Tecnologia dell’ArchitetturaStrumenti e Metodi della ProduzioneCorso D

Prof. Arch. Gianni BardazziProf. Arch. Nina Avramidou

A.A. 2007 – 2008

IL PROJECT FINANCING

Lezione 4

PROJECT FINANCINGPROJECT FINANCING

INDICE

1. Riepilogo fasi della procedura

2. Costituzione della società di progetto

3. Flussi di cassa

4. Creazione del valore per stakeholders

5. Processo decisionale

6. Sostenibilità dell’investimento

7. Il piano economico finanziario

8. Finanziamento e struttura finanziaria

9. Indicatori finanziari

10.Conclusioni

RIEPILOGO FASI DELLA PROCEDURARIEPILOGO FASI DELLA PROCEDURA

presentazione di proposte d’intervento nell’ambito della fase di programmazione

adozione della Amministrazione delle proposte e/o inserimento delle opere nell’ambito dei propri programmi

pubblicazione avviso indicativo interventi realizzabili in PF

presentazione delle proposte nei termini di legge

adempimenti della P.A. immediatamente successivi alla proposta

valutazione della proposta

gara da svolgere con il criterio dell’offerta economicamente piùvantaggiosa

procedura negoziata

diritto di prelazione

costituzione società di progetto

PROJECT FINANCING

COSTITUZIONE SOCIETACOSTITUZIONE SOCIETA’’ DI PROGETTODI PROGETTO

la costituzione della societa’ di progetto consente la separazione economica e giuridica dell’investimento (principio del “ring fence” Separazione economica e giuridica fra il patrimonio di coloro che promuovono l'iniziativa ed il patrimonio della società di progetto)

l’investimento viene valutato da banche e azionistiprincipalmente (ma non esclusivamente) per le sue capacita’ di generare ricavi

le garanzie principali sono prevalentemente di natura contrattuale piuttosto che di natura reale

No recourse

PROJECT FINANCING

La remunerazione dei portatori di capitale di debito è garantita e predeterminata

interesse

dividendi

La remunerazione dei portatori di capitale di pieno rischio(equity) non è garantita o predeterminata ma dipende dalla capacità dell’impresa di generare utili

i flussi di cassa connessi alla gestione delle opere realizzate costituiscono la fonte primaria per il servizio del debito e per la remunerazione del capitale di rischio

FLUSSI DI CASSA DELLA PROJECT COMPANYFLUSSI DI CASSA DELLA PROJECT COMPANY

PROJECT FINANCING

FLUSSI DI CASSA DELLA PROJECT COMPANYFLUSSI DI CASSA DELLA PROJECT COMPANY

Usi:

� Spese di costruzione;

� Costi Operativi;

� Costi di sviluppo del

progetto;

� Costi società di

progetto;

� Etc.

Sorgenti:

� Contributo pubblico

(+/-)

� Capitale di terzi:

� Equity:

- Capitale

Proprio

- Debito

Subordinato

� Debt:

- Investitori

istituzionali

(Banche etc.)

PROJECT FINANCING

Creare effettivamente ricchezza significa creazione di valore comune a tutti gli attori coinvolti nel processo

massimizzazione del valore della società di progetto nel lungo periodo

Valore positivo dei cash flow futuri attesi

Orizzonte temporale (medio-lungo) di manifestazione dei cash flow positivi

Minimi rischi associati ai cash flow

CREARE VALORE PER GLI STAKEOLDERSCREARE VALORE PER GLI STAKEOLDERS

PROJECT FINANCING

PROCESSO DECISIONALEPROCESSO DECISIONALE

Yes/N

oCriteri di

Valutazione Economica

Modello di simulazione

Input Parameters

Sensitivity Analysis

Insieme di Assunzioni

La definizione della fattibilità economica (e della struttura finanziaria) richiede l’individuazione dei flussi di cassa attesi

PROJECT FINANCING

SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INTERVENTOINTERVENTO

Nel caso del project financing devono essere considerati tutti icash flow associati al progetto per cui anche il costo iniziale

dell’investimento

Poiché i cash flow futuri attesi sono distribuiti nel tempo, l’investitore deve considerare il valore attuale di tali flussi di cassa al fine di tenere conto del timing associato ai cash flow

Inoltre il tasso di attualizzazione (o di sconto) di tali flussi futuri deve essere coerente con il profilo di rischio associato ai cash flow (un profilo di rischio elevato dei flussi di cassa attesi richiede tassi di attualizzazione maggiormente elevati e viceversa)

PROJECT FINANCING

valutare la sostenibilità e il rendimento finanziario del progetto attraverso indicatori sintetici di performance

stabilire se il progetto è in grado di generare un sufficiente flussodi entrate tali da coprire le uscite nel momento in cui si verificano e garantire un rendimento

Valore Attuale Netto (VAN)

Tasso di Rendimento Interno (TIR)

Payback period (PP)

SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INVESTIMENTOINVESTIMENTO

PROJECT FINANCING

SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INVESTIMENTOINVESTIMENTO

Il TIR del progetto è il valore del tasso di sconto utilizzando il quale si riduce a zero il valore attualizzato della sommatoria algebrica dei flussi di cassa attesi e l’investimento iniziale.

Il VAN è un valore monetario e rappresenta la redditività del progetto, ovvero il saldo netto di cassa scontato per un opportuno tasso di sconto (legato al costo dei finanziamenti e al costo opportunità del denaro).

Il payback period può essere definito come il numero di anninecessari affinchè il ritorno (flussi di cassa) del progetto copral’ammontare dell’investimento iniziale (Discounted Payback con flussi di cassa attualizzati)

PROJECT FINANCING

SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INVESTIMENTOINVESTIMENTO

VAN =CFtΣΣΣΣ

T=1

n

(1 + k)t- inv.

Se VAN > 0 ���� proseguo nell’iniziativa???

t

CFtΣΣΣΣ0

€

Payback Period

Fase di gestioneFase di EPC

Se VAN <= 0 ���� proseguo nell’iniziativa???

PROJECT FINANCING

SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INVESTIMENTOINVESTIMENTO

il WACC è definito come segue dalle componenti:

Il costo medio del denaro relativo alle diverse opportunità di finanziamento della società (equity e debito) è il costo medio ponderato del capitale (Weightet Average Cost of Capital -WACC)

Dove:

Ke= costo del capitale proprio (cost of Equity) definito come il tasso di rendimento minimo richiesto dagli investitori proporzionalmente al rischio.

Kd= costo del debito (cost of Debt) rappresenta il costo unitario percentuale che si deve pagare per l’utilizzo di denaro preso a prestito

t= aliquota imposte (tax rate)

E= valore dell’equity

D= valore del debito

PROJECT FINANCING

IL PIANO ECONOMICO FINANZIARIOIL PIANO ECONOMICO FINANZIARIO

Ricordiamo definizione di Project Financing:

tecnica di finanziamento di un nuovo progetto attraverso la creazione di una apposita società veicolo (Special Purpose Vehicle – SPV) legalmente ed economicamente indipendente specificatamente creata dagli sponsor attraverso il conferimento di equity

I cash flow rappresentano la principale forma di remunerazione per i finanziatori (copertura del servizio del debito) che non possono rivalersi nei confronti degli sponsor.

Solo quello che residua può essere destinato come remunerazione degli sponsor

PROJECT FINANCING

FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA

Debito 80% Debito

SubordinatoXX%

Capitale Soci XX%

Quota Capitale20%

Le operazioni in Project financing sono caratterizzate da una struttura finanziaria molto “levered”, ossia con un livello medio di debito anche dell’80% e di capitale di rischio del 20%

PROJECT FINANCING

FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA

Leva aumenta i ritorni per I portatori di capitale se il costo del debito e’ inferiore a quello dell’equity (ulteriore Debt come debito subordinato)

Leva vincolata da capacita’ del progetto di ripagare il debito

Aumenta il rischio

maggiore costo del denaro, commissioni, obblighi /restrizioni d’uso fino alla restituzione

del debito

PROJECT FINANCING

FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA

Il capitale di pieno rischio viene conferito direttamente dallo/dagli sponsor dell’iniziativa

La normativa italiana (art. 2329 C.C.) prevede il conferimento in denaro di 3/10 del capitale all’atto di costituzione della SPVnell’ipotesi di SpA o srl.

Per i restanti 7/10 sono possibili 3 diverse ed alternative modalitàdi versamento:

Conferimento iniziale (prima del tiraggio del debito)

Conferimento finale (dopo l’utilizzo del debito)

Conferimento pro-rata

EquityEquity

PROJECT FINANCING

FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA

La struttura debito/equity sostenibile richiede che siano soddisfatte almeno le seguenti condizioni:

Cash Flow disponibile ai portatori di capitale > Servizio del Debito (quota capitale + oneri finanziari)

TIR degli sponsor > TIRmin atteso degli sponsor

Rapporti di Copertura del Servizio del Debito (Cover Ratios)

TIR finanziatori > TIRmin finanziatori

PROJECT FINANCING

TIR Sponsor

TIR Banche

Cover Ratios

Flusso di cassa disponibile

Ipotesi di struttura finanziaria

SI

SI

SI

NO

NO

NONO

NO

NO

SI

struttura finanziaria prescelta

FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA

PROJECT FINANCING

INDICATORI FINANZIARIINDICATORI FINANZIARI

Misurano la fattibilità finanziaria e la sostenibilità della struttura

I Cover Ratios non sono una misura della convenienza economica dell’operazione di project financing

Obiettivo delle banche che finanziano è la massimizzazione della redditività del finanziamento

I principali indicatori sono:

Debt Service Cover Ratio (DSCR)

Loan Life Cover Ratio (LLCR)

PROJECT FINANCING

Il DSCR

indica quanto servizio del debito viene coperto dai flussi di cassa disponibili per i portatori di capitale

FCF = Ricavi – Costi – Tax - CCN

Legenda

DSCR * =FCF (Free Cash Flow)

Cap + i

INDICATORI FINANZIARIINDICATORI FINANZIARI

* Per tutta la durata del finanziamento

Cap + i = quota capitale + interessi (Debt Service Requirements)

> 1

Debt Service Capacity > Debt Service Requirements

PROJECT FINANCING

Il DSCR

Viene calcolato solo per la fase operativa. Nella fase di costruzione (EPC) sia il numerativo sia il denominatore sono pari a zero

INDICATORI FINANZIARIINDICATORI FINANZIARI

Deve essere superiore a 1. Nel caso in cui fosse pari a 1, l’intero flusso di cassa disponibile andrebbe a completa copertura del servizio del debito quindi a favore dei portatori di capitale di debito, residuando un dividendo nullo.

La banca può chiedere (contrattualizzato) che il DSCR non sia mai inferiore ad un certo valore (es: 1,3). Nel caso scenda al di sotto di tale valore viene dichiarato il DEFAULT.

PROJECT FINANCING

Il LLCR

Rappresenta il rapporto tra i flussi attualizzati e il debito residuo.

LLCR * =VAN (FCF - Free Cash Flow)

Debt res.

INDICATORI FINANZIARIINDICATORI FINANZIARI

* Per tutta la durata del debito

> 1

indica il surplus cassa (attualizzata) disponibile agli sponsor nel caso in cui si liquidasse l’iniziativa nell’istante t, rimborsando completamente il debito residuo con le entrate nette generate durante il periodo residuo di ammortamento del finanziamento.

PROJECT FINANCING

CONCLUSIONICONCLUSIONI

Opera Pubblica quale strumento funzionale alla soddisfazione di un bisogno collettivo

Il valore dell’opera pubblica non è soltanto qualcosa di intrinseco legato alla sua costruzione quanto qualcosa da porsi in relazione con la sua capacità, una volta costruita, di garantire nel tempo standard qualitativi al cliente utilizzatore

<<Il cittadino contribuente non ha bisogno di possedere struttur<<Il cittadino contribuente non ha bisogno di possedere strutture ospedaliere e ospedaliere quanto di avere accesso ad quanto di avere accesso ad unun’’assistenza sanitaria con standard di qualitassistenza sanitaria con standard di qualitààgarantitigarantiti>>. >>. ((Risk Risk and and reward reward of PFI of PFI contracts contracts –– Private Private Finance Finance Panel, 1996)Panel, 1996)

PROJECT FINANCING

CONCLUSIONICONCLUSIONI

PROJECT FINANCING

As proposed by the Project SponsorAs specified in the Project request

As designed by the senior analyst

What the user wantedAs installed at the users site

As produced by the programmer