돈으로 만드는 아름다움 -...

Analyst 안하영

02) 3772-7540

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2011년 의류/화장품업종 전망

돈으로 만드는

아름다움

2010. 11. 22

기업분석팀ᅵ리서치본부

2011 년 의류/화장품업종 전망 www.koreastock.co.kr

2│한화증권 리서치본부

2011년 의류/화장품업종 전망

Investment Summary: 돈으로 만드는 아름다움 3

I. 한국 의류 시장은 망하나? 6

1. 의류 회사는 원래 싸다라는 인식 6

2. 일본업체들이 불황에서 살아남은 방법 7

3. 서울에 대형가두점 오픈하려면 돈이 얼마나 들까? 10

4. 면화 파동, 역전의 기회가 되다 13

II. 화장품, 더 사용할 수 있을까? 14

1. 스킨, 로션, 에센스, 크림, 그리고 더? 14

2. 경기를 타지 않는 것처럼 보이는 이유 15

3. 경쟁이 심해지는 것은 시장이 좋기 때문이다 17

4. 소비자와 수다 떠는 화장품 18

III. 중국, 미국 그리고 인도 20

1. 베이직하우스의 중국: 대형 매장으로 접근하다 20

2. 휠라코리아의 미국: 더 발전된 나를 위한 한 발자국 22

3. 아모레퍼시픽의 인도: 마몽드의 토탈솔루션이 필요하다 24

[참고] 중국 화장품 시장 규제 얼마나 갈까? 26

IV. 2011년 의류/화장품 큰 그림 28

1. 2011년에는 계절성을 따르지 않아도 된다 28

2. 해외와 턴어라운드 스토리에 따라 투자하자 29

V. 2011년 의류/화장품업종 Coverage 종목 31

LG생활건강(051900): 강력한 성장동력 탑재 32

아모레퍼시픽(090430): 설화수 안 쓰고 배길까 34

에이블씨엔씨(044820): 허물을 벗은 나비 36

코스맥스(044820): 즐거운 비명! 38

LG패션(093050): 유니클로와 비교해도 좋다 40

휠라코리아(081660): 토닝화(toning shoes)의 기적 42

베이직하우스(084870): 바이롄(百聯)이 인정했다 44

www.koreastock.co.kr 2011 년 의류/화장품업종 전망

한화증권 리서치본부│3

Investment Summary: 돈으로 만드는 아름다움

2011년 패션부문과 화장품 부문은 국내외 이슈가 가득할 전망

아름다움과 돈을 함께 이야기하는 것은 다소 냉소적으로 보일 수 있지만, 현실일 뿐이다. 점포 내기가 겁나도록

비싼 부동산 가격에, 치솟는 면화 가격에 진퇴양난을 겪는 의류회사에게 자본력은 목숨 줄과 같다. 따라서 이에

대해 만반의 준비를 갖춘 대형 패션 업체 중심의 투자를 권고한다. 반면, 화장품 회사들의 경우 상품 개발은 물

론 유통로 장악 속도가 여느 유통회사들보다도 더 재빠르다. 어디서든지 소비자에게 고가의 크림을 내밀 준비가

되어 있다. 이들에겐 전세계가 혀를 내두른다. 한국에서 꿈을 다 이룬 이들은 이제 전세계를 무대로 새로운 꿈

을 꾼다. 그러므로 각 회사가 맺을 열매를 비교하며 성향에 따라 투자하는 전략이 유효해 보인다.

2011년 패션부문 이슈는 1) 대형가두점 개설 능력, 2) 의류가격 인상

2011년 패션부문의 이슈는 1) 대형가두점 개설 능력과, 2) 의류가격 인상이 될 것으로 전망된다. 먼저 대형가두

점 개설 능력을 비교해 보면 대형 패션업체와 중소형 패션업체 간의 차이가 매우 크다. 그런데 매장의 고급화,

대형화가 향후 지배적인 트렌드가 될 것으로 전망되므로 패션업종의 빈익빈 부익부 현상이 심화될 것으로 예상

된다. 뿐만 아니라 면화 가격의 상승으로 의류 가격이 최소 5%에서 최대 20%까지 인상될 것으로 전망되어

2011년에는 매출 규모가 크고, 고가의 제품을 판매하는 회사일수록 유리한 시장이 될 것으로 예상된다.

2011년 화장품 부문 이슈는 1) M&A 효과, 2) 해외부문 성과, 3)국내 성장성

2011년 화장품부문의 이슈는 1) M&A 효과, 2) 해외부문 성과, 3) 국내 성장성이 될 것으로 전망된다. 국내

부문부터 살펴보면 1) 구매력 3만불 기준 타 국가 대비 화장품 사용금액이 적고, 2) 베이커리와 비교 시 가

맹점 성장 여력이 남아 있으며, 3) 활발한 편집숍 전개 등으로 소비자와의 접점을 늘려가고 있어 2011년에도

성장을 보여줄 것으로 예상된다. 이를 바탕으로 각 회사의 해외부문 성과가 2010년 대비 더욱 두드러질 것

으로 전망된다. 마지막으로 LG생활건강과 관련해 해태음료의 턴어라운드 가능성에 대해 매우 높다고 판단하

며, 기타 IPO 가능성도 있어 2011년의 이슈 메이커가 될 것으로 예상된다. 　

Top Picks는 LG패션과 LG생활건강, Dark Horse는 휠라코리아와 에이블씨엔씨

2011년 패션업종과 화장품업종 Top Picks로 각각 LG패션(093050)과 LG생활건강(051900)을 제시하며, Dark

Horse로는 휠라코리아와 에이블씨엔씨를 추천한다. 이밖에 아모레퍼시픽, 코스맥스, 베이직하우스에 대한 관

심도 유효하다고 판단된다.

2011년 의류/화장품업종 Top Picks와 Dark Horse 종목

투자의견 현재가 시가총액 매출액(억원) 영업이익(억원) PER(배) 종목

(목표가격) (11/19, 원) (억원) 2010E 2011E 2010E 2011E 2011E

LG생활건강

(051900)

Buy

(500,000원) 393,500 63,448 28,029 33,919 3,447 4,016 23.7

Top Picks LG패션

(093050)

Buy

(44,000원) 32,750 9,576 11,202 12,813 1,265 1,562 8.0

에이블씨엔씨

(078520)

Buy

(35,000원) 26,650 2,290 2,354 3,122 249 345 7.5

Dark Horse 휠라코리아

(081660)

Buy

(92,000원) 75,900 6,692 6,041 7,216 994 1,149 10.2

아모레퍼시픽

(090430)

Outperform

(1,180,000) 1,080,000 66,197 20,404 22,444 3,505 4,268 23.1

코스맥스

(044820)

Outperform

(12,000원) 11,900 1,618 1,596 2,025 98 131 12.2기타

베이직하우스

(084870)

Buy

(27,000원) 22,050 4,599 1,730 1,900 38 190 14.4

주: LG생활건강과, 휠라코리아는 IFRS 기준. 자료: 한화증권 리서치본부 전망



LG생활건강 vs. 아모레퍼시픽

화장품

8

생활용품

2

생활용품

3.5

화장품

3.5

음료

3

LG생활건강

2011년 매출액 3.4조

YoY +21.0%

영업이익 4,016억원

영업이익률 11.8%

2011E EPS 기준

PER 22.6배

아모레퍼시픽

2011년 매출액 2.2조

YoY +10.0%



2011E EPS 기준

PER 22.3배

CEO 서경배

오너 경영인

코넬 MBA

화장품 전문가

기술력 중시

내실 탄탄하고

차근한 성장을 중시

[WoW Factors]=> 성장성이 높은 신시장에 적극적으로 진출

하면서 시간이 다소 걸리더라도 탄탄한

열매를 수확하는 점

1) 마몽드 중국 확장

- 중국 1인당 화장품 소비금액 대비 마몽드

는 매우 적합한 가격이라고 판단

- 마몽드 크림의 경우 10가지 기능성을 제공

하기 때문에 가격 대비 기능성이 우수

- 현재 진출한 카운터 2200개 이상

- 시장성 높음

2) 설화수 중국 런칭

- 중국 화장품 승인 담당 기관 이관으로

허가 지연

- 하지만 외산 화장품 선호, 한방화장품

열풍으로 인해 런칭은 이루어질 전망

- 설화수는 중국 런칭 이전에 짝퉁이 생길

정도로 인기가 높은 한방 화장품

- 다만 런칭 시기의 불확실성이 리스크

3) 인도 직진출

- 성장성 높은 신시장 진출

- 유통에 대한 리스크는 있으나 다행히

화장품 전문점/방문판매를 통한 화장품

시장이 존재함

[WoW Factors]=> 브랜드 관리를 바탕으로 부실기업 턴어라운

드. M&A로 성장. 해외진출에 다소 소극적이

었으나, 2011년부터 중국, 동유럽 등 기회 모색

1) 더페이스샵 중국 내 프렌차이즈화

- 자연주의라는 확고한 컨셉과 낮은 제품 가격대

로 시장성 높음

- 2011년 프렌차이즈화 성공시 비용 증가 없이

수익창출 가능 모델

- 현재 브랜드샵 90여개 보유

2) 해태음료 턴어라운드

- 해태음료 인수로 글로벌 코카콜라의 히트 제품

생산을 위한 공장, 유통망 갖춤

- 냉장쥬스, 냉장커피를 생산함에 따라 수익성

증대를 꾀할 수 있음

ex)

- 냉장주스인 콜드 오렌지 주스는 950ml에

3500원= ml당 3.68원

- 코카콜라 미닛메이드 오렌지 주스는

1.5L에 3000원= ml당 2원

- 기존 주스의 수익성을 84% 증가시킬 수

있을 뿐만 아니라, 탄산보다 웰빙트렌드

에 맞는 음료

[Specialties]항상 1등, 규모의 경제로 성장성도 확보하고

수익성 좋은 제품 개발로 수익성도 확보된 부분

대형마트가 가끔 어렵게 하나 Hexa 제품으로 대응

[Specialties]항상 1등, 외자계 기업에게 백화점에서

가끔 뒷쳐지기는 하나 성장하는 화장품

시장의 유통을 전체적으로 꽉 잡고 있음

CEO 차석용

전문 경영인

코넬 MBA

생활용품 전문가

브랜드 중시

부실기업 M&A,

턴어라운드로 성장

[해태음료 턴어라운드를 전망하는 까닭]

1) 차석용 CEO의 해태제과, 코카콜라 턴어라운드로부터 해태음료의 턴어라운드 전망

2) 각각의 회사는 외국계 오너와 마찰, 강성노조의 고용승계 요구, 수년간 누적 적자라는 문제를 지니고 있었음

3) 하지만 브랜드 매니저제 도입, 복지 증대, 임원 구조조정을 통해 급속하게 턴어라운드를 하는 결과를 보여줌

4) 해태음료의 경우 해태제과 및 코카콜라와 같은 구조조정을 겪으며 조기 턴어라운드를 할 가능성이 높다고 판단됨

5) 특히 아사이맥주, 덴츠, 미쓰이물산, 롯데호텔 등 기존 해태음료의 주주들이 롯데칠성과 긴밀하여 롯데칠성에게 유리하도록

경영했던 것에서 벗어나 본래 지니고 있는 잠재성을 발휘할 것으로 전망됨

6) 기타 마케팅, 브랜드 관리, 인력공유 등에서 코카콜라와의 시너지가 지속적으로 일어날 수 있는 부분도 매우 많음

결론: 기본적으로 두 회사의 한국 기반은 매우 탄탄함. 성장성, 수익성도 지속될 것으로 전망. 더페이스샵과 마몽드를 제외하고

설화수의 가능성과 해태음료의 가능성을 생각해 보았을 때 둘 다 폭발력 있는 성장 동력이 될 것은 분명하나 해태음료의

턴어라운드가 빠르게 현실화 될 가능성이 높은 것으로 전망되어 LG생활건강을 화장품 업종 Top Pick으로 선정

자료: 한화증권 리서치본부



에이블씨엔씨 vs. 코스맥스

한국 상황: 에이블씨엔씨 >> 코스맥스 = 한국콜마

중국 상황: 코스맥스 >> 에이블씨엔씨 >> 한국콜마

화장품

OEM

ODM

80

저가

화장품

96

중국

4

에이블씨엔씨

2011년 매출액 3,122억

YoY +32.7%

영업이익 335억원


2011E EPS 기준

PER 7.3배

코스맥스

2011년 매출액 2,025억원

YoY +26.9%

영업이익 131억원


2011E EPS 기준

PER 11.3배

중국

20

[Specialties]저가 화장품 브랜드샵 미샤로 유명 가맹점 모집 증가

온라인 몰 성장 등으로 눈에 띄게 턴어라운드하며

2위 탈환

[WoW Factors]=> 중국에서의 성장성이 타 업체대비 월등하고,

고객 포트폴리오가 우수함. 국내에서의 탄탄한

기반도 뒷받침 됨

중국에 강점은 4가지

1) 중국의 순이익 기여도 30% 수준

2) 중국 내 M/S 1위인 로레알이 고객

3) 나머지 고객은 중국 로컬 업체로 중국정부의

보호, 육성을 받고 있음

4) OEM보다는 ODM 비중이 커 수익성 높음

[Specialties]한국 대표 화장품 ODM, OEM 회사, 저가화장품 시

장의 성장성을 그대로 흡수하고 있음

[WoW Factors]=> 성장성에 비해 높은 벨류에이션 매력.

과거에 브랜드력이 감소할 때의 벨류에이션

으로 인해 현재도 할인되고 있음

내년 이슈는 5가지

1) 가맹점 턴어라운드

2) 온라인 평균 YoY 70%이상 성장

3) 2011년 신규 브랜드샵 출시

4) 고가 브랜드 출시 기반 마련

5) 코스닥에서 코스피로 이전

결론: 코스맥스가 중국에서 거두는 부분이 매력적이지만 어느 정도 주가에 반영되어 있다고 판단. 반면, 에이블씨엔씨는 현재의

브랜드력에 비해 과거에 대한 이미지로 인해 저평가 받고 있다고 판단. 에이블씨엔씨가 Dark Horse가 될 것으로 예상


휠라코리아 vs. 베이직하우스

[WoW Factors]=> 중국 내에서 탄탄한 입지, 홍콩 상장 기대감

1) 중국 내 브랜드력

- 한국과 달리 넓은 매장에 상품 진열량을 줄려 여유

로운 디스플레이와 쾌적한 쇼핑을 제공

- 대형 점포 전략이 소비자의 접점을 키우는데 효과적

인 역할을 하고 있다고 판단

2) 홍콩 상장 기대감

- 홍콩에는 ESPIRIT, LiNing, Li&Fung 등 아시아

대표 의류 회사들이 상장 되어 있음

- 이들의 PER은 통상 20배를 상회함

[Specialties]중국 #1 백화점 바이롄의 2층부터 5층까지 점포를 낼

수 있을 정도로 중국 내 브랜드력이 강함.

단, 국내에서의 브랜드력은 감소추세

[WoW Factors]=> 턴어라운드 후 두드러지고 있는 로열티

수입과 미국 토닝화의 성장성

1) 로열티 수입

- 전체 매출의 3% 수준

- 로열티 수입 증가에도 소요되는 비용 없이

수익으로 직결

2) 미국

- 다이어트 열풍으로 토닝화는 YoY 15%

성장하는 시장

- 휠라의 이온화는 기존 신발이 걷는데 동기

부여하는 것과 달리 신고만 있어도 다이어트

가 되는 마케팅 포인트를 지님

- 상품성 높음

- 참고로 휠라 USA 매출의 70%는 신발

[Specialties]FILA는 미국, 유럽 등 선진국은 물론 남미,

일본, 한국 등 전세계가 알고 있는 대표 스포츠

브랜드임. 단, 수년간 브랜드력 감소를 겪음

휠라코리아

2011년 매출액 3.4조

YoY +21.0%


영엽이익률 11.8%

2011E EPS 기준

PER 10.2배

베이직하우스

2011년 매출액 2.2조

YoY +10.0%



2011E EPS 기준

PER 14.4배

한국

65

미국

20

로열티

홍콩 12

한국

50

중국

50

결론: 중국에 안착한 베이직하우스와 그 브랜드력에 대해 높이 평가함. 또한 홍콩 상장에 대한 기대감도 유효하다고 판단됨.

다만 휠라코리아의 경우 중국은 물론, 미국, 남미 등 전세계 시장을 공략하고 있고, 그 브랜드 파워 또한 세계적인 수준

이어서 잠재 성장성을 비교해 보았을 때 휠라코리아를 의류 부문의 Dark Horse로 제시




I. 한국 의류 시장은 망하나?

1. 의류 회사는 원래 싸다라는 인식

의류업종은 미래에 대한 불확실성 때문에 할인 되기 일쑤였다

의류 회사의 경우 호경기 때는 브랜드의 성장 없이 무리하게 매장을 확대시키면 성

장하는 것처럼 보이지만, 불경기가 오면 재고 부담이 커지면서 한 순간에 무너질 수

있다. 거기에다가 한국에는 수명이 긴 브랜드들이 미래의 트렌드에 적응할 수 있음을

보여주지 못했기에 지속적으로 저평가 받아오고 있는 것으로 추정된다.

알고 보면 의류회사를 망하게 한 원인 중 하나는 천정부지로 치솟은 땅값

트렌드를 만들기 위해서는 천재적인 디자인이나 마케팅 능력이 뒷받침 되어야 한다.

그런데 인터넷의 발달로 디자인은 쉽게 카피될 수 있게 되었기 때문에, 결국은 마케

팅이 승패의 관건이 되었다. 그리고 마케팅을 하기 위해서는 자본이 필요하다. 패션

마케팅 수단 중에 매력적인 것 한가지는 유동인구가 많은 곳에 시선을 사로 잡는 점

포를 여는 것인데, 이 마저 땅값이 치솟으면서 대기업의 전유물이 되어가는 듯 하다.

유통 변화에 대응하는 모습을 의류업종에 대한 투자 지표는 삼아야

앞으로 의류 업종이 할인되지 않고 거래되기 위해서는 트렌드를 이끄는 능력도 중요

하겠지만 무엇보다도 유통 변화에 대응하는 모습이 중요할 것으로 판단된다. 그렇기

때문에 장기 불황을 딛고 성공한 일본의류업체의 유통 전략을 살펴보고 더 나아가

대형가두점이라는 트렌드를 대응하기 위해 한국 의류회사들이 해야 할 일들을 살펴

보고자 한다. 그리고 유통부분에서 받아야 하는 프리미엄에 대해 고민해보고자 한다.

[그림1] 패션회사의 성공을 위해서 마케팅의 중요성이 더욱 커지고 있다

점점 더 많은

자본을 필요로 함

점포 홍보인터넷의 발달로

금방 베낄 수 있음

패션회사의 성공을 위한 2가지

마케팅

능력

자라 H&M

천재적

디자인




2. 일본업체들이 불황에서 살아남은 방법

불황에서도 살아남는 일본패션업체들의 노하우

일본의 헤이세이 불황(1991-2002년)은 지속적으로 개인소비지출 여력이 늘어남에도

불구하고, 소비를 주저함으로써 발생한 소비불황의 시대였다. 이 기간에 일본 소매업

계는 지속적으로 매출이 감소하였는데, 일본 최대 백화점이었던 소고, 종합슈퍼 4위

였던 마이칼 등 모두 2000년대 초반에 도산하였다. 이들은 주로 부동산 가치의 증식

과 융자조건이 좋은 점포만을 선택하여 출점했기 때문에, 부동산 거품이 꺼지자 함께

사라졌다. 반면, 유니클로(패스트 리테일링), 유나이티드 에로우즈, 빔스는 일본인들의

소비를 자극하면서 살아 남았는데, 그들의 점포 전략은 다음과 같았다.

[그림2] 빔스(Beams)의 매장 [그림3] 유나이티드 에로우즈(United Arrows) 매장

자료: Beams, 한화증권 리서치본부 자료: United Arrows, 한화증권 리서치본부

1) 부동산 가격보다는 대형가두점을 원하는 소비자를 쫓다

첫째, 10년 불황에도 유나이티드 에어로즈, 빔스 등 일본 패션업체가 살아 남을 수

있었던 것은, 부동산 가격상승으로부터 오는 수익보다는 변화하는 유통 패러다임에

적응하려고 노력하였기 때문이다. 80년대 미국과 마찬가지로 90년대 일본에도 대형가

두점에 대한 수요가 늘어났다. 왜냐하면 오늘날의 소비자들은 많은 패션제품을 소유

하고 있고 구매경험이 많기 때문에 옷에 새로운 인식을 주는 게 필요했기 때문이다.

그래서 매장의 대형화/차별화가 소비자의 소비 심리를 자극하는 첫 관문으로 자리잡

게 되었다.

특히 빔스, 유나이티드 에어로즈는 점포를 상품과 서비스의 제공 이외에도 1) 소비자

의 라이프스타일을 위한 정보발신처, 2) 소비자와 커뮤니케이션이 이루어지는 장소라

고 판단하여 대형점포 중심의 점포전략을 펼쳤다. 대형점포는 개설비용은 높지만, 비

교적 덜 활발한 상권에 매장을 개설하더라도 상권을 창출하는 효과가 있고, 높은 비

용으로 인해 점포의 무분별한 확장도 제한하면서 희소성을 추구할 수 있어서 이들

패션기업의 성공을 가져왔다.



한국에도 매장이 있는 유니클로(Uniqlo)가 일본에서 펼치고 있는 점포 전략도 살펴보

자. 유니클로는 기본적으로 대형점포를 고집하고 있다. 유니클로의 매장은 165m2(50

평)부터 3,300m2(1,000평)까지 다양한데, 점포 대형화로 가족들이 함께할 수 있는 휴식

공간으로서의 자리잡고 있다. 특히 도시 근교에 700~800m2(200~250평) 규모의 대형

점포를 전략적으로 전개하면서 사람들의 일상생활에 파고 들고 있다. 물론 유니클로

는 도시근교의 쇼핑센터뿐만 아니라 대도시 도심지, 상업지역과 가두점으로 구분하여

점포를 전개하고 있고, 고베의 하버랜드(Harberland)와 도쿄의 세타가야 치토다이

(Setagaya Chitoedai) 지역에 3,300m2 의 초대형 점포도 운영하고 있다.

[그림4] 세타가야 치토다이에 위치한 유니클로 메가샵(Uniqlo Mega shop)

자료: Uniqlo, 한화증권 리서치본부

그리고 이러한 전략을 바탕으로 유니클로는 1991년부터 2002년까지의 불황 동안 29

개의 점포를 400여 개로 늘렸고, 2010년에는 일본에서만 808개를 달성할 전망이다.

그래서 유니클로의 경우 불황기 때 주가 흐름이 매우 좋았다. 결론적으로 중요한 점

은 경기보다는 경직된 소비심리를 자극하는 큰 점포라고 판단된다.

[그림5] 유니클로 주가 추이

0

3,000

6,000

9,000

12,000

15,000

18,000

21,000

1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011

유니클로

2001.09

영국 진출

(엔)

헤이세이 불황기(잃어버린 10년) 해외에서 활발한 성과를 거둔 기간

자료: Bloomberg, 한화증권 리서치본부



2) 자사 브랜드 보다는 소비자의 고집을 따르고 편집숍도 마다하지 않는다

둘째, 브랜드의 축이 되는 유명한 디자이너가 없거나, 뿌리 깊고 강력한 브랜드를 지

니지 못한 패션 기업들은 망하거나 편집숍을 통해서 소비자의 요구를 충족시키는 방

법을 택하였다. 대형점포 전략을 통해서 성공한 유나이티드 에어로즈 역시 편집숍의

중요성을 일찍 알고 자사의 9개 브랜드 모두에서 브랜드의 컨셉과 어울리는 상품들

을 사입하여 판매했다. 새로운 유나이티드 에어로즈의 매장들은 사입 비중을 60% 수

준으로 올렸다. 참고로 뷰티엔유스 유나이티드 에어로즈(Beauty&Youth United

Arrows)의 사입 가격은 유나이티드 에어로즈의 그것과 차별성을 두어 브랜드의 가격

정책도 분명히 하였다. 이밖에 2010년 10월에 유니클로가 신시바시에 글로벌

Flagshipstore를 열었고 일본의 포인트(Point)사와 오리히카(Orihica)사 모두 편집숍,

Flagshipstore 등을 운영하며 이것의 중요성을 강조하고 있다.

[그림6] 파이브 폭스의 꼼 사 이즘 매장과 타겟 고객군 그리고 콜래보래이션

자료: Five foxes Co., ltd., 한화증권 리서치본부

[그림7] United Arrows의 브랜드별 사입 제품 비중

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%

United Arrows ltd.

United Arrows (New)

Beauty&Youth United Arrows

united arrows green label relaxing

Another Edition

Jewel Changed

Odette e Odile

Drawer

Tokishirazu

Private label brands Purchased brands

자료: United Arrows, 한화증권 리서치본부



3. 서울에 대형가두점 오픈하려면 돈이 얼마나 들까?

50평에 15억원이 필요하다

다시 본론으로 돌아와 2000년대 한국에 나타나고 있는 80년대 미국의 유통 트렌드와

90년대 일본의 유통 트렌드, 대형가두점과 편집숍 등에 대해 대응하는 한국 패션업체

들을 이야기 해보자. 먼저 대형가두점을 열기 위해 소요 되는 비용을 계산해보면 다

음과 같다. 대형 점포라고 이야기할 수 있는 50평 혹은 165m2 크기의 점포는 통상 수

도권 주요 상권 기준 전세 보중금 10억원, 지방 기준 3억원이 소요된다. 여기에 인테

리어 비용으로 평당 200만원을 가정하면 통상 1억원 추가되고, 기타 제반 비용이 3-4

억 소요될 것으로 가정하면, 수도권의 주요 상권에서 50평 크기의 매장을 개설하기

위해서는 대략 15억원 정도의 비용이 필요하게 된다.

제일모직, LG패션의 대형가두점 개설 능력에서 패션기업의 빈익빈 부익부 심화 가능성 전망

그렇다면 2009년 현금 자산이 많은 패션 상장사들을 순서대로 나열해 보자. 제일모

직, LG패션, 한섬, 휠라코리아, 신원, 더베이직하우스 등의 순서로 나열해 볼 수 있을

것이다. 물론 제일모직은 사업부가 많기 때문에 LG패션 보다 패션에 투자할 수 있는

절대 금액은 차이가 있을 수 있다. 하지만 단순하게 비교해보자. 15억씩 동일하게 비

용이 소요된다고 가정하면, 2010년 제일 모직은 서울에만 60개의 대형가두점, LG패션

은 51개의 대형가두점을 만들 수 있는 여력이 된다. 물론 예신피제이처럼 투자를 받

아서 대형가두점을 전개할 수도 있지만, 현실적으로 대형가두점이라는 트렌드에 가장

쉽게 적응할 수 있는 패션 기업들은 대형 패션기업들이다.

장사의 첫번째, 두번째, 세번째 요소 모두가 장사목이라고 꼽힐 정도로 장사목이 중요하

고, 최근 들어서는 가두점의 광고효과가 마케팅에서 더욱 더 중요한 만큼 대형가두점 개

설 능력에서 향후의 패션기업의 빈익빈 부익부 심화 가능성이 높아지고 있다고 판단된다.

[그림8] 2009년 현금성 자산 기준 개설할 수 있는 대형가두점 수(50평 기준)

60

51

20

7 5 51

0

15

30

45

60

75

제일모직 LG패션 한섬 휠라코리아 예신피제이 신원 더베이직하우스

(개)




Flagship Store, 편집숍 그리고 백화점을 위한 편집숍까지

대형가두점은 물론, Flagship Store, 편집숍에서도 제일모직과 LG패션이 두각을 나타

내고 있다고 판단된다. 제일모직의 대표적인 Flagship store는 토리버치, 릭오웬, 꼼데

가르송 등 해외 브랜드의 Flagshipstore를 비롯, 빈폴의 Flagship store 등을 꼽을 수

있다. 이밖에 제일모직은 구호 등 디자이너 영입에도 크게 신경을 쓰고 있다.

반면, LG패션의 경우 순수하게 Flagshipstore, 편집숍 등을 운영하면서 디자이너의 공

백을 소비자와의 활발한 소통을 바탕으로 채워나가고 있다. LG패션의 대표적인

Flagship Store는 삼청동의 TNGT/W이며, 대표적인 편집숍으로는 가로수길의

‘Another 5bedroom’ 등을 꼽을 수 있다. 이 밖에도 LG패션은 신세계 백화점 본점의

60평 규모의 편집숍을 자사의 브랜드들로 구성, 운영하고 있다.

[그림9] 일본 패션 기업과 유통 산업 역할의 3단계 변화 (힌국 보다 10년 앞선 것으로 간주)

기업 (메이커)

발

신

소비자

유통

기업 (메이커)

발신

생활자

유통

기업 (메이커)

생활창조자유통

70년대 (Market 1.0) 80년대 (Market 2.0) 90~2000년대 (Market 3.0)

선택

발신

선택

제

안

SPA확대

PB개발

Creative

Produce r

Ne tworking

자료:アパレルリテ-ル(1993), Market 3.0, 한화증권 리서치본부

소비자와의 소통능력 또한 점점 빈익빈 부익부화 될 망

참고로 플래그쉽 스토어(Flagship store)란 브랜드의 성격과 이미지를 극대화 시킨 대

형 매장을 뜻한다. 통상 브랜드 파워가 강한 모(母)브랜드와 이로부터 파생된 서브 브

랜드(Sub-Brand)가 합춰진 토탈 브랜드(Total Brand)로서의 위상이 갖춰져야 충분한

재고를 바탕으로 구성할 수 있다.

향후 패션 시장도 소비자와의 소통이 점점 더 중요한 역할을 할 것으로 전망되는데,

소통을 위해서 필요한 편집숍 둥이 1) 풍부한 재고, 2) 대형 매장 등을 요구하므로 자

본력을 바탕으로 소비자와의 소통을 위한 Platform을 구축할 수 있는 대형 패션업체

들이 더욱 더 두각을 드러낼 것임을 유추해볼 수 있다.



LG패션의 중점 유통전략(SPS, Specialized Retail Strategy)

우리는 지금까지 소비자와의 소통이라는 면에서 대형가두점과 편집숍의 중요성에 대

해 이야기 해 보았다. 마지막으로 중점 유통전략을 통한 소비자와의 소통에 대해서

짚어보고자 한다. LG패션이 펼치고 있는 특이한 전략은 TNGT/W 브랜드 중심으로

전개가 되고 있는데, 여의도, 양재, 논현 등 수도권 오피스 상권의 30대 전후의 직장

인들을 중점적으로 공략하는 전략이다. 이는 미국 뉴욕 록펠러 센터, 브로드웨이 등

오피스 지역에 브룩스 브라더스의 의류 매장이 입점해 있는 것에 착안해 수립한 전

략이다.

[그림10] 뉴욕 월가 Brooks Brothers [그림11] 여의도 증권가 TNGT 복합매장

자료: Google Earth, 한화증권 리서치본부 자료: Google Earth, 한화증권 리서치본부

타겟 고객군에 가장 잘 노출 될 수 있는 상권에서 대형가두점을 통해 마케팅 효과를 톡톡히 보다

이러한 LG패션의 중점 유통 전략은 타겟 고객군에게 잘 노출 될 수 있는 상권에서

대형가두점(60~150평)을 중심으로 오픈함에 따라 별다른 광고비용 없이 마케팅을 할

수 있어 효율적이라 판단된다. 이의 결과로 LG패션의 TNGTW 매출액은 런칭한지 1

년 만에 300억원에 다다를 전망이다. 그리고 2011년에는 TNGT와 TNGTW 전체로

1,000억원 이상의 매출을 달성하며 메가 브랜드로 자리잡을 것으로 전망된다.

[그림12] SPA 브랜드별 2010년 예상 월평균 매출

25.0

6.5

4.2 3.7 3.12.3

0

10

20

30

H&M ZARA GAP 유니클로 TNGTW Mango

(억원)

1년만에 LG패션의 TNGTW는

글로벌 SPA와 어깨를 나란히

할 수 있는 잠재성을 보여줌

자료: FashionBiz 11월호, 한화증권 리서치본부



4. 면화 파동, 역전의 기회가 되다

2011년 의류 값은 올라갈 수밖에 없다

2010년 들어서 면화가격은 폭등하고 있다. 면화가격 폭등의 이유는 1) 세계 경기의

회복으로 2년의 침체기 동안 소진되기만 한 재고를 급격하게 채우면서, 2) 중국의 중

산층 소비가 두터워지면서, 3) 인도의 면화 수출금지령이 내려지면서, 4) 면화 대신

채산성이 높은 작물을 재배하면서, 5) 투기세력이 가세하면서 등으로 꼽을 수 있다.

LG패션처럼 공급사슬의 최상단에 위치한 패션회사들은 우는 척 웃다

이에 미국, 일본, 한국 등 주요 패션 회사들은 2011년 옷값을 10% 가량 인상시킬 계

획을 발표하고 있다. 하지만 브랜드를 지닌 패션업체의 경우 의류공급사슬의 최상단

에 위치하고 있기 때문에 면화가격 상승으로 인한 손실을 일부 떠넘길 수 있는 위치

에 있다. 특히 생산과 유통이 분리된 패션회사들은 원재료비 상승으로 인한 손실은

최소화시키면서, ASP(Average Selling Price) 상승으로 인한 매출액 증가를 누릴 수 있

을 것으로 전망된다. 다만 의류는 비탄력재이면서도 최근 20년간 생산비용 하락으로

원자재 가격 상승을 소비자에게 전가한 사례가 없어 의류가 인상이 매출액 성장을

낮출 수 있는 가능성도 열어놓아야 한다고 판단된다.

[그림13] 패션업계 공급사슬

원사

재배

염색

봉제

제직

편직

OEM

가공판매


[그림14] 면화가격 추이

0

30

60

90

120

150

180

1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011

Cotlook ltd. Raw Cotton A Index

(USD/Pound)

의류 가격은 원자재 상승으로 인해 제품가를 올린 사례가 드물다

자료: Bloomberg, 한화증권 리서치본부



II. 화장품, 더 사용할 수 있을까?

1. 스킨, 로션, 에센스, 크림, 그리고 더?

기본적으로 아름다움에 대한 여성의 욕망은 나이 들수록 늘어나

화장품 업종은 고령화가 될수록 점점 더 각광받을 수 있는 업종 중에 하나이다. 특히

한국 여성의 고령화 인구는 2020년까지 연평균 3.7% 성장할 것으로 예상되기 때문에

고가화장품 성장잠재력도 크고, 1인당 사용 가지 수가 늘어날 가능성이 매우 크다.

생각해보자, 주름이 생기지 않으면 주름개선 화장품이 필요 없고, 모공이 늘어지지

않으면 모공축소 화장품이 필요 없다. 하지만 나이가 들면 주름이 생기고 모공이 늘

어진다. 이밖에 노화에 따른 기미, 검버섯 등으로 인해 여성들은 나이 들수록 화장품

에 대해 더 욕심을 낼 수 밖에 없다. 그렇기 때문에 고령화는 2011년, 그리고 향후에

도 화장품 시장의 성장을 뒷받침할 것으로 전망된다. 기본적인 이야기이긴 하나 가장

먼저 짚고 넘어가야 할 중요한 부분이라고 판단된다.

[그림15] 한국 1인당 GDP 및 1인당 화장품 사용금액 추이

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009

0

50

100

150

200

250한국 1인당 GDP(좌) 한국 1인당 화장품 사용금액(우)

(USD) (USD)

한국 소비자들은 화장품을 사용할 수 있는 여력이

커졌음에도 불구하고, 1) 2004년 신용카드 사태로

방문판매 시장 위축, 2) 중가 시장 위축 등으로 미처

성장하지 못함

자료: World Bank, Euromonitor, 한화증권 리서치본부

[그림16] 설화수는 탄력, 수분, 미백 등 7가지로 구분된 크림을 선보이고 있다

자료: 아모레퍼시픽, 한화증권 리서치본부



2. 경기를 타지 않는 것처럼 보이는 이유

호경기의 필수사치재이자 불경기 때 쉽게 누릴 수 있는 스몰럭셔리

프랑스, 일본, 홍콩 등과 비교해 보았을 때 화장품 시장은 GDP 성장률에 크게 영향

을 받지 않고 꾸준한 성장성을 보여주고 있다. 이는 화장품이 호경기 때는 필수사치

재로 여겨지고, 불경기 때는 비교적 쉽게 누릴 수 있는 스몰럭셔리로 여겨지기 때문

이라고 판단된다.

하지만 한국의 화장품 시장의 경우에는 1997년 IMF 위기와 2004년 신용카드 사태 2

번에 걸쳐 역신장을 하였다. 특히 2004년에는 1인당 GDP가 11.7% 증가했음에도 불구

하고 화장품 시장은 2.6% 역신장하였다.

[그림17] 프랑스 1인당 GDP, 화장품 사용금액 성장률 [그림18] 일본 1인당 GDP, 화장품 사용금액 성장률

-20

-10

0

10

20

30

40

1998 2000 2002 2004 2006 2008

프랑스 GDP 성장률

프랑스 화장품 사용금액 증감율

(%)

-20

-10

0

10

20

30

40

1998 2000 2002 2004 2006 2008

일본 GDP 성장률

일본 화장품 사용금액 증감율

(%)

자료: World Bank, Euromonitor, 한화증권 리서치본부 자료: World Bank, Euromonitor, 한화증권 리서치본부

[그림19] 홍콩 1인당 GDP, 화장품 사용금액 성장률 [그림20] 한국 1인당 GDP, 화장품 사용금액 성장률

-10

0

10

20

30

40

1998 2000 2002 2004 2006 2008

홍콩 GDP 성장률

홍콩 화장품 사용금액 증감율

(%)

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

1998 2000 2002 2004 2006 2008

한국 GDP 성장률

한국 화장품 사용금액 증감율

(%)

자료: World Bank, Euromonitor, 한화증권 리서치본부 주: 2004년은 신용위기와 방문판매 구조조정이 있었던 해

자료: World Bank, Euromonitor, 한화증권 리서치본부



한국의 1인당 화장품 사용금액은 아직 구매력수준에 비해 낮은 수준이라 성장 잠재성 높아

신용위기로 한국의 1인당 화장품 사용금액은 1인당 GDP 성장률에 비해 성장이 더뎠

기 때문에 추가 성장 잠재력이 있을 것으로 판단된다. 특히 2010년 한국의 1인당 구

매력은 3만불에 근접해질 것으로 전망됨에도 불구하고, 1인당 화장품 사용금액이 타

국가의 1인당 구매력이 3만불에 근접했었던 시기에 사용한 금액과 괴리가 커 추가

성장 여력에 대한 가능성을 높이고 있다고 판단된다.

[그림21] 1인당 구매력이 3만불에 근접했을 때 1인당 화장품 사용금액

303

257

159 156

115

0

50

100

150

200

250

300

350

일본(2005) 프랑스(2006) 홍콩(2004) 미국(1997) 한국(2009)

(USD)

자료: Euromonitor, 한화증권 리서치본부

#1 화장품 브랜드숍 매장수는 #1 베이커리 매장수의 1/3수준에 불과

이밖에 저가와 중가 화장품 브랜드숍과 베이커리 체인을 비교해 보았을 때 둘 다 비

탄력재를 판매함에도 불구하고 매장수가 현격히 차이나 유통 부문의 쾌적화 등이 수

반될 경우 추가 성장성이 남아 있다고 판단된다.

[그림22] 주요 저가 화장품 브랜드숍, 중가 화장품 전문점 그리고 베이커리 매장수

835

431 421 353253

1,1671,065

2,465

1,413

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

더페이스샵 미샤 스킨푸드 이니스프리 에뛰드하우스 아리따움 뷰티플렉스 파리바게트 뚜레주르

(개)

주: 2010년 11월 각사 홈페이지 기준, 자료: 한화증권 리서치본부



3. 경쟁이 심해지는 것은 시장이 좋기 때문이다

시장이 성장할 가능성이 쉽게 보이니 시장 참여자들이 늘어난다

앞에서 언급한 부분을 요약하면 화장품 시장은 1) 고령화에 따라 지속성장 가능한 시

장이며, 2) 사용여력이 많이 남아 있고, 3) 유통부문에서도 추가로 진입할 수 있는 부

분이 많아 아직 성장성이 큰 시장이라고 판단된다. 그리고 결국 한국 화장품 시장이

성장하기 때문에 웅진코웨이, KT&G 등 신규 진입자가 생기고, 한국 P&G, 로레알코

리아의 활동이 더욱 활발해지는 것으로 추정된다. 중국에 전세계 화장품 회사들이 뛰

어드는 것과 비슷한 논리라고 판단된다.

[그림23] 2010년에 신규 런칭한 화장품들

주: 왼쪽부터 아모레퍼시픽의 효시아, LG생활건강의 빌리프, 한국P&G의 올레이, 웅진코웨이의 리엔케이,

한국화장품의 더샘


하지만 시장 내 경쟁심화는 Top Player들의 과점화를 지속시킬 뿐

이렇게 시장 내 경쟁은 심화될 전망이지만 한국 화장품 시장의 70% 정도 점유하고

있는 아모레퍼시픽과 LG생활건강이 성장성을 빼앗길 가능성은 매우 낮을 것으로 판

단된다. 오히려 1) 다양한 신제품에 대한 소비자의 반응을 분석할 기회가 높아져, 2)

축적된 기술력을 바탕으로 개선된 제품을 생산할 수 있게 되고, 3) 타 업체의 시장점

유율이 미미한 방문판매, 로드샵을 바탕으로 빠르게 그러한 제품의 공급을 할 것으로

전망된다.

先則制人(선즉제인, 공격이 최선의 방어)을 넘어서

2010년에 SK2 마케팅으로 유명한 한국 P&G의 Olay가 런칭되고, 웅진코웨이의 리엔

케이가 방문판매 시장에 런칭되었으며, 한국 화장품이 더샘을 앞세워 브랜드숍에 진

출했지만, 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 성장을 가로막기엔 부족한 것으로 판단된다.

아모레퍼시픽은 기존 방문판매 화장품이었던 리리코스를 백화점에 런칭하고, 효시아

를 방문판매 화장품으로 신규 런칭하며 2011년을 준비하고 있다. LG생활건강은 백화

점에 빌리프를 새로 런칭하고, 비욘드와 더페이스샵이 합쳐진 컨셉샵을 오픈하였다.

이렇게 화장품 시장의 양대 축은 단순 시장 경쟁 심화에 맞서는 것을 넘어 소비자들

이 새롭게 원하는 제품을 쉽게 구입할 수 있게끔 하고 있어 지속적으로 시장을 과점

해 나갈 것으로 예상된다.



4. 소비자와 수다 떠는 화장품

브랜드숍, 컨셉숍, 팝업스토어 등 아모레퍼시픽과 LG생활건강이 건네는 끊임없는 대화

패션에서 대형가두점이 트렌드로 자리잡았듯이 화장품도 2004년 브랜드숍이라는 개

념 탄생을 시작으로 대형 플래그쉽 스토어, 브랜드 컨셉샵 등이 선보여지고 있다. 이

는 앞에서도 언급했듯이 소비자들이 차차 프로슈머의 위치로 옮겨지기 때문에 중요

한 부분이라고 판단된다. 특히 브랜드 컨셉샵은 대형매장을 바탕으로 브랜드의 정체

성을 소비자에게 또렷하게 어필할 수 있을 뿐만 아니라 매장 인테리어 등 환경 변화

에 따른 소비자들의 구매패턴 변화 등을 실험해볼 수 있어 향후 화장품 시장에서도

점점 중요한 역할을 해나갈 것으로 전망된다.

아모레퍼시픽의 라네즈 워터풀 까페, 이니스프리 플래그쉽 스토어, LG생활건강의 빌

리프 팝업스토어, 더페이스샵 컨셉샵, 한국 P&G의 SK2 미라클 하우스 모두 이러한

맥락에서 오픈이 되었다. 그리고 모두 2010년 오픈 되었다는 점에서 2011년에는 이들

브랜드가 2010년에 축적한 데이터를 바탕으로 타 브랜드 대비 소비자와 더욱 밀접해

질 것으로 예상된다.

[그림24] 이니스프리 플래그쉽스토어, SK2 브랜드숍, 빌리프 팝업 스토어

주: 이니스프리는 태평양, SK2는 P&G, 빌리프는 LG생활건강 브랜드, 자료: 한화증권 리서치본부

LG생활건강의 두 화장품 비욘드와 더페이스샵의 동침 가능성에 대한 반응

2010년 3월 LG생활건강의 풀 리포트에서 더페이스샵은 향후 1) 더페이스샵 업그레이

드 되거나 2) 비욘드 혹은 뷰티플렉스와 융합 될 것으로 전망하였다. 그리고 LG생활

건강은 어느 전략을 선택하더라도 자연주의라는 확고한 컨셉과 접근성, 생산성, 수익

성 향상을 얻을 수 있을 것으로 전망하였다. 실제로 LG생활건강은 더페이스샵을 비

욘드 혹은 뷰티플렉스와 융합하여 더페이스샵을 업그레이드 시킨 매장을 선보였다.

그리고 이에 대한 동종업계의 반응은 다소 회의적인 편이다. 하지만 의류 시장에 빗

대어 보면 두 가지 화장품 브랜드의 융합은 시너지를 일으킬 가능성이 높다.



[그림25] 비욘드와 더페이스샵을 합친 신사동 매장 (LG생활건강)

주: 오른쪽 사진의 오른쪽 매대는 더페이스샵 제품을, 왼쪽 매대에서는 비욘드 제품을 팔고 있지만 크게 이질적이지 않다


의류와 비교해 생각해보면 비욘드+더페이스샵 시너지가 일어날 가능성 높아

한국의 경우 미국, 유럽 심지어 중국과 비교해 보아도 왐포아 그룹의 왓슨스, 루이비

통 그룹의 세포라로 대표되는 대형 화장품 전문점이 아직 발달하지 못했다. 하지만

전세계적으로 1) 원-스톱 쇼핑, 2) 편집숍, 3) 저가-중가 다양한 제품은 소비를 촉진

시키기 위해 행하는 전략이고, 의류와 같이 화장품에서도 대형 편집숍과 같은 매장은

소비를 축진 시킬 가능성이 높다고 판단된다.

LG생활건강의 더페이스샵과 비욘드를 보면 1) 전국 요지의 상권에 분포된 더페이스

샵의 매장, 2) 각각 브랜드가 공유하고 있는 확고한 자연주의 컨셉, 3) 다른 가격대를

지니고 있다. 그렇기 때문에 혼합 매장을 만들 경우 소비촉진을 일으키는 3가지 전략

을 펼칠 수 있는 대형 편집샵과 같은 형태가 될 수 있을 것으로 전망된다. 즉, 브랜

드력 희석화 보다는 개별 브랜드의 노출 증가, 집객능력 향상 등의 결과가 나올 수

있을 것으로 판단된다.

[그림26] LG생활건강의 비욘드 제품들

자료: LG생활건강, 한화증권 리서치본부



III. 중국, 미국 그리고 인도

1. 베이직하우스의 중국: 대형 매장으로 접근하다

7년 동안 중국에 5개 브랜드를 런칭하다

2011년 베이직하우스의 중국 매출액이 한국 매출액을 넘어설 것으로 전망되는 만큼

베이직하우스는 점점 중국 시장에 집중된 패션회사로 변모해 가고 있다고 판단된다.

베이직하우스는 2004년 베이직하우스 중국 런칭을 시작으로 마인드브릿지, I’m David,

VOLL, 더 클래식 등 5개 브랜드를 운영하고 있는데, 베이직하우스와 마인드브릿지

브랜드의 경우 남성, 여성, 아동 등으로 라인이 세분화될 정도로 발달한 상태이다. 특

히 베이직하우스는 중국 최대 백화점 바이롄의 상해 국제 플라자 2층부터 5층까지 5

개 브랜드 중 4개를 오픈하였기 때문에 그만큼 브랜드력이 증가하고 있다고 판단된

다. 그리고 경쟁자인 홍콩의 Esprit, 덴마크의 Bestseller 등이 모두 유럽, 북미, 중국

등에서 잘 알려진 브랜드인 것과 비교해 보았을 때 놀라운 성과라고 판단된다.

[그림27] 2008년 기준 중국 주요 백화점 매출액

0

200

400

600

800

1,000

바이롄 따샹 충칭 허페이 인주어 신스지에 왕푸징 팍슨 인타이 시단

(억위안)

베이직하우스는 중국 최고의 백화점

바이롄에 대형매장을 낼 수 있는

브랜드력을 갖추었다

자료: 한화증권 중국 보고서 왕서방을 만나다(유통 부문), 한화증권 리서치본부

윤은혜를 앞세워 지젤 번천과 승부를 보다

특히 Bestseller사의 경우 클라우디아 쉬퍼, 지젤 번천 등 세계적으로 손꼽히는 모델

을 쓰면서 중국 소비자의 소비심리를 자극하고 있는데, 베이직하우스는 외국모델을

쓰지 않고 한국에서와 똑같이 윤은혜, 김현중 등을 모델로 사용하면서 광고비를 절약

하고 있을 뿐만 아니라 한류로 중국 사람들의 외류에 대한 열망을 충분히 잘 공략하

고 있어 지속적으로 성과를 거두고 있는 것으로 판단된다. 참고로 중국에서

Bestseller는 1996년 ONLY 런칭을 시작으로 2000년 Jack&Jones, 2001년 Veromoda를

전개하며 총 2009년 기준 800여개의 매장을 운영하고 있다.



한국에서는 안 되는데 중국에서는 왜 잘 팔릴까?

이와 더불어 베이직하우스가 글로벌 브랜드와 어깨를 나란히 할 수 있게 된 대표적

인 이유는 한국과 차별된 점포 전략이라고 판단된다. 한국에서와 달리 베이직하우스

는 중국에서

1) 백화점을 고집하며, 2) 대형 점포를 통해 소비자와의 접점을 키우고, 3) ZARA와

같은 SPA들처럼 큰 점포에 비해 상품의 진열량을 줄여 여유 있는 디스플레이와, 쾌

적한 쇼핑을 제공하는 모습을 보이고 있다. 그리고 대형점포, SPA형 디스플레이 등

점포 전략이 선진국에서 나타나고 있는 트렌드이기에 베이직하우스가 향후에도 중국

패션 시장과 함께 성장해나갈 수 있을 것으로 전망된다.

[그림28] 왼쪽은 베이직하우스 광고, 오른쪽은 베로모다 광고

주: 각 광고의 모델은 윤은혜, 지젤 번천, 자료: 한화증권 리서치본부

새로운 브랜드로 2011년 성장성을 준비하다

이밖에 2010년 VOLL의 런칭으로 베이직 하우스는 점차 세분화 되고 있는 여성복에

대응할 수 있을 것으로 예상된다. 또한 2011년 베이직하우스 키즈의 런칭을 바탕으로

아동복 시장에도 진출할 것으로 전망된다. 중국의 아동복 시장은 아직 낙후되었지만

아동의 발언권이 커지고 있어 의류 산업 중 잠재성이 큰 시장으로 꼽히고 있다.

[그림29] 상해 바이롄 백화점 3층 에스컬레이터 앞에 오픈 예정인 대형 VOLL 매장




2. 휠라코리아의 미국: 더 발전된 나를 위한 한 발자국

다이어트 열풍은 그칠 줄을 모른다

미국의 다이어트 열풍은 그칠 줄 모르고 있다. 그리고 이러한 열풍으로 인하여 여성

의 몸매 관리 관련된 제품도 크게 성장하고 있는 추세이다. 특히 여성의 몸매관리용

신발은 미국 신발 시장에서 가장 크게 성장하고 있는 카테고리이다. 2008년과 2009년

소비자군별 신발 시장 성장률을 살펴보면 Women’s 부문과 Girl’s 부문의 성장률이 각

각 Men’s부문과 Boy’s 부문보다 휠씬 두드러지고 있음을 발견할 수 있는데, 이의 원

인은 몸매관리용 신발 때문이다. 그리고 이러한 몸매관리용 신발은 워킹화(Walking

shoes), 토닝화(Toning Shoes)로 불려지고 있는데 휠라USA도 이 시장에 적극적으로

참여하고 있는 대표 주자이다.

[그림30] 왼쪽부터 스케쳐스(Toning shoes M/S 54%), 휠라, 리복(Toning shoes M/S 46%)의 미국 광고


[그림31] 2008년, 2009년 미국 신발 시장 소비자군별 성장률

-3.2%

0.4%

-6.4%

-4.6%

-5.9%

-13.3%

-1.4%

-3.0%

0.6% 1.0% 1.0%

-4.8%

-16%

-12%

-8%

-4%

0%

4%

전체 Men's Women's Boy's Girl's Infant/Toddler

08' 성장률 09' 성장률

자료: The NPD Group Inc., 한화증권 리서치본부



걷기에 대한 동기부여가 스케쳐스 2010년 3Q 실적 서프라이즈로 이어지다

이러한 몸매관리용 신발 시장은 스케쳐스(Sketchers)가 시장의 54%, 리복(Reebok)이

시장의 40%를 차지하고 있다. 스케쳐스의 경우 워킹화를 중심으로 2010년 3분기에만

매출액이 YoY 36.8%, EPS가 YoY 42.3% 성장하며 시장의 기대를 상회하는 실적을 발

표하였다. 반면, 휠라는 이제 미국 구조조정을 마치고 매대를 확장해나가는 시기이다.

하지만 ‘이온’을 마케팅 포인트로 잡고 있어 틈새시장을 공략하며 몸매관리용 신발시

장에 편승하며 성장할 수 있을 것으로 예상된다.

[그림32] 2009년 미국 신발 시장 기능별 YoY 성장률

-0.4% -0.6%

-7.5%

0.3%

5.3%

15.3%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

Skate Running Basketball Caual Athletic Hiking Walking

자료: The NPD Group Inc., 한화증권 리서치본부

걷기에 대한 동기부여 보다 더 좋은 것은 자동 다이어트

휠라의 이온 깔창을 리복의 발란스볼이나 스케쳐스의 고밀도 바닥과 비교해 보면 휠

라의 이온슈즈가 여성들이 원하는 다이어트 신발에 더 가깝다고 판단된다. 스케쳐스

가 MBT 신발과 유사하고 리복의 발란스볼도 신발의 겉에서 역할을 하는 것에 비해

휠라의 이온슈즈는 미세전류로 인한 자극을 주는 특이한 깔창을 선보이고 있다. 즉,

타 신발이 걷는 것에 동기부여를 한다면, 휠라의 이온슈즈는 신고만 있어도 다이어트

가 된다는 것을 강조하고 있어 후발주자임에도 시장성을 충분히 갖췄다고 판단된다.

참고로 휠라의 미국 매출에서 70%를 차지하는 부분은 신발이다.

[그림33] 왼쪽부터 리복, 스케쳐스, 휠라




3. 아모레퍼시픽의 인도: 마몽드의 토탈솔루션이 필요하다

인도 여자는 하루에 8번 세수한다

아모레퍼시픽이 진출 예정인 인도시장에 대해 살펴보자. 인도 시장은 중국과 버금 갈

만큼 높은 성장성이 잠재되어 있는 시장이다. 화장품 시장 역시 그러한데 인도 여성

의 특징을 살펴보면 흰 피부에 대한 열망이 크다는 점이 있다. 이는 아시아와 마찬가

지로 서양인의 흰 피부에 대한 동경이 크기 때문인 것으로 판단된다. 더 나아가 도시

지역의 오염으로 인해 인도 여자는 하루에 8번 세수한다는 말이 있을 정도이다. 로레

알에 2009년 연간보고서에 의하면 18-55세 화장품 인구 중에 78%가 크림을 사용하

며, 화이트닝 관련 제품은 전체 크림 류의 55%를 수준에 육박한다는 조사 결과가 있

다. 또한, 레몬, 로즈에센스, 꿀, 코코넛 오일이 피부에 좋다고 여겨지고 있다.

[그림34] 인도 소득계층 비중 추이 [그림35] 인도 화장품 시장 구성 (한국과 비교)

0 0 1 2

26

3 611 13

42

1822

3234

27

7972

56 52

4

0%

20%

40%

60%

80%

100%

1996 2002 2008 2010E 도심

부유층 중산층 상승열망층 빈곤층

29 12

41

9

22

59

0%

20%

40%

60%

80%

100%

인도 한국

기타 헤어 바디 메이크업 스킨

자료: Kotra, 한화증권 리서치본부 자료: Kotra, 한화증권 리서치본부

[그림36] 인도의 화장품 전문점 [그림37] 가니에르 라이트 크림(화이트닝 크림)

자료: L’Oreal, 한화증권 리서치본부 주: 피부 색상표가 크림 안에 첨부되어 있어 1주간의 피부색 변화를

체크할 수 있는 제품임

자료: L’Oreal, 한화증권 리서치본부



명품 화장품 화이트닝 라인이 대부분 2,000루피(약 52,000원)

가격대를 살펴보면 인도에서는 로레알 등의 브랜드가 고가로 포지셔닝 되어 있으며,

고가 브랜드의 화이트닝 라인의 가격대는 대부분 2,000루피(약 52,000원)이상으로 조

사된다. 그리고 중가 라인은 600-800루피(16,000-20,000원) 수준으로 파악된다.

[그림38] 인도 소매시장 구성 [그림39] 2004-2007년 상품별 연평균 성장률

키라나

52%음식점

8%

약제

3%

화장품

2%

기타

11%

담배 소매점

14%

과일채소

4%

의류

6%

16.514.3 14.8

37.0

46.9

40.5

0

10

20

30

40

50

식품 의류 가구/가전 엔터 화장품 보석

(%)

자료: Technopak, 한화증권 리서치본부 주: 엔터는 엔터테인먼트, 자료: Technopak, 한화증권 리서치본부

아모레퍼시픽의 저가 브랜드 마몽드에는 토탈솔루션(크림)이 있다

중요한 것은 매스 브랜드의 가격대에서 기능성이 좋은 화장품이 인기가 좋다는 부분

인데, 아모레퍼시픽 마몽드의 대표 크림인 토탈솔루션은 중가임에도 불구하고, 주름

개선 성분을 함유하고 있는 것을 물론 피부 당김 완화, 피부각질 제거, 유수분 밸런

스 회복, 피부결 개선, 탄력증진, 간지러움 완화, 저항력 향상, 모공 타이트닝 등 10가

지 기능을 제공 하고 있어 시장성이 높다고 판단된다.

인도 화장품 시장에 대한 리스크는 광고 전략과 유통 단계

다만, 로레알 등은 인도인을 화장품 광고 모델로 사용하는 반면 아모레퍼시픽은 통상

해외에서 동일한 모델을 쓰기 때문에, 현재 마몽드의 광고모델인 한가인을 사용해서

인도 화장품 시장에서 성과를 걷을 수 있을지는 미지수이다. 또한 인도는 대형창고의

건설비용이 높아 도매상이 발달하지 못함에 따라 중간위탁상(CFAs, Clearing and

Forwarding Agents이 유통에서 차지하는 역할이 커 유통단계에서 화장품 가격이 상

승할 가능성이 큰 것이 부분도 리스크이다.

[그림40] 인도 소매 유통 과정

소

비

자

제

조

업

체

C

F

A일반도매상 소매업체

소매업체

중간도매상




[참고] 중국 화장품 시장 규제 얼마나 갈까?

2010년 4월 중국식품의약품안전청(SFDA)가 화장품 등록업무를 까다롭게 하다

중국의 화장품 수입 허가제도는 원래부터 까다로웠다. 하지만 최근 중국 화장품 규제

이슈는 중국 정부 기관인 중국식품의약품안전청(SFDA)이 2008년 9월, 중국보건당국

(MHO)으로부터 중국의 화장품 제품 등록, 시험, 승인에 대한 업무를 공식적으로 이관

되면서 시작되었다. 이와 관련해 중국식품의약품안전청은 2009년 12월 25일 화장품

시행 적용 및 승인 규칙(Cosmetics Product Administrative Application and

Acceptance Rules)를 반포하며 이전 규정들을 대체하였다. 그리고 이는 2010년 4월 1

일부터 시행되었다. 문제는 등록시스템이 바뀐다는 점이었다. 가장 큰 변화는 등록

절차를 위해 등록 신청서를 제출하기 전에 현지 대리인을 지정하는 임명장이 중국식

품의약품안전청에 등록해야 한다는 것인데, 중국 내 신청인은 직접 할 수 있지만 해

외 신청인은 반드시 현지 대리인을 지정하여 등록하도록 절차를 까다롭게 하였다.

[표1] 한국의 일반화장품과 중국의 비특수용도 화장품의 허가 제도 비교

항목 한국 중국

심사적용대상 품질 검사로 대체

(한국 국내 화장품과 수입화장품 동일하게

적용)

수입화장품만 적용

(중국 국내 화장품은 등록제)

품질검사 방법 업자가 자체적으로 자가 품질 검사 또는 품

질검사를 위탁

국내제조: 성급 지정 검사기관에서 검사

수입: SFDA(중국지방식품의약품관리국) 지

정 검사 기관에서 검사하여 보고서 발급 →

SFDA에서 심사 → 위생허가증 발급

실사 항목 전품목 실시: 내용량

품목별에 따라 부분실시: pH, 수은, 납, 비

소, 에탄올

전품목 실시: 납, 수은, 비소

품목과 함량에 따라 부분 실시: 미생물, 에

탄올, a-Hydroxy add, 급성자극 시험, 안부

자극 시험, 중복 피부자극 시험

실사 기간 자체 검사: 3일 이내

위탁검사: 10-15일

검사기간: 25-60일

등록/허가기간: 25일

※ 총 50-85일 소요

실사 샘플 개수 5개 이하 8-10개

실사비용 한화 10,000-50,000원

(위탁검사 비용)

검사비용

-기초 화장품류, 메이컵류

일반: 5,800 위안

눈접촉: 7,800위안

-방향류: 4,000 위안

-네일용품류:4,800 위안

※ 검사비용으로 4,000-7,800위안 소요

(약 64-124만원)

라벨링 출시 전 어떠한 규제도 없으며 사후 관리되

고 있음

수입화장품에 대해 위생부와 질검총국에서

출시 전에 라벨의 제출을 요구하고 검증하

고 있음

주: 원/위안 환율 160원 적용

자료: 대한화장품협회, 한화증권 리서치센터



중국에서 화장품 팔고 싶으면 화장품 이름과 설명서도 정부의 가이던스를 따라야 해

이와 더불어 중국식품의약품안전청은 ‘화장품품명규정 및 작명 안내 관련 통지’를 반

포 하여 중국 내 유통되는 모든 화장품에 대해 화장품 이름을 정할 때 반드시 언어

가 간단해서 이해하기 쉬워야 한다는 원칙을 제시했다.

이의 배경은 2003년부터 2008년 사이에 일어났던 외자계 기업의 M&A

이러한 정책의 배경은 2003년과 2008년 로레알 및 존슨앤존슨 등이 중국 대표 로컬

생활용품/화장품 회사들을 차례차례 인수하면서 중국 토종 화장품 회사들이 거의 사

라져 가고 있기 때문인 것으로 파악된다. 일례로 2003년 로레알의 미니너스 인수,

2008년 존슨앤존슨의 다바오 인수가 있었다. 하지만 인수 당시에는 특별한 제제가 없

었고, 중국 내에서 외국 화장품에 대한 수요가 높아 수입허가 지연 등은 길게 지속되

지 않을 것으로 예상된다.

[표2] 한국의 기능성화장품과 중국의 특수용도 화장품의 심사 제도 비교

항목 한국 중국

심사적용대상 주름개선, 미백개선, 자외선 차단 육모류, 슬리밍류, 바스트류, 염모류, 퍼머

류, 일소방지류, 체취제거류, 기미제거류,

탈모류

품질검사 방법 품질 및 효능 평가 → 검사보고서 → 식약

청 안전성 및 유효성 검사 → 기능성 인증

SFDA 지정 점사 기관에서 검사하여 검사보

고서 발급 → SFDA에서 심사 → 위생허가

증 발급

실사 항목 효능평가: 효능에 대한 시험자료를 식약청

에 제출하여 평가 받음, 기준 및 시험 방법

에 기능성 주성분의 확인, 함량시험 평가

안전성평가: 일반 화장품과 동일

전품목 실시: 납, 수은, 비소

품목과 합량에 따라 부분실시: 미생물, 에탄

올, Nitrogen mustard, cantharides, 산화형

염모제의 염료, mercaptoacetic, 호르몬,

formaldehyde, carbolic acid,

hydroquinone, 자외선 흡수제, pH치, a-

Hydroxy acid, 눈 자극시험, 급성 피부자극

시험, 중복 피부자극 시험, 피부 변태 반응

시험, 피부 광독성 시험, 쥐 Salmonella

typhi 회복 돌변시험, 체외 포유동물세포염

색체 기형시험, 인체 패치 테스트, 인체 사

용 테스트, 인체 SPF치

실사 기간 제풀자료면제 대상: 15일

심사대상: 60일

(효능평가 및 안전성평가에 필요한 자료를

확보하는 기간을 제외한 식약청 심사기간

검사기간 60-180일

등록/허가기간: 115일

※ 총 175-295일 소요

실사 샘플 개수 5개 이하 13-22개

실사비용 신규 60,000원

변경: 5,000원

(효능 및 안전성을 입증하는 자료 확보에

필요한 비용을 제외하고 순수하게 정부에

지불하는 비용)

검사비용으로 6,100-31,800위안 소요

(한화 97-506만원)

주: 원/위안 환율 160원 적용

자료: 대한화장품협회, 한화증권 리서치센터



IV. 2011년 의류/화장품 큰 그림

1. 2011 년에는 계절성을 따르지 않아도 된다

상반기에는 화장품의 목적성 구매가 두드러지고, 하반기에는 의류의 목적성 구매가 두드러지지만

상반기의 경우 입학, 졸업, 어버이날, 어린이날 등으로 인해 화장품의 목적성 구매가

두드러지는 시즌이다. 반면 1월, 2월은 아무리 추워도 겨울옷 팔리지 않는 경향이 있

다. 또한 봄과 여름의 의류 가격은 겨울보다 저렴하다. 따라서 의류회사와 화장품 회

사의 실적도 이의 영향을 받아 각각 비수기와, 성수기를 맞이하게 된다. 다만 2011년

봄의 경우 의류가격 상승이 예고 되어 있어, 의류 부문의 실적이 서프라이즈를 보일

가능성이 있다. 결론적으로 의류/화장품 섹터에 투자하는데 있어서 계절보다는 이슈

에 따라 투자를 하는 전략이 더 유효할 것으로 예상된다.

[표3] 봄의 영업기 설정 사례

SPRING SEASON 시즌

1월 2월 3월

고객 구매패턴

▪ 전년도 겨울 상품의 할인 행사와 당 시즌 봄

일부 상품이 동시에 점포에 전개되는 경우가

많음

▪ 윈도우를 통한 충동구매/간절기 상품구매/

트랜치코트/이너/트렌드 상품 구매

▪ 중순 이후 봄 캐주얼 통근 상품 구매 시작

▪ 졸업 시즌과 취업에 대비한 상순,

통근 베이직 움직임 활발

▪ 2월 10일 이후 학생의 캐주얼 상품 구매

▪ 20일 봄 방학과 함께 피크

▪ 대학생 입학 및 본격적인 봄 성수기

▪ 상순은 기후, 기온차가 심하고 봄 상품의

구매가 약간 다운되는 경향

▪ 중순에서 OL의 초여름 통근 스타일의

상품과 봄의 캐주얼 구매 활발

10일 10일 10일

영업기 설정

초봄 반응기 제안 초봄 실매기 봄 캐주얼 실매기 봄 캐주얼 실매기 봄 캐주얼 가격전략

상품 실매기 초여름 상품 실매기

영업전략 테마 NEW COLLECTION

[LADY CAMPAIGN]

BUSINESS SUIT BEST COLLECTION

LIGHT CASUAL WEAR

발렌타인 GIFT COLLECTION

[골든위크 리조트 CASUAL WEAR]

JOYFUL RESORT BEST

COLLECTION

<봄 재고처리>

상품갖추기 전개 스케줄

10일 10일 10일

봄 통근복 NO.1 전개, 졸업 및 입학 초여름 통근복봄통근복 도입 봄 리쿠르트 도입

봄 캐주얼 도입 봄 캐주얼 NO.1 전개 초여름 캐주얼 도입

유행 신상품 실매 봄 예복상품전개

상순 중순 하순 상순 중순 하순 상순 중순 하순

매장

페이싱

스토리

제안FACE 실매FACE 품절FACE

초여름상품

초봄상품 봄상품 겨울상품

중심

아이템

그룹

CASUAL

BASIC

SEASON

▪ 비즈니스 캐주얼 재킷, 점퍼, 윈드브레이크

▪ 트레이너, 트린트 T셔츠

▪ 큐롯, 슬림 팬츠, 데님

▪ 블레이저 재킷, 소프트 블라우스

▪ 스웨터, 카디건, 단품 스커트

▪ 트렌치 코트, 수트

▪ 점퍼, 프린트 셔츠, T셔츠

▪ 큐롯, 슬림 팬츠, 데님

▪ 블레이저 재킷, 소프트 블라우스

▪ 스웨터, 카디건, 랩 스커트

▪ 면 트렌치 코트, 블레이저 수트

▪ 원피스

▪ 디자인 T셔츠, 단품 원피스

▪ 치노팬츠, 숏팬츠, 미니스커트

▪ 소프트 블라우스, 스커트, 스웨터

▪ 마 혼방 원피스, 양상블 수트

▪ 리조트 백, 리조트 소품




2. 해외와 턴어라운드 스토리에 따라 투자하자

해외에서 성과를 거둘 기업은 1) 베이직하우스, 2) 휠라코리아, 3) 코스맥스, 4) 아모레퍼시픽, 5) LG생활건강

매출액 비중 기준으로 해외에서 성과를 많이 거두는 기업은 베이직하우스, 휠라코리

아, 코스맥스, 아모레퍼시픽, LG생활건강 순으로 정리해볼 수 있다. 그렇기 때문에 글

로벌한 기업에 투자하고자 한다면 위의 순서대로 고려해 볼 수 있을 것이다. 참고로

해외에서 거두는 순이익의 비중도 위의 순서와 비슷하다. 글로벌한 정도를 비교해 본

다면 단연 휠라코리아가 우위에 있고, 그 다음으로 아모레퍼시픽과 LG생활건강이 뒤

따른다. 결론적으로 의류/패션 섹터 전체적으로 점차 글로벌 해지고 있음을 발견할

수 있다. 그리고 2011년에는 해외에서 더욱 더 두드러지는 모습을 보일 것으로 전망

되기 때문에 의류/패션 섹터의 성장성에 대한 신뢰가 높다고 판단된다.

턴어라운드 스토리를 지닌 회사는 1) LG패션, 2) 휠라코리아, 3) LG생활건강, 4) 에이블씨엔씨,

2011년 의류/화장품 종목 중에서 1) LG패션, 2) 휠라코리아, 3) LG생활건강, 4) 에이

블씨엔씨의 턴어라운드 스토리에 대한 관심이 유효하다고 판단된다. 각 회사의 턴어

라운드 스토리는 순서대로 다음과 같이 요약될 수 있다. 1) 지속적으로 소외되었던

의류 업종이 약 20년만에 의류가격을 인상하는 것, 2) 브랜드력 회복, 3) 아무도 떠안

지 못한 누적적자, 강성노조의 음료회사를 생활용품/화장품 회사가 빠르게 턴어라운

드 시키는 것, 4) 2004년 이후 고전을 면치 못하던 최초의 저가 화장품 회사가 재기

에 성공하는 것 등으로 요약될 수 있다. 참고로 각 회사 별 턴어라운드의 경우 해외

부문에서의 성과와 비교했을 때 가시성이 높아 더 매력적인 부분이라고 판단된다.

결론은 패션/화장품 섹터 투자의견 Overweight 제시

결론적으로 패션/화장품 섹터 투자의견 Overweight 제시한다. 2011년 패션업종과 화

장품업종 Top Picks로 각각 LG패션(093050)과 LG생활건강(051900)을 제시하며, Dark

Horse로는 휠라코리아와 에이블씨엔씨를 추천한다. 이밖에 아모레퍼시픽, 코스맥스,

베이직하우스에 대한 관심도 유효하다고 판단된다.

간단히 LG생활건강와 아모레퍼시픽을 비교해보면 더페이스샵과 마몽드를 제외하고

설화수의 가능성과 해태음료의 가능성을 생각해 보았을 때 둘 다 폭발력 있는 성장

동력이 될 것은 분명하나 해태음료의 턴어라운드가 빠르게 현실화 될 가능성이 높은

것으로 전망되어 LG생활건강을 화장품 업종 Top Pick으로 선정했다. 에이블씨엔씨와

코스맥스를 비교해 볼 때는 코스맥스가 중국에서 거두는 부분이 매력적이지만 어느

정도 주가에 반영되어 있다고 판단되는 반면, 에이블씨엔씨는 현재의 브랜드력에 비

해 과거에 대한 이미지로 인해 저평가 받고 있다고 판단되어 에이블씨엔씨를 화장품

섹터 Dark Horse로 제시한다. 마지막으로 휠라코리아와 베이직하우스를 비교해 볼

때는 중국에 안착한 베이직하우스와 그 브랜드력에 대해 높이 평가함에도 불구하고

FILA의 브랜드력이 더 세계적인 수준이어서 잠재 성장성으로 인해 휠라코리아를 의

류 부문의 Dark Horse로 제시한다.



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Your Dreamworld, HANWHA│당신 꿈에 가까이~

2011 년 의류/화장품업종 전망


V. 2011년 의류/화장품업종 Coverage 종목 .

LG생활건강(051900): 강력한 성장동력 탑재

아모레퍼시픽(090430): 설화수 안 쓰고 배길까

에이블씨엔씨(044820):: 허물을 벗은 나비

코스맥스(044820): 즐거운 비명!

LG패션(093050): 유니클로와 비교해도 좋다

휠라코리아(081660): 토닝화(toning shoes)의 기적

베이직하우스(084870): 바이롄(百聯)이 인정했다



Analyst 안하영│02) 3772-7540

[email protected]

LG생활건강 (051900)

Buy 목표주가: 500,000원

주가(11/19): 393,500원

강력한 성장동력 탑재

Stock Data

KOSPI(11/19) 1,940.96pt

시가총액 63,448억원

발행주식수 17,718천주

52주 최고가/최저가 437,500 / 268,000원

90일 일평균거래대금 222.6억원

외국인 지분율 46.3%

배당수익률(10.12E) 0.6%

BPS(10.12E) 45,003원

KOSPI대비 상대수익률 1개월 3.9%

3개월 -8.0%

6개월 5.8%

주주구성

LG 34.3%

7.0% T Rowe Price

International Inc

5.1% 미래에셋자산운용

투자자문

5.1% UBS Global Asset

Management Ltd

투자의견 Buy, 목표주가 500,000원 유지

LG생활건강에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 500,000원을 유지하며 화

장품 업종 Top Pick으로 제시. 2011년 1)해태음료 턴어라운드에 대한 신

뢰도가 높고, 2) 중국에서 화장품 부문이 재기할 가능성이 높으며, 3) 생

활용품의 마진 개선이 이루어질 것으로 전망되기 때문임

해태음료의 턴어라운드에 대한 신뢰도가 높음

해태음료는 강성 노조라는 평가와 누적 적자라는 실적을 기록. 하지만

LG생활건강에게 인수된 후 1) 인력, 유통망 구조 조정, 2) 냉장 유통 시

스템 활성화, 3) 제품 포트폴리오 다양화, 4) 1위에 근접한 영업장비와

채널 효율화를 거쳐 LG생활건강의 신성장 동력이 될 것으로 예상됨

더페이스샵의 중국스토리는 이제 시작일 뿐

2011년 더페이스샵은 중국에서 프랜차이즈화를 추진할 예정인데, 더페

이스샵의 1) 브랜드 컨셉, 2) 가격대, 3) 매장 전개방식 면에서 시장성이

높다고 판단됨. 또한 더페이스샵의 담당 대리상을 통해 기존에 유통과정

에서 고전을 겪던 화장품 브랜드도 턴어라운드할 것으로 전망됨

생활용품이 든든한 뒷받침이 되어줄 전망

생활용품 부문은 프리미엄 바디케어, 구강케어, 섬유유연제, 생리대/기저

귀 등을 바탕으로 성장성과 수익성을 동시에 꾀하고 있음. 또한 대형마

트의 가격할인 압박을 헥사제품으로 극복하고 있음. 따라서 생활용품 부

문은 2011년에도 LG생활건강의 든든한 기반이 될 것으로 판단됨

Stock Price Financial Data 2008 2009E 2010E 2011E 2012E

매출액(억원) 13,546 15,251 28,029 33,919 38,023

영업이익(억원) 1,535 1,981 3,447 4,016 4,761

세전계속사업손익(억원) 1,623 2,164 3,198 3,932 4,738

순이익(억원) 1,206 1,710 2,352 2,946 3,550

EPS(원) 6,805 9,654 13,273 16,628 20,036

증감률(%) 50.2 41.9 37.5 25.3 20.5

PER(배) 27.7 21.6 29.6 23.7 19.6

PBR(배) 7.1 6.1 8.7 6.6 5.1

EV/EBITDA(배) 18.5 20.5 17.1 14.6 12.0

영업이익률(%) 11.3 13.0 12.3 11.8 12.5

EBITDA 마진(%) 13.2 15.8 13.7 12.9 13.5

ROE(%) 27.8 31.0 32.9 31.6 29.2 200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

450,000

09/10 10/01 10/04 10/07

(원)

1000

1200

1400

1600

1800

2000

(pt)LG생활건강 KOSPI

순부채비율(%) 55.8 35.1 25.2 3.9 -14.7



Financial Sheets

손익계산서 (단위: 억원) 대차대조표 (단위: 억원)

12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

매출액 13,546 15,251 28,029 33,919 38,023 유동자산 3,306 3,267 8,198 9,966 12,203

매출원가 6,019 6,646 13,217 15,970 17,727 현금및 현금성자산 231 120 2,562 3,184 4,621

매출총이익 7,527 8,605 14,812 17,949 20,296 단기금융상품 0 0 0 0 0

판매비 및 관리비 5,992 6,624 11,365 13,933 15,536 단기투자자산 2 0 0 0 0

영업이익 1,535 1,981 3,447 4,016 4,761 매출채권 1,524 1,734 3,187 3,857 4,324

영업외손익 88 182 -249 -84 -23 재고자산 1,233 1,235 2,271 2,748 3,080

이자수익 26 15 27 57 78 비유동자산 7,095 7,939 8,092 8,259 8,439

이자비용 200 158 138 164 124 투자자산 3,842 4,865 4,879 4,894 4,908

외환손익 30 -6 -1 -1 -1 유형자산 2,830 2,425 2,552 2,691 2,839

지분법평가손익 278 470 12 12 12 무형자산 133 116 101 88 76

자산처분손익 -10 -13 0 0 0 자산총계 10,401 11,206 16,289 18,225 20,642

기타 -37 -126 -148 12 12 유동부채 4,135 4,217 4,937 5,356 6,151

세전계속사업손익 1,623 2,164 3,198 3,932 4,738 매입채무 938 1,087 1,997 2,417 2,710

계속사업법인세비용 417 453 847 986 1,188 단기차입금 940 600 600 600 600

계속사업이익 1,206 1,710 2,352 2,946 3,550 유동성장기부채 799 1,199 1,000 1,000 1,500

중단사업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 1,419 788 3,278 2,268 760

당기순이익 1,206 1,710 2,352 2,946 3,550 사채 1,197 498 2,998 1,998 498

(포괄손익) 1,286 1,699 2,294 2,946 3,550 장기차입금 0 0 0 0 0

EBITDA 1,794 2,409 3,826 4,381 5,115 부채총계 5,554 5,005 8,215 7,625 6,911

매출총이익률(%) 55.6 56.4 52.8 52.9 53.4 자본금 886 886 886 886 886

EBITDA마진율(%) 13.2 15.8 13.7 12.9 13.5 자본잉여금 973 973 973 973 973

영업이익률(%) 11.3 13.0 12.3 11.8 12.5 자본조정 -714 -714 -714 -714 -714

세전계속사업이익률(%) 12.0 14.2 11.4 11.6 12.5 기타포괄손익누계액 70 58 0 0 0

ROA(%) 11.9 15.8 17.1 17.1 18.3 이익잉여금 3,632 4,997 6,929 9,455 12,585

ROE(%) 27.8 31.0 32.9 31.6 29.2 자본총계 4,847 6,200 8,074 10,600 13,730

수정ROE*(%) 27.5 31.2 33.0 31.6 29.2 순차입금 2,705 2,176 2,035 414 -2,023

주요지표 현금흐름표 (단위: 억원)

12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

투자지표 영업활동으로 인한 현금흐름 1,047 1,710 1,112 2,544 3,356

PER(배) 27.7 21.6 29.6 23.7 19.6 당기순이익 1,206 1,710 2,352 2,946 3,550

수정 PER(배)* 28.0 21.4 29.6 23.7 19.6 비현금수익비용가감 106 138 530 516 505

PBR(배) 7.1 6.1 8.7 6.6 5.1 유형자산감가상각비 222 389 356 345 336

Dividend Yield(%) 1.1 0.9 0.6 0.6 0.6 무형자산상각비 37 39 23 20 18

EV/EBITDA(배) 18.5 20.5 17.1 14.6 12.0 기타비현금수익비용 -154 -290 151 151 151

성장성 (%YoY) 영업활동으로인한자산및부채의변동 -264 -138 -1,769 -919 -698

매출액 15.5 12.6 83.8 21.0 12.1 매출채권 감소(증가) -114 -76 -1,453 -670 -467

영업이익 21.5 29.0 74.0 16.5 18.6 재고자산 감소(증가) -312 -20 -1,035 -477 -332

세전계속사업손익 12.0 14.2 11.4 11.6 12.5 매입채무 증가(감소) 96 150 911 420 292

포괄손익 57.1 32.1 35.0 28.4 20.5 기타자산,부채변동 67 -192 -192 -192 -192

EPS 50.2 41.9 37.5 25.3 20.5 투자활동으로 인한 현금흐름 94 -835 -520 -521 -522

안정성(%) 유형자산처분(취득) -23 -480 -484 -484 -484

유동비율 79.9 77.5 166.0 186.1 198.4 무형자산감소(증가) -14 -11 -8 -7 -7

부채비율 114.6 80.7 101.7 71.9 50.3 투자자산감소(증가) 131 -212 -2 -2 -2

이자보상배율 7.7 12.5 25.0 24.5 38.4 기타투자활동 0 -133 -27 -28 -29

순차입금/자기자본 55.8 35.1 25.2 3.9 -14.7 재무활동 현금흐름 -1,018 -986 1,851 -1,401 -1,397

주당지표(원) 사채및차입금의 증가(감소) -765 -642 2,301 -1,000 -1,000

EPS 6,805 9,654 13,273 16,628 20,036 자본의 증가(감소) 0 0 0 0 0

수정EPS* 6,722 9,739 13,277 16,632 20,040 배당금의 지급 -252 -336 -420 -420 -420

BPS 26,604 34,342 45,003 59,334 77,064 기타재무활동 -1 -8 -31 19 23

EBITDA/Share 10,128 13,599 21,595 24,727 28,867 현금의증가 124 -111 2,442 622 1,437

CFPS 8,268 12,071 15,413 18,691 22,033 기초현금 107 231 120 2,562 3,184

DPS 2,000 2,500 2,500 2,500 2,500 기말현금 231 120 2,562 3,184 4,621

* 수정 ROE, EPS, PER은 포괄손익을 기준으로 계산한 금액임




[email protected]

아모레퍼시픽 (090430)

Outperform 목표주가: 1,180,000원

주가(11/19): 1,080,000원

설화수 안 쓰고 배길까

Stock Data

KOSPI(11/19) 1,940.96pt



52주 최고가/최저가 1,179,000 / 765,000원



배당수익률(10.12E) 0.5%

BPS(10.12E) 223,525원


3개월 -5.7%

6개월 2.4%

주주구성

태평양 49.6%

투자의견 Outperform, 목표주가 1,180,000원 유지

아모레퍼시픽에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 1,180,000원을 유지함.

1) 향후 5년간 연평균 10% 성장할 한국 화장품 시장에서 M/S 1위를 유

지하고, 2) 중국, 인도 등 신시장에 성공적으로 안착하며, 3) 지속적으로

화장품의 프리미엄화, 세계화를 추구할 것으로 예상되기 때문임

소비자와의 접점 기준으로 따라올 자가 없음

한국인의 1인당 화장품 사용금액이 구매력 대비 낮아 잠재 성장성이 높

음. 이에 따라 신규진입자가 활발하게 생기고 있음. 하지만 아모레퍼시

픽의 소비자와의 접점이 가장 넓고 활발하여 한국 화장품 시장의 성장은

아모레퍼시픽이 가장 많이 향유할 전망

설화수 런칭이 이연되면 애타는 건 중국인

아모레퍼시픽은 라네즈, 마몽드를 바탕으로 중국에서 성장을 지속하고

있음. 이와 더불어 설화수 런칭 준비를 하고 있음. 중국 화장품 심사 업

무 이관으로 런칭이 지연되었으나 1) 모조품 출연, 2) 한방 화장품 시장

성장 등으로 설화수의 상품성은 점점 커지고 있다고 판단

2010년 뿌린 콩은 2011년에 무성히 자라날 전망

아모레퍼시픽의 강점은 유통로 장악 외에도 동양의 매력을 담은 제품 개

발에 뛰어나다는 것. 2010년 콩 발효 화장품 효시아가 방문판매 제품으

로 출시되었음. 이를 통해 2011년 SK2로 대표되는 발효화장품에 대한

수요를 방문판매 영업인력을 통해 흡수할 가능성이 높다고 판단됨


매출액(억원) 15,313 17,690 20,404 22,444 24,689

영업이익(억원) 2,552 3,006 3,505 4,268 4,695

세전계속사업손익(억원) 2,443 2,993 3,686 4,294 4,900

순이익(억원) 1,702 2,259 3,152 3,220 3,675

EPS(원) 24,666 32,728 45,665 46,662 53,246

증감률(%) -4.3 32.7 39.5 2.2 14.1

PER(배) 24.7 21.4 23.7 23.1 20.3

PBR(배) 3.9 3.8 4.8 4.1 3.5

EV/EBITDA(배) 12.0 14.9 15.0 12.4 11.1

영업이익률(%) 16.7 17.0 17.2 19.0 19.0

EBITDA 마진(%) 20.8 21.2 20.7 22.2 21.9

ROE(%) 16.5 18.7 21.9 18.7 18.1 600,000

700,000

800,000

900,000

1,000,000

1,100,000

1,200,000

1,300,000

09/11 10/02 10/05 10/08 10/11

(원)

1000

1200

1400

1600

1800

2000

2200

(pt)아모레퍼시픽

KOSPI

순부채비율(%) -12.3 -15.0 -19.4 -23.0 -27.0



Financial Sheets


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

매출액 15,313 17,690 20,404 22,444 24,689 유동자산 4,451 5,503 7,006 8,521 10,465

매출원가 4,651 5,079 5,560 6,280 6,908 현금및 현금성자산 1,367 1,946 3,062 4,286 5,911

매출총이익 10,663 12,611 14,844 16,164 17,780 단기금융상품 0 0 0 0 0

판매비 및 관리비 8,111 9,605 11,338 11,896 13,085 단기투자자산 416 827 827 827 827

영업이익 2,552 3,006 3,505 4,268 4,695 매출채권 1,085 1,140 1,315 1,447 1,591

영업외손익 -109 -13 180 25 204 재고자산 1,424 1,381 1,593 1,752 1,927

이자수익 126 88 129 188 260 비유동자산 10,100 11,138 12,547 13,995 15,477

이자비용 0 0 0 0 0 투자자산 1,490 1,435 1,496 1,572 1,658

외환손익 24 -7 -3 -3 -3 유형자산 7,793 8,935 10,228 11,534 12,851

지분법평가손익 -328 -50 37 52 62 무형자산 240 287 342 408 487

자산처분손익 6 27 106 0 0 자산총계 14,552 16,640 19,553 22,516 25,942

기타 62 -72 -89 -211 -113 유동부채 1,994 2,172 2,255 2,318 2,387

세전계속사업손익 2,443 2,993 3,686 4,294 4,900 매입채무 479 545 629 691 760

계속사업법인세비용 741 734 534 1,073 1,225 단기차입금 0 0 0 0 0

계속사업이익 1,702 2,259 3,152 3,220 3,675 유동성장기부채 0 0 0 0 0

중단사업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 1,404 1,471 1,529 1,588 1,650

당기순이익 1,702 2,259 3,152 3,220 3,675 사채 0 0 0 0 0

(포괄손익) 1,966 2,194 3,152 3,220 3,675 장기차입금 0 0 0 0 0

EBITDA 3,184 3,744 4,215 4,978 5,414 부채총계 3,399 3,643 3,784 3,906 4,037

매출총이익률(%) 69.6 71.3 72.7 72.0 72.0 자본금 345 345 345 345 345

EBITDA마진율(%) 20.8 21.2 20.7 22.2 21.9 자본잉여금 7,127 7,127 7,127 7,127 7,127

영업이익률(%) 16.7 17.0 17.2 19.0 19.0 자본조정 -14 -18 -18 -18 -18


ROA(%) 12.5 14.5 17.4 15.3 15.2 이익잉여금 3,386 5,299 8,071 10,911 14,206

ROE(%) 16.5 18.7 21.9 18.7 18.1 자본총계 11,153 12,997 15,769 18,609 21,904

수정ROE*(%) 16.3 18.6 21.3 18.8 18.2 순차입금 -1,367 -1,946 -3,062 -4,286 -5,911


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

투자지표 영업활동으로 인한 현금흐름 2,379 3,301 3,645 3,881 4,312

PER(배) 24.7 21.4 23.7 23.1 20.3 당기순이익 1,702 2,259 3,152 3,220 3,675

수정 PER(배)* 25.0 21.5 24.3 23.1 20.3 비현금수익비용가감 1,170 1,003 808 900 900

PBR(배) 3.9 3.8 4.8 4.1 3.5 유형자산감가상각비 568 648 632 619 608


EV/EBITDA(배) 12.0 14.9 15.0 12.4 11.1 기타비현금수익비용 539 265 99 190 181

성장성 (%YoY) 영업활동으로인한자산및부채의변동 -493 38 -315 -240 -263

매출액 12.8 15.5 15.3 10.0 10.0 매출채권 감소(증가) -180 -59 -175 -132 -145

영업이익 2.6 17.8 16.6 21.8 10.0 재고자산 감소(증가) -286 43 -212 -159 -175


포괄손익 5.3 11.6 43.7 2.2 14.1 기타자산,부채변동 -133 -12 -12 -12 -12

EPS -4.3 32.7 39.5 2.2 14.1 투자활동으로 인한 현금흐름 -1,716 -2,377 -2,081 -2,106 -2,139

안정성(%) 유형자산처분(취득) -1,876 -1,853 -1,925 -1,925 -1,925

유동비율 223.2 253.4 310.7 367.6 438.4 무형자산감소(증가) -107 -40 -132 -157 -190

부채비율 30.5 28.0 24.0 21.0 18.4 투자자산감소(증가) 311 -460 -24 -24 -24

이자보상배율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타투자활동 -44 -23 0 0 0

순차입금/자기자본 -12.3 -15.0 -19.4 -23.0 -27.0 재무활동 현금흐름 -345 -346 -447 -551 -548

주당지표(원) 사채및차입금의 증가(감소) 0 0 0 0 0

EPS 24,666 32,728 45,665 46,662 53,246 자본의 증가(감소) 0 0 0 0 0

수정EPS* 24,359 32,508 44,394 46,699 53,283 배당금의 지급 -345 -346 -380 -380 -380

BPS 158,118 184,166 223,525 263,726 310,325 기타재무활동 0 0 -67 -171 -168

EBITDA/Share 46,128 54,245 61,067 72,133 78,447 현금의증가 318 578 1,117 1,224 1,624

CFPS 33,817 43,422 55,940 56,947 63,661 기초현금 1,049 1,367 1,946 3,062 4,286

DPS 5,000 5,500 5,500 5,500 5,500 기말현금 1,367 1,946 3,062 4,286 5,911





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에이블씨엔씨 (078520)

Buy(Initiate) 목표주가: 35,000원

주가(11/19): 26,650원

허물을 벗은 나비

Stock Data

KOSDAQ(11/19) 517.04pt



52주 최고가/최저가 26,650 / 12,000원



배당수익률(10.12E) 0.0%

BPS(10.12E) 9,404원


3개월 65.8%

6개월 65.4%

주주구성

서영필 외 4 30.2%

한국증권금융외 5 10.9%

투자의견 Buy, 목표주가 35,000원으로 커버리지 시작

에이블씨엔씨에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 31,000원으로 커버리지

를 개시. 목표주가는 2011년 예상 EPS 3,544원에 LG생활건강이 더페이

스샵 인수 당시 성장성이 높지 않음을 가정하고 적용했던 PER 9.8배를

적용한 값임. 당시 인수가는 적절하다는 평가를 받음

어려웠던 과거가 현재까지 그림자를 드리우지만

에이블씨엔씨는 1) 저가화장품 경쟁 심화, 2) 로고 변경으로 인한 브랜드

력 감소 등으로 2005년부터 2007년까지 매출액과 영업이익이 감소 추

세에 있었음. 2008년 관광객 특수, 2009년 BB크림효과로 급격하게 턴어

라운드 했으나 브랜드력 회복에 대한 신뢰는 높지 않았음

가맹점주와 온라인 방문자수 증가가 브랜드력 회복의 증거

2010년에는 1) 환율 안정화에도 불구하고 관광객 특수 지속, 2) 가맹점

턴어라운드 3분기 지속, 3) 로열티 고객을 만드는 온라인 활성화가 있었

음. 이는 미샤의 브랜드력이 완전히 회복되어 다시 성장궤도에 오른 것

을 반증한다고 판단됨. 더불어 미샤는 저가 브랜드숍 2위를 탈환함

2011년 화장품 시장을 더욱 흥미진진하게 이끌 회사

2011년에는 미샤의 턴어라운드를 넘어 1) 어퓨 브랜드숍 런칭, 2) 고가

라인업 확충, 3) 자체 생산을 병행하며 화장품 시장에 더욱 더 적극적으

로 참여할 전망. 또한 거래소로 이전되면서 과거에 저평가 받던 부분이

회복될 것으로 전망됨


매출액(억원) 1,011 1,811 2,354 3,122 4,155

영업이익(억원) 72 194 249 345 484

세전계속사업손익(억원) 111 227 283 388 535

순이익(억원) 80 178 222 305 421

EPS(원) 928 2,075 2,587 3,544 4,896

증감률(%) 흑전 123.5 24.7 37.0 38.2

PER(배) 2.7 4.6 10.3 7.5 5.4

PBR(배) 0.5 1.4 2.8 2.1 1.5

EV/EBITDA(배) 0.8 4.8 7.2 4.9 3.2

영업이익률(%) 7.2 10.7 10.6 11.1 11.7

EBITDA 마진(%) 10.7 13.1 12.3 12.4 12.7

ROE(%) 19.7 34.0 30.7 30.9 31.2 10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

09/11 10/02 10/05 10/08 10/11

(원)

400

450

500

550

600

(pt)에이블씨엔씨

KOSDAQ

순부채비율(%) -26.4 -23.8 -25.1 -32.5 -37.4



Financial Sheets


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

매출액 1,011 1,811 2,354 3,122 4,155 유동자산 364 598 751 1,044 1,435

매출원가 331 537 700 913 1,214 현금및 현금성자산 112 154 215 375 589

매출총이익 680 1,275 1,654 2,210 2,940 단기금융상품 24 0 0 0 0

판매비 및 관리비 608 1,081 1,406 1,865 2,456 단기투자자산 0 105 105 105 105

영업이익 72 194 249 345 484 매출채권 125 168 218 289 384

영업외손익 39 33 34 42 51 재고자산 81 144 187 249 331

이자수익 7 7 9 14 23 비유동자산 256 303 369 443 527

이자비용 0 0 0 0 0 투자자산 2 18 42 66 90

외환손익 16 -11 -5 -5 -5 유형자산 68 71 74 76 77

지분법평가손익 2 24 24 24 24 무형자산 31 26 26 26 26

자산처분손익 0 1 0 0 0 자산총계 620 901 1,120 1,487 1,962

기타 14 12 7 9 9 유동부채 152 248 245 306 360

세전계속사업손익 111 227 283 388 535 매입채무 68 108 140 186 247

계속사업법인세비용 32 49 61 83 115 단기차입금 7 0 0 0 0

계속사업이익 80 178 222 305 421 유동성장기부채 4 3 0 0 0

중단사업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 32 40 41 43 44

당기순이익 80 178 222 305 421 사채 0 0 0 0 0

(포괄손익) 72 176 222 305 421 장기차입금 9 5 5 5 5

EBITDA 109 237 290 388 528 부채총계 184 288 286 349 404

매출총이익률(%) 67.2 70.4 70.3 70.8 70.8 자본금 36 39 43 43 43

EBITDA마진율(%) 10.7 13.1 12.3 12.4 12.7 자본잉여금 302 302 302 302 302

영업이익률(%) 7.2 10.7 10.6 11.1 11.7 자본조정 -9 -8 -8 -8 -8

세전계속사업이익률(%) 11.0 12.5 12.0 12.4 12.9 기타포괄손익누계액 -8 -11 -11 -11 -11

ROA(%) 14.0 23.4 22.0 23.4 24.4 이익잉여금 116 290 508 812 1,232

ROE(%) 19.7 34.0 30.7 30.9 31.2 자본총계 436 613 835 1,138 1,558

수정ROE*(%) 16.9 35.4 31.2 31.3 31.5 순차입금 -115 -146 -209 -370 -584


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

투자지표 영업활동으로 인한 현금흐름 124 215 257 314 402

PER(배) 2.7 4.6 10.3 7.5 5.4 당기순이익 80 178 222 305 421


PBR(배) 0.5 1.4 2.8 2.1 1.5 유형자산감가상각비 24 33 34 35 36


EV/EBITDA(배) 0.8 4.8 7.2 4.9 3.2 기타비현금수익비용 -14 2 3 3 3

성장성 (%YoY) 영업활동으로인한자산및부채의변동 23 -8 -10 -36 -65

매출액 28.9 79.1 29.9 32.7 33.1 매출채권 감소(증가) -42 -31 -50 -71 -95

영업이익 2,286.7 167.5 28.4 38.9 40.3 재고자산 감소(증가) -1 -68 -43 -61 -82


포괄손익 -535.5 144.3 26.4 37.0 38.2 기타자산,부채변동 57 51 51 51 51

EPS -471.9 123.5 24.7 37.0 38.2 투자활동으로 인한 현금흐름 -83 -161 -84 -93 -103

안정성(%) 유형자산처분(취득) -50 -35 -37 -37 -37

유동비율 240.2 241.1 306.9 340.6 398.8 무형자산감소(증가) -1 -7 -7 -8 -7

부채비율 42.1 46.9 34.2 30.7 25.9 투자자산감소(증가) 70 -88 0 0 0

이자보상배율 162.1 615.6 1,664.6 3,083.7 4,326.5 기타투자활동 -101 -31 -40 -48 -59

순차입금/자기자본 -26.4 -23.8 -25.1 -32.5 -37.4 재무활동 현금흐름 -13 -12 -113 -61 -85

주당지표(원) 사채및차입금의 증가(감소) -4 -11 -3 0 0

EPS 928 2,075 2,587 3,544 4,896 자본의 증가(감소) 0 0 4 0 0

수정EPS* 796 2,161 2,631 3,588 4,940 배당금의 지급 0 -1 -1 -1 -1

BPS 4,712 6,825 9,404 12,938 17,824 기타재무활동 -9 0 -112 -60 -84

EBITDA/Share 1,516 3,023 3,378 4,515 6,140 현금의증가 29 43 60 161 214

CFPS 1,350 2,582 3,073 4,040 5,399 기초현금 83 112 154 215 375

DPS 60 60 10 10 10 기말현금 112 154 215 375 589





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코스맥스 (044820)

Outperform 목표주가: 12,000원

주가(11/19): 11,900원

즐거운 비명!

Stock Data

KOSPI(11/19) 1,940.96pt



52주 최고가/최저가 12,600 / 3,895원



배당수익률(10.12E) 1.3%

BPS(10.12E) 3,714원


3개월 76.9%

6개월 117.5%

주주구성

이경수 23.5%

배규태 5.2%

우수한 고객포트폴리오가 가져오는 행운

코스맥스의 강점은 2004년부터 저가화장품 시장의 급격한 성장으로 인

해 다양한 고객포트폴리오를 지녔다는 부분. 이는 한국 화장품 시장의

성장을 안정적으로 흡수할 수 있는 기반을 마련해 줌. 더 나아가 중국

진출을 위한 기반이 되었음

중국 OEM∙ODM 수요를 빠르게 흡수해 나가다

중국에서 코스맥스는 동종업체 대비 눈에 띄는 실적을 달성하고 있음.

이는 타사 대비 공격적으로 공장 확장을 함에 따라 늘어나는 중국

OEM∙ODM 수요를 재빠르게 흡수했기 때문임. 이와 더불어 최근 중국

내 외자계 기업의 OEM∙ODM 수요 증가로 성장세는 더욱 증가함

로레알이라는 에스컬레이터는 끊임없이 올라가는 중

중국 내 외자계 기업의 OEM∙ODM 수요는 중국 내 자국 보호를 위해 신

규 수출에 대한 제한으로 인해 늘어난 것임. 대표적으로 로레알이 중국

내에서 M/S를 빠르게 늘려나가고 있는데, 코스맥스는 로레알의 ODM을

담당하면서 성장성과 수익성을 동시에 꾀하고 있음

목표주가 12,000원 유지, 투자의견 Outperform으로 하향

결론적으로 1) 한국 화장품 시장의 성장, 2) 중국 내 OEM 수요 증가, 3)

코스맥스의 한국과 중국 고객 포트폴리오 우수라는 면에서 코스맥스에

대한 긍정적인 시각과 목표주가 12,000원을 유지함. 하지만 최근 급격

한 주가 상승으로 인해 투자의견은 Outperform으로 하향함


매출액(억원) 930 1,277 1,596 2,025 2,586

영업이익(억원) 49 68 98 131 167

세전계속사업손익(억원) 20 76 95 156 229

순이익(억원) 20 66 81 132 195

EPS(원) 187 583 615 973 1,434

증감률(%) 101.4 211.4 5.5 58.2 47.3

PER(배) 12.6 6.0 19.3 12.2 8.3

PBR(배) 0.9 1.0 3.2 2.6 2.0

EV/EBITDA(배) 7.7 10.1 15.7 12.0 9.2

영업이익률(%) 5.3 5.3 6.2 6.5 6.5

EBITDA 마진(%) 7.1 6.9 7.5 7.5 7.3

ROE(%) 7.6 18.6 17.0 23.2 27.2 2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

09/11 10/02 10/05 10/08 10/11

(원)

1000

1200

1400

1600

1800

2000

2200

(pt)코스맥스 KOSPI

순부채비율(%) 125.6 68.5 49.4 32.7 15.2



Financial Sheets


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

매출액 930 1,277 1,596 2,025 2,586 유동자산 365 509 635 792 1,022

매출원가 809 1,100 1,361 1,722 2,198 현금및 현금성자산 6 26 64 104 180

매출총이익 121 177 235 304 388 단기금융상품 0 0 0 0 0

판매비 및 관리비 72 109 136 173 221 단기투자자산 94 107 107 107 107

영업이익 49 68 98 131 167 매출채권 174 245 306 388 496

영업외손익 -29 8 -3 25 62 재고자산 66 105 132 167 213

이자수익 4 10 13 18 25 비유동자산 475 549 516 506 526

이자비용 21 19 18 17 17 투자자산 146 160 119 101 113

외환손익 -20 5 1 1 1 유형자산 312 371 379 386 392

지분법평가손익 9 -18 1 24 54 무형자산 6 7 8 8 9

자산처분손익 1 30 0 0 0 자산총계 840 1,058 1,151 1,299 1,548

기타 -1 0 -1 -1 -1 유동부채 479 537 543 556 606

세전계속사업손익 20 76 95 156 229 매입채무 53 81 101 129 164

계속사업법인세비용 0 9 14 23 34 단기차입금 190 291 291 291 291

계속사업이익 20 66 81 132 195 유동성장기부채 124 7 8 8 8

중단사업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 82 85 96 114 140

당기순이익 20 66 81 132 195 사채 0 0 0 0 0

(포괄손익) 32 107 81 132 195 장기차입금 41 27 19 11 3

EBITDA 66 88 119 152 189 부채총계 561 622 639 670 746

매출총이익률(%) 13.0 13.8 14.7 15.0 15.0 자본금 54 62 68 68 68

EBITDA마진율(%) 7.1 6.9 7.5 7.5 7.3 자본잉여금 104 144 153 159 159

영업이익률(%) 5.3 5.3 6.2 6.5 6.5 자본조정 -13 -2 -2 -2 -2


ROA(%) 2.6 7.0 7.3 10.8 13.7 이익잉여금 126 185 247 357 530

ROE(%) 7.6 18.6 17.0 23.2 27.2 자본총계 278 436 512 629 802

수정ROE*(%) 14.9 9.9 16.8 23.0 27.1 순차입금 350 298 253 206 122


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E


PER(배) 12.6 6.0 19.3 12.2 8.3 당기순이익 20 66 81 132 195


PBR(배) 0.9 1.0 3.2 2.6 2.0 유형자산감가상각비 16 19 19 20 20


EV/EBITDA(배) 7.7 10.1 15.7 12.0 9.2 기타비현금수익비용 41 18 33 10 -21


매출액 31.0 37.2 25.0 26.9 27.7 매출채권 감소(증가) 13 -104 -61 -82 -108

영업이익 108.9 38.0 45.6 33.1 27.7 재고자산 감소(증가) -14 -46 -26 -35 -46


포괄손익 666.7 235.9 -24.3 63.8 47.3 기타자산,부채변동 6 41 41 41 41

EPS 101.4 211.4 5.5 58.2 47.3 투자활동으로 인한 현금흐름 -102 -27 13 12 12

안정성(%) 유형자산처분(취득) -19 -26 -27 -27 -27

유동비율 76.2 94.7 116.9 142.5 168.6 무형자산감소(증가) -5 -2 -2 -2 -2

부채비율 201.7 142.7 124.7 106.5 93.0 투자자산감소(증가) -76 3 42 42 42

이자보상배율 2.3 3.6 5.5 7.5 9.8 기타투자활동 -3 -1 -1 -1 -1

순차입금/자기자본 125.6 68.5 49.4 32.7 15.2 재무활동 현금흐름 11 23 -81 -86 -55

주당지표(원) 사채및차입금의 증가(감소) 20 -28 -7 -8 -8

EPS 187 583 615 973 1,434 자본의 증가(감소) 0 46 16 6 0

수정EPS* 366 310 608 966 1,427 배당금의 지급 -5 -7 -20 -22 -22

BPS 2,500 3,466 3,714 4,567 5,837 기타재무활동 -4 13 -71 -63 -26

EBITDA/Share 610 774 906 1,119 1,391 현금의증가 1 20 39 39 76

CFPS 348 764 772 1,130 1,596 기초현금 5 6 26 64 104

DPS 70 160 160 160 160 기말현금 6 26 64 104 180





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LG패션 (093050)


주가(11/19): 32,750원

유니클로와 비교해도 좋다

Stock Data

KOSPI(11/19) 1,940.96pt



52주 최고가/최저가 34,900 / 24,500원



배당수익률(10.12E) 1.2%

BPS(10.12E) 20,740원

KOSPI대비 상대수익률 1개월 -3.9%

3개월 4.3%

6개월 3.8%

주주구성

구본걸 38.3%

국민연금공단 21.1%

TNGTW의 매장당 월 평균 매출액은 유니클로와 망고 사이

LG패션은 우리 나라 대표 패션업체지만 끊임없이 브랜드력에 대한 의심

을 받았음. 하지만 일본의 사례로 미루어 보았을 때 브랜드력이 낮더라

도 편집숍과 대형가두점으로 인해 충분히 성장할 수 있음을 확인함. LG

패션의 TNGTW의 경우 대형복합매장으로 1년 만에 글로벌 SPA의 매장

당 월평균 매출액 수준에 근접하는 쾌거를 달성함

대형가두점을 개설할 수 있는 능력도 단연 최고

LG패션이 2009년 현금성자산 기준 수도권에 개설할 수 있는 대형가두점

은 51개 수준으로 타 업체 대비 월등히 우수하다고 판단됨. 대형가두점

은 80년대 미국, 90년대 일본에 이어 한국에도 나타나고 있는 중요한 유

통 트렌드인 만큼 이를 개설할 수 있는 능력이 중요하다고 판단됨. 대형

가두점 개설 능력을 통해 LG패션은 2011년 스포츠 전문점 시장에서도

1,000억원 수준의 매출액을 달성할 전망. 스포츠 부문은 의류 시장에서

성장성이 가장 높은 반면, 한국에 아직 스포츠 전문점이 덜 발달되어 있

어 시장성이 높은 카테고리라고 판단됨

목표주가 44,000원으로 상향, 투자의견 Buy 유지

LG패션에 대한 목표주가를 기존 38,000원에서 44,000원으로 상향하고

투자의견 Buy를 유지하며, 의류 업종 Top Pick으로 제시함. 목표주가는

기준 년도를 2010년에서 2011년으로 변경함에 따라 상향함. 또한 2011

년 대형가두점 개설 능력 등을 바탕으로 대형 패션업체로의 빈익빈부익

부가 지속될 것으로 예상되어 LG패션에 대한 긍정적인 시각을 유지함


매출액(억원) 7,908 9,222 11,202 12,813 15,054

영업이익(억원) 1,058 928 1,265 1,562 1,732

세전계속사업손익(억원) 1,063 943 1,260 1,576 1,762

순이익(억원) 727 715 944 1,198 1,339

EPS(원) 2,486 2,447 3,228 4,097 4,580

증감률(%) 10.6 -1.6 32.0 26.9 11.8

PER(배) 10.4 9.4 10.1 8.0 7.2

PBR(배) 1.5 1.3 1.6 1.3 1.1

EV/EBITDA(배) 4.0 7.3 5.7 4.7 4.1

영업이익률(%) 13.4 10.1 11.3 12.2 11.5

EBITDA 마진(%) 15.9 13.3 14.8 15.4 14.4

ROE(%) 15.5 13.5 15.8 17.2 16.5 20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

09/11 10/02 10/05 10/08 10/11

(원)

1000

1500

2000

2500

(pt)LG패션 KOSPI

순부채비율(%) -24.9 -5.5 -3.2 -4.0 -7.8



Financial Sheets


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

매출액 7,908 9,222 11,202 12,813 15,054 유동자산 3,968 4,181 5,229 6,645 8,259

매출원가 3,002 3,404 3,962 4,537 5,570 현금및 현금성자산 103 271 644 1,214 2,071

매출총이익 4,906 5,817 7,240 8,276 9,484 단기금융상품 1,150 500 500 500 500

판매비 및 관리비 3,848 4,889 5,975 6,714 7,752 단기투자자산 0 0 0 0 0

영업이익 1,058 928 1,265 1,562 1,732 매출채권 595 675 820 948 1,114

영업외손익 5 14 -5 14 30 재고자산 1,565 2,225 2,756 3,472 4,065

이자수익 69 57 54 80 119 비유동자산 2,370 3,384 3,766 4,013 4,247

이자비용 0 12 35 59 82 투자자산 228 226 254 281 309

외환손익 -9 16 19 17 18 유형자산 1,673 1,899 2,162 2,280 2,375

지분법평가손익 -6 -21 -21 -21 -21 무형자산 69 342 342 342 342

자산처분손익 -27 -12 1 0 0 자산총계 6,338 7,565 8,995 10,658 12,506

기타 -22 -14 -23 -3 -3 유동부채 1,219 1,395 1,517 1,616 1,758

세전계속사업손익 1,063 943 1,260 1,576 1,762 매입채무 581 606 736 842 989

계속사업법인세비용 336 227 316 378 423 단기차입금 9 0 0 0 0

계속사업이익 727 715 944 1,198 1,339 유동성장기부채 0 0 0 0 0

중단사업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 122 590 1,072 1,554 2,039

당기순이익 727 715 944 1,198 1,339 사채 0 299 597 896 1,194

(포괄손익) 741 700 944 1,198 1,339 장기차입금 0 167 343 519 694

EBITDA 1,254 1,222 1,657 1,977 2,170 부채총계 1,342 1,985 2,588 3,170 3,796

매출총이익률(%) 62.0 63.1 64.6 64.6 63.0 자본금 1,462 1,462 1,462 1,462 1,462

EBITDA마진율(%) 15.9 13.3 14.8 15.4 14.4 자본잉여금 2,132 2,132 2,132 2,132 2,132

영업이익률(%) 13.4 10.1 11.3 12.2 11.5 자본조정 -1 -1 -1 -1 -1

세전계속사업이익률(%) 13.4 10.2 11.2 12.3 11.7 기타포괄손익누계액 9 -6 -6 -6 -6

ROA(%) 12.1 10.3 11.4 12.2 11.6 이익잉여금 1,395 1,993 2,820 3,901 5,124

ROE(%) 15.5 13.5 15.8 17.2 16.5 자본총계 4,996 5,579 6,407 7,487 8,710

수정ROE*(%) 16.0 13.5 15.5 17.1 16.4 순차입금 -1,244 -305 -203 -300 -682


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

투자지표 영업활동으로 인한 현금흐름 1,060 505 974 1,051 1,379

PER(배) 10.4 9.4 10.1 8.0 7.2 당기순이익 727 715 944 1,198 1,339


PBR(배) 1.5 1.3 1.6 1.3 1.1 유형자산감가상각비 184 245 336 366 390



성장성 (%YoY) 영업활동으로인한자산및부채의변동 -100 -786 -627 -809 -658

매출액 7.1 16.6 21.5 14.4 17.5 매출채권 감소(증가) -2 -85 -145 -128 -166

영업이익 15.3 -12.3 36.3 23.4 10.9 재고자산 감소(증가) -93 -740 -531 -717 -592


포괄손익 12.0 -5.5 34.8 26.9 11.8 기타자산,부채변동 -140 12 -82 -70 -47

EPS 10.6 -1.6 32.0 26.9 11.8 투자활동으로 인한 현금흐름 -1,524 -703 -795 -683 -693

안정성(%) 유형자산처분(취득) -362 -484 -599 -485 -485

유동비율 325.4 299.6 344.7 411.2 469.9 무형자산감소(증가) -10 -321 -56 -49 -49

부채비율 26.9 35.6 40.4 42.3 43.6 투자자산감소(증가) -1,100 619 -48 -48 -48

이자보상배율 6,841.1 78.2 36.0 26.6 21.0 기타투자활동 -52 -517 -92 -101 -111

순차입금/자기자본 -24.9 -5.5 -3.2 -4.0 -7.8 재무활동 현금흐름 -104 366 193 203 171

주당지표(원) 사채및차입금의 증가(감소) 9 465 474 474 474

EPS 2,486 2,447 3,228 4,097 4,580 자본의 증가(감소) 0 0 0 0 0

수정EPS* 2,569 2,435 3,178 4,052 4,534 배당금의 지급 -117 -117 -117 -117 -117

BPS 16,852 17,911 20,740 24,437 28,617 기타재무활동 3 18 -164 -154 -186

EBITDA/Share 4,288 4,180 5,669 6,761 7,422 현금의증가 -568 168 373 571 857

CFPS 3,156 3,453 4,569 5,517 6,080 기초현금 672 103 271 644 1,214

DPS 400 400 400 400 400 기말현금 103 271 644 1,214 2,071





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휠라코리아 (081660)


주가(11/19): 75,900원

토닝화(toning shoes)의 기적

Stock Data

KOSPI(11/19) 1,940.96pt



52주 최고가/최저가 83,800 / 68,400원



배당수익률(10.12E) 0.3%

BPS(10.12E) 18,953원

KOSPI대비 상대수익률 1개월 -11.7%

3개월 0.0%

6개월 0.0%

주주구성

윤윤수 외 9 49.54%

6.1% 프랭클린템플턴

투자신탁운용

투자의견 Buy, 목표주가 92,000원 유지

휠라코리아에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 92,000원을 유지함. 2011

년 1) 한국 스포츠 시장의 성장, 2) 미국 토닝화 열풍, 3) 남미, 중국 등

신흥시장의 성장성을 바탕으로 FILA라는 브랜드가 전세계적으로 턴어라

운드를 지속할 수 있을 것으로 전망되기 때문임

채무 정리 중 일시적인 외환손익은 2010년 이슈일 뿐

3Q10 실적발표 이후 미국에서의 서프라이즈와 외환손에 대한 실망이 혼

재했음. 하지만 외환손은 휠라 네덜란드의 청산작업 과정 중에 발생한

것 뿐이고, 하반기에 유로화가 추가적으로 안정화될 가능성이 낮기 때문

에 이에 대한 우려보다는 미국 부문에 집중할 필요가 있다고 판단됨

미국 토닝화 열풍과 대대적인 턴어라운드에 주목하자

미국의 다이어트 열풍으로 여성의 몸매관리용 신발도 크게 성장하고 있

음. 워킹화 혹은 토닝화로 불리는 이 신발 시장에 휠라는 후발 주자로

진입하였지만, 미세 전류로 몸에 자극을 주는 특이한 신발로 틈새시장을

공략하고 있어 시장의 성장에 편승할 수 있을 것으로 예상됨

걷기에 대한 동기부여 vs. 자동 다이어트

휠라의 토닝화를 스케쳐스(M/S 54%)나 리복(M/S 40%)의 것과 비교해

보았을 때, 타사의 신발이 단순히 걷는 것에 동기부여를 하는 것에 비

해, 휠라의 것은 신고만 있어도 다이어트가 됨을 강조하고 있어 충분한

시장성을 지니고 있다고 판단됨. 참고로 휠라USA 매출의 70%가 신발임


매출액(억원) 3,328 3,574 4,024 4,551 5,129

영업이익(억원) 438 457 447 539 676

세전계속사업손익(억원) -34 254 493 391 482

순이익(억원) -183 172 371 296 367

EPS(원) -2,240 2,104 4,404 2,984 2,984

증감률(%) 적전 흑전 109.3 -32.2 0.0

PER(배) 0.0 0.0 17.2 25.4 25.4

PBR(배) 0.0 0.0 4.0 3.6 3.2

EV/EBITDA(배) 1.4 1.3 14.4 10.6 8.1

영업이익률(%) 13.1 12.8 11.1 11.9 13.2

EBITDA 마진(%) 14.7 13.4 11.8 12.5 13.8

ROE(%) -12.3 12.2 22.2 12.7 12.5 60,000

70,000

80,000

90,000

09/11 10/02 10/05 10/08 10/11

(원)

0

500

1000

1500

2000

2500

(pt)휠라코리아

KOSPI

순부채비율(%) 48.5 42.8 8.7 -22.9 -30.4

*주:IFRS 별도(국내)기준



Financial Sheets


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

매출액 3,328 3,574 4,024 4,551 5,129 유동자산 1,400 1,252 1,821 2,472 2,629

매출원가 1,259 1,415 1,543 1,745 1,966 현금및 현금성자산 296 74 529 1,039 1,056

매출총이익 2,069 2,158 2,482 2,807 3,163 단기금융상품 0 30 30 30 30

판매비 및 관리비 1,631 1,702 1,920 2,148 2,370 단기투자자산 0 0 0 0 0

영업이익 438 457 447 539 676 매출채권 224 297 334 378 426

영업외손익 -471 -202 46 -149 -194 재고자산 526 545 621 719 810

이자수익 88 0 41 51 56 비유동자산 1,694 2,140 2,159 2,176 2,191

이자비용 125 0 36 29 15 투자자산 1,475 1,831 1,831 1,831 1,831

외환손익 33 -142 0 0 0 유형자산 37 55 65 71 76

지분법평가손익 -476 0 0 0 0 무형자산 133 182 184 186 188

자산처분손익 0 -5 0 0 0 자산총계 3,094 3,392 3,980 4,648 4,820

기타 10 -55 41 -170 -235 유동부채 826 591 913 941 674

세전계속사업손익 -34 254 493 391 482 매입채무 166 176 197 222 251

계속사업법인세비용 149 82 122 94 116 단기차입금 320 114 114 114 114

계속사업이익 -183 172 371 297 367 유동성장기부채 58 0 300 300 0

중단사업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 873 1,368 1,154 948 1,050

당기순이익 -183 172 371 296 367 사채 581 602 602 602 602

(포괄손익) 208 -230 371 296 367 장기차입금 14 0 -290 -580 -570

EBITDA 488 479 475 570 709 부채총계 1,699 1,959 2,067 1,890 1,725

매출총이익률(%) 62.2 60.4 61.7 61.7 61.7 자본금 412 266 313 471 471

EBITDA마진율(%) 14.7 13.4 11.8 12.5 13.8 자본잉여금 412 0 75 488 488

영업이익률(%) 13.1 12.8 11.1 11.9 13.2 자본조정 -31 107 107 107 107

세전계속사업이익률(%) -1.0 7.1 12.2 8.6 9.4 기타포괄손익누계액 402 0 0 0 0

ROA(%) -5.8 5.3 10.1 6.9 7.7 이익잉여금 201 1,060 1,418 1,693 2,030

ROE(%) -12.3 12.2 22.2 12.7 12.5 자본총계 1,396 1,433 1,913 2,758 3,096

수정ROE*(%) -14.5 19.2 22.2 12.7 12.5 순차입금 677 613 167 -632 -940


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E


PER(배) 0.0 0.0 17.2 25.4 25.4 당기순이익 -183 254 371 296 367


PBR(배) 0.0 0.0 4.0 3.6 3.2 유형자산감가상각비 28 22 25 28 30




매출액 13.4 7.4 12.6 13.1 12.7 매출채권 감소(증가) -44 -70 -37 -44 -48

영업이익 20.9 4.4 -2.1 20.7 25.4 재고자산 감소(증가) -77 -19 -76 -98 -91

세전계속사업손익 -1.0 7.1 12.2 8.6 9.4 매입채무 증가(감소) 26 10 20 26 28

포괄손익 -63.2 -210.4 -261.8 -20.3 23.8 기타자산,부채변동 193 -291 -291 -291 -291

EPS -129.8 -193.9 109.3 -32.2 0.0 투자활동으로 인한 현금흐름 -67 -80 -46 -47 -48

안정성(%) 유형자산처분(취득) -35 -35 -35 -35 -35

유동비율 169.5 211.8 199.6 262.6 390.0 무형자산감소(증가) -1 -2 -4 -4 -4

부채비율 121.7 136.7 108.0 68.5 55.7 투자자산감소(증가) -15 -39 0 0 0

이자보상배율 3.5 0.0 12.4 18.5 46.3 기타투자활동 -16 -5 -7 -8 -9

순차입금/자기자본 48.5 42.8 8.7 -22.9 -30.4 재무활동 현금흐름 -175 -288 391 541 -28

주당지표(원) 사채및차입금의 증가(감소) -125 -278 10 -290 -290

EPS -2,240 2,104 4,404 2,984 2,984 자본의 증가(감소) 0 0 122 570 0

수정EPS* -2,642 3,320 4,404 2,984 2,984 배당금의 지급 -50 -11 -13 -21 -29

BPS 15,436 15,291 18,953 20,947 23,678 기타재무활동 0 0 272 282 292

EBITDA/Share 5,962 5,858 5,631 5,746 5,771 현금의증가 244 -223 456 509 17

CFPS -1,627 3,384 4,734 3,292 3,249 기초현금 52 296 74 529 1,039

DPS 200 250 250 250 250 기말현금 296 74 529 1,039 1,056

*주:IFRS 별도(국내)기준 * 수정 ROE, EPS, PER은 포괄손익을 기준으로 계산한 금액임




[email protected]

베이직하우스 (084870)

Buy(initiate) 목표주가: 27,000원

주가(11/19): 22,050원

바이롄(百聯)이 인정했다

Stock Data

KOSPI(11/19) 1,940.96pt



52주 최고가/최저가 22,700 / 4,985원



배당수익률(10.12E) 0.0%

BPS(10.12E) 8,204원


3개월 34.6%

6개월 81.4%

주주구성

우종완 49.1%

20.0% Triumph II

Investments Limited

한국에서와는 달리 중국에서는 높아져만 가는 브랜드력

2011년 베이직하우스의 중국 매출액은 한국 매출액을 넘어설 것으로 전

망되는 만큼, 베이직하우스는 점점 중국 시장에 집중된 패션회사로 변모

하고 있음. 2004년 베이직하우스를 시작으로, 5개 모(母) 브랜드를 런칭

하였으며, 일부는 라인이 세분화될 정도로 브랜드가 발달한 상태라고 판

단됨. 특히 중국 #1 백화점 바이롄의 상해 지점에 5개 브랜드를 런칭한

것에서 브랜드력이 높음을 확인할 수 있음

차별화 된 점포 전략으로 새로운 베이직하우스를 전망

이는 한국과 차별된 점포 전략에 기인함. 베이직하우스는 중국에서 1)

백화점을 고집하며, 2) 대형점포를 통해 소비자와의 접점을 키우고, 3)

글로벌 SPA처럼 대형 점포에 상품의 진열량을 줄여 여유 있는 디스플레

이와 쾌적한 쇼핑을 제공하고 있음. 이러한 점포 전략은 선진국에서도

나타나고 있는 트렌드이기 때문에 베이직하우스가 향후 중국 패션 시장

과 함께 성장해 나갈 수 있는 기반이 될 것으로 전망됨

투자의견 Buy, 목표주가 27,000원으로 커버리지 시작

결론적으로 2011년 베이직하우스는 1) 국내 안정화, 2) 중국 성장 지속,

3) 중국 법인 IPO 등으로 인해 매력이 더욱 부각되는 시점이라고 판단

됨. 따라서 투자의견 Buy와 목표주가 27,000원으로 커버리지 개시. 목

표주가는 2011년 예상 EPS 1,582원에 최근 4년간 평균 PER과 해외 동

종업체의 2011년 예상 PER을 순이익 기여도에 따라 가중 평균한 17배

를 적용한 값임


매출액(억원) 2,013 2,087 1,730 1,900 2,000

영업이익(억원) 202 -157 38 190 150

세전계속사업손익(억원) 223 -137 136 410 481

순이익(억원) 164 -104 102 320 375

EPS(원) 785 -498 488 1,534 1,798

증감률(%) -36.4 적전 흑전 214.4 17.2

PER(배) 10.9 -10.0 45.2 14.4 12.3

PBR(배) 1.1 0.6 2.7 2.3 1.9

EV/EBITDA(배) 7.1 -15.4 42.8 18.3 20.7

영업이익률(%) 10.0 -7.5 2.2 10.0 7.5

EBITDA 마진(%) 12.8 -3.3 6.8 14.3 11.9

ROE(%) 10.2 -6.3 6.1 16.9 16.7 0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

09/11 10/02 10/05 10/08 10/11

(원)

0

500

1000

1500

2000

2500

(pt)베이직하우스

KOSPI

순부채비율(%) 18.7 44.0 25.9 17.3 14.4



Financial Sheets


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

매출액 2,013 2,087 1,730 1,900 2,000 유동자산 1,331 1,215 1,252 1,346 1,334

매출원가 1,147 1,418 1,000 1,045 1,150 현금및 현금성자산 31 2 182 230 190

매출총이익 866 669 730 855 850 단기금융상품 13 21 21 21 21

판매비 및 관리비 664 826 692 665 700 단기투자자산 12 2 2 2 2

영업이익 202 -157 38 190 150 매출채권 373 372 381 380 380

영업외손익 21 20 98 220 331 재고자산 767 630 479 526 554

이자수익 8 4 8 11 11 비유동자산 1,041 1,480 1,501 1,692 2,039

이자비용 20 37 36 33 30 투자자산 233 450 576 818 1,168

외환손익 0 -45 0 0 0 유형자산 588 741 717 721 758

지분법평가손익 48 90 126 242 350 무형자산 23 21 21 21 21

자산처분손익 -2 -4 0 0 0 자산총계 2,372 2,695 2,753 3,038 3,373

기타 -13 11 0 0 0 유동부채 553 794 797 807 814

세전계속사업손익 223 -137 136 410 481 매입채무 68 63 109 120 126

계속사업법인세비용 59 -33 34 90 106 단기차입금 267 492 449 449 449

계속사업이익 164 -104 102 320 375 유동성장기부채 29 77 77 77 77

중단사업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 136 270 224 178 132

당기순이익 164 -104 102 320 375 사채 0 0 0 0 0

(포괄손익) 172 -36 102 320 375 장기차입금 64 172 126 80 34

EBITDA 258 -69 118 271 239 부채총계 689 1,064 1,021 985 946

매출총이익률(%) 43.0 32.1 42.2 45.0 42.5 자본금 104 104 104 104 104

EBITDA마진율(%) 12.8 -3.3 6.8 14.3 11.9 자본잉여금 743 743 743 743 743

영업이익률(%) 10.0 -7.5 2.2 10.0 7.5 자본조정 -10 -10 -10 -10 -10

세전계속사업이익률(%) 11.1 -6.6 7.8 21.6 24.0 기타포괄손익누계액 7 75 75 75 75

ROA(%) 7.1 -4.1 3.7 11.1 11.7 이익잉여금 840 719 821 1,141 1,516

ROE(%) 10.2 -6.3 6.1 16.9 16.7 자본총계 1,683 1,631 1,732 2,052 2,427

수정ROE*(%) 10.3 -4.0 6.1 16.9 16.7 순차입금 315 718 449 355 349


12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E 12월결산 2008 2009 2010E 2011E 2012E

투자지표 영업활동으로 인한 현금흐름 -45 -37 207 86 55

PER(배) 10.9 -10.0 45.2 14.4 12.3 당기순이익 164 -104 102 320 375

수정 PER(배)* 10.8 -15.6 45.2 14.4 12.3 비현금수익비용가감 59 228 4 -111 -211

PBR(배) 1.1 0.6 2.7 2.3 1.9 유형자산감가상각비 49 80 75 76 83


EV/EBITDA(배) 7.1 -15.4 42.8 18.3 20.7 기타비현금수익비용 3 140 -76 -192 -300

성장성 (%YoY) 영업활동으로인한자산및부채의변동 -268 -162 101 -123 -108

매출액 3.2 3.6 -17.1 9.8 5.3 매출채권 감소(증가) -80 -70 -9 1 0

영업이익 -27.4 -177.7 -124.2 400.0 -21.1 재고자산 감소(증가) -169 0 151 -47 -28

세전계속사업손익 11.1 -6.6 7.8 21.6 24.0 매입채무 증가(감소) 36 -5 46 11 6

포괄손익 -20.7 -120.9 -383.9 214.4 17.2 기타자산,부채변동 -56 -87 -87 -87 -87

EPS -36.4 -163.4 -198.0 214.4 17.2 투자활동으로 인한 현금흐름 78 -349 25 -29 -86

안정성(%) 유형자산처분(취득) -72 -237 -50 -80 -120

유동비율 240.8 153.0 157.1 166.7 163.9 무형자산감소(증가) -13 -7 -5 -5 -5

부채비율 40.9 65.2 58.9 48.0 39.0 투자자산감소(증가) 203 -53 0 0 0

이자보상배율 9.9 -4.3 1.0 5.8 4.9 기타투자활동 -41 -53 80 56 39

순차입금/자기자본 18.7 44.0 25.9 17.3 14.4 재무활동 현금흐름 -42 358 -52 -9 -9

주당지표(원) 사채및차입금의 증가(감소) -20 370 -89 -46 -46

EPS 785 -498 488 1,534 1,798 자본의 증가(감소) 0 0 0 0 0

수정EPS* 791 -321 488 1,534 1,798 배당금의 지급 -21 -17 0 0 0

BPS 7,958 7,716 8,204 9,738 11,536 기타재무활동 -1 4 37 37 37

EBITDA/Share 1,236 -331 566 1,299 1,144 현금의증가 -10 -29 180 48 -40

CFPS 1,052 -77 871 1,922 2,223 기초현금 41 31 2 182 230

DPS 80 0 0 0 0 기말현금 31 2 182 230 190




Compliance Notice

이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다. (작성자: 안하영)

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당사는 2010년 11월 19일 현재 상기 종목의 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

동 자료는 2010년 11월 19일 19시 58분에 당사 리서치 홈페이지(www.koreastock.co.kr)를 통해 공표된 자료입니다.

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LG생활건강 주가 및 목표주가 추이 투자의견 변동내역 (LG생활건강)

(원)

0

100,000

200,000

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08/11 09/03 09/07 09/11 10/03 10/07 10/11

종가 목표주가

일 시 2010.02.01 2010.03.22 2010.03.30 2010.04.28 2010.05.18 2010.05.29 2010.07.28 2010.07.29

투자의견 담당자변경 Buy Buy Buy Buy Buy Outperform Outperform

목표가격 안하영 400,000 400,000 400,000 400,000 400,000 400,000 400,000

일 시 2010.10.26 2010.11.01 2010.11.05 2010.11.19

투자의견 Outperform Buy Buy Buy

목표가격 400,000 500,000 500,000 500,000

아모레퍼시픽 주가 및 목표주가 추이 투자의견 변동내역 (아모레퍼시픽)

(원)

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1,400,000

08/11 09/03 09/07 09/11 10/03 10/07 10/11

종가 목표주가

일 시 2010.02.01 2010.05.18 2010.07.30 2010.08.04 2010.11.01 2010.11.19

투자의견 담당자변경 Buy Marketperform Marketperform Outperform Outperform

목표가격 안하영 1,150,000 1,050,000 1,050,000 1,180,000 1,180,000

에이블씨엔씨 주가 및 목표주가 추이 투자의견 변동내역 (에이블씨엔씨)

(원)

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5,000

10,000

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25,000

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35,000

40,000

08/11 09/03 09/07 09/11 10/03 10/07 10/11

종가 목표주가

일 시 2009.08.27 2010.02.01 2010.08.27 2010.09.28 2010.10.21 2010.11.19

투자의견 Not Rated 담당자변경 Not Rated Not Rated Not Rated Buy

목표가격 - 안하영 - - - 35,000



코스맥스 주가 및 목표주가 추이 투자의견 변동내역 (코스맥스)

(원)

0

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14,000

08/11 09/03 09/07 09/11 10/03 10/07 10/11

종가 목표주가

일 시 2010.02.01 2010.02.22 2010.05.18 2010.10.21 2010.10.22 2010.11.19

투자의견 담당자변경 Not Rated Buy Buy Buy Outperform

목표가격 안하영 0 6,300 12,000 12,000 12,000

LG패션 주가 및 목표주가 추이 투자의견 변동내역 (LG패션)

(원)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

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45,000

50,000

08/11 09/03 09/07 09/11 10/03 10/07 10/11

종가 목표주가

일 시 2010.02.01 2010.08.10 2010.08.28 2010.11.19

투자의견 담당자변경 Buy Buy Buy

목표가격 안하영 38,000 38,000 44,000

휠라코리아 주가 및 목표주가 추이 투자의견 변동내역 (휠라코리아)

(원)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

10/09/07 10/09/21 10/10/05 10/10/19 10/11/02 10/11/16

종가 목표주가

일 시 2010.02.01 2010.10.13 2010.11.19

투자의견 담당자변경 Buy Buy

목표가격 안하영 92,000 92,000

베이직하우스 주가 및 목표주가 추이 투자의견 변동내역 (베이직하우스)

(원)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

08/11 09/03 09/07 09/11 10/03 10/07 10/11

종가 목표주가

일 시 2010.02.01 2010.11.19

투자의견 담당자변경 Buy

목표가격 안하영 27,000



투자 등급 예시 (6개월 기준) 기 업 산 업 Buy(매수) 시장대비 초과수익률 20% 이상 기대 Overweight 비중확대 Outperform(시장수익률 상회) 시장대비 초과수익률 10% ~ 20% 기대 Neutral 중립 Marketperform(시장수익률) 시장대비 초과수익률 -10% ~ 10% 기대 Underweight 비중축소 Underperform(시장수익률 하회) 시장대비 초과수익률 -10% 이하 기대 N/R(Not Rated) 투자의견 없음

돈으로 만드는 아름다움 -...

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