførelsen af succesfulde generationsskifter i virksomheder, der kan fremtidssikre et sundt dansk erhvervsliv.

I LETT påtager vi os et vigtigt medansvar for realiseringen af succesfulde ge-nerationsskifter, som kan være med til at skabe vækst og udvikling i Danmark. Emnet optager os både som en del af dansk erhvervsliv, som borgere i sam-fundet og som juridiske rådgivere.

I LETT ønsker vi at bidrage aktivt til en fremtidig og sund udvikling af det danske erhvervsliv, så virksomheders ressourcer og potentialer kan udnyttes på bedste vis. Vi bidrager ikke kun med juridisk bistand og holdbare løsninger, men også ved at dele vores viden om resultater og vigtige erfaringer fra kon-krete generationsskifter.

I denne bog har vi samlet en række indlæg, der på hver deres måde beskri-ver de mange faktorer, der har indflydelse på gennemførelsen og resultatet af generationsskifter. Indlæggene er suppleret med eksempler og spændende personlige beretninger.

Det er vores ambition, at vi med denne bog kan inspirere og samtidig give konkrete bud på, hvordan der kan skabes de bedst mulige rammer for fornyet vækst og innovation i Danmark.

Vores ønske er således, at bogen kan være en inspiration for alle, der interes-serer sig for, hvorledes vi skaber vækst og udvikling i dansk erhvervsliv og sikre de bedste vilkår for danske virksomheders udviklingspotentialer.

Bogen indeholder spændende perspektiver og bidrag fra førende eksperter og samarbejdspartnere. Vi skylder derfor stor tak til alle, der har støttet op om initiativet og delt vores ønske om at præge vækstdebatten i dansk erhvervsliv.

God læselyst.

Peter MejlbyAdm. direktørLETT

ISBN 978-87-994977-2-0

Ønsker du en online udgave af denne bog?

Scan QR koden eller besøg os på www.lett.dk/vaekstoginnovation

This book is also published in English.

Contact us or visit www.lett.dk/growthandinnovation

32

Indhold

Den rette ejer for fremtiden

Ejerleder i dag - nyt liv i morgen?

Fra innovation til virksomhedsdrift

Juridiske modeller og cases

Generationsskifte inden for familien

Generationsskifte til medarbejder

Konsolidering som generationsskifte

Fonde og værdiskabelse

Et klassisk generationsskifte videreført på NASDAQ OMX

Tvunget generationsskifte

Færch-sagen

Virksomhedens bedste ejer?

Salgsmodning

Værdiansættelse af virksomheder - den skattemæssige synsvinkel

Finansiering af generationsskifter

Generationsskifter i landbruget - en umulig opgave?

Corporate governance og corporate social responsibility

Godt i gang - ledelse i den første tid efter generationsskiftet

Familie- og arveretlige forhold i forbindelse med generationsskifte

Læren

4

12

18

26

36

44

48

56

62

68

72

80

88

96

102

110

118

126

132

Den rette ejer for fremtidenN.E. NielsenPartnerLETT

54

Den rette ejer, den rette bestyrelse og direktion til den rette virk-somhed på det rette tidspunkt er et emne, som skal stå på ejernes og bestyrelsernes agenda i de kommende år. Nye strukturer, samar-bejdsmuligheder og finansieringsformer vil opstå. Som et instrument i denne vigtige proces skal de følgende afsnit tjene som inspirations-kilde og måske endda bidrage til at skabe nye ideer.

Klokken var næsten 22, da telefonen ringede. Det måtte da være fra USA på dette tidspunkt? Nej, det var smedemesteren: ”NE,” sagde han, ”jeg har lige set en udsendelse i fjernsynet. Mine børn skal ikke drive virksomheden, de er ikke dygtige nok. Vi skal på Børsen, hente kapital og skabe ny vækst”.

Jeg sad der i sofaen og tænkte: ”Godt, at han har forstået det med børnene - men Københavns Fondsbørs?”. Det var ganske vist en avanceret metalfor-arbejdende virksomhed med små 100 ansatte på Sjælland?! Men alligevel. Fremtiden for både smedemesteren, børnene og virksomheden blev dog helt anderledes end det, vi talte om den aften.

Og dog har jeg altid set det som et meget fint eksempel på den brede kreds af danske virksomhedsejere, der – når det kommer til stykket – prioriterer deres virksomheders vækst, muligheder og overlevelse højere end særinteresser af familiemæssig karakter. Og hver dag stiller alle dele af det danske ligesom det internationale forretningsliv det samme spørgsmål: ”Hvordan sikrer vi vækst og innovation, og hvordan sikrer vi – i Danmark, at gode danske virksomheder ikke går tabt i en uforudsigelig global verden, en vanskelig skattestruktur og et svært fungerende kapitalmarked?"

Siden 1996, hvor jeg første gang så Nike’s megastore i Portland, Oregon, har jeg været en stor beundrer af Nike’s slogan: ”Just do it”, ligesom jeg er det af alle de virksomheder, der har været i stand til ikke blot at lave ambitiøse planer for fremtiden, men også at eksekvere dem.

Når vi taler vækst og innovation, taler vi oftest om at skabe flere arbejds-pladser lokalt i Danmark. Og når vi taler generationsskifte, taler vi oftest om overlevering af en familieejet virksomhed fra en generation af familien til den næste. Men vækst, innovation og generationsskifte er meget mere og langt mere nuanceret.

Vækst og innovation er værdiskabelse for os alle, hvad enten det sker ved iværksætteri eller accelereret udvikling af eksisterende virksomheder. Gene-rationsskifter er ikke alene fra far til søn, men også alle de avancerede former for generationsskifter, der sker til en medarbejder, ved sammenlægning med

en konkurrent, til en fond, til nye private ejere, til en private equity fond el-ler ved børsnotering. Og så er der alle de ledelsesmæssige generationsskifter. Generationsskifteformer, der ligesom de klassiske generationsskifter skaber ny energi og muligheder.

Min historie om smedemesteren er også et eksempel på, at et generations-skifte – uanset form, forudsætter, at ejeren på det personlige plan når frem til en erkendelse om, at han ikke lever evigt, og at han er nødt til at overveje, hvordan virksomhedens fremtid uden eller efter ham sikres bedst. Men vejen dertil – hvad enten man er ejer eller leder af en veletableret virksomhed el-ler en iværksætter, der skal give slip på sin ide og lade andre tage den til det næste niveau – er ikke let, og målet nås ofte ad omveje. For hvem er man så, og hvad skal man bagefter?

Her er afsnittet ”Ejerleder i dag – nyt liv i morgen?” på side 12 et godt bidrag til forståelse af den psykologiske proces. De personlige forhold giver sig også til udtryk, når personer laver testamenter og lign., hvilket er beskrevet i af-snittet ”Familie og arveretlige forhold i forbindelse med generationsskifte” på side 126. Og i en nøgtern beskrivelse af ”Færch-sagen” på side 68, kan man se eksempel på et generationsskifte som ikke er endt lykkeligt for nogen af de involverede.

Et vigtigt område for vækst er også de mange små innovative virksomhe-der med stort potentiale, men hvor ejerne og dermed virksomheden er nødt til at skaffe kapital for at kommercialisere produkterne. At finde finansiering til iværksætteri er ofte en vanskelig opgave, hvor forskellen mellem politiske programerklæringer og kapitalejernes og markedets forventninger er meget tydelige. I disse virksomheder handler generationsskifte ikke om ejernes alder, men om hvilket stadie virksomheden er på. Afsnittet ”Fra innovation til virk-somhedsdrift” på side 18 beskriver et sådant innovativt selskabs udvikling og vanskelige historie.

Det mest klassiske generationsskifte er dog stadig fra en generation til den næste, og hvis ejeren ikke har børn, da til nære medarbejdere.

Udfordringerne ved overdragelse til børn er toleddet. I relation til virksomhe-den er det væsentligt, at børnene har de nødvendige kompetencer, i hvert fald hvis de skal tage del i driften. Men det er i mange situationer formentlig for-hold af mere personlig og privat karakter, der sætter de egentlige rammer for sådanne generationsskifter. For hvad med ejerens ægtefælle, hvad hvis der er flere børn, hvordan skal værdierne fordeles? I afsnittet om ”Generationsskifte inden for familien” på side 26 er der en generel beskrivelse af de forskellige juridiske generationsskiftemodeller.

76

En industri, som vi i Danmark har en stærk tradition for, som er meget fa-miliepræget, og som er en væsentlig bidragyder til vækst og innovation, er landbruget. Samtidig er det et af de erhverv, der belastes virkelig hårdt ved generationsskifter. Store landbrugsejendomme, store værdier, men illikvide og med et cash flow og en indtjening der i bedste fald er stærkt svingende. Nye overvejelser om, hvorledes sådan-ne generationsskifter kan gennemføres, så landbrugets værdiskabelse for os alle kan bevares, er et tema i sig selv. Hvad hvis jorden var ejet af en private equity fond og landmændene, der havde forstand på drift, blev udstyret med optioner? I afsnittet ”Generationsskifte i landbruget – en umulig opgave?” på side 102 er et godt og reelt eksem-pel på problemer og løsninger fortalt af landmanden selv.

Men især i de mindre virksomheder og i brancher med høj konjunkturfølsomhed kan det være meget vanskeligt overhovedet at finde en ny ejer til virksomheden. Interes-sen kan være minimal, hvis overhovedet eksisterende på grund af risiko og uforudsigelighed, og finansieringen er af samme årsager meget vanskelig. Hvis der i dette tilfælde ikke er familie, som ejeren kan generationsskifte til, vil de nærmeste til at videreføre virksomheden nok være en el-ler flere medarbejdere, der har ejerens tillid, og som suc-cessivt kan overtage virksomheden. I afsnittet ”Generati-onsskifte til medarbejder” på side 36 er der nogle rigtige gode eksempler på sådanne generationsskifter.

Et andet alternativ er salg af virksomheden til en kon-kurrent eller kollega, dansk eller udenlandsk eller til en leverandør/samarbejdspartner. Dette vil være et stort og vanskeligt skridt for mange, men i de fleste tilfælde den bedste overlevelsesmulighed for virksomheden og der-med værdibevarende både for ejeren og samfundet. Det er klart, at et sådant skridt kan være psykologisk svært og kræver stor afklaring og forberedelse, særligt hvis konso-lideringen sker med en udenlandsk partner. Tid og man-geårige relationer er derfor væsentlige faktorer. I afsnittet ”Konsolidering som generationsskifte” på side 44 er der et godt eksempel på to konkurrerende danske virksomhe-der, der fandt sammen og gennem et investeringsselskab skabte finansieringen.

Når man ser på udviklingen af danske virksomheder, er der ikke noget entydigt billede af, hvilken ejerstruktur der er den ultimative. Mange af de største og

ældste danske virksomheder er fonds- og/eller familieejede og har skabt store værdier og yderligere vækst og innovation for dem selv og til samfundet. Så-danne virksomheder har gennem den stabile og især langsigtede ejerstruktur været i stand til at ride storme af og til at udvikle sig med et længere perspek-

tiv end blot næste års eller kvartals indtjening for øje. Beundringsværdigt og værd at huske. I afsnittet ”Fonde og værdiskabelse” på side 48 er forholdene om fondes rammebetingelser og betydning nærmere beskrevet.

Ligeledes – men med en helt anderledes indfaldsvinkel – har private equity fonde, med deres fokus på vækst og værdiskabelse inden for en kort tidshorisont, tilført ny energi og vækstmuligheder til danske virksomheder, også gennem vækst uden for landets grænser. Både direkte, men også som inspiration for andre, har de medvirket til større fokus på umiddelbar værdiskabelse. En del af tek-nikkerne hertil kan anvendes og har med held været an-vendt af andre virksomheder. I afsnittet ”Virksomhedens bedste ejer?” på side 72 er der mange gode råd fra og eksempler på private equity, der kan bruges i alle virk-somheder.

Indtil for nogle år siden var muligheden for generations-skifte og tilførsel af kapital og ledelse til stede ved børs-notering af små eller mellemstore virksomheder. Dette marked er dog pt. lukket. Om det kommer tilbage, er vel-sagtens helt afhængig af den globale samfundsudvikling og det nordiske aktiemarked. I øjeblikket taler alle i ste-det om erhvervsobligationer som en ny måde til at skaffe langfristet kapital, og NASDAQ OMX har netop oprettet en særlig handelsplads herfor. I afsnittet ”Et klassisk ge-nerationsskifte videreført på NASDAQ OMX” på side 56 er eksempler på vellykkede børsnoteringer og virksom-heders liv som børsnoterede samt en kort beskrivelse af rammerne for udstedelse af erhvervsobligationer.

Vi kan ikke lide at tale om det, men det har ikke desto mindre været en del af hverdagen siden finanskrisen. Uanset hvor ubehageligt et tvangssalg er, vil også sådan-ne kunne bruges til at gennemføre generationsskifter og på den måde skabe nye muligheder på en dyster bag-

grund. I afsnittet ”Tvunget generationsskifte” på side 62 er en gennemgang af de relevante regelsæt for håndtering af insolvente virksomheder.

98

Hvem er virksomhedens bedste ejer? Dette er et spørgsmål, som alle bestyrel-ser løbende bør have på agendaen og drøfte både med virksomhedens ejere og med sig selv – det sidste især, hvis virksomheden er mere af konglomerattypen eller har en vidtspredt ejerkreds og dermed ingen reel ejer. Den rigtige ejer til en virksomhed ændrer sig utvivlsomt over tid, helt afhængigt af både ejernes og virksomhedens udvikling og det miljø, som disse befinder sig i. I afsnittet ”Virksomhedens bedste ejer?” på side 72 er der en beskrivelse af disse vigtige overvejelser, men også flere andre afsnit berører dette væsentlige emne.

Særligt ved salg til tredjemand er begrebet salgsmodning et væsentligt ele-ment til at skabe værdi for ejerne, men også for at sikre virksomheden den bedst mulige fremtid gennem interne processer og muligheden for at finde den rigtige nye ejer. Salgsmodning er en selvstændig disciplin og kræver meget viden, tid og erfaring. I afsnittet ”Salgsmodning” på side 80 er salgsprocessen og dens mange faser og strategiske overvejelser gennemgået på basis af stor erfaring med sådanne processer.

Ansættelse af en virksomheds værdi er som alle ved meget vigtigt i enhver virksomhedshandel. Køber vil betale mindst muligt, og sælger vil have mest muligt. Så enkelt er det ikke i familieoverdragelser, hvor der er en lang ræk-ke særskatteregler. I afsnittet ”Værdiansættelse af virksomheder” på side 88 gennemgås de mest anvendte medtoder for værdiansættelse i forbindelse med et generationsskifte.

Finansiering er en helt fundamental faktor for både vækst og gennemførelse af generationsskifter. Det er derfor også væsentligt, at finansieringskilderne inddrages i overvejelserne på et tidligt tidspunkt, særligt i disse år hvor finan-siering er en knap faktor, og alle sidder med et nyt syn på kreditgivning og akkvisitionsfinansiering. I afsnittet ”Finansiering af generationsskifter” på side 96 er der en grundig gennemgang af, hvorledes banker ser på sådan kreditgiv-ning. Det er lærerigt for alle, der går med disse overvejelser, fordi det er vigtigt allerede fra starten at vide, hvad de afgørende parametre er for at opnå den nødvendige og tilstrækkelige kredit.

Corporate governance og corporate social resposibility har fortsat status som modeord, men har i dag fået en anderledes positiv klang, end da begreberne først blev introduceret i Danmark. Mange vil velsagtens spørge om, hvad disse begreber har med generationsskifter at gøre. I min verden har det meget stor betydning, at nye ledelser og nye tanker altid måles op mod dette barometer for sund fornuft. Når principperne efterleves, bliver ledere og medarbejdere mere kvalificerede, der sker bedre værdiskabelse og dermed bedre mulighed for finansiering og højere værdiansættelse. I afsnittet på side 110 er der en praktisk gennemgang af begge begreber.

1110

Et er at tale om vækst og generationsskifte, noget helt andet er at eksekvere det i dagligdagen. Det er her, grundlaget for en virksomheds nye fremtid ska-bes. Der har været skrevet meget om en ny ledelses første 100 dage. I afsnit-tet ”Godt i gang - ledelse i den første tid efter generationsskiftet” på side 118 har en erfaren proceskonsulent givet sit bud på de afgørende forhold og oftest sete faldgruber.

Afsnittet om ”Læren” på side 132 er et forsøg på med få ord at opsummere, hvad denne bogs bidragydere har tilkendegivet hver især, set fra deres ind-faldsvinkel.

13

Stig KjerulfCand.psych.autKjerulf & Partnere A/S

12

Ejerleder i dag - nyt liv i morgen?

15

De to sporEfter valget er truffet, fortsætter processen. Ejerlederen følger tilsyneladende den slagne vej, som er en naturlig følge af at ville overdrage sin virksomhed, fx møder med bank, revisor, advokat, igangsættelse af due diligence etc. Det kalder vi det logiske, kognitive spor. Men her skal man være opmærksom på, at der samtidig kører et parallelspor – det ulogiske, emotionelle spor – hvor det personlige reaktionsmønster svinger som et pendul mellem glæde og op-timisme til irritation, vrede og aggression. Pludselig opstår der uventede, ne-gative reaktioner på helt almindelige forslag eller tiltag, eller ejerlederen borer sig irriteret og helt ulogisk dybt ned i enkelte dele og detaljer og kan fx få vredesudbrud over, at en hjælper ikke har den nødvendige kompetence. Disse emotionelle reaktioner følger sædvanligvis et bestemt forløb med faldende og stigende kurver løbende fra tre til fem uger, hvor ting ”koger op” og forsvinder igen uden egentlig logik.

Omgivelserne oplever disse reaktioner som deciderede benspænd for proces-sen. Men hvis ejerlederen får hjælp og støtte fra sine omgivelser og netværk, vil dette reaktionsmønster aftage hurtigere. Det kræver, at der er en eller flere personer med meget nær kontakt til ejerlederen, og at den eller disse personer er aktive, tager initiativer, stiller spørgsmål og i det hele taget tør vise følelser, vise respekt og omsorg, men samtidig også være ærlige og have modet til at give feedback på den oplevede adfærd.

Det altoverskyggende mål for alle er ønsket om, at livsværket bliver videreført med succes, og at ejerlederen forbereder sig bedst muligt til sin nye livssitua-tion.

KorsvejenTro det eller lad vær. Mange ejerledere har på dette tidspunkt endnu ikke for alvor truffet det endelige valg. Selv om processen er godt i gang i det logiske spor og alt tilsyneladende udvikler sig i den rigtige retning.

Men pendulet svinger stadig hos ejerlederen – ligesom hos den svømmende and. Anden svømmer majestætisk oven vande, men fødderne trommer af sted i vild fart under overfladen. Først nu går de fulde konsekvenser rigtigt op for ejerlederen. Hvis virksomheden skal overdrages til en søn eller datter eller til medarbejderne, er der chancer for, at alt går lidt lettere i denne fase. For så vil han opleve at være involveret et stykke tid endnu (sandsynligvis til forpestelse af alt og for alle). Men hvorom alting er, vil ejerlederen afprøve, om der findes en let udvej af den følelsesmæssige uro, som plager ham. Hvilket af alle andre kan opleves som om, processen nu går baglæns. Her skal de støttende omgi-velser alt efter situationen lægge et mildt eller et hårdere pres, så han kommer ud af sin vildfarelse og ender med at fastholde det rigtige valg.

Du står som ejerleder over for en meget vanskelig situation. At gen-nemføre overdragelse eller salg af din virksomhed. Du har bygget den op, ansat medarbejdere, udviklet forretningen, og nu er tiden kommet til at sige farvel. Og dog – du skal først beslutte dig. Vil du overhovedet? Og hvad ønsker du egentlig af dit liv? Du rummer blan-dede følelser. På den ene side vinker fornemmelsen af frihed, at kunne gøre så meget andet, at få råd til at gøre næsten lige hvad du vil. På den anden side fylder følelsen af tomhed, savn – ja endda tristhed. Hvordan skal din fremtidige hverdag gå? Hvad skal fylde den ud? Men lige meget hvordan du end vender og drejer det, så peger alt på, at du skal foretage et livsvigtigt valg at lade barnet ”flytte hjemmefra”.

De fleste ejerledere vil helst ikke tænke på den dag, hvor de skal overdrage deres virksomhed – deres barn – til andre, enten til næste generation eller til nogen helt udefra. Derfor er mange tilbøjelige til at begynde alt for sent på dette arbejde. Men hvis man forbereder sig godt – og i god tid – går processen meget lettere for ejerlederen selv, næste generation og ikke mindst medar-bejderne, der både skal føle sig ordenligt behandlet og være med til at føre virksomheden videre.

Valget I første omgang går ejerlederens overvejelser og bekymringer på, hvad et valg vil indebære for ham personligt og for virksomheden – hvad skal der blive af den? Det er en stor og krævende beslutning – ikke kun rent følelsesmæssigt, men også økonomisk. Og der vil være implikationer for mange involverede parter, familien, medarbejderne, efterfølgerne, kunder, leverandører og sam-arbejdspartnere.

Dernæst må han planlægge, hvordan det økonomiske skifte med familien kan håndteres uden konflikter og skuffelser. Og hvad med ejerlederens eget liv ef-ter overdragelsen – den store forandring og det nye livsindhold med alt, hvad det indebærer?

I denne indledende fase må ejerlederen gøre sig klart, hvem hans egentlige netværk er, og derefter gå i dialog med de gode venner, familiemedlemmer og ligestillede kollegaer fra fx VL-grupper etc. Det er nu, disse mennesker skal bringes i spil. Ejerlederen har brug for at vende og dreje de tanker og følelser, som hele tiden popper op og forstyrrer. Og for uden omsvøb og fyld at få feed-back på de konsekvenser og valg, som han har spekulationer omkring.

Efter at alle disse forberedelser er godt overstået og har ført til afklaring, er ejeren klædt på til at træffe det rette valg.

14

17

fokus på den ”gamle virkelighed”. På et tidspunkt sker der en ud af to mulig-heder: enten indkapsler vi vores følelser, eller også sprænges vores værdisæt, hvorved vi opbygger et nyt og går ud som et mere helt og stærkere menneske. Vi er vokset personlighedsmæssigt. Det er her, ejerlederen skal gribe chancen og få et perspektiv på et nyt, og langt mere spændende, fremtidigt liv.

Det nye livVær opmærksom på, at det at gå på pension i dybdepsykologien er ensbe-tydende med ”den lille død”. Derfor kræver en ny tilværelse maksimalt fokus på planlægning og tilvænning. Det går med andre ord ikke med kun at spille golf, fiske eller ordne have. Uanset hvor hyggelige disse aktivi-teter kan være – i fritiden. Der skal andre aktiviteter til at udfylde tilvæ-relsen for en tidligere travl, igang-sættende og aktiv ejerleder. Derfor må han meget nøje planlægge det indhold, han vælger at kaste sig over i tiden efter virksomheden.

Livsindholdet skal rumme noget, som er værd at ”leve for”, at stå op til, selv om det er snestorm udenfor. Gerne et indhold med altruistisk perspektiv el-ler opgaver, som kræver tilstedevæ-relse, og som giver indflydelse.

Som eksempler har jeg set tidligere ejerledere kaste sig over opbygning af CSR-projekter, et galleri, import af afrikanske antikviteter, køb af en vingård etc. Alle aktiviteter, som er livsforlængende, og som skaber livs-kvalitet, livslyst, humor og glæde.

16

Støtten består mere konkret i at indgå i en dialog på bestemte psykologiske præmisser om ikke at overtage problemerne, men at leve sig ind i dem. Ikke ved at give råd, komme med postulater eller egne vurderinger – det bremser blot problemløsningen. Men ved at tage udgangspunkt i den aktuelle situation, føre meget klare og tydelige samtaler og uden omsvøb eller fyld at beskrive konsekvenserne og konfrontere realiteterne forbundet ved at undgå eller om-gøre et valg. Formen søger bevidst at ”tænke sammen med” ejerlederen og ikke ”for” ham. Det er vigtigt, at der lyttes, og at der er en åbenhed over for de budskaber, ejerlederen har på hjerte.

Brug tid på at understrege, at det er naturligt at have det svært, at have mod-satrettede følelser som vrede, sorg, glæde og stolthed samtidig og acceptabelt at tale om det. Erkendelsen af at være i det følelsesmæssige spor fører samti-dig til erkendelse af den personlige krise, som det er at skulle tage et nyt liv op til overvejelse med alt, hvad det indebærer af tab af det tidligere livsindhold.

Nøglen til den endelige afklaring hos ejeren ligger altid i de kvalitative mulig-heder, som den nye tilværelse byder på. Og summen af de nye muligheder for både ejer og virksomhed afgør, om ejeren skal dreje til højre eller venstre ved korsvejen.

Den personlige bearbejdningFor langt de fleste ejerledere er afviklingen af virksomheden et springbræt ind i en ny udviklingsfremmende tilstand. Salget er et fortrinligt redskab til personlig udvikling. Krisen sætter fokus på vores etablerede værdisæt og er ofte mere eller mindre brutalt med til at nedbryde vores psykiske, indgroede systemer. Jo mere indkapslede de er, jo større eller dybere skal den nedbry-dende krise (det emotionelle spor) være for at få os til at komme videre. Og jo sværere er det for os at takle situationen. Vi har altid svært ved at give slip på det sikre og kendte, men et sådant virksomhedssalg er netop den type situation, som tvinger ejerlederen – og alle os andre – til at overveje nogle væsentlige spørgsmål om den måde, vi lever vores liv på, om hvem vi selv er og om meningen med livet.

Situationen opstår, når virkeligheden forandrer sig, uden at vores følelser og adfærd ændrer sig i overensstemmelse hermed. Hvis virkeligheden ændrer sig, eller hvis der indtræffer begivenheder, som sætter virkeligheden i et andet lys, træder der nogle andre virkeligheder frem end dem, vi med vores nuvæ-rende værdisæt kan se. Og dermed opstår der en mental, følelsesmæssig eller psykisk krise.

Denne reaktion er en konsekvens af, at vi med vores etablerede værdisæt har svært ved at håndtere sådanne gennemgribende, følelsesmæssige forandrin-ger. Jo mere den ”nye virkelighed” trænger sig på, jo mere fastholder vi vores

Stig Kjerulf, cand.psych.aut. og psykoanalytiker, er blandt pionererne inden for erhvervspsykologi i Danmark. Han arbejder i spændingsfeltet mellem er-hvervspsykologi og forretningsudvikling og fokuserer på at skabe balance mellem det enkelte menneskes behov for personlig og faglig udvikling og organisatio-ners forretningsmæssige krav.

Karrieren spænder vidt fra topposten som koncerndi-rektør i Brdr. Hartmann A/S til at grundlægge konsu-lenthusene Kjaer & Kjerulf og senest Kjerulf & Partne-re A/S, hvor han er adm. dir. Han arbejder som coach for topledere, forelæser, underviser og skriver bøger om coaching, teambuilding, udvikling af lederper-sonligheden, talentudvikling samt om fagområderne gruppepsykologi, pædagogisk filosofi og ledelse.

Stig Kjerulf har som bestyrelsesformand stået i spid-sen for Natteravnene siden etableringen i Danmark samt for Fonden for Socialt ansvar – og dermed været ansvarlig for en lang række sociale projekter i Dan-mark.

Kredsen bag Kjerulf & Partnere A/S er en række erfarne konsulenter, der sammen har ønsket at etab-lere et konsulenthus, som bygger på venskab, pro-fessionel respekt og faglig stolthed. Vi lægger vægt på en teoretisk forankring af vores faglighed og på handling og resultater.

Kjerulf & Partnere repræsenterer mange års erfaring med at skabe resultater for virksomheder gennem udvikling af organisation og medarbejdere. Fokus er at skabe balance mellem organisationens forretnings-mæssige krav og den enkeltes behov for personlig og faglig udvikling.

19

Ulrik JensenTeknologiinvestor

1818

Fra innovation til virksomhedsdrift

Fra grøn olie til tøjbutik på internettet-historien om SCF TechnologiesHistorien om SCF Technologies er ikke en generationsskiftehistorie i traditionel forstand. Men det er historien om både innovation og det skifte – i ledelse, ejerskab, kapitalniveau, og gear – som der skal til for at gå fra at være iværk-sætter til at drive virksomhed i stor scala, med alt hvad det rummer af op- og nedture. Det er også historien om opfindsomhed, vedholdenhed og stort mod. Mod fra iværksætternes side til at springe ud fra etablerede jobs i en stor børs-noteret virksomhed, og mod fra investorernes side til at investere penge i en vision om en ny, banebrydende teknologi, der kunne omdanne affald til grøn olie. Det er også en af de mange historier om manglende succes. Noget der gjorde ondt på alle dem, der var involverede. På iværk-sætterne der mistede drømmen om det store industrie-ventyr, på investorerne som umiddelbart mistede de fleste af deres penge, og på medarbejderne som mistede det arbejde, der med en tro på visionen i projektet gav dem en identitet, de kunne lide.

Men måske er der håb endnu. Teknologierne lever videre i nye virksomheder, og de vedholdende investorer kan sta-dig nå at tjene på deres investering i SCF, som i dag har skiftet navn til SmartGuy Group og sælger tøj på internet-tet.

SCF’s første årSCF startede som et spinout fra FLS-koncernen, hvor fire medarbejdere overtog rettighederne til en banebryden-de, superkritisk teknologi, der kunne anvendes inden for tre meget forskellige områder; som superkritiske anlæg til procesindustrien, udvikling og produktion af nanopartikler samt anlæg til konvertering af affald til olie. Virksomheden var i de første år selvfinansie-rende via konsulentarbejde og blev i 2006 noteret på First North baseret på en platformsstrategi, hvor virksomheden inden for forskellige forretningsområder ville finde licenstagere til at implementere og sælge teknologien. I 2007 blev SCF noteret på NASDAQ OMX og fokus indsnævret til nanoområdet og affald-til-olie teknologien. I alt blev der over de to investeringsrunder i 2006 og 2007 rejst ca. kr. 150 mio. i kapital fra private og institutionelle investorer.

Inden for nanoområdet arbejdede SCF med udvikling og produktion af nano-partikler til selvrensende overflader. Partiklerne kunne anvendes inden- eller udendørs til eksempelvis selvrensende vinduer eller gulve, der kunne nedbry-de snavs og bakterier. Affaldsteknologien kunne omdanne forskellige affalds- og lavværdiprodukter som slam, gylle og eksempelvis rester fra oliven eller sukkerproduktion til en grøn olie, som kunne anvendes til energiproduktion.

20 21

Jeg selv startede som CEO i november 2008. På det tidspunkt var der brugt langt mere tid end forventet på udvikling, kommercialisering mv., og den for-ventede omsætning var fuldstændig udeblevet. Helt sædvanligt for en tidlig-fase teknologivirksomhed, men meget atypisk for en virksomhed noteret på NASDAQ OMX, hvis man ser bort fra de noterede biotekvirksomheder.

I den første periode efter min ansættelse revurderede vi projekterne og havde alle optioner åbne inklusive muligheden for en solvent likvidation af SCF. Efter at have vurderet det i nogle måneder var konklusionen, at der var reel sub-stans i både nanoområdet og affald-til-olie teknologien, og at der potentielt kunne blive en forretning ud af dem begge. Konklusionen var også, at man

ikke kunne fortsætte med to så forskellige forretnings-områder i en lille virksomhed som SCF. Enten skulle den ene aktivitet lukkes, eller også skulle en aktivitet spinnes ud i en separat enhed. Beslutningen blev, at SCF frem-adrettet skulle fokusere på affald-til-olie teknologien, og at nanoteknologien skulle lægges ud i en separat virk-somhed, Photocat A/S, som SCF ville eje sammen med tre medarbejdere fra nanoområdet, der havdet modet til at gå fra funktionæransættelse i SCF til lavtlønnede virk-somhedsejere, men med en række spændende partnere, som gav håb.

Finansiering af grøn teknologi i 2009 og 2010Udvikling af en ny procesteknologi som affald-til-olie tek-nologi tager typisk 10-15 år. Udviklingen af SCF’s tekno-logi startede omkring årtusindskiftet i FLS-regi med de første små forsøg. Herefter fulgte et stort EU-projekt, op-bygningen af et stort pilotanlæg på 12*3 meter i 2006 og

2007. Næste skridt var opbygningen af et demonstrationsanlæg til kr. 100-150 mio., som ville kræve yderligere finansiering at realisere.

I 2009 begyndte vi at fokusere på den fremadrettede finansiering af SCF og demonstrationsanlægget. Første prioritet var at finde en strategisk partner med ekspertise inden for højtryksprocesanlæg, som var et etableret navn i energibranchen. Her kom SCF i kontakt med Vattenfall, som var positive over-for at bygge og delfinansiere et demonstrationsanlæg. Efter et succesfuldt for-projekt over 12 måneder, hvor økonomi og performance blev verificeret, og hvor der blev opnået tilsagn fra EUDP (et offentligt energiudviklingsprogram) om finansiering af kr. 40 mio., valgte Vattenfall af årsager helt uafhængige af projektets data at træde ud af projektet i sommeren 2010. På dette tidspunkt var SCF påbegyndt processen med at rejse penge i markedet til den videre finansiering. I den forbindelse var Vattenfalls udmelding meget dårlig timing.

23

me, blev læsset op bag på en stor lastbil og meget symbolsk transporteret ud af landet til Istanbul, hvor to SCF-teknikere satte det i drift i marts 2011. Det offentlige Danmark havde stadig stor interesse i teknologien og kontaktede via Invest In Denmark Altaca med tilbud om medfinansiering under forudsætning af, at en del af det videre udviklingsarbejde blev foretaget i Danmark. Men for sent. Teknologien var nu tyrkisk, og videreudviklingen skulle ske i Tyrkiet.

Alle øvrige aktiver blev solgt hen over foråret 2011, og herefter startede en næsten 12 måneder lang proces med at finde en ny aktivitet og hovedaktionær til SCF Technologies. Efter diskussion med flere forskellige parter blev det valgt at indgå en aftale med SmartGuy, som i oktober 2012 overførte alle sine aktivi-teter til selskabet. Hermed var SCF’s transformation fra grønt teknologiselskab til tøjbutik på internettet afsluttet.

Det er på mange måder en trist historie, og så alligevel ikke – det er jo først og fremmest en iværksætterhistorie. Så selv om det irriterer mig voldsomt, at det ikke lykkedes at få bygget det demonstrationsanlæg, glæder det mig, at teknologierne og investorerne har fået en ny chance. Nanoteknologierne har fået nyt liv i Photocat, som netop har fået de første lidt større kommercielle kunder og en kapitaltilførsel fra CAT til at skalere produktionen. Affald-til-olie teknologien udvikles videre hos Altaca i Tyrkiet og i en ny version i virksom-heden SteeperEnergy, som blev startet af SCF’s tidligere CTO i 2011 sammen med en canadisk partner.

Ja, og de vedholdende investorer i SCF, som mig selv, kan måske endnu nå at tjene deres penge hjem. Ikke pga. SCF’s evner til at udvikle grønne løsninger, men pga. iværksættere fra Jyderup, der gennem dytighed og arbejdsomhed over de sidste 10 år er lykkedes med at opbygge Nordens største online tøj-butik.

Iværksætteri er uløseligt forbundet med vedholdenhed og evnen til at tilpasse sig virkeligheden omkring. Alt er ikke nødvendigvis tabt, bare fordi tingene udvikler sig anderledes end planlagt. Om ikke andet, så handler SCF-historien om netop det.

Ulrik Jensen arbejder med investering og ledelse i små og mellemstore virk-somheder. Han har de seneste 10 år primært fokuseret på kombinationen af investering og en meget aktiv deltagelse både operationelt og strategisk i tidligfase teknologivirksomheder. Ulrik Jensen er i øjeblikket investor og/eller arbejdende bestyrelsesformand i en række mindre teknologivirksomheder i Danmark samt en enkelt i Japan/USA.

22

I foråret 2010 var der ligeledes opnået positive tilkende-givelser fra et australsk firma, som arbejdede med en til-svarende teknologi, om køb af SCF, så snart deres egen børsnotering i Canada var på plads i april 2010. Denne børsnotering mislykkedes, og opkøbet blev aldrig realise-ret. I det hele taget var årene 2009 og 2010 ikke særligt gode år at rejse kapital til et teknologiprojekt der først forventede positivt cash flow inden for 5 år. Men stadig lidt paradoksalt set i lyset af den store fokus de grønne tek-nologier havde globalt og i særdeleshed i Danmark i de år.

Det interessante er, at den store interesse for udvikling af nye grønne tekno-logier i høj grad kom fra politikere og private. Hos SCF havde vi energiordfø-rerne fra alle politiske partier på nær et på besøg. Alle var positive over for de muligheder, teknologien gav. Projektet opnåede tilskud fra EUDP først på kr. 10 mio. til et forprojekt og efterfølgende på kr. 40 mio. til bygning af et demon-strationsanlæg. På virksomhedsbesøgsdage kunne vi fylde vores haller med op mod 200 besøgende, primært private der var interesserede i at høre mere om teknologien og de perspektiver, den tegnede.

Hos de professionelle investorer var interessen i at finansiere lange grønne udviklingsprojekter som SCF’s minimal. I forhold til virksomhedens udviklings-stadie ville den naturlige, professionelle investor være en venturevirksomhed, men virksomhedens kapitalbehov var i denne sammenhæng relativt stort. I forhold til SCF’s kapitalbehov og placering som børsnoteret ville den naturlige, professionelle investor være et pensionsselskab. I 2006 og 2007, hvor optimis-men var stor, var det lykkedes at få en base af institutionelle investorer med som medejere af SCF. Investorer for hvem de beløb, der blev investeret i SCF, var småpenge, men som samtidig heller ikke kunne bruge mange timer på at analysere situationen, når tingene ikke udviklede sig, som de skulle.

Efter at Vattenfall var sprunget fra i sommeren 2010, og det EUDP-støttede demonstrationsprojekt var blevet omorganiseret hen over sommeren med nye partnere som bl.a. Alfa Laval, forsøgte SCF sig i efteråret 2010 med en emis-sion af nye aktier. Det så sort ud, da hovedparten af de eksisterende institu-tionelle investorer ikke var interesserede. Og selvom der var stor interesse fra de private investorer, der tegnede 75 % af minimumsbeløbet, blev emissionen ikke gennemført – og SCF’s tid som udviklingsvirksomhed var slut.

Afvikling og nyt livUmiddelbart efter den mislykkede emission blev alle medarbejdere afskediget og en salgsproces igangsat. Efter diskussion med flere ind- og udenlandske interessenter blev teknologien i januar 2011 solgt til den tyrkiske virksomhed Altaca, ejet af to brødre. Pilotanlægget, der var opbygget på en stor metalram-

252424

Juridiske modeller og cases

Indhold

Generationsskifte inden for familien

Generationsskifte til medarbejder

Konsolidering som generationsskifte

Fonde og værdiskabelse

Et klassisk generationsskifte videreført på NASDAQ OMX

Tvunget generationsskifte

Færch-sagen

26

Jess ThiersenPartnerLETT

Rasmus Nørgaard BekPartnerLETT

27

Generationsskifte inden for familien

Det ligger i ordet; den nye generation tager over efter den gamle.

Virksomhedsejeren skal som det allerførste gøre sig klart, om et eller flere af børnene overhovedet er interesseret i at tage over. Hvis det er tilfældet, kom-mer overvejelserne om, hvordan virksomheden bedst bevares og videreudvik-les, hvordan overdragelsen gennemføres billigst muligt og med mindst mulig likviditetsbelastning, samt hvordan den ældre generation sikres et økonomisk råderum efter overdragelsen, hvor også øvrige aktiver inklusiv pensioner og forsikringer skal tages med i betragtning.

Ved de fleste generationsskifter ejer den ene eller begge forældre allerede driftsselskabet gennem et holdingselskab. Denne selskabsstruktur er valgt af mange, fordi udbytte fra et driftsselskab kan udloddes skattefrit til holdingsel-skabet, mens det, hvis aktierne i et driftsselskab var ejet personligt, ville blive beskattet som aktieindkomst (42 %).

Strukturen er også valgt, fordi holdingselskabet kan overdrage aktier i drifts-selskabet uden beskatning af avancen, som i stedet kan opsamles (skattefrit) i holdingselskabet, indtil den dag ejeren trækker midler ud til privatforbrug.

Hvis strukturen ikke er etableret fra begyndelsen, kan den forholdsvis nemt etableres ved en aktieombytning, hvor ejeren (apport)indskyder de personligt ejede aktier i driftsselskabet i holdingselskabet, som betaler for indskuddet ved at udstede aktier i holdingselskabet til ejeren. En sådan ombytning kan under visse betingelser ske skattefrit.

Ejeren kan generationsskifte virksomheden ved at overdrage aktier i holding-selskabet til børnene eller ved, at sikre, at holdingselskabet overdrager aktier i driftsselskabet til børnene. Der er betydelige skattemæssige forskelle mellem de to modeller.

Holding

Drift

Drift

Holding

Drift

Holding

Drift

28

Ud over de skattemæssige muligheder og faldgruber der er ved planlægning af et generationsskifte, er det nødvendigt at tage stilling til en række øvrige forhold, herunder:

• Hvorvidt overdragelsen skal ske som gave eller ved betaling• Hvis det skal ske ved betaling, om der skal ydes kredit• Hvis der skal ydes kredit, hvorledes gældsforholdet skal sikres • Om der skal indgås ejeraftaler om ledelse, forkøbsret, udbyttepolitik mv.,

fx hvis der alene overdrages en del af aktierne, eller hvis der overdrages til flere børn, og hvor der således (i en periode) er flere ejere

• Om overdragelsen giver anledning til at overveje familie- og/eller arveret-lige forhold, fx i form af eventuelle krav om at aktierne skal være børnenes særejer og/eller arveforholdene efter børnene

VærdiansættelserOverdragelse af aktier fra ejeren til børnene medfører som udgangspunkt, at ejeren beskattes af avancen som aktieindkomst. Beskatningen finder sted på grundlag af aktiernes værdi, og uanset om børnene betaler for aktierne eller helt eller delvist får dem overdraget som gave.

Hvis det er holdingselskabet, der overdrager aktier i driftsselskabet til børne-ne, afgøres skattepligten i holdingselskabet, hvor avance som nævnt er skat-tefri. Hvis børnene ikke betaler holdingselskabet for aktiernes fulde værdi, anses ”den manglende betaling” som værende sket i forældrenes interesse. Beløbet betragtes som udbytte udloddet fra holdingselskabet til ejeren og vide-regivet til børnene som gave. Et sådant udbytte beskattes som aktieindkomst, og gaven er gaveafgiftspligtig. Gaveafgiftssatsen er 15 % af beløb ud over den afgiftsfri bundgrænse på kr. 58.700 (2012). Der opstår derved en samlet beskatning af gaven på 57 % (42 % + 15 %), både i det tilfælde hvor ejeren overdrager aktier direkte til børnene, og hvor ejerens holdingselskab overdra-ger aktier til børnene til en lavere værdi end aktiernes værdi.

Det er derfor væsentligt at få fastlagt aktiernes værdi. Aktierne skal overdra-ges til markedsværdien, forstået som den pris en uafhængig tredjemand vil betale. I mange tilfælde er markedsværdien selvsagt vanskelig at finde, fordi de pågældende aktier ikke er handlet inden for en overskuelig årrække – hvis overhovedet. Der er derfor udarbejdet forskellige modeller til fastlæggelsen af værdien, afhængig af hvilken type overdragelse der er tale om. Modellernes resultater er dog kun vejledende.

Ved en overdragelse af aktier direkte fra ejeren til børnene vil der ofte være et ønske om at nå frem til så lav en værdi som muligt, hvilket kan ske på grund-lag af en beregning af formueskattekursen. Dette skyldes primært, at metoden

29

tager udgangspunkt i de historiske oplysninger, og at der ikke tages højde for ”ikke bogførte” merværdier i selskabet.

Hvis holdingselskabet overdrager aktier i driftsselskabet til børnene (eller lader børnene tegne nye aktier i driftsselskabet), fastsættes værdien på grundlag af SKATs vejledende anvisninger fra 2000 (hvoraf nogle senere er indarbejdet i ligningsvejledningen) eller SKATs vejledning om værdiansættelse af virksom-heder fra 2009.

Værdiansættelser på baggrund af formueskattekursen eller SKATs vejledninger fra 2000 er baseret på historiske oplysninger og derfor forholdsvise enkle be-regninger. De kan foretages (løbende) af selskabets advokat og revisor i sam-arbejde, og med en forholdsvis høj grad af sikkerhed for, at SKAT vil komme til det samme resultat.

Værdiansættelser på baggrund af SKATs vejledning om værdiansættelse af virksomheder fra 2009 er derimod baseret på fremtidige, forventede indtægter (”discounted cash flow-metoden) og kan være ganske komplicerede og kræve et stort arbejde fra virksomheden samt specialiserede rådgivere. Samtidig er der i hvert fald ikke på nuværende tidspunkt en sådan sikkerhed i anvendelsen af modellen til, at der er stor påregnelighed for, at SKAT vil komme til samme resultat. For en nærmere gennemgang af værdiansættelsesmetoderne henvi-ses til afsnittet om "Værdiansættelser af virksomheder" på side 88.

BetalingSKAT vil som udgangspunkt acceptere en overdragelse, der er sket til de be-regnede værdier, men de har mulighed for at korrigere og avancebeskatte forældrene og gavebeskatte børnene af den difference, som SKAT mener, der er mellem den aftalte værdi og markedsværdien.

En metode til at eliminere beskatningen er at lade børnene erhverve aktierne til den værdi, som SKAT mener, er markedsværdien, men på den måde at børnene betaler for aktierne ved, at ejeren yder børnene et lån på anfordrings-vilkår, dvs. ved et gældsbrev, der til enhver tid kan opsiges af kreditor (ejeren) uden varsel til fuld indfrielse. Et sådant gældsbrev kan – efter gældende prak-sis – endvidere være rentefrit. Børnene løber her den risiko, at ejeren og/eller ejerens kreditorer på et senere tidspunkt kræver beløbet betalt. Sker dette imidlertid ikke, udskydes beskatningen indtil den dag, hvor ejeren dør, og det enkelt barn arver sit eget gældsbrev.

Det er ikke muligt at benytte et rentefrit gældsbrev på anfordringsvilkår, hvis det er holdingselskabet, der overdrager aktier i driftsselskabet til børnene. En sådan rentefrihed vil blive anset for at være et usædvanligt vilkår, som kun er ydet i forældrenes interesse.

30 31

SuccessionAnfordringslånet ændrer imidlertid ikke på, at ejeren ved en overdragelse af aktier i holdingselskabet til børnene bliver beskattet af avancen. Avancen er ofte svarende til den beregnede værdi, hvis ejeren har skabt virksomheden fra bunden.

Ejeren kan undgå denne realisationsbeskatning ved at overdrage aktierne med skattemæssig succession. Skattemæssig succession betyder, at forældrene ikke bliver beskattet af avancen ved overdragelsen til gengæld for, at børnene overtager ejerens ”skattegæld”. Det sker teknisk ved, at børnene skattemæs-sigt overtager ejerens oprindelige anskaffelsessum. Selve værdiansættelsen af og betalingen for aktierne foretages på samme måde som beskrevet ovenfor. Ved succession gives der dog et vist nedslag i købesummen, idet en andel betales ved, at børnene overtager ejerens avanceskat. Det sker ved, at skat-ten, som ejeren skulle have betalt af avancen, værdiansættes og indgår som en del af købesummen. Værdiansættelsen af denne passivpost udgør 22 pct. af den for ejeren beregnede skattepligtige fortjeneste. Da skatteprocenten er 42 %, er anvendelse af denne model derfor mest relevant for de tilfælde, hvor børnene påregner at skulle eje aktierne gennem en længere periode.

Overdragelse med skattemæssig succession kan kun finde sted, hvis selskabet ikke er et finansielt selskab. Ved afgørelsen heraf henses der til, om mere end 50 % af balance og resultat i koncernen/selskabet over en 3-årig periode er finansiel aktivitet. Centralt er her dels, at udlejningsejendomme anses for fi-nansiel aktivitet og dels, at aktier ikke anses som finansielle værdipapirer, hvis (holding)selskabet ejer mindst 25 % i det pågældende (drifts)selskab.

Særligt ved overdragelse af aktier i holdingselskabet, der jo ofte benyttes til at opsamle likviditet skabt i driftsselskabet, er det derfor væsentligt løbende at opgøre, om ovennævnte krav er opfyldt.

Tilpasning af holdingselskabetI en række tilfælde ønsker forældrene at foretage overdragelse med succes-sion, men kun af den del, der vedrører driften af virksomheden, og således

ikke (alle) de midler, der i øvrigt måtte være opsparet i holdingselskabet. I nogle tilfælde ønsker forældrene hel-ler ikke at overdrage (hele) bestemmelsesretten (endnu).

Der er forskellige løsninger hertil. Der er mulighed for at spalte holdingselskabet, således at ejerskabet til de ak-tiviteter, som skal overdrages til børnene, udskilles i et selvstændigt selskab. En spaltning af et selskab kan fore-tages skattefrit.

Spaltningen kan også konstrueres således, at det selskab (den koncern), som ønskes overdraget til børnene, ikke længere er et finansielt selskab, for at sikre at aktierne kan overdrages med succession. De resterende aktiver, fx udlej-ningsejendomme, kontanter, obligationer mv., placeres i det andet selskab, som ejeren beholder.

Ønsker ejeren kun at overdrage en del af medbestemmelsesretten, er det en mulighed at opdele selskabskapitalen i aktieklasser med forskellig stem-mevægt eller med nogen helt uden stemmeret. En sådan opdeling i aktieklas-ser skal dog ske, mens ejeren stadig ejer alle aktierne, idet en så væsentlig ændring i aktionærens forvaltningsmæssige beføjelse (som stemmeretten er) skattemæssigt vil blive sidestillet med afhændelse, som skal realisationsbe-skattes.

Ingen overdragelse af værdierI nogle situationer ønsker ejeren at beholde værdierne, der findes på det tids-punkt, hvor børnene inddrages i virksomheden og alene give børnene adgang til fremtidig værditilvækst.

Måden at gøre dette på er at få fastsat virksomhedens værdi og herefter op-dele selskabets aktiekapital i A- og B-aktier, hvor A-aktierne tildeles en præ-ferencestilling med forlods ret til udbytte og likvidationsprovenu for et beløb svarende til den for virksomheden fastsatte værdi. Børnene erhverver herefter B-aktier, som først giver adgang til udbytte og likvidationsprovenu på linje med A-aktierne, når A-aktierne har modtaget præferencebeløbet. Her anerkendes det skattemæssigt, at de nyudstedte B-aktier kan erhverves til kurs 100, og således uden at der herved sker overdragelse af værdier. På den måde vil børnene kunne opnå en andel af den fremtidige værdistigning for en beskeden investering.

Skatteforbehold og bindende svarDer kan være usikkerhed ved anvendelsen af de ovenfor beskrevne regler, da de indeholder en række skøn. Det gælder særligt for så vidt angår værdian-sættelsen, og om selskabet opfylder betingelserne for, at aktierne kan over-drages med succession. Samtidig kan de skattemæssige konsekvenser af at vurdere forkert være betydelige.

En ofte anvendt måde at sikre, at der ikke indtræder utilsigtede skattemæs-sige konsekvenser er at gennemføre overdragelsen med forbehold for SKATs godkendelse og søge om et bindende svar straks efter overdragelsen. Man kan også bede om et bindende svar inden overdragelsen. Hvis SKAT er uenig i værdiansættelsen, kan man let føre transaktionen tilbage eller tilpasse værdi-ansættelsen, hvis man er enig.

32 33

Jan SnogdalPartnerLETT

Nicholaisen A/S, som beskæftiger sig med levering og servicering af maskinanlæg, blev stiftet af Niels Nicholaisen i 1993, der valgte at blive selvstændig efter mere end 30 år i branchen.

I 2001 overtog sønnen Jesper Nicholaisen den daglige ledelse i virksomheden, og et generationsskifte var sat i søen.

Status i begyndelsen af 2008 var, at det økonomiske generationsskifte var til-rettelagt, hvorimod det ledelsesmæssige generationsskifte haltede. For selvom Jesper havde været administrerende direktør siden 2001, havde Niels vanske-ligt ved at efterleve den aftalte rollefordeling. Såvel ledelsesstrukturen som vedtagne beslutninger blev gentagne gange undermineret, hvilket skabte pro-blemer i organisationen.

Jesper blev tiltagende bekymret for situationen og forlangte, at der blev ned-sat en professionel bestyrelse.

Den nye bestyrelse identificerede to særlige strategiske målsætninger for virk-somheden, dels gennemførelsen af generationsskiftet, dels skabelsen af gode rammer for en ”ny tid” for virksomheden.

Nogle måneder senere kontaktede Thomas Biehl, der hidtil havde arbejdet hos en konkurrent, selskabet og meddelte, at han var interesseret i at skifte til Nicholaisen A/S, forudsat at han kunne få medejerskab. En mulighed der pas-sede perfekt i forhold til de strategiske målsætninger.

Det afgørende succeskriterium var, at Jesper og Thomas kunne danne et godt makkerskab. Dialogen herom blev initieret sammen med selskabets bestyrel-se, men foregik herefter direkte mellem Jesper og Thomas under mere private former. Målet var en klar forventningsafstemning – og det blev indfriet.

Thomas erhvervede i første omgang aktier fra Niels svarende til en ejer-andel på 20 %, men fik samtidig option på frem til 2012 at købe Niels’ resterende aktier samt nogle aktier fra Jesper, hvorved han kunne øge sin ejerandel til 50 %. Niels ville på den måde blive købt ud og Jesper og Thomas ville herefter være ejermæssigt ligestillet. Vilkårene for optionerne og den fremadrettede regulering af ejerskabet blev fastlagt i en ejeraftale.

Det var ambitionen, at Thomas’ indtræden i virksomheden skulle skabe ro og balance i lederskabet, men det skete desværre ikke.

Bestyrelsen forsøgte at skabe motivation for ”alignment”, men havde til sidst ikke andre muligheder end at opfordre Jesper til et brud med Niels, hvilket Jesper noget modvilligt valgte at imødekomme. Det var selvfølgelig en meget vanskelig beslutning, men omvendt indså Jesper, at det af hensyn til virksom-heden var en nødvendig beslutning. Da først beslutningen var truffet og ekse-kveret, var det på den anden side en forløsning for Jesper.

Dermed var der banet vej for en ny tid og et jævnbyrdigt makkerskab mellem Jesper og Thomas.

Forløbet illustrerer, hvor svært det kan være for den unge generation, når den ældre generation har vanskeligt ved at give slip og respektere den nye rollefor-deling. I en sådan situation får bestyrelsen et særligt ansvar for at støtte den unge generation og sikre gennemførelsen af generationsskiftet, så virksomhe-den kan komme videre.

Case: Nicholaisen A/S

3534

Herefter blev forskellige løsningsmodeller diskuteret, og det endte med en model, som indebar følgende strukturelle ændringer:

• Skattefri aktieombytning, hvorved der blev indskudt et nyt holdingselskab mellem ejerens holdingselskab og driftsselskabet

• Kontant kapitalforhøjelse i ejerens oprindelige holdingselskab ved udste-delse af nye B-anparter (svarende til ca. 23 % af selskabets anpartskapital efter kapitalforhøjelsen) til kurs 100 til børnene

• Tidsbegrænset ret til forlods udbytte på A-anparterne svarende til værdien af selskabet før kapitalforhøjelsen

• Lån på anfordringsvilkår fra ejeren til børnene til brug for stiftelse af bør-nenes fælles holdingselskab

• Børnenes fælles holdingselskabs tegning af de nye B-anparter i ejerens oprindelige holdingselskab

Ved den valgte model opnåede familien den fordel, at børnene blev sikret en andel af den forventede værdistigning.

Modellen var endvidere finansieringsvenlig, idet den ikke krævede finansiering i nævneværdig grad, da børnene tegner nye anparter til kurs 100. Børnene får ganske vist ikke med modellen andel i den eksisterende værdi af selskabet, idet denne tilgår ejeren via forlods udbytte fra selskabet, men den fremtidige værdistigning kommer børnene forholdsmæssigt til gode.

Da modellen ikke indebærer en overdragelse af den eksisterende værdi af selskabet, udløser den ingen skat eller afgift på overdragelsestidspunktet. For en sikkerheds skyld valgte man, inden generationsskiftet blev iværksat, at indhente bindende svar fra SKAT, hvor det blev bekræftet, at den skitserede løsning ikke udløste nogen form for skattebetaling på overdragelsestidspunk-tet – hverken for ejeren eller børnene.

Ejerens fortsatte fulde råderet over selskabet blev sikret via vedtægter og relevante ejeraftaler.

Endelig undgik man ved at foretage generationsskiftet på holdingselskabsni-veau at afskære sig fra muligheden for et eventuelt senere salg af hele drifts-selskabet.

ICM-ArSiMa A/S, som er en væsentlig aktør inden for salg af personligt sikkerhedsudstyr til blandt andet bygge- og vindmøllebranchen, er et 100 % familieejet selskab.

I 2010 ønskede den ene af de to oprindelige ejere at overtage hele selskabet, og der blev i den anledning foretaget en værdiansættelse af selskabet.

Umiddelbart efter overdragelsen blev fordelene ved et delvist generationsskif-te til den fremtidige eneejers børn, der på daværende tidspunkt var umyndige, drøftet. Ejeren havde en klar forventning om, at selskabets værdi over den kommende 10-årige periode ville blive forøget væsentligt, og at man derfor med fordel kunne fremrykke overdragelse af en del af selskabet til ejerens børn.

Følgende forudsætninger/krav blev opstillet i forbindelse med generationsskif-tet:

• Ejeren skulle beholde majoriteten af aktierne i selskabet• Beslutninger i selskabet skulle fortsat alene kunne træffes af ejeren• Generationsskiftet skulle ikke udløse skat på nuværende tidspunkt• Generationsskiftet måtte ikke påvirke muligheden for et senere samlet

salg af selskabet• Generationsskiftet skulle gennemføres med et minimum af finansiering• Næste generation skulle ikke være forpligtet til på sigt at overtage sel-

skabet

Ricki BoyeAdvokatLETT

Case: ICM-ArSiMa A/S

37

sikre værdien til hans egen familie, den nye ejers succes og virksomhedens fortsatte beståen.

Jeg har spurgt både ham og Allan Jacobsen (AJ), som var den betroede med-arbejder, der trådte ”i stedet”, om deres tanker bag generationsskiftet, og dets gennemførelse og om fremtiden.

Hvorfor blev det ikke til et generationsskifte til dine børn?PC: Jeg har kun én datter, Pia, og diskuterede det selvfølgelig med hende. Vi var begge enige om, at det ville være for belastende for hendes familie at være ejer. Jeg havde jo erfaring med, hvor krævende det er at drive en virksomhed med så mange medarbejdere. Vi blev derfor hurtigt enige om, at det ikke var modellen, at hun skulle overtage virksomheden.

PC: På et tidspunkt i starten af 1990’erne var der mulighed for at lave nogle fusioner eller opkøb af andre grossister, hvor vi sonderede muligheder, men jeg kom til den konklusion, at jeg ikke ville satse butikken på at købe noget andet. De virksomheder, som blev sat til salg, var virksomheder, hvis ejere var tæt-tere på pension end jeg. Da jeg så deres exit fra branchen, hvor mange firmaer forsvandt eller gik konkurs som følge af ejerens alder og måde at behandle virksomheden på, blev jeg bevidst om, at det var vigtigt at sikre virksomheden i god tid. Allan var kommet ind i ledelsen og fungerede som produktionschef på det tidspunkt.

AJ: Jeg startede som lærling helt tilbage i 1970 og kom på kontoret i 1985, og så gik der faktisk ikke meget mere end 1½ år, før jeg blev udnævnt som produktionschef.

PC: Ja, så vi har jo kendt hinanden det meste af en menneskealder og jeg kunne jo se, at han havde flair for forretningen. Så jeg stak en finger i jorden og spurgte, om han kunne være interesseret i et generationsskifte over en eller anden periode, og det var ret positivt.

Blev du overrasket, da Peter kom og spurgte dig?AJ: Der lå vel en halvfærdig plan, da jeg rykkede op i ledelsen. Jeg fungerede jo allerede som Peters forlængede arm i dagligdagen. Det, jeg gik og tænkte på, var, at når Peter gik på pension, så ville jeg rykke et trin højere op ledel-sesmæssigt, og med Pia som ejer af virksomheden. Men som jeg har forstået det, havde I i familien talt om, at den der skulle bestemme også skulle have magten.

Var det din erfaring fra dit ejerskab sammen med din bror, der havde lært dig, at det var svært at være flere om magten?PC: Jeg var 5 år ældre end min bror og havde været med til at opbygge virk-

36

Nethe Rosa HjørlandAdvokatLETT

Charles Christensen grundlægger i 1903 eget firma med gulvbelæg-ning på Frederiksberg. Charles’ søn, Poul Christensen, går som 17-årig i lære i forretningen og overtager i 1939 firmaet fra sin far. I 1969 omdannes familiefirmaet til et aktieselskab. Poul slutter sit virke i firmaet i 1972, hvor sønnen Peter Christensen allerede er direktør. Peter driver først forretningen sammen med sin bror, Claus. Fra 1986 driver han den alene, indtil han i 1995 påbegynder et generations-skifte til Allan Jacobsen, som har været i firmaet siden 1970, hvor han startede som lærling. Generationsskiftet gennemføres over en periode på 10 år. Siden 2005 har Allan drevet virksomheden. Han fik i 2007 en meddirektør, Christian Strøm. Peters datter, Pia, har været ansat i virksomheden siden 1989 og er med i virksomhedens ledergruppe.

Generationsskiftet i gulventreprenørvirksomheden Charles Christensen fra tredje familiegeneration til en medarbejder er intet mindre end et mønstergenerationsskifte.

Den tidligere ejer, Peter Christensen (PC), har i hele proces-sen haft virksomhedens bedste for øje. Han har været af-klaret om sin egen rolle, han har lært fra sig, han har turdet give fra sig, og han har derigennem lykkedes med både at

Generationsskifte til medarbejder

39

kan huske, at vores bestyrelsesformand N.E. Nielsen malede fanden på væg-gen og opfandt en model til at tage trykket.

AJ: Men det var kun godt at have fokus på det helt fra starten. Det, der var godt i vores samarbejde, var, at ud over at Peter involverede mig i alt, så lærte Peter mig jo at drive en virksomhed i den tid. Det bedste var, at han også afgav magten stille og roligt.

PC: Vi drev det som et parløb i den periode. Jeg tog ikke nogen væsentlige beslutninger, uden at vi var enige om det.

Tror I, det i sig selv var værdiskabende for virksomheden, at I, i en overgangs-periode, var to generationer om at drive virksomheden?PC: Det føler jeg, det har været.

AJ: Jeg kan ikke lade være at kigge tilbage på tallene, der kun gik én vej – ok, konjunkturerne var også gode, men alligevel; havde vi ikke været gode til at gøre det sammen, var det ikke gået godt.

Så I fulgte planen til punkt og prikke?AJ: Fuldstændig.

PC: Ja, jeg kørte videre lidt længere end aftalt.

AJ: Men da havde vi jo travlt!

PC: Jeg stod for det store projekt med DR-byen, og det var vel det, jeg beskæf-tigede mig med det sidste trekvarte år. Der var nok at se til. Og så havde Allan mulighed for stadig at trække på mig.

AJ: Det var jo helt naturligt.

Gik det så som forventet?PC: Over al forventning med hensyn til indtjening.

AJ: Ja, for pokker.

PC: Det estimat, som var sat op, blev overgået væsentligt i positiv retning, så det kan vi jo begge to takke hinanden for.

Og Pia er her stadig?AJ: Pia er her heldigvis stadig, og jeg håber, hun fortsætter i mange år endnu. Det er fantastisk, at vi stadig har datteren i virksomheden, og hun er også med i vores ledelsesgruppe.

38

somheden længere end ham. Da vi startede aktieselskabet, sagde jeg klart, at forudsætningen for, at jeg ville fortsætte, var, at jeg fik majoriteten. Men min bror havde heller ikke ambitionerne og det samme gjaldt Pia. Jeg ville ikke kunne lede virksomheden, hvis jeg skulle spørge om alt, så på den måde havde jeg følt på min krop, hvad der lå i det.

AJ: For at vende tilbage – ja, jeg blev overrasket, da Peter kom og spurgte mig, om jeg kunne tænke mig at blive medejer af virksomheden. Jeg havde kun tænkt det på ledelsesplan, og det kunne jeg sagtens have affundet mig med.Den næste udfordring var, at det var en stor forretning, og jeg havde ikke møn-ter til at købe. Så finansieringen var en udfordring. Men jeg kan huske, at jeg blev spurgt, om jeg havde lyst til at gøre det alene eller sammen med andre fra fx ledergruppen. Jeg kan bare huske, at jeg tænkte, det lyder spændende – det var jo mit liv – hvad gør jeg nu? Og så gik jeg tilbage i mit bagland og fandt en god ven, som var advokat, og forklarede ham situationen, hvorefter jeg gennem ham fik kontakt til en revisor. Dengang var finansiering nok noget nemmere, end det er i dag. Jeg ejede et hus, men jeg kommer også fra Jyl-land, så lidt havde jeg trods alt sparet sammen, så der var mulighed for at låne penge uden at forgælde huset helt. Og i modellen lå jo, at hvis det gik godt for forretningen, ville vi blive bestrøet med guld.Det gik jo godt, ja bedre og bedre.

Så I laver planen om generationsskiftet på ejerplan, men i dagligdagen kører I videre som hidtil?AJ: Selve ledelsesstrukturen var den samme, men Peter involverede mig fra starten i alt.

PC: Jeg prøvede at lægge nogle af de kundeforhold, jeg havde bygget op gen-nem tiden over til Allan, så kunderne også kunne forholde sig til generations-skiftet, når det kom så vidt.

Kommunikerede I det til omverdenen?PC: Ja, både over for kunderne, leverandørerne og banken spillede vi med åbne kort.

AJ: Også om at det var et langt generationsskifte – 10 år er lang tid.

PC: Det passede også med min alder.

Så har du også været meget afklaret i forhold til dig selv og din rolle i virksom-heden fremadrettet?PC: Vi var på det tidspunkt små 100 mand – familier – i vores brød, og det ville jeg jo nødigt se ramle, fordi jeg faldt om. Så derfor var det en genial sikring for mig, også rent psykologisk. Vores samarbejde har altid været rigtigt godt. Jeg

4140

PC: Og hun er ikke ked af, at hun ikke sidder med det overordnede ansvar. Så hvad nu Allan? Hvilke erfaringer tager du med dig?AJ: Jeg vil jo gerne kunne trække på de samme ting, som jeg har lært og er op-draget til. Desværre må man jo konstatere, at det lige nu er svært at lave ge-nerationsskifter, fordi de som skal ind, har svært ved at skaffe finansieringen.Jeg har også to børn, og vi har afklaret, at de ikke skal ind i virksomheden. Min datter har små børn, og det hænger ikke sammen – det er ikke et 8-16 job.

PC: Det er jo det, der er problemet, man tager det jo med hjem – også men-talt.

AJ: Og min søn er rimeligt ung endnu og har interesser i en helt anden ret-ning. Jeg kigger selvfølgelig også på at lave et generationsskifte med én, der vil drive virksomheden videre. Jeg føler ligesom Peter, at vi har et ansvar for det personale – de familier der er her, fædre og sønner. Vi er en af de ældste virksomheder inden for vores branche, og det skal vi fortsætte med at være – ingen tvivl om det. Den eller de personer, jeg skal finde, skal gerne være af samme overbevisning. Det er besværliggjort lige nu, da det er svært at opdrive kapital, specielt når du ikke tjener voldsomt mange penge i disse år. Det er udfordringen, men hensigten er at lave et generationsskifte á la det, jeg selv har været igennem. Alternativet er, at der kommer nogle udefra og overtager forretningen. Det har jeg ikke lyst til, så bliver det bare en pengemaskine, og så forsvinder den virksomhedskultur, vi har.

PC: Ja, det vil jeg da også håbe, men det skal jeg ikke blande mig i.

Hvilke potentielle begrænsninger er der i den ejerledede virksomhed?AJ: Det, der kan være faren, er, at man ikke får det nødvendige input udefra. Der synes jeg, vores bestyrelse altid har været proaktiv. Peter har altid været lidt foran sin tid, og N.E. har altid været god til at sparke til os. Og ikke mindst qua at vi altid har været aktiv i vores brancheorganisation, har vi fået input fra hele branchen.

PC: Jeg var formand for gulvbranchens brancheforening i 19 år, og når man sidder der, møder man jo både konkurrenter og leverandører.

AJ: Sådan blev jeg også opdraget, først var jeg i faglige udvalg, så i bestyrel-sen, sidst som formand, og i dag sidder vores daglige leder Christian Strøm som formand. Jeg kan godt se, det må være svært for dem der skal finde de vises sten alene.

Det tekniske generationsskifte1995: Selskabet klargøres til generationsskiftet ved, at aktiekapitalen nedsættes og henholds-vis udbetales til aktionæren og henlægges til en særlig fond. Herefter forhøjes kapitalen sam-tidig med, at kapitalen opdeles i serie 1 og serie 2 aktier.

Allan Jacobsen erhverver 25 % af (serie 1) aktierne i Charles Christensen.

Til serie 1 aktierne er knyttet ret til forlods udbytte svarende til 15 % af hvert års resultat i de første 5 regnskabsår.

Derudover er det aftalt, at 55 % af årets resultat i de første 5 regnskabsår og 70 % af årets resultat i de efterfølgende 5 regnskabsår skal udloddes som udbytte, uden at der sker skæv-deling mellem de to aktieklasser.

Allan Jacobsen får en køberet til efter 5 år at erhverve endnu 25 % af aktiekapitalen i Charles Christensen og efter 10 år den resterende del. Hvis han ikke gør brug af denne køberet, har Peter Christensen en tilbagekøbsret.

Prisen for aktierne fastsættes med udgangspunkt i selskabets regnskabsmæssige indre værdi. Allan Jacobsen får plads i bestyrelsen og ret til at udpege en ekstra revisor. Allan Jacobsen påtager sig sædvanlige konkurrencebegrænsninger, og parterne skal hvert år gennemgå og revurdere planen henset til virksomhedens situation.

En personligt ejet virksomhed kan med skattemæssig succession overdrages til:

• En medarbejder, der har været fuldtidsbeskæftiget i virksomheden i mindst tre år gennem de seneste fem år inden overdragelsen

• En tidligere medarbejder, som inden for de seneste fem år allerede har erhvervet en del af virksomheden, og som, da han erhvervede sin andel, havde været fuldtidsbeskæftiget som beskrevet ovenfor

Ligger virksomheden i et selskab, kan aktionæren overdrage sine aktier i selskabet (min 1 %) med skattemæssig succession til:

• En medarbejder, der har været fuldtidsbeskæftiget i selskabet (eller i et eller flere kon-cernforbundne selskaber) i mindst tre år gennem de seneste fem år inden overdragelsen

42 43

Jan SnogdalPartnerLETT

MC Emballage A/S, der er en totalleverandør af indu-stri- og transportemballage til dansk industri, er et in-teressant eksempel på, hvordan en usædvanlig, men også innovativ, generationsskiftemodel i en særlig si-tuation kan skabe en speciel dynamik og værdi for en virksomhed.

Som led i et generationsskifte fik alle medarbejderne i MC Emballage A/S i 2003 et tilbud om sammen at overtage virksomheden fra de daværende ejere Poul Christoffersen og Jørgen Mølgaard Jensen, som havde været med til at grundlægge virksomheden i 1988.

Ejerne så gerne at virksomheden blev videreført i samme ånd som hidtil, og resultatet blev da også, at 28 ud af de godt 40 medarbejdere investerede i virksomheden sammen med en af dem valgt og eksternt rekrutteret direktør.Virksomheden havde i 2003 en omsætning på kr. 152 mio. og et resultat før skat på kr. 4,5 mio., og der var således tale om en betydelig investering for medarbejderne. De interesserede medarbejdere nedsatte en styregruppe og fik med bistand fra både advokat og revisor overvejet proces og model for det fremtidige ejerskab.

I relation til processen var det vigtigt at få etableret ”fornødent albuerum” til varetagelse af medarbejdernes interesser i forhold til ejerne, der også udgjor-de den daglige ledelse. Løsningen blev, at processen blev varetaget af advokat

og revisor efter koordinering med styregruppen. Herved blev det undgået at eksponere nogen af medarbejdere i processen overfor ejerne.

Et andet vigtigt forhold var at etablere en bæredygtig ledelsesmodel efter medarbejdernes overtagelse af ejerskabet. Det stod hurtigt klart, at det var en nødvendig forudsætning at rekruttere en ny direktør. Direktøren blev fundet hos en konkurrent og godkendt af medarbejderne.

Den endelige ledelsesmodel var speciel, men afbalanceret. Den nye direktør, som tegnede en stor aktiepost, havde sædvanlig ledelsesret og -pligt i daglig-dagen – også i forhold til de 28 medarbejdere, som valgte at investere – men kunne omvendt også blive afsat som direktør af disse medarbejdere, hvis et tilstrækkeligt flertal valgte en bestyrelse, som ville eksekvere et direktørskifte.

Et tredje forhold til overvejelse var, hvilke særlige regler der skulle gælde for overgang af aktier. Et af de vigtigste hensyn var, at der ikke måtte kunne opstå en ”lemmingeeffekt”, hvor flere medarbejdere fik travlt med at sælge aktier.

Det blev håndteret via væsentlige begrænsninger på overgang af aktier, men dog med mulighed for salg til andre medarbejdere i virksomheden under nær-mere angivne vilkår.

Generationsskiftemodellen vedrørende MC Emballage er usædvanlig men også innovativ. Den har vist sin styrke med baggrund i gammelkendte principper om overskudsdeling, og den efterfølgende performance i MC Emballage har været imponerende både i forhold til økonomiske resultater og medarbejdertrivsel.

Modellen medførte konkret ikke et lavere provenu til sælger i forhold til salg til konkurrerende virksomhed eller til en kapitalfond. Det var dog et afgørende parameter for at få handlen til at falde finansieringsmæssigt på plads, at sæl-ger i en kortere årrække stillede med en vis ansvarlig lånekapital.

Et sådan lån kan også ses som en ”investering” á la erhvervsobligationer, og indgå som et naturligt element i den investeringsportefølje, som de måtte øn-ske at bygge op af provenuet fra virksomhedssalget.

Case: MC Emballage A/S

45

på den fremadrettede strategi for virksomheden. Derefter kommer det svære spørgsmål om, hvorvidt parterne har den fornødne villighed til at søge en fælles løsning. Hvis dette er tilfældet, skal der udarbejdes en fælles forret-ningsplan, hvor alle forhold i en sammenlægning afdækkes. Endelig skal der ske effektuering, hvor der gennemføres due diligence, eventuel nødvendig ka-pitalfremskaffelse, og/eller exit for eksisterende ejere gennemføres. Listen af spørgsmål og overvejelser kan være lang.

En vellykket konsolidering er sammenlægnin-gen af virksomhederne Dybbroe A/S og Scan Auto A/S – begge selskaber handels- og im-portvirksomheder inden for autobranchen med speciale i originale reservedele. Der var et vist overlap i deres fokusområder, da begge virk-somheder leverede til mærkerne Citroën og Peugeot. Begge virksomheder var ejerledet og stod over for et generationsskifte. I Dybbroe var der tiltrådt en ny daglig leder, der også var set som en central person i den fortsættende virksomhed.

Begge virksomheder var opmærksomme på behovet for større volumen med henblik på sikring af indtjeningen og udnyttelse af nye forretningsmuligheder, hvilket også var baggrunden for deres indledende samtaler.

I samarbejde med KPMG blev der udarbejdet en analyse af markedssituationen og en business case/strategiplan. Det var vurderingen, at en sammenlægning af Dybbroe og Scan Auto ville kunne muliggøre:

• At virksomheden blev den største uafhængige importør/distributør på det danske marked af originale reservedele til specialværksteder/autoriserede værksteder

• At mulighederne for vækst og indtjening ville forøges som følge af større kritisk masse, udvikling og igangsætning af afsætning af nye bilmærker og bedre rationale for gennemførelse af investeringer

• At der kunne effektiviseres og realiseres synergieffekter, bl.a. som følge af større indkøbsvolumen og besparelse ved dobbeltfunktioner, ligesom konsolidering kunne sikre et ledelsesmæssigt samlet glidende generati-onsskifte

• At den samlede virksomhed ville få en højere værdi som følge af en bedre markedsposition og øget synlighed

Samtidig forholdt de to virksomhedsejere sig meget konkret til og definerede den fremtidige ledelsesstruktur og ejerforhold.

44

Rasmus Nørgaard BekPartnerLETT

Baggrundene for et generationsskifte af en virksomhed kan være mange: overgang til den yngre generation, optagelse af medarbejdere som ejere eller salg til tredjemand. Men ens for dem alle er målet om yderligere udvikling og vækst for virksomheden.

Men i tider med en øget globalisering og de hermed ofte forbundne vanskelig-heder for den mindre virksomhed med hensyn til omkostninger, skalafordele, tiltrækningskraft mv., er der et stadigt stigende behov for, at virksomhederne konsoliderer.

Ved konsolidering opnår virksomheden i første omgang en større markedsan-del, hvilket giver bedre mulighed for at kunne påvirke prissætningen, ligesom den samlede forretning typisk vil kunne tilbyde større og mere komplekse løsninger/produkter til sine kunder. Herudover vil der være bedre basis for penetrering på nye udenlandske markeder, ligesom konsolidering giver sy-nergieffekter i forhold til indkøb, lokaleomkostninger, medarbejderoptimering, udnyttelse af hinandens salgs- og distributionsnetværk mv. samt ikke mindst mulighed for at tiltrække kompetente medarbejdere på alle niveauer.

Den succesrige konsolidering kræver et betragteligt forarbejde, hvor der fore-tages en grundig kommerciel, økonomisk og juridisk analyse af situationen. Hvordan vil virksomheden se ud efter sammenlægningen, hvilke realistiske forecasts kan opstilles, hvordan skal virksomheden drives fremadrettet, skal der tilføres nye ledelsesmæssige kompetencer, hvordan prissættes virksom-hederne osv. I den indledende fase er der ofte begejstrede visioner og fokus

Konsolidering som generationsskifte

4746

Som grundlag for en forhandling omkring sammenlæg-ningen og det økonomiske udkomme til ejerne blev der udarbejdet en økonomisk analyse af de to virksomheder og lavet en prissætning af hver enkelt virksomhed.

Sammenlægningen skete konkret ved etablering af et hol-dingselskab, som erhvervede de to virksomheder (drifts-selskaberne). Selve overdragelsen omfattede som enhver anden en gennemgang af de to virksomheder, due dili-gence og udarbejdelse af overdragelsesaftaler, ligesom der blev indgået en ejeraftale om den fortsættende virk-somhed.

Med henblik på fremskaffelse af kapital til sammenlæg-ningen og udvikling af den sammenlagte virksomhed, ind-trådte Mezzanin Kapital A/S (i dag Kirk & Thorsen Invest A/S) efter et stort forarbejde i ejerkredsen med en eje-randel på 40 %, de to hidtidige ejere beholdt hver 15 %, og direktøren erhvervede de resterende 30 % i det nye holdingselskab. Sammenlægningen af de to virksomhe-der blev således finansieret, dels af egenkapitalindskud og lånekapital fra Kirk & Thorsen Invest A/S og dels ved bankfinansiering. Bl.a. på grund af det gennemarbejdede materiale forløb forhandlingerne med de involverede ban-ker ganske fornuftigt.

I år er sidste del af generationsskiftet foretaget, idet Kirk & Thorsen Invest A/S har udvidet sin ejerandel fra 40 % til 62,5 %, og direktøren har udvidet sin ejerandel, således at han ejer de resterende 37,5 %. De to oprindelige ejere af Scan Auto og Dybbroe er efter en vellykket overgang af ejerskab og ledelse trådt ud af virksomheden – i hvert fald som ejere.

Fremadrettet sker ejerskiftet for at styrke det strategiske grundlag for videreudvikling af virksomheden som landets førende grossist af originale reservedele til primært de franske og italienske bilmærker. Målet er således fortsat vækst trods et presset marked. Udviklingen forventes at ske dels gennem øget fokusering på organisk vækst, bl.a. gennem et øget produktudbud, samt ved tilknytning af samarbejdspartnere, der kan medvirke til en fælles ud-vikling.

Ejeraftalen regulerede følgende forhold:• Ledelsesmæssige forhold, herunder ift. daglig ledelse og bestyrelsessammensætning• Beslutningskompetence, herunder krav om kvalificeret flertal til visse beslutninger• Kapitalforhold, herunder vedr. udlån til selskabet• Ansættelsesforhold• Konkurrenceforhold• Forkøbsrettigheder, herunder værdiansættelsesmodel• Udbytteregulering• Sikring af exit mulighed for kapitalpartner (Mezzanin Kapital)

49

Novo Nordisk Fond Koncernen

Novo Nordisk Fonds-konstruktionen har medført, at to meget markante virksomheder er forblevet på danske hænder fremfor at være blevet splittet op eller solgt til en kapitalfond1. Fondsejerskabet har dannet basis for et langsigtet og finansielt stabilt grundlag for vækst for virk-somhederne.

Værdiskabelsen i fondens virksomheder kommer blandt andet samfundet til nytte gennem fondens almennyttige og almenvelgørende uddelinger. En del af disse uddelinger administreres af Novo Seeds programmet, som også via Novo A/S kan foretage investeringer på kommercielle vil-kår i opstartsvirksomheder.

Den danske fondsmodelSelvom alle ikke er klar over det, så er de erhvervsdrivende fonde et særkende ved den danske erhvervsstruktur. Dette gælder ikke mindst udbredelsen af moderfonde for danske selskaber. Ud over Novo Nordisk og Novozymes er fx A.P. Møller, Carlsberg, Velux og Danfoss også fondskontrollerede.

Fondenes rolle i Danmark har en historisk forklaring, men der er tillige en række egenskaber ved fonde og fondsejerskabet, der har vist sig at være en både bæredygtig og fremgangsrig konstruktion. Dette i en sådan grad, at fondsejede virksomheder gennem årene har fyldt majoriteten af pladserne i C20-indekset.

NOVO NORDISK FONDEN

NOVO A/S

NOVO NORDISK

INVESTERINGER I LIFE SCIENCE VIRKSOMEDER

UDDELINGER

NOVOZYMES

Dividende

Dividende

Novo Nordisk Fonden - koncernen. Kilde: Novo Nordisk Fonden

Novo Seeds er et life science støt-teprogram lanceret af Novo Nor-disk Fonden og Novo A/S. Novo Seeds består af to komponenter, dels pre-seed uddelinger, dels en seed investeringsfond. Begge komponenter sigter på at identi-ficere og udvikle det ikke-opda-gede kommercielle potentiale, som er i forskningsprojekter på universiteterne og i biotek-virk-somheder i Skandinavien.

1 En kapitalfond er på trods af navnet ikke en fond, men derimod et kapitalselskab, ken-

detegnet ved at have en begrænset levetid, der typisk ikke overstiger 10 år.

48

Rasmus Kristian FeldthusenProfessor, Cand.jur., Ph.D.Det Juridiske Fakultet, Københavns Universitet

Martin LavesenPartnerLETT

Nordens mest værdifulde selskab er fondsejetDet dansk-baserede Novo Nordisk A/S opnåede for nylig positionen som nor-dens mest værdifulde selskab. Et væsentligt træk ved dette selskab er, at den ultimative hovedejer er en erhvervsdrivende fond; nemlig Novo Nordisk Fonden.

Novo Nordisk Fonden har to hovedformål. Dels at fungere som et stabilt grund-lag for den erhvervs- og forskningsmæssige virksomhed i Novo Nordisk A/S og Novozymes A/S, dels at foretage udlodninger til videnskabelige og humanitære formål mv.

Fonde og værdiskabelse

51

Fondens samfundsmæssige rolleDe erhvervsdrivende fondes samfundsmæssige og værdiskabende rolle er ikke altid lige synlig og kan ikke opgøres ved blot at tage udgangspunkt i fondenes skattebetalinger eller udlodninger. Der er behov for at anlægge et større bil-lede, hvilket kan illustreres ved følgende figur:

Den erhvervsdrivende fonds værdiskabelse

Kilde: Den erhvervsdrivende fonds samfundsmæssige og værdiskabende rolle. Udarbejdet af professor

Rasmus Kristian Feldthusen, Det Juridiske Fakultet, Københavns Universitet

Det første tandhjul består af erhvervsvirksomheden og de forskellige måder, som denne bidrager til staten og det omkringliggende samfund på. Det at drive og eje en sund virksomhed med base i Danmark har på en række parametre en værdiskabende rolle, fx arbejdspladser, investeringer, skat og afgifter.

Det andet tandhjul fremhæver nogle væsentlige egenskaber, der er særlige for fondskonstruktionen. Kontinuiteten har to elementer. Selskabet skal ikke for-holde sig til en skiftende kapitalejerkreds, og ejerskabet af selskabet og dets forbliven i Danmark er sikret i fondens vedtægt.

Fonden vil ofte, ud over at eje og sikre det eller de underliggende selskaber, skulle opfylde andre formål, såsom udlodninger til at bekæmpe sygdom eller fattigdom. Fondsbestyrelsen vil derfor typisk have en bredere vinkel på fon-dens rolle som ejer af en virksomhed.

Fondens særegne struktur vil ofte indebære, at en fond er mere risikovillig i forhold til investeringer i selskabet eller ydelse af lån til selskabet, da fondens

Uddelinger

Fond

Virksomhed

Eksport

Arbejdspladser

Leverandører

Selskabsskat

A-skat, ansatte

Moms, afgifter

Know-how

Forskning og uddannelse

Kultur og historie

Natur, miljø og klima

Sociale forhold

Kontinuitet

Handlekraft

Risikovillighed

Kapital

FormålsstyringInvesteringer

50

En fond oprettes ved, at en formue-masse (grundkapital på mindst kr. 300.000 for erhvervsdrivende fonde) overføres ved gave eller som arv via testamente af en stifter2. Formue-massen skal overdrages uigenkalde-ligt, dvs. at stifteren med et ældre udtryk ”må krympe sig” og acceptere ikke længere selv at være ejer.

Formuen tilhører i stedet fonden, der som en selvejende institution ikke har nogen ejere eller andre udefrakom-mende, som kan bestemme over formuemassen. Retten til at bestemme over formuemassen tilkommer i stedet en bestyrelse. Fonden er undergivet offent-ligt tilsyn.

Bestyrelsen i en erhvervsdrivende fond skal bestå af mindst tre medlemmer. Stifteren, dennes familie og ægtefælle kan selv sidde i bestyrelsen, men det er dog et krav, at de ikke uden Erhvervsstyrelsens tilladelse må udgøre flertallet i bestyrelsen.

I forbindelse med overdragelsen af formuemassen skal stifteren angive et eller flere formål, som fonden skal for-følge. Det kan fx være et almennyttigt eller almenvelgø-rende formål. Andre muligheder kan være at give stifte-rens familie en fortrinsret til at modtage udlodninger fra fonden.

Fondens formål kan desuden være at drive en erhvervs-virksomhed eller at eje kapitalandele i et eller flere selska-ber, der driver erhvervsvirksomhed. De forskellige formål kan kombineres. Novo Nordisk-fonden er et eksempel på en erhvervsdrivende fond med flere formål.

Fonde vil i praksis sjældent betale skat, eftersom disse kan fradrage de fleste udlodninger, der vedrører formålet. Såfremt fonden har et almennyttigt eller almenvelgørende formål indrømmes fonden endvidere et såkaldt konsolide-ringsfradrag.

Fondsretten strækker sig langt tilbage i den danske historie. I Middelalderen varetog institutioner (kaldet stiftelser) fromme formål. Efter reformationen i 1536 vandt stiftelser med uddannelsesformål frem, og det blev muligt også at anvende renterne til uddeling. I det nittende århundrede udsprang fonde af erhvervs-virksomheder, som udover ejerskabet til virksomhe-den også fik til formål at yde almenvelgørende støtte.

Fonde beskattes efter samme skattesats og som udgangspunkt efter samme principper som ka-pitalselskaber. Fonde har, udover fradragsretten for uddelinger, et bundfradrag på kr. 25.000. Konsolideringsfradraget er 25 % af årets almenvelgørende og al-mennyttige uddelinger og fonden opnår herved at sikre sin formue, uagtet der sker uddelinger af hele indkomsten. Sådanne fonde har også fradrag for hensættelser til almenvelgørende formål (op til fem år) til senere uddelinger.

2 En fond kan oprettes af flere stiftere, fx et ægtepar i et fælles testamente eller en

række gavegivere i et gavebrev. Otto Mønsted-fonden og COWI fonden har således

flere stiftere.

53

En skattefordelagtig overdragelse af kapitalandelene i et helejet datterselskab (virksomheden), bør ske i levende live ved, at holdingselskabet overfører sine kapitalandele til en erhvervsdrivende fond, der således bliver en hol-ding-fond.

Boafgift skal ikke svares af boet, hvis en fond stiftes af arv ved et testamente, hvis fondens formål er almennyt-tigt eller almenvelgørende. Er der derimod tale om en fond med blandede formål, hvor familie indgår som for-mål, vil boafgiftsfriheden kun kunne bevares, hvis det fa-miliemæssige formål er af mere underordnet/begrænset omfang. I modsat fald vil der skulle svares såvel bo- som tillægsboafgift, dvs. op til 36,25 %.

Stiftes en fond i levende live ved gave er udgangspunktet, at fonden ikke skal svare skat eller afgift, når midler ikke anvendes til uddeling, men derimod til-falder fondens grundkapital. Ved stiftelse af en familiefond eller en fond med blandede formål, hvor familie indgår som formål, skal fonden derimod svare en afgift på 20 %.

Oprettelse af familiefonde er derfor aktuelt ufordelagtigt i skattemæs-sig henseende, da det er mere skat-temæssigt optimalt at give arv eller gave direkte til familiemedlemmer.

Udlodninger fra en familiefond til fa-miliemedlemmer er fradragsberetti-gede for fonden (hvis familiemedlem-merne er skattepligtige til Danmark af udlodningen), og skattepligtige for modtageren som personlig indkomst. Familiemedlemmer, der sidder i besty-relsen, kan i medfør af loven om erhvervsdrivende fonde § 43, stk. 1, ikke selv modtage udlodninger.

Fondsmodellen har gennem årene skabt en række danske erhvervssucceser, også efter international målestok og sat sit tydelige præg på C20-indekset. Fondsmodellen er formentlig også reelt baggrunden for, at Danmark i dag kan tage førstepladsen i norden for den mest værdifulde virksomhed.

En eneaktionær i et modersel-skab til et helejet driftsselskab kan skattefrit overdrage aktierne i driftsselskabet til en erhvervs-drivende fond, jf. bindende forhåndsbesked afgivet af Lig-ningsrådet i SKM 2002.211. Lig-ningsrådet tillagde det afgørende betydning, at formålet i den på-tænkte fondsdannelse var af al-mennyttig og almenvelgørende karakter.

For fuldt skattepligtige personer, der etablerer en udenlandsk familiefond (trust) med lav beskatning, skal personen svare en afgift på 20 %. For personer, der har været fraflyttet for senere at vende tilbage til Danmark og som indenfor de seneste fem år har etableret en udenlandsk familiefond gælder reglerne i fondsbeskatningslovens § 3A, der medfører beskat-ning af personen ved tilbageflytningen.

3 Steen Thomsen og Caspar Rose: "Foundation Ownership and Financial Performance:

Do Companies Need Owners?", European Journal of Law and Economics, 18: 343–364,

2004.

52

væsentligste formål er at varetage selskabets interesser. Fonde vil ofte have et solidt kapitalberedskab, som, kombineret med en kort beslutningsgang, gør fonden i stand til hurtigt at agere som ejer, investor eller långiver.

I en undersøgelse af fondsejede selskabers performance, sammenlignet med børsnoterede ikke-fondsejede selskaber "performer" de fondsejede ikke dår-ligere. Resultatet er interessant, da fondsejerskabet bryder med sædvanlig agent-teori og det nyttemaksimerende heri, da fonden er selvejende3. Det tredje tandhjul fremhæver det almennyttige eller almenvelgørende aspekt, som ofte tillige er en del af fondens DNA i form af udlodninger. Fondene udfyl-der via udlodninger et væsentligt bidrag til det danske samfund, hvad enten det er til sygdomsbekæmpelse, fri og uafhængig grundforskning, kulturlivet eller andet.

Har en fond flere forskellige, men ligestillede formål, påhviler det bestyrelsen – over tid – at sørge for, at fondens uddelinger afspejler formålene.

Fonden i generationsskiftemæssig kontekst Fondsejerskabet giver gode rammer for at sikre en virksomheds overlevelse ved et generationsskifte samt fortsat vækst og ekspansion med en tålmodig ejer bagved. Stifteren af en fond kan gennem udformningen af formålet tilgo-dese såvel familie og virksomhed som samfund i langsigtede rammer.

Gennem en fondsdannelse kan stifteren opnå, at ejerskabet ikke spredes på familiemedlemmer og deres senere arvinger, ægtefæller mv. Fondsejerskabet bibeholder et samlet og koncentreret ejerskab og er et værn mod fremmede ”take-over” forsøg af driftsselskabet, da stifteren i vedtægten effektivt kan sikre, at fonden vedvarende skal eje virksomheden.

Beslutning om oprettelse af en fond og overdragelse af værdier til fonden kræ-ver nøje overvejelser og professionel rådgivning. Det er vigtigt at få afklaret hensynene til virksomhedens fortsatte beståen og grundlag. Det skal afgøres, hvor meget familien har brug for af værdier, og om det er hensigtsmæssigt at sprede ejerskabet i form af aktier ud på familien.

Skat kan blive udløst for stifteren ved overdragelsen af aktivet (aktier, virk-somhed, mv.) til en fond. Dette sker, hvis en sådan overdragelse sædvanligvis ville udløse skat. De særlige regler om skattemæssig succession, fx til børn eller medarbejdere, kan ikke kan anvendes ved oprettelse af en fond.

55

Rasmus Kristian Feldthusen er professor på Københavns Universitet. Københavns Universitet har ca. 38.000 studerende og 9.000 ansatte, og er dermed Danmarks største forsknings- og uddannelsesinstitution. Rasmus Kristian Feldthusen arbejder på Det Juridiske Fakultet, der har ca. 125 videnskabelige medarbejdere. Rasmus Kristian Feldthusens forskningsom-råder omfatter fonde og selvejende institutioner samt skat og generations-skifte. Rasmus Kristian Feldthusens forskning har gennem årene fokuseret på disse områder, og han har publiceret en række artikler og bøger herom. Rasmus Kristian Feldthusen er medlem af en lang række foreninger, centre mv. i Danmark og udlandet, ligesom han yder rådgivning inden for disse områder. Endelig er Rasmus Kristian Feldthusen ofte benyttet til foredrag og kurser.

Erhvervs- og vækstministeren nedsatte i foråret 2012 et udvalg, der har til formål at udarbejde forslag til ny og moderniseret lovgivning om er-hvervsdrivende fonde. Hensigten er, at reguleringen skal være effektiv, tidssvarende og skabe gode rammer for den erhvervsmæssige udvikling via fondsejerskabsmodellen. Udvalget har frist til at fremkomme med sin rapport inden udgangen af 2012.

54

Indretningen af de fremtidige rammevilkår for erhvervsdrivende fonde pågår aktuelt, idet et ministerielt udvalg aktuelt arbejder med dette4. Der kan såle-des forventes at ske en del inden for fondsområdet i det kommende år, som nok vil sætte yderligere fokus på fonde og deres værdiskabelse.

4 Se nærmere om emnet Rasmus Kristian Feldthusen og Martin Poulsen: "Erhvervsdri-

vende fonde – modernisering af erhvervsfondsloven", Nordisk Tidsskrift for Selskabs-

ret, 2012, vol. 1, s. 56-76.

Fondsejerskabet giver gode rammer for at sikre en virksomheds overlevelse ved et gene-rationsskifte samt fortsat vækst og ekspansion med en tålmodig ejer bagved.

„„

57

fortsat til stede, hvorfor A-aktionærerne allerede dengang indgik to ejerafta-ler: Én, der var gældende før en børsnotering, og én, der skulle gælde ved en senere børsnotering. Allerede dengang blev det aftalt, at A-aktionærerne ikke kunne få en reel højere værdi for deres A-aktier end B-aktionærerne ved salg af virksomheden til tredjemand uden for familiens kreds, hvilket også var helt afgørende for, at eksterne investorer ville investere.

Efter en række år med dette ejerskab blev virksomhedens B-aktier i 1992 børsnoteret, baseret på stærke forventninger til enkeltprodukter. De store in-vestorer solgte deres B-aktier, mens A-aktionærerne fastholdt deres A-aktier. Det er værd at tilføje, at en model med to aktieklasser ved en børsnotering i dag ville være utænkeligt, da det strider mod grundlæggende governance-principper.

I de seneste år har vi set virksomheder med et private equity- eller et familie/private equity-ejerskab – som Ambu i 1990’erne – der er blevet børsnoteret i København: Chr. Hansen, der har været en stjerne siden børsnoteringen, som den franske equity fond PAI Partners stod bag; og Pandora, ejet af equity fonden Axcel og de oprindelige stifterfamilier, der efter en flot børsstart fik et tilbagefald, men nu ser ud til at have vænnet sig til et liv i offentlighedens sø-gelys, og kursmæssigt er på vej tilbage.

I Ambu, som i andre børsnoterede virksomheder med tilsvarende ejerstruktur, udvikler virksomhed og ejerskab sig sammen. Visse gange gnidningsfrit, andre gange desværre som en risiko i sig selv for både ejere og virksomhed: Ejerne som taler deres værdier og virksomheden som sygner hen. I Ambu har udvik-lingen været positiv de seneste 10-12 år.

En løbende, gensidig forventningsafstemning og klar tale om fremtiden er væsentligt både for virksomheden og ejernes samarbejde og virksomhedens udvikling: Såvel ejere som selskabets bestyrelse skal løbende vurdere og tale om, hvorvidt ejerstrukturen er rigtig? Det kræver som oftest stort mod og gode kommunikative evner at gennemføre en sådan løbende evaluering. Men det er væsentligt, da det for mange er meget følsomt at tale om, da virksom-heden stadig er en del af familien. Der er rigtigt mange stakeholder-interesser at varetage, herunder alle aktionærgrupper, store som små.

Efter turbulente år i midten/slutningen af 1990’erne har Ambu’s ledelse og dets store ejere løbende sikret en sådan forventningsafstemning. Det har med-ført en sund udvikling af virksomheden og dens medarbejdere, et stærkt ud-bytte til aktionærerne og stabile aktiekurser selv i et volatilt marked. Nu venter alle blot på næste spring fremad, som virksomheden fokuseret har arbejdet på de seneste år.

56

N.E. NielsenBestyrelsesformand i Ambu fra 1999 til 2012

Ambu er en gammel, dansk virksomhed – 75 år i år – men frisk som aldrig før, og med en børsnotering for over 20 år siden. Der har været både gode og dårlige tider, men gennem de sidste 10 – 12 år har virksomheden gennemgået et succesrigt ejer- og le-delsesmæssigt generationsskifte, kombineret med en helt basal forudsætning: En innovativ virksomhed med engagerede medarbejdere over hele verden og med en stærk passion for kvalitet og for ”at redde liv”.

Løbende forventningsafstemning er og har været en væsentlig succesfaktor.

I midten af 1980’erne var det meget populært at sætte danske, familieejede virksomheder på Københavns Fondsbørs. Den da anvendte struktur var enkel: Ejerne/familien fik selskabets B-aktier (med 1 stemme pr. aktie) noteret på fondsbørsen, beholdt selv ikke-børsnoterede A-aktier (med 10 stemmer pr. aktie), og fik herigennem kapitaliseret sig selv og virksomheden for fremtiden. Modellens eneste forudsætning var, at der var en sund underliggende drift og en til en vis grad professionaliseret ledelse.

Da Ambu i 1980’erne gjorde sig disse overvejelser første gang, var indtjenin-gen ikke på plads. I stedet gennemførte virksomheden og ejerne en private placement, dvs. solgte aktier til en pensionskasse og et par ventureselskaber, som blev minoritetsaktionærer, men dog med betydelig indflydelse via be-styrelsesrepræsentation. Ambitionen om at komme på Fondsbørsen var dog

Et klassisk generationsskifte videre- ført på NASDAQ OMX

59

mange anses som horrible i forhold til det provenu, der opnås. Der trænges til produktudvikling i så henseende.

De fleste skal regne med, at processen fra beslutning til børsnotering tager minimum 6 – 9 måneder og kræver fuld ledelsesinvolvering. Det kan medføre, at fokus bliver fjernet fra virksomhedens drift. Ikke bare det direkte arbejde med prospektet, men også road shows, investorpræsentationer og den megen medieopmærksomhed kan være både belastende og defokuserende. De for-nødne menneskelige og mentale ressourcer er derfor afgørende.

Kort og godt: Børsnotering med salg af eksisterende eller nyudstedte aktier er et reelt salg af virksomheden, dens strategier og ledelse, og kræver lige så stort et forarbejde, og er lige så belastende, som et egentligt salg af hele virksomheden.

Andre former for kapitalrejsning over NASDAQ OMXSom nævnt er markedet for kapitalfremskaffelse via børsnotering i Danmark af mindre og mellemstore virksomheder stort set ikke eksisterende. Kun al-lerede børsnoterede pengeinstitutter, der ønsker eller er tvunget til at øge egenkapitalen, ser pt. ud til at have held med at anvende børsmarkedet som finansieringskilde. Der er derfor blevet arbejdet med at skabe nye produkter, hvor NASDAQ OMX kan anvendes som platform.

Det nye mantra inden for finansieringskilder er virksomhedsobligationer note-ret på børsen ligesom andre børsnoterede værdipapirer.

Store danske industrivirksomheder som DONG, Mærsk, Vestas, Carlsberg og senest Danish Crown har haft succes med at udstede virksomhedsobligationer, børsnoterede eller ikke-noterede, som sikrer virksomheden langsigtet finan-siering med færrest mulige betingelser (”covernants”), men selvfølgelig til en rente, der både afspejler risiko og forventninger til renteudviklingen.

Det vanskelige er at få produktet virksomhedsobligationer til at fungere som finansieringskilde for de mindre og mellemstore virksomheder, der hverken kan rates af ratingbureauer eller er store og kendte nok i sig selv, eller har den helt nødvendige stabile indtjening og tilsvarende cash flow. Et instrument, der kunne afhjælpe dette, var hel eller delvis bank-/statsgaranti for en del af så-danne lån, eventuelt samlet i puljer. Det vanskelige vil fortsat være: (1) om det er muligt at få sådanne garantier, (2) hvordan udvælgelsen af virksomheder som passer hertil kan gøres effektivt, så det ikke er for dyrt og tidsmæssigt tungt, og (3) kan pro-duktet sælges til investorer til en realistisk rente?

Kun tiden vil vise dette.

58

Det ejermæssige og ledelsesmæssige generationsskifte, som naturligt var ud-fordrende i starten for en tidligere familieejet virksomhed, har været til stor fordel for alle involverede.

I dagDesværre er børsmarkedet i Danmark pt. ikke til nye børsnoteringer – med-mindre der er tale om helt unikke eller meget store virksomheder. Men der er lyspunkter, senest ved Smart Guys A/S’ omvendte børsnotering ind i en eksisterende børsskal. Smart Guy var et privat selskab ejet af de tre stiftere, hvoraf de to deltager aktivt i selskabets drift. Forretningsområdet er primært tøjhandel over internettet. Som følge af internethandlens eksplosive vækst, er et tilsvarende selskab noteret på London Stock Exchange med stor kommerciel og aktiemæssig succes og med en ny ”blue chip” ejer i Smart Guy i ejerkred-sen, der kender til både tøj og internethandel og til at skabe vækst og værdi, har der vist sig muligheder for også at skaffe kapital på NASDAQ OMX – med succes.

Modellen er en videreudvikling af ”Ambu-modellen”:

BørsprocesAt notere en familie- eller privatejet eller for den sags skyld private equity-ejet virksomhed på børsen er en proces i sig selv. Finanstilsynet og NASDAQ OMX’s formelle krav er, foranlediget af EU, stadigt stigende. Investeringsbankerne stiller også stadigt stigende krav til dokumentation, erklæringer og garantier/indeståelser fra selskabernes ledelser. Alt sammen godt, da det sker for at sikre investorerne, at al relevant og opdateret information er gengivet korrekt i prospektet, og at virksomhederne har en kvalitet, der berettiger til status som børsnoteret. Men også forhold, der afskrækker mange, som anser disse processer og erklæringer for at være helt overflødige og næsten personligt krænkende. Det skal tilføjes, at bare omkostningerne ved en sådan proces af

Familieeje

Venturekapital Private equity Private blue chip investor

Børsnotering

?

60 61

Michael CamphausenAdvokat, Ph.D.LETT

I lyset af den finansielle krise og den kreditklemme, som mange virksomheder oplever, er der kommet markant fokus på alternative finansieringskilder, her-under virksomhedernes udstedelse af erhvervsobligationer.

Erhvervsobligationer giver virksomhederne mulighed for at finansiere deres kapitalbehov ved at hente kapitalen direkte på kapitalmarkedet i stedet for at optage almindelige lån og kreditter hos bankerne. Erhvervsobligationer kan også blot være en måde at diversificere kapitalfremskaffelsen og derigennem skabe en mere balanceret gældsprofil for bl.a. derved at gøre virksomhederne mere uafhængige af bankerne som traditionel, primær finansieringskilde.

For blot få år siden var erhvervsobligationer ikke særligt udbredt herhjemme. Det var den generelle opfattelse, at instrumentet ikke var konkurrencedygtigt i lyset af den danske erhvervsstruktur med mange små og mellemstore virk-somheder og som følge af det i forvejen veludviklede realkreditobligations-marked.

Opfattelsen har dog siden ændret sig, specielt hvad angår de større virksom-heder; og især den finansielle krise har nu medført en øget brug af erhvervs-obligationer som alternativ til virksomhedernes traditionelle finansieringsmu-ligheder.

Det er i særlig grad de små og mellemstore virksomheder, som er ramt af kreditklemmen og udfordringer på finansieringsmulighederne, hvorfor disse

virksomheder forventeligt vil udforske det nærliggende finansieringsalternativ i form af erhvervsobligationer, eventuelt ved at forsøge at løfte (pulje) obliga-tionsudstedelserne i fællesskab.

For at understøtte denne udvikling har Finanstilsynet varslet en lempelse af de regulatoriske hindringer, som hidtil har bevirket, at virksomhederne i stedet for at lægge obligationsudstedelserne herhjemme ofte har søgt til andre lande, hvor den finansielle lovgivning og tilsynspraksis har været mindre restriktiv.

For yderligere at få gang i et hjemligt erhvervsobligationsmarked har et ar-bejdsudvalg nedsat af Erhvervs- og Vækstministeren undersøgt de struktu-relle og regulatoriske barrierer for at finansiere især de små og mellemstore virksomheder gennem udstedelse af erhvervsobligationer. Udvalget har i no-vember 2012 afgivet en rapport med en række anbefalinger og modeller til ministeren, som der nu politisk skal arbejdes videre med. Modellerne omfatter bl.a. en såkaldt trustee-model og en securitisation-model, som skal medvirke til at lette obligationsudstedelsesprocessen. En eventuel statsgarantimodel i en opstartsfase overvejes også.

Samtidig har NASDAQ OMX i december 2012 etableret en ny dansk handels-plads for erhvervsobligationer benævnt First North Bond Market, som med la-vere registreringskrav end den regulære børs ligeledes skal bidrage til at sætte gang i det hjemlige marked for erhvervsobligationer.

Erhvervsobligationer

63

Traditionelt har generationsskifte af virksomheder været lagt an på at vide-reføre værdien af velfungerende og økonomisk solide virksomheder til næste generation, men generationsskifteovervejelser kan med fordel også inddrages ved løsning af kapitalsvage og insolvente virksomheders problemer.

Landbruget som eksempelDisse generelle betragtninger om inddragelse af generationsskifteovervejelser i forbindelse med håndtering af insolvente virksomheder kan – med branche-bestemte nuanceforskelle – anvendes på stort set alle virksomhedstyper, men de seneste års signifikante udfordringer for landbruget gør, at jeg vil målrette mine følgende bemærkninger til denne sektor.

En stor del af Danmarks erhvervsstruktur tager afsæt i landbrugssektoren, og det primære landbrug har en afledt betydning for en stor forædlingsindustri af landbrugsvarer både food- og non-food-baseret. Denne forædlingsindustri er i høj grad afhængig af, at de primære leverandører – landbrugene – er velfun-gerende driftsenheder. Tendensen i danske landbrug er gennem de seneste år gået mod øget effektivisering og øget stordrift ved sammenlægning af mindre enheder til større landbrug. Antallet af landbrugsbedrifter er således næsten halveret fra 1990-2010:

En del af konsolideringen i landbruget er sket for lånte midler og dette til stadigt stigende jordpriser frem til 2007. Dette kombineret med faldende jord-

100

80

60

40

20

0

Landbrug fordelt efter arealstørrelse

1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010

Tusinde bedrifter >50,0 ha 30,0-49,9 ha <30,0

Kilde: www.statistikbanken.dk/bdf og bdf07

62

Tvunget generationsskifte

Henrik SjørslevPartnerLETT

Siden den verdensomspændende finanskrise rullede ind over Danmark i 2008 og i årene frem til 2012 blev afløst af en gældskrise og en egentlig økonomisk krise, har mange danske virksomhedsejere været nødt til at omstille deres virksomheder til de mere afdæmpede vækst- og værdiansættelsesscenarier. Kriserne har desuden ført til, at et rekord stort antal danske virksomheder er blevet insolvente, hvilket man har kunnet aflæse direkte af konkursstatistik-kerne.

Som en helt generel betragtning kan generationsskifteovervejelser med fordel iværksættes, når det omkringliggende samfund er i krise, idet generations-skifterne ikke vil blive så hårdt afgiftsmæssigt belastet som følge af lavere værdiansættelse af virksomhederne.

7000

6000

5000

4000

3000

2000

1000

0

Samlet antal konkurser

2007 2008 2009 2010 2011

65

For bedre at forstå de generationsskiftemæssige muligheder for insolvente virksomheder (herunder landbrug) er det nødvendigt at give en kort oversigt over de vigtigste former for insolvensbehandling og i tilknytning hertil mulig-hederne for generationsskifte:

Konkurs Konkursbehandling er en lovreguleret proces, der igangsættes ved, at en kredi-tor eller skyldneren selv indgiver konkursbegæring til skifteretten. Skifteretten udpeger en kurator, der overtager ledelsen af den insolvente virksomhed og skyldnerens øvrige aktiver, og kurator afvikler eller overdrager virksomheden helt eller delvist, og fordeler provenuet ved afviklingen blandt kreditorerne.

Kurator er forpligtet til at søge den bedst mulige økonomiske løsning for kredi-torerne, og kurator er berettiget til at sælge virksomheden – i fri handel eller på tvangsauktion – til en hvilken som helst køber, der lever op til de eventuelle branchespecifikke kvalifikationskrav, som lovgivningen måtte stille til en køber. Kurator er således også berettiget til at sælge virksomheden til den konkurs-ramte skyldners familie, hvilket i mange tilfælde kan føre til en højere salgspris for virksomheden end ved salg til en af skyldneren uafhængig person, der ikke kender virksomheden, og som ikke kan trække på skyldnerens indsigt i virksomheden ved den fortsatte drift. Dermed kan man som led i en konkurs-behandling gennemføre et generationsskifte. Et sådant salg til skyldnerens familiemedlemmer kan dog sædvanligvis kun komme på tale, hvis kurator har tillid til skyldneren, og hvis skyldneren samarbejder loyalt med kurator om at sikre det bedst mulige resultat til kreditorerne.

Ved konkurser i landbruget har hovedkreditorerne – realkreditinstitutterne og bankerne – sædvanligvis pant i ejendommen, maskiner og besætning. Disse pantekreditorer er helt centrale for gennemførsel af et salg af landbruget, da køber kun kan overtage (dele af) pantegælden, hvis pantekreditor samtykker hertil, og pantegælden kun kan blive delvist slettet på ejendommen via en tvangsauktion eller med samtykke fra panthaveren. Realkreditinstitutterne og bankerne er dermed nødvendige samarbejdspartnere for et succesfuldt ge-nerationsskifte i konkurs, men i de tilfælde, hvor familiemedlemmet/næste generation, der ønsker at overtage landbruget, er indstillet på at give en højere (delvist finansieret) pris, end man i øvrigt kan opnå i markedet, har parterne forenelige interesser. De finansielle kreditorers tab reduceres, og landbruget forbliver i familiens eje.

RekonstruktionRekonstruktion er også en lovreguleret proces, der igangsættes ved, at en kre-ditor eller skyldneren selv indgiver begæring om rekonstruktion til skifteretten. Skifteretten udpeger en advokat som rekonstruktør og en revisor som tillids-

64

priser i den efterfølgende periode, har sat sin klare aftryk på landbrugets gen-nemsnitlige gældsprocent, som i perioden 2008-2011 er steget fra 54,2 % til 63,5 %:

Samtidig med den stigende gældsprocent, er landbrugets gennemsnitlige ren-tebelastning i samme periode steget fra tkr. 840 til tkr. 1.177:

Når man tager i betragtning, at den øgede gennemsnitlige rentebelastning er realiseret i en tid, hvor renteniveauet er historisk lavt, er rentefølsomheden og den generelle risiko for landbrugssektoren til at få øje på, og den har allerede delvist fundet vej til den branchespecifikke konkursstatistik:

1.400

1.200

1.000

800

600

400

200

0

Rentebelastning, 1000 kr.

2008 2009 2010 2011

120

100

80

60

40

20

0

Konkurser i landbrug, skovbrug og fiskeri

2007 2008 2009 2010 2011

66

64

62

60

58

56

54

52

50

48

Gældsprocent

2008 2009 2010 2011

6766

mand. Som udgangspunkt er det skyldneren, der varetager ledelsen af virk-somheden under rekonstruktionen. Rekonstruktøren fører således alene tilsyn med driften af virksomheden. En rekonstruktion munder ud i rekonstruktions-forslag, der skal indeholde enten en beslutning om salg af virksomheden eller en tvangsakkord for skyldneren eller en kombination heraf, som kreditorerne skal stemme om. Salg af virksomheden, som led i et rekonstruktionsforslag, kan være et salg til et familiemedlem/næste generation, der ønsker at over-tage landbruget. Men også en tvangsakkord for skyldneren kan bane vej for et generationsskifte, idet et familiemedlem/næste generation som et led i re-konstruktionsforslaget eller efterfølgende med en relativt beskeden økonomisk eksponering kan tegne ny kapital i virksomheden og dermed opnå delejerskab af virksomheden. Ligesom i konkursscenariet er hovedkreditorerne helt centrale for gennemfø-relse af rekonstruktionen, og parterne kan meget vel også i denne situation have forenelige interesser.

Frivillig ordningEn insolvent virksomhed kan også afvikles ved en aftalt proces mellem skyld-neren og kreditorerne uden for skifterettens system. Der er tale om en ul-ovreguleret proces – en frivillig ordning, men for at undgå risiko for ansvar skal man alligevel sikre sig, at konkurslovens regler om bl.a. ligebehandling af kreditorerne bliver overholdt.

En frivillig ordning er typisk base-ret på en aftale mellem skyldne-ren og dennes bank om afvikling/salg af virksomheden inden for en nærmere aftalt periode, hvor banken fortsat stiller likviditet til rådighed for virksomhedens drift.

I frivillige ordninger er der oftest kun mulighed for at gennemføre et salg af virksomheden til et fa-miliemedlem/næste generation, hvis samtlige af de ikke pantsik-rede kreditorer bliver betalt. Det skyldes blandt andet risikoen for, at et salg af virksomheden i en periode vil kunne omstødes (til-bageføres), hvis den insolvente sælger af virksomheden efterføl-gende bliver erklæret konkurs.

Også i de frivillige ordninger kræver et salg af virksomheden samtykke fra de pantsikrede kreditorer, der ikke bliver betalt fuldt ud.

AfrundingSom rådgiver – både for kreditorerne og for skyldnerne – bør man i insol-venssagerne indtænke muligheden for generationsskifte i de løsninger, som man præsenterer for parterne i disse sager. I de insolvente landbrug kan en overdragelse til næste generation både sikre en formodet højere (finansieret) pris for virksomheden, sikre at en familieejet virksomhed forbliver familiejet og fastholde kontinuitet i driften af virksomheden ved, at både den insolvente ældre generation og den solvente næste generation fremadrettet kan tage fælles del i driften.

Dette kan – alt andet lige – være med til at stabilisere strukturen og kvaliteten i et trængt erhverv.

69

ved udnyttelse af forkøbsretten. Hvert år på selskabets generalforsamling blev kursen godkendt således, at den var kendelig for de aktionærer, der ønskede at sælge i årets løb. Hverken A- eller B-aktierne var således genstand for fri handel, men skulle tilbydes de øvrige aktionærer til den godkendte kurs.

Der var endvidere oprettet uigenkaldeligt testamente, der sikrede, at Tineke Færchs A-aktier ville tilfalde datteren senest i forbindelse med moderens død.

Overvejelserne om et fremrykket generationsskifte var blevet taget op på et møde, hvor en revisor havde påpeget, at det kunne være fornuftigt at over-drage aktierne i Færch Holding A/S til børnene, mens tid var. Den kurs, man kunne handle til, havde gennem årene været stigende, og det var opfattelsen, at der fremover fortsat ville være en stigning og derved en større skattebyrde, jo længere tid, man ventede.

Generationsskiftet blev besluttet fremrykket og gennemført ved, at datteren købte aktierne til den i vedtægterne fastsatte kurs. Kontant betalte hun et beløb, der dækkede den skat, Tineke Færch skulle betale ved salget med til-læg af kr. 10 mio., der dækkede det afkast, Tineke Færch kunne forvente at få af aktierne i en årrække. Restkøbesummen blev berigtiget ved et rentefrit anfordringslån.

I forhold til formålet om at spare skat og arveafgift, var der tale om et tek-nisk godt generationsskifte. Dette stod især klart, da British American Tobacco knap to år senere afgav et bud på køb af Skandinavisk Tobaks-kompagni, hvilket betød, at værdien af aktierne i Færch Holding A/S næ-sten tredobledes. Ved at fremrykke generationsskiftet havde man sparet ca. kr. 50 mio. i avanceskat og arve-afgift.

Tineke Færchs reaktion var at an-lægge sag mod de to advokater for at have indtaget en dobbeltrolle ved at repræsentere både mor og datter, hvilket de blev frifundet for af advo-katmyndighederne. Efterfølgende an-lagde hun sag mod advokaterne med den overordnede påstand, at den skattemæssige position kunne være

68

Færch-sagen

Claus HolbergPartnerLETT

I 2006 gennemførte enke Tineke Færch et fremrykket generationsskifte af sine A-aktier i Færch Holding A/S til sin datter. Et generationsskifte der umiddelbart var vellykket, idet familien ved at fremrykke overdragelsen af A-aktierne til næste generation, opnåede en skattebesparelse, endda – skulle det senere vise sig – en ganske betragtelig skattebesparelse.

Et halvt år efter ændrede situationen sig, idet Tineke Færch krævede at få aktierne tilbage og samtidig truede med at politianmelde datteren, medmindre hun straks underskrev en aftale, hvorved generationsskiftet blev annulleret.

Generationsskiftet af A-aktierne i Færch Holding A/S er til trods for de atypiske og i pressen kulørte elementer både tankevækkende og lærerigt for den psy-kologi, der er en del af ethvert familiegenerationsskifte.

Det kan på mange måder betragtes som et håndværksmæssigt godt generati-onsskifte, der alligevel gik galt.

Færch Holding A/S er et familieejet selskab, hvis væsentligste aktiver på da-værende tidspunkt var en plastfabrik samt en indirekte aktiepost på 15 % i Skandinavisk Tobakskompagni. Som i mange af de gamle familieselskaber var aktiekapitalen opdelt i A-aktier (10 %) med stemmeret samlet på få familie-medlemmer og B-aktier (90 %) uden stemmeret fordelt på en bredere kreds af familien. Aktierne var underlagt omsætningsbegrænsninger i vedtægterne, dels ved en gensidig forkøbsret, men nok så væsentligt også derved, at der var aftalt faste og præcise retningslinjer for, hvordan kursen skulle fastsættes

7170

optimeret endnu mere, hvilket de blev frifundet for først af byretten og deref-ter af landsretten.

Men sagen rejser spørgsmålet om, hvordan det kunne gå som det gik? Sagen viser, at forholdet mellem forældre og børn, børnene imellem, og de følelser der er på spil, er noget man som rådgiver skal have for øje.

I forhold til datteren er sagen endnu ikke slut. Tineke Færch meldte sin datter til politiet, da hun ikke ville sælge aktierne tilbage frivilligt, men anmeldelsen blev afvist. Tineke Færch forsøger fortsat via rettens vej at få aktierne tilbage.

Generationsskiftet vil, såfremt at det lykkes for Tineke Færch at få aktierne til-bage, kun have én vinder; skattemyndighederne. Dette skyldes, at A-aktierne i det uigenkaldelige testamente i sidste ende alligevel skal tilfalde datteren (senest) ved moderens død. Hvis generationsskiftet annulleres, vil den skat, man har sparet ved det gennemførte generationsskifte, alligevel blive pålignet, når moderen dør.

Ovenstående er baseret på offentligt tilgængelige oplysninger i henholdsvis de afgjorte domme og den om sagen udgivne bog.

Generationsskiftet af A-aktierne i Færch Holding A/S er til trods for de atypiske og i pressen kulørte elementer både tankevæk-kende og lærerigt for den psykologi, der er en del af ethvert familiegenerationsskifte.

„„

73

Lars TerneyPartnerNordic Capital

727272

Virksomhedens bedste ejer?

75

Hvad er det bedste ejerskab af virksomheden? Det findes der ikke et let svar på. Men det er et spørgsmål, enhver ejer og/eller bestyrelse bør stille sig selv en gang imellem. Som familieejet virksomhed kommer dette spørgsmål na-turligt i forbindelse med et generationsskifte, men der kan også være andre udløsende faktorer, fx finansielle problemer i ejerkredsen, dårlige resultater, ændring af industristrukturen på grund af konsolidering mv.

Ledelsesteorier taler om en virksomheds livscyklus, det vil sige etablerings-/entreprenørfase, vækstfase, modenhedsfase, nedgangsfase eller evne til at revitalisere virksomheden. Spørgsmålet er selvfølgelig, om den samme ejer og ledelse er lige gode til at tackle de meget forskellige udfordringer, som ofte opstår i de forskellige faser af en virksomheds– og industricyklus.

I en verden hvor den teknologiske udvikling og globaliseringen mv. accelererer, er behovet for at tilpasse sig gennem forandring større end nogensinde før – og behovet for mere frekvent at stille spørgsmålet om hvilken ejer, som er den bedste for virksomheden, dermed mere relevant.

Spørgsmålet om det bedste ejerskab bør tage udgangspunkt i, hvad der tjener virksomhedens tarv og ejerens tarv, men hvor ejeren af en virksomhed jo har det privilegium fuldstændigt at kunne beslutte, hvilke kriterier det bedste ejer-skab skal vurderes op imod.

De fleste virksomhedsejere ønsker at maksimere værdien af deres ejerskab "shareholder value", men nogle ejere ønsker også at sikre, at virksomheden med et nyt ejerskab vil udvikle sig og ultimativt vedblive at bestå – til gunst for medarbejdere, ledelse, kunder, samfund mv. "stakeholder value".

Min påstand vil dog være, at ultimativt bør en ejers fokus være på at sikre den langsigtede konkurrencedygtighed af virksomheden. Dette sikres ved, at virk-somheden tjener flest mulige penge, som kan geninvesteres om nødvendigt, i at skabe konkurrencekraft og videreudvikle virksomheden gennem innovation/produktudvikling, kompetenceudvikling af medarbejdere, investering i mar-kedsudvikling, konsolidering af markedspositioner mv.

Jeg er personligt af den opfattelse, at "shareholder value" og "stakeholder value" i høj grad er forenelige – og at det rette fokus på ’stakeholder value’ er en forudsætning for at drive ’shareholder value’. Et entydigt fokus på andre ting end at skabe vækst i bundlinjen samt værdi vil til syvende og sidst slå en virksomhed ihjel. På mange måder ligner ejerskabsformen for en familiekontrolleret virksom-hed og kapitalfondsejet virksomhed hinanden. Den væsentligste lighed er, at selskabets bestyrelse har én entydig ejer at diskutere langsigtet strategi med

74

Efter Falck blev afnoteret fra børsen i 2004 af Nordic Capital, blev den organiske vækst accelereret fra ca. 0 % til 7 %, og inklusive opkøb mere end fordoblet fra ca. 6 % til 12 %. Hvorfor?

En af årsagerne var, at den tidligere ejer, dvs. børsmarkedet - i modsætning til Nordic Capital – ikke troede på eller bakkede ledelsen op i, at Falck havde stort vækstpotentiale internationalt. En anden årsag var, at Nordic Capital, igennem et aktivt ejerskab sammen med ledelsen, fik skabt et stærkt fokus på vækst. Det var både organisk med en række nye produkter og nye markeder (Falck opbyggede bl.a. +30 % markedsandel på ambulancekørsel i Slovakiet) og via akkvisitioner, hvor Falck gennemførte mere end 30 opkøb i løbet af de år, Nor-dic Capital var ejer. Falck gik fra at være en overvejende dansk ambulance-, brand- og assistanceudbyder til at være en international serviceudbyder inden-for disse områder, sideløbende med, at omsætningen i Healthcare og off-shore sikkerhedstræning blev væsentlig større.

En bestyrelse og ejer bør med jævne mellemrum stille sig følgende overord-nede spørgsmål:

• Har vi den rigtige ambition og strategi, så vi langsigtet kan fastholde og/eller forbedre vores konkurrencedygtighed og position i markedet?

• Har vi det rigtige ledelsesteam givet de udfordringer og den strategi, som virksomheden står overfor?

• Har/er vi den bedste ejer til at understøtte virksomheden i eksekveringen af denne strategi i form af de rette kompetencer, beslutningsvillighed/-evne og kapital?

'02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '102001 '10PF '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '102001 '10PF 2004 2010PF

79 %

14 %

6 %

53 %

16 %

11 %

19 %

1 %1 %

12 %

6 %

~0 %

>20 %

ROW USA Europa Norden Danmark

Omsætning og vækst mere end fordoblet% årlig vækst

EBITA - mere end firedoblet % årlig vækst

Fordeling af salgMindre eksponeret for DK

77

bestyrelsens/ejerens vilje, tid og evner til at engagere sig som sparringspart-ner og retningsgiver for ledelse mv. Aktivt ejerskab er ikke let – hverken for en kapitalfond eller en familie.

Vurderingen af det bedste ejerskab kræver grundige overvejelser – som med fordel skal gøres så objektive som muligt.

Min påstand vil være, at det bedste ejerskab skal vurderes i forhold til to primære dimensioner: På den ene side virksomhedens situation, industri-dynamikken og det deraf afledte forandringsbehov og på den anden side ejerens målsætning, kapitaltilgang, kompetencer og beslutningskapa-citet.

Med hensyn til virksomhedens situation, industridynamik mv. er spørgsmålene for eksempel:

• Hvordan går det for virksomheden finansielt?• Hvor i industri- og virksomhedslivscyklussen befinder virksomheden sig –

og hvad er det afledte forandringsbehov? • Foregår der, eller er der muligheder for en konsolidering i industrien, som

virksomheden aktivt bør deltage i?• Hvordan klarer virksomheden sig i forhold til sammenlignelige virksomhe-

der? Konkurrencedygtig på omkostninger? Behov for ændring af produkti-onssteder? ’Go-to-market’ strategi?

Med hensyn til ejerens målsætning, kapitaltilgang, kompetencer og beslut-ningskapacitet er spørgsmålene for eksempel:

• Ønsker ejeren alene at maksimere værdien af det ultimative afkast for virksomheden – og hvad er ejerens risikoprofil – ønsker ejeren fx at ”tage risiko af bordet” og sælge (en del af) virksomheden for at diversificere?

• Ønsker ejeren, at virksomheden skal forblive i familieejerskab (for evigt)?• Har ejeren den fornødne (egen)kapital til at understøtte virksomhedens

strategi?• Er ejeren villig til at støtte bestyrelsens/ledelsens fremlagte strategi?• Har ejeren evnen til at beslutte den ultimative strategiske og operationelle

retning for virksomheden og/eller vælge en bestyrelse, som kan (og er villig til) at følge dennes anbefaling?

• Har ejeren viljen og evne til at træffe ’de rigtige’ og ’de nødvendige’ be-slutninger – hurtigt/tids nok?

Når (familie)ejeren har besluttet sig for at sælge, stiller næste spørgsmål sig i køen: Hvornår? Hvordan? Til hvem?

76

og samtidig forudsætningerne for, at der kan udøves et aktivt ejerskab. Sam-menligningen kræver dog, at familieejerskabet har en tydelig ejer og ikke en situation, hvor ejerskabet er spredt i en vidt forgrenet familie med potentielt modstridende interesser. I sådanne tilfælde ligner ejerskabsformen mere det børsnoterede selskab.

I de fleste tilfælde er aktivt ejerskab en forudsætning for langsigtet udvikling og værdiskabelse i en virksomhed.

I kapitalfonden Nordic Capital opereres der ud fra 10 overordnede ledetråde eller principper for, hvorledes aktivt ejerskab udøves:

1. Sikre fælles interesser for værdiskabelse – gennem medejerskabspro-grammer for nøglemedarbejdere (med størst indflydelse på investerings-casen)

2. Sæt et stærkt ledelsesteam – til de enhver tid forestående opgaver3. Udpeg bestyrelsesmedlemmer med specifikke kompetencer, der

ønsker at tage aktiv del i udviklingen af virksomheden og realisering af investeringscasen

4. Skab enighed med topledelsen om en tydelig plan for værdiskabelse – hvad der skal opnås og hvornår ledelsen udvikler aktivitetsplan for hvor-dan

5. Prioriter og fokuser på fem-syv initiativer, som virksomheden er i stand til at implementere

6. Hav dynamisk tilgang til forretningsplanen og juster løbende til en for-andret omverden

7. Sikre effektiv beslutningsproces hvor der kan reageres hurtigt, når og hvor det er påkrævet

8. Udvikle forretningen i tæt partnerskab med ledelse og bestyrelse9. Rapportere og sikre opfølgning for den finansielle performance samt

vigtigste operationelle og strategiske initiativer, men forsøg ikke at over-tage ledelsen af forretningen

10. Fokuser på, hvad der er det rette for forretningen på lang sigt (i stedet for kortsigtet optimering), hvilket betyder at være ansvarlig investor og varetage alle interessenters interesser

Der er i princippet intet til hinder for, at alle virksomheders bestyrelser/ejere efterlever ovenstående, men jeg har dog kun set det ske i meget få tilfælde. Dertil kommer også, at det i højere grad ofte afhænger af, hvordan man i praksis efterlever disse ti bud snarere, end hvad de er. Med andre ord, det er lettere sagt end gjort. Dette skyldes, at måden det aktive ejerskab udøves på, skal tage udgangspunkt i den pågældende situation for virksomheden, herun-der blandt andet styrken af ledelsen, kemien med og mellem bestyrelse, for-mand og ejer, virksomhedens resultater (off track/on track) samt ikke mindst

To andre eksempler på virksomheder, som Nordic Capital for nærværende ejer i Danmark:

Kompan, verdens største leverandør af udendørs legepladser, og EG A/S (tidligere EDB Grup-pen), en ledende nordisk leverandør af software og IT-services til små og mellemstore virk-somheder.

Kompan er historien om en børsnoteret virksomhed med KIRKBI som bestemmende aktio-nær, hvor de oprindelige ejere tidligere havde børsnoteret. I 2005 blev Kompan overtaget af Nordic Capital. Gennem et aktivt ejerskab har selskabet med en stærk ledelse formået at vokse top- og bundlinje pri-mært gennem en række initia-tiver med nye produkter, fokus på nye markeder og 10 opkøb, men også en nødvendig ud-flytning af selskabets produk-tion til Tjekkiet.

EG A/S var også en børsnoteret virksomhed med IBM som hovedejer (50,1 %), hvor de oprindelige grundlæggere havde børsnoteret virksomheden tilbage i 1992 – og i 1993 solgte majoriteten til IBM.

Historien om EG, som blev købt af Nordic Capital i 2008, handler om at fokusere, trimme og styrke virksomheder til at sejle igennem finanskrisens stormvejr samtidig med, at man søgte vækst – primært gennem konsolidering af det danske og norske software og IT-services mar-ked. EG har således gennemført 11 opkøb, siden Nordic Capital afnoterede EG fra børsen. Men det har også handlet om at fokusere virksomheden gennem frasalg, lukning og nedprioritering af en række forretningsom-råder, og i stedet styrke EG's strategi om at være ledende leverandør af IT-løsninger til et antal udvalgte brancher base-ret på EG's dybe kendskab til forretningsprocesserne og mo-deller i disse brancher.

79

Accelereret vækst på trods af krise% årlig vækst

EBITA - Vækst og marginløft% årlig vækst

9 %

7 %

'06 '07 '08 '09 '10 '11'05 '06 '07 '08 '09 '10 '11'05

-1 %

26 %

'03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11'02

10 %

3 %

8 %

Omsætning og vækst næsten fordoblet% årlig vækst

EBITA - mere end tredoblet % årlig vækst

'03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11'02

17 %

78

Ser man et salg til en kapitalfond som det mest interessante alternativ givet de vurderingskriterier (aktieværdi, salgsbetingelser, mv.), man har opsat, kom-mer spørgsmålet: Hvilken kapitalfond? Et spørgsmål som er særlig vigtigt, hvis familieejeren ønsker at beholde et medejerskab fremadrettet.

Der er en tendens til, ikke mindst i medierne og den brede befolkning, at skære kapitalfonde over en kam. Men der er både dygtige og mindre dygtige kapitalfonde med forskellige erfaringer og kulturer, hvorfor de ikke alle er lige dygtige til alle typer af virksomheder eller alle typer af situationer. Sidst og ikke mindst handler det om mennesker. Kapitalfonden er ofte repræsenteret af få personer, herunder den overordnede, ansvarlige (partner) for den pågæl-dende investering, med hvem virksomheden i høj grad vil have den daglige kontakt – i medgang og modgang.

Min påstand vil være, at ved et (del)salg til en kapitalfond og i vurderingen af ’bedste ejer’, bør sælger (og fremtidig medejer) nøje overveje og vurdere ka-pitalfonden – ud over de mere gængse kriterier som aktiekurs og betingelser, på vurderinger såsom:

• Har kapitalfonden og dennes repræsentanter de rette kompetencer til de udfordringer og den værdiskabelsesplan/strategi, virksomheden står overfor?

• Findes der en ’track record’ på, at kapitalfonden med hensyn til at skabe aktionærafkast holder, hvad den lover, opfører den sig ordentligt (’stake-holder’ perspektiv)?

• Passer kemien med foreslåede bestyrelsesmedlemmer, herunder repræ-sentanter fra kapitalfonden? Hvordan har disse personer ageret tidligere?

• Kan kapitalfonden imødekomme eventuelt krav fra ejeren i form af even-tuel fremtidig aktionæroverenskomst, herunder det faktum at kapitalfon-de per definition ønsker at videresælge hele virksomheden – typisk inden for en 3-8 årig periode?

Nordic Capital er en af de ældste og førende kapitalfonde inden for pri-vate equity i Norden og har siden fondens oprettelse i 1989 en dokumen-teret track record for at levere afkast til sine investorer, som overvejende er internationale pensionskasser.

Nordic Capitals kapitalfonde investerer primært i store og mellemstore virksomheder i Norden og i de tysktalende lande, hvor Nordic Capitals ejerfilosofi er, at indgå partnerskab med ledelsen og mulige medejere.

81

Oscar MosgaardManaging partnerFIH Partners

FIH PARTNERSINVESTMENT BANKING

808080

Salgsmodning

83

købsinteresse, når cyklen er på vej op, men inden det er åbenbart, at marke-det er ved at toppe. I den seneste højkonjunktur fra 2003-2007 var der størst købsinteresse i 2004-2006. De, som købte i 2006, troede blot, at cyklen ville vare længere.

Analysér det potentielle køberfelt løbendeFind ud af, hvad de potentielle købere kommunikerer om opkøb og rationalet bag opkøb.

Som potentiel sælger bør man, længe inden man er klar til et salg, danne sig et præcist indtryk af:

• Om der vil være en industriel interesse • Hvilke potentielle købere som har en interesse • Hvilke købere som har midlerne• Hvilke købere som konkurrenceretligt vil kunne gennemføre et køb

Analysen kan med fordel laves flere år før, et salg påtænkes, men skal holdes opdateret.

Nedenfor er vist et andet arbejdsredskab til at identificere potentielle købere blandt konkurrenter og andre.

Salget af Vest-Wood, som er Europas største dørproducent, til verdens største dørproducent JELD-WEN fra USA, som stort set ikke var på Vest-Woods marke-der inden købet, er et eksempel på en kategori 2 køber. Det samme er salget

Fremadrettet integration

Industririvalisering/konkurrenter

Bagudrettet integration

Nye indtrængere• Fx fra USA eller

Asien

PE køber

Børsnotering

Global industriværdikæde

13 4

5

2

82

Salgsmodning som vil maksimere værdien af din virksomhedEn del virksomheder er forsøgt solgt, hvor salget af den ene eller anden grund ikke er lykkedes. De typiske årsager hertil er:

• At sælger ikke har sat sig i købers sted• At timingen af salget var forkert• At sælger og virksomhedens ledelse ikke var ordentligt forberedt

Som førstegangssælger – fx i forbindelse med et generationsskifte – er det vigtigt at huske, at langt de fleste, som har ressourcerne efter finanskrisen til at købe i dag, er erfarne inden for M&A, og at der igennem årene har dannet sig en international praksis/trend for, hvorledes en professionel salgsproces gennemføres, og hvad en køber normalt vil stille af krav til undersøgelser og vilkår for, at et salg kan blive en realitet.

Hvis man som sælger ikke kender disse forventninger, fører det sjældent til et godt resultat.

Her er en række anbefalinger, som har stor betydning for, om virksomheden er moden til at blive købt.

Timing er altafgørende for et godt salgPas på med at vente med et salg, til alle kan se, at markedet er toppet. I mod-sætning til en aktie på børsen sælges en virksomhed ikke via en telefonopring-ning – det tager typisk 9-12 måneder.

Timing af købsinteressen er afgørende. Juletræer har en udløbsdato, og det har mange virksomheder også. For nogle år siden var der stor efterspørgsel ef-ter virksomheder, som solgte ”gule sider”, videoer eller regionale flyselskaber. Det er som bekendt historie.

For den private virksomhedsejer er det emotionelt at træffe beslutningen om at sælge en virksomhed, som man har brugt mange ressourcer på at opbygge. En førstegangssælger venter således typisk for længe med at sælge, også fordi han vil have det fulde udbytte af hans arbejdsindsats og de gode tider.

Men virksomheden er en vare, som skal sælges, og dermed appellere til en køberkreds.

Det er meget få industrier, hvor industrielle købere kontinuerligt er interes-serede i opkøb. De fleste industrier, og dermed virksomheder, er påvirkelige af makroøkonomiske forhold, dvs. i mindre eller højere grad cykliske, og købsin-teressen og derved købsaktiviteten afhænger af, hvor på cyklen industrien er. Industrielle købere i en høj til medium cyklisk industri vil normalt have størst

85

Ingen ved præcis, hvor mange private equity fonde, som findes globalt, men vi taler om minimum 2.000, som for de flestes vedkommende alene er speciali-seret i form af, hvor store virksomheder de kan købe, og hvilke lande de typisk køber virksomheder i.

Store virksomheder (EUR 1 mia.+), som sættes til salg, vil typisk tiltrække private equity fonde fra mange europæiske lande og USA. Eksempelvis viste mere end 20 private equity fonde interesse for at købe Chr. Hansen i 2005, der endte med at blive solgt til den franske private equity fond PAI for kr. 8,2 mia.

Visse selskaber er så unikke i deres forretningsmodel, at de mest interesse-rede købere vil være private equity fonde, eksempelvis er KMD nu for anden gang blevet solgt til en private equity fond.

I andre industrier kan man derimod let forudsige, at en private equity fond ikke kan betale den højeste pris. Det var eksempelvis tilfældet, da NKT Flexibles tidligere i år blev solgt til den industrielle køber National Oilwell for kr. 3,8 mia. Det var ikke fordi, private equity fondene ikke var interesserede, men pga. store investeringskrav/pengebindinger ville en private equity fond ikke kunne forrente en investering på købsprisen.

I andre industrier vil private equity fondene slet ikke være interesserede, fordi de industrielle aktører allerede har konsolideret industrien, og det vil være for svært for en ny aktør at opnå konkurrencemæssige fordele.

Skab konkurrence blandt flere købere under salgsprocessenEn virksomhed, som har en vis størrelse, er velindtjenende, har en stærk mar-kedsposition og en kompetent organisation, har potentielt også flere interes-serede købere. I denne situation bør sælger sikre sig, at der skabes reel kon-kurrence om køb af virksomheden.

Auktionsprocesserne produktudvikles hele tiden og skal tilpasses køberfeltet og virksomheden, men konkurrence forøger typisk prisen med 20-30 % i for-hold til den pris, en sælger kan få ved kun at forhandle med en køber.

Husk, at professionelle købere skal og vil lave en omfattende due diligenceTypisk tager en salgsproces minimum 9-12 måneder, hvoraf 3-6 måneder går med forberedelse af salgsmateriale og præsentationer samt opbygning af da-tarum mv.

Professionelle købere vil altid kræve at få adgang til at foretage en meget om-fattende due diligence af virksomhedens:

84

af Glud & Marstrand, som er en dansk emballagevirksomhed, til en mexicansk emballagevirksomhed, der gerne ville etablere sig i Europa.

De store høreapparatsproducenters køb af hundredvis af detailforretninger i de senere år og realkreditinstitutternes køb af ejendomsmæglere (da dette blev lovliggjort), som formidler deres lån, er to eksempler på kategori 3 køber.

Hvis man ikke kan finde strategiske kategori 1-4 købere, bør sælger foretage en vurdering af, om der findes:

• Private equity købere • Industrielle konglomerater eller• Om det er muligt at børsnotere virksomheden

For en specialist er det relativt let at vurdere, om en virk-somhed egner sig til et salg til en private equity fond el-ler som børsnoteringskandidat, mens det kan være meget svært at finde en potentiel køber i et industrielt konglo-merat.

Da Radiometer, som allerede var børsnoteret, for nogle år siden skulle sælges, viste en analyse efter ovenstående model, at der ikke var købere i kategori 1, fordi det ikke var konkurrentligt muligt og ej heller i kategori 2, fordi Radiometer allerede var global.

Svaret var ligeledes negativt i kategori 3 og 4, fordi det ikke gav kommerciel mening, at eksempelvis en sygehuskæde skulle købe en leverandør af medi-cinsk udstyr.

Radiometer, som ellers var og er en fantastisk virksomhed, stod derfor over for spørgsmålet, om virksomheden kun kunne sælges til private equity, el-ler om der kunne findes en industriel virksomhed med erfaring med at drive virksomheder i helt andre industrier, som alene havde de samme finansielle karakteristika som Radiometer.

Virksomheden endte med at blive solgt til Danaher, som intet kendskab havde til medicinsk udstyr, men som vidste noget om, hvordan man ejer og driver en industriel markedsleder.

Er virksomheden velegnet til at blive solgt til en private equity køberIgennem de sidste 10 år har private equity fonde på verdensplan medvirket i ca. 5.500 virksomhedsoverdragelser med en værdi på mellem EUR 100 mio. og 1 mia.

Siden den globale krise startede i H2 2008, er der gennemført 119 virksomhedsoverdragelser til en værdi af minimum EUR 100 mio og seks børsnoteringer i Danmark. Heraf tegnede private equity sektoren sig for 26 opkøb. Fra et brat fald i antallet af trans-aktioner i begyndelsen af krisen 2008/2009 er der i dag et ef-fektivt marked for virksomheds-overdragelser.

87

Det er helt sædvanligt, at fx kapitalfonde, der ejer virksomheder, som i prin-cippet er til salg, noterer sig henvendelser fra potentielt interesserede, men afventer med at indlede en forhandling, indtil virksomheden er blevet forbe-redt til et salg.

En virksomhed, der ikke er ordentligt forberedt, er ikke lige så attraktiv, som en virksomhed der er.

Sørg for, at der er en kompetent og fortsættende ledelse på plads før et ejerskifte En dygtig fremtidssikret ledelse gør virksomheden mere attraktiv. Sørg for at demonstrere, at virksomheden er i stand til at klare sig uden ejeren. Jo dyg-tigere ejeren er, jo større bliver usikkerheden om den fremtidige drift, efter at ejeren har solgt virksomheden. Mange gode virksomheder er ikke blevet solgt eller solgt til sit fulde potentiale, fordi en ny ledelse ikke var på plads inden et salg.

Det er en klassisk faldgrube, at sælgere typisk ikke vil slippe roret, før de ved, at der er en køber, mens køber omvendt ikke tør købe virksomheden, før virk-somheden har gennemgået et ledelsesmæssigt generationsskifte – både i de situationer hvor sælger ikke følger med, eller hvor sælger vurderes at miste interessen, så snart virksomheden er solgt.

Det er langt lettere at sælge en virk-somhed, hvis sælger i god tid forin-den har udpeget en daglig leder, og sælger igennem et-to år har fungeret som eksempelvis bestyrelsesformand og haft en professionel bestyrelse.

Hvis et godt salg er ejerens første pri-oritet, er ansættelse af en kvalifice-ret, uafhængig ledelse et væsentligt middel til at nå målet.

Oscar Mosgaard er managing partner og medstifter af FIH PARTNERS, den førende uafhængige danske corporate finance rådgivningsvirksomhed. Oscar har 15 års investment banking erfaring og 10 år som M&A partner i et advokatfirma. Før FIH PARTNERS, arbej-dede Oscar som en administrerende direktør og part-ner i Carnegie Investment Banking (1997-2006), og i advokatfirmaer i København, Hamborg og London. Oscar rådgiver førende nordiske selskaber, statslige organer og globale private equity-selskaber om vær-distyrkende/skabende strategier, taktik og forhandlin-ger, køb og salg, børsintroduktioner og defence.

86

• Konkurrenceevne over tid • Forretningssystem fra indkøb til salg og markedsføring• Organisering fra IT-systemer til kvaliteten af ledelsen• Dokumentation – herunder opfyldelse af alle typer af regelsæt

Det er derfor en god ide at få foretaget en gennemgang af virksomhedens do-kumentation i god tid, inden en salgsproces påtænkes iværksat.

Opdager man først væsentlige forhold midt i forberedelsen af et salg, vil det typisk være nødvendigt at udskyde salgsprocessen, og opdages forholdene af en køber midt i salgsprocessen, vil det kunne skade selve salgsforsøget.

En førstegangssælger kan vanskeligt forestille sig omfanget af en sædvanlig køber due diligence. Nedenfor er illustreret en helt sædvanlig proces med tre potentielle købere af en mellemstor virksomhed med en omsætning på ca. kr. 500 mio.

Undgå at tage kontakt til potentielle købere, inden virksomhe-den er klar til at blive gennemgået Det er som at få otte gæster, man gerne vil give en god oplevelse, på uventet besøg en dag før invitationen.

Q&A sessioner

Spørgsmål i elektronisk datarum

Antal dokumen-ter gennemgået

Timer brugt

Deltagere fra køber i data-rumsgennem-gangen

17

1484

359

1456

58

Køber A Køber B Køber C

14

1534

334

1356

42

10

184

39

259

9

89

Søren BechPartnerPwC

Karina Hejlesen JensenPartnerPwC

888888

Værdiansættelse af virksomheder - den skattemæssige synsvinkel

91

Beregningen i hovedtræk:

Beregningsgrundlaget: Regnskabsmæssigt resultat før skat for de sidste tre år forud for overdragelsen

Regulering af resultatet: - finansielle indtægter+finansielle udgifter+/- evt. ekstraordinære poster i henhold til ÅRL+ afskrivninger på tilkøbt goodwill- ikke udgiftsført løn eller vederlag til evt. medar-bejdende ægtefælle

Vægtning: 3. sidste år før overdragelsen: x 12. sidste år før overdragelsen: x 2Sidste år før overdragelsen: x 3Resultatet divideres med 6 (= vægtet gennem-snitsindtjening)

Udviklingstendens: Forskellen mellem sidste år og 3. sidste år divi-deres med 2

Driftsherreløn: 50 % fratrækkes (min. kr. 250.000 / max. kr. 1.000.000)

Forrentning af aktiverne: Den på overdragelsestidspunktet gældende kapi-talafkastsats, jf. VSL § 9 + 3 % (= 4 % i 2012)

Kapitalisering:Kapitaliseringsfaktoren beregnes ud fra den på overdragelsestidspunktet gældende kapitalaf-kastsats, jf. VSL§ 9 + 8 % / forventet levetid (= 9 % i 2012)

Det sidste års resultat før overdragelsen vægter mest i beregningen. Har ten-densen i udviklingen af resultatet før renter mv. været ”ensartet”, skal dette

90

Til brug for værdiansættelse af en virksomhed anvendes forskellige metoder afhængig af, i hvilken sammenhæng værdiansættelsen fore-tages. I alle situationer bestræbes det at finde den værdi, som svarer til markedsværdien – dette vel vidende, at denne reelt kun kan findes ved overdragelse af virksomheden til en uafhængig tredjemand med modstridende interesser – hvor sælger, vil have mest muligt for virk-somheden, og køber vil betale mindst muligt. Men også salg af aktier og aktiver mellem interesseforbundne parter skal foregå på markeds-vilkår, og derfor spiller værdiansættelse – uanset de involverede par-ter – en væsentlig rolle i forbindelse med et generationsskifte.

SKATs vejledende anvisninger fra 2000SKAT har gennem en lang årrække udstukket rammerne for værdiansættelse af virksomheder med udgangspunkt i nogle vejledende anvisninger.

I år 2000 udsendte man således tre vejledninger om værdiansættelse ved overdragelse mellem interesseforbundne parter af henholdsvis: ejendomme, goodwill1 samt aktier/anparter.

Værdiansættelse af fast ejendomHvor markedsværdien af en fast ejendom ikke kendes, kan den senest offent-liggjorte ejendomsvurdering lægges til grund som værende markedsværdien. Dog skal ombygninger og forbedringer på ejendommen, som ikke indgår i ejendomsvurderingen, tillægges værdien.

Som markedet er i dag, sælges mange ejendomme imidlertid under den senest offentliggjorte ejendomsværdi. Det kan derfor ofte være en fordel at indhente en ekstern vurdering fra fx to ejendomsmæglere og fastlægge markedsvær-dien som gennemsnittet af de to vurderinger.

Da det er usikkert, om SKAT vil acceptere den fastsatte værdi, kan det være en god ide at få et bindende svar fra SKAT, hvilket pt. tager ca. tre måneder og koster kun et gebyr på kr. 300.

Værdiansættelse af goodwillVærdien af goodwill beregnes efter en skematisk model, som tager udgangs-punkt i resultatet i de sidste tre års årsrapporter.

1 Senere indarbejdet i ligningsvejledningen

93

De kr. 8 mio. er således udtryk for aktiernes markedsværdi i henhold til den vejledende ”hjælperegel”.

Discount cash flow metodenI august måned 2009 udsendte SKAT en vejledning om værdiansættelse af virksomheder, herunder goodwill ved overdragelse mellem ”afhængige” parter, altså overdragelser mellem koncernselskaber og mellem fx et selskab og dets hovedaktionær.

Vejledningen fra 2009 er baseret på de mere ”korrekte” værdiansættelsesme-toder ved fastsættelse af markedsværdien, idet der tages udgangspunkt i fx budgetter, tilbagediskontering af fremtidige betalingsstrømme mv., og udmær-ker sig derfor ved at ”se fremad”, hvor de vejledende anvisninger fra SKAT i 2000 i høj grad tager udgangspunkt i den historiske udvikling.

Det fremgår dog af vejledningen, at anvisningerne fra 2000 ikke ophæves, men at de fremadrettet vil få en mindre anvendelse. Således kan de fortsat anvendes ved værdiansættelse af mindre virksomheder, hvor den historiske indtjening er velegnet som niveau for den fremtidige indtjening, og der er be-grænsede immaterielle aktiver ud over goodwill i virksomheden.

Formålet med vejledningen fra 2009 er at skabe en mere ensartet praksis for værdiansættelse af virksomheder ved overdragelse mellem interessefor-bundne parter.

I forhold til de vejledende anvisninger fra 2000, stilles der i vejledningen fra 2009 et væsentligt større krav til dokumentationen for, hvorledes værdien er beregnet, fx i form af:

92

tillægges henholdsvis fragå i den ”vægtede” gennemsnitsindtjening. Med ”ens-artet” forstås, at enten er indtjeningen steget år for år eller faldet år for år. Hvis indtjeningen derimod er steget i nogle af årene, men faldet i andre, er der ikke en ensartet udviklingstendens, og der skal derfor ikke tillægges/fradrages et beløb til beregningsgrundlaget for goodwill.

Grundlaget reduceres yderligere med en forrentning af de ”ikke-driftsfrem-mende aktiver” som fx varelager, debitorer, ejendomme, men ikke med fx likvider, obligationer og pantebreve.

Endelig skal der tages stilling til, hvilken levetid der skal sættes på goodwillen - fem år, syv år, ti år eller en længere periode?

Er der tale om et ”standardiseret” produkt eller ydelse, vil goodwillperioden være kortere, da konkurrencen normalt er stor, og en anden forholdsvis hurtigt vil kunne overtage ens ”marked” eller kunder. Dette gør sig gældende for man-ge mindre selvstændige erhvervsdrivende, fx håndværksvirksomheder. Hvis ens produkt eller ydelse derimod er kompleks og unikt, eventuelt patenteret, vil goodwillperioden være længere.

Værdiansættelse af aktier/anparter ved overdragelser mellem selskaber og personerOfte vil der være tale om overdragelse af aktier/anparter i unoterede sel-skaber, idet børskursen lægges til grund som værende markedsværdien for børsnoterede aktier. Unoterede aktier/anparter værdiansættes typisk ved brug af en ”hjælperegel”, som tager udgangspunkt i selskabets indre værdi med tillæg af goodwill (beregnet efter den vejledende anvisning) og en eventuel mer- eller mindreværdi på fast ejendom i forhold til bogført værdi, begge dele reguleret for udskudt skat.

Lad os tage et eksempel:

I et aktieselskab med – en egenka-pital på kr. 5 mio., en fast ejendom med en bogført værdi svarende til den oprindelige anskaffelsessum på kr. 5 mio. men en markedsværdi/ejendomsværdi i dag på kr. 6 mio., samt en beregnet goodwill på kr. 3 mio. – vil markedsværdien af akti-erne ud fra den vejledende anvisning kunne opgøres til:

Opgørelse af markedsværdien på aktierne i Drift A/S

Egenkapital iflg. seneste års-rapport

5.000.000

Handelsværdi af ejendommenIflg. Årsrapporten

6.000.000 - 5.000.000

1.000.000

Goodwill 3.000.000

Udskudt skat, 25 % 4.000.000 - 1.000.000

I alt 8.000.000

95

PwC er verdens største revisions-, skatte- og rådgivningshus. Det handler om dig, når du vælger PwC som revisor, rådgiver eller som rammen for din karriere. Vores vision er at skabe værdi i de relationer, vi indgår i, og vi ved, at vores kunder og medarbejdere ser forskelligt på, hvad værdi er for dem. Derfor vil du opleve, at vi bestræber os på at sætte os i dit sted, forstå dine behov og din forretning, før vi peger på konkrete løsninger. I Danmark samarbejder ca. 1.700 PwC’ere fra 17 kontorer hver dag om at hjælpe vores kunder med deres succes, og de trækker på et netværk med mere end 180.000 kolleger fra hele verden. Sammen tilbyder vi branchespecifikke løsninger bygget på kvalitet og tillid: Løsninger der skaber størst mulig værdi for vores kunder og medarbejdere - og dermed også for os selv.

FormueskattekursenI visse tilfælde er bestræbelsen at finde en formueskatteværdi, som SKAT vil anerkende.

Ved overdragelse af aktier fra fx en hovedaktionær til sine børn mv. inden for gaveafgiftskredsen, er det muligt at anvende reglerne i et cirkulære fra 17. november 1982 om værdiansættelse af aktiver mv. i dødsboer og ved gave-afgiftsberegning. Populært kaldes det også at beregne ”formueskattekursen”.

Reglerne i dette cirkulære vil ofte medføre en lavere værdi end de øvrige vær-diansættelsesmetoder. Det skyldes primært, at der ikke her tages højde for de ”ikke-bogførte merværdier i virksomheden”, som fx goodwill, men alene tages udgangspunkt i de skattemæssige værdier i selskabet for de sidste tre år før overdragelsen.

Metoden til beregning af værdien vil vi ikke komme mere ind på her, da den er meget teknisk.

Reglerne kan kun anvendes ved en overdragelse af aktier/anparter fra en per-son til en anden person, og altså ikke ved overdragelse af aktier fra et selskab til en person eller omvendt. Reglerne kan heller ikke umiddelbart anvendes, hvis der kort tid inden en overdragelse af aktierne til fx børn, har været en ”ekstern” overdragelse, altså salg af aktier mellem uafhængige parter.

94

• En beskrivelse af virksomheden og den forretningsmæssige aktivitet• Regnskabsanalyse og opstilling af historiske regnskabstal• Anvendt værdiansættelsesmetode samt dokumentation for denne• Følsomhedsanalyser• Konklusion på den samlede værdiansættelsesrapport

Ved discounted cash flow metoden estimeres værdien af en virksomhed ved at beregne nutidsværdien af de fremtidige frie pengestrømme. For at kunne gøre dette må man opstille et detaljeret budget over virksomhedens driftsindtægter og udgifter samt investeringer i arbejdskapital og anlægs-kapital over typisk en fem til 10 årig periode. I beregningen forudsætter man, at pengestrømmene i det sidste budgetår vokser med en konstant rate i al evighed. Pengestrømmene opgøres efter skat.

Det synes som om, at man fra SKATs side ”altid” ønsker at anvende den højeste værdi, selvom den ikke nødvendigvis er den ”korrekte” værdi. Som eksempel kan nævnes, at man ikke fra SKATs side ønsker indregning af ”illikviditet” i beregningerne. Med ”illikviditet” menes, at unoterede aktier ikke er så omsættelige som fx børsnoterede aktier, og en køber af aktierne derfor vil kræve et nedslag i prisen for aktierne. Denne illikviditet i et uno-teret selskab kan godt efter praksis ifølge de ”gængse” værdiansættelses-modeller, reducere virksomhedens værdi med op til 20 – 25 %.

Den korrekte værdi kan aldrig helt beregnes, da værdien ofte vil ligge in-den for et ”spænd” eller et interval. Det ændrer selvfølgelig ikke ved, at når der sker en overdragelse af en virksomhed, skal man nå frem til en konkret ”værdi”. Køber og sælger skal derfor aftale, hvad den kontante salgssum er for en aktivitet eller aktierne.

MarkedsmetodenSom alternativ til discounted cash flow metoden, eller som underbygning til discounted cash flow metoden, kan anvendes ”markedsmetoden”. Her anvender man nøgletal for handler med sammenlignelige virksomheder. Det, der ønskes et estimat på, er værdien af virksomhedens egenkapital.

Markedsmetoden er forholdsvis enkel at anvende, men man skal være forsigtig med alene at lægge metoden til grund for værdiansættelsen af virksomheden. Det er vigtigt at sikre sig, at man ”reelt” kan sammenligne sig med en anden virksomhed. Ofte kan det alene blive en indi-kation for niveauet af værdien af virksomheden. Denne indikation kan dog underbygges med anvendelse af fx discounted cash flow metoden.

97

Niels Bang-HansenDirektør for Erhverv KøbenhavnDanske Bank

Finansiering af generationsskifter

96

99

Diagrammet illustrerer fire pointer:

• Der er en direkte sammenhæng mellem virksomhedens valgte forret-ningsstrategi, dens cash flow og kapitalstruktur

• Cash flow påvirkes af ændringer i arbejdskapitalen, investeringsniveauet og virksomhedens driftsresultat

• Størrelsen af det frie cash flow påvirker igen det optimale forhold mellem egen- og fremmedkapital, hvilket dermed påvirker lånebehovet

• Virksomhedens evne til at generere cash flow har således direkte betyd-ning for gældskapaciteten og dermed, hvilken finansiering virksomheden kan bære

I et generationsskifte, der planlægges i god tid, eksempelvis med en tidsho-risont på tre-fem år, får sælger et spillerum til at optimere virksomhedens cash flow frem mod virksomhedsoverdragelsen og dermed sikre størst mulig værdiskabelse. Samtidig giver det sælger tid til at afklare sin egen rolle i virk-somheden fremover. Ønsker sælger eksempelvis i en årrække fortsat at have en rolle i driften af virksomheden? Ønsker sælger fortsat at være investor i virksomheden – og er dette foreneligt med købers planer for virksomheden?

Værdiskabelse for køber – scenarier for fremtidig vækstUdgangspunktet for køber er en tilsvarende analyse og dialog. Både køber og banken får derigennem indsigt i, hvordan købers forretningsstrategi vil påvirke virksomhedens finansielle fundament. Dermed skabes overblik over de finan-

Forretningsstrategi

Driftsresultat Arbejdskapital Investering

Egenkapital Fremmedkapital

Frit cash flow

Kapitalstruktur

98

Et generationsskifte af en mindre eller mellemstor virksomhed med-fører ofte betydelige ændringer, både ledelsesmæssigt og finansielt. Generationsskiftet involverer sælger, køber, investorer, finansierings-partnere og rådgivere. Det er vigtigt, at fundamentet i virksomheden bliver belyst med omhu, og det gøres bedst gennem en grundig for-beredelse fra sælgers side.

Omdrejningspunktet for både sælger og køber af en virksomhed bør være sammenhængen mellem forretningsstrategien og værdiskabelsen: det frie cash flow. Dette omdrejningspunkt er forudsætningen for et succesfuldt ejer-skifte og en bæredygtig kapitalstruktur.

Danske Bank ser det som sin rolle på et så tidligt tidspunkt som muligt at træde ind som rådgiver og bidrage til de forskellige faser i ejerskiftet, herunder ikke mindst til at sammensætte den endelige finansieringsstruktur.

Værdiskabelse for sælger – sammenhæng mellem forretningsstrategi og frit cash flowNår en virksomhedsejer overvejer et generationsskifte eller salg, skal virksomhedens forretningsstrategi opti-meres og stress-testes.

Enhver rådgivning herom bør bestå af både analyse og dialog, og den bør tage udgangspunkt i den direkte sammenhæng, der er mellem virksomhedens overord-nede forretningsstrategi og virksomhedens finansielle styrke til at føre den ud i livet. Dette danner samtidig basis for en optimal kapitalstruktur.

Analysen af virksomhedens forretningsstrategi bør indeholde den forventede udvikling på en række fi-nansielle nøgletal for årene fremefter. Virksomhe-dens forventninger til udvikling i omsætning, indtje-ningsmargin, arbejdskapital og investeringer er de nøgleområder, der bør inddrages, og det skal belyse konsekvenserne af den forretningsstrategi, som virk-somheden har valgt.

Sammenfattende kan rammerne for analysen og dia-logen med sælger om virksomheden illustreres i føl-gende diagram.

101

fremtidige vækst ved netop at tilvejebringe en passende kapitalstruktur. Når fundamentet er på plads, kan der bygges videre på finansieringsstrukturen. Det gælder blandt andet fordeling af drifts- og anlægsfinansiering og i de fleste ejerskifter også akkvisitionsfinansiering.

VækstkautioneringsordningenDet er i den forbindelse værd at nævne Vækstfonden. I forbindelse med fi-nansiering af ejer- og generationsskifte er Vækstfondens produkter særdeles anvendelige. Vækstfonden kan via Vækstkautionsordningen kautionere for op til kr. 25 mio., og Vækstfonden har ligeledes mulighed for under givne for-udsætninger at indskyde et ansvarligt lån. Herigennem kan virksomhedens kapitalgrundlag styrkes. Kaution fra Vækstfonden kan blandt andet betyde, at banken er mere fleksibel angående løbetiden på akkvisitionsfinansieringen. Uagtet den sikkerhedsmæssige afdækning er det en forudsætning, at kunden er vurderet kreditværdig på baggrund af de finansielle, forretningsmæssige og personlige faktorer.

Rammen for størst mulig værdiskabelseDanske Banks ambition er at hjælpe vores kunder til størst mulig værdiska-belse. Det gælder også ved generationsskifter. På et så tidligt tidspunkt som muligt går vi gerne i dialog med sælger eller køber, og undervejs i dialogen analyserer vi grundigt sammenhængen mellem virksomhedens forretnings-strategi og dens værdiskabelse. På den baggrund klargør vi udfaldsrummet for de forretningsmæssige beslutninger, som kunden må træffe.

Danske Bank-koncernen er den største bank i Danmark og en førende nordeuropæisk fi-nanskoncern med hovedsæde i Danmark. Danske Bank tilbyder både privat- og erhvervskun-der en bred vifte af bankprodukter og -ydelser.

Organisatorisk er banken bygget op omkring tre forretningsenheder: Personal Banking, Busi-ness Banking og Corporates & Institutions. De tre forretningsenheder går på tværs af alle koncernens geografiske markeder.

100

sielle konsekvenser af købers valgte strategi. Selv mindre budgetafvigelser kan påvirke helt centrale nøgletal, og undervejs i dialogen vil der være mu-lighed for at stress-teste den tænkte strategi på områder som vækst og mar-giner, arbejdskapital og investeringer. Det synliggør spillerummet for, hvilken værdiskabelse virksomheden kan bidrage med – først og fremmest til køber, men afledt også til aktionærer, til virksomhedens medarbejdere og til samfun-det som helhed.

Ved et generationsskifte bliver virksomhedens købspris et udtryk for køberens forventning til den fremtidige indtjening. Prisen bør afspejle den historiske indtjening samt købers forventninger til fremtidig indtjening. Det konkrete ni-veau afhænger af en særskilt vurdering af virksomheden, herunder budgetter og forretningsplan.

Der vil i virksomhedshandler oftest være et krav til køber om en vis egenfi-nansieringsandel i forhold til købsprisen. Kravet om egenkapital vil i praksis betyde, at kun et fåtal af de mellemstore virksomheder kan generationsskiftes uden tilførsel af supplerende egenfinansiering. Det kunne typisk være aktie-kapital fra tredjepart, mezzaningæld eller sælgerfinansiering. Det er kun få privatpersoner, der vil kunne rejse den tilstrækkelige kapital alene.

Bankens samlede kreditvurdering i forbindelse med købers virksomhedsover-tagelse vil tage udgangspunkt i fire målepunkter:

• Virksomhedens pris på gældfri basis (Enterprise Value) – hvor mange gange højere er den i forhold til resultat før renter, skat, afskrivninger og amortisering af goodwill (EBITDA)?

• Kan akkvisitionslånene afvikles inden for en passende årrække?• Kan der ske egenfinansiering af en passende andel af værdien af virksom-

heden?• Er der et passende forhold mellem nettorentebærende gæld (NIBD) og

EBITDA?

I det nuværende økonomiske klima, hvor lavkonjunktur har afløst tidligere års højkonjunktur, har niveauerne for kreditgivning ændret sig tilsvarende, men det har priserne for virksomheder ofte også. Banken ønsker en fornuftig balance mellem den finansielle og den forretningsmæssige risiko, og vi er altid interesserede i at bidrage med ekspertise og finansiering til bæredygtige virk-somheder og dermed skabe råderum for deres ønskede udvikling.

I centrum for bankens kreditgivning står, at jo mere solide resultater, virksom-heden har leveret i årene forud, og jo mere stabilt og forudsigeligt dens cash flow kan forventes at blive i årene fremover, des mere kan virksomheden bære af gæld. Vice versa ønsker banken at bidrage til den bæredygtige virksomheds

103

Christian Wedell-NeergaardLandmand

102102

Generationsskifter i landbruget -en umulig opgave?

105

største betydning at planlægge og gennemføre generationsskiftet med brug af alle gældende regler for at lette omkostningerne.

Med en samlet gældsbyrde på kr. 350 mia. er landbrugserhvervet dybt forgæl-det. Det skyldes primært store investeringer bl.a. i forbindelse med en mar-kant strukturudvikling af bedrifterne i landbruget, men også omkostninger til generationsskifter. Den lovgivningsmæssige liberale adgang til finansiering har samtidig været medvirkende til, at priserne på jord er eksploderet. Konsekven-serne er tydelige – nedskrivninger på landbrugsengagementer er skyld i, at mange små provinsbanker må opgive at fortsætte som selvstændige banker.

Hvorfor er der så ikke politisk opbakning til at forbedre rammevilkårene for landbruget? Det er i princippet også helt uforståeligt. Landbrugets primær-produktion ligger til grund for en samlet beskæftigelse på 141.000 personer, og landbrugseksporten udgør over kr. 120 mia. og er derved en vigtig del af handelsoverskuddet.

Hvilken strategi skal der vælges?I casen er der 2 strategiske valgmu-ligheder ud over salg:

Den intensive strategi vil stille større krav til effektivitet og medføre en be-tydelig markedsrisiko. Overvejelser om yderligere vækst og nye investe-ringer, herunder nyt byggeri til løsgå-ende søer, er nødvendige. Familien skal investere kr. 8 mio. i et nyt stal-danlæg. Generationsskiftet vil i den situation koste ca. kr. 12 mio.: kr. 7 mio. i gaveafgift til staten, kr. 2 mio. til betaling af søskende og kr. 3 mio. i pension til faderen. Gælden vil derfor stige med kr. 20 mio.: Investeringen på kr. 8 mio. og generationsskifteom-kostninger på kr. 12 mio. Bedriften vil fortsætte som arbejdsplads for fire mand.

I den forbindelse skal det overvejes, om generationsskiftet skal gennem-føres før eller efter udvidelsen. Ge-nerelt vil det være en fordel at over-

104

Med et gennemsnitligt afkast på ca. 2 % af den investerede kapital er et generationsskifte i landbruget næsten umuligt. Derudover er an-tallet af klassiske generationsskifter mellem forældre og børn meget lavt, fordi omkostninger til gave-/arveafgift, stempler, advokater og revisorer medfører et kapitaldræn, som virksomhederne har vanske-ligt ved at overleve.

Det er således for dyrt at overdrage, og da der ikke er udsigt til overskud, vil bankerne ikke være med til at finansiere generationsskiftet.

Man kan derfor spørge: Er der nogen fremtid for dansk landbrug? Hvilken stra-tegi skal vælges? Hvem skal overtage? Hvordan skal det gøres? Hvad betyder det for vækst og værdiskabelse?

Case: Faderen er landmand, 65 år og overtog en lille ejendom fra sine forældre i 1972. Det var på det tidspunkt, hvor Danmark kom ind i EF. Han har været i stand til løbende at købe jord, så det samlede jordtilliggende udgør i dag 500 ha. Han har i samme periode opbygget en stor svineproduktion på 1.000 søer. Generationsskiftet er aktuelt, fordi han står over for kravet fra EU om inden 2013 at investere i løsgående søer.

Han har 3 børn. Sønnen er advokat, og de to piger er henholdsvis revisor og sygeplejerske. I familien har det altid drejet sig om at være mønsterbryder. Faderen er praktisk landmand, og han har sat en ære i at hjælpe børnene til en videregående uddannelse. Det er lykkedes, men det betyder også, at de ikke har nogen praktisk erfaring med landbrug.

Den offentlige ejendomsvurdering af jord og bygninger er kr. 75 mio., og stal-dene står i regnskabet til kr. 15 mio. Dertil kommer maskiner og inventar til kr. 10 mio. Det giver en samlet balance på kr. 100 mio. Gården er finansieret med et realkreditlån på kr. 45 mio. og en kassekredit på kr. 5 mio. Friværdien udgør kr. 50 mio. Afkast af markbruget er kr. 2 mio. inkl. EU-tilskud. Afkastet af svineproduktionen er 0 kr. Resultatet er kr. -0,5 mio., men på papiret er familien ret velhavende.

Familien har flere alternativer. De kan vælge at investere i løsgående søer, ned-lægge svineproduktionen eller sælge gården. Generationsskiftet vil markant forringe bedriftens økonomi og reducere bedriftens friværdi.

Er der en fremtid for dansk landbrug?Svaret er naturligvis ja. Men ser man på den enkelte bedrift, vil et generations-skifte nu og her alt andet lige gøre det umuligt at fortsætte. Det er derfor af

107

Hvordan skal det gøres?Det haster med at komme i gang – men det skal samtidig være det rigtige tidspunkt for alle, og gøres derfor oftest glidende over 5-10 år. Det skyldes, at der er mulighed for, at fremtidige prisstigninger på jord vil ligge hos den nye generation, at det er muligt at overføre formuegoder via gunstige aftaler mellem generationerne, og at der i lovgivningen er en række muligheder for at overføre midler ubeskattet. I et glidende generationsskifte vil faderen indtil videre fortsat være ansvarlig for bedriften. Han varetager den daglige drift og alle dispositioner, der er forbundet hermed. Kun hvis der er tale om ekstraordinære beslutninger, forelægges de ”næste generation”. I dette tilfælde vælger familien at over-drage alle ejendomme til næste generation som fuldstændigt særeje. Fade-ren beholder alle maskiner og alt inventar. Herefter kan man vælge enten at lade faderen forpagte jorden eller at lade næste generation drive bedriften gennem en pasningsaftale med faderen.

Værdien på ejendommene fastsættes til 85 % af den offentlige ejendoms-vurdering på kr. 75 mio. i henhold til værdiansættelsescirkulæret fra 1982. Dette giver et nedslag på kr. 14 mio., inkl. nedslag på staldene. Nedslaget gives på den offentlige vurdering, og er det væsentligste enkeltelement til nedsættelse af generationsskifteafgiften. Herfra trækkes realkreditlån, som overtages af næste generation.

Overdragelsessummen for bedriften opgøres efter gældende regler, herfra går eventuel pension til faderen, gaveafgift, beløb til søskende, og det re-sterende beløb betales ved udstedelse af et anfordringslån, der er rente- og afdragsfrit fra faderen til næste generation. Næste generation skal oprette testamente, hvor livsarvinger indsættes som arvtagere, og hvis sådanne ikke findes, de øvrige søskende.

Parterne indgår aftale om gensidig forkøbsret i 10 år og den fremtidige drift. Der skal tages forbehold for, at skattemyndighederne anfægter de beløb, der er brugt i overdragelsen, og eventuelle ændringer skal reguleres i an-fordringslånet. Skødet tinglyses med den indbyrdes aftale som servitut på bedriften. Det er en væsentlig binding, men en sikkerhed for at aftalen over-holdes.

Et andet naturligt aftaleelement vil være, at hvis bedriften skulle blive solgt inden 10 år efter et generationsskifte, skal provenuet deles med søskende.

Hvad betyder det for vækst og værdiskabelse? Investering i løsgående søer og omkostninger til generationsskiftet koster i dette tilfælde bedriften ca. kr. 20 mio. Udgangspunktet var, at der var et

106

drage efter investeringen, idet de nye stalde kan overdrages til nedskrevne værdier.

Den ekstensive strategi vil betyde lukning af svineproduktionen, nedskrivning af balancen, og at bedriften fortsætter som arbejdsplads for én mand. Vælger familien at nedlægge svineproduktionen, vil det betyde, at deres muligheder for at optage yderligere realkreditfinansiering er væk. Generationsskiftet vil koste ca. kr. 8 mio.

Vælger familien i stedet at sælge, vil de have ca. kr. 15 mio. til rådighed, efter betaling af ejendomsavanceskat og diverse afgifter.

I faderens testamentes vilkår er det ene barn indsat som hovedarving, og beløbet til de øvrige søskende fastsat til kr. 1 mio. Der er blandt de tre sø-skende skabt en vis forventning om, at et generationsskifte i levende live vil ske på samme vilkår.

Hvem skal overtage?Alle arvinger er lige uegnede. Der er ingen af dem, der har den nødvendi-ge uddannelsesmæssige baggrund til at arbejde med planteavl eller svine-produktion. Som nævnt vil en fremti-dig bemanding af bedriften være på fire mand, hvorfor det vil være van-skeligt at forestille sig, at der vil være økonomi til at ansætte en bestyrer.

Den, der siger ja til opgaven, vil få en hverdag på en traktor og i stalden, samtidig med at de administrative opgaver skal løses.

Er det attraktivt? Ja – for nogen. For det første bliver man selvstændig, og for det andet får man overdraget et betydeligt aktiv, hvor man har indfly-delse på strategi og planlægning.

109

Svenstrup Gods er en moderne land- og skovbrugsvirksomhed med et areal på 25 km2, 20 ansatte og en omsætning på kr. 32 mio. Bedriften består af en svineproduktion på 1.000 søer, planteavl på 650 ha, skovbrug 1.800 ha og naturskov 50 ha. Hovedbygningen er fra 1780.

Drift og balance for generationsskifte af en ejendom på 500 ha (i kr.)

Før generationsskifte Efter generationsskifte med svin

Investering af kr. 8 mio.

Efter generationsskifte uden svin

Nedskrivning af stalden til 0

MarkbrugSvineproduktionFaste omkostningerRenterResultatEjendomMaskiner og inv.GældFriværdiBalance

2.000.0000

500.0002.000.000-500.000

90.000.00010.000.00050.000.00050.000.000

100.000.000

2.000.0000

500.0002.600.000

-1.100.00090.000.00018.000.00070.000.00030.000.000

108.000.000

2.000.000

500.0002.400.000-900.000

75.000.0005.000.000

58.000.00022.000.00080.000.000

Omkostninger til generations-

skifte

Omkostninger til generations-

skifte

Ejendom efter nedslagInventarOverdragelsessumLånGaveafgiftSøskendePensionGenerationsskifteom-kostninger

76.500.00018.000.00094.500.00050.000.0007.000.0002.000.0003.000.000

12.000.000

63.750.0005.000.000

68.750.00050.000.0003.000.0002.000.0003.000.000

8.000.000

108

mindre underskud. Hvordan skal de nye lån så forrentes? Effektiviteten i stal-dene skal forbedres. Planteavlen skal effektiviseres og omkostningerne ned-bringes. Efter generationsskiftet vil der være et underskud på kr. 1,1 mio., som følge af øgede renteudgifter og det vil stoppe yderligere vækst.

Hvor skal væksten så komme fra? Den kan komme fra forædling af landbrugets produkter. Forædlingens andel af den samlede aktivitet og indtjening i landbru-get er steget markant. Den kan komme fra udflytning af produktionen til mere konkurrencedygtige lande. Den kan også komme fra bedre rammebetingelser med afskaffelse af gave- og arveafgifterne på generationsskifter i landbruget.

Men det er gået den stik modsatte vej. Rammebetingelserne i Danmark er blevet betydeligt forværret. Lønkonkurrenceevnen er forringet, og det gør ud-flytning til et nødvendigt alternativ. Mange danske landmænd har etableret sig i udlandet, hvor jord og bygninger er billigere og afregningspriserne bedre.

Slagterier og mejerier er for længst blevet internationale koncerner, som inve-sterer mest i udlandet. Danske landbrugsprodukter konkurrerer på verdens-markedet og har store omkostninger til eksport af op til 90 % af produkterne, og dansk landbrug er simpelthen ikke konkurrencedygtigt.

AfslutningDer er brug for gode velplanlagte generationsskifter, som fremmer investe-ringslysten og skaber bedre resultater. Landbruget har derfor brug for frihed til at løse opgaverne. Det er jo ikke så underligt, at generationsskifter, hvor der indgår pensionskasser eller andre eksterne investorer, ikke gennemføres. Det er ikke attraktivt. Det skal naturligvis ændres. Landbruget skal igen gøres til en forretning med overskud, som kan danne grundlaget for familiers liv.

111

Caspar RoseProfessor, Ph.D.CBS

Corporate governance og corporate social responsibility

110

113

corporate governance på dagsordenen i de mange mindre og mellemstore ejerledede virksomheder i Danmark og derigennem professionalisere arbejdet i bestyrelsen.

Selvom anbefalingerne kun gælder for de børsnoterede selskaber, er der me-get værdi og inspiration at hente for de ejerledede virksomheder. På den måde kan god selskabsledelse hjælpe med at skabe vækst og værdi, forudsat at ejerne erkender værdien, og bestyrelsen arbejder grundigt og systematisk med anbefalingerne. Det er dog ikke alle anbefalinger, som er lige relevante for unoterede virksomheder, men i det følgende vil det blive eksemplificeret, hvordan fx de fire anbefalinger om risikostyring og intern kontrol også kan medvirke til at skabe værdi for ejerledede virksomheder.

Risikostyring – et inspirationsoplæg for bestyrelsenEffektiv risikostyring og intern kontrol medvirker til at reducere virksomhe-dens strategiske og forretningsmæssige risici. Virksomheder må nødvendigvis påtage sig forskellige driftsmæssige og strategiske risici, men ledelsen bliver nødt til at håndtere dem på en systematisk måde, så risikostyringen kan un-derstøtte ledelsens beslutninger. I selskabsloven er det direkte påkrævet, at bestyrelsen forholder sig til virksomhedens risikostyring.

Ud over at være lovgivningsmæssigt påkrævet er effektiv risikostyring også forretningsmæssigt funderet i ønsket om at sikre virksomhedens økonomiske værdi.

Corporate governance-anbefalingerne indeholder følgende fire anbefalinger om risikostyring og intern kontrol:

• Risikoidentifikation• Udvikling af risikopolitikker • Whistleblower ordning• Åbenhed om risikostyring

RisikoidentifikationManglende identifikation af forretningsmæssige nøglerisici, hvad enten det drejer som om finansielle eller ikke-finansielle risici, kan i alvorlige tilfælde helt underminere virksomhedens økonomiske fremtid. Identifikation er hele fun-damentet for en effektiv risikostyring, hvilket ofte giver sig udslag i udarbej-delsen af en prioriteret liste med de allervigtigste risici. Større og mere kom-plekse virksomheder er mere eksponeret, men selv mindre og mellemstore virksomheder er også sårbare. I praksis bør direktionen komme med et oplæg, der omfatter en kort og præcis beskrivelse af de vigtigste forretningsmæssige risici, som bestyrelsen bør gennemgå og erklære sig enige i. Listen skal priori-teres og løbende (min. årligt) ajourføres. Prioriteringen af de pågældende risici

112

Corporate governance og corporate social responsibility – værktøjer til vækst og værdiskabelse ved et generationsskifte – eksemplificeret med risikostyring.

Corporate governance angår ”andre folks penge”Corporate governance eller på dansk god selskabsledelse er et forholdsvis nyt begreb. Det kom frem i UK og USA for godt tyve år siden som følge af en række alvorlige ledelsessvigt i en række storbanker. Problemstillingen, som reglerne adresserer, er dog langt fra ny. Personer som forvalter andre folks penge, berører ved vedkommendes handlinger og undladelser ikke kun sig selv, men også deres principal, hvad enten denne er ejer, aktionær, arbejdsgiver, fuld-magtsgiver etc. Det iboende incitamentsproblem blev allerede anerkendt af Adam Smith i 1776:

„ Being the managers of other people’s money rather than their own, it cannot well be expected that they should watch over it with the same anxious vigilance with which the partners in a private co-partnery frequently watch over their own “ … Adam Smith, “Wealth of Nations”

Alle udviklede lande har nu deres egne anbefalinger om god selskabsledelse. Reglerne varierer betydeligt fra land til land, hvilket skyldes, at de institutio-nelle og juridiske rammer landene imellem er ganske forskellige. Danmark fik sine første anbefalinger i 2001, som senest er blevet revideret i august 2011. Anbefalingerne har form af ”soft law”, men er udtryk for god skik, normer el-ler ”best practice” – eller kort sagt en varedeklaration for god selskabsledelse. Børsnoterede virksomheder i Danmark og i udlandet skal efterleve anbefalin-gerne eller alternativt forklare, hvorfor man har valgt ikke at efterleve (nogle af) dem (comply or explain princippet).

Et generationsskifte kan være anledningen til at få sat corpo-rate governance på dagsordenenDa corporate governance blev lanceret i Danmark for næsten 15 år siden, blev det mødt med megen modstand i de daværende bestyrelser i de største danske virksomheder. Ligeledes var mange erhvervsorganisationer, især DI og Rederiforeningen, særdeles skeptiske. Mange bestyrelsesmedlemmer mente simpelthen, at de ikke havde brug for at lære noget om bestyrelsesarbejde. Bestyrelserne i de store danske virksomheder så dog efterhånden skriften på væggen bl.a. ved at skele til udviklingen i UK og USA, hvor corporate gover-nance buldrede frem. Så langsomt, men sikkert vandt arbejdet med corporate governance efterhånden indpas i de børsnoterede virksomheder.

Enhver generation af ejere ønsker at sætte deres aftryk på virksomheden. Et generationsskifte er en oplagt mulighed for den nye generation til at sætte

115

CSR kan også være med til at sikre interne processer, som gør, at man fx stiller krav til sine leverandører om ikke at bruge børnearbejde. Virksomheden bør lade sig inspirere af fx FN’s Global Compact anbefalinger. Bestyrelsen bør fremstå som et godt eksempel for alle ansatte, således at alle i organisationen deler de samme værdier om god opførsel og ansvarlighed. CSR er et forholdsvis nyt be-greb, og der vil med sikkerhed være en forholdsvis stor modstand mod CSR blandt de eksisterende aktionærer i mange danske virksomheder. Derfor kan et generations-skifte også være et godt tidspunkt at få introduceret virk-somheden til CSR.

Whistleblower ordningEn række af de største danske virksomheder har nu fået indført en slags ”sladrehanksordning”, hvor medarbejder-ne anonymt kan melde til bestyrelsen eller en ekstern ad-vokat/konsulent, når man får mistanke om alvorlige lov-overtrædelser eller brud på interne forskrifter. Sådanne ordninger er meget udbredte i den angelsaksiske verden, hvor kontrol i nogle tilfælde går forud for tillid. Man kan ikke sige, at de største virksomheder altid bør indføre så-danne ordninger, der bl.a. kræver tilladelse fra Datatil-synet. Ulempen er nemlig, at det signalerer mistillid til virksomhedens ansatte fra ledelsens side, og at der kan brede sig en stikkerkultur, hvor de ansatte våger over hin-anden. Det er derfor vigtigt med grundige overvejelser i bestyrelsen, hvis man ønsker at indføre en sådan ordning.

Åbenhed om risikostyringVirksomhedens toprisici er naturligvis fortrolige og må un-der ingen omstændigheder lækkes til omverdenen, men for de børsnoterede virksomheder skal man oplyse om bestyrelsens arbejde med risikostyring. I ikke-noterede virksomheder bør man være mere varsom med at offent-liggøre arbejdet med risikostyring, da konkurrenter kan ”lade sig inspirere” heraf.

Handling frem for ordFor at arbejdet med corporate governance, og især CSR, rent faktisk skaber værdi, er det helt afgørende, at bestyrelsen fokuserer på implementering frem for nytteløs rapportering. Det handler om at involvere bestyrelsen i arbejdet med corporate governance og drage nytte af de anbefalinger, som har lige så

Corporate social responsibility Definitionen af virksomheders samfundsansvar blev indført i Årsregnskabsloven i 2008.

ÅRL § 99a: ”Ved virksomheders samfundsansvar forstås, at virk-somheder frivilligt integrerer hensyn til blandt andet menne-skerettigheder, sociale forhold, miljø- og klimamæssige forhold samt bekæmpelse af korruption i deres forretningsstrategi og for-retningsaktiviteter”.

Guleroden for virksomheder, der udviser et samfundsvar, er, at virksomheden bl.a. kan få et bedre omdømme, færre omkost-ninger gennem fx miljøledelse og lavere energiforbrug eller nye produkter, markeder og proces-ser samt mere engagerede med-arbejdere.

Erhvervsstyrelsen (tidl. Er-hvervs- og Selskabsstyrelsen) udgav i 2010 en redegørelse for samfundsansvar med praktisk vejledning og inspiration.

FN oprettede i 1999 netværket Global Compact for virksomhe-der med samfundsansvar.

114

skal afspejles i virksomhedens risikotiltag, hvilket betyder, at prioritetsordenen ændres over tid, nogle risici dropper helt ud af listen, mens nye kommer til, således at arbejdet med risikoidentifikation er dynamisk.

Udvikling af risikopolitikker Der er stor forskel på, hvordan man håndterer finansielle og ikke-finansielle risici.

I finansielle virksomheder betegnes de ikke-finansielle ri-sici som operationelle risici, som der skal afsættes kapital til imødegåelse af. Moderne virksomheder – uanset stør-relse og branche – er utroligt sårbare over for IT-nedbrud/systemsvigt, tab af nøglemedarbejdere, brud på aftaler om konkurrencebegrænsninger etc.

Ikke-finansielle risici indtræffer sjældent, men når de til gengæld indtræffer, er virkningen stor. De seneste års svindelsager i Danmark og udlandet har vist, at sådanne hændelser kan lægge en virksomhed ned, og at en blank revisionspåtegning ikke er en garanti for at undgå tab. Desuden får sådanne sager nemt stor medieopmærksom-hed. De finansielle risici på fx valuta, rente eller råvarer er nemmere at afdække med finansielle instrumenter og optræder oftere i forbindelse med selve driften.

De tiltag, som indgår i risikopolitikken, har enten til formål at reducere sandsynligheden for, at ”uheldet” indtræffer eller at begrænse tabet, når uheldet er ude. Ikke alle risici kan elimineres, men fx forsikringer kan i nogle tilfælde reducere tabet.

Corporate social responsibility (CSR) kan med fordel an-vendes som mitigeringsværktøj, selvom begrebet ikke er helt entydigt defineret og desværre i nogle tilfælde mis-bruges som rene PR-stunts. Bruges CSR konstruktivt, kan virksomheden minimere skader på sit omdømme. Især pressen kan være hård ved en virksomhed, som kom-mer i ”bad standing” i medierne, og faktuelle nuancer går ofte tabt. Et krisestyringsberedskab bliver således stadig mere almindeligt; hvordan inddæmmes sådan en krise, hvordan kommunikerer virksomheden med omverdenen, og hvordan sikres det, at virksomhedens omdømme ikke lider varig skade?

117

Caspar Rose er professor på CBS. CBS har 18.000 studerende og modta-ger årligt 1.500 udvekslingsstuderende. Med dette antal studerende, 600 fastansatte forskere og 600 administrative medarbejdere er CBS blandt de største business schools i Europa.

Caspar Roses forskningsområder omfatter både selskabsret/corporate governance, M&A’s samt de finansielle markeder og virksomheder. Caspar Rose har dels en baggrund som jurist (cand.jur.) og økonom (cand.merc. og Ph.D. i finansiering). Hans forskning fokuserer bl.a., på hvordan M&A skaber værdi, succession af CEO samt hvordan de finansielle markeder/virksomheder fungerer. Caspar Rose har desuden en betydelig praktisk erfaring bl.a. som juridisk konsulent i Dansk Industri samt chefanalytiker i Danske Bank, hvor han har arbejdet med risikostyring. Caspar Rose råd-giver ligeledes danske virksomheder inden for sine kompetenceområder.

116

stor relevans for de unoterede ejerledede virksomheder som for de børsnote-rede virksomheder.

Mange danske virksomheder står i de kommende år over for et generations-skifte, og her vil det som sagt være oplagt, at de nye ejere tager fat i arbejdet med corporate governance som redskab til at sikre vækst og værdiskabelse. Kravene til bestyrelsens professionalisering vil kun blive øget i de kommende år, og dette kræver mere fokus på arbejdet i bestyrelsen, herunder på besty-relsens kompetencer og arbejdsbyrde. Derfor vil corporate governance også i de kommende år fylde stadig mere i bestyrelseslokalet, men hvis det skal give værdi, kræves handling frem for (tomme) ord!

Ud over anbefalinger om risikostyring (og intern kontrol) indeholder ”Anbefalinger for god selskabsledelse – august 2011” anbefalinger vedrørende:

• Aktionærernes rolle og samspil med selskabets ledelse• Interessenternes rolle og betydning for selskabet samt samfundsansvar• Åbenhed og transparens• Det øverste og det centrale ledelsesorgans opgaver og ansvar• Det øverste ledelsesorgans sammensætning og organisering• Ledelsens vederlag• Regnskabsaflæggelse (Finansiel rapportering)• Revision

119

Lars Bo HansenDirektørValcon

Godt i gang – ledelse i den første tid efter generationsskiftet

118

121

gøre sig fortjent til denne respekt gennem høj grad af involvering og kom-munikation. Den nye leder skal mere stille spørgsmål og lytte end tale og give ordrer. Derigennem får den nye leder indsigt og vinder tillid.

Særligt i den første periode efter generationsskiftet er medarbejdere og mel-lemledere spændt på, hvilke forandringer der kommer til at ske. Skal der laves om på organisationen? Vil der ske fyringer? Vil funktioner blive nedlagt? Derfor kigger de ekstra grundigt på den nye leder, på alt hvad den nye leder siger – samt ikke mindst hvad der ikke siges. Påvirkning af omgivelsernes forventnin-ger bør ske gennem en struktureret og bredspektret kommunikationsindsats fra den nye leder:

• Vær bevidst om, at alle handlinger er kommunikation. Det handler om alt, lige fra hvor frokosten indtages, til hvordan der kommunikeres via nyhedsbreve og på større møder

• Tal kommunikationen igennem med en medarbejder eller mellemleder, som ved noget om organisationen, for derigennem at få indsigt i, hvad der virker, og hvad der ikke virker i netop denne organisation

• Husk forskellen på kommunikation og information. Den første skaber tillid, mens den anden kan skabe afstand, fordi den ofte kun går en vej

• Alle hader overraskelser. Der findes ikke gode overraskelser i overgangs-perioden, så vær meget bevidst omkring forventningsafstemning. Lov ikke ting, som ikke kan holdes

Lav en plan for overgangsperioden og fortæl om denDet er overraskende, at mange ledere går i gang uden en klar plan for, hvor-dan de vil bruge den første tid. En konkret og handlingsorienteret plan er det centrale værktøj til dels at sikre, at tiden i overgangsperioden bruges rigtigt, dels at signalere til omgivelserne, at der er styr på prioriteterne, og at den nye leder ved, hvad han/hun gør.

Planen skal også sikre, at den nye leder kommer godt rundt i hele organisatio-nen, og at der sættes tid af til møder og diskussioner med kunder, leverandører og andre centrale eksterne interessenter.

• Lav en klar plan for overgangsperioden, og afstem den med bestyrelse og andre, så der derigennem skabes enighed om forventningerne

• Fortæl åbent om planen. Eksempelvis skal lederen fortælle, hvem der vil blive besøgt og hvornår. Vær ambitiøs men realistisk ved den tidsmæssige planlægning, da aflyste møder skuffer

• Orienter løbende åbent om fremdriften i planen. Benyt lejligheden til at fortælle, hvad der er sket, fx hvilke kunder og leverandører der er besøgt og lignende – ikke hvad der er kommet ud af møderne, men at de er af-holdt

120

Den første periode efter generationsskiftet betegnes ofte som over-gangsperioden. For de fleste ledere vil den strække sig over 8–12 uger afhængigt af virksomhedens størrelse, omfang og generelle sundhedstilstand, og ikke mindst af om den nye leder kender virk-somheden i forvejen.

Overgangsperioden vil for mange være påvirket af en midlertidig tilstand af inkompetence, for trods god og grundig forberedelse i forbindelse med genera-tionsskiftet vil der være detaljer og områder, som den nye leder ikke har været tæt på. Der kan være chefer, mellemledere og medarbejdere, som den nye leder endnu ikke har mødt, og der kan være markedsforhold og –betingelser, som den nye leder ikke har fået reel indsigt i.

Det er oplagt for alle, hvor vigtigt det er at komme godt igennem denne over-gangsperiode. Et langt og succesrigt ledelsesforløb kan dog ikke skabes alene med en velgennemført overgangsperiode, men meget kan tabes i denne pe-riode. Man siger: ”at godt begyndt er halvt fuldendt”, men selv for en leder, der kommer godt igennem overgangsperioden, er det alene godt begyndt. På den anden side er konsekvenserne af at komme dårligt i gang så alvorlige, at det for alle ledere, der står foran en overgangsperiode, kan betale sig at gøre sig mere end almindeligt umage.

Jeg vil give en række konkrete og praktiske råd til overgangsperioden, som kan medvirke til at nedsætte risikoen for fejltagelser. Rådene er gældende såvel for de ledere, der træder ind efter generationsskiftet uden det store kendskab til

virksomheden, som for de ledere, der har været i organisationen længe i en anden og typisk mindre ansvarsfuld position end den, de nu skal udfylde.

KommunikérDanske virksomheder er karakterise-ret ved en høj grad af decentralisering og uddelegering. Mange danske med-arbejdere og mellemledere arbejder mere for virksomheden end for le-delsen. De tænker selv og handler mere ud fra overbevisning end ud fra ordrer. En leder, der vil skabe vækst og resultater, skal derfor optjene re-spekt hos medarbejdere og mellem-ledere for at have forudsætningen for at kunne forandre. Den nye leder skal

123

• Skab overblik ved at gennemføre din egen ”due diligence” af virksomheden. Tal med kunder, leve-randører, medarbejdere, mellemledere, bestyrel-se mv., og skab overblik over, hvor virksomheden er, og hvad hovedudfordringerne er

• Del overblikket med bestyrelsen eller andre, der er tæt på virksomheden

• Identificer tre-fire temaer, som kan være samlen-de for handlingerne de kommende 12 måneder. Sådanne temaer kunne være: Fokus, effektivitet, nye kunder, nye markeder eller andet. Det er ikke en ny strategi men nogle samlede overskrifter for indsatsområder. Disse temaer udgør den nye leders svar på de muligheder og trusler, som er identificeret i lederens personlige due diligence

Træf den første store beslutning hurtigt I en række eksempler med generationsskifter er det set, at den tidligere leders ånd og nogle gange fort-satte fysiske nærvær står i vejen for, at den nye leder kan komme godt i gang. Der kan være mange gode årsager til, at den gamle leder, som måske endda også er stifter af virksomheden, forbliver nærværende i en periode. Men det skal være tydeligt, at der er sket et skifte, for ellers mister den nye leder muligheden for at kunne lede. Så bliver det som i Tivolis veteranbiler, hvor man godt nok kan dreje på rattet men uden at bilen ændrer retning. Derfor skal der allerede i over-gangsperioden træffes en stor, synlig og kulturtung beslutning, som demonstrerer dette skifte.

• Kig på, om der ikke er større projekter, der kan standses. Det kunne eksempelvis handle om indgang på nye markeder eller udvikling af nye produkter. Der er i de fleste virksomheder den slags projekter, som har kørt for længe, og som ikke rigtigt har løftet sig. Måske er det endda den tidligere leders ”opfindelse”, og dermed er den kommunikationsmæssige effekt af at stoppe dem stor

• Vurder, om der er medlemmer af ledergruppen, der allerede nu er i over-skud. En opsigelse af en mellemleder giver klare signaler om skift og forandring

• Gå efter beslutninger med stor effekt og lav risiko. Der findes projekter og initiativer, der har stor kulturel betydning og høj signaleffekt, men hvor risikoen for at træffe en forkert beslutning er lav

122

Sæt ledelsesholdetDen vigtigste opgave for lederen i overgangsperioden er at sætte ledelseshol-det. Ledelsesholdet og sammensætningen heraf er nøglen til succes for lede-ren. Det handler om, hvem der skal referere til lederen, og hvad de skal lave. Der er mange tilgange til dette svære emne – for hvordan kan en leder vide, hvordan det rigtige hold ser ud? Mange af de ledere, der allerede er i virksom-heden, vil jo være opmærksomme på, at der kan ske forandringer og vil derfor naturligt være positive og signalere vilje til forandring.

Den erfarne leder, der tager over efter generationsskiftet, vil dog vide, at det langt hen af vejen handler om at lytte til intuition og mavefornemmelse på den ene side og indsamle viden og observationer på den anden.

• Alle forventer forandringer i ledelsesholdet. Det er nærmest et vindue af muligheder for at foretage større forandringer i ledelsesholdet, fordi disse er ventet. Dermed giver det ikke samme grad af interne rystelser, når der skiftes ud. Dette vindue skal udnyttes, og erfaringen er, at det ikke er formålstjenesteligt at udsætte beslutninger, der er åbenlyse. Lyt til mavefornemmelsen, og hvis der ikke er tvivl, er der faktisk ikke tvivl. Så eksekver hurtigt og konsistent

• Forandringer i ledelsesholdet behøver ikke at ske i selve overgangsperio-den, men ved udgangen af perioden skal der ligge en plan for ledelses-holdets sammensætning, som kan præsenteres for og afstemmes med bestyrelsen mv. Der kan også ofte hentes nyttig viden om problematiske personalemæssige forhold hos den gamle leder

• I nogle situationer – fx i en række familieejede virksomheder – er den tidligere leder stadig en del af virksomheden efter generationsskiftet. Det er centralt, at rollen for den tidligere leder er helt afklaret, og der må ikke herske tvivl om, hvor autoriteten ligger. Der er desværre flere dårlige ek-sempler end gode på situationer, hvor den ”gamle” leder forbliver tæt på organisationen efter et generationsskifte

Skab overblik Det er centralt at skabe sig et overblik over sundhedstilstanden i virksom-heden. Autoriteten i danske virksomheder, og dermed evnen til at træffe be-slutninger, ligger i, at medarbejdere og mellemledere tror, at lederen (beslut-ningstageren) ved, hvad konsekvenserne af beslutningen er, og at lederen har forstand på de forhold, som vedkommende træffer beslutning om.

Derfor skal lederen sikre sig et overblik over hele virksomheden. Det er na-turligvis en lettere opgave, hvis man som i en del generationsskifter kommer indefra, men også i de tilfælde er man som leder måske mest inde i et funkti-onsområde og dermed ikke i stand til at se det fulde billede.

125

Valcon Management Consultants beskæftiger 180 konsulenter inden-for globalisering, effektivisering, virksomhedens styrbarhed, innovation og vækst. Virksomheden har siden sin etablering i 2000 etableret sig i Sve-rige, Norge, Kina, Østeuropa og Indien.

Valcon leverer resultater gennem tæt og integreret samarbejde med kun-derne og fokus på det, der virker. Dette bygger på en fagligt stærk og erfaringsbaseret rådgivningsmodel.

124

AfrundingDe fem emner nævnt ovenfor er relevante i alle generationsskifte-overgangs-perioder. Doseringen af hver af dem afhænger dog af, om lederen er ny i virksomheden eller har et godt forhåndskendskab. På samme måde betyder virksomhedens generelle sundhedstilstand og størrelse også noget. Men en god og succesrig overgangsperiode er en nødvendig forudsætning for fremtidig succes.

Et par af de oftest sete faldgruber:

Pas på med at tale ned til virksomhedens medarbejdere og mellemledere. Ord som ”lavthængende frugter” og ”easy wins” signalerer, at den nye leder er meget dygtigere og ved meget mere end de medarbejdere og mellemledere, der er i organisationen i dag. Hvis en ny person med det samme kan se en række lavthængende frugter og kan plukke dem, så må alle andre i organisationen jo være enten blinde eller dovne.

Pas på med at ”spille baglæns”. Det er fristende at give den tidligere ledel-se skylden for virksomhedens nuværende tilstand. Dermed starter lederen på en frisk og kan fraskrive sig hårde beslutninger og ringe resultatska-belse. Det er ikke en god idé. Historie er historie, og lederen skal sørge for at kigge frem og tale om det, der kommer.

Skabelse af en brændende platform for derigennem at skabe forandring er overvurderet. Den brændende platform skaber ofte panik og kan få de dygtige medarbejdere til at søge væk (fra branden) i stedet for at arbejde sammen frem mod noget, som er positivt.

Det skaber ikke tillid at tale for meget om tidligere tiders præstationer. De fleste vil hellere høre, hvad lederen vil fremover, end hvor dygtig den nye leder har været i andre stillinger og i andre virksomheder.

Det er vigtigt at bruge de personer og kompetencer, som allerede er i virk-somheden. Det er et dårligt signal at trække kollegaer med fra tidligere ansættelser. Det ser bekvemt ud, for så kender alle hinanden godt. Men det skaber unødig afstand til resten af virksomheden.

127

Bente Bille HansenPartnerLETT

Merete SimonsenAdvokatLETT

Familie- og arveretlige forhold i forbindelse med generationsskifte

126

129

SærejeVed et klassisk generationsskifte, hvor virksomheden eller værdien heraf skal overdrages til børnene – hvad enten dette sker i levende live eller som arv ved død – bestemmes det ofte, at virksomheden skal tilhøre børnene som fuldstændigt særeje, således at værdien af virksomheden ikke skal deles med en eventuel ægtefælle ved barnets død. Med beslutningen om særeje gives der barnet de bedste muligheder for selv at disponere over virksomheden ved barnets eget generationsskifte. Tilsvarende gør sig gældende for ejeren, hvis denne i sit ægteskab har særeje.

Om der i ægteskabet gælder fælleseje eller særeje er afgørende for ejerens muligheder for at bestemme, hvorledes der skal forholdes med virksomheden ved skilsmisse og død. Udgangspunktet er fælleseje, hvilket betyder, at eje-rens ægtefælle både ved skilsmisse og død udtager halvdelen af værdien af virksomheden som sin boslod. Ejeren kan i så tilfælde kun råde over halvdelen af værdien af virksomheden. Alternativet hertil er etablering af særeje.

Der eksisterer to særejetyper: ”skilsmissesæreje” og ”fuldstændigt særeje”. Skilsmissesærejet har alene virkning ved ægteskabets ophør ved separation eller skilsmisse. Ved dødsfald vil virksomheden derimod være en del af ejerens og ægtefællens fælleseje, hvorved ægtefællen ved ejerens død vil kunne over-tage boet som uskiftet og råde over virksomheden som ejer.

Et fuldstændigt særeje har derimod som nævnt ovenfor virkning uanset år-sagen til ægteskabets ophør. Da der også er særeje ved ejerens død, vil hele værdien af virksomheden indgå i boet og således i videst muligt omfang kunne falde i arv til ejerens børn.

Der er også mulighed for at kombinere de to særejetyper kaldet ”kombinati-onssæreje”. Ved et kombinationssæreje vil virksomheden være sikret mod de-ling ved skilsmisse og ved ejerens ægtefælles død, mens det bliver fælleseje, hvis ejeren derimod dør før sin ægtefælle.

Fordeling af arvenI det tilfælde hvor børnene først skal arve virksomheden ved ejerens død, er det dog ikke tilstrækkeligt, at ejeren forholder sig til eventuelle begrænsninger i børnenes arv, idet ejerens ægtefælle (som udgangspunkt) er arveberettiget til boet, herunder også til virksomheden, selvom den eventuelt ejes af ejeren som fuldstændigt særeje. Hvis ikke andet er bestemt, arver ejerens efterle-vende ægtefælle og børnene hver halvdelen af boet. Hvis det således er eje-rens ønske, at virksomheden eller midlerne herfra i videst mulig udstrækning skal tilfalde børnene, er det nødvendigt, at der i testamentet foretages en ændring af arvelovens normale fordeling.

128

Vi bør alle sammen løbende forholde os til, hvad der skal ske med vores ejendele, når vi ikke er her længere. Det skal vi gøre for at sikre vores omgivelser, men ejer man en virksomhed, skal man også gøre det for at sikre virksomheden både nu og for fremtiden.

Et generationsskifte af virksomheden kan ske kontrolleret, hvor ejeren typisk i levende live successivt eller på en gang overdrager virksomheden. Genera-tionsskiftet kan imidlertid også ske ukontrolleret, hvor en ejers død kommer pludseligt, og inden ejeren i samråd med sin familie har forholdt sig til, hvad der skal ske med virksomheden, når ejeren ikke er her længere.

Hvad enten generationsskiftet kommer planlagt i forbindelse med successiv overlevering, fuld pensionering eller pludseligt dødsfald er det vigtigt, at ejeren har nedfældet klare ønsker til, hvad der skal ske med virksomheden – både på ejer- og ledelsesmæssigt niveau.

Et af de forhold, der skal tages stilling til, er, om virksomheden skal overdra-ges til familien eller til tredjemand. Hvis det er familien, som skal videreføre virksomheden, skal det vurderes, hvem der skal gøre det: Den efterlevende ægtefælle eller en eller flere børn eller børnebørn. Hvis virksomheden skal sæl-ges til tredjemand, skal ejeren ligeledes tage stilling til, hvordan den kapital, som et salg af virksomheden vil indbringe, skal fordeles.

I takt med alderen på den efterlevende ægtefælle er det ikke oplagt, at denne overtager chefstolen. Særligt ikke, hvis vedkommende ikke har været en fast del af virksomhedens daglige drift. Modsat er det ofte ikke hensigtsmæssigt at overdrage en virksomhed til umyndige eller meget unge børn. Undtagelsen hertil er, hvor virksomheden har en professionel ledelse, og familien alene er ejere og uden ansvar eller direkte betydning for den daglige drift.

Hvis virksomheden skal overdrages til et af flere børn, skal ejeren tage stilling til, om dette bevirker, at formuen skal skævdeles mellem børnene, eller om der skal ske ligedeling; hvis det ene barn har ret til at overtage hele eller en større del af virksomheden, har de andre børn ret til en tilsvarende større andel af den øvrige formue, alternativt et økonomisk krav mod det barn, der overtager virksomheden. Hvis flere børn skal overtage virksomheden sammen, er det vigtigt at få lagt fast, både hvem der har lederskabet og hvilke beslutninger, som alle skal være enige om.

Ejeren kan ved oprettelse af testamente og ved udfærdigelse af ægtepagt eller gaveaftale træffe de beslutninger, der skal sikre både familien og virksomhe-den.

131

skal være deres særeje. En ægtepagt skal tinglyses i Personbogen for at være gyldig. Ved tinglysningen offentliggøres det, at de pågældende ægtefæller har oprettet særeje, og det er muligt for omverdenen at få indholdet af ægtepag-ten oplyst.

Såfremt et generationsskifte gennemføres ved, at hele eller en del af virksom-heden overdrages til børnene som gave, har ejeren (gavegiveren) – ligesom ved arv – mulighed for at bestemme, at gaven skal tilhøre børnene (gavemod-tagerne) som særeje. En sådan særejeklausul indføjes i gaveaftalen mellem gavegiver og gavemodtager. Da gaveaftalen ikke er et offentligt dokument, har andre end aftaleparterne ikke mulighed for egenhændigt at få information om særejet. Det forekommer derfor, at der i et ægteskab er delvist særeje, uden at den anden ægtefælle er bekendt med det, da kendskab forudsætter, at gavemodtageren fortæller sin ægtefælle herom. I dette tilfælde får ægtefæl-len først kendskab til særejet, ved bodeling i anledning af separation, skilsmisse eller død.

VæsentlighedDer er ikke to generationsskifter, der er ens, da de person-lige forhold er forskellige fra ejer til ejer og fra virksomhed til virksomhed. Herudover er der utallige muligheder for at sammensætte indholdet i dokumenterne, så kombinatio-nerne af særeje, fælleseje, arv, gave mv. udnyttes bedst muligt i det konkrete tilfælde, også skatte- og afgiftsmæs-sigt.

Det er derfor også vigtigt at gøre sig klart, at forholdene omkring ejerskabet af virksomheden eller hos de personer, der skal overtage virksomheden, kan ændre sig løbende – ejeren eller en af børnene indgår ægteskab, bliver skilt, får (flere) børn, går konkurs, eller en af børnene afgår ved døden førend ejeren – således at de trufne beslutninger må revurderes og eventuelt ændres.

Det skaber tryghed i dagligdagen – både for familien og virksomheden, at ejeren har truffet de fornødne beslut-ninger vedrørende den fortsatte drift.

130

Arveloven fra 2008 bestemmer, at friarven, som er den del af ens formue, man ved testamente frit kan råde over, udgør ¾ af formuen. Tvangsarven, som er den del af formuen, der skal fordeles ligeligt til eventuel ægtefælle og/eller børn, udgør således ¼ af formuen. Har en person hverken ægtefælle eller livsarvinger, kan vedkommende frit testere over hele formuen. Arven til det enkelte barn kan derudover beløbsmæssigt maximeres til kr. 1.140.000 (2012). Derudover er der mulighed for, at en ægtefælle helt eller delvist kan giver afkald på at modtage arv. Et arveafkald er en aftale, som ikke nødven-digvis skal være indeholdt i et testamente, hvilket dog af hensyn til senere dokumentation vil være hensigtsmæssigt.

Arvefordeling ægtefæller og livsarvinger

Fordelingen af arven sker under alle omstændigheder under hensyntagen til, at den efterlevende ægtefælle har en tilstrækkelig formue, som sikrer det for-nødne økonomiske råderum.

Oprettelse testamente og ægtepagtBeslutninger om de ovenstående forhold bør nedfældes i et testamente. Den mest anvendte testamentsform, er et notartestamente. Et testamente, der oprettes for notar, giver sikkerhed for, at testamentet kommer frem ved døds-fald, da en genpart opbevares i et særligt register, hvortil skifteretterne ved alle dødsfald retter henvendelse. Alternativet er at oprette et testamente for vidner.

Derover kan ægtefæller indgå aftale om særeje i form af en ægtepagt. Dette gælder både ejeren og dennes ægtefælle, men også børnene og deres respek-tive ægtefæller for det tilfælde, at de, uden at være pålagt dette af ejeren som betingelse for at få virksomheden overdraget, selv ønsker, at virksomheden

Ægtefælle Friarv

Ægtefælle Tvangsarv

Livsarvinger Friarv

Livsarvinger Tvangsarv

Længstlevendes boslod

133

N.E. NielsenPartnerLETT

Læren

132

135

bekymring for at blive overhalet af udlandet, til tro på muligheder gennem kvalitetsuddannelse og global forståelse.

En accept af, at det finansielle system i dets nuværende situation ikke kan understøtte væksten i DanmarkHer kræves utvivlsomt nytænkning og et nyt, kreativt samarbejde mellem finanssektoren og det offentlige baseret på en fælles holdning om, at vækst i Danmark er en nødvendighed, og at det kræver stabile finansieringsmulighe-der.

Handlekraftige personer Bestyrelser og direktioner samt ejere og ikke mindst medarbejdere, der tør have klare meninger og holdninger og artikulere dem, og som tør løbe kal-kulerede risici både efter lange velstrukturerede overvejelser, men også med evnen til at gribe de muligheder, der opstår pludseligt. Og ikke mindst med ev-nen til at eksekvere og samtidig fastholde den store vision/ambition og hermed skabe værdi hver eneste dag.

Tænk, hvor har vi i det danske samfund dog rige muligheder for fortsat vækst, hvis blot vi vil.

134

Tænk, hvor har vi i det danske samfund dog rige muligheder for fort-sat vækst, hvis blot vi vil.

Nokia – Finlands langt største virksomhed – startede som papirfabrik i 1869. I 1898 begyndte den at producere gummistøvler og bildæk, og i vores tid blev den verdens største producent af mobiltelefoner. Efter et brat og meget hårdt tilbageslag har Nokia fået ny vind i sejlene efter en succesfuld lancering af deres nye smartphone Lumia.

Skønt Nokia ikke er dansk, er den et glimrende eksempel på, at det lange, seje træk med ups og dramatiske downs, med store og modige beslutninger, med handlekraftige ledere, tilsat held og tæft for forretning og muligheder, er afgørende for succes.

Det er et eksempel på at turde, på højt begavede personer, der løbende har kunnet skabe nye innovative produkter, på at lykkes med i et stadigt hastigere tempo at omstille sig og virksomheden til nye tider. Og så er det et eksempel på et omgivende samfund, der accepterer realisering af storslåede drømme og visioner.

Nokia er et unikt eksempel på vækst, udvikling, samfundsmæssig betydning og værdiskabelse.

I denne bog har vi valgt at fokusere på, hvordan vækst og nye muligheder kan skabes gennem veltilrettelagte og rettidige generationsskifter – ikke blot i ejerkredsen, men også på det ledelsesmæssige plan. Men de afgørende vilkår for succesfuld vækst og innovation gælder bredere end blot i relation til generationsskifter:

De rigtige samfundsmæssige rammebetingelserDet er ikke nok, at politikerne taler om vækst og understøtter denne tale med enkeltløsninger. Hele samfundet skal indrettes, således at virksomhedernes konkurrencedygtighed forbedres generelt, hvad enten det sker ved lavere sel-skab-/personskatter (og dermed mulighed for lavere lønninger), ved at un-derstøtte nye teknologier, der kan udvikles til skalaproduktion, eller ved nye måder at samarbejde på mellem det offentlige og private.

Et godt uddannelsessystem for alleDet skal bare være på plads. Hvad enten det er for at højne Danmarks ube-stridelige, håndværksmæssige kvaliteter, for at understøtte og udvikle landets fremmeste hjerner til verdenseliten, eller for at ændre vores naturlige uro og

138

Redaktør: Nethe Rosa Hjørland, LETTLayout: Kathrina Trónd Hansen, LETT

Oplysninger i denne bog er kun beregnet til at give læseren generel inspiration og vejledning. Brugen og virk-

ningen af lovgivning, praksis og fortolkning kan variere meget på grundlag af specifikke fakta. Oplysningerne

videregives ud fra den forudsætning, at bidragyderne og udgiveren ikke hermed yder juridisk, regnskabsmæssig,

skattemæssig eller anden professionel rådgivning eller tjenesteydelse. Oplysningerne kan ikke anvendes som

erstatning for rådgivning fra advokater, revisorer, skatterådgivere eller andre rådgivere.