한국 디스플레이산업의 '2020' 성장 전략 · 한국 디스플레이산업...

2016년 디스플레이 산업 전망

한국 디스플레이산업의 '2020' 성장 전략:

1) 폴더블 디스플레이 및 대형 OLED를 중심으로 한 적극적 OLED 투자

2) 합리적인 對중국 진출 전략 추진

3) 원천기술 강화와 혁신 및 창조

2015. 09. 21

반도체/디스플레이 담당 이정

Tel. 02)368-6124

[email protected]

Glossary

용어 정의

OLED

(Organic Light Emitting Diode)

양극과 음극 사이에 기능성 박막형태의 유기물층이 삽입되어 있는 구조로, 양극에서 정공

이 주입되며 음극에서 전자가 주입되어, 유기물층 내에서 이동하면서 전자와 정공이 만나

빛이 발생되는 발광소자

AMOLED

(Active Matrix OLED)

자발광, 고속응답, 광시야각 및 박형의 특성에 부가하여 저소비전력 및 고해상도 디스플레

이의 구현이 가능한 차세대 디스플레이. 각각의 화소마다 TFT 및 저장용량이 있음

플렉서블 디스플레이

(Flexible Display)

평판 디스플레이의 유리기판 대신, 새로운 소재의 기판을 채택하여 휘거나 접어지고 혹은

구부려지는 차세대 디스플레이

White OLED 색변환 방식(CCM; Color Change Media) 중의 하나인 White OLED방식은 White OLED

와 color filter를 사용하여 단순화된 구조를 얻을 수 있어 현재 상용화되고 있는 유기물 증

착방식 중 하나임. 또한 적녹청의 화소를 각각 형성하지 않아도 되기 때문에 FMM을 사용

하지 않으며, Color filter 기술은 이미 완성도가 높은 기술로 거의 불량이 없고, 대면적, 고

해상도 구현도 용이하다는 장점이 있음. 그러나, 색감에 있어 OLED의 장점을 잘 살리지

못한다는 단점이 있으며, LCD에 사용하는 컬러필터보다 고가의 컬러필터를 채용해야 하

기 때문에 원가가 상승하고, color filter를 TFT 위에 바로 올리는 공정상의 어려움이 있음

봉지공정

(Encapsulation)

봉지공정은 AMOLED 패널에 사용되는 유기재료는 공기 중의 산소 및 수분에 노출될 경

우 재료의 수명이 급격히 단축되기 때문에 유기재료와 외부의 접촉을 막기 위한 공정임.

현재 적용되고 있는 봉지기술은 봉지기판에 흡습제를 부착하고 접착제를 이용, TFT 기판

에 접착시키는 흡습제 방식임

박막봉지

(Thin Film Encapsulation)

유기물과 무기물 층을 교차로 덮어(7개층) 산소나 수분으로부터 유기EL을 보호하는 공정

으로 유리 기판을 필름 형태의 수지 기판으로 바꾸어 플렉서블 디스플레이 실현이 가능하

나, 수율이 낮고 수명이 짧은 단점이 있음

잉크젯프린팅

(Ink-jet printing)

잉크를 분사하는 프린팅 공정으로, 용액화한 유기전자재료를 프린터 잉크로 사용해 기판에

인쇄하는 기술로, 다양한 구조를 미세하게 패턴화할 수 있어 광범위하게 사용되는데 특히

입는(wearable) 컴퓨터, 유연한(flexible) 디스플레이, 일회용(disposable) 전자소자 등의

제작에 꼭 필요한 공정

은나노와이어

(Silver Nano-Wire)

전극이나 필름 제조시 ITO는 기존의 기판이나 유리에 증착을 시킨 반면, 은나노와이어는

화학적인 방법(주로 산화환원반응)을 이용하여 성장을 유도한 후 나노 크기의 은(Ag)을

기판에 길쭉한 와이어 형식으로 성장시키는 방법. 은나노와이어는 길쭉한 나노 크기의 그

물이므로 굽히거나 말아도 투명성과 전도도에 영향을 미치지않는 장점이 있으며, 높은 전

기 전도도와 열전도도를 가진 은(Ag)을 이용하여 다른 재료들보다 저항이 낮고, 가공시 대

형화에 유리함

Summary

2015년 TFT-LCD산업 LCD-TV 및 PC 수요 부진과 지속되는 CAPA 증설로 공급과잉 전환 2016년에도 공급과잉은 지속될 전망

TFT-LCD산업에 대한 투자의견 ‘Neutral’로 하향

2015년 TFT-LCD산업은 공급업체들의 제한적인 CAPA 증가와 LCD-TV 대형화 가속, UHD-TV 비중 확대 등으로 호조를 보일 것으

로 기대되었음. 하지만, 2Q15부터 유럽을 중심으로 한 선진국시장과 중국을 중심으로 한 신흥시장 모두 빠른 속도로 수요 침체를 보이면

서 공급과잉으로 전환하기 시작하였으며, 2H15에는 모든 크기의 패널에서 공급과잉으로 패널가격 하락이 이어지고 있음. 2015년 LCD-

TV 판매량은 3.5%yoy 감소한 2.17억대에 그칠 것으로 전망되지만, TFT-LCD 디스플레이업체들의 공급 CAPA(면적기준)는 중국 디스

플레이업체들을 중심으로 CAPA 증설이 지속되고 한국의 삼성디스플레이와 LG디스플레이 역시 중국라인 CAPA 확대에 나서면서

11.2%yoy 증가할 것으로 예상됨

2016년 TFT-LCD산업은 수요 부진과 중국 업체들의 CAPA 증설 등으로 공급과잉 국면에서 벗어나지 못할 것이며, 특히, 1H16 공급과

잉이 심화되고 2H16로 갈수록 완화되는 양상을 보일 것으로 판단됨. 2016년 LCD-TV 판매량은 2.5%yoy 감소한 2.12억대를 기록하며

저성장세를 지속할 것이며, PC 판매량은 1.1% 감소한 2.78억대에 그칠 전망. 반면, 2016년 공급 CAPA 증가율은 10.5%yoy 증가하며 공

급과잉은 지속될 것으로 예상됨. 따라서, 당사는 TFT-LCD산업에 대한 투자의견을 지속되는 수요 부진과 공급과잉 등을 반영하여

‘Overweight’에서 ‘Neutral’로 하향함

한국 디스플레이산업 ‘2020’ 성장 전략: 1) 폴더블 디스플레이 및 대형 OLED를 중심으로 한 적극적 OLED라인 투자 필요

2015년에 발표된 중국 BOE의 10.5세대라인 투자 소식은 한국의 삼성디스플레이와 LG디스플레이에게 매우 곤혹스러운 의사결정임. 한

국 디스플레이업체들 역시 TFT-LCD산업에서의 주도권을 유지하기 위해서는 10세대라인 투자에 나설 수 밖에 없지만, 한국 업체들이

10세대라인 투자에 나설 경우 수요위축에 직면하고 있는 TFT-LCD산업은 또다시 구조적인 심각한 공급과잉에 빠져들 수 밖에 없음

중국 디스플레이업체들이 TFT-LCD산업의 신규 CAPA 증설을 주도하면서 산업의 중심이 한국에서 중국으로 넘어가고 있는 것으로 판단

됨. 2015년 디스플레이업체들의 지역별 생산 CAPA 기준으로 중국지역이 대만지역을 넘어섰으며, 2016년에는 중국지역에서의 패널 생산

CAPA가 한국지역을 턱밑까지 추격할 것으로 전망

당사는 삼성디스플레이와 LG디스플레이가 중국 BOE의 10.5세대라인 투자에 맞서 증설경쟁에 나서는 것을 자제하고, 대신 프리미엄급

대형 TV시장을 OLED-TV시장으로 전환시키는 동시에 플렉서블 디스플레이시장 성장을 가속하여 중국 경쟁업체들과 기술적 격차를 더

욱 확대해야 할 것으로 판단함. 즉, 2015년 이후에는 본격적 대형 OLED라인 투자 및 플렉서블 AMOLED 투자에 적극적으로 나서야 할

것이며, 특히 한국업체들은 2016년에 10.5세대보다는 투자의 합리화와 효율성을 극대화하기 위해 8세대 AMOLED라인 투자에 나서야

함. 만약 60인치 이상의 초대형 패널 양산에 최적화된 9세대 혹은 10세대라인을 투자할 경우에는, 투자의 효율성을 높이기 위해

LCD/AMOLED 혼용방식을 개발해야 할 것으로 전망됨

특히, IT산업에 새로운 혁신을 부여하기 위해 ‘플렉서블 디스플레이’ CAPA 증설에 박차를 가하는 동시에, 진정한 의미의 플렉서블 디스플

레이인 ‘폴더블 디스플레이(foldable display)’ 패널 양산을 본격화해야 할 것으로 판단됨. 삼성디스플레이와 LG디스플레이의 플렉서블

OLED 관련 기술경쟁력과 CAPA 투자 속도 등을 고려해보면, 해외경쟁업체대비 절대적으로 앞서 있으며, 결국 IT산업의 혁신을 주도하기

위해 플렉서블 디스플레이와 같은 차별적인 부품 경쟁력을 지속적으로 강화하여 중국업체들의 추격을 완전히 따돌리는 동시에 한국 IT산

업의 지속적 성장에 집중해야 할 것임

Summary

한국 디스플레이산업 ‘2020’ 성장 전략: 2) 합리적인 對중국 진출 전략 추진

당사는 아직 디스플레이산업 영역에서 중국업체들이 진입하지 못한 분야는, 1) 플렉서블 디스플레이를 포함한 OLED산업과 2) 디스플레이

용 장비 및 소재영역일 것이며, 중국업체들이 기술을 축적하기 전까지 상당기간 한국 관련업체들에게는 매우 큰 기회가 될 것으로 판단함.

특히 한국을 R&D센터로 인식하고 있는 중국 디스플레이업체들은 한국의 장비 및 소재업체들의 중국진출을 적극적으로 유도할 가능성이

높으며, 기술적으로 협력하거나 합작 혹은 M&A와 같은 보다 적극적인 방법을 선택할 수 있을 것임

지금의 디스플레이산업의 구도인 한국과 중국의 경쟁과 전망을 제대로 이해하기 위해서는, 과거 1990년대 이후 2000년대 중후반까지 제

조업의 패러다임이 일본에서 한국으로 넘어오던 시점들을 되짚어볼 필요성이 있음. 일본에서 태동한 TFT-LCD산업이 한국의 삼성디스플

레이와 LG디스플레이가 2002년 5세대라인을 투자하면서 본격적으로 한국업체들이 산업 성장의 주도권을 잡기 시작함. 한국 디스플레이업

체들이 TFT-LCD산업 성장을 주도하자, 한국 업체들은 기술경쟁력이 절대적인 우위에 있는 일본의 장비 및 소재업체들에 의존할 수 밖에

없었음. 일본의 장비/소재업체들이 2000년대 한국에 진출할 때, 다수의 일본기업들이 합작기업 형태와 단독으로 한국에 생산법인을 직접

설립하여 진출하였으며, 2011년 일본 대지진 이후 일본 소재/장비기업들은 한국내 영업강화와 對중국 진출전략이라는 중장기적 목표 속에

서 한국에 생산기점 확보를 더욱 가속함. 따라서, 한국 소재/장비업체들은 일본의 사례를 면밀히 연구해야 하며, 축적된 노하우를 바탕으로

중국시장에 적극적으로 진출하는 동시에 한국이나 해외의 전략적 파트너를 통해 강력한 지원을 받을 필요성이 있을 것임

한국 디스플레이산업 ‘2020’ 성장 전략: 3) 원천기술 강화와 혁신 및 창조

당사는 IT 제조업의 패러다임이 한국과 중국업체들로 넘어오는 동시에 2007년 이후 미국의 금융위기와 유럽 재정위기를 겪으면서 실적 악

화로 매우 큰 어려움에 빠졌던 일본 IT기업들이 사업재편과 적극적 구조조정, 공격적인 M&A 및 해외진출 등으로 빠르게 실적 회복을 보

이고 있는 점에 주목하여 이를 새로운 성장의 교훈으로 삼아야 할 것으로 판단함. 일본 IT기업들 실적 회복의 중요한 원동력은 바로 강력

한 원천기술과 이를 바탕으로 한 혁신(적극적 사업재편), 창조적 사고를 통한 제품 개발, 정부의 적극적 지원 등임

일본 IT기업들 중에서 지속적으로 성장하고 있는 기업은 매우 우수한 기술경쟁력을 바탕으로 자신이 가장 잘하고 있는 분야에서 꾸준한 투

자를 통해 성장하고 있는 무라타와 신에츠화학 등이 있음. 일본의 히타치와 파나소닉, 소닉 등은 적극적인 사업재편과 구조조정을 진행하

는 동시에 각자의 핵심 경쟁력을 바탕으로 미래지향적인 사업분야에 집중하면서 빠른 실적 회복을 달성. 그리고 실적 회복을 바탕으로 자

신감을 회복한 일본 업체들이 새로운 성장동력원을 강화하기 위해 M&A에 공격적일 뿐만 아니라 글로벌시장 진출을 가속하고 있음

Top Picks: 주성엔지니어링, 비아트론, AP시스템, OCI머티리얼즈, 이엔에프테크놀로지

LG디스플레이를 투자함에 있어 가장 주목해야 할 부분 중 하나인 TV용 패널가격의 저점은 대만 디스플레이업체들의 수익성이 크게 악화

되는 1Q16에 나타날 것이며, TV용 패널가격 증가율(yoy) 역시 1Q16에 단기적으로 저점을 기록할 것으로 판단됨. 따라서, LG디스플레이

주가는 1Q16 전후에 바닥을 다질 것으로 전망. 특히, 당사는 경쟁사들이 10세대라인 투자에 적극적으로 검토할 때, OLED 양산을 병행

할 수 있는 하이브리드라인을 검토하는 동시에 OLED 대형라인과 플렉서블 OLED라인 투자를 확대하면서 차세대 디스플레이산업 지배력

을 확대시키고 있는 LG디스플레이의 중장기 성장전략이 매우 합리적인 것으로 판단함. 그리고, 이번 TFT-LCD산업의 하강국면은 중국

디스플레이업체들의 공격적인 CAPA 증설과 수요 위축에 기인한 것이며, LG디스플레이는 가장 합리적인 투자전략과 고객기반 다각화를

통해 이번 하강국면을 잘 극복할 것으로 판단하여 투자의견 ‘BUY’를 유지함

한국과 중국업체들이 OLED를 중심으로 한 디스플레이산업 투자를 지속하고 있어 장비업체로는 에스에프에이와 AP시스템, 원익IPS, 비

아트론, 주성엔지니어링 등이 수혜를 받을 것이며, 재료업체로는 덕산네오룩스가 새로운 성장모멘텀을 확보할 것으로 판단됨. 이들 업체들

중에서 기술적으로 돋보이는 동시에 중국시장 진출에 적극적인 업체들을 중심으로 투자를 권고하며, 당사는 장비업체로는 '주성엔지니어링

'과 '비아트론', 'AP시스템', 소재업체로는 'OCI머티리얼즈'과 ‘이엔에프테크놀로지' 등을 Top Picks로 선정함

반도체/디스플레이 담당 이정

Tel. 02)368-6124

[email protected]

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6월14 11월14 4월15

(천대) (%)

판매량 증가율 (YoY, 우) 증가율 (MoM,우)

7월15 자료: IHS, 유진투자증권

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7월11 7월12 7월13 7월14 7월15

TV용 패널 증가율(YoY, 우)

(천대) (%)

자료: IHS, 유진투자증권

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Notebook용 패널 증가율(YoY, 우)

(천대) (%)


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2011 2013 2015F 2017F 2019F

LCD-TV 출하량

증가율(YoY, 우)

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2010 2011 2012 2013 2014 2015F 2016F 2017F 2018F

(천대) (%)

판매량 증가율(YoY, 우)


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2010 2011 2012 2013 2014 2015F 2016F 2017F

Korea Taiwan Japan

China 증가율(YoY, 우)

('000m2) (%)


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1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016F 2018F

(US$M) (%)

Capax 규모 증가율(YoY, 우)


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1999 2002 2005 2008 2011 2014

일본 한국 대만 중국 싱가폴

2016F 자료: IHS, 유진투자증권

0%

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1Q05 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15F 1Q16F

공급과잉

공급부족

4Q05~4Q06

5G~7G CAPA 증설 경쟁

1Q08~4Q08

미국금융위기에 의한 수요 위축

2Q10~2Q13 8G

대규모 증설 경쟁,

유럽재정위기,

LCD-TV 저성장시대

1Q09~1Q10

세계경기부양책에 의한

가수요 발생

2015~2016년

TFT-LCD산업

수요 약화와

중국 패널업체들의 CAPA

증설로 악화될 전망

중국 LCD-TV

수요 호조,

공급업체들의

신공정기술 도입

중국/대만 패널업체들의

공격적인 가동,

중국정부의

보조금중단에 따른

수요 둔화


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8월13 2월14 8월14 2월15 8월15

32"TV

40"TV

LG디스플레이 주가(우)

(원)(%)

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8월13 2월14 8월14 2월15 8월15

15.6"NB

19"MNT


(원)(%)

주: 증가율은 전년대비




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1Q04 2Q05 3Q06 4Q07 1Q09 2Q10 3Q11 4Q12 1Q14 2Q15 3Q16F 4Q17F

(%)영업이익률

LG디스플레이 7세대라인

공격적투자

미국 금융위기

유럽 재정위기 +

LG디스플레이를 포함한 디스플레이업체들의

공격적인 8세대라인 투자 확대

글로벌 경기둔화

자료: 유진투자증권

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1월06 8월07 3월09 10월10 5월12 12월13 7월15

한국 중국 일본

(%)

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3Q04 4Q06 1Q09 2Q11 3Q13


2Q15

(%)

자료: IHS, 유진투자증권 자료: IHS, 유진투자증권

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2011 2012 2013 2014 1H15

주성엔지니어링 비아트론

AP시스템 원익IPS

에스에프에이 디엠에스

탑엔지니어링 LIG인베니아

(%)

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2011 2012 2013 2014 1H15

OCI머티리얼즈 솔브레인

원익머트리얼즈 이엔에프테크놀로지

동진쎄미켐

(%)

자료: 각 사, 유진투자증권 자료: 각 사, 유진투자증권

회사명 주요 품목

장비업체 에스에프에이 자동화장비, 증착기

AP시스템 LLO, Encap, ELA

원익IPS Dry Etcher

비아트론 열경화장비

주성엔지니어링 Encap

재료업체 덕산네오룩스 HTL, RED

삼성SDI ETL, Green


新

기술 내용 관련업체

강화유리 대체 소재 필름 윈도

유연한 접착제

얇은 편광필름 삼성SDI, LG화학

ITO 대체 소재 메탈메쉬(metal mesh) 미래나노텍

은나노와이어(silver nano-wire) 나노신소재

봉지공정 카티바의 잉크젯 프린팅 공정 원익IPS


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1993

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2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2H

15

파나소닉

히타치

도시바

소니

샤프

후지쯔

아사히글라스

캐논

미쯔비스전기

교세라

무라타제작소

신에츠화학

동경엘렉트론

닛토덴코

1

자료: Bloomberg, 유진투자증권

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1Q06 3Q08 1Q11 3Q13

매출액 영업이익률(우)(US$M) (%)

2Q15(50)

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2Q15

자료: Bloomberg, 유진투자증권 자료: Bloomberg, 유진투자증권

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1Q06 3Q08 1Q11 3Q13


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2Q15


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1Q06 3Q08 1Q11 3Q13


2Q15


Contents

Summary

I. 2015년 이후 디스플레이산업 수요 부진의 늪에 빠지다!!

1. 2015년 TFT-LCD 산업 수요 부진으로 공급과잉 전환

2. 2016년 TFT-LCD 산업 공급 과잉 이어질 전망

3. 2016 년 한국 디스플레이업체들은 플렉서블 OLED 라인과 대형 OLED 라인 투자에

보다 공격적으로 나서야 할 것이다!!

II. 2016 디스플레이산업 투자 전략

1. 세계 최고 디스플레이업체인 LG 디스플레이 주가는 4Q15말~1Q16에 저점을 기록할

전망

2. 2016년 디스플레이산업에서는 對중국 진출 전략이 적극적인 업체에 주목하자!!

3. 2016년 이후 OLED 대형화와 플렉서블 OLED 가 본격적으로 개화될 전망 관련

수혜업체들에 주목하자!!

기업분석

삼성전자(005930.KS)

LG 디스플레이(034220.KS)

에스에프에이(056190.KQ)

주성엔지니어링(036930.KQ)

AP시스템(054620.KQ)

비아트론(141000.KQ)

OCI머티리얼즈(036490.KQ)

솔브레인(036830.KQ)

원익머티리얼즈(104830.KQ)

이엔에프테크놀로지(102710.KQ)

4

14

29

51

Analyst 이정 | 디스플레이

14_ www.Eugenefn.com

I. 2015년 이후 디스플레이산업 수요 부진의 늪에

빠지다!!

1. 2015년 TFT-LCD산업 수요 부진으로 공급과잉 전환

1) 2015년 중국 및 신흥국 경기 부진으로 IT 수요 약세

2015년 IT산업은 1) 3대축인 스마트폰과 TV, PC(태블릿PC 포함) 수요를 견인할 새로운 Killer

Application이 부재, 즉 새로운 것이 없다는 점과 2) 중국과 유럽, 신흥국을 중심으로 수요가 약한 것 때문

에 당초 기대에 크게 미치지 못하는 저성장을 보이고 있다. 2015년 IT산업은 공급이슈보다는 수요이슈가

중심을 차지하면서 전망하기 힘든 국면으로 진입하고 있어, 2H15 IT산업은 수요동향에 따라 산업적 변동성

이 높아질 전망이다.

2015년 세계 LCD-TV시장은 미국과 유럽의 선진국시장뿐만 아니라 중국 및 러시아 등을 중심으로 한 신

흥시장 수요가 약화되면서 미국경기 호조와 대형 및 4K를 포함한 프리미엄 LCD-TV 수요 증가 등으로 성

장할 것이라는 당초 기대를 완전히 무색하게 만들고 있다.

2015년 세계 LCD-TV 판매량은, 1) 유럽과 중국을 중심으로 한 신흥국 수요 부진과 2) 세트업체들의 수익

성 악화에 의한 마케팅 약화 등으로 3.5%yoy 감소한 2.17억대에 그치며 시장의 우려가 커질 것으로 예상

된다.

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6월14 9월14 12월14 3월15 6월15

(천대) (%)판매량

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7월11 7월12 7월13 7월14 7월15

TV용 패널

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)


www.Eugenefn.com _15


유럽 및 신흥시장의 환율약세와 TV세트 수요 부진 등으로 수익성이 악화된 TV세트업체들이 1Q15부터 패

널업체들에 대해 가격하락 압력을 본격적으로 높이고 있다. 특히, 지난 4Q15 및 1Q15 패널업체들의 수익

성이 크게 호전된 것을 확인한 TV세트업체들이 주문축소 및 단가인하 압력공세를 더욱더 높였다.

TV용 패널가격은 2015년 1월부터 하락세로 전환되어 7월에는 큰 폭으로 하락하였으며, 2Q15 이후 패널업

체들의 수익성 악화가 더욱 확대될 것으로 판단된다. 이러한 패널가격 하락은 세트업체들의 수익성 개선과

패널업체들의 수익성 악화에 따른 가동률 조절 등이 나타나는 시점에서 안정화될 것으로 예상된다.

도표 3 도표 4

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(%)(US$)32인치 패널가격

LG전자 TV부문 영업이익률(우)

LG디스플레이 영업이익률(우)

자료: Bloomberg, 유진투자증권 자료: IHS, 유진투자증권



2015년 세계 PC산업은 미국을 중심으로 한 수요 부진과 노트북PC 수요 감소, 중국을 중심으로 한 신흥국

수요 약화 등으로 크게 약화될 것으로 판단된다. 2014년 2.1%yoy 감소에 이어, 2015년 PC 판매량은

8.7%yoy 감소한 2.82억대에 그칠 것으로 예상된다.

2H14 이후 시작된 PC시장의 위축은 2015년에 더욱 확대됨에 따라, IT용 패널시장은 빠른 속도로 위축되

고 있다. IT용 패널가격은 지난 2014년 9월을 정점으로 하락세로 반전하였으며, 2Q15부터 수요부진을 반

영하여 가격하락은 가속되고 있다.

도표 5 도표 6

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2010 2012 2014 2016F 2018F

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7월13 12월13 5월14 10월14 3월15 8월15

(US$) 15.6"W NB 가격

19" MNT 가격

자료: IDC, 유진투자증권 자료: IHS, 유진투자증권

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7월11 7월12 7월13 7월14 7월15

Notebook용 패널

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15,000

20,000

25,000

7월11 7월12 7월13 7월14 7월15

Monitor용 패널

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)







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7월12 7월13 7월14 7월15

태블릿용 패널

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)

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7월11 7월12 7월13 7월14 7월15

중대형 패널

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)





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7월11 7월12 7월13 7월14 7월15

매출액

증가율(YoY, 우)

(US$M) (%)

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7월12 7월13 7월14 7월15

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증가율(YoY, 우)

(천대) (%)





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20,000

25,000

7월12 7월13 7월14 7월15

출하량

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)

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7월13 1월14 7월14 1월15 7월15

출하량

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)







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7월12 7월13 7월14 7월15

출하량

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)

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2,500

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7월12 7월13 7월14 7월15

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7월13 1월14 7월14 1월15 7월15

매출액

증가율(YoY, 우)

(US$M) (%

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7월12 7월13 7월14 7월15

출하량

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)





도표 19 도표 20

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1,200

1,400

7월13 1월14 7월14 1월15 7월15

출하량

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)

(30)

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2,500

3,000

7월12 4월13 1월14 10월14 7월15

출하량

증가율(YoY, 우)(천대) (%)







2) 2015년 LCD-TV 수요 부진과 중국 디스플레이업체들의 CAPA 증설 지속

1Q15 이후 TFT-LCD산업 공급과잉 전환

2015년 TFT-LCD산업은 공급업체들의 제한적인 CAPA 증가와 LCD-TV 대형화 가속, UHD-TV 비중

확대 등으로 호조를 보일 것으로 기대되었다. 하지만, 2Q15부터 유럽을 중심으로 한 선진국시장과 중국을

중심으로 한 신흥시장 모두 빠른 속도로 수요 침체를 보이면서 공급과잉으로 전환하기 시작하였으며, 2H15

에는 모든 크기의 패널에서 공급과잉을 보이면서 패널가격 하락이 이어지고 있다.

특히, LCD-TV 수요를 견인할 새로운 요인도 없고, 윈도10 대체수요 부진과 인텔의 신규 CPU인

‘Skylake’ 출시 지연(당초 7월 → 9월) 등으로 모니터 및 노트북PC용 패널 수요 부진이 지속되면서 2015년

TFT-LCD산업은 당초 기대와 달리 빠른 속도로 악화되고 있다. 2015년 LCD-TV 판매량은 3.5%yoy 감

소한 2.17억대에 그칠 것으로 전망된다.

반면에, 2015년 TFT-LCD 디스플레이업체들의 공급 CAPA(면적기준)는 중국 디스플레이업체들을 중심으

로 CAPA 증설이 지속되고 한국의 삼성디스플레이와 LG디스플레이 역시 중국라인 CAPA 확대에 나서면서

11.2%yoy 증가할 것으로 예상된다.

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2010 2011 2012 2013 2014 2015F2016F2017F

Korea Taiwan

Japan China

증가율(YoY, 우)

('000m2) (%)

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225,000

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2011 2013 2015F 2017F 2019F

LCD-TV 출하량

증가율(YoY, 우)

(천대) (%)




2. 2016년 TFT-LCD산업 공급 과잉 이어질 전망

1) 2016년 TFT-LCD산업 중국업체들의 CAPA 증설과 수요 약세로 공급과잉 지속

투자의견 ‘Neutral’로 하향

2016년 TFT-LCD산업은 수요 부진과 중국 업체들의 CAPA 증설 등으로 공급과잉 국면에서 벗어나지 못

할 것이며, 특히, 1H16 공급과잉이 심화되고 2H16로 갈수록 완화되는 양상을 보일 것으로 예상된다.

2016년 LCD-TV 판매량은 2.5%yoy 감소한 2.12억대를 기록하며 저성장세를 지속할 것이며, PC 판매량

은 1.1% 감소한 2.78억대에 그칠 것으로 전망된다. 반면, 2016년 공급 CAPA 증가율은 10.5%yoy 증가하

며 공급과잉은 심화될 수 있을 것으로 판단된다. 따라서, 당사는 TFT-LCD산업에 대한 투자의견을 지속되

는 수요 부진과 공급과잉 등을 반영하여 'Overweight'에서 'Neutral'로 하향한다.

도표 23

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1Q05 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15F 1Q16F

공급과잉

공급부족

4Q05~4Q06

5G~7G CAPA 증설 경쟁

1Q08~4Q08

미국금융위기에 의한 수요 위축

2Q10~2Q13 8G

대규모 증설 경쟁,

유럽재정위기,

LCD-TV 저성장시대

1Q09~1Q10

세계경기부양책에 의한

가수요 발생

2015~2016년

TFT-LCD산업

수요 약화와

중국 패널업체들의 CAPA

증설로 악화될 전망

중국 LCD-TV

수요 호조,

공급업체들의

신공정기술 도입

중국/대만 패널업체들의

공격적인 가동,

중국정부의

보조금중단에 따른

수요 둔화

주: 공급과잉률=(1-면적기준 총수요/면적기준 총CAPA)*100


‘ ’



2) 2016년 한국과 중국업체들의 CAPA 경쟁 재현될 가능성에 대한 우려 확대

지난 2015년 4월 중국 최대 디스플레이업체인 BOE가 세계 최대인 10.5세대라인 투자를 발표하였다. BOE

의 총 투자금액은 400억위안(약 7.2조원)이며, 중국 허페이 안후이성에서 180억위안(약 3.24조원)을 지원

한다. 유리기판크기가 3370×2940㎜인 10.5세대라인은 60인치대 이상의 대형 TV용 패널 생산을 주력하며,

월 유리기판 투입량은 9만장이다. 이번 투자계획은 총 30개월로 2018년초 가동을 목표로 하고 있으며

2015년 12월 2일 착공을 시작한다.

중국 BOE의 10.5세대라인 투자는 한국의 삼성디스플레이와 LG디스플레이에게 매우 곤혹스러운 의사결정

일 것이다. 한국 디스플레이업체들 역시 TFT-LCD산업에서의 주도권을 유지하기 위해서는 10세대라인 투

자에 나설 수 밖에 없지만, 한국 업체들이 10세대라인 투자에 나설 경우 수요위축에 직면하고 있는 TFT-

LCD산업은 또다시 구조적인 심각한 공급과잉에 빠져들 수 밖에 없기 때문이다.

삼성디스플레이는 10세대 대형 LCD라인 설립을 검토하고 있을 것으로 판단된다. 이미 지난 8월 언론(전자신문

2015년 8월 6일자)에 보도된 것처럼, 삼성디스플레이가 중국 BOE보다 큰 10.6세대라인을 2H17 가동하는 것

을 목표로 설립을 추진할 수 있으며, 이러한 삼성디스플레이의 결정은 LCD업체간 CAPA 경쟁을 재현시킬 우려

가 있는 동시에 산업 주도권을 유지하기 위해서는 ‘독약이 든 성배’를 잡을 수 밖에도 없을 것이다. 한국 디스플레

이업체들이 산업의 주도권을 유지하는 동시에 TFT-LCD산업의 연착륙을 유도하기 위해서 어떤 투자를 선택할

지 반드시 주목해야 할 것이다.

반면, LG디스플레이는 업체간 CAPA 경쟁보다는 차세대 디스플레이인 OLED 대형라인(8세대라인) 설립에

보다 적극적으로 추진하고 있으며, 대형 LCD-TV 경쟁을 보다 원활히 진행하기 위해서 합리적인 의사결정

인 하이브리드 9세대라인을 설립하는 방향으로 결정할 가능성이 높을 것으로 판단된다.

당사는 삼성디스플레이와 LG디스플레이는 프리미엄급 대형 TV시장을 OLED-TV시장으로 유도하고 플렉

서블 디스플레이시장 성장을 가속하여 중국 경쟁업체들과 기술적 격차를 더욱 확대해야 하며, 따라서 2015

년 이후에는 본격적 대형 OLED라인 투자 및 플렉서블 AMOLED 투자에 적극적으로 나서야 할 것으로 판

단한다. 특히, 한국업체들은 2016년에 10.5세대보다는 투자의 합리화와 효율성을 극대화하기 위해 8세대

AMOLED라인 투자에 나서야 한다. 만약에 65인치 이상의 초대형 패널 양산에 최적화된 9세대 혹은 10세

대라인을 투자한다면, LCD/AMOLED 혼용이 가능한 공정기술 개발에 나서야 할 것이다.

도표 24

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(US$M) (%)

Capax 규모 증가율(YoY, 우)




3) 중국업체들은 세계 디스플레이시장 지배를 꿈꾼다 TFT-LCD시장 주도권에 집중 +

AMOLED 투자에 박차를 가하다

중국 디스플레이업체들은 향후 디스플레이시장지배력을 강화하기 위해 1) TFT-LCD 투자에 공격적으로 나

서는 동시에 2) AMOLED 투자에 박차를 가하고 있다.

2013년 이후 TFT-LCD산업 수급에 부담요인으로 작용된 것이, 바로 중국 BOE의 8세대 신규라인 가동을

포함하여 중국 패널업체들의 공격적인 신규라인 가동이다.

세계 TFT-LCD산업은 2011년을 기점으로 중국 패널업체들을 중심으로 투자가 이루어지고 있다. 2011년

및 2012년 중국 패널업체들의 투자 비중은 각각 37%, 44%에 달하고 있으며, 2013년 및 2014년에는 각각

53%, 89%에 이르며, 향후에는 TFT-LCD산업 성장을 주도하는 업체로 자리잡을 것이다.

중국 BOE가 8세대라인을 Beijing과 Hefei 지역에서 각각 4Q13, 1Q14에 가동할 예정이며, 2Q15

Chongqing에 8세대라인을, 3Q16 Heifei에 8세대라인을 추가적으로 가동계획을 밝히고 있고, 2H18 양산

을 목표로 10세대라인 투자까지 발표하였다. 2Q12 8세대 신규라인을 가동한 China Star는 1Q13에 LTPS

TFT방식의 4세대라인을 가동하였으며, Shenzhen에 3Q15 6세대라인과 2Q16 8세대라인을 추가적으로 가

동할 것으로 알려져 있다. Tianma 역시 2Q13에 LTPS TFT방식의 5.5세대라인을 신규로 가동하였으며,

CEC 역시 Nanjing에 4Q15 8세대라인을 가동할 계획을 가지고 있다.

이렇듯, BOE를 중심으로 한 중국 주요 패널업체들이 TFT-LCD산업에서의 주도권을 확보하기 위해서 과잉

투자에 나설 수 있으며, 이는 향후 TFT-LCD산업에 중요한 변수로 작용할 것으로 판단된다.

도표 25 도표 26

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1999 2002 2005 2008 2011 2014

일본 한국 대만 중국 싱가폴

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2010 2011 2012 2013 2014 2015F2016F2017F

Korea Taiwan

Japan China

증가율(YoY, 우)

('000m2) (%)




2014년부터 중국 디스플레이업체들이 차세대 디스플레이로 부각되고 있는 AMOLED 투자에 박차를 가하

고 있다. 우선적으로 삼성디스플레이와 LG디스플레이와의 기술적 격차를 좁히기 위해 4.5세대와 5.5세대

에 공격적 투자에 나서고 있다.

2H16 이후부터는 중국의 BOE와 CSOT가 8세대라인 투자에 나설 것으로 전망되며, 2016년 이후 한국의

삼성디스플레이와 LG디스플레이, 중국업체들의 OLED 대형라인 투자 경쟁이 본격화될 것이다.

도표 27

Region Supplier Location Code Phase Gen Substrate TFT Substrate Size Status Run 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17

China BOE Chengdu B2 Ph1 4.5 Rigid LTPS 730x920 R&D Q1-13 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2

China BOE Chengdu B7 Ph1 6.0 Rigid LTPS 1500X1850 R&D Q2-17 8 15 15

China BOE Neimungu B6 Ph1 5.5 Rigid LTPS 1300x1500 Plan Q2-15 8 8 16 16 24 24 24 24 24 24 24

China BOE Herfei B5 Ph1 8.5 Rigid Oxide 2200x2500 Plan Q4-16 1 1 1 1 1 1 1 1 1 8 17 26 26 26

China CSOT Shenzhen - Ph1 6.0 Rigid LTPS 1500x1850 Plan Q1-17 8 16 24 32 32

China CSOT Shenzhen - Ph1 8.5 Rigid Oxide 2200x2500 Plan Q4-16 8 17 26 26

China Tianma Shanghai - Ph1 4.5 Rigid LTPS 730x920 R&D Q2-14 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

China Tianma Shanghai - Ph2 5.5 Rigid LTPS 1300x1500 Plan Q2-15 7.5 15 22.5 30 30

China Tianma Shanghai - Ph2 5.5 Rigid LTPS 1300x1500 Plan Q2-15 7.5 15 22.5 30 30

China CCO Cheungdu - Ph1 4.5 Rigid LTPS 730x920 Plan Q1-16 8 15 23 30 30 30 30 30

China CEC Foshan - Ph1 4.5 Rigid LTPS 730x920 Plan Q1-16 8 16 24 32 32 32 32 32

China Govisionox Kunshan - Ph1 5.5 Rigid LTPS 1300x1500 Plan Q2-15 8 15 15 15 23 30 30 30 30 30

China Truly Shanwei - Ph1 4.5 Rigid LTPS 730x920 Plan Q2-16 7.5 15 22.5 30 30 30 30

China AIV-BEX Henan - Ph1 4.5 Rigid Oxide 730x920 Plan Q2-16 8 16 24 32 32 32 32

China EDO Shanghai - Ph1 4.5 Rigid LTPS 730x920 MP Q4-14 8 15 15 15 21 21 21 21 21 30 30 30 30




3. 2016년 한국 디스플레이업체들은 플렉서블 OLED라인과 대형 OLED라

인 투자에 보다 공격적으로 나서야 할 것이다!!

1) 한국이 주도하는 플렉서블 디스플레이 IT산업의 새로운 혁신을 주도한다!!

삼성디스플레이와 LG디스플레이는 성장성이 약화되고 있는 IT산업에 새로운 혁신을 부여하기 위해 '플렉서

블 디스플레이' CAPA 증설에 박차를 가하는 동시에, 진정한 의미의 플렉서블 디스플레이인 '폴더블 디스플

레이(foldable display)' 패널 양산을 진행하고 있다.

플렉서블 디스플레이산업을 주도하고 있는 삼성디스플레이는 '갤럭시S6 엣지' 수요를 충족시키기 위해 세계

최초로 6세대라인인 A3-P1라인을 2015년 4월부터 조기 가동하고 있으며, 시장의 폭발적 수요에 대응하기

위해 기존 A2라인의 증설을 이르면 4Q15말~1Q16에 진행할 것으로 판단된다. 또한, '갤럭시S6 엣지'에 대

한 시장 수요 확대를 고려할 경우, 삼성전자는 엣지타입 혹은 나아가 폴더블타입의 스마트폰을 전략적으로

출시할 것으로 전망됨에 따라, 삼성디스플레이는 플렉서블 디스플레이 생산 CAPA 확대에 집중할 것으로

예상된다. 당사는 이르면 4Q15말 이후 A3라인의 추가적인 CAPA 증설이 이루어질 것이며, 특히 2016년

삼성전자의 스마트폰 전략(플렉서블 패널 탑재 비중 확대)과 삼성디스플레이의 적극적 마케팅(해외 스마트

폰업체 판매 확대) 등을 고려할 경우 삼성디스플레이의 A3라인 CAPA 증설 규모는 우선적으로 월 3만장에

이를 것이고, 향후 지속적으로 확대될 것으로 판단한다.

애플의 첫 번째 웨어러블 디바이스인 '애플워치'에 플라스틱 OLED(플렉서블 OLED) 패널을 공급한 LG디스

플레이는 스마트워치와 스마트폰향 플렉서블 디스플레이 패널 공급을 위해 2H16 양산을 목표로 지난 7월

1.05조원 규모로 투자한다고 발표하였다. 삼성디스플레이의 A3라인에 대응하기 위해, LG디스플레이 역시

6세대라인(기판크기 1500 x 1850mm), 월 1.6만장으로 우선적으로 투자할 것으로 전망된다.

일본의 JOLED는 플렉서블 OLED라인을 4Q16부터 R&D 수준으로 가동하고, 4Q17부터 월 1.6만장 규모

로 본격적인 양산을 시작할 계획이며, JDI 역시 1Q17 4세대라인 월 1만장으로 투자할 것으로 알려져 있다.

중국 및 대만 디스플레이업체들은 구체적인 플렉서블 AMOLED라인 투자 계획을 발표하지 않았지만, AUO

는 2Q17 6세대라인(월 1만장)을 가동할 것이고, Innolux 역시 2Q17 6세대라인(월 1천장)을 시가동할 것으

로 알려져 있다. 중국 디스플레이업체들은 우선적으로 AMOLED라인 투자에 2015년부터 공격적으로 나서

고 있으며, 기술적 확보와 수율 개선이 이루어진 이후 중장기적으로 플렉서블 OLED 투자를 진행할 것으로

판단된다.

도표 28


Korea SDC Tangjung A2 Ph3 5.5 Flexible LTPS 1300x1500 MP Q3-13 8 8 12 12 12 12 12 12 12 12 12 12 12 12 12 12

Korea SDC Tangjung A3 Ph1 6.0 Flexible LTPS 1500x1850 Plan Q2-15 8 16 16 16 16 32 32 32 32 32 32

Korea SDC Tangjung A3 Ph2 6.0 Flexible LTPS 1500x1850 Plan Q2-16 8 16 24 32 32 32 32

Korea SDC Tangjung A3 Ph3 6.0 Flexible LTPS 1500x1850 Plan Q2-17 8 16 24

Korea LGD Paju AP2 Ph2 4.5 Flexible LTPS 730x920 MP Q3-13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13

Korea LGD Paju P6 Ph2 6.0 Flexible LTPS 1500x1850 Plan Q4-16 8 16 16 16 16

Japan JDI Mobara V3 Ph1 6.0 Rigid LTPS 1500x1850 Plan Q4-17 8

Japan JOLED - - Ph1 6.0 Flexible LTPS 1500x1850 R&D Q4-16 8 8 8 8 16




‘ 삼성디스플레이와 LG디스플레이의 플렉서블 OLED 관련 기술경쟁력과 CAPA 투자 속도 등을 고려해보면,

해외경쟁업체대비 절대적으로 앞서 있는 것으로 판단된다. 따라서, 당사는 무서운 속도로 공격적인 LCD라

인 투자를 진행하고 있는 중국 디스플레이업체들과 차별화를 하기 위해서는, 삼성디스플레이와 LG디스플레

이는 차세대 디스플레이인 플렉서블 OLED 투자에 보다 공격적으로 나서야 할 것이며, 결국 IT산업의 혁신

을 주도하기 위해 플렉서블 디스플레이와 같은 차별적인 부품 경쟁력 확보가 한국업체들에게 최우선으로 확

보되어야 할 것이다.

삼성디스플레이는 A3라인 투자를 진행하면서, 플렉서블 디스플레이의 수율 및 생산성 향상을 위해 다양한

공정개발에 박차를 가하는 동시에, 진정한 플렉서블 디스플레이라고 할 수 있는 '폴더블 디스플레이' 패널 양

산을 염두에 둔 기술 개발을 동시에 진행할 것으로 판단된다.

LG디스플레이는 지난 2015년 7월 '플렉서블 OLED' 생산을 위해 1.05조원을 투자한다고 공시하였다. LG

디스플레이 역시 주요고객사의 신제품에 대응하기 위해 향후 적극적인 플렉서블 OLED라인 투자에 나설 것

이며 이러한 투자의 시동을 걸기 시작하였다.

도표 29 ‘ ’ 도표 30 ‘ ’

자료: 삼성전자, 유진투자증권 자료: 시장자료, 유진투자증권

‘ ’



2) 공격적인 TFT-LCD 10세대라인 투자보다는 합리적인 투자전략 필요

중국 디스플레이업체와 기술력 격차가 많은 대형 OLED로 투자하자!!

2015년 TV시장은 LCD-TV의 대형화와 UHD-TV 수요 호조 등으로 완만한 성장을 보이겠지만, 유럽 및

신흥국 수요 약화와 전반적인 TV 수요를 견인할 ‘킬러앱(Killer Application)’ 부재 등으로 역성장을 기록할

것으로 판단된다.

TV시장의 성장을 유도하기 위해서 삼성전자는 퀀텀닷 소재를 적용한 ‘SUHD-TV’를 출시하여 공격적인 마

케팅에 나서고 있지만, 시장의 기대만큼 강한 반응을 이끌어내지 못하고 있는 것으로 판단된다. 소비자들은

‘SUHD-TV’를 UHD-TV의 일종으로 성능이 다소 개선된 수준으로 생각하고 있어, TV 수요를 새롭게 이

끌어낼 만한 강한 동인이 되지 못하고 있는 것이다.

LG전자 역시 OLED-TV를 앞세워 TV시장 공략에 적극적으로 나서고 있다. 몰입감을 높이고 화질을 최상

화한 65인치 곡면 UHD OLED-TV를 중심으로 다양한 OLED-TV제품군을 선보이고 있는 LG전자는 기

존의 LCD-TV와 차별화되는 OLED-TV의 장점을 앞세워 프리미엄제품군으로 자리매김시키며 시장 확대

에 집중하고 있다.

도표 31 도표 32

자료: 삼성전자, 유진투자증권 자료: LG전자, 유진투자증권



TV세트업체와 디스플레이 패널업체 모두 정체되어 있는 TV시장을 재차 성장시키기 위해 다각적인 노력을

기울이고 있다. 첫째, TV시장이 성장하기 위해서는 OLED-TV와 같은 하드웨어적 차별화와 소위 애플 TV

로 대변될 수 있는 완전히 새로운 개념의 차세대 TV 등장이 절실히 필요하다. 이 점이 디스플레이업체들이

바로 OLED-TV를 주목하고 있는 이유이다.

둘째, OLED-TV는 부품이 없는 특성으로 두께를 혁신적으로 줄일 수 있다. 가벼워진 무게를 고려했을 때,

‘벽지TV’가 나올 수 있어 하이엔드시장에서 중요한 역할을 할 수 있을 것으로 판단된다.

셋째, OLED-TV시장이 기존 LCD-TV와 경쟁하며 빨리 성장하기 위해서는 가격경쟁력이 절대적으로 필

요하다. OLED산업은 TFT-LCD산업대비 원가구조상 감가상각비 비중이 높아, 감가상각이 완료되면 가격

경쟁력이 발휘될 수 있을 것이다. 따라서, 우선적으로 수율 확보가 중요하다. 결국, 삼성디스플레이와 LG디

스플레이는 8세대 대형공정에서의 양산수율 확보를 위해 기술경쟁에 박차를 가할 것으로 판단된다.

삼성디스플레이는 공정의 양산 수율을 높이기 위해 카티바 공정 도입하였으며, 최근 대형라인 투자에 기존

의 RGB방식보다는 WOLED방식으로 진행을 검토하고 있다.

LG디스플레이 역시 용액 형태의 OLED 발광재료를 기판 위에 얹는 잉크젯 프린팅기법을 활용하는 용액공

정(Solution Process) 도입을 시도하고 있다. 이 공정이 OLED 양산라인에 적용된다면 생산원가를 대폭적

으로 낮출 수 있다. 용액공정은 용액 형태의 R, G, B 발광재료를 각각의 노즐을 통해 미세하게 분사한다.

따라서, 재료 낭비가 거의 없고 컬러필터 역시 적용하지 않아도 되기 때문에, 생산원가를 크게 낮출 수 있다.

하지만, 용액재료는 기존 재료와 비교하면 발광효율과 수명이 떨어지는 단점이 있다.

도표 33




OLED-TV가 하이엔드제품군에 자리잡기 위해서는 55인치 이상의 대형크기로 출시되어야 하며, 결국 8세

대라인 투자가 시급하다. 현재 LG디스플레이가 8세대라인을 단독으로 투자하면서 OLED-TV시장을 개척

하고 있으며, 2H15에도 LG디스플레이는 8세대라인 증설에 나설 것으로 판단된다.

2016년부터 본격적으로 8세대라인 투자에 나서는 삼성디스플레이는 우선적으로 2H15에 6세대라인을 통해

대형 TV생산을 위한 공정 적용을 시도할 것이며, 1Q16에 8세대라인 초기 투자를 시작하여 4Q16에 본격적

으로 양산될 것으로 전망된다.

2H14 이후 중국 디스플레이업체들이 OLED라인 투자에 본격적으로 나서기 시작하고 있다. 하지만, 현재

중국과 일본, 대만 디스플레이업체들의 OLED라인은 이제 양산을 위한 초기투자에 나서는 수준이며, 아직

8세대라인까지 투자하기에는 시간이 많이 필요하다.

당사는 LG디스플레이와 삼성디스플레이는 디스플레이시장 주도권 확보를 위해서 OLED 대형라인 투자에

공격적으로 나서야 한다고 판단한다. 물론, 대형 양산 수율 확보가 우선이겠지만, 중국 디스플레이업체들의

맹목에 가깝게 LCD산업에 공격적으로 투자를 하고 있기 때문에, OLED 대형화부문에 아직 초기수준에 지

나지 않는 중국 디스플레이업체와의 기술적 격차를 벌이면서 시장지배력을 확고히 할 필요가 있을 것이다.

도표 34


Korea SDC Tangjung V1 Pilot 8.5 Rigid LTPS 2200x2500 R&D Q2-13 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8

Korea SDC Tangjung V1 Ph1 8.5 Rigid LTPS 2200x2500 Plan Q4-16 8 16 24 32 32

Korea SDC Tangjung V1 Ph2 8.5 Rigid LTPS 2200x2500 Plan Q4-17 8

Korea LGD Paju P8-3 Pilot 8.5 Rigid Oxide 2200x2500 R&D Q4-12 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8

Korea LGD Paju P8-3 Ph1 8.5 Rigid Oxide 2200x2500 MP Q2-14 8 17 26 26 26 26 26 26 26 26 26 26 26

Korea LGD Paju P8-3 Ph2 8.5 Rigid Oxide 2200x2500 Plan Q2-15 8 17 26 26 26 26 26 26 26

Korea LGD Paju P8-3 Ph3 8.5 Rigid Oxide 2200x2500 Plan Q2-16 8 17 26 26 26

China BOE Herfei B5 Ph1 8.5 Rigid Oxide 2200x2500 Plan Q4-16 1 1 1 1 1 1 1 1 1 8 17 26 26 26

China CSOT Shenzhen - Ph1 8.5 Rigid Oxide 2200x2500 Plan Q4-16 8 17 26 26




II. 2016년 디스플레이산업 투자전략

1. 세계 최고 디스플레이업체인 LG디스플레이 주가는 4Q15말~1Q16에

저점을 기록할 전망

1) 후발 디스플레이 패널업체들의 수익성 4Q15에 적자로 전환될 전망

TV용 패널 가격증가율(yoy)이 4Q15 후반~1Q16 저점을 보일 것으로 예상

LG디스플레이 주가 역시 1Q16 전후에 저점을 기록할 것으로 판단

LG디스플레이를 투자함에 있어 가장 주목해야 할 부분 중 하나가 LCD 패널가격 동향일 것이다. 특히, 패

널가격의 저점을 논함에 있어 중요한 것은, 패널업체들의 수익성이다. 패널업체들은 일반적으로 적자로 전

환되는 시점에서 가동률을 조절하고 탄력적인 가격 대응이 나서기 때문에, 주요 패널의 수익성에 주목해야

할 것으로 판단된다.

IT용 패널가격은 노트북PC를 중심으로 PC 수요 부진이 2H15에도 이어지면서 하락을 지속할 것이며, 대만

의 후발업체들의 IT용 패널가격은 3Q15를 기점으로 적자 수준까지 하락할 것으로 전망된다. TV용 패널가

격 역시 공급업체들의 가동률은 유지되는 가운데 LCD-TV 수요 약세와 세트업체들의 공격적인 가격인하

압력 가중 등으로 4Q15~1Q16에 후발업체들이 적자를 기록하는 수준까지 하락하며 패널업체들의 수익성

이 크게 악화될 것으로 예상된다.

따라서, 수익성이 크게 악화된 공급업체들의 가동률 조절과 탄력적인 시장대응이 일어나기 시작하는

4Q15~1Q16에 패널가격은 단기적으로 저점을 기록할 것으로 판단된다.

도표 35 도표 36

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7월13 12월13 5월14 10월14 3월15 8월15

(US$) 32" TV 가격

40" TV 가격

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19" MNT 가격




도표 37 도표 38

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자료: 유진투자증권 자료: Bloomberg, 유진투자증권

도표 39 도표 40

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Q2'1

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도표 47 도표 48

$0

$10

$20

$30

$40

$50

$60

$70

$80

$90

Q1'1

4

Q2'1

4

Q3'1

4

Q4'1

4

Q1'1

5

Q2'1

5

Q3'1

5

Q4'1

5

Q1'1

6

Q2'1

6


$0

$20

$40

$60

$80

$100

$120

Q1'1

4

Q2'1

4

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4

Q4'1

4

Q1'1

5

Q2'1

5

Q3'1

5

Q4'1

5

Q1'1

6

Q2'1

6





TV수요 부진으로 예상 밖으로 패널가격이 크게 하락하면서 LG디스플레이 주가의 저점에 대한 논란이 다시

제기되고 있다. 패널가격 증가율(yoy)과 LG디스플레이 주가의 흐름이 상당히 유사한 패턴을 보이고 있어

LG디스플레이 주가의 저점과 고점을 논하기에 좋은 지표 중 하나로 판단된다.

TV용 패널가격 증가율(yoy)은 지난 2015년 2월을 정점으로 하락하고 있으며, LG디스플레이 주가 역시

2015년 1~2월에 정점을 기록한 후 가파르게 하락하였다. 이러한 TV용 패널가격 증가율은 1Q16에 저점을

기록할 것이며, 따라서 LG디스플레이 주가는 이보다 앞선 4Q15 후반에 바닥을 다질 것으로 판단된다.

LG디스플레이는 디스플레이업체들중에서 가장 합리적인 시장전략을 펼치며 성장하고 있다. 경쟁사들이 10

세대라인 투자를 적극적으로 검토할 때, OLED 양산을 병행할 수 있는 하이브리드라인을 검토하는 동시에

OLED 대형라인과 플렉서블 OLED라인 투자를 확대하면서 차세대 디스플레이산업 지배력을 확대시키고 있

는 점에 주목해야 할 것이다. 당사는 TFT-LCD산업의 경쟁 확대에 따른 수익성 부진에도 불구하고, 차세

대 디스플레이시장에서의 지배력을 강화하는 동시에 가장 합리적인 투자를 보이고 있는 LG디스플레이에 대

해 투자의견 ‘BUY’를 유지한다.

도표 49 도표 50

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

(30)

(20)

(10)

0

10

20

8월13 2월14 8월14 2월15 8월15

32"TV

40"TV


(원)(%)

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

(25)

(20)

(15)

(10)

(5)

0

5

10

15

8월13 2월14 8월14 2월15 8월15

15.6"NB

19"MNT


(원)(%)


자료: IHS, Bloomberg, 유진투자증권


자료: IHS, Bloomberg, 유진투자증권

‘ ’



TFT-LCD산업이 공급과잉으로 전환하면서 LG디스플레이의 2016년 및 2017년 실적에 대한 우려가 높다.

중국 디스플레이업체들의 CAPA 증설은 지속되고 있고, 글로벌 경기 둔화로 수요가 위축되면서 LG디스플

레이의 실적이 지난 2006년~2008년, 2010~2011년 글로벌 위기처럼 심각하게 악화될 수 있다는 목소리

가 크다.

하지만, 당사는 이번 다운싸이클에서 LG디스플레이의 실적 악화 속도는 과거와 달리 우려할 수준은 아닐

것으로 판단한다. 즉, 과거대비 LG디스플레이의 합리적인 투자전략에 주목하고 있기 때문이다. 과거 2006

년 이후 다운싸이클 진입할 때 사이클 하락의 주범이 LG디스플레이의 공격적인 CAPA 증설이었다. 그러나,

이번 다운사이클은 중국이 주도하고 있는 공급과잉과 수요위축이 맞물린 것이고, LG디스플레이는 이번 난

국을 잘 헤쳐나갈 것으로 판단된다.

둘째, 고객기반의 다각화이다. 과거에는 LG디스플레이의 주고객사가 LG전자와 중국 TV세트업체들이었다.

이들에 대한 의존도가 여전히 높지만, 지금은 미국의 애플을 포함하여 훨씬 다양한 고객기반을 가지고 있다

는 점에 주목해야 할 것이다.

도표 51

(30)

(20)

(10)

0

10

20

30

40

1Q04 2Q05 3Q06 4Q07 1Q09 2Q10 3Q11 4Q12 1Q14 2Q15 3Q16F 4Q17F

(%)영업이익률

LG디스플레이 7세대라인

공격적투자

미국 금융위기

유럽 재정위기 +

LG디스플레이를 포함한 디스플레이업체들의

공격적인 8세대라인 투자 확대

글로벌 경기둔화




2. 2016년 디스플레이산업에서는 對중국 진출 전략이 적극적인 업체에

주목하자!!

1) 중국은 한국을 R&D센터로 인식 2000년대 한국 디스플레이업체들이 TFT-LCD산

업 성장을 주도하던 시절, 일본업체들의 對한국 진출 전략을 참조할 필요

중국 BOE를 중심으로 베이징 북쪽, 허페이지역에 대규모 디스플레이산업 단지 조성 중이다. BOE는 이 지

역에 1Q18 가동 목표로 10.5세대라인 설립을 추진하고 있으며, 중국 정부는 이 지역에 한국의 탕정과 파주

산업단지와 동일한 디스플레이산업단지 설립을 목표로 하여 관련업체들인 디스플레이장비/부품업체들을 이

지역으로 집결시키고 있다.

당사는 아직 디스플레이산업 영역에서 중국업체들이 진입하지 못한 분야는, 1) 플렉서블 디스플레이를 포함

한 OLED산업과 2) 디스플레이용 장비 및 소재영역일 것이며, 중국업체들이 기술을 축적하기 전까지 상당

기간 한국 관련업체들에게는 매우 큰 기회가 될 것으로 판단한다.

지금의 디스플레이산업의 구도인 한국과 중국의 경쟁과 전망을 제대로 이해하기 위해서는, 과거 1990년대

이후 2000년대 중후반까지 제조업의 패러다임이 일본에서 한국으로 넘어오던 시점들을 되짚어볼 필요성이

있다. 일본에서 태동한 TFT-LCD산업이 한국의 삼성디스플레이(과거 삼성전자)와 LG디스플레이가 2002

년 5세대라인을 투자하면서 본격적으로 한국업체들이 산업 성장의 주도권을 잡기 시작하였다. 한국 디스플

레이업체들이 TFT-LCD산업 성장을 주도하자, 한국 업체들은 기술경쟁력이 절대적인 우위에 있는 일본의

장비 및 소재업체들에 의존할 수 밖에 없었다. 즉, 한국 디스플레이업체들은 일본의 장비 및 소재업체들을

'기술적 R&D센터'의 개념으로 접근하였던 것이다.

한국보다 강대국인 일본의 장비/소재업체들이 2000년대 한국에 진출할 때, 다수의 일본기업들이 합작기업

형태와 단독으로 한국에 생산법인을 직접 설립하여 진출하는 사례가 많았으며, 2011년 일본 대지진 이후 일

본 소재/장비기업들은 한국내 영업강화와 對중국 진출전략이라는 중장기적 목표 속에서 한국에 생산기점 확

보를 더욱 가속하고 있다. 반면, 한국의 공격적인 CAPA 증설에 자극받은 일본의 Sharp는 과도한 LCD 및

태양광 투자의 후유증으로 결국 몰락의 길을 걸으며 어려움을 겪고 있다.

도표 52 도표 53

0

5

10

15

0

10

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1월06 8월07 3월09 10월10 5월12 12월13 7월15

(%) (%)

한국 일본(우)

(50)

(40)

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0

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3Q04 4Q06 1Q09 2Q11 3Q13

한국일본한국-일본(우)

(%) (%)

2Q15


對



일본 스미토모화학은 1991년 1월 한국에 ‘동우화인켐’을 설립하고 반도체 및 TFT-LCD용 소재, 편광필름,

컬러필터, 터치패널 등을 제조하여 삼성전자와 삼성디스플레이, LG디스플레이, SK하이닉스 등 국내업체들

에 공급을 하고 있다. 2014년(회계기준 2015년 3월 기준) 매출액 및 영업이익은 각각 5.5%yoy, 5.5%yoy

증가한 2조1,639억원, 2,629억원을 기록하였으며, 지난 2004년대비 매출액 및 영업이익은 각각 144.5%,

404.9%나 성장하였다.

일본의 JSR은 2003년 1월 한국에 ‘JSR마이크로코리아’를 설립해서 반도체 및 디스플레이용 재료를 제조/

판매하고 있다. 주요 고객사는 한국의 삼성전자와 삼성디스플레이, LG디스플레이 등이며, 일본의 JSR이 지

분 100% 보유하고 있다. 2014년(회계기준 2015년 3월 기준) 매출액 및 영업이익은 각각 19.4%yoy,

2.4%yoy 증가한 4,008억원, 215억원을 기록하였다.

도레이첨단소재는 1999년 10월 일본의 도레이와 한국의 새한의 합작법인에서 출발하였으며, 지금은 일본의

도레이가 지분 100%를 보유하고 있다. 도레이첨단소재는 국내 최대의 폴리에스터 필름 생산능력을 보유하

고 있으며, PET 중합에서 베이스필름, 고차 가공, 연구의 일관체제를 구축하여 업스트림에서 다운스트림까

지 대응이 가능하다. LCD용 광학산필름/보호필름과 반사필름, ITO 필름 등을 생산하여 공급하고 있으며,

2014년 매출액은 56.5%yoy 증가한 2조2,800억원을 기록하였다.

도쿄일렉트론코리아는 2006년 반도체 및 디스플레이용 제조장비 및 관련 부품 제조/판매를 사업목적으로

설립되었으며, 일본의 도쿄일렉트론이 지분 100%를 가지고 있다. 주요고객사는 삼성전자와 삼성디스플레이,

LG디스플레이, SK하이닉스 등이며, 2014년 매출액 및 영업이익은 각각 6.8%yoy, 37.8%yoy 감소한

3,147억원, 188억원에 그쳤지만, 처음 한국에 진출한 2006년 매출액대비 10배 이상 증가하였다

일본 재료업체 ‘이데이쯔 코산’은 2011년 10월 ‘이데미쯔전자재료한국’을 설립해서 OLED용 재료를 제조하

여 LG디스플레이에 공급하고 있으며, LG디스플레이는 2006년 일본 LCD 유리기판업체인 NEG와 합작법

인인 전기초자코리아 설립하였고, 2012년 7월에는 파주에 OLED용 제조공장을 설립하였다.

도표 54

업체명 현황

동우화인켐(스미토모화학) - 1991년 1월 진출

- 반도체 및 TFT-LCD 소재, 편광필름, 컬러필터, 터치센서 등 제조

- 스미토모화학 지분율 100% 보유

- 2014년 매출액 2.2조원

JSR마이크로코리아 - 2003년 1월 진출

- 반도체 및 디스플레이 재료 제조

- 일본 JSR 지분율 100%

- 2014년 매출액 4,008억원

도레이첨단소재 - 1999년 10월 일본의 도레이와 한국의 새한이 합작법인 설립

- 디스플레이용 및 산업용 각종 필름 제조

- 일본의 도레이 지분율 100%

- 2014년 매출액 2.28조원

도쿄일렉트론코리아 - 2006년 진출

- 반도체 및 디스플레이 제조장비 및 관련부품 제조/판매

- 일본의 도쿄일렉트론 지분 100% 보유

- 2014년매출액 3,147억원




도표 55 도표 56

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2,500

3,000

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4,500

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2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

일본 투자액

신고건수(백만달러) (건수)

B2B,

1,266 ,

82%

B2C,

278 , 18%

자료: 산업통상자원부, 유진투자증권 자료: 대한상공회의소, IBI, 유진투자증권

도표 57 도표 58

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2,500

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

FY2012

FY2013

FY2014

매출액

영업이익률(%,우)

(십억원) (%)

(4)

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FY2005

FY2006

FY2007

FY2008

FY2009

FY2010

FY2011

FY2012

FY2013

FY2014

매출액


(십억원) (%)

자료: 동우화인켐, 유진투자증권 자료: JSR코리아, 유진투자증권

도표 59 도표 60

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2

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1,500

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2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

매출액


(십억원) (%)

(10)

(5)

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FY2006

FY2007

FY2008

FY2009

FY2010

FY2011

FY2012

FY2013

FY2014

매출액


(십억원) (%)

자료: 도레이첨단, 유진투자증권 자료: 대한상공회의소, IBI, 유진투자증권



제조업의 패러다임이 한국에서 중국으로 넘어가고 있는 2010년대에서는 중국 기업들이 한국을 R&D센터로

인식하고 있다. 디스플레이산업과 반도체산업에 적극적으로 진출하고 있는 중국 기업들은 중국 정부의 강력

한 지원 아래에 보다 공격적으로 시장에 진입할 것이며, M&A와 같은 적극적인 방식으로 한국기업 인수에

나설 수 있을 것으로 판단된다. 2015년 3월 한국의 팹리스업체인 피델릭스(032580.KQ)가 중국의 동심반

도체유한공사에 인수되었으며, 2015년 6월 제주반도체(080220.KQ) 역시 중국 자본에 흡수되었다. 따라서,

향후에는 한국 IT기업들 중에서 기술력 높은 업체들의 가치가 부각될 수 있을 것이다.

둘째, 한국의 삼성전자와 삼성디스플레이, LG디스플레이, SK하이닉스가 중국에 라인을 설립하면서 관련된

장비 및 소재업체들이 동반하여 진출하였다. 최근에는 중국 디스플레이업체들의 공격적인 CAPA 증설로 한

국의 디스플레이 장비업체와 소재업체들이 새로운 기회요인을 차지하기 위해 적극적으로 나서고 있다. 한국

기업들이 중국 진출을 가속하기 위해 중국 현지에 단독으로 공장을 설립하고 있는 동시에 중국 현지의 파트

너 혹은 한국 대기업의 협력 하에 중국 시장 진출이 가속될 것으로 전망된다.

특히, 과거 일본이 2000년대에 했던 것처럼, 한국 소재/부품/장비업체들 중에서 중국 현지에 진출해서 공장

을 가동하고 있고, 중국 업체들과 협력하는 업체들에 주목할 필요가 있다. 당사는 장비업체로는 '주성엔지니

어링(036930.KQ, BUY, 목표주가 7,000원)'과 '비아트론(141000.KQ, BUY, 목표주가 18,000원)', 'AP시

스템(054620.KQ, BUY, 목표주가 10,000원)' 등을 주목하고 있으며, 소재업체로는 'OCI머티리얼즈

(036490.KQ, BUY, 목표주가 140,000원)'과 ‘이엔에프테크놀로지(102710.KQ, BUY, 목표주가 32,000

원)' 등을 추천한다.

도표 61 도표 62

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1월04 12월05 11월07 10월09 9월11 8월13 7월15

한국 중국

(%)

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1Q04 2Q06 3Q08 4Q10 1Q13 2Q15

한국중국한국-중국

(%) (%)




도표 63 도표 64

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1월06 8월07 3월09 10월10 5월12 12월13 7월15


(%)

0

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60

3Q04 4Q06 1Q09 2Q11 3Q13


2Q15

(%)




2) LCD 패널 생산의 중심이 한국에서 중국으로 넘어가고 있음 한국 디스플레이 장비/

소재업체들은 적극적 중국 진출 필요

중국 디스플레이업체들이 TFT-LCD산업의 신규 CAPA 증설을 주도하면서 산업의 중심이 한국에서 중국으

로 넘어가고 있는 것으로 판단된다. 2015년 디스플레이업체들의 지역별 생산 CAPA 기준으로 중국지역이

대만지역을 넘어섰으며, 2016년에는 중국지역에서의 패널 생산 CAPA가 한국지역을 턱밑까지 추격할 것으

로 전망된다. 즉, 이는 LCD 패널 제조의 중심이 한국에서 중국으로 넘어가고 있는 것을 의미한다.

2010년 이후 TFT-LCD산업의 투자 헤게모니가 이미 한국에서 중국으로 넘어갔으며, LCD라인의 최대형

라인인 10.5세대 투자가 중국 BOE에서 먼저 선제적으로 발표되었다. 2016년에는 중국 BOE에 이어 한국

의 삼성디스플레이와 LG디스플레이의 10세대라인과 같은 초대형 라인 투자 이슈가 부각되면서 디스플레이

산업 전반에 큰 파장을 불러일으킬 수 있을 것이다.

도표 65 도표 66

0

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2010 2011 2012 2013 2014 2015F 2016F 2017F

Korea Taiwan Japan China

('000m)

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250,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015F2016F2017F

Korea Taiwan

Japan China

증가율(YoY, 우)

('000m2) (%)




TFT-LCD산업의 헤게모니를 장악하기 위한 중국 디스플레이업체들의 적극적인 시장전략에 주목해야 할

것이다. 특히, TFT-LCD 10세대라인과 OLED라인 투자에 가장 적극적인 업체는 분명 중국업체들이고, 이

러한 산업의 큰 변화에서 수혜를 받을 기업들이 주목을 받을 것으로 기대된다.

우선적으로, 한국과 중국 디스플레이업체들 모두 거래하고 있는 장비업체들에 관심을 가져야 할 것이다. 특

히, 중국 정부의 적극적 후원으로 반도체장비까지 공급할 수 있는 디스플레이장비업체들의 높은 기술경쟁력

은 분명히 부각될 것으로 판단된다.

한국 디스플레이장비업체들의 전체 매출액에서 중국 매출 비중이 2Q15를 기준으로 25~50%로 매우 높으

며, 2014년 이후 한국 디스플레이장비업체들의 성장 동력이 중국 디스플레이업체들의 투자에 기반하고 있

다는 점을 충분히 확인할 수 있다. 향후 높은 중국 매출비중은 상당기간 지속될 것이며, 특히 한국 디스플레

이장비업체들이 보다 적극적인 전략이 필요한 시점이다.

2000년대 TFT-LCD산업이 한국업체들을 중심으로 본격적인 성장을 기록하였을 때, 1) 일본 장비업체들이

펼쳤던 전략들을 반드시 참고해야 할 것이고, 2) 한국업체들의 축적된 노하우를 바탕으로 중국시장에 적극

적으로 진출하는 동시에 3) 한국이나 해외의 전략적 파트너와의 강력한 협력이 필요할 것으로 판단된다.

도표 67 도표 68

0

10

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(%)

0

10

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2011 2012 2013 2014 1H15

주성엔지니어링 비아트론

AP시스템 원익IPS

에스에프에이 디엠에스

탑엔지니어링 LIG인베니아

(%)

주: 원익IPS, LIG인베니아는 수출 비중

자료: 각 사, 유진투자증권

주: 원익IPS, LIG인베니아는 수출 비중




한국 디스플레이 소재업체들 역시 중국 디스플레이산업의 성장은 매우 좋은 기회를 잡을 것으로 판단된다.

이미 한국 디스플레이 소재업체들은 중국에 라인을 가지고 있는 삼성디스플레이 및 LG디스플레이와 동반하

여 중국에 진출하였으며, 중국 내에 제조설비까지 갖추고 중국 디스플레이업체들에게 공급을 추진하고 있다.

하지만, 과거 일본의 JSR이나 스미토모화학(동우화인켐) 등이 2000년대 한국시장에서 구사하였던 전략을

참조해 볼 때, 한국 디스플레이 소재업체들이 보다 적극적으로 중국시장에 진출하여 현지화하는 전략이 필

요할 것이며, 단지 기술 유출 우려를 고려해서 가장 합리적인 방안을 강구해야 할 것이다.

지난 9월 8일 전자신문기사에 나왔던 이엔에프테크놀로지는 SK텔레시스와 중국 장쑤성 난퉁시에 전자재료

합작법인(법인명 SE Electronic Materials, 지분율 SK텔레시스 51%)을 설립하였다. 국내 중소/중견기업이

對중국시장 진출을 함에 있어 중국 디스플레이업체들에게 종속되지 않기 위해서는 전략적 파트너로 대기업

과 함께 동반 진출하는 방식도 합리적일 수 있을 것이다.

한국의 디스플레이 장비/소재업체들이 중국에 진출할 경우, 가장 큰 어려움은 중국이 강대국이라는 점이다.

중국은 분명히 한국 디스플레이업체들이 성장하는 국면에서 일본의 장비 및 소재업체들이 크게 수혜를 받으

며 성장했다는 점을 분명히 인지하고 있을 것이다. 따라서, 이번 중국 디스플레이업체들의 성장국면에서 장

비 및 소재의 국산화에 더욱더 박차를 가하고 싶을 것이며, M&A에 같은 적극적인 방법을 통해 중국 정부가

국산화에 나설 것으로 판단된다.

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2011 2012 2013 2014 1H15

OCI머티리얼즈 솔브레인

원익머트리얼즈 이엔에프테크놀로지

동진쎄미켐

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주: OCI머티리얼즈는 아시아 비중, 이엔에프테크놀로지는 수출 비중


주: OCI머티리얼즈는 아시아 비중, 이엔에프테크놀로지는 수출 비중




3. 2016년 이후 OLED 대형화와 플렉서블 OLED가 본격적으로 개화될

전망 관련 수혜업체들에 주목하자!!

1) 2016년 이후 한국과 중국 디스플레이업체들 대형 OLED라인 투자를 본격적으로 진행

할 전망

한국의 LG디스플레이는 OLED-TV시장을 주도하며 시장을 개척하고 있다. OLED 8세대라인을 가동하며

패널을 양산하고 있는 LG디스플레이는 지난 8월 LCD 생산 20주년을 맞아 2018년까지 OLED를 중심으로

10조원을 투자하겠다고 발표하였다. 특히 3번째 대형 OLED라인은 60인치 이상의 대형 TV 양산을 위한

라인을 검토해 차세대 디스플레이인 OLED시장 성장을 주도하겠다고 밝혔다.

이러한 LG디스플레이의 공격적인 대형라인 투자는 삼성디스플레이와 중국의 디스플레이업체들에게 자극제

로 작용할 것이며, 삼성디스플레이가 2016년에 8세대 OLED라인 투자에 나설 경우 향후 디스플레이 투자

의 중심은 OLED로 넘어올 가능성이 높다.

당사는 한국의 디스플레이업체들이 중국업체대비 OLED부문에서는 절대적으로 앞서있다고 판단한다. 이제

겨우 양산을 위해 5세대라인 투자에 나서고 있는 수준인 중국 디스플레이업체들은 분명 LCD보다는 생산

수율 확보에 상당기간 어려움을 겪을 것으로 예상된다.

분명히 기술적 진입장벽이 높은 OLED부문에 한국업체들이 더욱더 빠르게 시장에 진입해서 격차를 확대시

켜야 할 것이며, 이러한 대형 OLED투자의 본격화는 2016년에 나타날 것으로 판단된다.

이러한 한국과 중국업체들의 OLED 8세대라인 투자 본격화는 한국의 디스플레이 장비업체와 재료업체들에

게는 대폭적인 성장의 기회로 작용할 것이다. 장비업체로는 에스에프에이(056190.KQ, BUY, 목표주가

60,000원)와 AP시스템, 원익IPS, 비아트론, 주성엔지니어링 등이 수혜를 받을 것이며, 재료업체로는 덕산

네오룩스(213420.KQ)가 새로운 성장모멘텀을 확보할 것으로 판단된다.

도표 71

회사명 주요 품목

장비업체 에스에프에이 자동화장비, 증착기

AP시스템 LLO, Encap, ELA

원익IPS Dry Etcher

비아트론 열경화장비

주성엔지니어링 Encap.

재료업체 덕산네오룩스 HTL, RED

삼성SDI ETL, Green




2) 2016년 플렉서블에서 한 단계 나아간 폴더블 디스플레이 등장

삼성디스플레이와 LG디스플레이의 플렉서블 OLED 관련 기술경쟁력과 CAPA 투자 속도 등을 고려해보면,

해외경쟁업체대비 절대적으로 앞서 있는 것으로 판단된다. 따라서, 당사는 무서운 속도로 공격적인 LCD라

인 투자를 진행하고 있는 중국 디스플레이업체들과 차별화를 하기 위해서는, 삼성디스플레이와 LG디스플레

이는 차세대 디스플레인 플렉서블 OLED 투자에 보다 공격적으로 나서야 할 것이며, 결국 IT산업의 혁신을

주도하기 위해 플렉서블 디스플레이와 같은 차별적인 부품 경쟁력 확보가 한국업체들에게 최우선으로 확보

되어야 할 것이다.

삼성디스플레이는 A3라인 투자를 진행하면서, ‘플렉서블 디스플레이’의 수율 및 생산성 향상을 위해 다양한

공정개발에 박차를 가하는 동시에, 진정한 플렉서블 디스플레이라고 할 수 있는 ‘폴더블 디스플레이’ 패널

양산을 염두에 둔 기술 개발을 동시에 진행할 것으로 판단된다.

플렉서블 디스플레이를 제품화하는 과정에서 부각되는 몇 가지 기술적 난제들을 해결하기 위해 다각적인 기

술 개발이 이루어지고 있다. 첫째, ‘갤럭시S6 엣지’에 적용되는 플렉서블 디스플레이를 보호하는 강화유리는

양 끝을 구부려야 하는 성형기술이 필요하다. 현재 플렉서블 디스플레이 패널 양산 수율에 문제점으로 제기

되고 있는 강화유리 성형부분을 혁신적으로 개선시키기 위한 기술적 개발이 필요하다. 높은 내구성

(Durability)과 경도(Hardness)를 갖추면서도 유연하게 휘어질 수 있어야 한다는 점에서 ‘필름 윈도(Plastic

Window)’가 강화유리를 대체할 수 있는 소재로 부각되고 있으며, 유기물(Organic)과 무기물(Inorganic) 재

료를 혼합하고 이를 플라스틱 표면에 코팅하는 방법을 통해 ‘필름 윈도’의 경도를 높이는 시도를 하고 있다.

둘째, ‘필름 윈도’와 패널을 접착하는 접착제(Adhesive)는 휘어져도 접착력을 유지할 수 있어야 하며, 셋째,

편광필름 역시 두께가 더 얇아져야 하는 기술적 발전이 필요하다.

도표 72 도표 73

자료: 삼성전자, 유진투자증권 자료: 삼성전자, 유진투자증권



넷째, 편광판 아래에 위치하는 터치스크린패널(TSP)은 전극 소재를 인듐주석산화물(ITO)대신 은이나 구리 같

은 금속(metal mesh)로 변경하거나 ‘은나노와이어(silver nano-wire)’로 교체해야 한다. ITO 필름의 경우

일반적 곡률반경(bending radius)이 8mm로 휘어짐이 완만하며, 자꾸 구부리면 제 기능을 잃을 수도 있다.

대체 기술로 거론되는 ‘메탈메쉬’나 ‘은나노와이어’는 곡률 반경이 2mm로 낮아 플렉서블 OLED 적용에 적합

하여 다양하게 시도되고 있다.

다섯째, 플렉서블 OLED 공정에서 중요하게 부각되고 있는 봉지공정은 원가절감측면에서 새로운 혁신이 이

루어져야 한다. OLED의 주원료인 유기EL 소재는 산소나 수분에 노출되면 제 기능을 잃어버린다. 따라서,

삼성디스플레이는 기존 A2라인에서는 유기물과 무기물 층을 교차로 덮어(7개층) 산소나 수분으로부터 유기

EL을 보호하는 박막봉지(Thin Film Encapsulation, TFE)공정을 활용하였으나, A3라인에서는 미국 카티

바(Kateeva)의 잉크젯 프린팅기법을 적용해 봉지공정 시간을 크게 단축시켰다. 삼성디스플레이는 향후 증

착공정에서도 카티바의 잉크젯 프린팅기법을 사용할 것으로 전망된다.

도표 74 新

기술 내용 관련업체

강화유리 대체 소재 필름 윈도

유연한 접착제

얇은 편광필름 삼성SDI, LG화학

ITO 대체 소재 메탈메쉬(metal mesh) 미래나노텍

은나노와이어(silver nano-wire) 나노신소재

봉지공정 카티바의 잉크젯 프린팅 공정 원익IPS




3) 원천기술 강화와 혁신 및 창조

2014년 이후 한국 IT기업은 위기감에 휩싸여 있다. 즉, 중국의 가파른 성장을 통한 추격과 미국의 IT기술

의 발전 속도에 뒤쳐지고 있다는 위기감이 팽배해져 있다. 게다가 2008년 이후 경쟁력 약화로 실적이 부진

하였던 일본 IT기업들이 사업재편과 적극적 구조조정, 공격적인 M&A 및 해외진출, 엔저효과와 같은 정부

의 강력한 지원 속에서 원천적 기술을 바탕으로 미국이 주도하고 있는 이른바 ‘선진산업(Advanced

Industry)’에 적극적으로 동참하며 이제는 한국 IT업체들을 앞서가고 있다.

특히, 당사는 IT 제조업의 패러다임이 한국과 중국업체들로 넘어오는 동시에 2007년 이후 미국의 금융위기

와 유럽 재정위기를 겪으면서 실적 악화로 매우 큰 어려움에 빠졌던 일본 IT기업들이 사업재편과 적극적 구

조조정, 공격적인 M&A 및 해외진출 등으로 빠르게 실적 회복을 보이고 있는 점에 주목해야 할 것으로 판

단한다. 이러한 일본 IT기업들의 변화의 중요한 원동력은 바로 강력한 원천기술과 이를 바탕으로 한 혁신

(적극적 사업재편), 창조적 사고를 통한 제품 개발, 정부의 적극적 지원 등으로 판단한다.

일본 IT기업들 중에서 1) 지속적으로 성장하고 있는 기업들과 2) 위기를 겪은 기업들 중에서 어떻게 사업재

편을 진행하며 재성장하고 있는지, 3) 그리고 일본 IT기업들이 새로운 성장동력을 확보하기 위해 어떤 산업

분야에 확보하고 있는지, 4) 실적 부진에서 벗어나지 못하고 있는 일본 IT기업들의 원인 등에 대해서 살펴

볼 필요성이 있다.

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파나소닉

히타치

도시바

소니

샤프

후지쯔

아사히글라스

캐논

미쯔비스전기

교세라

무라타제작소

신에츠화학

동경엘렉트론

닛토덴코

1

자료: Bloomberg, 유진투자증권



과거 일본 IT기업들은 강력한 내수기반(인구 약 1.27억명)을 바탕으로 각 분야별 선두업체들의 follower로

만 해도 성장할 수 있었다. 하지만 일본 경제의 성장이 멈추고 자국 기업들간 경쟁이 심해질 뿐만 아니라 한

국과 중국업체들과의 경쟁에서 밀리면서 위기에 봉착하게 되었다. 즉, 한국업체들이 2000년대 이후 fast

follower의 역할을 하며 세계 IT산업의 중심으로 자리잡으면서 일본 IT업체는 심각한 어려움에 직면하게 된

것이다.

일본의 IT기업들 중에서 1993년 이후 일본 TOPIX내에서 순위가 지속적으로 상승하고 있는 업체는 무라타

제작소와 신에츠화학 등이다. 이 두 업체들의 가장 큰 공통점은 매우 우수한 기술경쟁력을 바탕으로 자신이

가장 잘하고 있는 분야에서 꾸준한 투자를 통해 성장하고 있다는 점이다.

2007년 미국의 금융위기와 2010년 유럽 재정위기를 겪으면서 한국과 중국 IT업체들과 경쟁심화로 실적이

부진하였던 일본 IT기업들 중에서 적극적으로 사업재편과 구조조정을 통해 눈부신 성장을 다시 보이고 있는

업체는 일본의 히타치와 파나소닉, 소니 등이다. 히타치는 FY2008년 7,873억엔(약 10.2조원)의 순적자를

기록하였지만, 극단적인 사업재편을 통해 FY2014년에는 2,413억엔(약 2.5조원)의 순이익을 달성하였다.

일본의 파나소닉과 소니 역시 한국과 중국업체들의 경쟁이 심한 사업부의 구조조정을 하는 동시에 각자의

핵심 경쟁력을 바탕으로 미래지향적인 사업분야에 집중하면서 실적 성장을 보이고 있다.

반면, 실적 부진에서 벗어나지 못하고 있는 일본 업체는 Sharp와 도시바, 아사히글라스 등을 손꼽을 수 있

다. 특히, 일본의 Sharp는 태양광산업과 TFT-LCD산업에 대한 과잉 투자의 후유증으로 파산 위기까지 직

면해 있다. 삼성전자의 성공을 모델로 삼았던 일본 Sharp의 실패의 원인은 성장할 것으로 기대되었던 태양

광산업과 TFT-LCD산업에 공격적인 투자에 나섰기 때문이며, 이 산업들이 제대로 성장하지 못하고 경쟁이

심화되면서 결국 심각한 어려움을 맞게 된 것이다.

따라서, 2014년 이후 위기를 맞고 있는 한국 IT산업이 이를 극복하기 위해서는 일본의 성공사례와 실패사

례에 대한 고찰이 필요할 것이다. 일본 IT기업들 중에서 무라타제작소와 신에츠화학처럼 지속적으로 성장하

고 있는 기업들과 사업재편 이후 부활하고 있는 기업들 모두 강력한 원천기술이 있다는 점에 주목해야 할

것이다. 그리고 이러한 원천기술을 바탕으로 각 기업들이 가장 잘할 수 있고 미래지향적이며 향후 한국과

중국 기업들이 쉽게 진입할 수 없는 사업 분야에 적극적으로 진출하고 있다.

그리고 일본 IT기업들이 실적 회복을 바탕으로 새로운 성장동력원을 강화하기 위해 공격적으로 M&A에 나

설 뿐만 아니라, 해외진출을 가속하고 있으며, 특히 성장하고 있는 지역에 적극적으로 진출하고 있다. 여기

에 일본 정부가 자국업체들간 중복투자를 막기 위해 사업재편을 중재하면서 대기업들의 빠른 실적을 유도하

기 위해 환율효과(엔저 가속)를 통해 적극적으로 받쳐 주고 있는 점도 주목해야 할 것이다.



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LG전자

Sony


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1월14 6월14 11월14 4월15 9월15

SK하이닉스

Toshiba

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1월14 6월14 11월14 4월15 9월15

LG전자

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삼성전기

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1월14 6월14 11월14 4월15 9월15

삼성전기

Taiyo Yuden





BUY(유지) / TP 18,000원(하향)

2016년 한국과 중국 디스플레이업체들의 플렉서블 및

OLED 투자 확대로 사상최대실적 달성 전망!!



2016년 실적 성장세 지속될 전망!!


BUY(유지) / TP 55,000원(유지)

반도체부문 호조가 2016년 안정적 실적 성장 견인할 전망!!

원익머트리얼즈(104830.KQ)


2016년 실적 호조세 지속될 전망!!



2016년에도 반도체부문 호조와 시장지배력 강화 등으로

실적 성장 지속될 전망!!


BUY(유지) / TP 1,500,000원(유지)

위기에서 더욱 빛나게 되는 높은 시장지배력과

매력적인 Valuation에 주목!!

LG디스플레이(034220.KS)


차세대 디스플레이를 주도하는 있는 경쟁력과




2016년 실적 AMOLED 투자 확대로 성장할 전망!!



2016년 OLED 투자 확대의 수혜가 기대된다!!



2016년 플렉서블 디스플레이 및

OLED 투자 확대 수혜 전망!!

기업분석




반도체/디스플레이 담당 이정 Tel. 368-6124 / [email protected]

위기에서 더욱 빛나게 되는 높은 시장지배력과


2016년 매출액 및 영업이익 각각 5.8%yoy, 2.6%yoy 증가 예상

삼성전자의 2016년 실적은 1) 중국을 중심으로 한 글로벌 경기 둔화와 2) 스마트폰

및 PC, LCD-TV 수요 부진 등에도 불구하고, 3) 우호적인 환율효과와 4) 주력제품

의 높은 시장지배력, 5) 하드웨어 혁신성을 강화시킬 차별적인 제품 출시 등을 통해

완만한 성장을 달성할 것으로 판단된다. 2016년 매출액 및 영업이익은 각각

5.8%yoy, 2.6%yoy 증가한 212.29조원, 26.51조원을 기록할 것으로 예상된다.

투자포인트: 매력적인 Valuation, 반도체부문 실적 호조, 기업경쟁력 강화

동사에 대한 투자포인트는 다음과 같다. 첫째, 글로벌 경기 둔화에 따른 IT 수요부

진으로 동사의 실적이 둔화되고 있음에도 불구하고, 동사의 현 주가는 이를 상당부

분 반영한 Valuation을 기록하고 있으며, 둘째, 2015년에는 메모리반도체부문뿐만

아니라 시스템LSI부문 회복으로 반도체총괄실적이 대폭적으로 호전되어 전사 실적

의 안전판 역할을 하고 있고, 셋째, 동사는 다양한 제품을 출시하여 적극적인 시장

공략을 통해 스마트폰시장 지배력을 방어할 것이며, 특히 2H16 이후에는 폴더블

디스플레이를 탑재한 스마트폰을 출시하여 차별적인 하드웨어 경쟁력을 통해 새로

운 수요를 창출할 것으로 판단되는 점 등이다.

당초 우려보다는 양호한 3Q15 실적과 매력적인 Valuation, 하드웨어 혁신성 강화

등에 주목 중장기적으로 긍정적인 관점 접근 권고!!

당사는 단기적으로 3Q15 실적이 당초 우려보다는 훨씬 양호할 것이며, 현 주가는 실

적 약화 우려를 충분히 반영하고 있어 P/B 1.0배인 '1,000,000원'대에 대한 지지는

이루어질 것으로 판단함. 중장기적으로는 그룹 지배구조의 변화를 통해 삼성전자에

대한 시각이 긍정적으로 전환되고, 2H16 IT 하드웨어의 혁신성을 구현할 폴더블 디

스플레이 출시로 동사의 경쟁력이 재차 부각될 경우 2016년에는 의미있는 주가 상승

이 이루어질 수 있을 것으로 판단한다. 목표주가 ‘1,500,000원’ 및 투자의견 ‘BUY’ 유지한다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 1,500,000원

현재주가(09/18) 1,190,000원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 5,000

시가총액(십억원) 175,286.2

52주 최고/최저(원) 1,510,000 /

1,033,000

52주 일간 Beta 0.80

발행주식수(천주) 147,299

평균거래량(3M,천주) 269

평균거래대금(3M,백만원) 313,505

배당수익률(15F, %) 1.6

외국인 지분율(%) 51.0

주요주주 지분율(%)

이건희외 12인 17.7

국민연금공단 7.6

Company Performance 주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 5.2 -5.9 -20.8 -1.7

KOSPI대비상대수익률 3.2 -3.7 -19.2 0.9

Company vs KOSPI composite

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50

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1,000,000

1,200,000

1,400,000

1,600,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)

KOSPI지수대비(우, p)

Financial Data(IFRS연결기준) 결산기(12월) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

매출액(십억원) 228,692.7 206,206.0 200,732.6 212,291.4 226,445.6

영업이익(십억원) 36,785.0 25,025.1 25,827.0 26,508.6 28,714.1

세전계속사업손익(십억원) 38,364.3 27,875.0 28,298.5 29,904.4 32,634.4

당기순이익(십억원) 30,474.8 23,394.4 21,276.2 22,428.3 24,475.8

EPS(원) 202,453 156,705 142,024 150,529 164,271

증감률(%) 28.6 -22.6 -9.4 6.0 9.1

PER(배) 6.8 8.5 8.4 7.9 7.2

ROE(%) 23.3 15.3 12.5 12.0 11.8

PBR(배) 1.6 1.4 1.1 1.0 0.9

EV/EBITDA(배) 3.5 4.1 3.2 2.8 2.4




삼성전자(005930.KS) 재무제표

대차대조표(IFRS연결기준) 손익계산서(IFRS연결기준) (단위:십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F (단위:십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

자산총계 214,075 230,423 248,420 268,222 290,300 매출액 228,693 206,206 200,733 212,291 226,446

유동자산 110,760 115,146 128,492 140,916 155,252 증가율(%) 13.7 (9.8) (2.7) 5.8 6.7

현금성자산 54,496 61,817 68,279 77,671 88,412 매출원가 137,696 128,279 121,157 126,995 133,590

매출채권 27,588 28,234 30,942 32,688 34,766 매출총이익 90,996 77,927 79,576 85,296 92,856

재고자산 19,135 17,318 21,416 22,624 24,062 판매 및 일반관리비 54,211 52,902 53,749 58,787 64,142

유동자산 103,315 115,277 119,929 127,306 135,048 영업이익 36,785 25,025 25,827 26,509 28,714

투자자산 23,838 29,619 26,221 27,286 28,394 증가율(%) 26.6 (32.0) 3.2 2.6 8.3

유형자산 75,496 80,873 88,099 94,283 100,816 EBITDA 53,230 43,078 45,838 47,246 50,828

부채총계 64,059 62,335 65,186 65,878 66,799 증가율(%) 19.2 (19.1) 6.4 3.1 7.6

유동부채 51,315 52,014 53,424 53,788 54,368 영업외손익 1,579 2,850 2,471 3,396 3,920

매입채무 17,634 18,233 19,887 21,009 22,344 이자수익 1,352 1,833 1,899 2,130 2,589

유동성이자부채 8,864 9,808 9,324 8,324 7,324 이자비용 510 593 654 507 449

기타 24,817 23,973 24,213 24,455 24,699 지분법손익 504 343 171 173 180

비유동부채 12,744 10,321 11,762 12,090 12,431 세전순이익 38,364 27,875 28,298 29,904 32,634

비유동이자부채 2,296 1,458 1,489 1,489 1,489 증가율(%) 28.2 (27.3) 1.5 5.7 9.1

기타 10,447 8,863 10,273 10,601 10,941 법인세비용 7,890 4,481 7,022 7,476 8,159

자본총계 150,016 168,088 183,234 202,344 223,501 당기순이익 30,475 23,394 21,276 22,428 24,476

지배지분 144,443 162,182 177,106 196,216 217,373 증가율(%) 27.8 (23.2) (9.1) 5.4 9.1

자본금 898 898 898 898 898 지배주주지분 29,821 23,082 20,920 22,173 24,197

자본잉여금 4,404 4,404 4,404 4,404 4,404 증가율(%) 28.6 (22.6) (9.4) 6.0 9.1

이익잉여금 148,600 169,530 187,460 206,570 227,727 비지배지분 653.5 311.9 356.2 255.5 278.8

비지배지분 5,573 5,906 6,128 6,128 6,128 EPS 202,453 156,705 142,024 150,529 164,271

자본총계 150,016 168,088 183,234 202,344 223,501 증가율(%) 28.6 (22.6) (9.4) 6.0 9.1

총차입금 11,161 11,266 10,814 9,814 8,814 수정EPS 202,453 156,705 138,993 147,499 161,241

순차입금 (43,335) (50,552) (57,466) (67,858) (79,598) 증가율(%) 28.6 (22.6) (11.3) 6.1 9.3

현금흐름표(IFRS연결기준)

주요투자지표(IFRS연결기준) (단위:십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

영업현금 46,707 36,975 38,210 41,652 44,735 주당지표(원)

당기순이익 30,475 23,394 21,276 22,428 24,476 EPS 202,453 156,705 138,993 147,499 161,241

자산상각비 16,445 18,053 20,011 20,738 22,114 BPS 848,999 953,266 1,040,988 1,153,310 1,277,666

기타비현금성손익 (427) (348) 3,095 155 161 DPS 14,300 20,000 19,510 19,510 19,510

운전자본증감 (1,313) (3,837) (4,205) (1,668) (2,015) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (1,802) (879) (2,251) (1,746) (2,078) PER 6.8 8.5 8.4 7.9 7.2

재고자산감소(증가) (3,098) 267 (4,255) (1,208) (1,438) PBR 1.6 1.4 1.1 1.0 0.9

매입채무증가(감소) 331 787 2,745 1,122 1,335 EV/ EBITDA 3.5 4.1 3.2 2.8 2.4

기타 3,256 (4,012) (444) 164 165 배당수익율 1.0 1.5 1.6 1.6 1.6

투자현금 (44,747) (32,806) (26,307) (29,763) (31,571) PCR 4.3 4.9 4.6 4.7 4.3

단기투자자산감소 (19,358) (1,824) 1,859 (1,821) (1,895) 수익성 (%)

장기투자증권감소 160 (6,009) (1,654) (426) (443) 영업이익율 16.1 12.1 12.9 12.5 12.7

설비투자 (23,158) (22,043) (26,666) (25,475) (27,173) EBITDA이익율 23.3 20.9 22.8 22.3 22.4

유형자산처분 377 386 150 0 0 순이익율 13.3 11.3 10.6 10.6 10.8

무형자산처분 (930) (1,293) (1,600) (1,575) (1,575) ROE 23.3 15.3 12.5 12.0 11.8

재무현금 (4,137) (3,057) (4,967) (4,319) (4,319) ROIC 32.7 21.7 18.4 17.3 17.4

차입금증가 (3,203) 274 (522) (1,000) (1,000) 안정성(%,배)

자본증가 (1,215) (2,206) (3,095) (3,319) (3,319) 순차입금/자기자본 n/a n/a n/a n/a n/a

배당금지급 1,250 2,234 3,095 3,319 3,319 유동비율 215.8 221.4 240.5 262.0 285.6

현금 증감 (2,507) 556 6,586 7,571 8,845 이자보상배율 n/a n/a n/a n/a n/a

기초현금 18,791 16,285 16,841 23,427 30,998 활동성 (회)

기말현금 16,285 16,841 23,427 30,998 39,843 총자산회전율 1.2 0.9 0.8 0.8 0.8

Gross Cash flow 54,280 45,718 44,383 43,321 46,751 매출채권회전율 8.4 7.4 6.8 6.7 6.7

Gross Investment 26,702 34,819 32,372 29,610 31,691 재고자산회전율 12.4 11.3 10.4 9.6 9.7

Free Cash Flow 27,577 10,899 12,011 13,710 15,059 매입채무회전율 13.2 11.5 10.5 10.4 10.4




LG디스플레이(034220.KS)


차세대 디스플레이를 주도하고 있는 경쟁력과 매력

적인 매력적인 Valuation에 주목!!

2016년 매출액 2.3%yoy 증가, 영업이익 28.4%yoy 감소 예상

LG디스플레이의 2016년 실적은 TFT-LCD산업의 공급과잉 전환과 이에 따른 패널가격

하락 등으로 약화되겠지만, 우호적인 환율효과와 차별적인 프리미엄제품 비중 확대, 시장

지배력 강화, OLED부문 수익성 개선 등으로 과거의 수요위축기보다는 안정적일 것으로

판단된다. 2015년 매출액은 2.3%yoy 증가한 28조2,160억원, 영업이익은 28.4%yoy 감

소한 1조2,880억원을 기록할 것으로 예상된다.

투자포인트: 매력적인 Valuation, 4Q15~1Q16 패널가격 저점, 합리적인 투자전략

TFT-LCD산업이 2Q15부터 공급과잉으로 전환하면서 실적약화에 대한 우려가 높지만, 당사는

다음과 같은 투자포인트에 주목하고 있다. 첫째, 동사 주가는 업황부진 우려를 상당부분 이미 반

영하여 매력적인 Valuation(2015년 실적기준 P/B 0.7배)을 보이고 있으며, 둘째, TFT-LCD

산업이 1H16까지 부진하겠지만, 패널가격은 이보다 앞선 4Q15~1Q16에 저점을 기록할 것이

고, 셋째, LCD라인 CAPA 경쟁보다는 차세대 디스플레이인 OLED 대형화와 플렉서블 디스플

레이 투자에 적극적으로 나서면서 중장기적인 시장지배력 확대에 집중하고 있는 점 등이다.

매력적인 Valuation, 차세대 디스플레이 시장지배력 강화에 주목 현 주가에서는 매수관

점 권고!!

동사 주가가 단기적으로 상승모멘텀은 약하지만, 당사가 주목하고 있는 것은 중국 BOE를 중

심으로 한 공격적인 LCD라인 CAPA 경쟁에 동참하지 않고, 합리적인 투자의사결정을 보이

고 있는 점임. 특히, 차세대 디스플레이이인 OLED의 대형화를 주도하는 동시에 IT산업의

혁신을 위해 플렉서블 OLED 투자에 적극적으로 나서면서 디스플레이산업 주도권을 강화하

고 있는 전략은 매우 합리적인 것으로 판단된다. 목표주가 ‘30,000원’ 및 투자의견 ‘BUY’ 유지한다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 30,000원

현재주가(09/18) 24,650원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 5,000

시가총액(십억원) 8,820.2

52주 최고/최저(원) 37,200 / 20,500



평균거래량(3M,천주) 1,739


배당수익률(15F, %) 2.0



LG전자외 1인 37.9



절대수익률 8.1 -6.8 -24.8 -29.5

KOSPI대비상대수익률 6.1 -4.6 -23.2 -26.9


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25,000

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35,000

40,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)


Financial Data (IFRS연결기준) 결산기(12월) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

매출액(십억원) 27,033.0 26,455.5 27,572.1 28,216.0 29,604.1

영업이익(십억원) 1,163.3 1,357.3 1,799.2 1,288.0 1,434.1

세전계속사업손익(십억원) 830.3 1,242.0 1,630.8 1,174.3 1,342.7

당기순이익(십억원) 419.0 917.4 1,213.4 880.7 1,007.0

EPS(원) 1,191 2,527 3,239 2,401 2,745

증감률(%) 82.7 112.2 28.2 -25.9 14.3

PER(배) 21.3 13.3 7.6 10.3 9.0

ROE(%) 4.0 8.3 10.1 6.9 7.4

PBR(배) 0.9 1.1 0.7 0.7 0.6

EV/EBITDA(배) 2.2 2.9 1.8 1.8 1.5




LG디스플레이(034220.KS) 재무제표


자산총계 21,715 22,967 23,563 24,023 24,415 매출액 27,033 26,456 27,572 28,216 29,604

유동자산 7,732 9,241 10,164 10,607 11,028 증가율(%) (8.1) (2.1) 4.2 2.3 4.9

현금성자산 2,323 2,419 3,246 3,352 3,532 매출원가 23,525 22,667 23,185 24,310 25,424

매출채권 3,208 3,546 3,595 3,706 3,836 매출총이익 3,508 3,788 4,387 3,906 4,180

재고자산 1,933 2,754 2,796 3,016 3,122 판매 및 일반관리비 2,345 2,431 2,588 2,618 2,746

비유동자산 13,983 13,726 13,398 13,416 13,386 영업이익 1,163 1,357 1,799 1,288 1,434

투자자산 1,707 1,747 1,657 1,724 1,794 증가율(%) 27.5 16.7 32.6 (28.4) 11.3

유형자산 11,808 11,403 11,154 11,252 11,229 EBITDA 4,998 4,850 5,364 5,061 5,431

부채총계 10,918 11,184 10,556 10,314 9,878 증가율(%) (7.1) (3.0) 10.6 (5.6) 7.3

유동부채 6,789 7,550 7,377 7,522 7,470 영업외손익 (333) (115) (168) (114) (91)

매입채무 4,454 4,900 4,793 5,171 5,352 이자수익 40 49 60 66 69

유동성이자부채 908 968 885 635 385 이자비용 159 110 125 105 86

기타 1,427 1,682 1,699 1,716 1,733 지분법손익 25 14 24 6 6

비유동부채 4,129 3,634 3,179 2,793 2,408 세전순이익 830 1,242 1,631 1,174 1,343

비유동이자부채 2,995 3,279 2,830 2,430 2,030 증가율(%) 81.1 49.6 31.3 (28.0) 14.3

기타 1,134 355 349 363 378 법인세비용 411 325 417 294 336

자본총계 10,797 11,783 13,007 13,709 14,537 당기순이익 419 917 1,213 881 1,007

지배지분 10,611 11,431 12,496 13,198 14,026 증가율(%) 77.3 119.0 32.3 (27.4) 14.3

자본금 1,789 1,789 1,789 1,789 1,789 지배주주지분 426 904 1,159 859 982

자본잉여금 2,251 2,251 2,251 2,251 2,251 증가율(%) 82.7 112.2 28.2 (25.9) 14.3

이익잉여금 6,663 7,455 8,442 9,144 9,972 비지배지분 (7) 13 54 22 25

비지배지분 186 352 511 511 511 EPS 1,191 2,527 3,239 2,401 2,745

자본총계 10,797 11,783 13,007 13,709 14,537 증가율(%) 82.7 112.2 28.2 (25.9) 14.3

총차입금 3,903 4,247 3,715 3,065 2,415 수정EPS 1,191 2,527 3,239 2,401 2,745

순차입금 1,579 1,828 469 (287) (1,117) 증가율(%) 82.7 112.2 28.2 (25.9) 14.3



영업현금 3,585 2,865 4,227 4,321 4,571 주당지표(원)

당기순이익 419 917 1,213 881 1,007 EPS 1,191 2,527 3,239 2,401 2,745

자산상각비 3,835 3,492 3,564 3,773 3,997 BPS 28,347 30,336 33,280 35,654 38,184

기타비현금성손익 (52) 1 379 (392) (391) DPS 0 500 500 500 500

운전자본증감 (1,356) (2,193) (621) 58 (43) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (252) (921) (310) (111) (130) PER 21.3 13.3 7.6 10.3 9.0

재고자산감소(증가) 457 (823) (42) (220) (106) PBR 0.9 1.1 0.7 0.7 0.6

매입채무증가(감소) (1,400) 160 (580) 377 182 EV/ EBITDA 2.2 2.9 1.8 1.8 1.5

기타 (162) (609) 311 12 12 배당수익율 0.0 1.5 2.0 2.0 2.0

투자현금 (4,504) (3,451) (3,056) (3,849) (4,028) PCR 1.7 2.3 1.7 2.1 1.9

단기투자자산감소 0 0 (31) (64) (66) 수익성 (%)

장기투자증권감소 0 0 (7) (9) (10) 영업이익율 4.3 5.1 6.5 4.6 4.8

설비투자 (3,473) (2,983) (2,886) (3,527) (3,701) EBITDA이익율 18.5 18.3 19.5 17.9 18.3

유형자산처분 40 40 207 0 0 순이익율 1.5 3.5 4.4 3.1 3.4

무형자산처분 (183) (353) (231) (197) (197) ROE 4.0 8.3 10.1 6.9 7.4

재무현금 (391) 405 (444) (429) (429) ROIC 5.0 8.0 10.2 7.4 8.3

차입금증가 (551) 259 (365) (250) (250) 안정성(%,배)

자본증가 0 0 (179) (179) (179) 순차입금/자기자본 14.6 15.5 3.6 na na

배당금지급 0 0 179 179 179 유동비율 113.9 122.4 137.8 141.0 147.6

현금 증감 (1,317) (132) 787 43 114 이자보상배율 9.8 22.5 27.7 32.7 83.4

기초현금 2,339 1,022 890 1,676 1,719 활동성 (회)

기말현금 1,022 890 1,676 1,719 1,833 총자산회전율 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2

Gross Cash flow 5,237 5,296 5,157 4,262 4,613 매출채권회전율 8.0 7.8 7.7 7.7 7.9

Gross Investment 5,860 5,645 3,646 3,727 4,004 재고자산회전율 12.5 11.3 9.9 9.7 9.6

Free Cash Flow (624) (348) 1,510 535 609 매입채무회전율 4.7 5.7 5.7 5.7 5.6






2016년 실적 AMOLED 투자 확대로 성장할

전망!!

목표주가 '60,000원' 하향, 투자의견 'BUY' 유지 당사는 세계적인 디스플레이용 전공정장비업체로 도약하고 있는 ‘에스에프에이’에

대해 목표주가를 1) 산정시점 변경(2015년 → 2016년)과 2) 글로벌 경기 둔화에

따른 주요고객사의 디스플레이부문에 대한 공격적인 투자 자제 가능성 등을 반영하

여 기존 ‘66,000원’에서 9.1% 내린 ‘60,000원’으로 변경하고, 이는 현 주가대비

37.1%의 상승여력이 있어 투자의견 ‘BUY’를 유지한다. 목표주가 ‘60,000원’은 1)

2016년 예상EPS(3,644원)에 과거 8년간 주가 평균 P/E 13.7배를 적용한 값과 2)

2016년 예상BPS(30,755원)에 과거 8년간 주가 평균 P/B 2.1배를 적용한 값의 평

균이며, 이는 2015년 및 2016년 예상EPS대비 각각 27.9배, 16.5배이다.

2016년 매출액 및 영업이익 각각 18.8%yoy, 37.5%yoy 증가 예상 에스에프에이의 2016년 실적은 주요고객사의 플렉서블 OLED 투자 속에서 중국

디스플레이업체들의 지속적인 OLED 투자와 스마트 물류시장 성장에 따른 수혜 등

으로 성장할 것으로 판단된다. 2016년 매출액 및 영업이익은 각각 18.8%yoy,

37.5%yoy 증가한 6,329억원, 773억원을 기록할 것으로 예상한다.

투자포인트: 디스플레이 핵심적 공정장비업체 도약과 우량한 재무구조, 해외

고객 확대, 스마트 물류자동화시장 대폭적 성장 동사에 대한 투자포인트는 다음과 같다. 첫째, 동사는 삼성디스플레이와의 높은 시

너지 속에서 디스플레이용 전공정장비시장에 진출하여 중장기적으로 성장세를 지속

할 것이며, 둘째, 고객기반 확대를 통해 실적의 안정성을 시현하고 있고, 특히

4Q14 이후 진행되는 중국 패널업체들의 AMOLED 투자에 본격화에 따른 수혜가

예상되며, 셋째, 2015년에 이어 2016년에도 주요고객사의 디스플레이부문 투자가

지속되면서 수혜를 받을 것이고, 넷째, 구매 및 소비 패턴이 크게 변화하면서 유통

환경과 물류시스템에서 자동화 투자가 대폭적으로 증가하고 있으며, 다섯째, 우량

한 재무구조를 바탕으로 신규시장 창출에 적극적인 점 등이다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 하향) 60,000원

현재주가(09/18) 43,750원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 500

시가총액(십억원) 785.5

52주 최고/최저(원) 57,500 / 40,000





배당수익률(15F, %) 2.3



㈜디와이에셋외 4인 36.4

삼성디스플레이 10.2


절대수익률 -1.7 -10.6 -18.1 0.6

KOSPI대비상대수익률 -3.7 -8.4 -16.5 3.1


40

50

60

70

80

90

100

110

120

130

140

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)



매출액(십억원) 478.5 415.1 532.8 632.9 683.3

영업이익(십억원) 64.6 45.7 56.2 77.3 87.6

세전계속사업손익(십억원) 79.9 52.4 59.0 83.9 95.4

당기순이익(십억원) 63.1 41.3 38.6 65.4 74.4

EPS(원) 3,514 2,301 2,149 3,644 4,144

증감률(%) -11.5 -34.5 -6.6 69.6 13.7

PER(배) 11.7 21.6 20.4 12.0 10.6

ROE(%) 15.1 8.8 7.9 12.4 12.8

PBR(배) 1.6 1.9 1.6 1.4 1.3

EV/EBITDA(배) 5.0 9.6 8.4 5.4 4.4




도표 98

3Q15F 2Q15 3Q14 Market Consensus 유진증권 기존추정치

실적 실적 증가율(qoq) 실적 증가율(yoy) 실적 차이 실적 차이

실적(십억원)

매출액 121.2 142.7 -15.1 123.5 -1.9 140.7 -13.9 144.7 -16.2

영업이익 9.7 17.6 -44.9 12.3 -21.1 16.9 -42.6 18.1 -46.4

세전이익 11.2 15.6 -28.0 12.8 -12.0 18.6 -39.7 20.3 -44.7

순이익 8.8 4.8 81.0 10.4 -15.6 14.6 -39.9 15.8 -44.7

수익성(%)

영업이익률 8.0 12.3 9.9 12.0 12.5

세전이익률 9.3 10.9 10.3 13.2 14.0

순이익률 7.2 3.4 8.4 10.4 11.0

자료: Fnguide, 유진투자증권

도표 99

2013 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 2014 1Q15 2Q15 3Q15F 4Q15F 2015F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2016F 2017F

실적(십억원)

매출액 478.5 57.4 69.5 123.5 164.7 415.1 87.0 142.7 121.2 181.8 532.8 174.0 180.6 142.4 136.0 632.9 683.3

영업이익 64.6 2.8 4.5 12.3 26.2 45.7 2.5 17.6 9.7 26.4 56.2 24.4 27.1 14.9 10.9 77.3 87.6

세전이익 79.9 5.0 8.9 12.8 25.8 52.4 4.2 15.6 11.2 27.9 59.0 26.0 28.7 16.6 12.6 83.9 95.4

순이익 63.1 4.7 6.9 10.4 19.3 41.3 3.2 4.8 8.8 21.8 38.6 20.2 22.4 13.0 9.8 65.4 74.4

수익성(%)

영업이익률 13.5 4.8 6.4 9.9 15.9 11.0 2.9 12.3 8.0 14.5 10.5 14.0 15.0 10.5 8.0 12.2 12.8

세전이익률 16.7 8.7 12.7 10.3 15.6 12.6 4.9 10.9 9.3 15.4 11.1 14.9 15.9 11.7 9.3 13.3 14.0

순이익률 13.2 8.3 9.9 8.4 11.7 9.9 3.7 3.4 7.2 12.0 7.2 11.6 12.4 9.1 7.2 10.3 10.9

사업부별 비중(%)

물류시스템 65.8 71.9 63.3 82.5 71.9 73.6 67.0 65.4 67.0 67.0 66.6 77.0 66.8 47.5 55.9 62.7 61.9

공정장비 28.4 18.9 25.1 8.8 20.5 17.6 25.8 29.4 24.8 27.5 27.1 17.2 27.7 45.9 36.8 31.1 32.2




도표 100

수정전 수정후 변경률

2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F

실적(십억원)

매출액 539.5 636.5 718.4 532.8 632.9 683.3 -1.3 -0.6 -4.9

영업이익 62.1 85.0 97.7 56.2 77.3 87.6 -9.6 -9.0 -10.4

세전이익 66.4 94.7 109.4 59.0 83.9 95.4 -11.1 -11.4 -12.8

순이익 44.3 73.8 85.3 38.6 65.4 74.4 -13.0 -11.4 -12.8

수익성(%)

영업이익률 11.5 13.3 13.6 10.5 12.2 12.8

세전이익률 12.3 14.9 15.2 11.1 13.3 14.0

순이익률 8.2 11.6 11.9 7.2 10.3 10.9


도표 101

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 AVG

P/E(배)

High 15.4 13.9 27.2 17.1 14.2 15.9 19.3 21.9 18.1

Low 5.2 3.7 14.1 5.3 9.9 10.1 11.0 16.1 9.4

Average 9.8 10.1 20.0 10.7 12.2 12.8 15.0 18.8 13.7

P/B(배)

High 3.2 3.1 2.2 3.3 3.5 3.0 2.6 1.9 2.9

Low 1.1 0.8 1.1 1.0 2.5 1.9 1.5 1.4 1.4

Average 2.0 2.3 1.6 2.1 3.0 2.4 2.1 1.6 2.1

EV/EBITDA(배)

High 10.7 10.0 19.8 10.0 8.7 11.0 11.6 9.9 11.4

Low 1.8 1.3 8.0 1.4 5.4 5.7 4.4 5.5 4.2

Average 5.8 6.7 13.4 5.3 7.2 8.1 7.9 7.5 7.7

영업이익률(%) 14.4 12.4 4.9 9.8 13.9 13.8 13.5 11.0 11.7

ROE(%) 22.5 23.4 8.0 16.0 28.7 19.6 15.1 8.8 17.8




에스에프에이(056190.KQ) 재무제표


자산총계 588.7 613.2 653.0 715.9 822.9 매출액 478.5 415.1 532.8 632.9 683.3

유동자산 449.4 481.9 387.4 434.6 524.7 증가율(%) (5.7) (13.2) 28.3 18.8 8.0

현금성자산 371.0 368.8 225.9 307.7 348.6 매출원가 353.1 332.6 423.3 496.0 531.7

매출채권 69.3 106.2 151.6 119.2 165.9 매출총이익 125.4 82.5 109.5 136.9 151.5

재고자산 6.0 5.5 8.5 6.4 8.9 판매 및 일반관리비 60.8 36.8 53.3 59.6 64.0

비유동자산 139.3 131.3 265.5 281.3 298.2 영업이익 64.6 45.7 56.2 77.3 87.6

투자자산 8.9 5.5 138.7 144.3 150.2 증가율(%) (7.8) (29.2) 22.8 37.5 13.3

유형자산 110.9 103.5 105.5 114.0 123.4 EBITDA 73.1 55.6 66.4 87.7 98.7

부채총계 127.1 135.7 148.2 163.8 214.3 증가율(%) (7.1) (24.0) 19.5 32.1 12.6

유동부채 107.3 120.9 131.7 146.6 196.4 영업외손익 15.4 6.6 2.8 6.6 7.8

매입채무 86.7 89.7 114.7 126.7 176.3 이자수익 8.9 8.0 7.8 7.4 8.6

유동성이자부채 0.5 11.6 (2.7) 0.0 0.0 이자비용 0.0 0.1 0.4 0.4 0.4

기타 20.0 19.6 19.7 19.9 20.1 지분법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

비유동부채 19.8 14.8 16.5 17.2 17.9 세전순이익 79.9 52.4 59.0 83.9 95.4

비유동이자부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 증가율(%) (13.9) (34.5) 12.6 42.2 13.7

기타 19.8 14.8 16.5 17.2 17.9 법인세비용 16.9 11.1 20.4 18.5 21.0

자본총계 461.7 477.5 504.7 552.2 608.6 당기순이익 63.1 41.3 38.6 65.4 74.4

지배지분 461.7 477.5 504.7 552.2 608.6 증가율(%) (11.5) (34.5) (6.6) 69.6 13.7

자본금 9.0 9.0 9.0 9.0 9.0 지배주주지분 63.1 41.3 38.6 65.4 74.4

자본잉여금 27.4 27.4 27.4 27.4 27.4 증가율(%) (11.5) (34.5) (6.6) 69.6 13.7

이익잉여금 439.0 463.6 490.8 538.3 594.7 비지배지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

비지배지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 EPS 3,514 2,301 2,149 3,644 4,144

자본총계 461.7 477.5 504.7 552.2 608.6 증가율(%) (11.5) (34.5) (6.6) 69.6 13.7

총차입금 0.5 11.6 (2.7) 0.0 0.0 수정EPS 3,514 2,301 2,149 3,644 4,144

순차입금 (370.5) (357.2) (228.7) (307.7) (348.6) 증가율(%) (11.5) (34.5) (6.6) 69.6 13.7



영업현금 74.3 20.3 28.8 123.2 86.9 주당지표(원)

당기순이익 63.1 41.3 38.6 65.4 74.4 EPS 3,514 2,301 2,149 3,644 4,144

자산상각비 8.6 9.8 10.2 10.4 11.2 BPS 25,714 26,594 28,111 30,755 33,899

기타비현금성손익 (0.7) (0.0) 14.9 0.7 0.7 DPS 1,015 652 1,000 1,000 1,000

운전자본증감 2.1 (34.7) (24.0) 46.7 0.6 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 91.3 (31.7) (46.2) 32.4 (46.7) PER 11.7 21.6 20.4 12.0 10.6

재고자산감소(증가) (0.9) 0.5 (3.0) 2.2 (2.5) PBR 1.6 1.9 1.6 1.4 1.3

매입채무증가(감소) (57.4) 8.3 19.9 11.9 49.6 EV/ EBITDA 5.0 9.6 8.4 5.4 4.4

기타 (30.9) (11.7) 5.3 0.2 0.2 배당수익율 2.5 1.3 2.3 2.3 2.3

투자현금 (38.4) 238.4 (176.8) (28.6) (30.4) PCR 8.7 15.9 12.3 10.3 9.1

단기투자자산감소 (37.9) 0.0 (1.1) (2.3) (2.4) 수익성 (%)

장기투자증권감소 1.4 0.9 (134.0) (5.5) (5.7) 영업이익율 13.5 11.0 10.5 12.2 12.8

설비투자 (6.1) (2.9) (10.0) (19.0) (20.5) EBITDA이익율 15.3 13.4 12.5 13.9 14.4

유형자산처분 2.2 0.1 0.0 0.0 0.0 순이익율 13.2 9.9 7.2 10.3 10.9

무형자산처분 (5.5) (2.9) (1.0) (1.6) (1.6) ROE 15.1 8.8 7.9 12.4 12.8

재무현금 27.2 (18.9) (25.6) (15.2) (18.0) ROIC 53.7 34.7 28.3 49.3 62.9

차입금증가 0.0 7.9 (14.2) 2.7 0.0 안정성(%,배)

자본증가 27.7 (17.9) (11.4) (18.0) (18.0) 순차입금/자기자본 n/a n/a n/a n/a n/a

배당금지급 17.0 17.9 11.4 18.0 18.0 유동비율 419.1 398.7 294.1 296.4 267.2

현금 증감 62.9 239.6 (173.4) 79.4 38.5 이자보상배율 n/a n/a n/a n/a n/a

기초현금 39.9 102.8 342.5 169.1 248.5 활동성 (회)

기말현금 102.8 342.5 169.1 248.5 287.0 총자산회전율 0.8 0.7 0.8 0.9 0.9

Gross Cash flow 85.0 56.1 63.7 76.5 86.3 매출채권회전율 4.1 4.7 4.1 4.7 4.8

Gross Investment (1.7) (203.7) 199.7 (20.5) 27.4 재고자산회전율 85.9 72.2 75.9 84.9 89.5

Free Cash Flow 86.7 259.8 (136.1) 97.0 58.9 매입채무회전율 3.9 4.7 5.2 5.2 4.5






2016년 OLED 투자 확대의 수혜가 기대된다!!


주성엔지니어링의 2016년 실적은 반도체 및 디스플레이향 주요고객사의 지속적인

투자 증가와 해외고객기반 등으로 성장세를 지속할 것으로 판단된다. 2016년 매출

액 및 영업이익은 각각 22.8%yoy, 40.6%yoy 증가한 2,688억원, 481억원에 이를

것으로 예상된다.

투자포인트: 국내 디스플레이업체의 OLED 투자 증가 지속, 지속되는 반도체

업체의 투자, 중국 디스플레이 투자 확대 수혜 예상

동사에 대한 투자포인트는, 첫째, 국내 디스플레이업체들이 2016년에는 플렉서블

OLED 및 OLED 대형하인에 투자를 본격화하면서 동사의 수혜가 예상되며, 둘째,

2016년에도 중국 디스플레이업체들의 투자가 지속될 것이고, 특히 중국 디스플레

이업체들의 시장주도권을 강화하기 위해 TFT-LCD뿐만 아니라 OLED라인 투자가

가속하면서 동사가 수혜를 크게 받을 것이며, 셋째, 2016년 반도체산업이 다소 조

정국면에 진입하겠지만, 동사의 주요고객사가 미세공정전환과 신규투자를 지속할

것이고, 넷째, 중국 반도체업체들이 본격적으로 라인투자에 나설 경우 동사의 기술

적 가치가 향후 주목을 받을 것으로 판단되는 점 등이다.

2H15 강한 실적 성장과 2016년에도 이어질 반도체업체 및 디스플레이업체의

투자 확대에 주목 중장기적인 관점에서 긍정적 접근 권고!

당사는 2H15 강한 실적 성장과 2016년에도 이어질 반도체업체 및 디스플레이업체

투자, 이에따른 실적 호조 등에 주목하여 현 주가에서는 중장기적인 관점에서 긍정

적으로 접근할 것을 권고한다. 목표주가 ‘7,000원’ 및 투자의견 ‘BUY’ 유지한다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 7,000원

현재주가(09/18) 4,790원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 500


52주 최고/최저(원) 6,980 / 2,730





배당수익률(15F, %) 0.0



황철주외 4인 27.8


절대수익률 -4.6 -21.1 -7.5 27.7

KOSPI대비상대수익률 -6.6 -18.8 -5.9 30.3


40

60

80

100

120

140

160

180

200

0

1,000

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3,000

4,000

5,000

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7,000

8,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)



매출액(십억원) 153.7 142.0 222.0 268.8 288.0

영업이익(십억원) 1.0 9.6 37.0 48.1 52.7

세전계속사업손익(십억원) (36.4) (19.7) 29.5 42.0 48.3

당기순이익(십억원) (36.3) (21.1) 29.5 42.0 43.5

EPS(원) -854 -458 611 871 901

증감률(%) na na 흑전 42.7 3.4

PER(배) na na 7.8 5.5 5.3

ROE(%) -31.8 -20.5 24.2 26.7 21.7

PBR(배) 2.4 1.5 1.7 1.3 1.0

EV/EBITDA(배) 37.7 14.2 7.1 5.0 4.1




주성엔지니어링(036930.KQ) 재무제표


자산총계 370.9 303.3 346.2 379.2 404.1 매출액 153.7 142.0 222.0 268.8 288.0

유동자산 171.5 115.7 162.5 194.2 214.9 증가율(%) 92.1 (7.6) 56.4 21.1 7.1

현금성자산 26.3 16.3 22.2 40.6 51.0 매출원가 96.4 86.6 125.8 156.6 169.5

매출채권 81.5 44.8 67.4 74.0 79.1 매출총이익 57.3 55.3 96.2 112.2 118.4

재고자산 55.6 49.1 67.4 74.0 79.1 판매 및 일반관리비 56.3 45.8 59.2 64.0 65.8

비유동자산 199.4 187.6 183.8 185.0 189.1 영업이익 1.0 9.6 37.0 48.1 52.7

투자자산 58.4 34.6 35.6 37.0 38.5 증가율(%) 흑전 819.1 286.3 30.2 9.4

유형자산 133.9 140.2 134.3 131.6 131.9 EBITDA 10.9 20.4 47.7 60.2 65.3

부채총계 272.7 196.3 209.8 200.7 182.1 증가율(%) 흑전 86.8 134.4 26.1 8.5

유동부채 263.0 177.4 194.3 184.9 166.1 영업외손익 (37.5) (29.2) (7.5) (6.1) (4.4)

매입채무 52.6 36.1 67.4 74.0 79.1 이자수익 0.5 0.2 0.3 0.7 0.9

유동성이자부채 206.5 136.1 121.6 105.6 81.6 이자비용 13.2 9.9 8.1 6.8 5.2

기타 3.9 5.2 5.3 5.3 5.4 지분법손익 (0.6) (0.1) 0.2 0.0 0.0

비유동부채 9.7 18.9 15.5 15.7 15.9 세전순이익 (36.4) (19.7) 29.5 42.0 48.3

비유동이자부채 0.0 8.1 6.6 6.6 6.6 증가율(%) 적지 적지 흑전 42.7 14.9

기타 9.7 10.8 8.9 9.1 9.3 법인세비용 (0.1) 1.4 (0.0) 0.0 4.8

자본총계 98.2 107.0 136.5 178.5 222.0 당기순이익 (36.3) (21.1) 29.5 42.0 43.5

지배지분 98.2 107.0 136.5 178.5 222.0 증가율(%) 적지 적지 흑전 42.7 3.4

자본금 20.6 24.1 24.1 24.1 24.1 지배주주지분 (36.3) (21.1) 29.5 42.0 43.5

자본잉여금 130.0 146.0 146.0 146.0 146.0 증가율(%) 적지 적지 흑전 42.7 3.4

이익잉여금 (53.2) (75.5) (46.0) (4.0) 39.5 비지배지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

비지배지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 EPS (854) (458) 611 871 901

자본총계 98.2 107.0 136.5 178.5 222.0 증가율(%) 적지 적지 흑전 42.7 3.4

총차입금 206.5 144.2 128.2 112.2 88.2 수정EPS (854) (458) 611 871 901

순차입금 180.3 127.8 106.0 71.6 37.2 증가율(%) 적지 적지 흑전 42.7 3.4



영업현금 16.5 40.2 29.5 47.7 51.2 주당지표(원)

당기순이익 (36.3) (21.1) 29.5 42.0 43.5 EPS (854) (458) 611 871 901

자산상각비 9.9 10.8 10.8 12.1 12.7 BPS 2,311 2,218 2,829 3,700 4,601

기타비현금성손익 22.6 18.3 5.1 0.2 0.2 DPS 0 0 0 0 0

운전자본증감 13.7 23.6 (13.9) (6.6) (5.1) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (10.3) 36.5 (23.9) (6.6) (5.1) PER n/a n/a 7.8 5.5 5.3

재고자산감소(증가) 3.5 6.6 (18.3) (6.6) (5.1) PBR 2.4 1.5 1.7 1.3 1.0

매입채무증가(감소) 23.0 (15.4) 29.1 6.6 5.1 EV/ EBITDA 37.7 14.2 7.1 5.0 4.1

기타 (2.4) (4.2) (0.8) (0.0) (0.0) 배당수익율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

투자현금 4.1 (5.9) (7.9) (13.4) (16.9) PCR 20.2 5.8 5.1 4.3 4.1

단기투자자산감소 1.7 0.3 (0.0) (0.1) (0.1) 수익성 (%)

장기투자증권감소 (0.3) 0.5 (0.7) (1.0) (1.0) 영업이익율 0.7 6.7 16.7 17.9 18.3

설비투자 (4.5) (1.6) (3.8) (8.1) (11.5) EBITDA이익율 7.1 14.3 21.5 22.4 22.7

유형자산처분 6.6 0.6 0.0 0.0 0.0 순이익율 (23.6) (14.8) 13.3 15.6 15.1

무형자산처분 (1.4) (6.4) (2.8) (3.8) (3.8) ROE (31.8) (20.5) 24.2 26.7 21.7

재무현금 (20.8) (43.9) (15.8) (16.0) (24.0) ROIC 0.3 3.1 12.4 15.7 20.6

차입금증가 (20.8) (64.7) (16.1) (16.0) (24.0) 안정성(%,배)

자본증가 0.0 20.9 0.2 0.0 0.0 순차입금/자기자본 183.5 119.4 77.7 40.1 16.8

배당금지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동비율 65.2 65.2 83.6 105.0 129.4

현금 증감 (0.3) (9.5) 5.8 18.3 10.3 이자보상배율 0.1 1.0 4.8 7.9 12.0

기초현금 24.5 24.2 14.7 20.5 38.8 활동성 (회)

기말현금 24.2 14.7 20.5 38.8 49.2 총자산회전율 0.4 0.4 0.7 0.7 0.7


Gross Investment (16.1) (17.4) 21.8 19.9 21.9 재고자산회전율 2.5 2.7 3.8 3.8 3.8

Free Cash Flow 27.6 43.8 23.6 34.4 34.4 매입채무회전율 3.5 3.2 4.3 3.8 3.8






2016년 플렉서블 디스플레이 및 OLED 투자

확대 수혜 전망!!

목표주가 ‘10,000원’ 하향, 투자의견 ‘BUY’ 유지

당사는 LTPS TFT용 ELA와 플렉서블 공정용 LLO 장비를 포함한 디스플레이 핵

심적 장비업체인 ‘AP시스템’에 대해 목표주가를 1) 실적 반영시점 변경(2015년 →

2016년)과 2) 글로벌경기 둔화에 따른 보수적인 Valuation 적용 등을 반영하여 기

존 ‘15,000원’에서 33.3% 내린 ‘10,000원’으로 하향하며, 이는 현 주가대비 42.9%

의 상승여력이 있어 투자의견 ‘BUY’를 유지한다. 목표주가 ‘10,000원’은 1) 2016년

예상EPS(1,159원)에 과거 10년간 최저가 평균 P/E 11.3배를 적용한 값과 2)

2016년 예상BPS(5,945원)에 과거 10년간 최저가 평균 P/B 1.2배를 적용한 값의

평균이며, 이는 2015년 및 2016년 예상EPS대비 각각 14.3배, 8.6배이다.


AP시스템의 2016년 실적은 디스플레이향 주요고객사의 플렉서블 AMOLED를 중

심으로 한 투자 증가와 중국 디스플레이업체들의 투자 본격화 등으로 성장세를 지

속할 것으로 판단된다. 2016년 매출액 및 영업이익은 각각 12.9%yoy, 54.8%yoy

증가한 3,312억원, 319억원에 이를 것으로 예상된다.

투자포인트: 국내 디스플레이업체 투자 증가 수혜와 중국 디스플레이 투자 확

대, 고객다변화, 2015년 및 2016년 실적 대폭 증가

동사에 대한 투자포인트는, 첫째, 동사의 주요 고객사가 2016년에도 플렉서블

OLED를 중심으로 투자를 확대할 것이며, 둘째, 2016년 중국 디스플레이업체들 역

시 OLED 투자를 지속할 것이고, 셋째, 2H14 이후 동사의 고객다변화가 이루어지

고 있으며, 넷째, 동사의 2015년 실적이 주요고객사 및 중국 디스플레이업체들 투

자 증가로 대폭 증가할 것이며, 이러한 실적 성장세는 2016년에도 이어질 것으로

판단되는 점 등이다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 하향) 10,000원

현재주가(09/18) 7,190원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 500


52주 최고/최저(원) 11,600 / 5,200





배당수익률(15F, %) 0.0



정기로외 3인 10.5


절대수익률 -5.9 -22.2 -14.5 -7.3

KOSPI대비상대수익률 -7.9 -19.9 -12.9 -4.8


40

60

80

100

120

140

160

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)



매출액(십억원) 254.1 175.4 293.3 331.2 345.3

영업이익(십억원) 16.0 3.7 20.6 31.9 34.5

세전계속사업손익(십억원) 18.3 1.0 19.9 32.3 35.6

당기순이익(십억원) 15.2 1.0 15.7 25.8 28.5

EPS(원) 676 55 698 1,159 1,277

증감률(%) 24.1 -91.9 1,170.4 66.2 10.2

PER(배) 14.6 111.1 10.3 6.2 5.6

ROE(%) 16.4 1.0 14.8 20.5 18.6

PBR(배) 2.3 1.5 1.5 1.2 1.0

EV/EBITDA(배) 11.7 18.5 8.0 5.1 4.4




도표 102


실적(십억원)

매출액 254.1 41.5 35.9 33.8 64.1 175.4 79.7 62.8 69.3 81.5 293.3 95.3 77.9 70.3 87.7 331.2 345.3

영업이익 16.0 0.6 0.7 0.2 2.2 3.7 5.3 2.1 5.1 8.1 20.6 10.4 6.9 5.9 8.7 31.9 34.5

세전이익 17.9 0.3 0.0 0.5 0.1 1.0 4.4 1.6 5.5 8.5 19.9 10.4 7.0 6.0 8.9 32.3 35.6

순이익 15.2 0.1 0.2 0.1 0.6 1.0 3.3 1.3 4.4 6.8 15.7 8.3 5.6 4.8 7.1 25.8 28.5

수익성(%)

영업이익률 6.3 1.4 1.9 0.5 3.5 2.1 6.7 3.4 7.4 9.9 7.0 10.9 8.9 8.4 9.9 9.6 10.0

세전이익률 7.0 0.7 0.0 1.5 0.1 0.6 5.5 2.5 7.9 10.4 6.8 10.9 9.0 8.6 10.1 9.8 10.3

순이익률 6.0 0.4 0.6 0.2 1.0 0.6 4.1 2.0 6.3 8.3 5.3 8.7 7.2 6.9 8.1 7.8 8.2

사업부별 매출액

장비부문 247.7 40.3 34.0 32.3 62.3 168.9 76.7 59.9 65.8 77.5 279.8 91.8 74.4 66.3 83.7 316.2 328.3

AMOLED 232.5 36.0 31.3 31.1 57.3 155.7 73.8 54.9 62.5 75.0 266.1 87.3 71.4 58.3 75.6 292.6 295.0

반도체 10.4 1.0 1.5 0.3 1.4 4.1 1.1 1.0 2.2 1.4 5.7 3.4 1.9 6.9 7.0 19.2 29.0

TFT-LCD 4.3 3.1 0.0 0.9 4.3 8.3 1.7 1.0 1.0 1.0 4.7 1.0 1.0 1.0 1.0 4.0 4.0

종속회사 6.8 1.2 2.1 1.6 2.5 7.4 3.3 3.4 3.5 4.0 14.2 3.5 3.5 4.0 4.0 15.0 17.0


도표 103

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 AVG

P/E(배)

High 57.4 34.6 -6.4 17.8 60.1 -14.4 32.4 28.2 20.0 223.1 26.6

Low 27.8 10.9 -3.4 7.0 28.3 -6.7 15.5 12.1 11.2 120.5 11.3

Average 41.8 18.3 -4.4 10.7 39.6 -10.5 25.0 21.4 15.7 177.9 18.2

P/B(배)

High 2.0 2.0 1.8 2.0 1.9 3.0 4.4 3.7 3.1 2.3 2.6

Low 1.0 0.6 1.0 0.8 0.9 1.4 2.1 1.6 1.7 1.3 1.2

Average 1.5 1.1 1.3 1.2 1.2 2.2 3.4 2.8 2.4 1.9 1.9

EV/EBITDA(배)

High 25.5 16.7 -15.9 26.2 10.2 49.1 11.7 17.9 15.2 27.1 17.4

Low 10.9 6.3 -11.0 15.7 4.6 21.3 5.6 7.6 8.6 16.6 7.7

Average 17.2 9.5 -13.2 19.9 6.7 33.3 9.0 13.6 12.2 22.5 12.0

영업이익률(%) 4.6 7.5 -16.4 4.5 3.9 -0.9 12.0 6.0 6.3 2.1 3.1

ROE(%) 6.1 -21.7 9.5 3.2 -18.2 15.3 13.7 16.4 1.0 3.0




AP시스템(054620.KQ) 재무제표


자산총계 182.2 215.6 251.8 271.4 296.4 매출액 254.1 175.4 293.3 331.2 345.3

유동자산 89.2 110.0 138.8 153.0 172.6 증가율(%) 16.8 (31.0) 67.2 12.9 4.3

현금성자산 35.2 20.9 28.4 35.0 40.9 매출원가 216.0 149.1 248.1 268.7 279.0

매출채권 29.6 31.5 44.7 48.1 54.2 매출총이익 38.0 26.3 45.2 62.5 66.3

재고자산 21.8 45.6 53.6 57.7 65.1 판매 및 일반관리비 22.0 22.6 24.5 30.5 31.8

비유동자산 93.0 105.6 113.0 118.4 123.8 영업이익 16.0 3.7 20.6 31.9 34.5

투자자산 15.5 25.8 26.1 27.1 28.2 증가율(%) 22.9 (77.1) 462.1 54.8 8.2

유형자산 67.1 64.9 67.6 67.3 67.3 EBITDA 20.7 10.1 27.0 39.1 42.0

부채총계 80.5 115.8 136.3 130.1 126.6 증가율(%) 17.2 (51.1) 167.5 44.6 7.3

유동부채 56.9 60.2 112.5 106.0 102.3 영업외손익 2.2 (2.6) (0.8) 0.4 1.0

매입채무 18.5 36.1 44.7 48.1 54.2 이자수익 1.8 0.8 0.7 1.5 1.8

유동성이자부채 28.5 13.5 57.2 47.2 37.2 이자비용 2.1 2.5 1.9 2.2 1.9

기타 9.9 10.6 10.7 10.8 10.9 지분법손익 1.3 (0.0) (0.5) 0.0 0.0

비유동부채 23.5 55.6 23.8 24.0 24.3 세전순이익 18.3 1.0 19.9 32.3 35.6

비유동이자부채 20.0 50.1 17.0 17.0 17.0 증가율(%) 16.1 (94.4) 1,837.8 62.6 10.2

기타 3.5 5.5 6.8 7.0 7.3 법인세비용 3.0 (0.0) 4.2 6.5 7.1

자본총계 101.7 99.8 115.5 141.4 169.8 당기순이익 15.2 1.0 15.7 25.8 28.5

지배지분 99.7 98.0 113.3 139.2 167.6 증가율(%) 33.7 (93.2) 1,415.2 64.8 10.2

자본금 11.6 11.7 11.7 11.7 11.7 지배주주지분 15.1 1.3 16.3 27.1 29.9

자본잉여금 68.8 70.2 70.2 70.2 70.2 증가율(%) 28.4 (91.5) 1,171.3 66.2 10.2

이익잉여금 39.6 39.8 55.6 81.4 109.9 비지배지분 0.1 (0.2) (0.7) (1.3) (1.4)

비지배지분 2.1 1.8 2.2 2.2 2.2 EPS 676 55 698 1,159 1,277

자본총계 101.7 99.8 115.5 141.4 169.8 증가율(%) 24.1 (91.9) 1,170.4 66.2 10.2

총차입금 48.5 63.7 74.2 64.2 54.2 수정EPS 676 55 698 1,159 1,277

순차입금 13.3 42.7 45.8 29.2 13.2 증가율(%) 24.1 (91.9) 1,170.4 66.2 10.2



영업현금 1.3 (8.5) 11.2 29.1 28.8 주당지표(원)

당기순이익 15.2 1.0 15.7 25.8 28.5 EPS 676 55 698 1,159 1,277

자산상각비 4.6 6.4 6.4 7.2 7.4 BPS 4,341 4,185 4,842 5,945 7,161

기타비현금성손익 (0.7) 0.8 4.4 0.3 0.3 DPS 0 0 0 0 0

운전자본증감 (28.5) (21.1) (14.5) (4.1) (7.4) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 26.8 0.7 (15.9) (3.4) (6.1) PER 14.6 111.1 10.3 6.2 5.6

재고자산감소(증가) (6.7) (25.0) (8.0) (4.1) (7.4) PBR 2.3 1.5 1.5 1.2 1.0

매입채무증가(감소) 8.2 17.0 6.1 3.4 6.1 EV/ EBITDA 11.7 18.5 8.0 5.1 4.4

기타 (56.8) (13.8) 3.3 (0.0) (0.0) 배당수익율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

투자현금 (15.6) (16.8) (12.5) (12.6) (12.9) PCR 7.0 11.0 6.3 5.1 4.7

단기투자자산감소 0.0 (0.0) (0.0) (0.1) (0.1) 수익성 (%)

장기투자증권감소 (2.4) (1.0) 0.6 (0.8) (0.8) 영업이익율 6.3 2.1 7.0 9.6 10.0

설비투자 (13.9) (2.9) (7.9) (5.4) (5.7) EBITDA이익율 8.1 5.8 9.2 11.8 12.1

유형자산처분 0.1 1.0 0.1 0.0 0.0 순이익율 6.0 0.6 5.3 7.8 8.2

무형자산처분 (5.2) (6.3) (5.3) (6.1) (6.1) ROE 16.4 1.0 14.8 20.5 18.6

재무현금 5.4 10.8 9.7 (10.0) (10.0) ROIC 15.3 2.4 12.3 17.5 17.7

차입금증가 6.5 13.0 9.6 (10.0) (10.0) 안정성(%,배)

자본증가 12.1 1.5 0.0 0.0 0.0 순차입금/자기자본 13.0 42.8 39.6 20.6 7.8

배당금지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동비율 156.6 182.8 123.4 144.3 168.8

현금 증감 (9.0) (14.6) 8.4 6.5 5.9 이자보상배율 54.7 2.1 17.2 42.7 207.3

기초현금 42.0 32.9 18.3 26.8 33.3 활동성 (회)

기말현금 32.9 18.3 26.8 33.3 39.2 총자산회전율 1.3 0.9 1.3 1.3 1.2


Gross Investment 44.1 37.9 26.9 16.7 20.2 재고자산회전율 12.2 5.2 5.9 6.0 5.6

Free Cash Flow (12.8) (24.9) (0.4) 16.6 15.9 매입채무회전율 16.3 6.4 7.3 7.1 6.8






2016년 한국과 중국 디스플레이업체들의 플렉서블

및 OLED 투자 확대로 사상최대실적 달성 전망!!


당사는 LTPS 및 oxide TFT, OLED용 열처리 장비 전문업체인 ‘비아트론’에 대해

목표주가를 1) 당사추정치를 소폭 하회하는 3Q15 실적과 2) 이에 따른 2015년 및

2016년 실적 하향(2015년 순이익 13.5% 하향) 등을 반영하여 기존 ‘20,000원’에

서 11.1% 내린 ‘18,000원’으로 하향하고, 이는 현 주가대비 38.5%의 상승여력이

있어 투자의견 ‘BUY’를 유지한다.


비아트론의 2016년 실적은 중국 디스플레이업체들의 LTPS-LCD 투자 증가와 지

속되는 국내 주요고객사의 OLED 투자 확대, 플렉서블 OLED 투자 본격화 등으로

성장세를 이어갈 것으로 판단된다. 2016년 매출액 및 영업이익은 각각 32.6%yoy,

28.9%yoy 증가한 803억원, 169억원을 기록할 것으로 예상된다.

투자포인트: 국내 디스플레이업체들의 플렉서블 디스플레이 투자 증가와 중국

디스플레이업체들의 투자 확대 수혜, 2016년 실적 사상최대 달성

동사에 대한 투자포인트는, 첫째, 2H14 이후 국내 디스플레이업체들이 플렉서블

OLED에 대한 투자를 확대할 것이며, 둘째, 2015년에는 중국 디스플레이업체들이

애플향 비즈니스 확대를 위해 LTPS 6세대라인 투자가 활발하게 진행되면서 동사가

그 수혜를 크게 받을 것이고, 셋째, 2015년 실적은 사상최대를 달성할 것이며, 이

러한 실적 성장세는 2016년에도 이어질 것으로 판단되는 점 등이다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 하향) 18,000원

현재주가(09/18) 13,000원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 500


52주 최고/최저(원) 16,950 / 8,100





배당수익률(15F, %) 0.0



김형준외 5인 22.7


절대수익률 14.5 -12.8 34.0 10.6

KOSPI대비상대수익률 12.5 -10.5 35.6 13.2


40

60

80

100

120

140

160

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)


Financial Data(IFRS개별기준) 결산기(12월) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

매출액(십억원) 32.7 32.8 60.5 80.3 84.8

영업이익(십억원) 4.0 0.8 13.1 16.9 17.4

세전계속사업손익(십억원) 4.1 2.0 13.7 17.4 17.9

당기순이익(십억원) 3.9 2.0 11.1 13.9 14.3

EPS(원) 374 184 1,025 1,284 1,320

증감률(%) -62.6 -50.8 456.0 25.3 2.8

PER(배) 30.2 54.2 12.7 10.1 9.8

ROE(%) 7.3 3.4 17.4 18.3 15.9

PBR(배) 2.1 1.9 2.0 1.7 1.4

EV/EBITDA(배) 22.0 30.3 7.4 5.0 4.3




도표 104

3Q15F 2Q15 3Q14 Market Consensus 유진증권 기존추정치

실적 실적 증가율(qoq) 실적 증가율(yoy) 실적 차이 실적 차이

실적(십억원)

매출액 17.2 18.9 -8.9 10.1 69.8 17.3 -0.4 20.4 -15.6

영업이익 4.1 5.3 -22.2 0.8 449.7 3.7 11.7 4.3 -3.5

세전이익 4.2 5.4 -21.5 1.3 237.2 4.1 4.8 4.5 -4.9

순이익 3.4 4.5 -23.8 0.8 318.3 3.5 -2.0 3.7 -8.3

수익성(%)

영업이익률 24.0 28.1 7.4 21.4 21.0

세전이익률 24.7 28.6 12.4 23.4 21.9

순이익률 19.7 23.6 8.0 20.0 18.2

자료: Fnguide, 유진투자증권

도표 105


실적(십억원)

매출액 32.7 10.1 11.7 10.1 0.8 32.8 1.2 18.9 17.2 23.2 60.5 26.0 22.2 17.4 14.7 80.3 84.8

영업이익 4.0 0.7 2.2 0.8 -2.9 0.8 -2.6 5.3 4.1 6.3 13.1 7.3 5.3 3.1 1.2 16.9 17.4

세전이익 4.1 1.0 2.2 1.3 -2.5 2.0 -2.4 5.4 4.2 6.4 13.7 7.4 5.5 3.3 1.3 17.4 17.9

순이익 3.9 0.8 1.9 0.8 -1.5 2.0 -1.9 4.5 3.4 5.1 11.1 5.9 4.4 2.6 1.0 13.9 14.3

수익성(%)

영업이익률 12.2 6.9 19.2 7.4 -344.1 2.5 -208.4 28.1 24.0 27.0 21.7 28.0 24.0 18.0 8.0 21.1 20.5

세전이익률 12.7 10.3 18.6 12.4 -302.6 6.0 -191.8 28.6 24.7 27.5 22.6 28.5 24.6 18.7 8.9 21.7 21.1

순이익률 12.0 7.9 15.9 8.0 -180.7 6.0 -150.2 23.6 19.7 22.0 18.3 22.8 19.7 15.0 7.1 17.4 16.9

사업부별 매출비중(%)

AMOLED 41.5 0.0 0.0 37.7 80.5 13.7 0.0 0.0 1.5 3.2 4.7 5.2 3.6 2.4 2.2 13.4 10.4

LTPS LCD 29.4 70.8 84.7 32.2 0.0 62.0 0.0 13.6 8.0 10.4 32.0 10.4 10.9 8.7 7.0 37.0 38.6

Oxide TFT 12.3 13.5 7.9 29.4 7.2 16.2 85.0 5.1 5.1 6.5 17.7 6.5 4.6 3.2 2.8 17.0 17.2

Flexible Display 14.2 13.8 6.9 0.0 0.0 6.7 0.0 0.0 2.4 2.8 5.2 3.6 2.8 2.8 2.4 11.6 17.0




도표 106

수정전 수정후 변경률

2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F

실적(십억원)

매출액 70.9 85.2 92.5 60.5 80.3 84.8 -14.7 -5.7 -8.3

영업이익 14.6 17.5 20.0 13.1 16.9 17.4 -9.9 -3.2 -13.3

세전이익 15.3 18.6 21.5 13.7 17.4 17.9 -10.8 -6.4 -16.7

순이익 12.8 15.5 17.9 11.1 13.9 14.3 -13.5 -9.8 -19.7

수익성(%)

영업이익률 20.5 20.5 21.6 21.7 21.1 20.5

세전이익률 21.6 21.9 23.3 22.6 21.7 21.1

순이익률 18.1 18.1 19.3 18.3 17.4 16.9


도표 107

2012 2013 2014 AVG

P/E(배)

High 28.2 20.0 223.1 26.6

Low 12.1 11.2 120.5 11.3

Average 21.4 15.7 177.9 18.2

P/B(배)

High 3.7 3.1 2.3 2.6

Low 1.6 1.7 1.3 1.2

Average 2.8 2.4 1.9 1.9

EV/EBITDA(배)

High 17.9 15.2 27.1 17.4

Low 7.6 8.6 16.6 7.7

Average 13.6 12.2 22.5 12.0

영업이익률(%) 6.0 6.3 2.1 3.1

ROE(%) 13.7 16.4 1.0 3.0




비아트론(141000.KQ) 재무제표 대차대조표(IFRS연결기준) 손익계산서(IFRS연결기준) (단위:십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F (단위:십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

유동자산 39.7 55.7 44.4 59.3 71.8 매출액 32.7 32.8 60.5 80.3 84.8

현금성자산 21.1 46.2 24.0 37.7 42.7 증가율 (%) (38.5) 0.3 84.5 32.6 5.6

매출채권 17.0 8.8 19.5 12.9 17.5 매출총이익 12.3 8.6 21.7 29.0 31.0

재고자산 0.1 0.1 0.2 8.0 10.9 매출총이익율 (%) 37.5 26.2 35.8 36.2 36.6

비유동자산 45.5 24.6 25.7 27.1 28.6 판매비와관리비 8.3 7.8 8.5 12.1 13.7

투자자산 22.3 2.9 4.0 4.2 4.4 증가율 (%) 2.2 (6.4) 10.2 41.8 13.0

유형자산 20.0 19.6 20.1 21.6 23.1 영업이익 4.0 0.8 13.1 16.9 17.4

무형자산 3.2 2.2 1.5 1.3 1.1 증가율 (%) (61.8) (79.1) 1,475.9 28.9 2.6

자산총계 85.2 80.3 70.0 86.4 100.4 EBITDA 5.4 2.7 14.7 18.2 18.6

유동부채 8.9 21.1 (0.7) 1.7 1.3 증가율 (%) (51.2) (50.8) 451.3 23.7 2.5

매입채무 5.2 0.8 5.5 12.9 17.5 영업외손익 0.1 1.1 0.5 0.5 0.6

단기차입금 2.3 18.6 (8.0) (13.0) (18.0) 이자수익 0.9 1.1 0.4 0.5 0.6

유동성장기부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 이자비용 0.6 1.2 0.1 0.0 0.0

비유동부채 19.7 1.2 1.5 1.6 1.7 외화관련손익 0.0 0.8 0.0 0.0 0.0

사채및장기차입금 18.8 0.0 0.0 0.0 0.0 지분법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

기타비유동부채 0.9 1.0 1.3 1.4 1.4 기타영업외손익 (0.1) 0.4 0.2 0.0 0.0

부채총계 28.7 22.3 0.8 3.2 3.0 세전계속사업손익 4.1 2.0 13.7 17.4 17.9

자본금 5.3 5.4 5.4 5.4 5.4 법인세비용 0.2 (0.0) 2.6 3.5 3.6

자본잉여금 24.6 26.2 26.3 26.3 26.3 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

자본조정 (1.1) (3.1) (3.2) (3.2) (3.2) 당기순이익 3.9 2.0 11.1 13.9 14.3

자기주식 (1.4) (3.3) (3.3) (3.3) (3.3) 증가율 (%) (61.8) (49.5) 462.0 25.6 2.8

이익잉여금 27.7 29.6 40.7 54.6 68.9 당기순이익률 (%) 12.0 6.0 18.3 17.4 16.9

자본총계 56.5 58.0 69.2 83.1 97.4 EPS(원) 374.5 184.3 1,025.0 1,284.1 1,319.9

총차입금 21.1 18.6 (8.0) (13.0) (18.0) 증가율 (%) (62.6) (50.8) 456.0 25.3 2.8

순차입금(순현금) 0.0 (27.5) (31.9) (50.7) (60.6) 완전희석EPS(원) 374.5 184.3 1,025.0 1,284.1 1,319.9



영업활동현금흐름 26.4 9.6 6.8 21.4 12.8 주당지표(원)

당기순이익 3.9 2.0 11.1 13.9 14.3 EPS 374 184 1,025 1,284 1,320

유무형자산상각비 1.4 1.8 1.5 1.2 1.3 BPS 5,350 5,362 6,374 7,658 8,978

기타비현금손익가감 0.5 (0.5) (1.1) 0.1 0.1 DPS 0 0 0 0 0

운전자본의변동 20.9 3.5 (5.0) 6.2 (2.9) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 32.4 8.9 (10.6) 6.6 (4.6) PER 30.2 54.2 12.7 10.1 9.8

재고자산감소(증가) 0.1 0.0 (0.1) (7.8) (2.9) PBR 2.1 1.9 2.0 1.7 1.4

매입채무증가(감소) (8.8) (4.3) 4.8 7.4 4.6 PCR 17.1 21.8 12.2 9.3 9.0

기타 (2.7) (1.2) 1.0 0.0 0.0 EV/ EBITDA 22.0 30.3 7.4 5.0 4.3

투자활동현금흐름 (40.3) 11.1 5.4 (3.2) (3.4) 배당수익율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

단기투자자산처분(취득) (8.1) 11.8 8.0 (0.5) (0.6) 수익성 (%)

장기투자증권처분(취득) 0.0 0.0 (0.0) (0.1) (0.1) 영업이익율 12.2 2.5 21.7 21.1 20.5

설비투자 (11.4) (0.3) (1.4) (2.4) (2.5) EBITDA이익율 16.5 8.1 24.2 22.6 22.0

유형자산처분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 순이익율 12.0 6.0 18.3 17.4 16.9

무형자산감소(증가) (0.6) (0.1) (0.1) (0.1) (0.1) ROE 7.3 3.4 17.4 18.3 15.9

재무활동현금흐름 22.1 (4.0) (26.6) (5.0) (5.0) ROIC 8.9 1.8 32.7 41.0 42.5

차입금증가(감소) 21.8 (3.6) (26.7) (5.0) (5.0) 안정성(배,%)

자본증가(감소) 0.3 1.5 0.1 0.0 0.0 순차입금/자기자본 0.0 (47.4) (46.2) (61.0) (62.2)

배당금지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동비율 443.1 263.8 (6,167) 3,591.2 5,487.8

현금의 증가(감소) 8.1 16.7 (14.3) 13.2 4.4 이자보상배율 (14.1) 9.1 (38.7) (33.3) (31.3)

기초현금 0.0 8.1 24.9 10.6 23.8 활동성 (회)

기말현금 8.1 24.9 10.6 23.8 28.2 총자산회전율 0.4 0.4 0.8 1.0 0.9

Gross cash flow 6.9 4.9 11.6 15.2 15.6 매출채권회전율 1.0 2.5 4.3 5.0 5.6

Gross investment 11.3 (2.9) 7.5 (3.5) 5.7 재고자산회전율 200.5 246.0 367.8 19.5 8.9

Free cash flow (4.4) 7.8 4.1 18.7 10.0 매입채무회전율 3.4 10.9 19.2 8.7 5.6






2016년 실적 성장세 지속될 전망!!


당사는 반도체 및 디스플레이용 특수가스 전문업체인 ‘OCI머티리얼즈’에 대해 1)

목표주가 산정시점 변경(2015년 → 2016년)과 2) 글로벌 경기 둔화에 따른 본수

적인 Valuation 반영 등을 고려하여 목표주가를 기존 ‘180,000원’에서 22.2% 내

린 ‘140,000원’으로 변경하고, 이는 현 주가대비 45.5%의 상승여력이 있어 투자

의견 ‘BUY’를 유지한다. 목표주가 ‘140,000원’은 1) 2016년 예상EPS(9,259원)에

과거 8년간 주가 평균 P/E 20.5배를 적용한 값과 2) 2016년 예상BPS(45,170원)

에 과거 8년간 주가 평균 P/B 2.9배를 적용한 값의 평균이며, 이는 2015년 및

2016년 예상EPS대비 각각 19.6배, 15.1배이다.

2016년 매출액 및 영업이익 각각 25.5%yoy, 26.8%yoy 증가 예상 OCI머티리얼즈의 2016년 실적은 주요고객사의 반도체 신규라인 가동효과와 반도

체구조의 3D화, 미세공정전환 지속 등으로 호조세를 지속할 것으로 판단된다.

2016년 매출액 및 영업이익은 각각 25.5%yoy, 26.8%yoy 증가한 4,107억원,

1,300억원에 이를 것으로 예상된다.

투자포인트: 3D NAND 및 반도체 공정미세화 수혜, 중국 디스플레이업체들

의 투자 확대, 대주주 변경 이슈 동사에 대한 투자포인트는, 첫째, 동사의 주력제품인 NF3와 SiH4 등은 반도체와

LCD패널 양산에 필수적인 특수가스이며, 둘째, 2016년 반도체산업이 조정국면에

진입하겠지만, 반도체공정의 미세화와 3D 공정 도입으로 반도체 특수가스 사용량

이 증가할 것이고, 셋째, 2015년에 이어 2016년에도 중국 디스플레이업체들의 투

자 확대가 이어지면서 디스플레이향 수요가 확대될 것이며, 넷째, 대주주인 OCI

가 매각을 결정함에 따라, 인수주체에 따라 동사의 사업간 시너지효과가 확대될

수 있을 것으로 기대되는 점 등이다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 하향) 140,000원

현재주가(09/18) 96,200원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 500

시가총액(십억원) 1,014.7

52주 최고/최저(원) 144,000 / 45,800





배당수익률(15F, %) 1.0



OCI㈜외 6인 49.1

국민연금 5.1

Norges Bank 5.0


절대수익률 -9.4 -26.3 8.6 98.8

KOSPI대비상대수익률 -11.4 -24.0 10.2 101.3


40

90

140

190

240

290

340

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)



매출액(십억원) 191.1 211.7 327.2 410.7 470.1

영업이익(십억원) 7.2 26.4 102.5 130.0 149.2

세전계속사업손익(십억원) 1.2 17.4 96.3 125.2 147.4

당기순이익(십억원) 0.4 13.6 75.5 97.7 115.0

EPS(원) 33 1,289 7,153 9,259 10,900

증감률(%) -98.8 3,765.1 454.8 29.4 17.7

PER(배) 891.8 39.7 13.4 10.4 8.8

ROE(%) 0.1 4.3 21.2 22.6 21.8

PBR(배) 1.0 1.7 2.6 2.1 1.7

EV/EBITDA(배) 8.6 9.6 7.3 5.5 4.6




도표 108


실적(십억원)

매출액 191.1 43.8 47.9 57.8 62.1 211.7 75.2 75.3 86.0 90.8 327.2 95.2 100.8 105.7 109.0 410.7 470.1

영업이익 7.2 1.1 4.8 6.6 14.0 26.4 21.7 22.4 28.4 30.0 102.5 29.5 31.7 33.8 34.9 130.0 149.2

세전이익 1.2 -1.5 2.1 8.2 8.7 17.4 20.1 21.2 26.7 28.3 96.3 28.1 30.5 32.7 34.0 125.2 147.4

순이익 0.4 -1.6 2.3 5.3 7.7 13.6 15.7 16.8 20.8 22.1 75.5 21.9 23.8 25.5 26.5 97.7 115.0

수익성(%)

영업이익률 3.8 2.5 10.0 11.4 22.5 12.5 28.9 29.8 33.0 33.0 31.3 31.0 31.5 32.0 32.0 31.6 31.7

세전이익률 0.6 -3.5 4.4 14.1 14.0 8.2 26.7 28.1 31.1 31.2 29.4 29.5 30.2 31.0 31.2 30.5 31.4

순이익률 0.2 -3.7 4.7 9.2 12.4 6.4 20.9 22.4 24.2 24.4 23.1 23.0 23.6 24.2 24.3 23.8 24.5

사업부별 매출비중(%)

특수가스 96.3 93.6 94.5 94.6 94.5 94.3 97.7 97.7 98.0 98.1 97.9 98.2 98.3 98.4 98.4 98.3 98.5

기타 3.7 6.4 5.5 5.4 5.5 5.7 2.3 2.3 2.0 1.9 2.1 1.8 1.7 1.6 1.6 1.7 1.5


도표 109

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 AVG

P/E(배)

High 51.8 20.1 20.8 22.3 23.4 33.5 1,212.9 44.0 30.9

Low 7.0 7.7 10.9 13.9 9.4 11.4 856.1 22.6 11.9

Average 24.5 16.0 16.6 18.2 17.2 19.2 1,025.0 32.1 20.5

P/B(배)

High 7.9 5.1 4.8 4.9 4.7 2.8 1.3 1.9 4.2

Low 1.1 1.9 2.5 3.1 1.9 1.0 1.0 1.0 1.7

Average 3.7 4.0 3.8 4.0 3.5 1.6 1.1 1.4 2.9

EV/EBITDA(배)

High 20.8 9.6 12.7 11.4 10.6 10.0 10.4 10.4 12.0

Low 5.4 4.7 7.5 7.6 5.0 4.8 8.4 6.6 6.3

Average 11.4 8.0 10.5 9.6 8.1 6.6 9.4 8.3 9.0

영업이익률(%) 24.6 38.7 33.9 33.2 32.7 19.8 3.8 12.5 24.9

ROE(%) 16.8 26.7 25.7 24.2 22.2 8.6 0.1 4.3 16.1




OCI머티리얼즈(036490.KQ) 재무제표


자산총계 597.4 589.8 658.9 707.1 770.0 매출액 191.1 211.7 327.2 410.7 470.1

유동자산 99.2 118.6 163.5 216.1 276.9 증가율(%) (24.9) 10.8 54.6 25.5 14.5

현금성자산 18.3 24.3 41.3 69.6 111.8 매출원가 164.1 163.8 194.4 246.8 282.0

매출채권 34.6 47.4 65.6 78.8 88.9 매출총이익 27.0 47.8 132.9 163.9 188.1

재고자산 44.9 45.7 55.4 66.5 75.0 판매 및 일반관리비 19.8 21.4 30.4 33.9 38.8

유동자산 498.2 471.2 495.4 491.0 493.1 영업이익 7.2 26.4 102.5 130.0 149.2

투자자산 16.0 18.2 18.8 19.6 20.4 증가율(%) (85.6) 265.0 288.3 26.8 14.8

유형자산 475.3 449.8 473.3 467.9 469.1 EBITDA 62.5 76.3 160.9 197.9 219.6

부채총계 280.6 266.9 269.5 230.5 189.0 증가율(%) (49.4) 22.0 110.8 23.0 10.9

유동부채 70.8 105.5 101.4 102.2 100.5 영업외손익 (6.0) (9.0) (6.2) (4.7) (1.8)

매입채무 28.5 31.0 53.5 64.2 72.4 이자수익 0.3 0.4 0.8 1.5 2.5

유동성이자부채 37.0 62.7 36.0 26.0 16.0 이자비용 9.7 9.4 7.7 6.2 4.3

기타 5.2 11.8 11.9 12.0 12.1 지분법손익 0.0 (0.6) (0.3) (0.0) (0.0)

비유동부채 209.8 161.5 168.2 128.3 88.5 세전순이익 1.2 17.4 96.3 125.2 147.4

비유동이자부채 206.0 157.2 162.9 122.9 82.9 증가율(%) (96.6) 1,342.5 452.9 30.0 17.7

기타 3.8 4.2 5.3 5.5 5.6 법인세비용 0.9 3.8 20.8 27.6 32.4

자본총계 316.8 322.9 389.4 476.5 581.0 당기순이익 0.4 13.6 75.5 97.7 115.0

지배지분 316.7 322.8 389.3 476.4 580.9 증가율(%) (98.8) 3,766.1 454.9 29.4 17.7

자본금 5.3 5.3 5.3 5.3 5.3 지배주주지분 0.4 13.6 75.5 97.7 115.0

자본잉여금 67.7 67.7 67.7 67.7 67.7 증가율(%) (98.8) 3,765.1 454.8 29.4 17.7

이익잉여금 243.5 248.8 313.7 400.9 505.3 비지배지분 (0.0) (0.0) 0.0 0.0 0.0

비지배지분 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 EPS 33 1,289 7,153 9,259 10,900

자본총계 316.8 322.9 389.4 476.5 581.0 증가율(%) (98.8) 3,765.1 454.8 29.4 17.7

총차입금 243.0 220.0 198.8 148.8 98.8 수정EPS 33 1,289 7,153 9,259 10,900

순차입금 224.7 195.7 157.5 79.2 (13.0) 증가율(%) (98.8) 3,765.1 454.8 29.4 17.7



영업현금 96.6 54.4 129.5 152.4 175.2 주당지표(원)

당기순이익 0.4 13.6 75.5 97.7 115.0 EPS 33 1,289 7,153 9,259 10,900

자산상각비 55.3 49.9 58.4 67.9 70.3 BPS 30,028 30,604 36,910 45,170 55,073

기타비현금성손익 0.6 1.1 13.5 0.2 0.2 DPS 500 1,000 1,000 1,000 1,000

운전자본증감 2.8 (18.0) (10.0) (13.4) (10.3) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 6.4 (12.8) (16.7) (13.2) (10.1) PER 891.8 39.7 13.4 10.4 8.8

재고자산감소(증가) 11.5 1.9 (8.2) (11.1) (8.5) PBR 1.0 1.7 2.6 2.1 1.7

매입채무증가(감소) (12.6) (4.5) 21.1 10.7 8.2 EV/ EBITDA 8.6 9.6 7.3 5.5 4.6

기타 (2.5) (2.6) (6.2) 0.1 0.1 배당수익율 1.7 2.0 1.0 1.0 1.0

투자현금 (25.1) (25.6) (72.1) (63.5) (72.5) PCR 2.8 6.5 6.9 6.1 5.5

단기투자자산감소 0.0 0.0 (0.0) (0.0) (0.0) 수익성 (%)

장기투자증권감소 0.0 0.0 (0.0) (0.1) (0.1) 영업이익율 3.8 12.5 31.3 31.6 31.7

설비투자 (30.1) (31.0) (77.4) (61.6) (70.5) EBITDA이익율 32.7 36.1 49.2 48.2 46.7

유형자산처분 1.3 12.0 0.1 0.0 0.0 순이익율 0.2 6.4 23.1 23.8 24.5

무형자산처분 0.0 (0.0) (0.9) (1.2) (1.2) ROE 0.1 4.3 21.2 22.6 21.8

재무현금 (78.8) (29.3) (34.0) (60.5) (60.5) ROIC 0.4 3.9 15.1 18.4 20.8

차입금증가 (48.8) (24.0) (23.5) (50.0) (50.0) 안정성(%,배)

자본증가 (30.1) (5.3) (10.5) (10.5) (10.5) 순차입금/자기자본 70.9 60.6 40.4 16.6 n/a

배당금지급 30.1 5.3 10.5 10.5 10.5 유동비율 140.2 112.5 161.4 211.5 275.5

현금 증감 (7.4) (0.5) 23.6 28.3 42.2 이자보상배율 0.8 2.9 15.0 27.5 83.0

기초현금 25.5 18.1 17.6 41.2 69.5 활동성 (회)

기말현금 18.1 17.6 41.2 69.5 111.7 총자산회전율 0.3 0.4 0.5 0.6 0.6









반도체부문 호조가 2016년 안정적 실적 성장 견

인할 전망!!

2016년 매출액 및 영업이익 각각 14.0%yoy, 10.4%yoy 증가 예상 솔브레인의 2016년 실적은 주요고객사의 신규라인 가동 및 3D NAND 확대 등에 따른

반도체부문의 호조와 디스플레이소재부문의 선전 등으로 안정적인 성장을 달성할 것으

로 판단된다. 동사의 2015년 매출액 및 영업이익은 각각 14.7%yoy, 10.4%yoy 증가한

6,946억원, 1,050억원을 기록할 것으로 예상된다.

투자포인트: 2015년 반도체부문 실적 호조세 지속, thin-glass부문 안정화, 매력적인

Valuation 동사에 대한 투자포인트는 다음과 같다. 첫째, 2015년 동사의 반도체부문 실적이 주요

고객사들의 신규라인 가동효과로 크게 개선되면서 전체 실적 성장을 견인할 것이며, 둘

째, 2014년 실적 부진의 주된 원인이었던 thin-glass부문이 1H15에도 기대만큼 회복

되지는 못하였지만, 2H15에는 주요고객사의 전략모델 출시 및 중저가폰 물량 확대와

해외업체향 패널 물량 증가 등으로 개선될 것이고, 셋째, 자회사들의 실적이 호전되면서

동사의 기업경쟁력 강화에 크게 기여하고 있으며, 넷째, 현 주가는 2015년 실적기준으

로 P/B 1.6배 수준으로 과거 밴드의 하단에 위치해 있고, 반도체업황이 수요 약세로 조

정국면에 진입하고 있는 점을 고려했을 때도 여전히 매력적인 점 등이다.

2015년 반도체부문 실적 호조와 자회사 실적 개선, 매력적인 Valuation 등에 주목

중장기적인 관점에서 매수 권고!! 당사는 2015년 반도체부문의 지속적인 실적 성장과 이에 따른 2015년 실적 큰 폭 개

선, 디스플레이소재부문의 안정적 성장, 자회사 실적 호전, 매력적인 Valuation 등에 주

목하여 중장기적인 관점에서 긍정적으로 접근할 것을 권고한다. 목표주가 ‘55,000원’

및 투자의견 ‘BUY’를 유지한다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 55,000원

현재주가(09/18) 47,400원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 500


52주 최고/최저(원) 51,700 / 22,900





배당수익률(15F, %) 0.9



정지완외 10인 45.2


Hermes Investment 8.1


절대수익률 11.5 -4.6 14.1 68.1

KOSPI대비상대수익률 9.5 -2.4 15.7 70.6


40

60

80

100

120

140

160

180

200

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)



매출액(십억원) 635.1 538.6 605.5 694.6 767.6

영업이익(십억원) 88.5 48.0 95.2 105.0 115.1

세전계속사업손익(십억원) 80.0 53.2 103.5 113.2 124.6

당기순이익(십억원) 62.0 36.4 77.9 84.9 93.4

EPS(원) 3,844 2,338 4,715 5,101 5,613

증감률(%) -17.3 -39.2 101.7 8.2 10.0

PER(배) 11.6 13.8 10.1 9.3 8.4

ROE(%) 17.2 9.0 16.9 15.8 15.1

PBR(배) 1.9 1.2 1.6 1.4 1.2

EV/EBITDA(배) 6.3 6.2 5.7 4.4 3.7




솔브레인(036830.KQ) 재무제표


자산총계 567.6 574.3 646.8 701.5 763.4 매출액 635.1 538.6 605.5 694.6 767.6

유동자산 157.3 174.3 248.5 296.8 348.0 증가율(%) (4.3) (15.2) 12.4 14.7 10.5

현금성자산 65.1 88.8 133.1 165.8 204.2 매출원가 491.4 440.8 458.5 524.2 579.4

매출채권 56.7 52.9 70.9 81.3 89.8 매출총이익 143.7 97.8 147.0 170.3 188.2

재고자산 26.5 23.7 35.5 40.6 44.9 판매 및 일반관리비 55.2 49.7 51.9 65.3 73.2

비유동자산 410.4 400.0 398.4 404.7 415.4 영업이익 88.5 48.0 95.2 105.0 115.1

투자자산 83.8 87.0 87.9 91.4 95.2 증가율(%) (17.3) (45.7) 98.1 10.4 9.5

유형자산 309.8 300.3 299.1 303.2 311.4 EBITDA 122.0 87.3 129.5 150.9 161.8

부채총계 179.4 152.3 151.2 128.4 104.4 증가율(%) (11.0) (28.4) 48.3 16.6 7.2

유동부채 166.9 144.0 142.4 119.3 95.1 영업외손익 (8.5) 5.2 8.4 8.2 9.5

매입채무 36.8 26.8 46.1 52.8 58.4 이자수익 2.2 2.6 2.1 3.7 4.5

유동성이자부채 106.3 98.1 77.0 47.0 17.0 이자비용 4.0 3.5 1.5 1.5 1.0

기타 23.7 19.1 19.3 19.5 19.7 지분법손익 5.5 7.6 6.1 6.0 6.0

비유동부채 12.5 8.3 8.8 9.0 9.3 세전순이익 80.0 53.2 103.5 113.2 124.6

비유동이자부채 7.0 3.4 3.0 3.0 3.0 증가율(%) (16.7) (33.5) 94.6 9.4 10.0

기타 5.5 4.9 5.8 6.0 6.3 법인세비용 17.9 16.8 25.6 28.3 31.1

자본총계 388.3 422.0 495.6 573.1 659.1 당기순이익 62.0 36.4 77.9 84.9 93.4

지배지분 388.5 424.0 497.5 574.9 660.9 증가율(%) (16.4) (41.3) 113.9 9.0 10.0

자본금 8.1 8.2 8.3 8.3 8.3 지배주주지분 62.3 38.1 77.7 84.5 93.0

자본잉여금 69.1 76.0 78.9 78.9 78.9 증가율(%) (15.6) (38.8) 103.8 8.8 10.0

이익잉여금 311.6 342.5 413.2 490.6 576.6 비지배지분 (0.3) (1.7) 0.3 0.4 0.5

비지배지분 (0.3) (1.9) (1.9) (1.9) (1.9) EPS 3,844 2,338 4,715 5,101 5,613

자본총계 388.3 422.0 495.6 573.1 659.1 증가율(%) (17.3) (39.2) 101.7 8.2 10.0

총차입금 113.3 101.4 80.0 50.0 20.0 수정EPS 3,844 2,338 4,715 5,101 5,613

순차입금 48.2 12.6 (53.1) (115.8) (184.2) 증가율(%) (17.3) (39.2) 101.7 8.2 10.0



영업현금 122.9 70.7 104.2 116.4 127.3 주당지표(원)

당기순이익 80.0 53.2 77.9 84.9 93.4 EPS 3,844 2,338 4,715 5,101 5,613

자산상각비 33.5 39.3 34.3 45.9 46.7 BPS 23,973 25,769 30,035 34,712 39,903

기타비현금성손익 (4.6) (6.2) 8.4 (5.8) (5.8) DPS 450 0 450 450 450

운전자본증감 11.3 (0.2) (10.5) (8.7) (7.1) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 14.0 4.4 (2.9) (10.3) (8.5) PER 11.6 13.8 10.1 9.3 8.4

재고자산감소(증가) 7.5 3.4 (6.4) (5.2) (4.3) PBR 1.9 1.2 1.6 1.4 1.2

매입채무증가(감소) (6.7) (2.9) (8.5) 6.7 5.5 EV/ EBITDA 6.3 6.2 5.6 4.4 3.7

기타 (3.6) (5.1) 7.3 0.1 0.1 배당수익율 1.0 1.4 0.9 0.9 0.9

투자현금 (88.2) (30.4) (40.9) (46.3) (51.5) PCR 5.5 5.9 6.5 6.3 5.8

단기투자자산감소 0.0 0.0 (0.0) (0.1) (0.1) 수익성 (%)

장기투자증권감소 0.0 0.0 2.8 3.4 3.3 영업이익율 13.9 8.9 15.7 15.1 15.0

설비투자 (88.9) (33.1) (43.0) (48.6) (53.7) EBITDA이익율 19.2 16.2 21.4 21.7 21.1

유형자산처분 4.4 0.3 0.1 0.0 0.0 순이익율 9.8 6.8 12.9 12.2 12.2

무형자산처분 (0.5) (0.0) (0.0) (0.0) (0.0) ROE 17.2 9.0 16.9 15.8 15.1

재무현금 (21.0) (15.9) (18.2) (37.5) (37.5) ROIC 19.3 9.0 19.3 20.5 21.7

차입금증가 (13.6) (12.8) (21.2) (30.0) (30.0) 안정성(%,배)

자본증가 (6.0) (0.2) 3.0 (7.5) (7.5) 순차입금/자기자본 12.4 3.0 n/a n/a n/a

배당금지급 6.0 7.2 0.0 7.5 7.5 유동비율 94.2 121.0 174.5 248.7 366.0

현금 증감 12.5 24.8 45.2 32.6 38.3 이자보상배율 49.2 57.8 n/a n/a n/a

기초현금 49.2 61.6 86.4 131.6 164.2 활동성 (회)

기말현금 61.6 86.4 131.6 164.2 202.5 총자산회전율 1.2 0.9 1.0 1.0 1.0







원익머트리얼즈(104830.KQ)


2016년 실적 호조세 지속될 전망!!


원익머트리얼즈의 2016년 실적은 주요고객사의 반도체 신규라인 가동효과 및 미세공정

전환에 따른 반도체용 특수가스부문 수요 증가와 OLED용 특수가스부문 판매 증가, 3D

NAND향을 포함한 반도체용 특수가스 수요 증가 등으로 각각 20.8%yoy, 19.4%yoy

증가한 2,176억원, 412억원을 기록할 것으로 예상된다.

투자포인트: 3D NAND 전환에 따른 수혜, 고객기반 확대, 제품군 다각화, 2014년

및 2015년 반도체 소자업체들의 투자 확대

동사에 대한 투자포인트는, 첫째, 주요고객사의 반도체 신규라인 투자가 2015년에도

지속되면서, 동사가 크게 수혜를 받을 것이며, 둘째, 삼성디스플레이의 AMOLED 신규

라인이 2015년에 가동되면서 2015년 실적 성장에 기여할 것이고, 셋째, 고객기반 다각

화와 제품 라인업 강화 등으로 중장기 실적 성장을 강화시킬 것으로 판단되는 점 등이

다.

2H15에도 지속될 실적 개선과 제품영역 다각화, 고객기반 확대, 중장기 성장동력

강화 등에 주목 중장기적인 관점에서 매수 권고

당사는 2H15에도 지속될 실적 개선과 주요고객사의 투자확대에 따른 중장기 실적 성

장, 제품영역 다각화, 고객기반 확대, 노바켐 인수효과에 의한 중장기 성장동력 강화 등

에 주목하여 현 주가에서는 중장기적인 관점에서 매수할 것을 권고한다. 목표주가

‘100,000원’ 및 투자의견 ‘BUY’를 유지한다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 100,000원

현재주가(09/18) 65,900원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 500


52주 최고/최저(원) 88,000 / 40,400





배당수익률(15F, %) 0.0



원익IPS

국민연금공단

46.7

7.6

KB자산운용 5.3


절대수익률 7.3 -13.3 41.6 38.7

KOSPI대비상대수익률 5.3 -11.0 43.2 41.3


40

60

80

100

120

140

160

180

200

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)



매출액(십억원) 130.0 145.2 180.1 217.6 258.9

영업이익(십억원) 25.7 27.3 34.5 41.2 50.6

세전계속사업손익(십억원) 24.6 27.2 36.2 42.7 52.4

당기순이익(십억원) 19.1 20.0 27.6 32.0 39.3

EPS(원) 3,155 3,366 4,527 5,167 6,350

증감률(%) -7.0 6.7 34.5 14.1 22.9

PER(배) 13.1 13.5 14.6 12.8 10.4

ROE(%) 13.5 12.4 14.8 14.7 15.5

PBR(배) 1.7 1.6 2.0 1.7 1.5

EV/EBITDA(배) 6.8 7.0 8.2 6.6 5.2




원익머트리얼즈(104830.KQ) 재무제표


자산총계 180.5 211.7 247.6 282.4 326.1 매출액 130.0 145.2 180.1 217.6 258.9

유동자산 66.8 72.3 84.2 102.7 126.9 증가율(%) 18.1 11.6 24.1 20.8 19.0

현금성자산 39.7 41.3 46.1 60.0 76.6 매출원가 91.5 100.8 119.4 144.6 171.1

매출채권 14.6 14.2 15.6 17.7 21.2 매출총이익 38.5 44.4 60.7 73.0 87.8

재고자산 11.1 12.8 18.4 20.9 25.0 판매 및 일반관리비 12.9 17.0 26.2 31.8 37.2

유동자산 113.8 139.4 163.4 179.7 199.2 영업이익 25.7 27.3 34.5 41.2 50.6

투자자산 44.4 43.6 48.3 50.3 52.3 증가율(%) 9.3 6.5 26.2 19.4 22.9

유형자산 66.6 72.8 96.1 110.7 128.5 EBITDA 32.4 36.4 46.0 55.1 66.7

부채총계 26.0 32.9 39.3 42.0 46.5 증가율(%) 13.1 12.2 26.4 19.7 21.0

유동부채 16.1 26.8 32.9 35.6 39.9 영업외손익 (1.0) (0.2) 1.7 1.5 1.8

매입채무 11.5 13.4 19.4 22.0 26.3 이자수익 1.6 1.3 1.6 2.1 2.4

유동성이자부채 0.0 7.1 7.1 7.1 7.1 이자비용 0.1 0.4 0.5 0.5 0.5

기타 4.6 6.3 6.4 6.4 6.5 지분법손익 (0.5) (2.4) (0.5) (0.5) (0.5)

비유동부채 9.9 6.1 6.4 6.5 6.5 세전순이익 24.6 27.2 36.2 42.7 52.4

비유동이자부채 5.9 1.7 1.4 1.4 1.4 증가율(%) (3.9) 10.3 33.3 17.7 22.9

기타 3.9 4.4 5.0 5.0 5.1 법인세비용 5.5 7.1 8.6 10.7 13.1

자본총계 154.6 178.7 208.3 240.3 279.7 당기순이익 19.1 20.0 27.6 32.0 39.3

지배지분 152.0 172.0 201.9 233.9 273.2 증가율(%) (4.3) 5.0 38.0 15.7 22.9

자본금 3.1 3.1 3.1 3.1 3.1 지배주주지분 19.3 20.7 27.9 32.0 39.3

자본잉여금 59.1 59.5 61.4 61.4 61.4 증가율(%) (3.4) 7.5 34.7 14.7 22.9

이익잉여금 87.3 107.5 135.4 167.4 206.7 비지배지분 (0.2) (0.7) (0.3) 0.0 0.0

비지배지분 2.5 6.8 6.4 6.4 6.4 EPS 3,155 3,366 4,527 5,167 6,350

자본총계 154.6 178.7 208.3 240.3 279.7 증가율(%) (7.0) 6.7 34.5 14.1 22.9

총차입금 5.9 8.8 8.6 8.6 8.6 수정EPS 3,155 3,366 4,527 5,167 6,350

순차입금 (33.7) (32.5) (37.6) (51.4) (68.0) 증가율(%) (7.0) 6.7 34.5 14.1 22.9



영업현금 23.9 28.0 41.2 44.5 52.8 주당지표(원)

당기순이익 19.1 20.0 27.6 32.0 39.3 EPS 3,155 3,366 4,527 5,167 6,350

자산상각비 6.8 9.1 11.5 13.9 16.1 BPS 24,754 27,914 32,614 37,781 44,131

기타비현금성손익 1.3 2.4 8.6 0.6 0.6 DPS 0 0 0 0 0

운전자본증감 (3.6) (3.9) (2.0) (2.0) (3.2) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (4.5) 0.7 (1.3) (2.1) (3.5) PER 13.1 13.5 14.6 12.8 10.4

재고자산감소(증가) (1.1) (1.5) (5.5) (2.5) (4.1) PBR 1.7 1.6 2.0 1.7 1.5

매입채무증가(감소) 2.2 0.1 5.7 2.6 4.3 EV/ EBITDA 6.8 7.0 8.2 6.6 5.2

기타 (0.2) (3.1) (0.9) 0.0 0.0 배당수익율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

투자현금 (27.2) (22.5) (41.4) (31.1) (36.6) PCR 7.3 7.3 8.5 8.8 7.3

단기투자자산감소 31.0 5.1 (5.1) (0.4) (0.5) 수익성 (%)

장기투자증권감소 (9.9) (2.0) (1.9) (1.7) (1.7) 영업이익율 19.7 18.8 19.2 18.9 19.5

설비투자 (27.8) (13.3) (34.6) (28.3) (33.7) EBITDA이익율 24.9 25.1 25.6 25.3 25.8

유형자산처분 0.2 0.1 0.5 0.0 0.0 순이익율 14.7 13.8 15.3 14.7 15.2

무형자산처분 (1.3) (0.5) (0.0) 0.1 0.1 ROE 13.5 12.4 14.8 14.7 15.5

재무현금 10.0 (1.0) 0.8 0.0 0.0 ROIC 24.5 19.0 20.4 20.5 22.3

차입금증가 6.0 (0.8) (0.4) 0.0 0.0 안정성(%,배)

자본증가 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 순차입금/자기자본 n/a n/a n/a n/a n/a

배당금지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동비율 414.6 269.5 256.0 288.7 317.9

현금 증감 6.6 4.8 0.9 13.4 16.2 이자보상배율 n/a n/a n/a n/a n/a

기초현금 23.0 29.6 34.4 35.3 48.8 활동성 (회)

기말현금 29.6 34.4 35.3 48.8 64.9 총자산회전율 0.8 0.7 0.8 0.8 0.9



Free Cash Flow (27.3) 6.9 9.5 13.9 16.6 매입채무회전율 10.8 11.6 11.0 10.5 10.7






2016년에도 반도체부문 호조와 시장지배력 강화

등으로 실적 성장 지속될 전망!!


이엔에프테크놀로지의 2016년 실적은 주요고객사의 신규라인 가동효과와 반도체

구조의 3D화, 미세공정전환 지속, 고객기반 확대 등으로 성장세를 지속할 것으로

판단된다. 2016년 매출액 및 영업이익은 각각 12.4%yoy, 16.4%yoy 증가한

3,582억원, 484억원에 이를 것으로 예상된다.

투자포인트: 반도체산업 호조, 시장지배력 강화, 고객기반 확대, 매력적인 Valuation

동사에 대한 투자포인트는, 첫째, DRAM산업이 조정국면에 진입하고 있지만, 상

대적으로 안정적인 가동률 지속과 시장점유율 확대를 통해 반도체용 소재부문에서

실적 성장을 기록하고 있으며, 둘째, 동사는 2H14 이후 주력사업군에서 반도체

및 디스플레이산업내 시장지배력을 확대하고 있으며, 셋째, 중국법인 실적이

TFT-LCD산업군 국내고객사 및 중국 CSOT향 공급 증가로 호전됨에 따라, 2015

년 수익성 개선에 기여하고 있고, 넷째, 2015년 자회사 엘바텍의 실적이 주요고객

사향 공급 증가로 점진적으로 개선될 것이며, 다섯째, 동종업체들대비 Valuation

이 매우 매력적인 점 등이다.

2015년 반도체 및 TFT-LCD산업 호조와 시장지배력 강화, 고객기반 확대, 2015년

실적 대폭 성장에 주목 중장기적인 관점에서 매수 권고!!

당사는 반도체 및 디스플레이산업내 시장지배력 확대로 3Q15 사상최대실적 행진

을 이어갈 것이며, 반도체소재 동종업체대비 저평가되어 있고, 이번 SK텔레시스

와의 합작을 통해 중장기적으로 성장동력을 강화시키고 있는 점 등에 주목하여 중

장기적인 관점에서 매수할 것을 권고한다. 목표주가 ‘32,000원’ 및 투자의견

‘BUY’를 유지한다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 32,000원

현재주가(09/18) 19,300원

Key Data (기준일: 2015. 09. 18)

KOSPI(pt) 1,996.0

KOSDAQ(pt) 690.2

액면가(원) 500


52주 최고/최저(원) 24,250 / 5,880





배당수익률(15F, %) 0.3



한국알콜산업외 5인 34.8

Korea Chemicals Investment 10.6


절대수익률 -2.5 -4.2 43.0 125.5

KOSPI대비상대수익률 -4.6 -2.0 44.6 128.0


40

90

140

190

240

290

340

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

14.9 15.1 15.5 15.9

주가(좌,원)



매출액(십억원) 220.1 248.6 318.8 358.2 407.6

영업이익(십억원) 12.0 13.8 41.6 48.4 53.7

세전계속사업손익(십억원) 10.2 11.1 42.3 50.4 56.1

당기순이익(십억원) 6.7 7.8 32.1 37.8 42.0

EPS(원) 620 718 2,461 2,925 3,256

증감률(%) -39.0 15.8 242.7 18.9 11.3

PER(배) 15.0 9.2 7.8 6.6 5.9

ROE(%) 7.1 7.5 25.5 23.5 21.0

PBR(배) 1.3 0.9 1.9 1.5 1.2

EV/EBITDA(배) 7.4 4.7 5.1 4.1 3.4




이엔에프테크놀로지(102710.KQ) 재무제표


자산총계 169.5 186.3 220.8 256.8 298.9 매출액 220.1 248.6 318.8 358.2 407.6

유동자산 58.1 76.4 106.8 129.8 157.3 증가율(%) (5.3) 12.9 28.3 12.4 13.8

현금성자산 8.1 8.5 27.8 42.4 57.5 매출원가 177.2 199.6 239.7 264.1 299.9

매출채권 25.7 39.7 47.4 52.8 60.8 매출총이익 43.0 49.0 79.2 94.1 107.8

재고자산 18.9 22.2 25.6 28.5 32.8 판매 및 일반관리비 31.0 35.1 37.6 45.7 54.1

유동자산 111.4 109.9 114.1 127.0 141.5 영업이익 12.0 13.8 41.6 48.4 53.7

투자자산 5.2 4.5 4.4 4.6 4.8 증가율(%) (38.8) 15.4 200.5 16.4 10.9

유형자산 97.6 99.1 104.4 118.0 133.1 EBITDA 22.4 27.2 55.8 64.4 72.0

부채총계 60.3 69.8 71.9 70.8 71.5 증가율(%) (18.1) 21.5 104.7 15.4 11.9

유동부채 48.0 60.1 60.5 59.4 60.0 영업외손익 (1.8) (2.8) 0.7 1.9 2.3

매입채무 22.9 28.2 33.2 37.0 42.6 이자수익 0.2 0.2 0.3 0.6 0.9

유동성이자부채 23.0 28.4 23.8 18.8 13.8 이자비용 0.9 0.8 0.9 0.7 0.6

기타 2.1 3.5 3.6 3.6 3.6 지분법손익 0.2 (0.2) 1.0 0.8 0.8

비유동부채 12.3 9.7 11.4 11.4 11.5 세전순이익 10.2 11.1 42.3 50.4 56.1

비유동이자부채 9.6 7.7 9.1 9.1 9.1 증가율(%) (42.7) 8.5 282.1 19.1 11.3

기타 2.7 2.0 2.2 2.3 2.4 법인세비용 3.5 3.3 10.2 12.6 14.0

자본총계 109.3 116.5 149.0 186.0 227.3 당기순이익 6.7 7.8 32.1 37.8 42.0

지배지분 99.9 109.5 142.2 179.2 220.5 증가율(%) (49.3) 16.1 311.2 17.7 11.3

자본금 7.1 7.1 7.1 7.1 7.1 지배주주지분 8.8 10.2 34.9 41.5 46.2

자본잉여금 15.6 15.6 16.2 16.2 16.2 증가율(%) (39.0) 15.8 242.7 18.9 11.3

이익잉여금 78.7 87.8 119.4 156.5 197.8 비지배지분 (2.1) (2.4) (2.9) (3.8) (4.2)

비지배지분 9.4 7.0 6.8 6.8 6.8 EPS 620 718 2,461 2,925 3,256

자본총계 109.3 116.5 149.0 186.0 227.3 증가율(%) (39.0) 15.8 242.7 18.9 11.3

총차입금 32.6 36.1 32.9 27.9 22.9 수정EPS 620 718 2,461 2,925 3,256

순차입금 24.5 27.6 5.1 (14.5) (34.6) 증가율(%) (39.0) 15.8 242.7 18.9 11.3



영업현금 16.8 12.1 38.8 48.4 52.9 주당지표(원)

당기순이익 6.7 7.8 32.1 37.8 42.0 EPS 620 718 2,461 2,925 3,256

자산상각비 10.4 13.4 14.1 15.9 18.3 BPS 7,032 7,709 10,012 12,621 15,531

기타비현금성손익 (0.7) 1.1 1.1 (0.7) (0.7) DPS 50 50 50 50 50

운전자본증감 (1.3) (14.0) (7.3) (4.6) (6.8) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 0.5 (12.8) (5.6) (5.4) (8.0) PER 15.0 9.2 7.8 6.6 5.9

재고자산감소(증가) (1.2) (3.2) (3.2) (2.9) (4.3) PBR 1.3 0.9 1.9 1.5 1.2

매입채무증가(감소) (0.9) 4.2 2.6 3.8 5.6 EV/ EBITDA 7.4 4.7 5.1 4.1 3.4

기타 0.3 (2.2) (1.2) (0.0) (0.0) 배당수익율 0.5 0.8 0.3 0.3 0.3

투자현금 (28.7) (14.3) (17.1) (28.1) (32.0) PCR 5.7 3.2 5.8 5.2 4.6

단기투자자산감소 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 수익성 (%)

장기투자증권감소 0.0 0.0 0.9 0.6 0.6 영업이익율 5.5 5.6 13.1 13.5 13.2

설비투자 (28.2) (14.5) (18.3) (28.7) (32.6) EBITDA이익율 10.2 11.0 17.5 18.0 17.7

유형자산처분 0.5 0.5 0.0 0.0 0.0 순이익율 3.1 3.1 10.1 10.5 10.3

무형자산처분 (1.4) (0.1) 0.0 (0.0) (0.0) ROE 7.1 7.5 25.5 23.5 21.0

재무현금 6.9 2.6 (2.4) (5.7) (5.7) ROIC 6.5 7.2 21.7 22.9 22.6

차입금증가 5.3 2.9 (3.6) (5.0) (5.0) 안정성(%,배)

자본증가 (0.3) (0.3) 0.0 (0.7) (0.7) 순차입금/자기자본 22.4 23.7 3.4 n/a n/a

배당금지급 0.7 0.7 0.0 0.7 0.7 유동비율 121.1 127.1 176.4 218.7 262.2

현금 증감 (5.1) 0.4 19.3 14.6 15.1 이자보상배율 18.9 22.7 78.0 630.5 n/a

기초현금 13.3 8.1 8.5 27.8 42.4 활동성 (회)

기말현금 8.1 8.5 27.8 42.4 57.5 총자산회전율 1.3 1.4 1.6 1.5 1.5



Free Cash Flow (6.7) 0.6 22.8 20.4 20.8 매입채무회전율 9.6 9.7 10.4 10.2 10.3




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투자기간 및 투자등급/투자의견 비율

종목추천 및 업종추천 투자기간: 12개월 (추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함) 당사 투자의견 비율(%)

ㆍSTRONG BUY(매수) 추천기준일 종가대비 +50%이상 5%

ㆍBUY(매수) 추천기준일 종가대비 +20%이상 ~ +50%미만 80%

ㆍHOLD(중립) 추천기준일 종가대비 0%이상 ∼ +20%미만 13%

ㆍREDUCE(매도) 추천기준일 종가대비 0%미만 2% (2015.7.31 기준)

과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역

에스에프에이(056190.KQ) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

2013-09-30 BUY 60,000

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

에스에프에이

목표주가

(원)

2013-11-21 BUY 60,000

2013-12-18 BUY 60,000

2014-01-02 BUY 60,000

2014-02-14 BUY 60,000

2014-04-07 BUY 60,000

2014-05-26 BUY 60,000

2014-06-13 BUY 60,000

2014-06-30 BUY 60,000

2014-07-15 BUY 60,000

2014-07-21 BUY 60,000

2014-07-31 BUY 60,000

2014-08-05 BUY 60,000

2014-08-28 BUY 60,000

2014-09-15 BUY 60,000

2014-09-25 BUY 60,000

2014-09-29 BUY 60,000

2014-10-20 BUY 60,000

2014-11-20 BUY 60,000

2014-12-01 BUY 60,000

2014-12-08 BUY 60,000

2014-12-10 BUY 60,000

2014-12-30 BUY 60,000

2015-01-06 BUY 60,000

2015-02-13 BUY 60,000

2015-03-09 BUY 60,000

2015-03-30 BUY 73,000

2015-04-06 BUY 73,000

2015-05-12 BUY 73,000

2015-05-26 BUY 73,000

2015-06-01 BUY 73,000

2015-07-06 BUY 66,000

2015-07-20 BUY 66,000

2015-08-13 BUY 66,000

2015-09-21 BUY 60,000



과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역 삼성전자(005930.KS) 주가 및 목표주가 추이

추천일자 투자의견 목표가(원)

2013-09-23 BUY 1,900,000

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

1,400,000

1,600,000

1,800,000

2,000,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

삼성전자목표주가

(원)

2013-09-30 BUY 1,900,000 2013-10-07 BUY 1,900,000 2013-10-10 BUY 1,900,000 2013-10-28 BUY 1,900,000 2013-11-18 BUY 1,900,000 2013-12-09 BUY 1,900,000 2014-01-02 BUY 1,900,000 2014-01-08 BUY 1,900,000 2014-01-13 BUY 1,900,000 2014-01-27 BUY 1,900,000 2014-02-03 BUY 1,900,000 2014-02-05 BUY 1,900,000 2014-02-24 BUY 1,900,000 2014-03-05 BUY 1,900,000 2014-04-02 BUY 1,900,000 2014-04-07 BUY 1,900,000 2014-04-09 BUY 1,900,000 2014-04-14 BUY 1,900,000 2014-04-21 BUY 1,900,000 2014-04-30 BUY 1,900,000 2014-05-07 BUY 1,900,000 2014-06-09 BUY 1,900,000 2014-06-20 BUY 1,900,000 2014-06-30 BUY 1,900,000 2014-07-09 BUY 1,900,000 2014-08-01 BUY 1,800,000 2014-09-04 BUY 1,800,000 2014-09-24 BUY 1,600,000 2014-09-29 BUY 1,600,000 2014-10-08 BUY 1,600,000 2014-10-31 BUY 1,600,000 2014-11-27 BUY 1,600,000 2014-12-08 BUY 1,600,000 2014-12-15 BUY 1,600,000 2014-12-22 BUY 1,600,000 2015-01-05 BUY 1,600,000 2015-01-06 BUY 1,600,000 2015-01-09 BUY 1,600,000 2015-01-30 BUY 1,600,000 2015-02-11 BUY 1,600,000 2015-02-24 BUY 1,600,000 2015-03-02 BUY 1,600,000 2015-03-09 BUY 1,600,000 2015-03-12 BUY 1,850,000 2015-04-06 BUY 1,850,000 2015-04-08 BUY 1,850,000 2015-04-15 BUY 1,850,000 2015-04-30 BUY 1,850,000 2015-05-14 BUY 1,850,000 2015-05-26 BUY 1,850,000 2015-06-01 BUY 1,850,000 2015-06-09 BUY 1,850,000 2015-06-15 BUY 1,850,000 2015-06-16 BUY 1,850,000 2015-06-29 BUY 1,850,000 2015-07-06 BUY 1,850,000 2015-07-08 BUY 1,700,000 2015-07-14 BUY 1,700,000 2015-07-16 BUY 1,700,000 2015-07-31 BUY 1,700,000 2015-08-12 BUY 1,500,000 2015-08-17 BUY 1,500,000 2015-09-07 BUY 1,500,000 2015-09-15 BUY 1,500,000 2015-09-21 BUY 1,500,000



과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역 LG디스플레이(034220.KS) 주가 및 목표주가 추이


2013-09-30 BUY 40,000

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

LG디스플레이

목표주가

(원)

2013-10-14 BUY 40,000

2013-10-18 BUY 40,000

2013-10-23 BUY 40,000

2013-10-28 BUY 40,000

2013-11-19 BUY 40,000

2013-12-16 BUY 40,000

2014-01-02 BUY 40,000

2014-01-13 BUY 40,000

2014-01-14 BUY 40,000

2014-01-24 BUY 40,000

2014-02-21 BUY 40,000

2014-03-03 BUY 40,000

2014-03-18 BUY 40,000

2014-04-02 BUY 40,000

2014-04-07 BUY 40,000

2014-04-21 BUY 40,000

2014-04-24 BUY 40,000

2014-05-07 BUY 40,000

2014-05-15 BUY 40,000

2014-05-27 BUY 40,000

2014-06-05 BUY 40,000

2014-06-09 BUY 40,000

2014-06-30 BUY 40,000

2014-07-07 BUY 40,000

2014-07-21 BUY 40,000

2014-07-24 BUY 40,000

2014-08-05 BUY 40,000

2014-09-11 BUY 40,000

2014-09-15 BUY 46,000

2014-09-29 BUY 46,000

2014-10-02 BUY 46,000

2014-10-13 BUY 46,000

2014-10-20 BUY 46,000

2014-10-23 BUY 46,000

2014-11-03 BUY 46,000

2014-11-03 BUY 46,000

2014-11-17 BUY 46,000

2014-12-08 BUY 46,000

2014-12-09 BUY 46,000

2014-12-10 BUY 46,000

2015-01-05 BUY 46,000

2015-01-06 BUY 46,000

2015-01-29 BUY 46,000

2015-02-11 BUY 46,000

2015-03-10 BUY 46,000

2015-03-20 BUY 46,000

2015-03-30 BUY 46,000

2015-04-06 BUY 46,000

2015-04-23 BUY 46,000

2015-05-26 BUY 46,000

2015-06-16 BUY 38,000

2015-06-22 BUY 38,000

2015-07-06 BUY 38,000

2015-07-14 BUY 38,000

2015-07-24 BUY 32,000

2015-08-12 BUY 30,000

2015-09-14 BUY 30,000

2015-09-21 BUY 30,000



과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역 주성엔지니어링(036930.KQ) 주가 및 목표주가 추이


2015-03-10 BUY 7,500

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

주성엔지니어링

목표주가

(원)2015-03-27 BUY 7,500

2015-04-06 BUY 7,500

2015-04-09 BUY 7,500

2015-04-15 BUY 7,500

2015-04-27 BUY 7,500

2015-05-14 BUY 7,500

2015-05-26 BUY 9,000

2015-06-01 BUY 9,000

2015-06-11 BUY 9,000

2015-07-06 BUY 9,000

2015-08-12 BUY 7,000

2015-09-21 BUY 7,000


AP시스템(054620.KQ) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

2015-05-26 BUY 15,000

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

AP시스템

목표주가

(원)

2015-06-01 BUY 15,000

2015-07-06 BUY 15,000

2015-09-21 BUY 10,000


비아트론(141000.KQ) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

2015-05-26 BUY 20,000

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

비아트론

목표주가

(원)

2015-06-01 BUY 20,000

2015-07-06 BUY 20,000

2015-09-21 BUY 18,000



과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역 OCI머티리얼즈(036490.KQ) 주가 및 목표주가 추이


2015-01-20 BUY 80,000

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

200,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

OCI머티리얼즈

목표주가

(원)

2015-02-11 BUY 80,000

2015-02-12 BUY 100,000

2015-03-09 BUY 100,000

2015-03-20 BUY 100,000

2015-04-06 BUY 120,000

2015-04-15 BUY 120,000

2015-04-20 BUY 150,000

2015-05-14 BUY 150,000

2015-06-01 BUY 150,000

2015-06-16 BUY 150,000

2015-06-26 BUY 180,000

2015-07-06 BUY 180,000

2015-07-14 BUY 180,000

2015-07-27 BUY 180,000

2015-08-12 BUY 180,000

2015-09-21 BUY 140,000


원익머트리얼즈(104830.KQ) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

2014-09-29 BUY 65,000

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

원익머트리얼즈

목표주가

(원)

2014-10-13 BUY 65,000

2014-11-17 BUY 65,000

2014-12-10 BUY 65,000

2014-12-29 BUY 65,000

2015-01-05 BUY 65,000

2015-01-06 BUY 65,000

2015-01-20 BUY 65,000

2015-02-11 BUY 65,000

2015-03-09 BUY 65,000

2015-04-06 BUY 65,000

2015-04-15 BUY 65,000

2015-05-08 BUY 65,000

2015-05-14 BUY 65,000

2015-06-01 BUY 65,000

2015-06-16 BUY 85,000

2015-07-06 BUY 100,000

2015-08-04 BUY 100,000

2015-09-21 BUY 100,000



과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역 솔브레인(036830.KQ) 주가 및 목표주가 추이


2013-09-30 BUY 63,000

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

솔브레인

목표주가

(원)

2013-10-28 BUY 63,000

2013-11-18 BUY 63,000

2013-12-05 BUY 63,000

2014-01-02 BUY 63,000

2014-01-27 BUY 63,000

2014-03-19 BUY 63,000

2014-04-07 BUY 63,000

2014-05-27 BUY 63,000

2014-06-30 BUY 50,000

2014-09-29 BUY 35,000

2014-12-24 BUY 40,000

2015-01-06 BUY 40,000

2015-01-20 BUY 40,000

2015-02-11 BUY 47,000

2015-02-27 BUY 47,000

2015-03-09 BUY 47,000

2015-03-30 BUY 55,000

2015-04-06 BUY 55,000

2015-04-15 BUY 55,000

2015-05-14 BUY 55,000

2015-05-15 BUY 55,000

2015-06-01 BUY 55,000

2015-06-04 BUY 55,000

2015-06-16 BUY 65,000

2015-07-06 BUY 65,000

2015-07-14 BUY 65,000

2015-08-12 BUY 55,000

2015-08-17 BUY 55,000

2015-08-28 BUY 55,000

2015-09-21 BUY 55,000


이엔에프테크놀로지(102710.KQ) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

2015-01-20 BUY 10,000

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 15/06 15/09

이엔에프테크놀로지

목표주가

(원)

2015-02-11 BUY 10,000

2015-03-09 BUY 15,000

2015-03-17 BUY 20,000

2015-04-06 BUY 20,000

2015-04-15 BUY 20,000

2015-05-14 BUY 20,000

2015-05-15 BUY 20,000

2015-05-27 BUY 28,000

2015-06-01 BUY 28,000

2015-07-06 BUY 28,000

2015-07-13 BUY 28,000

2015-07-14 BUY 28,000

2015-08-17 BUY 32,000

2015-09-11 BUY 32,000

2015-09-21 BUY 32,000

한국 디스플레이산업의 '2020' 성장 전략 · 한국 디스플레이산업...

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