sk케미칼 [006120/매수]

기업분석 - Reinstating Coverage

2007. 11. 5. #95

SK케미칼 [006120/매수] 이젠 생명과학! 자산가치도 매력적

이젠 제약기업, 향후 이익모멘텀 견인 예상 - 영업이익 비중 70% 상회

SK케미칼은 섬유에서 출발하여 화학수지/소재, 정밀화학, 생명과학(제약)까지 사업

역을 확대하여 왔다. 기존 사업부문의 구조조정을 마무리하고 SK제약, 동신제약, 인투

젠의 합병을 통해 생명과학부문을 핵심 전략사업으로 육성하고 있다.

이익비중이 70%대에 달하는 생명과학부문의 제품구조와 신제품에 힘입어 3분기 이후

이익모멘텀이 더 강화될 전망이다. 시장트렌드에 맞고 정책리스크에 덜 민감한 제품군

과 유망 신제품의 가세는 성장 및 수익성 확보의 원동력이 될 것이다.

자산가치 매력과 지주회사 전환 가능성 주목

자회사 지분과 비 업용 보유 부동산 등의 가치에 주목할 필요가 있다. SK건설의 지

분가치만으로도 현재 시가총액을 상회하고 수원 정자동 부지가 주거용지로 변경될 경

우 적어도 5천억원 이상의 차익이 발생할 것이다.

지주회사 전환 가능성과 바이오디젤 등 신규사업 진출, 제약업계 구조재편 선도 가능

성 등도 주목할 만하다. 최대주주의 지분율, 자사주 보유규모 등을 감안할 때 지주회사

전환을 배제할 수 없다.

첫 투자의견 매수, 목표주가 115,000원 제시. 본업가치 상승과 자산가치가 근거

SK케미칼을 유니버스내 제약섹터에 신규 편입하고 투자의견 매수, 목표주가 115,000

원(목표수익률 약 40%)을 제시한다. 부분합 방식(SOP)에 의거 사업부문의 수익가치

와 자회사 및 비 업용 보유부동산의 자산가치를 각각 구하여 합산했다. SK건설의 가

치는 보수적 관점에서 우선주 포함 지분율을 적용한 후 15%를 할인했다.

SK케미칼의 주가는 연초 이후 108%나 상승했으나 최근 뚜렷한 조정기를 거치면서

시장대비 약세를 보이고 있다. 특이한 점은 지금까지 화학주나 제약주보다 건설주의

주가흐름에 많이 연동된 것으로 보이는데, 이것은 SK건설의 가치 때문이다.

. 제약

임진균 (02-768-4194)

[email protected]

염동연 (02-768-3570)

[email protected]

6개월 목표주가 115,000원

주가(2007.11.2) 82,700원

액면가 5,000원

52주 최저/최고가 35,450~95,300원

KOSPI 2,019.3p

시가총액 17,911억원

발행주식수 2,352.8만주

평균거래량(60일) 13.6만주

평균거래대금(60일) 109.5억원

외국인보유비중 20.9%

배당수익률 0.6%

주요주주 미래에셋자산운용(15.06%)

최창원 외 7인(12.41%)

주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월

절대주가 -5.4 63.4 86.2

상대주가 -5.6 33.4 40.2

SK케미칼의 수익예상과 투자지표

결산기 매출액 영업이익 영업이익률 순이익 EPS 증가율 FCF ROE PER PBVR EV/EBITDA

(억원) (억원) (%) (억원) (원) (%) (억원) (%) (x) (x) (x)

05.12 10,860 381 3.5 565 2,763 489.9 648 12.3 10.2 1.4 11.1

06.12 8,725 414 4.7 290 1,234 -55.3 -1,171 6.6 32.3 2.2 18.7

07.12F 10,169 474 4.7 705 2,995 142.8 178 14.6 27.6 3.8 29.2

08.12F 10,981 664 6.0 1,077 4,552 52.0 596 18.6 18.2 3.2 24.2

09.12F 11,601 803 6.9 1,331 5,624 23.6 510 19.2 14.7 2.6 21.9

자료: 대우증권 리서치센터

KOSPI 비교 차트

60

110

160

210

260

06.10 07.2 07.6 07.10

SK케미칼 KOSPI

2

요약

SK케미칼의 사업부문별 영업이익 추이

자료: SK케미칼, 대우증권 리서치센터

SK케미칼의 영업이익과 영업이익률 추이(분기)


SK건설의 영업이익과 영업이익률 추이(연간)

자료: SK건설, 대우증권 리서치센터:

핵심 전략사업인

생명과학부문의 이익비중

확대 두드러져

70%대의 이익비중 기준

으로 판단할 때 제약섹터가

적당

생명과학부문의 견인,

나머지 사업부의 회복 등에

힘입어 3분기 이후 더

강해진 이익모멘텀 예상

자회사인 SK건설 이익

2007년부터 급증 예상

0

200

400

600

800

1,000

2005 2006 2007F 2008F 2009F

생명과학 화학수지

정밀화학 기능성소재

(억원)

-50

0

50

100

150

200

250

03 04 05 06 07F 08F 09F

-2

0

2

4

6

8

10영업이익 영업이익률

(억원) (%)

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

01 02 03 04 05 06 07F 08F 09F0

2

4

6

8

10영업이익(좌축) 영업이익률(우축)(억원) (%)

기업분석

3

생명과학(제약)부문 제품구성


SK케미칼의 주요 수익성 지표 추이


SK케미칼의 적정주가 산출표(Sum of Parts) (단위: 억원,원,백만주,%)

구분 EBITDA(08F) Target multiple 적정가치 비고

(지분율) (장부/평가가치)

<수익가치>

생명과학부문 554 10.5 5,814 유니버스와 제약업 평균

화학부문 468 9.8 4,589 유니버스와 화학업 평균

수익가치합계(A) 10,403

<자산가치>

SK건설 지분가치 49.0% 41,525 20,347 평가가치 X 지분율(우선주 포함)

수원 부지(32만m2) 가치 100.0% 1,370 2,130 공시지가 적용(보수적)

기타 자회사 지분가치 2,519 2,519 장부가치 반영(1H07)

(합계) 24,996

자산가치 합계(B) 21,247 자산가치 합계를 15% 할인

순차입금+우선주 시가총액 7,670 2008년 예상치

목표 시가총액(E) 23,980

목표주가(E/F) 115,049원

생명과학부문의 경쟁력은

제품구조 : 시장트렌드에

맞고 정책리스크에 덜

민감한 제품비중 높아

실적호전 힘입어 수익성,

안정성 등 재무구조 개선

두드러질 전망

투자의견 매수

목표주가 115,000원

(목표수익률 39%)

본업가치와 비영업용

자산가치 동시 주목

• 기넥신(혈액순환)• 트라스트(관절염)• 스카드(고혈압)• 조인스(관절염)

SK제약

일반제제

동신제약

혈액/백신제제

In2Gen

독자개발 신약

MNC

도입 신약

• 알부민 등(혈액)• B형 간염백신• 독감백신

• 선플라(항암제)• 엠빅스(성기능)

• 가다실(백신)• 퍼스트힙(백신)• 로타텍(백신)• 리도탑(통증)

SK케미칼 생명과학부문

0

2

4

6

8

10

12

14

2005 2006 2007F 2008F 2009F

-10

-5

0

5

10

15

20

25영업이익률(좌축) ROIC(좌축)

ROE(우축)

(%)(%) (%)

4

목차

요약............................................................................................................ 2

I. SK케미칼 : 화학? 제약? 아니면 건설? ............................................................... 5

1. 섬유에서 화학, 그리고 생명과학(제약)까지.......................................................5

II. 투자포인트 및 Valuation : 사업가치 + 자회사 가치................................................ 7

1. 투자포인트와 리스크..................................................................................7

2. 투자의견과 Valuation : 매수, 목표주가 115,000원.............................................9

3. 자회사인 SK건설 Valuation : 적정 시가총액 4조 1,466억원...............................10

III. 사업부문별 전망 : 생명과학 이익기여 70%대.....................................................12

1. 생명과학(Life Science, 제약) : SK케미칼의 미래를 짊어지다...............................13

2. 석유화학(화학수지) : PET수지는 PET병 수요확대 힘입어 나름대로 선방 중............17

3. 기능성 소재 : 아세테이트와 카본 화이버 좋다................................................19

4. 정밀화학 : 제품별 편차 커 선택과 집중 필요, 수처리제(BIO)는 효자....................20

IV. 영업실적과 재무구조 : 이익모멘텀 더 강해질 전망..............................................21

1. 영업실적 분석 및 전망 : 생명과학 비중확대, 수익성 레버리지 원천 .....................21

2. 재무구조 분석 및 전망 : 2008년부터 좋아진다................................................23

SK케미칼 [006120].......................................................................................24

기업분석

5

I. SK케미칼 : 화학? 제약? 아니면 건설?

1. 섬유에서 화학, 그리고 생명과학(제약)까지

SK케미칼은 1969년 설립된 선경합섬(66년 설립된 선경화섬을 76년에 흡수합병)으로 출발하

여 지금에 이르고 있다. 66년에 설립된 선경화섬을 76년에 흡수합병했고 21세기 들어서는 SK

제약과 동신제약을 흡수합병하고 석유화학사업(현 SK유화)은 분리 독립시켰다. 동사는 섬유사

업으로 시작하여 화학사업(석유화학, 정밀화학)으로 역을 확대하고 최근에는 생명과학(제약)

사업에 집중하고 있다. IMF 이후 섬유사업 경쟁력 강화 차원에서 삼양사와 함께 휴비스(각각

지분율 50%)를 설립한 바 있다.

현재 SK케미칼의 현재 본업은 화학수지, 정밀화학, 생명공학, 아세테이트 등으로 구성되어 있

다. 매출구성비를 살펴보면 지난해 상반기에 비해 금년 상반기에 뚜렷하게 달라진 점은 생명공

학 비중이 크게 확대된 것이다. 지난 상반기 생명공학의 매출비중은 27.7%로 전년동기대비

13.1%p 확대되었는데, 이는 2006년 4분기에 동신제약을 흡수합병했기 때문이다. 그리고 화학

수지/기능성소재 사업의 비중도 크게 확대되었는데, 이는 국내 유일의 아세테이트 생산제품인

AFY와 TOW의 매출이 빠르게 늘고 있기 때문이다. 한편 정밀화학사업의 비중축소가 두드러졌

는데, 그 이유는 수처리제인 BIO를 제외한 대부분의 매출이 고전을 면치 못하고 있기 때문이다.

SK케미칼의 지분구성은 지난 6월말 기준 SK그룹의 창업자인 고 최종건 전회장의 아들인 최창

원 부사장을 비롯한 특수관계인(최태원 SK그룹 회장 지분 5.9% 포함)의 지분 12.4%, 미래에

셋자산운용 14.4%, 국민연금 6.2%, JF Asset Management 10.0% 등으로 구성되어 있고, 자

사주의 보유비중은 11.4%이다.

최근 몇 년 사이 1인 기준 최대주주인 최창원 부사장의 4촌 형제인 최태원 SK그룹 회장(고 최

종현 전회장의 아들)의 지분이 축소되고 SKC가 동사의 지분을 모두 매도하는 한편, SK케미칼

이 분할 전 SK 지분을 전량 매각한 것으로 볼 때 SK그룹에서 분리될 가능성을 배제할 수 없

다. 또한 그룹분리 절차와 함께 지주회사 추진 가능성도 엿볼 수 있다. 대주주 지분율이 낮은

편이고 보유 자사주가 10%를 상회하고 있어 경 권 강화와 지배구조 투명화를 위해 지주회사

전환은 의미가 있을 것으로 판단된다.

그림 1. SK케미칼의 매출구성비 추이 그림 2. SK케미칼의 주주구성비

자료: SK케미칼, 대우증권 리서치센터 자료: SK케미칼, 대우증권 리서치센터

생명과학(제약)을 미래

핵심사업으로 집중 육성

이익비중 감안하면 이미

제약주

미래에셋자

산운용

국민연금

JF Asset

Mgt.자사주

기타

최창원외

0

20

40

60

80

100

2006.1H 2007.1H

(%)

기타

아세테이트

생명과학

정밀화학

화학수지/소재

6

SK케미칼은 수익성이 좋지 않은 사업을 정리하거나 분사하고 대신 수익성 좋은 생명과학부문

을 확대할 계획이다. SK제약(2005년 4월)과 동신제약(2006년 11월)의 합병으로 이 부문의 매

출액이 상반기 기준 1,138억원(매출비중 23.6%)으로 확대되었지만, 아직 경쟁력을 확보하기에

는 부족하다고 판단하여 추가 M&A를 고려하고 있는 것으로 추측된다.

동사는 생명과학사업을 지원하기 위해 설립한 신약 R&D 전문 자회사인 인투젠(IN2GEN, 지분

율 79.2%)도 오는 12월 말 흡수합병할 계획이다. 인투젠 0.19857주당 SK케미칼 주식 1주를

교부하기로 했는데, 이번 합병으로 인해 발행되는 신주는 약 13.2만주(전체 발행주식의 약

0.6%)이다. 서울대 암연구소와 공동으로 설립한 인투젠은 1999년에 국내 1호 신약인 항암제

선플라를 개발한 바 있다.

SK케미칼은 다수의 국내외 자회사를 거느리고 있다. SK건설은 사업부문에 속하지 않는 독립

자회사로 기업가치 평가에서 매우 중요하게 고려해야 있다. 최근 몇 년간 상장 건설주의 재평

가가 진행됨에 따라 비상장사인 SK건설의 가치도 따라서 올라가고 있는 것으로 추정되기 때문

이다. 특히 SK건설은 해외 건설 및 화학 플랜트 분야에서 경쟁력을 확보하고 있다는 점에 주

목할 필요가 있다.

그림 3. SK케미칼의 사업부문별 자회사 현황


동신제약 합병에 이어

신약개발기업 인투젠도

합병

추가 M&A도 고려

정밀화학부문 유화소재부문생명과학부문

SK CYTEC

SK NJC

SK utis

SK chemical suzhou

IN2GEN

SK Pharma beijing

SK 유화

SK KERIS

SK eurochem

SK chemicals qingdao

SK fiber indonesia

50%

60%

60%

100%

45%

100%

100%

98%

54%

100%

98%

국내

해외

SK 건설

HUVIS

58%

50%

기업분석

7

II. 투자포인트 및 Valuation : 사업가치 + 자회사 가치

1. 투자포인트와 리스크

첫째 투자포인트는 제품(사업)구조 개선에 따른 가파른 수익성 개선이다. SK제약에 이어 동신

제약을 합병한 이후 수익성이 좋은 생명과학(제약)부문의 확대가 두드러지고 이것은 전체 수익

성 개선으로 이어질 전망이다. 과거 주력사업(화학섬유, 화학수지/소재, 정밀화학)도 한때는 수

익성이 좋았으나 후발국의 추격과 원재료비 부담 등으로 인해 구조조정을 거칠 수 밖에 없었다.

2007년 생명과학의 업이익 비중은 70%대를 기록하고 내년 이후도 계속 확대될 전망이다.

그림 4. SK케미칼의 사업부별 영업이익 추이


둘째 투자포인트는 생명과학사업의 유망 신제품 출시가 이어지고 있어 매출과 이익 증가를 가

속시킬 것이라는 점이다. 동신제약의 합병으로 비중이 크게 높아진데다 자궁경부암 백신 가다

실, 뇌수막염 백신 퍼스트힙, 대상포진 후 통증치료제 리도탑 패치 등 도입신약과 독자개발 신

약인 발기부전치료제 엠빅스 등의 가세로 성장세가 가속될 전망이다.

셋째 투자포인트는 자회사, 보유 부동산 등 높은 자산가치이다. 58%의 지분을 가지고 있는 SK

건설은 국내 시공능력 평가순위 9위의 대형 건설사로 유사 상장 건설사와 비교한 지분가치만

2조원을 상회한다. 이것만으로도 현재 SK케미칼의 시가총액보다 더 크다. 동사가 보유하고 있

는 토지(약 100만m2) 중 업활동과 직접 관련이 없는 수원 정자동 부지(약 32만 m2,, 장부가

약 1,370억원)의 가치도 주목할 만하다. 장부가대비 공시지가 기준 700~800억원, 주택용지로

변경 가정할 경우 보수적으로 보아도 5천억원 이상의 차익이 예상된다.

넷째 투자포인트는 지주회사 추진 가능성과 제약업계 구조재편의 선도 가능성이다. 최대주주의

지분율이 20% 미만이고 자사주 보유비중이 10%를 상회하고 있다는 점을 감안할 때 지주회사

체제로의 전환 가능성이 있다고 판단된다. 또한 생명과학사업의 경쟁력 강화 차원에서 추가로

제약사나 바이오기업의 인수 가능성을 배제할 수 없다.

투자포인트 1 :

제품(사업)구조 개선에

다른 가파른 수익성 개선

투자포인트 2 :

유망 신제품 기반

생명과학사업의 밝은 전망

투자포인트 3 :

SK건설, 수원 정자동 부지

등 비영업용 자산가치가

현재 시가총액 상회

투자포인트 4 :

지주회사체제 추진 가능성

상존

0

200

400

600

800

1,000

2005 2006 2007F 2008F 2009F



(억원)

8

다섯째 투자포인트는 바이오디젤 등 신규사업에 있어서의 모멘텀 발생 가능성이다. 생명과학

외에 장기 성장동력 확보를 위한 노력을 지속하고 있는데, 대표적인 것이 전자재료사업과 바이

오디젤사업이다. 수년전부터 추진해온 전자재료사업은 아직 기대에 못 미친 형편이고 바이오디

젤사업은 내년부터 본격화할 전망이다. 최대 정유회사인 SK에너지가 계열사라는 점은 규제완

화를 전제할 때 이 사업에서 큰 이점이라고 할 수 있다.

그림 5. SK케미칼의 영업이익과 영업이익률 추이


리스크 요소도 없지 않다. 가장 큰 무게로 다가오는 것이 국제유가 고공행진에 따른 원재료비

압박이다. 국제유가에 향을 받는 사업 중 몇 개를 제외한 대부분이 시장을 선도할 만한 위치

를 점하지 못하고 있기 때문에 바로 제품가격으로 전가하는 것이 쉽지 않아 수익성 악화 요인

이 되고 있다.

또한 SK유화, SK Keris 등 일부 자회사의 실적 회복이 지연되고 있다는 점도 부담이다. 자회

사들의 실적부진 이유도 마찬가지로 원재료비 부담의 증가와 중국 등 후발국의 추격에서 기인

한 것이다. 국제유가가 안정세를 찾고 조금씩이나마 제품가격에 원가부담을 전가하게 되면 지

금보다는 나아질 것이다.

비중이 확대되고 있는 생명과학(제약)사업에 향을 주는 정책리스크도 반갑지 않다. 이 부문

에서 두번째로 큰 트라스트가 1급 의료급여환자의 보험급여에서 제외되는 아픔을 경험했다. 앞

으로도 약제비 적정화 방안이나 FTA로 인한 부정적 향에서 완전히 자유로울 수 없을 것이

다. 그러나 혈액제제, 백신 등 정책리스크에 덜 민감한 품목의 비중이 높아 상대적으로 피해규

모가 작을 것이라는 점은 우려를 줄여준다.

투자포인트 5 :

바이오디젤 등

신규사업에서의 모멘텀

리스크 요소 :

원재료비 압박

일부 자회사 실적 부진

제약부문 정책리스크 등

-50

0

50

100

150

200

250

03 04 05 06 07F 08F 09F

-2

0

2

4

6

8


(억원) (%)

기업분석

9

2. 투자의견과 Valuation: 매수, 목표주가 115,000원

SK케미칼을 대우증권 유니버스내 제약섹터에 신규 편입하고 첫 투자의견으로 매수를 제시한다.

목표주가는 115,000원으로 목표수익률은 약 40%이다. 부분합 방식(SOP)에 의거 사업부문의

수익가치와 자회사 및 비 업용 보유부동산의 가치를 각각 구하여 합산했다. 수익가치는 생명

과학과 그 외 사업부로 나누어 EV/EBITDA 기준 산출했고, SK건설은 상대비교법으로 평가했

다. 업과 관련이 없는 자산가치를 구한 후 보수적 관점에서 할인율 15%를 적용했다.

SK케미칼의 주가는 연초 이후 108%나 상승했으나 최근 뚜렷한 조정기를 거치면서 시장대비

약세를 보이고 있다. 특이한 점은 지금까지 화학주나 제약주보다 건설주의 주가흐름에 많이 연

동된 것으로 보이는데, 이것은 SK건설의 가치 때문이다. 건설주의 강세가 SK건설 지분가치를

부각시켰던 것으로 판단된다.

표 1. SK케미칼의 적정주가 산출표(Sum of Parts) (단위: 억원, 원, 백만주, %)

구분 EBITDA(08F) Target multiple 적정가치 비고

(지분율) (장부/평가가치)

<수익가치>

생명과학부문 554 10.5 5,814 유니버스와 제약업 평균

화학부문 468 9.8 4,589 유니버스와 화학업 평균

수익가치합계(A) 10,403

<자산가치>

SK건설 지분가치 49.0% 41,525 20,347 평가가치 X 지분율(우선주 포함)

수원 부지(32만m2) 가치 100.0% 1,370 2,130 공시지가 적용(보수적)

기타 자회사 지분가치 2,519 2,519 장부가치 반영(1H07)

(합계) 24,996

자산가치 합계(B) 21,247 자산가치 합계를 15% 할인

순차입금(C) 6,870 2008년 예상치

우선주 시가총액(D) 800 2007.11.2 종가 기준

목표 시가총액(E) 23,980

발행주식수(F) 20,843 보통주 기준

목표주가(E/F) 115,049원

현재주가(목표수익률) 82,700(39.1) 2007.11.2 종가


그림 6. SK케미칼과 화학지수, 제약지수 추이 그림 7. SK케미칼과 KOSPI, 건설지수 추이

자료: 대우증권 리서치센터 자료: 대우증권 리서치센터

투자의견 매수,

목표주가 115,000원 제시

제약섹터 유니버스에 새로

편입하여 분석 개시

0

300

600

900

1200

1500

04.01 04.07 05.01 05.07 06.01 06.07 07.01 07.07

화학 제약 SK케미칼

0

300

600

900

1200

1500

04.01 04.07 05.01 05.07 06.01 06.07 07.01 07.07

건설 SK케미칼 KOSPI

10

3. 자회사인 SK건설 Valuation : 적정 시가총액 4조 1,466억원

SK건설은 종합적인 국내 위상을 말해주는 시공능력 평가 순위에서 2007년 기준으로 9위를 차

지하고 있다. 동사의 금년 시공능력 평가액은 2조 4,754억원으로 전년대비 22.9%나 증가했다.

상위 10대 건설사 중 4번째로 높은 증가율이다.

SK건설의 2006년 매출액은 3조 730억원으로 업계 8위이다. 대우건설 등 Big 4와는 여전히

거리가 있지만 나머지 5~7위 업체는 같은 3조원대 매출로 사정거리 안에 있다.

지난해까지의 이익을 비교해보면 얘기가 좀 다른 것 같이 느껴진다. SK건설의 작년 업이익

은 1,496억원으로 다른 메이저건설사 대비 30%~50% 수준에 불과하다. 외형에 비해 수익성이

낮은 이유는 공격적인 해외수주 활동 등으로 판매관리비 부담이 크게 늘었기 때문이다.

SK케미칼은 에너지 화학 사업에 경쟁력을 가지고 있는 그룹의 특성에 힘입어 SK건설은 비슷

한 규모의 다른 건설사에 비해 화학플랜트에 강점을 가지고 있다. 따라서 국제유가의 고공행진

지속과 그에 따른 중동지역 및 아시아지역의 화학 및 정유시설 건설 특수를 누리고 있다. 이러

한 특수는 금년 이후 빠른 실적개선으로 나타날 전망이다.

표 2. 상위 10대 건설사 시공능력 평가 순위 및 시가총액 비교 (단위: 억원)

2006년 시공능력 평가 2007년 시공능력 평가 시공능력 평가액 시가총액업체명

순위 평가액 순위 평가액 증가률 (07.10.12)

대우건설 1 65,600 1 76,635 16.8 91,608

삼성물산 2 62,530 2 68,153 9.0 119,996

GS건설 4 53,438 3 61,602 15.3 92,055

현대건설 3 54,820 4 61,189 11.6 105,328

대림산업 5 51,996 5 54,025 3.9 69,221

포스코건설 7 35,235 6 46,393 31.7 40,890주)

현대산업개발 6 46,673 7 44,096 -5.5 71,992

롯데건설 8 32,176 8 40,166 24.8 -

SK건설 9 20,147 9 24,754 22.9 -

금호산업 10 15,829 10 19,905 25.8 33,700

자료: 대한건설협회, 대우증권 리서치센터

그림 8. SK건설의 영업이익과 영업이익률 추이

자료: SK건설, 대우증권 리서치센터

SK건설은 시공능력 9위,

매출액 기준 8위의 대형

건설업체

SK케미칼 보유지분율

58%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

01 02 03 04 05 06 07F 08F 09F0

2

4

6

8

10영업이익(좌축) 영업이익률(우축)(억원) (%)

기업분석

11

대우증권 유니버스내 건설사 평균 투자지표를 적용하여 구한 SK건설의 적정시가총액은 4조

1,540억원이다. SK건설이 비상장사이기 때문에 적정가치를 분석하기가 쉽지 않다. 지난해 실

적을 기준으로 평가할 경우 올해 이후 실적호전 부분이 전혀 반 되지 않을 것이기 때문이다.

그래서 간단한 모델을 사용하여 2007년 이후 실적을 예상하고 2008년 예상실적을 기준으로

적정가치를 평가했다. PER, EV/EBITDA, PBVR 등 3개 지표를 활용하여 구한 적정가치를 단

순평균했다.

먼저 PER 기준으로 2008년 예상 EPS에 대우증권 유니버스내 건설사의 평균 PER 18배(가중

평균)를 적용한 적정가치는 3조 6천억원으로 나왔다. 2008년까지 SK건설의 EPS 증가율이 평

균 30%대를 기록할 것으로 보이기 때문에 평균 수준의 PER 적용에는 무리가 없어 보인다.

EV/EBITDA기준으로는 예상 EBITDA에 건설사 평균 20배를 적용하여 순차입금을 빼면 5조

8천억원이 나온다. 건설사의 경우 비슷한 규모의 제조업체에 비해 유형자산 감가상각비 규모가

지극히 작은 특징으로 인해 EV/EBITDA가 매우 높게 나타나는 특징을 가진다.

PBVR 기준 Valuation은 앞의 두 투자지표 기준 평가보다 다소 낮은 3조원 수준으로 나타났다.

그렇지만 역시 충분히 매력이 있는 수준의 기업가치임에는 틀림이 없다. 특히 건설사는 서비스

산업에 속하기 때문에 유형의 자산뿐 아니라 무형의 자산이 매우 중요하다는 점에서 더욱 그러

하다.

비슷한 규모의 현대산업개발, 대림산업 등의 시가총액이 6~7조원대라는 점을 감안하면 다소

보수적인 Valuation이다. 이익규모가 작지만 이익개선 속도가 매우 빠르다는 점을 빼 놓을 수

없다. 비상장사라는 점을 감안하더라도 보수적 평가라고 판단된다.

표 3. SK건설 적정주가 산출표(Valuation)

SK건설 Valuation(2008년 예상실적 기준)

적용기준 Target multiple(배) 적정가치

PER EV/EBITDA PBR 주당가치(원) 시가총액(억원)

수익가치 기준 18.0 149,648 36,000

건설업 평균지표 적용 영업가치 기준 20.0 239,719 58,000

(대우증권 유니버스) 자산가치 기준 3.1 125,765 30,400

적정가치(단순평균) 18.1 20.0 3.1 171,710 41,466


SK건설 시가총액 약

41,500억원

SK케미칼 지분가치 약

2조원

12

III. 사업부문별 전망 : 생명과학 이익기여 70%대

SK케미칼의 사업은 크게 생명과학, 정밀화학, 유화수지/기능성소재로 나누어진다. 정밀화학과

수지/소재사업은 원가부담으로 인해 수익성이 좋지 않은 부분의 구조조정이 필요하지만 생명과

학은 미래 전략사업으로서 가능성을 보여주고 있다. 생명과학의 매출비중이 24%에 불과함에도

불구하고 SK케미칼을 제약주의 범주에 넣어 분석하는 이유는 업이익 비중이 높을 뿐 아니라

성장성도 뛰어나다고 판단했기 때문이다. 생명과학의 업이익은 지난해 70.5%를 차지했고

2009년에는 76%까지 높아질 전망이다.

표 4. SK케미칼의 사업부문별 제품 및 사업내용

사업부문 소분류 현재 판매 중인 제품 및 사업 투자, 개발 진행 중

생명과학 합성의약 백금착체항암제 '선플라' 발기부전치료제

(허가, 2007년말 발매 예정) 고혈압치료제 '스카드'

천연물의약 관절염치료제 '조인스' 천식, 치매 등 만성 난치성질환에 대한 연구 진행중

혈액순환개선제 '기넥신'

생물학적 의약 수액제, 항생제, 진단시약 등 경구용 DDS제제, 다가백신

혼합백신, 경구용 백신

약물전달제계 관절염치료제 '트라스트' 비만치료제, 고혈압치료제

위궤양치료제 '오메드' 천식치료제

바이오테크 Genomics, Proteomics 등 In2gen(자회사) 통해 투자

정밀화학 정보통신소재 FCCL(Flexible Copper Clad Laminates) 유기EL용 봉지재

LEC(Liquid Encapsulant) FPCB용 소재

ACF(Anisotropic Conductive Film) RFID

Solder Ball, 첨단 유기전자재료

DAA(Die Attach Adhesives)

바이오산업에 사용되는 고순도용제

폴리에스터접착제 폴리에스터접착제

폴리우레탄수지 무가소제 저경도TPU, 무황변 TPU

투습-발수용TPU

방부제, 항균제, 부동액

산업용살균제/열매체유/수처리제

태양열,빙축열 시스템및 온조기용열매체

산업용, 주거용 수처리제

고기능성 PETG수지 고기능성 PETG수지

유화수지/

기능성소재 PET수지 PET수지

차별화된 제품의 시장공략 및 용도의 개발과 확대에 집중

탄소섬유복합소재 탄소섬유복합소재 면상발열체사업

의료용 및 SCBA용 Composite

Cylinder사업

건축/자동차용 내외장재 건축용 흡음단열재, 난연심재

자동차 내장재용 흡차음재

아세테이트 안감, 벨벳, 니트용 원사

Acetate복합사, 아세테이트 토우사업


생명과학 매출비중 30%

수준이나 영업이익 비중

70%대

그래서 제약주

기업분석

13

1. 생명과학(Life Science, 제약) : SK케미칼의 미래를 짊어지다

1) 생명과학, 미래 핵심사업으로서 기반 구축

SK케미칼은 생명과학을 미래의 핵심 전략사업으로 선정하고 경 자원을 집중 투입하고 있다.

정밀화학과 석유수지 사업의 성장성 한계, 원가압박 등으로 인한 낮은 수익성을 극복하고 성장

과 수익성을 동시에 확보할 수 있는 대안으로 생명과학사업을 선택한 것이다. SK케미칼의 생

명과학사업 전신은 SK제약(선경제약)이다. 지난해 추가로 동신제약을 합병하고 금년말 신약개

발 바이오벤처인 인투젠을 흡수하게 되면 업과 R&D, 경 지원부문 등이 유기적으로 결합되

어 시너지효과를 발휘할 수 있는 체제를 갖추게 될 것이다.

인투젠(In2Gen)은 신약개발을 위해 서울대 암연구소와 공동으로 설립한 바이오벤처기업이다.

게노믹스, 프로테오믹스, 클로닝 기법을 활용하여 진단 및 치료제를 개발하는 기업으로 개발한

신약을 SK케미칼에 라이센싱함으로써 효과를 극대화시키고 있다. 전술한 바와 같이 인투젠은

2007년 말 SK케미칼에 흡수합병될 예정이다. 중국 북경에 SK Pharma Beijing을 100% 자회

사로 거느리고 있는데, 이 회사는 중국지역 의약품 마케팅을 담당하고 있다.

R&D 투자를 확대하는 한편 제약사의 추가 인수 등을 통해 대형화를 꾀하고 향후 예견되는 제

약업계 구조재편을 선도할 계획이다. 2007년 7월 신승권 생명과학부문 대표이사는 기자들과

만난 자리에서 “국제 경쟁력을 갖추려면 일정규모 이상으로 덩치를 키워야 하기 때문에 우리

회사와 규모가 비슷한 제약사 한 곳과 집중적으로 인수합병을 추진하고 있다"고 말했다. 부인

공시와 함께 해프닝으로 끝나긴 했지만 전혀 허언이 아닌 것으로 판단된다. 앞으로도 기회가

된다면 대형 제약사를 추가로 매수하여 덩치를 키우려고 시도할 것이다.

SK케미칼은 한국베링거인겔하임의 청주공장(대지규모 7만 421㎡)을 약 250억원에 취득하는

계약을 체결했다. 매수일은 2009년 6월로 2009년까지 베링거인겔하임의 제품을 생산하고

2010년부터 SK케미칼의 의약품을 생산하기로 했다. 동사는 소유권을 이전하기 전부터 토지를

임대하는 형식으로 계약을 체결하여 설비증설에 들어갈 계획이다. 이 생산설비가 완공되고 소

유권을 완전 이전받는 시점에서 안산공장과 오산공장(구 동신제약)의 가동을 중단하고 청주공

장으로 이전할 계획이다.

그림 9. 생명과학사업의 매출비중과 영업이익비중 추이 그림 10. 생명과학사업의 매출액과 영업이익률 추이


미래 핵심 전략사업인

생명과학에 집중 투자

동신제약에 이어 인투젠도

흡수 합병

0

1,000

2,000

3,000

4,000

2005 2006 2007F 2008F 2009F

0

5

10

15

20

25생명과학 영업이익률

(억원) (%)

0

20

40

60

80

100

2005 2006 2007F 2008F 2009F

매출비중 영업이익비중(%)

14

2) 국내 의약품시장의 고성장은 만성질환용과 웰빙형 의약품이 견인할 전망

한국 의약품시장의 성장성은 각종 정책리스크에도 불구하고 기업들이 미래의 전략분야로 채택

할 만큼 충분히 매력적이다. SK케미칼도 같은 생각에서 생명과학을 선택한 것으로 판단된다.

고령화와 웰빙이라는 구조적 요인에 기반을 둔 의약품시장의 장기 성장전망은 자유무역협정

(FTA), 약제비 적정화 방안 등 지뢰밭처럼 산재해 있는 정책리스크를 압도할 수 있을 것이다.

즉 정책리스크가 집중되는 시기에 일시적으로 제약산업은 충격을 받을 것으로 예상되지만 장

기적 관점에서 보면 국내 제약산업이 GDP 성장률을 상회하는 고성장을 유지하는 데는 문제가

없을 것이다.

의약품 시장구조는 만성질환용 의약품과 라이프스타일의약품(LSD : Lifestyle drug)의 비중확

대 추세를 뚜렷하게 보여주고 있다. 고혈압 등 순환기계 의약품은 생산실적 기준으로 2002년

에 1위로 등극한 이후 계속 비중을 확대하고 있다. 1980년 순환기계 의약품의 생산실적 비중

은 2.5%에 불과했으나 2005년에는 18.2%까지 높아졌고, 당뇨병치료제는 95년 0.6%에서

2005년에 2%까지 높아졌다. 고령화의 급진전과 웰빙형 라이프스타일의 확산은 만성질환 유병

률을 높이고 관련 의약품의 소비를 늘리게 된다. 의약품의 소비증가는 만성질환의 적극적 관리

를 의미하고 이것은 만성질환자의 수명을 늘려 다시 의약품 소비를 늘리는 선순환 구조로 이해

할 수 있다.

성기능개선제, 비만치료제, 금연패치제 등 LSD시장이 고성장하고 있다는 구체적 통계를 구하

지는 못했으나 각 사 제품별 매출동향, 신제품 등을 보면 엄청난 속도로 성장하고 있다는 것을

쉽게 짐작할 수 있다. 그 동안 비아그라(화이자), 시알리스(일라이릴리), 레비트라(바이엘) 등이

과점형태를 유지해 오던 발기부전치료제 시장에 동아제약의 자이데나가 출시되면서 경쟁이 과

열되었고 SK케미칼의 엠빅스도 곧 가세할 것이다.

비만치료제 시장은 더 치열하다. 리덕틸과 제네릭이 양분하고 있는 시장에 2~3년전부터 향정

약으로 분류되는 비만치료제가 시장을 잠식해 왔고 최근에는 리덕틸 제네릭의 등장으로 시장

이 크게 요동치고 있다. 이 밖에도 태반제제, 마늘주사, 발모촉진제 등 치명적인 질병이 아니라

삶의 질과 관련된 질환을 타겟으로 하는 의약품과 예방을 목적으로 하는 의약품의 약진이 두드

러지고 있다.

그림 11. 정책리스크를 감안한 ETC 약제비 증가 전망 그림 12. 주요 약효군별 생산실적 비중 추이

자료: HIRA, 대우증권 리서치센터 자료: KPMA, 대우증권 리서치센터

국내 제약시장은

정책리스크 불구

만성질환과 웰빙형 의약품

중심 고성장 지속할 전망

0

5

10

15

20

25

80 85 90 95 00 05

순환기계 항생제

소화기계 영양제당뇨병용약

(%)

0

5

10

15

20

25

02 03 04 05 06 07F 08F 09F 10F 11F-5

0

5

10

15

20약제비(좌축)정책감안 약제비(좌축)잠재성장률(우축)정책감안 성장률(우축)

(조원) (%)

정책리스크

기업분석

15

3) 시장트렌드에 맞는 제품구조 & 유망 신제품 출시 => 고성장 고수익 예약

SK케미칼의 생명과학부문 경쟁력은 SK제약으로부터 유래한 제품구조가 시장트렌드에 맞고 최

근 1~3년 사이에 발매한 유망 신제품도 대부분 고성장군 범주에 속해 있다는 점이다. 또한 동

신제약 유래 제품군도 정책리스크에 덜 민감한 강점을 가지고 있다.

SK제약으로부터 온 기넥신(순환기계), 트라스트(관절염), 스카드(고혈압), 조인스(관절염) 등은

모두 만성질환군에 속해 있는 의약품으로 동신제약 합병 이전 생명과학부문의 성장과 수익성

을 책임져 왔다. 동신제약의 혈액제제와 백신은 정책리스크에 덜 민감한 특성을 무기로 향후

생명과학부문의 안전판 역할을 할 것이고, 다국적기업으로부터 도입한 자궁경부암 가다실을 비

롯한 신제품과 독자 개발 신약인 엠빅스는 커다란 도약으로 화답할 전망이다.

기존 제품 중에서는 혈액제제에 대한 기대가 크다. 혈액제제의 특수성으로 인해 대한적십자사

가 SK케미칼(구 동신제약)과 녹십자에게만 사업권을 주고 있는데, 동신제약의 경 이 어려워진

이후 녹십자와의 매출격차가 크게 벌어졌다. 이는 R&D에 소홀한 결과 제품구색을 갖추지 못

한 데서 기인한 것으로 보인다. 최근 몇 년간 녹십자의 사례를 참고해 보면 동사도 혈액제제에

대한 투자를 늘린다면 제품구색 확대와 함께 매출성장과 이익기여도를 크게 높일 수 있을 전망

이다. 혈액제제는 경쟁사가 명확하고 혈장 구매원가의 대부분을 알부민이 거의 다 부담하기 때

문에 부산물을 사용하여 제품구색을 늘리면 수익성 레버리지효과도 매우 큰 편이다.

혈액제제와 함께 향후 SK케미칼의 생명과학부문 성장은 신제품이 책임질 전망이다. 특히 포괄

적 제휴를 통해 한국MSD로부터 도입한 자궁경부암백신 가다실과 위장관염 예방백신 로타텍과

노바티스가 개발한 뇌수막염백신 퍼스트힙 등이 그 주역이 될 것이다. 이 밖에도 독자개발 신

약인 발기부전치료제 엠빅스를 비롯한 다수의 신제품이 성장을 가속시킬 것으로 보인다.

SK케미칼은 미국계 다국적 제약사인 머크의 한국법인인 한국MSD와 백신의 업 및 마케팅

부문에서 서로 협력해 나가기로 전략적 제휴를 체결한 바 있는데, 그 성과가 가다실과 로타텍

으로 나타나고 있는 것이다. 백신사업에 경쟁력을 가지고 있던 동신제약을 합병한 시너지효과

가 한국MSD와의 전략적 제휴로 나타난 것이라고 판단된다.

그림 13. SK케미칼의 생명과학부문 제품구조-주력제품 대부분 고성장분야 포진


생명과학부문 경쟁력은

제품구조 :

시장트렌드에 맞는

고성장군과 혈액제제 등

특수의약품 비중 높아

혈액제제와 유망 신제품이

향후 성장 견인

• 기넥신(혈액순환)• 트라스트(관절염)• 스카드(고혈압)• 조인스(관절염)

SK제약

일반제제

동신제약

혈액/백신제제

In2Gen

독자개발 신약

MNC

도입 신약

• 알부민 등(혈액)• B형 간염백신• 독감백신

• 선플라(항암제)• 엠빅스(성기능)

• 가다실(백신)• 퍼스트힙(백신)• 로타텍(백신)• 리도탑(통증)

SK케미칼 생명과학부문

16

지난 9월 중순부터 접종에 들어간 가다실의 접종대상은 9~26세 여성과 9~15세의 남아로 1회

0.5ml씩 3회 근육에 주사한다. 국내 공급가격은 미국의 120달러와 비슷한 수준인 12만원

(VAT제외) 선이다. 세계 최초로 개발된 자궁경부암 백신으로 후속 제품인 GSK의 자궁경부암

예방백신 ‘써바릭스’가 내년에나 발매될 수 있을 것으로 보여 시장선점이 가능할 전망이다. 가

다실은 발매 후 두달도 안되어 100억원 이상 판매된 것으로 추정된다. 이것은 가다실의 초기

마케팅이 매우 성공적이고 대형제품이 될 가능성이 높다는 것을 의미한다. 6개월에 걸쳐 3회

접종하게 되어 있기 때문에 초기 시장 선점은 매우 중요한 경쟁 포인트가 될 것이다.

위장관염 예방 백신인 로타텍도 머크(한국MSD)로부터 도입한 제품인데, 2007년 6월 식품의약

품안전청(KFDA)으로부터 국내시판 허가를 받았다. 로타바이러스 감염에 의해 발생하는 위장

관염을 예방하는 백신으로 피크시 100억원 이상 판매할 수 있을 것으로 보인다.

퍼스트힙은 머크가 아닌 노바티스로부터 도입한 뇌수막염백신으로 2007년 7월부터 발매에 들

어갔다. 역시 기존 동신제약의 백신사업 경쟁력이 반 된 제품도입이라고 볼 수 있다. 퍼스트힙

은 프리필드주사형 뇌수막염 백신으로 기존의 액상이나 동결건조 백신에 비해 편리하기 때문

에 시장침투가 용이할 것으로 판단된다.

백신 말고 주목할 만한 유망 신제품은 자회사 인투젠과 공동으로 개발한 발기부전치료제 엠빅

스와 대상포진 후 신경통에 국소진통효과가 있는 리도탑 패치(일본 데이코쿠제약의 미국법인

개발)이다. 엠빅스는 지난 7월에 KFDA로부터 시판허가를 받아 11월 1일부터 판매를 시작했

고 리도탑 패치는 2005년에 국내 판매를 위한 계약을 맺어 국내 개발을 진행했고 지난 5월부

터 발매하기 시작했다.

엠빅스는 4파전으로 진행되고 있는 국내 발기부전치료제시장의 경쟁을 더욱 격화시킬 것이다.

국내 발기부전치료제 시장은 성장률이 10% 내외로 떨어져 서서히 성숙기에 진입하고 있는 것

으로 판단되기 때문에 가격을 비롯한 보다 세심한 마케팅전략이 필요하다. 동사는 일단 자이데

나와 같은 가격인 12,000원을 약국공급가로 책정했고, 내년에 100억원 이상의 매출액을 기대

하고 있다.

대상포진은 작은 물집들이 몸의 한 쪽에만 띠 모양으로 발생하는 바이러스 질환으로 아동기에

수두에 걸렸던 사람의 몸 속에 바이러스가 남아있다가 나이가 들거나 면역력이 저하되었을 때

다시 활성화하면서 발병한다. 조기 진료 시기를 놓치면 대상포진을 앓은 후 신경통(PHN) 등과

같은 고통스런 만성 합병증에 시달릴 수 있다. 리도탑 패치는 붙이는 형태여서 기존제품에 비

해 부작용이 적고 효과가 빠르다는 장점을 가지고 있다.

유망 신제품 중

자궁경부암백신 가다실이

첨병

로타텍, 퍼스트힙, 리도탑,

엠빅스 등 신약도 신제품

대열에 가세

기업분석

17

2. 석유화학(화학수지) : PET수지는 PET병 수요확대 힘입어 나름대로 선방 중

SK케미칼은 1978년 국내 최초로 Bottle용 PET수지(resin) 사업을 시작한 이 분야의 선두주자

이다. 동사는 처음에 폴리에스터 섬유로부터 출발하여 폴리에스터의 원료인 업스트림까지 확대

하 고, IMF 외환위기를 지나면서 어려움을 겪게 되자 2000년대 들어 구조조정을 단행하기 시

작했다. 폴리에스터섬유 사업은 빅딜을 통해 삼양사와 50:50 합작으로 설립한 휴비스(양사 폴

리에서터 섬유사업 통합)에 양도하고, 폴리에스터 원료인 PTA 등 업스트림은 기업분할(물적분

할)을 통해 SK유화(100% 자회사)로 독립시켰다. 현재 PET수지의 생산능력은 국내 본사의 연

간 23만톤을 비롯하여 인도네시아(8만톤/연), 폴란드(12만톤/연) 등을 합해 총 43만톤/연 규모

에 이른다. 국내 생산능력 기준 15%를 차지하는 것으로 호남석유화학, 동국 등에 이어 3위에

위치하고 있다.

최근 PET수지 업계가 PET병 수요의 확대에도 불구하고 국제유가 급등에 따른 원료가격 상승,

중국의 대규모 증설 등으로 인해 어려움을 겪고 있으나 동사는 차별화된 제품의 비중확대를 통

해 이를 극복하고 있다. 또한 두산과 함께 최대 수요처인 코카콜라를 LG그룹이 인수함에 따라

업상에 별다른 향이 없을 것이다. LG그룹내에는 PET 수지 생산시설을 가지고 있는 계열

사가 없고 SK유로켐(유럽에서 PET 수지 생산)에 LG그룹이 일부 지분을 참여하고 있다는 점

이 이를 뒷받침한다.

SKY GREEN은 세계 두번째로 사업화에 성공한 고기능성 PETG수지이다. 환경친화적이고 다

양한 분야에 적용이 가능한 투명 신소재로서 고급 화장품 용기, 건축자재, 광고, 가전제품 등에

광범위하게 쓰이고 있다. PETG수지는 우수한 가공성, 성형 등에 힘입어 PC, PMMA, PVC 등

기존 수지제품을 빠르게 대체할 수 있을 전망이다. 한편 일본 미쯔비시상사 등과 합작으로 설

립한 SK NJC는 미국 이스트만케미칼에 이어 세계 두번째로 PETG수지의 원료인 CHDM의 상

용화에 성공하 다. SKY GREEN은 지난 2분기에 업이익률 8.6%를 기록하여 1분기보다 수

익성이 더 좋아졌다.

그림 14. PET수지 시장점유율 그림 15. 화학수지사업의 매출액과 영업이익률 추이


PET수지사업의 선두주자

화학수지부문 구조조정

마무리

SK케미칼

15%

호남석유화

학

44%

동국

27%

새한

6%

휴비스

5% 코오롱

3%

0

2,000

4,000

6,000

2005 2006 2007F 2008F 2009F

0

1

2

3

4화학수지 영업이익률

(억원) (%)

18

SK유화(2005년 분사 후 100% 자회사)는 SK에너지로부터 P-X를 공급받아 PET 레진의 원료

인 PTA(DMT는 Scrap)를 생산하는데, 분사 후에도 원가압박으로 인해 여전히 어려움에서 벗

어나지 못하고 있다. 중국 등 아시아 주요국가의 적극적인 투자로 PTA 생산능력이 크게 늘었

지만 P-X 공급량 증가가 크게 못 미쳐 원가부담이 크게 증가했기 때문이다. 결국 PTA 생산량

증가로 제품가격의 인상이 어려운 가운데 원가부담은 가중된 것이다. 지난 상반기 SK유화의

순손실은 79억원에 달해 전년동기보다 53억원이나 줄었다.

일본 경제산업성(METI)의 전망에 따르면 아시아지역 P-X의 잉여 생산능력은 2008년에 다소

나아지겠지만 2009년에 다시 뚝 떨어져 타이트한 수급이 지속될 전망이다. 반면 PTA의 잉여

생산능력은 계속 증가해 SK유화의 실적회복에 걸림돌이 될 것으로 보인다. SK유화의 실적회복

을 위해 구조조정, 신규사업 진출, 자본유지 등 특단의 조치가 필요하다.

그림 16. P-X의 아시아지역 생산능력과 잉여 생산능력

자료: METI, 대우증권 리서치센터

그림 17. PTA의 아시아지역 생산능력과 잉여 생산능력

자료: METI, 대우증권 리서치센터

국제유가 고공행진에 따른

원가압박이 고민거리

0

5

10

15

20

25

30

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07F 08F 09F-2

-1

0

1

2

3

4생산능력 잉여생산능력

(백만톤)(백만톤) (백만톤)

0

10

20

30

40

50

60

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07F 08F 09F0

2

4

6

8

10

12생산능력 잉여생산능력

(백만톤)(백만톤) (백만톤)

기업분석

19

3. 기능성 소재 : 아세테이트와 카본 화이버 좋다

기능성 소재의 대표격인 아세테이트사업에서는 동사가 국내 유일의 생산업체로 경쟁력을 확보

하고 있다. 고급의류의 소재인 아세테이트 원사사업(AFY)은 지난 30여년간 자체기술 개발로

안감, 벨벳, 니트용 원사를 생산하는 한편, 아세테이트 복합사를 개발하여 우수한 감촉과 색상,

광택 등에서 좋은 평가를 받고 있다. 특히 최근에는 최고급 담배필터의 소재(TOW)로서의 아세

테이트 수요가 빠르게 늘고 있다. 전체 아세테이트 시장의 80%를 TOW가 차지하고 있는데

TOW는 니코틴 및 타르의 여과능력이 탁월하고 흡습능력이 우수해 전세계 20여개국에 수출되

고 있다.

탄소섬유 복합소재 FLEX에 대한 기대도 큰 편이다. FLEX는 골프 샤프트, 낚싯대, 화살대 등

스포츠/레저용품과 항공기 본체, 자동차, 산업용 로솝(LCD 생산라인 등) 등 첨단제품의 소재

및 생산장비에 사용된다. 최근에는 그 용도가 토목, 건축용 보강재료 등으로도 확대되고 있다.

LCD 산업의 호황과 사용분야 확대에 따른 산업재로서의 수요 확대, 레저인구 증가에 따른 레

저용품용 수요 확대 등에 힘입어 탄소섬유 복합소재의 수요는 지속적으로 증가하고 있다. 이러

한 수요확대에 힘입어 FLEX를 생산하고 있는 중국 청도의 현지법인의 업실적도 빠르게 좋

아지고 있다.

건축용 내외장재 분야에서는 인체에 무해하고 재활용이 가능한 폴리에스터 섬유를 가공하여

흡음단열재 및 난연심재를 생산하고 있다. 또한 최근 수요가 증가하고 있는 원목 마루바닥 사

업에도 진출하고 있다. 동사가 개발한 자동차 내장재용 흡차음재는 탁월한 경량성과 냄새 제거

에 힘입어 신개념 환경소재로 각광받고 있으나 아직 매출규모나 이익기여도는 크지 않다.

아세테이트사업의 독점성과 탄소섬유 복합소재의 수요확대 등에 힘입어 기능성 소재사업은 SK

케미칼의 기존 사업 중 그나마 수익성이 좋은 분야이다. 그러나 매출규모나 이익기여도가 아직

작은 편이고 대형 고정거래처(Captive user)가 될 만한 계열사가 없어 이익 안정성이 그다지

높지 않다는 단점을 가지고 있다.

그림 18. 기능성 소재사업의 품목별 매출구성 그림 19. 기능성 소재사업의 매출액과 영업이익률 추이


아세테이트의 국내

독점성과 카본 화이버의

수요확대 힘입어 수익성

양호한 편

AFY

TOW

FLEX

BILTEC

CARANOV A

0

1,000

2,000

3,000

2005 2006 2007F 2008F 2009F

0

4

8

12

기능성소재 영업이익률(억원) (%)

20

4. 정밀화학 : 제품별 편차 커 선택과 집중 필요, 수처리제(BIO)는 효자

정밀화학사업부는 BON(접착제), THANE(신발깔창) 등 전통적인 정밀화학제품과 수처리제

(BIO), 전자재료 등으로 구성되어 있는데, 세부 품목별 규모 및 업상황에 대한 편차가 심한

편이다. 따라서 정밀화학사업의 수익성이 개선되기 위해서는 원가부담 완화와 선택적이고 집중

적인 투자가 필요하다.

사업부내에서 가장 효자제품은 BIO이다. 수처리제의 경우 다른 제품과 달리 석유화학 원료를

사용하지 않기 때문에 국제유가 고공행진에 따른 비용증가가 미미한 편이기 때문에 상대적으

로 좋은 수익성을 유지하고 있다. 2007년 상반기 정밀화학사업부내 업이익의 절반 이상이

BIO에서 나온 것이다.

BON과 THANE의 경우 국제 유가급등과 함께 원재료비 부담이 급증하여 수익성이 크게 나빠

졌다. 지난 2분기의 경우 업이익률이 각각 3%에도 미치지 못할 정도로 부진했다. 국제유가

가 급락할 가능성이 크지 않은 상황 하에서 악화된 수익성을 회복시키기 위해서 중국 소주로

이 사업을 이전할 계획이다.

동사는 3~4년전에 새로운 성장동력 확보차원에서 야심차게 전자재료(정보통신소재)사업에 뛰

어들었다. 연성회로기판에 사용되는 FCCL(Flexible Copper Clad Lamnates)과 디스플레이 핵

심소재인 LEC(Liquid Encapsulant), ACF(Anisotropic Conductive Film)를 개발하여 판매 중

이다. IC packaging 핵심소재인 Solder Ball 및 DAA(Die Atrach Adhesives) 소재의 국산화를

통해 국내 반도체 IC 산업 발전에 기여하고 있으며, 동시에 유기EL용 봉지재, FPCB용 소재,

RFID 등의 개발에 대한 투자도 확대하고 있다.

그러나 전자재료사업은 당초 기대와는 달리 그다지 순조롭지 않은 편이다. UF팀을 제외할 경

우 성장과 수익 측면에서 모두 저조한 상태에 머물러 있다. 그나마 실적이 좋은 편인 UF팀마

저도 아직 주목할 만한 규모를 갖추지 못한 상태이다. 이 분야에 대한 경험부족과 계열사내 대

형 수요처(전자회사 등 Captive user)를 가지고 있지 못한 약점을 극복하지 못하고 있는 것이

다. ‘투자를 확대하여 더 강력하게 밀고 갈 것인지 구조조정에 돌입해야 할 것이지’에 대한 결

정이 필요한 시점으로 판단된다.

그림 20. 정밀화학사업의 품목별 매출구성 그림 21. 정밀화학사업의 매출액과 영업이익률 추이


다품종 소량생산으로

수익성 낮은 편

선택과 집중 전략을 통한

수익성 향상 노력 예상

BON

THANE

BIO

I & D

AF팀

BGA팀UF팀

CNR

EF팀

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

2005 2006 2007F 2008F 2009F

0

1

2

3

4

5

정밀화학 영업이익률(억원) (%)

기업분석

21

IV. 영업실적과 재무구조 : 이익모멘텀 더 강해질 전망

1. 영업실적 분석 및 전망 : 생명과학 비중확대, 수익성 레버리지 원천

SK케미칼의 2007년 상반기 업실적은 연초 예상치에 미달하는 부진을 보 으나 3분기부터

회복세를 보이고 있는 것으로 추정된다. 상반기 실적이 기대에 못 미친 것은 첫째 국제유가의

고공행진으로 인해 기존 주력인 화학부문(이하 생명과학 제외한 화학수지, 기능성 소재, 정밀화

학 등 포함)의 원가부담 가중되었고, 둘째 동신제약 합병 후 조직통합 과도기에 생명과학부문

도 위축되었기 때문이다. 특히 동신제약 출신 인력과 기존 SK케미칼(구 SK제약 포함) 인력간

교차배치를 비롯한 조직개편 등 인력 구조조정에 따른 혼란을 겪었던 것으로 추정된다. 업인

력의 재배치로 인해 정상적인 업활동에 잠시 공백이 생긴 가운데, 최대 주력인 트라스트가

의료급여환자(1급)의 보험급여에서 제외됨으로써 생명과학부문의 이익이 기대에 못 미쳤다.

SK케미칼의 업실적은 2007년 3분기 이후 본격 회복기를 맞아 장기간 호조를 이어갈 전망이

다. 생명과학부문이 실적호전을 견인하는 가운데 화학부분도 실적회복에 보탬이 될 것으로 보

인다. 생명과학부문은 동신제약과의 화합적 결합이 마무리되어 하반기부터 업이 제자리를 찾

을 것이고 가다실 등 유망 신제품이 실적 턴어라운드를 가속시킬 것이다. 화학부문은 국제유가

급등에 따른 원가부담을 서서히 제품가격에 전가시킴으로써 매출성장과 함께 수익성도 소폭이

나마 회복될 전망이다.

그림 22. SK케미칼의 분기별 영업이익과 영업이익률 추이


생명과학부문은 동신제약과의 합병효과가 가시적으로 나타나 2007년에 매출액과 업이익은

각각 65%와 13.7%씩 증가할 전망이다. 매출 고성장에는 합병효과 외에 가다실, 퍼스트힙, 엠

빅스, 리도탑 패치 등 신제품도 크게 기여할 것이다. 업이익이 13.7% 증가에 그쳐 업이익

률이 크게 하락하는 것은 동신제약의 수익성이 상대적으로 낮은 데다 합병 과도기의 구조조정,

신제품 출시 초기 비용부담 증가, 트라스트의 고전 등의 향도 있었기 때문이다.

생명과학부문의 2008년 매출액과 업이익은 각각 16.4%와 39%씩 증가하여 수익성이 빠르

게 회복될 전망이다. 이것은 신제품의 정착과 업조직의 안정, 매출규모 확대에 기반을 둔 수

익성 레버리지효과 등에 따른 것이다. 2008년 업이익률은 15.4%까지 높아질 전망이다.

영업실적은 3분기부터

이익모멘텀 더 강해질 전망

생명과학의 정상궤도

진입과 원가부담 완화가

예상 근거

동신제약 합병, 신제품의

빠른 시장 침투가

실적호전의 원동력

-50

0

50

100

150

200

250

03 04 05 06 07F 08F 09F

-2

0

2

4

6

8


(억원) (%)

22

화학수지는 맥주의 대용량 PET 용기 사용량 증가 등 PET병에 대한 수요확대와 국제유가 상

승에 따른 원가부담의 점진적인 제품가격 전가로 인해 바닥까지 떨어졌던 수익성이 다시 회복

세를 보일 전망이다. 2005년에 화학수지의 업이익률은 0.5%로 겨우 흑자를 냈는데, 지난해

1.5%로 회복되었고 2007년에는 2.8%까지 올라갈 전망이다.

기능성 수지 사업은 아세테이트와 탄소복합소재의 호조에 힘입어 상대적으로 양호한 수익성을

지속하고 있다. 지난 상반기에 수익성이 다소 둔화하긴 했으나 2분기 이후 회복되는 모습을 보

다. 정밀화학부문은 유가상승에 따른 원가부담과 전자재료사업의 수익성 악화로 인해 지난 2

분기에 업이익률이 1.2%까지 떨어지는 부진을 면치 못했다. 2007년 업이익률 4.6%와 전

분기 업이익률 2.7%에 비해 매우 낮았다. 1분기보다 2분기가 안 좋았던 유일한 사업부문이

다.

표 5. SK케미칼의 부분별 영업실적 요약 (단위: 억원, %)

사업부문 금액 증가율

2005 2006 2007F 2008F 2009F 2006 2007F 2008F 2009F

매출액 합계 10,860 8,725 10,120 10,751 11,326 -19.7 16.0 6.2 5.4

생명과학 982 1,556 2,574 2,997 3,380 58.5 65.4 16.4 12.8

화학수지 5,409 2,522 3,320 3,413 3,371 -53.4 31.6 2.8 -1.2

정밀화학 1,517 1,687 1,535 1,528 1,575 11.2 -9.0 -0.4 3.0

기능성소재 982 1,557 1,697 1,807 1,952 58.6 9.0 6.5 8.0

영업이익 합계 381 414 467 655 778 8.7 12.8 40.3 18.7

생명과학 225 292 332 462 551 29.8 13.7 39.0 19.4

화학수지 28 38 93 106 101 35.7 144.6 13.8 -4.4

정밀화학 47 78 31 46 54 66.0 -60.6 49.4 16.8

기능성소재 156 115 83 108 127 -26.3 -27.7 30.4 17.0

영업이익률 평균 3.5 4.7 4.6 6.1 6.9 - - - -

생명과학 23.0 18.8 12.9 15.4 16.3 - - - -

화학수지 0.5 1.5 2.8 3.1 3.0 - - - -

정밀화학 3.1 4.6 2.0 3.0 3.4 - - - -

기능성소재 10.0 7.4 4.9 6.0 6.5 - - - -


그림 23. SK케미칼의 부문별 매출액 추이 그림 24. SK케미칼의 부문별 영업이익 추이


나머지 사업부도

원가부담의 점진적

가격전가로 하반기 이후

실적회복 예상

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

2005 2006 2007F 2008F 2009F



(억원)

0

200

400

600

800

1,000

2005 2006 2007F 2008F 2009F



(억원)

기업분석

23

2. 재무구조 분석 및 전망 : 2008년부터 좋아진다

SK케미칼의 수익성은 2008년 이후 뚜렷하게 개선될 전망이다. 이는 동신제약 합병과 유망 신

제품 출시에 힘입어 마진이 좋은 생명과학사업의 비중이 확대될 것이기 때문이다. 2007년에

업이익률 개선추세가 잠시 주춤하는 것은 화학수지를 제외한 나머지 3개 사업부의 업이익

률이 떨어질 것이기 때문이다.

생명과학부문은 20% 내외의 기존 업이익률보다 낮은 동신제약의 합병 등으로 인해 2007년

에 수익성이 떨어졌다가 2008년부터 개선추세가 뚜렷해질 전망이다. 정밀화학과 기능성소재사

업의 수익성은 2007년 상반기에 저점을 찍은 후 원가의 가격전가가 이루어지는 하반기부터 점

차 회복될 것이다.

매출성장, 수익성 회복과 함께 현금흐름도 좋아져 부채비율 등 안정성도 매우 좋아질 전망이다.

2006년말 동신제약의 합병 직후 부채비율이 189%로 피크를 찍은 후 가파르게 하락하여

2009년에는 130%대까지 떨어질 전망이다. 같은 기간에 이자보상배율은 1.1배에서 1.8배까지

높아질 것이다.

그림 25. SK케미칼 주요 수익성 지표 추이

자료:SK케미칼, 대우증권 리서치센터

그림 26. SK케미칼의 사업부별 영업이익률 추이 그림 27. SK케미칼의 부채비율과 이자보상배율 추이


실적회복과 함께 안정성,

수익성 등 재무구조 개선도

뚜렷해질 전망

0

5

10

15

20

25

2005 2006 2007F 2008F 2009F



(%)

0

50

100

150

200

250

2005 2006 2007F 2008F 2009F

0

0.5

1

1.5

2

2.5부채비율 이자보상배율

(%)

0

2

4

6

8

10

12

14

2005 2006 2007F 2008F 2009F

-10

-5

0

5

10

15

20

25영업이익률(좌축) ROIC(좌축)

ROE(우축)

(%)(%) (%)

24

SK케미칼 [006120]

예상 대차대조표 (단위: 억원)

04.12 05.12 06.12 07.12F 08.12F 09.12F

유동자산 2,464 3,034 3,396 3,352 3,488 3,640

현금 및 현금성자산 96 118 138 114 52 11

단기예금 190 151 304 32 37 39

단기매매증권 6 4 24 3 1 1

매출채권 926 894 1,339 1,490 1,559 1,647

재고자산 865 914 1,318 1,468 1,586 1,675

기타유동자산 382 953 273 245 253 267

비유동자산 10,757 8,921 9,382 11,017 11,918 13,254

투자자산 5,995 5,395 4,932 6,608 7,736 9,094

유형자산 4,563 3,384 4,323 4,291 4,070 4,052

토지 1,021 1,381 2,296 2,296 2,146 2,246

상각유형자산 3,611 2,415 2,254 1,712 1,440 1,193

건설중인자산 455 111 99 283 483 613

무형자산 199 142 127 117 112 108

자산총계 13,221 11,955 12,778 14,369 15,405 16,894

유동부채 5,350 3,839 4,280 5,508 5,494 5,692

매입채무 1,919 1,592 1,135 990 1,043 1,102

단기차입금 1,356 1,102 388 1,072 972 1,072

유동성장기부채 1,627 643 2,199 2,798 2,798 2,798

기타유동부채 447 503 558 649 681 719

비유동부채 3,010 3,784 4,074 3,595 3,620 3,643

사채 2,391 3,041 3,549 2,981 2,981 2,981

장기차입금 310 484 256 209 209 209

기타비유동부채 309 259 270 405 430 453

부채총계 8,360 7,623 8,355 9,103 9,115 9,335

자본금 1,022 1,022 1,176 1,183 1,183 1,183

자본잉여금 2,423 2,438 2,783 2,808 2,808 2,808

자본조정 -64 -166 -636 -521 -521 -521

자기주식 -65 -161 -636 -521 -521 -521

기타자본조정 1 -5 0 0 0 0

기타포괄손익누계액 1,385 394 209 252 252 252

투자유가증권평가이익(손실) 1,377 394 209 252 252 252

기타 0 0 0 0 0 0

이익잉여금 95 643 890 1,544 2,569 3,837

자본총계 4,861 4,332 4,423 5,266 6,291 7,559

현금성자산 292 273 466 149 90 51

차입금 5,685 5,270 6,391 7,060 6,960 7,060

순차입금 5,393 4,997 5,925 6,911 6,870 7,010

기업분석

25

예상 손익계산서 (단위: 억원)

04.12 05.12 06.12 07.12F 08.12F 09.12F

매출액 10,448 10,860 8,725 10,169 10,981 11,601

증가율(%) 22.5 3.9 -19.7 16.6 8.0 5.7

수출액 8,161 7,749 4,726 5,145 5,324 5,464

수출비중(%) 78.1 71.4 54.2 50.6 48.5 47.1

매출원가 9,315 9,210 6,887 7,837 8,300 8,670

매출총이익 1,133 1,651 1,838 2,331 2,681 2,931

매출총이익률(%) 10.9 15.2 21.1 22.9 24.4 25.3

판매비와관리비 853 1,270 1,424 1,857 2,017 2,129

판관비율(%) 8.2 11.7 16.3 18.3 18.4 18.4

EBITDA 812 936 784 851 1,022 1,135

유형자산상각비 525 545 345 338 322 298

무형자산상각비 7 11 25 39 36 35

EBITDA마진율(%) 7.8 8.6 9.0 8.4 9.3 9.8

영업이익 280 381 414 474 664 803

증가율(%) 55.8 35.9 8.6 14.5 40.0 20.9

영업이익률(%) 2.7 3.5 4.7 4.7 6.0 6.9

영업외손익 -164 374 -18 515 822 1,033

이자수익 138 259 166 27 12 8

이자비용 531 369 374 406 407 407

외화관련이익 307 144 154 48 48 17

외화관련손실 230 131 107 37 33 25

지분법이익 187 484 579 1,003 1,289 1,501

지분법손실 261 157 762 215 190 165

자산처분손익 443 579 396 -1 0 0

기타영업외손익 -211 -430 -66 97 103 104

세전계속사업손익 116 755 396 989 1,485 1,835

계속사업법인세비용 21 190 105 284 409 505

법인세율(%) 29.7 27.5 27.5 27.5 27.5 27.5

계속사업이익 96 565 290 705 1,077 1,331

중단사업이익 0 0 0 0 0 0

*법인세효과 0 0 0 0 0 0

당기순이익 96 565 290 705 1,077 1,331

증가율(%) 50.9 489.9 -48.6 142.8 52.8 23.6

순이익률(%) 0.9 5.2 3.3 6.9 9.8 11.5

EPS(원) 468 2,763 1,234 2,995 4,552 5,624

증가율(%) 50.9 489.9 -55.3 142.8 52.0 23.6

26

예상 현금흐름표 (단위: 억원)

04.12 05.12 06.12 07.12F 08.12F 09.12F

영업활동으로 인한 현금흐름 332 303 660 78 213 241

당기순이익 96 565 290 705 1,077 1,331

비현금수익비용가감 369 385 295 -326 -754 -993

유형자산감가상각비 525 545 345 338 322 298

무형자산상각비 7 11 25 39 36 35

자산처분손익 443 579 396 -1 0 0

외화환산손익 77 13 48 11 15 -8

지분법손익 -75 328 -183 788 1,099 1,336

기타비현금수익비용 279 738 173 88 -13 10

영업활동으로인한자산및부채의변동 -132 -647 75 -301 -111 -96

매출채권 감소(증가) -89 -366 47 -152 -71 -90

재고자산 감소(증가) -66 -181 -112 -150 -117 -90

매입채무 감소(증가) 82 409 -662 -50 54 59

기타자산,부채변동 -59 -509 802 52 24 24

투자활동으로 인한 현금흐름 1,220 211 -1,229 -880 -149 -343

유형자산처분(취득) -206 -459 -1,173 -307 -100 -280

무형자산감소(증가) -94 -115 -24 -29 -31 -31

투자자산 감소(증가) 503 688 71 -833 -29 -22

단기예금 감소(증가) 293 40 -153 277 -5 -2

기타투자활동 724 57 50 12 16 -8

재무활동으로 인한 현금흐름 -1,489 -492 589 778 -125 60

사채및차입금의 증가(감소) -1,871 -390 806 665 -100 100

자본의 증가(감소) -18 -102 -216 95 -52 -62

배당금의 지급 0 -41 -60 -52 -52 -62

기타재무활동 400 0 -1 18 27 22

현금의증가 63 22 20 -24 -62 -42

기초현금 33 96 118 138 114 52

기말현금 96 118 138 114 52 11

총현금흐름 729 832 670 721 839 915

총투자 -354 183 1,842 542 243 405

Free Cash Flow 1,083 648 -1,171 178 596 510

CAPEX 264 -635 1,285 307 100 280

설비투자/영업활동 현금흐름(%) 79.5 -209.7 194.6 391.3 47.0 116.1

기업분석

27

예상 재무비율 (단위: %)

04.12 05.12 06.12 07.12F 08.12F 09.12F

수익성

매출액총이익률 10.9 15.2 21.1 22.9 24.4 25.3

EBITDA margin 7.8 8.6 9.0 8.4 9.3 9.8

영업이익률 2.7 3.5 4.7 4.7 6.0 6.9

세전계속사업이익률 1.1 7.0 4.5 9.7 13.5 15.8

순이익률 0.9 5.2 3.3 6.9 9.8 11.5

ROA 0.7 4.5 2.4 5.2 7.2 8.2

ROE 2.1 12.3 6.6 14.6 18.6 19.2

ROIC 3.9 6.2 6.0 5.9 8.2 10.0

성장성

매출액증가율(yoy) 22.5 3.9 -19.7 16.6 8.0 5.7

EBITDA증가율(yoy) 15.9 15.3 -16.3 8.6 20.1 11.1

영업이익증가율(yoy) 55.8 35.9 8.6 14.5 40.0 20.9

세전계속사업이익증가율(yoy) 100.9 548.7 -47.6 150.0 50.2 23.6

순이익증가율(yoy) 50.9 489.9 -48.6 142.8 52.8 23.6

EPS증가율(yoy) 50.9 489.9 -55.3 142.8 52.0 23.6

안정성

현금성자산/자산총계 2.2 2.3 3.7 1.0 0.6 0.3

당좌비율 29.9 55.2 48.6 34.2 34.6 34.5

유동비율 46.1 79.0 79.3 60.9 63.5 64.0

부채비율 172.0 176.0 188.9 172.9 144.9 123.5

차입금/자기자본 116.9 121.6 144.5 134.1 110.6 93.4

순차입금/자기자본 110.9 115.4 134.0 131.3 109.2 92.7

순차입금/매출액 51.6 46.0 67.9 68.0 62.6 60.4

순금융비용/매출액 3.8 1.0 2.4 3.7 3.6 3.4

영업이익/금융비용 0.5 1.0 1.1 1.2 1.6 2.0

설비투자/매출액 2.5 -5.8 14.7 3.0 0.9 2.4

활동성

매출채권회전율 11.4 11.9 7.8 7.2 7.2 7.2

재고자산회전율 12.6 12.2 7.8 7.3 7.2 7.1

매입채무회전율 5.5 6.2 6.4 9.6 10.8 10.8

현금전환주기 -5.0 1.5 36.4 62.6 67.7 67.9

운전자본회전율 N/A - 9.2 7.3 6.8 6.7

유형자산회전율 2.2 2.7 2.3 2.4 2.6 2.9

총자산회전율 0.8 0.9 0.7 0.8 0.7 0.7

28

Valuation Indicator (단위: 억원)

04.12 05.12 06.12 07.12F 08.12F 09.12F

Valuation Indicator

PER(x) 25.1 10.2 32.3 27.6 18.2 14.7

High 26.3 12.2 36.8 - - -

Low 12.8 3.7 17.7 - - -

PBVR(x) 0.5 1.4 2.2 3.8 3.2 2.6

High 0.5 1.6 2.5 - - -

Low 0.3 0.5 1.2 - - -

PCFR(x) 3.9 5.2 14.7 18.7 14.0 12.0

PSR(x) 0.2 0.5 1.1 1.9 1.8 1.7

P/EBITDAPS(x) 3.0 6.2 11.9 22.9 19.1 17.2

시가총액 2,216 5,367 8,716 17,911 17,911 17,911

순차입금 5,393 4,997 5,925 6,911 6,870 7,010

EV 7,609 10,364 14,642 24,822 24,781 24,921

EBITDA 812 936 784 851 1,022 1,135

EV/EBITDA(x) 9.4 11.1 18.7 29.2 24.2 21.9

배당수익률(%) 1.7 1.1 0.6 0.4 0.4 0.4

배당성향(%) 42.5 10.6 17.8 7.4 5.8 4.7

현금배당률(%) 4.0 6.0 5.0 5.0 6.0 6.0

주식 및 주당 Data

평균발행주식수 20,443 20,443 23,528 23,530 23,660 23,660

보통주 17,756 17,756 20,711 20,713 20,843 20,843

우선주 2,687 2,687 2,817 2,817 2,817 2,817

액면가 5,000 5,000 5,000 5,000 5,000 5,000

EPS(원) 468 2,763 1,234 2,995 4,552 5,624

BVPS(원) 22,805 20,495 18,260 21,759 26,114 31,491

CFPS(원) 3,036 5,427 2,700 4,433 5,912 6,882

SPS(원) 51,111 53,126 37,082 43,215 46,411 49,033

주당EBITDA(원) 3,972 4,581 3,333 3,618 4,319 4,799

주당현금배당금(원) 200 300 250 250 300 300


기업분석

29

■ Compliance Notice

- 당사는 2007년 11월 5일 현재 해당 회사와 관련하여 특별한 이해관계는 없습니다. - 본 자료는 2007년 11월 5일 당사 홈페이지에 게시된 자료로, 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다 - 본 자료를 작성한 애널리스트(임진균, 염동연)는 2007년 11월 5일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않습니다. 또한 동 자료를 작성함에 있어 게

재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. - 투자의견 분류 및 적용기준(기간은 6개월 기준)

매수(시장대비 15% 이상의 초과수익이 예상), Trading Buy(시장대비 10% 이상의 초과수익이 예상되나 주가에 영향을 주는 변수의 불확실성이 높은 경우), 중립(시장대비 -10~10% 이내의 등락이 예상), 비중축소(시장대비 10% 이상의 주가하락이 예상)

- 투자의견 및 목표가 등 추이(투자의견 제시일이 비영업일인 경우 익일 영업일로 표시함)

주가(---), 목표주가( - - - ), Not covered(■), 매수(▲), Trading Buy (■), 중립(●), 비중축소(◆)

이 조사자료는 고객의 투자에 참고가 될 수 있는 각종 정보제공을 목적으로 제작되었습니다. 이 조사자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및정보로부터 얻어진 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을하시기 바랍니다. 따라서 이 조사자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 이 조사자료의지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포 할 수 없습니다.

SK케미칼[매수/115,000원]

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sk케미칼 [006120/매수]

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