한국 모태펀드 투자기업의 고용 및 매출효과분석 6) · 2019-02-17 ·...

지역산업연구Ⅰ제37권 제4호 Ⅰpp. 305～331

한국 모태펀드 투자기업의 고용 및 매출효과분석*6)

7)8)김준일(Kim, Joonil)**․송원근(Song, Won Keun)***

국문요약

본 논문의 목적은 정부가 조성한 모태펀드의 정책적 효과를, 모태펀드가 출자한 자펀드 투자기업

들의 고용 및 매출효과를 통해 분석하는 것이다. 이를 위해 한국벤처투자(주)로부터 입수한 2013년

까지의 투자기업자료와 NICE의 KIS VALUE 기업자료를 결합하여, 정책 시행 이후의 경제적 효과

를 살펴볼 수 있는 DID(Difference in Difference) 분석을 행하였다.

분석 결과, 자펀드 투자기업들은 매출 및 고용에서 대체적으로 좋은 성과를 보이고 있음을 알 수

있었다. 구체적으로 매출액 증대효과를 보면, 각 년도 투자 이후 t기부터 t+3기에 걸쳐 약 30%의

매출이 증가하는 결과를 보였다. 또한 고용창출효과의 경우 전 기간 평균적으로 고용 창출 효과가

우수한 것으로 나타났고 특히 투자가 이루어진 2년 차에 가장 많은 12.8명의 고용창출이 이루어지

는 것으로 나타났다.

│주제어│ 모태펀드, DID(Difference in Difference) 분석, 고용효과, 매출효과

Ⅰ. 서 론

새 정부 출범 이후 “벤처창업 자금생태계 선순환 방안”(2013년 5월), “대학 창업교육 5개

년 계획”(2013년 9월), “중소기업 재도전 종합대책”(2013년 10월) 등 창조경제의 핵심인 벤

처･창업 생태계 복원 및 강화를 위해 정책들을 잇달아 발표한 바 있다. 벤처･창업 생태계

의 중요한 부분인 우리나라 벤처캐피탈(이하 VC) 펀드의 대부분은 한국벤처투자가 운영하

는 모태펀드의 지원으로 결성되고 있고 2014년의 경우에도 정부는 벤처･창업 투자 활성화

를 위해 모태펀드를 2조원 규모로 조성할 계획이라고 한다. 모태펀드는 투자자가 개별 기

업에 직접 투자하는 대신 창업투자회사 등 벤처캐피탈이 결성･운영하는 투자조합에 출자

하는 펀드를 말하며, 설립 근거는 ｢벤처기업육성에 관한 특별조치법｣ 제4조의 2이다.1)

* 본 연구는 중소기업 모태펀드 운용실태 분석, 2014년 국회예산정책처 용역보고서를 수정, 보완하여 이루

어졌음.** 주저자, 고려대학교 경제학과 연구교수([email protected])*** 교신저자, 경남과학기술대학교 산업경제학과 부교수([email protected])1) ｢벤처기업육성에 관한 특별조치법｣ 제4조의2(중소기업투자모태조합의 결성 등) ① 중소기업청장이 중소

306 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

2005년부터 조성된 모태펀드는 2013년 8월 보건복지부가 신규 출자자로 참여하면서 총

7개 정부 부처가 출자자로 참여하고 있고 2013년 말 현재 289개의 자펀드(청산중인 자펀드

포함)에 출자하고 있다. 출자 규모는 펀드 전체 대비 26.5%, 2조 2,301억 원에 이르고 있다

(KVIC, 2013). 또한 모태펀드 설립 이후 결성된 총 펀드 규모는 7조 8,562억 원(누계)에 달하

고 있다. 이와 같이 2005년 처음으로 모태펀드가 설립된 이래 모태펀드는 VC산업 및 벤처

기업의 양적 성장에 크게 기여하였다고 할 수 있다.

사실 이론적으로 모태펀드의 이러한 역할의 의의는 무엇보다도 창업기업에 대한 자금

조달 시장에 존재하는 시장 실패와 정보비대칭 문제에 대한 정책적 대응 측면에서 살펴볼

수 있다. 즉 정부 정책을 통해 벤처창업과 벤처금융이 상호작용하면서 선순환 관계를 형성

하여 공진화하게 된다면 이와 같은 정부 개입은 정당성을 획득할 수 있을 것이다(Lerner,

2009).

시장실패와 정보비대칭 문제 이외에도 모태펀드를 통한 VC시장의 확대는 금융시스템

의 제약, 예를 들면 연기금펀드의 위험산업(자산)에 대한 투자 금지와 같은 제도적 제약을

완화해주는 역할도 하였다. 실제로 연기금펀드는 미국과 캐나다에서 VC의 기원을 형성할

정도로 큰 역할을 했고, 현재는 규모 면에서나 주주행동주의(Shareholder Activism) 측면에서

도 가장 적극적인 기관투자가(Institutional Investor)로서 역할을 수행하고 있다. 현재 우리나

라에서는 연기금펀드의 주식투자의 비중이 높은 것에 비해서 창업초기 펀드에 대한 투자

기관으로서 역할은 매우 저조한 실정이다. 정부 혹은 공공펀드를 통해 국내 벤처캐피탈 시

장 형성이라는 목표를 어느 정도 달성한 현재 우리에게는 시장에 대한 안정적인 자금을 선

도적으로 조성하고 나아가 VC산업의 건전한 육성 기반을 조성하는 것이 필요하다. 따라서

연기금의 모태펀드 참여 확대는 이러한 목표 달성에 중요한 계기가 될 것으로 보인다. 이

와 함께 모태펀드를 통하여 궁극적으로는 민간 주도의 벤처투자 시장을 형성하고 이를 통

하여 벤처생태계의 선순환 구조를 형성하는데도 큰 기여를 할 수 있을 것이다(중소기업청,

2013).

또한 모태펀드는 정부 주도 하에 형성된 벤처캐피탈 시장의 실패를 보정할 수 있다는 점

에서도 의의를 찾을 수 있다. 즉 시장실패에 대한 정부 시장개입의 초기 형태는 아직 형성

되지 않은 VC시장을 새롭게 형성한다는 목적 하에 시도되었던 공공 벤처캐피탈 회사에 대

한 직접투자였다. 그러나 VC에 대한 직접 투자는 ① VC가 소극적 투자자라는 점 ② VC가

기업진흥공단 등 대통령령으로 정하는 투자관리기관 중에서 지정하는 기관(이하 “투자관리전문기관”이라 한다)은 ｢중소기업진흥에 관한 법률｣ 제63조에 따른 중소기업창업 및 진흥기금(이하 “중소기업창업 및

진흥기금”이라 한다)을 관리하는 자 등으로부터 출자를 받아 중소기업과 벤처기업에 대한 투자를 목적으

로 설립된 조합 또는 회사에 출자하는 조합(이하 “중소기업투자모태조합”이라 한다)을 결성할 수 있다.

한국 모태펀드 투자기업의 고용 및 매출효과분석｜김준일․송원근 307

스타트업 기업에 대한 개입을 줄이려고 한다는 점 ③ 투자 대상을 선별하는 과정에 정치적

고려가 개입되기 쉽다는 점 등이 원인으로 작용하여 투자기업 수익성이 저하되고, 따라서

공공 VC회사의 수익성도 떨어지는 결과를 초래하기 쉽다.

이런 상황에서 모태펀드는 정부 주도 벤처캐피탈 시장에서 생기는 문제점을 해결하고

민간 주도 VC시장 육성으로 정책을 전환해가는 과정에서 긍정적인 역할을 할 수 있다. 최

근 이스라엘의 요즈마펀드는 공공과 민간의 중간쯤 되는 방식이라는 점에서, 그리고 나중

에는 이 요즈마펀드를 민영화시켰다는 점에서, 정부 주도가 아닌 방식을 채택하였으면서

도 정책적 효과를 크게 하는 방식으로서 많은 관심을 끌고 있다.

이스라엘의 요즈마 펀드는 공공과 민간의 중간에 위치한 VC육성 프로그램의 하나라고

할 수 있다. 이 펀드는 민간의 벤처기업에 대한 자금조달을 목적으로 이스라엘 정부에 의

해 설립된 것으로 1993년 설립 이래 이용가능한 VC펀드를 지속적으로 증가시켜왔다. 펀드

운영은 투자대상 기업을 선발하는 공공관료(매니저) 대신 민간 부문의 경험을 가지 매니저

들이 맡았다. 요즈마Ⅰ(1993∼1998)은 1억 달러를 8개 다른 민간 펀드에 투자했고 이스라

엘 VC산업의 출현에 자양분이 되었다(Avnimelech and Teubal, 2006). 물론 요즈마가 성공한

것은 공공프로그램이 잘 계획되고, 실행되었을 뿐만 아니라 펀드의 상당부분이 외국의 유

명 VC기업(북미 및 서유럽)과 연계되어 있었기 때문이기도 하다. 요즈마펀드는 총 2.63억

달러(그 중 1억 달러는 이스라엘 정부)를 164개 창업기업에 투자하였으며 회수율도 매우

높은 것으로 알려져 있다. 창업기업의 50% 이상이 특정한 회수방법을 통해 회수되었고

25% 정도만이 폐쇄되었을 뿐이다(Pyka & Hans- Peter, 2013).

하지만 모태펀드와 이론적 의의와 해외사례의 긍정적인 측면에도 불구하고 벤처 생태

계 복원 및 강화를 위한 이러한 정부의 모태펀드조성은 그 성과 측면에서 철저한 분석이

필요하나 아직 이에 대한 충분한 연구가 이루어지지 못하고 있는 실정이다.

모태펀드 성과 분석과 관련하여 곽세영･위한종(2001)은 한국벤처캐피탈의 위험 특성을

고려하여 모태펀드의 투자성과를 분석하였으며, 이석규(2000)는 기업형ㆍ금융형 벤처캐

피탈의 위험대응 행태에 따른 성과를 분석하였으나 이들 연구는 제한적인 표본을 이용한

연구이고 청산된 벤처펀드의 수익률 자료를 이용한 투자전략에 따른 성과분석 연구가 없

는 점에서 한계를 가진다.

한편 조성숙･박정서(2009)는 벤처캐피탈의 지배구조, 업력(조합결성 시), 투자대상 집중

여부 등 운용 행태에 따른 벤처투자조합의 투자 성과를 분석하였는데 이에 따르면 금융형

지배구조, 성숙 단계의 업력, 투자 대상에 집중하지 않는 형태의 벤처캐피탈이 각각 개인

형지배구조, 초기 단계의 업력, 투자 대상을 집중하는 형태의 벤처캐피탈에 비하여 운용성

308 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

과나 수익성 면에서 우수한 것으로 보고하였다.

박정서･윤병섭(2012)은 모태펀드의 민간자금 유치에 대한 승수효과(약 3.5배)와 출자규

모로 인한 외국자본의 유도 효과 등을 지표로 하여 모태펀드의 긍정적인 성과를 제시한 바

있다. 또한 2009년 말 전체수익률(Since-Inception Internal Rate of Return: S-IRR)이 1.70%임을

보여 모태펀드의 투자수익성이 긍정적임을 밝혔다. 다른 한편으로 외국의 벤처캐피탈 펀

드는 대부분 원금대비 배수(Return Multiple) 혹은 DPI (Distribution to Paid-in Ratio)를 펀드 투

자성과 판단 지표로 사용하고 있다(이관영･한철호, 2013).

투자기업의 성과와 관련하여 김성민･이태호(2012)는 자펀드 투자기업들의 성장성과 수

익성을 성과를 대표하는 지표들로 측정한 바 있고, 박정서･윤병섭(2012) 역시 2005년에서

2008년까지 자펀드 투자기업들의 경영성과를 성장성, 수익성, 안정성, 고용증가율 등으로

확대하여 분석하고 전체적으로 투자기업의 경영성과가 개선된다고 보고하고 있다. 이와

는 조금 다른 측면에서 이희우･정희석(2012)은 모태펀드에 국한한 것은 아니지만 벤처캐

피탈의 투자가 기업공개(IPO)까지의 기간, 기업 투명성(지분구조)에 미친 영향을 실증 분석

하였다.

마지막으로 모태펀드 활성화 방안과 관련하여 문화콘텐츠경영전략연구원(2009)은 모태

투자 활성화를 위하여 투자활성화 성과 지표를 개발하였는데, 이 지표를 크게 정량적 지표

와 정성적 지표로 구분하여 제시하고 있다. 정량적 지표로는 투자집행율, 투자회수율, 투

자수익율, 정성적 지표로는 대출 및 원금보장형 투자의 비중, LP관련 투자의 비중, 대형과

중소형 기업간 투자균형성, 프로젝트 초기단계 투자 비중, 투자 및 회수의 투명성 및 적법

성 등을 제시하였다.

또한 이성복(2013)은 이스라엘 요즈마펀드의 운용 사례를 소개하고, 정책 목표, 투자 대

상, 운용 방식, 출자 조건, 인센티브 등을 국내 모태펀드와 비교하면서 모태펀드의 인센티

브를 시장친화적으로 전환할 필요가 있고, 또 해외 벤처캐피탈의 참여를 유도하여 벤처기

업의 해외 진출을 도울 필요가 있다고 주장하였다.

비록 2005년부터 조성된 모태펀드의 성과를 논하기에는 자료의 축적 등에 있어서 한계

가 있는 것이 사실이지만 모태펀드가 벤처생태계의 강화를 위해 어느 정도 공헌하고 있는

지, 특히 모태펀드의 자펀드들이 투자한 기업들의 고용, 매출 등 기업성과 측면에서 어떤

모습을 보이는 지에 대한 경제적 분석은 필수적이고 지속적으로 이루어져야 하는 일이다.

이것이 본 논문의 목적인 모태펀드 투자기업의 경영성과분석의 배경과 의의라 할 수 있다.

본 논문의 구성은 다음과 같다. Ⅱ장에서는 모태펀드의 현황과 성과를 살펴보고 Ⅲ장에서

모태펀드 투자기업의 성과를 분석한다. Ⅳ장에서 결론을 지을 것이다.


Ⅱ. 모태펀드의 현황과 성과

1. 모태펀드의 운용현황

정부는 모태펀드의 조성을 위하여 중소기업청, 문화관광부, 특허청, 영화진흥위원회, 방

송통신위원회가 관리하는 기금을 모태펀드에 출연하여 각 기금의 설립목적에 부합하는

분야의 중소･벤처기업 및 프로젝트에 투자하는 벤처펀드에 출자하는 형식을 취했다. 중소

기업진흥공단이 전액 출자하고 중소기업청이 관리･감독하는 모태펀드 전문운용기관인

한국벤처투자가 연간 정시출자사업 및 수시출자사업을 통해 창업투자조합, 신기술사업투

자조합, 한국벤처투자조합, 사모투자전문회사에 출자하여 기금의 설립목적에 부합하고

수익성이 우수한 벤처기업에 투자하는 것이다.(그림 1)

<그림 1> 모태펀드의 구조

처: 김종운 외,(2013)

모태펀드 운용체계는 중소기업진흥공단 등 각 정부출자기관별로 달성해야 할 정책적

목적, 예를 들면 정책적 산업 육성, 일자리 창출, 중소･벤처기업 육성을 위한 투자재원 공

급 등 특정 목적을 달성하기 위한 계정을 형성하고 이 자금을 통해 출자가 이루어진다. 이

310 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

(단위: 억 원)

구 분 ’05 ’06 ’07 ’08 ’09 ’10 ’11 ’12 ’13 계

중소기업창업 및 진흥기금 1,701 1,100 900 800 2,850 1,000 345 725 500 9,921

문화산업진흥기금 500 1,000 1,200 520 400 300 3,920

특허관리 특별회계 550 550 330 1,430

영화발전기금 110 60 50 100 320

방송통신 발전기금 100 100

계 1,701 2,150 2,450 800 4,380 1,210 925 1,175 91315,591

누계 1,701 3,851 6,301 7,101 11,481 12,691 13,616 14,791 1,175

자료: 중소기업청(2014)

<표 1> 연도별 모태펀드 조성 추이

각각의 계정들은 별도 계정으로 운영되며 회계 분리로 출자기관의 독립성을 유지한다. 이

펀드는 각각 자펀드를 운영하는데 존속기간은 5년∼7년이며, 매년 30개 가량이 신규로 결

성된다. 이 자금은 혁신기술사업, 창업초기기업, 비상장 중소기업 등에 주로 투자되며, 기

술개발(R&D) 자금, 제품개발 자금, 양산설비 구축 자금 및 운전자금 등으로 활용된다. 이들

중소･벤처기업의 성장함에 따라 기업가치가 증가하면 자펀드 투자자산 수익도 높아진다.

한편 자펀드의 투자금 회수는 코스닥 상장(장내매각), 인수합병(M&A), 장외 매각 등의 방

법을 통해 이루어진다.

모태펀드는 중진기금, 문산기금, 특허특별회계, 영화기금 및 방통기금 등 각종 정부출연

기금이 각 계정별로 존재하고 이와 같은 방식의 간접출자를 통해 2005년부터 2013년 말 까

지 총 15,691억 원을 조성한 바 있다.(표 1)

또한 이 모태펀드가 중심이 되어 출자한 전체 자펀드는 총 289개, 결성 규모로는 8조

4,108억 원에 이른다. 이 벤처펀드는 2,288개의 중소･벤처기업에 투자되고 있고, 이 자금은

연구개발(R&D), 인력, 장비 확충 등에 활용되고 있다. 모태펀드가 출자한 규모는 전체 대비

26.5%로 금액 규모는 2조 2,301억 원이다. 또한 2013년의 경우에는 총 32개의 자펀드가 결

성되었고, 결성 규모는 1조 1,356억 원이었다. 이는 2012년 대비 67%가 증가한 것이다.

2013년 결성된 자펀드를 펀드 유형별로 보면 펀드 수 기준으로는 중점 지원(창업초기,

지방, 여성) 분야가 38%의 비중으로 가장 많이 결성되었다. 특히 2012년과 2013년에 결성

된 중점지원 펀드의 대부분은 창업초기 펀드로 최근 2년간 정책성 목적의 펀드 결성이 활

발히 진행되었음을 알 수 있다. 반면 펀드 결성 규모로 기준을 변경할 경우 기타 일반(성장

사다리, 특허, 부품소재 등) 분야와 해외진출 펀드가 각각 31%, 21%로 가장 많이 결성되


(단위: 개, 억 원)

구 분 2009 2010 2011 2012 2013

신규투자 업체자펀드 345 410 448 540 617

VC시장 전체 524 560 613 688 755

신규투자금액자펀드 6,953 9,532 10,476 10,332 11,193

VC시장 전체 8,671 10,910 12,608 12,333 13,845

자료: 한국벤처투자, VCPE Monthly

<표 2> 연도별 신규 투자 현황

었다.

한편 2013년 1조 1,193억 원을 집행한 신규 투자는 전체 VC시장의 80%를 상회하고 있고

업체 수로 보아도 전체의 81.7%에 이르고 있어 모태펀드의 자펀드를 통한 투자가 VC시장

을 선도한다고 할 수 있다(표 2) 연도별로 업체 수 증가율이 투자금 증가율보다 높은 현상

이 발생하고 있는데 이것은 모태펀드 자펀드가 규모가 작은 초기 창업기업에 대한 투자 비

중을 늘리고 있다는 것을 말해준다.

업종별로는 설립 초기에 정보통신과 엔터테인먼트 업종에 대한 투자가 많았으며, 일반

기계 업종도 20%를 상회하면서 변동을 보이고 있다. 그 다음으로 생명공학 업종으로 2008

년 이후 비중이 5%를 상회한 이후 꾸준하게 증가하는 추세를 보이고 있다.

<표 3>을 통해 2013년 경우만 보면, IT분야와 미디어 분야가 각각 33.0%, 30.8%로 가장

높은 비율을 나타내고 있고 바이오와 에너지 분야는 각각 9.5%, 2.5로 상대적으로 낮은 비

율을 보여주고 있다.

312 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

(단위: 억 원, %)

구분 IT 제조 바이오 에너지 미디어 기타

투자 금액 3,693.7 2,238.6 1,063.3 279.8 3,447.4 458.9

비중 33.0 20.0 9.5 2.5 30.8 4.1

<표 3> 모태펀드의 산업별 투자기업 현황(2013년)

자료: 한국벤처투자

다음으로 <표 4>를 통해 업력별 신규투자 추이를 살펴보자. 2005년 모태펀드 설립 이후

전체 투자의 41.9%가 7년 초과의 후기기업에 대해 이루어졌다. 그 뒤를 이어 초기(34.3%),

중기(23.8%) 순이다. 연도별 추이를 보면 2009년 이후부터 후기 투자의 비중이 40%를 넘어

서고 있다. 이는 모태펀드가 성장하면서 생기는 현상이라고도 할 수 있고, 따라서 모태펀

드 초창기에는 3-7년 사이의 중기 기업에 대한 투자 금액의 비중이 가장 높았다. 초기기업

에 대한 신규투자는 2010년 30%를 넘어선 이후 등락을 계속하고 있다.

(단위: 억 원, %)

년도신규투자

규모

초기(∼3년) 비중 중기(3년∼7년) 비중 후기(7년∼) 비중

벤처캐피

탈모태펀드

벤처캐

피탈모태펀드 벤처캐피탈

모태펀

드

2003 6,306 39.0 - 52.0 - 9.0 -

2004 6,044 32.1 33.4 55.3 30.9 12.6 35.7

2005 7,573 26.0 29.9 55.0 46.6 19.0 23.5

2006 7,333 30.3 26.5 50.8 51.8 18.9 21.7

2007 9,917 36.8 33.2 38.0 36.6 25.2 30.2

2008 7,247 40.1 38.5 35.2 31.0 24.7 30.5

2009 8,671 28.6 27.8 30.0 25.6 41.4 46.6

2010 10,910 29.3 28.8 26.6 24.5 44.1 46.7

2011 12,608 29.6 26.7 26.1 25.7 44.3 47.6

2012 12,333 30.0 30.0 25.4 22.9 44.6 47.1

2013 13,845 26.7 36.3 23.5 19.8 49.8 44.0

자료: 한국벤처캐피탈협회, Yearbook 2013.

<표 4> 업력별 신규투자 추이(금액 기준)

2. 모태펀드의 성과평가

모태펀드의 성과 평가와 관련하여 현재 가장 일반적으로는 사용되고 있는 지표들은 모

태펀드 규모, 산업별 투자 규모, 펀드별 내부수익률, 회수 및 손실률, 평균수익률 등이다(김


(단위: 개, 억 원)

청산연도 2007 2008 2009 2010 2011201

2

201

3합계

청산조합수 1 1 1 2 4 12 9 30

모태펀드출자액(A) 30 30 40 73 160 693 348 1,374

총회수금액(B) 41 31 62 73 206 857 519 1,789

수익배수(B/A) 1.37 1.02 1.56 1.00 1.29 1.24 1.49 1.30

자료: 한국벤처투자 VCPE Monthly

<표 5> 청산완료조합 회수 현황

종운 외, 2013). 또한 모태펀드 운용당사자인 한국벤처투자조합(KVIC)에서는 투자기간이

2/3이상 경과한 펀드(일반지수)를 대상으로 TVPI(Total Value to Paid-in)을 측정하여 VI Index

로 활용하고 있다. 모태펀드의 성과를 평가하는 한 방법으로서 자펀드 투자기업의 경영성

과를 살펴보기에 앞서 위에서 언급한 이러한 지표들을 먼저 살펴보도록 하자.

2013년 말 현재 총 366개 자펀드로부터 회수한 금액은 7,070억 원에 이른다. 2013년에는

회수시장이 전반적으로 침체된 가운데 자펀드로부터 모태펀드가 회수한 금액은 2012년

대비 다소 감소한 1,830억 원이다. 이는 중간 배분을 포함하여 총 112개 자펀드로부터 분배

된 금액이다.

프로젝트를 제외한 자펀드의 회수 유형(원금 기준)을 보면, 2005년 첫해에는 M&A의 비

중이 가장 높았고 이후에는 크게 감소하였고, 대신 기업공개(IPO)를 통한 회수 비중이 30%

이상을 차지하면서 가장 큰 비중을 차지하고 있다. 그러나 2011년을 기점으로 장외시장을

통한 회수의 비중이 기업공개 비중보다 더 높게 나타나고 있다. 2013년의 경우 기업공개

(IPO)는 2012년 대비 4.1%p 감소한 24.1%인 반면 장외 매각은 2012년 대비 8%p 상승한

36.5%로 나타났다. 이는 상장시장 부진으로 인한 제3자 매입 등 장외시장을 통한 회수가

상대적으로 증가했기 때문으로 분석된다. 그 외 기타 회수 유형으로 M&A 비중은 1.7%로

소폭 상승했고 상환 비중은 2.4%p가 감소하였다.

한편 모태펀드 청산완료 조합은 조합결성 시한이 본격적으로 도래하기 시작한 2012년

12개, 2013년 9개로 2013년 말까지 총 30개 조합이 청산되었다. 금액으로는 총 1,374억 원이

며, 여기서 총 1,789억 원을 회수함으로써 수익배수는 1.30을 나타냈다.(표 5)

<표 6>을 통해 2013년만을 대상으로 모태출자조합의 회수 실적을 추정해보면 투자금

회수(투자원금기준) 6,469억 원에 회수 시 손익 2,366억 원을 기록하여 단순수익률 43.9%를

보였다. 그런데 이는 전체 VC의 단순수익률 46.8%보다 다소 낮은 수치이다. 이를 업종별로

살펴보면 전체 VC와 비교했을 때 ICT서비스, 바이오/의료, 영상/공연/음반 등은 높은 단순

314 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

(단위: 억 원, %)

구분모태출자조합 전체VC

회수원금 회수 시 손익 단순수익률 회수원금 회수 시 손익 단순수익률

ICT제조 1,017 395 38.8 1,226 536 43.7

ICT서비스 454 346 76.2 537 380 70.7

전기/기계/장비 1,069 400 37.4 1,286 699 54.3

화학/소재 290 122 42.1 429 180 42.1

바이오/의료 613 532 86.9 791 685 86.6

영상/공연/음반 1,107 241 21.8 1,515 239 15.8

게임 210 77 36.7 254 136 53.3

유통/서비스 407 111 27.3 518 198 38.2

기타 221 142 64.3 275 145 52.7

전체 5,388 2,366 43.9 6,831 3,198 46.8

<표 6> 2013년 업종별 회수원금 및 회수손익

수익률을, ICT제조나 전기/기계/장비, 게임 등은 낮은 단순수익률을 시현하고 있다.


한편 이를 업력별로 살펴보면 초기기업(31.7%)보다는 후기기업(61.1%)이 더 높은 단순

수익률을 보이고 있다. 또 이를 전체 VC와 비교하면 초기기업은 경우에는 모태펀드의 단

순수익률이 전체 VC보다 낮지 않지만 중기와 후기에서는 상대적으로 낮은 수익률을 보였

다. (표 7)

(단위: 억 원, %)

구분모태출자조합 전체VC

회수원금 회수시손익 단순수익률 회수원금 회수시손익 단순수익률

초기(∼3년) 1,655 524 31.7 2,139 675 31.6

중기(3년∼7년) 1,395 414 29.7 1,847 663 35.9

후기(7년∼) 2,388 1,428 61.1 2,845 1,860 65.4

전체 5,388 2,366 43.9 6,831 3,198 46.8

<표 7> 2013년 업력별 회수원금 및 회수손익


벤처생태계에 대한 모태펀드의 정책 목표 달성 정도를 평가하는데 중요한 또 다른 지표

는 모태펀드가 창업초기기업에 얼마나 투자했으며 그 성과가 어떤가 하는 것이다. 특히 창

업초기기업에 대한 투자는 모태펀드(중진계정)의 중점지원분야(창업기업, 지역, 여성) 가

운데 하나로 설정되어 있다. 그리고 실제로 모태조합 자펀드의 창업초기기업(3년 이내)투


자금액의 비중을 통해서 펀드의 성과를 평가하고 있다. 앞의 현황에서 언급하였듯이 2005

년 모태펀드 설립 이후 전체 투자 금액의 41.9%가 7년 초과의 후기 기업에 대해 이루어졌

다. 그 뒤를 이어 초기(34.3%), 중기(23.8%) 순이다.

현재 창업초기기업(3년 이내)에 대한 투자 비중2)은 약 36.3% 수준을 보이고 있는데 이는

후기기업에 대한 투자 비중 44.0%(2013년 말 기준)에 비해 크게 낮은 것이다(그림 2).

(단위: %)

<그림 2> 모태펀드의 업력별 투자 비중 추이 (자료:한국벤처투자)

한편 재투자 방식으로 30년간 운용되는 구조를 가진 모태펀드도 투자의 한 종류인 한 일

정 정도의 수익성이 확보되어야 하며 이는 펀드 투자 성과를 판단하는 핵심적인 지표이다.

이와 관련하여 일반적으로 (내부)수익률 혹은 펀드 회수율, 조성 대비 집행 실적으로 보여

주는 집행률 등이 사용되고 있다.

먼저 수익률과 관련해서는 모태펀드는 펀드성과에 대한 공시 의무가 없고, 특히 운용 중

인 펀드의 투자 대상이 대부분 비상장주식이기 때문에 공정가액 평가가 어려워 펀드의 성

과를 측정하는데 어려움이 있다. 현재 한국벤처투자는 유럽연합(EU), 영국, 미국 등의 벤처

캐피탈 및 사모펀드 관련 기구3)에서 정한 모범규약에 따른 평가 방법을 통해 반기별로 수

익성을 평가하고 있다. 이와 같은 펀드 성과 평가에는 일반적으로 벤치마크(Benchmark)가

사용되고 있는데, 먼저 펀드 수익률4)이 상장시장과 상관관계가 높다는 가정 하에 공모시

2) ∑(모태조합 자펀드의 창업초기기업(3년 이내)투자금액)/∑(모태조합 자펀드의 전체 투자금액)×100.3) EVCA(European Venture Capital Association), BVCA(British Venture Capital Association) US PEIGC(US Private

Equity Industry Guidelines Group)4) 통합내부수익률(Pooled Internal Rate of Return)이란 해당 펀드에 속한 모든 현금흐름을 마치 단일 조직

316 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

장 수익률에 위험프리미엄을 적용하는 방법이 있다.

그러나 이 방법은 대상 기업 상당수가 비상장기업인 현실이나, 주가지수와 벤처펀드간

상관관계가 낮아서 현실적으로 유용하지 않다는 단점이 있다(KVIC, 2008). 따라서 이러한

단점을 보완하는 차원에서 유사한 위험 속성을 가진 벤처펀드를 그룹화하여 이들의 내부

수익률을 상대적으로 비교하는 방법이 통용되고 있다.5)

이 방법에 따르면 2013년 말 기준으로 모태펀드의 전체 수익률은 2.21%를 기록하고 있

다. 이는 2009년 수익률인 1.70%에 비하여 개선된 것이다(박정서･윤병섭, 2012). 이를 모태

펀드 설립 초기에 비해 후기로 갈수록 수익률이 개선되고 있는 것으로 해석할 수 있다. 년

도별로는 수익률은 2011년까지 상승하여 3.45%를 고점으로 이후 하락하는 추세를 보이고

있다.(표 8)

(단위: 백만 원)

기준일자펀

드수(누적)

모태펀드출자금

장부상 순자산

가액1)

투자자산장부

가액2)

자펀드 평가액중

모태펀드 지분 해당액3)

평가이익 (손실)4)

모태펀드자산평가액 (NAV)5)

수익배수6)

SI-IRR7)

06.12.31 37 385,100 388,562 159,129 155,407 (-)3,722 384,840 1.00 -0.09%

07.12.31 68 630,100 640,580 342,584 346,272 3,688 644,268 1.02 1.88%

08.12.31 91 710,100 734,981 482,359 475,630 (-)6,729 728,252 1.03 1.28%

09.12.31 151 1,148,100 1,188,888 782,226 796,948 14,722 1,203,610 1.05 1.70%

10.12.31 181 1,269,100 1,346,249 908,156 975,105 66,949 1,413,198 1.11 2.60%

11.12.31 217 1,361,600 1,497,640 1,040,110 1,082,046 41,936 1,539,576 1.13 3.45%

12.12.31 230 1,479,100 1,592,504 1,063,304 1,112,248 48,944 1,641,448 1.11 2.44%

13.12.31 257 1,621,600 1,763,004 1,197,807 1,240,679 42,872 1,805,876 1.11 2.21%

주 : 1) 감사보고서상 순자산가액(자본계정총합)

2) 감사보고서상 투자자산가액(매도가능증권+지분법적용투자주식)

3) (자펀드별 조합자산의 평가액(NAV) X 자펀드별 모태펀드 지분율)의 합계

4) 주3)의 금액-주2)의 금액

5) 주1)의 금액+주4)의 금액

6) 수익배수=NAV/출자금

7) SI-IRR(Since-Inception Internal Rate of Return) : 최초 펀드 납입 시부터의 연간 수익률로서 투자 납입액 및 분배액, 미

청산 보유분의 연말가치(NAV)를 이용하여 계산


<표 8> 모태펀드 투자 운용 성과

다른 한편으로 한국벤처투자는 펀드 자체의 성과를 측정하는 지표로 모태펀드의 자펀

의 현금흐름인 것처럼 통합하여 내부수익률을 구하는 방식을 말한다(Lerner et al., 2012, p.285). 5) 벤처펀드를 특성이 유사한 동종그룹으로 분류하고 내부수익률 기준으로 성과 4분위 범위를 계산(Quartile

IRR)하여 벤치마크로 활용하는 방법이다. 이에 대해서는 박정서･윤병섭(2012)을 참조 바람


드의 투자 성과로 구성된 지수인 VI Index를 개발, 모태펀드의 성과 추이를 파악하는 데 활

용하고 있다. 이 지수는 모태펀드가 출자한 자펀드에서 출자한 납입금액 대비 모태펀드가

출자한 자펀드에서 회수가 예상되는 금액을 지수화한 것으로 지수가 100이상이면 투자원

금 이상이 회수될 수 있다는 의미이다. 따라서 이 지수는 모태펀드의 회수율 지표라고 할

수 있다. 이 지수는 수익배수 측정법 중 하나인 TVPI(Total Value to Paid-In)6)를 사용하여 계

산하며 1년에 두 번 진행하는 이 평가 지수를 가지고 한국벤처펀드는 자펀드의 선정 및 사

후관리, 모태펀드 운용 성과보고 및 개선에 활용하고 있다.

<그림 3>에서 보듯이 2013년 말 모태펀드의 VI Index는 108.97로 2007년 이후 계속 100

이상을 유지하고 있어 투자원금 이상을 회수하고 있다고 할 수 있다. 추세를 보면 2010년

말에서 2011년 사이가 110을 상회하여 가장 회수 실적이 양호한 것으로 나타났다.

<그림 3> 모태펀드의 VI Index 추이(2007∼2013) (자료: 한국벤처투자)

한편 VI Index의 변동을 다른 지수들과 비교하여 모태펀드의 회수실적을 평가해 볼 수 있

다. <그림 4>와 같이 2007년 4Q 당시 VI Index, KOSPI, KODAQ 지수를 100으로 가정하고

각 시점별 지수를 환산·비교한 결과, 다른 지수들에 비하여도 VI Index가 양호한 성과를 보

였음을 알 수 있다.

6) TVPI : [ 분배총합 + NAV] / 출자총액 (NAV는 추정된 잔존가치를 말함)

318 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

<그림 4> VI Index와 타 지수(KOSPI 및 KODSDAQ Index) 비교


Ⅲ. 모태펀드 투자기업 성과분석

1. 분석방법론

앞서 모태펀드의 정책효과에 관해 다양한 지표들을 통해 살펴보았다. 이 중 모태펀드가

출자한 자펀드의 투자기업들이 어떤 경제적 성과를 보이는 가는 궁극적으로 정책의 효과

를 가늠할 수 있는 중요한 척도 중의 하나라고 할 수 있다. 본 논문에서는 모태펀드의 자펀

드 투자를 받은 기업이 성과측면에서 이후 어떤 변화를 가져왔는지 알아보기 위해 DID

(difference in difference) 분석방법을 사용한다. DID 분석방법은 의학분야에서 자주 사용하는

실험군(Treatment group)과 대조군(Control group)의 개념을 사회과학에서 어떤 특정한 정책

시행이 효과가 있었는 지를 분석하기 위해 응용한 것이다. 즉 자펀드의 투자를 받은 기업

이 실험군이 되고 그렇지 않은 기업이 대조군이 되어서 투자이후에 투자기업이 비투자기

업에 비해 고용 및 매출 등에서 어떤 차별적인 성과를 보이는 지 계량적으로 살펴보는 것

이다. 구체적으로,

(1)


(여기에서 는 기업성과변수, INV는 투자를 받지 않은 기업이면 0, 받은 기업이면 1인

더미변수, Year는 정책시행 이전이면 0, 이후면 1인 더미변수, 는 패널의 개체특성을 나

타내는 오차항, 는 순수 오차항)

여기에서 를 추정하면 펀드 투자기업이 그렇지 않은 기업에 비해 투자 이후에 어떤 성

과변수의 차이가 있었는 지 구할 수 있고, 이것은 정책의 효과를 분석할 수 있는 수단이 되

는 것이다.

노용환, 주무현(2012)은 이러한 DID분석방법을 이용해 중소기업 정책자금의 고용효과

를 분석한 바 있다. 그 결과 정책자금을 이용한 기업이 그렇지 않은 기업에 비해 이용시기

(t) 기준으로 t+1, t+2 그리고 t+3기에 고용이 각각 1.37명, 1.55명, 1.84명 증가한 효과를 보

였다고 밝혔다.

한편 모태펀드 투자 대상기업들의 성과를 비교하기 위한 대조군은 두 그룹으로 나눌 수

있다. 우리나라 외감기업 이상 전 기업과 이노비즈기업으로 등록된 기업들이 그 두 그룹들

인데, 여기서 INNOBIZ 기업이란 중소기업기술혁신촉진법에 근거, 중소기업의 혁신수준

평가도구인 「오슬로 매뉴얼」에 의한 2단계에 걸친 혁신성 평가를 통과하여 중소기업청

으로부터 Inno-Biz 인증을 받은 핵심 기업군을 말한다. 이들은 정부의 정책금융, R&D, 인력,

판로 등에서 다양한 정부 지원을 통해서 성장하고 있다는 점에서 모태펀드 투자기업과 비

교가능한 대조군이 될 수 있다.

추정은 두 단계로 나눌 수 있다. 먼저 주어진 자료를 바탕으로 통제변수 없이 자펀드 투

자의 고용 및 매출 효과를 분석한다. 그리고 두 번째 단계로 이러한 단순 DID분석이 갖는

한계, 즉 기업이나 산업의 특성이 고려되지 않는 문제점을 바로 잡기 위해 산업더미를 위

의 추정식에 추가해서 산업별 특성이 고려된 고용 및 매출효과를 산출한다. 산업더미는 표

준산업분류 중분류 수준으로 나누어서 총 56개가 사용되었다.

2. 자료

모태펀드 자펀드의 투자기업 성과분석을 위해 본 논문에서 이용하고 있는 자료는 한국

벤처투자로부터 얻은 2003년부터 2013년까지7) 11개년 동안 자펀드로부터 투자를 받은

1342개 기업의 재무자료이다. 자펀드 투자기업의 주요기초통계량은 <표 9>와 같다. 또한

비교분석을 위해 동일한 기간 내에 22000여개의 외감이상 기업들과 4000여개의 INNOBIZ

7) 모태펀드의 조성은 2005년부터이지만 자펀드 투자 이전과 이후의 기업성과를 비교하기 위해 기업

재무자료는 2003년부터 구축하였다.

320 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

기업들의 재무자료를 NICE의 KIS –Value DB로부터 추출하였다.

<표 9> 자펀드 투자기업자료의 기초통계량

(단위: 개, 백만 원, 명, 년)

Variable Obs. Mean Std. Dev. Min(원) Max

모태출자금(funding) 5,023 3,550 4,150 10 38,000

부채(debt) 5,084 16,300 57,000 9,978 1,770,000

매출액(sales) 5,009 23,000 53,200 11,092 1,810,000

영업이익(oprofit) 5,085 2,990 9,270 1,394 454,000

고용자 수(employee) 5,059 56.9 90.2 0 1,629

자산(asset) 5,088 26,600 50,500 14,656 1,670,000

경상이익(cprofit) 4,911 3,300 16,200 1,185 855,000

당기순이익(profit) 5,092 3,260 19,100 1,185 855,000

자본총계(capital) 5,086 2,810 4,910 1,719 81,000

평균투자기간(duration) 5,094 4.79 0 1 10

3. 분석결과

모태펀드가 투자한 기업의 성과를 측정하는 데에는 여러 가지 지표를 사용할 수 있으나

일반적으로는 매출액 관련한 지표가 활용되고 있다. 우선 본 연구의 자료인 1998년부터

2013년까지 1,342개 투자 기업을 대상으로 한 분석 결과에 따르면, 우리나라 모태펀드 투자

기업들의 평균 매출액은 지속적으로 상승해 2004년 109억 원에서 2013년 현재 265억 원인

것으로 나타났다. (그림 5)

(단위: 억 원)

<그림 5> 모태펀드 투자기업 평균매출액 추이


(단위: ％）

대조군 년도 관측치 수 기간 t 기간 t+1 기간 t+2 기간 t+3

외감 이상

2005 75,824 0.2579 -0.0314 0.1665 0.2204

2006 75,824 0.2018 0.4479 0.4167 0.4174

2007 75,824 0.0470 0.2935 0.3491 0.5282

2008 75,824 0.0075 0.1116 0.2621 0.1994

2009 75,824 0.0553 0.2821 0.2764 0.2987

2010 75,824 -0.0396 0.1953 0.1469 0.1535

기간 평균 75,824 0.0883 0.2165 0.2696 0.3029

이노비즈

기업

2005 10,180 0.1651 -0.2084 -0.0652 -0.0896

2006 10,180 0.1176 0.3091 0.1995 0.1014

2007 10,180 -0.0077 0.1605 0.1173 0.2031

2008 10,180 -0.0708 -0.0656 -0.0084 -0.1369

2009 10,180 -0.0434 0.0901 0.0184 0.0099

2010 10,180 -0.1329 0.0361 -0.0431 0.0029

기간 평균 10,180 0.0047 0.0536 0.0364 0.0151

<표 10> 모태펀드 투자 기업의 매출액 개선 효과(단순 DID)

모태펀드가 출자한 자펀드 투자기업들의 매출액 등 기업경영성과 개선 효과를 좀 더 세

부적으로 살펴보기 위하여 실시한 DID(Difference in Difference)분석 결과는 <표 10>을 통해

서 확인할 수 있다. 모태펀드 투자 대상기업들의 성과를 비교하기 위한 대조군은 우리나라

외감기업 이상 전 기업과 이노비즈기업으로 등록된 기업들이다. 먼저 두 개의 대조군을 대

상으로 하여 2005년부터 2010년까지 모태펀드 자펀드 투자기업들의 매출액 증대효과를 보

면, 각 년도 투자 이후 t기부터 t+3기에 걸쳐 약 30%의 매출이 증가하는 결과를 보였다. 그

러나 그 증가폭은 외감 이상 기업들보다는 이노비즈 기업들과 비교했을 때 1-5%로 상대적

으로 미미한 것으로 나타났다.

하지만 이러한 결과는 대상기업이 속한 상이한 산업특성을 고려하지 않은 것이다. 따라

서 위의 추정식에 산업더미를 추가하여 실증하였다. <표 11>에서 보는 것과 같이 이노비

즈기업을 대조군으로 하여 산업변수를 통제하였을 경우에는 6년(2005년 투자기업부터

2010년 투자기업까지) 평균 매출액 개선 효과가 산업을 통제하지 않았을 때보다 더 높게

나타났다.

322 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

(단위:　％）

구분 규모 관측치 수 기간 t 기간 t+1 기간 t+2 기간 t+3

고용자수

20명 미만 12,453 -0.2006 -0.0315 0.3331 0.1539

20명∼70명 미만 25,121 0.0110 0.2224 0.1818 0.1894

70명 이상 36,527 0.3489 0.3336 0.1574 0.2925

매출액

100억 미만 27,665 -0.0160 0.1604 0.2463 0.2801

100억∼300억 미만 25,986 -0.0118 0.0081 0.0231 -0.0179

300억이상 22,173 -0.0533 -0.0428 -0.0687 -0.0043

<표 12> 모태펀드 투자 기업의 규모별 매출액 개선 효과(대조군: 외감 이상)

< 표 11> 모태펀드 투자기업의 매출개선 효과 (산업변수 통제)

(단위: %)


이노비즈

기업

2005 10,180 0.1339 - 0.3113 -0.0820 -0.0914

2006 10,465 0.1027 0.3325* 0.2388 0.1247

2007 10,946 0.0101 0.1811 0.1510 0.2272

2008 10,935 -0.0468 - 0.0243 -0.0091 - 0.1456

2009 11,332 0.0146 0.1483 0.0992 0.0358

2010 11,502 -0.1253 0.0530 -0.0348 0.0591

기간 평균 0.0149 0.0094 0.0605 0.0350

한편 <표 12>를 통해 자펀드 투자 기업의 매출성과를 고용자 수와 매출액 규모로 구분

하여 살펴 보면, 고용자수가 많은 기업일수록, 그리고 매출액 규모가 작은 기업일수록 모

태펀드 출자에 따른 매출 증가 효과가 더 크게 나타나는 것으로 나타났다. 그리고 투자 후 1

년과 2년 사이에 매출액 개선효과가 비교적 크게 나타나고 있음을 알 수 있다.

이제 자펀드 투자기업의 경영성과를 고용측면에서 살펴보자. 우선 모태펀드 출자 자펀

드들의 투자기업의 평균고용자 수 추이를 살펴 보면 <그림 6>에서 보는 것과 같이 2005년

약 45명에서 2012년 약 76명까지 증가하였다가 2013년 다시 하락하여 약 65명으로 나타났

다. 이는 2005년 대비 45.6% 증가한 수치로 모태펀드의 높은 고용창출 효과를 보여주고 있

다.


(단위: 명)

<그림 6> 자펀드 투자 기업의 평균 고용자수 추이

평균 고용자수를 산업별로 살펴보자. 평균고용자 수가 가장 많은 산업은 산업재산업(96

명)이고 가장 적은 산업은 에너지산업(44명)이었다. 그 증가율은8) 소비재산업(10.1%)이 가

장 높은 가운데 에너지산업(-1.4%)은 오히려 감소하였다.

(단위: 명)

산업 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 평균

IT 45 61 62 65 68 67 86 84 76 68

기타 58 75 71 67 77 73 64 71 74 70

미디어 37 29 64 59 101 46 55 47 39 53

바이오 25 56 49 58 54 60 64 54 51 52

산업재 46 90 104 122 104 92 116 104 90 96

소비재 38 59 84 71 97 102 107 131 105 88

소재 59 45 49 51 64 63 65 73 56 58

에너지 50 42 51 49 40 41 55 39 30 44

평균 45 57 67 68 76 68 76 76 65 66

<표 13> 산업별 자펀드 투자기업의 평균 고용자 수 추이

마찬가지로 대조군과 비교를 통한 자펀드 투자기업의 고용창출 효과를 살펴보자. 기존

8) 2005∼2008년의 평균 고용자수와 2011∼2013년의 평균 고용자수의 단순비교이다.

324 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

연구 결과(과학기술정책연구원, 2008; 한국채권연구원, 2009)에 따르면 모태펀드가 출자한

벤처펀드의 투자를 받은 기업들의 고용창출 효과는 비교적 분명하다. 모태펀드 설립 초창

기인 2005∼2007년 상반기를 대상으로 한 분석에 따르면 투자대상기업 총 158개 기업에

2,292억 원을 투자하여 4,504명의 고용을 창출하여 투자 1억 원당 2명의 고용 창출 효과를

보였다. 이는 투자 대상 기업의 대부분을 차지하는 중소기업의 고용창출 효과가 대기업 등

에 비하여 높다는 평가에서도 확인할 수 있다(송치승, 2014). 또한 기술력과 성장가능성이

큰 기업을 선별하여 지원하는 벤처투자를 통하여 높은 고용창출 및 경제적 효과를 시현하

고 있다는 것을 보여주는 것으로서 투자받은 기업의 고용증가율은 57.5%에 달한다. 본 논

문의 자료를 이용한 DID분석의 결과는 어떠할까.

(단위: 명)


외감 이상

2005 67,936 -4.9907 12.3693 0.9641 5.4697

2006 67,936 19.1295 32.4693 33.6221 36.8533

2007 67,936 22.4268 22.5875 23.6669 10.0107

2008 67,936 -7.0879 -9.4115 3.2016 -21.8255

2009 67,936 -9.3653 -2.9963 4.0706 4.8544

2010 67,936 -4.8348 5.1536 11.4312 -2.7845

기간 평균 67,936 2.5463 10.0287 12.8261 5.4297

이노비즈

기업

2005 10,507 -4.2256 4.4687 -16.8801 -18.4254

2006 10,507 10.4637 13.8600 8.9618 9.2229

2007 10,507 12.4833 6.5931 4.7023 -13.8656

2008 10,507 -13.1388 -18.4326 -10.7311 -37.9721

2009 10,507 -12.3355 -10.8782 -6.0250 -8.9864

2010 10,507 -9.7464 -1.9717 0.5606 -11.8649

기간 평균 10,507 -2.7499 -1.0601 -3.2353 -13.6486

<표 14> 모태펀드 투자 기업의 고용 창출 효과(단순 DID)

<표 14>에서 보듯이 모태펀드 투자기업들을 외감 이상 전체 기업과 비교하였을 경우,

전 기간 평균적으로 고용 창출 효과가 우수한 것으로 나타났고 고용 증가의 효과도 투자가

이루어진 2년 차에 가장 많은 고용창출이 이루어지는 것으로 나타났다(12.8명). 하지만 이

노비즈기업을 대조군으로 하였을 경우에는 그 효과가 오히려 더 작아지는 것으로 나타났

다. 이노비즈기업들도 여러 정책적 지원을 받으며 우수한 고용성과를 보이고 있는 기업이

라 할 수 있으므로 이들을 대조군으로 삼았을 때에는 모태펀드 자펀드 투자기업의 고용성

과가 상대적으로 뚜렷하지 않은 것이다. 이러한 결과는 산업변수를 더미변수로 추가하여


(단위: 명)

구분 규모 관측치 수 기간 t 기간 t+1 기간 t+2 기간 t+3

고용자수

20명 미만 15,807 3.6508 4.2931 3.7071 1.4125

20명∼70명 미만 25,269 -1.2933 -1.3471 -1.9777 -1.2170

70명 이상 26,713 5.1162 12.4470 16.2403 -20.3746

매출액

100억 미만 21,031 -3.1635 -3.5026 -0.4263 -5.8805

100억∼300억 미만 23,370 -0.9781 11.1316 4.6122 4.3042

300억 이상 23,535 29.3504 55.0642 67.7400 53.1387

<표 16> 모태펀드 투자 기업의 규모별 고용창출 효과(대조군: 외감 이상)

산업별 특성을 고려해보면, 더욱 분명하다. <표 15>가 나타내듯이 이노비즈기업에 비한

고용효과는 오히려 더 떨어지는 것으로 나타난 것이다.(t+3기, –15명)

<표 15> 모태펀드 투자기업의 고용창출 효과 (산업변수 통제)

(단위: 명)


이노비즈

기업

2005 8,988 - 8.0258 -1.2398 -24.9771 -26.9870

2006 9,391 9.8476 14.2962 9.0510 9.0964

2007 9,989 12.1091 7.7654 6.8171 -12.4079

2008 10,032 -11.4556 -17.3029 -12.0934 -37.4008

2009 10,507 -9.8749 -9.7470 -1.3963 - 8.5560

2010 10,848 -10.9638 -1.7592 -2.5568 -14.0179

기간 평균 -3.0606 -1.3312 -4.1926 -15.0455

한편 외감 이상 전체 기업들과 비교하여 그 효과를 규모별로 살펴보면(표 16) 피고용자

수가 적은 기업과 70명 이상의 큰 기업에서, 그리고 매출액 기준으로는 매출 규모가 큰 기

업에서 고용창출 효과가 큰 것으로 나타나고 있다. 피고용자 수가 70명 이상인 비교적 큰

기업들도 투자가 이루어진 2년 후에는 다른 일반기업들에 비하여 약 16명의 고용 창출 효

과가 다른 기업들보다 더 존재하는 것을 알 수 있다.

매출규모로 구분해볼 때 일반 기업들에 비하여 고용창출 효과가 가장 큰 기업은 300억

이상 기업들의 고용창출 효과가 크게 나타났다. 한편 매출액이 100억 미만인 기업들의 경

우에는 일반기업들과 비교한 고용창출 효과는 없는 것으로 나타났다. 요컨대 모태펀드 투

자기업의 고용창출 효과가 긍정적인 가운데서도 중간 규모 기업(20명∼70명)에서 고용 효

과가 뚜렷하게 나타나지 않음을 알 수 있다.

326 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

Ⅳ. 결 론

본 논문에서는 정부가 벤처･창업 투자 활성화를 위해 조성한 모태펀드의 정책적 효과를

알아보는 것을 목적으로 모태펀드가 출자한 자펀드 투자기업들의 고용 및 매출효과를 분

석하고 있다. 이를 위해 한국벤처투자(주)로부터 입수한 투자기업자료와 NICE의 KIS

VALUE 일반기업자료를 결합하여 정책효과를 살펴볼 수 있는 DID 분석을 행하였다.

그 결과, 자펀드 투자기업들은 매출 및 고용에서 대체적으로 좋은 성과를 보이고 있음을

알 수 있었다. 구체적으로 매출액 증대효과를 보면, 각 년도 투자 이후 t기부터 t+3기에 걸

쳐 약 30%의 매출이 증가하는 결과를 보였다. 그러나 그 증가폭은 외감 이상 기업들보다는

이노비즈 기업들과 비교했을 때 상대적으로 미미한 것으로 나타났다. 또한 고용창출효과

의 경우 모태펀드 투자기업들을 외감 이상 전체 기업과 비교하였을 경우, 전 기간 평균적

으로 고용 창출 효과가 우수한 것으로 나타났고 특히 투자가 이루어진 2년 차에 가장 많은

고용창출이 이루어지는 것으로 나타났다(12.8명). 물론 이 경우에도 이노비즈기업을 대조

군으로 하였을 경우에는 그 효과가 오히려 더 작아지는 것으로 나타났다.

한편 자펀드 투자 기업의 매출성과를 고용자 수와 매출액 규모로 구분하여 살펴 보면,

고용자수가 많은 기업일수록, 그리고 매출액 규모가 작은 기업일수록 모태펀드 출자에 따

른 매출 증가 효과가 더 크게 나타나는 것으로 나타났다. 또한 고용효과의 경우 피고용자

수가 적은 기업과 70명 이상의 큰 기업에서, 그리고 매출액 기준으로는 매출 규모가 큰 기

업에서 고용창출 효과가 큰 것으로 나타나고 있다. 따라서 모태펀드에 대한 정책을 수정하

거나 보완할 때 이러한 고용 및 매출효과를 고려하여 그 경제적 효과를 극대화할 수 있는

방안이 마련되어야 할 것이다.

본 연구는 정부의 모태펀드 정책의 효과를 가장 최근의 자료를 이용해 실질적으로 확인

했다는 데 그 의의가 있다. 투자기업의 고용 및 매출효과에 대한 이러한 분석뿐만 아니라

다양한 측면에서 정책의 효과가 검토되어할 것이다. 엄밀한 모니터링과 이러한 경제적 성

과분석이 지속되어야 시장실패를 교정하고 벤처산업을 발전시키려는 정부의 정책적 노력

이 결실을 맺을 수 있을 것이다.

마지막으로 본 논문의 한계를 지적하면 다음과 같다. 본 논문의 추정식은 산업고유의 특

성에 따른 매출 및 고용의 차이를 통제변수(산업더미)를 통해 제어하였지만 각 기업이 갖

는 고유한 특성에 따른 차이는 반영하지 못하였다.9) 이론 및 실증적인 검토를 통해 기업특

성을 반영하는 변수를 발굴하고 이를 추정식에 포함하여 보다 엄밀한 매출 및 고용효과를

9) 이 지적은 본 논문의 심사과정에서 익명의 심사자가 지적한 것이기도 하다.


추정하는 연구는 추후의 과제로 삼는다.

￭ 논문투고일 ￭ 논문 최종심사일 ￭ 논문게재확정일

2014. 10. 142014. 11. 032014. 11. 26

328 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

참고문헌

과학기술정책연구원(2008), 벤처캐피탈정책의 성과와 개선방안, 한국벤처캐피탈협회 과제보고서

곽세영･위한종(2001), “한국벤처캐피탈의 투자성과”, 벤처경영연구, 4(1), 63-81.

김성민･이태호(2012), 투융자 복합금융사업 성과분석 및 신규사업, 중소기업진흥공단 연구용역보

고서.

김종운 외(2013), “벤처창업 촉진을 위한 지원시스템 구축”, 2012경제발전경험모듈화 사업, 중소기

업청.

노용환･주무현(2012), “중소기업 정책자금 고용효과 지속성 분석”, 중소기업연구, 34(2), 47-66.

문화콘텐츠경영전략연구원(2009), 모태조합 투자활성화 방안연구, 문화체육관광부 용역보고서

박정서･윤병섭(2012), “한국모태펀드의 운용 현황과 투자성과 분석”, 중소기업연구, 34(2), 23-46.

송치승(2014) “창조경제 하에서의 벤처기업 발전을 위한 벤처캐피탈의 역할 제고 방안”, 한국증권

학회지, 43(1), 101-143.

이관영･한철호(2013), “Private Equity Fund of Funds를 활용한 기관투자가의 PE투자전략에 관한 연구”,

한국증권학회지, 42(1), 47-78.

이석규(2000), “위험통제를 위한 벤처캐피탈 회사의 투자행태 분석”, 기업가정신과 벤처연구,(구

벤처경영연구)>, 3(2), 55-79.

이성복(2013), 이스라엘의 요즈마펀드에 대한 고찰 및 시사점, 자본시장연구원.

이희우･정희석(2012), “벤처캐피탈의 투자가 투자기업 조기IPO에 미치는 영향”, 디지털정책연구,

10(10), 19-29.

조성숙･박정서(2009), “국내 벤처캐피탈회사의 운용형태에 따른 벤처투자조합의 성과분석 연구”,

기업가정신과 벤처연구, 12(2), 1-30.

중소기업청(2013), 2014년도 예산안 및 기금운용계획안, 중소기업청, 2013.10.

중소기업청(2014), 중소기업투자모태조합 2014년도 운용지침, 중소기업청.

한국벤처캐피탈협회(2013), 벤처캐피탈 Yearbook.

한국채권연구원(2009), 모태펀드 운영성과 평가, 한국채권연구원.

KVIC(2008), 벤처투자 관련 벤치마크 개발보고서, 한국벤처투자.

KVIC(2013)“모태펀드 2013년 운영 실적”, VCPE Monthly, 85

Avnimelech, G. and M. Teubal(2006), “Creating Venture Capital Industries that Co-evolve with High Tech:

Insights from an Extended Industry Life Cycle Perspective of the Israel Experience”, Research Policy 35,

pp.1477∼1498.

Lerner,J.(2009), Boulevard of Broken Dreams: Why Public Efforts to Boost Entrepreneurship and Venture Capital Have

Failed-and What to Do About it, Princeton University Press.


Lerner, J., Ann Leamon, F. Hardymon(2012), Venture Capital, Private Equity, and the Financing of Entreprenuership:

The Power of Active Investing, John Wiley & Sons, Inc.

Pyka, A. and Burghof, Hans-Peter(2013), Innovation and Finance, Routledge.

330 지역산업연구｜제37권 제4호｜2014.11

ABSTRACT

A Study on the Employment and Sales Effects of the Firm Invested by Korea Fund of Funds

10)11)Kim, Joonil*․Song, Won Keun**

This paper aims to analyze the economic performance of Korea Fund of Funds(KFoF) through

the employment and sales effects of the firms invested by Korea Fund of Funds. To do this, we collect

the firm data from Korea Venture Investment Corporation(KVIC) and KIS VALUE DB(NICE) and

examine the policy effects by DID(Difference in Difference) econometric method

The results show that the firms invested by KFoF have better performance relatively in terms

of their employment and sales than the other firms in the database. Specifically, their sales increased

by 30 percent after 3 years since the investment made and they created 12.5 jobs in average after 2

years since the investment made.

│key word│Korea Fund of Funds, DID(Difference in Difference), Employment effects, Sales

Effects

* Research Professor, Department of Economics, Korea University([email protected])** Associate Professor, Department of Industrial Economics, Gyeongnam National University of Science and

Technology([email protected])


1. 주저자

김 준 일(Kim, Joonil) : [email protected]

현재 고려대학교 경제학과 BK21+ 사업단 연구교수로 재직 중이며, 고려

대학교에서 박사학위를 취득하였다. 주요 관심분야는 기업투자 및 금융,

노동경제학, 기업이론 등이다.

2. 공동저자

송 원근(Song, Won Keun) : [email protected]

현재 경남과학기술대학교 산업경제학과 교수로 재직 중이며, 고려대학교

에서 박사학위를 취득하였다. 주요 관심분야는 산업조직론, 대기업집단

(재벌), 기업이론 및 기업연금 등이다.

한국 모태펀드 투자기업의 고용 및 매출효과분석 6) · 2019-02-17 ·...

Documents