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퀀트 Strategy

기업소득 환류세제 실시와 배당주 투자 아이디어

Quantitative Analyst 염동찬ㆍ02)6923-7314ㆍ[email protected]

4/4분기가 시작되었습니다. ”찬바람 불면 배당주”라는 말이 있을 만큼 4/4분기는 배당주 투자에 좋은 시기인데, 올

해는 기업소득 환류세제(사내유보금 과세) 영향으로 배당주에 대한 관심이 더욱 클 것으로 판단합니다. 이번 자료에

서는 배당주 투자와 관련된 아이디어를 정리했습니다.

KOSPI는 2011년 이후 박스권 흐름을 지속했지만, 고배당 주식의 경우 2013년 이후 KOSPI 성과를 상회하는 흐름을 보였

습니다. 기업들의 성장성이 정체되고 배당수익률은 낮아졌지만, 저금리에 대한 대안으로 배당주는 KOSPI 대비 양호

한 흐름을 보인 것입니다.

과거 4/4분기 성과만을 두고 살펴보면 배당주 지수가 KOSPI를 상회했다고 말하기는 어렵습니다. 다만 이것은 배당수익을

제외한 결과이며, 배당수익을 포함시킨다면 결과는 달라집니다. 한국은 상장기업의 85% 이상이 12월 결산법인이며, 배당

금 지급 역시 12월 말에 몰려있기 때문입니다. 4/4분기가 배당주 투자에 적기인 이유입니다.

특히 올해의 경우에는 기업소득 환류세제 영향으로 기업들의 배당확대는 좀 더 촉진될 것으로 보입니다. 기업소득 환류세

제는 2015~2017년 3개년에 걸쳐 실시되지만, 첫 과세는 2015년과 2016년 실적을 합산해 2017년에 처음으로 실시되기

때문입니다. 만약 2015년에 공제 항목을 충분히 확보하지 못한 기업은, 과세를 피하기 위해서 2016년에 투자 확대/

배당 확대/종업원 임금 인상의 공제 항목 비중을 늘려야 합니다.

투자 아이디어는 두 가지입니다.

가계소득 증대세제 3대 패키지 중 하나인 배당소득 증대세제의 혜택을 받으려면, 기존에 높은 배당수익률과 배당성

향을 보여온 기업들이 배당을 늘려야 합니다. 최근 3년간 배당금을 지속적으로 늘려왔으며, 평균적인 배당금을 기준으로

높은 배당수익률이 기대되는 종목의 경우 연말까지 보유해도 무방합니다.

관심종목: 골프존유원홀딩스, 아주캐피탈, 메리츠종금증권, 동양생명, 두산, 기업은행, 대신증권

두 번째 아이디어는 2015년에 처음으로 배당을 실시한 기업입니다. 2015년에 처음으로 배당을 실시한 기업의 경우 기업

소득 환류세제의 영향을 피하기 위해 배당을 처음 실시했을 가능성이 높습니다. 만약 올해까지 공제 총액을 달성하

지 못했을 경우, 해당 기업들은 추가적으로 배당금을 늘릴 가능성이 있습니다. 하단에 나열된 종목의 경우, 배당수

익률이 절대적으로 높지는 않지만 배당의 확대라는 모멘텀 관점에서 관심을 가질 필요가 있습니다.

관심종목: 동양, 제일기획, 한화손해보험, 무학, 알루코

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4/4분기와 배당주 투자

자본차익 관점에서

4/4분기가 배당주에

항상 좋다고 말하기

어려움

4/4분기가 시작되었다. 이번 자료에서는 4/4분기에 관심을 가져야 할 배당주 투자에 대한 아이디어를 정리하였다. 특히, 기업소득 환류세제 영향으로 올해는 배당주에 대하여 더욱 관심을 가져야 하는데, 이번 자료에서는 해당 내용을 정리했다.

2011년 이후 KOSPI가 박스권 흐름을 보여왔는데, 저금리에 대한 대안으로 배당주는 상대적인 강세를 보여왔다(그림1 참조). 기업들의 배당수익률이 2014년까지 낮아졌음에도 불구하고, 배당수익을 제외하고도 배당주가 KOSPI 대비 강세를 보인 점은 주목할만한 내

용이다.

12월 결산법인이 대부분을 차지하는 한국 기업들은 4/4분기 말에 배당금 지급이 몰려있다. 이러한 이유로 “찬바람 불면 배당주”라는 말이 널리 알려져 있다. 하지만 자본차익 관점에서 4/4분기가 배당금 투자에 좋은 시기는 아니다. 4/4분기 말의 배당금 수익을 고려

하면 결과가 달라지겠지만, 배당금 지급이 남아있는 시점에 굳이 배당주 비중을 성급하게

늘릴 필요는 없다(그림2 참조).

그림1. KOSPI와 KOSPI 고배당 50 성과 그림2. 고배당주의 분기별 상대성과

주: 지수에는 배당수익이 포함되지 않음

자료: Fnguide, LIG투자증권 리서치본부

주: KOSPI와 MFK500 대비 상대성과


사내유보금 과세

영향

다만 올해는 지난해부터 시작된 기업소득 환류세제(사내유보금 과세) 영향으로 배당주에

대한 더욱 큰 관심이 필요하다. 기업소득 환류세제는 가계소득 증대세제 3대 패키지의 일환으로, 2015~2017년 3년동안 한시적으로 실시되는 법안이다(다음페이지 표1 참조). 하지만 실제 과세는 2015~2016년 회계연도를 대상으로 2017년 초에 한 번, 2017년 회계연도를 대상으로 초에 한 번, 총 두 번의 과세만 이루어질 예정이다.

이러한 방식으로 과세를 하는 이유는 기업들의 편의를 위해서이다. 기업소득 환류세제는 당기순이익에서 종업원의 임금 증가분, 배당금, 투자금을 제외한 부분에 대하여 과세를 하는 방식이다(다음 페이지 그림3 참조). 개정안이 나왔을 때, 기업들은 투자가 장기적인 계획에 따라 실시되는 경우가 많으므로 세법 개정안으로 당장 2015년부터 투자를 급격하게 늘리기 어렵다고 반발했다. 이에 따라 정책당국은 2015년과 2016년 회계연도를 합쳐 과세에 나서기로 했으며, 2015년에 투자를 많이 하지 않았더라도 2016년에 투자를 많이 했다면 세금을 부과받지 않을 수 있다.

80

90

100

110

120

130

140

14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7

KOSPI KOSPI 고배당 50

('14.01=100)

2.3

4.4 4.6

-0.4

-3.5

1.9 2.2

-1.3

-4

-2

0

2

4

6

1Q 2Q 3Q 4Q

(%p)KOSPI 고배당 50

FnGuide Wealth 고배당 20


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표1. 가계소득 증대세제 3대 패키지

구분 내용

기업소득 환류세제

- 기업소득을 투자, 임금증가, 배당에 활용토록 유도하기 위해 투자, 임금증가, 배당 등이 당기 소득의 일정액에 미달(기

준미달액)한 경우 추가과세

- 적용대상: 자기자본 500억원 초과 기업(단, 중소기업 제외), 상호출자제한기업집단 소속 기업

근로소득 증대세제

- 근로소득 증대를 통해 가계의 가처분소득이 증가할 수 있도록 근로자 임금이 증가된 기업에 대해 증가분의 10%(대

기업 5%) 세액공제 신설

- 적용대상: 임금증가분이 직전 3년 평균 임금증가율(임원, 고액연봉자를 제외하여 산정)을 초과하고, 당해연도 상시 근

로자수가 직전연도 상시근로자수 보다 같거나 많음

배당소득 증대세제

- 주주 인센티브를 통한 배당촉진과 주식시장 활성화를 위해 고배당주식 배당소득 원천징수세율을 인하(14→9%)하여

소액주주 세부담 경감

- 금융소득 종합과세 대상자는 선택적 분리과세(25%) 허용

자료: 2014년 세법개정안, LIG투자증권 리서치본부

그림3. 2017년까지 3년간 적용되는 기업소득 환류세제

자료: LIG투자증권

배당소득 증대세제와

투자 아이디어

기업소득 환류세제 뿐 아니라, 공제 대상이 되는 종업원의 임금 인상이나 배당금 확대에 나설 경우 기업은 추가적인 인센티브를 부여받을 수 있다. 이에 해당하는 것이 근로소득 증대세제와 배당소득 증대세제인데, 이 두 법안과 기업소득 환류세제를 합쳐 가계소득 증

대세제 3대 패키지로 불린다.

기업소득 환류세제 영향으로 기업은 과세를 피하기 위해 투자를 늘리거나, 임금을 늘리거나, 배당을 늘리는 행동을 취해야 한다. 투자자 입장에서는 배당이 늘어날 가능성이 있는 기업들이 좀 더 매력적일 수 있는데, 배당소득 증대세제의 대상이 되기 위해서는 과거에 이미 높은 배당을 실시한 기업들이 그 수혜를 입을 가능성이 높다(다음페이지 표2 참조).

즉, 배당주의 경우 1) 기존에는 배당을 실시하지 않았지만, 세법 개정안에 따른 과세를 피하기 위해 새롭게 배당을 실시하는 기업과 2) 기존에 이미 높은 배당을 실시한 기업들이 추가적으로 배당성향을 늘릴 가능성에 주목해야 한다.

과세대상

투자금액(C)

임금증가액(B)

배당금(A)

당기순이익

당기순이익의 80%

과세 대상 금액: [당기순이익 X 80% -배당(A)-임금증가(B)-투자(C)] X 세율(10%)

비과세 유보금

과세대상

임금증가액(B)

배당금(A)

당기순이익

당기순이익의 30%

과세 대상 금액: [당기순이익 X 30% -배당(A)-임금증가(B)] X 세율(10%)

비과세 유보금기업이선택가능


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표2. 배당소득 증대세제

구분 내용

적용 대상 (1) 시장평균 배당성향 및 배당수익률 120% 이상이면서 총배당금 증가율 10% 이상인 상장주식

(2) 시장평균 배당성향 및 배당수익률 50% 이상이면서 총배당금 증가율 30% 이상인 상장주식

산정 기준

- 배당성향 : 3개년 현금배당금/3개년 당기순이익

- 배당수익률 : 3개년 평균 배당수익률

- 총배당금 증가율 : Max(직전연도, 직전 3개년 평균배당금) 대비 증가율

과세 방식 - (분리과세 대상) 원천징수 세율 14 → 9%로 인하

- (종합과세 대상) 25% 선택적 분리과세 허용

자료: 2014년 세법개정안, LIG투자증권 리서치본부

세제개편 이후 한국

배당수익률 개선

세법 개정안의 영향으로, 2015년부터 한국의 배당수익률은 높아지기 시작했다. KOSPI의 경우 2014년까지는 기대할 수 있는 배당수익률이 1% 초반대를 유지했지만, 2015년에는 단번에 1.6% 수준까지 높아졌다. 배당수익률 상위 20개 종목을 인덱스화 한 Wealth 고배당 20의 경우 3.27%를 기록했다. 배당주 지수가 4/4분기에 부진한 성과를 냈다고는 하지만, 이는 높은 배당수익률로 충분히 만회가 가능하다(그림4 참조).

한국은 글로벌 주요국 중 가장 낮은 배당성향과 배당수익률을 기록해왔다(다음페이지 그림5 참조). 세법 개정안으로 지난해부터 개선된 배당성향과 배당수익률은 밸류에이션 관점에서도 긍정적인 이슈이며, 한국이 받고 있던 밸류에이션 디스카운트를 어느정도 해소시켜 줄 수 있다는 점에서도 의미가 있다. 올해 연말에 개선될 배당성향은 시장에 있어서도 긍정적인 요인이 될 것이다.

그림4. 주요지수 배당수익률

주: 연말 종가 대비 보통주 현금배당 기준 수익률


1.371.09 1.00

1.27

1.601.37

1.05 0.98

1.35

1.68

3.90

3.09

2.46 2.56

3.27

0

1

2

3

4

5

2011 2012 2013 2014 2015

(%)KOSPI KOSPI200 Wealth 고배당 20


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그림5. 주요국 배당수익률과 배당성향

자료: Thomson Reuters, LIG투자증권 리서치본부

배당주 투자

아이디어

배당주 투자 아이디어는 두 가지이다. 먼저 최근 3년 연속 배당을 늘려온 기업의 경우, 배당소득 증대세제 혜택을 위해 배당을 늘릴 가능성이 존재한다. 3년 평균 배당금을 현재 주가와 비교했을 때 3% 이상이 기대되는 종목은 현재 시점에도 긍정적으로 검토할 수 있다.

또한 2013년 이전에 상장이 되었음에도 불구하고, 지난해에 처음으로 배당을 실시한 기업은 기업소득 환류세제에 따른 대응일 수 있다. 올해 추가적인 배당금 확대 가능성이 존재한다는 점에서, 지난해 배당금을 기준으로 배당수익률이 1% 이상 되는 기업의 경우에는

추가적인 배당금 확대 기대감이 유효하다(표3,4 참조).

표3. 배당수익률 상위 종목

코드 종목 시가총액

(억원)

2013 배당금

(원)

2014 배당금

(원)

2015 배당금

(원)

최근 3년 평균

배당금(원)

현재주가

(9/30)

배당수익률

(%)

A121440 골프존유원홀딩스 3,333 206 258 580 348 7,780 4.5

A033660 아주캐피탈 4,161 250 300 400 317 7,230 4.4

A008560 메리츠종금증권 16,687 64 133 230 142 3,360 4.2

A082640 동양생명 12,209 200 550 620 457 11,350 4.0

A000150 두산 21,484 3,000 3,500 4550 3,683 101,000 3.6

주: 시가총액 3천억원 이상인 기업들을 대상으로 했으며, 수정주가를 기반으로 과거 배당금을 수정함


표4. 배당금 확대 가능 종목

코드 종목 시가총액

(억원)

2015 배당금

(원)

현재주가

(9/30)

배당수익률

(%)

12F PER

(X)

12F PBR

(X)

A001520 동양 6,910 100 2,895 3.5 NA NA

A030000 제일기획 18,407 300 16,000 1.9 17.3 1.5

A000370 한화손해보험 5,916 70 6,520 1.1 4.7 NA

A033920 무학 6,812 250 23,900 1.0 14.2 1.3

A001780 알루코 3,685 50 4,945 1.0 NA NA


미국캐나다

영국

프랑스독일

스위스

스페인

스웨덴

이탈리아

이스라엘

일본

홍콩

호주브라질

멕시코

칠레남아프리카터키

폴란드

중국

인도

대만

말레이시아

인도네시아

한국

y = 0.0725x + 0.2141

R² = 0.70410.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

0 10 20 30 40 50 60 70

(Y축 : 10년 평균 배당수익률)

(X축 : 10년 평균 배당성향)

: 이머징

: 선진국


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차트 Point: (1) Market Indicator - 주식

지난주, 글로벌 증시는 독일 최대 은행인 도이치뱅크의 자산건전성 우려로 하락함. 도이치뱅크는 MBS 불완전 판매 혐

의로 미국 법무부로부터 140억 달러의 벌금을 부과받음. 이후 미국 법무부가 54억 달러로 벌금을 삭감해줄 것이라는

소식이 전해지면서 투자심리가 회복되는 모습.

MSCI 선진국 지수와 12개월 목표주가 MSCI 신흥국 지수와 12개월 목표주가

자료: Bloomberg, LIG투자증권 리서치본부 자료: Bloomberg, LIG투자증권 리서치본부

미국 S&P500지수와 NASDAQ지수 유럽 STOXX600지수와 일본 NIKKEI225지수


중국 상해종합지수 한국 KOSPI


1,400

1,500

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

(P) MSCI 선진국 지수

MSCI 선진국 12개월 목표주가

600

700

800

900

1,000

1,100

1,200

1,300

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

(P) MSCI 신흥국 지수

MSCI 신흥국 12개월 목표주가

3,500

4,000

4,500

5,000

5,500

6,000

6,500

1,400

1,550

1,700

1,850

2,000

2,150

2,300

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

(P)(P)

S&P500(좌) NASDAQ(우)

9,000

13,000

17,000

21,000

25,000

29,000

200

250

300

350

400

450

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

(P)(P)STOXX 600(좌)

NIKKEI225(우)

1,500

2,500

3,500

4,500

5,500

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

(P)

상해종합

1,750

1,850

1,950

2,050

2,150

2,250

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

(P)

KOSPI


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차트 Point: (2) Market Indicator - 채권

BOJ의 장기 금리 목표제가 도입된 이후 채권시장의 변동성이 낮아지는 모습. 미국의 연내 기준금리 인상 가능성으로

글로벌 국채 금리는 상승 흐름으로 전환했으나, BOJ 정책 효과가 나타나면서 주요국 채권 금리가 수렴하는 현상이 나

타남. 독일 10년물 국채 금리는 0%를 상회했으나 다시 마이너스 수익률에서 거래되는 상황

미국 장단기 국채 금리 독일 장단기 국채 금리


영국 장단기 국채 금리 일본 장단기 국채 금리


신흥국 채권 스프레드 글로벌 하이일드 회사채 지수


0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

0.0

0.3

0.6

0.9

1.2

1.5

1.8

2.1

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

미국 국채 2년(좌) 미국 국채 10년(우)

(%) (%)

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

-0.8

-0.6

-0.4

-0.2

0.0

0.2

0.4

0.6

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

독일 국채 2년(좌) 독일 국채 10년(우)

(%) (%)

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

0.0

0.3

0.6

0.9

1.2

1.5

1.8

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

영국 국채 2년(좌) 영국 국채 10년(우)

(%) (%)

-0.8

-0.6

-0.4

-0.2

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

-0.40

-0.30

-0.20

-0.10

0.00

0.10

0.20

0.30

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

일본 국채 2년(좌) 일본 국채 10년(우)

(%) (%)

200

250

300

350

400

450

500

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

EMBI+ 스프레드

(bps)

130

135

140

145

150

155

160

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

Bloomberg Global HY

corporate bond index

(P)


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차트 Point: (3) Market Indicator - 외환

도이치뱅크發 금융위기 우려로 안전자산 선호심리가 확산됨. 이에 따라 달러인덱스는 전주대비 소폭 상승했으며, 엔/달

러 환율 역시 상승하면서 101엔대를 기록함. 미국의 9월 ISM 제조업 지수가 다시 기준선(50.0)을 상회하며 연내 금리

인상 가능성이 확산된 것 역시 달러화 강세를 이끎

달러인덱스 OITP 달러인덱스

자료: Bloomberg, ICE, LIG투자증권 리서치본부 자료: Bloomberg, Fed, LIG투자증권 리서치본부

달러/유로 환율 엔/달러 환율


위안/달러 환율 원/달러 환율


76

80

84

88

92

96

100

104

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

달러인덱스

(P)

125

130

135

140

145

150

155

160

165

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

OITP 달러인덱스

(P)

1.0

1.1

1.2

1.3

1.4

1.5

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

USD/EUR 환율

(달러)

95

100

105

110

115

120

125

130

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

JPY/USD 환율

(엔)

5.9

6.0

6.1

6.2

6.3

6.4

6.5

6.6

6.7

6.8

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

CNY/USD 환율

(위안)

950

1,000

1,050

1,100

1,150

1,200

1,250

1,300

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

KRW/USD 환율

(원)


LIG 전략을 論하다 ▶▶▶ 2016/10/05


차트 Point: (4) Market Indicator – 원자재 & 부동산

국제유가는 26~28일(이하 현지시각) 열린 알제리 비공식회담에서 산유량 감산에 합의했다는 소식이 전해지면서 상승.

이란 대통령이 OPEC 비회원국에 감산에 동참할 것을 촉구하면서 국제 유가는 3개월래 최고치를 기록함. 이에 따라

CRB 에너지지수가 상승하면서 하부지수인 산업금속, 귀금속 지수가 하락했음에도 CRB 지수가 소폭 상승함

CRB 지수와 하부지수(농산물, 연성원자재) CRB 하부지수(에너지, 산업금속, 귀금속)

자료: Datastream, LIG투자증권 리서치본부 자료: Datastream, LIG투자증권 리서치본부

WTI와 투기적 포지션 벌크선 운임지수(BDI)와 컨테이너선 용선지수


S&P/케이스쉴러 20개 대도시 주택가격 지수 북미, 유럽선진국, 아시아선진국 REITs 지수


60

80

100

120

140

14.1 14.4 14.714.1015.1 15.4 15.715.1016.1 16.4 16.716.10

CRB 지수

CRB 농산물

CRB 연성원자재

(2014.1=100)

20

40

60

80

100

120

14.1 14.4 14.714.1015.1 15.4 15.715.1016.1 16.4 16.716.10

CRB 에너지

CRB 산업금속

CRB 귀금속

(2014.1=100)

0

100

200

300

400

500

600

20

40

60

80

100

120

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

투기적 포지션 (우)

WTI (좌)

(달러/배럴) (천계약)

300

350

400

450

500

550

600

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

BDI (좌)

컨테이너선 정기용선 지수 (우)

(P) (달러)

140

150

160

170

180

190

200

-0.4

-0.2

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

13.1 13.7 14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7

S&P/CS 주택가격지수 상승률 (좌)

S&P/CS 주택가격지수(우)

(% MoM) (P)

90

100

110

120

130

140

150

14.1 14.5 14.9 15.1 15.5 15.9 16.1 16.5 16.9

북미 유럽선진국 아시아선진국(2014.1=100)


Quantitative Analyst 염동찬ㆍ02)6923-7314ㆍ[email protected]/4분기와 배당주 투자

2016/10/05 - naverimgstock.naver.com/upload/research/invest/1475628266993.pdf특히 올해의...

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