화장품 - file.mk.co.krfile.mk.co.kr/imss/write/20180723135839__00.pdf · 화장품 2 2q18...

화장품

종목 투자의견 목표주가 (원)

아모레퍼시픽 BUY (M) 385,000 (D)

아모레G BUY (M) 144,000 (D)

LG생활건강 BUY (M) 1,491,000 (M)

애경산업 BUY (M) 89,000 (M)

코스맥스 BUY (M) 212,000 (M)

잇츠한불 BUY (M) 61,000 (D)

아우딘퓨쳐스 BUY (M) 33,000 (U)

화장품 업종 투자의견 Overweight 유지

화장품 업종에 대한 투자의견을 Overweight를 유지한다. 하반기 다양한 변수들이 우호적이지는 않으

나 지난해 부진했던 주요 내수 채널이 기저효과 구간에 접어들었으며, 주요 프리미엄 요소인 중국인과

관련된 수요가 상승세로 전환되어 업종 이익 모멘텀이 본격화되는 구간에 진입했기 때문이다. 하반기

최선호주는 아모레퍼시픽이며, 차선호주는 애경산업, 코스맥스를 제안한다.

▶ 최선호주로 아모레퍼시픽(090430, BUY, 385,000원)을 제시한다. 하반기 면세점 채널의 성장으로

이익 체력 회복이 돋보일 것으로 예상하며, 중국법인 성장세는 상저하고의 회복 흐름를 전망한다.

2019년에는 설화수의 신규라인 <설린>, HERA, IOPE 브랜드의 진출 본격화로 글로벌 동종기업 대비

높은 성장을 보여줄 것이다. ▶ 차선호주로 애경산업(018250, BUY, 89,000원)을 제시한다. 내수 소

비자의 반복구매가 지속되고 있으며, 해외 수요 급증으로 이익 레버리지와 밸류에이션 리레이팅이 가

능할 전망이다. ▶ 코스맥스(192820, BUY, 212,000원)으로 제시한다. 중국 화장품 시장은 로컬 중

심 중저가 브랜드가 속도가 내는 상황이다. 이것이 국내 브랜드 기업에게는 위협이 될 수 있으나, 코스

맥스 고성장의 한 축으로 판단된다. 하반기 사드 영향이 점진적으로 해소됨에 따라 국내 고객사의 수주

믹스가 개선될 것으로 보이며 글로벌 고객사향 수출 또한 상승할 것으로 예상한다. 특히 미국법인의 매

출 상승으로 손실 부담이 축소되며 2019년이 미국법인은 본격적으로 투자회수기에 돌입할 것으로 전

망한다.

2Q18 Preview: 실적 차별화

커버리지 기업의 2분기 합산 매출은 전년동기비 20% 성장하고, 영업이익은 40% 증가하며, THAAD

이슈 이후 처음으로 합산 영업이익이 증가하는 구간으로 진입하였다. 2분기 화장품 업종은 코스피 대비

10% 상승하며 강세를 보였으며, 업종 내 종목 차별화 장세가 이어졌다. 배경은 방한 중국인 회복이

더딘 상황에서 면세와 대중 수출에서 두각을 나타내는 기업들이 나타났기 때문이다. 커버리지 기업 중

개선되는 지표와 실적 방향이 교집합 기업인 LG생활건강(051900, BUY, 1,491,000원), 애경산업

(018250, BUY, 89,000원), 아우딘퓨쳐스(227610, BUY, 33,000원) 등의 성과가 견조했다.

▶ 브랜드 기업의 합산 영업이익은 6,439억원(YoY+36%)으로 전망하며 대다수 기업의 순수 내수는

부진하나 회복 추세에 있으며, 그 중 면세 채널과 대중국 수출이 견조한 기업 중심으로 이익 성장세가

두드러졌다. ▶ 제조기업의 합산 영업이익은 438억원(YoY+38%)으로 추정하며 신생 브랜드의 대중국

수요가 급증하며 제조기업의 분기 외형은 사상 최대치에 도달한 것으로 판단된다.

하반기: 반가운 기저, 고민 많은 환경

화장품 업종은 최근 G2의 무역분쟁으로 불거진 시스템 리스크로 변동성이 확대되었다. 금융시장에 안

전자산 선호 심리가 표출되며 위안/달러 환율이 급등하였고, 2017년 연말부터 이어진 위안화 절상 흐

름에 제동이 걸렸다. 이는 중국인의 구매력을 단기적으로 저하시킬 수 있는 부분이다.

하반기는 1) 중국 단체 관광객의 회복, 2) 중국 사업 정상화, 3) 노동시장 개혁 (최저 임금 상승, 주 52

시간 근무제) 영향이 화장품 업종에 주요 쟁점이 될 것으로 보인다. ▶ 우선적으로 단체 관광객 회복

눈높이는 낮출 필요가 있으며 2018년 방한 중국인 변수를 680만명에서 560만명으로 하향 조정하였

다. ▶ 중국 사업의 정상화는 수출과 중국법인 회복으로 구분할 필요가 있다. ① 중소형 브랜드는 수출

이 중요하며, 상반기 대중 수출이 견조한 기업이 나타난 부분은 긍정적이었다. 하반기 지속 여부가 중

요할 것이다. ② 대형 브랜드는 중국법인 정상화가 중요하며, 영업활동 본격화로 중국 소비자의 관심도

를 상승시킬 시점이 도래했기 때문이다. ▶ 노동시장 개혁 부분은 제조기업에 영향이 높을 것으로 판

단된다. 주 52시간 근무제 영향이 중요하며 이는 7월 1일 부로 시행되었다. 기존에는 THAAD 영향으

로 수요 상황에 따라 최소한의 생산인력을 통해 최대한 효율적으로 운영되고 있었으나, 처벌 유예기간

인 현재 주 52시간 근무제에 맞게 인력 충원을 진행 중일 것으로 보이며 하반기 기업별 원가율이 다소

상승할 수 있는 부분이다.

Sector Report

2018.07.23

화장품

하반기: 반가운 기저, 고민 많은 환경

화장품

2

2Q18 Overview 2분기 화장품 업종 종목 차별화 시기 상반기는 면세 구매액과 대중 수출 성장이 두각 나타낸 시기로 2018년 6월 누적 전년동기비 각

각 47%, 61% 성장하였다. 커버리지 기업 중 개선되는 지표와 실적 방향이 교집합 기업인 LG생

활건강(051900, BUY, 1,491,000원), 애경산업(018250, BUY, 89,000원), 아우딘퓨쳐스(2276

10, BUY, 33,000원) 등의 성과가 견조했다.

▶ 브랜드 기업의 합산 영업이익은 6,518억원(YoY+38%)으로 전망하며 대다수 기업의 순수 내

수는 부진하나 회복 추세에 있으며, 그 중 면세 채널과 대중국 수출이 견조한 기업 중심으로 이

익 성장세가 두드러졌다. ▶ 제조기업의 합산 영업이익은 703억원(YoY+56%)으로 추정하며 신

생 브랜드의 대중국 수요가 급증하며 제조기업의 분기 외형은 사상 최대치에 도달한 것으로 판

단된다.

[그림1] 2분기 화장품 업종 주가 수익률 추이

-5% -6%

5% 2%

-13%

16%

122%

-22%

14% 8% 17%

80%

-9%-50%

0%

50%

100%

150%

코스피

코스닥

업종수익률

아모레퍼시픽

아모레

G

LG생활건강

애경산업

잇츠한불

코스맥스

한국콜마

코스메카코리아

아우딘퓨쳐스

연우

자료: 유안타증권 리서치센터

[그림2] 기업별 수출 비중 변화 [그림3] 기업별 면세 비중 변화

0%

10%

20%

30%

40%

애경산업 아우딘

퓨쳐스

잇츠한불 네오팜 클리오 에이블

씨엔씨

2016 2017 1Q18F 2Q18F

0%

10%

20%

30%

LG생활

건강

애경산업 아모레

퍼시픽

아모레G 잇츠한불 클리오

2016 2017 1Q18F 2Q18F

자료: 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

Sector Report

3

[그림4] 브랜드기업 합산 이익변화 [그림5] ODM기업 합산 이익변화

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1Q

16

2Q

16

3Q

16

4Q

16

1Q

17

2Q

17

3Q

17

4Q

17

1Q

18

2Q

18F

3Q

18F

4Q

18F

(십억원) 아모레퍼시픽아모레GLG생활건강애경산업잇츠한불% YoY (RHS)

-50%

0%

50%

100%

150%

-10

-

10

20

30

40

50

60

70

1Q

16

2Q

16

3Q

16

4Q

16

1Q

17

2Q

17

3Q

17

4Q

17

1Q

18

2Q

18F

3Q

18F

4Q

18F

(십억원)코스맥스

한국콜마

아우딘퓨쳐스

% YoY (RHS)

자료: 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터 [참고] 한국콜마는 CJ 헬스케어 부문 제외하여 반영

[표1] 주요 시장 가정 (단위: 백만달러, 천명, %)

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

면세점 시장 규모 4,863 5,608 6,241 7,902 8,143 10,609 12,803 18,822 23,381 27,546

% YoY 15% 11% 27% 3% 30% 21% 47% 24% 18%

방한 중국인(천명) 2,220 2,837 4,327 6,127 5,984 8,068 4,169 5,600 7,165 8,873

% YoY 28% 53% 42% -2% 35% -48% 34% 28% 24%


[표2] 2분기 실적 프리뷰 요약 (단위: 십억원, %)

종목명 구분 2Q17 1Q18 2Q18

직전추정 당사추정 YoY QoQ 컨센서스

커버리지 합산 영업이익 추이

브랜드

영업이익

473.4 830 757.5 651.8 38% -21% 678.0

ODM

영업이익

14.8 13.2 22.1 20.4 38% 55% 21.5

아모레퍼시픽 매출액 1,205.0 1,431.6 1,485.8 1,389.9 15% -3% 1,367.9

BUY 영업이익 101.6 235.9 195.9 155.7 53% -34% 167.7

아모레G 매출액 1,413.0 1,664.3 1,760.0 1,628.8 15% -2% 1,627.8

BUY 영업이익 130.4 278.1 246.5 193.8 49% -30% 217.1

LG 생활건강 매출액 1,488.1 1,659.2 1,746.4 1,714.4 15% 3% 1.662.6

BUY 영업이익 232.2 283.7 287.2 273.8 18% -4% 265.8

애경산업 매출액 133.2 169.1 166.8 169.6 27% 0% 167.9

BUY 영업이익 10.4 21.8 16.1 21.4 106% -2% 20.0

코스맥스 매출액 232.3 288.7 325.1 325.1 40% 13% 315.9

BUY 영업이익 14.3 10.4 18.8 16.7 17% 61% 17.9

잇츠한불 매출액 42.7 58.3 62.6 58.9 38% 1% 58.6

BUY 영업이익 -1.2 10.5 11.8 7.1 흑전 -32% 7.4

아우딘퓨쳐스 매출액 11.3 23.6 24.5 28.8 155% 22% 26.5

BUY 영업이익 0.5 2.8 3.3 3.7 640% 32% 3.6

자료: 유안타증권 리서치센터 [참고] ODM 부문에 한국콜마 미포함

화장품

4

하반기 투자전략

화장품 업종에 대한 투자의견을 Overweight 를 유지한다. 하반기 다양한 변수들이 우호적이지

는 않으나 지난해 부진했던 주요 내수 채널이 기저효과 구간에 접어들었으며, 주요 프리미엄 요

소인 중국인과 관련된 수요가 상승세로 전환되어 업종 이익 모멘텀이 본격화되는 구간에 진입했

기 때문이다. 하반기 최선호주는 아모레퍼시픽이며, 차선호주는 애경산업, 코스맥스를 제안한다.

▶ 최선호주로 아모레퍼시픽(090430, BUY, 385,000원)을 제시한다. 하반기 면세점 채널의 성

장으로 이익 체력 회복이 돋보일 것으로 예상하며, 중국법인 성장세는 상저하고의 회복 흐름를

전망한다. 2019년에는 설화수의 신규라인 <설린>, HERA, IOPE 브랜드의 진출 본격화로 글로벌

동종기업 대비 높은 성장을 보여줄 것이다. ▶ 차선호주로 애경산업(018250, BUY, 89,000원)을

제시한다. 내수 소비자의 반복구매가 지속되고 있으며, 해외 수요 급증으로 이익 레버리지와 밸

류에이션 리레이팅이 가능할 전망이다. ▶ 코스맥스(192820, BUY, 212,000원)으로 제시한다.

중국 화장품 시장은 로컬 중심 중저가 브랜드가 속도가 내는 상황이다. 이것이 국내 브랜드 기업

에게는 위협이 될 수 있으나, 코스맥스 고성장의 한 축으로 판단된다. 하반기 사드 영향이 점진

적으로 해소됨에 따라 국내 고객사의 수주 믹스가 개선될 것으로 보이며 글로벌 고객사향 수출

또한 상승할 것으로 예상한다. 특히 미국법인의 매출 상승으로 손실 부담이 축소되며 2019년이

미국법인은 본격적으로 투자회수기에 돌입할 것으로 전망한다.

하반기는 1) 중국 단체 관광객의 회복, 2) 중국 사업 정상화, 3) 노동시장 개혁 (최저 임금 상승,

주 52시간 근무제) 영향이 화장품 업종에 주요 쟁점이 될 것으로 보인다. ▶ 우선적으로 단체 관

광객 회복 눈높이는 낮출 필요가 있으며 2018년 방한 중국인 변수를 680만명에서 560만명

(YoY+34%)으로 하향 조정하였다. ▶ 중국 사업의 정상화는 수출과 중국법인 회복으로 구분할

필요가 있다. ① 중소형 브랜드는 수출이 중요하며, 상반기 대중 수출이 견조한 기업이 나타난

부분은 긍정적이었다. 하반기 지속여부가 중요할 것이다. ② 대형 브랜드는 중국법인 정상화가

중요하며, 영업활동을 본격화로 국내 브랜드에 대한 중국 소비자의 관심도를 상승시킬 시점이 도

래했기 때문이다. ▶ 노동시장 개혁부분은 제조기업에 영향이 높을 것으로 판단된다. 주 52시간

근무제 영향이 중요하다. 7월 1일부로 시행되었으며 처벌은 6개월 유예된 상황이다. 기존에는

THAAD 영향으로 수요 상황에 따라 최소한의 생산인력을 통해 최대한 효율적으로 배치하여 운

영하고 있었으나, 처벌 유예기간인 현재는 주 52시간 근무에 맞게 인력 충원을 진행 중일 것으

로 보이며, 하반기 기업별 원가율이 다소 상승할 수 있는 부분이다.

[표3] 주요 변수의 기업별 중요도

단체 관광객 회복 중국 사업 정상화

노동시장 개혁 수출 중국법인 회복

대형 브랜드 기업 높음 영향미미 높음 영향미미

중소형 브랜드 기업 높음 높음 영향미미 영향미미

제조기업 ODM 높음 높음 높음 높음

용기 제조 높음 높음 영향미미 높음


Sector Report

5

하반기 단체 관광객이 얼마나 회복할 수 있을까?

당초 당사는 방한 중국인 가정을 2018년 680만명, 2분기 188만명을 가정하였다. 방한 중국인이

회복 추세에 있으나, 회복 속도가 더딘 영향으로 기존 추정치의 하향 조정이 불가피 하다고 판단

한다. 2분기 123만명, 2018년 560만명(YoY+34%)으로 추정치를 조정하였다.

2017년 3월부터 올해 상반기까지는 단체 여행객보다 개별 여행, 따이공 등의 방한 중국인이 주

를 이뤘다. 상반기는 방한 중국인 유입이 더딘 가운데 2018년 6월 누적 외국인이 형성한 면세

시장 규모가 67억 달러에 이르며 동일기간 전년동기비 61% 성장했다. 1월부터 여행 성수기인

8월까지 점진적으로 상승했었던 면세점의 외국인 구매액 트랜드는 2017년 하반기부터 계절성

없이 꾸준히 상승하는 모습을 보였다. 특히 동일 기간 면세점 채널에서 화장품의 수요가 높았다.

[그림6] 연도별/월별 외국인이 형성하는 면세시장 규모 추이 [그림7] 면세점 총지수 및 상품군별 판매액지수

-

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

1,400,000

1월 2월 3월 4월 5월 6월 7월 8월 9월 10월11월12월

(천달러)

2015 2016 2017 2018

0

50

100

150

200

250

300

35015.1

15.3

15.5

15.7

15.9

15.1

1

16.1

16.3

16.5

16.7

16.9

16.1

1

17.1

17.3

17.5

17.7

17.9

17.1

1

18.1

18.3

18.5

(2015=100)면세점 총지수화장품신발 및 가방


[그림18] 방한 중국인 여행형태 추이(%)

92

56 57 57 58 54

7

40 37 41 39 43

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2017년 2013-16년 평균 2016년 2015년 2014년 2013년

개별여행 단체여행 Air-tel Tour

자료: 유안타증권 리서치센터 추정

화장품

6

과거 2013-2016년 기간 방한 중국인의 여행 형태는 개별여행 56%, 단체여행 40% 비중 이었

으나, 2017년은 개별여행 92%, 단체여행 7% 수준으로 패키지 상품을 통한 방한 중국인의 급감

했으며, 이는 화장품 업종 부진에 영향을 미쳤다. 교통수단별 방한 중국인의 월별 입국 데이터를

통해 방한 중국인이 가장 많았던 2016년 대비 현재의 위치가 어디쯤인지 알 수 있다. 2016년

약 800만명의 방한 중국인은 인천공항, 제주공항, 제주항구로 75% 이상 입국했는데, 각각의 비

중은 46%, 15%, 15%에 해당한다.

2018년 1~5월 누적 기준 방한 중국인을 2016년 동일기간 입국한 인원과 비교 시 인천공항은

78% 수준, 제주공항은 39%, 제주항구는 0% 수준이다. 이러한 트랜드로 2018년의 방한 중국인

을 추정 시 약 560만명 유입이 가능할 것으로 예상한다. 여행 성수기에 진입한 현재 CTRIP이

나 CTIS 등의 중국 최대 온라인 사이트에서 한국 여행 패키지 상품을 판매하지 않는 상태로, 특

히 크루즈 상품은 일본과 호주, 미국 등이 주를 이룬다. 때문에 단체 관광객의 유입은 보수적으

로 전망해야 할 것이다.

[그림9] 교통수단별 방한 중국인 월별 입국 추이 [그림10] 인천공항 1~5월 기간 방한 중국인 추이: 2018년, 2016년 대비 78% 정상화

-

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

700,000

800,000

900,000

14.1

14.4

14.7

14.1

0

15.1

15.4

15.7

15.1

0

16.1

16.4

16.7

16.1

0

17.1

17.4

17.7

17.1

0

18.1

18.4

(명)인천공항 김포공항 제주공항 제주항구 부산항구 인천항구

-

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

1월 2월 3월 4월 5월

(명)2016 2017 2018


[그림11] 제주공항 1~5월 기간 방한 중국인 추이: 2018년, 2016년의 39% 수준 [그림12] 제주항구 1~5월 기간 방한 중국인 추이: 2018년, 2016년의 0% 수준

-

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

1월 2월 3월 4월 5월

(명)2016 2017 2018

-20,000

-

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

1월 2월 3월 4월 5월

(명)2016 2017 2018


Sector Report

7

[그림13] CTRIP 상해 – 일본(나가사키 사세보, 오키와나 나하) 코스의 크루즈 상품군: 아직까지 한국은 없어

자료: Ctrip, 유안타증권 리서치센터

화장품

8

포스트 사드, 중국 현지 경쟁력이 보다 중요해질 것

중국 화장품의 현재

중국 화장품 시장은 2016년을 변곡점으로 시장 성장세가 가속화 되고 있다. 2012-2017년 연평

균 중국 화장품 시장 성장률이 6.4% 수준이었다면, 2017년 12% 수준으로 성장세가 가파르다.

2014-2016년 기간 동안은 글로벌 주요 기업의 점유율이 낮아지고, 우리나라 기업, 특히 아모레

퍼시픽의 점유율이 확대 되었으나, 2016-2017년 기간은 우리나라 브랜드가 사드 영향으로 주춤

한 사이 글로벌 주요 기업 특히 시세이도와 에스티로더의 점유율이 상승하는 모습을 보였다.

[그림14] 중국 (기초+색조) 화장품 시장 성장률 [그림15] 중국 월별 소매판매액 증가율 추이

0

5

10

15

20

25

중국 화장품

시장(기초+색조)

기초 화장품 색조 화장품

(%)12-17Y CAGR(%) 2017

0

5

10

15

20

25

2012-03 2014-03 2016-03 2018-03

(%)중국 화장품 소매판매액 증가율(%YoY)

6M 이동평균(%YoY)

자료: 유안타증권 리서치센터 추정 자료: 유안타증권 리서치센터 추정

[그림16] 기업별 중국 시장 내 점유율 추이

13% 16% 18% 19% 22% 24% 25%

24%23%

23% 23%22% 21% 22%

2%2%

3% 3%4% 5% 5%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(%)중국 주요 기업 글로벌 주요 기업 국내 기업


Sector Report

9

브랜드의 가격 군으로 비교시 글로벌 중저가, 국내 중저가 브랜드 또한 성장세가 2016년을 변곡

점으로 상승 추세로 접어들었으나, 글로벌 고가 브랜드의 성장세가 압도적으로 시장을 주도하고

있다. 중국 브랜드의 경우 대부분 중저가 브랜드이며 주로 후선 도시 및 온라인 등의 접점을 높

이며 점유율을 확대하고 있다. 1) 글로벌 고가, 2) 글로벌 브랜드+국내 브랜드 중저가, 3) 중국중

저가 브랜드 3가지 군에서 글로벌 브랜드+국내 브랜드의 중저가 브랜드가 성장률 측면에서 가장

열위에 있는 상황이다. 다시 말하면, 글로벌 브랜드와 국내 브랜드의 중저가브랜드의 점유율을

중국 중저가 브랜드가 1) 가성비와 2) 유통채널 확보의 용이성 등의 강점을 통해 점유율을 확보

하며 시장을 주도하고 있다고 판단한다.

[그림17] 중국 화장품 시장규모 추이: 고가브랜드 시장이 개화되며 성장 가속화 중 [그림18] 중국 화장품 시장: 중국을 제외한 중저가 브랜드 성장률이 가장 열위

0%

10%

20%

30%

40%

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

2012 2013 2014 2015 2016 2017

(백만달러)글로벌 고가브랜드중저가(글로벌+국내)브랜드% 글로벌 고가브랜드 yoy% 중저가(글로벌+국내)브랜드 yoy

-4%

1%

6%

11%

16%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

2012 2013 2014 2015 2016 2017

(%) 글로벌 고가 브랜드 성장률 (LHS)중저가 중국 브랜드 성장률 (LHS)중저가(글로벌+국내) 브랜드 성장률 (RHS)


[그림19] 중국 화장품 시장: 고가 브랜드별 시장규모 추이

-

200

400

600

800

1,000

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(백만달러)Lancome Estee Lauder Christian Dior Chanel

The History of Whoo Sulwhasoo Cle de Peau Beaute


화장품

10

중국 화장품 시장 점검, 그리고 아모레퍼시픽이 가야할 길

글로벌 기업 및 우리나라 기업의 과거 2011년부터 2017년까지 중국에서의 브랜드별 추이를 분

석하여 보았다. 결론적으로 1) 2011년 이전, 중국 진출 초기 대다수 기업은 중가 브랜드를 시작

으로 중국 시장의 점유율을 확보하기 시작한다. 소비재 기업의 해외 진출 시, 해당 국가의 구매

력이 가장 우선순위이며 2011년까지도 중국인의 인당 GDP는 5.6천 달러 수준이었다. 2) 2012

년 이후 중국 로컬 브랜드의 품질이 개선되고 브랜드 이미지가 상승했다. 동시에 글로벌 기업은

진출 10년을 넘어서면서 브랜드 노후화를 고민하는 시기를 맞이한다. 이후 글로벌 기업은 3) 로

컬 브랜드가 따라올 수 없는 새로운 고가 브랜드를 출시함으로써 고가 중심의 성장에 집중했다.

P&G는 1988년 헤드앤숄더 샴푸를 시작으로 중국 시장에 진출하였으며, 현지 R&D 센터를 구

축하여 중국인에게 맞는 제품 개발에 집중한다. 브랜드 Olay를 통해 중국인의 습성에 맞는 올인

원 제품을 개발하여 점유율을 확대하게 된다. 로레알그룹의 경우 1997년 랑콤과 중가 브랜드 메

이블린을 통해 중국에 첫 발을 들이게 되며, 2000년 로레알파리 등을 연이어 런칭한다. 중가 화

장품의 대표 브랜드 메이블린과 로레알파리의 브랜드 인지도 확대로 중국 점유율 1위 자리를 견

고히 가져가게 된다. 시세이도그룹은 1981년에 처음으로 진출했으나, 이미 포진해있는 P&G 등

의 글로벌 기업에 치여 두각을 나타내지 못하다가, 1994년 중국 소비자 전용 브랜드인 Aupres

와 2006년 Urara 등을 런칭하며 글로벌 브랜드 사이에서 경쟁력을 확보하게 된다.

2012년부터 중국 화장품 시장에 이변이 발생하기 시작한다. 자란그룹의 Chando, 상하이자화의

Herboist, 바이춰링의 Pechoin, Inoherb의 Inoherb 등의 중국 로컬브랜드가 급부상했고, 아

모레퍼시픽의 이니스프리가 제주의 깨끗한 이미지와 새로운 제품군(쿠션)으로 중국 소비자와의

접점을 확대함에 따라 글로벌 기업의 점유율이 감소하기 시작하였다. 특히 글로벌 브랜드의 주요

브랜드들은 중가이며 진출한 시점이 대부분 10년이 넘어섰기 때문에 브랜드의 노후화 시기 또한

겹쳤던 것으로 판단된다. 반면에 중국 브랜드는 품질 및 유통 경쟁력에서 크게 향상되면서 브랜

드의 점유율을 빠르게 확보해 나갔다.

[그림20] 중국 주요 화장품 기업의 브랜드별 시장규모 추이

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

-

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

2012 2013 2014 2015 2016 2017

(백만달러) Chando InoherbHerboristPechoin% yoy 합산 시장규모 추이 (RHS)


Sector Report

11

기업별 점유율 변화는 다이나믹 했다. 로레알의 경우 2012년 14.5%에서 2016년에 13.1%로 하

락했다. 시세이도는 센카쿠 열도/댜오위다오 분쟁도 비우호적으로 작용하여 2012년 5.3% 수준

에 이르던 점유율이 2016년 4.3%까지 하락하게 된다. 반면에 아모레퍼시픽은 2012년 1.6%에

서 3.9%까지 확대되었고, 상하이자화, 자란그룹, 바이춰링, 이노허브 등의 중국 로컬 4개사 합산

점유율은 7.0%에서 10.5%까지 급상승하게 된다.

[그림21] 중국 화장품 시장 주요 기업별 점유율 추이

0%

4%

8%

12%

16%

20%

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

% 아모레퍼시픽 점유율 % 시세이도 점유율 % 로컬 4개사 합산 점유율 % 로레알 점유율


2016년과 2017년부터는 또 다른 양상이 펼쳐진다. 2016년에 중국인의 인당 GNI(국민총소득)는

전년동기비 7% 수준 증가하게 되는데, 위안화가 빠르게 절하되면서 달러기준 GNI는 Flat하게

된다. 상대적으로 수입 재화에 대한 구매력이 비우호적이었을 것으로 판단되며, 중국 소비자는

상대적으로 저렴한 브랜드를 선택할 여건이 충분했다. 물론 소비자의 취향 변화와 자산가치 상승

등의 다양한 요소도 구매 변화에 영향을 미칠 수 있는 부분이다.

[그림22] 중국 GNI per Capita 추이 및 증감 (위안화, 달러 기준) [그림23] 중국의 주요지역 상업 건물 평균가격 증가율 추이

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(RMB) GNI per Capita

% yoy (RMB)

% yoy (USD)

-10

0

10

20

30

40

12.0

6

12.0

9

12.1

2

13.0

3

13.0

6

13.0

9

13.1

2

14.0

3

14.0

6

14.0

9

14.1

2

15.0

3

15.0

6

15.0

9

15.1

2

16.0

3

16.0

6

16.0

9

16.1

2

17.0

3

17.0

6

17.0

9

17.1

2

18.0

3

18.0

6

(%)tier 1 tier 2 tier 3


화장품

12

2017년은 반대 모습을 보인다. 성장세가 둔화되던 중국인의 인당 GNI는 전년대비 11% 상승하

였고, 동시에 위안화가 약 6% 정도 절상되며 달러기준 GNI는 약 18% 상승한 효과가 있었다.

해당 기간 1선 도시에서 후선 도시에 이르기 까지 자산가격의 상승도 동반되었다. 이러한 부의

효과는 화장품 소비 및 전 품목에 고가 소비로 표출되었고, 글로벌 기업의 중가 브랜드 성장은

밋밋했으나 고가 브랜드와 색조 브랜드의 수요가 폭증하며 글로벌 기업의 2017년 성과는 가장

빛났다. 특히 로레알그룹의 브랜드 랑콤, 조르지오 아르마니, 입생로랑 및 에스티로더그룹의 브

랜드 에스티로더, TomFord, MAC, La Mer의 성과가 두드러졌다.

[그림24] 기업별 중국 사업 내 고가 브랜드 비중

-

200

400

600

800

1,000

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(백만달러)Lancome Estee Lauder Christian Dior Chanel

The History of Whoo Sulwhasoo Cle de Peau Beaute


[그림235 고가 색조 브랜드 시장규모 추이

-

20

40

60

80

100

120

140

160

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(백만달러)

Tom Ford 조르지오아르마니 입생로랑 Mac


Sector Report

13

2017년 에스티로더그룹의 중국 시장 성장세는 로레알그룹 대비 돋보였다. 이는 고가 브랜드와

색조 수요가 견조했던 중국 시장 환경에서 에스티로더그룹의 브랜드 라인업이 고가 비중이 높았

던 것이 우선적이며, 또한 2015년 진출한 Tomford와 2017년 Tmall에 입점한 Mac 등 최근

진출한 브랜드들의 성장세까지 더해졌기 때문이다. 로레알그룹의 경우 진출한지 10년 이상 된

중가 브랜드 로레알파리, 메이블린 등이 높은 비중을 차지한다. 고가 브랜드 랑콤, 입생로랑, 조

르지오 아르마니의 합산 시장규모가 전년동기비 40% 성장을 했어도 성장률이 밋밋한 중가 브랜

드의 비중이 압도적으로 상승 탄력이 떨어졌기 때문이다. 양사의 고가 브랜드 비중은 각각 78%,

28%로 고가 브랜드 비중이 상당히 차이가 난다.

[그림26] 기업별 중국 사업 내 고가 브랜드 비중

72%

74%

76%

78%

80%

82%

84%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

로레알

시세이도

아모레퍼시픽

LG생활건강

에스티로더(RHS)


[그림27] 중국 화장품 시장규모 추이: 로레알그룹 [그림28] 로레알그룹의 중국사업 고가, 중저가 브랜드 성장률

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(백만달러)Lancome Yves Saint Laurent

Giorgio Armani L'Oreal Paris

Maybelline Kiehl's

La Roche-Posay MG

Yue-sai

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(%)브랜드 전체

주요 고가 브랜드

중저가 브랜드


화장품

14

[그림29] 중국 화장품 시장규모 추이: 에스티로더그룹 [그림30] 에스티로더그룹의 중국사업 고가, 중저가 브랜드 성장률

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(백만달러)Estee Lauder La MerBobbi Brown Tom FordClinique OriginsMac

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(%)브랜드 전체


중저가 브랜드


[그림31] 중국 화장품 시장규모 추이: 시세이도그룹 [그림32] 시세이도그룹의 중국사업 고가, 중저가 브랜드 성장률

-

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(백만달러)Cle de Peau Beaute ShiseidoIPSA AupresUrara ZaPure & Mild

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(%)브랜드 전체


중저가 브랜드


아모레퍼시픽은 2017년 당시 고가 브랜드의 수요 확대를 예상하여 설화수의 새로운 제품군, 고

가 색조에 대한 관심도 상승 기대로 HERA의 진출을 빠르게 진행하려고 목표했었다. 그러나 사

드 영향으로 위생허가 취득 및 출점 등의 계획이 원활하지 못했을 것이다. 마몽드의 경우 중국에

첫 진출한지 상당기간 지났고, 후선 도시 등의 소비자 접점이 많았던 만큼 사드 영향에 가장 취

약하기도 했다. 또한 지난 5년간의 성장 동력이었던 이니스프리의 성장 속도가 느려진 만큼 앞

으로의 시간이 걱정되는 것도 사실이다.

그러나 걱정은 기우로 아모레퍼시픽은 가야할 길을 찾았다고 판단한다. 1) 중가 화장품의 경쟁력

은“빠른 시도”이다. 다시 말하면 중국뿐만 아니라 국내 중가 화장품은 밀레니얼이 주도하는

시장으로 시시각각 변화하는 시장 트랜드를 리드 또는 대응을 빠르게 하는 것이 중요하다. 또한

다양한 채널에서의 소비자 접점이 중요하다. 아모레퍼시픽은 사드 이슈로 빠른 중국 시장 대응,

채널 집객 유도 등에 있어 2017년에 비자발적으로 열위에 있었다. 중국 영업활동이 정상화되는

Sector Report

15

단계에 진입한 현재, 2018년 아모레퍼시픽은 신임 대표이사로 <이니스프리를 중가 브랜드의 대

표 브랜드로 안착시킨> 안세홍 부사장을 선임함으로써 명확하게 변화해야 할 부분을 결정 했고,

이미 시도하고 있다고 판단한다. 아모레퍼시픽은 연초부터 새로운 제품 군을 수시로 출시하였으

며 브랜드 각각의 SNS 계정을 통해 소비자가 브랜드를 경험할 수 있는 접점을 확대하였다. 이를

통해서 2012년부터 우리 기업이 가졌던 중가 브랜드에서의 헤게모니를 확보하고자 한다.

2) 둘째로 다소 소극적이었던 고가 브랜드에 대한 포트폴리오 강화에 집중할 것을 천명했다. 올

해 초 국내에 설화수의 신규 라인인 <설린>이 출시되었고, 스킨케어 품목부터 베이스메이크업에

이르기까지 포트폴리오를 확대하였다. 기존 윤조라인에도 마스크팩 등의 품목군 다양화를 진행

중이다. 또한 10년 만에 처음 한류스타 송혜교를 모델로 선정하여 설화수의 타겟 연령층을 확대

하고 있다. 시장은 다소 기대감이 낮으나 HERA의 이미지를 Seoulista라는 부제 하에 최근 <세

련된 여성이 바르는 색조>라는 느낌을 브랜드에 입히고자 립제품의 용기에 색감을 강조하고, 광

고 이미지에 팝아트 적인 요소를 시도하며 트랜디한 이미지를 강화하고 있다. 설화수의 <설린>

및 HERA, IOPE 등은 하반기까지 중국 진출에 대한 제반 사항들을 마무리 하고 2019년도에 본

격적으로 진출할 것으로 예상되며 중국법인 성장률은 20% 이상으로 회복될 전망이다.

[그림33] 중국 화장품 시장규모 추이: 아모레퍼시픽그룹 [그림34] 아모레퍼시픽그룹의 중국사업 고가, 중저가 브랜드 성장률

-

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(백만달러)Sulwhasoo

HERA

Innisfree

Laneige

Mamonde

Etude

Iope

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(%)브랜드 전체


중저가 브랜드


LG생활건강은 2017년 기준 중국에서 두 자리수 성장세를 보이며 시장 점유율이 확대되었다. 특

히 중국에서의 고가 비중이 약 60% 수준으로 아모레퍼시픽 (약 10% 초반) 대비 압도적으로 우

위에 있다. 중국법인 매출 대부분이 브랜드 후 이기 때문이다. 2분기까지 후의 출점 매장수가 약

200개 수준에 이르며 향후 출점에 의한 상승 탄력은 둔화될 것으로 판단한다. 그러나 상대적으

로 글로벌 고가 브랜드 대비 매장당 매출규모가 낮은 편으로 점당 매출액의 개선을 통한 성장은

가능할 것으로 예상한다. 또한 본격적으로 브랜드 숨의 인지도를 중국에서 높일 것으로 보인다.

한류스타 이종석을 모델로 선정하여 아름다운 피부 톤에 관심이 많고 트랜디한 밀레니얼층을 공

략하고 있다. 올해 숨의 매장 수는 약 120개 정도 예상되며 숨의 본격적인 중국 진출에 따라,

후의 안정 성장을 방어할 수 있을 것으로 판단한다. 또한 지난해 진출한 Belif와 OHUI, VDL도

점차 기여도가 확대될 것으로 예상된다.

화장품

16

[그림35] 중국 화장품 시장규모 추이: LG생활건강그룹 [그림36] LG생활건강그룹의 중국사업 고가, 중저가 브랜드 성장률

-

100

200

300

400

500

600

700

800

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(백만달러)

The History of Whoo

Su:m37

The Face Shop

Sooryehan

Debon

VOV

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F

(%)브랜드 전체


중저가 브랜드


[그림37] 브랜드 Whoo와 Sulwhasoo 매장수 추이 [그림38] 브랜드 Whoo와 Sulwhasoo 매장당 시장규모 추이

0

50

100

150

200

250

300

2015 2016 2017 2018F 2019F

(매장수)The History of Whoo Sulwhasoo

-

0.4

0.8

1.2

1.6

2015 2016 2017 2018F 2019F

(백만달러)The History of Whoo Sulwhasoo


[그림39] 글로벌 주요 브랜드별 매장당 시장 규모액 (2017년 기준)

-

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

ESTEE LAUDER Lancome Cle de Peau Beaute The History of Whoo Sulwhasoo

(백만달러)

매장당 시장규모액


Sector Report

17

Valuation 점검

최근 화장품 업종은 G2의 무역분쟁으로 불거진 위안/달러 환율 급등 및 면세점 매출 부진 우려,

하반기 주 52시간 근무제 등의 영향을 반영하며 주가 변동성이 확대되었다. 이는 단기적인 주가

조정 이슈로 판단하며, 구조적으로 상승하는 중국인의 구매력 상승이 보다 우세할 것으로 전망한

다. 향후 ① 국내 화장품 기업의 중국 내 점유율 상승, 중국 외 ② 해외에서의 외형 확대가 화장

품 업종 밸류에이션 확장에 근간을 만들어갈 것으로 판단한다.

2018년 국내 기업은 하반기부터 본격적인 기저효과 구간에 진입하며, 연초부터 대중국 영업상황

정상화를 위한 노력, 체질 개선 등을 통해 이익 체력을 개선시키고자 하고 있다. 이를 바탕으로

2019년 외형성장이 가속화 될 것으로 전망하고, 글로벌 동종기업 대비 높은 이익성장을 이어갈

것으로 판단한다. 최근의 주가 조정으로 국내 기업은 글로벌 동종기업 대비 가격 매력도가 높아

진 상황으로 추가적인 조정은 제한적일 것이다.

[그림40] 2018년 7월 누적 화장품 업종 주가 수익률 추이

-2%-3%

-12%

-15%-16%

-9% -9%

-3%

-17%-18%

-17%

-11%

-13%

-20%

-16%

-12%

-8%

-4%

0%

코스피

코스닥

업종수익률

아모레퍼시픽

아모레

G

LG생활건강

애경산업

잇츠한불

코스맥스

한국콜마

코스메카코리아

아우딘퓨쳐스

연우


[그림41] 글로벌 주요 동종기업 2018년, 2019년 예상 EPS Growth [그림42] 주요 글로벌 동종기업 FW P/E Chart

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

글로벌

평균

아모레퍼시픽

아모레

G

LG생활건강

애경산업

로레알

P&

G

에스티로더

시세이도

코세

카오

폴라오르비스

상하이자화

바이어스도르프

20182019

10

15

20

25

30

35

40

45

50

55

60

2015-01-05 2016-01-05 2017-01-05 2018-01-05

(x) 아모레퍼시픽

아모레G

LG생활건강

로레알

에스티로더

시세이도

자료: Bloomberg, 국내 기업은 유안타증권 리서치센터 추정 자료: Bloomberg, 유안타증권 리서치센터

화장품

18

최근 이슈 사항

따이공 규제 및 환율 영향

화장품 업종은 최근 1) 기업형 따이공에 대한 규제 강화 가능성과 2) G2의 무역분쟁으로 불거진

시스템 리스크로 변동성이 확대되었다. 우선 금융시장에 안전자산 선호 심리가 표출되며 위안/달

러 환율이 급등하였고, 2017년 연말부터 이어진 위안화 절상 흐름에 제동이 걸렸다. 이는 중국

인(따이공 포함)의 구매력을 단기적으로 저하시킬 수 있는 부분이다.

일부 언론에서 홍콩에서 심천으로 들어가는 따이공의 주요 육상 이동경로가 중국 정부의 단속으

로 물량이 급속하게 감소되고 있다는 내용이 보도되었는데, 해당 내용을 통해 전체 따이공의 물

동량 위축과 중국 정부의 단속 강도 변화를 예단하기에는 무리가 있다. 다만, 경계해야 할 부분

은 사드 배치 이슈 이후, 방한 중국인 부재가 장기화 됨에 따라 국내 면세점에서 따이공의 비중

이 예전보다 높아진 것은 인정할 부분일 것이다.

[표4] 따이공 관련 이슈

일시 내용 상세

2012년 5월

중국 세관당국은 1인당 50kg 한도 내에서 특별한 제재없이 통과시켜주던 수하물 반입을 막기 시작. 중국 세관 규제 강화되면서 소무역상 급감함.

당시 중국 세관은 통관을 강화하면서 2002년 8월 공고한 ‘중화인민공화국 세관본부 공고 18호’를 엄격히 집행할 것을 중국-한국 항로 선박회사

에 통보함. 이에 따라 15일 내 입출국이 2회 이상인 여객이 면세로 가져올 수 있는 물품은 담배 100개비, 시가 25개비, 담뱃잎 250g으로 제한되

고, 주류는 통관이 금지 됨

2014년 9월 중국 세무 당국이 따이공의 해외 구매대행 업무를 밀수로 규정하고 규제 강화

2015년 5월 중국 세관 당국은 2014년 8월부터 따이공이 중국으로 보내는 화장품을 밀수로 규정했으나, 적극적인 단속을 하지 않음. 2015년 5월부터 규제를

강화하면서 한국에서 중국으로 화장품을 대량 수출하는 것이 어려워 짐. 이 영향으로 따이공 비중이 높았던 주요 기업들의 실적이 부진했음

2016년 4월

국경간 전자상거래 세제 개편 시행. 2014년 따이공들이 들여오는 화장품을 밀수로 규정 시, 국제특송(EMS)를 이용해 통관물류를 대행해주는 물

류업체들이 나타나기 시작. 이에 중국 정부는 다시 화장품 수입에 대한 규제를 강화. 기존에는 대다수가 정식 통관 절차를 받지 않았던 EMS 배

송 품목에 대해서 세금이 부과되었고, 중국 해관 전산망과 연동되지 않은 전자상거래 플랫폼에서 제품을 구매하고 배송 업체에서 이에 대한 주문

서, 지불서, 운송장 등에 대한 전자 데이터가 없을 경우 일반 세율보다 더 높은 행우세(우편세) 부과함

2016년 10월

화장품 소비세 개정, 색조 화장품에 부과되던 30%의 소비세를 일반 화장품과 고급 화장픔으로 구분하여 고급 화장품에 15%의 소비세를 부과

중가 색조 화장품의 경우 사치재로 구분되어 30%의 소비세를 기존에는 부과됐었으나, 일반 화장품에 구분되어 소비세가 폐지된 효과를 가져옴

소비세 인하로 따이공의 마진 구조가 낮아져 면세점의 매출 부진을 우려했으나 영향 없음

2017년 12월

관세법은 면세품의 대리 구매, 재판매를 금지하고 있음. 따이공을 통한 불법 유통 근절을 위해 시내면세점에서는 면세품 구매 고객의 항공권을 확

인하는 절차를 거치고 있음. 외국인의 경우 현장인도가 가능하여, 항공권을 사고 면세품 구매, 현장인도 한 후 항공권을 취소하게 되면 <항공권을

확인하는 절차>만으로는 관리가 어려움. 2017년 3월 감사원 조사 결과 2014년 1월부터 2016년 10월까지 시내면세점에서 면세품을 수령한 외국

인 중 3회 이상 면세품을 구매하고 탑승권을 취소한 외국인이 8,129명. 이들이 구입한 면세품은 535억원 수준. 7회이상 구매한 사람은 1,001명

으로 구입한 면세품 액수는 219억원에 해당함.

2018년 7월

따이공의 주요 루트인 홍콩에서 심천으로 들어가는 육상 이동경로가 중국 정부의 단속에 따라 물량이 급속히 감소되고 있다는 기사 내용이 발표

됨. 해당 지역으로 유입되는 물량의 한 축이었던 상수(上水)지역 주변의 기업형 따이공 물류회사들이 사업장 철수 및 정리에 나섰다는 제보를 확

보한 것으로 파악. 사드 영향으로 유커는 감소했으나, 따이공의 수요 확대로 면세점 매출이 견고했기 때문에, 따이공에 대한 단속 강화는 면세점

매출에 비우호적일 수 있다는 내용

자료: 언론기사 취합, 유안타증권 리서치센터

Sector Report

19

따이공의 활동은 브랜드의 가격 교란을 일으킬 수 있기 때문에 기형적인 구조로 판단하나, 하나

의 채널로 인정해야 할 만큼 작지 않은 시장 규모이다. 따이공은 국내에서 화장품을 중국 판매가

격 대비 저렴하게 조달하여, 온라인 및 모바일의 B2C, C2C 유통 벤더(웨이상 등) 에 공급하는

역할을 한다. 해당 플랫폼에 유통됨으로써 브랜드력과 가격에 대한 관리가 어려워 지는 것이 현

실이다. 이러한 활동은 수입 제품의 가격차이 (물류 비용, 관세, 소비세, 증치세 등의 세금 부과),

신제품의 출시 시차 (중국 유통을 위해 위생허가 취득이 우선시, 최소 6개월 이상의 기간 소요)

등의 중국 화장품 시장의 진입 장벽이 높을수록 따이공이 향유할 수 있는 마진이 극대화되기 때

문에 지속 가능성이 높다.

[그림43] 월별 외국인 면세 구매액 및 위안/달러 환율 추이 [그림44] 중국 소매판매액, 온라인 쇼핑 구매액 추이

6.0

6.2

6.4

6.6

6.8

7.0 400

600

800

1,000

1,200

1,400

17.7

17.7

17.8

17.9

17.9

17.1

0

17.1

1

17.1

2

17.1

2

18.1

18.2

18.2

18.3

18.4

18.4

18.5

18.6

18.6

(USD mn)

외국인 면세점 구매액 추이(LHS)

위안/달러(RHS)

(위안)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

-

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

2012 2013 2014 2015 2016 2017

(CNY bn)소매판매액 추이온라인 쇼핑 구매액 추이% 온라인 쇼핑 구매액 비중

자료: 유안타증권 리서치센터 자료: National Bureau of Statistics, iResearch, 유안타증권 리서치센터

[그림45] 온라인 쇼핑 이용자 및 이용률 추이 [그림46] 웨이샹 규모 추이

30

40

50

60

70

80

-

100

200

300

400

500

600

2012 2013 2014 2015 2016 2017

(mn명)온라인 쇼핑 이용자

온라인 쇼핑몰 이용률(%)

0%

2%

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-

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E

(CNY bn)온라인 쇼핑+모바일 쇼핑 구매액

웨이상 시장규모

% 웨이상 비중

자료: China Internet Network Information Center, 유안타증권 리서치센터 자료: iResearch, 유안타증권 리서치센터

2017년 기준 중국 소매판매액이 36조 위안이며, 온라인 쇼핑 구매액은 5.5조 위안으로 온라인

쇼핑 구매액은 전체 소매판매액의 15%에 이르며, 기여도가 상승 추세에 있다. 중국 시장 조사기

관인 iResearch에 따르면 SNS 등을 활용해 유통하는 웨이상 시장은 2017년 기준 약 5천억 위

안으로 집계하고 있으며, 젊은 층 중심으로 가성비와 편리성으로 우위에 있다고 평가되는 플랫폼

으로 2017년~2019년 기간 동안 연평균 25% 성장세로 약 9천억 위안까지 규모가 확대될 것으

화장품

20

로 예측하고 있다. 웨이상 시장은 2017년 기준 온라인 및 모바일 쇼핑 구매액의 5% 수준에 이

르며 보다 확대될 것으로 예상된다.

한편, 중국 화장품 시장 성장 대비 2배 이상 빠르게 성장하는 온라인 채널에서의 화장품 수요를

대응하기 위해 국내 주요 브랜드, 글로벌 명품 화장품 브랜드 등 대다수가 Tmall 등에 직접 공

식몰을 오픈하며 온라인 채널에서의 접점을 늘리는 방법을 채택하고 있다. 또한 한국 면세 채널

에서의 물량 제한을 타이트하게 함으로써 따이공으로 나가는 물량들을 제한하며 브랜드 관리를

하고 있다. 그러나 따이공은 물량을 확보하기 위해 다양한 방법을 구상하며 산업은 확대되고 있

다. 또한 마진을 극대화 하기 위해서 직접 브랜드를 만드는 등 끊임없이 진화하고 있다.

중국 정부는 2015년 1월 중국 인터넷 시장 감독 강화에 관한 의견을 발표하면서 웨이상을 정식

감독 관리 대상으로 표명했다. 이는 정식 산업으로 규정하고 향후 표준화 및 규범화 할 것이라는

의미로 해석된다. 또한 국가 주요 기관에서 웨이상과 관련한 규범을 연이어 발표하며 정상 시장

으로 나아가는 중이다. 따이공과 웨이상에 대한 관리 감독은 최근의 일이 아니며, 중국 소매판매

액의 기여도 또한 높아진 만큼 이를 금지하기 보다 정상 유통시장으로 유도하고자 하는 것이 바

람직한 해석일 것이다. 점진적으로 1) 정상 제품 판매, 2) 적법한 제품 조달 방법, 3) 개인/기업

사업자 세금 부과 등의 대안을 마련하는 방향으로 진행될 것으로 예상한다.

[표5] 따이공/웨이상 관련 주요 규범

일시 발표기관 정책안 주요 내용

2016년 9월 중국 국가공상총국 신광고법 웨이상의 상품 판매자들 판매경로 역시 다른 경로의 판매자들과 동일하게 광고법으로 규제

2016년 12월 국무원 전자 상거래 13.5발전규획 건전한 웨이상 발전을 적극 장려

2017년 1월 중국 전자상거래 협회 웨이상 업종 규범 웨이상의 정의, 웨이상 교역의 범위 제한, 웨이상과 다단계의 경계 구분 및 소비자 권익에

관한 규범

자료: 중국 산업정보망, 유안타증권 리서치센터

[그림47] Tmall에 공식몰에 입점한 글로벌 브랜드


Sector Report

21

기업별 주요 브랜드의 대표 제품의 가격을 주요 채널별로 비교해 보았다. 중국 온라인 사이트에

서 판매되는 제품의 가격이 한국 공식 온라인 사이트와 가격차이가 약 10% 수준의 차이가 있었

으며, 한국 면세점 채널과의 가격차이는 약 23% 이상의 차이가 있었다. 일부 제품은 한시적으로

시행하는 프로모션 등의 영향으로 면세점 채널, 또는 공식 온라인 사이트 대비 중국 온라인 사이

트에서 유통되는 제품의 가격이 저렴했다.

[표6] 주요 브랜드의 채널별 가격 차이 (단위: RMB)

구분 TAOBAO

(C2C)

T-mall

(B2C)

중국

공식몰

한국

공식몰

롯데/신라

인터넷 면세

VS 한국 면세점과의 가격 차이 VS 한국 공식몰

중국 공식몰

TAOBAO

T-mall

TAO BAO

아모레퍼시픽

설화수 윤조에센스 듀오 1,200 1,200 - - 852 - 41% 41% -

윤조에센스 780 780 780 710 631 24% 24% 24% 10%

퍼팩팅쿠션 419 419 450 385 342 31% 22% 22% 9%

이니스프리 그린티세럼 139 139 210 142 134 56% 4% 4% -2%

라네즈 모이스춰에센스 305 305 - 237 208 - 47% 47% 29%

비비쿠션 325 325 325 219 195 67% 67% 67% 48%

LG생활건강

후 천기단 셋트 3,300 3,300 - - 3,476 - -5% -5% -

숨 워터풀 셋트 620 620 800 - 664 20% -7% -7% -

로레알

랑콤 어드밴스드 제니피끄 센시티브 690 690 690 651 584 18% 18% 18% 6%

압솔뤼 쿠션 컴팩트 720 720 - 770 584 - 23% 23% -6%

압솔뤼루즈 270 270 270 249 221 22% 22% 22% 9%

조르지오아르마니 아르마니 투 고 쿠션 630 630 630 527 476 32% 32% 32% 20%

에스티로더

에스티로더 어드밴스드나이트리페어에센스 - 850 850 918 778 9% - 9% -

더블웨어쿠션 골드라벨 420 420 420 408 349 20% 20% 20% 3%

채널간 가격 차이 평균 31% 24% 23% 12%


화장품

22

이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 타인의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. (작성자: 박은정)

당사는 자료공표일 현재 동 종목 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

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동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료공표일 현재 대상법인의 주식관련 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다.

종목 투자등급 (Guide Line): 투자기간 12개월, 절대수익률 기준 투자등급 4단계(Strong Buy, Buy, Hold, Sell)로 구분한다

Strong Buy: 30%이상 Buy: 10%이상, Hold: -10~10%, Sell: -10%이하로 구분

업종 투자등급 Guide Line: 투자기간 12개월, 시가총액 대비 업종 비중 기준의 투자등급 3단계(Overweight, Neutral, Underweight)로 구분

2014년 2월21일부터 당사 투자등급이 기존 3단계 + 2단계에서 4단계로 변경

본 자료는 투자자의 투자를 권유할 목적으로 작성된 것이 아니라, 투자자의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 작성된 참고 자료입니다. 본 자료는 금융투자분석사가 신뢰할만

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화장품

투자의견 BUY (M)

목표주가 385,000원 (D)

현재주가 (7/20) 275,500원

상승여력 40%

시가총액 175,887억원

총발행주식수 69,016,320주

60일 평균 거래대금 478억원

60일 평균 거래량 149,438주

52주 고 351,500원

52주 저 239,500원

외인지분율 34.72%

주요주주 아모레퍼시픽그룹 외 3

인 47.56%

주가수익률(%) 1개월 3개월 12개월

절대 (11.7) (18.5) (8.2)

상대 (8.8) (11.8) (2.0)

절대(달러환산) (13.9) (23.3) (8.8)

투자의견 BUY, 목표주가 385,000원 으로 11% 하향

아모레퍼시픽에 대한 투자의견 BUY 유지, 목표주가를 432,000원에서 385,000원으로 하향한다.

목표주가 하향의 근거는 방한 중국인 가정을 하향 조정함에 따라 동사의 연간 면세점 추정치를 하향하

였기 때문이다. 목표주가 385,000원은 12MF EPS 10,761원에 Target PER 36배를 적용하여 산출

하였고, 글로벌 동종기업 평균 PER 33배 대비 프리미엄 적용하였다. 2018년, 2019년 EPS를 각각

7%, 2% 하향하였다. 다만, 투자의견 BUY, 업종 최선호주로 유지하는 이유는 동사의 실적이 상저하

고의 회복 트랜드를 보일 것으로 전망하며, 2019년에는 설화수의 신규라인 <설린>, HERA, IOPE 브

랜드의 진출 본격화로 글로벌 동종기업 내 가장 높은 성장 전망하기 때문이다.

2Q18 Preview: 사드 이후, 영업이익 처음으로 증가

2분기 실적은 연결 매출 1조 3,899억원(YoY+15%), 영업이익 1,557억원(YoY+53%)를 전망하며 컨

센서스 영업이익 1,677억원 대비 7% 하회할 것으로 예상한다.

① 국내부문의 매출과 영업이익은 전년동기비 각각 +14%, +47% 성장을 전망한다. 마진 높은 면세점

채널의 성장으로 전년동기비 영업이익률은 3%p 개선될 것으로 보인다. ▶면세점 매출은 전년동기비

+37% 증가 추정하며, 수량 제한 기조와 중가 브랜드 비중이 높아, 따이공이 주도한 상반기 면세 시장

에서 점유율이 낮아진 것으로 예상된다. ▶내수 채널은 전반적으로 기저효과가 발생하는 시점으로 대

부분 성장할 것이다. 방판의 경우 판매 품목 확대로 성장하고 있는 것으로 파악되며, 온라인은 연초부

터 투자한 아모레퍼시픽몰의 수요 확대로 견고한 성장세를 보일 것으로 예상한다. ② 중국법인 매출은

전년동기비 18% 성장을 추정하며, 당사가 예상했던 20% 후반의 성장대비 못 미치는 것으로 보인다.

③ 미국법인 매출은 전년동기비 70% 성장을 전망하며, 라네즈의 세포라 입점, 이니스프리의 미국 인

지도 상승, 마몽드의 얼타 입점 등이 이어지며 꾸준한 성장세가 이어질 것으로 예상한다.

2018년, 새로운 아모레가 가는 길

2018년 연결 매출 5조 7,111억원(YoY+11%), 영업이익 7,515억원(YoY+26%)를 전망한다. 아모레

퍼시픽은 사드 이슈로 빠른 중국 시장 대응, 채널 집객 등에 있어 2017년 비자발적으로 열위에 있었

다. 중국 영업활동이 정상궤도에 진입한 현재, 지난 10여 년 동안 중가 브랜드를 통해 성장한 동력을

고가 브랜드로 전환하여 도약을 준비 중이다. 동시에 2018년 아모레퍼시픽 신임 대표이사로 <이니스

프리를 대표 브랜드로 안착시킨> 안세홍 전 이니스프리 부사장을 선임함으로써 밀레니얼이 주도하는

국내외 화장품 시장에서 우리가 가졌던 헤게모니를 확보하고자 한다.

Company Report

2018.07.23

아모레퍼시픽 (090430)

마지막 성장통

Forecasts and valuations (K-IFRS 연결) (억원, 원, %, 배)

결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 56,454 51,238 57,111 65,682

영업이익 8,481 5,964 7,515 9,811

지배순이익 6,393 3,940 5,502 7,280

PER 36.2 45.9 30.8 23.0

PBR 6.9 5.0 4.1 3.7

EV/EBITDA 23.2 22.9 17.6 13.9

ROE 17.7 9.8 12.6 14.9

자료: 유안타증권

Quarterly earning forecasts (억원, %)

2Q18E 전년동기대비 전분기대비 컨센서스 컨센서스대비

매출액 13,899 15.4 -2.9 13,679 1.6

영업이익 1,557 53.3 -34.0 1,677 -7.2

세전계속사업이익 1,572 41.7 -33.5 1,699 -7.5

지배순이익 1,156 47.1 -33.3 1,227 -5.8

영업이익률 (%) 11.2 +2.8 %pt -5.3 %pt 12.3 -1.1 %pt

지배순이익률 (%) 8.3 +1.8 %pt -3.8 %pt 9.0 -0.7 %pt


Company Report

5

아모레퍼시픽 연결 실적추이 및 전망 (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F

연결 매출액 5,645.4 5,123.9 5,711.1 1,569.1 1,205.0 1,209.9 1,140.0 1,431.6 1,389.9 1,475.8 1,413.7

한국 4,000.5 3,347.4 3,658.1 1,104.4 805.6 790.2 647.2 940.9 915.5 960.2 841.5

- 화장품 3,448.7 2,830.2 3,136.8 941.3 694.7 638.9 555.3 780.7 802.4 805.9 747.8

- 생활용품 551.8 517.2 521.4 163.1 110.9 151.3 91.9 160.2 113.1 154.3 93.7

해외 1,696.9 1,820.5 2,101.1 476.9 408.6 427.3 507.7 500.9 486.3 525.9 588.0

- 아시아 1,575.5 1,731.9 1,986.0 448.8 391.9 406.4 484.8 478.0 456.8 496.5 554.7

- 유럽 68.1 35.7 41.1 16.4 5.4 7.2 6.7 7.6 10.3 10.3 12.9

- 북미 53.3 52.9 74.1 11.7 11.3 13.7 16.2 15.3 19.3 19.2 20.3

% YoY 매출액 18% -9% 11% 6% -17% -14% -13% -9% 15% 22% 24%

한국 12% -16% 9% 2% -22% -22% -26% -15% 14% 22% 30%

- 화장품 14% -18% 11% 2% -24% -24% -28% -17% 16% 26% 35%

- 생활용품 4% -6% 1% 3% -15% -6% -10% -2% 2% 2% 2%

해외 35% 7% 15% 17% -2% 5% 9% 5% 19% 23% 16%

- 아시아 38% 10% 15% 19% 1% 8% 12% 7% 17% 22% 14%

- 유럽 4% -48% 15% 6% -67% -53% -68% -54% 90% 43% 93%

- 북미 10% -1% 40% -16% -12% -12% 46% 31% 70% 40% 26%

연결 영업이익 848.1 596.4 751.5 316.8 101.6 101.1 76.9 235.9 155.7 203.2 156.7

한국 677.5 417.7 517.6 234.0 82.6 66.9 34.2 157.4 121.7 136.8 101.8

- 화장품 667.7 403.2 495.2 214.5 84.6 56.3 47.8 140.5 121.5 121.3 111.9

- 생활용품 9.8 14.5 22.4 19.5 -2.0 10.6 -13.6 16.9 0.2 15.4 -10.1

해외 210.5 194.2 251.6 88.1 19.7 45.5 41.0 81.5 37.3 72.2 60.5

- 아시아 209.4 217.7 279.0 87.6 32.2 51.9 46.0 85.0 51.2 78.3 64.5

- 유럽 0.3 -17.2 -15.4 1.2 -9.1 -5.5 -3.8 -1.9 -6.0 -2.7 -4.7

- 북미 0.8 -6.3 -12.1 -0.7 -3.4 -0.9 -1.3 -1.6 -7.9 -3.4 0.8

% YoY 영업이익 10% -30% 26% -6% -58% -40% -25% -26% 53% 101% 104%

한국 6% -38% 24% -13% -59% -51% -53% -33% 47% 104% 198%

- 화장품 13% -40% 23% -12% -56% -62% -43% -34% 44% 115% 134%

- 생활용품 -79% 48% 55% -18% 적전 흑전 적지 -13% 흑전 46% 적지

해외 32% -8% 30% 11% -60% -4% 18% -7% 89% 59% 48%

- 아시아 29% 4% 28% 13% -35% 15% 24% -3% 59% 51% 40%

- 유럽 흑전 적전 적지 500% 적전 적지 적전 적전 적지 적지 적지

- 북미 흑전 적전 적지 적전 적지 적전 적지 적지 적지 적지 흑전

지배주주 순이익 639.3 394.0 550.2 220.2 78.6 78.4 16.9 173.3 115.6 150.6 110.7

% Margin 매출총이익률 74.8% 73.1% 73.8% 75.4% 73.2% 70.7% 72.2% 73.3% 73.8% 73.8% 74.3%

영업이익률 15.0% 11.6% 13.2% 20.2% 8.4% 8.4% 6.7% 16.5% 11.2% 13.8% 11.1%

한국 16.9% 12.5% 14.2% 21.2% 10.3% 8.5% 5.3% 16.7% 13.3% 14.2% 12.1%

- 화장품 19.4% 14.2% 15.8% 22.8% 12.2% 8.8% 8.6% 18.0% 15.1% 15.1% 15.0%

해외 12.4% 10.7% 12.0% 18.5% 4.8% 10.6% 8.1% 16.3% 7.7% 13.7% 10.3%

- 아시아 13.3% 12.6% 14.0% 19.5% 8.2% 12.8% 9.5% 17.8% 11.2% 15.8% 11.6%

순이익률 11.3% 7.7% 9.6% 14.0% 6.5% 6.5% 1.5% 12.1% 8.3% 10.2% 7.8%



6

연간 실적 변동표 (단위: 십억원, %, %p)

수정전 수정후 변동률

2018F 2019F 2018F 2019F 2018F 2019F

매출액 5,885 6,656 5,711 6,603 -3% -1%

영업이익 810 1,008 752 989 -7% -2%

영업이익률 14% 15% 13% 15% -1%p 0%p

지배주주순이익 594 750 550 735 -7% -2%

순이익률 10% 11% 10% 11% 0%p 0%p

EPS 9,923 12,597 9,180 12,343 -7% -2%


국내 주요 채널 매출 추이 및 전망 (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F

면세점 1,499 1,103 1,324 419 236 237 212 320 323 355 326

디지털 406 372 447 112 105 84 77 101 117 112 118

% YoY 면세점 40% -26% 20% 11% -40% -35% -43% -24% 37% 50% 54%

디지털 -3% -8% 20% 1% 2% -20% -14% -10% 11% 33% 54%


주요 지역별 매출 추이 및 전망 (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F

한국 4,000.5 3,347.4 3,658.2 1,104.4 805.6 790.2 647.2 940.9 915.5 960.2 841.6

아시아 1,575.5 1,731.9 1,986.0 448.8 391.9 406.4 484.8 478.0 456.8 496.5 554.7

- 중국 1,090.9 1,236.3 1,416.0 329.9 275.6 292.6 338.2 348.9 324.3 352.5 390.3

유럽 68.1 35.7 41.1 16.4 5.4 7.2 6.7 7.6 10.3 10.3 12.9

북미 53.3 52.9 74.1 11.7 11.3 13.7 16.2 15.3 19.3 19.2 20.3

% YoY 한국 12% -16% 9% 2% -22% -22% -26% -15% 14% 22% 30%

아시아 38% 10% 15% 19% 1% 8% 12% 7% 17% 22% 14%

- 중국 42% 13% 15% 20% 4% 12% 17% 6% 18% 20% 15%

유럽 4% -48% 15% 6% -67% -53% -68% -54% 90% 43% 93%

북미 10% -1% 40% -16% -12% -12% 46% 31% 70% 40% 26%


[참고] 중국법인 매출은 유안타증권 추정치

Company Report

7

아모레퍼시픽 (090430) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)

손익계산서 (단위: 억원) 재무상태표 (단위: 억원)

결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

매출액 56,454 51,238 57,111 65,682 74,705 유동자산 21,163 16,775 23,704 31,326 40,624

매출원가 14,248 13,797 14,977 16,175 17,263 현금및현금성자산 6,237 6,042 12,169 18,622 26,688

매출총이익 42,207 37,441 42,134 49,507 57,442 매출채권 및 기타채권 3,556 3,817 4,062 4,605 5,177

판관비 33,726 31,477 34,619 39,696 45,253 재고자산 4,099 3,748 4,177 4,804 5,464

영업이익 8,481 5,964 7,515 9,811 12,189 비유동자산 30,652 36,982 35,111 33,447 31,968

EBITDA 10,293 8,201 9,387 11,475 13,667 유형자산 23,586 26,132 24,260 22,597 21,118

영업외손익 85 -291 -35 86 239 관계기업등 지분관련자산 27 24 24 24 24

외환관련손익 -26 -212 -136 -136 -136 기타투자자산 537 600 600 600 600

이자손익 131 107 221 342 495 자산총계 51,816 53,757 58,814 64,773 72,592

관계기업관련손익 1 1 1 1 1 유동부채 11,712 10,464 10,541 10,620 10,688

기타 -22 -187 -120 -120 -120 매입채무 및 기타채무 6,140 5,969 6,082 6,196 6,301

법인세비용차감전순손익 8,566 5,673 7,481 9,897 12,427 단기차입금 964 851 815 779 743

법인세비용 2,108 1,693 1,870 2,474 3,107 유동성장기부채 483 0 0 0 0

계속사업순손익 6,457 3,980 5,610 7,423 9,321 비유동부채 1,137 1,539 1,993 2,447 2,901

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 0 429 883 1,338 1,792

당기순이익 6,457 3,980 5,610 7,423 9,321 사채 0 0 0 0 0

지배지분순이익 6,393 3,940 5,502 7,280 9,141 부채총계 12,849 12,003 12,534 13,067 13,590

포괄순이익 6,324 3,865 5,495 7,308 9,205 지배지분 38,788 41,538 46,041 51,439 58,697

지배지분포괄이익 6,257 3,840 5,460 7,260 9,146 자본금 345 345 345 345 345

자본잉여금 7,205 7,205 7,205 7,205 7,205

이익잉여금 31,587 34,565 39,184 44,696 52,070

비지배지분 178 216 239 267 305

자본총계 38,966 41,754 46,281 51,706 59,002

순차입금 -9,410 -5,383 -11,092 -17,126 -24,774

총차입금 1,477 1,280 1,698 2,116 2,534

현금흐름표 (단위: 억원) Valuation 지표 (단위: 원, 배, %)


영업활동 현금흐름 6,770 5,126 6,723 7,961 9,602 EPS 10,649 6,508 8,948 11,989 15,172

당기순이익 6,457 3,980 5,610 7,423 9,321 BPS 56,202 60,186 66,749 74,574 85,097

감가상각비 1,812 2,237 1,872 1,664 1,479 EBITDAPS 14,914 11,882 13,601 16,626 19,803

외환손익 -43 109 136 136 136 SPS 81,799 74,241 82,750 95,169 108,242

종속,관계기업관련손익 0 0 -1 -1 -1 DPS 1,580 1,280 1,280 1,280 1,280

자산부채의 증감 -1,633 -930 -1,289 -1,655 -1,727 PER 36.2 45.9 30.8 23.0 18.2

기타현금흐름 177 -270 394 394 394 PBR 6.9 5.0 4.1 3.7 3.2

투자활동 현금흐름 -6,096 -4,008 -5,310 -3,508 -2,307 EV/EBITDA 23.2 22.9 17.6 13.9 11.1

투자자산 -966 1,308 0 0 0 PSR 4.7 4.0 3.3 2.9 2.5

유형자산 증가 (CAPEX) -4,948 -7,686 -5,124 -3,416 -2,277

유형자산 감소 12 13 0 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -194 2,357 -186 -92 -30 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 -1,330 -1,109 -1,091 -1,583 -2,097 매출액 증가율 (%) 18.4 -9.2 11.5 15.0 13.7

단기차입금 693 -36 -36 -36 -36 영업이익 증가율 (%) 9.7 -29.7 26.0 30.6 24.2

사채 및 장기차입금 -738 4 454 454 454 지배순이익 증가율 (%) 10.7 -38.4 39.6 32.3 25.6

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 74.8 73.1 73.8 75.4 76.9

현금배당 -946 -1,090 -1,522 -2,014 -2,529 영업이익률 (%) 15.0 11.6 13.2 14.9 16.3

기타현금흐름 -339 13 13 13 13 지배순이익률 (%) 11.3 7.7 9.6 11.1 12.2

연결범위변동 등 기타 22 -204 5,805 3,582 2,869 EBITDA 마진 (%) 18.2 16.0 16.4 17.5 18.3

현금의 증감 -635 -195 6,128 6,452 8,066 ROIC 26.5 15.2 19.8 26.7 33.8

기초 현금 6,872 6,237 6,042 12,170 18,622 ROA 13.3 7.5 9.8 11.8 13.3

기말 현금 6,237 6,042 12,170 18,622 26,688 ROE 17.7 9.8 12.6 14.9 16.6

NOPLAT 8,481 5,964 7,515 9,811 12,189 부채비율 (%) 33.0 28.7 27.1 25.3 23.0

FCF 1,624 -2,195 1,095 3,951 6,615 순차입금/자기자본 (%) -24.3 -13.0 -24.1 -33.3 -42.2

영업이익/금융비용 (배) 217.5 193.6 183.9 192.6 199.8

주: 영업이익 산출 기준은 기존 k-GAAP과 동일. 즉, 매출액에서 매출원가와 판관비만 차감


주: 1. EPS, BPS 및 PER, PBR은 지배주주 기준임

2. PER등 valuation 지표의 경우, 확정치는 연평균 주가 기준, 전망치는 현재주가 기준임

3. ROE,ROA의경우, 자본,자산 항목은 연초,연말 평균을 기준일로 함


8

P/E band chart P/B band chart

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)

14.5 x

23.7 x

33.0 x

42.3 x

51.6 x

(천원)

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)2.4 x4.1 x5.8 x7.6 x9.3 x

(천원)

아모레퍼시픽 (090430) 투자등급 및 목표주가 추이

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

16.07 17.01 17.07 18.01 18.07

주가 목표주가

(원(원)

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴 율

평균주가 대비

최고(최저) 주가 대비

2018-07-23 BUY 385,000 1년

2018-05-30 BUY 432,000 1년 -28.53 -21.30

담당자 변

경

2017-07-29 1년 경과

이후 1년 -36.92 -26.77

2016-07-29 BUY 480,000 1년 -34.05 -15.42

2016-05-02 BUY 490,000 1년 -28.03 -10.00


주: 괴리율 = (실제주가* - 목표주가) / 목표주가 X 100

* 1) 목표주가 제시 대상시점까지의 "평균주가"

2) 목표주가 제시 대상시점가지의 "최고(또는 최저) 주가"

구분 투자의견 비율(%)

Strong Buy(매수) 2.2

Buy(매수) 84.9

Hold(중립) 12.8

Sell(비중축소) 0.0

합계 100.0

주: 기준일 2018-07-20 ※해외 계열회사 등이 작성하거나 공표한 리포트는 투자등급 비율 산정시 제외

Company Report

9

� 이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 타인의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. (작성자: 박은정)

� 당사는 자료공표일 현재 동 종목 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

� 당사는 자료공표일 현재 해당 기업과 관련하여 특별한 이해관계가 없습니다.

� 당사는 동 자료를 전문투자자 및 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.

� 동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료공표일 현재 대상법인의 주식관련 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다.

� 종목 투자등급 (Guide Line): 투자기간 12개월, 절대수익률 기준 투자등급 4단계(Strong Buy, Buy, Hold, Sell)로 구분한다

� Strong Buy: 30%이상 Buy: 10%이상, Hold: -10~10%, Sell: -10%이하로 구분

� 업종 투자등급 Guide Line: 투자기간 12개월, 시가총액 대비 업종 비중 기준의 투자등급 3단계(Overweight, Neutral, Underweight)로 구분

� 2014년 2월21일부터 당사 투자등급이 기존 3단계 + 2단계에서 4단계로 변경

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화장품


목표주가 144,000원 (D)

현재주가 (7/20) 104,000원

상승여력 38%


총발행주식수 88,901,950주


60일 평균 거래량 93,095주

52주 고 158,500원

52주 저 103,000원


주요주주 서경배 외 7 인

61.96%


절대 (12.2) (27.0) (21.5)

상대 (9.4) (21.1) (16.3)

절대(달러환산) (14.5) (31.3) (22.1)

투자의견 BUY, 목표주가 144,000원으로 13% 하향

아모레G에 대한 투자의견 BUY 유지, 목표주가를 166,000원에서 144,000원으로 하향한다. 목표주

가 하향의 근거는 방한 중국인 가정 하향(기존 680만명 가정에서 560만명 유입으로 하향 조정)에 따

라 주요 자회사인 아모레퍼시픽 실적을 하향 조정한 부분을 반영하였기 때문이다. 목표주가 144,000

원은 주요 자회사 가치의 합을 통해 산출하였으며, 12MF EPS 4,001원에 Target P/E 36배를 적용한

수준이다. 실적 부진으로 2018년, 2019년 EPS를 각각 8%, 5% 하향하였다. 현재의 이익 추정치는

방한 중국인의 지표와 채널 회복 속도에 대한 기대를 낮춘 상황으로 추가적인 악재는 제한적으로 판단

하여 투자의견 BUY 유지한다.

2Q18 Preview: 주요 자회사의 밋밋한 실적


센서스 영업이익 2,171억원 대비 11% 하회할 것으로 예상한다.

▶ 아모레퍼시픽의 매출과 영업이익은 전년동기비 각각 +15%, +53% 성장을 전망한다. 면세점 매출

은 전년동기비 +37% 증가를 추정하며, 중국법인 매출은 전년동기비 +18% 예상한다 ▶ 이니스프리

의 매출과 영업이익은 전년동기비 각각 +15%, +47% 성장할 것으로 예상하며, 견고한 브랜드 이미지

를 바탕으로 사드 이슈 이후 처음으로 매출이 성장 전환할 것으로 보인다. 턴어라운드 중이나 아직까지

는 2016년 분기 매출 수준을 넘어서지는 못한 상황이다. ▶ 에뛰드의 경우 이니스프리 대비 개선 속

도가 아쉽다. 매출은 전년동기비 +6% 성장하고, 적자가 지속될 것으로 예상한다. ▶ 아모스프로페셔

널의 매출과 영업이익은 전년동기비 각각 +20%, +20% 성장할 것으로 보이며, 면세점에서의 판매수

량을 소폭 완화함으로써 수요가 상승했을 것이다.

이니스프리 중심으로 회복, 2018년 Post China를 찾아서

2018년 연결 매출 6조 6,534억원(YoY+10%), 영업이익 8,910억원(YoY+22%)를 전망한다. 핵심 자

회사 아모레퍼시픽의 매출과 영업이익이 각각 11%, 26% 성장을 가정하고, 이니스프리의 매출과 영업

이익은 9%, 17% 성장을 예상한다.

아모레G는 이니스프리의 내수 점유율 확대와 중국에서의 고성장으로 아모레퍼시픽 대비 프리미엄을

받았으나, 현재는 국내와 중국에서의 경쟁 심화로 유사한 가치를 받고있다. 최근 H&B스토어의 출점

둔화로 내수 시장은 점차 안정화되어 추가적인 악재는 제한적일 것으로 판단하며, 향후 미국에서의 성

과가 동사의 기업가치 상승에 기여할 것으로 전망한다.

Company Report

2018.07.23

아모레G (002790)

이니스프리 성장 시작


결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 66,976 60,291 66,534 77,135

영업이익 10,828 7,315 8,910 11,630

지배순이익 3,424 2,026 2,876 3,681

PER 35.6 54.8 30.3 23.6

PBR 4.7 3.9 2.7 2.4

EV/EBITDA 10.5 13.1 9.1 7.2

ROE 12.8 7.0 9.2 10.8




매출액 16,288 15.3 -2.1 16,278 0.1

영업이익 1,938 48.7 -30.3 2,171 -10.7

세전계속사업이익 1,995 41.0 -30.0 2,164 -7.8

지배순이익 626 37.2 -29.8 748 -16.3

영업이익률 (%) 11.9 +2.7 %pt -4.8 %pt 13.3 -1.4 %pt

지배순이익률 (%) 3.8 +0.6 %pt -1.6 %pt 4.6 -0.8 %pt


아모레G (002790)

12

아모레G 연결 실적추이 및 전망 (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F

연결 매출액 6,697.6 6,029.1 6,653.4 1,855.4 1,413.0 1418.66 1,342.1 1,664.3 1,628.8 1,724.7 1,635.9

아모레퍼시픽 5,645.4 5,123.8 5,711.0 1,569.1 1,205.0 1,209.9 1,140.0 1,431.6 1,389.9 1,475.8 1,413.7

이니스프리 767.9 642.1 696.8 198.4 153.5 141.2 149.0 162.7 177.2 179.3 177.5

에뛰드 316.6 259.0 260.6 81.3 58.6 61.4 57.7 64.8 62.4 68.2 65.3

에스쁘아 37.9 43.2 48.7 12.5 9.8 10.2 10.7 12.4 12.6 12.1 11.6

아모스프로페셔널 79.2 83.3 90.7 25.7 20.7 20.4 16.5 25.9 24.8 22.1 17.8

에스트라 103.4 114.1 123.2 27.7 34.8 26.8 24.8 28.2 38.3 29.5 27.3

% YoY 매출액 18% -10% 10% 5% -18% -14% -14% -10% 15% 22% 22%

아모레퍼시픽 18% -9% 11% 6% -17% -14% -13% -9% 15% 22% 24%

이니스프리 30% -16% 9% 6% -28% -20% -22% -18% 15% 27% 19%

에뛰드 23% -18% 1% 0% -31% -19% -23% -20% 6% 11% 13%

에스쁘아 26% 14% 13% 47% 9% 10% -4% -1% 29% 19% 8%

아모스프로페셔널 23% 5% 9% 18% 7% 0% -6% 1% 20% 9% 8%

에스트라 12% 10% 8% 14% 6% 7% 17% 2% 10% 10% 10%

매출총이익 5,056.7 4,414.9 4,928.4 1,408.4 1,015.5 1016.07 974.9 1,233.9 1,203.6 1,269.8 1,221.1

판매관리비 3,973.9 3,683.5 4,037.4 1,029.9 885.1 883.72 884.7 955.8 1,009.8 1,032.2 1,039.6

영업이익 1,082.8 731.4 891.0 378.5 130.4 132.35 90.3 278.1 193.8 237.5 181.5

아모레퍼시픽 848.1 596.4 751.5 316.8 101.6 101.1 76.9 235.9 155.7 203.2 156.7

이니스프리 196.5 107.9 133.8 46.3 22.2 20.5 18.9 32.9 32.7 36.8 24.3

에뛰드 29.5 4.2 (1.9) 8.8 (0.5) (0.7) (3.4) (1.5) (2.4) 0.6 1.4

에스쁘아 (1.0) (1.8) (1.5) 0.5 (1.0) (0.6) (0.7) 0.0 (0.7) (0.3) (0.5)

아모스프로페셔널 16.1 17.6 19.3 7.3 4.4 4.6 1.3 7.6 5.3 5.0 1.4

에스트라 2.1 3.3 2.9 1.2 2.8 0.3 (1.0) 1.1 3.0 0.2 (1.4)

% YoY 영업이익 19% -32% 22% -10% -58% -40% -33% -27% 49% 79% 101%

아모레퍼시픽 10% -30% 26% -6% -58% -40% -25% -26% 53% 101% 104%

이니스프리 56% -45% 24% -11% -65% -45% -58% -29% 47% 80% 29%

에뛰드 1183% -86% 적전 -28% 적전 적전 적지 적전 적지 흑전 흑전

에스쁘아 적지 적지 적지 흑전 적전 적지 적지 na 적지 적지 적지

아모스프로페셔널 22% 9% 10% 24% -8% 5% 30% 4% 20% 9% 8%

에스트라 흑전 57% -11% 140% -7% -25% 적지 -8% 8% -43% 적지

당기순이익 811.5 489.6 694.6 266.2 100.0 102.5 20.9 216.0 151.6 184.8 142.2

지배주주순이익 342.4 202.6 286.7 105.9 45.6 42.6 8.5 89.2 62.6 76.3 58.7

% Margin 매출총이익률 76% 73% 74% 76% 72% 72% 73% 74% 74% 74% 75%

영업이익률 16% 12% 13% 20% 9% 9% 7% 17% 12% 14% 11%

아모레퍼시픽 15% 12% 13% 20% 8% 8% 7% 16% 11% 14% 11%

이니스프리 26% 17% 19% 23% 14% 15% 13% 20% 18% 21% 14%

에뛰드 9% 2% -1% 11% -1% -1% -6% -2% -4% 1% 2%

에스쁘아 -3% -4% -3% 4% -10% -6% -7% 0% -5% -3% -5%

아모스프로페셔널 20% 21% 21% 28% 21% 23% 8% 29% 21% 23% 8%

에스트라 2% 3% 2% 4% 8% 1% -4% 4% 8% 1% -5%


Company Report

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2018F 2019F 2018F 2019F 2018F 2019F

매출액 6,918 7,885 6,653 7,714 -4% -2%

영업이익 973 1,224 891 1,163 -8% -5%

영업이익률 14% 16% 13% 15% -1%p 0%p

지배주주순이익 313 387 288 368 -8% -5%

순이익률 5% 5% 4% 5% 0%p 0%p

EPS 3,772 4,664 3,459 4,436 -8% -5%


아모레G SOTP Valuation (단위: 십억원)

가치 지분율 장부가 2018년 매출액 2018년 순이익 비고

아모레퍼시픽아모레퍼시픽아모레퍼시픽아모레퍼시픽((((보통주보통주보통주보통주++++우선주우선주우선주우선주) (A) ) (A) ) (A) ) (A) 7,695 7,695 7,695 7,695

아모레퍼시픽 7,525 35 5,711 561 아모레퍼시픽 지분율 반영, 20% 할인

아모레퍼시픽(우) 170 14 시총에 지분율 적용, 20% 할인

주요주요주요주요 계열사계열사계열사계열사 가치가치가치가치(B) (B) (B) (B) 2,893 2,893 2,893 2,893

이니스프리 가치 2,565 82 16 697 105 2018년 순이익, PER 30배, 지분율

아모스프로페셔날 가치 254 100 24 91 13 2018년 순이익, PER 20배, 지분율

에스트라 가치 74 100 66 123 4 2018년 순이익, PER 20배, 지분율

기타기타기타기타 계열사계열사계열사계열사 가치가치가치가치(C) (C) (C) (C) 194 194 194 194

퍼시픽글라스 43 43 1 PBR 1배

퍼시픽패키지 36 36 6 PBR 1배

오설록농장(구.장원) 42 42 1 PBR 1배

코스비전 74 74 5 PBR 1배

유형자산(D) 20 1Q18 별도기준

순현금(E) 298 1Q18 별도기준

소계소계소계소계(A)+(B)+(C)+(D)+(E) (A)+(B)+(C)+(D)+(E) (A)+(B)+(C)+(D)+(E) (A)+(B)+(C)+(D)+(E) 11,101 11,101 11,101 11,101

주식수(F, 천주) 76,908 자기주식수 감안

주당주당주당주당 적정가적정가적정가적정가 (A)+(B)+(C)+(D)+(E)/(F) (A)+(B)+(C)+(D)+(E)/(F) (A)+(B)+(C)+(D)+(E)/(F) (A)+(B)+(C)+(D)+(E)/(F) 144,000 144,000 144,000 144,000

12M Fwd Implied PER(X) 36


아모레G (002790)

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아모레G (002790) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 66,976 60,291 66,534 77,135 87,808 유동자산 29,426 25,260 33,371 42,275 52,325

매출원가 16,409 16,141 17,250 19,267 21,261 현금및현금성자산 9,690 12,077 19,336 26,795 35,389

매출총이익 50,567 44,149 49,284 57,868 66,547 매출채권 및 기타채권 3,604 3,897 4,122 4,763 5,408

판관비 39,739 36,834 40,374 46,238 52,657 재고자산 4,782 4,576 5,050 5,854 6,664

영업이익 10,828 7,315 8,910 11,630 13,889 비유동자산 41,458 48,092 45,723 43,616 41,744

EBITDA 13,038 9,998 11,280 13,737 15,762 유형자산 27,739 32,470 30,100 27,994 26,122

영업외손익 55 -332 239 228 218 관계기업등 지분관련자산 67 50 50 50 50

외환관련손익 -7 -292 -193 -193 -193 기타투자자산 400 480 480 480 480

이자손익 238 209 221 210 199 자산총계 70,884 73,352 79,094 85,891 94,069

관계기업관련손익 16 11 11 11 11 유동부채 13,211 11,708 12,062 12,471 12,880

기타 -193 -261 200 200 200 매입채무 및 기타채무 6,373 5,883 5,952 6,078 6,202

법인세비용차감전순손익 10,883 6,983 9,149 11,859 14,107 단기차입금 2,057 1,781 2,065 2,349 2,633

법인세비용 2,767 2,088 2,200 2,965 3,527 유동성장기부채 0 0 0 0 0

계속사업순손익 8,115 4,895 6,949 8,894 10,580 비유동부채 2,004 2,324 2,778 3,233 3,687

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 0 429 883 1,338 1,792

당기순이익 8,115 4,895 6,949 8,894 10,580 사채 0 0 0 0 0

지배지분순이익 3,424 2,026 2,876 3,681 4,379 부채총계 15,215 14,033 14,840 15,704 16,567

포괄순이익 7,925 4,813 6,866 8,811 10,498 지배지분 28,332 29,973 32,466 35,464 39,160

지배지분포괄이익 3,328 2,024 2,887 3,705 4,415 자본금 445 445 445 445 445

자본잉여금 6,956 6,956 6,956 6,956 6,956

이익잉여금 22,510 24,226 26,802 29,882 33,661

비지배지분 27,336 29,347 31,788 34,723 38,342

자본총계 55,669 59,320 64,254 70,187 77,502

순차입금 -16,004 -11,847 -18,369 -25,089 -32,944

총차입금 2,087 2,210 2,948 3,686 4,424



영업활동 현금흐름 8,767 5,897 8,155 9,299 10,740 EPS 4,248 2,429 3,431 4,408 5,254

당기순이익 8,115 4,895 6,949 8,894 10,580 BPS 31,869 33,714 38,979 42,579 47,016

감가상각비 2,210 2,683 2,370 2,106 1,872 EBITDAPS 14,666 11,246 12,688 15,451 17,729

외환손익 -68 133 193 193 193 SPS 75,336 67,817 74,839 86,764 98,769

종속,관계기업관련손익 0 0 -11 -11 -11 DPS 460 360 360 360 360

자산부채의 증감 -2,126 -1,450 -1,788 -2,326 -2,337 PER 35.6 54.8 30.3 23.6 19.8

기타현금흐름 636 -363 443 443 443 PBR 4.7 3.9 2.7 2.4 2.2

투자활동 현금흐름 -8,141 -2,435 -1,670 -433 284 EV/EBITDA 10.5 13.1 9.1 7.2 6.0

투자자산 -1,353 1,668 0 0 0 PSR 2.0 2.0 1.4 1.2 1.1

유형자산 증가 (CAPEX) -6,023 -8,466 -5,644 -3,763 -2,508

유형자산 감소 18 39 0 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -782 4,324 3,974 3,329 2,792 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 -989 -873 -340 -340 -340 매출액 증가율 (%) 18.3 -10.0 10.4 15.9 13.8

단기차입금 1,088 284 284 284 284 영업이익 증가율 (%) 18.5 -32.4 21.8 30.5 19.4

사채 및 장기차입금 -738 4 454 454 454 지배순이익 증가율 (%) 31.5 -40.8 41.9 28.0 19.0

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 75.5 73.2 74.1 75.0 75.8

현금배당 -997 -1,174 -1,091 -1,091 -1,091 영업이익률 (%) 16.2 12.1 13.4 15.1 15.8

기타현금흐름 -341 13 13 13 13 지배순이익률 (%) 5.1 3.4 4.3 4.8 5.0

연결범위변동 등 기타 21 -203 1,115 -1,068 -2,090 EBITDA 마진 (%) 19.5 16.6 17.0 17.8 18.0

현금의 증감 -341 2,386 7,260 7,458 8,594 ROIC 24.3 13.4 16.7 22.1 26.9

기초 현금 10,032 9,690 12,077 19,336 26,795 ROA 5.2 2.8 3.8 4.5 4.9

기말 현금 9,690 12,077 19,336 26,795 35,389 ROE 12.8 7.0 9.2 10.8 11.7

NOPLAT 10,828 7,315 8,910 11,630 13,889 부채비율 (%) 27.3 23.7 23.1 22.4 21.4

FCF 2,135 -2,105 1,704 4,740 7,444 순차입금/자기자본 (%) -56.5 -39.5 -56.6 -70.7 -84.1

영업이익/금융비용 (배) 240.7 155.3 141.8 148.0 147.3






Company Report

15


0

50

100

150

200

250

300

350

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)

9.3 x

21.3 x

33.3 x

45.4 x

57.4 x

(천원)

0

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150

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300

350

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)1.0 x2.5 x4.0 x5.6 x7.1 x

(천원)

아모레G (002790) 투자등급 및 목표주가 추이

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

16.07 17.01 17.07 18.01 18.07

주가 목표주가

(원(원)

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-07-23 BUY 144,000 1년

2018-05-30 BUY 166,000 1년 -29.14 -20.78

담당자 변

경

2017-02-02 1년 경과

이후 1년 -32.57 -20.75

2016-02-02 BUY 200,000 1년 -29.32 -12.75







Buy(매수) 84.9

Hold(중립) 12.8


합계 100.0


아모레G (002790)

16















Company Report

17

화장품


목표주가 1,491,000원 (M)

현재주가 (7/20) 1,271,000원

상승여력 17%


총발행주식수 17,717,894주


60일 평균 거래량 29,563주

52주 고 1,480,000원

52주 저 851,000원


주요주주 LG 외 1 인 34.03%


절대 (14.1) (0.5) 35.4

상대 (11.3) 7.6 44.4

절대(달러환산) (16.2) (6.4) 34.4

투자의견 BUY, 목표주가 1,491,000원 유지

LG생활건강에 대한 투자의견 BUY와 목표주가 1,491,000원을 유지한다. 목표주가는 12MF EPS

49,813원에 Target PER 30배 적용하여 산출하였고(화장품 부문 Target P/E 35배 반영), 글로벌 동

종기업 평균 PER 33배 대비 프리미엄 적용하였다. 상반기는 면세채널 성장이 우세하며 이익이 견조했

으나, 하반기는 면세 채널의 탄력이 다소 둔화될 것으로 예상된다. 다만 중국법인은 브랜드 숨의 출점

사이클에 접어든 만큼 하반기 30% 이상의 성장이 이어질 것으로 전망한다.

2Q18 Preview: 브랜드 후의 성장으로 컨센서스 대비 상회 전망


센서스 영업이익 2,658억원에 소폭 상회할 것으로 예상한다. 브랜드 후를 중심으로 중국 수요가 이어

지며, 화장품 부문의 성과가 전사 실적을 견인하는 모습이 2분기에도 이어진 것으로 보인다.

① 화장품 매출은 전년동기비 29% 성장하고, 영업이익은 38% 증가할 것으로 전망한다. 주요 성장부

문인 ▶ 면세채널은 전년동기비 77% 성장한 3,646억원 달성하고, ▶ 중국법인은 전년동기비 54%

성장한 1,226억원 달성할 것으로 예상된다. 브랜드 후의 수요 증가가 우세한 가운데 숨의 인지도 상승

활동 등이 이어지며 성장을 도모했을 것으로 전망한다. ② 생활용품 부문은 1분기에 이어 SKU효율화

와 유통 재고 슬림화가 지속되며 매출은 전년동기비 2% 감소하고, 영업이익은 26% 감소하여 부진할

것으로 예상된다. ③ 음료 매출은 전년동기 2% 성장하고, 영업이익은 14% 감소를 예상하며, 원재료

가격이 여전히 비우호적으로 전년동기비 수익성이 둔화될 것으로 전망한다.

2018년, 브랜드 숨의 중국 안착이 중요

2018년 연결 매출 6조 7,859억원(YoY+8%), 영업이익 1조 638억원(YoY+14%)를 전망하며 방한

중국인 가정 하향(2018년 680만명→560만명으로 조정)에 따라 2018년, 2019년 연간 이익 추정치를

소폭 하향 하였다.

LG생활건강의 화장품 부문 성과는 후의 수요가 대부분이다. 후의 1분기 기준 중국 매장수는 195개로

올해 220개 매장까지 입점하면 출점은 마무리 추세에 이른다. 추가적인 성장 동력을 위해 2016년 중

국에 진출한 브랜드 숨의 안착이 중요할 것이다. 1분기 기준 중국 매장수는 71개로 올해 110개 매장

까지 오픈 할 것을 기대한다. 브랜드 후보다 친근한 가격대, 보편적인 발효 화장품의 컨셉, 모델 이종

석을 통해 국내외 소비자 파급도를 높일 것으로 기대하며, 숨의 성과가 LG생활건강의 향후 중국 성장

을 좌우할 것으로 전망한다.

Company Report

2018.07.23

LG생활건강 (051900)

럭셔리가 견인한 실적 호조


결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 60,941 62,705 67,859 73,661

영업이익 8,809 9,303 10,638 12,149

지배순이익 5,682 6,067 7,463 8,657

PER 27.1 25.6 28.0 24.0

PBR 6.7 5.7 6.0 5.2

EV/EBITDA 16.4 15.4 17.6 15.4

ROE 24.9 21.9 22.7 22.5




매출액 17,144 12.0 3.3 16,626 3.1

영업이익 2,738 17.8 -3.5 2,658 3.0

세전계속사업이익 2,628 19.3 -1.6 2,570 2.3

지배순이익 1,945 18.2 0.4 1,929 0.8

영업이익률 (%) 16.0 +0.8 %pt -1.1 %pt 16.0 0

지배순이익률 (%) 11.3 +0.5 %pt -0.4 %pt 11.6 -0.3 %pt


Company Report

19

LG생활건강 연결 실적전망 및 추이 (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F

연결 매출액 6,094.1 6,270.5 6,785.9 1,558.6 1,488.1 1,570.8 1,487.6 1,659.2 1,714.4 1,785.9 1,626.4

화장품 3,155.6 3,279.9 3,909.4 845.6 773.8 772.4 888.1 947.7 996.8 966.8 998.0

생활용품 1,594.5 1,517.7 1,525.6 413.3 358.7 421.7 324.0 394.7 353.3 433.2 344.5

음료 1,344.0 1,307.7 1,350.9 299.8 355.6 376.7 275.6 316.8 364.3 385.9 283.9

% YoY 매출액 14% 3% 9% 3% -4% 0% 2% 6% 15% 14% 9%

화장품 25% 4% 19% 6% -6% 4% 11% 12% 29% 25% 12%

생활용품 5% -5% 1% -1% -4% -4% -11% -5% -2% 3% 6%

음료 5% -3% 3% -1% -1% -2% -7% 6% 2% 2% 3%

% 매출비중 화장품 52% 57% 58% 54% 52% 49% 60% 57% 58% 54% 61%

생활용품 26% 24% 22% 27% 24% 27% 22% 24% 21% 24% 21%

음료 22% 21% 20% 19% 24% 24% 19% 19% 21% 22% 17%

매출총이익 3,660.0 3,809.5 3,968.3 899.5 837.6 875.6 882.8 989.2 972.5 998.9 1,007.7

판매관리비 2,779.1 2,879.2 2,904.5 639.7 605.3 622.8 697.7 705.5 698.7 715.8 784.5

인건비 593.6 590.8 637.6 140.6 148.8 131.9 169.6 149.6 158.7 144.5 184.9

마케팅비 502.3 545.3 622.5 129.8 130.0 139.0 146.5 142.8 154.7 159.8 165.0

기타 1,683.2 1,429.3 1,637.6 369.3 326.5 352.0 381.6 406.2 385.3 411.5 434.6

연결 영업이익 880.9 930.3 1,063.8 259.8 232.2 252.8 185.1 283.7 273.8 283.1 223.2

화장품 578.1 635.4 795.1 176.7 149.3 140.6 168.7 212.3 206.7 178.7 197.5

생활용품 186.6 166.6 144.3 55.0 37.7 66.2 7.8 41.8 27.8 58.1 16.6

음료 115.9 127.5 124.2 28.5 45.2 45.6 8.3 29.8 39.0 46.3 9.1

% YoY 영업이익 29% 6% 14% 11% 3% 4% 4% 9% 18% 12% 21%

화장품 43% 10% 25% 13% -2% 7% 23% 20% 38% 27% 17%

생활용품 9% -11% -13% 2% 1% -2% -72% -24% -26% -12% 114%

음료 7% 10% -3% 28% 28% 1% -38% 5% -14% 2% 10%

% 이익비중 화장품 66% 68% 75% 68% 64% 56% 91% 75% 75% 63% 88%

생활용품 21% 18% 14% 21% 16% 26% 4% 15% 10% 21% 7%

음료 13% 14% 12% 11% 19% 18% 4% 10% 14% 16% 4%

지배주주 순이익 568.2 606.7 746.2 177.1 164.6 184.4 80.6 193.7 194.5 201.9 156.1

% Margin 매출총이익률 60.1% 60.8% 58.7% 57.7% 56.3% 55.7% 59.3% 59.6% 56.7% 55.9% 62.0%

영업이익률 14.5% 14.8% 15.7% 16.7% 15.6% 16.1% 12.4% 17.1% 16.0% 15.9% 13.7%

화장품 18.3% 19.4% 20.3% 20.9% 19.3% 18.2% 19.0% 22.4% 20.7% 18.5% 19.8%

생활용품 11.7% 11.0% 9.5% 13.3% 10.5% 15.7% 2.4% 10.6% 7.9% 13.4% 4.8%

음료 8.6% 9.7% 9.2% 9.5% 12.7% 12.1% 3.0% 9.4% 10.7% 12.0% 3.2%

순이익률 9.3% 9.7% 11.0% 11.4% 11.1% 11.7% 5.4% 11.7% 11.3% 11.3% 9.6%



20



2018F 2019F 2018F 2019F 2018F 2019F

매출액 6,817 7,326 6,786 7,366 0% 1%

영업이익 1,081 1,218 1,064 1,215 -2% 0%

영업이익률 16% 17% 16% 17% 0%p 0%p

지배주주순이익 759 869 746 866 -2% 0%

순이익률 11% 12% 11% 12% 0%p 0%p

EPS 47,538 54,406 45,354 52,998 -5% -3%


화장품 부문 실적전망 및 추이 (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F

화장품 3,155.6 3,279.9 3,909.4 845.6 773.8 772.4 888.1 947.7 996.8 966.8 998.0

국내 2,454.9 2,452.9 2,893.7 661.3 579.6 582.4 629.7 703.2 753.7 733.9 702.9

- 국내(면세제외) 1,424.5 1,408.3 1,463.3 378.5 373.3 330.8 325.6 364.9 389.1 358.1 351.3

- 면세 1,030.4 1,044.6 1,430.4 282.7 206.2 251.6 304.0 338.3 364.6 375.8 351.7

해외 700.7 827.0 1,015.6 184.3 194.2 190.0 258.4 244.5 243.1 232.9 295.1

- 중국 270.9 364.6 524.1 78.4 79.9 85.5 120.8 125.1 122.6 121.9 154.5

후 151.3 246.2 350.0 54.1 58.3 58.7 75.7 91.5 84.0 80.5 94.0

숨 6.1 40.0 100.0 4.7 6.4 12.0 18.0 18.1 23.0 26.0 32.9

% YoY 국내 25% 0% 18% 3% -11% 0% 9% 6% 30% 26% 12%

- 국내(면세제외) 7% -1% 4% -3% 1% -3% 1% -4% 4% 8% 8%

- 면세 62% 1% 37% 12% -26% 3% 19% 20% 77% 49% 16%

해외 24% 18% 23% 20% 13% 21% 18% 33% 25% 23% 14%

- 중국 34% 35% 44% 25% 25% 44% 42% 60% 54% 43% 28%

후 58% 63% 42% 55% 62% 78% 60% 69% 44% 37% 24%

숨 - 557% 150% - - - 430% 285% 260% 117% 82%


Company Report

21

LG 생활건강 (051900) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 60,941 62,705 67,859 73,661 79,665 유동자산 14,246 15,133 22,629 29,517 37,455

매출원가 24,340 24,609 28,176 30,211 32,292 현금및현금성자산 3,389 3,862 10,478 16,376 23,291

매출총이익 36,600 38,095 39,683 43,450 47,373 매출채권 및 기타채권 4,934 5,398 5,825 6,309 6,809

판관비 27,791 28,792 29,045 31,301 33,750 재고자산 5,359 5,469 5,919 6,425 6,948

영업이익 8,809 9,303 10,638 12,149 13,623 비유동자산 30,776 32,646 31,413 30,317 29,342

EBITDA 10,146 10,768 11,885 13,258 14,610 유형자산 14,638 16,166 15,104 14,174 13,361

영업외손익 -1,282 -689 -501 -449 -389 관계기업등 지분관련자산 579 555 568 581 594

외환관련손익 -2 -42 -20 -20 -20 기타투자자산 58 466 466 466 466

이자손익 -159 -105 -47 5 65 자산총계 45,022 47,780 54,041 59,833 66,797

관계기업관련손익 73 13 50 50 50 유동부채 11,469 12,441 12,587 12,589 12,596

기타 -1,193 -555 -484 -484 -484 매입채무 및 기타채무 6,648 6,910 7,245 7,437 7,632

법인세비용차감전순손익 7,527 8,614 10,137 11,700 13,234 단기차입금 923 710 521 332 143

법인세비용 1,735 2,429 2,572 2,925 3,308 유동성장기부채 1,849 2,650 2,650 2,650 2,650

계속사업순손익 5,792 6,185 7,565 8,775 9,925 비유동부채 7,344 4,513 4,669 4,825 4,980

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 78 183 339 495 651

당기순이익 5,792 6,185 7,565 8,775 9,925 사채 5,092 2,497 2,497 2,497 2,497

지배지분순이익 5,682 6,067 7,463 8,657 9,791 부채총계 18,813 16,954 17,256 17,414 17,576

포괄순이익 6,020 6,025 7,404 8,615 9,765 지배지분 25,324 29,971 35,764 41,242 47,855

지배지분포괄이익 5,913 5,909 7,262 8,449 9,577 자본금 886 886 886 886 886

자본잉여금 973 973 973 973 973

이익잉여금 25,395 30,450 36,404 42,042 48,815

비지배지분 885 855 1,021 1,177 1,366

자본총계 26,208 30,826 36,785 42,419 49,221

순차입금 4,285 2,010 -4,639 -10,571 -17,519

총차입금 7,943 6,041 6,007 5,974 5,941



영업활동 현금흐름 7,134 7,355 8,432 9,249 10,249 EPS 35,369 37,628 45,354 52,998 60,263

당기순이익 5,792 6,185 7,565 8,775 9,925 BPS 142,927 169,155 213,439 246,132 285,597

감가상각비 1,157 1,271 1,062 930 813 EBITDAPS 57,266 60,773 67,076 74,830 82,461

외환손익 -9 23 20 20 20 SPS 343,949 353,906 382,995 415,745 449,629

종속,관계기업관련손익 -73 -13 -50 -50 -50 DPS 7,500 9,000 9,000 9,000 9,000

자산부채의 증감 -1,352 -1,083 -941 -1,196 -1,226 PER 27.1 25.6 28.0 24.0 21.1

기타현금흐름 1,618 971 776 771 766 PBR 6.7 5.7 6.0 5.2 4.5

투자활동 현금흐름 -4,055 -3,338 -2,528 -2,133 -1,804 EV/EBITDA 16.4 15.4 17.6 15.4 13.5

투자자산 -46 -406 0 0 0 PSR 2.8 2.7 3.3 3.1 2.8

유형자산 증가 (CAPEX) -3,315 -2,842 -2,368 -1,974 -1,645

유형자산 감소 41 23 0 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -736 -112 -160 -160 -160 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 -3,671 -3,511 -1,913 -1,913 -1,913 매출액 증가율 (%) 14.4 2.9 8.2 8.6 8.2

단기차입금 28 -189 -189 -189 -189 영업이익 증가율 (%) 28.8 5.6 14.3 14.2 12.1

사채 및 장기차입금 -2,772 -1,694 156 156 156 지배순이익 증가율 (%) 23.4 6.8 23.0 16.0 13.1

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 60.1 60.8 58.5 59.0 59.5

현금배당 -933 -1,340 -1,591 -1,591 -1,591 영업이익률 (%) 14.5 14.8 15.7 16.5 17.1

기타현금흐름 7 -288 -288 -288 -288 지배순이익률 (%) 9.3 9.7 11.0 11.8 12.3

연결범위변동 등 기타 11 -32 2,625 694 383 EBITDA 마진 (%) 16.6 17.2 17.5 18.0 18.3

현금의 증감 -581 473 6,616 5,898 6,915 ROIC 23.1 21.3 25.0 29.2 32.9

기초 현금 3,969 3,389 3,862 10,478 16,376 ROA 13.0 13.1 14.7 15.2 15.5

기말 현금 3,389 3,862 10,478 16,376 23,291 ROE 24.9 21.9 22.7 22.5 22.0

NOPLAT 8,809 9,303 10,638 12,149 13,623 부채비율 (%) 71.8 55.0 46.9 41.1 35.7

FCF 3,449 4,220 5,876 7,051 8,334 순차입금/자기자본 (%) 16.9 6.7 -13.0 -25.6 -36.6

영업이익/금융비용 (배) 44.3 66.7 76.7 88.0 99.3







22


0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)

18.0 x

21.2 x

24.3 x

27.5 x

30.6 x

(천원)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)5.3 x6.5 x7.7 x8.9 x10.1 x

(천원)

LG생활건강 (051900) 투자등급 및 목표주가 추이

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

1,400,000

1,600,000

16.07 17.01 17.07 18.01 18.07

주가 목표주가

(원(원)

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비

최고(최저) 주가 비

2018-07-23 BUY 1,491,000 1년

2018-05-30 BUY 1,491,000 1년

담당자 변

경

2017-07-18 1년 경과

이후 1년 -13.22 6.92

2016-07-18 BUY 1,300,000 1년 -22.78 6.92







Buy(매수) 84.9

Hold(중립) 12.8


합계 100.0


Company Report

23
















24

화장품


목표주가 89,000원 (M)

현재주가 (7/20) 67,500원

상승여력 32%


총발행주식수 26,218,335주


60일 평균 거래량 362,680주

52주 고 78,000원

52주 저 31,500원


주요주주 AK 홀딩스 외 5 인

62.71%


절대 9.9 53.9 0.0

상대 13.5 66.5 0.0

절대(달러환산) 7.2 44.9 0.0

투자의견 BUY, 목표주가 89,000원 유지

애경산업에 대한 투자의견을 BUY, 목표주가 89,000원을 유지한다. 목표주가 89,000원은 12MF

EPS 3,095원에 Target P/E 29배를 적용하였다. 대중 수요 증가에 따라 이익 체력이 상승할 것으로

예상되며, 중국을 중심으로 해외 진출에 접점을 확대하는 만큼 수출 매출이 매분기 지속적으로 상승할

것으로 예상된다. 최근 불거진 기업형 따이공 규제 우려 및 급격한 위안화 절하 흐름이 화장품 업종 주

가 성과에 전반적으로 비우호적으로 작용하였다. 애경산업의 경우 수출의 경우 달러화 결제를 하고 있

으며, 기업형 따이공 이슈와도 무관하여 최근의 낙폭은 과도하다고 판단하며, 업종 내 중형주 최선호주

유지 변함없다.

2Q18 Preview: 견고한 해외 수요가 이끄는 실적 호조

2분기 실적은 연결 매출 1,696억원(YoY+27%), 영업이익 214억원(YoY+106%)를 전망하며, 컨센서

스 영업이익 200억원 대비 상회할 것으로 예상한다.

1) 화장품 부문의 매출과 영업이익은 전년동기비 각각 +69%, +87% 성장을 전망한다. 마진 높은 수

출 매출의 성장으로 전년동기비 영업이익률은 2%p 개선될 것으로 보인다. ▶ 화장품 부문의 채널별

성장률은 홈쇼핑 +7%, 면세점 +140%(동일 회계기준), 수출 +104%로 추정한다. 2분기는 대중 수출

급증으로 주된 비중을 차지하던 홈쇼핑 매출을 수출이 처음으로 넘어서는 분기가 될 것으로 보이며,

연내 지속적으로 중국 온/오프라인 채널을 확보한 만큼 수출 성장은 2019년까지 지속적으로 상승할

것으로 예상된다. 수출 매출이 전분기비 상승함에도 불구하고 화장품 부문 영업이익률을 보수적으로

추정하였는데, 이는 LUNA 및 신규 브랜드 FFLoW 등의 마케팅 비용이 일부 집행됐을 것으로 예상하

기 때문이다. 2) 생활용품 부문의 매출과 영업이익은 전년동기비 각각 -1%, 흑자전환 할 전망이다.

2018년, 해외 진출 다변화를 통한 외형 확장 지속

2018년 연결 매출 7,293억원(YoY+16%), 영업이익 876억원(YoY+76%)를 전망한다. 견고한 브랜드

력을 바탕으로 내수 소비자의 반복구매가 지속되고 있으며, 해외 수요 확대에 따라 성장의 축이 면세,

수출로 전환됨에 따라 기업가치가 빠르게 상승할 것으로 전망한다.

금년 하반기는 동사가 화장품 전체 채널 중 수출을 가장 집중하며 맞이하는 성수기로 상반기 동안 확

보한 중국 6대 온라인 내수몰과 오프라인 벤더들을 통해 수출 매출이 극대화될 것으로 기대한다. 한편,

주 52시간 근무제 및 최저임금 이상 부분은 2018년 임금 인상을 통해 대응하여 현재의 구조에서 변

화가 미미한 것으로 파악되어 하반기 이익체력 하락은 제한적으로 판단된다.

Company Report

2018.07.23

애경산업 (018250)

수출 여전히 견조


결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 0 6,289 7,293 8,022

영업이익 0 497 876 1,148

지배순이익 0 381 686 909

PER - - 24.8 19.5

PBR - - 9.8 6.8

EV/EBITDA - - 18.4 13.7

ROE 0.0 64.6 45.9 41.3




매출액 1,696 0.3 1,679 1.0

영업이익 214 -1.6 200 7.2

세전계속사업이익 214 -2.9 214 0.0

지배순이익 167 -3.2 167 0.0

영업이익률 (%) 12.6 -0.3 %pt 11.9 +0.7 %pt

지배순이익률 (%) 9.9 -0.3 %pt 10.0 -0.1 %pt


애경산업 (018250)

26

애경산업 연결실적 추이 및 전망 (단위: 십억원)

2016 2017 2018 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

연결 매출액 506.8 628.9 729.3 144.7 133.2 162.7 188.3 169.1 169.6 209.1 181.6

1. 화장품 135.2 272.1 372.5 54.8 54.3 53.5 109.4 81.7 91.6 96.6 102.6

홈쇼핑 82.7 113.7 117.1 24.1 27.2 25.2 37.2 28.6 29.0 27.0 32.5

면세점 10.0 64.4 100.8 8.2 4.9 7.5 43.8 20.4 23.5 29.8 27.1

수출 17.1 63.7 122.6 14.8 14.7 13.9 20.8 25.3 29.9 33.3 34.1

기타 25.4 30.4 32.0 7.7 7.6 7.0 7.7 7.4 9.2 6.5 8.9

2. 생활용품 371.6 356.8 356.8 89.9 78.9 109.1 78.9 87.4 78.1 112.4 78.9

% YoY

매출액 10% 24% 16% - - - - 17% 27% 28% -4%

1. 화장품 96% 101% 37% - - - - 49% 69% 80% -6%

홈쇼핑 51% 37% 3% - - - - 19% 7% 7% -13%

면세점 19506% 544% 57% - - - - 148%* 381%* 297%* -38%

수출 1430% 273% 93% - - - - 71% 104% 139% 64%

기타 98% 20% 5% - - - - -4% 21% -6% 16%

2. 생활용품 -5% -4% 0% - - - - -3% -1% 3% 0%

% 매출비중

1. 화장품 27% 43% 51% 38% 41% 33% 58% 48% 54% 46% 57%

2. 생활용품 73% 57% 49% 62% 59% 67% 42% 52% 46% 54% 43%

% (화장품) 채널비중

홈쇼핑 61% 42% 31% 44% 50% 47% 34% 35% 32% 28% 32%

면세점 7% 24% 27% 15% 9% 14% 40% 25% 26% 31% 26%

수출 13% 23% 33% 27% 27% 26% 19% 31% 33% 34% 33%

기타 19% 11% 9% 14% 14% 13% 7% 9% 10% 7% 9%

매출총이익 241.2 325.7 382.2 69.3 64.3 78.9 113.3 87.8 88.7 108.7 96.9

판매비와 관리비 201.2 276.0 294.6 52.8 53.8 64.0 105.4 66.0 67.2 85.4 75.9

영업이익 40.0 49.7 87.6 16.5 10.4 14.9 7.9 21.8 21.4 23.3 21.0

1. 화장품 26.4 47.5 82.2 15.5 11.3 11.0 9.8 19.5 21.1 21.3 20.3

2. 생활용품 13.6 2.2 5.4 1.0 -0.9 3.9 -1.9 2.3 0.4 2.0 0.7

% YoY

영업이익 47% 24% 76% - - - - 32% 106% 57% 166%

1. 화장품 144% 80% 73% - - - - 26% 87% 95% 107%

2. 생활용품 -17% -84% 144% - - - - 126% 흑전 -49% 흑전

% 이익비중

1. 화장품 66% 96% 94% 94% 108% 74% 124% 89% 98% 91% 97%

2. 생활용품 34% 4% 6% 6% -8% 26% -24% 11% 2% 9% 3%

% margin

영업이익률 8% 8% 12% 11% 8% 9% 4% 13% 13% 11% 12%

1. 화장품 20% 17% 22% 28% 21% 20% 9% 24% 23% 22% 20%

2. 생활용품 4% 1% 2% 1% -1% 4% -2% 3% 0% 2% 1%

지배주주 순이익 21.6 38.4 68.6 12.1 7.4 13.4 5.4 17.3 16.7 20.1 14.5

자료: 유안타증권 리서치센터 [참고] 2017 년 4 분기에 홈쇼핑과 면세점 채널의 매출인식 방식이 순매출 기준에서 총매출로 변경되었고, 2017 년 4 분기에 회계기준 변경에 따른 매출을 소급 적용함(약

400 억원 수준) (*)로 표기된 분기가 회계기준 변경으로 전년동기비 과대 계상되어 보이는 부분

Company Report

27

애경산업 (018250) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 0 6,289 7,293 8,022 8,817 유동자산 0 1,286 2,179 3,194 4,426

매출원가 0 3,032 3,471 3,738 4,003 현금및현금성자산 0 120 830 1,713 2,799

매출총이익 0 3,257 3,822 4,284 4,813 매출채권 및 기타채권 0 522 605 665 731

판관비 0 2,760 2,946 3,136 3,399 재고자산 0 625 725 798 877

영업이익 0 497 876 1,148 1,415 비유동자산 0 921 866 818 775

EBITDA 0 568 933 1,198 1,460 유형자산 0 646 595 550 510

영업외손익 0 -8 3 18 38 관계기업등 지분관련자산 0 12 14 16 18

외환관련손익 0 -9 -6 -6 -6 기타투자자산 0 8 8 8 8

이자손익 0 3 11 26 46 자산총계 0 2,207 3,045 4,012 5,201

관계기업관련손익 0 2 2 2 2 유동부채 0 912 1,118 1,296 1,474

기타 0 -4 -4 -4 -4 매입채무 및 기타채무 0 673 745 789 833

법인세비용차감전순손익 0 489 879 1,166 1,452 단기차입금 0 187 321 455 589

법인세비용 0 109 193 257 319 유동성장기부채 0 0 0 0 0

계속사업순손익 0 381 686 909 1,133 비유동부채 0 118 118 118 118

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 0 0 0 0 0

당기순이익 0 381 686 909 1,133 사채 0 0 0 0 0

지배지분순이익 0 381 686 909 1,133 부채총계 0 1,029 1,236 1,414 1,591

포괄순이익 0 351 657 880 1,104 지배지분 0 1,178 1,809 2,598 3,609

지배지분포괄이익 0 351 657 880 1,104 자본금 0 213 262 262 262

자본잉여금 0 50 50 50 50

이익잉여금 0 912 1,523 2,341 3,382

비지배지분 0 0 0 0 0

자본총계 0 1,178 1,809 2,598 3,609

순차입금 0 66 -510 -1,258 -2,211

총차입금 0 187 321 455 589



영업활동 현금흐름 0 -66 424 663 868 EPS 0 1,785 2,721 3,469 4,320

당기순이익 0 381 686 909 1,133 BPS 0 5,524 6,900 9,908 13,767

감가상각비 0 62 51 45 40 EBITDAPS 0 2,664 3,701 4,571 5,567

외환손익 0 3 6 6 6 SPS 0 29,496 28,918 30,596 33,628

종속,관계기업관련손익 0 -2 -2 -2 -2 DPS 1,000 350 350 350 350

자산부채의 증감 0 -646 -438 -416 -428 PER - - 24.8 19.5 15.6

기타현금흐름 0 136 121 120 119 PBR - - 9.8 6.8 4.9

투자활동 현금흐름 0 -108 -98 -81 -67 EV/EBITDA - - 18.4 13.7 10.6

투자자산 0 0 0 0 0 PSR - - 2.3 2.2 2.0

유형자산 증가 (CAPEX) 0 -120 -100 -83 -70

유형자산 감소 0 0 0 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 0 12 2 2 2 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 0 91 108 42 42 매출액 증가율 (%) 0.0 0.0 16.0 10.0 9.9

단기차입금 0 134 134 134 134 영업이익 증가율 (%) na na 76.2 31.0 23.3

사채 및 장기차입금 0 0 0 0 0 지배순이익 증가율 (%) na na 80.3 32.6 24.5

자본 0 0 49 0 0 매출총이익률 (%) 0.0 51.8 52.4 53.4 54.6

현금배당 0 -43 -75 -92 -92 영업이익률 (%) 0.0 7.9 12.0 14.3 16.0

기타현금흐름 0 0 0 0 0 지배순이익률 (%) 0.0 6.1 9.4 11.3 12.8

연결범위변동 등 기타 0 -3 275 259 245 EBITDA 마진 (%) 0.0 9.0 12.8 14.9 16.6

현금의 증감 0 -86 710 883 1,088 ROIC 0.0 68.4 59.1 74.4 88.2

기초 현금 0 205 120 830 1,712 ROA 0.0 34.5 26.1 25.8 24.6

기말 현금 0 120 830 1,712 2,800 ROE 0.0 64.6 45.9 41.3 36.5

NOPLAT -

2146826281

497 876 1,148 1,415 부채비율 (%) 0.0 87.4 68.3 54.4 44.1

FCF 0 -309 203 447 651 순차입금/자기자본 (%) 0.0 5.6 -28.2 -48.4 -61.3

영업이익/금융비용 (배) 0.0 149.3 153.3 141.6 134.8






애경산업 (018250)

28


0

20

40

60

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100

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11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)

11.5 x

14.6 x

17.7 x

20.8 x

23.9 x

(천원)

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11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)5.7 x7.3 x8.8 x10.4 x11.9 x

(천원)

애경산업 (018250) 투자등급 및 목표주가 추이

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

18.03

주가 목표주가

(원(원)

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-07-23 BUY 89,000 1년

2018-07-05 BUY 89,000 1년

2018-05-30 BUY 65,000 1년 0.19 16.46







Buy(매수) 84.9

Hold(중립) 12.8


합계 100.0


Company Report

29















화장품


목표주가 212,000원 (M)

현재주가 (7/20) 135,500원

상승여력 56%


총발행주식수 10,049,509주


60일 평균 거래량 76,184주

52주 고 179,000원

52주 저 102,500원


주요주주 코스맥스비티아이 외 4

인 26.02%


절대 (19.6) (11.7) 27.2

상대 (17.0) (4.5) 35.7

절대(달러환산) (21.6) (16.9) 26.3

투자의견 BUY, 목표주가 212,000원 유지

코스맥스에 대한 투자의견 BUY와 목표주가 212,000원을 유지한다. 목표주가는 12MF EPS 5,735원

에 Target P/E 37배를 적용하여 산출하였고, 글로벌 동종기업 평균 P/E 33배 대비 프리미엄 적용하

였다. 최근 위안화 절하 흐름 및 주 52시간 근무제 영향으로 화장품 업종 주가 성과에 전반적으로 비

우호적으로 작용하였다. 환율의 경우 연결 매출의 약 41%에 해당하는 중국법인 매출이 위안화 절하

흐름에 부정적으로 작용할 수 있으나, 원화 또한 절하되고 있어 영향은 미미할 것으로 예상되며 동사의

펀더멘털과 무관한 부분으로 판단한다. 주 52시간 근무제 영향은 인력 충원으로 대체할 것으로 보이

며, 이에 따라 국내 법인의 수익성을 소폭 하향 조정하였다. 최근의 낙폭은 우려를 과도하게 반영하였

다고 판단되며 매수의 기회로 제안한다. 화장품 생산기업 중 최선호주 유지한다.

2Q18 Preview: 견조한 중국, 개선되는 미국

2분기 실적은 연결 매출 3,352억원(YoY+44%), 영업이익 162억원(YoY+13%)를 전망하며 컨센서스

영업이익 179억원 대비 소폭 하회할 것으로 예상한다. 신규 인수법인 코스맥스WEST(누월드) 제외 시

매출은 전년동기비 +31% 성장한 것으로 추정한다.

▶ 국내법인의 매출과 영업이익은 각각 +20%, +28% 성장한 것으로 추정하며, 주요 고객사의 수주가

점진적으로 상승하는 가운데, 저마진 품목의 마스크팩 상승으로 마진은 5% 내외일 것으로 예상된다.

▶ 중국의 경우 상해와 광저우 매출이 각각 +30%, +21% 성장한 것으로 추정하며, 중국 주요 고객사

의 성장세가 전체 성장률을 넘어서며 점차 대형화 되고 있는 추세이다. 2017년 3분기부터 시스템 투

자비용 및 증설과 관련된 비용이 반영되며 이번 2분기 까지는 수익성이 하락할 전망이다.

▶ 미국의 경우 오하이오법인의 매출 규모가 상승하고 있으며, 특히 기존 고객사를 통해 스킨케어 등

의 수주가 상승하고 있는 것으로 파악된다, 적자폭 축소는 2분기에도 이어질 전망이다. 코스맥스

WEST는 2분기 매출은 1분기 대비 상승한 300억원 수준 달성한 것으로 보이며, 지난 1분기 약 BEP

수준으로 외형 상승에 따라 점진적으로 이익 기여가 상승할 것으로 판단된다.

2018년 이익 성장 최대

2018년 연결 매출액 1조 2,813억원(YoY+45%), 영업이익 548억원(YoY+56%) 달성할 전망이다. 내

수는 주요 고객사의 수주 상승과 수출 회복을 반영하여 +17% 성장, 중국은 중국 로컬 화장품 기업의

색조 수요 확대에 따라 중국 법인의 합산 매출 +40% 성장을 가정하였다. 2018년 중국 신공장 가동률

상승에 따라 외형성장이 견조할 것으로 예상되며, 미국의 경우 수주확대에 확대에 따라 적자폭 축소되며

이익체력이 상승할 것으로 기대된다.

Company Report

2018.07.23

코스맥스 (192820)

견조한 중국, 개선되는 미국


결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 7,570 8,840 12,813 15,570

영업이익 526 351 575 745

지배순이익 348 189 498 621

PER 38.5 66.7 27.4 21.9

PBR 6.9 5.8 5.1 4.2

EV/EBITDA 22.7 29.4 23.4 19.3

ROE 22.5 8.8 20.6 21.1




매출액 3,352 44.3 16.1 3,159 6.1

영업이익 162 13.0 55.5 179 -9.6

세전계속사업이익 125 -14.6 23.3 157 -20.5

지배순이익 115 9.6 23.9 125 -7.3

영업이익률 (%) 4.8 -1.4 %pt +1.2 %pt 5.7 -0.9 %pt

지배순이익률 (%) 3.4 -1.1 %pt +0.2 %pt 3.9 -0.5 %pt


Company Report

31

코스맥스 연결 실적추이 및 전망 (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F

연결 매출액 757.0 884.0 1,281.3 219.1 232.3 208.5 224.0 288.7 335.2 319.7 337.7

코스맥스코리아 505.5 528.2 619.6 142.3 137.7 119.2 129.0 152.4 165.8 154.3 147.1

코스맥스차이나 252.9 326.8 460.1 67.7 92.2 77.5 89.4 80.4 119.6 115.0 145.1

코스맥스광저우 31.0 44.5 60.4 9.3 13.4 10.5 11.3 18.8 16.1 15.8 9.7

코스맥스태국 - - 2.8 - - - - 0.7 0.7 0.7 0.7

코스맥스인도네시아 3.0 9.0 12.7 2.9 1.9 2.3 1.9 1.7 3.2 3.2 4.6

코스맥스 USA 17.5 38.1 72.7 7.2 6.3 11.9 12.6 15.5 18.2 18.2 20.8

코스맥스 WEST - - 117.3 0.0 0.0 0.0 0.0 27.3 30.0 30.0 30.0

% YoY 연결 매출액 42% 17% 45% 26% 17% 12% 12% 32% 44% 53% 51%

코스맥스코리아 36% 4% 17% 15% 8% -4% -1% 7% 20% 29% 14%

코스맥스차이나 40% 29% 41% 34% 28% 22% 34% 19% 30% 48% 62%

코스맥스광저우 -10% 44% 36% 25% 44% 38% 71% 102% 21% 51% -15%

코스맥스인도네시아 76% 204% 41% 528% 271% 286% 38% -40% 71% 37% 137%

코스맥스 USA 831% 117% 91% 155% 35% 191% 113% 115% 186% 52% 66%

매출총이익 118.1 111.9 158.2 27.6 32.4 23.9 28.0 34.7 41.7 37.4 44.4

판매관리비 65.5 76.8 103.4 18.2 18.1 18.8 21.6 24.3 25.5 26.4 27.2

연결 영업이익 52.6 35.1 54.8 9.4 14.3 5.0 6.4 10.4 16.2 11.0 17.1

코스맥스코리아 43.3 18.8 31.5 8.0 7.0 2.4 1.5 5.0 8.9 7.0 10.6

% YoY 영업이익 46% -33% 56% -28% -21% -58% -33% 11% 13% 120% 169%

코스맥스코리아 54% -57% 68% -29% -48% -76% -83% -37% 28% 198% 616%

순이익 31.4 15.5 38.4 2.5 9.5 2.9 0.6 7.6 9.4 6.2 15.3

코스맥스코리아 35.1 10.2 23.7 4.0 6.0 2.5 (2.2) 3.8 6.7 5.3 8.0

코스맥스차이나 12.5 15.0 16.3 2.9 6.4 2.5 3.3 2.5 5.9 2.5 5.3

코스맥스광저우 5.6 6.0 10.4 1.6 2.1 1.3 1.1 4.5 2.8 2.0 1.1

코스맥스태국 (0.1) (0.6) (0.1) (0.1) (0.1) (0.1) (0.1)

코스맥스인도네시아 (1.9) (0.4) (0.5) 0.3 (0.2) (0.1) (0.3) (0.8) 0.2 0.0 0.1

코스맥스 USA (20.9) (20.1) (7.6) (5.9) (5.5) (4.0) (4.7) (3.6) (2.0) (2.0) 0.0

코스맥스 WEST 0.0 (0.2) 0.6 0.0 0.0 0.0 (0.2) (0.2) 0.2 0.2 0.2

% YoY 순이익 66% -51% 147% -71% -8% -52% -90% 203% -2% 115% 2325%

코스맥스코리아 58% -71% 132% -55% -40% -60% -122% -4% 11% 114% -458%

코스맥스차이나 109% 20% 8% 32% 21% -23% 82% -13% -8% 2% 62%

코스맥스광저우 -6% 8% 73% 22% 16% -20% 21% 187% 32% 57% 3%

지배주주순이익 34.8 18.9 47.3 3.4 10.5 3.3 1.6 9.3 11.5 7.6 18.8

% Margin 영업이익률 7% 4% 4% 4% 6% 2% 3% 4% 5% 3% 5%

코스맥스코리아 9% 4% 5% 6% 5% 2% 1% 3% 5% 5% 7%

순이익률 4% 2% 3% 1% 4% 1% 0% 3% 3% 2% 5%

코스맥스코리아 7% 2% 4% 3% 4% 2% -2% 2% 4% 3% 5%

코스맥스차이나 5% 5% 4% 4% 7% 3% 4% 3% 5% 2% 4%

코스맥스광저우 18% 14% 17% 17% 16% 12% 10% 24% 17% 13% 12%

코스맥스태국 -20% -19% -20% -20% -20%

코스맥스인도네시아 -63% -4% -4% 10% -12% -5% -17% -45% 5% 0% 3%

코스맥스 USA -119% -53% -10% -82% -87% -34% -37% -23% -11% -11% 0%

코스맥스 WEST - - 0% - - - - -1% 1% 1% 1%


코스맥스 (192820)

32



2018F 2019F 2018F 2019F 2018F 2019F

매출액 1,244 1,511 1,281 1,557 3% 3%

영업이익 62 85 55 78 -11% -8%

영업이익률 5% 6% 4% 5% -1%p -1%p

지배주주순이익 54 71 47 65 -12% -9%

순이익률 4% 5% 4% 4% -1%p -1%p

EPS 5,349 7,103 4,703 6,472 -12% -9%


Company Report

33

코스맥스 (192820) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 7,570 8,840 12,813 15,570 18,750 유동자산 3,962 5,003 8,216 11,232 14,591

매출원가 6,389 7,721 11,208 13,646 16,408 현금및현금성자산 683 390 1,703 3,402 5,241

매출총이익 1,181 1,119 1,606 1,924 2,343 매출채권 및 기타채권 1,919 2,517 3,583 4,324 5,180

판관비 655 768 1,031 1,180 1,285 재고자산 1,251 1,847 2,677 3,253 3,917

영업이익 526 351 575 745 1,058 비유동자산 2,697 4,337 4,156 3,988 3,830

EBITDA 652 554 754 912 1,214 유형자산 2,359 3,072 2,899 2,737 2,586

영업외손익 -61 -99 -35 -72 -109 관계기업등 지분관련자산 11 10 9 8 6

외환관련손익 -6 -32 11 11 11 기타투자자산 135 191 191 191 191

이자손익 -67 -91 -70 -107 -144 자산총계 6,659 9,340 12,372 15,219 18,421

관계기업관련손익 0 0 0 0 0 유동부채 3,840 5,221 6,688 7,873 9,145

기타 11 24 24 24 24 매입채무 및 기타채무 1,741 2,688 3,626 4,281 5,024

법인세비용차감전순손익 465 253 539 673 949 단기차입금 1,721 2,204 2,733 3,263 3,792

법인세비용 150 97 135 168 237 유동성장기부채 179 218 218 218 218

계속사업순손익 314 155 404 505 712 비유동부채 746 1,836 2,904 3,972 5,040

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 597 1,626 2,695 3,763 4,831

당기순이익 314 155 404 505 712 사채 0 0 0 0 0

지배지분순이익 348 189 498 621 876 부채총계 4,586 7,056 9,592 11,845 14,185

포괄순이익 243 162 411 511 718 지배지분 2,109 2,181 2,655 3,223 4,045

지배지분포괄이익 279 188 478 595 836 자본금 50 50 50 50 50

자본잉여금 1,511 1,511 1,511 1,511 1,511

이익잉여금 581 652 1,119 1,680 2,496

비지배지분 -36 103 125 152 190

자본총계 2,073 2,284 2,780 3,375 4,236

순차입금 1,793 3,616 3,901 3,800 3,558

총차입금 2,497 4,051 5,649 7,246 8,844



영업활동 현금흐름 235 -66 -520 -133 -52 EPS 3,752 1,876 4,952 6,181 8,718

당기순이익 314 155 404 505 712 BPS 20,990 21,704 26,432 32,081 40,269

감가상각비 120 195 173 162 151 EBITDAPS 7,029 5,510 7,503 9,076 12,077

외환손익 -15 3 -11 -11 -11 SPS 81,656 87,960 127,501 154,935 186,579

종속,관계기업관련손익 0 0 0 0 0 DPS 1,000 300 300 300 300

자산부채의 증감 -265 -408 -1,147 -847 -962 PER 38.5 66.7 27.4 21.9 15.5

기타현금흐름 80 -11 60 59 59 PBR 6.9 5.8 5.1 4.2 3.4

투자활동 현금흐름 -975 -1,727 0 0 0 EV/EBITDA 22.7 29.4 23.4 19.3 14.3

투자자산 -103 -44 1 1 1 PSR 1.8 1.4 1.1 0.9 0.7

유형자산 증가 (CAPEX) -896 -812 0 0 0

유형자산 감소 14 6 0 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 9 -876 -1 -1 -1 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 1,249 1,501 1,571 1,571 1,571 매출액 증가율 (%) 41.9 16.8 45.0 21.5 20.4

단기차입금 370 529 529 529 529 영업이익 증가율 (%) 46.4 -33.2 63.5 29.6 42.0

사채 및 장기차입금 17 1,069 1,068 1,068 1,068 지배순이익 증가율 (%) 63.7 -45.8 163.9 24.8 41.0

자본 927 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 15.6 12.7 12.5 12.4 12.5

현금배당 -63 -100 -30 -30 -30 영업이익률 (%) 7.0 4.0 4.5 4.8 5.6

기타현금흐름 -1 3 3 3 3 지배순이익률 (%) 4.6 2.1 3.9 4.0 4.7

연결범위변동 등 기타 2 -1 262 260 320 EBITDA 마진 (%) 8.6 6.3 5.9 5.9 6.5

현금의 증감 511 -293 1,313 1,698 1,839 ROIC 10.8 4.6 7.0 8.2 10.8

기초 현금 173 683 390 1,703 3,402 ROA 6.3 2.4 4.6 4.5 5.2

기말 현금 683 390 1,703 3,402 5,241 ROE 22.5 8.8 20.6 21.1 24.1

NOPLAT 526 351 575 745 1,058 부채비율 (%) 221.2 309.0 345.0 351.0 334.9

FCF -679 -802 -537 -121 -13 순차입금/자기자본 (%) 85.0 165.8 146.9 117.9 88.0

영업이익/금융비용 (배) 7.6 3.8 4.4 4.5 5.2






코스맥스 (192820)

34


0

100

200

300

400

500

600

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)

23.6 x

34.0 x

44.3 x

54.6 x

65.0 x

(천원)

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)4.8 x8.9 x13.0 x17.1 x21.2 x

(천원)

코스맥스 (192820) 투자등급 및 목표주가 추이

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

16.07 17.01 17.07 18.01 18.07

주가 목표주가

(원(원)

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-07-23 BUY 212,000 1년

2018-05-30 BUY 212,000 1년

담당자 변

경

2017-05-09 1년 경과

이후 1년 -30.82 -8.24

2016-05-09 BUY 185,270 1년 -28.34 -6.84







Buy(매수) 84.9

Hold(중립) 12.8


합계 100.0


Company Report

35















코스맥스 (192820)

36

화장품


목표주가 61,000원 (D)

현재주가 (7/20) 51,900원

상승여력 18%


총발행주식수 21,929,315주


60일 평균 거래량 59,776주

52주 고 71,000원

52주 저 24,600원


주요주주 임병철 외 7 인

61.60%


절대 14.7 (15.9) 32.6

상대 18.4 (9.0) 41.4

절대(달러환산) 11.8 (20.8) 31.6

투자의견 BUY, 목표주가 61,000원으로 5% 하향

잇츠한불에 대한 투자의견 BUY 유지, 목표주가를 64,000원에서 61,000원으로 하향한다. 목표주가

하향의 근거는 대중국 수출에 대한 기대치 차이에서 비롯된 것으로 연초 신규 대표이사가 선임된 이후

동사는 중국 직접진출에 집중하는 만큼 수출을 통한 유통 보다는 중국 채널 확장에 주력 중이다. 하반

기 수출대행에 대한 눈높이를 하향 조정하며 2018년, 2019년 EPS를 각각 10%, 11% 하향조정하였

다. 목표주가는 SOTP Valuation을 적용하여 산출하였고 동사의 영업가치 (2018년 추정 순이익,

Target P/E 27배)와 동사가 보유하고 있는 현금이 영업자산으로 변화될 가능성이 언제나 유효하여 순

현금 가치를 반영하여 산출하였다. 하반기 1) 주력 제품의 리뉴얼, 2) 중국 현지 유통채널 공략, 3) 비

유기적인 성장 동력에 대한 집중은 여전할 것으로 판단하여 투자의견 BUY로 유지한다.

2Q18 Preview: 브랜드 관리를 위한 선택

2분기 실적은 연결 매출 589억원(YoY+38%), 영업이익 71억원(흑자전환)을 전망하며, 컨센서스 영업

이익 74억원 대비 소폭 하회할 것으로 예상한다.

▶ 채널별 성장률은 로드샵 -23%, 유통점 +5%, 면세점 +163%, 직수출 +50%, 수출대행 +55%

성장한 것으로 추정하며, 대부분의 채널이 전년동기 부진했던 만큼 기저효과 영향이 존재했다. 면세채

널 매출의 경우 사드 이슈 이후, 분기 평균 90억원 이상 지속되는 것은 긍정적이다. 수출대행의 경우

1분기와 유사한 매출을 달성하였는데, 3분기까지는 유통 물량을 제한할 것으로 예상되는데 이는 중국

현지 유통 채널을 확보하기 위해 브랜드 관리를 우선하기 때문인 것으로 파악된다. 1분기 대비 영업상

황이 큰 차이가 없으나, 별도의 손익이 하락한 이유는 It’s skin 브랜드 리뉴얼에 따른 광고비용이 집행

된 영향이다.

2018년, 현지 채널 공략에 집중

2018년 연결 매출액 2,726억원(YoY+11%), 영업이익 558억원(YoY+23%) 달성할 것으로 전망한다.

중국 생산법인을 통해 주요 제품군(달팽이 크림)을 현지 공급이 가능해졌으며, 하반기에도 판매법인의

채널 확대를 통해 중국 현지에서의 소비자 공략에 집중할 것으로 보인다. 한편 주요 자회사 네오팜의

견조한 외형성장 또한 우호적으로 작용할 것으로 판단되어 점진적으로 매수를 제안한다.

Company Report

2018.07.23

잇츠한불 (226320)

브랜드 관리를 위한 선택


결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 3,261 2,457 2,726 3,198

영업이익 909 454 558 682

지배순이익 355 275 356 433

PER 47.0 30.9 32.0 26.3

PBR 7.7 2.1 2.0 1.9

EV/EBITDA 10.6 10.4 13.3 11.0

ROE 13.3 8.4 7.9 9.2




매출액 589 -1.1 1.0 586 0.4

영업이익 71 76.8 -32.5 74 -4.0

세전계속사업이익 85 65.5 -38.0 82 3.3

지배순이익 49 흑전 -33.0 42 16.8

영업이익률 (%) 12.0 +5.3 %pt -6.0 %pt 12.6 -0.6 %pt

지배순이익률 (%) 8.3 흑전 -4.2 %pt 7.1 +1.2 %pt


잇츠한불 (226320)

38

잇츠한불 연결 실적전망 및 추이 (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F

연결 매출액 326.1 245.7 272.6 71.0 42.7 55.7 76.3 58.3 58.9 66.2 89.3

별도(잇츠스킨) 283.8 178.9 190.9 54.2 26.2 42.0 56.5 41.4 38.8 47.7 63.0

로드샵 67.9 44.1 34.0 15.4 8.2 9.6 10.9 6.9 6.3 9.3 11.4

유통점 25.4 26.9 27.9 6.7 5.7 6.5 8.0 7.1 6.0 6.5 8.3

면세점 57.8 32.2 42.8 8.4 3.9 7.8 12.2 9.7 10.1 10.0 13.0

직수출 22.0 16.4 19.3 3.8 2.9 4.1 5.5 4.4 4.4 4.5 6.1

수출대행 92.5 57.7 51.7 19.3 5.2 13.7 19.6 8.8 8.0 14.3 20.6

온라인 1.8 1.5 1.5 0.5 0.4 0.4 0.3 0.3 0.4 0.4 0.3

OEDM 16.3 12.7 13.8 3.7 3.4 2.4 3.2 4.3 3.6 2.6 3.3

연결 자회사 42.4 54.7 79.4 13.1 13.0 11.5 16.0 19.1 18.3 17.3 24.7

네오팜 42.4 53.6 67.0 13.1 13.0 11.5 16.0 16.6 15.6 13.8 21.0

이네이쳐 0.0 0.0 2.8 0.0 0.0 0.0 0.0 0.7 0.7 0.7 0.7

중국제조법인(호주) 0.0 0.4 2.8 0.0 0.0 0.0 0.0 0.4 0.6 0.8 1.0

중국판매법인 0.0 0.7 6.8 0.0 0.0 0.0 0.0 1.4 1.4 2.0 2.0

% YoY 연결 매출액 - -25% 11% -19% -52% -19% -6% -18% 38% 19% 17%

별도 - -37% 7% -35% -58% -27% -13% -24% 48% 14% 11%

로드샵 - -35% -23% -15% -52% -35% -39% -55% -23% -3% 4%

유통점 - 6% 4% 15% -5% 14% 2% 4% 5% 1% 4%

면세점 - -44% 33% -56% -72% -38% -4% 15% 163% 28% 7%

직수출 - -26% 18% -33% -47% -15% -8% 14% 50% 10% 10%

수출대행 - -38% -10% -44% -73% -28% -2% -55% 55% 5% 5%

온라인 - -13% -3% -8% -14% -4% -25% -28% 8% 8% 8%

OEDM - -22% 9% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%

연결 자회사 - 29% 45% 6% -40% 36% 32% 46% 41% 51% 54%

연결 영업이익 90.9 45.4 55.8 18.5 -1.2 8.3 19.8 10.5 7.1 12.8 25.4

별도 90.9 31.3 34.9 14.2 -4.7 5.8 16.0 4.7 2.2 8.9 19.1

네오팜 3.6 14.0 20.9 4.3 3.5 2.5 3.8 5.7 4.9 4.0 6.4

% YoY 연결 영업이익 - -50% 23% -37% -105% -58% 5% -43% 흑전 55% 29%

별도 - -66% 11% -51% -127% -67% -7% -67% 흑전 53% 19%

네오팜 - 287% 49% 17% 60% 15% 84% 34% 39% 58% 68%

% 이익비중

별도 100% 69% 62% 77% 403% 70% 81% 45% 31% 69% 75%

네오팜 4% 31% 37% 23% -303% 30% 19% 54% 69% 31% 25%

기타 0% 0% -8% 0% 0% 0% 0% 1% 0% 0% 0%

지배주주 순이익 66.7 37.1 35.6 13.6 1.2 5.2 17.0 7.8 4.9 7.9 15.5

% Margin 매출총이익 65% 63% 63% 64% 63% 60% 65% 63% 62% 61% 64%

영업이익률 28% 18% 20% 26% -3% 15% 26% 18% 12% 19% 28%

별도 32% 18% 18% 26% -18% 14% 28% 11% 6% 19% 30%

네오팜 9% 26% 31% 32% 27% 22% 24% 34% 31% 29% 30%

순이익률 20% 15% 13% 19% 3% 9% 22% 13% 8% 12% 17%


Company Report

39



2018F 2019F 2018F 2019F 2018F 2019F

매출액 277 325 273 320 -2% -1%

영업이익 60 76 56 68 -7% -10%

영업이익률 22% 23% 20% 21% -1%p -2%p

지배주주순이익 40 49 36 43 -10% -11%

순이익률 14% 15% 13% 14% -1%p -1%p

EPS 1,805 2,222 1,623 1,977 -10% -11%


잇츠한불 SOTP Valuation Table (십억원, 주)

가치 2018년 매출액 2018년 순이익 비고

영업가치 (A) 1,050.4 272.6 35.6 2018년 순이익, Target PER 27배 적용

순현금 (B) 300 1Q18 말 기준 2,750억원 순현금

순자산가치 (C)=(A)+(B) 1,350

발행주식수 (D) 21,929,315주

주당자산가치 (C)/(D) 61,581원

목표주가 61,000원


잇츠한불 (226320)

40

잇츠한불 (226320) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 3,261 2,457 2,726 3,198 3,545 유동자산 4,140 4,191 4,546 4,900 5,274

매출원가 1,126 904 1,019 1,258 1,393 현금및현금성자산 697 530 817 1,050 1,335

매출총이익 2,134 1,553 1,708 1,940 2,152 매출채권 및 기타채권 251 303 325 381 422

판관비 1,225 1,100 1,149 1,258 1,371 재고자산 297 338 375 440 488

영업이익 909 454 558 682 782 비유동자산 1,253 1,433 1,367 1,312 1,266

EBITDA 986 537 625 737 828 유형자산 419 447 380 325 279

영업외손익 81 34 68 69 70 관계기업등 지분관련자산 0 0 0 0 0

외환관련손익 6 -12 -4 -4 -4 기타투자자산 21 74 74 74 74

이자손익 50 40 40 41 42 자산총계 5,394 5,624 5,913 6,212 6,539

관계기업관련손익 31 0 0 0 0 유동부채 909 912 948 1,024 1,067

기타 -6 6 32 32 32 매입채무 및 기타채무 425 416 452 528 571

법인세비용차감전순손익 990 488 626 751 851 단기차입금 350 400 400 400 400

법인세비용 277 67 157 188 213 유동성장기부채 1 1 1 1 1

계속사업순손익 667 420 469 563 639 비유동부채 403 19 19 19 19

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 0 0 0 0 0

당기순이익 667 420 469 563 639 사채 0 0 0 0 0

지배지분순이익 355 275 356 433 492 부채총계 1,312 931 968 1,044 1,086

포괄순이익 662 405 455 548 624 지배지분 2,157 4,373 4,608 4,816 5,081

지배지분포괄이익 352 262 294 355 404 자본금 46 110 110 110 110

자본잉여금 897 2,859 2,859 2,859 2,859

이익잉여금 1,202 1,414 1,664 1,886 2,166

비지배지분 1,924 320 337 353 372

자본총계 4,081 4,693 4,946 5,168 5,453

순차입금 -3,217 -3,103 -3,390 -3,623 -3,908

총차입금 351 401 401 401 401



영업활동 현금흐름 414 288 464 535 600 EPS 2,033 1,345 1,623 1,977 2,242

당기순이익 667 420 469 563 639 BPS 12,348 19,940 26,158 27,335 28,843

감가상각비 78 83 66 55 46 EBITDAPS 5,645 2,625 2,849 3,361 3,774

외환손익 -5 8 4 4 4 SPS 18,662 12,016 12,433 14,584 16,165

종속,관계기업관련손익 -31 0 0 0 0 DPS 701 600 600 600 600

자산부채의 증감 -48 -175 -95 -107 -109 PER 47.0 30.9 32.0 26.3 23.1

기타현금흐름 -245 -49 20 20 20 PBR 7.7 2.1 2.0 1.9 1.8

투자활동 현금흐름 -138 -312 -24 -24 -24 EV/EBITDA 10.6 10.4 13.3 11.0 9.5

투자자산 30 -163 0 0 0 PSR 5.1 3.5 4.2 3.6 3.2

유형자산 증가 (CAPEX) -150 -122 0 0 0

유형자산 감소 0 0 0 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -19 -27 -24 -24 -24 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 -607 -131 -166 -166 -166 매출액 증가율 (%) 5.3 -24.6 11.0 17.3 10.8

단기차입금 0 0 0 0 0 영업이익 증가율 (%) -18.7 -50.1 23.1 22.1 14.6

사채 및 장기차입금 0 0 0 0 0 지배순이익 증가율 (%) -57.6 -22.6 29.4 21.8 13.4

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 65.5 63.2 62.6 60.7 60.7

현금배당 -183 -137 -123 -123 -123 영업이익률 (%) 27.9 18.5 20.5 21.3 22.0

기타현금흐름 -423 7 -43 -43 -43 지배순이익률 (%) 10.9 11.2 13.1 13.6 13.9

연결범위변동 등 기타 2 -12 13 -112 -123 EBITDA 마진 (%) 30.2 21.8 22.9 23.0 23.3

현금의 증감 -329 -167 287 232 286 ROIC 139.6 30.9 31.0 38.5 44.3

기초 현금 1,027 697 530 817 1,049 ROA 7.7 5.0 6.2 7.2 7.7

기말 현금 697 530 817 1,049 1,335 ROE 13.3 8.4 7.9 9.2 9.9

NOPLAT 909 454 558 682 782 부채비율 (%) 32.2 19.8 19.6 20.2 19.9

FCF 534 177 390 459 524 순차입금/자기자본 (%) -149.1 -71.0 -73.6 -75.2 -76.9

영업이익/금융비용 (배) 124.2 44.0 54.2 66.2 75.9






Company Report

41


0

50

100

150

200

250

300

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)

18.5 x

26.8 x

35.0 x

43.3 x

51.5 x

(천원)

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)1.6 x2.6 x3.7 x4.7 x5.7 x

(천원)

잇츠한불 (226320) 투자등급 및 목표주가 추이

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

16.07 17.01 17.07 18.01 18.07

주가 목표주가

(원(원)

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-07-23 BUY 61,000 1년

2018-05-30 BUY 64,000 1년 -19.38 -13.91







Buy(매수) 84.9

Hold(중립) 12.8


합계 100.0


잇츠한불 (226320)

42















화장품


목표주가 33,000원 (U)

현재주가 (7/20) 23,350원

상승여력 41%


총발행주식수 10,000,000주


60일 평균 거래량 155,650주

52주 고 27,700원

52주 저 8,921원


주요주주 최영욱 48.97%


절대 4.2 28.3 (1.7)

상대 10.6 44.1 (16.0)

절대(달러환산) 1.6 20.8 (2.4)

투자의견 BUY, 목표주가 33,000원으로 14% 상향

아우딘퓨쳐스에 대한 투자의견을 BUY로 유지하며, 목표주가를 29,000원에서 33,000원으로 상향한

다. 목표주가 상향의 근거는 중국 수요 상승에 따라 수출 매출이 급증하여 2018년 연간 매출 추정치

를 상향 조정하였기 때문이다. 목표주가 33,000원은 12MF EPS 1,681원에 Target P/E 20배를 적용

하여 산출하였다.

2Q18 Preview: 모든 날이 좋았다

2분기 실적은 매출액 288억원(YoY+154%), 영업이익 37억원(YoY+685%)를 전망하며, 컨센서스 영

업이익 36억원에 부합하는 실적을 기대한다.

① 지역별 매출은 전년동기비 내수 +138%, 수출 +195% 성장을 달성하며 국내외 수요가 고른 성장

을 보이고 있으며, ② 부문별로는 전년동기비 네오젠 브랜드 +178%, 마스크팩이 대부분인 ODM은

+77% 성장한 것으로 추정한다. 비용 부분은 네오젠 브랜드 인지도 확대를 위한 모델 선정 등의 마케

팅 비용이 대부분이며, 외형 성장세가 가파른 만큼 비용으로 인한 이익체력 하락은 제한적일 것이다.

▶ 네오젠 브랜드는 2분기에 주로 미국, 유럽, 중국 등의 해외 수출이 성장을 견인한 것으로 추정한다.

미국의 경우 세포라 채널 입점 및 HSN홈쇼핑 정규 방송 진출로 외형이 상승했고, 유럽의 경우 더글라

스 채널 입점 중에 있으며, 중국은 동사의 제품군 수요 확대에 따라 벤더의 수가 증가되는 것으로 보인

다. ▶ ODM의 경우 연간 10-13개 고객사의 제품을 제조하고 있으며, 1분기부터 주요 고객사인 카버

코리아향 수주가 상승하는 가운데, 듀이트리 등의 브랜드의 수주까지 가세하여 4-5월 이미 1분기 매

출을 넘어선 것으로 보인다.

2018년, 히트제품을 통해 국내외 성장을 동시에

2018년 매출액 1,162억원(YoY+128%), 영업이익 142억원(흑자전환)을 전망한다. 2018년은 동사의

네오젠 브랜드의 인지도 상승 및 히트제품 개발 능력으로 수출이 계단식으로 상승할 것으로 전망한다.

하반기는 미국, 유럽 H&B 채널 진출, 중국향 수출이 견조한 가운데, 내수 주요 홈쇼핑 채널(CJ오쇼

핑)에서 동사의 신제품 판매호조로 내수 채널도 성장을 가세할 것으로 예상한다. 현재 주가는 2018년

기준 16배, 2019년 기준 12배로 제품 개발력과 동사의 이익 성장성 감안 시 저평가 되어있다고 판단

되며, 적극 매수 권고한다.

Company Report

2018.07.23

아우딘퓨쳐스 (227610)

국내외 성장을 동시에

Forecasts and valuations (K-IFRS 개별) (억원, 원, %, 배)

결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F

매출액 568 510 1,162 1,347

영업이익 96 -5 142 202

지배순이익 91 -3 146 191

PER - -516.6 16.0 12.2

PBR - 3.9 3.8 2.9

EV/EBITDA - 203.9 13.7 9.1

ROE 49.0 -0.9 27.4 27.3




매출액 288 22.0 265 8.7

영업이익 37 31.6 36 3.8

세전계속사업이익 43 50.0 33 28.7

지배순이익 42 44.8 35 19.9

영업이익률 (%) 12.8 +0.9 %pt 13.4 -0.6 %pt

지배순이익률 (%) 14.6 +2.3 %pt 13.2 +1.4 %pt



44

아우딘퓨쳐스 실적전망 및 추이 (단위: 십억원, %)

2016 2017 2018F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F

매출액 56.8 51.0 116.2 15.1 11.3 9.8 14.7 23.6 28.8 32.5 31.3

% YoY 126% -10% 128% 0% 0% 0% 0% 56% 154% 230% 113%

① 지역별

내수 51.0 44.0 86.3 14.4 8.3 10.0 11.2 21.0 19.7 22.3 23.2

수출 5.8 7.0 29.9 0.7 3.1 -0.2 3.5 2.5 9.1 10.2 8.1

% YoY 내수 142% -14% 96% 46% 138% 123% 106%

수출 44% 21% 324% 273% 195% 5833% 134%

% 매출비중 내수 90% 86% 74% 95% 73% 102% 76% 89% 69% 69% 74%

수출 10% 14% 26% 5% 27% -2% 24% 11% 31% 31% 26%

② 부문별

네오젠 27.8 28.1 57.9 10.6 5.6 4.8 7.1 6.1 15.5 19.2 17.0

ODM 26.2 10.4 21.6 2.3 3.4 3.0 1.7 2.6 6.0 6.0 7.0

수수료수입 0.6 0.5 0.3 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1

상품매출 2.2 11.7 35.6 2.0 2.3 1.8 5.6 14.6 7.0 7.0 7.0

기타 0.0 0.4 0.8 0.0 0.0 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2

% YoY 네오젠 140% 1% 106% -42% 178% 298% 141%

ODM 124% -60% 108% 11% 77% 101% 317%

% 매출비중 네오젠 49% 55% 50% 70% 49% 49% 48% 26% 54% 59% 54%

ODM 46% 20% 19% 15% 30% 30% 11% 11% 21% 18% 22%

매출총이익 24.5 16.7 42.7 7.5 4.1 2.5 2.6 6.4 11.0 13.2 12.1

% GPM 43% 33% 37% 49% 37% 26% 18% 27% 38% 41% 39%

판매관리비 14.9 17.3 28.5 5.5 3.7 3.8 4.3 3.6 7.3 8.5 9.1

% 판관비율 26% 34% 25% 36% 32% 38% 29% 15% 25% 26% 29%

영업이익 9.6 -0.5 14.2 2.0 0.5 -1.3 -1.7 2.8 3.7 4.8 2.9

% YoY 3.7 적전 흑전 40% 685% 흑전 흑전

% 영업이익률 17% -1% 12% 13% 4% -13% -12% 12% 13% 15% 9%

당기순이익 9.1 -0.3 14.6 2.1 0.5 -1.0 -1.9 2.8 4.2 4.7 2.8

% YoY 427% 적전 흑전 0% 0% 0% 0% 32% 738% 흑전 흑전

% 순이익률 16% -1% 13% 14% 4% -11% -13% 12% 15% 15% 9%


Company Report

45



2018F 2019F 2018F 2019F 2018F 2019F

매출액 104 118 116 135 12% 14%

영업이익 13 17 14 20 7% 19%

영업이익률 13% 14% 12% 15% -1%p 1%p

지배주주순이익 13 17 15 19 9% 14%

순이익률 13% 14% 13% 14% 0%p 0%p

EPS 1,337 1,671 1,456 1,906 9% 14%



46

아우딘퓨쳐스 (227610) 추정재무제표 (K-IFRS 개별)



매출액 568 510 1,162 1,347 1,423 유동자산 196 383 540 740 948

매출원가 323 343 735 763 770 현금및현금성자산 74 17 250 409 600

매출총이익 245 167 427 584 653 매출채권 및 기타채권 69 151 116 135 142

판관비 149 173 285 381 416 재고자산 44 62 142 164 173

영업이익 96 -5 142 202 237 비유동자산 126 144 135 127 120

EBITDA 103 5 151 211 244 유형자산 104 112 104 96 89

영업외손익 -4 -1 7 9 13 관계기업등 지분관련자산 0 0 0 0 0

외환관련손익 1 -1 1 1 1 기타투자자산 16 17 17 17 17

이자손익 -1 0 6 8 12 자산총계 322 527 675 867 1,068

관계기업관련손익 -5 0 0 0 0 유동부채 86 60 65 68 70

기타 1 0 -1 -1 -1 매입채무 및 기타채무 34 58 60 62 62

법인세비용차감전순손익 92 -7 148 212 250 단기차입금 30 0 2 4 6

법인세비용 1 -3 3 21 50 유동성장기부채 16 0 0 0 0

계속사업순손익 91 -3 146 191 200 비유동부채 4 7 7 7 7

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 0 0 0 0 0

당기순이익 91 -3 146 191 200 사채 0 0 0 0 0

지배지분순이익 91 -3 146 191 200 부채총계 90 67 72 75 77

포괄순이익 92 -5 144 189 198 지배지분 232 459 603 792 990

지배지분포괄이익 92 -5 144 189 198 자본금 25 50 50 50 50

자본잉여금 59 290 290 290 290

이익잉여금 148 143 289 479 679

비지배지분 0 0 0 0 0

자본총계 232 459 603 792 990

순차입금 -29 -158 -268 -425 -614

총차입금 46 0 2 4 6



영업활동 현금흐름 35 -79 109 156 188 EPS 1,862 -35 1,456 1,906 1,999

당기순이익 91 -3 146 191 200 BPS 4,736 4,657 6,114 8,027 10,035

감가상각비 6 10 8 8 7 EBITDAPS 2,100 52 1,507 2,105 2,442

외환손익 0 1 -1 -1 -1 SPS 11,588 5,595 11,619 13,465 14,230

종속,관계기업관련손익 0 0 0 0 0 DPS 0 0 0 0 0

자산부채의 증감 -71 -83 -46 -43 -20 PER - -516.6 16.0 12.2 11.7

기타현금흐름 9 -4 2 2 2 PBR - 3.9 3.8 2.9 2.3

투자활동 현금흐름 -37 -164 118 -2 -2 EV/EBITDA - 203.9 13.7 9.1 7.0

투자자산 -5 0 0 0 0 PSR - 3.3 2.0 1.7 1.6

유형자산 증가 (CAPEX) -30 -17 0 0 0

유형자산 감소 0 0 0 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -2 -147 118 -2 -2 결산 (12월) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F

재무활동 현금흐름 -14 187 2 2 2 매출액 증가율 (%) 126.2 -10.2 127.8 15.9 5.7

단기차입금 -21 -30 2 2 2 영업이익 증가율 (%) 366.2 적전적전적전적전 흑전흑전흑전흑전 42.7 17.0

사채 및 장기차입금 7 -16 0 0 0 지배순이익 증가율 (%) 426.3 적전적전적전적전 흑전흑전흑전흑전 30.9 4.9

자본 0 256 0 0 0 매출총이익률 (%) 43.1 32.8 36.8 43.3 45.9

현금배당 0 0 0 0 0 영업이익률 (%) 16.9 -1.0 12.2 15.0 16.6

기타현금흐름 0 -24 0 0 0 지배순이익률 (%) 16.1 -0.6 12.5 14.2 14.1

연결범위변동 등 기타 0 0 3 4 3 EBITDA 마진 (%) 18.1 0.9 13.0 15.6 17.2

현금의 증감 -16 -57 232 160 191 ROIC 67.0 -1.1 46.4 54.8 53.7

기초 현금 90 74 17 249 409 ROA 32.5 -0.8 24.2 24.7 20.7

기말 현금 74 17 249 409 599 ROE 49.0 -0.9 27.4 27.3 22.4

NOPLAT 96 -5 142 202 237 부채비율 (%) 38.8 14.6 11.9 9.5 7.8

FCF 1 -92 102 147 176 순차입금/자기자본 (%) -12.3 -34.3 -44.4 -53.7 -62.0

영업이익/금융비용 (배) 79.1 -8.2 1,418.7 1,012.5 789.7






Company Report

47


0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)

10.0 x

11.4 x

12.8 x

14.2 x

15.6 x

(천원)

아우딘퓨쳐스 (227610) 투자등급 및 목표주가 추이

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

17.07 18.01 18.07

주가 목표주가

(원(원)

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-07-23 BUY 33,000 1년

2018-05-30 BUY 29,000 1년 -15.68 -4.48

담당자 변

경

2017-09-04 Not Rated - 1년 -

2017-07-05 Not Rated - 1년 -







Buy(매수) 84.9

Hold(중립) 12.8


합계 100.0



48















Company Report

49

화장품 - file.mk.co.krfile.mk.co.kr/imss/write/20180723135839__00.pdf · 화장품 2 2q18...

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