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2016 下半年投資展望2016/5
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強勢美元影響製造業表現ISM 製造業指數 美元指數 yoy% ( R )
美元升值
美國-製造業前景不明
2 | 2016H2投資展望 | 2016/5
1. 美元升值，抑制製造業成長力道。2. 企業獲利不佳，投資意願低；產能利用率不高，亦無須增加投資。投資減緩，將影響GDP表現。3. 似曾相似的場景(2005年~2007年) 。
反軸
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企業獲利下滑抑制投資成長
企業獲利 yoy%
資本財新訂單扣除飛機及國防 yoy%
美國實質民間國內非住宅投資變動 yoy%
資料來源：Bloomberg，2016/03資料來源：Bloomberg，2016/04
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從事兼職工作者下滑幅度放緩
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廣義失業人口仍多
美國失業、喪志工作者及兼差者佔勞動力 (U6)% 失業率％
美國-就業數據仍有缺陷
3 | 2016H2投資展望 | 2016/5
1. Part-time就業人口下降速度緩慢，近期表現持平，未再下滑。2. 廣義的失業人口離金融海嘯前的水準仍有一段距離。
註：2016年4月兼職人口有596.2萬人
資料來源：Bloomberg，2016/04資料來源：Bloomberg，2016/04
美國-但消費成長動能仍在
4 | 2016H2投資展望 | 2016/5
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薪資增加且信心上揚
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消費信貸驟增
零售銷售 yoy% 消費者循環信貸 yoy%
1. 消費者信心上揚，對未來展望樂觀。2. 薪資成長超過2%，且持續增長。3. 消費者循環信貸(信用卡)快速增加。
消費者支出與零售銷售成長
資料來源：Bloomberg，2016/04 資料來源：Bloomberg，2016/04
美國-房市依然是亮點
5 | 2016H2投資展望 | 2016/5
1. 家計單位持續增加，但美國人現在寧租不買。未來，租金上漲壓力恐將使美國人改變想法，變成租不如買。(需求上升)
2. 成屋庫存已回到海嘯前低點。(供給減少)
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供給減少，有助於新屋開工的增加
成屋庫存銷售月數(月)( R ) 成屋-待售房屋庫存 (百萬)
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房市需求將持續上升家計單位形成 (年變動, mn) 住宅自有率% ( R )
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關注核心PCE核心 PCE yoy% 核心 CPI yoy%
美國-通膨風險逐漸上揚
6 | 2016H2投資展望 | 2016/5
1. 儘管核心CPI年比已超過Fed目標2%，但因CPI受房價與租金影響過甚(比重高達42%)，故Fed傾向觀察核心PCE。
2. 核心PCE目前仍在1.6%附近，距離2%仍有一段距離，降低升息壓力。3. 產出缺口呈現負值，但逐漸縮小。4. 風險：去年第2~3季低基期
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產出缺口縮小推升通膨
IMF-美國產出缺口佔潛在GDP% 核心 PCE yoy% ( R )
資料來源：Bloomberg，2016/04 資料來源：Bloomberg，2016/04
小結-美國經濟下半年將溫和復甦
7 | 2016H2投資展望 | 2016/5
1. 製造業前景不明朗，是美國經濟成長的隱憂。2. 但消費者信心增強、薪資攀升，開始擴張信用(信用卡貸款增)，有助於維持消費動能。3. 在消費的支撐下，美國經濟可望溫和復甦。4. 在經濟前景與就業數據仍有隱憂下，Fed放緩其升息步伐及幅度，且在英國脫歐公投的風險
下，6月升息機率降低；倘若Fed預期核心PCE將接近2%，便有可能在下半年升息2次，否則在美國總統大選的不確定性下，將只有一次升息的機會。
升息機率 2016/01/04 2016/03/16 2016/04/27 2016/05/18
2016/06/15 45.6% 35.2% 21.1% 32.0%
2016/07/27 42.3% 37.2% 31.0% 39.9%
2016/09/21 33.9% 40.4% 37.9% 45.6%
2016/11/02 29.1% 40.9% 39.2% 43.3%
2016/12/14 21.6% 41.1% 40.5% 41.0%
資料來源: Bloomberg，2016/05/18資料來源：Bloomberg，2016/05/18
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市場預期升息步伐放緩，曲線趨平
2016/5/18 2016/4/28 2016/1/4
2.歐日央行動向
BOJ – 負利率讓黑田失望，但黑田這次不會再讓市場失望!
9 | 2016H2投資展望 | 2016/5
我們認為BOJ將於6月或7月進一步推出寬鬆貨幣政策，理由如下：1. BOJ持續調降通膨預期，並延後通膨達到2%目標的時間點，由1H17延至2H17(財政年度)。2. 美國延後升息時間美元貶值日圓升值影響負利率效果。3. G7高峰會(5/26-5/27)後，安倍政府可望推出額外的財政政策，如：延後消費稅提高的時間(原
定2017年4月)或是增加預算支出，央行可能順勢推出寬鬆貨幣政策，加大財政政策效果。4. 黑田東彥任期在2018年4月結束，勢必在任期結束前將通膨推升至目標2%。
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日圓 vs. CPIJPY Curncy
日本消費者物價指數全國扣除生鮮食品 (年比)
日本消費者物價指數全國扣除生鮮食品、能源與2014消費稅效果 (年比)
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BOJ 預估之通膨(扣除生鮮食品)
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資料來源：BOJ，2016/04 資料來源：Bloomberg，2016/05
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通膨 VS. 歐元
EUR SWAP 5Y5Y % (通膨預期) Headline HICP yoy% (通膨) 歐元 EUR (R)
ECB – 通膨成長慢如牛，德拉吉勢必再推它一把
10 | 2016H2投資展望 | 2016/5
儘管Corporate Sector Purchase Program (CSPP)需要時間來證明是否有效，ECB仍有機會在下半年延長QE或繼續降低存款利率，理由如下：1. 今年3月ECB宣布下調三大利率，並擴大購債規模後，市場對通膨預期並未上揚。2. 油價回穩，並未帶動通膨成長，也未影響通膨預期。3. 薪資成長緩慢，通膨難有表現。
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單位勞工成本 YoY%
時間 ECB救市政策 通膨YOY%
2016/03 下調利率，擴大QE規模 2月-0.2%
2015/12 下調存款利率，購債延至2017年3月 9月-0.1%
2015/01 啟動QE，每月購債買 600 億歐元 12月-0.2%
資料來源：Bloomberg、ECB，2016/05
3.政治風險
•6 歐盟與烏克蘭協議公投(荷蘭)
•27-28 BOJ會議
2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
＊13
3
＊
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奧地利
俄羅斯 迦納美國
30 冰島
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菲律賓
28
21 奈及利亞
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台灣
斯洛伐克
祕魯
韓國
愛爾蘭
日本
＊
捷克 7
•上旬中國政協/人大會議•10 ECB•14-15 BOJ•15-16 FOMC•22博鰲亞洲論壇年會•希臘與債權人緊急救助計畫截止
•28-29 BOJ會議
•14-15 FOMC•歐盟峰會•169th OPEC會議•23英國脫歐公投
•８ ECB會議•20-21 FOMC
•13-14 FOMC•170th OPEC會議
•ECB 銀行壓力測試結果
•5-21巴西奧運
18 ＊ 88 8789
資料來源： Bloomberg，2016/2
總統大選
議會選舉
日期未定＊
葡萄牙
多明尼加
12
英國脫歐、美國大選牽制Fed升息步調
12 | 2016H2投資展望 | 2016/5
資料來源： Bloomberg、 J.P. Morgan，2016/5
• 區域政經動盪不利於市場風險偏好
• J.P. Morgan估計英國脫歐風險：
╴ GDP -1%
╴ 英鎊兌美元貶破1.33
╴ 經常帳赤字擴大7% (目前英國經常帳赤字占GDP達4.7%已為G10國最差)
╴ 英國可能失去Aa1/AA+主權評等
╴ BOE被迫降息1~2碼
╴ 限制移民造成人口成長減速、勞動力下滑、房市需求降溫、壓抑經濟成長
• 後續問題難以預估：引發法國、希臘、義大利、奧地利等連鎖效應
脫歐(Brexit)公投是市場一大風險
13 | 2016H2投資展望 | 2016/5
資料來源： Bloomberg、 J.P. Morgan，2016/5
• 經濟問題 vs 移民問題
• 「脫歐」民調偶有領先，但平均而言「留歐」支持度略高，不過還有20%尚未決定
• 「脫歐」支持者以老年人和勞動階級居多，「留歐」支持者以年輕人和中上階級為主
高投票率族群立場分歧增添不確定性兩陣營民調拉鋸增添市場擔憂
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Sep-2015 Nov-2015 Jan-2016 Mar-2016
未決定 留下 退出
雙方民調拉鋸，勝負難料
14 | 2016H2投資展望 | 2016/5
資料來源： Bloomberg、Miraeasset Global Investments，2016/5
• 即便民意調查與市場看法普遍認為「留歐」的贏面較大，但仍有不確定性
• 投票前市場資金提前避險，英鎊以及歐盟曝險較高的英國股票賣壓較重
近一年以來英鎊走勢明顯弱於歐元今年以來歐盟曝險較高的英國公司股價明顯落後
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Bloomberg BREXIT Equity Index
FTSE100
資金提前用腳投票？
15 | 2016H2投資展望 | 2016/5
• 2015年5月以來總計各家媒體共70次民調，川普僅領先6次，平手3次
• 希拉蕊領先幅度不到10%
2015年9月之後雙方民調已明顯拉近
資料來源： RealClearPolitics、Google Trends，2016/5
最近1年川普在Google熱門度上大幅度領先
川普
希拉蕊
美國總統大選結果並非毫無懸念
16 | 2016H2投資展望 | 2016/5
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
0 40 80 120 160 200 240 280
1992 1996* 2000
2004* 2008 2012*
2016-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
0 40 80 120 160 200 240 280
1992D 1996D 2000R
2004R 2008D 2012D
2016
• 觀察近6次選舉年的S&P500指數累計報酬率表現，可知美股並沒有特別的政黨偏好
• 但表現最佳的3次選舉年(5~25%的漲幅)，恰好都是執政黨連任的一年
美股並未特別偏好民主黨或共和黨
資料來源： Bloomberg，2016/5
執政黨連任較有利於美股表現
選舉日 選舉日
執政黨連任對美股行情較為正面
17 | 2016H2投資展望 | 2016/5
4.中國展望
需求不足
產能過剩
油價破底
實質薪資未成長
疲弱的製造業活動
通膨降溫 更多的降息刺激
人民幣貶值的預期上升
1. 透過公開市場操作確保流動性#2. 財政刺激方案#
中國經濟持續降溫，主因仍是來自供需不均的困境，再加上油價破底，未來人行將有更大的壓力再降息。
中國經濟現況
19 | 2016H2投資展望 | 2016/5
-2000 -1000 0 1000 2000 3000
社會融資
本國貨幣銀行貸款
外幣銀行貸款
委託貸款
信託貸款
未折現銀行承兌匯票
國內股票融資-非金融公司
公司債
2015
2016Q1
2016 April
信貸增長帶動Q1經濟表現亮眼
中國社會融資增量變動(與同期比較)10億人民幣
資料來源：Bloomberg，2016/4/30
Q1社會融資規模增量創歷史同期新高，大規模信貸投放帶動第一季經濟表現
5
6
7
8
9
10
11
12
規模以上工業增加值 城鎮固定資產投資 社會消費品總額年增幅
Oct-15 Nov-15 Dec-15 Feb-16 Mar-16 Apr-16
中國工業、投資與消費年變動
20 | 2016H2投資展望 | 2016/5
預計二、三線房產投資將成Q2經濟支撐
21 | 2016H2投資展望 | 2016/5
0
10
20
30
40
50
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
商辦+其他 住宅
-8
0
8
16
24
32
2012 2013 2014 2015 2016
東部 中部 西部
房地產投資年增率 各區房地產投資年增率
% %
資料來源：Bloomberg，2016/3/31
4月房地產投資持續創高，商辦及其他房地產增速高於住宅，且成長動能已由東部推進到中部等二、三線城市，預計在該地區投資增長下，將持續帶動全國房地產投資。
中國政府為維持經濟動能，勢將穩定消費增長
0.3 0.29 0.250.18
0.951.05
0.90.8
1.2
1.35
1.62
2.18
0
0.5
1
1.5
2
2.5
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
2014年中國人均GDP為3,862美元，投資和出口帶動經濟成長，而消費占GDP比重由80年代峰值80%降至50%，遠低於1978年韓國和1986年臺灣。2016年中國擴大財政赤字主要用於「降稅減費」，減輕企業負擔，2016年5月實施營業稅改徵增值稅，減少企業重複課稅，並對企業和個人取消18項行政事業性收費，將減輕企業和個人負擔超過新台幣2.5兆元。
46.231.2
20.7
50.172.4
60.8
3.7
-3.6
18.5
-20
0
20
40
60
80
100
120
2014年中國 1987年韓國 1986年台灣
投資 消費 淨出口
中國財政赤字目標兆人民幣
GDP成長貢獻比例%
資料來源：Standard Chartered Bank、Bloomberg，2016/4/30
22 | 2016H2投資展望 | 2016/5
限縮政策可緩和房價漲勢，資金可望因MSCI調整回籠
0
35
70
2011 2012 2013 2014 2015 2016
新屋
70大城市每月房價擴張個數 房價與股價年增率比較
0
35
70
2011 2012 2013 2014 2015 2016
成屋
資料來源：Bloomberg, 2016/3/31
2015年房價成長趨勢延續，不論新屋或成屋價格成長覆蓋率，已經重回2013年水準。中國房價與股票市場自2013年起走勢分化，2015年下半年隨股市回落，資金重流房市，中國限購一線房市政策將緩和房價漲勢，預期資金將有機會再因如A股納入MSCI等利多消息回流股市。
23 | 2016H2投資展望 | 2016/5
MCSI重新評估納入中國A股
中國在AWCI權重明顯低於GDP佔全球比重
• 中國在MSCI全球或區域指數權重，明顯低於GDP佔比
• 中國上証+深圳指數市值為全球第二大
• MSCI納入A股只是時間問題
25.1
6.64.4 3.8
3.2
0.0
5.0
10.0
15.0
20.0
25.0
30.0
中國股票市值為全球第二大市場
US
UK
Japan
China
Germany
Canada
MSCI AWCI權重
GD
P全球佔比
資料來源: MSCI, World Bank, Bloomberg, 2016/5
US$ tn
24 | 2016H2投資展望 | 2016/5
MSCI納入A股機率升高
• A股即將修正停牌規定，流動性問題改善後，納入機率升高
• 若2016/6順利納入，將於2017/6生效
• 追蹤MSCI EM之主動+被動基金規模約US$1.5tn
• 根據GS推估
╴ 納入初期A股只佔MSCI EM 1%(市值約US$42bn)，初期流入A股國際資金僅約
US$16bn，對A股直接挹注有限，但將提升當地投資人信心
╴ 參考台、韓經驗，8-10年後最終佔比達19%，流入資金約US$267bn
中國A股佔MSCI EM比重將逐漸增加
中國
22%
中國A股
19%
韓國
13%
台灣
10%
巴西
5%
南非
6%
印度
7%
墨西哥
3%
俄羅斯
3%其他
12%中國
27%
韓國
16%台灣
12%
巴西
7%
南非
7%
印度
8%
墨西哥
4%
俄羅斯
4%
其他
15%
現況納入初期
最終
中國
27%
中國A股
1%韓國
16%台灣
12%
巴西
7%
南非
7%
印度
8%
墨西哥
4%
俄羅斯
4%
其他
14%
資料來源： MSCI, Goldman Sachs, 2016/4
25 | 2016H2投資展望 | 2016/5
台股展望
台灣經濟預估Q2 GDP由負轉正下半年將2%以上成長
資料來源：GI、IMF、WTO、主計處、中經院、Cmoney
27 | 2016H2投資展望 | 2016/5
• 全球經濟持穩，預估全球GDP今、明年穩定在3%的增長。• 預估全球貿易持穩在3%增長，近期在油價回穩45-50美元/桶之間，製造業PMI呈現美歐持穩在
50以上擴張、中國亦明顯回升近50，全球景氣持穩將有助台灣下半年出口回復正成長。• 出口佔台灣GDP約60%，出口轉為正成長，有助推升下半年台灣GDP在2%以上增長。
原油及美元走勢機構 2016 2017
全球GDP
GI(Global Insight) 2.60% 3.10%
IMF 3.20% 3.50%
全球貿易
WTO 2.80% 3.60%
IMF 3.12% 3.79%
台灣GDP
主計處 1.47% -
GI 1.70% 2.20%
IMF 1.50% 2.20%
中經院 1.36% 2.06%
台股下半年展望與產業投資機會
• 台股展望
╴ 由於基期低，加上電子產業旺季，Q2 GDP由負轉正並且在下半年維持2%以上，可望帶動台灣企業獲利逐季向上。
╴ Apple概念股價低迷一陣，下半年重拾成長動能，有機會拉抬電子股頹勢。
╴ 台股先前下跌已讓本益比更低，產業趨勢正確以及殖利率高籌碼乾淨之個股易受到青睞。
• 產業投資機會
╴ ADAS 先進駕駛輔助系統。
╴ EV (Electric Vehicle)電動車。
28 | 2016H2投資展望 | 2016/5
2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 E 2016Q3 F 2016Q4 F
QoQ - 7.5% 13.8% -0.9% -11.7% 7.4% 0.8% -11.5% -14.7% -0.2% 7.8% 2.7%
YoY - - - - 7.0% 7.0% -5.2% -15.3% -18.2% -24.0% -18.7% -5.7%
10
11
12
13
14
15
16PE Ratio
資料來源：Bloomberg, 2016/5
、
29 | 2016H2投資展望 | 2016/5
資料來源：Bloomberg, 2016/5
主要國家 市場複合成長率皆達 以上
30 | 2016H2投資展望 | 2016/5
資料來源：Lux Research、 IMS 、F&S 、IEK
中國ADAS市場規模及滲透率
ADAS市場規模(億元) ADAS滲透率
全球ADAS滲透率
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
8000
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
美國
歐洲
日本
ADAS銷售套數(萬)
0 50000 100000 150000 200000 250000
中國
美國
荷蘭
挪威
英國
法國
日本
德國
瑞典
加拿大
全球電動車市場
• 中國成為全球電動車最大市場
• 世界各國對新能源車的進度規劃：
╴ 日本：2020年前，新能源車保有輛達100萬輛(2015年保有量<10萬輛)
╴ 韓國：2020年前，新能源車保有輛達100萬輛，每年產銷量達汽車產輛量20% (2015年保有量<10萬輛)
╴ 中國：2025年前，新能源車保有輛達500萬輛，5年內產銷量每年倍數成長(2015年保有量約58萬輛)
╴ 德國：2020年前，新能源車保有輛達100萬輛，2030年前達600萬輛)(2015年保有量<20萬輛)
╴ 美國：2015年底，新能源車保有輛100萬輛(實際保有輛只有40萬輛)
31 | 2016H2投資展望 | 2016/5
資料來源：EV Sales
2015年全球十大新能源乘車市場銷售量
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
45%
50%
0
50000
100000
150000
200000
250000
300000
350000
1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15
全球出貨量
中國出貨量
中國全球市占率
中國電動車占全球出貨量逾45%
中國電動車市場
32 | 2016H2投資展望 | 2016/5
資料來源：國家能源局、WIND
8368 12552 17533 78499
340471
700000
0
100000
200000
300000
400000
500000
600000
700000
800000
2011 2012 2013 2014 2015 2016E
38%
39%
17%
6%
純電動乘用車
純電動商用車
插電式混合動力乘用車
插電式混合動力商用車
新能源汽車年度累積產量(輛)
中國新能源車補貼政策(萬/RMB)
車輛類型續航里程R
(公里)2013 2014 2015 2016 2017-2018 2019-2020
純電動乘用車
80<R<150 3.5 3.325 3.15 - - -
100<R<150 - - - 2.5 2 1.5
150<R<250 5 4.75 4.5 4.5 3.6 2.7
R>250 6 5.7 5.4 5.5 4.4 3.3
插電式 R>50 3.5 3.325 3.15 3 2.4 1.8
燃料電池 - 20 19 18 20 20 20
城市 2016年推廣目標(量) 補貼政策 遞補出台時間 遞補截止日期
北京 60000 1:1 2015/9 2017/12/31
上海 40000 - - -
深圳 30000 1:1.2 2016/2 -
江蘇 14000 1:0.7 2016/3 2016/12/31
武漢 10000 - 2015/5 2016/6/30
杭州 10000 - - -
安徽 10000 - - -
河北 8341 1:1 2015/12 -
長春 2205 1:1 2015/12 2016/12/31
無錫 1000 - - -
山西 - 1:1 2015/11 -
西安 - 1:1 2016/1 2016/12/31
瀋陽 - 1:0.7-0.9 2015/11 -
哈爾濱 - 1:0.8 2016/3 2018/12/31
海口 - 1:0.6 2014/9 2017/12/31
青海 - 1:0.5 2016/1 -
內蒙古 - 1:0.3 2015/8 -
烏魯木齊 100 - 2015/12 2019/12/31
台北市松山區敦化北路102號3樓 客服專線 0800-098-868 investments.miraeasset.com.tw
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